RYNKI FINANSOWE

JAK HANDLUJE SIĘ NA GIEŁDZIE I JAK SĄ USTALANE CENY PAPIERÓW

WARTOŚCIOWYCH
 Giełda

Pierwsze giełdy pojawiły się wraz z powstaniem

pierwszych spółek akcyjnych. Początkowo były
miejscami, w których ludzie spotykali się fizycznie.
Przedstawiciele banków i domów maklerskich
handlowali na giełdzie ustnie. Członkiem giełdy
była i jest instytucja mająca bezpośredni dostęp do
obrotu walorami. Podmioty te obsługiwały swoich
klientów. Zlecenia klientów były kierowane
telefonicznie.
 UTP

Warszawska Giełda Papierów

Wartościowych od 2000 roku była
wyposażona w system WARSET (Warsaw
Stock Exchange Trading System), który dnia
15 kwietnia 2013 został zastąpiony systemem
notującym UTP (Universal Trading Platform).
 UTP

UTP realizuje następujące zadania:

- Przyjmuje i weryfikuje zlecenia pochodzące od
domów maklerskich,
- Przekazuje domom maklerskim informacje zwrotne o
wykonaniu zlecenia lub jego odrzuceniu,
- Dystrybuuje informacje o zleceniach na zewnątrz
systemu (notowania walorów, którymi handluje się
na giełdzie)
- Kojarzy zlecenia w celu zawarcia transakcji
 UTP

System UTP jest głównym mechanizmem w oparciu

o który działa warszawska giełda. Główną
przewagą tego systemu jest znaczne skrócenie
czasu pomiędzy składaniem zleceń przez klientów a
ich realizacją przez giełdę.
Handel papierami wartościowymi w ułamkach
sekund jest określony handlem algorytmicznym
(High-Frequency Trading – HFT), jest całkowicie
zautomatyzowany, przez co budzi ryzyko
rozchwiania rynków finansowych.
GODZINY HANDLU GIEŁDOWEGO

Obecnie na giełdzie można

handlować pięć dni w tygodniu, w
godzinach od 9:00 do 17:00. Nie
handluje się w dni wolne od pracy, w
szczególności w weekendy i święta.
 FAZY SESJI GIEŁDOWYCH

Każda sesja giełdowa jest podzielona na kilka faz.

Różne instrumenty finansowe są notowane
zgodnie z różnymi harmonogramami:
- dla papierów wartościowych notowanych w
systemie notowań ciągłych,
- dla instrumentów pochodnych (instrumenty
finansowe niebędące papierami wartościowymi)
- dla papierów wartościowych o niskiej płynności, w
systemie notowań jednolitych.
 FAZY SESJI GIEŁDOWYCH

Z praktycznego punktu widzenia najważniejsze

znaczenie ma sesja dla papierów wartościowych
notowanych w ramach notowań ciągłych,
następnie sesja dla instrumentów pochodnych,
głównie kontraktów terminowych (głównym celem
ich stosowania jest transfer ryzyka). Sesje te składają
się z identycznych faz, jednak faza notowań
ciągłych dla kontraktów terminowych rozpoczyna
się 15 minut szybciej niż odpowiadająca jej faza dla
papierów wartościowych.
 PRZED OTWARCIEM

Jest to pierwsza faza notowań ciągłych,

podczas której spływają zlecenia złożone po
godzinie 17:00 poprzedniej sesji. Po
zamknięciu sesji giełdowej dnia poprzedniego
zostaje wstrzymany handel notowanymi
instrumentami, ale można składać zlecenia,
które są gromadzone i wykonywane na
otwarciu następnej sesji.
 TKO

Podczas tej fazy następuje wyznaczenie tzw.

teoretycznego kursu otwarcia – TKO. Kurs ten
jest ustalany na bazie zleceń, które zostały
zgromadzone w fazie „przed otwarciem”, po
to by uczestnicy rynku mogli przewidzieć, po
jakiej cenie rozpoczną się notowania ciągłe
danego papieru wartościowego lub
instrumentu finansowego.
 OTWARCIE

Po godzinie 9:00 następuje otwarcie sesji

giełdowej. W tym czasie realizowane są
zlecenia, które zostały zgromadzone w fazie
przed otwarciem. Nie są przyjmowane nowe
zlecenia. Dopiero gdy nastąpi realizacja
zleceń zgromadzonych przed otwarciem,
rozpoczyna się właściwa faza notowań
ciągłych.
 RYZYKO WAHAŃ

W praktyce często znaczna liczba zleceń

zgromadzonych od momentu zamknięcia giełdy po
sesji poprzedzającej sprawia, że kurs danego waloru
wykazuje bardzo dużą zmianę w stosunku do kursu
zamknięcia z poprzedniej sesji. Jeśli w fazie przed
otwarciem zostaną zgromadzone zlecenia
sprzedaży po cenie niższej niż cena z poprzedniego
zamknięcia, kurs danego waloru na otwarciu może
znacznie spaść. Odwrotna sytuacja przełoży się na
wzrosty kursu danego waloru na otwarciu.
 RYZYKO WAHAŃ

Duże wahania ceny akcji m.in. na otwarciu są

niebezpieczne dla inwestorów korzystających
ze zleceń z limitem ceny, ponieważ nagły skok
ceny akcji może doprowadzić do odrzucenia
złożonej dyspozycji.
 NOTOWANIA CIĄGŁE

Faza notowań ciągłych jest zasadniczą fazą handlu

walorami giełdowymi. Trwa ona od godziny 8:45
(kontrakty terminowe) lub 9:00 (papiery
wartościowe) do godziny 16:50. W trakcie tej fazy są
składane i realizowane zlecenia kupna/sprzedaży
różnych instrumentów finansowych. Realizacja
zlecenia następuje po najkorzystniejszej dostępnej
na rynku cenie. W tej fazie każdy uczestnik rynku
może handlować papierami wartościowymi bez
ograniczeń.
 PRZED ZAMKNIĘCIEM

W tym czasie przyjmowane są zlecenia na

zamknięcie oraz obliczany jest teoretyczny kurs
zamknięcia. Nie są realizowane zlecenia i nie
dokonuje się transakcji. Faza przed
zamknięciem wraz z poprzedzającym ją czasem
około 20 minut notowań ciągłych to okres, w
którym wysoką aktywność wykazują inwestorzy
dysponujący znacznymi środkami finansowymi.
Często skutkuje to na nagłym wzrostem lub
spadkiem kursu przed samym zamknięciem, po
dość ustabilizowanym przebiegu notowań
ciągłych.
 ZAMKNIĘCIE

W momencie zamknięcia następuje realizacja

zleceń zebranych w fazie „przed
zamknięciem” po cenie, która najczęściej
odpowiada teoretycznemu kursowi
zamknięcia obliczonemu tuż przed samym
zamknięciem.
 PRZED OTWARCIEM
(DOGRYWKA)

Faza „przed otwarciem” trwa od zamknięcia

giełdy do jej ponownego otwarcia na kolejnej
sesji. Jeśli inwestor nie zdąży złożyć zlecenia w
fazie notowań ciągłych i nie zostanie ono też
zrealizowane na zamknięciu, będzie miał
szansę złożenia go w ciągu 5 minut dogrywki.
Zlecenia są realizowane tylko po cenie
zamknięcia. Faza dogrywki jest o tyle trudna,
że można nie uzyskać żądany za dany walor
ceny, lub nie kupić go po żądanej cenie.
 SZYBKOŚĆ HANDLU
GIEŁDOWEGO

Kiedyś zlecenia giełdowe można było składać wyłącznie

osobiście w biurze maklerskim. Później pojawiła się
możliwość składania zleceń telefonicznych. Obecnie
zlecenia można składać również elektronicznie, za
pośrednictwem internetu oraz internetowych systemów
udostępnianych w tym celu przez domy maklerskie.
Szybkość realizacji zlecenia z punktu widzenia inwestora
jest rozpatrywana w kontekście dwóch potencjalnych
problemów:
- Jak szybko jest w stanie dokonać zakupu żądanych
papierów wartościowych?
- Jak szybko jest w stanie je sprzedaż i uzyskać gotówkę.
 PRZYKŁAD 1

Inwestor chce sprzedać 1000 akcji spółki X,

która charakteryzuje się niską płynnością.
Cena sprzedaży jest ustalona na poziomie
nie niższym niż 10 zł. Dopóki rynkowa cena
sprzedaży będzie się utrzymywała powyżej
tego poziomu, dopóty zlecenie będzie
mogło być realizowane. Inwestor składa
określoną dyspozycję sprzedaży 1000 akcji.
 PRZYKŁAD 1

1. Najpierw są one blokowane na rachunku maklerskim.

2. Wraz z napływem przeciwstawnego zlecenia kupna za
cenę 15 zł opiewającego na 100 akcji transakcja
sprzedaży jest realizowana właśnie w tej wielkości,
inwestor uzyskuje więc 1500 zł (100 akcji x 15 zł).
3. Teraz inwestor posiada 900 akcji zablokowanych na
swoim rachunku maklerskim.
4. Na rynek napływa kolejne zlecenie kupna 800 akcji po
cenie 11 zł w związku z tym na rachunek inwestora
wpływa 8800 zł (800 akcji x 11 zł).
 PRZYKŁAD 1

5. Inwestor posiada jeszcze 100 akcji zablokowanych

na swoim rachunku maklerskim.
6. Na rynek napływa kolejne zlecenie kupna, tym
razem na 200 akcji, ale po cenie 9 zł.
7. Zlecenie inwestora nie jest realizowane, ponieważ
cena rynkowa akcji spadła poniżej 10 zł. Żeby
przeprowadzić tą transakcję inwestor musiałby
anulować zlecenie w niewykonanej części i złożyć
je ponownie z niższą ceną.
W praktyce szybkość realizacji zleceń zależy od
ich liczby i szybkości napływania zleceń
opiewających na dany walor (tzn. od płynności
danego waloru).
Drugim wyznacznikiem czasu realizacji zlecenia
jest wydajność giełdowego systemu
informatycznego i przepustowość łączy. O ile
na parametry techniczne wpływ ma giełda, o
tyle na płynność obrotu walorami wpływ mają
inwestorzy.
 WYCENA

Notowania instrumentów finansowych są ich

wyceną. Walorami giełdowymi handlują ludzie,
którzy w wyniku negocjacji między sobą ustalają ich
ceny. Cena jest wypadkową opinii co do wartości
danego waloru wyrażoną przez uczestników rynku.
W praktyce uczestnicy rynkowi postrzegani jako
zbiorowość ludzi często się mylą, dlatego dobrze
jest postrzegać cenę waloru giełdowego jako
chwilowy konsensus uczestników rynku w stosunku
do jego wartości.
SPECYFIKA NOTOWAŃ CIĄGŁYCH

Polega na ustaleniu ceny papieru wartościowego

wraz z każdym nowym zleceniem które napływa na
rynek. Każda transakcja powoduje konieczność
obliczenia na nowo ceny danego papieru
wartościowego notowanego na giełdzie. Inwestor
który chce przeprowadzić transakcje, musi najpierw
uzyskać informację o tym, ile dany papier
wartościowy kosztuje w danej chwili, aby wiedzieć
jakiej ceny może za niego żądać.
Notowania akcji spółek giełdowych na przykładzie
serwisu Bankier.pl
 KATEGORIE ZESTAWIENIA NOTOWAŃ

walor – nazwy spółek giełdowych, których akcjami

można handlować w trakcie konkretnej sesji giełdowej
kurs – bieżąca cena akcji danej spółki wyrażona w
złotych
zmiana – obrazuje o ile zmieniła się cena akcji danej
spółki w porównaniu do ceny zamknięcia z poprzedniej
sesji giełdowej, zwanej kursem odniesienia – jest
wyrażona w złotych i procentach
wolumen – pokazuje ile sztuk akcji w danej sesji zmieniło
właściciela
 KATEGORIE ZESTAWIENIA NOTOWAŃ

obrót – obrazuje jaka jest łączna wartość wszystkich

akcji, które zmieniły właściciela w trakcie konkretnej sesji
giełdowej w złotych
otwarcie – cena akcji danej spółki ustalona na otwarciu
sesji
max, min – kursy maksymalne i minimalne, po których
były notowane akcje danej spółki w trakcie sesji
giełdowej; wraz z osiąganiem kolejnych maksimów i
minimów ceny te będą się zmieniały podczas sesji
czas – informuje o której godzinie została
przeprowadzona ostatnia transakcja na rynku
 SPREAD

Spread jest to różnica pomiędzy ceną kupna a ceną

sprzedaży danego waloru, udostępnia go część
serwisów finansowych. Im jest większy tym gorzej, bo
wiąże się z większym kosztem handlu.
Notowania dostępne w różnych serwisach
finansowych zawierają średnią cenę danego waloru
giełdowego.
Domy maklerskie dostarczają z kolei notowań ceny
zakupu i sprzedaży akcji z ostatniej transakcji
giełdowej.
 NOTOWANIA JEDNOLITE
(PODWÓJNEGO FIXINGU)

W systemie kursu jednolitego na GPW są

notowane spółki cechujące się niską
płynnością. Oparty jest na tzw. dwóch
fixingach. Zlecenia gromadzone są przez
pewien czas, następnie realizowane po
najkorzystniejszej dla składających je
uczestników cenie. Następnie ponownie są
gromadzone oferty kupna i sprzedaży po czym
następuje drugi fixing danego dnia.
 PRZYKŁAD 2

1. Faza przed otwarciem 8:30 – 11:00 – gromadzone

są zlecenia giełdowe, w oparciu o które
wyznaczony jest kurs ceny akcji na pierwszym
fixingu.
2. Pierwszy fixing 11:00 – realizacja zleceń
zgromadzonych w fazie przed otwarciem, np. kurs
na pierwszym fixingu został ustalony na 12 zł.
3. Do godziny 11:30 trwa dogrywka, w czasie której
mogą być zawierane zlecenia ale tylko po cenie
ustalonej na pierwszym fixingu (12 zł).
 PRZYKŁAD 2

4. Od godziny 11:30 do 15:00 nie odbywa się

wykonywanie transakcji, tylko ponowne
gromadzenie zleceń.
5. Drugi fixing 15:00 – ponowne ustalenie ceny
notowań akcji danej spółki (np. 9 zł)
6. Druga dogrywka 15:00 - 15:30 – zawierane są
zlecenia tylko po cenie ustalonej na drugim fixingu
(9 zł).
7. Faza przed otwarciem – 15:30 – 17:05
 FIXING

Fixing jest to moment, w którym

wyznaczana jest według specjalnego
algorytmu najkorzystniejsza cena dla
realizacji wszystkich zgromadzonych
dotychczas zleceń giełdowych. W systemie
kursu jednolitego inwestor tylko dwa razy w
ciągu sesji otrzymuje informacje o cenach
papierów wartościowych – w momentach
fixingów.
 INDEKSY GIEŁDOWE

GPW w Warszawie tworzy systemy

wskaźników, dzięki którym inwestorzy
mogą się dowiedzieć, czy na całym
rynku giełdowym lub w jego wybranym
segmencie dominowały spadki czy
wzrosty wartości notowanych spółek.
Takimi wskaźnikami są indeksy giełdowe.
 WIG20

Indeks WIG20 obejmuje 20 największych

spółek notowanych na warszawskiej giełdzie.
Kryteriami wyboru są:
 Wielkość obrotu akcjami
 Kapitalizacja rynkowa – iloczyn liczby akcji i ich
ceny.
 WIG20

Skład indeksu WIG20 jest rewidowany cztery

razy w roku – na koniec stycznia, kwietnia, lipca
i października. Organizatorzy giełdy sprawdzają
w tych terminach, jak kształtowała się wielkość
obrotu akcjami poszczególnych spółek na tle
całego indeksu w ciągu ostatnich trzech
miesięcy oraz jaka była kapitalizacja rynkowa
poszczególnych spółek na tle indeksu w ciągu
ostatniego miesiąca.
 WARTOŚĆ INDEKSU WIG20

M(t) – kapitalizacja portfela indeksu na sesji t

M(0) – kapitalizacja portfela indeksu w dniu
bazowym
K(t) – współczynnik korygujący indeksu na sesji t
WSPÓŁCZYNNIK KORYGUJĄCY

K(t) - współczynnik korygujący na sesji t

Mz(t) - zmodyfikowana wartość kapitalizacji
giełdowej dla sesji t (np. dodana wartość akcji
nowego uczestnika indeksu).
WSPÓŁCZYNNIK KORYGUJĄCY

Uwzględnienie współczynnika korygującego

we wzorze na określenie indeksu WIG20 ma
na celu zneutralizowanie wahań kapitalizacji
giełdy, np. wskutek wypłaty dywidend czy
zmian składu portfela indeksu.
 Zadanie 1

Indeks giełdowy składa się z trzech spółek notowanych w systemie kursu

jednolitego z czterema fixingami w ciągu dnia. Liczba akcji danych spółek jest
następująca
Spółka 1 – 1000 akcji
Spółka 2 – 1500 akcji
Spółka 3 – 900 akcji
Moment 1: sp1 - 4 zł, sp2 - 5 zł, sp3 - 6 zł
Moment1: (1000 *4zł+1500*5 zł+900*6zł)/(4zł+5zł+6zł)=16900 zł/15 zł=1126,67 zł
Moment 2: sp1 – 2 zł, sp2 – 3 zł, sp3 – 7 zł
Moment 3: sp1 - 10 zł, sp2 – 1 zł, sp3 – 5zł
Moment 4: sp1 – 9 zł, sp2 – 2 zł, sp3 – 8 zł
Oblicz średnią ważoną uwzględniającą wszystkie trzy spółki oraz ich ceny w
czterech różnych momentach sesji giełdowej.
 Obliczanie indeksu w systemie notowań ciągłych przebiega
po każdej dokonanej transakcji. Dzięki naniesieniu wartości
indeksu z każdego fixingu na wykres otrzymuje się graficzny
obraz indeksu giełdowego.

hipotetyczny indeks giełdowy

1150

1100

1050
hipotetyczny indeks
1000 giełdowy

950

900
moment 1 moment 2 moment 3 moment 4
 Zadanie 2

Indeks giełdowy składa się z trzech spółek notowanych w systemie kursu

jednolitego z czterema fixingami w ciągu dnia. Liczba akcji danych
spółek jest następująca
Spółka 1 – 800 akcji
Spółka 2 – 1100 akcji
Spółka 3 – 400 akcji
Moment 1: sp1 - 7 zł, sp2 - 8 zł, sp3 - 10 zł
Moment 2: sp1 – 6 zł, sp2 – 6 zł, sp3 – 9 zł
Moment 3: sp1 - 10 zł, sp2 – 1 zł, sp3 – 2 zł
Moment 4: sp1 – 12 zł, sp2 – 7 zł, sp3 – 5 zł
Oblicz średnią ważoną uwzględniającą wszystkie trzy spółki oraz ich ceny
w czterech różnych momentach sesji giełdowej. Narysuj indeks
giełdowy.
RODZAJE INDEKSÓW CENOWYCH

 Indeksy cenowe
 Indeksy dochodowe, uwzględniające
prawa poboru z akcji oraz wypłacane
dywidendy
 INDEKSY GPW

 WIG (Warszawski Indeks Giełdowy) – indeks

szerokiego rynku, pokazujący jak zmieniają się
ceny akcji praktycznie wszystkich spółek
notowanych na giełdzie
 WIG20 – indeks największych 20 spółek tzw.
blue chipów; na nim bazują analitycy
 WIG30 – poszerzenie indeksu WIG20 o
kolejnych 10 spółek
 Inne: mWIG40, sWIG80, indeksy sektorowe
 FUNKCJE INDEKSU GIEŁDOWEGO

 Pozwala inwestorom zorientować się w

ogólnej sytuacji rynkowej w danym
momencie
 Stanowi punkt odniesienia dla oceny
działalności inwestycyjnej
 Są podstawą do konstrukcji instrumentów
finansowych, których wartość jest
uzależniona od poziomu indeksu
 CZEMU CENY AKCJI SIĘ ZMIENIAJĄ???
POPYT I PODAŻ

Popyt i podaż wywierają wpływ na ceny dóbr, którymi

obraca się na każdym rynku, również na giełdzie.
Podaż to ilość oferowana, czyli w przypadku GPW jest to
liczba papierów wartościowych oraz instrumentów
finansowych dostępnych do kupna.
Popyt to zapotrzebowanie zgłaszane na te instrumenty.
Jeśli popyt przewyższa podaż, to ceny walorów
giełdowych rosną. Jeżeli podaż będzie przewyższała
popyt, to ceny walorów będą spadały.
 INFORMACJE FINANSOWE
I EKONOMICZNE

Informacje finansowe płyną ze spółek giełdowych i

dotyczą zachodzących w nich zdarzeń oraz ich
kondycji finansowej. Podawane są do publicznej
wiadomości w formie komunikatów giełdowych i
okresowych sprawozdań finansowych.
Informacje ekonomiczne dotyczą gospodarki jako
całości. W dobie globalizacji inwestorzy śledzą
zarówno krajowe jak i zagraniczne informacje
ekonomiczne, które wpływają na polski rynek.
 GUS

Dane ekonomiczne i gospodarcze są podawane

przez Główny Urząd Statystyczny lub jego
zagraniczne odpowiedniki i mogą dotyczyć:
 tempa wzrostu gospodarczego (PKB)
 zmian bezrobocia
 zmian inflacji
 Wielkości konsumpcji oraz zamówień w
przemyśle
 WOLUMEN A OBRÓT

Wolumen transakcji do niedawna

giełda obliczała jako sumę walorów
sprzedanych oraz nabytych w danej
transakcji. Oznaczało to podwójne
uwzględnienie tych samych walorów w
wolumenie obrotu. Obecnie giełda
uwzględnia transakcje danym walorem
tylko raz.
 PRZYKŁAD 3

Uczestnik A chce sprzedać uczestnikowi B 100 akcji.

W takim przypadku łączny wolumen transakcji:
- Dawniej wynosiłby 200 sztuk akcji – giełda
sumowała liczbę akcji sprzedanych i kupionych w
danej transakcji
- Dzisiaj wolumen powyższej transakcji wynosi 100
sztuk akcji, ponieważ giełda uwzględnia liczbę
akcji, które w danej transakcji zmieniły właściciela.
 WOLUMEN

Wolumen jest ważną wielkością dla analityków

technicznych, którzy na podstawie zmian ceny i
wielkości wolumenu oceniają trendy cenowe i
zainteresowanie danymi akcjami ze strony innych
uczestników rynku.
 PSYCHOLOGIA

Obecnie uważa się że psychologia ma

niewspółmiernie większy wpływ na ceny walorów
giełdowych niż wszystkie inne informacje, nawet te
płynące ze spółek. W wyniku tego narodziła się nauka
zwana finansami behawioralnymi, u podstaw której
leżą zjawiska psychologiczne, a nie ekonomiczne.
Psychika wywiera o wiele silniejszy wpływ na decyzje,
nawet finansowe, niż logika. Z tego względu w
okresach giełdowych euforii oraz giełdowej paniki na
uczestników rynku największy wpływ ma właśnie
psychika.
 FINANSE BEHAWIORALNE

Ekonomia behawioralna to nauka interdyscyplinarna

na pograniczu ekonomii i psychologii, badająca
wpływ czynników psychologicznych, społecznych,
poznawczych oraz emocjonalnych na podejmowanie
decyzji gospodarczych przez jednostki i instytucje oraz
konsekwencje tych decyzji.
Finanse behawioralne pokazują rzeczywiste
zachowania podmiotów gospodarujących podczas
podejmowania decyzji finansowych, w tym
giełdowych, i odpowiadają na pytanie dlaczego tak
się dzieje.
 CEL EKONOMII BEHAWIORALNEJ

Celem ekonomii behawioralnej jest analiza zachowań

podmiotów gospodarczych w zakresie motywacji
psychologicznych – nie przyjmuje założeń odnośnie
zachowań, lecz bada, jakie one są w rzeczywistości,
między innymi szybkość i sposób podejmowania decyzji w
odniesieniu do nowych informacji uzyskanych przez
uczestników rynku. Ekonomia behawioralna pozwala
zrozumieć anomalie występujące przy podejmowaniu
decyzji przez uczestników rynku, niewyjaśnione w oparciu o
założenia racjonalności wyborów. Podstawowym pojęciem
ekonomii behawioralnej jest błąd poznawczy.
 FINANSE BEHAWIORALNE

Do jednego z ważniejszych zagadnień finansów

behawioralnych należy pytanie „Dlaczego
inwestorzy i menedżerowie (również kredytobiorcy
i kredytodawcy) popełniają błędy
systematyczne”. Pokazuje to jak owe błędy
wpływają na ceny i zwroty (tworząc
niewydajności rynkowe). Pokazuje to również co
menedżerowie firm, innych instytucji i gracze
giełdowi mogą zrobić aby wykorzystać
niewydajności rynkowe.
 FINANSE BEHAWIORALNE

Finanse behawioralne rzucają światło na pewne

niewydajności, pośród których znajdują się pod- i
nadreakcje na informacje, jak przyczyny trendów
rynkowych lub (w ekstremalnych przypadkach)
baniek spekulacyjnych czy krachów finansowych.
Takie nieprawidłowe reakcje są przypisywane
ograniczonej uwadze inwestora, nadmiernej
pewności siebie/optymizmowi oraz naśladowaniu
(instynktowi stadnemu) oraz handlu hałaśliwego.
 FINANSE BEHAWIORALNE

Brak symetrii (asymetria) pomiędzy decyzjami

dotyczącymi pozyskiwania bądź zatrzymywania
zasobów, oraz silną niechęcią do straty bądź żalu
powiązanego z każdą decyzją gdzie zasoby o
wartości emocjonalnej mogłyby zostać
bezpowrotnie stracone. Niechęć do straty zdaje
się mieć odzwierciedlenie w zachowaniu
inwestora jako brak woli sprzedaży udziałów lub
innych akcji, jeśli miałoby to zmusić handlującego
do zdania sobie sprawy ze straty nominalnej.
MODELE FINANSÓW BEHAWIORALNYCH

Niektóre modele finansowe używane w zarządzaniu

pieniędzmi i wartościowaniu aktywów używają
parametrów finansów behawioralnych, na przykład:
Model Thalera dotyczący reakcji cen na informację z
dwiema fazami, podreakcji-dostosowania-nadreakcji,
tworzącymi trend cenowy.
Cechą charakterystyczną nadreakcji jest to, że średni zwrot
ceny aktywów następujący po serii dobrych wiadomości
jest mniejszy niż średni zwrot następujący po serii złych
wiadomości. Innymi słowy, nadreakcja ma miejsce kiedy
rynek reaguje zbyt silnie lub przez zbyt długi czas (trend
stały) na wiadomości, których następnie potrzebuje by być
wyrównanym w przeciwnym kierunku. Skutkiem czego,
aktywa które odnosiły sukces w przeszłości nie powinny być
postrzegane jako wskazówka do inwestowania, jako że ich
zwroty dostosowane do ryzyka w przyszłości są relatywnie
niskie w porównaniu do akcji które były określane
przegranymi w przeszłości.
Źródła internetowe

https://www.gpw.pl/

https://gieldatoproste.pl/

https://www.bankier.pl/

https://www.money.pl/
RYNKI FINANSOWE
WYCENA INSTRUMENTÓW DŁUŻNYCH
 PLAN ZAJĘĆ

1) Wycena bonów skarbowych.

2) Stopa dyskontowa bonów skarbowych.
3) Wycena i klasyfikacja obligacji kuponowych.
 WYCENA BONÓW SKARBOWYCH

Bony skarbowe są przykładem

krótkoterminowych instrumentów
dłużnych. W procesie wyceny bonów
skarbowych wykorzystuje się ogólne
podejście, w którym cena danego
instrumentu jest bieżącą wartością
przepływów finansowych wynikających z
posiadania instrumentu finansowego,
zdyskontowaną kosztem kapitału,
odzwierciedlającym poziom ryzyka.
 WYCENA BONÓW SKARBOWYCH

Jedyny przepływ finansowy, jaki otrzyma

właściciel bonu skarbowego, to wartość
nominalna, oznaczona jako FV (face volue).
Bony skarbowe emitowane w Polsce mają
wartość 10 000 PLN (FV=10 000). Na cenę
bonu skarbowego wpływa również
wymagana przez inwestorów rentowność
bonu (r).
 WYCENA BONÓW SKARBOWYCH

Ze względu na wiarygodność kredytową

państwa, bony skarbowe są uznawane za
instrument wolny od ryzyka. Rentowność
bonów skarbowych kształtuje się zatem na
najniższym poziomie wśród innych
instrumentów dłużnych rynku pieniężnego.
WYCENA BONÓW SKARBOWYCH

Ostatnim parametrem niezbędnym do

wyceny bonów skarbowych jest liczba
dni do terminu zapadalności (t). W
przypadku wyceny bonów skarbowych
stosuje się konwencję ACT/360, co
oznacza że między rozpoczęciem a
zakończeniem inwestycji naliczana jest
rzeczywista liczba dni i przyjmuje się, że
rok ma 360 dni.
 Przy przedstawionych założeniach cena bonu
skarbowego wynosi:

Rentowność bonu skarbowego wynosi:

 ZADANIE 1

NBP zaoferował na przetargu bony skarbowe w

liczbie 500 sztuk z 13-tygodniowym terminem
wykupu. Średnia stopa rentowności ofert
przyjętych na przetargu wynosiła 5,19%. Bank
Studencki, będący DSPW (Dealer Skarbowych
Bonów Wartościowych) zakupił 300 bonów. Ile
zapłacił za wszystkie zakupione bony? Jednym
ze sposobów kwotowania jest podawanie
ceny za 100 PLN nominału, ile ono wynosi?
 STOPA DYSKONTOWA

Oprócz ceny bonu i jego rentowności dealerzy

bonów skarbowych podczas kwotowania
posługują się także stopą dyskontową (rd). Bony
skarbowe są przykładem instrumentów
dyskontowych, tzn. ich cena jest niższa od
wartości nominalnej bonu. Dyskontem bonu
skarbowego nazywamy nadwyżkę wartości
nominalnej bonu (FV) nad bieżącą ceną (P0).
Dyskonto zwykłe jest oznaczone przez D i wyrażone
wzorem:

Z kolei roczna stopa dyskonta to:

 WYCENA BONÓW SKARBOWYCH Z
WYKORZYSTANIEM STOPY DYSKONTA

Stopa dyskonta jest kosztem jaki ponosi emitent bonów

skarbowych, który w momencie zapadalności bonu
skarbowego musi zapłacić jego nabywcy wartość FV.
Rentowność z kolei przedstawia stopę zwrotu uzyskaną przez
nabywcę bonu z zainwestowanego kapitału P0. Informacje o
stopie dyskonta pozwalają wyznaczyć bieżącą cenę zakupu
bonu skarbowego:

𝒓𝒅 ∙ 𝒕
𝑷0 = 𝑭𝑽 1 −
360
 ZADANIE 2

Bank Wall Street jest DSPW. Na rynku wtórnym skarbowych papierów wartościowych bank
złożył oferty kupna i sprzedaży na bony skarbowe z terminem zapadalności wynoszącym
21 dni. W ramach oferty kupna Bank chciałby uzyskać rentowność na poziomie 4,37%, zaś
w przypadku oferty sprzedaży stopę dyskonta 4,11%. Ile wynoszą ceny bonów skarbowych
w ofercie kupna a ile w ofercie sprzedaży?

FV = 10000
t=21 dni
r=4,37%=0,0437
Po=FV/(1+r*(t/360))=10000/(1+0,0437*(21/360))=10000/1,0025424
6= 9975,06 →kupno
r=4,11%=0,0411
Po=FV(1-(rd*t)/360)=10000(1-0,0411*(21/360))
=10000*0,9976025=9976,03 →sprzedaż
 ZADANIE 3

Inwestor nabył bon skarbowy o czasie do wykupu

równym 26 tygodni. Stopa rentowności tego
bonu liczona za czas do wykupu wynosi 2,42%.
Wartość nominalna bonu wynosi 10 000 PLN. Ile
wynosi stopa dyskonta w skali roku dla tego bonu
skarbowego?
t=26*7 dni=182 dni
r=0,0242 = (r*t)/360
P=10000/(1+0,0242)=9763,72
D=FV-P=10000-9763,72=236,28
rd=(D/FV)*(360/t)=(236,28*360)/(10000*182)=4,67%
WYCENA OBLIGACJI KUPONOWYCH

Posiadacz obligacji kuponowych otrzymuje od

emitenta w momencie wykupu wartość
nominalną obligacji (FV) oraz w okresie
posiadania akcji kupony (Ct). Częstotliwość
wypłat kuponów od emitenta (m) jest
określana w warunkach emisji i może być
roczna, półroczna, kwartalna i miesięczna.
Parametr m w przypadku kapitalizacji rocznej
przyjmuje wartość m=1, półrocznej m=2,
kwartalnej m=4, miesięcznej m=12.
 WYCENA OBLIGACJI KUPONOWYCH

Łączna liczba kuponów, które otrzyma obligatariusz w

przypadku obligacji kuponowej wygasającej za N lat i
wypłacającej kupony m razy w roku to:

mN
Np. w przypadku 10-letniej obligacji wypłacającej
kupony co miesiąc obligatariusz otrzyma
12 10 = 120 płatności kuponowych.
Kupony są zdefiniowane przez oprocentowanie
obligacji, (stopę kuponową) jako procent wartości
nominalnej obligacji; określa wartość kuponów
wypłaconych w ciągu roku.
 KLASYFIKACJA OBLIGACJI KUPONOWYCH

Wyróżniamy obligacje o:
 stałym kuponie – wielkość wypłacanego kuponu jest stała w
całym okresie ważności danej obligacji
 zmiennym kuponie – oprocentowanie wyznacza się w
poszczególnych okresach na podstawie bieżących wartości
określonych w emisji wskaźników
 kuponie okresowo korygowanym – oprocentowanie jest
okresowo modyfikowane według zasad określonych w
warunkach emisji, np. co 3 lata wzrasta o jeden punkt
procentowy.
 ZADANIE 4

Rozważmy 5-letnią obligację kwartalną o stałym oprocentowaniu

wynoszącym 6% i o wartości nominalnej 10 000 PLN.
Oblicz wartość wypłaconych kuponów.
r=6%
FV=10000
N = 5 lat
m= 4
N*m=5*4=20
6%*10000=600 zł
600zł/4=150 zł
150 zł*20=3000 zł
 WYCENA OBLIGACJI KUPONOWYCH

Sposób wyceny, gdzie cena danego instrumentu

finansowego jest równa bieżącej wartości
przyszłych przepływów finansowych
dyskontowanych wymaganą stopą zwrotu r,
pozwala wyznaczyć cenę obligacji kuponowej.
Obligatariusz otrzyma kupony m razy w roku przez N
lat, o wartości Ct w okresie t oraz wartość
nominalną FV w momencie zapadalności obligacji
N  m.
CENA OBLIGACJI KUPONOWEJ
 CENA OBLIGACJI KUPONOWEJ

Wzór na cenę obligacji w przypadku obligacji o stałym

kuponie:
 ZADANIE 5

Wyznacz cenę 3-letniej obligacji o wartości

nominalnej 10 000, jeśli odsetki wypłacane są
raz w roku w wysokości 12%, przy założeniu, że
inwestor oczekuje 10% stopy dochodu.
m*N=1*3=3
FV=10000
r=10% 12% 15%
C=12%*10000=1200
P=1200/(1+0,1/1)+1200/(1+0,1/1)^2+(10000+1200)
/(1+0,1/1)^3=10497,38
 ZADANIE 5 - INTERPRETACJA

Cena jaką jest gotów zapłacić inwestor, znajduje się

powyżej wartości nominalnej obligacji. Można to
wytłumaczyć faktem, że w płatnościach
kuponowych inwestor otrzymuje 12% rocznie, co
przewyższa oczekiwaną przez niego stopę zwrotu,
wynoszącą 10% rocznie. W związku z tym za ten
dodatkowy przychód jest gotów zapłacić w
momencie zakupu więcej niż otrzyma w momencie
zapadalności obligacji. Taka obligacja jest
nazywana obligacją z premią.
 ZADANIE 6

Inne scenariusze zadania 5:

a) Inwestor oczekuje 12% stopy zwrotu z inwestycji
b) Inwestor oczekuje 15% stopy zwrotu z inwestycji
 ZADANIE 6 - INTERPRETACJA

Jeżeli odsetki obligacji są równe oczekiwanej przez

inwestora stopie zwrotu, to cena obligacji jest
równa jej wartości nominalnej – tzw. obligacja po
cenie par. W przypadku gdy odsetki są niższe od
oczekiwanej stopy zwrotu, to inwestor jest gotów
zapłacić za obligację mniej niż wynosi wartość
nominalna i obligacja jest nazywana obligacją z
dyskontem.
 ZADANIE 7

Inwestor zastanawia się nad zakupem obligacji

kuponowej na 5 lat przed jej wykupem. Obligacja ma
kupony (odsetki) płatne na koniec każdego roku. Każdy
kupon ma wartość 140 PLN. Obligacja będzie
wykupiona według wartości nominalnej równej 2000
PLN. Przy jakiej cenie zakupu obligacji roczna stopa
zwrotu z tej inwestycji wyniesie 6%, przy założeniu, że
inwestor będzie trzymał tą obligację do wykupu?
C=140
FV=2000
r=6% = 0,06
m=1
N=5
 WSPÓŁCZYNNIK KORYGUJĄCY

Jeżeli wycena obligacji jest przeprowadzana w

innych dniach niż płatności odsetkowe lub dzień
emisji, to należy skorygować potęgi
odpowiadające za liczbę okresów odsetkowych.
Współczynnik korygujący (p) uwzględnia, jaka
część okresu odsetkowego pozostała do najbliższej
płatności kuponu.
Tp – liczba dni między dniem wyceny a najbliższym dniem
płatności kuponu

T0 – liczba dni w okresie odsetkowym

cena obligacji kuponowej z uwzględnieniem współczynnika

korygującego:
 ZADANIE 8

Rozważmy 3-letnią obligację o wartości nominalnej 10 000 PLN i odsetkach

wypłacanych raz pod koniec roku w wysokości 12%, przy założeniu, że
inwestor oczekuje 10% stopy dochodu. Obligacja została wyemitowana w
styczniu bieżącego roku, a inwestor przeprowadza wycenę pod koniec
października.
N=3
FV=10000
m=1
r=10%
C=12%*10000=1200 zł
31.10 – data wyceny
31.12 – termin wypłaty kuponu
Tp= Listopad + grudzień = 30 + 31 = 61 dni do wypłaty najbliższego kuponu
To=365 dni
p=61/365=0,1671
RYNKI FINANSOWE
ANALIZA SYTUACJI NA RYNKACH FINANSOWYCH
CZ.1. - ANALIZA FUNDAMENTALNA
 PLAN ZAJĘĆ

1) Analiza fundamentalna – pojęcie i istota.

2) Charakterystyka etapów analizy fundamentalnej:
a) Analiza makroekonomiczna
b) Analiza sektorowa
c) Analiza sytuacji firmy
d) Analiza finansowa spółki
e) Wycena akcji – metody wyceny.
 ANALIZA FUNDAMENTALNA

Analiza fundamentalna należy do podstawowych metod

analiz rynku kapitałowego. W ramach analizy
fundamentalnej, wartość danej spółki szacowana jest na
podstawie niżej wymienionych czynników:
 Polityki fiskalnej i monetarnej danego państwa (np.
wysokość stóp procentowych);
 Ogólnej oraz prognozowanej sytuacji gospodarczej kraju;
 Zdarzeń politycznych;
 Pozycji finansowej spółki (prognozy zysków i dywidend);
 Sytuacji w poszczególnych branżach oraz możliwości ich
rozwoju.
 GŁÓWNE ZAŁOŻENIA

W analizie fundamentalnej wycenia się instrument (spółkę) i

określa jej wartość wewnętrzną. Następnie otrzymaną
wycenę porównuje się z ceną rynkową i dokonuje
prognozy możliwej do uzyskania stopy zwrotu oraz dalszego
rozwoju wydarzeń.
Jeżeli na podstawie analizy fundamentalnej analitycy
stwierdzą, że dana spółka jest wyceniana przez rynek
poniżej jej wartości wewnętrznej, czyli spółka jest
niedowartościowana, wówczas należy dokonać zakupu jej
akcji.
W przypadku przewartościowania spółki, czyli gdy cena
rynkowa jest wyższa od ceny jaką uzyskamy na podstawie
analizy fundamentalnej, należy sprzedać akcje.
 ETAPY ANALIZY

W celu przeprowadzenia analizy

fundamentalnej należy przejść przez
następujące etapy:
 Analiza makroekonomiczna
 Analiza sektorowa
 Analiza sytuacyjna firmy
 Analiza finansowa spółki
 Wycena akcji
ANALIZA MAKROEKONOMICZNA

W ramach analizy makroekonomicznej pod

uwagę brane są takie czynniki jak dynamika
PKB, inflacja, stopy procentowe, stopa
bezrobocia, udział wydatków państwa w PKB,
deficyt budżetowy i zagraniczny, które opisują
dany kraj lub region.
 WSKAŹNIKI I ZMIENNE
MAKROEKONOMICZNE W POLSCE

1. Bilans handlowy: Bilans wartości wywozu eksportu i importu towarów, takich jak
dobra materialne i usługi, zestawionych dla danego okresy czasu. Sporządzany
jest on na podstawie fizycznego przemieszczenia towarów przez granice celne
danego państwa.

2. Stopa bezrobocia: Statystyczna wielkość określająca stopień zjawiska bezrobocia

w danym kraju, może być liczona na dwa sposoby:
 Jako stosunek liczby osób zarejestrowanych jako poszukujące pracy do zasobu
siły roboczej w danej gospodarce
 Jako stosunek liczby osób zarejestrowanych jako poszukujące pracy do liczby
ludności w przedziale wiekowym określanym jako produkcyjny.
3. Inflacja: Wzrost cen w gospodarce prowadzący do spadku wartości siły
nabywczej pieniądza
4. Przeciętne wynagrodzenie: Stosunek sumy wynagrodzeń osobowych brutto,
wynagrodzenia z umowy o pracę, wypłat z tytułu udziału w zysku do podziału
lub z nadwyżki bilansowej do przeciętnej liczby zatrudnionych w danym okresie
czasu.
 WSKAŹNIKI I ZMIENNE
MAKROEKONOMICZNE W POLSCE

5. Dynamika produkcji przemysłowej: Indeks mierzący comiesięczne

zmiany wartości produkcji sprzedanej w cenach bazowych -
przychód ze sprzedaży własnych wyrobów, robót i usług w cenach
realizacji bez podatku VAT, ale pomniejszony o podatek akcyzowy, a
powiększony o dotacje otrzymane do produktu - przez podmioty
działające w takich działach jak: przetwórstwo przemysłowe,
górnictwo i kopalnictwo oraz wytwarzaniu i zaopatrywaniu w energię
elektryczna, gaz, wodę, zatrudniające co najmniej 10 osób. Jest to
wskaźników gospodarczych pozwalających prognozować szybkość
rozwoju gospodarki.
6. Produkt Krajowy Brutto (PKB): Wielkość produkcji wytworzonej przez
czynniki wytwórcze zlokalizowane na terytorium danego kraju
niezależnie od ich struktury właścicielskiej w danym okresie czasu. PKB
jest to wskaźnik używany w ramach Systemu Rachunków
Narodowych.
 WSKAŹNIKI I ZMIENNE
MAKROEKONOMICZNE DLA STREFY EURO

1. Inflacja dla Strefy Euro (HICP): Ujednolicony indeks dla inflacji w Strefie
Euro, służący do międzynarodowego porównywania poziomów inflacji.
2. Inflacja cen produkcji sprzedanej (PPI): Miara wzrostu poziomu cen
producentów, które odnoszą się tylko do produktów rodzimych
wytwórców, obejmujących trzy główne kategorie: surowce, półfabrykaty
i produkty gotowe
3. Dynamika produkcji przemysłowej (IP): Miara wzrostu poziomu produkcji
przemysłowej, które odnoszą się tylko do produktów rodzimych
wytwórców, obejmujących trzy główne kategorie: surowce, półfabrykaty
i produkty gotowe
4. Indeks PMI: Wskaźnik aktywności gospodarczej w sektorze wytwórczym,
który jest podawany oddzielnie dla sektora usług i produkcji.
5. Bilans handlowy (Trade Balance): Jest to część bilansu płatniczego.
Stanowi różnicę miedzy eksportem i importem danego państwa.
6. Rachunek obrotów bieżących: wartość obrotów z zagranicą w zakresie
rozliczeń za towary, usługi, dochody oraz przekazy transferów bieżących.
 WSKAŹNIKI I ZMIENNE MAKROEKONOMICZNE
DLA STANÓW ZJEDNOCZONYCH AMERYKI PÓŁNOCNEJ

1. Saldo na rachunku obrotów bieżących: Można przyjąć, iż jest to jeden z

ważniejszych wskaźników makroekonomicznych. Ma wpływ na notowania
wartości walut, a wynika z przepływów towarowych między dwoma krajami
i zapotrzebowania na walutę. Reakcja rynków na saldo rachunku obrotów
bieżących jest niewielka ze względu na to, że dane na ten temat do opinii
publicznej podaje się z opóźnieniem
2. Dynamika sprzedaży detalicznej: Jest to informacja o zachowaniach
konsumentów, na które rynek jest bardzo wyczulony. Jej wadą są częste
zmiany wartości wskaźnika, jak też jego prognoz, które są uwarunkowane
rewizjami tej danej statystycznej.
3. Dynamika produkcji przemysłowej: Ze względu na częste i dość istotne
zmiany tego wskaźnika, inwestorzy śledzą go z dużą uwagą. Często pod
jego wpływem dochodzi do większej zmienności.
4. Poziom inflacji konsumenckiej (CPI): Wskaźnik ten obejmuje wzrost cen za
koszyk dóbr i usług charakterystycznych dla przeciętnego konsumenta.
Często wraz z tym wskaźnikiem publikowany jest CPI Core, czyli analogiczna
informacja nieuwzględniająca zmian w sferze cen żywności i energii. Są to
dane traktowane jako kluczowe przy obliczaniu i analizowaniu procesów
inflacyjnych.
 WSKAŹNIKI I ZMIENNE MAKROEKONOMICZNE
DLA STANÓW ZJEDNOCZONYCH AMERYKI PÓŁNOCNEJ

5. Indeks nastrojów Banku Rezerwy Federalnej w Filadelfii (Philadelphia Fed index):

Indeks zawiera podstawowe dane makroekonomiczne, które można odnieść do
stanu całej gospodarki Stanów Zjednoczonych (np. aktywność gospodarcza,
zatrudnienie).
6. Indeks nastrojów konsumentów: Wskaźnik ten jest pierwszym poważnym sygnałem
dla drugiego indeksu: Consumer Confidence, czyli raportu uwzględniającego
poglądy konsumentów na temat bieżącej sytuacji gospodarki amerykańskiej, a
także jej perspektyw rozwoju w najbliższym czasie. Consumer Confidence obliczany
jest na podstawie wyników ankiety wysyłanej co miesiąc do 500 gospodarstw
domowych, w której respondenci oceniają bieżącą sytuację, dochód w
gospodarstwie domowym, jak również liczbę miejsc pracy.
7. Dane o nowych wnioskach o zasiłki dla bezrobotnych publikowane cotygodniowo:
Typowe dane statystyczne wskazujące dynamikę zmian w zatrudnieniu i
pozwalające przewidzieć wskaźniki raportów obrazujących dłuższe okresy czasu.
Wskaźnik ten jest istotny, ponieważ często w przypadku znacznych różnic wyników i
prognoz staje się bezpośrednią przyczyną większych zmian kursów.
8. Bilans handlowy: Wskaźnik ten ma podsumowujący charakter dla eksportu i importu.
Jego wpływ na rynki finansowe może być znaczący w przypadku znacznych
rozbieżności wyniku publikacji i wcześniejszych prognoz.
 WSKAŹNIKI I ZMIENNE MAKROEKONOMICZNE
DLA STANÓW ZJEDNOCZONYCH AMERYKI PÓŁNOCNEJ

9. Indeks cen producentów (indeks PPI): Raport opierający się na

wskaźnikach inflacji podzielonych ze względu na stopień
złożoności produktów: surowce, półfabrykaty i dobra końcowe
10. Produkt Krajowy Brutto: Miara zmian całkowitej produkcji dóbr i
usług w gospodarce. Wyznaczana poprzez dodanie do siebie
sumy wydatków konsumpcyjnych, wydatków przedsiębiorstw i
rządowych, jak również eksportu netto i zmiany poziomu zapasów
11. Beżowa Księga: raport o stanie amerykańskiej gospodarki,
zawierający informacje odnośnie bieżących warunków oraz
oczekiwań w poszczególnych sektorach. Publikowany przeważnie
późnym wieczorem z opóźnieniem. Traktowany jest przez rynek
jako podsumowanie wiadomości z ostatniego okresu.
 ANALIZA SEKTORA

Po przeprowadzeniu analizy makroekonomicznej,

kolejnym krokiem powinna być identyfikacja sektorów,
które według inwestora będą w najbliższej przyszłości
zachowywać się lepiej niż „szeroki rynek" (w przypadku
Polski jest to indeks WIG - Warszawski Indeks Giełdowy,
wyraża łączną wartość względną spółek obecnych na
GPW w stosunku do ich wartości w początku jego
notowania). W doborze tych sektorów można
posiłkować się analizami sporządzonymi przez analityków
sektorowych. Po wybraniu najbardziej perspektywicznych
sektorów można przejść do analizy spółek z tych branż.
ANALIZA SYTUACYJNA FIRMY

Celem analizy sytuacyjnej jest wybór spółek z

określonych w poprzednim punkcie branż. Na tym
etapie inwestor stara się wybrać spółki, które będą
zachowywać się lepiej niż branża. Podczas analizy
uwzględnia się takie czynniki jak jakość zarządzania,
wyniki analizy SWOT, stadium cyklu życia na rynku
głównych produktów firmy, perspektywy wzrostu
popytu lub podaży (wejście innych podmiotów na
rynek), ryzyko zmian upodobań klientów itp. Po
wybraniu spółki lub kilku spółek inwestor przechodzi
do analizy finansowej.
ANALIZA FINANSOWA FIRMY

Przy analizie finansowej przedsiębiorstwa najczęściej

wykorzystywana jest analiza wskaźnikowa. Inwestor
oblicza wskaźniki mające zobrazować czy obecna
sytuacja firmy zachęca do inwestycji.
Głównym źródłem danych na temat sytuacji
finansowej spółki są sprawozdania finansowe, które
dotyczą przeszłych okresów. Inwestor może się
także posługiwać prognozami zarządu spółki bądź
swoimi własnymi. Każdą wartość wskaźnika należy
interpretować w odniesieniu do sytuacji w danym
sektorze - dla różnych branż odpowiednie wskaźniki
będą charakteryzowały się różnymi
satysfakcjonującymi przedziałami wartości.
 WSKAŹNIKI PŁYNNOŚCI

Opisują zdolność do pokrywania zapotrzebowania na gotówkę w

danym przedsiębiorstwie. Płynność można zdefiniować jako zdolność
do regulowania zobowiązań w wymaganych terminach.

Aktywa bieżące, (majątek obrotowy, aktywa obrotowe) to majątek

przedsiębiorstwa, który w krótkim okresie czasu (do 12 miesięcy) może
zostać upłynniony.
Pasywa bieżące (zobowiązania bieżące) to krótkoterminowe źródła
finansowania aktywów, które zostaną spłacone w krótkim okresie.
Wskaźnik ukazuje stopień pokrycia dość szybko wymagalnych
zobowiązań przez aktywa obrotowe. Wskaźnik dotyczy płynności w
średnio-krótkim okresie.
 WSKAŹNIKI PŁYNNOŚCI

Wskaźnik ten pokazuje płynność jako stopień

pokrycia krótkoterminowych zobowiązań
najbardziej płynnymi formami majątku
przedsiębiorstwa (aktywami o wysokiej płynności).
Wskaźnik dotyczy płynności w krótkim okresie.
 WSKAŹNIKI PŁYNNOŚCI

Wskaźnik ten ukazuje stopień pokrycia zobowiązań

bieżących przez najpłynniejsze aktywa - gotówkę i
jej równoważne aktywa.
Dotyczy on bardzo krótkiego okresu.
 WSKAŹNIKI KAPITAŁOWE

KAPITAŁ PRACUJĄCY = MAJĄTEK OBROTOWY – ZOBOWIĄZANIA BIEŻĄCE

Pokazuje wielkość majątku obrotowego, którą można

zaangażować w bieżącą działalność
przedsiębiorstwa. Zbyt duża wielkość kapitału
pracującego może oznaczać, że przedsiębiorstwo
lokuje nadwyżkowe środki pieniężne w
nieefektywnym majątku obrotowym (zbyt dużym w
stosunku do zobowiązań bieżących) zamiast np. w
nowych inwestycjach.
 WSKAŹNIKI KAPITAŁOWE

Ukazuje stosunek kapitału pracującego do aktywów

ogółem, popularny jest także wskaźnik obrazujący
udział kapitału pracującego w przychodach netto
 WSKAŹNIKI ZADŁUŻENIA

Wskaźnik ten informuje jaką część sumy bilansowej

stanowią zobowiązania ogółem.
 WSKAŹNIKI ZADŁUŻENIA

Wskazuje ile kapitału obcego przypada na jednostkę

kapitału własnego.
 WSKAŹNIKI ZADŁUŻENIA

Mierzy ryzyko związane z obsługą

długoterminowego zadłużenia.
 WSKAŹNIKI ZADŁUŻENIA

Ukazuje informacje o stopniu zabezpieczenia

długoterminowych zobowiązań przez rzeczowe składniki
aktywów.
 WSKAŹNIKI AKTYWNOŚCI
(EFEKTYWNOŚCI)

Informuje ile razy przedsiębiorstwo potrafi odtworzyć

stan należności, czyli ile razy mogłoby pokryć średnie
należności ze swoich przychodów.

Wskazuje na średni okres, w dniach, oczekiwania na

uzyskanie należności ze sprzedaży generującej te
należności.
 WSKAŹNIKI AKTYWNOŚCI
(EFEKTYWNOŚCI)

Pokazuje przeciętny czas jaki upływa do spłaty

należności.
 WSKAŹNIKI AKTYWNOŚCI
(EFEKTYWNOŚCI)

Wskazuje ile razy w ciągu roku przedsiębiorstwo odnawia swoje

zapasy, czyli ilokrotnie ze sprzedaży netto przedsiębiorstwo
mogłoby otrzymać wartość średnich zapasów.

Pokazuje na ile dni wystarcza przeciętny zapas lub co ile dni

odtwarzane są zapasy.
 WSKAŹNIKI AKTYWNOŚCI
(EFEKTYWNOŚCI)

Pokazuje przeciętny czas jaki upływa do spłaty

należności.

Pokazuje czas trwania jednego obrotu zapasów.

 WSKAŹNIKI AKTYWNOŚCI
(EFEKTYWNOŚCI)

Ukazuje wielkość przychodów ze sprzedaży na jedną

złotówkę kapitału pracującego.
 WSKAŹNIKI RENTOWNOŚCI

Pokazuje zdolność przedsiębiorstwa do generowania zysku netto z jednostki

sprzedaży.

Pokazuje ile zysku generuje majątek przedsiębiorstwa.

Informuje o wielkości zysku netto na jednostkę kapitału zainwestowanego

przez właścicieli przedsiębiorstwa.
 WSKAŹNIKI RYNKOWE

Zysk na akcję Z/A (Earnings Per Share - EPS);

Wskazuje wielkość zysku przypadającą na jedną akcję.

Wskaźnik cena akcji do zysku na akcję C/Z

Ukazuje ile razy wartość rynkowa (liczba akcji x ich cena) jest
większa od zysku wypracowanego przez spółkę w ciągu
ostatnich 4 kwartałów. Pokazuje, w uproszczeniu, po ilu latach
uzyskamy 100 %-owy nominalny zwrot z danej akcji. Jeżeli C/Z
wynosi X oznacza to, że cena akcji jest X razy większa od zysku
wypracowanego w czasie ostatnich 4 kwartałów
przypadającego na tę akcję.
 WSKAŹNIKI RYNKOWE

Wartość księgowa na akcję WK/A

Wskazuje wartość księgową (aktywa - zobowiązania)
uzyskaną z bilansu spółki przypadającą na jedną akcję.

Wskaźnik ceny rynkowej akcji do wartości księgowej na

akcje C/WK
Ukazuje stosunek ceny rynkowej akcji do wartości księgowej
na akcję. Informuje o tym ile razy cena akcji jest większa od
teoretycznej (bilansowej) kwoty przypadającej na jedną
akcję zgodnie z bilansem spółki.
 WSKAŹNIKI RYNKOWE

 Wskaźnik dywidendy na akcję

Obrazuje części zysku wypłaconego jako
dywidenda - przypadającego na jedną akcję,
innymi słowy określa ile zł dywidendy przypada
na jedną akcję.

 Wskaźnik produktywności jednej akcji

Jest stosunkiem przychodów ze sprzedaży netto
do przeciętnej ilości wyemitowanych akcji.
DOCHODOWE METODY WYCENY

Polegają na wycenie akcji przy wykorzystywaniu przewidywanych

dochodów generowanych przez przedsiębiorstwo. Dochody
inwestora posiadającego akcje danej spółki mogą pochodzić z
dwóch źródeł: z dywidendy oraz z zysku kapitałowego.

Dywidenda jest częścią zysku netto, która jest wypłacana

akcjonariuszom. Może być wypłacana z niepodzielonych zysków z
lat poprzednich lub z kapitału zakładowego, a więc niekoniecznie
gdy spółka wypracowała zysk netto w bieżącym roku obrotowym.

Zyski kapitałowe odzwierciedlone są w różnicy między ceną

sprzedaży a ceną kupna danej akcji. Jeżeli firma generuje
dochody i uważa się, że będzie generować je w przyszłości - cena
akcji powinna uwzględniać te dochody i w miarę upływu czasu
rosnąć.
DOCHODOWE METODY WYCENY

Zakładamy, że obecna wartość spółki będzie

równa sumie przyszłych dochodów
akcjonariusza wynikających z faktu posiadania
danej akcji. Do dochodów tych zaliczamy zysk
kapitałowy i dywidendę.
Obliczając wartość akcji należy zdyskontować
przyszłe przepływy pieniężne akcjonariusza
wynikające z wypłat dywidendy oraz ze wzrostu
ceny akcji. Trudność polega na precyzyjnym
określeniu w przyszłości kwoty dywidendy oraz
wzrostu kursu akcji.
 DOCHODOWE METODY WYCENY

Należy określić również wysokość stopy dyskontowej, po

której będziemy dyskontować przyszłe dochody
generowane przez akcje. Wysokość tej stopy powinna
zależeć od:
 naszej preferencji co do ryzyka (im bardziej ryzykowny
instrument, tym większa wymagana stopa zwrotu jako
wynagrodzenie za ryzyko objawiające się większą
zmiennością stóp zwrotu),
 wymaganej kompensacji za odłożenie konsumpcji na
przyszłość (kupujemy akcję, przez co rezygnujemy z
części bieżącej konsumpcji) oraz od oczekiwań
inflacyjnych i spodziewanego obniżenia się siły
nabywczej naszych inwestycji.
 BIEŻĄCA CENA AKCJI

Zakładając, że akcjonariusz nigdy nie sprzedaje

posiadanej akcji - bieżącą cenę akcji można
obliczyć ze wzoru:

gdzie:
Dt - oznacza dywidendę wypłaconą w okresie t,
r - oczekiwana (wymagana) przez inwestora stopa
zwrotu z akcji,
t - numer okresu
 WOLNE PRZEPŁYWY PIENIĘŻNE

Jeżeli spółka nie wypłaca dywidend, wypłaca je nieregularnie

lub w nieprzewidywalnych wysokościach nie można skorzystać
z modelu zdyskontowanych dywidend. Model, który można
zastosować w takim przypadku, to model zdyskontowanych
przepływów pieniężnych. Schemat postępowania jest
podobny: w modelu tym sumowane są zdyskontowane do
wartości obecnej wolne przepływy pieniężne generowane
spółkę.
Wolnymi przepływami pieniężnymi (FCF) nazywamy: zysk
operacyjny pomniejszony o podatek + koszty nie będące
wydatkami (amortyzacja) - wydatki na inwestycje w majątek
trwały - wydatki na inwestycje w kapitał obrotowy netto.
 MAJĄTKOWE METODY WYCENY

Metody te bazują na wartości majątku przedsiębiorstwa. Przez majątek

rozumiemy aktywa spółki pomniejszone o zobowiązania spółki. Istnieje
kilka sposobów oszacowania wartości majątku:
 bilansowa metoda wyceny aktywów netto, opierająca się na różnicy
między sumą aktywów a kapitałem obcym,
 skorygowana metoda wyceny aktywów netto, rozwinięcie prostej
metody bilansowej, w metodzie tej zarówno aktywa jak i kapitał obcy są
korygowane,
 metoda odtworzeniowa polegająca na określeniu nakładów
inwestycyjnych i kosztów, które trzeba ponieść aby odtworzyć majątek
wycenianej spółki. Należy mieć na uwadze, że w metodzie tej nie
uwzględnia się wartości takich jak rozpoznawalność produktów,
znajomość marki czy udział firmy w rynku.
 metoda likwidacyjna - jest to wartość jaką można uzyskać, gdyby w
optymalny sposób likwidowane jest przedsiębiorstwo. Część aktywów
przedsiębiorstwa podczas likwidacji sprzedana zostaje poniżej wartości
księgowej, a więc jeżeli wycena na akcję wynikająca z metody
likwidacyjnej jest wyższa niż rynkowa cena akcji, świadczy to o dużym
niedoszacowaniu akcji wycenianej spółki.
 METODY PORÓWNAWCZE

W metodach tych porównuje się wskaźniki

finansowe wycenianej spółki z tymi samymi
wskaźnikami dla podobnych przedsiębiorstw
lub dla przeciętnego podmiotu w danej branży.
 METODY MIESZANE

Metody te są połączeniem metod

dochodowych i metod majątkowych.
Występuje kilka podgrup metod
mieszanych, np. metoda średniej wartości,
metoda Schnettlera, metoda stuttgarcka.
Najprostszą metodą mieszaną wyceny może
być średnia ważona z wycen otrzymanych
metodami majątkową i dochodową.
RYNKI FINANSOWE
WYCENA AKCJI - METODA MNOŻNIKOWA
 WYCENA AKCJI

Podstawowym zadaniem wyceny

akcji jest wyliczenie za pomocą
różnych metod tzw. wartości
wewnętrznej akcji (WW) Wartość
wewnętrzna reprezentuje cenę,
jaką powinny posiadać określone
walory na giełdzie. Wartość
wewnętrzna akcji musi zostać
porównana z ceną giełdową.
Jeśli wartość wewnętrzna akcji jest mniejsza od
ceny giełdowej – akcje są przewartościowane i
powinny zostać sprzedane.
W przypadku gdy wartość wewnętrzna akcji jest
większa od ich ceny giełdowej, walory są
niedowartościowane, co stanowi podstawę do
przeprowadzenia transakcji kupna.
Jeżeli cena giełdowa różni się niewiele od
dokonanej wyceny (np. o kilka, kilkanaście procent)
biorąc pod uwagę zmienność ceny tego waloru,
trudno wtedy jednoznacznie wskazać, co powinien
zrobić inwestor. W takich przypadkach często jeśli
są to akcje dobrze rokujące na przyszłość zaleca się
zatrzymanie walorów w portfelu.
 METODA MNOŻNIKOWA
WYCENY AKCJI

Cena akcji wycenianej firmy jest kalkulowana na

podstawie cen akcji innych spółek o zbliżonym
profilu działalności. Cenę akcji wycenianej firmy
otrzymujemy jako iloczyn mnożnika, tj. elementu
pochodzącego z rynku kapitałowego i pewnej
cechy wycenianej firmy.
CENA AKCJI WYCENIANEJ FIRMY

P=Mp
gdzie:
P – cena akcji wycenianej firmy
M – Mnożnik rynkowy
p – określona cecha wycenianej firmy
 MNOŻNIK M

Wartość mnożnika M uzyskuje się jako

przeciętną wartość wskaźników spółek
notowanych na giełdzie, o zbliżonym profilu
do wycenianej firmy. Przy kalkulacji mnożnika
spotyka się dwa podejścia:
- Z uwzględnieniem kapitalizacji spółek
- Bez uwzględniania kapitalizacji spółek.
 Najbardziej popularnymi wskaźnikami wśród inwestorów są:
- P/E – wskaźnik będący ilorazem ceny akcji i zysku netto na jedną
akcję (EPS)
- P/BV – wskaźnik będący ilorazem ceny akcji i wartości księgowej na
jedną akcję (BVS)
- P/S – wskaźnik będący ilorazem ceny akcji i przychodów netto ze
sprzedaży na jedną akcję,
- P/CF – wskaźnik będący ilorazem ceny akcji i przepływów
pieniężnych na jedną akcję.
 Zadanie 1

Jeśli na rynku w pewnym sektorze notowane są akcje trzech firm

o wskaźnikach P/E równych odpowiednio P/E1 = 7, P/E2 = 8, P/E3
= 9. Wielkość zysku netto na jedną akcję (EPS) w wycenianej
firmie za ostatnie 12 miesięcy wynosi p= 6 zł.
Oblicz metodą mnożnikową przeciętną wartość współczynnika
spółek oraz wartość pojedynczej akcji.
 W przypadku uwzględnienia kapitalizacji rynkowej
spółek należy zastosować poniższy wzór na
przeciętną wartość współczynnika P/E:

gdzie:
- wartość współczynnika P/E i-tej spółki
Ki = kapitalizacja i-tej spółki
n – liczba spółek
 Zadanie 2

Na rynku w pewnym sektorze notowane są akcje trzech firm o

wskaźnikach P/E odpowiednio równych: P/E1 = 10, P/E2 = 12, P/E3 = 14.
Kapitalizacja tych firm wynosi odpowiednio (w mln zł): 100, 150 i 500.
Wielkość zysku netto na jedną akcję (EPS) w wycenianej firmie za
ostatnie 12 miesięcy wynosi p = 10 zł. Ile wyniesie cena akcji obliczona
za pomocą metody mnożnikowej:
a) bez uwzględniania kapitalizacji firm,
b) z uwzględnieniem kapitalizacji firm?
cena akcji wycenianej firmy będzie równa:
P = M  p = 12  10 zł = 120 zł

co daje cenę jednej akcji w postaci:

P = M  p = 13,07  10 zł = 130, 70 zł
Wysoka wartość wskaźnika P/E trzeciej spółki, tj.
spółka o najwyższej kapitalizacji, przełożyła się na
wzrost średniej wartości wskaźnika P/E (13,07 w
stosunku do 12 z metody bez uwzględniania
kapitalizacji spółek), a tym samym na wzrost ceny
akcji (130, 70 zł w stosunku do 120 zł).
W grupie metod mnożnikowych można także
wyróżnić dwie podgrupy wykorzystujące do
obliczeń przyszłe zyski firmy (tzw. metody
mnożnikowe ex ante).
W pierwszej metodzie do obliczania wartości
wskaźnika P/E bierze się pod uwagę nie zysk netto
na jedną akcję za ostatni rok obrachunkowy (EPS0),
ale planowaną wartość takiego zysku w roku
następnym (EPS1). Tak wyliczoną wartość
współczynnika spółki P/E1 porównuje się z aktualną
wartością współczynnika spółki P/E0. Jeśli P/E1 jest
mniejszy niż P/E0 otrzymujemy informację, że akcje
firmy są niedowartościowane. W przypadku
pierwszym – dowartościowane.
RYNKI FINANSOWE
WYCENA AKCJI - METODA DOCHODOWA
MODELE RYNKU KAPITAŁOWEGO - MODEL CAMP
 PLAN ZAJĘĆ

1) Metoda dochodowa wyceny akcji – model

zdyskontowanych dywidend.
2) Modele rynku kapitałowego.
3) Model CAMP.
4) Zadania.
 METODA DOCHODOWA

Metody dochodowe należą do grona metod

najczęściej stosowanych a jednocześnie
najbardziej rekomendowanych. Wyróżnia się
dwie grupy tych metod:
- zdyskontowanych dywidend
- zdyskontowanych przepływów pieniężnych
 METODA ZDYSKONTOWANYCH
DYWIDEND
Model został stworzony przez J. Williamsa w 1938 r. Cenę akcji otrzymuje się
jako zdyskontowaną sumę nieskończonego ciągu dywidend na jedną
akcję:

gdzie:
Dt = dywidenda w t-tym roku
r – wymagana stopa zwrotu inwestora
 MODEL ZEROFAZOWY

W modelu zerofazowym przyjmuje się założenie,

że firma wypłaca stałą dywidendę, wówczas
wzór na cenę akcji przyjmuje postać:

Dt = D = const

- wskaźnik zysku zatrzymanego

 MODEL JEDNOFAZOWY

W modelu jednofazowym wykorzystuje się podejście, że tempo wzrostu wynosi g procent

rocznie.
𝐷𝑡 = 𝐷0 ∙ 1 + 𝑔 𝑡
gdzie:
D0 – dywidenda w roku zerowym, tj. dywidenda wypłacona w ostatnim roku
𝐷0 ∙ 1 + 𝑔
P =
𝑟−𝑔
Model jednofazowy może być stosowany jedynie w przypadku, gdy spełniony jest warunek,
że r > g.
 MODEL JEDNOFAZOWY

Wartość akcji jest zależna od trzech parametrów:

- ostatnio wypłaconej dywidendy,
- tempa wzrostu firmy,
- oczekiwanej stopy zwrotu.

W praktyce tempo wzrostu firmy g otrzymuje się

jako iloczyn współczynnika ROE i wskaźnika zysku
zatrzymanego e.
 Metoda dochodowa opiera się na założeniu, że spółka
będzie rozwijać się w stałym tempie g procent rocznie.
W takim przypadku można pokazać, że wartość obecna
ceny akcji danej spółki na rynku powinna wynosić:

gdzie:
p – określona cecha wycenianej firmy
g – tempo wzrostu firmy
r – wymagana stopa zwrotu
- wskaźnik zysku zatrzymanego

Zt – zysk netto w t-tym roku

Dt – dywidenda w t-tym roku
 Jeśli chcielibyśmy obliczyć cenę akcji firmy A z wykorzystaniem
współczynnika P/E, wtedy wzór na cenę akcji przybierze następującą
postać:

gdzie:
EPS0 – wartość zysku netto na jedną akcję firmy A w ostatnim roku
obrotowym
Przekształcając wzór przez podzielenie obu stron równania przez EPS0,
po lewej stronie równania otrzymujemy wartość współczynnika P/E
spółki, jaki powinna ona posiadać aktualnie, aby być dobrze
wycenianą:

Jeśli wartość tak obliczonego współczynnika P/E jest niższa niż

aktualna wartość współczynnika P/E tej spółki – akcje są
niedowartościowane. W przypadku przeciwnym –
przewartościowane.
 TEMPO WZROSTU FIRMY

gdzie:

- stopa zwrotu z kapitału własnego

- wskaźnik zysku zatrzymanego

Zt – zysk netto w t-tym roku

 MODELE RYNKU KAPITAŁOWEGO

Modele są stosowane w prognozowaniu kursów akcji, dzielą się na

dwie zasadnicze grupy:
- Ekonometryczne – wykorzystujące narzędzia statystyki
matematycznej do prognozowania stóp zwrotu lub zmienności stóp
zwrotu; ich podstawowym zadaniem jest podanie prognozy stopy
zwrotu lub zmienności stopy zwrotu w bliskim horyzoncie czasowym.
- Cen akcji – cena akcji jest modelowana za pomocą pewnej funkcji
zależnej od wielu czynników; następnie dokonuje się weryfikacji
czynników uwzględnionych w modelu tak aby wyłonić te, które mają
największy wpływ na zmianę cen akcji.
 ZASTOSOWANIE MODELI
MATEMATYCZNYCH

Modele matematyczne stosowane są często w

analizie fundamentalnej, gdzie w przypadku
metod dyskontowych analitycy tworzą modele
komputerowe wycenianych przedsiębiorstw, w
których, przy przyjęciu określonych założeń,
starają się wycenić wartość wewnętrzną firm.
Również teoria budowy portfela stworzona przez
Markowitza przyczyniła się do rozwoju całej gamy
modeli rynku kapitałowego.
 MODEL JEDNOWSKAŹNIKOWY

Model jednowskaźnikowy nazywany jest również modelem Sharpe’a.

Został stworzony jako model upraszczający klasyczną teorię portfela.
Na współczesnych rynkach kapitałowych model jednowskaźnikowy
rozpatruje się najczęściej razem z innymi modelami rynku
kapitałowego, w tym łącznie z modelem CAMP. Podstawowym
założeniem modelu jednowskaźnikowego jest to, że stopy zwrotu na
rynku akcji są określone przez oddziaływanie czynnika
odzwierciedlającego zmiany na rynku kapitałowym, a w
szczególności indeksu giełdowego, reprezentującego portfel
rynkowy.
 MODEL CAMP

W teorii portfelowej przyjmuje się założenie, że

racjonalnie działający inwestorzy spotykają się na rynku
kapitałowym, co w efekcie prowadzi do ustalenia na
rynku równowagi, opisywanej przez modele równowagi
czy też modele wyceny aktywów finansowych. Dwoma
najbardziej znanymi modelami równowagi są:
- Capital Asset Pricing Model – CAMP
- Teoria arbitrażu cenowego (APT)
 MODEL CAMP

Model CAMP został stworzony przez Sharpe’a następnie rozwinięty przez Lintneta i
Mosina.
Klasyczny model CAMP jest oparty na następujących założeniach:
- Instrumenty finansowe są doskonale podzielne
- Koszty transakcyjne nie występują
- Nie występują podatki od dochodów kapitałowych
- Transakcje jednego inwestora nie mają wpływu na wycenę instrumentu
finansowego
- Przy podejmowaniu decyzji finansowych inwestorzy kierują się tylko oczekiwaną
stopą zwrotu, a nie wielkością ryzyka
 MODEL CAMP

- Istnieje nieograniczona możliwość zaciągania kredytu po stopie

równej stopie zwrotu na rynku aktywów wolnych od ryzyka (rF)
- Występuje krótka sprzedaż akcji
- Wszyscy inwestorzy podejmują decyzję tylko na jeden okres
- Występuje tzw. jednorodność oczekiwań inwestorów
- Wszystkie instrumenty finansowe mogą być bez przeszkód
kupowane lub sprzedawane na rynku.
 MODEL CAMP

Wyrażenie na oczekiwaną stopę zwrotu z akcji (ri) przy

zastosowaniu modelu CAMP otrzymujemy w zależności
od stopy zwrotu portfela rynkowego (rM), stopy zwrotu
aktywów wolnych od ryzyka (rF)
i współczynnika ryzyka systematycznego danych akcji (i)
 ZADANIE 1

Stopa zwrotu na rynku aktywów wolnych od ryzyka (rF) wynosi

5%. Współczynnik beta () spółki jest równy 1,2. Stopa zwrotu z
portfela rynkowego (rM) kształtuje się na poziomie 10%. Wartość
zysku na jedną akcję za ostatni rok obrotowy (EPS0) wynosi 10
zł. Współczynnik wypłaty dywidendy (1-e) jest równy 40%.
Spółka A wypłaca stałą dywidendę, a jej tempo wzrostu
wynosi 0% rocznie. Z kolei spółka B różni się jedynie od firmy A
tym, że rozwija się w tempie 2% rocznie. Dla obu tych spółek
należy obliczyć cenę akcji. Jaka jest wartość ROE dla firmy B?
r= 5%+1,2*(10%-5%)=11%
A – stała dywidenda – model zerofazowy
P=(0,4*10)/(0,11-0)=36,37 zł
B - zmienna dywidenda, wzrost wartości firmy – model
jednofazowy
P=(0,4 *10*(1+0,02)) / (0,11-0,02)=4,08/0,09=45,33 zł
1-e=40% więc e=60%
ROE=g/e = 0,02/0,6=3,33%
 ZADANIE 2

a) Ile wyniosłaby wartość akcji firmy B z zadania 1, jeśli

zwiększyłaby ona tempo wzrostu do 4% rocznie? Inne dane
pozostają bez zmian.
b) Jak zmieni się wartość akcji firmy B z zadania 1, jeśli spółka
zacznie wypłacać połowę zysków w postaci dywidendy?
e=0,5
P=(0,5*10*1,02)/(0,11-0,02)=56,67 zł