Mortgage (İpotekli Konut Kredisi) Ve 2008 Küresel Krize Olan Etkileri

T.C.
İstanbul Üniversitesi
Sosyal Bilimler Enstitüsü
İşletme Anabilim Dalı
Yüksek Lisans Tezi
Mortgage(İpotekli Konut Kredisi) ve 2008 Küresel Krize Olan

Etkileri
Lokman KANTAR
2501060858
Tez Danışmanı
Doç. Dr. Ahmet KÖSE
İstanbul, 2010
ÖZ
Geçmişten günümüze kadar dünyada birçok büyük krizler meydana gelmiştir.

Son olanı 2008 Eylül’ünde başta ABD olmak üzere tüm dünyayı etkisine alan
küresel krizdir. Bu çalışma ile bu krize neden olduğu düşünülen mortgage(ipotekli
konut sistemi) sistemi incelenmiştir. Görülmüştür ki geçmişteki krizlerden farklı
olarak bu krize hedge fonlar, finansal yapıdaki noksanlıklar değil Subprime(eşik altı)
mortgage kredileri yani yüksek riskli mortgage kredileri neden olmuştur. Bu kredilerin
geri ödenmemesi başta birincil piyasada krediyi veren bankaları etkilemiş daha
sonra bu krediye kaynak tahsis edilmesi için menkul kıymetleştirilen ipoteklere
dayalı kağıtların işlem gördüğü ikincil piyasaları etkilemiştir. Bu etki o kadar
derinleşmiştir ki finansal serbestleşme nedeniyle tıpkı bir domino etkisi gibi ülkeden
ülkeye yayılmış ve trilyonlarca dolarlık önlem paketleri hazırlanmıştır. Bu çalışmanın
yapıldığı sırada ise henüz kriz tam olarak bitmiş değil derin bir şekilde tüm piyasaları
etkilemeye devam etmekte olup; istihdam sorunlarına ve buna bağlı sosyal
sıkıntılara neden olmaktadır.
ABSTRACT
From past to the present, several great economic crises have occured in the
world. The recent one is the global crisis that affected a lot of countries-mainly the
USA- throughout the world in September,2008. In this study, the mortgage system
which is thought to be the cause of the crisis was analysed. It was seen that unlike
the previous crises, not the hedge funds or the deficiencies in the financial structure
but subprime mortgage loans(high-risky mortgage loans) caused the recent crisis.
The unsatisfactory account of these loans affected the banks that supply loans to
the primary market at first, then affected the secondary markets in which the
security-backed bonds that were processed into securitization in order to supply
liquidity for these loans are traded. This effect was so strong that it spreaded from
one country to another showing a domino effect because of the financial
liberalisation and several stimulus packages with trillion dollars coverage were
prepared and processed. At the time of this study is done, the crisis is not over and
it continues to affect all of the markets deeply and it causes the employment
problems and the social distresses related to this.
iii
ÖNSÖZ
Amerika Birleşik Devletleri’nde(ABD) 2007 yazında meydana gelen

finansal piyasalardaki sorunlar Eylül 2008’de küresel bir krize dönüşmüştür.
Kredi piyasalarında işlemler durmuş, borsalar çökmüş ve birçok firmanın
ödeme güçlüğüne düşmesi tüm uluslararası finans piyasalarını tehdit eder
hale gelmiştir.
Finansal kriz gelişmiş ülkelerde başlamış olmakla birlikte Kasım 2008
ortalarından itibaren gelişmekte olan ülkeleri de etkilemeye başlamıştır.
Birçok gelişmekte olan ülke borsalarında ciddi değer kayıpları olmuş, ülke
paraları değer yitirmiş, ülke tahvilleri ve ticari bonolarda risk primleri artmış,
aynı zamanda bu ülkelere olan yabancı sermaye akımları ve banka
borçlanmaları önemli oranda düşmüştür. Düzenleme otoriteleri ve merkez
bankaları hızlı kredi büyümesi ve aktif fiyatlarında oluşan balonun neden
olduğu sistemik riskleri görememiş ya da gerekli önlemleri yeterli oranda ele
alamamıştır. Uluslar arası piyasalarda yaşanan gelişmeler karşısında
finansal sisteme olan güvenin tekrar artırılması için ABD ve Avrupa’da
merkez bankaları ve hükümetleri tarafından çok sayıda önlem alınmış ve
trilyon dolarları bulan kurtarma paketleri açıklanmıştır.
Bu çalışmanın amacı hali hazırda uluslararası piyasalarda yaşanan
küresel krizin nedenlerini belirlemek, geçmiş dönemlerde meydana gelen
krizlerden varsa farklılığının ortaya çıkarılması ve ülkemizde de uygulanmaya
yeni başlayan Mortgage(ipotekli konut kredisinin) sisteminin bu krize
herhangi bir etkisinin olup olmadığını belirlemektir.
Yukarıda belirttiğim amaçlara ulaşabilmek için öncelikle kriz kavramı
üzerinde durulmuş daha sonra VDMK, mortgage sistemi tanıtılarak son
kısımda ise kriz ile mortgage sistemi arasında bir bağ kurulmaya çalışılmıştır.
Aradaki ilişkinin kurulması içinde bir tez antitez yönteminden ya da bir
hipotezden ziyade tüm dünyada ve ülkemizde açıklanan raporlardan
yararlanılmış ve ülkelerin önlem paketleri ve ülke politikaları incelenmiştir. Bu
çalışmada karşılaşılan sıkıntı krizin sonlanmamış olması ve yine küresel bir
iv
kriz olduğu için raporların ve çalışmaların gecikmeli bir şekilde elde
edilmesidir.
Bu çalışmanın gelecekte yapılması düşünülen çalışmalara katkısı
olmasını temenni eder; bu çalışmanın ortaya çıkmasında bana yardımcı olan
danışman hocam Doç.Dr. Ahmet KÖSE’ye; yine bu çalışmalarımda bana
destek olan Sevda ERGÜDEN’e teşekkürlerimi bildirmeyi bir borç bilirim.
Lokman KANTAR
2010
v
İÇİNDEKİLER
ÖZ(ABSTRACT) iii
ÖNSÖZ iv
İÇİNDEKİLER vi
TABLOLAR LİSTESİ xiii
GİRİŞ 1
1. BİRİNCİ BÖLÜM : EKONOMİK KRİZLER 3
1.1. Kriz Tanımı ve Kriz Çeşitleri 3
1.2. Finansal Krizler ve Döviz Kuru Rejimleri 4
1.3. Finansal Kriz Türleri 7
1.3.1. Mali Krizler 7
1.3.2. Döviz Kuru Krizleri 8
1.3.3. Bankacılık Krizleri 8
1.3.4. Sistemik Krizler 8
1.4. Krizleri Açıklamaya Yönelik Finansal Kriz Modelleri 9
1.4.1. Birinci Nesil Modeller 9
1.4.2. İkinci Nesil Modeller 9
1.4.3. Üçüncü Nesil Modeller 10
1.5. Finansal Serbestleşme ve Ekonomik Krizler 10
1.6. Finansal Reformlar ve Sonuçları 13
1.7. Finansal Krizlerin Karşılaştırılması ve Değerlendirilmesi 14
1.7.1. Latin Amerika Krizi 18
1.7.2. 1997 Güneydoğu Asya Krizi 21
1.8. Türkiye Krizleri 24
1.8.1. 1994 Nisan Krizi 25
1.8.2. 1998 Krizi 27
1.8.3. 2000 Kasım Krizi 28
1.8.4. 2001 Krizi 31
1.9. Krizlerden Çıkartılacak Sonuçlar ve Dersler 37
2. İKİNCİ BÖLÜM: VDMK 39
2.1. VDMK Tanım 39
2.2. Tarihsel Gelişimi 40
vi
2.3. Menkul Kıymetleştirmenin Ortaya Çıkışını ve Gelişimini Etkileyen
Sebepler 42
2.4. Menkul Kıymetleştirme Sürecinde Yer Alan Taraflar 44
2.4.1. Kredi Veren Kurum (Orginator) 46
2.4.2. Menkul Kıymetlerle İlgili Hizmet İşlerini Yürütenler (Servicers) 46
2.4.3. Özel Amaçlı Kurum (Special Purpose Vehicle) 46
2.4.4. Yatırım Bankaları (Investment Bankers) 47
2.4.5. Güvence Mekanizmaları (Credit Enhancements) 47
2.4.6. Derecelendirme Şirketleri (Rating Agencies) 47
2.4.7. Yedd-i Emin (Trustee) 48
2.5. Menkul Kıymetleştirme Yöntemleri 48
2.5.1. İhraç Edene Borç Yükümlülüğü Doğurmayan Katılım Belgeleri (Pass-
Through) 48
2.5.2. Varlığa Dayalı Tahviller (Asset-Backed Bonds) 49
2.5.3. İhraç Edene Borç Yükümlülüğü Doğuran Katılma Belgeleri (Pay-
Through) 49
2.6. Çeşitli Ülkelerde VDMK Uygulamaları 51
2.7. Türkiye’de VDMK 54
3. ÜÇÜNCÜ BÖLÜM: MORTGAGE 58
3.1. Mortgage (İpotekli Konut Kredisi-Tutsat) 58
3.2. Mortgage Kredilerinin Bankalarca Verilen Konut Kredilerinden Farkları 62
3.3. Mortgage (Tutsat) Piyasasında İpotek Kredileri 63
3.3.1. Klasik (Geleneksel) İpotekli Konut Kredisi 64
3.3.2. Artan Geri Ödeme Tutarlı İpotekli Konut Kredileri 65
3.3.3. Değişken Faiz Oranlı İpotekli Konut Kredileri 66
3.3.3.1. Vade Uyumsuzluğu Sorununu Çözmeye Yönelik Değişken
Oranlı İpotekli Konut Kredileri (VRM) 66
3.3.3.2. Enflasyonun Kredi Geri Ödemelerinin Reel Değeri Üzerindeki
Olumsuz Etkisini Giderici İpotekli Konut Kredisi Türleri 67
3.3.3.2.1. Fiyat Düzeyine Ayarlanan İpotekli Konut Kredisi
(PLAM) 67
3.3.3.2.2. İki Oranlı İpotek Konut Kredileri (DRM) 68
3.3.4. Karma (Hybrid) İpotekli Konut Kredileri 68
3.3.5. Sabit Oranlı/Basamaklı Ödemeli İpotekli Konut Kredileri (TPM) 68
vii
3.3.6. Yüksek Ödemeli İpotekli Konut Kredileri 69
3.3.7. İki Aşamalı İpotekli Konut Kredileri 69
3.3.8. Balon İpotekli Konut Kredileri (Balloon Mortgage) 69
3.3.9. Ters İpotekli Konut Kredileri (Reverse Mortgage) 69
3.4. İpotek Kredilerine İlişkin Risk Kavramları 70
3.4.1. Faiz Oranı Riski (Interest Rate Risk) 70
3.4.2. Erken Ödeme Riski (Prepayment Risk) 71
3.4.3. Kredi Riski (Ödememe Riski-Default Risk) 71
3.4.4. Likidite Riski (Liquidity Risk) 71
3.5. İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler (Mortgage-Backed Securities-MBS-
İDMK) 71
3.5.1. İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler (Bilanço-Dışı Menkul
Kıymetleştirme) 73
3.5.1.1. Ödeme Aktarmalı (Pass-Through) Menkul Kıymetler 74
3.5.1.2. Teminatlı İpotek Yükümlülükleri (Collateralized Mortgage
Obligations-CMO) 75
3.5.1.3. Getirisi Ayrılan İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler (Stripped
Mortgage Backed Securities- SMBS) 76
3.5.1.3.1. Yapay Getirili Menkul Kıymetler (Synthetic-Coupon Pass
Through) 76
3.5.1.3.2. Yalnız Faiz/Yalnız Anapara Ödemeli Menkul Kıymetler
(Interest Only/Principal Only Pass Through Securities-
I0s/Pos) 77
3.5.1.4. Katılma Belgeleri 77
3.5.2. İpotekli Tahviller (Bilanço-İçi Menkul Kıymetleştirme) 78
3.6. Ticari Gayrimenkul İpoteğine Dayalı Menkul Kıymetleştirme (CMBS) 79
3.7. Mortgage Sisteminde Yer Alan Başlıca Sigorta Ürünleri 80
3.7.1. Mortgage Hayat Sigortaları (Mortgage Life Insurance-MLI) ve
Mortgage Koruma Sigortası (Mortgage Protection Insurance- MPI) 81
3.7.1.1. Sabit Teminatlı Hayat Sigortası (Level Term Insurance) 82
3.7.1.2. Mortgage Koruma Sigortası (Mortgage Protection
Insurance) 82
3.7.2. Mortgage Ödemelerini Koruma Sigortası (Mortgage Payment
Protection Insurance-MPPI-) 83
viii
3.7.3. Mortgage/Mortgage Değer Kaybı Garanti Sigortası (Mortgage
Insurance-MI-/Mortgage Indemnity Guaranty Insurance-MIG-) 83
3.7.4. Tapu Sicili Sigortası (Title Insurance) 84
3.7.5. Yapı Sigortası (Building Insurance) 84
3.7.6. Nakit Akışı ve Finansal Garanti Sigortası (Cash Flow Insurance and
Financial Guaranty Insurance) 84
3.7.7. Tapu ve Kredi İşlemlerini Yapan Acentenin Hata ve İhmali Sigortası
(Title and Loan Closing Agents Errors And Omissions (E&O)
Insurance) 85
3.7.8. Hata ve İhmal Sigortası ve Mortgage Kayıp Sigortası (Mortgagees
Errors and Omissions (E&O) Insurance and Mortgage Impairment
Insurance) 85
3.7.9. Mortgage Bankerleri- Finansal Kurumlar Kefalet Senedi (Mortgage
Bankers Bond- Financial Institution Fidelity Bond) 85
3.7.10. Mortgage Bankerleri İpotekli Tahvili (Mortgage Bankers Blanket
Bond) 86
3.7.11. Mortgage Hizmeti Verenler İçin Teminat Senedi (Mortgage Servicer
Performance Bond) 86
3.7.12. Yönetici ve İdarecilerin Sorumluluğu Sigortası (Directors’ and
Officiers’ Liability Insurance) 87
3.7.13. Ev Sahibinin Sigortası (Homeowners Insurance) 87
3.7.14. Kredi Verenin Gayrimenkulü Elinde Bulundurduğu Süre İçin
Yaptırdığı Gayrimenkul Sigortası (Lenders’ Reo Insurance) 87
3.7.15. Özel Tehlike Sigortası (Special Hazard Insurance) 88
3.7.16. Sel Sigortası (Flood Insurance) 88
4. DÖRDÜNCÜ BÖLÜM: DÜNYA’DA MORTGAGE UYGULAMALARI 89
4.1. ABD’de Mortgage Uygulamaları 89
4.1.1. Federal Housing Administration (FHA) 91
4.1.2. Veterans Administration (VA) 91
4.1.3. Federal İpotek Birliği (Federal National Mortgage Association-FNMA-
Fannie Mae) 92
4.1.4. Hükümet Ulusal İpotek Birliği (Government Naitonal Mortgage
Association-GNMA- Ginnie Mae) 93
ix
4.1.5. Federal Konut İpotek Kredisi Şirketi (Federal Home Loan Mortgage
Corporation-FHLMC- Fraddie Mac) 93
4.1.6. Federal Konut Kredisi Bankaları (Federal Home Loan Banks) 93
4.2. Avrupa Ülkeleri’nde Mortgage Uygulamaları 97
4.2.1. İngiltere 98
4.2.2. Almanya- Pfandbrief 99
4.2.3. Fransa 101
4.2.4. Danimarka 102
4.2.5. İspanya 103
4.2.6. İtalya 104
4.2.7. Hollanda 104
4.2.8. Portekiz 104
4.2.9. Belçika 105
4.2.10. Finlandiya 105
4.2.11. Yunanistan 105
4.3. Japonya’da Mortgage Uygulamaları 107
4.4. Kanada’da Mortgage Uygulamaları 107
4.5. Avustralya’da Mortgage Uygulamaları 108
4.6. Gelişmekte Olan Ülkelerde Mortgage Uygulamaları 108
4.6.1. Kolombiya 109
4.6.2. Brezilya 110
4.6.3. Meksika 110
4.6.4. Arjantin 111
4.6.5. Malezya 111
4.6.6. Güney Kore 112
5. BEŞİNCİ BÖLÜM: TÜRKİYE’DE MORTGAGE UYGULAMALARI 117
5.1. Tarihi Gelişimi 117
5.2. Türkiye’de Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Yapılan Yasal
Düzenlemeler 121
5.3. Yeni Konut Finansman Sisteminde Yeni Kurum ve Kavramlar 125
5.3.1. Konut Finansmanı 126
5.3.2. Konut Finansmanı Kuruluşları 126
5.3.3. İpotek Finansmanı Kuruluşları (İFK) 126
5.3.4. Konut Finansman Fonları 127
x
5.3.5. Varlık Finansman Fonları 127
5.3.6. İpotekli Sermaye Piyasası Aracı 128
5.3.7. İpotek Teminatlı Menkul Kıymetler 128
5.3.8. Varlık Teminatlı Menkul Kıymetler 129
5.3.9. Teminat Havuzu 129
5.3.10. Teminat Sorumlusu 130
5.3.11. Gayrimenkul Değerleme Uzmanlığı ve Türkiye Değerleme Uzmanları
Birliği 130
5.4. Kanundaki Vergi Uygulamaları 131
5.4.1. Gelir Vergisi 131
5.4.2. Banka ve Sigorta Muameleleri Vergisi 132
5.4.3. Damga Vergisi 132
5.4.4. KDV 132
5.5. SONUÇ 133
6. ALTINCI BÖLÜM: KÜRESEL KRİZ VE MORTGAGE’İN KÜRESEL KRİZE
ETKİLERİ 136
6.1. Küresel Krizin Temelleri 136
6.1.1. Makro Ekonomik Durum 136
6.1.2. Mikro Ekonomik Fonksiyon Bozuklukları 138
6.2. Küresel Krizin Gelişimi 140
6.2.1. Konut Kredisi Balonunun Oluşumu 140
6.2.2. Eşik Altı İpotekli Konut Kredileri ve Yeni Türev Araçlar 140
6.2.2.1. Eşik Altı (Subprime) Kredilerinin Faiz Yapısı 141
6.2.2.2. Refinansman 142
6.2.2.3. Menkul Kıymetleştirme 143
6.2.2.4. Risklerin Transferi (Mortgage Bazlı Finansal Araçlar-CDO-
CDS- yaratılması ) 143
6.2.3. Konut Kredisi Balonunun Patlaması 145
6.3. Krizin Derinleşmesi ve Krizi Bastırma Müdahaleleri 147
6.3.1. Krizin ABD’ye Etkileri 147
6.3.2. 2008 Yılında Gerçekleşenler ve Ülkeler Tarafından Alınan
Önlemler 151
xi
6.3.2.1. Ödünç Alıcıların Ödeme Gücünün Takviye Edilmesi : Hope
Now Alliance 157
6.3.2.2. Para Politikası Önlemleri 158
6.3.2.3. Maliye Politikası Önlemleri 160
6.3.3. Krizin Türkiye’ye Etkileri ve Alınan Önlemler 164
SONUÇ 174
KAYNAKÇA 176
EKLER 181
xii
TABLOLAR LİSTESİ
Tablo 1.1. Finansal Krizler: En İyi Göstergeler 6

Tablo 1.2. Finansal Liberalizasyon ve Krizler 12
Tablo 1.3. Bazı Doğu Asya Ülkelerinin Dış borçlarının(çoğu kısa vadeli) GSYİH’ye Oranı(%) 14
Tablo 1.4. 1997–2001 Döneminde Türkiye’de Cari Açığın GSMH’ye Oranı 30
Tablo 1.5. 1997–2002 Döneminde Türkiye’de İç Borç Stokunun GSMH’ye Oranı 32

Tablo 1.6. 1997–2002 Dönemi Türkiye’de KVSH’nin Cari Açığa Oranı 33
Tablo 1.7. 1997-2002 Dönemi Türkiye’de Cari Açığın Döviz Rezervlerine Oranı 33
Tablo 1.8. Borsada işlem gören Sanayi Kuruluşlarının Kar-Zararları TL

(6 sıfır atılmış hali) 34
Tablo 2.1. ABD’de VDMK İhraç Edenler 52
Tablo 4.1. Gelişmekte Olan Ülkelerde Konut Finansman Deneyimleri 109
Tablo 6.1. 2007 Yılı İtibarıyla İDMK İhraç Hacmi 145
Tablo 6.2. Çeşitli Ülkelerde Bazı Finansal Kuruluş İflasları 153
Tablo 6.3. Ülkelerin Krize Karşı Almış Oldukları Önlem Kategorileri 155
Tablo 6.4. Dünya’da Kurtarma Paketlerinin Maliyeti(Şubat 2009) 156
Tablo 6.5. Parasal Taban ve M2 Para Arzı (Milyar $) 158
Tablo 6.6. FED Bilançosu (Hafta sonu değeri üzerinden Milyar $) 159
Tablo 6.7. 2008 Yılında Türkiye Ekonomisinin Temel Göstergeleri 167
Tablo 6.8 OECD’nin Türkiye Tahminleri 168
xiii
ŞEKİLLER LİSTESİ
Şekil 2.1. VDMK Menkul Kıymetleştirme Süreci 50
Şekil 3.1. Mortgage Sisteminin İşleyişi 62
Şekil. 4.1. ABD’de ikincil Piyasa İşleyişi 96
Şekil 4.2. Avrupa’da İpotek Teminatlı Menkul Kıymetlerin Hacmi (2003 sonu) 98
Şekil 4.3. Alman Pfandbrief Modeli 101
Şekil 4.4. AB’ye üye Ülkelerde Başlıca Fonlama Kaynakları (2004) 106
Şekil.4.5. Malezya Cagamas Modeli 112
Şekil 4.6. Comoco Modeli 114
Şekil 4.7. Güneydoğu Asya ve Ortadoğu Ülkelerinde İpotek Kredileri/GSYİH(2004) 115
Şekil 4.8. Latin Amerika Ülkeleri ve Avrupa Ülkelerinde
İpotek Kredileri /GSYİH (2004) 116
Şekil 5.1. Toplam Tüketici Kredİleri İçinde Konut Kredilerinin Payı 120
Şekil.5.2. Türkiye’deki Konut Kredilerinin GSYİH’ye Oranı 122
Şekil 5.3. Türkiye’de İpotekli Konut finansman Sistemi İçin Öngörülen Yapı 125
xiv
GİRİŞ
Genel olarak krizler, herhangi bir mal, hizmet, üretim faktörü veya döviz
piyasasındaki fiyat ve/veya miktarlarda, ani ve beklenmedik bir şekilde ortaya
çıkarak, kabul edilebilir bir sınırın ötesinde gerçekleşen ve ülke ekonomisinde ciddi
sorunlar yaratan dalgalanmalar olarak tanımlanabilmektedir.
Ağustos 1982’de Meksika’nın dış borç ödemelerini durdurmasıyla başlayan
ve kısa sürede diğer Latin Amerika ülkelerini de içine alan dış borç krizi dünya
ölçeğinde uzun süredir yaşanmayan büyüklükte ve önemde ilk kriz niteliğindedir.
Latin Amerikan dış borç krizinin nedenleri tutarsız iç ekonomik politikalar ve negatif
dışsal şoklar olarak özetlenebilir. Dış ticaret hadlerinde ortaya çıkan aleyhte
gelişmeler dünya genelinde yükselen faiz oranları dünya mal üretim artışında
görülen yavaşlama gibi uluslararası ekonomik ortamdan kaynaklanan şokların yanı
sıra ulusal ekonomilerdeki yüksek bütçe ve ödemeler bilançosu açıkları 1982 dış
borç krizinin(Meksika) önemli iç ve dış nedenleri olarak ortaya konmuştur.
1990’lı yıllar ise dünyanın çeşitli bölgelerinde oldukça güçlü etkileri olan
finansal krizlerin ortaya çıktığı bir dönem olmuştur. Bölgesel olmaktan da öte global
etkilere yol açan bu krizler 1992–93 yıllarında Avrupa Döviz Kuru Mekanizmasında
(ERM) ortaya çıkan para krizi Latin Amerika’da 1994–95 yıllarında ortaya çıkan
Tekila krizi(1994 Meksika) ve 1997 yılında Tayland’dan başlayarak yayılan
Güneydoğu Asya Krizi’dir. 1990’larda yaşanan bu krizler birçok ortak özellik
taşımakla birlikte ülkelere ve bölgelere özgü özelliklere de sahiptir.
Anlaşıldığı üzere nedenleri etkileri ve nitelikleri birbirlerinden farklı çeşitli
krizler söz konusudur. Bu nedenle “kriz” sözcüğünü doğru kullanmak ve farklı
nedenlerden kaynaklanan ve farklı etkilere sahip krizleri birbirinden ayırmak
önemlidir. Banka, finansal, para, ödemeler dengesi, dış borç gibi ayrımların
kullanılması en doğru yaklaşım olarak gözükmektedir.
Bu çalışmada yukarıda belirtildiği gibi finansal serbestleşme, dünyada
karşılaşılan krizler ve kriz modelleri incelenmiş ve bu krizlere neden olan faktörler
ele alınmıştır. 2008 yılı 15 Eylül’ünde Amerika Birleşik Devletleri’nde başlayan
Mortgage(İpotekli Konut Kredisi) krizi olarak da ifade edilen Global kriz incelenecek
ve bu incelemeye faydalı olduğu düşünülen VDMK, Mortgage(İpotekli konut kredisi),
1
işleyişi, Dünya’da uygulamaları ve Türkiye uygulamaları incelenerek küresel krizle
bir etkileşiminin olup olmadığı araştırılacaktır.
Bu nedenle de bu çalışmanın birinci bölümünde 2008 Global kriz öncesi
ekonomik krizler, ikinci bölümde VDMK, üçüncü bölümde, Mortgage(ipotekli konut
kredisi), dördüncü bölümde Dünya’da Mortgage Uygulamaları, beşinci bölümde
Türkiye’de Mortgage Uygulamaları ve son bölümde mortgage kredilerinin ve bu
kredilere(özellikle subprime) dayalı olarak çıkartılan menkul kıymetlerin küresel krize
etkileri üzerinde durulacaktır.
2
1. BİRİNCİ BÖLÜM: EKONOMİK KRİZLER
1.1. Kriz Tanımı ve Kriz Çeşitleri
Şimşek’e göre (aktaran Gürel:2001) “Kriz, mevcut mekanizmayı bozan aniden

ortaya çıkan bozukluktur. Ekonomik anlamda kriz ise, mevcut makro dengeleri bozarak
ekonominin mikro birimlerinde zararlara neden olan bir olaydır. Bir başka tanıma göre
ekonomik kriz, ekonominin temel dengelerinde meydana gelen sürdürülemez yapılanmaları
ortadan kaldırmadan kendiliğinden oluşan çalkantılardır.” Buradaki tanımlardan da
anlaşılacağı gibi mevcut bir yapıya dışarıdan gelen bir şok ile bu mevcut durumun
bozulması şeklinde krizi tanımlayabiliriz. Krizin birçok türü ve çeşitleri vardır bunlar;1
 Ekonomik kriz
 İşsizlik krizi
 Marjinalleşme krizi
 Kırsal kriz
 Mülkiyet sisteminin krizi
 Demografik kriz
 Kamu hizmeti ve yatırımları krizi
 Sosyal güvenlik krizi
 Dış borçlanma krizi
 Sosyal kriz
 Değer krizi
 Kimlik Krizi
 Modernite krizi
 Zihniyetler krizi
 Yabancılaşma krizi
1
Ahmet Kotil, “Toplum Krizleri Tasnif Denemesi ve Türkiye’deki Kriz”, İktisat Dergisi, Kasım
1998, sayı 70, s.44
3
 Egemen kategorilerin krizi
 Politik kriz
 Katılma krizi
 Nüfuz krizi
 Meşruiyet krizi
 Yönetim krizi
 İdeolojik kriz
 Devlet krizi
 Siyasal ara güçler krizi
 Temsil krizi
 Yerellik krizi
 Lider krizi
 Siyasal devrişme krizi
Ekonomik krizler reel krizler ve finansal krizler olarak temelde ikiye

ayrılmaktadır. Reel krizler genellikle makro ekonomik göstergelerle(dış borçlar,
döviz, faiz vs.) açıklanırken, finansal krizler daha ziyade finansal piyasalardaki
(bankacılık gibi) göstergelerle açıklanmaktadır.
1.2. Finansal Krizler ve Döviz Kuru Rejimleri
Finansal krizi Mishkin(aktaran Korkmaz) “finansal kriz, ters seçim ve ahlaki riziko
problemlerinin attığı finansal piyasalardaki bir bozulmadır. Finansal piyasalardaki bu
bozulma, yatırım fonlarının en üretken yatırım fırsatlarına aktarılmasını
etkinsizleştirmektedir” diye tanımlayarak ters seçim ve ahlaki riziko gibi kavramlara
atıfta bulunmuştur. Bu kavramları bilgi eksikliği nedeniyle kredibilitesi daha
düşük olan yani ödeme kabiliyeti olmayan müşterilerin seçilerek onlara kredi
verilmesi şeklinde tanımlayabiliriz.
Yine başka bir tanıma göre finansal kriz, finansal piyasaların fonksiyonlarını
etkin şekilde yerine getirememesi şeklinde de tanımlanabilir2
2
Sayım Işık, Koray Duman ve Adil Korkmaz, “ Türkiye Ekonomisinde Finansal Krizler: Bir Faktör
Analizi Uygulaması”, D.E.Ü.İ.İ.B.F. Dergisi, Cilt 19, sayı 1, 2004, s.47
4
Finansal krizler uygulanan döviz politikaları, banka iflasları, verilen kredilerin
dönmemesi paranın devalüe edilmesi sonucu faizlerin aşırı derecede yükselmesi
gibi nedenlerden kaynaklanmaktadır.
Finansal krizlerin diğer bir nedeni spekülatif ataklardır. Reel sektöre kanalize
olmayan sıcak paranın spekülatif beklentiler nedeniyle gelişmekteki ülkelerin
finansal sistemlerine girmeleri ve fon hareketlerine neden olarak kısa sürede o
ülkeyi terk etmeleri sonucunda ülkenin döviz sıkıntısına girmesi ve bankaların
açık pozisyonuna neden olmalarıdır. Bu tür davranışlara özellikle 1997
Güneydoğu Asya krizi örnek verilebilir.
Finansal krizlere örnek olarak 1982 Meksika’da başlayan Dış borç krizi,
1992–93 Avrupa Döviz Kuru Mekanizmasında meydana gelen kriz, 1994 Latin
Amerika krizleri, 1997 Güneydoğu Asya krizleri ve Türkiye 1994, 2000 ve 2001
krizleri gösterilebilir. Bu krizlerin en önemli özellikleri sadece belli bir
mekanizmayı değil; para, döviz, dış borç gibi tüm finansal yapıyı derinden
etkilemeleridir.3
Finansal krizler ekonomide yarattığı sorunlar ve ekonomiye yüklediği

maliyetler nedeniyle finansal krizlerin önceden tahmin edilebilmesi ve
ekonomideki şokların atlatılması için son derece önemli bir rol oynamaktadır.
Krizlerin önceden tahmin edilmesi için önemli ekonomik değişkenler gösterge
olarak kullanılmaktadır. Bunlar; reel üretim, hisse senedi fiyatları, yurt içi ve yurt
dışı faiz oranları, M2/uluslar arası rezervler, banka mevduatları, parasal
taban(m2 çarpanı), reel döviz kuru, ihracat, ithalat, ticaret hadleri, bütçe
açığı/GSYİH, toplam borç/GSYİH, cari işlemler açığı vb. 4
Bu krizlerde en çok kullanılan göstergeler, reel döviz kuru, yurt içi kredi
genişlemesi ve M2/uluslar arası rezervler olarak dikkat çekmektedir. Finansal
krizler üzerine yapılan çalışmalar; para krizleri ve bankacılık krizleri diye iki
kategoriye ayrılmış ve bu ampirik çalışmalarda Tablo 1.1’de gösterilen
değişkenlerin en iyi gösterge olarak kullanıldığı anlaşılmaktadır.
3
Timur Han Gür ve Ayhan Tosuner, “Para ve Finansal Krizlerin Öncü Göstergeleri”, H.Ü.İ.İ.B.F.
Dergisi, Cilt 20, sayı 1, s.11
4
Mert Ural, “Finansal Krizler ve Türkiye”, D.E.Ü.İ.İ.B.F. Dergisi, Cilt 18, sayı 1, 2003, s.15
5
Tablo 1.1. Finansal Krizler: En İyi Göstergeler
PARA KRİZLERİ BANKACILIK KRİZLERİ
Yüksek Frekanslı Göstergeler
 Reel Döviz Kuru  Reel Döviz Kuru
 Bankacılık Krizi  Hisse Senedi Fiyatları
 Hisse Senedi Fiyatları  M2 Çarpanı
 İhracat  Üretim(GSYİH)
 M2/Uluslar arası Rezervler  İhracat
Düşük Frekanslı Göstergeler
 Cari İşlemler Açığı/GSYİH  Kısa Vadeli Sermaye
 Cari İşlemler Açığı/Yatırımlar  Sermaye Girişi/GSYİH
 Cari İşlemler Açığı/Yatırımlar
Kaynak: Mert Ural, “Finansal Krizler ve Türkiye”, D.E.Ü.İ.İ.B.F Dergisi s.13
Tablo 1.1’den de anlaşılacağı gibi Para krizlerinde ve Bankacılık krizlerinde

Reel döviz kurlarının, ihracatın ve hisse senedi fiyatlarının krizleri öngörmede
son derece yüksek frekans gösterdiği, yine cari işlemler açığı/yatırımlar
değişkeni de krizleri öngörmede diğerlerine nazaran daha düşükte olsa bir
öneme sahip olduğu anlaşılmaktadır.
Döviz kuru rejimleri de döviz kurunun kontrol altında tutulması piyasadaki faiz
oranlarının, bankaların açık pozisyonlarının ve merkez bankası rezervlerinin
kontrol altında tutulması açısından önemlidir.
Döviz kuru rejimlerine örnek olarak, tam esnek dalgalı kur sistemi, güdümlü
kur sistemleri, ayarlanabilir sabit kur sistemi, sabit kur sistemi ve kur bandı
sistemi verilebilir. Bunlardan Kur bandı sistemi Türkiye, Meksika, üç büyükler
diye nitelendirilen ABD, Japonya ve Almanya’nın Louvre5 anlaşmasıyla
belirlemiş oldukları kur bandı sistemini kullanmışlardır. Bu sistemin diğer kur
rejimlerine göre avantajları sabit kur rejiminde olduğu gibi ne tam bir
müdahalenin olması, ne de esnek kur rejiminde olduğu gibi tamamen serbest
bırakılmasıdır. Bu kur sisteminde merkez bankası tarafından alt ve üst sınırları
olan bir band aralığı belirlenerek kurun dalgalanması sağlanır ve bu üst ve alt
5
Louvre anlaşması: 1987 yılı sonunda doların, yen ve mark karşısında %54 oranında düşmesi bu
ülkelerin 22 Şubat 1988’de Paris’te toplanarak doların değerini korumak için, ABD finas politikasını
sıkılaştırmaya ve Japonya finans politikasını gevşetmeye söz vermişlerdir.
6
sınıra yaklaşıldıkça Merkez bankası döviz alarak ya da döviz satarak kura
müdahale eder.6
Döviz kurundaki artış ve azalışın yerli fiyatlarda meydana getirmiş olduğu

etkiye geçirgenlik denir. Geçirgenliğin yüksek olması az gelişmiş ve gelişmekte
olan ülkelerde sabit kur rejiminin kullanılmasına neden olmuştur.7
Türkiye’de 1982–2002 yılları arasında yapılan araştırmalarda geçirgenlik

katsayısının 0.50 ile 0.60 arasında olduğu belirlenmiş bu katsayı kriz yıllarında
(1994 ve 2001) artış göstermiştir.8 Bu rakamlar Merkez Bankası’nın enflasyonu
düşürmeye yönelik olarak belirlemiş olduğu para politikasında kura fazla bağlı
olmasının gerekmediğini göstermektedir.
1.3. Finansal Kriz Türleri
Finansal krizi IMF genel olarak dörde ayırmıştır. Bunlar, mali krizler, döviz
kuru krizleri, bankacılık krizleri ve sistemik krizlerdir. Yine yazın alanında yapılan
çalışmalarda bu krizlerin yanı sıra düzensiz işleyiş krizleri ve asimetrik bilgi teorileri
kapsamında “ters seçim ve ahlaki tehlike” krizleri de finansal kriz olarak anılmaya
başlanmıştır.9
1.3.1. Mali Krizler: Hükümet birden bire yabancı borçları yenileme ve
yeni yabancı ödünçleri çekme yeteneğini yitirebilir. Bu durumda

hükümet yükümlülüklerini yerine getiremeyebilir. Para krizleri mali
krizler kapsamında değerlendirilirken, bir paranın değişim değeri
üzerindeki spekülatif saldırı, paranın değerini kaybetmesine ve bu
değer kaybını önlemek amacıyla büyük rezervlerin kaybedilmesine ve
faizlerin yükselmesine neden olan bir kriz olarak tanımlamakta bir
sakınca görülmemektedir. Bu tanımdan da yola çıkarak 1997 yılındaki
Güneydoğu Asya krizinde bu şekilde bir yerel paraya saldırı olmuş ve
Güney Kore, Malezya, Taylan, Filipinler gibi birçok ülkenin parasını
devalüe etmesine neden olmuştur.
6
Sedat Yetim, “Kur Bandları, Para Politikası ve Türkiye ile Meksika Krizleri”, Hazine Dergisi, sayı
7, Temmuz 1997, s.104
7
Ömer Özçiçek, “Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Döviz Kuru Enflasyon İlişkis”, Gazi Üni. İ.İ.B.F.
Dergisi, sayı 9/1, 2007, s.72
8
a.e, s.71-80
9
Gür, Tosuner, age, s.13
7
1.3.2. Döviz Kuru Krizleri: Piyasada yer alanlar birden bire taleplerini
yerli parasal aktiflerde yabancı para cinsinden aktiflere kaydırabilirler.
Bu durum sabit kur sistemini benimseyen ya da döviz kurunu
sabitleştirerek bir çıpa olarak kullanılan merkez bankasının döviz
rezervlerinin tükenmesine neden olur.
Dış borç krizini yine döviz kuru krizleri içerisinde

değerlendirebiliriz buna göre dış borç krizi; Bir ülkenin dış borcunu
kamu ya da özel sektör olsun ödeyememesi olarak tanımlayabiliriz. Dış
borç krizlerine neden olan durumlar ise ülkenin uygulamış olduğu para
politikaları, merkez bankasındaki döviz rezervlerinin tükenmesi
nedeniyle bankaların döviz açıklarını kapayamaması ve spekülatif
ataklar nedeniyle ülkeden hızla çıkan kısa vadeli sermaye
hareketleridir.
1.3.3. Bankacılık Krizleri: Ticari bankalar birden bire piyasa

araçlarının (örneğin mevduat sertifikalarının) yenilenme olgusuyla ya da
vadesiz mevduatlardan ani para çekişleriyle karşılaşabilir. Bu durum
bankaların likiditesiz kalmasına muhtemelen borçlarını ödeme
iktidarından yoksun kalmasına neden olabilir. “Ters seçim ve ahlaki
tehlike” krizleri de yine bir bankacılık krizleridir.10 Çünkü bu kriz türünde
bankaların yurt dışında dövizle ve düşük faizle borçlandıkları kredilerini
ülke içine yerli para cinsinden müşterilere verirler. Müşterilerini
yeterince tanıyamadan ya da yüksek faiz oranları nedeniyle bu kredileri
almaya gönüllü olan ancak ödeme gücü zayıf olan müşterilerin
seçilmesi şeklinde kriz kendini göstermektedir. Bu ise geri ödemelerin
dönüşünde bir takım sıkıntılar yaratarak bankaların aktif kalitesini
düşürmektedir.
1.3.4. Sistemik Krizler: Finansal Piyasaların etkin olarak çalışmasını
engelleyerek reel ekonomide derin etkilere sahip olan finansal

bozulmalar olarak tanımlanabilir.11 Sistemik krizin diğer krizlerden farkı
hem makro ekonomik göstergelerden hem de finansal sistemin içindeki
10
Işık, Duman ve Korkmaz, age, s.46
11
A.e. s.47
8
durumdan kaynaklanmaktadır. Yani örneğin faizlerdeki bir değişiklik
ekonomik sistemin tamamını derinden etkileyebilmektedir.
1.4. Krizleri Açıklamaya Yönelik Finansal Kriz Modelleri
1980’li yıllardan itibaren finansal liberalleşmeye geçilmesinin gelişmekte olan

ülkelere etkileri, makro göstergelerde meydana gelen değişmeler, 1982 yılındaki Dış
Borç Krizleri, 1994 Latin Amerika Krizleri, 1997 yılındaki Güneydoğu Asya Krizleri ve
2000’li yıllardaki krizleri öngörmek amacıyla yazında birçok çalışma yapılmıştır.
Bunlar;
1.4.1. Birinci Nesil Modeller:

Bu krizler petrol ve enerji fiyatlarının olağanüstü artmaya başladığı 1973
yılında başlayan ve 1982 yılında Meksika’nın dış borçlarını ödeyemez hale
gelmesiyle meydana gelen Dış Borç Krizlerini açıklamak amacıyla geliştirilmiştir. Bu
modellerde krizin nedenleri olarak döviz kuru dengesizliği, bütçe açığı ve ödemeler
dengesi gibi temel ekonomik etkenler esas alınmaktadır.12 Bu modeller tarafından
ortaya atılan tez ise hükümetlerin bütçe açıklarını kapatmak amacıyla uygulamış
oldukları açık finansman yönteminin döviz kurunu belli bir düzeyde tutmak için
kullanılan sabit kur rejiminin kullanılmasını imkansız hale getirmesi olarak
söylenebilir. Bu modellere göre krizler aşırı miktarlara ulaşan kamu kesimi borcu ile
döviz uyumsuzluğundan kaynaklanmaktadır.
1.4.2. İkinci Nesil Modeller:
Bu modellere göre krize neden olan etkenler iç borçların çok yüksek

seviyelere çıkması ve sürdürülemez hale gelmesi, katı ücret politikaları nedeniyle
meydana gelen yüksek işsizlik ve ülkede yerel paranın değerinin düşeceğine inanan
spekülatif amaçlı yatırımcıların ülkenin finansal sistemine yapmış oldukları
baskılardır.
İkinci nesil modellerde, işsizlik ve küçülmenin, hükümetler üzerinde büyük bir

baskı yarattığı ve döviz rezervleri kuru korumaya yeterli olduğu halde, bir spekülatif
atakla serbest kur rejimine geçildiği savunulmaktadır. Bu durum, hükümetlerin
tercihini işsizliği ve cari işlemler açığını azaltmak ve büyümeyi arttırmaktan yana
kullanmasından kaynaklanmaktadır. Şüphesiz, ikinci nesil modeller, gelişmekte olan
12
Gür ve Tosuner, age, s.14
9
ülkelerde de kurun sabitlenmesi ile yüksek bir büyüme hızı yakalanabilir. Bu
durumun en önemli nedeni, ithal girdilere bağlı bir sanayi yapısının varlığıdır. Bir
başka ifadeyle, ithal girdilerin nispi olarak ucuzlamasıyla, yatırımlarda hızlanabilir.
1.4.3. Üçüncü Nesil Modeller:

Bu modellerde kendi kendini besleyen spekülatif saldırıların özellikleri
açıklanmakta ve bulaşma diye adlandırılan bir ülkede meydana gelen
olumsuzlukların ekonomik ilişkisi bulunan diğer ülkeye sıçramasının finansal sistem
üzerine olan etkisi üzerine çıkarımlar yapılmaktadır. Yine bu modellerde asimetrik
bilgi modelleri de mevcuttur. Yani ahlaki riski olmayan güvenilir bilgiler yoluyla riski
olan müşterilerin önceden belirlenerek kredi riskinin ortadan kaldırılması
amaçlanmaktadır.
Üçüncü nesil modellerde, döviz krizi sürecindeki temel problem olarak,

bankacılık sisteminin sorunları görülmektedir. Bu süreçte, ahlaki risk problemlerini
arttıran temel neden ise, bankaların döviz cinsinden aşırı borçlanmasıdır
(overlending). Kamunun açık ve zımni kurtarma garantileri de ( bailout guarantiees ),
aşırı borçlanma olgusunu ve banka bilançolarındaki kötüleşmeyi artırmaktadır.
1.5. Finansal Serbestleşme ve Ekonomik Krizler
Finansal Liberalizasyonu kavramıyla özellikle 1980’li yılların başından itibaren

karşılaşılmaya başlanmıştır. Finansal Serbestleşmeyle birlikte gelişmekte olan
birçok ülkede ülkeye sermaye girişlerindeki sınırlamaların kaldırılması, faizlere
uygulanan tavan oran uygulamasının kaldırılması için bir takım yasalar çıkartılmıştır.
Bu uygulamalar Latin Amerika ülkeleri, Güneydoğu Asya ülkeleri ve diğer birçok
gelişmekte olan ülkeler için başlangıçta yabancı yatırımları ülkelerine çekmelerine
olanak sağlamıştır; ancak ekonomik istikrarın sağlanamaması, bankacılık sisteminin
tam sağlıklı işleyememesi gibi nedenlerle bu ülkeleri riske açık hale getirmiştir.
Finansal serbestleşmenin ülkelere faiz oranlarının serbest bırakılmasıyla birlikte

tasarrufların finansal alanlarda değerlendirilmesi böylece ülkedeki finansal likiditenin
artmasına neden olur. Bu nakit bolluğu verimli projelerin kaynak ihtiyacını
karşılaması için son derece olumlu bir durumdur. Burada dikkat edilmesi gereken
nokta mevduat faiz oranlarının yatırımlardan elde edilecek marjinal verimlilik oranını
10
aşmaması gerekir, aksi halde girişimciler reel sektör yerine finansal sektöre kayar ve
bu da istihdamda azalmalara neden olabilir.13
Finansal serbestleşmeyle ilgili olarak bir ülkede cari açık yüksek, kamu
kesimlerinin açıkları fazla, enflasyon oranı aşırı yüksek ve faiz hadleri
denetlenemiyorsa bu ülkenin derinden sarsılması kaçınılmazdır. Gelişmiş ülkeleri
(ABD, Japonya ve Almanya vb.) ise finansal serbestleşme hiç olumsuz
etkilememektedir; çünkü gelişmiş ülkelerin finansal alt yapıları finansal serbestleşme
için uygundur. 14
Finansal serbestleşme kavramında öncelikle Neo-klasik teori bağlamındaki yerli

tasarrufların yetersiz kaldığı durumlarda yabancı tasarrufların yerli yatırımları ve
büyüme için iyi bir kaynak olacağı tezinden yola çıkılmıştır ve bu bağlamda ülkedeki
yabancı sermayeye karşı kısıtlamaların kaldırılması yoluna gidilmiştir. 15
Finansal serbestleşmeyle birlikte bankalar daha fazla kredi verebilmek için yurt
dışından yabancı para ile borçlanmış ve düşük faizle yerli para cinsinden yurt
içindeki müşterilerine kullandırmışlardır. Bu faizlerdeki tavan uygulamasının
kaldırılmasıyla birlikte faizlerdeki yükselme durumunda bankaların verdiği kredilerin
geri dönüşünü zorlaştırmış ve bankaları açık pozisyonda yakalamıştır.
Flood(Aktaran Duman) “Kredi miktarındaki artışlar, para arzındaki artışlardan daha
fazla ise merkez bankalarının döviz rezervleri o ölçüde erimektedir” bu durumda spekülatif
saldırıları ortaya çıkarmaktadır. Tablo 1.2’de Finansal Liberalizasyon tarihleri ve
meydana gelen krizler gösterilmektedir.
13
Bülent Güloğlu ve Ender Altunoğlu, “Finansal Serbestleşme Politikaları ve Finansal Krizler: Latin
Amerika, Meksika, Asya ve Türkiye Krizleri”, İstanbul Üniversitesi Siyasal Bilgiler Fakültesi
Dergisi, sayı 27, Ekim 2002, s.113
14
İzzettin Önder, “90’lı yıllarda Türkiye, Körfez 94 ve Asya Krizleri”, İktisat Dergisi, Şubat-
Mart’99, s.60
15
Koray Duman, “Finansal Krizlere Karşı Politika Tercihleri”, Akdeniz Üni. İ.İ.B.F. Dergisi, 8-
2004, s.41
11
Tablo 1.2 Finansal Liberalizasyon ve Krizler
Ülke Finansal Liberalizasyon Kriz

Arjantin 1977 03/1980-05/1989-12/1994-12/2001
Bolivya 1985 10/1987
Brezilya 1975 11/2985-07/1994
Şili 1980 09/1981
Kolombiya 1980 07/1982
Meksika 1989 09/1982-09/1992-09/1994
Paraguay 1990 1995
Uruguay 1976 03/1981
Venezüella 1976 10/1983
Endenozya 1989 1992
Güney Kore 1983 09/1997
Malezya 1991 07/1985-09/1997
Tayland 1989 03/1979-10/1993-09/1997
Filipinler 1981 01/1981
İsrail 1990 1985
Ürdün 1988 08/1989
Kenya 1991 1993
Tanzanya 1993 1988
Türkiye 1987 03/1994-02/2001
Mısır 1991 ---
Zambiya 1992 01/1995
Guatemala 1989 ---
Peru 1980 04/1989
El Salvador 1991 1989
Kaynak: Koray Duman, “Finansal Krizlere Karşı Politika Tercihleri”, Akdeniz Üni. İ.İ.B.F.
Dergisi, 8-2004, s.42
Bu tabloya göre finansal serbestleşmeyle ilgili yasa ve düzenlemeler

yapıldıktan hemen sonra krizlerin meydana geldiği görülmektedir. Bunun en güzel
örneği 1997 yılındaki spekülatif saldırılara maruz kalan Güneydoğu Asya ülkelerinin
karşılaşmış oldukları krizlerdir. Bu krizlerde ülkedeki makro ekonomik göstergelerde
herhangi bir aksaklık olmamasına rağmen finansal serbestleşmeyle birlikte ülkeye
12
giren spekülatif amaçlı yabancı sermayeye önlem alınmamıştır. Özellikle Tayland’ta
ülkeye giren yabancı sermayenin GSMH’ye oranı %12,5’leri bulmuştur.16
Türkiye’de 1970’li yılların sonlarından itibaren ödemeler dengesi sorunlarının

yaşanması nedeniyle ülkede meydana gelen ekonomik durgunlaşma ve sanayinin
döviz gereksinimi ülkede bir finansal liberalizasyonu zorunlu hale getirmiştir. İlk önce
24 Ocak 1980 kararlarıyla birçok finansal reform yapılmış ve daha sonrada 1987
yılında da sermaye üzerindeki tüm kısıtlamalar kaldırılmıştır.17
Türkiye’de gerek Latin Amerika ülkeleri gerekse Güneydoğu Asya ülkeleri

gibi makro ekonomik istikrarını sağlamadan, yeterli yasal ve kurumsal
düzenlemelerini yapmadan finansal serbestleşmeye geçmesi 1994 ve 2001 krizleri
gibi finansal sistemini derinden etkileyen krizlerle karşılaşmasına neden olmuştur.
Sonuç olarak finansal serbestleşmeye geçmeden önce ülkelerin makro

ekonomik istikrarlarını sağlamaları, cari açıklarını azaltmaları ve bankacılık
sistemlerine uygun bir denetim getirmeleri gerekmektedir.
1.6. Finansal Reformlar ve Sonuçları
Gelişmekte olan ülkelerin birçoğu sermaye ihtiyaçlarını karşılamak amacıyla

finansal anlamda pek çok reformlar yapmışlardır. Bu reformların birinci bölümünü
1980’li yıllarda yapılan faiz sınırlamalarının kaldırılmaları, kredi politikalarındaki
değişiklikler, bankacılık sektörüne giriş çıkışı kolaylaştıracak düzenlemeler,
özelleştirmelerin kolaylaştırılması, menkul kıymetler borsalarının kurulması ve
borsaların daha aktif hale gelmesi için yapılacak teşvik politikalarının uygulanmaya
konulması için yapılan düzenlemelerdir. İkinci bölümünü ise 1990’lı yıllardaki
düzenlemeler oluşturmaktadır. Buna göre ekonomilerde yapısal değişiklikler
yapılmış olup bundaki temel amaç makroekonomik istikrarın sağlanması, kredi
politikalarındaki yanlış seçim ve etik problemleri diye bilenen aksaklıkların
giderilmesi üzerinde durulmuştur. Bu eksiklikleri gidermek içinde şeffaf bir
denetleme ve gözetleme mekanizması kurmak amaçlanmış ve İsviçre’nin Basel
şehrinde bunlarla ilgili bankacılık sermaye yeterlilik rasyoları yeniden
düzenlenmiştir.18
16
A.e s.38
17
Ural, age, s.11
18
Güloğlu ve Altunoğlu, age s.114
13
Tablo 1.3’e baktığımızda ülkelere giren sermaye akışının GSYİH’ye oranının
arttıkça o ülkeyi riskli hale getirdiğini ve ülke için bir risk unsuru oluşturduğunu
anlamaktayız.
Tablo 1.3. Bazı Doğu Asya Ülkelerinin Dış borçlarının(çoğu kısa vadeli) GSYİH’ye Oranı(%)
Ülke/Dışborçlar 1994 1995 1996 1997
Güney Kore 1.7 2.5 3.0 3.4
Endonezya 1.9 3.1 2.7 0.1
Tayland 7.0 10.0 7.7 -12.6
Malezya -4.1 4.1 4.5 -0.6
Filipinler 2.5 2.4 8.5 4.5
Çin Halk Cumhuriyeti -0.9 0.2 -0.3 0.8
Kaynak: (IMF:1997)
Tablo 1.3’de özellikle Tayland’da 1997 yılında bu oran %12’lere yükselmiş ve

daha sonrada kriz için tetikleyici bir rol üstlenmiştir.
1.7. Finansal Krizlerin Karşılaştırılması ve

Değerlendirilmesi
Birinci dünya savaşından sonra İngiltere ekonomik gücünü kaybetmeye

başlamış ve ABD aşırı üretimin etkisiyle aşırı derecede büyümüş ve dünyanın en
rahat borç veren ülkesi konumuna gelmiştir. Birinci dünya savaşının bitmesinden
sonra tüketim canlanmıştır. Kısa sürede üretimin artırılması mümkün olmadığından
aşırı tüketim, mevcut stoklarla karşılanmaya başlanmış ve bu da talebin arzdan
yüksek olması sebebiyle fiyatların aşırı şekilde yükselmesine neden olmuştur. 19
1920’li yıllarda piyasalardaki arz eksikliği daha sonraki yıllardaki aşırı üretim
nedeniyle fazlalığa neden olmuş ve fiyatların düşmeye başlaması da talebin yeniden
artmasına ve tüketim eğilimine neden olmuştur.
Birinci dünya savaşından sonra ABD’de sanayi üretimi %75, Almanya’da

%10 ve İngiltere’de %9 artarak ABD dünya piyasalarına hakim olmaya başlamış ve
bu yıllardan itibaren ülke dışına sermaye akımına başlamıştır.20
19
Türkel Minibaş, “75 Yılın Öncesinde de Kriz Vardı”, İktisat Dergisi, Ekim’98, s.23
20
A.e s.25
14
Bu dönemde Türkiye, Kurtuluş Savaşı’ndan yeni çıkılması, Osmanlı’nın
borçlarının Türkiye’ye devredilmesi, ülkenin gelirlerinin çoğunluğunun tarıma dayalı
olması nedeniyle ekonomik anlamda büyük sıkıntılar yaşamıştır.
1920–1930 yılları arasında Türkiye ihracatta meydana gelen daralma sonucu

çıkan kredi sorunu nedeniyle ithalat hacminde de bir azalma görülmüştür. Dış ticaret
açıkları, üretim seviyesindeki düşüşler ve gümrük tarifelerinde ülke aleyhindeki
gelişmeler nedeniyle artmıştır. Devlet bütçesinin bu yıllarda sürekli açıklar vermesi
nedeniyle 1926 yılında temettü vergisi yerine kazanç vergisi uygulamasına
geçmiştir. Yine bu dönemde Liberal ekonomi politikaları uygulanmış ve aşar vergisi
kaldırılmıştır. Aşar vergisinin kaldırılması nedeniyle yaşanan kayıplar dolaysız ve
dolaylı vergilerle karşılanmaya çalışılmıştır. 21
Türkiye 1920–30 yılları arasında tarımdan elde ettiği gelirleri sanayiye ve

yatırıma dönüştürememiş ve gerekli sermaye birikimini sağlayamamıştır. Yine o
dönemde ülkeyi yönetenlerin 1929 yılında meydana gelecek dünyanın en büyük
krizini kestirememeleri ülkenin büyük sıkıntılar yaşamasına neden olmuşlardır.
İkinci dünya savaşı sonrasında dünyanın yeniden şekillenmesi sonrasında

tüketim artışının canlanmaya başlamasıyla birlikte yine oldukça canlı bir dönem
yaşanmış; ancak bu da 1970’li yıllarda petrol kriziyle başlayan ve tüketimin
yavaşlaması, sermayenin karlılığının gitgide düşmesiyle devam eden bir süreçle
karşılaşılmasına neden olmuştur. Yine bu dönemde enflasyon oranları dünya
ortalamasında %3,5’ten %12,3’e, işsizlik ise %4,8’den %8’e yükselmiştir. 22
1970’li yıllarda dünya ekonomisinde meydana gelen krizlerin nedenleriyle

ilgili birçok çalışma yapılmıştır ve bu yapılan çalışmalarda derinleşen krizlerin temel
göstergelerinin üretkenlik artış hızında yavaşlama, çeşitli sektörlerde fazla kapasite,
enflasyon özellikle de kitlesel işsizlik olduğu belirtilmiştir.23
1970’li yıllardan itibaren kitle üretimin yapısal sorunlarla karşılaşılmasının

temel nedeni; hem toplam talebin durgunlaşması hem de tüketicinin zevklerindeki
değişiklikler nedeniyle ürün çeşitliliğinin karşılanamaması gösterilebilir.
21
A.e s.26
22
A.e s.28
23
Kurtar Tanyılmaz, “Kriz ve ‘Post Fordizm’ Teorileri: İstikrarlı Bir Kapitalizm Mümkün (mü) dür(?)
Karşılaştırmalı ve Eleştirel Bir Değerlendirme”, İktisat Dergisi, sayı 403, Temmuz’00, s.74
15
1980’li yıllar ise ülkelerin makroekonomik istikrarsızlıklarının baş gösterdiği
ve serbestleşmenin başladığı yıllar olmuştur. Uygulanan döviz politikaları ülkelerin
dış borç ve ödeme dengesi problemleri yaşamalarına neden olarak 1980’li yıllardaki
Latin Amerika dış borç krizleriyle dünyanın karşılaşılmasına neden olmuştur. 1978
yılında ABD, Almanya ve Japonya arasında “Plaza Anlaşması” imzalanmıştır bu
anlaşmayla Amerikan dolarının değeri düşürülerek yıllardır rekabet sorunu yaşayan
ABD ihracatta rekabet imkanı kazanmış ve 1985–1995 yılları arasında büyük bir
atılım göstermiştir.
1990’lı yıllar 1980’li yıllardaki finansal serbestleşme reformlarının ülkelerde

yeterli alt yapının hazır olmadan uygulamaya konulması nedeniyle ve spekülatif
amaçlı kısa vadeli sermaye akımlarının bu ülke piyasalarına girmeleri, ters seçim ve
etik problemleri nedeniyle ülkelerin kırılganlıklarının artmalarına neden olmuştur. Bu
durum dünyanın 1997 Güneydoğu Asya kriziyle karşılaşmasına neden olmuştur.
Güneydoğu Asya krizinin nedenlerinin biriside Japonya’nın durgunluğa girmesi
nedeniyle 1995 yılında Japonya’yı kurtarmak amacıyla üç büyükler diye
nitelendirilen ABD, Almanya ve Japonya arasında “Ters Plaza Anlaşması” diye
anılan anlaşmayla Japon yeninin değeri Amerikan doları karşısında düşürülmesidir.
24
Bu devalüasyon dolara parasını bağlayan Güneydoğu Asya ülkeleri için tamamen
bir yıkım olmuş ve rekabet şanslarını kaybetmişlerdir. Bu da ülkelerin hem spekülatif
ataklar nedeniyle piyasalarının aşırı oynak hale gelmesi hem de ihracat yapamaz
hale gelmeleri bu ülkeleri ağır bir krizin içerisine sokmuştur.
Japonya ise bu yıllarda durgunluk yaşamakta olup bu da ABD’nin bu ülkeye

yapmış olduğu ihracatları olumsuz etkilemiştir. Yine ABD’de 1998 yılında
Japonya’nın girmiş olduğu durgunluk nedeniyle imalat sanayinde karlılık düşmüş,
borsada yine ona tepki olarak %20 civarında düşmüştür. Gelişmeleri takip eden
Amerika merkez bankası duruma müdahale etmiş ve “Long Term Capital
Management” adını taşıyan bir Hedge Fund’ı –“Koruma Fonu’ diye tercüme edilen-
kurtarma operasyonu düzenleyerek piyasanın rahatlamasını sağlamışlardır. Yine bu
fonun dışında merkez bankası faiz indirimlerinde bulunarak likiditenin sıkışmasını
önlemiş, hisse senetlerinin fiyatlarının artışlarını sağlayarak bu sayede hisse
24
Brenner Robert, “Dünya Ekonomisindeki Hızlı Büyüme ve Kriz Eğilimleri”, İktisat Dergisi, Çev.
Nail Satlıgan, sayı 406, Ekim’00, s.60
16
sahiplerinin servetlerinin artmasını ve bunun neticesinde de tüketim eğiliminin
artmasını hedeflemişlerdir.25
ABD’de 1998 yılında FED tarafından yapılan müdahaleler işe yaramış, borsa
yükselmiş ancak hisse senetlerinin fiyatlarının yükselişi ile bu hisse sahibi şirketlerin
karları arasında doğrudan bir ilişkinin olmaması ABD’de bir balon oluşmasına neden
olmuştur. Yaratılan servetin etkisiyle artan harcamalar ithalatta patlamaya neden
olmuş bu da dış ticaret ve cari açıkların artmasıyla sonuçlanmıştır. Borçlanma yine
bu dönemde rekor düzeylere çıkmıştır.
2000’li yıllar Türkiye, Brezilya, Arjantin gibi ülkelerin makro ekonomik

dengesizlikleri özellikle cari açık, faiz hadleri, ülke paralarının aşırı değerlenmesi gibi
nedenlerle rekabet şansını yitirmelerine ve krizlerle karşılaşmalarına neden
olmuştur. Yine bu yıllarda ABD’de meydana gelen 11 Eylül saldırıları ABD’de
havacılık, turizm gibi sektörleri derinden etkilemiş ve sigorta şirketlerinin hisse
senetlerinin değerlerinde aşırı derecede düşüşlere neden olmuştur.
Dünya’daki ekonomi alanında birçok çalışma yapılmıştır, bu çalışmalardan

bazıları; Post- fordizm teorileri diye bilinen çalışmalardır. Post-fordizm ise kendi
içerisinde Neo-Smitchçi Yaklaşım (Esnek Uzmanlaşma), Neo-Marxist Yaklaşım
(Düzenleme Okulu) ve Neo- Schumpeterci Yaklaşım (Tekno- Ekonomik Paradigma)
diye üçe ayrılmıştır. Bu yaklaşımlarda esnek uzmanlaşmayı Piore/Sabel (aktaran
Tanyılmaz) “ vasıflı işçiler ve genel amaçlı makinelerin kullanılarak çeşitli ürünlerin küçük
ölçekli üretimlerinin mümkün olduğu imalat şekli” diye tanımlamıştır. Bu yöntemde krize
neden olduğu düşünülen kitlesel üretimin çeşitlilik sıkıntısı çözümlenmeye
çalışılmıştır.
Düzenleme Okulu, Keynes ve Marksist yaklaşımın birleşiminden oluşmuş

olup temel amacı üretim tarzının istikrarlı ve kurumsal bir yapıdan yeniden kendisini
üretebileceğini öne sürmüş ve kurumsallaşma üzerinde durmuştur.26 Bu yaklaşıma
göre krizlerin temel nedeni arz ve taleple ilgili değil verimlilik artışındaki yavaşlama
olarak belirtilmektedir.
Tekno-Ekonomik Paradigma ise ekonomide teknolojik gelişmenin üretimde

verimliliği ve ürün çeşitliliğini artırdığını öne sürmüştür. Bu yaklaşım ise 1970’lerden
25
A.e., s.62
26
Tanyılmaz, age., s.76
17
beri süre gelen krizlerin nedenini yeniliklerin takip edilip tüketici ihtiyaçlarına gerekli
yanıt verilememesini göstermiştir.
Bunların dışında dünyada ekonomik anlamda belirsizlikler söz konusudur.

Bunların nedenlerini ise 1970’li yıllardan başlayan petrol krizinin neden olduğu dış
ticaret açıkları ve büyük dolar birikimi, üç büyükler diye anılan ABD, Almanya ve
Japonya arasındaki rekabet, Dünya Ticaret Örgütü (WTO) vasıtasıyla batı ülkelerin
ticaretin önündeki engelleri kaldırmak istemeleri ve elektronik ortamlardaki hızlı fon
hareketleri nedeniyle ülkeleri zor durumda bırakan spekülatif ataklar olarak
sıralayabiliriz.27
Sonuç olarak krizleri incelediğimiz de krize neden olan bir çok faktör vardır
bunları makroekonomik göstergeler, spekülatif ataklar, kitlesel üretimin artık
tüketicilerin ihtiyaçlarına yanıt verememesi, sermayenin karlılığındaki düşüşler,
çalışanların verimliliğindeki düşüşlerden kaynaklandığı şeklinde sıralamak
mümkündür.
1.7.1. Latin Amerika Krizi
Latin Amerika’da 1982 yılında “Dış Borç Krizi” ve 1994 yılında da “Tekila
Krizi” diye bilinen iki önemli kriz meydana gelmiştir. Bunlardan Dış Borç Krizi; 1982
yılında Meksika’nın dış borçlarını ödeyemez duruma gelmesiyle başlamıştır. Bu
krizin nedenleri ise; dış ticaret hadlerindeki olumsuz gelişmeler (ülke içi ve uluslar
arası faizlerdeki aşırı farklılıklar), tutarsız iç ekonomik politikalar, dünya genelinde
yükselen faiz oranları gösterilmiştir.28
1980’li yılların başlarında Arjantin, Brezilya, Şili ve Uruguay gibi ülkelerde

diğer Latin Amerika ülkelerine nazaran bankacılık sektörünün daha gelişmiş
durumda olduğu anlaşılmaktadır. Bolivya, Peru gibi ülkelerde finansal piyasaların
fazla gelişmemiş olması, sermaye üzerinde kısıtlamaların fazla olması finansal
sektörün bu ülkelerde daralmasına neden olmuştur. Finansal sektörün daralması
enflasyonun yüksek seyretmesine ve ülkede tasarruflarının yerli paranın enflasyon
nedeniyle aşırı değerlenmesi sonucu dövize yönelmelerine neden olmuştur. Yine bu
ülkelerde mevduat munzam karşılıklarının yüksek olması özel sektörün finanse
edilmesini engellemiş ve hisse senedi piyasasında da düşüşlere neden olmuştur.
27
Ali Nail Kubalı, “Türkiye bir krizler ekonomisi mi oluyor?... Neden?”,İSO Dergisi, Nisan 2001,
s.421, s.6
28
Gür ve Tosuner, age., s.31
18
Latin Amerika’da hükümetlerin nominal faiz oranlarını enflasyon oranlarının
altında belirlemesi reel faizin negatif olmasına bu da sermaye kaçışlarına neden
olmuş ve Latin Amerika ülkelerinin döviz rezervlerinin eriyerek dış borçlarını
ödeyemez hale gelmesiyle sonuçlanmıştır. Latin Amerika’da meydana gelen dış
borç krizi Arjantin, Kolombiya ve Şili gibi ülkelerin finansal yapılarını derinden
etkilemiş olup bu ülkelerin çoğunda bankaların iflası ve tasfiyesine neden olmuştur.
Bu borç krizi Latin Amerika ülkelerine akan yabancı sermayenin durmasına

ve ülkelerin iç tasarrufları artırıcı politikalar aramalarına neden olmuştur.29
Dış borç krizinden sonra Latin Amerika ülkelerinde finansal reformların

yapılmasına gerek duyulmuştur. Bu reformlar özellikle Uruguay’da borsaların
gelişmesine olumlu katkı yaparken, faizler üzerindeki sınırlamaların kalkmasıyla
ithalat patlaması yaşanmış ve ülkelerin cari açıkları olumsuz bir şekilde aşırı
derecede artmıştır.
Tekila krizi diye de bilinen 1994 Meksika krizi, gelişmekte olan bir ekonomide
hızla değişen ekonomik ve politik faktörlerin finansal krizlere neden olabileceğini
gösteren bir örnektir. Bu krizden önce ülkede finansal reformlar yapılmış bu ise
ülkede düşük tasarruf, yüksek tüketime neden olmuştur. Yüksek tüketim nedeniyle
ithalat patlaması gerçekleşmiş bu durum ülkede cari açığın daha da artmasına ve
dış ticarette dengenin tamamen bozulmasına ve ülkeyi spekülatif ataklara açık hale
getirmiştir. Bunların yanı sıra iç politikadaki istikrarsızlıklar ve güven eksikliği Aralık
1994’te büyük bir finansal krize neden olmuştur.30
1994 yılındaki Meksika krizinde Meksika Pesosuna doğru spekülatif

hareketleri uyaran unsurlar; para politikası, maliye politikası, dış kredi kısıtları ve
nisbi fiyat şokları şeklinde sıralanmıştır.31
1994 Meksika krizine dış kredi şoklarından ziyade uygulanan para ve maliye
politikalarının neden olduğu ve burada kur bandında gerçekleştirilecek
genişlemelerle ve iç kredi artışındaki genişlemenin azaltılmasıyla krize önlemler
alınacağı şeklinde belirtilmektedir. Meksika krizinde merkez bankası para arzını
artırmış, iç kredileri artırmıştır bu gibi para ve maliye politikaları merkez bankasının
rezervlerinin erimesine neden olmuş bu da spekülatif atakların amaçlarına
29
Güloğlu ve Altunoğlu, age., s.115
30
Gür ve Tosuner, age., s.14
31
Yetim, age., s.103
19
ulaşmasıyla sonuçlanmıştır. Spekülatif ataklar sonucu ülkeden çıkan yabancı
sermaye makroekonomik göstergeleri de oldukça olumsuz etkilemiştir.
Bu krizlerin 1982 yılındaki dış borç krizlerinden farkı ülkelerde mali istikrarın
nispeten sağlanmış olmasıdır. Meksika 1980’li yıllardan itibaren kamu maliyesini
ıslah programıyla özelleştirmeler yaparak kamuyu rahatlatmış ve yine dış borçlarını
yeniden yapılandırarak NAFTA(Kuzey Amerika Serbest Ticaret Anlaşması)’yı
imzalamış ve dış ticaretini de serbestleştirme adına büyük adımlar atmıştır. Bu
uygulamalar ilk etapta Meksika ekonomisini canlandırmış ancak hızlı sermaye
hareketleri toplam talebin aşırı yükselerek hisse senedi ve gayrimenkullerini aşırı
değerlenmesine neden olmuşlardır.
Tüketimin arttığı dönemlerde aşırı tüketimin ithalat patlamasına neden

olduğu ve bununda cari açığı tetiklediği gözlenmektedir 1994 yılında Meksika’da
Cari Açığın/GSYİH’ye oranı %7,3 seviyelerindedir.32
Meksika’da Cetebonolar(Meksika Pesosu cinsinden hazine kağıtları) ve

Tesebonolar(ABD doları cinsinden hazine kağıtları) arasındaki faiz farkları
Meksika’da beklenen devalüasyonun bir göstergesiydi. Hem bu durumlar hem de
1994 yılındaki Meksika başkan adayının öldürülmesi gibi siyasi olaylar ülkeyi
ekonomik bir krize sokmuştur.33
1994 Meksika kriziyle birlikte Meksika hükümet Meksika Pesosunun band

aralığını %15 oranında genişletmeye karar vermiş bu yerel paranın devalüe edilmesi
anlamını taşıdığından bankalar açık pozisyonlarını kapatmak için dövize yönelmişler
bu da merkez bankasının rezervlerinin iki günde 5 milyar dolar azalmasına yol
açmıştır.
Panik içerisine giren yatırımcılar portföylerini bozdurarak finansal sistemden

çekilmişler buda güvensizlik nedeniyle diğer ülkelere yayılmış ve diğer ülke
borsalarında ciddi düşüşlere neden olmuştur.34
1994 yılındaki krizileri açıklamak için “İkinci Nesil Kriz Modelleri”

geliştirilmiştir. Bu modelde krizin nedenleri olarak makroekonomik istikrarsızlıklar,
ülkelerin maliye ve para politikaları ve domino etkisi nedeniyle diğer ülkelerdeki
32
33
Senem Çakmak, “Karşılaştırmalı Finansal Kriz Analizleri: Latin Amerika, Asya ve Türkiye”,
Doktora Tezi, İstanbul, 2004, s.144
34
20
olumsuz gelişmelerin komşu ülkeleri de kolayca etkileyebileceği üzerinde
durulmuştur.
1.7.2 1997 Güneydoğu Asya Krizi
1990’lı yılların başlarından itibaren Güneydoğu Asya ülkeleri dünya

ticaretinde büyük atılımlar göstermişlerdir. Özellikle ucuz işgücü, hammadde temin
etmedeki kolaylıklar üretim maliyetlerini azaltmış ve bu ülkelerde üretim aşırı
derecede artmıştır. Teknoloji ve Bilişim sektöründe dünya pazarında pay sahibi
olmaya başlayan Güneydoğu Asya ülkeleri bu olumlu gelişmelerin yanında işçilerinin
haklarını korumadan onları aşırı derecede çalıştırmış ve sendikal haklarını
görmezden gelmiştir.
1990’lı yılların ortalarından itibaren bölgenin hakimi olan Japonya

ekonomisinde meydana gelen durgunlaşma Güneydoğu Asya ülkelerinin
ihracatlarını olumlu etkilemiştir; çünkü bu ülkeler ihracatlarını Japonya’dan ziyade
Avrupa pazarlarına gerçekleştirmekteydi. Japon yatırımcılar bile gelişen bu
ekonomilerde yatırım yapma kararları almışlardır.
Her şey yolunda giderken Güneydoğu Asya ülkeleri aşırı üretimle stoklarını
artırmış, gelişen teknoloji nedeniyle sıcak paranın reel sektörden ziyade finans
piyasalarına kayması işsizliği artırmıştır. Yine aşırı kapasite kullanımı nedeniyle
ihraç ettiği malları satamaz hale gelen bu ülkelerde bir resesyon görülmeye
başlanmıştır. Yine ABD’nin Japonya ile durgunlaşan ticaretini canlandırmak için
Japon yenini devalüe etme konusunda anlaşmışlardır. ABD dolarındaki bu değer
artışı parasını dolara sabitleyen Güneydoğu Asya ülkelerinin ihracatını son derece
olumsuz etkilemiştir. Bu değerleme karşısında spekülatörler ülke paralarının devalüe
edeceği korkusuyla hemen dövize geçmişler ve daha sonra hızla ülkeden çıkış
yapmışlardır.35
1997 yılında meydana gelen Güneydoğu Asya krizinin en önemli özelliği

makroekonomik göstergelerinin çok kötü olmamasıdır. Krizden hemen önceki
yıllarda Endonezya, Güney Kore, Malezya, Filipinler ve Malezya’nın spekülatif
nedenlerle büyük miktarlarda sermaye akımına uğramışlardır.36
35
Gaye Yılmaz, “Sermaye Savaşları Şekil mi Değiştiriyor? Asya Krizi!”, İktisat Dergisi, Ağustos’98,
s.36
36
21
Güneydoğu Asya ülkelerinin 1996 yılındaki enflasyon oranları; Kore %-5,
Endenozya %-8, Malezya %-3,5, Singapur %-1,3, Filipinler %-8,5 ve Tayland
%5,8’dir. Cari açıkları ise bu ülkelerde ortalama olarak %4’lerde seyretmekte hatta
Singapur’da bu oran %16 ile açık değil fazla vermektedir. Yatırımlarının milli
gelirlerine oranı da ortalama olarak %35 civarında seyretmekteydi. Bu göstergeler
bizlere krizin nedeninin gerçekten de makroekonomik göstergelerden
kaynaklanmadığını göstermektedir.37
Asya krizi ile ilgili olarak yapılan çalışmalara göre, krizin ortaya çıkışında beş
önemli neden söz konusudur. Bunlardan biri, sabit kurun bir kez terk edilmesiyle
birlikte, ülkeler arasında rekabetçi devalüasyonlar sonucu cari hesap
dengesizliklerinin oluşması ve paranın reel olarak değerlenmesidir. İkinci neden,
kısa dönemli yabancı para cinsinden borcun ülkeleri devalüasyona karşı korunmasız
bırakmasıdır. Üçüncü neden, politik ilişkilerden dolayı riskli projelere geniş yatırımlar
yapılması ve bu yatırımların da politik problemlere yol açmasıdır. Dördüncü neden,
devletin gizil garantilerinin ciddi ahlaki risk problemleri yaratmasıdır. Çünkü bu ahlaki
risk problemleri nedeniyle aşırı bir borç verme ve yatırım miktarı söz konusu
olmuştur. Beşinci neden, rekabetçi devalüasyonların dış borç garantilerini artık
güvenilir yapmamasıyla birlikte yabancı sermaye akımlarının ani ve keskin bir
biçimde yön değiştirmesi ve ülkeden yabancı sermayenin çıkması şeklinde
belirtilmektedir.38
Güneydoğu Asya ülkelerinde finansal serbestleşmeye geçilmesiyle birlikte

yoğun sermaye hareketleri yaşanmış ancak bu sermayeler kısa vadeli olması
piyasalarda oynaklığa neden olarak ülkedeki rezervlerin tükenmesine neden
olmuştur. Finansal serbestleşmeye geçen ülkelerde bankacılık sistemi üzerine
denetleme ve düzenleme mekanizmalarında düzenlemeler yapılmış ancak
mevduatlara getirilen garantiler nedeniyle bankalar kredi verirken gerekli
hassasiyetleri göstermemişler bu da geri dönmeyen kredi miktarlarında çok büyük
artışlara neden olmuştur.
Bankacılık sistemiyle ilgili bu ülkelerdeki diğer önemli bir nokta ise büyük
sanayi kuruluşlarının holdingleşerek bankaları bünyelerine katmaları ve kendilerinin
yapmış oldukları getirisi düşük yatırımlar için kredi tahsis etmeleri yine kredilerin geri
37
Önder, age., s.59
38
Çakmak, age., s.165
22
dönüşünü olumsuz etkilemiştir ve batık krediler olarak devlet tarafından
karşılanması yoluna başvurulmuştur.
Güneydoğu Asya ülkelerinin ulusal ve uluslar arası faiz farklılıklarından

dolayı yurt dışından borçlanmalarındaki artış bu ülkelerin borçlarını ödeme
yükümlülüklerinde risk unsuru oluşturmuştur. Bu ülkelerde kırılganlığın en önemli
olan göstergelerden biri olan para arzının rezervlere oranı (M2Y/Rezervler) 1’in çok
üzerinde olması yerel paranın değer kaybetmesi korkusuyla yerel para olarak
tutulan fonların dövize geçilmek istenmesi nedeniyle rezervlerin tükenmesine neden
olmaktadır.
Meksika 1994 krizinde olduğu gibi cari açıkların fazla olması, yerel paranın
değerlenmesi, kısa vadeli borçların artması, döviz piyasasında büyük baskılara
neden olmuştur. Bu durumda yerel paranın devalüe edileceğini düşünen spekülatif
amaçlı yatırımcılar ülkeyi hızla terk ederek cari işlemler dengesinin bozulmasına ve
rezervlerin daha da tükenmesine, likidite sıkışıklığı nedeniyle yatırımların
durmasına, fiyatların yükselmesine neden olmaktadır.
Güneydoğu Asya ülkelerinde cari işlemler açığının çok yüksek olması ve

bankaların en çok kredi verdiği inşaat sektöründeki fiyatların düşmesi sonucunda
bankaların kötü kredileri artmış ve bu ülkeler paralarını devalüe etmek zorunda
kalmışlardır.
Spekülatif hareketlerle meydana gelen krizlerin genellikle gelişmekte olan

piyasalarda başlamasının sebebi; bu piyasaların zamansız, denetimsiz bir şekilde
küreselleşmesiyle birlikte bu piyasalara aşırı derecede kısa vadeli fon akması, kamu
otoritelerinin ve bankaların bu hareketlere gerekli önlemleri almamış olmaları
sayılabilir.39
Kısa vadeli fon girişlerine önlem alınamamasının diğer bir nedeni yine
bankacılık sisteminde Türev Piyasaların gelişmemiş olmasıdır. Yani riski önceden
sezip ona göre bankanın pozisyonunu almasını sağlayan piyasalar geliştiği sürece
bankacılık sektörünün spekülatif amaçlı hareketlerden olumsuz yönde etkilenişi de
sınırlandırılmış olacaktır.
Güneydoğu Asya krizi her krizde olduğu gibi yine kendisini işçi kesimi
üzerinde hissettirmiştir. Güneydoğu Asya ülkelerinde sosyal güvenlik yönünden
39
Yücel Ayrıçay, “Asya Krizi ve Türev Piyasalar” F.P.E.Y. Dergisi, sayı 483, Haziran 2004, s.90
23
korumasız olan işsizlerin sayısında büyük bir artış görülmüş ve bu ülkelerdeki intihar
sayıları krizin hemen sonrasında %200 artış göstermiş, zihinsel hasta sayıları artmış
ve işini kaybeden anneler tarafından kreşlere ve yurtlara bırakılan çocuk sayılarında
da gözle görülür bir artış gözlenmiştir.40
Güneydoğu Asya krizinin önlenmesinde IMF kredilerinden yararlanılmak

istenmiş; ancak IMF’nin sıkı maliye politikası, azalan rezervler ve bu kurumun
kredileri parça parça kullandırması ülkeler için yeterli bir destek olamamıştır.41
Bu krizden pek çok sonuçlar çıkartılmıştır:
 Bankacılık sisteminde yeterli düzeyde bir denetleme ve düzenleme

kurulunun bulunması,
 Risk yönetimi konusunda bankalarda daha nitelikli kişilerin

çalıştırılması,
 Ülkeye giren kısa vadeli sermaye akımının girişinin ve çıkışının

denetlenmesi,
 Gereksiz aşırı kapasite kullanılmasının önlenmesi gerekmektedir.
1.8 Türkiye Krizleri

Türkiye 24 Ocak 1980 tarihindeki alınan ekonomik kararlardan itibaren
finansal piyasalar ve sermaye üzerindeki kısıtlamaları kaldırarak ülkeye yabancı
sermayenin girmesini sağlamıştır. 1980’li yılların ortasından itibaren finansal
serbestleşme çalışmaları hızlanmış ülkeye menkul kıymetler borsası açılarak
likiditenin artırılması amaçlanmıştır. Ancak bu finansal serbestleşmeler kamusal
disiplin sağlanmadan ve makroekonomik istikrar sağlanmadan yapıldığı için 1990’lı
yıllardan itibaren krizler patlak vermeye başlamıştır.
Bu krizler; 1994 yılındaki cari açıklar ve dış borcun döndürülemez hale

gelmesi sonucu oluşan kriz, 1998 yılındaki Güneydoğu Asya ve Rusya krizlerinin
etkisiyle ekonomideki küçülme nedeniyle meydana gelen krizler ve 2000 ve 2001
yıllarındaki bankacılık sisteminin yeterince düzgün çalışmamasından kaynaklanan
krizlerdir.
40
Metin Sarfatı, “IMF’nin Kapısındaki Güney Kore”, İktisat Dergisi, Ağustos’98, s.45
41
Lale Alkınoğlu, “Asya Finans Krizi- Ne Öğrendik?”, D.E.Ü.İ.İ.B.F. Dergisi, Cilt 15, sayı 1, s.73
24
1.8.1. 1994 Nisan Krizi
Türkiye’de 1990’lı yılların hemen başında sermaye üzerindeki sınırlamaların

kalkması nedeniyle yabancı sermayeyi ülkeye çekebilmek için faiz oranları yüksek
tutulmuştur. Faiz oranlarının yüksek tutulması bir yandan yabancı paranın ülkeye
gelmesini sağlamış ancak yaklaşan dış borç ödemelerine kaynak bulmak amacıyla
iç borçlanmaya gidilmesi ve iç borçlanma için de faiz oranlarının yüksek olması
kamu kesimi borçlanma gereğinin GSMH’ye oranının 1993 yılında %4,8’den %12’ye
çıkmasına neden olmuştur.42
Türkiye’de iç talebin artması ve reel kurun değerlenmesi sonucunda

ihracatçılar iç talebi karşılamak için yurt içine ihracat yapmaya başlamışlar bu da
yurt dışı ihracatının duraksamasına ve cari açıkların yükselmesine neden olmuştur.
Yükselen cari açıkları kapamak için sıkı maliye politikaları uygulanmış, yüksek vergi
yoluyla ve çalışanların ücretlerinden kesintiler yapılarak bu açık kapatılmak
istenmiştir; ancak o dönemde patlak veren Körfez Savaşı ve terör nedeniyle yapılan
harcamalar, KİT açıkları, alt yapı harcamaları faizler üzerinde baskı yaratmıştır.
Faizlere indirimler yapılmak istenmiş ancak bu seferde yüksek cari açıklar ve dış
borçların fazlalığı nedeniyle yerel paraya güven kaybolmuş ve Türk Lirası tutmanın
cazip bir tarafı kalmamıştır. Bu dönemde ayrıca tahvil ve bonodan elde edilen gelire
%5 oranında gelir vergisi konularak iç borçlanmanın da azaltılması amaçlanmıştır. İç
borçlanmanın zorlaştırılması nedeniyle kaynak sıkıntısı yaşayan hazine zorunluluk
olarak merkez bankası kaynaklarını kullanmaya başlamıştır.
1993 yılında hükümetin faiz oranlarını düşürmesiyle, fonlar ve döviz borsaya

yönelmiş, döviz kurları yükselmiştir. Merkez bankasının piyasaya döviz satması da
dalgalanmaların durmasına çare olamamıştır. 1993 yılında Türkiye Cumhuriyeti ilk
defa vergi gelirleriyle iç borç taksit ve faiz ödemelerini yerine getirememiştir. Yine
1993 yılının sonuna doğru yerel seçimlerinde etkisiyle Merkez Bankasının iç
varlıkları artarken dış varlıkları azalmaya başlamış; yerel paranın değerinin
yeterince düşürülmemesi ve faiz oranlarının yükseltilmemesi ülkeyi krize sokan
faktörlerden birisi olmuştur.43
Piyasadaki likidite fazlası devalüasyon beklentisiyle dövize geçmiş ve bu

gelişmeler üzerine 26 Ocak 1994 tarihinde Türk Lirası %14 oranında devalüe
42
43
Ural, age., s.17
25
edilmiştir. Ocak-Nisan döneminde iki kez daha devalüasyon gerçekleşmiş bu
nedenle bankalar açık pozisyonlarını kapatmak için merkez bankasının rezervlerine
yönelmiştir bu da merkez bankasının rezervlerinin erimesine neden olmuştur.
Merkez bankasının rezervleri 1 Aralık 1993 tarihin 7 milyar dolardan fazla iken Mart
1994’te 3,5 milyar dolar seviyesine inmiştir.(TCMB)
1994 krizinden sonra yapılan çalışmalarda döviz kurunun yükselmesinin

enflasyon artırıcı etkisi olduğu kanıtlanmıştır. Yani döviz kurunun yükselmesi
sonucunda enflasyon oranlarında bir artış gözlenmiştir. 44
5 Nisan 1994 tarihinde merkez bankası döviz rezervlerinin tükenmesini ve

TL’nin çok fazla değer kaybetmesini önlemek amacıyla faiz oranlarını yükseltmek
zorunda kalmıştır. Ayrıca DİBS’lerin faiz oranları %50’lere kadar yükseltilerek bu
kağıtlardan alınan stopajlarda kaldırılmıştır.45
5 Nisan 1994 krizinin Meksika 1994 krizi ve Güneydoğu Asya 1997 kriziyle
karşılaştırıldığında ortak yönü bu ülkelerde olduğu gibi dışarıdan döviz ile borçlanıp
ülke içine yerel para cinsinden borç verildiği gözlenmiş olup, faiz oranlarının
yükselmesi sonucu bu kredilerin bankalar tarafından batık krediler olarak
kaydedilmek zorunda olduğu gözlenmiştir.
1994 yılındaki krizle ilgili yapılan çalışmalarda genel olarak bu krizin temel
nedeninin bütçe açıkları olduğu belirtilmektedir. Yurt içi tasarrufların yetersizliği
nedeniyle bütçe açıkları yabancı sermaye ile finanse edilmeye çalışılmış bu nedenle
yüksek faiz-düşük kur şeklinde bir denge oluşturma yoluna gidilmiştir. 46
1994 Nisan krizinden sonra ” 5 Nisan Paketi” diye anılan kararlar alınmıştır.
Bu kararlara göre; kısa vadede bozulan dış denge ve döviz piyasasına yeniden
istikrarın sağlanması, orta vadede kamu açıklarını azaltmak ve enflasyonu
düşürmek ve uzun vadede ise, ihracatı özendirecek tedbirler alarak, özelleştirmeyi
hızlandırıp, büyümeyi sürekli hale getirmek amaçlanmıştır.
Bu amaçları yerine getirebilmek için döviz kuru 1,5 Alman Markı + 1 ABD
Dolarından oluşan bir kur sepetine bağlanmış artışı da aylık enflasyon oranı kadar
44
Özçiçek, age., s.76
45
Güloğlu ve Altunoğlu, age., s. 129
46
Işık, Duman ve Korkmaz, age., s.51
26
olduğu karara bağlanmıştır. Bu da merkez bankasının döviz kuru sistemlerinden kur
bandı sistemini kullandığını göstermektedir. 47
Hedeflerden sadece kısa vadeli olanlara ulaşılmış diğer hedeflere

ulaşılamamıştır bunun nedeni olarak ücretler nedeniyle sosyal çalkantıların çıkması
ve siyasi istikrarsızlıklar gösterilebilir çünkü koalisyon hükümeti bozularak seçime
gidilmek zorunda kalınmıştır.
1.8.2. 1998 Krizi
1997 yılındaki Güneydoğu Asya krizi ve 1998 yılındaki Rusya krizi Türkiye’yi
ilk önce borsadan çıkışlarla etkilemiş daha sonrada bu ülkelerdeki talep daralması
nedeniyle ihracatın azalmasına neden olmuştur.
O dönemde merkez bankası borsadaki çöküşün derinleşmesini önlemek

amacıyla faiz oranlarını indirerek sermayenin borsaya yönelmesini sağlamıştır.
Rusya’da meydana gelen krizle birlikte ülkeden 4,5 milyar dolara yakın sermaye
çıkışı olmuştur, finansal piyasalarda sermaye çıkışı bankaların merkez bankası
rezervlerine yönelmelerine neden olmuş ve rezervlerde 5 milyar dolar kadar bir
azalma meydana gelmiştir.48
Asya ve Rusya krizi sonrasında cari açıkları önlemek amacıyla iç talebi

azaltıcı önlemler alınmış bu tüketimin azalmasına ve dolayısıyla da büyümenin
gerilemesine neden olmuştur. Asya ve Rusya krizi nedeniyle bu ülkelerdeki talep
azalması nedeniyle sabit yatırımlar azalmış ve ihracatta bir daralma gözlenmiştir.
İhracattaki daralmanın bir nedeni bu ülkelerin paralarını devalüe etmeleri nedeniyle
Türkiye’ye karşı göreceli olarak rekabet şansını artırmalarıdır.
Türkiye bu krizlerden sonra ülkedeki ekonomik göstergelerin kötüye gitmesi

nedeniyle bir kriz önleme paketi hazırlamıştır. Bu pakete göre vergi gelirlerin
artırılarak bütçe açıklarının kapatılması, ihracatı özendirmek için Eximbank’a kaynak
aktarılması, tüketici kredileri üzerinden alınan primlerin düşürülmesi
kararlaştırılmıştır.49
47
Yetim, age., s.103
48
49
A.e., s.132
27
1998 yılında ayrıca bankalara yatırılan kısa vadeli sermayelerin en az 1 gün
süreyle bloke edilmesi zorunluluğu getirilerek 25 milyar dolara yakın paranın ve 4
milyar dolarlık rezervlerin kayıt altına alınmaları sağlanmıştır.
1.8.3. 2000 Kasım Krizi

Türkiye 1997 yılının son çeyreğinden itibaren petrol ürünlerine yapılan
zamlar nedeniyle artan enflasyon oranı 1999 yılına geldiğinde yüksek seviyelere
gelmiştir. 1999 yılından itibaren enflasyonla mücadele programına başlamıştır.
Bu programa başlamaktaki amaç Güneydoğu Asya, Rusya ve Brezilya

krizleri ve 1999 Marmara depremi nedeniyle meydana gelen ekonomik daralmadır.
Bir yanda da dışsal şokların ve dışa bağımlı yapay büyüme strajesinin sürdürülemez
hale gelerek sonuna gelinmesi nedeniyle bir takım tedbirlerin alınması zorunlu hale
gelmiştir.50
1999–2000 döneminde ek vergi gelirlerindeki azalma ve faiz oranlarındaki

düşmeye bağlı olarak tüketim eğilimindeki artış, özel kesim tasarruflarının GSMH’ye
oranının %26,2’den %23,4’e, yurt içi tasarruf oranının da %19’dan %18,2’ye
düşmesine neden olmuştur.
Dezeflasyon diye bilinen bu program ile dengesizlikleri sürdürülemeyecek

kadar artmış olan ekonomi ile uluslar arası rekabet gücü zayıflamış olan reel
sektörün yapısını düzeltmek hedeflenmiştir.51
Bu program öncesinde Türkiye’nin verilerine bakıldığında Meksika ve

Güneydoğu Asya ülkelerindeki gibi sürdürülebilir bir cari açığa ve M2Y/ Rezervlere
sahip olduğu görülmekteydi. Bu ülkelerden farkı Türkiye’de enflasyon ve faiz oranları
beklenenden daha yüksekti bunun nedeni olarak bütçe açıkları gösterilmektedir.
1999 yılının Aralık ayında IMF’ye verilen niyet mektubunda;
 Faiz dışı bütçesi dengesinin fazla vermesi
 Döviz kuru ve para politikalarının yeniden belirlenmesi
 Sosyal güvenlik, vergi ve tarım konularında yapısal reformların

gerçekleştirileceği belirtilmiştir.
50
Ali Gürel, “Kasım 2000 ve Şubat 2001 Krizi: Nedenleri ve Sonuçları”, F.P.E.Y Dergisi, s.44
51
Ural, age.,s.11
28
Bu niyet mektubu kapsamında öncelikle kamu açıklarının kapatılması için
kamu harcamalarının kısılması, vergi gelirlerinin artırılması, IMF ve Dünya
bankasından alınacak düşük faizli ve uzun vadeli kredilerle yüksek reel faizli, kısa
vadeli iç borçlanmanın azaltılması hedeflenmiştir.
Döviz politikası konusunda faizleri düşürebilmek için 1 Dolar+0,77 Euro’dan

oluşan bir kur sepeti oluşturulmuş ve %20 TEFE oranı kadar da artırılması
kararlaştırılmış, 2001 yılında da kurun kademeli olarak serbest bırakılması
kararlaştırılmıştır.52
Döviz çıpasına geçilmesiyle birlikte ülkeye 10 milyar dolara yakın sermaye

girişi olmuş, enflasyondaki sınırlı düşüş ve reel kurun değerlenmesine neden olarak
cari işlemler açığını 1,3 milyar dolardan 7 milyar dolar seviyelerine getirmiştir.
Para politikasında Merkez bankası emisyonla para basmak yerine ülkeye

giren yabancı para oranında net iç varlıklarını artırma kararı almıştır. Yine ülkeye
giren döviz girişine bağlı olarak iç borçlanmanın azaltılması ve piyasaya TL
sunularak piyasanın likidite sıkıntısı önlenmesine ve faiz oranlarının düşürülmesine
karar verilmiştir.53
IMF’ye verilen niyet mektubunun son ayağındaki özelleştirme programları

konusunda 2000 yılında 5 milyar doları Telekom’dan olmak üzere 8 milyar dolarlık
özelleştirme yapılması planlanmış ancak siyasi nedenlerle istenilen amaca
ulaşılamamıştır. Tarım ve sosyal güvenlik alanlarında ise kayda değer bir gelişme
sağlanamamıştır.
1999 yılının sonunda Türkiye’nin makroekonomik göstergeleri kötüye

gitmeye başlamış, büyüme oranı -%6’ya enflasyonu (TÜFE) %65’e, cari açığı 1.36
milyar dolara, iç borç stoku milli gelirin %29’una ulaşmıştır.(TCMB)
Bu dönemde ülkeye hızlı bir şekilde kısa vadeli yabancı sermaye girişinin
olması da bir başka olumsuz gelişmedir.
Ancak uygulanan programlar sayesinde özellikle döviz kurunun bir çıpaya

bağlanıp istikrarlı hareket etmesinin sağlanması DİBS’lerin faiz oranlarının
%103’lerden %40’lara inmesini sağlamıştır.(DPT)
52
A.e., s.46
53
29
Ancak faizlerdeki hızlı düşüş tüketici kredilerine olan talebi artırarak yurt
dışından ithal edilen özellikle arabaların sayısını çok yüksek düzeylere çıkarmıştır.
Bu durum cari açığın daha da artmasına neden olmuştur.54
Dayanıklı tüketim malı ve yatırım mallarıyla, otomobil satışları artmıştır.

Aralık 1999 yılı sonunda 100 trilyon TL olan tüketici kredileri, 2000 yılının Ekim
ayında 4 katrilyon 504 trilyon TL’ye ulaşmıştır. Bu kredilerle tüketici ithalat mallarının
ucuzlaması nedeniyle ithal arabalara yönelmiş bu da yine cari açığı artıran
etkenlerden birisi olmuştur.55
Hızla yükselen cari açığı sürdürebilmenin tek koşulu olarak görülen yurt
dışından ülkeye giren yabancı paranın o dönemde yerel paranın devalüe edileceği
korkusuyla ülkeyi terk etmesi ülke için içinden çıkılması zor bir durumu ortaya
çıkarmıştır. Cari açıkların Tablo 1.4’te görüldüğü gibi 2000 yılında 5 yıllık dönemin
en yüksek seviyesine çıktığı anlaşılmaktadır.
Tablo 1.4. 1997-2001 Döneminde Türkiye’de Cari Açığın GSMH’ye Oranı

Yıllar Cari Açık/GSMH
1997 -1.35
1998 0.96
1999 0.73
2000 -4.87
2001 2.43
Kaynak: Şevki Özbilen, “Türkiye’de Finansal Serbestleşme ve Kriz (Amprik Bir Çalışma)”,
MUFAD, sayı 19, Temmuz 2003, s.84
Bu dönemi Güneydoğu Asya kriziyle karşılaştırdığımızda bir benzerliğinde

bankacılık sektöründe olduğu gözlenmektedir. Türkiye’de tıpkı Güneydoğu Asya
ülkelerinde olduğu gibi bankalar holdinglerin elinde bulunmaktadır. Toplamış
oldukları mevduatları kendi şirketlerine kredi olarak veren bankalar, bu kredileri batık
kredi olarak göstermişler ve kendilerinin TMSF’ye devredilmelerine neden
olmuşlardır. Bu da ülke için önemli bir sorun teşkil etmiştir. Çünkü bu bankalarda
parası olan mudilerin mevduatları devlet garantisi kapsamında olduğu için bütün
ödemeleri devlet yapmak zorunda kalmış ve bütçe açığının daha da artmasına
neden olmuştur.
54
A.e., s.138
55
Gürel, age., s.46
30
Yabancı sermayenin ülkeden kaçışı, bankaların batık kredileri ve likidite
sıkıntısı nedeniyle açık pozisyonlarını kapatmak için merkez bankası rezervlerine
yönelmiş ancak bu seferde merkez bankası IMF programı nedeniyle piyasaya likidite
vermek istememiştir. Döviz taleplerindeki artış faiz oranları artırılarak frenlenmek
istenmiştir. Faizlerin aşırı derecede yükselmesi sonucu bünyesinde aşırı derecede
DİBS bulunduran Demirbank’a el konularak TMSF’ye devredilmesine neden
olmuştur. 56
Demirbank’a el konulması diğer bankalarda paniğe neden olmuş ve bir gece

de faizler 22 Kasım tarihinde ortalama %110,8’e ve en yükse oran olarak da %210’a
ulaşmıştır. Borsa 13000’lerden 7300 seviyelerine düşmüştür(İMKB ve TCMB)
Tüm bu gelişmeler Kasım 2000’de krize neden olmuş; krizin ardında finansal
piyasalardaki riskler ve ekonominin krize karşı duyarlılığındaki artış, 2001 Şubat
ayında yeni bir krizin ortaya çıkmasına zemin hazırlamıştır.57
Özetlemek gerekirse 2000 krizine;
 Enflasyon
 Aşırı değerli kur
 Kamu ve özel sektördeki tasarruf yetersizliği
 Kamu kesiminin dengesinin bozulması
 Ticaret dengelerinde bozulma gibi faktörlerin neden olduğu

58
söylenebilir.
1.8.4. 2001 Krizi
Türkiye Aralık 2000’de Kasım 2000 krizinin etkisinden çıkmaya başlamış,

merkez bankasının rezervleri yeniden 25 milyar dolar seviyesine yükselmiştir. Aralık
ayının sonunda %200’leri bulan gecelik İnterbank faizleri %40’lar seviyesine
59
inmiştir.
56
57
Ural, age., s.11
58
Özbilen, age., s.85
59
31
Bu olumlu gelişmeler dönemin Cumhurbaşkanı ve Başbakanı arasındaki
gerilimle son bulmuş, kırılgan olan piyasalar altüst olarak kendisini önce döviz krizi
olarak daha sonrada bankacılık krizi olarak göstermiştir.
Şubat 2001 krizinin nedeni olarak; enflasyon, aşırı değerlenmiş kur ve buna
bağlı olarak cari açıklar, kamu ve özel kesimin tasarruf yetersizlikleri, gösterilmiştir.
Buna göre istikrar dahilinde enflasyonun hedeflenen düzeyde tutulması için

kamu kesimi tarafından üretilen mal ve hizmetlerin fiyatlarının öngörülen enflasyon
oranı kadar artırılmasına karar verilmiş, reel faiz oranları düşürülerek yurt dışından
sağlanan kaynak ile ithalatın finansmanı sağlanmak istenmiş, döviz kuru sepeti
oluşturularak üretim hacminin artırılması gibi amaçlar güdülmüştür. Bu amaçlardan
bir kısmına ulaşılmıştır; ancak faiz oranlarının düşük olması tasarrufların azalmasına
bunun yerine tüketici kredilerinin artarak talep artışına bu da ithalatta patlamaya
neden olmuş, bu artışlar mal ve hizmetlerin fiyatlarını artırarak enflasyonu
hızlandırmıştır. 2000 yılında kamudaki TÜFE %39 seviyelerinden 2001 yılında
%68,5 seviyelerine yükselmiştir.60
Kasım 2000 ve Şubat 2001 dönemlerinde İç borç stokunun GSMH’ye

oranının Tablo 1.5’teki gibi %20’lerden %60’lara çıkması enflasyonun artmasında ve
finansal kırılganlığın artmasındaki rolü büyüktür.
Tablo 1.5. 1997-2002 Döneminde Türkiye’de İç Borç Stokunun GSMH’ye Oranı

Yıllar İç Borç Stoku/GSMH İç Borç Stoku(Milyar $)
1997 %21,4 30,690
1998 %21,9 37,140
1999 %29,3 42,440
2000 %29,0 54,220
2001 %66,1 84,860
2002* 89,920
Cari açık ve kısa vadeli sermaye akımları arasındaki ilişki, finansal kriz
açısından önemlidir. Tablo 1.6’dan görüldüğü gibi bu oran Şubat 2001’de 1’in çok
üzerine çıkmıştır.
60
Şevki Özbilen, “Türkiye’de Finansal Serbestleşme ve Kriz (Amprik Bir Çalışma)”, MUFAD, sayı
19, Temmuz 2003, s.84
32
Tablo 1.6. 1997–2002 Dönemi Türkiye’de KVSH’nin Cari Açığa Oranı
Yıllar Kısa Vadeli Ser. Har./Cari Açık
1997 0.003
1998 0.662
1999 -0.753
2000 -0.428
2001 -3.128
2002* 2.440
Cari açığın 2000 yılında döviz rezervlerine oranı Tablo 1.7’de da görüldüğü
gibi %39’lardan 2001 yılında %19’lara düşmesi cari açığın giderek düştüğünü
göstermektedir.
Tablo 1.7. 1997-2002 Dönemi Türkiye’de Cari Açığın Döviz Rezervlerine Oranı
Yıllar Cari Açık/Döviz Rezervleri Cari Açık/Döviz Rezervlerine Oranı(%)
1997 0,142 14,13
1998 0,101 10,06
1999 0,059 5,87
2000 0,391 39,12
2001 0,189 18,91
2002* 0,011 1,09
27 milyar dolar olan döviz rezervleri üç gün içinde 5 milyar dolar erimiş,
dalgalı kura geçiş kararından sonra dolar 688 bin TL’den 962 bin TL’ye yükselmiştir.
Artan dolar talebi faizlerle durdurulmak istenmiş ancak bu seferde gecelik İnterbank
faiz oranları %40’lardan %6200 seviyelerine kadar yükselerek tarihinin en yüksek
seviyelerine ulaşmıştır. Borsa da bu süreçte 10169 puandan 8683 puana kadar
inmiştir. (TCMB)
Şubat 2001 krizi finansal piyasaları daraltmasının yani sıra, tarım %6,5,
sanayi %7,5, ticaret %9,4, ve inşaat sektörü %5,5 küçülmüştür. Bu dönemde
yükselen faizler, düşen borsa nedeniyle birçok işletme ucuz fiyatlarla yabancıların
eline geçmiş, işsizlik oranı da %6,6’dan %8,5’e yükselmiştir. 61
61
Gürel, age., s.40-47
33
Borsaya kote olan şirketlerin kar-zarar durumlarına bakıldığında toplam zarar
Haziran 2001 döneminde 1milyar TL’yi geçmiştir (bkz. tablo 1.8) 62
Tablo 1.8 Borsada işlem gören Sanayi Kuruluşlarının Kar-ZararlarıTL(6 sıfır atılmış hali)
Sektörler Haziran 2000 Toplam Haziran 2001 Toplam
Gıda, İçki ve Tütün 4.999.734 -187.500.150
Dokuma, Giyim Eşyası ve
-11.404.525 -159.361.396
Deri
Kağıt ve Kağıt Ürünleri 4.605.752 -23.253.281
Kimya, Petrol, Kauçuk ve
115.097.724 51.494.391
Plastik Ürünleri
Taş ve Toprağa Dayalı
43.142.725 60.682.370
Sanayi
Metal Ana Sanayi 61.092.983 -167.793.897
Metal Eşya, Makine ve
109.084.727 -264.542.373
Gereç Yapım
Elektrik, Gaz ve Su 27.779.743 133.613.384
Diğer -13.712.250 -556.195.155
TOPLAM 340.686.613 -1.112.856.107
Kaynak: Oktay Güvemli, “Ekonomik Krizin Neresindeyiz?” MUFAD, 2001, s.55
Aralık 1999’da uygulamaya konulan dezenflasyon programının yerini bu

krizden sonra “Güçlü Ekonomiye Geçiş Programı” almıştır. Bu programın
yürütücüsü olarak da hükümete kabine dışından Kemal Derviş getirilmiştir. Bu
programda;
 Sürdürülemez boyutlara ulaşan kamu kesimi iç borç dinamiğinin

ortadan kaldırılması,
 Finansal piyasaların yeniden yapılandırılması,
 Bankacılık sektörüne işlerlik kazandırılması gibi hedefler

63
belirlenmiştir.
Dezenflasyon programında istenilen hedefe ulaşılamayan özelleştirme

konusunun bu programla birlikte daha ciddi ele alınacağı, özelleştirme önündeki
62
Oktay Güvemli, “Ekonomik Krizin Neresindeyiz?” MUFAD, 2001, s.53
63
Ural, age., s.11
34
engellerin kaldırılarak, Telekom, Tüpraş, THY, Erdemir, Tekel ve Şeker
fabrikalarının özelleştirileceği belirtilmiştir.64
Bu programın dezenflasyon programından temel farkı döviz çıpası yerine

esnek kur döviz sistemini kullanması ve özellikle bankacılık reformları üzerinde
durulması olarak özetlenebilir.
Türkiye’de 2001 döneminde bankacılık sektörüne bakıldığında;
 Zayıf bankacılık sektörü
 Açık pozisyon eğilimleri
 Aşırı ödünç verme ve özel sektöre açılan krediler
 Banka maliyetlerindeki artışlar
 Bankaların karlılık performanslarındaki düşüşler; genel olarak

sektörün içinde bulunduğu durum özetlemektedir. 65
Bu dönemde bankacılık sektöründe kamu bankalarının sayıca az olmasına

rağmen toplam aktif içindeki paylarının yüksek olması ve reel sektörü finanse etmek
yerine sürekli devleti finanse etmeleri bu bankaların rekabet şansını azaltmıştır.
Bankalar uluslar arası ve ulusal faiz oranları arasındaki farklılık nedeniyle

yurt dışından dövizle borçlanıp bunu yerel para cinsinden kredi olarak vermeleri açık
pozisyonda yakalanmalarına neden olmuştur. Yerel paranın devalüe edilmesi
durumunda da bu açığın daha da büyümesiyle karşılaşılmıştır.
Aşırı ödünç verme ve özel sektöre açılan krediler konusunda ise son
zamanlardaki en önemli yazın alanlarından birisi olan ters seçim ve etik problemleri
ayrıntılı olarak dikkate alınmadan aşırı derecede borç verilmesi bankaların batık
kredilerinin artmasına neden olmuştur.
Bankacılık sisteminde 1999-2000 yıllarında kamu kağıtlarına getirilen

sermaye vergisi, kredilerin bir kısmının merkez bankasına munzam karşılığı olarak
yatırılması bankaların işlem maliyetlerinin artmasına neden olmuştur.
Öte yandan TL bazında aktiflerin kısa vadelerde yoğunlaşması, spekülatif

amaçlı yabancı sermayenin artışı, yüksek düzeyde disponibilite oranı, fonlama
64
Kemal Derviş, “Toplumsal Destek Başarının Ön Koşuludur”, İSO Dergisi, sayı 421, Nisan 2001,
s.12
65
Özbilen, age., s.87
35
oranlarının kaynak maliyetini artırması, reel sektörün faaliyetlerini sürdürebilmesi için
ödeyebilecekleri faiz oranı ile bankacılık sektörünün ayakta kalması için gerekli olan
faiz oranı arasındaki farkın açılması bankacılık sektöründeki karlılığın azalmasına
neden olmuştur.66
“Güçlü Ekonomiye Geçiş Programı”’nın yeterince uygulanamamasının

nedeni olarak 11 Eylül 2001 tarihindeki ABD’deki terör olayları, dünya ekonomisini
saran krizler gösterilmiştir. ABD ve dünya ekonomisindeki durgunlaşma krize giren
Türkiye için IMF’den almış olduğu düşük faizli, uzun vadeli kredilerin maliyetlerinde
artışa neden olmuştur. Yine aynı dönemde Arjantin’de meydana gelen kriz nedeniyle
de Türkiye kredi konusunda kaygı taşımış; ancak IMF Arjantin yerine stratejik açıdan
daha önemli bulduğu Türkiye’ye kredi vermeyi tercih etmiştir.67
Kriz sonrasında Türkiye ekonomisinde %9,4’lük bir küçülme görülmüştür.

Kriz öncesinde 3000 dolar civarında olan kişi başına düşen milli gelir 2001 yılında
2200 dolar civarlarına düşmüştür. OECD ülkeleri arasında Türkiye 16. sıradan 20.
sıraya gerilemiştir. İç talepteki daralma, bankaların kredileri kısmaları, faiz
oranlarının yükselmesi üretimde düşmeye ve işsizlik oranlarında artışlara neden
olmuştur. Kamu harcamalarında kısıtlamalara gidilmiş, faiz ödemeleri vergi
gelirleriyle karşılanamaz hale gelmiştir. Toplam vergiler içerisindeki dolaylı vergilerin
oranı artarak krizin bedelini yine çalışanlar ödemiştir.68
Türkiye Kasım 2000 ve 2001 krizlerinden çıkmak için uygulanan “Güçlü

Ekonomiye Geçiş Programı “ gerek ABD’de yaşanan olaylar, gerekse o dönemde
dünya ekonomisinin durgunluğa girmesi nedeniyle istenilen hedeflerine
ulaşılamamıştır. Bu nedenle bu tür krizlerle yeniden karşılaşılmaması için;
 Erken uyarı göstergesi olarak bir ya da birden fazla göstergenin izlenmesi,

krizlerin öngörülmesinde yeterli olamaz, bu göstergelerin sayısının artırılması
gerekmektedir.
 Bankacılık sisteminde gözetim ve denetimin artırılması, asimetrik bilgiden

kaynaklanan ahlaki tehlike ve ters seçim sorunlarının giderilmesi
gerekmektedir.
66
A.e., s.88
67
Kürşat Tüzmen, “Dünya Boyutuyla Kriz ve Türkiye Yansımaları”, İSO, sayı 428, Kasım 2001, s.16
68
Gürel, age., s.45
36
 Reel döviz kurlarında ortaya çıkabilecek değişimlerin, para ve vade
uyumsuzlukları nedeniyle bankacılık sisteminin olumsuz etkilediği dikkate
alınarak gerekli düzenlemeler yapılmalıdır.
 Kamu kesimi finansman gereksinimi azaltılmalı, hem iç hem de dış borç

yönetimi güçlendirilmelidir.
 Kısa vadeli spekülatif amaçlı döviz işlemleri ve sermaye hareketlerinin

cezalandırılması için vergi uygulanarak döviz kuru dalgalanmaları
azaltılmalıdır.
 Ülkemizde mevcut ekonomik yapı çerçevesinde, makroekonomik

değişkenlerin veri olarak alınarak, finansal sistemin temelini oluşturan
bankacılık sektörünün mümkün olduğunca güçlü bir yapıya kavuşturulması
gerekmektedir.
 Bu amaçla ülkemizde tüm finansal kuruluşlar için yasal ve kurumsal

düzenlemeler hızla yapılmalı ve bu düzenlemeler yaptırım gücü ile
desteklenmelidir. Piyasalarda sağlanabilecek güven ortamı, sistem istikrarı
için en önemli etmendir.
Özetle, Türkiye’de Aralık 2000 tarihinde uygulamaya konulan IMF destekli ve

döviz kuru çıpasına dayalı programın, tıpkı 1980’lerde Latin Amerika ülkelerinde ve
1990’larda Meksika ve Güney Doğu Asya ülkelerinde olduğu gibi krizle
noktalanması bu krizlerden çıkarılacak önemli dersler olduğunu göstermiştir.69
1.9. Krizlerden Çıkartılacak Sonuçlar ve Dersler
Gerek 1980’li yıllarda Latin Amerika ülkelerindeki, gerekse 1990’lı yıllarda

Meksika ve Güney Doğu Asya’da ve son olarak Türkiye’deki krizler, finansal
sistemin kırılgan olduğu ülkelerde olduğu ülkelerde döviz kuru çıpası uygulamasının
spekülatif ataklara karşı sürdürülmesinin oldukça zor olduğunu göstermiştir. Faiz
oranların yükselterek döviz talebini bastırma çabalarının finansal sisteme çok büyük
zararlar verdiği ve krize neden olduğu incelen krizlerden çıkarılması gereken önemli
derslerden birisidir.
Ayrıca döviz kuru çıpası ulusal para için istikrar unsuru olarak görülmeye
başlandığında, döviz cinsinden borçlanmayı ve yüksek oranlarda döviz kuru riski
69
Cevat Sarıkamış, “Türkiye’de Yaşanan Ekonomik Kriz”, MUFAD, 2001, s. 20
37
almayı teşvik etmektedir. Döviz kuru çıpaya bağlanınca yatırımcılar konvertibilite
garantisinin uluslar arası rezervle sınırlı olduğunu ve ülkenin dışarıdan
borçlanabileceği müddetçe kur politikasının sürdürebileceğini bilmektedir. Bu
durumda, döviz kuru rejiminin sürdürülebilirliğine olan güven azalamaya başlayınca,
ülkeye kısa vadeli spekülatif amaçlı sermaye girişi hızlanmaktadır. Merkez
Bankasının sterilizasyona gitmesi durumunda ülkeye giren yabancı sermaye,
tüketim ve ithalatta büyük artışlara neden olarak ödemeler dengesini olumsuz
etkileyebilmektedir.
İncelenen ülkelerde görülen ortak noktalardan bazıları ulusal paraların reel

anlamda aşırı değer kazanmaları, kısa vadeli dış borçların artması, cari işlemler
dengesinin önemli ölçülerde bozulmasıdır. Bütün bunlar döviz kurları üzerindeki
baskıyı artırarak devalüasyon beklentisine neden olmaktadır. Kısa dönemli dış
borçların döviz rezervlerine oranı yükselmeye başlayınca ve ihracatta rekabet gücü
zayıfladığında, izlenen döviz kuru rejimini devam ettirmek imkansız hale
gelmektedir.
Latin Amerika ülkelerinde 1980’li yılların başlarındaki, daha sonra Asya

ülkelerindeki ve ülkemizdeki krizler, finansal sisteminin zayıf olduğu ve
makroekonomik istikrarın olmadığı ülkelerde, finans sektörünün tamamen
serbestleştirilmesinin ekonomiye zarar verdiğini göstermiştir. Finansal sektörün
güçlendirilmesi için gözetim ve denetim mekanizmalarının etkili bir biçimde
işletilmesi şarttır.
Yaşanılan krizlerde makroekonomik istikrar ön plana çıkmıştır. Büyük

miktarlardaki bütçe ve cari işlem açıkları, yüksek enflasyon ve aşırı değerlenmiş
ulusal para ve benzeri makro ekonomik dengesizlikler, izlenen istikrar programını
baltalayabilmekte ve belirsizliği arttırarak krize yol açabilmektedir.
Latin Amerika ülkeleri, Güneydoğu Asya ülkeleri ve diğer gelişmekte olan

ülkelerin ortak bir özelliği de hepsinin döviz kurunu çıpaya bağlamasıdır. Son olarak
Türkiye’de Şubat 2001 tarihinde meydana gelen kriz, bir kez daha dışa açık bir
ekonomide döviz kuru çıpasına dayanan para programlarının krizi önlemede başarılı
olmadığını göstermiştir. Makroekonomik dengesizliklerin olduğu, denetim ve gözetim
mekanizmalarının etkili olarak işlemediği, kırılgan bir yapıya sahip bankacılık
sistemin bulunduğu ülkelerin kolaylıkla döviz ve/ veya finansal krizle
karşılaşabileceği anlaşılmıştır.
38
2. İKİNCİ BÖLÜM: VDMK
2.1. VDMK Tanım
Alacakların menkul değerlere dönüştürülmesi olayının temeli, uluslar arası

sermaye piyasalarıdır. Menkulleştirme olayı 1980’li yıllardan itibaren finansal
piyasaların entegrasyonu, globalleşme, mevzuat liberalizasyonu (deregulation) gibi
süreçlerden bir tanesidir. 1
Alacakların menkul değerlere dönüştürülmesi ile ilgili birçok değişik tanım

yapılmıştır. Bunlar;
“VDMK ihracı, işletmelerin aktiflerinde yer alan ve gelecekteki bir zaman

diliminde dağıtılmış nakit girişlerini, menkul kıymete dönüştürmek suretiyle alım-
satım konusu yapabilmelerini sağlamaktadır. Her türlü düzenin nakit girişi
karşılığında menkul kıymet çıkarmak mümkün olmakla birlikte, en yaygın kullanımı
alacaklar karşılığında çıkarılmasıdır.
Gelişmiş ekonomilerde, menkul kıymetlere dönüştürülmüş bu tür alacak

portföyleri, büyük meblağlı ticari alacaklardan daha az riskli olarak görülmekte ve
daha kolaylıkla tedavül edilmektedir. Bunun sebebi çok sayıda alacaktan oluşan söz
konusu havuzla da riskin çok dağılması ve önceki tecrübelere dayanarak geri
dönmeme riskinin tam olarak tahmin edilebilmesidir. Riskin somut bir şekilde
hesaplanabilmesi alım satım konusu yapılacak alacaklar için bir pazar fiyatı
oluşturmakta ve tıpkı bir mal gibi alım satımı mümkün kılmaktadır.”2
Bu tanımlardan bir diğeri ise şöyledir:
“Alacakların bir ortaklık veya özel amaçlı kuruma satışı ile alacaklar izole
edilmiş ve dolayısıyla yatırımcılar menşe kuruluşun (originators) işlemleriyle ilgili
risklerden arındırılmış olur. İhraç edenin riski aktif değerlerinin düşmesiyle sınırlı
olup genelde bir karşılığı vardır. Böylelikle varlıklarla güvence altına alınmış menkul
değerler yalnız alacaklarla desteklenmiş veya bir kredi desteği sağlanmış olsun,
1
Hande Hartoka, “Varlığa Dayalı Menkul Kıymetler ve Menkul Kıymetleştirme”, Yüksek Lisans
Tezi, İstanbul 1993, s.1
2
A.e.,s.1
39
menşe kuruluşun alacaklarından daha yüksek bir değerlemeye sahip olabilirler. Bu
durum menşe kuruluşun; toplamda fonlarının maliyetini düşürmesine ve aynı
zamanda borcu için bilanço dışında bir çözüm bulmasına yardımcı olur.”3
2.2. Tarihsel Gelişimi
Toptan borçlanmaların ve iştiraklerin satışı 1880’li yıllar ve daha öncesine

dayanmasına rağmen; borçların menkul değerlere dönüştürülmesi(securitization)
olayı 1970’li yıllardan itibaren gelişme göstermiştir.
Menkul değerlere dönüştürme olayına yönelmekteki en önemli faktör olarak

sermayenin yeterli derecede verimli kullanılmasıyla ilgili endişeler olarak dikkat
çekmektedir. 1970’li yıllardan itibaren sermayenin yetersiz oluşu, işletmelerin kar
marjlarının çok düşük düzeylerde seyretmesi, alacakların dönmesindeki gecikmeler
nedeniyle işletmeler alacaklarını menkul değerlere satarak kendilerine sermaye
sağlamak ihtiyacı hissetmişlerdir.
Varlığa dayalı menkul kıymet (Asset-Backed Securities) ihracının 1980’li

yıllarda yoğun bir biçimde uygulanmasına karşın, bu enstrüman ABD’de ilk kez 1970
yılanda konut kredilerinin menkul kıymetleştirilmesiyle gündeme gelmiştir. Amerika
Birleşik Devletleri’nde bu yıllarda ticari bankalarla birlikte tasarruf bankaları ve kredi
kurumları ile birçok mevduat kabul etmeyen finans kurumu da (yatırım bankaları,
aracı kurumlar vb.); ipotekli borçları, otomobil kredileri, kredi kartı alacakları, finansal
kiralama, birçok ticari alacaklar ve diğer varlıklar için menkul kıymetleştirme
uygulamasına başlamışlardır.4
1983 yılından 1987 yılının ortasına kadar finansal piyasalarda bir patlama
söz konusu olmuştur. Bu dönem içinde, büyük ekonomilerde tahvil ve bono
piyasaları düşük getiri düzeylerine doğru inerken, hisse senedi piyasaları hemen
hemen tüm dünyada en üst noktalara tırmanmıştır. Bu durum, büyük yatırım
bankaları ve broker firmalarının ortaya çıkmaları için son derece elverişli bir zemin
hazırlamıştır.
3
A.e, s.2
4
A.e., s.3
40
1985 yılında “Sperry Lease Corporation”ın elinde bulunan bilgisayar finansal
kiralama alacaklarıyla ilk varlığa dayalı menkul kıymet ihracı gerçekleştirilmiştir.
Daha sonra 1986 yılında “Salomon Brothers kredi kartı alacaklarını menkul
kıymetleştirmiştir. Yine 1985 yılından itibaren Amerika’daki büyük otomobil
üreticilerine ait yan kuruluşlar otomobil kredisi alacaklarının menkul
kıymetleştirilmesini başlatmışlardır. Araç kredileri, bu dönemde yapılan 22,4 milyar
dolar tutarındaki toplam alacağa bağlı menkul kıymet ihracının yaklaşık 17,6 milyar
dolarlık kısmını oluşturuyordu. Bu ihraçları gerçekleştirenler arasında General
Motors Acceptance Corporation, Chrysler Finance Company gibi otomobil finans
şirketlerinin yanı sıra Marine Midland Bank, Bank of America ve First National Bank
of Boston gibi ticari bankalar ve tasarruf kurumları bulunuyordu.
1990 yılında başarıyla gerçekleştirilen büyük ihraçlar piyasanın menkul

kıymetleştirme olayını benimsediğini göstermekteydi. 1990 yılının ilk altı ayında
Citicorp yaklaşık 7 milyar dolar tutarında alacağa dayalı menkul kıymet ihraç
etmiştir. Ocak 1990’da Citibank’ın Neveda ve South Dakota’daki kredi kartı
alacaklarına dayalı olarak yapılan 750 milyon dolar tutarındaki menkul kıymet ihracı
Union Bank of Switzerland Phillips and Drew tarafından özel amaçlı Euro Credit
Card Trust aracılığıyla gerçekleştirilmiştir. Citicorp, Citibank’ın kredi kartı
alacaklarına dayalı olarak 1989 yılında 300 ve 350 milyon $ tutarında iki ihraç daha
yapmıştır. 5 yıl vadeli bu üç ihracın ortak özelliği UBS tarafından açılan akreditif
güvencesi taşımasıydı. AAA kredi değerliliğine sahip bir İsviçre bankası olan
UBS’nin güvencesini taşıyan tahviller, doğal olarak Avrupalı yatırımcıların yanı sıra
yoğun bir uluslar arası taleple karşılanmıştır.5
Daha sonraki yıllarda, ABD’de yaygın bir uygulama alanı bulan menkul
kıymetleştirme, İngiltere, Japonya ve Fransa gibi ülkelerde de pratiğe geçilmeye
başlamıştır. Ayrıca uluslar arası borç krizinin çözümü amacıyla 10 Mart 1989’da
ABD Hazine Bakanı Nicholas Brandy menkul kıymetleştirmeyi uluslar arası mali
kuruluşlara ve Arjantin-Brezilya, Meksika, Yugoslavya gibi ülkelere alternatif olarak
5
Oğuz Arıcan, “ Menkul Kıymetleştirme ve Türkiye Uygulaması- VDMK”, Yüksek Lisans Tezi,
İstanbul-1994, s.13
41
sunmuştur. Bu yolla 5 Şubat 1990’da 7 milyar dolarlık bir anapara azaltması
yapabilmiştir.6
2.3. Menkul Kıymetleştirmenin Ortaya Çıkışını ve

Gelişimini Etkileyen Sebepler
Menkul kıymetleştirme 1980’li yıllardan itibaren finans dünyasında önem

kazanmaya başlamıştır. 2004 yılının sonunda ise menkul kıymetleştirmeye konu
olan varlıklar 23 trilyon dolar tutarındaki Amerikan tahvil piyasasındaki kaynakların
%31’ini temsil etmekteydi. İpoteğe dayalı menkul kıymetleştirme uygulamaları da
bu alanda başı çekmekteydi. Avrupa’daki uygulamalar, gelişmesini daha sonra
tamamlamış ve 1998 ile 2003 yılları arasında 50 milyar dolardan 500 milyar dolara
yükselmiştir.
Zamanla gelişmekte olan ülkeler de menkul kıymetleştirme uygulamalarına

hızla geçmişlerdir. İlk başlarda yurt dışı alacakların gelecekteki nakit akımlarına göre
uygulamalar yapılmıştır. İlk uygulamalar hacimce küçük uygulamalar olup, daha çok
borçlanmaların kur riskini azaltmak için yapılmıştır. Günümüzde birçok gelişmekte
olan ülke gerekli yasal ve ekonomik düzenlemeleri yaparak yurt içi alacakların
menkul kıymetleştirmesini, yurtdışı ve yurtiçinde yapmaktadırlar. Bu nedenle menkul
kıymetleştirmenin geniş bir uygulama alanı bulduğu görülmektedir.
Özellikle finansal kriz dönemlerinde gelişmekte olan ülkeler düşük maliyetli

ve uzun dönemli krediler elde edememektedirler. Menkul kıymetleştirme, bu
aşamada kamusal yatırımlar ve özel sektör için, kendi ülke kredi derecelerinden
daha yüksek dereceli menkul kıymetler oluşturarak uluslar arası sermaye
piyasalarında çeşitli fonlara ulaşma imkanı sağlamaktadır.
Menkul kıymetleştirmenin yirminci yüzyılın ikinci yarısında, diğer finansal

yenilikler gibi önemli bir finansal yenilik olarak yer almasının temel sebebi 1973
yılında birçok sanayileşmiş ülkeyi etkileyen petrol krizi olmuştur. Petrol fiyatlarının
yükselmesine bağlı olarak yaşanan ekonomik durgunluklar, petrol fiyatlarının
düşmesine kadar geçen süre içinde uluslar arası nakit akımları ve ticaret dengelerini
oldukça değiştirmişti. Özellikle bu dönemde ABD’de ödemeler dengesindeki cari
6
Hartoka, age., s.4
42
açık oldukça büyümüştü. ABD’nin ödemeler dengesi içinde önemli bir paya sahip ve
Amerikan kaynaklı menkul kıymetler alan Japonya, Almanya ve diğer birkaç ülke,
menkul kıymetleri almak için kullandıkları kaynaklarını, kriz dönemine bağlı olarak
kendi ülkelerinde emekli aylıkları ve diğer finansal yatırımlar için tutmuştur. Bu
durum Amerikan ekonomisinde olduğu kadar dünya ekonomisinde de oldukça büyük
şoklar ve değişiklikler yaratmıştır. Bu değişimler sadece bankacılık ve finans sektörü
ile sınırlı kalmamıştır. Bu değişimler dünya ekonomik düzeni içinde “deregülasyon”
ve “reregülasyon” gibi yeni kavramlar çıkarmıştır.7
Menkul kıymetleştirme, risk paylaşımı amacıyla sermaye piyasası araçları

içinde likit olmayan araçların likit hale dönüştürülmesi sürecidir. Bu da teknolojik
gelişmelerle birlikte ortaya çıkan yeniliklerden bir tanesidir. Böylelikle büyük meblağlı
yatırım araçlarına küçük yatırımcılar da ortak olma imkanına kavuşmaktadırlar. Aynı
zamanda riskin kurumsal yatırımcılar ile küçük yatırımcılar arasında paylaşımı
gerçekleşmektedir. Her finansal yenilik gibi menkul kıymetleştirmenin de piyasalarda
yaygın olarak yer bulmasının nedenleri şu şekilde sıralanabilmektedir;
a. Vergiye ilişkin boşluklar,

b. İşlem maliyetleri,
c. Aracılık maliyetleri,
d. Riski azaltma veya transfer edebilme olanağı,
e. Varlığın likiditesini artırmaya yönelik çabalar,
f. Hukuki düzenlemelerle görülen değişiklikler,
g. Faizlerin düzeyi ve değişken olması,
h. Fiyatların düzeyi ve değişken olması,
i. Finansal alanda akademik çalışmaların yapılması,
j. Muhasebe açısından faydalar,
k. Teknoloji alanındaki gelişmeler.
Global finansal sistemin daha etkin olması için finansal yenilikler

gerekmektedir. Özellikle temel amacı riskin dağıtılması olan türev ürünler ve varlığa
7
Emrah Genç, “Alacakların Menkul Kıymetleştirilmesi ve Türkiye Uygulaması”, Yüksek Lisans
Tezi, İstanbul 2007, s. 55
43
dayalı menkul kıymetler gibi yeni ürünler ile risk paylaşımı, daha düşük işlem
maliyeti ve daha fazla kar imkanı yaratarak etkinliği artırması beklenmektedir.
Ekonomideki belirsizlikler nedeniyle maliyetlerin azaltılabilmesi için bir takım

finansal yenilikler ortaya çıkmıştır. Bu yeniliklerden bir tanesi olan menkul
kıymetleştirmenin ortaya çıkması ve gelişimini etkileyen sebepleri de şu şekilde
sıralamamız mümkündür;
 Enflasyon ve faiz oranlarındaki dalgalanmaların artışı,

 Değişken oranlı borç oranlarının ortaya çıkışı,
 Finansal Piyasalardaki Vadeli İşlem Piyasalarının Varlığı
 Borç araçları için opsiyon piyasalarının ortaya çıkışı
 Yasal düzenlemelerdeki değişiklikler
 Vergi kanunlarındaki değişiklikler
 Teknolojideki gelişmeler
 Finansal piyasaların globalleşmesi
 Ekonomik büyümenin hızlanması
 Piyasa etkinliği üzerinde yapılan akademik çalışmalar
 Finansal piyasalarda görülen deregülasyon ve reregülasyon
olguları8
 Finansal aracılığın önemini kaybetmesi
 Basel Bankacılık Denetim Komitesi Sermaye Denetim Komitesi
Ölçümü Ve Sermaye Standartlarının Uluslar Arası Düzeyde
Uyumlaştırılması.9
2.4. Menkul Kıymetleştirme Sürecinde Yer Alan Taraflar
Menkul kıymetleştirme yöntemi incelendiğinde bunun menkul

kıymetleştirmeyi uygulayan kurum için hem bir fonlama hem de gelir yaratıcı bir
faaliyet olduğu görülmektedir. Menkul kıymetleştirme karmaşık bir süreç olup, bu
süreçte birçok taraf yer almaktadır. Geleneksel kredilendirme yöntemlerinde,
müşterinin ve projenin kalitesinin araştırılması, kredinin vadesinin belirlenmesi,
8
Deregülasyon terimi: “Mevcut yasal-kurumsal düzenlemelerin ortadan kaldırılması”
Reregülasyon terimi ise: “Yeni yasal kurumsal düzenlemeleri yerine getirme veya mevcut
sınırlamaları süreci” şeklinde tanımlanmaktadır.
9
Genç, age., s.60
44
kredinin fonlanması ve izlenmesi gibi birçok işlem bulunmakta ve bu işlemlerin
tümünü de tek elden krediyi veren kurum üstlenmektedir. Menkul kıymetleştirmede
ise her aşamadaki işlemler farklı kurumlara dağıtılmakta, ihracı yapan kuruluşun
sınırlı sayıda işlemle ilgilenmesi ve böylece ihtisaslaşmanın artmasıyla birlikte
performansının da yükselmesi sağlanmaktadır. Ancak bu gibi üstün avantajlarına
rağmen menkul kıymetleştirmenin maliyeti ve riskleri de bu süreçteki işlemleri
dağıtmaktan kaynaklanmaktadır.
Menkul kıymetleştirme sürecindeki her aşamada gerçekleşen olayları kısaca

şöyle özetleyebiliriz:
İlk aşamada, mali kurumların zaman içinde açmış olduğu veya ikincil
piyasalardan satın aldığı kredilerle menkul kıymetleştirmeye konu olan varlıklar, yani
alacaklar yaratılır. Daha sonra kredi veren kurum, bünyesinde bulunan bu
kredilerden doğan aynı veya benzer koşuldaki alacaklarını bir araya toplayarak bir
alacak havuzu oluşturur.
Kredi veren kurum, oluşturduğu alacak havuzunu, buna bağlı menkul

kıymetler ihraç etmesi için özel amaçlı bir kuruma satar veya rehneder.
Özel amaçlı kurum genellikle kendi portföyünde tutmak üzere alacakları satın
alır ve bu alacaklarla desteklenmiş menkul kıymetleri ihraç eder ve yatırım
bankalarının aracılığıyla yatırımcılara satar.
Alacak havuzundan gelen anapara taksidi ve faiz ödemeleri krediyi veren

kurum veya ona bağlı bir kuruluş tarafından toplanarak, yatırımcılara aktarılmak
üzere özel amaçlı kuruma iletilir.
Menkul kıymetlerin satışı sırasında, menkul kıymetlerin sağlayacağı nakit

akımlarını garanti altına alarak, bunları yatırımcılar için güvenilir ve cazip yatırımlar
haline getirmek için, menkul kıymetlerin ihracını yapan kurum tarafından çeşitli
garantiler ile güvence mekanizmaları sağlanır.10
Menkul kıymetleştirme yöntemini daha iyi kavrayabilmek için bu süreçte yer

alan tarafları ve bunların işlevlerini daha detaylı incelemek yararlı olacaktır.
10
Arıcan, age., s.16
45
2.4.1. Kredi Veren Kurum (Orginator)
Zaman içerisinde açmış olduğu kredilerle, varlığa dayalı menkul kıymetlerin

teminatı olan alacak havuzunu oluşturur ve bunları satmak veya teminat olarak
kullanmak yoluyla kaynak yaratır.
2.4.2. Menkul Kıymetlerle İlgili Hizmet İşlerini Yürütenler

(Servicers)
Menkul kıymetlerin bağlı olduğu varlıkların anapara ve faiz ödemelerinin

toplanmasından ve zamanından ödenmeyen alacakların takip edilmesinden
sorumludurlar. Ayrıca kredi veren kurumla yatırımcılar arasında aracılık yapan yedd-
i emin (trustee) veya menkul kıymeti satın alan yatırımcılara satılan veya teminat
olarak kullanılan varlıklar ile ilgili ödenen anapara, kalan sigorta miktarı gibi
konularda rapor vermekle yükümlüdürler.
2.4.3. Özel Amaçlı Kurum (Special Purpose Vehicle)
Genellikle kredi veren kurumun bilançosunda bulunan varlıkların, varlığa

dayalı menkul kıymetler haline getirilerek doğrudan satışı söz konusu değildir. Bu
nedenle kredi veren kurumla, menkul kıymetlere teminat olarak gösterilen varlıkların
kredi riskini birbirinden ayırmak ve yatırımcıları korumak amacıyla varlıklar, özel
amaçlı bir kuruma satılırlar. Genellikle kredi veren kurumun bir yan kuruluşu olan
özel amaçlı kuruluşlar iflas riskinden uzak olacak şekilde yapılandırılırlar ve
faaliyetleri varlığa dayalı menkul kıymet ihraç etmek ve bundan sağladıkları gelirlerle
de menkul kıymetlere teminat olarak gösterilen varlıkları kredi veren kurumdan alıp
kendi bünyelerinde bulundurmakla sınırlandırılmıştır.
46
2.4.4. Yatırım Bankaları (Investment Bankers)
Varlığa dayalı menkul kıymet ihracında, genellikle menkul kıymetleri halka

arz ederken underwriter(taahütlü satış) olarak görev alan ya da bu menkul kıymetleri
özel olarak satan yatırım bankaları yer almaktadır.11
Yatırım bankaları eğer bir underwriter olarak çalışıyorlarsa menkul kıymetleri

özel amaçlı kurumdan, tekrar satmak amacıyla satın alırlar. Ancak eğer bu özel bir
satışsa (plasman) yatırım bankaları da özel amaçlı kurumla, alıcıları bir araya
getirmek için aracılık yapar.
2.4.5. Güvence Mekanizmaları (Credit Enhancements)
Güvence mekanizmaları bir menkul kıymet ihracı sırasında ortaya

çıkabilecek genel “kredi riskini” azaltmak amacıyla geliştirilmiş bir araçtır. Bununla
birlikte güvence mekanizmalarının diğer bir amacı da menkul kıymetin yüksek bir
dereceleme (rating) almasına katkıda bulunarak, menkul kıymetin fiyatını ve
pazarlama gücünü yükseltmektir. Kredi veren kurumun garantisi, devlet destekli
kurumların garantisi ve üçüncü kuruluşlar (sigorta şirketleri vb.) tarafından verilen
güvencelerde menkul kıymet için bir destek ve sigorta poliçesi olabilmektedir.
2.4.6. Derecelendirme Şirketleri (Rating Agencies)
Derecelendirme şirketlerinin fonksiyonu firmaların kredi riskini, yani aldıkları

borçları geri ödememe risklerini değerlendirerek bu kuruluşlara ait menkul kıymetleri
satın alan yatırımcıları bilgilendirmektir. Bu işlemi yaparken üç kriter bulunmaktadır.
Bunlar:
 İhraçcının borçlarını geri ödeyememe olasılığı,

 İhraçcının üstlendiği yükümlülüğün yapısı ve koşulları,
 Herhangi bir iflas durumunda ihraçcının yükümlülüklerinin durumu.
Ancak tahvil ihracının derecelenmesinden farklı olarak, varlığa dayalı menkul

kıymet derecelendirilirken ihraçcının kredibilitesinden çok menkul kıymetin bağlı
11
A.e., s.17
47
olduğu varlıkların kredibilitesi, yani söz konusu menkul kıymetin anapara ve faiz
ödemelerini gerçekleştirebilecek yeterli nakit akımı sağlama kapasitelerinin olup
olmadığı incelenmektedir.
Dereceleme yapıldıktan sonra da menkul kıymetlerin vadesi boyunca

dereceleme şirketleri söz konusu ihracı izlerler ve incelenen noktalardan birinde bir
değişiklik meydana gelmesi durumunda yaptıkları derecelemeyi değiştirebilirler.12
2.4.7. Yedd-i Emin (Trustee)
Varlığa dayalı menkul kıymetlerin ihracında krediyi açan ve menkul kıymet

ihracı ile ilgili servis işlerini yürütecek olan kurumla yatırımcılar aracısındaki ve yine
ihraçta güvenceyi sağlayan kurumlarla yatırımcılar arasındaki ilişkiyi sağlayan ve
aracılık görevi yapan taraftır. 13
2.5. Menkul Kıymetleştirme Yöntemleri
Varlığa dayalı menkul kıymetlerin ihracında, ihracı yapan kurumların

hukuksal yapılarından veya vergi konusundaki tercih veya zorunluluklarından
kaynaklanan faklı yapılar oluşmaktadır. Menkul kıymetleştirme işlemi
gerçekleştirilirken uygulanmakta olan üç tane “varlığa dayalı menkul değer” türü
mevcuttur. Bunlar14:
 İhraç edene borç yükümlülüğü doğurmayan katılma belgeleri (pass-through)

 Varlığa dayalı tahviller (Asset-Backed Bonds)
 İhraç edene borç yükümlülüğü doğuran katılma belgeleri (pay through)
2.5.1. İhraç Edene Borç Yükümlülüğü Doğurmayan

Katılma Belgeleri (Pass Through)
Varlığa dayalı menkul kıymetlerin ilk türü olan “pass through”; vadeleri faiz
oranları ve kalitesi birbirine yakın olan bir varlık portföyündeki dolaysız sahipliği ifade
etmekte ve sahiplik belgeleri olan menkul kıymetler de yatırımcılara satılmaktadır.
12
A.e. s.19
13
A.e. s.20
14
Hartoka, age., s.10
48
Portföyü oluşturan kuruluş, faiz ve anapara tahsilatlarını ve kendi komisyon
ücretini düşerek kalan meblağı yatırımcılara aktarmaktadır. Burada portföydeki
varlıkların sahipliği yatırımcılara devredilmekte, portföyü oluşturan kuruluşun
yükümlülüğünden çıkmakta ve mali tablolarında yer almamaktadır.
Bu menkul kıymetlerin ödeme aktarmalı katılım belgeleri olarak

adlandırılmasının nedeni, krediyi veren kurum veya özel amaçlı kurumun, bütün
aylık anapara taksidi ve faiz ödemelerini, kredi borçlularından toplayıp, kendi hizmet
ücretlerini düştükten sonra, yine aylık olarak yatırımcılara aktarmalarından
kaynaklanmaktadır.15
2.5.2. Varlığa Dayalı Tahviller (Asset-Backed Bonds)
Bu tür menkul kıymetler, ipoteğe dayalı tahvillerin (mortgage-backed bonds)

ardından çıkmıştır. “Pass through”’a benzer olarak varlığa dayalı tahviller de bir
kredi porföyü veya devlet destekli çeşitli finans kuruluşları (GNMA vb.)’nın garantisi
altında olan portföyler ile teminat altına alınmaktadır. Bu tür menkul kıymetlerin
“pass through” menkul kıymetlerden farkı tahvil ihraç eden kuruluşun borç
yükümlülüğü devam etmekte ve varlıklar ile menkul kıymetler mali kayıtlarda yer
almaya devam etmektedir. Buna ek olarak teminatlardan sağlanan nakit akımları
doğrudan varlığa dayalı tahvillerin anapara taksidi ve faiz ödemelerine tahsis
edilmez.
İpoteğe dayalı menkul kıymetler konusuna mortgage konusunun ele alındığı

bir sonraki bölümde ayrıntılı olarak değinilecektir.
2.5.3. İhraç Edene Borç Yükümlülüğü Doğuran Katılma

Belgeleri (Pay Through)
Varlığa dayalı menkul kıymetlerin üçüncü türü olan “pay through” menkul
kıymetler “pass through “ menkul kıymetler ile “varlığa dayalı tahviller”’in özelliklerini
bir arada barındıran bir menkul kıymet türüdür. Bu ihraç türünde varlığa dayalı
tahvillerde olduğu gibi bilançoda borç olarak gözükmekte olup; yine “pass through”
menkul kıymet türündeki gibi varlıklardan elde edilen nakitler yatırımcılara belirlenen
15
Arıcan, age., s.22
49
sıraya göre aktarılmaktadır.16 Bu tür menkul kıymetlerin en önemli özelliği menkul
kıymetlerin teminatı olan varlıklara yapılan erken ödeme riskinin kısmen dahi olsa
ortadan kaldırılmasıdır.
VDMK menkul kıymetleştirme aşağıdaki gibi özetlenmektedir:
Şekil 2.1. VDMK Menkul Kıymetleştirme Süreci
Satış Menkul
Satış hasılatı hasılatı kıymetler
Kredi
Finansal Fon (Trust) Aracılık
Kurum Yüklenicisi
(underwriter)
Krediler
Menkul Satış
kıymetler Menkul hasılatı
kıymetler
İkincil
Borçlular alım satım
Kredi
Garantisi Yatırımcılar
Araçları
Kredi Ödemeleri
Hizmet Ücreti
Ödeme
Hizmet Kurumu
Veren
Menkul
kıymetleştirilen
Nakit Akışları nakit akışları
Kaynak: Saadet Tantan, Menkul Kıymetleştirme:ABD Uygulaması ve Bankacılık

Sektörüne Etkileri, Yayın No:44, SPK Yayınları, Ankara, Mayıs-1996, s.15
16
Hartoka, age., s. 11
50
2.6. Çeşitli Ülkelerde VDMK Uygulamaları
İlk defa 1970 yılında ABD’de fikir aşamasından uygulamaya geçirilen menkul
kıymetleştirme olgusu, ABD hükümetinin, mali kurumların kaynaklarına talep
artarken, konut edinmek isteyenlere süreklilik arz eden bir fon kaynağı yaratma
kaygılarına çözüm olarak ortaya çıktı. Bu nedenle ilk menkul kıymetleştirme
uygulamaları ipotek teminatıyla verilen konut kredilerine bağlı olarak gerçekleşmiştir.
Konut kredileri ile başlayan uygulamanın boyutları otomobil kredileri, kredi kartı ve
finansal kiralama alacaklarının yanı sıra, ticari kredileri de kapsayacak şekilde
genişledi.
ABD’de gelir düzeyi düşük olan aileleri sağlıklı konutlara kavuşturmak için
ABD hükümeti, ipotek sigortacılığına öncülük ederek FHA (Federal Housing
Administration)’yı kurdu. FHA kredi kurumlarını borçluların aldıkları kredileri geri
ödememelerine karşı sigortalamak amacıyla kuruldu. Ancak, FHA, belli bir miktar ve
faiz oranının üzerindeki kredileri sigortalamayı kabul etmiyordu.
ABD’de ipotek bankacılığıyla uğraşan ve küçük aile şirketlerinden bugün

artık çok büyük şirketlere dönüşmüş olan ipotek bankerlerinin yaklaşık %80’ini FHA
faaliyete geçtikten sonra kurulmuştur.
Kredi kurumlarının ikincil ipotek piyasasına duydukları güvenin artmasında

büyük katkısı olan hükümet sigortasında ikinci önemli adım VA (Veterans
Administration)’nın kurulması oldu. ABD hükümeti VA’yı kurarken, İkinci Dünya
Savaşı’ndan dönen savaş gazilerinin konut edinmelerinde finansman kolaylığı
sağlamayı amaçlıyordu. FHA’dan farklı olarak VA, sigortalayacağı konut kredilerinin
miktarına üst limit getirmiyordu. Krediyi kullanandan ise ne satın aldığı konut için ne
bir miktar peşinat ödemesi istiyor ne de sigorta primi tahsil ediyordu.17
1985 yılında her türlü kişisel borcun menkul kıymetleştirilmeye girişilmesi ile
VDMK piyasası hacmi 1990 yılı sonu itibariyle sadece kredi kartı ve otomobil
kredileri ile ilgili olarak 70 milyar dolarlık bir menkul kıymet ihracına ulaşılmıştır. Tüm
konut kredilerinin üçte birinden daha fazlası da menkul kıymete bağlanmıştır.18
17
Rengin Ak, “VDMK ve Türkiye Uygulaması”, Yüksek Lisans Tezi, 1993, s. 40
18
A.e., s.41
51
Gerçekleşen bu gelişmelere rağmen 1992 yılında görece bir yavaşlama ve
daralmanın gözlendiği piyasada uzmanlar sağlanan başarının kaybedilmemesi için
yeni ürünler geliştirilmesi gerektiğine dikkat çekmiş ve yeni ürün arayışına
girmişlerdir. Bu ürünlerin başında ticari emlak ipoteği, ofis ve tıbbi malzeme
kiralaması, ikinci derece otomobil kredilerinin menkul kıymetleştirilmesi gelmektedir.
ABD’de VDMK ihraç edenler ve dayanak varlıkları aşağıdaki gibidir:
Tablo 2.1 ABD’de VDMK İhraç Edenler
İhraççılar Birincil Derecede Menkulleştirilen

Varlıklar
1. Federal İpotek Kuruluşları (GNMA, 1. Konut İpotek kredileri
FNMA ve FHLMC
2. Ticaret Bankaları 2. Otomobil Kredileri
3. Tasarruf ve Kredi Birlikleri 3. Konut İpotek Kredileri
4. Oto İmalatçıları Finans Şirketleri 4. Otomobil Kredileri ve Kiraları
(GMAC, CFC, FMCC, vb.)
5. Diğer Finans Şirketleri 5. Otomobil ve Taşınabilir Ev
6. Bilgisayar Firmaları Kredileri
7. İmalatçılar (Sanayi Şirketleri) 6. Bilgisayar Kiraları
8. Hayat Sigorta Şirketleri 7. Ticari Alacaklar
9. Menkul Kıymet Firmaları 8. Poliçe Sahiplerinin Kredileri
9. İpotek Kredileri (CMO’lar)
Kaynak: Saadet Tantan, Menkul Kıymetleştirme:ABD Uygulaması ve Bankacılık Sektörüne

Etkileri,Yayın No:44, SPK Yayınları, Ankara, Mayıs-1996, s.26
ABD’de yaşanan hızlı gelişmelere rağmen Avrupa’da gerek çok uluslu ve

farklı para birimlerinin oluşturduğu bir piyasa, gerekse kredi anlaşmalarında
belgelemelerin standart olmaması ve bu konudaki hükümet desteklerindeki
yetersizlikler piyasanın gelişmesinde önemli engeller olarak gözükmüştür.
Avrupa’da ilk menkul kıymetleştirme uygulamaları 1980’li yıllarda İngiltere’de

ikincil ipotek piyasalarının canlanması ve resmi otoritelerin getirdiği bir takım
düzenlemelerle birlikte başlamıştır.
Fransa’da bankalara ve diğer mali kurumlara kredilerini alınıp satılabilir

menkul değerler haline getirme izni veren mevzuat, 1988 yılı sonunda yürürlüğe
girmiştir. Ancak söz konusu düzenleme, para arzı üstündeki kontrolü yitirilebileceği
52
kaygısıyla, vadesi iki yıldan az olan ve ihraçların yalnızca özel amaçlı kurumlar
tarafından yapılmasını öngörüyordu.19
Almanya’da, Alman hükümeti tarafından oluşturulan standartları karşılayan

konut ipoteklerine dayanan menkul kıymetler ile Almanya ve diğer Avrupa
ülkelerinden alınan kamu sektörü borçlarına dayanan menkul kıymetler menkul
kıymetleştirme uygulamalarında kullanılır. İtalyan parlamentosu 2001 yılında 10,7
milyar Euro’luk menkul kıymetleştirmeyi sağlayan yasayı yürürlüğe koymuştur.
Avrupa’nın diğer bölgelerinde de ipoteğe dayalı menkul kıymetleştirme uygulamaları
2000’li yılların başında 17 milyar dolar civarındaydı.20
Japonya’daki menkul kıymetleştirme durumuna bakılacak olursa ABD’den en

az yirmi yıl geride oldukları gözlenmektedir. Bunun nedeni olarak ise Japon
bankalarına kredilerini satma yetkisi -müşterilerinin onayı dahilinde- Mart 1990’da
verilmesi gösterilebilir. Yine iyi müşteri ilişkileri kurmanın önem taşıdığı bu ülkede
bankalar müşterilerinden kredi satma izin istemeyi ve bu nedenle diğer karlı işleri de
kaybetmeyi göze alamamışlardır.21
Çin merkez bankası olan Çin Halk Bankası’na 2000 yılının Nisan ayında
ipoteğe dayalı menkul kıymet ihracı yetkisi verildi. Pek çok yasal belirsizlik olduğu
için pazardaki gelişmeler bugün itibariyle istenilen düzeylere gelememiştir.
Gelişmekte olan piyasalara bakıldığında Meksika’da köprü yapım kredileri,

ipoteğe dayalı alacaklar ve hava yolları biletinin varlığa dayalı menkul
kıymetleştirilmesi gibi birçok alanda başarılı menkul kıymetleştirme uygulamaları
görülmüştür.
Asya’da Pakistan telekomünikasyon sektörünün ileriye dönük alacaklarının

menkul kıymetleştirme uygulamalarına yönelmiş, Tayland otomobil kredilerine
Endonezya’da kredi kartı alacakları ve finansal kurumların alacaklarına dayanarak
yaptığı menkul kıymetleştirme uygulamaları ile ön plana çıkmıştır.
19
A.e. s.42
20
Genç, age., s.68
21
Ak, age., s.43
53
2.7. Türkiye’de VDMK
Varlığa dayalı menkul kıymet ihracının ülkemizdeki hukuksal dayanağı 3794

sayılı kanunla değişiklik yapılan 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanun’nun 13/A ve
22/C maddeleridir. Türkiye’de varlığa dayalı menkul kıymet ihracını düzenleyen
esaslar 31 Temmuz 1992 tarihli 21301 no’lu Resmi Gazete’nin mükerrer sayısındaki
Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) Seri:III, No:14 tebliğinde belirlenmiştir. Aynı tebliğde
söz konusu kanunun 22/C ve 39. maddelerinde düzenlenen genel finans
ortaklıklarının kuruluş ve faaliyet ilkeleri de belirlenmiştir. Bu tebliğlerin hükümlerini
Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) yürütür.22
Tebliğin 3. maddesinde varlığa dayalı menkul kıymetlerin tanımı ve hukuki

niteliği şöyle açıklanır:
“Bu tebliğde düzenlenen varlığa dayalı menkul kıymetler, bu tebliğde belirlenen

ihraçların kendi ticari işlemlerinden doğmuş alacakları veya bu tebliğ hükümleri çerçevesinde
temellük edecekleri alacaklar karşılığında, Kurul’ca kayda alınarak ihraç edilen kıymetli
evraktır.
Bu tebliğ hükümlerine göre halka arz yoluyla satılacak olan varlığa dayalı menkul
kıymetlerin tebliğin 6.maddesinde sayılan unsurları taşımaları şart olup, bunlar hakkında bu
tebliğde hüküm bulunmayan hallerde TTK’nın kıymetli evraka dair hükümleri ve genel
hükümleri uygulanır.”
Buradaki tanımdan da anlaşılabileceği gibi VDMK menkul kıymet niteliğinde

bir kıymetli evrak olup, alacaklık hakkı sağlayan, belli bir meblağı temsil eden,
yatırım aracı olarak kullanılan, dönemsel gelir getiren, misli nitelikte, seri halinde
çıkarılan ve ibareleri aynı olan kıymetli evraktır. Hukuki niteliği, sermaye piyasası
uygulamaları bakımından finansman bonoları, banka bonosu ve banka garantili
bonolarla aynıdır.23
Tebliğin 4.maddesine göre VDMK ihracına konu olabilecek alacaklar şöyle

tanımlanır:
22
Hüda Başaran, “Varlığa Dayalı Menkul Kıymet İhracı ve Türkiye Uygulamasının
Değerlendirilmesi”, Yüksek Lisans Tezi, s.119
23
A.e., s.120
54
 Tüketici Kredileri
 Konut Kredileri
 Finansal Kiralama Sözleşmelerinden Doğan Alacaklar
 İhracat İşlemlerinden Doğan Alacaklar
 Bankalar dışındaki mal ve hizmet üretimi yapan anonim ortaklıklar ve
mevzuata göre özelleştirme kapsamına alınanlar dahil Kamu İktisadi
Teşebbüsleri’nin müşterilere yaptıkları taksitli satışlardan doğan
senede bağlı alacaklar olarak tanımlanmıştır.
Bu maddeye 9 Kasım 1992 günü yayınlanan 21400 sayılı Resmi Gazete

mükerrer baskısında getirilen bir ek ile yeni bir fıkra eklenerek tarım kredileri
kapsam içine alınmıştır
 Tarım Kredi Kooperatifleri aracılığıyla verilen bireysel kredilere

ilişkin olarak T.C. Ziraat Bankası’nın senede bağlanmış
alacakları,
 Türkiye Halk Bankası’nca esnaf ve sanatkarlarla küçük
işletmelere açılan ihtisas kredileri,
 Gayrimenkul yatırım ortaklıklarının portföydeki
gayrimenkullerinin satış veya satış vaadi sözleşmelerinden
kaynaklanan senetli alacakları VDMK ihracına konu olabilecek
alacaklardır.
Bankalar tüketici ve konut kredilerini, finansla kiralama şirketleri kira

sözleşmesi alacaklarını, bizzat kendileri ihraç edebilirler. Ayrıca banka ve genel
finans ortaklıkları diğer kuruluşların alacaklarını da temellük ederek (kendi
mülkiyetlerine geçirerek), bu alacakların karşılığında VDMK ihraç edebilirler.
VDMK metinlerinde aşağıdaki unsurların bulunması aynı tebliğin 6.

maddesinde zorunlu kılınmıştır:
a. Varlığa dayalı menkul kıymet ibaresi

b. Dayanak teşkil eden alacakların türü
c. İhraç edecek şirketin ünvanı ve merkez adresi
d. Belirli bir meblağı kayıtsız şartsız ödeme taahüdü
e. Tanzim yeri
55
f. Tanzim tarihi
g. Vade
h. Ödeme yeri
i. Sıra numarası
j. Senet hamiline yazılı ise, hamiline yazılı olduğu ibaresi, nama yazılı
ise ilk lehdarın adı ve ünvanı
k. Getiri türü
l. Saklama kuruluşu
m. Garanti veren banka (İhracı yapan kuruluş banka ise bu unsur
aranmaz)
Ülkemizde ihraç kurumu olarak bankaların yanı sıra genel finans ortaklıkları
faaliyet göstermiştir. Bu kuruluşlar alacakları yaratan firmalardan alacakları temellük
ederek, ihraç ettikleri belgelere dayanak olarak göstermişlerdir. 24
Türkiye’de 31 Temmuz 1992’de Resmi Gazete’de yayınlanan VDMK ihracına

ilişkin tebliğle başlayan çalışmalar sonucunda 1992 yılı sonunda 15,631 trilyon TL
tutarındaki alacak portföyüne dayanan, 14,068 trilyon TL civarında VDMK Türk
yatırımcısına sunulmuştur. Bu VDMK’ları ihraç eden kurumların ihraç maliyetlerinin
diğer kuruluşlara göre daha düşük olması nedeniyle rekabeti elinde bulunduran
bankalar olduğu gözükmektedir. Yine bu bankalardan da en çok ihracı 4.500 trilyon
TL ile tarım kredileri karşılığı ihraç yapan T.C. Ziraat Bankası’dır. T.C. Ziraat
Bankası’nı T.İş Bankası, Yapı Kredi Bankası ve Halk Bankası gibi büyük bankalar
takip etmekte olup, bu bankaların ihraç toplamı ihraç edilen tüm VDMK’ların
%50’sine karşılık gelmektedir.25
Varlığa dayalı menkul kıymet uygulamaları özel sektör tarafından 1992–1997

yılları arasında yaygın olarak kullanılmıştır. Bu dönemde VDMK ihracı toplam özel
kesim menkul kıymet ihraçlarının %40’ı civarındaydı. Ancak ikinci el piyasa payları
çok düşük olmuştur. Bankaları VDMK ihracına yönelten temel neden aktif-pasif
yönetiminden ziyade, ucuz maliyetli kaynak elde edebilmeleri olmuştur. Daha ucuz
maliyetli kaynak olması ise tamamıyla munzam karşılık ve disponibilite
yükümlülüğünün bulunmamasından dolayıdır. VDMK’ların tahmin edilenden fazla
24
A.e., s.122
25
A.e., s.114
56
gelişmesi ve bankaların esas faaliyetlerini yerine getirmediği gerekçesiyle T.C.
Merkez bankası duruma müdahale ederek bankaların VDMK ihracından doğan
yükümlülüklerini disponibilite kapsamına dahil etti. Bu da bankalar açısından VDMK
uygulamalarından sağlanan faydayı düşürerek uygulamayı ortadan kaldırıcı bir etki
yapmıştır.26
Türkiye’de yapılan VDMK uygulamalarına bakıldığında, 1997 yılında, Arı

Grubu Düşünce ve Çözüm Üretim Komitesi’nin geliştirdiği Güneydoğu Anadolu
Projesi yatırımlarının finansmanında menkul kıymetleştirme yöntemi ve sermaye
piyasalarının etkin kullanımı fikri kamuoyuyla paylaşılmış ancak uygulama imkanı
bulamamıştır. Yine Garanti 1999 yılında Garanti Finansal Kiralama A.Ş sahip olduğu
finansal kiralama alacaklarını IFC (International Finance Corporation) güvencesiyle
menkul kıymetleştirerek, menkul kıymet şeklinde yurtdışındaki yatırımcılara
satmıştır. Bu uygulama yurtiçi alacakların yurtdışı yatırımcılara satılması işlemi
olması nedeniyle IFC tarafından en iyi işlem ödülünü almıştır.27
Türkiye’de uygulamalara bakıldığında 1997 yılına kadar özellikle bankaların

yüksek rekabet avantajı nedeniyle alacakları karşılığında VDMK uygulamaları
yapılmış olup, Merkez bankasının bankalardaki avantajları ortadan kaldırması
nedeniyle hem de ipotek piyasasının gelişmemesi nedeniyle diğer dönemlerde ciddi
anlamda bir menkul kıymeti ihracı görülmemiştir.
26
Genç, age., s.75
27
A.e., s.81
57
3. ÜÇÜNCÜ BÖLÜM: MORTGAGE
3.1. Mortgage(İpotekli Konut Kredisi-Tutsat)
İpotekli konut finansmanı yerine kullanılan “Mortgage”; aslında bir çeşit

gayrimenkul finansman sistemini ifade etmektedir. Bu terim için Türk Dil Kurumu
“tutulu satış” karşılığını önermiştir. “Gage” Almanca’da verilen bir söz karşılığında
bırakılan depozit; “Mort” ise Fransızca’da taşınmaz anlamına gelmektedir. Bu iki
kelimenin birleşmesinden meydana gelen Mortgage ise taşınmazın alınan bir kredi
karşılığında rehin olarak vermesine denilebilir.1
Türk Dil Kurumu’nun tavsiye ettiği şekilde tanımlamamız gerekirse de bir malın
kendisinin güvence gösterilerek, ödünç alınan parayla satın alınması anlamına
gelen iktisadi bir terimdir.
Kavramsal olarak ise mortgage “ipoteğe dayalı konut finansman sistemini” ifade
etmek için kullanılan bu terim; bir taşınmazın taşınmazı elinde bulunduran bir kişi ya
da kurumlardan belirli şartlarda başka bir kişi ya da kurumun eline geçmesi işidir.
Başka bir deyişle Mortgage, insanların ödedikleri kira bedeli civarında hatta
bazen daha da altında kalan ödemelerle, uzun vadeli ödeme planlarıyla, kira öder
gibi ev sahibi olmalarını sağlayan bir sistemdir. 2
Bu sistemin işleyişi ülkeden ülkeye farklılık gösterse de bu sistem; konut sahibi

olmak isteyenlere konutlarını ipotek ettirmeleri karşılığında finans kuruluşları
tarafından 15–20 yıl vadeli ve ya da üzerinde kredi tesisine dayanmaktadır. Finans
kuruluşları vermiş oldukları bu kredilere fon yaratabilmek için kredilerinden doğan
alacakları “İpoteğe Dayalı Menkul Kıymet Kuruluşları”na devredilmekte ve bu
kuruluşlar devredilen krediler karşılığında ipotek yatırım fonu veya varlığa dayalı
menkul kıymet ihraç etmek suretiyle yatırımcılara satmaktadırlar.
Bu şekilde satılan menkul kıymetler sayesinde ikincil piyasadan elde edilecek

fonlarla birincil piyasadaki finans kuruluşları fonlanacak; birinci piyasadaki bankalara
1
Yaşar Kabataş, “İpotekli Konut Finansman(Mortgage) Sistemi ve Değerleme Uzmanlığı”, Mali
Çözüm Dergisi, Mart-Nisan 2007, sayı 80, s.72
2
A.e., s. 73
58
müşterilerin kredi taksitlerini ödedikleri müddetçe de ikincil piyasadaki yatırımcıların
faiz ve anapara ödemeleri gerçekleştirilmektedir.
Konut sektörüne yapılan 1 milyar dolarlık yatırımın üretimde 2,5 milyar dolarlık
üretim artışına neden olması, bu üretim artışının istihdam yaratıcı özelliği ve
toplumdaki refah seviyesinin artmasına neden olması nedeniyle bu sektöre birçok
ülkede sürekli fon aktarımı sağlanması için birçok tedbirler alınmıştır.3
Konut sektörünün finanse edilmesi için; kişisel birikimler; satıcının alıcıyı finanse
etmesi ya da alıcının çevresinden bulduğu borçlar kullanılmaktadır. Ancak bu
şekildeki bir yapı finansal kurumların yeterince gelişmediği ya da bizim ülkemizde
olduğu gibi makroekonomik göstergelerin uygun olmadığı durumlarda çok
karşılaşılmaktadır.
Tasarruf sandıkları, kredi kurumları ve bankalar gibi finansal kurumlar tarafından

konut kredileri verilmek suretiyle konut kredisi verilir ancak bu şekildeki bir
finansman sisteminde finans kuruluşlarının mevduatlarının kısa vadeli olması ancak
verilen kredinin vadesinin çok uzun olması finansal kuruluşların aktif kalitesinin
bozulmasına neden olmaktadır.
Konut sektörünün finanse edildiği diğer bir yöntem ise sermaye piyasası
aracılığıyla menkul kıymet ihraç edilerek finansal piyasalara fon sağlanabilmektedir.
Bu yöntem özellikle Anglosakson modeli olarak tanımlanmaktadır. 4
Bu yöntemlerden ülkemizde 2007 yılında yürürlüğe giren Mortgage kanunu

Sermaye Piyasası, İcra İflas Kanunu, Tüketicinin Korunması Hakkındaki Kanun ve
Finansal Kiralama Kanunu gibi çeşitli kanunlardaki yapılan değişikliklerle sermaye
piyasasından fon temin etmek suretiyle konut sahibi olmak isteyenlere daha düşük
faizlerle kredi verilmesi için fon kaynağının yaratılması imkanı sağlanmıştır. 5
Mortgage sisteminde iki tip piyasa vardır. Bunlardan birincil piyasa, finans
kuruluşlarının konut sahibi olmak isteyenlere vermiş oldukları kredilerden oluşan
piyasalardır. Bu piyasanın işleyişine bakıldığında birincil piyasalarda teminat olarak
3
Saadet Tantan, “Amerika Birleşik Devletleri’nde ve Türkiye’de Konut Finansmanı Sürecinde
Kamunun Rolü”, Active Dergisi, Şubat-Mart 1999, s.1
4
Kabataş, age., s. 72
5
Muhammed Özhan, “Konut Finansmanında Yeni Sistem”, Active Dergisi, Kasım 2004, s.3
59
çoğunlukla tüketicinin ödeme gücü ve almak istediği konut dikkat çekmektedir. Yurt
dışındaki finans kuruluşlarına bu hizmetleri sağlayan servisler bulunmaktadır.
İkincil piyasalar ise finans kuruluşları veya kurumlar verilmiş olan kredilerden
doğan alacak haklarını satın alarak yurt içindeki veya yurt dışındaki yatırımcılara
menkul kıymet olarak satmaktadırlar. Buradaki bu kağıtları alanlar genellikle
emeklilik fonları ve sigorta fonları gibi mevduatları uzun vadeli toplayan kuruluşlardır.
İkincil piyasa sayesinde birincil piyasalardaki likidite sıkıntısı önlenmiş olmaktadır.
Bu sistemde ev sahibi olabilmek için öncelikle konutun değerinin %25’i peşin

ödenecektir. Geri kalan kısım için kredi talebinde bulunabilecektir ev sahibi olmak
isteyenler. Konut sahibi olmak isteyen kişilerin almış oldukları kredilerin taksitlerini
ödeyememe ihtimaline karşı sigortalanacaktır. Ancak burada ülkemiz açısından
gözüken sıkıntı bu sigorta hizmetini tam manasıyla verilememesinden dolayı
sigortalama işlemi Avrupa’daki reasürans şirketlerine yaptırılmakta bu da kredi
kullanıcısına yansıtılarak kredinin maliyetini artırmaktadır.6
Kredi alanların ödemelerini yapamamaları durumunda sigorta şirketleri 3 ay gibi

bir süre kredi ödemelerini yapmaktadır. Ancak kredi kullanan kişinin mali sorunları
devam etmesi durumunda daha önce ipotek edilen konut hemen nakde
dönüştürülebilecektir. Konutun nakde dönüştürülmesi bizim ülkemizde o kadar kolay
gerçekleşmemesi sistem için büyük bir dezavantaj oluşturmaktadır.
Bankanın bu sistemde karşılaştığı en büyük sıkıntı olarak kredi verilecek

konutun değerinin doğru tespit edilmesi olarak gözükmektedir. Çünkü Türkiye’de
konut fiyatlarının aşırı derecede dalgalanma göstermesi verilecek kredinin konutun
değerinden daha fazla olmasına neden olmaktadır. Bu konuda çözüm ise yeni bir
meslek olarak görülen değerleme uzmanlığının profesyonel bir şekilde konutun
değerini belirlemesi olarak gözükmektedir.
Bu sistemden yararlanmak için evin yeni veya eski olmasının da yine her hangi
bir önemi bulunmamaktadır. Ancak alınmak istenen konutun ipoteğe konu olması
için inşaat halinde olmaması şartı aranmaktadır. Ayrıca kamu lojmanları da
mortgage sistemine konu olmuştur. Bu sistemin avantajlarından birisi de konut
6
Volkan Yüksel, “Mortgage Hakkında Bilinenler (Ya da Bilinmeyenler) Ev Sahibi Olmak
Kolaylaşıyor (mu?)”, Vergi Dünyası, Aralık 2005, sayı 292, s. 174
60
sahibinin ölmesi durumunda mirasçıların sistemden yararlanma haklarının saklı
tutulmasıdır.7
Mortgage sisteminde; Nihai tasarruf sahipleri, Asli Mortgage alacaklısı, Mortgage

Aracı Kurumları, Mortgage Sigorta şirketleri, Mortgage Borçlusu ve Yetkili Kamu
Birimleri sistemde rol almaktadırlar. Bunlara kısaca değinecek olursak:
 Nihai Tasarruf Sahipleri: İpoteğe dayandırılarak çıkartılan kıymetli

kağıtları alarak konut finansmanına fon sağlayan kişileri ifade etmektedir.
 Asli Mortgage Alacaklısı: Mortgage kredisini veren kurumlar olup;

bunlara aynı zamanda mortgage yaratıcıları da denilmektedir. Bu
kurumlar genellikle bankalar, emeklilik ve hayat sigorta şirketlerinden
oluşabilmektedirler.
 Mortgage Aracı Kurumları: Asıl mortgage kredisi veren bankalar,

sigorta şirketleri gibi kurumların yan kuruluşlarıdırlar. Temel faaliyetleri
konut kredisi almak isteyen kişileri bulmak, mortgage kredilerini tahsil
etmek ve kayıtlarını tutmaktır.
 Mortgage Sigorta Şirketleri: İpoteğe dayalı kredi alacağını garanti

altına almak isteyen asıl mortgage kredisi veren kurumlar alacaklarını
sigorta şirketlerine mortgage sigortası yaptırırlar. Ancak bu sigorta
mortgage kredisi alanlardan yüksek faiz olarak tahsil edilir. Yani bunun
maliyete yine krediyi kullanana yansıtılmaktadır.
 Mortgage Borçlusu: Mortgage borçlusu satın almak istediği konutunu

asıl mortgage kredisi veren kurumlara ipotek ettirmek koşuluyla uzun
vadeli konut kredisi almak isteyen ve vadesi geldiğinde de borcunu
ödemek zorunda olan gerçek borçluları ifade etmektedirler.
 Yetkili Kamu Birimleri: Ülkemizde SPK gibi sermaye piyasası araçlarını

denetleyen kurumları, ABD’de Amerikan İç Gelir İdaresi (IRS) ve
Amerikan Sermaye Piyasası Kurulu (SEC) gibi birimleri ifade etmektedir.
7
Kamil Ateş, “Amerika Birleşik Devletlerinde Mortgage Uygulamasında Vergi”, Vergi Dünyası,
Mayıs 2005, sayı 285, s.50
61
Bu birimler mortgage piyasasına düzenleyici olarak müdahale ederler.
İhraç edilecek kağıtların niteliklerini, ihraç şekil ve şartlarını belirtirler.8
Şekil 3.1. Mortgage Sisteminin İşleyişi
Birincil Piyasa –Konut

Birincil Piyasa Finansman Kuruluşları:
Riskten Koruyanlar:  Bankalar
 Sigorta Şirketleri  Fin.Kiralama Şirk.
 Finansman Şirketleri
İPOTEKLİ KONUT
FİNANSAN
TÜKETİCİLER:
SİSTEMİ
Kredi Talep Edenler
Diğer Aktörler: İkincil Piyasa Kuruluşları:

 EMEKLİLİK FONLARI  Konut Finans Kuruluşları
 DİĞER YATIRIMCILAR  Sermaye Piyasası Kur.
 BROKERLER  Sigorta Şirketleri
 GAYRİ MENKUL
DEĞERLEME UZMANLARI
Kaynak: Volkan Yüksel, “Mortgage Hakkında Bilinenler (Ya da Bilinmeyenler) Ev Sahibi

Olmak Kolaylaşıyor (mu?)”, Vergi Dünyası, Aralık 2005, sayı 292, s. 174
3.2. Mortgage Sisteminin Bankalarca Verilen Konut

Kredilerinden Farkları
Mortgage sisteminde verilen kredilerin bankalarca verilen kredilerden sistemin

işleyişi gereği aslında pek farklılığı gözükmemektedir. Daha önceki dönemlerde
Türkiye’de konut finansmanı için verilen kredilerin vadesi 10 yıla kadar
uzatılabilmekteydi. Ancak Türkiye’nin ekonomik yönden istikrarı yakalaması,
enflasyon oranını çift haneli rakamlardan tek haneli rakamlara indirmesi, kredilerin
vadesinin 25 yıla kadar uzatılabilmesine olanak sağlamıştır. Vade süresinin
uzatılması borçlu için çok anlamlı ve olumlu bir durum ortaya çıkarmamıştır çünkü
8
Gürkan Ateş, “İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler ve Teminatlı İpotek Yükümlülükleri”, Active
Dergisi, Kasım-Aralık 2004, s.5
62
nominal anlamda faizler ülkemizde gerek Avrupa’ya göre gerekse ABD’ye göre
oldukça yüksek seviyelerdedir. 9
Ancak burada vadeler uzatılırken dikkat edilmesi gereken konu vade

uyumsuzluğu konusudur. Çünkü Türkiye gibi gelişmekte olan ülkelerde bankacılık
sistemine kısa vadeli sermaye akışı yoğun olarak görülmektedir. Bu mevduatlarla
uzun vadeli krediler finanse edildiği takdirde, bu sermayenin her hangi bir yerel
paranın devalüe edilmesi korkusu nedeniyle ülkeyi terk etmesi durumunda bankalar
zor duruma düşüp açık pozisyonda yakalanabilirler biz bu gibi durumları Türkiye
Kasım 2000 ve Şubat 2001 krizleriyle karşılaşmış bulunmaktayız.
3.3. Mortgage(Tutsat) Piyasasında İpotek Kredileri
Finansman kurumları verdikleri ipotek kredilerine talep yaratabilmek, ancak bu

talebi yaratırken kendi mali yapılarını, ne kredinin veriliş aşamasında ne de sonra
sıkıntıya sokmamak için zaman içinde birçok ipotek kredisi türü oluşturmuştur. Söz
konusu ipotek kredisi türleri ülkeler arasında da değişiklik göstermektedir. Verilen
kredilerin türleri değişirken, kredilerin vadeleri de değişme gösterebilmektedir.
Ekonomik dengelerinde istikrarı sağlamış ve gelecekle ilgili beklentilerin de bu

yönde bulunduğu ülkelerde genellikle sabit faiz oranlı ipotek kredileri kullanılırken,
ekonomik istikrarsızlıkların yaşandığı ve özellikle enflasyonun yüksek düzeylerde
seyrettiği ülkelerde değişken oranlı ipotek krediler kullanılmaktadır.
Konut ipotek piyasaları gelişmiş ve bu çerçevede ipotek kredileri çeşitlenmiş

olan ülkelerin hemen hepsi sanayileşmiş ülkelerdir. Bu ülkelerin ekonomilerinin
istikrarlı olması, kişisel tasarruf düzeylerinin yüksek olması ve konut finansmanının
kurumsallaşmış olması gibi nedenlerle konut finansman piyasaları gerek arz
gerekse talep yönünden etkin bir şekilde işlemektedir.
Fonların çok sınırlı olduğu az gelişmiş veya gelişmekte olan ülkelerde finansal
kurumlar kısa vadeli kredi taleplerini karşılamayı tercih etmektedirler. Gelişmekte
olan bazı ülkelerde, kendi ekonomik şartlarına uygun olarak oluşturmuş oldukları
konut finansman kurum ve araçlarıyla kısmen de olsa bu sorunun üstesinden
9
Yüksel, age., s.37
63
gelebilmektedirler. Konut finansmanı için yeni bir kurumsal yapıya gitmiş olan
Hindistan ile enflasyonlu ortamda hem toplanan tasarrufların hem de verilen ipotek
kredilerinin enflasyona koşut olarak endekslenmesi sistemini getirmiş olan
Kolombiya bu ülkelere örnek olarak gösterilebilir.10
Uygulanan ipotek kredisi çeşitleri konut finansman piyasasına olan talep ve bu

piyasanın arzını çok önemli etkileyecek bir unsurdur. Uygulamada kullanılan ipotek
kredisi türleri aşağıdaki gibidir:
o Klasik (Geleneksel) İpotekli Konut Kredisi
o Artan Geri Ödeme Tutarlı İpotekli Konut Kredileri
o Değişken Faiz Oranlı İpotekli Konut Kredileri
o Vade Uyumsuzluğu Sorununu Çözmeye Yönelik Değişken Oranlı

İpotekli Konut Kredileri (VRM)
o Enflasyonun Kredi Geri Ödemelerinin Reel Değeri Üzerindeki

Olumsuz Etkisini Giderici İpotekli Konut Kredisi Türleri
 Fiyat Düzeyine Ayarlanan İpotekli Konut Kredisi (PLAM)
 İki Oranlı İpotekli Konut Krediler (DRM)
o Karma (Hybrid) İpotekli Konut Kredileri
o Sabit Oranlı/ Basamaklı Ödemeli İpotekli Konut Kredileri
o Yüksek İpotekli Konut Kredileri
o İki Aşamalı İpotekli Konut Kredileri
o Balon İpotekli Konut Kredileri (Ballon Mortgage)
o Ters İpotekli Konut Kredileri (Reverse Mortgage) ‘dir.
3.3.1. Klasik (Geleneksel) İpotekli Konut Kredisi
İpotek kredisi, krediyi verenle krediyi alanın üzerinde anlaşmaya varacakları

her şekilde olabilir. Bununla birlikte klasik (geleneksel) ipotek kredisi sabit faiz oranlı,
eşit geri ödemeli, tamamen amortize edilen bir konut kredisi şeklinde verilmektedir.
10
Yıldırım Beyazıt Önal ve Mustafa Topaloğlu, İpotekli Konut Finansmanı ve Hukuku Mortgage
(Tutsat), 1.bs.,Karahan Yayınları, Yayın No:53, Nisan 2007, s.144
64
Klasik ipotek kredisi olarak ifade edilen bu ipotek türünün arkasındaki temel
düşünce, ipotek kredisinin dönemi ya da süresi olarak ifade edilen ve üzerinde
anlaşmaya varılan zaman içinde, ödünç alınan borcun, faiz, anapara olarak eşit
taksitlerle geri ödenmesidir. Böylece dönem sonunda kredi tamamen ödenmiş olur.
Genel olarak, ipotek kredilerinde uygulanan faiz oranı, risksiz faiz oranının
üzerindedir. Bu da aynı vadeyi taşıyan hazine menkul kıymetlerinin taşıdığı faiz
oranından daha yüksek bir oranı ifade etmektedir. Bunun nedeni, hazine menkul
kıymetlerine oranla ipotek kredilerinin likiditesinin daha düşük olması, nakit
akımlarındaki (erken ödeme riski vb.) belirsizlikler, kredi bulmadaki güçlükler gibi
olumsuz faktörlerdir.
Eşit ödemeli ipotekler için, her ayın ilk günü yapılacak ipotek geri ödemesi
tutarı aşağıda yer alan unsurlardan oluşur:11
 Bir önceki ayın başlangıcındaki mevcut ipoteğin bakiyesi üzerinden

hesaplanacak yıllık faiz tutarının 1/12’si ve
 Mevcut ipotek bakiyesi üzerinden ödenecek geri ödeme kısmı

(anapara ödemesi)
Sonuç olarak, klasik ipotek kredisi, sabit faiz oranlı, eşit geri ödemeli, bir
konut kredisi şeklinde verilmektedir. Bu özellikleri nedeniyle, enflasyon oranları ve
buna bağlı olarak faiz oranlarının çok değişken olmadığı ülkelerde başarılı bir
şekilde uygulanabilecek olan klasik ipotek kredisinin, yüksek ve değişken faiz
oranlarının hüküm sürdüğü, ülke ekonomilerinde uygulanabilme olanağı düşük
görülmektedir.
3.3.2. Artan Geri Ödeme Tutarlı İpotekli Konut Kredileri
Bu ipotekli kredi uygulamasında taksit tutarları başlangıçta düşük daha

sonraki dönemlerde kademeli olarak artmaktadır. Bu kredi türü daha çok gelir düzeyi
yıllar geçtikçe artacağı düşünülen ancak mevcut durum itibariyle kredi taksitlerinin
hepsini karşılayamayacağı düşünülen konut alıcıları için geliştirilmiş bir uygulamadır.
Başlangıçta taksit tutarlarının az olması bazen negatif amortismana (geri ödemeye)
11
A.e.,s.145
65
neden olabilmekte, bu durumda ödenmeyen faiz tutarları ödenecek anaparaya
eklenerek ileriki dönemlere aktarılmaktadır.12
3.3.3. Değişken Faiz Oranlı İpotekli Konut Kredileri
Değişken faiz oranlı ipotek kredileri (Variable Rate Mortgage, VRM) aynı
zamanda ayarlanabilir faiz oranlı ipotek kredileri (Adjustable Rate Mortgage, ARM)
olarak da adlandırılmakta olup, bu ipotek kredisinin faiz oranı dönemsel olarak 6 ay,
1 yıl, 2 yıl ya da 3 yıl gibi sürelerde yeniden belirlenmektedir. Bununla beraber
ekonomik göstergeleri çok değişken olan ülkelerde faiz oranını yeniden belirlenme
dönemleri daha da kısalabilmektedir. Yeniden belirlenme günündeki faiz oranı, kredi
sözleşmesinde esas alınan endekse (Benchmark Indeks, BI), belirli bir spread (sabit
bir marj)’ın ilavesiyle oluşacak orana eşittir. Endeks olarak, ya Hazine menkul
kıymetleri üzerindeki faiz oranı ya da uzman konut finansman kurumları (thrifts)’nın
fon maliyetleri gibi kıstaslar kullanılmaktadır.
VRM’lerin faiz oranı riskini kredi verenden kredi alana geçmesine imkan
tanıması nedeniyle kredi veren kurumlar için oldukça cazip bir kredi türüdür. Klasik
ipotek kredisi türünde faiz oranları yükseldiği zaman kredi alan tarafın kredisini
yenileme hakkı varken, faiz oranı düştüğü zaman kredi veren tarafa herhangi bir
alternatif tanımaması kredi veren açısından bir dezavantaj oluşturmaktaydı. VRM’ler
sayesinde risklerin paylaşılması sağlanmış olunmaktadır.
3.3.3.1. Vade Uyumsuzluğu Sorununu Çözmeye

Yönelik Değişken Oranlı İpotekli Konut
Kredileri (VRM)
Vade uyumsuzluğu sorunu (mismatch), kredi veren kurumların vermiş

oldukları kredilerin vadesi ile, bu kredileri verebilmek için toplamış oldukları fonların
vadelerinin farklı olmasıdır. Bu sorunun çözülebilmesi için finansman kurumlarının
sağlamış oldukları fonların vadelerinin verilen kredilerin vadelerine çıkarılması ve
12
A.e. s.152
66
kullandırılmış olan kredilerin faiz oranlarının sabit tutulmayıp belirli sürelerle ve belirli
göstergeler esas alınarak yeniden belirlenmesi biçiminde iki önlem bulunmaktadır.13
3.3.3.2. Enflasyonun Kredi Geri Ödemelerinin Reel

Değeri Üzerindeki Olumsuz Etkisini Giderici
İpotekli Konut Kredisi Türleri
Klasik ipotek kredilerinde, kredinin vadesi boyunca uygulanan faiz oranı ve

geri ödeme tutarları sabittir. Enflasyon oranı arttıkça kredilendirme işleminden nakit
akımlarının değeri gittikçe azalacak ve önemini yitirecektir. Bu durum “tilt problem”
olarak bilinmektedir. Enflasyonun nakit akımları üzerindeki olumsuz etkisi nedeniyle
enflasyon oranlarında yükselmelerin ortaya çıkmasıyla beraber, klasik ipotek kredisi
önemini yitirmiş ve enflasyonist bir ortamda uygulanabilecek olan ipotek kredilerinin
hacminde artış olmuştur. Çünkü yeni geliştirilen kredi türleri sayesinde verilen
kredilerin gelecekteki nakit akımları değerini yitirmemekte ve bu krediyi veren
finansman kurumları vermiş oldukları krediler nedeniyle mali sıkıntıya
düşmemektedirler
Enflasyonun nakit akımlarındaki olumsuz etkisini ortadan kaldıran ipotek

kredilerinden en çok bilinenleri fiyat düzeyine ayarlanan ipotekli konut kredisi (plam)
ile iki oranlı ipotek kredileri(drm)dir.
3.3.3.2.1. Fiyat Düzeyine Ayarlanan İpotekli Konut

Kredisi (PLAM)
Kredi veren kurumları, vade uyumsuzluğu sorunu ve bunun sonucunda

ortaya çıkan faiz oranı riskine karşı koruyacak olan Fiyat Düzeyine Ayarlanan İpotek
Kredisidir. PLAM (Price Level Adjusted Mortgage)’ler bazı bakımlardan değişken
oranlı ipoteklere bazı bakımlardan da klasik ipoteklere benzemektedir. Değişken
oranlı ipoteklere benzemesinin nedeni, verilmiş olan krediye uygulanan faiz oranının
belirli dönemlerle değişmiş olması ve fonksiyon itibariyle de kredi veren kurumu faiz
oranı riskine karşı koruyor olmasıdır. Fiyat düzeyine ayarlanan ipotek kredileri, kredi
geri ödemelerinin reel faiz oranları çerçevesinde yapılmasını sağladığından,
13
A.e. s. 155
67
enflasyon riskini ortadan kaldırmaktadır. İpotek kredisi türleri içerisinde sadece
PLAM’ler enflasyon riskini elimine eden kredi türüdür. Ancak bu avantajına rağmen
ikincil piyasasının güçlü olmaması bu PLAM’lerin likidite riskini yükseltmektedir.
3.3.3.2.2. İki Oranlı İpotek Konut Kredileri (DRM)
İki oranlı ipotek konut kredisi (dual rate mortgage, drm), PLAM gibi
enflasyonun geri ödemeler üzerindeki olumsuz etkisini ortadan kaldırmak için
geliştirilen bir konut kredisi türüdür. DRM’lerin PLAM’lerden ayrıldıkları nokta kredi
almış olan kişilerin geri ödeme tutarlarının gelir düzeyine göre hesaplanmasıdır.
Örneğin enflasyon oranının %30 artması halinde mevcut kredi bakiyesi buna koşut
olarak %30 yükseltilecek olmakla beraber, kredi almış olan kişilerin gelir düzeyi veya
genel gelir düzeyinin %20 artması durumunda, kişilerin geri ödeme tutarları da %20
artırılacaktır. Ancak arada oluşacak fark mevcut kredi bakiyesine ilave edilecektir. 14
3.3.4. Karma (Hybrid) İpotekli Konut Kredileri
Bu ipotek kredilerinde genellikle klasik ipotek kredileri ile değişken faiz oranlı
ipotek kredilerinin sahip olduğu koşulların karması bir geri ödeme yöntemi uygulanır.
Karma ipotek kredileri, konut ipotek kredisi veren finansman kuruluşlarını faiz oranı
riskine karşı korumak için uygulamaya konulmuş bir kredi türüdür. Kredinin
verilişinden itibaren belirli bir dönem için faiz oranının sabit kalması, bu süre içinde
faiz oranlarındaki değişmelerin önceden öngörülebilir olmasına bağlıdır. Ancak
öngörünün yapılabileceği zaman sınırından sonra, faiz oranlarının değişken hale
gelmesiyle, kredinin faiz oranı belirli aralıklarla yeniden belirlenmekte ve finansal
kurumlar faiz oranı riskinden kurtulabilmektedirler.
3.3.5. Sabit Oranlı/Basamaklı Ödemeli İpotekli Konut

Kredileri(TPM)
TPM’lerin kredi alanlara sağladığı en önemli avantaj, çok düşük bir ön ödeme
(downpayment) tutarıyla alınabiliyor olmasıdır. Böylece konut satın almak için kredi
talebinde bulunan taraflar göreceli olarak daha yüksek satın alma gücüne sahip
olabilmektedir.
14
A.e. s.163
68
TPM’lerde faiz oranları yılda en fazla bir kere belirlenmektedir. Ancak TPM
sözleşmelerinde belirlenecek olan yeni faiz oranının maksimum ve minimum sınırları
önceden belirlenmekte ve faiz oranlarının belirli bir sınırın üstüne çıkması ya da
belirli bir sınırın altında kalması engellenmektedir.
3.3.6. Yüksek Ödemeli İpotekli Konut Kredileri
Yüksek ödemeli ipotek kredileri, başlangıçtaki ödeme tutarları eşit geri

ödemeli ipotek kredilerine göre daha düşük düzeyde olduğundan kredi alanlara çok
cazip gelmektedir. Ayrıca bu kredi türünde finansman kurumları tarafından istenen
ön ödeme tutarları oldukça düşük düzeyde tutulmakta ve böylece kişilerin bu krediyi
elde edebilme imkanları artırılmaktadır.
3.3.7. İki Aşamalı İpotekli Konut Kredileri
İki aşamalı ipotek kredisi esas itibariyle, klasik ipotek kredilerine benzemekle
beraber bu kredi türünde faiz oranının değiştirilmesi kredinin vadesi boyunca
yalnızca bir defa yapılmakta ve belirlenen yeni faiz oranı kredinin geri kalan
vadesinde devam etmektedir.
3.3.8. Balon İpotekli Konut Kredileri (Balloon Mortgage)
Bir balon ipotekli konut kredisi önceden belirlenen dönemden sonra kalan
tüm borçların ödenmesini gerektiren bir kredi türüdür. Burada 30 yıl vadeli bir ipotek
kredisine, örneğin 5 yıl önceden belirlenmiş bir süre olsun buraya kadar daha
önceden belirlenen aylık ödemeler yapılır daha sonra kalan ana borcun tamamının
ödenmesi gerekir. İşte bu belirlenen süre sonrasında yapılan yüksek tutardaki kalan
borç ödemesine balon ödeme denir.15
3.3.9. Ters İpotekli Konut Kredileri (Reverse Mortgage)
Ters ipotekli konut kredileri, konut sahiplerinin evlerinin bir kısmını nakde
çevirmelerini sağlayan ve ev sahibinin söz konusu evini kullandığı sürece herhangi
bir ödeme yapılmasını da gerektirmeyen bir ipotekli konut kredisidir. Bu krediye konu
15
A.e, s.168
69
olan evin müstakil olması tercih edilir. Yine 2-4 dairelik konutlar ile kasaba evleri de
bu kredilendirmede kullanılabilmektedir. Burada önemli olan kredilendirmeye konu
olan evin kullanılabilir durumda olmasıdır. Ters ipotekli konut kredisinden
yararlanabilecek ev sahibi kişilerin 62 yaşında veya daha yaşlı olmaları ve
kredilendirmeye konu olan konutta yaşamaları gerekmektedir. Bu kredi türünde kredi
tutarı ve geri ödeme tutarları belirlenirken, kişinin yaşına, mevcut piyasa faiz
oranının, diğer kredilendirme giderine ve kredilendirmeye konu olan konutun piyasa
değerine bağlı olarak belirlenmektedir.
3.4. İpotek Kredilerine İlişkin Risk Kavramları
İpotek kredilerine ilişkin başlıca dört risk grubundan söz etmek mümkündür:16
 Faiz Oranı Riski (Interest Rate Risk)
 Erken Ödeme Riski (Prepaymen Risk)
 Kredi Riski (Ödenmeme Riski-Default Risk)
 Likidite Riski (Liquedity Risk)
3.4.1. Faiz Oranı Riski (Interest Rate Risk)
Faiz oranı riski, Pazar faiz oranlarındaki değişimlere bağlı olarak kredi veren
kurumun uğradığı zararı ifade etmektedir. Burada, kurum sabit faizli ipotek kredisi
vermiş ve daha sonra para piyasasında faiz oranları yükselmişse parasını düşük
getiri ile bağlamasından ötürü zarara uğramaktadır. İpotek kredilerinin vade
yapılarının genellikle uzun süreli olmaları, krediyi veren kurum açısından faiz oranı
riskinin önemini arttırmaktadır. Olaya enflasyon açısından yaklaşıldığında ise ipotek
kredilerinin uzun vadeli olmaları nedeniyle hem kredi veren kurum hem de kredi
borçlusu acısından ayrıca bir satın alma gücü riski de söz konusu olmaktadır. Sabit
faiz oranı riski ve satın alma gücü riski sabit faizli ipotek kredilerine alternatif olarak
ayarlanabilir değişken faizli krediler ile azaltılmaya çalışılmıştır.
16
Ali Hepşen, “Bir Finanslama Yöntemi Olarak Menkul Kıymetleştirme”, Yüksek Lisans Tezi, 2004,
s.84
70
3.4.2. Erken Ödeme Riski (Prepayment Risk)
Erken ödeme riski, faiz oranları düştüğü durumlarda sabit faizli kredi kullanan
kredi borçlusunun borcunu erken kapatması nedeniyle karşılaşılan bir durumdur.
Kredi veren kurum açısından faiz oranlarının yüksek olduğu dönemlerde bu risk
düşüktür. Böyle bir riskin varlığı nakit akımlarında yaşanabilecek düzensizlikler
nedeniyle hem ipotek kredilerine dayalı menkul kıymet ihraç edenler açısından hem
de yatırımcılar açısından arzu edilmeyen bir durumdur. Kredi veren kurumun
karşılaşabileceği erken ödeme riski, faiz oranı riskine benzer şekilde, yaratılan
değişken faizli ipotek kredileri ve bunlara dayalı çıkartılan menkul kıymetler
yardımıyla azaltılmaktadır.
3.4.3. Kredi Riski (Ödememe Riski- Default Risk)
Kredi riski, borç alan kişinin ödeme güçlüğüne düşmesi durumunda

oluşabilecek bir risktir. Krediyi veren kurumun böyle bir durumla karşılaşmaması için
ipotek ödemelerinin kişinin gelirine oranını (PTI) ve alınan kredi tutarının,
gayrimenkulün değerine olan oranını (LTV) iyi değerlendirmesi ve bu oranları düşük
olan kişilere öncelik vermesi gerekmektedir.
3.4.4. Likidite Riski (Liquidity Risk)
Likidite riski, ipotek kredilerinden ziyade bunlara dayalı olarak çıkartılan

menkul kıymetlerin vadesinden önce nakde çevrilememesi durumunda ortaya
çıkmaktadır.17 İkinci el ipotek piyasasının gelişmiş olduğu ülkelerde çıkartılan
menkul kıymetlerde bu risk daha da düşüktür; çünkü bu piyasalarda menkul
kıymetlerin satılıp paraya dönüştürülmesi daha kolaydır.
3.5. İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler (Mortgage-Backed

Securities-MBS-İDMK)
Konut finansmanı sağlayan kurumlar, faaliyetlerini topladıkları mevduatlar ve

ihraç ettikleri sermaye piyasası araçlarından elde ettikleri fonlar ile finanse
etmektedir. Söz konusu kurumların ihraç edebilecekleri pek çok sermaye piyasası
17
A.e. s. 85
71
aracı türü olmakla beraber, burada çalışmamızın konusu olan menkul
kıymetleştirme yolu ile ihraç edilen ipoteğe dayalı sermaye piyasası araçlarından
bahsedilecektir.
İpoteğe dayalı menkul kıymetler, ipotek piyasasının gelişimini ve

entegrasyonuna hız vermektedir. Bu nedenle piyasalar arasındaki fiyat ve miktar
itibariyle farklılıklar azaltılarak, ipoteklerin likiditesi ve pazarlanabilirliği de arttırılmış
olmaktadır.18
İpoteğe dayalı menkul kıymetlerin gelişmesinin birkaç nedeni olduğu

söylenebilir. Bunlar:
 Bilanço dışı ikincil piyasa işlemleri ipotek varlıklarının krediyi açan

kuruluşun bilançosunun dışında uzman bir ikincil piyasa kuruluşu veya
doğrudan satışlar vasıtasıyla menkul kıymetleştirilmesidir. En eski ikincil
piyasa işlemlerinden olan perakende gayrimenkul kredi havuzlarının
bankalar arasında el değiştirmesi bilanço dışı işlemlere bir örnektir.
Bilanço dışı işlemlerde krediyi veren kuruluşlar menkul kıymetleştirilen
ipotek varlığının temsil ettiği temerrüt, erken ödeme gibi tüm riskleri
menkul kıymetin yatırımcısına aktarmaktadır.
 İpotek varlıklarının menkul kıymetleştirilmesinde kullanılan diğer yöntem

de bilanço içi menkul kıymetleştirmedir. Bu sistemde ipotek varlığı
tarafından temsil edilen ipotek kredisinin, temerrüt, erken ödeme gibi
riskleri menkul kıymetin yatırımcısına devredilmemekte, krediyi açan
kurumun bilançosunda kalmaktadır. Dolayısıyla bu tip menkul kıymetlerin
kredi risk derecesi bir ölçüde menkul kıymeti bilançosunda barındıran
ihraççı kuruluşun kredi riski ile ilişkilidir.
İpoteğe dayalı sermaye araçları; başta ABD olmak üzere, Kanada,

Avustralya ve İngiltere gibi Anglo-Sakson finansman tarzının hakim olduğu ülkelerde
gerçekleştirilen ödemeleri ipotek kredisi havuzlarının faiz ve anapara getirilerine
dayalı menkul kıymet ihracı (bilanço-dışı menkul kıymetleştirme), ve diğeri ise, Kıta
Avrupa’sında yaygın olarak uygulanan, ipotekli tahvil (mortgage bond) ihracı
18
Önal ve Topaloğlu, age., s.203
72
(bilanço-içi menkul kıymetleştirme) olmak üzere temelde iki farklı menkul
kıymetleştirme yöntemi vardır.19
3.5.1. İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler (Bilanço-Dışı

Menkul Kıymetleştirme)
İpotek kredilerinin alınıp satıldığı ikinci el piyasaların gelişimi birinci el

piyasada ipotek kredisi olarak verilen fonların devamlı olmasını sağlar. Ancak, ikinci
el piyasanın sağlıklı bir şekilde işleyebilmesi güçlü bir birinci el piyasanın varlığına
bağlıdır. Çünkü birinci el piyasada ipotek kredileri standart bazı özelliklere sahip
olarak düzenlenmedikçe ikinci el piyasada alınıp satılmaları ya da bunlara dayalı
menkul kıymet ihracı mümkün olmayacaktır.
En uygun ipoteğe dayalı menkul kıymet piyasasının oluşturulabilmesi için

yapılması gerekenler;
Borçlular için iyi bir ortam hazırlanmalı,
Borç verenler açısından güvenli ve istikrarlı bir ortam oluşturulmalı
Likit ve istikrarlı bir piyasa oluşturulmalı ayrıca bu piyasanın finansal

sektörün geliştirilmesine yardımcı bir rolü de üstlenmesi sağlanmalı,
Ülkenin makro ekonomik istikrar ve büyümesi için katkıda bulunmalı

ve
Zaman içinde doğruluğu ve başarısı test edilebilecek bağımsız bir

kurumsal alt yapı oluşturulmalıdır.
Özellikle 1970’lerden itibaren ipotek kredilerinin havuzlarda toplanarak

bunlara dayanan menkul kıymet ihracı ile yapılan bilanço-dışı menkul kıymetleştirme
ipotek finansmanı konusunda kaydedilmiş önemli gelişmelerdir. Yeni ipotek kredisi
çeşitleri (Değişken oranlı ipotek kredisi, çift endeksli değişken oranlı ipotek kredisi
vb.) ile birlikte sabit faizli krediler gibi geleneksel ipotek kredilerinden kaynaklanan
erken ödeme, enflasyon riski gibi bazı problemler giderilmiştir. Bu sayede, hem borç
alan hem de borç veren kitle genişletilerek kurumsal yatırımcıların piyasaya
girmeleri sağlanmıştır. İDMK ihracı yolu ile kaynak yaratılması konut finansman
19
A.e., s. 204
73
kurumlarının vade uyumsuzluğu problemini de çözmektedir. Çünkü, uzun vadelerle
ipotek kredisi veren söz konusu kuruluşların aynı vadelerle, mesela 20–25 yıl gibi,
mevduat toplamaları imkansızken, likit bir piyasaya sahip olan İDMK’ler yolu ile bu
vadelerde fon bulmaları mümkün olmaktadır.
Özel sektör kuruluşları tarafından gerçekleştirilen bilanço-dışı menkul

kıymetleştirmede, ipotek kredisi açan kurumlar, bu kredilerini bütün hakları ile
beraber, iflas riskinden uzak bir şekilde yapılandırılan özel amaçlı kuruma (special
purpose vehicle) satarlar veya devrederler. Özel amaçlı kurum ise bir araya getirdiği
ipotek kredilerine dayalı İDMK ihraç ederler. Menkul kıymet sahiplerine yapılan
ödemeler, ipotek kredilerinin faiz ve anapara geri ödemelerinden elde edilen nakit ile
yapılır. Alacaklara ilişkin anapara ve faizlerin takip ve tahsil işlemlerinin yürütülmesi
ve elde edilen nakit girişlerinin özel amaçlı şirkete iletilmesi, genellikle ipotek
kredilerini açan kaynak firma tarafından gerçekleştirilir. Öte yandan İDMK ihracında,
kaynak firma ve menkul kıymetlerin ödenmesine garanti veren firma ile yatırımcılar
arasındaki ilişkiyi sağlayan, menkul kıymetlerin dayanağını oluşturan varlıkları özel
amaçlı kurumlar adına almak ve yatırımcının satın alacağı belgeler haline getirme
sorumluluğunu yüklenen bir yedd-i emin vardır.20
Bilanço-dışı menkul kıymetleştirme kapsamındaki ipoteğe dayalı menkul

kıymetler aşağıdaki gibi özetlenmektedir:
3.5.1.1. Ödeme Aktarmalı (Pass-Through) Menkul

Kıymetler
Bir önceki bölümde tüm dayanak varlıklar için anlatılan menkul kıymetler bu
bölümde sadece ipotek kredileri için incelenecektir.
Bu tür menkul kıymetleştirmede alacaklar kredi kurumunun bilançosundan

çıkartılarak özel amaçlı kuruma satılmaktadır. Bu uygulamada yatırımcılara vade ve
faiz oranı bakımından birbirine benzer özellikler gösteren varlıklardan oluşan bir
portföye ya da alacak havuzuna doğrudan ortak olmak imkanı tanınmaktadır.
Ödeme aktarmalı menkul kıymetler kredi veren kurumlara riskli varlıklarını bilanço
dışına çıkartma imkanı sağladığı için kurumların bilançoları daha risksiz hale
20
A.e., 205
74
gelmekte, böylelikle kurumlar daha iyi koşullarla ve ucuza fon sağlayabilme
olanağına kavuşmaktadırlar. Ödeme aktarmalı menkul kıymetler, ipoteğe dayalı
menkul kıymetler arasında en yüksek işlem hacmine sahip olanıdır. Bu menkul
kıymetler özellikle 1980’lerde önemli gelişmeler sağlamış ve ABD sermaye
piyasalarında ihraç tutarı şirket tahvil ihraçlarını geride bırakmış ve Amerikan
hazinesinin ihraç ettiği menkul kıymet tutarının yarısına ulaşmıştır.
Ödeme aktarmalı menkul kıymetlerin ihracı faiz oranı riskini azaltmaktadır.

Çünkü, menkul kıymet sahiplerine ödenecek faiz tutarı ipotek borçlularından
sağlanan faiz tutarına paralel olmaktadır. İhraçcı kurumlar, ipotek kredilerinin söz
konusu menkul kıymetler yoluyla finanse ettikleri müddetçe kar marjlarını
sabitlemektedirler. Ancak, menkul kıymet sahiplerine ödenecek faiz ve anapara
tutarı zaman içerisinde farklı olabilmektedir.
Ödeme aktarmalı menkul kıymetlere yatırım yapılmasının en önemli iki

nedeni bu menkul kıymetlerin likiditelerinin çok yüksek olması ve yatırımcı riskini
azaltmalarıdır. Yatırım riskini azaltmak isteyen yatırımcı tek bir ipoteğe dayalı bir
menkul kıymet almak yerine, ödeme aktarmalı menkul kıymet satın alarak, ipotek
kredilerinden oluşturulan grupların bir bölümüne yatırım yapmayı tercih ederler.
Ödeme aktarmalı menkul menkul kıymetlerin nakit akımları, aylık geri

ödemelerin faiz kısmı, planlanan aylık anapara geri ödemesi ve erken gerçekleşen
anapara geri ödemesinden oluşmaktadır.
3.5.1.2. Teminatlı İpotek Yükümlülükleri

(Colloteralized Mortgage Obligations-CMO)
Teminatlı ipotek yükümlülükleri, 1983 yılında geliştirilmiştir. Teminatlı ipotek

yükümlülükleri bir ipotek kredisi grubuna ya da bir ödeme aktarmalı menkul kıymet
grubuna dayalı olarak ihraç edilirler. Ödeme aktarmalı menkul kıymetlerden farklı
olarak 6 ayda bir ödemelidirler.
CMO’lar farklı sınıflara ayrılmışlardır. İlk sınıf en hızlı geri ödemeye sahiptir.
İpotek kredisi sahiplerinin ödedikleri anapara tutarları ilk sınıftakiler itfa edilinceye
kadar onlara aktarılır. Daha sonra ikinci sınıf menkul kıymet sahiplerine geçirilir. Bu
75
süreç bütün menkul kıymet sahiplerine yapılan ödemeler tamamlanıncaya kadar
devam eder. CDO’lar 3 ile 10 arasında sınıfa sahiptir.
3.5.1.3. Getirisi Ayrılan İpoteğe Dayalı Menkul

Kıymetler (Stripped Mortgage Backed
Securities- SMBS)
SMBS’ler 1986 yılında farklı yatırımcıları menkul kıymet piyasalarına çekmek

amacıyla geliştirilen bir menkul kıymet türüdür. 21 Klasik bir ipoteğe dayalı bir menkul
kıymet dayalı olduğu ipotek grubundan sağladığı nakit akımını eşit oranda menkul
kıymet sahiplerine dağıtır. Bu menkul kıymet türünde ise anapara ve faiz geri
ödemelerinden sağladıkları tutarları, ihraç edilen menkul kıymetin satış aşamasında
belirlenen ilkelere göre menkul kıymet sahipleri arasında farklı dağıtır. (nakit
akımından %50 anapara, %50 faiz veya %60 anapara, %40 faiz gibi) Bu nedenle
ihraç edilen menkul kıymetlerin getirisi dayanılan ipotek grubunun getirisinden farklı
olmaktadır.
Temelde iki çeşit SMBS bulunmaktadır:22
3.5.1.3.1. Yapay Getirili Menkul Kıymetler

(Synthetic-coupon pass through)
Bu türe yapay (syntetic) getirili denmesinin sebebi, daha başlangıçta, ihraç

aşamasında, farklı gruplar arasında farklı getiri oranlarının tespit edilmesidir. Bir
örnek verecek olursak, %24 faiz ödemeli bir ipotek grubuna dayalı olarak iki farklı
menkul kıymet grubunun oluşturulduğunu ve ihraç aşamasında her iki grubun
anapara ödemelerinin eşit, faiz ödemelerinin ise eşit olmayacak şekilde (örneğin bir
grup 1/3 diğer grup 2/3 gibi) aldığını farz edelim. İpotek grubunun faiz oranı %24
olduğu için, ilk gruptakiler %8, ikinci gruptakiler ise %16 oranında faiz almaktadırlar.
Her 200 dolarlık anapara ödemesinden iki grupta eşit miktarda 100’er dolar alırken,
her 48 dolarlık faiz ödemesinden ilk grup 16 dolar, ikinci grup ise 32 dolar alacaktır.
Bu durumda %24’lük bir faiz verilen ekonomi içerisinde ilk grup menkul kıymetler
iskontolu ikinci grup menkul kıymetler ise primli olarak satılacaktır.
21
Sibel Belma Bolay Gerçek, “Mortgage”, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul 2007, s.78
22
76
3.5.1.3.2. Yalnız Faiz/Yalnız Anapara Ödemeli
Menkul Kıymetler( Interest
Only/Principal Only Pass Through
Securities-IOs/POs)
1987 yılında geliştirilen IOs/POs’ler, SMBS yapısı içerisinde en çok tercih

edilen menkul kıymetlerdir.23 Bu menkul kıymet türünde anapara ödemelerinin bir
sınıfa, faiz ödemelerinin diğer sınıfa tahsis edilmektedir. Yalnız anapara ödemeliler,
piyasada iskontolu olarak satılmaktadır. Yatırımcının elde edeceği getiri anapara
erken ödemelerinin hızına bağlıdır. Örneğin, 30 yıllık ipotek kredilerine dayanan 800
milyon dolarlık anapara ödemeli bir ipotek kredisi grubunun 350 milyon dolar
karşılığında satın alındığı varsayılsın. Bu durumda, yatırımcıların buradaki nominal
kazancı 450 milyon dolar olacaktır.
Ancak, elde edilen anaparaların reel değeri geri ödeme hızına göre
değişecektir. Şöyle ki 800 milyon dolarlık anaparanın tamamının hemen ödenmesi
durumunda 450 milyon dolarlık reel getiri elde edilirken, geri ödemenin 30 yılın
sonunda gerçekleşmesi halinde başlangıçta yatırılan 350 milyon doların bir kısmı
dahi reel olarak kaybedilmiş olacaktır. Sadece faiz ödemeli menkul kıymetin nominal
değeri olmamaktadır. Sadece anapara ödemeli menkul kıymet yatırımcısının aksine
yalnızca faiz ödemeli menkul yatırımcısı, anapara geri ödemelerinin yavaş olmasını
tercih etmektedir. Çünkü erken ödemeler gerçekleştikçe ipotek bakiyesi ve
dolayısıyla bunun üzerinden kazanılan faiz tutarı azalmaktadır. Eğer anapara
ödemeleri çok hızlı olursa yatırımcının yatırdığı parayı dahi alamaması söz konusu
olabilmektedir.24
3.5.1.4. Katılma Belgeleri
Satın alınan ipotek grupları için geliştirilmiştir. Bu belge değeri nispetinde,

düzenlenmiş olduğu ipotek grubu üzerinde ortaklık hakkı vermektedir.
23
Hepşen, age., s. 98
24
Önal ve Topaloğlu, age., s. 209
77
3.5.2. İpotekli Tahviller (Bilanço-içi Menkul
Kıymetleştirme)
Nakit akımlı menkul kıymetler (pay through), ödeme aktarmalı menkul

kıymetler (pass through) ile varlığa dayalı menkul kıymetlerin bazı özelliklerinin bir
araya getirilmesiyle oluşturulmuş bir menkul kıymetleştirme yöntemidir. Kurumun
pasifinde yükümlülük olarak yer almayı sürdüren bu menkul kıymetlerin nakit
akımları ödeme aktarmalı menkul kıymetlerin akımlarıyla benzerlik göstermektedir.
Yatırımcılara yapılacak ödemeler bu menkul kıymetlerin bağlı oldukları
teminatlardan gelen nakit akımlarıyla karşılanmaktadır. Alacak havuzundaki varlıklar
karşılığında ihraç edilen nakit akımlı tahviller kredi kurumunun veya bir alt kuruluşu
olan özel amaçlı kurumun borcu olarak bilançosunun pasifinde yer almaktadır. Bu
varlıklardan sağlanan nakit akımları ise tahvillerin anapara ve faiz ödemelerinde
kullanılmaktadır.
İpoteğe dayalı tahviller, klasik anlamdaki bir tahvilin her türlü özelliğine
sahiptir. Tek farkları, ipotek kredisi gruplarının tahvil için teminat oluşturmasıdır.
Tahvilin geri ödenmemesi durumunda ipotek kredisi grupları devreye sokulmakta ve
bu ipotek kredileri satılarak tahvil sahiplerine olan yükümlülükler yerine
getirilmektedir. İpoteğe dayalı tahvillerin ipotek kredilerinden oluşan teminatlarının
tutarı, ihraç edilen tahvillerin tutarından daha fazla (%115-%200) olmaktadır. Bunun
sebebi ise tahviller için garanti sağlanmasıdır. İpotekli tahvil ihracı özellikle,
Avusturya, Almanya, Danimarka, Finlandiya, İtalya, Hollanda, İspanya, Norveç,
İsviçre ve İsveç’te yaygındır. 1997 yılı itibariyle Avrupa ülkelerindeki piyasa değer
600 milyar dolar civarındadır.25
2001 yılı itibariyle Avrupa tahvil piyasasının değeri 8.238,7 milyar Euro
düzeyinde bulunmaktadır. Bu rakamın içinde devlet tahvilleri de dahildir. Bu toplam
değer içinde ipotekli tahvillerin değeri 1.518 milyar düzeyindedir. Bu rakamın
yüzdesel ağırlığı ise %18,43 düzeyindedir. 2001 yılı itibariyle toplam ipotekli
tahvillerin Avrupa ülkeleri arasındaki yüzdesel dağılıma bakıldığında; Almanya’nın
%72.8 ile bu araçtan en fazla yararlanan ülke olduğu, bunu %13,20 ile
Danimarka’nın izlediği ve sonrasında, %4,3 ile İsveç ve %4,2 ile de Fransa’nın aldığı
25
A.e., s.210
78
görülmektedir. İpotekli tahvillerin 2000 yılı sonu rakamlarına göre GSYİH’nin yüzdesi
olarak Danimarka’da %110,41; İsveç’te %27,97; Avusturya’da %20,27 ve
Almanya’da %12,4 düzeyinde gerçekleşmiştir. 26
Bilanço-içi menkul kıymetleştirmede, yatırımcılar, ipotek kredilerinden

sağlanan nakit girişleri üzerinde hak sahibi değildirler. İhraçcı kurumların ise bilanço-
dışı(off-balance-sheet) menkul kıymetleştirmeden farklı olarak, tahvillerin
ödenmesinden kaynaklanan sorumlulukları devam etmektedir. Bununla beraber,
yatırımcıların, Danimarka, Finlandiya, Almanya ve Norveç’te ipotek kredisi havuzları
üzerinde ikincil bazı hakları bulunmaktadır. İpotekli tahvillerin konut finansmanındaki
rolü ülkeden ülkeye farlılıklar göstermektedir. Şöyle ki, ipotekli tahviller, Danimarka,
Almanya ve İsveç’te konut finansmanını sağlayan önemli sermaye piyasası araçları
arasında iken, örneğin Norveç’in konut finansmanında önemli bir rol
oynamamaktadır.27
3.6. Ticari Gayrimenkul İpoteğine Dayalı Menkul

Kıymetleştirme(CMBS)
Konut kredilerinden farklı olarak, ticari ipotekler daha değişken bir yapıya
sahiptir. Bu nedenle bu tür kredilerden havuz oluşturulması güçleşmektedir. Bir
başka ifadeyle iki ticari gayrimenkul birbirine benzememekte, Pazar, finansal
kiralamalar, arz ve talep değişiklikleri gibi faktörler bu mülklerin nispi değerlerini
belirlemektedirler. Gayrimenkul ipoteğine kredi veren kurumlar, ferdi ipotek
borçlusunun gelirine değil gayrimenkulün nakit akışlarını dikkate almaktadır. Bu da
kredi analizinin daha ayrıntılı bir şekilde yapılmasını gerektirmektedir.
Ticari gayrimenkul ipoteğine dayalı menkul kıymetler doğrudan finansal

piyasalara giderek gayrimenkul finansmanında “aracısızlaşma” çabalarının bir
sonucu olduğu kabul edilmektedir. Bu anlamda gerçekleştirilen ticari gayri menkul
ipoteğine dayalı menkul kıymetler çeşitli yapılarda oluşmuştur:
 Kredi,
 Finansal kiralamaya dayalı finansman destek kredilerine,
26
A.e., s.210
27
A.e.s.211
79
 Finansal kiralamaya dayalı finansman bonoları,
 Derecelendirilmiş veya derecelendirilmemiş ipotek rehni ve
 Garanti edilmiş senet ve tahvil ihracıdır.28
Ticari gayrimenkul ipoteğine dayalı menkul kıymetleştirmede 1980’lerin

başlarından beri doğrudan yatırımla fazla ilerleme sağlanamamıştır. Bunda bu tür
menkul kıymetleştirmelere aracılık yapan bankaların, dünya genelinde çoğu kez bu
şekilde gerçekleştirilen işlemleri için %100 oranında sermaye tutma zorunluluğunun
bulunmasının etkili olduğu söylenebilir. Yani ticari gayrimenkule dayalı menkul
kıymetleri olan bankalar bunları %100 riskli varlıklar olarak kabul edip sermaye
ayırmalarının gerekliliği ifade edilmektedir. Konut ipoteklerine dayalı menkul
kıymetlerde bu risk ağırlığının %20’ler civarında olduğu düşünülmektedir.29
3.7. Mortgage Sisteminde Yer Alan Başlıca Sigorta

Ürünleri
Mortgage sisteminde mortgage kredi kullanıcılarını ve kredi kurumlarını ortaya

çıkabilecek risklere ve sorunlara karşı koruyabilecek sigorta ürünleri geliştirilmiştir.
Bunlar:30
o Mortgage Hayat Sigortalar (Mortgage Life Insurance-MLI) ve Mortgage

Koruma Sigortası (Mortgage Protection Insurance –MPI)
o Sabit Teminatlı Hayat Sigortası (Level Term Insurance)
o Mortgage Koruma Sigortası (Mortgage Protection Insurance)
o Mortgage Ödemelerini Koruma Sigortası (Mortgage Payment Protection

Insurance –MPPI-)
o Mortgage/Mortgage Değer Kaybı Garanti Sigortası (Mortgage Insurance-

MI-/Mortgage Indemnity Guaranty Insurance-MIG-)
o Tapu Sicili Sigortası (Title Insurance-TI-)
28
Saadet Tantan, Menkul Kıymetleştirme:ABD Uygulaması ve Bankacılık Sektörüne
29
A.e., s. 80
30
Suna Oksay ve Tolga Ceylantepe, Mortgage ve Mortgage Sigortaları, Sigorta Araştırma ve
İnceleme Yayınları, Yayın No:21, Kasım 2006 İstanbul, s. 45
80
o Yapı Sigortası (Building/Property Insurance)
o Nakit Akışı ve Finansal Garanti Sigortası (Cash Flow Insurance and

Financial Guaranty Insurance)
o Tapu ve Kredi İşlemini Yapan Acentenin Hata ve İhmali Sigortası (Title

and Loan Closing Agents Errors and Omissions (E&O) Insurance)
o Hata ve İhmal Sigortası ve Morgage Kayıp Sigortası (Mortgagees Errors

and Omissions (E&O) Insurance and Mortgage Impairment Insurance)
o Mortgage Bankerleri- Finansal Kurumlar Kefaret Senedi (Mortgage

Bankers Bond- Financial Institution Fidelity Bond)
o Mortgage Bankerleri İpotekli Tahvili (Mortgage Bankers Blanket Bond)
o Mortgage Hizmeti Verenler İçin Teminat Senedi (Mortgage Servicer

Performance Bond)
o Yönetici ve İdarecilerin Sorumluluğu Sigortası (Directors’ And Officers’

Liability Insurance (D&O)
o Ev Sahibinin Sigortası (Homeowners Insurance)
o Kredi Verenin Gayrimenkulü Elinde Bulundurduğu Süre İçin Yaptırdığı

Gayri Menkul Sigortası (Lenders’ Reo Insurance)
o Özel Tehlike Sigortası (Special Hazard Insurance)
o Sel Sigortası (Flood Insurance)
3.7.1. Mortgage Hayat Sigortalar (Mortgage Life

Insurance-MLI) ve Mortgage Koruma Sigortası
(Mortgage Protection Insurance –MPI)
Kredi veren kuruluşların, alacaklarını teminat altına alabilmek amacıyla kredi

alan kişilerden yaptırmasını istedikleri sigortanın başında, hayat sigortaları
gelmektedir. Bu sigortalar ile teminat altına alınan temel risk kredi alan kişinin
ölümüdür. Risk gerçekleştiğinde, mortgage borcuna tekabül eden miktar, sigortacı
81
tarafından kredi veren kuruluşa ödenmekte ve bu şekilde kredi veren kuruluşun
alacağını tahsil etmesi kolaylaşmaktadır.
Hayat sigortası kapsamında farklı poliçe tipleri mevcuttur. Muhtemel poliçeler

arasında Sabit Teminatlı Hayat Sigortası (Level Term Insurance) ve Mortgage
Koruma Sigortası (Mortgage Protection Insurance) sayılabilir.
3.7.1.1. Sabit Teminatlı Hayat Sigortası (Level Term

Insurance)
Mortgage ile bağlantılı gerçekleştirilen kredi işlemlerinde en çok satılan hayat

sigortası ürünüdür. Bu üründe, sigorta teminatının miktarı başlangıçta belirlenir ve
mortgage dönemi boyunca aynı kalır. Sigorta primleri belirlenirken, diğer hayat
sigortalarında olduğu gibi yaş, sağlık, vb. göstergeler dikkate alınır ve belirlenen
prim tutarı primlerin düzenli olarak ödenmesi koşuluyla, bir daha değiştirilemez.
Diğer taraftan bu poliçelerin süresi genellikle, mortgage dönemini kapsayacak
şekilde düzenlenir.
3.7.1.2. Mortgage Koruma Sigortası (Mortgage

Protection Insurance)
Temelinde kredi alan kişinin ölümü halinde kalan borcun ödenememesi

nedeniyle ipoteğin paraya çevrilmesi riskini önlemeye yönelik bir üründür. Ölüm
halinde, sigorta kapsamında, evin kalan tüm kredi borcu kredi kuruluşuna bir kere de
ödenir ve bunu takiben evin mülkiyeti ölenin mirasçıları tarafından iktisap edilir. Bu
sigorta ile sigortalının daimi maluliyeti ve kritik hastalığa yakalanması, halleri de
teminat altına alınabilmektedir. Bu sigorta yaptırılamadığı takdirde ise, kredi alanın
ölüm halinde ev satılarak kalan borç tahsil edilecek, maluliyet veya kritik hastalığa
yakalanma hallerinde ise ödenemeyecek kredi taksitleri nedeniyle, konut satılarak,
ipotek paraya çevrilecektir.
82
3.7.2. Mortgage Ödemelerini Koruma Sigortası
(Mortgage Payment Protection Insurance –MPPI-)
Esas olarak kredi alan kişileri korumaya yönelik bir ürün olan mortgage
ödemelerini koruma sigortası ile teminat altına alınan risk, kredi taksitlerinin geçici
olarak ödenememesi ve bu nedenle de ipoteğin paraya çevrilmesidir. Kredi alan
kişinin işsiz kalması, hastalanması veya bir kaza geçirmesi gibi nedenlerle gelirinde
geçici bir süre için azalma olması durumunda, kredi taksitlerini ödemesi mümkün
olmayabilir. Bu durumda, eğer varsa bu sigorta devreye girecek ve poliçede
belirlenen süreler için kişinin kredi taksitleri sigorta şirketleri tarafından ödenecektir.
Bu poliçe kapsamında, hastalık veya kaza sonucu maluliyet teminatı ile işsizlik
teminatının ayrı ayrı veya birlikte alınması mümkündür.
3.7.3. Mortgage/Mortgage Değer Kaybı Garanti Sigortası

(Mortgage Insurance-MI-/Mortgage Indemnity
Guaranty Insurance-MIG-)
Bu sigorta, ülkeden ülkeye ve bu sigortayı sağlayanın sigorta şirketi veya

kamu kurumu olmasına göre farklı isimlerle anılmaktadır. Bu sigorta ile sağlanan
koruma temelinde kredi veren kuruma yöneliktir. Mortgage değer kaybı sigortası
veya kısaca mortgage sigortası; kredi alanın mortgage geri ödemelerinde temerrüde
düşmesi ve bu nedenle üzerinde ipotek tesis edilmiş olan gayrimenkulün satılarak
alacağın tahsil edilmesi yoluna gidilmesi sonucunda, borç bakiyesi ile satış sonucu
elde edilen miktar arasında kredi veren aleyhine oluşabilecek zararları teminat altına
alan bir ürün olarak tanımlanabilir. Bu çerçevede, gayrimenkulün satışı esnasında
ortaya çıkan masrafların tamamı da söz konusu teminatın kapsamı içinde
değerlendirilmektedir.
Mortgage sigortasının maliyetini etkileyen başlıca hususlar arasında; kredi

miktarı, kredinin konutun değerine oranı (LTV), kredinin özellikleri, sigortanın toplam
kredinin miktar ve yüzde olarak ne kadarına teminat sağladığı sayılabilir. Bu tür
poliçelerde sigorta teminatı, toplam kredi miktarının belirli bir yüzdesine ( genellikle
%25 ila %35’lik dilim) kadar geçerli olmaktadır. Bu nedenle, söz konusu sigorta için
ödenen prim tutarları, yukarıda belirtilen faktörler nedeniyle büyük farklılıklar
83
gösterebilmektedir. Ancak, yaklaşık olarak yıllık primin sigortalanan toplam kredinin
%0,50 ila %0,70’ine tekabül ettiği görülmektedir.31
3.7.4. Tapu Sicili Sigortası (Title Insurance)
Tapu sicili sigortası, son derece çeşitli türleri olan ve bu kapsamda farklı
taraflar için teminat sunabilen bir sigorta ürünüdür. Bununla birlikte temelinde, kredi
verenler ve yatırımcılara, poliçe kapsamındaki gayrimenkul üzerinde geçerli ve icra
edilebilir bir rehne sahip olduklarına ve rehinlerinin diğerlerine göre öncelikli
olduğuna ilişkin teminat veren bir üründür. Bu çerçevede, kredi kullananın temerrüdü
neticesinde gayrimenkule el konulması halinde, rehne konu gayrimenkulün
değerinin, bu sigorta yapılmadan önce var olan ancak bilinmeyen tapudaki bir hata
ya da takyidat nedeniyle azalması ve bu gayrimenkulün satılabilirliğinin ortadan
kalkması riski teminat altına alınır.
3.7.5. Yapı Sigortası (Building Insurance)
Kredi veren kurumlar tarafından yaygın olarak talep edilen sigortalardan

biridir. Bu şekilde söz konusu kuruluşlar, binanın göreceği fiziksel zararlara ilişkin
olarak gayrimenkulün yeniden inşa maliyetlerine ilişkin teminat elde etmektedirler.
Kredi veren kurumların çoğu, sigorta işlemlerini kendisi gerçekleştirmekte ve

maliyeti aylık mortgage geri ödemesinin üzerine eklemek suretiyle kredi kullanan
kişilere yüklemektedir. Sigorta teminatının miktarı, kredi kullandıran adına mülkün
yeniden inşa değerini belirleyen eksperler tarafından hesaplanmaktadır. Sigorta
bedeli, mülkün yeniden inşası için gereken tutara tekabül ettiğinden, her zaman
satın alma değerine eşit olmayabilir ve mülkün değerinin altında ya da üstünde
belirlenebilir.
3.7.6. Nakit Akışı ve Finansal Garanti Sigortası (Cash

Flow Insurance and Financial Guaranty Insurance)
Nakit akışı sigortası, özellikle ipoteğe dayalı menkul kıymetler söz konusu
olduğunda kurumsal yatırımcılar için mortgage garanti sigortasına eşlik eden son
31
A.e., s.53
84
derece önemli bir sigorta türüdür. Bu sigortanın temel fonksiyonu, yatırımcıların
yaptıkları yatırımın getirisini tamamen ve vaktinde almasını garanti etmektir.
3.7.7. Tapu ve Kredi İşlemini Yapan Acentenin Hata ve

İhmali Sigortası (Title and Loan Closing Agents
Errors And Omissions (E&O) Insurance)
Bu sigorta, tapu ve kredi işlemlerini yapan acentelerin hata ve ihmalleri

dolayısıyla ortaya çıkan zararlara ilişkin riskleri teminat altına almaktadır. Doğrudan
sigorta şirketi tarafından yapılan ve pazarlanan mortgage sigortasının aksine, tapu
sicili sigortaları genellikle bağımsız tapu sigortası acentelerince yürütülmektedir. Bu
acenteler genellikle, tapu sicili sigortası teminatı veren şirket için kredi işlemlerinin
yanında tapu siciline ilişkin araştırmaları da yapan, yerel nitelikli, gayrimenkul/kredi
düzenleme işlemleri ile meşgul olan acentelerdir.
3.7.8. Hata ve İhmal Sigortası ve Mortgage Kayıp

Sigortası (Mortgagees Errors and Omissions
(E&O) Insurance and Mortgage Impairment
Insurance)
Kapsamı daha genişletilmiş olan hali mortgage kayıp sigortası olarak da

bilinen hata ve ihmaller dolayısıyla meydana gelebilecek zararlara karşı, kredi
verenleri ve onların ikincil piyasadaki yatırımcılarını koruyan özel bir mesleki
sorumluluk sigortasıdır.
3.7.9. Mortgage Bankerleri –Finansal Kurumlar Kefalet

Senedi (Mortgage Bankers Bond-Financial
Institution Fidelity Bond)
Mortgage bankerleri ya da finansal kurumlar kefalet senedi, kredi veya

hizmet veren şirketlere, bunların yönetici ve çalışanlarının sahte, hileli ve suç teşkil
eden fiillerine karşı koruma sağlayan bir tür kefalettir. Bu ürün, kapsamı daha geniş
olan haliyle ipotekli tahvil (blanket bond) olarak da bilinmektedir. Bu sigorta
85
çerçevesinde, belirlenen fiiller, nerede yapıldıklarına ve başkalarının işbirliği ile
yapılıp yapılmadıklarına bakılmaksızın teminat kapsamı içinde değerlendirilmektedir.
Söz konusu teminat, hileli işlemler sonucu zararın ortaya çıktığı tarihi değil, bu
işlemlerin teminatın devam ettiği dönemde yapılmış olup olmadığını dikkate alarak
koruma sağlamaktadır.
3.7.10. Mortgage Bankerleri İpotekli Tahvili

(Mortgage Bankers Blanket Bond)
Söz konusu tahvil, hem standart hata ve ihmal sigortası/mortgage kayıp

sigortasının hem de standart finansal kurumlar kefalet senedinin özelliklerini
taşımaktadır. Örneğin bu tahvil, sigortalanmış bir kredinin geri ödemelerinde
temerrüde düşüldüğünü ya da gayrimenkule el konulmak üzere olunduğunu
mortgage sigortasını yapan sigortacıya bildirmeyi ihmal eden bir hizmet sağlayıcının
bu hatasını kapsamına alan bir hata ve ihmal teminatını da içermektedir.
3.7.11. Mortgage Hizmeti Verenler İçin Teminat

Senedi (Mortgage Servicer Performance Bond)
ABD’de, birden çok hizmet sağlayanın katıldığı havuzlarda bulunan ve

hükümet garantisine sahip olmayan ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin yatırım
derecesi, mortgage hizmeti verenler için teminat senedi denilen özel bir kefalet
senediyle kısmen de olsa desteklenebilir. Böyle bir senet:
 Mortgage bankerleri ipotekli tahviline benzer şekilde uygun olarak

verilmeyen hizmetlerden kaynaklanan zararları,
 Hizmet verenin temerrüdü yüzünden hizmetin bir başka hizmet

verene devrinden kaynaklanan masrafların ödenmesini,
 Hizmet veren tarafından ödeme yapılmaması durumunda, anapara ve

faiz ödenmesini (nakit akışı garantisini) teminat altına alır.
86
3.7.12. Yönetici ve İdarecilerin Sorumluluğu
Sigortası (Directors’ and Officiers’ Liability
Insurance)
Yönetici ve idarecilerin sorumluluğu sigortası, kredi veren veya yatırımcılar

için hizmet sağlayanlar başta olmak üzere, çeşitli finansal kurumların ihtiyaçları için
geliştirilmiş bir tür mesleki sorumluluk sigortasıdır.
Bu sigorta, yönetici ve idarecilerin yaptığı haksız eylemler (sahtecilik ya da

suç teşkil eden fiiller dışında) dolayısıyla ortaya çıkan zararlara karşı, konut alımına
yönelik mortgage verilmesi, satılması ve bu hizmetlerin sunulmasına ilişkin işlemleri
yapan kuruluşları koruma altına almaktadır.
3.7.13. Ev Sahibinin Sigortası (Homeowners

Insurence)
Bu sigorta, yangın başta olmak üzere ev sahiplerinin maruz kalabilecekleri

birtakım riskleri teminat altına almakta olup mülke gelebilecek zararlar yanında,
kişisel sorumluluk ve hırsızlık gibi birtakım risklerin de bu sigorta ile teminat altına
alınabilmesi mümkündür.
Ev sahibinin sigortasının maliyeti, sigortalanmak istenen evin karakteristik

özelliklerine göre farklılık gösterir. Bu özellikler arasında; yangın riski, yapının tipi ve
kalitesi, gayrimenkulün bir başka gayrimenkulle ikame edilmesini etkileyeceğinden
evin ülkenin hangi bölgesinde yer aldığı, gayrimenkulün yangınla mücadele
ekipmanlarına ve su kaynaklarına yakınlığı, özel tedbirlerin varlığı ve sigorta
teminatının miktarı sayılabilmektedir.
3.7.14. Kredi Verenin Gayrimenkulü Elinde

Bulundurduğu Süre İçin Yaptırdığı Gayrimenkul
Sigortası (Lenders’ Reo Insurance)
Mortgage geri ödemelerinde temerrüde düşülmesi nedeniyle gayrimenkule el

konulduğu durumlarda, ya primlerin ödenmemesi ya da standart poliçenin boş ya da
87
terk edilmiş gayrimenkulleri kapsamına almaması nedeniyle, ayrıca bir teminata
ihtiyaç duyulmaktadır. Kreditörün geçici korunması teminatı (force-placed coverage)
borçlarını ödemede temerrüde düşmüş kredi kullanan gayrimenkulde oturmaya
devam ettiği sürece geçici olarak koruma sağlamakta ise de, kredi
kullandıran/hizmet veren gayrimenkulün mülkiyetini kazandığında, bir başka
sigortanın devreye girmesi gerekmektedir. Kredi verenler açısından el konulan
konutlar boş ya da terk edilmiş olduğundan, az sayıda sigorta şirketi tarafından
sağlanan bu hizmetin maliyeti oldukça yüksektir.32
3.7.15. Özel Tehlike Sigortası (Special Hazard

Insurance)
Bir çeşit mal ve kaza sigortası olan özel tehlike sigortası, ABD’de hükümet
tarafından desteklenmeyen özel nitelikteki ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin kredi
derecesini desteklemek için kullanılan bir üründür. Konut alımına yönelik
mortgage’ların içinde bulunduğu bütün bir havuzu teminat altına alan nitelikteki özel
tehlike sigortası; doğal afetlerden, özellikle de depremlerden kaynaklanacak
zararları teminat altına almak üzere yapılır. Bu sigorta yaygın olarak;
 Deprem riskinin yüksek olduğu bölgelerde,
 Havuzda biriken kredinin belirli bir bölgeye ilişkin olarak

konsantrasyon gösterdiği durumlarda,
 Standart deprem ilavelerinin temin edilmediği durumlarda yapılır.
3.7.16. Sel Sigortası (Flood Insurance)
Bir tür doğal afet sigortası olan sel sigortası, özellikle ABD örneğinde son
derece önemli bir üründür. ABD’de mali riskinin hesaplanması ile ilgili olarak federal
hükümetin çalışmalar yürüttüğü tek sigorta ürünüdür. Ülkede sel afetine ilişkin riskin
çok yüksek oluşu ve çok ciddi zararlarının doğabiliyor olması nedeniyle, bu
sigortanın varlığını sürdürebilmek amacıyla, federal hükümet bu sigortayla yakından
ilgilenmekte ve hatta bir takım sübvansiyonlarla bu sigortanın ev sahiplerine olan
maliyetinin düşmesine yardımcı olmaktadır.
32
A.e., s.77
88
4. DÖRDÜNCÜ BÖLÜM: DÜNYA’DA MORTGAGE
UYGULAMALARI
4.1. ABD’de Mortgage Uygulamaları
Amerika Birleşik Devletleri’nde mortgage uygulamalarının kökeni 1920’li yıllara

kadar uzanmaktadır. ABD’deki ipotekli konut finansman kuruluşları dört grupta
toplanmaktadır.
a. Ticari Bankalar (Commercial Banks)

b. Tasarruf ve Kredi Sandıkları (Savings and Loan Associatians)
c. Tasarruf Bankaları (Savings Banks)
d. Kredi Birlikleri (Credit Unions)
Bu kuruluşlar tarafından verilen ipotekli konut kredileri menkul

kıymetleştirilirken Federal Konut Edindirme İdaresi (FHA), Emekli Askerler İdaresi
(VA) ve Çiftçiler Konut İdaresi (Federal Farm Loan Corporation) tarafından sigorta
edilmektedir.
Tüketici kredileri ile ilgili düzenlemeler; tüketici kredileri ile ilgili kanunlar,
açıklayıcı kanunlar ve medeni kanun ile tüketici kredilerinin kullandırılması,
toplanması ve raporlanması alanındaki ihmallere karşı koruyucu önlemlerden oluşan
kanunlar olmak üzere temelde üç grupta toplanmaktadır. Mevduat toplayan kurumlar
için tüketici kanunlarının uygulanmasında, öncelikle sorumluluk federal denetim
birimlerinde bulunmaktadır.
ABD’de konuyla ilgili temel kanunlar;
 Kredi vermede doğruluk yasası,

 Tüketici kiralama yasası,
 Gayrimenkul ödeme prosedürleri kanunu,
 Eşit fırsat kanunu,
 Ev ipoteği açıklama kanunu,
 Adil konut kanunu,
 Adil kredi raporlama kanunu,
 Adil borç tahsil uygulamaları kanunu,
89
 Finansal gizlilik kanunu,
 Federal ticaret komisyonu geliştirme kanunudur.1
ABD’de ipotek pazarında fonlama süreci ise;
 Ev almak isteyenler, ipotekli konut kredisi veren finansal kurumlara

kredi almak üzere başvurmalarıyla başlar,
 İpotekli konut kredisi kurumu kullandırılan kredileri kendi portföyünde
tutabilir, yeniden finanslama amacıyla ikincil piyasada satabilir veya
kredi paketlerini (Bir alacak havuzu oluşturarak) ipoteğe dayalı
menkul kıymete çevirebilir,
 İpoteğe dayalı menkul kıymetler sisteme yeni fon sağlamak için diğer
finansal kuruluşlara satılır,
 Süreç ipotekli kredi kullandıran kurumların uygun kişi ve/veya
kurumlara kredi kullandırmasıyla yeniden başlar.
ABD’de ipoteğe dayalı menkul kıymet ürünleri aşağıdaki gibi

2
özetlenebilmektedir:
 Türev Olmayan Ürünler (Non-Derivative Products)

 İpoteğe Dayalı Tahviller (Mortgage-Backed Bonds-
MBB)
 İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler (Mortgage-Backed
Securities-MBS)
 Türev Ürünler (Derivative Products)
 Teminatlandırılmış İpotekli Borçlar (Collateralized
Mortgage Obligations-CMO)
 Gayrimenkul İpoteğine Dayalı Yatırım Fonu (Real
Estate Mortgage Investment Conduit-REMIC)
 Getirisi Ayrılmış İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler
(Stripped Mortgage- Backed Securities-SMBS)
1
Ercan Alptürk,Soru ve Cevaplarıyla Mortgage Sistemi (Tutsat, Yaklaşım Yayıncılık, Ankara
2007, s.78
2
Yıldırım Beyazıt Önal ve Mustafa Topaloğlu, İpotekli Konut Finansmanı ve Hukuku Mortgage
(Tutsat), 1.bs.,Karahan Yayınları, Yayın No:53, Nisan 2007, s.219
90
ABD’de konut finansmanıyla ilgili tek bir model bulunmamaktadır. Farklı
yöntemlerle konut finansmanı sağlayan kuruluşlar ve sigorta şirketleri
bulunmaktadır.
4.1.1. Federal Housing Administration (FHA)
Federal Housing Aministration (FHA), gelir düzeyi düşük olan ailelerin konut sahibi
olmalarının desteklenmesi amacıyla, ABD hükümeti tarafından kurulmuş bir
kurumdur. FHA, temel olarak kendi belirlediği kredi kuruluşlarını, yine kendi
belirlediği koşullarla verdikleri konut kredilerinde, borçluların krediyi geri
ödeyememelerine karşı sigortalamaktadır. Böylece kredi kullanan kişinin geri
ödemeleri yapamaması halinde, ödemeleri FHA gerçekleştirmektedir.
FHA, bir kamu kurumu olmasına karşın, faaliyetlerini sigorta primlerinden

elde ettiği gelirlerle sürdürmekte ve ek bir kaynağına ihtiyaç duymamaktadır.
FHA’nın sigorta primleri, kredi kullanıcıları tarafından karşılanmakta ve genellikle
aylık ödemelere dahil edilmektedir.
FHA’nın kendi finansmanını sağlaması, zarar etmemesi beklenirken, uzun

dönemde kar etmesi de beklenmemektedir. Bu yapısı ile FHA, aynı alanda faaliyet
gösteren özel sektör kuruluşlarına göre daha düşük maliyetle sigortalama
yapabilmekte ve kredi kullanıcılarına daha uygun koşullar sunabilmektedir.3
4.1.2. Veterans Administration (VA)
VA ise, ABD hükümeti tarafından İkinci Dünya Savaşı’ndan dönen gazilerin

konut edinmelerinin desteklenmesi için kurulmuş olan ve askerlerin ve asker
emeklilerinin aldıkları konut kredilerini sigortalayan FHA benzeri bir kurumdur. Yine
benzer bir şekilde kredi kullanıcıları VA’ya ücret ödemektedirler4
3
Arif Uğur, Mortgage, 1.bk, Yayın No:14, Destek Yayınları, s. 53
4
A.e., s.54
91
4.1.3. Federal İpotek Birliği (Federal National Mortgage
Association-FNMA-, Fannie Mae)
Fannie Mae, 1938 yılında ABD’de kurulmuş olup, 1968 yılında Ginnie
Mae’den ayrılarak halka açık ve bağımsız bir idareye sahip olan ABD’de en büyük
ipotek kaynağını sağlayan bir kuruluştur.5 Fannie Mae’nin yasalarla belirlenmiş olan
temel amacı, düşük ve orta gelirli vatandaşların yaygın olarak ve uygun koşullarla
konut sahibi olabilmelerinin desteklenmesidir. Fannie Mae, özel bir şirket olmakla
birlikte, faaliyetlerinin yasalarla belirlenmiş olan amaçlara uygunluğu ve finansal
yeterliliği kamu kurumu tarafından denetlenmektedir.
Fannie Mae, bu amacı doğrultusunda, ipotek veren kuruluşlardan kredileri

satın almakta, devraldığı ipotek kredilerini kendi portföyünde tutabilmekte ya da
birleştirerek kredi havuzları oluşturabilmekte, bu ipotek kredisi havuzlarına dayalı
menkul kıymet ihraç ederek topladığı fonlarla yeni ipotek kredileri
devralabilmektedir. Fannie Mae, ipotek kredilerini satın aldığında kredi riskini de
üzerine almakta, ancak bu riski ihraç ettiği menkul kıymetlere aktarmamaktadır.
Diğer bir değişle krediyi ilk veren kuruluşun geri ödemeleri garanti etmemesine
rağmen, Fannie Mae, ihraç ettiği menkul kıymetlerin anapara ve faiz ödemelerini
garanti etmektedir. Bu garanti karşılığında ise belirli bir oranda garanti ücreti
almaktadır.
Fannie Mae, tarafından ihraç edilen menkul kıymetler, tüketicilerin faiz

ödemelerinin, yapılan kesintiler sonrasında yatırımcılara aktarıldığı ödeme aktarmalı
(pass through) menkul kıymetlerdir. Söz konusu menkul kıymetlerin ödeme
aktarmalı olmasının diğer bir sonucu ise erken kapatılan kredilerin karşılığında ihraç
edilen menkul kıymetlerin de erken itfa edilmesidir. 6
Fannie Mae tarafından ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetler, ikincil
piyasalarda işlem görerek yatırımcılara likidite imkanı sağlamaktadır. Fannie
Mae’nin aktif büyüklüğü ABD’nin ikinci büyük şirketi ve aynı zamanda hisseleri New
York Borsası’da işlem görmektedir. Bu kuruluş faaliyet alanında tekel olmayıp,
5
Alptürk, age., s. 82
6
Önal ve Topaloğlu, age. s.54
92
Freddie Mac, Ginnie Mae ve bu alanda faaliyet gösteren özel kuruluşlarla rekabet
halindedir.
4.1.4. Hükümet Ulusal İpotek Birliği (Government

National Mortgage Association-GNMA-Ginnie Mae)
ABD Konut ve Kentsel Gelişim Kurumu (Department of Housing and Urban

Development) bünyesinde faaliyet gösteren bir kamu kuruluşu olup, FHA ve VA
tarafından sigortalanan kredilere dayalı olarak ihraç edilen menkul kıymetlerin
anapara ve faiz ödemelerini garanti etmektedir. ABD’de sadece Ginnie Mae’nin
garanti ettiği menkul kıymetler ABD hazinesinin garantisini taşımaktadır.7
4.1.5. Federal Konut İpotek Kredisi Şirketi (Federal Home

Loan Mortgage Corporation-FHLMC- Fraddie Mac)
1970 yılında kurulan Fraddie Mac, Fannie Mae’ye benzer bir şekilde yasal
düzenleme ile kurulan, sosyal bir misyonu ve bazı imtiyazları olan, sermayesinin
tamamı özel sektöre ait olan bu kuruluş, Ginnie Mae tarafından garanti kapsamına
alınmamış geleneksel ipoteklere ikincil Pazar yaratmak ve likidite sağlamak için
kurulmuştur.8
4.1.6. Federal Konut Kredisi Bankaları (Federal Home

Loan Banks)
ABD’de farklı eyaletlerde faaliyet gösteren 12 adet federal konut kredisi

bankası bulunmaktadır. Bu bankalar hükümet destekli kuruluşlar olup, temel
amaçları ipoteğe dayalı kredi kullanımının desteklenmesidir. Bu amaçla bu bankalar
temel olarak finansal kuruluşlara konut kredileri vermeleri için avans niteliğinde borç
vermektedirler. Diğer bir deyişle, bu bankalar konut kredisi vermek isteyen finansal
kuruluşların fon temin ettiği bir toptancı banka görevi üstlenmişlerdir. Bu bankalar
Fanni Mae’den farklı olarak, kredileri satın almamaktadırlar. Kredi riski konut
kredisini veren finansal kuruluşlar tarafından taşınmaya devam etmekte ve kredinin
7
Uğur, age., s. 57
8
Alptürk, age., s.80
93
ödenmemesi durumunda bu kuruluş yine de federal konut kredisi bankasına
borcunu geri ödemek zorunda kalmaktadır.
Federal konut kredisi bankaları, diğer kuruluşlara borç verebilmek için

gereken kaynakları sermaye piyasalarında borçlanma senetleri ihraç ederek temin
etmektedirler. Bu kuruluşlar tarafından ihraç edilen menkul kıymetleri, yatırım fonları,
merkez bankası, emeklilik fonları ve bireysel yatırımcılar almaktadır. Bu menkul
kıymetlerin devlet garantisi olmamasına rağmen en yüksek derecelendirme notu
olan (AAA) notu ile derecelendirilmişlerdir. Ayrıca bu kıymetlerden elde edilen faiz
gelirleri için yerel ve federal düzeyde vergi istisnası sağlanmış bulunmaktadır.9
Özet olarak, FHA, VA gibi devlet destekli sigorta kurumları tarafından

sigortalanan konut kredileri, Fannie Mae, Ginnie Mae, Freddie Mac gibi kuruluşlar
tarafından satın alınarak ikincil piyasada işlem görmesi için menkul kıymetlere
çevrilmekte ve oradan elde edilen fonlar tekrar birincil piyasalara sunulmaktadır.
Federal Konut Kredisi bankaları da toptancı bankalar gibi hareket ederek konut kredi
vermek isteyen kredi kurumlarına kaynak sağlamaktadırlar.
ABD’deki 1970 yılındaki satışta olan konut sayısı 1,6 milyon iken bu rakam
1979 yılında 3,8 milyona yükselmiştir. İpotekli konutların satışında da borç vadesi
uzun olan konutlar vadesi kısa olan konutlardan daha pahalı satılabilmektedir.
1975 yılında GNMA MBS’lerin faiz oranlı satış sözleşmeleri ilk kez Chicago
Borsası’nda( Thi Chicago Board of Trade-CBOT-) işlem görmüştür. 1977 ve 1978
yıllarında Amerikan Hazinesi’nin çıkarttığı T-Bonds’lardan daha fazla hacme ulaşan
ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin sözleşme miktarı (GNMA-CDR-The Government
Mortgage Association Collateralized Depository Receipt) 2,3 milyon adete
ulaşmıştır.
ABD ve dünyanın en geniş hacimli borsası olan Chicago Borsası’nda, 1987

yılında toplam finansal araçların %4’ünün işlemi gerçekleşmiştir. ABD’de 1987 yılı
sonunda yeni ihraç edilmiş menkul kıymetlerin değeri 574 milyar dolarlık bir hacme
ulaşmıştır.
9
Uğur, age., s. 58
94
ABD’de ipoteğe dayalı menkul kıymetler, dört temel gayrimenkul almak için
ihraç edilir. Bunlar; ev, toplu konut, ticari emlak, çiftlik ve tarladan oluşmaktadır.
Konut ipotekleri 1969 yılında toplam ipotekler içinde %25’lik ve 280,2 milyar dolarlık
büyüklüğe sahipken, 1992’de %70,5’lik bir paya ve 2,7 trilyon dolarlık bir büyüklüğe
ulaşmıştır.
Kredilerde vade 5 yıldan 30 yıla kadar sınırlı olmakta, verilen kredi evin
ekspertiz değerinin %80’i kadar olabilmektedir. Satın alınan gayrimenkullerde
oturulabilir raporu (iskan ruhsatı) aranmakta ve kredi kullananın evin ekspertiz
bedelinin %20’lik kısmını peşin ödemesi istenilmektedir. Böylelikle satın alanın
kararlığı ve riske ortak edilmesi sağlanmaktadır.
ABD’de 1999 yılı sonu itibariyle en büyük 25 bankanın kredi portföyleri

arasında ipotekli konut kredileri 436,38 milyar dolar tutar ile ikinci önemli kredi
kategorisini oluşturmaktadır. Bu kredilere dayalı ikincil piyasalardaki hisse
senetlerinin değerleri ise 1999 yılı sonu itibariyle 5,9 trilyon dolar civarındadır.
ABD’de inşaat sektörünün GSMH’nın %6’sına ulaşmış olması, Hizmet

sektörü, kira geliri ve tasarrufunun GSMH’nın %20’sine denk gelmesi ve ABD
Gayrimenkul varlığının toplam ülke varlığının %55-60’ına ulaşması mortgage
piyasasının önemini göstermektedir.
ABD Federal Merkez Bankası’nın bültenlerine göre ABD için ipotekli

kredilerin toplam tutarı 2001 yılında 7,4 trilyon dolar, 2002 yılında 8,2 trilyon dolar,
2003 yılında 9,2 trilyon dolar, 2004 yılının son çeyreğinde 10,46 trilyon dolar ve
2005 yılının son çeyreğinde 11,5 trilyon dolara ulaştığı görülmektedir.10 Bu rakamlar
ipotek piyasasının gelişmesi açısından oldukça iyi gözükmesine rağmen sistemin
çökmesi durumunda (son bölümde ayrıntılı olarak ele alınacaktır) ne olacağıyla ilgili
endişeler bulunmaktadır.
ABD’de mortgage piyasasının işleyişini şöyle özetlemek mümkündür:
10
95
Şekil. 4.1. ABD’de ikincil Piyasa işleyişi
Kredi Alanlar
Kredi verenler ve hizmet sunanlar (orginating lenders and

servicers)
Swaplar
VA, FHA,
Özel ipotek
Sigortası
2 3a 3b 4 5
Broker’lar FNMA,
veya GNMA FNMA, FHLMC FHLMC
Dealer’lar Garantisi Devlet Ev Kredisi
Finans Ajanları Özel
1
aracılar
İpoteğe Dayalı Menkul Bono ve

Tahviller
Kıymetler (İDMK)
Menkul Kıymet Dealar’ları
Yatırımcılar
Kaynak: Saadet Tantan, Menkul Kıymetleştirme:ABD Uygulaması ve Bankacılık

Sektörüne Etkileri,Yayın No:44, SPK Yayınları, Ankara, Mayıs-1996, s.15
96
4.2. Avrupa Ülkeleri’nde Mortgage Uygulamaları
Avrupa ülkelerinde mortgage uygulamalarının kökeni ABD’ye kıyasla 200 yıl

öncesine kadar uzanmaktadır. Mortgage uygulamalarında Kuzey Avrupa ülkeleri
daha başarılı bir konumda bulunmaktadır. Sistemi en iyi uygulayan ülke ise
Danimarka’dır. Avrupa Birliği’ne ülkeler ipotek kredilerini fonlamada en çok uzun
vadeli mevduatları kullanmaktadır.
Avrupa sisteminde, mortgage finansmanını sağlayan kaynakların çeşitli olduğu

görülmektedir. Avrupa sisteminde kredi riskleri banka bilançosunda yer almaktadır.
İpotekli tahvillerin yoğun olarak kullanıldığı Avrupa ülkelerinde mortgage ile ilgili
finansmanı sağlayan devlet destekli bir kuruluş bulunmamaktadır. Finansmanı
sağlayan kurumun mali gücü esas alınmaktadır.
Avrupa Birliğine üye ülkelerde mortgage sisteminin işlerlik kazanmasında kredi

teşviklerinin önemli rol oynadığı görülmektedir. Bu kredi teşvikleri; ev sahibi olmak
için yapılan tasarruflara ait hesap planının desteklenmesi, tercih edilebilir düşük faizli
kredilerin varlığı, yatırım oranı destekleri, faiz desteleri ve kredi faiz ödemelerinin
gelir vergisinden düşülmesi şeklinde değişik türlerdedir.11
Avrupa’da bankaların sermaye yapılarının güçlü olmaları nedeniyle menkul

kıymetleştirmeye ihtiyaç duyulmamıştır. Ancak sermayenin yetersiz olduğu
dönemlerde, kullanım amaçlarına bağlı olarak menkul kıymetleştirme:
 Etkin bilanço yönetimi,

 İşletme sermayesini alacak finansmanına yatırmak istememek,
 Fonlama kaynaklarını çeşitlendirmek,
 Finansal kurumun sermaye yeterlilik oranlarını güçlendirme
ihtiyacı,
11
Alptürk,age.,s.87
97
 Fonlama maliyetinin düşürülmesi gibi amaçlarla kullanılmaya
başlanmıştır.12
Avrupa ülkelerinde menkul kıymetleştirme 2003 sonu itibariyle aşağıdaki gibi

gerçekleşmiştir:
Şekil 4.2: Avrupa’da İpotek Teminatlı Menkul Kıymetlerin Hacmi (2003 sonu)
Kaynak: Suna Oksay ve Tolga Ceylantepe, Mortgage ve Mortgage Sigortaları, Sigorta

Araştırma ve İnceleme Yayınları, Yayın No:21, Kasım 2006 İstanbul, s. 45
4.2.1. İngiltere
Avrupa’nın en büyük dünyanın ikinci en büyük ipotağe dayalı menkul kıymet

piyasası İngiltere’de bulunmaktadır. 1995 yılı itibariyle piyasadaki toplam ipoteğe
12
Saadet Tantan, Menkul Kıymetleştirme:ABD Uygulaması ve Bankacılık Sektörüne
98
dayalı menkul kıymet hacmi 32 milyar dolar civarındadır. Aynı dönem ABD’de ise
130 milyar dolar civarında gerçekleşmiştir.
İngiltere’de konut finansmanı temelde Yapı Birlikleri (Building Societies) ve

bankalar aracılığıyla sağlanmaktadır. Ancak bu kuruluşlar ipotek kredilerini, menkul
kıymetleştirmekten çok bilançolarında tutmaktadırlar. 1980’li yıllarda kaynaklarını
bilanço-dışı menkul kıymetleştirme ile sağlayan uzman konut kuruluşları “Specialist
Mortgage Lenders –SMLs) faaliyete geçmiştir. Bu yıllardan sonra hareketlenen
piyasa 1988 yılında en yüksek ihraç hacmine ulaşmıştır. İhraçların büyük bir kısmı
SMLs’ler tarafından gerçekleştirilmekle birlikte, ticari bankalar da ihraçlara
başlamıştır. Ancak 1990’lı yıllarda konut fiyatlarındaki ani düşüşler ve ipoteğe dayalı
menkul kıymet ihraçlarına garanti veren kurumların derecelendirme notlarının
düşmesi piyasayı olumsuz etkilemiştir.
İngiltere’de menkul kıymetlerin değişken faizli olması özel emeklilik fonları ve

sigorta şirketleri gibi sabit faizli araçlara yatırım yapmak isteyen kurumsal
yatırımcıların tercihlerine uymamaktadır. İngiltere’de mortgage kredilerine ilişkin
olarak tek teşvik kredi faiz ödemelerinin gelir vergisinden düşülebilmesidir.13
4.2.2. Almanya-Pfandbrief
II. Dünya Savaşı’nda konutlarının %80’i yıkılan Almanya’da, 1949 yılından

itibaren konut yapımının gerçekleştirilmesi amacıyla finansman ve sermaye
piyasaları hızlı şekilde geliştirilmiştir. Almanya’da konut sistemi, İpotek bankacılığı ile
mukavele sistemlerinin karışımından oluşmaktadır. Ekonomideki istikrar, konut
finansmanı probleminin ve konut açığı sorununun çözümünde olumlu rol oynamıştır.
Almanya’da gayrimenkul finansmanına yönelik krediler veren kurumlar;
 İpotek Bankaları,
 Tasarruf Bankaları,
 Yapı Tasarruf Bankaları (Bausparkassen)
 Merkezi Ciro Kurumları,
 Kredi Kooperatifleri,
 Bölgesel ve Diğer (Özel) Ticari Bankalar,
13
Alptürk, age.,s.88
99
 Özel Fonlu Bankalardır.
Konut kredisi vermekte uzman olan ipotek bankaları, “Pfandbrief” adı verilen
menkul kıymetleri ihraç etmekte ve topladıkları fonlar ile gayrimenkul finansmanına,
ticari mülk finansmanına ve kamu sektörüne yönelik kredi vermektedir.
Pfandbrief modelinde, ipotek bankasının bir adet sabit ipotek havuzu

bulunmaktadır. Yeni krediler verildiği zaman yeni tahvil ihraç edilerek krediler
fonlanmakta, yeni kredi de havuza dahil edilmektedir. Kredilerin ödenememesi veya
tahsil edilemez hale gelmesiyle havuzda küçültülmektedir. Kredileri 1–10 yıllık sabit
faizli olarak verilmektedir. Bonolara da kredi dönemi boyunca sabit faiz ödenmekte,
anapara amortizasyonu yatırımcılara yansıtılmamakta ve vade sonunda
verilmektedir. Krediler istedikleri zaman kredilerini kapatabilmektedir ancak, belirli bir
komisyon ödemek zorundadırlar. Bu tahviller sadece ipotek bankaları tarafından
ihraç edilmektedir. Pfandbrief’ler ilgili krediler karşılığında ihraç edilmekte olup, söz
konusu krediler ihraç eden ipotek bankasının bilançosunda kalmaya devam
etmektedir. Buna karşılık ipotek bankasının iflası halinde menkul kıymetleri elinde
bulunduran yatırımcılara imtiyazlar tanınması öngörülmüştür.14
Bu menkul kıymetler 1995 yılında ihraç edilen Jumbo Pfandbrief’ler ile 400
milyar Euro’luk bir hacme ulaşmıştır. Bu menkul kıymet türünün en önemli özelliği
yüksek tutarlarda ihraç ediliyor olmasıdır. Jumbo Pfandbrief’ler İtalya, Almanya ve
Fransa devlet tahvillerinden sonra, Avrupa’nın en büyük dördüncü tahvil türüdür.
Tüm alt türleri ile birlikte Pfandbrief’lerin toplam büyüklüğü 1,1 trilyon Euro’ya
ulaşmıştır.15
14
Uğur, age., s.60
15
A.e, s.61
100
Almanya’daki Pfandbrief modeli aşağıdaki gibi özetlenmiştir:
Şekil 4.3. Alman Pfandbrief Modeli
Alman Pfandbrief Modeli

(VDMK Benzeri)
Hane
Halkı
1.Kredi
2. Pfandbrief (VDMK)
(Bireysel/Kurumsal
İpotek Yatırımcılar,
Bankaları Bankalar)
Fon
1. İhtisaslaşmış ve Pfandbrief (VDMK) yoluyla fon toplayan ipotek

bankaları tarafından hane halkına kredi verilmesi
2. Kredi Alacaklarına dayalı VDMK ihracı yoluyla fon toplanması
Kaynak: Arif Uğur, Mortgage, 1.bk, Yayın No:14, Destek Yayınları, s. 60
4.2.3. Fransa
Fransa’da devlet destekli 1852 yılında kurulan Credit Foncier de France,

uzun vadeli kredi veren bir finansman kurumu niteliğini hala sürdürmektedir. 20 yıla
kadar vadeli ipotek karşılığı borç vermekte ve ipotek tahvilleri ihraç etmektedir. 1996
yılında kurulan Gayrimenkul Sermaye Piyasası ile piyasa çeşitlenmiştir. Konut-
tasarruf projeleriyle devletten onay alan bir finansman kurumu, bu konuda faaliyette
101
bulunabilir. Credit Agricole, faaliyette bulunan en gelişmiş kurumdur. 18 ay tasarrufu
olan kişi %4,75 yıllık faizle ve tasarrufunun 1,5 katına kadar kredi alabilmektedir.16
Fransa’da borçlanma entrümanının ismi “Obligations Foncieres” olarak

bilinmektedir. Borçlanma enstrümanını ihraç eden kurum ise “Societes de Credit
Foncier (SCF)” olarak tanımlanmaktadır. Fransa’da uygulanan sistemde seçilmiş
aktifler bilançoya transfer edilmektedir. En yüksek kredi tutarı ticari gayrimenkul ve
konut kredileri için %60’tır. Vadeleri 2 ila 15 yıl arasında değişmektedir. 1988 yılında
alacakların özel amaçlı kuruma (Fonds Commun de Creances-FCC) devrini
mümkün kılan bir düzenleme yapmıştır. Bu kuruluşların kurulması ve yasal
prosedürlerin azaltılması gibi gelişmeler sayesinde menkul kıymetleştirme
uygulamalarının önü açılmıştır. Ancak konut kredilerinin faiz oranlarının devlet iç
borçlanma senetlerinin faiz oranlarından dahi düşük olması ve ipotek kredilerinin
standart olmaması yeterince talebin olmamasına neden olmuştur.17
Fransa’da mortgage piyasası, 2004 yılı sonu itibariyle 113 milyar Euro’luk bir
büyüklüğe ulaşmıştır. Bu toplam tutarın %85’i perakendeci bankalar tarafından
sağlanmıştır. Geri kalan %15’i özel amaçlı kredi kurumları tarafından
kullandırılmıştır. Bu kredi toplamının da yaklaşık %70’i sabit faizli ipotek
kredilerinden oluşmakta olup, kredilerin ortalama vadesi 17 yıldır. 18
4.2.4. Danimarka
Dünyanın ilk ipotek bankası 1797 yılında Danimarka’da kurulmuştur. Bu

bankanın kurulmasının nedeni ise 1795 yılında Kopenhag’da yaşanan büyük yangın
sonrasında pek çok kişinin evsiz kalmasıdır.
Danimarka’da mortgage sistemine ilişkin borçlanma enstrümanı “New

Realkreditobligationer” olarak tanımlanmaktadır. Teminatlı varlıkların bankaların
bilançosunda yer aldığı Danimarka’da konut değerinin yaklaşık %80’ine kredi
verilebilmektedir. Danimarka’da hukuki alt yapının çok iyi olmasından dolayı
16
17
18
102
karşılaşılabilecek tek risk kredi riskidir. Bu ülkede mevcut mortgage bonolarının
hacmi Almanya’dan sonra Avrupa’da ikinci durumdadır.19
Danimarka modelinde ipotek kredileri karşılığında tahvil ihraç edilmektedir.

Pfandbrief modelinden farkı ipotek bankaları bu tahvillerin ihraçcısı değil aracısıdır.
İhraç edilen tahviller ödeme aktarmalıdır. Yani tüketicilerden gelen faiz ve
anaparalar tahvil yatırımcılarına aktarılmaktadır.20
Dünya’nın önde gelen tahvil piyasalarından biri olan Danimarka’da 2003

Haziran sonu itibariyle, piyasa değerleri toplamı 324 milyar Euro olan tahvillerin
%60’ını ipoteğe dayalı tahviller oluşturmaktadır.21
4.2.5. İspanya
İspanya’da 1991 yılında ipoteğe dayalı menkul kıymet ihracına olanak

22
sağlayan yasa kabul edilmiştir. İspanya’da ipotek tahvili olan tek yetkili kuruluş
Mortgage Bank of Spain’dir. Konut finansmanı mevduat sistemine dayalıdır. Birleşik
tasarruf bankaları, piyasanın %60’ına sahiptir. Mortgage Bank of Spain, ticaret
bankaları ile diğer ipotek finansman kuruluşları da %40’lık paya sahiptir. İspanya’da
10-15 yıla kadar vade ve konut ekspertiz bedelinin %80’ine kadar kredi
alınabilmektedir.23
İspanya’da borçlanma enstrümanının ismi “Cedulas Hipotecerias” olarak

bilinmektedir. Borçlanma enstrümanını ihraç eden kurumlara bakıldığında;
uzmanlaşmış ipotek kurumları, bankalar, tasarruf bankaları ve kredi kooperatifleri ön
plana çıkmaktadır.24
İspanya hükümeti, enflasyonla mücadele kapsamında para arzının

büyümesini yavaşlatmak için dönem dönem menkul kıymetleştirmeyi engellemiştir.
Bankaların yüksek kaliteli kurumsal müşterilerine Libor artı 200-300 bp marjlarla
19
20
Uğur, age., s. 62
21
A.e., s. 63
22
23
24
103
fonlarını satabildiklerinden, ihraç ettikleri menkul kıymetleri müşterilerine tavsiye
etmek için bir sebepleri olmamıştır.25
4.2.6. İtalya
İtalya’da konut finansman sistemi, diğer Avrupa Birliği ülkelerine kıyasla fazla
gelişememiştir. Konut alıcılarından daha çok konut üreticilerine, özel sermayeli
ipotek bankaları (istituti e sezioni de credito fondiario a edilizio) tarafından kredi
verilmektedir. Değişken faiz-sabit faiz yapılı ipotek tahvili ihracı ile finansman
kaynakları temin edilmektedir. İtalyan bankaları gerçek anlamda ipoteğe dayalı
menkul kıymet ihraç etmeye 2000 yılında başlamışlardır. Bu gerçekleşmeden önce
İtalyan hükümeti konuyla ilgili tüm yasal ve kurumsal alt yapıyı oluşturmak için
düzenlemeler yapmıştır. İtalya’da 2000 yılında 3,4 milyar Euro, 2001 yılında ise 7,3
milyar Euro ipoteğe dayalı menkul kıymet ihracı yapılmıştır.26
4.2.7. Hollanda
Hollanda’da, finansman sistemi olarak ipotek bankaları (Hypotheekbanken)

ve bankalar içinde de Robobank öne çıkmıştır.27 Kredi kontrol kanuna göre, iştigal
konuları ipotek tahvili veya senetleri (promisory note) ihraç ederek en azından iki yıl
vadeli fon alma ve bunları kendi hesaplarına ipotekle güvencelendirilmiş krediler
veren kredi kurumlarıdır. Konut inşası ve ipotek kredisi vermek amacıyla
belediyelerin müştereken kurduğu inşaat fonları (building funds) vardır. En büyüğü
Hollanda Yerel Otorite İnşaat Fonu’dur.(Bouwfonds Nederlendse Gmeenten)28
4.2.8. Portekiz
Portekiz’de 1846’da kurulan ipotek kredi alanında faaliyette bulunan Credito

Predial Portugues vardır. Temel faaliyeti ipotek kredisi vermektir. Portekiz Merkez
Bankası (Bank of Portugal) bu kurumu tasarruf bankası şekline dönüştürmüştür.
Böylece kurum mevduat toplayıp, menkul kıymet ihraç edebilmektedir.29 Daha çok
25
Tantan., age.,s.95
26
27
A.e, s.232
28
Tantan, age.,s.99
29
A.e, s.99
104
mevduatla finans teminine dayanan sistemde, Caixa Geral de Depositors Portuges,
en fazla tasarruf toplayan kamu tasarruf bankasıdır.
Portekiz’de menkul kıymetleştirilmiş kredi miktarı 2001 yılında 57,4 milyar

Euro, 2002 yılında 64,8 milyar Euro, 2003 yılında 66,4 milyar Euro, 2004 yılında
70,8 milyar Euro ve 2005 Ağustos sonu itibariyle 78,4 milyar Euro düzeyinde
bulunmaktadır.30
4.2.9. Belçika
Belçika’da 1936’da mevzuatla kurulan otonom kamu kredi kurumunun amacı,

ipoteklerin mobilizasyonunu teşvik etmek, ipotek oranlarını ve ipotek kredileri ile ilgili
diğer masrafları düzenleme ve konut yapımı veya satın alınması için uzun vadeli
krediler vermektir.
4.2.10. Finlandiya
Finlandiya’da, mevduata dayalı finansman sistemi kullanılmaktadır. Ancak,

mevduattan vergi alınmayarak devletçe sübvansiyon desteği sağlanmaktadır.
Tasarruf bankaları, ticari bankalar ve kooperatif bankaları piyasada hakim
kuruluşlardır. Mevduatın vergiden muaf olması, sistemin dikkat çekici özelliğidir.
4.2.11. Yunanistan
Yunanistan’da Ulusal İpotek Bankası 1924 yılında kurulmuştur. İpotek

bankacılığı sistemi içinde diğer bankalarca toplanan mevduatla kredi finansmanı
sağlamakta ve ipotek kredisi karşılığında menkul kıymet ihraç edilmektedir.
Finansal piyasaların gelişmiş olduğu tüm ülkelerde finansal sistemi içerisinde

büyük yer tutan ve finansal olarak birçok işlevi olan ipotekli krediler AB alanı
içerisinde de önemli rol ve etkinliğe sahiptir.
AB ülkeleri ortalama konut sahiplik oranı %60’tır. Ancak GSMH içinde ipotek
kredileri diğer ülkelere göre görece yüksek olan ülkelerde konut sahiplik oranının
daha düşük olduğu görülebilmektedir. Örneğin Fransa, Belçika, Avusturya ve
30
Önal ve Topaloğlu, age.,s.232
105
Lüksemburg’ta konut sahipliği oranı %20-30 arasında değişmekte iken Almanya da
bu oran %40 seviyesinde kalmaktadır. Konut sahipliği oranının ipotek kredileri
yüksek olan ülkelerde düşük kalması geçmişteki kamu politikaları, sosyal güvenlik
rejimi gibi o ülkeye has sebeplerle açıklamak mümkün olabilmektedir.
Avrupa’da ipotek kredilerinin fonlamasına bakıldığında en önemli fonlama

kaleminin mevduat olduğu görülmektedir.
Şekil 4.4: AB’ye üye Ülkelerde Başlıca Fonlama Kaynakları (2004)
Kaynak:Burhan Baloğlu,.. Murat Şeker, 100 Soruda Mortgage Uygulamaları, Yayın

No:2007-30, İTO Yayınları, İstanbul, 2007, s. 25
Avrupa İpotek Federasyonu (European Mortgage Federation) tahminlerine

göre mevduatlar ipotek kredilerinin %62’sini fonlamaktadır. Diğer bir önemli fonlama
kaynağı olan ipotekli tahvillerdir.(Mortgage Bonds) İpotekli tahviller Avrupa tahvil
pazarının %19’una denk gelen 1,5 trilyon Euro büyüklüğüne sahiptir. Özellikle
Pfandbrief olarak bilinen Alman ipotekli tahvilleri çok önemli başarıya sahiptir ve
ipotekli tahvil piyasasının %73’ünü kapsamaktadır. İpotekli tahvillerin yaygınlığı
sırasıyla Danimarka, İsveç, Fransa ve İspanya’da söz konusudur. 31
Diğer bir fonlama kaynağı olan ipoteğe dayalı menkul kıymetler (mortgage-
backed securities) daha yaygın olarak İngiltere’de görülmesine rağmen Avrupa’da
31
106
fazla gelişmemiştir. AB’de ancak ipotek kredisine %1 oranında kaynaklık etmiştir.
Toplam hacmi 15 milyar USD civarındadır. Son kaynak ise özellikle Almanya ve
Avusturya’da yaygın kullanılan yapı tasarruf hesaplarıdır. Bunlarda ipotekli tahvillerle
karşılaştırıldıklarında düşük bir paya sahip olmaktadır.
Dünya genelinde global gayrimenkul evreni incelendiğinde toplam yatırım

yapılabilir gayrimenkul tutarı yaklaşık 6 trilyon dolar civarındadır. Bu tutarın yaklaşık
%42’si ABD’de ve %25’i de Avrupa’dadır. Ayrıca, bu yatırım yapılabilir gayrimenkul
tutarının menkul kıymetleştirme seviye (dünya geneli ortalaması) %11 düzeyinde
bulunmaktadır.32
4.3. Japonya’da Mortgage Uygulamaları
Sermaye piyasasının çok önemli boyutlara ulaştığı Japonya’da beklenenin

aksine önemli bir menkul kıymetleştirme görülmemiştir. Bunun en önemli sebebi
geleneksel müşteri ve banka ilişkisini kaybetmek istememeleridir. Ayrıca ipoteğe
dayalı menkul kıymetlerin hukuki statüsü de belirsizliğini korumaktadır. Japon
kanunlarına göre ipoteğe dayalı menkul kıymetler “menkul kıymet” olarak kabul
edilmemektedir.33
4.4. Kanada’da Mortgage Uygulamaları
Kanada’da ABD benzeri hükümet destekli ipoteğe dayalı menkul kıymet ihraçları
gerçekleştirilmektedir. 1980’li yılların ortalarında Kanada Konut ve İpotek Şirketi
(Canada Housing and Mortgage Corporation) konut kredilerini sigortalamaya
başlamıştır. Kanada Konut ve İpotek Şirketi, aynı zamanda bu kredileri bir araya
getirerek menkul kıymet ihracını da yürütmektedirler. 1994 yılı başında, toplam 300
milyar Kanada Doları civarındaki ipotek kredilerinin %5’lik bir kısmı olan 15 milyar
Kanada Doları menkul kıymetleştirilmiştir.34
32
A.e., s. 238
33
34
A.e., s.93
107
4.5. Avustralya’da Mortgage Uygulamaları
Avustralya’da ipoteğe dayalı menkul kıymet ihraçları, hükümetlerin konut

finansmanının desteklemek için hazırladıkları programlar çerçevesinde
gerçekleştirilmektedir. Ancak, ABD ve Kanada’dan farklı olarak merkezi değil, eyalet
hükümetleri bu piyasada etkilidir.
Avustralya’da eyalet hükümetleri tarafından kurulan ve desteklenen şirketlerin

ihraçları görülmektedir. 1984 yılında, Viktorya Eyalet Hükümeti tarafından kurulan
Ulusal İpotek Şirketi (National Mortgage Corporation) ilk ihracı gerçekleştirmiştir.
1986 yılında da New South Galler hükümetinin hisselerine kısmen sahip olduğu
FANMAC tarafından ikinci bir ihraç gerçekleştirilmiştir.
Avustralya’da şuan ipoteğe dayalı menkul kıymet ihracı ile uğraşan 12 uzman
konut finansman kuruluşu faaliyet göstermekte olup, 1996 yılı itibariyle ihraç edilen
menkul kıymet miktarı 10 milyar Avustralya Doları düzeyindedir.35
4.6. Gelişmekte Olan Ülkeler’de Mortgage Uygulamaları
Günümüzde gelişmekte olan ülkelerde konut finansman sistemleri genellikle

küçük çaplıdır. Bu ülkelerde ipoteğe dayalı finansman sistemlerinin geliştirilmesi,
genel ekonomik kalkınma çabalarının bir parçası olarak ele alınmaktadır.
Gelişmekte olan ülkeler için genel geçerliliği olan bir mortgage sistemi olmamakla
birlikte, her ülke kendi makroekonomik koşulları, bankacılık sektörünün yapısı ve
vergi sistemlerine göre bir sistem uygulamaktadırlar.
Gelişmekte olan ülke deneyimlerine ilişkin tablo aşağıdaki gibidir:
35
A.e. s.94
108
Tablo 4.1: Gelişmekte Olan Ülkelerde Konut Finansmanı Deneyimleri
Ödeme
İpotek Likidite
Aktarmalı Yapılandırılmış İkincil
Teminatlı Artırıcı
Menkul Finansman Kuruluşlar
Tahviller Uygulamalar
Kıymetler
Şili Hong Kong Kolombiya Arjantin Malezya
Kolombiya Arjantin Brezilya Trinidad
Polonya Şili Kolombiya G.Afrika
Çek Cum. Meksika Hong Kong Hindistan
Macaristan G.Afrika Kore
Bulgaristan Kore Tayland
Filipinler
Tirinidad
Panama
Hindistan
4.6.1. Kolombiya
Kolombiya’da konut finansmanı genel nitelikli finansman kurumlarından daha

çok uzman konut finansman kurumlarına bırakılmış ve bu kurumların faaliyet alanları
mevzuatla belirlenmiştir. Kolombiya’da konut finansman sorununun çözümü için,
farklı bir ipotek sistemi oluşturulmuştur. Bu sistemde uzman konut finansmanı
kuruluşları tarafından toplanan mevduatlar ve kullandırılan konut kredileri enflasyona
endekslenmektedir.
Kolombiya’da 1972 yılında uygulamaya konulan ve yüksek enflasyona

rağmen başarıyla uygulanan sistemde, 10 adet Konut Tasarruf ve Kredi Bankası
bulunmaktadır. Bu bankaların toplam 500 şubesi ve 5 milyon da tasarruf sahibi
vardır. Sistemde konut bankaları ile ticaret bankaları ayrıştırılarak iş bölümüne
gidilmiştir. Ticaret bankaları konut, konut bankaları da ticaret yapamazlar. Ticaret
bankalarının mevduat faizlerine nominal faiz oranı uygulanırken, konut bankalarının
mevduat faizlerine enflasyon endeksi ve günlük olarak uygulanmaktadır. Konut
bankalarına %5 mevduat munzam ve disponibilite oranı uygulanırken, ticari
bankalara %25 gibi yüksek bir oran uygulanmaktadır. Bu dolaylı teşvikler yardımıyla
109
mevduatlar daha çok konut banklarında toplanmakta ve konut finansmanı için büyük
kaynak oluşturulmaktadır.36
Kolombiya’da konut finansman sisteminde 1999 yılında önemli bir kriz

yaşanmıştır. Aralık 1999’da Kolombiya hükümeti, yeni konut kanunu uygulamaya
koymuştur.
4.6.2. Brezilya
Brezilya konut finansman sistemi, 1964 yılında kurulan Konut Bankası (BNH)
ile başlatılmıştır. BNH’nin tasarruf çekmedeki cazibesi bitince 1986 yılında
faaliyetine son verilmiştir. BNH sona erdikten sonra bu kurumun fonksiyonu CEF
(Caixa Economica Federal)’e devredilmiştir. Bu yeni kurum da önce Maliye
Bakanlığına bağlanmış ve çalışmaları aksatılmıştır.
4.6.3. Meksika
Meksika’da enflasyon oranının %170’lere tırmandığı 1980’li yıllarda, çift

oranlı ipotek (Dual Rate Mortgage Insturment), hükümet tarafından uygulanmaya
konulmuştur. Bu sistemde ticaret bankalarınca verilen kredinin faizleri piyasa faiz
oranına göre ayarlanırken, geri ödeme vade ve taksit miktarları da ücret artışlarına
göre ayarlanmaktadır. 1992 yılında sistem çalışmaları, konut edindirme programı
yasası ile desteklenmiştir.37
Meksika’da 1990’lı yıllarda özelleştirilen ticari bankaların gayrimenkul

finansmanında önemli bir yeri olsa da, günümüzde kamu kurumlarının ağırlığı
devam etmektedir. Söz konusu kamu kurumlarından Infonavit, Fovisste ve Fovimi
çalışanlar için oluşturulmuş sosyal güvenlik kuruluşları (devlet tarafından işletilen
emeklilik fonları) niteliğinde olup, işverenlerin yaptıkları zorunlu katkılarla
sağladıkları kaynaklarını konut finansmanı alanında değerlendirmektedirler.
Infonavit, özel sektör çalışanlarını kapsarken, Fovisste ve Fovimi sırasıyla kamu
çalışanlarını ve askeri personeli kapsamaktadır. Bu kurumlar içerisinde Infonavit,
Meksika’da konut finansmanında en önde gelen kuruluş olup, 2000 yılı itibariyle
toplam konut kredilerinin yaklaşık %80’ini finanse etmektedir. Bu kuruluşun hem
36
37
A.e., s.246
110
topladığı paralar ile sübvanse edilmiş bir şekilde düşük faizli kredi kullandırması,
hem de çalışanlar adına toplanan bu paraları emeklilik dönemlerinde yüksek bir
getiri ile birlikte geri ödemesi ihtiyaçları nedeniyle, bu kuruluşun açıklar vermesi
hükümet üzerinde önemli bir yük haline gelmiştir.38
Meksika’nın en büyük finans kuruluşu Hipotecaria Nacional (Hipnal)

mortgage piyasasında yaşanan çıkış nedeniyle 2005 yılında 50 bin Meksikalı’ya
bireysel mortgage kredisi vermiştir.39
4.6.4. Arjantin
Arjantin’de Banco Hipotecario (BH) en eski konut edindirme bankasıdır. BH

aynı zamanda Latin America, ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin sigortası konusunda
öncü bir kuruluştur. BH bir kısmı kamuya ait bir bankadır ve kendi bütçesi ve
yönetimi ile özerk bir yapıya sahiptir. BH devletin 1996 yılında bir menkul
kıymetleştirme kanunu çerçevesinde çalışmıştır. Bu kanunla aynı zamanda sigorta
sisteminin işleyişi de belirlenmiştir. Oluşturulan bu sistemle menkul kıymetler
aracılığıyla uluslar arası fon kaynaklarına ulaşabilmek mümkün olmuştur. Ekim
1996’dan 2001 Şubat ayına kadar olan dönemde toplamda 615 milyon dolar fazla
işlem yapılmıştır.40
Arjantin modelinde, ipotek borcu 1994’te 5,2 milyar dolardan 1998’de 9,8
milyar dolara yükselmiştir. Aynı dönemde ipotek borcu kişi başına %90’ının üzerine
çıkmış ve 137 dolardan 264 dolara çıkmıştır. Eskiden devlet bankası olan BH
yeniden yapılandırılmıştır.41
4.6.5. Malezya
Cagamas Berhad olarak bilinen Ulusal Mortgage Şirketi 1986 yılında

Malezya’da ikincil mortgage piyasasını yürütmek amacıyla kurulmuştur.
Söz konusu kuruluşun hedefi daha çok düşük gelir grubunda bulunan
kişilerin ev sahibi olabilmeleri için uygun koşullarda kredi sağlamak olmuştur.
38
Uğur,age., s. 73
39
40
41
Alptürk, age., 95
111
Cagamas, aynı zamanda finansal kuruluşlardan geleneksel ev kredilerini satın
almakta ve bu kredileri talep edenlere yönlendirmektedir. Tüm kredi risklerini
üzerinde toplayan Cagamas, Malezya mortage piyasasında lider kuruluş özelliğini
kazanmıştır.42
Cagamas modelini aşağıdaki şemada özetlemek mümkündür:43
Şekil.4.5. Malezya Cagamas Modeli
3. Kredi Satışı
Finansal Kuruluşlar, CAGAMAS

Seçilmiş Şirketler,
Devlet 4.Nakit Ödemeler
6.İhraç
Giderlerinin
5.Borçlanma aracı Cagamas’a
ihracı aktarılması
1.Kredi 2.Aylık
Verilişi Geri
Ödemeler Aracılar
7. Cagamas’ın Borçlanma
Araçlarının Satın Alınması
Ev Sahipleri
Yatırımcılar
4.6.6. Güney Kore
Güney Kore’de 1997 yılı öncesinde konut piyasasına ve konut finansmanına

yönelik önemli sınırlamalar bulunmakta, faiz oranları ve konut fiyatları devlet
tarafından kontrol edilmekteydi. 1997 yılında yapılan yasal düzenlemeyle faiz
oranları serbest bırakılmış, Kore Konut Bankası özelleştirilmiş, varlığa dayalı menkul
kıymetleştirme ve özelde ipoteğe dayalı menkul kıymetleştirme desteklenmiştir. Bu
42
Ae, s. 94
43
Uğur, age., s.66
112
düzenlemelerin sonucunda banka dışı ipotek kredisi kuruluşları ortaya çıkmış,
ipoteğe dayalı krediler büyümüş, konut fiyatlarında ve yeni konut üretiminde istikrar
sağlanmış, ikincil piyasa kuruluşu olarak Comoco (Korean Mortgage Corporation)
kurulmuştur. Böylelikle yabancı yatırımcıların da ilgi gösterdiği bölgedeki en aktif
menkul kıymetleştirme programı gerçekleştirilmiştir. Yasal bir engel olmamasına
karşın, Comoco dışında bir ipoteğe dayalı menkul kıymet şirketi ortaya
çıkamamıştır.
Comoco’nu sermayesinin yaklaşık %30’u Yapı ve Ulaştırma Bakanlığı’na ait

olup, diğer yerel ortakları üç banka ve bir sigorta şirketidir. Yabancı ortakları ise
%10’luk sermaye payları ile Merrill Lynch’in iştiraki bir portföy yönetim şirketi ile
IFC’dir. Merrill Lynch, Comoco’ya faaliyetleri, iletişim teknolojileri ve sermaye
piyasaları konularında teknik destek sağlarken, IFC, Comoco’nun ihraç ettiği menkul
kıymetlerin kredi riski ve bazı durumlarda kur riski için garanti sağlamaktadır. Ayrıca
IFC, Kore ipoteğe dayalı kıymetlerini ilk satın alan kurumsal yabancı yatırımcı olmuş
ve diğer yabancı yatırımcıları da cesaretlendirmiştir.
Comoco, ipotek kredilerini devralıp, bunları kurucusu olan, “trust” adı verilen
varlık havuzlarına aktarmakta ve bu havuzlar adına ihraç edilen ipoteğe dayalı
menkul kıymetlerin anapara ve faiz ödemelerini, Comoco tarafından garanti
edilmektedir. Comoco modelinin işleyişi aşağıdaki şemada özetlenmektedir:44
44
A.e., s. 70
113
Şekil 4.6 Comoco modeli
İpoteğin Transferi İpotek Transferinin Kaydı

Finansal
Finansal Düzenleyici
Kuruluşlar Otorite
Fonun
kaydedilmesi
İDMK
ihracından
elde edilen
İpotek gelir
COMOCO
İpotek Yatırımcıların
karşılığı İDMK ihracından Fonun ihraç ettiği Korunması
konut elde edilen gelir İDMK’ların Garanti
kredisi Edilmesi
İdmk
İhracı
COMOCO Yatırımcılar
Tüketiciler Fon Hesabı
İDMK ihracından
İpoteğe dayalı elde edilen gelir
tahvil ihracı
114
Dünyadaki ipotek kredilerinin GSYİH’ye oranları 2004 yılı sonu itibariyle
aşağıdaki gibidir:
Şekil 4.7. Güneydoğu Asya ve Ortadoğu Ülkelerinde İpotek Kredileri/GSYİH(2004)
Şekil 4.7’e göre Ortadoğu ve Afrika ülkelerinde %22 ile İsrail’de konut
kredilerinin diğer ülkelere göre gelişmiş olduğu, Cezayir’in ise konut kredileri
bakımından finansal sisteminin hiç gelişmediği anlaşılmaktadır. Yine Güneydoğu ve
Uzakdoğu ülkelerine bakıldığında Singapur’un konut kredi sisteminin oldukça
gelişmiş olduğu Çin’in ise yükselen ekonomisine rağmen konut kredileri sisteminin
pek gelişmediği görülmektedir.
115
Şekil 4.8 Latin Amerika Ülkeleri ve Avrupa Ülkelerinde İpotek Kredileri /GSYİH (2004)
Şekil 4.8’e göre Latin Amerika ülkelerinde konut finansman sisteminin

ülkelerin genelinde pek gelişmediğini ülkelerin GSYİH’lerine oranlarının en gelişmiş
durumda olan Kolombiya’da bile %15’in altında kaldığından anlamaktayız. Avrupa
ülkelerine bakıldığında ise Danimarka, Hollanda İngiltere ve Almanya gibi ülkeler
konut finansmanı açısından en gelişmiş piyasalardır.
116
5. BEŞİNCİ BÖLÜM: TÜRKİYE’DE MORTGAGE
UYGULAMALARI
5.1. Tarihi Gelişimi
Türkiye’de konut finansmanında konut kredileri, 1926 yılında kurulan Emlak

Kredi Bankası’nın yanı sıra 1950 yılından itibaren SSK, 1976–80 yılları arasında
BAĞ-KUR ve 1963 yılından itibaren OYAK tarafından verilmiştir. Yine konut
piyasasında, Bayındırlık ve İskan Bakanlığı, yerel yönetimler (belediyeler) ve
kooperatifler de önemli bir yere sahiptirler.
Emlak Kredi Bankası konut kredilerini kendi kaynaklarından, yapı-tasarruf

sistemi de dahil olmak üzere çeşitli yöntemlerle vermiştir. Banka uzun bir süre
yasalarla oluşturulan fonları konut kredisi olarak hak sahiplerine aktarmıştır. 1963-80
yılları arasında özel konut yatırımlarının %4’ü bu kuruluş tarafından finansa
edilmiştir. Banka genellikle mevduat faizi düzeyinde, sabit faizlerle, 15 yıl geri
ödeme süresi olan krediler vermiştir. Enflasyonun yükseldiği dönemlerde, özellikle
1976-80 yılları arasında, faiz sübvansiyonları önemli boyutlara yükselmiştir.
SSK, Toplu Konut Fonu kuruluncaya kadar en önemli finansman kaynağı

olmuştur. 1963-80 yılları arasında özel konut yatırımlarının %10’u SSK tarafından
finanse edilmiştir. SSK prim ödeyen sigortalıların kurduğu kooperatiflere %4-5 sabit
faizli, 15 yıl geri ödemeli kredi sağlamıştır. Toplam 233 bin konuta kredi sağlayan
SSK, yüksek sübvansiyonlu kredi oranları ile kaynaklarının bir kısmını kaybetmiştir.
BAĞ-KUR, 1976–80 yılları arasında toplam özel konutların %2,7’sinin

finansmanını sağlamış, 1980 yılında da konut kredisi vermeyi durdurmuştur.1
Bayındırlık ve İskan Bakanlığı, 1958’de yapılandırılmıştır. Görevleri arasında

yurdun bölge, şehir ve imar planını hazırlamak, ülke şartlarına uygun konut
politikalarını belirlemek ve uygulamak, gerekli yapı malzemelerinin teminini
sağlayacak tedbirleri almak yer almaktadır. İmar ve İskan Bakanlığı kurulduktan
1
Arif Uğur, Mortgage, 1.bk, Yayın No:14, Destek Yayınları, s.45
117
sonra konut üretimiyle ilgili iki banka Emlak Bankası ve İller Bankası bu bakanlığa
bağlanmıştır. Finansman desteği ve sağladığı konut sayısı bakımından sektöre
destek vermede dördüncü sıradadır.2
Yerel Yönetimler (Belediyeler), Belediyelerin konut üretimine en büyük katkıları

alt yapısı hazırlanmış arsa sunumuyla olmaktadır. Ankara’da Batıkent ve Dikmen
Vadisi projeleri bu katkılarına örnek olarak verilebilir. Ankara Belediyesi, bu
projelerde ihtiyaç duyulan sermayeyi yurt dışına tahvil ihraç ederek sağlamıştır.
Kooperatifler, 1969 yılında Kooperatifler Kanunu ve 1981 yılında kooperatiflerin

konut alanındaki faaliyetlerini düzenleyen Toplu Konut Kanunu ile beraber konut
kooperatiflerinin sayısı hızla artmıştır. 1984’te kurulan Toplu Konut Fonu’ndan kredi
alma imkanları doğmuştur. 1985 sonrası yüksek enflasyon ve inşaat maliyetlerindeki
artışlar, kooperatif yöneticilerinin hatalı uygulamaları birçok kooperatif üyesini evsiz
bırakmıştır.
Enflasyon nedeniyle konut üretiminde yaşanan düşüşlere önlem almak,

ekonominin itici sektörü olan konut sektörüne olan yatırımları desteklemek, kar
amacı gütmeyen kooperatifler aracılığıyla konut üretiminin artırılmasını sağlamak
için, 1984 yılında Toplu Konut ve Kamu Ortaklığı İdaresi Başkanlığı kurulmuştur. Bu
tarihte yürürlüğe giren 2985 sayılı Toplu Konut Kanunu ile özerk Toplu Konut Fonu
oluşturulmuştur.3
Toplu Konut İdaresi Başkanlığının işlevi, Türkiye’de konut üretim sektörünün

teşvik edilerek hızlı artan konut talebinin planlı bir şekilde karşılanmasını sağlamak
yönünde belirlenmiştir. İdarenin amaçlarını yerine getirebilmesi için 06/08/2003 tarih
ve 4966 sayılı kanunla yapılan değişikliklerle, Toplu Konut İdaresinin 2985 sayılı
Kanunla tanımlanan görevleri arasına yeni görevler eklenmiştir. Bunlar:
Konut sektörüyle ilgili şirketler kurmak veya kurulmuş şirketlere iştirak etmek;
ferdi ve toplu konut kredisi vermek, köy mimarisinin gelişmesine, gecekondu
alanlarının dönüşümüne, tarihi doku ve yöresel mimarinin korunup yenilenmesine
yönelik projeleri kredilendirmek ve gerektiğinde tüm bu kredilerde faiz sübvansiyonu
2
Sibel (Kumbasar) Bayraktar, “İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler, ABD ve Türkiye
Uygulamaları;ABD ve Avrupa Ülkeleri İçin Ekonometrik Bir İlişki Çalışması”, Doktora Tezi,
İstanbul 2007, s.97
3
A.e, s.95
118
yapmak; yurtiçi ve yurt dışında doğrudan veya iştiraki aracılığıyla proje geliştirmek;
konut, altyapı ve sosyal donatı uygulamaları yapmak veya yaptırmak; idareye
kaynak sağlanmasını teminen kar amaçlı projelerle uygulama yapmak veya
yaptırmak; doğal afet meydana gele bölgelerde gerek görüldüğü taktirde konut ve
sosyal donatıları, altyapıları ile birlikte inşaa etmek, teşvik etmek ve desteklemektir.
Ayrıca yine yapılan yasal düzenlemelerle İdare, Hazineye ait olan arazileri
bağlı olduğu Bakan ve Maliye Bakanı teklifi ile Başbakan onayıyla bedelsiz olarak
devralma yetkisine sahiptir.4
TOKİ (Toplu Konut İdaresi), üç banka (T. Emlak Bankası, Vakıfbank ve

Pamukbank) vasıtasıyla 250 bin konuttan fazlası için kredi sağlamıştır. Ancak
sağlanan kaynak konutların maliyetlerinin ancak %20’sine karşılık gelmektedir. 5
Toplu Konut İdaresi’nin oluşturduğu Toplu Konut Fonu, 20.6.2001 tarih ve

4684 sayılı Kanunla tamamen ortadan kaldırılmıştır. Fonun kaldırılması Toplu Konut
İdaresi kaynaklarını büyük ölçüde azaltmış ve bütçeden aktarılan ödeneklere
bağımlı hale getirmiştir. Halihazırda, Toplu Konut İdaresi gelirleri, gayrimenkul satış
ve kira gelirlerinden, kredi geri dönüşlerinden, faiz gelirlerinden ve bütçe
ödeneklerinden oluşmaktadır.6
2000’li yılların başında, konut kredisi piyasası, ticari bankaların yatırım

politikalarındaki zorunlu değişikliklerin bir neticesi olarak ciddi bir şekilde büyümeye
başlamıştır. 2003 yılından itibaren faiz ve enflasyon oranlarındaki kademeli düşüşle
başlayan ekonomik ve siyasal istikrarlı yapı neticesinde, tüketici kredilerinde önemli
bir artış olduğu ve kredilerin vadelerinin uzadığı görülmektedir. 2006 yılının birinci
çeyreğinde 1.136.947 kişi tarafından toplam 11.007 Milyon YTL (şimdiki para ile TL)
tutarında tüketici kredisi kullanılmış olup, bunların %47’si gayrimenkul kredileridir.7
Türkiye’de toplam krediler içerisinde konut kredilerin payı aşağıdaki gibidir:
4
A.e, 96
5
A.A. Nuri Aydın, “İpotekli Konut Kredisine (Mortgage) Dayalı Sermaye Piyasası Araç Türleri ve
Bu Araçların Risk-Getiri Açısından İncelenmesi”, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul 2006, s. 21
6
Sibel (Kumbasar) Bayraktar, age., s.97
7
A.A. Nuri Aydın, age., s.29
119
Şekil 5.1. Toplam Tüketici Kredİleri İçinde Konut Kredilerinin Payı

No:2007-30, İTO Yayınları, İstanbul, 2007, s.73
Türkiye’de konut finansmanı ile ilgili yapılan uygulamaların hiç birinde

süreklilik sağlanamamıştır. Sübvansiyonlu kredilerin bilinçsizce dağıtılması, ayrılan
kaynakların hızla erimesine yol açmıştır. Ayrıca bu kaynakların dağıtılmasından
düşük ve orta gelir grubu da yeterince yararlanamamıştır. 1991 yılında yapılan bir
araştırmaya göre, konut alımında finansal kurumlarından yararlananların sayısı %3
civarındadır. Bankalarca kullandırılan konut kredilerinin GSYİH’ye oranı Latin
Amerika ülkelerinde %4 ila 12, Orta Doğu ülkelerinde %1 ila 22 ve Doğu ve
Güneydoğu Asya ülkelerinde %2 ile 59 arasında değişmekte olup, ABD’de %53,
Avrupa Birliği üyesi ülkeler ortalamasında ise %43 iken ülkemizde söz konusu oran
2006 yılı itibariyle %3,7’dir. 8
8
Burhan Baloğlu,.. Murat Şeker, 100 Soruda Mortgage Uygulamaları, Yayın No:2007-30, İTO
Yayınları, İstanbul, 2007, s. 69
120
Türkiye’deki konut kredilerinin GSYİH’ye oranı 2006 yılı sonu itibariyle
aşağıdaki gibidir:
Şekil.5.2 Türkiye’deki Konut Kredilerinin GSYİH’ye Oranı

No:2007-30, İTO Yayınları, İstanbul, 2007, s.70
Ülkemizde, T.C. Başbakanlık Konut Müsteşarlığı tarafından yapılan konut

ihtiyacı araştırmalarının verileri ışığında 2010 yılı sonunda 13 milyona yakın yeni
konuta ihtiyaç duyulacağı hesaplanmıştır. Bu doğrultuda sağlıklı ve işler bir konut
piyasasına ihtiyaç duyulması nedeniyle ilk olarak, Konut Finansmanına İlişkin Çeşitli
Kanunlarda Değişiklik Yapılması Hakkındaki Kanun 06.03.2007 tarihli 5582 sayılı
Resmi Gazetede yayınlanarak yürürlüğe girmiştir.
5.2. Türkiye’de Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Yapılan

Yasal Düzenlemeler
Türkiye ekonomisinde kurumsal bir konut finansman sistemi oluşturulması ve

sistemin başarılı olabilmesi açısından gerekli ön koşulların yerine getirilebilmesi
amacıyla 5582 sayılı Konut Finansman Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda
Yapılmasına ilişkin Kanun 21 Şubat 2007 tarihinde TBMM’de kabul edilmiş, 6 Mart
2007 tarih ve 26454 sayılı Resmi Gazete’de yayınlanmıştır. Bu kanun ile 2499 sayılı
121
Sermaye Piyasası Kanunu, 4077 ayılı Tüketicinin Korunması Hakkındaki Kanun,
2004 sayılı İcra ve İflas Kanunu ve çeşitli vergi kanunlarında değişiklik yapılması
öngörülmüştür.9 Bu kanunlar:
 Sermaye Piyasası Kanunu,

 İcra ve İflas Kanunu,
 Finansal Kiralama Kanunu,
 Toplu Konut Kanunu,
 Gelir Vergisi Kanunu,
 Banka ve Sigorta Muameleleri Kanunu,
 Damga Vergisi Kanunu,
 Gider Vergisi Kanunu ve
 Katma Değer Vergisi Kanunlarıdır.
Bu düzenlemeler;
 Yeni bir menkul kıymetleştirme sahasının oluşmasına yol

açmıştır.
 Yasa konut edinmek isteyenlerin belli bir peşinat yatırmasını
zorunlu kılmıştır.
 Sabit faiz ve değişken faiz olmak üzere iki değişik uygulama
getirmiştir. Ancak bu konuda kredi kullanıcısının ayrıntılı bir
şekilde bilgilendirilmesi gerekmektedir.
 Bu sistemde ev alanların deprem sigortası yanı sıra zorunlu
hayat sigortası yapması istenecektir.
 Bu sistemden sadece Tapu Kadastro Genel Müdürlüğü’nden
iskan alabilen konutlar yararlanabilecektir.
 Kredi kullanan tüketicinin ödeyeceği 10–20 yıl vadeli taksitlerin
faizleri diğer ülke uygulamalarında olduğu gibi gelir vergisi
matrahından düşülmeyecektir. (Bu kredi kullanan açısından
olumsuz bir uygulama olarak gözükmektedir.)
 Kredi kullanıcısı, aylık taksitlerini iki ay üst üste ödenmemesi
durumunda ipotek olarak verdiği evi kısa bir sürede paraya
çevrilebilecektir. Bu uygulama kredi veren kuruluşları koruma
9
A.e., s.64
122
altına alırken kredi kullanıcısını sistemden kaçırtabilecek bir
uygulama olarak gözükmektedir.
 Yasa ile erken kredi kapamaya getirilecek %2’lik ceza
ödemesi (prepayment penalty) sadece sabit faizle kredi alanı
kapsayacaktır. Değişken faizli borcun erken ödenmesi
durumunda bu ceza uygulanmayacaktır.10
5582 sayılı Kanunun hazırlanması ve çıkarılması sonrasında birçok özerk

kuruluş, bakanlık ve kamu kurumuna da iş düşmüş ve çalışmalar henüz
tamamlanmamaktadır.
SPK (Sermaye Piyasası Kurulu), İpotek finansmanı kuruluşlarının,

kuruluşlarına, faaliyet izinlerine, yükümlülüklerine ilişkin esasları, ipotek ve varlık
teminatlı menkul kıymetlere ilişkin esasları, konut ve varlık finansmanı fonlarına
ilişkin esasları belirlemiştir.
Sanayi ve Ticaret Bakanlığı, Konut finansmanı kapsamındaki kredilerin

yeniden finansmanına ilişkin usul ve esasları Türkiye Bankalar Birliği’nin görüşlerini
alarak belirlemeye yetkilidir ve tüketicilere verilecek bilgi formlarının standartlarını,
değişken faiz uygulanması durumunda tüketicinin bilgilendirilmesine ilişkin esaslarla
ilgili çalışmaktadır.
Merkez Bankası, Değişken faizli konut finansmanı sözleşmelerinde

kullanılacak endekslere ilişkin çalışmaktadır. Konut finansmanı faaliyetinde bulunan
bankaların zorunlu karşılıklarını gözden geçirmektedir.
BDDK, Finansal kiralama şirketleri ile finansman şirketlerinin sistemde yer

alması için gerekli düzenlemeleri ve teminat gösterilen alacak ve varlıkların
kayıtlarının tutulmasına ilişkin usul ve esasları hazırlamaktadır.
Hazine Müsteşarlığı, Konut finansmanına ilişkin ihtiyaç duyulacak sigorta

sözleşmeleri ile ilgili esasları Türkiye Sigorta ve Reasürans Şirketi Birliği’nin
görüşlerini alarak düzenleyecektir.
10
Sibel (Kumbasar) Bayraktar, age., s.106
123
Tapu Kadastro Genel Müdürlüğü, Kadastro güncellemesi yapacak, ipotek
kayıtlarının bir merkezden değiştirilmesi için ve güncel değeri üzerinden
belgelendirilmesi için çalışacaktır.
Bayındırlık ve İskan Bakanlığı, Yerel yönetimlerin de katılığı bir çalışma ile

yapı kullanma izinleri sırasında yaşanan sorunların giderilmesine yönelik
çalışacaktır.
TOKİ, Belediyeler ve Milli Emlak Genel Müdürlüğü, Arsa maliyetlerini

azaltmak için kamu arazilerinin kullanıma sunulması ve arsa stokunun arttırılmasına
ilişkin çalışma yapacaktır.
Maliye Bakanlığı, Sistemde yer alacak vergi teşvikleri hakkında

11
çalışacaktır.
Bunların dışında Sermaye Piyasası Kurulu tarafından üç yeni Tebliğ

düzenlenerek yayınlanmıştır. “İpotek Teminatlı Menkul Kıymetlere İlişkin Esaslar
Hakkında Tebliğ (Seri III, No:33)”; bu tebliğ ikincil piyasada kullanılacak araçlar;12
I. İpotek teminatlı menkul kıymetler,

II. İpoteğe dayalı menkul kıymetler,
III. İpotek finansman kuruluşları tarafından ihraç edilen hisse senedi
dışındaki araçları ve konut finansmanından kaynaklanan alacaklara
dayalı olarak veya bu alacakların teminatı altında ihraç edilen diğer
sermaye piyasası araçlarıdır.
İkinci Tebliğ ile “Konut Finansmanı Fonlarına ve İpoteğe Dayalı Menkul

Kıymetlere İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ (Seri III, No:34)” ile; Konut finansman
fonu ve bu fonun kapsamında kalan alacaklarla ilgili menkul kıymetleştirme aracı
olan Varlık finansmanı fonları tanımlanmıştır.
Diğer bir Tebliğ ile “Sermaye Piyasası Mevzuatı Çerçevesinde Değerleme

Hizmeti Verecek Şirketlere ve Bu Şirketlerin Kurulca Listeye Alınmalarına İlişkin
11
A.e., s.107
12
Burhan Baloğlu…Murat Şeker, age., s.94
124
Esaslar Hakkında Tebliğde Değişiklik Yapılmasına Dair Tebliğ” (Seri VIII, No:53)
Gayrimenkul değerleme uzmanlığı hakkında düzenlemeler yapılmıştır.
5.3. Yeni Konut Finansman Sisteminde Yeni Kurum ve

Kavramlar
2007 yılında yürürlüğe giren yeni konut finansmanı kanunu ile birçok yeni
kurum ve kavramlar ortaya çıkmıştır. Yeni yasa ile öngörülen konut finansmanı ise
aşağıdaki şekilde özetlenmektedir:
Şekil 5.3 Türkiye’de İpotekli Konut finansman Sistemi İçin Öngörülen Yapı
Birincil Piyasalar İkincil Piyasalar
İpotek teminatlı m.k
Varlık teminatlı m.k
Konut
Menkul kıymet ihracı
Finanman
Kuruluşu
Konut -Bankalar
Kaynak aktrmı İpotek
Alıcısı -Finansman Finansman
şirketleri Kurumsal ve
Kuruluşu m.k.ler Bireysel
-Finansal
Kredi satışı Yatırımcılar
Kiralama
Şirketleri
Menkul Kıymetleştirme
Klasik fon Yeni fon Konut Finansman Fonu İpoteğe dayalı

kaynakları kaynakları menkul kıym.
-Mevduat -Kredi satışı
-Krediler -Menkul
-Sermaye kıymet satışı
Varlık Finansman Fonu Varlığa dayalı
menkul kıyml
Kaynak: Burhan Baloğlu,.. Murat Şeker, 100 Soruda Mortgage Uygulamaları,

Yayın No:2007-30, İTO Yayınları, İstanbul, 2007, s. 69
125
5.3.1 Konut Finansmanı
Konut finansmanı, konut edinmeleri amacıyla tüketicilere kredi

kullandırılması, konutların finansal kiralama yoluyla tüketicilere kiralanması, sahip
oldukları konutların teminatı altında tüketicilere kredi kullandırılmasıdır.13 Bu
kapsamdaki kredilerin yeniden finansmanı amacıyla kullandırılan krediler de konut
finansmanı kapsamındadır.
Kredi kullandırılması halinde üzerine ipotek tesis edilen konutun, krediyi

kullanan kişiye ait olması zorunludur.
5.3.2 Konut Finansmanı Kuruluşları
Konut finansmanı amacıyla doğrudan tüketiciye kredi kullandıran ya da

finansal kiralama yapan bankalar, katılım bankaları ve ilgili düzenleyici kuruluş
tarafından konut finansmanı faaliyetinde bulunması uygun görülen finansal kiralama
şirketleri ile finansman şirketleridir. 14
5.3.3 İpotek Finansmanı Kuruluşları (İFK)
İpotek Finansmanı Kuruluşları, Konut finansmanından kaynaklanan

alacakların devralınması, devredilmesi, devralınan alacaklardan oluşan varlıkların
yönetimi ve alacakların teminat alınması suretiyle kaynak temini amacıyla kurulan,
sermaye piyasası kurumu niteliğine haiz anonim ortaklıklardır.15
İFK’lerin ABD uygulamasındaki özel amaçlı kurumlar (Special Purpose

Vehicle) gibi çalışması öngörülmektedir. Çıkarılan tebliğlere göre konut
finansmanından kaynaklanan alacakların ve diğer varlıkların teminat gösterilmesi
suretiyle ipotek finansmanı kuruluşlarından kaynak temin edilmesi halinde, teminat
olarak gösterilen varlıklar, başka bir amaçla tasarruf edilemez, rehnedilemez,
teminat gösterilemez, kamu alacaklarının tahsili amacı da dahil olmak üzere üçüncü
şahıslar tarafından haczedilemez ve iflas masasına dahil edilemez. Kurul(SPK),
13
2499 Sayılı Sermaye Piyasası Kanunu, md 38/A, 5582 nolu, (çevrimiçi)
http://www.spk.gov.tr/mevzuat, 16.01.2010
14
A.e, 38/A
15
A.e, 38/A
126
BDDK’nın uygun görüşünü alarak teminat gösterilen varlıklara ilişkin kayıtların ayrı
bir kayıt kuruluşu nezdinde tutulmasını zorunlu tutabilir. 16
5.3.4 Konut Finansman Fonları
Konut finansmanı fonu, ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetler

karşılığından toplanan paralarla, ipoteğe dayalı menkul kıymet sahipleri hesabına
inançlı mülkiyet esaslarına göre oluşturulan mal varlığıdır.
Fon kurucuları, fon kurma limiti, portföyün riskten korunması veya kredi
değerliliğin artırılması amacıyla yapılan sözleşmeler dahil fon portföylüne
alınabilecek varlık türleri, portföy sınırlamaları ile ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin
ihraç ve Kurum kaydına alınmasına ilişkin usul ve esaslar Kurulca belirlenir.
Kurucular, ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetlere yönelik garanti verebilirler.
Fonun tüzel kişiliği yoktur, ancak malvarlığı kurucunun mal varlığından

ayrıdır. Fon mal varlığı, ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetler itfa edilinceye
kadar başka bir amaçla tasarruf edilemez, rehnedilemez, teminat gösterilemez,
kamu alacaklarının tahsili amacı da dahil olmak üzere üçüncü şahıslar tarafından
haczedilemez ve iflas masasına dahil edilemez.
SPK(Kurul), ipotekle teminat altına alınmış bir kredi ve konusu gayrimenkul

olan bir finansal kiralama sözleşmesinden kaynaklanan alacakların fon portföyüne
alınması halinde, ipoteğin veya mülkiyetin; fon hesabına, kurucu adına tapuya tescil
ettirilmesini zorunlu tutabilir.
Fon portföyü farklı sınıflara ayırarak bu sınıflar üzerine farklı haklar içeren
İDMK ihraç edebilir. Farklı ipoteğe dayalı menkul ihraçları ile ihraç edilen ipoteğe
dayalı menkul kıymetlerin sahiplerine verdiği haklara ilişkin esasların fon
içtüzüğünde belirlenmesi şarttır.
5.3.5 Varlık Finansman Fonu
İhraç edilen varlığa dayalı menkul kıymetler karşılığında toplanan paralarla,

varlığa dayalı menkul kıymet sahipleri hesabına inançlı mülkiyet esasına göre
16
A.e., md. 39/A.
127
oluşturulan malvarlığıdır. Varlık finansmanı fonu portföylerine alınabilecek varlıklar
Kurulca belirlenir.17
Konut finansman fonu kapsamı dışında kalan diğer alacaklarla ilgili bir
menkul kıymetleştirme aracına ihtiyaç duyulduğundan ve bu alacakların menkul
kıymetleştirilmesine olanak tanınması için genel nitelikli menkul kıymetleştirme aracı
olarak, varlık finansman fonları düzenlenmiştir.18
5.3.6 İpotekli Sermaye Piyasası Aracı
İpotek teminatlı menkul kıymetler, ipoteğe dayalı menkul kıymetler, ipotek

finansmanı kuruluşları tarafından ihraç edilen hisse senedi dışındaki sermaye
piyasası araçları ve konut finansmanından kaynaklanan alacaklara dayalı olarak
veya bu alacakların teminatı altında ihraç edilen diğer sermaye piyasası
araçlarıdır.19
5.3.7 İpotek Teminatlı Menkul Kıymetler
İhraççıların genel yükümlülüğü niteliğinde olan ve oluşturulan varlıklar

karşılık gösterilerek ihraç edilen borçlanma senetleridir. İpotek teminatlı menkul
kıymetler, bankalar ve bu kanunun 39/A maddesinde tanımlanan ipotek finansmanı
kuruluşları tarafından ihraç edilir.
İhraççılar, ipotek teminatlı menkul kıymetlerin teminatı olan varlıkları, diğer

varlıklardan ayrı olarak, oluşturacakları teminat havuzu içerisinde izlemekle
yükümlüdür. Teminat havuzuna dahi edilen varlıklara ilişkin kayıtların tutulmasına
ilişkin usul ve esaslar BDDK’nın uygun görüşü alınmak suretiyle Kurulca belirlenir.
Kurul, BDDK’nın uygun görüşü alınmak suretiyle, teminat havuzuna dahil edilen
varlıklara ilişkin kayıtların ihraççının yanı sıra ayrı bir kayıt kuruluşu nezdinde de
tutulmasını zorunlu tutabilir.20
17
A.e., md. 38/C
18
Burhan Baloğlu, ….Murat Şeker, age., s. 105
19
Age., md. 3/k
20
A.e., md. 13/A
128
5.3.8 Varlık Teminatlı Menkul Kıymetler
İhraççıların genel yükümlüğü niteliğinde olan, alacaklar ve duran varlıkların

teminatı altında ihraç edilen borçlanma senetleridir. Varlık teminatlı menkul kıymet
ihraç edecek kuruluşlar, ihraç limiti, ihraç şartları, teminat gösterilebilecek alacak ve
varlık türleri, teminat gösterilebilecek varlıklara ilişkin sınırlamalar, teminat gösterilen
alacak ve varlıkların değerlenmesi ve raporlanmasına ilişkin usul ve esaslar Kurulca
belirlenir.
Varlık teminatlı menkul kıymetler itfa edilinceye kadar teminat havuzlarında

yer alan varlıklar, teminat amacı dışında başka bir amaçla tasarruf edilemez,
rehnedilemez, teminat gösterilemez, kamu alacaklarının tahsili amacı da dahil olmak
üzere üçüncü şahıslar tarafından haczedilemez ve iflas masasına dahil edilemez. 21
5.3.9 Teminat Havuzu
Yapı kullanma izni alınmış konut ve diğer gayrimenkuller üzerinde ipotek

tesis edilmek suretiyle teminat altına alınmış alacaklar, ikame varlıklar ve bunların
riskten korunması amacıyla yapılan sözleşmelerden oluşur. Bunlar dışında kalan
varlık ve alacaklar teminat havuzuna dahil edilemez.
Teminat havuzundaki tüm varlıklar içerisinde yapı kullanma izni alınmış diğer
gayrimenkuller üzerine ipotek tesis edilmek suretiyle teminat altına alınmış
alacakların ve ikame varlıkların payı ayrı ayrı %15’i aşamaz.
İhraççılar, teminat havuzundaki varlıkların faiz, kur, kredi ve benzeri

risklerden korunması amacıyla sözleşmeler yapabilir. Yapılan bu sözleşmeler de
teminat havuzuna dahil edilir.22
21
A.e., md. 13/B
22
A.e., md. 13/A
129
5.3.10 Teminat Sorumlusu
İpoteğe dayalı menkul kıymet ihraççısının yönetim kurulu tarafından, SPK’nın

belirlediği bağımsız denetim kuruluşları listesinde yer alan kurumlar arasından
atanan bir bağımsız denetim kuruluşudur.
a. Teminat havuzlarının oluşturulmasını ve teminat havuzlarına dahil

edilen varlıkların sahip olduğu nitelikleri,
b. Teminat havuzlarına dahil edilen varlıkların mevcudiyetini
koruduğunu ve bu varlıkların sahip olduğu niteliklere ilişkin
değişiklikleri,
c. Kurul tarafından zorunlu tutulması halinde teminat havuzuna dahil
edilen varlıklara ilişkin kayıtların ihraççının yanı sıra ayrı bir kayıt
kuruluşu nezdinde de tutulmasını, izlemek, tespit ettiği hususlar
hakkında Kurulca belirlenecek usul ve esaslar çerçevesinde
ihraççıya ve Kurula bilgi vermekle yükümlüdür.
5.3.11. Gayrimenkul Değerleme Uzmanlığı ve Türkiye

Değerleme Uzmanları Birliği
Kurul, ihraç edilecek ipotekli sermaye piyasası araçlarının dayanağı veya

teminatı olan kredi ve finansal kiralama alacakları için, kredi açılması veya finansal
kiralama sözleşmesi yapılması, bu alacakların konut finansman fonu portföyüne
alınması ya da ipotek teminatlı menkul kıymetlere dayanak oluşturan teminat
havuzuna dahil edilmesi veya fon portföyüne alınan ya da teminat havuzuna dahil
edilen alacakların yeniden değerlenmesi aşamalarında, konut değerlemesinin
gayrimenkul değerleme faaliyeti konusunda yetki verilmiş kişi veya kurumlar
tarafından yapılmış olmasını zorunlu tutmaya yetkilidir.
5582 sayılı Kanunla, gayrimenkul değerleme uzmanlığı lisansına sahip

olanlar, tüzel kişiliği haiz kamu kurumu niteliğinde bir mesleki kuruluşu olan Türkiye
Değerleme Uzmanları Birliği’ne üye olmak için başvurmak zorundadırlar. Lisans
sahibi, lisans almaya hak kazandığının kendisine tebliğinden itibaren üç ay içinde
130
gerekli başvuruyu yapmakla yükümlüdür. Anılan yükümlülüğe uymayan kimselerin
lisansı Kurulca iptal edilir.23
Türkiye Değerleme Uzmanları Birliği, gayrimenkul piyasasının ve

gayrimenkul değerleme faaliyetlerinin gelişmesini sağlamak üzere araştırmalar
yapmak, eğitim ve sertifika vermek, Birlik üyelerinin dayanışma ve mesleğin
gerektirdiği özen ve disiplin içerisinde çalışmalarına yönelik meslek kurallarını ve
değerleme standartlarını oluşturmak, haksız rekabeti önlemek amacıyla gerekli
tedbirleri almak, kendisine mevzuatla verilen veya Kurulca belirlenen konularda
düzenlemeler yapmak, yürütmek, denetlemek, Birlik Statüsü’nde öngörülen disiplin
cezalarını vermek, ilgili konularda üyeleri temsilen ilgili kuruluşlarla işbirliği yapmak,
mesleki gelişmeleri, idari ve yasal düzenlemeleri izleyerek bu konuda üyeleri
aydınlatmakla görevli ve yetkilidir.
Üyeler, Birlik Statüsüne ve Birlikçe alınacak kararlara uymak zorundadırlar.
5.4. Kanundaki Vergi Uygulamaları
Yeni yapılan düzenlemelerle Gelir Vergisi, Banka ve Sigorta Muameleleri

Vergisi ve KDV’lerde çeşitli değişiklikler meydana gelmiştir.
5.4.1. Gelir Vergisi
5582 Sayılı Kanunla Menkul Kıymet İradı tanımı değişmiş ve “ Konut

finansman fonlarını temsilen ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetlere ve varlık
finansmanı fonlarını temsilen ihraç edilen varlığa dayalı menkul kıymetlere ödenen
faiz, karpayı veya benzeri gelirler” menkul kıymet iradı olarak sayılmıştır. Ayrıca,
ipotek finansmanı kuruluşları ve konut finansmanı kuruluşları tarafından ihraç edilen
ipoteğe dayalı menkul kıymetler hariç ipotekli sermaye piyasası araçları, varlık
teminatlı menkul kıymetler dahil her nevi tahvillerin faizi de menkul kıymet iradı
sayılmıştır.
Mortgage kredisi alan tüketicilerin, satın aldıkları evde oturdukları taktirde,

krediler için ödedikleri faizler gelir vergisi matrahından düşülmemektedir. Ancak
23
A.e., md.40/D
131
ipotek kredisi alınarak satın aldıkları evleri kiraya verdikleri durumlarda, ödenen
kredilerin faizleri gelir vergisi matrahından düşülebilmektedir.
İhraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetleri satın alan yabancı yatırımcıya
gelir vergisi stopajı %0 olarak uygulanmakta olup, burada amaç yabancı yatırımcıyı
ipoteğe dayalı menkul kıymetler piyasasına çekmektir.
5.4.2. Banka ve Sigorta Muameleleri Vergisi
Kredi kullananlara bankalarca zorunlu olarak hayat sigortaları yaptırılmakta

olup, bu sigortaların primleri kredi kullanan tüketiciye yansıtılmaktaydı. Ayrıca
krediye neden olan konutun kredi süresince çeşitli risklere karşı sigortalanması kredi
sözleşmelerinde şart koşulabilmektedir. Bu sigortalara ait olmak üzere kredi
kullanan tarafından ödenen primlerin %5’i oranında BSMV yükü kredi kullananın
üstünde kalmaktaydı. Bu ek yük yasa ile ortadan kaldırılmıştır.
5.4.3. Damga Vergisi
Konut finansmanı alanında faaliyet gösteren tüm firmaların bu finansman

sistemi nedeniyle yaptıkları sözleşmeler, taahütnameler, çeşitli menkul kıymetler gibi
tüm kağıtlar üzerinden alınan damga vergileri getirilen teşvik hükmü ile ortadan
kalkmaktadır. Bu hüküm özellikle ikinci piyasanın gelişmesi için önemli bir
uygulamadır. Çünkü krediyi kullanan bakımından bu tür kredi sözleşmeleri damga
vergisi kapsamı dışındadır.24
5.4.4. KDV
Kredi kullananın konutu alırken ödeyeceği KDV’ye herhangi bir istisna veya
kolaylık getirilmemiştir. Bu yasa ile sağlanan kolaylık, borcu ödenmeyip temürrüde
düşülmüş krediye konu gayrimenkulün kredi veren firmalarca devralınması ve önce
veya sonra satılması durumunda konuta el koyan, satan veya devreden kuruluşlara
ek bir KDV yükü gelmesi önlenmektedir.25
24
Burhan Baloğlu ..Murat Şeker, age., s. 116
25
A.e., s.117
132
5.5. SONUÇ
Yasalaşan kanunla birlikte ülkemizde mortgage ya da Türkçe karşılığıyla İpotek

Karşılığı Menkulleştirilmiş Kredileri incelediğimizde sistemin düzgün işleyebilmesi
için;26
 Makro ekonomik koşullarda belirli bir istikrar sağlamalıdır.
 Tapu kayıtları güvenilir ve çabuk ulaşılabilir olmalıdır.
 İpotekler hızlı bir şekilde tesis edilebilmelidir. Ancak bu ülkemizde 3 yıl

gibi bir süreyi almaktadır, bu nedenle hukuki alt yapının biraz daha
düzenlenmesi gerekmektedir.
 Gayrimenkullerin değer tespitleri doğru yapılmalıdır.
 Borç geri ödemelerindeki aksaklıkların olması durumunda takip işlemleri

çabuk sonuçlanmalıdır.
 Konut finansmanı alacaklarının menkul kıymetleştirilmesini sağlayacak

sermaye piyasası kurumları ve araçları olmalıdır.
 Ödünç alıcıya kredi sağlanmasından alacakların menkul

kıymetleştirilmesine kadar olan süreçteki işlem maliyetleri azaltılmalıdır.
 Sistem tıpkı ABD’de olduğu gibi faiz giderlerinin vergi beyannamesinde

düşülmesi sağlanarak vergisel yönden desteklenmelidir.
Türkiye’ye 2007 yılında yürürlüğe giren yasayla uygulanmaya başlayan

mortgage sisteminin birçok avantajları ve dezavantajları bulunmaktadır:
Mortgage sisteminin avantajları;
 Borsada ve uluslar arası piyasalarda işlem görecek menkul

kıymetlerle düşük faiz ortamının sürmesi sağlanacak ve sağlıklı bir
konut finansmanı sağlanabilecektir.
 Sorumlulukları gereği krediyi finanse eden kuruluşlar inşaatın her

aşamasını denetleyeceklerdir.
26
Ahsen Yalın, “Konut Yapı Kooperatiflerinde Pazarlama Stratejileri ve Mortgage Sisteminin Olası
Etkileri”, Pazarlama Dünyası, 2007, sayı 5, s.39
133
 İnşaat sektörü canlanacak ve ruhsatlı konut üretimi artarak, kaçak ve
düzensiz yapılaşmanın önüne geçilebilecektir.
 İnşaat sektöründe kayıt dışılık ortadan kalkarak, devletin vergi kaybı

önlenecektir.
 Getirilecek vergi avantajlarıyla verginin tabana yayılması

sağlanacaktır.
 Sektördeki canlılık işsizliğin azalmasını ve ekonominin canlanmasını

sağlayacaktır.
 Gayrimenkullerin bağımsız değerleme uzmanları tarafından

değerleme işlemlerinin yapılması nedeniyle gerçek değer üzerinden
vergi alınabilecektir.
 Gayrimenkullerin sistem gereği sigortalanması hem finansörün

kredilerinin geri dönüşünü garanti altına alacak hem de sigorta
sektörüne sermaye akışı sağlayacaktır.
 SSK primleri gerçek ücret üzerinden yatırılacaktır.
 Krediyle alınan konutta sorun çıkması durumunda üretici, satıcı

acente, krediyi veren müteselsilen sorumlu olacak ve böylece tüketici
koruma altına alınmış olacaktır.
Mortgage sisteminin dezavantajları;
 Makroekonomik istikrarlar sağlanmadan uygulanmaya başlanan

mortgage sistemleri ekonomik krizlere neden olmaktadır.
 Mortgage sisteminin dar gelirliler için çok önemli avantajları yoktur.

Oysaki Türkiye’de bu sistemin getirilmesindeki amaç dar ve orta
gelirlilerin ev sahibi olmasını sağlamaktı.
 Türkiye’deki sistemde vergi muafiyetlerinin kaldırılması27 mortgage

sistemine olan ilgiyi azaltmaktadır.
27
Morgage sisteminde 100.000 TL’ye kadar alınan kredilerin faizlerinin vergi matrahından
indirilmesiyle ilgili maddenin kanundan çıkartılması önemli bir vergi teşvikini ortadan kaldırmıştır.
134
 Mortgage sisteminde iki taksitin arka arkaya ödenmemesi durumunda
banka icra takibi başlatmaktadır. Tüketicinin bu duruma itiraz
edebilmesi için bankaya kalan borcun %30’unun teminat olarak
yatırılması gerekmekte olup; eğer tüketici haksızsa %15 oranında
ceza ödemek durumundadır.
 Sabit faizli mortgage türünde faizlerin düşmesi nedeniyle borcunu

erken kapamak isteyen tüketici anaparanın %2’si oranında erken
kapama cezası öder.
 Faiz dışında konut, hayat ve DASK (zorunlu deprem) sigorta

primlerinin ödenmesi kredi maliyetini artırmaktadır.
 Tüketicinin arka arkaya iki taksiti ödememesi durumunda sadece

gayrimenkule değil tüm mal varlığına el konulmaktadır. Bu da tüm
dünyada görülmeyen bir uygulamadır.
Mortgage sistemini konut kooperatifleri ile kıyasladığımızda konut

kooperatiflerinde; banka ve sigorta muameleleri vergisi ve damga vergisinden muaf
olduğunu görmekteyiz. Yine konut kooperatiflerinde serbest giriş çıkış ilkesi gereği
sistemden çıkmak da son derece kolaydır.
Konut kooperatiflerinin mortgage sistemine göre dezavantajlarına

baktığımızda ise; maliyetlerinin ekonomik koşullar nedeniyle sürekli artması,
konutlardaki denetim eksikliği ve yolsuzluklar olarak karşımıza çıkmaktadır.
Özetle mortgage sistemi Türkiye’de yıllık 200.000 konut ihtiyacını

karşılamak, düşük ve orta gelirli kişilerin kira öder gibi ev sahibi olmalarını sağlamak
amacıyla 2007 yılından itibaren uygulanmaya başlanmıştır.
Bu sistemde bankaların ihtiyaç duyduğu fonları elde etmeleri için Sermaye

Piyasası Kurulu ikincil piyasaların gelişmesi için gerekli düzenlemeleri yapmıştır.
Ancak Türkiye’de faiz oranlarının halen yüksek seviyelerde olması dar gelirli insanlar
için bu sistemi halen cazip bir hale getirememiş olup; kredi veren finansal
kuruluşlarda menkul kıymetleştirmenin istenildiği gibi gerçekleşmemesinden dolayı
yeterli fon kaynağı bulamamışlardır.
135
6. BÖLÜM: KÜRESEL KRİZ VE MORTGAGE’İN KÜRESEL
KRİZE ETKİLERİ
6.1. Küresel Krizin Temelleri
Eylül 2008’de etkisini gösteren ve mortgage kredileri ve buna dayalı olarak

çıkartılan menkul kıymetler yoluyla başta finansal kesimi daha sonra da reel kesimi
etkileyen küresel krizin temelleri 2000’li yılların başında atılmıştır.
Küresel krizi tanımlamak ve yorumlamak için birçok uzman credit-crunch

(kredi-sıkışması) kavramını kullanmaktadır. Bu kavramın 1930 Büyük Depresyona
kadar giden uzun bir tarihi vardır. Ancak bugünkü “kredi sıkışması” geçmişteki kredi
sıkışıklıklarından oldukça farklıdır. Çünkü bu kredi sıkışmasına neden olan finansal
yenilik aktiflerin paketlenip yeniden satışları için yeni yollara izin veren menkul
kıymetleştirme kavramıdır. Bu menkul kıymetleştirme ABD’de özellikle eşik altı
(subprime) diye nitelenen yüksek riskli kredilere dayalı olarak ihraç edilen menkul
kıymetlerdir. Kriz, düşük kredibilitesi olan ve ödeme güçlüğü çeken riskli tüketicilere
mortgage kredileri verilmesi ve bu kredilerin geri dönmemesi, ayrıca bu kredilere
dayalı çıkarılan menkul kıymetler olan CDO diye nitelenen menkul kıymetlerin
ödemelerinin yapılamaması nedeniyle kriz meydana gelmiştir.
Krizin gelişini tetikleyen etmenlerin, öncellikle tüm dünyada özellikle de

ABD’de istikrarsız bir makro ekonomik durumun ve ABD’deki mikro ekonomik
fonksiyon bozuklukların olduğunu söyleyebiliriz.
6.1.1. Makro Ekonomik Durum
1990’lı yılların sonlarından itibaren tüm dünyada iki önemli olgu meydana
gelmiştir. Bunlar Great Moderation (Büyük Sakinlik) ve Menkul kıymetleştirmedeki
artışlardır.
136
Finansal Kriz dünya ekonomisinde gelişmiş kırılganlık durumunun oranına
bağlıdır. Dünya ekonomisinde yaşanan başarılar ekonomilerdeki kırılganlıkları
gizlemiştir. Bu başarılar ise1:
 Küresel finansal piyasaların libarelleşmesi,

 Ekonomilerin entegrasyonu,
 Enflasyona karşı merkez bankalarının başarılı eylemleridir.
Bu duruma ABD’de büyük sakinlik, İngiltere’de ise büyük istikrar

denilmektedir.
Sakinlik Paradoksu ABD iktisatçısı Minsky tarafından geliştirilmiş bir olgudur.

Bu olguya göre borçlanma krizinin her şey iyi giderken geliştiği vurgulanmaktadır.
Yani ekonomik birimler (hane halkı, firmalar) ekonomik büyümeden ve bazen mantık
dışı olarak düşük faiz oranından yararlanmaktadırlar. Ancak faiz oranı yükselişe
geçtiği zaman, özellikle parasal sıkılaştırma olgusu nedeniyle (2003’ten itibaren
ABD’de enflasyon baskısı nedeniyle faiz oranlarının yükseltilmesi) ılımlı faiz
oranında kabul edilebilir borçlanma, kabul edilemez ve katlanamaz bir borç haline
gelebilir.2
2000’li yılların başlarında ABD’deki likidite bolluğu genel olarak risk primini
düşürmüş ve uzun vadeli tahvil gelirlerinin düşük kalmasına neden olmuştur. Düşük
enflasyon, düşük nominal faiz oranları ve sürekli büyüme isteği kredi genişlemesinin
en önemli nedenleri olarak görülmektedir.
Yine kredi genişlemesinin nedenleri arasında Çin, Japonya, Almanya ve

petrol ihraç eden ülkelerdeki küresel tasarruf bolluğudur. Bu ülkeler tasarruflarını
ABD’nin kâğıtlarına yatırım yaparak değerlendirmişler ve bu da ABD’de likiditenin
daha da artmasına neden olmuş, ayrıca ABD’nin cari açığını bu ülkeler finanse
etmişlerdir. ABD ekonomisi sürekli bir açık vermekte bu da ekonomik anlamda da bir
balon yaratmaktaydı.3
1
İlker Parasız, Küresel Kriz, 1.bs., Ezgi Kitabevi, Nisan 2009, s.46
2
A.e., s.46
3
Mahfi Eğilmez, Küresel Finans Krizi, 5.bs., Remzi Kitabevi, s.80
137
2007–2008 krizinin özelliklerinin başında kredilerin kuruması gelmektedir.
Ancak kriz başlamadan önce ABD, Euro sahası, Çin, Birleşik Krallık ve Kanada’nın
toplam para stokunun GSYİH’ye oranı 1980–2000 arasında ortalama %18-20’den
2007’de yaklaşık %30’a ulaşmıştır. Buna neden olan faktörler olarak;
I. Yükselen ekonomilerin merkez bankalarının döviz rezervlerindeki

hızlı artış (özellikle Çin)
II. Hammadde ihraç eden ülkelerin rezervlerindeki artış,
III. Rezervlerdeki artış büyük ölçüde ticaret fazlalarına ve yüksek
büyüme nedeniyle oluşan tasarruf bolluğuna neden olması,
IV. Ülkelerin merkez bankalarının uygulamış oldukları kredi
genişlemeleridir.
Ancak bu kredi bolluğu enflasyonist etkiye neden olmamış merkez bankaları

tarafından sterilize edilebilmiştir.
Artan bu likidite bolluğu zamanla makro ekonomik dengelerde değişikliklere

neden olmuştur:
a. Risk primlerinde genel düşüş

b. Uzun vadeli faiz oranlarında düşüş
c. Enflasyonist olmayan ortamda kredi genişlemesi
d. Aktif fiyatlarında bir artış (Ucuz kredi nedeniyle ev fiyatlarının
değerlerinin artması)
e. Aktif fiyatlarındaki artışın servet etkisi yaratması (Evleri değerlenen
konut sahiplerinin refinansman yöntemiyle yeniden borçlanmaları)
f. Tasarruf oranlarındaki düşüş ve borçlanma oranlarındaki artış
(Evlerinin değeri yükselen ABD halkının kendilerini yeteri kadar
tasarruf yapmış olarak düşünmeleri)
Bu gibi faktörlerle özellikle ABD’de tasarruf oranları düşmüş, ucuz kredi

nedeniyle borçlanma artmış, evlerinin değerlendiğini düşünen hane halkları evleri
karşılığı yeniden almış oldukları kredileri riskli menkul kıymetlere yönlendirerek bir
balonun oluşmasına neden olmuşlardır.
138
6.1.2. Mikro Ekonomik Fonksiyon Bozuklukları
Küresel krizin başladığı yer olan ABD’deki mikro ekonomik gelişmelere

bakıldığında krizi tetikleyen;
a. Rantabilete arzusu
b. Ödünç verme koşullarının gevşetilmesi
c. Yüksek riskli finansal uygulamalar dikkat çekmektedir.
ABD’deki finansal sistemde yer alan aracı kurumlar likidite bolluğu nedeniyle
bol miktarda düşük faizli müşterilerine kredi kullandırmışlardır. Denetim eksikliği
nedeniyle ve yüksek kar elde etme arzusu nedeniyle 2004 yılından itibaren son
derece riskli olan müşterilerine eşik altı diye nitelenen (subprime) kredileri değişken
faizli oranlarda kullandırmışlardır. Bu varlıklardan oluşturulan havuzların başka bir
kuruma devredilmesi nedeniyle de bu kredilerin geri dönmeme riskleri dikkate
alınmamıştır.
Subprime krediler 2001–2006 arasında 94 milyar dolardan 685 milyar dolara

yükselmiştir. Sabit faizli verilen kredilerin yerini ise değişken faizli krediler almıştır.
Yani değişken faizli kredilerin oranı %1’den %13’e yükselirken, sabit faizli kredilerin
oranı %41’lerden %26’ya gerilemiştir. Geri kalan ödünçler melez (ilk yıllarında sabit
diğer yıllar değişken 2–28 vb.), balon ödünçler (son döneminde önemli bir miktar
sermaye ödemeli) şeklindedir. Balon ödünçler ise 2006’da çok yaygın kullanılan bir
ödünç türü olmuş ve subprime ödünçlerin %15’ini oluşturmuştur.4 (Bir önceki yıl %3)
ABD’de finansal kurumların yüksek büyüme ve kar arzusuyla subprime

kredileri artırmaları yine krizin en önemli sebeplerinden birisidir. ABD’deki bu durum;
 Ret oranındaki azalma ve gelire bağlı ödünç tutarındaki

artış tarafından ölçülen tahsis koşullarındaki gevşemeye
bağlı ödünç hacmindeki artış
 Finansal kurumlar arasındaki çok güçlü rekabete ilişkin
ödünç hacmindeki artış,
Parasız, age., s. 63
139
 Kredi verme kriterlerindeki yumuşama menkul
kıymetleştirme hacminin artması,
 Gayrimenkul fiyatlarının artması ve buna bağlı olarak kredi
genişlemesinin artması (Konut fiyatlarının artması buna
bağlı menkul kıymetlerin fiyatlarını dolayısıyla da ikincil
piyasaları geliştirmektedir.) şeklinde özetlenmektedir.
6.2. Küresel Krizin Gelişimi

6.2.1. Konut Kredisi Balonunun Oluşumu
Mart 2001’de ABD ekonomisinin durgunluğa girmeye başlaması ve 11 Eylül

saldırılarının ekonomiye olan tüketici ve yatırımcı güvenini sarsması finansal çöküş
yaşanabileceği endişesiyle FED hızla kısa vadeli faiz oranlarını düşürmüştür. Faiz
oranları %6,5 düzeylerinden %1,75’e kadar indirilmiştir.
Faiz indirimleri ile canlanan ekonomi ve dünya ekonomisinde 2003–2006

arasında gerçekleşen yüksek karlar likidite bolluğunu daha da artırmıştır.
Ekim 2002’den 2005’e kadar FED faiz oranları negatifti. Yani FED bankalara
negatif faizle borçlanma imkanı vermişti (enflasyon dikkate alınırsa) Bu nedenle
ucuz para, kolay kredi stratejisiyle sistemi ayakta tutmaya çalışan FED yeni bir
köpük yarattı. Borsada fiyatlar düşerken, para ise konut piyasasına yöneldi.
1990’larda yılda %9,2 oranında artan mortgage kredileri, 2000–2005

döneminde %16,6 oranında arttı. Konut kredilerinin herkese çok kolay şekilde
verilmesi ev fiyatlarının da aşırı derecede yükselmesine ve ev fiyatlarında bir balon
oluşmasına neden olmuş ve fiyatlar iki katına yükselmiştir.5
6.2.2. Eşik Altı İpotekli Konut Kredileri ve Yeni

Türev Araçlar
ABD’de düşük gelirli Amerikalıların konut ihtiyacı uzun süredir ABD finansal
sisteminin dikkatini çekmiştir. FED’den sağlamış oldukları ucuz likidite ve faizlerin
5
Mustafa Durmuş, Kapitalizmin Krizi-2008 Krizinin Eleştirel Bir Çözümlemesi, 1.bs., Tan
Kitabevi Yayınları, Mayıs 2009, s.58
140
oldukça düşük olması bu riskli gruba kredi verilmesinin önünü açmıştır. ABD’de
ödeme gücü yeterli olmayan riskli krediler için “Subprime”, “Alt A” gibi terimler
kullanılmaktadır. Eşik altı (subprime) borçlularının tipik olarak, 640’ın altında bir
FICO6 skoru vardır ve bunlar son 12–24 ay içerisinde borç ödemelerinde temerrüde
düşmüşler ya da son senelerde iflas etmişlerdir.
Eşik altı kredileri verilen grubun hem toplam ipotekli konut kredileri hem de
yeni ödünçler içindeki payı kriz öncesindeki dört beş yılda aşırı şekilde büyümüştür.
Mevcut eşik altı ve Alt-A kredilerinin birleşik miktarı 2005–2007 yıllarındaki (ilk
çeyrek itibariyle) 6 trilyon ABD dolarlık ipotek kredisi piyasasının dörtte birini
oluşturmaktaydı. 2000–2007 yıllarında Fannie Mae ve Freddie Mac gibi kuruluşların
ipotek kredileri %200 artarken, eşik altı kredileri %800 arttı. 2005–2006 yılları
itibariyle eşik altı ve Alt-A ipotekli krediler neredeyse piyasanın %30’unu kapsıyordu.
2000 yılından itibaren bu kredilerin Pazar payı artarken, acentelerin kredileri (fannie
mae, freddie mac) %80’den %67’ye gerilemiştir. 7
Eşik altı ipotek kredisi borçluları riskli oldukları için bu krediler özel olarak
tasarlanmışlardır. Özel tasarımlarla menkul kıymetleştirilmiş ve bazı eski ve yeni
türev araçlarla hem risk dağıtılmaya çalışılmış, hem de yeni karlar elde edilmiştir.
Eşik altı ipotek kredilerini özellikli kılan durumlar şunlardır:
i. Faiz yapısı
ii. Refinansman
iii. Menkul kıymetleştirme
iv. Risklerin transferidir.
6.2.2.1. Eşik Altı (Subprime) Kredilerinin Faiz

Yapısı
En yaygın görülen eşik altı ipotek kredi türleri 2–28 veya 3–27 olarak bilinen
melez yapılı ayarlanabilir faiz oranlı ipotek kredileridir. 2–28 gibi ARM’lerdeki
rakamlar sabit ve değişken faiz vadesidir. Örneğin 3–27 ARM’deki “3” rakamı
6
FICO: Fair Isaac&Co tarafından ortaya atılmış bir puanlama sistemidir. En dipte 300 en üstte 850
puanı gösteren bir cetvel. Puan yükseldikçe kredi borcunun geri ödenme ihtimali de yükselmektedir.
7
A.e., s. 59
141
faizlerin ilk 3 yıl sabit kalacağı ve sonraki 27 yıllık geri ödeme döneminde ise
değişebileceğini göstermektedir.
Örneğin, bir 3-27’li ipotek kredisi 2006’da çıkarılmış ve o zamanki faiz oranı
%6 olsun. İlk dönem geçtikten sonra oranlar “ayarlanır”, değişir ve yükselmeye
başlar o ayarlara göre LIBOR artı %3 olabilir. Ayarlama sonrasında yeni oran %9
olur. Oranlar Libor değişimiyle yeniden ayarlanır. Oranlar her altı ay ayarların
sınırlarına bağlı olarak güncellenebilir. “Ayarlanmış” faiz oranı önemli ölçüde daha
yüksek olur.
Bu kredilerin önemli bir özelliği, peşin ödeme cezalarının boyutu ve

yaygınlığıdır. Fannie Mae’nin tahminlerine göre subprime ipoteklerinin %80’inde
peşin ödeme cezaları varken, normal prime ipoteklerin sadece %2’sinde bu tür
cezalar söz konusuydu. Bu cezanın varlığı borçlunun herhangi bir paraya kavuşması
durumunda (miras vb.) peşin ödeme yapıp kredi borcunun kapatılmasını
caydırmaktaydı.
6.2.2.2. Refinansman
Eşik altı ipotek kredisi hem borçluların hem de borç verenlerin konut
fiyatlarında kısa vadede ortaya çıkacak artışlardan karşılıklı faydalanmaları fikrine
dayalı olarak kabul görmüştür. Konut fiyatındaki artışa bağlı olarak ipotek kredisi,
kısa vadeli başka bir ipoteğe dönüşebilmektedir. Böylece evin değerindeki artış, her
iki üç yılda bir refinansman “Mortgage equity with drawal-yeniden borçlanma
olanağı” imkanı sağlamaktadır.
Böylece, eşik altı ipotek kredilerinin sırasıyla, kısa sürede borçluya verilmesi,
ilk dönemin sonunda uygulanan kredilendirme oranlarının yüksekliği ve peşin ödeme
cezalarının varlığı refinansman yapılmasını teşvik etmektedir.
2000 yılı sonrasında, kriz patlak verene kadar kredilerin %50-80’i ilk beş
yılda yeniden finanse edilmiştir.8
8
A.e., s. 61
142
6.2.2.3. Menkul Kıymetleştirme
Eşik altı kredilerinden oluşan varlıklardan havuz oluşturan borç veren kredi
kurumları bu havuzu özel amaçlı kurumlara satarak riskli alacaklarını paraya
çevirmişler ve aynı zamanda da bilançolarından çıkartmışlardır.
2005 ve 2006 yıllarında toplam mortgage (eşik altı ve normal) tutarı yaklaşık
olarak 1,2 trilyon ABD doları iken bu tutarın %20’si eşik altı niteliğindeydi ve bu
kredilerin de yaklaşık %80’i menkul kıymet haline getirilmiştir. Riskli eşik altı
kredilerin menkul kıymetleştirme oranı 2001 yılında %50 civarındadır. Yani finansal
sektör her yıl daha fazla sayıda eşik altı kredileri vermiş ve daha fazla oranda da bu
kredileri menkul kıymetleştirmiştir.
Bunun temel nedeni olarak, ipoteklerin birkaç yıl içinde refinanse edilmesinin,
menkul kıymetleştirme işlemi için gerekli olan nakit parayı sağlayabilmesi olarak
gösterilmektedir. Yani refinansmanla birlikte nakit girişi hızlandıkça menkul
kıymetleştirme de hızlanıyordu. Bu süreç riski dağıtılmasına değil riskin sürekli
olmasına neden olmuştur. İpotekli konut kredisi menkul kıymetleştirilmesi
refinansmana, o da ev fiyatlarının yükselmesine bağlıydı. Ev fiyatları yükseldikçe de
balon oluşmaya devam etmiştir.
6.2.2.4. Risklerin Transferi (Mortgage Bazlı

Finansal Araçlar-CDO-CDS-
yaratılması)
Eşik altı kredilerle ilgili sonraki aşama menkul kıymet haline getirilen bu
ipotek kredilerinin riskinin sistem içerisinde yeni araçlar yaratarak dağıtılmasıydı.
Teminatlı borç yükümlülükleri (CDO) ve Kredi Riski Swapları (CDS) ile ilk kredinin ve
ona bağlı yaratılmış riskli kağıtların riski, yurtiçi ve yurtdışında bireysel ve kurumsal
yatırımcılara transfer edilmiştir.
143
Kredi riski swaplarının 2008 yılının ilk yarısındaki toplam tutarı 55 trilyon
dolardır. 2007 yılı sonunda bu rakam 62 trilyon ABD dolarıydı. Diğer risk transfer
araçları olan faiz oranı türevleri 465 trilyon ABD dolarına, özel sektör hisse /tahvil
türevleri 12 trilyon ABD dolarına ulaşmıştır.
Menkul kıymetleştirilmiş eşik altı kredi sınıfları sıklıkla ve çoğunlukla CDO’lar

içinde satılmıştır. CDO sınıfları ise çoğunlukla piyasa değerlerinden olmak üzere
bilanço dışı izlenen finansal araçlar ve para piyasası ortak fonları tarafından satın
alınmıştır. İlave bir eşik altı riski türev araçlarla yaratılmıştır. Bu bilanço dışı finansal
araçlar; türev araçlar, menkul kıymetleştirme ve ayrıca piyasadaki repo sisteminin
büyümesi şeklindeki ilişkiler yumağı ayrıca kayıt dışı yaratarak tezgah altı satışlara
da neden olmuştur.9
2008 küresel krizini tetikleyen araçların başında gelen CDO’lar; (önceki

bölümlerde ayrıntılı şekilde anlatılan menkul kıymet türlerinin genel adı) devlet
tahvilleri, özel sektör tahvilleri, banka kredileri, yapılandırılmış menkul kıymetler ve
diğer borçlanma araçlarından oluşan bir portföye dayanarak ihraç edilen varlığa
dayalı menkul kıymet türüdür. CDO’lar varlık havuzunda bulunan borç türlerine göre
farklı kategoriler altında sınıflanmaktadır. Örneğin, Teminatlı Kredi Yükümlülükleri
(CLO), Teminatlı Tahvil Yükümlülükleri (CBO) ve Teminatlı Mortgage Yükümlülükleri
(CMO) gibi.
CDO’ların işleyiş mekanizması aşağıdaki gibidir:
 Finansal kuruluşlar, ellerindeki, tahvil, kredi, yapılandırılmış

menkul kıymetler vb. borçlanma araçlarını bilanço dışına
çıkararak özel amaçlı bir fona devrederler.
 Özel amaçlı fon tarafından, bu varlıkların teminatı altında
farklı risk düzeyleri içeren farklı sınıflarda CDO’lar ihraç
edilir.
 CDO’ların ihraç geliri özel amaçlı fon vasıtası ile borçlanma
aracı sahibi finansal kuruluşa aktarılır.
9
A.e., s. 66
144
 CDO’nun türüne göre teminat varlıklarından elde edilen faiz
ve diğer gelirler veya alım-satım kazançları yatırımcılara
aktarılır.
 Bu işlemlerin sonucunda finansal kuruluş daha fazla kredi
vermek için yeni kaynak elde etmiş olur.10
Özellikle hedge fonlar (yüksek riskli yatırım araçlarını bünyesinde barındıran

fonlar), eşik altı konut kredilerinin teminatı altında çıkarılan CDO’lara büyük oranda
yatırım yapmışlardır. Böylece CDO’lar mortgage piyasasının en yüksek risk
düzeyine sahip eşik altı kredilerinin riskini üstlenmiş ve menkul kıymetleştirme
mekanizması ile bu riski hedge fonlara aktarmıştır. Hedge fonların yoğun bir şekilde
CDO kullanımı konut piyasasında yaşanan sorunların bütün finans sistemini
sarmasına yol açmıştır.
2007 yılı itibarıyla İDMK ihraç hacmi tüm dünyada aşağıdaki gibidir:
Tablo 6.1. 2007 Yılı İtibarıyla İDMK İhraç Hacmi
ÜLKELER Hacim(Milyar $)
ABD 1934
Avrupa 383
Avustralya 102
Japonya 86
Kanada 24
Brezilya 7
Güney Kore 24
Kaynak: Sadi Uzunoğlu, Güncel Ekonomik Sorunlar: Global Kriz, 1.bs, Literatür Yayınları, s. 82
6.2.3. Konut Kredisi Balonunun Patlaması
Konut piyasasındaki gelişmeleri en iyi yansıtan endeks olan Case Schiller

Endeksi’ne göre 2007 haziran ayına kadar yükseliş gösteren endeks, (dolayısıyla da
%7,5 artış gösteren konut fiyatları) Ağustos ve Eylül aylarında sabitlenmiş ve bu
aylardan itibaren de Endeksin değeri düşmeye başlamıştır. 2006 yılının üçüncü
çeyreğine göre, 2007 yılının üçüncü çeyreğinde endeks %4,5’lik bir düşüşe tanık
10
A.e., s. 68
145
olmuştur. Buna uygun olarak da konut fiyatları 20 metropol kentte %4,9 oranında
düşmüştür. Miami, Tapma gibi kentlerde bu oran %11-12’lere ulaşmıştır. Ekim 2007
yılında ise ABD genelinde konut fiyatlarındaki düşüş bir önceki yıla göre %6,7
olmuştur.11
ABD’de ulusal ortak fon birliğine göre 2007 Ekim ayı sonunda konut değerleri
9,6 trilyon ABD dolarıyken, 2,4 trilyon ABD doları azalarak 7,2 trilyon ABD dolarına
düşmüştür.12
İngiltere’de konut fiyatlarındaki düşüşün sonucunda, konutların el değiştirme

oranı ise 2008’in ikinci çeyreğinde %17 oranında artmıştır. Yeni mortgage
kredilerinde hızlı bir düşüş refinansman imkanını da azalttığı için, konut alım satımı
tarihsel olarak en düşük seviyelerine gerilemiştir.
Konut fiyatlarının düşmesine neden olan temel faktör, ABD dolarının diğer
sağlam paralar karşısında düşüşünü ve giderek artmakta olan enflasyonu önlemek
amacıyla faiz oranlarının yükseltilmesidir. Öyle ki,2004’te %2,25 olan faiz oranları
2006 Aralık ayında %5,25 oldu. Bu oranlar likiditenin bol olduğu 2001 yılında %1,75
olarak gerçekleşmişti.
Faiz oranlarının kademeli olarak artırılması ilk yıllar sabit, sonraki yıllar
değişken faiz oranlı ARM türü eşik altı ipotek kredilerinin geri ödemelerinin
yapılamamasına neden olmuştur. Çünkü 2–27 ARM’ler Libor oranı yükseldikçe
yeniden ayarlanacağı için kredi kullanan için yüksek bir maliyet oluşturacaktır. Bu
geri ödemelerin yapılamamasına, değeri düşen konutun satılması halinde bile
borcunu karşılayamamasına neden olmaktadır.
Şubat 2008’de bir yıldan fazla süredir değer kaybeden fiyatlarla birlikte,
Amerika’da evlerinin değeri eksiye düşen ev sahibi sayısı 8,8 milyona fırladı.
Konutlar iyi bir teminat olarak görüldüğünden, toplam ipotekli ev kredisi borcu 11
trilyon ABD dolarını buldu. Bunu 10 trilyon ABD dolarının biraz üstündeki kısmı eşik
altı ya da şüpheli (Alt A) kredilerden oluşuyordu. Bunların yanı sıra, ABD kredi kartı
11
A.e., s. 70
12
Parasız, age.,s.82
146
borçları 1 trilyon ABD doları civarındayken, otomobil kredileri 700 milyar ABD doları
civarındaydı. 13
Krizin başlamasıyla birlikte14;
I. Likiditede azalma ya da kuruma

II. Bankaların ve finansal sistemin kayıpları
III. Monoline15 krizi (Sigorta şirketlerinin iflası)
IV. Hane halkının servet kayıpları
V. Borçlanma kaldıracında bir düşüş
VI. Konut fiyatlarında aşırı düşüşler
VII. Büyüme üzerinde kısa vadeli negatif etki
VIII. Talep yetersizliği gibi olumsuz sonuçlar meydana gelmiştir.
6.3. Krizin Derinleşmesi ve Krizi Bastırma Müdahaleleri

6.3.1. Krizin ABD’ye Etkileri
Mortgage krizi ABD’deki bağımsız yatırım bankalarının sermayelerine görece

çok fazla borçlanmalarından ortaya çıkmıştır. Borçlanmalar kısa vadeli olmasına
rağmen, yatırımların uzun vadeli ve genellikle fazla likit olmayan varlıklara
yapılmıştır. Bu durum büyük krizleri ve iflasları beraberinde getirmiştir.
ABD’de 2000’li yılların hemen başında yatırım bankaları ve diğer menkul kıymet
piyasası şirketleri mevduat toplayamıyorlardı, bankalar ise bilançolarında menkul
kıymet bulunduramıyorlardı. ABD yönetimi finans piyasalarındaki bu
sınırlandırmaları kaldırarak yatırım bankalarına mevduat toplama, bankalara menkul
kıymetleri bilançolarında bulundurma yetkisi vermiştir. Bu düzenlemeler sonrasında
finansal piyasalar oldukça derinleşmiş ve özellikle yatırım bankaları ve menkul
kıymet şirketleri bilanço dışı varlıklarla çok büyük riskler almışlardır. Derece notu
düşük olan kağıtların derece notu yüksek firmalar tarafından kredi kaldıracı notu
kullanılarak yeniden yapılandırılmış ve pazarlanmıştı. Bu da bu riski daha da
artırmaktaydı. 2007 yılı sonlarına doğru bu varlıkların sorunlu olması, pazarsız
kalması nedeniyle şirketler ABD yönetiminden değerleme ve fiyatlandırmada
13
A.e., s. 76
14
15
Monoline’lar, finansal garanti veren sigorta şirketleridir. (ABD’de VA, FHA, AIG vb. gibi)
147
esneklik sağlanmasıyla ilgili taleplerde bulunmuşlar ve bu sayede zararlarını daha
düşük yazmak istemişlerdir.
Yapılandırılmış finansal ürünler, bilançolarda üçüncü seviye yani atık ürünler

diye tanımlanmaktadır. Yani bu ürünler kriz dönemlerinde fiyat oluşumu ve kendisine
Pazar bulamadığından finansal atık olarak nitelenmektedir. ABD’deki uygulamaya
göre bankalar bilançolarındaki varlıkları üç gruba ayırmaktadır;16
 Hisse senedi gibi her an piyasada fiyatlanabilenler(Marked to market)

;‘birinci seviye’
 Doğrudan fiyatı olmayan, ancak piyasada gözlenen verilerle

modellenerek fiyatlanabilen varlıklar (Marked to model); ‘ikinci seviye’
 Ne piyasa fiyatı ne de modelle fiyatlanabilen, tamamen şirketin kendi

tahminleri ile fiyatlanabilen varlıklar (marked to fantasy); ‘üçüncü seviye’
olarak gruplanmaktadır.
Türev ürünlerin tamamı neredeyse bu üçüncü seviye varlıklar içerisinde yer

almaktadır. 2008 yılının ikinci çeyreği sonunda; Citibank, JP Morgan, Bank Of
America, Goldman Sachs, Merrill Lynch ve Lehman Brohthers’in üçüncü seviye
varlıklarının toplamı 500 milyar doları geçiyordu.17 Kriz yaşayan büyük
kuruluşlarında çok büyük bir kısmı bu varlıklara yatırım yapmıştır.
ABD’de Nisan 2008’den itibaren herhangi bir finansal holding içinde olmayan
ve mevduat tabanı olmayan Bear Sterns yatırım bankası ABD Hazinesi’nin
fonlamasının yardımıyla da JP Morgan’a satılmıştır. Sonra yine üçüncü seviye
varlıkların anapara ve faiz ödemelerini garanti eden ve devlet destekli kuruluşlar
olan Fannie Mae ve Freddie Mac 15 milyar dolara yakın zarar etmiş ve Hazine
desteğiyle kurtarılmıştır. Bu mortgage kuruluşları Eylül 2008’de devletleştirilmiştir.
Bu kuruluşların devletleştirilmesindeki en büyük etken 5,2 trilyon dolara yakın
mortgage kredisini ellerinde bulundurmalarıdır. Bu tutar mortgage piyasasının
yaklaşık yarısına denk gelmektedir. Devletin yapmış olduğu kurtarma maliyeti ise
yaklaşık 200 milyar doları bulmuştur. ABD yönetimi bu kurtarma operasyonuyla 11
trilyon dolarlık mortgage sistemini kurtarmayı amaçlamıştır. ABD Hazinesi Merrill
Lynch de Bank of Amerikaya satarak bir yatırım bankasını daha mevduat bankası
16
A. Naci Arıkan, “ABD Finans Piyasalarında Yaşanan Son Kriz ve ABD Yönetiminin Krizden
Çıkma Planları”, Vergi Dünyası, Ekim 2008, sayı 326, s. 50
17
A.e., s. 51
148
haline dönüştürerek denetimi sıklaştırmayı amaçlamıştır. Lehman Brothers için Wall
Street teklifte bulunmuş ancak satış işlemi gerçekleşmemiştir. ABD hazinesi
Lehman Brothers’ın sistemdeki rolünün çok fazla olmaması yani diğer finans
kuruluşlarıyla bağının çok olmaması nedeniyle bu kurumu kurtarmayı
düşünmemiştir. Böylelikle ABD’deki en büyük dördüncü yatırım bankası olan
Lehman Brothers iflas etmek zorunda kalmıştır. Lehman Brothers’ın iflasıyla birlikte
Amerikalılar 150 milyar doları piyasadan çekmişlerdir.18
Yatırım bankalarının iflas ya da birleşmesi sonucu Merrill Lync’in 60 bin

Lehman Brothers’ın 25 bin çalışanı işsiz kalmıştır. ABD Hazinesi Morgan Stanley ve
Goldman Sachs yatırım bankalarınada birer mevduat bankalarıyla birleşmesi
önerilmiş ve daha sonra bu iki büyük banka statülerini değiştirerek daha sıkı bir
şekilde FED’in gözetimi ve denetimine tabi olmuş ve FED’in sunduğu fonlara erişimi,
bireysel bankacılık şirketlerini alması daha da kolaylaşmıştır. Yine bu statü
değişikliği ile bu bankaların faaliyetlerini ABD Sermaye Piyasası Düzenleme Kurumu
(SEC) değil ABD Merkez bankası olan FED yapacaktır. Goldman Sachs FED’e
geçerek 150 milyar dolaklık varlıklarıyla ABD’nin en büyük dördüncü bankası
olmuştur. 19
Birçok yatırım bankasıyla bağlantı halinde olan ve birçok riskli alacağı sigorta
eden AIG sigorta şirketi, faiz artışı sonucu riskli müşterilerin kredilerini
ödememelerinden dolayı sürekli zarar etmiştir. 85 milyar doları bulan bir
operasyonla FED tarafından bu şirkete kaynak sağlanmış ve küresel ekonomiye
zarar verecek bir durum engellenmiştir. AIG sigorta şirketi 130 ülkede faaliyette
bulunan, 1 trilyon doları bulan varlıkları olan AIG hisselerinin %70’leri bulan değer
kayıpları bu şirketi iflasın eşiğine getirmiştir. Bu noktaya gelmesinde; finans sigortası
denilen, fonlara yatırılan paralara sigorta güvencesi vermesi ve varlıklarını son
derece riskli yatırımlara yönlendirmesidir.
ABD’de hazinesi 14 bankayı yok eden ekonomik krizle mücadele edebilmek

için 700 milyar dolarlık bir kurtarma paketi hazırlamıştır. Ancak ABD’de bu dönemde
yaklaşan başkanlık seçimi nedeniyle, Demokrat Partililerin, sorunlu alacakların ABD
bankalarından devralınmasını sağlayacak 700 milyar dolarlık Varlık Yönetim
Şirketi’nin halkın sorunlu kredi borçlarını devralmasına yönelik bir teklifi yasanın
18
Pelin Ataman Erdönmez, “Küresel Kriz ve Ülkeler Tarafından Alınan Önlemler Kronolojisi”,
Bankacılık Dergisi, 2009, sayı 68, s.86
19
Arıkan., age., s.53
149
içine koymaya kalkışmaları ABD kongresinde gerilime neden olmuştur.20 Bu
önlemlerle birlikte ABD Yönetimi finansal kuruluşlardan “üçüncü seviye” olarak
nitelenen kötü varlıkları satın alarak büyüklüğü 2 trilyon dolara kadar ulaşacak bir
fon kurmayı planlamış ve yine yatırımların sigortalanması için 400 milyar dolarlık bir
ulusal mevduat sigorta fonu oluşturmayı kararlaştırmıştır.
ABD Hazinesi ve FED bu önlem paketleriyle piyasada önce kredi ve daha

sonra likidite krizine dönen ekonomik krizde finansal kuruluşların likidite ihtiyacını
gidererek finansal piyasaların rahatlatılmasını amaçlamıştır; çünkü bu dönemde
Amerikan finansal kurumlarının uğramış olduğu zarar yaklaşık olarak 8 trilyon
dolardır. 21 Bu amaçla yine kademeli olarak faiz oranlarını indirmeye devam etmişler
ve genişleyici para ve maliye politikasına geçmişlerdir. Genişleyici para politikaları
yardımıyla likidite ihtiyacını karşılamak ve borsadan kaçan paranın yeniden borsaya
dönüşü sağlanmak istenmiştir; çünkü 2008 yılı sonunda ABD borsalarındaki düşüş
yaklaşık %35 civarındaydı.22
Ekonomik kriz nedeniyle ABD yönetimi Amerika’da kurumlara ve bireylere

yönelik toplam 342 milyar dolarlık bir vergi indirimi paketi hazırlamıştır. Bu pakete
göre yıllık geliri 200.000 doların altında olan bekar işçilere 500 ABD doları, evlilere
ise 1000 ABD doları tutarında vergi indirimleri yapıldı. Geliri yeterli olmayanların
sağlık sigorta masraflarını karşılayacak bir ödeme yapılması öngörülmüştür.
İşsizlikle mücadele etmek amacıyla işverenlerin aldıkları her işçi için 3000 dolar
tutarında vergi indirimi planlanmıştır. 2009 yılında uygulanması planlanan
amortisman uygulamasıyla mevzuatta belirtilen özellikleri taşıyan demirbaşları ilk yıl
%50’sinin amortismana tabi tutularak kurum kazancından indirilebilmesi imkanı
tanınmıştır. Şirketlerin geçmiş yıl zararlarını devir süresi 2 yıldan 5 yıla çıkarıldı.
Kırsal kesimlerdeki internet alt yapılarına ve yenilenebilir enerji kaynaklarına yapılan
yatırımlara vergi teşvikleri getirildi. İşsizlik maaşından kesilen verginin ilk 2400
dolarlık kısmı geçici süreyle kaldırıldı. En az üç çocuk sahibi olan ailelere ve eğitim
harcamalarına ilişkin vergisel teşvikler getirildi. 1 Ocak–1 Temmuz 2009 tarihinde
konut alacaklar için 7500 dolarlık vergi indirimi getirildi. 2009 Yılına kadar, 5 yıldan
20
Kerem Alkin, “ABD’nin İkinci 11 Eylül’ü Korkuttu, Küresel Piyasaların Kaderi ABD Kongresi’nin
Elinde”, İtovizyon, Ekim 2008, s.24
21
Erdönmez, age., s. 86
22
Vefa Tarhan, “Küresel Krizin Türkiye Reel Sektörüne Etkisi”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.22
150
fazla süreyle elde tutulan küçük ölçekli işletme hisselerinin satışından elde edilen
karın %50’si vergiden istisna tutuluyordu, bu oran %75’e çıkarılmıştır.23
ABD’deki bu uygulamalar ve yaklaşık 1 trilyon dolarlık kurtarma paketleri,

2002–2006 yıllarında bütçeye yük olmayan ABD eyalet ve belediyeleri, düşen ev
fiyatları nedeniyle karşılaşılan vergi kayıpları ABD bütçesinden yardım ister hale
getirmiştir. 2009 yılında bu kurumların bütçeye maliyetlerinin 70 ile 100 milyar dolar
arasında olduğu tahmin edilmektedir.24Yine kriz nedeniyle Çin’in ABD ekonomisine
destek veremeyecek olması ABD ekonomisi için bu krizden çıkışı geciktiren faktörler
olarak gözükmektedir.
2008 yılı Eylül ayından itibaren ABD’den tüm dünyaya yayılan kriz finansal
piyasalardan reel sektöre sıçramıştır. 2008 yılını ABD %0,9 büyüme ile
tamamlamıştır. ABD’de işsizlik ise %6,7 ile zirveye çıkmış durumdadır.25 Bu krizi ve
ahlaki etkilerini önlemek için tarihi adım atarak faizleri sıfıra kadar indirmiştir.
6.3.2. 2008 Yılında Gerçekleşenler ve Ülkeler

Tarafından Alınan Önlemler
ABD’de 2007 yazında meydana gelen finansal sorunlar Eylül 2008’de

küresel bir krize dönüşmüştür. Kredi piyasalarında, kredi veren kuruluşların çok
büyük zarara uğramaları ve nakit sıkıntısı çekmeleri nedeniyle işlemler durmuş,
ödeme güçlükleri başlamış, borsalar çökmüş ve tüm uluslar arası finans piyasaları
panik içerisine girmiştir.
Finansal kriz önce ABD ve Avrupa ülkeleri gibi gelişmiş ülkelerde başlamış
olmakla birlikte Kasım 2008 ortalarından itibaren Balkan ülkeleri, Güneydoğu Asya
ülkeleri, Latin Amerika ülkeleri gibi gelişmekte olan ülkeleri de etkilemeye
başlamıştır. Bu ülkelerinde borsalarında çok ciddi değer kayıpları görülmüş, ülke
paraları değer yitirmiş, ülke tahvilleri ve ticari bonoları risk primleri artmış, aynı
23
Niyazi Özpehriz, “Ekonomik Krize Karşı Dünya’da ve Türkiye’de Alınan Vergisel Önlemler”,
Vergi Dünyası, Mart 2009, sayı 331, s. 145
24
Burak Saltoğlu, “Dünya Ekonomisi ve Türkiye Ekonomisi 2009 Beklentisi”, Mercek Dergisi,
2009, sayı 53, s.46
25
Mahfi Eğilmez, “2009’a Girerken Ekonomi”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.105
151
zamanda ülkelere giren yabancı sermayenin de kriz nedeniyle panik içerisinde
26
dövize geçerek ülkeleri terk etmesine yol açmıştır.
Konut sahiplerinin ipotekli konut kredilerini ödeyememeleri, zayıf risk

yönetimi uygulamaları özellikle ‘üçüncü seviye’ olarak gruplanan türev ürünlere aşırı
derecede yatırım yapılması, derecelendirme kuruluşlarının varlıkları; varlıkları
çıkaran şirketlerin puanlarıyla derecelendirmişlerdir. Aynı zamanda, bu varlıklara
yatırım yapan yatırımcıların gerekli şekilde bilgilendirilmemesi, yüksek kişisel ve
kurumsal borç seviyeleri, uluslar arası ticaretteki dengesizlikler ve düzenlemelerdeki
yetersizlikler uluslar arası piyasalarda krizin derinleşmesine neden olan faktörler
olarak sıralanabilir.
G–20 Finansal Piyasalar ve Dünya Ekonomisi Konferansı Deklarasyonunda

uluslar arası piyasalardaki krizle ilgili gelişmelerin nedenleri şu şekilde belirtilmiştir:
Yüksek büyümenin olduğu, sermaye akımlarının arttığı, finansal istikrarın

sürdüğü ve faizlerin düşük olduğu dönemde piyasa katılımcılarına gerek varlıklara
ait riskler, gerekse de kredi verilen kişilere ait riskler hakkında yeterince bilgi
verilmemiştir. Yine finansal kuruluşların zayıf sermaye yapıları olmasına rağmen
sağlam olmayan risk yönetim uygulamaları nedeniyle karmaşık olan ve likit olmayan
türev ürünlere yönelmesi bu kuruluşların kırılganlığını artırmıştır. Bazı gelişmiş
ülkelerdeki yönetimlerin seçimler nedeniyle popülist yaklaşımlarla halka şirin
gözükmek için uygulamış oldukları genişleyici politikalar sonucu kamu dengelerinin
bozulması ve enflasyonist baskıların artması da meydana gelen krizin
derinleşmesinde etkili olmuştur.
Ağustos 2008 itibariyle tüm dünyada finansal şirketler yüksek riskli ipotek
kredileri için 500 milyar dolara yakın zararlar yazmışlardır. Bu zararlar IMF’nin
raporlarına göre 1,5 trilyon dolara ulaşmıştır. Büyük miktardaki bu zararlarla
bankacılık sisteminin sermayesinin büyük bir kısmının erimesine ve reel sektöre
verilecek olan kredi musluklarının da kesilmesine neden olmuştur.(IMF:2008)
Finansal piyasalarda meydana gelen zararın büyük kısmı ipoteğe dayalı

menkul kıymetlerden kaynaklanmaktadır. Son yıllarda bankalar vermiş oldukları
kredilerin risklerini yaymak için menkul kıymetleştirme yoluna gitmişler ve kredi
riskini sermaye piyasalarına aktararak bir nebze de olsa bu riski yaymışlardır. Ancak
bu menkul kıymetlerin ödemelerinin yine bankaların elde edeceği kredi geri
26
Erdönmez, age., s.88
152
dönüşleriyle sağlanması finansal sistemin riskini artıran önemli bir noktadır. Tablo
6.2’de çeşitli ülkelerdeki finansal kuruluşların zararlarına bakıldığında özellikle
mortgage kuruluşlarının olduğunu ya da mortgage kuruluşlarının çıkarmış oldukları
CDOs’ları(teminatlı borç yükümlülükleri) alan finansal kuruluşlarının olduğu
gözlenmiştir.
Tablo 6.2 Çeşitli Ülkelerde Bazı Finansal Kuruluş İflasları 2008-2009
7 Şubat-İngiltere Northern Rock ulusallaştırıldı 88 milyar sterlin

Bearn Stearns FED sübvansiyonundan sonra ticari
14 Mart –ABD 29 milyar dolar
bir banka tarafından alındı.
7 Eylül –ABD Freddie Mac ve Fannie Mae ulusallaştırıldı. 200 milyar dolar
15 Eylül-ABD Lehman Brothers iflas etmiştir
17 Eylül-ABD AIG ulusallaştırıldı 87 milyar dolar
18 Eylül-İngiltere Lloyd TSB, HBOS’u satın aldı 12 milyar pound
29 Eylül-Belçika Fortis kurtarıldı 16 milyar dolar
29 Eylül-ABD Citibank Washoiva’ı aldı 12 milyar dolar
29 Eylül-Almanya Hypo Gayrimenkul kurtarıldı 71 milyar dolar
29 Eylül-İzlanda Glitnir kurtarıldı 850 milyon dolar
29 Eylül-İngiltere Bradford&Bingley kurtarıldı 32,5 milyar dolar
30 Eylül-Belçika Dexia kurtarıldı 9,2 milyar dolar
30 Eylül-İrlanda Irlanda bankaları kurtarıldı 572 milyar dolar
7 Ekim-İzlanda Lansbanki ulusallaştırldı
9 Ekim-İzlanda Kaupthing ulusallaştırıldı 864 milyon dolar
HBOS, Royal Bank of Scotland, Lyods TSB ve
12 Ekim-İngiltere 60,5 milyar dolar
Barclays kurtarıldı
16 Ekim-İsviçre UBS kurtarıldı 59,2 milyar dolar
19 Ekim-Hollanda ING sermaye yardımı aldı 10 milyar dolar
20 Ekim-Fransa Fransa hükümeti 6 büyük bankaya kredi açmıştır 10,5 milyar euro
27 Ekim-Belçika KGB 3,5 milyar euro
Kommunalkredit ulusallaştırılmıştır
4 Kasım-
Constantine Privatbank ulusallaştırıldı ve 5
Avusturya
Avusturya bankasına 1 euro karşılığı satıldı
11 Kasım-
Hükümet 4 büyük bankaya sermaye enjekte etmiştir. 3,7 milyar dolar
Kazakistan
24 Kasım-ABD Citigroup sermaye desteği almıştır 40 milyar dolar
Anglo Irish Bankası ulusallaştırılmıştır. 3 büyük
22 Aralık-İrlanda 7,68 milyar dolar
bankasına fon aktarılmıştır.
Kaynak: Pelin Ataman Erdönmez, “Küresel Kriz ve Ülkeler Tarafından Alınan Önlemler
Kronolojisi”, Bankacılık Dergisi, 2009, sayı 68, s.87
153
Kredi derecelendirme kuruluşlarının ard arda ipotekli konut kredilerine dayalı
tahvillerin notlarını indirmeleri, sistemin sorgulanmasını ve yatırımcıların paralarını
fonlardan çekmelerine neden olmuştur. İkincil piyasalarda ani satış baskısıyla birlikte
bu yatırım araçlarının fiyatları oldukça düşmüş ve milyarlarca dolar değerindeki
fonlar erimiştir. Bu durum likidite krizinin derinleşmesine yol açmıştır.
Uluslar arası piyasalarda 2007 yılından beri devam eden zararlar,

borsalardaki değer kayıpları piyasalara olan güvenin sarsılmasına neden olmuştur.
Bankaların kredi standartları ciddi oranlarda yükselmiştir. Bu kredi daralması, konut
yatırımlarını birçok ülkede durma noktasına getirmiştir. Japonya’da yapılan
düzenlemelerle konut yatırımlarında biraz düzelme görülürken, ipotekli konut
piyasalarının en gelişmiş olduğu ABD, İngiltere ve Danimarka’da konut fiyatlarının
daha da düşmesi beklenmektedir.(OECD:2009)
Hisse senedi fiyatlarındaki düşüşler ve emlak piyasasındaki düşüşler

insanların servetlerinin azalmasına, dolayısıyla da tüketim eğilimlerinin düşmesine
neden olmuştur. Kriz nedeniyle tüm dünyada işsizlik oranı yükselmiştir. Konut
fiyatlarının düşmesi, teminatların değerini düşürmüş hem de faiz oranlarının
yükselmesi insanları kredi piyasasından uzaklaştırmıştır. Banka kredilerinde
yaşanan daralma en çok araç satışlarında kendisini göstermiştir. Ekim 2008’de bir
önceki yılın aynı dönemine göre Ford’un satışları %33,8, General Motor’un %15,6
ve Toyoto’nun satışları %32,3 oranında düşmüştür.27 Çin’de ise ihraçlarının çoğunu
ABD pazarına yapması nedeniyle bir durgunluk dönemi başlamıştır.
Kriz döneminde cari açıkları GSYİH’nin %10’undan fazla olan ülkelerde

sermaye girişlerinin durmasıyla iç talep büyük ölçüde daralmıştır. Bankacılık
sektöründe özel bankaların dışarıdan borçlanabilmeleri, yükselen faiz oranları ve
nakit yetersizliği nedeniyle oldukça pahalılaşmıştır. Ocak 2008- Eylül 2008
dönemleri arasında dış borçlanma tutarlarında Kazakistan’da 13,2 milyar dolar,
Rusya’da 6,6 milyar dolar, Güney Afrika’da 3,7 milyar dolar, Ukrayna’da 2,1 milyar
dolar ve Türkiye’de 3,1 milyar dolar azalma görülmüştür.
Uluslar arası piyasalarda yaşanan gelişmeler sonucu piyasalarda likidite

olmaması, sorunlu aktiflerin değerlerindeki düşmeler nedeniyle değerlerindeki
belirsizlikler, krizin finansal sektörden reel sektöre sıçraması ülkelerin farklı
27
A.e., s.88
154
kategorilerde önlem almasına yol açmıştır. Tablo 6.3’te ülkelerin almış oldukları
önlem kategorileri gösterilmiştir.
Tablo 6.3 Ülkelerin Krize karşı almış oldukları önlem kategorileri
Para Politikası Faiz Oranı Değişikleri

Araçları Zorunlu Karşılık Oranlarında Değişiklik Döviz Kuru Müdahalesi
Mevduat Garantisinin Artırılması
Bankaların Yeniden Sermayelendirilmesi
Likidite Enjeksiyonu
Finansal Sisteme
Banka Kredi/Borçlarına Devlet Garantisi Verilmesi
İlişkin Kriz Önlem
Kamusallaştırma/Fona Devir
Araçları
Ticari Tahvillerin Alınması İçin Fon Ayrılması
İpotekli Konut Kredisi Tahvillerinin Alınması Açığa Satışın
Yasaklanması
Uluslar arası Swap Kanalı
Kuruluşlar IMF
İstihdam, Altyapı Yatırımlarının Artırılması, KOBİ’lere ve Düşük
Diğer
Gelir Gruplarındaki Hanehalklarına Yapılan Yardımlar vb.
Kaynak: Pelin Ataman Erdönmez, “Küresel Kriz ve Ülkeler Tarafından Alınan Önlemler
Kronolojisi”, Bankacılık Dergisi, 2009, sayı 68, s.89
Bu önlemler ile mevduata ve bankalar arası borçlanmalara getirilen

garantiler, bankaların borçlanması yani bilançonun pasif tarafını olumlu etkilemiştir.
Sermaye enjeksiyonları ise hem nakit ve menkul kıymetlerle bilançoların aktif
tarafını, hem de öz kaynaklar nedeniyle bilançoların pasif tarafını güçlendirmeye
yöneliktir. Yatırımcıların endişelerini azaltmak amacıyla mevduat garantileri
artırılmış; ayrıca açığa satış yasaklanarak fiyatların aşırı hareketlenmesi önlenmek
istenmiştir. Yine swap kanalıyla finansal kuruluşlara devlet yönetimleri borçlarının
maliyetlerinin azaltılması imkanı da sağlamıştır.
Şubat 2009 itibariyle tüm dünyadaki kurtarma maliyetleri ise Tablo 6.4’teki
gibidir:
155
Tablo 6.4 Dünya’da Kurtarma Paketlerinin Maliyeti(Şubat 2009)
GSYIH’ in
Sermaye Enjeksiyonu Toplam Önlem Paketi Tutarı
Garantiler Yüzdesi
ABD 250 milyar dolar 700 milyar dolar 10,1
412 milyar
Almanya 70 milyar dolar 492 milyar euro 19,8
euro
320 milyar
Fransa 40 milyar euro 360 milyar euro 19,0
euro
İtalya 40 milyar euro 2,6
250 bin
İngiltere 50 milyar euro 400 milyar sterlin 28,6
sterlin
85 milyar 100 milyar euro + 26 milyar
Avusturya 15 milyar euro 36,9
euro dolar
35 milyar Danimarka
Danimarka 2,1
kronu+18 milyar dolar
15 milyar
Yunanistan 28 milyar euro 11,2
euro
450 milyar
İrlanda 450 milyar dolar 237,7
euro
Macaristan 3 milyar dolar 3 milyar dolar 2,2
100 milyar
Kore 100 milyar dolar 10,3
dolar
200 milyar
Hollanda 206 milyar dolar 26,5
euro
20 milyar
Portekiz 20 milyar euro 6,1
euro
200 milyar dolar+6 200 milyar
İsveç 206 milyar dolar 50,5
milyar dolar dolar
30 milyar euro+50 100 milyar
İspanya 150 milyar euro 14,3
milyar euro euro
Japonya 632 milyar dolar 14,1
Norveç 57,4 milyar dolar 23,2
Brezilya 13 milyar dolar 1,0
50 milyar
Rusya 86 milyar dolar 6,6
dolar
Çin 586 milyar dolar 18,2
Arjantin 3,7 milyar dolar 1,4
Pelin Ataman Erdönmez, “Küresel Kriz ve Ülkeler Tarafından Alınan Önlemler Kronolojisi”,
Bankacılık Dergisi, 2009, sayı 68, s.90
156
Birçok ülkede yaygın şekilde makroekonomik istikrar politikaları uygulanmış,
faiz oranları keskin şekilde düşürülmüş ve finansal kuruluşların likidite ihtiyaçları
ellerinde bulundurulan finansal atıkları teminat olarak kabul edilerek bu kuruluşlara
likidite sunulmuştur.
2007 Ağustos’unda başlayan krizi bastırmak için yapılan müdahaleleri birkaç

grupta toplayabiliriz.
6.3.2.1. Ödünç Alıcıların Ödeme Gücünün

Takviye Edilmesi: Hope Now Alliance
2007 Ağustos sonundan itibaren ABD’de hane halkının ödeyemezlik

durumunu önlemek için 2007 Aralık ayı başında ABD Hazine Bakanı Henry M.
Paulson tarafından resmi olarak “Hope Now Alliance” adında komple bir program
sunuldu. Bu programla öncelikle kırılgan hane halkı korunmaya çalışıldı.
İpoteğe bağlı iflasları sınırlamayı hedef alan başlıca önlem beş yıl boyunca
değişken faiz oranlı subprime ödünçlerin faiz oranlarının dondurulmasını
28
öngörüyordu. Bu programın üç ekseni vardır :
i. Güçlük içinde olan mülk sahipleriyle temas etmek için

çabaların arttırılması,
ii. Faiz oranlarındaki artışla karşı karşıya kalan ödünç alıcıların
krediye ulaşmalarını iyileştirmek,
iii. Desteklenebilir ipotek ödünçlerine geçişe izin veren sistematik
bir çalışma: Burada alınan başlıca önlem değişken faizli bazı
subprime ödünçlerin beş yıl süreyle faiz oranlarının
dondurulmasıdır.
Paulson yeniden finansmana ve faiz oranlarının dondurulmasına konu ödünç

alıcıların sayısının 1,2 milyon olduğunu tahmin etmekte ve program sayesinde 300
bin konuta el konulmasının engellenmesi hedeflenmekteydi. El koyma işleminin çok
uzun bir süre kapsaması nedeniyle bu yöntemin hem borç verici hem de ödünç alıcı
açısından daha avantajlı olduğu savunulmaktaydı.
28
157
6.3.2.2. Para Politikası Önlemleri
ABD 2007 yılında krizin patlamasıyla birlikte çeşitli önlem paketleri

açıklamıştır. Bu paketlerin Amerikan Hazinesine toplam maliyeti 2,8 trilyon ABD
dolarını bulmuştur. Kriz öncesinde Amerikan Merkez Bankası (FED)’in bilanço
yapısında aktiflerin toplamına yakın bir tutar olan parasal taban tablo 6.5’te
görüldüğü gibi 811 milyar ABD doları civarındayken 2008 Aralık ayında 1651 milyar
ABD dolarına yükselmiştir. Bunun sebebi FED’in krize neden olan artık hiçbir değeri
kalmayan türev ürünleri çeşitli fonlama imkanları ile satın almasıdır.
Tablo 6.5 Parasal Taban ve M2 Para Arzı (Milyar $)
2004 2005 2006 2007 2008 2008 2008

Sonu Sonu Sonu Sonu Mart Haziran Aralık
MB(monerary Base-
759 787 811 823 827 832 1.651
Parasal Taban
M2- Para Arzı 6.419 6.689 7.032 7.430 7.664 7.687 8.154
Kaynak: Sadi Uzunoğlu, Güncel Ekonomik Sorunlar: Global Kriz, 1.bs, Literatür Yayınları,
s. 50
FED bu menkul kıymetlerini satın alırken çeşitli fonlama imkanlarından

yararlanmıştır. Bunlar29:
i. Term Auction Facility (TAF-Vadeli İhale Kolaylığı): 2007 yılı

Aralık ayından itibaren başladı.
ii. Primary Dealer Credit Facility (PDCF-Piyasa Yapıcısı Kredi
Olanağı): 2008 yılının Aralık ayından itibaren başladı
iii. Term Securities Lendings Facility (TSLF-Vadeli Menkul
Değerler Borç Verme Olanağı): 2008 yılının Aralık ayından
itibaren başladı
iv. Asset Backed Commercial Paper Money Market Mutual Fund
Liquidity Facility(ABCPMMLF- Varlığa Dayalı Ticari Kağıt Para
Piyasası Yatırım Fonu Olanağı): 2008 yılının Eylül ayından
itibaren başladı
29
Sadi Uzunoğlu, Güncel Ekonomik Sorunlar: Global Kriz, 1.bs, Literatür Yayınları, s. 54
158
v. Commercial Paper Funding Facility (CPFF- Ticari Kağıt
Fonlama Olanağı): 2008 Haziran ayından itibaren başladı
vi. Money Market Investor Funding Facility (MMIFF-Para
Piyasası Yatırımcı Fonlama Olanağı):2008 yılının Ekim
ayından itibaren başladı.
vii. Term Asset-Backed Securities Loan Facility (TALF- Vadeli
Varlığa Dayalı Menkul Kıymet Borçlanma Olanağı): 2008
yılının Kasım ayından itibaren başladı.
Aşağıdaki tabloda kriz döneminde FED’in bilanço yapısı gösterilmiştir.
Tablo. 6.6 FED Bilançosu (Hafta sonu değeri üzerinden Milyar $)
Ağustos8,2007 Eylül 3, 2008 Ekim 1, 2008

Menkul Kıymetler (Securities) 790,820 479,726 491,121
Repo (Repos) 18,750 109,000 83,000
Kredi (Loans) 255 198,376 587,969
-İskonto Penceresi (Discount Window) 255 19,089 49,566
-TAF 150,000 149,000
-PDCF 146,565
-AMLF 152,108
-Diğer Krediler (Other Credits) 61,283
Maiden Lane 29,287 29,447
Diğer FED Aktifleri (Other F.R. Assets) 41,957 100,524 320,499
Muhtelif (Misellaneous) 51,210 51,681 50,539
Likidite Arzını Etkileyen Faktörler 902,992 939,307 1.533,128
Tedavüldeki Banknotlar 814,626 836,836 841,003

Ters Repo 30,131 41,756 93,063
Hazine Karşılığı 388,850
Diğer 51,440 56,884 38,717
Rezervler (Reserve Balances) 6,794 3,831 171,495
Federal Fonları Sürükleyen Faktörler 902,992 939,307 1.533,128
Kaynak: Sadi Uzunoğlu, Güncel Ekonomik Sorunlar: Global Kriz, 1.bs, Literatür Yayınları,
s.64
159
Fed’in sağlamış olduğu bu programlar kredi tahsisi üzerinde anlamlı bir etki
yapmıştır. Örneğin 19 Kasım 2008’de toplam ödeme miktarı, TAF diğer ödünç
programları ve düzenli iskonto penceresi ödünç alımları olarak 1611,5 milyar dolara
ulaşmıştır. Para tabanı ise 1476, 4 milyar dolardır. Bu arzedilen tüm kredilerin
doğrudan doğruya tüm katılımcılara tahsis edildiğini göstermektedir.
Eylül 2008’den itibaren FED piyasaya toplam kredi arzını arttırmıştır. Ağustos
2008-Kasım 2008 tarihleri arasında para tabanı yaklaşık 635,2 milyar dolar artmıştır.
Yine aynı dönemde FED ödünçleri 1308,9 milyar dolar artış göstermiştir.30
6.3.2.3. Maliye Politikası Önlemleri
1929 yılında yaşanan buhrandan sonra 2008 yılında ABD’de başlayan ve

daha sonra dünyaya yayılan ve mortgage krizi diye anılan global krizden çıkış için
birçok ülke birçok önlem paketini uygulamaya koymuştur. Sadece para
politikalarıyla krizden çıkılamayacağı anlaşılmış ve maliye politikaları da devreye
sokulmuştur. Tabi maliye politikalarının devreye sokulması kamu maliyesinin
devreye girmesini savunan Keynesyen teorileri haklı çıkartırken; piyasalara
müdahale edilmemesi gerektiğini, piyasanın kendi güçleriyle kendine geleceğini
ileri süren neolibarel yaklaşımdaki ekonomistlerin eleştiriyle yaklaşmasına neden
olmuştur.
OECD, global ekonomik krizden çıkmak için alternatif maliye

politikalarından vergi indirimleri konusuna özel önem vermiştir. Bu konuda ise
çözüm için hedeflenen sonuçlara maksimum düzeyde ulaşmak için vergi
indirimlerinin uzun vadede ekonomik büyümeye zarar vermeyecek şekilde dizayn
edilmesi gerektiğini savunmuştur. Bu noktada karşılaşılan çelişki ise kısa vadede
toplam talebi artırmak ve uzun vadede ekonomik büyümeyi sağlamak için toplam
arzı artıracak politikalara ihtiyaç duyulmasıdır. Bunun için farklı vergi türleri
arasındaki dengenin kurulması ve gelir vergisi ile KDV gibi vergilerin dizayn
edilmesidir. OECD, farklı vergi türleri arasındaki dengenin sağlanması için vergi
yapısında kurumlar ve gelir vergisinden; tüketim ve emlak vergilerine doğru
uygulanacak olan bir uygulamanın ekonomik büyümeye olumlu etki edeceğini
savunmaktadır. Bu durum, gelir vergilerinin yatırım ve tasarrufları caydırıcı etkiye
30
160
sahip olması ile açıklanır. Gayrimenkul vergilerinin artırılarak gelir vergisindeki
indirimlerin dengelenebileceği belirtilmektedir. (OECD:2008)
IMF, yaşanan krizin küresel olduğunu ve krize karşı alınacak önlemlerin de

küresel ölçekte ele alınmasının gerekliliğini vurgulamıştır. IMF kamu maliyesinin
öneminin altını çizmiş ancak IMF’nin kamu maliyesini daraltıcı politikaları kamunun
kurtarıcı paketleriyle çelişmektedir. Ancak IMF krize karşı uygulanacak politikaya
değil eşanlı olarak uygulanacak olan politika setine önem vermektedir. IMF krizden
çıkış için;
 Bankaların sermaye yapılarını güçlendirerek ve aktiflerindeki

finansal atık diye nitelenen varlıkları ayrıştırarak finansal sistemi
çalışır hale getirmek,
 Para politikası uygulamaları ile talebi artırmak; yani bu faiz

oranlarının zaten sıfırlarda olması nedeniyle bu politikanın etkisi
sınırlı gözükmektedir.
 İyi tasarlanmış maliye politikaları ile talep ve üretim düşüşünü

engellemek. Bunun için ise; işsizlik ödeneğindeki artış, gelir vergisi
indirimleri ve sosyal güvenlik harcamalarının artırılması suretiyle
talep artışı sağlanarak ekonomideki durgunluk
önlenebilecektir.(IMF:2008)
Avrupa Birliği ve Dünyadaki ülke uygulamalarına baktığımızda ise;31
Avrupa Birliği; yaptığı düzenlemeyle üye ülkelerin özel sektöre yönelik

yapabileceği mali desteklere ilişkin kuralları 2009 ve 2010 yılları için değiştirmiştir.
Buna göre, üye ülkelerin sübvansiyonlu krediler, hazine garantileri ve şirketlere
sermaye desteği verilmesi yoluyla yapabilecekleri devlet yardımlarının sınırlarını
200 bin euro’dan 500 bin euro’ya çıkartıldı. Bu tutarın üzerinde harcama yapılması
durumunda Avrupa Birliği’nden izin alınması gerekmektedir. Ayrıca Avrupa Birliği
ekolojik ürün ve hizmetlerde KDV oranının düşürülmesini planlamıştır.
31
Özpehriz, age., s. 143
161
Japonya’da; Kar paylarına yönelik olarak uygulanmakta olan düşük oranlı
(%7) vergileme 3 yıl süre ile uzaltıldı. Gerçek kişiler tarafından 2009 ve 2010
yıllarında alınacak olan arazi ve arsaların en erken 5 yıl sonra satılması halinde,
elde edilen kazanca ilişkin olarak 10 milyon Japon yenine kadar vergi indirimi
yapılması kararlaştırılmıştır. Eğer arazi ve arsaları şirketler almışsa 10 yıl içinde
satmaları halinde ödeyecekleri vergilerin ertelenmesine yönelik düzenlemeler
yapılmıştır. Küçük ve Orta büyüklükteki işletmelere uygulanan kurumlar vergisi 2
yıllık süre için %22’den %18’e indirilmiştir. 12 aydan uzun süreli iş ortaklıklarında,
yabancı ortak hissenin %25’ini geçmemek koşuluyla, yabancı ortağın hisse
satışından dolayı elde ettiği kazancın vergiden istisna edilmesi öngörülmüştür.
Ayrıca, 2 yıllık bir süre için uygulanmak üzere, şirkete enerji tasarruflu ofis makine
ve cihaz alımlarında vergi indirimi yapılması öngörülmüştür.
Çin’de; Otomotiv Sektörünün canlanması için 20 Ocak 2009 tarihinden

itibaren yeni araç satın alımlarında 1600 cc ve daha altında motor hacmine sahip
araçlara uygulanacak olan taşıt vergisi %10’dan %5’e indirilmiştir. Havayolu
taşımacılığını desteklemek amacıyla %3 oranındaki yakıt vergisi 2011 yılından
itibaren % 0’a indirilmiştir. 1 Ocak 2008’den sonra havayolu taşımacılığından
alınan yakıt vergilerinin de daha sonraki borçlarına mahsup edileceği
açıklanmıştır.
Almanya’da; asgari geçim indirimi artırılmıştır. Gelir vergisi tarifesindeki

oran %14’e indirilmiştir. Sağlık sigortası primleri, otomotiv sektörüne ilişkin hurda
indirimleri ve yeni araç alımlarında vergiler indirilmiştir. Halen çocuk yardımı alan
ailelere bir defaya mahsus ek çocuk yardımı ödemesi yapılmıştır32. Kredi
piyasalarındaki daralmalar nedeniyle Alman hükümeti reel sektöre verilecek
kredilere garantör olmak amacıyla 100 milyar euro tutarında garanti fonu
oluşturmuştur.
İngiltere’de; 1 Aralık 2008 tarihinden itibaren geçerli olmak üzere KDV

oranları 13 ay süreyle %17.5’ten %15’e indirilmiştir. İşletmelerin kısa vadeli nakit
ihtiyaçlarını karşılamak için KDV iadeleri yapılmıştır. Çok yüksek kazanç elde eden
32
A.e.,s.144
162
şarkıcı, futbolcu gibi kişilerle ultra zenginleri denetlemek için Maliye Bakanlığı
bünyesinde özel bir birim kurulmuştur.
Kanada’da; 1 Ocak 2009 tarihinden itibaren tasarrufları ve yatırımları teşvik

etmek amacıyla her yıl 5000 Kanada dolarına kadar yatırım yapan vatandaşlara
her türlü vergi istisnaları yapılması kararlaştırılmıştır. Bu uygulamayla amaçlanan
sermaye piyasasının ihtiyacı olan fonların sağlanmasıdır. Küçük ölçekli
işletmelerin kar sınırlarını yukarı çekerek daha düşük vergi dilimiyle
vergilendirilmesi sağlanacaktır. Ekonomik büyümeyi teşvik etmek amacıyla mevcut
konutların yenilenmesi ve yeni konut sahibi olunması durumunda büyük oranlarda
vergi indirimleri uygulanacaktır. İmalat sanayini desteklemek amacıyla 2008 ve
2009 yıllarında geçici olarak uygulanmak üzere hızlandırılmış amortisman
yöntemine geçmek suretiyle işletmeler, amortismana tabi kıymetlerinin %50’sini ilk
yıl giderleştirerek vergi avantajları elde edebileceklerdir.
Avustralya’da; küçük işletmelerin nakit ihtiyaçlarını karşılamak amacıyla

geçici vergilerde belirli bir süre için indirime gidildi. 12 Aralık 2008 ve 1 Temmuz
2009 tarihleri arasında işletmelere, alınan veya üretilen, değeri 10.000 Avustralya
dolarının üzerinde olan amortismana tabi kıymetlerin maliyetlerinin %10’u
oranında ek gider yazma avantajı sağlanmıştır. Evi olmayan vatandaşlara İlk Ev
Tasarruf Hesabı adıyla fon oluşturulacak ve bu fona yatırılan paralar birçok
vergiden muaf tutulacaktır. Yabancı yatırımcıların ve yatırım ortaklıklarının elde
etmiş olduklara karlara uygulanan stopaj vergisi oranı %30’dan %7,5’e indirilmiştir.
İsveç’te; 1 Ocak 2009 tarihinden itibaren geçerli olmak üzere, kurumlar

vergisi oranı %28’den %26,3’e indirilerek tasarrufların artırılıp; ekonominin
canlanması amaçlanmıştır.33
Bulgaristan’da; 1 Ocak 2009 tarihinden itibaren uygulanmak üzere

kurumlar vergisi uygulamalarında vergi tatili uygulaması yürürlüğe girmiştir. İleri
teknoloji, alt yapı ve imalat sanayinde Ocak 2009 tarihinden itibaren yapılacak
yatırımlara ilişkin elde edilecek kazançlar 5 yıl süreyle kurumlar vergisinden istisna
edilmiştir.
33
A.e.,s.144
163
Singapur’da; 1 Nisan 2009 tarihinden itibaren geçerli olmak üzere,
kurumlar vergisi oranı %18’den %17’ye indirilmiştir34.
Dünyadaki önlemlere baktığımızda genellikle maliye politikası araçlarından

vergi indirimi politikası tercih edilmiştir. Burada vergi indirimleri yoluyla hem
tasarrufların artırılması hem de hane halkına daha fazla harcama imkanı sağlamak
amacıyla tüketim eğiliminin artırılarak ülke ekonomisinin canlanması
amaçlanmıştır. OECD ve IMF bu konulara çok önem arz etmiş kısa vadede talebin
canlandırılmasını, uzun vadede ise yeniden ekonomik büyümenin sağlanması için
vergilerin dizayn edilmesinin önemini vurgulamışlardır. Ülkelere baktığımızda ise
sosyal devlet ilkesi gereği vatandaşlarına ek ödemeler, asgari geçim indirimi
tutarlarının artırılması, aile yardımlarının artırılması gibi yöntemlerle piyasaları
canlandırmayı arzu etmiştir. Böylelikle yapmış oldukları yardımlar nedeniyle kamu
maliyesindeki ek maliyetleri piyasaların canlanması suretiyle dolaylı vergiler olarak
yeniden elde etmeyi amaçlamışlardır.
6.3.3. Krizin Türkiye’ye Etkileri ve Alınan Önlemler
2008 yılı Ağustos ayında yaşanan kriz Türkiye gibi gelişmekte olan ülkeleri
fazlasıyla etkilemiştir. Çünkü Türkiye 2002 yılında itibaren yüksek faiz düşük kur
politikası izlemiş ve ülkenin fon ihtiyacını dışarıdan gelecek sıcak paralarla
karşılamıştır. Krizin derinleşmesiyle birlikte Türkiye’de bulunan kısa vadeli fonlarda
riskten korunmak amacıyla Türk Lirasından dolara dönmüşlerdir bu durum Türk
Lirasının değerinde keskin düşüşlere neden olmuştur. Krizin derinleşmesiyle
birlikte ABD borsaları %35 civarında bir kayıpla, Rusya %72 civarında bir kayıpla,
Çin %65 bir kayıpla, Japonya %42 ve İMKB ise bu dönemi %52 kayıpla
kapatmıştır. Merkez bankalarının faiz indirimleriyle piyasadaki panik havası az da
35
olsa dağıtılmıştır.
Türkiye ekonomik kriz başlamadan önce 2005 yılından itibaren kapatma

davası, seçimler nedeniyle büyüme hızını kaybetmiş ve ülkeye giren parayı yeterli
34
A.e.,s.146
35
Tarhan, age., s.22
164
derecede sterilize edemediği için yerel parasının da aşırı değerlenerek ülkenin
uluslar arası piyasalarda rekabet gücünü kaybetmesine neden olmuştur.36
Türkiye’nin bu krizde etkileneceği en önemli konu olarak kredi

musluklarının daralması ve zaten yüksek maliyetle borçlanması nedeniyle, likidite
krizine girip reel sektörün kredi bulamaması olarak gösterilmektedir. Diğer bir konu
Türkiye için ihracat konusudur; çünkü Türkiye ihracatlarının %40’a yakınını Avrupa
Birliği ülkelerine yapmaktadır. Kasım 2008’den itibaren krizin tüm dünyaya
yayılması ve Avrupa’nın da resesyona girmesi Türkiye’de reel kesimin Avrupa
ülkelerine ihracatlarını durma noktasına getirmiştir. Kriz nedeniyle ihracat ve
ithalatın azalması, cari açıkları azaltsa da ekonomik büyümenin yavaşlaması hatta
negatife dönmesi, milyonlarca insanın işsiz kalmasına ve sosyal çalkantılarında
beraberinde gelmesine neden olmaktadır.
Türkiye 2000–2001 yıllarında yaşanan krizler nedeniyle bankacılık

sistemini sağlam bir yapıya kavuşturması bu sektörün krizden diğer ülkeler kadar
doğrudan etkilenmesini engellemiştir. Ancak bankaların yurt dışından dövizle
borçlanmaları nedeniyle krizin kurlar ve faiz üzerinde yaratacağı baskı bankalar
için tehdit oluşturmaktadır. Türkiye bankalarının sermaye yeterlilik oranları %16
iken bu oran ABD bankalarında ABD hazinesi ve ABD Merkez Bankası’nın
sermaye enjeksiyonlarına karşın %9 oranına yükselmiştir.37 Türkiye’de Mortgage
sisteminin tam olarak yaygınlaşmaması nedeniyle bankaların, finansal sistemin
finansal atık diye nitelenen menkul kıymetlere yatırım yapmamaları nedeniyle
sistemlerinin zarar görmemeleri bir şans olarak görülmektedir.
Türkiye için özel sektörün dış borçlarının çok yüksek olması ve 2009
yılında geri ödemelerin olacağı bir yıl olması, likidite sıkıntısı nedeniyle dünyada
borç maliyetlerinin artması ve reel kesimin ihraç pazarlarının daralması özel
sektörün büyüme hızlarının düşmesine neden olmaktadır. Yine özel sektörün
38
borcu 170 milyar dolar civarındadır. Türkiye’de iç piyasada yaşanan durgunluk
ödemelerin yapılamaması için önemli bir faktör olarak gösterilebilmektedir. Özel
36
Alkin, age., s.24
37
Osman Altuğ, “2008 Kriz Yılında Gerçekleşenler, 2009 Yılından Beklenenler Parasalcı
Ekonominin Sultasından Üretim Ekonomisine Geçişin Yolları”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.96
38
Zübeyr Turan, “ABD’de Mortgage”, Vergi Dünyası, Şubat 2009, sayı 330, s.166
165
sektörün varlıkları 85 milyar dolardır bu özel sektörün 85 milyar dolar açık
pozisyonda olduğunu göstermektedir. Ancak bu borcun kısa vadeli
yükümlülüğünün 4 milyar dolar olması borcun çevrilebileceğini göstermektedir.39
Türkiye’de KOBİ’ler genellikle montaj işlerini yapmaktadırlar. Uygulanan

düşük kur yüksek faiz uygulaması nedeniyle büyük firmalar girdilerini KOBİ’lerden
almak yerine ithal etme yoluna gitmişlerdir. Bu da nakit ve karlılık sorunu yaşayan
KOBİ’lerin iflas etmesine neden olmuştur.40
Son yaşanan kriz nedeniyle ülkemizde reel kesim bu krizden olumsuz

etkilenmiştir. Özellikle eski doğu bloğu ülkelerinin en büyükleri olan Rusya ve
Ukrayna ile olan ticaretimiz önemli zararlar görmüştür. Kriz öncesi 1 dolar Ukrayna
para birimi ile 4,6 Grivni iken kriz nedeniyle 1 dolar 8 Grivni olmuştur. Grivninin
değerindeki yaklaşık %50 düşüş Ukrayna’da alım gücünü olumsuz etkilemiş ve
Türkiye bu ülkeden alacaklarını tahsil edebilmek için eski döviz kurlarını bile kabul
etmiştir. Rusya ile de aynı durum söz konusu olmuştur. Kriz öncesi 1 dolar 23,5
Rus Rublesi iken kriz döneminde 1 dolar 29.30 Rus Rublesine yükselmiştir.41 Bu
durum nedeniyle Türkiye’ye Rusya’dan siparişler gelmez olmuş hatta alacaklarını
da tahsil edememiştir. Rusya’daki bu olumsuz gelişmelerden Türkiye’nin turizm
sektörünün olumsuz etkileneceği beklentisi oluşmuştur.42
2008 yılının son çeyreğinde daralma ve Türkiye’deki iç siyasi belirsizlikler

neticesinde üçüncü çeyrek büyüme rakama son 26 çeyreğin en düşük seviyesinde
gerçekleşmiştir. Büyümenin yavaşlamasında en önemli faktör enerji ve hammadde
fiyatlarına yapılan zamlar, otomotive, ana metal sanayi ve tekstil sektörünü
derinden etkilemiştir. 43
Tablo 6.7’de Türkiye’nin ekonomik temel göstergelerine baktığımızda

üretimde bir azalmanın olduğunu, işletmelerin kapanma sayısında bir artışın
39
Altuğ, age., s.97
40
İzzettin Önder, “90’lı Yıllarda Türkiye, Körfez 94 ve Asya Krizleri”, İktisat Dergisi, Şubat-
Mart’99, s.59
41
Altuğ, age., s.97
42
Nurettin Özdebir, “Küresel Mali Kriz ve Ülkemize Etkileri”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.104
43
Tamer Taşkın, “2008 Yılı Genel Değerlendirmesi”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.90
166
olduğunu ve borçların geri ödenmesinde de protestolu senetlerin tutarında da altı
aylık bir dönem olmasına rağmen bir önceki yıla göre artış olduğunu anlamaktayız.
Tablo 6.7. 2008 Yılında Türkiye Ekonomisinin Temel Göstergeleri
2008 yılnda Türkiye Ekonomisinin Temel Göstergeleri Veri Açıklanma

(uygulanan model düşük Kur/Yüksek Faiz) Tarihi
a.Dış Ticaret Dengesi : İthalat (190.527 milyon dolar)
(Ocak –Kasım 2008) İhracat (124.253 milyon dolar)
Açık (66.274 milyon dolar
b.Cari İşlemler Dengesi : Açık 44.093 milyon dolar) 12.01.2009
(Aralık 2007-Kasım 2008)
c.Kamu Bütçesi Dengesi : Açık (17.069 milyon dolar) 20.01.2009
(Ocak-Aralık 2008)
d.Borç Stoku : Dış Borç (69.638 milyon dolar) 20.01.2009
(Aralık 2008) İç Borç (181.728 milyon dolar)
Borç Topl. (251.366 milyon dolar)

e.istihdam Dengesi(x1.000) : İş Gücü 24.632 Kişi 15.10.2009
(İşsizlik Oranı yüzde 10,9) İstihdam 21.945 Kişi
(Ekim 2008) İşsiz Sayısı 2.687 Kişi
f.2008 Yılı Ocak-Ka.sım Dönemi Kapanan İşyeri Sayısı 43.615 22.12.2008
Şirket : 8.185
Kooperatif : 203
Şahıs Firması : 35.227
g.Üretim :
Kapasite Kullanım Oranı (aralık 2008) % 64,7 12.01.2009
İmalat Sanayinde 2007/11 Ayına göre % 15,5 Küçülme 08.01.2009
Tekstil Ürünlerinde 2007/11 Ayına göre % 16,4 Küçülme 08.01.2009
Giyim Eşyalarında 2007/11 Ayına göre % 13,7 Küçülme 08.01.2009
Ana Metal Sanayinde 2007/11 Ayına göre % 25,7 Küçülme 08.01.2009
Makine ve Teçhizatta 2007/11 Ayına göre % 25,5 Küçülme 08.01.2009
Kimyasal Madde Ürünlerinde 2007/11 Ayına göre % 15,4 Küçülme 08.01.2009
h.Enflasyon ÜFE % 8,11 (Yıllık Değişim) 02.01.2009
TÜFE % 10,06 (Yıllık Değişim) 02.01.2009
(Bkz. TÜİK, GCMB, Hazine Müsteşarlığı)
i.Protesto Olan Senetler : Adet Tutar 09.08.2008
01.01.2007-31.12.2007 Dönemi 1.470.758 5.732.371.127 06.08.2008
01.01.2008-31.07.2008 Dönemi 614.727 3.394.765.000 10.08.2008
(Protestolu Senet Bildirimine Esas Tutar) 1.000 YTL
*(Bkz.İTO Makro Ekonomik Göstergeler Eylül 2008)
j.Temel Bankacılık Verileri : (milyon TL) 21.01.2009
Toplam Aktifler 720.723
Öz Kaynaklar 84.468
167
Toplam Mevduat 470.169
Toplam Krediler 371.958
Menkul Değerler 197.745
(Bkz. BBDK WEB 21.01.2009)
Kaynak: Osman Altuğ, “2008 Kriz Yılında Gerçekleşenler, 2009 Yılından Beklenenler
Parasalcı Ekonominin Sultasından Üretim Ekonomisine Geçişin Yolları”, Mercek Dergisi,
2009, sayı 53, s.95
Reel sektördeki gelişmelere bakıldığında ana metal sanayideki küçülme

oranı bir önceki yılın aynı dönemine göre %25 oranında küçülerek ekonominin
ortalama büyümesine oldukça negatif yönlü bir etki yapmıştır. Enflasyon
oranlarında bir küçülme gözükmektedir, bunun petrol ve hammadde fiyatlarının
yükselmemesine ve ülkedeki talebin yetersiz olması nedeniyle fiyatların
yükselmemesine bağlayabiliriz.
OECD’nin 2007 kesin sonuçları ve Türkiye ile ilgili tahminlerde

bulunmuştur. Tablo 6.8’de görüldüğü gibi enflasyon ve cari açık dışındaki
göstergelerin Türkiye’nin aleyhine bir portre sergilediğini göstermektedir.44
Tablo 6.8 OECD’nin Türkiye Tahminleri
% 2007 2008 2009 2010
Özel Tüketim Artışı 4.1 3.2 1.1 3.9
Toplam İç Talep Artışı 5.5 3.4 1.7 4.4
GSYH Büyümesi 4.6 3.3 1.6 4.2
İhracat Artışı 7.3 6.0 3.8 9.4
İthalat Artışı 10.7 4.4 3.6 9.0
44
Eğilmez, age., s.107
168
TÜFE 8.8 10.3 8.3 7.6
İşsizlik Oranı 9.6 9.7 10.5 10.6
Cari Açık/GSYH -5.8 -6.7 -6.1 -5.7
Kaynak: Mahfi Eğilmez, “2009’a Girerken Ekonomi”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.107
Tablo 6.8’den özellikle özel tüketim artışının çok zayıf bir performans
sergileyeceğini ve tüketicilerin talebinin de 2009 yılından ziyade 2010 yılında
yeniden yükseleceği sonucu çıkartılabilir. Talebin daraldığı, ihracatın artış hızının
düştüğü bir ekonomide işsizlik oranının da artması pek şaşırtıcı bir durum değildir.
2001 krizinden önce %7’ler de olan işsizlik oranının o düzeye dönmesi bu küresel
krizde çok zor gözükmektedir.
Ekonomik krizin işletmelere olan etkisine bakıldığında; mal ve hizmet

üreten sektörde veya ülke ekonomisinin tamamında üretim ve tüketim dengesinin
tamamını bozarak işletmelerin girdi, üretim, fiyat, yatırım kararları, istihdam
imkanları, kar marjları, kalite düzeyleri ve kapasite kullanım oranları gibi
göstergelerde değişiklikler meydana getirirler. Ekonomik krizin uzun süre sürmesi
durgunluğa ve büyük çöküşlere ve iflaslara neden olmaktadır. Bu doğrultuda
baktığımız zaman küresel krizin başladığı 2008 yılının başlarında 1,20 olan dolar
kuru Ekim 2008’de 1,70 seviyelerine çıkarak ülke parasının yaklaşık %42’i değer
kaybetmesine neden olmuştur. 2008 Aralık ayında kapasite kullanım oranı %16
düşmüştür. İşsizlik oranı Ekim 2007’de %11,8 iken, Ekim 2008’de %12,8’e
yükselmiştir.45
Ekonomik krizin işletmelerin mali tablolarına etkileri ise;
 Kur farklarından kaynaklanan büyük zarar veya kar rakamları
45
Sunay Şen, “Ekonomik Kriz ve Mali Kar Üzerindeki Etkisi, Kriz Nedeniyle Oluşan Kur
Değişimleri ve Atıl Kapasite Maliyetlerinin Muhasebeleştirilmesi ve Vergi Kanunları Çerçevesinde
Değerlendirilmesi”, Vergi Dünyası, Mayıs 2009, sayı 333, s.145
169
 Enflasyon karlarının hızlanarak artması
 Teknik iflasların oluşması
 Stokların artması
 Tahsilat güçlüklerine bağlı olarak ticari alacakların artması
 Alıcıların ödeme güçlüklerine bağlı olarak şüpheli alacakların

artması
 İşçi çıkarılmasına bağlı olarak kıdem tazminatı ödemelerinin

artması
 Çok sayıda firmanın kapanması veya tasfiye edilmesi
 Menkul kıymetlerin değerlerindeki düşüş nedeniyle aktif kalitesinin

bozulması şeklinde sıralanabilir.
Küresel kriz, işletmelerin satışlarının azalması ve alınan malların

maliyetlerinin (döviz artışı ve enflasyon artışı nedeniyle) yükselmesi faaliyet
karlarını düşürürken; yine faaliyet dışı zararlar bölümünde döviz artışı nedeniyle
açık pozisyonda olan işletmelerin kambiyo zararı etmeleri net karlarını düşürmekte
ya da zararlarını artırmaktadır.
Özetle, ABD finans piyasalarında başlayan ve sırasıyla Avrupa’ya ve

gelişmekte olan ülkelere yayılan kriz 2008 yılında zaten uygulamış olduğu düşük
kur yüksek faiz politikasıyla fon ihtiyacını yabancı sermayeye bağlayan Türkiye’yi
de derinden etkilemiştir. Bu krizin Türkiye’ye etkisi bankacılık sektöründe sermaye
rasyolarının yüksek oranlarda olmasından dolayı çok fazla zarar vermemiştir;
ancak dünyadaki likidite sıkıntısı nedeniyle kredi musluklarının kısılması, bu
sektöründe borçlanmasını zorlaştırmıştır. Bankacılık sektöründeki ihtiyatlı kredi
verme politikası reel kesimi de olumsuz etkilemiştir. Reel kesimde kriz nedeniyle
ihracat pazarlarının daralması, bankaların da kredi kaynaklarını kesmeleri üretimin
durmasına neden olmuştur. Reel kesimde üretimin durması ve kapasite kullanım
170
oranlarının düşmesi 1 milyona yakın insanın 2008 yılında Türkiye’de işsiz
kalmasına neden olmuştur. İşsizlik sosyal yönden çok yıkıcı etkiler oluşturmasının
yanı sıra; işten çıkarılanların kredi kartına yönelmeleri bankalara olan kredi kartı
borçlarını artırmış ve geri ödeme sıkıntılarına yol açarak bankaların da finansal
yapısının bozulmasına neden olmuştur. Merkez bankası genişleyici politikalarla
faiz oranlarını indirmiş ve sermaye piyasasına fonların yönlendirilmesini
amaçlamıştır. Hükümet teşvik paketleriyle ekonomiyi canlandırmayı hedeflemiş,
maliye politikalarıyla vergi indirimleri ve tüketicilerin kredi borçları yeniden
yapılandırılarak bu amaç gerçekleştirilmek istenmiştir. İşsizliği azaltmak ve
istihdamı artırmak için işverenlere vergi kolaylıkları sağlanmış ve yapılan yeni
düzenlemelerle yeni istihdam paketi yürürlüğe konulmuştur. Bu istihdam paketinde
kısa süreli çalışma, “profesyonel ödünç çalışma” gibi Avrupa Birliği’nde
uygulanılmaya başlanan sistemler kullanılmaya başlamıştır.
Türkiye’de 2002 yılından bu yana ortalama 2500 şirket açılırken, 2008 yılında
750 firma kapanmıştır. AB’ye yapılan otomobil ihracatının %48 düşmesi, dış
ticaretinde daralmalar görülmesi ve bu nedenle işsizlik oranının %10,3’e
yükselmesi; büyüme oranları 2008 yılının özellikle üçüncü çeyreğinde%0,5’e kadar
gerilemesi ekonominin lokomotifi kabul edilen reel sektörün ciddi zararlar
gördüğünün işaretleridir.46
Türkiye bu krize kamu maliyesi açısından da pek hazır girmemiştir. 2005

yılından itibaren uygulanan politikalar ve siyasetin ekonominin fazla üzerine
çıkması 2008 yılına gelindiğinde bütçe açığında bir önceki yıla oranla %33,5’lik bir
artışla girilmesine ve faiz dışı fazlanın da hedeflendiği gibi %6,7 değil %4,1
şeklinde gerçekleşmesine neden olmuştur. 2002–2007 periyodundan sonra bu
krize bu şekilde girilmesinin en büyük nedeni olarak para politikasındaki
enflasyonu baskı altında tutmak isteyen amaç gösterilebilir.
Türkiye her 3 ile 5 yıl arasında değişen ekonomik darboğaz periyoduna, 10

yılda bir ortaya çıkan ve siyasallaşan kriz periyoduna sahip bir ülke olarak
tanımlanabilir. Bu nedenle Türkiye krizden kurtulma önlemlerinde deneyimli bir
ülke olarak kabul edilmektedir. Türkiye’nin içinde bulunduğu krizden kurtulabilmesi
46
Tarhan, age., s.22
171
için reel sektörün ihtiyacı olan fonların devlet tarafından yüksek faizlerle kendisine
çekmesi işletmeleri zor durumda bırakmaktadır. Bu kriz döneminde ülke ekonomi
politikasının temel amaçlarını;47
 Kalkınma hızının yükseltilmesi
 Tam istihdamın sağlanması
 Fiyat istikrarının gerçekleştirilmesi
 Dış ödemeler dengesinin sağlanması
 Kaynakların etkin dağılımlarının yapılması
 Dengeli bir gelir dağılımının yapılması şeklinde belirtmelidir.
Bu hedeflerle kaynakların tam kullanılmasına, kapasite kullanım oranlarının

düşürülmesine, emek unsurunun üretimde daha fazla yer almasına, üretimden
aldığı parayı tekrar ekonomiye döndürerek yeniden talebin canlanmasına katkıda
bulunulacaktır. Bu hedeflere ulaşabilmek için ise;
 Sermaye darboğazı
 Döviz darboğazı
 Finansman Darboğazı
 Hammadde darboğazı
 Teknoloji darboğazı gibi arzı sınırlayan ve üretimin artırılmasını

engelleyen faktörlerin ortadan kaldırılması gerekmektedir.
47
Altuğ, age., s.93
172
Yaşanılan krizle birlikte sermayelerin buharlaşıp uçması, yatırımcıların
dövize yönelmeleri nedeniyle dövizin pahalılaşması, likidite sıkıntısı nedeniyle
kredilerin daha temkinli ve pahalı olarak verilmesi, enerji ve hammadde
fiyatlarındaki artışlar zaten durgun olan talebe karşı arzı sınırlayan faktörler olarak
kabul edilmektedir. Türkiye’ye yurt dışından bankalara ve şirketlere fon akımının
devamlılığının sağlanması için merkez bankası rezervlerinin güçlendirilmesi ve
Körfez ülkeleri gibi servet biriktiren ülkelerden fon akımlarını artıracak yeni
kanalların yaratılması yararlı olacaktır.48 Bu nedenle küresel krize küresel çözüm
önerileri getirilmesi gerektiği vurgulanmaktadır.
Türkiye ekonomisinin çözüm bekleyen problemlerinden birisi özel sektörün

dış borcudur. Merkez bankası istatistikleri 2008 yılında özel sektörün net döviz
borcunu 60 milyar dolar olarak hesaplamıştır.49 Bunun daha öncede belirtildiği gibi
bu borcun önemli bir bölümünün 2009 yılında yapılacak olması döviz kurları
üzerinde baskı yaratmıştır. Özel sektör hükümetin IMF ile 20 milyar doları bulacak
olan anlaşması yardımıyla döviz sıkıntısını çözmeyi umut etmişlerdir. Kamu
maliyesi açısından bakıldığında ise ithalatın azalması sonucu yüksek bir KDV ve
ÖTV gider kaybı yaşayacak olan maliye için faiz oranlarının inmesi nedeniyle
hazine borçlarının da azalması nispeten olumlu bir gelişme olarak gözükmektedir.
Bankacılık kesimi açısından da bakıldığında ise en önemli çözüm bekleyen konu
işini kaybeden insanların kredi kartı borçlarının artması ve daha önceden almış
oldukları bireysel kredilerin ödenememesidir. Bu noktada da gerek istihdam
teşvikleri yardımıyla işini kaybeden insanların bu sorunlarının giderilmesi önem arz
etmektedir. Aksi takdirde bankacılık sektörü de önemli kayıplar yaşayacaktır. Tüm
bu sorunlar dikkate alındığında TCMB, BDDK ve Hükümet tarafından bir takım
önlemler alınmıştır.
48
M. Rıfat Hisarcıklıoğlu, “Küresel Mali Krize Alınması Gereken Önlemler”, Mercek Dergisi, 2009,
sayı 53, s.41
49
Saltoğlu, age., s.48
173
SONUÇ
Uluslar arası piyasalarda 2008 yılından itibaren meydana gelen olumsuz

gelişmelerin en önemli sebepleri ABD konut kredisine ilişkin konjonktürün tersine
dönmesi, buna bağlı olarak yüksek riskli ipotek kredilerinin ödenmesinde büyük
güçlükler yaşanması, bu durumun birçok finansal kuruluşun büyük zararlara
uğramasına neden olması, yatırımcıların kredi piyasalarına olan güvenini
kaybetmelerine yol açmasıdır. Ancak kriz sadece Amerika’da konut varlık fiyatlarının
yükselmesinden veya yüksek riskli ipotek kredilerinin çökmesinden
kaynaklanmamıştır. Bu gelişmelere yol açan en önemli nedenlerinden birisi birçok
ülkede konut kredileri yanında kredi kartları, otomobil ve öğrenci kredilerinde
balonun oluşmasıdır. Bu kredileri menkul kıymetleştiren ürünlerde de balon
oluşmuş, bu ürünler finansal kuruluşlar için atık (toksic), yıkıcı etkilere sahip aktiflere
dönüşmüştür.
Bu krizin bugüne kadar olan diğer tüm krizlerden farkı, bu krizin küresel
olması ve tüm dünyaya yayılarak tüm ülkeleri etkilemesidir. Krizlerle
karşılaştırıldığında en çok benzerliği 1929 yılında yine New York borsasında hisse
senetlerinin hızlı bir düşüşü ile başlayan ve daha sonra tüm dünyayı etkileyen krizle
benzerlik göstermektedir. O krizden farklı yanı ise işletmelerin nakit olmayan riskli
varlıklarının türev ürünler aracılığıyla nakit hale getirilmesine olanak veren menkul
kıymetleştirme olgusudur.
Bu krizin neden olduğu olumsuz gelişmeler karşısında acil önlem olarak
birçok ülkede faiz oranları indirilmiş, kurtarma paketleri açıklanmıştır. Özellikle FED
çeşitli kredi olanakları ile finansal kurumlara likidite olanakları sağlamış ve kriz
nedeniyle değersiz hale gelen tüm menkul kıymetleri bünyesine dahil etmiştir. IMF
tarafından yapılan açıklamalarda ise gerek ülkelerin Merkez Bankaları gerekse
açıklanan bu paketlerin yeterli olmadığı, piyasalarda yaşanan sorunların ivedikle
çözüme kavuşturulması için daha agresif politikaların uygulanması gerektiği
belirtilmiştir.
Küresel krize müdahale konusunda Avrupa Merkez Bankası da Amerika
Merkez Bankası FED gibi faiz indirimi yapmış ancak piyasaya likidite olanakları
sağlamamıştır. Bu konuda biraz daha temkinli yaklaşmıştır.
174
Küresel ekonomide yeniden iyileşme sağlanacaktır, ancak bunun
zamanlaması ve ne ölçüde iyileşme olacağı hususunda belirsizlikler mevcuttur.
Özellikle hükümetler ve merkez bankaları birlikte hareket ederek ihtiyatlı
denetim ve finansal kuruluşların düzenlenmesi için uluslararası düzeyde standartlar
geliştirmelidirler. Küresel finansal piyasaların daha sağlıklı işlemesi, istikrarın
sağlanması ve şoklara karşı dayanaklılığının artırılması için de ülkeler arasında
daha fazla işbirliği gereklidir.
Bu krize karşı yapılan müdahalelerde, geçmiş dönemlerde olduğu gibi krizi
bastırmak için piyasaya aşırı derecede likidite sunulması ve değersiz kağıtların
merkez bankaları tarafından satın alınmasının yeni bir balon oluşturmasından ve bu
balonun da yine yeni bir krize neden olmasından endişe edilmektedir.
Görüldüğü gibi bu krizde geçmiş dönemdeki krizlerin tersine ABD’de
kredilerini geri ödemeleri çok zor durumda olan kişilere yüksek tutarda kredilerin
verilmesiyle başlamış ve ikincil piyasalar yoluyla da tüm dünyayı etkisi altına almış
ve etkisi de hala derin bir şekilde hissedilmektedir.
175
KAYNAKÇA
AK, Rengin: “VDMK ve Türkiye Uygulaması”, Yüksek Lisans Tezi,

İstanbul, 1993
ALKINOĞLU, Lale: “Asya Finans Krizi- Ne Öğrendik?”, Dokuz Eylül Üni. İİBF
Dergisi, cilt 15, sayı 1, s.67–74
ALKİN, Kerem: “ABD’nin İkinci 11 Eylül’ü Korkuttu, Küresel Piyasaların Kaderi
ABD Kongresi’nin Elinde”, İtovizyon, Ekim 2008, s.24-27
ALPTÜRK, Ercan: Soru ve Cevaplarıyla Mortgage Sistemi (Tutsat), Ankara,
Yaklaşım Yayıncılık, 2007
ALTUĞ, Osman: “2008 Kriz Yılında Gerçekleşenler, 2009 Yılında Beklenenler
Parasalcı Ekonominin Sultasından Üretim Ekonomisine
Geçişin Yolları”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.93-102
ARIKAN, A. Naci: “ABD Finans Piyasalarında Yaşanan Son Kriz ve ABD
Yönetiminin Krizden Çıkma Planları”,Vergi Dünyası,
Ekim’2008, sayı 326, s.50-54
ATEŞ, Gürkan: “İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler ve Teminatlı İpotek
Yükümlülükleri”, Active Dergisi, Kasım-Aralık’2004, s.1-8
ATEŞ, Kamil: “Amerika Birleşik Devletlerinde Mortgage Uygulamasında
Vergi”, Vergi Dünyası, 2005’Mayıs, sayı 285, s.50-53
AYDIN, A.A. Nuri: “İpotekli Konut Kredisine Dayalı Sermaye Piyasası Araç
Türleri ve Bu Araçların Risk-Getiri Tercihleri Açısından
İncelenmesi”, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2006
AYRIÇAY, Yücel: “Asya Krizi ve Türev Piyasalar”, FPEY Dergisi, Haziran’2004,
sayı 483, s.88-94
BALOĞLU, Burhan ….ve ŞEKER, Murat: 100 Soruda Mortgage Uygulamaları,
Yayın No:2007-30, İstanbul, İstanbul Ticaret Odası, 2007
BAYRAKTAR (KUMBASAR), Sibel: “İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler, ABD ve
Türkiye Uygulamaları”, Doktora Tezi , İstanbul, Eylül 2007
BRENNER, Robert: “Dünya Ekonomisindeki Hızlı Büyüme ve Kriz Eğilimleri”,
İktisat Dergisi, Çev. Nail Satlıgan, Ekim 2000, sayı 406, 55-
64
176
ÇAKMAK, Senem: “Karşılaştırmalı Finansal Kriz Analizleri: Latin Amerika, Asya
ve Türkiye”, Doktora Tezi, İstanbul, 2004
DERVİŞ, Kemal: “Toplumsal Destek Başarının Ön Koşuludur”, İSO, Nisan
2001, sayı 421, s.10-11
DUMAN, Koray: “Finansal Krizlere Karşı Politika Tercihleri”, Akdeniz İ.İ.B.F
Dergisi,8-2004, s.38-57
EĞİLMEZ, Mahfi: “2009’a Girerken Ekonomi”, Mercek Dergisi, 2009, sayı.53,
s.105-108
EĞİLMEZ, Mahfi: Küresel Finans Krizi, 5.bs., İstanbul, Remzi Kitabevi, 2008
ERDÖNMEZ, Ataman, Pelin: “Küresel Kriz ve Ülkeler Tarafından Alınan Önlemler
Kronolojisi”, Bankacılar Dergisi, 2009, sayı 68, s.85-101
GERÇEK BOLAY, Belma Sibel: “Mortgage”, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul,
2007
GÜLOĞLU, Bülent ve ALTUNOĞLU, Ender: “Finansal Serbestleşme
Politikaları ve Finansal Krizler: Latin Amerika, Meksika, Asya
ve Türkiye Krizleri”, İstanbul Üniversitesi Siyasal Bilgiler
Fakültesi Dergisi, Ekim 2002, sayı 27, s.111-139
GÜR, Timur Han ve TOSUNER, Ayhan: “Para ve Finansal Krizlerin Öncü
Göstergeleri”, Hacettepe Üni.İİBF Dergisi, Cilt.20, sayı 1,
s.9-36
GÜREL, Ali: “Kasım 2000 VE Şubat 2001 Krizi: Nedenleri ve Sonuçları”,
FPEY Dergisi, s.40-47
GÜVEMLİ, Oktay: “Ekonomik Krizin Neresindeyiz?”, MUFAD, 2001, s.52-56
HARTOKA, Hande: “Varlığa Dayalı Menkul Kıymetler ve Menkul Kıymetleştirme”,
Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 1993
HEPŞEN, Ali: “Bir Finanslama Yöntemi Olarak Menkul Kıymetleştirme”,
Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2004
HİSARCIKLIOĞLU, M., Rifat: “Küresel Mali Krize Alınması Gereken
Önlemler”, Mercek Dergisi, 2009, sayı 53, s.40-42
IŞIK, Sayım; DUMAN, Koray ve KORKMAZ, Adil: “Türkiye Ekonomisinde Finansal
Krizler: Bir Faktör Analizi Uygulaması”, Dokuz Eylül Üni. İİBF
Dergisi, Cilt 19, sayı 1, 2004, s.45-69
177
KABATAŞ, Yaşar: “İpotekli Konut Finansman (Mortgage) Sistemi ve Değerleme
Uzmanlığı”, Mali Çözüm Dergisi, Mart-Nisan 2007, sayı 80,
s.71-83
KOTİL, Ahmet: “Toplum ve Krizleri Tasnif Denemesi ve Türkiye’deki Kriz”,
İktisat Dergisi, Kasım 1998, sayı 384, s. 44-59
MİNİBAŞ, Türkel: “75 Yılın Öncesinde de Kriz Vardı”, İktisat Dergisi, Ekim’98,
s.21-28
OKSAY, Suna ve CEYLANTEPE, Tolga: Mortgage ve Mortgage Sigortaları,
Yayın No:21, İstanbul, Türkiye Sigorta ve Reasürans Şirketleri
Birliği, Kasım 2006
ÖNAL Beyazıt Yıldırım ve TOPALOĞLU Mustafa: İpotekli Konut Finansmanı ve
Hukuku Mortgage (Tutsat), 1.bs, Adana, Karahan Kitabevi,
Nisan 2007
ÖNDER, İzzettin: “90’lı Yıllarda Türkiye, Körfez 94 ve Asya Krizleri”, İktisat
Dergisi, Şubat-Mart’99, s.59-63
ÖZBİLEN, Şevki: “Türkiye’de Finansal Serbestleşme ve Kriz (Ampirik Bir
Çalışma)”, MUFAD, Temmuz’2003, sayı 19, s.82-91
ÖZÇİÇEK, Ömer: “Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Döviz Kuru Enflasyon İlişkisi”,
Gazi Üniversitesi İİBF. Dergisi, 2007, sayı 9/1 s.71-80
ÖZDEBİR, Nurettin: “Küresel Mali Kriz ve Ülkemize Etkileri”, Mercek Dergisi,
2009, sayı 53, s.103-104
ÖZHAN, Muhammed:“Konut Finansmanında Yeni Sistem”, Active Dergisi,
Kasım’2004, s.1-7
ÖZPEHRİZ, Niyazi: “Ekonomik Krize Karşı Dünya’da ve Türkiye’de Alınan Vergisel
Önlemler”, Vergi Dünyası, Mart 2009, Sayı 331 sayfa 143-
148
PARASIZ, İlker.ve BAŞOĞLU Ufuk.:“Dünya Ekonomik Krizleri ve Türkiye’ye
Yansımasının Çağdaş İktisat Kuramları Çerçevesinde
İrdelenmesi”, İTÜ İşletme Fakültesi Dergisi, (2000), s.133-
151
PARASIZ, İlker: Finans Krizinin Güven Krizine Dönüşmesi- Küresel Kriz,
1.bs.,Bursa, Ezgi Kitabevi, 2009
SARFATI, Metin: “IMF’nin Kapısındaki Güney Kore”, İktisat Dergisi,
Ağustos’98, s.43-45
178
SARIKAMIŞ, Cevat: “Türkiye’de Yaşanan Ekonomik Kriz”, MUFAD, 2001, s.15-21
SÖNMEZ, Mustafa: 100 Soruda Küresel Kriz ve Türkiye, 1.bs, İstanbul, Alan
Yayıncılık, Nisan 2009
ŞEN, Sunay: “Ekonomik Kriz ve Mali Kar Üzerindeki Etkisi, Kriz Nedeniyle
Oluşan Kur Değişimleri ve Atıl Kapasite Maliyetlerinin
Muhasebeleştirilmesi ve Vergi Kanunları Çerçevesinde
Değerlendirilmesi”, Vergi Dünyası, Mayıs’09, sayı 333, s.142-
151
TANTAN, Saadet: Menkul Kıymetleştirme: ABD Uygulaması ve Bankacılık
Sektörüne Etkileri, Yayın No: 44, Ankara, Sermaye Piyasası
Kurulu, Mayıs–1996
TANTAN, Saadet: “Amerika Birleşik Devletlerinde ve Türkiye’de Konut
Finansmanı Sürecinde Kamunun Rolü”, Active Dergisi,
Şubat-Mart’1999, s.1-7
TANYILMAZ, Kurtar: “Kriz ve ‘Post-Fordizm’ Teorileri: İstikrarlı Bir Kapitalizm
Mümkün(mü)dür(?)-Karşılaştırmalı ve Eleştirel Bir
Değerlendirme-“, İktisat Dergisi, Temmuz 2000, sayı 403,
s.74-96
TARHAN, Vefa: “Küresel Krizin Türkiye Reel Sektörüne Etkisi”, Mercek
Dergisi, 2009, sayı 53, s.22-27
TAŞKIN, Tamer: “2008 Yılı Genel Değerlendirmesi”, Mercek Dergisi, 2009,
sayı 53, s.90-92
TURAN, Zübeyr: “ABD’de Mortgage”, Vergi Dünyası, Şubat’2009, sayı 330,
s.161-167
TURHAN, Rıdvan: “1929 Ekonomik Krizinin Türk Basınına Yansımaları”, Yüksek
Lisans Tezi, İstanbul, 2005
TÜZMEN, Kürşat: “Dünya Boyutuyla Kriz ve Türkiye Yansımaları”, İSO, Kasım
2001, sayı 428, s.14-18
UĞUR, Arif: Mortgage, 1.bs, Ankara, Destek Yayınları, Mart 2007
URAL, Mert: “Finansal Krizler ve Türkiye”, Dokuz Eylül Üniversitesi İİBF,
2003, Cilt.18, sayı.1, s.11-25
UZUNOĞLU, Sadİ: Güncel Ekonomik Sorunlar: Global Kriz, 1.bs., İstanbul,
Literatür Yayınları, Nisan 2009
179
YALIN, Ahsen: “Konut Yapı Kooperatiflerinde Pazarlama Stratejileri ve
Mortgage Sisteminin Olası Etkileri”, Pazarlama Dünyası,
Eylül 2007, sayı 5, s.39-44
YETİM, Sedat: “Kur Bandları, Para Politikası ve Türkiye ile Meksika Krizleri”,
Hazine Dergisi, Temmuz 1997, sayı 7, s.103-129
YILMAZ, Gaye: “Sermaye Savaşları Şekil mi Değiştiriyor? Asya Krizi!”, İktisat
Dergisi, Ağustos’98, s.35-40
YÜKSEL, Volkan: “Mortgage Hakkında Bilinenler( Ya da Bilinmeyenler) Ev
Sahibi Olmak Kolaylaşıyor (mu?)”, Vergi Dünyası,
Aralık’2005, sayı 292, s.172-176
180
EK 1: KONUT FİNANSMANI SİSTEMİNE İLİŞKİN ÇEŞİTLİ
KANUNLARDA DEĞİŞİKLİK YAPILMASI HAKKINDAKİ KANUN
6 Mart 2007 SALI Resmî Gazete Sayı: 26454
KANUN
KONUT FiNANSMANI SiSTEMiNE iLiŞKiN ÇEŞiTi KANUNLARDA

DEĞİŞİKLİK YAPILMASI HAKKINDA KANUN
Kanun No. 5582 Kabul Tarihi : 21/2/2007
MADDE 1 – 9/6/1932 tarihli ve 2004 sayılı İcra ve İflâs Kanununun 45 inci maddesine birinci
fıkrasından sonra gelmek üzere aşağıdaki fıkra eklenmiştir.
"2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında tanımlanan
konut finansmanından kaynaklanan rehinle temin edilmiş alacaklar ile Toplu Konut İdaresi
Başkanlığının rehinle temin edilmiş alacaklarının takibinde, rehnin paraya çevrilmesi yoluyla
takip yapılabilir veya haciz yoluna başvurulabilir."
MADDE 2 – 2004 sayılı Kanunun 128 inci maddesine ikinci fıkrasından sonra gelmek üzere
aşağıdaki fıkra eklenmiştir.
"İcra dairesi, 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında
tanımlanan konut finansmanından kaynaklanan alacaklar ile Toplu Konut İdaresi
Başkanlığının rehinle temin edilmiş alacaklarının takibinde, satışı istenen taşınmaz için
kıymet takdirini, aynı Kanunun 22 nci maddesinin birinci fıkrasının (r) bendi uyarınca yetki
verilmiş kişi veya kurumlara yaptırır."
MADDE 3 – 2004 sayılı Kanunun 128/a maddesine birinci fıkrasından sonra gelmek üzere
konut finansmanından kaynaklanan alacaklar ile Toplu Konut İdaresi Başkanlığının rehinle
temin edilmiş alacaklarının takibinde, birinci fıkra uyarınca yaptırılmasına karar verilen
bilirkişi incelemesi, aynı Kanunun 22 nci maddesinin birinci fıkrasının (r) bendi uyarınca yetki
verilmiş kişi veya kurumlara yaptırılır."
181
MADDE 4 – 2004 sayılı Kanunun 134 üncü maddesine ikinci fıkrasından sonra gelmek üzere
temin edilmiş alacaklarının takibinde, ikinci fıkrada yer alan oran yüzde yirmi olarak
uygulanır."
MADDE 5 – 2004 sayılı Kanunun 149/a maddesine aşağıdaki fıkra eklenmiştir.

temin edilmiş alacaklarının takibinde, ikinci fıkrada yer alan oran yüzde otuz olarak uygulanır.
İstinaf talebinin reddi halinde, teminat olarak alınan tutarın yarısı tazminat olarak alacaklıya
ödenir. Alacaklının satış talebinden sonra takdir edilen ve kesinleşen kıymete göre,
merhunun alacağı karşılamayacağı anlaşılırsa kalan tutar teminatın geriye kalan kısmından
karşılanır, varsa teminatın kalan kısmı teminatı yatırana iade edilir."
MADDE 6 – 2004 sayılı Kanuna aşağıdaki geçici madde eklenmiştir.

"GEÇİCİ MADDE 8 – Bu Kanunun 128 inci maddesinin üçüncü fıkrası ile 128/a maddesinin
ikinci fıkrasının yürürlüğe girmesini izleyen üçüncü yılın sonuna kadar 2499 sayılı Sermaye
Piyasası Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında tanımlanan konut finansmanından
kaynaklanan alacaklar ile Toplu Konut İdaresi Başkanlığının rehinle temin edilmiş
alacaklarının takibinde, taşınmaz için kıymet takdiri veya bilirkişi incelemesi, Sermaye
Piyasası Kanununun 22 nci maddesinin birinci fıkrasının (r) bendi uyarınca gayrimenkul
değerleme faaliyeti konusunda yetki verilmiş kişi veya kurumların yanı sıra diğer uzman
bilirkişiler marifetiyle de yapılabilir."
MADDE 7 – 28/7/1981 tarihli ve 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 3 üncü

maddesine aşağıdaki bent eklenmiştir.
"k) İpotekli Sermaye Piyasası Aracı: İpotek teminatlı menkul kıymetler, ipoteğe dayalı menkul
kıymetler, ipotek finansmanı kuruluşları tarafından ihraç edilen hisse senedi dışındaki
sermaye piyasası araçları ve konut finansmanından kaynaklanan alacaklara dayalı olarak
veya bu alacakların teminatı altında ihraç edilen diğer sermaye piyasası araçlarıdır."
MADDE 8 – 2499 sayılı Kanunun 13/A maddesi madde başlığı ile birlikte aşağıdaki şekilde
değiştirilmiştir.
"İpotek teminatlı menkul kıymetler
MADDE 13/A – İpotek teminatlı menkul kıymetler, ihraççıların genel yükümlülüğü niteliğinde
olan ve oluşturulan teminat havuzundaki varlıklar karşılık gösterilerek ihraç edilen borçlanma
182
senetleridir. İpotek teminatlı menkul kıymetler bankalar ve bu Kanunun 39/A maddesinde
tanımlanan ipotek finansmanı kuruluşları tarafından ihraç edilebilir.
İhraççılar, ipotek teminatlı menkul kıymetlerin teminatı olan varlıkları, diğer varlıklarından ayrı
olarak, oluşturacakları teminat havuzu içerisinde izlemekle yükümlüdür. Teminat havuzuna
dahil edilen varlıklara ilişkin kayıtların tutulmasına ilişkin usûl ve esaslar Bankacılık
Düzenleme ve Denetleme Kurulunun uygun görüşü alınmak suretiyle Kurulca belirlenir.
Kurul, Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurulunun uygun görüşü alınmak suretiyle,
teminat havuzuna dahil edilen varlıklara ilişkin kayıtların ihraççının yanı sıra ayrı bir kayıt
kuruluşu nezdinde de tutulmasını zorunlu tutabilir.
Teminat havuzu; yapı kullanma izni alınmış konut ve diğer gayrimenkuller üzerine ipotek
tesis edilmek suretiyle teminat altına alınmış alacaklar, ikame varlıklar ve bunların riskten
korunması amacıyla yapılan sözleşmelerden oluşur. Bunlar dışında kalan varlık ve alacaklar
teminat havuzuna dahil edilemez.
Yapı kullanma izni alınmış konutlar üzerine ipotek tesis edilmek suretiyle teminat altına
alınmış alacakların ilgili konutun değerinin yüzde yetmişbeşini, yapı kullanma izni alınmış
diğer gayrimenkuller üzerine ipotek tesis edilmek suretiyle teminat altına alınmış alacakların
ise ilgili gayrimenkulun değerinin yüzde ellisini aşan kısmı, teminat değerinin
hesaplanmasında dikkate alınmaz. Teminat havuzuna dahil edilecek yapı kullanma izni
alınmış konut ve diğer gayrimenkuller üzerine ipotek tesis edilmek suretiyle teminat altına
alınmış alacakların vadesi gelmiş tüm ödemelerinin yapılmış olması şarttır.
İkame varlıklar nakit, devlet iç borçlanma senetleri, hazine kefaletiyle ihraç edilen menkul
kıymetler, Ekonomik İşbirliği ve Kalkınma Teşkilatına üye ülkelerin merkezi yönetimleri ile
merkez bankalarınca ya da bunların kefaletiyle ihraç edilen menkul kıymetler ile Kurulca
uygun görülen benzer nitelikteki varlıklardan oluşur.
Teminat havuzundaki tüm varlıklar içerisinde yapı kullanma izni alınmış diğer gayrimenkuller
üzerine ipotek tesis edilmek suretiyle teminat altına alınmış alacakların ve ikame varlıkların
payı ayrı ayrı yüzde onbeşi aşamaz.
İhraççılar, teminat havuzundaki varlıkların faiz, kur, kredi ve benzeri risklerden korunması
amacıyla sözleşmeler yapabilir. Teminat havuzunda yer alan varlıkların riskten korunması
amacıyla yapılmış sözleşmeler de teminat havuzuna dahildir.
İpotek teminatlı menkul kıymetlerin itfasına kadar olan süre boyunca;
a) Teminat havuzundaki varlıkların nominal değerinin ipotek teminatlı menkul kıymetlerin
nominal değerine eşit ya da fazla olması,
b) Teminat havuzundaki varlıkların getirisinin en az ipotek teminatlı menkul kıymetlerin
getirisine eşit ya da fazla olması,
c) Teminat havuzundaki varlıklardan elde edilen gelirin tutar ve ödeme dönemleri
bakımından ipotek teminatlı menkul kıymet sahiplerine yapılan ödemeleri karşılaması,
d) Teminat havuzunda yer alan varlıkların net bugünkü değerinin ipotek teminatlı menkul
183
kıymetlerin net bugünkü değerinden yüzde ikisi oranında fazla olması,
zorunludur. Bu fıkranın uygulanmasına ilişkin usûl ve esaslar Kurulca belirlenir.
İlave menkul kıymet ihracı veya sekizinci fıkrada belirtilen koşulların sağlanması amacıyla
teminat havuzuna yeni varlıklar dahil edilebilir. Makul bir gerekçe olması durumunda,
ihraççılar, teminat sorumlusunun onayını alarak, teminat havuzuna dahil edilmiş bir varlığı
teminat havuzundan çıkartabilir veya teminat havuzunda bulunmayan bir varlık ile
değiştirebilirler.
İhraççının Kurulun onayını almak suretiyle bir teminat sorumlusu belirlemesi zorunludur.
Teminat sorumlusunun sahip olması gereken nitelikler Kurulca belirlenir. Kurul, ipotek
teminatlı menkul kıymet sahiplerinin haklarının korunması amacıyla teminat sorumlusunun
değiştirilmesini istemeye veya teminat sorumlusunu re’sen değiştirmeye yetkilidir.
Teminat sorumlusu, bu madde kapsamında;
a) Teminat havuzlarının oluşturulmasını ve teminat havuzlarına dahil edilen varlıkların sahip
olduğu nitelikleri,
b) Teminat havuzlarına dahil edilen varlıkların mevcudiyetini koruduğunu ve bu varlıkların
sahip olduğu niteliklere ilişkin değişiklikleri,
c) Kurul tarafından zorunlu tutulması halinde teminat havuzuna dahil edilen varlıklara ilişkin
kayıtların ihraççının yanı sıra ayrı bir kayıt kuruluşu nezdinde de tutulmasını,
d) Sekizinci fıkrada sayılan şartlara uygunluğu,
izlemek, tespit ettiği hususlar hakkında, Kurulca belirlenecek usûl ve esaslar çerçevesinde
ihraççıya ve Kurula bilgi vermekle yükümlüdür.
Teminat sorumlusu ihraççıdan, kayıt kuruluşundan ve gerek görülen durumlarda tapu sicil
müdürlüklerinden teminat havuzunda yer alan varlıklara ilişkin her türlü bilgi ve belgeyi
istemeye, ilgili kayıtları incelemeye ve çalışanlardan bilgi almaya yetkilidir. İhraççılar, kayıt
kuruluşu ve tapu sicil müdürlükleri teminat sorumlusunun talep ettiği bilgi ve belgeleri
vermekle yükümlüdür. Teminat sorumlusu, talep ettiği bilgi ve belgelere ulaşılmasının
engellenmesi halinde, durumu derhal Kurula bildirmekle yükümlüdür.
İpotek teminatlı menkul kıymetler itfa edilinceye kadar, teminat havuzlarında yer alan
varlıklar, teminat amacı dışında tasarruf edilemez, rehnedilemez, teminat gösterilemez,
kamu alacaklarının tahsili amacı da dahil olmak üzere haczedilemez ve iflâs masasına dahil
edilemez, ayrıca bunlar hakkında ihtiyatî tedbir kararı verilemez.
Teminat havuzunda yer alan varlıkların riskten korunması amacıyla yapılacak olan
sözleşmelerde, teminat havuzu ve ipotek teminatlı menkul kıymetler tasfiye edilinceye kadar,
ihraççının iflâsı durumunda sözleşmenin tek taraflı olarak feshedilemeyeceğine ilişkin hüküm
bulunması zorunludur.
İhraççının ipotek teminatlı menkul kıymetlerden kaynaklanan yükümlülüklerini vadesinde
yerine getirememesi, yönetiminin kamu kurumlarına devredilmesi, faaliyet izninin kaldırılması
veya iflâsı halinde teminat havuzundaki varlıklardan elde edilen gelir öncelikle ipotek
184
teminatlı menkul kıymet sahiplerine ve teminat havuzunda yer alan varlıkların riskten
korunması amacıyla yapılmış olan sözleşmelerin karşı taraflarına yapılacak ödemelerde
kullanılır. Bu durumda Kurul;
a) Tedavüldeki ipotek teminatlı menkul kıymetlerin erken itfa edilmesi, teminat havuzundaki
varlıkların nakde dönüştürülmesi ile bunlara ilişkin işlemleri yürütecek bir idareci atanması
veya teminat havuzundaki varlıkların tedricî tasfiyesi ile tedricî tasfiyeye ilişkin işlemlerin
Yatırımcıları Koruma Fonu tarafından yürütülmesi,
b) Teminat havuzundaki varlıkların, ipotek teminatlı menkul kıymetlerden kaynaklanan her
türlü yükümlülüğü üstlenecek ihraççı niteliğini haiz bir başka kuruluşa devredilmesi,
c) İpotek teminatlı menkul kıymetlerden kaynaklanan yükümlülükleri üstlenmeksizin, teminat
havuzundaki varlıkların idaresi ve bu havuzdan elde edilen gelirin ipotek teminatlı menkul
kıymet sahiplerine ödenmesi işlemlerini yürütecek bir idareci atanması,
hususlarında karar vermeye yetkilidir. Kurul, atanacak idareciye veya Yatırımcıları Koruma
Fonuna bu fıkra kapsamındaki hizmetleri karşılığında teminat havuzundaki varlıklardan
ödeme yapılması hususunda karar vermeye ve yapılacak ödemenin hesaplanmasına ilişkin
usûl ve esasları belirlemeye yetkilidir.
İhraççının ipotek teminatlı menkul kıymetlerden kaynaklanan ödeme yükümlülüğünü yerine
getirememesi ve teminat havuzlarına dahil edilen varlıkların menkul kıymet sahiplerinin
alacaklarını karşılamaya yetmemesi halinde, alacağı teminat havuzundaki varlıklarla
karşılanmayan ipotek teminatlı menkul kıymet sahipleri ihraççının diğer malvarlığına
başvurabilir.
İpotek teminatlı menkul kıymetlerin ihracında 13 üncü maddede belirtilen limitler
uygulanmaz. İpotek teminatlı menkul kıymet ihraç limiti, ihraç şartları, teminat havuzundaki
varlıkların riskten korunması amacıyla yapılabilecek sözleşmeler ve bu menkul kıymetlerin
Kurul kaydına alınmasına ilişkin usûl ve esaslar ile ipotek teminatlı menkul kıymetlerle ilgili
diğer hususlar Kurulca belirlenir."
MADDE 9 – 2499 sayılı Kanuna 13/A maddesinden sonra gelmek üzere aşağıdaki 13/B
maddesi eklenmiştir.
"Varlık teminatlı menkul kıymetler
MADDE 13/B – Varlık teminatlı menkul kıymetler; ihraççıların genel yükümlülüğü niteliğinde
olan, alacaklar ve duran varlıkların teminatı altında ihraç edilen borçlanma senetleridir. Varlık
teminatlı menkul kıymet ihraç edecek kuruluşlar, ihraç limiti, ihraç şartları, teminat
gösterilebilecek alacak ve varlık türleri, teminat gösterilebilecek varlıklara ilişkin sınırlamalar,
teminat gösterilen alacak ve varlıkların değerlenmesi ve raporlanmasına ilişkin usûl ve
esaslar Kurulca belirlenir.
Teminat gösterilen alacak ve varlıkların kayıtlarının tutulmasına ilişkin usûl ve esaslar
Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurulunun uygun görüşü alınmak suretiyle Kurulca
185
belirlenir.
Kurul ihraççının bir teminat sorumlusu belirlemesini zorunlu tutabilir. Teminat sorumlusu
teminat havuzlarına dahil edilen varlıkların mevcudiyetini ve niteliklerini, teminat havuzlarının
oluşturulmasını ve varlıkların teminat havuzlarında izlenmesini izlemek, tespit ettiği hususlar
hakkında Kurulca belirlenecek usûl ve esaslar çerçevesinde, ihraççıya ve Kurula bilgi
vermekle yükümlüdür.
Teminat sorumlusu ihraççıdan, kayıt kuruluşundan ve gerek görülen durumlarda tapu sicil
müdürlüklerinden teminat havuzunda yer alan varlıklara ilişkin her türlü bilgi ve belgeyi
istemeye, ilgili kayıtları incelemeye ve çalışanlardan bilgi almaya yetkilidir. İhraççılar, kayıt
kuruluşu ve tapu sicil müdürlükleri teminat sorumlusunun talep ettiği bilgi ve belgeleri
vermekle yükümlüdür. Teminat sorumlusu, talep ettiği bilgi ve belgelere ulaşmasının
engellenmesi halinde, durumu derhal Kurula bildirmekle yükümlüdür.
Varlık teminatlı menkul kıymetler itfa edilinceye kadar teminat havuzlarında yer alan varlıklar,
teminat amacı dışında tasarruf edilemez, rehnedilemez, teminat gösterilemez, kamu
alacaklarının tahsili amacı da dahil olmak üzere haczedilemez ve iflâs masasına dahil
edilemez, ayrıca bunlar hakkında ihtiyatî tedbir kararı verilemez.
Kurul, Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurulunun uygun görüşü alınmak suretiyle
teminat havuzuna dahil edilen varlıklara ilişkin kayıtların ihraççının yanı sıra ayrı bir kayıt
kuruluşu nezdinde de tutulmasını zorunlu tutabilir.
Teminat sorumlusunun sahip olması gereken nitelikler Kurulca belirlenir. Kurul, varlık
teminatlı menkul kıymet sahiplerinin haklarının korunması amacıyla teminat sorumlusunun
değiştirilmesini istemeye veya teminat sorumlusunu re'sen değiştirmeye yetkilidir."
MADDE 10 – 2499 sayılı Kanunun 22 nci maddesinin birinci fıkrasının (r) bendi aşağıdaki
şekilde değiştirilmiştir.
"r) Gayrimenkullerin değerlemesini yapabilecek değerleme kurumlarından sermaye
piyasasında değerleme faaliyetinde bulunacaklara ilişkin şartları belirlemek ve bu şartlara
uyan değerleme kurumlarını listeler halinde ilan etmek; bu Kanunun 38/A maddesinin birinci
fıkrasında tanımlanan konut finansmanından kaynaklanan alacakların takibinde ve 38/A
maddesinin dördüncü fıkrası çerçevesinde yapılacak değerlemelerde, ilgili taşınmaz için
değerleme yapacak kişi ve kurumlara ilişkin şartları belirlemek ve bu şartlara uyan kişi ve
kurumları listeler halinde ilan etmek,"
MADDE 11 – 2499 sayılı Kanunun 28 inci maddesinin (b) fıkrasına ikinci paragrafından
sonra gelmek üzere aşağıdaki paragraf eklenmiştir.
"İpotek teminatlı menkul kıymetler teminat havuzunun, varlık teminatlı menkul kıymetler
teminat havuzunun, konut finansmanı fonunun, varlık finansmanı fonunun ve yatırım fonunun
üçer aylık dönemlerin son işgününde, net varlık değerlerinin yüzbinde beşini aşmamak üzere
186
hesaplanacak kayda alma ücreti, izleyen on işgünü içerisinde Özel Hesaba yatırılır. Bu
paragrafta belirtilen oranı aşmamak kaydıyla kayda alma ücretinin oranı Bakanlar Kurulunca
belirlenir."
MADDE 12 – 2499 sayılı Kanunun 38 inci maddesinden sonra gelmek üzere aşağıdaki 38/A,
38/B ve 38/C maddeleri eklenmiştir.
"Konut finansmanı
MADDE 38/A – Konut finansmanı, konut edinmeleri amacıyla tüketicilere kredi
kullandırılması, konutların finansal kiralama yoluyla tüketicilere kiralanması, sahip oldukları
konutların teminatı altında tüketicilere kredi kullandırılmasıdır. Bu kapsamdaki kredilerin
yeniden finansmanı amacıyla kullandırılan krediler de konut finansmanı kapsamındadır.
Konut finansmanı kuruluşları konut finansmanı amacıyla doğrudan tüketiciye kredi
kullandıran ya da finansal kiralama yapan bankalar ile Bankacılık Düzenleme ve Denetleme
Kurumu tarafından konut finansmanı faaliyetinde bulunması uygun görülen finansal kiralama
şirketleri ve finansman şirketleridir.
Hazine Müsteşarlığı konut finansmanına ilişkin sigorta sözleşmeleri ile ilgili usûl ve esasları
Türkiye Sigorta ve Reasürans Şirketleri Birliği'nin, Sanayi ve Ticaret Bakanlığı ise konut
finansmanı kapsamındaki kredilerin yeniden finansmanına ilişkin usûl ve esasları Türkiye
Bankalar Birliğinin görüşlerini alarak belirlemeye yetkilidir.
Kurul, ihraç edilecek ipotekli sermaye piyasası araçlarının dayanağı veya teminatı olan kredi
ve finansal kiralama alacakları için, kredi açılması veya finansal kiralama sözleşmesi
yapılması, bu alacakların konut finansman fonu portföyüne alınması ya da ipotek teminatlı
menkul kıymetlere dayanak oluşturan teminat havuzuna dahil edilmesi veya fon portföyüne
alınan ya da teminat havuzuna dahil edilen alacakların yeniden değerlenmesi aşamalarında,
konut değerlemesinin gayrimenkul değerleme faaliyeti konusunda yetki verilmiş kişi veya
kurumlar tarafından yapılmış olmasını zorunlu tutmaya yetkilidir.
Konut finansmanı fonu
MADDE 38/B – Konut finansmanı fonu, ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetler
karşılığında toplanan paralarla, ipoteğe dayalı menkul kıymet sahipleri hesabına inançlı
mülkiyet esaslarına göre oluşturulan malvarlığıdır.
Fon kurucuları, fon portföyünde yer alan kredilerin ve bunlarla bağlantılı işlemlerin
ödemelerine aracılık edenler, fon kurma limiti, portföyün riskten korunması veya kredi
değerliliğinin artırılması amacıyla yapılan sözleşmeler dahil fon portföyüne alınabilecek varlık
türleri, portföy sınırlamaları ile ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin ihraç ve Kurul kaydına
alınmasına ilişkin usûl ve esaslar Kurulca belirlenir. Kurucular, ihraç edilen ipoteğe dayalı
menkul kıymetlere yönelik garanti verebilirler.
Fonun tüzel kişiliği yoktur, ancak malvarlığı kurucunun mal varlığından ayrıdır. Fon
malvarlığı, ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetler itfa edilinceye kadar, başka bir
187
amaçla tasarruf edilemez, rehnedilemez, teminat gösterilemez, kamu alacaklarının tahsili
amacı da dahil olmak üzere haczedilemez, ihtiyatî tedbir kararı verilemez ve iflâs masasına
dahil edilemez.
Fon kurulu, ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin sahiplerinin haklarını koruyacak
şekilde fonu temsil eder ve yönetir. Fon portföyüne alınan varlıkların kayıtlarının
doğruluğundan ve bu varlıkların korunması ve saklanmasından fon kurulu sorumludur. Fon
kuruluna ilişkin şartlar ile fon varlıklarının yönetimine ilişkin usûl ve esaslar Kurulca belirlenir.
Kurucu, fon kurulu ve ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin sahipleri arasındaki
ilişkilere bu Kanunda ve ilgili mevzuatta hüküm bulunmayan hallerde Borçlar Kanununun
vekâlet akdi hükümleri uygulanır.
Kurul, fon portföyündeki varlıklara ilişkin kayıtların ayrı bir kayıt kuruluşu nezdinde de
tutulmasını zorunlu tutabilir.
İpotekle teminat altına alınmış bir kredi veya konusu gayrimenkul olan bir finansal kiralama
sözleşmesinden kaynaklanan alacakların fon portföyüne alınması halinde, kredi veya
alacağın fona devredildiği hususu ilgili gayrimenkulün tapu sicilinde beyanlar hanesine
kaydedilir. Kurul, ipotekle teminat altına alınmış bir kredi veya konusu gayrimenkul olan bir
finansal kiralama sözleşmesinden kaynaklanan alacakların fon portföyüne alınması halinde,
ipoteğin veya mülkiyetin; fon hesabına, kurucu adına tapuya tescil ettirilmesini zorunlu
tutabilir.
Fon içtüzüğü, ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin sahipleri, kurucu ve fon kurulu arasında, fon
portföyünün inançlı mülkiyet esaslarına göre saklanmasını ve vekâlet akdi hükümlerine göre
yönetimini konu alan iltihakî bir sözleşmedir.
Fon içtüzüğü ve Kurulca belirlenecek diğer belgelerle birlikte, fon kuruluşuna izin verilmesi ve
ihraç edilecek ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin kayda alınması talebiyle Kurula
başvurulması zorunludur.
Fon portföyü farklı sınıflara ayrılarak bu sınıflar üzerine farklı haklar içeren ipoteğe dayalı
menkul kıymetler ihraç edilebilir. Farklı ipoteğe dayalı menkul kıymet ihraçları ile ihraç edilen
ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin sahiplerine verdiği haklara ilişkin esasların fon
içtüzüğünde belirlenmesi şarttır.
Kurul, portföydeki varlıkların değerleme esaslarına, fonun faaliyet ve yönetim ilkelerine,
birleşmesine, sona ermesine ve tasfiyesine, fon içtüzüğü, fon yönetim sözleşmesi ve
saklama sözleşmesinin kapsamına, değiştirilmesine, tescil ve ilanına ilişkin usûl ve esasları
belirlemeye yetkilidir.
Kurucu veya fonun geri ödeme güçlüğüne düşmesi halinde Kurul, fonun yönetim ve
temsilinin Yatırımcıları Koruma Fonu veya atanacak diğer bir fon kurulu tarafından
yürütülmesine veya fonun başka bir kurucuya devredilmesine karar verebilir. Bu durumda,
kurucunun garanti vermiş olması halinde, ihraç edilen sermaye piyasası araçlarının geri
ödemelerinin fon malvarlığından karşılanamayan kısmının tam ve zamanında yapılmasına
188
ilişkin yükümlülüğü devam eder. Kurul, atanacak fon kuruluna veya Yatırımcıları Koruma
Fonuna bu fıkra kapsamındaki hizmetleri karşılığında fon malvarlığından ödeme yapılması
hususunda karar vermeye ve yapılacak ödemenin hesaplanmasına ilişkin usûl ve esasları
belirlemeye yetkilidir.
Fon kurucusunun iflâsı veya tasfiyesi veya fon kurulu üyelerinin iflâsı halinde Kurul, gerekli
tedbirleri almaya yetkilidir.
Varlık finansmanı fonu
MADDE 38/C – Varlık finansmanı fonu, ihraç edilen varlığa dayalı menkul kıymetler
karşılığında toplanan paralarla, varlığa dayalı menkul kıymet sahipleri hesabına inançlı
mülkiyet esaslarına göre oluşturulan malvarlığıdır. Varlık finansmanı fonu portföylerine
alınabilecek varlıklar Kurulca belirlenir.
Bu Kanunun 38/B maddesinin birinci fıkra hükmü dışındaki diğer fıkra hükümleri, varlık
finansmanı fonları için de uygulanır."
MADDE 13 – 2499 sayılı Kanunun 39 uncu maddesi aşağıdaki şekilde değiştirilmiştir.

"MADDE 39 – Diğer sermaye piyasası kurumları; kuruluş ve faaliyet esasları Kurulca
belirlenen, sermaye piyasası araçlarının takas ve saklanması, derecelendirilmesi, ihraççıların
ve sermaye piyasası kurumlarının denetlenmesi ile uğraşan kuruluşlar, yatırım danışmanlığı,
portföy yönetimi gibi sermaye piyasası faaliyetlerini yerine getiren şirketler, varlık yönetim
şirketleri, ipotek finansmanı kuruluşları, konut finansmanı fonları, varlık finansmanı fonları,
risk sermayesi yatırım fonları, risk sermayesi yatırım ortaklıkları, vadeli işlemler aracılık
şirketleri, sermaye piyasasında faaliyette bulunacak gayrimenkul değerleme kurumları ve
portföy saklama şirketleridir."
MADDE 14 – 2499 sayılı Kanunun 39 uncu maddesinden sonra gelmek üzere aşağıdaki
39/A maddesi eklenmiştir.
"İpotek finansmanı kuruluşları
MADDE 39/A – İpotek finansmanı kuruluşları, münhasıran konut finansmanından
kaynaklanan alacakların devralınması, devredilmesi, devralınan alacaklardan oluşan
varlıkların yönetimi ve alacakların teminat olarak alınması suretiyle kaynak temini amacıyla
kurulan, sermaye piyasası kurumu niteliğini haiz anonim ortaklıklardır. İpotek finansmanı
kuruluşları faaliyetlerinin gerektirdiği risk yönetimi amaçlı işlemleri yürütebilirler.
İpotek finansmanı kuruluşlarının nakden ve her türlü muvazaadan âri olarak ödenmiş
sermayeleri 5411 sayılı Bankacılık Kanununda kalkınma ve yatırım bankaları için öngörülen
tutardan az olamaz. Kurucularının ve sermayelerinin veya oy haklarının doğrudan veya
dolaylı olarak yüzde on veya daha fazlasını teşkil eden paylar ile bu oranın altında olsa dahi
yönetim kurullarına üye belirleme imtiyazı veren payların sahiplerinin 5411 sayılı Bankacılık
Kanununda banka kurucu ortakları için aranan şartları taşımaları zorunludur.
189
Konut finansmanından kaynaklanan alacakların ve diğer varlıkların teminat gösterilmesi
suretiyle ipotek finansmanı kuruluşlarından kaynak temin edilmesi halinde, teminat gösterilen
varlıklar, başka bir amaçla tasarruf edilemez, rehnedilemez, teminat gösterilemez, kamu
alacaklarının tahsili amacı da dahil olmak üzere üçüncü şahıslar tarafından haczedilemez,
ihtiyatî tedbir kararı verilemez ve iflâs masasına dahil edilemez. Kurul, Bankacılık
Düzenleme ve Denetleme Kurulunun uygun görüşünü almak suretiyle, teminat gösterilen
varlıklara ilişkin kayıtların ayrı bir kayıt kuruluşu nezdinde de tutulmasını zorunlu tutabilir.
İpotek finansmanı kuruluşlarının kuruluşuna, faaliyet ilke ve esaslarına, faaliyetler itibarıyla
izin esaslarına, tâbi olacakları yükümlülüklere ilişkin hususlar, Bankacılık Düzenleme ve
Denetleme Kurulunun uygun görüşünü almak suretiyle, Kurul tarafından belirlenir. İpotek
finansmanı kuruluşlarının kuruluş ve faaliyet izni almak üzere Kurula başvurması şarttır.
Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumunun gözetim ve denetimine tâbi olan bir
kuruluşun iştirak etmesi öngörülen ipotek finansmanı kuruluşları için kuruluş izni alınmak
üzere Kurula başvurulması halinde, kuruluş izni verilebilmesi için Bankacılık Düzenleme ve
Denetleme Kurulunun uygun görüşünün alınması zorunludur."
MADDE 15 – 2499 sayılı Kanuna 40/C maddesinden sonra gelmek üzere aşağıdaki 40/D
"Türkiye Değerleme Uzmanları Birliği
MADDE 40/D – Gayrimenkul değerleme uzmanlığı lisansına sahip olanlar, tüzel kişiliği haiz
kamu kurumu niteliğinde bir meslek kuruluşu olan Türkiye Değerleme Uzmanları Birliğine
üye olmak için başvurmak zorundadırlar. Lisans sahibi, lisans almaya hak kazandığının
kendisine tebliğinden itibaren üç ay içinde gerekli başvuruyu yapmakla yükümlüdür. Anılan
yükümlülüğe uymayan kimselerin lisansı Kurulca iptal edilir.
Türkiye Değerleme Uzmanları Birliği, gayrimenkul piyasasının ve gayrimenkul değerleme
faaliyetlerinin gelişmesini sağlamak üzere araştırmalar yapmak, eğitim ve sertifika vermek,
Birlik üyelerinin dayanışma ve mesleğin gerektirdiği özen ve disiplin içerisinde çalışmalarına
yönelik meslek kurallarını ve değerleme standartlarını oluşturmak, haksız rekabeti önlemek
amacıyla gerekli tedbirleri almak, kendisine mevzuatla verilen veya Kurulca belirlenen
konularda düzenlemeler yapmak, yürütmek, denetlemek, Birlik Statüsünde öngörülen disiplin
cezalarını vermek, ilgili konularda üyeleri temsilen ilgili kuruluşlarla işbirliği yapmak, mesleki
gelişmeleri, idari ve yasal düzenlemeleri izleyerek bu konuda üyeleri aydınlatmakla görevli ve
yetkilidir.
Birlik, bölgesel ve ülke genelinde gayrimenkul değerleri konusunda istatistikler oluşturur ve
yayınlar. Konut finansmanı kapsamında yapılan değerlemelere ilişkin bilgilerin, Birlik
tarafından belirlenecek usûl ve esaslara göre Birliğe iletilmesi zorunludur.
Birlik, alacağı kararlarda ve yapacağı düzenlemelerde, bu Kanuna, Kurul yönetmelik, tebliğ
ve kararlarına ve ilgili diğer mevzuata uymakla yükümlüdür.
190
Üyeler, Birlik Statüsüne ve Birlikçe alınacak kararlara uymak zorundadırlar.
Birlik, 40/C maddesindeki hükümlere tâbidir."
MADDE 16 – 2499 sayılı Kanunun 46/A maddesinin birinci fıkrasından sonra gelmek üzere
"Kurul, 46 ncı maddenin birinci fıkrasının (h) bendi uyarınca tedricî tasfiyesine karar verilmesi
halinde ipotek finansmanı kuruluşunun tedricî tasfiyesinin Fon tarafından yürütülmesine,
ayrıca ihraççının yükümlülüklerini vadesinde yerine getirememesi, yükümlülüklerinin toplam
değerinin varlıklarının toplam değerini aşması, yönetiminin kamu kurumlarına devredilmesi,
faaliyet izninin kaldırılması veya iflâsı halinde ipotek teminatlı menkul kıymetler ve varlık
teminatlı menkul kıymetlerin teminatı olan varlıklardan oluşan teminat havuzları ile
kurucusunun veya konut finansmanı fonu veya varlık finansmanı fonunun geri ödeme
güçlüğüne düşmesi halinde konut finansmanı fonu ve varlık finansmanı fonu malvarlıklarının
tedricî tasfiyesinin veya idaresinin Fon tarafından yürütülmesine karar verebilir. Bu fıkra
uyarınca Fon tarafından yapılacak tedricî tasfiye ve idareye ilişkin harcamalarda Fon
gelirlerinden hangilerinin kullanılabileceği Kurul tarafından belirlenir."
MADDE 17 – 2499 sayılı Kanuna 46/B maddesinden sonra gelmek üzere aşağıdaki 46/C
" İpotek finansmanı kuruluşlarının tedricî tasfiyesi
MADDE 46/C – Bu Kanunun 46 ncı maddesinin birinci fıkrasının (h) bendi uyarınca yetkileri
kaldırılan ipotek finansmanı kuruluşlarının tedricî tasfiyelerine Kurulca karar verilebilir. Bu
kurumların tasfiye işlemleri Yatırımcıları Koruma Fonu tarafından yürütülür.
Tedricî tasfiyenin amacı, ipotek finansmanı kuruluşlarının mal varlığını işin niteliğine göre
aynen veya nakde çevirmek suretiyle elde edilen bedeli tahsis ederek tasfiye etmektir.
Tedricî tasfiye karar ve işlemlerinde 6762 sayılı Türk Ticaret Kanunu, 2004 sayılı İcra ve İflâs
Kanunu ve diğer mevzuatın tasfiye ile ilgili hükümleri uygulanmaz. İpotek finansmanı
kuruluşlarının tedricî tasfiyelerinin uygulama usûl ve esasları Kurulca belirlenir.
Tedricî tasfiye kararı verildikten sonra, ipotek finansmanı kuruluşunun yasal organlarının
görev ve yetkileri, tasfiye sonuçlanıncaya kadar Yatırımcıları Koruma Fonu tarafından yerine
getirilir. Ancak, 46 ncı maddenin birinci fıkrasının (h) bendi hükmü saklıdır.
Hakkında tedricî tasfiye kararı verilen ipotek finansmanı kuruluşunun ödemeleri durur ve
konut finansmanı fonları, varlık finansmanı fonları malvarlıkları ile varlık teminatlı menkul
kıymetler ve ipotek teminatlı menkul kıymetler teminat havuzları hariç tüm mal varlığı
üzerinde, bu karar tarihi itibarıyla sadece Fon tarafından tasarruf edilebilir. Fon, ipotek
finansmanı kuruluşunun aktif ve pasifini tespit eder. İpotek finansmanı kuruluşunun, tasfiye
kapsamında yer alan yükümlülüklerinden, nakit borçları, tedricî tasfiye kararının verildiği
tarihteki anapara ve işlemiş faizleri toplamı üzerinden hesaplanır. İpotek finansmanı
191
kuruluşunun tedricî tasfiye kararının verilmesinden sonra vadesi gelen menkul
kıymetlerinden doğan hak ve borçları da, vadeleri itibarıyla belirlenir. İpotek finansmanı
kuruluşunun, vadeli borçlarına vadeden, diğer borçlarına ise tedricî tasfiye tarihinden itibaren
3095 sayılı Kanunî Faiz ve Temerrüt Faizine İlişkin Kanunun 2 nci maddesinin üçüncü
fıkrasında öngörülen kanunî temerrüt faizi yürütülür. Mevzuat uyarınca ipotek finansmanı
kuruluşu tarafından verilmiş teminatlar da, aktifin hesabında dikkate alınır.
Fon, ipotek finansmanı kuruluşunun tasfiye kapsamında yer alan gerçek hak sahiplerini ve
alacak tutarlarını, Kuruldaki kayıtlar, ipotek finansmanı kuruluşunun kayıtları, bu kuruluşun
ilgili olduğu diğer resmi ve özel kurumların kayıtları ile güvenilir bulunan diğer bilgi ve
belgelere dayanarak tespit eder. İcra ve İflâs Kanununun 278, 279 ve 280 inci maddelerinde
yazılı hallerin varlığı halinde, Fon tarafından iptal davası açılabilir.
İpotek finansmanı kuruluşunun malvarlığı, tasfiyenin amacı kapsamında yer alan hak
sahiplerinin alacağının ödenmesinde kullanılır. Ancak, tasfiye bakiyesi bu alacakların
tamamının karşılanmasına yetmezse, ödemeler garameten yapılır. Bu alacaklar tamamen
karşılandıktan sonra artan kısımdan, öncelikle kamu alacakları ve kalandan Fonun yaptığı
tasfiye giderleri nedeniyle doğan alacağı ödenir. Bakiye, diğer alacaklılara tahsis edilir.
İpotek finansmanı kuruluşunun aktifleri, tasfiyenin amacı kapsamındaki hak sahiplerinin
alacaklarını, Fondan yapılan ödemeleri ve tasfiye giderlerini karşılamaya yetmezse, Fon,
Kurulun uygun görüşüyle ipotek finansmanı kuruluşunun iflâsını isteyebilir."
MADDE 18 – 2499 sayılı Kanunun 47 nci maddesinin birinci fıkrasının (A) bendinin (5)
numaralı alt bendi ile (C) bendi aşağıdaki şekilde değiştirilmiştir.
"5. Sermaye piyasası kurumlarına, bu Kanunun 13/A ve 13/B maddeleri kapsamındaki
teminat sorumlularına ve 38/B ve 38/C maddeleri kapsamındaki fon kuruluna; sermaye
piyasası faaliyetleri sebebiyle veya emanetçi sıfatıyla veya idare etmek için veya teminat
olarak veyahut her ne nam altında olursa olsun, kayden veya fiziken tevdi veya teslim edilen
sermaye piyasası araçları, nakit ve diğer her türlü kıymeti kendisinin veya başkasının
menfaatine satan veya rehneden veya her ne şekilde olursa olsun kullanan, gizleyen yahut
inkâr eyleyen veyahut bu amaca ulaşmak ya da bu fiillerini gizlemek için bilgisayar ortamında
tutulanlar dahil kayıtları tahvil ve tağyir eden ilgili gerçek kişilerle tüzel kişilerin yetkilileri,"
"C) Bu Kanunun 6 ncı maddesinin ikinci fıkrasına, 7, 9, 10, 10/A, 11, 12 nci maddelerine, 13
üncü maddesinin beşinci fıkrasına, 13/A maddesinin ikinci, üçüncü, dördüncü, beşinci,
altıncı, sekizinci, dokuzuncu, onuncu, onbirinci, onikinci, onüçüncü, ondördüncü ve onbeşinci
fıkralarına, 13/B maddesinin üçüncü, dördüncü ve beşinci fıkralarına, 14 üncü maddesinin
üçüncü fıkrasına, 15 inci maddesinin birinci, ikinci, üçüncü, dördüncü ve beşinci fıkralarına,
16, 16/A maddelerine, 25 inci maddesinin (a) bendine, 28 inci maddesinin (b) bendine, 34
üncü maddesine, 38 inci maddesine, 38/A maddesine, 38/B maddesinin üçüncü, dördüncü,
yedinci, dokuzuncu, onuncu ve onikinci fıkralarına, 38/C maddesi kapsamında 38/B
192
maddesinin üçüncü, dördüncü, yedinci, dokuzuncu, onuncu ve onikinci fıkralarına, 39/A
maddesine, 40/B ve 40/D maddelerine, 45 inci maddesine, 46 ncı maddesinin ikinci ve
beşinci fıkralarına, 46/A, 46/B ve 46/C maddelerine aykırı hareket edenler binikiyüzelli gün
adlî para cezası ile cezalandırılırlar."
MADDE 19 – 2499 sayılı Kanunun 47/A maddesine dördüncü fıkrasından sonra gelmek
üzere aşağıdaki fıkra eklenmiştir.
"Kanunun 40/D maddesinin beşinci fıkrasındaki yükümlülüğe uymayan üyelere, Türkiye
Değerleme Uzmanları Birliği Yönetim Kurulunca bin YTL'den beşbin YTL'ye kadar para
cezası verilir. Birlik, verdiği cezaları ilgiliye tebliğ eder ve tahsil ve gelir kaydı için Yatırımcıları
Koruma Fonuna bildirir."
MADDE 20 – 2499 sayılı Kanuna aşağıdaki geçici maddeler eklenmiştir.

"GEÇİCİ MADDE 10 – Türkiye Değerleme Uzmanları Birliği Statüsü bu Kanunun yürürlüğe
girdiği tarihten itibaren azami iki yıl içinde yürürlüğe konulur. Gayrimenkul değerleme
uzmanlığı lisansına sahip olanlar, bu süre içerisinde Türkiye Değerleme Uzmanları Birliğine
üye olmak için Kurula başvurmakla yükümlüdürler.
Bu üyelik başvuruları Kurul tarafından sonuçlandırılır. Kurul, Birlik Statüsünün yürürlüğe
girmesini izleyen bir ay içinde Birlik üyelerini ilk genel kurul toplantısına çağırır. İlk genel
kurula ait masraflar, Birlik organları oluştuktan sonra Kurula geri ödenmek üzere Kurul
tarafından karşılanır.
GEÇİCİ MADDE 11 – Bu maddenin yürürlüğe girmesinden önce düzenlenmiş bulunan ve bu
Kanunun 38/A maddesinin birinci fıkrasında yer alan konut finansmanı tanımına uyan kredi
ve finansal kiralama sözleşmelerinin tarafı olan tüketiciler, bu maddenin yürürlüğe girmesini
takiben üç ay içerisinde, sözleşmenin yapılmış bulunduğu konut finansmanı kuruluşuna
başvuruda bulunarak, sözleşme konusu işlemin, bu Kanunun 38/A maddesinde yer alan
konut finansmanı tanımı kapsamı dışında değerlendirilmesi talebinde bulunabilirler. Süresi
içinde talepte bulunmayan tüketicilerin, bu maddenin yürürlüğe girmesinden önce
düzenlenmiş bulunan sözleşmeleri, bu Kanunun 38/A maddesinin birinci fıkrası kapsamında
kabul edilir. Bu maddenin yürürlüğe girmesinden önce 4077 sayılı Tüketicinin Korunması
Hakkında Kanuna göre akdedilen sözleşmelerde, her halükârda borcun vadesinden önce
ödenmesi durumunda 4077 sayılı Tüketicinin Korunması Hakkında Kanunun 10 uncu
maddesinin dördüncü fıkrası hükümleri uygulanır.
GEÇİCİ MADDE 12 - Finansal kiralama şirketleri ve finansman şirketleri, bu Kanunun 38/A
maddesinin yürürlüğe girdiği tarihten itibaren altı ay içerisinde konut finansmanı faaliyetinde
bulunamaz."
193
MADDE 21 – 23/2/1995 tarihli ve 4077 sayılı Tüketicinin Korunması Hakkında Kanunun 3
üncü maddesine aşağıdaki bent eklenmiştir.
"r) Konut finansmanı kuruluşu: 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinin
ikinci fıkrasında belirtilen kuruluşları,"
MADDE 22 – 4077 sayılı Kanunun 4 üncü maddesinin üçüncü fıkrası aşağıdaki şekilde
"İmalatçı-üretici, satıcı, bayi, acente, ithalatçı ve 10 uncu maddenin beşinci fıkrasına veya
10/B maddesinin dokuzuncu fıkrasına göre kredi veren, ayıplı maldan ve tüketicinin bu
maddede yer alan seçimlik haklarından dolayı müteselsilen sorumludur. 10/B maddesinin
dokuzuncu fıkrasına göre kredi veren konut finansmanı kuruluşunun sorumluluğu teslim
tarihinden itibaren 1 yıl süre ve kullandırdığı kredi miktarı ile sınırlıdır. Konut finansmanı
kuruluşları tarafından 10/B maddesinin dokuzuncu fıkrasına göre verilen kredilerin
devrolması halinde dahi, kredi veren konut finansmanı kuruluşunun sorumluluğu devam
eder. Krediyi devralan kuruluş bu madde kapsamında sorumlu olmaz. Ayıplı malın neden
olduğu zarardan dolayı birden fazla kimse sorumlu olduğu takdirde bunlar müteselsilen
sorumludurlar. Satılan malın ayıplı olduğunun bilinmemesi bu sorumluluğu ortadan
kaldırmaz."
MADDE 23 – 4077 sayılı Kanunun 7 nci maddesinin üçüncü fıkrası aşağıdaki şekilde
"İlan ve taahhüt edilen mal veya hizmetin teslimatının veya ifasının hiç ya da gereği gibi
yapılmaması durumunda, satıcı, sağlayıcı, bayi, acente, imalatçı-üretici, ithalatçı ve 10 uncu
maddenin beşinci fıkrasına göre kredi veren müteselsilen sorumludur. İlan ve taahhüt edilen
konutun teslimatının hiç, gereği gibi ya da zamanında yapılmaması durumunda, 10/B
maddesinin dokuzuncu fıkrasına göre kredi veren konut finansmanı kuruluşu, satıcı,
sağlayıcı, bayi, acente, imalatçı-üretici, ithalatçı ile birlikte, kullandırdığı kredi miktarı kadar
müteselsilen sorumludur. Konut finansmanı kuruluşları tarafından 10/B maddesinin
dokuzuncu fıkrasına göre verilen kredilerin devrolması halinde dahi, kredi veren konut
finansmanı kuruluşunun sorumluluğu devam eder. Krediyi devralan kuruluş bu madde
kapsamında sorumlu olmaz."
MADDE 24 – 4077 sayılı Kanuna 10/A maddesinden sonra gelmek üzere aşağıdaki 10/B
"Konut Finansmanı Sözleşmeleri
MADDE 10/B – Konut finansmanı kuruluşları tüketicilere sözleşme öncesinde kredi veya
finansal kiralama işlemleri ile ilgili genel bilgiler vermek ve tüketiciye teklif ettikleri kredi veya
finansal kiralama sözleşmesinin koşullarını içeren Sözleşme Öncesi Bilgi Formu vermek
194
zorundadır. Tüketici teklifi kabul edip etmemekte serbesttir.
Konut finansmanı kuruluşları tarafından verilecek genel bilgilerin kapsamı ve Sözleşme
Öncesi Bilgi Formunun standartları ilgili birliklerin görüşü alınmak suretiyle Bakanlık
tarafından belirlenir. Sözleşme Öncesi Bilgi Formunun tüketiciye verilmesini takip eden bir iş
günü geçmeden imzalanan sözleşme geçersizdir.
Konut finansmanı sözleşmelerinin yazılı olarak yapılması ve bu sözleşmenin bir nüshasının
tüketiciye verilmesi zorunludur. Taraflar arasında akdedilen sözleşmede öngörülen şartlar,
sözleşme süresi içerisinde tüketici aleyhine değiştirilemez.
Borçlunun temerrüde düşmesi halinde konut finansmanı kuruluşu borçluya temerrüt
tarihinden itibaren beş iş günü içerisinde iadeli taahhütlü posta yoluyla bildirimde bulunmakla
yükümlüdür.
Konut finansmanı kuruluşu, geri ödemelerin yapılmaması halinde kalan borcun tümünün
ifasını talep etme hakkını saklı tutmuşsa, bu hak ancak tüketicinin birbirini izleyen en az iki
ödemede temerrüde düşmesi halinde kullanılabilir. Konut finansmanı kuruluşunun bu hakkını
kullanabilmesi için en az bir ay süre vererek muacceliyet uyarısında bulunması gerekir.
Finansal kiralama işlemlerinde, tüketicinin muacceliyet uyarısında verilen sürenin sona
ermesini takiben, konut finansmanı kuruluşu kalan borcun tamamını ifa etme hakkını
kullanmak üzere finansal kiralama sözleşmesini feshettiği takdirde, konutu derhal satışa
çıkarmakla yükümlüdür. Konut finansmanı kuruluşu satış öncesinde konut için 2499 sayılı
Sermaye Piyasası Kanununun 22 nci maddesinin birinci fıkrasının (r) bendi uyarınca yetki
verilmiş kişi veya kurumlara kıymet takdiri yaptırtır. Takdir edilen kıymet, satıştan en az on iş
günü önce tüketiciye bildirilir. Konut finansmanı kuruluşu takdir edilen kıymeti dikkate alarak
basiretli bir tacir gibi davranmak suretiyle konutun satışını gerçekleştirir. Tüketici, konut
finansmanı kuruluşunun zararının konutun satışından elde edilen bedeli aşan kısmından
sorumludur. Konutun satışından elde edilen bedelin kalan borcu aşması halinde aşan kısım
tüketiciye ödenir. Konut finansmanına yönelik finansal kiralama işlemlerinde 3226 sayılı
Finansal Kiralama Kanununun 7, 25 ve 31 inci maddeleri uygulanmaz.
Konutun satışının gerçekleştirilmesi ve elde edilen bedelin kalan borcu aşan kısmının
tüketiciye ödenmesini takiben tüketici veya zilyedliğin devredilmiş olması halinde zilyedliği
elinde bulunduran üçüncü şahıslar konutu tahliye etme yükümlülüğü altındadır. Konutun
tahliye edilmemesi halinde konut sahibi 2004 sayılı İcra ve İflâs Kanununun 26 ncı ve 27 nci
maddeleri uyarınca tüketici veya zilyedliğin devredilmiş olması halinde zilyedliği elinde
bulunduran üçüncü şahıslar aleyhine icra yoluna başvurabilir.
Kullanılan finansmanın teminatı olarak şahsi teminat verildiği hallerde, konut finansmanı
kuruluşu asıl borçluya ve diğer teminatlara başvurmadan, kefilden borcun ifasını isteyemez.
2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında tanımlı konut
finansmanından kaynaklanan işlemlerde kredi veren konut finansmanı kuruluşu, krediyi belirli
bir konutun satın alınması ya da belirli bir satıcı ile yapılacak satış sözleşmesi şartı ile
195
vermesi durumunda, konutun hiç ya da zamanında teslim edilmemesi halinde kredi veren
satıcı ile birlikte, tüketiciye karşı, kullandırılan kredi miktarı kadar müteselsilen sorumlu olur.
Konut finansmanı kuruluşları tarafından verilen kredilerin ipotek finansmanı kuruluşlarına,
konut finansmanı fonlarına veya ipotek teminatlı menkul kıymet teminat havuzlarına
devrolması halinde dahi, kredi veren konut finansmanı kuruluşunun sorumluluğu devam
eder. Krediyi devralan kuruluş bu madde kapsamında sorumlu olmaz.
Konut finansmanı kuruluşunun ödemeleri bir kıymetli evraka bağlaması ya da kıymetli evrak
kabul etmek suretiyle teminat altına alması yasaktır. Bu yasağa rağmen tüketiciden bir
kıymetli evrak alınacak olursa, tüketici bu kıymetli evrakı konut finansmanı kuruluşundan geri
isteme hakkına sahiptir. Ayrıca, konut finansmanı kuruluşu kıymetli evrakın başkasına devri
sebebiyle tüketicinin uğradığı zararı tazmin etmekle yükümlüdür.
Kredilerde geri ödeme tutarlarının, finansal kiralama işlemlerinde ise kira bedellerinin
anaparayı aşan kısmı bu madde kapsamında faiz olarak kabul edilir.
Sözleşmede belirtilmek suretiyle konut finansmanına yönelik kredilerde ve finansal kiralama
işlemlerinde faiz oranı sabit, değişken veya aynı kredi için her iki yöntem esas alınmak
suretiyle belirlenebilir. Oranın sabit olarak belirlenmesi halinde sözleşmede başlangıçta
belirlenen oran her iki tarafın ortak rızası dışında değiştirilemez. Oranın değişken olarak
belirlenmesi halinde ise, başlangıçta sözleşmede belirlenen oran, dönemsel geri ödeme
tutarı yine başlangıçta sözleşmede belirlenecek olan azami dönemsel geri ödeme tutarını
aşmamak koşuluyla ve yine sözleşmede belirlenecek yurt içinde veya yurt dışında genel
kabul görmüş ve yaygın olarak kullanılan bir endeks baz alınarak değiştirilebilir. Oranların
değişken olarak belirlenmesi halinde bu yöntemin muhtemel etkileri konusunda tüketicilerin
bilgilendirilmesi şarttır. Bu amaçlarla kullanılabilecek referans faizler ve endeksler Türkiye
Cumhuriyet Merkez Bankası, tüketicilerin bilgilendirilme yöntemlerine ilişkin usûl ve esaslar
ise Bakanlık tarafından belirlenir.
Tüketici, konut finansmanı kuruluşuna borçlandığı toplam miktarı önceden ödeyebileceği gibi
aynı zamanda bir ya da birden çok ödemeyi vadesinden önce yapabilir. Her iki durumda da
konut finansmanı kuruluşu, vadesinden önce ödenen taksitler için gerekli faiz indirimini
yapmakla yükümlüdür. Ödenen miktara göre gerekli faiz indiriminin ve kredinin tüketiciye
yıllık maliyet oranının hesaplanmasında Bakanlık tarafından çıkartılan ilgili yönetmelik
hükümleri uygulanır.
Faiz oranının sabit olarak belirlenmesi halinde, sözleşmede yer verilmek suretiyle, bir ya da
birden fazla ödemenin vadesinden önce yapılması durumunda konut finansmanı kuruluşu
tarafından tüketiciden erken ödeme ücreti talep edilebilir. Erken ödeme ücreti gerekli faiz
indirimi yapılarak hesaplanan ve tüketici tarafından konut finansmanı kuruluşuna erken
ödenen tutarın yüzde ikisini geçemez. Oranların değişken olarak belirlenmesi halinde
tüketiciden erken ödeme ücreti talep edilemez.
Konut finansmanı sözleşmelerinde asgari olarak aşağıdaki unsurlara yer verilmesi
196
zorunludur:
a) Konut kredisi sözleşmeleri için kredi tutarı, finansal kiralama sözleşmeleri için toplam kira
bedeli,
b) Kredi sözleşmeleri için üzerine ipotek tesis edilen konuta, finansal kiralama sözleşmeleri
için finansal kiralamaya konu olan konuta ilişkin bilgiler,
c) Yıllık faiz oranı ve yıllık maliyet oranı (değişken faizli sözleşmelerde yıllık faiz oranı ve
yıllık maliyet oranı başlangıç ve azami faiz oranı için ayrı ayrı hesaplanır),
d) Toplam borç tutarının anapara, faiz ve diğer giderler itibarıyla dağılımı (değişken faizli
sözleşmelerde başlangıç faiz oranı veya kira bedeli ve azami faiz oranı veya kira bedeli esas
alınarak hesaplanacak toplam borç tutarları),
e) Değişken faizli sözleşmelerde baz alınan endeks ve faiz oranındaki veya kira
bedellerindeki değişmenin hesaplanma yöntemi,
f) İlk yıl için dönemsel olarak, kalan yıllar için yıllık olarak hazırlanan, ödenen anapara,
ödenen faiz, diğer giderler, kalan anapara, ilgili dönemler için geri ödeme veya kira
bedellerinin yer aldığı ödeme planı (Değişken faizli sözleşmelerde, başlangıç ve azami faiz
oranları kullanılarak iki ayrı ödeme planı oluşturulur.),
g) Geri ödeme veya kira ödeme sayısı, ödeme tarihleri, belirlenen ödeme tarihinin resmi
tatile gelmesi durumunda ödemelerin ne zaman yapılacağı, ilk ve son ödeme tarihleri,
h) İstenecek teminatlar,
i) Ödemelerde temerrüde düşülmesi halinde, kredi sözleşmeleri için akdi faiz oranının
(değişken faizli sözleşmelerde cari faiz oranının) yüzde otuz fazlasını geçmemek üzere
gecikme faizi oranı, finansal kiralama sözleşmeleri için uygulanacak gecikme faiz oranı,
j) Borçlunun temerrüde düşmesinin hukuki sonuçları,
k) Kredi geri ödemelerinin veya kira ödemelerinin vadesinden önce yapılmasına ilişkin şartlar
ve sabit faizli sözleşmelerde erken ödeme ücreti öngörülmekte ise hesaplanmasına ilişkin
esaslar,
l) Kredinin veya kira bedellerinin yabancı para birimi cinsinden belirlenmesi durumunda, kira
ve geri ödeme tutarları ile toplam borç tutarının hesaplanmasında, hangi tarihteki kurun
dikkate alınacağına ilişkin şartlar,
m) Sözleşmeye konu olan konutta kıymet takdiri yapılmasını gerektirebilecek haller ve
kıymet takdirinin kimler tarafından yapılabileceği,
n) Varsa sözleşmeye konu olan konuta ilişkin sigorta bilgileri.
Tüketiciye gönderilecek dönemsel ödeme dekontlarında ödemelerin onbeşinci fıkranın (d)
bendinde yer aldığı şekliyle dağılımına ve kalan borç miktarına yer verilir.
Bu maddenin uygulanmasında, konut yapı kooperatiflerinin gerçek kişi ortakları tüketici kabul
edilir."
197
MADDE 25 – 4077 sayılı Kanunun 25 inci maddesinin ikinci fıkrasında yer alan "10/A
maddesinde," ibaresinden sonra gelmek üzere "10/B maddesinde," ibaresi eklenmiştir.
MADDE 26 – 10/6/1985 tarihli ve 3226 sayılı Finansal Kiralama Kanununun 15 inci

maddesine aşağıdaki fıkralar eklenmiştir.
"Ancak, tüketicilerin konut edinmesine veya yatırımlara finansman sağlayan finansal
kiralama işlemlerinde kiracı, kiracılık sıfatını ve/veya sözleşmeden doğan hak ve/veya
yükümlülüklerini, kiralayandan yazılı izin alınması kaydıyla devredebilir. İş bu devir nedeniyle
finansal kiralama sözleşmesinde yapılan kiracı değişikliği, bu Kanunun 8 inci maddesi
çerçevesinde tescil edilir veya şerh olunur.
Konut finansmanı kapsamında yapılan finansal kiralama işlemlerinde kiracı, kiralayana bilgi
vermek, diğer finansal kiralama işlemlerinde ise sözleşmede hüküm bulunmak kaydıyla
finansal kiralama konusu malın zilyetliğini bir başkasına devredebilir."
MADDE 27 – 2/3/1984 tarihli ve 2985 sayılı Toplu Konut Kanununa aşağıdaki ek madde
eklenmiştir.
"EK MADDE 10 – Toplu Konut İdaresi Başkanlığının konut satışından kaynaklanan ipotekli
veya ipoteksiz alacakları, ipotek finansmanı kuruluşları tarafından devralınabilir ve
devredilebilir."
MADDE 28 – 31/12/1960 tarihli ve 193 sayılı Kanunun 75 inci maddesinin ikinci fıkrasının (1)
ve (5) numaralı bentleri aşağıdaki şekilde değiştirilmiştir.
"1. Her nevi hisse senetlerinin kâr payları (kurucu hisse senetleri ve diğer intifa hisse
senetlerine verilen kâr payları ve pay sahiplerine hazırlık dönemi için faiz olarak veya başka
adlarla yapılan her türlü ödemeler ile Sermaye Piyasası Kanununa göre kurulan yatırım
fonları katılma belgelerine ödenen kâr payları ile konut finansmanı fonlarını temsilen ihraç
edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetlere ve varlık finansmanı fonlarını temsilen ihraç edilen
varlığa dayalı menkul kıymetlere ödenen faiz, kâr payı veya benzeri gelirler dahil.);"
"5. Her nevi tahvil (ipotek finansmanı kuruluşları ve konut finansmanı kuruluşları tarafından
ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetler hariç ipotekli sermaye piyasası araçları, varlık
teminatlı menkul kıymetler dahil) ve Hazine bonosu faizleri ile Toplu Konut İdaresi, Kamu
Ortaklığı İdaresi ve Özelleştirme İdaresince çıkarılan menkul kıymetlerden sağlanan gelirler
(Döviz cinsinden yahut dövize, altına veya başka bir değere endeksli menkul kıymetlerin
itfası sırasında oluşan değer artışları irat sayılmaz.);"
MADDE 29 – 193 sayılı Kanunun 94 üncü maddesinin birinci fıkrasının (7) numaralı bendinin
(e) alt bendinden sonra gelmek üzere aşağıdaki alt bent eklenmiş ve mevcut (f) alt bendi (g)
alt bendi olarak teselsül ettirilmiştir.
198
"f) İpotek finansmanı kuruluşları ve konut finansmanı kuruluşları tarafından ihraç edilen
ipotekli sermaye piyasası araçlarından elde edilen kâr payı ve faiz gelirlerinden,"
MADDE 30 – 13/7/1956 tarihli ve 6802 sayılı Gider Vergileri Kanununun 29 uncu maddesinin
(i) ve (u) bendi aşağıdaki şekilde değiştirilmiş ve maddeye aşağıdaki bent eklenmiştir.
"i) Emeklilik sözleşmeleri, hayat sigortaları (hayat sigortalarında ferdi kaza, hastalık sonucu
maluliyet ve tehlikeli hastalıklar teminatlarının da ek teminat olarak verildiği sözleşmeler
dahil) ve sağlık sigortaları ile ihracata ait nakliyat sigortalarında ve 2499 sayılı Sermaye
Piyasası Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında tanımlanan konut finansmanı
kapsamında yapılan sigortalarda sözleşme ve poliçe üzerinden alınan paralar"
"u) Bankalar, sigorta şirketleri, emeklilik şirketleri ve ipotek finansmanı kuruluşlarının
kuruluşlarında veya sermayelerini artırdıkları sırada çıkardıkları hisse senetlerinin itibarî
değerlerinin üzerinde elden çıkarılması sonucu kendi lehlerine kalan paralar,"
"y) İpotek finansmanı kuruluşlarının, konut finansmanı kuruluşlarının ve konut finansmanı
fonlarının, 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında
tanımlanan konut finansmanı kapsamında yaptıkları tüm işlemler dolayısıyla lehe alınan
paralar."
MADDE 31 – 2/7/1964 tarihli ve 492 sayılı Harçlar Kanununun 59 uncu maddesinin birinci
fıkrasına aşağıdaki bentler eklenmiştir.
"o) Konut finansmanı kuruluşları ve ipotek finansmanı kuruluşları tarafından 2499 sayılı
Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinde tanımlanan konut finansmanı kapsamında
tesis olunacak ipotek işlemleri,
p) 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinde tanımlanan konut finansmanı
amacıyla yapılacak finansal kiralamalarda kiralanan konutların kiracıya devri,
r) Toplu Konut İdaresi Başkanlığı tarafından konut satışları nedeniyle tesis olunacak ipotek
işlemleri."
MADDE 32 – A) 492 sayılı Kanuna bağlı (1) sayılı tarifenin "(A) Mahkeme Harçları" başlıklı
bölümünün "III- Karar ve ilam harcı" başlıklı fıkrasının "1. Nispi harç" başlıklı bendinin, (e) alt
bendinden sonra gelmek üzere aşağıdaki alt bent eklenmiştir.
"f) Konusu belli bir değerle ilgili bulunan davalarda ve 2499 sayılı Sermaye Piyasası
Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında tanımlanan konut finansmanından
kaynaklanan alacaklar ile Toplu Konut İdaresi Başkanlığının rehinle temin edilmiş
alacaklarının takibinde, ihalenin feshi talepleri ile ilgili olarak esas hakkında karar verilmesi
halinde hüküm altına alınan anlaşmazlık konusu değer üzerinden Binde 54
Bakanlar Kurulu, dava çeşitleri itibarıyla birlikte veya ayrı ayrı olmak üzere bu alt bentte yazılı
nispeti binde 10'a kadar indirmeye veya Kanunda yazılı nispete kadar çıkarmaya yetkilidir."
199
B) 492 sayılı Kanuna bağlı (1) sayılı tarifenin "(B) İcra ve iflâs harçları" bölümünün "I-İcra
harçları" başlıklı fıkrasının "3. Değeri belli olan icra takiplerinde tahsil harcı, değer
üzerinden:" başlıklı bendinin sonuna aşağıdaki alt bent eklenmiştir.
"h) 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinin birinci fıkrasında tanımlanan
temin edilmiş alacaklarının takibinde, bu bentte belirtilen tahsil harçları dörtte biri oranında
uygulanır."
MADDE 33 – 492 sayılı Kanuna bağlı (8) sayılı tarifenin "XI. Finansal faaliyet harçları"
bölümünün (10) numaralı fıkrası yürürlükten kaldırılmıştır.
MADDE 34 – 1/7/1964 tarihli ve 488 sayılı Damga Vergisi Kanununa bağlı (2) sayılı tablonun
"IV-Ticari ve medeni işlerle ilgili kağıtlar" başlıklı bölümüne aşağıdaki (36) numaralı fıkra, "V-
Kurumlarla ilgili kağıtlar" başlıklı bölümüne ise aşağıdaki (23) ve (24) numaralı fıkralar
eklenmiştir.
"36. Sermaye piyasası araçlarının ihracına ilişkin olarak düzenlenen makbuz ve kağıtlar,
konut finansmanı kuruluşlarının konut finansmanı işlemleri ve bu kuruluşların ipotekli
sermaye piyasası araçları, varlık teminatlı menkul kıymetler ve varlık finansmanı fonlarını
temsilen menkul kıymet ihracı ve bu ihraca konu teminatlarla ilgili olarak düzenlenen makbuz
ve kağıtlar."
"23. İpotek finansmanı kuruluşları ile konut finansmanı fonlarının kuruluş ve ipotekli sermaye
piyasası araçları, varlık teminatlı menkul kıymetler ve varlık finansmanı fonlarını temsil eden
menkul kıymetlerin ihracı ve ihraca konu teminatlardan kaynaklananlar dahil her türlü
işlemleri ile ilgili olarak düzenlenen ve damga vergisi bu kuruluşlar veya fonlar tarafından
ödenmesi gereken makbuz ve kağıtlar.
24. Toplu Konut İdaresi Başkanlığının menkul kıymet ihracı ve ihraca konu teminatlardan
kaynaklananlar dahil her türlü işlemleri ile ilgili olarak düzenlenen ve damga vergisi bu
kuruluş tarafından ödenmesi gereken makbuz ve kağıtlar."
MADDE 35 – 25/10/1984 tarihli ve 3065 sayılı Katma Değer Vergisi Kanununun 17 nci
maddesinin (4) numaralı fıkrasına aşağıdaki bent eklenmiştir.
"ş) 2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanununun 38/A maddesinde tanımlanan konut
finansmanı amacıyla teminat gösterilen veya ipotek konulan konutun, konut finansman
kuruluşları, Toplu Konut İdaresi Başkanlığı, ipotek finansmanı kuruluşları ya da üçüncü
kişilere teslimi (müzayede mahallinde yapılan satışlar dahil) ile bu şekilde alınan konutun,
konut finansman kuruluşları, Toplu Konut İdaresi Başkanlığı veya ipotek finansmanı
kuruluşları tarafından teslimi (müzayede mahallinde yapılan satışı dahil)."
200
MADDE 36 – Bu Kanun yayımı tarihinde yürürlüğe girer.
MADDE 37 – Bu Kanun hükümlerini Bakanlar Kurulu yürütür.
EK 2: ABD’de Ev Fiyatlarındaki Yıllık Artış (Case&Schiller

Endeksi)
Kaynak: S&P
EK 3: TÜRKİYE’DE 2006 YILINDAN İTİBAREN GSMH

RAKAMLARININ GELİŞİMİ
Kaynak:TÜİK
201
EK 4: TÜRKİYE’DE 2008 YILINDAN İTİBAREN SANAYİ ÜRETİM
ENDEKSİ
Kaynak:TÜİK
EK 5: TÜRKİYE’DE YURTİÇİNDE DOĞRUDAN YABANCI

SERMAYE GİRİŞİ (MİLYAR DOLAR)
Kaynak:TCMB
202
EK 6: TÜRKİYE’DE ŞUBAT 2009 ENFLASYON BEKLENTİLERİ
203
EK 7: TÜRKİYE’NİN 2009 YILI DIŞ FİNANSMAN TABLOSU
EK 8: TÜRKİYE’DE 2007-2008 DÖNEMİ BÜTÇE

GERÇEKLEŞMELERİ
204
EK 9: TÜRKİYE’DE MERKEZİ YÖNETİM BÜTÇE AÇIĞI/GSMH
(%)
Kaynak:Maliye Bakanlığı
EK 10: TÜRKİYE’DEKİ İŞSİZLİK ORANLARI
Kaynak: TÜİK
205
EK 11: 2008 KRİZİYLE İLGİLİ TÜRKİYE’DEKİ HÜKÜMETİN
ALDIĞI ÖNLEMLER
Kaynak: Ekonomi &Politika Haber Analiz
206

Mortgage (İpotekli Konut Kredisi) Ve 2008 Küresel Krize Olan Etkileri

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Mortgage (İpotekli Konut Kredisi) Ve 2008 Küresel Krize Olan Etkileri

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

T.C.

Sosyal Bilimler Enstitüsü

İşletme Anabilim Dalı

Yüksek Lisans Tezi

Mortgage(İpotekli Konut Kredisi) ve 2008 Küresel Krize Olan

Doç. Dr. Ahmet KÖSE

Geçmişten günümüze kadar dünyada birçok büyük krizler meydana gelmiştir.

Amerika Birleşik Devletleri’nde(ABD) 2007 yazında meydana gelen

Tablo 1.1. Finansal Krizler: En İyi Göstergeler 6

Tablo 1.4. 1997–2001 Döneminde Türkiye’de Cari Açığın GSMH’ye Oranı 30

Tablo 1.5. 1997–2002 Döneminde Türkiye’de İç Borç Stokunun GSMH’ye Oranı 32

Tablo 1.8. Borsada işlem gören Sanayi Kuruluşlarının Kar-Zararları TL

Tablo 2.1. ABD’de VDMK İhraç Edenler 52

Tablo 4.1. Gelişmekte Olan Ülkelerde Konut Finansman Deneyimleri 109

Tablo 6.1. 2007 Yılı İtibarıyla İDMK İhraç Hacmi 145

Tablo 6.2. Çeşitli Ülkelerde Bazı Finansal Kuruluş İflasları 153

Tablo 6.4. Dünya’da Kurtarma Paketlerinin Maliyeti(Şubat 2009) 156

Tablo 6.5. Parasal Taban ve M2 Para Arzı (Milyar $) 158

Tablo 6.7. 2008 Yılında Türkiye Ekonomisinin Temel Göstergeleri 167

Tablo 6.8 OECD’nin Türkiye Tahminleri 168

Şekil 2.1. VDMK Menkul Kıymetleştirme Süreci 50

Şekil 3.1. Mortgage Sisteminin İşleyişi 62

Şekil. 4.1. ABD’de ikincil Piyasa İşleyişi 96

Şekil 4.3. Alman Pfandbrief Modeli 101

Şekil.4.5. Malezya Cagamas Modeli 112

Şekil 4.6. Comoco Modeli 114

Şekil 4.7. Güneydoğu Asya ve Ortadoğu Ülkelerinde İpotek Kredileri/GSYİH(2004) 115

Şekil 4.8. Latin Amerika Ülkeleri ve Avrupa Ülkelerinde

İpotek Kredileri /GSYİH (2004) 116

Şekil.5.2. Türkiye’deki Konut Kredilerinin GSYİH’ye Oranı 122

1.1. Kriz Tanımı ve Kriz Çeşitleri

Şimşek’e göre (aktaran Gürel:2001) “Kriz, mevcut mekanizmayı bozan aniden

 Mülkiyet sisteminin krizi

 Kamu hizmeti ve yatırımları krizi

 Sosyal güvenlik krizi

 Dış borçlanma krizi

 Siyasal ara güçler krizi

 Siyasal devrişme krizi

Ekonomik krizler reel krizler ve finansal krizler olarak temelde ikiye

1.2. Finansal Krizler ve Döviz Kuru Rejimleri

Finansal krizler ekonomide yarattığı sorunlar ve ekonomiye yüklediği

Tablo 1.1’den de anlaşılacağı gibi Para krizlerinde ve Bankacılık krizlerinde

Döviz kurundaki artış ve azalışın yerli fiyatlarda meydana getirmiş olduğu

Türkiye’de 1982–2002 yılları arasında yapılan araştırmalarda geçirgenlik

1.3.1. Mali Krizler: Hükümet birden bire yabancı borçları yenileme ve

yeni yabancı ödünçleri çekme yeteneğini yitirebilir. Bu durumda

Dış borç krizini yine döviz kuru krizleri içerisinde

1.3.3. Bankacılık Krizleri: Ticari bankalar birden bire piyasa

1.3.4. Sistemik Krizler: Finansal Piyasaların etkin olarak çalışmasını

engelleyerek reel ekonomide derin etkilere sahip olan finansal

1.4. Krizleri Açıklamaya Yönelik Finansal Kriz Modelleri

1980’li yıllardan itibaren finansal liberalleşmeye geçilmesinin gelişmekte olan

1.4.1. Birinci Nesil Modeller:

1.4.2. İkinci Nesil Modeller:

Bu modellere göre krize neden olan etkenler iç borçların çok yüksek

İkinci nesil modellerde, işsizlik ve küçülmenin, hükümetler üzerinde büyük bir

1.4.3. Üçüncü Nesil Modeller:

Üçüncü nesil modellerde, döviz krizi sürecindeki temel problem olarak,

1.5. Finansal Serbestleşme ve Ekonomik Krizler

Finansal Liberalizasyonu kavramıyla özellikle 1980’li yılların başından itibaren

Finansal serbestleşmenin ülkelere faiz oranlarının serbest bırakılmasıyla birlikte

Finansal serbestleşme kavramında öncelikle Neo-klasik teori bağlamındaki yerli

Ülke Finansal Liberalizasyon Kriz