CTCP Cơ Điện Lạnh (REE) Báo cáo ĐHCĐ

Ngành: Tiện ích 2019 2020F 2021F 2022F 40%

REE VNI
Ngày báo cáo: 18 March15/05/2020
2011 Tăng trưởng DT -4,1% 25,4% 5,0% 8,5% 20%
Giá hiện tại: 31.400VND Tăng trưởng EPS (1) -8,1% 1,6% 22,9% 8,2%
Giá mục tiêu: 45.800VND Tăng trưởng EPS (2) -3,7% 3,9% 22,9% 8,2% 0%
TL tăng: +45,9% Tăng trưởng EBITDA 4,4% 40,2% 12,6% 17,3% -20%
Lợi suất cổ tức: 5,7% Lợi suất DTTD 13,2% 7,3% 2,1% 14,0%
Tổng mức sinh lời: +51,6% P/B 0,9x 0,8x 0,7x 0,7x -40%
Khuyến nghị: MUA P/E 6,1x 5,9x 4,8x 4,4x T05/19 T08/19 T11/19 T02/20

GT vốn hóa: 418trUSD REE Peers(3) VNI Tổng quan công ty:
Room KN: 0USD P/E (trượt) 6,4x 11,3x 13,5x REE là công ty holding với 3 lĩnh vực hoạt động
GTGD/ngày (30n): 813.323USD P/B (hiện tại) 0,9x 1,2x 1,8x chính: Điện (chiếm gần 50% tổng lợi nhuận), cơ
điện (M&E), cho thuê văn phòng. Các mảng
Cổ phần Nhà nước: 0% Nợ ròng/CSH 27,8% 33,3% N/A khác bao gồm nước vá bất động sản. REE là
SL cổ phiếu lưu hành: 310 tr ROE 15,0% 13,6% 13,7% công ty hàng đầu trong ngành M&E và sở hữu
Pha loãng: 310 tr ROA 7,9% 7,4% 2,4% 150.000 m2 diện tích văn phòng cho thuê. Các
mảng khác bao gồm nước và BĐS.
(1) EPS báo cáo; (2) điều chỉnh cho chi phí dự phòng bất
thường; (3) trung bình của mảng điện. M&E và BĐS
Lê Trọng Nghĩa
Chuyên viên
Công ty duy trì quan điểm tích cực dù dịch COVID-19 ảnh
Đinh Thị Thùy Dương
hưởng KQKD quý 1/2020
Trưởng phòng cao cấp Hôm nay, chúng tôi đã tham gia ĐHCĐ của CTCP Cơ Điện Lạnh (REE), trong đó Chủ tịch HĐQT
của công ty trình bày bài phát biểu cung cấp các thông tin chi tiết về tác động của dịch COVID-19
đến KQKD 4 tháng đầu năm 2020, kế hoạch kinh doanh năm 2020 của REE, kế hoạch đầu tư
tương lai, kế hoạch tái cơ cấu và tìm kiếm người thay thế vị trí người lãnh đạo. Nhìn chung, chúng
tôi nhận thấy khả năng điều chỉnh tăng dự báo trong trung hạn nhờ danh mục đầu tư lớn hơn dự
kiến trong mảng năng lượng tái chế. Tuy nhiên, những đánh giá của REE về tác động tiềm năng
từ dịch COVID-19 đến lợi nhuận năm 2020 có thể cho thấy rủi ro điều chỉnh giảm dự báo lợi nhuận
năm 2020, dù cần thêm đánh giá chi tiết.
KQKD 4 tháng đầu năm 2020 thấp hơn kế hoạch nội bộ của REE do dịch COVID-19. REE cho
biết trong 4 tháng đầu năm 2020, doanh thu từ mảng M&E chỉ chiếm 50% kế hoạch nội bộ của
công ty do trì hoãn và hủy bỏ các dự án đang thực hiện – đặc biệt trong ngành khách sạn nghỉ
dưỡng. Đối với mảng cho thuê văn phòng, trong khi REE không ghi nhận mức giảm đáng kể nào
trong tỷ lệ lắp đầy, công ty vẫn giảm phí dịch vụ 30% trong tháng 4 sau khi 2/3 khách thuê yêu cầu
cắt giảm giá thuê trong bối cảnh Việt Nam thực hiện các biện pháp giãn cách xã hội. Ngoài ra,
danh mục nhà máy điện của REE cũng ghi nhận KQKD kém tích cực trong 4 tháng đầu năm 2020
do (1) giá trên thị trường phát điện cạnh tranh (CGM) thấp hơn do nhu cầu sử dụng điện thấp hơn
và (2) tình trạng hạn hán trầm trọng ảnh hưởng các nhà máy thủy điện của REE. Chúng tôi lưu ý
rằng LNST quý 1 của REE đã giảm 27% YoY.
REE tự tin về khả năng hoàn thành kế hoạch LNST năm 2020 (đi ngang so với cùng kỳ năm
trước); chúng tôi có quan điểm thận trọng hơn. Ban lãnh đạo lưu ý rằng kế hoạch năm 2020
đã được đề ra vào tháng 11/2019, do đó không bao gồm tác động của dịch COVID-19. Tuy nhiên,
sau khi đánh giá lại KQKD 4 tháng đầu năm 2020, REE vẫn tự tin có thể hoàn thành kế hoạch
LNST sau lợi ích CĐTS năm 2020 là 1,6 nghìn tỷ đồng (-1% so với năm 2019). Cụ thể, ban lãnh
đạo vẫn tự tin cho rằng công ty có thể ký hợp đồng M&E mới giá trị 2,8 nghìn tỷ đồng trong năm
2020 – cao hơn 18% so với con số năm 2019 – nhờ nhu cầu M&E phục hồi mạnh mẽ sau dịch
COVID-19, theo ban lãnh đạo cho biết, và các công ty sản xuất nước ngoài mới đang chuyển nhà
máy từ Trung Quốc sang Việt Nam. Đối với mảng cho thuê văn phòng, REE cũng từng bước trì
hoãn gia hạn hợp đồng thêm 3 tháng từ quý 2 sang quý 3 nhằm hạn chế các đợt thương thảo giá
thuê bất lợi. Ban lãnh đạo cũng kỳ vọng lượng mưa thuận lợi hơn cho mảng điện trong 6 tháng
cuối năm 2020, giúp hỗ trợ các nhà máy điện của công ty. Tuy nhiên, chúng tôi thận trọng hơn khi
cho rằng sự phục hồi kinh tế khiêm tốn hơn sau dịch COVID-19, cho thấy rủi ro điều chỉnh giảm
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> 15/05/2020 | 1
 dự báo hiện tại của chúng tôi, đặc biệt cho mảng M&E. Ngoài ra, ban lãnh đạo cho biết nhà máy
thủy điện Thượng Kon Tum (sở hữu bởi công ty liên kết của REE là VSH) sẽ chỉ có thể bắt đầu
hoạt động từ tháng 9/2020 do các trì hoãn liên quan đến hoạt động xây dựng, chậm hơn 2 tháng
so với kỳ vọng hiện tại của chúng tôi. HOLD
REE có kế hoạch đầu tư 8 nghìn tỷ đồng trong vòng 3 năm tiếp theo, cao hơn khoảng 2 lần
so với kỳ vọng của chúng tôi. Khoản đầu tư này bao gồm 4 nghìn tỷ đồng cho giai đoạn 1 và 2
của trang trại điện gió Trà Vinh, 1,6 nghìn tỷ đồng cho dự án điện mặt trời của REE và 2 nghìn tỷ
đồng cho tòa nhà văn phòng Etown 6. Các dự án này cho thấy tiềm năng điều chỉnh tăng dự báo
của chúng tôi trong trung hạn khi chúng tôi vẫn chưa ghi nhận giai đoạn 1 của trang trại điện gió
Trà Vinh và tòa Etown 6 trong dự báo của chúng tôi.
Hình 1: Kế hoạch LNST năm 2020 so với dự báo của VCSC
2020G so với
Tỷ đồng 2020G
2019
Doanh thu 5.965 22%
Điện & Nước 1.135 44%
M&E & Điều hòa 3.820 20%
Cho thuê văn phòng 937 5%
Bất động sản 73 112%
LNST 1.620 -1%
Điện & Nước 794 -19%
M&E & Điều hòa 267 9%
Cho thuê văn phòng 451 14%
Bất động sản 108 64%
Nguồn: REE, VCSC
ĐHCĐ đã thông qua kế hoạch tái cơ cấu kinh doanh của REE, sẽ hỗ trợ việc gia tăng vốn
trong tương lai. ĐHCĐ thông qua kế hoạch tái cơ cấu kinh doanh của REE, đặt mục tiêu phân
loại tất cả tài sản của công ty thành 4 công ty holding cốt lõi: REE M&E Services, REE Real
Estate, REE Water Holdings, và REE Power Holdings. Theo REE, cơ cấu mới sẽ (1) cho phép
từng mảng kinh doanh tăng vốn/nợ hiệu quả và độc lập hơn, (2) đơn giản hóa quá trình hình
thành chiến lược hoặc các mối quan hệ hợp tác R&D trong từng mảng kinh doanh, và (3) chuẩn
bị cho khả năng tách riêng và niêm yết từng công ty holding nếu cần thiết.
Hình 2: Cơ cấu công ty holding mới của REE

REE
Corporation

Dịch vụ M&E & REE Water REE Power

Real Estate
Air Conditioner Holdings Holdings

Tòa văn phòng

REE M&E 5 CTLK Xử lý nước 8 nhà máy thủy điện
Etown

CT con phát triển 3 CTLK cung cấp Trang trại điện gió
Reetech AirCon
đất của REE nước Trà Vinh 3

Nhà máy điện mặt

RMC Fujitsu VIID Các dự án mới
trời của REE

REE Pro Solar Dự án Etown 6 mới

Nhà máy điện than
EPC & các dự án khác

M&A & Các dự án

mới

Nguồn: REE

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> 15/05/2020 | 2
 REE sẽ bổ nhiệm Tổng giám đốc mới từ các nhân sự nội bộ của công ty, sẽ đảm nhận vị trí
này từ tháng 8/2020. Theo REE, ứng viên này được bổ nhiệm bởi HĐQT và đã sang nước ngoài
tham gia chương trình đào tạo 8 tháng. Chúng tôi cho rằng quyết định của REE khi bổ nhiệm 1
HOLD
Tổng giám đốc từ 1 nhân viên nội bộ của công ty cũng cho phép quá trình chuyển giao thuận lợi
khi Tổng giám đốc mới không chỉ có kinh nghiệm với các mảng kinh doanh cụ thể của REE mà
còn thấu hiểu văn hóa của công ty. Chúng tôi cho rằng việc bổ nhiệm Tổng giám đốc mới từ nhân
sự nội bộ sẽ giảm thiểu các rủi ro tiềm năng liên quan đến quản lý trong bối cảnh việc tái cơ cấu
hoạt động kinh doanh có thể khá phức tạp.
ĐHCĐ đã thông qua chia cổ tức tiền mặt cho năm tài chính 2019 ở mức 1.600 đồng/CP,
tương ứng tỷ lệ thanh toán 30%. REE cho biết tỷ lệ thanh toán sẽ duy trì ở mức khá thấp trong
vài năm tiếp theo khi công ty vẫn đang trong giai đoạn đầu tư mạnh mẽ. Với thông tin mới này,
chúng tôi nhận thấy rủi ro điều chỉnh giảm dự báo cổ tức tiền mặt của chúng tôi là chi cổ tức tiền
mặt ồn định ở mức 1.800 đồng/CP mỗi năm trong vòng 5 năm tiếp theo.

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> 15/05/2020 | 3
 Xác nhận của chuyên viên phân tích
Tôi, Lê Trọng Nghĩa, xác nhận rằng những quan điểm được trình bày trong báo cáo này phản ánh đúng quan điểm cá nhân
HOLD
của chúng tôi về công ty này. Chúng tôi cũng xác nhận rằng không có phần thù lao nào của chúng tôi đã, đang, hoặc sẽ
trực tiếp hay gián tiếp có liên quan đến các khuyến nghị hay quan điểm thể hiện trong báo cáo này. Các chuyên viên phân
tích nghiên cứu phụ trách các báo cáo này nhận được thù lao dựa trên nhiều yếu tố khác nhau, bao gồm chất lượng, tính
chính xác của nghiên cứu, và doanh thu của công ty, trong đó bao gồm doanh thu từ các đơn vị kinh doanh k hác như bộ
phận Môi giới tổ chức, hoặc Tư vấn doanh nghiệp.

Phương pháp định giá và Hệ thống khuyến nghị của VCSC

Nội dung chính trong hệ thống khuyến nghị: Khuyến nghị được đưa ra dựa trên mức tăng/giảm tuyệt đối của giá cổ
phiếu để đạt đến giá mục tiêu, được xác định bằng công thức (giá mục tiêu - giá hiện tại)/giá hiện tại và không liên quan
đến hoạt động thị trường. Công thức này được áp dụng từ ngày 1/1/2014.

Các khuyến nghị Định nghĩa

MUA Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ trên 20%
Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dương từ
KHẢ QUAN
10%-20%
Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dao động
PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG
giữa âm 10% và dương 10%
Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm từ 10-
KÉM KHẢ QUAN
20%
Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm trên
BÁN
20%
Bộ phận nghiên cứu đang hoặc có thể sẽ nghiên cứu cổ phiếu này nhưng không
đưa ra khuyến nghị hay giá mục tiêu vì lý do tự nguyện hoặc chỉ để tuân thủ các
KHÔNG ĐÁNH GIÁ quy định của luật và/hoặc chính sách công ty trong trường hợp nhất định, bao gồm
khi VCSC đang thực hiện dịch vụ tư vấn trong giao dịch sáp nhập hoặc chiến lược
có liên quan đến công ty đó.
Hình thức đánh giá này xảy ra khi chưa có đầy đủ thông tin cơ sở để xác định
KHUYẾN NGHỊ TẠM
khuyến nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu. Khuyến nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu trước
HOÃN
đó, nếu có, không còn hiệu lực đối với cổ phiếu này.

Trừ khi có khuyến cáo khác, những khuyến nghị đầu tư chỉ có giá trị trong vòng 12 tháng. Những biến động giá trong tương
lai có thể làm cho các khuyến nghị tạm thời không khớp với mức chênh lệch giữa giá thị trường của cổ phiếu và giá mục
tiêu nên việc việc diễn giải các khuyến nghị đầu tư cần được thực hiện một cách linh hoạt.

Rủi ro: Tình hình hoạt động trong quá khứ không nhất thiết sẽ diễn ra tương tự cho các kết quả trong tương lai. Tỷ giá
ngoại tệ có thể ảnh hưởng bất lợi đến giá trị, giá hoặc lợi nhuận của bất kỳ chứng khoán hay công cụ tài chính nào có liên
quan được nói đến trong báo cáo này. Để được tư vấn đầu tư, thực hiện giao dịch hoặc các yêu cầu khác, khách hàng nên
liên hệ với đơn vị đại diện kinh doanh của khu vực để được giải đáp.

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> 15/05/2020 | 4
 Liên hệ
CTCP Chứng khoán Bản Việt (VCSC) HOLD
www.vcsc.com.vn
Trụ sở chính Chi nhánh Hà Nội
Bitexco, Lầu 15, Số 2 Hải Triều 109 Trần Hưng Đạo
Quận 1, Tp. HCM Quận Hoàn Kiếm, Hà Nội
+84 28 3914 3588 +84 24 6262 6999

Phòng giao dịch Phòng giao dịch

Số 10 Nguyễn Huệ 236 - 238 Nguyễn Công Trứ
Quận 1, TP. HCM Quận 1, Tp. HCM
+84 28 3914 3588 +84 28 3914 3588

Phòng Nghiên cứu và Phân tích

Phòng Nghiên cứu và Phân tích Alastair Macdonald, Giám đốc, ext 105
+84 28 3914 3588 alastair.macdonald@vcsc.com.vn

Ngân hàng, Chứng khoán và Bảo hiểm Vĩ mô

Ngô Hoàng Long, Phó Giám đốc, ext 123 - Hoàng Thúy Lương, Chuyên viên cao cấp, ext 364
- Điền Đức Minh Nghĩa, Chuyên viên cao cấp, ext 138 - Trương Thanh Nguyên, Chuyên viên, ext 132
- Đinh Phương Anh, Chuyên viên, ext 139
- Ngô Thị Thanh Trúc, Chuyên viên, ext 116

Hàng tiêu dùng và Dược phẩm Dầu khí và Điện

Đặng Văn Pháp, Phó Giám đốc, ext 143 Đinh Thị Thùy Dương, Trưởng phòng cao cấp, ext 140
- Nguyễn Thị Anh Đào, Trưởng phòng, ext 185 - Ngô Thùy Trâm, Chuyên viên cao cấp, ext 135
- Đào Danh Long Hà, Chuyên viên, ext 194 - Lê Trọng Nghĩa, Chuyên viên, ext 181
- Bùi Xuân Vĩnh, Chuyên viên, ext 191 - Lê Phước Đức, Chuyên viên, ext 196

BĐS và Vật liệu Xây dựng Công nghiệp và Vận tải

Lưu Bích Hồng, Trưởng phòng cao cấp, ext 120 - Hoàng Nam, Chuyên viên cao cấp, ext 124
- Nguyễn Thảo Vy, Chuyên viên cao cấp, ext147 - Thái Nhựt Đăng, Chuyên viên, ext 149
- Phạm Minh Đức, Chuyên viên, ext 174

Khách hàng cá nhân

Vũ Minh Đức, Trưởng phòng cao cấp, ext 363
- Nguyễn Tường Huy, Chuyên viên, ext 173
- Nguyễn Quốc Nhật Trung, Chuyên viên, ext 129

Phòng Giao dịch chứng khoán khách hàng tổ chức

& Cá nhân nước ngoài
Nguyễn Quốc Dũng
+84 28 3914 3588, ext 136
dung.nguyen@vcsc.com.vn

Phòng Môi giới khách hàng trong nước

Hồ Chí Minh & Hà Nội
Châu Thiên Trúc Quỳnh
+84 28 3914 3588, ext 222
quynh.chau@vcsc.com.vn

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> 15/05/2020 | 5
 Khuyến cáo
Báo cáo này được viết và phát hành bởi Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Báo cáo này được viết dựa trên nguồn thông
tin đáng tin cậy vào thời điểm công bố. Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt không chịu trách nhiệm về độ chính xác của
HOLD
những thông tin này. Quan điểm, dự báo và những ước lượng trong báo cáo này chỉ thể hiện ý kiến của tác giả tại thời điểm phát
hành. Những quan điểm này không thể hiện quan điểm chung của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt và có thể thay đổi mà
không cần thông báo trước. Báo cáo này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin cho các tổ chức đầu tư cũng như các nhà đầu tư
cá nhân của Công ty cổ phần chứng khoán Bản Việt và không mang tính chất mời chào mua hay bán bất kỳ chứng khoán nào
được thảo luận trong báo cáo này. Quyết định của nhà đầu tư nên dựa vào những sự tư vấn độc lập và thích hợp với tình hình
tài chính cũng như mục tiêu đầu tư riêng biệt. Báo cáo này không được phép sao chép, tái tạo, phát hành và phân phối với bất
kỳ mục đích nào nếu không được sự chấp thuận bằng văn bản của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Xin vui lòng ghi rõ
nguồn trích dẫn nếu sử dụng các thông tin trong báo cáo này.

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> 15/05/2020 | 6