Prof dr Stanko Radmilović

FINANSIJSKA LIBERALIZACIJA ALI I DRUGI SUŠTINSKI (NON-

TECHNICAL) KRITERIJUMI ZA PRISTUPANJE EU
Uvodna aktuelizacija
Ovaj članak nagoveštava pomeranja akcenata  sa serije članaka o “sumornoj faktografiji
ekonomske stvarnosti Srbije” na njenu EU perspektivu. Bilo bi dobro da se i ta perspektiva ne
pokaže sumornom. A u funkciji istraživanja te perspektive na sajt će biti postavljena nova
kategorija/tematski blok. U međuvremenu, dok se ona temeljno ne pripremi, za određene
indikativne svrhe moći će da posluži i ovaj članak. On predstavlja referat koji koji sam
prezentovao na savetovanju “Jugoslovenska privreda i Evropska unija – izazovi i nogućnosti”,
koje je organizovao SES na Kopaoniku, u martu 2001. godine.
 Razlozi zbog kojih se na sajt postavlja referat iz 2001. godine, koji se odnosi na liberalizaciju i
druge kriterijume za EU integraciju, zajedno sa ovom uvodnom aktuelizacijom,  najmanje su u
potrebi razuveravanja onih kojima se, možda, čini da moji sadašnji tekstovi odišu nekim anti-EU
raspoloženjem. Iz ovog teksta se vidi da sam i posle 5-oktobarskih promena 2000. godine zadržao
proevropsku orijentaciju. Kažem zadržao, budući da za devedesete godine, u tom smislu nije
potrebno nikakvo  dokazivanje,   jer je poznato da sam se tada bezbroj puta jasno i javno
distancirao od politike izolacionalizma i okoštale, a  u svetu već propale ideologije s kojom je
korespondirao jugoslovenski i srpski netržišni privredni sistem. Ako bi i trebalo navesti neku
referencu za to, onda bih naveo samo publikovanu knjigu “Promena sistema i Srbija", iz 1992.
godine. U njoj se izričito zalažem za “promenu” a ne  za "transformaciju" ili “reformu
privrednog sistema”, ili bilo šta drugo što bi ličilo na raniju dugogodišnju praksu u SFRJ, a
kasnije i u Srbiji, koja se svodila na floskulu: menjati mnogo, ali tako da sve suštinski ostane isto.
Dakle, glavni razlog zbog kojega je nužna istraživačka aktivnost u ovoj oblasti, za koju ovaj
članak može biti izvesna prologomena, je, s jedne strane, to što problematika EU-integracije,
izgleda, postaje sve aktuelnija (do koje mere  će biti efektivna – videćemo). S druge strane, jaču
svetlost dana članak zaslužuje i zbog toga  što su, po mom mišljenju, u njemu na dobar način -
moram to reći uprkos opasnosti da to poneko oceni kao neskromnost - obrađena pitanja EU
Copenhagen criteria za suštinsku integraciju i podršku koja se pruža  accessorial countries. U
članku su, dakle, tretirani suštinski kriterijumi, a ne formalno-tehnički uslovi za integraciju.
Apstrahovani su poznati neekonomski “kriterijumi”, tj. motivi podrške EU integraciji pojedinih
(ako ne i svih) accessorial countries, iako mnoge činjenice jasno govore da to nije
“apstrahovanje nečega čega i nije bilo”.

Na ovom mestu navešću samo tri najistaknutija i najvidljivija “implicitna, dopunska kriterijuma”
ove vrste:
1) podrška tranzicionim accessorial countries  u devedesetim godinama  bila je izdašna  - iako ne
baš sasvim očigledno, podrška tranzicionim zemljama se, ipak, dovoljno jasno vidi u članku
DRASTIČNE PROMENE U "TRANZICIONOM REGIONU EVROPE": ekonomski indikatori
govore da je Srbija "izvukla deblji kraj" - da bi se po svaku cenu obezbedio kakav-takav uspeh
tranzicije po ishitreno primenjenom konceptu Vašingtonskog konsenzusa*, koji, prema
njegovom autoru (ili barem tekstopiscu John Williamsonu*), (u ovom članku fusnote imaju
značajno mesto, ali iz tehničkih razloga – mogućih neadekvatnosti u Web orezentaciji, dajem ih na
kraju članka, kao nelikovane footnote) i nije bio koncipiran za tranzicone potrebe netržišnih,
socijalističkih centalno-planskih privreda u tržišne ekonomije, nego za potrebe sprovođenja politike
oporavaa krizama i inflacionim nestabilnostima devastiranih zemalja u razvoju.  Pored toga, tako
skrpljen/nenamenski upotrebljen koncept,  primenjen je u tranzicione svrhe u velikoj meri po
receptu šok terapije da bi se procesi u tim zemljama što pre doveli do tačke ireverzibilnosti u
“socijalističke” i “prosovjetske vode”. 
2) značajni vanekonomski kriterijumi za prijem  u EU mnogih zemalja nekada članica “Sovjetskog
bloka” i pre potpunog ispunjavanja Copenhagen criteria, bili su geopolitički interesi da se taj
Sovjetski blok što pre i iz temelja rasturi, a Rusija  i njen uticaj, što više devastira odnosno
oslabi;
3) na ovim prostorima pomenuti vanekonomski kriterijumi za EU integraciju bili su (i još uvek su)
orijentisani da se bivša SFRJ temeljito rasturi i to što više na štetu Srbije, budući da njeno
tadašnje rukovodstvo nije bilo prozapadno orijentisano ili barem kooperativno, i nije htelo da
se javno distancira ne samo od socijalizma kao nerealne i ekonomski neefikasne doktrine, da
se distancira od komunističke Titove ere, nego ni i od marksističke doktrine i oštre kritike
kapitalističkog sistema, imperijalističkih odnosa i hegemonističkih težnji najsnažnijih
zapadnih zemalja.
 U planiranoj tematskoj kategoriji o problematici EU-integracije nameravam se koncentrisati na
razmatranje ispunjavanja suštinskih kriterijuma, uz ignorisanje svih drugih motiva (ili uslova) koji
se mogu pojaviti – podržavanja ovih ili onih (“podobnih”) političkih stranaka u Srbiji, ceđenja
“haške suve drenovine”, iznuđivanja i formalnog priznanja  kosovske  secesije...  Orijentacija
će biti “samo” na suštinske EU Copenhagen criteria i pitanje kad ćemo ih i na koji način moći
ispuniti; to je slučaj i sa ovim člankom koji će kasnije biti zamenjen određenim brojem tematski
užih koji ali temeljitijih. To je, razume se, široka i kompleksna materija, čije razmatranje bi trebalo
da bliže i konkretnije elaborira, s jedne strane, kakva bi Srbija morala biti, tj. koje kriterijume bi
morala ispunjavati, da bi postala kandidat i član EU; s druge strane, planirani tekstovi
trebalo bi da argumenovano pokažu da li su ta očekivanja od EU integracije, možda,
prevelika a nasuprot tome suviše indolentan odnos prem svemu onome (mnogo većem i težem)
što moramo “poraditi sami  - na sebi”. 
Suština i značaj finansijske liberalizacije ne može se dovoljno razumeti ako se ne tretira kao
segment šire ekonomske liberalizacije i ako se i jedna i druga ne posmatraju u kontekstu
najvažnijih elemenata procesa tranzicije. Zbog toga je prvi deo ovog rada posvećen razmatranju
šireg konteksta, posebno naglašavanju značaja strukturnih reformi i institucionalne izgradnje. U
drugom delu učinjen je osvrt na globalizaciju međunarodnog finansijskog sistema i ulogu tokova
kapitala i kapitalnog računa kao instituta tih tokova u tom procesu globalizacije, da bi se, zatim
sagledala nužnost i rizici liberalizacije u ovoj oblasti. U trećem delu, finansijska liberalizacija,
tačnije liberalizacija kapitalnih računa, u kraćem osvrtu posmatra se sa stanovišta procesa
pridruživanja zemalja u tranziciji EU, a potom i EMU. Na kraju dat je osvrt na jugoslovenske
kontroverze o finansijskoj liberalizaciji.
Današnje aktuelno poimanje i tretiranje liberalizacije u tranzicionim zemljama, a slično vredi i za
pojam konkurencije, ne razmatra se u kontekstu klasične ili neoklasične teorije. Drugim rečima,
barem kad je reč o zemljama (privredama) sa netržišnim ili kvazi tržišnim privrednim sistemima,
pojam liberalizacije ne može se tretirati u svetlu liberalističke maksime laissez faire, laissez passer
(pustite neka svako čini što hoće i neka stvari idu svojim tokom); jednako kao što se pitanje
konkurencije u tim zemljama ne može tretirati u smislu perfektne konkurencije, konkurencije putem
date cene na koju niko iz mnoštva sitnih proizvođača ne može da utiče nekom svojom politikom i
ponašanjem.
Isto tako, ne bi bilo tačno ako bi se rezonovalo da se liberalizacija i konkurentski odnosi moraju
uvoditi samo zbog toga što to iz nekog hira, ili iz svojih egoističkih interesa koji istovremeno ni u
čemu nisu i jugoslovenski interesi, nameću Jugoslaviji i drugim zemljama koje su već mnogo dalje
odmakle u procesu tranzicije i priključivanja EU.
Stvari, jednostavno, stoje sasvim drugačije, moglo bi se reći obrnuto liberalizacija je nužna zbog
toga što je neophodna da bude snažna determinanta tranzicije u tržišni sistem;
- nesumnjivo je da zemlja sa dobro-funkcionišućim tržišnim sistemom može biti daleko
ravnopravnija sa drugim, razvijenijim zemljama u okviru EU;
- razume se, EU ne insistira na prethodnoj tranziciji zemalja koje joj se priključuju ne iz nekih
altruističkih razloga, da te zemlje budu sposobnije da se nose sa postojećim članicama, nego zbog
toga da ne budu destabilizatori Unije u celini i to, kao što ćemo videti, najviše upravo kroz
finansijski sistem i finansijske tokove.
Prethodno rečeno mogli bismo sažeti na sledeći način: put za Evropu vodi kroz tranziciju, a za njeno
ostvarivanje je liberalizacija jedan od ključnih elemenata.1 
Verovatno je da će ovako postavljena kauzalnost izgledati pomalo "nategnuta" i da se može steći
utisak o nekritičkom ili neubedljivo argumentovanom zagovaranju liberalizacije koje podosta liči na
pomodnu priču. Zbog toga je nužno da se, u najkraćim crtama, objasni značaj liberalizacije za
proces tranzicije, da se više svetla baci na finansijsku tranziciju i njen značaj za ostvarivanje
strateškog cilja - priključenja EU, a nakon toga i EMU.
1. O nekim ključnim pitanjima procesa tranzicije i priključenja
EU
Tranzicija u tržišnu ekonomiju je bila, kao što je poznato, predmet pažnje jugoslovenskih
ekonomista, pravnika, privrednika, ali i političara, gotovo tokom čitave prethodne decenije, ali se,
uprkos tome, mora konstatovati da nije odmakla daleko od samog početka. Naravno, glavni uzrok
tome je nepostojanje prvenstveno političke volje i iskrene namere da se tranzicija ostvari. Umesto
toga sprovođene su mnoge "reforme" koje bi u najboljem slučaju, tj. i u normalnim okolnostima,
dovele do one vrste promena nakon kojih je, u suštini, sve ostajalo isto. A budući da okolnosti nisu
normalne onda je jalova tranzicija u kombinaciji sa tim vanrednim okolnostima dovela do toga da je
stanje danas neuporedivo teže. Pritom ostavljamo po strani materijalne i bilansne aspekte i u fokusu
imamo ono što je još mnogo teže: strukturne distorzije i institucionalnu devastaciju. Iz daljeg
izlaganja može se barem delimično videti zbog čega su pogoršanja na strukturnoj i institucionalnoj
ravni imala tako velike nepovoljne implikacije.
Bez i najmanje namere da jugoslovensku ekonomsku misao stavimo u istu ravan sa političkim
opstruisanjem, ipak se mora konstatovati da je i ona (ekonomska misao) naivno dopustila da bude
navedena na tanak led. Ekonomisti pre svega, ali i drugi stručni profili, dopustili su da im uglavnom
sva pažnja bude koncentrisana samo na svojinsku transformaciju. Nema sumnje, reč je veoma
značajnom elementu, toliko značajnom, da on sigurno jeste uslov bez koga se ne može, ali koji ni
izdaleka nije dovoljan za proces tranzicije da se o drugim aspektima i ne treba posebno voditi
računa.Istovremeno, tako ogoljena svojinska transformacija bila je lak plen za opstruisanje kroz loše
modele, kroz interpretaciju da Ustav ne dozvoljava drugačija rešenja itd.2   
U nastavku ćemo citirati relevatne ocene iz kojih se vidi da privatizacija, i da je bilo dopušteno da
bude dovedena do kraja, pa i po drugačijem modelu (za koji se danas zalažu i oni koji su bili
pristalice insajderske privatizacije), ne bi mogla da dovede do kompleksne tranzicije
pojednostavljenom linijom rezonovanja: privatizacijom će biti uspostavljana svojinska struktura iz
koje će proisticati toliko snažna motivacija i profit-interes koji će dalje u domenu restrukturiranja i
institucionalnom domenu rušiti sve što ne valja i uspostavljati novo: konkurenciju, tvrdo budžetskog
ograničenje, vladavinu prava, istinske, a ne kvazi stečajne procese, umesto fingiranih,
"punokrvne" finansijsko-tržišne instrumente i institucije uključujući i banke u kojima neće
dominirati insajdersko kreditiranje. Doduše, u početku prethodne dekade jednostrani pristup - u tom
smislu da je privatizacija ne samo važna i ključna nego dovoljna, sverešavajuća - mogao se naći i u
stranoj "institucionalnoj" i autorskoj literaturi. U tom smislu navodimo dva citata.
"U mnogim tranzicionim zemljama sa slabom institucionalizacijom, privatizaciona
obećanja nisu bila ispunjena. Neki zbog toga prigovaraju da je najbolji pravac delovanja
odlaganje privatizacije dok konkurenske snage ne osposobe institucionalni/upravljački
okvir."3
Jedan od tih "nekih" na koje je John Nellis očigledno mislio bio je Joseph E. Stiglitz, sa čijim
mnogim briljantnim opservacijama u radu iz koga potiče ovaj citat se moramo složiti, ali ne i sa
rešenjima koja nudi.
"Stvaranje privatizovane, konkurentske, tržišne privrede... jeste veliko ostvarenje, ali za to
je neophodna institucionalna infrastruktura, niz pouzdanih i primenljivih zakona i
propisa. Ako to učinite, kada institucionalna infrastruktura bude gotova možete se
pozabaviti privatizacijom velikih, politički osetljivih preduzeća, a u međuvremenu možete
brzo da privatizujete mala i srednja preduzeća (u kojima su manje mogućnosti zloupotrebe
i gde su potrebne jednostavnije regulativne strukture) izdavanjem akcija učesnicima u
njihovom procesu rada."4
Dakle iz prethodnog citata J. E. Stiglitza se vidi pomenuta ocena, u kojoj nije usamljen, da
strukturne promene ne mogu rezultirati iz procesa privatizacije ako i sve dok postoji velika
institucionalna nerazvijenost i velike strukturne distorzije.
Međutim, kod njega su sporni najpre redosled i prioriteti: on predlaže da se sa privatizacijom sačeka
izgradnja odgovarajućih institucija. A to je veoma sporno ne samo sa stanovišta vremena koje bi to
zahtevalo, nego i sa staništa mogućnosti da se ostvare zadovoljavajuće institucionalne promene na
nepromenjenoj svojinskoj osnovi. Stiglitz veruje da je to moguće, u čemu nema mnogo
istomišljenika (ako ih uopšte i ima), pa zato sve druge pežorativno naziva "Vašingtonskim
konsenzusom".
Na takvo stanovište replicirano je IMF World Economic Otulook:
"Zaista, ima mišljenja da bi privatizacija trebalo da se sprovodi mnogo postupnije, sa
restrukturiranjem preduzeća i unapređenjem institucionalne infrastrukture koja bi
prethodila privatizaciji. Ipak, izgradnja efektivnih pravnih institucija i dobrog upravljanja
preduzećima generalno traži dugo vremena i nema nikakvih garancija da u međuvremenu
državne (u Jugoslaviji društvene ili mešovite sa društveno-svojinskom provenijencijom -
prim. S.R.) mogu išta bolje poslovati nego privatizovane firme, specijalno u poslovnom
ambijentu u kome bi se zadržala mnoga stečena prava i pozicije. Sve u svemu, strogo
naglašavanje finansijske discipline i konkurencije u ranoj fazi procesa reforme (kao što je
bilo u Poljskoj, ali ne i u Rusiji) je važan komplement privatizaciji."5      
Međutim ovoj replici bi trebalo dodati i sledeće. Barem za jugoslovenske stručnjake, Stiglitzovo
stanovište da se i institucionalizacija i kasnije privatizacija, mogu bazirati na takvoj vrsti decentrali-
zacije koja neodoljivo podseća na profanisane jugoslovenske ideje i pokušaje izgrađivanja tržišnog
sistema zasnovanog na samoupravljanju, samoupravnom sporazumevanju i društvenom
dogovaranju.
Za razliku od jugoslovenske ekonomske misli u kojoj se do danas održala asimetrija u smislu
prenaglašavanja dometa privatizacije i nedovoljnog pridavanja značaja drugim neposrednim
naporima strukturnih promena i institucionalnih reformi, odmah ćemo videti da su danas u
dokumentima međunarodnih institucija i u stranoj autorskoj literaturi akcenati drugačije
raspoređeni.
U nastavku navodimo nekoliko kraćih citata iz relevantnih materijala sa željom da se iz njih vidi
potencirana uloga liberalizacije; ali namera je da se iz tih citata uoče i glavni elementi tranzicionog
procesa (i zbog toga su odgovarajuća mesta naglašena od strane autora ovog priloga): makroeko-
nomska stabilizacija, strukturne promene i institucionalne reforme, u kontekstu kojih se može
sagledati prava uloga liberalizacije, najpre uopšte, a zatim i finansijske.
"U međunarodnoj finansijskoj zajednici postoji konsenzus o poželjnosti sveobuhvatnog
pristupa da se radi simultano na liberalizaciji, stabilizaciji i strukturnoj reformi privrede...
"6
"Zemlje koje su adaptirale dvokomponentnu strategiju kombinujući makroekonomsku
stabilizaciju i sveobuhvatne strukturne reforme su bile, u celini uzevši, više uspešne u
ograničavanju opadanja proizvodnje u početku tranzicije i zatim ostvarivanju robusnog
rasta. Dve komponente strategije bile su jednako neophodne: određeni stepen makro-
ekonomske stabilnosti morao je biti najpre obezbeđen da bi zemlje mogle efikasno
nastaviti sa reformom preduzeća i finansijskog sektora, a takva stabilnost ne bi se mogla
održati ako preduzeća i bankarski sektor ne bi bili predmet finansijske discipline i konku-
rentskog pritiska.""Bitna veza između napredovanja u tranziciji i rastu proizvodnje su
strukturne promene. Od ekonomske reforme se uveliko očekuje da dovedu do bitne
realokacije resursa, ispravljajući nasleđene distrozije..."8
"Strukturne reforme su najmanje napredovale u regulaciji i superviziji bankarstva i
finansijskog sektora, u razvoju i jačanju konkurencije, restrukturiranju velikih preduzeća
i reformi upravljanja i u privatnom i u javnom (državnom) sektoru."9
Iz prethodnog makar i šturog navođenja samo nekih stavova iz oficijelnih publikacija međunarodnih
institucija i iz radova međunarodnih eksperata, moglo se zaključiti najpre to da je široko prihvaćena
dvokomponentna strategija tranzicije koja kombinuje:
1) makroekonomsku stabilizaciju i
2) sveobuhvatne strukturne reforme i institucionalnu izgradnju.
Neko bi možda mogao reći da ovde nedostaje treća komponenta, na koju se u Jugoslaviji veoma
računa - reč o znatnom prilivu stranog kapitala - odgovor je da je taj priliv već sadržan u pomenute
dve komponente. Naime, jasno je da se bilo makroekonomska stabilizacija bilo strukturne reforme i
institucionalna izgradnja mogu ostvariti, pogotovo ne u ovako devastiranoj Jugoslaviji, ne mogu
ostvariti bez znatnijeg neto priliva stranog kapitala.
Makroekonomska stabilizacija se smatra neizostavnom i samim tim veoma važnom komponentom
strategije. To jeste kontroverzan i teško ostvarljiv zadatak, ali u vezi s njim nema pojmovnih razlika
u shvatanju, pa ga na ovom mestu ne moramo šire razmatrati. Drugačije je, međutim, sa pojmovima
koji čine suštinu tranzicije, sa pojmovima strukturne reforme i institucionalne izgradnje.
Strukturne reforme imaju daleko šire značenje od onog koji se kod nas podrazumeva pod promenom
privredne strukture. Razume se, šire poimanje strukturnih reformi obuhvata i promene u strukturi
grana, grupacija, delatnosti... ali su u njihovom sadržaju mnogo važnije šire promene za koje se u
našem jeziku na prvi pogled i ne vidi po čemu se nazivaju strukturnim. Tako se, na primer, pod
strukturnim reformama, pored promena vlasničke strukture, strukture akcijskog portfelja, strukture
upravljanja u pojedinačnim preduzećima, i promene zastupljenosti malih, velikih, privatnih,
državnih preduzeće, podrazumevaju i cenovna i trgovinska liberalizacija, eliminisanje mekog
budžetskog ograničenja, uspostavljanje konkurentskih odnosa; zatim, uspostavljanje računovodst-
venih standarda, supervizije, prudencijalne kontrole, poboljšanje transparentnosti itd.
Isto tako, trebalo bi se naviknuti na šire tretiranje institucija, institucionalizacije, institucionalnih
promena. Osnovna karakteristika je da se pojam instituta ne odnosi samo na ustanove, već (pored i
više od toga) obuhvata daleko šire ekonomske, pravne, sociološke i druge kategorije kao što su:
institut profita; institut akcionarstva i korporatizma; institut stečaja; instituti finansijskog sistema, 
(banake, nebankarske finansijske institucije, berze, hartije od vrednosti; institut čvrstog budžetskog
ograničenja); institut konkurencije10; institucionalizacija u smislu zakonskog uređenja.
Da ovo mnoštvo elemenata tranzicije ne bi ličilo na "šumu od koje se tj. u kojoj se ne vidi drveće"
treba potecirati ono što je najvažnije, a odmah treba reći i najteže ostvarljivo:
A) uspostavljanje konkurentskih odnosa među preduzećima, bankama, ne u smislu rigoroznog
teorijskog poimanja perfektne konkurencije već u elementarnom smislu borbe za što bolju poziciju
na tržištu, za što veći i stabilniji profit i razvoj... a u krajnjoj liniji borbe za opstanak, s tim što bi
trebalo da je jasno da se ti konkurentski odnosi ne mogu uspostaviti bez:
B) uspostavljanja efektivnog, a ne deklarativnog ili simuliranog instituta stečaja, bankrotstva i
preuzimanja (akvizicije), kako u korpusu preduzeća tako i domenu bankarstva i drugih nebankarskih
finansijskih institucija;
C)  uspostavljanja efektivnog, a ne deklarativnog čvrstog budžetskog ograničenja;
D) uvođenja liberalizacije u domenu cena, spoljne trgovine, kapitalnih tokova...
Iz prethodne specifikacije nekih najvažnijih elemenata tranzicije i strategije njenog ostvarivanja,
proističe da se ona danas u međunarodnim okvirima shvata mnogo šire od same privatizacije.
Verovatno je da će biti dosta onih koji će reći da je to opštepoznato, čak trivijalno. Uopšteno
govoreći možda je tako, ali treba u još sažetijem obliku potencirati šta to znači, da bi svako ko
smatra da mu je dovoljno jasno da je tranzcija nešto mnogo više od privatizacije mogao da se
proveri da li baš sve to ima na umu i da li ima jasno izgrađeno viđenje kada to treba da dođe na
dnevni red i kako treba da se rešava. Međunarodne institucije i autori koji istražuju i elaboriraju ovu
materiju stoje na jasnom stanovištu:
(a) da se ni jedan od ovih mega problema ne rešava automatski bilo kojim modelom privatizacije,
(b) da privatizacija ne može dati značajnije rezultate bez pomenutih strukturnih reformi i
institucionalne izgradnje,
(c) ni zbog (a) ni zbog (b) se ne zalažu, sem pomenutih retkih izuzetaka, za to da se proces
privatizacije stavi u drugi plan,
(d) ne vide rešenje u tome da se strukturno-institucionalni elementi tranzicije ostavljaju za neka
bolja, postprivatizaciona vremena.
Iz prethodnog, kao silogizam proističe nužnost koncipiranja tranzicione strategije na simultanom
principu, što ne treba shvatiti da se može sprovesti sve odjednom. Ali, isto tako ne bi bilo uspeha
ako bi se usvojila strategija postupnosti na principu sukcesivnosti, jer se zbog jake međuzavisnosti
ništa ne može dovesti do kraja, da bi se tek potom stavilo na dnevni red nešto drugo.
U tome se i ogleda sva težina ostvarivanja tranzicije. To važi i za liberalizaciju u opštem smislu, kao
bitnom elementu tranzicije. Nesumnjivo je da je ona neophodna, baš kao što je jasno da će biti
izuzetno bolna. Ta tegobnost se ne može jednostavno otkloniti odustajanjem od liberalizacije. Do
takvog zaključka se dolazi odmah čim se shvati da problemi liberalizacije ne prostiču iz nje same po
sebi, već su refleksija nužnog, ali tegobnog uvođenja konkurentskih odnosa, čvrstog budžetskog
ograničenja... i u krajnjoj liniji nužnosti daleko efikasnijeg rada i poslovanja, do kojega ne može
doći bez ekonomske prinude. Bez obzira na to da li su i koliko vlasnici kapitala, menadžment,
zaposleni i drugi stakeholdersi motivisani da se bogate, da ostvaruju visoke dohotke, ličnu
afirmaciju... sve to nije dovoljno za ostvarivanje maksimalnih rezultata ako pritom ne postoji i
ekonomska prinuda kroz liberalizaciju i konkurenciju, kroz strah od stečaja, akvizicije...
2. Kapitalni računi - ključna kategorija u globalizovanom
međunarodnom finansijskom sistemu i u finansijskoj
liberalizaciji
U oficijalnoj literaturi, tj. u zvaničnim tekstovima međunarodnih institucija i transnacionalnih
organizacija (IMF, IBRD, OECD, EBRD, EU, EMU, BIS...), a pretežno i u autorskim tekstovima,
pojmovi finansija (finance) i finansijskog sistema (sektora), odnose se na kategorije, institucije,
instrumente i tokove, štednje, njeno sakupljanje (često u obliku finansijskih investicija) od brojnih
suficitnih jedinica, zatim transformacija i transfer deficitnim entitetima koji se, u krajnjoj liniji,
koriste za realno investiranje, tj. za finansiranje investicija u fiksne i obrtne fondove. Prema tome,
suština finansija i finansijskog sistema (sektora) može se videti iz tri uobičajena određenja: (1)
finansije i finansiranje znače upravljanje novcem i njegovim transferisanjem; (2) finansije i
finansiranje tretiraju kapital involviran u neki projekat uključujući i onaj koji je potreban za
osnivanje i poslovanje firme; (3) finansije i finansiranje obuhvataju i kreditno pribavljanje novca.
Dakle, kategorija novca i institucije banaka, imaju centralno mesto u finansijama 11 i finansijskom
sistemu, s tim što je stvaranje i regulisanje količine novca posebni segmet koji obuhvata monetarna
politika i monetarni sistem. Jasnu demarkacionu liniju nije moguće povući, ali je dovoljno naglasiti
da monetarna politika i monetarni sistem obuhvataju (između ostalih) pitanja stvaranja i regulisanja
količine novca, a finansije i finansijski sistem odnose se na oblast štednje i kapitala. Pritom se imaju
u vidu i operacije stvorenim, privremeno slobodnim novcem koji ne potiče od štednje. Na osnovu
svega proističe da se pod finansijama, finansiranjem i finansijskim sistemom (sektorom) podrazu-
meva regulisanje sakupljanja, pribavljanja, transformacije, transferisanja (kretanja) i upotrebe novca
i kapitala u zemlji i inostranstvu, uključujući instrumente i institucije koje se time profesionalno
bave.
Osnovna karakteristika međunarodnog finansijskog sistema u poslednje dve, a naročito i poslednjoj
deceniji prošlog veka, bila je globalizacija finansija u kojoj dominantno mesto imaju strane direktne
investicije (FDI) koje su, upravo zbog toga što su pogodnije za razvoj globalizacije, uveliko
potisnule međunarodne kreditne tokove srednjeročnog i dugoročnog kapitala.
Pojam globalizacije međunarodnih finansija implicitno ukazuje na to da se intenzivni tokovi
kapitala ostvaruju u svetskim razmerama. Globalizacija svetskih finansija stoji u jakoj korelaciji sa
promenom oblika tokova kapitala. Istina, u samom kapitalu inherentne su tendencije globalizacije:
na strani ponude, vlasnicima štednje/kapitala odgovara da ostvare što bolji i sigurniji plasman, što
ne mogu uvek ostvariti u skučenim okvirima, a nosiocima tražnje kapitala odgovara da imaju
pristup globalnoj štednji. Međutim, ove tendencije globalizacije mogle su postati efektivne tek
promenom strukture međunarodnih tokova kapitala.
Strana ulaganja mogu se ostvarivati u različitim oblicima koji se mogu segmentirati na:
ugovorna ulaganja, direktne investicije, portfolio investicije i ulaganja u kreditnim oblicima.
Za temu koju ovde razmatramo daleko najveći značaj imaju strane direktne investicije za koje je
karakteristično da investitor, strani rezident, stiče mogućnost kontrole nad preduzećem u koje ulaže
kapital. To može, ali ne mora uvek značiti da stiče većinski udeo u osnovnom kapitalu preduzeća,
već se ta kontrola, uz znatan udeo u kapitalu, može dodatno ostvarivati i na razne druge načine.
Strane portfolio investicije su one kad strani subjekt investira u kapital domaćeg preduzeća i pritom
tim ulaganjem ne stiče kontrolu upravljanja preduzećem. Njegovi interesi su druge prirode - ostva-
rivanje dividendi i/ili ostvarivanje kapitalnog dobitka u slučaju prodaje akcija. Očigledno, portfolio
investicije su uvek po svojoj prirodi zajedničko ulaganje sa domaćim preduzećem, što kod direktnih
investicija ne mora biti slučaj.
Direktne i portfolio investicije mogu se ostvarivati na različite načine:
1) osnivanjem preduzeća u potpunom vlasništvu inostranog investitora;
2) osnivanjem preduzeća u kome uloge imaju strani investitor i njegov domaći ili strani partner;
3) dokapitalizacijom postojećeg preduzeća, što podrazumeva povećanje ukupnog kapitala i sticanje
svojinskih prava nad akcijama, odnosno udelima u srazmeri koja se dobija nakon dokapitalizacije;
4)  konverzijom potraživanja po inostranom kreditu u ulog u osnovni kapital preduzeća - swop
aranžman;
5)  otkup udela u kapitalu preduzeća, bez njegovog ukupnog uvećanja;
6)  kupovinom čitavog domaćeg preduzeća od strane inostranog ulagača/investitora;
7)  kupovinom samo nekih oblika imovine za koje je to zakonskim propisima omogućeno.
Osnovne promene u međunarodnom finansijskom sistemu karakteriše, njegova globalizacija,
karakteristična po dominaciji portfolio i direktnih investicija. U tim oblicima strani investitori
stiču odgovarajući portfelj akcija, dobijaju pravo vlasništva nad tim hartijama, što uključuje i
njihovo pravo da ih u određenom trenutku prodaju i da svoj kapital "izvuku iz zemlje" 12 . A razume
se dobijaju i prava iz akcija - pravo učestvovanja u upravljanju, pravo učestvovanja u raspodeli
dobiti i pravo učešća u raspodeli likvidacione vrednosti.
Dominacija stranih ulaganja u obliku porfolio i još više direktnih investicije (FDI), je ne samo
omogućila da se inherentne tendencije globalizacije sadržane u kapitalu i na strani ponude i na strani
tražnje u praksi brže ostvaruju, već su sa svoje strane još više podsticale finansijsku globalizaciju.
U savremenom, globalizovanom međunarodnom finansijskom sistemu, dakle, glavni tokovi
kapitala ostvaruju se ne više u kreditnom obliku nego u "vlasničkim" oblicima koji se
ostvaruju preko kapitalnog računa. Budući da institut kapitalnog računa nije dovoljno poznat
našoj široj javnosti, neophodno je da ga ukratko objasnimo.
Institut kapitalnog računa (capital account) ima nekoliko značenja: prema jednom on obuhvata
izdatke na zemljište, građevine, zasade i opremu; u drugom značenju kapitalni račun pokazuje
vrednost kapital (neto imovinu) jednočlanog društva kapitala; u trećem značenju kapitalni račun
pokazuju udele u kapitalu (u neto imovini) pojedinačnih članova privrednog društva.
Prema tome, kapitalni račun je, na ovaj ili onaj način, vezan za kategoriju kapitala privrednih
društva, uključujući, razume se, i banke. Odatle nije teško razumeti pojam kapitalnog računa u
međunarodnim finansijskim tokovima. Reč je o onim kapitalnim transakcijama platnog bilansa
(balance of payments) koje imaju nekreditni karakter i u bilansima preduzeća i banaka tangiraju
njihov kapital.
Već na osnovu dosada rečenog mogu se specificirati neke izuzetne značajne relacije:
1) da bi međunarodni finansijski sistem sve više postajao globalan, nužna je finansijska
liberalizacija;
2) globalizacija međunarodnog finansijskog sistema ostvaruje se kroz kanal koji čini institut
kapitalnog računa;
3) kao silogizam proističe da je finansijska liberalizacija fokusirana na liberalizaciju
kapitalnih tokova/računa.
U vezi sa pomenutim pojmom finansijske liberalizacije jasno je da je njena suština oslobađanje ili
bitno smanjenje ograničenja u kretanju kapitala preko kapitalnih računa. U tom smislu dobre strane
i višestruki doprinosi liberalizacije su nesumnjivi:
1) finansijska liberalizacija oslobađa i širi prostor korporacijama, institucijama i zemljama sa
suficitom štednju investicionim mogućnostima i tržištima u cilju ostvarivanja većih prinosa na
kapital i širenja komercijalnih tržišta za svoje proizvodne kapacitete,
2) isto tako finansijska liberalizacija omogućava pristup globalnoj štednji, oslobađa pristup i širi
prostor korporacijama, institucijama i zemljama sa deficitom štednje da dođu do kapitala, a s njim i
do drugih resursa: tehnološkog unapređenja, tehnološkog, organizacionog i upravljačkog know-
how-a, avega neophodnog za bolje performanse njihovih privreda i brži razvoj.
Međutim, nužno je finansijsku liberalizaciju posmatrati u širem kontekstu strukturnih reformi i
institucionalne izgradnje, o čemu je napred bilo reči: bez liberalizacije uopšte uzevši, a u nekim
pitanjima naročito ne bez finansijske liberalizacija, ne može doći do razvoja konkurentskih odnosa,
do uspostavljanja čvrstog budžetskog ograničenja, do restrukturiranja bankarskog sistema, do
razvoja finansijskih tržišta...
Međutim, finansijska liberalizacija, upravo zbog toga što se odnosi na kapitalne račune,
tačnije na tokove kapitala, ima i svoje opasnosti, svoje rizike, koji su znatno veći od rizika koji
su postojali u vreme dominacije kreditnih tokova međunarodnog kapitala.
U slučaju liberalizacije kapitalnih računa, tj. međunarodnog kretanja kapitala u vlasničkom obliku
strani ulagač ima finansijsku aktivu u obliku akcija. Znači, on ima finansijsku aktivu denominiranu
u valuti zemlje u kojoj je investirao. Ako ta valuta gubi vrednost, tada je i sam strani ulagač na
gubitku. Ukoliko to oseti i pokuša da svoju finansijsku aktivu/akcije proda, verovatno u tome neće
biti usamljen i doći će do bežanja kapitala iz zemlje u koju je investiran. Ali, gotovo je sigurno, ne
bez gubitaka. To znači da će doći u opasnost da izgube i ulagači iz trećih zemalja koji su svoj
kapital stavili na raspolaganje stranom inestitoru u zemlju u kojoj je primarno došlo do poremećaja
deviznog kursa i bežanja kapitala. Vidimo da se nestabilnost/rizik poput domino efekta iz zemlje u
kojoj je kapital investiran širi na mnoge druge. Rizik, dakle, takođe postaje globalan. Savremeni
međunarodni finansijski sistem je mnogo osetljiviji na poremećaje u bilo kojoj zemlji učesnici na
međunarodnom finansijskom tržištu.
Kada je u ranijem "predglobalizacionom" periodu neka od velikih zemalja, zbog ekspanzivne mone-
tarne politike i kreditiranja enormnih budžetskih deficita, dospevala u hiperinflacione vode, to još
uvek nije izazivalo lančane poremećaje na svetskom finansijskom tržištu. Određeni poremećaj
uzrokovala je samo opšta kriza dugova, prezaduženost većine zemalja u razvoju.
Danas je situacija drugačija. Svetski finansijski sistem je mnogo senzibilniji: osetljiv je na budžetske
deficite i inflatorna očekivanja, makar i samo u nekoliko zemalja, ili u jednom regionu. Tada kapital
(u obliku hartija od vrednosti) nastoji iz njih pobeći što izaziva berzanski poremećaj ne samo u toj,
nego i drugim zemljama. Upravo zbog toga smo svedoci napora IMF-a, radnih grupa BIS-a i
najrazvijenijih G7 zemalja da se u finansijske sisteme svih pojedinačnih zemalja uvede više transpa-
rentnosti, supervizije, odgovornosti... Krajnja konsekvenca u daljem razvoju međunarodnog
finansijskog sistema će biti dalje smanjenje samostalnosti u vođenju ekonomske politike od strane
svih zemalja u kojima bude involviran strani kapital u znatnijoj meri.
Prema tome, savremeni, istina tehnički efikasni finansijski sistemi imaju sposobnost da
velikom brzinom, bez presedana u istoriji, prenesu posledice pogrešnih procena u privatnom i
javnom sektoru u sve krajeve sveta.
S obzirom da su međunarodna finansijska tržišta postala izuzetno osetljiva na pogrešno usmeravanje
kapitala i druge greške ekonomske politike, privrede koje žele sigurno i efektivno učestvovati u
njihovom funkcionisanju moraju, pored prednosti koje to učešće sa sobom nosi, prihvatiti i obavezu
da se održi određeni nivo stabilnosti, skup čvrstih institucija i jasnih pravila. O tome se u Jugoslaviji
mora na vreme ozbiljno razmišljati.
Ekonomijama čiji su privatni i/ili javni sektori postali veliki dužnici u stranoj valuti preti rizik
neizmirenja obaveza, posebno kada se kurs njihove valute neočekivano pogoršava. Jasno je da će
se, ako nemogućnost izmirivaenja obaveza zahvati veći broj zemalja, tokov međunarodnog
kapitala i prema drugim ekonomijama, za koje se smatra da su u sličnim okolnostima,
usporiti.
Svestranije i dublje analize dovele su do zaključka da se uzroci poremećaja u globalnom
finansijskom sistemu ne mogu svesti samo na nebudnost kreditora i na olako zaduživanje korisnika
kredita, nego su i u činjenici da institucionalizacija globalnog finansijskog sistema nije adekvatno
pratila globalizacione tendencije samih finansijskih tokova. Isto tako, u međunarodnim analizama se
ne stoji na stanovištu da je lek za gore pomenute opsnosti i rizike u suprotstavljanju finansijskoj
liberalizacije, nego u insistiranju na makroekonomskoj stabilnosti svih zemalja. To je jedan od raz-
loga zbog čega se makroekonomska stabilizacija i stabilnost uzimaju kao jedna komponenta procesa
tranzicije ravnopravna sa strukturnim reformama i institucionalnom izgradnjom. U nastavku ćemo
videti da takvo stanovište ima u EU.
3. Finansijska liberalizacija sa posebnim osvrtom na
Kopenhagen-kriterijume pristupa EU i Maastricht-kriterijumi
približavanja EMU
Prijem u članstvo EU suočava kandidate sa širokim setom političkih, ekonomskih i institucionalnih
zahteva koji su sumirani u Kopenhagen-kriterijumima donetim od strane Evrpskog Saveta u
Kopenhagenu, juna 1993. godine, a koji podrazumevaju da će nove članice biti primeljene u
Evrpsku uniju čim budu u stanju da "preuzmu obaveze članstva da ispune ekonomske i političke
uslove koji se traže:
- stabilnost institucionalnih garancija demokratije, vladavine prava, ljudskih prava, i uvažavanje
prava manjina;
- postojanje i funkcionisanje tržišne ekonomije sposobne da izađe na kraj sa konkurentskim
pritiskom i tržišnim snagama unutar EU;
- sposobnost da preuzme obaveze članstva uključujući privrženost ciljevima političke, ekonomske i
monetarne unije".
Nakon ovih opštih kriterija za članstvo, uslovi za EU učlanjenje mogu se grupisati u dve
kategorije.
Prva uključuje jedan broj apsolutnih zahteva, gde zemlje/kandidati imaju male ili nikakve
mogućnosti izbora/(ne)pristajanja.
Druga kategorija obuhvata širi opseg uslova, uputstava i očekivanja, često u formi minimalnih
standarda, gde se kandidatima ostavljaju izvesne opcije.
Ključni primeri prve kategorije su:
a) carinske stope (prema spoljnjim zemljama) i zajednički zahtevi za carinsku uniju i
b) liberalizacija kapitalnih računa.
Jedan od glavnih izazova zemalja EU-kandidata u nekoliko sledećih godina biće obezbeđivanje
rastućeg priliva kapitala uz istovremeno sprovođenje liberalizacije kapitalnog računa. Pristup EU,
inače, obavezuje zemlje na uspostavljanje slobodnog kretanja kapitala sa drugim zemljama EU,
mada izuzeci mogu biti odobreni za određene vrste tokova (takve kao što su kratkoročni); u tom
slučaju primenjene zaštite (ograničenja) imaju karakter privremenih restrikcija na kretanje kapitala u
slučaju platno-bilansnih teškoća. Pored toga, Ugovor iz Maastrichta zahteva da zemlje liberalizuju
tokove kapitala sa ostalim zemljama sveta.
Zemlje/kandidati su već počele liberalizovati tokove kapitala. Sve su sada prihvatile obavezu iz
člana VIII IMF Ugovora o konvertibilnosti i uklonile najveći deo restrikcija na transakcije po
direktnim investicijama. Izuzev Baltičkih zemalja i u manjoj meri Češke Republike kontrola na
drugim kapitalnim transakcijama su ostale, posebno u odnosu na portfolio tokove i investicije u
realnu imovinu (real estate investments). U 1999. sve zemlje kandidati sem jedne (Češka Republika)
imale su deficit platnog bilansa po tekućim transakcijama veći od 3 procenta od GDP: Litvanija
(11,25% od GDP), Latvia (9,75% od GDP) i Poljska (7,5% od GDP) imale su najveći. Relativno
visoki deficiti u većini ovih zemalja nameću pitanje o održivosti tih deficita, posebno zbog toga što
u uslovima liberalizacije kapitalnih računa i u ambijentu slabih finansijskih institucija može doći do
ozbiljnih poremećaja o kojima je napred bilo reči. Prilično veliko eksterno finansiranje privremeno
može biti povoljno da bi se omogućio visok nivo realnih investicija, društvenog proizvoda, time i
domaće štednje, ali veliki tekući platni deficit čini privredu zemlje ranjivom na reverzibilna kretanja
na finansijskom tržištu i predstavlja opasnost od devizno-kursne i finansijske krize.
Proces finansijske liberalizacije (kapitalnog računa) mora biti podržavan makro-ekonomskom
politikom da ne bi doveo do nepovoljnih implikacija. To se posebno odnosi na potrebu da fiskalna i
monetarna politika budu konzistentne sa režimom deviznog kursa, da budu striktno opredeljenje za
održavanje makroekonomske stabilnosti, da postoji odlučna orijentacija na jačanje i
"produbljivanje" finansijskih institucija i jačanje njihove sposobnosti u domenu regulacije,
supervizije i upravljanja rizikom.
Za proces prijema u članstvo EU nema utvrđene specifikacije zahteva u fiskalnoj i monetarnoj
politici, mada je sasvim jasno da je, kao što je maločas i rečeno, smatra se da ostvarivanje održive
makroekonomske stabilnosti centralni deo opšte osposobljenosti ovih zemalja za priključenje.
Ključno pitanje su ovde potencijalni pritisci koji se mogu pojaviti u fiskalnom i monetarnom stanju
u procesu priključivanja EU, na primer, implikacije na javnu potrošnju korišćenja nekih oblika
finansiranja u procesu usklađivanja sa zahtevima EU zakonodavstva i pritiska na monetarnu politiku
koji bi mogao nastati iz rastućeg priliva kapitala.
Makroekonomski zahtevi su mnogo preciznije definisani za ulazak u EMU, iako taj proces ne
može početi pre nego što se izvrši učlanjivanje u EU. Kriterijumi konvergencije iz 1993. godine
Maastricht Treaty Europen and Monetary Union zahtevaju:
1) se oscilacije deviznog kursa održavaju unutar normalnih fluktuacionih margina za poslednje dve
godine u exchange rate mechanism (ERM) koje iznose (+/–-15 procenata u odnosu na euro);
2) da inflacija ne može biti veća od proseka tri najniže stope članica EMU;
3) fiskalni deficit mora biti ispod 3% od GDP;
4) da javni dug mora biti ispod 60% od GDP ili u zadovoljavajućem tempu opadanja.
 ________________________
*
The term Washington Consensus was initially coined in 1989 by John Williamson to describe a set of ten specific
economic policy prescriptions that he considered should constitute the "standard" reform package promoted for crisis-
wracked developing countries by Washington, DC-based institutions such as the International Monetary Fund (IMF),
World Bank, and the US Treasury Department.  (Wikipedia)
1
Martha de Melo, Cevdet Denizer, Alan Gelb, eksperti Svetske banke, autori indeksa liberalizacije koji se u World
Economic Outlook, October 2000, Focus on Transition Economies (str. 133), tretira ravnopravno sa EBRD Transition
Idicator
2
Istina, mora se ukazati na jedan od retkih izuzetaka: u drugom delu "Programa monetarne rekonstrukcije..." iz 1994.
godine ne samo privatizacija nego institucionalna izgradnja dobili su određeno mesto. Međutim, ostaje činjenica da je:
prvo, daleko veća pažnja posvećena makroekonomskoj politici i drugo, neki od ključnih aktera tog programa olako su
prećutno prihvatili političko opredeljenje da se drugi deo programa i ne sprovodi, računajući valjda da će se ostvareni
rezultati moći duže održati. Međutim, ubrzo se pokazala ispravnost ocene da ni najbolja makroekonomska politika u
uslovima kvazi tržišnog sistema ne može obezbediti zadovoljavajuće i održive rezultate
3
John Nellis, "Time to Rethink Privatization in Transition Economies", Finance & Development, 7/10/99
4
Iz izlaganja Joseph E. Stiglitza, višeg potpredsednika i glavnog ekonomiste Svetske banke pripremljenog za godišnju
konferenciju Svetske banke o ekonomskom razvoju održanu 28-30. aprila 1999. godine
5
IMF World Economic Otulook 2000, Focus on Transition, Box 3.4. p. 106
6
World Economic Outlook, Focus on Transition Econimes, October, 2000, International Monetary Fund, pp 90-91.
7
World Economic Outlook, Focus on Transition Econimes, October, 2000, International Monetary Fund, pp 120.
8
EBRD Transition Report 1999, Executive summary, pp 4.
9
World Economic Outlook, Focus on Transition Econimes, October, 2000, International Monetary Fund, pp 101.
10
Uspostavljanje čvrstog budžetskog ograničenja i konkurentskih odnosa se nekad tretiraju kao strukturna, a nekad kao
institucionalna pitanja što govori da između pojmova "strukturne reforme" i "institucionalna izgradnja" nema oštrog
razgraničenja. Nesporno je, inače, da napori za uvođenje konkurentskih odnosa i čvrstog budžetskog ograničenja, bez
obzira na kategorijalnu kvalifikaciju, imaju centralno mesto u procesu tranzicije.
11
Da bi se izbegli nesporazumi treba učiniti još jedno razgraničenje: iz gornjih određenja pojmovi finansija i finansijskog
sistema, kako se koriste u svetu, samo segmentarno i marginalno tangiraju široku i važnu oblast javnih finansija, koje
obuhvata pojam fiscal policy. Nasuprot tome u jugoslovenskoj literaturi i praksi često se pojam finansija fokusira
upravo na oblast javnih finansija, a ne na oblast štednje i kapitala. Razume se, u ovom radu usvajamo pojmovnu i
kategorijalnu aparaturu iz sveta međunarodnih finansija
12
Upravo ova karakteristika vlasničkih ali ne i kreditnih, predstavlja potencijalnu nestabilnost globalizovanog
finansijskog sistema. Prodaju mogu nastojati da ostvare mnogi vlasnici akcija ako osete neku opasnost i, na taj način,
dovedu do velikih "domino poremećaja". Globalne implikacije su poznate