2012-03-22

Ue Asset Management
Peder Waern

Lundin Mining (LUMI OMX & Large Cap) Rekommendation Kp Senast betalt: 30,76 kr

Mlkurs: 40,75 kr SL-kurs: < 25 kr

Aktiedata Utestende aktier: 582 497 510 Efter utspdningseffekter: 591 476 427 52 Veckor hgsta: 58,90 KR 52 veckor lgsta: 20,82 KR Volatilitet: Hg Direktavkastning 0 % Portfljvikt: 5 10 % Tidshorisont: > 9 mnader Huvudgare: 15,9% rster, 15,9% kapital

Sammanfattning:
Lundin Mining erbjuder en mycket attraktiv exponering mot koppar, zink och bly. Fretaget har gtt frn att ha varit ett finansiellt srbart sdant som till stor del vxt genom frvrv till att idag vara ett betydligt mer stabilt fretag med en vl diversifierad verksamhet. Genom att investera i bolaget fr man en exponering mot framfrallt koppar som ser ut att bli allvarlig bristvara i framtiden men ven om de relativt tilltalande zink- och blymarknaderna. Bolaget r dock ytterst konjunkturknsligt och dess aktie karaktriseras av en hg volatilitet.

2012-03-22

Bakgrund och garstruktur Lundin Minings historia gr tillbaka till mitten p nittiotalet d fretaget gick under namnet South Atlantic Diamonds Corp. Men har sedan dess ndrat namn och struktur ett flertal gnger. I brjan p 2002 bytte bolaget namn till South Atlantic Ventures Ltd. fr att tv senare terupprepa processen och blev d Lundin Mining. I samband med detta listades fretagets aktie p Toronto Stock Exchange, TSX. Tre r senare, 2007, brjade fretagets aktie ven att handlas p den svenska brsen och samma r ndrades fretagets strategi betydligt d man genomfrde tv strre frvrv, Tenke Mining Corporation och Rio Narcea Gold Mines, Ltd. I samband med dessa fick fretaget en hg skuldsttning och nr sedermera finanskrisen brt ut blev Lundin Minings finansiella situation ytterst anstrngd. Detta ledde till tv nyemissioner i december 2008 och april 2009 dr fretaget tog in ett kapital p sammanlagt 324 400 000 $. Sedan dess har skuldsttningen sjunkit betydande och fretaget r idag finansiellt solitt. Lundin Mining har i dagslget en bred aktiegarbas men den absolut strsta garandelen innehar familjen Lundin, som via diverse stiftelser ger knappt 16 % av bolaget. Vidare r Lukas Lundin ordfrande och fretaget ses som en helt integrerad del i Lundingruppen. Detta innebr att fretaget har en historiskt mycket framgngsrik och finansiellt stark huvudgare men samtidigt har Lundingruppen en historia av att driva sina publika uppdrag som om dem vore privata i den mn att respektive bolag anpassas till viss del fr att fungera vl med de vriga innehaven i fretagsgruppen.

Nuvarande verksamhet och projekt I dagslget r Lundin Mining ett diversifierat gruvbolag med fokus p en rad olika metaller. Merpartern av produktionen utgrs dock av koppar, zink och bly i ett antal olika projekt i lnderna Spanien, Portugal, Sverige och Demokratiska Republiken Kongo (DRK). Lundin

2012-03-22

Mining har ett 100 % gande i tre av fyra projekt dr man sjlva r operatr; Neves-Corvo, Zinkgruvan, Aguablanca och 50 % i Galmoy samt en 24 % aktiegarandel i fretagets strsta tillgng Tenke Fungurume i DRK. Fr att gra en mer konservativ bedmning och kunna fokusera p de mest relevanta delarna av Lundin Mining gr denna analys inte in i detalj p det spanska projektet Aguablanca och det irlndska Galmoy d den spanska verksamheten vntas bli klara med sin pre-feasibility studie frsta halvret 2012 och den irlndska delen hller p att avslutas d den gruvan brjar bli tmd. Lundin Minings eventuella framtida framgngar bestr till stor del av hur rvarupriserna utvecklas fr huvudprodukterna koppar, zink och bly och en bedmning av fretaget r en allts en frga om hur dessa rvaror kommer att utvecklas. Frvntad produktionsprofil fr Lundin Mining de kommande ren
Koppar Neves-Corvo Zinkgruvan Aguablanca Summa helgda operationer Tenke (24 %) Totalsumma koppar Zink Neves-Corvo Zinkgruvan Galmoy (50 %) Totalsumma zink Bly Zinkgruvan Galmoy (50 %) Totalsumma bly Nickel Aguablanca Totalsumma nickel 2012 Ton 5250057000 2000-3000 500-1000 2013 Ton 5000057000 5000-6000 5000-7000 2014 Ton 5000057000 5000-6000 6000-7000

5500061000 6000070000 6100070000 31500 ~47000 47000 8650092500 107000117000 108000117000

3000040000 5000055000 6000065000 7500081000 7500080000 8500090000 4000-4500 109000125500 125000135000 145000155000

3400039000 500-1000 3450040000

3200035000 3200035000

3200035000 3200035000

500-1000 500-1000

5000-7000 5000-7000

6000-7000 6000-7000

Koppar Koppar r en metall med mycket hg ledningsfrmga och anvnds ver hela vrlden. I dagslget r koppar helt oumbrligt fr alla lnder och efterfrgan har fullstndigt exploderat de senaste decennierna. Metallen har ett mycket brett anvndningsomrde som framfrallt omfattar ledningar, tak- och rrdelar samt som komponenter inom industrin. Samtidigt minskar mngden koppar som enkelt kan utvinnas och framtida produktionskostnader kommer att bli dyrare, vilket kommer att fras ver till slutkonsumenten. Nedanstende grafer visar vart kopparmarknaden med strsta sannolikhet r p vg:

2012-03-22

Vrldsproduktion

Prisutveckling

Frvntat utbud och efterfrgan- situation

2012-03-22

Tenke Fungurume Lundin Minings Tenke-projekt r av vrldsklass och fretagets absolut viktigaste tillgng. Dels kan man utvinna kobolt som en sekundrprodukt, vilket frbttrar de ekonomiska frutsttningarna fr kopparproduktionen, men framfrallt r det gruvomrdets storlek som r av betydelse. Tenke Fungurume r ett av vrldens strsta kopparprojekt och i dagslget s uppskattas livslngden till ver 40 r. Detta innebr att Lundin Mining r vl positionerade fr att kunna dra frdel av framtida kopparpriskningar. Zink Zink r ett grundmne som det finns ytterst stora mngder av p jorden. Samtidigt anvnds Zink i allt mer tilltagande volymer och det finns en rad anvndningsomrden fr zink, t.ex. vid galvanisering, inom legeringar och som en av tv komponenter i mssing, tillsammans med koppar. Lundin Mining har en avsevrd produktionskning p gng inom projekten Neves-Corvo och Zinkgruvan de nrmsta ren och zink kommer att utgra en betydande del av fretagets intkter. Bly ven bly har ett ytterst brett anvndningsomrde och nya tillkommer kontinuerligt. ven denna metall har sett en signifikant priskning de senaste ren, ven om dagspriset r en bra bit ifrn tidigare toppniver och, precis som de flesta metaller, r ytterst konjunkturknsliga:

Dock finns det inget som tyder p att efterfrgan kommer att genomg ngra strre strukturella frndringar i framtiden och i takt med att efterfrgan kontinuerligt stiger bland dagens utvecklingslnder finns det allt mindre tecken p en lngvarig nedgng i priset av betydelse kommer att ske.

2012-03-22

Vrdering Ett genomsnittligt P/E tal fr internationella rvarubolag r ofta omkring 14. Samtidigt skall man ha i tanke att de flesta rvarubolag r ytterst konjunkturknsliga och deras aktier karaktriseras av hga beta-tal, vilket r ngot man mste ha i beaktning vid bedmning av ett bolags volatilitet. D Lundin Mining r verksamma i flera lnder och inom olika metaller, har en mngrig produktion bakom sig och en ytterst kompetent ledning som har gjort affrer ver hela vrlden bedms bolaget vara ett typiskt internationellt sdant och en P/E multipel om 14 anses berttigad. Vidare r bolaget i dagslget finansiellt starkt och tack vare rdande metallpriser bedms risken fr soliditetsproblem som sm och ledningens historia fr ses som ett kvitto p att man kommer att kunna upprtthlla nuvarande marginaler.
Miljoner $, utom per aktie-data Frsljning Operativ vinst Nettovinst Vinst per aktie Nettomarginal (procent) Nettomarginal snitt (procent) Q4-11 242,1 129,3 42,5 0,07 Q3-11 146,2 48,7 12,4 0,02 Q2-11 184 82,2 57,7 0,1 Q1-11 211,5 113,6 71,2 0,12 Q4-10 309,3 192,3 146,1 0,25 Q3-10 215,1 121,5 66 0,11 Q2-10 183,1 82,1 42,3 0,07 Q1-10 141,7 65,8 51,9 0,09

17,554729 8,4815321 31,358696 33,664303 47,235694 30,6834031 23,10213 36,626676 28,588395

Ovanstende siffror innebr att bolaget har haft en genomsnittlig nettomarginal p 28,59% de senaste tta kvartalen. Anledningen till att jag inte vljer att titta lngre bak n s r dels att Tenke har behvt tid att vxa fram till dagens storlek men framfrallt att de tv stora nyemissionerna 2008 och 2009 helt ndrade frutsttningarna fr Lundin Mining och man behver inte tillskriva bolaget en betydande riskpremie p samma stt lngre. Den totala produktionsvolymen fr koppar, zink och bly vntas vxa enligt fljande:
2011 259984 2012 230000258000 2013 2014 264000287000 285000307000

Totalproduktion

Om vi antar att frsljningen vxer p liknande vis och rknar p ett medelvrde av ovanstende produktionsml kommer frsljningen 2014 att ha kat med cirka 13,9% frn dagens niver och uppg till 892 381 069$ vilket motsvarar i dagslget cirka 6,03 miljarder kronor. Med bibehllna marginaler leder detta till en frvntad vinst r 2014 p cirka 1,73 miljarder SEK alternativt 2,9167 kronor per aktie. Med en P/E multipel p 14 ger detta en berttigad aktiekurs p 40,83 rknat p frvntad frsljning r 2014. Slutsats Lundin Mining erbjuder en attraktiv om n volatil investeringsmjlighet mot framfrallt tre metaller med breda anvndningsomrden i vrlden. Fretagets ledning, verksamhetens fokus samt framfrallt Tenke Fungurume r alla faktorer som klart talar fr fretaget p sikt. Dock mste man ha i beaktning att Lundin Mining r konjunktur- och valutaknsligt.