투자의견 신규 BUY 오에스피 (368970)

목표주가 13,500 원 폭발적 성장의 초입단계, 상승여력 +77%

현재주가 7,610원
상승여력 +77.4%
투자 SUMMARY
기업탐방일자 2023.01.10 1. 지난해 10월 코스닥 시장 상장, 국내 펫푸드 ODM 1위, 유기농 펫푸드 전문제조업체
발간일자 2023.03.08
2. 글로벌 시장조사업체 : 전세계 펫푸드 시장규모 올해 119조원, CAGR +5.3%

3. 판가 인상 + PB브랜드 론칭 + 대리점 구축 → 수익성 개선 전망, 올해 2월 쿠팡 입점

Company Data
4. 올해 초 바우와우코리아 인수(지분 49.86%) 통해 외형성장 및 동남아 진출 가속화 기대
시가총액 711억원
발행주식수 9,346,160주 5. 2023E 매출액 404억원(+118%, YoY), 영업이익 76억원(+126%, YoY) 전망
유동주식수 4,757,960주 6. 2023E EPS 750원, Target PER 18배 적용, 목표주가 13,500원, 상승여력 +77.4%
자본금 36억원
액면가 500원 오에스피 주가추이 (단위 : pt, 원) 오에스피 매출비중 (1H22 기준)

1,200 11,000

Stock Data
950 9,000
52주최고가 12,000원
52주최저가 5,010원
700 7,000
3개월일평균거래대금 31.3억원
외국인지분율 2.58%
유동주식비율
450 5,000
50.91% 22/10 22/11 23/01 23/02

주주현황 코스닥(좌) 오에스피(우)

ODM제품 86.5% PB제품 12.2% 기타 1.3%

- 우진비앤지 42.61%
- 아주IB투자 외 1인 6.85%
- 오에스피 우리사주 4.70% 오에스피 연도별 실적 및 주요 지표추이 (단위 : 억원, 원, 배, %)

(단위: 억원) 2019 2020 2021 2022P 2023E

매출액 149 156 157 186 404

영업이익 29 39 28 34 76

당기순이익 22 33 29 30 70
Analyst 영업이익률 19.6% 25.3% 17.9% 18.1% 18.8%

이충헌 ROE 42% 28% 19% 16% 25%

value@valuefinder.co.kr
EPS 3,496 5,096 416 409 750
現 독립리서치법인 밸류파인더 대표 & 연구원
금융투자분석사 자격보유(금융투자협회) BPS 7,488 17,332 2,154 2,496 3,008

前 유안타증권 / IBK투자증권 PB PER N/A N/A N/A 18.6 10.2

PBR N/A N/A N/A 3.0 2.5

자료: 전자공시 DART, 밸류파인더

독립리서치법인 밸류파인더
공식 텔레그램 채널 QR코드
 오에스피 (368970) 독립리서치 밸류파인더

국내 펫푸드 ODM 1위, 유기농 펫푸드 제조 전문기업

국내펫푸드ODM1위전문기업
2022년사상최대실적시현
매출액 186억원(+18.2%,YoY)
영업이익 34억원(+19.9%,YoY)
동사는 2004년 설립, 지난해 10월 코스닥 시장에 상장한 유기농 펫푸드 제품 전문제조업체다.
ODM(주문자개발생산) 방식으로 유기농 펫푸드 제품을 생산 및 공급하며, '네츄럴시그니처’,
‘인디고바이오뉴트리션’ 등 PB제품도 온라인몰을 통해 판매한다. 국내 ODM 1위 업체(M/S
약 52%)로 1H22 누적 기준 매출비중은 ODM 86.5%, PB제품 12.2%, 기타 1.3%다.
3Q22 누적 기준 매출액은 150억원(+43.4% YoY), 영업이익은 18억원(+9.2% YoY)을 기록했
다. ①지난해 곡물가 상승으로 비용이 증가했으나 올해 2월까지 10~15% 판가 인상을 완료했
고 ②특허를 활용한 기능성, 처방식 PB제품 신규 론칭, ③대리점 구축으로 올해는 수익성
개선이 전망된다. 올해 기대 요소는 ①ODM 고객사 확대 ②바우와우코리아 인수 통한 CAPA
확대 ③해외진출 가시화로 인한 실적 성장이 전망된다는 점이다. 또한 동사 기존 제품과 특성
이 다른 바우와우코리아와의 시너지 효과도 기대된다. 2022E 매출액 186억원(+18.2%, YoY),
영업이익 34억원(+19.9%, YoY)을 전망한다.

그림1 오에스피 매출액·영업이익 추이 및 전망 (단위: 억원, %) 그림2 오에스피 내수·수출 매출액 추이 (단위: 백만원)

매출액(좌) 영업이익(우) 내수 수출

420 90 18,000 240

280 60 12,000 160

404
14,903 15,506 15,488
140 30 6,000 80
10,300
186
157
156
0 149 0 0 0
2019 2020 2021 2022P 2023E 2019 2020 2021 1H22

자료: 전자공시 DART, 밸류파인더 자료: 전자공시 DART, 밸류파인더

그림3 오에스피 연혁

자료: 전자공시 DART, 밸류파인더

 오에스피 (368970) 독립리서치 밸류파인더

프리미엄 펫푸드 시장의 開化

글로벌펫푸드시장규모 글로벌 시장조사업체 Global Data는 전세계 펫푸드 시장규모가 2020년 102조원에서 20
2020년102조원 →2023년 119조원 23년 119조원까지 연평균 5.3% 성장할 것이라 전망했다. 펫푸드 시장의 지속적 성장이
가능한 이유는 반려동물 보유 가구 수 증가와 ‘펫 휴머나이제이션’ 현상에 기인한다. 2020
①반려동물양육가구수증가 통계청 인구주택총조사에 따르면 국내 반려견, 반려묘 양육 가구 수는 313만 가구라 밝혔으
②’펫휴머나이제이션’현상 며, KB금융지주 경영연구소 ‘2021 한국 반려동물보고서’에서는 국내 반려인이 1,448만
→펫푸드개념변화
명이라 발표했다. 우리 일상에 반려견, 반려묘가 함께하는 비중이 높은 이유는 핵가족화, 1인
사료의고급화&세분화
가구 증가에 따라 심리적 위로와 행복을 주는 반려동물을 키우고 싶어하는 사람들의 수요가
증가한 덕분이다. ‘펫 휴머나이제이션’은 반려견을 인간처럼 여기는 현상으로 펫팸족(반려동물
유기농인증및기호에맞는펫푸드
을 가족처럼 여기는 사람들), 펫셰프족(반려동물의 건강을 위해 수제사료와 간식을 구입하는 반려인)
개발능력확보한동사수혜전망
등 최근 전세계적으로 일어나는 현상이다. 이에 따라 펫푸드 개념이 단순히 사료라는 이미지
에서 고급화·세분화되며 소비자들은 반려동물 사료 구매시 반려동물의 기호도와 제품의 안전
성을 최우선적으로 고려하는 것으로 조사(그림6 참조)됐다. 동사는 USDA-NOP(美 농무부
국가 유기 인증 프로그램) 인증과 국내 친환경 인증을 받은 유기농 인증 원료를 사용한다. 2021
년 기준 동사 제품 ‘ANF 6 Free’의 9개월 재구매율은 96%에 달한다. 동사는 아직 블루오션
인 프리미엄 펫푸드 시장에서 친환경 인증과 기호에 맞는 펫푸드 개발 능력을 바탕으로 국내
11개 고객사를 확보하며 ODM 1위 지위를 유지하고 있다. 올해 고객사가 5곳 추가됐으며
향후 프리미엄 펫푸드 시장 성장의 직접적인 수혜가 가능할 것으로 전망한다.

그림4 국내 반려동물 연관 산업규모 전망 (단위: 조원, %) 그림5 글로벌 펫푸드 시장 전망 (단위: 조원, %)

7.0 130

CAGR +5.3%

5.5 110
CAGR +8.6%

6.0 119
4.0 5.7
90 113
5.3 107
5.0 102
4.2 4.6
3.8
3.4

2.5 70
2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2020 2021 2022 2023E

자료: 농림축산식품부, 밸류파인더 자료: Global Data, 밸류파인더

그림6 국내 펫푸드 시장 비중, 오에스피 품질 경쟁력

자료: 2021 반려동물 보고서, AAFCO(Association of American Feed Control Officials, 미국사료관리협회),오에스피IR, 밸류파인더
오에스피 (368970) 독립리서치 밸류파인더

판가 인상 + PB브랜드 출시 + 대리점 구축 따른 수익성 개선 전망

ⓛ판가인상 ⓛ10~15% 판가 인상 ②PB제품 론칭 ③대리점 구축으로 향후 동사 수익성 개선이 전망된다.
②PB제품론칭 지난해 곡물가격이 상승했으나 올해 2월 판가로 전이시키며 제품가격 인상을 완료했다. PB
③대리점구축→수익성개선 제품으로는 내츄럴시그니처(유기농 사료)와 인디고 바이오뉴트리션(기능성 사료)이 있다. 기능성
사료는 반려동물의 피부질환 개선, 면역력 강화 등에 중점을 둔 제품으로 지난해 10월 대비
오프라인판매경로 12월 판매량이 약 4배 증가할 정도로 수요가 많은 상황이다. 기능성 사료에서 나아가 현재
:대리점구축
개발중인 ‘근감소증 개선 펫푸드 조성물 기초물질’의 경우 국내외 특허가 없어 출원시 시중
온라인 판매경로 모든 제품에 적용이 가능할 전망이다. 또한 동사는 현재 대리점 구축을 진행중이다. 기존 OD
:쿠팡,자사몰,스마트스토어 M 사업 유통구조는 ‘제조사→고객사→대리점→소매점→소비자’였다. ‘고객사’ 1개 단계 생략
시 판가 인상 효과는 약 80%며, 온라인몰(고객사, 대리점, 소매점이 제외됨)의 경우 판가인상
효과는 300% 이상에 달한다. 따라서 온라인몰에서 PB브랜드 판매(제조사→온라인몰→소비자)
와 대리점 구축(제조사&대리점→소매점→소비자)을 병행하는 전략은 수익성 개선으로 이어진다.
PB제품 오프라인 판매는 대리점을 통해 발생하며 구축은 3월 內 완료 예정이다. 올해 1월
바우와우코리아 인수를 통해 바우와우코리아가 보유한 61개 대리점 중 약 15개에 PB제품이
판매될 예정이다. PB제품 온라인 판매의 경우 쿠팡(그림10 참조, 최근 2월 입점), 자사몰, 스마
트스토어 등을 통해 제품을 공급하고 있다.

그림7 오에스피 PB제품 매출액 추이 (단위: 억원) 그림8 오에스피 제품 판매가격 추이 (단위: 원/kg)

4,500 ODM PB

4,500 4,500

3,000

3,000 3,000

3,343
1,500 2,988 3,082 3,044
3,234
2,710
1,500 1,500
1,805
1,562
1,343

0 0 0

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2019 2020 2021 1H22

자료: 전자공시 DART, 밸류파인더 자료: 전자공시 DART, 밸류파인더

그림9 오에스피 제품 포트폴리오 그림10 최근 2월 쿠팡에 입점한 오에스피 기능성 사료

자료: 오에스피 IR, 밸류파인더 자료: Coupang, 밸류파인더

 오에스피 (368970) 독립리서치 밸류파인더

바우와우코리아 인수 통한 외형성장 전망
공모자금활용해올해초 동사는 상장 공모자금을 활용해 올해 초 바우와우코리아 경영권을 인수(지분 49.86%, 183억원)
바우와우코리아 지분인수 했다. 바우와우코리아 인수·합병을 통해 ⓛ제품 포트폴리오 다각화 ②유통채널 다양화 ③
(지분49.86%,183억원) CAPA 확대가 가능할 전망이다. 바우와우코리아는 펫푸드 전문기업으로 2022년 잠정실적 매
출액 145억원(+9.8%, YoY), 영업이익 28억원(+11.8%, YoY)을 기록했다. 동사 제품이 건식
인수후예상시너지
사료와 소형견, 반려묘를 타겟으로 한다면 바우와우코리아는 반습식 사료와 중대형견, 간식
①제품포트폴리오 다각화,
등이 타겟이기 때문에 인수 후 모든 분야의 펫푸드 제품 공급이 가능하다. 또한 바우와우코리
②유통채널다양화,③CAPA확대
아의 대리점(국내 61개), 동남아 브랜드 인지도, 진행중인 해외(뉴질랜드, 칠레, 러시아) 공급계약
을 통해 판매채널 다각화를 통한 시너지가 예상된다. 가장 중요한 투자포인트는 기존 7,158t
FullCAPA매출액 약1천억원
의 CAPA에서 바우와우코리아 인수 합병을 통해 시간과 비용의 낭비없이 연간 20,000t의 생
산능력을 확보하게 됐다는 점이다. Full CAPA 매출액은 약 1천억원(제조·공급가격~대리점 판매
2023E
매출액404억원(+117.6%,YoY) 가격 기준)이며 바우와우코리아의 실적은 올해부터 동사 연결실적으로 인식된다. 이에 따라 올

영업이익76억원(+125.9%,YoY)전망 해 동사 매출액은 404억원(+117.6%, YoY), 영업이익은 76억원(+125.9%, YoY)을 전망한다.

그림11 바우와우코리아 매출액·OPM 추이 및 전망 (단위: 억원,%) 그림12 바우와우코리아 자사제품 매출액·매출비중 추이 (단위: 억원,%)

180 27% 120 99%

120 18% 80 86%

167 114
145 91
132
60 9% 40 73%
102 70 69
86 62
81

0 0% 0 60%
2018 2019 2020 2021 2022P 2023E 2018 2019 2020 2021 2022P

자료: 오에스피 IR, 밸류파인더 자료: 오에스피 IR, 밸류파인더

그림13 2022년 바우와우코리아 매출비중 (단위: %) 그림14 바우와우코리아 제품

반습식 및 화식사료 간식

35%

65%

자료: 오에스피 IR, 밸류파인더 자료: 바우와우코리아, 밸류파인더

 오에스피 (368970) 독립리서치 밸류파인더

해외진출 확대 통한 실적 성장 전망
현재동남아국가진출, 동사의 본격적인 글로벌 진출 확대가 전망된다. 현재 홍콩, 베트남에서 현지 판매를 하고 있고
바우와우코리아 인수 통해 시너지 말레이시아, 싱가포르, 필리핀에서는 종합 쇼핑몰을 통해 판매하고 있다. 통상 해외국가에서
효과전망 현지 에이전트를 통해 제품을 등록하는데까지 약 6개월이 걸리지만 동사는 바우와우코리아
인수를 통해 시간이 단축될 것으로 예상된다. 또한 펫푸드 시장규모가 큰 해외국가 진출이
태국올해1월첫수출완료 가시화되고 있다. 세계 4위 수출국인 태국에 지난해 3월 공급계약 완료, 올해 1월 첫 수주를
러시아상반기내수출전망
진행했고 러시아에 1Q23 內 공급예정 및 상반기 수출을 시작할 예정이다. 중국 진출은
중국JV설립예정,3월지분투자
킹인터네셔널과 합작법인을 통해 준비중이며 올해 3월 JV를 위한 지분투자를 진행할 예정
미국현지유통업체와직접판매
이다. 동사가 킹인터네셔널에 반제품을 공급하면 킹인터네셔널에서 완제품을 판매하는 사업
계약체결,10월라스베이거스
모델이다. 중국 반려동물 시장은 2020년 2,953억위안(약 55조원, CNY/KRW 187.6원 기준)
전시회참가예정
에서 2023년 5,928억 위안 (111조원) 에 달할 것으로 IImEDIA Research는 전망했다.
펫푸드 시장이 개화하는 단계에서 주요 경쟁자가 없어 동사에게는 기회가 될 것으로 예상한다.

또한 올해 글로벌 펫푸드 시장규모 1위인 미국에도 진출할 예정이다. 올해 미국 헬스케어

제품 유통사업을 영위하는 퍼스카와 직접 판매 계약을 체결했다. 반려동물 관련 모든 제품을
경쟁사 대비 낮은 가격에 좋은 품질로 공급 가능하다는 점이 강점으로 적용했다. 판가 또한
기존 ODM 공급가격 대비 50~80% 높아 수익성 개선도 가능할 것으로 전망한다. 동사는
퍼스카와 올해 10월 美 라스베이거스 애완동물용품 전시회에 참가해 제품을 홍보할 예정이다.

그림15 오에스피 해외 진출 현황 및 계획

구분 내용

홍콩 현지 판매 진행中

베트남 현지 판매 진행中

태국 2022년 3월 공급계약 완료, 2023년 1월 첫 수주(세계4위 수출국, 시장규모 1조원)

말레이시아 동남아시아 종합쇼핑몰 쇼피를 통해 판매

대만 현지업자 발굴 진행 중

싱가폴 동남아시아 종합쇼핑몰 쇼피를 통해 판매

필리핀 동남아시아 종합쇼핑몰 쇼피를 통해 판매

인도네시아 현지업자 발굴 진행 중

중국 중국 킹후 인터네셔널과 합작법인 설립 협의 중

미국 아마존 등록을 위해 제품품질평가 진행 중,

칠레 2022년 3월 공급계약 완료

러시아 2023년 1Q 내 공급계약 예정, 상반기내 수출 목표

자료: 오에스피 IR, 밸류파인더

 오에스피 (368970) 독립리서치 밸류파인더

투자의견 Buy, 목표주가 13,500원으로 커버리지 개시

투자의견Buy(신규) 오에스피에 대한 투자의견 Buy, 목표주가 13,500원을 제시하며 커버리지를 개시한다.
목표주가13,500원 제시 목표주가 13,500원은 2023E EPS 750원에 Peer Group Target PER 18배를 적용했다.
상승여력+77.4% 향후 반려견, 반려묘 양육 가구가 증가하고, 관련 시장 규모가 점차 폭발적으로 성장하고
있다는 측면에서 필수 소비재 산업으로 분류돼도 무방하다고 판단한다. 국내 동종 기업으로는
대주산업 (펫푸드 생산), 이글벳 (펫푸드 생산) 과 필수소비재 업종 흥국에프엔비를 선정했고
글로벌 업체로는 J.M. Smucker(SJM, 뉴욕 거래소 상장, 2023.3.7 기준 시가총액 20.9조원,
Trailing PER 21.9배)를 포함해 총 4곳의 기업을 피어그룹으로 분류했다.

동사는 PB브랜드 론칭, 대리점 구축, 바우와우코리아 인수 통한 외형성장 및 해외진출 본격화

등에 따라 P와 Q가 모두 증가하고 있는 상황이지만 실적이 아직 가시화되지 않은 상황이다.
이에 Target PER는 보수적으로 20% 할인율을 적용(4개 기업 평균 PER 22.46배)해 Target
PER 18배를 적용(Trailing PER을 적용한 이유는 2022년 실적이 아직 발표되지 않았고, 내년도
컨센서스가 부재한 기업이 존재하기 때문)했다. 2023E 동사 EPS 750원에 Target PER 18배
적용한 동사의 목표 주가는 13,500원이며, 전일 종가대비 상승여력은 77.4%다.

마지막으로 보호예수사항 오버행 이슈(2022년 10월 상장)를 살펴보자면, 상장 당시 최대주주

등(44.48%)의 보호예수기간은 2년 6개월(42.61%), 6개월(1.87%)이다. 최대주주 외 물량은
벤처금융 1개월(18.78%), 기타보호예수 6개월(0.02%), 주관사 의무인수분 3개월(0.66%)
이다. 즉 현재 남은 오버행 물량은 6개월(1.87% & 0.02%) 물량뿐이다. 보호예수기간은 지났
지만 현재 파악된 벤처금융의 물량은 약 17.14%로 아주IB투자(6.85%), 어니스트벤처스
(3.00%), 한국투자파트너스(2.30%), 하나벤처스(4.99%)다. 하나벤처스는 이달 13일 보유비
율 6.85%에서 4.99%로 감소했다는 지분 변동사항을 공시했다.

그림16 오에스피 Peer Table (단위: 억원, 배, %)

기업명 J.M. Smucker 오에스피 대주산업 이글벳 흥국에프엔비

영위사업 펫푸드 사업 음식료 사업

Trailing P/E 21.88 - 17.61 27.28 23.07

시가총액 160억$(20.9조원) 711 821 766 1,176

8,002,700
2021년 매출액 157 843 404 715
(단위 : thousands $)

1,411,300
2021년 영업이익 28 26.5 42 67
(단위 : thousands $)

자료:Morningstar, 전자공시 DART, 밸류파인더

 독립리서치 밸류파인더

Compliance Notice
▪ 작성자(이충헌)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 신의성실하게
작성되었음을 확인합니다.
▪ 동 자료 종목의 경우, 금융투자분석사인 작성자 이충헌은 해당 기업의 주식을 보유하고 있지 않습니다.
▪ 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.
▪ 본 자료는 개인투자자의 증권투자를 돕기 위한 정보제공을 목적으로 제작되었습니다.
▪ 본 조사자료의 지적재산권은 당사에 있으므로, 당사의 허락 없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다.
▪ 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 작성한 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수
없으므로 참고자료로만 활용하시기 바라며 유가증권 투자 시 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 자료는 어떠한
경우에도 개인투자자의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[ 투자의견 (변동)내역 ]

일시 2023.03.08

투자의견 Buy(신규)

목표가격 13,500원

[ 종목 투자등급 ]
당사는 개별 종목에 대해 향후 1 년간 +15% 이상의 절대수익률이 기대되는 종목에 대해 Buy(매수) 의견을 제시합니다. 또한 절대 수익률 -15~+15%가 예상되는 종목에 대해
Hold(보유) 의견을, -15% 이하가 예상되는 종목에 대해 Sell(매도) 의견을 제시합니다. 밸류에이션 방법 등 절대 수익률 산정은 개별 종목을 커버하는 애널리스트의 추정에
따르며, 목표주가 산정이나 투자의견 변경 주기는 종목별로 다릅니다.

[ 증권사별 보고서 발간 횟수 ] 기준일: 2023년 3월 7일

오에스피 증권사 커버리지

연도 2019 2020 2021 2022 2023

발간 횟수 - - - 4 2

발간 증권사 - - - 이베스트, KB증권 등 키움, KB증권