UNIVERZITET U TRAVNIKU

FAKULTET ZA MENADMENT I POSLOVNU EKONOMIJU

POSLOVNA PSIHOLOGIJA

UTVRIVANJE VRIJEDNOSTI PREDUZEA

SEMINARSKI RAD IZ PREDMETA EKONOMIKA PREDUZEA

Ime i prezime kandidata Mentor

Naa Kadi Doc.Dr Sadik Bahti

Travnik ,decembar 2015.godine

Sadraj

UVOD.........................................................................................................................................3
1.Preduzee i vrijednost preduzea.....................................................................................4
1.1. Definicija preduzea..................................................................................................4
1.2.Vrijednost preduzea.................................................................................................4
2.Pristupi procjeni preduzea..............................................................................................6
3.Izbor pristupa procjeni vrijednsoti preduzea..............................................................11
4.Metode utvrivanja vrijednosti preduzea....................................................................13
4.1. Metode statike procjene vrijednosti.....................................................................13
4.2. Metode dinamike procjene vrijednosti.................................................................16
ZAKLJUAK........................................................................................................................19

2
UVOD

Procjena vrijednosti preduzea je sloen postupak, koji se sastoji od velikog broja aktivnosti
iji je krajnji rezultat miljenje o njegovoj vrijednosti na odreeni dan. Praksa procjene
vrijednosti preduzea razvila je veliki broj metoda koje su zasnovane na tri osnovna pristupa,
odnosno principa, i to trokovnom,trinom ili komparativnom i dohodovnom. U uslovima efi
kasnosti trita, primjena ovih metotoda teorijski bi trebalo da rezultira jednakim
vrijednostima.

Meutim, injenica je da se primjenom aktuelnih metoda u odreenim uslovima vrednovanja,

mogu dobiti bitno razliiti rezultati, pogotovo kada je rije o tritima u razvoju. Ogranienja
koja se javljaju prilikom formiranja informacione osnove neophodne za procjenu vrijednosti i
primjenu metoda za vrednovanje preduzea na tritima u razvoju su brojna. Kako su metode
procjene vrijednosti nastale u zemljama sa razvijenim finansijskim tritem, njihova primjena
zahtijeva odreene pretpostavke, koje na tritima u razvoju esto ne postoje. Uzimajui u
obzir sve karakteristike trita u razvoju, nestabilne uslove poslovanja, nerazvijenost trita
kapitala, prilikom procjene vrijednosti javljaju se brojna ogranienja kao to su: nedostatak
kvalitetnih informacija o preduzeima, nedovoljno razvijeno finansijsko trite, nerijeena
imovinska pitanja u preduzeima,nedostatak efektivnih regulatornih okvira iz oblasti procjene
i druga ogranienja.

1. Preduzee i vrijednost preduzea

1.1. Definicija preduzea

3
Uz pojam preduzee veu se brojne definicije , meu kojim su:
Definicija preduzea (Seneui): svaka ljudska aktivnost koja koristi raznovrsne sile za
ostvarenje odreenog cilja
Definicija preduzea (trini koncept): svaki samostalni finansijski subjekt koji proizvodi
robe i usluge za trite
Definicija preduzea (Markovi)- samostalna, ekonomska, tehnika, trino-finansijska i
drutvena cjelina u privatnom ili javnom vlasnitvu; proizvodi robe i usluge za trite, pri
emu koristi ljudske i materijalne resurse, snosi poslovni rizik, sa ciljem maksimiziranja
dobiti i drugih ekonomskih i drutvenih ciljeva.
Preduzee je oblik organizovanja djelatnosti, bez obzira na vrstu te djelatnosti, karakter
vlasnitva, veliinu, pravni oblik, itd. Uvijek je samostalni subjekt koji proizvodi za trite,
upotrebljava resurse, preuzima poslovni rizik i nastoji ostvariti profit.
Ciljevi poslovanja preduzea su ekonomski i druteni. Ekonomski ciljevi su ostvarivanje
dobiti i kontinuitet poslovanja i razvoj , a drutveni ciljevi su postizanje zadovoljstva
zaposlenih kao i postizanje zadovoljstva poslovnih partnera,kupaca,potroaa,graana i
drave.
Preduzee je generator ekonomskog razvoja, civilizacijskog dostignua jednog drutva.

1.2. Vrijednost preduzea

Vrijednost poduzea (engl. company value, njem. Unternehmungswert, Unternehmenswert) je

veliina koja se razliito definie, zavisno od pristupa procjeni vrijednosti.

Preporuka Evropskog saveza raunovodstvenih, ekonomskih i finansijskih eksperata UCE

koja bi se pri procjeni vrijednosti preduzea trebala koristiti,definie tri vrijednosti preduzea:

1. objektivnu vrijednost,

2. subjektivnu vrijednost i

3.pravednu vrijednost 1

Objektivna vrijednost preduzea je ona vrijednost koju utvruje neutralni procjenitelj, a takva
se vrijednost utvruje za bilo kojeg kupca,odnosno investitora.

1
Dr. Adil Trgo, Ekonomika preduzea, Fakultet za menadment i poslovnu ekonomiju,
Mostar 2010.godine str.431

4
Subjektivna vrijednost nekog preduzea se manje ili vie razlikuje od objektivne vrijednosti
zbog injenice to se uloga potencijalnog kupca formira na temelju njegove veze sa
preduzeem kojem se procjenjuje vrijednost i njihovih vlastitih planova.

Pravedna vrijednost preduzea je vrijednost koju utvrde ili predloe finansijski eksperti u
ulozi arbitra izmeu zainteresovanih sudionika-kupaca i prodavaca ,vodei rauna o
subjektivnim procjenama i jednih i drugih. Drugaije reeno,pravedna cijena se nalazi izmeu
objektivne i subjektivne vrijednosti,pri emu prodavac nastoji da pravedna cijena bude via,a
kupac da pravedna cijena bude nia , to znai da su njihovi interesi konfliktni.

Metodoloki pristup utvrivanja vrijednosti preduzea u biti je isti bez obzira na razloge
procjenjivanja , jer je u svim situacijama cilj procjene utvrditi pravu i realnu vrijednost
preduzea. A prava ili realna vrijednost preduzea moe se definisati kao vrijednost imovine
preduzea umanjene za njegove obaveze, odnosno moe se definisati izrazom:

V=IO

gdje je: V - vrijednost preduzea

I vrijednost imovine preduzea
O vrijednost obaveza preduzea

Imovina preduzea ima ekonomsku vrijednost samo ako moe zadovoljiti neije potrebe tj.
ako ima upotrebnu vrijednost ili korisnost. A potrebna vrijednost ili korisnost sastoji se u tome
da se imovinom preduizea moe ostvariti pozitivni finansijski rezultat u odreenom
vremenskom periodu.

2. Pristupi procjeni vrijednosti preduzea

Prema meunarodnim standardima vrednovanja postoje tri osnovna pristupa odnosno principa
procjene vrijednosti, i to:

trokovni,

trini ili komparativni i

dohodovni ili prihodni pristup. 2

2
Mikerevi D.: Princip i praksa procjene vrijednosti preduzea, Finrar, Banja Luka, 2010,
str. 148.

5
Trokovni pristup reflektuje se na utvrivanju vrijednosti imovine na temelju nadoknadive
vrijednosti. Na tritu se nastoji nai odgovarajua nova imovina koja ima sline proizvodne
mogunosti kao ona za koju se utvruje vrijednost. Tako utvrena vrijednost nove imovine
umanjuje se za amortizaciju ,ime se dobiva sadanja vrijednost. Ovaj se pristup temelji na
pretpostavci da kupac za odreenu imovinu ne bi trebao platiti vie nego to bi ga kotala ista
ta imovina kada bi je zamijenio.

Trini ili komparativni pristup utvruje vrijednost preduzea analizom prolih ili nedavnih
prodaja sline imovine, odnosno na temelju proteklih trinih transakcija. U ovaj je pristup
ukljuena procjena trne vrijednosti imovine,uzimajui u obzir cijene plaene u stvarnim
transakcijama .Slina imovina nedavno prodata ili ponuena na prodaju na istom tritu
analizira se i uporeuje ss s imovinom koja se procjenjuje ,prilagoavajui je je za faktore kao
to su vrijeme prodaje ,lokacija, tip, godine, uslovi poboljanja i oekivana korisnost.

Dohodovni ili prihodni pristup ukljuuje fundamentalnu koncepciju finansijske teorije trita
da je vrijednost bilo koje imovine sadanja vrijednost anticipiranog ili budueg prihoda
proizvedenog od te imovine. Dohodovni pristup je tipian nain utvrivanja vrijednosti
imovine koja stvara ili je sposobna stvarati prihod, odnosno dobitak.

Utvrivanje vrijednosti preduzea temeljeno na imovini preduzea ima za osnovicu u

nekretninama , pokretnoj imovini, zalihama, novcu, potraivanaja i pravima , dok utvrivanje
vrijednosti preduzea temeljeno na prinosima ima osnovicu prinos tj.dobit koju daje imovina
u vijeku svog fizikog ili ekonomskog trajanja. Zato se moe rei da postoje dva temeljna
pristupa procjeni vrijednosti preduzea, a to su:

Statiki ili raunovodstveni pristup

Dinamiki ili poslovni pristup

Statiki ili raunovodstveni pristup procjeni vrijednosti preduzea temelji se na procjeni

vrijednosti imovine i obaveza preduzea , dok se dinamiki ili poslovni pristup temelji na
prinosima, odnosno dobitku koje ostvaruje, ili moe ostvariti,raspoloiva imovina preduzea.
Statikim pristupom mogu se utvrditi razliite vrijednosti preduzea, a to su:

Knjigovodstvena vrijednost

Knjigovodstvena vrijednost preduzea (book value) temelji se na bilansu preduzea i,

pojednostavljeno, vrijednost je neto imovine preduzea kao razlike knjigovodstveno

6
procijenjene vrijednosti aktive i knjigovodstveno procijenjenih svih obaveza. U procjeni
knjigovodstvene vrijednosti preduzea polazi se od slijedeih pretpostavki:

- za vrednovanje imovine i obaveza preduzea koriste se vrijednosti imovine i obaveza

iz raunovodstvenih evidencija

- vrijednost preduzea iskazuje se na odreeni dan, pa i imovina i obaveze moraju imati

vrijednost koja vrijedi na taj dan

- u vrijednost imovine ukljuuje se neotpisana vrijednost dugotrajne imovine i to one

koja se amortizuje ,dok se ostala imovima procjenjuje po svojoj nabavnoj vrijednosti

- preduzee e se eventualno prodavati bez prisile i u normalnim rokovima

S obzirom da je vrijednost preduzea jednaka vrijednosti njegove imovine umanjene za

vrijednost obaveza,knjigovodstvena je vrijednost preduzea jednaka razlici izmeu aktive
(imovine) i tuih izvora (obaveza) u bilansu preduzea.

Za utvrivanje knjigovodstvene vrijednosti preduzea koristi se izraz:

Vk = Ak Ok

gdje je: Vk knjigovodstvena vrijednost preduzea

Ak vrijednost imovine(aktive) preduzea
Ok vrijednost obaveza (pasive) preduzea

Knjigovodstveni pristup procjeni vrijednosti preduzea opravdan je samo kao polazna taka
procjene koja moe biti korisna za uporeivanje sa rezultatima koji e se dobiti ostalim
pristupima

Trina vrijednost preduzea

Trina vrijednost je vrijednost preduzea ostvarena u trenutku njegove kupoprodaje, rezultat

je pregovora i postizanja dogovora meu zainteresiranim stranama. Do trine vrijednosti
preduzea dolazi se na temelju detaljnog i strunog postupka procjenjivanja svih stavki
postojee imovine i obaveza preduzea. Pojedini se dijelovi imovine i obaveza procjenjuju po
trinim cijenama te se moe rei da ovaj pristup bolje odraava pravu vrijednost preduzea u
odnosu na knjigovodstvenu vrijednost.

7
Trina vrijednost preduzea moe se prikazati slijedeim izrazom:

Vt = At Ot

gdje je: Vt trina vrijednost preduzea

At trina vrijednost imovine preduzea
Ot trina vrijednost obaveza preduzea

Iz injenice da se vrijednost svakog predmeta razmjene moe odrediti jedino na tritu

proizilazi zakljuak da trina vrijednost odraava bolje stvarnu vrijednost preduzea nego
njegova knjigovodstvena vrijednost. Nedostata je trine vrijednosti preduzea taj to se ona
utvruje statikim pristupom koji zanemaruje efekte poslovanja u budunosti i tako ne daje
realnu sliku vrijednosti preduzea.

Zamjenska vrijednost preduzea

Temelji se na utvrivanju vrijednosti imovine preduzea kada bi se ona zamijenila

novom.Ova se vrijednost utvruje ako vlasnik eli likvidirati svoje dosadanje poslovanje,
prodati svu imovinu i izmiriti obaveze te zapoeti poslovanje pod drugim imenom ili na
drugoj lokaciji. Zato se moe rei da zamjenska vrijednost imovine predstavlja troak nove
imovine umanjen za obaveze.

Likvidacijska vrijednost

Likvidacijska vrijednost pretpostavlja da e preduzee prestati s radom, da e ono biti

likvidirano i da e njegova imovina biti izloena prodaji na tritu. Likvidacijska vrijednost
preduzea je prinudna prodajna vrijednost imovine umanjena za obaveze.

U procjeni likvidacijske vrijednosti preduzea polazi se od slijedeih pretpostavki:

- preduzee se nastoji prodati u to kraem roku , pa ni za procjenu vrijednosti

nema mnogo vremena
- za procjenjivanje vrijednosti imovine i obaveza koriste se trine cijene
- u vrijednost preduzea se ukljuuje samo neotpisana vrijednost dugotrajne

8
 imovine preduzea jer trine cijene vode rauna o funkcionalnoj sposobnosti i
zastarjelosti te imovine

Zbog navedenog moe se rei da se u postupku likvidacije preduzea od onih koje bi se

postigle normalne prodaje preduzea na tritu.

Dinamiki ili poslovni pristup procjeni temelji se na pretpostavci da imovina preduzea u

privrednom smislu ima vrijednost samo ako donosi prinos ,odnosno ako ima upotrbnu
vrijednost ili donosi korist. Dakle, temelj dinamikog pristupa procjeni je prognoza prinosa ili
dobitka iz budueg poslovanja preduzea. Ovim pristupom utvruje se ekonomska ili
poslovna vrijednost preduzea.

Ekonomska ili poslovna vrijednost

Ekonomska vrijednost preduzea temelji se na njegovoj sposobnosti osiguranja istih

novanih tokova u budunosti, a definie se kao sadanja vrijednost buduih iznosa novanih
tokova koje e ono generirati odnosno moe se definisati kao ona vrijednost preduzea koja je
jednaka veliini dobitka koji to preduzea moe ostvariti u budunosti.

Procjena vrijednosti preduzea koritenjem dinamikog pristupa ne temelji se na procjeni

imovine iskazane u bilansu preduzea ve na rezultatima poslovanja iskazanim na raunima
dobiti i gubitka ,odnosno na predvianjima rezultata poslovanja u narednim godinama.

Ekonomska vrijednost preduzea se prikazuje slijedeim izrazom:

V p = ( P T ) / ( 1+ p )

gdje je: V p poslovna vrijednost preduzea

P - primici u poslovanju preduzea
T - izdaci u poslovanju preduzea
p - diskontna stopa
n - broj godina poslovanja preduzea

Iz prethodno navedenog vidimo da ekonomska ili poslovna vrijednost preduzea ovosi o

planiranom toku primitaka i izdataka, te o duini razdoblja poslovanja u budunosti. Isto tako,
poslovna vrijednost preduzea ovisi o visini diskontne stope, rizicima i neizvjesnosti koju
donosi budunost, ali i o poloaju preduzea na tritu, kao i upravljanju preduzeem.

9
Svaki od navedenih metoda procjene moe se primijeniti samo ukoliko su ispunjeni odreeni
uslovi za njihovu primjenu. Prilikom izbora metoda za vrednovanje preduzea, procjenjivai
se mogu suoiti sa razliitim problemima od ijeg rjeavanja zavisi i relevantnost primjene
ovog metoda. Problemi uglavnom nastaju u vezi sa informacionom osnovom i odnose se na
kvantitet ili na kvalitet podataka, a esto i na jedno i na drugo. Nedostatak odgovarajuih
podataka moe biti problem u svim fazama ili koracima postupka vrednovanja. Meutim, on
je posebno karakteristian prilikom
odluivanja o pristupu koji e biti primijenjen u vrednovanju odnosno metodi koju bi trebalo
izabrati. Isto vai i za kvalitet podataka,od koga takoe direktno zavisi da li e biti izabrane
najprikladnije metode za vrednovanje preduzea. 3
Izbor trinih metoda zavisi od mogunosti da se za potrebe vrednovanja obezbijedi kvalitetna
baza podataka. Za razliku od prinosnih, trine metode ne zahtijevaju samo podatke o
preduzeu koje se vrednuje,ve i podatke o uporedivim preduzeima ili o transakcijama u
kojima su predmet kupoprodaje bila uporediva preduzea. Da li postoji dovoljan broj
preduzea koja su slina preduzeu koje se vrednuje i kolika je njihova slinost, ne moe se
uvijek utvrditi sa dovoljnom pouzdanou. Zbog toga raspoloivost i kvalitet baza podataka o
uporedivim preduzeima mogu predstavljati znaajno ogranienje za izbor trinih metoda.
Prilikom odluivanja o primjeni trinih metoda, procjenjiva bi trebalo da vodi rauna o
raznim vrstama rizika, koji su neophodni za
korigovanje ili prilagoavanje multiplikatora vrijednosti zasnovanih na podacima o
uporedivim preduzeima. Prilino jednostavna, ali mona metodologija vrednovanja je putem
multiplikatora vrijednosti koja je izuzetno popularna meu profesionalnim procjenjivaima.
Iako popularna,moe biti vrlo rizina ako se nepaljivo primjenjuje u odreenom ambijentu,
to se esto deava. 4

3. Izbor pristupa procjeni vrijednosti preduzea

Statiki pristup procjeni vrijednosti preduzea iskazan kroz knjigovodtvenu vrijednost

preduzea nezaobilazan je pristup pri svakoj procjeni vrijednosti preduzea. To je jedan od
najpotpunijih izvora informacija o vrijednosti imovine i obaveza preduzea. Meutim taj se
3
Poznani V., Cvijanovi M. J.: Metode vrednovanja preduzea, Ekonomski institut,
Beograd, 2011, str. 41.
4
Pereiro L., Valuation of Companies in Emerging Markets, Wiley Finance, New York, 2002,
p. 247.

10
izvor koristi informacijama iz prolosti koje su evidentirane u knjigovodstvu preduzea. Zbog
nerealnog iskazivanja vrijednosti pojedinih bilansnih pozicija, knjigovodstvena vrijednost
moe znatno odstupati od stvarne vrijednosti preduzea.
Procjenom trine vrijednosti preduzea izbjegaju se nedostaci utvrivanja knjigovodstvene
vrijednosti preduzea, jer se procjena bilansnih pozicija oslanja na trine cijene. Meutim u
preduzeu postoje i takve vrijednosti koje nisu sadrane u bilansu preduzea odnosno nisu
knjigovoddstveno niti registrovane, pa ne postoji niti njihova procjena. Rje je najee o
raznim oblicima tzv. Nematerijalne imovine , kao to su : know-how , goodwill, rezina
informatizacije preduzea , razina specifinih znanja zaposlenika, kvaliteta menadmenta ,
imid i dr. Utvrivanje vrijednosti nematerijalne imovine gotovo je nemogue statikim
metodama procjene. Zato se pribjegava utvrivanju poslovne vrijednosti preduzea tj.
dinamikom pristupu procjeni.
Dinamiki pristup procjeni oslanja se na sposobnost preduzea da stvara dobitak u toku
poslovanja, te je orjentisan ka budunosti. Budui dobitak preduzea moe se procijeniti na
temelju ostvarenih rezultata u proteklom periodu ili na temelju oekivanja razvojne

situacije na tritu, poboljanja u prizvodnji i marketingu, u organizaciji i upravljanja

preduzeem i sl. U ovom drugom sluaju ipak se ne mogu zanemariti do sada ostvareni efekti
iskazani kroz postignuti rezultat preduzea, njegove veze na tritu , te ve afirmisani imid.
Preduzea koja ne ostavruju dobitak, odnosno posluju s gubitkom ,primjenom dinamikog
pristupa, imala bi mnogo manju vrijednost od statiki utvrene vrijednosti preduzea. U tom
sluaju prioritet dinamikog nad statikim pristupom vodi u rasprodaju preduzea po po vrlo
niskim cijenama, to je potpuno neracionalno i neprihvatljivo. Zato je u veini sluaja kod
procjene vrijednosti preduzea potrebno koristiti statiki i dinamiki pristup tj. koristiti tzv.
kombinovanu procjenu preduzea.
Izbor pristupa procjeni ovisi o razliitim kriterijima, a to mogu biti:
razvojne mogunosti preduzea,

poslovne karakteristike preduzea,

poloaj preduzea na tritu,

raspoloivost informacija i

okruenje u kojem djeluje preduzee

Ukoliko se poslovanje preduzea odvija u uslovima visoke nesigurnosti i nestabilnosti koje
proizlaze iz estih promjena uslova poslovanja, visoke inflacije, nerealnog kursa , te

11
nepostojanja razvijenog trita roba i kapitala, procjena vrijednosti temeljena na dinamikom
pristupu moe dovesti do nerealnog rezultata tj.do znatno nie vrijednosti preduzea od
njegove realne vrijednosti.U takvim je uslovima bolje primijeniti statiki pristup tj. utvrditi
trinu vrijednost preduzea. Meutim ni tako utvrena vrijednost preduzea ne predstavlja
njegovu stvarnu vrijednost . Zato je pored trine vrijednosti potrebno utvrditi i njegovu
poslovnu vrijednost , to znai da treba koristiti kombinovani pristup procjeni, kako bi tako
utvrena vrijednost preduzea bila to blia njegovoj stvarnoj vrijednosti.

4. Metode utvrivanja vrijednosti preduzea

Razliiti pristupi procjeni vrijednosti odreuju i razliite naine, odnosno rezliitu upotrebu
odgovarajuih metoda procjene vrijednosti preduzea. Ako se kao kriterij za diferenciranje
metoda uzima statiki ili dinamiki pristup procjeni , tada se mogu podijeliti na: metode
statike procjene vrijednosti i metode dinamike procjene vrijednosti preduzea.

4.1. Metode statike procjene vrijednosti

Metode statike procjene vrijednosti preduzea temelje se na procjeni imovine preduzea na

odreeni dan i za svoju osnovu imaju stanje imopvine u nekom odreenom trenutku.
Statikim metodama procjene moe se utvrditi knjigovodstvena,trina , zamjenska i
likvidacijska vrijednost preduzea.
Metoda za utvrivanje knjigovodstvene vrijednosti u literaturi se najee susree pod
nazivom metoda procjene neto imovine preduzea.

12
Metoda procjene neto imovine preduzea temelji se na procjeni vrijednosti imovine i obaveza
preduzea, te se esto u literaturi naziva i metoda neto aktive ili net assets method. Neto
vrijednost preduzea je razlika izmeu ukupne vrijednosti imovine i ukupnih obaveza
preduzea. U uslovima postojanja kvalitetnih i pouzdanih raunovodstvenih izvjetaja i
instituta revizije istih, neto vrijednost predstavlja donju granicu vrijednosti preduzea.
Polazite za utvrivanje neto imovine je bilans preduzea, a procjena vrijednosti na temalju
bilansnog stanja samo je prvi korak ili polazna osnova za sve naine ,odnosno metode
procjene vrijednosti preduzea na temelju imovine.
Knjigovodstvene stavke aktive i pasive esto ne odraavaju njihovu stvarnu vrijednost ,a
neusklaenost izmeu knjigovodstvene i stvarne vrijednosti najee proizlazi zbog
inflatornih kretanja te mogunosti friziranja bilansa . Usklaivanje knjigovodstvene
vrijednosti sa stvarnom trinom vrijednou mogue je pomou nekoliko metoda , a to su:
procjena vrijednosti preduzea na berzi, procjena vrijednosti preduzea na temelju
rentabilnosti grane, procjena vrijednosti preduzea po elementima njegove imovine i obaveza.

Metoda procjena vrijednosti preduzea na berzi primjenjuje se onda kada se dionice

preduzea prodaju na berzi vrijednosnih papira. U tom je sluaju jednostavno utrvditi trinu
vrijednost preduzea jer je ona jednaka ukupnoj vrijednosti svih dionica . Ovom metodom
vrijednost preduzea moe se utvrditi prema izrazu:

V t = Cp X N
gdje je : Vt - trina vrijednost preduzea
Cp cijena dionica preduzea na tritu
N - broj dionica koje je preduzee emitovalo

Ukoliko preduzea ne prodaju svoje dionice na tritu tada trinu vrijednost preduzea nije
mogue utvrditi primjenom navedenog izraza , ali ju je mogue utvrditi analizom neposredne
kupoprodaje dionica izmeu potencijalnih dioniara. Do realne cijene preduzea odnosno
vrijednosti preduzea potrebno je doi analizom vie sluajeva kupoprodaje jer se samo na
temelju jednog sluaja ne moe utvrditi realna cijena.

Procjena vrijednosti preduzea na temelju rentabilnosti grane koristi se onda kada se

cijena dionica ne moe utvrditi na prethodni nain ili ako je taj postupak preskup. U tom se
sluaju za utvrivanje vrijednosti dionica koristi prosjena rentabilnost privredne grane kojoj

13
posmatrano preduzee pripada. Prinos preduzea vrednuje se isto kao i dobitak prosjenog
preduzea u grani , odnosno vrijedi omjer:
Cp : Zp = Cm : Zm
gdje je : Cp cijena dionice preduzea
Zp - prinos(zarada) po dionici preduzea
Cm prosjena cijena dionice u grani
Zm prosjeni prinos (zarada) po dionici grane

Iz prethodnog proizlazi da je cijena dionice preduzea jednaka proizvodu prosjenog omjera

cijene dionica i zarade po dionici u grani sa zaradom po dionici preduzea.

Procjena vrijednosti preduzea po elementima imovine i obaveza odvija se po istom

postupku kao i utvrivanje knjigovodstvene vrijednosti preduzea, ali se umjesto cijena iz
raunovodstva za utvrivanje vrijednosti pojedinih stavki imovine i obaveza koriste trine
cijene. Prema ovom postupku , trina vrijednost preduzea predstavlja ustvari , korigovanu
knjigovodstvenu vrijednost preduzea te se ponegdje u literaturi naziva ispravka
knjigovodstvene vrijednosti .

Procjena vrijednosti preduzea kao zamjenske vrijednosti utvruje se tako da se utvrdi

vrijednost preduzea koja je jednaka cijeni troka zamjene postojee imovine novom.
Primjenjuje se uglavnom onda kada preduzee zbog nekog razloga eli likvidirati poslovanje,
prodati imovinu i podmiriti obaveze te ponovno poeti poslovanje.
Zamjenska vrijednost preduzea jednaka je troku nabavke cjelokupne imovine umanjene za
obaveze preduzea

Procjena vrijednosti preduzea kroz likvidacijsku vrijednost polazi od pretpostavke da

preduzee prestaje s radom i rasprodaje svoju imovinu. Temeljni razlozi za takvu prodaju
mogu biti:
- poslovanje s gubicima
- oekivanje gubitaka u poslovanju
- elja dioniara da svoje dionice pretvore u gotov novac

14
 - oekivanje pada potranje za proizvodima preduzea i sl.
-
Likvidacijska vrijednost preduzea jednaka je iznosu koji se procjenjuje nekim od
postupaka statikog procjenjivanja vrijednosti preduzea, umanjenom za trokove likvidiranja
imovine. To je neto iznos koji vlasnik moe realizovati ako je poslovanje preduzea privedeno
kraju i imovina rasprodata u dijelovima. Ovoj definiciji treba dodati i to da su u isto vrijeme
obaveze preduzea plaene.

4.2. Metode dinamike procjene vrijednosti

Vrijednost preduzea moe se utvrditi shodno veliini prinosa pri emu se prinosi mjere
veliinom dobitka ili novanog toka koje preduzee ostvaruje, te se moe govoriti o
dinamikom aspektu utvrivanja vrijednosti preduzea.
Dinamiki pristup utvrivanja vrijednosti preduzea znai i postojanje dinamikih metoda
procjene. Postoji nekoliko specifinih metoda procjene vrijednosti preduzea koje se temelje
na prinosima iz budueh poslovanja , a najznaajnije su: metoda kapitalizacije dobitka
preduzea, metoda cijena/zarada, metoda procjene na temelju dobiti od dividendi, metoda
sadanje vrijednosti novanog toka preduzea.

Metoda kapitalizacije dobitka preduzea temelji se na efikasnosti koritenja postojee

imovine preduzea, koja bi trebala ostvariti odreeni prinos, odnosno dobitak. U ovom
sluaju imovina posmatrana kao investicija od koje preduzee oekuje odreene koristi koje
se iskazuju stopom prinosa odnosno stopom povrata na angaovani kapital. Da bi se mogla
procijeniti vrijednost preduzea potrebno je utvrditi stopu prinosa koja e zadovoljiti interese
investitora. U pravilu .oekivane stope prinosa utvruju se na temelju ulaganja u
najkvalitetnije finansijske instrumente , kao to su dugorone dravne obveznice ili
korporacijski vrijednosni papiri. Izabranom stopom prinosa kapitalizira se dobitak preduzea i
na taj nain utvruje njegova vrijednost.

15
 Metoda cijena / zarada koristi se za utvrivanje vriojednosti preduzea ije dionice
kotiraju na tritu.Postupak utvrivanja vrijednosti preduzea ovom metodom prilino je
jednostavan , ali i neprecizan, te se u poslovnim krugovima naziva pravilo palca .
Vrijednost preduzea dobiva se na taj nain da se dobitak po dionici pomnoi sa brojem
izdatih dionica preduzea.

Metoda procjene na temelju dobitka od dividendi tzv. Gordonov model definie

vrijednost preduzea kao sadanju vrijednost svih dividendi koje e preduzee isplatiti.
Procjena vrijednosti preduzea na osnovu dobitka od dividendi proizlazi iz vrijednosti dionica
i to obinih i povlatenih. Prema ovoj metodi preduzea koja imaju vei dobitak i isplauju
vee dividende, imaju i veu vrijednost.
Poslovna vrijednost preduzea moe se definisati izrazom:
Vp = Dn / (1 + p )n

gdje je : Vp - poslovna vrijednost preduzea

Dn - dividenda
p - diskontna stopa
n - broj godina poslovanja preduzea

Jedan od rizika i neizvjesnosti koji moe uticati na vrijednost preduzea je poveanje

diskontne stope pri emu se smanjuje vrijednost preduzea.

Metoda sadanje vrijednosti novanog toka preduzea u literaturi poznata kao

Discounted cash flow method ili skraeno DCF metoda. Sutina metode sadanje
vrijednosti novanog toka preduzea je u prognoziranju vrijednosti novanih tokova koji se
diskontiraju na sadanju vrijednsot. Tako utvrena vrijednost trebala bi biti jednaka
vrijednosti poetnog ulaganja u trenutku kada je uinjeno.
Postupak diskontiranja tj. svoenja buduih prinosa na sadanju vrijednost obrnut je postupku
kapitalizacije, a utvruje se prema izrazu :
Cn = Co ( 1 + p/100) n

gdje je: Cn - vrijednost ulaganja nakon n godina

Co - poetno ulaganje
p - diskontna stopa
n - ekonomski vijek preduzea

16
Diskontiranje se provodi uz odabranu diskontnu stopu kojom se budui novani tok svodi na
sadanju vrijednost.

Metode procjene vrijednosti nematerijalne imovine

Evropski savez raunovodstvenih, revizijskih i ekonomskih strunjaka pri definiranju tzv.
fair odnosno potene cijene preduzea daje slijedeu preporuku:
objektivna vrijednost + subjektivno dodatne cijene = fair cijena
Kriteriji za utvrivanje vrijednosti preduzea mogu se podijeliti na:
Mjerljive kriterije kriterije koje je mogue kvantificirati npr. obim prodaje preduzea,
apsorpcijska sposobnost trita za proizvodima i uslugama, stanje zaliha, ostvareni
izvoz i uvoz, ugovoreni budui poslovi i sl.
Nemjerljive kriterije kriterije koje nije mogue kvantificirati, npr. image
preduzea i image proizvoda preduzea, goodwill, kvaliteta menadmenta
preduzea i sl.

Nematerijalna imovina preduzea u raunovodstvu se evidentira kao bilansna pozicija samo u

sluaju kada je ta imovina nabavljena , odnosno kupljena . U svijetu je razvijeno nekoliko
metoda procjene vrijednosti nematerijalne imovine preduzea , a to su : rezidualna metoda,
direktna metoda i metoda uporedne profitne stope.
Rezidualna metoda procjene nematerijalne imovine temelji se na procjeni vrijednosti
preduzea kao cjeline i procjeni pojedinih dijelova imovine i obaveza preduzea. Najprije je
potrebno procijeniti vrijednost itavog preduzea na temelju dnevnih trinih cijena dionica
preduzea. Nakon toga se procjenjuje trina vrijednost imovine i obaveza preduzea. Razlika
izmeu trine vrijednosti itavog preduzea i trine vrijednosti imovine i obaveza preduzea
predstavlja vrijednost nematerijalne imovine preduzea. Trina cijena dionica moe se
mijenjati svaki dan to dovodi i do dnevne promjene trine vrijednosti preduzea, a time i
promjene vrijednsoti nematerijalne imovine.
Direktna metoda procjene vrijednosti nematerijalne imovine temelji se na diskontovanju
buduih primitaka preduzea. Za primjenu ove metode potrebno je utvrditi sadanju
vrijednost preduzea na temelju oekivanih buduih primitaka.
Metoda uporedne stope prinosa prilikom utvrivanja nematerijalne imovine preduzea
polazi od stope prinosa preduzea i stope prinosa grane ili grupacije kojoj preduzee pripada .

17
ZAKLJUAK

Procjena vrijednosti preduzea spada u red najsloenijih ekonomskih aktivnosti. Profesija

procjenjivaa u razvijenim ekonomijama koristi odgovarajue principe, metode i tehnike za
procjenu vrijednosti preduzea. Razvojem odreene ekonomije raste i tranja za uslugama
procjene. U razvijenim ekonomijama vrijednosti preduzea dobijene primjenom trinih
metoda vrednovanja spadaju u primarne, dok su
za trita u razvoju samo uslovno relevantne prije svega iz razloga neadekvatne informacione
osnove koja je vezana za kvalitet i kvantitet informacija a posljedica je nedovoljne efikasnosti
trita u ovim zemljama.
Prilikom procjene i utvrivanja vrijednosti imovine najee se koristi kombinovani pristup
procjeni, odnosno ne upotrebljava se jedan pristup, ve se razliiti pristupi
i razliite vrijednosti preduzea isprepliu , ovosno o prilikama u kojima se procjenjuje
vrijednost preduzea, kao i samoj svrsi procjenjivanja. Kombinovani pristup procjeni
vrijednosti preduzea moe biti praktino rjeenje, pogotovo ako postoji neslaganje oko
upotrebe odreenih metoda procjene

18
Literatura:

1. Dr. Adil Trgo, Ekonomika preduzea, Fakultet za menadment i poslovnu

ekonomiju, Mostar 2010.god.
2. Mikerevi D.:Princip i praksa procjene vrijednosti preduza, Finrar, Banja
Luka, 2010.god
3. Rodi J. , Poslovne finansije i procena vrednosti preduzea, Banja Luka,
2003.god
4. Poznani V., Cvijanovi M. J.: Metode vrednovanja preduzea, Ekonomski
institut, Beograd, 2011.god.
5. Pereiro L., Valuation of Companies in Emerging Markets, Wiley Finance, New
York, 2002.god.
6. Internet:

- http://www.poslovni-info-eu /

- http://www.finansingscience.org

19