POSLOVNE FINANCI JE

Dr. sc. Teo JAŠIĊ*

Analiza poslovanja i kreditne

sposobnosti društva putem
financijskih pokazatelja
Z aštita od rizika poslovnog okruženja i stabilni financijski rezultat je osnova za dugoročno odr-
UDK 657.3

živo poslovanje svakog društva. Provedba aktivnosti u tu svrhu počiva na kvalitetnoj i pravo-
dobnoj analizi poslovanja putem financijskih pokazatelja. Iz stavki temeljnih financijskih izvještaja
dobiva se saznanje o kapitalnoj strukturi, imovini, obvezama, novčanom tijeku te o financijskom re-
zultatu poslovanja. Izračunom financijskih pokazatelja agregira se sadržaj ovih informacija u obliku
analitičkih izvještaja koji služe za dijagnostiku poslovanja i procjenu kreditnog rizika društva.

1. UVOD realnog stanja i poslovanja društva. Da bi se utvrdilo

Ključni dio analize poslovanja društva temelji se
na analizi financijskih izvještaja. Osnovni financijski
izvještaji (bilanca, račun dobitka i gubitka, izvještaj o
novčanom tijeku, izvještaj o promjenama kapitala i
bilješke) sadržavaju potrebne informacije i daju sliku
stanje u pojedinim dijelovima poslovanja (npr. kapi-
talna struktura, financijska struktura, likvidnost, pro-
fitabilnost), treba utvrditi i izračunati niz financijskih
  Autoru se mogu postaviti pitanja na adresu e-pošte: teo.jasic@gmx.de
*

134 RRIF LISTOPAD 2017.

 POSLOVNE FINANCI JE

pokazatelja (računovodstvenih ili bilančnih) čije se de-
finicije temelje na pojedinim stavkama iz financijskih
izvještaja. Pokazatelji su omjeri između dvije stavke
iz istog ili različitih financijskih izvještaja (npr. bilan-
ce i računa dobitka i gubitka) te njihove vrijednosti
predstavljaju indikatore tj. “detektore” lošeg ili dobrog
stanja u raznim kategorijama poslovanja. Skup vrijed-
nosti indikatora proizvodi “dijagnostiku” poslovanja
društva kao informacijsku podlogu potrebnu za dono-
šenje određenih menadžerskih odluka. Osim interne
upotrebe, dijagnostika je korisna i za ostale (eksterne)
korisnike financijskih izvještaja, kao što su kreditori,
sadašnji i potencijalni investitori, ali i svi ostali poslov-
ni partneri koji sudjeluju i ovise o poslovnom i finan-
cijskom stanju društva (kupci i dobavljači).
Osim upotrebe pokazatelja za “dijagnozu” uspješ-
nosti poslovanja, vrlo je važna njihova upotreba za
procjenu kreditnog rizika ili rizika insolventnosti. U
tom kontekstu pokazatelji predstavljaju faktore rizi-
ka odnosno financijske ili računovodstvene omjere
(engl. financial or accounting ratios) koji različitom
snagom utječu na vjerojatnost insolventnosti. Meto-
de ocjene kreditnog rizika najčešće se zasnivaju na
metodi scoringa koja odabranim pokazateljima do-
djeljuje određenu ocjenu (score), a njihov zbroj pred-
stavlja ukupnu kreditnu ocjenu na definiranoj skali
razreda rizika.
2. DEFINICIJA FINANCIJSKIH
POKAZATELJA PO KATEGORIJAMA
Financijske pokazatelje potrebno je definirati i
izračunati na temelju pojedinih stavki iz financijskih
izvještaja. Njihove su vrijednosti omjeri između dvije
stavke iz istog ili različitih financijskih izvještaja. Da
bi se donio pouzdani sud o veličini određenog po-
kazatelja i njegovu značenju, potrebno je usporediti
vrijednost tog pokazatelja s određenim graničnim ili
standardnim veličinama koje predstavljaju granicu
između dobre i loše karakteristike poslovanja opisa-
ne pokazateljem (npr. pozitivna ili negativna profita-
bilnost, visina profitabilnosti za pokriće troška finan-
ciranja, ciljno trajanje naplate potraživanja u danima
itd.). Odmak vrijednosti izračunanog pokazatelja u
odnosu na graničnu ili standardnu vrijednost daje
uvid u kvalitetu kategorije poslovanja mjerenu tim
pokazateljem. Granične se vrijednosti mogu utvrditi
konzervativno na osnovi teoretskih razmatranja sta-
vaka financijskih izvještaja za dobivanje poželjnog
omjera. U praktičnoj su primjeni česta odstupanja
vrijednosti pokazatelja od teoretskih graničnih vri-
jednosti jer pokazatelji mogu znatno varirati, ovisno
o vrsti poslovanja i uzorku koji se primjenjuje. Za
orijentacijski se izračun graničnih vrijednosti mogu
uzeti srednje vrijednosti ili medijan pokazatelja za
razne uzorke (npr. društva u istom razredu veličine
ili sektoru u nekom razdoblju, kvantil društava rangi-
ranih po nekom pokazatelju). Skup vrijednosti poka-
zatelja po kategorijama i njihov trend u određenom
razdoblju (od tri do pet godina) predstavlja “dijagno-
stičku” sliku poslovanja.
Na osnovi prethodnih studija i oslanjajući se na fi-
nancijske omjere i faktore rizika rejting-agencija (npr.
Moody’s Risk Calcovi modeli za pojedine zemlje) može
se definirati skup s više od 100 financijskih pokazate-
lja. Pokazatelji se mogu razvrstati u nekoliko glavnih
skupina ili kategorija: profitabilnost, likvidnost, za-
duženost, sposobnost otplate duga, aktivnost, pro-
duktivnost i ekonomičnost te učinkovitost korištenja
imovinom. Dodatni su pokazatelji veličina i rast koji se
odnose na godišnje promjene veličine društva (imovi-
ne ili prihoda) odnosno prihoda ili dobitka.
Za potrebe definicije pokazatelja u tablici 1 navede-
ne su ključne i izvedene stavke bilance i računa dobit-
ka i gubitka koje se koriste za definiciju pokazatelja.
99 Tablica 1. Pregled stavki bilance i računa
dobitka i gubitka koje se koriste za definiciju
financijskih pokazatelja
Skraćeni
Stavke bilance
naziv
Ukupna imovina (Total Assets) TA
Dugotrajna imovina (Long-term assets) LTA
Kratkotrajna imovina (Current assets) CA
Zalihe (Inventories) INV
Potraživanja od kupaca (Accounts receivables) AR
Novac u banci i blagajni (Cash) CASH
Kapital i reserve (Capital) KAP
Ukupne obveze (Total liabilities) TL
Dugoročne obveze (Long-term liabilities) LTL
Kratkoročne obveze (Current liabilities) CL
Dugoročni bankovni dug (Long-term bank debt) LTBD
Kratkoročni bankovni dug (Short-term bank debt) STBD
Obveze prema dobavljacima (Accounts payables) AP
Stavke računa dobitka i gubitka  
Prihodi od prodaje (Net sales) NS
Ukupni prihodi (Total income) TI
Neto dobitak- dobitak poslije oporezivanja (Net income) NI
Zadržani dobitak (Retained earnings) RE
Ukupni troškovi poslovanja (Total cost of business) TCB
Kamate, tečajne razlije i drugi rashodi (Interest expense) IE
Izvedene i ostale stavke   
Broj zaposlenih (Number of empoloyees) NE
Operativni rezultat (Earnings before interest and taxes) EBIT
Rashodi prodaje (Sales charges) SC
2.1. KATEGORIJE I DEFINICIJE POKAZATELJA
U nastavku su opisane značajke kategorija pokaza-
telja i glavni pokazatelji u svakoj kategoriji.
2.1.1. Profitabilnost
Profitabilnost je ključni indikator financijske sna-
ge društva jer je snaga zarade angažirane imovine
temelj egzistencije društva (Altman, 1968). Pokaza-
telji profitabilnosti pokazuju veličinu operativnog
i neto-dobitka u odnosu na angažiranu imovinu i
veličinu prihoda. Glavni su pokazatelji za profitabil-
nost sljedeći:
¾¾ Povrat na imovinu ili povrat na ukupni kapital
je omjer neto dobiti i ukupne imovine: ROA =
NI / TA
¾¾ Povrat na vlasnički kapital je omjer neto-dobit-
ka i ukupnoga vlastitog kapitala: ROE = NI / CAP
¾¾ Omjer operativnog rezultata i ukupne imovine:
EBIT / TA

LISTOPAD 2017. RRIF 135

 POSLOVNE FINANCI JE
¾¾ Povrat na investirani kapital je omjer neto-do-
bitka i ukupne imovine smanjene za tekuću
imovinu: ROCE = NI / (TA – CL)
¾¾ Omjer zadržanog dobitka i ukupne imovine:
RE / TA
¾¾ Operativna profitna marža je omjer operativ-
nog dobitka i prihoda od prodaje: EBIT / NS
¾¾ Neto profitna marža je omjer dobitka poslije
oporezivanja i prihoda od prodaje: NI / NS.
ROA (engl. Return on assets) pokazuje uspješnost
korištenja imovinom u stvaranju dobitka i ujedno
je indikator sposobnosti internoga generiranja nov-
čanog tijeka društva, tj. ima ulogu internog izvor fi-
nanciranja. ROCE (engl. Return on capital employed)
uzima u obzir permanentnu kapitaliziranost poslo-
vanja i služi za usporedbu povrata na kapital s dru-
gim mogućnostima ulaganja. Silazni trend tog poka-
zatelja pokazuje otežanu mogućnost financiranja iz
drugih izvora, a njegova su granična vrijednost troš-
kovi financiranja. Operativna marža pokazuje koliki
dio prihoda ostaje društvu nakon podmirenja svih
troškova osim troškova financiranja kojim se koristi
za pokriće troškova financiranja, poreza na dobitak
te raspodjelu dobitka. Odnos između zadržanog do-
bitka i ukupne imovine pokazuje kumulativni dobi-
tak koji djeluje kao zaštita za apsorpciju fluktuacije
dobitka i imovine društva.
Za zaštitu od “kreativne” računovodstvene prakse
i utjecaja računovodstvenih politika1, postala je uo-
bičajena praksa da se za pokazatelje profitabilnosti
koristi novčanim tijekom u brojniku. Kako je dobitak
izvedena veličina i ovisi o utjecaju prihoda i rashoda te
primjeni računovodstvenih politika, on ne mora biti
stvarni odraz poslovnog uspjeha (”dobitak na papi-
ru”) za razliku od novca čiji je protok stvaran. Tako se
mogu izvesti varijante CROCE (engl. cash flow return
on capital employed) ili CROCI (engl. Cash flow return
on capital invested) koje služe za usporedbu ulaganja i
kriterij za ulaganje. Općenito, očekivana pretpostavka
je negativna povezanost između profitabilnosti i vje-
rojatnosti insolventnosti poduzeća (tj. povećanje pro-
fitabilnosti smanjuje rizik insolventnosti).
2.1.2. Likvidnost
Likvidnost pokazuje sposobnost društva da pod-
miri svoje dospjele kratkoročne obveze kratkotraj-
nom imovinom koja se može brzo pretvoriti u novac.
Glavne su mjere likvidnosti:
¾¾ novčani odnos i je omjer novca u banci i blagaj-
ni i ukupne imovine: CASH / TA
¾¾ novčani odnos II je omjer novca u banci i bla-
gajni i kratkotrajne imovine: CASH / CA
¾¾ tekući odnos je omjer kratkotrajne imovine
(tekuće aktive) i kratkoročnih obveza (tekućih
obveza): CA / CL
¾¾ brzi odnos je omjer kratkotrajne imovine (teku-
će aktive) smanjene za vrijednost zaliha i kratko-
ročnih obveza (tekućih obveza): (CA – INV) / CL
¾¾ odnos radnog kapitala i ukupne imovine: (CA
– CL) / TA.
1
  Pojedine se stavke aktive i pasive također mogu prilagoditi za preci-
zniji izračun pokazatelja. Primjerice, stavka neto-dobitka u brojniku po-
kazatelja profitabilnosti može se smanjiti za svotu izvanrednog rezutata
(odnosno dijela dobitka iz ostalih prihoda i rashoda).
136 RRIF LISTOPAD 2017.
Novčani odnos (engl. Cash ratio) I i II pokazuju tre-
nutačnu sposobnost društva za podmirenjem obve-
za. T%i pokazatelji mjere koliki je dio ukupne tj. krat-
kotrajne imovine prisutan u gotovu novcu za pokriće
obveza. Tekući odnos (engl. Current ratio) i brzi odnos
(engl. Quick ratio) su pokazatelji performanse likvid-
nosti. Tekući odnos pokazuje sposobnost podmirenja
obveza u roku do godinu dana. Konzervativna granič-
na vrijednost tekućeg odnosa je 2, što znači da on ne
bi trebao biti manji od 2 ili da kratkotrajna imovina
mora biti makar dvaput veća od kratkoročnih obve-
za. Ako je vrijednost tekućeg odnosa manja od 1, to
znači da je radni kapital negativan i da može doći do
zastoja u plaćanju obveza. Na temelju iskustva i pri-
mjera iz prakse tolerira se i niža granična vrijednost u
rasponu od 1.6 do 2. Brzi odnos pokazuje sposobnost
podmirenju obveza u kratkom roku. Konzervativna
granična vrijednost ovog pokazatelja je 1, što zna-
či da kratkotrajna imovina smanjena za zalihe mora
pokriti kratkoročne obveze. Na povećanje vrijednosti
brzog odnosa utječu porast potraživanja, poboljšanje
naplate ili porast kratkotrajne financijske imovine.
Na smanjenje vrijednosti brzog odnosa utječu pad
prodaje i potraživanja, pogoršanje u naplati potraži-
vanja te povećanje kratkoročnih obveza.
Odnos radnog kapitala i imovine pokazuje koliki
dio imovine predstavlja radni kapital i smatra se in-
dikatorom financijske stabilnosti jer daje uvid u du-
goročni aspekt likvidnosti. Negativni predznak tog
pokazatelja pokazuje negativni radni kapital i mo-
guće probleme s financiranjem. Radni je kapital dio
kratkotrajne imovine koji se financira iz dugoročnih
izvora i koji osigurava likvidnost. Granična vrijednost
za radni kapital je 0, tj. ako je radni kapital pozitivan,
društvo je likvidno i obratno. Manjak likvidnosti tj.
radnog kapitala pokazuje za koliko treba povećati
kratkotrajnu imovinu ili smanjiti kratkoročne obveze
da se ostvari granična likvidnost.
2.1.3. Zaduženost
Zaduženost je ključni faktor rizika insolventnosti i
predstavlja sposobnost društva da podmiri svoje du-
goročne obveze i ostane solventno. Pokazatelji zadu-
ženosti mjere i koliko se trgovačko društvo financira
iz vanjskih sredstava, tj. koliki je stupanj korištenja fi-
nancijske poluge. Glavni su pokazatelji zaduženosti:
¾¾ stupanj ili koeficijent zaduženosti je omjer uku-
pnih obveza i ukupne imovine (aktive): TL / TA
¾¾ bankovni stupanj zaduženosti je omjer bankov-
nog duga i ukupne imovine: (STBD + LTBD) / TL
¾¾ pokazatelj financijske poluge ili koeficijent fi-
nanciranja je odnos ukupnih obveza i vlasnič-
kog kapitala: TL / CAP.
Granična vrijednost stupnja zaduženosti (engl.
Debt ratio) je 0.5, što znači da ukupna imovina mora
biti makar dvaput veća od ukupnih obveza. Veći stu-
panj zaduženosti predstavlja veći rizik kreditiranja i
poslovanja s društvom. Koeficijent financiranja (engl.
Debt-equity ratio) pokazuje odnos financiranja iz tu-
đih izvora i iz vlastitih izvora. Konzervativna granična
vrijednost tog pokazatelja je 1, što znači da bi odnos
kapitala (vlasničke glavnice) i dugova trebao biti 1:1.
Bankovni stupanj zaduženosti (engl. Bank debt ratio)
pokazuje koliki dio imovine otpada na dug prema

bankama. Manje zadužena društva će općenito imati
i manju vjerojatnost insolventnosti.
Rezultati mnogih istraživanja i studija glede izbora
pokazatelja za statističke modele za procjenu insol-
ventnosti društva su pokazali da u uzorcima za razne
zemlje i veličine društva stupanj zaduženosti postiže
visoku statističku važnost. Time je navedeni pokaza-
telj potvrđen kao glavni strukturni faktor insolven-
tnosti. Njegovo dodatno značenje je da predstavlja
i mjeru tzv. šire zaduženosti (engl. Broad leverage)
za razliku od bankovnog stupnja zaduženosti koji je
mjera tzv. uske zaduženosti (engl. Narrow leverage).
Uska zaduženost opisuje kapacitet kreditnog zadu-
ženja (engl. Loan capacity), dok šira zaduženost obu-
hvaća i nekreditne obveze poput financiranje putem
dobavljača (engl. Trade credit) koje su osobito bitan
izvor sredstava i financiranja za društva s otežanim
pristupom kreditiranju. Praktična prednost stupnja
zaduženosti je da se može izračunati za svako druš-
tvo i time pridonosi njihovoj usporedivosti.
2.1.4. Sposobnost otplate duga
Zaduženost se općenito smatra strukturnim tj.
statičkim indikatorom solventnosti, a sposobnost
otplate duga dinamičkim indikatorom solventnosti.
Pokazatelji sposobnosti otplate ili pokrića duga mje-
re sposobnost društva da iz svoje operativne dobitka
i novčanog tijeka redovito otplaćuje kamate na dugo-
ve. Glavni pokazatelji navedene kategorije su:
¾¾ pokriće kamata EBIT-om je omjer operativnom
dobitka i kamata na osnovi duga: EBIT / IE
¾¾ novčano pokriće je omjer EBITDA-e i kamatnih
obveza: EBITDA / IE
¾¾ odnos novčanog tijeka i bankovnog duga: CF /
(STBD + LTBD)
¾¾ faktor zaduženosti je omjer ukupnih obveza i
novčanog tijeka: TL / CF.
Veći multiplikator tj. veća vrijednost pokazate-
lja pokriće kamata EBIT-om (engl. Interest coverage)
odnosno EBITDA-om (engl. Cash interest coverage)
pokazuje veću sposobnost otplate duga. Upotreba
novčanog tijeka u konstrukciji pokazatelja značajna
je zbog naglaska na temporalna ograničenja (rokove)
podmirenja obveza. Odnos novčanog tijeka i bankov-
nog duga (engl. Cash flow to debt ratio) pokazuje di-
namičku sposobnost otplate bankovnog duga. Faktor
zaduženosti također koristi novčani tijek i služi kao
indikator procjene dinamičnu likvidnost i zaduženo-
sti društva. Granična vrijednost faktora zaduženosti
je u rasponu između 3.5 i 5, što znači da je gornja
granica zaduženja društva svota duga koja se može
podmiriti u tom roku. Povećanje faktora zaduženo-
sti iznad granične vrijednosti ili raspona odražava
slabljenje likvidnosti i obrato. Vrlo visoke vrijedno-
sti faktora zaduženosti ne moraju nužno oslikavati
samo visoku zaduženost već pokazuju nedovoljnu
aktivnost i učinjkovitost poslovanja društava koja ne
ostvaruju zadovoljavajuću razinu novčanog tijeka.
Visina i dinamika realizacije priljeva novca je bitna
odrednica stabilnog poslovanja. Novčani tijek se za
potrebe izračuna pokazatelja uzima iz izvještaja o
novčanom tijeku, a ako ona nisu dostupna, onda se
može izračunati neizravno kao zbroj amortizacije
i neto-dobitka. Ta i ostale aproksimacije za izračun
POSLOVNE FINANCI JE
novčanog tijeka kroz složenije formule korisne su u
primjeni za mala društva. Općenito, društva s većim
kapacitetom otplate duga imat će manju vjerojatnost
insolventnosti.
2.1.5. Aktivnost
Pokazatelji aktivnosti mjere učinkovitost s kojom
određena vrsta imovine i resursa pridonosi generira-
nju prihoda ili učinkovitost investicije u tu vrstu imo-
vine. Pokazatelji aktivnosti dodatno mjere urednost u
platnom ‘ponašanju’ kako svojih kupaca tako i svoju
vlastitu. Glavni su pokazatelji u ovoj kategoriji:
¾¾ koeficijent obrta potraživanja je omjer prihoda
od prodaje i potraživanja: NS / AR
¾¾ koeficijent obrta obveza je omjer rashoda od
prodaje i obveza prema dobavljačima: SC / AP
¾¾ koeficijent utrživosti zaliha je omjer prihoda
od prodaje i zaliha: NS / INV
¾¾ trajanje naplate potraživanja u danima je od-
nos broja dana u godini i koeficijenta obrta po-
traživanja: 365 / (NS /AR)
¾¾ prosječno razdoblje plaćanja obveza je odnos
broja dana u godini i koeficijenta obrta obveza:
(365 / (MT / AP)
¾¾ dani vezivanja zaliha je odnos broja dana u godi-
ni i koeficijenta utrživosti zaliha: 365 / (NS / INV)
¾¾ odnos operativnoga novčanog tijeka i prihoda
od prodaje: CF / NS.
Koeficijent obrta potraživanja pokazuje koliko
se puta godišnje potraživanja naplate tj. pretvore u
novac. Taj se pokazatelj zatim koristi za izračun tra-
janja naplate potraživanja (eng. Collection period)
u danima. Koeficijent obrta obveza pokazuje koliko
puta godišnje društvo plati svoje obveze i služi za
izračun prosječnog razdoblja plaćanja obveza (engl.
Payment period), tj. koliko je dana društvu potrebno
za podmirivanje obveza. Dani vezivanja zaliha (engl.
Days’ stock) računaju se iz koeficijenta utrživosti za-
liha. Zbroj pokazatelja trajanja naplate potraživanja,
prosječnog razdoblja plaćanja obveza i dana veziva-
nja zaliha daje pokazatelj Novčani ciklus (engl. Cash
conversion cycle). Ovaj pokazatelj mjeri razdoblje u
danima koje je društvu potrebno da pretvori priho-
de u novčani tijek. Odnos operativnoga novčanog
tijeka i prihoda od prodaje predstavlja pokazatelj
Efikasnosti konverzije novca (engl. Cash conversion
efficiency) kojim se mjeri razdoblje potrebno za kon-
verziju prihoda u novac.
Trajanje naplate potraživanja, razdoblje plaćanja
obveza i razdoblje vezivanja zaliha u danima ovise
o vrsti djelatnosti (sektoru) i veličini društva te se za
orijentaciju standardne vrijednosti trebaju mjeriti
na prikladnom uzorku. Ta su tri pokazatelja uz po-
kazatelj efikasnosti konverzije novca ujedno i glavne
metrike za radni kapital. Rangiranje društava po tim
pokazateljima daje uvid u učinkovitost upravljanja
radnim kapitalom (REL, 2015).
2.1.6. Aktivnost imovine
Pokazatelji obrta različitih vrsta imovine odražava-
ju učinkovitost društva u korištenju imovinom za ge-
neriranje prihoda odnosno kojom brzinom imovina
protječe u poslovnom procesu. Glavni su pokazatelji
u ovoj kategoriji:
LISTOPAD 2017. RRIF 137
 POSLOVNE FINANCI JE
¾¾ koeficijent obrta ukupne imovine je omjer pri-
hoda od prodaje i ukupne imovine: NS / TA
¾¾ koeficijent obrta kratkotrajne imovine je
omjer prihoda od prodaje i kratkotrajne imo-
vine: NS / CA
¾¾ koeficijent obrta investiranja je omjer prihoda
od prodaje i investiranog kapitala (razlike uku-
pne imovine i tekućih obveza): NS / (TA – CL).
Pokazatelji obrta imovine (engl. Asset turnover ra-
tios) koriste stavku imovine i time omogućuju fokusi-
rani uvid u kvalitetu imovine društva i njezinu učin-
kovitu uporabu. Ti se pokazatelji u raznim studijama i
literaturi često mogu naći i unutar skupine Aktivnost.
Međutim, pokazatelje obrta imovine ponekad je po-
godno razmatrati odvojeno zbog njihova naglaska na
stavku imovine (Drake and Fabozzi, 2008). Koefici-
jent obrta ukupne imovine (engl. Total asset turnover
ratio) pokazuje odnos između prihoda od prodaje i
ukupne imovine, tj. koliko se puta imovina pretvori u
prihode. Taj pokazatelj mjeri intenzitet uporabe ka-
pitala i može se iskoristiti za klasifikaciju raznih vrsta
poslovanja. Niske vrijednosti pokazatelja upućuju na
kapitalno intenzivno poslovanje. Koeficijent obrta in-
vestiranja (engl. Investment turnover ratio) je odnos
prihoda od prodaje i investiranog kapitala te pokazu-
je koliko se puta investirani kapital pretvori u priho-
de. Uzlazni trend tog pokazatelja pokazuje poboljša-
nje performanse društva. Silazni trend može nastati
zbog ulaganja u dugotrajnu imovinu i nove pogone.
Niske vrijednosti obrta ukupne imovine ujedno su in-
dikator loše strukture i kvalitete imovine te su glavni
uzrok nedovoljne razine likvidnosti.
Može se uočiti da se pokazatelji profitabilnosti
ROA i ROCE mogu dovesti u vezu sa koeficijentima
obrta ukupne imovine i obrta investiranja putem
stavke ukupne imovine i stavke investiranog kapitala.
Poveznica je neto profitna marža:
¾¾ ROA = (NI / NS) x (NS / TA)
¾¾ ROCE = (NI / NS) x (NS / TA – CL).
Iz navednih se odnosa vidi da se povećanje pro-
fitabilnosti uz jednaku neto profitnu maržu može
postići većom učinkovitosti uporabe, tj. aktivnosti
imovine. Niske neto profitne marže ne moraju nuž-
no značiti lošije poslovanje ako su koeficijenti obrta
imovine visoki. Za pokazatelje obrta imovine opće-
nito se može očekivati negativna povezanost s vjero-
jatnošću insolventnosti.
2.1.7. Produktivnost i ekonomičnost poslovanja
Pokazatelji produktivnosti i ekonomičnosti mjere
osnovna načela poslovnog uspjeha kroz sposobnost
društva da se produktivno koristi svim raspoloživim
resursima i da kontrolira troškove. Glavni su pokaza-
telji te skupine:
¾¾ produktivnost rada na osnovi prihoda je omjer
prihoda i broja zaposlenih: NS / NE
¾¾ produktivnost rada na osnovi operativnog do-
bitka je omjer EBIT-a i broja zaposlenih: EBIT
/ NE
¾¾ ekonomičnost poslovne aktivnosti je omjer pri-
hoda od prodaje i poslovnih rashoda: NS / TCB.
Pokazatelji produktivnosti, tj. proizvodnosti rada,
mjere kolika je svota ukupnog prihoda ili koliki je
operativni dobitak po zaposleniku, odnosno koliko
138 RRIF LISTOPAD 2017.
učinkovito zaposlenici pridonose generiranju priho-
da i operativna dobitka. Na vrijednost tih pokazatelja
jednako utječu povećanje prihoda i dobitka kao i sma-
njenje ili otpuštanje zaposlenih. Njihova interpreta-
cija ovisi, dakle, i o odnosu stajališta menadžmenta
prema politici upravljanja ljudskim resursima.
Pokazatelji ekonomičnosti poslovanja mjere osno-
va načela ekonomskog uspjeha koje glasi da društvo
svojim ostvarenim prihodima mora pokriti sve ras-
hode. Ovisno o tome koji se dio prihoda i rashoda
razmatra, mogu se razlikovati pokazatelj opće ekono-
mičnosti i pokazatelj ekonomičnosti poslovne aktiv-
nosti. Za stabilno je poslovanje bitno da se najveći dio
prihoda ostvaruje iz poslovnih prihoda, tj. na temelju
svoje osnovne poslovne djelatnosti. Uobičajeno je da
poslovni rashodi čine najveći dio ukupnih rashoda.
Stoga je naglasak na pokazatelju ekonomičnosti po-
slovne aktivnosti koji predstavlja odnos prihoda od
prodaje (poslovnih prihoda) i rashoda poslovanja.
Granična je vrijednost tog pokazatelja 1, što znači
da poslovni prihodi moraju biti veći od rashoda po-
slovanja. Veća ekonomičnost predstavlja manji rizik
poslovanja s društvom. Pokazatelji produktivnosti
i ekonomičnosti služe i kao indikator za kvalitetu
upravljanja, tj. menadžmenta društva.
2.1.8. Rast i veličina
Za svako društvo dugoročna stabilnost kroz održi-
vi rast nije samo temelj uspješnog poslovanja nego i
egzistencije društva. Rast se može mjeriti sljedećim
pokazateljima:
¾¾ kretanje godišnjeg rasta prodaje
¾¾ kretanje godišnjeg rasta neto dobiti
¾¾ kretanje godišnjeg rasta imovine (aktive).
U opsežnoj studiji na primjeru američkih društa-
va, Vigurie et al. (2007) 2 su pokazali da dugoročno,
rast je ključna odrednica opstanka poslovanja druš-
tva. Društva sa održivim i stabilnim rastom imaju više
poslovnih opcija na raspolaganju u svom životnom
ciklusu. Veličina društva se mjeri svotama prihoda
i vrijednošću aktive. Povećanje vrijednosti aktive je
općenito pozitivno dok smanjenje vrijednosti aktive
može ukazivati na prodaju nepotrebne imovine druš-
tva i biti znak krize ako se sredstva od prodaje koriste
za pokriće kratkoročnih obveza poslovanja.
3. PRISTUP ANALIZI POSLOVANJA
DRUŠTVA PUTEM POKAZATELJA I PRIMJERI
Izračunani pokazatelji po kategorijama za društvo
na osnovi godišnjih financijskih izvještaja mogu se
oblikovati kao analitički izvještaji i uporabiti u više
svrha:
¾¾ analiza veličine pokazatelja i usporedba s gra-
ničnim tj. standardnim veličinama
¾¾ analiza trenda pokazatelja u određenom raz-
doblju (uzlazni ili silazni, promjena trenda i ve-
ličina promjene)
2
  Na temelju uzorka od 100 najvećih društava u SAD-u u razdoblju
koje sadržava dva poslovna ciklusa, 1984. – 1994. i 1994. – 2004., rezultati
pokazuju da su društva koja su rasla sporije od BDP-a u prvom ekonom-
skom ciklusu imala pet puta veću vjerojatnost da se ugase na bazi go-
ing concerna prije kraja prvog ciklusa nego društva koja su rasla brže od
BDP-a. Ista studija pokazuje slične rezultate i za europska društva.
 POSLOVNE FINANCI JE

¾¾ usporedne analize s društvom”benchmark” može otkriti niz problematičnih područja i time ih

(npr. vodeće društvo, market leader) za određe-
nu vrstu poslovanja (sektor)
¾¾ usporedne analize s ”prosječnim” društvom za
određenu vrstu poslovanja (sektor) ili u istom
razredu veličine društava.
Trend kretanja vrijednosti pokazatelja općeni-
to pokazuje poboljšanje ili pogoršanje u odnosu na
graničnu vrijednost i veličinu promjene. Znatjna od-
stupanja od granične vrijednosti ili nagle promjene
trenda pokazatelja općenito upućuju na problema-
tična područja koja se trebaju dublje istražiti. Primje-
rice, kod utvrđivanja slabije likvidnosti društva treba
istražiti strukturu prihoda i rashoda te vremenski ti-
jek priljeva i odljeva novca. Slično, porast pokazatelja
trajanje naplate potraživanja u danima iziskuje pro-
vjeru koji dio potraživanja je postao problematičan
za naplatu. Na taj način izvještaj služi kao dijagno-
stički alat koji menadžmentu i ostalim korisnicima
99 Tablica 2. Bilanca društva A za razdoblje 2013. – 2015. godine
usmjeriti na dublju analizu. U obratom slučaju, kad
pokazatelji pokazuju poboljšanje, onda je to potvrda
ispravnih odluka menadžmenta kojima veličine po-
boljšanja služe za procjenu intenziteta promjene i
brzine provedbe odluka.
3.1. PRIMJERI ANALIZE POSLOVANJA
I DIJAGNOSTIKA PUTEM POKAZATELJA
Na sljedećem seprimjeru prikazuje izračun po-
kazatelja za društvo koje je klasificirano kao veliki
poduzetnik, a nalazi se u sektoru prehrambene in-
dustrije (Društvo A). Godišnji financijski izvještaji su
dostupni i preuzeti sa internetskih stranica Zagrebač-
ke burze. Podaci su obrađeni za 2013., 2014. i 2015.
godinu. Automatizirana obrada podataka iz godiš-
njih financijskih izvještaja i izračun pokazatelja i
kreditne ocjene su obavljeni upotrebom softwera
BCAM (Business & Credit Analysis Manager) 3.

Naziv pozicije 2013. 2014. 2015.

AKTIVA
A) POTRAŽIVANJA ZA UPISANI A NEUPLAĆENI KAPITAL      
B) DUGOTRAJNA IMOVINA (003+010+020+029+033) 1,517,762,204 1,530,840,895 2,498,442,677
I. NEMATERIJALNA IMOVINA (004 do 009) 244,319,137 270,480,208 310,801,735
1. Izdaci za razvoj 8,387,114 11,159,230 10,175,336
2. Koncesije, patenti, licencije, robne i uslužne marke, softver i ostala prava 184,927,027 211,075,698 249,124,385
3. Goodwill 25,881,000 25,687,000 26,290,000
4. Predujmovi za nabavu nematerijalne imovine   670,379 1,504,841
5. Nematerijalna imovina u pripremi 25,123,996 21,887,901 23,707,173
6. Ostala nematerijalna imovina      
II. MATERIJALNA IMOVINA (011 do 019) 1,218,263,632 1,202,589,246 1,937,980,492
1. Zemljište 57,770,322 58,797,445 355,118,207
2. Građevinski objekti 758,629,723 696,258,216 835,540,750
3. Postrojenja i oprema 317,730,791 334,217,220 510,533,282
4. Alati, pogonski inventar i transportna imovina 20,642,379 21,895,779 28,394,869
5. Biološka imovina      
6. Predujmovi za materijalnu imovinu 7,215,364 6,259,128 65,255,352
7. Materijalna imovina u pripremi 54,102,698 83,004,853 140,890,710
8. Ostala materijalna imovina 2,172,355 2,156,605 2,247,322
9. Ulaganje u nekretnine      
III. DUGOTRAJNA FINANCIJSKA IMOVINA (021 do 028) 5,606,408 7,602,254 18,712,922
1. Udjeli (dionice) kod povezanih poduzetnika      
2. Dani zajmovi povezanim poduzetnicima      
3. Sudjelujući interesi (udjeli) 983,600 2,624,403 1,221,522
4. Zajmovi dani poduzetnicima u kojima postoje sudjelujući interesi      
5. Ulaganja u vrijednosne papire 169,480   12,228,960
6. Dani zajmovi, depoziti i slično 4,453,328 4,977,851 5,262,440
7. Ostala dugotrajna financijska imovina      
8. Ulaganja koja se obračunavaju metodom udjela      
IV. POTRAŽIVANJA (030 do 032)      

3
  Software BCAM je aplikacija za financijske analize i izradu raznih
PROPISI I STAJALIŠTA analitičkih izvještaja o poslovanju društva i rizicima. BCAM za ulazne
Besplatan pristup na podatke koristi godišnja financijska izvješća u standardiziranom GFI
RRiF-ovoj internet formatu (godišnji i kvartalni) koja se automatski učitavaju i obrađuju u
stranici programu. Prilagođeni analitički izvještaji za analizu poslovanja pu-
tem pokazatelja i za ocjenu kreditne sposobnosti društava na osnovi
www.rrif.hr BCAM aplikacije su dostupni za narudžbu na internetskim stranicama
RRiF-a (http://www.rrif.hr).

LISTOPAD 2017. RRIF 139

POSLOVNE FINANCI JE

Naziv pozicije 2013. 2014. 2015.

1. Potraživanja od povezanih poduzetnika      
2. Potraživanja po osnovi prodaje na kredit      
3. Ostala potraživanja      
V. ODGOĐENA POREZNA IMOVINA 49,573,027 50,169,187 230,947,528
C) KRATKOTRAJNA IMOVINA (035+043+050+058) 1,923,619,896 1,964,152,540 2,430,743,004
I. ZALIHE (036 do 042) 727,969,978 813,595,923 1,007,051,721
1. Sirovine i materijal 176,250,040 183,729,167 298,676,722
2. Proizvodnja u tijeku 31,984,461 39,419,404 54,411,156
3. Gotovi proizvodi 208,246,290 219,830,729 242,971,478
4. Trgovačka roba 165,101,788 160,904,253 192,669,575
5. Predujmovi za zalihe      
6. Dugotrajna imovina namijenjena prodaji 146,387,399 209,712,370 218,322,789
7. Biološka imovina      
II. POTRAŽIVANJA (044 do 049) 1,009,434,944 926,934,112 1,129,521,186
1. Potraživanja od povezanih poduzetnika      
2. Potraživanja od kupaca 979,013,843 852,253,529 1,029,793,740
3. Potraživanja od sudjelujućih poduzetnika      
4. Potraživanja od zaposlenika i članova poduzetnika 1,682,393 1,408,990 1,764,408
5. Potraživanja od države i drugih institucija 23,614,508 32,898,264 55,847,595
6. Ostala potraživanja 5,124,200 40,373,329 42,115,442
III. KRATKOTRAJNA FINANCIJSKA IMOVINA (051 do 057) 6,753,946 3,144,487 2,292,680
1. Udjeli (dionice) kod povezanih poduzetnika      
2. Dani zajmovi povezanim poduzetnicima      
3. Sudjelujući interesi (udjeli)      
4. Zajmovi dani poduzetnicima u kojima postoje sudjelujući interesi      
5. Ulaganja u vrijednosne papire 5,574,691 516,000 645,000
6. Dani zajmovi, depoziti i slično 1,179,255 2,628,487 1,432,762
7. Ostala financijska imovina     214,918
IV. NOVAC U BANCI I BLAGAJNI 179,461,028 220,478,018 291,877,418
D) PLAĆENI TROŠKOVI BUDUĆEG RAZDOBLJA I OBRAČUNATI PRIHODI 16,774,405 13,577,118 16,564,839
E) UKUPNO AKTIVA (001+002+034+059) 3,458,156,505 3,508,570,553 4,945,750,520
F) IZVANBILANČNI ZAPISI 940,027,349 1,267,806,542 1,584,979,434
PASIVA
A) KAPITAL I REZERVE (063+064+065+071+072+075+078) 1,691,388,136 1,785,263,158 2,817,755,686
I. TEMELJNI (UPISANI) KAPITAL 1,084,000,600 1,084,000,600 1,566,400,660
II. KAPITALNE REZERVE 45,931,894 47,151,429 186,262,938
III. REZERVE IZ DOBITI (066+067-068+069+070) 181,715,439 399,937,326 483,130,297
1. Zakonske rezerve 11,474,469 16,542,776 64,736,624
2. Rezerve za vlastite dionice 21,761,692 67,604,502 165,356,715
3. Vlastite dionice i udjeli (odbitna stavka) 67,604,502 67,604,502 66,709,496
4. Statutarne rezerve 39,293,993 43,955,858 48,279,875
5. Ostale rezerve 176,789,787 339,438,692 271,466,579
IV. REVALORIZACIJSKE REZERVE      
V. ZADRŽANA DOBIT ILI PRENESENI GUBITAK (073-074) 279,099,580 125,109,101 116,939,896
1. Zadržana dobit 279,099,580 125,109,101 116,939,896
2. Preneseni gubitak      
VI. DOBIT ILI GUBITAK POSLOVNE GODINE (076-077) 66,600,774 92,459,335 397,310,409
1. Dobit poslovne godine 66,600,774 92,459,335 397,310,409
2. Gubitak poslovne godine      
VII. MANJINSKI INTERES 34,039,849 36,605,367 67,711,486
B) REZERVIRANJA (080 do 082) 49,279,968 39,793,288 64,126,023
1. Rezerviranja za mirovine, otpremnine i slične obveze 24,349,842 23,678,752 40,465,301
2. Rezerviranja za porezne obveze      
3. Druga rezerviranja 24,930,126 16,114,536 23,660,722
C) DUGOROČNE OBVEZE (084 do 092) 578,448,370 754,556,961 828,320,445
1. Obveze prema povezanim poduzetnicima      

140 RRIF LISTOPAD 2017.

 POSLOVNE FINANCI JE

Naziv pozicije 2013. 2014. 2015.

2. Obveze za zajmove, depozite i slično      
3. Obveze prema bankama i drugim financijskim institucijama 572,871,848 749,013,195 752,240,469
4. Obveze za predujmove      
5. Obveze prema dobavljačima      
6. Obveze po vrijednosnim papirima      
7. Obveze prema poduzetnicima u kojima postoje sudjelujući interesi      
8. Ostale dugoročne obveze     19,610,830
9. Odgođena porezna obveza 5,576,522 5,543,766 56,469,146
D) KRATKOROČNE OBVEZE (094 do 105) 1,041,986,074 842,172,830 1,138,653,304
1. Obveze prema povezanim poduzetnicima      
2. Obveze za zajmove, depozite i slično   429,443 498,365
3. Obveze prema bankama i drugim financijskim institucijama 499,511,380 332,543,953 466,261,658
4. Obveze za predujmove 1,719,050 515,054 1,791,269
5. Obveze prema dobavljačima 467,521,148 433,707,246 565,431,047
6. Obveze po vrijednosnim papirima      
7. Obveze prema poduzetnicima u kojima postoje sudjelujući interesi      
8. Obveze prema zaposlenicima 54,520,705 54,672,705 82,743,485
9. Obveze za poreze, doprinose i slična davanja 13,808,302 15,052,415 15,198,958
10. Obveze s osnove udjela u rezultatu 681,138 676,868 1,395,499
11. Obveze po osnovi dugotrajne imovine namijenjene prodaji      
12. Ostale kratkoročne obveze 4,224,351 4,575,146 5,333,023
E) ODGOĐENO PLAĆANJE TROŠKOVA I PRIHOD BUDUĆEGA RAZDOBLJA 97,053,957 86,784,316 96,895,061
F) UKUPNO – PASIVA (062+079+083+093+106) 3,458,156,505 3,508,570,553 4,945,750,520
G) IZVANBILANČNI ZAPISI 940,027,349 1,267,806,542 1,584,979,434
DODATAK BILANCI (popunjava poduzetnik koji sastavlja konsolidirani
     
godišnji financijski izvještaj)
A) KAPITAL I REZERVE      
1. Pripisano imateljima kapitala matice 1,657,348,287 1,748,657,791 2,750,044,200
2. Pripisano manjinskom interesu 34,039,849 36,605,367 67,711,486

99 Tablica 3. Račun dobitka i gubitka društva A za razdoblje 2013. – 2015. godine

Naziv pozicije 2013. 2014. 2015.

I. POSLOVNI PRIHODI (112+113) 3,693,549,702 3,571,331,955 3,985,739,091
1. Prihodi od prodaje 3,626,011,410 3,502,615,452 3,777,215,458
2. Ostali poslovni prihodi 67,538,292 68,716,503 208,523,633
II. POSLOVNI RASHODI (115+116+120+124+125+126+129+130) 3,558,262,017 3,382,341,993 3,678,306,903
1. Promjene vrijednosti zaliha proizvodnje u tijeku i gotovih proizvoda 12,135,674 -18,761,395 5,444,665
2. Materijalni troškovi (117 do 119) 2,293,685,425 2,266,283,588 2,463,868,956
a) Troškovi sirovina i materijala 1,129,136,984 1,093,619,709 1,195,070,235
b) Troškovi prodane robe 589,447,024 602,771,331 611,275,289
c) Ostali vanjski troškovi 575,101,417 569,892,548 657,523,432
3. Troškovi osoblja (121 do 123) 666,283,968 636,354,782 687,037,665
a) Neto plaće i nadnice 406,683,344 380,272,191 412,490,533
b) Troškovi poreza i doprinosa iz plaća 172,476,260 166,596,660 177,233,391
c) Doprinosi na place 87,124,364 89,485,931 97,313,741
4. Amortizacija 148,302,573 134,795,623 148,312,967
5. Ostali troškovi 263,616,347 282,856,361 260,313,158
6. Vrijednosno usklađivanje (127+128) 66,752,289 27,834,704 48,557,992
a) dugotrajne imovine (osim financijske imovine) 29,945,077 14,445,942 22,523,677
b) kratkotrajne imovine (osim financijske imovine) 36,807,212 13,388,762 26,034,315
7. Rezerviranja 2,690,660 1,305,626 817,067
8. Ostali poslovni rashodi 104,795,081 51,672,704 63,954,433
III. FINANCIJSKI PRIHODI (132 do 136) 44,186,986 45,038,827 51,918,317
1. Kamate, tečajne razlike, dividende i slični prihodi iz odnosa s povezanim
8,408,060 6,300,132 8,862,043
poduzetnicima

LISTOPAD 2017. RRIF 141

 POSLOVNE FINANCI JE

Naziv pozicije 2013. 2014. 2015.

2. Kamate, tečajne razlike, dividende, slični prihodi iz odnosa s
31,449,556 38,629,793 42,146,400
nepovezanim poduzetnicima i drugim osobama
3. Dio prihoda od pridruženih poduzetnika i sudjelujućih interesa      
4. Nerealizirani dobici (prihodi) od financijske imovine 4,329,370 108,902 909,874
5. Ostali financijski prihodi      
IV. FINANCIJSKI RASHODI (138 do 141) 109,651,818 129,707,276 118,103,532
1. Kamate, tečajne razlike i drugi rashodi s povezanim poduzetnicima 7,739,946 6,186,628 11,080,575
2. Kamate, tečajne razlike i drugi rashodi iz odnosa s nepovezanim
101,910,759 123,102,922 99,048,025
poduzetnicima i drugim osobama
3. Nerealizirani gubici (rashodi) od financijske imovine 1,113 417,726 12,182
4. Ostali financijski rashodi     7,962,750
V. UDIO U DOBITI OD PRIDRUŽENIH PODUZETNIKA      
VI. UDIO U GUBITKU OD PRIDRUŽENIH PODUZETNIKA      
VII. IZVANREDNI - OSTALI PRIHODI      
VIII. IZVANREDNI - OSTALI RASHODI      
IX. UKUPNI PRIHODI (111+131+142 + 144) 3,737,736,688 3,616,370,782 4,037,657,408
X. UKUPNI RASHODI (114+137+143 + 145) 3,667,913,835 3,512,049,269 3,796,410,435
XI. DOBIT ILI GUBITAK PRIJE OPOREZIVANJA (146-147) 69,822,853 104,321,513 241,246,973
1. Dobit prije oporezivanja (146-147) 69,822,853 104,321,513 241,246,973
2. Gubitak prije oporezivanja (147-146)      
XII. POREZ NA DOBIT 1,445,908 9,376,280 -162,018,657
XIII. DOBIT ILI GUBITAK RAZDOBLJA (148-151) 68,376,945 94,945,233 403,265,630
1. Dobit razdoblja (149-151) 68,376,945 94,945,233 403,265,630
2. Gubitak razdoblja (151-148)      
DODATAK RDG-u (popunjava poduzetnik koji sastavlja konsolidirani
     
godišnji financijski izvještaj)
XIV. DOBIT ILI GUBITAK RAZDOBLJA      
1. Pripisana imateljima kapitala matice 66,600,774 92,459,335 397,310,409
2. Pripisana manjinskom interesu 1,776,171 2,485,898 5,955,221

U tablici 4 dani su rezultati analize poslovanja pu-
tem pokazatelja za društvo A kao dio analitičkog izvje-
štaja o analizi poslovanja. Iz analize trenda skupine
pokazatelja može se uočiti pozitivni trend povećanja
profitabilnosti, smanjenja zaduženosti i povećanja
sposobnosti otplate duga. Istodobno je primjetan si-
lazni trend pokazatelja obrta ukupne i kratkotrajne
imovine. Kod pokazatelja likvidnosti, aktivnosti i pro-
duktivnosti došlo je do promjene trenda u 2015. go-
dini. Vrijednosti pokazatelja likvidnosti (tekući odnos
i radni kapital / ukupna imovina) smanjile su se, iako
još uvijek iznad njihovih graničnih vrijednosti, tako
da promjena trenda nije kritična. Iz odnosa radnog
kapitala i imovine vidi se da je radni kapital pozitivan
u cijelom razdoblju. Novčani odnos I je na istoj razini
u promatranom razdoblju.
Stupanj zaduženosti i bankovni stupanj zaduženo-
sti u 2015. godini smanjili su se za otprilike 20 % u od-
nosu na 2014. godini i time potvrđuju pozitivan trend
smanjenja zaduženosti. Na primjeru razlike u tren-
du u 2015. godini za pokazatelj sposobnosti otplate
duga može se ilustrirati razlika između statičke pro-
cjene na osnovi stavke dobitka i dinamičke procjene
na osnovi novčanog tijeka. Dok je statički indikator
pokrića kamatom EBIT-a (engl. Interest coverage) u
uzlaznom trendu, dotle je odnos novčanog tijeka
prema bankovnom dugu (engl. Cash flow to debt ra-
tio) u silaznom trendu i negativan u 2015. godini. Kod
pokazatelja aktivnosti došlo je do povećanja broja
dana kako za trajanje naplate potraživanja tako i za
razdoblje plaćanja obveza u 2015. godini. Broj dana
vezivanja zaliha nastavio je rasti u skoro istom odno-
su kao za 2014. godinu. Uzlazni trend tih vrijednosti
upućuje i na dulji novčani ciklus pretvorbe prihoda u
novčani tijek u 2015. godini. Obrtaj ukupne i kratko-
trajne imovine u silaznom je trendu i povezan je sa
smanjenjem razine likvidnosti. Produktivnost rada
mjerena prihodom i bruto-dobitkom po zaposlenom
pala je za više od 10 % u 2015. godini. Ekonomičnost
poslovne aktivnosti ima uzlazni trend.
Analiza upućuje na to da je poslovanje stabilno u
svim kategorijama, osim smanjenje vrijednosti obr-
ta imovine i produktivnosti. Silazni trend pokazatelja
obrta imovine može upućivati i na investicije u dugo-
trajnu imovinu, što se može provjeriti iz izvještaja o
novčanom tijeku. Za analizu i provjeru odnosa izme-
đu pokazatelja obrta imovine i profitabilnosti može
se provjeriti kretanje profitnih marža.
Narudžbenica na kraju časopisa

142 RRIF LISTOPAD 2017.

 POSLOVNE FINANCI JE

99 Tablica 4. Izračun i analiza poslovanja po kategorijama pokazatelja za društvo A

I. Pokazatelji poslovanja društva i njihov trend
1. Profitabilnost (Profitability) 2013 2014 2015 TREND
0,2
1.1 Povrat na imovinu (ROA) 1,98% 2,71% 8,15%
-0,1
0,2
1.2 Povrat na korišteni kapital (ROE) 4,04% 5,32% 14,31%
-0,1
0,2
1.3 Operativna profitna marža (Operating profit margin) 3,73% 5,40% 8,14%
-0,1
2. Likvidnost (Liquidity) 2013 2014 2015 TREND
0,2
2.1 Novčani odnos (Cash ratio) 0,05 0,06 0,06
0,0
2,4
2.2 Tekuċi odnos (Current ratio) 1,85 2,33 2,13
1,7
0,4
2.3 Odnos radnog kapitala i imovine (Working capital/Total assets) 0,25 0,32 0,26
0,2
3. Zaduženost / Solventnost (Leverage) 2013 2014 2015 TREND
0,6
3.1 Koeficijent zaduženos ti (Debt ratio) 0,51 0,49 0,43
0,3
1,1
3.2 Pokazatelj financijske poluge (Debt-equity ratio) 1,04 0,97 0,76
0,7
0,5
3.3 Odnos bankovnog dugai imovine (Bank debt/Total assets ) 0,35 0,36 0,28
0,2
4. Sposobnost otplate duga (Debt coverage) 2013 2014 2015 TREND
2,9
4.1 Pokriċe kamata EBIT-om (Interest coverage ratio) 1,23 1,46 2,79
1,1
0,1
4.2 Odnos novčanog toka prema bankovnom dugu (Cash flow to debt) 0,00 0,01 -0,20
-0,3
5. Aktivnost (Activity) 2013 2014 2015 TREND
99,7
5.1 Pros ječno vezivanje zaliha u danima (Days inventory) 73,28 84,78 97,31
70,9
110,4
5.2 Prosječno trajanje naplate potraživanja u danima (Debtors ‘ days ) 101,61 96,59 109,15
95,3
55,6
5.3 Prosječno razdoblje plaċanja obveza (Creditors‘ days) 47,06 45,20 54,64
44,3
6. Produktivnost i efikasnost (Productivity and Efficiency) 2013 2014 2015 TREND
721377,5
6.1 Poslovni prihod po zaposlenom (Net sales per employee) 0 655.798 567.405
-65579,8
597234,3
6.2 Bruto dobit po zaposlenom (Gross profit per employee) 0 542.940 475.581
-54294,0
108,8
6.3 Ekonomičnost poslovne aktivnosti (Efficiency of core business) 103,80 105,59 108,36
103,3
7. Korištenje imovine (Turnover) 2013 2014 2015 TREND
1,1
7.1 Koeficijent obrta ukupne imovine (Total as s ets turnover ratio) 1,05 1,00 0,76
0,7
2,0
7.2 Koeficijent obrta tekuċe imovine (Current assets turnover ratio) 1,88 1,78 1,55
1,5
8. Rast (Growth) 2013 2014 2015 TREND
0,2
8.1 Kretanje prihoda (Sales growth rate) 0,00 -0,03 0,12
-0,1
3,6
8.2 Kretanje neto dobiti (Net income growth rate) 0,00 0,39 3,25
-0,3

LISTOPAD 2017. RRIF 143

 POSLOVNE FINANCI JE
Na slici 1 prikazane su operativne i neto profitne
marže u razdoblju 2013. – 2015. godine. Unatoč sma-
njenju obrta imovine, rast profitabilnosti kompenzi-
ran je porastom operativne i neto profitne marže, što
se i vidi iz slike 1.
99 Slika 1. Marža EBITDA-e, operativna marža i
neto profitna marža u razdoblju 2013. – 2015. godine
16 %
14 %
12 %
10 %
8%
6%
4%
2%
0%
No Data No Data 2013 2014 2015
EBITDA Margin EBIT Margin NI Margin
3.2. PRIMJERI IZRADE KREDITNE OCJENE
DRUŠTVA PUTEM POKAZATELJA
U svrhu ocjene kreditnog rizika, tj. rizika insol-
ventnosti (engl. defaulta), pokazatelji predstavljaju
faktore rizika odnosno financijske ili računovod-
stvene omjere (engl. financial or accounting ratios)
koji različitom snagom utječu na vjerojatnost insol-
ventnosti. Metoda ocjene rizika zasniva se na oda-
biru najvažnijih pokazatelja u pojedinoj kategoriji i
dodjelu ocjene (score) svakom pokazatelju. Proces u
kojem se zbrajaju ocjene odabranih pokazatelja i do-
djeljuje ukupna ocjena (score) društva se naziva sco-
ring ili rejting. Na osnovi definirane skale razreda rizi-
ka u odnosu na raspon vrijednosti ocjene se utvrđuje
zaključna ocjena (razredi od niskog do visokog rizika
sve do najviše razine rizika na pragu insolventnsti). U
bankarskoj regulativi Basel II propisan je minimalni
broj od 7 razreda za klasifikaciju rizika.
Rezultati prethodnih empiričkih istraživanja po-
kazuju da različiti financijski pokazatelji na osnovi
podataka iz financijskih izvještaja sadržavaju korisne
informacije o različitim svojstvima kapitalne struktu-
re društva i njegove uspješnosti i da su zato korisni
kao varijable prediktori u statističkom modelu4 za
predviđanje defaulta društva (Chen and Shimerda,
1981). Za svaki se pokazatelj može definirati pretpo-
stavka kako on utječe na vjerojatnost insolventnosti
kao što je navedeno u opisu pokazatelja po skupina-
ma. Međutim, ne postoji konsensus o (pravilnom)
izboru skupa varijabli za procjenu vjerojatnosti de-
4
  Statistički modeli su multivarijatni modeli logističke regresije koji
sadržavaju statistički značajne financijske pokazatelje kao varijable za
predviđanje insolventnosti društva. Rezultat modela je vjerojatnost de-
faulta za razdoblje od jedne godine. Ti su modeli osnova za interne rej-
ting-modele banaka koji se primjenjuju za procjenu korporativnih rizika
i u praksi mogu sadržavati deset i više rejting-razreda.
144 RRIF LISTOPAD 2017.
faulta zato što ne postoji jedna skupina pokazatelja
koja pokazuje visoku diskriminatornu i prediktivnu
moć zajedničku za sve prethodne i možebitno budu-
će empirijske podatke. U praktičnoj je primjeni bitno
da model ima što manji broj pokazatelja iz što više
različitih kategorija i da svaki pokazatelj posebno ima
dovoljnu prediktivnu i diskriminatornu moć.
Rezultati prethodnih studija u kontekstu razvoja
statističkog modela za predviđanje insolventnosti
društva na mnogim različitim uzorcima podataka
(razvijene i tranzicijske ekonomije i veličine društva)
pokazali su da stupanj zaduženosti postiže visoku
statističku važnost, čime je taj pokazatelj potvrđen
kao glavni strukturni faktor insolventnosti. Varijable
iz statističkih modela mogu služiti kao orijentacija pri
odabiru pokazatelja za scoring-model.
Za primjer izrade ocjene kreditnog rizika odabra-
ni su sljedeći financijski pokazatelji, tj. faktori rizika
po kategorijama:
¾¾ Likvidnost: Tekući odnos, Brzi odnos
¾¾ Zaduženost: Stupanj zaduženosti, Koeficijent
financijske poluge
¾¾ Sposobnost otplate duga: Pokrice kamata EBIT-
om, Faktor zaduženosti
¾¾ Aktivnost: Koeficijent obrta ukupne imovine
¾¾ Profitabilnost: ROA, ROCE, ROE.
Na osnovi izračunanih vrijednosti odabranih po-
kazatelja može se odrediti kreditna ocjena društva za
određenu godinu poslovanja. Izvještaj kreditne ocje-
ne društva A za 2015. godinu s izračunom vrijednosti
pokazatelja, ocjene sa statusom rizika po kategorija-
ma te ukupne ocjene prikazan je u nastavku. U pr-
vom su dijelu izvještaja dane numeričke vrijednosti
pokazatelja sa statusom ocjene. U drugom su dijelu
izvještaja dane ocjene za svaku kategoriju pokaza-
telja te ukupna ocjena za društvo. Ocjena kategorije
je zbroj ocjena njezinih pokazatelja. Interpretacija
ukupne ocjene temelji se na skali razreda rizika koja
definira gradaciju rizika i predstavlja vjerojatnost in-
solventnosti za razdoblje od jedne godine. Skala u
ovom primjeru sadržava pet razreda: vrlo niski, niski,
umjereni, visoki i vrlo visik rizik (prag insolventnosti).
Veća ocjena predstavlja veći rizik.
Tablica 5 prikazuje rezultate pokazatelja za društvo
A kao dio analitičkog izvještaja o kreditnoj sposob-
nosti. Status pokazatelja likvidnosti u pozitivnom je
području jer su obje veličine iznad njihovih granič-
nih vrijednosti (2.13 za tekući odnos i 1.25 za brzi od-
nos). Pokazatelji zaduženosti jednako tako ostvaruju
povoljan status sa stupnjem zaduženosti manjim od
0.5. Pokazatelji sposobnosti otplate duga pokazuju
vrijednosti koje oslikavaju umjereni rizik. Pokazate-
lji aktivnosti i obrta imovine postižu vrijednosti niže
od graničnih i time je njihov status lošiji i pridružen
razredu višeg rizika nego prethodne kategorije u iz-
vještaju. Koeficijent obrta ukupne imovine (uz silazni
trend iz analize razdoblja) je nizak i zahtijeva dodat-
nu analizu. Profitabilnost je visoka i status je pridru-
žen razredu niskog rizika.
www.rrif.hr
 POSLOVNE FINANCI JE

99 Tablica 5. Izračun kreditne ocjene za društvo A s prikazom statusa pokazatelja

IZVJEŠTAJ KREDITNA OCJENA 2015 Export to PDF

Društvo A

I. Pokazatelji poslovanja društva i njihova ocjena (score)

1. POKAZATELJI LIKVIDNOST (LIQUIDITY RATIOS) VALUE (VRIJEDNOST) STATUS
1.1 Tekuċi odnos (Current ratio) 2.13
Liquidity level is very high
1.2 Brzi Odnos (Quick ratio) 1.25
Liquidity level is very high
Liquidity and payment capacity is high
2. POKAZATELJI ZADUŽENOSTI (LEVERAGE RATIOS)
2.1 Koeficijent zaduženosti (Debt ratio) 0.43
Debt level and financial risk is moderate
2.2 Pokazatelj financijske poluge (Debt-equity ratio) 0.76
Credit bearing capacity is very high
Debt level and financial risk is moderate
3. POKAZATELJI SPOSOBNOSTI OTPLATE DUGA (DEBT COVERAGE RATIOS)
3.1 Pokriċe kamata EBIT-om (Interest coverage ratio) 2.79
Coveragelevel is acceptable
3.2 Faktor zaduženosti (Indebtedness Factor) 3.86
Repayment time indicates acceptable solvency risk
Capacity for debt is adequate and solvency risk is moderate
4. POKAZATELJI AKTVNOSTI I KORIŠTENJE IMOVINE
(ACTIVITY AND TURNOVER RATIOS)
4.1 Koeficijent obrtaja ukupne imovine (Total assets turnover ratio) 0.76
Asset turnover ratio is low
4.2 Koeficijent obrtaja investiranoga (Investment turnover ratio) 0.99
Investment turnover ratio is low
Capital intensity is high and utilization of capital is low
5. POKAZATELJI PROFITABILNOSTI (PROFITABILITY RATIOS)
5.1 Povrat na imovinu (ROA) 8.15%
5.2 Povrat na investirano (ROCE) 10.59%
ROCE is high and generates value
5.3 Povrat na korišteni kapital (ROE) 14.31%
ROE is high
Very high profitability with value creation

Izvještaj kreditne ocjene završava prikazom ocjene
rizika svake kategorije te ukupnom ocjenom kredit-
nog rizika. Objašnjenje razreda rizika i ukupne kredit-
ne ocjene prikazano je u tablici 6. Ukupna ocjena ima
raspon vrijednosti od 0 do 500 i razvrstana je u jednu
od pet razreda rizika. Ukupna ocjena kreditnog rizika
objedinjuje sve informacije o riziku pojedinačnih fi-
nancijskih pokazatelja. Tablica 6 prikazuje zaključnu
kreditnu ocjenu za društvo A za 2015. godinu. Može
se uočiti da su, u skladu s prethodnom analizom ka-
tegorije likvidnost i profitabilnost pridružene razredu
nižeg rizika. Zaduženost pokazuje nešto viši rizik, ali
još uvijek pripada razredu niskog rizika. Sposobnost
otplate duga postiže umjereni score, dok aktivnost i
obrt imovine postižu najveći score i predstavljaju veći
rizik. Ukupna kreditna ocjena za društvo A u ovom je
primjeru malo iznad granice razreda 2 i 3, tj. razreda
3 koji označava umjereni kreditni rizik. Poboljšanje
pokazatelja aktivnosti i obrta imovine može utjecati
na bolju ocjenu rizika u toj kategoriji i uz nepromije-
njene ostale vrijednosti ukupna se ocjena može po-
praviti prelaskom u nižu kategoriju rizika.
Za provjeru trenda kreditne ocjene može se izraču-
nati ocjena za 2014. godinu u istom modelu koja daje
vrijednost od 290. To znači da se kreditni rizik u 2015.
godini znatno smanjio unutar istog razreda rizika.

99 Tablica 6. Izvještaj kreditne ocjene za društvo A za 2015. godinu

ZAKLJUČAK (SUMMARY) Ocjena (Score)
1. Likvidnost (Liquidity) 20
Liquidity and payment capacity is high
2. Zaduženost (Leverage) 40
Debt level and financial risk is moderate
3. Sposobnost otplate duga (Debt coverage) 60
Capacity for debt is adequate and solvency risk is moderate

LISTOPAD 2017. RRIF 145

 POSLOVNE FINANCI JE

ZAKLJUČAK (SUMMARY) Ocjena (Score) vo otklanjanje i unapređenje

4. Aktivnost i korištenje imovine (Actvity and Turnover) 80 poslovanja. Primjena tih vrsta
Capital intensity is high and utilization of capital is low analiza je poglavito važna za
5. Profitabilnost (Profitability) 20 mala društva koja su izložena
Very high profitability vith value creation većim poslovnim rizicima i ve-
KREDITNA OCJENA (CREDIT SCORE) 220 ćem konkurentskom pritisku.
Moderate credit risk Osim menadžmentu društva,
rezultati analize su korisni i za
Objašnjenje Kreditne Ocjene (Credit Score Legend) eksterne korisnike – kreditore,
<100 Vrlo nizak kreditni rizik (Very low credit risk) ulagače i dobavljače koji prate
poslovno i financijsko stanje
100-199 Nizak kreditni rizik (Low credit risk)
društva partnera i na osno-
200-299 Umjereni kreditni rizik (Moderate credit risk) vi procjene rizika poslovanja
300-399 Visok kreditni rizik (High credit risk)
donose odluke o povećanju ili
smanjenju obujma kreditira-
>400 Vrlo visok kreditni rizik (Very high credit risk) nja ili suradnje. Osim izravne
prednosti prikaza kvantitativ-
nih informacija, provedba ana-
U praksi se scoring-model može unaprijediti defi- liza i redovita uporaba analitičkih izvještaja usmjerava i
nicijom većeg broja razreda i njegova se moć predvi- disciplinira menadžment u području primjene i u brzi-
đanja i stabilnost ocjene mogu redovito provjeravati ni provedbe odluka.
na većem skupu podataka i u duljem razdoblju. Na-
99 Literatura:
dalje, scoring-modeli mogu se definirati i za pojedine
sektore tako da se odabir pokazatelja za model prila- 1. Altman, E.I., 1968. Financial ratios, discriminant
analysis and the prediction of corporate bankruptcy.
godi specifičnostima određenog sektora.
Journal of Finance 23, 589-610.
2. BCAM Software Korisnička dokumentacija za upora-
4. ZAKLJUČAK bu, 2016. Giaxa d.o.o.
U članku je prikazan pristup analizi poslovanja i izra- 3. Belak, V. 2014. Analiza poslovne uspješnosti. RRiF.
di kreditne ocjene društva putem financijskih pokazate- 4. Chen, K. H., Shimerda, T. A., 1981. An Empirical
lja. Opisana su njihova bitna obilježja, značenje u analizi Analysis of Useful Financial Ratios. Financial Ma-
nagement 10, 51 – 60.
poslovanja te njihov odnos prema riziku insolventnosti. 5. Collet, N. and C. Schell, 2003. Corporate Credit
Na primjeru analize financijskih izvještaja velikoga tr- Analysis, second Edition, Euromoney Books.
govačkog društva ilustrirana je primjena pokazatelja 6. Drake, P. P., Fabozzi. F. J., 2012. Analysis of Financial Sta-
i primjeri analitičkih izvještaja za analizu poslovanja i tements: Third Edition. John Wiley & Sons. New Jersey.
ocjenu kreditne sposobnosti. Upotreba takvih izvještaja 7. Horvat Jurjec, K, 2011. Analiza financijskih izvještaja
kao alata za dijagnostiku i podršku u donošenju odlu- pomoću financijskih pokazatelja, RRiF, srpanj.
ka sastavni je dio suvremenih poslovnih procesa. Re- 8. Jašić, T. 2015. Determinants of credit risk in transition
economy. Working Paper.
zultati analize uz upotrebu podataka češće frekvencije 9. REL, 2015. 2015 Europe Working Capital Survey.
(npr. kvartalni izvještaji) mogu služiti i kao sustav ranog 10. Vigurie, P., Smit, S., Bajkai, M., 2007. The granularity
upozorenja koji pomaže društvu da navrijeme uoči pro- of growth. Marshall Cavendish Limited and Cyan
bleme, istraži njihove uzroke i poduzme mjere za njiho- Communications Limited.

JOŠ PRIM
AMO NAR
UDŽBE !
RRiF-ov POREZNI !
PRIRUČNIK 2017.
Prednosti: NUŽNO
1) Sadržaj je razvrstan u uvezane knjige poslije velik !
ih promjena
2) Nove izmjene u novoj knjizi koje vrijede
3) Kompletni se propisi arhiviraju radi od
1. siječnja 20
naknadne uporabe u slučaju nadzora ili 17.
kontrole u dvije ukrasno oblikovane kutije

Najkompletniji priručnik u Hrvatskoj

146 RRIF LISTOPAD 2017.