Illés Ivánné

On-line
példatár!

•
.....
-.IAlcJo
-� .
. �""""""
PÉNZÜGYI

INFORMATIKAI ZRT

GONDOLKOZZON A Ml FEJUNKKELI
 TARTALOMJEGYZÉK

Előszó ....................................................................................................................... 5
I. Pénzügyi számítások használata a gyakorlatban ............................................. 7
Beruházások (projektek) értékelése ........................................................................ 15
II. Fedezeti pont elemzés alkalmazása a pénzügyi döntések területén............. 23
Projektek kockázatosságának elemzése fedezeti pont számítással ......................... 23
Tőkeáttétel és fedezeti pont elemzés........................................................................ 28
A tőkeszerkezeti döntések elemzése..........................'............................................... 32
III. Matemetikai-statisztikai modellek alkalmazása a vállalati pénzügyekben ....... 35
Optimális rendelési tétel-nagyság modellje (EOQ modell) .................................... 35
A pénzállomány optimalizálása .............................................................................. 37
Képletek ................................................................................................................. 41
Táblázatok
1. számú táblázat
(Egységnyi pénzösszeg T-edik évben esedékes jövőbeli értéke)............................ 51
2. számú táblázat
(Egységnyi pénzösszeg t-edik évben esedékes jelenértéke) ................................... 52
3. számú táblázat
(T éven át esedékes egységnyi pénzösszeg jövőbeli értéke)................................... 53
4. számú táblázat
(T éven át esedékes egységnyi pénzösszeg jelenértéke) ......................................... 54

3
I. Pénzügyi számítások használata a gyakorlatban

Racionális pénzügyi döntések meghozatalának nélkülözhetetlen eszközei a különbö­

ző pénzügyi számítások. A vállalati pénzügyekben alkalmazott számítások többsége
azonban néhány alapelemre, építőkockára vezethető vissza. Ilyen építőkockának
tekinthető a kamatszámítás, a diszkontálás, az annuitás, az örökjáradék, és a növek­
vő örökjáradék. Az említett építőkockák ismerete nagymértékben megkönnyíti a
döntési problémák azonosítását, és a problémák megválaszolására alkalmas számítá­
si módszerek kiválasztását. Ha összetettebb feladatok esetén nem vagyunk biztosak
abban, hogy milyen számítási módszereket kell alkalmaznunk, bátran használjuk az
ún. idővonalat, vagy idő-egyenest.
Az idő-egyenes (time line) olyan egyszerű segédeszköz, amely használatával szem­
léletessé, és ennek révén érthetőbbé válnak a pénz időértékével kapcsolatos döntési
problémák. Az idő-egyenes használatára vonatkozóan általánosan elfogadott kon­
venció, hogy
a) a jelen időpontot, (valamilyen döntés időpontját), az egyenesen O-val jelöljük,
b) a pénzáramlások esedékessége az időszak (év, félév, hónap stb.) vége (ha ettől
eltérő utalás nincs).
e) jövőérték számításnál az egyenesen a jelen időponttól jobb felé haladunk,
d) jelenérték számításnál a jövőbeni időpont(ok)tól bal felé haladunk a jelen idő­
ponthoz.

J ö v ő é r t é k (FV)
évek

0 2

Co = PVo

7
 J e 1 e n é r t é k (PV)
évek

0 1 2 3

PVo

1. feladat
Egy nyugdíjpénztári tag 30 éven keresztül évi 150000 Ft-ot fizet be a pénztárba. A
pénztár a befizetéseket hosszú távon 6%-os hozamra tudja befektetni.
a) Mekkora tőke halmozódik fel a 30. év végére?
b) Évente milyen összegű járadékra számíthat a pénztártag a nyugdíjazását követő
20 éven át feltételezve, hogy a járadékot már év elején kifizetik és a piaci ka­
matláb 5%?
A feladat értelmezése és a probléma megfogalmazása
A példában szokatlanul hosszú, 50 éves időtávról van szó, amely két szakaszra
bontható. Az első szakasz a jelen időponttól a 30. év végéig tart, és itt az időszak
végére felhalmozódott tőke kiszámítása a feladat. Mivel évente azonos nagyságú
összeg befektetéséről van szó _adott kamatláb mellett, ebből következően az a) pont­
ban egy 30 elemből álló szokásos annuitás jövőértékét kell meghatároznunk.
A második szakasz 20 éves időtávot jelent. A 30. év végétől az 50. év végéig évente
azonos összegben kerül sor a felhalmozott tőke felhasználására. Ezért most egy 20
elemből (járadéktagból) álló annuitással van dolgunk, ahol a járadéktag nagysága
ismeretlen. Ismerjük viszont az annuitások jelenértékét (tőkeértékét). A megoldás
kulcsa abban rejlik, hogy felismerjük, az a tőkeérték, ami az első időszak vonatkozá­
sában jövőérték, a második időszak szemszögéből jelenérték. Továbbá, ami az első
időszak vége (30. év), az a második esetben az időszak kezdete, a jelen időpont (0).
A b) pontban a 20 tagból álló esedékes annuitások jelenértékének ismeretében a
járadéktag (annuitás) összegét kell meghatározni.

8
A feladatok az idő-egyenesen a következő módon ábrázolhatók:

é v e k
0 1 2 3 - - - - - - - - - - - - - - - - - - 30

Jövőérték (FV)

é v e k
0 1 2 - - - - - - - - - - - - 20

(PV) J e 1 e n é r t é• k

A feladat megoldása
a) A befizetések jövőértéke
(l + 0, 06 )3° -l
FV = 150000 x [ J
0 , 06

= 150000 X 79,058
= 11858700 Ft
b) Az évi járadék (esedékes annuitás) összege
1
1-
(1+005) 19
e = 11858700: ' +1
0,05

= 11858700: (12,085 + 1)
= 11858700: 13,085
= 906282 Ft

9
2. feladat
Tételezzük fel, hogy gyermeke 5 év múlva kezdi meg 4 éves főiskolai tanulmányait,
és a kiadásaihoz 4 éven keresztül évi 500 ezer Ft-tal szeretne hozzájárulni. Ennek
teljesüléséhez mekkora összeget kellene ma elhelyeznie a bankszámláján, ha az
egész időszak alatt 5%-os kamatlábbal számolhatunk, és a lehívásokra a periódusok
végén kerülne sor?
A feladat értelmezése és a probléma megfogalmazása
A példában egy 4 tagból álló halasztott annuitás jelenértékének meghatározása a
feladat. A probléma kétféle módon közelíthető meg.
Az első esetben úgy tekintjük a problémát, mint egy 9 éves annuitást, amelynél az
első 5 évben nincs kifizetés Uáradéktag), csak az utolsó 4 évben. Ekkor az annuitás
jelenértéke a járadéktag és a két annuitás-diszkonttényező különbségének szorzata.
Megoldás

1 1
1- 1-
(1 + 0,05)
9
(1 + 0,05)5
PV0 = 500 x
0,05 0,05

= 500 X (7,108-4,329)
= 1389,5 ezer Ft
A második esetben úgy közelítjük meg a problémát, hogy a 4 tagból álló annuitás az
5. évben indul, így az első elerrie a 6. évben lesz esedékes. Ennek az annuitásnak a
jelenértéke két lépésben határozható meg. Először ki kell számítani a 4-tagú annuitás
jelenértékét az 5. év végére (PV5), majd egy újabb diszkontálással meg kell határoz­
ni ennek az értéknek a 0. időpontra vonatkoztatott jelenértékét.

10
 Halasztott annuitás tőkeértéke (jelenértéke) idő-egyenesen ábrázolva

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9
1 1 1 1 1 1 1 1 1 I►

500 500 500 500

◄ 1
◄
◄
◄
PV5 = 500 x 3,546
= 1773 ezer Ft

PV0 = 1773 x 0,784 = 1390 ezer Ft

3. feladat
Egy 5 éves futamidejű, 10 ezer Ft-os névértékű államkötvényt 2 évvel ezelőtt 10%­
os névleges kamatozással bocsátották ki. A kamatfizetés évente történik, a névérté­
ket egy összegben fizetik vissza. A hasonló kockázatú és futamidejű kötvények piaci
hozama jelenleg 8%. A legutóbbi kamatfizetést követő napon a kötvény aktuális
piaci árfolyama 10200 Ft.
Érdemes-e vásárolni a kötvényből, ha a befektető úgy tervezi, a lejáratig megtartja a
papírt?
A feladat értelmezése és a probléma megfogalmazása
Az aktuális piaci árfolyam ismerete önmagában nem elegendő annak eldöntéséhez,
hogy érdemes-e megvásárolni vagy eladni egy értékpapírt, például egy kötvényt. A
racionális döntéshez szükség van valamilyen viszonyítási alapra (benchmark-ra).
Értékpapírok esetében az elméleti árfolyam (a papírból származó jövőbeni pénz­
áramlások jelenértéke) képezi a viszonyítási alapot.

11
Így a példában szereplő kérdés megválaszolásához ki kell számítani a kötvény elmé­
leti árfolyamát. Ehhez először fel kell mérni, hogy a kötvény megvásárlását követően
mikor és milyen összegű jövedelmekre (pénzáramokra) számíthat a befektető. Mivel a
példában klasszikus (évente fix kamatot fizető, és a névértéket lejáratkor egy összeg­
ben törlesztő) kötvényről van szó, így a kamatfizetések annuitásnak, míg a névérték
egyetlen jövőbeli pénzáramnak tekinthető. Némi nehézséget okozhat, hogy a vásárlási
szándék nem a kötvény kibocsátásakor, hanem 2 évvel később merül fel. Példánkban
ezért a befektető számára a 2. év vége képezi a jelen (0.) időpontot. Mivel általános
szabály, hogy a befektető mindig előre tekint, így a döntés szempontjából irreleváns,
hogy mi történt azt megelőzően (például az elmúlt 2 évben).
Megoldás
A kötvényből származó jövőbeli pénzáramok az időegyenesen ábrázolva:

3 4 5
1 1 1►
1000 1000 1000
+ 10000

PV = P0 = 1000 x 2,577 + 10000 x 0,794

= 2577 + 7940
= 10517 Ft

Mivel az elméleti árfolyam (10517 Ft)> mint az aktuális piaci árfolyam (10200 Ft),
a kötvény alulértékelt, tehát érdemes megvásárolni.

12
4. feladat
Egy kisvállalkozás 3 éves futamidőre, évi 14%-os kamatláb mellett 10 500 OOO Ft
bankkölcsönt vett fel. A kölcsönt és kamatait három egyenlő részletben kell vissza­
fizetnie.
a) Számítsa ki (ezer Ft-ra kerekítve) az évi törlesztések összegét!
b) Igazolja, hogy a három törlesztő részlettel a vállalkozás a kölcsönt kamataival
együtt valóban visszafizeti! (100 forintokra kerekítve számoljon).
A feladat értelmezése és a probléma megfogalmazása
Mivel a felvett kölcsönt és kamatait egyenlő részletekben kell visszafizetni, az évi
törlesztések annuitás típusú pénzáramok. A jelen időpontban felvett kölcsön össze­
gét a 4. számú táblázatban található annuitásfaktor segítségével alakítjuk át 3
egyenlő nagyságú törlesztő részletté.
A b) pontra adott választ célszerű táblázatos formában elkészíteni. Így ugyanis jól
látható, hogy a törlesztő részleteken belül periódusról-periódusra csökken a kc_1matra
és nő a tőketörlesztésre jutó rész, ezért a lejárat utolsó periódusának végére valóban
elfogy a tartozás.
Megoldás
a) C = 10 500 OOO : 2,322
= 4 521 963,8 ~ 4 522 OOO Ft
b)

Periódusonkénti Periódusonkénti Fennálló

Periódus Tőketörlesztés
törlesztés kamat tartozás
vége Ft
Ft Ft Ft
0 - - - 10 500 OOO
1 4 522 OOO 1 470 000,0 3 052 000,0 7 448 OOO
2 4 522 OOO 1 042 700,0 3 479 300,0 3968 700
3 4 522 OOO 555 600,0 3 966 400,0 0

13
5. feladat
Egy társaság ebben az évben 200 Ft osztalékot fizetett részvényenként. A következő
3 évben a kifizetésre kerülő osztalék évente 50%-kal emelkedik, majd ezt követően
(tehát a negyedik évtől) az osztalékok évi növekedési ütemét 8% körülire becsülik.
Maximum milyen áron vásárolna a társaság részvényeiből, ha a hasonló kockázatú
befektetések által ígért hozam 17%?
A feladat értelmezése és a probléma megfogalmazása
A példában szereplő társaságnál az osztalék nem állandó évi ütemben nő. Várható
egy rövidebb (3 éves), átlagon felüli növekedési ütemű időszak, és egy végtelen
hosszú, konstans növekedési ütemű időszak. Ilyen (és hasonló) esetben a részvény
jelen (0.) időpontra vonatkoztatott elméleti árfolyama csak több lépésben határoz­
ható meg. Először az átlagon felüli növekedésű évekre külön-külön kiszámítjuk a
várható osztalékot. A második lépésben meghatározzuk a 4. évben induló növekvő
örökjáradék jelenértékét a 3. évre (P3). A harmadik lépésben kiszámítjuk az első 3 év
osztalékának, és Prnak a jelenértékét. Végül az első 3 évi osztalék jelenértékének és
P3 jelenértékének összegeként megkapjuk a részvény 0. évre vonatkozó elméleti
árfolyamát (P0).
Ne felejtsük el, hogy az értékelésnél csak a jövőbeli osztalék releváns, ezért a már
kifizetett 200 Ft osztalékot (DIV0) figyelmen kívül kell hagyni.
Megoldás
DIV0 =200 DIV 1 =200 x 1,5 DIV2 =300 x 1,5 DIV3 =450 x 1,5 DIV4 =675 xl,08
=300 =450 =675 =729

0 1 2 3 4
1 1 1 1 1
1 1 1 1

� 300 450 675 729

3
1
1
729
P3 =----
0,17-0,08
= 8100 Ft
Po= 300 x 0�855 + 450 x 0,731 + 675 x 0,624 + 8100 x 0,624
= 256,5 + 328,95 + 421,2 + 5054,4
= 6061,05 ~ 6061 Ft

14
Beruházások (projektek) értékelése
Az eddigi feladatokban a pénzáramok vagy adottak voltak, vagy valamilyen egysze­
rű formula alapján lehetett meghatározni őket. A beruházásokkal kapcsolatos pénz­
ügyi számítások azért jelentenek nagyobb kihívást, mert a pénzáramok becslése
bonyolultabb feladat.
Mire figyeljünk a beruházásokkal kapcsolatos pénzáramok meghatározása során?
A kezdő pénzáram meghatározásakor figyeljünk arra, hogy az induló tőkeszükséglet
nemcsak az új beszerzésű tárgyi eszközök bekerülési árából áll, hanem tartalmazza a
tervezett projekthez felhasznált korábbról meglévő eszköz(ök) alternatívaköltségét
és beruházás miatt felmerülő plusz nettó forgótőke szükséglet értékét is. A meglévő
eszközök alternatívaköltsége (opportunity cost-ja) az a cash flow, amelyet az eszköz
akkor generálna, ha a cég nem a tervezett projekthez használná fel. Tegyük fel, hogy
egy meglévő régi ingatlan nemcsak az új projekt gépeinek elhelyezésére alkalmas,
hanem el is lehetne adni. Az alternatívaköltség ebben az esetben az a pénzösszeg
lenne, amely az eszköz eladásából származna. Az alternatívaköltség meghatározása
akkor okozhat problémát, ha az eszköz könyv szerinti értéke és a piaci értéke jelen­
tősen eltér egymástól. Ilyen esetekben általánosan elfogadott elv, hogy a piaci érték­
kel helyesebb számolni.
Az értékcsökkenési leírás alapját az új beszerzésű tárgyi eszközök bekerülési ára
képezi (beszerzési ár + a számviteli szabályok szerint aktiválható költségek). Fi­
gyelmen kívül kell viszont értelemszerűn hagyni a nettó forgótőkét (nem tárgyi esz­
köz), és a projekthez felhasznált meglévő eszközök értékét. Ez utóbbi azzal magya­
rázható, hogy a meglévő eszközök után a cég eddig is elszámolt értékcsökkenési
leírást, tehát a projekt megvalósítása vagy elvetése nem idéz elő változást a korábbi­
akhoz képest az értékcsökkenési leírásban.
A működési pénzáramok becslésének módja attól függ, hogy milyen információkkal
rendelkezünk a hasznos élettartam alatt várható értékesítési volumenre, az eladási
árakra, a folyó működési költségekre stb. vonatkozóan. Lehetnek olyan esetek, ami­
kor helyénvaló az az egyszerűsítő feltételezés, hogy a projekt kulcsfontosságú válto­
zói (eladási volumen, ár, költségek stb.) a működés minden évében azonos nagysá­
gúak. Ilyenkor a projekt működési pénzáramai annuitásnak tekinthető, és így elég
egy évre elvégezni a becslést. Számos projekt esetében viszont reálisabb lehet az a
feltételezés, hogy a projekt szempontjából kulcsfontosságú tényező (például az évi

15
eladási volumen, a nettó forgótőke stb.), a termék életciklusának függvényében vál­
tozik. Ilyenkor a működtetés tervezett időtartamának minden egyes évére külön­
külön becsülni kell a pénzáramokat. A nettó működési pénzáramok számításakor
ügyelnünk kell arra, hogy a nettó forgótőke változásokat helyesen vegyük figyelem­
be. A nettó forgótőke növekedése ugyanis pénzfelhasználást jelent, tehát csökkenti a
szabad rendelkezésű cash-flow-t, a nettó forgótőke csökkenésekor viszont növekszik
a szabadon felhasználható cash flow.
A projektek pénzáramainak becslésekor a végső pénzáramtól gyakran eltekintünk. A
végső pénzáram figyelembe vételének olyankor van értelme, amikor a felszabaduló
nettó forgótőke és/vagy a tárgyi eszközök értékesítéséből befolyó pénz jelentősebb
összeget tesz ki. A felszabaduló nettó forgótőke nemcsak a projekt indulásakor je­
lentkező szükségletet, hanem a működés évei alatt bekövetkezett változások hatását
is tartalmazza. Ha egy cég a projektet a hasznos élettartamnál rövidebb ideig tervezi
működtetni, akkor a feleslegessé vált tárgyi eszköz eladásra kerülhet. A végső pénz­
áramok becslésekor gyakran élünk azzal a feltételezéssel, hogy tárgyi eszközök érté­
kesítése könyv szerinti értéken történik, amely a bekerülési érték és a működtetés
évei alatt elszámolt értékcsökkenési leírás különbsége. Természetesen tervezhető a
könyv szerinti értéknél kisebb és nagyobb eladási ár is, amennyiben annak feltétele­
zése tűnik reálisabbnak.
A beruházások pénzügyi megítélésére használatos döntési kritériumok számítása
A beruházások pénzügyi megítélésére használatos döntési kritériumok (nettó jelen­
érték, belső megtérülési ráta, egyszerű és diszkontált megtérülési idő) számításának
módját alapvetően meghatározza a projekttel kapcsolatos pénzáramlások jellege.
Ha a projekttel kapcsolatos pénzáramlások annuitás jellegűek, akkor a példatárban
található 4. számú táblázat segítségével valamennyi döntési kritérium egyetlen szor­
zási vagy osztási művelettel kiszámítható.
Amennyiben a projekttel kapcsolatos pénzáramlások nem annuitás jellegűek, akkor
nemcsak a pénzáramok becslése, hanem a döntési kritériumok számítása is hossza­
dalmasabb. Ilyen esetekben nem spórolhatjuk meg a pénzáramlások egyenkénti
diszkontálását, ami különösen a hosszabb élettartamú projektek esetében fárasztó, és
számos hiba forrása lehet.

16
6. feladat
Egy vállalat új termék gyártását tervezi. A gépek beszerzési ára 40000 ezer Ft, a
szállítási és üzembe helyezési költségeket 3680 ezer Ft-ra becsülik.
Várható évi értékesítés 15.000 db
Eladási ár 4.200 Ft/db
Változó költség 2.800 Ft/db
Fix költség 6,5 millió Ft/év
Hasznos élettartam 7 év
A gépek, berendezések értékcsökkenését a hasznos élettartam alatt maradványérték
nélkül, lineáris módszerrel számolják el. A vállalat 16% társasági adót fizet. A be­
fektetők által elvárt hozam 15%.
a) Számítsa ki a tervezett projekt nettó jelenértékét!
b) Számítsa ki a tervezett projekt belső megtérülési rátáját!
c) Hány év alatt térülne meg a projekt a diszkontált pénzáramokból?
Megoldás
a) A nettó jelenérték becslése
Kezdő pénzáram (C0) = 40000 + 3680 = 43680 ezer Ft
Értékcsökkenési leírás = 43680 : 7 = 6240 ezer Ft

Pénzáramlások 1-7 évben

Megnevezés
(évente) (ezer Ft-ban)
Árbevétel 63000,0
- Változó költség 42000,0
- Fix működési költség 6500,0
- Értékcsökkenési leírás 6240,0
Üzemi (üzleti) eredmény 8260,0
- Társasági adó (16%) 1321,6
Adózott eredmény 6938,4
+ Értékcsökkenési leírás 6240,0
Működési cash flow 13178,4

17
NPV = -43680 + 13178,4 x 4,160
= -43680 + 54822,144
= + 11142 ezer Ft

b) Az IRR becslése
Mivel a projektből várható jövőbeli pénzáramlások annuitás jellegűek, ezért a 4.
táblázat segítségével az IRR becslése jelentősen egyszerűsíthető. A kezdő tőkebe­
fektetés és az évi működési pénzáram hányadosaként kapott érték ugyanis egy 7
éves annuitás diszkontfaktor.

43 80 = 3
PVIFA r%.? = 6 3 14 5
13178,4
'

Egyetlen ismeretlen tényezőnk van, a kamatláb. Azt a kamatlábat kell meghatároz­

nunk, amellyel diszkontálva a 7 éven keresztül esedékes egységnyi pénzösszegeket
3,3145 jelenértéket kapunk. A 4. számú táblázatban megnézzük, hogy a 7. periódus­
ban, milyen kamatláb tartozik ehhez a jelenértékhez. A 7. periódusban pontosan
ilyen értéket nem találunk, a hozzá legközelebb eső nagyobb érték (3,605) a 20%-os
kamatlábhoz, a legközelebb eső kisebb érték (3,161) a 25%-os kamatlábhoz tarto­
zik. Ezzel behatároltuk, hogy a projekt belső megtérülési rátájának 20 és 25% közé
kell esni. Ha ennél pontosabb eredményt szeretnénk, és a számológépünkbe nincs
IRR függvény, akkor a lineáris interpolációt az annuitás diszkontfaktorok esetében
ugyanúgy alkalmazhatjuk, mint konkrét jelenértékeknél.

r PV
20,0% 3,605
IRR 3,3145
25 0% 3 161
Eltérés 5,0% 0,444

3 605 -3,315 x 3,315 - 3, 161 x

IRR = 20'O% + . 5 vagy IRR =25 'O%- 5
0,444 0,444
= 20,0 + 3,2657 = 25,0% - 1,7342
= 23,2657 ~ 23,27% = 23,2658 ~ 23,27%

18
c) Diszkontált megtérülési idő becslése
Az IRR becslésénél alkalmazott módszer használható a diszkontált megtérülési idő
becslésére is. A különbség csak annyi, hogy most a kamatláb (diszkontráta) ismert,
és a periódusok száma ismeretlen.

43680
PVIFA IS%.n = = 3 3145
13178,4 '

Kérdés, hogy 15%-os kamatláb mellett, hány perióduson keresztül esedékes egység­
nyi pénzösszeg együttes jelenértéke 3,3145?
A 4. táblázatban a 15%-os kamatláb oszlopában pontosan ilyen értéket nem találunk.
A 3,3145-höz legközelebb eső nagyobb érték (3,352) az 5. periódushoz, a legköze­
lebb eső kisebb érték (2,855) a 4. periódushoz tartozik.
Mivel a keresett 3,3145-ös érték nagyon közel esik az 5. periódushoz tartozó 3,352-
höz, így elég pontosnak tekinthetjük azt az eredményt, hogy a projekt közel 5 év
alatt térül meg a diszkontált pénzáramokból.
Nagyobb eltérések esetén a lineáris interpoláció ugyanúgy használható, mint a belső
megtérülési ráta (IRR) becslésekor. Azonban a diszkontált megtérülési idő esetében
kisebb a jelentősége a „pontosságnak", mivel az intervallum terjedelmének hossza
csak egy év.
7. feladat
Egy vállalat kapacitásbővítő beruházást tervez. A gépek beszerzési árát 220 millió
Ft-ra, az üzembe helyezésükkel kapcsolatos költségeket 20 millió Ft-ra becsülik. A
gépek, berendezések hasznos élettartama 6 év. Az értékcsökkenési leírást a bruttó
érték alapján, lineáris módszerrel tervezik elszámolni. A nagyobb kapacitás működ­
tetéséhez a nettó forgótőkét 40 millió Ft-tal szükséges növelni. A gépeket a vállalat
egyik megüresedett épületében helyezik el, amelynek könyv szerinti értéke 20 millió
Ft, a forgalmi értékét 50 millió Ft-ra becsülik. Az előzetes számítások szerint a vál­
lalat árbevétele az első évben 150 millió Ft-tal, azt követően pedig minden évben
további 20 millió Ft-tal növekedhet. A folyó működési költségek az első évben 40
millió Ft-tal, a továbbiakban évente 10 millió Ft-tal emelkednek. A beruházás üzem­
be helyezését követő második évben a nettó forgótőke további 20 millió Ft-os nö­
velése válik szükségessé. A plusz kapacitásra a tervek szerint 4 évig lesz szükség,

19
majd a gépeket leszerelik és könyv szerinti értéken eladják. A gépek ára és a felsza­
baduló forgótőke várhatóan csák az 5. évben folyik be. A vállalat 16% társasági adót
fizet. A befektetők által elvárt hozam 15%.
a) Határozza meg a beruházással kapcsolatos pénzáramokat!
b) Számítsa ki a tervezett beruházás nettó jelenértékét!
c) Számítsa ki a beruházás belső megtérülési rátáját!
d) Hány év alatt térül meg a projekt a működés révén képződő pénzáramokból?
Megoldás
a)A projekt becsült pénzáramai
Kezdő pénzáram (tőkeszükséglet)
Co= 220000 + 20000 + 40000 + 50000 = 330000 ezer Ft
Értékcsökkenési leírás (220000 + 20000) : 6 = 40000 ezer Ft

Működési pénzáramok

Év 1. 2. 3. 4.
Árbevétel 150000 170000 190000 210000
-Működési ktg. 40000 50000 60000 70000
-Écs leírás 40000 40000 40000 40000
Adózás előtti eredmény 70000 80000 90000 100000
-Adó 16% 11200 12800 14400 16000
Adózott eredmény 58800 67200 75600 84000
- Écs. leírás 40000 40000 40000 40000
A periódus pénzárama 98800 107200 115600 124000
Nettó forgótőke változás 0 -20000 0 0
Működési cash-flow (MCF) 98800 87200 115600 124000

Végső pénzáram (C5) = 60000 + 80000 = 140000 ezer Ft

20
b) A projekt nettó jelenértéke
NPV=
= -330000+98800x0,870+87200x0,756+115600x0,658+124000x0,572+ 140000x0,497
= -330000 + 85956 + 65923 + 76065 + 70928 + 69580
= -330000 + 368452
= + 38452 ezer Ft

e) A projekt belső megtérülési rátája (IRR)

PV20% = 98800x0,833+87200x0,694+ 115600x0,579+ 124000x0,482+ 140000x0,402
= 82300,4 + 60516,8 + 66932,4 + 59768 + 56280
= 325797,6 ~ 325798 ezer Ft

r PV
15,0% 368452
IRR 3300000
20 0% 325798
Eltérés 5,0% 42654

_ 330000 - 325798 368452-330000

IRR = 20 ' 0 x5 vagy IRR = 15'0 + x5
42654 42654

IRR = 20,0 - 0,4925 IRR = 15,0 + 4,5074

= 19,5075 ~ 19,5% = 19,5074 ~ 19,5%

d) Megtérülési idő
l.év 2.év 3.év 4.év
�98�80� �0_+_�87� 20� =0_+��1=1�560� 0� __124000

301600

330000-301600 =
PB= 3+ 3 23 év
124000

21
II. Fedezeti pont elemzés alkalmazása a pénzügyi döntések területén

A fedezeti pont elemzés (Break-Even Analysis) a vállalkozások árbevétele, a folyó

működés fix és változó költségei és az üzemi eredmény (EBIT) közötti összefüggé­
seket vizsgálja az eladási volumen (kibocsátás) különböző szintjein. Főként arra
használják az elemzők, hogy meghatározzák azt az értékesítési volument, amely
esetén az összes bevétel egyenlő az összes kiadással, tehát a vállalkozásnak sem
nyeresége, sem vesztesége nincs. Ezért szokták a fedezeti pontot nyereségküszöbnek
is nevezni.
A fedezeti pont elemzés az üzleti élet számos más területén is hasznos eszköz lehet
valamennyi cég számára méretnagyságtól függetlenül.
A pénzügyi döntéseket illetően a következő területeken van kiemelten fontos szerepe:
a projektek kockázatosságának elemzése,
a tőkeáttétel hatásának elemzése, és
a tőkeszerkezeti döntések elemzése.
Projektek kockázatosságának elemzése fedezeti pont számítással
A befektetők számára annak eldöntésében, hogy belevágjanak-e egy projektbe, reális
aggodalornként merül fel a befektetett pénz (tőke) elvesztésének lehetősége. A ter­
melési költségek általában elég pontosan előre jelezhetők, így sok projekt esetében
az értékesítés árbevétele a kulcsa annak, hogy a beruházás megvalósításával pénzt
termel-e a cég, vagy pénzt veszít. Az árbevétel bizonytalanságának legfőbb előidé­
zője az értékesítési volumen bizonytalansága. A fedezeti pont elemzés hasznos esz­
köz arra, hogy a projektek kockázatának ezt az elemét számszerűsítsük.
A gyakorlatban többféle fedezeti pontot különböztetünk meg, úgymint:
számviteli fedezeti pont
cash fedezeti pont
pénzügyi fedezeti pont
A számviteli fedezeti pont azt az értékesítési volument jelenti, amely esetén a cég
üzemi (üzleti) eredménye zéró, azaz az árbevétel éppen fedezi a folyó működéssel
kapcsolatos fix és változó költségeket. A számviteli fedezeti pont meghatározásakor
a folyó működéssel kapcsolatos fix költségek mellett az értékcsökkenési leírást is
figyelembe vesszük. Ha egy cég a projekt üzembe helyezését követően az adott ter­
mékből mindig csak a számviteli fedezeti ponthoz tartozó volument tudja értékesíte-

23
ni, akkor az üzemi eredmény ugyan zéró, azonban a működési cash-flow még min­
dig pozitív, és egyenlő az értékcsökkenési leírással. Ebből következően az egyszerű
megtérülési idő (PB) megegyezik a projekt hasznos élettartamával, tehát számviteli
értelemben a projekt megtérül. Pénzügyi értelemben viszont nem térül meg, mert
ennél a kibocsátási szintnél a projekt nettó jelenértéke (NPV) negatív, a belső megté­
rülési rátája pedig (IRR) zéró.
A cash fedezeti pont azt az értékesítési volument jelenti, amely esetén a cég műkö­
dési cash-flow-ja zéró. Ha egy cég mindig csak a cash fedezeti ponthoz tartozó vo­
lument képes értékesíteni, akkor az árbevételből csak a folyó működés fix költségeit
tudja fedezni, és semmi mást. Ilyen esetben a projekt sohasem térül meg, az eredeti
befektetés teljesen elvész. (A nettó jelenérték (NPV) negatív, és egyenlő a kezdő
tőkekiadással).
A pénzügyi fedezeti pont azt az értékesítési volument jelenti, amely esetén a projekt
nettó jelenértéke (NPV) zéró. A pénzügyi menedzser számára ennek a fedezeti pont­
nak van kitüntetett jelentősége. Ennek kiszámításához először azt kell meghatározni,
hogy milyen nagyságú müködési cash-flow esetén lesz a projekt nettó jelenértéke
zéró. Tudjuk, hogy egy projekt nettó jelenértéke akkor zéró, amikor a hasznos élet­
tartam alatt képződő működési pénzáramok jelenértéke egyenlő a kezdő tőkebefek­
tetéssel. Mivel a működési pénzáramról feltételezzük, hogy minden évben azonos,
így a kezdő tőkebefektetést az annuitásfaktor segítségével évi egyenértékű pénz­
árammá (annuitássá) alakíthatjuk. A pénzügyi fedezeti pont meghatározásakor a
folyó működéssel kapcsolatos fix költségek mellett tehát nem az értékcsökkenési
leírást, hanem a kezdő tőkebefektetés évi költség-egyenértékesét kell figyelembe
venni. Ha egy cég a projekt üzembe helyezését követően az adott termékből mindig
csak a pénzügyi fedezeti ponthoz tartozó volument képes értékesíteni, akkor a nettó
jelenérték zéró, a belső megtérülési ráta megegyezik a befektetők által elvárt ho­
zammal, és a diszkontált megtérülési idő egyenlő a projekt hasznos élettartamával.

24
8. feladat
Egy vállalat új termék gyártását tervezi. A gépek beszerzési ára 100 millió Ft, a
szállítási és üzembe helyezési költségeket 5 millió Ft-ra becsülik.
Várható évi értékesítés 30000 db
Eladási ár 4.200 Ft/db
Változó költség 2.600 Ft/db
Fix költség 18,0millió Ft/év
Hasznos élettartam 7 év
A gépek, berendezések é1tékcsökkenését a hasznos élettartam alatt maradványérték
nélkül, lineáris módszerrel számolják el. A vállalat 16% társasági adót fizet. A be­
fektetők által elvárt hozam 15%.
a) Határozza meg a számviteli ponthoz tartozó értékesítési volument!
b) Számítsa ki a cash fedezeti ponthoz tartozó értékesítési volument!
c) Számítsa ki azt az értékesítési volument, amely esetén a beruházás nettó jelen­
értéke zéró! A kapott eredmény helyességét számításokkal igazolja!
d) Számítsa ki, hogy minden más feltétel azonossága esetén meddig csökkenhetne
az eladási ár anélkül, hogy a beruházás nettó jelenértéke negatívvá válna!
e) A beruházás két kulcsparamétere közül melyik jelent nagyobb kockázatot?
Megoldás
a) Számviteli fedezeti pont meghatározása
Értékcsökkenési leírás = 105000 : 7 = 15000 ezer Ft

15000000 + 18000000
Qb = = 20625 db
4200-2600

25
 Pénzáramlások 1-7 évben
Megnevezés
(évente) (ezer Ft-ban)
Árbevétel 86625,0
- Változó költség 53625,0
- Fix működési költség 18000,0
- Értékcsökkenési leírás 15000,0
Üzemi (üzleti) eredmény 0,0
-Társasági adó (16%) 0,0
Adózott eredmény 0,0
+ Értékcsökkenési leírás 15000,0
Működési cash flow 15000,0

NPV = -105000 + 15000 x 4,160

= -105000 + 62400
= -42000 ezer Ft
IRR=O
PB = 105000 : 15000 = 7 év

b) Cash fedezeti pont

18000000 =
Q = 11250db
b 4200-2600

Ellenőrzés
Árbevétel 11250 X 4200 = 47250000
Változó költség 11250 X 2600 = 29250000
Fix költség = 18000000
Működési CF 0

NPV = -105000 + 0 x 4,16

= -105000 ezer Ft

26
e) A pénzügyi fedezeti pont meghatározása
A kezdő tőkebefektetés évi költség-egyenértékese (EAC)
EAC = 105000000 : 4,16
= 252400384,6 ~ 25240385 Ft

18000000 + 25240385
Q = = 27025 24 ~- 27025 db
b 4200-2600

Ellenőrzés
Árbevétel 27025 X 4200 = 113505000
Változó költség 27025 X 2600 = 70265000
Fix költség = 18000000
A befektetés évi költség-egyenértékese = 25240385
NPV 385 ~ 0 Ft

d) Az eladási ár kritikus értéke

18000000 + 25240385
�b = 2600 +
30000
= 2600 + 1441,35
= 4041 Ft

Ellenőrzés
Árbevétel 30000 x 4041 = 121230000 Ft
Változó költség 30000 x 2600 = 78000000 Ft
Fix költség = 18000000 Ft
A befektetés évi költség-egyenértékese = 25240385 Ft
NPV 10385* ~ 0 Ft

* az eltérés kerekítésből adódik.

27
e) Az értékesítési volumen még megengedett csökkenése
1 - (27025 : 30000) = 0,10 - 10 %
Az eladási ár még megengedett csökkenése
1 - (4041 : 4200) = 0,037857 - 3,79%
Az eladási ár a projekt szempontjából nagyobb kockázatot jelent, mint az eladási volu­
men. Minél közelebb van valamely kulcsfontosságú tényező (értékesítési volumen, el­
adási ár) várható értéke a fedezeti ponthoz, annál nagyobb kockázatot hordoz.
Tó'keáttétel és fedezeti pont elemzés
A beruházások kockázatának becslésekor a fedezeti pont különböző mértékeinek
kiszámítására, és a kapott eredmények értelmezésére helyezzük a hangsúlyt. A kö­
vetkezőkben arra keresünk választ, hogy mitől függ ezeknek a pontoknak a nagysá­
ga, és hogyan változtathatók meg.
Működési tőkeáttétel
Amikor egy cég olyan eszközöket használ, amelyekkel kapcsolatban az értékesítés
volumenétől függetlenül fix fizetési kötelezettségei merülnek fel, akkor működési
tőkeáttételről beszélünk. A fix működési költségek jellegzetes tulajdonsága az ún.
„emelő" hatás. Ez abban nyilvánul meg, hogy az eladási forgalom egy kis mértékű
változása a fix működési költségek hatására felnagyítódik az üzemi eredmény
(EBIT) változásában. A működési tőkeáttétel mértéke azt jelzi, hogy az eladási for­
galom 1%-os változásakor hány százalékos változás következik be az üzemi ered­
ményben. Nagyobb működési tőkeáttétel esetén nagyobb az üzemi eredmény válto­
zékonysága, és ebből következően a cég üzleti kockázata. A működési tőkeáttétel és
a fedezeti pont olyan módon kapcsolódik össze, hogy ha a cég folyó működési költ­
ségein belül nagy a fix működési költségek aránya, akkor nagy a működési tőkeát­
tétel, és magasabb lesz a fedezeti ponthoz tartozó értékesítési volumen, mint mini­
mális szint is.
A működési tőkeáttételt jelentős mértékben meghatározza, hogy milyen típusú ága­
zatban tevékenykedik a cég. A tőkeigényes ágazatokba tartozó cégek működési tő­
keáttétele nagyobb, mint az élőmunka-igényes ágazatokba tartozóké. Ennek ellenére
a menedzsmentnek van bizonyos mozgástere, hogy kezelje és kézben tartsa a műkö­
dési kockázatot. Tegyük fel, hogy egy cég döntött valamilyen termék gyártásáról.

28
A projekt értékesítési kockázata ugyanaz, nem függ attól, hogy milyen eszközzel
történik a gyártása. A szóba jöhető berendezések között azonban már lehetnek kü­
lönbségek a gyártás fix és változó működési költségeit illetően, ami befolyásolja a
működési tőkeáttétel és a fedezeti ponthoz tartozó eladási volumen nagyságát. Ezek­
re a szempontokra is érdemes a menedzsmentnek figyelni a befektetési döntéseknél.
Pénzügyi tőkeáttétel
A pénzügyi tőkeáttétel a fix kötelezettséggel járó finanszírozási források használatá­
hoz kapcsolódik (elsősorban a hitelek kamatához, de ide tartozik az elsőbbségi rész­
vények után fizetett osztalék, valamint a pénzügyi lízing esetében a lízingdíj).
A fix finanszírozási költségekre szintén jellemző az ún. emelő, vagy felnagyító ha­
tás. A pénzügyi tőkeáttétel az üzemi eredményhez (EBIT-hez) képest felnagyítja az
egy részvényre jutó nyereség (EPS) változékonyságát. A gyakorlatban ez azt jelenti,
hogy az EBIT egy adott százalékos változásakor nagyobb %-os változás következik
be az egy részvényre jutó nyereségben. Jó években, amikor az EBIT növekszik, egy
nagyobb pénzügyi tőkeáttétel azzal az előnnyel jár, hogy gyorsabban növekszik az
egy részvényre jutó nyereség. Rossz években viszont, amikor az EBIT visszaesik,
ennek a fordítottja igaz.
A tőkeáttételből származó előny függ a cég eszközarányos nyereségétől és az adós­
ság költségétől. Minél nagyobb a kettő közötti különbség, annál nagyobb előny
származik a tőkeáttétel használatából. A pénzügyi tőkeáttétel mértékének alakításá­
ban a menedzsment mozgástere általában nagyobb, mint a működési tőkeáttétel
esetében.
Ha egy cég fix működési és fix finanszírozási költségekkel is rendelkezik, akkor a
kétféle hatás együttesen jelentkezik. A működési és a pénzügyi tőkeáttétel számos
kombinációja alakítható ki a menedzsment kockázathoz való viszonyától függően.

29
9. feladat
Egy cég menedzsmentje változtatni kíván a jelenleg alkalmazott tőkeáttételen, amire
két tervet dolgoztak ki. ,,A" tervben a finanszírozási források összetételén változtat­
nának, ,,B" tervben pedig a folyó működéssel kapcsolatos költségek arányain.

Folyó működési adatok Jelenle,?i „A" javaslat „ B" javaslat

Eladási fontalom (S) millió Ft 4000,00 Nincs változás 4000,00
Változó költség/Eladási forgalom (v) 0,40 a jelenlegihez 0,25
Fix költség (F) millió Ft 1500,00 képest 2000,00
Finanszfrozási adatok
Kamatfizetés (I) millió Ft 160,00 130,00 Nincs változás
Elsőbbségi osztalék (Pd) millió Ft 50,00 48,00 a jelenlegihez
Törzsrészvények száma ezer db 500,00 600,00 képest
A cég 16% társasági adót fizet.
1) Számítsa ki a jelenlegi helyzetre, valamint „A" és „B" javaslatra
a) a működési, a pénzügyi és kombinált tőkeáttétel mértékét
b) az egy részvényre jutó nyereséget.
2) Hogyan változna az üzemi eredmény a jelenlegi feltételek mellett, ha az értéke­
sítési forgalom a várhatónál 5%-kal nagyobb lenne?
3) Hogyan változna az egy részvényre jutó nyereség az „A" terv szerint, ha az
üzemi eredmény a várhatónál 10%-kal nagyobb lenne?
4) Hogyan változna az egy részvényre jutó nyereség a „B" terv szerint, ha az érté­
kesítési forgalom a vártnál 5%-kal kisebb lenne?
Megoldás
l .a) működési tőkeáttétel
4000-1600=
DOL = 2 67
' 900
DOLA = DOL, = 2,67
4000-1000
DO L = =3
B 4000-1000-2000

30
 pénzügyi tőkeáttétel
900 = 900 = 1 32
DFL =
J 900-160-50/(1-0,16) 900-219,5
900 = 900 = 1 26
DFL =
A 900-130-48/(1-0,16) 900-187,1
1000 1000 =
DLR = = 1 28
B 1000-160-50/(1-0,16) 1000-219,5 '
kombinált tőkeáttétel
DCLJ =2,67 x 1,32 DCLA =2,67 x 1,26 DCL8 =3 x 1,28
=3,52 = 3,36 =3,84

1.b) egy részvényre jutó nyereség

Megnevezés Jelenlegi „A" terv „B" terv

Eladási forgalom millió Ft 4000,00 4000,00 4000,00
- Változó költség millió Ft 1600,00 1600,00 1000,00
- Fix költség millió Ft 1500,00 1500,00 2000,00
EBIT millió Ft 900,00 ,900,00 1000,00
- Kamat millió Ft 160,00 130,00 160,00
Adózás előtti eredmény millió Ft 740,00 770,00 840,00
-Adó 16% 118,40 123,20 134,40
Adózott eredmény millió Ft 621,60 646,80 705,60
- Elsőbbségi osztalék millió Ft 50,00 48,00 50,00
Törzsrészvényesek jövedelme millió Ft 571,60 598,80 655,60
Törzsrészvények száma millió db 0,5 0,6 0,5
EPS Ft/részvény 1143,0 998,0 1311,0

2) EBIT változása: +5% X 2,67 =+13,35%

3) EPS változása: +10% X 1,26 =+12,26%
4) EPS változása: -5% X 3,84 =-19,20%

31
A tó'keszerkezeti döntések elemzése
Annak eldöntéséhez, hogy mikor érdemes pénzügyi tőkeáttételt használni, vagy a
meglévőt növelni, hasznos információkat adhat az EBIT-EPS elemzés. Az EBIT­
EPS közömbösségi pont, vagy más néven az EBIT töréspontja (break-even) az EBIT
azon szintje, amelyen a két finanszírozási alternatíva a részvényesek szempontjából
azonos. Ez akkor következik be, amikor az eszközök hozama egyenlő az adósság
költségével.
Ha a várható EBIT a közömbösségi pont alatt van, a tulajdonosok szempontjából a
tisztán saját tőkével történő finanszírozás, vagy a kisebb pénzügyi tőkeáttétel alkal­
mazása előnyösebb. Ha az EBIT a közömbösségi pont fölött van, fordított a helyzet.
10. feladat
Egy külföldi tulajdonú cég tervezett „zöldmezős" beruházása 3 milliárd (3000 mil­
lió) forintba kerülne. A beruházás finanszírozására két alternatívát dolgoztak ki. Az
első alternatíva szerint a vállalat 500 ezer db részvényt bocsátana ki 6000 Ft-os ár­
folyamon. A második alternatíva szerint a beruházás megvalósításához szükséges
forrást 1,2 milliárd (1200 millió) Ft hitel felvételével és 300 ezer db részvény kibo­
csátásával biztosítanák. A hitelek kamata évi 12,5%. Amennyiben a beruházás meg­
valósul, a cég várható árbevétele évi 1,5 milliárd (1500 millió) Ft lenne. A változó
költségek az árbevétel 50%-át teszik ki, a fix működési költségeket pedig (amortizá­
cióval együtt) éves szinten 450 millió Ft-ra becsülik. A társasági adó mértéke 16%.
a) Számítsa ki, az egy részvényre jutó nyereséget mindkét finanszírozási tervre!
b) Indokolja meg, hogy a részvényesek számára melyik finanszírozási terv lenne
előnyösebb?
c) Határozza meg, hogy az EBIT milyen szintjén lenne a részvényesek szempont-
jából egyenértékű a két különböző finanszírozási terv!
Megoldás
a) Egy részvényre jutó nyereség
Kamatköltség
I. finanszírozási terv: 0
II. finanszírozási terv: 1200 x 0,125 = 150 millió Ft

32
 Megnevezés /. terv II. terv
Árbevétel millió Ft 1500,0 1500,0
- Változó költség millió Ft 750,0 750,0
- Fix költség millió Ft 450,0 450,0
EBIT millió Ft 300,0 300,0
- Kamat millió Ft 0,0 150,0
Adózás előtti eredmény millió Ft 300,0 150,0
- Adó 16% millió Ft 48,0 24,0
Adózott eredmény millió Ft 252,0 126,0
Részvények száma millió db 0,5 0,3
EPS Ft/részvény 504,0 420,0

b) A részvényesek számára az első finanszírozási terv előnyösebb. Ennek oka, hogy

az EBIT várható szintjén az eszközarányos nyereség (300/3000 = 0, 1 ~ 10%) kisebb,
mint a hitel kamatlába (12,5%). Ilyen feltételek mellett nem érdemes pénzügyi tőke­
áttételt alkalmazni.

e) (EBIT - 0) )x 0,84 _ (EBIT -150 )x 0,84

0,5 0,3
0,3 x 0,84EBIT = 0,5 x (0,84EBIT - 126,0)
0,252EBIT = 0,42EBIT - 63,0
0,168EBIT = 63,0
EBIT = 375 millió Ft

I. terv II. terv

EBIT millió Ft 375,0 375,0
- Kamat millió Ft 0,0 150,0
Adózás előtti eredmény millió Ft 375,0 225,0
- Adó 16% millió Ft 60,0 36,0
Adózott eredmény millió Ft 315,0 189,0
Részvények száma millió db 0,5 0,3
EPS Ft/részvény 630,0 630,0

33
m. Matematikai-statisztikai modellek alkalmazása a vállalati pénzügyekben
Bármilyen pénzügyi döntési probléma esetén két vagy több, egymással versengő
kritériummal szembesülnek a döntéshozók. Mivel ezek a kritériumok egymással
ellentétesek, ezért nem létezik olyan döntés, amely biztosítaná, hogy egyidejűleg
minden kritérium a legkedvezőbben alakuljon a döntéshozó számára. Mit tehetnek
akkor a racionális döntéshozók? Fel kell mérniük az egymással versengő kritériu­
mok hatását, és valamilyen egyensúlyt kell teremteni közöttük. Az egyensúly létre­
hozása egyúttal dolgok, kritériumok közötti választást is jelent. Például azoknak a
befektetőnek, akik nagyobb hozamot szeretnének, nagyobb kockázatot kell vállalni­
uk. Úgy is fogalmazhatunk, hogy valamit, valamiért. A pénzügyekben az ilyen típu­
sú egyensúlyteremtést átváltásnak, angolul trade-off-nak nevezik.
A vállalati pénzügyek területén számos döntési probléma megoldására modelleket
dolgoztak ki. A döntéshozók számára nemcsak a modellszámítások konkrét eredmé­
nyei hasznosak, hanem a bennük rejlő információk is. A modellek bizonyos leegy­
szerűsítő feltételezésekkel élnek, azonban ráirányítják a figyelmet az egymással
ellentétes faktorok közötti kvantitatív összefüggésekre.
A következőkben a vállalkozások készletezéssel kapcsolatos döntési problémáinak
megoldására, valamint a pénzállomány optimalizálására használatos modelleket
mutatjuk be konkrét példákon keresztül.
Optimális rendelési tétel-nagyság modellje (EOQ modell)
Az EOQ formula közel száz éve a készletgazdálkodás egyik meghatározó összefüg­
gése. A modell szerint a készletekkel kapcsolatos költségek (rendelési és tartási költ­
ség) nagysága az alkalmanként beszerzett mennyiség függvénye. A modell alkalma­
zásával meghatározható az optimális rendelési mennyiség. Optimális tételekben
történő beszerzések esetén a cég rendeléssel és készlettartással kapcsolatos költsé­
geinek együttes összege minimális lesz.
Mennyiségtől függő beszerzési árak esetén a menedzsment újabb döntési problémá­
val szembesül, és azt kell mérlegelnie, hogy az optimális rendelési mennyiségtől
való eltérésből adódó költségnövekedést ellensúlyozza-e az alacsonyabb beszerzési
árból származó megtakarítás.

35
11. feladat
Egy számítástechnikai eszközöket forgalmazó cég éves szükséglete különböző típu­
sú tintapatronokból 18000 db. A patronok átlagos beszerzési ára 9600 Ft/db. A ren­
delési költség alkalmanként 40000 Ft. Egy darab patron tartási költsége éves szinten
a beszerzési ár 15%-a. A cég jelenleg alkalmanként 1500 db patront szerez be. A
pénzügyi vezető az EOQ modell alkalmazásával szeretné megállapítani, hogy a cég
készletgazdálkodása milyen távol van az optimálistól.
a) Számítsa ki, hogy a jelenlegi feltételek mellett mennyi a vállalat éves készlete­
zési költsége!
b) Számítsa ki, hogy milyen tételnagyságban történő rendelés lenne a cég számára
optimális!
c) Optimális nagyságú rendelések esetén mennyi lenne a vállalat készletezési költ­
sége?
d) Ha a rendelés teljesítéséhez 12 nap szükséges, hány darab alkatrész van raktáron
a rendelés feladásakor? (az évet 360 naposnak tekintjük).
e) A szállító 1% árengedményt adna, ha a vállalat alkalmanként legalább 3000 db
patront rendel. Mennyi lenne ebben az esetben a vállalat készletezési költsége?
f) Milyen nettó hatása lenne a mennyiségi diszkont elfogadásának?
Megoldás
a) Rendelési költség: (18000: 1500) x40000 = 480000 Ft
Tartási költség : (1500 : 2) x (9600 x 0,15) = 1080000 Ft
Összesen: 1560000 Ft

Q = 2x18000x40000 =
b) lO00db
9600x0,15

c) Rendelési költség: (18000: 1000) x 40000 = 720000 Ft

Tartási költség: (1000 : 2) x (9600 x 0,15) = 720000 Ft
Összesen: 1440000 Ft

d) (18000: 360) x 12 = 600 db

36
e) Rendelési költség: (18000 : 3000) x 40000 = 240000 Ft
Tartási költség: (3000 : 2) x (9600 x 0,99 x 0,15) = 2138400 Ft
Összesen: 2378400 Ft

t) Megtakarítás a beszerzési árban: 18000 x 9600 x 0,01 = 1728000 Ft

Növekedés a készletezési költségekben: 2378400- 1440000 = 938400 Ft
Nettó hatás:-1728000 + 938400 = -789600 Ft (megtakarítás)

A pénzállomány optimalizálása
A pénzállomány optimalizálására kidolgozott modellek annak eldöntésében segíthe­
tik a menedzsmentet, hogy a cég folyamatos likviditását szolgáló pénzeszközöket
hogyan ossza meg a folyószámlák és a kamatozó befektetések (lekötött betétek,
rövid lejáratú értékpapírok) között. A döntéseknél alapvetően két szempontot kell
mérlegelni; a kamatozó eszközök jövedelmet termelnek, azonban adás-vételükkel
kapcsolatban tranzakciós költségek merülnek fel.
Ha nagy összegeket és viszonylag hosszabb távra fektetnek be, akkor a befektetés
hozama jelentősen meghaladja a befektetés vásárlásával és eladásával kapcsolatosan
felmerülő tranzakciós költségeket. Olyan esetekben viszont, amikor általában kisebb
összegeket és csak rövidebb időre tudnak a cégek befektetni (főleg kis és közepes
cégek) akkor mind a két tényezőt, a befektetésből származó hozamot, és a befekte­
téssel kapcsolatos tranzakciós költségeket is figyelembe kell venni.
A modellek arra vonatkozóan fogalmaznak meg stratégiákat, hogy a pénzeszközök
rövid távú befektetésekor az elvesztett kamatjövedelem (feláldozott hozam) és a
tranzakciós költségek hogyan egyensúlyozhatók ki
Baumol modell
A modell a gazdaságos rendelési tételnagyság (EOQ) modell összefüggéseit alkal­
mazza a pénzállomány optimalizálására.
A modell szerint a vállalatok pénzállományát úgy kell tekinteni, mint bármilyen más
készletet. Amikor a készlet lecsökken egy előre meghatározott szintre, a cég ismét
,,rendel" pénzt úgy, hogy elad valamennyit az értékpapírjaiból. Ha nagyobb pénzál­
lományt tart, ritkábban kell újrarendelni, és így csökkentheti az értékpapírok adás­
vételével kapcsolatos tranzakciós költségeket. A pénzállomány növelésével azonban
növekszik a befektetésekből származó elvesztett kamat (opportunity cost). A modell

37
alapján meghatározható, hogy alkalmanként milyen összegben kell értékpapírokat
eladni, hogy az elvesztett kamat és a tranzakciós költségek együttes összege mini­
mális legyen.
12. feladat
Egy cég kifizetéseit éves szinten 360 millió Ft-ra becsülik. Egyenletes kifizetéseket
feltételezve ez havi 30 millió Ft-nak felel meg. A kincstárjegyek hozama évi 5,4%,
az értékpapírok adásvételével kapcsolatos tranzakciós költség alkalmanként 7500 Ft.
a) Számítsa ki, hogy a Baumol-modell alapján alkalmanként milyen értékben kel­
lene kincstárjegyet értékesítenie a cégnek, hogy a tranzakciós költségek, és az
elvesztett kamat együttes összege minimális legyen.
b) Havonta hány alkalommal kell kincstárjegyet értékesíteni ahhoz, hogy a cég
folyamatosan teljesíthesse a kifizetéseit?
Megoldás
a)

e·= 2x7500x360000000
0,054
= 10000 ezer Ft ~ 10 millió Ft

b) 30: 10 = 3 alkalom
Miller-Orr modell
A modell fejlett matematikai technika alkalmazásával egy ellenőrzési pontokon (korlá­
tokon) alapuló profitmaximalizáló (költségminimalizáló) stratégiát fogalmaz meg. A
modellben három ellenőrzési pont szerepel. Az alsó határ nem a modellből következik,
hanem a menedzsment határozza meg. Ez azt a pontot jelenti, ami alá a pénzállomány
nem csökkenhet. A másik két ellenőrzési pont a modellből adódik. Az optimális pénz­
állományt az ún. visszatérési pont jelenti. A pénzáramok véletlenszerű fluktuációja miatt
azonban költséges lenne a visszatérési ponthoz való folyamatos igazítás, ehelyett a me­
nedzsment csak akkor avatkozik be, amikor a cég pénzállománya eléri az alsó vagy a
felső határt. A felső határ elérésekor olyan összegben kell befektetni (értékpapírt vásá­
rolni), hogy a pénzállomány a visszatérési pontnak megfelelő összegre csökkenjen. Az
alsó határ elérésekor viszont olyan összegben kell értékpapírt eladni, hogy a pénzállo­
mány elérje a visszatérési pontnak megfelelő összeget.

38
13. feladat
Egy cég pénzügyi vezetője az optimális pénzállomány szintjét szeretné meghatároz­
ni. Tapasztalatai szerint a fizetési forgalom zavartalan lebonyolításához minimum 4
millió forintos pénzállomány szükséges. A napi nettó pénzáramok szórását 6 millió
Ft-ra becsülik. A diszkont kincstárjegyek éves hozama 10,95%. Az é1tékpapírok
adás-vételével kapcsolatos tranzakciós költségek alkalmanként 2500 Ft-ot tesznek
ki. (Az évet 365 nappal számolja)!
a) Számítsa ki a kincstárjegyek napi hozamát
b) Számítsa ki a pénzállomány optimális szintjét (ezer Ft-ra kerekítve)!
e) Határozza meg a pénzállomány felső korlátját!
d) A cég pénzügyi vezetőjének mi a teendője, ha a pénzállomány eléri az alsó vagy
a felső korlátot?
Megoldás
a) a kincstárjegyek napi hozama
r = 10,95% : 365 =0,03% - 0,0003

b) a pénzállomány optimális szintje (visszatérési pont)

2 113
Z =4000 + [(0,75 X 2,5 X 6000 ): 0,0003]

=4000 + 6082
=10082 ezer Ft

c) a pénzállomány felső korlátja

h =4000 + 3 x 6082
=4000 + 18246
=22246 ezer Ft

d) Ha a pénzállomány eléri az alsó határt, 6082 ezer Ft-ért el kell adni értékpapírt, a
felső korlát elérésekor pedig 12164 ezer Ft-ért vásárolni kell értékpapírt.

39
 KÉPLETEK

A pénz időértéke

Jövőérték-számítás
FV11 = Co x [ 1 + (r x n ) ]
FV11 Co x (1 +r) 11 vagy
=

FV11 PV x (l+r) 11
=

FV 11 = mai pénzösszeg jövöértéke az n-edik évben.

C0= PV = mai (jelenbeli) pénzösszeg
n= a periódusok (évek) száma
r évi kamatláb
=

(1+r) 11 kamattényezö
=

FV 11 PV x (l+r/mY" x "
=

r/m = periódusonkénti kamatláb

m= évi kamatfizetések száma
FV = PV X e rx·n
n
e= 2,718 (a természetes alapú logaritmus alapja)
Évi százalékos ráta= APR (annual percentage rate)
APR= r/m x m
Effektív évi százalékos ráta = (EAR, effective annual percentage rate,)
EAR rerr (l+r/m) 111 - 1
= =

r/m = (l+r.n-) 11111 - 1

Jelenérték-számítás

FV
(1 + r ) '
PV Co vaoyFVx( l)
(1 + r )
= =
1 b 11

n
e
PV =
L (1 + rf
l=l
1
, ahol

41
1/( 1 +r)1 = diszkonttényezö t évben
C1 = t évben esedékes pénzösszeg
n e
NPV =-C0 + ( 1 L 1+
1=1 f )'

PV = FVn
mxn
(l+ :
)

r=�-1

V
kamattényezö = (1 + r)" = F
PV

, ..
d.1szkonttenyezo 1 PV
= ( ( +r" J = FV
l ) -
lnFV-lnPV
n =---,--- logFV
n=___;;;
__ - logPV
_.;;;__
vagy
ln(l + r) log(l + r)

(l+r)" -1 FV
FVIFA = AN=C=
FVIFA r,n
1
1-
PVIF�.n = PV
AN=C=
(1 + r)"
r PVIFA r,n

e e
PVperpeluily = - -- 1
PV=
r r-g
g = a pénzáramok évi növekedési üteme (growth rate)

42
Kötvények árfolyama és hozama

_�
P0 - L..i-c- l -+
1
pn
°
1=1 (1+r) (l+r)
-1
CY =
Pa

D=
I ct ·(t)
(l + r) t
1 =1
, ahol
I (1 e+ r/
n

t=l

D = átlagos hátralévő futamidő

C1 = a t-edik időpontban esedékes pénzáramlás (kamat- és töketörlesztés)
R = az aktuális piaci kamatláb
n = a kötvény hátralévő élettartama
t = a pénzáramlás esedékességének éve
D
MD=-
l+r

Részvények árfolyama és hozama

D P = periódusonkénti osztalék
rp = a befektető által megkövetelt hozam
P. _ DIV1
o- r-
g

43
 adózott nyereség
EPS=
törzsrészvények száma
, hanya
, egy részvényre jutó osztalék DIV
osztale'kfi1zetes1
. d= , ,
egy reszvenyre , = EPS
. , nyereseg
JUto
1 DIV
, . b e1e
UJra , . h,anyad = - -- , vagy 1-b
" ktetes1
EPS
ROE=adózott eredmény/saját tőke
g=ROEx(l-b)
DIV1 +(P 1 -P0 )
--- p b
re=---
Po E r-g

Beruházás-gazdaságossági számítások

Nettó jelenérték

NPV=-C +
o t=1(l+r) t
L e
n

Belső kamatláb (lnternal Rate of Return, IRR) %

-Cu + :t (1 +CIRRY
t=l
t =0

Jövedelmezőségi index

'
Megtérülési idő év (Payback Period, PB)
kezdő befektetés
PB=--------
várható évi jövedelem

44
 b-c
PB=t+--,
d-e
b = kezdő befektetés
e= halmozott jövedelem t évig
d = halmozott jövedelem t+ 1 évig
t = az utolsó teljes év, amelyben a halmozott jövedelem kisebb, mint a kezdő befektetés

Átlagos jövedelmezőség (Average Rate of Return, ARR) %

Évi átlagos jövedelem (nyereség)

ARR % =
Kezdő befektetés összege

Kockázat

E(r)= LPli
i=l

r i = i-edik lehetséges hozam (kimenet)

Pi = i-edik lehetséges hozam bekövetkezésének valószínűsége
n = lehetséges hozamok száma
várható hozam

xi = i értékpapír portfolión belüli aránya és Ixi = 1

szórásnégyzet (variancia) cr2 szórás (standard deviation) cr

45
Kovariancia Korreláció

Minimális kockázatú portfolió súlyarányai

Portfolió bétája i részvény bétája

Portfoliók egyedi és piaci kockázata

I
n
cr 2
&i
= cr�1 - 1-',
A�cr 2
rn
2
cr.p =
i=I

Detenninációs együttható

2
R� a m
R�' _
-
P, 2
Rp
a�
1

46
Tőkeáttétel

DOL = működési tőkeáttétel mértéke (Degree of Operating Leverage)

Eladási forgalom - változó költségek

DOL =
EBIT
DFL = pénzügyi tőkeáttétel mértéke (Degree of Financial Leverage)

EBIT
DFL=
EBIT-I-D /(1-T)

DCL = kombinált tőkeáttétel mértéke (Degree of Combined Leverage)

DCL = DOL x DFL
Fedezeti pont
F
Qb = P
- V
Qb = értékesítési volumen a fedezeti pontban
F= fix működési költség
P = eladási ár Ft/db
V= változó költség Ft/db

Beruházások kockázata

Számviteli fedezeti pont Cash fedezeti pont

F+Écs F
Q b=
P-V Qb = P
- V

Pénzügyi fedezeti pont

F+EAC C
Qb = P EAC=-- _o_
-V PVIFA r,n

EAC = Kezdő tőkebefektetés évi költség-egyenértékese

(Equivalent Annual Cost of Investment)

47
.- -

Az eladási ár kritikus értéke

F+EAC
pb =V+
Q
A változó költség kritikus értéke

Vb =P_F+EAC

Fix költség kritikus értéke

Fb = [Q X (P-V)] - EAC

Vállalati tőkeköltség

wACC = We xre + Wp X rp + Wct X rd

Tőkeszerkezeti döntések

EBIT -EPS közömbösségi pont

[(EBIT-I)x(l-T)]-Dr _ [EBITx(l-T)]-D P
Ne

I = kamatköltség
Dp = elsőbbségi részvény osztaléka
Nct = részvények száma, ha a finanszírozás adóssággal is történik
Ne = részvények száma, ha a finanszírozás csak saját tőkével történik
T = társasági adó mértéke

48
Forgótőke-menedzsment

CA= forgóeszközök (Current Assets)

TA= összes eszköz (Tatai Assets)
CL= rövid lejáratú források Current Liabilities
Nettó forgótőke= CA - CL

Forgóeszközök
Likviditási ráta=------------
Rövid lejáratú kötelezettségek

, Forgóeszközök - Készletek
Gyorsrata = ------------
Rövid lejáratú kötelezettségek

EOQ modell

✓
x xD
Q* = 2 �
Q*= optimális rendelési tétel

D= (demand) évi szükséglet természetes mértékegységben

Q= (quantity) rendelésenként beszerzendő mennyiség
0= (ordering cost) egyszeri rendelési költség
C= (carrying cost) egységnyi készlet éves tartási költsége
TC= (tatai cost) évi összes készletezési költség
Q/2= átlagkészlet
D/Q= évi rendelések száma

49
Baumol modell

e· = ✓2x�xD

C* = alkalmankénti értékpapír vásárlás/eladás összege

D = kifizetések évi összege
0 = tranzakciós költség
r = értékpapírok évi hozama
Miller-Orr modell
m = alsó korlát (minimális pénzállomány)
h = felső korlát
h-m = eltérés
r = napi kamatláb
T = tranzakciós költség
o2 = napi pénzáramok varianciája
z = visszatérési pont
Eltérés (h-m)= 3 x (0,75 x T x <ilr)113
Felső korlát (h)= m + 3 x(0,75 xT x o2/r)113
Visszatérési pont (z)= m + (0,75 xT x<ilr)113

50
 1. számú táblázat
Egységnyi pénzösszeg t-edik évben esedékes jövőbeli értéke: (1 + r )'

•o 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20% 25% 30%

1 1,010 1,020 1,030 1,040 1,050 1,060 1,070 1,080 1,090 1,100 1,110 1,120 1,130 1,140 1,150 1,160 1,170 1,180 1,190 1,200 1,250 1,300
2 1,020 1,040 1,061 1,082 1,103 1,124 1,145 1,166 1,188 1,210 1,232 1,254 1,277 1,300 1,323 1,346 1,369 1,392 1,416 1,440 1,563 1,690
3 1,030 1,061 1,093 1,125 1,158 1,191 1,225 1,260 1,295 1,331 1,368 1,405 1,443 1,482 1,521 1,561 1,602 1,643 1,685 1,728 1,953 2,197
4 1,041 1,082 1,126 1,170 1,216 1,262 1,311 1,360 1,412 1,464 1,518 1,574 1,630 1,689 1,749 1,811 1,874 1,939 2,005 2,074 2,441 2,856
5 1,051 1,104 1,159 1,217 1,276 1,338 1,403 1,469 1,539 1,611 1,685 1,762 1,842 1,925 2,011 2,100 2,192 2,288 2,386 2,488 3,052 3,713
6 1,062 1,126 1,194 1,265 1,340 1,419 1,501 1,587 1,677 1,772 1,870 1,974 2,082 2,195 2,313 2,436 2,565 2,700 2,840 2,986 3,815 4,827
7 1,072 1,149 1,230 1,316 1,407 1,504 1,606 1,714 1,828 1,949 2,076 2,211 2,353 2,502 2,660 2,826 3,001 3,185 3,379 3,583 4,768 6,275
8 1,083 1,172 1,267 1,369 1,477 1,594 1,718 1,851 1,993 2,144 2,305 2,476 2,658 2,853 3,059 3,278 3,511 3,759 4,021 4,300 5,960 8,157
9 1,094 1,195 1,305 1,423 1,551 1,689 1,838 1,999 2,172 2,358 2,558 2,773 3,004 3,252 3,518 3,803 4,108 4,435 4,785 5,160 7,451 10,604
10 1,105 1,219 1,344 1,480 1,629 1,791 1,967 2,159 2,367 2,594 2,839 3,106 3,395 3,707 4,046 4,411 4,807 5,234 5,695 6,192 9,313 13,786
11 1,116 1,243 1,384 1,539 1,710 1,898. 2,105 2,332 2,580 2,853 3,152 3,479 3,836 4,226 4,652 5,117 5,624 6,176 6,777 7,430 11,642 17,922
12 1,127 1,268 1,426 1,601 1,796 2,012 2,252 2,518 2,813 3,138 3,498 3,896 4,335 4,818 5,350 5,936 6,580 7,288 8,064 8,916 14,552 23,298
13 1,138 1,294 1,469 1,665 1,886 2,133 2,410 2,720 3,066 3,452 3,883 4,363 4,898 5,492 6,153 6,886 7,699 8,599 9,596 10,699 18,190 30,288
14 1,149 1,319 1,513 1,732 1,980 2,261 2,579 2,937 3,342 3,797 4,310 4,887 5,535 6,261 7,076 7,988 9,007 10,147 11,420 12,839 22,737 39,374
15 1,161 1,346 1,558 1,801 2,079 2,397 2,759 3,172 3,642 4,177 4,785 5,474 6,254 7,138 8,137 9,266 10,539 11,974 13,590 15,407 28,422 51,186
16 1,173 1,373 1,605 1,873 2,183 2,540 2,952 3,426 3,970 4,595 5,311 6,130 7,067 8,137 9,358 10,748 12,330 14,129 16,172 18,488 35,527 66,542
17 1,184 1,400 1,653 1,948 2,292 2,693 3,159 3,700 4,328 5,054 5,895 6,866 7,986 9,276 10,761 12,468 14,426 16,672 19,244 22,186 44,409 86,504
18 1,196 1,428 1,702 2,026 2,407 2,854 3,380 3,996 4,717 5,560 6,544 7,690 9,024 10,575 12,375 14,463 16,879 19,673 22,901 26,623 55,511 112,46
19 1,208 1,457 1,754 2,107 2,527 3,026 3,617 4,316 5,142 6,116 7,263 8,613 10,197 12,056 14,232 16,777 19,748 23,214 27,252 31,948 69,389 146,19
20 1,220 1,486 1,806 2,191 2,653 3,207 3,870 4,661 5,604 6,727 8,062 9,646 11,523 13,743 16,367 19,461 23,106 27,393 32,429 38,338 86,736 190,05
25 1,282 1,641 2,094 2,666 3,386 4,292 5,427 6,848 8,623 10,835 13,585 17,000 21,231 26,462 32,919 40,874 50,658 62,669 77,388 95,396 264,70 705,64
30 1,348 1,811 2,427 3,243 4,322 5,743 7,612 10,063 13,268 17,449 22,892 29,960 39,116 50,950 66,212 85,850 111,06 143,37 184,68 237,38 807,79 2 620,0
40 1,489 2,208 3,262 4,801 7,040 10,286 14,974 21,725 31,409 45,259 65,001 93,051 132,78 188,88 267,86 378,72 533,87 750,38 1 051,7 1 469,8 7 523,2 36 119
50 1,645 2,692 4,384 7,107 11,467 18,420 29,457 46,902 74,358 117,39 184,56 289,00 450,74 700,23 1 083,7 1 670,7 2 566,2 3 927,4 5 968,9 9 100,4 70 065 497 929
 V,
N

I
2. számú táblázat
Egységnyi pénzösszeg t-edik évben esedékes jelenértéke: (1 + r )'
"'::,
:g 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20% 25% 30% 35% 40% 50%

1 0,990 0,980 0,971 0,962 0,952 0,943 0,935 0,926 0,917 0,909 0,901 0,893 0,885 0,877 0,870 0,862 0,855 0,847 0,840 0,833 0,800 0,769 0,741 0,714 0,667
2 0,980 0,961 0,943 0,925 0,907 0,890 0,873 0,857 0,842 0,826 0,812 0,797 0,783 0,769 0,756 0,743 0,731 0,718 0,706 0,694 0,640 0,592 0,549 0,510 0,444
3 0,971 0,942 0,915 0,889 0,864 0,840 0,816 0,794 0,772 0,751 0,731 0,712 0,693 0,675 0,658 0,641 0,624 0,609 0,593 0,579 0,512 0,455 0,406 0,364 0,296
4 0,961 0,924 0,888 0,855 0,823 0,792 0,763 0,735 0,708 0,683 0,659 0,636 0,613 0,592 0,572 0,552 0,534 0,516 0,499 0,482 0,410 0,350 0,301 0,260 0,198
5 0,951 0,906 0,863 0,822 0,784 0,747 0,713 0,681 0,650 0,621 0,593 0,567 0,543 0,519 0,497 0,476 0,456 0,437 0,419 0,402 0,328 0,269 0,223 0,186 0,132
6 0,942 0,888 0,837 0,790 0,746 0,705 0,666 0,630 0,596 0,564 0,535 0,507 0,480 0,456 0,432 0,410 0,390 0,370 0,352 0,335 0,262 0,207 0,165 0,133 0,088
7 0,933 0,871 0,813 0,760 0,711 0,665 0,623 0,583 0,547 0,513 0,482 0,452 0,425 0,400 0,376 0,354 0,333 0,314 0,296 0,279 0,210 0,159 0,122 0,095 0,059
8 0,923 0,853 0,789 0,731 0,677 0,627 0,582 0,540 0,502 0,467 0,434 0,404 0,376 0,351 0,327 0,305 0,285 0,266 0,249 0,233 0,168 0,123 0,091 0,068 0,039
9 0,914 0,837 0,766 0,703 0,645 0,592 0,544 0,500 0,460 0,424 0,391 0,361 0,333 0,308 0,284 0,263 0,243 0,225 0,209 0,194 0,134 0,094 0,067 0,048 0,026
10 0,905 0,820 0,744 0,676 0,614 0,558 0,508 0,463 0,422 0,386 0,352 0,322 0,295 0,270 0,247 0,227 0,208 0,191 0,176 0,162 0,107 0,073 0,050 0,035 0,017
11 0,896 0,804 0,722 0,650 0,585 0,527 0,475 0,429 0,388 0,350 0,317 0,287 0,261 0,237 0,215 0,195 0,178 0,162 0,148 0,135 0,086 0,056 0,037 0,025 0,012
12 0,887 0,788 0,701 0,625 0,557 0,497 0,444 0,397 0,356 0,319 0,286 0,257 0,231 0,208 0,187 0,168 0,152 0,137 0,124 0,112 0,069 0,043 0,027 0,018 0,008
13 0,879 0,773 0,681 0,601 0,530 0,469 0,415 0,368 0,326 0,290 0,258 0,229 0,204 0,182 0,163 0,145 0,130 0,116 0,104 0,093 0,055 0,033 0,020 0,013 0,005
14 0,870 0,758 0,661 0,577 0,505 0,442 0,388 0,340 0,299 0,263 0,232 0,205 0,181 0,160 0,141 0,125 0,111 0,099 0,088 0,078 0,044 0,025 0,015 0,009 0,003
15 0,861 0,743 0,642 0,555 0,481 0,417 0,362 0,315 0,275 0,239 0,209 0,183 0,160 0,140 0,123 0,108 0,095 0,084 0,074 0,065 0,035 0,020 0,011 0,006 0,002
16 0,853 0,728 0,623 0,534 0,458 0,394 0,339 0,292 0,252 0,218 0,188 0,163 0,141 0,123 0,107 0,093 0,081 0,071 0,062 0,054 0,028 0,015 0,008 0,005 0,002
17 0,844 0,714 0,605 0,513 0,436 0,371 0,317 0,270 0,231 0,198 0,170 0,146 0,125 0,108 0,093 0,080 0,069 0,060 0,052 0,045 0,023 0,012 0,006 0,003 0,001
18 0,836 0,700 0,587 0,494 0,416 0,350 0,296 0,250 0,212 0,180 0,153 0,130 0,111 0,095 0,081 0,069 0,059 0,051 0,044 0,038 0,018 0,009 0,005 0,002 0,001
19 0,828 0,686 0,570 0,475 0,396 0,331 0,277 0,232 0,194 0,164 0,138 0,116 0,098 0,083 0,070 0,060 0,051 0,043 0,037 0,031 0,014 0,007 0,003 0,002 0
20 0,820 0,673 0,554 0,456 0,377 0,312 0,258 0,215 0,178 0,149 0,124 0,104 0,087 0,073 0,061 0,051 0,043 0,037 0,031 0,026 0,012 0,005 0,002 0 0
25 0,780 0,610 0,478 0,375 0,295 0,233 0,184 0,146 0,116 0,092 0,074 0,059 0,047 0,038 0,030 0,024 0,020 0,016 0,013 0,010 0,004 0,001 0,001 0 0
30 0,742 0,552 0,412 0,308 0,231 0,174 0,131 0,099 0,075 0,057 0,044 0,033 0,026 0,020 0,015 0,012 0,009 0,007 0,005 0,004 0,001 0 0 0 0
40 0,672 0,453 0,307 0,208 0,142 0,097 0,067 0,046 0,032 0,022 0,015 0,011 0,008 0,005 0,004 0,003 0,002 0,001 0,001 0,001 0 0 0 0 0
50 0,608 0,372 0,228 0,141 0,087 0,054 0,034 0,021 0,013 0,009 0,005 0,003 0,002 0,001 0,001 0,001 0 0 0 0 0 0 0 0 0
 3. számú táblázat -]
1 1
T éven át esedékes egységnyi pénzösszeg jövőbeli értéke: [ ( + '!
•O 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20% 25%
'i
1 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000
2 2,010 2,020 2,030 2,040 2,050 2,060 2,070 2,080 2,090 2,100 2,110 2,120 2,130 2,140 2,150 2,160 2,170 2,180 2,190 2,200 2,250
3 3,030 3,060 3,091 3,122 3,153 3,184 3,215 3,246 3,278 3,310 3,342 3,374 3,407 3,440 3,473 3,506 3,539 3,572 3,606 3,640 3,813
4 4,060 4,122 4,184 4,246 4,310 4,375 4,440 4,506 4,573 4,641 4,710 4,779 4,850 4,921 4,993 5,066 5,141 5,215 5,291 5,368 5,766
5 5,101 5,204 5,309 5,416 5,526 5,637 5,751 5,867 5,985 6,105 6,228 6,353 6,480 6,610 6,742 6,877 7,014 7,154 7,297 7,442 8,207
6 6,152 6,308 6,468 6,633 6,802 6,975 7,153 7,336 7,523 7,716 7,913 8,115 8,323 8,536 8,754 8,977 9,207 9,442 9,683 9,930 11,259
7 7,214 7,434 7,662 7,898 8,142 8,394 8,654 8,923 9,200 9,487 9,783 10,089 10,405 10,730 11,067 11,414 11,772 12,142 12,523 12,916 15,073
8 8,286 8,583 8,892 9,214 9,549 9,897 10,260 10,637 11,028 11,436 11,859 12,300 12,757 13,233 13,727 14,240 14,773 15,327 15,902 16,499 19,842
9 9,369 9,755 10,159 10,583 11,027 11,491 11,978 12,488 13,021 13,579 14,164 14,776 15,416 16,085 16,786 17,519 18,285 19,086 19,923 20,799 25,802
10 10,462 10,950 11,464 12,006 12,578 13,181 13,816 14,487 15,193 15,937 16,722 17,549 18,420 19,337 20,304 21,321 22,393 23,521 24,709 25,959 33,253
11 11,567 12,169 12,808 13,486 14,207 14,972 15,784 16,645 17,560 18,531 19,561 20,655 21,814 23,045 24,349 25,733 27,200 28,755 30,404 32,150 42,566
12 12,683 13,412 14,192 15,026 15,917 16,870 17,888 18,977 20,141 21,384 22,713 24,133 25,650 27,271 29,002 30,850 32,824 34,931 37,180 39,581 54,208
13 13,809 14,680 15,618 16,627 17,713 18,882 20,141 21,495 22,953 24,523 26,212 28,029 29,985 32,089 34,352 36,786 39,404 42,219 45,244 48,497 68,760
14 14,947 15,974 17,086 18,292 19,599 21,015 22,550 24,215 26,019 27,975 30,095 32,393 34,883 37,581 40,505 43,672 47,103 50,818 54,841 59,196 86,949
15 16,097 17,293 18,599 20,024 21,579 23,276 25,129 27,152 29,361 31,772 34,405 37,280 40,417 43,842 47,580 51,660 56,110 60,965 66,261 72,035 109,69
16 17,258 18,639 20,157 21,825 23,657 25,673 27,888 30,324 33,003 35,950 39,190 42,753 46,672 50,980 55,717 60,925 66,649 72,939 79,850 87,442 138,11
17 18,430 20,012 21,762 23,698 25,840 28,213 30,840 33,750 36,974 40,545 44,501 48,884 53,739 59,118 65,075 71,673 78,979 87,068 96,022 105,93 173,64
18 19,615 21,412 23,414 25,645 28,132 30,906 33,999 37,450 41,301 45,599 50,396 55,750 61,725 68,394 75,836 84,141 93,406 103,74 115,27 128,12 218,04
19 20,811 22,841 25,117 27,671 30,539 33,760 37,379 41,446 46,018 51,159 56,939 63,440 70,749 78,969 88,212 98,603 110,28 123,41 138,17 154,74 273,56
20 22,019 24,297 26,870 29,778 33,066 36,786 40,995 45,762 51,160 57,275 64,203 72,052 80,947 91,025 102,44 115,38 130,03 146,63 165,42 186,69 342,94
25 28,243 32,030 36,459 41,646 47,727 54,865 63,249 73,106 84,701 98,347 114,41 133,33 155,62 181,87 212,79 249,21 292,10 342,60 402,04 471,98 1 054,8
30 34,785 40,568 47,575 56,085 66,439 79,058 94,461 113,28 136,31 164,49 199,02 241,33 293,20 356,79 434,75 530,31 647,44 790,95 966,71 1 181,9 3 227,2
40 48,886 60,402 75,401 95,026 120,80 154,76 199,64 259,06 337,88 442,59 581,83 767,09 1 013,7 1 342,0 1 779,1 2 360,8 3 134,5 4 163,2 5 529,8 7 343,9 30 089
50 64,463 84,579 112,80 152,67 209,35 290,34 406,53 573,77 815,08 1 163,9 1 668,8 2 400,0 3 459,5 4 994,5 7 217,7 10 436 15 090 21 813 31 515 45 497 280 256
 [ 1 - (!_; ,y]
VI
.;..
4. számú táblázat
T éven át esedékes egységnyi pénzösszeg jelenértéke:

1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20% 25% 30% 35% 40% 50%

0,990 0,980 0,971 0,962 0,952 0,943 0,935 0,926 0,917 0,909 0,901 0,893 0,885 0,877 0,870 0,862 0,855 0,847 0,840 0,833 0,800 0,769 0,741 0,714 0,667
1,970 1,942 1,913 1,886 1,859 1,833 1,808 1,783 1,759 1,736 1,713 1,690 1,668 1,647 1,626 1,605 1,585 1,566 1,547 1,528 1,440 1,361 1,289 1,224 1,111
2,941 2,884 2,829 2,775 2,723 2,673 2,624 2,577 2,531 2,487 2,444 2,402 2,361 2,322 2,283 2,246 2,210 2,174 2,140 2,106 1,952 1,816 1,696 1,589 1,407
3,902 3,808 3,717 3,630 3,546 3,465 3,387 3,312 3,240 3,170 3,102 3,037 2,974 2,914 2,855 2,798 2,743 2,690 2,639 2,589 2,362 2,166 1,997 1,849 1,605
4,853 4,713 4,580 4,452 4,329 4,212 4,100 3,993 3,890 3,791 3,696 3,605 3,517 3,433 3,352 3,274 3,199 3,127 3,058 2,991 2,689 2,436 2,220 2,035 1,737
5,795 5,601 5,417 5,242 5,076 4,917 4,767 4,623 4,486 4,355 4,231 4,111 3,998 3,889 3,784 3,685 3,589 3,498 3,410 3,326 2,951 2,643 2,385 2,168 1,824
6,728 6,472 6,230 6,002 5,786 5,582 5,389 5,206 5,033 4,868 4,712 4,564 4,423 4,288 4,160 4,039 3,922 3,812 3,706 3,605 3,161 2,802 2,508 2,263 1,883
7,652 7,325 7,020 6,733 6,463 6,210 5,971 5,747 5,535 5,335 5,146 4,968 4,799 4,639 4,487 4,344 4,207 4,078 3,954 3,837 3,329 2,925 2,598 2,331 1,922
8,566 8,162 7,786 7,435 7,108 6,802 6,515 6,247 5,995 5,759 5,537 5,328 5,132 4,946 4,772 4,607 4,451 4,303 4,163 4,031 3,463 3,019 2,665 2,379 1,948
9,471 8,983 8,530 8,111 7,722 7,360 7,024 6,710 6,418 6,145 5,889 5,650 5,426 5,216 5,019 4,833 4,659 4,494 4,339 4,192 3,571 3,092 2,715 2,414 1,965
10,368 9,787 9,253 8,760 8,306 7,887 7,499 7,139 6,805 6,495 6,207 5,938 5,687 5,453 5,234 5,029 4,836 4,656 4,486 4,327 3,656 3,147 2,752 2,438 1,977
11,255 10,575 9,954 9,385 8,863 8,384 7,943 7,536 7,161 6,814 6,492 6,194 5,918 5,660 5,421 5,197 4,988 4,793 4,611 4,439 3,725 3,190 2,779 2,456 1,985
12,134 11,348 10,635 9,986 9,394 8,853 8,358 7,904 7,487 7,103 6,750 6,424 6,122 5,842 5,583 5,342 5,118 4,910 4,715 4,533 3,780 3,223 2,799 2,469 1,990
13,004 12,106 11,296 10,563 9,899 9,295 8,745 8,244 7,786 7,367 6,982 6,628 6,302 6,002 5,724 5,468 5,229 5,008 4,802 4,611 3,824 3,249 2,814 2,478 1,993
13,865 12,849 11,938 11,118 10,380 9,712 9,108 8,559 8,061 7,606 7,191 6,811 6,462 6,142 5,847 5,575 5,324 5,092 4,876 4,675 3,859 3,268 2,825 2,484 1,995
14,718 13,578 12,561 11,652 10,838 10,106 9,447 8,851 8,313 7,824 7,379 6,974 6,604 6,265 5,954 5,668 5,405 5,162 4,938 4,730 3,887 3,283 2,834 2,489 1,997
15,562 14,292 13,166 12,166 11,274 10,477 9,763 9,122 8,544 8,022 7,549 7,120 6,729 6,373 6,047 5,749 5,475 5,222 4,990 4,775 3,910 3,295 2,840 2,492 1,998
16,398 14,992 13,754 12,659 11,690 10,828 10,059 9,372 8,756 8,201 7,702 7,250 6,840 6,467 6,128 5,818 5,534 5,273 5,033 4,812 3,928 3,304 2,844 2,494 1,999
17,226 15,678 14,324 13,134 12,085 11,158 10,336 9,604 8,950 8,365 7,839 7,366 6,938 6,550 6,198 5,877 5,584 5,316 5,070 4,843 3,942 3,311 2,848 2,496 1,999
18,046 16,351 14,877 13,590 12,462 11,470 10,594 9,818 9,129 8,514 7,963 7,469 7,025 6,623 6,259 5,929 5,628 5,353 5,101 4,870 3,954 3,316 2,850 2,497 1,999
22,023 19,523 17,413 15,622 14,094 12,783 11,654 10,675 9,823 9,077 8,422 7,843 7,330 6,873 6,464 6,097 5,766 5,467 5,195 4,948 3,985 3,329 2,856 2,499 2,000
25,808 22,396 19,600 17,292 15,372 13,765 12,409 11,258 10,274 9,427 8,694 8,055 7,496 7,003 6,566 6,177 5,829 5,517 5,235 4,979 3,995 3,332 2,857 2,500 2,000
32,835 27,355 23,115 19,793 17,159 15,046 13,332 11,925 10,757 9,779 8,951 8,244 7,634 7,105 6,642 6,233 5,871 5,548 5,258 4,997 3,999 3,333 2,857 2,500 2,000
39,196 31,424 25,730 21,482 18,256 15,762 13,801 12,233 10,962 9,915 9,042 8,304 7,675 7,133 6,661 6,246 5,880 5,554 5,262 4,999 4,000 3,333 2,857 2,500 2,000