МОНЕТАРНА ЕКОНОМИЈА-ВТОР КОЛОКВИУМ

Цели на монетарната политика

Крајните цели на монетарната политика се истите оние што настојуваат да ги

остварат носителите на економската политика воопшто, а тоа се: подобрување
на перформансите на економијата и подигнување на животниот стандард на
населението. Меѓутоа, проблемот е во тоа што монетарната политика не може
да ги оствари крајните цели директно. Дополнителен проблем е тоа што
ефектите на монетарната политика можат да бидат различни, набљудувани на
кус и на долг рок. Оттука, понекогаш се случува јавноста да биде збунета од
акциите на централната банка, бидејќи изгледа дека нејзиното однесување е во
спротивност со нејзините крајни цели. Во тој контекст, централната банка може
да биде обвинета дека не ги поддржува целите на економската политика, па
дури и дека таа се “отуѓила”, т.е. дека следи некои свои посебни цели.

Целна функција на централната банка

Во теоријата, целната функција на носителите на економската политика и во тие

рамки, на монетарната политика, вообичаено опфаќа две цели: прво,
минимизирање на варијациите на стапката на инфлација или на нивото на
цените во однос на некое таргетирано (посакувано) ниво и; второ,
минимизирање на отстапувањата на тековниот производ од некое таргетирано
ниво.

Значи, носителите на економската политика настојуваат да ја минимизираат

следнава целна функција:

Како што може да се забележи, општествената функција на загубата (social loss

function) има квадратниот облик, што претпоставува еднаква грижа за
позитивните и негативните отстапувања на производството и цените од нивните
таргетирани вредности. Притоа, заради едноставноста, квадратната функција
вообичаено се применува во литературата. Сепак, целната функција може да
биде и асиметрична, што веројатно повеќе одговара на однесувањето на
носителите на економската политика во реалниот свет). Исто така, може да се
забележи дека општествената функција на загубата има смисла само ако целта е
да се минимизираат очекуваните отстапувања, бидејќи е бесмислено да се
настојува да се минимизираат отстапувањата на тековните, т.е. веќе
реализираните варијабли. Во продолжение, целната функција на носителите на
економската политика вклучува и соодветни пондери на двете легитимни цели
(pt и yt), кои ги покажуваат преференциите на носителите на економската
политика, односно релативното значење кои тие им го предаваат на двете цели.
Така, поголемата вредност на едниот или другиот пондер покажува дека
носителите на економската политика посветуваат поголема грижа на
стабилизацијата на цените, т.е. на стабилизирањето на флуктуациите на
производството.

Имајќи ги предвид двете легитимни цели на економската и монетарната

политика, очигледно е дека оптималната стабилизациона политика подразбира
изнаоѓање одредена рамнотежа помеѓу нив. Во тој контекст, економската
теорија

оперира со изразот граница на варијабилноста на инфлацијата и производството

(inflation-output variance frontier), според кој, носителите на економската
политика ex-ante се соочуваат со размена помеѓу стабилизацијата на
инфлацијата и стабилизацијата на производството. Имено, ако централната
банка по секоја цена ја преферира стабилноста на цените, тоа може да го
оствари по цена на зголемена варијабилност на производството и обратно,
стабилизацијата на производството е можна по цена на поголеми флуктуации во
инфлацијата. Оттука, клучното прашање на стабилизационата политика е да се
избере таков однос помеѓу овие две цели кој ќе ја минимизира функцијата на
загубата.

Во поново време, во контекст на стабилизационата политика, претежно значење

се посветува на стабилноста на цените додека грижата за стабилизација на
производството е на втор план. Така, високите стапки на невработеност, кои
опстојуваат во Европа од 1980-тите наваму или двоцифрената невработеност
која ја предизвика монетарната политика во САД во 1982, покажуваат дека, во
поново време, политичката толеранција на невработеноста е поголема во
споредба со порано, а наспроти тоа, зголемена е одбивноста кон инфлацијата.
Слична беше и реакцијата на централните банки на земјите од Европската унија
за време на острата рецесија од почетокот на 1990-те, кога наместо да ја
стимулираат економијата, тие ги зголемија каматните стапки и го намалија
монетарниот растеж во борбата против инфлацијата.

Сепак, сите економисти не се согласуваат со овој тренд на нагласување на

грижата за стабилноста на цените во целната функција на централните банки.
Така, економската наука не може да го оправда вклучувањето на високиот
пондер за инфлацијата во целната функција на економската политика, туку
изгледа дека тоа е одраз на политичките трошоци на високата инфлација. Некои
автори сметаат дека централните банки не треба да бидат опседнати со
контролата на инфлацијата, туку цел на монетарната политика треба да биде и
неутрализацијата на флуктуациите на производството и грижата за стабилноста
на финансискиот сектор. Според трети, дури и на долг рок, ценовната
стабилност не треба да биде единствената цел на монетарната политика туку се
залага за “дуален мандат” на централната банка, која треба да се грижи за две
цели - стабилност на цените и полна вработеност.

На таквите размислувања се надоврзуваат и самите централни банки, кои

нагласуваат дека нивната крајна цел се добрите перформанси на економијата и
дека секогаш кога е загрозена реалната економија, привремено се напушта
грижата за ценовната стабилност. Тоа покажува дека, во однесувањето на
носителите на економската политика во реалниот свет, стабилизацијата на
цените има поголемо значење во целната функција на централните банки на
долг рок, меѓутоа на кус рок, стабилизацијата на производството сé уште се
јавува како претежна цел.

Придобивки од ценовната стабилност

Како што споменавме, во последниве две децении се забележува општа

согласност кај јавноста, економската професија, политичарите и централните

банки дека долгорочната стабилност на цените1 треба да биде главна

преокупација на монетарната политика. Исто така, во последно време постои
општ тренд на експлицитно усвојување на долгорочната стабилност на цените
како примарна, главна цел на централните банки. Така, во многу земји
(класичен пример е Бундесбанката, а во поново време - централната банка на
Нов Зеланд), со закон е утврдено дека стабилноста на цените е единствена или
примарна, доминантна цел на централната банка. Исто така, во членот 105(1) од
Спогодбата од Мастрихт се вели дека примарна цел на Европскиот систем на
централните банки е одржувањето на стабилноста на цените.

Сегашната преокупираност со стабилноста на цените може да се објасни со

пробивите во економската наука и скорешните историски настани. Од една
страна, доказите за отсуството на долгорочната размена меѓу инфлацијата и
производството, трошоците на умерената инфлација и ограничувањата на
стабилизационата политика се важна причина за преминот кон поголема грижа
за стабилноста на цените. Од друга страна, лекциите од минатото за
последиците од инфлаторните политики, посебно искуството од 1970-тите, се
јавуваат како дополнителна цврста причина за ориентацијата кон стабилност на
цените.
Во секој случај, економската литература дава бројни теоретски и емпириски
аргументи за придобивките од стабилноста на цените, кои се движат во повеќе
насоки. Така, уште Ирвинг Фишер сметал дека централната банка треба да
обезбеди стабилна вредност на парите, затоа што луѓето страдаат од парична
илузија, т.е. тие не ја разликуваат номиналната од реалната вредност на парите.
Во таа смисла, како што владата ги стандардизира мерките (за тежина, должина
итн.) за да спречи лажење и крадење, така таа треба да обезбеди и стабилна
мерка на вредноста на стоките. Исто така, Фридман вели дека монетарната
политика треба да обезбеди стабилна заднина за функционирањето на
економијата, т.е. да ја подмачкува економската машина, која може најдобро да
работи ако постои сигурност за идното движење на цените.

И покрај тоа што придобивките од стабилноста на цените се неспорни,

економистите даваат и одредени аргументи, според кои, ценовната стабилност
не треба да подразбира нулта стапка на инфлација, туку носителите на
монетарната политика треба да одржуваат одредена ниска позитивна стапка на
инфлација. Се чини дека, под влијание на овие аргументи, сите централни банки
во светот денес таргетираат стапка на инфлација околу 2% годишно, која се
смета како речиси стабилност (near-stability). Така, стабилноста на цените во
Канада се

дефинира како годишна инфлација пониска од 2%, а оперативната дефиниција

на стабилноста на цените во Британија е годишна инфлација од 2.5% или
помалку. Европскиот систем на централни банки ја квантифицира ценовната
стабилност како инфлација од 0% до 2% годишно. Исто така, имплицитниот
таргет на Федералниот систем на резерви по 1979 е годишна инфлација од 2%.

Од технички аспект, аргументите за одредена позитивна стапка на инфлација

базираат врз проблемите поврзани со мерењето на инфлацијата. Имено, постои
мислење дека ценовните индекси како, на пример, индексот на потрошувачките
цени (CPI) содржат одредена грешка при мерењето на инфлацијата. Затоа,
некоја позитивна стапка на инфлација, всушност, претставува нулта инфлација.
На пример, истражувањата во Канада покажуваат дека грешката при мерењето
на инфлацијата изнесува 0.5 процентни поени. Во САД, во периодот 1982-1996,
грешката во мерењето на инфлацијата изнесува 0.46 процентни поени. Грешката
во мерењето на инфлацијата е присутна и во Британија во обем од 0.35 до 0.8
процентни поени.

Сепак, ваквите технички проблеми можат да објаснат само мал дел од склоноста
на централните банки да одржуваат одредена ниска стапка на инфлација.
Меѓутоа, основните аргументи против одењето кон потполна ценовна
стабилност, т.е. нулта инфлација се следниве: прво, ригидност на цените и
номиналните наемнини при нивното движење надолу; второ, т.н. Самерсов
ефект, кој укажува на неможноста монетарната политика да предизвика
негативни каматни стапки заради нултата каматна стапка, која делува како
долна граница на номиналните каматни стапки; и трето, негативниот ефект врз
реалниот трошок за сервисирање на јавниот долг.

Ригидноста на наемнините и цените во движењето надолу се наведува како

основен аргумент за потребата од одредена позитивна стапка на инфлација.
Имено, раширено е сфаќањето дека во современите економии, цените и
наемнините лесно се зголемуваат, но многу тешко се намалуваат. Ригидноста на
цените во движењето надолу ги попречува промените на релативните цени како
последица на продуктивноста на трудот, промените на преференциите на
потрошувачите и други фактори. Оттука, се вели дека одржувањето на одредена
позитивна стапка на инфлација го олеснува приспособувањето на релативните
цени.

Во продолжение, ригидноста на номиналните наемнини во движењето надолу го

спречува приспособувањето на релативните наемнини, така што одредена
позитивна стапка на инфлација е потребна за да го “подмачка” пазарот на труд -
т.н. ефект на маслото (grease effect). Овој аргумент потекнува од Тобин, кој
уште во 1970-тите, тврдел дека малку инфлација е добра за економијата, бидејќи
го помага приспособувањето на фирмите на промените на пазарот на труд.
Имено, ако има одредена инфлација, фирмите можат да ги зголемат наемнините
на едни работници за повеќе од инфлацијата, а на други за помалку од
инфлацијата. На тој начин, фирмите можат да одговорат на промените во
побарувачката на труд, а во исто време, вкупниот пораст на наемнините да биде
еднаков со инфлацијата, т.е. реалните трошоци на фирмата да останат исти.

Вториот аргумент во прилог на одредена позитивна стапка на инфлација се

поврзува со можноста за водење контрациклична политика. Имено, при

одредена позитивна инфлација, доколку економијата се најде во рецесија,

централната банка ќе ги намали номиналните каматни стапки, а со тоа и
реалните каматни стапки и на тој начин, монетарната политика ќе ја стимулира
реалната економија. Но, при нулта инфлација, монетарната политика не може да
делува контрациклично, бидејќи намалувањето на реалните каматни стапки би
барало одржување негативни номинални каматни стапки, а тоа пак не е
возможно. Според тоа, одржувањето ниска позитивна инфлација може да
обезбеди поголема флексибилност на макроекономската политика во смисла на
олеснување на контрацикличната политика.
Најпосле, имајќи го предвид релативно големиот јавен долг на современите
држави, преминот кон нулта стапка на инфлација во голема мерка ќе ги зголеми
реалните каматни стапки на јавниот долг, со што значително ќе бидат
оптоварени државните буџети.

Иако овие аргументи делуваат убедливо, сепак нивното значење не би требало

да се преценува, така што сé уште постои доволна основа за да се верува дека
централните банки треба да тежнеат кон остварувањето потполна стабилност на
цените.

Така, врз основа на микроекономски податоци, утврдено е дека номиналните

наемнини не се толу ригидни колку што вообичаено се мисли, т.е. кај
значителен дел од работниците има намалување на номиналните наемнини.
Понатаму, номиналните наемнини се движат сразмерно на промените на
инфлацијата, т.е. работниците не страдаат од парична илузија и нема простор за
инфлацијата во “подмачкувањето” на пазарот на труд. Понатаму, при повисока
инфлација, ефектот на маслото е мал и брзо се губи при пораст на инфлацијата.
Притоа, доколку се земат предвид и негативните ефекти на инфлацијата, нето-
ефектот е многу мал и статистички несигнификантен, т.е. не постои емпириска
потврда дека инфлацијата го подобрува функционирањето на пазарот на труд.

Пул дава критика на аргументите против нултата инфлација: прво, не е точно

дека нултата инфлација ќе го спречи приспособувањето на реалните наемнини.
Имено, во таков променет монетарен режим, најверојатно ќе се промени и
однесувањето на наемнините, т.е. тие нема да бидат ригидни (под притисок на
конкурентските сили); второ, приспособувањето на реалните наемнини не се
врши само преку инфлацијата и номиналното намалување на наемнините, туку
има и други механизми. На пример, при нулта инфлација, наемнините ќе растат
со различно темпо според различната продуктивност на трудот, па пак ќе има
промени во релативните наемнини.

Што се однесува на вториот аргумент - дека нултата инфлација ја отежнува

контрацикличната политика во рецесија, зашто номиналните каматни стапки не
можат да паднат под нулата, можат да се наведат следниве противаргументи:
прво, оваа критика базира на верувањето дека монетарната политика е способна
за фино дотерување (fine-tuning), верување кое денес е мошне проблематично;
второ, монетарната политика се занимава со инјектирање ликвидност, а не со
контрола на номиналните камати, т.е. при нулта инфлација, дури и ако
номиналните каматни стапки се нула, ништо не ја спречува централната банка
да инјектира ликвидност; трето, важни се реалните, а не номиналните каматни
стапки; четврто, при нулта инфлација, економијата ќе биде
постабилна, па помалку ќе треба контрациклична политика; петто, при ниски
каматни стапки, доволна е мала промена на каматните стапки за да се стимулира
економијата.

Конфликтот на целите на монетарната политика

Поголемиот дел од економската професија се согласува дека покрај инфлацијата

и грижата за производството треба да најде место во целната функција на
централната банка. Во исто време, голем дел од проблемите на
стабилизационата политика произлегуваат токму од фактот дека централната
банка, покрај грижата за цените, се грижи и за некои други економски
варијабли.

Имено, наспроти општата согласност дека долгорочната стабилност на цените

треба да биде примарен фокус на монетарната политика, сепак, во практиката,
централните банки не се занимаваат само со борбата против инфлацијата, туку
тие водат сметка и за остварувањето на некои други цели. На пример, во
согласност со Законот за реформа на федералните резерви од 1977, монетарната
политика во САД е обврзана да следи повеќе цели, дефинирани како
“максимална вработеност, стабилни цени и умерени долгорочни каматни
стапки.”Оваа обврска произлегува и од некои други закони, како на пример,
Законот за полна вработеност и рамнотежен растеж од 1978. Дури и во
Спогодбата од Мастрихт, во членот 105(1) се вели дека “без приклонување кон
целта за ценовна стабилност, Европскиот систем на централни банки треба да ги
поддржува општите политики на Заедницата.”Исто така, голем број централни
банки се должни да следат повеќе цели со еднаков приоритет.

Ваквата практика на поставување повеќе цели ги става централните банки во

конфликтна положба, кога акциите за остварување на едната цел во исто време
го оневозможуваат остварувањето на некоја друга цел. Така, доколку
централната банка е обврзана да води сметка за надворешната рамнотежа, тогаш
појавата на дефицит на тековната сметка бара депрецијација на домашната
валута, а тоа води кон засилување на инфлаторните притисоци во економијата.
Исто така, во фазата на рецесија, стимулирањето на економијата бара монетарна
експанзија која истовремено предизвикува и пораст на цените. Овие примери
потврдуваат дека постои конфликт помеѓу одделните цели на централната банка
и тој ги предизвикува следниве импликации: прво, централната банка не може
истовремено да остварува повеќе цели и; второ, остварувањето на другите цели
е на товар на стабилноста на цените, т.е. другите цели ја ограничуваат
ефективноста на монетарната политика во обезбедувањето ниска стапка на
инфлација. Имено, искуството на бројни земји во светот потврдува дека секогаш
кога централните банки се исправени пред повеќе конфликтни цели, целта за
стабилност на цените е таа којашто отстапува.

Разрешувањето на проблемот со конфликтноста на целите треба да се бара во

рамките на т.н. проблем на распределба на задачите (assignement problem)
според кој: прво, треба да постојат најмалку толку независни инструменти на
економската политика колку што има цели и; второ, кон секоја цел треба да се
насочи оној инструмент кој предизвикува максимални ефекти. Значи, воопшто
не е спорно тоа што економската политика има повеќе цели, меѓутоа
монетарната политика треба да биде насочена само кон една од тие цели.

Во таа смисла, не треба пред монетарната политика да поставуваме задачи кои

таа не може да ги оствари туку треба да се направи поделба на одговорноста на
одделните политики за остварување на одделните цели. Притоа, монетарната
политика има компаративна предност во споредба со другите политики во
одржувањето на стабилноста на цените и затоа, оваа цел треба да биде
резервирана за неа.

Значи, во согласност со принципот на распределба на задачите, во последно

време сé повеќе се зацврстува уверувањето дека монетарната политика треба да
има само една цел, а тоа е контролата на инфлацијата. Притоа, се наведуваат
неколку причини, зошто монетарната политика не треба да има повеќе цели: 1)
на долг рок, монетарната политика влијае само врз инфлацијата; 2) монетарната
политика е еден инструмент, па оттука, на кус рок, таа може да влијае само врз
една цел; 3) повеќекратните цели даваат простор политиката да се менува
одвреме-навреме, што го намалува кредибилитетот и ги зголемува
инфлационите очекувања; 4) ако целите кои ги следи централната банка,
истовремено ги следат и други владини агенции, тоа ја поткопува нејзината
автономија и 5) повеќекратните цели ја намалуваат транспарентноста и
одговорноста, бидејќи лошите резултати на монетарната политика можат да се
оправдаат со следењето на другите цели.

За решавање на конфликтноста на целите, се предлага т.н. лексикографско

подредување на целите на централната банка: претежна и главна цел треба да
биде долгорочната стабилност на цените, а стабилизацијата на производството
треба да биде секундарна, пришто оваа цел треба да се следи само ако не е во
конфликт со првата цел, т.е. ако не е загрозена долгорочната стабилност.

Временските задоцнувања во монетарната политика

Не е спорно дека монетарната политика има големо влијание врз номиналните

варијабли, меѓутоа ефектите од нејзините акции не доаѓаат до израз веднаш,
туку со одредено временско задоцнување. Имено, најпрвин поминува одредено
време од појавата на некое нарушување во економијата до неговото
забележување (recognition lag), а потоа се губи одредено време додека
централната банка донесе соодветна одлука (decision lag) и неа ја примени
(action lag). Сепак, клучниот проблем е т.н. надворешно задоцнување (outside
lag), кој се состои во тоа што акциите на монетарната политика делуваат врз
економијата со одредено задоцнување. Уште повеќе, ова задоцнување е
временски дистрибуирано: на почетокот, ефектите на монетарната политика се
мали, потоа, постепено се зголемуваат и кумулираат, подоцна постепено се
намалуваат и на крајот, тие се губат.

Задоцнетите ефекти на монетарната политика произлегуваат од самиот

трансмисионен механизам. Имено, потребно е одредено време за каматните
стапки да реагираат на мерките на монетарната политика, потоа, агрегатната
побарувачка да реагира на каматните стапки, и најпосле, цените да реагираат на
агрегатната побарувачка. Ваквото задоцнето реагирање на одделните варијабли
на акциите на централната банка се должи на неколку причини:

Прво, во економијата постојат бројни номинални договори (колективни

договори за наемнините, договорени цени со деловните партнери, кредити со
фиксни каматни стапки итн.), кои се склучиле за одредено време и кои не можат
веднаш да се раскинат. Оттука, ако во меѓувреме се промени насоката на
монетарната политика, нема истовремено да се променат овие варијабли, туку
ефектите на монетарните акции ќе дојдат до израз подоцна. Второ, заради
трошоците поврзани со менување на одлуките, економските агенти чекаат некое
време за да видат, дали ефектите на монетарната политика ќе бидат трајни или
привремени. Трето, заради нискиот кредибилитет на монетарната политика,
економските агенти чекаат да видат, дали политиката ќе трае и дури потоа, тие
ги менуваат одлуките за цените и производството. Четврто, неизвесноста
предизвикана од непотполните информации е дополнителна причина за
задоцнетите ефекти на монетарната политика. На пример, цените можат да
растат заради монетарната експанзија или заради промените во побарувачката
на одреден пазар. Притоа, на економските агенти им треба време да ги
разграничат изворите на промената на цените и да донесат соодветна одлука.
Петто, задоцнетите ефекти на монетарната политика произлегуваат и од бавното
менување на очекувањата на економските агенти, кои чекаат нови околности и
информации за да ги сменат своите очекувања.

Инаку, бројните емпириски истражувања потврдуваат дека монетарната

политика влијае врз номиналните и реалните варијабли со одредено
задоцнување, кое се разликува од земја до земја или од период до период.
Првото мерење на задоцнетите ефекти потекнува од Ирвинг Фишер, кој утврдил
дека во САД, во првите две децении на ХХ век, просечното задоцнување од
промената на монетарната политика до промената на цените изнесувало 1.75
месеци. Friedman утврдил дека во големите западни економии, интервалот од
промената на монетарниот растеж до промената на инфлацијата, во просек,
изнесува две години. И денес, се смета дека во развиените економии, акциите на
монетарната политика влијаат врз цените со просечно задоцнување од 20-24
месеци, додека во земјите во развој, временските задоцнувања најчесто се
движат од шест месеци до една година.

Постоењето долги и променливи задоцнувања во ефектите на монетарната

политика е традиционалниот монетаристички аргумент против употребата на
активната монетарна политика која само ја дестабилизира економијата. Денес,
мнозинството економисти го прифаќаат овој аргумент како целосно оправдан.
Имено, заради тоа што ефектите од монетарните акции се временски
дистрибуирани, значително се усложнува водењето на монетарната политика.
Така, доколку централната банка одговори на рецесијата со монетарна
експанзија, ефектите од таквата политика можат да дојдат до израз подоцна
кога, под дејство на самокорективниот механизам, економијата навлегла во
фазата на експанзија и на тој начин, монетарната политика само ќе ја засили
инфлацијата, т.е. самата политика ќе се јави во улога на дестабилизатор на
економијата.

Заради тоа што ефектите од акциите на монетарната политика доаѓаат до израз

со задоцнување, монетарната политика мора да делува предвреме, пред јасно да
се манифестираат инфлаторните притисоци. Според тоа, монетарната политика
мора да биде свртена кон иднината (forward-looking) и да реагира

превентивно (preemptive) на секој најмал знак за евентуални инфлаторни

тенденции.

Институционални основи на монетарната политика

Монетарната политика се соочува со бројни ограничувања, кои ја намалуваат

нејзината ефективност во стабилизацијата на цените и производството. Притоа,
некои од ограничувањата се објективни, бидејќи произлегуваат од самата
природа на монетарните процеси или се вкоренети во економската структура.
Меѓутоа, голем дел од ограничувањата се поврзани со самиот процес на
водењето на монетарната политика, односите на централната банка со другите
органи на власта или пак произлегуваат од самата природа на политичкиот
процес во современите демократии. Затоа, во монетарната теорија и
политичката економија се предлагаат некои институционални решенија кои се
насочени кон унапредување на ефективноста на монетарната политика.

Законски ограничувања на монетарната политика

Со цел да се спречи злоупотребата на монетарната политика и да се подобри

способноста на централната банка во контролата на инфлацијата, во поново
време, се преминува кон законско регулирање на обврските на монетарната
власт. Обично, однесувањето на монетарната политика се ограничува со
законодавството кое се однесува на централната банка, но постојат предлози за
уставно регулирање на монетарната политика со цел да се зацврсти нејзината
обврска за обезбедување стабилност на цените.

Во тие рамки, сé поголем е бројот на економистите кои се залагаат за законско

одредување на стабилноста на цените како примарна (или единствена) цел на
монетарната политика. Понатаму, тоа треба да послужи како средство за
избегнување на политичкиот притисок врз централната банка. Ваквата
препорака е прифатена во повеќе земји во кои централната банка има законска
обврска да се грижи единствено или претежно за стабилноста на цените. Во таа
смисла, најочигледен е примерот на Нов Зеланд, каде што на централната банка
í се наложува обврската да формулира и спроведува монетарна политика
насочена кон остварување и одржување на стабилноста на општото ниво на
цените без да се споменува некоја која друга цел.

Во продолжение, постојат и други законски одредби кои помагаат во контролата

на инфлацијата. Така, во голем број земји постојат законски ограничувања на
износот на кредитите кои централната банка може да í ги одобрува на владата за
финансирање на буџетските дефицити. Постои мислење дека ограничувањето на
директното финансирање на дефицитите преку кредити од централната банка е
критично во зголемувањето на независноста на централната банка и контролата
на инфлацијата. Меѓутоа, треба да се забележи дека понекогаш овие одредби не
се доволно ефективни, бидејќи тие или не се почитуваат или пак се
заобиколуваат на разни начини.

Во принцип, законското ограничување на централната банка би требало да води

кон пониска инфлација, бидејќи се избегнува дискрецијата во однесувањето на
централната банка, која има обврска да го исполнува она што е

пропишано со законот. Меѓутоа, законските одредби сами по себе не се

доволни. На пример, самиот концепт на стабилност на цените како законска
обврска на централната банка (ако не е квантицифиран) не е доволно јасен, така
што тој може да се толкува на различни начини. Од друга страна, доколку со
закон се определи одредена стапка на инфлација која е обврзувачка за
централната банка и ако таа се казнува за непочитување на обврската, тогаш
лесно може да се случи централната банка да биде неправедно казнета во
случаите кога инфлацијата расте заради дејството на некои случајни шокови. Во
продолжение, многу е поважно прашањето, дали навистина централната банка
се придржува кон законската обврска. Така, во светот постојат централни банки
кои не водат голема грижа за стабилноста на цените без оглед на законската
обврска.

Оттука, некои економисти сметаат дека законското нагласување на стабилноста

на цените е непотребно и контрапродуктивно, затоа што тоа ја ограничува
флексибилноста на монетарната политика, а освен тоа, независната и
компетентна централна банка ќе води неинфлаторна политика и без ваква
одредба. И Фридман смета дека не би било добро со закон да се наложи
централната банка да се грижи за нивото на цените, бидејќи заради
непрецизната врска помеѓу парите и цените, тоа не е можно и остава простор за
избегнување на одговорноста. Најпосле, многу поважна улога на законските
ограничувања е да ја ограничат владата, а не централната банка. Имено, за добра
монетарна политика потребни се долгорочен видик и стрпливост, а тоа се
работи кои им недостигаат на политичарите така што контролата им е потребна
на политичарите а не на централната банка.

Независност на централната банка

Во последно време, сé повеќе се наметнува мислењето дека голем дел од

проблемите кои ја ограничуваат ефективноста на монетарната политика немаат
потекло во самата централна банка, туку се последица на карактерот на
политичкиот процес. Во таа смисла, се наведува дека инфлацијата не паѓа од
ведро небо, туку таа служи на некоја политичко-економска цел; притисокот за
монетарна експанзија претежно доаѓа однадвор - од избирачите и политичарите;
и дека, на крајот на краиштата, владите се тие кои свесно избираат повисока
инфлација за да остварат некои кусорочни политички придобивки.

Врз основа на ваквите гледишта, воспоставувањето независна централна банка

се предлага како ефективен институционален механизам за отстранување на
политичките притисоци врз централната банка. Теоретското оправдување на
независноста на централната банка се наоѓа во предлогот на Рогоф за
назначување конзервативен централен банкар, чии преференции се разликуваат
од оние на владата и општеството, односно тој покажува поголема аверзија кон
инфлацијата во споредба со општеството. Според овој модел, доколку
општеството ја делегира монетарната политика на конзервативен централен
банкар, кој покажува поголема аверзија кон инфлацијата во споредба со
општеството во целост, т.е. доколку монетарната политика се препушти на
конзервативен централен банкар, тој ќе обезбеди пониска инфлација.

Под влијание на овие теоретски погледи, во поново време, постои општ тренд
кон менување на местото на централната банка во системот на политичката
власт. Имено, низ повеќе механизми, централните банки добиваат поголема
автономија во поглед на формулирањето и водењето на монетарната политика.
Овие механизми се изразуваат преку одредувањето на ценовната стабилност
како примарна или единствена цел на централната банка; избирање на
раководството на централната банка од страна на парламентот или
претседателот наместо од страна на владата; продолжување на мандатот на
раководството на централната банка во однос на мандатот на владата;
отстранување на членовите на владата од органите на одлучување во
централната банка; обезбедување финансиска независност на централната банка
итн.

Аргументи за и против независноста

Инаку, концептот на независноста на централната банка не треба да се сфати во

апсолутна смисла - како независност надвор од политичката власт, т.е.
конституирање на централната банка како независна гранка на власта,
паралелна со судската, извршната и законодавната власт. Имено, постојат
одредени политички и економски (технички) аргументи против апсолутната
независност на централната банка: од политички аспект, независната централна
банка не е во согласност со демократијата, каде што граѓаните í даваат
легитимност на власта, т.е. независната централна банка е тоталитарна
институција врз која нема ефективна политичка контрола; од економски аспект,
покрај централната банка, постојат и други агенции на власта кои имаат
влијание врз монетарните процеси, па оттука, во одредени неповолни ситуации,
централната банка би можела да ја префрли вината врз другите институции или
органи и така да ја избегне одговорноста за грешките во водењето на
монетарната политика; понатаму, ваквиот систем е многу зависен од личните
карактеристики на гувернерот со огромни последици врз економијата и;
најпосле, централната банка природно е поврзана со банкарските кругови, така
што таа би била под силно влијание од нив и повеќе би водела сметка за
кредитната отколку за монетарната политика.

Независноста на централната банка треба да се набљудува низ две димензии -

политичка и економска: првата се однесува на слободата на централната банка
во одредувањето на целите и формулирањето на монетарната политика, додека
втората подразбира слобода во водењето на монетарната политика, односно
слободен избор на инструментите на монетарната политика. Притоа, во
литературата не постои согласност околу тоа, каква слобода треба да ужива
централната банка. Според едни, независноста на централната банка не треба да
значи слобода за одредување на целите, туку подобро е целите да се одредени со
закон или од страна на владата. Според ова гледиште, централната банка треба
да биде зависна во однос на целите (goal dependent), а самостојно да одлучува
само за примена на инструментите, т.е. да поседува независност во однос на
инструментите (instrument independence). Од друга страна, некои сметаат дека
централната банка треба да поседува независност не само во поглед на
инструментите, туку и во однос на целите за да може постојано да ги вградува
новите пробиви во знаењето во монетарната политика.

Покрај теоретските аргументи во прилог на независноста на централната банка,

постојат и бројни емпириски истражувања, кои настојуваат да ја објаснат
врската помеѓу независноста на централната и стапката на инфлација. Овие

истражувања во основа, потврдуваат дека независноста на централната банка е

поврзана со пониска стапка на инфлација.

Сепак, во поглед на емпириските истражувања на врската помеѓу независноста

на централната банка се даваат одредени резерви: Пред сé, постоењето
статистичка врска не мора да значи дека независноста на централната банка
води кон пониска инфлација, туку е можно врската да биде обратна - земјите со
помала толеранција кон инфлацијата да поставуваат независна централна банка,
т.е. двете варијабли заедно да се одредени од некој трет фактор. Понатаму,
постојат централни банки кои се релативно зависни (Јапонија, Британија), но
сепак, тие земји имаат ниска инфлација, а во исто време, земјите во кои
независноста е дури уставно загарантирана (на пример, Мексико) имаат
повисока инфлација.

Улогата на правилата во монетарната политика

Едно од најмногу предлаганите решенија за надминување на ограничувањата на

монетарната политика е поставување прецизни и строги правила според кои би
се водела монетарната политика. Притоа, постојат економски и политички
аргументи за прифаќање на правилата во водењето на монетарната политика.
Но, наспроти големата популарност што ја уживаат правилата во монетарната
теорија, треба да се забележи дека во реалниот живот не постои случај на
водење на монетарната политика според однапред пропишано квантитативно
правило.

Тејлор го дефинира правилото како опис - изразен алгебарски, нумерички или

графички - за тоа како инструментите на политиката (монетарната база или
каматните стапки) се менуваат како одговор на економските варијабли.
Дефиницијата на Мелцер за правилата е “систематски процес на одлучување кој
ги употребува информациите на конзистентен и предвидлив начин”. Според
трети, правилото е тековна имплементација на некоја формула, која е избрана
така што е применлива за бесконечно голем број на периоди на одлучување.
Значи, може да се заклучи дека правилото е формула која инструментот на
монетарната политика го насочува кон одржување на таргетираната варијабла
блиску до нејзината посакувана вредност. Во општа смисла, правилото е
претставено како:

каде r е инструментот на монетарната политика, додека y е таргетираната

варијабла.

Иако дебатата “за и против правилата” е доста стара, сепак таа доби остар
пресврт со анализата на проблемот на временската неконзистентност на
дискреционата политика. Имено, анализата на Кидланд и Прескот (1977)
директно сугерира дека економската политика треба да се води според
конституционални правила, кои нема да се менуваат, освен во исклучителни
состојби. Движејќи се во истата рамка, и Баро и Гордон (1983) покажуваат дека
правилата водат кон подобри економски перформанси во споредба со
дискреционата политика, дури и кога монетарната политика е добронамерна,
т.е. настојува да ја максимизира благосостојбата на општеството.

Карактеристики на доброто правило се:

1. Ефикасност - доброто правило треба да обезбеди минимална варијабилност на

цените и производството;

2. Едноставност во изразувањето на правилото, кое треба да биде лесно

разбирливо;

3. Прецизност - правилото да биде јасно поставено, т.е. квантифицирано, а не да

биде воопштено со зборови како “да се обезбеди стабилност на цените на долг
рок”;

4. Одговорност - правилото да овозможува оценка на централната банка, т.е. да

може лесно да се утврди, дали таа се придржува кон него или го прекршува.

Врз основа на овие критериуми, во литературата се предлагаат одредени

конкретни правила кои, според авторите, обезбедуваат добро водење на
монетарната политика. Најпознатото правило, кое побудува голем интерес не
само во теоријата, туку и во практичното водење на монетарната политика, е
Тејлоровото правило, кое е претставено во следнава општа форма:

каде што r го претставува инструментот на монетарната политика, т.е.

номиналната каматна стапка на централната банка; е посакуваната стапка на
инфлација на долг рок; y е разликата помеѓу тековниот и потенцијалниот
производ (т.н. јаз во производството - оутпут гап); pт и p* се тековната и
таргетираната инфлација, содветно; и е рамнотежната каматна стапка. Притоа,
теоретските модели и историските симулации покажуваат дека b > 1 е потребен
услов за водење на стабилизационата политика, т.е. при отстапување на
тековната инфлација од таргетот, централната банка треба да реагира со
натпропорционално зголемување на номиналните каматни стапки што пак
имплицира пораст на реалните каматни стапки.

Дебатата за и против правилата

Во теоријата, правилата се привлечни од повеќе аспекти: Така, правилата го

намалуваат задоцнувањето при одлучувањето во монетарната политика, која не
губи време, туку реагира автоматски, а исто така, со нив се спречува политиката
да реагира премногу или предоцна. Правилата обезбедуваат одговорност и
транспарентност на политиката, како и историски запис за да може да се
оценува, зошто во минатото политиката правела грешки и, врз таа основа, во
иднина да се поправа правилото.

Наспроти големата популарност која правилата ја уживаат во монетарната

теорија, сепак кон нив се упатуваат и одредени сериозни забелешки. Според
Баро, недостатокот на правилото е тоа што централната банка добива мотив за
лажење, т.е. одвреме-навреме да го прекрши правилото, со што таа создава
привремен економски бум. Ромер и Ромер сметаат дека правилата
оневозможуваат да се вградат новите сознанија во монетарната политика.
Најпосле, како што искуството покажува дека емпириските врски помеѓу
економските варијабли можат да се променат со тек на време, понекогаш дури и
непредвидливо, со што правилото престанува да функционира.

Сепак, најголемата слабост на правилата е тоа што не може однапред да се

предвидат сите можни состојби во кои ќе западне економијата и соодветно, за
секоја состојба да се пропише посебно правило. Во продолжение, се смета дека
правилата ја оневозможуваат флексибилноста на монетарната политика, која не
е во состојба да ги неутрализира ефектите од неповолните шокови кои ја
погаѓаат економијата.

Како одговор на овие критики се предлага поставувањето на лепеза на правила

(contigency rules), кои би се активирале во секоја посебна ситуација во која
запаѓа економијата. Но, овој пристап е применлив ако бројот на можните
ситуации во кои може да западне економијата е мал, но во реалноста има голем
број такви комбинации, што би водело кон специфицирање многу комплексни
правила кои се тешко применливи. Исто така, овие правила се тешки за
верификација, т.е. создаваат поттик за лажење и оправдување на постапките на
централната банка со некои објективни околности.

Како последица на недостатоците на правилата, во реалниот свет не постои

случај на препуштање на монетарната политика на некоја однапред
специфицирана формула. Уште повеќе, правилата воопшто не се неопходни
бидејќи компетентната централна банка може самата да избере да не се
однесува инфлаторно без помош на никакви правила. Во тој поглед се наведува
примерот на ФЕД во последниве дваесет години, кој исклучително добро ја
води монетарната политика без употреба на никакви правила.

Стратегии на монетарната политика

Во практичната примена на монетарната политика, централните банки имаат на

располагање неколку опции. Во некои од нив, стабилизацијата на цените се
остварува посредно, т.е. вниманието на централната банка во потполност е
насочено кон одредена варијабла, која претставува интермедијарен таргет на
монетарната политика. Таков е случајот со стратегијата на монетарно
таргетирање и таргетирањето на девизниот курс. Во поново време, сé поголем
интерес привлекува стратегијата на таргетирање на инфлацијата, во која се
настојува директно да се нападне инфлацијата, без посредство на други
варијабли. Во продолжение, посебно ќе бидат обработени овие три основни
пристапи во контролата на инфлацијата.

Монетарно таргетирање
Монетарното таргетирање е стратегија во која контролата на инфлацијата се
спроведува по заобиколен пат - со посредство на монетарните агрегати. Имено,
суштината на овој пристап е верувањето дека преку контрола на движењето на
некоја дефиниција на паричната маса може да се контролира и стапката на
инфлација.

Концептот на монетарно таргетирање

Стратегијата на монетарно таргетирање се заснова врз основната

монетаристичка поставка за постоење прецизна и стабилна врска помеѓу парите
и цените. Во продолжение, верувањето за стабилноста на оваа врска базира врз
уште една монетаристичка поставка - постоењето стабилна и предвидлива
побарувачка на пари, односно константна брзина на оптек на парите. Оттука,
воопшто не е случајно тоа што примената на оваа стратегија во потполност ја
делеше судбината на монетаризмот. Имено, централните банки почнаа да го
применуваат монетарното таргетирање во времето на подемот на монетаризмот,
а подоцна, оваа стратегија почна да се напушта, паралелно со повлекувањето на
нејзината теоретска основа.

Од друга страна, постоењето стабилна и предвидлива врска помеѓу парите и

цените е потребен, но не и доволен услов за примена на стратегијата на
монетарно таргетирање. Имено, за да може да се контролира инфлацијата со
посредство на монетарните агрегати, потребно е да биде задоволен уште еден
услов - централната банка да има цврста контрола врз движењето на
монетарните агрегати. На тој начин, монетарното таргетирање е поврзано со
уште една монетаристичка поставка - верувањето дека понудата на пари е
егзогена, т.е. целосно определена од централната банка.

Оперативната процедура на монетарното таргетирање се сведува на два чекора:

прво, врз основа на посакуваната стапка на инфлација се проектира стапката на
монетарен раст и; второ, со помош на инструментите на монетарната политика
се обезбедува потребниот монетарен раст.

Доколку се задоволени горните претпоставки, стратегијата на монетарно

таргетирање ги има следниве предности: монетарните агрегати (посебно
потесните) лесно и брзо се контролираат од страна на централната банка; тие
можат да се мерат прецизно и со мало задоцнување; бидејќи монетарните

агрегати í се познати на јавноста, тие веднаш даваат сигнали за насоката и

намерите на монетарната политика, т.е. се зголемува транспарентноста на
политиката; со следење на остварувањето на монетарните таргети, се зголемува
одговорноста на централната банка (Mishkin and Posen, 1997, стр. 5). Во
продолжение, голема предност на оваа стратегија е што таа не ја ограничува
можноста за водење самостојна, независна монетарна политика (како што е
случај со таргетирањето на девизниот курс (Mishkin, 1999, стр. 13).

Монетарното таргетирање во праксата

Таргетирањето на монетарните агрегати почнало да добива значење во

практичното водење на монетарната политика во 1970-тите, т.е. во времето кога
монетаризмот го доживеал својот најголем подем. Така, во САД, во 1980 бил
донесен Законот за монетарна контрола (The Monetary Control Act) и оттогаш
започнала интензивната примена на монетарното таргетирање. Сепак, во
средината на 1980-тите, се напуштило таргетирањето на монетарните агрегати.

Во Британија, монетарното таргетирање за прв пат се применило во 1976, но

поголем акцент на оваа стратегија бил ставен во 1980-1981. И во оваа земја,
монетарното таргетирање било применувано на флексибилен начин, т.е. со
често менување на монетарните агрегати кои биле предмет на таргетирање,
истовремено користење на еден ист агрегат како интермедијарен таргет и
индикатор на монетарната политика, а исто така, поставените таргети најчесто
не биле почитувани (Shone, 1989, стр. 220-22).

Најголема традиција во примената на монетарното таргетирање има

Бундесбанката - единствената централна банка во развиените земји, која цело
време остана доследна кон оваа стратегија. Монетарното таргетирање во
Германија започнало во 1975 и сé до 1987 се таргетирал растежот на потесната
дефиниција на парите, а од 1988 се таргетирал поширокиот агрегат М3. На
почетокот, Бундесбанката поставувала фиксни таргети, а од 1979, таргетите се
даваат како интервал со отстапување од 1-1.5 процентни поени. Меѓутоа, и во
Германија монетарното таргетирање се применува многу флексибилно: во
целиот период на примената на монетарното таргетирање имало отстапувања од
објавените таргети; монетарната политика на кус рок реагирала и на други цели,
како реалниот производ и девизниот курс (види кај Mishkin and Posen, 1997;
Mishkin, 1999).

Во првата половина на 1980-тите, како последица на големите турбуленции на

побарувачката на пари, развиените земји го напуштија монетарното
таргетирање. Тоа не значи дека монетарните агрегати немаат никаква улога во
водењето на монетарната политика, но останува фактот дека нивната улога
воопшто не е толку значајна како порано. Денес, монетарните агрегати се
употребуваат само како еден од бројните индикатори кои ги следат централните
банки, односно нивната улога е деградирана од интермедијарен таргет на
информациона варијабла (Friedman, 1996; Mishkin and Posen, 1997; Yoo, 1998;
Meyer, 2001a).

Недостатоци на монетарното таргетирање

Успехот на монетарно таргетирање пресудно зависи од двете основни

претпоставки врз кои почива оваа стратегија: врската помеѓу парите и цените,
како и контролата врз паричната маса. Критиките на оваа стратегија се насочени
токму кон овие појдовни претпоставки.

Пред сé, на удар на критиката е претпоставката за постоење силна и прецизна

врска помеѓу монетарните агрегати и инфлацијата. Навистина, денес
мнозинството економисти се согласни дека на долг рок постои силна поврзаност
помеѓу монетарниот растеж и стапката на инфлација и во тој поглед не постојат
никакви дилеми. Меѓутоа, како недостаток на оваа стратегија се истакнува тоа
што, на кус рок, врската помеѓу монетарните агрегати и стапката на инфлација
може да биде многу нестабилна и променлива (факт кој го признаваат и
истакнуваат и монетаристите), а тоа значително ја намалува употребливоста на
монетарното таргетирање во кусорочната стабилизациона политика.

Во овој контекст, критичарите со право истакнуваат дека употребливоста на

оваа стратегија зависи од стабилноста на побарувачката на пари. Меѓутоа,
постојат бројни причини (дерегулацијата и либерализацијата на финансиските
пазари, технолошките иновации итн.), кои доведуваат до голема нестабилност
на побарувачката на пари, со што целосно пропаѓа основата на монетарното
таргетирање. Впрочем, напуштањето на монетарното таргетирање во развиените
економии во 1980-тите се должи токму врз големата нестабилност на
побарувачката на пари и слабата врска помеѓу монетарните агрегати и
инфлацијата - феномени кои се обемно документирани во емпириската
литература (на пример, види кај Estrella and Mishkin, 1996; Friedman, 1996;
Gavin, 1996; Gavin and Kydland, 2000).

Во продолжение, критичарите на монетарното таргетирање ја напаѓаат и втората

клучна поставка - можноста за контрола на паричната маса од страна на
централната банка. Во таа смисла, критиките се движат во насока на
истакнување на ендогениот карактер на парите, чие движење е под големо
влијание од фактори врз кои централната банка нема никаква контрола
(приватната побарувачка на кредити, финансиските инструменти, движењето на
меѓународниот капитал, трансакциите на тековната сметка итн.). Оттука,
централната банка не може да ги остварува поставените монетарни таргети, а со
тоа се губи смислата на објавените таргети.
Монетарното таргетирање се критикува и како неефикасна стратегија во смисла
на нејзината информациона основа. Имено, во оваа стратегија, монетарната
политика реагира само врз основа на информациите за отстапувањето на
паричната маса од поставените таргети. Притоа, целосно се игнорираат другите
информации за варијаблите од кои, исто така, зависи инфлацијата, со што
монетарното таргетирање се покажува како неефикасна и неоптимална
стратегија (Svensson, 1996, 1998b).

Понатаму, монетарното таргетирање не може да обезбеди добра контрола врз

инфлацијата и заради различниот степен на еластичност на побарувачката на
пари и номиналната потрошувачка во однос на каматните стапки. Имено,
побарувачката на пари е многу осетлива на каматните стапки, додека
агрегатната побарувачка реагира значително помалку. Оттука, само мала
промена на каматните стапки ќе ги врати парите во таргетираните рамки, но таа
нема да биде доволна за да ги коригира отстапувањата на потрошувачката. На
тој начин,

монетарните агрегати ќе бидат целосно остварени без успех во контролата на

инфлацијата (Taylor, 1998, стр. 18).

Монетарното таргетирање се критикува и од аспект на нестабилноста на

инструментите на монетарната политика. Имено, доколку како инструмент на
монетарната политика се употребуваат кусорочните каматни стапки, што е
вообичаена пракса во развиените земји, тогаш придржувањето кон монетарните
таргети бара премногу честа манипулација со каматните стапки со негативни
последици врз финансиските пазари (Turner and van't Dack, 1996; Gavin and
Kydland, 2000).

Таргетирање на девизниот курс

Во отворените економии, девизниот курс се јавува како една од најзначајните

економски варијабли. Така, преку трошоците на увезените производни фактори,
девизниот курс има директно влијание врз домашните цени. Исто така, цените
на домашните производи се изложени на конкурентскиот притисок од страна на
странските производи, со што се отвора можност за посредно влијание на
девизниот курс врз домашните цени. Во продолжение, во отворените економии,
приносите на домашните финансиски активи се ограничени од приносите на
меѓународните финансиски пазари. Заради овие причини, девизниот курс се
јавува како клучен елемент во трансмисиониот механизам на монетарната
политика не само во малите отворени економии, туку и во големите (Pigott and
Christiansen, 1998, стр. 7). Во продолжение, ќе биде разгледан режимот на
фиксен или врзан девизен курс (pegged exchange rate) од аспект на водењето на
монетарната политика.

Модалитети на таргетирање на девизниот курс

Таргетирањето на девизниот курс, во наједноставната форма, се јавува како

определување фиксна вредност на домашната валута во однос на една странска
валута. Притоа, ако целта на економската политика е стабилизирање на цените и
ако земјата има еден доминантен трговски партнер, ова решение се покажува
како најефективно и најтранспарентно. Меѓутоа, ако паралелно со
стабилизацијата на цените, економската политика настојува да обезбеди и
зачувување на надворешната конкурентност, тогаш домашната валута може да
се врзе и за неколку странски валути - т.н. кошница (basket).

Во продолжение, дури и кога домашната валута се врзува само за една странска

валута, девизниот курс не мора да биде одреден на некое фиксно ниво, туку
може да се избере некоја пофлексибилна форма на таргетирање на девизниот
курс. Во тој контекст, како основни и најчесто применувани модалитети се
јавуваат т.н. ползечко врзување (crawling peg), каде што девизниот курс е
фиксиран, но во одредени интервали се менува, како и т.н. целни зони (target
zones) или рамки (bands) во кои централната банка го фиксира паритетот на
валутите, но дозволува слободно движење на девизниот курс во одреден
интервал над и под централниот паритет. Понатаму, во праксата често се
применуваат и модели кои се некоја варијанта на основните или комбинација од
нив, како на пример, ползечки рамки (crawling bands).

Таргетирањето на девизниот курс во праксата

Стабилизационите програми засновани врз девизниот курс (exchange rate based

stabilizations) за прв пат почнале да се спроведуваат во доцните 1970-ти во
земјите од Јужна Америка - Аргентина, Чиле и Уругвај (види кај Dornbusch,
1986). Оттогаш, овој пристап во стабилизационата политика е масовно
применуван во земјите во развој, како во Израел во 1985 (види кај Bruno, 1988;
Bruno and Piterman, 1988; Cukierman, Kiguel and Leiderman, 1996), Мексико во
1987-94 (види кај Krueger, 1997; Mendoza and Uribe, 1999), Египет во 1991 итн.
(види кај Subramanian, 1997). Исто така, девизниот курс е успешно применуван
како номинално сидро и во стабилизационите програми на западноевропските
земји во 1980-тите и 1990-тите: Франција, Италија, Ирска, Португалија, Грција и
Исланд (види кај Detragiache and Hamann, 1997; Andersen and Guðmundsson,
1998 и Mishkin, 1999). Најпосле, во поново време, девизниот курс во контекст на
стабилизационите програми го користеа и земјите во транзиција (види кај
Hrncír, 1994; Polanski, 1994; Komnikova and Nemec, 1997; Kornai, 1997 и Wagner,
1998).

Предности на таргетирањето на девизниот курс

Со прифаќањето на девизниот курс како главен интермедијарен таргет на

монетарната политика, централната банка се обврзува да одржува фиксна
вредност на домашната валута во однос на една или неколку странски валути.
На тој начин, сите домашни номинални големини (понудата на пари, каматните
стапки итн.) се врзуваат за соодветните варијабли во земјата која служи како
сидро, со што, de facto, во домашната економија се усвојува монетарната
политика од земјата-сидро. Во таа смисла, врзаниот девизен курс се воведува
како обид да се “увезе” ниска инфлација од странство, во случај кога домашната
монетарна политика не може самостојно да обезбеди ниска инфлација. Притоа,
во литературата се наведуваат неколку карактеристики кои врзувањето на
девизниот курс го прават привлечна стратегија на макроекономската
стабилизација.

Пред сé, во отворените економии, фиксирањето на девизниот курс служи како

ефективно номинално сидро кое може многу брзо да ги стабилизира домашните
цени. Имено, во отворените економии постои најнепосредна врска помеѓу
девизниот курс и домашната инфлација: порастот на девизниот курс ги
зголемува трошоците на увезените производни фактори и на тој начин директно
води кон пораст на домашните цени. Оттука, сама по себе се наметнува
можноста, преку врзување на девизниот курс, да се отстрани овој извор на
инфлаторните тенденции. Исто така, со врзувањето на девизниот курс се
фиксираат цените на разменливите производи и на тој начин дополнително се
влијае врз домашната инфлација.

Понатаму, таргетирањето на девизниот курс се препорачува како ефективен

механизам за дисциплинирање на домашната монетарна политика, како и на
другите политики. Најпрвин, фиксните девизни курсеви ја дисциплинираат
централната банка, која не може постојано да води експанзивна политика,
бидејќи тоа ќе ги исцрпи девизните резерви, а тоа ќе резултира во

пропаст на режимот на фиксни девизни курсеви. Всушност, со прифаќањето на

оваа стратегија се решава проблемот со злоупотребата на дискреционата
политика, бидејќи фиксниот девизен курс делува како автоматско правило во
водењето на монетарната политика (Mishkin, 1999, стр. 3).

Во продолжение, таргетирањето на девизниот курс предизвикува и ефект на

сигнализирање (signalling effect). Имено, врзувањето на девизниот курс
обезбедува многу јасна информација за идното движење на цените во
економијата, која во секој момент може многу лесно да се провери од страна на
сите економски агенти. Оттука, уште со самото фиксирање на вредноста на
домашната валута, централната банка испраќа јасен сигнал кон јавноста за
нејзината цврста решеност да ја елиминира инфлацијата. Притоа, овој ефект е
посебно силен ако во земјата е распространета употребата на странската валута
како пресметковна единица. Во овие земји, стабилноста на девизниот курс сама
по себе се поврзува со стабилноста на цените.

Во тој контекст, таргетирањето на девизниот курс се одликува со информативна

предност, бидејќи оваа стратегија претставува едноставен систем со еден
показател (single indicator system) во кој насоката на монетарната политика може
да се следи само преку една големина - девизниот курс (Blejer et al,.eds., 1997,
стр. 61). Уште повеќе, во овој систем, монетарната политика се одликува со
едноставност и разбирливост, бидејќи под мотото “за цврста валута” лесно и
разбирливо за јавноста се образложува потребата за цврста политика (Mishkin,
1997, стр. 11-13). На тој начин, фиксирањето на девизниот курс е веројатно
наједноставен и најтранспарентен систем со силно влијание врз инфлационите
очекувања (Cukierman, Kiguel and Leiderman, 1996, стр. 105).

Најпосле, во литературата се наведуваат аргументи дека таргетирањето на

девизниот курс има стабилизирачко дејство и врз реалната економија преку
отстранувањето на неизвесноста за движењето на идните увозни и извозни цени,
намалувањето на трансакционите трошоци итн.

Недостатоци на таргетирањето на девизниот курс

Основната критика упатена кон стратегијата на таргетирање на девизниот курс

се однесува на губењето на можноста за водење самостојна, независна
монетарна политика. Имено, преку врзување на девизниот курс, централната
банка во потполност ја усвојува монетарната политика од странската земја-
сидро. На тој начин, одржувањето на фиксниот девизен курс се претвора во
основната цел на централната банка, која се откажува од можноста за
неутрализирање на домашните реални и монетарни шокови. Уште повеќе, не
само што монетарната политика не е способна да ги неутрализира домашните
шокови, туку при оваа стратегија, сите шокови кои ја погаѓаат земјата-сидро
директно се пренесуваат во домашната економија.

Исто така, како сериозен недостаток на таргетирањето на девизниот курс се

наведува тоа што оваа стратегија предизвикува апрецијација на реалниот
девизен курс, што понатаму води кон влошување на надворешната рамнотежа и
на крајот - напуштање на режимот на врзани девизни курсеви. Реалната
апрецијација е емпириска регуларност карактеристична за сите стабилизациони
програми од овој вид и се чини дека таа не може да се избегне. Меѓутоа,
проблемите настануваат ако реалната апрецијација е со голем интензитет и ако

таа трае подолг период, бидејќи тоа води кон голема преценетост на домашната
валута со катастрофални последици за реалната економија.

Понатаму, таргетирањето на девизниот курс се критикува и од некои други

аспекти. Така, се истакнува дека во услови на слободно движење на
меѓународниот капитал, девизниот курс е лесно ранлив од спекулативните
напади, кои предизвикуваат големи трошоци (загуби во девизните резерви) и
остри девалвации. Тоа е потврдено во бројни случаи: Во септември 1992,
Банката на Англија само за неколку часа потрошила 70 мрд. долари за одбрана
на фунтата, претрпувајќи капитална загуба од 5 мрд. долари; во декември 1994,
Мексико потрошило 25 мрд. долари девизни резерви плус 25 мрд. долари
позајмени средства за одбрана на пезото (Obstfeld and Rogoff, 1995); во ноември
1992, Шведска потрошила девизни резерви во висина од 43 мрд. германски
марки во неуспешната одбрана на круната (Svensson, 1995a); истата судбина ја
доживеа и Чешка во мај 1997 со потрошени 2.5 мрд. долари (Kutan and Brada,
2000). Притоа, во сите случаи, наспроти загубата на огромни средства, ниту
една земја не успеала да ги одржи врзаните девизни курсеви.

Најпосле, критичарите на оваа стратегија изразуваат сомневање дека девизниот

курс сам по себе може да го зголеми кредибилитетот на монетарната политика и
да обезбеди макроекономска дисциплина и ниска инфлација во услови кога
другите политики не се конзистентни. Така, Obstfeld and Rogoff (1996, стр. 648-
53) покажуваат дека фиксниот девизен курс малку помага во подобрувањето на
кредибилитетот на монетарната политика при постоење на силен мотив за
инфлаторно однесување кај носителите на економската политика. Исто така,
многу е проблематично како номинално сидро да се користи варијабла која е
многу подложна на промените во очекувањата и која е под влијание на бројни
фактори, надвор од монетарната политика. Оттука, заради самиот карактер на
девизниот курс, не може врз него да се гради кредибилитетот на монетарната
политика (Obstfeld and Rogoff, 1995, стр. 27-31). Од сето тоа произлегува дека
клучниот проблем не е врзувањето на девизниот курс, туку отстранувањето на
инфлаторните извори.

Како последица на бројните недостатоци на врзаните девизни курсеви, со тек на

време, тие сé повеќе се напуштаат. Така, во 1975 година дури 87% од земјите во
развој имале некој тип на врзани девизни курсеви, додека во 1996 година, тој
процент изнесувал само 50% (Caramazza and Aziz, 1998, стр. 2-3). Денес само
шеикатите, туристичките острови и полуколониите имаат долга традиција на
врзување на девизниот курс, а од европските земји, само Австрија (од 1979) и
Холандија (од 1983) успешно ја спроведувале оваа стратегија во подолг период
(Obstfeld and Rogoff, 1995, стр. 21).

Таргетирање на инфлацијата

Од почетокот на 1990-тите, вниманието на централните банкари и академските

економисти сé повеќе се насочува кон една нова стратегија за водење на
стабилизационата политика. Притоа, за разлика од претходните два пристапи,
во овој случај, инфлацијата се напаѓа директно, т.е. монетарната политика не се
потпира врз никаков интермедијарен таргет во контролата на инфлацијата.
Станува збор за стратегијата на таргетирање на инфлацијата која, во една или
друга форма, се применува во повеќе земји. Истовремено, оваа

стратегија е предмет на зголемен интерес помеѓу економистите, така што веќе е

акумулирана обемна литература во која се даваат теоретски аргументи за или
против таргетирањето на инфлацијата или пак се анализира искуството на
земјите кои ја применуваат оваа стратегија.

Концептот на таргетирање на инфлацијата

Директното таргетирање на инфлацијата е нова стратегија во водењето на

монетарната политика која е насочена кон отстранување на недостатоците на
таргетирањето на девизниот курс и монетарното таргетирање. Оттука,
таргетирањето на инфлацијата се наметнува како алтернативна стратегија во
која централната банка е јасно фокусирана кон стабилноста на цените, но во
исто време, таа задржува одредена флексибилност во водењето на монетарната
политика.

Оправданоста на директното таргетирање на инфлацијата директно произлегува

од теоретските достигнувања и емпириските докази кои ги нуди современата
монетарна теорија. Имено, аргументите во прилог на примената на
таргетирањето на инфлацијата се нудат од повеќе аспекти: на долг рок,
монетарната политика е неутрална, т.е. таа влијае само врз инфлацијата, но не
предизвикува никакво трајно влијание врз реалниот производ; во теоретската и
емпириската литература постои консензус околу долгорочните ефекти на
монетарната политика, меѓутоа кусорочните ефекти се многу нејасни итн.
(McCallum, 1996, стр. 14-23; Bernarke and Mishkin, 1997, стр. 9; Mishkin and
Posen, 1997, стр. 2-3). Врз основа на овие аргументи, се тврди дека вниманието
на монетарната политика треба во целост да биде насочено кон контролата на
инфлацијата - работа за која постои најмалку неизвесност и за која монетарната
политика е најмногу оспособена.
Таргетирањето на инфлацијата претставува стратегија во водењето на
монетарната политика во која централната банка јавно објавува експлицитни,
нумерички таргети за стапката на инфлација во наредниот период, при што таа
има обврска да се грижи за остварување на поставените таргети. Понатаму,
клучна карактеристика на оваа стратегија е отсуството на какви било
експлицитни интермедијарни таргети, како што се монетарните агрегати или
девизниот курс, туку централната банка ги користи сите релевантни извори на
информации во контролата на инфлацијата.

Според тоа, почетниот чекор во примената на оваа стратегија подразбира

утврдување квантитативен таргет за стапката на инфлација која носителите на
политиката сакаат да ја остварат во наредниот период. Вака поставениот таргет
понатаму станува безусловна обврска на централната банка, која е одговорна за
неговото почитување. Во продолжение, централната банка ја предвидува идната
инфлација и континуирано ја споредува предвидената инфлација со
таргетираната. Исто така, ова е стратегија со повеќе индикатори (multiple-
indicators approach), т.е. таа не се потпира само врз монетарните агрегати,
девизниот курс или некој друг интермедијарен таргет, туку врз основа на сите
расположливи информации ги следи инфлаторните притисоци во економијата и
донесува одлуки за преземање соодветни акции.

Во контекст на таргетирањето на инфлацијата, монетарната политика може да се

прикаже на следниов начин:

каде Rt е инструментот на монетарната политика, pet+j е предвидената

инфлација, а p*t+j е таргетираната инфлација.

Тоа значи дека денешната употреба на инструментите на монетарната политика

зависи од отстапувањето на предвидената инфлација од поставениот таргет. На
тој начин, монетарната политика не реагира на изминатата или тековната
инфлација, туку напротив, таа делува однапред, т.е. превентивно. Ако
предвидувањата покажуваат дека идната инфлација ќе го надмине таргетот,
денес се преземаат корективни акции кои ќе ја вратат инфлацијата во
посакуваните рамки.

Вака сфатена, се смета дека таргетирањето на инфлацијата ги поседува следниве

предности: монетарната политика е фокусирана директно кон стабилноста на
цените; обезбедува дисциплина во водењето на монетарната политика; ја
ослободува централната банка од политичките притисоци; обезбедува
номинално сидро за формирањето на инфлационите очекувања и за движењето
на цените и наемнините; таргетот за инфлацијата е едноставно, јасно и лесно
разбирливо сидро така што ја подобрува комуникацијата со јавноста; оттука,
оваа стратегија се одликува со голема транспарентност; овозможува прецизно
следење на централната банка со што ја зголемува нејзината одговорност;
монетарната политика задржува одредена флексибилност, т.е. независност; не се
потпира само врз една варијабла, туку ги користи сите расположливи варијабли
и; води сметка за временските задоцнувања на ефектите од монетарната
политика.

Веќе од горните излагања може да се согледа дека таргетирањето на

инфлацијата претставува специфична стратегија, чија примена бара
исполнување на одредени предуслови:

Основниот предуслов е централната банка да поседува целосна независност во

остварувањето на таргетот, т.е. таа треба да има потполна слобода во употребата
на сите инструменти за остварување на таргетот и да биде ослободена од сите
политички притисоци за следење некои други цели, како: стабилизирање на
девизниот курс, стимулирање на растежот итн. Овој услов имплицира дека
монетарната политика треба да биде ослободена од: прво, фискалната
доминација (да нема обврска да ја финансира владата) и; второ, конфликтот на
целите, односно, стабилноста на цените да претставува примарна и доминантна
цел на монетарната политика.

Вториот предуслов за примена на таргетирањето на инфлацијата се однесува на

техничката способност на централната банка да ја предвидува идната
инфлација. Имено, оваа стратегија претпоставува знаење за трансмисиониот
механизам на монетарната политика, посебно за временските задоцнувања во
ефектите на монетарната политика, како и постоење квантитативен и/или друг
модел за релативно прецизно предвидување на инфлацијата.

Теоретска основа на таргетирањето на инфлацијата

Карактеристично за таргетирањето на инфлацијата е тоа што оваа стратегија

најпрвин се појави во праксата, а дури потоа се појави интерес за

нејзина теоретска рационализација. Во поглед на теоретската разработка на овој

концепт, најголема заслуга му припаѓа на Свенсон, кој во серија трудови ги
покажа предностите на таргетирањето на инфлацијата. Неговата анализа и
зголемената популарност на оваа стратегија испровоцираа натамошни
проучувања, така што во изминатите години се наталожи солидна теоретска
основа на овој концепт.
Svensson (1996, 1998a) покажува дека и во стратегијата на таргетирање на
инфлацијата de facto постои интермедијарен таргет на монетарната политика.
Тоа е предвидената инфлација во одреден временски хоризонт. Оттука, наместо
за таргетирање на инфлацијата подобро би било да се зборува за таргетирање на
предвидената инфлација (inflation-forecast targeting). Според него, предвидената
инфлација е идеален интермедијарен таргет заради следниве причини: прво, таа
е варијабла со највисока корелација со целта на монетарната политика; второ, по
дефиниција, таа може подобро да се контролира отколку реализираната
инфлација, бидејќи врз предвидената инфлација немаат ефект непредвидливите
шокови туку само ефектите на политиката; трето, прогнозата на инфлацијата
лесно се следи бидејќи не мора да се чека да помине време за да се види
реализираната инфлација, туку во секој момент постои некоја предвидена
инфлација; четврто, прогнозата е многу транспарентна, бидејќи со нејзина
споредба со таргетот веднаш се добива слика дали се води исправна политика.

Svensson (1997, 1998b) разликува две варијанти на таргетирањето на

инфлацијата: стриктно таргетирање на инфлацијата (strict inflation targeting) и
флексибилно таргетирање на инфлацијата (flexible inflation targeting). Во
стриктното таргетирање на инфлацијата, централната банка се грижи само за
инфлацијата, т.е. монетарната политика воопшто не води сметка за
производството. Оттука, при стриктното таргетирање на инфлацијата,
монетарната политика реагира така што веднаш ја доведува предвидената
инфлација на ниво на таргетот без оглед на ефектот врз инфлацијата во
наредниот период или ефектот врз реалниот производ. При флексибилното
таргетирање на инфлацијата, во целната функција на централната банка влегува
грижата и за инфлацијата и за реалниот производ. Оваа грижа и за
стабилизацијата на производството води кон политика на постепена
дезинфлација. Тоа значи дека монетарната политика реагира помалку агресивно
со цел да не се предизвикаат негативни последици врз производството.

Таргетирањето на инфлацијата во праксата

Таргетирањето на инфлацијата е нова стратегија за водење на монетарната

политика која се применува од почетокот на 1990-тите (за примената на оваа
стратегија во одделни земји, види кај Edey et al., 1995; Svensson, 1995a;
McCallum, 1996; Debelle, 1997; González-Hermosillo and Ito, 1997; Lane and
Samiei, 1997; Masson, Savastano and Sharma, 1997; Mishkin and Posen, 1997; ^ihák
and Holub, 1998; Sobczak, 1998; Mishkin, 1999 и Siklos, 1999).

Сепак, врз основа на начинот на формулирањето и водењето на монетарната

политика, како претходник на таргетирањето на инфлацијата се смета
Германија. Во оваа земја, уште поодамна, се води политика која може да се
опише како меко таргетирање на инфлацијата (soft-hearted inflation targeting).

Исто така, и за американскиот FED се вели дека de facto спроведува стратегија

на таргетирање на инфлацијата.

Инаку, пионер во примената на таргетирањето на инфлацијата е Нов Зеланд,

каде оваа стратегија беше прифатена во 1990. Потоа, таргетирањето на
инфлацијата постепено беше прифатено од повеќе други земји: Канада во 1991,
Британија во 1992, Шведска и Финска во 1993, Австралија и Шпанија во 1994,
Чешка во 1998, Полска во 1999 итн. Притоа, од досегашното искуство со
таргетирањето на инфлацијата, можат да се извлечат следниве заеднички
карактеристики.

Пред сé, речиси во сите земји се таргетира некоја ниска, позитивна стапка на
инфлација, односно во ниту една земја таргетирањето на инфлацијата не се
сфаќа како одржување нулта стапка на инфлација. Притоа, предмет на
таргетирање е стапката на инфлација, мерена преку стандардните ценовни
индекси, но во сите земји тие се коригираат за ефектот на некои ставки, како
што се: промените на индиректните даноци, каматните стапки, цените на
прехранбените производи и на енергенсите итн. Инаку, во сите земји, таргетите
за инфлацијата се одредуваат како заедничка одлука на централната банка и
владата со цел да се зголеми нивниот кредибилитет, т.е. да се покаже дека кај
сите носители на економската политика постои поддршка за поставените
таргети.

Во тесна врска со одредувањето на таргетот за стапката на инфлација е

прашањето за временскиот хоризонт за кој се однесува таргетот. Со оглед на тоа
дека во развиените земји, ефектите на монетарната политика врз инфлацијата
доаѓаат со задоцнување од една до две години, во тие рамки се движи и
хоризонтот на таргетирање на инфлацијата кој се применува во одделните земји.

Карактеристично за таргетирањето на инфлацијата е тоа што во праксата тоа се

спроведува на многу флексибилен начин, т.е. централните банки не се
опседнати само со контролата на инфлацијата, туку тие водат сметка и за
тековните настани и кусорочните цели, како што се: неутрализирање на
рецесивните движења, грижа за невработеноста, стабилизација на каматните
стапки или девизните курсеви итн. Во таа смисла, таргетирањето на
инфлацијата воопшто не се применува како ригидно правило, туку се дефинира
како рамка за водење на монетарната политика која вклучува одредена доза на
дискреција (Bernarke and Mishkin, 1997; Masson, Savastano and Sharma, 1997;
Mishkin, 1999).
Притоа, во рамките на овој концепт, флексибилноста на монетарната политика
се обезбедува на различни начини. Така, во повеќето земји, таргетите за
инфлацијата се поставуваат така што дозволуваат корекција на ефектите на
негативните шокови на страната на понудата. Тоа се обезбедува на тој начин
што таргетот се однесува само на т.н. основна инфлација (core inflation,
underlying inflation), која се добива така што од индексот на цените на мало се
одбиваат одредени ставки, или пак се предвидуваат некои околности кога
централната банка може да го пробие таргетот - т.н. клаузули за напуштање
(ecsape clauses). Исто така, во повеќето земји, таргетите се одредуваат во
одреден интервал, така што монетарната политика има доволно простор за
неутрализирање на ефектите на егзогените шокови. Најпосле, флексибилноста
на монетарната политика се обезбедува и преку можноста таргетот да се менува
со тек на време (на пример,

таргетот да се намалува постепено сé додека не се достигне стабилноста или тој

да се одредува во зависност од околностите итн.).

Како посебна придобивка на таргетирањето на инфлацијата се истакнува

големиот степен на транспарентност во формулирањето и водењето на
монетарната политика. Пред сé, самите таргети за инфлацијата овозможуваат
едноставен и разбирлив начин за комуницирање со јавноста, која преку
споредбата на тековната и предвидената инфлација со поставените таргети
многу лесно добива претстава за насоката во монетарната политика. Во некои
земји, како Нов Зеланд и Британија, централната банка ја објавува и
методологијата за предвидување на инфлацијата со што се овозможува јавна
проверка на конзистентноста на проекциите кои ги прави централната банка.

Исто така, заедничка карактеристика на сите земји кои ја спроведуваат оваа

стратегија е големата отвореност на централните банки кон широката јавност.
Имено, во повеќето земји, централната банка е обврзана, покрај останатите
извештаи за монетарната политика, да објавува редовни периодични извештаи,
во кои се анализира остварувањето на таргетите за инфлацијата. Во
продолжение, централните банки објавуваат и бројни други публикации и
брошури во кои, на многу јасен и разбирлив начин и водејќи голема грижа за
самиот изглед на публикациите, се објаснуваат целите, намерите и постапките
на централната банка. Во Британија, почнувајќи од 1994, редовно се објавуваат
и записниците од состаноците на министерот за финансии и гувернерот на
централната банка, дури и кога тие покажуваат дека постои несогласување во
нивните мислења во поглед на акциите на монетарната политика (Lane and
Samiei, 1997). Оваа практика подоцна е прифатена и во други земји, дури и оние
кои формално не ја применуваат оваа стратегија, како што е случајот со САД.
Најпосле, во земјите кои ја применуваат оваа стратегија, гувернерот и
раководството на централната банка многу често настапуваат пред јавноста,
каде што, преку разни соопштенија, предавања и интервјуа, настојуваат да го
доближат овој концепт до пошироката јавност.

Во продолжение, стратегијата на таргетирање на инфлацијата се одликува со

висок степен на одговорност на централната банка и општествена контрола над
нејзиното работење, што е во согласност со демократското општество (Mishkin,
1999, стр. 22-24). Имено, во сите земји кои ја применуваат оваа стратегија,
јавноста будно ја следи и надгледува успешноста на централната банка во
остварувањето на објавените таргети, при што централната банка е обврзана да
ги објасни причините за евентуалното пробивање на поставените таргети. На
пример, во Британија, при секое отстапување на инфлацијата од таргетот за ±
еден процентен поен, гувернерот е должен да испрати т.н. Отворено писмо до
министерот за финансии, во кое ќе ги објасни причините за отстапувањето. Во
Нов Зеланд, одговорноста на централната банка е уште поостро поставена,
бидејќи владата има право да го отпушти гувернерот на централната банка
доколку не се оствари таргетот дури и само во еден квартал.

Недостатоци на таргетирањето на инфлацијата

Наспроти аргументите во прилог на таргетирањето на инфлацијата, во

литературата се посочуваат и некои слабости на оваа стратегија. Во таа смисла,

најпрвин се става под сомнение самиот концепт на таргетирањето на

инфлацијата, односно, се поставува прашањето, колку може да се зборува за
некој нов вид стратегија.

Инаку, таргетирањето на инфлацијата најчесто се критикува од аспект на

несовршената контрола врз инфлацијата. Имено, заради проблемот со
временските задоцнувања на ефектите на монетарната политика, како и
дејството на непредвидливите шокови врз кои монетарната политика нема
никакво влијание, централната банка не може директно да ја контролира
стапката на инфлација. Оттука, се аргументира дека контролата на инфлацијата
може да биде поефективна преку употребата на некој интермедијарен таргет (на
пример, девизниот курс или некој монетарен агрегат) кој централната банка
може многу полесно да го контролира.

Во овој контекст, отсуството на директна контрола врз инфлацијата води и кон

проблемот на нестабилност на инструментите на монетарната политика. Имено,
инфлацијата може да отстапува од поставените таргети, така што се наметнува
потребата од често менување на инструментите на монетарната политика (на
пример, често манипулирање со каматните стапки). На тој начин, акциите на
централната банка само ја дестабилизираат економијата, а тоа понатаму води
кон потребата од уште поголеми промени во инструментите на монетарната
политика (Houben, 1997, стр. 29).

Понатаму, врз основа на овој аргумент се наведува дека таргетирањето на

инфлацијата може да предизвика негативни последици во поглед на
кредибилитетот на монетарната политика. Имено, со оглед на дејството на
бројни фактори надвор од контролата на монетарната политика, на кус рок,
инфлацијата може да биде многу варијабилна. На тој начин, често ќе доаѓа до
отстапување на реализираната инфлација од поставените таргети, што може да
создаде сомневање кај јавноста во поглед на компетенциите на централната
банка и тоа го намалува кредибилитетот на монетарната политика (Agénor and
Montiel, 1996, стр. 360).

Непредвидливото движење на инфлацијата создава уште еден проблем во

водењето на монетарната политика кој се однесува на можноста за набљудување
на постапките на централната банка и оценката на нејзината одговорност.
Имено, инфлацијата не е под директна контрола на централната банка, туку врз
неа имаат влијание и други фактори (фискалната политика, реалните шокови
итн.). Оттука, ако под дејство на некој објективен фактор дојде до отстапување
на инфлацијата од таргетот, може да се случи централната банка да биде
неправедно обвинета дека води експанзивна, инфлаторна политика. Од друга
страна, лесно може да се случи и спротивното сценарио: централната банка да
води неоправдано експанзивна политика и повисоката инфлација да ја припише
на дејството на некој реален шок. Според тоа, несовршената контрола врз
инфлацијата лесно може да доведе до замаглување на одговорноста на
централната банка.

Валутен одбор

Валутниот одбор претставува екстремна варијанта на режимот на фиксен

девизен курс, односно тој може да се опише како чисто функционирање на

девизниот стандард во кој емисијата и повлекувањето на примарните пари во

потполност зависи од приливот и одливот на девизните резерви. Во таа смисла,
валутниот одбор ги има следниве карактеристики:

- врзување на домашната валута за некоја стабилна странска валута;

- автоматска внатрешна конвертибилност, т.е. безусловна обврска на
централната банка за замена на домашната валута за странската валутата по
фиксен курс;

- законска подлога на системот, т.е. со закон се пропишува обврската на

централната банка и владата да го спроведуваат валутниот одбор.

Значи, основната карактеристика на валутниот одбор е тоа што домашната

валута се врзува за некоја странска стабилна валута и така фиксираниот курс
служи како номинално сидро во домашната економија. Притоа, сидро-валутата
се избира од некоја земја со ниска стапка на инфлација при што се поаѓа и од
употребата на таа валута во трговските и финансиските трансакции како и
нејзината употреба внатре во земјата. Инаку девизниот курс се утврдува во
зависност од девизните резерви на централната банка, износот на нејзините
монетарни обврски, пазарниот девизен курс итн., но заради психолошки
причини, девизниот курс обично се утврдува во некој заокружен износ, на
пример 1:1, 1:10, 1:100.

Валутниот одбор функционира како автоматски механизам за креирање и

повлекување пари. Тоа се обезбедува така што вкупните монетарни обврски на
централната банка се покриваат со девизните резерви. Оттука, креирањето
примарни пари е можно само ако дојде до прилив на девизни резерви и обратно,
при секој одлив на девизни резерви од централната банка автоматски се
повлекуваат и примарните пари. На тој начин, овој систем обезбедува највисок
степен на рестриктивност на монетарната политика која воопшто не може да
води самостојна политика. Имено, ако девизните резерви на централната банка
се еднакви на примарните пари, тоа значи дека централната банка не може да
држи домашна актива, т.е. нема простор за кредитирање на владата и/или
банките. Единствено, ако девизните резерви на централната банка го
надминуваат износот на примарните пари се создава можност за одредена
кредитна активност на централната банка.

Оттука, валутниот одбор претставува многу строг, но ефективен систем кој ја

спречува можноста за претерана монетарна експанзија. Притоа, во рамките на
овој режим, централната банка целосно ја губи можноста за водење самостојна
монетарна политика и таа се сведува на институција која извршува само
сметководствени и технички активности. Можноста за дискреција во водењето
на монетарната политика уште повеќе е ограничена со фактот дека валутниот
одбор е јасно дефиниран со закон во кој прецизно се одредени девизниот курс,
износот на девизните резерви кои мора да ги држи централната банка,
рестрикциите на кредитната активност итн.
Аргументите за воведување на валутниот одбор се истите како кај фиксниот
девизен курс - усвојување на монетарната политика од некоја странска
централна банка, која е позната по приврзаноста кон стабилноста на цените.
Сепак, во споредба со фиксниот девизен курс, валутниот одбор уште поцврсто
ги врзува рацете на домашната монетарна политика, бидејќи тој е поткрепен со
одреден институционален аранжман. На тој начин, се смета дека валутниот

одбор има поголем кредибилитет од фиксниот девизен курс (кој не е законска

обврска, така што може во секој момент да се напушти). Но, од друга страна,
валутниот одбор уште повеќе ја ограничува можноста за независна монетарна
политика, па според тоа, сите критики кои се упатени кон врзаните девизни
курсеви уште повеќе важат за валутниот одбор.

Гледано историски, валутните одбори биле вообичаени аранжмани во

британските доминиони, а по Втората светска војна, тие се застапени во некои
мали, островски земји (Ghosh, Gulde and Wolf, 1998). Во контекст на
стаблизационите програми, интересот за валутните одбори оживеа во 1990-тите,
кога неколку земји (Аргентина, Естонија, Литванија, Бугарија) го прифатија овој
режим во настојувањето да ја намалат високата инфлација. Како што може да се
забележи, валутниот одбор е применуван во земји со подолго искуство со
висока инфлација, а кои немаат некое друго средство за дисциплинирање на
политиките, така што валутниот одбор се наметнува како единствен начин да се
скрши инфлаторната психологија (Mishkin, 1999, стр. 12).

Што се однесува до перформансите на валутните одбори, резултатите се

разликуваат од земја до земја. Така, Аргентина само за четири години успеа да
ја намали инфлацијата од над 1 000% на само 3.4%, притоа остварувајќи
импресивен растеж од речиси 8% годишно. Но, во истиот период,
невработеноста порасна од 6% на 17%, реалниот девизен курс апрецираше за
цели 70% и дојде до значително влошување на тековната сметка (Andersen and
Guðmundsson, 1998, стр. 22-24). Исто така и во Бугарија, валутниот одбор
овозможи остар пад на инфлацијата од 578.5% во 1997 на само 1% во 1998 со
пораст на девизните резерви од 826 мил. $ на 3 мрд. $ (Gulde, 1999, стр. 3).
Меѓутоа, во Естонија валутниот одбор, воведен во 1992, не доведе до брза
дезинфлација, бидејќи инфлацијата изнесуваше 55% во 1993-1995 и над 20% во
1996 (Burton and Fischer, 1998, стр. 69). Ghosh, Gulde and Wolf (1998) прават
емпириска анализа на искуството на земјите со валутни одбори и доаѓаат до
следниве резултати: земјите со валутни одбори имаат пониска инфлација за
четири процентни поени од земјите со врзани девизни курсеви; валутните
одбори носат и помала варијабилност на инфлацијата, понизок монетарен
растеж и поголема фискална дисциплина и; најпосле, овие земји имаат повисок
растеж во споредба со земјите со врзани и флексибилни девизни курсеви. Сепак,
драматичните случувања во Аргентина претставуваат несоборлив доказ против
тврдењата дека валутниот одбор, сам по себе, може да обезбеди макроекономска
стабилизација. Оттука, сосема е јасно дека и кај оваа стратегија, успехот во
контролата на инфлацијата пресудно зависи од макроекономските фундаменти -
здравата фискална позиција и монетарната дисциплина.

Инфлација - поим и причини

Една од основните економски карактеристики на современиот свет е

постојаниот пораст на цените - инфлацијата. Истовремено, инфлацијата е
прашање кое секогаш го окупира вниманието на јавноста и медиумите, таа е
постојана тема во политичките дебати, а исто така, инфлацијата е еден од трите
централни проблеми во макроекономската анализа, покрај невработеноста и
стопанскиот растеж.

Гледано во поширока историска перспектива, може да се каже дека инфлацијата

претставува феномен на современиот свет - периодот по Првата светска војна:
не само што во овој период се забележани најголемите инфлациони епизоди во
целата историја, туку уште повеќе, постои јасно изразен тренд на постојан
пораст на цените. Точно е дека и во претходните историски епохи имало
периоди на висока инфлација, но потоа, цените се намалувале и повторно се
враќале на почетното ниво. Меѓутоа, по Првата светска војна, сликата се менува
потполно и започнува ерата на траен, постојан пораст на цените. Притоа, можат
да се забележат две крупни промени во споредба со претходните епохи:

Прво, XX век беше обележан со епизоди на есктремно високи стапки на

инфлација - нешто што не беше забележано во дотогашната историја. Така,
векот на инфлацијата започна на симболичен начин со појава на
хиперинфлација (hyperinflation) во земјите од Централна Европа - Германија,
Австрија, Унгарија итн. во 1920-тите.

Второ, за разлика од претходните периоди, кога цените осцилирале горе-долу

без никаков долгорочен тренд во нивното движење, по Првата светска војна
започнува епохата на постојан пораст на цените. Притоа, единствената разлика е
во тоа што во одделни периоди, цените растеле со помал интензитет, а во други
периоди со поголемо темпо, но, во секој случај, тие бележат јасно изразен тренд
на пораст. Така, на пример, во периодот 1789-1913, просечната годишна стапка
на инфлација во САД изнесувала -0.6%, значи, многу блиску до нулата, додека
во периодот 1914-1996, цените, во просек, растеле по стапка од 3.33% годишно.
Тоа значи дека во современиот свет се случила голема квалитативна промена -
порастот на цените во еден период не е неутрализиран со пад на цените во друг
период, туку цените растат постојано во секој одделен период. Оттука, дури и
релативно ниската, едноцифрена инфлација со тек на време води кон
кумулативно висок пораст на цените: така, во периодот од четириесет години
(1957-1997), нивото на цените во развиените земји се зголемило за шест пати во
САД, Канада и Јапонија, десет пати во Франција и Шведска, дванаесет пати во
Британија и речиси дваесет пати во Италија.

Трендот на постојан пораст на цените продолжува и во периодот по Втората

светска војна кога може да се забележат три фази во движењето на светската
инфлација: непосредно по Втората светска војна сé до втората половина на
1960-тите, во сите региони во светот, генерално преовладуваа релативно ниски
стапки на инфлација. Проблемот со високата инфлација започна во 1970-тите,
кога во развиените индустриски земји, но уште повеќе во земјите во развој, беа
забележани невообичаено високи стапки на инфлација кои во

земјите во развој се задржаа и во следната деценија. Потоа, настапи нова фаза во

движењето на инфлацијата: имено, последната деценија од XX век беше
обележана како глобална ориентација кон пониски стапки на инфлација.

Причини за појавата на инфлација

Економската литература нуди два основни одговори на ова прашање:

инфлацијата се објаснува како последица на претераната агрегатна побарувачка
и на порастот на трошоците на работењето на фирмите (порастот на наемнините
и цените на материјалите).

Инфлација на побарувачката

Стандардно економско објаснување на инфлацијата е дека таа е последица на

вишокот на агрегатната побарувачка која, во услови на полна искористеност на
капацитетите, притиска кон пораст на цените - т.н. инфлација предизвикана од
побарувачката (demand-driven inflation). На прашањето, што ја предизвикува
претераната агрегатна побарувачка, мнозинството економисти упатува на
дефицитното финансирање на владата. Во рамките на ова објаснување може да
се придодаде и монетаристичкиот став дека вишокот агрегатна побарувачка
произлегува од прекумерниот монетарен растеж, кој создава нерамнотежа на
пазарот на пари, која пак се префрла на пазарот на производи и услуги.

Ако инфлацијата се поврзува со вишокот агрегатна побарувачка, тогаш таа би

требало да се јавува само во периодите на експанзија, меѓутоа искуството
покажува дека инфлацијата е редовна, постојана појава така што овие теории
повеќе се однесуваат на засилувањето и намалувањето на инфлацијата. Сепак,
мошне важна импликација на овие теории е дека пресудно значење во
контролата на инфлацијата има намалувањето на агрегатната побарувачка преку
фискалната и монетарната политика, односно, никакво друго средство
(кредибилитет, политика на доход, деиндексација, врзување на девизниот курс
итн.) не може да обезбеди намалување на инфлацијата без контрола на
агрегатната побарувачка преку фискалната и монетарната политика.

Инфлација на трошоците

Како посебен извор на инфлацијата се наведува и автономниот пораст на

трошоците, предизвикан од различни причини: порастот на наемнините над
продуктивноста на трудот, предизвикан под притисок на синдикатите,
зголемувањето на маржите во олигополските сектори или некој екстерен шок,
изразен преку зголемување на цената на енергенсите или суровините. Овие
објаснувања обично доаѓаат од економистите од кејнзијанската провиниенција,
а посебно биле раширени во 1950-тите и 1960-тите години, кога претераниот
пораст на наемнините и профитите бил наведуван како основен извор на
инфлацијата. Во поново време, ставот за инфлацијата предизвикана од
трошоците (cost-pushed inflation) доминира во пост-кејнзијанските модели во
кои цените се определуваат со додавање одредена маржа на просечните
трошоци, така што промената на номиналните наемнини во однос на
продуктивноста е најважната варијабла во определувањето на стапката на
инфлација.

И теориите според кои инфлацијата е индуцирана од порастот на наемнините и

трошоците се соочуваат со бројни слабости: објаснувањето дека синдикатите
притискаат за пораст на наемнините е проблематично со оглед на опаѓањето на
улогата на синдикатите во современите економии; понатаму, покачувањето на
цените на олигополите како извор на инфлацијата имплицира дека со тек на
време доаѓа до пораст на профитите на фирмите што емпириски не е точно;
најпосле, повикувањето на дејството на екстерните шокови кои ги поскапуваат
цените на материјалите може да ги обајсни само повремените еднократни
скокови во цените, додека инфлацијата, по дефиниција, претставува постојан
пораст на цените. Освен тоа, до општ пораст на наемнините може да дојде само
ако монетарните власти создадат дополнително количество пари за
финансирање на порастот на наемнините, а тоа значи дека крајната причина на
инфлацијата не е порастот на наемнините, туку монетарната експанзија.

И покрај бројните слабости на овие теории, сепак, тие имаат големо значење за
водењето на стабилизационата политика, зашто укажуваат на можноста дека во
одредени периоди, главниот импулс во инфлаторниот процес може да потекнува
од шоковите на страната на понудата. Понатаму, преку механизмот на
одредувањето на наемнините, овој иницијален импулс многу лесно може да се
пренесе низ целата економија и, што е уште поважно, да добие засилен
интензитет. Со тоа, наемнините предизвикуваат поголема инфлација од онаа
што би постоела без нивниот пораст, т.е. наемнините ги засилуваат
инфлаторните ефекти на екстерните шокови и внесуваат дополнителна доза на
нестабилност. Тоа пак имплицира дека во тој случај, монетарната политика не
може самостојно да ја совлада инфлацијата (освен по цена на големи
дезинфлациски трошоци), така што треба да биде помогната од други мерки
како, на пример: политика на доходите, микроекономски политики за
зголемување на конкуренцијата и продуктивноста на трудот итн.

Со оглед на фактот што секоја теорија на инфлацијата има предности и

недостатоци, интересно би било да се проследат емпириските докази во поглед
на изворите на инфлацијата. Така, испитувањето на влијанието на порастот на
наемнините и агрегатната побарувачка врз инфлацијата во неколку развиени
земји во 1971-1995 и доаѓа до следниве резултати: Во Јапонија, Италија и
Канада, агрегатната побарувачка имала далеку посилно, а во Германија и
Франција малку посилно влијание врз инфлацијата во споредба со порастот на
наемнините. Во Британија, наемнините имале поголемо влијание врз
инфлацијата во споредба со прекумерната агрегатна побарувачка. Во САД,
наемнините и вишокот агрегатна побарувачка имале речиси еднакво влијание
врз инфлацијата.

Трошоци на инфлацијата

Непријателскиот став кон инфлацијата произлегува оттаму што се смета дека

таа предизвикува бројни економски и социјални трошоци макар што
инфлацијата сама по себе не предизвикува директна загуба на производството
(како што е случај со економскиот трошок на невработеноста). Кога се зборува
за трошоците кои ги предизвикува инфлацијата, треба да се разликуваат два

посебни случаи: прво, кога инфлацијата е потполно антиципирана и второ, кога

инфлацијата е неочекувана, т.е. неантиципирана.
Трошоци на антиципираната инфлација

Стандардното гледиште во економската литература е дека инфлацијата не

предизвикува никакви трошоци доколку економските агенти можат во
потполност да ја предвидат. Во овој случај, сите економски агенти ќе ја вградат
очекуваната инфлација во своите економски одлуки така што инфлацијата нема
да има никакво влијание врз реалната економска активност. Така, доколку
идната инфлација може совршено да се предвиди, сите номинални договори во
економијата ќе се коригираат за стапката на предвидената инфлација, т.е. при
колективното договарање ќе се вклучи клаузулата за пораст на наемнините за
износот на очекуваната инфлација; фирмите, исто така, ќе ги зголемат цените на
своите производи за износот на очекуваната инфлација; а за истиот процент ќе
се зголемат и пензиите, рентите, каматните стапки, девизниот курс и сите други
номинални варијабли. На овој начин, со вградување на очекуваната инфлација
во сите номинални договори, никој во економијата не губи ниту добива, т.е.
положбата на сите економски агенти останува иста како и во случајот кога нема
инфлација. Според тоа, антиципираната инфлација не предизвикува никакви
последици во однос на реалните економски варијабли и благосостојбата на
економските агенти.

Сепак, гледиштето дека антиципираната инфлација не предизвикува трошоци е

валидно само под неколку претпоставки кои пак се нереални: инфлацијата може
прецизно да се предвиди; инфлацијата е рамномерно дистрибуирана на
одделните стоки и услуги така што сите сектори во економијата се еднакво
погодени; во економијата нема дисторзивни елементи како што се даноците итн.
Оттука, дури и антиципираната инфлација предизвикува одредени економски
трошоци:

Прво, дури и кога инфлацијата е совршено предвидена не може да се избегне

трошокот кој произлегува од чувањето пари: имено, парите не даваат камата, а
во исто време, на нив се губи камата. Оттука, колку е поголема инфлацијата,
повисока е номиналната каматна стапка, а со тоа поголем е опортунитетниот
трошок на држењето пари. Затоа, луѓето ќе држат помалку пари, т.е. се намалува
реалната побарувачка на пари, а тоа значи: прво, луѓето се откажуваат од
погодностите кои ги пружаат парите - олеснувањето на трансакциите (опаѓа
“добивката на потрошувачите” на имателите на парите) и; второ, луѓето мора
почесто да одат во банките за да ги префрлуваат средствата од каматоносните
сметки во пари со што се губи време и се прават трошоци. Значи,
најочигледниот трошок на инфлацијата е поврзан со држењето помалку пари -
т.н. трошоци за кинењето на чевлите (shoe-leather costs).
Второ, дури и кога инфлацијата е совршено антиципирана, се прават и некои
други трошоци - т.н. трошоци за менување на менито (menu-costs): во
продавниците мора често да се менуваат цените на артиклите, а тоа ангажира
дополнителна работна сила; фирмите се принудени почесто да печатат нови
каталози и ценовници, што ги зголемува нивните материјални трошоци итн.

Уште повеќе, горниот израз ги опфаќа сите трошоци кои ги трпат фирмите
заради промената на цените на нивните производи.

Меѓутоа, емпириските истражувања покажуваат дека овие два вида трошоци на

инфлацијата се премногу скромни за да им се придава некое поголемо значење.
Така, според некои пресметки, трошоците околу економизирањето во
употребата на парите обично се помали од 0.1% од бруто домашниот производ
(БДП), кога стапката на инфлација е под 10%, но тие можат да достигнат над 1%
од БДП, ако инфлацијата надмине 100% годишно.

Сепак, најзначајните реални ефекти на антиципираната инфлација настануваат

преку интеракцијата со даночниот систем: современите даночни системи главно
се неиндексирани, така што даноците се плаќаат на номиналната наместо на
реалната основа. Оттука, инфлацијата ги зголемува номиналните приходи на
економските агенти, а со тоа и даночната основа и на тој начин дури и
антиципираната инфлација може да предизвика реални ефекти.

Трошоци на неантиципираната инфлација

Главниот проблем со инфлацијата во реалниот живот се состои во тоа што таа е

непредвидлива, посебно со преминот кон повисока инфлација, кога стапката на
инфлација драстично варирира од еден до друг период. Оттука, многу е тешко
прецизно да се оцени нивото на идната инфлација и врз таа основа, тешко е да
се одреди како да се приспособат активностите на економските агенти, т.е.
можат да настанат грешки со соодветни негативни последици. На пример,
доколку во наредниот период се очекува инфлација од 3% и за тој процент се
зголемат наемнините, но дополнително се покаже дека реализираната инфлација
е 5%, тоа значи дека реалните наемнини се намалиле, со што се оштетени
работниците. Како што покажува примеров, токму затоа што инфлацијата е
непредвидлива, таа предизвикува трошоци и затоа постои аверзија кон неа. Во
продолжение ќе бидат обработени некои поважни тршоци кои произлегуваат од
неантиципираната инфлација.

Редистрибутивни ефекти на инфлацијата

Инфлацијата ја намалува куповната моќ на одреден фиксен износ пари. Оттука,
како последица на инфлацијата, сите номинално фиксирани активи и фиксни
доходи со тек на време ја губат реалната вредност. Така, купувачот на
обврзница со номинална вредност од 100, кога ќе дојде време за наплата на
главницата ќе прими реално помалку пари отколку што платил за неа. Друг
пример е оданочувањето, кога луѓето плаќааат данок на капитална добивка иако
реално не оствариле никаква добивка, така што во овој случај губат даночните
обврзници, а добива државата. Исто така, пензионерите и работниците кои
имаат фиксни примања со тек на време ќе можат да купат помалку производи во
споредба со порано.

Значи, инфлацијата врши прераспределба на богатството и доходот меѓу

одделните сектори во економијата и меѓу општествените слоеви.
Редистрибутивните ефекти на инфлацијата се поврзани со три вида односи:
односите меѓу даночните обврзници и владата, односите меѓу кредиторите и
должниците и односите меѓу работниците од силните и слабите синдикати. Со

оглед на тоа што населението најчесто се јавува како нето-доверител во овие

односи, обично тоа губи како последица на инфлацијата, со забелешка дека
внатре во него некои слоеви се добитници, а други губитници. Од друга страна,
државата во современи услови се јавува како голем нето-должник, така што, таа
најчесто добива како последица на инфлацијата.

Понатаму, редистрибутивните ефекти на инфлацијата се поврзуваат и со т.н.

инфлациона дисперзија (inflation dispersion), која се изразува во
нерамномерниот пораст на цените на одделни производи и производни фактори.
Имено, во услови на висока и непредвидлива инфлација, некои економски
агенти се во можност да ги зголемат цените во поголем процент од стапката на
инфлација, додека порастот на другите цени заостанува зад стапката на
инфлација. На тој начин, инфлацијата предизвикува нарушување на релативните
цени со што доаѓа до прелевање на доходот од едни економски агенти кон
други.

Причините за појавата на инфлационата дисперзија можат да бидат различни.

Така, доколку на пазарот преовладуваат олигополски и монополски структури,
во тој случај, тие ќе бидат во можност повеќе да ги зголемат своите цени во
споредба со другите (конкурентски) сектори. Понатаму, контролата на цените
на некои производи или производни фактори со закон (на пример, контролата на
цените на основните производи, плафонирањето на каматните стапки или
фиксирањето на наемнините за одреден временски период со колективните
договори) ги засилуваат редистрибутивните ефекти на инфлацијата. Најпосле,
ефектите на инфлацијата врз различните општествени слоеви зависат од
можноста, луѓето да се заштитат од инфлацијата. На пример, работниците кои
се организирани во синдикати, т.е. кои имаат моќ и политичко влијание,
полесно ги зголемуваат наемнините и обезбедуваат одредена заштита на
реалниот доход за разлика од неорганизираните работници.

Сепак, постојат и одредени аргументи кои го намалуваат значењето на

редистрибутивните трошоци на инфлацијата Основната забелешка е дека како
последица на инфлацијата едни добиваат а други губат, така што економијата во
целина не губи ништо, бидејќи трошоците се поништуваат меѓусебно, т.е. нето-
ефектот е нула. Понатаму, постојат механизми за отстранување или барем
намалување на редистрибутивните трошоци на инфлацијата. На пример,
финансиските активи се заштитуваат со варијабилна камата и/или индексирање
на главницата, па доверителите не трпат никаква загуба. Исто така, наемнините
се индексираат за износот на минатата инфлација, а во земјите со хронична
инфлација, даночниот систем вклучува индексација на даночната основица.

Инфлацијата и алокативната ефикасност

Инфлацијата ја намалува алокативната ефикасност заради две основни причини:

прво, инфлацијата го искривува ценовниот механизам и второ, инфлацијата ја
зголемува неизвесноста.

Во услови на висока и непредвидлива инфлација, одделните економски агенти

нерамномерно ги зголемуваат индивидуалните цени. Со тоа што едни цени
растат со поголем интензитет а други заостануваат зад стапката на инфлација се
нарушуваат вообичаените релативни цени кои повеќе не ја одразуваат
релативната реткост и полезност на економските добра. Така

искривените релативни цени понатаму водат до погрешна алокација на

производните ресурси.

Овие ефекти посебно доаѓаат до израз на пазарот на труд, каде што високата
инфлација го попречува неговото непречено функционирање - т.н. ефект на
песокот (sand effect). Имено, при повисока инфлација, фирмите различно го
предвидуваат општиот пораст на наемнините, така што различни фирми
различно ги зголемуваат своите наемнини. Оттука, поединечните фирми можат
да одредат повисоки или пониски наемнини во споредба со просечните
наемнини во економијата или со наемнините на конкурентите. На тој начин,
инфлацијата предизвикува дисторзии на пазарот на труд и води кон алокативна
неефикасност.
Вториот канал преку кој инфлацијата ја намалува алокативната ефикасност е
зголемувањето на неизвесноста во којашто делуваат економските агенти.
Имено, во услови на висока и непредвидлива инфлација, сите пресметки и
проценки за идниот тек на приходите и расходите стануваат крајно несигурни
со што се зголемува веројатноста за донесување погрешни деловни одлуки.
Навистина, инфлацијата, сама по себе, не е единствениот извор на економската
неизвесност бидејќи и во услови на нулта инфлација постојат бројни извори на
неизвесност (ненадејни техничко-технолошки пробиви, промени на вкусевите
на потрошувачите итн.), кои го доведуваат во прашање успехот на секој деловен
потфат. Меѓутоа, инфлацијата внесува дополнителна доза неизвесност при
донесувањето на економските одлуки.

Двата канала преку кои се изразуваат негативните ефекти на инфлацијата врз

алокативната ефикасност уште повеќе добиваат во значење во услови на висока
инфлација. Тоа произлегува оттаму што колку е повисока тековната стапка на
инфлација, толку е поширок интервалот во кој јавноста ќе ја предвидува идната
инфлација. На пример, доколку тековната инфлација е ниска, да речеме 2%,
интервалот на очекуваната инфлација ќе биде тесен - од 1% до 3%, па оттука,
индивидуалните проценки на инфлацијата нема да се разликуваат драстично.
Меѓутоа, во услови на висока инфлација, да речеме 100%, едни економски
агенти ќе очекуваат инфлација од 80% а други од 120%, така што нивните
деловни одлуки ќе се разликуваат во голема мерка.

Како последица на неизвесноста во деловното одлучување и искривувањето на

ценовниот механизам, инфлацијата води кон опаѓање на инвестиционата
активност како и влошување на ефикасноста во инвестирањето - појави за кои
постои богата емпириска поткрепа. Така, на примерот на 16 земји од OECD во
1961-1991 се покажува дека инвестициите зависат од стапката на инфлација во
претходниот период. Објаснувањето за негативното влијание на инфлацијата врз
инвестициите е следново: инфлацијата ја зголемува неизвесноста и со тоа ја
намалува маргиналната ефикасност на капиталот.

Исто така, нарушената алокативна функција на пазарите под влијане на

инфлацијата се изразува и преку тоа што производните ресурси се поместуваат
од продуктивните дејности во разни финансиско-посреднички активности,
поврзани со трансакциите за заштита од инфлацијата (inflation-hedging). На
пример, за време на хиперинфлацијата во Германија, бројот на вработените во
банките се зголемил од 100.000 во 1913 на 375.000 во 1923, и тоа во период кога
немало позначајно зголемување на стопанската активност. Исто така, во

периодот на висока инфлација во САД, бројот на вработените во финансискиот

сектор пораснал од 4.6% во 1965 на 6.7% во средината на 1980-тите.
Инфлацијата и невработеноста

Една од најексплоатираните теми во макроекономијата во последните педесет

години, секако, е односот меѓу инфлацијата и невработеноста. Притоа, Фридман
наведува дека во досегашната теоретска разработка на ова прашање можат да се
разграничат три фази: првата се однесува на периодот кога доминирало
сфаќањето за негативната врска меѓу инфлацијата и невработеноста; од втората
фаза произлегуваат концептите за отсуство на долгорочна врска меѓу
инфлацијата и невработеноста и; третата етапа го етаблира ставот за
позитивната врска меѓу инфлацијата и невработеноста.

Филипсова крива

Во 1958, британскиот економист од новозеландско потекло, Филипс објавил

емпириска студија која покажала негативна корелација меѓу промените на
номиналните наемнини и стапката на невработеност во Британија во 1861-1957.
Притоа, тој не понудил никаков теоретски модел кој би ја објаснил таквата
врска. Оваа студија го означила почетокот на можеби најпознатиот концепт во
макроекономијата кој и ден-денес е актуелен како во теоретските расправи така
и во практичното водење на економската политика.

Математички, Филипсовата крива (Phillips curve) може да се претстави на

следниов начин:

т.е. доколку невработеноста е поголема од u* (стапка на невработеност

конзистентна со стабилност на наемнините), тогаш е помал растот на
номиналните наемнини и обратно.

Графикон бр. 1

Филипсова крива на кус рок

Како што може да се забележи од графиконот, Филипсовата крива е крива
линија, што упатува кон тоа дека врската помеѓу инфлацијата и невработеноста
не е линеарна. Според тоа, ефектите на инфлацијата врз невработеноста се
асиметрични, т.е. најпрвин, промената на невработеноста има

големи ефекти врз инфлацијата, додека над одредена стапка на невработеност,

промената на невработеноста има мало влијание врз инфлацијата.

Поместување на Филипсовата крива

Кон крајот на 1960-тите, оригиналната Филипсова крива почнала да ја губи

својата емпириска поткрепа, а во исто време се појавиле сé понагласени напади
на теоретскиот концепт на Филипсовата крива. Нападите доаѓале од
микроекономската теорија која го објаснува однесувањето на пазарот на труд.
Притоа, како најголема слабост на Филипсовата крива се наведувала нејзината
неспособност да прави разлика помеѓу номиналните и реалните наемнини.
Имено, таа ја поврзува невработеноста со промените на номиналните наемнини,
што би важело само во услови на стабилност на цените, кога инфлационите
очекувања (inflation expectations) на луѓето се потполно фиксни и не се менуваат
без оглед на случувањата во економијата. Критичарите на Филипсовата крива со
право истакнувале дека работниците се заинтересирани за зачувување на
реалните наемнини, така што тие имаат поголемо значење во споредба со
номиналните наемнини со кои оперира Филипсовата крива. Оттука, иако
колективните договори се однесуваат на порастот на номиналните наемнини,
сепак работниците ќе настојуваат во договорите да се вгради очекуваниот
пораст на цените со цел во времетраењето на колективните договори да се
одржи постојното ниво на реални наемнини. Со тоа, порастот на номиналните
наемнини повеќе не зависи само од состојбата на пазарот на труд (како одраз на
нивото на агрегатната побарувачка), туку во Филипсовата крива мора да се
вгради уште една варијабла - очекуваната инфлација. Така се доаѓа до концептот
на Филипсова крива, приспособена за стапката на очекуваната инфлација
(expectations-augmented Phillips curve), оригинално развиен од Фридман и Фелпс
кон крајот на 1960-тите. Проширената Филипсова крива, или квази-Филипсова
крива како што ја нарекува Фелпс, e претставена како:

Значи, проширената Филипсова крива е заснована врз информациските

проблеми со кои се соочуваат работниците, кои порастот на номиналните
наемнини погрешно го интерпретираат како повисоки реални наемнини и
оттука, нудат повеќе труд, така што опаѓа невработеноста. Но, по одредено
време, работниците ќе сфатат дека се во заблуда, па ќе ги ревидираат
очекувањата и кусорочната Филипсова крива ќе се помести нагоре и надесно.

Графикон бр. 2

Поместување на кусорочната Филипсова крива

Според тоа, овој пристап не ја исклучува кусорочната Филипсова крива, меѓутоа

нагласува дека ефектите на Филипсовата крива се само привремени. Имено,
кусорочната размена меѓу инфлацијата и невработеноста (inflation-output trade-
off) произлегува од грешките кои ги прават економските агенти во формирањето
на очекувањата. Но, тие грешки не можат вечно да траат, така што, со тек на
време, економските агенти ги приспособуваат очекувањата и на тој начин,
размената меѓу невработеноста и инфлацијата исчезнува.

Главната импликација на бројните критики на Филипсовата крива се однесува

на нестабилноста на кусорочната Филипсова крива: обидот да се искористи
инфлацијата за трајно стимулирање на вработеноста, по почетните резултати, ќе
заврши со подгревање на очекуваната инфлација, генерирање на процес на
постојан пораст на инфлацијата и целосен неуспех на политиката на намалување
на стапката на невработеност.

Долгорочна Филипсова крива

Вметнувањето на очекуваната инфлација во кусорочната Филипсова крива
истовремено значеше и крај на употребливоста на овој концепт, набљудувано на
долг рок. Имено, ако тргнеме од проширената Филипсова крива, секое
зголемување на очекуваната инфлација ја поместува кусорочната Филипсовата
крива нагоре за износот на очекуваната инфлација. Притоа, процесот на
приспособување на очекувањата трае сé додека тековната инфлација е поголема
од очекуваната, така што економијата ќе заврши во состојба на трајно повисока
инфлација, без притоа да се зголеми нивото на вработеност. Значи, на долг рок
не постои никаква размена меѓу инфлацијата и невработеноста, така што секој
обид на економската политика да го зголеми производството преку монетарна
експанзија, на крајот резултира во трајно повисока инфлација. На тој начин,
долгорочната Филипсова крива е претставена како вертикална линија.

Графикон бр. 3 Филипсова крива на долг рок

Природна стапка на невработеност

Во тесна врска со концептите на проширената и долгорочната Филипсова крива

е хипотезата за т.н. природна стапка на невработеност (natural rate of
unempolyment). Самиот поим “природна стапка” го вовел Фридман како
паралела на концептот на природна стапка на интерес на Кнут Виксел, додека
Фелпс го користел изразот рамнотежна стапка на невработеност (equilibrium
unemployment ratio).

Природната стапка на невработеност ја означува стапката на невработеност при

којашто очекуваната и реализираната инфлација се совпаѓаат. Тоа пак
имплицира две нешта: прво, секоја стапка на невработеност под(над)
природната стапка значи дека тековната инфлација е поголема(помала) од
очекуваната, така што единствената стабилна Филипсова крива е поврзана со
природната стапка на невработеност и; второ, заради приспособувањето на
очекуваната инфлација, на долг рок, економската политика не може да оствари
пониска невработеност од природната стапка, а секој таков обид завршува со
постојано растечка инфлација.

Заради оваа последица, овој концепт е познат и како забрзувачка хипотеза

(accelerationist hypothesis), додека во поново време, најчесто се употребува
изразот стапка на невработеност која не ја забрзува инфлацијата (NAIRU - Non-
Accelerating Inflation Rate of Unemployment), кој означува стапка на
невработеност која е конзистентна со стабилна инфлација. Обично, изразите
природна стапка и NAIRU се употребуваат како синоними, но постојат и
мислења дека овие концепти означуваат различни нешта.

Изразот природна стапка на невработеност асоцира на нешто што е дадено од

природата, нешто трајно, но, како што забележува самиот Фридман, природната
стапка воопшто не е некоја цврста и фиксна бројка, туку таа се менува со тек на
време во зависност од бројни фактори како: степенот на конкуренција, т.е.
монополизираност на пазарите на производи и услуги, ефективноста на пазарот
на труд, системот на социјално осигурување итн.

Концептот на природната стапка укажува на тоа дека монетарната политика е

способна да влијае врз производството само ако создаде разлика помеѓу
реализираната и очекуваната инфлација. Но, врз основа на искуството со
инфлацијата, очекувањата за идната инфлација ќе се поместат така што, на долг
рок, влијанието на монетарната политика врз производството ќе исчезне.

Според тоа, концептот на природната стапка на невработеност предизвикува

силни импликации за економската политика која не може на долг рок да влијае
врз рамнотежната стапка на невработеност, бидејќи таа е во целост определена
од факторите на страната на понудата. Имено, природната стапка на
невработеност зависи од фактори како: организацијата на пазарот на труд,
демографскиот состав на работната сила, системот на социјално осигурување,
варијабилноста на побарувачката на труд низ различните сектори и фирми,
стапката на влез на нови луѓе во работната сила, законските и
административните регулативи на пазарот на труд, технолошкиот прогрес итн.
Како што може да се забележи, детерминантите на природната стапка на
невработеност се надвор од доменот на монетарната политика.
ПРАШАЊА ЗА ВТОР КОЛОКВИУМ

1. Дисконтна политика значи

-ЦБ ги кредитира банките по повисоки каматни стапки

-ЦБ ги заострува условите за кредитирање на банките

2.Кога централна банка ке оцени дека понудата на пари е поголема од потребното

количество, тогаш таа

-продава државни обврзници

-ја зголемува стапката на задолжителна резерва

3.Кои од следниве детерминанти ја намалуваат побарувачката на пари

-замена на жиран...

-најголем степен на интеграција на сметките на фирмите

4.При таргетирање на инфлација

-најчесто од индексот на цените се одбиваат некои стапки

-како таргет се утврдува некоја позитивна стапка на инфлација

-се следи предвидената инфлација во одреден временски ...

5.Карактеристики на валутниот одбор се

-централната банка ја фиксира стапката на раст на парите

-централната банке не може да води ...

6.Монетарниот мултипликатор е

-стапката на задолжителна резерва е поголема

-износот на примарните пари е поголем

7.Побарувачка на пари е помала ако

-каматните стапки на пазарот се многу високи

-луѓето имаат лесен пристап до кредитите

-во платниот промет преовладуваат чековите

8.Што од следново е точно за процесот на кредитна мултипликација

-повисокиот коефициент на враќање на средства го намалува процесот на мултипликација

???

-повисоката задолжителна резерва ја намалува кредитната мултипликација

-коеф. на обликување на кредитниот потенцијал е поголем кај ... кои имаат многу
комитенти

9.Автономни текови на создавање примарни пари од аспект на централна банка(НБРМ) се

-потрошувачка на државата

-стапка на задолжителната резерва

-аукции на благајнички записи

10.Ценовната стабилност се наметнува како единствена цел на монетарна политика

бидејќи

-ако ЦБ следи повеќе цели, можно е да постои конфликт меѓу нив

-ако ЦБ има една цел, полесно се следи нејзината одговорност

-ЦБ има поголемо влијание врз цените отколку врз ... инфлацијата е нај.. варијабил во
економијата

11.Кога е помал time lag (временско задоцнување )

-способност за распознавање на појавата е поголема и побрза

12.Како се намалува трошочната инфлација?

-со ограничување

13.Кој ја предизвикува трошочната инфлација?

-Синдикатите и порастот на цената на нафтата

14. Карактеристики на девизен курс

-опасност од апрецијација

-влошување на надворешната трговска размена

15.Порастот на девизниот курс предизвикува

-пораст на девизен курс ги поскапува увезените стоки и повисокиот девизен курс ги

поскапува увезените суровини и материјали

16.Задача

17. Кога е мал мултипликаторот:

-повеќе коминтенти и поголем задолжителна резерва

18.Стратегии на монетарно таргетирање може да се применува како

-ЦБ ги контролира монетарните агрегати

-постои силна врска меѓу монетарните агрегати со крајната цел

19.Кога луѓето чуваат помалку пари

-кога се зголемува каматната стапка,а се намалува доходот

20.Доколку се зголеми(расте) девизниот курс што ќе се случи

-ќе поскапат цените на увозните добра(стоки)

-ќе поскапат цените на суровините и материјалите што се увезуваат

21.Кога е поголем time lag (временско задоцнување)

-кога платите се определени на подолг период

-кога податоците за БДП се презентираат доцна (се објавуваат подоцна)

-кога е потребно повеќе време за да се распознае појавата

-ефектите од монетарната политика се разгледуваат од повеќе органи

-кога податоците за БДП се објавуваат подоцна

22.Автономни текови

-потрошувачка на државата и девизниот пазар

-готови пари

23. Што значи outside lag

-должината од превземање на акција се додека таа се почувствува таму каде е упатена

-од превземање на мерка до чувствување на ефектите

-ЦБ превзела мерка и се очекува да се почувствува промената

-вр. растојание потребно да се почувствуваат ефектите од преземаните акции

24.Ако ЦБ продава вредносни хартии што ќе се случи (што се намалува) ?

-во активата на ЦБ ќе се намалат вредносните хартии

25. Ако се намали дисконтната стапка што ќе се случи?

-ќе се зголеми паричната маса

26. Што е карактеристично за стратегиите?

-монетарното таргетирање може да функционира само со стабилна побарувачка на пари

-политика на девизен курс нема своја автономна политика

27. Што влијае на зголемената побарувачка на пари

-ако има повеќе сметки и учесници

-ако производствениот процес е долг со истовремени фази

-кредитите се даваат лесно

28.Кога паричната маса се зголемува

-кога ЦБ купува девизи

-кога ЦБ го финансира буџетскиот дефицит

-се намалува задолжителната резерва

29.Кога се зголемува стапката на задолжителната резерва

-кога се намалува монетарниот мултипликатор и примарните пари

30.Кога понудата на пари е помала тогаш

-ќе се купат државни обврзници

-ќе се намали дисконтната стапка

-ќе се намали задолжителната резерва

31.Инфлација на трошоци кои мерки треба да се превземат? (како се намалува)
-ограничување на плати

-плус одговор- ги зголемуваат даноците

32.Што е инфлација?

-кога сите цени се зголемуваат (растат) постојано

33.Зошто депозитите на државата не се вклучени во деф. на парична маса?

-државата може да троши и над износот на средства со кои располага и ЦБ не може да

влијае на тоа

34. Монетарно таргетирање

-интермедијарен таргет е некој одбран монетарен агрегат

-е успешно само ако ЦБ е способна да го контролира движењето кај тој монетарен агрегат

-во услови на нестабилна побарувачка на пари ЦБ тешко може да ја реализира оваа

стратегија

35.Стратегии на монетарно таргетирање

-ЦБ ги контролира монетарните агрегати

-постои силна врска меѓу монетарните агрегати

-монетарниот агрегат да има силна врска со крајната цел

-ЦБ да го контролира движењето на монетарниот агрегат

36.Побарувачка на пари е детерминирана од

-вкупната вредност на имот која се содржи во различни области

-движењето на цените и доходот на одреден облик на имот и алтернативни облици

-навиките и склоностите на поединци

37.Ако инфлација е предизвикана од пораст на трошоци

-ограничување на плати

38.Дисконтна политика

-ЦБ ги зголемува каматните стапки по кои им дава кредити на банките

-ЦБ ги заострува условите на кредитирање

39.Ако централната банка ја промени стапката за задолжителна резерва нагоре

-монетарниот мултипликатор се намалува

-паричната маса се намалува

40.Која е намената на задолжителната резерва?

-порано била да ги заштити депонентите преку обезбедување на ликвидност , а сега

квантитативно регулирање на парите во оптек преку монетарен мултипликатор

41.Стратегија на девизен курс

-опасност од апрецијација

-влошување/ограничување на надворешната трговија( вкаматување)

-размени

-при шокови не може да контролира

42.Каматниот канал е ефикасен кога

-комерцијалните банки земаат кредити од ЦБ

-побарувачката за кредити од банките е високо еластична

43.Дисконтна политика значи

-ЦБ ги кредитира банките по повисока каматна стапка

-ЦБ ги заострува условите за кредитирање на банките

44.Каматниот канал е неефикасен кога

-банките не земаат кредити од ЦБ

-земаат кредити од нивните банки-мајки во странство

-кога побарувачката за кредити не е еластична

45.Кои од наведените искази го опишуваат девизниот курс како канал на монетарната

политика?

-порастот на девизниот курс ги поскапува увезените производи

-повисокиот девизен курс ги поскапува цените на увезените материјали и суровини

46.Ако економијата е во рецесија, тогаш ЦБ на отворен пазар

-ќе купува државни записи

47.Природна камата постои кога

-капиталните добра се позајмуваат во натурален облик

-очекуван принос на новоостварен капитал

48.Порастот на девизниот курс предизвикува

-ги поскапува увезените стоки

-ги поскапува увезените суровини

49.Девизен канал

-девизниот курс депрецирал

-ако девизниот курс апрецирал ќе дојде до поскапување на увезените производи

50.Трошочната инфлација ја предизвикуваат

-синдикатите со пораст на платите

-пораст на цени на нафтата

51.Помал монетарен мултипликатор има кога

-се зголемуваат готовите пари во оптек

-се зголемува задолжителната резерва

-се зголемува резервата во касата и на жиро сметките

-се намалуваат депозитните пари

52.Монетарно таргетирање може да се применува ако

-ЦБ може да ги контролира монетарните агрегати

-постои цврста и стабилна врска меѓу монетарните агрегати и нивото на цени

53.Кога понудата на пари е помала?

-ќе се купат државни обврзници

-ќе се намали дисконтната стапка

-ќе се намали задолжителната резерва

54.Временскиот распоред кога има најголема побарувачка на пари

-плаќање пред примање

-подолги интервали

55.Помало побарување на пари има кога

-се применува од жирален кон чековен систем

-кога има интеграција на сметки

-помал број на учесници во трансакции

-издавање после примања

-еден инструмент да се замени со друг

56.Доколку ЦБ оцени дека понудата на пари е помала од потребното количество

-се купуваат државни обврзници

-ја намалува задолжителната резерва

57.Стратегија за таргетирање на девизен курс

-постои опасност од влошување на надворешна трговска размена

-постои опасност од реална апрецијација на домашна валута

-монетарниот мултипликатор се намалува

-стапка на задолжителни резерви се зголемува

58.Најголем недостаток на стратегија на таргетирање на девизен курс е тоа што

-постои реална апрецијација на домашна валута

-централната банка го контролира движењето на девизниот курс

59.Кога ЦБ ќе оцени дека понудата на пари е поголема од потребното количество

-продава државни обврзници

60.Побарувачката на пари се зголемува кога

-има поголем број сметки

-произв. е подолго

-ако има повеќе сметки и учесници

-издавања пред примања (временски распоред)

61.Паричната маса ќе се зголеми

-ЦБ купува девизи на девизен пазар

-ЦБ го финансира буџетскиот дефицит

62. Кое каде е

Централна банка ги зголемува задолжителните резерви-КРЕДИТЕН

ЦБ ги зголемува каматите кон девизни банки-КАМАТЕН

Комерцијалните банки ги зголемуваат каматите кон населението-КАМАТЕН

Девизниот курс апрецирал-ДЕВИЗЕН КАНАЛ

Со кредити се намалува инфлацијата-КРЕДИТЕН

-Девизниот курс апрецирал,зголемување на увоз-ДЕВИЗЕН

63.Заокружи ги точните одговори

-трансакциските депозити не влегуваат во М2

-М3 се расликува од М1 за износ на ограничените депозити

64.Понуда на пари

-намалување на примарни пари ја намалува паричната маса

65.Карактеристики на монетарни таргети

-услов за монетарно таргетирање е стабилна побарувачка на пари

66.Каматен канал е

-ЦБ ги зголемува задолжителните резерви кон депозитни банки

-комерцијалните банки ги зголемуваат каматните стапки

67.Карактеристики на каматен канал

-банките ги зголемуваат каматните стапки

-ЦБ ја зголемува каматната стапка

68.Каматен канал

-сам се кредитира

-дава кредит на банките

-банките ги зголемуваат каматните стапки

-ЦБ ја зголемува каматната стапка

69.Невозможен триаголник е

-автономна политика

-фиксен девизен курс

-либерални текови

70.Инфлација значи

-сите цени растат постојано

-постои тренд на нивно зголемување

71.Liquidity trap

-побарувачката за пари е бесконечно еластична на каматната стапка

-монетарната политика е неефикасна

72.Природна камата постои кога

-капиталните добра се позајмуваат во натурален облик

-очекуван принос на новоостварен капитал

73.Инфлација на трошоци може да биде предизвикана од следниве трошоци

-синдикатите издејствувале зголемување на платите над продуктивноста на трудот

-на светската берза се зголемила цената на нафтата

-зголемување на маржите на олигополски сектор е некој екстерен шок

-пораст на надници

-пораст на понудата на стоки

74.Кои се недостатоци на ортодоксниот валутен одбор (ОВО)

-нема улога на кредитор во крајна нужда

75.Карактеристики на ортодоксниот валутен одбор (ОВО)

-се укинува дискрециона МП и ЦБ

-МП се сведува само на размена на книжни и ковани пари за резерв. валути

-постои фиксен девизен курс

-резерв. валута е стабилна и меѓународно општо прифатена

-постои неограничена конвертабилност на домашни готови пари за резерв. валута по

фиксен девизен курс

-не ја кредитира ниту државата ниту банките

-целиот износ од емисиона добивка се одлева до буџетот

76.Кои од наведените искази го опишуваат девизниот курс како канал на МП?

-порастот на девизниот курс ги поскапува увозните производи

-повисокиот девизен курс ги поскапува цените на увозните суровини и материјали

68.Точно за кредитна мултипликација

-повисоката задолжителна резерва ја намалува кредитната мултипликација

-коеф. на обновување на кредитниот потенцијал е поголем кај банките кои имаат многу
комитенти

69.Понуда на пари се зголемува кога

-се купуваат девизи

-се намалува задолжителната резерва

70.Автономен тек е

-се зголемува агрегатната потрошувачка

-купување и продавање девизи

71. Кога има рецесија ЦБ?

-купува државни обврзници и ја намалува задолжителната резерва

72.Кога ЦБ купува?

-во активата се зголемуваат хартиите од вредност

73.Ако ЦБ продава вредноста на хартии од вредност

-во актива на ЦБ ќе се намалат хартии од вредност

74.Кога ЦБ продава обврзници

-Се намалуваат обврзниците во актива

75.Што треба да се направи доколку има инфлација на побарувачката?

-да се намалат државните расходи

-да се зголемат даноците

-да се намали или елиминира буџетскиот дефицит

-да се спроведува рестриктивна монетарно-кредитна политика

-да се води политика на стабилен девизен курс

76.Која е намената на задолжителните резерви?

-порано да ги заштити депонентите преку обезбедување на ликвидност на банките

-сега квантитативно регулирање на парите во оптек преку монетарниот мултипликатор

77.Ако ЦБ ја промени стапката на задолжителните резерви нагоре

-монетарниот мултипликатор се намалува

-паричната маса се намалува

78.Што е разлика меѓу микро и макро кредитна мултипликација

-коефициентот на враќање на средствата е поголем

79.Помала побарувачка на пари има кога

-се применува од жирален во чековен систем

-кога има интеграција на сметки

-помал број на учесници во трансакциите

-ако каматните стапки се многу високи

80. Побарувачка на пари се зголемува кога

-кога производството е подолго

-ако има повеќе сметки и учесници

81.Карактеристики на неортодоксниот валутен одбор

--не се укинува ЦБ туку нејзиниот емисионен дел се претвора во валутен одбор

-ЦБ ја задржува функцијата-кредитор на банките во крајна нужда

82.Валутен одбор

-најслаба точка е неможност за да ги кредитира банките

83.Карактеристика на стратегии на монетарно таргетирање

-монетарно таргетирање може да функционира само со стабилна побарувачка на пари

-политиката на девизниот курс нема своја автономна политика

84.Кога е поголем time lag ?

-кога платите се определени на подолг период, а кога податоците за БДП се презентираат

подоцна кога е потребно повеќе време да се распознае појавата
85.Кога побарувачката на пари ќе биде помала

--чековен систем на плаќање

-ако каматните стапки се многу високи

-ако има средства на помал број сметки (интеграција не сметка)

86.Што влијае на зголемената побарувачка на пари

-ако има повеќе сметки и учесници

-ако производствениот процес е долг со истовремени фази

87.Што ќе се случи ако ЦБ оцени дека понудата на пари е помала од потребното

количество

-зголемена брзина на пари во оптек

-зголемено меѓукредитирање

-пораст на залихите

88.Кога има вишок на пари во оптек се превземаат следниве мерки

-поголема задолжителна резерва

-продажба на хартии од вредност

89.Каматниот канал на МП е неефикасен кога

-побарувачката на економските кредити е нееластична

-банките не земаат кредити од ЦБ

-домашните банки најмногу се финансираат од нивните мајки-банки во странство

90. Понудата на пари се зголемуваат

-се купуваат девизи

-се намалуваат задолжителните резерви

91.Монетарна политика, основна цел на ЦБ (Зошто ЦБ има за цел ценовна

профитабилност/инфлација) (ценовна стабилност е единствена цел на ЦБ бидејќи...)

-ако ЦБ води друга цел доаѓа до конфликт на цели

-полесно ја следи одговорноста

-има поголемо влијание врз цените отколку врз производството

92.Помал time lag?

-способност за распознавање на производите е поголема или побрза

93. Кога луѓето сакаат да држат повеќе пари

-кога доходот расте, а каматните стапки опаѓаат