花旗前瞻週報

2022年5月17日

了解市場和通貨膨脹

聯準會激進的政策「迎來」了股票和固定收益資產紛紛創下近代歷史上的跌幅紀錄，美國股
市和長天期公債在過去六個月中首次同時跌幅超過10%。事實上，在過去的60年中，只有五
個時期，這兩種資產類別在同時期的半年間跌幅均超過4%。隨著美國股票和債券的同步下
跌，之後的六個月平均報酬率均大幅上升。自1960年代以來，有五個時期顯示，美國股票平
均上漲5.5%，10年期美國公債平均上漲10.9%。
更值得注意的是，在股票和債券同時下跌的五個時期之後，10年期美國公債出現更高的預期
報酬率。美國股票則是只有三個時期後出現更高的報酬率。這樣的結果描繪出五個時期企業
獲利的不同路徑。

市場表現
以MSCI世界指數為基準的全球股市上週下跌2.20%。美國股市收盤下跌，道瓊工業平均指數下跌
2.14%，標準普爾500指數下跌2.41%，那斯達克綜合指數收盤下跌2.80%。

以斯托克歐洲600指數為基準的歐洲股市上漲0.83%，日本市場下跌（日經225：下跌2.13%，東證
指數：下跌2.70%）。

新興市場漲跌互現。MSCI新興市場指數收盤下跌2.62%，MSCI新興歐洲指數下跌1.70%。MSCI拉
丁美洲指數小幅收高，上漲0.26%。MSCI日本以外的亞洲區域指數下跌2.42%。
了解市場和通貨膨脹（續）
• 在獲利即將大幅下降的時期，股票的表現嚴重遜於債券。與此同時，部分時期異常高的通膨率從
未阻礙債券市場的反彈。這就是花旗集團相信「債券回歸投資價值」的原因。
• 由於經濟面臨供應短缺，經濟衰退不會讓烏克蘭的戰爭更快結束，也不會結束疫情。然而，聯準
會想要運用的藥方：提升利率，可能對通膨的影響微乎其微。目前，聯準會的耐心是短暫的。儘
管聯準會承認存在外部的衝擊，但經濟重新平衡供需的速度並沒有讓聯準會有足夠的時間來降低
通膨。

標準普爾500指數中的耐久需求與可自由支配需求

越來越多的「想要」
（可自由支配需求）
將被「需要」
（耐久需求）取代。

資料來源：Haver Analytics，截至4月30日。

投資組合注意事項

• 去年由於企業獲利能力遠高於以往的趨勢，每股盈餘（EPS）成長了47%，今年的獲利很容易
出現縮減。這種對企業獲利下降的擔憂是推動股市急劇下跌的一個因素。極端看跌通常是反向
指標，但花旗集團現在並不傾向於在股市中對防禦性的部位鬆綁。
• 花旗集團支持具有高質量資產負債表的持續股息增長者，並且還加碼了藥品和網路安全供應商
等必需品。在花旗集團看來，隨著政府公債殖利率見頂，重要及持久需求領域的成長型股票最
終將擺脫估值修正的壓力。
• 如果聯準會將升息和量化緊縮正確結合起來，它可以在沒有衰退的情況下引發經濟放緩。如
果聯準會犯錯或故意抑制經濟以對抗通貨膨脹，則可能會出現衰退。但無論如何，企業的獲
利可能會在此過程中流失。鑑於利率的快速上升和正在進行的財政緊縮，支持債券市場殖利
率見頂的數據要大於表明股市觸底的數據。在經歷了歷史上最大的跌幅之後，花旗集團認為
長期美國政府公債的定價與市值是不對稱的，在先前提出的經濟情景中，今年估值會有70%
的機會觸底。
 本期五點摘要

1 在過去的60年中，有五個時期，股票和債券在同時期的半年間跌幅均超
過4%。在此之後的六個月報酬率均大幅上升，美國股票平均上漲5.5%，
10年期美國公債平均上漲10.9%。

2 在獲利即將大幅下降的時期，股票的表現嚴重遜於債券。與此同時，部分時期
異常高的通膨率從未阻礙債券市場的反彈。這是花旗集團相信「債券回歸投
資價值」的原因。

3 去年的每股盈餘（EPS）大幅成長了47%，今年的獲利很容易出現縮減。這種
對企業獲利下降的擔憂是推動股市急劇下跌的一個因素。花旗集團現在不傾向
在股市中對防禦性的部位鬆綁。

4 花旗集團支持具有高質量資產負債表的持續股息增長者，並且還加碼了藥品和網路
安全供應商等必需品。在花旗集團看來，隨著政府公債殖利率見頂，重要及持久需
求領域的成長型股票最終將擺脫估值修正的壓力。

5 鑑於利率的快速上升和正在進行的財政緊縮，支持債券市場殖利率見頂的數據要大
於表明股市觸底的數據。在經歷了歷史上最大的跌幅之後，花旗集團認為長期美國政
府公債的定價與市值是不對稱的。
聲明書 (Disclaimer)

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