商事法講義

第十二回

政治大學法學院 王文
杰
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 7.3 公開發行與終止公開發行
 公開發行之意義
 經證券主管機關之事前管制程序 ( 證交法 §22Ⅰ) ，向不特定多數人募集發行有
價證券，藉以籌措資金。
 是否強制公開發行？
 90 年修法前：原 §156Ⅲ 規定，公司資本額達中央主管機關所定一定數額以上
者，除經目的事業中央主管機關專案核定者外，其股票應公開發行。 ( 強制
公開發行 )
 理由：便利投資、促進繁榮、資本大眾化。
 股票公開發行雖有集資容易之優點，惟股票公開發行可能帶來股權分散，
不易控制之後遺症，同時將面對適用證交法後所需負擔之資訊公開成本。

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 7.3 公開發行與終止公開發行
 是否強制公開發行？
 90 年修法後：以「公司股票是否公開發行屬公司自治事項，應由公司自行決
定」為由，修正當時之 §156Ⅲ 前段規定為：「公司得依董事會之決議，向證
券主管機關申請辦理公開發行程序。」後於 107 年修正時，移列 §156-2Ⅰ 前段。
 公開發行之限制
 不得公開發行新股： §270
 不得公開發行具優先權利之特別股： §269

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 7.3 公開發行與終止公開發行
 停止公開發行之程序
 自願停止公開發行：股東會特別決議
 申請停止公開發行者，應有代表已發行股份總數三分之二以上股東出席之
股東會，以出席股東表決權過半數之同意行之 (§156-2Ⅰ 後段 ) 。
 立法理由：考量一旦停止公開發行，公司財務狀況將回復至不公開之情形，
對投資人權益影響甚鉅，爰明定須經股東會特別決議。同時考量公開發行
股票之公司召開股東會時，股東出席率較難達到已發行股份總數三分之二，
為避免因此無法作成決議，爰明定公開發行股票之公司，出席股東之股份
總數不足定額者，得以有代表已發行股份總數過半數股東之出席，出席股
東表決權三分之二以上之同意行之，較有彈性。配合特別決議之體例容許
公司章程對出席股東股份總數及表決權數為較高之規定，以求慎重。

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 7.3 公開發行與終止公開發行
 停止公開發行之程序
 強制停止公開發行
 公開發行股票之公司已解散、他遷不明或因不可歸責於公司之事由，致無
法履行證券交易法規定有關公開發行股票公司之義務時，證券主管機關得
停止其公開發行 (§156-2Ⅳ) 。
 立法理由：基於公司公開發行係自願，如其無法履行證券主管機關之法令
規範，應賦予證券主管機關得停止其股票公開發行之法據，俾利證券主管
機關之管理。
 因考量公營事業之特殊性，其申請辦理公開發行及停止公開發行，應先經
該公營事業之主管機關專案核定 (§156-2Ⅴ) 。

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 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 原則：自由轉讓 (§163)
 公司法 §163 ：公司股份之轉讓，除本法另有規定外，不得以章程禁止或限
制之。但非於公司設立登記後，不得轉讓。
 立法理由
 股份有限公司為典型資合公司，不重視股東人格，無限制轉讓之必要。
 股東並不直接經營公司，有必要使其自由轉讓股份，以回收其投資，避
免可能之損害。
 自由轉讓將提高股東認股意願，可增強公司之集資能力。
 該規定為強行規定，若以章程限制或禁止股份之轉讓者，該規定應為無效。

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 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 原則：自由轉讓 (§163)
 得否以「契約」限制或禁止股份之轉讓？
 本於契約自由原則，該約定仍屬有效，但無拘束第三人之效力。
 以章程限制：具強制力，不同意章程限制之少數股東亦將受限。
 以契約限制：不具強制力，不簽約之股東即不受限。
 故除法律另有規定外，不得以章程限制股份之轉讓，以免反對章程限制
之股東仍受限制，而影響其轉讓股份之權利；惟如股東自願受限制轉讓
契約之拘束，則無不可 * 。

* 林國全，「股份自由轉讓原則」。 7
 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 例外：股東
 非於公司設立登記後，不得轉讓 (§163 但書 ) 。
 立法目的：因公司尚未完成設立登記，將來是否成立尚未可知，為防止投機
以維護交易安全，並求公司設立之穩定。
 違反效果
 實務、通說： §163 但書屬禁止規定，如違反之而於公司經設立登記前為
轉讓，依民法 §71 規定，應屬無效。
 學說：就立法論而言，為維護當事人間之信賴及契約自由原則，不妨仿
照日本商法之立法例，規定公司設立前之轉讓行為，於當事人間仍有效，
僅對公司不生效力 * 。

* 劉連煜，股份自由轉讓原則與限制之回顧與展望。 8
 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 例外：發起人
 107 年修法前： §163Ⅱ 本文規定，發起人之股份非於公司設立登記一年後，
不得轉讓。
 原立法目的
• 避免虛設行號，濫用公司制度。發
• 起人為公司之原始股東，於公司設立後即為轉讓股份，影響公司之信
譽。
• 發起人於加重發起人責任之嚴格準則主義下，負有重責。限制其股份
轉讓以增強公司及公司債權人之債權實現可能性。
• 避免以獲取報酬及特別利益為專業之不正行為。

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 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 例外：發起人
 107 年修法前： §163Ⅱ 本文規定，發起人之股份非於公司設立登記一年後，
不得轉讓。
 違反效果：違反此項禁止規定之股份轉讓行為，應屬無效。
 學說批評：本規定欠缺堅強之立法理由，於外國立法例中亦不多見，且
將降低發起人新創事業之意願，實應予以刪除。
 107 年修法刪除此限制。
 例外：公開發行公司之董監事
 在任期中轉讓超過選任當時所持有之公司股份數額二分之一時，當然解任
(§197Ⅰ 、 §227 準用 §197Ⅰ) 。

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 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 例外：員工
 員工新股認購權 (§267Ⅵ)
 員工行使新股認購權所承購之股份，公司得限制其在一定期間內不得轉
讓，但其期間最長不得超過 2 年。
 立法目的：促進勞資融合、緩和勞資對立、激勵員工情緒。
 員工之定義：
• 董事、監察人以外，為公司服務者。 ( 經濟部 92.10.15 經商字第
09202214370 號函同旨 )
• 章程得訂明包括符合一定條件之控制或從屬公司員工 (§267Ⅶ) 。

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 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 例外：員工
 員工新股認購權 (§267Ⅵ)
 適用時機
• 通常發行新股：單純為現金增資而發行新股。
• 排除適用情形：特殊發行新股 ( 基於特定目的而發行新股 )
• 公司法： §156-3 、 §240 、 §241 （ §267Ⅴ ）、 §267Ⅷ 、Ⅸ
• 證交法： §28-3
 限制員工轉讓股份之目的：落實員工入股制度。
 限制員工轉讓股份之後遺症：強制員工承擔股價下跌之結果。

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 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 例外：員工
 員工庫藏股 (§167-3)
 公司法 §167-3 ：公司依 §167-1 或其他法律規定收買自己之股份轉讓於員
工者，得限制員工在一定期間內不得轉讓。但其期間最長不得超過 2 年。
 立法理由：按股份以自由轉讓為原則，除非法有明文，否則不得限制員
工轉讓持股 ( 如 §267Ⅵ) 。企業為激勵員工而發給員工庫藏股，無非希望
員工長期持有並繼續留在公司服務，如員工取得股份後立即轉讓，將喪
失用以激勵並留住員工之原意，爰參酌美國等先進國家有關「員工限制
股」之精神，明定公司依 §167-1 或其他法律規定 ( 證交法 §28-2) 收買自
己之股份轉讓給員工，得限制員工在一定期間內不得轉讓，並規定其期
限最長不得超過 2 年。

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 7.4 股份之自由轉讓原則及例外
 例外：公司本身
 股票回籠之禁止 (§167)
 證交法特別規定： §22-2 、 §28-2Ⅵ 、 §43-8 、 §157 、 §157-1 。

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 從員工分紅到員工酬勞之修正
 舊法下員工分紅係屬盈餘分配項目之一。
 104 年修法前，原公司法 §235Ⅱ 規定，章程應訂明員工分配紅利之成數，
斯時員工分紅配股屬於盈餘分配項目之一。而商業會計法 §64 於 95 年修
正前規定：「商業盈餘之分配，如股息、紅利等不得作為費用或損失」。

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 從員工分紅到員工酬勞之修正
 95 年配合國際會計準則修正商業會計法 §64
 分配予員工者，究應屬公司稅後淨利分享，抑或公司經營之費用，過去
迭有爭議。惟多數見解認應屬經營公司之費用，始能使盈餘項目呈現股
東得受分配之真實面貌。依國際會計準則之規範，公司因員工提供勞務
所支付之酬勞，不論其支付形式為現金或股票，均應認列為公司之費用。
為期能與國際接軌， 95 年修正商業會計法 §64 ：「商業對業主分配之
盈餘，不得作為費用或損失 」，將不得作為公司費用之規定，僅限於對
業主 ( 股東 ) 分配之盈餘，而將員工分紅定調為公司經營之費用。且無論
係採用現金或股票配發，均應以市價列為公司費用，而作為損益表之減
項。如此一來雖將使公司減少盈餘，然此僅係對股東呈現盈餘之真實面
貌。

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 從員工分紅到員工酬勞之修正
 員工分紅費用化制度自 97 年生效
 經濟部於民國 96 年 1 月 24 日以經商字第 09600500940 號令規定，有關
員工分紅之會計處理，參考國際會計準則之規範，應列為費用，並自中
華民國 97 年 1 月 1 日起生效。另員工紅利及董監酬勞之會計處理與揭露，
應依金管會 101 年 12 月 28 日金管證審字第 1010059296 號令及 IFRS2 之
規定辦理。
 104 年修正公司法 §235 ，以符員工分紅費用化制度
 雖實務運作上早已行員工分紅費用化制度多年，然公司法遲未配合做修
正，終於 104 年修正公司法 §235 ，將員工薪資以外之分紅項目脫離盈餘
分派之規範，使公司法與國際規制相符並與商業會計法規範一致。

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 公司法 §235 修法評析
 優點
 員工優先享受公司經營成果： 104 年修法前，原公司法 §235 項下之員工
分紅，屬股東盈餘分派之分享 ( 分享予法有明文規定之員工，及法無明
文但實務上常見之董監事酬勞 ) ，故須先完納稅捐、彌補虧損及提列公
積後始分配盈餘。 104 年修法後，公司有獲利時，除公司尚有累積虧損
應先予彌補外，得優先分派員工酬勞。
 分派員工酬勞方式彈性化： 104 年新增公司法 §235-1 ，開放公司得以
「股票或現金」之方式分派員工酬勞，且股票酬勞不限於以「發行新
股」方式為之，得以庫藏股 (§167-1 、證交法 §28-2) 支應。

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 公司法 §235 修法評析
 缺點
 實質效果仍屬可疑： §235-1Ⅰ 雖強制應於章程訂明以當年度獲利狀況之定
額或比率，但未規定提撥比率下限，若提撥極低比率，即難貫徹修正目
的。對此疑義經濟部曾表示，僅能期望公司依法訂定合理之提撥比率，
以避免過度干預公司自治之空間，造成經營困難。
 無罰則規範：對於未於公司章程明定將獲利之一定成數分予員工者，並
無相關罰則。對於此項質疑，經濟部曾表示，將以公司登記之審查督促
公司章程依法明定分派員工酬勞之比率 (§388) 。

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 規範整合
 員工酬勞 (§235-1Ⅰ)
 員工酬勞入股 (§235-1Ⅲ)
 控制及從屬公司員工酬勞入股 (§235-1Ⅴ)
 員工新股認購權 (§267Ⅰ 、Ⅶ )
 員工認股選擇權 (§167-2)
 員工庫藏股 (§167-1)
 限制員工權利新股 (§267Ⅸ 以下 )

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 控制及從屬公司員工酬勞入股 (§235-1Ⅴ)
 90 年修正新增 §235Ⅳ ，使從屬公司之員工亦可同享此利益， 104 年修法調
整為 §235-1Ⅳ ， 107 年修法再調整為 §235-1Ⅴ ，並增訂控制公司之員工亦
可同享此利益。
 基於大型集團企業對集團內各該公司員工所採取之內部規範與獎勵多一視同
仁，爰使控制公司及從屬公司之員工均有適用，提供企業更大彈性。
 員工新股認購權 (§267Ⅰ 、Ⅶ )
 107 年修正新增第 7 項，規定：「章程得訂明依第一項規定承購股份之員工，
包括符合一定條件之控制或從屬公司員工。」

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 員工認股選擇權 (§167-2)
 係指公司與員工簽訂契約，約定員工於服務滿一定期間後，得依契約所定之
數量與價格，於約定期限內向公司行使認股權；而公司應依契約之約定，依
員工行使認股權之意思表示，發給股份。
 員工認股選擇權契約訂定後，公司應發給員工認股權憑證。該認股權憑證除
繼承外，不得轉讓。
 107 年修正新增第 3 項，規定：「章程得訂明第一項員工認股權憑證發給對
象包括符合一定條件之控制或從屬公司員工。」

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 限制員工權利新股 (§267Ⅸ 以下 )
 100 年新增，原僅公開發行公司適用， 107 年修法呼應實務需求擴大適用範
圍至非公開發行公司，並增訂第 11 項賦予公司彈性，使發行限制員工權利
新股之對象，可依章程規定包括符合一定條件之控制或從屬公司員工。
 現行規定：公司發行限制員工權利新股者，不適用第 1 項至第 6 項之規定，
並應經股東會特別決議 (§267Ⅸ) 。
 立法理由：參酌國際趨勢，為激勵員工績效達成之特殊性所引進，並明定排
除第 1 項至第 6 項所定員工承購權相關規定之適用。

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 7.5 公司法中勞資融合政策之具體落實規定
 限制員工權利新股 (§267Ⅸ 以下 )
 意義：所稱限制員工權利新股，謂發行人依公司法 §267Ⅸ 發給員工之新股
附有服務條件或績效條件等既得條件，於既得條件達成前，其股份權利受有
限制 ( 參發行人募集與發行有價證券處理準則 §60-1Ⅰ) 。於員工未達成既得
條件時，發行人得依發行辦法之約定收回或收買已發行之限制員工權利新股，
不受公司法 §167Ⅰ 關於公司不得自將股份收回或收買規定之限制。因而收回
或收買已發行之限制員工權利新股，視為公司未發行股份，並應辦理變更登
記。

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 制度類型 制度概述 發給內容 修正前 修正後
員工庫藏股
公司買回自己股票
(167-1) 老股
發放予員工。

員工認股權憑 發放對象 : 擴
公司發行認股權憑 認股權憑
證 大公司發放對
證予員工。 證 發放對象 :
(167-2) 象的範圍，擴
只能發給自己 及母子公司員
員工新股認購 公司發行新股時， 公司的員工。
權 保留 10-15% 予員 新股 工，使其可以
(267 I) 工認購。 雙向發放。
( 例如 : 控制公
公司專為員工發行 司發給從屬公
員工限制權利
附有限制條件之新 新股 司員工，或者
新股 (267 IX)
股。 是從屬公司發
給控制公司員 25
 7.6 公司債
 公司債之意義
 以籌集長期資金為目的，就其所需資金總額，分割為單位金額，以發行公司
債券之方式，向公眾 ( 募集 ) 或特定少數人 ( 私募 ) ，負擔金錢債務。
 公司債之特性 *
 公司債之整體債務性：公司債債權人與公司間之公司債契約為定型化契約，
衍生出「附從性」及「喪失個性性」。
 公司債債權人平等性之要求：不得對公司債債權人為不平等待遇。

* 林國全，「公司債之整體債務性」。 26
 7.6 公司債
 公司債之種類
 有擔保公司債與無擔保公司債
 以公司債是否設有擔保物權而區分。惟公開發行公司發行公司債如由金融
機關擔任保證人者，得視為有擔保公司債 ( 證交 §29) 。
 可轉換公司債 (§262Ⅰ)
 意義：指公司債附有得以轉換為股份之權利，而公司債之債權人得依其轉
換辦法，將公司債轉換為股份，而請求公司核發公司債發行公司之股份之
權利。
 轉換效果：轉換不生溯及效力，自轉換時起，公司債債權人身分轉變為股
東、公司股份總數增加，對其他股東產生股權稀釋之結果。

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 7.6 公司債
 公司債之種類
 附認股權公司債 (§262Ⅱ)
 公司債附有得認購股份之權利，公司債持有人得依認購辦法，向發行公司
請求認購股份。
 次順位公司債 (§246-1)
 90 修法新增。
 本於契約自由原則，約定受償順序次於公司其他債權之公司債。

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 7.6 公司債
 公司債之募集
 公司內部程序
 須經董事會特別決議，並須將募集之原因及有關事項向股東會報告
(§246) 。
 發行可轉換公司債及附認股權公司債之特別程序： §248Ⅶ
 發行額度之限制
 公司債總額限制 (§247)
 證交法之特別規定： §28-4

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 7.6 公司債
 公司債之募集
 得否發行之限制
 發行禁止 (§250)
• 對於前已發行之公司債或其他債務有違約或遲延支付本息之事實，尚
在繼續中者。
• 最近三年或開業不及三年之開業年度課稅後之平均淨利，未達原定發
行之公司債應負擔年息總額之百分之一百者。但經銀行保證發行之公
司債不受限制。

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 7.6 公司債
 公司債之募集
 得否發行之限制
 無擔保公司債之發行禁止 (§249)
• 對於前已發行之公司債或其他債務，曾有違約或遲延支付本息之事實
已了結，自了結之日起三年內。
• 最近三年或開業不及三年之開業年度課稅後之平均淨利，未達原定發
行之公司債，應負擔年息總額之百分之一百五十者。

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 7.6 公司債
 非公開發行公司私募公司債
 意義：非向公眾招募，僅對特定人發行之公司債，公開發行公司私募有價證
券應適用證交法 §43-6 以下規定。
 90 年增訂理由
 鑑於公開募集公司債時，為保障投資大眾，依證交法 §22 須事先向主管機
關申報生效，並受較多之限制 ( 如公司法 §249 、 §250 等 ) ，對於公司籌
資而言較不具彈性。又有價證券 ( 含公司債 ) 之私募在歐、美、日等先進
國家已行之有年，由於應募者只限於少數之特定人，不若公開承銷涉及層
面之廣大，自應在規範上予以鬆綁。

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 7.6 公司債
 非公開發行公司私募公司債
 90 年增訂理由
 又發行前之平均淨利不能保證公司未來之獲利，應依各應募人主觀之認定
由其自行承擔投資風險，無須硬性規定平均淨利百分比，亦無須於發行前
向主管機關申請核准，只需於發行後備查。使公司在資金募集的管道上更
多元化，更具效率，以活絡資本市場，進而加速經濟繁榮。
 故增列 §248Ⅱ 、Ⅲ之規定「公司債之私募不受第 249 條第 2 款及第 250 條
第 2 款之限制，並於發行後 15 日內檢附發行相關資料，向證券管理機關報
備；私募之發行公司不以上市、上櫃、公開發行股票之公司為限。」「前
項私募人數不得超過 35 人。但金融機構 應募者，不在此限。」

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 7.6 公司債
 非公開發行公司私募公司債
 107 年修法
 容許非公開發行公司除普通公司債外，亦得私募轉換公司債及附認股權公
司債，再修正 §248Ⅱ 。
 並考量可轉換公司債及附認股權公司債將因持有人行使轉換權或認股權而
涉及股權變動，影響股東權益較深，故增訂 §248-1 ：「公司依前條第二項
私募轉換公司債或附認股權公司債時，應經第 246 條董事會之決議，並經
股東會決議。但公開發行股票之公司，證券主管機關另有規定者，從其規
定。」

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 7.6 公司債
 非公開發行公司私募公司債
 轉讓限制
 公司法對於私募公司債未如證交法 §43-8 設有轉售限制，恐將造成私募公
司債後隨即轉讓，而規避公開發行公司債之管制程序。
 學者主張應修法補足，於修法前似可考慮依法理 ( 民法 §1) 適用證交法 §43-
8 之限制 。

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 7.6 公司債
 被持有已發行有表決權股份超過半數之從屬公司得否認購控
制公司所發行之可轉換公司債或附認股權公司債？
 由於上述二種公司債於行使轉換權或認股權後，皆可能使從屬公司取得控制公
司之股份，使得從屬公司可能藉由認購此種公司債，而規避 §167Ⅲ 之規範目
的。
 學理上認為，從屬公司應仍得購入控制公司所發行之該等公司債：
 公司債於行使該等權利之前，屬債券之性質，公司法中既無限制從屬公司
持有控制公司之債券之規定，則若從屬公司僅購入該等公司債，而不進行
轉換或行使認股權，應不違反 §167Ⅲ 之規範。
 又控制與從屬關係本可隨時調整，若其控制與從屬關係因持股之變動而不
存在時，即不 §167Ⅲ 之限制，而得行使公司債上所附之權利。

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 7.6 公司債
 被持有已發行有表決權股份超過半數之從屬公司得否認購控
制公司所發行之可轉換公司債或附認股權公司債？
 學理上認為，從屬公司應仍得購入控制公司所發行之該等公司債：
 故從屬公司仍得認購控制公司所發行之可轉換公司債及附認股權公司債，
但於控制從屬關係消滅前，不得行使轉換權或認股權。
 經濟部之解釋亦同此見解 ( 經濟部 91.4.8 經商字第 09102066430 號函 ) 。

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