CFA1 级公式大全

A 为每期现金流，r 为折现率
QUANTITATIVE
净现值 Net Present Value
n
CFi
要求回报率与无风险收益率的关系  NPV  CF0    CF0   PVCFi
i 1 1  r 
i
 R required  Nomial rf  Risk Premium
期初现金流为(-)，后续现金流为(+)，r 为再投资收益；
 Nominal rf  Real rf  EI
NPV 应与 0 做比较
 Real rf   %GDP 内部收益率 Internal Rate of Return
E[I]=预期通货膨胀率 n
CFi
 NPV   0
i  0 1  IRR 
i
有效年利率 Effective Annual Return
m
使得 NPV=0 的折现率就是 IRR；
 r  IRR 应与要求回报率做比较
 EAR  1    1
 m
r=名义年利率，m=每年计息次数，r/m=每个计息期间的利率 持有期收益，非年化
有效年利率，连续复利 P  P  CF
 HPR  1 0
 EAR  e r  1 P0
CF 为持有期间除 capital gain 以外的收益，如 dividends
先付年金的终值和现值 银行折扣率 Bank Discount Yield，年化单利
A

 FV  1  r   1
r
n
 A

PV  1  r   1
r
n
  R BD 
Par  P0 360

Par t
A 为每期现金流，r 为折现率，n 为总期数 衡量折价发行的债券(T-Bill)相比面值来说折价了多少；
后付年金的终值和现值 P0 为债券价格，t 为持有期(天数)
A 

 FV    A  1  r   1
n
 A 
 
PV    A  1  r   1
n 持有期收益，年化
r  r  360
 单利 R MM  HPR  即 Money Market Yield
A 为每期现金流，r 为折现率，n 为总期数 t
先付年金和后付年金的关系 365
 复利 EAR  1  HPR  t  1
 FVAnnuity due  FVNormal annuity  1  r 
债券等价收益 Bond Equivalent yield
 PVAnnuity due  PVNormal annuity  1  r  2
 BEY 
 EAR  1   1
 2 
永续年金的现值
代表一年计息两次的债券的名义年利率
A
 PV 
r

1
时间加权平均收益率 用于描述一组数据中个体 x 落在均值μ左右 k 个标准差之内的概率
 TWRR  N r1  1r2  1 rN  1  1
相当于每年收益的几何平均，不受 CF 影响，适合衡量 FM 业绩 变异系数 Coefficient Variation
货币加权平均收益率 S
 CV   100%
 MWRR 的本质是计算 IRR，先把每期 net CF 计算出来，再使用计算 x
器年金功能计算。 衡量每个单位的均值对应多少风险，用标准差 S 来描述风险即不确定性；
受 CF 流动影响 CV 衡量相对离散程度，是 Scale free 的，没有考虑数据的规模带来的影响。
夏普指标 Sharp Ratio
计算分位数
R r
Quartile 四分位数；Quintile 五分位数；Decile 十分位数  SR  P f
σP
 L y  n  1  y%
代表每单位风险对应的超额收益，RP-rf 就是组合的超额收益；
先把一组数据从小到大排列，n 为这组数据的总数，y%为第几个分位数对 衡量 FM 业绩的指标
应的百分数，带入公式找出想要的分位数在这组数据中的序号 Ly；
组合的变异系数
如果算出来是小数例如 X.YY，则找到第 X，然后用第 X+1 和第 X 的差距乘
σ
以小数点后的.YY，加到第 X 对应的数字上。  CVP  P
RP
绝对离散平均 Mean Absolute Deviation
N
赔率=发生概率:不发生概率
X i X
PE 
 MAD  i 1
 Odds for
N 1  PE 
衡量一组数据中每个数值距离均值的绝对距离的算术平均，即这组数据的 1 - PE 
 Odds Against
绝对离散程度。 PE 

方差 Variance 期望 Expectation
N 2 n 2  E(X)   Pi  X i
 X i     X i  X
期望的实际就是加权平均；
 总体  2  i 1
样本 S2  i 1
N n 1 方差是一种特殊的期望，求的是(Xi-μ)^2的期望，且每个数都是等权重1/n；

切比雪夫不等式 Chebyshev’s Inequality 协方差 Covariance

1
 P  k  x    k   1  2  COVX ,Y  EX i  X Yi  Y 
k

2
 衡量两个随机变量相对其期望（或者加权平均）变化的方向性；若同向变 置信区间 Confidence Interval
化则 COV>0；反向变化则 COV<0；
正太分布随机变量 x 取值落在μ±kσ范围内的概率：
COV 的取值范围是 (, )
 1 个标准差： 68%
 COVX ,X  Var (X )
 1.65 个标准差：90%
与自己的协方差就是自己的方差
 1.96 个标准差：95%
相关系数 Correlation  2.58 个标准差：99%
COVX ,Y
  X ,Y 
XY 标准正太分布 Standard Normal Distribution
衡量两个随机变量之间的线性关系，即一元一次方程中的 x 和 y 的关系 x -
 if x ~ μ, σ  then Z  ~ 0,1
2
取值范围是(-1,1); 
当ρ=1 时，两个变量为正线性关系； 正太分布的对称性
当ρ=-1 时，两个变量为负线性关系；  F Z   1  FZ 
当ρ=0 时，两个变量没有线性关系，但是可能有其它关系，不能说 X，
 F Z   f x  Z 
Y 是独立事件。反过来说如果 X,Y 是独立事件，则它们一定没有线性关系;
ρ的绝对值值越大，线性关系越强。
罗伊第一安全比率 Roy’s Safety First Ratio
ER P  R L 
两个资产组合的期望收益和方差  SFR 
σP
 E (R P )  W1  R 1  W2  R 2
当 RL=rf 时，第一安全比率就成了 Sharp Ratio;
  2P  W12  12  W22   22  2 W1  W2  1   2  1, 2 SFR 越大，shortfall risk 越小
ρ=1 时组合的方差最大；组合的方差随着ρ减小而减小，分散性增强
计数法则 中心极限定理 Central Limit Theory
n! 如果样本容量足够大，总体均值方差已知，则样本均值=总体均值；
 Combination不考虑顺序 n Cr   2
(n  r )!r! 2
样本方差=总体方差/n，样本均值 X 符合 N( X =μ, S  )
n
n! 样本均值的标准误 Standard Error
 Permutation要考虑顺序 n Pr 
(n  r )!  S
二项式分布 Binomial Distribution  SX  
n n
 P  n C x  P x  (1  P) n  x 本质上是样本均值的标准差；
成功的次数为 x，则不成功的次数为 n-x。成功的概率为 P，不成功的概率
如果不知道总体标准差，可用样本标准差代替
为 1-P；

3
置信区间估计 Confidence Interval Estimate 需求的交叉弹性 Cross Elasticity of Demand
 % Q dx  Q dx  Py Py  d  Py 
 Confidence Interval  X  k 
d
E    d   d   d 
% Py  Py  Q x
Py
n Qx Q dx

Interval Width  2k 交叉弹性小于 0，表明 x 和 y 是互补品；
 n
交叉弹性大于 0，表明 x 和 y 是替代品
检验统计量 Test Statistic
- Hypothesized Value X  0
Sample Statistics 完全竞争市场Perfect Competition
 
TestStatistic   Z ~ N 0,1
Standarderrorof sample statistic / n  MR=Price of Product=AR=需求曲线
弹性趋近无穷大，需求曲线几乎水平
ECONOMICS 非完全竞争市场Imperfect Competition
 1 
 MR  P  1 
需求函数 Demand Function  E p 

 Q dx  a  b  Px  c  I  d  Py 价格弹性为负，需求曲线斜率为负；
当 MR>0 时 TR 增加，当 MR<0 时 TR 减少。MR=0 时 TR 最大化；
x 为本商品，y 为替代品/互补品，I 为收入;
b 一定是负，才满足 law of demand;
市场集中度 Market Concentration
d 为正表示 xy 是替代品，d 为负表示 xy 是互补品
 N-firm Concentration Ratio
把公司按照市值从大到小排列，并选择前面 N 个相加
需求的价格弹性 Price Elasticity of Demand
 Herfindahl-Hirschman Index (HHI)
E d  Q dx  Px
 
P
  d   b   xd 
 b  Px  市场份先平方再相加；如果%也平方，则最后 HHI 最大取值为 1；如
 Px
 Px  Q x Qx Q dx 果%不平方则最后 HHI 最大值是 10000
价格弹性一定是负的，才满足 law of demand
抗通胀指数GDP Deflator
需求的收入弹性 Income Elasticity of Demand Nominal GDP Pt  Q t
GDP deflator  
E dI 
%Q dx  Q dx  I
 
I c  I
  d  c   d  d  Real GDP PB  Q t

%I  I  Q x Qx Qx
收入弹性小于 0，表明是 Inferior good； GDP 测量
收入弹性大于 0，表明是 Normal good，介于 0-1 之间是必需品，大于 1  收入法
是奢侈品
GDP=National Income+CCA+统计误差

4
 National Income=雇员工资+企业政府税前利润+利息收入+非企业 人均 GDP
收入+租金+间接税  y  T  k
Personal Income=National Income-间接税-企业税-未分配企业利润
y=人均 GDP，k=人均资本
+Transfer Payment
人均 GDP 增长率
Personal Disposable Income=Personal Income-Personal Taxes
  % y   %T  w k  % k
 支出法
人均 GDP 增长率=科技增长率+资本权重*人均资本增长率
GDP  C  I  G  X  M 
C=消费者支出；I=投资收入；G=政府支出；X-M=净出口 劳动力效率
 收入法简化 Real GDP
 Labor Productivity 
GDP  C  S  T Aggregate hours
收入只考虑个人和政府，个人收入可以划分为消费(C)和储蓄(S) 劳动力参与比例
收入=支出，简化可得 labor force
 Labor force participation rate   100
 S=I+(G-T)+(X-M) working age population
Saving(S)=Investment spending (I)+Financing 政府赤字+贸易顺差 失业率
 (G-T)=(S-I)-(X-M) number of unemployed
 Unemployment rate   100
Labor force
政府赤字可以被 finance 为 Saving over Investing+贸易逆差
 (X-M)=(S-I)-(G-T)
消费物价指数 CPI
贸易盈余=Saving over Investing-政府赤字
 Laspeyres CPI 
P Q 1 0

科布道格拉斯生产函数 Cobb-Douglas Production Function P Q 0 0

 Y  T  K α  L1α  Paasche CPI 

P Q 1 1

Y=经济体总产出；L=经济体中劳动力的数量和质量；K=用于产出的总资本； P Q 0 1
T=Total factor productivity=科技
 Fisher CPI : I F  I P  I L

潜在 GDP 增长率
  % Y   %T     % K  (1   )   % L 货币乘数
1
GDP 增长率=科技增长率+资本增长率+劳动力增长率  Money Multiplier 
Reserve%
 %Y  % y  %L
New Deposit
GDP 增长率=人均 GDP 增长率+劳动力增长率  Money Created   New deposit  Money multiplier
Reserve%

5
 按照严格存款准备金率计算出来的货币乘数为最理想、最大的货币乘数 名义汇率转真实汇率(d/f 报价)
Foreign CPI d / CPI d
 Real FX Rate  Nominal FX Rate  
货币数量理论 Quantity Theory of Money Domestic CPI f / CPI f
 MV  PY
Money supply * Circulation velocity = Price * real output 利率平价 Interest Rate Parity
Forward Rate 1  rX
 
费雪方程式 Fisher effect Spot Rate 1  rY
 R nominal  R real  EI  Risk Premium 核心思想是汇率之比等于利率之比，否则就有套利机会
 R nominal  R real  EI Forward  Spot 1  rx rx  ry
  1   rx  ry
Spot 1  ry 1  ry
中性利率 Neutral Interest Rate 如果 rx>ry 则 forward rate > spot rate
 Neutral R  R real  Target Inflation
基准利率 Policy Rate 用吸收法看货币贬值改善贸易赤字
 Policy R  R real  Real Inflation  X  M   Y  C  I  G 
如果 Policy Rate > Neutral Rate,则当前 I 大于预期 I，应用紧缩货币政策 C+I+G 部分是国内先吸收的部分。要使得 X-M 增加，有两种方式，增加总
产出、或者减少国内吸收。
在充分就业的时候，产出已经是最大的（看 LRAS 曲线），此时应该减少国
财政乘数
内吸收部分。
1 如果是非充分就业状态，说明还没有达到 potential GDP 状态，此时应该提
 Fiscal Multiplier 
1 - b1 - t  高就业率，增加总产出。
b=Marginal propensity of consumption，想要花掉的钱占收入的比例，b
越大对经济的刺激越强；
财政乘数衡量 G 每增加$1，会给 GDP 带来多少$的效果；
FINANCIAL ANALYSIS
如果不考虑税，财政乘数=1/(1-b)
综合收益 Comprehensive Income
国家总负债  CI  NI  OCI
Aggregate National Debt 所有者权益 Owner’s Equity
 National Debt Ratio 
GDP  Equity  Owner ' s contribute  R/E  OCI
在税率恒定情况下，真实 r>GDP 增长率，造成 Debt ratio 上升 其它综合收益
 OCI=Changes from foreign currency translation
+DB pension liability adjustments

6
 +Unrealized gain/loss from cash flow hedging derivatives  Shares Adjusted  Shares Purchased @execution price  Shares Repo @market price
+Unrealized gain/loss from available-for-sale 假设 Stock option 或者 warrant 执行，公司所获得的 proceeds 全部用来以
+G/L from revaluation model (under IFRS). Gain→OCI; Loss→I/S 市价回购股票

期初和期末留存收益 Retained Earning 直接法计算 CFO

 R/E E  R/E B  NI - Div decleared  Cash received - Cash paid to - Cash paid to - Interest paid - Tax paid  CFO
from customer suppliers employees
期初和期末存货 Inventory
Cash received from customers=Net Rev -ΔA/R +ΔUnearned Rev
 Inv E  Inv B  Purchase - CoGs -Cash paid to suppliers=-COGS -ΔInv +ΔA/P +D&A
-Cash paid to employees=-Wage Exp +ΔWage Payable
长期合同 POC 法 -Interest paid=-Int Exp +ΔInt Payable
Accumulate Cost -Tax paid=-Tax Exp +ΔTax Payable +ΔDTL -ΔDTA
 % Completion 
Total Cost
Cost Current Period 间接法计算 CFO
 Rev Current Period   Total Rev
Total Cost  NI  non cash charge  non operating itme  working capital item  CFO
Installment Sales 法 NI=R/E+dividends
Cash Current Period Non-cash charges=+ΔDepreciation, +Δimpairment
 Cost Current Peirod   Total cost
Total cash Non-operating items=处置 Fixed Asset -G+L
Working capital items=-ΔA/R, -ΔInv, +ΔA/P
自由现金流 Free Cash Flow
计算 Basic EPS  FCFF  CFO  FCInv  Int  (1  tax )
NI  Div Preferred Stock  FCFE  FCFF  Int  (1  tax )  Net borrowing
 Basic EPS 
Weighted Average of Common Shares Outstandin g  FCFE  CFO  FCInv  Net borrowing
需要时间加权：New purchase, Repo
不需时间加权：Stock dividends, stock split 盈利指标 Profitability Ratio
转换法计算稀释 EPS 毛利率 Gross Profit Margin
(NI - DIVPS )  DIVConvertible  (Int Convertible )  (1 - Tax) gross profit Net Rev - CoGs CoGs
Preferred Stock Debt  GPM    1-
 Diluted EPS  Net Rev Net Rev Net Rev
WACSO  SharesConverted  SharesConverted  SharesIssued
PS Convertible Debt Stock Option COGS 越低，GPM 越高，说明企业的定价能力越强
如果计算出来的 Basic EPS 低于 Diluted EPS，则以较低的那个为 Diluted EPS 经营利率 Operating Profit Margin
库存股法计算稀释 EPS

7
 EBIT 得快，周转效率高
 OPM 
Net Rev 应收账款转换率 Receivable Turnover
净利率 Net Profit Margin Net Rev
 Rec T/O 
NI Net Rev - COGS - SG & A - Int - Tax average A/R
 NPM  
Net Rev Net Rev 衡量 A/R 转换成实际 Rev 的比例，即有多少应收的账款最后是实际到账的，越
NPM 越高，企业的盈利能力越强 大越好;用 Credit Rev 会更恰当，但是由于外部分析师无法拿到内部的 Credit
总资产回报率 Return on Asset Rev 所以用 Net Rev 替代
NI  int(1 - tax rate) 应付账款转换率 Payable Turnover
 ROA  Purchase COGS  Inv
average total assets  Pay T/O  
净资产回报率 Return on Equity average A/P average A/P
衡量应付账款转换成实际购买（原材料、存货）的比例，越小越好;当ΔInv 近
NI
 ROE  似 0 的时候，可以用 COGS 简单地代替 Purchase
average total equity

平均存货周转天数
效率指标 Activity Ratio 365
总资产周转率 Total Asset Turnover  Inv Period 
Inv T/O
Net Rev 平均收款天数
 T.A. T/O 
average total Asset 365
衡量总资产转化成收益的效率  Collection Period 
Rec T/O
固定资产周转率 Fixed Asset Turnover 平均付款天数
Net Rev 365
 F.A. T/O  Payment period 
average net Fixed Asset 
Pay T/O
营运资产周转率 Working Capital Turnover
Net Rev 经营周期
 W.C. T/O 
average Working Capital  Operating Cycle  Collection Period  Inv Period
Working Capital=Current Asset-Current Liability 现金周转周期
 Cash Convert Cycle  Collection Period  Inv Period - Payment Period
存货周转率 Inventory Turnover
COGS 流动性指标 Liquidity Ratio
 Inv T/O 
average Inv 流动比率 Current Ratio
衡量 Inv 转化成销售的效率，也就是存货销售速率，越大越好，说明货物卖出

8
 Current Assest 利息涵盖倍数 Interest Coverage
 CUR 
Current Liability EBIT
 I.C. 
 CUR 
Cash  Marketable securities  Receivables  Inv Interest
Current Liability 固定支出涵盖倍数 Fixed Charge Coverage
速动比率 Quick Ratio EBIT  lease payment
 F.C.C. 
Current Assest - Inv Interest  lease payment
 QR 
Current Liability
 Cash  Marketable securities  Receivables 估值指标 Valuation Ratio
QR 
Current Liability
市盈率 Price per EPS
现金比率 Cash Ratio
Share Price
Current Assest - Inv - A/R  P/E 
 CAR  EPS
Current Liability
市现率 Price per CF per Share
 Cash  Marketable securities
CAR  Sahre Price
Current Liability  P/CF 
CF per Share
市销率 Price per Sales per Share
防御周期 Defensive Interval Share Price
Cash  Marketable Securities  A/R  P/S 
 D.I.  Sales per Share
average daily expenditures
市净率 Price per BV per Share
用于衡量手上可快速变现的流动资产（现金+现金等价物+应收账款）用来涵
盖经营能够经营的天数 Share Price
 P/BV 
Book Value per Share

偿付指标 Solvency Ratio

Debt 每股分红 Dividends Per Share
 Debt  to  Equity Ratio  Common Dividends declared
Equity  DPS 
Debt Weighted average # Shares
 Debt  to  Capital Ratio 
Debt  Equity
Debt 现金流指标 Cash Flow Ratio
 Debt  to  Asset Ratio 
Asset CFO
 Net Profit Margin NPM 
金融杠杆 Financial Leverage Rev
Asset CFO
 F.L.   Total Debt Coverage Ratio TDCR 
Equity Total Debt

9
 CFO  Int paid  Tax paid  LIFO Reserve  Inv FIFO  Inv LIFO
 Interest Coverage Ratio ICR 
Int paid COGS LIFO  COGS FIFO  ΔLIFO Reserve

 NI FIFO  NI LIFO  ΔLIFO Reserve  (1 - t)
持续增长率 Sustainable Growth Rate
 g  ROE  b  R/E FIFO  R/E LIFO  LIFO Reserve  (1 - t)
Div DPS
 b  Retention Rate  1 - Div Payout Ratio  1 -  1-
NI EPS 有形资产 Tangible Asset 历史成本法计量
 NBV  Historical Cost - Accumulate Dep
杜邦三分法 Du Pont 3 Part
NI Net Rev Asset 直线折旧法 Straight Line Depreciation
 ROE   
Net Rev Asset Equity cost - residual value
ROE  Net Profit Margin   Asset Turnover   Financial Leverage  SL Dep Exp 
 useful life
 Profitability  Activity  Leverage 加速折旧法 Double Decline Balance
杜邦五分法 Du Pont 5 Part 2
 Acc Dep Exp   residual NBV
NI EBT EBIT Net Rev Asset useful life
 ROE     
EBT EBIT Net Rev Asset Equity 单位产出折旧法 Unit-of-Production
 Tax   Interest   EBIT   Asset  cost - salvage value
 ROE              Leverage  UOP Dep Exp   output units in period
 Burden   Burden   Margin   Turnover  output units in life

IFRS 下存货减值 IFRS 下资产减值

 Inv  Lower of HC, NRV  当 Recoverable Value<CV 时，资产发生了减值
 NRV  Selling Price - Completion Cost - Selling Cost  Recoverable Value  Max.[FV - Selling cost, VIU]
 Impairment Value  HC - NRV Fair Value-Selling cost 类似清算价值；
Value in use 为继续使用此资产未来能产生的现金流折现求和（PVCF），为
GAAP 下存货减值
going concern 的估值；
 Inv  Lower of HC, MV   Impairment Value  CV - Recoverable Value
当重置成本 RC 属于区间 NRV  NPM, NRV  时，MV 等于重置成本 RC；
GAAP 下资产减值
当重置成本 RC 在区间 NRV  NPM, NRV  外时，MV 取区间的极值；
第一步判断：如果 CV>未折现现金流之和，则发生了减值
 Impairment Value  HC - MV
第二步计算：减值到 FV 或者 PVCF
 Impairment Value  CV - Fair Value
FIFO 和 LIFO 转换

10
 Impairment Value  CV - PVCF CF1 CF2 CFn
 - CF0  1
 2
   0
(1  IRR) (1  IRR) (1  IRR) n
从资产负债表计算低延税 回收期法 Payback Period
Remaining Cost of last year
 DTA/DTL  CV - TB  tax rate  PBP  Years Collapsed before Payback 
CF of last year
判断是资产还是负债口诀： 衡量需要多少时间把初始投资收回；
税法上多记收入产生 DTA 如果是独立项目，则选择 PBP<Benchmark 的项目（选择行业平均）；
税法上少记收入产生 DTL 如果是互斥项目则选择 PBP 最小的项目投资；
折旧一般产生 DTL，不是折旧一般为 DTA
优点：简单、直接反应项目的风险和流动性；
缺点：忽略了货币的时间价值、忽略了回收期之后的现金流、项目利润率；
税费和应付税款转换 结论：PBP 短的，profitability 不一定好，NPV 不一定大于 0。
 Income tax exp  Tax payable  ΔDTL - ΔDTA 折现回收期法 Discounted Payback Period
PVCF
 DPB 
利率改变对递延所得税资产/负债的影响 CF0
New tax rate 利润指数 Profitability Index
 New DTA/DTL  Old DTA/DTL  PVCF PVCF - CF0  CF 0 NPV  CF0 NPV
Old tax rate  PI     1
New DTA/DTL Old DTA/DTL CF0 CF0 CF0 CF0
 
New tax rate Old tax rate 如果 PI>1 表明可以净现值大于期初投资；PI 的结论与 NPV 的结论一定是
简单即为税率改变方向与 DTL/DTA 变化方向一致 一致的；
优点：在 NPV 的基础上进一步考虑了初始资金大小；
缺点：不会反映项目收益的绝对数值。
长期负债的期间费用
 Interest Exp Current period  CVBeginning of period  Market rate
加权平均资本成本 Weighted Average Cost of Capital
 WACC  w d  rd  (1 - t)  w ps  rps  w e  re
CORPORATE FINANCE
债券、优先股、普通股以市值(或 BV)加权再相加就是资本成本
WACC 可以作为最低要求回报率，也可作为 FCFF 的折现率；
用 NPV 评估项目 n
FCFFi
CF1 CF2 CFn n
CFi  PV of Firm  
 NPV  - CF0  1

(1  r) (1  r) 2
     
(1  r) n
 -CF0  
i  0 (1  r)
i i  0 (1  WACC)
i

用 IRR 评估项目
债券成本 rd
YTM 法，先计算出债券持有至到期的 YTM 再算税后成本
11
 rd  YTM  1  tax   D 
 β AEquity  β AAsset  1  (1  tax A ) A 
债券评级法：参照同行业同评级的债券收益率，也要考虑税  EA 
 rd  Reference bond' s rate  1 - tax 
国家风险溢价 Country Risk Premium
 re  rf  β(R m - rf  CRP)
优先股成本 rPS σ Equity Index
 CRP  Sovereign Yield Spread 
Div ps σ Sovereign Bond Market
 rps 
Market Price Sovereign Yield Spread 为发达国家与发展中国家同类债券的 YTM 之差
本质是把优先股看成永续年金，假设 Market Price 公允 折现现金流法(高登增长模型反推)评估上市公司
由高登增长模型得到：
普通股成本 re D 1  g  D1
 P0  0 
资本资产定价模型 CAPM 评估上市公司 rg rg
 re  rf  β(R m - rf ) 反推得到：
COVi, m D 1  g  D
 βi   re  0 g  1 g
σ i2 P0 P0

资本资产定价模型 CAPM 评估非上市公司(Pure Play 法) 债券溢价法评估上市公司

A 为需要分析的目标公司(非上市)，B 为同行业同评级的 B 公司(上市)。  re  YTM  risk premium
已知 B 公司的β，假设两家公司的经营性风险类似，则只需要考虑金融风 核心思想是在同公司发行债券的收益率基础上加一个风险溢价，形成同公
险(即杠杆)。第一步给 B 公司的β去杠杆： 司的股票成本

 
 1  股票融资发行成本 Flotation Cost
 β BAsset  β BEquity    D1 D1
1  (1  tax ) D B   re  g or re  g
 B
E B  P0  F P0 (1  f)

Asset β即 debt=0 时的β；第二步假设两个公司去杠杆后的 Asset β一致， F 为 flotation cost，f 为发行成本在股票价格中的占比。这种方法会影响公

因为经营性风险类似： 司的 WACC 和 FCFF

 β AAsset  β BAsset
经营杠杆 Degree of Operating Leverage
第三步给 A 公司的 Asset β加杠杆变成 Equity β：
Δ%EBIT ΔEBIT/EBIT
 DOL  
Δ%Sales ΔQ/Q

12
 Q(P - VC) Sales  TVC 365
 DOL    1  d
Q(P - VC) - FC Sales  TVC  FCO  Cost of trade credit     1  EAR
 1 - discount% 
衡量ΔSales 变动 1%，ΔEBIT 变动%多少；
Trade Credit is the discount given for early payment.
DOL 最小值为 1，即当 Operation Fixed Cost=0 的时候，没有经营杠杆。
Δd=discount 日期到 final due date 之间的日期；
财务杠杆 Degree of Financial Leverage
2/10 net 30 means 2% discount if paid full in 10 days otherwise full amount
Δ%EPS ΔEPS/EPS
 Definition DFL   due in 30 days.
Δ%EBIT ΔEBIT/EBIT d
EBIT  (1  discount%)  (1  EAR) 365
1
 DFL 
EBIT - Int
衡量ΔEBIT 变动 1%，ΔEPS 变动%多少；
用现金回购股票对 EPS 的影响(Internal financing)
DFL 最小是为 1，即当 Int=0 时，公司没有举财务杠杆，没有借债。
NI - aftertax yield  (1 - tax rate)
总杠杆 Degree of Total Leverage  EPS After Repo 
# of shares outsdaning - # of shares Repo
 %EBIT  % EPS  % EPS
 DTL  DOL  DFL    After tax Yield=拿现金去做其他投资所能获得的收益(机会成本);
 %Sales  % EBIT  %Sales
Earnings Yield = EPS/Stock Price; 即为回购带来的收益（或节约的成本，
Q(P - VC) Sales - TVC
 DTL   因为回购的股票不用支付股利）；
Q(P - VC) - FC - Int Sales  TVC  FCO  Int 如果 Earnings Yield>After tax Yield，会造成 EPS 上升，因为资金收益大于
DTL 最小是为 1，表示公司没有举任何杠杆。 资金成本。
借债回购股票对 EPS 的影响(External financing)
盈亏平衡 Breakeven NI - Int  (1 - tax rate)
 EPS After Repo 
FCO  FCF FCO  FCF # of shares outstandin g - # of shares Repo
 Q BE  
P  VC MarginalContributi
on 由于发债，所以需要支付债券利息，使得 NI 被减少。因为要比较资金收益
企业产品销售达到多少，所获得的 Sales 可以 cover 掉所有的总固定成本； 和资金成本来判断 EPS 的大小；
Fixed cost financing 即 Interest； 如果 Earnings Yield>Cost of Debt，EPS 上升。
单位价格-单位 VC 即 Marginal Contribution. 回购股票对每股净资产的影响
经营性盈亏平衡 Operating Breakeven Total Equity
 BVPS before Repo 
FCO # of shares outstandin g
 Q OBE 
P  VC Total Equity - Cash paid for Repo
固定成本（Operating 和 financial）越高，达到盈亏平衡所需要的销量越大.  BVPS after Repo 
# of shares outstandin g - # of shares Repo
如果 Market Price(Repo price)>Original BVPS，则 BVPS 下降
Cost of Trade Credit

13
 PORTFOLIO R M  rf
 CML 的斜率是 即市场组合的 Sharp Ratio
M
CML 上任一组合的 sharp ratio 等于市场组合的 sharp ratio
一个资产
n
 期望收益（收益的加权平均） E (R )   Pi  R i 总风险
i 1
n 2  Total Risk  Systematic Risk  Non Systematic Risk
 收益的方差    R i  E (R )  Pi
2
系统性风险
i 1
Cov i ,m  i
两个资产组合  i    i ,m
n  2m m
 协方差 COV1, 2   Pi  R 1,i  E (R 1 ) R 2,i  E (R 2 )
i 1
COV1, 2 Security Market Line(SML)
 相关系数 1, 2 
1   2  E (R i )  R f  i E (R m )  R f 
N 个资产组合 其中 E ( R M )  R f 为市场组合的超额收益;
n n n E(R i ) - R f (R m  R f )
 每个资产均不同的组合的方差  2p   Wi2  i2   Wi Wj  COVi , j   i ,m
i 1 i 1 j1 i m
2
 N 1 SML 上单个资产的 Sharp Ratio 等于市场组合的 Sharp Ratio 乘以相关系数
 每个资产均相同的组合的方差  2p    COV
N N
权重、流动性、协方差均相同 Sharp Ratio
R  Rf
 SR  p
无差异曲线 Indifference Curve p
1 2 每单位风险对应的组合超额收益
 U  E (R )  A
2
M 2

Risk seeking 风险喜好 A<0

risk neutral 风险中性 A=0  M 2  (SR p  SR m )   m
risk averse 风险厌恶 A>0 通过调整风险资产组合和无风险资产的权重来创建一个新的组合模拟市场
组合的收益，两个组合收益之差

Capital Market Line(CML) Treynor Ratio

R r Rp  Rf
 E (R P )  rf  M f  P  TR P 
M p
每单位系统性风险对应的组合超额收益

14
Jensen’s Alpha Price Weight Index 价格加权
 α p  R p  [R f  β p (R m  R f )]  R p - CAPM Sum of all stock prices
 Price Weighted Index 
比较实际收益率与 CAPM 计算下的收益率 # of stocks in the index
相当于每只股票价格的算术平均；

在险资产 Value at Risk 易受高价股影响

 Var=$100 1% for 1 day Equal Weight Index 收益加权

意思是：在 1 天以内有 1%的可能性最小损失$100；
 Index Return 
R i

三要素：时间、概率、最小损失 N
相当于每只股票收益的算术平均；
EQUITY 剔除了易受高价股影响，但是又易受小盘股影响
Market Cap Weight Index 市值加权
Margin Buy 杠杆 MV1
 Index Return  1
1 MV0
 Leverage 
Initial Margin MVcurrent
 Current index   base year index
MVbase
Margin Call Price 剔除了易受小盘股影响，但是又易受大盘股、高市值股影响
1  IM Float Adjusted Market Cap Weight Index 调整市值加权
 PL  P0
1  MM 在市值加权基础上剔除掉市面上不流通的股票，只考虑当前流通的股票
Fundamental Weight Index 基本面加权
市场订单 Limit Orders 用基本面信息加权，如 EPS、DPS、CFPS 等
剔除了大盘股影响，但是又易受价值型股票影响

高登增长模型 Gorden Growth Model

D  (1  g ) D
 V0  0  1
rg rg
假设前提：股利以 g 的速率永续增长；公司永续经营不倒闭；持有股票不
变卖；期望收益率 r 大于股利增长率 g，否则没有经济学意义；
缺点：对 r 和 g 的估测非常敏感；若股票没有分红则无法使用此模型。

15
股票要求回报率(CAPM 模型) FCFE 0  (1  g ) FCFE1
 V0  
 re  rf  (R M  rf ) rg rg
通过流向 Equity 的自由现金流估值，可以得到当 dividend 可以发放量最大
时的公司估值；
二阶高等增长模型 2-Stage GGM 可以发放 dividends 的最大值不能超过流向 Equity 的自由现金流，所以：
假设前三年股利增长率 g1，第四年开始股利增长率 g2，已知当前股利 FCFE1 D
  1
D0； rg rg

优先股估值
Dp
 Vp 
rp

价格倍数模型 Price Multiplier Model

Price per Share
 P/E 
Earnings per Share
前三年股利： 市盈率越低，公司越具有投资价值。市盈率的两个经济学意义：
1. 购买公司每 1 块钱的盈利能力，需要花多少钱；
 D1  D 0  (1  g1 )1
2. 投资公司多少年可以回本。
 D 2  D 0  (1  g1 ) 2 D1
Justified P/E：价格用 Intrinsic value，即 DDM 计算出来的估值 P0 
 D 3  D 0  (1  g1 ) 3 rg
第四年股利： P0 1 g
 Justified Trailing P/E   (1  b) 
 D 4  D 3  (1  g 2 )1 EPS0 rg
第四年初对未来股票估值： Trailing: EPS 用过去最近的真实数据，即 EPS0
D4 P0 1
 V3   Justified Leading P/E   (1  b) 
r  g2 EPS1 rg
把前三年股利和第四年初估值，一起折现到 0 再相加： Leading：EPS 用预测下期的期望值，即 EPS1
2ND+CEC 清空数据，CF0 输入 0，C01 输入 D1，C02 输入 D2，C03 输 EV/EBITDA
入 D3+V3，NPV，I/Y 输入 r（要求回报率），CPT。 EV MVCS  MVPS  MVDebt  Cash and marketable
 
EBITDA Earnings before Int, Tax, Depreciation & Amortization
自由现金流估值 Free Cash Flow to Equity 当比较的股票有不同的杠杆时，适合用 EV/EBITDA，因为债务过多会造成

16
 利息支出过多，直接影响 NI； Ct B
 Pbond   
适合资本密集型公司，因为 asset 规模加大情况下，使用不同的折旧方式 (1  r ) (1  r ) n
t

会影响 NI，进而影响 EPS，对 P/E ratio 造成影响； 零息债券 Zero-Coupon Bond

EPS 可能小于 0，造成 P/E 也小于 0，这没有经济学意义，而 EV/EBITDA 不 Par
 PVZero-coupon bond 
太可能存在这个情况。 1  2i yrs2

资产保障模型 Asset Backed Model 持有至到期收益率 Yield to Maturity

 V  FVA  FVL CPN t
n 1
CPN n  Par
 Annual coupon bond: PV   
t 1 1  YTM 
t
(1  YTM ) n
比较保守的估值方式，适合 PE，不适用于无形资产多的公司
2 n 1
CPN t CPN 2 n  Par
 Semiannual coupon bond: PV   
t 1 1  2  1  YTM
2 
YTM t 2n
FIXED INCOME
相当于 IRR，暗示 market discount rate，是名义利率；
假设：持有债券直到到期；没有违约发生（full、timely payments）、
Callable Bond 的价值 收到的 coupon 以 YTM 再投资
 VCallable bond  VPure bond  VCall option
Putable Bond 的价值 即期利率定价 Bond Pricing with Spot Rate
 VPutable bond  VPure bond  VPut option CPN1 CPN 2 CPN N  Par
 No - arbitrage Price    
1  S1  1  S2 
1 2
1  SN N
Convertible Bond 可转债
Par
 Conversion ratio  累积利息 Accrued Interest
conversion price
 Full Price  Clean Price  Accrued Interest
表示按照当前转换价格，一个债券可以转换成多少股 t
Conversion Value  Market price of stock  conversion ratio  Accrued Interest  Coupon 
 T
表示如果立即转换，可以获得多少市值的股票； AI 衡量上一个付息日到当前债券交割日之间产生的利息；
Conversion premium: 股票价格和债券价格之间的差异；
t 为上一个付息日到交割日的日子；T 为两个付息日的间隔。
At parity: Conversion value=convertible bond’s price；
 PVfull  PV  1  r 
tT
Above parity: Conversion value>convertible bond’s price 债转股比较好；
Below parity: Conversion value<convertible bond’s price 不转比较好。 PV 为交割日前一个付息日的 PV，通过计算器算出
 PVclean  PVfull  AI

债券定价 Bond Pricing

有效收益率 Effective Yield

17
 effective yield  1  YTM  1 仅仅针对于含权债券，剔除了 option 的 value 之后的 yield。
m
 m
调整之后的 yield 是不含 option value 的。调整之前的 YTM 是包含了 option value
相当于 EAR 的概念 m 为一年内计息次数
的。
对于 annual pay 的债券来说，effective yield=YTM
For callable bond
一年内计息 m 次和 n 次之间的转换
m n
 V(pure bond) + V(call option) = YTM；
 APR m   APR n  所以 OAY(不包含 call option) = V(pure bond) < YTM(包含 call option)
 1    1  
 m   n  For putable bond
 V(pure bond) - V(put option) = YTM；
Current yield 所以 OAY(不包含 put option) = V(pure bond) > YTM(包含 put option)

 Current Yield 
 Coupons 调整之后相当于又回到了最初的不含 option 的 pure bond 状态。
Flat bond price  结论：Callable bond 原来小；putable bond 原来大。
AKA income yield, interest yield，只考虑 coupon 带来的收益，而不考虑
capital gain/loss, or reinvestment income. 浮动利率债券 Floating Rate Note

Simple yield

 Simple Yield 
 Coupons  Amortized G/L
Flat bond price
在 coupon 的基础上再考虑 capital gain/loss，用直线摊销的方法平均分摊
到每一年。

Yield to Call/Put
可以简单地把 Discount rate 看做是折现率 r；
折价：CR<r，即 QM<DM
溢价：CR>r，即 QM>DM
平价：CR=r，即 QM=DM

Discount yield
Face - P 360
 discount yield  
与 YTM 的计算方法一样，但是期数是直到 call、put 行权的时候而不是到 Face days
maturity。 美国国债采用此法计算；
折现率是基于 face value。
Add-on yield
Option-Adjusted yield

18
 Face - P 360 抵押资产的评级越高，风险越低，Repo Margin 越低；贷款人的评级越高，
 add - on yield  
P days 风险越低，Repo Margin 越低；抵押资产（bond）的市场需求越高，或者
LIBOR、银行 CD 利率采用此法； Supply 相比 Demand 越低，Repo Margin 越低。
利率是基于 Preset value。 为什么 Repo agreement 是最常用的融资方式？因为不受 federal reserve
Face - P 365 监管；抵押资产通常质量比价高，liquidity 高。
 BEY  
P days
为年化单利。 Mortgage Rate

G-Spread
 G - Spread  y c  YTM Government bond
Interpolated Spread (I-Spread)
 I  Spread  y c  swap rate
Zero-volatility Spread (Z-Spread) 标准 PSA benchmark：100%PSA
 Z - Spread  Company spot rate - Treasury spot rate  CPR 以每月 0.2%增加，直到 30 个月(6%)稳定;
Option-adjusted spread OAS  从 30-360 个月，CPR=6%
在 Z-spread 基础上再减去 call、put option 的 value。
 For Callable bond: OAS < Z-Spread 每月的提前还款比例 Single Monthly Mortality rate
 For Putable bond: OAS > Z-Spread  间接算法：用 SMM 和 CPR 的关系推算

回购协议 Repurchase Agreement

Repo price - Sold price
 Repo rate 
Sold price
相当于 sell-repo 这个过程中，贷款方支付的利息；  直接算法：
Repo rate 受以下因素影响：期限越短，风险越低，Repo rate 越低；抵押 Monthly Prepaid Amount
SMM 
资产的评级越高，风险越低，Repo rate 越低；抵押资产若真实投递给 lender， Month begin Principal Balance - Planned Monthly Principal Payment
就更加多一层保障，Repo rate 就更低；市场利率低，Repo rate 也越低；（如
果市场利率低 repo rate 高，则可以去别的地方融资）。
Market Value - Sold price
Commercial Mortgage
 Repo Margin  net operating income
Market Value  debt - to - service coverage ratio  越大越好
又叫 Haircut，抵押资产的市值与贷款价值的差别； debt
贷款价值实际上为抵押资产的售价。 current mortgage amount
 loan - to - value ratio  越小越好
Repo Margin 受以下因素影响：期限越短，风险越低，Repo Margin 越低； current appraised value

19
 Mac.D
 MD 
年化持有期收益 Annualized HPR(horizontal yield): 1 y
第一步：计算投资初期债券价格 PV0 适用于：未来现金流确定，y 为 periodic yield，取决于每年复利几次
第二步：计算持有期间总收益，此时要考虑货币的时间价值，要全部折
算到 maturity 或者提前售出的那天。 Approximate modified duration
 Total Return  FVC  FVCRI  Par or Sales proceed
第三步：用复利思想计算年化 HPR
PV0 1  HPR   Total Return
t

假设前提：假设债券没有信用风险，所有 coupon 都按时发放；并且 coupon
V  V
再投资是以债券 YTM 利率。  AMD 
2y  V0
适用于：未来现金流不确定，相当于一个事后的粗略估计，Option bond
利率风险 Interest Rate Risk 只能用此法！
Coupon reinvestment risk：coupon 再投资收益不确定性
Market price risk：债券价格不确定性 Effective Duration
Short investment horizon 时，Market price risk > reinvestment risk，年化
V  V
HPR 与 YTM 反向关系；  ED 
2curve  V0
Long investment horizon 时，Market price risk < reinvestment risk，年化
HPR 与 YTM 正向关系。
Money Duration/Dollar Duration
利率风险的衡量：久期，衡量价格变动对利率变动的敏感性
 DD  MD  P
 %Bond Price
 Duration  -
Yield Price value of basis point (PVBP)

Macaulay duration  PVBP  D  P 1bp

n 当Δy 改变 1 个 bps，P 改变多少。 P  D  P  y 当Δy=1bps
 t PVCFt 
V  V
PVBP  
 Mac.D  t 1
2
 PVCF
相当于平均还款期，以未来 n 期的现金流的现值加权，适用于未来现金流
Perpetual bond 的 Duration
确定的情况，其分母等于债券价格  PVCF  P0
1 y
 Mac.D  as N  
y
Modified duration (MD)

20
 1 Effective Convexity for Option bond
 MD 
y Callable bond
 Yield  →unlikely call→positive convexity
Zero Coupon bond 的 Duration  Yield  →may call the bond→negative convexity
 Mac.D  Maturity  t

Approximate convexity

Putable bond
D D1  D 2 V  V  2V0
 Approximate Convexity     Yield  →more convex
y y V0  (y) 2
 Yield  →normal convexity
Δy 可替换为ΔYTM

Effective convexity Duration Gap

V  V  2V0  Duration gap  Mac.D - investment horizon
 Effective Convexity   Positive gap: Mac.D>Reinvestment Horizon, 面临 market price risk，因为利
V0  (curve) 2
率上升；
Negative gap: Mac.D<Reinvestment Horizon, 面临 reinvestment risk, 因为
Convexity adjustment 利率下降。

Credit and Liquidity Spread

 Impact on bond’s value for change in Spread:
1 2
  %Pbond   D  Spread  Convexity  (Spread )
2
Change of spread 来源有：change in inflation, real interest rate, credit risk,
When convexity is positive, convexity adjustment is always positive. 注意： liquidity. 债券的 Spread 包含 2 个部分：Premium for credit risk; Premium for
如果Δy 减小了 1%，则带入：-1% lack of liquidity

21
 Bond 远期定价估值
FP  S0  PVCoupon @ 0  1  rf 
T
DERIVATIVES 
远期利率协议 FRA FP
 Vt  St  PVCoupon @ t  
3X9 FRA，表示 FRA settlement 日期是 3 个月以后，虚拟借贷周期是从第 1  rf T  t
3 月到第 9 月；9 月是利息发生时间。 VT  ST  FP

站在 long 方角度：
NP  (Spot rate - Contract rate)  days 买卖权平价 Put Call Parity
 Settlement Value  360

1  Spot rate  days

360 X
 Call Option   Put Option  Stock
1  rf T
Forward 定价和估值 左边部分为 Fiduciary call，右边部分为 Protective put
Forward Price  Spot Price  PVCarrying costs  PVCarrying benefits  1  rf 
T

买卖权远期平价 Put Call Forward Parity
 FP  (S0  PVD 0 )  (1  rf ) T
对于股票远期合同来说 F  S  1  rf  ，把它带入 put call parity 等式，得
T

FP
 Vlong  St  PVD t  到如下：
(1  rf ) T  t
X FPStock
 Call Option   Put Option 
1  rf T
1  rf T
T-Bill 远期定价估值
FP  S0  1  rf 
T
 期权定价：二叉树模型
FP 因为 Risk Neutrality 认为市场上的总和收益就是无风险利率，所以一阶段
 Vt  St 
1  rf T  t 的期望收益率 E (R 1 )   u  (u  1)  (1   u )  (d  1)  rf 简化得出：
 VT  ST  FP (1  rf )  d
 u 
ud
Equity 远期定价估值 Call option:最终执行的时候，option value = intrinsic value.
FP  S0  PVDiv @ 0  1  rf  价格变动到 S1 ，对应的 option value 为 C1  Max of [0, S1 - X ]
T

FP 价格变动到 S1 ，对应的 option value 为 C1  Max of [0, S1-  X ]
 Vt  St  PVDiv @ t  
1  rf T  t  Value of call option VCall 
 u  C1   d  C1
 VT  ST  FP 1  rf T
有两点需要注意：1，只有超过 t 时间点之后的 dividends 才需要折现到 t。 C  C
 Hedge ratio  
如果是 t 之前的 div 就不需要再算进去。2，T 和 t 的计价单位都是年，如 S  S
果是用天表示，则最后需要除以 365.

22
Put option:最终执行的时候，option value = intrinsic value.
价格变动到 S1 ，对应的 option value 为 P1  Max of [0, X - S1 ]
价格变动到 S1 ，对应的 option value 为 P1  Max of [0, X - S1- ]
 u  P1   d  P1
 Value of put option VPut 
1  rf T

Option 的最大值和最小值
X
 European put，最大值=
(1  rf ) T  t
 American put，最大价值=X
美式价格>=欧式价格，因为美式期权更多机会赚钱

因为 Premium=IV+TM，期权的最小值就是期权的 IV
 American put 最小值=内在价值=max of [0, X-S]
X
 European put 最小值=内在价值=Max of [0, -S ]
(1  rf ) T  t
X
 European call 最小值=内在价值=Max of [0, S- ]
(1  rf ) T  t
X
 American call 最小值=内在价值=Max of [0, S- ]
(1  rf ) T  t
美式看涨与欧式看涨的最小价值一样

23