U okviru finansijske analize projekta analiziraju se finansijski aspekti investiranja.

Finansijskom
analizom se na sintetiki nain izraavaju svi pokazatelji dobijeni iz predhodnih analiza (trite i
tehnologija), a zatim se vri odgovarajua ocena isplativosti, tj. opravdanosti investicije.

1. FINANSIJSKA ANALIZA

Finansijska analiza podrazumeva predstavljanje svih elemenata investicije u finansijskim

izrazima, i to:
1.1. investiciona ulaganja,
1.2. finansijska sredstva,
1.3. trokovi poslovanja,
1.4. prihod i
1.5. novani tokovi:
1.5.1. bilans uspeha,
1.5.1. finansijski tok,
1.5.1. bilans stanja,
1.5.1. ekonomski tok

2. FINANSIJSKA OCENA

Nakon analize sledi finansijska ocena projekta:

2.1. statika ocena (indikatori poslovanja)
2.2. dinamika ocena:
2.2.1. vreme povraaja investicije
2.2.2. neto sadanja vrednost,
2.2.3. interna stopa rentabilnosti
2.3. drutveno-ekonomska ocena
2.4. osetljivost na promene osnovnih finansijskih parametara
1. FINANSIJSKA ANALAZA PROJEKTA

1.1. UKUPNA INVESTICIONA ULAGANJA

PREGLED INVESTICIONIH ULAGANJA

1.1.1. OSNOVNA SREDSTVA

a. Zemljite
b. Graevinski objekti
c. Oprema
d. Instalacije
e. Infrastruktura
f. Ostala osnovna sredstva
1.1.2. OBRTNA SREDSTVA
1.1.3. OSTALA ULAGANJA

1.1.1. Ulaganja u osnovna sredstva

Ulaganja u osnovna sredstva obuhvataju:

a. Zemljite
Ulaganja u nabavku zemljita (mikro-lokacije) na kojem e se prostorno (fiziki) smestiti
elementi investicionog projekta: trokovi kupovine placa i svih prateih naknada;

b. Graevinski objekti
Ulaganja u projektovanje, obezbeenje odreenih dozvola i saglasnosti za gradnju i u sve
graevinske radove vezane za izgradnju konkretnih objekata (zemljani radovi, betoniranje,
zidarski radovi, unutranji zanatski radovi, itd.)

c. Oprema
Ulaganje u sve potrebne maine, ureaje i tehnoloke celine neophodne za odvijanje
planiranog tehnolokog procesa.

d. Instalacije
Ulaganja u sve instalacije koje se moraju ugraditi u objekte (elektro-instalacije, vodovod,
telekomunikacije, plinske instalacije i dr.) da bi se u njima mogao da planirani tehnoloki
proces.

e. Infrastruktura
Ulaganja u ureenje okoline objekata (izgradnja prilaznih i unutranjih puteva, parking
placeva, peake staze, zelene povrine i sl.)

f. Ostala osnovna sredstva

Ulaganja u nabavku osnovnih sredstava kao to su patenti ili licence za korienje odreenih
tehnolokih reenja, nabavku specijalnih know-how za korienje odreene tehnologije i
opreme i dr.
1.1.2. Ulaganja u obrtna sredstva
Ulaganja u obrtna sredstva su izvedena iz ostalih elemenata investicija, a pre svega iz ukupno
planiranog obima aktivnosti: u finansijskom smislu iz vrednosti ukupnog prihoda. Visina ulaganja u
obrtna sredstva se moe odrediti na dva osnovan naina:
- Prvi, jednostavniji, polazi od dva pokazatelja: vrednosti ukupnog prihoda i prosenog
koeficijenta obrta obrtnih sredstava. Potrebna obrtna sredstva se raunaju tako to se
ukupan prihod jednostavno podeli sa ovim koeficijentom.
- Drugi nain je neto sloeniji i zasniva se na obraunu potrebnih obrtnih sredstava za
svaku pojedinanu stavku.

1.1.3. Ostala ulaganja

Ostala ulaganja se najee odnose na ulaganja koja su obino na indirektno nain vezani za
projekat: na izgradnja fabrikog restorana, ureenje okoline, i sl.

1.2. IZVORI FINANSIJSKIH SREDSTAVA

PREGLED IZVORI FINANSIRANJA

1.2.1. Vlastita sredstva
1.2.2. Sredstva ulagaa-partnera
1.2.3. Krediti
1.2.4. Ostali izvori

1.2.1. Vlastita sredstva

Vlastita sredstva potiu iz izvora koje obezbeuje sam Investitor; to su pre svega sredstva iz
akumulacije (neutroenog profita), ali mogu da budu i iz drugih fondova;

1.2.1. Donacije i subvencije

Izvori ovih sredstava mogu da budu razliiti: meunarodne donacije, dravne subvencije iz posebnih
fondova (npr. za podsticanje izvoza, za stimulaciju zatite ivotne sredine), donacija spozora, i sl.

1.2.3. Sredstva ulagaa-partnera

Ova sredstva potiu iz fondova partnera i naziva se vlasnikom (equity) formom finansiranja. Kao
partneri mogu da se pojave kompanije: npr. kupci koji su zainteresovani za pokretanje proizvodnje
odreenih repromaterijala; zatim dobavljai koji realizacijom projekta dobijaju stalnog, velikog
kupca za svoje proizvode; fizika lica, kao i tzv. institucionalni investitori (razne vrste investicionih
fondova, Venture Capital fondovi i dr.

1.2.4. Krediti
Krediti potiu obino od banaka i/ili raznih investicionih kreditnih fondova.
1.3. TROKOVI POSLOVANJA (OPERATIVNI TROKOVI)

PREGLED TROKOVI POSLOVANJA

1.3.1. Materijalni trokovi
a. Trokovi inputa
b. Investiciono odravanje
c. Amortizacija
1.3.2. Zarade
1.3.2. Nematerijalni trokovi
1.3.3. Finansijski trokovi

1.3.1. Materijalni trokovi

Materijalni trokovi se mogu svrstati u tri osnovne grupe:

a. Trokovi inputa
Trokovi inputa se utvruju na osnovu utroaka inputa koji se utvruju u okviru tehnoloke
analize i njihovih jedininih cena dobijenih u trinoj analiziU njih spadaju sirovine,
repromaterijal, komponente, delovi, kao i energenti (elektrina energija, gas, ugalj i dr.) -
dakle, svi elementi ijom se preradom, doradom ili ugradnjom dolazi do finalnog proizvoda.

b. Amortizacija
Obraun amortizacije se vri na osnovu vrednosti osnovnih sredstava dobijenih iz tehniko-
tehnolokog dela studje na koji se primenjuju stope amortizacije koje su odgovarajuom
raunovodstvenom regulativom utvrene za pojedine grupe osnovnih sredstava. Tako su
amortizacione stope za graevinske objekte i infrastrukturu odreene na nivou od 1.8-2.0%, za
pojedine grupe opreme od 10%-12%; za transportna sredstva od 15-20%; za intelektualnu
svojinu oko 20%, itd.

c. Investiciono odravanje
Investiciono odravanje se obraunava na slian nain kao i amortizacija, s tim da za njega ne
vae formalni propisi, ve se ee koriste iskustvena pravila: npr. kod veine industrijskih
pogona nivo investicionog odravanja se odreuje za graevine i infrastrukturu na nivou od
2% od nabavne vrednosti, a za opremu od 4%. U svakom sluaju, iznose dobijene na ovaj
nain bi trebalo uporediti sa iskustvom Investitora u odravanju slinih osnovnih sredstava i
takoe potrebno je obaviti intervjue sa strunjacima za ova pitanja iz preduzea.

1.3.2. Obraun zarada

Trokovi zarada se obraunavaju na osnovu planiranog broja i kvalifikacione strukture zaposlenih,
planiranih prosenih neto zarada po pojedinim kategorijama (radnim mestima i kvalifikacijama)
zaposlenih i vaeih propisa koji ureuju obaveze po ovom osnovu (razni porezi na zarade i
doprinosi za penzijsko i zdravstveno osiguranje). Struktura obaveza koje se vezuju za zarade je
veoma razuena i moe da bude promenjiva. Najracionalniji pristup je stoga da se utvrdi jedinstvena
stopa obaveza koja optereuje neto zarade ("neto na bruto") i da se kao takva primeni. U ovom
sluaju neophodno je vriti odreena zaokruivanja jer su naini obrauna pojedinih obaveza
razliiti: primenjuju se razliite osnove obrauna, na razliite naine se izvodi raunica ("odsto" ili
"nasto") i sl.
1.3.3. Nematerijalni trokovi
Znaajan deo trokova mogu da ine i tzv. nematerijalni trokovi. Ova kategorija u osnovi spada u
rezidualni deo poslovnih (operativnih) rashoda u koji se grupiu npr. trokovi neproizvodnih
usluga, reprezentacije, premije osiguranja, trokovi platnog prometa, porezi i doprinosi.

1.3.4. Finansijski trokovi

Praktino iz svih izvora finansiranja uvek nastaju odreene obaveze (to naelno vai i za vlastita
sredstva). Finansijske obaveze proistiu pre svega prema pozajmljenim sredstima (krediti) i ona se
odnosi na obavezu vraanja kredita i plaanja odreene cene njenog dobijanja - kamate. Ove dve
stavke ine anuitet (ukupnu godinju obavezu prema kreditu). Otplata moe biti predviena u
godinjim, polugodinjim ili kvartalnim iznosima, a u fizibiliti studiji ova obaveza se uvek prikazuje
kao godinji iznos. Kreditori koriste dve tehnike obrauna obaveze prema kreditim: (i) obraun
prema jednakim anuitetima i (ii) obraun prema jednakim otplatama.

1.4. UKUPNI PRIHOD

UKUPAN PRIHOD
1.4.1. Prihod od prodaje osnovnih proizvoda
1.4.2. Finansijski prihod
1.4.3. Vanredni prihod

Ukupan prihod preduzea se standardno formira iz tri osnovna izvora:

1.4.1. Prihod od prodaje osnovnih proizvoda i usluga

Ovaj prihod predstavlja osnovni izvor prihoda preduzea i on se formira prodajom proizvoda ili
usluga iz osnovne delatnosti preduzea. On se na osnovu planirane proizvodnje (elemenat koji se
preuzima iz tehniko-tehnoloke analize) i cena finalnih proizvoda (elemenat iz trine analize).
Mnoenjem ovih dvaju veliina dobija se ukupan prihod po ovoj osnovi. Za potrebe izrade
investicione studije najee se obraun ukupnog prihoda na ovome i zavrava. To je i logino jer se
isplativost programa ocenjuje na osnovu prihoda koji se ostvaruje aktiviranjem investicija, a ne
uzgrednim prihodima koji mogu da se ostvare optimiziranjem slobodnih sredstava (finansijski
prihodi), ili neplanirano iskrslim mogunostima (vanredni prihodi).

1.4.2. Finansijski prihod

Finansijski prihodi se mogu ostvarivati po raznim osnovama (npr. kratkoronim pozajmljivanjem
povremenih vikova gotovine, investiranjem nagomilane akumulacija u tue projekte i sl.).

1.4.3. Vanredni prihod

Vanrednih prihoda koji se ostvaruju ad hoc, po osnovu neplaniranih transakcija.
1.5. NOVANI TOKOVI
Na osnovu uraenog u prethodnim takama: definisane visine ulaganja, izvora za njihovo
finansiranje, obaveza prema izvorima, trokova poslovanja i konano, ukupnog prihoda
pripremaju se tabele novanih tokova

1.5.1. Bilans uspeha

OSNOVNI ELEMENTI BILANSA USPEHA

1. UKUPAN PRIHOD
2. UKUPNI RASHODI
2.1. Trokovi poslovanja
2.1.1 Materijalni trokovi
2.2. Amortizacija
2.3. Bruto zarade
2.4. Nematerijalni trokovi
2.5. Finansijski rashodi
3. BRUTO DOBIT/GUBITAK
4. Porez na dobit
5. NETO DOBIT

Bilans uspeha predstavlja jedan od osnovnih, standardnih novanih tokova, koji odslikava
kratkoronu uspenost poslovanja preduzea (uspenost na godinjem nivou). Njegova sutina je
relativno jednostavna i svodi se na zbirno prikazivanje svih prihoda i svih rashoda, tj. utvrivanju
njihovog salda: dobiti (profita) ili gubitka - kao sintetikog pokazatelja uspenosti poslovanja
preduzea - u toku jedne godine.

1.5.2. Finansijski tok

OSNOVNI ELEMENTI FINANSIJSKOG TOKA

1. PRILIVI
1.1. Ukupan prihod
1.2. Izvori finansiranja
1.3. Ostatak vrednosti
2. ODLIVI
2.1. Ukupna ulaganja
2.2. Materijalni trokovi
2.3. Nematerijalni trokovi
2.4. Bruto zarade
 2.6. Porezi i doprinosi
2.7. Obaveza prema izvorima finansiranja
2.7.1. Obaveze prema kreditima
2.7.2. Dividende
3. NETO PRILIV (I-II)
4. NETO PRILIV (KUMULATIV)

Finansijski tok je specifian novani tok ija je svrha da pokae stepen likvidnosti preduzea. Kao
to bilans uspeha zbirno prikazuje sve prihode i sve rashode, finansijski tok zbirno prikazuje sve
prilive i sve odlive novca. U tom smislu finansijski tok je pravi cash flow, tj. predstavlja tok
novca u uem smislu. Nekoliko je vanih razlika izmeu finansijskog toka i bilansa uspeha:
- Izvori finansiranja i investiciona ulaganja na strani priliva, kod finansijskog toka se
pored ukupnog prihoda nalaze i izvori finansiranja; u isto vreme na strani odlivi nalaze
se ukupna investiciona ulaganja. Bilans uspeha ne sadri ove stavke.
- Ostatak vrednosti - Na strani priliva, finansijski tok sadri i stavku ostatka vrednosti
i to na kraju ivotnog veka projekta.
- Amortizacija kako predstavlja materijalni troak, a ne i tekui odliv, amortizaciju se
pojavljuje u bilansu uspeha, ali ne i u finansijskom toku.
- Finansijski trokovi - u bilansu uspeha na strani odliva se unosi kamata jer je ona
troak ili cena koja se plaa za pozajmljena sredstva. U finansijskom toku na strani
odliva unosi se i kamata i otplata glavnice (jer predstavljaju odliv gotovine).

1.5.3. Bilans stanja

OSNOVNI ELEMENTI BILANSA STANJA

I UKUPNA AKTIVA
A Poslovna sredstva
1. Novana sredstva
2. Zalihe
3. Osnovna sredstva
4. Osnovna sredstva u pripremi
B Sredstva rezervi
C Gubitak
II UKUPNA PASIVA
A IZVORI POSLOVNIH SREDSTAVA
1. Trajni kapital
1.1. Poetni drutveni kapital
1.2. Trajni ulozi
1.3. Kapital iz rezultata
2. Dugoroni izvori
3. Kratkoroni krediti
B Izvori sredstava rezervi

Osnovna funkcija projektovanja bilansa stanja projekta je da ilustruje promene u finansijskoj

strukturi preduzea-Investitora, kao posledica efekata eksploatacije projekt, a pre svega na koji
nain e se menjati njegov tzv. finansijski leverid, tj. stepen zaduenosti tokom ivotnog veka
projekta.

1.5.4. Ekonomski tok

EKONOMSKI TOK
I PRILIVI
1. Ukupan prihod
2. Ostatak vrednosti
II ODLIVI
1. Ukupna ulaganja
2. Materijalni trokovi
3. Nematerijalni trokovi
4. Bruto zarade
5. Vanredni rashodi
6. Porezi i doprinosi
7. Obaveze iz akumulacije
III NETO PRILIV (I-II)

Ekonomski tok je novani tok projektovan tako da omogui ocenu rentabilnosti (profitabilnosti)
projekta, ali posmatrano u njegovom celokupnom ivotnom veku. Ekonomski tok u svojim
prilivima ukljuuje ukupan prihod i ostatak vrednosti osnovnih sredstava; a ne ukljuuje izvore
finansiranja. Oni su izostavljeni jer je u raunu rentabiliteta upravo potrebno pokazati u kojoj
meri i u kom periodu projekat sam po sebi moe da otplati ulaganja. S druge strane, u odlivima
su prisutna ukupna investiciona ulaganja. Iz ovog razloga u okviru poslovnih rashoda nije
ukljuena amortizacija ukoliko bi se to uinilo, troak koji se odnosi na osnovna sredstva bi,
kao to je reeno, bio dvostruko obraunat.
 2. FINANSIJSKA OCENA PROJEKTA
Kada se projektoju tabela ekonomskog toka i dobiju odgovarajua salda priliva i odliva (neto-
prilivi), moe se prei na neposredno vrednovanje projekta. Investicioni projekti se u naelu
ocenjuju na osnovu dva tipa ocenjivanja projekta: jedan se bazira na statinim pokazateljima
(statina ocena), a drugi na dinamikim pokazateljima (dinamina ocena) efikasnosti projekta.

2.1. Statina finansijska ocena

Statina ocena se bazira na pojedinanim pokazateljima koji se izvode iz podataka iz novanih
tokova (bilansa uspeha i finansijskog toka) i bilansa stanja i to u tzv. reprezentativnoj godini
ivotnog veka projekta (obino se uzima 5. godina). Broj pokazatelja koji se moe koristiti nije
fikasiran i u velikoj meri je na konsultantima da naine odgovarajui izbor. U donjem pregledu je
prikazan jedan mogui izbor pokazatelja:

POKAZATELJI

Rentabilnost Neto dobit / Ukupne investicije

Reproduktivnost
Ekonominost
Kratkorona likvidnost
Stepen dugorone zaduenosti
Pokrie uvoza izvozom
Stepen izvozne orijentacije
Dohodak po zaposlenom
Kapitalna opremljenost radnog
mesta
Kvalifikaciona struktura
zaposlenih
(Neto dobit + Amortizacija) / Ukupne investicije
Utroena sredstva / Ukupan prihod
Kratkorona potraivanja / Kratkorone obaveze
(Dugoroni krediti + Ostala dugorona pozajmljena
sredstva) / Ukupna pasiva
Vrednost uvoza / Vrednost izvoza
Vrednost izvoza / Ukupan prihod
Dohodak (bruto dobit + bruto zarade) / Ukupan broj
zaposlenih
Ukupne investicije / Broj zaposlenih u smeni sa
najveom popunjenou radnih mesta
Broj zaposlenih sa visokom strunom spremom /
Ukupan broj zaposlenih
2.2. Dinamina finansijska ocena
Metodama dinamine ocena projekta predvieno je ocenjivanje dva kljuna pokazatelja
uspenosti poslovanja: likvidnosti i rentabilnosti (profitabilnosti).

2.2.1. Dinamina ocena likvidnosti

Dinamina ocena likvidnosti bazira se na, u prethodnom delu, ve pripremljenom finansijskom
toku, tako da je u ovom delu ostalo samo da se objasne dobijeni rezultati:
- prvo, likvidnost u pojedinim godinama perioda investiranja i u pojedinim godinama
ivotnog veka projekta, i
- drugo, opta likvidnost koja se sagledava uporeivanjem kumulativnog priliva i
odliva novca.

2.2.2. Dinamina ocena rentabilnosti

a. Period povraaja sredstava uloenih u projekat

Period povraaja investicija ukazuje na vreme koje je potrebno da se sredstva uloena u projekat
vrate Investitoru. Obraun ovog pokazatelja je relativno jednostavan: prosto se iznos ukupnih
ulaganja umanjuje za godinje iznose neto-priliva iz Ekonomskog toka.

Tabela za obraun vremena povraaja uloenih sredstava

Godina Ukupna Ukupna neto primanja
ulaganja
po kumulativ Nepokriveni
godinama deo ulaganja
1 2 3 4
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

b. Neto sadanja vrednost projekta

Neto sadanja vrednost pokazuje sposobnost projekta da vrati sredstva uloena u njega: kada je
predznak pozitivan onda odgovarajui iznos pokazuje za koliko projekat vraa sredstva vie od
uloenog. Kada je negativan, koliki je faktiki gubitak. Zbog ovoga NSV se smatra kljunim
eliminacionim kriterijumom za ocenu projekta: Ukoliko projekat ima pozitivnu neto sadanju
vrednost moe se smatrati kvalifikovanim za realizaciju; ako, meutim, ona ima negativni
predznak, onda se projekat smatra neprihvatljivim.
Neto sadanja vrednost u tehnikom smislu predstavlja sumu diskontovanog neto novanog toka

Diskontovani novani tok, unosi u ocenu dinamiki aspekt posmatranja time to u analizu
ukljuuje faktor vremena i pri tome uvaava injenicu da vreme ima svoju finansijsku dimenziju.
To ini na taj nain to na nejednak nain tretira vrednost novca u razliitim periodima.
Konkretno u ovom sluaju: vrednost novanog priliva u npr. prvoj godini vrednuje kao veu, u
odnosu na vrednost novanog priliva u bilo kojoj sledeoj godini. Razlika njihove vrednosti je
odreena diskontnim faktorima za koji se prilivi iz sledeih godina koriguju (na nie, naravno).

Diskontni faktor bi, dakle, prema ovoj logici trebalo da bude jednak kamatnoj stopi koja se sa
velikom izvesnou moe obezbediti u pouzdanim svetskim bankama. On se, meutim, po
pravilu uveava, polazei od toga da ulaganje u projekat nosi i odreene rizike koje ulaganje u
spomenute banke nema. Kako prosena (trina) kamatna stopa po kojoj se u jednoj zemlji
(pretpostavka je da se radi o zemlju sa trinom privredom) odobravaju krediti u principu
ukljuuje u sebe ovaj rizik (kamatne stope na kredite u zemlje sa viim rizicima) onda se ova
stopa moe uzeti kao validna za odreivanje diskontnog faktora.

Neto sadanja vrednost se rauna prema formuli:

NSA = BV (1/1+ds)t
gde su: NSA=nesto sadanja vrednost; BV = budua vrednost;
ds = diskonti faktor; t = vremenski period

c. Interna stopa rentabilnosti projekat

Interna stopa rentabilnosti je diskontna stopa pri kojoj je neto sadanja vrednost projekta jednaka
nuli. Ukoliko je neto sadanja vrednost neto priliva projekta pozitivna, jasno je da e ova stopa
biti vea od diskontne stope. Naime, ovu stopu je potrebno poveavati do nivoa na kome se suma
diskontovanih priliva svodo na nulu. U osnovi internu stopu rentabilnosti je mogue tretirati kao
specifinu stopu profitabilnosti.

Obraun interne stope rentabilnosti je relativno sloen i obavlja se iterativnim postupkom, tj.
metodom pokuaja i greaka: poveavanjem i smanjivanjem diskontne stope dok se ne doe do
stope sa kojom se neto sadanja vrednost izjednaava sa nulom. Uvoenjem raunara u ovaj
posao, to je naravno postalo mnogo jednostavnije i svodi se na zadavanje odgovarajue komande,
nakon koje raunar sam obavlja ovu operaciju.
2.3. Drutveno-ekonomska ocena projekta
Drutveno-ekonomska ocena odslikava uticaj projekta na privredu ire drutvene zajednice i
kao takva ima za cilj da prui relevantnu ocenu o njegovoj isplativosti sa stanovita drutva u celini.
Za razliku od ovog, finansijska ocena projekta, ukazuje na prihvatljivost projekta sa ueg stanovita
preduzea-investitora. Razlog zbog kojeg se pravi razlika izmeu ove dve vrste ocene je u tome da u
praksi poslovanja dolazi do raskoraka izmeu slobodno formiranih trinih cena (koje se u principu
smatraju realnim, pravim indikatorima vrednosti) i faktikih cena sa kojima se preduzea suoavaju
u praksi ili u irem smislu. Razlozi prisustva ovakvih fenomena su razliiti, a izmeu ostalog to
mogu da budu mere ekonomske politike drave (politika subvencija, selektivne poreske politike i
slino); poremeaji na tritu (npr. raskorak izmeu zvaninog i trinog kursa ino-valuta, visoka
inflacija cena sa neujednaenim kretanjima po pojedinim sektorima, itd.) i sl..

Sutina drutveno-ekonomske ocene se stoga svodi na korigovanje cena sa kojima se ulo u

finansijsku ocenu do nivoa realnih trinih cena sa drutvenog stanovita, tj. na formiranje posebnog
ekonomskog novanog toka u kome su sve stavke korigovane u tom smislu: ovako dobijeni novani
tok se zove Drutveno-ekonomski tok. Polazna osnova ocene je, dakle, Ekonomski tok (onakav
kakav je dobijen u prethodnom poglavlju) ije se pojedinane stavke zatim podvrgavaju
odgovarajuim korekcijama, i to:

- Na strani priliva: umanjenje ukupnog prihoda za subvencije i premije po bilo kojem osnovu
(za podsticanje izvoza, za posebne vrste proizvodnje i sl.)
- Na strani odliva: umanjenje investicija za iznose carine i taksi na uvoz (ukoliko u ukupnim
investicijama ima uvozne opreme); umanjenje trokova poslovanja za poreze i doprinose na
neto zarade; umanjenje za poreze iz dobiti i ostale poreze; umanjenje trokova nabavke
inputa za iznose carina, i dr.
- Korekcija cena: svodi se na primenu tzv. "svetskih cena" tamo gde je to mogue, a tamo
gde nije, primenjuje se korekcija domaih cena u skladu sa trokovima proizvodnje. To bi
trebalo da se ini primenom konverzijskih faktora (koeficijenata) sa kojima se vrednosti
inputi i outputi jednostavno pomnoe. Ove koeficijente je predvieno da utvrde ovlaene
institucije (npr. statistiki ili zavod za planiranje) i to svake godine, tako da je u ovom
domenu zadatak konsultanta samo da ih primenjuje.

U praksi se meutim drutveno-ekonomska ocena najee svodi na umanjivanju iznosa pojedinih

stavki za iznose transfernih plaanja i zatim na, sa ovako dobijenim vrednostima, formiranju
Drutveno-ekonomskog toka. Dispariteti cena otklanjaju tako to se svi finansijski iznosi izraavaju
u stranoj valuti (najee u evrima ili u amerikim dolarima) to se za aktuelne uslove poslovanja u
zemljama u tranziciji smatra parametrom ekvivalentnim stalnim cenama.

Kada se to uini, postupak samog ocenjivanja projekta je standardan: najpre se formira odgovarajui
novani tok, sa sledeim stavkama:
 DRUTVENO-EKONOMSKI TOK
1. PRILIVI
1.1. Ukupan prihod minus subvencije i dotacije
1.2. Ostatak vrednosti
2. ODLIVI
2.1. Ukupna ulaganja minus carine, uvozne takse
2.2. Materijalni trokovi minus carine, uvozne takse
2.3. Nematerijalni trokovi minus porezi i doprinosi
2.4. Bruto zarade minus porezi i doprinosi
2.5. Vanredni rashodi
3. NETO PRILIV (I-II)

Nakon ovoga izrauna se drutvena neto sadanja vrednost projekta, tako to se diskontuje i
zatim sabere neto tok iz tabele Drutveno-ekonomskog toka. Zatim se izrauna i drutvena stopa
rentabilnosti (koja se jo zove i ekonomska stopa rentabilnosti).

2.4. Analiza osetljivosti

Kao i ukupna finansijska ocena, i ocena finansijske osetljivosti projekta se priprema u statinoj i
dinaminoj varijanti.

2.4.1. Statina analiza osetljivosti

Statina analiza osetljivosti se svodi na analizu prelomne take rentabilnosti, tj. na odreivanje
statinih taaka u poslovanju Investitora na kojima, zbog promene vrednosti odreenih varijabli,
dolazi do promene rezultata iz pozitivnog u negativni i obrnuto. Varijable koje se najee
posmatraju su sledee: (i) minimalno isplativi stepen iskorienosti kapaciteta; (ii) minimalno
isplativi obim proizvodnje i najzad (iii) minimalno prihvatljiva cena po jedinici proizvoda.

a) Minimalni stepen korienja kapaciteta

Ovaj indikator odreuje prelomnu taku u korienju proizvodnjih kapaciteta, tj. odreuje najnii
nivo njihovog korienja na kojoj se projekat jo uvek nalazi u zoni profita. Ovaj indikator se
izraunava prema sledeoj formuli:

Ukupni fiksni trokovi

Stepen korienja kapaciteta (u %) =
Ukupni prihod - varijabilni trokovi
proizvodnje

b) Minimalno isplativi obim proizvodnje

Ovaj indikatora pokazuje najmanju koliinu proizvoda koja se mora proizvesti da se ne bi iskazao
gubitak. Rauna se prema sledeoj formuli:
Minimalna koliina proizvoda u Fiksni trokovi po jedinici proizvoda
komadima =
Prodajna cena po jedinici-varijabilni trokovi
po jedinici

c) Minimalna cena po jedinici proizvoda

Ovaj indikator pokazuje najnii nivo cene po kojoj se proizvodi mogu prodavati da se ne bi ostvario
gubitak. Rauna se prema sledeoj formuli:

Varijabilni + Fiksni trokovi po jedinici

Minimalna cena po jedinici u din = proizvoda
Obim proizvodnje u fizikim jedinicama

Poslednja dva pokazatelja se ree koriste, jer im je i primenjivost ograniena. Oni se, naime, mogu
koristiti samo kod veoma homogenih proizvodnji (ili kod projekta koji se baziraju samo na jednom
proizvodu), jer zahtevaju da se trokovi poslovanja raspodele na svaku pojedinanu jedinicu
proizvodnje.

2.4.2. Dinamika analiza osetljivosti

Dinamiki pristup analizi osetljivosti podrazumeva analizu kojom se utvruje nain i pravac
promena dinamikih pokazatelja isplativosti investicije: pre svega, analiza promena neto sadanje
vrednosti i interne stope prinosa pri promeni izabranih varijabli. Varijable ije se promene najee
analiziraju su:
- Investiciona ulaganja - analiziraju se promene do kojih dolazi kao posledica promene cena
gradnje objekata, opreme i ostalih osnovnih sredstava;
- Ukupan prihod - analiziraju se promene do kojih dolazi kao posledica promene cena
finalnih proizvoda;
- Trokovi inputa - analiziraju se promene do kojih dolazi kao posledica promene cena
inputa;

Sutina izrade analize osetljivosti projekta se svodi na menjanje ovih varijabli u odreenom stepenu
(sukcesivno: za 5%, 10%, 15% itd.) i raunanje respektivnih vrednosti neto sadanje vrednosti i
interne stope prinosa. Ova raunska operacija je kako se ve moe pretpostaviti relativno sloena i
predstavljala bi veliki problem da se obavlja "manuelno". Upotrebom raunara i odgovarajueg
softvera, ovu operaciju obavlja raunar, a konsultantu ostaje samo da naini analizu dobijenih
rezultata i da ih u studiji komentariete na odgovarajui nain.
 OSETLJIVOST PROJEKTA NA PROMENE

Investicionih trokova Ukupnog prihoda Inputa (direktnih

materijalnih trokova)
Stepen ISP NSV ISP NSV ISP NSV
promene
0
-30%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
+5%
+10%
+15%
+20%
+25%
+30%