ESG環境、社會與治理有關的會計與財務研究

背景溫室效應、碳循環、全球暖化與極端氣候碳排放的管制與市場力量 (如永續投資) 與 ESG 議題相關的會計與財務研究
環境、社會與治理的會計與財務研究
戚務君
政治大學會計系
2022 年 7 月 22 日
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戚務君政治大學會計系
環境、社會與治理的會計與財務研究 1 / 77
1 背景
2 溫室效應、碳循環、全球暖化與極端氣候
3 碳排放的管制與市場力量 (如永續投資)
4 與 ESG 議題相關的會計與財務研究
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1 背景
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基本概念: 1
近年來，各類媒體涉及環境、社會與治理(environmental,
social, and governance; ESG) 的報導日益增加。
雖然某些觀點: 以 ESG 風險管理作為企業決策的終極依歸，
違背企業做為極大化股東財富的信託義務(fiduciary duties)。
但是相當多機構投資者 (institutional investors) 和其他利益
關係者 (stakeholders) 將企業的 ESG 問題，視為了解該企
業的風險狀況以及該企業是否對未來做好準備的關鍵。
CSR vs. ESG 的本質差異? (雖然某些人將其視為同義): 希
望這個講次的內容，有助於你對這個問題提出自己的觀點。
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基本概念: 2
討論 ESG 議題，必然涉及對企業 ESG 績效進行優劣評等的

資訊提供者 (ESG rating providers): 投資者需要對企業於
ESG 績效與表現的第三方評估(third-party assessment)。
不同的 ESG 評等機構，他們對相同企業的 ESG 評等，有時
卻產生評等分岐 (rating divergence) 結果。
讓評等報告的使用者在評估企業的 ESG 績效時，有相當程
度的不確定性。
造成 ESG 評等分岐的三點原因:
1 範圍分岐 (score divergence)
2 測量分岐 (measurement divergence)
3 對相同屬性 (attribute)
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1 背景
溫室效應
碳循環
全球暖化
極端氣候
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1 背景
溫室效應
碳循環
全球暖化
極端氣候
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溫室
溫室
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大氣層:(1)
地球的大氣層 (atmosphere) 與溫室的概念相當類似。

大氣層: 泛指因重力關係而圍繞著地球的一層混合氣體。
主要成分為氮 (78.08%)、氧 (20.95%)、氬 (0.934%)、二氧
化碳 (0.033%)、0.003% 比例的其它微量氣體 (氖、氦、氪、
氙 (ㄒㄧㄢ)、氡、甲烷等) 以及水蒸氣。
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大氣層:(2)
大氣層: 月球都包在大氣層內
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溫室氣體:(1)
溫室氣體(greenhouse gas; GHG): 並非大氣層中的每一種氣

體，都具有「溫室」的功用。
水蒸汽 (H2O)、二氧化碳 (CO2)、甲烷 (CH4)、氧化亞
氮/笑氣 (N2O)、氟氯碳化物 (HFCs) 和臭氧 (O3) 都可以造
成「溫室效應」 =⇒ 併稱為溫室氣體。
倘若沒有這些溫室氣體，地球的溫差就會非常劇烈。
大部分二氧化碳(carbon dioxide) 在自然界碳循環中被吸取。
自從工業革命起，因為人類大量燃燒化石燃料，導致大氣層
內二氧化碳濃度大幅上升。
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溫室氣體:(2)
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1 背景
溫室效應
碳循環
全球暖化
極端氣候
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碳循環
碳循環: 碳元素 (carbon)在地球的回收和重複利用(包括碳沉
澱，例如湖泊可沉澱二氧化碳)。
1 生物圈 (biosphere)
2 岩石圈 (lithosphere)
3 水文圈 (hydrosphere)
4 土壤圈 (pedosphere)
5 大氣圈 (層)(atmosphere)
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生物圈
生物圈 (biosphere)
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岩石圈
岩石圈 (lithosphere)
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水文圈
水文圈 (hydrosphere)
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土壤圈
土壤圈 (pedosphere): 土壤圈是地球陸生生物的基礎，它介

於岩石圈、大氣層、水圈及生物圈之間的交界處。
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水循環
水循環 (water cycle):
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碳循環:(1)
碳的主要來源
1 大氣
2 陸上的生物圈 (包括無生命的有機化合物)
3 海洋
4 沉積物
與水循環一起，碳循環(carbon cycle) 包含了一系列使地球

生命能持續存在的關鍵過程和事件。
碳循環涉及各種化學，物理，地質和生物過程的綜合結果。
從大氣層的溫室氣體來看，某些事件減少大氣層中的碳。
另外一些事件，增加大氣層中的碳。
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碳循環:(2)
碳循環: 碳元素在地球的回收和重複利用
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碳循環:(3)
植物的光合作用(從空氣吸入二氧化碳、排出碳水化合物)
可以視為從大氣中移走二氧化碳。
生物屍體 (經過數萬年泥土或水的壓力及地下的高溫) 生成
化石燃料 (fossil fuel) 而儲存大量的碳，可視為從大氣中移
走二氧化碳。
背後的邏輯: 動物 (直接或間接) 以植物為食，將植物組織
(由二氧化碳轉換的碳水化合物) 轉化為動物組織。
生物屍體 (意謂間接的吸收二氧化碳) 轉換的化石燃料，屬
於耗竭性能源。
需數百萬年才能生成，但消耗的速度又遠超過生成的速度。
海洋中的有殼動物則會利用海水中的碳去製造自己的殼。
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碳循環:(4)
動物的呼吸作用釋放二氧化碳。
細菌將生物屍體分解，也將二氧化碳釋放返回大氣。
貝殼碎裂時，二氧化碳會被釋放到海裡。
碳酸鈣遇到酸雨 (鹽酸、亞硫酸)，則將碳酸鈣之中封存的
二氧化碳釋出到大氣。
當然，燃燒化石燃料時，必然釋放大量二氧化碳。
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1 背景
溫室效應
碳循環
全球暖化
極端氣候
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全球暖化
與氣候變遷相關的名詞是全球暖化(global warming)。
全球暖化:
大氣和海洋的溫室氣體過量(含二氧化碳、甲烷、水蒸氣、
氧化亞氮等)，使地球彷彿被籠罩在厚厚的溫室中。
太陽照射的熱量難以散去，導致溫度升高。
引發各種極端天氣(如乾旱、暴雨、熱浪等)。
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影響地球溫度的天然因素: (1)
日照(包含日軌、近日點與遠日點、緯度等)
溫室氣體
洋流(ocean current)
1 海流的流動 (低緯度的熱量帶到高緯度地區) 儲存熱量和碳。
2 洋流減弱很會導致某些地區溫度突然改變，進而影響地球。
3 海洋溫度升高，增加空氣的水氣量，使大氣的溫室氣體變
多。
4 海洋溫度升高也可能讓二氧化碳的溶解度下降，大氣中的二
氧化碳比較不容易進入到海洋，甚至沉澱變成岩石。
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影響地球溫度的天然因素: (2)
板塊構造和火山噴發
1 板塊構造運動 (大面積陸地露出到海平面上) 促進岩石風化
作用，進而消耗大氣中的二氧化碳，使地球溫度慢慢下降。
2 板塊構造運動也可能引發火山噴發，火山噴發的氣體 (顆粒
進入平流層) 遮蔽掉太陽光，使地球溫度下降。
3 然而，噴發的氣體裡含有二氧化碳，也會使地球溫度上升。
植被(vegetation)
1 植物吸收二氧化碳可以減緩溫室效應，而沙漠化面積的增加
則會讓二氧化碳含量上升。
2 此外，植被的顏色也影響到反照率 (淺色的植被反照率高，
可以反射多一點太陽輻射)。
3 冰的反照率也相當高，因此地表一旦開始結冰，就很容易因
為反射大量的熱量使地球溫度越來越低。
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影響地球溫度的天然因素:(3)
隕石撞擊
隕石撞擊地表 (大量灰塵和氣溶膠噴射到大氣) 減少太陽輻
射到達地球表面，使地球溫度下降。
https://www.youtube.com/watch?v=1RFM7h5gmfw
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1 背景
溫室效應
碳循環
全球暖化
極端氣候
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多年凍土層
多年凍土層(permafrost): 至少連續凍結二年的岩土層。
其中，夏季融化的部分稱為活躍永凍層(active permafrost)，
不活躍永凍層(passive permafrost) 在夏季仍屬凍結狀態。
多年凍土地帶的水份長期凍結，一般植物難以生長。
大多數多年凍土都位於南北緯 48 度以上的地區，多年凍土
層的厚度隨緯度的增高而增厚 (例如南北極附近的凍土帶)，
唯一的例外是位於青藏高原的凍土帶，其土地由於海拔高而
變成多年凍土。
多年凍土層是一個巨大碳庫，其碳儲量達到大氣中的兩倍。
全球暖化會造成凍土層中儲存的碳被大量釋放，因而引起二
氧化碳和甲烷等溫室氣體排放，從而加劇全球暖化。
此外，多年凍土的退化也影響該區域的水文、生態與地貌。
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冰川與冰棚
冰川(glacial): 大量冰塊堆積形成如同河川般的地理景觀。
南北極的冰棚(ice shed): 冰棚也成稱為冰架，係指陸地上的

冰河或冰原流入海中，浮在海上的大片水冰。目前南極洲、
加拿大、俄羅斯和格陵蘭的部份海岸存有冰棚。
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溫室效應的影響: 全球暖化與極端氣候 (1)
溫室效應的直接影響是全球暖化——地球愈來愈熱；然而實
際影響還包含氣候變遷(climate change)。
高緯度的冰川以及南北極的冰棚正逐漸消退，因而使得全
球海平面以平均每年 1.9 公釐的高度上升，並提高淹沒沿海
地區的可能性。
此外，許多原本覆蓋在寒冰之下的永凍土隨之暴露。
北半球的陸地較多(溫度上升較快)，在北極的冰棚和海冰融
化以後，反射太陽光的能力下降，更加速溫度上升。
海冰融化形成大量淡水(使海洋環流流速下降)，進而減緩海
洋環流傳輸熱量，引起更劇烈的氣候變化，以及海平面上升
等問題。
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海洋溫度升高(水分較容易蒸發進入大氣) 導致部分地區降
雨量升高，造成暴雨。
山區暴雨導致土石流、山崩。
平地暴雨則易造成水災(短時間的大量降水)、水土流失。
另一方面，因為溫度升高，導致部分乾旱地區缺水更加嚴
重，甚至有沙漠化的危機。
因而由溫室效應造成全球暖化助長極端天氣(熱浪、乾旱、
森林大火、暴雨、水患、暴雪等)，在世界各地造成嚴重的
生命和財產損失。
大氣中二氧化碳濃度和海水溫度越來越高，接著而來的則是
海水酸化及珊瑚白化，海洋不斷地吸收來自大氣的二氧化
碳，使酸鹼值越來越高，多數生物便難以生存。
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珊瑚身上的共生藻因為海水溫度升高而被排出，使珊瑚泛出
白色也失去養分，逐漸邁向死亡。
全球暖化也會影響作物的生長、擴張熱帶傳染病的範圍等，
對於人類和其他生物都會有很大的影響。
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減緩全球暖化的辦法與因應措施: 一般主張
能源轉型 (減少燃燒化石燃料發電廠、使用再生能源)
使用環保標章或節能標章的電器
搭乘大眾運輸或騎乘腳踏車
減少肉食
畜牧業需要大量資源 (開墾土地、種植飼料)。
牛羊與家禽的排泄物中排放大量甲烷，提高溫室氣體含量。
多吃在地蔬果、少肉多蔬可以大幅減少碳排放量。
降低消費
我們使用的所有物品在生產到使用結束的過程中都會有碳足
跡(carbon footprint)，也都會消耗相當多資源，選擇能重複
使用的物品。
3R 原則: 減量 (reduce)、再利用 (reuse) 與回收 (recycle)。
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談 ESG (永續投資) 之前
氣候變遷是當前社會的核心議題之一。
經濟分析: 提供生產與商品的企業並未完全將溫室氣體排
放(greenhouse gas emissions)——空氣排出導致全球氣候暖
化的溫室氣體——的社會成本(social cost) 予以內部化。
具體而言，溫室氣體排放的私有成本(private cost) 與對社會
環境的嚴峻影響，兩者的高度配比不當(mismatched)，產生
嚴重的全球性的市場失靈(market failure) 現象。
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1 背景
碳足跡
碳揭露專案
碳定價
資訊揭露
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1 背景
碳足跡
碳揭露專案
碳定價
資訊揭露
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碳足跡:(1)
碳足跡(carbon footprint): 由個人、事件、組織、服務或產

品造成的溫室氣體總排放量 (以二氧化碳的影響為單位)，
用以衡量人類活動對生態環境的影響。
Scope 1 排放代表「直接溫室氣體排放」。
Scope 2 排放意謂「因為消耗能源 (電力、熱力及蒸汽) 所間
接產生的溫室氣體排放。
Scope 3 排放則額外納入價值鏈 (上游與下游) 中所有的間接
排放 (但不含 Scope 2)。
簡而言之，Scope 1 屬於企業的直接碳排放，Scope 2 則屬
於該企業的間接碳排放。
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碳足跡:(2)
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碳足跡:(3)
二氧化碳當量(carbon dioxide equivalent, CO2eq): 測量碳足

跡的標準單位。
不同的溫室氣體對於暖化的影響程度用同一種單位來表示。
CO2eq 將每種氣體(例如甲烷與氧化亞氮) 在特定期間(例如
100 年)相對於 CO2對暖化的影響 (例如甲烷的 CO2eq 為
25，氧化亞氮的 CO2eq 為 298)。
換言之，不同的溫室氣體有一個標準的轉換係數。
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碳足跡:(4)
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1 背景
碳足跡
碳揭露專案
碳定價
資訊揭露
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碳揭露專案:(1)
碳揭露專案(carbon disclosure project, CDP): 於 2003 年由國

際主流法人機構 (如匯豐銀行與瑞士銀行) 啟動的專案。
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碳揭露專案:(2)
CDP 計畫發想: 氣候變遷所衍生的各式風險，嚴峻影響各產

業的例行性營運以及投資風險。
基於投資績效的考量並降低投資風險: 國際法人機構開始進
行投資標的碳排放揭露。
參與企業的好處: 提早部署 (評估未來氣候變遷的風險與機
會，並擬定對策)。
1 管理營運與法規風險 (碳稅、碳交易、碳管制、強制關廠)
2 提高企業商譽 (贏取投資者與客戶信任)
3 追蹤與同業比較
4 供應鏈管理或實體損失 (災害損失或斷鏈等)
5 正向應對氣候變遷的影響
6 提高競爭優勢 (容易取得資本與贏得招標)
7 議題的主導者以及發現機會等。
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1 背景
碳足跡
碳揭露專案
碳定價
資訊揭露
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碳定價
碳定價 (carbon pricing): 碳定價，等同於為二氧化碳制定一

個價格。
實務運作: 碳稅 (carbon tax) 或碳排放交易系統(emissions
trading system, ETS) 都是可行的訂價機制。
透過增加溫室氣體排放的成本來達到抑制及減碳的目標。
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碳稅
碳稅: 由政府對二氧化碳排放課稅 (包括生產與運輸等，二

氧化碳，的排放均列入計算)。
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碳排放交易系統:(1)
碳排放交易系統: 以限額(cap) 搭配交易(trade)，

cap-and-trade 簡稱為 CAT」的經濟手段 (總量控制與交易原
則) 來達到降低二氧化碳的減量。
最知名的 ETS:歐盟的排放交易機制(EU ETS)。
基本手段: 政府將個別企業的碳排放權上限先分配給企業，
企業未用完的額度(如技術升級) 可以在市場出售配額，或
者在交易市場購買需求的額度。
總配額係由政府依據國際公約所承諾的減排目標所設定，再
發放 (免費或拍賣) 給企業。
碳交易市場的參與者包含企業與投資機構。
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碳排放交易系統:(2)
交易單位稱為核證減量(certified emission reduction, CER)。

以每噸二氧化碳為計算單位 (每排放 1 噸的二氧化碳需要有
1 單位 CER)。
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1 背景
碳足跡
碳揭露專案
碳定價
資訊揭露
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英國的資訊揭露
依據英國於 2013 年修訂的公司法，英國上市企業必須於年

報強制揭露其過去 12 個月的溫室氣體排放資訊 (含 Scope 1
與 Scope2)，並將溫室氣體排放的資訊於董事會報告。
在此之前，企業以 EU ETS 所規範的個別設備為申報單位。
在 2013 年之前，英國的上市公司並沒有以「企業整體」為
單位來提供碳足跡的義務。
換言之，2013 年的修法提高碳排放資訊的透明度: 過往需要
將設備層級的資訊先彙總企業層級。
除此之外，企業還需要提供碳排放對各式指標 (如產出、銷
貨、與成本) 等「比率」資訊。
這個比率資訊稱為碳排放強度(carbon intensity) 。
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美國的資訊揭露
美國國會的金融服務委員會(House Financial Service

Committee) 於ESG Disclosure Simplification Act of 2019，要
求企業每年向股東揭露ESG，以及該ESG與長期業務策略的
關聯性，以促進資本流向永續投資。
由美國證管會 (SEC) 所設立的「永續發展財務諮詢委員會
(Sustainable Finance Advisory Committee)」負責政策建議與
具體的 ESG 指標。
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中國的資訊揭露
中國的證監會與環境保護部則要求，上市企業於 2020 年起
須揭露與其經相關的 ESG 風險。
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資訊揭露能夠有實質影響的前提要件
排放資訊揭露有實質效應的要件:
1 完備的準則與遵循
2 具透明度的方式讓公眾知悉
3 闡明與企業未來風險的關聯性
4 經理人有改善指標的動機與裁量權
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學術研究的挑戰
碳排放的減少必然提高企業的運營成本；以下的調查可能是
有趣的學術研究議題(或挑戰)。
1 碳排放的減少是否因為企業形象的改善而提高客戶 (消費者)
的忠誠度，進一步降低客戶對企業產品的價格彈性。
對研究者的學術挑戰: 如何控制企業的成本結構與議價能力。
2 對在意碳排放名聲的員工，企業是否因碳排放減少而受益。
比方說，可以降低需要補償有價值員工的薪資支出。
3 是否提高資本市場的青睞。
例如，近年來有相當多以可持續性(sustainability) 作為持股選
擇的機構投資人，相當專注於企業的碳排放資訊，以及檢視
企業如何做出對應的風險與機會管理。
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1 背景
ESG 評等
ESG 評等的分歧
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1 背景
ESG 評等
ESG 評等的分歧
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資訊中介機構
資本市場有許多資訊中介機構 (information intermediation)。
1 針對企業提供違約風險的信用評等機構。
2 提供盈餘預測的證券分析師。
3 藉由提供攸關資訊 (可以解讀為外部專業機構對企業的績效
預測)，協助經濟體系進行適宜的資源配置。
4 前述中介機構所提供的「事前」資訊，於事後 (例如企業是
否債務違約或實際盈餘等)，都有得以驗證的管道。
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ESG 評等
資本市場有許多資訊中介機構。
基於類似的目的，資本市場也同樣存在一些涉及 ESG 評
等的攸關資訊 (例如 MSCI Global Sustainability Indexes)。
原則上，ESG 評等機構每年對受評企業提供一次評等結果。
倘若有重大事件，評等機構會提供修改評等的資訊；但該情
況並不常發生。
此外，評等結果的公布分散於不同的月份與天期。
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Serafeim and Yoon (2022)
檢視 ESG 評等資訊的有用性
MSCI (0 到 10 分) 的 ESG 評等與 FTSE Russell 以及
Sustainlytics (兩者皆為 0 到 100 分) 不同
先將 MSCI 分數乘以 10，再分別計算:
1 平均值 (代表平均評等結果)
2 標準差 (代表評等分岐程度)。
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Serafeim and Yoon (2022)
1 本期的ESG 平均評等能夠有效預測未來的 ESG 新聞；但分

岐的 ESG 評等會弱化該預測能力。
2 對企業有利 ESG 新聞會提高該企業於事件日的股票報酬；
但是對於重大新聞，分岐的 ESG 評等會弱化股價表現。
3 雖然分別針對 MSCI、FTSE Russell，與 Sustainlytics 的評等
個別進行分析，都得到 ESG 評等能有效預測未來的 ESG 新
聞；但是整合分析顯示 MSCI 評等有顯著的增額解釋能力。
4 依據以下ESG 資訊建構投資組合，得賺取顯著超額報酬:
買空: MSG 評等高於 50 分，且大於另外二項評等的平均值。
賣空: MSG 評等低於 50 分，且小於另外二項評等的平均值。
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1 背景
ESG 評等
ESG 評等的分歧
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ESG 評等分歧的不利後果
1 市場參與者無法評估企業的 ESG 績效，因而提高市場對企

業評價的困難度。
2 降低企業致力於 ESG 努力與改善的投資。
3 難以將 CEO 獎酬與 ESG 績效進行較佳的連結。
4 就學術研究發現與結論而言，都造成相當的挑戰。
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ESG 評等分歧的核心原因:(1)
淨利係由多面向的結果(例如銷貨、減損、利息與所得稅
等)彙整成為單一數值。
ESG 評等係將企業在環境、社會與治理等面向的政策、投
入與結果，彙整成單一指標。
實際的轉換方式，不僅 ESG 評等機構間有顯著的差異；更
重要的是，所有外部人士均無法直接觀測。
與財務績效相比，ESG 績效涉及極複雜的議題、不易清楚
理解與比較。
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人類對於資訊的解讀與看法能夠形成共識，需要時間匯集。
其中也涉及聚焦於何種資訊、如何解釋、多種資訊應如何給
予權重等。
對於新興議題而言，多元的觀點往往導致評估分歧的現象，
ESG 評等亦然。
有別於歷史悠久且嚴謹的財務分析 (這個社群有共同且正式
化的教育與訓練)，ESG 分析仍屬不成熟的新興領域。
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ESG 資訊的取得與評估，往往屬於非結構化(與財務資訊相
比)，而且分析師是在不同時間點取得片段且零碎的資訊。
前述的資訊來源分歧已經造成評鑑結果差異，而觀點與解讀
的不同會再惡化 ESG 評等的分歧。
舉例而言:
分析師在「不同時間點」對工作場所安全評估 (非結構式) 可
能不同，因而影響他們對產品安全的評估。
此外，ESG 分析師對工作場所安全的概念，也可能存有不同
的自我定義 (或概念與想像)。
這些潛在的議題，在會計師與證券分析師身上，因為有規範
行為的專業協會與一致性的養成教育，較不容易發生高度判
斷異質性的情況。
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Christensen and Serafeim (2022)
傳統的資訊揭露研究: 企業愈多的資訊揭露可以提高分析
師盈餘預測的精確度、降低分析師間對盈餘預測的分歧性、
降低分析師對盈餘預測的修正。
企業愈多的資訊揭露，也降低企業的資訊不對稱風險。
利用債券市場從事信用評等工作的分析師，相關研究也得到
類似的結論。
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在當前的 ESG 評等情況下，情況可能恰巧相反: 企業更多

的 ESG 披露可能導致更嚴重的分歧看法。
在會計與財務的資訊揭露，特定資訊的意義 (如財務槓桿與
獲利能力) 是具有廣泛的共識看法。
相反的，對於 ESG 的資訊揭露，仍缺乏如何評估與解釋
ESG 績效與意義的共識。
在這個概念下，Christensen and Serafeim (2022) 認為單純的
要求企業提供 ESG 相關的資訊揭露，並無法解決 ESG 評等
分岐的現象。
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舉例:工作場所安全的議題
如果所有企業均揭露損失工時傷害率(lost-time injury rate)，
那麼所有 ESG 分析師就很可能都使用該項資訊來評估企業
的績效。
但是，倘若有其他企業額外揭露意外死亡人數、失能損失賠
償金額等資訊，此時，ESG 分析師就可能使用不同的指標
(或權數)來評估。
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分岐的現象會隨著企業擴大揭露範圍而更被突顯。
此外，在 ESG 的情境下，抽象的「政策與策略」與具象的
「量化指標」相比，後者引起分岐程度 (因為需要根據優劣
給分) 可能較強。
試想，「為員工提供妥善的幼兒看護政策」vs. 與「員工流動
率」，你認為何者較容易引起 ESG 評等的分岐?
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Christensen and Serafeim (2022) 研究的樣本期間為 2004 年

至 2016 年，樣本包含全球 69 個國家。
評等分岐程度以 ESG 評等分數的標準差衡量。
ESG 揭露訊息量則取自 Bloomberg 的數據庫。
以下逐一說明該研究的實證結果。
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Christensen and Serafeim (2022): 研究發現與結論 (1)
隨著時間的推移:ESG 評等的分歧程度提高、揭露訊息量提
高、平均評等分數增加。
在其他條件不變的情況下，個別企業的 ESG 揭露訊息量愈
多，則 ESG 評等的分岐程度愈嚴重。
如果將 ESG 的評比依據環境、社會與治理分別檢視，ESG
的評等分岐現象主要來自於環境以及社會的面向。
各國的強制性 ESG 揭露，的確提高該國企業的 ESG 揭露訊
息量，然而也同步惡化 ESG 評等的分岐程度。
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Christensen and Serafeim (2022): 研究發現與結論 (2)
如果將 ESG 評比依據投入 (涉及企業政策與策略) 以及產出

(涉及明確量化指標) 分類:
研究結果顯示「產出面」的影響較「投入面」為高。
個別企業的 ESG 評比分岐對該企業有實質的經濟影響。具
體而言:
1 提高個別企業於 ESG 評比宣告時累積絕對的市場調整異常
報酬率 (cumulative absolute market-adjusted return) 以及股
票報酬率的波動。
2 提高企業權益籌資與債務融資的困難度。
3 提高企業的現金持有部位。
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Berg, Kölbel, and Rigobon (2022)
造成 ESG 評等分岐的現象，依據實際影響的重要排序:
1 測量分岐 (56%): 名義上為相同屬性，實際選擇不同指標
2 範圍分岐 (38%): 不同的評鑑者聚焦於不同的 ESG 構面
3 權重分岐 (6%)
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Larker and Watts (2020)
綠色債券(green bonds) 是否存在綠色溢價(greenium)?

綠色溢價代表投資者會因為考量綠色債券的社會效益(social
benefit)，而犧牲其部分的財富: 投資人願意溢價投資於該債
券，並以犧牲投資報酬率作為代價。
在實驗研究的情境中，Martin and Moser (2016) 發現，扮演
投資人的受試者願意支付綠色溢價。
但是在實際的債券投資市場，Larker and Watts (2020) 卻未
能發現該綠色溢價的證據。
不過，利用事件研究法，Flammer (2021) 則發現股票市場
對企業發行綠色債券，給予顯著的正向支持。
在獨立第三方認證與首次發行的綠色債券，更為明顯。
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Burke (2022)
Burke (2022) 則分析媒體提供的 ESG 資訊對董事會的影響。

該篇論文發現媒體 (尤其知名媒體) 對企業 ESG 議題的負面
報導，會影響董事會對做出解僱 CEO 的決策。
這個現象在 (a) 對 ESG 監督做出公開承諾的企業，或者 (b)
有較強監管機制的企業，更為明顯。
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ESG環境、社會與治理有關的會計與財務研究

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ESG環境、社會與治理有關的會計與財務研究

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背景 溫室效應、碳循環、全球暖化與極端氣候 碳排放的管制與市場力量 (如永續投資) 與 ESG 議題相關的會計與財務研究

討論 ESG 議題，必然涉及對企業 ESG 績效進行優劣評等的

地球的大氣層 (atmosphere) 與溫室的概念相當類似。

溫室氣體(greenhouse gas; GHG): 並非大氣層中的每一種氣

土壤圈 (pedosphere): 土壤圈是地球陸生生物的基礎，它介

水循環 (water cycle):

與水循環一起，碳循環(carbon cycle) 包含了一系列使地球

南北極的冰棚(ice shed): 冰棚也成稱為冰架，係指陸地上的

溫室效應的影響: 全球暖化與極端氣候 (1)

溫室效應的影響: 全球暖化與極端氣候 (2)

溫室效應的影響: 全球暖化與極端氣候 (3)

碳足跡(carbon footprint): 由個人、事件、組織、服務或產

二氧化碳當量(carbon dioxide equivalent, CO2eq): 測量碳足

碳揭露專案(carbon disclosure project, CDP): 於 2003 年由國

CDP 計畫發想: 氣候變遷所衍生的各式風險，嚴峻影響各產

碳定價 (carbon pricing): 碳定價，等同於為二氧化碳制定一

碳稅: 由政府對二氧化碳排放課稅 (包括生產與運輸等，二

碳排放交易系統: 以限額(cap) 搭配交易(trade)，

交易單位稱為核證減量(certified emission reduction, CER)。

依據英國於 2013 年修訂的公司法，英國上市企業必須於年

美國國會的金融服務委員會(House Financial Service

資本市場有許多資訊中介機構 (information intermediation)。

Serafeim and Yoon (2022)

Serafeim and Yoon (2022)

1 本期的ESG 平均評等能夠有效預測未來的 ESG 新聞；但分

1 市場參與者無法評估企業的 ESG 績效，因而提高市場對企

Christensen and Serafeim (2022)

Christensen and Serafeim (2022)

在當前的 ESG 評等情況下，情況可能恰巧相反: 企業更多

Christensen and Serafeim (2022)

Christensen and Serafeim (2022)

Christensen and Serafeim (2022)

Christensen and Serafeim (2022) 研究的樣本期間為 2004 年

Christensen and Serafeim (2022): 研究發現與結論 (1)

Christensen and Serafeim (2022): 研究發現與結論 (2)

如果將 ESG 評比依據投入 (涉及企業政策與策略) 以及產出

Berg, Kölbel, and Rigobon (2022)

Larker and Watts (2020)

綠色債券(green bonds) 是否存在綠色溢價(greenium)?

Burke (2022) 則分析媒體提供的 ESG 資訊對董事會的影響。

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