第二章-增长率与资本需求的测算（二）

第四节增长率与资本需求的测算
三、可持续增长率的测算
（一）含义
可持续增长率是指不增发新股或回购股票，不改变经营效率（不改变营业净利率和资产周
转率）和财务政策（不改变权益乘数和利润留存率）时，其销售所能达到的增长率。

（二）假设条件（4+1）
假设 对应财务指标或等式 类别
1.公司营业净利率将维持当前水平，并且可以涵盖新 营业净利率不变 经营效
增债务增加的利息； 率
2.公司总资产周转率将维持当前水平； 资产周转率不变
3.公司目前的资本结构是目标结构，并且打算继续维 权益乘数不变或 财务政
持下去； 资产负债率不变 策
4.公司目前的利润留存率是目标利润留存率，并且打 利润留存率不变
算继续维持下去；
5.不愿意或者不打算增发新股（包括股份回购，下 增加的所有者权益=增加
同） 的留存收益

（三）可持续增长率的计算
可持续增长率=满足一定前提条件下的销售增长率
因为资产周转率不变：销售增长率=总资产增长率
因为资本结构不变：总资产增长率=所有者权益增长率

因为不增发新股：

1.根据期初股东权益计算可持续增长率
可持续增长率=营业净利率×期末总资产周转率×期末总资产期初权益乘数×本期利润留存
率

【注意】
1.此处的“权益乘数”是用“期初股东权益”而非“期末股东权益”计算；其余比率均采
用本期发生额或期末数计算。
2.前三项乘积称为“期初权益本期净利率”
营业净利率×期末总资产周转率×期末总资产期初权益乘数=期初权益本期净利率
【教材例 2-4】H 公司 20×1～20×5 年未增发新股或回购股票，其主要财务数据如表 2-15
所示。
年度 20x0 20x1 20x2 20x3 20x4 20x5
收入 1000 1100 1650 1375 1512.5
净利润 909.0 50 55 82.5 68.75 75.63
9
股利 20 22 33 27.5 30.25
利润留存 30 33 49.5 41.25 45.38
股东权益 300 330 363 412.5 453.7 499.13
5
负债 60 66 231 82.5 90.75
总资产 390 429 643.5 536.2 589.88
5

年度 20×1 20×2 20×3 20×4 20×5

可持续增长率：
营业净利率 5% 5% 5% 5% 5%
期末总资产周转次数 2.564 2.5641 2.564 2.5641 2.5641
1 1
期末总资产/期初股东权益 1.3 1.3 1.772 1.3 1.3
7
利润留存率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6
可持续增长率 10% 10% 13.64 10% 10%
%
实际增长率 10% 50% -16.67% 10%
期初权益=期末权益-留存收益增加

2.根据期末股东权益计算的可持续增长率
可持续增长率
=本期增加留存收益/期初股东权益

前提：
资产周转率不变
资本结构不变
不增发股票
【教材例 2-4】的数据，根据本公式计算的可持续增长率如表 2-16 所示。
年度 20x1 20x2 20x3 20x4 20x5
收入 1000 1100 1650 1375 1512.5
净利润 50 55 82.50 68.75 75.63
股利 20 22 33 27.5 30.25
利 润 留 30 33 49.5 41.25 45.38
存
股 东 权 330 363 412.5 453.85 499.13
益
负债 60 66 231 82.5 90.75
总资产 390 429 643.5 536.25 589.88

年度 20x1 20x2 20x3 20x4 20x5

可持续增长率：
营业净利率 5% 5% 5% 5% 5%
总资产周转次数 2.564 2.5641 2.564 2.5641 2.5641
1 1
期末总资产/期末股东权益 1.181 1.1818 1.56 1.1818 1.1818
8
利润留存率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6
可持续增长率 10% 10% 13.64 10% 10%
%
实际增长率 10% 10% 50% -16.67% 10%
3.结论
（1）若满足 5 个假设：
预计销售增长率=基期（上年）可持续增长率=预计本年可持续增长率=预计资产增长率=预
计负债增长率=预计所有者权益增长率=预计净利润增长率=预计股利增长率
（2）如果某一年的公式中的 4 个财务比率有一个或多个比率提高，在不增发新股或回购股
票的情况下，则本年实际增长率就会超过上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会
超过上年的可持续增长率
（3）如果某一年的公式中的 4 个财务比率有一个或多个比率下降，在不增发新股或回购股
票的情况下，则本年实际增长率就会低于上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会
低于上年的可持续增长率
（4）如果公式中的 4 个财务比率已经达到公司的极限，只有通过发行新股增加资金，才能
提高销售增长率

四个指标不 上年可持续增长率=实际（营业收入）增长率=本年可持续增长率
变
其中有增加 ① 实际（营业收入）增长率＞上年可持续增长率
② 本年可持续增长率＞上年可持续增长率
其中有减少 ① 实际（营业收入）增长率＜上年可持续增长率
② 本年可持续增长率＜上年可持续增长率

三个增长率的关系：
如果某一年的经营效率和财务政策与上年相同，在不增发新股或回购股票的情况下，以下
三个增长率相等：
上年可持续增长率=本年实际（营业收入）增长率=本年可持续增长率

类比：在不受外力影响的情况下，物体将保持静止或匀速直线运动。在 4+1 个假设条件下，

企业的实际增长率与可持续增长率相等，称为可持续增长或平衡增长。

【注意】可持续增长的思想，不是说企业的增长不可以高于或低于可持续增长率。问题在
于管理人员必须事先预计并且加以解决在公司超过可持续增长率之上的增长所导致的财务
问题。

【提示】
1.确定高增长时注意的问题
若同时满足三个假设（资产周转率不变、资本结构不变、不增发新股或回购股票）
预计销售增长率=预计可持续增长率=（本期利润留存率×营业净利率×权益乘数×总资产
周转率）/（1-本期利润留存率×营业净利率×权益乘数×总资产周转率）

2.只有营业净利率和利润留存率的预测可以用简化公式推，其他都不可以。
因为简化公式的前提是要满足上述的三个假设