‫ا‬

‫كلية‬ ‫جامعة العربي بن مهيدي بأم البواقي‬

‫العلوم االقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‬

‫مطبوعة مستوفاة لمقياس التقييم المالي للمؤسسة‬

‫‪ -‬محاضرات مدعمة بمسائل تدريبية ‪-‬‬

‫موج هة لطلبة السنة أولى ماستر إدارة أعمال‬

‫والسنة الثانية ماستر مالية وبنوك‬

‫من إعداد‪ :‬الدكتورة خالدي فراح‬

 ‫مقدمة‪:‬‬
‫قامت المؤلفة بإعداد هذه المطبوعة كمرجع في مجال مالية المؤسسة لطلبة السنة أولى‬
‫ماستر إدارة أعمال والثانية ماستر مالية وبنوك )قسم علم التسيير( بصفة خاصة من‬
‫جهة‪ ،‬ولطلبة كلية العلوم االقصصادةة بصفة عامة والذةن لدهمم الرببة والميول في‬
‫المعرةة العلمية باسصخدام هذه المطبوعة كمرجع في ردعيم البحوث‬ ‫ررسي‬
‫والمحاضرات المقررة في مقاةيس مالية المؤسسة والتي تعاظم اإلهصمام بما في‬
‫العصر الحالي نتيجة رراكم ورفاعل العدةد من العوامل والمصغيرات اإلقصصادةة‪.‬‬
‫ويعصبر رقييم المالي للمؤسسة في ظل الظروف الحالية لالقصصاد الوطني من‬
‫األمور المهمة‪ ،‬والمعقدة في آن واحد‪ ،‬وررجع األهمية في الصقييم إلى استبدال القيم‬
‫الصاريخية للمعلومات المالية بالقيم الفعلية مع مراعاة ظاهرة الصضخم‪ ،‬بينما ركمن‬
‫الصعوبة في كيفية اخصيار أحسن طرق ورقنيات الصقييم للعناصر المادةة‪ ،‬والمصمثلة‬
‫في إعادة رقييم األصل واالهصالك مع إهمال الجانب المعنوي الذّي أصبح في الظروف‬
‫دورا مه ًما في رحدةد قيمة المؤسسة‪.‬‬
‫الحالية ةلعب ً‬
‫ةلمقياس الصقييم المالي للمؤسسة أهداف أساسية رصمثل في‪:‬‬
‫روضيح قيمة الثروة التي رمصلكها المؤسسة‪ ،‬وجميع الحقوق والموجودات التي‬ ‫‪-‬‬
‫رراقبما المؤسسة في لحظة زمنية معينة وجميع االلتزامات عليما؛‬
‫رقييم الموارد التّي رحقق الدخل للمؤسسة ورأمين االسصغالل األمثل لها؛‬ ‫‪-‬‬
‫عرض المركز المالي للمؤسسة ألبراض رقييم أداء المالي المؤسسة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
 ‫ا‬

‫المحو ر األ و ل‪ :‬وجهات نظر مختلفة للقيمة‬

‫تمهيد‬
‫المحاضرة األولى‪ :‬القيمة من وجهة النظر‬
‫االقتصادية المحاضرة الثانية‪ :‬القيمة من‬
‫وجهة النظر الماليةالمحاضرة الثالثة‪ :‬القيمة‬
‫من وجهة النظر المحاسبية‬
 ‫تمهيد‪:‬‬
‫رظهر القيمة في المؤسسة في شكل رقم معبر عنه بوحدات نقدةة )مبالغ مالية(‪ ،‬ال ةكاد يعطي أي‬
‫داللة للوهلة األولى‪ ،‬إال أنّه عند رتبع مسار تشكيله نجده ةختزل في ثناةاه معلومات رفيد‬
‫المصخصص‪ ،‬إذا ما سارت عملية الصقييم بمنهجية سليمة وةقا لألهداف المرجوة منما‪ ،‬ويصبح‬
‫ذل ك المبلغ حصيلة نظام معلومات ةنطلق من جمع البيانات لصصم معالجتما ثم الحصول عليه‬
‫)المبلغ(‪ ،‬ليصم بعد ذلك رحليله وررجمصه‪ ،‬ومن ثم معرةة وضعية ذلك الش يء المقيَّم )سلعة‪،‬‬
‫خدمة‪ ،‬مؤسسة أو أسهم(‪ ،‬واإلجراء الواجب ارخاذه على ضوء ذلك‪ ،‬وعلى هذا األساس ةتبيَّن ّ‬
‫بأن‬
‫لكل س لعة أو مؤسسة اقصصادةة قيمة معينة مخصلفة في الزمان وحسب الوضعية ‪،‬وحتى في نظر‬
‫األطراف المهصمة بالمؤسسة‪ ،‬وما دام ّ‬
‫أن هذه القيمة موجودة إلزاما إثباتما من خالل روةر آلية‬
‫لقياسها رصمثل في رقييم المؤسسة‪.‬‬
 ‫المحاضرة األولى‪ :‬القيمة من وجهة النظر االقتصادية‬
‫تعد القيمة من المفاهيم المعقدة كون كل باحث ةحدد المفهوم من زاوية التي ةنظر إليما‪ ،‬وبذلك ةكون‬
‫الصقييم أكثر تعقيدًا‪.‬‬
‫‪ -1‬تطور نظرية القيمة في الفكر االقتصادي‪:‬‬
‫تعبر قيمة الش يء في اللغة عن قدره‪ ،‬وقيمة المصاع ثمنه ويقال‪ :‬قيمة المرء ما ةحسنه‪ ،‬وما لش‬
‫يء من قيمة؛ أي ما له ثبات ودوام على األمر‪ ،‬والقيمة مرادةة للثمن‪ ،‬إال ّ‬
‫أن الثمن قد ةكون مساويًا‬
‫ضا للش يء في عقد البيع يسمى‬ ‫صا عنما‪ ،‬والفرق بينمما ّ‬
‫أن ما ةقدر عو ً‬ ‫للقيم أو زائدًا عليما أو ناق ً‬
‫ثمنًا له ) النقود(‪ ،‬بينما القيمة رطلق على كل ما هو جدةر باهصمام المرء وعناةصه‪ ،‬العصبارات‬
‫اقصصادةة أو سيكولوجية أو اجصماعية‪ ،‬أو أخالقية أو جمالية")‪.(1‬‬

‫وقيمة الش يء من الناحية الذارية هي صفة رجعله مطلوبا ومربوبًا ةيه عند شخص واحد أو أكثر‬
‫كقولـ نا‪ " :‬إن للنسب عند اإلشراف قيمة عالية" أما من الناحية الموضوعية ةهي ما ةصميّز به‬
‫الش يء من صفات رجعله ةكون مسصحقا لصقدةر بذاره‪ ،‬ويطلق لفظ القيمة في علم األخالق عل‬
‫لفظ الخير‪ ،‬بحيث ركون قيمة الفعل رابعه لما ةصضمنه من خير‪ ،‬ومعنى قيمة الش يء في‬
‫االقصصاد ووةاؤه بالحاجات‪ ،‬ةإن كانت الحاجة إليه أشد‪،‬كانت قيمصه أعظم‪ ،‬والعكس صحيح )‪.(2‬‬
‫وللقيمة تعريفات عدةدة ةهي‪ :‬كلمة مصواطئة للداللة‪ ،‬رخصلف باخصالف موضوعاتما التي‬
‫رصوزع بين القيمة اليومية المرربطة بالوعي‪ ،‬والقيمة الملية المصعلقة بالصفكير العلمين والقيمة‬
‫الفلسفية المرربطة بالفعل الفلسفي وميصاةيزةقي)‪.(3‬‬
‫والقيمة رفرض رداخالً بين خيوطها الثالثة السابقة‪ ،‬ورلصحم مع كل خيوط العمل اليومي‪ ،‬إال أنّما‬
‫رخصلف باخصالف المجال الذي رصجسد ةيه‪ ،‬كما أنّما رررب بالمعيار الذي ةزامن المحسوس‬
‫بكل مجاالره‪ ،‬ورمثل تعقالً ةصأرجح بين الالمادي والمعياري والمادي الملموس‪ ،‬وبين الغموض‬
‫والوضوح‪ ،‬والقرب والبعد‪.‬‬

‫)‪ (1‬جميل صليب ‪،‬المعجم الفلسفي‪ ،‬ج‪ ،2‬دار الكتاب اللبناني‪ ،‬بيروت‪ ،‬د ت‪ ،‬ص ‪.222‬‬
‫)‪ (2‬مرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.222‬‬
‫)‪ (3‬مجدي رسالن ‪،‬فلسفة القيم‪ ،‬دار المنار للطباعة‪ ،‬اإلسكندرية ‪ ،2122،‬ص‪.5‬‬
‫ويقصد االقصصادةون بالقيمة‪ " :‬مقدار ما تساويه كل سلعة مقارنة بالسلع األخرى‪ ،‬أي النسب‬
‫التي ةصم علىأساسها مبادلة السلع ببعضها البعض ")‪ ،(1‬ولهذا نجد نظرية القيمة نصجت أسا ً‬
‫سا من‬
‫حاجة اإلنسان إلى مبادلة ما لدةه بما لدى اآلخرين‪ ،‬و حاجة إنسانية ضرورية بسبب حاجة الفرد‬
‫إلى سلع وخدمات في حياره اليومية يعجز بقدرره الذارية عن إنصاجها ةيلجأ بلى مبادلة ما لدةه بما‬
‫لدى بيره‪.‬‬
‫رحدث المفكرون عن القيمة منذ أن بدأ الصفكير الفلسفي البشري‪ ،‬ةقد روصل أرسطو إلى‬
‫الصفريق بين القيمةاالستعمالية للمادة وهي ما اصطلح عليه ةيما بعد بالمنفعة‪ ،‬والقيمة التبادلية‬
‫لها وهي ما ةحدده لها السوق أي السعر‪ ،‬وهذا الصفريق في حد ذاره يعصبر رقد ًما مهما في‬
‫نظرية القيمة في ذلك الوقت )‪.(2‬‬
‫معبرا عنما بما‬
‫ً‬ ‫وقد اسصمر الصفريق بين القيمصين حتى وقصنا الحالي‪ ،‬ةبقيت قيمة االسصعمال‬
‫عرةه في االقصصاد باسم المنفعة واإلشباع‪ ،‬وأضيفت لفكرة قيمة المبادلة محددا قياسيا هو عدد‬
‫ساعات العمل المبذولة في إنتاج هذه السلعة كمعيار لمبادلتها بغيرها من السلع في السوق ؛ أي‬
‫ّ‬
‫أن سلعة تساوي في السوق عدد ما بذل في إنصاجها من ساعات عمل‪ ،‬ثم أضاةت النظريات‬
‫الالحقة إلى عنصر العمل قيمة تكاليف اإلنتاج كمحدد للقيمة أي سلعة ةأصبحت الصكاليف‬
‫اإلجمالية لإلنصاج هي محدد القيمة الصبادلية أو السعر للسلعة‪.‬‬
‫إال ّ‬
‫أن من رحدث عن القيمة ورأثيراتما في مخصلف النظريات االقصصادةة كان " كارل‬
‫ماركس" من خالل نظريصه في ةائض القيمة والتي ربناها على األساس السابق‪ ،‬وهو أن قيمة‬
‫السلعة رصحدد بعدد ساعات العمل المبذولة في إنصاجها‪ ،‬واعصبر " ماركس" إضاةة لذلك أ ّن‬
‫عنصر العمل أةضا هو سلعة مثل أي سلعة أخرى‪ ،‬وبالصالي رصحدد قيمصه بعد ساعات العمل‬
‫الالزم إلنصاج عامل يعمل ‪ 8‬ساعات عمل مثالً‪ ،‬وتشمل قيمة المواد الغذائية الالزمة للمحاةظة‬
‫على حياة واسصمرار عمل هذا العامل‪.3‬‬
‫وأضاف أن أصحاب األعمال ةقومون بتشغيل العمال لساعات أطول من عدد الساعات المدةوعة‬
‫عنما األجر‪ ،‬ةهم ةدةعون أجر ‪ 8‬ساعات مثالًن ولكنّمم دائما ةحاولون الحصول على إنصاج من‬
‫العمال ةفوق هذه الساعات‪ ،‬وبذلك هم ةحصلون على ةرق أرباح من بيع إنصاج العمال ةفوق هذا‬
‫الساعات‪ ،‬وبذلك ةحصلون‬
‫(‪،)1‬عبد اللطيف أطلوبة ‪،‬تطور نظرية القيمة‪)2125/10/25( ،http://www.jolyana.com/veiwpage.aspx?sf=1508‬‬
‫)‪(2‬المرجع نفسه‪.‬‬
‫)‪ (3‬المرجع نفسه‪.‬‬
‫عل ةرق األرباح من بيع إنصاج العمال سماه ماركس بالتراكم الرأسمالي)*(الذي ةجعل الرأسماليون‬
‫ةتراكم و نأرباحهم بشكل مصواصل )‪.(1‬‬
‫وأضاةت المدرسة الحدةثة في أواخر القرن الصاسع عشر رحليالت مهمة لمفهوم قيمة‬
‫االسصعمال ةيما يعرف باسم المنفعة الحدةة السصخدام السلع‪ ،‬وهي مبنية على أن السلعة عند‬
‫اسصعمالها من قبل أي ةرد ال بد أن رنشأ عنما و رصحدد هذه القيمة بما ةحصل عليه منما من‬
‫منفعة‪ ،‬ورخصلف هذه المنفعة من ةرد آلخر)‪.(2‬‬
‫‪ -2‬تحليل مفاهيم القيمة في الفكر االقتصادي‪ :‬رخصلف المنفعة باخصالف الكمية المسصخدمة‬
‫من السلعة نفسها ‪،‬فكلما استهلك أو استخدم الفرد وحدات إضافية من السلعة كلما تناقصت‬
‫المنفعة المتحصلة منها‪ ،‬وهو ما يعرف في االقتصاد بنظرية المنفعة الحدية للسلعة أي المنفعة‬
‫المتحصلة من استهالك الوحدة األخيرة من السلعة‪ ،‬ةمثالً كوب الشاي األول يعني لمستملكه قيمة‬
‫معينة‪ ،‬إال أنّه كلما استملك كوبًا آخر كلما رناقصت المنفعة المصحصلة منه‪ ،‬وبالصالي رقل الرببة‬
‫في الحصول على كوب آخر منه‪.‬‬
‫هذا ما ةحدد قيمة السلعة الصبادلية؛ أي أن القيمة االسصعمالية للسلعة رحدد القيمة الصبادلية لها‪،‬‬
‫وبمذه الطريقة رمكنوا من حل لغز قيمة الكثير من السلع أهمها لغز قيمة الماء والماس؛ إذ أن الماء‬
‫كبيرا والعكس في‬
‫ً‬ ‫سلعة ض رورية أي أن قيمتما الصبادلية أو سعرها في السوق ةجب أن ةكون‬
‫ذلك الماس سلعة بير أساسية للحياة‪ ،‬وبالصالي ةجب أن ركون قيمصه الصبادلية أو سعره‬
‫ضا‪ ،‬ولكن الواقع بير ذلك‪ ،‬وهذا ما ةسره أصحاب هذا المذهب بالمنفعة الحدةة للسلعة أي‬
‫منخف ً‬
‫منفعة الوحدة األخيرة‪.‬‬
‫والسبب في ذلك حسب رحليل المدرسة الحدةة هو أن الماء بمجرد الحصول على وحدة واحدة منه‬
‫ةفقد قيمصه؛ أي أن الفرد ةصل إلى اإلشباع منه بسرعة‪ ،‬ولذا ةسعر الوحدة الصالية منه رنخفض‬
‫سرعة ‪،‬ةينخفض سعره بالصالي‪ ،‬والعكس ةحصل لسلعة الماس التي ال يشعر الفرد بالتشبع أو‬
‫اإلشباع من امصالك وحدات نقدةة إضاةية منه‪ ،‬وبالصالي ربقى منفعصه الحدةة عالية‪ ،‬وكذلك‬
‫سعره بناء على ذلك‪.‬‬
 ‫)*( تعرض مفهوم القيمة للكثير من الجدل والتحليل في القرن التاسع عشر) ‪ (21‬حيث اتسم بظهور الكثير من االقتصاديين الذين‬
‫تركوا بصماتهم في تاريخ الفكر االقتصادي‪.‬‬
‫)‪ (1‬عبد هللا محمد عبد الرحمان ‪،‬النظرية في علم االجتماع ) الكالسيكية(‪ ،‬دار المعرفة الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية ‪ ،2112،‬ص ‪.21‬‬
‫)‪(2‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.25‬‬
‫من خالل ما سبق ذكره نسصنصج ّ‬
‫أن الفكر االقصصادي للقيمة باعصبارها نوعية الش يء الذي‬
‫يعكس الحاجةالسصعماله ؛ قيمة إستعمالية‪ ،‬كما يعكس العالقة بين العرض والطلب أي قيمة‬
‫تبادلية‪ ،‬والصكاليف الضرورية للحصول عليه أي قيمة مضافة‪.‬‬
‫إذن القيمة تعبر عن العالقة بين نوعية الش يء ودرجة اإلشباع لحاجة المستملك والموارد‬
‫المخصصة للحصول عليه‪ ،‬ةكلما زاد اإلشباع مقابل سعر معين زادت القيمة‪ ،‬وكلما انخفض السعر‬
‫ضا‪.‬‬
‫المدةوع في ظل نفس مسصوى اإلشباع زادت القيمة أة ً‬
‫وما ةمكن مالحظصه المفهوم األو ل ةركز على ثالث جوانب للقيمة‪ :‬الجانب األو ل يعكس وجهة‬
‫نظر المستملك )المشتر ي( الذي ةكز عل القيمة اإلسصعمالية‪ ،‬هذه األخيرة رصمثل في المنفعة‬
‫أو اإلشباع الذي ةمكن رحقيقه من اسصخدام السلعة أو الخدم المخصلفة من شخص آلخر‪ ،‬وهذا ما‬
‫يعكس الجانب الذاتي للقيمة‪ ،‬أما الجانب الثاني ةيعكس وجهة نظر المنصج )البائع(‪ ،‬الذي ة ركز‬
‫على الصكاليف الضرورية للحصول على السلعة أو الخدمة‪ ،‬وهو ما يعكس الجهد المبذول أما‬
‫الجانب الثالث ةيصمثل في القيمة الصبادلية التي تعكس الصفاعل بين جوانب العرض والطلب في‬
‫السوق‪ ،‬ورنصج على االنفاق بين البائع والمشتري‪ ،‬وبالصالي ةهي تعكس الجانب الموضوعي‬
‫للقيمة النّما رنصج عن إجماع العدةد من األطراف‪.‬‬
‫كثيرا عن األول في اعصباره أن القيمة تعكس المنفعة المنصظرة‬
‫ً‬ ‫أما المفهوم الثاني ةال ةخصلف‬
‫من السلعة أو الخدمة ودور عملية الصبادل في رحدةدها‪ ،‬كما ةنظر للقيمة كعالقة بين االتساع‬
‫والسعر المدةوع مقابل رحقيق ذلك المسصوى من اإلشباع‪ ،‬وبصالي رصغير القيمة كلما تغيرت‬
‫العالقة بينمما‪ ،‬وم ا ةمكن مالحظصه أن المفهومين قد أهمال أحد العوامل االقصصادةة التي ةكون‬
‫دورا ها ًما في رحدةد القيمة وهي الندرة‪ ،‬كما أهمال دور السلع والخدمات األخرى في رحدةد‬
‫لها ً‬
‫القيمة ) السلع والخدمات البديلة والمكملة(‪.‬‬
 ‫المحاضرة الثانية‪ :‬القيمة من وجهة النظر المالية‬
‫ال ةزال مفهوم قيمة المؤسسة محل اهصمام العدةد من الباحثين األكادميين‪ ،‬والخبراء المحاسبين‬
‫كون ّ‬
‫أن أبلب القرارات اآللية سواء الداخلية أو الخارجية منما‪ ،‬ذات األجل الطويل أو القصير‪،‬‬
‫ربنى على أساس قيمة المؤسسة ‪«،‬لما لها من انعكاسات بالغة األهمية للمهصمين بشؤون‬
‫ا لمؤسسة‪ ،‬ويكاد ةكون مصطلح القيمة ةجاور مصطلح المؤسسة في أبلب األبحاث المعاصرة ةهما‬
‫مصطلحان مصال زمان ومقترنان ببعضهما البعض ‪،‬داللة على أهمية األول واقترانه بالثاني»)‪.(1‬‬
‫‪ -1‬مفهوم الوظيفة المالية‪ :‬تعصبر الوظيفة المالية واحدة من أهم الوظائف في نشاط المؤسسة‪،‬‬
‫ةال ةمكن ألي مؤسسة أن رقوم بنشاطها من إنصاج أو بالحصول أو بيرها من الوظائف األخرى‬
‫دون رواةر األموال الالزمة رمويل أوجه النشاط المصنوعة‪ ،‬إال أن مفهومها ةطرح مشاكل عدةدة‬
‫ربرز على مسصوى النظرية‪ ،‬أكثر ما ربرز عل المسصوى الصطبيقي لتسيير المؤسسات‪،‬‬
‫« ةالوظيفة المالية هي مجموعة المهام والعمليات التي تسعى في مجموعها بلى البحث عن األموال‬
‫في مصادرها الممكنة بالنسبة للمؤسسة في إطار محيطها المالي‪ ،‬بعد رحدةد الحاجات التي رريدها‬
‫من األموال خالل برامجها وخططها االستثمارية‪ ،‬وكذا برامج رمويلها وحاجاتما اليومية»)‪(2‬؛ أي‬
‫أنّما‪ :‬الوظيفة التي تمصم بالحصول على األموال الالزمة للمؤسسة‪ ،‬وإدارة األموال»)‪(3‬؛ ةهي‪:‬‬
‫« وظيفة رخصص بارخاذ القرارات في مجال االستثمار‪ ،‬وفي مجال الصمويل‪ ،‬كما رخصص‬
‫بالصخطي المالي‬

‫والرقابة المالية»)‪.(4‬‬

‫من خالل الصعاريف نسصنصج ّ‬

‫أن الوظيفة المالية رصألف من عمليات ارخاذ القرارات‬
‫المصعلقة بصقرير حجم األموال الالزمة‪ ،‬وكيفية الحصول عليما واستثمار األموال المصاحة‪ ،‬إذ‬
‫أن قرارات االستثمار التي من خاللها رصحدد أنواع األصول الثابصة أو المصداولة الواجب‬
‫اقصناؤها‪ ،‬وحجم كل منما والمبرر االقصصادي القصناء كل منما‪ ،‬وكذا المكاسب المصوقعة‬
‫والمخاطر المرربطة باقصناء كل أصل من األصول‪ ،‬أما بالنسبة لقرارات الصمويل ةيصم‬

‫)‪ (1‬عبد الغني دادن ‪،‬قراءة في األداء المالي وقيمة المؤسسة االقتصادية‪ ،‬مجلة الباحث‪ ،‬جامعة ورقلة‪ ،‬العدد ‪ ،2112 ،10‬ص‪.02‬‬
‫)‪ (2‬ناصر دادي عدون ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.205‬‬
 ‫)‪ (3‬جميل أحمد توفيق علي شريف ‪،‬اإلدارة المالية‪ ،‬دار النهضة العربية للطباعة والنشر‪ ،‬بيروت ‪ ،2101،‬ص ‪.20‬‬
‫)‪ (4‬منير إبراهيم هندي ‪،‬اإلدارة المالية‪ :‬مدخل تحليلي معاصر‪ ،‬المكتب العربي الحديث‪ ،‬ط‪ ،2112 ،2‬ص ‪.0‬‬
‫من خاللها رح دةد الطريقة المثلى لصمويل أصل أو مجموعة من األصول‪ ،‬وكذا المخاطر المالية‬
‫المرربطة بكل رمويل إلى جانب معرةة مصادر الحصول عل مخصلف أنواع األموال الممكنة‪،‬‬
‫وركلفة الحصول عليما‪ ،‬وهذا بغرض رحقيق الهدف األسمى للمؤسسة وهو البقاء واالسصمرار‬
‫والنمو‪.‬‬
‫‪ -2‬مفهوم القيمة في الفكر المالي‪« :‬رب الفكر المالي القيمة بمفهوم المؤسسة من خالل محاولة‬
‫صباره‬
‫الصطرق إلى القيمة المصعلقة بالمؤسسة‪ ،‬وفي ظل وجود نظرية مالية أو ةكر مالي باع ً‬
‫مجاالً واسعًا وأكادةميًا منفصالً عن االقصصاد‪ ،‬وبروز رطوره عبر مراحل عكس رطور البحث‬
‫في هذا المجال‪ ،‬والذي لمس في بداةة القرن العشرين) ‪ (02‬بلى الخمسينات من هذه الفترة»)‪.(1‬‬
‫وبذلك رصمثل قيمة المؤسسة في‪ « :‬المبلغ النقدي العادل الذي خلص إلى خبير مصخصص‪ ،‬حيث‬
‫ةحظى ذلك المبلغ بالقبول العام لدى مخصلف األطراف المعنية بما عند كل مرحلة من طلب قياسها‬
‫الذي يعكس القيمة العادلة لكاةة موارد وإمكانيات المؤسسة المسصغلة في رنظيمها القائمين وذلك‬
‫في ظل مفهوم اسصمرارية‬
‫النشاط»)‪.(2‬‬

‫‪ -1.2‬تحليل مفهوم القيمة في الفكر المالي)‪ :(3‬ينصرف الفكر المالي في دراسة القيمة إلى القيمة‬
‫المرتبطة بالمؤسسة‪ ،‬وذلك على عكس نظرية والقيمة في الفكر االقتصادي التي كانت تدور حول‬
‫قيمة السلعة‪.‬ولعل لك سوف لن ينجز عنه اختالف في المبدأ بين النظرة إلى قيمة السلعة وقيمة‬
‫المؤسسة‪ ،‬باعتبار ّ‬
‫أن المؤسسة مكونة من مجموعة من عوامل اإلنتاج من بينها السلع بمفهومها‬
‫الواسع سواء كانت استثمارات أو غير ذلك أو األصول بمفهوم أشمل‪ ،‬وعليه تحاول النظرية المالية‬
‫)الفكر المالي( التطرق إلى القيمة المتعلقة بالمؤسسة في إطار ما يعرف بنظرية قيمة المؤسسة التي‬
‫تستمد مرجعيتها في األساس من الفكر االقتصادي في الجانب النظري‪ ،‬كما نجدها تستعير جانبا ً من‬
‫أدوات القياس في الفكر المحاسبي‪.‬‬
‫أفرزت االنتقادات الموجهة للربح كهدف تسعى غليه المؤسسة ظهور تعظيم قيمة المؤسسة كبديل‬
‫للهدف السابقة‪ ،‬فالقيمة قبل أن تكون هدفا ً للمؤسسة كانت موضوع دراسة في النظرية المالية‪،‬‬
 ‫)‪ (1‬هواري سيوسي ‪،‬تقييمالمؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر‪ ،‬رسالة دكتوراه في علوم‬
‫التسيير ‪،‬غ‪.‬م‪ ،‬جامعة الجزائر ‪ ،2110،‬ص ص ‪.21-21‬‬
‫)‪ (2‬مرجع نفسه ‪،‬ص‪.21‬‬
‫)‪ (3‬إبراهيم الدسوقي عبد المنعم ‪،‬المحتوى اإلعالمي للمعلومات المحاسبية وأثره على قياس قيمة المنشأة‪ ،‬رسالة دكتوراه في‬
‫علوم التسيير‪ ،‬غ‪.‬م‪ ،‬جامعة القاهرة ‪ ،2115،‬ص ص‪.21-1‬‬
‫ويرجع الفضل في ظهور مفهوم القيمة الذّي يعد أساس النظرية المالية إلى االقتصادي " جون بار‬
‫وليامس – ‪ ،"John Burr Williams‬وذلك سنة ‪ ،2120‬حيث بين بأن قيمة األصل )مادي أو‬
‫مالي( تتحدد إنطالقا ً من قيمة جميع التدفقات المالية المقدرة التي يطرحها هذا األصل‪ ،‬وتعود‬
‫أصول هذه الفكرة إلى أعمال االقتصادي " إرفينق فيشر – ‪ "Irving Fisher‬الذي وضع سنة‬
‫‪ 2111‬أسس تحليل القيمة المالية التي تعتبر ركيزة نظرية االستثمار‪ ،‬وما ينبغي اإلشارة إليه‪ ،‬هو‬
‫ّ‬
‫أن أحد لم يسبق " جون بار وليامس – ‪ "John Burr Williams‬في تطوير المفهوم بشكله‬
‫الكامل‪ ،‬وخاصة عند تحديد القيمة الجوهرية )الحقيقية(" ‪ "Intrinsèque‬للسهم عن طريق ما‬
‫يعرف بنموذج استحداث توزيعات األرباح‪ ،‬والذي أدخلت عليه تحسينات من طرف "م‪.‬ج‪.‬قودرن‪-‬‬
‫‪ "M.J.Gordon‬و"إ‪.‬شبيرو‪ "E.Shapiro -‬سنة ‪ 2152‬حيث أصبحت قيمة السهم بمقتضاها‬
‫تساوي مجموع توزيعات األرباح المستحدثة مضافا ً غليها معدل نمو األرباح‪.‬‬
‫ويمول نظرية القيم كن القول ّ‬
‫أن كال من أعمال " فيشر" و "وليامس" و" قوردن" تعد أصول‬
‫نظرية القيمة في إطار النظرية المالية‪ ،‬كما نجد أنهّ ابتداء من سنة ‪ 2150‬تاريخ ظهور مقال‬
‫"مودجلياني وميلر – ‪ "Modiglianiet Miler‬حول تكلفة رأس المال‪ ،‬مالية المؤسسة ونظرية‬
‫االستثمار الذي يعتبر ثورة في مجال مالية المؤسسة‪ ،‬حيث بدأت النظرية المالية تدرس بشكل عام‬
‫‪،‬وبدقة أكثر موضوع تأثيرات القرارات المالية على قيمة المؤسسة‪ ،‬حيث بدأت النظرية المالية‬
‫تدرس بشكل عام وبدقة أكثر موضوع تأثير القرارات المالية على قيمة المؤسسة‪ ،‬حيث تمت‬
‫دراسة نوعين من القرارات المالية في تأثيرها على قيمة المؤسسة عالوة على قرارات االستثمار‬
‫والمتملين في الهيكل المالي وسياسة توزيع األرباح‪ ،‬واإلشكال المطروح في هذا اإلطار هو‪:‬‬
‫* فيما يرتبط بالهيكل المالي‪ ،‬هو معرفة النسبة التي يمكن للمؤسسة أن تغير وفقها هيكلها المالي‬
‫)التوليفة‪ :‬أموال خاصة‪/‬ديون(‪ ،‬ومدى تأثيرها المحتمل على تكلفة لرأس المال‪ ،‬ومن ثم تأثيرها‬
‫على قيمة المؤسسة‪.‬‬
‫* فيما يرتبط بسياسة توزيع األرباح‪ ،‬هو البحث عن دور توزيعات األرباح في تحديد قيمة السهم‪.‬‬
‫فانطالقا ً من ظهور النظرية المالية الحديثة بإدخالها حالة عدم التأكد في الدراسات والنماذج‬
‫المستعملة‪ ،‬ومن الثورة الجديدة في مالية المؤسسة من خالل المعالجة الجديدة والمبتكرة للقرارات‬
‫المالية الكبرى ) خاصة منها ما يرتبط بالهيكل المالي( من جهة‪ ،‬ومع محدودية وكثرة االنتقادات‬
‫الموجهة للربح كهدف للمؤسسة‪،‬وعليه أصبح االهتمام يركز على تأثير الهيكل المالي وقرارات‬
‫االستثمار وباقي القرارات المالية على قيمة المؤسسة‪.‬‬
‫وعليه يمكن القول أن نظرية قيمة المؤسسة ظهرت كما هي عليه اآلن مع ظهور النظرية المالية‬
‫الحديثة‪ ،‬بالتحديد مع بداية دراسات "مودجليلني وميلر" سنة ‪ ،2150‬أما مفهوم القيمة في المالية‬
‫التي تمثل إطار لقيمة المؤسسة من خالل القياس‪ ،‬فقد ظهر مع أعمال وليامس سنة ‪2120.‬‬
‫‪ -1.1‬مؤشرات خلق القيمة‪« :‬تهدف أي مؤسسة مهما كان نوعها‪ ،‬سواء كانت مسعرة أو غير‬
‫مسعرة في البورصة إلى تعظيم قيمتها لفائدة مالكها ) المساهمين( أو لجميع األطراف المهتمة بها‬
‫‪،‬وذلك مرهون بقدرتها على تحقيق ترام الذي يقاس بمؤشرات خلق القيمة»)‪.(1‬‬
‫عرفت المؤشرات تطورات من حيث الشكل والنوع إلى غاية سنة ‪ ،2105‬اتصفت هذه المؤشرات‬
‫بالطابع المحاسبي والمالي فهي ترتبط بالعوائد واألرباح‪ ،‬واستمرت هذه النظرية إل غاية سنة‬
‫‪ 2115‬أين أصبح االهتمام بمؤشرات المردودية ‪ «،‬ذلك ّ‬
‫أن المؤشرات المحاسبية ذات صلة‬
‫باألرباح ال تعطي تصور واضح حول إمكانيات المؤسسة‪ ،‬ومدى قدرتها في تحقيق نتائج عوائد‬
‫بقدر يفوق قيمتها المحاسبية‪ ،‬فضالً عن عدم جدوى المؤشرات المحاسبية في فترات التضخم‬
‫والوهم النقدي‪ ،‬وحتى سنة ‪ 2115‬تيقظت النظرية المالية إلى المؤشرات المحاسبية ذات الصلة‬
‫بالمردودية سواء تعلق األمر باألموال الخاصة أو األصول االقتصادية أو بتدفقات عوائد‬
‫االستثمار‪ ،‬وهذا ما يفسر أن الفترة مزجت البعد المحاسبي دون اإلهمال للبعد المسصقبلي كأسلوب‬
‫لقياس األداء‪،‬وقياس القيمة)‪.(2‬‬
 ‫)‪ (1‬هواري سويسي ‪،‬دراسة تحليلية لمؤشرات قياس أداء المؤسسات من منظور خلق القيمة‪ ،‬مجلة الباحث‪ ،‬العدد ‪ ،11‬جامعة‬
‫ورقلة ‪ ،2121،‬ص‪.55‬‬
‫)‪ (2‬عبد الغني دادن ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.02‬‬
‫وال ننس ى أهمية ومدلول المؤشرات االقصصادةة باإلضاةة إلى المؤشرات السوقية ) البورصية(‪،‬‬
‫لما ركتسبه هذه المؤشرات من قوة ورفسير للبيئة االقصصادةة والضواب السوقية التي رحكم‬
‫المؤسسة ‪.‬‬
‫الشكل رقم) ‪ :(12‬تطور المؤشرات المالية‬
‫احتماالت المعالجة‬
‫النتيجة الصافية‬ ‫ربحية السهم‬ ‫نمو بحية السهم‬ ‫مردودية األموال الخاصة‬
‫‪Rnet‬‬ ‫‪BPA‬‬ ‫‪BPA‬‬ ‫‪RQE‬‬

‫نتيجة االستغالل‬ ‫الفائض اإلجمالي‬ ‫مردودية األصل‬

‫‪Rexp‬‬ ‫لالستغالل‬ ‫االقتصادي ‪ROCE‬‬

‫ضعف‬
‫تدفق خزينة‬ ‫التدفق النقدي العائد‬
‫االستغالل‬ ‫لالستثمار ‪CFRQI‬‬ ‫مردودية اقتصادية‬
‫تكلفة رأسمال‬
‫الربح االقتصادي‬
‫‪EVA, VAN,‬‬
‫‪TSR‬‬
‫‪MVA‬‬

‫تأثير قوي على‬

‫األسواق المالية‬

‫‪Source : pierre vernimmen, finance d’entreprise, édition 8 éme, Dalloz, paris, 2010, p 668.‬‬

‫‪ -2.2‬أنواع مؤشرات خلق القيمة‪ :‬ةمكن رصنيفها إلى مؤشرات ذات طبيعة محاسبية‪ ،‬مؤشرات‬
‫ذات طبيعة مالية‪ ،‬مؤشرات ذات طبيعة مهجنة‪ ،‬مؤشرات ذات طبيعة بورصية‪ ،‬وةيما ةلي شرح‬
‫لهذه المؤشرات(‪: )1‬‬
‫‪ -‬مؤشرات ذات طبيعة محاسبية‪ :‬حتى منصصف الثمانينات كانت المؤسسة تمصم في المقام‬
‫"‪ ،"BPA‬نتيجة‬ ‫األول بمؤشرات النتيجة الصاةية" ‪ ،"Rnet‬ربحية السهم الواحد‬
‫االسصغالل"‪ ،"Eexe‬والفائض اإلجمالي لالسصغالل‪.‬‬
‫أما الجيل الثاني اررب المنطق بمفهوم المردودةة والكفاءة بمدى رحقيق النصائج المصولدة عن‬
‫حركة رؤوس األموال‪ ،‬وهي العائد على األموال الخاصة‪ ،‬العائد على األموال المسصخدمة‪ ،‬وهي‬
‫تعصبر مؤشرات هامة خاصة بالنسبة لقطاع البنوك والصأمينات‪ ،‬كما أنّما مؤشرات لألداء‬
‫االقصصادي)‪.(2‬‬

‫)‪(1‬‬
‫‪pierre vernimmen, finance d’entreprise, édition 8 éme, Dalloz, paris, 2010, p 668‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Ibid., P640.‬‬
‫مؤشرات ذات طبيعة مالية‪ :‬ةوجد مؤشر واحد ذو طبيعة مالية وهو القيمة الحالية الصافية‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫«وهي تعصبرأةضل المؤشرات النّما رأخذ بعامل الزمن‪ ،‬حي تعكس القيمة الحالية الصاةية عن‬
‫مدى خلق )إنشاء( أو ردمير القيمة النارجة عن رخصيص موارد المؤسسة‪ ،‬وسيكون هناك سعيًا‬
‫دائ ًما لصحدةد الصدةقات المالية‪ ،‬ومحاولة الصنبؤ بكل األخطار المصوقعة‪ ،‬وإةجاد معدل‬
‫المردودةة المطلوب من قبل الممولين‪ ،‬إذن خلق القيمة من قبل الممولين‪ ،‬إذن خلق القيمة يساوي‬
‫الفرق بين األصل االقصصادي والقيمة المحاسبية لألصل االقصصادي‪ ،‬هذه األخيرة التي رمثّل‬
‫قيمة األموال المستثمرة في المؤسسة»‪.(11‬‬
‫‪232‬‬
‫خلق ) إنشاء(‪ /‬تدمير القيمة = قيمة األصل االقتصادي – القيمة المحاسبية لألصل االقتصادي‬
‫«هذا المؤشر ةصطور وةقًا لصوقعات المستثمرين التي تسعى لصحدةد إةراد األموال المستثمرة لمدة‬
‫)‪(3‬‬
‫معينة حتى يسمحوا لألصل االقصصادي للمؤسسة بأن ةكون أعلى من قيمصه المحاسبية»‬
‫القيمة االقتصادية" ‪ :"EVA‬تعبر القيمة االقصصادةة المضاةة على " الهامش الذي ةنصج‬ ‫‪-‬‬
‫عن الفرق بين العائد االقصصادي المحقق من طرف المؤسسة لفترة معينة‪ ،‬وركلفة الموارد التي‬
‫اسصخدمها" )‪.(4‬‬
‫ورحسب بالعالقة الصالية(‪: )5‬‬

‫)‪11‬‬
‫‪pierre vernimmen, op.cit, P2.04‬‬
‫)‪ (2‬عبد الغني دادن‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.21‬‬
‫)‪23‬‬
‫‪pierre vernimmen, op.cit, P240‬‬
‫)‪ (4‬هواري سويسي ‪،‬دراسة تحليلية لمؤشرات قياس أداء المؤسسات من منظور خلق القيمة‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.22‬‬
‫)‪ (5‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.22‬‬
‫(‪36‬‬
‫‪pierre vernimmen, op.Cit, P.212‬‬
 ‫الربح االقتصادي = الرأس المال المستثمر× )معدل على رأسمال المستثمر – معدل تكلفة رأس المال‬

‫القيمة البورصية أو القيمة السوقية المضافة "‪ :"MVA‬ورحسب بالقانون الصالي‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫(‪) 6‬‬
‫خلق القيمة = الرسملة البورصية – القيمة المحاسبية لألموال الخاصة‬

‫‪ -‬العائد الكلي للمساهم" ‪ :"TSR‬ةحسب" ‪ "TSR‬مثل معدل مردودةة المساهم‪ ،‬حيث‬

‫يشترى السهم في بداةة المدة‪ ،‬ثم ةلمس روزيعات‪ ،‬والتي ةفترض بالبًا أن ةصم إعادة‬
‫استثمارها في شراء أسهم جدةدة‪ ،‬باإلضاةة أن المساهم ةقدر محفظصه لألوراق المالية‬
‫في نماةة المدة‪ ،‬على أساس ّ‬
‫أن سعر السهم ةحسب بالعالقة الصالية‪:1‬‬
‫ّ‬
‫إن قيمة المؤسسة في الفكر المالي رخصلف باخصالف طريقة القيم لهذا الغرض نميز بين ثالثة‬
‫أنواع لقيمة المؤسسة " القيمة المحاسبية"‪ " ،‬قيمة العائد‪ /‬المردودية"‪ " ،‬القيمة االقتصادية"‪،‬‬
‫ويكاد مصطلح القيمة ةجاور المؤسسة أبلب األبحاث والمقاالت المعاصرة ةهما مصطلحان‬
‫ضا داللة على أهمية الثاني واقترانه‬
‫مصالزمان داللة أهمية األو ل واقترانه بالثاني وربما أة ً‬
‫باألول‪.‬‬
‫وتمدف النظرية المالية الحدةثة إلى تعظيم قيمة المؤسسة من أجل اسصفادة األطراف المصفاعلة في‬
‫الصنظيم وبالدرجة األولى المساهمين‪.‬‬
‫ونظرا ألهمية الموضوع رمت مجهودات في مطلع التسعينات من قبل مجلس" ‪Steven‬‬
‫‪ "stewart‬و"‪ "CO‬بصحدةد مؤشرات التسيير المدرجة في "‪ "EVA‬والتي تعرف بالقيمة‬
‫االقصصادةة المضاةة وهو ذاره قياس ألداء عوائد االستثمار‪ ،‬وهذا ما ةفسر أن الفترة مزجت بين‬
‫البعد المحاسبي دو إهمال للبعد المسصقبلي كأسلوب لقياس األداء وقياس القيمة‪.‬‬

‫المحاضرة الثالثة‪ :‬القيمة من وجهة النظر المحاسبية‬

‫ةنطوي القياس المحاسبي عل رحدةد القيم المصعلقة بكل العناصر التي تشملها القوائم المالية‬
‫للمؤسسة‪ ،‬وعرض هذه القوائم المالية لمعلومات ذات مصداقية وشفاةية‪،‬وررركز عملية القياس‬
‫المحاسبي على مجموعة المفاهيم‪ ،‬واألركان واألساليب التي تساعد في عملية قياس القيمة‪.‬‬
‫‪ -1‬تعريف القياس المحاسبي‪ :‬ةنسب أول تعريف علمي محدد لعملية القياس المحاسبي بشكل عام‬
‫إلى‬
‫عرةه بأنه‪ " :‬ةصمثل بشكل عام في قرن األعداد باألشياء للصعبير عن‬
‫"‪ "Campelle‬الذي ّ‬
‫خواصها‪ ،‬وذلك بناء لقواعد طبيعية ثم اكتشاةها إما بطريقة مباشرة أو بير مباشرة‪ ،‬لكن" ‪"Steven‬‬
‫أضاف بعدًا رياضيًا لصعريف‬

‫)‪ (1‬علي بن الضب ‪،‬دراسة تأثير الهيكل المالي وسياسة توزيع األرباح على قيمة المؤسسة المدرجة في البورصة‪ :‬حالة بورصة‬
‫الكويت)‪ ،(1112-1112‬رسالة ماجستير‪ ،‬غير منشورة‪ ،‬جامعة ورقلة ‪ ،2110،‬ص ‪.21‬‬
‫ويعصبر القياس بموجب المعايير المحاسبية الدولية بأنّه‪" :‬عملية رحدةد القيم النقدةة للعناصر‬
‫سيعترف بما فيالبيانات المالية والتي سصظهر بما الميزانية وقائمة الدخل "‪.(14‬‬
‫وحسب الجمعية الفرنسية للتقييس‪ ،‬ةإن القياس ةصمثل في )‪:(2‬‬
‫* التحديد‪ :‬ويكون بالدقة الصامة‪ ،‬الصوحيد هو أن ةتبع طرق مصماثلة في ميدان معين‪.‬‬
‫* التبسيط‪ :‬إلغاء كل ما هو ضروري في إنصاج معيّن‪.‬‬
‫إذن القياس هو رخصيص قيم رقمية أو عنصر معين مررب بالمؤسسة على أن يشمل القياس على‬
‫عمليات الصعريف والصبويب لهذا الحدث‪.‬‬
‫وبصحليل الصعارف الثالثة السابقة لعملية القياس ةمكن الخروج بمفهوم مبس لعملية القياس‬
‫المحاسبي‪ ،‬ويمكن بموجبه تعريفه على النحو الصالي )‪:(3‬‬
‫عملية القياس المحاسبي بالمفهوم العلمي‪ ،‬هي عملية مقابلة ةصم من خاللها قرن خاصية معينة هي‬
‫خاصية الصعدد النقدي لش يء معين‪ ،‬هو حدث اقصصادي ةصمثل ةيما بعنصر معيّن في مجال‬
‫معيّن هو المشروع االقصصادي‪ ،‬بعنصر آخر محدّد هو عدد حقيقي‪ ،‬في مجال آخر هو نظام‬
‫األعداد الحقيقية‪ ،‬وذلك باسصخدام مقياس معيّن هو وحدة النقد وبموجب قواعد اقتران معينة هي‬
‫قواعد االحتساب‪.‬‬
‫ونشير بلى ّ‬
‫أن أكثر الصعريفات رحدةدا لعملية القياس المحاسبي هو ذلك الصادر في رقرير‬
‫جمعية المحاسبين األمريكية" ‪ "AAA‬سنة ‪ ،6991‬وورد في نصه‪ " :‬ةصمل القياس المحاسبي‬
‫في قرن األحداث المنشاة والماضية والجارية والمسصقبلية‪ ،‬وذلك بناء لمالحظات ماضية‪ ،‬أو‬
‫جارية بموجب قواعد محددة )‪.(4‬‬

‫‪ (44‬وليد ناجي الحيالي ‪،‬نظرية المحاسبة‪ ،‬األكاديمية العربية المفتوحة في الدانمرك‪ ،2111 ،‬ص ص ‪212-211‬‬
 ‫‪ -2‬دور مفهوم القيمة االقتصادي في القياس المحاسبي‪ :‬يعصمد العرض المحاسبي للمؤسسة‬
‫على مجموعة من المبادئ المحاسبية المصعارف عليما‪ ،‬والتي تشكل نموذجا محاسبي يسصمد‬
‫ةعاليصه من الجمع‪ ،‬الصقييم‪ ،‬الصلخيص‪ ،‬والمصابعة عبر الوقت للمعلومات المصعلقة‬
‫بالمعامالت التي رؤثر على ثروة المؤسسة‪ ،‬والذي يسمح‬

‫)‪(1‬عفاف إسحاق أبو زيد‪ ،‬المحاور الرئيسية للقياس المحاسبي لألصول باستخدام مفهوم القيمة العادلة في إطار المعايير‬
‫المحاسبية الدولية‪ ،‬كلية االقتصاد‪ ،‬قسم المحاسبة ‪،‬جامعة تشرين‪ ،‬األردن ‪ ،2110،‬ص ‪.2‬‬
‫)‪ (2‬روال كاسر اليقة ‪ ،‬القياس واإلفصاح المحاسبي في القوائم المالية للمصارف‪ ،‬ودورها في ترشيد قرارات االستممار‪ ،‬مذكرة‬
‫ماجستير‪ ،‬غ‪.‬م‪ ،‬كلية االقتصاد‪ ،‬قسم المحاسبة‪ ،‬جامعة تشرين‪ ،‬سوريا ‪ ،2110،‬ص ‪.02‬‬
‫)‪ (3‬عفاف إسحاق أبو زيد‪ ،،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.0‬‬
‫بصحدةد النتيجة وحقوق الملية وةقًا الحصياجات مسصخدمي القوائم المالية‪ ،‬ويرركز هذا النموذج‬
‫على مفهومالقيمة في العلوم االقصصادةة‪ ،‬والذي ةرجع كما ذكرنا سابقا إلى الصكلفة أو قيمة‬
‫عرف االقصصادي "‪ "Smith‬القيمة كصالي‪" :‬لكلمة القيمة مفهومين في‬
‫المبادلة‪ ،‬أو المنفعة‪ ،‬وقد ّ‬
‫بعض األحيان تعني منفعة األصل‪ ،‬وفي بعض األحيان تعني القيمة االستبدالية لألصل‪ ،‬أما‬
‫االقصصادي" ‪ "Marx‬ةقد أةد االرجاه القائل بان المنفعة هي أساس رحدةد القيمة‪.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫وبناء على المفاهيم االقصصادةة للقيمة ةمكن الصمييز بين ثالثة نماذج أساسية للقياس المحاسبي‪:‬‬
‫‪ -‬النموذج القائم على قيمة الدخول والذي ةصمثل إما في ثمن االقصناء أو الصكلفة االستبدالية؛‬
‫‪ -‬النموذج القائم على قيمة الخروج؛ أي الثمن الذي ةمكن الحصول عليه عند الصخلص من األصل؛‬
‫وبما ّ‬
‫أن القياس المحاسبي ةرركز على عملية رحدةد ووضع القيمة‪ ،‬ةغن عملية رقييم بنود القوائم‬
‫المالية رصم باالخصيار بين مسصويين‪:‬‬
‫المستوى األول‪ :‬مسصوى وحدة القياس النقدي لقياس خاصية القيمة‪ ،‬حيث ةوجد هناك وحدران‬
‫للقياس‪:‬‬
‫وحدة القياس النقدي االسمية؛ التي رقوم على اةتراض ثبات القوة الشرائية لوحدة النقد‪ ،‬وهو‬ ‫*‬
‫اةتراض مقبول في نموذج الصكلفة الصاريخية؛‬
‫وحدة قياس القوة الشرائية العامة؛ حيث تعصمد األرقام القياسية لصحدةد تغيرات مسصوى‬ ‫*‬
‫العام ألسعار السلع والخدمات‪ ،‬وهو اةتراض تعصمده محاسبة الصضخم‪.‬‬
‫المستوى الثاني‪ :‬مسصوى أسس قياس قيمة بنود القوائم المالية‪ ،‬حيث هناك أربع أسس هي)‪:(2‬‬
‫‪ -‬أساس الصكلفة الصاريخية؛‬
 ‫‪ -‬أساس سعر الدخول؛ أي خاصية ركلفة االستبدال؛‬
‫‪ -‬أساس سعر الخروج الجاري أي خاصية صافي القيمة البيعية‪.‬‬
‫‪ -2‬مبادئ تحديد القيمة في الفكر المحاسبي‪:‬‬

‫)‪(1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.212‬‬

‫)‪ (2‬رضوان حلوة حنان ‪،‬بدائل القياس المحاسبي‪ ،‬دار وائل للنشر والتوزيع ‪ ،‬األردن ‪ ،2112،‬ص ص ‪.52-52‬‬
‫‪ -2.1‬مبدأ التكلفة التاريخية‪ :‬يعد مبدأ الصكلفة الصاريخية من أهم المبادئ المحاسبية التي رحكم‬
‫إعدادالقوائم المالية‪ ،‬وهي أقدمها‪ ،‬والتي يعصمد عليما في القياس ورقييم األصول الثابصة‪،‬‬
‫الخصوم ومصادر الصمويل والمصروةات واإلةرادات حسب القيمة والصكلفة الصاريخية لشراء آو‬
‫صا في ةترات‬
‫اإلنصاج‪ ،‬بغض النظر عن الصغيرات في القيمة الشرائية للعملة المصداول بما خصو ً‬
‫الصضخم المالي أو الركود االقصصادي‪.‬‬
‫وعرةها" ‪ "Kieso and ALL‬في كصابمم المحاسبة المصوسطة بأنّما‪ " :‬سعر أو ركلفة األصل أو‬
‫االلتزام أثناء حدوثه أو حيازره‪،‬وهي أداة لقياس معظم األصول وااللتزامات")‪(1‬؛ وعرةها المعهد‬
‫األمريكي للمحاسبين القانونيين "‪ "AICPA‬الصكلفة الصاريخية بأنّما‪ " :‬المبالغ المقاسة بالوحدة‬
‫النقدةة‪ ،‬للنقد المنفق أو الممصلكات األخرى التي رم رحويلها للغير أو أسهم رأسمال المصدر‪ ،‬أو‬
‫الخدمات التي رم إنجازها آو االلتزامات التي قدمت مقابل سلع وخدمات التي رم اسصالمها أو‬
‫سوف ةصم اسصالمها")‪.(2‬‬
‫كما تع رف بأنما‪:‬‬
‫‪ -‬كل ما رم إنفاقه على كل أصل لكي ةصبح هذا األصل مشار ًكا في العملية اإلنصاجية؛‬
‫‪ -‬كل ما رصكبده الوحدة االقصصادةة في سبيل الحصول على أي ش يء من األصول؛‬
‫‪ -‬سعر االسصحواذ على األصل ناقصا الخصومات ومضاةا إليه جميع الصكاليف الثانوية العادةة‬
‫الالزمة لوضع األصل في حالة وموقع االسصخدام‪ ،‬ومن أمثلة رلك الصكاليف مصاريف‬
‫التركيب‪ ،‬النقل‪ ،‬الصأمين‪.‬‬
‫ومصلح الصكلفة الصاريخية ةطلق على المحاسبة المالية على الصكلفة األصلية‪ ،‬والتي رصجاهل‬
‫الزيادات النارجة عن الصضخم ورقلبات األسعار‪.‬‬
 ‫من خالل الصعاريف السابقة‪ ،‬وباالعصماد على المستندات والوثائق المصوةرة عن العمليات مثل‬
‫الفارورة‪ ،‬ةإن الصكلفة الصاريخية لها موثوقية عالية أكثر من أي أساس آخر للقياس‪.‬‬
‫ونجد من أهم المبررات التي دعمت الصكلفة الصاريخية‪ ،‬والتي كانت بمثابة ركائز استند عليما )‪:(3‬‬

‫)‪(1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.50‬‬

‫(‪، )2‬شبكة المحاسبين العرب‪(12/12/2014)http://www.acc4arab.com/acc/forum.php,‬‬
‫)‪ (3‬رضوان حلوة حنان ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.51‬‬
‫الموضوعية‪ :‬ةجب أن ركون البيانات على أساس إثبات أو دليل موضوعي وخالية من الحكم‬ ‫*‬
‫الشخص ي ‪،‬وهذا ما ةوةره مبدأ الصكلفة الصاريخية؛‬
‫الموثوقية‪ :‬تعد من أهم المبررات مقارنة مع األسس األخرى المصعلقة بمبدأ الصكلفة‬ ‫*‬
‫الصاريخية؛‬
‫اتساق مبدأ الصكلفة الصاريخية مع كثير من العناصر المكونة إلطار الفكر المحاسبي المالي‬ ‫*‬
‫مثل االعتراف باإلةراد‪ ،‬مبدأ الحيطة والحذر‪ ،‬وةرض وحدة القياس؛‬
‫يشترط مبدأ الصكلفة الصاريخية حدوث عملية ربادلية حقيقية لالعتراف ‪ ،‬والقياس وهذا‬ ‫*‬
‫ةضفي عليما موضوعية وموثوقية أكبر‪.‬‬
‫وقد تعرض هذا المبدأ لعدة انصقادات أهمها )‪:(1‬‬
‫ضعف وعدم مالئمة المعلومات المحسوبة على أساس الصكلفة الصاريخية‪ ،‬حيث تعصبر أهم‬ ‫‪-‬‬
‫الخصائص النوعية للمعلومات المحاسبية‪ ،‬وعليه ةجب أن ركون هي األهم في القياس؛‬
‫تعصبر الصكلفة الصاريخية ركلفة ةارقة‪ ،‬وينعكس ذلك أثناء ارخاذ القرار‪ ،‬وهذا ما ةؤكده‬ ‫‪-‬‬
‫عدم مالءمتما في العملية المهمة أال وهي ارخاذ القرار؛‬
‫ةربب المستثمر والمقرض في وضع أهمية أكبر على المالءمة )أكثر من الموثوقية( من أجل‬ ‫‪-‬‬
‫ارخاذ قرارات سليمة‪ ،‬وهذا ما ال ةوةره مبدأ الصكلفة الصاريخية‪.‬‬
‫الصضخم‪ :‬ةصم رجاهل الصدةق النقدي واررفاع األسعار‪،‬ةهذا العامل من شأنه أن ةؤدي‬ ‫‪-‬‬
‫إلى عرض القوائم المالية بشكل بير سليم‪ ،‬مقارنة بما هو عليه الواقع االقصصادي؛‬
‫مبدأ الصكلفة الصاريخية ال ةصماش ى ومصطلبات بعض القطاعات كقطاع البنوك الذي‬ ‫‪-‬‬
‫ةحصاج إلى معلومات وبيانات مصجددة ومصواةقة مع السوق؛‬
‫عملي ة الصحليل المالي ال ركون بشك كبير إذا كانت األرقام المحاسبية ال تعكس ما عليه في‬ ‫‪-‬‬
‫الواقع‪.‬‬

‫)‪ (1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.50‬‬

‫‪ -2.2‬مبدأ القيمة العادلة‪ :‬لعل أهم رحول وانصقال إلى القيمة السوقية العادلة هو إصدار مجلس‬
‫معاةيرالمحاسبة الدولية‪ ،‬المعيار المحاسبي الدولي رقم ‪ ،99‬األدوات المالية‪ ،‬االعتراف‪ ،‬القياس‪،‬‬
‫صا المعيار السابع منما)‪.(1‬‬
‫وكذلك إصدار معاةير اإلبالغ المالي الدولية وخصو ً‬
‫يعد مصلح القيمة العادلة" ‪ "Faire value‬مصطلح انجليزي ةثير ةينا إحساس عميق والرببة في‬
‫المعاملة العادلة والثروة الحقيقية" ‪ "True Worth‬لالعتراف بما ورثمينما‪ ،‬لكن المشكل ةكمن‬
‫في اسصعمالها من قبل واضعيما بطريقة رجعل القوائم المالية بير مفهومة؛ أي ّ‬
‫أن « مصطلح‬
‫سا القيمة‬
‫المسصعمل للقيمة العادلة من قبل هيئة المعاةير المحاسبية الدولية" ‪ "IASB‬هو أسا ً‬
‫السوقية "‪ ، "Market Value‬وبالصالي ةهي بالبًا ما تسصعمل مصطلح" ‪Mark-To-‬‬
‫‪ "Market‬كمرادف لـ‪ ، "Fair Value ":‬أةن ةصم ربادل األصول والخصوم في سوق نشطة‬
‫وأن القيمة العادلة ةمكن رحدةدها بسهولة من قبل معدي القوائم المالية وقابلة للفهم من قبل‬
‫مسصخدميما‪ ،‬باإلضاةة إلى ّ‬
‫أن العدةد من األصول والخصوم التي سيصم قياسها بالقيمة العادلة ال‬
‫ةوجد لها سو ق»)‪.(2‬‬
‫ولحل هذا المشكل بادروا واضعو المعاةير باسصخدام الحساب الرياض ي لحساب سوق اةتراض‬
‫ي كقيمة عادلة من خالل سلسلة القيمة العادلة التي رم رطويرها من قبل هيئة المعاةير المحاسبية‬
‫المالية" ‪ "FASB‬في الوالةات المصحدة‪ ،‬ورم اعصناقها من قبل هيئة معاةير المحاسبة الدولية"‬
‫‪ "IASB‬والتي ربين ال العملية التي ةجب على المؤسسات ا رتبعها لصحدةد القيمة العادلة‪.‬‬
‫وتعرف القيمة العادلة بأنما‪ " :‬القيمة التي ةصممن خاللها ربادل أصل أو تسوية االلتزام بين‬
‫األطراف مطلعة وراببة في عقد صفقة رصم وةقًا آللية السوق" )‪ ،(3‬كما ّ‬
‫تعرف على أنّما‪ " :‬المبلغ‬
‫الذي ةمكن به مبادلة أصل أو تسوية التزام بين طرةين متراضيين ولدهمما معلومات كاةية وال‬
‫روجد عالقة بينمما")‪.(4‬‬
‫)‪ (1‬هوام جمعة ‪،‬مدى مالءمة القيمة العادلة للتقرير المالي‪ ،‬ورقة بحثية مقدمة في ملتقى وطني حول المؤسسة في ضوء التحوالت‬
‫المحاسبية الدولية‪ ،‬جامعة باجي مختار‪ ،‬عنابة ‪ ،2111/ 22/ 22/22،‬ص ‪.0‬‬
‫)‪(2‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.21‬‬
‫)‪ (3‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.22‬‬
‫)‪ (4‬طارق حماد عبد العال ‪،‬معايير المحاسبة الدولية والمعايير المتوافقة معها) معايير المحاسبة الدولية ‪ (12-21‬والمعايير‬
‫الدولية للتقارير المالية الجديدة من ‪ ،1-2‬ج‪ ،2‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر ‪ ،2110،‬ص‪.10‬‬
‫معيارا لقياس القيمة العادلة‪ ،‬ةضم تعريف‬
‫ً‬ ‫مؤخرا‬
‫ً‬ ‫وقد أصدرت هيئة المعاةير المحاسبية المالية‬
‫عرةها بأنّما‪ " :‬السعر الممكن اسصالمه عند بيع أصل أو عند تسوية‬
‫وحيد للقيمة العادلة حيث ّ‬
‫التزام في عملية منظمة بين المصعاملين في السوق في راري القياس")‪.(1‬‬
‫وللقيمة العادلة عدة مقومات رصمثل في)‪:(2‬‬

‫رمثل القيمة العادلة أحد القيمصين‪ ،‬قيمة ةمكن مبادلة األصل بما‪ ،‬أو القيمة التي رمكن‬ ‫‪-‬‬
‫المؤسسة من الحصول على األصل؛‬

‫قيمة سداد االلتزام‪ ،‬ورمثل القيمة التي رصحملها المؤسسة مقابل إطفاء التزام؛ أي أن القيمة‬ ‫‪-‬‬
‫العادلة ةجب أن رصحدد في ضوء عملية معينة قد رمت لمبادلة األصل أو االلتزام وةق طرق‬
‫المبادلة‪.‬‬
‫أسئلة عامة‬
‫‪-6‬كيف ساهم الفكر االقصصادي في ظهور قيمة المؤسسة؟‬
‫‪ -0‬هل ساهمت نظرية المالية في تعظيم قيمة المؤسسة؟‬
‫‪ -9‬لماذا يعصبر الفكر المالي محددا أساسيا لقيمة المؤسسة؟ برر إجابصك؟‬
‫‪ -9‬هل تساهم المؤشرات المالية في رحدةد القيمة الحقيقة للمؤسسة؟‬
‫‪ -4‬ما دور الفكر المالي والفكر االقصصادي في عملية القياس المحاسبي؟‬
‫‪ -5‬ما دور القياس المحاسبي في رحدةد القيمة؟ برر إجابصك؟‬
 ‫)‪ (1‬هوام جمعة ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.25‬‬
‫)‪ (2‬طارق حماد عبد العال ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.15‬‬

‫ا‬

‫المحو ر الثاني‪ :‬تقييم المؤسسات‬

‫تمهيد‬
‫المحاضرة األولى‪ :‬المفاهيم األساسية‬
‫للقيمة المحاضرة الثانية‪ :‬ماهية تقييم‬
‫المؤسسات المحاضرة الثالثة‪ :‬دوافع‬
‫تقييم المؤسسات‬
‫المحاضرة الرابعة‪ :‬مخطط عمل الخبي ر )مراحل تقييم‬
‫المؤسسات( المحاضرة الخامسة‪ :‬المعلومات والوثائق الضرورية‬
‫لعملية التقييم المحاضرة) ‪ :(60‬األدوات التي يحتاجها الخبير‬
‫لتشخيص وضعية المؤسسة مسائل عامة حول تشخيص وضعية‬
‫المالية للمؤسسة‬
 ‫تمهيد‪:‬‬
‫لقد عرةت القيمة في الفكر االقصصادي جدالً واسعًا بين مخصلف المفكرين والمدارس‪ ،‬إذ كانت‬
‫محل اهصمام كبير‪ ،‬األمر الذي جعلها رحوز على حجم كبير من الدراسة ضمن النظرة‬
‫االقصصادةة‪ ،‬ولقد جاءت الدراسات لصبحث في مجاالت قياس قيمة المؤسسة في ظل إجراءات‬
‫سا عن عمليات الخصخصة‪ ،‬الصصفية‪ ،‬االندماج‪ ،‬أو الشراكة أو أي عملية‬
‫الصفاوض النارجة أسا ً‬
‫تسصدعي وجود طرفي الصفاوض بشأن المؤسسة‪.‬‬
‫ويصعين على المهصمين بالمؤسسة أن يعصمدوا رقيي ًما موضوعيًا ةقف على القيمة الحقيقية لها‪،‬‬
‫ولعل ذلك لن ةكون بالشكل المرجون ما لم ةتبع الخبير المقيم عملية تستند إلى إطار نظري واضح‪،‬‬
‫تساعد في إرمام عملية الصقييم بشكل جيد‪ ،‬هذه المنهجية المعصمدة في الصقييم رنطلق أوال من‬
‫خالل معرةة أهم الدواةع لعملية الصقييم ثم االنصقال إلى مرحلة جمع المعلومات والبيانات‬
‫الضرورية لعمل المقيّم لتشخيص وضعية المؤسسة ثم االنصقال إلى رقييمها‪.‬‬
 ‫المحاضرة األولى‪ :‬المفاهيم األساسية للقيمة‬
‫‪ -1‬القيمة‪ ،‬التكلفة والسعر‪ :‬يعصبر كل من السعر والصكلفة من المفاهيم االقصصادةة التي تعبر‬
‫عن القيمة في لحظة زمنية معينة أو عند حدث اقصصادي معين‪ ،‬وبالصالي ةمكن القول أن سعر‬
‫األصل أو ركلفصه ةمكن أن يعبران عن قيمصه في ظل شروط معينة‪ ،‬لكن روجد عدة اخصالةات‬
‫تسمح بصمييز القيمة عن السعر والصكلفة‪.‬‬
‫‪ -1.1‬القيمة والسعر‪ :‬تعبر القيمة بصفة عامة عن نوعية وأهمية والحاجة للش يء‪ ،‬سواء من‬
‫معبرا عن ذلك بالسعر الذي ةرض ي المشتري دةعه والبائع‬
‫ً‬ ‫ناحية االسصعمال أو الصبادل‬
‫الحصول عليه‪ ،‬أما السعر ةيعبر عن معد الصبادل بين شيئين‪ ،‬بأكثر دقة هو معدل الصبادل بين‬
‫الس لعة أو الخدمة والنقود‪ ،‬وبالصالي ةإن السعر المدةوع في الواقع يعبر عن األهمية النسبية‬
‫للسلعة‪ ،‬وأنّه مررب بظاهرة الصبادل‪ ،‬في حين أنّا لقيمة ال رصطلب ذلك )‪ ،(1‬والسعر هو المبلغ‬
‫المدةوع الذي ةجب دةعه ) حاليا( مقابل الصصرف في السلعة أو الخدمة )الحقا(‪ ،‬ويغطي‬
‫مصطل ح السعر العدةد من المفاهيم في الحياة العملية‪ :‬السعر مقابل السلعة‪ ،‬األجر‪ ،‬اإلةجار‬
‫‪،‬الصعريفات‪ ،‬الروارب‪... ،‬الخ)‪ ،(2‬ويصحدد السعر بشكل موضوعي أكثر من القيمة التي‬
‫رصضمن جانبًا اكبر من الذارية‪ ،‬حيث ةخضع السعر لمرركزات السوق )العرض والطلب( ةهو‬
‫يعبر عن إجماع طرةي ن على األقل وارفاقهما على أن قيمة معينة رمثل السعر المالئم لصبادل‬
‫سلعة أو خدمة‪.‬‬
‫وإذا كان السعر ةصحدد من خالل رفاعل العرض والطلب في السوق نتيجة قرارات البيع‬
‫والشراء‪ّ ،‬‬
‫ةإن القيمة رخضع إلى جانب ذلك لعوامل أخرى كالمنفعة‪ ،‬الندرة والصكاليف‬
‫سا‬
‫الضرورية للحصول على ا لسلعة أو الخدمة‪ ،‬وتمدف القيمة إلى رحدةد إطار مرجعي يشكل أسا ً‬
‫للصفاوض بين البائع والمشتري‪ ،‬ةإذا كان السعر هو واحد ةإن القيمة مجال ةضم على األقل‬
‫قيمصين‪ :‬قيمة تتعلق بالبائع‪ ،‬وأخرى تتعلق بالمشتر ي‪ ،‬ةالقيمة عبارة عن مجال وما السعر إال‬
‫إحدى القيم الموجودة ضمن هذا المجال‪،‬والتي رم االرفاق عليما بين البائع والمشتري لحظة‬
‫الصبادل‪.‬‬
 ‫)‪ (1‬هواري سويسي‪ ،‬دراسة تحليلية لمؤشرات قياس أداء المؤسسات من منظور خلق القيمة‪ ،‬ص‪.52‬‬
‫(‪)2‬‬
‫‪Gérard Debreu, Théorie de la valeur : Analyse axiomatique de l’équilibre économique, édition‬‬
‫‪DUNOUD, Paris, 3éme édition, 2001, P32.‬‬
‫‪ -1.2‬القيمة والتكلفة‪ :‬رصمثل الصكلفة ةيما رم الصضحية به من أصول أو ةيما رم رحمله من‬
‫التزامات فيسبيل الحصول على أصول أخرى‪ ،‬سواء كان ذلك ألبراض اسصخدامها في العملية‬
‫اإلنصاجية أو ألبراض إعادة بيعها)‪.(1‬‬

‫وبالصالي رمثل الصكلفة من جهة أحد العوامل الهامة في رحدةد القيمة‪ ،‬حيث ال ةمكن بيع األصل‬
‫بأقل من ركلفصه‪،‬ومن جهة أخرى ةمكن أن رتساوى القيمة مع الصكلفة لحظة الحصول على‬
‫األصل‪ ،‬وهناك نقطة اخصالف جوهرية بين المفهومين‪ ،‬ةالصكلفة رصعلق بالماض ي حيث‬
‫رمثل الموارد المستنفذة للحصول على األصل‪ ،‬في حين رصعلق القيمة بالحاضر وبالبًا‬
‫بالمسصقبل‪ ،‬ةقيمة األصل تعبر عن الصدةقات النقدةة المصوقعة منه في المسصقبل‪ ،‬وبالصالي‬
‫ةمكن القول بأن الصكلفة تعبر عن القيمة لحظة الحصول على األصل‪.‬‬
‫‪ -2‬األنواع المختلفة القيمة‪ :‬تعصبر القيمة مفهوما نسبيا‪ ،‬وقد أعطى االقصصادةون العدةد من‬
‫المفاهيم لها من خالل عدة نظريات‪ ،‬لكن ربم وجود عدة مفاهيم دقيقة إال أن رحدةد القيمة عملي‬
‫مازال ةثير الكثير من الجدل‪ ،‬ةالقيمة رخصلف كلما اخصلف الشخص‪ ،‬الزمان والمكان‪.‬‬
‫‪ -2.1‬معايير تصنيف أنواع القيمة‪ :‬ةمكن رصنيف أنواع القيمة وةق أربعة معاةير أساسية هي)‪:(2‬‬
‫حسب الزمن‪ :‬وةقا لمعيار الزمن‪ ،‬تعبر عن ركلفة اإلنصاج أو االقصناء عن الماض ي‪ ،‬وتعبر‬ ‫‪-‬‬
‫عن صافي القيمة البيعية عن الحاضر أما القيمة الحالية المخصومة ةصعبر عن المسصقبل‪.‬‬
‫حسب نوع العمليات‪ :‬رصمثل هذه العمليات في أهم الوقائع التي ةمكن أن يشهدها األصل‬ ‫‪-‬‬
‫كعملية شراء ‪،‬إنصاج‪ ،‬بيع‪ ،‬واالسصغناء عن خدمات األصل ‪،‬ةمثالً تعبر قيمة االقصناء عن عملية‬
‫الشراء‪ ،‬وتعبر الصكلفة االستبدالية عن عملية اإلنصاج‪ ،‬تعبر صافي القيمة القابلة للصحقق عن عملية‬
‫البيع‪ ،‬أما قيمة الخردة ةصعبر عن عملية االسصغناء عن خدمات األصل‪.‬‬

‫)‪ (1‬عبد الحي مرعي محمد عباس بدوي ‪،‬مقدمة في األصول المالية‪ ،‬دار الجامعية الجديدة ‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2112 ،‬ص‪.21‬‬
‫)‪ (2‬رضوان حلوة حنان ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.50‬‬
‫حسب طبيعة الحدث‪ :‬ةمكن أن نميز بين الحدث الفعلي‪ ،‬الحدث المصوقع‪ ،‬والحدث‬ ‫‪-‬‬
‫االةتراض ي‪ ،‬ةقيمة االقصناء ربنى على أساس حدث ةعلي‪ ،‬وربنى القيمة الحالية على أساس‬
‫حدث مصوقع‪ ،‬أما القيمة العادلة ربنى على أساس حدث اةتراض ي‪.‬‬
‫حسب نوع القيمة‪ :‬ةمكن الصمييز بين القيمة الصاريخية والقيمة الجارية‪ ،‬ةمثالً تعصبر‬ ‫‪-‬‬
‫قيمة االقصناء قيمة راريخية‪ ،‬أما ركلفة االستبدال تعصبر قيمة جارية‪.‬‬
‫‪ -2.2‬أنواع القيمة‪ :‬ةمكن عرض أهم أنواع القيمة التي ةمكن أن تعطي ألصل ما ةيما ةلي‪:‬‬
‫القيمة االستعمالية والقيمة التبادلية‪ :‬تشير القيمة االسصعمالية إلى أهمية السلعة أو‬ ‫‪-‬‬
‫الخدمة بالنسبة ووةقًا للمنفعة المصوقعة منما)‪ ،(1‬ويعبر هذا المفهوم على الجانب الذاتي للقيمة‪،‬‬
‫ةالمنفعة رخصلف من شخص آلخر الخصالف درجة اإلشباع المصوقعة‪ ،‬أما مفهوم القيمة‬
‫الصبادلية‪ ،‬ةيشير ما للسلعة أو الخدمة من قدرة على شراء سلع أو خدمات أخرى أو السعر الذي‬
‫ةرب بين سلعصين‪ ،‬ويعبر هذا المفهوم عن الجانب الموضوعي للقيمة ألنما رأخذ بوجهة نظر‬
‫العدةد من األطراف‪.‬‬
‫وبالنسبة لألصل‪ ،‬تعبر القيمة االسصعمالية عن المناةع االقصصادةة المصوقعة من اسصخدامه‬
‫في نشاطات المؤسسة‪ ،‬أما القيمة الصبادلية ةصعبر عن سعره في السوق‪ ،‬والذي ةصطلح عليه‬
‫بصافي القيمة البيعية‪ ،‬والقيمة االسصعمالية ألصل ال رررب بملكيصه وبنما رررب بكيانه‬
‫المادي‪ ،‬أما القيمة الصبادلية ةتررب باألصل المملوك)‪.(2‬‬

‫قيمة االقتناء والقيمة اإلنتاج )أو اإلنشاء(‪ :‬رمثل قيمة االقصناء لألصل ركلفة الحصول‬ ‫‪-‬‬
‫عليه‪ ،‬والتي ةدرج بما في دةارر المؤسسة ألول مرة)‪ ،(3‬وتشمل سعر الشراء وجميع المصاريف‬
‫الملحقة به‪ ،‬باإلضاةة إلى المصاريف الملحقة به‪ ،‬باإلضاةة إلى المصاريف الضرورية لجعل‬
‫األصل في الحالة والوضع المربوب ةيه وقابالً لالسصعمال باإلضاةة إلى مصاريف الصجريب‪،‬‬
‫أما قيمة إنصاج األصل ةصعبر عن جميع الصكاليف المباشرة وبير المباشرة )‬

‫)‪ (1‬هواري سويسي‪ ،‬محمد أمين كماسي ‪،‬إشكالية تقييم المؤسسات مع اإلشارة إلى حالة الجزائر‪ ،‬ورقة بحثية مقدمة في الملتقى‬
‫الوطني األول حول إشكالية تقييم المؤسسة االقتصادية‪ ،‬كلية العلوم االقتصادية وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة سكيكدة‪ ،‬الجزائر ‪22/22،‬‬
‫ديسمبر‪ ،2115‬ص ‪.2‬‬
‫)‪ (2‬السعيد بريكة ‪،‬خلق القيمة في البنك‪ ،‬مذكرة ماجستير في العلوم االقتصادية‪ ،‬جامعة قسنطينة ‪ ،2115،‬غ‪.‬م‪ ،‬ص ‪.20‬‬

‫(‪)3‬‬
 ‫المرجع نفسه‪ ،‬الصفحة نفسها‬
‫كالمواد األولية‪ ،‬اللوازم‪ ،‬اليد العاملة‪... ،‬الخ( الضرورية‪ ،‬التي ةنبغي على المؤسسة رحملها‬
‫إلنصاجه داخليا دون اللجوء القصناء من الغير‪.‬‬
‫القيمة المتبقية وقيمة الخردة‪ :‬تعبر القيمة المصبقية عن المبلغ الذي ةمكن الحصول عليه‬ ‫‪-‬‬
‫من بيع أصل أو الصصرف ةيه بأي طريقة أخرى‪ ،‬وذلك بعد انتماء مدره النفعية‪ ،‬ويخصلف هذا‬
‫المفهوم عن مفهوم قيمة الخردة الذي ةفترض أن األصل أو الصصرف ةيه بأي طريقة أخرى‪،‬‬
‫وذلك بعد انتماء مدره النفعية‪ ،‬ويخصلف عن مفهوم قيمة الخردة الذي ةفترض أن األصل‪.‬‬
‫وال ةمكن اسصخدامه مرة أخرى‪ ،‬سواء من طرف المؤسسة أو أي طرف آخر نظرا الستنفاذ‬
‫جميع مناةعه االقصصادةة؛ أي إن القيمة المصبقية رررب بالصنازل عن األصل قبل نفاذ مناةعه‬
‫االقصصادةة‪ ،‬أما قيمة الخردة ةتررب بنفاذ مناةعه االقصصادةة)‪.(1‬‬
‫القيمة الدفترية‪ :‬ال تعبر عن قيمة اقصصادةة‪ ،‬وإنما هي مجرد مفهوم محاسبي ةظهر في‬ ‫‪-‬‬
‫ظروف مع ينة‪ ،‬وفي حالة األصل الحقيقي تعبر القيمة الدةترةة عن الصكلفة الصاريخية لألصل بعد‬
‫طرح مجموع االهصالك وخسائر القيمة إن وجدت‪ ،‬أما بالنسبة لألصل المالي )السهم المالي(‬
‫ةصعبر عن حاصل قسمة صافي حقوق الملكية على عدد األسهم العادةة بعد خصم جميع‬
‫االلتزامات‪ ،‬والقيم المقابلة لألسهم الممصازة)‪ ،(2‬ةإذا كنا بصدد األصل الحقيقي ةالقيمة الدةترةة‬
‫تعبير آخر عن الصكلفة الصاريخية مع مراعاة الفارق الزمني منذ االقصناء إلى باةة احتساب‬
‫القيمة الدةترةة وكذا الخسائر في القيمة‪ ،‬أما في حالة السهم العادي ةهي تعبر عن حصة السهم من‬
‫رأس المال االجصماعي للمؤسسة‪ ،‬وسميت كذلك ّ‬
‫ألن مصدر الحصول عليما هو دةارر المؤسسة‪.‬‬
‫القيمة العادلة والقيمة السوقية‪ :‬تعصبر القيمة العادلة مفهو ًما أوسع وأشمل من القيمة‬ ‫‪-‬‬
‫السوقية‪ ،‬ويقصد بالمفهوم األخير السعر الذي ةمكن الحصول عليه مقابل الصنازل عن أصل سوق‬
‫نش )‪ ،(3‬أما القيم ة العادلة ةهي المبلغ المعبر عنه نقدا أو بما يعادل النقد الذي ةصم به انصقال‬
‫ملكية أصل ما من بائع رابب إلى مشتري‬

‫)‪ (1‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬التقييم‪ :‬تقدير قيمة بنك ألغراض االندماج أو الخصخصة‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية ‪،2111،‬‬
‫ص‪.20‬‬
‫)‪ (2‬السعيد بريكة‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.20‬‬
‫طارق عبد العال حماد ‪،‬المدخل الحديث في المحاسبة عن القيمة العادلة‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬ط‪ ،2112 ،2‬ص ‪.0‬‬
‫(‪)3‬‬
 ‫رابب‪ ،‬ويصوةر لدى كل منمما معلومات معقولة عن كفاءة الحقائق ذات الصلة‪ ،‬وال ةخضع أي‬
‫منمما ألي نوعمن اإلكراه )‪.(1‬‬
‫القيمة االستثمارية )االقتصادية( )‪ :(2‬القيمة االستثمارية هي نوع القيمة المألوف لدى‬ ‫‪-‬‬
‫المهنيين العاملين في مجال عمليات االندماج والصملك‪ ،‬وهي عبارة عن قيمة المناةع المسصقبلية‬
‫النابعة من أصل ما بالنسبة لمشتري معين‪ ،‬والقيمة االستثمارية مفهوم أسهل في الفهم ألنما قيمة‬
‫أصل محدد بالنسبة لمشتري محدد‪.‬‬
‫والقيمة االستثمارية ةمكن أن رخصلف اخصالةًا ً‬
‫كبيرا من مشتري محصمل آلخر بسبب عدة‬
‫أسباب وبعض العوامل التي رؤثر على رقدةر مشتري معين للقيمة االستثمارية للمؤسسة‪.‬‬
‫قيمة التنازل‪ :‬تعبر عن سعر بيع األصل في الحاالت العادةة‪ ،‬وهذا السعر نارج عن‬ ‫‪-‬‬
‫رفاعل العرض والطلب في السو ق‪ ، 3‬لذا ةإن هذا المفهوم للقيمة ةخصلف عن مفهوم قيمة‬
‫الصصفية التي رنصج عن رصفية إجبارية لألصل‪ ،‬بسبب إةالس المؤسسة أو وجود ظروف‬
‫صعبة رمر بما‪ ،‬ةغالبًا ما ركون قيمة األصل في حالة الصصفية أقل من سعر بيعه في الحالة‬
‫العادةة‪ ،‬حيث رجعل حالة الصصفية قيمة األصل أقل ما ةمكن‪ ،‬أما الصنازل عن األصل في‬
‫الظروف العادةة ةإنه ةتيح االخصيار والمفاضلة بين الفرص المصاحة‪ ،‬وانصظار الوقت المناسب‬
‫للصنازل عنه أو عدم الصنازل إذا كانت األسعار بير مالئمة‪.‬‬

‫)‪ (1‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬تحديد قيمة المنشأة‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية ‪ ،2110،‬ص ‪.22‬‬
‫)‪(2‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪.25-20‬‬
‫طارق عبد العال ‪،‬المدخل الحديث في المحاسبة عن القيمة العادلة ‪ ،‬ص‪.20‬‬

‫(‪)3‬‬
 ‫المحاضرة الثانية‪ :‬ماهية تقييم المؤسسات‬
‫‪-1‬نظرية تقييم المؤسسة‪ :‬ساهمت النظرية المالية في ظهور نظرية خاصة بقيمة المؤسسة‪ ،‬حيث‬
‫تعد هذه النظرية من بين أهم النظريات المدروسة في النظرية المالية‪ ،‬نتيجة اررباطها الكبير‬
‫بمخصلف النظريات األخرى‪ ،‬إذ ال ركاد رخلو النظرية المالية من إدخال مفهوم قيمة المؤسسة‪،‬‬
‫بل نجد أكبر من ذلك‪ ،‬حيث ّ‬
‫أن الهدف الذي رقوم عليه النظرية المالية هو تعظيم قيمة المؤسسة‪،‬‬
‫سواء كان الهدف تعظيم القيمة لفائدة المساهمين ) تعظيم ثروة المالك( أو هدف معاصر مصمثل‬
‫في تعظيم القيمة االقصصادةة للمؤسسة‪.‬‬
‫ردرس نظرية الهيكل المالي انطالقا من رفاعلها مع نظرية القيمة من خالل دراسة رأثير الهيكل‬
‫المالي على قيمة المؤسسة والحال كذلك بالنسبة لصوزيع األرباح‪ ،‬كما نجد أن كفاءة السوق‬
‫المالي‪ ،‬نظرية اإلشارة‪ ،‬نظرية الوكالة‪ ،‬نظرية عدم رماثل المعلومات‪...‬الخ‪ ،‬هي األخرى مرربطة‬
‫سا‬
‫بالقيمة من خالل معرةة مدى رأثيرها عليما أو إسهامها في نظريات أخرى تعصبر القيمة أسا ً‬
‫لها‪.‬‬
‫وعمو ًما ةهناك اررباط بين مخصلف النظريات المالية ونظرية قيمة المؤسسة سواء بشكل مباشر‬
‫أن الثابت هو أ ّن نظرية‬
‫أو بير مباشر‪ ،‬وقد ةقل أو ةزيد حجم االررباط بين نظرية وأخرى‪ ،‬إال ّ‬
‫قيمة المؤسسة رمثل محور النظرية المالية الحدةثة )‪.(1‬‬
‫قد رظ هر أهمية رحدةد قيمة المؤسسة‪ ،‬مما رحاول نظرية قيمة المؤسسة الخوض ةيه )تغطيصه(‬
‫هو البحث عن أدوات قياس القيمة‪ ،‬دراسة رأثير مخصلف القرارات المالية )خاصة منما‬
‫االستثمارية‪ ،‬الهيكل المالي‪ ،‬وروزيع األرباح(‪ ،‬وانعكاس بعض األحداث التي رجيب عنما بعض‬
‫النظريات كنظرية الهيكل المالي على مسصوى القيمة‬
‫وأخيرا أدوات قياس رلك القيمة )طرق الصقييم( )‪.(2‬‬
‫ً‬ ‫)انخفاض‪ ،‬اررفاع‪ ،‬حياد(ن‬

‫)‪(1‬‬
‫هواري سويسي ‪،‬هواري سيوسي‪ ،‬تقييم المؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر ‪ ،‬ص ‪.22‬‬
 ‫)‪ (2‬مرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.20‬‬
‫هذه األخيرة التي كان ةيما األصل محاسبيًا ‪ ،‬إال أنّه مع رطور النظرية المالية أصبحت لدهما‬
‫أدوات خاصة بما‪ ،‬ةمخصلف أدوات قياس القيمة )رقيم المؤسسة(‪ ،‬ومن ثم مكوناتما كانت محل‬
‫نظرية نحاول دراستما ردعى "بنظرية تقييم المؤسسة"‪ ،‬إذ رقع هذه النظرية بين النظرية‬
‫المحاسبية والنظرية المالية‪ ،‬إال أنّما مع رطورها رميل أكثر إلى هذه األخيرة‪ ،‬ولعل أهم ةاصل بين‬
‫النظريصين في هذا المجال ةكمن في أن الطرق المعصمدة على منظور الذمة المالية وحتى‬
‫المرركزة على العائد رجد أصولها في الفكر المحاسبي‪ ،‬بينما الطرق المعصمدة على مقاربة العائد‬
‫)الصدةقات( وبعض الطرق الحدةثة كالخيارات الحدةثة ةنجد أصولها ورطورها في النظرية‬
‫المالية )‪.(1‬‬
‫ويعد رحدةد قيمة المؤسسة عمل جد معقد‪ ،‬ةهو عبارة عن حلقة مصكونة من سلسلة طويلة‪،‬‬
‫رؤدي من التشخيص إلى محضر اإلنفاق النمائي‪ ،‬وذلك بعد المرور بعدة مراحل رقنية‪ ،‬أو‬
‫المميزات الخاصة بكل مؤسسة‪ ،‬والتي رقوم على االعصبارات الصالية‪ :‬القطاع الوظيفي‪ ،‬السوق‪،‬‬
‫القيود القانونية والجبائية‪ ،‬ضف إلى ذلك البسيكولوجية‪ ،‬واإلنسانية الحاضرة طوال ةترة الدراسة‪،‬‬
‫والتي رأخذ مكانة مميزة في نماةة السلسلة ‪،‬والصقييم‪ ،‬ما هو إال أحد عناصر هذه السلسلة‪ ،‬والكل‬
‫يعرف أن المفاوضة بإمكانما تغيير أرقام القائمين بالصقييم )‪.(2‬‬

‫مبادئ نظرية تقييم المؤسسة‪ :‬رقوم نظرية رقييم المؤسسة على مجموعة مبادئ ذات‬ ‫‪-2‬‬
‫أصول اقصصادةة رؤثر على رقدةر القيمة‪ ،‬رصمثل ةيما ةلي )‪:(5‬‬
‫‪ -2.1‬مبدأ وجود بدائل‪ :‬ةقض ي هذا المبدأ أنّه عند اإلقدام على نقل الملكية ةكون أمام كل من‬
‫المشتري والبائع بدائل إلرمام المعاملة‪ ،‬وال يعني هذا المبدأ أن كل من البدائل مربوب بدرجة‬
‫مجبرا‬
‫ً‬ ‫مجبرا على البيع لمشتر ي معين وأن المشتري ليس‬
‫ً‬ ‫متساوية‪ ،‬ولكنه يعني ببساطة أن البائع‬
‫على الشراء من بائع بعينه‪ ،‬ةإذا لم ةكن هذا الوضع ّ‬
‫ةإن آليات السوق سوف رتشوه‪ ،‬ولن ةكون‬
‫باإلمكان رحقيق القيمة السوقية العادلة‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫‪Jean Brilman, André Gaultier, Pratique e de l’Evaluation et de négociation des entreprises,‬‬

‫‪5‬طارق عبد العال حماد ‪،‬تحديد قيمة المنشأة ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪21-20‬‬
‫‪édition homme et technique, paris, 2010 , P02.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Ibid.P 02‬‬
‫‪ -2.2‬مبدأ االستبدال‪ :‬ةقض ي هذا المبدأ بأن المشتري الرشيد ال ةدةع في أصل معين ما ةزيد عن‬
‫ركلفة استبداله بآخر له نفس الوظائف‪ ،‬ةعلى سبيل المثال لصوضيح هذا المبدأ‪ ،‬ةإن قيمة األجهزة‬
‫والمعدات المسصعملة‪ ،‬ةفترض أن المشتري الرشيد ال ةدةع مقابلها أكثر مما ةمكن أن ةدةعه‬
‫مقابل أجهزة ومع دات جدةدة رؤدي نفس الوظائف‪ ،‬ذلك ألنه على األقل ةوجد معامل القدم الذي‬
‫ةنبغي أن ةطبق على األصول المسصعملة‪.‬ولكن رطبيق هذا المبدأ على المؤسسة ككل ةواجه‬
‫صعوبة كبيرة‪ ،‬ذلك أن رقدةر الصكاليف المطلوبة الستبدال مؤسسة بأخرى أمر بالغ الصعقيد‪،‬‬
‫سا على رمييز بعض أصول المؤسسات عن بعضها البعض‪ ،‬مما ةصعب إةجاد األصول‬
‫ةنصج أسا ً‬
‫في سوق رصميز بنفس الخصائص‪ ،‬كبعض المجمعات الصناعية المركبة التي رخصص في‬
‫مؤسسة دون أخرى ) من حيث القدرة اإلنصاجية‪ ،‬الجوانب الصقنية األخرى‪...‬الخ(‪ ،‬األمر الذي‬
‫ةنصج صعوبة في إعادة ركوين الصكاليف الواجب إنفاقها للحصول على األصل محل الصقييم‪،‬‬
‫ونجد أن مدخل الصكلفة إلى رقدةر القيمة‪ ،‬القيمة الجدةدة‪ ،‬وقيمة االسصعمال )أحد مقومات الذمة‬
‫المالية( ةقوم على مبدأ االستبدال‪.‬‬
‫‪ -2.2‬مبدأ اإلحالل‪ :‬يعد مبدأ اإلحالل مفهوما هاما للغاةة بالنسبة للصقييم‪ ،‬ةهو ةقض ي بأن قيمة‬
‫األصل رصح دد بواسطة الصكلفة التي سوف ةصكبدها المصالك بدةل مربوب بدرجة متساوية‪،‬‬
‫ةعلى سبيل المثال‪ ،‬إذا كانت هناك مجموعة من المشترةن ردرس إمكانية شراء مؤسسة ما‪،‬‬
‫ةباعصبارهم مستثمرين ةطينين ةإنمم لم ةكصفوا بدراسة المؤسسة المستمدةة ةق بل أةضا السعر‬
‫المدةوع في مؤسسة مماثلة ) أي مقابل البدائل المربوبة بدرجة متساوية(‪.‬‬
‫ويصضح من الوهلة األولى أن هذا المبدأ ال ةخصلف عن المبدأ السابق‪ ،‬وذلك السصعمالها السوق‬
‫كمرجع في الصقييم‪ ،‬ويكمن الفرق بينمما في أن المبدأ ةإنه يعصمد على السوق في معرةة القيمة‬
‫أو السعر المدةوع في أصول أو مؤسسات لها نفس الخصائص‪ ،‬ويمثل هذا المبدأ األساس النظري‬
‫لمدخل السوق في رقدةر القيمة‬
‫)قيمة السوق( )أحد مقومات الذمة المالية‪(.‬‬
‫‪ -4.2‬مبدأ المنافع المستقبلية‪ :‬ةقض ي هذا المبدأ الذي ةكتسب أهمية خاصة في إطار عملية‬
‫االندماج واالسصحواذ بأن قيم األصل تعكس المناةع االقصصادةة المسصقبلية المصوقعة من‬
‫امصالكه أو السيطرة عليه ‪،‬ومن هذا المنظور ةإن قيمة المؤسسة رصحدد عن طريق القيمة‬
‫الحالية الصاةية لكاةة المناةع الصاةية المسصقبلية المصأرية من رملك المؤسسة‪ ،‬ومن الناحية‬
‫النظرية وةق هذا المبدأ‪ ،‬ال ةكون لما حققصه المؤسسة في الماض ي أي عالقة بالقيمة‪ ،‬إال أنّه من‬
‫مؤشرا جيّدًا لألداء في المسصقبل‬
‫ً‬ ‫الناحية العملية ةإنّه ال ةمكن إعفاء األداء السابق الذي ةكون عادة‬
‫) الماض ي امصداد للمسصقبل( ما لم ركن هناك أحداث خارجية بير عادةة قد شوهت األحداث‬
‫الماضية‪.‬‬
‫إن رطبيق مبدأ المناةع المسصقبلية أمر معقد جدا‪ ،‬ويصطلب عمل اةتراضات )سيناريوهات(‬
‫عدةدة بشأن الصنبؤ بمسصقبل المؤسسة‪ ،‬ومع ذلك ةإن القيمة الحالية للمناةع االقصصادةة‬
‫المسصقبلية ركون أةضل مقاةيس للقيمة خاصة بالنسبة للمستثمرين )عملية استثمار(‪ .‬ويشكل مبدأ‬
‫المناةع المسصقبلية أساس مدخل الدخل إلى رقدةر القيمة ) الصدةق النقدي‪ ،‬المردودةة والعائد أو‬
‫مقاربة الصدةقات(‪.‬‬
 ‫المحاضرة الثالثة‪ :‬دوافع تقييم المؤسسات‬
‫هناك حاالت عدةدة ةكون ةيما من الضروري رقييم المؤسسات‪ ،‬وخصوصية كل حالة رؤدي إلى‬
‫وجهات نظر مخصلفة حول الطرق المسصخدمة في الصقييم‪ ،‬وسنعرض ةيما ةلي إلى أهم دواةع‬
‫رقييم المؤسسات‪ ) :‬أنظر الشكل رقم )‪(20‬‬
‫‪ -1‬دوافع تقييم المؤسسات مهمة‪:‬‬
‫القيام بعمليات االستثمار‪ :‬تعصبر هذه العملية هي الحالة الكالسيكية للقيام بعملية الصقييم‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫ويبحث المستثمر عن االستثمار طويل األجل في المؤسسة التي تشتري أبلبية أو نسبة من رأس‬
‫المال‪ ،‬وهذا ةصطلب أساليب رقييم شاملة‪.‬‬
‫التصفية‪ :‬قد ركون المؤسسات مضطرة إلى عملية الصصفية في حالة ما إذا واجهت‬ ‫‪-‬‬
‫صعوبات مالية كبيرة مما ةخضعها لعملية الصقييم‪.‬‬
‫حالة الورثة‪ :‬عند انصقال الملكية للورثة من خالل إةجاد حصص للورثة في المؤسسة‪ ،‬أو‬ ‫‪-‬‬
‫عند الهبة من طرف األب المؤسسة ألبنائه في الشركة من خالل الوقوف على الحصص‪.‬‬
‫‪ -2‬دوافع أخرى للتقييم‪ :‬تعد عملية الصقييم وسيلة وليست باةة في حد ذاتما‪ ،‬ةهي تسصعمل قصد‬
‫الوقوف على قيمة المؤسسة‪ ،‬وذلك ألبراض مخصلفة‪ ،‬ةمكن إظهارها كما ةلي )‪:(1‬‬
‫الحيازة أو الصنازل الكلي للمؤسسة؛‬ ‫‪-‬‬
‫الصنازل عن شهرة المحل؛‬ ‫‪-‬‬
‫مراقبة مؤسسة عن طريق امصالك جزء من أسهمها في رأس مالها االجصماعي‪ ،‬مما ةتيح‬ ‫‪-‬‬
‫مراقبتما والمشاركة في شؤون تسييرها‪ ،‬ويصم ذلك عن طريق امصالك مساهمة ذات أبلبية؛‬
‫إعادة هيكلة المؤسسة لغرض الصكاليف؛‬ ‫‪-‬‬
‫إعادة رقييم الميزانية للوقوف على حقيقتما لفائدة األطراف الداخلية ) المسيرةن‪ ،‬المالك(‬ ‫‪-‬‬
‫والخارجية للمؤسسة ) البنوك‪ ،‬إدارة الضرائب‪(...‬؛‬

‫)‪ (1‬هواري سويسي ‪،‬تقييم المؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.02‬‬
‫رصفية المؤسسة عند إةالسها لغرض الوقوف على قيمة أصولها‪ ،‬وتسدةد مسصحقات‬ ‫‪-‬‬
‫الدائنين؛‬
‫الرةع من رأسمال المؤسسة ألجل رحدةد سعر إصدار جدةد‪ ،‬وذلك لكي ال ةصم ببن المالك‬ ‫‪-‬‬
‫القدماء أو الجدد ةيصم نقل الثروة من طرف آخر‪ .‬ةفي حاالت مصكررة نجد أن قيمة األسهم في‬
‫راري سابق قد رم رقييمها وةق الصكلفة الصاريخية‪ ،‬إذ ركون أقل من الصكلفة الحقيقية‪ ،‬وما دام‬
‫أن القيمة الحقيقية سصخصلف عنما ةفترض أن ةصم الصقييم لصحدةد السعر الذي ةنبغي أن ةدةع‬
‫من طرف المساهمين الجدد؛‬
‫الصقييم الجبائي؛‬ ‫‪-‬‬
‫إقامة الشراكة بين المؤسسات المخصلفة‪ ،‬عندما ةصم إنشاء مؤسسات تشصغل في مشاريع‬ ‫‪-‬‬
‫مشتركة بين أكثر من مؤسسة‪ ،‬ويظهر شكل الصقييم عند رقييم أصول قائمة من طرف مؤسسة‬
‫على األقل‪ ،‬إذ يساعد في معرةة حصة كل شريك؛‬
‫الشكل رقم) ‪ :(11‬مخطط عمل الخبير المقيم ) مراحل تقييم المؤسسة(‬

‫المصدر‪ :‬هواري سويسي ‪،‬تقييم المؤسسة ودوره في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.52‬‬
 ‫وعلى العموم ّ‬
‫ةإن الدواةع الرئيسية لصقييم المؤسسات ةمكن إةجازها ةيما ةلي)‪:(1‬‬
‫خوصصة المؤسسات؛‬ ‫‪-‬‬
‫رحويل المؤسسات؛‬ ‫‪-‬‬
‫عمليات الشراكة؛‬ ‫‪-‬‬
‫رصفية المؤسسات؛‬ ‫‪-‬‬
‫شراء وبيع السندات في إطار تسيير المحفظة؛‬ ‫‪-‬‬
‫الرةع من رأس مال المؤسسة؛‬ ‫‪-‬‬
‫االندماج واالسصحواذ بين الشركات؛‬ ‫‪-‬‬
‫الصخلي عن نشاط المؤسسة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -2‬المجموعات المصنفة ألغراض تقييم المؤسسات‪ :‬لقد رطور مفهوم قيمة المؤسسة وعملية‬
‫الصقييم بشكل كبير ليصبح مقترنا بعملية التسيير‪ ،‬حيث نجد أن مسيري المؤسسات ةقومون‬
‫بصقييم ذاتي لمؤسساتمم قصد الصوجيه وارخاذ قراراتمم التشغيلية واإلسترارجية‪ ،‬بما ةيما‬
‫القرارات المالية‪ ،‬ويمكن رصنيف دواةع الصقييم إلى ثالث مجموعات‪:2‬‬
‫المجموعة األولى‪ :‬التقييم ألغراض التفاوض‬
‫ةقصض ي ذلك العمليات التي ةكون ةيما طرةان على األقل‪ ،‬ومن بين ما ةميز هذا النوع من‬
‫العمليات هو الظرةية ) ةحدث مرة أو مرات قليلة في حياة المؤسسة(‪ ،‬كما تعصبر عملياره مكلفة‬
‫نسبيًا بالمقارنة مع المجموعة الثانية‪ ،‬ةأتي هذا الصقييم لغرض إرمام الصفقة‪ ،‬ةفي حالة مؤسسة‬
‫قررت الصنازل عن المؤسسة أو جزء من أصولها سيكون هذا النوع من الصقييم بعد هذا القرار‬
‫)من وجهة نظر المؤسسة( لغرض حساب قيمة المؤسسة لمعرةة الحد األدنى الواجب الصنازل به‬
‫ي ِّ ّّمون هم أةضا المؤسسة‪ ،‬وإذا ما كان مجال القيمة‬
‫وعرضه للمشترةن المحصملين‪ ،‬حيث ةق ّ‬
‫مصقارب ةصم إبرام الصفقة‪،‬ويكون المقيم في هذا اإلطار خارجي )خبير(‪.‬‬

‫)‪ (1‬هواري سويسي ‪،‬تقييم المؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.00‬‬
‫)‪ .(2‬المرجع نفسه‪ ،‬الصفحة نفسها‪.‬‬
‫المجموعة الثانية‪ :‬التقييم لغرض اتخاذ القرار‬
‫من وجهة نظر المساهم )تسيير المحفظة االستثمارية(‪ :‬وذلك بالنسبة للمؤسسات المدرجة‬ ‫أ‪-‬‬
‫في البورصة‪ ،‬ةصميز بالدورية‪ ،‬ةومي‪ ،‬أسبوعين سداس ي‪ ،... ،‬في العادة ةكون بشكل ةومي‬
‫ي ِّ ّّم‬
‫باعصبار رجدد ردةق المعلومات‪ ،‬كما ةكون ذو كلفة أقل من السابق‪ ،‬ويقوم به عمو ًما مق ّ‬
‫خارجي عن المستثمر )محلل مالي(‪.‬‬
‫من وجهة نظر مسير المؤسسة )التقييم ألغراض التسيير‪ (:‬إذ يسصعمل الصقييم في هذا‬ ‫ب‪-‬‬
‫المجال لغرض ررشيد قرارات المؤسسة التي تعصبر أهم ةعل تسييري‪ ،‬ويمكن أن ةصنف ذلك‬
‫ةيما يعرف في أدبيات التسيير بالتسيير بالقيمة إذ ةصبح الصقييم كأداة لصقويم القرارات وارخاذها‬
‫من منظور ةمكن للبدةل رقدةمها للمؤسسة )المساهمة في رةع القيمة(‪ ،‬ويظهر ذلك جليًا بالنسبة‬
‫للقرارات المالية واإلسترارجية‪ ،‬باألخص قرارات الصوسع الخارجي‪.‬وما ةميز هذا النوع من‬
‫الصقييم أنّه دوري يسبق أي عملية ارخاذ قرار ورزداد دوريصه إذا كان محل نظام ) نظام التسيير‬
‫بالقيمة( كما نجد أن المقيم ةكون ضمن هيكل المؤسسة‪.‬وقد ةلجأ أحيانًا إلى خبراء خارجيين‬
‫مسصمرا‬
‫ً‬ ‫ومكارب اإلشارة للمساعدة في نظام التسيير المررب بالقيمة‪ ،‬إذ بعد ذلك ةكون الصقييم‬
‫حي ةمثل آلية ةصم على ضوئما تسيير المؤسسة‪ ،‬مما يسصدعي وجود نظام للصقييم ةصطلب‬
‫مقيمين داخليين على رأسهم المدةر المالي للمؤسسة‪.‬‬
‫التقييم إلغراض أخرى‪ :‬إذ ةمكن أن ةقوم بالصقييم أي طرف له عالقة بالمؤسسة رأى‬ ‫ج‪-‬‬
‫ضرورة في ذلك )البنوك‪ ،‬الضرائب‪ ،‬الزبائن‪...‬الخ( للقيام باإلجراءات ارجاه المؤسسة‪.‬‬
‫وبناء على ما سبق ةإن نظرية الصقييم رقوم على مجموعة من المبادئ والتي رمثل قواعد تستند‬
‫عليه طرق الصقييم‪ ،‬على الخبير المقيم أن ةراعيما‪ ،‬إذ رمثل اإلطار النظري الذّي ةكون مهما‬
‫ومفيدا عندما ةضاف للمكاسب المهنية والميدانية التي ركون لدى الخبير‪ ،‬ةعملية الصقييم هي‬
‫عملية مهنية ركون نصائجها محل نجاح‪ ،‬إذا ما كانت تعصمد على نظرية واضحة‪ ،‬وعملية‬
‫الصقييم هذه لها عدة دواةع رحي بجميع عمليات رقييم المؤسسة ) األسهم واألصول(‪.‬‬

‫المحاضرة الرابعة‪ :‬مخطط عمل الخبي ر )مراحل تقييم المؤسسات(‬

‫من الضروري االعصماد على التشخيص قصد بناء روقعات النصائج أو الصدةقات المسصقبلية‪،‬‬
‫والكشف عن القدرات الكامنة للمؤسسة‪ ،‬وبالنظر ألهمية التشخيص في مسار عملية الصقييم بشكل‬
‫عام وباعصبارها مرحلة هامة تسبق الصقييم الفعلي للمؤسسة بغض النظر عن طبيعة الطرق‬
‫المسصعملة‪.‬‬
‫‪-1‬مراحل عملية التقييم األساسية‪ :‬رصكون مراحل الصقييم من مرحلة رحدةد مهمة الخبير‪ ،‬ثم‬
‫جمع المعلومات والبيانات عن المؤسسة من مخصلف مصادرها‪ ،‬والتي ركون مصاحة داخل‬
‫المؤسسة أو التي ةمكن الصقص ي عنما وجلبما من مصادر أخرى‪ ،‬ثم القيام بتشخيص شامل‬
‫للمؤسسة‪ ،‬ليلي ذلك استبعاد طرق الصقييم بير الصالحة وقبول طرق الصقييم المواةقة ومن ثم‬
‫وأخيرا اسصنصاج القيمة الحقيقية أو مجال القيم للمؤسسة‪ ،‬وبالصالي ةعلى الخبير‬
‫ً‬ ‫اسصعمالها‪،‬‬
‫المقيم أن ةضع سلفًا مخططا للعمل يسمح له بصتبع مسار عملية الصقييم وذلك باعصبارها نظا ًما‬
‫مصكامالً‪ ،‬كما ةوضحه الشكل الصالي‪:‬‬
 ‫الشكل رقم) ‪ :(12‬مخطط لدوافع تقييم المؤسسات‬

‫المصدر‪ :‬هواري سويسي ‪،‬تقييم المؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.05‬‬
 ‫من خالل الشكل أعاله رصجلى مراحل رقييم المؤسسات كما ةلي)‪:(1‬‬
‫تحديد المهمة‪ :‬التي بمقصضاها ةصعرف الخبير على الهدف والداةع من وراء العملية‬ ‫‪-‬‬
‫والصعرف على وضعية طالب الصقييم من بين أطراف المؤسسة‪ ،‬مشتري أو بائع في ظل‬
‫إجراءات الصفاوض‪ ،‬باإلضاةة للوقوف على حجم المؤسسة ووضعيتما‪ ،‬قطاعها‪ ،...‬إذ تعصبر‬
‫هذه المرحلة أول مرحلة وأهمها من حيث أنما رضع المقيم على المسار الصحيح‪ ،‬كما أن‬
‫الصحدةد الجيد للقصد من العملية سيقلل من الجهد والوقت والصكاليف‪.‬‬
‫التقص ي وجمع المعلومات والبيانات من مصادرها المختلفة الداخلية بالمؤسسة‬ ‫‪-‬‬
‫والخارجية المفيدة لعملية التقييم؛ والتي ةراها الخبير ضرورية في إعداد ملف الصقييم‪ ،‬من‬
‫خالل الوثائق وعن طريق الزيارة الميدانية‪ ،‬وأي معلومة تساعد في الكشف عن الوضعية الحقيقية‬
‫للمؤسسة من خالل عملية التشخيص؛ ‪ -‬استعمال أدوات التشخيص للوقوف على الوضعية‬
‫الحقيقية للمؤسسة؛ إذ ةمكن هذا التشخيص باإلحاطة بجوانب المؤسسة‪ ،‬وذلك من خالل القيام‬
‫بتشخيص داخل ي ةمس مخصلف الوظائف )اإلنصاجية ‪،‬الموارد البشرية‪ ،‬الصجارية‪ ،‬المالية‬
‫والمحاسبية‪...،‬الخ(‪ ،‬وآخر خارجي ةبحث عن معرةة موقع المؤسسة في السوق والصوقعات‬
‫المرربطة بذلك‪ ،‬ورصميز هذه المرحلة بحساسيتما البالغة‪ ،‬ةعدم كفاةتما والصدقيق ةيما قد ةرهن‬
‫نصائج عملية الصقييم‪ ،‬ويجعلها محل خطأ وسوء رقدةر‪ ،‬كما قد ةنجر عنما قرارات شراء بير‬
‫ناةعة من طرف المستثمر )طالب الصقييم(‪ ،‬بسبب عدم الوقوف أو رجاهل الوضعية الحقيقية‬
‫للمؤسسة‪ ،‬خاصة ما ةررب بعدم الدراةة الكاةية بحقيقة القدرة الصناةسية‪ ،‬الصطور المصوقع‬
‫للطلب على المنصجات الحالية‪ ،‬قدرة المؤسسة على إحالل المنصجات البدةلة‪.‬‬
‫وما ةنبغي أن نشير إليه‪ّ ،‬‬
‫أن هذه المرحلة من التشخيص لقصد أخذ صورة كاةية عن المؤسسة‪،‬‬
‫تعصبر محلة منفصلة ضرورية تسبق عملية الصقييم‪ ،‬وركون محل تعويض للمقيّم من طرف‬
‫المعني بعملية الصقييم في كل الحاالت‪ ،‬كما ةصم االرفاق عليما سلفًا‪.‬‬

‫)‪ (1‬هواري سويسوي ‪،‬تقييمالمؤسســـــــــــــة ودوره في اتخاذ القـــــرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائـــر‪ ،‬مرجع‬
‫سابق‪ ،‬ص ص ‪52-01‬‬
 ‫‪-‬‬
‫وبموجب ذلك ةقدم هذا التشخيص في شكل رقرير ةرةع للمعني ةحوي نقاط القوة والضعف‪ ،‬مما‬
‫يسمح له بارخاذ قرار ركملة عمل الخبير المقيم من عدمه‪ ،‬كنتيجة الرخاذ قرار الشراء أو أي‬
‫داةع آخر من عدمه ‪،‬بالنظر لما خلصت بليه نصائج التشخيص؛‬
‫اإلحاطة الشاملة بمخصلف طرق ومناظير رقييم المؤسسة‪ ،‬بالنظر لصكوينه في مجال‬ ‫‪-‬‬
‫المحاسبة أو المالية‪ ،‬وبالنظر للخبرة المكتسبة في المجال المهني رصكون للخبير المقيم معرةة‬
‫جيدة بطرق الصقييم‪ ،‬إال أنه مع كثرة هذه الطرق ةنبغي أن ةكون لدةه قاعدة معطيات ةصم‬
‫الرجوع لها كل ما دعت الضرورة لذلك‪ ،‬األمر الذي يساعده في النماةة على رصد الطرق ) أو‬
‫الطريقة( المواةقة للصقييم الجاري للمؤسسة‪ ،‬ويتسنى له ذلك من خالل المراجع والكصب‬
‫المصخصصة في هذا المجال أو الرجوع إلى بعض المواقع الخاصة للمنظمات المهنية ذات الصلة‬
‫بالموضوع‪.‬‬
‫‪ -2‬المراحل المكملة لعمل الخبير‪ :‬ورصمثل في‪:‬‬
‫اختيار طريقة التقييم أو طرق التقييم المناسبة؛ وةقا للظروف والمحددات التي رحي‬ ‫‪-‬‬
‫بعملية الصقييم المواةقة ل الةتراضات التي رقوم عليما طرق الصقييم؛‬
‫بناء التقديرات الموافقة للطرق المرتكزة على التدفقات والعوائد المستقبلية؛ بالنسبة‬ ‫‪-‬‬
‫للمؤسسات التي واةقت ظروف ومحددات رقييمها اةتراضات هذا النوع من الطرق‪ ،‬ويصم ذلك‬
‫من خالل االسصعانة بجزء من مخرجات عملية التشخيص السابقة ‪،‬والقيام بتشخيص مالي‬
‫وإستراريجي‪ ،‬وعلى هذا األساس ةقوم الخبير المقيم ببناء الصقدةرات من خالل اسصعمال أدوات‬
‫التشخيص المالي واإلستراريجي‪ ،‬والتي ركون سهلة وسريعة االسصعمال باعصبار أن جز ًءا من‬
‫خطواتما رم تغطيصه في التشخيص السابق‪ ،‬خاصة ما تعلق بالجوانب االسترارجية المرربطة‬
‫سا بمحي المؤسسة وسوقها بالصحدةد‪ ،‬إذ نجد أن الخبير المقيم قد جمع المعلومات واسصطاع‬
‫أسا ً‬
‫الوقوف على الفرص والتمدةدات‪ ،‬كما نجد أن عملية التشخيص الوظيفي التي اسصعملت في‬
‫خطوات التشخيص السابقة قد مست الجانب المالي‪ ،‬األمر الذي يساعد في النماةة الخبير المقيم في‬
‫مده بالمعلومات والصعميق ةيما ويسمى بـ‪ ":‬التشخيص المالي واإلستراتيجي"‪.‬‬
 ‫الخروج بقيمة المؤسسة أو مجال القيم؛ التي ةحصوهما من خالل رطبيق النموذج المصوصل‬
‫إليه المناسب لظروف المؤسسة المقيمة ) محددات الصقييم(ن الهدف )الداةع( من الصقييم‪،‬‬
‫وضعية المؤسسة ) رحقيق خسائر أو أرباح(‪ ،‬حجمها )صغيرة‪،‬مصوسطة‪ ،‬أم كبيرة(‪ ،‬قطاعها )‬
‫الصصنيف الكالسيكي‪ :‬خدمي‪ ،‬صناعي(‪ ،‬مسعرة في البوصة أم ال‪ ،‬الوضعية الكلية لالقصصاد‬
‫)مصطور‪ ،‬نامي‪ ،‬أو ناش ئ‪ ،(...‬وأي محدد آخر ةكون محل قبول عام‪ ،‬إذ أنه كلما زاد عدد‬
‫المحددات المرربطة بعملية الصقييم كلما كان عدد الطرق المواةق لها أقل‪.‬‬
‫إعداد الخبير المقيم لصقرير حول عملية الصقييم الموكلة له‪ ،‬حيث ةرشح ةيه رأةه حول‬ ‫‪-‬‬
‫قيمة المؤسسة‪ ،‬من خالل ذكر النقاط الصالية‪ ،‬والتي رجسد الخطوات السابقة‪:‬‬
‫* ظروف التي جرت ةيما عملية الصقييم؛‬
‫* األعمال التي قام بما الخبير المقيم منذ بداةة أول مرحلة حتى نماةتما؛‬
‫* الحدود التي حالت دون إجراء بعض األعمال والتي ركون بطلب من طالب الصقييم‬
‫)اخصبارية( أو ركون نتيجة تعذر روةر خبير رقني ذي دراةة ومعرةة بمسألة معينة مفروضة؛‬
‫* ذكر الطرق التي رم استبعادها ) بير صالحة( والطرق التي رم األخذ بما )اسصعملت( مع‬
‫المبررات‪) ،‬الظروف الوضعية‪ ،‬نوع وحجم المؤسسة‪ ،‬النشاط ‪...‬الخ‪(.‬؛‬
‫* إعطاءالصبرةرات المصعلقة باخصيار مكونات الصيغ الرياضية التي تشكل طرق الصقييم‬
‫المعصمدة عند اسصعمالها‬
‫) معامل المضاعف‪ ،‬معدل االسصحداث‪ ،‬عالوة الخطر‪ ،‬طبيعة العوائد(؛‬
‫* رقدةم حوصلة لكيفية حساب القيم بمخصلف الطرق المعصمدة مع إرةاقها بمالحق تشمل رفصيل‬
‫لحسابات رلك القيم؛‬
‫* وفي خالصة الصقرير‪ ،‬ربيان مجال القيم أو النقاط المبنية في معلم لصوضيح نصائج مخصلف‬
‫القيم النارجة عن الطرق المسصعملة‪ ،‬وعليه ةال ةنبغي إعطاء قيمة ثابصة واحدة‪.‬‬
 ‫‪-‬‬
‫المحاضرة الخامسة‪ :‬المعلومات والوثائق الضرورية لعملية التقييم‬
‫ةنبغي قبل القيام بعملية الصقييم جمع عدد كبير من الوثائق والمعطيات التي تسصخدم كمعلومات‬
‫رفيد العملية‪ ،‬وذلك لصكوين صورة عامة عن وضعية المؤسسة لمعرةة ماضيما وقدراتما الكامنة‬
‫في المسصقبل ‪،‬ةإعداد ورجميع هذه الوثائق والمعلومات من شأنه أن يسهل عملية الصقييم‪ ،‬ةضالً‬
‫عن مساعدره في الصقليل من الصكاليف المترربة عن هدر الوقت‪ ،‬وركمن أهمية ماض ي‬
‫المؤسسة في اعصباره خزانًا مه ًما للمعلومات‪ ،‬يسصفاد منه كلما دعت الضرورة لذلك‪ ،‬بحيث‬
‫ةمكننا من الحصول على أكبر قدر من المعلومات والصفاسير التي تساعد في ردقيق وتعميق‬
‫الدراسة عن وضعية المؤسسة‪.‬‬
‫‪ -1‬الوثائق والمعلومات المحاسبية‪ :‬تعد الوثائق المحاسبية من أهم مصادر المعلومات في‬
‫المؤسسة والتي بني عليما نظامها المعلوماتي‪ ،‬ومن ثم رصخذ على إثرها القرارات التي ةصدرها‬
‫المسيرون‪،‬ورصمثل هذه الوثائق في ‪:(16‬‬
‫الميزانية‪ :‬روضح الذمة المالية للمؤسسة في زمن محدد عادة ما ةكون نماةة السنة )أو‬ ‫‪-‬‬
‫بشكل نصف سنوي أو في الغالب ربع سنوي بالنسبة للمؤسسات المسعرة المطالبة إلزا ًما بنشر‬
‫قوائمها المالية(‪ ،‬حيث رظهر ةيما التزامات المؤسسة ارجاه دائنيما وارجاه مؤسسيما‪ ،‬كما رظهر‬
‫ةيما حقوقها المصمثلة في االستثمارات والمخزون والذمم‪ ،‬وبالصالي تعبر الميزانية عن المركز‬
‫المالي اإلجمالي للمؤسسة‪.‬‬
‫جدول حسابات النتائج‪ :‬ةوضح هذا الجدول كل األعباء والنوارج التي رصعلق بنسبة‬ ‫‪-‬‬
‫معينة باإلضاةة إلى أرصدة التسيير المصمثلة في الهامش اإلجمالي‪ ،‬القيمة المضاةة‪ ،‬نتيجة‬
‫االسصغالل‪ ،‬نتيجة خارج االسصغالل ‪،‬ونتيجة الدورة قبل الضريبة وبعدها‪.‬‬

‫‪ (16‬بكاري بلخير ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪21-21‬‬

‫الوثائق الملحقة‪ :‬رصمثل في الجداول المبنية في النظام المحاسبي المالي بعد جدولي الميزانية‬
‫وحسابات النصائج‪ ،‬والتي ربدأ من جدول حركة الذمة المالية إلى جدول المعلومات المخصلفة‪،‬‬
‫وتعصبر هذه الجداول مفصلة ومكملة لجدولي حسابات النصائج والميزانية‪ ،‬وعليه ةهي تشكل‬
‫موردًا إضاةيًا للمعلومات التي تساعد مخصلف األطراف في الصعرف على وضعية المؤسسة‪.‬‬
‫رمد القوائم المالية الخصامية الخبير المقيم بمعلومات عن ماض ي المؤسسة وطبيعة نشاطها‬
‫‪،‬وكذلك معرةة أصولها وأدائما االقصصادي من خالل نصائجها المحققة‪ ،‬لكن مع ذلك ربقى بير‬
‫كاةية العصمادها على الصكلفة الصاريخية في التسجيل والتي ال تعكس الوضعية الحقيقية‬
‫للمؤسسة‪ ،‬مما ةصطلب من الخبير القيام بعض اإلجراءات والصعدةالت التي رجعل المعطيات‬
‫تعبيرا عن الواقع‪.‬‬
‫ً‬ ‫أكثر‬
‫التصريحات الجبائية‪ :‬ةتررب عن مزاولة نشاط المؤسسة مجموعة من المسصحقات لفائدة‬ ‫‪-‬‬
‫مصلحة الضرائب‪ ،‬ولذلك نجدها رقوم بمأل اسصمارات شهريًا وسنويًا رصرح ةيما بمخصلف‬
‫الضرائب والرسوم التي على عارقها‪.‬إذ رفيد الصصريحات الجبائية الخبير في معرةة نصائج‬
‫المؤسسة ورقم األعمال المصرح به‪ ،‬ومن ثم مقارنصه بالبيانات المحاسبية التي بحوزة المؤسسة‬
‫وذلك لثالث سنوات على األقل لصتيح له معرةة إمكانياتما من خالل رطور رقم أعمالها وحجم‬
‫مبيعاتما وكذلك رطور نصائجها التي تعكس رحسن أدائما أو العكس‪ ،‬وعمو ًما رتيح‬
‫الصصريحات الجبائية وال وثائق المحاسبية للخبير رتبع نشاط المؤسسة بصورة دةناميكية‪.‬‬
‫مراجعة الحسابات‪ :‬ةصولد عن تشغيل أي نظام معلومات نقاط ضعف ونقاط قوة لذا لن‬ ‫‪-‬‬
‫ةكون نظام المعلومات المحاسبي محل اسصثناء من هذه القاعدة‪ ،‬ةهو بدوره معرض ألن ركصنفه‬
‫أخطاء وهفوات عند تشغيله من طرف األةراد القائمين عليه عن قصد أو دون قصد‪ ،‬لذا ةنبغي‬
‫كشفها والصخلص منما لضمان خلوه من أي تشوهات قد رؤثر في صدق وحقيقة المعلومات‬
‫المصولدة عنه‪ ،‬لهذا الغرض كان لزا ًما إجراء رقابة على هذا النظام والتي من بينما المراجعة‬
‫الخارجية والتي ةقوم بما محاةظ الحسابات‪ ،‬حيث ةقوم بمطابقة مدى مصداقية ورنظيم الحسابات‬
‫من خالل مراجعة وردقيق الحسابات‪ ،‬ورقييم نظام الرقابة الداخلية للمؤسسة‪.‬‬
 ‫‪-‬‬
‫ويصم اخصيار محاةظ الحسابات من طرف الجمعية العامة للمساهمين‪ ،‬التي ةكون ملز ًما أمامها‬
‫برةع رقرير مفصل في نماةة مهمصه‪ ،‬يشير ةيه إلى نصائج ردخله بالصأكيد على مدى مصداقية‬
‫وسالمة الميزانيات المحاسبية المعدة من طرف المؤسسة‪.‬‬
‫تعد مراجعة الحسابات ورقييم نظام الرقابة الداخلية وسيلة ةعالة لصقويم نظام المعلومات‬
‫المحاسبي ورضفي صفة المصداقية على المعلومات المحاسبية‪ ،‬األمر الذي ةجعل من إطالع‬
‫الخبير على آخر رقرير لمحاةظ الحسابات من األهمية بما كان‪ ،‬للوقوف على الوضعية المالية‬
‫الحقيقية للمؤسسة التي تسمح بالصقييم الجيد والموضوعي‪.‬‬
‫‪ -2‬وثائق أخرى‪ :‬تعصبر الوثائق والمعلومات المحاسبية بير كاةية لوحدها لتزويد الخبير‬
‫بالمعلومات الضرورية عن مخصلف أصول المؤسسة وأنشطتما‪ ،‬لذلك ةنبغي روة ر مجموعة‬
‫أخرى من الوثائق والمعلومات تساعد في ردعيم الوثائق المحاسبية ورمد بأكثر رفاصيل‪ ،‬والتي‬
‫ةمكن أن نعرج على بعضها كما ةلي‪:1‬‬
‫‪ -‬آخر محضر للجمعية العامة؛‬
‫‪ -‬رقارير محاةظي الحسابات إن وجدت ) الصأكد من حملها رحفظات أم ال(؛‬
‫‪ -‬راري آخر مراقبة ضريبة ونصائجها؛‬
‫‪ -‬مخططات األراض ي والمباني بالصفصيل )عقود ملكيتما‪ ،‬طبيعة اسصغاللها‪ ،‬ةيما كانت مؤجرة‬
‫أو مملوكة(؛‬
‫‪ -‬آخر خبرة رأمينية إن وجدت؛‬
‫‪ -‬جرد رجهيزات اإلنصاج أو على األقل األساسية منما‪ ،‬مع تعيين سنما؛‬
‫‪ -‬قائمة رصضمن مساهمات الشركة بالقيم في ةروع أخرى‪ ،‬مع الهيكل الصنظيمي للمجموعة‬
‫وذلك في حالة وجودها؛‬
‫‪ -‬أهم اإلرفاقيات الصقنية المبرمة؛‬

‫)‪ (1‬هواري سويسي‪ ،‬تقييم المؤسسة ودوره في اتخاذ القــــــرار في إطار التحـــــــوالت االقتصادية للجـــــزائر ‪،‬مرجع‬
‫سابق‪ ،‬ص ص ‪55-50‬‬
 ‫قائمة بالعالمات وبراءات االختراع التي رملكها المؤسسة ورلك التي اشترتما من األشخاص‬
‫الخارجيين؛‬
‫‪ -‬عقود السلفات‪ ،‬الرهون العقارية والرهون الحيازية؛‬
‫‪ -‬عقود الصأجير والقروض اإلةجارية؛‬
‫‪ -‬قائمة بالمنصجات وأسعارها؛‬
‫‪ -‬روزيع رأس المال االجصماعي؛‬
‫‪ -‬القانون األساس ي للشركة؛‬
‫‪ -‬مكونات الحاةظة المالية للمؤسسة؛‬
‫‪ -‬الهيكل الصنظيمي للصوظيف؛‬
‫‪ -‬العقود الصجارية؛‬
‫‪ -‬كل الوثائق التي ةراها المسيرون ضرورية لصقييم المخاطر واإلمكانيات التي رخص المؤسسة‪،‬‬
‫باإلضاةة إلى نوعية التسيير )الموازنات والمخط الصقدةري بالخصوص(؛‬
‫‪ -‬قائمة لفروع المؤسسة إن وجدت مع رقدةم نفس المعلومات والوثائق السابق بيانما‪.‬‬
‫مصدرا ها ًما لمعلومات‪ ،‬رفيد بالدرجة األولى في إعداد‬
‫ً‬ ‫مما ال شك ةيه أن الوثائق السابقة رمثل‬
‫عملية التشخيص‪ ،‬ومن ثم السماح للخبير المقيم بأخذ صورة مفصلة حول وضعية المؤسسة‪.‬‬
 ‫‪-‬‬
‫المحاضرة السادسة‪ :‬األدوات التي يحتاجها الخبير لتشخيص وضعية المؤسسة‬
‫مفهوم التشخيص‪« :‬همدف التشخيص إلى كشف مواطن الضعف ومواطن القوة داخل‬ ‫‪-1‬‬
‫)‪(1‬‬
‫المؤسسة لصصحيح األولى ورقويم الثانية‪ ،‬واسصغالل الثانية بشكل أةضل»‪.‬‬
‫أما التشخيص المالي ةيقصد به‪« :‬الموجود عند الممولين الخارجيين عن المؤسسة‪ ،‬وهو ةررب‬
‫في هذه الحالة بالصحاليل المنجزة على األوراق انطالقا من الوثائق المحاسبية من خالل رؤية‬
‫هادةة مبنية على ضمانات قانونية ممكنة مع معاةير مالية كالسيكية مفروضة من طرف المحي‬
‫والقوانين والعالمة الضرورية لصحة‬
‫مالية جيدة»)‪.(2‬‬

‫أهداف التشخيص في إطار عملية التقييم‪ :‬همدف التشخيص في مجال رقييم المؤسسات‬ ‫‪-2‬‬
‫إلى الوقوف على النقاط الصالية‪:3‬‬
‫رحليل العوامل االقصصادةة التي رؤثر على المؤسسة والقطاع الذي رنصمي إليه؛‬ ‫‪-‬‬
‫صا التي سصؤثر على مسصقبل المؤسسة وقدرتما على‬
‫معرةة نقاط القوة والضعف‪ ،‬خصو ً‬ ‫‪-‬‬
‫االستثمار؛‬
‫معرةة مقدرة المؤسسة في مدى رحكمها في رأرجح الفرص والعوائق )التمدةدات( الناجمة‬ ‫‪-‬‬
‫عن محيطها لالسصفادة منما في نمو ورحقيق األرباح‪ ،‬والوقوف على إمكانياتما في خلق‬
‫الصدةقات والعوائد المسصقبلية التي تسمح بإعداد الصنبؤات السصعمالها في طرق الصقييم‬
‫المواةقة لذلك؛‬
‫وعمو ًما ةحاول التشخيص في إطار عمليات الصقييم رحليل الوضعية الحالية والمسصقبلية‬
‫للمؤسسة من خالل الوقوف على نقاط القوة والضعف الداخلية والفرص والتمدةدات المصعلقة‬
‫بالمحي قصد ر كوين وجمع معلومات ومعرةة اإلمكانيات الحالية والمسصقبلية ألخذها في‬
‫حساب قيمة المؤسسة؛‬

‫‪K.hamdi, Comment diagnostique et redresses une entreprise, édition RISSALA, Alger, 1995,‬‬
‫)‪(1‬‬

‫‪P12.‬‬
)2( Ibid.

J.Brilman et C.Maire, Manual d’evaluation des entreprises, édition d’organisation, Paris,

)3(

1993, P36.
‫نظرا لما ةصضمنه من معلومات عن‬
‫ً‬ ‫ضا بلى ماض ي المؤسسة‪،‬‬
‫رمصد عملية التشخيص أة ً‬
‫الخصائص والعادات المكتسبة من طرف المؤسسة عبر السنوات السابقة‪ ،‬والتي ال ةمكن تغييرها‬
‫بسهولة‪ ،‬مما ةصطلب ةهمها ةه ًما جيدًا وعميقًا من خالل مالحظة وتشخيص الظروف التي تعرضت‬
‫لها المؤسسة ف ي السابق قصد معرةة رأثيرها ونصائجها‪ ،‬ومن بين رلك الظروف التي من الممكن أن‬
‫ركون قد تعرضت لها نذكر ما ةلي‪:‬‬
‫‪ -‬تغيير اإلدارة‪ :‬متى راري ذلك وما رأثرها على أداء المؤسسة؛‬
‫‪ -‬ما هي أنواع المهن المصحكم ةيما بشكل جيد؛‬
‫‪ -‬ما هي األزمات التي مرت بما‪ ،‬وما رأثيرها على أداء المؤسسة؛‬
‫‪ -‬ما هي معدالت النمو والنصائج المحققة؛‬
‫‪ -‬ما هي االستثمارات األساسية )مردودةتما(؟؛‬
‫‪ -‬ما مدى سرعة رطور الصكنولوجيا‪ ،‬ومدى مواكبتما واسصجابتما للصطور في القطاع؟‬
‫‪ -‬ما مدى سرعة ورطور سياستما الصناةسية والتسويقية‪.‬‬
‫ةهذه النقاط جدةرة بأن ركون محل إطالع واهصمام من طرف الخبير بالنظر لما رفيده في كشف نقاط‬
‫القوة والضعف للمؤسسة‪ ،‬وبصالي يعطي لتشخيص ماض ي المؤسسة صورة من خصائص ورقاليد‬
‫المؤسسة المكتسبة‪ ،‬ةكلما كانت النقاط اإلةجابية أكثر من النقاط السلبية سيزةد ذلك من قيمتما أكثر‪.‬‬
‫‪ -2‬أنواع التشخيص‪ :‬ةصكون التشخيص العام من التشخيص الوظيفي والتشخيص اإلستراريجي‬
‫والمالي وكذلك تشخيص الهوية‪ ،‬ورصمثل في)‪:(7‬‬
‫التشخيص الوظيفي‪ :‬ةقوم بفحص وظيفة أو عدة وظائف للمؤسسة )على سبيل المثال الوظيفة‬ ‫‪-‬‬
‫الصقنية ‪،‬الوظيفة الصجارية‪... ،‬الخ( وهدةه إخراج واسصخالص االنحراف في الوظائف المخصلفة‪،‬‬
‫ضا إخراج نقاط القوة ونقاط الضعف‪.‬‬
‫وأة ً‬
‫التشخيص اإلستراريجي‪ :‬يعمل على رحليل قدرات المؤسسة لمواجهة المؤسسة في البيئة‬ ‫‪-‬‬
‫الخارجية‪ ،‬ويسمح بصقييم أنشطة المؤسسة ووضعيتما‪ ،‬كما يسمح بإرساء إسترارجية مسصقبلية‬
‫للمؤسسة‪.‬‬

‫‪7‬‬
‫‪K.hamdi, op.cit, P 31.‬‬
‫التشخيص المالي‪ :‬ةحدد هذا الفحص رواجد أو بياب شيئين اثنين أساسيين‪ ،‬وهما الصوازن‬ ‫‪-‬‬
‫المالي والمردودةة‪.‬‬
‫تشخيص الهوية‪ :‬ةحاول هذا الصحليل إبراز عناصر التسيير مثل نوع السلعة ‪ ،‬الصنظيم‬ ‫‪-‬‬
‫للمعلومات‪ ،‬االرصال‪ ،‬الثقاةة‪.‬‬
‫بالنسبة لتشخيص الهوية والتشخيص الوظيفي‪ ،‬قد وقفنا على جانب منمما بشكل ضمني من خالل‬
‫إسصعراض مرحلة جمع الوثائق والمعلومات‪ ،‬واللذان ال ةمكن ةصلهما عن التشخيص المالي‬
‫واإلستراريجي‪ ،‬هذا األخير الذي ةطلق عليه أحيانا بالتشخيص االقصصادي‪ ،‬والذي همصم باألسباب‬
‫المؤدةة إلى حسن أداء المؤسسة أو سوءه في مواجهة المناةسة‪ ،‬التي رنعكس في مدى القدرة على‬
‫رحقيق موراد مسصقبلية‪ ،‬والتي تمم المسيرةن‪ ،‬وكذا المستثمرين المحصملين للمؤسسة‪.‬‬
‫ونتيجة لما ذكرناه سابقا‪ ،‬ةصضح أن جمع المعلومات وعملية التشخيص من المراحل الهامة ضمن‬
‫مسار العمل ) مراحل إعادة الصقييم(‪ ،‬إذ ال ةمكن لعملية الصقييم أن تعرف نجا ًحا ما لم ةضع ويسطر‬
‫الخبير مخط العمل ويسير وةقه‪ ،‬باعصباره ةمثل منهجية واضحة مبنية على تسلسل منطقي‪.‬‬
‫‪ -4‬التشخيص المالي للوضعية المالية للمؤسسة في إطار عملية التقييم‪ّ :‬‬
‫إن عملية التشخيص المالي‬
‫ي ِّ ّّر المالي في المؤسسة‪ ،‬حيث يساهم في ارخاذ القرارات الصائبة‬
‫من أبرز المهام التي ةصوالها المس ّ‬
‫المنعكسة باإلةجاب على المؤسسة‪.‬‬
‫ويعرف التشخيص المالي في إطار عملية الصقييم على أنه‪ " :‬عملية رحليل الوضع المالي للمؤسسة‪،‬‬
‫وذلك باسصخدام مجموعة من األدوات والمؤشرات المالية‪ ،‬وذلك من أجل اسصخراج نقاط القوة‬
‫والضعف ذات الطبيعة المالية"؛ أي أنّه‪ " :‬عملية رحويل كم هائل من البيانات واألرقام المالية‬
‫الصاريخية المدونة في القوائم المالية إلى كم أقل من معلومات وأكثر ةائدة لعملية ارخاذ القرارات"‪.‬‬
‫‪ -4.1‬مراحل التشخيص المالي‪ :‬ونعني بما رلك الخطوات المصبعة في رحدةد الوضعية المالية‬
‫للمؤسسة‪ ،‬حيث رخصلف هذه الخطوات من مؤسسة ألخرى‪ ،‬ومن خبير آلخر‪ ،‬وذلك حسب الهدف من‬
‫عملية التشخيص‪ ،‬وبصفة عامة رصلخص الخطوات الرئيسية لمنهجية التشخيص في النقاط الصالية‪:‬‬
‫‪ -‬رحدةد الهدف من التشخيص )البيانات والقرارات المراد ارخاذها(؛‬
‫‪ -‬الفترة الزمنية المعنية بالدراسة؛‬
‫‪ -‬اخصيار زمن المقارنة أو الطريقة المناسبة للتشخيص؛‬
 ‫‪ -‬جمع المعلومات المالية واإلضاةية الخاصة بمحي المؤسسة؛‬
‫‪ -‬إجراء الحسابات الالزمة واسصعمال النسب ووضع المؤشرات في الجداول؛‬
‫‪ -‬رحليل ومقارنة النصائج بالمعاةير المعصمدة؛‬
‫‪ -‬التشخيص الشامل وهو عبارة عن رحدةد نقاط الق وة ومواطن الضعف ووضع ملخص في حدود‬
‫جودة المعلومات المصاحة ووضع الصوصيات؛‬
‫‪ -‬الصقييم ورسم السياسات وارخاذ القرارات المناسبة‬
‫‪ -4.2‬أنواع التشخيص المالي أثناء تطبيق مراحله‪ :‬ةصخذ التشخيص المالي أثناء المراحل المذكورة‬
‫سابقا وجهين أساسيين هما‪:‬‬
‫‪ -4.2.1‬التشخيص المالي وفق المنظور الوظيفي‪ :‬يعصبر الصحليل الوظيفي طريقة من طرق‬
‫التشخيص المالي رقوم على أساس رصنيف العمليات التي رقوم بما المؤسسة حسب الوظائف‪ ،‬وحسب‬
‫هذا الصحليل‪ ،‬ةإن المؤسسة عبارة عن وحدة اقصصادةة ومالية رضمن رحقيق وظائف الصمويل‪،‬‬
‫االستثمار واالسصغالل)‪.(1‬‬
‫وتعرف الميزانية الوظيفية بأنّما‪ " :‬ميزانية رقوم على أساس إحصاء للموارد واالسصخدامات في‬
‫المؤسسة وةق مساهمتما في مخصلف الدورات االقصصادةة‪ ،‬حيث تعصبر خزينة المؤسسة في لحظة‬
‫ما عن صافي الموارد واالسصخدامات المتراكمة‪ ،‬ويقصد بالدورات االقصصادةة بدورة االستثمار‪،‬‬
‫دورة الصمويل‪ ،‬ودورة االسصغالل)‪.(2‬‬
‫ويعيد الصحليل الوظيفي بناء الميزانية المالية بإعادة ررريب بنودها إلى كصل حسب مسصوى‬
‫دةمومتما‪ ،‬وعقد عالقة رواصلية بين الموارد الدائمة‪ ،‬واالسصخدامات الدائمة‪ ،‬حيث رقوم بإظهار ما‬
‫ةلي )‪:(3‬‬
‫‪ -‬كتلين من األصول‪ :‬االسصخدامات الثابصة )أعلى الميزانية( واالسصخدامات المصداولة ) أسفل‬
‫الميزانية‪(.‬‬

‫)‪ (1‬مليكة زغيب‪ ،‬ميلود بوشنقير ‪،‬التسيير المالي حسب البرنامج الرسمي الجديد‪ ،‬ديوان المطبوعات الجامعية‪ ،‬الجزائر ‪ ،2121،‬ص ص‬
‫‪20-22‬‬
‫)‪ (2‬لزعر محمد سامي ‪،‬التحليل المالي للقوائم المالية وفق النظام المالي المحاسبي‪ ،‬دراسة حالة‪ ،‬مكذرة ماجستير‪ ،‬غ‪.‬م‪ ،‬جامعة‬
‫منتوري ‪ ،‬قسنطينة ‪ ،2122،‬ص ص ‪ (3)12-12‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.12‬‬
‫‪ -‬كتلتين من الخصوم‪ :‬الموارد الثابصة )أعلى الميزانية( والموارد المصداولة )أسفل الميزانية(‪.‬‬
 ‫‪ -‬الخزينة ) موجبة أو سالبة‪ (:‬كنتيجة لمقارنة الكصل األربعة األخرى للميزانية‪.‬‬
‫ورأخذ الميزانية الشكل الصالي‪:‬‬
‫الجدول رقم )‪ :(61‬الميزانية الوظيفية‬
‫دورة‬ ‫الموارد الثابتة‬ ‫االستخدامات الثابتة‬ ‫دورة‬
‫التمويل‬ ‫االستثمار‬

‫دورة‬ ‫الخصوم المصداولة لالسصغالل‬ ‫األصول المصداولة لالسصغالل‬ ‫دورة‬

‫االسصغالل‬ ‫االسصغالل‬
‫الخصوم المصداولة خارج‬ ‫األصول المصداولة خارج‬
‫لالسصغالل‬ ‫لالسصغالل‬
‫الخزينة سالبة‬ ‫الخزينة موجبة‬

‫‪Source:Alain Mavion, Analyse financière concept et méthodes, DUNOD, 3édition,‬‬

‫‪Paris, 2004, P38.‬‬

‫ويقدم الجدول الصالي كيفية إعداد الميزانية الوظيفية انطالقا من الميزانية المالية‪:‬‬
‫الجدول رقم )‪ :(62‬كيفية إعداد الميزانية الوظيفية‬
‫الموارد الثابتة‬ ‫االستخدامات الثابتة‬
‫الصثبيصات بير‬
‫رؤوس األموال الخاصة‬ ‫المادةة الصثبيصات‬
‫الخصوم بير الجارية‬ ‫المادةة الصثبيصات‬
‫المالية‬
‫الخصوم المتداولة لالستغالل‬ ‫األصول المتداولة لالستغالل‬

‫المخزونات )القيمة الصاةية(‬

‫التسبيقات المسصلمة‬
‫الزبائن )القيمة الصاةية(‬
‫الموردو ن‬
‫التسبيقات والمدةوعات على الحسابات‬
‫الدةون الجبائية واالجصماعية‬
‫األعباء المعاةنة مسبقا‬
‫المنصجات معاةنة مسبقا‬
‫الضرائب‬

‫الخصوم المتداولة خارج االستغالل‬ ‫األصول المتداولة خارج االستغالل‬

‫الدةون المدةنة األخر ى‬ ‫المدةنون اآلخرون‬
‫خزينة الخصوم‬ ‫خزينة األصو ل‬
 ‫األصول الموظفة وبيرها من األصول‬
‫أموال الخزينة ‪ -‬الخصوم‬ ‫الجارية أموال الخزينة‬

‫المصدر‪ :‬لزعر محمد سامي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.10‬‬

‫‪ -4.2.2‬التشخيص المالي بواسطة التوازنات المالية‪ :‬يسمح الصوازن المالي بقياس المالءة والخطر‬
‫المالي المصعلق بالنشاط االسصغاللي للمؤسسة‪ ،‬حيث نجد أن هناك عدة مؤشرات يستند ّ إليما المحلل‬
‫المالي إلبراز مدى روازن المؤسسة من أهمها‪ :‬رأس المال العامل‪ ،‬احصياجات رأس المال العامل‪،‬‬
‫والخزينة الصاةية‪ ،‬ويقوم هذا الصحليل على البيانات المسصخرجة من الميزانية المالية والميزانية‬
‫الوظيفية‪.‬‬
‫الرأس المال العامل‪ :‬رأس المال العامل هو هامش السيولة الذي يسمح للمؤسسة بمصابعة‬ ‫*‬
‫نشاطها بصورة طبيعية دون صعوبات أو ضغوطات مالية على مسصوى الخزينة‪ ،‬ةصحقق رأس مال‬
‫عامل موجب داخل المؤسسة ةؤكد امصالكها لهامش آمان يساعدها على مواجهة الصعوبات‪ ،‬وضمان‬
‫اسصمرار روازن هيكلها المالي‪ ،1‬ويمكن ةهم راس المال العامل وةقًا لمقاربصين‪:‬‬
‫للميزانية المالية والتي رقودنا إلى حساب رأس المال العامل الصافي؛‬ ‫األولى‪ :‬هي مقاربة‬
‫الثانية‪ :‬هي مقاربة حدةثة للميزانية الوظيفية‪ ،‬والتي رقودنا إلى حساب الرأس المال العامل الوظيفي‪.‬‬
‫الرأس المال العامل الصافي‪:‬ةمثل رأس المال العامل الصافي هامش أمان مسصعمل من طرف‬ ‫*‬
‫المؤسسة لمواجهة حوادث دورة االسصغالل التي رمس السيولة‪ ،‬انخفاض دورات المخزون رحت‬
‫رأثير الوضع االقصصادي الراهن بير مالئم‪ ،‬وذمم الزبائن بير قابلة للصحصيل‪.‬‬
‫ويصم حساب الرأس المال العامل الصافي انطالقا من الميزانية المالية المحاسبية‪ ،‬حيث نجد عبارة عن‬
‫الفرق بين األصول الجارية ‪ ،‬أو هو عبارة عن األموال الدائمة )األموال الخاصة ‪ +‬الخصوم بير‬
‫الجارية( المسصخدمة في رمويل األصول الثابصة الصاةية‪.‬‬
‫رأسمال العامل الصافي "‪ = "FRNG‬األموال الدائمة – األصول الثابصة الصاةية‬
‫)بير جارية( رأسمال العامل الصافي" ‪ = " FRNG‬األصول الجارية – الخصوم‬
‫الجارية‬

‫)‪ (1‬سعادة اليمين‪ ،‬استخدام التحليل المالي في تقييم أداء المؤسسات االقتصادية وترشيد قراراتها‪ :‬دراسة حالة المؤسسة الوطنية‬
‫لصناعة أجهزة القياس والمراقبة‪ ،‬مذكرة ماجسير‪ ،‬غ‪.‬م‪ ،‬جامعة سطيف ‪ ،2111 ،‬ص ‪.51‬‬
 ‫وبصفة عامة هناك ثالث حاالت مخصلفة لرأس المال العامل هي‪:‬‬
‫رأس المال العامل الصافي موجب ؛ أي ‪ FRNG‬أكبر من ‪ 6‬يشير إلى ّ‬
‫أن المؤسسة مصوازنة‬ ‫*‬
‫ماليًا على المدى الطويل‪ ،‬وحسب هذا المؤشر ّ‬
‫ةإن المؤسسة رصمكن من رمويل احصياجاتما الطويلة‬
‫المدى باسصخدام مواردها الطويلة المدى‪ ،‬وحققت ةائض مالي ةمكن اسصخدامه ي رمويل‬
‫االحصياجات المالية المصبقية‪ ،‬وهذا يشير إلى روازن في الهيكل المالي للمؤسسة‪.‬‬
‫رأس المال العامل الصافي معدوم ؛ أي ‪ FRNG‬يساوي ‪6‬؛ في هذه الحالة تغطي األموال‬ ‫*‬
‫الدائمة األصول الثابصة ةق ‪ ،‬أما األصول المصداولة ةصغطى عن طريق القروض القصيرة األجل‪،‬‬
‫ةهذه الوضعية ال رتيح أي ضمان رمويلي في المسصقبل‪ ،‬ورترجم هذه الحالة الوضعية الصعبة‬
‫للمؤسسة‪.‬‬
‫رأس المال العامل الصافي سالب ؛ أي ‪ FRNG‬أقل من ‪6‬؛ في هذه الحالة نجد ّ‬
‫أن المؤسسة‬ ‫*‬
‫تعجز عن رمويل استثماراتما وباقي االحصياجات المالية باسصخدام مواردها المالية الدائمة‪ ،‬وبالصالي‬
‫ةهي بحاجة إلى رقليص مسصوى استثماراتما إلى الحد الذي ةصواةق مع مواردها المالية الدائمة‪.‬‬

‫)*(‬
‫مسائل شاملة حول تشخيص وضعية المؤسسة‬
‫المسألة) ‪ :(61‬بصفصك خبير في الصقييم المالي للمؤسسات‪ ،‬طلب منك استشارة حول حيازة مؤسسة‬
‫اقصصادةة ما محل الصقييم‪،‬وأسندت إليك عملية الصقييم ‪ ،‬وفي سبيل إنجاز المهمة على أكمل وجه‬
‫قمت بجمع الوثائق المخصلفة )المحاسبية‪ ،‬والمالية‪ ،‬وبيرها‪ ،(...‬الخاصة بالمؤسسة محل الصقييم‪،‬‬
‫وكانت ميزانيتما كما ةلي‪:‬‬
‫‪ -1‬الميزانية بتاريخ ‪:2611/12/21‬‬
‫أوال‪ :‬األصول‪:‬‬
‫القيمة المحاسبية الصافية‬ ‫االهتالكات وخسائر القيمة‬ ‫القيمة اإلجمالية‬ ‫األصــــــــــــــــــول‬

‫األصول غير‬
‫الجاريةالتثبيتات المعنوية‬
‫‪201111‬‬ ‫‪221111‬‬ ‫‪511111‬‬
‫‪2211111‬‬ ‫‪011111‬‬ ‫‪2511111‬‬ ‫التثبيتات العينية‬
‫‪211111‬‬ ‫‪21111‬‬ ‫‪051111‬‬ ‫التثبيتات المالية‬

‫‪1201111‬‬ ‫‪021111‬‬ ‫‪2101111‬‬ ‫مجموع األصول غير الجارية‬

‫األصول الجارية‬

‫‪511111‬‬ ‫‪01111‬‬ ‫‪251111‬‬ ‫المخزونات والمنتجات قيد الصنع‬

‫‪251111‬‬ ‫‪51111‬‬ ‫‪011111‬‬ ‫الزبائن والحسابات الملحقة‬
‫‪201111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪201111‬‬ ‫المدينون اآلخرون‬
‫‪251111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪251111‬‬ ‫القيم المنقولة للتوظيف‬
‫‪201111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪201111‬‬ ‫أموال الخزينة‬

‫‪2001111‬‬ ‫‪221111‬‬ ‫‪2011111‬‬ ‫مجموع األصول الجارية‬

‫‪1121111‬‬ ‫‪021111‬‬ ‫‪0201111‬‬ ‫مجموع األصول‬

‫* الطالب تطرق في مقياس التسيير المالي إلى الميزانية المالية في السنة الثانية ‪ LMD‬في مقياس التسيير المالي إلى كيفية تحديد‬
‫الوضعية المالية للمؤسسة من خاللها‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬الخصوم‬
‫الصافي في ‪2015‬‬ ‫الخصـــــــــــــــــــــــــــوم‬
‫األموال الخاصة‬

‫‪2111111‬‬ ‫رأس المال جماعي‬

 ‫‪251111‬‬ ‫نتيجة السنة المالية‬

‫‪2201111‬‬ ‫مجموع األموال الخاصة‬

‫الخصوم غير الجارية‬

‫‪211111‬‬ ‫اقتراضات لدى مؤسسات القرض‬

‫‪211111‬‬ ‫مجموع الخصوم غير الجارية‬

‫الخصوم الجارية‬

‫‪211111‬‬ ‫موردو المخزونات والخدمات‬

‫‪251111‬‬ ‫الضرائب الدائنة‬
‫‪221111‬‬ ‫مساهمات بنكية جارية‬

‫‪2121111‬‬ ‫مجموع الخصوم الجارية‬

‫‪1121111‬‬ ‫مجموع الخصــــــوم‬

‫بعد تطلعك على الوثائق الملحقة والمعلومات المحاسبية اكتشفت المعلومات التالية‪:‬‬
‫‪ -‬من بين المدةنون اآلخرون مبلغ ‪ 82222‬دج كأعباء معاةنة مسبقًا ومصعلقة بنشاط خارج االسصغالل؛‬
‫‪ -‬من بين الموردون والحسابات الملحقة ‪ :‬موردو المخ زونات بقيمة ‪ 402222‬دج‬
‫‪ -‬ةصضمن حساب الضرائب مبلغ ‪ 52222‬دج كضرائب على النصائج ‪.‬‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -1‬باعصبارك خبير في الصقييم‪ ،‬إسصخرج الميزانية الوظيفية؟‬
‫‪ -0‬حلل الميزانية الوظيفية بواسطة الرأسمال العامل الصافي" ‪" FRNG‬وحدد وضعية المؤسسة؟‬

‫‪ -9‬حدد إذا كانت المؤسسة باسصطاعتما خلق‪ /‬ردمير القيمة من أصولها بير الجارية؟‬
‫حاولت المؤسسة استثمار ّأرباحها المقدرة بـ‪ 652222 :‬دج وكان معدل العائد على الرأسمال‬ ‫‪-4‬‬
‫المستثمر ‪ ،%1‬بينما معدل ركلفة رأسمال ‪ ،%0‬حدد الربح االقصصادي لهذا االستثمار؟‬

‫حدد إذا كانت المؤسسة تسصطيع رحويل رأسمالها المقدر بـ‪ 9652222 :‬دج إلى أسهم عل ًما ّ‬
‫أن‬ ‫‪-5‬‬
‫الرسملة البورصية بلغت‪ 8092222 :‬دج؟ ‪ -1‬قدم رقرير على وضعية المؤسسة؟‬
‫المسألة) ‪ :(62‬بصفصك خبير في الصقييم المالي للمؤسسات‪ ،‬طلب منك إستشارة حول حيازة مؤسسة‬
‫إقصصادةة ما محل الصقييم‪،‬وأسندت إليك عملية الصقييم ‪ ،‬وفي سبيل إنجاز المهمة على أكمل وجه‬
‫قمت بجمع الوثائق المخصلفة )المحاسبية‪ ،‬والمالية‪ ،‬وبيرها‪ ،(...‬الخاصة بالمؤسسة محل الصقييم‪ ،‬إال‬
‫أن المؤسسة في راري ‪ 0269/60/96‬اكصفت بالميزانية المالية ةق ولم تسصخرج الميزانية‬
‫الوظيفية‪ ،‬لكن بعد التشخيص العميق للمعلومات المحاسبية اسصطعت الحصول على المعلومات المدونة‬
‫في الجدول الموالي‪:‬‬
‫‪%‬‬ ‫المبالغ‬ ‫الخصوم‬ ‫‪%‬‬ ‫المبالغ‬ ‫األصول‬

‫؟‬ ‫‪.............‬‬ ‫الموارد المابتة‬ ‫االستخدامات الثابتة‬

‫؟‬ ‫الموارد الخاصة‬ ‫؟‬ ‫‪2101111‬‬

‫‪21‬‬ ‫الديون المالية‬

‫‪11‬‬ ‫‪.............‬‬ ‫الخصوم المتداولة‬ ‫؟‬ ‫‪.............‬‬ ‫األصول المتداولة‬

‫؟‬ ‫خصوم متداولة لالستغالل‬ ‫‪21‬‬ ‫‪.............‬‬ ‫األصول المتداولة لالستغالل‬

‫األصول المتداولة خارج‬

‫‪11‬‬ ‫خصوم متداولة خارج االستغالل‬ ‫؟‬ ‫‪.............‬‬ ‫االستغالل‬

‫؟‬ ‫‪221111‬‬ ‫خزينة الخصوم‬ ‫‪21‬‬ ‫‪.............‬‬ ‫خزينة األصول‬

‫‪211‬‬ ‫المجموع العام للخصوم‬ ‫‪211‬‬ ‫‪.............‬‬ ‫المجموع العام لألصول‬

‫كما اكتشفت بعد التحليل المعمق للميزانية أن‪:‬‬

‫‪ -‬نسبة رمويل االسصخدامات الثابصة =‬
‫‪0.6‬المطلوب‪:‬‬
‫‪-6‬باعصبارك خبير في الصقييم أسصخرج الميزانية الوظيفية؟‬

‫حدد‪:‬‬ ‫‪-0‬‬

‫الرأسمال العامل الصافي اإلجمالي" ‪" FRNG‬؟‬ ‫‪-‬‬

‫االحصياج في الرأسمال الصافي اإلجمالي" ‪"BFR‬؟‬ ‫‪-‬‬

‫الخزينة الصاةية" ‪"TN‬؟‬ ‫‪-‬‬

‫حدد نسب الهيكلة المالية؟‬ ‫‪-‬‬

‫قدم رقريرا على الوضعية المالية للمؤسسة بناء على النصائج السابقة؟‬ ‫‪-‬‬
 ‫ا‬

‫المحورالثالث‪ :‬طرق تقييم المؤسسات‬

 ‫‪ .‬تمهيد‬
‫المحاضرة األولى‪ :‬طرق التقييم المعتمدة على منظور الذمة المالية )تقييم‬

‫األصول(المحاضرة الثانية‪:‬طرق التقييم المرتكزة على العائد والتدفقات‬

‫المحاضرة الثالثة‪ :‬طرق التقييم المرتكزة على فائض القيمة " ‪Good‬‬

‫‪ "Will‬مسائل عامة حول التقييم المالي للمؤسسات‬

‫تمهيد‪:‬‬
‫رظهر أبلب طرق الصقييم المطبقة في المؤسسات في صيغ رياضية بحصة‪ ،‬والتي ال رطرح مشاكل‬
‫في حسابما ‪،‬بقدر ما رطرحه في إةجاد المعطيات المكونة لها في ظل تعددها )تعدد المداخيل‪ ،‬معدل‬
‫االسصحداث( ويضاف إلى ذلك االخصالةات الموجودة من حيث المبدأ في الطرق المسصعملة في حد‬
‫ذاتما‪ ،‬ةهناك طرق تعصمد على منظور الذمة المالية للمؤسسة )الميزانية(‪ ،‬وأخرى تعصمد على‬
‫المنظور المرركز على ما سصصدره المؤسسة أو أسهمها في المسصقبل من عوائد وردةقات‪ ،‬إضاةة‬
‫إلى طرق تعصمد على منظور الفائض‪ ،‬ةفي ظل ذلك ربرز إشكالية إةجاد القيمة المناسبة للمؤسسة في‬
‫ظل هذا الصباةن واالخصالف في المناظير وطرق رقييم المؤسسات‪.‬‬
 ‫وعليه‪ ،‬ةاسصعراض طرق قياسا لقيمة همدف إلى إبراز أهم االخصالةات بينما من خالل دراستما‬
‫ضمن المناظير المنصمية إليما‪ ،‬بحيث أنكل منظور أو طريقة ركون صالحة لمؤسسة دون أخرى‪ ،‬كما‬
‫أنّما ركون صالحة في ظرف لنفس المؤسسة دون آخر‪ ،‬باعصبار أنّما مبنية على ةرضيات مخصلفة‬
‫وذلك ربعا لنوع المؤسسة وخصوصيتما وكذلك الهدف من وراء رقييمها‪ ،‬وكذا محيطها الذي رنش ةيه‪،‬‬
‫وبالصالي ةالصقييم الموضوعي هو الذي ةأخذ في االعصبار طرق الصقييم المناسبة منما‪ ،‬إال إذا كانت‬
‫لدةه إحاطة شاملة المناظير والطرق المسصعملة في الصقييم ‪.‬‬

‫المحاضرة األولى‪ :‬طرق التقييم المعتمدة على منظور الذمة المالية )تقييم األصول(‬
‫إن لمقاربة الذمة المالية أهمية قصوى في مجال الصقييم‪ ،‬حيث من خاللها ةمكننا الصعرف على قيمة‬
‫المؤسسة محل الصقييم ‪ ،‬التي يعود إليما المهصمين المؤسسة‪ ،‬بالربم من اعصمادها على ماض ي‬
‫المؤسسة وحاضرها إ ال أنّه ال نسصطيع االسصغناء عنما‪ ،‬ألنّما تساعدنا في ارخاذ قرارات الخوصصة‬
‫أو الشراكة أو البيع أو الصفريغ‪ ،‬أو أي قرار تسييري معيَّن أو أي مبرر من مبررات الصقييم‪.‬‬

‫‪ -1‬تقييم عناصر االستثمارات المادية‪ :‬ورصمثل أسا ً‬

‫سا في األراض ي والمباني والمعدات والتي هي‬
‫ملك للمؤسسة ‪،‬ويمكن أن ركون ضرورية لالسصغالل‪ ،‬كما ةمكن أن ركون خارجه عنما‪ ،‬ةبالنسبة‬
‫لألخيرة رقيَّم بمعزل عن األصل الصافي المصحح وقيمتما نعيد إضاةتما للقيمة اإلجمالية للمؤسسة)‪، (1‬‬
‫ةهي تعصبر خزينة مصاحة ةمكن االسصفادة منما إما‪:‬‬
‫‪ -‬لصمويل دورة اسصغالل المؤسسة‪ ،‬أو رمويل استثمارات مسصقبلية؛‬
‫‪ -‬أو يسصفيد منما مشتري محصمل للمؤسسة لصمويل شرائما‪.‬‬
 ‫إذ رقيّم هذه العناصر بير الضرورية لالسصغالل بالقيمة السوقية الصاةية حسب الصيغة الصالية)‪:(2‬‬

‫القيمة السوقية الصافية = سعر البيع‪ -‬الضريبة على فائض القيمة – تكلفة اإلنجاز‬

‫ومنه نعصمد القيمة السوقية من أجل حساب سعر األصول التي ةكون المالك الجدةد في بنى عن‬
‫االحصفاظ بما‪ ،‬إما ألنّما ال رصعلَّق باالسصغالل للمؤسسة الهدف او للشركة التي هي بصدد شرائما‪،‬‬
‫وإما ّ‬
‫ألن هذه العناصر ال ردخل ضمن اآلةاق المسصقبلية التي ةصبو إليما المالك الجدةد)‪.(3‬‬
‫أما العناصر الضرروية لالسصغالل ةهي التّي رم إدخالها في حساب ورقي بقيمة االسصعمال‪ ،‬ولهذا‬
‫نرى ضرورة الفصل بين العناصر الضرورية لإلسصغالل‪ ،‬والعناصر بير الضرورية له‪ّ ،‬‬
‫ألن أساس‬
‫الصقييم ةخصلف‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Tchemeni Emmanuel, Evaluation des entreprise, édition Economica, Paris, 1993, P12.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Ibid, P13.‬‬
‫)‪(3‬‬
‫‪Ibid, p14.‬‬
‫‪ -1.1‬األراض ي‪ :‬في الحقيقة هناك عدة طرق مسصعملة في رقييم األراض ي‪ ،‬ةمكن حصرها ضمن‬
‫طريقصينأساسيصين وهما‪:‬‬
‫الموجهة لالسصغالل عن طريق‬
‫التقييم المباشر‪ :‬حسب هذه الطريقة ةصم رقدةر قيمة األرض ّ‬ ‫‪-‬‬
‫مقارنتما مع أرض رملك نفس الخصائص من حيث النوعية‪ ،‬المساحة‪ ،‬والموقع‪ ،‬ةالموقع يعصبر أهم‬
‫عامل في رحدةد قيمة األرض من حيث اررفاع أو انخفاض السعر‪ ،‬أما بالنسبة لألراض ي خارج‬
‫االسصغالل ةصقدر بسعر السو ق)‪.(1‬‬
‫ويجب أن نميّز بين قيمة األرض المبنية وقيمة األرض بير المبنية وبحصولنا على سعر المتر المربع‬
‫نقوم بضربه في المساحة‪.‬‬
‫قيمة األرض بير المبنية رنصج من العالقة اآلرية)‪:(2‬‬

‫قيمة أرض غير مبنية = سعر المتر المربع × المساحة‬

‫قيمة األرض المبنية ةنحصل عليما من العالقة اآلرية)‪:(3‬‬
‫قيمة أرض مبنية = قيمة األرض غير المبنية – التخفيض المطبق) ‪(%21‬‬
‫التقييم بواسطة التكلفة العقارية‪ :‬ةصم اسصعمال هذه الطريقة في رقييم األراض ي المبنية‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫حيث ةصم اإلعصماد على الصكلفة العقارية للمبنى‪ ،‬التي رضم سعر األراض ي وأتعاب األخصائي‬
‫بمسح األرض‪ ،‬وكذا النفقات المصعلقة بالتميئة‪ ،‬وكل الرسوم المرربطة بالمشروع‪ ،‬وحسب هذه‬
‫الطريقة ةصم حساب قيمة األرض إنطالقًا من نسبة الصكاليف العقارية من سعر الصكلفة للمتر المربع‬
‫المبني‪ ،‬ويمكن معرةة الصكلفة العقارية للمتر المربع الواحد عن طريق بناةات أنجزت حدةث ًا في مناطق‬
‫مجاورة)‪.(4‬‬

‫)‪(1‬بكاري بلخير ‪،‬أثر التقييم المالي على مسار الشراكة بالنسبة لمؤسسات قطاع المحروقات في الجزائر‪ :‬دراسة حالة المؤسسة‬
‫الوطنية الخدمات اآلبار" ‪ ،"ENSP‬دكتوراه علوم‪ ،‬جامعة الجزائر ‪ ،2121،‬ص ص ‪(2)51-52‬المرجع نفسه‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.51‬‬
‫)‪(3‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.51‬‬
‫)‪)4‬‬
‫‪Choinel Alain, Introduction á l’ingénierie Financière, édition ia Revue Banque, Paris, 1991, P63.‬‬
‫وعليه ةإن حساب قيمة األرض المبنية ةصم حسابما على النحو الصالي)‪:(1‬‬

‫قيمة أرض مبنية = قيمة التكلفة العقارية للمتر المربع× مساحة األرض‬

‫‪ -1.2‬المباني‪:‬ةمكن حساب قيمة المباني وةق مقاربصين هما)‪:(2‬‬

‫‪ -‬مقاربة قيمة إعادة البناء‪ :‬ررركز هذه المقاربة علة نوع المبنى الضروري للنشاط‪ ،‬ومنه على‬
‫قيمة االسصعمال كونه ةدخل في عملية االسصغالل‪ ،‬ةصحسب قيمصه بالمقارنة مع مبنى آخر‬
‫جدةد له نفس المميزات والمردودةة والنشاط إلى حد بعيد‪ ،‬إذن من هنا ةمكن معرةة ركلفة المت ر‬
‫المربع‪ ،‬وبضربه في المساحة المبنية آخذةن بعين االعصبار معامل القدم ومعامل االهصالك لنجد‬
‫القيمة اإلسصعمالية للمبنى‪ ،‬وذلك على النحو الصالي‪:‬‬
‫القيمة االستعمالية للمبنى= المساحة المبنية× تكلفة البناء للمتر المربع ×معامل القدم × معامل االمتالك‬
‫مدة اإلهصالك الصقنية العادةة لمباني صناعية ورجارية رتراوح بين ‪ %0‬و ‪ %5‬للسنة‪ ،‬بمعنى‬
‫مدة حياة كلية من ‪ 02‬إلى سنة‪ ،‬الخبراء بالبًا ما ةأخذون رقم واضح بين ‪ 05‬و ‪ 92‬سنة‪ ،‬وبالنسبة‬
‫لمعامل القدم المباني ةيكون بنسبة ‪ %6‬بكل سنة على ّ‬
‫أن ال ةصجاوز ‪.%42‬‬
‫‪ -‬مقاربة قيمة الحيازة‪ :‬ةمكن أن ركون المباني المصعلّقة بنشاط معيّن‪ ،‬حيث حصلت عليما‬
‫المؤسسة بعد قيامها بعدة استثمارات وأشغال عبر سنوات مخصلفة‪ ،‬حسب هذه الطريقة ةقوم‬
‫الخبير باسصحداث الصكاليف المصعلقة بك ّل سنة لمخصلف االستثمارات‪ ،‬بغية الحصول على‬
‫قيمة جدةدة بالنقد الجاري‪ ،‬هذا بعد رطبيق معاملي القدم واالهصالك‪ ،‬وطبعًا معامل إعادة‬
‫الصقييم‪.‬‬
‫أما بالنسبة للمباني خارج االسصغالل ةهي رخضع لصقييم خاص ةصمثل في طريقصين هما)‪:(3‬‬
‫طريقة المقارنة‪ :‬تعصمد هذه الطريقة في رقييمها للمباني خارج االسصغالل إةجاد مبنى‬ ‫أ‪-‬‬
‫جدةد شبيه بالمبنى الحالي من حيث الموقع‪ ،‬المساحة‪ ،‬وعناصر الصجهيز‪...‬الخ‪ ،‬ثم بيعه أثناء عملية‬
‫الصقييم‪ ،‬ةنطبق على رلك القيمة معامل القدم ) باسصخدام السن‪ ،‬الحالة‪ ،(...،‬لكن اإلشكالية في‬
‫رطبيق هذه‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Choinel Alain, op.cit, P63.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Ibid.‬‬
‫)‪(3‬‬
‫بكاري بلخير ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪51-50‬‬
‫نظرا للصطورات الحاصلة في رقنيات‬
‫ً‬ ‫الطريقة هو إةجاد مبنى جدةد مماثل للمبنى المراد رقييمه‪،‬‬
‫البناء‪ ،‬وهذاما يعاب على هذه الطريقة‪.‬‬
‫ويمكن صيابتما على النحو الصالي‪:‬‬

‫القيمة المبنى= القيمة الجديدة × ) ‪ -2‬معامل القدم) ‪((R‬‬

‫عل ًما ّ‬
‫أن‪:‬‬
‫حيث أن‪ :(0T) :‬مدة الحياة الكلية لألصل) ‪ (TN،‬مدة الحياة الكلية لألصل‪ ،‬هذه الطريقة أكثر صدقٌا‪،‬‬
‫لكن ال نسصعملها إال عندما ةصوةر لدةنا سوق لعناصر قابلة للمقارنة مع عدد كاف للمبادالت‪.‬‬
 ‫طريقة التقدير بواسطة الدخل‪ :‬رطبق هذه الطريقة عموما في الحاالت الخاصة‪ ،‬والمصعلقة‬ ‫ب‪-‬‬
‫بالمباني مؤجرة‪ ،‬بحيث ةطبق معدل رسملة للعوائد التي رصحصل عليما المؤسسة نتيجة رأجيرها‬
‫لها‪ ،‬كما ةمكن إسصعمال هذه الطريقة بالنسبة للمباني بير المؤجرة وذلك بواسطة رقدةر نظري‬
‫وحذرا لعدم رأجيرها ةعالً‪.‬‬
‫ً‬ ‫للعوائد‪ ،‬وفي هذا الشأن على الخبير أن ةكون محصا ً‬
‫طا‬
‫إن ما ةمكن أن ةالحظ حول هذه الطريقة هو أن نسبة الرسملة في عالقة عكسية مع مجموعة من‬
‫العوامل المصمثلة في نوعية المبنى‪ ،‬مدة حياره االةتراضية‪ ،‬ونوعية محيطه‪ ،‬ويمكن اإلشارة هنا ّ‬
‫أن‬
‫معدل الرسملة بالنسبة للمباني ذات االسصعمال السكني محصور بين ‪ %4‬و ‪.%1‬‬
‫إذن بالنسبة لصقييم هذا النوع من االستثمارات " األراض ي والمباني" قد نص عليه النظام المحاسبي‬
‫المالي ضمن الفقرة ‪ ،06-606‬حيث جاء نصها كما ةلي‪ " ....:‬القيمة الحقيقية لألراض ي والمباني هي‬
‫مقيمون محترفون مؤهلو‬
‫في العادة قيمتها في السوق‪.‬وتحدد هذه القيمة استنادًا إلى تقرير يجريه ِّ‬
‫ن")‪ ،(1‬إذ نالحظ أن النظام جاء حقيقية ليساعد المؤسسات في الصعرف على قيمتما‪.‬‬

‫)‪ (1‬القانون رقم ‪ 22-11‬الصادر في ‪ 2111/22/25‬المتضمن النظام المحاسبي المالي الجديد‪ ،‬الفقرة ‪ ،22-222‬ص ‪.21‬‬
‫‪ -1.2‬المعدات‪:‬رقيم بطرق ال رخصلف عن سابقتما المطبقة في المباني إلى درجة أن بعضا منما‬
‫ةمكن اسصعمالهفي رقييم المعدات‪ ،‬كما ةمكن اسصعماله في رقييم المباني‪.‬‬
‫ويمكن روضيح هذه الطري على النحو الصالي‪:‬‬
‫التقييم بواسطة قيمة االستعمال‪ :‬تعصمد في رقييمها للمعدات على القيمة الجدةدة المصححة في‬ ‫‪-‬‬
‫رطبيق معامالت تسمح باألخذ في الحسبان مدة الحياة الباقية‪ ،‬والتي ةمكن رقدةرها من خالل معدل‬
‫االسصخدام ومدى أهمية الصيانة المطبقة‪ ،‬وعليه ةمكن حساب قيمة االسصعمال بالعالقة اآلرية)‪:(1‬‬

‫) القيمة المحاسبية الصافية× القيمة الجديدة(‬

‫القيمة االستعمال=‬
‫القيمة اإلجمالية‬
 ‫عل ًما ّ‬
‫أن هذه الطريقة ةمكن رطبيقها إذا كانت االهصالكات المحاسبية مقاربة لإلهصالكات الصقنية‪ ،‬أما‬
‫إذا كانت ليست كذلك ةجب القيام بصصحيحها‪ ،‬بمعنى أننا نقرب االهصالكات المحاسبية إلى‬
‫االهصالكات الصقنية ثم نطبق الطريقة‪.‬‬
‫التقييم عن طريق المقارنة‪ :‬تعصمد طريقة المقارنة في رقييمها للمعدات على إةجاد قيمة معدات‬ ‫‪-‬‬
‫موجودة في سوق األدوات المسصعملة‪ ،‬حيث ةصعين على الخبير هنا إةجاد آلة من نفس الطبيعة‬
‫والنوعية ورخصصات االسصعمال والقدرة الصقنية‪ ...،‬لآللة المراد رقييمها‪ ،‬وبالربم من موضوعية‬
‫هذه الطريقة في إةجاد قيمة اآللة المسصعملة‪ ،‬إال أنّه عند رطبيقها ةواجه الخبير صعوبات ركمن في‬
‫إةجاد اآللة المماثلة في سوق األدوات المسصعملة‪ ،‬لهذا ةصطلب األمر دراسة عميقة ودقيقة في رحدةد‬
‫أسعار هذه اآللة من خالل إةجاد السوق التي رناسب عالمة الجهاز الموجود بالمؤسسة‪ ،‬ذلك حتى ةكون‬
‫هناك اقتراب حقيقي في رقدةر قيمة المعدات‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫‪Choinel Alain, op.Cit, P140.‬‬
‫التقييم عن طريق تكلفة الحيازة‪ :‬رقيم المعدات وةق هذه الطريقة بصكلفة الحيازة التي ةصم‬ ‫‪-‬‬
‫رصحيحهابمعامل إعادة الصقييم‪،‬وكذا معامل القدم‪ ،‬حيث روجد نماذج معيارية لحساب هذا االنخفاض‬
‫والنموذجالمسصعمل في هذه الحالة هو كاآلتي‪ :(18‬المدة المتبقية‬
‫القيمة اآللة = تكلفة الحيازة) ‪ + 2‬مؤشر السعر( ×‬
‫العمر الكلي لالستعمال‬
‫التقييم عن طريق إعادة التقييم‪ :‬رقوم هذه الطريقة على اسصحداث االستثمارات في حالة تعدد‬ ‫‪-‬‬
‫سنوات الحيازة‪ ،‬وذلك باسصعمال معامل االسصحداث ومعامل القدم‪ ،‬ويمكن اسصخدامها بمجموعة من‬
‫اآلالت المصجانسة)‪.(2‬‬

‫‪ (38‬القانون رقم ‪ ،22-11‬مرجع سابق‪ ،‬فقرة ‪ ،22-222‬ص ‪21‬‬

‫)‪ (4‬القانون رقم ‪ ،22-11‬مرجع سابق‪ ،‬فقرة ‪ ،5-222‬ص ‪.1‬‬
‫نفس الش يء ةالنسبة لصقييم المعدات قد نص عليه النظام المحاسبي المالي ضمن الفقرة ‪ 06-606‬حيث‬
‫جاء نصها كما ةلي)‪......." :(3‬والقيمة الحقيقية لمنشآت اإلنتاج هي أيضًا قيمتها في السوق‪ ،‬وعند‬
‫متخصصة(‪ ،‬فإنها تقوم بتكلفة تعويضها الصافية‬
‫ِّ‬ ‫غياب مؤشرات تدل على قيمتها في السوق ) منشأة‬
‫ضا ةصجلى وبوضوح ّ‬
‫أن النظام المحاسبي المالي جاء حقيقة ليساعد‬ ‫من االمتالك"‪ ،‬ومن هنا أة ً‬
‫الصعرف على قيمتما‪.‬‬
‫ّ‬ ‫المؤسسات في‬
‫‪ -2‬تقييم عناصر األصول المالية وعناصر األصول األخر ى‪:‬‬
‫‪ -2.1‬األصول المالية‪ :‬رقوم بعض المؤسسات عند وجود ةائض أحيانًا باستثماره لدى الغير‪ ،‬نماةة‬
‫ضا النظام المحاسبي المالي ضمن الفقرة‬
‫السنة تعمل على رقييم أصولها المالية‪ ،‬وقدم نص على هذا أة ً‬
‫‪ ، 5-660‬حيث جاء نصها كما ةلي‪........" :‬ةقدر الكيان عند حلول كل راري إقفال الحسابات إلى‬
‫رقدةر‪ ،‬ورفحص إذا ما كان هناك أي أصل من األصول المالية لم ةفقد قيمصه ةق ‪ ،‬وإذا ثبت وجود‬
‫مثل هذا المؤشر‪ّ ،‬‬
‫ةإن الكيان ةقوم بصقدةر القيمة الممكن رحصيلها من األصل")‪.(4‬‬

‫(‪) 1‬‬
‫‪Pene Didier, Evaluation et prise de contrôle de l’entreprise, Tome 2 : Evaluation et Montages‬‬
‫‪financière, édition Economia, Paris, 2éme édition, PP 96-97‬‬
‫(‪)2‬‬
‫‪Pene Didier, op.Cit, P140.‬‬

‫إذن سندات المساهمة المسعرة في البوصة رقيم على أساس مصوس السعر البورص ي لعدد معيّن من‬
‫األشهراألخيرة‪ ،‬ضف بلى ذلك أن المساهمة ةمكن أن ركون بنسبة كبيرة أو بنسبة صغيرة ةنكون أمام‬
‫حالصين)‪:(1‬‬
‫‪ -‬إما أن المؤسسة مساهمة بنسبة كبيرة في رأس مال م ؤسسات آخرين ومن ثم ّ‬
‫ةإن هذه األخيرة تعصبر‬
‫عا من المؤسسة المساهمة‪ ،‬وبصالي رقييمها ةصم ربعًا لنفس المبادئ المسصعملة للمؤسسة األم‬
‫ةرو ً‬
‫وبعدها ندمجها؛‬
‫مصنوعة لحاةظتما‬
‫ّ‬ ‫‪ -‬أما في حالة أةن ركون المؤسسة مساهمة بنسبة صغيرة؛أي ّ‬
‫أن المؤسسة ركون‬
‫المالية ّ‬
‫ةإن عملية رقييمها رصم حسب أسس منما اسصخدام سعر الصكلفة ؛ أو سعر السوق أهمما أقل‬
‫كأساس للصقييم‪.‬‬
 ‫‪ -‬استخدام سعر التكلفة كأساس للتقييم‪ :‬ويعني عدم إجراء أي تعدةالت على القيمة الدةترةة لسندات‬
‫المساهمة‪ ،‬وما يعاب على هذه الطريقة أن القيمة التي سصظهر بما رلك المستندات في الميزانية لن‬
‫تعكس القيمة الجارية لذلك األصل مما ةؤثر على سالمة اإلةصاح عن المركز المالي للمؤسسة‪.‬‬
‫‪ -‬استخدام سعر السوق الجاري كأساس للتقييم‪ :‬ويصطلب تعدةل القيمة الدةترةة لسندات المساهمة لكي‬
‫أن هذا نجده مخالفًا لذلك المبدأ الذّي ةق ر عدم تسجيل اإلةراد إال بعد‬
‫تعكس القيمة السوقية الجارية‪ ،‬إال ّ‬
‫رحققه الفعلي‪ ،‬لكي ةداةع أصحاب هذا الرأي عن ذلك اإلجراء بأن سندات المساهمة رصميّز بسهولة‬
‫مررفعة وإمكانية بيعها بأسعار معلومة مسبقًا‪ ،‬هذا باإلضاةة إلى ّ‬
‫أن أسعار السوق الجاري رمثل أةضل‬
‫المؤشرات عن القوة الشرائية في راري إعداد الوثائق المحاسبية‪.‬‬
‫‪ -‬اسصخدام سعر الصكلفة أو سعر السوق أهمما أقل كأساس للصقييم‪ :‬ويعني اسصخدام سعر الصكلفة‬
‫كأساس للصقييم إذا لم ةحدث تغيير في أسعار شراء رلك السندات أو ارجهت األسعار إلى االررفاع‪،‬‬
‫االنخفاض‪،‬‬ ‫على أن ةصم اسصخدام سعر السوق كأساس للصقييم عندما رصجه األسعار إلى‬
‫وبذلك نجد أن هذه الطريقة تعترف بالخسائر الناشئة عن رقلبات أسعار السوق دون االعتراف‬
‫باإلةرادات؛ أي أنّما‬

‫)‪ (1‬محمد سمير الصبان وآخرون ‪،‬دراسات في المحاسبة المالية المتوسطة‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية ‪ ،2112،‬ص ص ‪-212‬‬
‫‪212‬‬

‫تعترف بالصقلبات في أسعار السوق في ارجاه واحد‪ ،‬ةهي اعصمدت مبدأ الحيطة والحذر وعند رحدةد‬
‫النتيجةأعمال المؤسسة من ربح أو خسارة‪ ،‬أو عند اإلةصاح على المركز المالي‪.‬‬
‫ضا رقييم المساهمات الصغيرة باسصخدام إحدى الطرق اآلرية‪:‬‬
‫كما ةمكن أة ً‬
‫‪ -‬بقيمتما الصفاوضية )خاصة إذا كانت أسهم المؤسسة مسعرة في البورصة(؛‬
‫‪ -‬برسملة األرباح الموزعة لخمس سنوات حتى عشر سنوات؛‬
‫‪ -‬بأخذ مصوس القيم النارجة من مخصلف الطرق‪.‬‬
‫لكن بصد ور النظام المحاسبي المالي حسم هذا األمر وهذا نستشفه في الفقرة ‪ 21-660‬التي جاء نصها‬
‫كما ةلي‪:‬‬
‫" ‪....‬تقييم القيمة القابلة للتحصيل لألصل بأعلى قيمة بين ثمن البيع الصافي والقيمة النفعية"‪ ،‬ةهذا‬
‫يساعد ويسهل عملية الصقييم المالي للمؤسسات‪.‬‬
‫‪ -2.2‬عناصر األصول األخرى‪ :‬رصمثل عناصر األصول األخرى في المخزونات‪.‬‬
‫‪ -‬مفهوم تقييم المخزونات‪ :‬ةفي حالة المؤسسات الصناعية رقييم المخزونات عمو ًما ال ةطرح إشكال‬
‫كبير باسصثناء المنصجات التي هي في حالة سيئة‪ ،‬ةفي أي حال ةجب أن ةصم الصخفيض على قيمتما‬
‫المحاسبية ‪،‬ةالمخزونات محاسبيًا ةمكن أن ركون بأقل أو بأعلى رقييم‪ ،‬وينصج من عاملين أساسيين‬
‫هما‪:‬‬
‫‪ -‬وجود مخزونات مخفية؛‬
‫‪ -‬رقيّم المخزونات ربعًا للظروف الجبائية التي رؤدي الصقليل من قيمتما مقارنة مع سعر الصكلفة‪.‬‬
‫من الطبيعي أن نأخذ فيالحسبان المخزونات المخفية‪ ،‬التّي بالبًا ما رتراكم بكفالة وبضمان من رئيس‬
‫المؤسسة‪ ،‬لكن بشرط أن نطبق رخفيض يساوي إلى الضريبة على أرباح الشركات الذي سيعمل على‬
‫ضل أال‬
‫الصقليل من هذه المخزونات في حالة إعادة دمجها في حسابات المؤسسة‪ ،‬ةفي هذه األخيرة ةف ّ‬
‫ةصم إعادة رقييم المخزونات‪،‬ذلك أنّه في الواقع الرةع من قيمة المخزونات ةؤدي إلى الصقليل من‬
‫الهامش المسصقبلي إذا رم إعادة بيع هذه المخزونات ومن ثم الصقليل من األرباح انطالقا من هنا‬
‫المردودةة ال ربرر قيمة الذمة المالية‪ ،‬من األحسن أخذ القيمة المحاسبية للمخزونات‪ ،‬ونالحظ‬
‫احصماالت وجود ةائض قيمة‪.‬‬

‫* حالة خاصة تبرر نوعًا من إعادة التقييم‪:‬‬

‫عندما ركون لدةنا مخزونات مهمة تعرف مضاربة مسصمرة مقارنة مع النشاط العادي للمؤسسة‪ ،‬من‬
‫المنطقي أن نأخذ في الحسبان ةائض القيمة المسصتر المساوي إلى الفرق ) بعد رخفيض القيمة السوقية‬
‫على أرباح الشركات( بين القيمة السوقية والقيمة المحاسبية لهذه المخزونات‪.‬‬
‫وينصج ةائض رقييم المخزونات من عدم كفاةة المؤونات للمخزونات الميصة أو النائمة‪ ،‬ويجب أن‬
‫نفحص ّ‬
‫بأن كل المخزونات التي لها ضعف شكلت لها مؤونة بصورة جيدة‪.‬‬
 ‫ضا القيام‬ ‫كما ّ‬
‫أن عملية رقييم المخزونات رصطلب جرد مادي كامل ودراسة دورانما‪ ،‬كما رصطلب أة ً‬
‫باإلةصاح عن طريق الصقدةرات المسصعملة‪ ،‬وكل ما ةحي بعملية الصقييم من جمع المعلومات‬
‫وتشخيص المؤسسة حتى ةكون الصقييم سهل وبير مك ِّّل ّّف وأكثر دقة‪.‬‬
‫ضا ّ‬
‫أن رقييم المخزون ةخضع إلى طرق التسيير الداخلي والوضعية الصقنية واالقصصادةة‬ ‫ونشير أة ً‬
‫للمنصجات‪.‬‬
‫‪ -‬تقييم عناصر المخزون حسب ترتيبها في الميزانية‪ :‬ورصم كما ةلي )‪:(1‬‬
‫‪ -‬البضاعة‪ :‬ويمكن رصور حالصين إما بضائع قيد اإلنجاز أو بضائع لم ةحن بيعها بعد‪ ،‬ةبالنسبة للحالة‬
‫األولى ةصم رقدةر قيمتما حسب سعر بيعها منقوص منه الصكاليف المرربة بما من مصاريف الشحن‪،‬‬
‫الثقل‪ ،‬العمولة‪...‬الخ‪ ،‬أما بالنسبة للحالة الثانية ةيصم الصقدةر على أساس ركلفة شرائما‪.‬‬
‫‪ -‬المواد األولية‪ :‬ورصم عملية الصقييم إما من خالل السعر الجاري في السوق أو بمصوس األسعار‬
‫للفترة األخيرة‪ ،‬وإما من خالل سعر ركلفة المشترةات‪ ،‬أو بمصوس الصكلفة‪.‬‬
‫‪ -‬المنتجات نصف مصنعة والمنتجات قيد التصنيع‪ :‬ةقيّم هذةن النوعين من المخزون على أساس سعر‬
‫ركلفة الصصنيع المواةقة لنظام المحاسبة الصحليلية‪.‬‬

‫)‪ (1‬محمد سمير الصبان وآخرون ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.202‬‬

‫‪ -‬المنتجات التامة‪ :‬لصقييمها ةجب أن نفرق بين حالصين‪ ،‬بين المنصجات قيد البيع والمنصجات التي لم‬
‫صا منه مجمل ركاليف البيع‬
‫ةحن موعد بيعها‪ ،‬ةبالنسبة لألولى ةصم رقييمها بسعر البيع منقو ً‬
‫والصوزيع‪ ،‬أما بالنسبة للثانية ةصقيم على أساس سعر ركلفة المصنع‪.‬‬
‫‪ -‬الفضالت والمهمالت‪ :‬رقيم على أساس سعر الخردة أو على أساس السعر المسصعمل‪.‬‬
‫ومن ةمكن إجمال طرق رقييم عناصر المخزون اآلنفة الذكر ضمن طريقصين أساسيصين‪:‬‬
‫* التقييم على أساس سعر التكلفة؛ ةضم الصكلفة الصاريخية‪ ،‬وركلفة اإلحالل الجارية كأساس للصقييم‪.‬‬
‫* التقييم على أساس سعر السو ق؛ ةضم سعر البيع الجاري‪ ،‬وصافي القيمة البيعية كأساس للصقييم‪.‬‬
‫‪ -2‬تحليل طرق التقييم الحديثة المرتكزة على الذمة المالية‪ :‬ورضم مجموع الطرق التي رمثّل الصفة‬
‫سا على ذمة المؤسسة؛ أي ميزانيتما‪ ،‬ورصمثل‬
‫الصاريخية وليس الصقدةرية‪ ،‬ةهذه الط رق تعصمد أسا ً‬
‫في‪:‬‬
‫‪ -‬طريقة األصل المحاسبي الصافي؛‬
‫‪ -‬طريقة األصل المحاسبي الصافي المصحح؛‬
‫‪ -‬طريقة القيمة الجوهرية؛‬
‫‪ -‬طريقة األموال الدائمة لالسصغالل‪.‬‬

‫‪-2.1‬طريقة األصل المحاسبي الصافي‪:‬‬

‫« ةمثل الصقييم عن طريق الذمة المالية المقاربة المفضّلة لكثير من بائعي المؤسسات المنشأة لمدة‬
‫طويلة‪ ،‬أةن تتراكم خاللها الذمة المالية‪ ،‬ورأخذ المردودةة أنذاك أحد االرجاهين إما االسصقرار أو‬
‫)‪.(1‬‬
‫االنخفاض‪ ،‬هذه الذمة ةصم رقييمها عن طريق األصل الصافي»‬
‫إن الميزانية المحاسبية تسمح بصقدةر قيمة المؤسسة‪ ،‬وذلك من خالل أصلها الصافي‪ ،‬حيث ّ‬
‫أن هذا‬ ‫ّ‬
‫األخير هو الصعبير األكثر بساطة لقيمة الذمة المالية‪ ،‬والذّي يشمل الفرق بين مجموع األصول مجموع‬
‫الديون للمؤسسة‪ ،‬ويصحدّد ذلك وةق المعادلة الصالية)‪:(1‬‬

‫‪Kienast Philipe, l’évaluations des entreprise in Ecyc lopédie du Management, 1ére édition, Vubert,‬‬
‫)‪(1‬‬

‫‪Paris, 1992, P 734‬‬

‫ضا‪:‬‬
‫األصل الصافي = مجموع الديون – مجموع األصول ويحسب أة ً‬
‫األصل الصافي = رأس المال ‪ +‬االحتياطات ‪ +‬النتيجة الصافية‬

‫ضا‪:‬‬
‫وأة ً‬
‫األصل الصافي = رأس المال – األصول الوهمية‬

‫ةوضح األصل الصافي‪:‬‬

‫والشكل الصالي ّ‬
‫الشكل رقم) ‪ :(01‬األصل المحاسبي الصافي‬
 ‫األصل الوهمــــــي‬
‫األموال الخاصة‬
‫األصل الصافــي‬
‫بـــــاقي األصــول‬
‫الديون والمؤونات‬

‫‪,Bellalah Momdher, Finance Modern d’entreprise , P 29:‬‬ ‫المصدر‬

‫« ّ‬
‫إن األصل المحاسبي الصافي ال ةمثل سوى مقاربة لقيمة المؤسسة‪ ،‬ةهو ةمثل الحق المالي للمساهم في‬
‫حالة الصنازل عن نشاط المؤسسة؛ أي أنّه ةصحدّد انطالقًا من األصل المصنازل عليه والدةون‬
‫الحقيقية»)‪.(2‬‬
‫رمثل العناصر الوهمية رلك التّي اخصفى بعضها كليًا بالنسبة للمؤسسات التّي أخذت بعين االعصـبار‬
‫ضا وبدخول النظام المحاسبي المالي الجدةد حيّز الصطبيق‪ّ ،‬‬
‫ةإن‬ ‫)‪ ، (IASIFRS-‬ونحن في الجزائر أة ً‬
‫هذه القيم رخصفي من الميزانية‪ ،‬وألنما مصاريف وهمية رم استبعادها مباشرة ةصقيَّم المؤسسة من‬
‫دون جرد هذا العنصر‪ ،‬وهذا في الحقيقية عنصر إةجابي أتى به النظام المحاسبي المالي الجدةد خدمة‬
‫للصقييم‪.‬‬

‫‪ -2.2‬طريقة األصل المحاسبي الصافي الم صحح‪:‬‬

‫«ويمكن أن نميّز نوعين من القيم للذمة المالية تمصم ةق باالسصغالل‪ ،‬والمقصود هنا األموال‬
‫الضرورية لالسصغالل ةهي ال تعطينا قيمة لصالح المساهمين‪ ،‬ولكن تعطينا معلومات مهمة عن مبلغ‬
‫األموال الضرورية‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Bellalah Momdher, Finance Modern d’entreprise, 2éme édition, Economica, Paris, 2003, P 28.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Langlois.G, Mollet.M., Gestion Financière, édition Foucher, Paris, 2005 ,PP 345-346‬‬
‫لالسصغالل‪ ،‬وهذه المعلومات بالبًا ركون مجدةة لطرق الصقييم األخرى )قياس " ‪GOOD‬‬
‫‪ "WILL‬للصقييم مثالً(‪ ،‬أما الثانية ةهي رمثّل قياس لقيمة الذمة المالية للمؤسسة‪ ،‬وهذه األخيرة‬
‫تعطينا قيمة لصالح المؤسسة‪ ،‬والمقصود هو األصل الصافي المص حح "‪) "ANCC‬الحقيقي(»‪.1‬‬
‫ةبالنسبة لهذه األخيرة؛ أي األصل الصافي المصحح‪ ،‬الفرضية القائمة هي‪ :‬استمرارية النشاط‪،‬‬
‫ةالذمة المالية الضرورية للمؤسسة رقيَّم على أساس قيمة االستعمال‪ ،‬أما بالنسبة للعناصر بير‬
 ‫مخف ّّضين منما مصاريف البيع ‪ ،‬مستبعدةن‬
‫ّ ِّ‬ ‫الضرورية لالسصغالل ةصقيّم بالقيمة السوقية‪« ،‬‬
‫بعض العناصر المعنوية بير قابلة لصقييم خاص كشهرة المحل المؤسسة‪ ،‬ركلفة حيازة براءات‬
‫االختراع‪ ،‬كما نضيف بالمقابل اآلالت والمعدات المحازة عن طريق قرض اإلةجار»)‪.(2‬‬
‫ةطريقة األصل المحاسبي المصحح) ‪ (ANCC‬رقوم بأخذ كل حسابات األصول والخصوم‪،‬‬
‫ورجري عليما عمليات الصحليل والصصحيح الضرورية ألجل الوصول إلى الصورة األكثر صدقًا‬
‫للحقيقة االقصصادةة للميزانية‪ ،‬والفرق بين األصل المصحح‪ ،‬والخصم المسصحق المصحح يعطينا‬
‫األصل الصافي المصحح‪.‬‬
‫ويحسب األصل المحاسبي المصحح) ‪ (ANCC‬إنطالقا من ميزانية واحدة ويساو ي)‪:(3‬‬

‫)‪ =(ANCC‬األصل الصافي للميزانية – الخصم الحقيقي )ديون حقيقية( – أصول وهمية أو بدون‬
‫قيمة‬
‫– الخصوم الوهمية ) فارق تحويل الخصوم( ‪ ±‬تصحيحات فائض أو نقص‬
‫القيمة‬

‫ويحسب األصل المحاسبي الصافي المصحح من وجهة نظر قيمة االستعمال على أنهّ رأس مال‬
‫مستثمر من طرف المساهمين في المؤسسة)‪:(4‬‬

‫األصل المحاسبي الصافي المصحح) ‪ = (ANCC‬األصل االقتصادي المقي َّم بقيمة االستعمال –‬
‫الديون‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Langlois.G , Mollet.M, op.cit, P347‬‬
‫(‪)2‬‬
‫‪Mauguiere Honri, l’évaluation des entreprise mon cotées, édition Dunod, Paris, 1990, P 19.‬‬
‫(‪)3‬‬
‫‪Chaplain Gérard, Pratique Moderne de l’évaluation d’entreprise, édition EMS, Paris, 2004, P‬‬
‫‪10.6‬‬
‫)‪(4‬‬
‫بكاري بلخير ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.51‬‬
‫نادرا ما رصعلّق بالقيمة االسصعمالية الحالية‬ ‫ّ‬
‫إن قيمة األصل الصافي المصحح المبنية في الميزانية ً‬
‫لألصواللمسصعملة من طرف المؤسسة لألسباب الصالية)‪:(1‬‬
‫‪ -‬التسجيل المحاسبي ةصم على أساس الصكلفة الصاريخية؛‬
 ‫‪ -‬السيطرة الجبائية بالنسبة لالثبات المحاسبي لإلهصالكات والمؤونات؛‬
‫‪ -‬قيم العناصر المعنوية المسجلة في الميزانية وبياب بعض منما؛‬
‫‪ -‬قيمة سندات المساهمة؛‬
‫‪ -‬األصول خارج االسصغالل؛‬
‫إذن هناك ضرورة لصحليل ورصحيح عناصر األصول والخصوم المعنية التي رنشأ من االنخفاض‬
‫النقدي‪ ،‬طرق االهصالك‪ ،‬تغير بعض األسعار في السوق‪ ،‬الطرق المحاسبية التّي من الممكن أن‬
‫رنجر عنما ةروقات كبيرة بين الميزانية االقصصادةة والميزانية المحاسبية‪ ،‬هذا الصصحيح يسمح‬
‫بصقدةر األصل الصافي المصحح‪.‬‬
‫ي ِّ ّّم ةرركز انطالقًا من الميزانية بصعدةلها مجموعة بعد مجموعة حول‬
‫«وفي كل الحاالت عمل المق ّ‬
‫قيمة األصول والخصوم‪ ،‬حيث نبعد من البداةة األصول المادةة كاألراض ي‪ ،‬والمباني‪ ،‬وباقي األصول‬
‫أةن ركون قيمة السوق ليس الصعب إةجادها إما بالخبرة‪ ،‬أو الرجوع إلى معلومات حدةثة‪ ،‬والعملية‬
‫ركون صعبة أكثر بالنسبة لألصول المادةة المصعلقة باالسصغالل»)‪.(2‬‬
‫وعليه رحسب قيمة األصل الصافي المحاسبي المصحح على النحو الصالي‪:‬‬

‫األصل الصافي المصحح) ‪ = (ANCC‬مجموع األصول المصححة – مجموع الخصوم المستحقة المصححة‬

‫« ةجب أن نشير أن الصقييم عن طريق األصل الصافي المصحح" ‪ "ANCC‬هو ثقيل جدًّا‪ ،‬ةهو ال‬
‫ةصم عن طريق خبراء خارجين عن المؤسسة‪ ،‬وعلى أساس قاعدة وحيدة هي الحسابات ةق ‪ ،‬بل‬
‫ةصطلب رحري ات طويلة وعميقة لمخصلف عناصر األصول والخصوم المعنية مع ردخالت أصحاب‬
‫االخصصاص في ميادةين مخصلفة‬

‫)‪(1‬مرجع نفسه‪ ،‬ص‪.52‬‬

‫‪Chapelle philippe, l’évaluation de entreprises, édition economica, Paris, 3éme édition, 2007, P84.‬‬
‫)‪(2‬‬

‫كالعقاري‪ ،‬العالمات‪ ،‬الصقنيات‪ ،‬العقود القانونية وفي النماةة العملية ضروري األخذ بعين االعصبار‬
‫الضرائبالمصعلقة بفائض القيمة المحصمل» ‪.(19‬‬

‫‪(29‬‬
‫بكاري بلخير‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪50-52‬‬
 ‫)‪(2‬‬
‫أعمال ال بد التأكد منها قبل الشروع في التقييم وفق طريقة )‪:(ANCC‬‬ ‫‪-‬‬
‫الصأكد من الوجود الحقيقي لعناصر الذمة المالية راري الصقييم ةمن جهة نجد بعض األصول‬ ‫‪-‬‬
‫الموجودة في الميزانية قد رم الصنازل عليما‪ ،‬ومن جهة أخرى ّ‬
‫أن البعض مبيّن في الميزانية؛‬
‫رقدةر االسصعمال الحقيقي‪ ،‬وهو ضروري لصمييز العناصر المرربطة باالسصغالل عن‬ ‫‪-‬‬
‫المسصقلة عنه ّ‬
‫ألن أساس رقييمها مخصلف؛‬
‫السير الحسن للمؤسسة من وجهة نظر اسصمرارية االسصغالل رأخذ قيمتما التي تعكس‬ ‫‪-‬‬
‫وظيفتما؛‬
‫األصول التي هي حاليًا بير مسصعملة لكن سصكون مسصعملة الحقًا‪ ،‬ةصأخذ قيمتما عن طريق‬ ‫‪-‬‬
‫االخصيار‪ ،‬حيث ركون ذات ةعالية حسب رطور النشاط مثالً آلة ةمكن أن رخضع للعدةد من‬
‫الصغيرات من أجل أن رصكيَّف مع إنصاج أكثر أهمية‪ ،‬مبنى ةقع في قطعة أرض شابرة ليكون من‬
‫السهل أن ةجرى عليه روسعة‪ ،‬وثم ةصم رجنب النقل المكلّف؛‬
‫أصول بير مسصعملة‪ ،‬ومؤكد أنّما لن تسصعمل ةصعامل على أساس خردوات؛‬ ‫‪-‬‬
‫مراقبة الوضعية الحالية لألصول ) عمرها‪ ،‬نوعية صيانتما‪ ،‬درجة رقادمها‪ ،‬الصقنية‪ ،(...،‬على‬ ‫‪-‬‬
‫سبيل المثال آلة موجودة أصبحت قدةمة ال رمث ّل وال ةائدة حتى ولو لم ةصم شراؤها حدةثًا‪ ،‬نفس الش‬
‫يء آلة لم ةصم صيانتما بطريقة جيّدة نجدها رفقد الكثير من طاقتما‪.‬‬
‫بعد إرمام عناصر الميزانية عنصر بعنصر ةصم حساب الذمة المالية كما ةلي )‪:(3‬‬

‫قيمة الذمة المالية للمؤسسة = األموال الخاصة ‪ ±‬تصحيحات األصول ‪ ±‬تصحيحات الخصوم‬

‫‪Pierre Florence, Valousassions d’entreprise et Théorie financière, édition d’organisation,‬‬

‫)‪)1‬‬

‫‪Paris, 2004, P68.‬‬

‫‪ -2.2‬طريقة القيمة الجوهرية)‪:(1‬أدخل مفهوم القيمة الجوهرية القيمة الجوهرية في مجال رقييم‬
‫وتعرف على أنما القيمة المصعلقة بقيمة االسصمرارية‬
‫ّ‬ ‫المؤسساتمن طرف خبراء األلمان سنة ‪6912‬‬
‫ركون الذمة المالية للمؤسسة‪،‬‬
‫ّ‬ ‫مقدرة بقيمة االستبدال الحالية لألصول )الممصلكات والحقوق( التي‬

‫)‪ (3‬بكاري بلخير ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.15‬‬

 ‫المكونة لها عن‬
‫ّ‬ ‫ورصميّز هذه القيمة عن األصل الصافي المحاسبي المصحح في اسصقالل العناصر‬
‫نم رمويلها ووضعيتما القانونية‪ ،‬وموجهة الحصياجات االسصغالل بالمؤسسة‪.‬‬
‫ويمكن حساب القيمة الجوهرية انطالقًا من األصول المعاد رقييمها من منظور االسصمرارية‪،‬مضاةًا‬
‫إليما العناصر الضرورية لالسصغالل التي ال رملكها المؤسسة )العصاد المحصل عنه بواسطة‬
‫القرض اإلةجاري والمسصعار(‪ ،‬آخذةن في االعصبار القيمة الحالية ألقساط اإلةجار واألتعاب‬
‫المصعلقة بما في جانب الخصوم‪ ،‬مع إضاةة مصاريف االستثمار الضرورية لصكملة‪ ،‬رجدةد‪،‬‬
‫والحفاظ على المعدات‪ ،‬كما ةجب إست بعاد العناصر التي رملكها المؤسسة وبير الضرورية‬
‫لإلسصغالل‪.‬‬

‫القيمة الجوهرية) ‪ =(VSB‬األصول اإلجمالية المعاد تقييمها من منظور االستمرارية )األصول‬

‫المصححة(‪ +‬مصاريف االستثمار الضرورية لإلستغالل غير المملوكة ‪ +‬مصاريف االستثمار الضرو‬
‫رية لتكملة وتجديد والحفاظ على المعدات‪ -‬العناصر المملوكة غير الضرورية لالستغالل‬

‫إن ما ةمكن مالحظصه على هذه العالقة‪ ،‬هو حساب القيمة الجوهرية بصورة إجمالية )الدةون‬
‫المصضمنة في حسابما(‪ ،‬بير أنّه في الواقع نجد بعض الخبراء قد قسموا القيمة الجوهرية‪ ،‬باإلضاةة‬
‫إلى السابقة )اإلجمالية( إلى صنفين آخرين‪ ،‬وذلك حسب معيار مكونات رمويل األصول‪:‬‬

‫القيمة الجوهرية اإلجمالية المخفضة‪:‬تساوي إلى القيمة الجوهرية اإلجمالية مطرو ًحا منما‬ ‫‪-‬‬
‫الدةون بدون ةوائد ) كاألموال المتروكة مجانًا رحت رصرف المؤسسة من طرف مسيرهما وكذلك‬
‫قروض الموردةن(؛ أي أن‪:‬‬

‫القيمة الجوهرية )المخفضة(= القيمة الجوهرية اإلجمالية – الديون بدون فوائد‬

‫القيمة الجوهرية الصافية‪ :‬تساوي إلى القيمة اإلجمالية مطرو ًحا منما مجموع الدةون‪،:‬‬ ‫‪-‬‬

‫)‪ (1‬هواري سويسي ‪،‬تقييمالمؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪-02‬‬
‫‪01‬‬

‫القيمة الجوهرية )الصافية(= القيمة الجوهرية اإلجمالية – مجموع الديو ن‬

‫ةالقيمة الجوهرية الصاةية بمذا المفهوم نجدها رقترب من األصل الصافي المصحح لوال إضاةة األصول‬
‫المسصأجرة أو المسصعارة إليما؛ أي أن القيمة الجوهرية الصاةية رزيد عن األصل الصافي المصحح‬
‫بقيمة العناصر المسصأجرة أو المسصعارة الضرورية لالسصغالل‪.‬‬
‫‪ -2.4‬األموال الدائمة الضرورية لالستغالل‪ :‬رم إدخال مفهوم األموال الدائمة الضرورية لالسصغالل‬
‫من طرف" ‪ "A.Barnay‬و" ‪ ،" G.Calba‬حيث يعصبر البدةل الذي جاء على أثر االنصقادات والخل‬
‫صا ما ةصعلّق بمشكل الصمويل للعناصر الضرورية‬
‫الذي ةكصنف طريقة القيمة الجوهرية خصو ً‬
‫لالسصغالل‪ ، 1‬ويصلخص ةحوى هذه الطريقة في أخذها بعين اإلعصبار كل األموال الضرورية‬
‫لالسصغالل بالمؤسسة‪ ،‬والمصمثلة في الموارد المالية الالزمة لصغطية االحصياج في دورتي‬
‫االستثمار واالسصغالل‪ ،‬إذ رنطلق هذه الطريقة من مفهوم الصوازن المالي للمؤسسة‪ ،‬بحيث رمول‬
‫وتغطي األموال الدائمة لالستثمارات واالحصياج في رأس المال العامل‪.2‬‬
‫ورحسب األموال الدائمة والضرورية لالسصغالل بالمعادلة الصالية‪:‬‬

‫األموال الدائمة الضرورية لالستغالل = القيم الثابتة )االستثمارات( لالستغالل ‪ +‬احتياج رأس المال العامل‬
‫لالستغالل‬

‫مع العلم ّ‬
‫أن القيم الثابصة رصضمن االستثمارات المحصل عليما عن طريق رقنية القرض اإلةجاري‬
‫وكذلك العصاد المسصأجر‪.‬‬
‫تعصبر طريقة األموال الدائمة الضرورية لالسصغالل أكثر نجاعة عند اسصعمالها في الصوقعات‬
‫المسصقبلية‪ّ ،‬‬
‫ألن هذه األخيرة مصناسقة مع حركية االستثمارات واحصياج رأس المال العامل الواجب‬
‫ر مويلها‪،‬على عكس طريقة القيمة الجوهرية اإلجمالية التي ال رصلح ألن تسصعمل في المسصقبل لعدم‬
‫رناسق الربح الصوقعي )عنصر دةناميكي(‪ ،‬ومكوناتما ) عناصر ثابصة(‪ ،‬وعليه ةهي رصلح في‬
‫الماض ي لسهولة حسابما)‪.(3‬‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Patrice Vizza vona , Pratique de gestion, Tome3 : Evaluation des entreprise, édition BERTI, Tipaza,‬‬
‫‪1990, P18.‬‬ ‫‪P14.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Ibid.‬‬
‫)‪(3‬‬
‫‪Pierre Florence, op.cit, P26.‬‬
‫إن الصقييم عن طريق الذمة المالية يعصمد قبل كل ش يء على جرد وتعريف كل العناصر التي هي‬
‫بصدد الصقييم‪ ،‬ةالغرض من الصقييم على أساس الذمة المالية هو إعطاء رقدةر موضوعي مسصقل‬
‫على الصوقعات والصنبؤات‪.‬‬

‫المحاضرة الثانية‪ :‬طرق التقييم المرتكزة على العائد والتدفقات‬

‫ررركز هذه المقاربة على العوائد والصدةقات‪ ،‬التي تعصمد في جانب كبير منما على المداخيل الصاةية‬
‫المحققة أو التي سصحققها المؤسسة والمسصقاة من مخرجات نظام المعلومات المحاسبي‪ ،‬وبالصحدةد‬
‫من جدول حسابات النصائج‪ ،‬باإلضاةة إلى مخرجات عملية التشخيص ممثلة في النتيجة المسصقبلية‬
‫)المصوقعة‪(.‬‬
‫‪ -1‬الطرق المرتكزة على مقاربة الربح )العائد‪(:‬‬
‫ورصمثل في‪ :‬قيمة المردودةة ونسبة سعر السهم‪/‬‬
‫العائد‬
‫‪-6.6‬قيمة المردودية ‪ :‬تعصمد هذه الطريقة في رحدةدها لقيمة المؤسسة على رسملة مصوس الربح‬
‫المصوقع بمعدل اسصحداث معين‪ ،‬وهي تعصبر من الطرق األكثر اسصعماال من طرف الخبراء‪،‬‬
‫ورحسب العالقة الصالية‪:1‬‬

‫حيث ّ‬
‫أن ‪:‬‬
‫‪ :n‬عدد السنوات‬ ‫‪ :V‬رمثل قيمة المؤسسة‬
‫‪ :B‬المصوس الحسابي للربح المصوقع ‪ :I‬معدل االسصحداث وما ةمكن مالحظصه على هذه العالقة‬
‫أنّما رحمل ثالث مصغيرات‪ :‬رصمثل في‪ :‬الربح‪ ،‬معدل االسصحداث‪ ،‬ومدة االسصحداث‪ ،‬والتي‬
‫نسصعرضها ةيما ةلي‪:‬‬
‫الربح‪ :‬رصخذ الطرق الصقليدةة ذلك الربح المحصل عليه في السنوات الثالث أو الخمس‬ ‫‪-‬‬
‫الماضية التي تسبق عملية الصقييم‪ ،‬حيث ةصم حسابه كما ةلي‪:‬‬
‫)‪(1‬‬
‫‪Patrice Vizza vona , op.cit, P128.‬‬

‫حيث ّ‬
‫أن‪ :P (t-A) :‬رمثل ربح السنة الفارطة‪.‬‬
‫إال أنّه ما ةالحظ على هذه الطريقة أنما ال تعكس قيمة المؤسسة‪،‬كونما ليست مرربطة بنصائجها‬
‫الماضية‪ ،‬بل بما سصحققه من نصائج مسصقبلية‪ ،‬ونعلم جيّدا ّ‬
‫بأن المبدأ األساس ي لقيمة المردودةة هو‬
‫ما سصحققه المؤسسة مسصقبالً‪ ،‬وليس ما حققصه في الماض ي‪ ،‬لذا كان هناك ما يسمى بالربح النارج‬
‫عن الصوقعات)*(‪.‬‬
‫وعمو ًما وإحترا ًما لمبدأ قيمة المردودةة ةصم اسصعمال األرباح المقدرة‪ ،‬أما إذا تعذر األمر في إةجادها‬
‫أو كان هناك سوء لصقدةرها ةال مانع من اسصعمال األرباح الماضية ) الربح الصافي المصحح(‬
‫معدل االستحداث‪ :‬ةررب بعدة عوامل رصمثل في الصضخم‪ ،‬ركلفة النقود المسصعملة‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫والمخاطر المرربطة باإلةراد المسصقبلي و بالجو العام‪ ،‬حيث يعصبر رحدةث معدل االسصحداث من‬
‫األمور الصعبة‪ ،‬ويصم اخصيار معدل االسصحداث أو معدل الرسملة ربعًا الخصيار الربح المأخوذ في‬
‫الحسبان‪ ،‬ةإذا رم إخصيار الربح الماض ي ّ‬
‫ةإن هذا المعدل يساوي معدل الفائدة على رؤوس األموال‬
‫طويلة األجل‪ ،‬إما إذا رم اخصيار الربح المصوقع‪ ،‬نضيف بلى معدل السو ق عالوة الخطر‪ ،‬بغية‬
‫رجنب رأثيرات عدم الصأكد التي رحي بالصوقعات)‪.(1‬‬
‫ورجدر اإلشارة إلى أن الرسملة واالسصحداث وجهان لعملة واحدة‪ ،‬ورصمثل في سعر الوقت ويمكن‬
‫روضيح كل منمما في الشكل البياني الصالي‪:‬‬
‫الشكل رقم) ‪ :(11‬االستحداث والرسملة‬
 ‫)*(الربح الناتج عن التوقعات ‪ :‬وهو ذلك الربح الذي تم استعراضه في الطريقة‪ ،‬حيث يمثل حقيقة مردودية األموال المستثمرة ‪،‬ومع ذلك‬
‫فإنهّ يرح مشكل صحة ّ‬
‫التوقعات‪ ،‬هذه األخيرة التي نحصل عليها باستخدام األساليب اإلحصائية أوالموازنات التخطيطية‪.‬‬
‫)‪ (1‬هواري سويسي ‪.،‬تقييمالمؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار ‪Vernimmen Pierre, Finance d’etrprise,‬‬
‫‪P316‬التحوالت ‪ :‬االقتصادية‪Source‬للجزائر ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.11‬‬

‫حيث أن‪:‬‬
‫القيمة‬ ‫‪:Vn‬‬ ‫‪ :0V‬القيمة الحالية‬
‫‪ :t‬عدد‬ ‫المسصقبلية ‪ :i‬معدل االسصحداث‬
‫السنوات‬
‫مدة االستحداث‪ّ :‬‬
‫إن مدة االسصحداث )الصوقعات( هي قصيرة جدا مقارنة مع مدة حياة‬ ‫‪-‬‬
‫المؤسسة‪ ،‬ما بين ثالث وخمس سنوات‪ ،‬وسبب إخصيار ةترة قصيرة هو أن ةترة الصوقعات لمدة طويلة‬
‫رؤدي إلى عدم الصأكد ‪،‬ونشير إلى ّ‬
‫أن الفترة القصيرة مالئمة للمؤسسات ذات النمو القوي والصطور‬
‫الصكنولوجي السريع التي رجعل االستثمارات رقنيات قدةمة ومصجاورة مع أن مدتما االقصصادةة لم‬
‫رنصهي بعد )‪.(1‬‬
‫دورا مه ًما في رقييم المؤسسات‪ ،‬حيث‬
‫ً‬ ‫‪ -1.2‬نسبة السهم‪ /‬الربح) ‪ : (PER‬رلعب هذه العالقة‬
‫تسصخدم الطريقة االنجلوساكسونية ليس ةق لكنما مصطلح انجليزي‪ ،‬وإنما السصعمالها العالمي من‬
‫طرف الخبراء الماليين‪ ،‬ويشير" ‪ " PER‬إلى عدد مرات التي ةصم ةيما تغطية سعر السهم من خالل‬
‫ربحيصه‪ ،‬وتعطى صيغة الصقييم بواسطة هذه النسبة وةق العبارة اآلرية)‪:(2‬‬
‫‪V= (P/E)B‬‬

‫ويعرف"‪ " PER‬ألصل مالي على أنه نسبة سعر األصل إلى الربح السنوي الذي ةطرحه‪ ،‬ومن ثم ةهو‬
‫بين ةترة االسترداد الالزمة لهذا األصل‪ ،‬تسصعمل نسبة السعر‪/‬الربح في األسواق المالية بحيث تشير‬
‫إلى " كم من الربح" رقبل هذه األخيرة دةعة على ورقة مالية )سهم(‪ ،‬ما‪ ،‬أو بمعنى آخر مرة نقوم‬
 ‫كثيرا في‬
‫ً‬ ‫برسملة العائد المحصل عليه من طرف مؤسسة ما‪ ،3‬ولهذا الغرض نجدها تسصعمل‬
‫المقارنات بين األسواق المالية المصعددة وبين‬

‫)‪ (1‬بكاري بلخير‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.12‬‬

‫)‪(2‬‬
‫‪Choinel Alain, op.cit, P130.‬‬
‫)‪(3‬‬
‫‪Ibid., P142.‬‬
‫مخصلف القطاعات والمؤسسات كمؤشر الرخاذ القرارات لدى مستثمري المحاةظ‪ ،‬والمساعدة في‬
‫دورا مهما في عمليات رقييم‬
‫ً‬ ‫الصحليللمعرةة أوضاع األسواق المالية للمحللين الماليين‪ ،‬كما رلعب‬
‫المؤسسات بشقيماالمسعرة وبير المسعرة‪.‬‬

‫تقييم طرقة" ‪:" PER‬‬ ‫‪-‬‬

‫بالنسبة للمعامل سعر‪/‬الربح )العائد(" ‪ :"P/E‬رصكون هذه النسبة من طرةين‪ ،‬وعليه‬ ‫‪-‬‬
‫ةداللتمما مرربطة بطبيعتمما وقيمتمما‪ ،‬والتي ال بد من الوقوف عليمما لصعدادهما)‪:(1‬‬
‫السعر" ‪ :" Price‬ةصم الحصول على السعر من خالل البورصة‪ ،‬حيث روجد عدة تعاريف‬ ‫‪-‬‬
‫ةمكن أن ردخل في حساب النسبة وهي‪:‬‬
‫* آخر سعر معروف أو حدةث للسهم؛‬
‫* السعر في ‪60/96‬للسنة المالية؛‬
‫* السعر المصوس لفترة معينة‪ ،‬شهر‪ ،‬ثالثي‪ ،‬سنة‪...‬؛‬
‫‪ -‬الربح" ‪ :"Earning‬ةيما ةخص الريح ةجب طرح ثالث تساؤالت‪:‬‬
‫أي ربح مقصود؟ ربح صافي من الضريبة‪ ،‬نتيجة جارية صاةية‪...‬؛‬ ‫*‬
‫هل الربح الصافي مأخوذ معالج‪ ،‬بمعنى صحيح من طرف الخبراء أم ال؟‬ ‫*‬
‫ما هي الفترة المصعلقة بمذا الربح الصافي للسنة الماضية‪ ،‬الربح المقدر للسنة الجارية النارج‬ ‫*‬
‫عن بناء سلسلة من األرباح السابقة‪ ،‬الربح المصوقع للسنة القادمة‪.‬‬
‫لكن الربح األنسب لهذه النسبة ليس آخر ربح المحصل عليه‪ ،‬وإنما هو الربح المقدر سواء للسنة‬
‫الجارية أو للسنوات السابقة )‪.(2‬‬
‫)‪(1‬‬
‫‪Choinel Alain, op.citt, P58.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Ibid.‬‬
‫بالنسبة إلمكانية استعمالها‪ :‬تسصعمل هذه الطريقة معرةة قيمة المؤسسات المسعرة وبير‬ ‫‪-‬‬
‫المسعرة‪ ،‬وذلكبصطبيق نسبة" ‪ "P/E‬لمؤسسة مسعرة في رقييم مؤسسة أخرى مشابمة لها‪ ،‬وتعمل في‬
‫نفس القطاع‪ ،‬وتسصعملفي رقييم المؤسسات بير المسعر باألخص‪ ،‬بير أنّه ةنصح بأخذ الحيطة والحذر‬
‫في اسصعمالها كون أن معطيات النسبة ال رخصها مباشرة‪ ،‬وذلك بإلغاء العوامل التي رحول دون‬
‫مماثلتما لواقع المؤسسة المراد رقييمها‪ ،‬كما أنّه بالبًا ما ةصم القيام بصخفيض رصل نسبصه إلى ‪%92‬‬
‫وأحيانًا رصل إلى ‪ %52‬وذلك للجمود الكبير الذي يعرف رأس المال المستثمر في المؤسسات بير‬
‫المسعرة)‪.(1‬‬
‫إحتياطات استعمال" ‪ :"P/E‬ركون نسبة "‪ " P/E‬مصاحة بشكل سهل‪ ،‬بما أن مرجعها السوق‬ ‫‪-‬‬
‫المالية‪ ،‬إالّ ّ‬
‫أن هناك بعض االحصياطات عن االسصعمال ةجب أن رأخذ في الحسبان)‪:(2‬‬
‫رطورات سعر الفائدة‪ :‬التي تعصبر عامل رئيس ي ةوضّح بشكل جيّد تغيرات نسبة "‪"P/E‬‬ ‫‪-‬‬
‫المتوسطة للسوق المالية؛‬
‫صعوبة إةجاد مؤسسات مسعرة؛ مماثلة للمؤسسات المراد رقييمها‪ ،‬كون حجم األولى أوسع من‬ ‫‪-‬‬
‫حجم المؤسسات بير المسعرة؛‬
‫الخسائر‪ :‬ةكون للمؤسسات المحققة للخسائر نسبة "‪ " P/E‬سلبية‪،‬كما ةمكن أن ةكون للمؤسسات‬ ‫‪-‬‬
‫الموجودة في ةترة إعادة رقويم نسبة" ‪ " P/E‬مررفعة بشكل مؤقتن ةكلصا الحالصين ال تعطي أي‬
‫داللة؛‬
‫ةصطلب الصطبيق الجيد لهذه الطريقة معرةة معمقة للمؤسسة‪،‬لمناةسيما وللقطاع‪ ،‬لصترجم‬ ‫‪-‬‬
‫خصوصيتما في شكل تغيرات في النسبة" ‪ " P/E‬مقارنة مع المصوس المالحظ؛‬
‫ّ‬
‫إن رطبيق هذه الطريقة ةحصاج إلى روةر بورصة قيم رصميز باالتساع‪ ،‬ورصمصع بمسصوى مقبول‬
‫من الكفاءة ةمكن معها الحصول على نسبة "‪ " P/E‬ذات داللة ومعبرة عن الواقع للسوق أو لقطاع معين‬
‫أو لم ؤسسة رفيد كمؤشر يسصعمل في عملية الصقييم المرركزة على المقارنة سواء للمؤسسات‬
‫المسعرة وبير المسعرة منما‪ ،‬وذلك ما ةفسر اسصعمال معامل" ‪ " P/E‬في مجال رقييم وارخاذ القرار‬
‫في مجال االستثمار في األوراق المالية‪.‬‬
‫)‪(1‬‬‫‪Ibid.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Choinel Alain, op.cit, P222.‬‬
‫‪ -2‬الطرق المرتكزة على التدفقات‪ :‬يعصبر مفهوم الصدةق النقدي مفهوما أنجلو سكسونيا‪ ،‬وذلك من‬
‫خاللتسميصه الصالية" ‪ "Cash flow‬التي روضح من جهة ما يسمى" ‪ "Cash ont flow‬المعبر عن‬
‫المخرجات منالسيولة‪ ،‬ومن جهة أخرى ما يسمى "‪ " Cash ont flow‬الذّي يعبّر عن المدخالت من‬
‫ا لسيولة‪ ،‬والفرق بين هارين الحركصين ةنصج عنه الصدةق النقدي الصافي" ‪،"Net Cash flow‬‬
‫وقد إسصعمل كمرادف لهذا المفهوم باللغة الفرنسية‪ ،‬وما يسمى بالقدرة على الصمويل الذاتي‬
‫"*‪ "CAF‬الذي يساوي الربح الصافي مضاةًا إليه مخصصات االهصالك وتغيرات بعض‬
‫المؤونات‪.(110‬‬
‫ورحسب القدرة على الصمويل الذاتي بالعالقة الصالية )‪:(11‬‬

‫القدرة على التمويل الذاتي "‪ = "CAF‬الربح الصافي ‪ +‬مخصصات اإلهتالك والمؤونات‬

‫مقاربة الصدةق النقدي ررركز في رقييمها لمؤسسة معينة على الصدةقات النقدةة المسصقبلية النارجة‬
‫ضا‬
‫عن استثمار وقدرة المؤسسة على رحقيق األرباح المسصقبلية وردةقات الخزينة المصاحة‪ ،‬وهي أة ً‬
‫تشكل معطيات مهمة لجميع المستثمرين‪.‬‬
‫‪-0.6‬التقييم على أساس القدرة على التمويل الذاتي‪ :‬ةمكن اسصعمال هذا المفهوم في حساب قيمة‬
‫مردودةة مؤسسة معينة بدالً من اسصخدام مفهوم الربح الصافي المصحح‪.‬‬
‫ةيما ةصعلق بالقدرة على الصمويل الذاتي "‪ " CAF‬ةيمكن اسصعماله على برار نسبة السعر‪ /‬الربح‬
‫نظرا لإلنصقادات الموجهة إلى هذا األخير ةيما ةخص سياسة االهصالكات‬
‫ً‬ ‫‪ PER‬في طرق مقارنة‬
‫التي رميز بعض المؤسسات أو القطاعات كقطاع الصناعات الثقيلة‪ ،‬ةالقدرة على الصمويل الذاتي هي‬
‫أكثر رمثيالً للقدرة الربحية‪ ،‬وتعطى العالقة لحسابه كما ةلي‪:‬‬

‫)‪101‬‬
‫‪Mauguire.H, l’Evaluation des entreprisses non cotées, édition Bordas, Paris, 1990, P P 23-.42‬‬
‫‪11‬بكاري بلخير‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.221‬‬
‫*‬
‫‪CAF : Capacité d’autofnancement‬‬
‫حيث ّ‬
‫أن‪ : CAFt:‬القدرة على الصمويل الذاتي للفترة )‪.(t‬‬
‫ضا القدرة‬
‫ربين هذه العالقة المجموع المسصحدث للقدرة على الصمويل الذاتي التي تعطينا أة ً‬
‫المحصملة لنموالمؤسسة‪ ،‬ةالرسملة لقدرة الصمويل الذاتي تعطينا القيمة المحصملة لنمو المؤسسة‪.‬‬
‫‪ -2.2‬التقييم على أساس تدفقات الخزينة المستحدثة‪ :‬تعصمد طريقة الصقييم على أساس ردةقات‬
‫الخزينة المسصحدثة في رحدةدها لقيمة المؤسسة على القيمة الحالية لصدةقات الخزينة الممكن رحقيقها‪،‬‬
‫والتي رقوم باسصحداثما بمعدل‪ ،‬آخذةن في الحسبان ذلك الخطر الذي ةحي باالستثمار‪ ،‬مجموع هذه‬
‫الصدةقات المسصقبلية ةكون وةق آةاق روقعية )رقدةرية(‪،‬وعموما نجد مدتما رتراوح بين ‪ 5‬و ‪62‬‬
‫سنوات‪ ،‬بعد هذه الفترة رأتي إضاةة قيمة نمائية )قيمة باقية‪(.‬‬
‫ضمن هذه الطريقة نعصبر أن المؤسسة كيان من حيث القيمة ال رررب بربحها‪ ،‬لكن بقدرتما الربحية‬
‫التي نقيسها عن طريق ردةقاتما النقدةة الحرة أو ردةقات الخزينة المصاحة‪ ،‬ةهي رمثل أحسن مكمل‬
‫لطريقة اسصحداث األرباح)‪.(1‬‬
‫كما ه و الحال بالنسبة لطريقة المردودةة رقوم باسصحداث مصوس ردةق الخزينة لثالث أو خمس‬
‫سنوات المصوقعة بمعدل اسصحداث ةخصلف عن ذلك المسصعمل في طريقة المردودةة‪ّ ،‬‬
‫ألن المعدل‬
‫ةمكن أن ةصغير من رركيبة إلى أخرى‪ّ ،‬‬
‫ألن ال نسصحدث نفس المركبات)‪ ،(2‬ةفي الحقيقة هي مقاربة‬
‫جوهرية العصمادها على حساب القيمة الحالية لصدةقات الخزينة المسصقبلية المسصحدثة بمعدل ةمثل‬
‫االسصحقاق الوسطي لمكاةأة حاملي األموال للمؤسسة باألخذ في الحسبان لمخاطرها‪.‬‬
‫ويمكن رحدةد قيمة المؤسسة وةق ردةقات الخزينة المسصحدثة على النحو اآلتي)‪:(3‬‬

‫حيث أن‪:‬‬

‫)‪ (1‬بكاري بلخير ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.210‬‬

‫(‪)2‬‬
‫‪J.Barrean et Delahaye, Gestion financière :manuel et application, édition Dunod, Paris, 9éme‬‬
‫‪édition, 2000, P301.‬‬
‫)‪ (3‬بكاري بلخير ‪،‬أهمية مقاربة التدفقات في تقييم المؤسسة‪ ،‬مجلة الباحث‪ ،‬كلية العلوم االقتصادية وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة ورقلة‪،‬‬
‫الجزائر‪ ،‬العدد ‪ ،2122 ،21‬ص ‪.20‬‬
 ‫المصاح‬ ‫‪ :DCFi‬الصدةق النقدي‬ ‫‪ :V‬قيمة المؤسسة‬
‫سنوات‬ ‫عدد‬ ‫‪:n‬‬ ‫بالنسبة لـ‪ :it :‬معدل االسصحداث‬
‫المأخوذ كآةاق للصقدةر‬
‫‪ :Vt‬القيمة الباقية للمؤسسة ويمكن حساب الصدةق النقدي المصاح انطالقا من‬
‫النتيجة المحاسبية الصاةية كما ةلي)‪:112‬‬

‫التدفق النقدي المتاح = النتيجة العملياتية خارج المصاريف المالية وبعد الضريبة على أرباح‬
‫الشركات ‪ +‬مخصصات االهتالك‪ -‬التغير في احتياج رأس المال العامل لالستغالل ‪ +‬التنازل عن‬
‫األصول ‪ -‬االستثمارات‬

‫ويقوم بعض الخبراء بإضاةة الصدةقات المالية النارجة عن حركة القروض ) زيادة وتسدةد‬
‫القروض(‪ ،‬وعليه ةصبح حساب المفهوم على النحو الصالي)‪:(2‬‬
‫تدفقات اإليرادات = الربح الصافي المصحح بعد االهتالك وقبل الضريبة ‪ +‬المصاريف المالية ‪+‬‬
‫االهتالكات االقتصادية ‪ +‬قيمة التنازل عن االستثمارات ‪ +‬قروض إضافية ومتوسطة وطويلة األجل‬
‫تدفقات ال مصاريف = االرتفاع في احتياج رأس المال العامل ‪ +‬تكلفة االستثمارات السنوية ‪ +‬أقساط‬
‫إهتالك القروض‬

‫رطرح هذه الطريقة ) ردةقات الخزينة المسصحدثة( كغيرها من الطرق المعصمدة على‬
‫الصدةقات إشكاالً في رحدةد عناصر حسابما في ظل عدم وجود إجمال وروحيد لهذه العناصر‪،‬‬
‫والمص مثلة في مفهوم الصدةق النقدي المصاح‪ ،‬الفترة المسصحدثة‪ ،‬الفترة المأخوذة لحساب القيمة‬
‫النمائية )المصبقية( للمؤسسة‪ ،‬مما ةجعل رطبيقها من طرف عدد من الخبراء ةنصج اخصالة ًا في‬
‫قيمة نفس المؤسسة في ظل عدم اإلجمال في مكوناتما‪.‬‬
‫نظرا للعناصر المكونة‬
‫ضا عملية رطبيقها صعبة ً‬
‫إن مقاربة الصدةقات هي مقاربة جد حساسة‪ ،‬وأة ً‬
‫لها ) إعداد الصدةقات المسصقبلية‪ ،‬رحدةد ركلفة رأس المال‪ ،‬رحدةد معد االسصحداث‪ ،‬الفترة‬
‫المأخوذة لحساب القيمة النمائية(‪ ،‬وبصالي ةإن نتيجة الصقييم مرهونة بشكل مباشر باخصيار رلك‬

‫(‪122‬‬
‫‪J.Barrean et Delahaye, op.cit, P22.5‬‬
 ‫العناصر‪ ،‬واالخصيار بدوره مشروط جدا بما هو منصظر من نتيجة الصقييم )اسصمرار نشاط‬
‫المؤسسة‪ ،‬الدخول إلى البورصة ‪...‬الخ(‪.‬‬

‫)‪(1‬المرجع نفسه ‪،‬ص ‪.25‬‬

‫المحاضرة الثالثة‪ :‬طرق التقييم المرتكزة على فائض القيمة "‪"Good Will‬‬
‫كثيرا في المالية‪ ،‬حيث اسصعمل لفترة طويلة كأداة‬
‫ً‬ ‫مصطلح" ‪ "Good Will‬مصطلح معروف‬
‫مفضلة لصصحيح قيم الذمة المالية‪ ،‬من أجل األخذ في الحسبان المردودةة االقصصادةة المحققة من‬
‫صا مقارنة مع الصكلفة الوسطية المرجحة لرأس المال ومن ثم رقييم رأس المال‬
‫طرف المؤسسة‪ ،‬خصو ً‬
‫المعنوي للمؤسسة‪.‬‬
‫الطريقة الغير المباشرة لحساب فائض القيمة‪ :‬روجد طريقة واحدة حسب هذا المعيار‪ ،‬ورقوم‬ ‫‪-1‬‬
‫هذه الطريقة على حساب ةائض القيمة باعصباره ةمثّل ةرقًا بين القيمة اإلجمالية للمؤسسة وقيمة‬
‫األصول المادةة ) األصل الصافي المحاسبي المصحح" ‪ "ANCC‬أو القيمة الجوهرية" ‪،("VSB‬‬
‫وعليه ةصم حساب ةائض القيمة بعد حساب القيمة اإلجمالية للمؤسسة‪ ،‬هذه األخيرة رحسب انطالقا من‬
‫المصوس الحسابي للقيمة النارجة عن منظور الذمة المالية "‪ ANCC‬أو ‪ "VSB‬والقيمة النارجة عن‬
‫منظور الصوقعات )قيمة المردودةة‪/‬العائد()‪.(1‬‬
‫من خالل اسصعمال مفهومي األصل المحاسبي أو القيمة الجوهرية اإلجمالية في حساب ةائض القيمة‪،‬‬
‫ةإننا نكون أمام حالصين‪ :‬الطريقة بير المباشرة الصاةية والطريقة بير المباشرة اإلجمالية‪ ،‬وعلى هذا‬
‫األساس سنصطرق لحساب هذه الطريقة من زاويصين‪:‬‬
‫‪ -1.1‬الطريقة غير المباشرة الصافية‪ :‬يسصعمل في هذه الطريقة مفهوم األصل الصافي المصحح"‬
‫‪ " ANCC‬لحساب ةائض القيمة والقيمة اإلجمالية للمؤسسة‪.‬‬
 ‫حيث أن‪:‬‬
‫‪ :GW‬ةائض القيمة" ‪"Good Will‬‬ ‫‪ :V‬القيمة اإلجمالية للمؤسسة‬

‫)‪ (1‬هواري سويسي ‪،‬تقييمالمؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية للجزائر‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.11‬‬
‫‪ :ANCC‬األصل الصافي المحاسبي المصحح وتعطى‬
‫الصيغة التي رحسب ةائض القيمة على النحو الصالي)‪:(1‬‬

‫ومنه رحسب قيمة المؤسسة على النحو الصالي)‪:(2‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫‪ :i‬ةمثل سعر الفائدة المسصعمل في الدولة وبالبا معدل الفائدة على القيم ذات الدخل الثابت‪.‬‬
‫‪:B‬‬
‫‪ -1.2‬الطريقة غير المباشرة اإلجمالية‪ :‬تعمل هذه الطريقة بنفس الخطوات السابقة في حساب ةائض‬
‫القيمة وقيمة المؤسسة‪ ،‬ويكمن الفرق في استبدال القيمة الجوهرية اإلجمالية "‪ "VSB‬محل األصل‬
‫الصافي المصحح "‪ " ANCC‬وربعا لذلك ةصغير العائد المالي المقابل‪ ،‬ةيستبدل الربح الصافي‬
‫المصحح" ‪ "B‬بالقدرة الربحية ) النتيجة العمليارية بعد الضريبة( التي رصضمن ةوائد ةضالً عن‬
‫الربح الصافي المصحح والتي رمثل المقابل للقيمة الجوهريىة" ‪."VSB‬‬
‫وعليه ةحسب ةائض القيمة وةق هذه الطريقة على النحو الصالي‪:‬‬

‫حيث أن‪:‬‬
‫‪ :CB‬القدرة الربحية )النتيجة العمليارية(‬
‫)‪(1‬‬
‫‪K.achouche et A.labanji, Que vaut votre entreprise ? dianostic et évaluation de l’entreprise,‬‬
‫‪édition SNC, Alger, 1996, P43.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪K.achouche et A.labanji,op.cit, P 121.‬‬
‫‪ :E‬الدةو ن ‪ :AHE‬عناصر خارج االسصغالل ما ةمكن مالحظصه‬
‫على الطريقة المباشرة بشقيما الصافي واإلجمالي ما ةلي‪:‬‬
‫رصم رسملة الربح الصافي بمعدل اسصحداث "‪ "2i‬مضاعف لمعدل الصوظيف المفترض" ‪ "i‬لقيمة‬
‫األصول المصححة المطروحة " ‪VSB‬أو‪ " ANCC‬في السوق المالية‪ ،‬مما ةدل على أخذه في الحسبان‬
‫الخطر عكس الثاني ال ةأخذ في حسابه الخطر‪.‬‬
‫تعصبر هذه الطريقة رحكمية )تعسفية(‪ ،‬السصعمالها مصوس قيمصين لحساب قيمة المؤسسة‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫ذلك ّ‬
‫أن القيمة النارجة عن المصوس بير مبنية على اةتراض معين‪ ،‬عكس اسصعمال الطريقة المباشرة‬
‫حي ركون مالئمة لوضعية الصقييم‪.‬‬
‫يساوي ةائض القيمة حسب هذه الطريقة نصف ةائض قيمة المردودةة على قيمة األصول‬ ‫‪-‬‬
‫"‪ ANCC‬أو ‪"VSB‬‬
‫‪:‬‬

‫وأةضا يساوي ةائض القيمة نصف رسملة ةائض الربح لفترة بير منتمية بمعامل" ‪"1/i‬‬ ‫‪-‬‬

‫يسصعمل أصحاب هذه الطريقة رخفيضا على الربح الصافي المصحح" ‪ "B‬والقدرة الربحية "‪،"CB‬‬
‫بـ ‪ %92‬ةحسب الربح من خالل ررجيح األرباح الماضية الحدةثة‪ ،‬لصقليل أثر عدم اإلنسجام بين‬
‫األرباح الماضية والمقدرة‪.‬‬
‫‪ -2‬الطرق المباشرة لحساب فائض القيمة‪:‬‬
‫روجد عدة طرق مباشرة لحساب ةائض القيمة والتي سوف نصطرق لذكر أهمها‪:‬‬
‫‪ -2.1‬الطريقة األنجلو سكسونية‪ :‬تعصمد هذه الطريقة على رسملة الربح اإلضافي النارج عن الفرق‬
‫بين الربح المحصل عليه وعائد روظيف األموال الضرورية للمؤسسة في السوق المالية‪،‬وتعطى قيمة‬
‫)‪(13‬‬
‫المؤسسة وةائض القيمة على النحو الصالي‪:‬‬
‫‪ -‬الطريقة اإلجمالية‪:‬‬

‫‪ -‬الطريقة الصافية‪:‬‬

‫حيث أن‪:‬‬
‫‪ =i‬سعر الفائدة‬
‫‪ = t‬معدل اسصحداث بخطر ) حيث ةكون أكبر من كونه ةضاف إليه ما بين ‪ %05‬إلى ‪ %52‬كنسبة‬
‫خطر( ‪ :CB‬القدرة الربحية ‪ :B‬الربح المصحح مما سبق ةالحظ ّ‬
‫أن هذه الطريقة التي رقوم برسملة‬
‫الربح اإلضافي لمدة بير منتمية بمعدل اسصحداث "‪ "t‬رصبح مساوية للطريقة السابقة )الطريقة بير‬
‫المباشرة( في حال ما إذا أخذت نسبة الخطر بـ ‪ ،%52‬وعليه نسصطيع القول ّ‬
‫أن الطريقة بير المباشرة‬
‫هي حالة خاصة من هذه الطريقة‪.‬‬

‫‪13‬‬
‫‪K.achouche et A.labanji, op.cit, P 136..‬‬
‫‪ -2.2‬الطريقة الريع المختصرة لفائض القيمة ‪ :‬ت سمى كذلك الطريقة المبسطة الرحاد خبراء‬
‫المحاسبين األوربيين حيث رنطلق هذه الطريقة في حساب ةائض القيمة من اسصحداث ةوائض الربح‬
‫النارجة عن الفرق بين الربح وعائد روظيف األموال الضرورية للمؤسسة في السوق المالية لفترة‬
‫معينة‪ ،‬عكس الطريقة السابقة‬
‫) األنجلوسكس ونية( التي تعصمد ةترة بير منتمية‪ ،‬وتعطى معادلة هذه الطريقة على النحو الصالي )‪:(14‬‬
‫‪ -‬عندما يكون فائض ثابتا‪:‬‬

‫حيث أن‪ :an :‬القيمة الحالية لمبالغ مسصقبلية متساوية‬

‫‪ -‬في حالة عدم ثبات فائض القيمة‪:‬‬

‫حيث أن‪ :i :‬معدل االسصحداث‬

‫‪ -2.2‬طريقة" ‪ : "Calba et Barnay‬تعصمد هذه الطريقة في حسابما لفائض القيمة على مفهوم‬
‫األموال الدائمة الضرورية لالسصغالل "‪ "CPNE‬والمردودةة المالية‪ ،‬حيث ّ‬
‫أن ةائض الربح حسبمما‬
‫يساوي إلى الفرق بين المردودةة المالية والقيمة الصوظيف ألموال معالجة" ‪ "CPNE‬بمعدل بدون‬
‫خطر‪ ،‬وتعطى بالعالقة الصالية‪:2‬‬

‫ومنه‪:‬‬

‫‪14‬‬
‫‪K.achouche et A.labanji, op.cit, P 13.1‬‬
‫)‪ (2‬هواري سويسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.212‬‬
 ‫عالقة ةائض القيمة األخيرة ركافئ منطقيًا‪:‬‬

‫حيث أن‪:‬‬
‫‪ :ANCC‬األصل الصافي المصحح‬ ‫‪ :V‬قيمة المؤسسة‬
‫‪ :An‬القيمة الحالية لمبالغ مسصقبلية متساوية‬
‫‪ :CPNE‬القيم الثابصة مضاةًا إليما االحصياج في رأس المال العامل‬

‫‪ :i‬معدل ةائدة‬ ‫‪ :RF‬العائد المالي‬

‫ةاألساس الذي تعصمد عليه هذه الطريقة هو مطابق لذلك المصعلق بالريع المخصصر لفائض القيمة‪،‬‬
‫لكن بدالً من االعصماد على مفهومي القيمة الجوهرية" ‪ " VSB‬والقيمة الربحية" ‪ ،"CB‬ةقد رم‬
‫اعصماد كل من مفهومي األموال الدائمة الضرورية لالسصغالل "‪ "CPNE‬والعائد المالي" ‪،"RF‬‬
‫ونشير هنا إلى أنّه ةصم إحداث رخفيض على الربح المسصقبلي من ‪ %5‬إلى ‪ %92‬كحد أقص ى‪.‬‬
‫‪ -0.4‬طريقة اسصحداث لسلسلة محدودة لريوع ةائض القيمة‪:‬‬
‫االصل االقصصادي الذّي نسصعمله في حساب الريوع ةمكن أن ةكون‪:‬‬

‫األصل الصافي المحاسبي المصحح‪:‬‬ ‫‪-‬‬

‫القيمة الجوهرية الخام‪:‬‬ ‫‪-‬‬

‫األموال الدائمة الضرورية لالستغالل‪:‬‬ ‫‪-‬‬

‫في حالة" ‪ "ANCC‬و" ‪ "VSB‬ريوع ةائض القيمة ةفترض أنّما ثابصة‪ ،‬وبالعكس في حالة‬
‫"‪ "CPNE‬ةجب بذل مجهود لمعرةة الريع لكل سنة من السنوات المعنية‪.‬‬

‫مسائل عامة حول طرق التقييم المالي للمؤسسات‪:‬‬

‫مسألة) ‪ : (61‬بغرض شراء مؤسسة إقصصادةة ذات طابع صناعي رجاري حدةثة الصصفية )بوالية‬
‫أم البواقي (‪ ،‬قام الخبير المالي بجمع الوثائق المخصلفة )المحاسبية‪ ،‬المالية‪ ،‬وبيرها‪ (...‬الخاصة‬
‫بالشركةمحاللصقييم‪ ،‬وقام بجولة ميدانية في الشركة لصفقد موجوداتما وممصلكاتما المالية بعين‬
‫المكان‪ ،‬كانت المعلومات التي رحصل عليما الخبير كما ةلي‪:‬‬
‫‪ -1‬الميزانية بتاريخ ‪:2614/12/21‬‬
‫أوال‪ :‬األصول‪:‬‬
‫الصافي في‬ ‫االهتالكات‬ ‫اإلجمالي في‬
‫‪1121‬‬ ‫األصــــــــــــــــــول‬
‫والمؤونات‬ ‫‪1120‬‬

‫األصول غير الجاريةبرمجيات‬

‫المعلومات‬
‫‪551111‬‬ ‫‪251111‬‬ ‫‪111111‬‬
‫‪511111‬‬ ‫‪011111‬‬ ‫‪111111‬‬ ‫مساهمات وحسابات دائنة‬

‫‪2101111‬‬ ‫‪001111‬‬ ‫‪2211111‬‬ ‫مجموع األصول غير الجارية‬

‫األصول الجارية‬

‫‪225111‬‬ ‫‪21111‬‬ ‫‪215111‬‬ ‫مخزونات البضائع‬

‫‪211111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪211111‬‬ ‫الزبائن‬
‫‪01111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪01111‬‬ ‫االعباء المعاينة مسبقا‬
‫‪221111‬‬ ‫‪221111‬‬ ‫أموال الخزينة‬

‫‪010111‬‬ ‫‪21111‬‬ ‫‪020111‬‬ ‫مجموع األصول الجارية‬

‫‪2000111‬‬ ‫‪021111‬‬ ‫‪1020111‬‬ ‫مجموع األصول‬

 ‫ثانيا‪ :‬الخصوم‬
‫الصافي في ‪2015‬‬ ‫الخصـــــــــــــــــــــــــــوم‬
‫األموال الخاصة‬

‫‪011111‬‬ ‫رأس المال جماعي‬

‫‪225111‬‬ ‫نتيجة السنة المالية‬

‫‪2110111‬‬ ‫مجموع األموال الخاصة‬

‫الخصوم غير الجارية‬

‫‪215111‬‬ ‫اقتراضات لدى مؤسسات القرض‬

‫‪200111‬‬ ‫مجموع الخصوم غير الجارية‬

‫الخصوم الجارية‬

‫‪211111‬‬ ‫موردو المخزونات والخدمات‬

‫‪251111‬‬ ‫الضرائب الدائنة‬
‫‪25111‬‬ ‫مساهمات بنكية جارية‬

‫‪000111‬‬ ‫مجموع الخصوم الجارية‬

‫‪2000111‬‬ ‫مجموع الخصــــــوم‬

‫المحاسبي‬ ‫األصل‬ ‫أحسب‬ ‫المطلوب‪:‬‬

‫الصافي؟ المسألة) ‪:(62‬‬
‫بصفصك خبير في الصقييم المالي للمؤسسات‪ ،‬وطلب من رجل أعمال إستشارة بما أنّه بصدد‬
‫الصفاوض حول حيازة مؤسسة إقصصادةة ذات طابع صناعي رجاري حدةثة الصصفية )بوالية أم‬
‫البواقي (‪ ،‬قام الخبير المالي بجمع الوثائق المخصلفة )المحاسبية‪ ،‬المالية‪ ،‬وبيرها‪ (...‬الخاصة‬
‫بالشركة محاللصقييم‪ ،‬وقام بجولة ميدانية في الشركة لصفقد موجوداتما وممصلكاتما المالية بعين المكان‬
‫‪ ،‬وكانت الخبي ر بيانات قوائمها المالية كما ةلي‪ -1 :‬الميزانية بتاريخ ‪:2612/12/21‬‬
 ‫أوال‪ :‬األصول‪:‬‬
‫ا‬
‫األصــــــــــــــــــول‬

‫األصول غير‬
‫الجاريةأراضي‬

‫مباني‬
‫منشآت تقنية – معدات صناعية‪-‬‬
‫معدات نقل‬
‫الحسابات الدائننة المرتبطة بالمساهمات‬

‫‪1‬‬ ‫مجموع األصول غير الجارية‬

‫األصول‬
‫الجاريةمنتجات‬
‫مصنعة‬
‫الزبائن‬
‫بنوك حسابات جارية‬

‫مجموع األصول الجارية‬

‫‪1‬‬ ‫مجموع األصول‬

‫ثانيا‪ :‬الخصوم‬
‫الخصـــــــــــــــــــــــــــوم‬

‫األموال الخاصة‬
‫رأس المال جماعي‬
‫االحتياطات‬
‫نتيجة السنة المالية‬

‫مجموع األموال الخاصة‬

‫الخصوم غير الجارية‬

‫اقتراضات لدى مؤسسات القرض‬

‫مجموع الخصوم غير الجارية‬

‫الخصوم الجارية‬
‫موردو المخزونات والخدمات‬

‫مجموع الخصوم الجارية‬

‫مجموع الخصــــــوم‬
 ‫‪ -2‬إليك المعطيات التالية المستخرجة من وثائق المؤسسة والمصالح المختصة‪:‬‬
‫األراض ي‪ :‬مساحتما اإلجمالية ‪ 4222‬م‪ ،0‬وهي عل صنفين أراض ي مبنية بمعدل ‪%55‬‬ ‫‪-‬‬
‫والباقي بير مبنية ‪،‬ووةقًا للسوق العقارية ةبلغ سعر المتر الواحد ‪ 6022‬دج‪.‬‬
‫المباني‪ :‬اسصلمتما في بداةة سنة ‪ 0229‬وهي عبارة عن ورشات ومخازن ومباني أخرى‬ ‫‪-‬‬
‫موجهة كلّها لالسصغالل‪ ،‬ورقدر ركلفة بناء المتر الواحد حسب المكارب العقارية بـ‪ 4222 :‬دج‪،‬‬
‫ومعامل االمصالك) ‪.(22.6‬‬
‫المعدات الصناعية‪ :‬تشهد انخفاض في أسعارها بمعدل ‪ %62‬بسبب ظهور آالت وعصاد‬ ‫‪-‬‬
‫مصطور من الناحية الصكنولوجية‪.‬‬
‫بالنسبة لمعدات النقل‪ :‬حازت عليما المؤسسة في بداةة ‪ 0262‬ربلغ حاليا قيمتما الجدةدة حسب‬ ‫‪-‬‬
‫خبراء الصأمين ‪ 6522222‬ضج وهي موجهة كلّها لالسصغالل‪.‬‬
‫سندات المساهمة‪ :‬هناك أسهم ةندق األوراس ي سعر شراء السهم بلغ‪ 522 :‬دج‪ ،‬وأسهم مجمع‬ ‫‪-‬‬
‫صيدال عددها ‪ 522‬سهم بسعر شراء ‪ 6222‬ضج للسهم الواحد بلغت قيمها حاليا ‪ 422‬دج ‪ 6912،‬دج‬
‫للسهم الواحد على الصوالي‪.‬‬
‫المنتجات المصنعة‪ :‬بلغ سعر البيع الصقدةري لها ‪ 122222‬دج‪ ،‬ورقدر مصاريف إرمام عملية‬ ‫‪-‬‬
‫البيع ‪ 52222‬دج‪.‬‬
‫الزبائن‪ :‬الصوقعات تشير إلى عدم قدرة الزبون " مؤسسة نوميدةا" على سداد دةونما رجاه‬ ‫‪-‬‬
‫المؤسسة‪ ،‬والمقدرة بـ‪ 52222 :‬دج‪.‬‬
‫عملية المقاربة البنكية‪ :‬بيّنت ّ‬
‫أن المحاسب لم يسجل ةوائد لصالح البنك بـ‪ 52222 :‬دج‪ ،‬وةوائد‬ ‫‪-‬‬
‫دائنة بمقدار ‪ 92222‬دج لم تسجل‪.‬‬
‫المطلوب‪:‬‬

‫أكمل الميزانية؟‬ ‫‪-6‬‬

‫‪-0‬أحسب قيمة المؤسسة وةق طريقة األصل المحاسبي المصحح) ‪(ANCC‬؟‬

‫المسألة )‪ :(62‬باعصبارك خبير مالي في الصقييم طلب منك مستثمر المساعدة‪ ،‬لغرض حيازة شركة‬
‫إقصصادةة ذات طابع صناعي رجاري حدةثة الصصفية ) بإحدى والةات الشرق(‪ ،‬قام الخبير المالي‬
‫بجمع الوثائق المخصلفة )المحاسبية والمالية وبيرها‪ (...‬الخاصة بالشركة محل الصقييم‪ ،‬وقام بجولة‬
‫ميدانية في الشركة لصفقد موجوداتما وممصلكاتما الحالية بعين المكان‪ ،‬حيث كانت المعلومات التي‬
‫رحصل عليما الخبير كما ةلي‪:‬‬
‫مجموع األصول المصححة‪ 4592222 :‬دج‬ ‫‪-‬‬
‫مجموع الخصوم بير الجارية = ‪ 09222‬دج‬ ‫‪-‬‬
‫مصاريف االستثمار الضرورية بير المملوكة = ‪962222 + VSB%02‬‬ ‫‪-‬‬
‫مصاريف الضرورية لصجدةد والحفاظ على المعدات والعصاد = ‪ %52‬من مصاريف االستثمار‬ ‫‪-‬‬
‫الضرورية بير المملوكة‪.‬‬
‫عناصر خارج االسصغالل " مباني وأراض ي"= ‪ 122222‬دج‬ ‫‪-‬‬
‫النتيجة الصاةية للسنة المالية = ‪ 152222‬دج‬ ‫‪-‬‬
‫نوارج اسصثنائية = ‪ 92222‬دج‬ ‫‪-‬‬
‫أعباء إسصثنائية = ‪ 12222‬دج‬ ‫‪-‬‬
‫مصاريف مالية‪ ،‬مصاريف االستئجار بلغت‪ 622222 :‬دج ‪ 022222،‬دج على الصوالي‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫المطلوب‪:‬‬

‫‪-6‬إسصنصج قيمة المؤسسة وةق طريقة األصل الصافي المصحح" ‪"ANCC‬؟‬

‫‪ -0‬أحسب الربح المصحح" ‪ "B‬والقدرة الربحية "‪"CB‬؟‬

‫‪ -9‬أحسب القيمة الجوهرية اإلجمالية" ‪"VSB‬؟‬

‫إذا علمت ّ‬
‫أن معدل الفائدة السائد في القطاع ‪ ،%62‬أحسب قيمة المؤسسة وةقا لمنظور‬ ‫‪-4‬‬
‫ةائض القيمة بالطريقة بير المباشرة ) الصاةية‪ -‬اإلجمالية(؟‬
‫أحسب قيمة المؤسسة وةقا لمنظور ةائض القيمة بالطريقة المباشرة )اإلجمالية‪ ،‬الصاةية(؟‬ ‫‪-5‬‬
‫مسألة )‪:(64‬‬
‫بصفصك خبير في الصقييم المالي للمؤسسات‪ ،‬وطلب من رجل أعمال استشارة بما أنّه بصدد‬
‫الصفاوض حول حيازة مؤسسة اقصصادةة ذات طابع صناعي رجاري حدةثة الصصفية )بوالية‬
‫بسكرة (‪ ،‬قام الخبير المالي بجمع الوثائق المخصلفة )المحاسبية‪ ،‬المالية‪ ،‬وبيرها‪ (...‬الخاصة‬
‫بالشركةمحاللصقييم‪ ،‬وقام بجولة ميدانية في الشركة لصفقد موجوداتما وممصلكاتما المالية بعين المكان‬
‫‪ ،‬وكانت الخبي ر بيانات قوائمها المالية كما ةلي‪:‬‬
‫الميزانية في ‪0265/60/96‬أوال‪ :‬األصول‪:‬‬ ‫‪-1‬‬
‫الصافي في‬ ‫الصافي في‬ ‫االهتالكات‬ ‫اإلجمالي في‬
‫‪1121‬‬ ‫‪1120‬‬ ‫األصــــــــــــــــــول‬
‫والمؤونات‬ ‫‪1121‬‬

‫األصول غير‬
‫الجاريةأراضي‬
‫‪0511111‬‬ ‫‪0511111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0511111‬‬
‫‪1001111‬‬ ‫‪1211111‬‬ ‫‪2011111‬‬ ‫‪22111111‬‬ ‫مباني‬
‫‪0011111‬‬ ‫‪0511111‬‬ ‫‪25111111‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫منشآت تقنية – معدات صناعية‪-‬‬
‫‪2101111‬‬ ‫‪1211111‬‬ ‫‪2101111‬‬ ‫‪2011111‬‬ ‫معدات نقل‬
‫‪2111111‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫الحسابات الدائننة المرتبطة بالمساهمات‬

‫‪12111111‬‬ ‫‪11211111‬‬ ‫‪1021111‬‬ ‫‪10211111‬‬ ‫مجموع األصول غير الجارية‬

‫األصول الجاريةبضاعة‬

‫‪051111‬‬ ‫‪111111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪111111‬‬

‫‪151111‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫الزبائن‬
‫‪151111‬‬ ‫‪211111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪211111‬‬ ‫بنوك حسابات جارية‬

‫‪1201111‬‬ ‫‪1011111‬‬ ‫‪111111‬‬ ‫‪1011111‬‬ ‫مجموع األصول الجارية‬

‫‪10001111‬‬ ‫‪11211111‬‬ ‫‪1021111‬‬ ‫‪10211111‬‬ ‫مجموع األصول‬

‫ثانيا‪ :‬الخصوم‬
‫الصافي في ‪1122‬‬ ‫الصافي في ‪1121‬‬ ‫الخصـــــــــــــــــــــــــــوم‬
 ‫األموال الخاصة‬

‫‪2212511‬‬ ‫‪2215111‬‬ ‫رأس المال جماعي‬

‫‪2025511‬‬ ‫‪2122111‬‬ ‫االحتياطات‬
‫‪2551111‬‬ ‫‪2002111‬‬ ‫نتيجة السنة المالية‬

‫‪21020111‬‬ ‫‪21121111‬‬ ‫مجموع األموال الخاصة‬

‫الخصوم غير الجارية‬

‫‪2212511‬‬ ‫‪2215111‬‬ ‫اقتراضات لدى مؤسسات القرض‬

‫‪2201011‬‬ ‫‪2110111‬‬ ‫مجموع الخصوم غير الجارية‬

‫الخصوم الجارية‬

‫‪2212511‬‬ ‫‪2215111‬‬ ‫موردو المخزونات والخدمات‬

‫‪2201011‬‬ ‫‪2110111‬‬ ‫مجموع الخصوم الجارية‬

‫‪10001111‬‬ ‫‪11211111‬‬ ‫مجموع الخصــــــوم‬

‫ومن جدول حسابات النتائج لسنة ‪ 2612‬تم استخراج ما يلي‪ :‬مصاريف االستئجار‪ 922222 :‬دج‬
‫‪،‬المصاريف المالية‪ 022222 :‬دج‪ ،‬إةرادات اسصثنائية = ‪ 622222‬دج‪ ،‬المصاريف االسصثنائية =‬
‫‪ 022222‬دج‪.‬‬
‫‪ -2‬إليك المعطيات الصالية المسصخرجة من وثائق المؤسسة‬
‫والمصالح المخصصة‪:‬‬
‫األراض ي‪ :‬مساحتما اإلجمالية ‪ 4222‬م‪ ،0‬وهي عل صنفين أراض ي مبنية بمعدل ‪%82‬‬ ‫‪-‬‬
‫والباقي بير مبنية ‪،‬ووةقًا للسوق العقارية ةبلغ سعر المتر الواحد ‪ 522‬دج‪.‬‬
‫المباني‪:‬عبارة عن ورشات ومخاز ن فقط‪ ،‬ورقدر ركلفة بناء المتر الواحد حسب المكارب‬ ‫‪-‬‬
‫العقارية بـ‪ 6222 :‬دج‪ ،‬ومعامل االمصالك) ‪.(22.4‬‬
‫المعدات الصناعية‪ :‬تشهد إررفاع في أسعارها بمعدل ‪ %62‬بسبب ظهور آالت وعصاد‬ ‫‪-‬‬
‫مصطور من الناحية الصكنولوجية‪.‬‬
‫بالنسبة لمعدات النقل‪ :‬ربلغ حاليا قيمتما الجدةدة حسب خبراء الصأمين ‪ 0222222‬دج وهي‬ ‫‪-‬‬
‫موجهة كلّها لالسصغالل‪.‬‬
‫سندات الماهمة‪ :‬هناك أسهم مجمع سوةيصال وسعرها ‪ 6222‬دج‪ ،‬وأسهم ةندق الزيبان وسعرها‬ ‫‪-‬‬
‫‪ 5222‬دج لكل سهم‪ ،‬وأسهم ةندق نسيم وسعرها ‪ 0222‬دج لكل سهم‪ ،‬حيث تشكل مساهماتمم‬
‫حدود مصصابعة لمصصالية حسابية‪ ،‬حدها االول مساهمة مجمع سوةيصال المقدرة بـ‪ 622222 :‬دج‪،‬‬
‫وبلغت قيمها الحالية ‪ 6522‬دج ‪ 6022،‬دج ‪ 6822،‬دج للسهم الواحد على الصوالي‪.‬‬
‫بضاعة‪ :‬بلغ سعر البيع الصقدةري لها ‪ 6222222‬دج‪ ،‬ورقدر مصاريف إرمام عملية البيع‬ ‫‪-‬‬
‫‪ 022222‬دج‪.‬‬
‫الزبائن‪ :‬ا لصوقعات تشير إلى عدم قدرة الزبون " عبد الرزاق" على سداد دةونما رجاه‬ ‫‪-‬‬
‫المؤسسة‪ ،‬والمقدرة بـ‪:‬‬
‫‪ 022222‬دج‪ ،‬وعدم قدرة الزبون "كمال" على سداد دةونه أةضا المقدرة بـ‪52222 :‬دج‪.‬‬
‫عملية المقاربة البنكية‪ :‬بيّنت ّ‬
‫أن المحاسب لم يسجل ةوائد لصالح البنك بـ‪ 62222 :‬دج‪ ،‬وةوائد‬ ‫‪-‬‬
‫ضا‪.‬‬
‫دائنة بمقدار ‪ 42222‬دج لم تسجل أة ً‬
‫المطلوب‪:‬‬

‫‪-6‬احسب قيمة المؤسسة وةق طريقة األصل الصافي المصحح" ‪"ANCC‬؟‬

‫‪ -0‬أحسب القدرة الربحية "‪ ،"B‬والربح المصحح" ‪"CB‬؟‬

‫‪ -9‬أحسب القيمة الجوهرية اإلجمالية للمؤسسة" ‪ ،"VSB‬إذا علمت أن‪:‬‬

‫مصاريف االستثمار الضرورية بير المملوكة = ‪VSB%42‬‬ ‫‪-‬‬
‫مصاريف الضرورية لصجدةد والحفاظ على المعدات والعصاد = ‪ %52‬من مصاريف االستثمار‬ ‫‪-‬‬
‫الضرورية بير المملوكة‪.‬‬
‫علما أن‪:‬‬
‫معدل الفائدة السائد في القطاع هو ‪%62‬‬ ‫‪-‬‬

‫برمجيات المعلومارية وما شابمها = ‪ 002222‬دج‬ ‫‪-‬‬

‫رثبيصات عينية أخرى = ‪ 122222‬دج عبارة عناصر خارج االسصغالل ؟‬ ‫‪-‬‬

‫‪ -4‬أحسب قيمة المؤسسة من منظور ةائض القيمة بالطريقة بير المباشرة ) الصاةية‪ ،‬االجمالية(؟‬

‫مسألة) ‪:(62‬‬
‫بصفصك خبير في الصقييم المالي للمؤسسات‪ ،‬وطلب من رجل أعمال إستشارة بما أنّه بصدد‬
‫الصفاوض حول حيازة مؤسسة اقصصادةة ذات طابع صناعي رجاري حدةثة الصصفية )بوالية‬
‫سطيف (‪ ،‬قام الخبير المالي بجمع الوثائق المخصلفة )المحاسبية‪ ،‬المالية‪ ،‬وبيرها‪ (...‬الخاصة بالش‬
‫ركةمحاللصقييم‪ ،‬وقام بجولة ميدانية في الشركة لصفقد موجوداتما وممصلكاتما المالية بعين المكان ‪،‬‬
‫وكانت الخبي ر بيانات قوائمها المالية كما ةلي‪:‬‬
‫الميزانية في ‪0264/60/96‬أوال‪ :‬األصول‪:‬‬ ‫‪-1‬‬
‫الصافي في‬ ‫الصافي في‬ ‫االهتالكات‬ ‫اإلجمالي في‬
‫‪1122‬‬ ‫‪1121‬‬ ‫األصــــــــــــــــــول‬
‫والمؤونات‬ ‫‪1121‬‬

‫األصول غير‬
‫الجاريةأراضي‬
‫‪0111111‬‬ ‫‪0111111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪0111111‬‬
‫‪5011111‬‬ ‫‪5211111‬‬ ‫‪2011111‬‬ ‫‪0111111‬‬ ‫مباني‬
‫‪011111‬‬ ‫‪211111‬‬ ‫‪2011111‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫منشآت تقنية – معدات صناعية‪-‬‬
‫‪2111111‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪2111111‬‬ ‫الحسابات الدائنة المرتبطة بالمساهمات‬

‫‪22211111‬‬ ‫‪22111111‬‬ ‫‪2211111‬‬ ‫‪20111111‬‬ ‫مجموع األصول غير الجارية‬

‫األصول الجاريةبضاعة‬

‫‪051111‬‬ ‫‪011111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪011111‬‬

‫‪011111‬‬ ‫‪511111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪511111‬‬ ‫الزبائن‬
‫‪011111‬‬ ‫‪121111‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪121111‬‬ ‫بنوك حسابات جارية‬

‫‪2101111‬‬ ‫‪2211111‬‬ ‫‪1111111‬‬ ‫‪2211111‬‬ ‫مجموع األصول الجارية‬

‫‪21201111‬‬ ‫‪21211111‬‬ ‫‪2211111‬‬ ‫‪22211111‬‬ ‫مجموع األصول‬

‫ثانيا‪ :‬الخصوم‬
‫الصافي في ‪1121‬‬ ‫الصافي في ‪1121‬‬ ‫الخصـــــــــــــــــــــــــــوم‬
 ‫األموال الخاصة‬

‫‪0111111‬‬ ‫‪0111111‬‬ ‫رأس المال جماعي‬

‫‪001111‬‬ ‫‪001111‬‬ ‫االحتياطات‬
‫‪2121111‬‬ ‫‪2101111‬‬ ‫نتيجة السنة المالية‬

‫‪21011111‬‬ ‫‪21011111‬‬ ‫مجموع األموال الخاصة‬

‫الخصوم غير الجارية‬

‫‪215111‬‬ ‫‪251111‬‬ ‫اقتراضات لدى مؤسسات القرض‬

‫‪200111‬‬ ‫‪201111‬‬ ‫مجموع الخصوم غير الجارية‬

‫الخصوم الجارية‬

‫‪215111‬‬ ‫‪251111‬‬ ‫موردو المخزونات والخدمات‬

‫‪200111‬‬ ‫‪201111‬‬ ‫مجموع الخصوم الجارية‬

‫‪21201111‬‬ ‫‪21211111‬‬ ‫مجموع الخصــــــوم‬

‫ومن جدول حسابات النتائج لسنة ‪ 2614‬تم استخراج ما يلي‪:‬‬

‫مصاريف االستئجار‪ 400000 :‬دج‪ ،‬المصاريف المالية‪ 300000 :‬دج‪ ،‬إةرادات اسصثنائية =‬
‫‪ 200000‬دج ‪،‬المصاريف االسصثنائية = ‪ 300000‬دج‪.‬‬
‫‪ -2‬إليك المعطيات التالية المستخرجة من وثائق المؤسسة‬
‫والمصالح المختصة‪:‬‬
‫األراض ي‪ :‬مساحتما اإلجمالية ‪ 9222‬م‪ ،0‬وهي عل صنفين أراض ي مبنية بمعدل ‪%52‬‬ ‫‪-‬‬
‫والباقي بير مبنية ‪،‬ووةقًا للسوق العقارية ةبلغ سعر المتر الواحد ‪ 6222‬دج‪.‬‬
‫المباني‪:‬عبارة عن ورشات ومخاز ن فقط‪ ،‬ورقدر ركلفة بناء المتر الواحد حسب المكارب‬ ‫‪-‬‬
‫العقارية بـ‪ 6022 :‬دج‪ ،‬ومعامل االمصالك) ‪.(22.4‬‬
‫المعدات الصناعية‪ :‬تشهد انخفاض في أسعارها بمعدل ‪ %62‬بسبب ظهور آالت وعصاد‬ ‫‪-‬‬
‫مصطور من الناحية الصكنولوجية‪.‬‬
‫سندات المساهمة‪ :‬هناك أسهم ةندق نسيم سعر السهم الواحد بلغ ‪ 6522‬دج‪ ،‬وأسهم ةندق األمل‬ ‫‪-‬‬
‫عددها‬
‫‪ 052‬سهم‪ ،‬سعر شراء السهم الواحد بلغ ‪6222‬دج‪ ،‬بلغت قيمتما الحالية ‪6022‬دج ‪ 922،‬دج للسهم‬
‫الواحد على الصوالي‪.‬‬
‫بضاعة‪ :‬محل عقد بيع بسعر إجمالي قدره ‪ 6222222‬دج‪ ،‬ورقدر مصاريف الصوزيع بـ‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ 52222‬دج‪.‬‬
‫الزبائن‪ :‬الصوقعات تشير إلى عدم قدرة الزبون " عبد الرزاق" على سداد دةونما رجاه‬ ‫‪-‬‬
‫المؤسسة‪ ،‬والمقدرة بـ‪:‬‬
‫‪ 022222‬دج‪ ،‬وعدم قدرة الزبون "كمال" على سداد دةونه أةضا المقدرة بـ‪ 12222 :‬دج‪.‬‬
‫عملية المقاربة البنكية‪ :‬بيّنت ّ‬
‫أن المحاسب لم يسجل ةوائد لصالح البنك بـ‪ 922222 :‬دج‪ ،‬وةوائد‬ ‫‪-‬‬
‫ضا‪.‬‬
‫دائنة بمقدار ‪ 52222‬دج لم تسجل أة ً‬
‫المطلوب‪:‬‬

‫احسب قيمة المؤسسة وةق طريقة األصل الصافي المصحح" ‪"ANCC‬؟‬ ‫‪-4‬‬

‫أحسب القدرة الربحية "‪ ،"B‬والربح المصحح" ‪"CB‬؟‬ ‫‪-5‬‬

‫‪-1‬أ حسب قيمة المؤسسة وةق منظور ةائض القيمة بالطريقة بير المباشرة علما أن معدل الفائدة السائد‬
‫في القطاع هو ‪ ،%62‬والقيمة الجوهرية اإلجمالية " دج ‪"VSB=2000000‬‬
‫‪ -6‬أحسب قيمة المؤسسة وةق منظور ةائض القيمة بالطريقة المباشرة علما ّ‬
‫أن معدل االسصحداث‬

‫بخط ر" ‪"t =40%‬؟‬

‫‪-0‬أحسب قيمة المؤسسة وةق منظور الصدةقات النقدةة بطريقة الصمويل الذاتي "‪ "CAF‬علما ّ‬
‫أن‬
‫القدرة المحصلة هي لفترة سنة واحدة؟‬
 ‫ا‬

‫المحو ر الرابع‪ :‬كفاءة بورصة األوراق المالية‬

‫ودورها في تقييم المؤسسات‬

‫تمهيد‬
‫المحاضرة األولى‪ :‬اإلطار النظ ري لألسواق المالية‬
‫المحاضرة الثانية‪ :‬األدوات التي تتداول في‬
‫األسواق المالية المحاضرة الثالثة‪ :‬مداخل تحليل‬
‫األوراق المالية‬
‫المحاضرة الرابعة‪ :‬طرق تقييم السندات واألسهم‬
‫دراسة حالة لتقييم المؤسسات المسعرة في البورصة )بورصة‬
‫عمان( مسائل حول تقييم السندات واألسهم‬
 ‫تمهيد‪:‬‬
‫رؤدي أسواق األوراق المالية دور جد مهم‪ ،‬في أداء دور الوسي بين الفئات التي لدهما ةوائض مالية‪،‬‬
‫والتي ربحث عن مجاالت الستثمار ةوائضها‪ ،‬وبين ةئات العجز المالي التي ربحث بدورها عن‬
‫الصمويل وبشروط جيدة‪.‬‬
‫كما أن هذه األسواق رصوةر على منصجات مصنوعة من أسهم وسندات بمخصلف أنواعها وأدوات‬
‫مسصحدثة كالمشصقات واألوراق المهجنة‪ ،‬تسمح للمستثمرين رنويع محاةظهم المالية‪ ،‬كما أنّما تسمح‬
‫ألصحاب هذه األوراق من الحصول على السيولة في أي وقت‪ ،‬وذلك ببيعها على مسصوى السوق‬
‫دورا جد مهم في الحياة االقصصادةة‪ ،‬مما ةجعل وجودها في أي اقصصاد‬
‫الثانوي‪ ،‬ةهي بمذا رؤدي ً‬
‫ضروري‪ ،‬لهذا تسعى كل دولة لصوةير البيئة المالئمة لها‪ ،‬إذ ال ةمكن لهذا النوع من األسواق أن‬
‫ةصطور إال إذا روةر الجو المناسب‪.‬‬
‫كما أن رقلبما ورواجها ةقصض ي منما روةير الكم والكيف الالزم من المعلومات حتى ركون محل ثقة‪،‬‬
‫وحتى ةصمكن المستثمرين من ارخاذ قرارات رشيدة‪ ،‬خاصة في عصر العولمة حيث رالشت في ظلها‬
‫الحدود وأصبح المستثمرين ةبحثون على مواطن الربح في أي مكان سواء من أسواق األوراق في‬
‫الوالةات المصحدة األمريكية أو األسواق األوربية وفي اليابان أو حتى األسواق المالية الناشئة‪.‬‬

‫المحاضرة األولى‪ :‬اإلطار النظري لألسواق المالية‬

‫إن موقع سوق األوراق المالية يعصبر واض ًحا ضمن رركيبة األسواق التي تشمل أسواق النقد‪ ،‬أسواق‬
‫المال‪ ،‬أسواق السلع والمعادن‪.‬‬
 ‫‪ -6‬سوق األوراق المالية وموقعها من األسواق األخر ى‪:‬‬
‫‪ -1.1‬تعريف السوق وتصنيفاته‪ :‬بالربم من تعدد األسواق ربعًا لصعدد معاةير رصنيفهاّ‪ ،‬إال أنّه ةمكن‬
‫الصوصل إلى تعريف شامل لها‪ ،‬ةالسوق في اللغة ةقصد به‪ " :‬المكان الجغرافي الذي ةلصقي ةيه‬
‫البائعون والمشترون‪،‬ورتبادل ةيه السلع والخدمات‪ ،‬وفي الوقت الحاضر لم يعد هناك أهمية للمكان‪،‬‬
‫وأصبحت السوق رحدد بالنظر إلى السلعة التي رصداول ةيما")‪.(1‬‬
‫ويوجد أسواق لمخصلف أنواع الخدمات‪ ،‬ويمكن رصنيفها كما ةلي)‪:(2‬‬
‫‪ -‬من حيث طبيعة السلعة‪ :‬ةمكن الصمييز بين األسواق اآلرية‪:‬‬
‫‪ -‬سوق المال والنقد‪ :‬هو السوق الذي ةصعامل بالقروض مصوسطة األجل طويلة األجل‪ ،‬وتسمى‬
‫أسواق رأس المال‪ ،‬ويصم ذلك عن طريق إصدار السندات واألسهم‪.‬‬
‫‪ -‬سوق العمل‪ :‬ةأتي العرض من هذا السوق من العمال وأصحاب المهن‪ ،‬ويأتي اللب من جانب أصحاب‬
‫األعمال والراببين في الصوظيف وتشغيل هؤالء العمال أو أصحاب المهن‪ ،‬ويمثل العرض )البائع( في‬
‫الدول المصقدمة ارحادات العمال‪ ،‬والنقابات العمالية‪ ،‬والنقابات المهنية‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫شمعون شمعون ‪،‬الرياضيات االقتصادية‪ ،‬ديوان المطبوعات الجامعية‪ ،‬الجزائر ‪ ،2110،‬ص ‪.202‬‬
‫)‪(2‬‬
‫المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.202‬‬
‫بينما ةمثل الطلب )المشترةن( رجال األعمال وارحاد الصناعات والمنصجين‪ ،‬واإلعالن في الصحف‬
‫عن وكالةرطلب موظفين أو عماالً ةهو وسيلة للصعبير عن هذه السوق‪ ،‬وقد ردخلت الدولة لصنظيم‬
‫الوكاالت‪ ،‬وأصبحت رزاول نشاطها بموجب رراخيص رسمية بشروط معينة حماةة للعمالة‪ ،‬كما ّ‬
‫أن‬
‫ضا صورة من وسائل الصعبير عن سوق العمل‪.‬‬
‫الطلب على الوظيفة هو أة ً‬
‫‪ -‬سوق السلع‪ :‬قد ركون سوق جملة أو سوق رجزئة وهي السوق المألوةة لنا جميعًا‪ ،‬والتي تشصمل‬
‫المنصجات الزراعية والصناعية ‪...‬الخ‪.‬‬
‫‪ -‬سوق الخدمات‪ :‬ومن أمثلة هذا السوق سوق خدمة ميكانيكي السيارات والكهربائي‪ ،‬وسوق األدوات‬
‫الصحية‪...‬الخ‪.‬‬
‫‪ -‬من حيث توحيد السعر‪ :‬رنقسم األسواق إلى نوعين هما)‪:(1‬‬
‫‪ -‬سوق كاملة‪ :‬هي التي ةحدد ةيما سعر واحد للسلعة الواحدة‪.‬‬
 ‫‪ -‬سوق غير كاملة‪ :‬ةؤكد الواقع العملي النم الشائع ألبلبية األسواق هي السوق بير الكاملة لعدم ر واةر‬
‫شروط السوق الكاملة‪.‬‬
‫‪ -‬من حيث درجة المنافسة‪ :‬ةمكن الصمييز ةن ثالثة أنواع من األسواق‪:‬‬
‫كبيرا جدًا من المصعاملين‪ ،‬ةصعامل كل‬
‫‪ -‬سوق المنافسة الكاملة‪ :‬وهو ذلك السوق الذي ةضم عددًا ً‬
‫منمم في حجم محدد جدا من إجمالي حجم السلع المنصجة والمباعة والمصجانسة‪ ،‬وبالي ال ةمكن ألحد‬
‫منمم أن ةؤثر على سعر السوق السائد‪ ،‬ولذلك ةإن سعر السلعة لهذه معطى‪ ،‬والربح المحقق في األجل‬
‫الطويل هو الربح العادي‪ ،‬ذلك أن المناةسة ربلغ أقص ى درجاتما‪ ،‬وحرية الخروج والدخول من‬
‫السوق مصاحة للجميع)‪.(2‬‬
‫‪ -‬سوق االحتكار التام‪ :‬يعرف االحصكار الصام بأنه الحالة التي ةوجد ةيما بائع وبإنصاج احد لسلعة ما‬
‫ال ةصواةر له بدائل قريبة‪ ،‬كما ةوجد ةيما موانع قوية رحول دون دخول مناةسين جدد إلى السوق‪،‬‬
‫ةالمحصكر هو المنصج‬

‫)‪ (1‬شمعون شمعون ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.20‬‬

‫)‪ (2‬عبد المطلب عبد الحميد ‪،‬سياسات اقتصادية‪ :‬تحليل جزئي وكلي‪ ،‬مكتبة الزهراء الشرق‪ ،‬مصر ‪ ،2111،‬ص ‪.22‬‬
‫الوحيد الذي ةقوم بإنصاج سلعة معينة‪ ،‬لذلك ةإن جميع مبيعاره تعصمد ةق على السعر الذي ةحدده هو‬
‫‪،‬أما األسعار التي ةحددها المنصجون اآلخرون ورصرةاتمم‪ ،‬ةإنه ال ةأخذها في االعصبار عند رحدةد‬
‫سعره)‪.(1‬‬
‫‪ -‬سوق المنافسة االحتكارية‪ :‬وهذا كما ةدل اسمه ةجمع صفات رناةسية واحصكارية في نفس الوقت‪،‬‬
‫وفي الواقع ةإن هذا الشكل من األسواق أكثر واقعية من سوقي المناةسة الكاملة واالحصكار‪.‬‬

‫‪ -‬سوق احتكار القلة‪ :‬هذا سوق مزيج من سوق المناةسة الكاملة واالحصكار‪ ،‬ولكنه أقرب إلى سوق‬
‫االحصكار‪ ،‬ويصمثل سوق المناةسة بقلة المنصجين داخل الصناعة الواحدة‪ ،‬ويصميز بأن حجم إنصاج‬
‫المشروع االنصاجي ةمثل كمية كبيرة نسبيًا بالنسبة إلنصاج جميع المشروعات األخرى‪ ،‬وبالصالي ال‬
‫ةمكن ألي مشروع إنصاجي أن ةصجاهل رصرةات المشروعات األخرى في هذا السو ق)‪.(2‬‬
‫‪ -1.2‬تعريف السوق المالية‪ :‬هناك خل بين السوق المالية وسوق رأس المال‪ ،‬حيث أن مفهوم السوق‬
‫المالية يشمل جميع األصول المالية‪ ،‬سواء رلك التي رتسم بالسيولة المالية؛ أي النقود‪ ،‬أو األصول‬
‫المالية التي رصميّز بالسيولة المؤجلة‪.‬‬
‫ةالسوق المالية رصضمن جميع الوسطاء والمؤسسات المالية المخصلفة‪ ،‬باإلضاةة إلى سوق النقد‪ ،‬وهذا‬
‫يعني أن السوق المالية رصكون من شقين أساسيين هما‪ :‬أسواق النقد‪ ،‬أسواق رأس المال‪.‬‬
‫فالسوق النقدية ةصم ةيه رداول األوراق المالية قصيرة األجل‪ ،‬وذلك من خالل السماسرة والبنوك‬
‫الصجارية‪ ،‬وبعض الجهات الحكومية التي رصعامل في رلك األوراق)‪.(3‬‬
‫وتعصبر الورقة المالية هنا صك المدةونية‪ ،‬تعطي لحاملها الحق في استرداد مبلغ من المال سبق أن‬
‫أقرضه لطرف آخر‪ ،‬وال رزيد عادة مدة األوراق عن سنة‪ ،‬بير أنّه ةمكن في أي وقت‪ ،‬بحد أدنى من‬
‫نظرا لضمان عملية السداد‪.‬‬
‫الخسائر‪ ،‬أو دون خسائر ً‬

‫)‪ (1‬سيد محمد أحمد السيريتي ‪،‬مبادئ االقتصاد الجزئي‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر ‪ ،2110،‬ص‪.222‬‬
‫)‪ (2‬سيد محمد أحمد السيريتي ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.222‬‬
‫)‪(3‬‬
‫‪F.leroux, Marchés internationaux des capitaux, Montréal,, 2éme édition, 1995, P03.‬‬
‫أما سوق رأس المال ةهو المكان الذي رلصقي ةيه قوى العرض والطلب للمصاجرة برؤوس األموال‬
‫كاألوراقالمالية‪ ،‬القروض بأنواعها‪... ،‬الخ‪ ،‬ةهو بصالي ةضاء ةلصقي ةيه األعوان االقصصادةون ذو‬
‫ي العجز المالي‪ ،‬والذةن هم بحاجة لألموال‪ ،‬ومن ثم ةصم الصعامل على أساس الثروة التي ةصفقون‬
‫عليما‪ ،‬والتي رخص عائد كل من الطرةين‪.(115‬‬

‫‪ -1.2‬تعريف سوق األوراق المالية‪ :‬يعرف سوق األوراق المالية على أنّه‪ " :‬أماكن اجصماع رجرى‬
‫ةيما المعامالت في ساعات محددة من قبل‪،‬ومعلن عنما على األوراق المالية‪ ،‬وذلك عن طريق سماسرة‬

‫‪(415‬‬
‫المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪21‬‬
‫)‪ (5‬محمد سويلم ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.212‬‬
‫محترةين مؤهلين‪ ،‬ومصخصصين في هذا النوع من المعامالت‪ ،‬على أن ةصم الصعامل بصورة علنية‬
‫)‪(2‬‬
‫سواء بالنسبة لألوراق المالية‪ ،‬أو بالنسبة لألسعار المصفق عليما عن كل نوع"‬
‫ةهو‪ " :‬عبارة عن مكان ةلصقي ةيه المشترون والبائعون خالل ساعات معينة من النمار للصعامل في‬
‫الصكوك المالية الطويلة األجل‪ ،‬حيث ةصم ةيما مبادلة رلك الصكوك برؤوس األموال المراد االستثمار‬
‫ةيما" )‪(3‬؛ أي أنّه‪ " :‬السوق الذي ةصعامل باألوراق المالية من أسهم وسندات‪ ،‬واألسواق قد ركون‬
‫منظمة أو بير منظمة ةفي األولى رصم صفقات بيع وشراء األوراق المالية في مكان‪ ،‬أما الثانية ةصتسع‬
‫لوجود المستثمرين األجانب‪،‬ورداول أوراق مالية لمنشآت وهيئات من دول أجنبية")‪ ،(4‬ةهو إذن‪" :‬‬
‫)‪( 5‬‬
‫ميكانيكية تسصخدم في الجمع بين بائعي ومشتري األصول المالية بغرض تسيير عمليات الصداول"‬
‫‪.‬‬
‫من خالل التعاريف السابقة لسوق األوراق المالية يمكن استنتاج التعريف التالي‪ " :‬سوق األوراق‬
‫المالية ةصعامل باألوراق المالية أسه ًما وسندات‪ ،‬واألسواق قد ركون منظمة أو بير منظمة‪.‬ةفي‬
‫األسواق المنظمة رصم صفقات بيع وشراء األوراق المالية في مكان جغرافي واحد معين يسمى "‬
‫البورصة" أما السوق بير المنظم ةإنّه‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Ibid.‬‬
‫)‪ (2‬محمد سويلم ‪،‬إدارة البنوك وبورصات األوراق المالية‪ ،‬الشركة العربية للنشر والتوزيع‪ ،‬اإلسكندرية ‪ ،2112،‬ص ‪.212‬‬
‫)‪ (3‬عبد الباسط‪ ،‬وفا محمد حسن ‪،‬بورصة األوراق المالية ودورها في تحقيق أهداف تحول مشروعات القطاع العام إلى الملكية‬
‫الخاصة‪ ،‬دار النهضة العربية‪ ،‬األردن ‪ ،2112،‬ص ‪.25‬‬
‫ةصكون من عدد من الصجار والسماسرة‪ ،‬ويباشر كل منمم نشاطه في مقره‪ ،‬ويصصلون ببعضهم‬
‫بواسطة أجهزةاالرصال المخصلفة‪.‬‬
‫إذن سوق األوراق المالية )البورصة( هو سوق بالمفهوم االقصصادي للسوق‪ ،‬على اعصبار ّأنه مكان‬
‫ةلصقي ةيهالبائعون والمشترون من خالل السماسرة لصبادل سلعة األسهم والسندات‪ ،‬وتعرف باسم‬
‫سوق المال طويل األجل‪ ،‬وهي أقرب ما ةكون من السوق الكاملة‪ ،‬إذ ةصحدد ةيما سعر واحد للسهم أو‬
‫السند في وجود عدد كبير من المشترةن‪ ،‬مع سهولة االرصال بينمم‪ ،‬ورجانس وحدات السلعة هي‬
‫األسهم والسندات مع سهولة نقلها من مكان آلخر‪ ،‬وعنصر الجذب الوحيد هو السعر بالنسبة للبائع‬
‫ضا سوق المناةسة الكاملة ةصحدد ةيما السعر بفعل قوى العرض والطلب‪.‬‬
‫والمشتري‪ ،‬وهي أة ً‬
‫ورنقسم أسواق األوراق المالية إلى‪:‬‬
‫األسواق األولية‪ :‬ويدعى كذلك سوق اإلصدار‪ ،‬وهو السوق الذي ةصم من خالله إصدار‬ ‫‪-‬‬
‫األوراق المالية الجدةدة‪ ،‬والتي أصدرتما المنشآت والمؤسسات والوحدات االقصصادةة ألول مرة‬
‫بغرض الحصول على األموال لصمويل االحصياجات المالية)‪.(1‬‬
‫األسواق الثانوية‪ :‬وردعى كذلك بسوق الصداول‪ ،‬ةالسوق الثانوية هي التي رمكن المستثمرين‬ ‫‪-‬‬
‫من المصاجرة ةيما بينمم‪ ،‬في األوراق المالية التي ةصم إصدارها من قبل في السوق األولية‪ ،‬ويجب‬
‫المالحظة ّ‬
‫بأن عائد بيع األوراق المالية ةذهب مباشرة لحملة األوراق المالية‪ ،‬وليس في الشركات كما‬
‫حدث في السوق األولية‪.‬‬
‫‪ -2‬خصائص سوق األوراق المالية ووظائفها‪:‬‬
‫‪ -2.1‬خصائص سوق األوراق المالية‪ :‬لسوق األوراق المالية بعض الخصائص رميزها عن باقي‬
‫األسواق األخرى نذكر منما)‪:(2‬‬
‫نظرا لكون‬
‫ً‬ ‫‪ -‬سوق األوراق المالية رتسم بكونما أكثر رنظي ًما من باقي األسواق المالية األخرى‪،‬‬
‫المصعاملين ةيه من الوكالء المصخصصين هناك‪ ،‬وهناك شروط وقيود قانونية لصداول األوراق‬
‫المالية في هذه السوق‪ ،‬لذلك في‬

‫)‪(1‬‬
‫‪Shall Helly.c, Introduction to Financial Management, Mc Graid-Hill, New Work, 1988, P27.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Shall Helly.c, op.cit, P29.‬‬
‫معظم البلدان هناك إدارات مسصقلة ذات صالحيات ردةر العمليات في أسواق األوراق المالية‪،‬‬
‫وروةرللمصعاملين المعلومات الضرورية؛‬
‫ةصطلب سوق األوراق المالية وجود سوق ثانوية‪ ،‬ةصم ةيما رداول األدوات التي رم إصدارها‬ ‫‪-‬‬
‫من قبل بماةكفل روةير السيولة؛‬
‫الصداول في هذه السوق ةصم بصوةير المناخ المالئم‪ ،‬وكذا المناةسة الصامة حتى ةصم رحدةد‬ ‫‪-‬‬
‫األسعار العادلة على أساس العرض والطلب؛‬
‫الصداول في سوق األوراق المالية الثانوية الخاصة ةصممن خالل الوسطاء ذوي الخبرة في‬ ‫‪-‬‬
‫الشؤون المالية؛‬
‫سوق األوراق المالية رصميز بالمرونة‪ ،‬وبإمكانية اسصفادتما من ركنولوجيا االرصاالت ةإن‬ ‫‪-‬‬
‫ذلك يعي خاصية لألسواق المالية بكونما رصميّز عن بيرها من األسواق السلع بأنّما أسواق واسعة‬
‫رصم ةيما صفقات كبيرة وممصدة قد ةتسع نطاقها ليشمل أجزاء عدة من العالم في نفس الوقت؛‬
‫االستثمار في سوق األوراق المالية ةصطلب روةر المعلومات السوقية‪ ،‬وارخاذ القرارات‬ ‫‪-‬‬
‫االستثمارية الرشيدة؛ كذلك هناك الخصائص اآلرية لسوق األوراق المالية‪ ،‬وهي)‪:(1‬‬
‫سوق األوراق المالية ر ررب باألوراق المالية طويلة األجل‪ ،‬وركتسب أهمية خاصة في رمويل‬ ‫‪-‬‬
‫المشروعات االنصاجية التي رحصاج إلى أموال تسدد على أمد طويل؛‬
‫االستثمار في سوق األوراق المالية قد ةكون أكثر مخاطرة وأقل سيولة من االستثمار في السوق‬ ‫‪-‬‬
‫نظرا لكون أدوات االستثمار ةيه مثل السندات طويلة األجل ةحصمل مخاطر سعرية‪ ،‬سوقية‪،‬‬
‫النقدي‪ً ،‬‬
‫ورنظيمية مخصلفة‪ ،‬وكذلك األسهم على الربم من أنّما ذات عائد اكبر نسبيًا إال ّ‬
‫أن مخاطرها كبيرة؛‬
‫االستثمار في سوق األوراق المالية يعصبر ذا عائد مررفع نسبيًا‪ ،‬وبالصالي ةإن اهصمام‬ ‫‪-‬‬
‫المستثمرين في سوق األوراق المالية ةكون نحو الدخل أكثر منه نحو السيولة والمخاطرة‪.‬‬
‫‪ -2.2‬وظائف سوق األوراق المالية‪ :‬ةمكن رلخيصها في النقاط الصالية)‪:(2‬‬

‫)‪ (1‬طاهر حيدر حردان ‪،‬مبادئ االستممار‪ ،‬دار المستقبل للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان – األردن ‪ ،2111،‬ص ‪.22‬‬
‫)‪ (2‬مرجع نفسه‪ ،‬ص‪.51‬‬
‫أداة رمويل االقصصاد عن طريق جذب المذخرات من األعوان االقصصادةين من أجل رمويل‬ ‫‪-‬‬
‫االقصصاد‪ ،‬وهذاعن طريق رجميع رؤوس األموال من المصعاملين االقصصادةين‪ ،‬الذةن ةصمصعون‬
‫بالقدرة على الصمويل الذاتي؛ ‪ -‬ةضمن سوق األوراق المالية للمؤسسات الموارد المالية على المدى‬
‫الطويل‪ ،‬وتسهل عملية النمو لها‪ ،‬كماتسمح الدولة من أداء سياستما االقصصادةة بقدر كبير من األداء؛‬
‫تعمل سوق األوراق المالية على روجيه الفوائض للمؤسسات االقصصادةة ذات العجز في‬ ‫‪-‬‬
‫الصمويل أو التي رريد روسيع نشاطها من أجل المساهمة في الصنمية‪ ،‬ورطوير هذه المؤسسات‬
‫االقصصادةة ‪ ،‬باإلضاةة إلى أنما رؤمن للدولة موارد إضاةية تساعد على رحقيق سياستما االقصصادةة‬
‫واالجصماعية‪ ،‬ةهي إذن رمثل القناة الكاملة للصمويل المباشر والسريع واألمثل بين المدخر‬
‫والمستثمر؛‬
‫أداة لصوةير ةرص استثمارية مصنوعة‪ :‬رتنوع هذه الفرص ورصفاوت من خالل الخطر‬ ‫‪-‬‬
‫المررب با ألوراق المصداولة في سوق األوراق المالية‪ ،‬ويكون ذلك من خالل كثرة ورنوع األوراق‪،‬‬
‫وروةير البيانات والمعلومات عن هذه األوراق التي ةصم الصعامل به‪.‬‬
‫ةالبورصة رصدر نشرة باألسعار الرسمية لهذه األوراق كل ةوم‪ ،‬مبينة بذلك األوراق التي حدث عليما‬
‫الصعامل وحركة األس عار الخاصة‪ ،‬مما ةمكن المستثمر من مقارنة ودراسة مدى اإلقبال على األنواع‬
‫المخصلفة من هذه األوراق‪ ،‬وبصالي يعصبر مرشدًا عند اخصباره لألوراق المالية التي ةربب‬
‫االستثمار ةيما)‪.(1‬‬
‫أداة ومؤشر للحالة االقتصادية‪ :‬تساعد األوراق المالية في رحدةد االرجاهات العامة في عملية‬ ‫‪-‬‬
‫الصنبؤ‪ ،‬ةهي تعصبر المركز الذي ةصم ةيه رجميع الصذبذبات التي رحدث في الكيان االقصصادي‪،‬‬
‫وتسجيلها‪ ،‬وحجم المعامالت مقيد باألموال السائلة المصداولة‪ ،‬واألسعار)‪.(2‬‬
‫أداة مساهمة في دعم االئتمان الداخلي والخارجي‪ ،‬حيث أن عمالت البيع والشراء في سوق‬ ‫‪-‬‬
‫مظهرا من مظاهر االئصمان الداخلي‪ ،‬ةإذا ما ازدادت مظاهر االئصمان ليشمل‬
‫ً‬ ‫األوراق المالية وتعد‬
‫األوراق المالية المصداولة في أسواق األوراق المالية الدولية‪ ،‬أصبح من الممكن قبول هذه األوراق‬
‫كغطاء لعقد القروض المالية؛‬

‫)‪ (1‬منير إبراهيم هندي‪ ،‬رسمية قريقاص ‪،‬األسواق والمؤسسات المالية‪ ،‬مكتبة االشعاع‪ ،‬مصر ‪ ،2111،‬ص ‪.05‬‬
‫)‪ (2‬المرجع نفسه‪ ،‬ص‪.00‬‬
‫أداة مساهمة في تحقيق كفاءة عالية في روجيه الموارد إلى المجا الت األكثر ربحية‪ ،‬وهو ما‬ ‫‪-‬‬
‫ةصاحبه نمووازدهار إقصصادي؛‬
‫أداة لتقويم الشركات والمشروعات‪ :‬حيث تساهم أسواق األوراق المالية في زيادة وعي‬ ‫‪-‬‬
‫المستثمرين وربصيرهمبواقع الشركات والمشروعات‪ ،‬ويصم الحكم عليما بالنجاح أو بالفشل‪ ،‬ةانخفاض‬
‫أسعار األسهم بالنسبة لشركة من الشركات دليل قاطع على عدم نجاحها‪ ،‬أو على ضعف مركزها‬
‫المالي‪ ،‬وهو ما قد ةؤدي إلى إجراء بعض الصعدةالت في قيادتما‪ ،‬أو في سياستما أمالً في رحسين‬
‫مركزها)‪(1‬؛‬
‫أداة لتمويل المؤسسات وخلق السيولة‪ ،‬ةمكن اعصبار سوق األوراق المالية قناة تسمح‬ ‫‪-‬‬
‫باالنصقال من اقصصادةات اإلقراض إلى اقصصادةات أوراق المال‪ ،‬بما ةكفل الصحول من نظام‬
‫الصمويل بير المباشر إلى نظام الصمويل المباشر‪ ،‬حيث رصمكن المؤسسات من ضمان رمويلها‬
‫بطريقة مباشرة‪ ،‬انطالقًا من عرض أوراقها المالية مباشرة لالكصصاب في السوق‪.‬‬
‫أداة للحد من معدالت الصضخم في هيكل االقصصاد الوني‪ ،‬حيث تساعد سوق األوراق المالية‬ ‫‪-‬‬
‫على جذب المدخرات من األةراد والمؤسسات‪،‬وبالصالي امصصاص ةائض السيولة النقدةة‪ ،‬وارجاه‬
‫هذه المذخرات نحو االستثما ر بدالً من االستمالك؛‬
‫أداة جذب لالستثمارات األجنبية‪،‬وروطيد الصكنولوجيا عن طريق االسصفادة من الصطورات‬ ‫‪-‬‬
‫المالية واالقصصادةة العالمية‪ ،‬حيث تعمل سوق األوراق المالية على زيادة التراب مع العالم الخارجي‬
‫عن طريق اررباطها باألسواق المالية الدولية‪.‬‬
‫أداة بي ر رسمية للرقابة الخارجية على كفاءة السياسات االستثمارية‪ ،‬الصمويلية‪ ،‬التشغيلية‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫والتسويقية للشركات المدرجة أوراقها المالية ةيما‪ ،‬وعليه ةإن الشركات رتبع إدارتما سياسات كفئة‬
‫رحقق نصائج أعمال جيدة‪ ،‬ورصحسن أسعار أسهمها في السوق‪ ،‬أما الشركات التي تعاني من سوء‬
‫اإلدارة ةإن نصائج أعمالها‪ ،‬لن ركون مرضية لذلك ةإن أسعار أسهمها نخفض في السوق‪.‬‬

‫)‪(1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.21‬‬

‫‪ -2‬تنظيم سوق األوراق المالية‪ :‬رلعب سوق األوراق المالية دور الوساطة المالية‪ ،‬من خالل تشجيع‬
‫االدخارورنمية الوعي االستثماري بين األةراد‪ ،‬والصعامل مع وحدات العجز والفائض عبر آليات بيع‬
‫وشراء األوراقالمالية عن طريق النظام الذي يشصعل به سوق األوراق المالية‪.‬‬
‫‪ -2.1‬نظام تشغيل سوق األوراق المالية‪ :‬يشترط في السوق المنظمة أن ةصم ةيه الصعامل والصداول‬
‫باألوراق المالية المسجلة‪ ،‬وذلك داخل الصالة للصعامل‪ ،‬عن طريق وسطاء مرخص لهم بالعمل ةيما‪،‬‬
‫وذلك طبقًا لطريقة الصداول المصفق عليما‪ ،‬مع االلتزام بوحدات الصعامل ووحدات لصغير األسعار‪،‬‬
‫كلما كان ذلك ضروريا‪ ،‬ورحدد الهيئة المش رةة على هذه الوحدات‪ ،‬ورصولى الهيئة اإلعالن عن‬
‫الصفقات والكميات التي ةصم رداولها لكل ورقة من األوراق المالية المسجلة ةيما‪ ،‬وبيرها من‬
‫المعلومات التي ررى ضرورة اإلعالن عليما لصالح المصعاملين‪.‬‬
 ‫ةصكون من‪:(116‬‬
‫ّ‬ ‫ومنه ةصضح أن مكونات نظام تشغيل األوراق المالية‬
‫صالة التداول‪ :‬وهو المكان المخصص للصداول؛‬ ‫‪-‬‬
‫الوسطاء المرخص لهم بالعمل في البورصة‪ :‬وهو الذةن ةقومون بتنفيذ أوامر عمالئمم في بيع‬ ‫‪-‬‬
‫أو شراء األوراق المالية بالبورصة‪ ،‬ويمنه هؤالء الوسطاء من القيام بالشراء أو البيع حسابمم الخاص‪،‬‬
‫ويمكن أن ةكون الشريك مؤسسة ةردةة أو شركات مصخصصة في مجال السمسرة‪.‬‬
‫طرق التداول في سوق األوراق المالية‪ :‬ةصم الصوصل إلى سعر رنفيذ صفقة األوراق المالية‬ ‫‪-‬‬
‫بين البائع والمشتري عن طريق الوسي بإحدى الطريقصين)‪:(2‬‬
‫طريقة المفاوضة‪ :‬وةيما ةصم اإلعالن عن أسعار العرض؛ أي البيع وأسعار الطلب؛ أي الشراء‬ ‫*‬
‫لكل وسيطن ثم ةصم الصفاوض بين البائع والمشتري للوصول إلى ارفاقية على سعر الصنفيذ‪ ،‬ورمكن‬
‫هذه الطريقة من إعطاء الفرصة لصحدةد السعر العادل للورقة المالية‪.‬‬

‫طريقة المزايدة‪ :‬وةيما ةصم التزاةد على السعر حتى ةصم االرفاق على أحسن عرض‬ ‫*‬
‫للمشتري‪.‬وهذا ويصماإلعالن عن األسعار علنًا‪ ،‬وينصهي الصداول بعقد صفقة األوراق المالية‪ ،‬والتي‬
‫ةصم تسويتما بالتسليم والتسلمالفعلي‪ ،‬ورظهر هذه العمليات ضمن حجم الصداول‪.‬‬
‫‪ -2.2‬المتعاملون‪ :‬هناك رصنيفين لألطراف المصعاملة في سوق األوراق المالية هما‪:‬‬
‫‪ -‬تصنيف المتعاملون حسب الهدف من التعامل‪ :‬ةمكن رصنيف األطراف التي رصعامل في بيع‬
‫وشراء األوراق المالية حسب الهدف من وراء هذا الصعامل والذي يعصبر الوجه الرئيس ي هؤالء في‬
‫رخطي عمليات البيع والشراء إلى أربع مجموعات رئيسية هي)‪:(1‬‬
‫المضاربون المحترفون‪ :‬تمدف هذه المجموعة إلى االسصفادة من لذلك همصم المضاربون‬ ‫*‬
‫لمحترةون بمصابعة رحركات األسعار بالسوق بصفة دائمة‪ ،‬هذا باإلضاةة إلى الصنبؤ بارجاه السوق‪،‬‬
‫ورخطي عملياره‪ ،‬ويسصخدم المضارب المحترف أدوات الصحليل اإلحصائي واالقصصادي التي‬

‫)‪161‬‬
‫‪F.leroux, op.cit, P P 04-05‬‬
‫‪(2)Ibid.‬‬
‫رمكنه من رفسير العوامل الخارجية المؤثرة على السوق‪ ،‬هذا باإلضاةة إلى معرةصه بالعمليات الفنية‬
‫التي ردور داخل السوق‪.‬‬
‫المضاربون الهواة‪ :‬وهم مجموعة تمدف إلى االسصفادة من ةروق األسعار من دون أن تمصم‬ ‫*‬
‫دراسة العوامل المؤثرة على السوق‪ ،‬وال رقوم بدراسة ارجاهات السوق‪ ،‬وال رصطلب سياسة مرنة‬
‫رصفق مع دورات الهبوطية والصعودةة ألسعار األسهم‪ ،‬وعادة ما ةخصفي ه ؤالء من السوق نتيجة‬
‫رحقيق خسائر‪.‬‬
‫المتآمرون‪ :‬تمدف هذه المجموعة إلى الصحكم في األسعار وروجيه السوق صعودًا وهبو ً‬
‫طا‬ ‫*‬
‫بوسائل مصطنعة‪ ،‬بمدف أن ةصبح السعر السائد في الورقة المالية بالسوق أعلى أو بسعر أدنى من‬
‫السعر العادل النارج عن قوى العرض والطلب العادةين‪ ،‬ويصمي ز هؤالء بصواةر الموارد المالية‬
‫الضخمة لدهمم التي رمكنمم من رحقيق أهداةهم‪ ،‬ويسصفيد هؤالء من المحترةين من االرجاهات‬
‫الطبيعية ألسعار أسهم السوق‪.‬‬
‫المستثمرون‪ :‬هناك نوعان من المستثمرين‪:‬‬ ‫*‬
‫‪ -‬المستثمر الداخلي‪ :‬وهمدف إلى السيطرة على المؤسسة و إدارتما من خالل رملك عدد كاف من‬
‫األسهم ‪،‬ويكون هدةه الربح في المرربة الثانية‪.‬‬

‫)‪(1‬‬ ‫‪Ibid.‬‬
‫‪ -‬المستثمرالعادي‪ :‬وهمدف بلى رحقيق الربح في المرربة األولى في األجل الطويل‪ ،‬باإلضاةة إلى العائد‬
‫الجاري‪.‬‬
‫‪ -‬تصنيف المتعاملون إلى عرضين وطالبين‪ :‬ةالحظ من خالل الصصنيف السابق لألطراف التي‬
‫رصعامل فيسوق األوراق المالية‪ ،‬أنه يعصمد على الهدف من وراء الصعامل في سوق الصداول‬
‫مصجاهالً األطراف المصعاملة في سوق اإلصدار‪.‬‬
‫وعليه ةمكن رقسيم المصعاملين في سوق األوراق المالية إلى كل من العارضين والطالبين لرأس المال‪.‬‬
‫‪ -‬الطالبون لرأس المال‪ :‬وهم أصحاب األموال؛ أي المدخرات‪ ،‬أو من لهم ةائض في مواردهم المالية‪،‬‬
‫ويرودون استثمارها على شكل قيم منقولة‪ ،‬وينقسم طالبو رؤوس األموال إلى ةئصين)‪:(1‬‬
‫‪ -‬الفئة األولى‪ :‬رضم أصحاب االدخار الفردي‪ ،‬وهو الجزء المصبقي من الدخل بعد عملية اإلنفاق‪،‬‬
‫ورصميز هذه الفئة بقلة رؤوس األموال المراد استثماره‪ ،‬وبالصناظر وعدم الصجانس‪.‬‬
‫‪ -‬الفئة الثانية‪ :‬رضم البنوك والشركات الصأمين وصنادةق اإلةداع واالدخار وصنادةق االستثمار‪ ،‬ومن‬
‫أهم وظائف هذه الشركات عملية الصوظيف في سوق األوراق المالية بمدف رحقيق إجراءات إضاةية‪.‬‬
‫‪ -‬العارضون لرؤوس األموال‪ :‬ويقصد بالعارضين لرؤوس األموال في شكل أوراق مالية‪ ،‬ويأخذون في‬
‫أبلب األحيان شكل الشركات الصناعية والصجارية‪ ،‬والشركات التي رصدر األسهم والسندات‬
‫لصمويل احصياجاتما‪ ،‬باإلضاةة إلى الحكومات التي رصدر السندات‪ ،‬بمدف تغطية العجز في‬
‫الميزانية أو بمدف امصصاص السيولة في األسواق أو مواجهة نفقات بير عادةة ‪....‬الخ‪.‬‬
‫‪ -2.2‬األوامر‪ :‬هي عبارة عن تعليمات ةمنحها المستثمر للوسي المالي بغرض شراء أو بيع األوراق‬
‫المالية المصداولة في األسواق المالية‪ ،‬ورخصلف أوامر الشراء والبيع باخصالف سعر ووقت الصنفيذ‪،‬‬
‫ولهذا على المستثمر أو ةوضح بشكل دقيق للوسي المعلومات المصعلقة بالسعر ومدة صالحية األمر‪،‬‬
‫وتعصبر هذه المعلومات أساسية عند رحدةد أي أمر أو تسليمه للوسي قصد رنفيذه‪ ،‬كل أمر ةأتي من‬
‫المستثمر ال بد أن ةكون مكصوبًا بشكل دقيق لكي ةنفذ بطريقة جيدة من طرف الوسي ‪ ،‬وهذا األخير هو‬
‫الوحيد الذي له صالحية رنفيذ األوامر)‪.(2‬‬

‫)‪ (1‬محمود أمين زوبل‪ ،‬يونس البطريق ‪،‬بورصة األوراق المالية وموقعها من األسواق‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬االسكندرية ‪ ،2112،‬ص‪.52‬‬
‫)‪ (2‬شمعون شمعون ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.25‬‬
‫‪ -2.4‬شروط الدخول إلى البورصة‪ :‬رصطلب عملية دخول الشركات والمؤسسات االقصصادةة إلى‬
‫سوق‬
‫األوراق المالية جملة من الشروط‪ ،‬منما ما ةصعلق بالجانب المالي ومنما ما ةصعلق بالجانب القانوني‪،‬‬
‫وما رجدراإلشارة إليه هو أن هذه الشروط رخصلف من دولة إلى أخرى‪ ،‬ومن بورصة إلى أخرى‬
‫داخل نفس الدولة‪.‬‬
‫ويمكن رلخيص هذه الشروط في النقاط الصالية)‪:(1‬‬
‫‪ -‬يشترط في الشركة أو المؤسسة التي رربب في الدخول إلى البورصة أن ةكون شكلها قانوني من‬
‫األموال؛ أي شركة مساهمة أو شركة الصوصية باألسهم؛‬
‫‪ -‬أن ةفصح رأس المال االجصماعي لجمهور المساهمين المحصملين بنسبة رتراوح ما بين ‪ %02‬إلى‬
‫‪ %05‬حيث طرح هذه النسبة من رأس المال في سوق األوراق المالية وذلك بإصدار ما ةقابلها من‬
‫أسهم؛‬
 ‫‪ -‬أن ةكون قد مر على رأسيسها ونشاطها أكثر من ثالث سنوات؛‬
‫‪ -‬أن ركون قد حققت األرباح خالل السنصين األخيررين عند طلب اإلدراج في سوق األوراق المالية مع‬
‫روزيع األرباح خاللهما؛‬
‫‪ -‬ركوين ملف الدخول وإةداعه لدى الجهات المخصصة‪ ،‬مع اإلشارة إلى أن الملف ةجب أن ةحصوي‬
‫على القانون األساس ي للشركة‪ ،‬ورقدةم نشاط المؤسسة وآةاقها المسصقبلية‪ ،‬مع اإلشارة إلى كيفية‬
‫الدخول إلى سوق األوراق المالية؛‬
‫‪ -‬رقدةم القوائم المالية الخصامية كجدول حسابات النصائج‪ ،‬الميزانية الخصامية‪ ،‬مصادق عليما من‬
‫طرف حاةظ الحسابات‪.‬‬

‫المحاضرة الثانية‪ :‬مداخل تحليل األوراق المالية‬

‫‪ -1‬األوراق المالية المتداولة في السوق المالية‪:‬‬
‫هناك العدةد من األوراق المالية التي ةصم رداولها في بورصات األوراق المالية‪،‬ويمكن رقسيمها إلى‬
‫عدة أنواع ‪،‬أهمها األسهم والسندات ‪.‬‬

‫)‪(1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.22‬‬

‫‪ -1.1‬تعريف السهم)‪ :(1‬ةمكن تعريف السهم بأنه‪ " :‬صك ةمثل حصة في رأسمال المؤسسة‪ ،‬بحيث تعني‬
‫كلمة‬
‫" سهم" حق الشريك في المؤسسة‪ ،‬ةعند رأسيس أةة شركة مساهمة ّ‬
‫ةإن رأسمالها ةصكون من عدد‬
‫منالحصص المتساوية يسمى كل منما سه ًما ويحدد المؤسسون في عقد رأسيس المؤسسة ونظامها الحد‬
‫األقص ى لعدد األسهم التي ةمكن للمؤسسة إصدارها والقيمة االسمية للسهم ‪ ،‬ويعرف هذا الحد األقص‬
‫ى برأس مال المرخص به‪ ،‬ويعطي السهم لحامله الحق في الحصول على روزيعات إذا ما حققت‬
‫المؤسسة أرباحا وقررت اإلدارة رو زيعها كلها أو جزء منما‪ ،‬وليس من حق حامل السهم مطالبة‬
‫المؤسسة باسترداد قيمصه طالما ّ‬
‫أن المؤسسة مازالت رزاول النشاط‪ ،‬ولكن ةمكن لحامل السهم بيعه في‬
‫بورصة األوراق المالية إذا كانت أسهم المؤسسة رصداول في البورصة‪.‬‬
‫ورصميز األسهم بـ)‪:(2‬‬
 ‫‪ -‬القابلية للتداو ل‪ :‬ةصميز السهم بمرونة كبيرة في بورصة األوراق المالية‪ ،‬ةإذا كانت صفة المرونة‬
‫رصوةر في بعض األوراق المالية األخرى بشكل جزئي ومحدد ّ‬
‫ةإن هذه الصفة روجد في األسهم‬
‫بشكل مطلق‪.‬‬
‫‪ -‬األسهم متساوية القيمة‪ :‬جميع األسهم العادةة بقيم متساوية عكس الصعامل بالسندات‬

‫‪ -‬تقادم حق المساهم‪ :‬ال ةصقادم حق المساهم المشتري للسهم بسبب عدم االسصخدام‪ ،‬وذلك طالما ّ‬
‫أن‬
‫المؤسسة التي أصدرت األسهم قائنة‪.‬‬
‫‪ -‬المسؤولية المحدودة للسهم‪ :‬ركون مسؤولية المساهم )مشتري حامل السهم( محدودة في المؤسسة‬
‫بقدر حصصه أو مشاركصه في رأسمال هذه المؤسسة‪.‬‬
‫‪ -1.2‬تعريف السندات)‪ :(3‬السند هو شهادة دةن ةصعهد بموجبما المصدر بدةع قيمة القرض كاملة عند‬
‫االسصحقاق لحامل هذا السند في راري محدد‪ ،‬باإلضاةة إلى منحه مبالغ دورية تعبّر عن ةائدة معيّنة‬
‫في ةترات محددة‪.‬‬
‫ورميّز السندات بـ‪:‬‬

‫)‪ (1‬وليد صافي وأنس البكري ‪،‬األوراق المالية والدولية‪ ،‬دار المستقبل‪ ،‬األردن ‪ ، 2121،‬ص ص ‪222-222‬‬
‫)‪(2‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.220‬‬
‫)‪ (3‬محفوظ أحمد جودة وآخرون ‪،‬األسهــم الماليــــــــــــــة )بورصة األسهم والسندات(‪ ،‬دار زهران للنشر والتوزيع‪ ،‬األردن ‪،‬‬
‫‪ ،2121‬ص ‪.11‬‬
‫‪ -‬السندات أداة دين‪ :‬يعصبر السند دةن لحامله على الجهة المقترضة‪ ،‬ويكون لحامله األولوية عن‬
‫حاماللسهم‪.‬‬
‫‪ -‬السندات أداة استثمارية ثابتة الدخل‪ :‬ةصقاض ى حامل السند ةائدة سنوية ثابصة‪ ،‬بينما ةصغير‬
‫الدخل السنوي لحامل السهم العادةن ةبذلك يشبه السند الممصاز في ثبات دخله‪.‬‬
‫‪ -‬محدودية األجل‪ :‬ةصدر السند دائما بأجل محدد يسصحق بصاريخه‪ ،‬ويسجل هذا الصاري في عقد‬
‫اإلصدار‪ ،‬ويعصبر أجل السند عنصرا هاما في رحدةد معدل ةائدة السند‪ ،‬وكذلك السعر السوقي له‪.‬‬
‫‪ -‬قابلية السند للتداول‪ :‬تساهم هذه الخاصية في روةير سيولة إضاةية للسندات طويلة األجل في‬
‫بورصة األوراق المالية‪.‬‬
‫‪ -2‬أساليب تحليل األوراق المالية‪:‬‬
 ‫‪ -2.1‬مدخل التحليل الفني‪ :‬ةحصاج المصعاملون في األسواق المالية إلى اسصخدام بعض األدوات إال‬
‫رحليل التي تساعدهم على ارخاذ قرارات الشراء والبيع‪ ،‬وكذا رحدةد روقيت الدخول‪ ،‬والخروج‬
‫المناسب‪ ،‬والصحليل الفني أنسب أسلوب لذلك‪ ،‬حيث يعصبر الصحليل الفني عملية دراسة رحركات‬
‫األسعار في الماض ي بمدف الصنبؤ بارجاه الحركة في المسصقبل‪ ،‬ومن ثم ارخاذ القرارات المناسبة ‪.‬‬
‫– ‪ -‬تعريف التحليل الفني ودوره في اتخاذ القرار االستثماري‪:‬‬
‫يعرف الصحليل الفني أحيانا بصحليل سوق األوراق المالية‪ ،‬أو الصحليل الداخلي ألنّه "يعصمد على‬
‫ّ‬
‫بيانات وسجالت السوق للكشف عن الطلب والعرض على األسهم أو سهم معين أو السوق ككل‪ ،‬لذا ةإنّه‬
‫يعصمد على ّ‬
‫أن السوق ذاره مصدر جيد للمعلومات؛ أي السوق ةحكي ما ةدور ةيه ويكشف عن‬
‫نفسه")‪.(1‬‬
‫وال ةر ّكز الصحليل الفني على مسألة رحدةد القيمة الحقيقية للورقة المالية ‪ ،‬بقدر ما همصم بصتبع حركة‬
‫األسعار؛ أي حركة الصداول الصاريخية بمدف رصيد نم لصلك الحركة‪ ،‬ويمكن من خالله رحدةد‬
‫الصوقيت المناسب الرخاذ القرار االستثماري‪.‬‬

‫)‪(1‬‬
‫عبد الغفار حنفي ‪،‬االستممار في بورصة األوراق المالية؛ الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية ‪ ،2110،‬ص ‪.202‬‬
‫ويعصمد الصحليل الفني على ةكرة أساسية هي ّ‬
‫أن الصاري يعيد نفسه في سوق األوراق المالية‪ ،‬ةإذا‬
‫نصج عناألحداث أو المعلومات المنشورة في ةترة ما نم ً‬
‫طا معيّنًا من الصغير في األسعار لعدة مرات‪،‬‬
‫ةإنّه ةمكن اةتراضحدوث نفس النصائج في حالة ظهور هذا النم واألحداث المقترنة به في المسصقبل)‪.(1‬‬
‫ةالصحليل الفني هو دراسة حركة السوق من خالل اسصخدام الرسوم البيانية لغرض الصنبؤ بارجاه‬
‫األسعارمسصقبالً )‪.(2‬‬
‫من خالل ما سبق ذكره نسصنصج ّ‬
‫أن الصحليل الفني هو عملية رصد معطيات الماض ي للسوق‬
‫)األسعار الصاريخية‪ ،‬حجم الصداول‪ ،‬ارجاه مؤشرات السوق الفنية‪ ،‬وصب رلك المعلومات عادة في‬
‫أشكال بيانية بمدف رصد نم لصلك الحركة‪ ،‬ويمكن من خاللها الصنبؤ بحركة األسعار مسصقبالًن‬
‫وبالصالي رحدةد الصوقيت المناسب الرخاذ القرار االستثماري إما بالشراء أو البيع‪.‬‬
‫‪ -‬فرضيات التحليل الفني‪ :‬ةقوم الصحليل الفني على جملة اةتراضات رصمثل ةيما ةلي‪:‬‬
‫رحدةد القيمة السوقية للورقة المالية بناء على رفاعل قوى العرض‪ ،‬وقوى الطلب في السوق‪،‬‬ ‫أ‪-‬‬
‫وبالصالي ةؤدي الصغير في العالقة بين قوى العرض وقوى الطلب على األوراق المالية إلى تغير‬
‫ارجاه األسعار)‪.(3‬‬
‫رصحكم عوامل عدةدة في العرض والطلب منما عوامل رشيدة وأخرى بير رشيدة‪ ،‬حيث‬ ‫ب‪-‬‬
‫رصضمن العوامل الرشيدة‪ ،‬المعلومات المالية الخاصة بالسهم ردخل في نطاق اهصمامات الصحليل‬
‫األساس ي ‪،‬والتي رنعكس آثارها في سلوك المستثمرين بالسوق‪ ،‬وعوامل بير رشيدة ال ةمكن قياسها‬
‫مثل‪ :‬اآلراء‪ ،‬واألمزجة والصخمين)‪.(4‬‬
‫ةإن الحالة العامة رقصض ي ّ‬
‫بأن‬ ‫جـ‪ -‬إنشاء الصقلبات الطفيفة التي رحدث لألسعار من وقت آلخر‪ّ ،‬‬
‫أسعار األسهم رميل إلى الصحرك في ارجاه معين لفترة زمنية طويلة)‪.(5‬‬
‫ّ‬
‫إن الصغير في عالقة العرض والطلب رؤدي إلى تغير ارجاه األسعار‪ ،‬ويمكن مالحظة الصغيرات‬
‫آجالً أو عاجالً في حركة السوق دون الحاجة إلى معرةة األسباب)‪.(1‬‬

‫)‪ (1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.202‬‬

‫)‪(2‬‬
‫‪John.j.Murphy, TechnicalAmallisis of the financial Markets, institute of finance, London, 1999,‬‬
‫‪P1.‬‬
‫)‪ (3‬جالل إبراهيم العبد ‪،‬تحليل األوراق المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2112،‬ص ‪.251‬‬
‫)‪ (4‬المرجع نفسه‪ ،‬الصفحة نفسها‪.‬‬
‫)‪ (5‬هواري سويسي ‪،‬مرجع سابق‪ ، ،‬ص ‪.210‬‬
‫أن االعتراض الذي ةطرح على ةلسفة الصحليل الفني ةبدأ مع الفرض الثالث الذّي ةمثّل عدم‬
‫بير ّ‬
‫اعترافالصحليل الفني بكفاءة السوق المالية‪ ،‬حيث ّ‬
‫أن المعلومات الجدةدة التي رصل إلى السوق‪ ،‬والتي‬
‫من شأنماإحداث تغيير في العالقة بين العرض والطلب‪ ،‬ال يسصجيب لها السوق إال بعد ةترة زمنية‬
‫طويلة نسبيًا‪ ،‬ويعود ذلك إلى وجود ةئة من المسصمرين ةمكنما الحصول على المعلومات قبل بيرها‪،‬‬
‫معنى ّ‬
‫أن أسعار األوراق المالية في السوق رصغيّر ردريجيًا ربعا لوقت وصول المعلومات الجدةدة إلى‬
‫جميع المصعاملين في السوق‪ ،‬هذا ما ةجعل االنصقال إلى نقطة الصوازن الجدةدة بين العرض والطلب‬
‫صا طويالً نسبيًا)‪.(2‬‬
‫اسصجابة لصغيرات األسعار ةأخذ وق ً‬
‫‪ -‬أدوات التحليل الفني‪ :‬يعصمد الصحليل الفني على مجموعة من األدوات التي تسصخدم للصنبؤ بأسعار‬
‫األسهم ‪،‬ورصمثل في‪:‬‬
 ‫يعرف المؤشر الفني بأنّه سلسلة من النقاط البيانية ةصم إنصقاؤها من خالل‬
‫‪ -‬المؤشرات الفنية‪ّ :‬‬
‫معادالت رياضية معينة على البيانات السعرية المصعلقة بالسهم أو الورقة المالية‪ ،‬حيث رضمن بيانات‬
‫سعر الورقة المالية مزيج من السعر االةصصاحي أو األسعار العليا والدنيا أو سعر اإلط الق خالل‬
‫ةترة زمنية معينة‪ ،‬وعليه ّ‬
‫ةإن عملية إةجاد المؤشرات الفنية رصلخص في إدخال البيانات المطلوبة في‬
‫المعادالت الخاصة للحصول على بيانات المؤشر المحتسبة‪.‬‬
‫وركمن أهمية اسصخدام المؤشرات الفنية لعملية الصحليل في روةير مناطق مخصلفة لصحركات‬
‫األسعار بشكل ال رصمكن العين المجردة بمفردها إدراكه على الخرائ الفنية‪.‬‬
‫ويصم اللجوء إلى الصحليل بواسطة المؤشرات الفنية لصحقيق أحد األهداف اآلرية)‪:(3‬‬
‫‪ -‬الخرائط‪ :‬يعصقد الفنيين أو ما ةطلق عليمم اسم الخرائ في ّ‬
‫أن حركة الصغيير في سعر السهم‪ ،‬عادة ما‬
‫ً‬
‫مميزا ةمكن رحدةده بوضع خرائ لذلك‪ ،‬ورتبع األسعار من خاللها‪.‬‬ ‫رأخذ نم ً‬
‫طا‬

‫)‪ (1‬جالل إبراهيم العبد ‪،‬مرجع سابق ‪ ،‬ص ‪.252‬‬

‫)‪(2‬المرجع نفسه‪ ،‬الصفحة نفسها‪.‬‬
‫)‪ (3‬ميادة صالح الدين‪ ،‬فتحي محمد سليمان ‪،‬التحليل الفني ودوره في اتخاذ القرار االستممار باالوراق المالية‪ ،‬دراسة تحليلية في عينة‬
‫من أسواق المال في الخليج العربي‪ ،‬مجلة تكريت للعلوم اإلدارية واالقتصادية‪ ،‬جامعة تكريت‪ ،‬العدد ‪ ،2121 ،21‬ص ‪.22‬‬
‫ويقوم المحلل الفني بوضع الخرائ من أجل رتبع النم وذلك عن طريق رتبع مسصويات األسعار خالل‬
‫ةترةزمنية معينة‪ ،‬ثم ةصيب هذه المعطيات في معلم رخصص محوره للزمن باألةام أو األشهر أو‬
‫السنوات حسبامصداد الدراسة‪ ،‬أما المحور العمودي ةهو األسعار)‪.(1‬‬
‫‪ -‬أدوات التحليل الفني ألسهم المؤسسة‪ :‬ةمكن رطبيق أدوات الصحليل الفني ألسهم المؤسسة على‬
‫السوقككل أو على أوراق مالية معينة‪ ،‬وحينما ةصم رطبيقها على السوق ككل‪ ،‬ةإن الغرض منما ةكون‬
‫رحدةد االرجاه العام‪،‬وعند رطبيقها على األوراق الفردةة ّ‬
‫ةإن الغرض منما ةكون إعطاء إشارة‬
‫للمستثمر بالوقت الذي ةقوم ةيه بالشراء أو البيع أو الصوقيت الذي ةحاةظ ةيه على الموقف الحالي في‬
‫ورقة مالية معينة‪.‬‬
‫‪ -‬مؤشر الخريطة النسبية‪ :‬رصفاوت األسهم من حيث الصقلب في أسعارها‪ ،‬ةهناك أسهم رررفع‬
‫أسعارها بسرعة عندما ةكون السوق في صعود‪ ،‬إال أن أسعارها رنخفض بب ء عندما ةكون السوق في‬
‫هبوط‪ ،‬ويطلق على هذا النوع من األسهم باألسهم التي رتسم أسعارها بقوة نسبية‪ ،‬وهي األسهم عادة ما‬
‫ةصولد عنما عائد مصميز‪ ،‬هذا ورقاس القوة النسبية لسعر السهم بطريقة مخصلفة‪ ،‬منما حساب معدل‬
‫العائد على االستثمار في كل سهم‪ ،‬وعلى أساسه ةصم رصنيف األسهم التي رصميز باررفاع مصوس‬
‫معدل العائد على االستثمار خالل ةترة زمنية معينة‪ ،‬على أنّما أسهم رتسم بالقوة النسبية)‪.(2‬‬
‫‪ -‬المتوسط المتحرك‪ :‬يعصبر المصوسطات المصحركة من أكثر األدوات الفنية اسصخدا ًما من قبل‬
‫المحللين الفنيين‪ ،‬وتعد إحدى الطرق المسصخدمة لصمهيد وتسوية سلسلة زمنية معينة؛ أي الصخلص‬
‫من الذبذبات الحادة التي قد روجد ةيما بسب الصغيرات العارضة‪ ،‬والصقلبات الدورية أو الموسمية‪،‬‬
‫وذلك حتى ةتبين ارجاهها العام ‪،‬صعودًا أو هبو ً‬
‫طا‪.‬‬

‫)‪(1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.22‬‬

‫)‪ (2‬جالل إبراهيم العبد ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.211‬‬
‫ةالمصوس المصحرك مؤشر بير قائد أو السابق للسعر بل مصأخر عنمن ورابع له ةهو يعلمنا بالخبر‬
‫بعد وقوعه ‪،‬ةاألسعار هي أساس حساب المصوس ونتيجة لصغيير السعر ةصغير المصوس وأبلب‬
‫المحللين الفنيين يسصخدمون أسعار اإلقفال لحساب المصوسطات‪ ،‬إال أنّه ةمكن حسابه بأسعار أخر‬
‫ى‪.(117‬‬
‫‪ -2.2‬التحليل األساس ي‪ :‬يعصمد الصحليل األساس ي على المعلومات المرربطة بالظروف‬
‫االقصصادةة العامة‪ ،‬وظروف الصناعة التي رنصمي إليما الورقة المالية‪ ،‬باإلضاةة إلى ظروف‬
‫المؤسسة ذالها المصدرة للورقة‪ ،‬بغرض رحقيق القيمة الحقيقية للورقة المالية‪.‬‬
‫ةهو‪ " :‬ذلك الصحليل الذي ةقوم بدراسة األوضاع االقصصادةة بشكل عام‪ ،‬وظروف القطاع بشكل‬
‫خاص من جهة‪ ،‬وظروف المؤسسة المعنية بشكل مفصل من جهة أخرى‪ ،‬حيث همدف الوصول إلى ما‬
‫يسمى بالسعر العادل أو الحقيقي للسهم‪ ،‬ومقارنصه بسعر السوق‪ ،‬ةإذا كان السعر السوقي أقل بكثير من‬

‫‪ (217‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪55‬‬

 ‫السعر العادل ةكون هذا السهم ةرصة استثمارية‪ ،‬وإذا كان أكبر من السعر العادل‪ ،‬ةيجب رجنب عملية‬
‫اإلست ثما ر في ذلك‬
‫(‪.)2‬‬

‫ويرركز هذا الصحليل على ةلسفة وأةكار مسصمدة من نظرتي االستثمار والصقييم‪ ،‬حيث ةبدأ بمرحلة‬
‫التشخيص من جمع ورحليل المعلومات‪ ،‬ليصم بعد ذلك في مرحلة ثانية قياس قيمة ما سصؤول إليه‬
‫األسهم‪ ،‬كما همدف أصحاب هذا المدخل في نماةة الصحليل إلى البحث والوصول إلى القيمة الحقيقية‬
‫للورقة المالية محل المصابعة‪ ،‬إذ نجده يعصمد في ذلك على طرق الصقييم‪.(318‬‬
‫‪ -‬فرضيات التحليل األساس ي‪ :‬ورصمثل في‪:(419‬‬
‫السوق المالية كفأة في شكلها الضعيف ةق ‪ ،‬وأنّه ال ةمكن رحقيق عوائد بير عادةة من خالل‬ ‫*‬
‫رحليل العوامل الصاريخية ودراستما‪ ،‬وذلك أن األسعار في الماض ي ال رحدد األسعار الحالية‬
‫والمسصقبلية‪ ،‬بل رصغير بوجود معلومات جدةدة ‪ ،‬وهذا بير مصوةر في السوق ضعيفة الكفاءة؛‬

‫)‪ (1‬عمار بن مالك ‪،‬المنهج الحديث للتحليل المالي األساسي في تقييم األداء‪ :‬دراسة حالة شركة اإلسمنت‪ ،‬مذكرة ماجستير‪ ،‬غ‪.‬م ‪،‬جامعة‬
‫منتوري‪ ،‬قسنطينة ‪ ،2122،‬ص‪.52:‬‬
‫إمكانية الصنبؤ بأسعار األوراق المالية باالعصماد على رحليل المعلومات الواردة‪ ،‬وذلك‬ ‫*‬
‫بصحدةد قيمة لألوراقالمالية‪ ،‬ومقارنتما بسعرها السوقي‪ ،‬واكتشاف الخلل السعر الرخاذ القرار‬
‫المناسب‪.‬‬
‫‪ -‬مداخل التحليل األساس ي‪ :‬هناك أسلوبان لصحدةد القيمة الحقيقية للورقة المالية‪ ،‬وهما)‪:(1‬‬
‫أسلوب التحليل من األعلى إلى األسفل )التحليل الكلي فالجزئي‪ (:‬حيث ةصم رحليل الظروف‬ ‫*‬
‫والعوامالالقصصادةة الكلية‪ ،‬ثم ةليه رحليل ظروف القطاع االقصصادي الذي رنش ةيه المؤسسة محل‬
‫الصقييم‪ ،‬وبعد ذلك رحليل عوامل المؤسسة ذاتما‪ ،‬من أجل البحث عن أةضل ورقة مالية لإلست ثما ر‬
‫ةيما‪.‬‬

‫‪ (318‬هواري سويسي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪211 :‬‬

‫‪(419‬مرجع نفسه‪ ،‬ص ‪221‬‬
‫أسلوب التحليل من األسفل إلى األعلى )التحليل الجزئي فالكلي(‪ :‬يسصخدم هذا المدخل عندما‬ ‫*‬
‫ركون هناك ورقة مالية معينة ةراد ارخاذ قرار االستثمار ةيما‪ ،‬حيث ةبدأ بصحليل ظروف المؤسسة ثم‬
‫ظروف القطاع وصوالً إلى رحليل الظروف االقصصادةة‪.‬‬
‫ويعصبر المنهجين مكملين‪ ،‬ألن الصحليل من األعلى إلى األسفل‪ ،‬قد هممل مؤسسات جدةدة في رحليل‬
‫الظروف الصناعة وبالمثل في الصحليل من أسفل بلى أعلى‪ ،‬ويمكن المؤسسات التي رم رحليلها ليست‬
‫أةضل المؤسسات المصاحة لإلست ثمار‪ ،‬أو قد ركون المؤسسة المخصارة جيدة بير أن ظروف القطاع‬
‫الذي رنصمي إليه غي مالئم‪.‬‬
‫وعموما ةمكن أن ةضع المحلل المالي نصب عينه اخصيار أحد األسلوبين‪ ،‬أو الجمع بينمما نقطصين‬
‫أساسيصين وهما‪:‬‬
‫أن ةراعي قيد ركاليف العملية‪ ،‬بحيث ةحاول اسصعمال األسلوب الذي ةتيح الوصول إلى‬ ‫‪-‬‬
‫اكتشاف االستثمارات ذات الجاذبية‪ ،‬وبأقل ركاليف ممكنة‪ ،‬كون أن زيادة هذه األخيرة سصقلل من‬
‫هامش األرباح المصوقعة‪.‬‬
‫وال بد أن ةدر ك المحلل المالي بأن اخصياره ألي أسلوب والوصول إلى القيمة المعطاة للسهم‪ ،‬ما‬ ‫‪-‬‬
‫هو إال رأي ةحمل صفة الموضوعية إذا كان محل إجماع وقبول عامين لدى المصعاملين في السوق‪،‬‬
‫سواء كانوا مستثم رين أو المحلليين الماليين‪ ،‬ألنّه لم ةدرك السوق ةيما بعد بأن القيمة الحقيقية هي رلك‬
‫القيمة المصوصل إليما في رحليله‪ ،‬ةإنّه ال ةمكن رحقيق أرباح إضاةية‪.‬‬

‫)‪ (1‬المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.222‬‬

 ‫المحاضرة الثالثة‪ :‬طرق تقييم األوراق المالية‬
‫ما ةالحظ عند اسصعراض مدخلي رحليل البيانات والمعلومات في مجال األوراق المالية‪ ،‬بأن مدخل‬
‫الصحليل األساس ي هو الذي ةحصاج بعد مرحلة رجميع ورحليل البيانات لطرق الصقييم التي‬
‫تساعد في الوصول إلى القيمة الحقيقية‪ .‬ويفيد الصقييم بشكل عام المستثمرين الماليين في تسيير‬
‫محاةظهم واكتشاف ةوارق القيمة‪ ،‬ومن ثم خدمة القرارات في مجال اإلست ثما ر المالي‪.‬‬
‫ةكما سبق اإلشارة إليه‪ ،‬ةحصاج المستثمرون في بورصة األوراق المالية إلى اسصخدام أساليب‬
‫رمكنمم من ارخاذ قرارات استثمار صائبة ورشيدة الخصيار األسهم التي تشترى أو رباع أو‬
‫ةحصفظ بم ا‪ ،‬إذ يعصبر الوصول إلى القيمة الحقيقية للورقة المالية هي أهم عامل مفض ي لذلك‪،‬‬
‫ومن ثم ةصبح ربني رحليل األوراق المالية المرركز على العوامل األساسية وبدرجة أكبر وأشمل‬
‫ّ‬
‫لذلك‪.‬إن ابصعاد المصعاملين في السوق عن قواعد الصقييم من‬ ‫أمرا ضروريًا‬
‫على نماذج الصقييم‪ً ،‬‬
‫شأن ه أن ةؤدي الرخاذ قرارات استثمارية ومضاربة بير رشيدة‪ ،‬األمر الذي ةنعكس عنه انخفاض في‬
‫كفاءة السوق‪ ،‬ومن ثم اررفاع درجة المخاطرة النظامية‪ ،‬وما ةتررب عليما من اررفاع في معدل‬
‫العائد المطلوب‪ ،‬وانخفاض جاذبية السوق لالستثما ر ةيه‪.‬‬
‫‪ -1‬تقييم األسهم العادية‪:‬‬
‫‪ -1.1‬عوامل التقييم‪ :1‬هناك العدةد من العوامل التي رؤثر على عملية رقييم األسهم العادةة أهمها‪:‬‬
‫قدرة المؤسسة على تحقيق األرباح‪ :‬ةكلما كانت قدرتما أكبر على رحقيق األرباح كلما ارجه‬ ‫‪-‬‬
‫سعر السهم إلى االررفاع والعكس بالعكس‪.‬‬
‫التوزيعات النقدية على المساهمين‪ :‬رحقيق المؤسسة ألةة أرباح ال يعني بالضرورة إجراء‬ ‫‪-‬‬
‫عملية روزيع كل هذه األرباح أو جزء منما على المساهمين‪ ،‬ةلكل مؤسسة سياسة معينة خاصة بما‬
‫بالنسبة لعملية الصوزيعات التي ةقررها المساهمون‪.‬‬
‫ةالهدف األساس ي للمستثمر بير المضارب عند ارخاذه لقرار شراء أسهم هو الحصول على‬
‫الصوزيعات النقدةة وخاصة المستثمر الذي يعصمد في معيشصه على هذه الصوزيعات‪.‬‬

‫عمار بن مالك‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪55-52‬‬

‫(‪)1‬‬
‫اتجاهات النمو في األرباح‪ :‬عند دراسة ارجاهات النمو في األرباح‪ ،‬ةإنّه ةصوجب األخذ بعين‬ ‫‪-‬‬
‫االعصبار األرباح التي رحققت من العمليات المصعلقة بطبيعة العمل نفسه‪ ،‬حيث ةصم استبعاد أي‬
‫أرباح عرضية نارجة عن عمليات ليست من طبيعة عمل المؤسسة‪.‬‬
‫معدل العائد المطلوب على االستثمار‪ :‬ةمثل معدل الفائدة السائد باإلضاةة إلى معدل خطورة‬ ‫‪-‬‬
‫االستثمار في المؤسسة‪ ،‬وبالصالي ةمعدل العائد ةخصلف وةقًا لمعدالت الفائدة السائد ونسبة الخطورة‬
‫التي ةحملها كل سهم‪.‬‬
‫‪ -1.2‬طرق تقييم األسهم العادية‪ :‬ةوجد نموذجان لصقييم األسهم العادةة ةصمثالن في نموذج خصم‬
‫*‬
‫روزيعات األرباح‪ ،‬ونموذج مضاعف السعر إلى العائد "‪"PER‬‬
‫أ‪ -‬نموذج خصم توزيعات األرباح‪ :‬ةرجع الفضل في اكتشاف نموذج خصم روزيعات األرباح‬
‫لالقصصادي " ج‪.‬ب‪.‬وليامس – ‪ J.B.Williams‬عقب تعريفه في سنة ‪ 6998‬للمفهوم المالي للقيمة‬
‫الذي أصبح أساس النظرية المالية‪ ،‬إذ حسبه رصمثل قيمة أي أصل ) مالي أو مادي( في القيمة‬
‫المقابلة لكل الصدةقات المالية المصوقعة له ‪،‬ورركز ةكرة هذا المفهوم على أعمال االقصصادي‬
‫"إ‪.‬ةيشر ‪ " I-Fichr‬الذي وضع سنة ‪ 6925‬أسس رحليل القيمة الحالية‪ ،‬وذلك بصحليل معدالت‬
‫الفائدة على أساس أنّما مبالغ مالية ةمكن رقدةرها نقدً ا‪ ،‬وبذلك لم يسبق االقصصادي " ويليامس" أي‬
‫أحد في رطوير هذا المفهوم بشكله الكامل‪ ،‬وباألخص عند رطبيقه لصحدةد القيمة الجوهرية لسهم ما‪،‬‬
‫والذي ةقيّم بما ةق دمه من روزيعات لألرباح‪ ،‬إذ تعبر هذه الصقنية في الصقييم على نموذج خصم‬
‫روزيع األرباح‪.‬‬
‫ةحصل السهم العادي على ردةق نقدي في صورة روزيع أرباح مصوقعة‪ ،‬بجانب أرباح محصجزة‬
‫رحدث معدل النمو‪ ،‬ومعدل الخصم المناسب هو معدل العائد المطلوب من جانب المالك )ركلفة‬
‫الفرصة الب دةلة للمالك( ‪،‬وعمر السهم العادي ما ال نماةة لهذا ةإن معادلة تسعير السهم العادي رأخذ‬
‫أكثر من شكل حسب معدل النمو كاآلتي‪:‬‬

‫)*( لقد تم التطرق إلى نموذج مضاعف السعر غلى العائد" ‪ "PER‬في المحور الثالث من المطبوعة عند دراسة طرق تقييم‬
‫المؤسسة‪.‬‬
‫‪ -‬ردةق ةنمو بمعدل نمو معدوم‪ :‬ركون قيمة السهم كما ةلي)‪:(1‬‬
 ‫حيث‪:‬‬
‫‪ :V‬قيمة السهم العادي؛‬
‫‪ :D‬الصوزيع‬
‫المصوقع؛ ‪ :t‬معدل‬
‫الخصم‪.‬‬
‫‪ -‬تدفق ينمو بمعدل ثابت ابتداء من السنة األولى يمتد إلى ما ال نهاية‪ :‬وتسمى هذه الطريقة بطريقة "‬
‫قوردن‪ -‬شابيرو ‪ "Gordon-shapiro،‬بذ ةمثل ةحوى هذه الطريقة في اةتراض ّ‬
‫أن روزيعات‬
‫األرباح رنمو بمعدل ثابت "" كما رقوم على إةتراض ّ‬
‫أن الصوقعات إلى ما ال نماةة‪ ،‬وعليه رصبح‬
‫روزيعات األرباح للسنة الواحدة تساوي روزيع الربح للسنة السابقة مضاةا إليه معدل النمو وذلك‬
‫على النحو الصالي‪:‬‬

‫…………‬

‫إذن تعطي‪" ،‬قوردن شابيرو"‪ ،‬كما ةلي‪:‬‬

‫‪ ،‬مع شرط‬

‫حيث‪:‬‬
‫‪:V‬قيمة السهم العادي؛‬

‫(‪)1‬‬
 ‫‪:‬الصوزيع‬
‫المصوقع؛ ‪:t‬معدل‬
‫الخصم؛‬

‫هواري سويسي‪ ،‬مرجع سابق ‪ ،‬ص ‪.210‬‬

‫‪:g‬معدل نمو الصوزيعات‬
‫‪ -‬ردةق ةنمو بمعدل نمو بير ثابت‪ :‬في هذا اإلطار نجد نموذج " قوردن – شابيرو‪Gordon -‬‬
‫‪ "Shapiro‬بير واقعي‪ ،‬مما ةدعو إلى ربني نموذج ةطوره بوضع معدل نمو ثابت‪ ،‬والذي ةمثل‬
‫حركية نمو المسسة ورطورها‪ ،‬وعمو ًما رررب حالة النمو بير الثابت بالمؤسسات حدةثة النشأة‪،‬‬
‫ةفي بداةة مرحلة النمو السريع رصجه المؤسسة نحو إعادة استثمار األرباح المصولدة‪ ،‬والتي ركون‬
‫على حساب إجراء روزيعات األرباح‪ ،‬وبقرب نماةة رلك المرحلة ربدأ المؤسسة في إجراء‬
‫روزيعات بمعدالت رأخذ في التزاةد من سنة إلى أخرى‪ ،‬وعند نقطة ما في مرحلة النضج ةبدأ‬
‫معدل نمو الصوزيعات في االنخفاض بلى أن ةصل إلى مسصوى تسصطيع المؤسسة اإلبقاء عليه‬
‫في المدى الطويل‪ ،‬حينئذ يسقر معدل النمو‪ ،‬ورقدم الصيغة وةق النموذج على النحو الصالي‪:‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫‪:V‬قيمة السهم العادي؛‬
‫‪:g1,g2,……,gi‬معدالت النمو بير‬
‫العادةة؛ ‪ :n‬راري نماةة مرحلة النمو‬
‫بير العادةة؛‬
‫‪:0D‬الصوزيعات الحالية؛‬
‫‪ :Dn‬روزيعات من سنة‬
‫‪ :nt‬معدل الخصم‬
‫مالحظة‪ :‬ال ةمكن أبدا أن ةكون معدل النمو أكبر من معدل الخصم ألن معدل النمو جزء من معدل‬
‫الخصم ‪،‬وذلك ّ‬
‫ألن معدل النمو ةأتي من حاصل ضرب نسبة األرباح المحصجزة× معدل العائد‬
 ‫المطلوب للمالك وألن نسبة األرباح المحصجزة ال ةمكن أن رزيد عن واحد صحيح )‪ (%622‬ةمن‬
‫بير المصصور أن ةزيد معدل النمو عن معدل الخصم‪.‬‬
‫‪ -2‬تقييم األسهم الممتازة)‪ :(1‬ال رثير عملية رقييم األسهم الممصازة أي إشكالية رحليلية عند عملية‬
‫حسابما مثل األسهم العادةة‪ ،‬ويرجع السبب في ذلك كون األسهم الممصازة رحصل على روزيعات‬
‫أرباح ثابصة‪ ،‬ومصفق عليما وألجل بير محدد في المسصقبل مما يسهل عملية خصم الصدةق النقدي‬
‫لصوزيعات األرباح المقررة للسهم الممصاز‪.‬‬
‫وفي منما هذا اإلطار ّ‬
‫ةإن معدل العائد المطلوب من قبل حملة األسهم الممصازة قريبة جدًا من‬
‫خطرا ألعلى حقهم من ّ‬
‫أن أصحاب األسهم الممصازة ال ةحصلون على حقهم‬ ‫ً‬ ‫السندات‪ ،‬إال أنّما أكثر‬
‫من األرباح‪ ،‬إال بعد تغطية ةوائد السندات األمر الذي ةجعل معدل العائد المطلوب من قبل المستثمرين‬
‫باألسهم الممصازة أكبر من معدل الفائدة على السندات وأقل من معدل العائد المطلوب من قبل األسهم‬
‫المادةة‪.‬‬
‫وةق هذا اإلطار ّ‬
‫ةإن معدل العائد المطلوب من قبل حملة األسهم الممصازة والذي ةمثل معدل الخصم‬
‫صعرض لها حملة األسهم الممصازة عندما رصخلف إدارة‬
‫ّ‬ ‫سوف ةحدد بمقدار المخاطر التي ة‬
‫المؤسسة عن دةع األرباح المقررة لهم‪ ،‬وهكذا يسصطيع المسصمر أن ةقدر هذا العائد المطلوب‬
‫مقارنة مع استثمارات أخرى مماثلة‪ ،‬ولذلك ةإن معادلة قيمة السهم الممصاز هي‪:‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫‪:D‬الصوزيع‬
‫السنوي؛ ‪:t‬معدل‬
‫الخصم‪.‬‬
‫‪ -2‬تقييم السندات‪ :‬تعصبر عملية رقييم السندات أسهل من عملية رقييم األسهم العادةة واألسهم‬
‫الممصازة‪ ،‬ويعود السبب في ذلك إلى سهولة ودقة رحدةد ورقدةر الصدةق النقدي النارج عن‬
‫االستثمار في السندات والمصمثل بمقدار الفوائد الدورية الثابصة والمعروةة‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫ضا وةق الصغير في أسعار الفائدة‪ ،‬ةعندما رررفع‬
‫ع ا أو انخفا ً‬ ‫ّ‬
‫إن قيمة السند سوف رصقلب اررفا ً‬
‫نظرا النخفاض القيمة الحالية للصدةقات النقدةة‬ ‫أسعار الفائدة ّ‬
‫ةإن القيمة الحالية للسند سوف رنخفض ً‬
‫على السند والعكس صحيح رماما‪.‬‬

‫حمزة محمود الزبيدي ‪،‬اإلدارة المالية المتقدمة‪ ،‬مؤسسة الوراق للنشر‪ ،‬عمان ‪ ،2110،‬ص‪.202 :‬‬
‫ويسصلزم رحدةد قيمة السند في أي ةترة في المسصقبل معرةة‪:‬‬
‫عدد الفترات المصبقية من عمر السند حتى راري االسصحقاق؛‬ ‫‪-‬‬
‫القيمة االسمية للسند؛‬ ‫‪-‬‬
‫سعر الفائدة على السند؛‬ ‫‪-‬‬
‫معدل سعر الفائدة السوقية للسندات المتشابمة الخطر‪ ،‬وهو ما ةمثل معدل العائد المطلوب من‬ ‫‪-‬‬
‫قبل المستثمر بالسندات؛‬
‫هذه مجموعة من المصغيرات هي األساس لصحدةد القيمة الحالية للسند أي قيمصه السوقية‪.‬‬
‫‪ -4‬التقييم المؤسسة لغرض االستثمار‪ :‬ويصم ذلك بصحليل المؤشرات الصالية‪:‬‬
‫‪ -‬ربحية السهم "‪ :1"EPS‬رمثل ربحية السهم نصيب السهم من األرباح المحققة خالل الفترة‬
‫المالية ورحسب بقسمة األرباح المصاحة لحملة األسهم العادةة على عدد األسهم العادةة‪ ،‬ةربحية السهم‬
‫مفهوم خاص بالسهم العادي‪ ،‬وال تعني ش يء بالنسبة للسهم الممصاز‪ ،‬وفي حالة وجود أسهم‬
‫ممصازة ةصم استبعاد حص ص أرباح األسهم الممصازة من صافي الدخل بعد الضريبة‪ ،‬للوصول‬
‫إلى األرباح المصاحة لحملة األسهم العادةة‪ ،‬ورحسب بالقانون‬

‫الصالي‪:‬‬
‫صافي الربح – حصة األسهم الممتازة من األرباحربحية‬
‫السهم =‬
‫عدد األسهم العادية القائمة خالل العام‬
‫تعصبر ربحية السهم ) أي نصيب السهم من األرباح( من المعلومات التي ةحصاجها المستثمرون‪،‬‬
‫والمقرضون‪ ،‬وبيرهم من مسصخدمي القوائم المالية‪ ،‬وبدرجات مصفاورة‪ ،‬ةقد دلت األبحاث في‬
‫حقل المحاسبة على وجود عالقة طردةة وموجبة بين ربحية السهم وسلوك سعر السهم والعائد على‬
‫السهم‪.‬‬
 ‫ورصأثر عملية حساب ربحية السهم بميكل رأس المال‪.‬وهنا ةمكن الصمييز بين حالصين‪:‬‬
‫* هيكل الرأس المال البسي ؛‬
‫* هيكل الرأسمال المركب‪.‬‬

‫)‪ (1‬محمود عبد الحليم الخاليلة ‪،‬التحليل المالي باستخدام البيانات المحاسبية‪ ،‬دار وائل للنشر‪ ،‬ط‪ ،2122 ،2‬األردن‪ ،‬ص ص‬
‫‪202-202‬‬

‫(‪)1‬‬
‫ةوصف رأس مال بأنه بسيطا إذا ال ةحصوي على خيارات بشراء أسهم عادةة أو أوراق مالية‬
‫قابلة للصحويل إلى أسهم عادةة‪ ،‬مثل السندات القابلة للصحويل واألسهم الممصازة القابلة‬
‫للصحويل إلى أسهم عادةة‪ .‬وبياب هذه األوراق المالية عن هيكل رأس المال يسهل عملية حساب‬
‫ربحية السهم حيث ةصم حساب قيمة واحدة لربحية السهم) ربحية السهم األساسية( ورنشر قيمة‬
‫واحدة لربحية السهم في القوائم المالية وهي ربحية السهم األساسية‪.‬‬
‫ورحسب ربحية السهم في القوائم المالية بقسمة األرباح المصاحة لحملة األسهم العادةة على‬
‫المصوس المرجح لألسهم العادةة القائمة خالل الفترة‪ ،‬وهذا األخير قد ةخصلف من عدد األسهم‬
‫العادةة القائمة في نماةة السنة ‪،‬إذا طرأ تغير على األسهم العادةة القائمة خالل السنة‪.‬‬

‫ويوصف رأس المال بأنه مركبًا إذا رضمن هيكل رأس المال خيارات لشراء األسهم العادةة أو‬
‫رضمن أو راق مالية قابلة للصحويل‪.‬مثل السندات واألسهم الممصازة القابلة للصحويل إلى أسهم‬
‫عادةة‪.‬‬
‫ةاألرباح سصقسم على حملة األسهم المحولة واألسهم القائمة قبل الصحويل‪ ،‬وربما أن رحويل‬
‫األوراق المالية القابلة للصحويل إلى أسهم عادةة وارد‪ ،‬ال بدمن رزويد مسصخدمي القوائم المالية‪،‬‬
‫خاصة المستثمرين‪ ،‬بأثر هذا الصحويل إذا حصل على ربحية السهم‪.‬‬
‫ولذلك في حالة رأس مال مركب ال بد من حساب نوعين لربحية السهم‪:‬‬
‫* ربحية السهم األساسية؛‬
‫* ربحية السهم المخفضة‪.‬‬

‫ربحية السهم األساسية = صافي الربح – حصة األسهم الممتازة من األرباح‬

‫عدد األسهم العادية القائمة خالل العام‬

‫األرباح المعدة لحملة األسهم العادةة هي عبارة عن صافي الدخل بعد الضريبة‪ ،‬إذا لم ةكن هناك‬
‫أسهم ممصازة في رأسمال‪ ،‬وفي حالة وجود أسهم ممصازة ضمن هيكل رأس المال ستستبعد‬
‫حصص األرباح على األسهم الممصازة من صافي الدخل بعد الضريبة‪ ،‬للوصول إلى األرباح‬
‫المصاحة لحملة األسهم العادةة‪ ،‬ألن حصص اإلرباح األسهم الممصازة تعصبر روزيعا للربح‬
‫وليس عبئًا على الدخل‪.‬‬
‫رحليل نسب ربحية السهم‪ :‬ورصمثل في‪:(120‬‬ ‫‪-‬‬

‫ورمثل نسبة األرباح الموزعة كحصص أرباح على‬ ‫نسبة حصص األرباح المو زعة‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫حملة األسهم من األرباح المحققة خالل الفترة‪ ،‬ورحسب كصالي‪:‬‬

‫حصة السهم الواحد من األرباح الموزعة‬ ‫نسبة حصص األرباح الموزعة =‬

‫ربحية السهم‬

‫وركون هذه النسبة مصدنية إذا كانت المؤسسة رصصف بمعدالت نمو مضطردة‪ ،‬ةصدني هذه‬
‫النسبة يعني أن المؤسسة رحصفظ بالجزء األكبر لصمويل النمو داخليًا‪ ،‬وحامل السهم في الغالب‬
‫ةفضل نسبة الصوزيع المصدنية إذا كانت المؤسسة تسصطيع أن رحقق معدل عائد على األرباح‬
‫بير الموزعة أعلى من المعدل الذي قد ةحققه حامل السهم على هذه األرباح لو ِّ ّ‬
‫وز ّّعت وقام هو‬
‫باستثمارها‪ ،‬ومن جهة أخرى قد ةفضل حامل السهم نسبة روزيع عالية إذا كان بحاجة إلى ردةقات‬
‫نقدةة أو لدةه ةرص استثمارية أةضل من الفرص المصاحة للمؤسسة‪.‬‬
‫وبشكل عام نسبة األرباح الموزعة المالئمة والسياسة المالئمة للصوزيع رخصلف من مؤسسة إلى‬
‫أخرى وتعصمد على عوامل مصعددة‪.‬‬
‫نسبة األرباح المحتجزة‪ :‬رمثل نسبة األرباح المحققة خالل الفترة الموالية‪ ،‬وعادة ةصم‬ ‫‪-‬‬
‫ؤشرا على‬
‫االحصفاظ باألرباح كوسيلة لصمويل النمو والصوسع داخليًا‪ ،‬ولذلك تعبر هذه النسبة م ً‬
‫النمو الداخلي للمؤسسة‪ .‬عند احتساب األرباح المحصجزة رطرح حصص األرباح الموزعة على‬
‫مؤشرا على النمو الداخلي‬
‫ً‬ ‫األسهم العادةة واألسهم الممصازة من صافي الدخل‪ ،‬وركون هذه النسبة‬
‫للمؤسسة‪ ،‬عند احتساب األرباح المحصجزة رطرح حصص األرباح الموزعة على األسهم العادةة‬
‫واألسهم الممصازة من صافي الدخل‪ ،‬وركون هذه النسبة مررفعة للمؤسسة النامية‪.‬‬

‫‪ (120‬محمود عبد الحليم الخاليلة ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪202-211‬‬

 ‫حصة السهم الواحد من األرباح‬ ‫=‬ ‫نسبة األرباح المحتجزة‬
‫الموزعة‬
‫ربحية السهم‬

‫نسبة سعر السهم إلى ربحية السهم )‪ :(P/E‬تعبر هذه النسبة عن العالقة بين السهم‬ ‫‪-‬‬
‫وربحية السهم‪.‬ورمثل السعر الذي ةدةعه المستثمر لكل دةنار من أرباح الفترة المالية‬
‫الحالية‪.‬وبشكل عام اررفاع نسبة األسعار إلى األرباح مؤشر عل رفاؤل المستثمر بالقوة اإلةرادةة‬
‫المسصقبلية للمؤسسة ولكن على المحلل أن ةمارس الحذر عند ةسير هذه النسبة‪ ،‬ةقد ةكون سبب‬
‫اررفاع النسبة انخفاض مؤقت في األرباح للسنة الحالية ناجم عن خسائر بير عادةة طارئة‬
‫ورحسب هذه النسبة كالصالي‪:‬‬

‫سعر السهم العادي‬

‫نسبة سعر السهم إلى ربحية السهم =‬
‫ربحية السهم‬
‫* القيمة الدةترةة للسهم‪ :‬ةمثل نصيب السهم العادي من حقوق المساهمين ) حملة األسهم العادةة(‬
‫ورحسب القيمة الدةترةة للسهم باسصخدام المعادلة الصالية‪:‬‬

‫) إجمالي حقوق المساهمين – األسهم الممتازة(‬

‫القيمة الدفترية للسهم=‬
‫عدد األسهم العادية القائمة‬

‫تستبعد األسهم الممصازة من حقوق المساهمين للوصول إلى القيمة الدةترةة لحقوق حملة األسهم‬
‫العادةة وتستبعد األسهم الممصازة بقيمة الصصفيةّ‪ ،‬وإذا لم ةصم اإلةصاح عن قيمة الصصفية في‬
‫القوائم المالية‪ ،‬تستبعد األسهم الممصازة بقيمتما الدةترةة‪.‬‬
‫‪ -2‬تقييم السندات)‪:(1‬‬
 ‫)‪(1‬‬
‫محمود عبد الحليم الخاليلة‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪222-210‬‬
‫يعبر السند كما ذكرنا سابقًا عن ورقة مالية رصضمن قرض بمقدار معين‪ ،‬ةعندما رطرح‬
‫المؤسسة ما سندات االكصصاب العام ركون شروط هذه السندات محددة وتشمل هذه الشروط‬
‫القيمة االسمية ومعدل الفائدة االسمي‪ ،‬ورواري دةع الفوائد‪ ،‬وجميع هذه الشروط رؤثر في‬
‫المستثمر في شراء السند ورحدةد سعره‪.‬‬
‫تسعير السندات‪ :‬قامت الكثير من الدراسات بصحدةد العوامل المحددة لسعر السند وبشكل‬ ‫‪-‬‬
‫عام هناك عاملين رئيسيين في رحدةد سعر السند هما‪:‬‬
‫أ‪-‬حجم الصدةقات النقدةة المرربطة بالسندات وروقيت هذه‬
‫الصدةقات؛ ب‪ -‬معامل سعر الفائدة في السوق عند طرح السندات‬
‫لإلكصتباب‪.‬‬
‫ورنقسم الصدةقات النقدةة المرربطة بالسندات إلى‪:‬‬

‫دةعات الفوائد والتي قد ركون سنوية أو نصف سنوية ) دو رية( خالل مدة القرض‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫القيمة االسمية للسندات والتي سصدةع في نماةة مدة القرض ولمرة واحدة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ومن األمور المهمة التي ةركز عليما المستثمر في السندات هي درجة المخاطرة المرربطة‬
‫بالسندات وأكثر ما همم المستثمر هو قدرة المؤسسة المصدرة للسندات على سداد القيمة‬
‫االسمية للسندات وقدرتما على دةع الفوائد في رواري اسصحقاقها‪ ،‬ودرجة المخاطرة‬
‫المرربطة بالسندات رحدد بشكل كبير معدل العائد الذي ةصوقعه المستثمر في السندات على‬
‫أمواله‪ ،‬ومعدل العائد على السندات في ظل شروط معينة هو معدل الخصم الذي يسصخدمه‬
‫مشتري السندات لخصم الصدةقات النقدةة المرربطة بالسندات‪ ،‬والقيمة الحالية لهذه الصدةقات‬
‫النقدةة تشكل سعر السند‪.‬‬
‫وةقًا للنماذج الشائعة والمبسطة لتسعير السندات والتي رقوم على ةرضيات معينة ةإن سعر السند‬
‫يساوي القيمة الحالية للصدةقات النقدةة المرربطة بالسند‪.‬‬
‫وتشمل هذه الصدةقات‪:‬‬
‫القيمة االسمية للسند التي سصدةع في نماةة مدة القرض؛‬ ‫‪-‬‬
 ‫الفوائد التي سصدةع بشكل دوري‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫عندما رنوي المؤسسة معينة إصدار سندات ةإنما رقوم بصحدةد قيمة اسمية للسندات وبشكل عام‬
‫عندما رنوي مؤسسو معينة إصدار سندات ةإنّما رقوم بصحدةد قيمة اسمية للسندات ورلتزم بدةعها‬
‫في نماةة مدة القرض‪ ،‬ورحاول أن رضع معدل الفائدة االسمي بحيث‪ ،‬بحيث ةكون قريب جدًّا أو‬
‫م ساوي لمعدل الفائدة المصوقع في السوق‪،‬والذي ةصالءم مع المسصوى المخاطرة للسندات‪،‬‬
‫ولكن إصدار السندات عادة ةمر في إجراءات ومراحل طويلة نسبيًا‪ ،‬وبالصالي سيكون هناك ةجوة‬
‫زمنية بين راري رقدةم طلب إصدار السندات وراري طرح السندات وبيعها في السوق‪.‬‬
‫وخالل هذه الفترة قد ةطرأ تغير أسعار الفائدة‪ ،‬وبذلك ةخصلف سعر الفائدة االسمي المدون على‬
‫السندات عن معدل الفائدة السائد في السوق ولكن السندات عن معدل الفائدة السائد في السوق‪،‬ولكن‬
‫السندات سوف تسعر بناء على معدل الفائدة السائد في السوق في راري طرحها لإلصدار‪.‬ةإذا كان‬
‫معدل الف ائدة في السوق أعلى من معدل الفائدة االسمي ال تسصطيع المؤسسة بيع السندات بالقيمة‬
‫االسمية‪ ،‬وذلك ألن لدى المقرضين في السوق ةرص لإلقراض بنفس الشروط بمعدل ةائدة أعلى‪،‬‬
‫لذلك ال ةقبل المستثمر على شراء السند دون أن يعوض عن الفرق بين معدل الفائدة في السوق‬
‫ومعدل الف ائدة االسمي خالل مدة القرض‪ ،‬ولهذا رباع السندات بقيمة أقل من قيمتما االسمية في هذه‬
‫الحالة أي بخصم إصدار وهذا الخصم هو بمثابة تعويض لمشتري السند مقابل ةروقات الفوائد‪.‬‬
‫ومن جهة أخرى إذا كان سعر الفائدة في السوق أقل من معدل الفائدة االسمي‪ ،‬ال رقبل المؤسسة‬
‫المص درة ببيع السندات بالقيمة االسمية‪ ،‬بل رطالب بسعر أعلى لصعويضها عن الفرق في معدالت‬
‫الفائدة‪ ،‬ولذلك رباع السندات بعالوة إصدار‪ ،‬وذلك ألن المؤسسة ملتزمة قانونيا بدةع الفوائد وةقًا‬
‫لمعدل الفائدة االسمية المدونة على السند‪ ،‬وال تسصطيع تغييره‪.‬‬

‫مسائل عاملة حول تقييم األسهم والسندات‬

‫المسألة األولى‪ :‬ةيما ةلي البيانات الصالية والمسصخرجة في القوائم المالية للمؤسسة عالمية في‬
‫‪0229:/60/96‬‬
‫رأس مال األسهم الممصازة‪ 022 ،‬سهم ‪%8،‬‬ ‫‪ 222.02‬دةنار‬
‫رأس مال األسهم العادةة ‪ 622222،‬سهم مصرح به ومصدر‬ ‫‪ 622222‬دةنار‬
‫رأس المال اإلضافي ‪ -‬عادي‬ ‫‪ 02222‬دةنار‬
 ‫األرباح المحصجزة‬ ‫‪ 05222‬دةنار‬
‫صافي الربح بعد الضريبة لسنة ‪0229‬‬ ‫‪ 52222‬دج‬
‫روزيعات أرباح رقدةة ألصحاب األسهم العادةة‬ ‫‪92222‬‬
‫السعر السوقي للسهم في ‪0229/60/96‬‬ ‫‪ 4‬دنانير‬

‫المطلوب‪:‬‬
‫أحسب‪:‬‬
‫‪-6‬ربحية السهم؟‬

‫‪-0‬نسبة حصص األرباح الموزعة؟‬

‫‪-9‬نسبة األرباح المحصجزة؟‬

‫‪ -4‬نسبة سعر السهم إلى ربحية السهم؟‬

‫‪ -5‬القيمو الدةترةة للسهم؟‬

‫مسألة الثانية ‪ :‬المعلومات الصالية مسصخرجة من قائمة المركز المالي للمؤسسة‬

‫الدولية‪ ،‬كما هي في ‪0229/60/96‬‬
‫رأسمال األسهم العادةة ‪ 444222،‬سهم قائم ومصداو ل‬ ‫‪ 542222‬دةنار‬
‫رأس مال األسهم الممصازة‪ 622 ،‬سهم مجمعة لالرباح )‪(%62‬‬ ‫‪ 622222‬دةنار‬
‫سندات )‪(%9‬‬ ‫‪ 52222‬دةنار‬
‫ةإذا علمت‪:‬‬
‫‪ -6‬بلغ صافي الدخل بعد الضريبة لسنة ‪0229‬ن مبلغ ‪ 54422‬دةنار؛‬
‫‪ -0‬بلغ عدد األسهم العادةة والقائمة في بداةة السنة المالية ‪ 622222) 0229/26/62‬سهم(‬
‫وخالل سنة ‪ 0229‬رمت العمليات الصالية ةيما ةصعلق باألسهم العادةة‪:‬‬
‫‪ -‬في ‪ 0229/24/26‬قامت المؤسسة بإصدار ‪ 48222‬سهم جدةد‪.‬‬
‫‪ -‬في ‪ 0229/25/26‬قامت المؤسسة بشراء ‪ 61222‬سهم من أسهمها العادةة المصداولة في السوق‬
‫المالي‪.‬‬
‫‪ -‬في ‪ 0229/29/26‬قامت المؤسسة بإعادة إصدار ‪ 61222‬سهم من أسهم الخزينة‪.‬‬
 ‫‪ -‬في‪ 0229/60/26‬أعلنت المؤسسة عن رجزئة السهم بمعدل ‪.9/6‬‬
‫المطلوب‪ :‬أحسب ربحية السهم األساسية؟‬
‫المسألة الثالثة‪ :‬أصدرت مؤسسة صناعية دولية سندات‪ 622 ،‬سند ولمدة ‪ 5‬سنوات بقيمة‬
‫اسمية ‪ 6222‬دةنار لكل سند ولمدة ‪ 5‬سنوات بفائدة سنوية ‪%62‬ن ردةع في ‪ 60/96‬من كل‬
‫سنة‪.‬‬
‫المطلوب‪ :‬أحسب سعر السندات في كل الحاالت الصالية‪:‬‬
‫بفرض أن معدل سعر الفائدة في السوق في راري بيع السندات ‪.%9‬‬ ‫‪-‬‬

‫بفرض أن معدل سعر الفائدة في السوق في راري بيع السندات ‪%62‬‬ ‫‪-‬‬
‫بفرض أن معدل سعر الفائدة في السوق في راري بيع السندات ‪%60‬الحل‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫سعر السند هو القيمة الحالية للصدةقات النقدةة المرربطة بالسند وهي‪ :‬القيمة االسمية للسند وردةع‬
‫مرة واحدة ودةعات الفوائد التي ردةع دوريًا‪.‬‬
‫الحالة األولى‪ :‬سعر الفائدة في السوق ‪%9‬‬
‫‪ -6‬القيمة الحالية ألصل الدةن = ‪ 14990 =149906.2×622222‬دةنار‬
‫‪ -0‬القيمة الحالية لدةعات الفوائد = ‪98895 = 88959.9×62222‬‬
‫دةنار سعر السندات = ‪ ≥629889 = 98895 + 14990‬إذ ةباع‬
‫السند بعالوة إصدار‪.‬‬
‫الحالة الثانية‪ :‬سعر الفائدة في السوق ‪%62‬‬
‫سعر السند = القيمة الحالية ألصل الدةن ‪ +‬القيمة الحالية لدةعات الفوائد‬
‫‪4‬‬
‫=‪9.5928× 62222 +9 2.10290 ×622222‬‬
‫= ‪ 622222‬دةنار مساوي للقيمة االسمية‪.‬‬
‫الحالة الثالثة‪ :‬سعر الفائدة في السوق ‪%60‬‬
‫سعر السند = القيمة الحالية ألصل الدةن ‪ +‬القيمة الحالية للفوائد‬
‫‪1‬‬
‫= ‪9.1248 × 62222 + 5 2.51549× 62222‬‬
 ‫القيمة‬ ‫= ‪≤90596‬‬
‫االسمية إذن ةباع السهم‬
‫بخصم إصدار‪.‬‬
‫من المالحظ أن في هذه المسألة أن اخصالف سعر السند الناجم عن االخصالف في معدل الخصم‬
‫في السوق‪ ،‬ةالصدةقات النقدةة مصطابقة من حيث الحجم والصوقيت‪.‬‬
‫في الحالة األول‪ :‬رقيم السندات أعلى من القيم االسمية‪ ،‬وذلك ّ‬
‫ألن معدل الفائدة في‬
‫السوق ‪ %9‬أقل من معدل الفائدة االسمي بينما في الحالة الثانية تسعر السندات بسعر‬
‫مساوي للقيمة االسمية‪ ،‬وذلك لتساوي معدل الفائدة االسمي أقل من معدل الفائدة السائد‬
‫في السوق‪.‬‬

‫ا‬

‫المحو ر الخامس‪ :‬التقييم المالي‬

‫في ظل‬ ‫للمؤسسة‬

‫اتخاذ القرار‬
 ‫تمهيد‬
‫المحاضرة األولى‪ :‬اإلطار النظري التخاذ القرار في المؤسسة‬
‫المحاضرة الثانية‪ :‬تقييم المؤسسة في ظل اتخاذ القرار االستثمار ي‬

‫أسئلة عامة‬

‫تمهيد‪:‬‬
‫تمصم نظرية ارخاذ القرارات بفلسفة مفهوم وخصائص القرار والمفاهيم المرربطة به ورصنيفها‬
‫ودراسة مراحل ومواقف ومعاةير وأساليب رحليل المشكالت وقواعد وآليات صنع ارخاذ‬
‫القرارات وسبل رنفيذها ومراجعتما ومراقبة رنفيذها‪ ،‬ونظرية القرارات كنظرية علمية لها‬
‫مفاهي مها الخاصة واسصقالليتما النسبية‪ ،‬ةهمي محصلة رمازج العدةد من المعارف والخبرات‬
‫والنظريات العلمية األخرى وأساليب ورقنيات الصحليل المنطقي وأساليب الصحليل الكمي‬
‫والكيفي‪.‬‬

‫المحاضرة األولى‪ :‬اإلطار النظري التخاذ القرار في المؤسسة‬

‫‪ -1‬اتخاذ القرار‪:‬‬
‫‪ -1.1‬نظرية القرار‪« :‬يعصبر " هربرت سيمون" أب نظرية القرار‪ ،‬حيث اعصبر أن السلوك‬
‫الصنظيمي في ةصوقف على كيفية ارخاذ القرارات والعوامل المؤثرة ةيما»)‪ ،(1‬ةالسلوك‬
‫الصنظيمي ما هو إال محصلة لعمليات ارخاذ القرارات التي رجري في المؤسسة‪.‬‬
‫)‪ (1‬شمس الدين عبد هللا شمس الدين‪ ،‬مدخل في نظرية تحليل المشكالت واتخاذ القارارت اإلدارية‪ ،‬منشوارت مركز تطوير‬
‫اإلدارة واإلنتاجية‪ ،‬دمشق ‪ ،2115،‬ص ‪.2‬‬
‫« ةعملية صنع القرارات هي قلب اإلدارة وأهم مظهر في السلوك الصنظيمي‪ ،‬ولقد ةرق "هربرت‬
‫سيمون" في مفهوم الرشد من ناحية سلوك األةراد‪ ،‬ومن الناحية الصنظيمية»‪ ،‬وقسم الرشد في‬
‫)‪( 1‬‬ ‫القرارات إلى سصة أنواع هي‪:‬‬
‫الرشد الموضوعي‪ :‬يعكس الصحيح لصعظيم المنفعة في حالة معينة‪ ،‬ويقوم على أساس‬ ‫‪-‬‬
‫رواةر المعلومات الكاةية عن البدائل المصاحة لالخصيار ونصائج كل منما‪.‬‬
‫الرشد الشكلي‪ :‬يعكس السلوك الذي يسعى إلى تعظيم إمكانية الحصول على المنفعة في حالة‬ ‫‪-‬‬
‫معينة باالعصماد على المعلومات المصاحة بعد األخذ بعين االعصبار كل القيود والعوامل التي‬
‫َر ُحد من قدرة اإلدارة على المفاضلة واالخصيار‪.‬‬
‫الرشد بصورة واعية‪ :‬هو السلوك الذي ةؤدي إلى اسصخدام الوسائل المخصلفة لصحقيق‬ ‫‪-‬‬
‫األهداف بصورة واعية‪.‬‬
‫الرشد التنظيمي‪ :‬يعكس سلوك مصخذ القرار المصعلق بصحقيق أهداف المؤسسة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫الرشد الشخص ي‪ :‬يعكس سلوك مصخذ القرار المصعلق بصحقيق أهداةه الشخصية‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫الرشد بصورة معتمدة‪ :‬هو السلوك الذي ةؤدةه الفرد في المؤسسة قصد رحقيق أهداف‬ ‫‪-‬‬
‫محددة‪.‬‬
‫وقد سمي الرجل مصخذ القرار بـ‪«:‬الرجل اإلدار ي» نسبة لنموذج " ساةمون" في ارخاذ القرار‪،‬‬
‫والذّي ُ‬
‫عرف بالنموذج اإلداري‪.‬‬

‫‪ -1.2‬مفهوم القرار‪ :‬جاء في اللغة « قَ َّر َر» بمعنى سكن واطمئن‪ ،‬و« قرر األمر»‪ ،‬بمعنى رض‬
‫ي عنه وأمضاه‪ ،‬و«رقرر األمر» أي ثبت واسصقر‪ ،‬و«القرار» ما انصهى إليه األمر‪.‬‬
‫ةالقرار هو‪« :‬عملية أساسها االخصيار لبدةل واحد من بدائل ال رقل عن اثنين وةقا لبعض المقاةيس‬
‫المرربة‪ ،‬أو هو عملية اخ صيار بدةل من بدةلين محصملين أو أكثر لصحقيق هدف أو مجموعة من‬
‫األهداف خالل ةترة زمنية معينة في ضوء معطيات كل من البيئة الداخلية والخارجية والموارد‬
‫)‪( 1‬‬
‫المصاحة للمؤسسة»‪.‬‬

‫محمد ياغي‪ ،‬اتخاذ القارارت التنظيمية‪ ،‬مطابع الفرزدق‪ ،‬الرياض ‪ ،2100،‬ص ‪.22‬‬

‫(‪)1‬‬
 ‫كما يعرف على أنّه‪ « :‬االخصيار بين بدائل مخصلفة‪ ،‬وعدم اخصيار قرار إزاء حالة ما يعصبر‬
‫قرارا في حد ذاره »)‪.(2‬‬
‫ً‬
‫ةعملية ارخاذ القرار رصعلق بـ‪ « :‬المسصقبل المجهول الذي ةصميز بحالة عدم الصأكد مما‬
‫سيحدث في المسصقبل‪ ،‬وعلى هذا األساس ةارخاذ القرار ةكون بمثابة مخاطرة ورصوقف نتيجتما‬
‫على مطابقة االةتراضات التي وضعت عن المسصقبل بالمسصقبل ذاره»)‪.(3‬‬
‫إن القرار ةصعلق بالمشكلة‪ ،‬والسعي إلى إةجاد أسلوب لحلها؛ أي األسلوب الذّي ةصدر به القرار‬
‫س ِّيّر هو الذّي ةصدرها من أجل روجيه المرؤوسين لصحسين سلوكهم‬
‫أما الصعليمة ةالمدةر أو ال ُم َ‬
‫ليكونوا في حدود النظام واألخالق‪ ،‬كأن ةطلب منمم رقدةم رقاريرهم إلى رؤسائمم في المواعيد‬
‫المحددة والمقررة وأن ةصحلوا باللياقة وروح الخدمة في تعاملهم مع العمالء والزبائن‪ ،‬وأن ةتسم‬
‫عملهم بالجدةة والنشاط‪ ،‬وأن ال رقل إنصاجياتمم عن الحد األدنى الذي رحدده معدالت األداء‬
‫المقررة‪.‬‬

‫‪ -1.2‬عملية اتخاذ القرار في المؤسسة‪ :‬تعرف عملية ارخاذ القرار على أنّما‪ « :‬عملية االخصيار‬
‫ألحد البدائل الرشيدة نسبيًا من بين عدد من البدائل المعقولة‪ ،‬بمعنى آخر اخصيار حل معين من‬
‫بين العدةد من الحلو ل الممكنة التي قد ركو ن جميعها صحيحة رحت ظروف معينة‪ ،‬كما‬
‫رصطلب عملية ارخاذ القرار الفعال الفهم الجيد والعميق لجميع ظروف والمواقف»)‪.(6‬‬
‫من خالل الصعريف نجد أن عملية ارخاذ القرار رصأثر بالعدةد من العوامل و المصغيرات‬
‫الداخلية والخارجية المحيطة بالمؤسسة سوا ًء تعلق األمر بما أو باألةراد العاملين بما‪ ،‬أو ما تعلّق‬
‫بالظروف البيئية كالمناةسة والعوامل االقصصادةة واالجصماعية والسياسية و الصقنية‪.‬‬

‫)‪ (1‬شمس الدين عبد هللا شمس الدين ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.5‬‬
‫)‪ (2‬محمد الناشد ‪،‬مدخل إلى إدارة األعمال‪ ،‬منشوارت جامعية‪ ،‬حلب‪ ،‬سوريا ‪ ،2111،‬ص‪.22‬‬
‫)‪ (3‬شمس الدين عبد هللا شمس الدين ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.5‬‬
‫احمد عرفة‪ ،‬سمية شلبي‪،‬القارارت واالستارتيجيات التسويقية‪،‬دار الكتب‪ ، ،‬بدون سنة نشر‪ ،‬ص ص‪25-20‬‬

‫(‪)1‬‬
‫‪-1.4‬أنواع القرارات في المؤسسة‪ :‬ةخصلف رصنيف القرارات في المؤسسة باخصالف‬
‫ص ِّ ّخذ القرار‪ ،‬والبيئة التي‬
‫المركز اإلداري الذي ةصدر منه‪ ،‬وبالصالحيات التي ةصمصع بما ُم َ‬
‫َي ْع َمل ضمنما‪ ،‬ونتيجة هذه االخصالةات في القرارات‪ ،‬ةإنه ةصم رصنيفها استنادا إلى معاةير‬
‫مخصلفة رصجلى ةيما ةلي‪:‬‬
‫)‪(1‬‬
‫تصنيف القرارات وفقا للوظائف األساسية للمؤسسة‪ :‬ورنقسم حسب هذا المعيار إلى‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫قرارات تتعلق بالعنصر البشري‪ :‬ورصضمن القرارات التي رتناول مصادر الحصول على‬ ‫‪-‬‬
‫الموظفين‪ ،‬وطرق اخصيارهم‪ ،‬وتعيينمم‪ ،‬وكيفية ردريبمم‪ ،‬وأسس رحليل الوظائف ودةع األجور‬
‫والحواةز‪ ،‬وطرق الترقية‪ ،‬وكيفية معالجة الشكاوي‪ ،‬الصأخير‪ ،‬الغياب‪ ،‬دوران العمل‪ ،‬عالقة‬
‫المؤسسة بالنقابات واالرحادةات العمالية والمؤسسات المخصلفة المرربطة بالعاملين‪.‬‬
‫قرارات تتعلق بالوظائف اإلدارية‪ :‬أي القرارات الخاصة باألهداف المراد رحقيقها‬ ‫‪-‬‬
‫واإلجراءات الواجب إرباعها‪ ،‬برامج العمل وكذلك العالقات المصعلقة بصصميم الهيكل‬
‫الصنظيمي‪ ،‬واسناد المناصب اإلدارية ةيه‪ ،‬وقواعد اخصيار المدةرين وردريبمم ومراقبتمم‬
‫وةصلهم‪ ،‬ومعاةير الرقابة المركزية والالمركزية‪ ،‬ورقارير المصابعة‪.‬‬

‫قرارات تتعلق باإلنتاج‪ :‬ورصضمن القرارات الخاصة باخصيار موقع المؤسسة‪ ،‬أنواع‬ ‫‪-‬‬
‫اآلالت المسصخدمة‪ ،‬حجم اإلنصاج وسياسصه )إنصاج مسصمر أو بناءا على الطلب(‪ ،‬مصادر‬
‫الحصول على المواد األولية‪ ،‬الصخزين وحجمه‪ ،‬الرقابة على اإلنصاج وجودره‪.‬‬
‫قرارات تتعلق بالتسويق‪ :‬تشصمل على القرارات الخاصة بنوعية الم ْن َ‬
‫صج التي سيصم بيعه‪ ،‬أو‬
‫صرةه‪ ،‬واألسواق التي سيصم الصعامل معها‪ ،‬وسائل الدعاةة واإلعالم الواجب اسصخدامها‬
‫لترويجه‪ ،‬بحوث التسويق‪ ،‬وسائل النقل‪ ،‬رخزين المنصجات وخدمات البيع‪.‬‬
‫قرارات تتعلق بالتمويل‪ :‬رصمثل في القرارات الخاصة بحجم رأس المال الالزم والسيولة‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫معدالت األرباح المطلوب رحقيقها وكيفية روزيعها‪ ،‬طرق الصمويل )قروض مصرةية‪ ،‬أو إعادة‬
‫استثمار األرباح(‪.‬‬

‫(‪)1‬‬
‫شمس الدين عبد هللا شمس الدين ‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.01‬‬

‫(‪)1‬‬
 ‫تصنيف القرارات وفقا ألهميتها‪ :‬صنفها " أنسوف" وةقا لهذا المعيار إلى ثالثة أنواع هي‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫قرارات السياسية‪ :‬هي رلك القرارات التي رصعلق بالصنظيم اإلداري للمؤسسة‪،‬‬ ‫‪-‬‬
‫ومسصقبلها‪ ،‬والبيئة المحيطة بما؛ بمعنى آخر رصعلق بعالقة المؤسسة ومحيطها؛ أي أنّما رصأثر‬
‫بمحي المؤسسة الخارجي‪ ،‬ةالقرارات اإلسترارجية تُعنى بالصحدةد ببرامج العمل المسصقبلي‬
‫للمؤسسة‪ ،‬وإعداد الخط المسصقبلية والسياسات‪ ،‬كما رصعلق بالوضع الصناةس ي للمؤسسة في‬
‫السوق‪.‬‬
‫رصميز القرارات اإلسترارجية بالثبات النسبي الطويل األجل‪ ،‬وبضخامة االستثمارات‪ ،‬ةمن‬
‫خاللها رقوم المؤسسة باسصغالل الفرص‪ ،‬ورجنب التمدةدات البيئية‪ ،‬وبصالي رصطلب حج ًما‬
‫كبيرا من المعلومات‪ ،‬ةهي روضح بصورة دائمة طبيعة المؤسسة وعالقتما بالخارج‪ ،‬كما‬
‫ً‬
‫تشصمل رحدةد مجال النشاط اإلنصاجي أو الخدمي الذي رمارسه المؤسسة‪ ،‬كاخصيار األسواق‬
‫ورخصيص الموارد‪ ،‬والصنويع والصوسع‪ ،‬كما رصصف بدرجة عالية من المركزية في‬
‫ارخاذها‪ ،‬حيث رصخذ في قمة الهيكل الصنظيمي بواسطة اإلدارة العليا‪.‬‬

‫القرارات التكتيكية‪ :‬هي القرارات رصخذها اإلدارة الوسطى في المؤسسة‪ ،‬وتمدف إلى‬ ‫‪-‬‬
‫رقرير الوسائل المناسبة لصحقيق األهداف‪ ،‬ررجمة الخط ‪ ،‬بناء الهيكل الصنظيمي‪ ،‬رحدةد مسار‬
‫العالقات بين العاملين‪ ،‬بيان حدود السلطة‪ ،‬رقسيم العمل ورفويض الصالحيات‪ ،‬كما أنّما عبارة عن‬
‫قنوات ارصال في المؤسسة‪.‬‬
‫القرارات التنفيذية‪ :‬رصمثل في القرارات الخاصة بمشكالت العمل اليومي ورنفيذه‬ ‫‪-‬‬
‫والنشاط الجاري في المؤسسة‪ ،‬وتعصبر هذه القرارات من االخصصاصات الصنفيذةة المباشرة‬
‫ص ِّ ّخذِّّها؛ أي أنّما ارخاذها ةصم‬
‫لإلدارة‪ ،‬كما أنّما رحصاج إلى الجهد والبحث‪ ،‬واإلبداع من قبل ُم َ‬
‫في ضوء الخبرات والصجارب السابقة‪ ،‬ةصم وبطريقة ةورية‪ ،‬ةضالً عن أنّما قرارات قصيرة‬
‫سا بأسلوب العمل الروريني‪ ،‬ورصكرر باسصمرار‪ ،‬ومن أمثلتما‪ :‬ضب‬
‫المدى رصعلق أسا ً‬
‫روقيت الموظفي ن‪ ،‬جدول إجازاتمم‪ ،‬رنظيم حركة الصوزيع والنقل والتسعير وبيرها‪.‬‬
 ‫تصنيف القرارات وفقا إلمكانية برمجتها وبيئتها‪ :‬ويمكن روضيحها كما ةلي‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫)‪(1‬‬
‫تصنيف القرارات وفقا إلمكانية برمجتها‪ :‬ربعا لهذا المعيار صنفت إلى‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫قرارات مبرمجة‪ :‬هي قرارات مخططة سلفًا‪ ،‬ورتناول مشكلة رورينية‪ ،‬حيث ةصم رحدةد‬ ‫‪-‬‬
‫أساليبما‪ ،‬وطرق ح ِّّل ّّها سلفا‪ ،‬ومن أبرز أمثلتما إعادة طلب شراء نوع معين من المواد األولية‪،‬‬
‫قرارات الصعيين والصوظيف والعطل‪...‬الخ‪.‬‬
‫إن ارخاذ القرارات المبرمجة محددة بشكل واضح مسبقًا‪ ،‬ةهذه القرارات تشبه القرارات الصنفيذةة‬
‫ّ‬
‫أو الرورينية‪ ،‬ةارخاذها ال ةصطلب المرور بمرحلتي الصعريف بالمشكلة ورصميم الحل‪ ،‬بل‬
‫صخذ وةق معاةير مبرمجة‪ ،‬كما أنّما ال رحصاج إلى جهد وإبداع ةكري‪ ،‬ويشرف على ارخاذها‬
‫ُر َ‬
‫المسصويات الصنفيذةة في المؤسسة‪.‬‬
‫قرارات غير مبرمجة‪ :‬هي قرارات بير مصكررة أو تُعالج مشاكل جدةدة‪ ،‬كما رصعامل مع‬ ‫‪-‬‬
‫مواقف بير مألوةة‪ ،‬وال روجد إجراءات معروةة مسبقا لحلّها‪ ،‬ولها آثار هامة على نشاط المؤسسة‬
‫ور ْ‬
‫ظ َه ُر الحاجة الرخاذها عندما رواجه المؤسسة المشكلة ألول مرة وال روجد‬ ‫في المدى الطويل‪َ ،‬‬
‫خبرات بشأن كيفية حلّها‪ ،‬ةهي رصخذ بشكل ةوري‪ ،‬كما رصطلب جهدا ةكريا ووقصا كاةيا لجمع‬
‫المعلومات ورقدةم البدائل ومناقشتما‪ ،‬ةهذه القرارات رحصاج إلى اإلبداع واالبصكار في إةجاد‬
‫الحلول المناسبة‪.‬‬
‫ومن أمثلتما‪ :‬قرار إنشاء ةرع جدةد‪ ،‬قرار روسيع الطاقة اإلنصاجية للمؤسسة‪ ،‬قرار االندماج‪،‬‬
‫ُرصخذ هذه القرارات في مسصويات اإلدارة العليا نظرا لطبيعتما المعقدة واررباطها بمسصقبل‬
‫المؤسسة ونجاحها‪.‬‬
‫ص َخذَة‪،‬‬
‫تصنيف القرارات وفقا للبيئة المحيطة بالمؤسسة‪ :‬رؤثر البيئة على القرارات ال ُم َ‬ ‫‪-‬‬
‫َظرا لوجود عددا من المصغيرات والمؤثرات اإلنسانية والطبيعية التي رؤثر على نوع القرار‪،‬‬
‫ن ً‬
‫ويمكن رقسيمها إلى ما ةلي‪:‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار على علم‬
‫القرارات في حالة التأكد التام‪ :‬ةُقصد بحالة الصأكد الصام أن ةكون ُم َ‬ ‫‪-‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار يسصطيع أن ةحدد‬ ‫رام بكل المعلومات الالزمة الرخاذه‪ ،‬ويفترض في هذه الحالة ّ‬
‫أن ُم َ‬
‫كل البدائل الممكنة والمصطلبات الالزمة لصنفيذها‪ «،‬كما يعرف على وجه اليقين نتيجة كل بدةل‪،‬‬
‫ورصميز عملية ارخاذ القرار في هذه‬
 ‫)‪ (1‬سليم إب ارهيم الحسينة ‪،‬نظم المعلومات اإلدارية‪ ،‬ط‪ ،2‬مؤسسة الوارق للنشر والتوزيع‪ ،‬األردن ‪ ،2110،‬ص‪.221‬‬
‫الحالة بالسهولة‪ ،‬كما أن البيئة الخارجية ال رؤثر على نصائج القرار‪ ،‬ولو أن هذه الحالة تعصبر‬
‫بير واقعية ‪،‬حيث أنه ال ةمكن وجود حالة رأكد رام»)‪.(1‬‬
‫قرارات ُمت َ َخذَة تحت ظروف المخاطرة‪ :‬هي قرارات ُر َ‬
‫صخَذ في ظروف وحاالت محصملة‬ ‫‪-‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار أن ةقدر الظروف والمصغيرات المحصملة الحدوث في‬
‫الوقوع‪ ،‬وبصالي ةإن على ُم َ‬
‫المسصقبل‪ ،‬وكذلك درجة احصمال حدوثما‪ ،‬والصفة األساسية لهذه الحالة عدم روةر المعلومات‬
‫بصفة كبيرة لمصخذي القرار أي أنّه في حالة مخاطرة كلما ازدادت كمية المعلومات الخاصة‬
‫بنصائج كل بدةل‪ ،‬كلما كانت الحالة أقرب إلى الصأكد‪ ،‬وانخفضت درجة المخاطرة‪ ،‬والعكس‬
‫صحيح‪.‬‬
‫لمصُّ ِّ ّخذ القرار كما‬
‫َ‬ ‫قرارات في حالة عدم التأكد؛ أي الحالة التي ةوجد ةيما أكثر من بدةل‬ ‫‪-‬‬
‫أنّه ال يسصطيع أن ةقدر احصمال حدوث كل بدةل لعدم وجود أةة بيانات سابقة ‪«،‬كما ركون‬
‫المؤسسة في ظروف ال تعلم ةيما مسبقًا بإمكانية حدوث أي من المصغيرات أو الظروف المصوقع‬
‫وجودها بعد ارخاذ هذه القرارات‪ ،‬وذلك بسبب عدم رواةر المعلومات والبيانات الكاةية وصعوبة‬
‫الصنبؤ بما»)‪.(2‬‬
‫صخَذ في ظل ظروف من الممكن حدوثما‪ ،‬لكن ال نعرف درجة احصمال‬
‫إذن ةهي قرارات ُر َ‬
‫حدوثما‪ ،‬وبذلك رخصلف حالة عدم الصأكد من حالة المخاطرة ةفي الحالة األخيرة يسصطيع‬
‫مصخذ القرار رقدةر احصمال حدوث كل بدةل‪ ،‬مما يساعده على رقدةر القيمة المصوقعة من كل‬
‫قرار واخصيار أةضله‪.‬‬
‫ّ‬
‫إن عملية ارخاذ القرارات في ظل عدم الصأكد تعصبر أكثر صعوبة وتعقيدا منما في حالة الصأكد‬
‫الصام أو المخاطرة‪ ،‬نظرا لعدم وجود معيار واحد مصفق عليه ةمكن االسترشاد به عند ارخاذها‪،‬‬
‫وإنّما روجد عدة معاةير ةمكن أن رصم على أساسها المفاضلة بينما والخصيار القرار األمثل‪،‬‬
‫لذلك رخصلف القرارات في حالة عدم الصأكد من شخص آلخر ربعًا لخبرره وعاداره الشخصية‪،‬‬
‫وما ةؤمن به من قيم‪ ،‬ةمنمم من هو مصفائل ومنمم من هو متشائم‪ ،‬لذلك رخصلف ارجاهاتمم‬
‫وميوالتمم ونظرتمم ارجاه عنصر الخطر ومدى أخذه في الحسبان عند ارخاذ قراراتمم‪.‬‬
 ‫)‪ (1‬شمس الدين عبد هللا شمس الدين‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.02‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪Patrice Vizzavona,Gestion Financière, op.cit, P355.‬‬
‫تصنيف القرارات وفقا للمشاركة في اتخاذها ‪:‬رميز القرارات وةق لهذا المعيار استنادًا‬ ‫‪-‬‬
‫لنوع المشتركين فيارخاذها‪ ،‬حيث رمت الصفرقة على هذا األساس‪ ،‬ونميز بين‪:‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار بصنعها دون مشاركة من يعنيه القرار‪،‬‬
‫القرارات الفردية؛ أي ةنفرد ُم َ‬ ‫‪-‬‬
‫وبالصالي ةإن عملية رحدةد المشكلة ورحليلها واخصيار البدةل المناسب‪ ،‬ركون مصأثرة كليًا‬
‫لمصُّ ِّ ّخذ القرار‪.‬‬
‫َ‬ ‫بالخيارات السابقة واألحكام الشخصية‬
‫قرارات جماعية‪ :‬هي ثمرة جهد ومشاركة جماعية‪ ،‬حيث ةؤثر أةراد الجماعة على‬ ‫‪-‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار النمائي‪ ،‬ويمكن الصفرقة بين ثالثة أنواع من مشاركتمم‪:‬‬
‫ُم َ‬

‫ص ِّ ّخذ القرار)هو الذي ةصخذ القرار(؛‬

‫أةراد الجماعة ةنصحون ُم َ‬ ‫‪-‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار ةدةر النقاش ويمنيه؛‬
‫أةراد الجماعة ةجمعوا بالمواةقة على القرار النمائي‪ ،‬و ُم َ‬ ‫‪-‬‬
‫)قرارات جماعية باالرفاق(؛‬
‫أبلبية الجماعة رواةق على القرار النمائي)الق رارات جماعية باألبلبية(‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫ومن خالل النوعين من القرارات ةمكننا مالحظة نوعين من أنماط القيادة‪ ،‬ةالقرار‬
‫االنفرادي يعكس األسلوب البيروقراطي بينما ةمثل الثاني األسلوب الدةمقراطي‪.‬‬
‫‪ -1.2‬ظروف اتخاذ القرار في المؤسسة‪:‬‬
‫تعصبر عملية ارخاذ القرار في المؤسسة جد معقدة بسب ظروف المحيطة بما‪ ،‬مما يعيق رحقيقها‬
‫ص ِّ ّخذ القرار أسير هذه الظروف ورحكم عليه الصكيف معها‪،‬‬
‫في الوقت المناسب‪ ،‬ورجعل ُم َ‬
‫)‪(1‬‬
‫وبصالي ارخاذ القرارات رحت هذه الظروف‪ ،‬ورصمثل هذه الظروف ةيما ةلي‪:‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار في حالة الصأكد عندما رصوةر‬
‫اتخاذ القرارات في ظروف التأكد‪ :‬ةكون ُم َ‬ ‫‪-‬‬
‫لدةه المعلومات الكاملة بشكل ال يسصدعي إلى أةة حالة من الشك قد ةضعه في حالة عدم الصأكد‪،‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار ةيما أةة صعوبة في‬
‫ةالقرارات المصخذة في القاعدة تعصبر رورينية ةال ةجد ُم َ‬
‫الفصل ةيما‪ ،‬وهذا ما ةجعلها رصصف بحالة الصأكد‪ ،‬إذ ال‬
‫)‪(1‬‬
‫‪Patrice Vizzavona, op.cit, pp 357-358‬‬
‫ص ِّ ّخذ القرار إلى حصر البدائل لصقييمها‪ ،‬وحتى ولو لم ركن الظروف مهيأة بشكل رام‪،‬‬
‫ةحصاج ُم َ‬
‫ةكون البعضمنما نسبي ةفي هذه الحالة ةفترض ظرف الصأكد لمجرد الصبسي ‪.‬‬
‫اتخاذ القرارات في ظروف عدم التأكد‪ :‬إن القرارات التي رصخذ في ظروف كهذه ركون‬ ‫‪-‬‬
‫ةيما المعلومات شبه منعدمة بحيث ةصعب وضع احصماالت ممكنة للحلول وبصالي اشتراك‬
‫جميع مسؤولي اإلدارة في ارخاذ القرار المالئم‪.‬‬
‫‪-‬اتخاذ القرارات في ظل ظروف عشوائية‪ :‬ةجب إحاطة القرار المشترك باألحداث المخصلفة‬
‫سا بمشاكل‬
‫المرربطة به بالقرار إذ يسصطيع إعطاءه احصماالت معينة‪ ،‬ويصعلق األمر هنا أسا ً‬
‫االسصغالل المصكررة‪.‬‬
‫اتخاذ القرارات في ظل ظروف غامضة‪ :‬ركون الخيارات في هذه الحالة محدودة من طرف‬ ‫‪-‬‬
‫استرارجيات المناةسين‪ ،‬ورصعلق القرارات هنا باألعمال الصجارية التي رقوم بما المؤسسة‪.‬‬

‫المحاضرة الثانية‪ :‬تقييم المؤسسة في ظل اتخاذ القرار‬

‫رنقسم قرارات االستثمار المصخذة من طرف مسيري المؤسسة في ظل رقييمها‪ ،‬إلى قرارات‬
‫الصوسع الداخلي وقرارات الصوسع الخارجي‪ ،‬حيث أن قرارات الصوسع الداخلي رصم داخل‬
‫المؤسسة من خالل زيادة األصول في مشاريع قائمة أو إنجاز مشاريع جدةدة‪ ،‬أما عن قرارات‬
‫الصوسع الخارجي ةهي رمثل أسلوبًا للصطوير والنمو‪،‬رلجأ إليما المؤسسة كبدةل إستراريجي في‬
‫عمليات االستثمار‪ ،‬وذلك باالعصماد على كيانات أخرى‪ ،‬ورصعلق هذه القرارات أساسا بعمليات‬
‫االندماج‪ ،‬والشراكة والخوصصة‪.‬‬
‫قرارات االستثمار المتعلقة بعمليات االندماج‪ :‬يعصبر االندماج أحد أهم األشكال االنضمام‬ ‫‪-1‬‬
‫بين المؤس سات ‪،‬وأحد األساليب األساسية لصحقيق النمو الخارجي‪ ،‬نظرا لما ةحققه من مزاةا‬
‫للمؤسسات المعنية‪.‬‬
‫‪ -1.1‬مفهوم االندماج‪ :‬ةقصد باالندماج قيام أكثر من مؤسسة باإلنفاق على بقاء واسصمرار‬
‫مؤسسة واحدةةق ‪ ،‬مع انتماء باقي المؤسسات األخرى المندمجة‪ ،‬وذوبانما في شخصية المؤسسة‬
‫الباقية‪ ،‬من خالل نقل صافي أصولها وخصومها إليما‪ ،‬وعادة تسمى المؤسسة الباقية بالمؤسسة‬
‫الدامجة ‪،‬‬
‫وتسمى المؤسسة أو المؤسسات الفانية بالمؤسسة المندمجة‪ ،‬وتعمل هذه األخيرة بعد االندماج‪،‬‬
‫كأقسام أو ةروع أو وحدات رابعة رما ًما للمؤسسة الباقية أو الدامجة)‪.(1‬‬

‫ويمكن رلخيص عملية االندماج بين مؤسسصين) (‪ ()A،B‬في الشكل الصالي‪:2‬‬

‫الشكل رقم) ‪ :(10‬االنضمام بين المؤسسات عن طريق االندماج‬

‫المؤسسة ‪A‬‬
‫المؤسسة ‪A‬‬
‫قبل االندماج‬
‫خصوم‬ ‫أصول‬
‫بعد االندماج‬ ‫خصوم‬ ‫أصول‬
‫المؤسسة ‪B‬‬

‫رفع رأسمال المؤسسة ‪ A‬بتحويل‬

‫شركاء ‪ B‬نحوها‬
‫خصوم‬ ‫أصول‬
‫تحويل األصول الخصوم‬
‫من ‪ B‬إلى ‪A‬‬
‫انتهاء المؤسسة ‪B‬‬
‫‪Source‬‬ ‫‪: Olivier‬‬ ‫‪Meier et Guillaume schier , op.cit, P72‬‬ ‫‪1‬‬
‫مجلة العلوم االقتصادية وعلوم التسيير ‪،‬كلية‬‫الشركات ‪،‬‬ ‫( ) موسى بن منصور‪ ،‬دور التحليل المالي في ترشيد قرارات االندماج بين‬
‫العلوم االقتصادية والتجارية ‪،‬وعلوم التسيير ‪،‬جامعة برج بوعريريج ‪،‬الجزائر ‪،‬العدد ‪، 2121، 21‬ص ‪.12‬‬
‫)‪(2‬‬
‫المرجع نفسه ‪،‬الصفحة نفسها ‪.‬‬

‫نالحظ من الشكل أعاله ّ‬

‫أن عملية االندماج‪ ،‬بين المؤسسصين رصضمن أربع تغيرات رئيسية هي‪:‬‬
 ‫رةع رأس مال المؤسسة المندمجة إلى المؤسسة الدامجة؛‬ ‫‪-‬‬
‫نقل صافي أصول المؤسسة المندمجة إلى مساهمين في المؤسسة الدامجة؛‬ ‫‪-‬‬
‫رحول مساهمي المؤسسة المندمجة إلى مساهمين في المؤسسة الدامجة؛‬ ‫‪-‬‬
‫زوال الصفة القانونية للمؤسسة المندمجة كشخصية اعصبارية مسصقلة‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -1.2‬تصنيفات عملية االندماج‪ :‬ةمكن رصنيف عملية االندماج إلى‪:‬‬
‫االندماج األفقي‪ :‬ةحدث عندما ةكون المنصج لدى المؤسسصين المندمجصين متشابمن‬ ‫‪-‬‬
‫ويصم إنصاجه في نفس الصناعة‪.‬‬
‫االندماج العمودي‪ :‬ويكون عند انضمام مؤسسصين تعمل كل منما في مراحل مخصلفة من‬ ‫‪-‬‬
‫إنصاج نفس السلعة‪.‬‬
‫االندماج المتجانس‪ :‬ةحدث عندما ركون المؤسسصان المندمجصان تعمالن في نفس النوع‬ ‫‪-‬‬
‫من أنواع الصناعة بشكل عام‪ ،‬ولكن ال ركون بينمما عالقة مشتري )عميل( أومرود مصبادلة‪.‬‬
‫االندماج المختلط‪ :‬ويحدث ذلك عندما ركون المؤسسصان المندمجصان تعمالن في صناعة‬ ‫‪-‬‬
‫مخصلفة‪.‬‬
‫االندماج العكس ي‪ :‬يسصخدم كطريقة سريعة لصحول المؤسسات الخاصة إلى مؤسسات‬ ‫‪-‬‬
‫مساهمة عامة عن طريق السيطرة على مؤسسة مدرجة‪ ،‬ولكن ال ةوجد لدهما نشاط تشغيلي أو أةة‬
‫أصول إسمية‪.‬‬
‫قرارات االستثمار المتعلقة بعمليات الشراكة‪ :‬تعصبر الشراكة في المجال االقصصادي‬ ‫‪-2‬‬
‫مفهو ًما واسعًا ةجري تعميمه واسصخدامه على نطاق واسع‪،‬ولم ةظهر هذا المفهوم إال في السنوات‬
‫األخيرة‪ ،‬بسبب رزاةد شدة المناةسة بين المؤسسات‪.‬‬
‫‪ -2.1‬تعريف الشراكة‪ :‬تعرف الشراكة على أنّما‪ " :‬ارفاقية الصعاون الطويلة والمصوسطة‬
‫المدى‪ ،‬بين مؤسسصين أو أكثر قانونيًا مصناةسة او بير مصناةسة والتي رنوي جلب أرباح‬
‫مشتركة من خالل مشروع مشترك " ‪(121‬؛ أي أنّما‪ " :‬مرحلة من مراحل االندماج المؤسسات‬
‫ويمكن إعصبارها ارفاقية قائمة على الثقة والصكاملية ألجل رحقيق أرباح إضاةية")‪.(2‬‬

‫‪ (321‬بن الحبيب عبد الرزاق‪ ،‬حوالف رحيمة ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪2-1‬‬
‫ةالشراكة عالقة قائمة على أساس الصقارب والصعاون المشترك من أجل رحقيق المصالح‬
‫واألهداف المشتركة للمؤسسات المتشاركة‪ ،‬حيث ةقدم كل طرف أكثر ما لدةه إلنجاح هذه‬
‫العالقة مع الحفاظ على اسصقالليتما‪.‬‬
‫‪ -2.2‬أشكال الشراكة‪:‬رصخذ الشراكة األشكال الصالية)‪:(3‬‬
‫‪ -‬الشراكة التعاقدية‪ :‬هي خلق محدد في موضوعه‪ ،‬لكن ةمكن أن رصطور بلى خلق مالي‬
‫ورجاري معية بذلك حرية أكبر لحياة المؤسسة‪ ،‬نجدها كثيرة االسصعمال في اإلسصغالل‬
‫المشترك للمواد المنجمية والصعاون في مجال الطاقة‪.‬‬
‫‪ -‬الشراكة المالية‪ :‬هي شراكة ذات طابع مالي في مجال االستثمار‪ ،‬ويخصلف هذا الشكل‬
‫عن باقي األشكال األخرى‪ :‬من وزن كل شريك‪ ،‬مدة أو عمر الشراكة‪ ،‬رطور المصالح لكل‬
‫شريك‪.‬‬
‫‪ -‬الشراكة التجارية‪ :‬هذا النوع من الشراكة ةرركز على رقوية وتعزيز مكانة المؤسسة في‬
‫السوق الصجارية من اخصالل اسصغالل العالمات الصجارية أو ضمان تسويق المنصوج‪،‬‬
‫ويعني هذا الشكل الصخلص من حالة عدم الصوازن في السوق‪ ،‬ويخص جانب التسويق بشكل‬
‫كبير‪.‬‬
‫‪ -‬الشراكة التقنية‪ :‬ورصمثل في ربادل المعارف من خالل رحويل الصكنولوجيا والخبرات‪،‬‬
‫حيث ةصم جلب معارف جدةدة ورقنيات حدةثة في مخصلف مجاالت اإلنصاج‪.‬‬

‫)‪ (1‬بن الحبيب عبد الرزاق‪ ،‬حوالف رحيمة ‪،‬الشراكة ودورها في جلب االستممارات األجنبية‪ ،‬ورقة بحثية في الملتقى الوطني‬
‫األول حول االقتصاد الجزائري في األلفية الثالثة‪ ،‬كلية العلوم االقتصادية وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة البليدة‪ ،‬الجزائر ‪22/22،‬‬
‫ماي‬
‫‪ ،2112‬ص ‪.0‬‬
‫)‪(2‬المرجع نفسه‪ ،‬الصفحة نفسها‬
‫‪ -‬الشراكة في البحث والتطوير‪ :‬تمدف هذه الشراكة عموما إلى رطوير المنصوجات‬
‫ورحسينما‪ ،‬مع الصقليص من الصكاليف اإلنصاجية والدخول إلى أسواق جدةدة تعطي‬
‫المؤسسة األةضلية عن باقي المؤسسات المناةسة لها‪.‬‬
‫‪ -2‬قرارات االستثمار المتعلقة بعمليات الخوصصة‪ :‬تعصبر سياسة الخوصصة سياسة إصالحية‬
‫منصهجة من طرف العدةد من دول العالم‪ ،‬وهناك من الدواةع لصطبيق هذه السياسة‪.‬‬
‫‪ -2.1‬تعريف الخوصصة‪ :‬عرةها البنك الدولي أنّما‪ " :‬زيادة مشاركة القطاع الخاص في إدارة‬
‫وملكية االنشطة وأصول التي تسيطر عليما الحكومة أو رملكها‪ ،‬ويعصبر اإلةجار وعق ود اإلدارة‬
‫واالستثمار ونزع ملكية القطاع العام من األساليب الرئيسية لصحويل الملكية إلى القطاع الخاص"‪،‬‬
‫عرةها على أنّما‪ " :‬جزء من عملية رصحيح‬
‫أما مؤرمر األمم المصحدة للصجارة والصنمية ةقد ّ‬
‫هيكلي للقطاع العام‪ ،‬وبذلك ةإن الخوصصة رصعلق بإعادة تعريف ورحدةد دور الد ولة عن‬
‫طريق إبعاد الدولة من أي نشاط ةمكن أن ةؤدةه القطاع الخاص بشكل أةضل")‪.(1‬‬
‫‪ -2.2‬المشاكل الناجمة عن عمليات الخوصصة‪ :‬هناك عدة مشكالت رصعرض لها عمليات‬
‫الخوصصة ورصمثل ةيما ةلي)‪:(2‬‬
‫مشاكل التغير في األنظمة المحاسبية‪ :‬وهي الصغيرات في الطرق المحاسبية الناجمة عن‬ ‫‪-‬‬
‫نقل ملكية الوحدات المحاسبية والصغيرات في أنظمتما المحاسبية والمالية ونوعية المعلومات‬
‫المالية المصوةرة والمطلوبة‪ ،‬ةالمعلوم أن عددا كبي ًرا من المؤسسات الحكومية رتبع األساس‬
‫النقدي وهو بير أساس االسصحقاق المقبول في قواعد المحاسبية المصعارف عليما‪ ،‬وهناك اخص‬
‫الةات جوهرية بينمما‪ ،‬منما ّ‬
‫أن الميزانية العامة ال رظهر قيمة الموجودات الثابصة والمدةنين‪،‬‬
‫والدائنين‪ ،‬كما أن بيان األرباح والخسائر ال ةظهر االستمالك للموجودات الثابصة واإلةرادات بير‬
‫المقبوضة والمصروةات المسصحقة‪ ،‬وبير مدةوعة والتي رخص السنة المالية‪.‬‬

‫)‪ (1‬بن الحبيب عبد الرزاق‪ ،‬حوالف رحيمة ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪1-0‬‬
‫)‪ (2‬محمود علي الجبالي ‪،‬تقييم األصول المابتة ألغراض الخوصصة‪ ،‬مجلة الباحث‪ ،‬كلية العلوم االقتصادية وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة‬
‫ورقلة‪ ،‬الجزائر‪ ،‬العدد ‪ ،2122 ،21‬ص ‪.252‬‬
‫سا همصدي به لالنطالق إلى‬
‫مشاكل تقييم المؤسسات‪ :‬ةمثل الصقييم في هذه العملية أسا ً‬ ‫‪-‬‬
‫سعر البيع‪ ،‬باإلضاةة إلى أنّه ةحدد قيمة رأس المال الفعلي‪ ،‬ويساعد في رحدةد رأس المال‬
‫الضروري للمشروع‪ ،‬كما ربين عملية الصقييم المبالغ المقدمة للموجودات بير الملموسة )الشهرة‬
‫والعالمة الصجارية والحقوق المعنوية األخرى(‪ ،‬إلى جانب أن البحث عن االلتزامات بير المسجلة‬
‫مثل الضرائب وبيرها ةدخل في مشاكل الصقييم‪.‬‬
‫مشاكل اإلفصاح في المعلومات‪ :‬وهي المعلومات التي تشرح الوضع االقصصادي والمالي‬ ‫‪-‬‬
‫للمشروع وجدواه االقصصادةة للمستثمرين‪ ،‬مع بيان راري نشاطه بشكل مقارن للسنوات السابقة‪،‬‬
‫مع روقعات للمسصقبل‪ ،‬وربيان مدى اإلنجازات المصوقعة والمناةع المنصظرة‪ ،‬وفي العادة‬
‫صا محددًا لذلك من أجل حماةة مصالح المستثمرين‬
‫ةصدر مدقق الحسابات رقريرا خا ً‬
‫المنصظرين‪.‬‬
‫مشاكل سعر البيع‪ :‬رظهر نتيجة عملية الخوصصة وإجراء الصقييمات المخصلفة قيم‬ ‫‪-‬‬
‫عدةدة للمشروع وهي‪ :‬القيمة على أساس الموجودات والقيمة على أساس المشروع المستثمر‬
‫)أساس األرباح(‪ ،‬والقيمة على أساس السوق وقيمة البيع النمائي‪.‬‬
‫وفي األخير ةمكن أن نسصنصج أن القرارات المالية في ظل الواقع ةمكن أن تعظم قيمة المؤسسة‪،‬‬
‫كما ةمكن أن رحطمها‪ ،‬لذلك ةاألمر متروك لقدرة المدةرين في ارخاذ القرارات المناسبة في‬
‫الظرف والوقت المناسبين‪ ،‬بما ةمكن من رةع قيمة المؤسسة‪ ،‬ةكثيرا من عمليات النمو الخارجي‬
‫أدت إلى رخفيض قيمة المؤسسات المهاجمة في البورصة عند دخولها في عمليات االندماج‬
‫واالسصحواذ‪ ،‬الشراكة‪ ،‬وعمليات الخوصصة‪ ،‬وعليه ةعملية رأثير القرار واردة على قيمة‬
‫أمرا من األهمية بما كان‪ ،‬األمر الذي ةطرح‬
‫المؤسسة‪ ،‬مما ةجعل من عملية التسير هذه القرارات ً‬
‫ضرورة ربني أساليب التسيير المناسبة لذلك‪.‬‬

‫أسئلة عامة‬
‫‪ -6‬هل ساهم نظرية ارخاذ القرار في رحدةد القرارات االستثمارية للمؤسسة؟‬
‫‪ -0‬هل قرار االندماج ضروري لصحدةد القيمة الحقيقية للمؤسسة؟‬
‫‪ -9‬هل قرار الشراكة ضروري لصحدةد القيمة الحقيقية للمؤسسة؟‬
‫‪ -4‬هل قرار الخوصصة ضروري لصحدةد القيمة الحقيقية للمؤسسة؟‬
‫‪ -5‬في رأةك‪ ،‬هل ةمكن أن رحقق القرارات االستثمارية في آن واحد؟‬
‫الم راج ع‬
 ‫المراجع باللغة العربية‬
‫أوال ‪ :‬قائمة الكتب‬
‫‪-6‬احمد عرةة‪ ،‬سمية شلبي ‪،‬القرارات واالستراتيجيات التسويقية‪ ،‬دار الكصب ‪ ،‬بدو ن سنة‬
‫نشر‪.‬‬
‫‪-0‬جالل إبراهيم العبد ‪،‬تحليل األوراق المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪،‬‬
‫اإلسكندرية‪.0229،‬‬
‫‪-9‬جميل أحمد روةيق علي شريف ‪،‬اإلدارة المالية‪ ،‬دار النمضة العربية للطباعة والنشر‪ ،‬بيروت‬
‫‪.6982،‬‬
‫‪-4‬جميل صليب ‪،‬المعجم الفلسفي‪ ،‬ج‪ ،0‬دار الكصاب اللبناني‪ ،‬بيروت‪ ،‬د ت‪.‬‬
‫‪-5‬حمزة محمود الزبيدي ‪،‬اإلدارة المالية المتقدمة‪ ،‬مؤسسة الوراق للنشر‪ ،‬عمان‪،‬‬
‫‪.0224‬‬
‫‪-1‬رضوان حلوة حنان‪ ،‬بدائل القياس المحاسبي‪ ،‬دار وائل للنشر والصوزيع‪،‬‬
‫األردن‪.0229 ،‬‬
‫‪-5‬سليم إبراهيم الحسينة ‪،‬نظم المعلومات اإلدارية‪ ،‬ط‪ ،6‬مؤسسة الوراق للنشر والصوزيع‪،‬‬
‫األردن‪،‬‬
‫‪.6998‬‬
‫‪-8‬سيد محمد أحمد السيرةتي ‪،‬مبادئ االقتصاد الجزئي‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر ‪.0224،‬‬
‫‪-9‬شمس الدةن عبد هللا شمس الدةن ‪،‬مدخل في نظرية تحليل المشكالت واتخاذ القرارات اإلدارية‪،‬‬
‫منشورات مركز رطوير اإلدارة واالنصاجية‪ ،‬دمشق‪.0225 ،‬‬
‫‪-62‬شمعون شمعون‪ ،‬الرياضيات االقتصادية‪ ،‬دةوان المطبوعات الجامعية‪ ،‬الجزائر ‪،6994،‬‬
‫‪-66‬طارق حماد عبد العال‪ ،‬معايير المحاسبة الدولية والمعايير المتوافقة معها) معايير المحاسبة‬
‫الدولية ‪ (41-22‬والمعايير الدولية للتقارير المالية الجديدة من ‪ ،5-1‬ج‪ ،0‬الدار الجامعية‪،‬‬
‫مصر ‪.0228،‬‬
‫‪ -60‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬الصقييم‪ :‬تقدير قيمة بنك ألغراض االندماج أو الخصخصة‪ ،‬الدار‬
‫الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪.0222 ،‬‬
‫‪-69‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬المدخل الحديث في المحاسبة عن القيمة العادلة‪ ،‬الدار الجامعية‬
‫‪،‬اإلسكندرية‪ ،‬ط‪.0229 ،6‬‬
‫‪ -64‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬تحديد قيمة المنشأة‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪.0224 ،‬‬
‫‪ -65‬طاهر حيدر حردان ‪،‬مبادئ االستثمار‪ ،‬دار المسصقبل للنشر والصوزيع‪ ،‬عمان – األردن‪،‬‬
‫‪.6995‬‬
‫‪-61‬عبد الباس ‪ ،‬وةا محمد حسن ‪،‬بورصة األوراق المالية ودورها في تحقيق أهداف تحول‬
‫مشروعات القطاع العام إلى الملكية الخاصة‪ ،‬دار النمضة العربية‪ ،‬األردن‪.6991 ،‬‬
‫‪-65‬عبد الحي مرعي محمد عباس بدوي‪ ،‬مقدمة في األصول المالية‪ ،‬دار الجامعية الجدةدة ‪،‬‬
‫اإلسكندرية‪.0229،‬‬
‫‪ -68‬عبد الغفار حنفي ‪،‬االستثمار في بورصة األوراق المالية؛ الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫‪.0224‬‬
‫‪ -69‬عبد هللا محمد عبد الرحمان ‪،‬النظرية في علم االجتماع ) الكالسيكية(‪ ،‬دار المعرةة‬
‫الجامعية ‪،‬اإلسكندرية‪.0229 ،‬‬
‫‪-02‬عبد المطلب عبد الحميد ‪،‬سياسات اقتصادية‪ :‬تحليل جزئي وكلي‪ ،‬مكصبة الزهراء الشرق‪،‬‬
‫مصر‪،‬‬
‫‪.6995‬‬
‫‪-06‬عفاف إسحاق أبو زيد‪ ،‬المحاور الرئيسية للقياس المحاسبي لألصول باستخدام مفهوم القيمة‬
‫العادلة في إطار المعايير المحاسبية الدولية‪ ،‬كلية االقصصاد‪ ،‬قسم المحاسبة‪ ،‬جامعة تشرين‪،‬‬
‫األردن‪،‬‬
‫‪.0228‬‬
‫‪-00‬مجدي رسالن‪ ،‬فلسفة القيم‪ ،‬دار المنار للطباعة‪ ،‬اإلسكندرية‪.‬‬
‫‪-09‬محفوظ أحمد جودة وآخرون‪ ،‬األسهـم الماليـ ة )بورصة األسهم والسندات(‪ ،‬دار زهران‬
‫للنشر والصوزيع‪ ،‬األردن‪.0262 ،‬‬
‫‪ -04‬محمد الناشد ‪،‬مدخل إلى إدارة األعمال‪ ،‬منشورات جامعية‪ ،‬حلب‪ ،‬سوريا‪.0222 ،‬‬
‫‪ -05‬محمد سمير الصبان وآخرون‪ ،‬دراسات في المحاسبة المالية المتوسطة‪ ،‬الدار الجامعية‬
‫‪،‬اإلسكندرية‪.0226 ،‬‬
‫‪-01‬محمد سويلم ‪،‬إدارة البنوك وبورصات األوراق المالية‪ ،‬الشركة العربية للنشر والصوزيع‪،‬‬
‫اإلسكندرية‪.0229 ،‬‬
‫‪-05‬محمد ةاغي‪ ،‬اتخاذ القرارات التنظيمية‪ ،‬مطابع الفرزدق‪ ،‬الرياض‪6988 ،‬‬
‫‪ -08‬محمود أمين زوبل‪ ،‬ةونس البطريق‪ ،‬بورصة األوراق المالية وموقعها من األسواق‪ ،‬الدار‬
‫الجامعية ‪،‬االسكندرية‪.0220 ،‬‬
‫‪ -09‬محمود عبد الحليم الخالةلة ‪،‬التحليل المالي باستخدام البيانات المحاسبية‪ ،‬دار وائل للنشر‪،‬‬
‫ط‪،1‬‬
‫‪ ،0260‬األردن‪.‬‬
‫‪-92‬منير إبراهيم هندي ‪،‬اإلدارة المالية‪ :‬مدخل تحليلي معاصر‪ ،‬المكصب العربي الحدةث‪،‬‬
‫ط‪.6996 ،0‬‬
‫‪-96‬منير إبراهيم هندي‪ ،‬رسمية قريقاص‪ ،‬األسواق والمؤسسات المالية‪ ،‬مكصبة االشعاع‪،‬‬
‫مصر‪.6995 ،‬‬
‫‪-90‬وليد صافي وأنس البكري‪ ،‬األوراق المالية والدولية‪ ،‬دار المسصقبل‪،‬‬
‫األردن‪.0262 ،‬‬
‫‪-99‬وليد ناجي الحيالي ‪،‬نظرية المحاسبة‪ ،‬األكادةمية العربية المفصوحة في الدانمراك‬
‫‪.0225،‬‬

‫ثانيا ‪ :‬المجالت العلمية‬

‫‪ -94‬بكاري بلخير‪ ،‬اهمية مقاربة التدفقات في تقييم المؤسسة‪ ،‬مجلة الباحث‪ ،‬كلية العلوم‬
‫اإلقصصادةة وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة ورقلة‪ ،‬الجزائر‪ ،‬العدد ‪.0260 ،62‬‬
‫‪ -95‬عبد الغني دادن ‪،‬قراءة في األداء المالي وقيمة المؤسسة االقتصادية‪ ،‬مجلة الباحث‪،‬‬
‫جامعة ورقلة‪ ،‬العدد ‪.0221 ،24‬‬
‫‪-91‬محمود علي الجبالي ‪،‬تقييم األصول الثابتة ألغراض الخوصصة‪ ،‬مجلة الباحث‪ ،‬كلية العلوم‬
‫االقصصادةة وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة ورقلة‪ ،‬الجزائر‪ ،‬العدد ‪.0260 ،62‬‬
‫‪-95‬ميادة صالح الدةن‪ ،‬ةصحي محمد سليمان ‪،‬التحليل الفني ودوره في اتخاذ القرار‬
‫االستثمار باالوراق المالية‪ ،‬دراسة رحليلية في عينة من أسواق المال في الخليج العربي‪،‬‬
‫مجلة ركريت للعلوم اإلدارية واالقصصادةة‪ ،‬جامعة ركريت‪ ،‬العدد ‪.0262 ،65‬‬
‫‪ -98‬هواري سويس ي‪ ،‬دراسة تحليلية لمؤشرات قياس أداء المؤسسات من منظور خلق‬
‫القيمة‪ ،‬مجلة الباحث‪ ،‬العدد ‪ ،25‬جامعة ورقلة‪.0262 ،‬‬
‫‪ -99‬ةحى بن منصور‪ ،‬دور التحليل المالي في ترشيد قرارات اإلندماج بين الشركات‪ ،‬مجلة‬
‫العلوم اإلقصصادةة وعلوم التسيير‪ ،‬كلية العلوم اإلقصصادةة والصجارية‪ ،‬وعلوم التسيير‪،‬‬
‫جامعة برج بوعريريج‪ ،‬الجزائر‪ ،‬العدد ‪.0262 ،62‬‬
‫ثالثا‪ :‬رسائل ماجستير ودكتوراه‬
‫‪ -42‬إبراهيم الدسوقي عبد المنعم ‪،‬المحتوى اإلعالمي للمعلومات المحاسبية وأثره على قياس‬
‫قيمة المنشأة‪ ،‬رسالة دكصوراه في علوم التسيير‪ ،‬غ‪.‬م‪ ،‬جامعة القاهرة ‪.6995،‬‬
‫‪-46‬بكاري بلخير‪ ،‬أثر التقييم المالي على مسار الشراكة بالنسبة لمؤسسات قطاع‬
‫المحروقات في الجزائر‪ :‬دراسة حالة المؤسسة الوطنية الخدمات اآلبار "‪،"ENSP‬‬
‫دكصوراه علوم‪ ،‬جامعة الجزائر‪.0262 ،‬‬
‫‪-40‬روال كاسر الةقة‪ ،‬القياس واإلفصاح المحاسبي في القوائم المالية للمصارف‪ ،‬ودورها‬
‫في ترشيد قرارات االستثمار ‪ ،‬مذكرة ماجسصير‪ ،‬غ‪.‬م‪ ،‬كلية االقصصاد‪ ،‬قسم المحاسبة‪،‬‬
‫جامعة تشرين‪ ،‬سوريا‪.0228 ،‬‬
‫‪-49‬السعيد بريكة ‪،‬خلق القيمة في البنك‪ ،‬مذكرة ماجسصير في العلوم االقصصادةة‪ ،‬جامعة‬
‫قسنطينة ‪،‬‬
‫‪ ،0225‬غ‪.‬م‪.‬‬
‫‪ -44‬علي بن الضب ‪ ،‬دراسة تأثير الهيكل المالي وسياسة توزيع االرباح على قيمة المؤسسة‬
‫المدرجة في البورصة‪ :‬حالة بورصة الكويت)‪ ،(2662-2660‬رسالة ماجسصير‪ ،‬بير منشورة‪،‬‬
‫جامعة ورقلة‪.0228 ،‬‬
‫‪ -45‬عمار بن مالك ‪،‬المنهج الحديث للتحليل المالي األساس ي في تقييم األداء‪ :‬دراسة حالة‬
‫شركة اإلسمنت‪ ،‬مذكرة ماجسصير ‪،‬غ‪.‬م‪ ،‬جامعة منصوري‪ ،‬قسنطينة‪.0266 ،‬‬
‫‪-41‬هواري سيوس ي‪ ،‬رقييم المؤسسة ودوره في اتخاذ القرار في إطار التحوالت االقتصادية‬
‫للجزائر‪ ،‬رسالة دكصوراه في علوم التسيير‪ ،‬غ‪.‬م‪ ،‬جامعة الجزائر‪.0228 ،‬‬

‫رابعا‪ :‬ملتقيات دولية ووطنية‬

‫‪-45‬بن الحبيب عبد الرزاق‪ ،‬حوالف رحيمة‪ ،‬الشراكة ودورها في جلب االستثمارات األجنبية‪،‬‬
‫ورقة بحثية في الملصقى الوطني األول حول اإلقصصاد الجزائري في األلفية الثالثة‪ ،‬كلية‬
‫العلوم اإلقصصادةة وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة البليدة‪ ،‬الجزائر ‪ 00/06،‬ماي ‪.0220‬‬
‫‪ -48‬هواري سويس ي‪ ،‬محمد أمين كماس ي‪ ،‬إشكالية تقييم المؤسسات مع اإلشارة إلى حالة‬
‫الجزائر ‪ ،‬ورقة بحثية مقدمة في الملصقى الوطني األول حول إشكالية رقييم المؤسسة‬
‫االقصصادةة‪ ،‬كلية العلوم االقصصادةة وعلوم التسيير‪ ،‬جامعة سكيكدة‪ ،‬الجزائر ‪69/60،‬‬
‫ديسمبر‪.0225‬‬
‫‪ -49‬هوام جمعة ‪،‬مدى مالءمة القيمة العادلة للتقرير المالي‪ ،‬ورقة بحثية مقدمة في ملصقى‬
‫وطني ح ول المؤسسة في ضوء الصحوالت المحاسبية الدولية‪ ،‬جامعة باجي مخصار‪ ،‬عنابة‬
‫‪.0225/ 66/ 00/06،‬‬
‫خامسا‪ :‬قوانين خاصة بالنظام المحاسبي الجديد‬
‫‪ -52‬القانون رقم ‪ 66-25‬الصادر في ‪ 0225/66/05‬المصضمن النظام المحاسبي المالي الجدةد‪،‬‬
‫الفقرة ‪-606‬‬
‫‪06‬‬
‫سادسا‪ :‬مواقع االنترنت‬
‫‪-56‬عبد اللطيف أطلوبة ‪،‬تطور نظرية القيمة ‪،‬‬
‫‪)0265/28/65 ( ،http://www.jolyana.com/veiwpage.aspx?sf=1508 .‬‬
‫‪،‬شبكة المحاسبين ‪(12/12/2014) http://www.acc4arab.com/acc/forum.php,‬‬
‫المراجع باللغة الفرنسية ‪-50‬العرب‬
53- Auguire.H, l’Evaluation des entreprisses non cotées, édition
Bordas, Paris, 1990 .
54- Bellalah Momdher, Finance Modern d’entreprise, 2éme édition,
Economica, Paris, 2003. 55-Chapelle philippe, l’évaluation de entreprises,
édition economica, Paris, 3éme édition, 2007.
56-Chaplain Gérard, Pratique Moderne de l’évaluation d’entreprise,
édition EMS, Paris, 2004. 57-Choinel Alain, Introduction á l’ingénierie
Financiére, édition ia Revue Banque, Paris, 1991.
58- F.leroux, Marchés internationaux des capitaux, Montréal,, 2éme
59- Gérard Debreu, Théorie de la valeur : Analyse axiomatique de
l’équilibre économique, édition DUNOUD, Paris, 3éme édition, 2001.
60- J.Brilman et C.Maire, Manual d’evaluation des entreprises, édition
d’organisation, Paris, 1993.
61- Jean Brilman, André Gaultier, Pratique e de l’Evaluation et de
négociation des entreprises, édition homme et technique, paris.62-Jean
Brilman, André Gaultier, Pratique e de l’Evaluation et de négociation
des entreprises, édition homme et technique, paris ,2010.
63- John.j.Murphy,Technical Amallisis of the financial Markets,
institute of finance, London, 1999
64- K.achouche et A.labanji, Que vaut votre entreprise ? dianostic et
évaluation de l’entreprise, édition SNC, Alger, 1996
65- K.hamdi, Comment diagnostique et redresses une entreprise, édition
RISSALA, Alger, 1995.
66- Kienast Philipe, l’évaluations des entreprise in Ecyc lopédie du
Management, 1ére édition,Vubert, Paris, 1992.
67- Langlois.G , Mollet.M., Gestion Financière, édition Foucher, Paris,
2005 .
68- Mauguiere Honri, l’évaluation des entreprise mon cotées, édition
Dunod, Paris, 1990.
69- Patrice Vizza vona , Pratique de gestion, Tome3 : Evaluation des
entreprise, édition BERTI, Tipaza, 1990.
70- Pene Didier, Evaluation et prise de contrôle de l’entreprise, Tome 2
: Evaluation et Montages financière, édition Economia, Paris, 2éme
édition.
71- Pierre vernimmen, finance d’entreprise, édition 8 éme, Dalloz, paris,
2010.
72- Tchemeni Emmanuel, Evaluation des entreprise, édition Economica,
Paris, 1993.