证券研究报告

行业报告 | 行业专题研究 2020年01月30日

特斯拉 2.0时代-S3XY投资机会 二
-单车成本拆分、供应链解析与零部件国产化率提升

作者：
分析师 邓学 SAC执业证书编号：S1110518010001

行业评级：强于大市（维持评级）
上次评级: 强于大市
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 投资建议:特斯拉国产化率提升,供应链投资机遇
• 特斯拉供应链全面国产化.2019年12月30日，特斯拉高层在国产Model 3交付仪式上表示，目前下线车辆的零部件国产化率达到30%，
明年年中可达80%，年底实现全国产化。推荐:常熟汽饰、岱美股份、宁德时代、科达利、旭升股份、拓普集团、宁波华翔
• 建议关注未来特斯拉放量和零部件国产化投资机会.从国产Model 3供应链来看，世运电路-PCB供应商; 低价版可选更具成本优势、热
稳定性与使用寿命的磷酸铁锂材料-供应商【德方纳米】及下图产业链供应商.

天风汽车邓学团队 2
资料来源：wind 天风证券研究所
重点标的推荐
股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E
2020-01-
代码 名称 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E
23
603799.SH 华友钴业 47.20 增持 1.42 0.17 0.47 0.62 33.24 277.65 100.43 76.13
002460.SZ 赣锋锂业 43.37 增持 0.95 0.42 0.92 1.31 45.65 103.26 47.14 33.11
002466.SZ 天齐锂业 30.82 买入 1.93 0.10 0.53 1.40 15.97 308.20 58.15 22.01
300750.SZ 宁德时代 130.57 买入 1.53 2.14 2.66 3.02 85.34 61.01 49.09 43.24
002850.SZ 科达利 54.40 买入 0.39 0.98 1.46 1.93 139.49 55.51 37.26 28.19
002812.SZ 恩捷股份 59.10 买入 0.64 1.13 1.48 1.79 92.34 52.30 39.93 33.02
603659.SH 璞泰来 89.44 买入 1.37 1.69 2.37 2.94 65.28 52.92 37.74 30.42
603035.SH 常熟汽饰 15.41 买入 1.21 0.96 1.28 1.61 12.74 16.05 12.04 9.57
603305.SH 旭升股份 51.91 增持 0.73 0.50 0.67 0.93 71.11 103.82 77.48 55.82
603730.SH 岱美股份 33.71 买入 1.39 1.68 2.01 2.39 24.25 20.07 16.77 14.10
601689.SH 拓普集团 22.99 增持 1.04 1.00 1.29 1.63 22.11 22.99 17.82 14.10
002048.SZ 宁波华翔 18.14

❑ 股价催化剂
全球周总产能爬坡、订单增长与交付、德国工厂完工、新车型发布、降价与促销、季度及全年盈利。

❑ 风险提示
经济低迷、国产车型产能爬坡不及预期、需求不足、竞品强劲

❑ 投资建议:
建议持续关注特斯拉产销增长、零部件国产化率提升的供应商投资机会.
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摘要
◼ 关键假设:产能爬坡、订单充裕
2019年全年交付36.75万辆, 目前上海Giga 3处于产能爬坡阶段，周产能超过3000辆。2020年假设上海工厂产能
爬坡顺利，年产能达到15万辆；加州工厂产能实际利用率进一步上升，并于2021年达到上限50万辆。柏林超级工
厂Giga 4假设从2022年初开始大规模量产Model Y，并随着产能扩张逐步增加Model 3产量。
预计特斯拉全球产能为:2020年60万辆,2021年83.7万辆,2022年108万辆.

◼ 核心观点
我们从特斯拉品牌力与产品力、工厂供给爬坡与销量前景、盈利能力、降本增效空间对特斯拉的长期投资价值进行
分析:
1. 特斯拉在Autopilot自动驾驶、OTA、FSD、UR/UX、电池BMS领域、零部件模块化具有持续的核心竞争力，
其产品因此获益，产品力与品牌力有望持续保持优势。

2. 持续看好特斯拉出海的国际化之路，完成产能布局及爬坡之后的销量增长、盈利改善与ROE上升之路。

3. 零部件国产化率提升带来的国产供应链投资机会.2019年12月30日，特斯拉高层在国产Model 3交付仪式上表
示，目前下线车辆的零部件国产化率达到30%，2020年中,可达80%，年底实现全国产化。

4
目录
◼ 报告1:Tesla 2.0时代投资机会：零部件国产化率提升、销量增长与生态产品
-2020年1月5日

1、【1.0时代】 产品力与品牌力迎合市场需求，S3XY款款热销
1.1 电动车市场2008年-2019年，电动车型空窗期，特斯拉先发制人

1.2 高端车型销量逐渐疲软，未来看好Model 3/Y/Cybertruck等车型

1.3 自动驾驶、OTA、FSD、电池BMS等领域共同铸造产品核心竞争力

2、【2.0时代】：上量、降本增效与零部件国产化率提升
2.1 上量（供给侧/需求端）
2.2 增效（ROE分析/毛利率分析与预测/零部件国产化率提升）

◼ 报告2:Tesla 2.0时代-S3XY投资机会-零部件国产化率提升

3、 供应链解析、价值量拆分与投资建议

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01 供给侧：特斯拉三大超级工厂产能现状与规划梳理

资料来源：Wind，公司公告，天风证券研究所

天风汽车邓学团队 6
 【供应链解析】

• 产能释放、有效订单交付、新车型1.5年快速
推出,促使销量增长

• 单车价值量拆分

• 零部件国产化率由30%升100%,供应链机遇
 产能释放、有效订单交付、新车型1.5年快速推出,促使销量增长
• 2016-2019年,随着产能释放,有效订单交付,S.X.3总体销量上升，自2018年Q3起主要由Model 3拉动。2019Q4实现交付112,095
辆，同比上升23.6%，其中Model 3为92,620辆，同比上升46.7%；2019全年交付量为367,295辆，同比上升50.0%，其中 Model
3交付创新高，同比增长106.5%；Model S和X销量乏力，交付同比下降32.9%，总交付达成全年36万最低交付目标。
• 2016年-2019年，特斯拉总销量波动上升，其中在2018年q2-q3上升幅度最大，主要由Model 3量产推动。
• 整体:Model 3呈上升趋势，Model S&X呈略微下降趋势，未来建议关注Model 3新增需求及Model Y等后续车型需求。

图：2014-2019年特斯拉季度销量与同比变化（单位：辆 %）
120000 250%

220%
100000
204% 200%

80000

150%

134%
60000
112% 110%
100%

40000 85%
77%
69%
55% 52% 53%
49% 48% 50%
20000
35%
25% 28% 24%
20% 16%
7%
0 0%
2014Q1

2014Q2

2014Q3

2014Q4

2015Q1

2015Q2

2015Q3

2015Q4

2016Q1

2016Q2

2016Q3

2016Q4

2017Q1

2017Q2

2017Q3

2017Q4

2018Q1

2018Q2

2018Q3

2018Q4

2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4
天风汽车邓学团队 销量 同比 8

资料来源：Wind、天风证券研究所
特斯拉业务流程 – 汽车部门

汽车设计 生产&采购 推广&销售 售后服务

• 硬件：动力总成·、车 • 内部生产：冲压，塑料， • 媒体营销 • 售后服务中心

身、底盘、内饰、加热 车身装配，油漆，驱动 • 国际销售网络
• 专业技术人员
制冷系统 装置，座椅装配，最终 • 门店
• 车载系统无线上传数据
• 软件：自动驾驶系统， 车辆装配、生产线末端 • 在线订购
车辆控制信息娱乐软件 测试 • 充电设备 • 远程接收服务
• 外部采购：电池组 • 二手车销售

提供技术支持，金融服务（租赁、贷款、回购），会计顾问，法律顾问，监管等

图 特斯拉专业供应链：原材料供应+内部工厂生产+就近门店交付

资料来源：特斯拉，天风证券研究所

天风汽车邓学团队 9
天风汽车邓学团队 10

资料来源：Wind、天风证券研究所
24472176/45152/20200201 19:42
Model 3价值量拆分
• 电动车的电池系统成本占比较高.以Model 3为例,电池系统价值量占比约38.6%,其中电芯
• Model 3车身及附件占比约22.6%、电气系统约15%、

图：Model 3 价值量拆分（单位：%）
电芯 32.0%
电池系统 38.6% 其他 5.1%
壳体、结构件 1.9% 环境感知 2.8%
BMS系统 4.6% 车身电子 4.2%
驱动电机 5.1%
电驱+电控 电机控制器 5.7% 11.6%
内外饰 5.5%
减速器 0.8% 电芯 32.0%
OBC车载充电器 0.9%
高压系统 DC/DC转换器 0.6% 2.3%
白车身 5.0%
配电箱PDU 0.8%
行驶系统 4.0% 车身及附件 22.6%
右车身控制模块 电池系统 38.6%
底盘 转向系统 3.0% 10.0%
3.0%
制动系统 3.0% 电气系统 15.0%
左车身控制模块
ADAS系统 4.0% 3.0%
车载信息系统 2.5% 电驱+电控 11.6% 壳体、结构件 1.9%
车联网 2.5% 底盘 10.0%
电气系统 车联网 2.5% 15.0%
左车身控制模块 3.0% 车载信息系统 2.5% 高压系统 2.3%
BMS系统 4.6%
右车身控制模块 3.0%
ADAS系统 4.0%
白车身 5.0% 驱动电机 5.1%
内外饰 5.5% 制动系统 3.0% 电机控制器 5.7%
车身及附件 车身电子 4.2% 22.6% 转向系统 3.0%
环境感知 2.8% 行驶系统 4.0% DC/DC转换器 0.6%
OBC车载充电器
天风汽车邓学团队其他 5.1% 配电箱PDU 0.8%
减速器 0.8% 0.9% 11
资料来源：Wind、天风证券研究所
THANKS
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投资评级声明
类别 说明 评级 体系
买入 预期股价相对收益20%以上
自报告日后的6个月内，相对同期沪 增持 预期股价相对收益10%-20%
股票投资评级
深300指数的涨跌幅
持有 预期股价相对收益-10%-10%
卖出 预期股价相对收益-10%以下
强于大市 预期行业指数涨幅5%以上
自报告日后的6个月内，相对同期沪
行业投资评级 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%
深300指数的涨跌幅
弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下

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