‫أ‪.

‬د محمد المصري‬
 ‫مفهوم و مزايا االستثمار فى السندات ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫المتغيرات الرئيسية المؤثرة على قيمة السند ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫معدل العائد المطلوب على االستثمار كاحد المتغيرات ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫تقدير القيمة العادلة للسند ( اطار نظري ) ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫اثر التغير فى اسعار الفائدة علي قيمة السندات ذات تواريخ االستحقاق‬ ‫‪‬‬
‫المتباينة ‪.‬‬
 ‫‪ ‬مفهوم السندات ‪ :‬السند هو صك مديونية طويلة االجل يعطي‬
‫لحاملة الحق فى الحصول علي عائد علي فترات دورية او فى تاريخ‬
‫االستحقاق اضافة الي حق حامل السند فى الحصول على اصل المبلغ‬
‫فى تاريخ االستحقاق ‪.‬‬
‫‪ ‬المزايا للمستثمرين ‪:‬‬
‫‪ -1‬الدخل الدوري الثابت ‪.‬‬
‫‪ -2‬امكانية تحقيق ارباح راسمالية ‪.‬‬
‫‪ -3‬بناء محفظة اوراق مالية متوازنة ‪.‬‬
‫تعد السندات التي تصدرها منشآت األعمال بمثابة عقد أو إتفاق‬ ‫‪‬‬
‫‪ Indenture‬بين المنشأة (المقترض) والمستثمر (المقرض)‪.‬‬
‫وبمقتضى هذا اإلتفاق يقرض الطرف الثاني مبلغا معينا إلى الطرف‬
‫األول‪ ،‬الذي يتعهد بدوره برد أصل المبلغ وفوائد متفق عليها في‬
‫تواريخ محددة‪.‬‬
‫تنص التشريعات على دخول طرف ثالث قد يكون بنكا تجاريا‪ ،‬يعمل‬ ‫‪‬‬
‫بمثابة وكيل أو حارس أو أمين ‪ Trustee‬يوكل إليه المستثمر بتلك‬
‫المهمة‪.‬‬

‫‪2-‬‬
‫‪4‬‬
‫هذا وقد يكون السند لحامله ‪ Bearer Bond‬وبذلك يعد ورقة مالية قابلة‬ ‫‪‬‬
‫للتداول بالبيع أو الشراء أو التنازل‪ .‬وفي تاريخ إستحقاق الفائدة يتقدم المستثمر‬
‫للبنك المختص أي األمين ‪ Trustee‬بالكوبون المرفق لتحصيل قيمة الفائدة‪،‬‬
‫ويطلق على هذا النوع من السندات أيضا سندات الكوبون ‪Coupon Bonds‬‬
‫أما السند المسجل بإسم المستثمر ‪ Registered Bond‬فتدفع عنه الفوائد‬
‫بشيكات للشخص المسجل بإسمه السند‪ .‬ويحقق هذا النوع من السندات الحماية‬
‫لصاحبه ضد السرقة أو التلف وما شابه ذلك‪.‬‬
‫أما معدل الفائدة أو معدل الكوبون لكال النوعين فتحدده المنشأة على ضوء‬ ‫‪‬‬
‫إستشارة بنك اإلستثمار المختص بتسويق تلك السندات‪.‬‬

‫‪2-‬‬
‫‪5‬‬
‫عادة ما يتم ذلك على ضوء عدد من المتغيرات من بينها مخاطر عدم الوفاء‬ ‫‪‬‬
‫باإللتزامات في مواعيد اإلستحقاق‪ ،‬والمركز اإلئتماني للمنشأة‪ ،‬وما إذا كان السند‬
‫قابل للتحويل إلى سهم عادي‪ ،‬ومستقبل الصناعة التي تنتمي إليها المنشأة‪،‬‬
‫والرهونات المتاحة لخدمة اإلصدار‪ ،‬وأسعار الفائدة السائدة في السوق‪ ،‬وحجم‬
‫المنشأة‪ ،‬وما شابه ذلك‪.‬‬
‫إذا كان اإلعتقاد السائد يقضي بأن معدل الكوبون أقل من مثيله لسندات أخرى‬ ‫‪‬‬
‫في ذات المستوى من المخاطر‪ ،‬فسوف يباع السند بخصم على قيمته اإلسمية‬
‫‪At a Discount‬‬
‫أما إذا كان معدل الكوبون للسهم أعلى من مثيله لسندات على ذات المستوى من‬ ‫‪‬‬
‫المخاطر‪ ،‬فسوف يباع السند بقيمة أعلى من قيمته اإلسمية ‪At a Premium‬‬

‫‪2-‬‬
‫‪6‬‬
2-
7
‫وتتفاوت تواريخ إستحقاق السندات‪ ،‬فقد تكون من النوع قصير األجل (‪ 5‬سنوات‬ ‫‪‬‬
‫فأقل) أو من النوع متوسط األجل (‪ 10 – 5‬سنوات) أو طويل األجل الذي قد‬
‫يمتد إلى ‪ 20‬سنة وربما أكثر‪.‬‬
‫وقد ينص عقد اإلصدار على حق المنشأة في إستدعاء السند قبل تاريخ اإلستحقاق‬ ‫‪‬‬
‫‪.Callable Bonds‬‬
‫تستفيد المنشأة من هذا الشرط إذا ما سادت ظروف إقتصادية‪ ،‬ترتب عليها‬ ‫‪‬‬
‫إنخفاض في مستوى أسعار الفائدة في السوق عما كانت عليه عند إصدار‬
‫السندات‪ .‬فحينئذ تقوم المنشأة بإستدعائها وإصدار سندات أخرى بديلة بمعل‬
‫كوبون أقل‪ ،‬يتناسب مع مستويات الفائدة السائدة‪ .‬ولتعويض المستثمر عن‬
‫المخاطر التي ينطوي عليها اإلستدعاء‪ ،‬عادة ما ينص على قيمة لإلستدعاء تفوق‬
‫القيمة اإلسمية‪ ،‬ويطلق على الفرق بين القيمتين بعالوة اإلستدعاء ‪Call‬‬
‫‪.Premium‬‬

‫‪2-‬‬
‫‪8‬‬
‫في العشرين سنة األخيرة إستحدثت أنواعا جديدة من السندات‪ ،‬لها‬ ‫‪‬‬
‫سمات تختلف عن سمات السندات التقليدية في ناحية أو أخرى‪ .‬فهناك‬
‫السندات التي ال تحمل كوبون‪ ،‬والسندات ذات معدل الفائدة المتحرك‪،‬‬
‫والسندات ذات الدخل‪ ،‬والسندات منخفضة الجودة‪ ،‬وسندات المشاركة‪.‬‬
‫السندات التي ال تحمل كوبون ‪ :‬تباع بخصم على القيمة اإلسمية‬ ‫‪.1‬‬
‫على أن يسترد المستثمر القيمة اإلسمية عند تاريخ اإلستحقاق‪ ،‬كما‬
‫يمكنه بيعها في السوق بالسعر السائد وذلك إذا رغب التخلص منها‬
‫قبل تاريخ اإلستحقاق‪ .‬ويمثل الفرق بين المدفوعة لشراء السند وبين‬
‫القيمة اإلسمية أو سعر البيع مقدار الفائدة الذي يحققه المستثمر‪.‬‬

‫‪2-‬‬
‫‪9‬‬
‫السندات ذات معدل الفائدة المتحرك‪:‬عادة ما يحدد لتلك السندات‬ ‫‪.2‬‬
‫سعر فائدة مبدئي يستمر العمل به لمدة ستة أشهر‪ ،‬على أن يعاد‬
‫النظر فيه دوريا كل نصف سنة بهدف تعديله ليتالئم مع معدالت‬
‫الفائدة الجارية في السوق‪.‬‬
‫السندات ذات الدخل‪ :‬ال يجوز لحملتها المطالبة بالفوائد في السنوات‬ ‫‪.3‬‬
‫التي لم تحقق فيها المنشأة أرباحا‪ .‬ومع هذا فقد ينص في بعض عقود‬
‫اإلصدار على أن يحصل حامل السند على الفوائد عن سنة لم تتحقق‬
‫فيها أرباح‪ ،‬وذلك من أرباح سنة الحقة‪ .‬كما قد ينص على ضرورة‬
‫قيام المنشأة بإحتجاز جزء من األرباح لسداد قيمة السندات عندما‬
‫يحل تاريخ إستحقاقها ‪.Sinking Fund‬‬

‫‪2-‬‬
‫‪10‬‬
‫السندات منخفضة الجودة‪:‬فقد إستحدثت في الثمانينات لتمويل إمتالك‬ ‫‪.4‬‬
‫أعضاء مجلس اإلدارة لحصة كبيرة في رأس مال المنشأة التي‬
‫يديرونها‪ ،‬وذلك بإصدار قروض تستخدم حصيلتها لشراء جانبا‬
‫كبيرا من أسهمها المتداولة في السوق‪ .‬وعادة ما يترتب على ذلك‬
‫زيادة كبيرة في نسبة األموال المقترضة إلى األموال المملوكة‪ ،‬بشكل‬
‫يجعل اإلستثمار في تلك السندات محفوفا بقدر كبير من المخاطر‪.‬‬
‫سندات المشاركة‪ :‬تعطي سندات المشاركة للمستثمر الحق ليس فقط‬ ‫‪.5‬‬
‫في الفوائد الدورية بل وفي جزء من أرباح المنشأة‪.‬‬

‫‪2-‬‬
‫‪11‬‬
‫مقياسين العائد للسند هم معدل الكوبون والعائد الحالي‬ ‫‪‬‬
‫معدل الكوبون= القسيمة السنوية‬ ‫‪‬‬
‫القيمة االسمية‬

‫العائد الحالي= القسيمة السنوية‬ ‫‪‬‬

‫سعر السند‬

‫‪1-‬‬
‫‪12‬‬
‫‪ ‬لنفترض السندات بقيمة اسمية= ‪ 1،000‬دوالر يدفع كوبونات نصف‬
‫سنوية = ‪ 40‬دوالرا ‪ ،‬احسب معدل الكوبون‬
‫‪80/1000=8% .‬‬

‫‪1-‬‬
‫‪13‬‬
‫لنفترض السندات بقيمة اسمية= ‪ 1،000‬دوالر يدفع كوبونات نصف‬ ‫‪‬‬
‫سنوية = ‪ 40‬دوالرا ‪ ،‬السعر السوقي = ‪ 1،032.25‬دوالر ‪ ،‬احسب‬
‫العائد الحالي‪.‬‬
‫‪80/1032.25=7.75%‬‬ ‫‪‬‬

‫‪1-‬‬
‫‪14‬‬
 ‫التدفقات النقدية ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫تاريخ االستحقاق ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫شرط االستدعاء ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫معدل العائد المطلوب على االستثمار ‪.‬‬ ‫‪‬‬
 ‫‪ ‬و هي عبارة عن ‪:‬‬
‫القيمة االسمية للسند ‪ +‬الفوائد الدورية المقررة‬
‫( فى تاريخ الالستحقاق ) ( معدل الكوبون )‬
‫قواعد ‪:‬‬
‫‪ -‬اذا كان معدل الكوبون > المعدل السائد ( للسندات المثيلة )‬
‫يباع السند بقيمة اقل من القيمة االسمية اي يباع بخصم ‪.‬‬
‫‪ -‬اذا كان معدل الكوبون < المعدل السائد ( للسندات المثيلة )‬
‫يباع السند بقيمة اكبر من القيمة االسمية اي يباع بعالوة ‪.‬‬
‫‪ -‬اذا كان معدل الكوبون = المعدل السائد ( للسندات المثيلة )‬
‫يباع السند بقيمة = القيمة االسمية ‪.‬‬
 ‫اذا كانت التدفقات النقدية المستقبلية من العوامل المحددة للقيمة السوقية‬ ‫‪‬‬
‫للسند فان تاريخ االستحقاق ذاته يعتبر من العوامل الهامة المحددة للقيمة‬
‫السوقية للسند ‪.‬‬
‫على اساس ان تاريخ االستحقاق يحدد عدد دفعات الفوائد الدورية التي‬ ‫‪‬‬
‫يحصل عليها المستثمر كما يحدد اثر الزمن على قيمة التدفقات النقدية او‬
‫ما يعرف بالقيمة الزمنية للنقود ‪.‬‬
‫قاعدة ‪ :‬كلما طال تاريخ االستحقاق انخفضت قيمتها الحالية ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يحب ان نفرق بين ‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫تاريخ االستحقاق االصلي – و هو الفترة الزمنية من االصدار حتي‬ ‫‪-‬‬
‫االستحقاق ‪.‬‬
‫تاريخ االستحقاق الفعلي – الفترة الزمنية الباقية حتي االستحقاق ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫علي الرغم من اهمية تاريخ االستحقاق اال انه قد يفقد اهمية اذا ما‬ ‫‪‬‬
‫تضمنت نشرة االكتتاب شرط االستدعاء ‪.‬‬
‫و سوف يتم عرض شرط االستدعاء تفصيال ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬يتوقف معدل العائد المطلوب على حجم المخاطر التي يتعرض لها العائد حيث‬
‫ان هناك عالقة تعويضية اذا زادت درجة المخاطر زاد العائد ‪.‬‬
‫‪ ‬فى حالة السوق الكفء يتوقع ان يكون معدل العائد المطلوب متماثل بالنسبة‬
‫للسندات التي تتعرض لذات المخاطر ‪.‬‬
‫‪ ‬في هذا الجزء نتناول ‪:‬‬
‫‪ -1‬مخاطر التضخم‬
‫‪ -2‬مخاطر التوقف عن السداد‬
‫‪ -3‬مخاطر السيولة‬
‫‪ -4‬مخاطر سعر الفائدة‬
‫‪ -5‬مخاطر متنوعة‬
 ‫من اكثر االصول المالية تاثرابالتضخم االوراق المالية ذات الدخل‬ ‫‪‬‬
‫الثابت ( السندات و االسهم الممتازة ) ‪.‬‬
‫ارتفاع معدل التضخم يؤدي الي ارتفاع سعر الفائدة السائد فى السوق و‬ ‫‪‬‬
‫بالتالي فان المستثمر سوف يطالب بعائد اضافي لتعويض انخفاض القوة‬
‫الشرائية للتدفقات النقدية في ظل التضخم ‪.‬‬
‫يقدر بمتوسط معدل التضخم حتي تاريخ االستحقاق ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫اذا ما اضيف معدل التضخم لمعدل الفائدة الحقيقي نحصل علي معدل‬ ‫‪‬‬
‫العائد علي االستثمار الخالي من المخاطر ‪.‬‬
‫مثال ‪ :‬اذا كان سعر الفائدة الحقيقي ‪ %10‬و متوسط معدل التضخم‬ ‫‪‬‬
‫‪ %5‬فان معدل العائد علي االستثمار الخالي من المخاطر = ‪%15‬‬
 ‫عادة ال تتعرض السندات المصدرة من الحكومة المركزية لمثل هذا‬ ‫‪‬‬
‫النوع من المخاطر اال انه يخرج عن هذا االطار السندات التي تصدرها‬
‫منشات االعمال ‪.‬‬
‫نظرا الن هذا النوع من المخاطر شانه شان مخاطر االفالس و يصعب‬ ‫‪‬‬
‫على المستثمر تجنبها بالتنويع و بالتالي يجب ان تعامل معاملة المخاطر‬
‫المنتظمة ‪.‬‬
‫يمكن قياس هذا النوع من المخاطر كما يلي ‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫= ( ^م – ح * ي ) ‪ – 1 ( /‬ح )‬
 ‫‪ ‬حيث ‪:‬‬
‫^م – معدل العائد المتوقع فى حالة غياب مخاطر التوقف عن السداد ‪.‬‬
‫ح – احتمال التعرض للمخاطر ( التوقف عن السداد )‬
‫ي – النسبة من القيمة السوقية التي يفقدها المسثتمر ‪.‬‬
‫مثال ‪:‬‬
‫اذا كان احتمال تعرض العائد لمخاطر التوقف عن السداد ‪ 0.08‬و فى‬
‫حالة التوقف يحصل المستثمر على ‪ % 70‬من القيمة السوقية و كان معدل‬
‫العائد المتوقع فى غياب مخاطر التوقف ‪ % 10.14‬فانه يمكن حساب‬
‫معدل العائد االضافي لتعويض مخاطر التوقف عن السداد كما يلي ‪:‬‬

‫= ‪) 0.08 -1 ( /) 0.3 * 0.08 ( – 0.1014‬‬

‫= ‪% 8.4‬‬
 ‫و هي عدم امكانية التصرف فى االوراق المالية بسرعة و سهولة دون‬ ‫‪‬‬
‫ان يتعرض سعرها لالنخفاض‬
‫بعبارة اخري ترتبط تلك المخاطر بتكلفة و سرعة التصرف فى االوراق‬ ‫‪‬‬
‫المالية دون خسائر تذكر ‪.‬‬
‫هي نوع من المخاطر منتظمة الرتباطها بالورقة المالية ذاتها ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫ال يمكن التخلص من الخطر بالتنويع ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يمكن التعويض عنها باستخدام هامش الربح الذي يحققه صانع السوق‬ ‫‪‬‬
‫كمقياس تقريبي ‪.‬‬
‫كلما كانت الورقة نشطة فى التداول كلما قل الهامش و العكس صحيح ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يختلف العائد االضافي حسب طبيعة المستثمر و المدة الزمنية التي‬ ‫‪‬‬
‫يخطط ان يحتفظ بالورقة المالية خاللها ‪.‬‬
 ‫قاعدة ‪ :‬كلما طال تاريخ استحقاق السند زاد عدم التاكد بشان مستقبل‬ ‫‪‬‬
‫تدفقاته النقدية ‪.‬‬
‫يجب تعويض المستثمر حامل السندات ذات تاريخ االستحقاق الطويل‬ ‫‪‬‬
‫فى ظل العوامل التالية ‪:‬‬
‫عدم التاكد فيما يتعلق بالمركز المالي للجهة المصدرة للسند ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫عدم التاكد من اسعار الفائدة السائدة فى المستقبل‬ ‫‪-‬‬

‫هذا النوع من المخاطر يسمي بمخاطر السعر ‪.‬‬

 ‫قد تتضمن نشرة االكتتاب علي شرط يسمح للجهة المصدرة الحق فى استعادة‬ ‫‪‬‬
‫السندات فى تاريخ محدد بالنشرة ‪.‬‬
‫عادة تلجاء المنشات لهذا الشرط فى حالة و جود مؤشرات الحتمال انخفاض‬ ‫‪‬‬
‫اسعار الفائدة قبل بلوغ السند لتاريخ االستحقاق و هنا تسطيع ان تعيد شراء‬
‫تلك السندات جبريا و احاللها بسندات جديدة بسعر فائدة اقل ‪.‬‬
‫هذا النوع من المخاطر يسمي مخاطر اعادة االستثمار يحب تعويض المستثمر‬ ‫‪‬‬
‫عنه ‪.‬‬
‫تتميز السندات القابلة لالستدعاء بانها ذات كوبون بمعدل يزيد عن السندات‬ ‫‪‬‬
‫المثيلة و الغير قابلة لالستعداء ‪.‬‬
‫او ان يحصل المستثمر فى تاريخ االستدعاء علي سعر اعلي من القيمة‬ ‫‪‬‬
‫االسمية بما ال يزيد عن فائدة سنة ‪.‬‬
‫يمكن قياس العائد االضافي مقابل المخاطر بالفرق بين معدل العائد الداخلي‬ ‫‪‬‬
‫للسند القابل لالستدعاء و معدل العائد الداخلي للسند المماثل الغير قابل‬
‫لالستدعاء ‪.‬‬
 ‫و تتمثل فى االتي ‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫السسياسات النقدية و المالية للدولة ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫خطط مواجهة العجز فى موزانة الدولة ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫االنفاق الحكومي ‪.‬‬ ‫‪‬‬
 ‫قاعدة ‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫حتي يباع السند بالقيمة االسمية يجب ان يكون‬

‫معدل العائد المطلوب علي االستثمار = معدل الكوبون‬

‫حاصل جمع التالي ‪:‬‬
‫م ح – معدل العائد المطلوب على االستثمار ‪.‬‬
‫م ت – معدل عائد اضافي لمخاطر التضخم ‪.‬‬
‫م ح‪ +‬م ت – معدل العائد الخالي من المخاطر ‪.‬‬
‫م و – معدل اضافي لتعويض مخاطر التوقف عن السداد‬
‫م ي – معدل اضافي لتعويض مخاطر السيولة ‪.‬‬
‫م ف – معدل اضافي لتعويض مخاطر سعر الفائدة ‪.‬‬
‫م و – معدل اضافي لتعويض مخاطر االستدعاء ‪.‬‬
 ‫الفرق هو وجود تاريخ استحقاق محدد يعطي المستثمر الحق فى الحصول على‬
‫القيمة االسمية فى ذلك التاريخ ‪.‬‬
‫بالتالي فان القيمة التي تدفع مقابل شراء السند هي القينة الحالية للتدفقات النقدية‬
‫و القيمة االسمية للسند ‪.‬‬
‫قيمة السند = ( أ ‪ +‬ف )(‪+1( / 1‬م ))‬
‫حيث ‪:‬‬
‫أ‪ -‬القيمة االسمية للسند ‪.‬‬
‫ب‪ +1( / 1 ( -‬م)) القيمة الحالية لجنيه يستحق بعد عام ( جداول القيمة الحالية‬
‫)‬
‫‪ -‬يتحدد القرار النهائي بمقارنة القيمة مع القيمة المتداولة فى السوق حيث يقبل‬
‫المستثمر الشراء اذا كانت القيمة السوقية تعادل او اقل من القيمة العادلة‬
 ‫‪ ‬قاعدة ‪:‬‬
‫‪ -‬اذا كان معدل الكوبون > معدل العائد المطلوب على االستثمار‬
‫فانه اذا طال تاريخ استحقاق الفوائد ( سنوية بدال من نصف ) زادت القيمة‬
‫المقدرة للسند ‪.‬‬
‫‪ -‬اذا كان معدل الكوبون < معدل العائد المطلوب على االستثمار‬
‫فان القيمة المقدرة للسند تنخفض كلما طال تاريخ االستحقاق‬
‫من االفضل للمستثمر االتي ‪:‬‬
‫‪ -‬عائد سنوي‬
‫معدل الكوبون > معدل العائد المطلوب‬
‫‪ -‬عائد نصف سنوي‬
‫معدل الكوبون < معدل العائد المطلوب‬
‫شرط االستدعاء يعطي ميزة للجهة المصدرة لمقابلة مخاطر انخفاض اسعار الفائدة‬ ‫‪‬‬
‫فى المستقبل ‪.‬‬
‫عادة يكون سعر االستدعار اعلي من القيمة االسمية للسند ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫بعد عملية االستدعاء يتم اذصدار سندات بديلة تحمل معدل فائدة اقل ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫الزيادة التي يحصل عليها المستثمر عبارة عن الفرق بين سعر االستدعاء و القيمة‬ ‫‪‬‬
‫االسمية كتعويض جزئي لحامل السند ‪.‬‬
‫قد يحمل السند كوبون بمعدل اعلي من معدل كوبون السند المماثل دون شرط‬ ‫‪‬‬
‫االستدعاء‬
‫التعويض يكون عن مخاطر اعادة االستثمار ‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫عند تقيم هذا النوع من السندات فانه يتم على اساس تاريخ االستدعاء و ليس تاريخ‬ ‫‪‬‬
‫االستحقاق تطبيقا لمبداء الحيطة و الحذر ‪.‬‬
‫يمكن تقيم السندات بشرط االستدعاء بمدخل العائد المتوقع على االستثمار او ما‬ ‫‪‬‬
‫يعرف بغلة السند حتي تاريخ االستدعاء و ذلك الن المستثمر يقبل سعر االستدعاء‬
‫كقضية مسلم بها ‪.‬‬
‫مقابلها ال يحصل المستثمر على فوائد دورية بل يشتري السند بقيمة اقل‬ ‫‪‬‬
‫من القيمة االسمية ‪.‬‬
‫الفرق بين سعر االصدار و القيمة االسمية هي الفوائد المستحقة‬ ‫‪‬‬
‫كلما اقترب تاريخ االستدعاء ارتفعت القيمة السوقية بما يعني انخفاض‬ ‫‪‬‬
‫المكاسب للمشتري الجديد ‪.‬‬
 ‫‪ ‬هناك عالقة عكسية بين القيمة السوقية للسند و بين اسعار الفوائد فى‬
‫السوق ‪.‬‬
‫‪ ‬كلما ارتفعت اسعار الفوائد فى السوق انخفضت القيمة السوقية لكافة‬
‫االوراق المالية ‪.‬‬
‫‪ ‬تاريخ استحقاق السند متغير اساسي يؤثر على مدي تقلب او التغير فى‬
‫اسعار السندات كنتيجة للتغير اسعار الفائدة فى السوق ‪.‬‬
‫‪ ‬تاثير تاريخ االستحقاق ‪:‬‬
‫قاعدة اولي ‪:‬‬
‫انخفاض اسعار الفائدة فى السوق مع انخفاض معدل العائد‬
‫المطلوب على االستثمار الي مستوي اقل من معدل الكوبون يؤدي الي‬
‫ارتفاع القيمة السوقية كلما طال تاريخ االستحقاق ( عالقة طردية )‬
 ‫ارتفاع اسعار الفائدة فى السوق مع ارتفاع معدل العائد المطلوب على‬ ‫‪-‬‬
‫االستثمار الى مستوي اعلى من مستوي الكوبون يؤدي الى انخفاض‬
‫قيمة السند كلما طال تاريخ االستحقاق ( عالقة عكسية ) ‪.‬‬
‫يزداد تقلب القيمة السوقية كلما طال تاريخ االستحقاق ‪.‬‬ ‫‪-‬‬

‫قاعدة ثانية ‪:‬‬

‫معدل العائد المطلوب = معدل الكوبون‬
‫القيمة االسمية = القيمة السوقية‬
‫بصرف النظر عن تاريخ االستحقاق و عند اتخاذ المستثمر قرار البيع فانه‬
‫لن يحقق ارباح او خسائر راسمالية ‪.‬‬
‫ويباع اصدار السندات بالقيمة االسمية اذا كان معدل الفائدة االسمي (‪)I‬‬
‫يساوي الفائدة في السوق (‪ )r‬على سندات مماثلة من حيث االستحقاق‬
‫وخطر التخلف عن الدفع‪ .‬اما اذا كان العائد المطلوب حتى االستحقاق اكبر‬
‫من معدل الفائدة االسمي فال يمكن بيع السند اال بخصم ‪ Discount‬من‬
‫القيمة االسمية واذا كان العائد المطلوب في السوق اقل من معدل الفائدة‬
‫االسمي يباع السند بعالوة ‪ Premium‬على القيمة االسمية‪.‬‬
‫السند يباع بقيمته‬ ‫‪r=I‬‬ ‫‪1‬‬
‫االسمية‬
‫السند يباع بخصم‬ ‫‪r>I‬‬ ‫‪2‬‬

‫السند يباع بعالوة‬ ‫‪r<I‬‬ ‫‪3‬‬

‫يتضح من ذلك ان هناك عالقة عكسية ما بين اسعار السندات والعائد‬
‫المطلوب (معدل الفائدة المناسب في السوق)‪.‬‬
‫وتعد سندات الدين من االوراق المالية التي يسهل تقييمها المكانية تقدير‬
‫التدفقات النقدية الناتجة عنها بدقة كاملة‪ .‬وتتالف التدفقات النقدية للسند من‬
‫الفائدة الدورية والقيمة االسمية للسند ‪ ،‬وكالهما معروف قيمته وتاريخ دفعه‬
‫مسبقا وبالتحديد‪ .‬فالفائدة الدورية التي يدفعها السند تساوي الى معدل الفائدة‬
‫االسمي السنوي على السند مضروبا بالقيمة االسمية )‪ (F‬للسند‪.‬‬
‫ويتم تقييم السندات بخصم التدفقات النقدية الناتجة عنها حتى موعد‬
‫استحقاقها بمعدل خصم مناسب‪ .‬ان معدل الخصم هذا يمثل العائد المطلوب‬
‫من قبل المستثمرين‪ .‬ويحدد بحساب العائد على سندات دين مماثلة من‬
‫حيث درجة المخاطرة وتاريخ االستحقاق ‪ ،‬ويجري تداولها في السوق‬
‫المالية‪ .‬ويستعمل سعر السند في السوق لحساب العائد ‪ .‬وكما هو معروف‬
‫ان العائد المطلوب يتناسب طردا مع خطر التخلف عن الدفع ‪Default‬‬
‫‪ Risk‬للسند‪ .‬لذلك فان السندات التي لم يجرى عليها تخلف في دفع الفائدة‬
‫يجب ان تحقق عائدا مرتفعا حتى يقبل المستثمرون على شرائها ‪.‬‬
‫ومن الممكن تلخيص طريقة تقييم السندات بالمعادلة االتية ‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫اذ ان ‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫‪ :Bond Value‬قيمة السند‬ ‫‪‬‬
‫‪ : I‬الفائدة الدورية‬ ‫‪‬‬
‫‪ : t‬المدة الزمنية‬ ‫‪‬‬
‫‪ : r‬معدل الفائدة في المناسب (او العائد المطلوب)‬ ‫‪‬‬
‫‪ : F‬القيمة االسمية للسند‬ ‫‪‬‬
‫‪: C‬الكوبون السنوي‬ ‫‪‬‬
‫القيمة االسمية لسند دين ‪1000‬جنيها ويحمل ‪ %10‬فائدة اسمية تدفع سنويا‬
‫‪ ،‬و المطلوب ايجاد قيمة السند على ان يحقق عائدا يساوي الى ‪، %10‬‬
‫‪ %8 ، %12‬حتى االستحقاق بعد ‪ 10‬سنوات‪.‬‬
‫‪I = 1000 × 0.10 = 100‬‬
‫الحالة االولى ‪r = %10 :‬‬
‫‪Bond Value = 100 × [ 1 -1 / (1 + .10)10 ] / 0.10 + 1000‬‬
‫‪/ (1 + .10)10‬‬
‫‪= 100 × [ 1-1/2.593] / 0.10 + 1000 / 2.593‬‬
‫‪= 100 × [ 1-0.385] / 0.10 + 385.54‬‬
‫‪= 100 × 6.15‬‬ ‫‪+ 385‬‬
‫‪= 615 + 385 = 1000‬‬
‫يالحظ ان قيمة السند مساوية للقيمة االسمية وذلك بسبب العائد المطلوب ‪r=%10‬‬
‫في هذه الحالة مساوي لمعدل الفائدة االسمي ‪ .%10‬اي ان السند يباع في السوق بقيمته‬
‫عن القيمة االسمية ‪.‬‬
 ‫الحالة الثانية ‪r = %12 :‬‬
‫‪Bond Value = 100 × [ 1 -1 /(1 + 0.12)10 ] / 0.12‬‬
‫‪+ 1000 / (1 + 0.12)10‬‬
‫‪= 100 × [ 1-1/3.105] / 0.12 + 1000‬‬
‫‪/ 3.105‬‬
‫‪= 100 × [ 1-0.322] / 0.12 + 322‬‬
‫‪= 100 × 5.65 + 322 = 887‬‬
‫يالحظ ان قيمة السند هي اقل من القيمة االسمية وذلك بسبب العائد‬
‫المطلوب ‪ r=%12‬في هذه الحالة اكبر من معدل الفائدة االسمي ‪.%10‬‬
‫اي ان السند يباع في السوق بخصم عن القيمة االسمية‪.‬‬
 ‫الحالة الثالثة ‪r = %8 :‬‬
‫‪Bond Value = 100 × [ 1 -1 /(1 + 0.08)10 ] /‬‬
‫‪0.08 + 1000 / (1 + 0.08)10‬‬
‫‪= 100 × [ 1-1/2.158] / 0.08 + 1000 / 2.158‬‬
‫‪= 100 × [ 1-0.463] / 0.08 + 463‬‬
‫‪= 100 × 6.71 + 463 = 1134‬‬
‫يالحظ ان قيمة السند هي اكبر من القيمة االسمية وذلك بسبب العائد‬
‫المطلوب ‪ r=%8‬في هذه الحالة اصغر من معدل الفائدة االسمي‬
‫‪ .%10‬اي ان السند يباع في السوق بعالوة عن القيمة االسمية‪.‬‬
‫• لنفترض أن سند له قيمة االسمية = ‪ 1000‬دوالر‪ ،‬مع ثماني‬
‫سنوات حتى تاريخ االستحقاق ومعدل الكوبون) فائدة اسمية‬
‫تدفع سنويا( ‪ .%7‬إذا كان العائد إلى االستحقاق ‪ ،% 9‬فهل‬
‫هذا بيع سند بعالوة أو خصم؟ تحقق من إجابتك عن طريق‬
‫حساب سعر السند‪.‬‬
‫• لنفترض أن سندات لديها القيمة االسمية = ‪ 1،000‬دوالر‪،‬‬
‫‪ 20‬عاما إلى تاريخ االستحقاق‪ ،‬ومعدل الكوبون = ‪،%8‬‬
‫والعائد حتى تاريخ االستحقاق = ‪ .% 9‬ما هو سعر السند؟‬