7. PITKN THTYKSEN RAHOITUSPTKSET 7.1 VELKAANTUMISEN VIPUVAIKUTUS 7.1.1 VIPUVAIKUTUKSEN LUONNE ESIMERKKI. TARKASTELLAAN KIINTEKORKOISEN VELAN VAIKUTUSTA (TS.

VELAN KORKO EI JOUSTA ESIM. TULOJEN MUKAAN). ERST YRITYKSEST ON SEURAAVAT TIEDOT: TASE PER 31.12.2002 DEBET LYHYTKIERTOINEN OMAISUUS (RAH.OM + V.OM) KYTTOMAISUUS YHTEENS KREDIT VELAT YHTEENS OMA POMA YHTEENS TULOSLASKELMA 1.1.2002 - 31.12.2002 LIIKEVAIHTO MUUTTUVAT KULUT (60 %) KIINTET KULUT (ML. POISTOT) EBIT = TULOS ENNEN KORKOJA JA VEROJA KOROT VEROTETTAVA TULO VEROT 40 % VOITTO 200 000 120 000 40 000 40 000 0 40 000 16 000 24 000 0 200 000 200 000 100 000 100 000 200 000

OSAKKEITA 10 000 KPL ==> EPS = 24 000/10 000 = 2.40

2 YRITYKSEN MYYNNIN TODENNKISYYSJAKAUMA VUONNA 2003 ON SEURAAVA TODENNKISYYS 0.2 0.6 0.2 MYYNTI 100 000 200 000 300 000

MUUTTUVAT KULUT = 60 % MYYNNIST KIINTET KULUT 40 000 KUTEN VUODEN 2002 TULOSLASKELMASSA YRITYS HALUAA TIET, MIK ON MYYNNIN JAKAUMAN PERUSTEELLA OSAKETTA KOHTI LASKETUN VOITON ODOTUSARVO E(EPS) JA STANDARDIPOIKKEAMA (EPS) JOS YRITYS ON (I) VELATON, KUTEN VUONNA 2002 (II) 50 % VELKARAHOITTEINEN. RAHOITUSRAKENTEEN MUUTOS TOTEUTETTAISIIN SITEN, ETT YRITYS LAINAA MARKKINOILTA 12% KOROLLA 100 000 MK, JOLLA SE LUNASTAA TAKAISIN 5000 OSAKETTAAN. (I) YRITYS B ON VELATON (OSAKKEITA 10 000 KPL): TN 0.2 0.6 200 000 120 000 40 000 40 000 0 40 000 16 000 24 000 2.40

0.2 300 000 180 000 40 000 80 000 0 80 000 32 000 48 000 4.80

LIIKEVAIHTO MUUTT. KULUT (60 %) KIINTET KULUT EBIT KOROT VEROTETTAVA TULO VEROT 40 % VOITTO EPS

100 000 60 000 40 000 0 0 0 0 0 0

3 E(EPS) = 0.2 * 0 + 0.6 * 2.40 + 0.2 * 4.80 = 2.40

STANDARDIPOIKKEAMA 3 {[EPSi - E(EPS)]2 * pi}1/2; i=1

(EPS) =

MISS pi = TULEMAN i TODENNKISYYS (pi = 0.2, 0.6 tai 0.2) ==> (EPS) = [0.2(0 - 2.40)2 + 0.6(2.40 - 2.40)2 + 0.2(4.80 - 2.40)2]1/2 = 1.52

(II) YRITYKSELL 50 % VELKAA 12% KOROLLA (OSAKKEITA 5000 KPL) TN 0.6 40 000 12 000 28 000 - 11 200 16 800 3.36

0.2 EBIT KOROT 12% * 100 000 VEROTETTAVA TULO VEROT 40 % VOITTO EPS 0 12 000 - 12 000 + 4 800 - 7 200 - 1.44

0.2 80 000 12 000 68 000 - 27 200 40 800 8.16

E(EPS) = 0.2 * - 1.44 +

0.6 * 3.36

0.2 * 8.16 = 3.36

(EPS) = [0.2(- 1.44 - 3.36)2 + 0.6(3.36 - 3.36)2 + 0.2(8.16 - 3.36)2]1/2 = 3.04

4 JOHTOPTKSET VELKAANTUMISEN VAIKUTUKSISTA EPS:iin: E(EPS): VELKAANTUMINEN KASVATTAA YLEENS EPS:IN ODOTUSARVOA

(TILANNE MUUTTUU KUN YRITYS "YLIVELKAANTUU" JA KORKO-% KASVAA). EPS:IN STANDARDIPOIKKEAMA: KASVAA, ELI RISKI LISNTYY VELKAANTUMISEN MYT. ==> HYVN VUONNA VELKAISEN YRITYKSEN OMISTAJAT SAAVAT OSAKETTA KOHDEN ENEMMN KUIN VELATTOMAN JA HUONONA VUONNA VHEMMN.

7.1.2

RAHOITUSRAKENTEEN VALINTAAN VAIKUTTAVIA TEKIJIT

VOITON TODENNKISYYSJAKAUMAN SIJAINTI * MIT PIENEMPI TODENNKISYYS SILLE, ETT VELKAANTUMISEN VIPUVAIKUTUS SAA AIKAAN NEGATIIVISEN EPS:N, SIT HALUKKAAMPI YRITYS ON KYTTMN VELKARAHOITUSTA ==> YRITYKSET JOIDEN OPERATIIVINEN TULOS ON PYSYVSTI HYV, HYDYNTVT MIELUITEN VIPUVAIKUTUSTA KASVATTAAKSEEN VOITTOJAAN. ==> VELKAANTUMINEN HUONOLLA OPERATIIVISELLA TULOKSELLA ON YRITYKSELLE VAARALLISTA MYYNNIN JA VOITON STABIILISUUS * MIT STABIILIMPI ON YRITYKSEN MYYNTIVOLYYMI, SIT STABIILIMPI ON OPERATIIVISEN TOIMINNAN TULOS. ==> OPERATIIVISEN VOITON STABIILISUUS ANTAA HYVT MAHDOLLISUUDET SELVIYTY KIINTEIST SITOUMUKSISTA SO. KOROISTA, JA MAHDOLLISTAA KORKEAMMAN VELKAANTUMISASTEEN. ==> JOS OPERATIIVINEN VOITTO LIS KONKURSSIRISKI ON EPSTABIILI, VELKAANTUMINEN

5 OSINKOPOLITIIKKA * YRITYKSET EIVT OLE HALUKKAITA ALENTAMAAN OSINKOJAAN. ERITYISEN HALUTTOMIA NE OVAT JTTMN OSINGOT JONAIN VUONNA KOKONAAN MAKSAMATTA (HUONO SIGNAALI). ==> KORKEA VELKAANTUMINEN LIS RISKI, ETT JONAIN VUONNA OLE VARAA OSINKOIHIN. YRITYKSELL EI

KONTROLLI * TOISINAAN VANHAT OMISTAJAT EIVT OLE HALUKKAITA LUOVUTTAMAAN PTSVALTAA OMAN PIIRINS ULKOPUOLELLE. ==> TLLIN YRITYKSILL ON TAIPUMUS VASTATA LISNTYVIIN RAHOITUSTARPEISIINSA VELANOTOLLA OSAKEANTIEN SIJASTA.

YHTEENVETO JA LISNKKOHTIA * VELKAANTUMINEN YLEENS KASVATTAA EPS:IN ODOTUSARVOA * VELKAANTUMINEN AIHEUTTAA EPS:in HAJONNAN KASVUA ELI LIS RISKI. * MYS YRITYKSEN OMAISUUSRAKENNE (ASSET STRUCTURE) VAIKUTTAA

EPS:in HAJONTAAN: MIT SUUREMPI OSUUS YRITYKSEN OMAISUUDESTA ON KIINTE OMAISUUTTA (MIT SUUREMMAT KIINTET KUSTANNUKSET), SIT SUUREMPI EPS:in HAJONTA. ==> RAHOITUSRAKENNEPTKSI TEHDESS ON OTETTAVA HUOMIOON SEK VELKAANTUMISEN ETT KIINTEIDEN TUOTANTOKUSTANNUSTEN VIPUVAIKUTUKSET, KOSKA EPS:in HAJONTA MRYTYY NIDEN MOLEMPIEN FUNKTIONA. ESIM. JOS KIINTEIDEN TUOTANTOKUSTANNUSTEN OSUUTTA KOKO-

NAISKUSTANNUKSISTA VOIDAAN ALENTAA, ON YRITYKSELL MAHDOLLISUUS KYTT ENEMMN VELKAA RAHOITUSRAKENTEESSAAN KOKONAISRISKIN MUUTTUMATTA!

Optimaalinen pomarakenne
Optimaalinen pomarakenne on sellainen, joka maksimoi yrityksen ja sen osakepoman arvon markkinoilla.

Koska velkaantumisella on sek mynteisi ett kielteisi vaikutuksia, tuloslaskelmavaikutusten perusteella onkin vaikeaa mritell, miten yrityksen rahoitusrakenne tulisi valita.

* VELKAANTUMISEN VIPUVAIKUTUKSELLA NEGATIIVISIA SEURAUKSIA:

ON

SEK

POSITIIVISIA

ETT

+: -:

ELINKELPOISILLA KASVAA

YRITYKSILL

EPS:n

ODOTUSARVO

USEIMMITEN

ODOTETUN EPS:n HAJONTA (= RISKI) KASVAA

* MIST TLLIN TIEDETN, ONKO VELKAANTUMISEN NETTOVAIKUTUS OSAKKEENOMISTAJAN HYVINVOINTIIN POSITIIVINEN VAI NEGATIIVINEN ==> KOSKA YRITYKSEN JA RAHOITUSJOHDON TAVOITTEENA ON OMISTAJAN VARALLISUUDEN MAKSIMOINTI, ASIAA TULEE TARKASTELLA SEN KAUTTA, MILLAINEN VAIKUTUS VELKAANTUMISELLA ON YRITYKSEN ARVOON

"PERINTEINEN" TEORIA NK. PERINTEISEN TEORIAN MUKAAN YRITYKSELL ON OLEMASSA OPTIMAALINEN POMARAKENNE, JOLLA KESKIMRISET POMAKUSTANNUKSET SAAVUTTAVAT MINIMIN. TEORIAN MUKAAN KY SEURAAVASTI: 1) ALUKSI VELAN KORKO ON LHES VAKIO JA OMAN POMAN KUSTANNUS KASVAA HITAASTI VELKAANTUMISEN LISNTYESS. VELKAANTUMINEN PIENENT ALUKSI KESKIMRISI POMAKUSTANNUKSIA. 2) VELKAANTUMISEN KASVAESSA EDELLEEN, OMAN POMAN KUSTANNUSTEN NOUSU KIIHTYY. TM VAIKUTUS VOITTAA HALVEMMAN VIERAAN POMAN KYTN NIIN, ETT KESKIMRISET POMAKUSTANNUKSET ALKAVAT NOUSTA. 3) KUN YRITYS VELKAANTUU VIEL LIS, ALKAA MYS VIERAAN POMAN KUSTANNUS NOUSTA, JOLLOIN KESKIMRISTEN POMAKUSTANNUSTEN NOUSU KIIHTYY.

8 7.2.2 MODIGLIANI-MILLER -TEORIA MM-PROPOSITIO I: VELKAANTUMISEN VAIKUTUS YRITYKSEN ARVOON * YRITYKSEN ARVON PERUSTA ON SEN REAALIOMAISUUDEN TUOTTAMA OPERATIIVISEN TOIMINNAN KASSAVIRTA. * KUN YRITYS ON VELATON, KOKO KASSAVIRTA KUULUU SEN OMISTAJILLE. * JOS YRITYS ON VELKAANTUNUT, OPERATIIVISEN TOIMINNAN KASSAVIRTA ON JAETTAVA LAINANANTAJIEN JA OMISTAJIEN KESKEN. * MODIGLIANI JA MILLER (1958) OSOITTIVAT, ETT TYDELLISTEN POMAMARKKINOIDEN VALLITESSA YRITYKSEN KOKONAISARVO EI RIIPU SEN POMARAKENTEESTA (VELAN OSUUDESTA KOKO POMASTA). ==> YRITYS EI VOI KASVATTAA OPERATIIVISTA KASSAVIRTAA TUOTTAVAN REAALIOMAISUUTENSA ARVOA PELKSTN JAKAMALLA SYNTYVN KASSAVIRRAN KAHTEEN OSAAN ! YRITYKSEN ARVO RIIPPUU TASEEN DEBET-PUOLELLA OLEVISTA ASIOISTA: BALANCE SHEET (REAL) DEBT ASSETS EQUITY * MM I ESITT VITTEEN JOKA KOSKEE KOKO YRITYKSEN (TASEEN DEBET-PUOLEN) ARVOA ==> KUINKA VOIDAAN OLLA VARMOJA SIIT, ETT KOKO YRITYKSEN ARVON MAKSIMOINTI MERKITSEE MYS OMISTAJAN VARALLISUUDEN (OWNERS' WEALTH) MAKSIMOINTIA ? (TS. TARKOITTAAKO KOKO YRITYKSEN ARVON (FIRM VALUE) RIIPPUMATTOMUUS POMARAKENTEESTA MYS OMISTAJAN VARALLISUUDEN RIIPPUMATTOMUUTTA POMARAKENTEESTA ?)

9 ESIMERKKI. MERKITN E = YRITYKSEN OSAKEPOMAN MARKKINA-ARVO D = YRITYKSEN VELKAPOMAN MARKKINA-ARVO V = E + D = YRITYKSEN ULKONA OLEVIEN ARVOPAPERIEN YHTEISARVO OLETUKSET:1. TASEEN DEBET-PUOLI ON VAKIO, TS. REAALI-INVESTOINTI EI RIIPU RAHOITUSRAKENTEESTA 2. OSINKOPOLITIIKKA ON IRRELEVANTTIA ALKUTILANTEESSA YRITYKSEN (KREDIT-)POMA KOOSTUU SEURAAVASTI:

E = 1000 OSAKETTA * 50 MK = 50 000 MK D == 25 000 MK -----------------------------------------V == 75 000 MK

YRITYS PTT VELKAANTUA LIS. SE TOTEUTTAA SEN OTTAMALLA 10 000 MK LIS LAINAA. TMN RAHAN YRITYS KYTT MAKSAMALLA OSAKKAILLE YLIMRISEN OSINGON 1000 * 10 MK = 10 000 MK YRITYKSEN TASEEN DEBET-PUOLELLA EI TAPAHDU MITN, VAAN KYSEESS ON OPERAATIO JOKA KORVAA OSAN OSAKEPOMASTA VELALLA.

10 MINK ARVOINEN ON YRITYKSEN JLJELL OLEVA OSAKEPOMA, KUN 10 000 MK OSINKO ON MAKSETTU ? UUDEN TASEEN KREDIT-PUOLELLA ON NYT KAKSI TUNTEMATONTA: D = 25 000 + 10 000 = 35 000 E = = ? ----------------------------V = D + E = ?

(1) JOS V = 75 000 KUTEN ENNEN UUTTA VELKAANTUMISTA, E = V - D = 75 000 - 35 000 = 40 000. ==> OSAKKEENOMISTAJAT OVAT KRSINEET 50 000 - 40 000 = 10 000 MK SUURUISEN POMATAPPION, MIK TYDELLISESTI TULEE KORVATTUA SAADULLA 10 000 MK YLIMRISELL OSINGOLLA (JA PINVASTOIN). (2) JOS RAHOITUSRAKENTEEN MUUTOKSEN SEURAUKSENA V KASVAA 75 000 ==> 80 000, E = V - D = 80 000 - 35 000 = 45 000 ==> OSAKKEENOMISTAJAT OVAT 5000 MK VOITON PUOLELLA, MIK ON TASAN YHT PALJON KUIN KOKONAISPOMAN V KASVU. OSAKKEENOMISTAJAT SAAVAT SIIS KAIKEN HYDYN ! JOHTOPTS: VELKAANTUMISPOLITIIKKA, JOKA MAKSIMOI YRITYKSEN

ARVON, MAKSIMOI MYS OMISTAJAN VARALLISUUDEN. HUOM. OLETUKSET !

PROPOSITIO I:n TARKASTELUA OLETETAAN KAKSI YRITYST, JOILLA EI OLE MITN MUUTA EROA KUIN RAHOITUSRAKENNE. TOINEN (YRITYS U) ON RAHOITETTU KOKONAAN OMALLA POMALLA, TOINEN OSITTAIN VELALLA (YRITYS D).

11 MERKITN: YRITYS U (U = UNLEVERED)

VU = VELATTOMAN YRITYKSEN KOKONAISMARKKINA-ARVO EU = VELATTOMAN YRITYKSEN OSAKEPOMAN MARKKINA-ARVO MRITELMN MUKAAN VELATTOMALLA YRITYKSELL EU = VU YRITYS L (L = LEVERED) YRITYKSEN KOKONAISMARKKINA-ARVO

VL = VELKAISEN

DL =VELAN MARKKINA ARVO EL = VELKAISEN YRITYKSEN OSAKEPOMAN MARKKINA-ARVO MRITELMN MUKAAN VELKAISELLA YRITYKSELL EL = VL - DL KUMPAAN YRITYKSEEN INVESTOISIT? A. TARKASTELLAAN ALUKSI KAHTA VAIHTOEHTOISTA STRATEGIAA (STRATEGIAT 1 JA 2). STRATEGIA 1 OSTETAAN 1% VELATTOMAN YRITYKSEN U OSAKEPOMASTA: INVESTOINNIN INVESTOINTI, MKTUOTTO, MK ---------------------------------------------------0.01 VU (= 0.01 EU)0.01 VOITTO1

OBS. M & M:n ALKUPERISIIN OLETUKSIIN KUULUU, ETT YRITYKSET TOIMIVAT VEROTTOMASSA TALOUDESSA.

12 STRATEGIA 2 INVESTOIDAAN VELKAISEEN YRITYKSEEN L. OSTETAAN 1% SEK YRITYKSEN L OSAKEPOMASTA ETT SEN VELOISTA: INVESTOINNIN INVESTOINTI, MKTUOTTO, MK ---------------------------------------------------0.01 DL 0.01 KOROT +0.01 EL 0.01 (VOITTO - KOROT) ---------------------------------------------------=0.01 (DL + EL) = 0.01 VL0.01 VOITTO ==> MOLEMMAT STRATEGIAT (1 JA 2) TUOTTAVAT SAMANSUURUISEN MKMRISEN TUOTON (1% VOITOSTA ENNEN KORKOJA). TOIMIVILLA MARKKINOILLA KAKSI INVESTOINTIA, JOTKA TARJOAVAT SAMAN MK-MRISEN TUOTON TYTYY OLLA SAMANARVOISIA (THE SINGLE-PRICE LAW OF MARKETS !) ==> 0.01 VU = 0.01 VL, ELI VELATTOMAN YRITYKSEN U ARVON VU TYTYY OLLA YHTSUURI KUIN VELKAISEN YRITYKSEN L ARVO VL. B. TARKASTELLAAN SEURAAVAKSI HIEMAN PAREMMIN RISKI SIETVN SIJOITTAJAN KAHTA VAIHTOEHTOISTA STRATEGIAA (STRATEGIAT 3 JA 4) STRATEGIA 3 OSTETAAN 1% VELKAISEN YRITYKSEN L OSAKEPOMASTA: INVESTOINNIN INVESTOINTI, MKTUOTTO, MK ---------------------------------------------------0.01 EL =0.01 (VOITTO - KOROT) 0.01 (VL - DL)

13 STRATEGIA 4 OTETAAN HENKILKOHTAISTA VELKAA MRLL 0.01 * DL JA OSTETAAN 1% VELATTOMAN YRITYKSEN U OSAKEPOMASTA: INVESTOINNIN INVESTOINTI, MK TUOTTO, MK ---------------------------------------------------HL.KOHT. LAINA - 0.01 DL - 0.01 KOROT OSAKEPOMA2 0.01 VU 0.01 VOITTO ---------------------------------------------------0.01 (VU - DL) 0.01 (VOITTO - KOROT) ==> STRATEGIAT 3 JA 4 TUOTTAVAT YHTSUUREN MARKKAMRISEN TULOKSEN = 0.01 (VOITTO - KOROT). TLLIN TEHTYJEN INVESTOINTIEN TYTYY OLLA YHTSUURET, ELI 0.01 (VL - DL) = 0.01 (VU - DL) ==> SIEVENTMLL YHTL SELVI TAAS, ETT SEK VELKAISEN ETT VELATTOMAN YRITYKSEN ARVOJEN TYTYY OLLA YHTSUURET, ELI VL = VU. * STRATEGIOIDEN 3 JA 4 VERTAILU VALAISEE M & M:n I PROPOSITION IDEAA: OTTAMALLA HENKILKOHTAISTA VELKAA SIJOITTAJAT VOIVAT ELIMINOIDA MINK TAHANSA MUUTOKSEN YRITYKSEN VELKARAKENTEESSA HOME-MADE LEVERAGE ASIA, JONKA VAIKUTUKSEN SIJOITTAJAT VOIVAT ELIMINOIDA, EI VOI VAIKUTTAA YRITYKSEN ARVOON !

* OBS. M & M:n AJATUSKULUN KANNALTA ON TRKE TYDELLISIIN POMAMARKKINOIHIN KUULUVA OLETUS, JONKA MUKAAN YKSILT VOIVAT RAJOITUKSETTA LAINATA RAHAA SAMALLA KOROLLA KUIN YRITYKSETKIN.

OBS. VU = EU !

14 M & M PROPOSITIO II: VELKAANTUMISEN VAIKUTUS OSAKKEEN TUOTTOON YRITYKSEN KOKO POMAN PROSENTUAALINEN TUOTTO rA (A = ASSETS) MRITELLN OPERATIIVINEN TULOS rA = -------------------KOKO POMA ==> THN TUOTTOON EI YRITYKSEN RAHOITUSPTS VAIKUTA KUN YRITYKSELL ON SEK OMAA POMAA ETT VELKAA, rA TYTYY JAKAA KAHTEEN OSAAN: OMISTAJAN JA LAINANANTAJAN OSUUKSIIN. MERKITN rD = VIERAAN POMAN KORKO (%) rE = OMAN POMAN TUOTTO (%) D = VELAN MR E = OMAN POMAN MR A = KOKO POMA D + E KOKO POMAN TUOTTO VOIDAAN ILMAISTA OMAN JA VIERAAN POMAN TUOTTOJEN PAINOTETTUNA KESKIARVONA SEURAAVASTI: D rA = ------- * rD D + E E + ------- * rE D + E

JRJESTELEMLL YHTL UUDELLEEN, SAADAAN ESITYSMUOTO VELKAANTUNEEN YRITYKSEN OMAN POMAN TUOTOLLE: D rE = rA + ---- * (rA - rD) E OMAN POMAN SIJOITTAJAN TUOTTO MUODOSTUU SIIS KAHDESTA OSASTA:

15 (1) rA, JOKA ON VELATTOMAN YRITYKSEN OSAKKEEN TUOTTO (OBS. KUN D = 0, rE = rA) (2)(D/E) * (rA - rD), JOTA VOIDAAN PIT RISKIPREEMIONA. KUN rA JA rD OVAT VAKIOITA, RISKIPREEMIO RIIPPUU PELKSTN SUHDELUVUSTA D/E. TM ON MODIGLIANI-MILLER'IN PROPOSITIO II: YRITYKSEN VELKAANTUMISASTEEN (D/E) KASVAESSA OMAN POMAN ODOTETTU TUOTTO KASVAA VELKAANTUMISASTEEN FUNKTIONA. PROPOSITIO I: OMISTAJAN VARALLISUUS EI RIIPU VELKAANTUMISASTEESTA PROPOSITIO II: VELKAANTUMISASTEEN ODOTETTUA TUOTTOA ==> MITEN NM SOPIVAT YHTEEN ? ESIM. YRITYS MUUTTAA RAHOITUSRAKENNETTAAN TILANTEESTA 0% VELKAA --> 50% VELKAA. OPERATIIVINEN TULOS (ENNEN KORKOJA) ON 1500 MK JA VELAN KORKO 10%. YRITYKSEN KOKO POMA = 10 000 MK. YRITYKSEN OLLESSA VELATON SILL ON 1000 OSAKETTA. A. 100% OPO ==> EPS = 1500 MK/1000 KPL = 1.50 MK 1500 rE = rA = ------- = 0.15 10 000 KASVU KASVATTAA OSAKKEEN

1.50 MK OSAKKEEN ARVO = ------0.15

10 MK

16 B. 50% OPO - 50% VPO (5000 MK) KORKO: 10% * 5000 MK = 500 MK ==> EPS = (1500 MK - 500 MK)/500 KPL = 2.00 MK D rE = rA + ---- * (rA - rD) E 5000 0.15 + ----- * (0.15 - 0.10) = 20% 5000

2.00 MK OSAKKEEN ARVO = ------- = 10 MK 0.20 ==> VELKAANTUMINEN NOSTAA OSAKKEEN ODOTETTUA EPS:i, MUTTA EI OSAKKEEN ARVOA. TM JOHTUU SIIT, ETT ODOTETUN EPS:n KASVU RIITT AINOASTAAN KOMPENSOIMAAN VELKAANTUMISESTA JOHTUVAN KASVUN DISKONTTAUSTEKIJSS. ==> VELKAANTUMISEN AIHEUTTAMA LISYS ODOTETUSSA EPS:iss KOMPENSOITUU LISNTYNEEN RISKIN TAKIA. OMISTAJAT NOSTAVAT TUOTTOVAATIMUSTAAN TSMLLEEN LISNTYNEEN RISKIN VERRAN, JOLLOIN OSAKKEEN HINTA PYSYY ENNALLAAN. MODIGLIANI-MILLER JA CAPM VELKAANTUMISEN VAIKUTUS OSAKKEEN SYSTEMAATTISEEN RISKIIN ON PERIAATTEESSA SAMANLAINEN KUIN VAIKUTUS OSAKKEEN TUOTTOVAATIMUKSEEN. VELKAISEN YRITYKSEN OSAKKEEN BETA ON JOHDETTAVISSA SEURAAVASTA YHTLST D E A = ----- * D + ----- * E D + E D + E A =YRITYKSEN KOKO POMAN BETA D =VIERAAN POMAN BETA =OMAN POMAN BETA JOSSA

17 TLLIN OSAKKEEN SYSTEMAATTINEN KAANTUMISASTEESTA SEURAAVASTI: E = A + RISKI RIIPPUU YRITYKSEN VEL-

(A - D) (D/E)

==> OSAKKEEN BETA KASVAA VELKAANTUMISEN LISNTYESS, MIK PUOLESTAAN JOHTAA OSAKKEIDEN TUOTTO-ODOTUKSEN JA OMAN POMAN KUSTANNUSTEN KASVUUN. OBS. USEIN VELAN = 0. TM EI KUITENKAAN TARKOITA, ETT VELKAANTUMINEN EI VAIKUTTAISI OSAKKEEN BETAAN (A KOKO POMAN BETA = 0.7 VELAN = 0 OMA POMA = 200 VIERAS POMA = 800 D/E = 800/200 = 4 ==> OSAKKEEN = E = A + (A - D) (D/E) E). ESIM. JOS

= 0.7 + (0.7 - 0) * (800/200) = 3.5 > 0.7

7.2.3 VEROT JA KONKURSSIKUSTANNUKSET * VEROLLISESSA TALOUDESSA VELKAANTUMINEN LIS YRITYKSEN ARVOA (KORKOJEN VEROVHENNYSOIKEUDEN VUOKSI) SEURAAVASTI: VL = VU + T * DL

JOSSA VL = VELKAISEN YRITYKSEN ARVO VU =VELATTOMAN YRITYKSEN ARVO T =YRITYKSEN VEROKANTA DL =VIERAAN POMAN ARVO * KAAVAN MUKAAN YRITYKSEN ARVO KASVAA MONOTONISESTI VELKAANTUMISEN LISNTYESS KORKOVHENNYKSEN VEROEDUN (TAX SHIELD) VUOKSI.

18 TAX SHIELD T * DL SAADAAN LASKETTUA SEURAAVASTI. MERKITN rD = LAINAN KORKOKUSTANNUS (%) TLLIN KAIKKIEN TULEVIEN KORKOVHENNYSTEN NYKYARVO SAADAAN KAAVASTA T * [rD * DL] ------------rD ==> ODOTETUT KORKOVHENNYKSET DISKONTATAAN LAINAN KORKOPROSENTILLA, KOSKA NIIDEN SAAMISEEN LIITTYV RISKI OLETETAAN YHT SUUREKSI KUIN ITSE KORKOMAKSUIHIN LIITTYV RISKI. * PERIAATTEESSA YRITYKSEN OPTIMAALINEN VELKAANTUMISPOLITIIKKA OLISI TLLIN SE, ETT YRITYS OLISI KOKONAAN VIERAALLA POMALLA RAHOITETTU (NS. CORNER SOLUTION)! * KONKURSSIKUSTANNUSTEN (BANKRUPTCY COSTS) HUOMIOONOTTAMINEN

PVTAX

SHIELD

T * DL

MUUTTAA KUITENKIN TILANNETTA: YRITYKSEN OLLESSA RASKAASTI VELKAANTUNUT KONKURSSIN JA SIIT AIHEUTUVIEN KUSTANNUSTEN TODENNKISYYS KASVAA. KONKURSSIKUSTANNUSTEN VAIKUTUS YRITYKSEN ARVOON ON SIT SUUREMPI, MIT LHEMPN VIERAAN POMAN OSUUS ON 100%:ia KOKO POMASTA. ==> KONKURSSIKUSTANNUSTEN VUOKSI YRITYKSEN ARVO VELKAANTUMISEN LISNTYESS LOPULTA LASKEA. ALKAA

* KONKURSSIKUSTANNUKSIA OVAT: 1) VLITTMT KUSTANNUKSET: KORVAUKSIA "KOLMANSILLE OSAPUOLILLE" - ASIANAJOPALKKIOT - PESNSELVITYS - OIKEUDENKYNTIKUSTANNUKSET - MUUT ERILAISET PALKKIOT JA TOIMITUSMAKSUT

19 2) VLILLISET KUSTANNUKSET - VARASTOJEN LIKVIDOINTITAPPIOT - KYTTOMAISUUDEN LIKVIDOINTITAPPIOT ==> KONKURSSIPESN OMAISUUTTA EI VOIDA AINA MYYD KYPN HINTAAN, MIK AIHEUTTAA TAPPIOITA VELKOJILLE JA OMISTAJILLE * KUN VEROT JA KONKURSSIKUSTANNUKSET OTETAAN HUOMIOON, YRITYKSELL ITSE ASIASSA ON OLEMASSA TEOREETTISESTI OPTIMAALINEN POMARAKENNE, JOKA MAKSIMOI YRITYKSEN ARVON !