FJUCERSI – POJAM, VRSTE I MEHANIZAM TRGOVANJA FJUCERS UGOVORIMA

UVOD

Tokom sedamdesetih godina, posebno tokom osamdesetih i devedesetih godina, poslovno okruženje
finansijskih institucija beleži pojačan rizik. Učestale promene kamatnih stopa rezultirale su kreiranju
nestabilnosti na tržištu obveznica i akcija.

Problem plasmana finansijskih sredstava uz što manji rizik postao je goruće pitanje i zadatak za
menadžere finansijskih institucija. Potencijalno rešenje nedaća finansijski menadžeri potražili su u
finansijskim inovacijama, što je dovelo do kreiranja novih finansijskih instrumenata sa ciljem
smanjenja i efikasnijeg upravljanja finansijskim rizicima.

Instrumenti koji su se u tom trenutku pojavili kao rešenje nazivaju se finansijski derivati.

Dakle, finansijski derivati su finansijski instrumenti nastali sa ciljem da se transaktori zaštite od

određenih oblika tržišnog rizika, ali i sa namerom ostvarivanja zarade. Finansijski derivati nisu ništa
drugo do standardizovani ugovori i njihova vrednost zavisi od cene predmeta ugovora čiji su vrsta,
količina, kvalitet i druga svojstva standardizovani.

Nazivaju se izvedenim hartijama od vrednosti pošto se kreiraju na osnovu neke druge aktive.

Kao predmet ugovora mogu biti akcije, obveznice, strane valute, određena vrsta roba i dr.

Finansijski derivati predstavljaju izvedene hartije od vrednosti kojima se prevashodno trguje na

razvijenim tržištima.

Tržište derivata razvilo se zbog mogućnosti zarada pri trgovanju.

Najčešće upotrebljavani finansijski derivati sa ciljem umanjenja rizika su:

 Forvardi
 Finasijski fjučersi
 Opcije
 Svopovi

Forvard je hartija od vrednosti, odnosno ugovor o kupoprodaji određene aktive po unapred

definisanoj ceni, gde će se isporuka aktive i konačno plaćanje izvršiti određenog dana u budućnosti.

Fjučers je terminski ugovor o kupoprodaji određene aktive, po kome će se isporuka i plaćanje izvršiti
u budućnosti.

Opcije daju njihovom vlasniku pravo, ne i obavezu, da kupe ili prodaju određenu finansijsku aktivu po
unapred određenoj ceni.

Za razliku od fjučersa, kod opcije ne postoji obaveza izvršenja ugovora za obe ugovorne strane, (zbog
čega se i naziva opcijom).

Svop (swap) je engleska reč koja označava "zamenu" i njome se uglavnom obuhvataju razni
aranžmani zamene jedne aktive za drugu aktivu.

Osnovni vidovi svopova su: kamatni svopovi, valutni svopovi , robni svopovi i akcijski/indeksni
svopovi.
Pojam fjučers ugovora

Fjučers je tip izvedenog finansijskog instrumenta, ili finansijski ugovor, u kome dve strane ugovaraju
razmenu određenih finansijskih instrumenata ili fizičke robe za isporuku u budućnosti po određenoj
ceni. 1 Kupovinom fjučers ugovora, u osnovi se slažete da kupite nešto što još uvek nije proizvedeno
(od strane prodavca) po određenoj ceni.

Participiranjem na tržištu fjučersa ne znači da ćete biti odgovorni za prijem ili isporuku velikih zaliha
fizičke robe. Učesnici (prodavci i kupci) učestvuju na tržištu fjučersa prvenstveno da bi umanjili rizik
od velikih promena cena (hedge) ili špekulisali, pre nego što su stvarno zainteresovani za prijem te
robe.

Iz gore navedenih razloga, fjučersi su u velikoj meri predmet korišćenja od strane špekulatora, Dakle,
ne koriste ih samo kupci i prodavci određene robe.

Fjučersi su veoma bitan istrument koji pruža intenzivniju tržišnu utakmicu među prodavcima i
kupcima oko cena, i što je veoma važno predstavlja sredstvo da se na neki način kontroliše rizik od
cene.

Tržište fjučersa je veoma kompleksno, riskantno, dinamično te nije baš pogodno za sve investitore,
naročito za one koji su spremni da manje rizikuju.

Počeci tržišta fjučersa beleže se pre oko 150 godina u SAD-u.Tada je prvi put formirano
centralizovano tržište žitarica gde su farmeri mogli da donesu svoje proizvode za trenutnu ili za
buduću isporuku tj. uz oformljeni fjučers ugovor.

U periodu pre toga postojala je neizvesnost za farmere, jer nisu mogli da znaju koliko da poseju,
odnos ponude i tražnje na tržištu što dovodi do formiranja tržišnih cena. Kao što je poznato tržište je
mesto sučeljavanja ponude i tražnje gde se vrši razmena robe po ceni koja ima tendenciju da se
oblikuje kao jedinstvena cena.

Fjučers koncept omogućio je američkim farmerima da planiraju svoju proizvodnju, i zaštitio ih od

velikih gubitaka u robi i profitu, stabilizujući cene žitarica van sezone. Ovo tržište se razvilo u smeru
gde se u savremenim uslovima ne trguje samo žitaricama naftom, valutama, akcijama, drugim
finansijskim instrumentima i drugom robom različite vrste.

Dogovor dve strane, prodavca i kupca, kojim se utvrđuje cena koja će biti naplaćena za robu na
određeni datum isporuke u budućnosti, ali bez obaveze fizičke isporuke robe definišemo kao fjučers
ugovor.

Fjučers tržište ima ogroman značaj za globalno tržište i veoma je po svojoj prirodi aktivno, uzimajući u
obzir ove dve bitne činjenice, ovo tržište može da predstavlja pouzdan i kvalitetan izvor ekonomskih
indikatora.

Tržište fjučersa, po svojoj prirodi spada u veoma konkurentno, dakle može da bude efikasno sredstvo
za utvrđivanje cena uzimajući u obzir današnju i buduću ponudu i potražnju na tržištu. Mora se
apostrofirati ogromna zavisnost tržišta fjučersa od neprekidnog protoka informacija (komunikacija)
širom sveta, istovremeno zahtevajući visok nivo transparentnosti.

Uticaj poznatih faktora u koje možemo ubrajati nepoštovanje zajmova, političku situaciju,

1
George Kleinman, "Trading commodities and financial futures, Pearson Education, NJ, 2005.
 pojavu izbeglica i rata, kao i vremenske prilike mogu se odraziti na vrednost određene robe
u budućem periodu jer će pomenuti faktori vrlo verovatno uticati na pomeranje skala
ponude i tražnje na pomenutom tržištu. Način na koji ljudi reaguju usled ovakvih situacija,
može biti značajan pri proceni neke buduće cene.

Uopšteno posmatrajući, svet investitora, poznaje i priznaje dve zainteresovane kategorije

investitora za fjučerse. One koji se trude da umanje rizik od promene cena (hedgers) i
špekulante. Naravno, u prvu grupu (kategoriju) spadaju proizvođači, farmeri, uvoznici i
izvoznici. Njihov interes participiranja, odnosno uzimanja učešća u trgovini fjučersima na
tržištu je smanjenje rizika od promena cena, kroz osiguranje vrednosti odrećene robe (cene)
u budućnosti.

Interesi špekulanata, potpuno su drugačiji, rukovode se mogućnošću ostvarivanja profita na

osnovu promena cena na robnom tržištu.

Primećujemo da, špekulatori pokušavaja da ostvare zaradu na promeni cena u budućnosti

od čega prva grupa, odnosno hedžeri, pokušavaju da se zaštite.

Špekulator koji kupuje ugovor na fjučers tržištu, po niskoj ceni u nameri da će cena da
raste, najverovatnije kupuje ugovor od nekoga koji prodaje po toj ceni da se osigura zbog
rizika od smanjenja cene u budućnosti. Namera da ikada poseduje određenu robu kod
špekulanata apsolutno ne postoji, motiv je isključivo zarada na osnovu razlika u ceni.

Hteli to ili ne, špekulatori i hedžeri su upućeni jedni na druge. Hedžeri pokušavaju da se
otarase rizika, špekulatori ga svesno preuzimaju nadajući se profitu.

Jedna od prednosti fjučersa je trgovanje putem margina i ostvarivanje velike poluge. Na

tržištu fjučersa margina je definisana drugačije nego na berzi akcija. Za razliku od akcija
gde se pod marginom podrazumeva u osnovi kredit tj. pozajmljen novac radi kupovine
akcija, margina kod fjučersa je depozit koji se mora položiti da bi se ušlo u fjučers ugovor.2
Korišćenje ovog depozita u suštini služi za finansiranje troškova u vezi sa dnevnim
promenama cena. Visina depozita iznosi od 5 do 15% od ukupne vrednosti ugovora uz
napomenu da može biti različita od berze do berze. Uticaj na promenu procentnog iznosa
depozita imaju oscilacije na tržištu koje berza uzima u obzir prilikom utvrđivanja drugačijih
iznosa od postojećih.
Dnevna promena cena na berzi ograničena je odgovarajućim propisima. Dnevna promena
se posmatra u odnosu na zaključnu cenu prethodnog dana. Navešćemo primer, ako je
dnevna limit cena zlata 200$ po unci i ako se ono prethodni dan trgovalo sa po 2000$ po
unci, današnja cena ne bi smela da skoči preko 2200$ ili da padne ispod 1800$ po unci.
U slučaju da u bilo kom trenutku, u toku dana, cena dostigne donju ili gornju propisanu
granicu, berza zatvara trgovinu tom robom za taj dan. Sledećeg dana, trgovina se nastavlja
2
Richard J. Toweles, Frank J. Jones, "The futures game", McGraw-Hill, New York, 1999.
sa limitom u odnosu na trenutak zatvaranja prethodnog dana do momenta dok se ne
uspostavi ravnoteža. Obim trgovanja utiče na promenu dnevnih limita.
Kupci i prodavci, pri kraju isteka ugovora, pokušavaju većim obimom trgovanja da dođu do
uravnotežene cene, tada berza (uobičajeno) reaguje potpunim ukidanjem limita.

Nekonkurentno trgovanje ili nekorektno kontrolisanje cene od strane jednog velikog

investitora, sprečava se postojanjem ograničenja koje se odnosi na količinu ugovora
koje može posedovati jedan investitor. Sirovom naftom se danas pretežno trguje
putem fjučers ugovora.

ISTORIJA

Savremeno tržište fjučersa, odnosno onakvo kakvim ga danas znamo, imalo je veoma
skromne početke. Prvi fjučersi su se pojavili u Japanu tokom 18-og veka i korišćeni su
pretežno za trgovinu rižom i svilom. Vek kasnije u SAD-u se koriste prilikom
trgovine sirovinama kao što su kukuruz, pšenica i pamuk.

Može se reći da je tržište fjučersa zapravo počelo pre oko 150 godina. Tada je u SAD-
u prvi put oformljeno centralizovano tržište za žitarice gde su farmeri mogli da donesu
svoju robu za trenutnu ili za buduću isporuku tj. uz oformljeni fjučers ugovor. U
prethodnom periodu, farmeri nisu mogli da znaju kakva će biti ponuda, potražnja,
cena na tržištu, koliko i kako da poseju. Fjučers koncept omogućio je američkim
farmerima da planiraju svoju proizvodnju, i zaštitio ih od velikih gubitaka u robi i
profitu, stabilizujući cene žitarica van sezone. Ovo tržište se razvilo u smeru gde se u
savremenim uslovima ne trguje samo žitaricama naftom, valutama, akcijama, drugim
finansijskim instrumentima i drugom robom različite vrste.

Poljoprivreda i stočarstvo, spadaju u veoma riskantne poslove. Potrebno je mnogo

novca, vremena i truda da bi se proizveli poljoprivredni proizvodi, sve to praćeno je
brojnim rizicima kao sto su vremenske prilike i tržišne fluktuacije, usled čega dolazi
do viših ili nižih cena na tržištu u trenutku prodaje. Poljoprivrednik svoj proizvod nudi
tržištu tek kada je spreman, nakon žetve, dakle ne postoji način da unapred zna cenu u
tom trenutku, kao ni potencijalni kupac. Usledio rast ili smanjenje cena uvek neko
profitira a neko gubi. Ukoliko dođe do porasta cene poljoprivrednik je na dobitku,
kupac na gubitku. Tržišna situacija u kojoj cena opadne dovodi do toga da
poljoprivrednik bude na gubitku a kupac na dobitku. Postojala je potreba da se na neki
način neutrališe ovaj rizik, kao odgovor pojavljuju se fjučersi odnosno ugovori o
prodaji u budućnosti.

Nepostojanje fjučers tržišta, dovodilo je farmere u situaciju da sade žitarice, plasiraju

ih na tržište, verujući da će uspeti da prodaju sve količine koje nude. Ovakvo
postupanje farmera, bez pravih informacija, dovodilo je do toga da količina dobara
koja je nuđena u velikoj meri premaši potrebe kupaca, dovodeći tako do velikog
smanjenja cena. Neprodato žito, često je, ostavljano tek tako da istrune.

Postojale su i situacije kada bi, neka sirovina bila van sezone, proizvodi koji se
proizvode od date sirovine budu veoma skupi usled nepostojanja traženih količina te
sirovine.
Kao što je već rečeno, prvo centralizovano tržište žitarica, oformljeno je sredinom 19-
og veka u SAD-u. Tržište. kao centralno mesto za trgovinu, gde su farmeri donosili
svoje proizvode, i odmah prodavali (po viđenju) ili za neku buduću isporuku. Preteča
onoga što nam je danas znano kao fjučers ugovori, bili su upravo ugovori za isporuku
robe u budućnosti. Takav koncept je ne samo spasao gubitke farmera, u profitu i
sirovinama koje su često ostavljane da istrunu, već je i pomogao da se ponuda i cena
stabilizuju i u vansezonskom periodu. Kasnije se postojeći koncept, razvio u pravcu
drugih sirovina, ne samo farmerskih proizvoda, obuhvatajući naftu, prirodni gas i dr.
Smer daljeg razvoja kretao se ka drugim finansijskim instrumentima, fjučersi na
akcije, fjučersi na obveznice itd. Danas, savremeno fjučers tržište predstavlja globalno
elektronsko tržište gde neko sa jednog kraja planete elektronski može da sklopi
fjučers ugovor sa nekim sa potpuno drugog kraja sveta bez ikakvih poteškoća
prilikom stupanja u isti što čini fjučers ugovore veoma likvidnim. Na primer neko iz
SAD može da stupi u fjučers ugovor sa nekim sa teritorije Evropske Unije ili u
ekonomskim poslovima sve nezaobilaznije Kine.
KUPAC I PRODAVAC FJUČERS UGOVORA
Fjučers ugovor predstavlja sporazum dve strane, prodavca i kupca, kojim je
definisana cena koja će biti plaćena za neku konkretnu robu na određeni datum
isporuke u budućnosti, uz nepostojanje obaveze fizičke isporuke robe. Uzmimo na
primer značaj vrednosti pšenice u nekom trenutku u budućnosti. Zašto je to važno?
Najjednostavnije rečeno proizvođač pšenice, u ovom slučaju na mestu prodavca,
pokušava da isplanira svoju proizvodnju na osnovu određene cene, kupca – pekara,
koji takođe pokušava da isplanira cenu sirovine za svoj posao u budućnosti. Prodavac
i kupac ulaze na fjučers tržište pre sezone i formiraju fjučers ugovor npr. za 10.000
vreća pšenice za isporuku za 6 meseci prilikom žetve po ceni od 1.000 dinara po
vreći. Nastankom ovakvog ugovora, poljoprivredni proizvođač i pekar osiguravaju
cenu za koju misle da će biti fer, i koja će im po njihovim procenama odgovarati za 6
meseci.
Količina, kvalitet robe, cena po jedinici, datum i način isporuke tačno su određeni u
svakom fjučers ugovoru. Cena fjučers ugovora je ugovorena cena za robu ili
finansijski instrument koji predstavlja, koja će biti isporučena u budućnosti. U
konkretnom primeru primeru, cena ugovora je 10.000 vreća po ceni od 1.000 dinara
sa datumom isporuke za 6 meseci.
Dobitak ili gubitak na osnovu fjučers ugovora zavise od dnevnog kretanja na tržištu i
izračunavaju se na dnevnoj bazi. Na primer, dan nakon formiranja ugovora cena na
tržištu pšenice poraste, i iznosi 1.100 dinara po vreći, poljoprivredni proizvođač
upravo gubi 100 dinara po svakoj vreći jer je u ugovornoj obavezi da izvrši prodaju
svoje pšenicu po 1.000 dinara po vreći , dok je pomenuta razlika za pekara pozitivna,
odnosno za njega predstavlja dobitak u iznosu od 100 dinara po vreći jer je ugovorena
cena (koju mora da plati) za 100 dinara manja nego što je trenutno na tržištu.
Na dan promene cene, sa računa poljoprivrednog proizvođača vrši se skida 1.000.000
dinara ( 10.000 vreća po 100 dinara, na račun pekara depozituje se 1.000.000 dinara,
u cilju održanja ravnoteže. Usklađivanje ova dva računa uslovljeno je kretanjem
tržišta.
Napominjemo, kupcu je svakako pšenica potrebna kako bi realizovao proizvodni
proces u okviru pekare, dok proizvođač sasvim očekivano želi da proda svoj proizvod.
Pekaru je svakako potrebno 10.000 vreća pšenice, pa će on obaviti kupovinu izlaskom
na tržište po ceni od 1.100 dinara po vreći, što ukupno iznosi 11.000.000 dinara.
Ukoliko od ukupne sume odbijemo dobitak po osnovu fjučers ugovora od 1.000.000
dinara, zaključujemo da je realni trošak za kupca 10.000 vreća 10.000.000 dinara
sopstvenog novca, dakle kao da je na tržištu platio 1.000 dinara po vreći, odnosno
onu ugovorenu cenu koju je i mislio da plati pre 6 meseci kada je fjučers ugovor
oformljen.
Posmatrajući iz ugla proizvođača, koji ugovorom gubi 1.000.000 dinara zbog porasta
cene pšenice, kompenzovaće gubitak iz fjučers ugovora na taj način što će svoju
pšenicu na tržištu prodati po višoj ceni od 1.100 dinara po vreći. Na osnovu
priloženog primera, fjučers ugovor, kao što vidimo, omogućio je i prodavcu i kupcu
da prodaju odnosno kupe robu po ceni koju su želeli pre 6 meseci, i na osnovu koje su
planirali svoju proizvodnju. Fjučersi na ovaj način imaju funkciju za smanjivanje
rizika od promena tržišnih cena robe.
Tržište fjučersa, po svojoj prirodi spada u veoma konkurentno, dakle može da bude
efikasno sredstvo za utvrđivanje cena uzimajući u obzir današnju i buduću ponudu i
potražnju na tržištu. Mora se apostrofirati ogromna zavisnost tržišta fjučersa od
neprekidnog protoka informacija (komunikacija) širom sveta, istovremeno zahtevajući
visok nivo transparentnosti.
Uticaj poznatih faktora u koje možemo ubrajati nepoštovanje zajmova, političku
situaciju, pojavu izbeglica i rata, kao i vremenske prilike mogu se odraziti na vrednost
određene robe u budućem periodu jer će pomenuti faktori vrlo verovatno uticati na
pomeranje skala ponude i tražnje na pomenutom tržištu. Način na koji ljudi reaguju
usled ovakvih situacija, može biti značajan pri proceni neke buduće cene.
HEDŽERI I ŠPEKULATORI
Fjučers tržište je centralizivano tržište za kupce i prodavce iz celog sveta koji se sreću
i potpisuju fjučers ugovor. Cene mogu biti bazirane na otvorenom sistemu, odnosno
na osnovu ponude i tražnje koje mogu biti uparene elektronskim putem. Trgovanje
fjučers ugovorima odvija se na organizovanim tržištima (npr. Čikaška trgovinska
berza CME).
Uopšteno posmatrajući, svet investitora, poznaje i priznaje dve zainteresovane kategorije
investitora za fjučerse. One koji se trude da umanje rizik od promene cena (hedgers) i
špekulante. Naravno, u prvu grupu (kategoriju) spadaju proizvođači, farmeri, uvoznici i
izvoznici. Njihov interes participiranja, odnosno uzimanja učešća u trgovini fjučersima na
tržištu je smanjenje rizika od promena cena, kroz osiguranje vrednosti odrećene robe (cene)
u budućnosti.
 Interesi špekulanata, potpuno su drugačiji, rukovode se mogućnošću ostvarivanja profita na
osnovu promena cena na robnom tržištu.
Hedžeri žele da smanje rizik što je više moguće, dok špekulanti žele da povećaju rizik a
samim tim eventualno i profit.
Svrha špekulacija je velika i brza zarada, a najčešće se postiže naglim porastom cena
određene robe.
Primećujemo da, špekulatori pokušavaja da ostvare zaradu na promeni cena u budućnosti
od čega prva grupa, odnosno hedžeri, pokušavaju da se zaštite.

Špekulator koji kupuje ugovor na fjučers tržištu, po niskoj ceni u nameri da će cena da
raste, najverovatnije kupuje ugovor od nekoga koji prodaje po toj ceni da se osigura zbog
rizika od smanjenja cene u budućnosti. Namera da ikada poseduje određenu robu kod
špekulanata apsolutno ne postoji, motiv je isključivo zarada na osnovu razlika u ceni.

Hteli to ili ne, špekulatori i hedžeri su upućeni jedni na druge. Hedžeri pokušavaju da se
otarase rizika, špekulatori ga svesno preuzimaju nadajući se profitu.

MARGINE (DEPOZITI) I SISTEMI POLUGE (LEVERAGE)

Jedna od prednosti fjučersa je trgovanje putem margina i ostvarivanje velike poluge. Na
tržištu fjučersa margina je definisana drugačije nego na berzi akcija. Za razliku od akcija
gde se pod marginom podrazumeva u osnovi kredit tj. pozajmljen novac radi kupovine
akcija, margina kod fjučersa je depozit koji se mora položiti da bi se ušlo u fjučers ugovor.3
Margina kod fjučers ugovora zapravo je garancija od strane investitora da će realizovati
svoje obaveze preuzete fjučers transakcijom.
Korišćenje ovog depozita u suštini služi za finansiranje troškova u vezi sa dnevnim
promenama cena. Visina depozita iznosi od 5 do 15% od ukupne vrednosti ugovora uz
napomenu da može biti različita od berze do berze. Uticaj na promenu procentnog iznosa
depozita imaju oscilacije na tržištu koje berza uzima u obzir prilikom utvrđivanja drugačijih
iznosa od postojećih.
Iznos margine varira jer se njoj stalno dodaje i oduzima razlika između fjučers cene i cene
poravnanja, koja se dobija kao poslednja zaključena fjučers cena u poslednji nekoliko
minuta trgovanja na kraju berzanskog dana. Taj proces kontinuirane revizije iznosa na
marginskim računima transaktora, naziva se poravnanje sa tržištem i predstavlja važnu
karakteristiku trgovine fjučers ugovorima. Ako je iznos sredstava na marginskom računu
iznad nivoa inicijalne margine, on sa tim viškom može slobodno raspolagati, a ako je ispod
minimalnog nivoa on ga, ako želi da ostane u fjučers poziciji, svojom dodatnom
gotovinskom uplatom mora podići na nivo inicijalne margine.

Tržište fjučersa pruža mogućnost da se relativno malim kapitalom uspostavi kontrola

3
Richard J. Toweles, Frank J. Jones, "The futures game", McGraw-Hill, New York, 1999.
nad robom velike vrednosti, odnosno omogućava veliki stepen poluge. Inicijalnim
depozitom u iznosu od 5 do 15%, može da se stupi u znatno vredniji ugovor, što bi
prouzrokovalo mnogo veće dobitke ili gubitke u slučaju da tržište krene u neželjenom
smeru.

Na primer uz relativno mali depozit (1.000$) investitoru je omogućena kontrola nad

robom vrednom 10.000$, što je veliki stepen poluge (leverage). Ovakva investicija,
sama po sebi, spada u veoma riskantne, moguć je veliki dobitak ali i gubitak. Takođe,
male promene vrednosti robe mogu da imaju veliki uticaj u odnosu na inicijelni
depozit. Inicijalni depozit kojim se kontroliše roba koja je 10 ili više puta vrednija od
samog depozita, može i sa veoma malom procentualnom promenom cene da rezultira
dobitkom u 100% iznosu u odnosu na inicijalni depozit, ali isto tako može i da nanese
ogroman gubitak i još i više zaduži investitora ukoliko izostane blagovremena
reakcija.

Iz ovih razloga dnevna promena cena na berzi ograničena je odgovarajućim

propisima. Dnevna promena se posmatra u odnosu na zaključnu cenu prethodnog
dana. Navešćemo primer, ako je dnevna limit cena zlata 200$ po unci i ako se ono
prethodni dan trgovalo sa po 2000$ po unci, današnja cena ne bi smela da skoči preko
2200$ ili da padne ispod 1800$ po unci.

U slučaju da u bilo kom trenutku, u toku dana, cena dostigne donju ili gornju
propisanu granicu, berza zatvara trgovinu tom robom za taj dan. Sledećeg dana,
trgovina se nastavlja sa limitom u odnosu na trenutak zatvaranja prethodnog dana do
momenta dok se ne uspostavi ravnoteža. Obim trgovanja utiče na promenu dnevnih
limita.

Kupci i prodavci, pri kraju isteka ugovora, pokušavaju većim obimom trgovanja da
dođu do uravnotežene cene, tada berza (uobičajeno) reaguje potpunim ukidanjem
limita.

Nekonkurentno trgovanje ili nekorektno kontrolisanje cene od strane jednog velikog

investitora, sprečava se postojanjem ograničenja koje se odnosi na količinu ugovora
koje može posedovati jedan investitor.

BERZA FJUČERSA

Sredinom 19-og veka ugovori za isporuku robe u budućnosti( forward contract)

postali su sve uobičajeniji kao sredstvo za zaštitu prodavca i kupca u smislu
određivanja cene u budućnosti. Kao što im i naziv kaže, ovakvi ugovori, predstavljaju
ugovore za isporuku određene sirovine (robe) na određeni datum u budućnosti po
unapred određenoj ceni. Novac nije bio potreban sve do dana isporuke. Sve do pojave
ogranizovane berze, ugovori su formirani i potpisivani na mestima gde farmeri
dopremaju svoje proizvode za prodaju, pijace, ćoškovi i javni trgovi.

Vremenom konstatovane su velike manjkavosti (problemi) ovakvih ugovora:

- Nepoštovanje ugovora od druge strane, što je činilo veliki rizik, naročito ako su
cene značajno porasle ili pale do datuma dospeća, čime se negira glavna uloga
(funkcija) fjučers ugovora tj. osiguravanje cene u budućnosti.

- Ugovor je bilo jedino moguće (legalno) raskinuti obostranim pristankom, što i

nije bilo realno u slučaju kada se tržišne cene veoma razlikuju od ugovorenih.

- Nepostojanje jednostavnog načina za preprodaju ugovora, zbog postojanja

specifičnih odredaba koje su odgovarale pojedinim kupcima i prodavcima koji su
inicijalno sklopili ugovor, fjučers ugovori su na taj način postali veoma nelikvidni.

Nakon određenog vremenskog perioda, uspostavljenje su organizovane berze sa

ciljem rešavanja ovih velikih problema. Kako bi rizik od nepoštovanja ugovora bio
smanjen, berza je izašla sa zahtevom da se novac deponuje kod treće strane kako bi se
osigurala isplata.

Formiranjem organizovanih berzi, uspostavljeni su standardizovani ugovori,

propisivanjem tipova ugovora koje bi one prodavale, uključujući njihove uslove.
Standardizovani ugovori lakše su se prodavali, ali i osiguravali drugim ugovorima
koji bi uklonili odgovornost od originalnog ugovora. Standardne specifikacije
odnosile su se na: količinu sirovine, kvalitet i datum isporuke. Sa originalnim
nazivom "ugovori unapred", a sada već standardizovani ugovori poprimaju današnji
naziv, fjučers, koji su se kotirali na berzi i postajali veoma likvidni.

U poslednje vreme, fjučersi su formirani na osnovu vrednosti koje nisu više povezane
sa originalnim agrikulturnim proizvodima, kao što su berzanski indeksi, kamatne
stope, čak i vremenski uslovi, stvarajući prostor za daleko više investicionih
mogućnosti širokom broju investitora. Fjučersi vremenom postaju značajan
instrument za balansiranje, osiguravanje, portfolija ili jednostavno instrument na
kome može da se ostvari profit špekulativnim delovanjem.

Klasifikacija prodavaca i kupaca fjučers ugovora podrazumeva podelu na hedžere

(osiguranike) i špekulatore. Motiv korišćenja fjučersa od strane hedžera ogleda se u
želji da se minimalizuje rizik. U hedžere spadaju farmeri koji nastoje da osiguraju
cenu proizvoda, ili portfolio menadžeri koji nastoje da osiguraju stabilnost portfolija
od velikih oscilacija, npr. od pada kursa valute ukoliko imaju investicije u
inostranstvu. Uviđamo da fjučers može biti koristan instrument za prenos rizika na
nekoga ko želi da određeni rizik prihvati. Špekulatori svesno preuzimaju rizik vođeni
idejom da će prihvatanje određenog rizika dovesti do ostvarivanja profita.

Špekulatori žele da ostvare profit upotrebom fjučersa, kupovinom po niskoj ceni da bi

prodali po visokoj i obrnuto (mogu unapred da prodaju po visokoj i kupe po niskoj u
budućnosti) .

Kod špekulator namera da se fizički preuzme određena sirovina apsolutno ne postoji,

već on investira u iščekivanju buduće cene. U trenutku kada pomisli da će cena
 sirovine da padne, on uzima "kratku" short poziciju tj. prodaje fjučers ugovor.

Ukoliko misli da će cena da poraste, on zauzima "dugu" long poziciju tj. kupuje
fjučers ugovor. Kasnije dolazi do zatvaranja sopstvene pozicije tako što izbalansira
stanje. Ukoliko je prodao, short, on će kasnije otkupiti ugovor, a ukoliko je kupio,
long, on će prodati ugovor i profitirati na promeni cene.

Prodaja i kupovina fjučers ugovora nije investicija koja kreira vrednost, kakva je na
primer investicija u akcije, gde svaki akcionar dobija ili gubi u zavisnosti od
poslovnih rezultata. Kupovina i prodaja fjučersa zapravo predstavlja zatvoren sistem,
to je jednostavno ugovor između dva trgovca, u kome jedan obavezno gubi da bi
drugi dobio. Kada short strana profitira, long strana gubi srazmeran iznos i obrnuto.

Prvobitno bazirana na poljoprivrednim proizvodima, savremenu berzu karakteriše

kotiranje fjučersa baziranih na finansijskim instrumentima i najraznovrsnijim
produktima.

Fjučersi danas, uglavnom se baziraju na finansijskim instrumentima. Možemo

razlikovati nekoliko kategorija fjučersa u zavisnosti od baznog proizvoda:

Agrikulturni (poljoprivredni) proizvodi:

 Pšenica

 Kukuruz

 Kafa

 Pamuk

 Stoka

Fjučersi na metal:

 Zlato

 Srebro

 Platina

 Bakar

 Uran
Petroleumski fjučersi:

 sirova nafta

 benzin

 dizel

 lož ulje

 prirodni gas

Fjučersi na valute:

 dolar

 evro

 funta

 jen

 švajcarski franak

Fjučersi na kamatne stope:

 državne obveznice (T-bonds)

 državni zapisi (T-notes)

 jednomesečni LIBOR (London Interbank Offered Rate)

 odnos evro-dolar

Fjučersi na berzanske indekse:

 DowJones Industrial Average (industrijski prosek najmoćnijih firmi)

 S&P 500

 NASDAQ 100

 Russell 1000

 U.S. dolar index

ISTORIJA BERZI

Danas se trgovina fjučersima nesmetano odvija na berzama širom sveta.

Izdvojićemo berzu organizovanu u Čikagu kao prvu berzu sa fjučersima u istoriji.
Zašto je bas berza u Čikagu bila prva? Razlog leži u činjenici što je američki srednji
zapad (midwest) bio glavni proizvođač agrikulturnih proizvoda, mnoge fabrike za
preradu i skladišta za agrikulturne proizvode bili su pozicionirani ovde. Može se reći
da je Čikago bio glavni trgovniski centar regiona.

"The Chicago Board of Trade (CBOT)" je bila prva oganizovana berza za žitarice.

CBOT je osnovana je 1848. godine i najstarija je berza derivativnih hartija od

vrednosti. Ima preko 3 600 članova od kojih 1400 predstavljaju tzv. „pune članove“
(full members) koji mogu trgovati svim vrstama ugovora. Čikaška berza je u
početku bila berza forvarda i fjučersa isključivo na poljoprivredne proizvode:
pšenicu, kukuruz i zob. Najstarija je berza u svetu za trgovinu forvardima,
fjučersima, opcijama i svopovima, sa ciljem da se izbegnu trgovinski rizici, a
posebno rizik cene, kreditni, kamatni i kursni rizik.

Trgovina se proširila i obuhvatala sve veći broj proizvoda ( krompir, luk, koža i dr.)
pa je bilo neizbežno da se ime berze promeni i od 1919. postaje CME berza.
Spajanje CBOT i CME realizovano je 2007. godine, kada je nastala CME Group
holding kompanija.

Danas se na CME Group trguje sa poljoprivrednim prouizvodima :

-pšenica,

-kukuruz,

-soja,

-sojina prekrupa,

-sojino ulje,

-sojina sačma,

-pirinač,

-ovas,

-žive svinje.

-živa junad,

-svinjsko salo,

-oblovina,
-elektronskim proizvodima,

-zlatom i srebrom i

-finansijskim proizvodima 30-to godišnje državne obveznice,

-2-godišnje, 5-godišnje i 10-to godišnje državne menice odnosno trezorski zapisi,

-30-to dnevni federalni fondovi,

-5-to i 10-to godišnji kamatni svopovi,

-binarne opcije na ciljanu kamatnu stopu FED-a,

-forvardima,

-fjučersima,

-opcijama i svopovima,

-berzanskim indeksima (Dow Jones Industrial Average 10 dolara, Mid-Dow Jones 5

dolara,

Big Dow Jones 25 dolara).

Teško je danas sabrati na šta sve mogu da formiraju fjučers ugovori. Tržište je
veoma razvijeno, od prvobitnih fjučersa na agrikulturne proizvode, preko onih koji
sadrže energetske faktore, vreme, indekse nekretnina i dr. pa sve do finansijskih i
valutnih.

REGULACIJA I KONTROLA TRŽIŠTA

Postoji nekoliko veoma značajnih regulatornih tela koja se bave:

 kontrolom berzi i tržišta,

 kontrolom korektnog ponašanja i kotiranja,

 proverom poštovanja ugovora

"Securities and Exchange Commission (SEC)" (Komisija za hartije od

vrednosti(akcije) i berze), "Commodity Futures Trading Commission (CFTC)"
(Komisija za trgovinu robnim fjučersima), " National Futures Association (NFA)"
(Nacionalna asocijacija fjučersa) čine regulatorna tela tržišta fjučersa u SAD-u.
Berze takođe vrše sopstvenu regulaciju i kontrolu.
 Agencija CFTC, formirana je 1974. godine kao federalna agencija koja reguliše
celokupno trgovanje fjučersima u SAD, i nadzire poslovanje NFA. Smatra se
najmoćnijom agencijom. Berzama je potrebno odobrenje ove agencije za svaku
promenu regulative, i za predstavljanje novih fjučersa i opcija na fjučerse. Sve berze
na kojima se trguje fjučersima moraju da imaju pravila trgovanja, pravila ugovora, i
disciplinske procedure odobrene od strane CFTC.

NFA agencija - formirana 1981, bavi se regulisanjem aktivnosti njenih članova, tj.
svih brokera i njihovih agenata. Odgovornosti NFA: selekcija, testiranje, ispitivanje
i registrovanje kandidata koji se prijavljuju za poslovanje u industriji fjučersa.

NFA i same berze imaju odgovornost kontrole i revizije, i sprovođenja pravila

industrije, kao što su:

 finansijski preduslovi,

 odvojenost klijentovih fondova,

 računovodstvene procedure,

 aktivnosti prodaje,

 kao i procedure na samom "podijumu"(floor-u) za trgovanje.

FJUČERS UGOVORI

Do sada uobičajeni način klasične trgovine fjučersima zamenju se elektronskom

trgovinom i ovaj trend će se sigurno nastaviti u budućnosti. Jedna od glavnih
karakteristika fjučersa je likvidnost, odmah po zaključivanju ugovora mogu se brzo
konvertovati u novac pa ih nazivaju likvidni terminski novac. Zbog toga, fjučers
ugovori moraju biti visoko standardizovani i to u pogledu:

 aktive kojom se trguje,

 načina plaćanja i isporuke

Utvrđuje se:

 veličina ugovora, prihvatljiv kvalitet isporuke robe,

 cena i način plaćanja,

 prihvatljiv kvalitet isporuke robe

Fjučers ugovor karakteriše niz specifikacija. Svi detalji za konkretni ugovor danas se
mogu pronaći na internet prezentacijama berzi na koijima se ovi ugovori kotiraju.
Vrednosti ili sirovine na koje se odnosi fjučers ugovor mogu biti poljoprivredni
proizvodi, metali i minerali, energetske sirovine, valute, i ono što se naziva finansijskim
fjučersima: obveznice fiksnog prihoda, berzanski indeksi akcija i sl. Najveći deo tržišta
fjučersa danas zauzimaju finansijski fjučersi.

Ugovorna cena fjučersa - je cena koja treba da se plati određenog datuma za konkretnu
robu. Ukoliko je roba iste vrste ali različitog kvaliteta, cena može da se razlikuje što nije
neuobičajeno.

Primer specifikacije fjučers ugovora preuzetog sa robne berze u Čikagu(CME):

Primer specifikacija fjučers ugovora4

Na slici je predstavljen fjučers ugovora za puter. Čikaška robna berza otpočela je svoj
kao berza za puter. Primetne su specifikacije, količina, kvalitet, način isporuke, "tik"
vrednost, tj. vrednost promene cene jednog poena. Navedeni su i meseci za koje se
ugovor trguje, mesec u kome ce ugovor biti finalizovan, časovi i mesto trgovanja, i
moguća promena cene.

Fjučers ugovori dospevaju u određenom vremenskom roku, odnosno imaju određeni rok
trajanja. Uglavnom ističu za manje od godinu dana pa je iz tog razloga dovoljno navesti
4
(JPMNT) Journal of Process Management – New Technologies, International
Vol. 4, No.3, 2016
samo mesec u kome ugovor ističe kako bi se odredio datum isticanja ugovora. Naravno,
postoje neki izuzeci, odnosno ugovori koji traju duže od nekoliko godina (CME
Evrodolar fjučersi). Većina ugovora, uglavnom, ističe u roku od tri meseca ( u Martu,
Junu, Septembru i Decembru ). Kao poslednji dan za trgovanje fjučers ugovorom uzima
se određeni dan u mesecu isticanja.

CME za Septembarski Kanadski dolar fjučers ugovor zadnji dan trgovanja je radni dan
neposredno pre treće srede u septembru.

Specifikacije ugovora sirove nafte takođe mogu da budu različiti zavisno od berze na
kojoj se kotira ugovor, tipa nafte i sl. Primer specifikacija fjučers ugovora na sirovu
naftu koja se kotira na Njujorškoj robnoj berzi (NYMEX) bio bi:5

 Jedinica mere: fjučersi sirove nafte trguju se u jedinicama od 1,000 U.S. barela
(42,000 galona, oko 160,000 litara)
 Meseci trgovanja: fjučersima sirove nafte trguje se za 30 uzastopnih meseci, a
pored toga mogu se ugovoriti i dugoročni fjučersi koji se kotiraju 36,48, 60, 72, i
84 meseca pre isporuke.
 Kotiranje: fjučersi sirove nafte kotiraju se u USD dolarima. Bilo je u novije
vreme ideja i inicijativa, uglavnom od zemalja koje i nisu baš u najboljim
političkim odnosima sa SAD, da se valuta kojom se trguje naftom bude neke
druga a ne dolar, međutim osim političkog nije bilo nekog drugog osnova za to.
 Minimalna promena: minimalna promena cene je $0.01 ili 1 cent po barelu tj
$10 po ugovoru.
 Maksimalna dnevna promena cene: postoji inicijalni limit od $3 za sve osim za
prva dva meseca, ali se ovaj limit povećava na $6 ukoliko je zaključna cena
prethodnog dana za bilo koji drugi mesec dostigla limit od $3 po barelu. U
slučaju da dođe do promene cene od $7.5 po barelu za ugovor za bilo koji od
prva dva meseca, limit za sve mesece se povećava na $7.5 po barelu, bilo da
raste ili pada, praćeno sa pauzom od sat vremena zabrane trgovanja prilikom
svake veće oscilacije ove vrste.
 Poslednji dan trgovanja: trgovanje se završava na treći radni dan pre 25-og dana
u mesecu koji prethodi mesecu isporuke. Ukoliko 25-i u mesecu nije radni dan,
trgovanjem se prekida treći radni dan pre poslednjeg radnog dana neposredno
pre 25-og u mesecu.
 Isporuka: kao mesto fizičke isporuke je trenutno određen Cushing, Oklahoma.
 Period isporuke: sve isporuke se odigravaju u mesecu isporuke, mogu početi i
prvog dana u mesecu isporuke ali se moraju završiti zadnjim kalendarskim
danom u mesecu za koji važi fjučers ugovor. 6
 Alternativne procedure isporuke: alternativne procedure isporuke mogu se
dogovoriti između kupca i prodavca ugovora, ali nakogon prestanka trgovanja
na berzi za taj mesec. Ukoliko se kupac i prodavac slažu za uslove isporuke

5
https://singipedia.singidunum.ac.rs/preuzmi/41887-fjucers-ugovori-i-trgovanje-naftom-na-berzi/1966
6
https://singipedia.singidunum.ac.rs/preuzmi/41887-fjucers-ugovori-i-trgovanje-naftom-na-berzi/1966
 drugačije nego što je propisano na berzi i standardnim fjučers ugovorom,
dozvoljeno je da se to i uradi ali obe strane moraju obavestiti berzu o svojim
namerama. Ovim se štiti poštivanje ugovora koji je berza propisala, i omogućava
njegovu promenu uz saglasnost obe strane.
 Realizacija fjučersa za fizičku robu: komercijalni kupac ili prodavac može
zameniti fjučers poziciju za fizičku poziciju u istom iznosu robe tako što će
obavestiti berzu, na ovaj način se ili realizuje ili likvidira fjučers pozicija
 Kvalitet isporuke: ugovor pokriva sirovu naftu sledećeg kvaliteta, specifične
američke nafte sa 0.42% sumpora ili manje, ne manje od 37 stepeni API gustine
(American Petroleum Institute, Američki institut za naftu koji određuje
specifičnu gustinu sirove nafte) i ne više od 42 stepena API gustine. Sledeće
američke nafte mogu biti isporučene po ovom ugovoru: West Texas
Intermediate, Low Sweet Mix, New Mexican Sweet, North Texas Sweet,
Oklahoma Sweet, South Texas Sweet.7
Određene strane sirove nafte takođe mogu biti isporučene ali ne smeju da imaju
manje od 34 stepena, i ne više od 42 stepena API gustine. U ovu kategoriju
spadaju U.K. Brent and Forties tipovi nafte, Norveški Oseberg Blend, za koje
kupac dobija 30 centi popust u odnosu na finalnu zaključenu cenu, Nigerijska
Bonny laka nafta i Kolumbijska Cusiana se isporučuju sa 15 centi popusta, i
Nigerijska Qua Iboe se isporučuje sa 5 centi pousta.
 Inspekcija: inspekcija se vrši u skladu sa standardima naftovoda. Kupac ili
prodavac može da imenuje inspektora da ispita naftu koja se isporučuje. Kupac
ili prodavac koji inicira inspekciju snosi troškove inspekcije i dužan je obavestiti
suprotnu stranu o procedurama koje će se izvršiti i rezultatima.
 Ograničenja pozicija:za svaki određeni mesec može se trgovate 20,000 fjučers
ugovora, u zadnja tri dana ne sme se trgovati sa više od 1,000 ugovora za mesec
koji sledi.
 Margine: margine, depoziti, su obavezne da bi se ušlo u fjučers poziciju.
 Simbol trgovanja: CL8
Priloženi fjučers ugovor, oformljen na berzi na kojoj se kotira, ima mnoštvo
definisanih specifikacija koje se moraju poštovati. Jasno su utvrđene obaveze
prodavca i kupca, način i vreme trgovanja, načim i vreme isporuke, kvalitet robe
i dr. Svaki ugovor je na neki način specifičan. Naravno, standardni ugovori
postoje, u upotrebi su već nekoliko decenija, kao i neki za kojima nije postojalo
interesovanje pa su ubrzo povučeni iz trgovine. Berza, u skladu sa potrebama
tržišta može da oformi novi ugovor ili da usaglasi neki već postojeći sa
trenutnim potrebama i stavi ga na raspolaganje za trgovanje.
Od velike je važnosti dobro proučiti neki novi ugovor ili ugovor kojim se malo
trguje, jer svakako ima svoje specifičnosti, pa ugovorne strane moraju voditi
računa zbog potencijalnih nedostataka (mana) u takvim ugovorima.
Ugovori za iste količine i tipove robe mogu se u velikoj meri razlikovati od
berze do berze. Zbog toga je kompleksna analiza ugovora koji treba oformiti
7
https://singipedia.singidunum.ac.rs/preuzmi/41887-fjucers-ugovori-i-trgovanje-naftom-na-berzi/1966
8
https://singipedia.singidunum.ac.rs/preuzmi/41887-fjucers-ugovori-i-trgovanje-naftom-na-berzi/1966
 neophodna.

Zaključuje se strogo na redovnom berzanskom tržištu i saldiraju preko klirinške kuće,

koja je garant ostvarenja ugovora, prodavac za kupca i kupac za prodavca.

Šema 1: Funkcija klirinške kuće na futures tržištima

Transakcija Transakcija
Ročna pozicija Ročna pozicija

Prodavac Kratka 1 Obračunska kuća duga Kupac duga 2

1
Futures ugovor futures ugovora futures ugovora

Kratka 2 futures

Sredstva Sredstva
Izvor: Unković M.,Milosavljević M.,Stanišić N. (2010) Savremeno berzansko i elektronsko

poslovanje,Beograd, str. 85

Na tržištu fjučersa trgovina se obavlja isključivo posredstvom brokera što znači da

ugovorne strane imaju obezbeđene partnere za trgovinu fjučersima. Komunikacija
između prodavca i kupca ne postoji, sve se odvija preko posrednika, tj. u pomenutom
slučaju preko brokera.

Klirinška kuća ima ulogu garanta, da će svaka strana ispuniti svoje obaveze. Ne postoji
trošak skupe međusobne provere boniteta između kupca i prodavca. Svaki trgovac
deponuje kod klirinške kuće garanciju (u vidu depozita) koji se naziva margina i na taj
način garantuje izvršenje ugovora. Uobičajeno iznosi 5 – 15 % od vrednosti ugovora,
po potrebi se prilagođava kretanju realne tržišne cene.

Značaj fjučersa je višestruk kod stabilnosti cena, za premošćavanje razlika u

finansiranju i sl., hedžingu a pre svega u upravljanju rizikom.

Kupac fjučers ugovora stiče pravo na aktivu koja je ugovorena fjučersom i ima obavezu
da plati tu aktivu (robu).Dok prodavac fjučers ugovora ima pravo na novčanu naknadu i
obavezu da isporuči aktivu.

Praćenje svih prava i obaveza vrši klirinška kuća. Transakcije se obavljaju isključivo
putem kliringa, ne postoje direktne transakcije između prodavca i kupca. Klirinška kuća
overava oformljene fjučers ugovore, garantujući za njihovo izvršenje.

Po Zakonu o hartijama od vrednosti Srbije, fjučers ugovor se definiše kao prenosiv

ugovor o prodaji standardizovane količine tržišnog materijala koji mogu da zaključuju
pravna lica preko berzanskih posrednika i uz pomoć klirinške kuće.9
9
Zakon o tržištu hartija od vrednosti i drugim finansijskim instrumentima 47/2006,
Klirinška kuća preknjižava marginu na dnevnom nivou, prema ugovornoj strani koja je
bolje predvidela kretanje cene. Saldo margine je uvek na nuli, jer koliko kupac gubi
prodavac dobija. Svođenjem ugovora na tržišnu cenu saldo je uvek nula jer koliko
kupac gubi prodavac dobija i obrnuto.

TRGOVINA FJUČERSIMA
Fjučersima se trguje na terminskoj berzi, u posebnom delu trgovačkog prostora (Pit).
Donedavno se trgovina obavljala javnim izvikivanjem među brokerima na parketu. Danas se
trgovina finansijskim fjučersima sve više obavlja putem elektronskih mreža, koje su
omogućile neprekidno trgovanje. Kako bi se tržište osiguralo od preteranih oscilacija
izazvanih špekulativnim ponašanjem učesnika, terminska berza utvrđuje dnevne limite cene
fjučersa i trgovina se prekida ako je cena iznad navedenih limita10
Kupac fjučersa uzima dugu (long) poziciju, dok prodavac ugovora zauzima kratku (short)
poziciju. Nosilac kratke pozicije isporučuje dogovorenu sirovinu ili vrednost nosiocu duge
pozicije na datum poravnanja. Nosilac duge pozicije profitira ukoliko cena sirovine poraste,
nasuprot njemu nosilac kratke pozicije profitira ukoliko cena sirovine padne.

Pozicije kupca i prodavca u fjučers ugovoru sa aspekta prava/obaveze 11

10
Berzansko poslovanje, Beogradska akademija poslovnih i umetničkih strukovnih studija
11
Sonja V. Rudić ULOGA DERIVATA U UPRAVLJANJU VALUTNIM RIZICIMA NA FINANSIJSKOM TRŽIŠTU SRBIJE
Doktorska disertacija str.25
Većina fjučers ugovora kupuje se u cilju da se izbalansira rizik od promene cene. "Long
hedge" podrazumeva kupovinu fjučers ugovora kako bi fiksna cena određene sirovine bila
garantovana. Što se tiče pozicije "short hedge" obuhvata prodaju fjučers ugovora uz
obezbeđivanje minimalne cene nekog proizvoda ili sirovine. Poljoprivredni proizvođač želi da
se osigura od potencijalnog pada cene žita, iz tog razloga prodaje fjučers ugovor za žito jer
ugovorom osigurava minimalnu cenu. Na osnovu te minimalne cene on može da planira svoju
proizvodnju u budućnosti. Long hedgers kupuju fjučers ugovore da se osiguraju (hedge) od
mogućeg povećanja cene, dok proizvođači robe ili sirovine ( short hedgers) prodaju fjučers
ugovore da bi se osigurali od pada cene.
Fjučersi kupljeni na ovaj način ( hedging) firmama pružaju sigurnost u vidu cene i
određivanja novčanog toka (cash flow) u daljem poslovanju. Takođe, ne postoji mogućnost
ostvarivanja profita (bez kupovine ugovora) na osnovu promena u ceni sirovine. Činom
prodaje svog žita putem fjučersa, poljoprivrednik se odriče potencijalno višestruke zarade jer
je taj rizik prepustio kupcu fjučers ugovora za žito.
Kod "hedging"-a naravno nije uvek sve idealno. U većini slučajeva postoji razlika u osnovi na
koju se odnosi ugovor i ceni od vremena kad je ugovor kupljen do vremena kad se ugovor
realizuje. Takođe u nekim slučajevima kupac nije u mogućnosti da kupi ugovor na baš
određenu sirovinu koja mu treba. U takvim slučajevima, hedger će morati da proda ili kupi
fjučers ugovor na neku slčnu sirovinu koja možda i nema mnogo veze sa njegovim
potrebama, ali ima prilično sličnu promenu u ceni tokom vremena. 12
Na primer, fjučers ugovor za živa goveda može svojom specifikacijom zahtevati da goveda
moraju biti hranjena kukuruzom. Stočar koji hrani goveda travom može da kupi ugovor za
goveda koja se hrane kukuruzom, kako bi osigurao od velikih oscilacija cene, jer bi promena
u ceni obe vrste goveda morale ići u istom smeru. Iako će stočar morati da zatvori svoju
poziciju pre isteka iz prostog razloga što ne može da isporuči travom hranjenu stoku po
ovakvom ugovoru, ipak se u određenoj meri osigurao od velikih fluktuacija cene za vreme
dok stoka ne može da se proda. Ovakav pristup u osiguravanju poznat je pod nazivom
unakrsno osiguravanje. Ipak, i kod unakrsnog osiguravanja (cross hedging) postoji rizik da
srodne sirovine, ipak ne promene cenu u istom smeru ili istoj meri.
Krajnja cena na tržištu, kao što je u uvodu rečeno, uspostavlja se kao odnos ponude i
potražnje. Pretpostavljalo se da špekulatori imaju uticaj na cene određenih sirovina, međutim,
to se u dugom roku pokazalo kao apsolutno netačno. Short pozicija ima svoj par u vidu long
pozicije. Dakle, vrednost svih transakcija jednaka je nuli. Nečiji dobitak uslovljen je nečijim
gubitkom i obrnuto, pa je lako zaključiti da fjučers tržište i nema neki preterani uticaj na cene
proizvoda (sirovina) na koje se pomenuti ugovor odnosi.

Trgovanje robnim fjučers ugovorima na berzama i OTC trţištu prema broju ugovora u 2013.13
12
https://singipedia.singidunum.ac.rs/preuzmi/41887-fjucers-ugovori-i-trgovanje-naftom-na-berzi/1966
13
Izvor: Acworth, 2014.
Prema dostupnim podacima Futures Industry Association (FIA) za 2013. godinu, primećeno je da
trgovina robnim fjučersima čini čak 96% od ukupne trgovine robnim derivatnim ugovorima.

Trgovanje robnim fjučersima na berzama i OTC trţištu u 2013. godini, na osnovu broja
ugovora i vrste robe u podlozi

Mehanizam trgovanja
Metod koji se do 2010. godine koristio za trgovinu fjučersima, je metod putem brokera i
berzanskih podijuma "floor"-a. Postupak trgovine sprovodi se na sledeći način: Najpre se
izdaje nalog brokeru, jedini poseduju ovlašćenje za realizaciju naloga, broker daje nalog na
"floor" za trgovinu na berzi gde se kotira konkretni fjučers ugovor. Dalji sistem podrazumeva
da "floor" trgovci i članovi berze, vizuelnim signalima uz pokretanje ruku (metod otvorene
vike), razmenjuju naloge za kupovinu i prodaju. Danas, ovi trgovci koriste ručne kompjutere,
oglasne table, elektronski unos i izveštavanje o transakcija. Kvote sa ostalih relevantnih berzi
fjučersa ističu se na oglasnim tablama.
Na berzi postoje popularne jame za trgovanje, "trading pits". Kupci i prodavci, stoje na
stepenicama koje se spuštaju u trgovačku jamu, i pomoću vike i ruku signaliziraju svoje
naloge. Svaka sirovina ima svoju specijalizovanu jamu, koja predstavlja jedino mesto gde se
može trgovati tom sirovinom u okviru te berze. Opcije na fjučerse za određenu sirovinu
neretko se nalaze uz jamu za fjučerse. Da bi se članovima berze i trgovcima omogućila
pouzdana i brza razmena informacija sa brokerima i velikim institucionalnim investitorima
radi primanja i izvršavanja naloga obezbeđeni su umreženi kompjuteri, postavljeni oko svake
jame.
Primljeni nalozi se signaliziraju a zatim ih specijalisti izvršavaju putem signala rukom, ili ih
"trkači" nose do određenih jama. Različite sekcije u jami se odnose na različite mesece za
isporuku, sa tim što najbliži mesec, koji je obično i najaktivniji za trgovanje, okupira najveći
deo jame.
Elektronska trgovina fjučers ugovorima predstavlja najdominantniji način trgovine, u kojoj se
nalozi za prodaju i kupovinu, izdaju i uparuju uz pomoću kompjuterizovanog trgovinskog
sistema. Upareni nalozi za prodaju i kupovinu (prodavac-kupac) izvšava se automatski.
Neupareni nalozi dolaze na listu čekanja, zauzimajući odgovarajuću mesto na listi. Uparivanje
do sada neuparenih naloga vrši se uz poštovanje FIFO principa (first in – first out) dakle
nalozi koji prvi stižu na listu prvi se i izvršavaju. FIFO standard, odnosno Fifo metod je
veoma popularan prilikom obračuna zaliha, u kojoj prvi artikli koji su primljeni, prvi se i
otpremaju. Svi nalozi nažalost ne mogu biti upareni.
Analizirajući berze prema lokaciji primećujemo da se 65% svih berzi fjučersa nalaze van
SAD-a, i da sve one manje-više svoju trgovinu odvijaju elektronski. Pritisak konkurencije,
naveo je većinu berzi u SAD koje su do tada svoju trgovinu obavljale tradicionalno, da pređu
na obavljanje trgovine elektronskim putem. Prednosti elektronsko proslovanje su daleko brža
i jeftinija trgovina. Zanimljivo je da se na berzi u Čikagu nekim ugovorima trguje u toku
radnog vremena na "floor"-u a u toku noći elektronski, postoje i ugovori kojima se trguje
istovremeno i na "floor"-u i elektronski popularna side by side trgovina.
Čikaška berza,u izvesnoj meri se drži tradicije i istorije, ali se u isto vreme i modernizuje sa
željom da među ostalim berzama bude konkurenta. modernim vremenima.
CME Globex berza (Čikago) , svoj rad otpočela je 1992.godine, bila je prva berza finansijskih
instrumenata koja je svoju trgovinu obavljala potpuno elektronskim putem, uz mogućnost
trgovine neprekidno od nedelje uveče do petka posle podne.

Najveće berze fjučersa u SAD koje nude i elektronsko i trgovanje na "floor"-u su:
  Chicago Board of Trade (CBOT)
 Chicago Board Options Exchange (CBOE)
 Chicago Mercantile Exchange (CME)
 International Securities Exchange (ISE)
 Kansas City Board of Trade (KCBT)
 Minneapolis Grain Exchange (MGE)
 New York Board of Trade (NYBOT)
 New York Mercantile Exchange (NYMEX)
Za svaku od ovih berzi važi pravilo da se trgovina odvija posredstvom klirinške kuće, koja je
trgovac za obe strane jer kupuje ugovor od prodavca, i prodaje ugovor kupcu. To znači da
kupac ne mora da brine o poštovanju dogovora od strane prodavca i obrnuto. Klirinška kuća
dozvoljava da svaka strana zatvori svoju poziciju bez ikakve zavisnosti od druge strane.

Sistem i učesnici u trgovini fjučersima 14

U slučaju nepoštovanja fjučers ugovora neke od ugovornih strana, sav rizik takve mogućnosti,
odnosno kompletne posledice snosi isključivo klirinška kuća. Kako bi ovakav razvoj događaja
bio sprečen, ili u nekoj meri saniran, kuća kliringa propisuje depozit odnosno marginu, koja
mora biti dostavljena u gotovom novcu ili novčanim ekvivalentima (npr. Državne obveznice).
Inicijalna margina obično iznosi između 5 i 15% od vrednosti fjučers ugovora, ali za
proizvode tj. sirovine čije su cenovne promene većeg obima odnosno viših oscilacija,
pomenuta propisana inicijalna margina može biti i znatno veća. Propisana margina, za
hedžera je daleko manja jer su oni u poslovanju mnogo pouzdaniji, njihov motiv formiranja
fjučers ugovora je umanjenje rizika, za razliku od špekulanata, kojima je inicijalna margina
viša. Razlog za tako nešto ogleda se u činjenici da je njihov motiv višestruka zarada usled
naglih promena cena sirovina.
Iako je minimalna margina propisana od strane berze, brokeri, iz razloga očuvanja sigurnosti,
mogu da zahtevaju i više iznose margine. Zaključeni fjučers ugovori usklađuju se svakog

14
thismatter.com/money
dana trgovanja sa tržištem, računi uparenih strana se usklađuju u zavisnosti od smera kretanja
tržišnih cena. Ukupni bilans uvek je na nuli, ono što je depozitovano na jednom računu, uzeto
je sa drugog računa.
Margina održavanja obično iznosi oko 75% inicijalnog zahteva odnosno inicijalne margine. U
slučaju da saldo računa padne ispod propisanog nivoa održavanja, uslediće poziv trgovcu za
održanje margine. Smisao ovog poziva ogleda se u zahtevu upućenom ugovornoj strani da
uplati u vidu depozita dodatno potrebna sredstva kako bi se račun digao iznad održive
margine. Klirinška kuća ima pravo da raskine ugovor sa stranom koja ne izvrši dopunu do
potrebnog nivoa depozita. Tržišne oscilacije uslovljavaju nivo potrebnog depozita. U slučaju
raskida ugovora sa jednom ugovornom stranom, klirinška kuća iz depozita pokriva finansijske
obaveze ka drugoj ugovornoj strani koja poštuje ugovor.
Uslov stupanja u fjučers ugovore je uplata u vidu depozita na fjučers račun. Međutim, na taj
način ne kupuje se ništa, pa ni pomenuti fjučers ugovor. Ugovorna obaveza kupca ili prodavca
ugovora apsolutno ne postoji. Ništa se ne kupuje do datuma same isporuke. Istupanjem iz
ugovora, ne ostaje obaveza da bilo šta mora da se kupi. Depozitni novac ne može se koristiti
za kupovinu sirovina ili proizvoda (robe), već se isključivo koristi za održavanje balansa dva
uparena računa u zavisnosti od dnevnih kretanja tržišnih cena.
KOTIRANJE FJUČERSA
Obeležavanje formiranih fjučers ugovora na berzi izvršava se korišćenjem određenih robnih
šifri ili tiker simbola, identično načinu kako se kotiraju i druge akcije na berzi. Uglavnom se
obeležavaju sa 2 do 3 slova, u sistemu gde poslednje slovo označava datum kada ugovor
dospeva. Tiker simboli istog fjučersa mogu se razlikovati na floor-u i u elektronskoj trgovini.
Na primer, tiker simbol za živu stoku u slučaju trgovine na flooru predstavljen je sa LC. U
slučaju kada se trgovina odvija preko elektronske CME Globex berze taj simbol za živu stoku
predstavljen je sa LE.

15

15
https://www.cmegroup.com/trading/why-futures/welcome-to-soybean-futures.html
Prikazan je primer na kome vidimo robnu šifru za fjučerse na soju, taj simbol je kao što
vidimo ZS. Ukoliko bi, na primer uz ZS kao treći deo simbola stajalo F to znači da taj ugovor
dospeva u Januaru.
Obim trgovanja veoma je bitna stavka prilikom kotiranja fjučersa. Broj transakcija na
određeni fjučers ugovor čini obim trgovanja. Kupovina nekog fjučers ugovora, uslovljena je
prodajom tog istog ugovora od strane nekog drugog. Iako izgleda kao da je u pitanju jedna
transakcija, to nije tačno jer klirinška kuća posreduje između prodavca i kupca(ona je kupac
svakom prodavcu i prodavac svakom kupcu). Svaka kupovina uvećava obim trgovine za 1,
kao i svaka prodaja. Što znači da kada se izvrši uparivanje prodavca i kupca za određeni
ugovor, klirinška kuća ostvaruje transakciju kupovinom ugovora od prodavca i prodajući
ugovor kupcu, tako da se obim trgovanja efektivno uvećava za 2.
Na berzi se takođe pokazuje i "otvoreni interes" za određeni fjučers ugovor. Otvoreni interes
predstavlja broj uparenih ugovora za određeni fjučers koji dospeva određeni mesec. On
predstavlja broj otvorenih long pozicija ili broj otvorenih short pozicija. Tako svaka trgovina,
bilo da je short ili long pozicija, se računa kao 1. Otvoreni interes je nizak kada ugovorom
prvo počne da se trguje, zatim raste kako se mesec ostvarivanja ugovora primiče i broj
transakcija se povećava. Pri isticanju ugovora ona je najveća jer svi trgovci gledaju da zatvore
svoje pozicije pre poslednjeg dana trgovanja ugovorom. Oni trgovci koji su prodavali short, tj
u nadi da će cena da padne, zatvaraju svoju poziciju tako što kupuju isti ugovor nazad,
ostvarujući razliku u ceni, dok long kupci, koji su se nedali da će cena da poraste, zatvaraju
svoju poziciju prodajom ugovora. Iz razloga što su većina trgvaca fjučersima ili špekulatori
koji pokušavaju da ostvare profit, ili hedge-ri koji pokušavaju da osiguraju svoj portfolio od
oscilacija u ceni, veoma malo njih je zainteresovano da uopšte preuzme robu. Svega 1-3%
učesnika na fjučers tržištu preuzmu stvarnu ispuruku ugovorene robe, osim kod finansijskih
fjučersa gde je u pitanju gotov novac naravno.

TRŽIŠNA CENA FJUČERSA

Cena fjučers ugovora na tržištu u SAD-u obično je dostupna u većini značajnije dnevne
štampe, naravno i preko, u savremenom društvu sada već nezaobilaznom internetu. Putem
novina možemo se informisati o najrazličitijim robama čije su liste ugovora grupisane shodno
shodno robi na koju se fjučers odnosi, nafta, žito, stoka, valute i dr. U nekim novinama, mogu
se naći čak i značajnije specifikacije iz određenih ugovora koje se prvenstveno tiču
propisanog kvaliteta i zadatih količina robe.
Kotirane cene su slične kao kod akcija, uz razliku što su u ovom slučaju predstavljene dve
cene za najmanju i najveću vrednost, od trenutka kada je trgovina tim ugovorom započeta.
Pomenute dve cene zavedene su kao:
 "Life of contract High"- najveća cena od početka trgovanja,
 "Life of contract Low" - najniža cena od početka trgovanja, ili bukvalno prevedeno
"za života" ugovora
"Settle price" predstavlja cenu na tržištu sa kojom je trgovina fjučers ugovorima okončana
(zatvorena) toga dana.
Prikazan je primer listinga fjučers ugovora u dnevnim novinama Wall Street Journal, jednih
od najreprezentativnijih novina za poslovanja na berzi.16

Kao što je predstavljeno, kod svakog fjučers ugovora je navedeno na koju vrstu robe se
odnosi, zatim berza na kojoj se ovaj ugovor kotira, kao i neke specifikacije ugovora npr. na
koju količinu se ugovor odnosi i kako se vrednuje. Prikazane su i najviša i najniža cena za
prethodni dan, uz "settle" cenu tj. cenu na zatvaranju berze, kao i oscilacije u ceni u toku
dana. Navedeni su i najniža i najviša cena za vreme trajanja ugovora (lifetime high/low), i
otvoreni interes tj. količina trgovanja (open interest).
TIPOVI FJUČERS NALOGA
Postoji mogućnost davanja mnoštvo različitih tipova naloga brokerskoj kući u vezi sa fjučers
ugovorima, kao što je to slučaj i sa trgovinom akcijama. Nalozi mogu u određenoj meri da se
razlikuju u zavisnosti od toga da li će biti izvršeni metodom otvorene vike (open outcry) u
jami (pit) ili elektronskim putem. Što se elektronskih tipova naloga tiče, klijenti su ograničeni
na one naloge, koje software koji poseduje određena brokerska kuća podržava.
Tipovi naloga koji se mogu izdati, uglavnom su slični kao kod akcija.
 Tržišni nalog (market order) – izvršava se automatski po trenutnoj tržišnoj ceni. Nalog
za kupovinu može se odnositi na otvaranje nove pozicije ili zatvaranje prethodne
pozicije za prodaju. Nalog za prodaju može se odnositi na otvaranje nove pozicije ili
zatvaranje prethodne pozicije za kupovinu.

16
slideplayer.com
  Nalog sa ograničenjem (limit order) - predstavlja nalog za prodaju ili kupovinu po
naznačenoj ili povoljnijoj ceni. Limitirajući nalozi se koriste da se realizuje dobit ako
tržište počne da se kreće u povoljnom smeru. Trgovac unapred postavlja cenu na kojoj
bi želeo da zatvori svoju poziciju.
 Tržišni nalog sa ograničenjem (market limit order) - je nalog koji se izvršava trenutno
po naznačenoj tržišnoj ceni, ali ukoliko ne postoji dovoljno ugovora u opticaju da se
izvrši nalog ostatak postaje nalog sa ograničenjem (limit order) za naznačenu cenu.
 Nalog sa ograničenim gubitkom (stop-loss order) - je u principu tržišni nalog koji se
izvršava ukoliko ugovor dostigne određenu cenu. Ovaj tip naloga se generalno koristi
da bi se ograničili gubici ako tržište počne da se kreće nasuprot otvorenoj poziciji.
Trgovac postavlja najviši iznos koji je spreman da izgubi u određenoj trgovinskoj
transakciji. Kada se ta cena postigne, transakcija se izvršava.
 Granica kupovanja (buy stop) - predstavlja nalog koji ima navedenu cenu za
izvršavanje koja je iznad tržišne. Kada tržišna cena dostigne taj nivo, ovaj nalog se
izvršava isto kao tržišni nalog. Ovaj tip naloga se obično koristi od strane "short
seller"-a, onih koji su se nadali da će cena robe da padne, da bi ograničili svoje
gubitke.
 Granica prodaje (sell stop) - predstavlja nalog koji ima navedenu cenu za izvršavanje
koja je ispod tržišne. Ovaj nalog se izvršava isto kao tržišni nalog ukoliko tržišna cena
padne na navedenu. Ovaj tip naloga se koristi od strane onih koji su u "long" poziciji,
špekulišu da ce cena rasti, da bi ograničili evenualne gubitke.
 "Stop limit order" je isti kao "stop loss" nalog, osim što ovaj nalog postaje tržišni
nalog sa ograničenjem sa navedenom cenom umesto samo tržišni nalog. Ovaj nalog,
iako se koristi da bi ograničio gubitke, nije toliko pouzdan jer cena može lako
preskočiti limit bez aktiviranja naloga.
 Razvučeni nalog (spread order) - je nalog da se kupi jedan ugovor po određenoj ceni i
istovremeno proda drugi ugovor iste ili neke robe u vezi sa kupljenom sa naznačenom
razlikom u ceni. Ovaj tip naloga se koristi ne radi zarade nego da bi se investitor
osigurao od kretanja cene u bilo kom smeru.
Druge vrste naloga, naravno postoje, neke od tih vrsti su u generalnoj upotrebi, a kod nekih se
može specifično pregovarati i dogovarati sa izabranim brokerom.
ZAKLJUČIVANJE (ZATVARANJE) FJUČERS UGOVORA