‫كلية العلوم االقتصادية وعلوم التسيير‬

‫قسم علوم التسيير‬

‫السنة الثالثة مالية‬

‫مقياس‬

‫التجارة والمالية الدولية‬

‫أستاذ المقياس‪ :‬الدكتور ناجي بن حــســيــن‬

‫‪2010‬‬
 ‫المشتقات المالية‬
‫تعريف‪ :‬المشتقات هي عقود تشتق قيمتها من قيمة األصول المعنية‬
‫(أي األصول التي تمثل موضوع العقد) واألصول التي قد تكون‬
‫موضوع العقد تتنوع ما بين األسهم والسندات والسلع والعمالت‬
‫األجنبية ‪...‬الخ‪.‬‬
‫وتسمح المشتقات للمستثمر بتحقيق مكاسب أو خسائر إعتمادا على‬
‫أداء األصل موضوع العقد ومن أهم المشتقات‪:‬‬
‫‪‬عقود االختيارات ‪OPTIONS‬‬
‫‪‬العقود المستقبلية ‪Futures Contracts‬‬
‫‪‬عقود المبادالت ‪Swaps‬‬
‫‪‬أدوات مالية أخرى‪.‬‬
 ‫مفهوم المشتقات‬
‫يتلخص فيما يلي‪:‬‬
‫‪‬هي عقود‪.‬‬
‫‪‬تتم تسويتها في تاريخ مستقبلي‪.‬‬
‫‪‬ال تتطلب استثمارات مبدئية أو تتطلب مبلغ مبدئي صغير مقارنة‬
‫بقيمة العقود‪.‬‬
‫‪‬تعتمد قيمتها (أي المكاسب أو الخسائر) على األصل المعني أي‬
‫األصل موضوع العقد (أي تشتق قيمتها من قيمة األصل محل‬
‫العقد ولذلك سميت بالمشتقات)‪.‬‬
‫يتضمن العقد‪:‬‬

‫‪‬تحديد سعر معين للتنفيذ في المستقبل‪.‬‬

‫‪‬تحديد الكمية التي يطبق عليها السعر‪.‬‬
‫‪‬تحديد الزمن الذي يسري فيه العقد‪.‬‬
‫‪‬تحديد الشيء محل العقد والذي قد يكون‪:‬‬
‫•سعر فائدة محدد‪.‬‬
‫•سعر ورقة مالية‪.‬‬
‫•سعر سلعة‪.‬‬
‫•سعر صرف أجنبي‪.‬‬
 ‫العقود اآلجلة‬
‫العقود اآلجلة هي مشتقة بسيطة أي أنها‪:‬‬
‫" اتفاق على شراء أو بيع أصل في وقت مستقبلي معين مقابل‬
‫سعر معين"‬
‫ويكون العقد عادة بين مؤسستين ماليتين أو بين مؤسسة مالية‬
‫وأحد عمالئها من المنشآت‪ ،‬وال يتم تداوله في البورصات عادة‪.‬‬
 ‫التعامل بالعقود اآلجلة‬

‫يتخذ أحد الطرفين في العقد اآلجل‪:‬‬

‫مركزا طويال ويوافق على شراء األصل محل العقد في تاريخ‬

‫مستقبلي محدد مقابل سعر محدد تم االتفاق عليه‪.‬‬

‫أما الطرف الثاني فيتخذ مركزا قصيرا ويوافق على بيع األصل في‬
‫نفس التاريخ مقابل نفس السعر‪.‬‬
‫يتم اإلشارة للسعر المحدد في العقد اآلجل بإسم سعر التسليم‪.‬‬
 ‫العقود اآلجلة والعقود المستقبلية‬
‫العقد الفوري ‪Spot contract‬‬
‫هو اتفاق ‪ :‬بين مشتري وبائع في زمن معين وليكن صفر أي اآلن حيث‬
‫يوافق بائع األصل على تسليم األصل فورا ويوافق مشتري األصل على دفع‬
‫ثمن األصل فورا‪.‬‬
‫العقد اآلجل‪Forward contract :‬‬
‫هو اتفاق تعاقدي بين مشتري وبائع يحدث اآلن وذلك لتبادل أصل مقابل نقد‬
‫في تاريخ الحق وبسعر يحدد اآلن‪.‬‬
‫العقد المستقبلي‪Futures contract :‬‬
‫هو عقد معياري منتظم بواسطة بورصة منظمة‪ ،‬وهو أيضا إتفاق بين‬
‫مشتري وبائع اآلن لتبادل أصل مقابل نقد وذلك في تاريخ الحق وبسعر يحدد‬
‫اآلن‪.‬‬
‫وهكذا فإن العقد المستقبلي يتشابة بدرجة كبيرة مع العقد اآلجل‪.‬‬
 ‫العقود المستقبلية‬ ‫العقود اآلجلة‬ ‫وجه المقارنة‬
‫نمطية وتتداول في سوق منظمة وهي‬ ‫شخصية ويتم التوصل إليها بالتفاوض بين‬ ‫نوع العقود‬
‫البورصة‪.‬‬ ‫أطراف العقد‪.‬‬

‫يتم مراقبة األسعار بصفة يومية‪ ،‬وهذا يعني‬ ‫يظل السعر ثابت خالل فترة العقد‪ ،‬ويتم دفع‬ ‫ثبات السعر‬
‫أن سعر العقد سوف يعدل كل يوم حس السعر‬ ‫المبلغ اإلجمالي من المشتري إلى البائع في‬ ‫المحدد في العقد‬
‫المستقبلي لتغيرات الشيء محل العقد‪ ،‬ولذلك‬ ‫نهاية مدة العقد‪.‬‬
‫فإن تسوية نقدية فعلية سوف تحدث بين البائع‬
‫والمشتري استجابة لمالحظات التحركات‬
‫السوقية في أسعار العقد‪.‬‬
‫ال يتم عادة إنهاء العقد بتسليم األصل أو‬ ‫تسليم األصل محل يتم إنهاء العقد بالتسليم عادة‪.‬‬
‫ّ‬
‫فإن‬ ‫الشيء موضوع العقد‪ ،‬وفي حقيقة األمر‬ ‫التعاقد تتضمن كال‬
‫نسبة ال تتجاوز ‪ % 2‬من العقود المتداولة يتم‬ ‫من العقود اآلجلة‬
‫إنهاؤها بالتسليم‪.‬‬ ‫والعقود‬
‫المستقبلية شروط‬
‫ومواصفات‬
‫التسليم‪.‬‬
‫يتم مراقبة التحركات السوقية في نهاية كل‬ ‫تسوية المك اسب ال يتم مراقة التحركات السوقية بصورة يومية‬
‫يوم تعامل‪ ،‬ولذلك فإن العقود المستقبلية‬ ‫والخسائر ألطراف ولذلك ال توجد تدفقات نقدية قصيرة‪ ،‬كما ال‬
‫يترتب عليها تدفقات نقدية قصيرة األجل‪ ،‬حيث‬ ‫توجد متطلبات لهامش مبدئي‪.‬‬ ‫العقد‪.‬‬
‫يتطلب األمر إيداع هامش (مبلغ من المال) لكل‬
‫من المشتري والبائع وهذا الهامش سوف‬
‫يعكس التحركات السعرية لألصل موضوع‬
‫العقد‪ ،‬فمع كل تغير في السعر يحقق أحد‬
‫أطراف العقد مكسب يضاف للهامش ويجوز‬
‫سحبه ويحقق الطرف اآلخر خسارة يجب‬
‫إيداعها مرة أخرى ليصل الهامش إلى الحد‬
‫المطلوب‪.‬‬
‫‪ .‬غرفة المقاصة تك ون الطرف اآلخر من أي‬
‫عقد مستقبلي‪ ،‬فلكل مشتري في أي عقد‬
‫مستقبلي تكون غرفة المقاصة هي البائع له‬
‫وأيضا كل بائع تكون هي المشتري منه‪.‬‬
‫تنطوي على مخاطرة إئتمان قليلة‬ ‫‪‬‬
‫مقارنة بالعقود اآلجلة‪.‬‬
‫تكون أكثر سيولة من العقود اآلجلة‪،‬‬
‫فأي طرف إذا رغب في تصفية‬
‫موقفه في أي يوم يستطيع أن يدخل‬
‫في مركز عكس مركزه األصلي‪ ،‬فإذا‬
‫كان قد دخل كمشتري في العقد‬
‫يستطيع أن يصفي مركزه بالدخول‬
‫كبائع في عقد مماثل والعكس‬
‫صحيح‪.‬‬
‫آلن العقود نمطية‪ ،‬لذلك ال يمكن‬
‫تطويعها لتلبية رغبات أطراف العقد‪.‬‬
‫‪ .‬نوايا أطراف العقد والمالءة التي يتمتعون‬ ‫ضمانات تنفيذ‬
‫االلتزامات الواردة بها‪.‬‬
‫‪ .‬عادة ما تبرم هذه العقود ما بين مؤسستين‬ ‫في العقد‪.‬‬
‫ماليتين أو مؤسسة مالية وأحد عمالئها‪.‬‬
‫‪ .‬ال يمكن تصفية العقد قبل استحقاقه إال لدي‬
‫طرفيه وبموافقتهما‪.‬‬
‫‪ ‬مرونة في التفاوض على أي شروط‬ ‫المزايا‬
‫مرغوبة من طرفي العقد‪.‬‬
‫‪‬‬ ‫‪ ‬سهولة االستخدام‪.‬‬
‫‪‬‬ ‫يتعرض أطراف العقد اآلجل لمخاطر‬ ‫‪‬‬ ‫العيوب‬
‫ائتمان والتي تنتج عن عدم قدرة أحد‬
‫طرفي العقد على الوفاء بإلتزاماته‪.‬‬
‫أقل سيولة‪ ،‬حيث ال يتمكن أي طرف‬ ‫‪‬‬
‫من الخروج من العقد إال بإيجاد أخر‬
‫يحل محله ويقبله الطرف اآلخر‪.‬‬
 ‫عقود االختيارات‬
‫‪‬عقد االختيار هو اتفاق للتعامل في تاريخ مستقبلي محدد وبسعر‬
‫محدد ولكن فقط إذا رغب مشتري العقد في حدوث هذا التعامل‪،‬‬
‫وبطبيعة الحال فإن رغبة مشتري العقد في حدوث هذا التعامل‬
‫سوف تتوافر إذا كانت التحركات السعرية المستقبلية للشيء محل‬
‫العقد في صالحة‪ ،‬وفي الحاالت التي يمتلك فيها حائز العقد الحق‬
‫في الشراء‪ ،‬فإنها تسمى خيارات الشراء ‪ ،Call option‬أما‬
‫الحاالت التي يمتلك فيها حائز العقد الحق في البيع ‪Put‬‬
‫‪ option‬والتاريخ المستقبلي المحدد للتنفيذ يسمى تاريخ انتهاء‬
‫العقد‪ ،‬والسعر المحدد في العقد يسمى سعر التنفيذ‪.‬‬
 ‫عقود االختيارات – تابع‪-‬‬
‫ويعرف البعض اآلخر الخيار بأنه عقد يقوم بموجبه محرر‬ ‫‪‬‬
‫العقد أو البائع بإعطاء مشتري العقد الحق (وليس االلتزام)‬
‫في أن يشتري منه أو يبيع له شيئا ما (سلعة أو أداة مالية)‬
‫بسعر معين وخالل فترة زمنية معينة أو في تاريخ معين‪،‬‬
‫ولذلك يشار إلى محرر العقد على أنه بائع الخيار‬
‫‪ Option Seller‬وهو يعطي هذا الحق للمشتري في‬
‫مقابل مبلغ من المال يسمى سعر الخيار أو مكافأة (عالوة)‬
‫الخيار ‪ Option Premium‬والسعر الذي يباع أو‬
‫يشترى به األصل يسمى سعر التنفيذ ‪.Strike Price‬‬
 ‫مالحظة‬
‫يملك مشتري عقد االختيار فرصة تحقيق مكاسب محتملة غير‬
‫محدودة‪ ،‬في حين تكون خسارته القصوى محدودة بمقدار العالوة‬
‫التي يدفعها لشراء الحق في االختيار‪ ،‬بينما يكون محرر العقد أو‬
‫بائعه على العكس من ذلك فخسارته غير محددة بمبلغ معين في‬
‫حين أن مكسبه محدود بمقدار ما يحصل عليه من عالوة‪ ،‬ولهذا‬
‫السبب فإن محرر العقد يطلب سعر للعقد وهو العالوة وذلك ليقوم‬
‫بتحرير عقد االختيار‪.‬‬
 ‫أنواع عقود االختيار‬
‫يتم تصنيف عقود االختيار حسب المعايير التالية‪:‬‬
‫أوال‪ :‬األنواع الرئيسية‪ :‬خيارات الشراء – خيارات البيع –‬
‫الضمانات‬
‫ثانيا‪ :‬حسب تاريخ تنفيذ العقد‪ :‬عقود االختيار األمريكية – عقود‬
‫االختيار األوروبية‪.‬‬
‫ثالثا‪ :‬حسب التغطية‪ :‬مغطاة – غير مغطاة‬
‫رابعا‪ :‬حسب الربحية‪ :‬مربحة – غير مربحة – متعادلة‬
 ‫أوال‪ :‬أنواع العقود الرئيسية‬

‫أ‪ .‬عقود خيارات الشراء‪Call Options :‬‬

‫هو عقد بين طرفين‪ ،‬يمنح فيه الطرف األول ويسمى محرر العقد‬
‫أو البائع للطرف اآلخر الحق في االختيار بين شراء أصل أو‬
‫عدم شرائه وذلك في تاريخ مستقبلي محدد وبسعر يحدد‬
‫مسبقا في العقد ومقابل ذلك يحصل على مبلغ من المشتري‬
‫مقابل منحه هذا الحق يسمى بالعالوة أو سعر الخيار‪،‬‬
‫وبطبيعة الحال فإن المشتري سوف يدفع العالوة للحصول‬
‫على حق االختيار‪ ،‬كما أنه سوف ينفذ العقد ويشتري األصل‬
‫إذا ارتفع السعر المستقبلي عن سعر التنفيذ المحدد في العقد‪.‬‬
 ‫أوال‪ :‬أنواع العقود الرئيسية‬
‫ب‪ .‬عقود خيارات البيع‪Put Options :‬‬
‫هو عقد بين طرفين‪ ،‬يمنح فيه الطرف األول ويسمى محرر العقد‬
‫أو المشتري للطرف اآلخر البائع الحق في االختيار بين بيع‬
‫أصل معين أو عدم البيع وذلك في تاريخ مستقبلي وبسعر‬
‫يحدد مسبقا في العقد‪ ،‬ومقابل ذلك يحصل على مبلغ من‬
‫المشتري مقابل منحه هذا الحق يسمى بالعالوة أو سعر الخيار‬
‫وبطبيعة الحال فإن المشتري سوف يدفع العالوة للحصول‬
‫على حق االختيار‪ ،‬كما أنه سوف يبيع األصل محل العقد إذا‬
‫انخفض السعر المستقبلي عن سعر التنفيذ المحدد في العقد‪.‬‬
 ‫أوال‪ :‬أنواع العقود الرئيسية‬
‫ج‪ .‬الضمانات‪Warrants :‬‬
‫يمكن النظر إلى الضمانات على أنها عقود اختيارات شراء تصدر‬
‫بواسطة الشركات على أسهمها وعادة ما تكون لفترات طويلة‬
‫مقارنة بعقود االختيارات‪.‬‬
 ‫ثانيا‪ :‬أنواع عقود االختيار حسب تاريخ تنفيذ العقد‬

‫‪ -‬عقود االختيار األمريكية ‪American Option‬‬

‫هي عقود يسمح فيها لمشتري العقد بأن يمارس حقه في االختيار‬
‫وذلك بالتنفيذ في أي وقت خالل فترة سريان العقد‪.‬‬
‫‪ -‬عقود االختيار األوروبية‪European Options :‬‬
‫هي عقود يكون فيها لمشتري العقد الحق في اختيار تنفيذ العقد‬
‫فقط في تاريخ إنتهاء صالحية العقد‪.‬‬
 ‫ثالثا‪ :‬أنواع عقود االختيار حسب التغطية‬
‫‪Covered call‬‬ ‫‪ -‬عقود اختيار الشراء المغطاة‬
‫‪options‬‬
‫هي عقود يمتلك فيها محرر العقد (البائع) لألصول موضوع العقد‬
‫أي أنه يستطيع أن يغطي التزامه بالبيع إذا إختار مشتري العقد‬
‫تنفيذ العقد‪.‬‬
‫‪ -‬عقود إختيار الشراء غير المغطاة ‪Uncovered call‬‬
‫‪options‬‬
‫هي عقود ال يمتلك فيها محرر العقد (البائع) لألصول موضوع‬
‫العقد‪ .‬ولذلك إذا اختار مشتري العقد التنفيذ فإن البائع سيضطر إلى‬
‫شراء األصل من السوق ثم تسليمه للمشتري‪.‬‬
 ‫رابعا‪ :‬أنواع عقود االختيار حسب الربحية‬

‫‪ -‬يحقق أرباح إذا كان السعر السوقي أكبر من سعر التنفيذ المحدد‬
‫في العقد‪.‬‬
‫‪ -‬يكون عقد اختيار الشراء غير مربح إذا كان السعر السوقي أقل‬
‫من سعر التنفيذ‪.‬‬
 ‫المصطلحات‬
‫‪‬عقود االختيار األمريكية‪ :‬هو عقد اختيار يسمح لحامله أو‬
‫مشتريه بممارسة حق االختيار بين بدائل في أي وقت حتى تاريخ‬
‫إنتهاء صالحية العقد المحدد‪.‬‬
‫‪‬عقود االختيار األوروبية‪ :‬هو عقد اختيار يسمح لحامله أو‬
‫مشتريه لتنفيذ حق االختيار فقط في تاريخ انتهاء صالحية العقد‪.‬‬
‫‪‬االختيار المتعادل (المتكافئ)‪ :‬هو الخيار الذي يكون فيه سعر‬
‫التنفيذ تقريبا مساويا لسعر السهم السوقي‪.‬‬
‫‪‬خيار الشراء المغطى‪ :‬بيع عقد االختيار ويمتلك محرر العقد‬
‫السهم محل العقد‪.‬‬
 ‫المصطلحات‬
‫‪‬األداة المشتقة‪ :‬هي استثمار تعتمد قيمته على‪ ،‬أو تشتق من‪،‬‬
‫استثمار آخر يسمى األصل األساسي أو السهم األساسي ‪.‬‬
‫‪‬سعر التنفيذ‪ :‬سعر العملية المحدد في عقد االختيار أو السعر الذي‬
‫سوف ينفذ الخيار على أساسه‪.‬‬
‫‪‬العقد اآلجل ‪ :‬هو اتفاق بين طرفين متعاملين لتسليم أصل في‬
‫وقت ثابت محدد في المستقبل وبسعر محدد‪.‬‬
‫‪‬العقد المستقبلي‪ :‬هو اتفاق بين متعاملين وغرفة مقاصة‬
‫البورصة لتبادل أصل وفقا لشروط نمطية وفي تاريخ ثابت محدد‬
‫في المستقبل وبسعر محدد‪.‬‬
 ‫المصطلحات‬
‫‪‬الهامش المبدئي‪ :‬هي أموال تكون مطلوبة من كل من البائع‬
‫والمشتري لعقد مستقبلي إليداعها في حساب يسمى حساب‬
‫الهامش لدى غرفة المقاصة بالبورصة وذلك كنوع من الضمان أو‬
‫إبداء حسن النية لوفاء أطراف العقد بالتزاماتهم‪.‬‬
‫‪‬عقد االختيار‪ :‬هو أداة استثمارية تعطي لحائزها الحق في أن‬
‫يشتري (في خيارات الشراء) أو يبيع (في خيارات البيع) شيء ما‬
‫بسعر ثابت محدد أما في تاريخ محدد (العقود األوروبية) أو في أي‬
‫وقت خالل فترة سريان العقد (العقود األمريكية)‪.‬‬
‫‪‬مكافأة أو عالوة عقد االختيار‪ :‬هي السعر المدفوع للحصول على‬
‫حق االختيار وتسمى سعر الخيار‪.‬‬
‫‪‬سعر التسوية‪ :‬هو سعر اإلغالق التقريبي لعقد مستقبلي ويتحدد‬
‫بواسطة لجنة خاصة في البورصة نهاية كل يوم تعادل‪.‬‬
 ‫اإلختالفات بين عقود االختيار والعقود المستقبلية‪:‬‬

‫‪-‬خالفا لألطراف الداخلة في العقود المستقبلية فإن المشتري في‬

‫عقود االختيار يملك الحق وليس االلتزام في أن يقوم بالتعامل‪،‬‬
‫بينما محرر العقد (أو بائعه) يقع عليه عبئ االلتزام بإنجاز العقد‬
‫إذا رغب المشتري في ذلك‪.‬‬
‫‪-‬في حالة العقود المستقبلية فإن كل منهما يقع عليه االلتزام بإنجاز‬
‫العقد‪ ،‬وبالطبع‪ ،‬فإن مشتري العقد المستقبلي ال يدفع لبائع العقد‬
‫عالوة أو مكافأة أو ما يطلق عليه سعر الخيار‪.‬‬
 ‫خصائص المخاطر‪ /‬والعوائد لكل من العقدين‬
‫‪-‬ففي حالة العقد المستقبلي فإن مشتري العقد سوف يحقق مكاسب باستمرار‬
‫كلما زاد سعر العقد المستقبلي‪ ،‬ويتحمل خسائر مستمرة كلما انخفض‬
‫السعر‪ ،‬والعكس سوف يحدث لبائع العقد المستقبلي‪.‬‬
‫‪-‬عقود االختيار ال تتضمن مثل هذه العالقات من العوائد والمخاطر المنتظمة‪،‬‬
‫فأقصى ما يمكن أن يخسره مشتري عقد االختيار هو المكافأة أو العالوة‬
‫والتي يطلق عليها سعر الخيار‪ ،‬ومع ذلك فإنه بينما يظل مشتري عقد‬
‫االختيار محتفظا بكل المكاسب المحتملة فإن المكاسب المحققة سوف‬
‫تنخفض بمقدار سعر الخيار‪ ،‬وأقصى ما يمكن أن يكسبه محرر عقد الخيار‬
‫(البائع) هو سعر الخيار (أي العالوة) ويقابل ذلك مواجهة مخاطر جوهرية‬
‫غير محدودة‪ ،‬وهذا االختالف هام جدا ألن المستثمر يمكن أن يستخدم العقود‬
‫المستقبلية للحماية ضد المخاطر المنتظمة كما يستخدم عقود االختيار‬
‫للحماية ضد المخاطر غير المنتظمة‪.‬‬