SVEUČILIŠTE U SPLITU

EKONOMSKI FAKULTET

SEMINARSKI RAD

„Financijska Analiza Poslovanja – 1. seminar“

Mentor: Student:

doc. dr.sc. Šodan Slavko Maslov Augustina

Split, lipanj, 2020.

Sadržaj

1. UVOD.................................................................................................................................3

2. POKAZATELJI................................................................................................................4

2.1. Pokazatelji profitabilnosti.........................................................................................4

2.2. Pokazatelji investiranja.............................................................................................5

2.3. Pokazatelji novčanog tijeka......................................................................................6

3. SUSTAVI POKAZATELJA............................................................................................7

3.1. Du Pont model – 3 komponente...............................................................................7

3.2. Altmanov model.........................................................................................................8

4. ANALIZA IZVJEŠTAJA O NOVČANOM TIJEKU...................................................9

5. PROJEKCIJA RAČUNA DOBITI I GUBITKA ZA 2019. GODINU.......................10

6. TRŽIŠNO VREDNOVANJE PUTEM MULTIPLIKATORA...................................11

7. ZAKLJUČAK.................................................................................................................12

8. LITERATURA................................................................................................................13

9. PRILOZI..........................................................................................................................14

2
 1. UVOD

Svrha rada je analiza financijskih izvješća dioničkog društva HTP Korčula. Analiza se dijeli
na analizu profitabilnosti, investiranja, novčanog tijeka, sustave pokazatelja DuPont i
Altmanov model, prikaz novčanog tijeka, projekciju RdiG, te tržišnog vrednovanja putem
multiplikatora. Cilj rada je pružiti više informacija o uspješnosti poduzeća za sve
zainteresirane dionike.
HTP Korčula je poduzeće srednje veličine u vlasništvu tri osnovna dioničara: Dalmacija
hoteli d.o.o. (57,52%), Pbz croatia osiguranje obavezni mirovinski fond (14%) i Erste plavi
obavezni mirovinski fond (10%). Osnovna djelatnost HTP Korčula d.d. je 5510, Hoteli i
sličan smještaj.1 HTP Korčula smješteno je na otoku Korčuli na jugu Hrvatske, u neposrednoj
blizini grada Dubrovnika i vrlo je dobro prometno povezan s kopnom čestim trajektnim
vezama za Orebić (na poluotoku Pelješcu) i Split (s direktnim izlazom na autocestu A1 Split-
Zagreb i međunarodnom zračnom lukom Split). Uz Dubrovnik, Korčula ima veliki potencijal
za razvoj elitnog turizma u Dubrovačko-neretvanskoj županiji. Društvo predstavlja
zanimljivu investicijsku priliku budući da posjeduje glavninu turističkih kapaciteta na otoku.
S vrlo širokim rasponom različitih smještajnih kapaciteta (četiri hotela i turističko naselje) od
2 do 4 zvjezdice Društvo ima potencijal za razvoj bogate i raznolike turističke ponudeNude
smještaj u hotelima i apartmanima sa 4 zvjezdice. Raspolažu sa 100 stalnih zaposlenika i 200
sezonskih. Raspolažu sa circa 1000 smještajnih jedinica. Bilježe prosječni godišnji rast
prihoda 30%. Poduzeće je godinama bilo u fazi teškoća, nelikvidnosti, prošlo je predstečajnu
nagodbu, prvu fazu restrukturiranja i ulaganja u podizanje kvalitete. Prekretnica je nakon
predstečajne nagodbe bio ulazak u vlasničku strukturu tvrtke Dalmacija hoteli koja je
novcem Prosperus Fonda gospodarske suradnje postala strateški investitor u HTP Korčulu.2

1
Pregled poslovanja poduzeća HTP Korčula, Dostupno na: https://www.fininfo.hr/Poduzece/Pregled/htp-
korcula/Detaljno/194
2
Podaci o HTP Korčula d.d., Agencija za investicije i konkurentnost, Dostupno na:
http://investcroatia.gov.hr/wp-content/uploads/2013/01/HTPKorculaHR.pdf

3
 2. POKAZATELJI

2.1. Pokazatelji profitabilnosti

Pokazatelj neto profitne marže je manji od bruto profitne marže u 2017. i 2018. godini, što
znači da postoji određeno porezno ili kamatno opterećenje u odnosu na prihod. Prema
rezultatima iz 2017. godine, to je uobičajeno u hotelijerskoj industriji radi velikih ulaganja. S
obzirom na to da je 2017. porez na dobit u minusu, to ukazuje na veliki udio dugova. Bruto
profitna marža (0,196) veća od prosjeka industrije u RH (0,11), što znači da poduzeće
profitabilnije od prosjeka industrije na razini RH. To se može pripisati većoj kvaliteti ponude
i manjim dugovima. Neto profitna marža bi trebala biti što veća, a iz tablice pokazatelja
profitabilnosti uočavamo da ona raste iz 2017. u 2018. godinu, iako raste porezno opterećenje
i financijski rashodi, međutim prihodi rastu u puno većem postotku od troškova.3

Rentabilnost imovine zapravo predstavlja pokazatelj neto profitabilnosti imovine. Vrijednost

ROA pokazatelja u 2017. godini iznosi 0,020, što znači da je HTPK u 2017. godini ostvarila
0,020 kuna dobiti prije poreza i kamata na 1 kunu ukupne imovine. Rentabilnost imovine za
2018. godinu iznosi 0,055 što znači da je u 2019. godini HTPK ostvarila 0,055 kuna dobiti
prije poreza i kamata na 1 kunu ukupne imovine.

Rentabilnost glavnice za 2017. godinu iznosi 0,013 što pokazuje da je u 2017. godini HTPK
ostvarila 0,013 kuna neto dobiti na 1 kunu glavnice. Isti pokazatelj za 2018. godinu iznosi
0,052 što pokazuje da je u 2018. godini HTPK ostvarila 0,052 kuna neto dobiti na 1 kunu
glavnice. ROA je u obe godine veća od prosjeka industrije, što znači da poduzeće izuzetno
svoju imovinu iskorištvava za dobit, te da se kreditori i vlasnici mogu namiriti iz dobiti. ROE
je manji od prosjeka industrije, što ukazuje na veliko zaduživanje poduzeća.

Tablica 1: Pokazatelji profitabilnosti

Koeficijent 2017. 2018.

Bruto profitna marža 0,090 0,196

Neto profitna marža 0,039 0,130

Rentabilnost imovine (ROA) 0,020 0,055

3
Dimitrić M. et al, (2017.): ODREDNICE PROFITABILNOSTI HOTELSKIH PODUZEĆA – USPOREDNA
ANALIZA PRIMORSKO-GORANSKE ŽUPANIJE I REPUBLIKE HRVATSKE. Dostupno na:
https://bib.irb.hr/datoteka/940665.Odrednice_profitabilnosti_hotelskih_poduzea.pdf

4
 Rentabilnost glavnice (ROE) 0,013 0,052

Izvor: Izradila autorica na temelju financijskih izvještaja HTP Korčula d.d. dostupnih na:
https://zse.hr/

Tablica 2: Pokazatelji profitabilnosti hotelskih poduzeća u RH u 2017. i 2018. godini4

Pokazatelji profitabilnosti
hotelskih poduzeća u RH

Koeficijent 2017. 2018.

Bruto profitna marža 0,11 0,18

ROA 0,0252 0,034

ROE 0,0681 0,075

Izvor: Izradila autorica na temelju informacija iz znanstvenog rada Odrednice profitabilnosti

hotelskih poduzeća
Dostupno na: https://bib.irb.hr/datoteka/940665.Odrednice_profitabilnosti_hotelskih_poduzea.pdf

2.2. Pokazatelji investiranja

Dobit po dionici (EPS) za 2017. godinu iznosi 1,06 kn što pokazuje da je u 2017. godini
HTPK ostvarila 1,06 kuna dobiti po jednoj dionici.
EPS za 2018. godinu iznosi 4,35 kn što pokazuje da je u 2018. godini HTPK ostvarila 4,35
kuna dobiti po jednoj dionici. U usporedbi sa konkurentima Hoteli Makarska i Sunce
Koncern, HTPK je u povoljnoj situaciji, s obzirom da druga dva poduzeća posluju u gubitku.
Osim toga, i dobit raste pa se povećava i dobit po dionici iz 2017. u 2018. godinu.
Odnos cijene i dobiti po dionici (P/E) za 2017. godinu iznosi 58 što znači da je za dionice iz
2017. godine potrebno 58 godina da se povrati investicija investitorima kroz dobit. S aspekta
HTPK ovaj pokazatelj je povoljan (jer je za poduzeće bolje da je on što veći).
Visok pokazatelj odnosa cijene i dobiti po dionici znači i da investitori u dionice HTPK
imaju velika očekivanja te smatraju da će HTPK u budućnosti ostvarivati dobit.5

4
Ibidem
5
doc. dr.sc. Šodan, S., (2020.): Materijali kolegija Financijska analiza poslovanja

5
Odnosi cijene i dobiti po dionici za 2018. godinu iznosi 15, dakle investitori će za 15 godina
dobiti povrat na investiciju. Iako se ovaj pokazatelj u 2018. godini smanjio u odnosu na
prethodnu 2017. godinu, on je i dalje visok.

2.3. Pokazatelji novčanog tijeka

Novčano pokriće tekućih obveza pokazuje sposobnost podmirenja kratkoročnih obveza iz

operativnog novčanog tijeka. Kako bi poduzeće normalno i dobro poslovalo pokazatelji
likvidnosti trebaju biti veći od 0.4. Novčano pokriće tekućih obveza u razdoblju od 2017.-
2018. je pozitivno i veće od 0.4 (1,09 – 2017. i 1,61 – 2018.). U 2018. godini novčano
pokriće iznosi 1,61 i pokazuje da je 161% tekućih obveza pokriveno novčanim tokovima iz
poslovnih aktivnosti.

Kvaliteta dobiti govori o tome koliko je EBIT bila popraćena kroz NTPA prije kamata i
poreza. Trebao bi biti iznad 1, pri čemu pokazuje da je poslovanje u dobrom toku, a ako je
kroz više godina ispod 1 to pokazuje na upitnu kvalitetu iskazane dobiti i postojanje
obračunskih veličina. Poduzeće u obje godine posluje sa visokim rezultatima kvalitete dobiti,
iako pokazuje tendenciju pada. Naime u 2017. pokazatelj je iznosio 3,00, dok je u 2018.
iznosio 1,48 što ukazuje na moguće postojanje obračunskih veličina.

Slobodni novčani tok 1 je minimalni slobodni novčani tijek kojim se održava postojeći
kapacitet. Iz novčanog toka od poslovnih aktivnosti treba nadoknaditi kapitalne izdatke za
održavanje postojećih kapaciteta, a što se najčešće predstavlja kroz amortizaciju kao
pretpostavku održavanja jednake razine produktivnosti. Pokazuje koliko je novca od
poslovne aktivnosti ostalo za dodatne investicije, servisiranje dugova i isplatu dividendi.
On je 2017. godini iznosio 3.606.205,00 kn kn te u 2018. godini 4.625.079,00 kn.

6
 3. SUSTAVI POKAZATELJA

3.1. Du Pont model – 3 komponente

Pokazatelji promatrani pojedinačno omogućavaju ograničeno prosuđivanje kvalitete

poslovanja. Stoga, postoji čitav niz pokušaja da se izgrade sustavi pokazatelja koji će
omogućiti cjelovito sagledavanje analizirane problematike. Du Pont sustav je deduktivni
model koji polazi od najvišeg cilja poslovanja, te se gradi nižim ili manjim pokazateljima koji
bolje preciziraju taj vršni pokazatelj.

Tablica 3: Du Pont model – 3 komponente

Godine 2017. 2018.

Neto profitna marža (Neto dobit ÷ Ukupni prihod) 0,039 0,130
Koeficijent obrtaja ukupne imovine(Ukupni prihodi ÷ Ukupna imovina) 0,223 0,283
Multiplikator glavnice (Ukupna imovina ÷ Glavnica) 1,545 1,407
Rentabilnost glavnice (ROE) 0,013 0,052

Izvor: Izradila autorica na temelju financijskih izvještaja HTP Korčula d.d. dostupnih na:
https://zse.hr/

Grafikon 1: Grafički prikaz Du Pont modela za HTP Korčula d.d. iz 2017. u 2018. godinu

Du Pont tri komponente

2.000
1.800
1.600
1.400
1.200
1.000
0.800
0.600
0.400
0.200
0.000
2017. 2018.

Neto profitna marža (Neto dobit ÷ Ukupni prihod)

Koeficijent obrtaja ukupne imovine(Ukupni prihodi ÷ Ukupna imovina)
Multiplikator glavnice (Ukupna imovina ÷ Glavnica)
Rentabilnost glavnice (ROE)

7
Izvor: Izradila autorica na temelju financijskih izvještaja HTP Korčula d.d. dostupnih na:
https://zse.hr/

ROE je značajno narastao iz 2017. u 2018. godinu. Taj rast temelji se na velikom rastu
koeficijenta obrtaja i nešto manjem rastu neto profitne marže. Multiplikator glavnice je
također narastao u 2018. godini. To ukazuje na cjenovno vodstvo odnosno niske troškove u
odnosu na konkurenciju. U 2018. godini je došlo do: povećanja efikasnosti korištenja ukupne
imovine i smanjenja kamatnog opterećenje te povećanja efikasnosti poslovanja i stupnja
financijske poluge.

3.2. Altmanov model

Tablica 4: Altmanov model HTP Korčula d.d. za 2017. i 2018. godinu

2017. 2018.
X1 (radni kapital/ukupna imovina) 0,02991142 0,035720764

X2 (zadržana dobit/ukupna imovina) 0,046298724 0,057080546

X3 (EBIT/ukupna imovina) 0,020098236 0,055283876

X4 (knjigovodstvena vrijednost glavnice /ukupne obveze) 1,835219927 2,459939403

X5 (prihodi od prodaje/ukupna imovina) 0,218196087 0,252831246

Z' score 1,111658789 1,531226146

Izvor: Izradila autorica na temelju financijskih izvještaja HTP Korčula d.d. dostupnih na:
https://zse.hr/

Altmanov model, poznat i pod nazivom “Z-score” model. Z score je sintetički (zbrojni)
pokazatelj čiji je cilj prognozirati financijsko „zdravlje“ poduzeća

X1 - je pokazatelj likvidnosti; X2 - pokazuje udio reinvestiranih sredstava tijekom godina

poslovanja; X3 - prikazuje profitabilnost poduzeća, neovisno o stupnju korištenja financijske
poluge i utjecaju poreza¸X4 - pokazuje koliko imovina poduzeća može izgubiti na vrijednosti
prije nego poduzeće postane insolventno; X5 - pokazatelj aktivnosti, odnosno obrta imovine.

Z score poduzeća HTPK u 2017. godini iznosi 1,11 što je značilo da je poduzeće u tom
razdoblju bilo pred bankrotom, dok se u 2018. poduzeće oporavilo, te Z score 1,53 pokazuje
da poduzeće još uvijek posluje nestabilno ali sa velikim potencijalom za ozdravljenje.

8
 4. ANALIZA IZVJEŠTAJA O NOVČANOM TIJEKU

Tablica 5: Neto novčani tijekovi po aktivnostima za 2017. i 2018. godinu

Godina 2017. 2018.
Neto novčani tokovi od poslovnih aktivnosti 14.787.989,00 kn 18.533.645,00 kn
Neto novčani tokovi od investicijskih aktivnosti -61.554.108,00 kn 3.939.144,00 kn
Neto novčani tokovi od financijskih aktivnosti 36.277.251,00 kn -21.915.189,00 kn

Izvor: Izradila autorica na temelju financijskih izvještaja HTP Korčula d.d. dostupnih na:
https://zse.hr/

Grafikon 2: Prikaz kretanja neto novčanih tijekova po aktivnostima u 2017. i 2018 godini

Izvor: Izradila autorica na temelju financijskih izvještaja HTP Korčula d.d. dostupnih na:
https://zse.hr/

Novčani tokovi od poslovnih aktivnosti u promatranom razdoblju su pozitivni i rastu. U

2017. godini novčani tok od poslovnih aktivnosti je iznosio 14.787.989,00 kn. U 2018. godini
iznosili su 18.533.645, 00 kn, što je uslijedilo iz povećanja količine novca, zaliha,
kratkotrajnih potraživanja te dobiti prije oporezivanja. Novčani tokovi od investicijskih
aktivnosti u 2017. godine su negativni, dok su se u 2018. jako naglo povećali i postali
pozitivni, što ukazuje na smanjenje inteziteta ulaganja, što se i podrazumijeva i poklapa sa

9
planovima poduzeća. Naime, poduzeće je ulagalo u kvalitetu svoje ponude kako bi se
oporavilo od razdoblja predstečajne nagodbe, u 2018. se ta ulaganja očitavaju u rastu
novčanog toka poslovnih aktivnosti. Novčani tokovi od financijskih aktivnosti su 2017.
godine bili pozitivni, dok su 2018. naglo negativni, što pokazuje da poduzeće vraća dugove.

5. PROJEKCIJA RAČUNA DOBITI I GUBITKA ZA 2019. GODINU

Pretpostavka je da će u 2019. godini prihodi rasti za 10%, što je uzrokovano rastom prihoda
pd prodaje, dok su ostali prihodi u padu za 2% u odnosu na prethodnu godinu. Poslovni
rashodi su u padu, što ga uzrokuje blagi pad vrijednosti ulaganja u zalihe, gotove proizvode,
materijalne troškove, ostale troškove, vrijednosna usklađenja rezerviranja i ostalih poslovnih
rashoda. Ulaganje u troškove osoblja ostaje isto, dok je amortizacija također jednaka kao i u
prethodnom razdoblju, posljedično od manjih ulaganja. Financijski prihodi su također u
manjem padu, dok financijski rashodi padaju radi manjih ulaganja i zaduživanja.

10
 6. TRŽIŠNO VREDNOVANJE PUTEM MULTIPLIKATORA

Tablica 6: Tržišno vrednovanje putem multiplikatora

HTP KORČULA HOTELI SUNCE KONCERN

D.D. MAKARSKA D.D. D.D.

P/E 15,304 -33,519 -86,833

JEDNOSTAVNI PROSJEK -35,016    

EV - NETO VRIJEDNOST 217.123.294,50 268.584.305,00 1.340.519.098,00

PODUZEĆA

EV/S 2,684 3,320 45,279

JEDNOSTAVNI PROSJEK 17,095    

EV PODUZEĆA HTPK D.D. 1.382.714.806,52    

Izvor: Izradila autorica na temelju financijskih izvještaja HTP Korčula d.d. dostupnih na:
https://zse.hr/

Dobiveni koeficijent za HTPK d.d. govori kako su investitori spremni platiti 15,3 novčanih
jedinica za jednu novčanu jedinicu neto dobitka tvrtke što je znak visokih tržišnih očekivanja
od tvrtke u pogledu budućih poslovnih aktivnosti i zarada. Druge dvije tvrtke posluju
gubicima pa ovaj multiplikator nije primjenjiv u njihovom slučaju. Prosjek je u minusu jer su
oba konkurenta u negativnom poslovanju.

Kod EV/S pokazatelja, niža vrijednost smatra se boljom jer signalizira veći stupanj zarade u
odnosu na tržišnu vrijednost tvrtke, to jest, potencijal rasta zarade u budućnosti. Međutim,
vrijednost pokazatelja mora se staviti u usporedbu s vrijednostima usporedivih poduzeća
kako bi se znalo je li on uistinu viši ili niži od prosjeka industrije.

Ako pogledamo konkurentska poduzeća, ovaj pokazatelj je veći, što znači da je HTPK d.d. u
povoljnoj poziciji u industriji.

11
 7. ZAKLJUČAK

U drugom dijelu kolegija Financijska analiza poslovanja obrađene su nešto kompleksnije

metode analize i vrednovanja poduzeća. U prvom dijelu pokazatelja, već prilikom analize
profitabilnosti poduzeća HTPK d.d. uočava se da je poduzeće uspješno uspoređujući ga sa
prosjekom industrije. Jedino negativno obilježje je veliko zaduženje, no to je posljedica
velikih ulaganja u prethodnim godinama poslovanja.

Pokazatelji investiranja ukazuju na poboljšanje poslovanja , EPS potvrđuje malu dobit.P/E

koji je visok u obje godine, što je za poduzeće povoljno ali i znači da investitori imaju velika
očekivanja od HTPK d.d. te da vjeruju da će u budućnosti ostvarivati dobit.

Pokazatelji novčanih tokova pokazuje da poduzeće može pokrivati tekuće obveze, ima
dovoljno slobodnih sredstava za daljna ulaganja te ima kvalitetnu dobit, što ukazuje na dobar
tok poslovanja.

Du Pont model je pokazao da poduzeće posluje po cjenovnom vodstvu, da posluje efikasno

koristeći imovinu te dobro iskorištava financijsku polugu. Altmanov model i Z score je
ukazao na to da poduzeće ipak nestabilno posluje ali sa potencijalom ozdravljenja, posebice
ako se osvrnemo na prethodnu godinu u kojoj je bio na rubu bankrota.

Analiza novčanog tijeka po aktivnostima ukazuje na dobro poslovanje, smanjenje investiranja

( po planu), te na to da poduzeće vraća dugove.

U projekciji računa dobiti i gubitka za 2019. godinu predviđa se rast prodaje i smanjenje
ulaganja.

Vrednovanje poduzeća je uistinu složen proces koji traži sagledavanje cjelokupnog okružja
poduzeća i iskusnog financijskog analitičara koji promjene u okružju može ispravno

12
protumačiti i primijeniti na poslovanje promatranog poduzeća. Samostalno korištenje
jednostavnije metode multiplikatora usporedivih društava rijetko će dovesti do ispravne
procjene jer svaka od metoda ima svoje nedostatke koje je moguće nadići samo njihovim
kombiniranjem. Međutim, jednostavno je uočiti da je HTPK d.d. u iznimno boljoj poziciji od
konkurenata iz okruženja jer posluje pozitivno, ima veći potencijal rasta i zarade.

8. LITERATURA

1. Pregled poslovanja poduzeća HTP Korčula, Dostupno na:

https://www.fininfo.hr/Poduzece/Pregled/htp-korcula/Detaljno/194
2. Podaci o HTP Korčula d.d., Agencija za investicije i konkurentnost, Dostupno na:
http://investcroatia.gov.hr/wp-content/uploads/2013/01/HTPKorculaHR.pdf
3. doc. dr.sc. Šodan, S., (2020.): Materijali kolegija Financijska analiza poslovanja
4. Dimitrić M. et al, (2017.): Odrednice profitabilnosti hotelskih poduzeća – usporedna
analiza primorsko-goranske županije i republike hrvatske. Dostupno na:
https://bib.irb.hr/datoteka/940665.Odrednice_profitabilnosti_hotelskih_poduzea.pdf

13
 9. PRILOZI

Tablica 1: Pokazatelji profitabilnosti.................................................................................................2

Tablica 2: Pokazatelji profitabilnosti hotelskih poduzeća u RH u 2017. i 2018. godini.................3
Tablica 3: Du Pont model – 3 komponente........................................................................................5
Tablica 4: Altmanov model HTP Korčula d.d. za 2017. i 2018. godinu...........................................6
Tablica 5: Neto novčani tijekovi po aktivnostima za 2017. i 2018. godinu......................................7
Tablica 6: Tržišno vrednovanje putem multiplikatora.....................................................................9

Grafikon 1: Grafički prikaz Du Pont modela za HTP Korčula d.d. iz 2017. u 2018. godinu.........5
Grafikon 2: Prikaz kretanja neto novčanih tijekova po aktivnostima u 2017. i 2018 godini.........7

14