‫ﻣوﺟﻬﺔ ﻟطﻠﺑﺔ اﻟﺳﻧﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﻣﺎﺳﺗر اﻗﺗﺻﺎد ﻧﻘدي وﺑﻧﻛﻲ‬

‫اﻟدﻛﺗور‪ :‬ﻋﻣﺎر ﺻﺎﯾﻔﻲ‬

‫اﻟﺳﻧﺔ اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ ‪2018/2017‬‬

 ‫ﻣﺣﺎﺿرات ﻓﻲ ﺗﺳﯾﯾر اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻣوﺟﻬﺔ ﻟطﻠﺑﺔ اﻟﺳﻧﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﻣﺎﺳﺗر اﻗﺗﺻﺎد ﻧﻘدي وﺑﻧﻛﻲ‬

‫اﻟدﻛﺗور‪ :‬ﻋﻣﺎر ﺻﺎﯾﻔﻲ‬

‫اﻟﺳﻧﺔ اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ ‪2018/2017‬‬

‫ﺑﺳم اﷲ اﻟرﺣﻣن اﻟرﺣﯾم‬
 ‫ﻣﻘدﻣﺔ‪:‬‬

‫ﺗوﻓر أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ واﺳﻌﺔ ﻣن اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وطرق ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‬
‫ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬إذ ﺑﺎﻹﻣﻛﺎن اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻌﻣﻠﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺻﻔﺔ ﻓردﯾﺔ ﻓﻲ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ‪ ،‬ﻏﯾر أﻧﻪ‬
‫وﻧﺗﯾﺟﺔ ﻟﻣﺎ ﺗﺗﺿﻣﻧﻪ ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣن ﻣﺧﺎطر ﻋﺎﻟﯾﺔ ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﻘوم‬
‫ﺑﺗﻛوﯾن ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﺈﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﻟﺗﺧﻔﯾض ﻫذﻩ اﻟﻣﺧﺎطر وذﻟك دون اﻟﺗﺿﺣﯾﺔ ﺑﺎﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬ﺣﯾث أن‬
‫ﻓﻛرة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺗﻘوم ﻋﻠﻰ ﻣﺑدأ اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ ﺟﻬﺎت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪ ،‬ﻷن ﺗراﺟﻊ‬
‫ﻓﻲ أداء أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺑﻌض اﻟﺷرﻛﺎت ﯾوازﻧﻪ أو ﯾﻌوض ﻋﻧﻪ أداء ﺟﯾد ﻷوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺷرﻛﺎت‬
‫أﺧرى‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾؤدي ﻓﻲ اﻟﻧﻬﺎﯾﺔ إﻟﻰ ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر وﺿﻣﺎن اﻻﺳﺗﻘرار ﻓﻲ ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫وﻷن ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﺗطﻠب إﻣﻛﺎﻧﯾﺎت ﻣﺎدﯾﺔ وﺧﺑرة ﻛﺎﻓﯾﺔ ﺗﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق‬
‫اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل اﻟذي ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ ﺗﻘﻠﯾص درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن ﺗﺣﻣﻠﻬﺎ ﻧﺗﯾﺟﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻻﺧﺗﯾﺎر اﻟدﻗﯾق ﻟﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺎﻟﺷﻛل اﻟذي ﯾﺗﻧﺎﺳب‬
‫وأﻫداف اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬ﻓﺈن ﺷرﯾﺣﺔ واﺳﻌﺔ ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺗﻛون ﻏﯾر ﻗﺎدرة ﻋﻠﻰ ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﺎﻓظ ﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺧﺎﺻﺔ ﺑﻬﺎ‪ ،‬إﻣﺎ ﻟﻧﻘص ﻗدرﺗﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﻔظﺔ ﺗﺿﻣن اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻼزم ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات أو‬
‫ﻟﻧﻘص ﺧﺑرﺗﻬﺎ ﻓﻲ إدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻣن ﺛم ﻛﺎن ﻣن اﻷﻓﺿل ﻟﻬم اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ ﻓﻲ ﺻﻧﺎدﯾق‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﺗوﻓر اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﻣزاﯾﺎ واﻟﺗﻲ ﯾﺄﺗﻲ ﻓﻲ ﻣﻘدﻣﺗﻬﺎ اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣن ﺧﺑرات اﻹدارة‬
‫اﻟﻣﺣﺗرﻓﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗوﻟﻰ إدارة ﻣوارد اﻟﺻﻧدوق‪.‬‬

‫‪1‬‬
 ‫اﻟﻔﺻل اﻷول‪ :‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫أوﻻ‪ :‬ﻣﻔﻬوم اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﻔردﯾﺔ‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫راﺑﻌﺎ‪ :‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل وﻧظرﯾﺔ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز‬

‫‪2‬‬
 ‫أوﻻ‪ :‬ﻣﻔﻬوم اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫‪ -1‬ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫﻲ أداة ﻣن أدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣرﻛﺑﺔ ﻷﻧﻬﺎ ﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﺗﺗﻛون ﻣن‬
‫ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷﺻول ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻣن ﺣﯾث ﻧوﻋﯾﺗﻬﺎ وﺟودﺗﻬﺎ و ﻛذﻟك ﻣﺻدرﻫﺎ‪ ،‬وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾطﻠق‬
‫ﻋﻠﯾﻬﺎ أﯾﺿﺎ اﺳم اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أن ﻫذﻩ اﻷﺧﯾرة أوﺳﻊ ﻓﻲ ﻣﻔﻬوﻣﻬﺎ ﻣن‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﺗﺷﻣل ﻛل ﻣﺎ ﯾﻣﻠﻛﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن أﺻول و ﻣوﺟودات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻓﻧﺟدﻫﺎ‬
‫ﺗﺗﺿﻣن إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات‪ (...‬أﺻول ﺣﻘﯾﻘﯾﺔ )اﻟﻌﻘﺎرات واﻟذﻫب(‪،‬‬
‫ﻓﺗﻛون ﺑذﻟك ﺧﻠﯾطﺎ ﻣن اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ‪ ،‬أﻣﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻬﻲ ﺗﻛون أﻛﺛر ﺗﺧﺻﺻﺎ‬
‫ﺑﺣﯾث ﺗﺷﺗﻣل ﻋﻠﻰ اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻘط‪.‬‬
‫وﯾﻣﻛن ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺄﻧﻬﺎ ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻣﺗﻠﻛﻬﺎ ﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺎ‬
‫ﺧﻼل ﻣدة زﻣﻧﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ‪ .‬أو ﻫﻲ ﻣﺟﻣوﻋﺔ أو ﺗوﻟﯾﻔﺔ ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺷرﻛﺎت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﯾﺗم‬
‫اﺧﺗﯾﺎرﻫﺎ وﺗﻧوﯾﻌﻬﺎ ﻟﻛﻲ ﺗﻌطﻲ أﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد وﺗﻘﻠل ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر إﻟﻰ أدﻧﻰ ﺣد ﻣﻣﻛن‪.‬‬

‫‪ -2‬أﻫداف اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫إن ﻫدف اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫو ﺗﺣﻘﯾق أﻛﺑر ﻋﺎﺋد ﺑﺄﻗل ﻣﺧﺎطر ﻣﻣﻛﻧﺔ )اﻟﻣوازﻧﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد‬
‫واﻟﻣﺧﺎطرة( ﻣﻊ ﺗوﻓﯾر ﻋﻧﺻر اﻟﺳﯾوﻟﺔ أي إدارة اﻷﻣوال ﺑﻔﻌﺎﻟﯾﺔ وﺑﺄﻗل ﺧﺳﺎﺋر ﻣﻣﻛﻧﺔ‪ ،‬وﻣﻬﻣﺎ ﻛﺎن‬
‫ﻧوع اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﺈﻧﻬﺎ ﺗﺷﺗرك ﻓﻲ ﻋدة أﻫداف أﻫﻣﻬﺎ‪:‬‬

‫‪ -‬اﻟﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ رأس اﻟﻣﺎل اﻷﺻﻠﻲ‪ :‬وذﻟك ﻣن ﺧﻼل ﺗﻧوﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻧوﯾﻊ‬
‫درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة واﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬وﯾﻌﺗﺑر أﺣد أﻫم اﻷﻫداف اﻟﺗﻲ ﯾﺟب ﺗﺣﻘﻘﻬﺎ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬

‫‪ -‬ﺗﺣﻘﯾق أﻓﺿل ﻋﺎﺋد ﻣﻣﻛن ﺑﺄﻗل ﻣﺧﺎطر ﻣﻣﻛﻧﺔ‪.‬‬

‫‪ -‬اﻟﺣﻔﺎظ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى ﻣﻘﺑول ﻣن اﻟﺳﯾوﻟﺔ‪ :‬ﻣن ﺧﻼل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗﺳوﯾق‬
‫ﺑﺳﻬوﻟﺔ دون ﺗﺣﻘﯾق ﺧﺳﺎﺋر ﻣﻬﻣﺔ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ اﻟﻣﺳﺎﻋدة ﻋﻠﻰ ﻣواﺟﻬﺔ ﺣﺎﻻت اﻟﻌﺳر اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻛﻣﺎ‬
‫ﯾﻌطﻲ إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ اﻟﺗﻐﯾﯾر ﻓﻲ ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺳﻬوﻟﺔ‪.‬‬

‫‪3‬‬
‫‪ -‬ﻧﻣو رأس اﻟﻣﺎل اﻟﻣﺳﺗﻣر‪ :‬ﻣن ﺧﻼل ﺗﺄﻣﯾن اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ اﻟدﺧل اﻟﻣﺗواﺻل واﻟﻣﺗﻣﺛل ﻓﻲ‬
‫اﻟدﺧل اﻟﺟﺎري واﻟرﺑﺢ اﻟرأﺳﻣﺎﻟﻲ‪.‬‬
‫‪ -3‬أﻧواع اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﺗﻘﺳﯾم اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﻰ اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻷﻧواع‪ ،‬ﻧذﻛر ﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫أ‪ -‬ﺣﺳب ﻣﻠﻛﯾﺗﻬﺎ‪ :‬ﺗﻘﺳم ﻋﻠﻰ ﻫذا اﻷﺳﺎس إﻟﻰ ﻧوﻋﯾن ﻫﻣﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﺎﻓظ ﺧﺎﺻﺔ )ﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻌﻣﻼء(‪ :‬وﻫﻲ ﻣﺣﺎﻓظ ﯾﺗم ﺗﺷﻛﯾﻠﻬﺎ ﺑﻧﺎءا ﻋﻠﻰ طﻠب اﻟﻌﻣﯾل‬
‫)اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر( إذ ﯾﻛون ﻟﻪ اﻟﺣق ﻓﻲ ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﻔظﺗﻪ اﻟﺧﺎﺻﺔ وﺗﺣدﯾد ﻧﺳب ﺗوزﯾﻌﻬﺎ وأدواﺗﻬﺎ‪ ،‬وﯾﻛون‬
‫دور ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ دو ار ﺗﻧﻔﯾذﯾﺎ ﻛﻣﺎ ﯾرﯾدﻩ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬وﻗد ﯾﻛون ﻟﻪ دور ﺗﻧﻔﯾذي ﺣﺳب‬
‫اﻟﺻﻼﺣﯾﺎت اﻟﻣﻣﻧوﺣﺔ ﻟﻪ ﻣن طرف اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﺎﻓظ ﻋﺎﻣﺔ )ﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت(‪ :‬ﻫﻲ ﻣﺣﺎﻓظ ﺗﻛوﻧﻬﺎ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﻛون ﻋﻠﻰ ﺷﻛل‬
‫ﺻﻧﺎدﯾق ﻣﺷﺗرﻛﺔ أو ﺷرﻛﺎت اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ذات أﺳﻬم ﻣطروﺣﺔ ﻟﻼﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم‪.‬‬
‫ب‪ -‬ﺣﺳب ﺟﻧﺳﯾﺔ اﻷدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ :‬ﺗﻘﺳم اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﺟﻧﺳﯾﺔ اﻷدوات‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗدﺧل ﻓﻲ ﺗﻛوﯾﻧﻬﺎ إﻟﻰ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﺎﻓظ ﻣﺣﻠﯾﺔ‪ :‬وﺗﺷﻣل اﻷدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗم إﺻدارﻫﺎ ﻋن طرﯾق اﻟﺷرﻛﺎت اﻟوطﻧﯾﺔ‬
‫واﻟﺣﻛوﻣﺔ واﻟﺗﻲ ﺗﺗداول ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ﻓﻘط‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﺎﻓظ دوﻟﯾﺔ‪ :‬وﺗﺷﻣل ﻋﻠﻰ أدوات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻟﺷرﻛﺎت وﺣﻛوﻣﺎت أﺟﻧﺑﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺛل ﻗﯾﺎم ﻣﺳﺗﺛﻣر‬
‫ﺟزاﺋري ﺑﺷراء أﺳﻬم أو ﺳﻧدات أﻣرﯾﻛﯾﺔ أو ﻷي دوﻟﺔ أﺟﻧﺑﯾﺔ‪.‬‬
‫ج‪ -‬ﺣﺳب ﻫدف اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ :‬ﺗﻘﺳم اﻟﻣﺣﺎﻓظ ﻣن ﺣﯾث ﻫدف اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر إﻟﻰ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻣﺣﻔظﺔ اﻟدﺧل )اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟدﻓﺎﻋﯾﺔ(‪ :‬ﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺗﻲ ﺗﺷﺗﻣل ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ذات‬
‫اﻟدﺧل اﻟﺛﺎﺑت ﻛﺎﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة واﻟﺳﻧدات ﻓﻬﻲ ﺗوﻓر دﺧﻼ ﺛﺎﺑﺗﺎ وﻣﺳﺗﻣ ار ﻟﻔﺗرة طوﯾﻠﺔ ﻣﻊ ﺗﺣﻣل‬
‫ﻣﺧﺎطر ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ ﻗدر اﻹﻣﻛﺎن‪.‬‬

‫‪ -‬ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻧﻣو)اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻬﺟوﻣﯾﺔ(‪ :‬ﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺗﻲ ﺗﺷﺗﻣل ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻟﺷرﻛﺎت ﺗﺣﻘق ﻣﻌدﻻت ﻧﻣو ﻣرﺗﻔﻌﺔ ﺗﻧﻌﻛس ﻓﻲ ﻧﻣو أرﺑﺎﺣﻬﺎ اﻟﻣوزﻋﺔ‪ .‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻷﺳﻬم‬

‫‪4‬‬
‫واﻟﺳﻧدات اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻐﯾر أﺳﻌﺎرﻫﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ وﺗﺣﻘق زﯾﺎدة ﻛﺑﯾرة ﻓﻲ ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻣن ﺧﻼل‬
‫اﻟﻣﺿﺎرﺑﺎت وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﻬﻲ ﺗﺣﻘﯾق ﻧﻣوا ﻣﺗواﺻﻼ ﻓﻲ ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺗوازﻧﺔ ) اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺧﺗﻠطﺔ(‪ :‬ﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺟﻣﻊ ﺑﯾن ﺗﺣﻘﯾق دﺧل‬
‫ﻣﺳﺗﻘر ﻧﺳﺑﯾﺎ وﺗﺣﻘﯾق ﻧﻣو ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن رأس ﻣﺎل اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫ﯾﻛون ﻣوزﻋﺎ ﻋﻠﻰ اﺳﺗﺛﻣﺎرات ﺗﺣﻘق دﺧﻼ ﺛﺎﺑﺗﺎ وﻣﺳﺗﻘ ار و اﺳﺗﺛﻣﺎرات أﺧرى ﺗﺣﻘق أرﺑﺎح رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻧﺎﺗﺟﺔ ﻋن ارﺗﻔﺎع أﺳﻌﺎرﻫﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪.‬‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﻔردﯾﺔ‬

‫‪ -1‬ﻣﻔﻬوم اﻟﻌﺎﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري وﻗﯾﺎﺳﻪ‪:‬‬

‫‪ -1.1‬ﺗﻌرف اﻟﻌﺎﺋد‪:‬‬

‫اﻟﻌﺎﺋد ﻫو اﻟﻣﻛﺎﻓﺄة اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺗﻌوﯾﺿﺎ ﻋﻠﻰ ﻓﺗرة اﻻﻧﺗظﺎر واﻟﻣﺧﺎطر‬
‫اﻟﻣﺣﺗﻣﻠﺔ ﻟرأس اﻟﻣﺎل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ .‬أو ﻫو اﻟﺗﻌوﯾض اﻟﻧﻘدي اﻟذي ﯾﺗﺣﺻل ﻋﻠﯾﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﻘﺎﺑل‬
‫ﺗوظﯾف أﻣواﻟﻪ ﻓﻲ ﺷﻛل ﻣن أﺷﻛﺎل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات‪.‬‬

‫وﻗد ﺟرى اﻟﻌرف اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻌﺑﯾر ﻋن اﻟﻌﺎﺋد ﻓﻲ ﺷﻛل ﻧﺳﺑﺔ ﻣﺋوﯾﺔ‪ .‬ﻟذﻟك ﻓﻬو ﯾﻌرف‬
‫أﯾﺿﺎ ﺑﺄﻧﻪ اﻟﻧﺳﺑﺔ اﻟﻣﺋوﯾﺔ ﻟﻣﺎ ﯾدرﻩ رأس اﻟﻣﺎل ﻣن إﯾراد‪.‬‬

‫‪ -2.1‬أﻧواع اﻟﻌﺎﺋد وﻗﯾﺎﺳﻪ‪:‬‬

‫أ‪ -‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻔﻌﻠﻲ‪:‬‬

‫ﻫو اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﯾﺣﻘﻘﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﻌد اﺣﺗﻔﺎظﻪ أو ﺑﯾﻌﻪ ﻷﺻل اﺳﺗﺛﻣﺎري ﻣﻌﯾن‪ ،‬وﺑذﻟك‬
‫ﻓﻬو ﻗد ﯾﺗﺿﻣن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺟﺎري أو اﻟﻌﺎﺋد اﻟرأﺳﻣﺎﻟﻲ أو اﻻﺛﻧﯾن ﻣﻌﺎ‪ ،‬وﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻪ أﯾﺿﺎ اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﺗﺎرﯾﺧﻲ ﻷﻧﻪ ﯾﻌﺗﻣد ﻓﻲ ﺣﺳﺎﺑﻪ ﻋﻠﻰ ﺑﯾﺎﻧﺎت ﻣوﺟودة ﺳﺎﺑﻘﺎ‪.‬‬

‫‪ ‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺟﺎري‪ :‬وﻫو ﻧﺻﯾب اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن اﻟرﺑﺢ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻷﺳﻬم واﻟﻔواﺋد اﻟدورﯾﺔ‬
‫ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻠﺳﻧدات‪ ،‬وﯾﺣﺳب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫=‪R‬‬ ‫ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺟﺎري ﻫو‪:‬‬
‫ ‬

‫‪ : D‬ﺻﺎﻓﻲ اﻟرﺑﺢ أو ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻔﺎﺋدة اﻟدورﯾﺔ‪.‬‬

‫‪5‬‬
 ‫‪ :V0‬ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ﻋﻧد اﻟﺷراء‪.‬‬
‫وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗم ﻗﯾﺎس ﻋﺎﺋد أﺻل اﺳﺗﺛﻣﺎري – ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ ‪ -‬ﻟﻌدد ﻣن اﻟﺳﻧوات‬
‫ﺑﺎﺳﺗﺧدام ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد‪:‬‬
‫∑‬
‫=‪R‬‬

‫‪ :R‬ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد‪.‬‬

‫‪ :R‬اﻟﻌﺎﺋد ﻓﻲ اﻟﺳﻧﺔ ‪.i‬‬

‫‪ :n‬ﻋدد ﺳﻧوات اﻻﺣﺗﻔﺎظ‪.‬‬

‫‪ ‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟرأﺳﻣﺎﻟﻲ‪ :‬ﯾﺗﺣﻘق ﻣرة واﺣدة ﻋﻧد ﺑﯾﻊ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻫو اﻟﻔرق ﺑﯾن ﺳﻌر ﺷراء‬
‫وﺳﻌر ﺑﯾﻊ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﺣﺳب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫(‬ ‫)‬
‫=‪R‬‬
‫ ‬

‫‪ :V1‬ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻔﺗرة‪.‬‬

‫‪ :V0‬ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ﻋﻧد اﻟﺷراء‪.‬‬
‫وﻗد ﯾﻛون اﻟﻌﺎﺋد اﻟرأﺳﻣﺎﻟﻲ ﻣوﺟﺑﺎ ﻛﻣﺎ ﻗد ﯾﻛون ﺳﺎﻟﺑﺎ‪ ،‬وﯾﺗوﻗف ذﻟك ﻋﻠﻰ ﺳﻌر اﻟﺑﯾﻊ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺳﻌر‬
‫اﻟﺷراء‪.‬‬
‫ﻣن ﺧﻼل ﻣﺎ ﺳﺑق ﻓﺎن اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ﺧﻼل ﻓﺗرة اﺣﺗﻔﺎظ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﯾﻛون ﺑﺟﻣﻊ اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﺟﺎري ﺑﺎﻟﻌﺎﺋد اﻟرأﺳﻣﺎﻟﻲ‪ ،‬وذﻟك ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫(‬ ‫)‬
‫=‪R‬‬
‫ ‬

‫‪ :D‬اﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ اﻟﺳﻬم ﺧﻼل ﻓﺗرة اﻻﺣﺗﻔﺎظ‪.‬‬

‫ﻣﺛﺎل‪ :‬ﺑﻔرض أن ﻣﺳﺗﺛﻣر ﻗﺎم ﺑﺷراء ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻣﺑﻠﻎ ‪ $100‬وارﺗﻔﻊ ﺳﻌر ﻫذﻩ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻌد‬
‫ﺳﻧﺔ ﻟﯾدﻓﻊ ‪ ،$110‬ﻛﻣﺎ ﺣﺻل ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد ﻣن ﻫذﻩ اﻟورﻗﺔ ﺧﻼل ﺗﻠك اﻟﺳﻧﺔ ﻣﻘدارﻩ ‪.$4‬‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬أﺣﺳب ﻋﺎﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر؟‬

‫‪=0.14 =14%‬‬
‫(‬ ‫)‬
‫=‪R‬‬

‫‪6‬‬
 ‫ب‪ -‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪:‬‬

‫ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﻣوزون ﻻﺣﺗﻣﺎﻻت اﻟﻌواﺋد اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن ﺗﺣﻘﯾﻘﻬﺎ ﺣﺳب‬
‫طﺑﯾﻌﺔ اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ وﻓﻘﺎ ﻻﻋﺗﻘﺎدات اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬وﻫو ﯾﺳﺎوي ﻣﺟﻣوع ﺣﺎﺻل ﺿرب اﻻﺣﺗﻣﺎل‬
‫ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﻧﺎظر ﻟﻪ‪ ،‬وﯾﺣﺳب ﺑﺎﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪E(R)= R = ∑ p R‬‬
‫ﻣﺛﺎل‪ :‬ﺑﻔرض أن ﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻣﻠك ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ واﺣﺗﻣﺎﻻت ﺗﺣﻘق اﻟﻌواﺋد ﺣﺳب اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬
‫ﻛﺎﻧت ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫اﻷرﺑﺎح‬ ‫اﻻﺣﺗﻣﺎل‬ ‫اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬

‫‪100‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫ﻋﺎدﯾﺔ‬

‫‪120‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫رواج‬

‫‪70‬‬ ‫‪0.5‬‬ ‫اﻧﻛﻣﺎش‬

‫‪R=∑ p R‬‬

‫ﻓﯾﻛون اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻫو‪:‬‬

‫‪R =0.25(100)+0.25(120)+0.5(70)=90‬‬

‫وﺑﻔرض أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻗﺎم ﺑﺷراء اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑـ ‪ ،$1000‬ﻓﺈن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟورﻗﺔ‬
‫= ‪%9‬‬ ‫ﻫو‪:‬‬
‫ج‪-‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب‪:‬‬

‫ﻫو اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﯾطﻠﺑﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺗﻌوﯾﺿﺎ ﻟﻠﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﺣﻣﻠﻬﺎ ﻧﺗﯾﺟﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ‬
‫أﺻل ﻣﻌﯾن‪ ،‬وﻛﻠﻣﺎ ارﺗﻔﻌت درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطر ارﺗﻔﻊ ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب‪ .‬وﺳﯾﺗم اﻟﺗطرق إﻟﯾﻪ‬
‫ﺑﺷﻛل ﻣﻔﺻل ﻓﻲ اﻟﻔﺻل اﻟﺛﺎﻧﻲ‪.‬‬

‫‪7‬‬
 ‫‪ -2‬ﻣﻔﻬوم اﻟﻣﺧﺎطرة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ وﻗﯾﺎﺳﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -1.2‬ﻣﻔﻬوم اﻟﻣﺧﺎطرة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪:‬‬
‫إن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﺗﺣﻣل ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر ﻣﻘﺎﺑل ﺗوﻗﻌﻪ‬
‫اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد ﻣﻌﯾن‪ ،‬وﻟﻛل ﻧوع ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳواء ﻛﺎﻧت أﺳﻬم أو ﺳﻧدات ﻣﺧﺎطر‬
‫ﯾﻣﻛن ﺗﺻﻧﯾﻔﻬﺎ إﻟﻰ ﻣﺧﺎطر ﻣﻧﺗظﻣﺔ وأﺧرى ﻏﯾر ﻣﻧﺗظﻣﺔ‪.‬‬
‫أ‪ -‬ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪:‬‬
‫ﯾﻣﻛن ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ اﺣﺗﻣﺎل ﻓﺷل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﺗﺣﻘﯾق‬
‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ .‬وﻫﻲ أﯾﺿﺎ اﻟﺧﺳﺎﺋر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﺣﻣﻠﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻧﺗﯾﺟﺔ ﻋدم اﻟﺗﺄﻛد‬
‫ﺑﻌواﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪.‬‬
‫ﻣن ﺧﻼل ﻫذﯾن اﻟﺗﻌرﯾﻔﯾن ﯾﺗﺑﯾن ﻟﻧﺎ ﺑﺄن اﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺗرﺗﺑط ﺑﺎﺣﺗﻣﺎل وﻗوع‬
‫اﻟﺧﺳﺎﺋر أو اﻟﻔﺷل ﻓﻲ ﺗﺣﻘﯾق اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪ .‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ‬
‫ﯾﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﺣﺗﻣﺎل ﺗﺣﻘﯾق ﺧﺳﺎﺋر رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ أو ﻋدم ﺗﺣﻘﯾق اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣﻧﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪.‬‬
‫ب‪ -‬ﻣﺻﺎدر اﻟﻣﺧﺎطر‪:‬‬
‫ﻫﻧﺎك ﻋدة ﻣﺻﺎدر ﻟﻠﻣﺧﺎطر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾﻣﻛن ذﻛر أﺑرزﻫﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر اﻟﻔﺎﺋدة‪ :‬ﺗﻌﺗﺑر ﻣﻌدﻻت اﻟﻔﺎﺋدة ﺳواء ﻛﺎن ذﻟك ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟوطﻧﻲ أو اﻟدوﻟﻲ ﺑدﯾل‬
‫ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬إذ أن ارﺗﻔﺎع أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة اﻟﻣﺻرﻓﯾﺔ ﻗد ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ‬
‫اﻧﺧﻔﺎض ﻛﺑﯾر ﻓﻲ أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات ﻣﻣﺎ ﻗد ﯾﺣﻘق ﺧﺳﺎﺋر رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﺳوﯾق‪ :‬ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﺧطر ﺗذﺑذب أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﻘد ﺗﻧﺧﻔض اﻷﺳﻌﺎر ﻓﺟﺄة‬
‫إﻟﻰ ﻣﺳﺗوى أﻗل ﻣن اﻟﺳﻌر اﻟذي دﻓﻌﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﺗﻌﺑر أﯾﺿﺎ ﻋن ﺻﻌوﺑﺔ ﺑﯾﻊ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺑﺎﻟﺷﻛل اﻟذي ﻻ ﯾﺣﻘق ﻓﯾﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺧﺳﺎﺋر ﻧﺎﺗﺟﺔ ﻋن اﻧﺧﻔﺎض ﻓﻲ ﺳﻌرﻫﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺳداد‪ :‬وﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﻌدم دﻓﻊ اﻟﻌواﺋد أو اﻟﻔﺎﺋدة وﻗﯾﻣﺔ اﻟورﻗﺔ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻧد ﺗﺎرﯾﺦ اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق‪.‬‬

‫‪8‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﺣوﯾل‪ :‬وﻫﻲ اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻧﺎﺟﻣﺔ ﻋن ﻗﯾﺎم اﻟﺷرﻛﺔ ﺑﺗﺣوﯾل اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة أو اﻟﺳﻧدات‬
‫اﻟﻣﺻدرة ﻓﻲ اﻟﻔﺗرة ﺳﺎﺑﻘﺔ إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ ﻣﻣﺎ ﻗد ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ اﻧﺧﻔﺎض ﻓﻲ ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗدﻋﺎء‪ :‬ﯾﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻗﯾﺎم اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﺳﺗدﻋﺎء ﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﻻﺳﺗﻼم‬
‫ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ وذﻟك ﻗﺑل ﺗﺎرﯾﺦ اﺳﺗﺣﻘﺎﻗﻬﺎ‪ ،‬وﻫو ﻣﺎ ﻗد ﯾﺿﯾﻊ ﻓرﺻﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻹﻋﺎدة اﺳﺗﺛﻣﺎر أﻣواﻟﻪ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻧﻔس اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﻛﺎن ﯾﺗﺣﺻل ﻋﻠﯾﻪ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر اﻟﻧﺷﺎط‪ :‬وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﺣﺗﻣﺎل ﻋدم ﻗدرة اﻟﺷرﻛﺔ ﻣن ﺗﺣﻘﯾق أﻫداﻓﻬﺎ أو اﺣﺗﻣﺎل ﺗراﺟﻊ‬
‫ﻗدرﺗﻬﺎ اﻟﺗﻧﺎﻓﺳﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﻧﻌﻛس ﻓﻲ ﺗﻘﻠب أرﺑﺎﺣﻬﺎ ﺑﺷﻛل ﻣﺳﺗﻣر)أو ﺗﺣﻘﯾق ﺧﺳﺎرة( ﻓﻲ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﺿﺧم‪ :‬وﻫﻲ اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻧﺎﺟﻣﺔ ﻋن اﻧﺧﻔﺎض اﻟﻘوة اﻟﺷراﺋﯾﺔ ﻟﻠﻌواﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ أو‬
‫ﻟﻠﻣﺑﻠﻎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬وﺗﻌد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻣﺛﻠﺔ ﻷدوات اﻟدﯾن أﻛﺑر ﺗﻌرﺿﺎ ﻟﺗﺄﺛﯾر اﻟﺗﺿﺧم‪ ،‬ﺣﯾث‬
‫ﺗﻛون اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺳﺗرد ﺑﻬﺎ ﻣﺣددة ﺑﻣﺑﻠﻎ ﻣﻌﯾن ﻋﻧد ﺗﺎرﯾﺦ اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ‪ :‬وﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﺎﻷﺣداث اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ ﻟدوﻟﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ واﻟﺗﻲ ﺗؤﺛر‬
‫وﺑﺷﻛل ﻛﺑﯾر ﻋﻠﻰ ﻗرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﻗد ﺗﺣول اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ ﻣﺿﺎرب‪ ،‬وﺗدﻓﻊ اﻟﻛﺛﯾر ﻣن‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن إﻟﻰ اﻟﺗﺧﻠص اﻟﺳرﯾﻊ ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺑﺣوزﺗﻬم ﺗﺟﻧﺑﺎ ﻟﻠﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﻗد‬
‫ﺗﺻﯾب ﻫذا اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣﺛل اﻟﺣروب اﻟﻌﺳﻛرﯾﺔ‪ ،‬اﻹرﻫﺎب‪ ،‬اﻻﻏﺗﯾﺎﻻت اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ‪ ،‬اﻟﻔﺿﺎﺋﺢ‬
‫اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ‪ ،‬اﻟﺗﺻرﯾﺣﺎت اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ وﻏﯾرﻫﺎ ﻣن اﻷﺣداث ذات اﻟطﺎﺑﻊ اﻟﺳﯾﺎﺳﻲ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر ﺳﻌر اﻟﺻرف‪ :‬إن اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﯾﺷﻣل اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﻣﺗﺣﻘق ﻧﺗﯾﺟﺔ اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﺳﻌر اﻟﺻرف ﻟﻠﻌﻣﻠﺔ اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﻬﺎ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد‬
‫ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﺗﺷﺗﻣل ﻋﻼوة ﺧطر ﺳﻌر اﻟﺻرف أﯾﺿﺎ‪.‬‬
‫واﻟﺟدﯾر ﺑﺎﻟﻣﻼﺣظﺔ ﻫو أن ﺣﺟم اﻟﻣﺧﺎطر ﯾﺗوﻗف ﻋﻠﻰ ﻣﻘدار اﻟﺗﻘﻠﺑﺎت ﻓﻲ أﺳﻌﺎر اﻟﺻرف ﻧﻔﺳﻬﺎ‬
‫ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ وﻋﻠﻰ ﻋﻼﻗﺎت اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم وأﺳﻌﺎر اﻟﺻرف ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ أﺧرى‪ .‬ﻟذﻟك ﻓﺈن‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون اﻟذﯾن ﯾﺑﺣﺛون ﻋن ﺗﻧوﯾﻊ ﻣﺣﺎﻓظﻬم اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﯾﻘوﻣون ﺑﺷراء اﻷﺳﻬم ﻣن اﻟدول اﻟﺗﻲ‬
‫ﺗﻛون دوراﺗﻬﺎ اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ أو ﺳﺎﻟﺑﺔ اﻻرﺗﺑﺎط ﻣﻊ اﻟدورات اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ ﻟﺑﻠد اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬

‫‪9‬‬
 ‫ج‪ -‬ﺗﺻﻧﯾف اﻟﻣﺧﺎطر‪:‬‬
‫ﺗﺻﻧف اﻟﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ إﻟﻰ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر ﻏﯾر ﻣﻧﺗظﻣﺔ‪ :‬وﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﺄوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ واﻟﺗﻲ ﺗم اﺧﺗﯾﺎرﻫﺎ ﻓﻲ‬
‫ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻟذﻟك ﻓﻬذﻩ اﻟﻣﺧﺎطر ﺗﻌﺗﺑر ﺧﺎﺻﺔ ﺑﺻﻧﺎﻋﺔ أو ﺷرﻛﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﺛل ﺳوء‬
‫إدارة اﻟﺷرﻛﺔ‪ ،‬إﺿراﺑﺎت اﻟﻌﻣﺎل‪ . ...‬وﻣن ﻣﻣﯾزات ﻫذﻩ اﻟﻣﺧﺎطر ﻫو إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ ﺗﺟﻧﺑﻬﺎ أو اﻟﺗﺧﻔﯾف‬
‫ﻣﻧﻬﺎ ﺑﺎﻟﺗﻧوﯾﻊ‪ ،‬ﻷن أي ﺗﺄﺛﯾرات ﺳﻠﺑﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺷرﻛﺔ ﻗد ﯾﻘﺎﺑﻠﻬﺎ ﺗﺄﺛﯾرات إﯾﺟﺎﺑﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺷرﻛﺎت أﺧرى‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺧﺎطر ﻣﻧﺗظﻣﺔ‪ :‬وﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﺎﻟﺳوق ﺑﺻﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ ﻣﺛل اﻟدو ارت اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬
‫ﻣن رواج واﻧﻛﻣﺎش وﻛذﻟك اﻟظروف اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ واﻻﺟﺗﻣﺎﻋﯾﺔ اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﻬذا اﻟﺳوق‪ ،‬وﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻬﺎ‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻷﻧﻬﺎ ﺗﻧﺷﺄ ﻋن اﻟﺑﯾﺋﺔ اﻟﻣﺣﯾطﺔ ﺑﺎﻟﺳوق وﻟﯾس ﻟظروف اﻟﺷرﻛﺔ ﻋﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ‪.‬‬

‫وﺗﺷﻛل ﻣﺟﻣوع اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ واﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻣﻌﺎ اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ‬
‫ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وﺑﯾﻧﻣﺎ ﺗﻣﺛل اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ أﻫﻣﯾﺔ ﻛﺑﯾرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﻔردﯾﺔ ﻓﻬﻲ ﻻﺗﻣﺛل‬
‫أي أﻫﻣﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺧﺎﺻﺔ إذا ﻛﺎن ﺗﻛوﯾن ٕوادارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻋﻠﻰ درﺟﺔ ﻋﺎﻟﯾﺔ ﻣن‬
‫اﻟﻛﻔﺎءة ﻓﻲ ﺗﻧوﯾﻊ واﺧﺗﯾﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬أﻣﺎ اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻓﺎﻧﻪ ﻻ ﯾﻣﻛن ﺗﺟﻧﺑﻬﺎ ﻣﺣﻠﯾﺎ‪.‬‬
‫‪ -2.2‬ﻗﯾﺎس اﻟﻣﺧﺎطرة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪:‬‬

‫ﺗﻌﺗﺑر ﻣﻘﺎﯾﯾس اﻟﺗﺷﺗت ﻣﻘﺎﯾﯾس ﻣﻼﺋﻣﺔ ﻟﻘﯾﺎس اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر وﻫﻲ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫أ‪ -‬اﻟﻣدى‪ :‬وﯾﻣﺛل اﻟﻣدى اﻟﻔرق ﺑﯾن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﻛﺑرى واﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺻﻐرى ﻟﻠﻌواﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ‪ ،‬وﻛﻠﻣﺎ زاد‬
‫اﻟﻔرق ﺑﯾن ﻫﺎﺗﯾن اﻟﻘﯾﻣﺗﯾن ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎن ذﻟك إﺷﺎرة إﻟﻰ زﯾﺎدة ﺗﺷﺗت اﻟﺗوزﯾﻊ اﻻﺣﺗﻣﺎل اﻷﻣر اﻟذي‬
‫ﯾﻌﻧﻲ زﯾﺎدة درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪.‬‬

‫ب‪ -‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‪ :‬وﯾﻌﺗﺑر ﻣن أﻫم اﻟﻣﻘﺎﯾﯾس اﻹﺣﺻﺎﺋﯾﺔ ﻟﻘﯾﺎس درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬وﯾﺣﺳب‬
‫ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫‪ ‬ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﻋدم وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪:‬‬

‫=‪δ‬‬ ‫∑ ‬ ‫)‪p (R R‬‬

‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪10‬‬
 ‫‪ : δ‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‬

‫ ‪:P‬اﺣﺗﻣﺎل ﺣدوث اﻟﻌواﺋد‬

‫‪ ∶ R‬اﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺣﺗﻣﻠﺔ ﻟﻸﺻل اﻟﻣﺎﻟﻲ‬

‫‪ ∶ R‬اﻟﻌﺎﺋد ﻟﻣﺗوﻗﻊ‬
‫‪ : n‬ﻋدد اﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺣﺗﻣﻠﺔ‬

‫وﺣﺳب ﻫذا اﻟﻣﻘﯾﺎس ﻓﺎﻧﻪ ﯾﺗم ﺗﻔﺿﯾل اﻷﺻل أو اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ذو اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري اﻟﻣﻧﺧﻔض‬
‫ﻷﻧﻪ ﯾﻛون أﻗل ﻣﺧﺎطرة ‪.‬‬

‫‪ ‬ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ وﺟود اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪:‬‬

‫ﯾﺗم ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ وﺟود اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ ﺑﺷﺄن ﻋواﺋد‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات )اﻷﺳﻬم( ﺑﺎﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫)‪∑(R − R‬‬
‫= ‪ δ‬‬
‫‪n−1‬‬
‫ﺣﯾث‪:‬‬

‫‪ : R‬اﻟﻌواﺋد اﻟﻔﻌﻠﯾﺔ‬

‫‪ : R‬اﻟوﺳط اﻟﺣﺳﺎﺑﻲ ﻟﻠﻌواﺋد‪،‬‬

‫∑‬
‫=‪R‬‬

‫‪ :n‬ﻋدد اﻟﻌواﺋد‬

‫ج‪ -‬اﻟﺗﺑﺎﯾن‪ :‬اﻟﺗﺑﺎﯾن ﻫو ﻣرﺑﻊ اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري وﯾﺣﺳب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫‪ ‬ﺣﺎﻟﺔ ﻋدم وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪:‬‬

‫= ‪δ‬‬ ‫)‪p (R − R‬‬

‫‪ ‬ﺣﺎﻟﺔ وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪:‬‬

‫(∑‬ ‫)‬
‫= ‪δ‬‬

‫‪11‬‬
‫د‪ -‬ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف )‪ :(Coefficient of variation‬ﻋﻧد اﻟﻣﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑﯾن اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻓﺈﻧﻧﺎ‬
‫ﻧﺧﺗﺎر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر)اﻷﺻل( اﻟذي ﯾﺣﻘق أﻛﺑر ﻋﺎﺋد ﻣﺗوﻗﻊ وأﺻﻐر اﻧﺣراف ﻣﻌﯾﺎري )ﺗﺑﺎﯾن(‪ ،‬ﻓﺈذا‬
‫ﻛﺎن اﻷﺻل اﻟذي ﯾﺣﻘق أﻛﺑر ﻋﺎﺋد ﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻪ اﻧﺣراف ﻣﻌﯾﺎري )أو ﺗﺑﺎﯾن( أﻛﺑر ﻣن اﻻﻧﺣراف‬
‫اﻟﻣﻌﯾﺎري )أو اﻟﺗﺑﺎﯾن( ﻟﻸﺻل اﻟﻣﻧﺎﻓس )اﻟﺑدﯾل(‪ ،‬ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺣﺎﻟﺔ ﯾﺗم اﻟﻠﺟوء إﻟﻰ ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل‬
‫اﻻﺧﺗﻼف‪ ،‬وﯾﺗم اﺧﺗﯾﺎر اﻷﺻل اﻟذي ﯾﺣﻘق أﻗل ﻣﻌﺎﻣل اﺧﺗﻼف وﯾﺣﺳب ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف ﻛﻣﺎ‬
‫ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫=‬
‫ﻣﺛﺎل ‪:01‬‬

‫إذا ﻛﺎﻧت ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و‪ B‬ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫اﻟﻌﺎﺋد‪%‬‬ ‫اﻻﺣﺗﻣﺎل‪%‬‬ ‫ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق‬

‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪40‬‬ ‫‪60‬‬ ‫‪25‬‬ ‫ﺟﯾدة‬

‫‪30‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪50‬‬ ‫ﻋﺎدﯾﺔ‬

‫‪10‬‬ ‫‪-5‬‬ ‫‪25‬‬ ‫ﺳﯾﺋﺔ‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪:‬‬

‫‪ (1‬أﺣﺳب اﻟﻣدى‪ ،‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري واﻟﺗﺑﺎﯾن وﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و‪.B‬‬

‫‪ (2‬أي اﻟﺳﻬﻣﯾن أﻓﺿل؟‬

‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫‪ -1‬ﺣﺳﺎب اﻟﻣدى‪:‬‬

‫*اﻟﻣدى ﻟﻠﺳﻬم‪ = A‬اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﻛﺑرى‪ -‬اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺻﻐرى‬

‫= ‪%65 =(5-) -60‬‬

‫*اﻟﻣدى ﻟﻠﺳﻬم‪%30=10-40 = B‬‬

‫ﯾﻼﺣظ أن اﻟﺳﻬم ‪ A‬أﻛﺛر ﻣﺧﺎطرة ﺑﺳﺑب ﺗﺑﺎﻋد اﻟﻌواﺋد‪.‬‬

‫‪12‬‬
 ‫‪ -2‬ﺣﺳﺎب ﺗﺑﺎﯾن اﻟﺳﻬﻣﯾن‪:‬‬

‫ﻟﺣﺳﺎب ﺗﺑﺎﯾن اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻧﺣﺳب أوﻻ اﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ‪:‬‬

‫*اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬم ‪:A‬‬

‫‪= ∑P R = 0.25(0.6) + 0.5(0.15) + 0.25(−0.05) = 0.2125‬‬
‫‪= 21.25%‬‬

‫* اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬم‪:B‬‬

‫‪= ∑P R = 0.25(0.4) + 0.5(0.3) + 0.25(0.1) = 0.275 = 27.5%‬‬
‫ﻧﻼﺣظ أن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬم‪ B‬أﻛﺑر ﻣن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬم ‪.A‬‬

‫‪ -‬ﺣﺳﺎب اﻟﺗﺑﺎﯾن‪:‬‬
‫* ﺗﺑﺎﯾن اﻟﺳﻬم ‪:A‬‬
‫‪ δ = ∑ P (R − R)2‬‬
‫)‪δ = 0.25(0.6 − 0.2125) + 0.5(0.15 − 0.2125) + 0.25(−0.05 − 0.2125‬‬
‫ ‪ = 0.0566‬‬
‫* ﺗﺑﺎﯾن اﻟﺳﻬم ‪:B‬‬
‫ )‪δ = 0.25(0.4 − 0.275) + 0.5(0.3 − 0.275) + 0.25(0.1 − 0.275‬‬
‫ ‪ = 0.0118‬‬
‫‪ -3‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن‪:‬‬

‫*اﻟﺳﻬم‪:A‬‬

‫= ‪δ‬‬ ‫‪δ = √0.0566 = 0.237‬‬

‫*اﻟﺳﻬم‪:B‬‬
‫‪δ = √0.0118 = 0.1086‬‬
‫ﻧﻼﺣظ أن اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪ A‬أﻛﺑر ﻣن اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم‪ B‬ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ أن‬
‫ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم ‪ A‬أﻛﺑر ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم ‪.B‬‬

‫‪13‬‬
 ‫‪ -4‬ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف‪:‬‬

‫*اﻟﺳﻬم ‪:A‬‬
‫‪δ‬‬ ‫‪.‬‬
‫= ‪CV‬‬ ‫=‬ ‫‪= 1.12‬‬
‫‪.‬‬
‫*اﻟﺳﻬم ‪:B‬‬
‫‪0.1086‬‬
‫‪ CV‬‬ ‫ ‬ ‫=‬ ‫‪= 0.39‬‬
‫‪0.275‬‬
‫ﻧﻼﺣظ أن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣراﻓﻘﺔ ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ وﺣدة واﺣدة ﻣن اﻟﻌﺎﺋد ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪ A‬أﻛﺑر ﻣن ﻣﺛﯾﻠﺗﻬﺎ‬
‫ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪ ،B‬وﻋﻠﯾﻪ ﻧﺧﺗﺎر اﻟﺳﻬم‪.B‬‬

‫ﻣﺛﺎل ‪:02‬‬

‫إذا ﻛﺎﻧت ﻋواﺋد أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺗﯾن ‪ A‬و‪ B‬وﻓﻘﺎ ﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫اﻟﻌﺎﺋﺪ‪%‬‬ ‫اﻻﺣﺗﻣﺎل‬ ‫ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق‬

‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪20‬‬ ‫‪90‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫ﺟﯾدة‬

‫‪15‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪%40‬‬ ‫ﺳﯾﺋﺔ‬

‫‪10‬‬ ‫‪60-‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫ﻋﺎدﯾﺔ‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬أي اﻟﺳﻬﻣﯾن أﻓﺿل؟‬

‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫‪ ‬ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن‪:‬‬

‫*ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم ‪:A‬‬

‫‪= ∑ P R = 0.3(90) + 0.4(15) + (−60) = 0.15 = 15%‬‬
‫*ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم‪:B‬‬
‫‪= 0.3(20) + 0.4(0.15) + 0.3(10) = 0.15 = 15%‬‬
‫ﻧﻼﺣظ أن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن ﻣﺗﻣﺎﺛل‪.‬‬

‫‪14‬‬
 ‫‪ ‬ﺣﺳﺎب ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬﻣﯾن‪:‬‬

‫*اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪:A‬‬

‫=‪δ‬‬ ‫‪p (R − R)2‬‬

‫= ‪δ‬‬ ‫‪0.3(0.90 − 0.15) + 0.15(0.4 − 0.15) + 0.3 (−0.60) − 0.15‬‬

‫‪= 0.6019 = 60.19%‬‬

‫* اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪:B‬‬

‫= ‪δ‬‬ ‫) ‪0.3(0.2 − 0.15) + 0.4(0.15 − 0.15) + 0.3( 0.1 − 0.15‬‬
‫‪= 0.038 = 3.8%‬‬

‫ﻧﻼﺣظ أن ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم ‪ A‬أﻛﺑر ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم ‪ B‬ﻋﻧد ﻧﻔس ﻣﺳﺗوى اﻟﻌﺎﺋد وﻋﻠﯾﻪ‬
‫ﻧﺧﺗﺎر اﻟﺳﻬم‪. B‬‬

‫‪ ‬ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف‪:‬‬

‫اﻟﺳﻬم ‪: A‬‬
‫‪δ‬‬ ‫‪.‬‬
‫‪C V‬‬ ‫ ‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 4.01‬‬
‫‪.‬‬

‫اﻟﺳﻬم ‪:B‬‬
‫‪δ‬‬ ‫‪.‬‬
‫= ‪C V‬‬ ‫=‬ ‫‪= 0.253‬‬
‫‪.‬‬

‫وﻣﻧﻪ ﻧﺧﺗﺎر اﻟﺳﻬم ‪ B‬ﻷﻧﮫ أﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻣن اﻟﺳﻬم ‪ A‬ﻋﻧد ﻧﻔس ﻣﺳﺗوى اﻟﻌﺎﺋد‪.‬‬

‫ﻣﺛﺎل ‪:03‬‬

‫ﻟﯾﻛن ﻟدﯾك اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑﺄﺻﻠﯾﯾن اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﯾن ‪ C‬و‪ D‬ﻛﻣﺎ ﻓﻲ اﻟﺟدول اﻟﺗﺎﻟﻲ‪:‬‬

‫اﻟﺳﻬم ‪D‬‬ ‫اﻟﺳﻬم ‪C‬‬ ‫اﻟﺑﯾﺎن‬

‫‪%20‬‬ ‫‪%12‬‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ‪ R‬‬

‫‪%14‬‬ ‫‪%9‬‬ ‫اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ‪δ‬‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬أي اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن أﻓﺿل؟‬

‫‪15‬‬
 ‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف‪:‬‬

‫ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف ﻟﻠﺳﻬم ‪:C‬‬

‫‪δ‬‬ ‫‪9‬‬
‫= ‪CV‬‬ ‫=‬ ‫‪= 0.75 = 75%‬‬
‫‪R‬‬ ‫‪12‬‬
‫ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف ﻟﻠﺳﻬم ‪:D‬‬
‫‪δ‬‬ ‫‪14‬‬
‫= ‪CV‬‬ ‫=‬ ‫‪= 0.70 = 70%‬‬
‫‪R‬‬ ‫‪20‬‬
‫ﻧﻼﺣظ أن ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف ﻟﻠﺳﻬم ‪ C‬أﻛﺑر ﻣن ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف ﻟﻠﺳﻬم ‪ ،D‬وﻣﻧﻪ‬
‫اﻟﺳﻬم ‪ C‬ﯾﻧطوي ﻋﻠﻰ ﻣﺧﺎطر أﻛﺑر ﻣن اﻟﺳﻬم ‪ D‬وﻋﻠﯾﻪ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪ D‬أﻓﺿل ﻣن‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪.C‬‬

‫ﻣﺛﺎل ‪ :04‬ﺑﻔرض أن ﻟدﯾﻧﺎ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و‪ B‬ﺧﻼل ﻓﺗرة ‪ 5‬ﺳﻧوات ﻣﻣﺛﻠﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم ‪B‬‬ ‫ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم ‪A‬‬ ‫اﻟﺳﻧﺔ‬

‫‪%16‬‬ ‫‪%12‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪%16‬‬ ‫‪%14‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪%17‬‬ ‫‪%18‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪%6‬‬ ‫‪%8‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪%15‬‬ ‫‪%13‬‬ ‫‪5‬‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬ﻣﺎﻫﻲ اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ )اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ وﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ( اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض ﻟﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﻛل‬
‫ﺳﻬم ﻣن اﻟﺳﻬﻣﯾن‪ ،‬وأي اﻟﺳﻬﻣﯾن أﻓﺿل؟‬

‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫‪16‬‬
 ‫‪ -1‬ﺗﺣدﯾد اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳﻬﻣﯾن‪:‬‬

‫*ﺣﺳﺎب ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم ‪: A‬‬

‫أ‪ -‬ﺣﺳﺎب اﻟوﺳط اﻟﺣﺳﺎﺑﻲ ﻟﻠﻌواﺋد ‪:‬‬

‫∑‬
‫=‪R‬‬
‫‪12 + 14 + 18 + 8 + 13‬‬
‫= ‪R‬‬ ‫‪= 13%‬‬
‫‪5‬‬
‫ب‪ -‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‪:‬‬

‫)‪(12 − 13) + (14 − 13) + (18 − 13) + (8 − 13) + (13 − 13‬‬

‫ = ‪δ‬‬
‫‪5−1‬‬

‫‪1 + 1 + 25 + 25 + 0‬‬ ‫‪52‬‬

‫= ‬ ‫=‬ ‫‪= 3.6%‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪4‬‬

‫* ﺣﺳﺎب ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم ‪:B‬‬

‫أ‪ -‬ﺣﺳﺎب اﻟوﺳط اﻟﺣﺳﺎﺑﻲ ﻟﻠﻌواﺋد ‪:‬‬

‫‪16 + 16 + 17 + 15‬‬
‫= ‪R‬‬ ‫‪= 14%‬‬
‫‪5‬‬
‫ب‪ -‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‪:‬‬

‫)‪(16 − 14) + (16 − 14) + (17 − 14) + (6 − 14) + (15 − 14‬‬

‫ = ‪δ‬‬
‫‪5−1‬‬

‫‪4 + 4 + 9 + 64 + 1‬‬
‫=‬ ‫‪= 4.52%‬‬
‫‪4‬‬

‫ﯾﺗﺿﺢ ﻣن اﻟﻧﺗﺎﺋﺞ أن ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم )‪ (B‬أﻛﺑر ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم )‪ (A‬وذﻟك ﺑﺳﺑب أن‬
‫ﻋواﺋد اﻟﺳﻬم )‪ (B‬أﻛﺛر ﺗﻘﻠﺑﺎ )ﺗﺷﺗﺗﺎ( ﻋن اﻟوﺳط اﻟﺣﺳﺎﺑﻲ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﻌواﺋد اﻟﺳﻬم )‪.(A‬‬

‫‪ -2‬ﺗﺣدﯾد اﻟﺳﻬم اﻷﻓﺿل‪:‬‬

‫ﻧﻼﺣظ أن اﻟﺳﻬم ‪ A‬أﻗل ﻋﺎﺋد ﻛﻣﺎ أﻧﻪ أﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻣن اﻟﺳﻬم ‪ B‬وﻋﻠﯾﻪ ﻧﺣﺳب ﻣﻌﺎﻣل‬
‫اﻻﺧﺗﻼف‪:‬‬

‫‪17‬‬
 ‫(‪δ‬‬ ‫)‬ ‫‪3.6‬‬
‫(‪ CV‬‬ ‫ )‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 0.276 = 27.6%‬‬
‫‪R‬‬ ‫‪13‬‬
‫(‪δ‬‬ ‫)‬ ‫‪4.52‬‬
‫(‪ CV‬‬ ‫ )‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 0.322 = 32.2%‬‬
‫‪R‬‬ ‫‪14‬‬
‫و ﻧﺧﺗﺎر اﻟﺳﻬم ذو ﻣﻌﺎﻣل اﻻﺧﺗﻼف اﻷﻗل أي أن اﻟﺳﻬم ‪ A‬أﻓﺿل ﻣن اﻟﺳﻬم ‪ B‬ﻷن‬
‫اﻟزﯾﺎدة ﻓﻲ ﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬم ‪ B‬ﺗﻔوق اﻟزﯾﺎدة ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻟﺳﻬم ‪.A‬‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫‪ -1‬ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪:‬‬

‫ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﻔردﯾﺔ ﻓﺎن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻛون أﻣﺎم ﺣﺎﻟﺗﯾن ﻫﻣﺎ‪:‬‬

‫‪ -1.1‬ﺣﺎﻟﺔ وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪ :‬ﻋن ﻛل ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺗﻣﻛن اﻟﻣﺳﺗﻣر ﻣن‬
‫ﺧﻼﻟﻬﺎ إﯾﺟﺎد ﻛل ﻣن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬

‫وﯾﻣﻛن ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑطرﯾﻘﺗﯾن ﻫﻣﺎ‪:‬‬

‫= ‪R‬‬ ‫أ‪ -‬طرﯾﻘﺔ اﻟﻧﺳﺑﺔ ‪:‬‬

‫ﺑﺣﯾث ‪ V :‬ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻔﺗرة‬

‫‪ V‬ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ﺑداﯾﺔ اﻟﻔﺗرة‬ ‫ ‬

‫ب‪ -‬طرﯾﻘﺔ اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﻣرﺟﺢ‪:‬‬

‫ﯾﺣﺳب ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣن ﺧﻼل إﯾﺟﺎد ﻣﺟﻣوع اﻟﻌواﺋد اﻟﻔﻌﻠﯾﺔ ﻣرﺟﺣﺔ ﺑﺄوزاﻧﻬﺎ ﻟﺟﻣﯾﻊ‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﺗﺣﺳب وﻓق اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ ‬ ‫∑=‬ ‫ ‬

‫‪ :R‬ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد أو اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪.i‬‬

‫∑ = ‪w‬‬ ‫ ‪ :w‬وزن اﻟﺳﻬم ‪ i‬ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وﯾﺣﺳب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫‪ :V‬ﻗﯾﻣﺔ اﻟﺳﻬم ‪.i‬‬

‫‪18‬‬
 ‫ﻣﺛﺎل ‪:01‬‬

‫ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺑﻠﻎ ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ‪ 100.000‬ﺗﺗﻛون ﻣن ﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و ‪.B‬‬

‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬ ‫اﻟﺑﯾﺎن‬

‫‪40.000‬‬ ‫‪60.000‬‬ ‫ﻗﯾﻣﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬

‫‪%14‬‬ ‫‪%6‬‬ ‫ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬ﺣﺳﺎب ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ؟‬

‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫طرﯾﻘﺔ‪ :1‬ﺑﺎﺳﺗﺧدام طرﯾﻘﺔ اﻟﻧﺳﺑﺔ‬

‫= ‪R‬‬
‫‪V = 100.000‬‬
‫)‪V = 60.000(1 + 0.06) + 40.000(1 + 0.14‬‬
‫‪= 63600 + 45600‬‬
‫‪ = 109200‬‬
‫‪109200 − 100.000‬‬
‫= ‪R‬‬
‫‪100.000‬‬
‫‪R = 0.092‬‬
‫‪R = 9.2 %‬‬
‫طرﯾﻘﺔ‪ :2‬ﺑﺎﺳﺗﺧدام طرﯾﻘﺔ اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﻣرﺟﺢ‬
‫‪R = ∑w R‬‬
‫ﺣﺳﺎب أوزان اﻟﺳﻬﻣﯾن داﺧل اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫‪60.000‬‬
‫= ‪w‬‬
‫‪100.000‬‬
‫‪=0.6 =60 %‬‬
‫‪w = 0.4 = 40 %‬‬
‫وﻣﻧﻪ ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻫو‪:‬‬

‫‪19‬‬
‫‪ R = 0.6(0.06) + 0.4(0.14) = 9.2 %‬‬

‫ﻣﺛﺎل ‪ :02‬ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ﺛﻼﺛﺔ أﺳﻬم ﺑﯾﺎﻧﺎﺗﻬﺎ اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ ﻛﺎﻧت ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫اﻟﻌﺎﺋد ‪%‬‬ ‫اﻟﺳﻧﺔ‬

‫‪C‬‬ ‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪9‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪14‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪11‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪3‬‬

‫‪10‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪9‬‬ ‫‪4‬‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬أﺣﺳب ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻋﻠﻣﺎ أن ﻧﺳﺑﺔ ﻣﺷﺎرﻛﺔ ﻛل ﺳﻬم ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ‪.‬‬

‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫‪ -‬ﺣﺳﺎب ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد‪:‬‬

‫* ﻟﻠﺳﻬم ‪:A‬‬
‫∑‬
‫=‪R‬‬
‫‪12 + 6 + 7 + 9‬‬
‫= ‪R‬‬ ‫‪= 8.5%‬‬
‫‪4‬‬
‫* ﻟﻠﺳﻬم ‪:B‬‬
‫‪8 + 10 + 6 + 5‬‬
‫= ‪R‬‬ ‫‪= 7.25%‬‬
‫‪4‬‬
‫* ﻟﻠﺳﻬم‪:C‬‬
‫‪R = 11%‬‬
‫‪ -‬ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫∑= ‪R‬‬ ‫‪WR‬‬
‫)‪=0.33(0.085)+0.33(0.0725)+0.33(0.11‬‬

‫‪= 0.088‬‬

‫‪20‬‬
 ‫‪= 8.8%‬‬

‫ﻧﻼﺣظ أن ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻫو أﻋﻠﻰ ﻣن ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و‪ B‬وأﻗل ﻣن‬
‫ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪.C‬‬

‫ﻣﻼﺣظﺔ‪ :‬ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺳوف ﯾﺧﺗﻠف ﻛﻠﻣﺎ ﺗﻐﯾر وزن ﻛل ﺳﻬم داﺧل اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬

‫‪ -2.1‬ﺣﺎﻟﺔ ﻋدم وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪ :‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻘوم ﺑﺗﻘدﯾر ﺗوﻗﻌﺎت ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﺑﺷﺄن اﻟﻌﺎﺋد‬
‫ﺣﺳب اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﺗﻣﻠﺔ‪.‬‬

‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫو ﻋﺑﺎرة ﻋن ﻣﺟﻣوع اﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات‬

‫اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻣرﺟﺣﺔ ﺑﺄوزاﻧﻬﺎ اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ‪ .‬وﻣن أﺟل ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻻﺑد ﻣن ﻣﻌرﻓﺔ ﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫‪ ‬ﻋدد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات )اﻷﺳﻬم( ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬‬

‫‪ ‬أوزان ﻛل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬‬
‫‪ ‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن ﻛل اﺳﺗﺛﻣﺎر‪ .‬‬
‫‪ ‬اﺣﺗﻣﺎل ﺣدوث اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﺗﻣﻠﺔ‪ .‬‬
‫∑= ‪R‬‬ ‫‪WR‬‬ ‫وﯾﺣﺳب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺎﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ :‬وزن اﻟﺳﻬم داﺧل اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ :‬ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد أو اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن اﻟﺳﻬم ‪.‬‬
‫‪ :n‬ﻋدد أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪.p‬‬

‫ﻣﺛﺎل‪ :‬ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ‪ 50.000‬ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن اﻟﺳﻬم ‪ A‬ﺑﻘﯾﻣﺔ ‪ 20.000‬و اﻟﺳﻬم ‪ B‬ﺑﻘﯾﻣﺔ‬
‫‪ .30.000‬اﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﺣﺳب ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق اﻟﻣﺣﺗﻣﻠﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫‪21‬‬
 ‫اﻟﻌﺎﺋﺪ‬ ‫اﻻﺣﺗﻣﺎل‬ ‫ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق‬
‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪%20‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫ﺟﯾدة‬

‫‪%15‬‬ ‫‪%15‬‬ ‫‪%40‬‬ ‫ﻋﺎدﯾﺔ‬

‫‪%10‬‬ ‫‪%10‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫ﺳﯾﺋﺔ‬

‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬أﺣﺳب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ؟‬

‫‪ −‬ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن ﻛل اﺳﺗﺛﻣﺎر‪ :‬‬

‫* اﻟﺳﻬم ‪:A‬‬

‫‪R = ∑P R = 0.3(0.30)+0.4(0.15)+0.3(0.10) =18%‬‬

‫* اﻟﺳﻬم ‪:B‬‬
‫‪R = ∑P R = 0.3(0.20) + 0.4(0.15) + 0.3(0.10) =15%‬‬
‫ ‬ ‫‪ -‬ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫‪R = ∑w R‬‬
‫إﯾﺟﺎد وزن أو ﻧﺳﺑﺔ ﻛل ﺳﻬم داﺧل اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫‪.‬‬
‫‪w‬‬ ‫ ‬ ‫=‬ ‫‪=40%‬‬
‫‪.‬‬
‫‪w = 60%‬‬
‫وﻣﻧﻪ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻫو‪:‬‬
‫‪R = 0.4 (18)+0.6(15)= 16.2%‬‬
‫‪ -2‬ﻗﯾﺎس اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻣﻛن ﻗﯾﺎس اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋن طرﯾق ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻌواﺋد‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻛذﻟك ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ‪.‬‬
‫أ‪ -‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺣﺳب ﺧطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري وﻓﻘﺎ ﻟﻠﻧﻣوذج اﻟرﯾﺎﺿﻲ اﻟذي ﻗدﻣﻪ‬
‫ﻣﺎرﻛوﯾﺗز‪ ،‬وﻫو ﻛﺎﻟﺗﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫‪22‬‬
‫= ‪δ‬‬ ‫‪W δ +‬‬ ‫)‪Wi W cov(i. j‬‬

‫‪∑W = 1‬‬
‫‪R = ∑w R‬‬
‫ﺣﯾث‪ : w :‬ﻫﻲ ﻧﺳﺑﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪.i‬‬
‫‪ : δ‬اﻟﺗﺑﺎﯾن ﻟﻠﺳﻬم ‪.i‬‬
‫)‪ : Cov(i.j‬اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﺑﯾن اﻟﺳﻬﻣﯾن ‪.i,j‬‬
‫ﻋﻠﻣﺎ أن اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و‪ B‬ﻫو ﺣﺎﺻل ﺿرب ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن اﻟﺳﻬﻣﯾن ‪A‬‬
‫و‪ B‬ﻓﻲ اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪ A‬ﻓﻲ اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم‪ ،‬وﯾﻜﺘﺐ ﻛﻤﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫(‪Cov(A.B)= P‬‬ ‫‪)δ‬‬ ‫‪δ‬‬
‫أي أن اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ﺗﺻﺑﺢ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫= ‪δ‬‬ ‫∑‬ ‫‪W δ + ∑∑W W δ δ P‬‬

‫وﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن أﺻﻠﯾن ‪ A‬و ‪ B‬ﻧﻛﺗب اﻟﻌﻼﻗﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫= ‪δ‬‬ ‫(‪W δ + W δ + 2W W δ δ P‬‬ ‫)‬

‫وﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ﺛﻼﺛﺔ أﺻول ‪ 3،2،1‬ﺗﻛﺗب اﻟﻌﻼﻗﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫= ‪δ‬‬ ‫)‪w δ + w δ +w δ + 2w w cov(1,2) + 2w w cov(1,3) + 2w w cov(2,3‬‬

‫ﻷن اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ﺛﻼﺛﺔ أﺳﻬم ﯾﺣﺳب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫)‪W W cov(i. j) = W W cov(1.2) + W W cov(1.3) + W W cov(2.1‬‬

‫)‪+ W W (2.3) + W W cov(3.1) + W W (3.2‬‬

‫وﺑﻣﺎ أن‪:‬‬
‫)‪cov (1.2) = cov(2.1‬‬
‫ )‪cov (1.3) = cov(3.2‬‬
‫)‪ cov (2.3) = cov(3.2‬‬

‫‪23‬‬
 ‫ﻓﺈن‪:‬‬

‫)‪W W cov(i. j) = 2W W cov(1.2) + 2W W cov(2.3) + 2W W cov(3.1‬‬

‫اﻟﺘﺒﺎﯾﻦ اﻟﻤﺸﺘﺮك )‪:(Covariance‬‬

‫إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺴﺎﺑﻘﺔ ﻟﺤﺴﺎب اﻟﺘﺒﺎﯾﻦ اﻟﻤﺸﺘﺮك واﻟﺘﻲ ﺗﺄﺧﺬ ﻓﻲ اﻻﻋﺘﺒﺎر ﻣﻌﺎﻣﻞ‬
‫اﻻرﺗﺒﺎط ﺑﯿﻦ اﻷﺳﮭﻢ‪ ،‬ﯾﻤﻜﻦ ﺣﺴﺐ اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و‪ B‬ﻛﻤﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ ‬ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﻋدم وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪:‬‬

‫) ‪Cov(A.B)= ∑ P (R − R )(R − R‬‬

‫‪ ‬ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ وﺟود ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ‪:‬‬
‫( ∑‬ ‫()‬ ‫)‬
‫=)‪Cov(A.B‬‬
‫)‪ :Cov(A.B‬اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﺑﯾن اﻟﺳﻬﻣﯾن ‪ A‬و‪.B‬‬
‫‪ :n‬ﻋدد اﻟﻌواﺋد )اﻟﻣﺷﺎﻫدات(‪.‬‬
‫ﻣﺛﺎل ‪:01‬‬
‫ﯾرﻏب ﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﺗﺷﻛﯾل ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛون ﻣن ﺳﻬﻣﯾن ﺑﺄوزان ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ وﺑﺄﻗل درﺟﺔ‬
‫ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬وأﻣﺎم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺛﻼﺛﺔ أﺳﻬم ‪ C ،B ،A‬ﯾرﻏب ﻓﻲ اﻻﺧﺗﯾﺎر ﺑﯾﻧﻬﻣﺎ‪ ،‬واﻟﺟدول اﻟﺗﺎﻟﻲ‬
‫ﯾوﺿﺢ ﻋواﺋد اﻷﺳﻬم اﻟﺛﻼﺛﺔ ﻓﻲ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺣﺎﻻت اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﺗﻣﻠﺔ‪:‬‬
‫اﻟﻌﺎﺋد‪%‬‬ ‫اﻻﺣﺗﻣﺎل‪%‬‬ ‫اﻟﺣﺎﻟﺔ‬
‫‪C‬‬ ‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬ ‫اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬
‫‪30‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪50‬‬ ‫‪30‬‬ ‫ﺟﯾدة‬
‫‪20‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪40‬‬ ‫ﻋﺎدﯾﺔ‬
‫‪0‬‬ ‫‪- 10‬‬ ‫‪- 10‬‬ ‫‪30‬‬ ‫ﺳﯾﺋﺔ‬
‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬ﻣﺎ ﻫﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر أﻗل درﺟﺔ ﻣﺧﺎطرة؟‬
‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫‪24‬‬
 ‫ﻧﺗﺑﻊ اﻟﺧطوات اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻛل أﺻل ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ؛‬
‫‪ -2‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻛل أﺻل؛‬
‫‪ -3‬ﺣﺳﺎب اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻛل أﺻﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ؛‬
‫‪ -4‬ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد ﻛل أﺻﻠﯾن ﻣن أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ -5‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻛل ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺷﻛﻠﺔ ﻣن أﺻﻠﯾن )ﯾﺗوﻗف ﻋﻠﻰ ﻋدد أﺻول اﻟﺗﻲ‬
‫ﺗدﺧل ﻓﻲ ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ(‪.‬‬
‫‪ -1‬ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻛل أﺻل ﻣن أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫‪R = ∑PR‬‬
‫ ‪R = 0,3(50) + 0,4(0) + 0,30(−10) = 12 %‬‬
‫‪R = 0,3(40) + 0,4(15) + 0,3(−10) = 15%‬‬
‫ ‪R = 0,3(30) + 0,4(20) + 0,3(0) = 17 %‬‬
‫‪ -2‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻛل أﺻل ﻣن اﻷﺻول‪:‬‬
‫= ‪δ‬‬ ‫) ‪∑ P (R + R‬‬
‫ )‪ = 0,3(0,50 − 0.12) + 0,4(−0.12) + 0,3(−0,1 − 0,12‬‬
‫ ‪ = 0.252‬‬
‫)‪δ = 0,3(0.4 − 0,15) + 0,4(0,15 − 0,15) + 0,3(−0.1 − 0,15‬‬ ‫ ‬

‫ ‪ = 0.193‬‬
‫‪δ = 0.1184‬‬
‫‪ -3‬ﺣﺳﺎب اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﻣﻛﻧﺔ‪:‬‬
‫اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﻣﻛﻧﺔ ﻫﻲ‪ (A.B) :‬و )‪ (A.C‬و )‪.(B.C‬‬
‫وﻣﻧﻪ ﻧﺣﺳب‪Cov(B.C) ،Cov(A.C) ، Cov(A.B) :‬‬
‫ﻟﺪﯾﻨﺎ‪:‬‬
‫‪Cov(A.B)= P δ δ‬‬
‫) ‪Cov(A.B)= ∑ P (R − R )(R − R‬‬

‫‪25‬‬
 ‫‪ -‬ﺣﺳﺎب )‪:Cov(A.B‬‬
‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫( ‪)× Pi‬‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫اﻻﺣﺗﻣﺎل‬ ‫اﻟﺣﺎﻟﺔ‬
‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫‪C‬‬ ‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬ ‫اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬
‫‪0.0285‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪0.38‬‬ ‫‪30‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪50‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫ﺟﯾدة‬
‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪-0.12‬‬ ‫‪20‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪%40‬‬ ‫ﻋﺎدﯾﺔ‬
‫‪0.0165‬‬ ‫‪-0.25‬‬ ‫‪-0.22‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪- 10‬‬ ‫‪- 10‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫ﺳﯾﺋﺔ‬
‫‪0.045‬‬ ‫اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك‬ ‫‪17% 15% 12%‬‬
‫‪Cov(A.B)=0.045‬‬
‫‪ -‬ﺣﺳﺎب )‪:Cov(A.C‬‬
‫) ‪Cov(A.C)= ∑ P (R − R )(R − R‬‬
‫)‪= 0.3(0.38)(0.13)+ 0.4(-0.12)(0.03)+ 0.3(-0.22)(-0.17‬‬
‫‪= 0.01482+0.00144+0.01122‬‬
‫‪Cov(A.C) = 0.0274‬‬
‫‪ -‬ﺣﺳﺎب )‪:Cov(B.C‬‬
‫) ‪Cov(B.C) = ∑ P (R − R )(R − R‬‬
‫)‪= 0.3(0.25)(0.13)+ 0.4(0)(0.03)+ 0.3(-0.25)(-0.17‬‬
‫‪= 0.00975+0+0.01275‬‬
‫‪Cov(B.C) = 0.0225‬‬
‫‪ -4‬ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد ﻛل أﺻﻠﯾن‪:‬‬
‫) ‪( .‬‬
‫‪Cov(A.B)= P δ δ‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪P‬‬ ‫=‬
‫)‪cov(A. B‬‬ ‫‪0.045‬‬
‫‪P‬‬ ‫=‬ ‫ =‬ ‫‪= 0.926‬‬
‫‪δ δ‬‬ ‫‪0.252 × 0.193‬‬
‫)‪cov(A. C‬‬ ‫‪0.0274‬‬
‫‪P‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 0.919‬‬
‫‪δ δ‬‬ ‫‪0.252 × 0.1184‬‬
‫)‪cov(B. C‬‬ ‫‪0.0225‬‬
‫‪P‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 0.986‬‬
‫‪δ δ‬‬ ‫‪0.193 × 0.1184‬‬

‫‪26‬‬
 ‫‪ -5‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﻣﻛﻧﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺣﻔظﺔ )‪:(A.B‬‬
‫= )‪δ(A. B‬‬ ‫)‪(0,5) (0.252) + (0,5) (0.193) + 2(0,5)(0,5)(0.045‬‬
‫=‬ ‫)‪(0.25)(0.0635) + (0.25)(0.0372) + (0.5)(0.045‬‬
‫‪= √0.01587 + 0.009312 + 0.0225‬‬
‫‪= 0.2183‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺣﻔظﺔ )‪:(A.C‬‬
‫)‪δ(A. C) = (0,5) (0.252) + (0,5) (0.1184) + 2(0,5)(0,5)(0.0274‬‬
‫‪ = 0.1816‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺣﻔظﺔ )‪:(B.C‬‬
‫= )‪δ(B. C‬‬ ‫ ) ‪(0,5) (0.193) + (0,5) (0.1184) + 2(0,5)(0,5)(0.0225‬‬
‫‪ = 0.155‬‬
‫ﻧﻼﺣظ أن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق أﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻫﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻣن اﻟﺳﻬﻣﯾن‬
‫‪ B‬و ‪.C‬‬
‫ﻣﺛﺎل ‪:02‬‬
‫ﯾرﻏب ﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ﺳﻬﻣﯾن وﺑﻧﻔس اﻟﻧﺳﺑﺔ‪ ،‬وﻣﺗوﻓرة ﻟدﯾﻪ‬
‫اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ ﻋن ﺛﻼﺛﺔ أﺳﻬم ‪ C ،B ،A‬ﻟﺛﻼﺛﺔ ﺳﻧوات‪:‬‬
‫اﻟﻌﺎﺋد‪%‬‬ ‫اﻟﺳﻧﺔ‬
‫‪C‬‬ ‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪15‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪5‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪7‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪3‬‬
‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬ﻣﺎ ﻫﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر أﻗل درﺟﺔ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر؟‬
‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫‪27‬‬
 ‫‪ -1‬ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻛل أﺻل‪:‬‬
‫‪∑R‬‬ ‫‪15 + 7 + 8‬‬
‫= ‪R‬‬ ‫=‬ ‫‪= 10%‬‬
‫‪n‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪R = 9%‬‬
‫‪R = 9%‬‬
‫‪ -2‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻛل أﺻل‪:‬‬

‫)‪∑(R − R‬‬
‫= )‪δ(A‬‬
‫‪n−1‬‬

‫)‪(15 − 10) + (7 − 10) + (8 − 10‬‬

‫= ‬ ‫ ‬
‫‪3−1‬‬

‫‪25 + 9 + 4‬‬
‫= ‬ ‫ ‪ = 4.3% = 0.043‬‬
‫‪3−1‬‬

‫‪4+9+1‬‬ ‫‪14‬‬
‫= )‪δ(B‬‬ ‫=‬ ‫‪= 2.64 % = 0,0264‬‬
‫‪3−1‬‬ ‫‪2‬‬

‫‪36 + 16 + 4‬‬ ‫‪56‬‬

‫= )‪δ(C‬‬ ‫=‬ ‫‪= 0,053‬‬
‫‪3−1‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪ -3‬ﺣﺳﺎب اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻛل ﺳﻬﻣﯾن‪:‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن )‪:(A.B‬‬
‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫(∗)‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫‪−‬‬ ‫‪−‬‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‪%‬‬ ‫اﻟﺳﻧﺔ‬
‫‪B‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪-0,001‬‬ ‫‪-0,02‬‬ ‫‪0,05‬‬ ‫‪0.07‬‬ ‫‪0,15‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪-0,0009‬‬ ‫‪0,03‬‬ ‫‪-0,03‬‬ ‫‪0,12‬‬ ‫‪0,07‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0,0002‬‬ ‫‪-0,01‬‬ ‫‪-0.02‬‬ ‫‪0,08‬‬ ‫‪0,08‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪2/-0,0017‬‬ ‫اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك‬ ‫‪0.09‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﻣﺗوﻗﻊ‬
‫‪-0,00085‬‬

‫‪28‬‬
 ‫‪ -‬ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻟﻠﺳﮭﻣﯾن )‪: (A.B‬‬
‫‪cov(A. B) −0.00085‬‬
‫‪P‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= −0.772‬‬
‫‪δ δ‬‬ ‫‪0,0011‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن )‪:(A.C‬‬
‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫(∗)‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫‪−‬‬ ‫‪−‬‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‪%‬‬ ‫ﻟﺳﻧﺔ‬
‫‪C‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪0,003‬‬ ‫‪0,06‬‬ ‫‪0,05‬‬ ‫‪0,15‬‬ ‫‪0,15‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪0,0012‬‬ ‫‪-0,04‬‬ ‫‪-0,03‬‬ ‫‪0,05‬‬ ‫‪0,07‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0,0004‬‬ ‫‪_0,02‬‬ ‫‪0.02‬‬ ‫‪0,07‬‬ ‫‪0,08‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪2/0,0046‬‬ ‫اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك‬ ‫‪0.09‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﻣﺗوﻗﻊ‬
‫‪0,0023‬‬

‫‪ -‬ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻟﻠﺳﮭﻣﯾن )‪: (A.C‬‬

‫‪cov(A. C) 0,0023‬‬
‫‪P‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫ ‪= +1‬‬
‫‪δ δ‬‬ ‫‪0,0023‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﻟﻠﺳﻬﻣﯾن )‪:(B.C‬‬
‫( ∑‬ ‫()‬ ‫)‬
‫=)‪Cov(B.C‬‬
‫)‪(−0.02)(0.06) + (0.03)(−0.04) + (−0.01)(−0.02‬‬
‫= ‬
‫‪3−1‬‬
‫‪ = −0.0011‬‬
‫‪ -‬ﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻟﻠﺳﮭﻣﯾن )‪: (B.C‬‬
‫‪cov(B. C) −0.0011‬‬
‫‪P‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫ ‪= −0.785‬‬
‫‪δ δ‬‬ ‫‪0,0014‬‬
‫‪ -4‬ﺣﺳﺎب اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻛل ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ﺳﻬﻣﯾن‪:‬‬
‫اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﻣﻛﻧﺔ ﻫﻲ‪ (A.B) :‬و)‪ (A.C‬و )‪ ،(B.C‬وﺑﺎﻟﺘﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫) ‪( .‬‬ ‫=‬ ‫‪(0,5) (0,043) + (0,5) (0,0264) + 2(0,5)(0,5)(−0,00085) = 0.014‬‬

‫) ‪( .‬‬ ‫=‬ ‫‪(0,5) (0,043) + (0,5) (0,053) + 2(0,5)(0,5)(0,0023) =0.048‬‬

‫) ‪( .‬‬ ‫=‬ ‫‪(0,5) (0,0264) + (0,5) (0,053) + 2(0,5)(0,5)(−0,0011) = 0.017‬‬

‫وﻣﻧﻪ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق أﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻫﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ )‪.(A.B‬‬

‫‪29‬‬
 ‫ب‪ -‬ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ )‪:(Beta‬‬
‫ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﻣﻘﯾﺎس إﺣﺻﺎﺋﻲ ﻟﻠﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ أي اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﻻ ﯾﻣﻛن ﺗﺟﻧﺑﻬﺎ‬
‫ﺑﺎﻟﺗﻧوﯾﻊ‪ ،‬وﻫو ﻣﻌﺎﻣل ﯾﻘﯾس درﺟﺔ ﺣﺳﺎﺳﯾﺔ ﻋواﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﺗﻐﯾرات اﻟﺣﺎﺻﻠﺔ ﻓﻲ ﻋﺎﺋد‬
‫اﻟﺳوق‪ ،‬ﻓﺈذا ﻛﺎن ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﻗﯾﻣﺗﻪ )‪ (2‬ﻓﻬذا ﯾﻌﻧﻲ أن اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻋواﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳﯾﻛون‬
‫ﺿﻌف اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻋﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‪ .‬ﺑﻣﻌﻧﻰ آﺧر ﯾؤدي ﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻋﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق ﺑﻧﺳﺑﺔ‬
‫‪ %10‬ﺳﯾؤدي إﻟﻰ ﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻧﺳﺑﺔ ‪ %20‬وﻓﻲ ﻧﻔس اﻻﺗﺟﺎﻩ‪.‬‬
‫ﺗﺗراوح ﻗﯾﻣﺔ ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﺑﯾن ﻗﯾم ﻣوﺟﺑﺔ وﻗﯾم ﺳﺎﻟﺑﺔ‪ ،‬اﻟﻘﯾم اﻟﻣوﺟﺑﺔ ﺗﻌﻧﻲ أن اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ‬
‫ﻋواﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻋواﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق ﺗﻛون ﻓﻲ ﻧﻔس اﻻﺗﺟﺎﻩ‪ ،‬أﻣﺎ اﻟﻘﯾم اﻟﺳﺎﻟﺑﺔ ﻓﻬﻲ ﺗﻌﻧﻲ‬
‫أن اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻋواﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻋواﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق ﺗﻛون ﻓﻲ اﺗﺟﺎﻫﯾن ﻣﺗﻌﺎﻛﺳﯾن‪ ،‬أي‬
‫أن ارﺗﻔﺎع ﻋﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق ﺳﯾﻘﺎﺑﻠﻪ اﻧﺧﻔﺎض ﻓﻲ ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻌﻛس ﺑﺎﻟﻌﻛس‪.‬‬
‫ﯾﺣﺳب ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻌد إﯾﺟﺎد ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ اﻟﺧﺎص ﺑﻛل ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗدﺧل‬
‫ﻓﻲ ﺗﻛوﯾﻧﻬﺎ واﻟذي ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ ﺑﯾن ﻣﻌدل ﻋﺎﺋد ﻛل ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ وﻣﻌدل ﻋﺎﺋد‬
‫ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﯾﻌﺗﺑر ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ اﻟﻣﺣدد اﻟرﺋﯾﺳﻲ ﻟﻣدى ﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ﻛل ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﯾﺣﺳب ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺎﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫∑ = ‪ β‬‬ ‫‪Wβ‬‬
‫‪ :β‬ﺑﯾﺗﺎ ﻟﻣﺣﻔظﺔ‬ ‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪ : W‬وزن اﻟﺳﻬم‪ i‬ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ : β‬ﺑﯾﺗﺎ اﻟﺳﻬم ‪.i‬‬
‫وﻟﺣﺳﺎب ﻣﻌﺎﻣل‪ β‬ﻟﻠﺳﻬم ‪) A‬أو ﻟورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ( ﯾﺟب ﺣﺳﺎب اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﺑﯾن اﻟورﻗﺔ‬
‫‪ R‬ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬ ‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪ R‬وﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‬
‫‪β‬‬ ‫) ‪( .‬‬
‫‪δ2m‬‬
‫)‪ :Cov(A.m‬اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬم ‪ A‬وﻋواﺋد اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ : δ‬ﺗﺑﺎﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳوق‪.‬‬

‫‪30‬‬
 ‫أي‪:‬‬
‫∑‬ ‫)‪(R − R )(R − R )/(n − 1‬‬
‫= ‪β‬‬
‫) ‪∑ (R − R‬‬
‫)‪(n − 1‬‬
‫وﻣﻧﻪ‪:‬‬
‫∑‬ ‫) ‪(R − R )(R − R‬‬
‫= ‪β‬‬
‫) ‪∑ (R − R‬‬
‫ﻣﺛﺎل‪:1‬‬
‫ﺑﻔرض أﻧﻪ ﻟدﯾﻧﺎ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑﻌﺎﺋد اﻟﺳﻬم)‪ (A‬وﻋﺎﺋد اﻟﺳوق)‪ (m‬ﺧﻼل ﻧﻔس‬
‫اﻟﻔﺗرة ﻟﻠﺳﻧوات اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫اﻟﻌﺎﺋد‪%‬‬ ‫اﻟﺳﻧﺔ‬
‫اﻟﺳوق‪m‬‬ ‫اﻟﺳﻬم‪A‬‬
‫‪6‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪1-‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪4‬‬
‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬أﺣﺳب ﺑﯾﺗﺎ اﻟﺳﻬم ‪. A‬‬
‫‪ -1‬ﺣﺳﺎب ﻣﺗوﺳط ﻋواﺋد اﻟﺳﻬم وﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‪:‬‬
‫ﻟﻠﺳﻬم‪:A‬‬
‫‪∑R‬‬ ‫‪16‬‬
‫= ‪R‬‬ ‫=‬ ‫‪= 4%‬‬
‫‪n‬‬ ‫‪4‬‬
‫ﻟﻠﺳوق‪:‬‬
‫‪∑R‬‬ ‫‪12‬‬
‫‪R‬‬ ‫=‬ ‫=‬ ‫‪= 3%‬‬
‫‪n‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪31‬‬
 ‫‪-2‬ﺣﺳﺎب اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬم وﻋواﺋد اﻟﺳوق‬
‫ﻋﺎﺋد‬ ‫ﻋﺎﺋد‬ ‫اﻟﺳﻧﺔ‬
‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫∗)‬
‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬
‫(‬ ‫‪−‬‬ ‫)‬ ‫اﻟﺳوق‪m‬‬ ‫اﻟﺳﻬم‪A‬‬

‫‪0,0009‬‬ ‫‪0,0009‬‬ ‫‪0.03‬‬ ‫‪0.03‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0.01‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.0001‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0.01‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪0,0016‬‬ ‫‪0.0016‬‬ ‫‪-0.04‬‬ ‫‪-0.04‬‬ ‫‪1-‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪3/0.0026‬‬ ‫‪3/0.0025‬‬ ‫اﻟﺗﺑﺎﯾن‬ ‫‪3‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪ βi‬‬ ‫‪( . ) 0,00083‬‬
‫‪=0,96‬‬
‫‪δ2‬‬
‫‪m‬‬
‫‪0.00086‬‬

‫ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ اﻟﺳﻬم ‪ A‬ﻫو ‪ ،0.96‬ﻫذا ﯾﻌﻧﻲ أن ارﺗﻔﺎع ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق ﺑﻧﺳﺑﺔ ‪ %100‬ﻓﺎن ﻋﺎﺋد‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺳﯾرﺗﻔﻊ ﺑﻧﺳﺑﺔ ‪.%96‬‬
‫ﻣﺛﺎل‪ :2‬ﯾرﯾد ﻣﺳﺗﺛﻣر ﺗﺷﻛﯾل ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ‪ 4‬أﺳﻬم ﻛﻣﺎ ﻣوﺿﺢ ﻓﻲ اﻟﺟدول اﻟﺗﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫‪β‬‬ ‫اﻟﻘﯾﻣﺔ‬ ‫اﻟﺳﻬم‬
‫‪0,5‬‬ ‫‪4000‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪1,5‬‬ ‫‪4000‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪1,4‬‬ ‫‪4000‬‬ ‫‪C‬‬
‫‪0,4‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪D‬‬
‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬إﯾﺟﺎد ﻗﯾﻣﺔ ﺑﯾﺗﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫اﻟﺣل‪:‬‬
‫ﺣﺳﺎب ﺑﯾﺗﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫∑= ‪β‬‬ ‫‪β‬‬
‫إﯾﺟﺎد اﻟوزن اﻟﻧﺳﺑﻲ ﻷوزان اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻛوﻧﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬

‫= ‪0,285‬‬ ‫=‬

‫=‪0,285‬‬
‫‪32‬‬
 ‫=‪0,285‬‬
‫=‪0,1428‬‬
‫‪β = 0,285(0,5) + 0,285(1,5) + 0,285(1,4) + 0,142(0,4) = 1‬‬
‫طرﯾﻘﺔ‪:2‬‬
‫‪∑Vβ‬‬
‫= ‪β‬‬
‫‪V‬‬
‫= ‪2000=0,5× 4000‬‬
‫= ‪6000=1,5× 4000‬‬
‫= ‪5200=1,3× 4000‬‬

‫= ‪β‬‬ ‫=‬ ‫‪=1‬‬

‫ﻣﻼﺣظﺎت‪:‬‬
‫‪ -1‬ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق ﻫو اﻟواﺣد ﺻﺣﯾﺢ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﯾﻛون ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ أﺻل ﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ﯾﺳﺎوي اﻟﺻﻔر‪.‬‬
‫‪ -3‬ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﯾﺳﺎوي اﻟواﺣد ﺻﺣﯾﺢ ﻓﺈن ﻋﺎﺋد اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳوف ﯾﺗﻘﻠب ﺻﻌودا وﻧزوﻻ وﻓﻘﺎ‬
‫ﻟﺗﻘﻠب ﻋواﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق وﺗﻛون ﻣﺧﺎطرﻫﺎ ﻣﺳﺎوﯾﺔ ﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ أﻛﺑر ﻣن اﻟواﺣد اﻟﺻﺣﯾﺢ ﻓﺎن ﻋﺎﺋد اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻛون أﻛﺛر ﺗﻘﻠﺑﺎ ﻣن ﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻟﺳوق وﺗﻛون ﻣﺧﺎطرﻫﺎ أﻛﺑر‪.‬‬
‫‪ -5‬ﺑﯾﺗﺎ أﻗل ﻣن اﻟواﺣد اﻟﺻﺣﯾﺢ ﻓﺎن ﻋﺎﺋد اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻛون أﻗل ﺗﻘﻠﺑﺎ ﻣن ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‬
‫وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ أﻗل ﻣﺧﺎطرة‪.‬‬

‫‪33‬‬
 ‫راﺑﻌﺎ‪ :‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل وﻧظرﯾﺔ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز‬
‫‪ -1‬ﻣﻔﻬوم ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻌﺗﺑر اﻟﺗﻧوﯾﻊ أﺣد أﻫم ﻣﺑﺎدئ ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻘﺻد ﺑﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻋدم ﺣﺻر ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺔ واﺣدة‪ٕ ،‬واﻧﻣﺎ ﺗﻘﺳﯾم اﻟﻣﺑﻠﻎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‬
‫ﻋﻠﻰ ﻋدد ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺎت ﻣن ﻣﺧﺗﻠف اﻟﻘطﺎﻋﺎت وﻛذﻟك داﺧل اﻟﻘطﺎع‬
‫اﻟواﺣد‪.‬‬
‫وﯾﻘوم اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﻠﻰ ﻣﺑدأ ﺗﻘﺳﯾم اﻟﻣﺧﺎطر ﻋﻠﻰ ﻋدد ﻣن اﻷﺻول‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺑﻬدف ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر وذﻟك دون اﻟﺗﺿﺣﯾﺔ ﺑﺎﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬وﺑﺻورة أﺧرى ﯾﻘوم اﻟﺗﻧوﯾﻊ‬
‫ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺛل اﻟﻘﺎﺋل‪" :‬ﻻ ﺗﺿﻊ ﻛل اﻟﺑﯾض ﻓﻲ ﺳﻠﺔ واﺣدة"‪ ،‬واﻟﻣﻘﺻود ﻣن وراء ذﻟك أن اﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫ﻛل اﻷﻣوال ﻓﻲ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ واﺣدة ﻗد ﯾرﺗب ﻣﺧﺎطر ﻋﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻛﺈﻓﻼس ﺷرﻛﺔ أو ﺗراﺟﻊ ﺳﻌر اﻟورﻗﺔ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻣﺎ ﯾﻌﺻف ﺑﺄﻣوال اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬أﻣﺎ ﺗﻘﺳﯾم اﻟﻣﺑﻠﻎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﻠﻰ ﻋدد ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻣن ﺷﺄﻧﻪ ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر‪ ،‬ﻷن ﺗراﺟﻊ ﺳﻌر ﺳﻬم أو إﻓﻼس ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ ﻻ ﯾﻌﻧﻲ ﺑﺎﻟﺿرورة ﺗراﺟﻊ‬
‫أﺳﻌﺎر ﻛل اﻷﺳﻬم أو إﻓﻼس ﻛل اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗدﺧل أﺳﻬﻣﻬﺎ ﻓﻲ ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻋواﻣل ﻧﺟﺎح ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺗوﻗف ﻧﺟﺎح أو ﻓﺷل ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﻣدى اﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻟﻬدف‬
‫اﻟرﺋﯾﺳﻲ ﻟﻬذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ واﻟﻣﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ إﻟﻰ ﺣدﻫﺎ اﻷدﻧﻰ‪ ،‬ﻣﻊ ﺿﻣﺎن‬
‫ﺗﺣﻘﯾق اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣﻧﻬﺎ‪ ،‬ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺳﯾﺎق ﻋﻠﻰ ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أن ﯾراﻋﻲ ﺛﻼﺛﺔ اﻋﺗﺑﺎرات ﻫﺎﻣﺔ‪،‬‬
‫وﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ :‬ﺗﺗﻌدد ﻣﺻﺎدر وأﺳﺑﺎب ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وﻣﻊ أن اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون‬
‫ﻓﻲ اﻟﺳوق ﯾﺻﻧﻔوﻧﻬﺎ ﺗﺻﻧﯾﻔﺎت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻋﻠﻰ أﺳس ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪ ،‬إﻻ أن اﻟﺗﺻﻧﯾف اﻷﻛﺛر ﺷﯾوﻋﺎ‬
‫وﻛذﻟك ﻣﺻﺎدرﻫﺎ ﻫو ﻛﻣﺎ ﺗﻣت اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻪ ﺳﺎﺑﻘﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋدد أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ :‬زﯾﺎدة ﻋدد اﻷﺻول اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾؤدي إﻟﻰ‬
‫ﺗزاﯾدت ﻣزاﯾﺎ ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻓﻲ ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطرﻫﺎ واﻟﻌﻛس ﺑﺎﻟﻌﻛس‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻧﺧﻔض اﺣﺗﻣﺎﻻت‬

‫‪34‬‬
‫ﺗرﻛز اﻟﺧﺳﺎرة ﻓﻲ ﻋدد ﻗﻠﯾل ﻣن اﻷﺻول‪ .‬ﻟﻛن ﻋﻠﻰ ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أن ﯾراﻋﻲ أﯾﺿﺎ وﺟود ﺣد‬
‫ﻣﻌﻘول ﻟﺗﻌدد ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ وذﻟك ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ ﺟدوى ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ‪ ،‬وﻟﺿﻐط‬
‫ﻧﻔﻘﺎت ﺗﺳﯾﯾرﻫﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ :‬ﯾﻌﺗﺑر ﻫذا اﻟﻌﺎﻣل أﻛﺛر اﻟﻌواﻣل ﺣﺳﻣﺎ ﻓﻲ ﻧﺟﺎح أو‬
‫ﻓﺷل ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬إذ أن ﻧوع اﻻرﺗﺑﺎط اﻟﻘﺎﺋم ﺑﯾن ﻋواﺋد أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﻣدى‬
‫ﻗوﺗﻪ أو ﺿﻌﻔﻪ ﯾﺣدد ﻓﻌﺎﻟﯾﺔ ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ‪.‬‬
‫‪ -3‬أﺷﻛﺎل ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻌﺗﺑر اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻣن أﻫم أﻋﻣﺎل اﻟﻣدﯾر اﻟذي ﯾﺗوﻟﻰ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﻧﻣﯾز ﺑﯾن‬
‫أﺳﻠوﺑﯾن ﻓﻲ اﻟﺗﻧوﯾﻊ و ﻫﻣﺎ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ ‪:‬‬
‫أ‪ -‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺳﺎذج‪ :‬ﯾﻌﺗﻣد اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺳﺎذج أو أﺳﻠوب اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺑﺳﯾط ﻋﻠﻰ اﻻﺧﺗﯾﺎر اﻟﻌﺷواﺋﻲ‬
‫ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ وزﯾﺎدة ﻋددﻫﺎ ﻗدر اﻹﻣﻛﺎن‪ ،‬ﻓﻬو ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ ﻓﻛرة ﻣﻔﺎدﻫﺎ‬
‫أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ ﺗﻧوﻋت اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺿﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻛﻠﻣﺎ اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض‬
‫ﻟﻬﺎ ﻋﺎﺋدﻫﺎ‪ .‬ﻓﺎﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺛﻼث أﺳﻬم ﻟﺷرﻛﺎت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﯾﺗﻌرض ﻋﺎﺋدﻫﺎ ﻟﻣﺧﺎطر أﻗل‬
‫ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻌرض ﻟﻬﺎ ﻣﺣﻔظﺔ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺳﻬﻣﯾن ﻓﻘط‪ ،‬واﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺧﻣﺳﺔ‬
‫أﺳﻬم ﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﻧطوي ﻋﻠﻰ ﻣﺧﺎطر أﻗل ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﻣﻊ ﻣﺣﻔظﺔ ﺗﺗﻛون ﻣن أرﺑﻌﺔ أﺳﻬم‪ .‬وﯾﻠﺟﺄ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﻛون ﻏﯾر ﻗﺎدر ﻋﻠﻰ ﺗﺣدﯾد اﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻸوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻧﺎﺗﺟﺔ ﻋﻧﻬﺎ ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻻرﺗﺑﺎط ﻓﯾﻣﺎ ﺑﯾﻧﻬﺎ‪ .‬وﻋﻠﻰ اﻟرﻏم اﻧﻪ ﻻ‬
‫ﯾﻣﻛن ﺗﺣدﯾد ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺿﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﻓق ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻧوﯾﻊ إﻻ أن‬
‫ﺑﻌض اﻟدراﺳﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ ﺗﺷﯾر إﻟﻰ أن اﺣﺗواء اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻋﻠﻰ ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ ﻣن ‪ 10‬إﻟﻰ ‪ 15‬ورﻗﺔ‬
‫ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺷﺄﻧﻪ ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وأن اﻟﻣﻐﺎﻻة ﻓﻲ ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾرﺗب‬
‫آﺛﺎ ار ﻋﻛﺳﯾﺔ ﻣﺛل اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺧﺎطﺋﺔ‪ ،‬ﺻﻌوﺑﺔ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ و ارﺗﻔﺎع ﺗﻛﺎﻟﯾﻔﻬﺎ‪.‬‬
‫ب‪ -‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل )ﺗﻧوﯾﻊ ﻣﺎرﻛوﺗﯾز(‪:‬‬
‫ﻋﻠﻰ ﻋﻛس اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺳﺎذج اﻟذي ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ اﻻﺧﺗﯾﺎر اﻟﻌﺷواﺋﻲ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون‬
‫ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﻓﺈن اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل اﻟذي ﻗدﻣﻪ ﻫﺎري ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﺻﺎﺣب ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وﻫﻲ‬
‫‪35‬‬
‫ﻧظرﯾﺔ ﺗﻬدف إﻟﻰ ﺗﺑﯾﺎن دور اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣدروس ﻓﻲ ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﺑﯾﻧت أن‬
‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻫو اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﻣرﺟﺢ ﻟﻠﻌواﺋد ﻋﻠﻰ اﻷﺻول اﻟﻔردﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻬﺎ إﻻ أن‬
‫ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أﻗل ﻣن اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﻣرﺟﺢ ﻟﻠﻣﺧﺎطرة اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬وأن‬
‫ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطرة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻻ ﯾﻌﺗﻣد ﺑﺷﻛل ﻛﺑﯾر ﻋﻠﻰ زﯾﺎدة ﺣﺟم اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑل ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻟﺗﺑﺎﯾن‬
‫اﻟﻣﺷﺗرك أو ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد ﻣﺧﺗﻠف اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وأن أﻓﺿل ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ‬
‫ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻫﻲ اﻟﺗﺷﻛﯾﻠﺔ اﻟﺗﻲ ﻟﻬﺎ ﻣﻌﺎﻣﻼت ارﺗﺑﺎط ﺳﺎﻟﺑﺔ أو ذات ارﺗﺑﺎط ﻣوﺟب ﻣﻧﺧﻔض‪ .‬وﻟﻘد‬
‫اﺳﺗﻧﺗﺞ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ اﻧﺧﻔض ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻣﺧﺗﻠف اﻷو ارق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﻠﻣﺎ اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ‪ ،‬ﺑل وﻗد ﯾﺗﻌدى ذﻟك ﻣن ﺧﻼل ﺗﺧﻔﯾض ﺟزء ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟدوﻟﻲ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫وﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أن ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻟم ﺗﺣدد اﻟﻌدد اﻟﻣﻼﺋم ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟذي‬
‫ﯾﺧﻔض اﻟﻣﺧﺎطرة إﻟﻰ أدﻧﻰ ﻣﺳﺗوﯾﺎﺗﻬﺎ‪ ،‬إﻻ أن اﻟﺑﻌض ﯾرى أن اﻟﻌدد اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫اﻟذي ﯾﺧﻔض أﻏﻠب اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﺣﻘﯾق ﻓواﺋد اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﯾﻛون ﻋﻧد ﺑﻧﺎء ﻣﺣﻔظﺔ‬
‫ﻣن ‪ 12‬إﻟﻰ ‪ 15‬ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫وﻟﻘد ﻗدم ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻧﻣوذﺟﻪ ﻋﻠﻰ اﻟﻧﺣو اﻟﺗﺎﻟﻲ ‪:‬‬

‫= ‪d‬‬ ‫∑‬ ‫∑ ‪x d +‬‬ ‫∑‬ ‫‪xxddp‬‬

‫‪∑X = 1‬‬ ‫ﺑﺎﻟﻣﻌطﯾﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫) ‪R = ∑ X (R‬‬
‫ﺣﯾث ‪ :‬‬
‫‪ : x‬ﻧﺳﺑﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪i‬‬
‫‪:d‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪i‬‬
‫‪:x‬ﻧﺳﺑﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪j‬‬
‫‪ :d‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪j‬‬
‫‪:p‬ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن اﻟﺳﻬم ‪ i‬و‪j‬‬

‫‪36‬‬
 ‫‪ :R‬اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪p‬‬
‫‪ :R‬اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪) i‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﻘرر أو ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد(‬
‫‪:d‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ‪p‬‬
‫و ﻛﻣﺎ ﺳﺑق اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻪ‪ ،‬ﯾﻌﺗﺑر ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻣن أﻛﺛر اﻟﻌواﻣل أﻫﻣﯾﺔ ﻓﻲ ﻧﺟﺎح أو‬
‫ﻓﺷل ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ اﻷﺻول ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﺣﯾث أن ﻓﻌﺎﻟﯾﺔ ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﺗﺗوﻗف ﻋﻠﻰ ﻧوع‬
‫اﻻرﺗﺑﺎط اﻟﻘﺎﺋم ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻷﺳﻬم اﻟﻣﺗواﺟدة ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﻛذﻟك ﻣدى ﻗوة أو ﺿﻌف ﻣﻌﺎﻣل‬
‫اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾﻧﻬﺎ‪ ،‬وﻫو ﯾﺗراوح ﺑﯾن)‪ (1+‬ﺣﯾث ﯾﻛون ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻣوﺟب ﺗﺎم و )‪ (-1‬ﺣﯾث ﯾﻛون‬
‫ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺳﺎﻟب ﺗﺎم‪ .‬ﻣن ﻫذا اﻟﻣﻧطﻠق ﻓﺈن ﻋﻠﻰ ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أن ﯾراﻋﻲ ﻋﻧد اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻛل‬
‫ﻧوع ﻣن أﻧواع اﻻرﺗﺑﺎط اﻟﻣوﺟودة ﺑﯾن ﻣﺧﺗﻠف اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫وﻣن ﻫﻧﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﻘول ﺑﺄن ﺑﻧﺎء ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺳﻬﻣﯾن )‪ (A‬و )‪ (B‬إذا ﻛﺎن ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط‬
‫ﯾﺳﺎوي )‪ (1+‬ﻻ ﯾؤدي إﻟﻰ ﺗﺧﻔﯾض درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ أن ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ﻫذﻩ‬
‫اﻟﺣﺎﻟﺔ ﺗﻛون ﻣﺗوﺳطﺎ ﻣرﺟﺣﺎ ﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻣﻌﺎ‪ ،‬أﻣﺎ إذا ﻛﺎن ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﯾﻘﺗرب أو‬
‫ﯾﺳﺎوي اﻟﺻﻔر‪ ،‬ﻓﺈن ذﻟك ﯾؤدي إﻟﻰ ﺗﺧﻔﯾض درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة ﻏﯾر أﻧﻪ ﻻ ﯾؤدي إﻟﻰ اﻟﺗﺧﻠص ﻣن‬
‫ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺷﻛل ﻛﻠﻲ‪ .‬أﻣﺎ ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﻛون ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﯾﺳﺎوي )_‪ (1‬ﻓﺈن ذﻟك ﯾﻣﻛن أن‬
‫ﯾؤدي إﻟﻰ اﻟﺗﺧﻠص ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺷﻛل ﻛﻠﻲ‪ .‬واﻟﺷﻛل اﻟﺗﺎﻟﻲ ﯾوﺿﺢ ﺑﻌض ﺣﺎﻻت‬
‫اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد ﺳﻬﻣﯾن ﻓﻲ ﻣﺣﻔظﺔ اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ‪:‬‬

‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(01‬ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن اﻟﻌواﺋد ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم‬

‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫‪A‬‬
‫‪B‬‬
‫‪A‬‬ ‫‪A‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪B‬‬

‫اﻟزﻣن‬ ‫اﻟزﻣن‬ ‫اﻟزﻣن‬

‫ارﺗﺑﺎط ﺳﺎﻟب ﺗﺎم‬ ‫ﻋدم وﺟود ارﺗﺑﺎط‬ ‫ارﺗﺑﺎط ﻣوﺟب ﺗﺎم‬

‫‪37‬‬
 ‫وﺗﻔﺳر ﺣﺎﻻت ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ :P(A. B) = 1 (1‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻗوي وﻣوﺟب ﺗﺎم‪ ،‬أي أن اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻋواﺋد‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن ﺗﺄﺧذ ﻧﻔس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﻔس اﻟﻧﺳﺑﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) = −1 (2‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻗوي وﺳﺎﻟب ﺗﺎم‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن ﺗﺄﺧذ ﻋﻛس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﻔس اﻟﻧﺳﺑﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) = 0 (3‬ﻻ ﯾوﺟد أي ارﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن‬
‫ﺗﺄﺧذ اﺗﺟﺎﻫﺎت ﻣﺳﺗﻘﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) < 1 (4‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻣوﺟب‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن‬
‫ﺗﺄﺧذ ﻧﻔس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﺳب ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) > −1 (5‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﺳﺎﻟب‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن‬
‫ﺗﺄﺧذ ﻋﻛس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﺳب ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻧظرﯾﺔ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز‪:‬‬
‫وﺗﻌرف ﺑﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وﻫﻲ ﻧظرﯾﺔ ﺗﻌﻧﻰ ﺑﺎﻟﻘ اررات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟرﺷﯾدة ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺳواء‬
‫ﻛﺎﻧوا أﻓرادا أو ﺷرﻛﺎت ﻣن ﺣﯾث اﻟﻣوازﻧﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﻣراﻓﻘﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷﺻول‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أو اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ‪ ،‬وﺗﻌود ﺑداﯾﺔ ظﻬور ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ إﻟﻰ ﻋﺎم ‪ 1952‬ﻋﻠﻰ ﯾد ﻣﻧظرﻫﺎ اﻷول‬
‫ﻫﺎري ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﺛم طورت ﻓﯾﻣﺎ ﺑﻌد ﻣن طرف ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺑﺎﺣﺛﯾن اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﯾن أﻣﺛﺎل ﺟﯾﻣس‬
‫ﺛوﺑﯾن اﻟذي أﺿﺎف ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ﻋﺎم ‪ ،1958‬ﺛم وﯾﻠﯾﺎم ﺷﺎرب اﻟذي اﻗﺗرح‬
‫ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎم ‪.1964‬‬
‫و ﺗﻘوم ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﻔروض أﻫﻣﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬إن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻧظر ﻟﻛل ﺑدﯾل اﺳﺗﺛﻣﺎري ﻣن ﻣﻧظور اﻟﺗوزﯾﻊ اﻻﺣﺗﻣﺎﻟﻲ ﻟﻠﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺧﻼل ﻓﺗرة ﻣﻌﯾﻧﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬إن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻬدف إﻟﻰ ﺗﻌظﯾم اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻔﺗرة واﺣدة‪ ،‬وأن ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ﻟﻪ ﯾﻌﻛس‬
‫ﺗﻧﺎﻗص اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪.‬‬
‫‪ -‬ﯾﻧظر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ اﻟﻣﺧﺎطر ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ اﻟﺗﻘﻠب ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪.‬‬
‫‪38‬‬
 ‫‪ -‬اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ ﻣﺗﻐﯾرﯾن أﺳﺎﺳﯾن ﻓﻘط ﻫﻣﺎ اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطر‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﺑﻐض اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﻬو ﯾﺧﺗﺎر اﻟﺑدﯾل اﻷﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ وﺟود ﺑدﯾﻠﯾن ﻟﻬم ﻧﻔس‬
‫اﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬وﯾﺧﺗﺎر اﻟﺑدﯾل اﻷﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد ﻋﻧد ﻧﻔس درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬
‫إﻻ أن ﺟوﻫر ﻫذﻩ اﻟﻔروض واﻟذي ﺗﻘوم ﻋﻠﯾﻪ ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﻫو ﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﻣﻧﻔﻌﺔ‬
‫اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬ﺣﯾث أﻧﻪ ووﻓﻘﺎ ﻟﻬذﻩ اﻟﻧظرﯾﺔ ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون ﯾﺣﻘﻘون درﺟﺎت‬
‫ﻣﺗﻔﺎوﺗﺔ ﻣن اﻹﺷﺑﺎع و ذﻟك ﺗﺑﻌﺎ ﻟﺗﻔﺎوت درﺟﺎت اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘوﻧﻬﺎ ﻣن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪.‬‬
‫وﺑﺎﻟرﻏم ﻣن ﻛون ﺗﻧﺎﻗص اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻫﻲ اﻟﻘﺎﻋدة ﻟدى ﻣﻌظم‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻏﯾر أن ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻗد ﺑﻧﻰ ﻓرﺿﯾﺗﻪ ﻋﻠﻰ أﺳﺎس أن ﻟﻛل ﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﻧﺣﻧﻰ ﻣﻧﻔﻌﺔ ﺧﺎص‬
‫اﺗﺟﺎﻩ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وذﻟك ﺑﺣﺳب درﺟﺔ ﺗﻘﺑﻠﻪ ﻟﻠﻣﺧﺎطرة‪ ،‬وﻋﻠﯾﻪ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ﻗد ﺗﻛون ﻣﺗزاﯾدة أو ﺛﺎﺑﺗﺔ أو‬
‫ﻣﺗﻧﺎﻗﺻﺔ ﻣﻊ زﯾﺎدة ﻋﺎﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وذﻟك ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫اﻟﻧوع اﻷول‪ :‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻏﯾر ﻣﺣب ﻟﻠﻣﺧﺎطر‬
‫وﻫو اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟذي ﺗﻧطﺑق ﻋﻠﯾﻪ ﻗﺎﻧون ﺗﻧﺎﻗص اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻛون‬
‫ﻓﯾﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻏﯾر ﻣﺳﺗﻌد ﻟﺗﺣﻣل اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر إﻻ إذا ﻛﺎن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ أﻛﺑر ﻣن‬
‫اﻟﺳﺎﺑق‪ ،‬وﻫو ﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ أن اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﺗﻘل ﻛﻠﻣﺎ زادة درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬واﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺗﻲ‬
‫ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ اﻟدﯾﻧﺎر اﻟﺛﺎﻧﻲ ﺗﻛون أﻗل ﻣن ﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟدﯾﻧﺎر اﻷول وﻫﻛذا‪ .‬وﯾﻣﻛن ﺗﻣﺛﯾل اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد‬
‫واﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬واﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺧﺎطرة واﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻛﺎرﻩ اﻟﻣﺧﺎطرة‬
‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(2‬ﻣﻧﺣﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ّ‬

‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬

‫اﻟﺣدﯾﺔ )ﻟﻠﻌﺎﺋد‬
‫واﻟﻣﺧﺎطرة(‬
‫ﻣﻧﺣﻧﻰ‬
‫‪U‬‬ ‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬

‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬ ‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬

‫‪39‬‬
 ‫اﻟﻧوع اﻟﺛﺎﻧﻲ‪ :‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻣﺣﺎﯾد‬
‫وﻫو اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟذي ﯾﻛون ﻣﺳﺗﻌدا ﻟﺗﺣـﻣل اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻟﻣﺧــﺎطر ﺣﺗﻰ ﻟو ﺑﻘﻲ ﻣﻌدل اﻟزﯾﺎدة‬
‫ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد ﺛﺎﺑت و ﻣﻧﻪ ﺗﻛون اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻣﻊ زﯾﺎدة اﻟﻣﺧﺎطرة‪ .‬وﯾﻣﻛن ﺗﻣﺛﯾل‬
‫اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬واﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺧﺎطرة واﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻣﺣﺎﯾد‬
‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(3‬ﻣﻧﺣﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ّ‬
‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﺣدﯾﺔ )ﻟﻠﻌﺎﺋد‬ ‫ﻣﻧﺣﻧﻰ‬
‫واﻟﻣﺧﺎطرة(‬ ‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬
‫‪U‬‬

‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬ ‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬

‫اﻟﻧوع اﻟﺛﺎﻟث‪ :‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺣب اﻟﻣﺧﺎطر‬

‫وﻫو اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟذي ﻣﺳﺗﻌدا ﻟﺗﺣـﻣل اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻟﻣﺧ ــﺎطر ﺣﺗﻰ ﻟو ﺗراﺟﻊ اﻟﻌﺎﺋد وﻣﻧﻪ‬
‫ﺗﻛون اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻣﺗزاﯾدة‪ ،‬أي أن اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ اﻟدﯾﻧﺎر اﻟﺛﺎﻧﻲ ﺗﻛون أﻛﺑر ﻣن‬
‫ﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟدﯾﻧﺎر اﻷول وﻫﻛذا‪ .‬وﯾﻣﻛن ﺗﻣﺛﯾل اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬واﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺧﺎطرة‬
‫واﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺣب اﻟﻣﺧﺎطر‬
‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(4‬ﻣﻧﺣﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ّ‬
‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﺣدﯾﺔ )ﻟﻠﻌﺎﺋد‬
‫واﻟﻣﺧﺎطرة(‬
‫‪U‬‬ ‫ﻣﻧﺣﻧﻰ‬
‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬

‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬ ‫اﻟﻣﺧﺎطرة‬

‫وﺣﺳب ﻣﺎرﻛوﯾﺗز اﻟﻘ اررات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑﺎﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ اﻟﻣﺗﻧﺎﻗﺻﺔ ﯾﻧﺷﺋوﻫﺎ اﻟﻔﺋﺔ‬
‫اﻷوﻟﻰ ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن وﻫم اﻟذﯾن ﯾﺳﻌون إﻟﻰ ﺗﺟﻧب اﻟﻣﺧﺎطر ﺑﺎﻋﺗﺑﺎرﻫم ﯾﺗﻣﯾزون ﺑﺎﻟرﺷد‬
‫واﻟﻌﻘﻼﻧﯾﺔ ﻓﻲ اﺗﺧﺎذ اﻟﻘ اررات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ ،‬ﻟذﻟك ﻓﻬذﻩ اﻟﻧظرﯾﺔ ﺗﻬﺗم ﺑﻘ اررات اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن ﺣﯾث‬

‫‪40‬‬
‫اﻟﻣوازﻧﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻣن ﺧﻼل ﺗﺣﻘﯾق أﻛﺑر ﻋﺎﺋد )ﻣﻧﻔﻌﺔ( ﻣﻣﻛن ﻋﻧد ﻣﺳﺗوى ﻣﺣدد ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬أو ﻣن ﺧﻼل ﺗدﻧﯾﺔ اﻟﻣﺧﺎطر ﻋﻧد ﻣﺳﺗوى ﻣﻌﯾن ﻣن اﻟﻌﺎﺋد‪ .‬وذﻟك ﻋﻠﻰ ﻋﻛس اﻟﻔﺋﺎت‬
‫اﻷﺧرى اﻟﺗﻲ ﺗﺑدي اﺳﺗﻌدادا ﻟﺗﺣﻣل درﺟﺔ ﻋﺎﻟﯾﺔ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر ﻣﻬﻣﺎ ﻛﺎن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ و ﻫﻲ‬
‫اﻟﻔﺋﺔ اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﻔﺋﺔ اﻟﻣﺿﺎرﺑﯾن اﻟذﯾن ﺗﻘل ﺣﺳﺎﺳﯾﺗﻬم اﺗﺟﺎﻩ اﻟﻣﺧﺎطر ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎﻧت ﻫﻧﺎك ﻓرﺻﺔ‬
‫اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺟدﯾدة ﻟﺗﺣﻘﯾق ﻋﺎﺋد أﻛﺑر‪.‬‬
‫وﯾﻔﺗرض ﻣﺎرﻛوﯾﺗز أن ﻫﻧﺎك ﻣﺣﻔظﺔ واﺣدة ﻣن ﺟﻣﯾﻊ اﻟﺑداﺋل اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‬
‫ﻫﻲ اﻷﻓﺿل ﻣن ﺣﯾث اﻟﻌﺎﺋد ﺑﺎﻟﻘﯾﺎس إﻟﻰ اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬وﻋﻠﯾﻪ ﯾﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر أن ﯾﺣدد اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻷﻓﺿل أو اﻷﻣﺛل إذا ﻣﺎ ﺗﻣت ﻣﻌرﻓﺗﻪ ﻟﻠﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ واﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ‪ .‬وﻋﻠﻰ اﻟﻌﻣوم ﺗﺗﺻف‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺛﻠﻰ ﺑﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗﺗﻣﺗﻊ أﺻوﻟﻬﺎ ﺑﻘدر ﻛﺎف ﻣن اﻟﺗﻧوﯾﻊ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗﺣﻘق ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﺗوازﻧﺎ ﻣﻘﺑوﻻ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗﺿﻣن ﺣد ﻣﻌﯾن ﻣن اﻟﺳﯾوﻟﺔ ﯾﺗﻣﻛن ﻣن ﺧﻼﻟﻪ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر إﺟراء اﻟﺗﻌدﯾﻼت اﻟﻼزﻣﺔ ﻓﻲ‬
‫ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑدون ﺗﺣﻣل ﺧﺳﺎﺋر ﻛﺑﯾرة‪.‬‬

‫‪41‬‬
 ‫اﻟﻔﺻل اﻟﺛﺎﻧﻲ‪ :‬ﻧﻣﺎذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫أوﻻ‪ :‬ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬ﻧﻣوذج ﺷﺎرب واﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‬
‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬ﻧﻣﺎذج أﺧرى ﻟﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫‪42‬‬
 ‫أوﻻ‪ :‬ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ )‪(CAMP‬‬
‫ﻗدم ﻫذا اﻟﻧﻣوذج ﻣن ﻗﺑل وﯾﻠﯾﺎم ﺷﺎرب ﻋﺎم ‪ 1964‬وﻫو اﻣﺗداد ﻟﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺣدﯾﺛﺔ‬
‫اﻟﺗﻲ ﻗدﻣﻬﺎ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻋﺎم ‪ ،1952‬ﯾﻌﺗﻣد ﻫذا اﻟﻧﻣوذج ﻋﻠﻰ ﻓﻛرة اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟطردﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد‬
‫واﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺣﺎول اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺗﺟﻧب ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻣﺣﺎوﻟﺔ اﻟﺗﻌوﯾض ﻋﻧﻬﺎ ﻣن‬
‫ﺧﻼل ﺗﻌظﯾم اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪ .‬و ﯾﺣﺗل ﻫذا اﻟﻧﻣوذج ﻣﻛﺎﻧﺔ ﻣﺗﻣﯾزة ﺑﯾن ﻋﻣوم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ ﺳوق‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻛﻣﺎ وﯾﻌد ﻣن أﻓﺿل اﻟﻧﻣﺎذج ﺗﻣﺛﯾﻼ ﻟﻠﻣﺑﺎدﻟﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬وﻗﯾﺎس ﻣﻌدل‬
‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب‪ ،‬وﺗﻬدف ﻧظرﯾﺔ ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻷﻫداف اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -1‬ﺗﺣدﯾد اﻷﺻول اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺷﻛل ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺎﻻﺳﺗﻧﺎد ﻋﻠﻰ اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‬
‫واﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﻗﯾﺎﺳﻬﺎ ﺑﺎﺳﺗﺧدام ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ )‪(β‬؛‬
‫‪ -2‬ﺗﺣدﯾد اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺳﻬم ﻣﻌﯾن؛‬
‫‪ -3‬ﺗﺣدﯾد ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة؛‬
‫‪ -4‬ﻣﻌرﻓﺔ ﺗوازن اﻟﺳوق ﻣن ﻋدﻣﻪ‪ ،‬ﻣن ﺧﻼل ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣﻊ ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم‪.‬‬
‫وﯾﺗم ﺻﯾﺎﻏﺔ ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ‪ CAMP‬ﺑﺎﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫) ‪R = R + β (R − R‬‬
‫‪ :R‬ﻣﻌدل ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم ‪) i‬ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب(‬
‫‪ :R‬ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‬
‫‪ :B‬ﺑﯾﺗﺎ اﻟﺳﻬم ‪i‬‬
‫‪: R‬ﻣﻌدل ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق وﻫو ﻣﺗوﺳط ﻣﻌدﻻت أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ﻓﻲ اﻟﺳوق‪.‬‬

‫ﻓرﺿﯾﺎت ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﯾﻘوم ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ )‪ (CAMP‬ﻋﻠﻰ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻔرﺿﯾﺎت ﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﯾﺗﻣﯾز ﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون ﺑﺎﻟرﺷد ﻓﻬم ﯾﺧﺗﺎرون اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ذات اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺧﻔﺿﺔ؛‬

‫‪43‬‬
‫‪ -‬ﻋدم وﺟود ﺿراﺋب أو ﺗﻛﺎﻟﯾف ﻟﻠﻣﻌﺎﻣﻼت ) ﺗﺳﺗﺑﻌد ﻋﻣوﻟﺔ اﻟﺳﻣﺳرة واﻟرﺳوم اﻟﻣﻔروﺿﺔ ﻋﻠﻰ‬
‫اﻟﺗﻌﺎﻣل(؛‬
‫‪ -‬اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗﺟزﺋﺔ‪ ،‬وأن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﺈﻣﻛﺎﻧﻪ ﺷراء أي ﻛﻣﯾﺔ ﯾرﻏب ﻓﯾﻬﺎ؛‬
‫‪ -‬ﺣرﯾﺔ اﻟدﺧول واﻟﺧروج ﻣن اﻟﺳوق؛‬
‫‪ -‬ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺗوازن؛‬
‫‪ -‬اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻠﺟﻣﯾﻊ ﻓﻲ ﻧﻔس اﻟوﻗت وﺑدون ﺗﻛﺎﻟﯾف؛‬
‫‪ -‬ﺗﻣﺎﺛل ﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺷﺄن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ واﻟﻣﺧﺎطرة؛‬
‫‪ -‬إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ اﻹﻗراض واﻻﻗﺗراض ﺑﻣﻌدل ﻓﺎﺋدة ﻣﺳﺎوي ﻟﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‪.‬‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬ﻧﻣوذج ﺷﺎرب واﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‬

‫ﯾﺗوﻗف ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﻠﻰ ﺣﺟم اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﺗﻲ ﯾﺗﺣﻣﻠﻬﺎ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬ﺣﯾث ﺗوﺟد ﻋﻼﻗﺔ طردﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬ﻓﻛﻠﻣﺎ ارﺗﻔﻌت درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة ارﺗﻔﻊ‬
‫ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪.‬‬
‫وﯾﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﺗﺧﺎذ ﻗرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣن ﺧﻼل ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣﻊ ﻣﻌدل‬
‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺈذا ﻛﺎن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻋﻠﻰ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻛﺑر ﻣن‬
‫ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻘوم ﺑﺷراء ﻫذﻩ اﻟورﻗﺔ‪ .‬أﻣﺎ إذا ﻛﺎن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‬
‫أﻗل ﻣن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻓﺎن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻘوم ﺑﺑﯾﻌﻬﺎ إذا ﻛﺎﻧت ﺑﺣوزﺗﻪ‪ ،‬أو أﻧﻪ ﻟن ﯾﻘﺑل ﻋﻠﻰ‬
‫ﺷراﺋﻬﺎ‪.‬‬
‫ﻟﻛن اﻟﺳؤال اﻟذي ﯾطرح ﻧﻔﺳﻪ‪ ،‬ﻣﺎ ﻫو اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﯾطﻠﺑﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﻧد ﻣﺳﺗوى ﻣﻌﯾن ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطرة؟‬
‫ﻟﻺﺟﺎﺑﺔ ﻋﻠﻰ ﻫذا اﻟﺳؤال ﻓﺎﻧﻪ ﯾﺗوﺟب ﻋﻠﯾﻧﺎ اﻟﺗﻣﯾﯾز ﺑﯾن ﺣﺎﻟﺔ اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻛﻔؤة اﻟﺗﻲ‬
‫ﯾﺣددﻫﺎ ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل وﺣﺎﻟﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻧﻔردة‪.‬‬

‫‪44‬‬
 ‫‪ -‬ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل‪:‬‬
‫ﯾوﺿﺢ ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗوازﻧﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ واﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ‬
‫ﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻛﻔؤة ﺳواء ﻛﺎﻧت ﺗﺣﺗوي ﻋﻠﻰ أﺻول ذات ﻣﺧﺎطر أو أﺻول ﺧﺎﻟﯾﺔ ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﻬﻲ ﺟﯾدة اﻟﺗﻧوﯾﻊ وﺗﺗﻌرض ﻟﻠﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻓﻘط دون اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ اﻟﺗﻲ‬
‫ﺗم اﻟﺗﺧﻠص ﻣﻧﻬﺎ ﺗﻣﺎﻣﺎ‪ ،‬ﻓﺈذا ﻛﺎﻧت اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗﻛون ﻓﻘط ﻣن أﺻول ﺧﺎﻟﯾﺔ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‬
‫ﻓﺈن ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺳﯾﻛون ﻋﻧد اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‪ ،‬أﻣﺎ إذا ﻛﺎﻧت ﺑﻬﺎ أﺻول ذات‬
‫ﻣﺧﺎطر ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﺗوﻗﻊ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد إﺿﺎﻓﻲ ﯾﻌوض اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ‬
‫ﯾﺗﺣﻣﻠﻬﺎ‪.‬‬
‫و ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﻛﻣﺎ ﻫو ﻣﺑﯾن ﻓﻲ اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ (5‬ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺧط ﻣﺳﺗﻘﯾم ﯾﻣﺗد‬
‫ﻣن ﻧﻘطﺔ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣور اﻟﻌﻣودي ﻟﯾﻣر ﻋﺑر اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺧطرة اﻟﻣﺛﻠﻰ‬
‫)ﻧﻘطﺔ اﻟﺗﻣﺎس ﻣﻊ اﻟﺣد اﻟﻛفء ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺧطرة(‪ .‬وﻋﻧد اﻟﺗوازن ﻓﺈن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﺣﺳب وﻓق ﻣﻌﺎدﻟﺔ ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل أي ﺧط ﺗﺳﻌﯾر اﻟﺳوق ﻟﻠﻣﺧﺎطرة‪ ،‬و ﺗﻛﺗب ﻛﻣﺎ‬
‫ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫(‬ ‫)‬
‫‪R =R +‬‬ ‫ ‪∗ δp‬‬
‫اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ ﺗوﺿﺢ أن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻫو ﻋﺑﺎرة ﻋن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‬
‫ﻣﺿﺎف إﻟﯾﻪ ﻋﻼوة ﻣﺧﺎطر اﻟﺳوق‪ٕ .‬واذا ﻛﺎن ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ أﻗل ﻣن ﻧﺗﯾﺟﺔ ﻫذﻩ‬
‫اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ ﻓﺎن اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺗﻌد ﻏﯾر ﻛﻔؤة وﯾﺟب اﻟﻌﻣل ﻋﻠﻰ ﺗﻐﯾﯾر ﻣﻛوﻧﺎﺗﻬﺎ‪.‬‬

‫ﻣﺛﺎل‪ :‬ﺑﻔرض أن ﻣﻌدل ﻋﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق ‪ %7‬وﺣﺟم ﻣﺧﺎطرﻫﺎ ﻣﻣﺛﻼ ﻓﻲ اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‬
‫ﻟﻌﺎﺋدﻫﺎ ‪ %3‬وﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر ‪ ،%4‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻟﻣﺧﺗﺎرة ﻫو ‪.%2‬‬
‫ﻋﻧدﺋذ ﺳﯾﻛون اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺧﺗﺎرة ﻫو‪:‬‬
‫‪( .‬‬ ‫‪.‬‬ ‫)‬
‫‪R = 0.04 +‬‬ ‫ ‪∗ 0.02 = 8%‬‬
‫‪.‬‬

‫‪45‬‬
 ‫ﻫذا ﯾﻌﻧﻲ أﻧﻪ ﻟﻛﻲ ﺗﻛون اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺧﺗﺎرة ﻛﻔؤة وﺗﻘﻊ ﻋﻠﻰ ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﻓﺎﻧﻪ ﯾﺟب أن‬
‫ﺗﺣﻘق ﻋﺎﺋد ﻣﻘدارﻩ ‪ ،%8‬و إذا ﺣﻘﻘت ﻋﺎﺋد أﻗل ﻣن ‪ %8‬ﻓﺈﻧﻬﺎ ﺗﻌد ﻏﯾر ﻛﻔؤة‪.‬‬
‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(5‬ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل واﻟﺣد اﻟﻛفء‬

‫اﻟﻌﺎﺋﺪ‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫ﻣﻧطﻘﺔ اﻟﻣﺣﺎﻓظ‬ ‫اﻟﻣﺛﻠﻰ ‪M‬‬ ‫‪CML‬‬
‫ﻏﯾر اﻟﻣﻣﻛﻧﺔ‬

‫‪R‬‬ ‫اﻟﺣد اﻟﻛﻔؤ‬

‫ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺧطرة‬
‫ﻣﻧطﻘﺔ اﻟﻣﺣﺎﻓظ‬
‫اﻟﻣﻣﻛﻧﺔ‬
‫‪R‬‬

‫‪δ‬‬ ‫اﻟﻤﺨﺎطﺮة‬

‫ﺗﺟدر اﻹﺷﺎرة ﻫﻧﺎ أﻧﻪ ﯾﺗم ﺗﺣدﯾد أو رﺳم ﻣﻧﺣﻧﻰ ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻛﻔﺄة أو اﻟﺣد اﻟﻛفء‬
‫)اﻟﺣد اﻟﻔﻌﺎل( ﺑﺎﻻﻋﺗﻣﺎد ﻋﻠﻰ واﻗﻊ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ ﻟﻣﻌدﻻت اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطر ﻟﺗﺷﻛﯾﻠﺔ واﺳﻌﺔ‬
‫ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق أﻛﺑر ﻋﺎﺋد ﻋﻧد ﻣﺳﺗوى ﻣﻌﯾن ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر أو اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق أﻗل‬
‫ﻣﺧﺎطرة ﻋﻧد ﻧﻔس اﻟﻌﺎﺋد )وﻓﻘﺎ ﻟﻣﺑدأ اﻟﺳﯾﺎدة أو اﻟﺳﯾطرة(‪ .‬ﻣﻊ ﻣراﻋﺎة أن ﺗﻛون ﺟﻣﯾﻊ اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن اﻟﻧوع اﻟﺧطر و ﻻ ﯾوﺟد ﻣن ﺑﯾﻧﻬﺎ أدوات ﺧﺎﻟﯾﺔ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر وﻓق ﻣﺎ ﺟﺎءت ﺑﻪ ﻧظرﯾﺔ‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬أﻣﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺛﻠﻰ وﻧظ ار ﻟﻠﻌﻼﻗﺔ اﻟطردﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﺎن ﻋﻠﻰ ﻛل ﻣﺳﺗﺛﻣر‬
‫أن ﯾﺧﺗﺎر ﻣﺣﻔظﺗﻪ اﻟﻣﺛﻠﻰ ﻋﻠﻰ اﻟﺣد اﻟﻛفء‪ ،‬وﯾﺳﺎﻋد ﻓﻲ ذﻟك ﻣﻧﺣﻧﯾﺎت اﻟﺳواء اﻟﺗﻲ ﺗﻌﻛس ﻣﯾول‬
‫وﺳﻠوك اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﻣﺑﺎدﻟﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطر وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺳﺗﻛون اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺛﻠﻰ ﻋﻧد ﻧﻘطﺔ‬
‫ﺗﻣﺎس اﻟﺣد اﻟﻛفء ﻣﻊ ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﺳواء اﻟﺧﺎص ﺑﻛل ﻣﺳﺗﺛﻣر‪ .‬وطﺎﻟﻣﺎ أن ﻣﺎ ﯾﻌﻧﯾﻧﺎ ﺣﺳب‬
‫ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻫو اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟرﺷﯾد اﻟذي ﯾﺑﻐض اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﺈن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺛﻠﻰ ﻟﻬذا اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻻ ﺑد‬
‫أن ﺗﻛون ﻋﻧد اﻟﻧﻘطﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺑدأ ﻓﯾﻬﺎ ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﺣد اﻟﻛفء ﻓﻲ اﻟزﯾﺎدة ﺑﻣﻌدل ﻣﺗﻧﺎﻗص ﻛﻣﺎ ﯾوﺿﺣﻬﺎ‬
‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ ،(6‬وﻫﻲ ﻧﻘطﺔ ﺗﻣﺎس اﻟﺣد اﻟﻛفء ﻣﻊ أﻋﻠﻰ ﻣﻧﺣﻧﻰ ﺳواء ﻣﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر واﻟذي‬
‫ﺳﯾﺣﻘق أﻋﻠﻰ ﻣﻧﻔﻌﺔ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﻣﻧﺣﻧﯾﺎت اﻟﺳواء اﻟﺗﻲ ﺗﻘﻊ ﻋﻧد ﻣﺳﺗوﯾﺎت ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ‪ .‬وطﺎﻟﻣﺎ أن ﺟﻣﯾﻊ‬

‫‪46‬‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﯾﺳﻌون ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻧﺻﯾب ﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺛﻠﻰ ﻓﺎن ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﯾﺷﯾر إﻟﻰ اﻧﻪ‬
‫ﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﺗﻛون ﺗﻠك اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻛﺑﯾرة ﺑﺣﯾث ﺗﻐطﻲ اﺣﺗﯾﺎﺟﺎت ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن وأن ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‬
‫ﻫﻲ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق ذﻟك‪ ،‬ﺣﯾث أﻧﻬﺎ ﺗﺗﺿﻣن ﺟﻣﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ وﯾﻌﻛس أداﺋﻬﺎ أﺣد‬
‫ﻣؤﺷرات اﻟﺳوق‪.‬‬
‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(6‬اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺧطرة اﻟﻣﺛﻠﻰ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟرﺷﯾد‬

‫اﻟﻌﺎﺋﺪ‬ ‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬ ‫ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﺳواء ‪1‬‬

‫اﻟﻣﺛﻠﻰ ‪M‬‬ ‫ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﺳواء ‪2‬‬
‫ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﺳواء ‪3‬‬

‫‪R‬‬ ‫اﻟﺣد اﻟﻛﻔؤ‬

‫ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺧطرة‬
‫ﻣﻧطﻘﺔ اﻟﻣﺣﺎﻓظ‬
‫اﻟﻣﻣﻛﻧﺔ‬

‫‪δ‬‬ ‫اﻟﻤﺨﺎطﺮة‬

‫وﻟﻘد أدى إﺳﻘﺎط ﺑﻌض اﻟﻔرﺿﯾﺎت اﻟﺗﻲ وﺿﻌﻬﺎ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻣﺛل اﻗﺗﺻﺎر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﻠﻰ‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺧطرة‪ ،‬واﻻﻗﺗﺻﺎر ﻋﻠﻰ اﻟﻣوارد اﻟذاﺗﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ إﻋﺎدة ﺗﺷﻛﯾل اﻟﺣد اﻟﻛفء ﻣن‬
‫ﻣﻧﺣﻧﻰ إﻟﻰ ﺧط ﻣﺳﺗﻘﯾم )ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل(‪ ،‬وﻟم ﯾﺗﺑﻘﻰ ﻣن اﻟﺣد اﻟﻛفء ﻟﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﺳوى‬
‫ﻣوﻗﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺧطرة اﻟﻣﺛﻠﻰ )ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق( ﻛﻣﺎ ﯾوﺿﺣﻪ اﻟﺷﻛل رﻗم)‪ ،(7‬وأن ﻛل ﻧﻘطﺔ ﻣن‬
‫اﻟﺧط ﺳوف ﺗﻌﻛس ﺣﺟم اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطر ﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎ‪ ،‬و ﺑﻘﺳﻣﺔ اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣراﻓﻘﺔ‬
‫ﺳﻧﺣﺻل ﻋﻠﻰ ﺣﺟم اﻟﻌﺎﺋد ﻟﻛل وﺣدة ﻣﺧﺎطرة ﻟذﻟك ﯾطﻠق ﻋﻠﻰ ﻫذا اﻟﺧط أﯾﺿﺎ ﺧط ﺗﺳﻌﯾر‬
‫اﻟﺳوق ﻟﻠﻣﺧﺎطر‪.‬‬
‫واﻟﺟدﯾر ﺑﺎﻟذﻛر ﻫﻧﺎ ﻫو أﻧﻪ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أن ﯾﻌﻣل ﻋﻠﻰ اﺧﺗﯾﺎر ﻣﺣﻔظﺔ ﺗﻘﻊ ﻋﻠﻰ ﺧط‬
‫اﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﻛﻔﺄة أي ﻋﻠﻰ ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل‪ ،‬وﺳﯾﺗوﻗف ﻣوﻗﻌﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺳﻠوك اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر وﻗدرﺗﻪ‬
‫ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻣل اﻟﻣﺧﺎطر‪ ،‬ﻓﺈذا ﻛﺎن ﻣن اﻟﻧوع اﻟذي ﻻ ﯾﺗﺣﻣل اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﺈﻧﻪ ﺳﯾﺧﺗﺎر ﻣﺣﻔظﺔ ﺗﻘﻊ ﺑﯾن‬
‫ﻣﺎ ﺑﯾن اﻟﻧﻘطﺔ ‪ F‬اﻟﺗﻲ ﺗﻣﺛل ﻣﺣﻔظﺔ ﺗظم أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺧﺎﻟﯾﺔ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر واﻟﻧﻘطﺔ ‪ M‬اﻟﺗﻲ ﺗﻣﺛل‬

‫‪47‬‬
‫ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‪ ،‬أﻣﺎ إذا ﻛﺎن ﻣن اﻟﻧوع اﻟذي ﯾﺑدي اﺳﺗﻌدادا ﻟﺗﺣﻣل اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﺎﻧﻪ ﺳوف ﯾﺧﺗﺎر‬
‫ﻣﺣﻔظﺗﻪ ﻋﻠﻰ ﯾﻣﯾن اﻟﻧﻘطﺔ ‪ M‬وأﻧﻪ ﺳوف ﯾﻘﺗرض ﺑﻣﻌدل ﯾﺳﺎوي ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطرة ﻟﯾﻣول ﻋﻣﻠﯾﺎﺗﻪ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪.‬‬
‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(7‬ﺧط ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل‬

‫اﻟﻌﺎﺋﺪ‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻟﻣﺛﻠﻰ ‪M‬‬ ‫‪CML‬‬

‫ﻣﻧطﻘﺔ اﻻﻗﺗراض‬
‫‪R‬‬

‫ﻣﻧطﻘﺔ اﻻﻗراض‬

‫‪f‬‬

‫‪δ‬‬ ‫اﻟﻤﺨﺎطﺮة‬

‫‪ -‬ﺧط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫ﯾوﺿﺢ ﺧط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺑﺎدﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ واﻟﻣﺧﺎطرة‬
‫اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻟﻸﺳﻬم اﻟﻔردﯾﺔ واﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻏﯾر اﻟﻛﻔؤة‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﺗﺧﻠص ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻣن ﺧﻼل اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺟﯾد وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن ﻣﺳﺎﻫﻣﺔ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻫﻲ اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻓﻘط‪.‬‬
‫وﺗﻘﺎس اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻣن ﺧﻼل ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ اﻟذي ﯾﻘﯾس ﻣدى ﺣﺳﺎﺳﯾﺔ ﻋﺎﺋد اﻟورﻗﺔ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻌﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﯾﻌﺑر ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ﻋن ﻣﯾل ﺧط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻛﻣﺎ ﯾوﺿﺣﻪ اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ ،(8‬وﻣﻌﺎدﻟﺔ ﺧط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫﻲ ﻧﻔس ﻣﻌﺎدﻟﺔ ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر‬
‫اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬واﻟﺗﻲ ﺗﻣﻛن ﻣن ﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻧد ﻛل ﻗﯾﻣﺔ ﻣن ﻗﯾم اﻟﻣﺧﺎطرة ﺑﯾﺗﺎ‪.‬‬

‫‪48‬‬
 ‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(8‬ﺧط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫اﻟﻌﺎﺋﺪ‬

‫‪SML‬‬

‫‪R‬‬ ‫‪. . . . . . . . .. .‬‬

‫‪.‬‬

‫‪R‬‬ ‫‪.‬‬

‫‪.‬‬

‫ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ) ‪(β‬‬

‫وﺗﻛﺗب ﻣﻌﺎدﻟﺔ ﺧط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫) ‪R = R + β (R − R‬‬
‫‪: R‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب‬
‫‪: R‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة )اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ ﻣﺛل أدوﻧﺎت اﻟﺧزاﻧﺔ‪ ،‬أو‬
‫اﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ(‪.‬‬
‫) ‪: β(R − R‬ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة‬
‫) ‪: (R − R‬ﻋﻼوة ﺧطر اﻟﺳوق‪ ،‬وﻫﻲ ﻋﺑﺎرة ﻋن اﻟﻌﺎﺋد اﻹﺿﺎﻓﻲ اﻟﻣطﻠوب ﺗﺣﻘﯾﻘﻪ‬
‫ﻓوق اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ﻟﺗﻌوﯾض اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋن اﻟﻣﺧﺎطرة اﻹﺿﺎﻓﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗﺣﻣﻠﻬﺎ ﻧﺗﯾﺟﺔ‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺳﻬم ﻣﻌﯾن‪.‬‬
‫ﻣﺛﺎل‪:‬‬
‫إذا ﺗوﻓرت ﻟدﯾك اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﺑﯾﺗﺎ‪ β‬ﻟﻠﺳﻬم ‪ A‬ﻫو ‪ ،1,5‬ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‪ ،%10‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ‪ ،%4‬ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬم‪.%15‬‬
‫اﻟﻣطﻠوب‪ - :‬أﺣﺳب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ﻣن طرف اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺎ ﻫو اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري اﻟﻣﺗﺧذ؟‬

‫‪49‬‬
 ‫‪ -‬أﺣﺳب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪ ، β = 1 :B‬و اﻟﺳﻬم ‪.β = 0,5 :C‬‬
‫‪ -‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪:A‬‬
‫=‪1,5‬‬
‫)‪R = 4% + 1,5(10% − 4%‬‬
‫‪=13%‬‬
‫أي أن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪ A‬ﻫو ‪%13‬‬
‫‪ -‬اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﻫو ﻗرار اﻟﺷراء ﻷن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ< اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪:B‬‬
‫‪β =1‬‬
‫‪R = 4% + 1(10% − 4%) = 10%‬‬
‫‪ -‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪:C‬‬
‫‪β = 0,5‬‬
‫‪ R = 4% + 0,5(10% − 4%) = 7 %‬‬
‫ﻣﻼﺣظﺔ‪ :‬ﯾﻣﻛن اﻟﺗﺣﻛم ﻓﻲ ﻋﺎﺋد وﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن طرف اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن ﺧﻼل اﺧﺗﯾﺎر‬
‫اﻷﺻول ذات ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﯾﺗﺎ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻧﺎﺳب وﺳﯾﺎﺳﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﺑﻌﻬﺎ أو ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق‬
‫اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ‪ ،‬إذ ﯾﻣﻛﻧﻪ ﺗﻐﯾﯾر ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ٕواﺣﻼل ﺑﻌض اﻷﺻول ﺑﺄﺧرى ﺗﻧﺎﺳب اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﻘﺎﺋﻣﺔ‬
‫أو اﻟﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻟوﺿﻊ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻓﺈذا ﻣﺎ ﺗوﻗﻊ أن اﻟﺳوق ﺳﯾﺳﺗﻣر ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻻﻧﺗﻌﺎش ﻓﺎﻧﻪ‬
‫ﯾﻘوم ﺑﺗﻐﯾﯾر أﺻول ﻣﺣﻔظﺗﻪ ﺑﺄﺻول ﺗﻛون ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﯾﺗﺎ ﻟﻬﺎ ﻣرﺗﻔﻌﺔ وذﻟك ﻟﺗﺣﻘﯾق ﻋواﺋد أﻋﻠﻰ‪،‬‬
‫ﺑﯾﻧﻣﺎ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﺗوﻗﻌﻪ أن اﻟﺳوق ﯾﺗﺟﻪ ﻧﺣو اﻟﻛﺳﺎد ﻓﺈﻧﻪ ﯾﻘوم ﺑﺗﻐﯾﯾر أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺄﺻول‬
‫ﺗﻛون ﺑﯾﺗﺎ ﻟﻬﺎ ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ اﻟﺗﻘﻠﯾل ﻣن ﺑﯾﺗﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬ﻧﻣﺎذج أﺧرى ﻟﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫‪ -1‬ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻟﻣراﺟﺣﺔ )اﻻرﺑﺗراج(‪:‬‬
‫وﻫﻲ أول ﻧظرﯾﺔ ﺑدﯾﻠﺔ ﻟﻧظرﯾﺔ ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗدﻣﻬﺎ ﺳﺗﯾﻔن روس ﻋﺎم‬
‫‪ ،1976‬وﻫﻲ أﺣدث ﻧظرﯾﺔ ﻟﺗﻔﺳﯾر اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻋﻠﻰ ﻋﻛس‬
‫ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ أﺳﺎس وﺟود ﻋﺎﻣل واﺣد ﯾؤﺛر أو ﯾﺗﺣﻛم ﻓﻲ‬
‫‪50‬‬
‫ﻣﻌدل اﻟﻌواﺋد ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻫو اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ )ﻣﺧﺎطر اﻟﺳوق أو ﺑﯾﺗﺎ( ﻓﺈن ﻧﻣوذج‬
‫ﺗﺳﻌﯾر اﻟﻣراﺟﺣﺔ )‪ (APT‬ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ أن ﻋﺎﺋد اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺧطرة ﻛﺎﻟﺳﻬم ﻫو ﺗﺎﺑﻊ ﺧطﻲ ﻟﻌدد‬
‫ﻣن اﻟﻌواﻣل اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻟﻠﻣﺧﺎطر )اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻧظﺎﻣﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﻻ ﯾﻣﻛن اﻟﺗﺧﻠص ﻣﻧﻬﺎ ﺑﺎﻟﺗﻧوﯾﻊ( واﻟﺗﻲ‬
‫ﺗﺗﻐﯾر ﻣﻊ اﻟزﻣن وﺗﺄﺛر ﻓﻲ ﺣﺟم اﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬إﻻ أن ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻟﻣراﺟﺣﺔ ﻻ ﯾﺣدد ﻫذﻩ اﻟﻌواﻣل أو‬
‫ﻋددﻫﺎ وﻣن ﺗم ﯾﺗوﻗﻊ أن ﯾﺧﺗﻠف ﻋدد اﻟﻌواﻣل ﺑﺎﺧﺗﻼف اﻟﻣﺣﻠﻠﯾن‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﺗﻘوم ﻧظرﯾﺔ )‪ (APT‬ﻋﻠﻰ‬
‫أن ﻛل ﺷرﻛﺔ )ﺳﻬم( ﻣﺟﻣوﻋﺗﻬﺎ اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑﻬﺎ ﻣن ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﯾﺗﺎ ‪.β‬‬
‫ﻓرﺿﯾﺎت ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻟﻣراﺟﺣﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻘوم ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻟﻣراﺟﺣﺔ ﻋﻠﻰ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻻﻓﺗراﺿﺎت ﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻋدم وﺟود ﻗﯾود ﻋﻠﻰ اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳواء ﻣن ﺣﯾث اﻟﺣﺟم واﻟﻘﯾﻣﺔ؛‬
‫‪ -‬ﺣرﯾﺔ اﻟدﺧول واﻟﺧروج ﻣن اﻟﺳوق؛‬
‫‪ -‬ﯾﻔﺿل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر زﯾﺎدة ﺛروﺗﻪ ﻓﻲ ظل ظروف اﻟﺗﺄﻛد؛‬
‫‪ -‬ﺳﯾﺎدة اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ؛‬
‫‪ -‬ﺗﻣﺎﺛل ﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺷﺄن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ واﻟﻣﺧﺎطرة؛‬
‫‪ -‬إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ اﻹﻗراض واﻻﻗﺗراض ﺑﻣﻌدل ﻓﺎﺋدة ﻣﺳﺎوي ﻟﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر‪.‬‬
‫وﯾﺗﺣدد اﻟﻌﺎﺋد ﺣﺳب ﻧﻣوذج )‪ (APT‬ﺑﺎﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪R = R + ∑ β (f ) + ε‬‬
‫‪R = R + β (f ) + β (f ) + ⋯ β (f ) + ε‬‬
‫‪: R‬ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻔﻌﻠﻲ ﻟﻠﺳﻬم‪.i‬‬
‫‪ :R‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬
‫‪: β‬ﺣﺳﺎﺳﯾﺔ ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم‪ i‬ﻟﻠﻌواﻣل اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪.‬‬
‫‪: ε‬اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ واﻟﻌواﻣل اﻟﻌﺷواﺋﯾﺔ )اﻟﺧطﺄ اﻟﻌﺷواﺋﻲ(‪.‬‬
‫‪ :f ، f …. f‬اﻟﻌواﻣل اﻟﻌﺎﻣﺔ اﻟﻣؤﺛرة ﻓﻲ ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم‪.‬‬
‫‪: k‬ﻋدد اﻟﻌواﻣل اﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﺔ ﻓﻲ اﻟﻧﻣوذج‪.‬‬
‫ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن ﻛﺗﺎﺑﺔ اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬

‫‪51‬‬
 ‫‪R = R + β f − E(f ) + β f − E(f ) + ⋯ β (f − E(f ) + ε‬‬
‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪ :f‬اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﻔﻌﻠﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﻣل‪.‬‬
‫) ‪ : E(f‬اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻠﻌﺎﻣل‪.‬‬
‫) ‪ : f − E(f‬ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة ﻟﻛل ﻋﺎﻣل‪ ،‬وﻫو اﻟﺗﻐﯾر ﻏﯾر اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﻌواﻣل‪.‬‬

‫ﻣﺛﺎل‪:1‬‬
‫إذا ﻓرﺿﻧﺎ أن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺗﻘﺗﺻر ﻋﻠﻰ ﺛﻼﺛﺔ أﻧواع ﻓﻘط وﻫﻲ‪:‬‬
‫ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﺿﺧم ‪(β = 1.5) I‬؛‬
‫ﻣﺧﺎطر اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟﻣﺣﻠﻲ اﻹﺟﻣﺎﻟﻲ ‪(β = 1) GDP‬؛‬
‫ﻣﺧﺎطر ﻣﻌدﻻت اﻟﻔﺎﺋدة ‪(β = (−1.2)) T‬؛‬
‫وﻛﺎن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر ‪4%‬؛‬
‫وﻟدﯾﻧﺎ اﻟﺗوﻗﻌﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -1‬اﺣﺗﻣﺎل زﯾﺎدة اﻟﺗﺿﺧم ﺑﻣﻘدار ‪% 6‬؛‬
‫‪ -2‬زﯾﺎدة ‪ GDP‬ﺑﻣﻌدل ‪% 3‬؛‬
‫‪ -3‬ﺛﺑﺎت ﻣﻌدل اﻟﻔﺎﺋدة‪.‬‬
‫‪ -‬ﻏﯾر أن ﻣﺎ ﺣدث ﻓﻌﻼ ﺧﻼل اﻟﻌﺎم ﺗﻣﺛل ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -1‬ارﺗﻔﻊ اﻟﺗﺿﺧم ﺑﻣﻘدار‪.%7‬‬
‫‪ -2‬ارﺗﻔﻊ ‪ GDP‬ﺑﻣﻌدل ‪.%1‬‬
‫‪ -3‬اﻧﺧﻔض ﻣﻌدل اﻟﻔﺎﺋدة ‪.%2‬‬
‫وأن ﻫﻧﺎك أﻧﺑﺎء ﺟﯾدة ﺧﺎﺻﺔ ﺑﺎﻟﺷرﻛﺔ )ﻏﯾر ﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻣﺳﺑﻘﺎ( ﺳﺗﺳﻬم ﻓﻲ زﯾﺎدة ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم‬
‫ﺑﻣﻘدار‪. %5‬‬
‫اﻟﺣل‪:‬‬
‫‪R = R + β f − E(f ) + β f − E(f ) + ⋯ β (f − E(f ) + ε‬‬
‫ﺗﺣدﯾد اﻟﻣﻔﺎﺟﺄة اﻟﺗﻲ ﺣدﺛت ﻓﻲ اﻟﻌواﻣل اﻟﻌﺎﻣﺔ أو اﻟﺗﻐﯾرات ﻏﯾر اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ‪:‬‬
‫‪52‬‬
 ‫اﻟﺗﻐﯾرات ﻏﯾر اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻓﻲ اﻟﻌواﻣل اﻟﻌﺎﻣﺔ = اﻟﻣﻌدﻻت اﻟﻔﻌﻠﯾﺔ‪ -‬اﻟﻣﻌدﻻت اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ‬
‫‪) f‬اﻟﺗﻐﯾرات ﻏﯾر اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﺿﺧم(= اﻟﺗﺿﺧم اﻟﻔﻌﻠﻲ‪ -‬اﻟﺗﺿﺧم اﻟﻣﺗوﻗﻊ‬
‫‪%1=%6-%7 = f‬‬
‫‪%-2=%3-%1= f‬‬
‫‪%-2=%0-% (-2)= f‬‬
‫وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻔﻌﻠﻲ ﻟﻠﺳﻬم ھﻮ‪:‬‬
‫‪R=4%+1.5(7-6)+1(1-3)+(-1,2)(-2-0)+5%‬‬
‫‪=4%+ 1.5 -2 +2.4 +5%‬‬
‫‪=10.9%‬‬
‫وﻓﻲ اﻟواﻗﻊ ﻟم ﯾﺻل اﻟﺑﺎﺣﺛون إﻟﻰ ﺗﺣدﯾد اﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﺻﺣﯾﺣﺔ ﻣن اﻟﻌواﻣل اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن‬
‫ﯾﺗﺿﻣﻧﻬﺎ اﻟﻧﻣوذج‪ ،‬ﻟذﻟك ﯾﺗم اﺳﺗﺧدام ﻋﺎﻣل واﺣد ﻓﻘط وﻫو ﻣؤﺷر اﻟﺳوق وذﻟك ﻋﻠﻰ اﻟﻧﺣو‬
‫اﻟﺗﺎﻟﻲ‪:‬‬
‫‪R = R + β(R − R ) + ε‬‬
‫‪: R‬ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪: R‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳوق‪.‬‬
‫وﺣﯾث أن ﻫﻧﺎك ﻋﺎﻣل واﺣد ﻓﻘط ﻓﺈﻧﻪ ﺗوﺟد ‪ β‬واﺣدة ﻓﻘط وﯾطﻠق ﻋﻠﻰ اﻟﻧﻣوذج اﺳم ﻧﻣوذج‬
‫اﻟﺳوق‪.‬‬
‫وﻟﺣﺳﺎب ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ‪ n‬ﺳﻬم ﻧﻘوم ﺑﺣﺳﺎب اﻟﻌﺎﺋد ﻟﻛل ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﻓق اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬ﺣﯾث أن ﻟﻛل ﺳﻬم اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ اﻟﺧﺎص ﺑﻪ وﺑﯾﺗﺎ ﺳﺗﺧﺗﻠف ﻣن‬
‫ﺳﻬم إﻟﻰ أﺧر‪ ،‬و‪ f‬ﺛﺎﺑت ﻟﻛل اﻷﺳﻬم ﻏﯾر أن ﻛل ﺳﻬم ﯾﺳﺗﺟﯾب ﻟﻬذا اﻟﻌﺎﻣل ﺑﻣﻘدار ﻣﺧﺗﻠف‪.‬‬
‫ﺛم ﻧﺣﺳب ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪R = ∑X R‬‬
‫‪ : X‬وزن اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪ i‬ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬

‫‪53‬‬
 ‫ﻣﺛﺎل ‪ :2‬ﻟﺗﻛن ﻟدﯾك اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ ﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ﺛﻼث أﺳﻬم‪:‬‬
‫‪β‬‬ ‫‪β‬‬ ‫‪β‬‬ ‫وزن اﻟﺳﻬم‬ ‫اﻷﺳﻬم‬
‫‪0.4‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪0,8‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪0.5‬‬ ‫‪1.2‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪0.6‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪1‬‬ ‫‪%40‬‬ ‫‪C‬‬
‫أﺣﺳب اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻔﻌﻠﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺎﺳﺗﺧدام ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻟﻣراﺟﺣﺔ‪ ،‬إذا ﻋﻠﻣت أن اﻟﻣﻌدل‬
‫اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ‪ %6‬واﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺧﺎطرة ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ‪ %2‬وﻛﺎﻧت اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد‬
‫ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم و‪ β‬ﻛﻣﺎﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ وﻣﻌﺎﻣل ‪%5 β‬؛‬
‫‪ -‬اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ وﻣﻌﺎﻣل ‪ %-2 β‬؛‬
‫‪ -‬اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ وﻣﻌﺎﻣل ‪.%3 β‬‬
‫اﻟﺣل‪:‬‬
‫* ﺣﺳﺎب ﻋواﺋد اﻷﺳﻬم اﻟﻔردﯾﺔ‪:‬‬
‫‪R = R + β (f ) + β (f ) + ⋯ + ε‬‬
‫‪=0,06+0.8(0,05)+2(-0,02)+0.4(0,03)+0,02‬‬
‫‪= 9.2%‬‬
‫‪R = 0,06 + 1.2(0,05) + 0.5(−0,02) + 1(0,03) + 0,02‬‬
‫‪= 17%‬‬
‫‪R = 0,06 + 1(0,05) + 0.3(−0,02) + 0.6(0,03) + 0,02‬‬
‫‪= 14.2%‬‬
‫* اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻔﻌﻠﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫‪R = ∑X R‬‬
‫) ‪R = 0,3(R ) + 0,3(R ) + 0,4(R‬‬
‫)‪= 0,3(9.2) + 0,3(17) + 0,4(14.2‬‬
‫‪= 13.54%‬‬

‫‪54‬‬
 ‫‪ -2‬ﻧﻣوذج اﻟﻌواﻣل اﻟﺛﻼﺛﺔ )‪:(F-F Model‬‬
‫ﻗدم ﻫذا اﻟﻧﻣوذج ﻣن ﻗﺑل ﻛﻼ ﻣن ﻓﺎﻣﺎ و ﻓرﯾﻧش ﺳﻧﺔ ‪ 1992‬ﻓﻲ دراﺳﺗﻬﻣﺎ اﻟﺗﻲ ﺣﺎوﻻ‬
‫ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ ﺗﻔﺳﯾر ارﺗﻔﺎع ﻣﺗوﺳط اﻟﻌواﺋد ﻟﺑﻌض اﻷﺳﻬم ﻋن ﻋواﺋد اﻷﺳﻬم اﻷﺧرى‪ ،‬وﻗد ﺗوﺻﻠت‬
‫اﻟدراﺳﺔ إﻟﻰ وﺟود ﺛﻼث ﻋواﻣل ﺗؤﺛر ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم‪ ،‬اﻟﻌﺎﻣل اﻷول ﻫو ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ وﻫذا ﯾﺗﻔق‬
‫ﻣﻊ ﻧﻣوذج ‪ ،CAPM‬أﻣﺎ اﻟﻌﺎﻣل اﻟﺛـﺎﻧﻲ ﻓﻬو ﺣﺟم اﻟﺷرﻛﺔ واﻟذي ﯾﻘﺎس ﺑواﺳطﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‬
‫ﻟﺣﻘوق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻔﺗرض أن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺻــﻐﯾرة ﺗﻣﺗﻠــك ﺧطــر أﻛﺑــر ﻣــن اﻟﺷــرﻛﺎت اﻟﻛﺑﯾ ـرة‪،‬‬
‫ﻟــذا ﻓــﺈن اﻟﺷــرﻛﺎت اﻟﺻــﻐﯾرة ﯾﻛــون ﻋﺎﺋــدﻫﺎ اﻟﻣطﻠـوب أﻛﺑـر ﻣـن ﻋﺎﺋـد اﻟﺷـرﻛﺎت اﻟﻛﺑﯾـرة‪ ،‬أﻣـﺎ‬
‫اﻟﻌﺎﻣـل اﻟﺛﺎﻟـث ﻓﻬـو ﻧﺳﺑﺔ اﻟﻘﯾﻣـﺔ اﻟدﻓﺗرﯾـﺔ ﻟﺣﻘوق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ إﻟﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻔﺗرض‬
‫اﻟﻧﻣوذج أﻧﻪ إذا ﻛﺎﻧـت اﻟﻘﯾﻣـﺔ اﻟﺳـوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم أﻛﺑر ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟدﻓﺗرﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻛون ﻣﺗﻔﺎﺋﻼ‬
‫ﺣول ﻣﺳـﺗﻘﺑل اﻟﺳـﻬم‪ ،‬واﻟﻌﻛـس ﺻـﺣﯾﺢ ﻓـﺈذا ﻛﺎﻧـت اﻟﻘﯾﻣـﺔ اﻟﺳـوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳـﻬم أﻗـل ﻣـن اﻟﻘﯾﻣـﺔ اﻟدﻓﺗرﯾـﺔ‬
‫ﻓـﺈن اﻟﻣﺳـﺗﺛﻣر ﯾﻛـون ﻣﺗﺷـﺎﺋﻣﺎ ﺣـول ﻣﺳـﺗﻘﺑل اﻟﺳﻬم‪ ،‬ﻟذا ﻓﺈن اﻟﺷـرﻛﺎت اﻟﺗـﻲ ﺗرﺗﻔﻊ ﻓﯾﻬﺎ ﻧﺳﺑﺔ‬
‫اﻟﻘﯾﻣـﺔ اﻟدﻓﺗرﯾـﺔ إﻟﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ )أﺳﻬم اﻟﻘﯾﻣﺔ( ﯾﻛـون ﻟﻬﺎ ﻋﺎﺋـد أﻛﺑـر ﻣـن اﻟﺷـرﻛﺎت اﻟﺗـﻲ‬
‫ﺗـﻧﺧﻔض ﻓﯾﻬﺎ ﻧﺳﺑﺔ اﻟﻘﯾﻣـﺔ اﻟدﻓﺗرﯾـﺔ إﻟﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ )أﺳﻬم اﻟﻧﻣو(‪.‬‬
‫إن اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟرﯾﺎﺿﯾﺔ ﻟﻧﻣوذج ﻓﺎﻣﺎ‪ -‬ﻓرﯾﻧش ﺗﺷﺑﻪ ﻛﺛﯾ ار ﺻﯾﻐﺔ ﻧظرﯾﺔ ﺗﺳﻌﯾر اﻟﻣراﺟﺣﺔ‬
‫ذات اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺛﻼﺛﺔ‪ ،‬وﺗﻛﺗب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫) ‪R = R +∝ +β (R − R ) + β (R − R ) + β (R − R‬‬
‫إن ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ﺗﺳﺎوي اﻟﺣد اﻟﺛﺎﺑت ∝ ﻣﺿﺎﻓﺎ إﻟﻰ ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺣدد‬
‫‪ β‬ﻓﯾﻣﺛل‬ ‫ﺑﺣﺳﺎﺳﯾﺔ اﻟﺳﻬم ﻟﻛل ﻋﺎﻣل وﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﻣﺗرﺗﺑﺔ ﻋﻠﻰ ﻛل ﻋﺎﻣل‪ ،‬أﻣﺎ اﻟﺣد‬
‫‪β‬‬ ‫ﺣﺳﺎﺳﯾﺔ اﻟﺳﻬم ﻟﻌﺎﻣل اﻟﺳوق‪ .‬اﻟﺣد ) ‪ (R − R‬ﯾﻣﺛل ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ .‬واﻟﺣد‬
‫ﯾﻌﺑر ﻋن ﺣﺳﺎﺳﯾﺔ اﻟﺳﻬم ﻟﻌﺎﻣل اﻟﺣﺟم‪ .‬وﯾﻣﺛل اﻟﺣد ) ‪ (R − R‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ اﻹﺿﺎﻓﻲ ﻋﻠﻰ‬
‫‪ β‬ﻓﯾﻌﺑر ﻋن ﺣﺳﺎﺳﯾﺔ اﻟﺳﻬم ﻟﻌﺎﻣل اﻟﻘﯾﻣﺔ‬ ‫اﻷﺳﻬم اﻟﺻﻐﯾرة ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻷﺳﻬم اﻟﻛﺑﯾرة ‪ .‬أﻣﺎ‬
‫اﻟدﻓﺗرﯾﺔ إﻟﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ .‬ﻓﻲ ﺣﯾن ﯾرﻣز اﻟﺣد ) ‪ (R − R‬إﻟﻰ ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة ﻋﻠﻰ‬
‫ﻋﺎﻣل اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟدﻓﺗرﯾﺔ إﻟﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪.‬‬

‫‪55‬‬
‫اﻟﻔﺻل اﻟﺛﺎﻟث‪ :‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺑﻧﺎء وﺗﻘﯾﯾم اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫أوﻻ‪ :‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﺑﻧﺎء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬ﻧﻣﺎذج ﺗﻘﯾﯾم اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫‪56‬‬
 ‫أوﻻ‪ :‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫وﻓﻘﺎ ﻷﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﺈﻧﻪ ﻻ ﯾﻧﺑﻐﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺗوﺟﯾﻪ ﻣدﺧراﺗﻪ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ‬
‫ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ واﺣدة‪ ،‬ﺑل ﯾﺟب ﺗوﺟﯾﻪ ﻫذﻩ اﻟﻣدﺧرات ﻟﺷراء ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺗوﻓﯾر ﻗدر‬
‫ﻣن اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟذي ﻣن ﺷﺄﻧﻪ ﺗوﻓﯾر اﻟﺣﻣﺎﯾﺔ ﺿد ﻣﺧﺎطر ﺗﻘﻠﺑﺎت اﻷﺳﻌﺎر‪ ،‬ﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ اﻟوﻗت اﻟﺣﺎﻟﻲ‬
‫واﻟذي زادت ﻓﯾﻪ ﺣﺟم اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت ﺳواء ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ أو اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ‪ ،‬وﺑﺎت‬
‫ﻣن اﻟﺻﻌب ﻋﻠﻰ ﺻﻐﺎر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن وﺣﺗﻰ ﻛﺑﺎر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟذﯾن ﻗد ﻻ ﯾﺗوﻓر ﻟدﯾﻬم اﻟوﻗت‬
‫ﻟﺗﺗﺑﻊ ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر اﻟﯾوﻣﯾﺔ ﻣن ﺗﺷﻛﯾل ﻣﺣﺎﻓظ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺧﺎﺻﺔ ﺑﻬم‪ ،‬وﻣن ﺛم ﻛﺎن ﻣن اﻷﻓﺿل ﻟﻬم‬
‫اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ ﻓﻰ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪.‬‬

‫‪ -1‬ﺗﺎرﯾﺦ وﻧﺷﺄة ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪:‬‬

‫ﯾرﺟﻊ اﻟﺑﻌض ﻧﺷﺄة ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻟﻣﻌﻧﻰ اﻟﻣﻌروف ﺣﺎﻟﯾﺎ إﻟﻰ اﻻﺳﻛﺗﻠﻧدﯾﯾن‪ ،‬ﺣﯾث‬
‫ﻛﺎن ﻣن أﻫم اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻲ أﻧﺷﺋت ﺻﻧدوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ‪scotish american investement‬‬
‫اﻟذي أﻧﺷﺊ ﻋﺎم ‪ .1873‬ﺑﯾﻧﻣﺎ ﯾرى اﻟﺑﻌض اﻷﺧر أن ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻗد ﻧﺷﺄت ﻛﻧﺗﯾﺟﺔ‬
‫ﻟظﻬور ﺷرﻛﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﺑدأت ﻓﻲ ﻣطﻠﻊ اﻟﻘرن اﻟﺗﺎﺳﻊ ﻋﺷر ﻓﻲ ﻫوﻟﻧدا ﻟﺗﻘوم ﺑﺎﺧﺗﯾﺎر‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ذات اﻟﻔرص اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ‪ .‬ﻫذا وﻗد ﺑدأت ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ‬
‫اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ ﻋﺎم ‪ 1929‬وﻛﺎﻧت ﺣواﻟﻲ ‪ 19‬ﺻﻧدوق ﺑﺄﺻول ﻻ ﺗزﯾد ﻋن ‪200‬‬
‫ﻣﻠﯾون دوﻻر‪ ،‬ﺛم اﺳﺗﻣرت ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻻﻧﺗﺷﺎر ﺑﻌد ذﻟك ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗوى اﻟدوﻟﻲ‬
‫ﻓظﻬرت ﻓﻲ اﻧﺟﻠﺗ ار ﻋﺎم ‪ .1931‬و ﺷﻬدت ﻓﺗرة ﻣﺎ ﺑﻌد اﻟﺣرب اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ اﻧﺗﺷﺎ ار واﺳﻌﺎ‬
‫ﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗوى اﻟدوﻟﻲ‪ ،‬ﻓﻔﻲ ﻋﺎم ‪ 1950‬ظﻬرت ﻓﻲ أﻟﻣﺎﻧﯾﺎ ﺛم ﻓﻲ ﻛل ﻣن‬
‫ﺳوﯾﺳ ار وﺑﻠﺟﯾﻛﺎ وﻫوﻟﻧدا واﻟﯾﺎﺑﺎن‪ ،‬اﻣﺎ ﻓﻲ ﻓرﻧﺳﺎ ورﻏم أﻧﻬﺎ ﻛﺎﻧت آﺧر اﻟدول اﻟﺗﻲ دﺧﻠت ﺑﻬﺎ‬
‫ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر إﻻ أﻧﻬﺎ اﺣﺗﻠت اﻟﻣرﺗﺑﺔ اﻷوﻟﻰ ﻓﻲ اﻹدارة اﻟﺟﻣﺎﻋﯾﺔ ﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ .‬وﻓﻲ‬
‫ﻋﺎم ‪ 1964‬ظﻬرت أول ﺻﻧﺎدﯾق اﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣﻔﺗوﺣﺔ‪ ،‬ﻛﻣﺎ ظﻬرت ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣﺷﺗرك ﻓﻲ‬
‫ﻋﺎم ‪.1967‬‬

‫‪57‬‬
 ‫‪ -2‬ﺗﻌرﯾف ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪:‬‬
‫ﯾﻌﺗﺑر ﺻﻧدوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر أداة ﻣن أدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وﻫﻲ أﺣد أﺳﺎﻟﯾب اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫اﻟﺟﻣﺎﻋﻲ اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾﺷرف ﻋﻠﻰ اﺳﺗﺛﻣﺎرات ﺻﻧدوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣدﯾر‬
‫اﻟﺻﻧدوق اﻟذي ﯾﻌﻣل ﻋﻠﻰ ﺗﺧطﯾط و ﺗوﻗﯾت ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﻣﺗﺎﺟرة ﻓﻲ أﺻول اﻟﺻﻧدوق وﺗﺣﺻﯾل‬
‫ﻋواﺋدﻫﺎ‪ ،‬ﺗوزع أرﺑﺎح اﻟﺻﻧدوق ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣﺷﺎرﻛﯾن ﻓﯾﻪ ﻛل ﺣﺳب ﻣﺳﺎﻫﻣﺗﻪ ﻓﻲ‬
‫اﻟﺻﻧدوق‪.‬‬
‫وﯾﻌرف ﺻﻧدوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﻠﻰ أﻧﻪ‪" :‬وﻋﺎء ﻣﺎﻟﻲ ﻟﺗﺟﻣﯾﻊ ﻣدﺧرات اﻷﻓراد واﺳﺗﺛﻣﺎرﻫﺎ ﻓﻲ‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺧﻼل ﺟﻬﺔ ذات ﺧﺑرة ﻓﻲ إدارة ﻣﺣﺎﻓظ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وذﻟك وﻓﻘﺎ ﻟرﻏﺑﺎت‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن وأﻫداﻓﻬم ودرﺟﺔ ﺗﻘﺑﻠﻬم ﻟﻠﻣﺧﺎطرة"‪.‬‬
‫وﺗﻧﺣﺻر وظﯾﻔﺔ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣدﺧرات ﻣن ﺻﻐﺎر وﻛﺑﺎر اﻟﻣدﺧرﯾن‪ ،‬ﺑﻣﺎ ﯾﺟﻌل ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎدﯾق ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ أوﻋﯾﺔ ادﺧﺎرﯾﺔ‬
‫ﺗﺧﺗﻠف ﻓﻲ طﺑﯾﻌﺗﻬﺎ ﻋن أوﻋﯾﺔ اﻻدﺧﺎر اﻷﺧرى ﻓﻲ ﻛون أن اﻟﺻﻧدوق ﯾﺻـدر ﻓﻲ ﻣﻘﺎﺑﻠﻬﺎ أوراﻗﺎ‬
‫ﯾطﻠق ﻋﻠـﯾﻬﺎ "وﺛﺎﺋق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر" ﯾﺷﺎرك ﺣﺎﻣﻠوﻫﺎ ﻓﻲ ﻧﺗﺎﺋﺞ اﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﺻﻧدوق‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗوﺟﯾﻪ ﻣﺎ ﺗﺟﻣﻊ ﻟدى اﻟﺻﻧدوق ﻣن ﻣدﺧرات ﻧﺣو اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻫو ﻣﺎ ﯾﺣﻘق‬
‫ﻋواﺋد ﻣﻧﺎﺳﺑﺔ ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻟوﺛﺎﺋق ﻣن ﺟﻬﺔ وﻛذﻟك اﻹﺳﻬﺎم ﻓﻲ ﺗﻧﺷﯾط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﺣﻔﯾز‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻪ ﻟﺧدﻣﺔ اﻷﻏراض اﻟﻘوﻣﯾﺔ ﻣن ﺟﻬﺔ أﺧرى‪.‬‬

‫‪ - 3‬ﻣزاﯾﺎ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪:‬‬

‫ﺗﺗﻌدد اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘﻘﻬﺎ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬و اﻟﺗﻲ ﻧذﻛر ﻣﻧﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗﺣﻘﯾق اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻛفء ﻟﻠﺗﺷﻛﯾﻠﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ ﺻﻧدوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬ﺑطرﯾﻘﺔ ﺗﺳﻬم ﻓﻲ‬
‫ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض ﻟﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬
‫‪ -‬اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣن ﺧﺑرات اﻹدارة اﻟﻣﺣﺗرﻓﺔ واﻟﺗﻲ ﺗﺗوﻟﻰ إدارة ﻣوارد اﻟﺻﻧدوق‪ ،‬إذ ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗم ﺗﻌﯾﯾن‬
‫ﺑﻌض اﻟﻣﺳﺗﺷﺎرﯾن اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﯾن واﻟﺧﺑراء واﻟﻣﺣﺗرﻓﯾن ﻹدارة ﻫذﻩ اﻟﻣوارد‪ ،‬وذﻟك ﺑﺗوﺟﯾﻬﻬﺎ إﻟﻰ ﺷراء‬

‫‪58‬‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺷرﻛﺎت ذات ﻋواﺋد ﻣرﺗﻔﻌﺔ ﻣﻣﺎ ﯾﺿﻣن ﻋواﺋد أﻛﺑر ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر وﻫو ﻣﺎ ﯾﺻﻌب‬
‫ﺗﺣﻘﯾﻘﻪ ﻣن طرف ﺻﻐﺎر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪.‬‬
‫‪ -‬ﺗوﻓﯾر اﻟوﻗت واﻟﺟﻬد أﻣﺎم ﺻﻐﺎر وﻛﺑﺎر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟذﯾن ﻟﯾس ﻟﻬم اﻟوﻗت اﻟﻛﺎﻓﻲ ﻹدارة‬
‫ﻣﺣﺎﻓظﻬم اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻗدرة اﻟوﺻول إﻟﻰ أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ‪ ،‬إذ أﻧﻪ ﯾﺻﻌب ﻋﻠﻰ ﻛﺛﯾر ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‬
‫ﺗوظﯾف وﻣﺗﺎﺑﻌﺔ اﺳﺗﺛﻣﺎراﺗﻬم ﻓﻲ أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ ﺑﻣﻔردﻫم‪ ،‬وﻣن ﺧﻼل ﺻﻧﺎدﯾق‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﯾﺗﻣﻛن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﺎﺳﺗطﺎﻋﺗﻪ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟدوﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ﺳﻬوﻟﺔ ﺗﺣوﯾل وﺗﺳﯾﯾل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات‪ ،‬ﺣﯾث أﻧﻪ ﻓﻲ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ذات اﻟﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻣﻔﺗوﺣﺔ‬
‫ﺑﺈﻣﻛﺎن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻌﻣﻠﯾﺔ ﺗﺣوﯾل اﺳﺗﺛﻣﺎراﺗﻪ ﻣن ﺻﻧدوق إﻟﻰ آﺧر ﻣﻘﺎﺑل رﺳوم ﺿﺋﯾﻠﺔ‪ ،‬ﻫذا‬
‫ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ ﺗﺣوﯾل ﻫذﻩ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات إﻟﻰ ﻧﻘدﯾﺔ ﺟﺎﻫزة ﺧﻼل ﻓﺗرة زﻣﻧﯾﺔ ﻗﺻﯾرة‪.‬‬

‫‪ -4‬أﻧواع ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪:‬‬

‫ﻫﻧﺎك ﻋدة أﻧواع ﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺗﺷﻛﻠت ﻧﺗﯾﺟﺔ ﻟﻧﻣو اﻟﺻﻧﺎدﯾق واﺧﺗﻼف وﺗﻌدد‬
‫ﺣﺎﺟﺎت وأﻫداف ورﻏﺑﺎت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ .‬وأﻫم ﻫذﻩ اﻷﻧواع ﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -1.4‬ﺗﺻﻧﯾف ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﻓﻘﺎ ﻟﺗﺷﻛﯾﻠﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬وﺗﻧﻘﺳم إﻟﻰ اﻷﻧواع‬
‫اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫أ‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ :‬وﻫﻲ اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻓﻘط‪ ،‬و ﺗﺧﺗﻠف ﻓﯾﻣﺎ‬
‫ﺑﯾﻧﻬﺎ ﺑﺎﺧﺗﻼف اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﺗدﺧل ﻓﻲ ﺗﻛوﯾﻧﻬﺎ‪.‬‬
‫ب‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺳﻧدات‪ :‬وﻫﻲ اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣن اﻟﺳﻧدات ﻓﻘط‪ ،‬وﺗﺧﺗﻠف ﻓﯾﻣﺎ ﺑﯾﻧﻬﺎ‬
‫ﺑﺎﺧﺗﻼف اﻟﺳﻧدات اﻟﺗﻲ ﺗدﺧل ﻓﻲ ﺗﻛوﯾﻧﻬﺎ‪.‬‬
‫ج‪ -‬اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﻣﺗوازﻧﺔ‪ :‬وﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻲ ﺗﺷﺗﻣل ﻋﻠﻰ ﻛل ﻣن اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات‪.‬‬
‫د‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻟﻧﻘد‪ :‬ﻫﻲ اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﺻﯾرة اﻷﺟل اﻟﺗﻲ ﺗﺗداول‬
‫ﻋﺎدة ﻓﻲ ﺳوق اﻟﻧﻘد ﻣﺛل أدوﻧﺎت اﻟﺧزﯾﻧﺔ و ﺷﻬﺎدات اﻹﯾداع‪.‬‬

‫‪59‬‬
 ‫‪ -2.4‬ﺗﺻﻧﯾف ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺣﺳب طﺑﯾﻌﺗﻬﺎ‪:‬‬
‫وﻓق ﻫذا اﻟﺗﺻﻧﯾف ﺗﻧﻘﺳم ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر إﻟﻰ ﻧوﻋﯾن ﻫﻣﺎ‪:‬‬
‫أ‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣﻐﻠﻘﺔ‪ :‬ﻫﻲ ﺻﻧﺎدﯾق ﯾﻛون ﻋدد وﺛﺎﺋق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ ﻣﺣددا‬
‫ﺑﻌدد ﻣﻌﯾن ﯾظل ﺛﺎﺑﺗﺎ ﻣﻧذ اﻟﺗﺄﺳﯾس‪ ،‬ﻟﻬﺎ ﻫدف ﻣﺣدد وﻋﻣر ﻣﺣدد ﯾﺻﻔﻰ ﺑﻌدﻫﺎ اﻟﺻﻧدوق وﺗوزع‬
‫ﻋواﺋدﻩ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن‪ ،‬ﯾﺗﻣﺗﻊ ﺣﺎﻣﻠو وﺛﺎﺋق اﻟﺻﻧدوق اﻟﻣﻐﻠق ﺑﺎﻟﺣرﯾﺔ اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ ﻓﻲ ﺑﯾﻌﻬﺎ ﻓﻲ‬
‫ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻟﯾس ﻟﻬم اﻟﺣق ﻓﻲ اﺳﺗرداد ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ إﻻ إذا ﻧﺻت ﻧﺷرة اﻻﻛﺗﺗﺎب ﻋﻠﻰ ذﻟك‪.‬‬
‫ب‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣﻔﺗوﺣﺔ‪ :‬ﻫﻲ ﺻﻧﺎدﯾق ﺗﺳﻣﺢ ﺑدﺧول أو ﺧروج اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﯾﻬﺎ طﺎﻟﻣﺎ‬
‫أن ﻧﺷﺎط اﻟﺻﻧدوق ظل ﻗﺎﺋﻣﺎ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﺗﻣﻛن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن ﺷراء وﺑﯾﻊ وﺛﺎﺋق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ أي‬
‫ﻟﺣظﺔ أراد ذﻟك‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن اﻟﺻﻧدوق ﯾﻛون ﻣﺳﺗﻌدا ﻟرد ﻗﯾﻣﺔ اﻟوﺛﯾﻘﺔ ﻧﻘدا ﻋﻧد اﻟطﻠب ﻛﻣﺎ ﯾﻛون‬
‫ﻣﺳﺗﻌدا ﻹﺻدار ﻣزﯾد ﻣن اﻟوﺛﺎﺋق ﻋﻧد اﻟطﻠب‪ ،‬وﻋﻠﻰ ﻋﻛس ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣﻐﻠﻘﺔ ﺗﺗداول‬
‫وﺛﺎﺋق ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣﻔﺗوﺣﺔ ﺧﺎرج اﻟﺑورﺻﺔ ‪.‬‬
‫‪ -3.4‬ﺗﺻﻧﯾف ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺣﺳب ﻫدﻓﻬﺎ‪:‬‬
‫ﺗﻧﻘﺳم ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺣﺳب اﻷﻫداف اﻟﺗﻲ ﺗﺳﻌﻰ ﻟﺗﺣﻘﯾﻘﻬﺎ إﻟﻰ‪:‬‬
‫أ‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻟﻧﻣو‪ :‬وﻫﻲ ﺻﻧﺎدﯾق ﺗرﻛز ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟواﻋدة اﻟﺗﻲ ﯾﺗوﻗﻊ‬
‫أن ﺗﺣﻘق ﻣﻌدﻻت ﻋﺎﺋد ﻣرﺗﻔﻌﺔ واﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن ﻻ ﺗﺗﺣﻘق‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺎن ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎدﯾق ﺗﻼءم‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون اﻟراﻏﺑون ﻓﻲ ﺗﺣﻣل اﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ ﺳﺑﯾل اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻋواﺋد ﻣرﺗﻔﻌﺔ‪.‬‬
‫ب ـ ﺻﻧﺎدﯾق اﻟدﺧل‪ :‬ﺗﻬدف إدارة ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎدﯾق إﻟﻰ اﻟﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ أﺻول اﻟﺻﻧدوق‪ ،‬وﺗﺣﻘﯾق‬
‫ﻋﺎﺋد دوري ﻣﻘﺑول ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ .‬ﺣﯾث ﯾﺗم اﺳﺗﺛﻣﺎر أﻣوال اﻟﺻﻧدوق ﻓﻲ ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﻧوﻋﺔ ﻣن‬
‫اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات ﻟﺷرﻛﺎت ﻛﺑﯾرة وﻣﺳﺗﻘرة ﺗوزع ﻣﻌظم اﻷرﺑﺎح اﻟﻣﺣﻘﻘﺔ‪.‬‬
‫ج‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻟدﺧل واﻟﻧﻣو‪ :‬وﻫﻲ ﺗﻠك اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻲ ﺗﺟﻣﻊ ﻣﺣﻔظﺗﻬﺎ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ذات اﻟدﺧل اﻟﺛﺎﺑت واﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ اﻟﻣﺧﺎطر‪.‬‬

‫‪60‬‬
‫د‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ‪ :‬ﺗﻬدف ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎدﯾق إﻟﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن‬
‫اﻟﺻﻧﺎﻋﺎت‪ ،‬ﻣﺛل ﺻﻧﺎﻋﺔ اﻟﻛﯾﻣﯾﺎوﯾﺎت أو ﻗطﺎع اﻟﺑﻧوك أو ﻗطﺎع اﻟﺗﺄﻣﯾن أو ﻏﯾرﻫﺎ‪ ،‬وﺗﺳﺗﻘطب‬
‫ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎدﯾق ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﺗﻔﺎﺋﻠﯾن ﺑﻣﺳﺗﻘﺑل اﻟﺻﻧﺎﻋﺎت اﻟﻣﻌﻧﯾﺔ واﻟﻣﺳﺗﻌدﯾن ﻟﺗﺣﻣل اﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬
‫ه‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻹﺳﻼﻣﯾﺔ‪ :‬ﺗﻬدف ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎدﯾق إﻟﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺻﻛوك اﻹﺳﻼﻣﯾﺔ‬
‫وأﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺎت ﻏﯾر رﺑوﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻌﻣل ﻓﻲ ﻧﺷﺎطﺎت ﻣﺑﺎﺣﺔ وﻣﺗواﻓﻘﺔ ﻣﻊ اﻟﺷرﯾﻌﺔ اﻹﺳﻼﻣﯾﺔ‪.‬‬
‫و‪ -‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﺑر اﻟﻘﺎرات )اﻟدوﻟﯾﺔ(‪ :‬ﺗﻬدف ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎدﯾق إﻟﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ أﺳواق‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ‪ ،‬وﻣن ﺛم ﻓﺈن ﻋواﺋد ﺗﻠك اﻟﺻﻧﺎدﯾق ﻻ ﺗﺗﺄﺛر ﻓﻘط ﺑﺄﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺗﻘوم ﺑﻬﺎ ﺗﻠك‬
‫اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻣﺣﻔظﺗﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﺑل ﺗﺗﺄﺛر أﯾﺿﺎ ﺑﺗﻘﻠﺑﺎت أﺳﻌﺎر ﺻرف اﻟﻌﻣﻼت اﻟﺗﻲ ّ‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات‪.‬‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﺑﻧﺎء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫‪ -1‬ﺑﻧﺎء اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺳﻌﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أو ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ إﻟﻰ ﺗﻛوﯾن أو ﺑﻧﺎء اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺛﻠﻰ اﻟﺗﻲ‬
‫ﺗﺗواﻓق ﻣﻊ ﻣﯾوﻻﺗﻪ واﺗﺟﺎﻫﺎﺗﻪ‪ ،‬وﺑﺎﻟرﻏم ﻣن ﻛون ﻫذا اﻟﻣﻔﻬوم ﻧﺳﺑﻲ وﻟﯾس ﻣطﻠق‪ ،‬ﻓﺎﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻟﻣﺛﻠﻰ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻣﺳﺗﺛﻣر رﺷﯾد ﺗﻛون ﻏﯾر ﻣﺛﻠﻰ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺧﺎطر واﻟﻌﻛس ﺑﺎﻟﻌﻛس‪ ،‬وذﻟك‬
‫ﻻﺧﺗﻼف ﻣﯾوﻻت واﺗﺟﺎﻫﺎت ﻛل ﻣﻧﻬﻣﺎ‪ ،‬ﻓﻬﻲ ﻣن وﺟﻬﺔ ﻧظر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟرﺷﯾد ﺗﻠك اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ‬
‫ﺗﺗﺿﻣن ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ ﻣﻧوﻋﺔ ﻣن اﻷﺻول و اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘﯾق أﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد ﺑﺄﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻣﻣﻛﻧﺔ‪.‬‬
‫وﻣن أﺟل ﺑﻧﺎء أو ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻧﺑﻐﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أن ﯾﺄﺧذ ﺑﻌﯾن اﻻﻋﺗﺑﺎر‬
‫ﺑﻌض اﻟﻣﺑﺎدئ واﻟﻘﯾود واﻟﺿواﺑط‪.‬‬
‫أ‪ -‬ﻣﺑﺎدئ ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﻣن أﺟل ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻧﺑﻐﻲ اﻷﺧذ ﺑﺎﻟﻣﺑﺎدئ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪ -‬ﻣﺑدأ اﻟﻘﯾﺎس اﻟﻛﻣﻲ‪ :‬وﯾﻘﺻد ﺑﻪ إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ ﻗﯾﺎس اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ودرﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﻣﺻﺎﺣﺑﺔ‬
‫ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺿﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬

‫‪61‬‬
‫‪ -‬ﻣﺑدأ اﻟﺗﻧوﯾﻊ‪ :‬وﯾﻌﻧﻲ ذﻟك أن ﺗﺗﺿﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ أﻧواﻋﺎ ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ‬
‫اﻟﺳوق‪ ،‬ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﺣدﯾد ﻧﺳﺑﺔ ﻛل ﻧوع ﻣﻧﻬﺎ إﻟﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻹﺟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬وﻓﻲ ﻫذا اﻟﺻدد‬
‫ﺗﺟدر اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أﻧﻪ ﻻ ﯾﺟب اﻟﻣﺑﺎﻟﻐﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻧوﯾﻊ‪ ،‬إذ ﯾﻧﺻﺢ اﻟﺧﺑراء ﻋﻠﻰ أن ﺗﻛون اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن ‪ 20‬إﻟﻰ ‪ 30‬ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻘط‪ ،‬ﻷن ﻛﺛرة اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻗد ﯾؤدي إﻟﻰ ﻣﺷﺎﻛل ﻣﻧﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺻﻌوﺑﺔ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣن ﺣﯾث اﻟﺣﺎﺟﺔ إﻟﻰ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﺳﺗﻣر ﻟﻠﻣرﻛز اﻟﻣﺎﻟﻲ و ﺗﺗﺑﻊ رﺑﺣﯾﺔ‬
‫ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺻدرة ﻟﻸوراق اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺿﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬ارﺗﻔﺎع ﺗﻛﺎﻟﯾف إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺳواء ﻣن ﺣﯾث اﺳﺗﺧدام اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﯾن ﻓﻲ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﺎﻟﻲ واﻟﻔﻧﻲ‬
‫ﻟﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺟﺎﻧب ارﺗﻔﺎع ﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﺑﺣث ﻋن اﺳﺗﺛﻣﺎرات ﺟدﯾدة‪.‬‬
‫‪ -‬ﺻﻌوﺑﺔ اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺳﻠﯾﻣﺔ ﻷن اﻟﻣﻐﺎﻻة ﻓﻲ اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻗد ﯾدﻓﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ اﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫أﻣواﻟﻪ ﻓﻲ أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ذات ﻣﺧﺎطر ﻻ ﺗﺗﻧﺎﺳب ﻣﻊ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﺑدأ اﻻرﺗﺑﺎط‪ :‬وﯾﻘﺻد ﺑﻪ درﺟﺔ اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﺣﯾث و ﺣﺳب ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻓﺈﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎن ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﺳﺎﻟب وﯾﻘﺗرب ﻣن )‪ (-1‬ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎﻧت اﻟﻣﺣﻔظﺔ أﻛﺛر ﻛﻔﺎءة وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ اﻧﺧﻔﺎض اﻟﺗذﺑذب ﻓﻲ‬
‫ﻋواﺋدﻫﺎ‪.‬‬
‫ب‪ -‬ﺿواﺑط وﻗﯾود ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺧﺿﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أو ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻋﻧد ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺿواﺑط واﻟﻘﯾود‬
‫ﯾﻣﻛن إﯾﺟﺎزﻫﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺿواﺑط و ﻗﯾود زﻣﻧﯾﺔ‪ :‬و ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻟﻣدة اﻟزﻣﻧﯾﺔ اﻟذي ﯾرﻏب ﺻﺎﺣب اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫ﻓﯾﻬﺎ وﻗد ﺗﻛون ﻫذﻩ اﻟﻣدة ﻗﺻﯾرة‪ ،‬ﻣﺗوﺳط أو طوﯾﻠﺔ اﻷﺟل‪.‬‬
‫‪ -‬ﺿواﺑط و ﻗﯾود ﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﺣﺟم اﻷﻣوال اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر واﻟﺗﻲ ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ ﯾﺗم ﺷراء‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻘﯾﺎم ﺑﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬إذ ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎﻧت اﻷﻣوال اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻛﺑﯾر ﻛﻠﻣﺎ‬
‫ﻛﺎﻧت اﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ أﻛﺑر‪.‬‬

‫‪62‬‬
‫‪ -‬ﺿواﺑط وﻗﯾود اﻟﺣﺎﺟﺔ إﻟﻰ اﻟﺳﯾوﻟﺔ‪ :‬ﻫو ﻗﯾد ﯾﺿﻌﻪ ﺻﺎﺣب اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﯾﻠزم اﻟﻣدﯾر ﺑﻪ‪ ،‬وﯾﺗﻣﺛل‬
‫ﻓﻲ إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ إﺟراء ﺗﺳﯾﯾل ﺟزء أو ﻛﺎﻣل اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ اﻵﺟﺎل اﻟﻘﺻﯾرة دون اﻟﺗﻌرض ﻟﺧﺳﺎﺋر‬
‫ﻛﺑﯾرة‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﺟﻌل ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﯾﺧﺗﺎر أﻧواع ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻣﻛﻧﻪ ﻣن ﺗﺣﻘﯾق‬
‫ﻫذا اﻟﻘﯾد ﻛﺎﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات اﻟﺗﻲ ﯾﻛون اﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻛﺑﯾر ﻓﻲ اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ -‬ﺿواﺑط و ﻗﯾود ﺿرﯾﺑﯾﺔ‪ :‬ﯾﻧﺑﻐﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﻧد ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﻔظﺗﻪ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أن ﯾﻛون ﻋﻠﻰ‬
‫دراﯾﺔ ﺑﻛل اﻻﻣﺗﯾﺎزات واﻹﻋﻔﺎءات اﻟﺿرﯾﺑﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺳﺗﻔﯾد ﻣﻧﻬﺎ ﺑﻌض اﻟﺷرﻛﺎت أو اﻟﻘطﺎﻋﺎت‬
‫وﻣدﺗﻬﺎ ﺣﺗﻰ ﯾﺗﻣﻛن ﻣن اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣﻧﻬﺎ‬
‫‪ -‬ﺿواﺑط وﻗﯾود اﻟﻣﺧﺎطرة‪ :‬ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أن ﯾﺧﺗﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻧﺎﺳب ﻓﯾﻬﺎ درﺟﺔ‬
‫اﻟﻣﺧﺎطرة ﻣﻊ ﻗدرﺗﻪ ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻣﻠﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -2‬إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻫﻲ ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻷﻧﺷطﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻌﻣل ﻋﻠﻰ اﺧﺗﯾﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ‬
‫ﺗﺗﻼءم ﻣﻊ أﻫداف اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﯾرﻏب ﻓﯾﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬
‫‪ -1.2‬ﺳﯾﺎﺳﺎت إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ :‬ﯾﻣﻛن أن ﻧﻣﯾز ﺑﯾن اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫أ‪ -‬اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻬﺟوﻣﯾﺔ‪ :‬ﯾﺗﺑﻧﻰ ﻫذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ ﻣدﯾرو اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺿﺎرﺑون اﻟذﯾن ﯾﻔﺿﻠون ﻋﻧﺻر‬
‫اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﻋﻧﺻر اﻷﻣﺎن‪ ،‬إذ ﯾﻛون ﻫدﻓﻬم اﻟرﺋﯾﺳﻲ ﻫو ﺗﺣﻘﯾق اﻷرﺑﺎح اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻔﻌل اﻟﺗﻘﻠﺑﺎت‬
‫اﻟﺗﻲ ﺗﺣدث ﻓﻲ أﺳﻌﺎر اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬أي أن اﻫﺗﻣﺎم‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻛون ﻣوﺟﻬﺎ ﻧﺣو ﺗﻧﻣﯾﺔ رأس اﻟﻣﺎل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أﻛﺛر ﻣﻧﻪ ﻣن اﺳﺗﻣ اررﯾﺔ اﻟدﺧل اﻟﻣﺗدﻓق‬
‫ﻣن اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ .‬وﺗﻌﺗﺑر اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ أﻓﺿل أدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻟﻬذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﻣﺣﺎﻓظ‪ .‬وﯾطﻠق‬
‫ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺑﻊ ﻫذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﺳم ﻣﺣﺎﻓظ رأس اﻟﻣﺎل أو ﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻧﻣو‪.‬‬
‫ب‪ -‬اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟدﻓﺎﻋﯾﺔ‪ :‬و ﯾﺗﺑﻧﻰ ﻫذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟذي ﯾﻛون ﻣﺗﺣﻔظﺎ ﺑﺷﻛل ﻛﺑﯾر اﺗﺟﺎﻩ‬
‫ﻋﻧﺻر اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬ﻓﻬو ﯾﻌطﻲ أوﻟوﯾﺔ ﻣطﻠﻘﺔ ﻟﻌﻧﺻر اﻷﻣﺎن ﻋﻠﻰ ﺣﺳﺎب ﻋﻧﺻر اﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬وﯾرﻛز‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻫﺗﻣﺎﻣﻪ وﻓق ﻫذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ ﻋﻠﻰ أدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ذات اﻟدﺧل اﻟﺛﺎﺑت ﻛﺎﻟﺳﻧدات‬
‫واﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة‪ .‬وﯾطﻠق ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺑﻊ ﻫذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ ﺑﻣﺣﻔظﺔ اﻟدﺧل‪.‬‬

‫‪63‬‬
‫ج‪ -‬اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻣﺗوازﻧﺔ )اﻟﻬﺟوﻣﯾﺔ واﻟدﻓﺎﻋﯾﺔ(‪ :‬ﯾﺗﺑﻧﻰ ﻫذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ ﻏﺎﻟﺑﯾﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟذﯾن‬
‫ﯾرﻏﺑون ﻓﻲ ﺗﺣﻘﯾق اﺳﺗﻘرار ﻧﺳﺑﻲ ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﯾؤﻣن ﻋواﺋد ﻣﻘﺑوﻟﺔ ﻋﻧد ﻣﺳﺗوﯾﺎت ﻣﻌﻘوﻟﺔ ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﺗﺿﻣن أﺻول ﻣﺗﻧوﻋﺔ ﺑطرﯾﻘﺔ ﺗﺣﻘق ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﺣدا أدﻧﻰ ﻣن اﻟدﺧل اﻟﺛﺎﺑت‪ ،‬ﻣﻊ‬
‫ﺗرك اﻟﻔرﺻﺔ ﻟﺟﻧﻲ أرﺑﺎح رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺗﻰ أﺗﯾﺣت اﻟﻔرﺻﺔ ﻟذﻟك‪ .‬ﻓﻬﻲ ﺗﺟﻣﻊ ﺑﯾن أدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫ﻗﺻﯾرة اﻷﺟل ذات اﻟﺳﯾوﻟﺔ اﻟﻌﺎﻟﯾﺔ ﻛﺄدوﻧﺎت اﻟﺧزاﻧﺔ وأدوات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر طوﯾﻠﺔ اﻷﺟل ﻛﺎﻟﺳﻧدات‬
‫واﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‪ .‬وﯾطﻠق ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺑﻊ ﻫذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ ﺑﺎﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺗوازﻧﺔ‪.‬‬
‫‪ -2.2‬أﺳس إدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﺗﺗم إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﺗﺧﺎذ اﻟﻘ اررات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺑﻧﺎءا ﻋﻠﻰ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷﺳس‬
‫وﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﺧطﯾط‪ :‬وذﻟك ﻣن ﺧﻼل ﺗﺣدﯾد ﻗﺎﺋﻣﺔ اﻷﺻول اﻟﺗﻲ ﺗﻼءم أﻫداف اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗوﻗﯾت‪ :‬وذﻟك ﻣن ﺧﻼل ﻣﻌرﻓﺔ اﻟﺗوﻗﯾت اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻟﺷراء وﺑﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺗﻲ ﺗﺳﻣﺢ‬
‫ﺑﻌظﯾم اﻷرﺑﺎح وﺗﺟﻧب اﻟﺧﺳﺎﺋر‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﺗﻌﻘل‪ :‬ﻫو أن ﺗﻛون ﻗ اررات اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﻘﻼﻧﯾﺔ ﺑﻣﺎ ﯾﻣﻛﻧﻪ ﻣن ﺗﺟﻧب اﻟﻣﺧﺎطرة أو أن‬
‫ﺗﻛون اﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ ﺣدود إﻣﻛﺎﻧﯾﺎﺗﻪ وﻗدراﺗﻪ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺗﺎﺑﻌﺔ‪ :‬ﯾﺗطﻠب إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺿرورة اﻟﻣﺗﺎﺑﻌﺔ اﻟداﺋﻣﺔ ﻷوﺿﺎع اﻟﺳوق واﻟﺗﻐﯾرات‬
‫واﻟﺗﻘﻠﺑﺎت اﻟﺗﻲ ﺗط أر ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻬدف ﺗﺟﻧب ﻣﺧﺎطر اﻧﺧﻔﺎض ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬اﻻﻋﺗﻣﺎد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﯾن‪ :‬ﺗﺗطﻠب إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻬﺎرة و ﺧﺑرة ﻛﺎﻓﯾﺔ‪ ،‬وﻓﻲ‬
‫ﺣﺎﻟﺔ ﻋدم ﺗوﻓرﻫﺎ ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻔرد ﯾﺻﺑﺢ ﻣن اﻷﻓﺿل ﻟﻪ اﻻﺳﺗﻌﺎﻧﺔ ﺑﺎﻟﻣؤﺳﺳﺎت‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟوﺳطﺎء اﻟﺗﻲ ﺗﻘوم ﺑﺈدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻐﯾر ﻣﻘﺎﺑل ﻋﻣوﻟﺔ‪.‬‬

‫‪ -2.3‬اﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺎت إدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫ﺗﻧﻘﺳم ﺟﻣﯾﻊ أﻧﻣﺎط إدارة ﻣﺣﺎﻓظ اﻷﺳﻬم إﻟﻰ ﻓﺋﺗﯾن ﻫﻣﺎ‪:‬‬
‫أ‪ -‬اﻹدارة اﻟﺳﻠﺑﯾﺔ )اﻟﺳﺎﻛﻧﺔ(‪ :‬وﻫﻲ إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﺗﺑﻧﻰ ﻋﻠﻰ اﻋﺗﻘﺎد اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق و أن‬
‫اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻘوﻣﺔ ﺑﻘﯾﻣﺗﻬﺎ اﻟﻌﺎدﻟﺔ‪ ،‬وﻣن ﺗم ﻓﻼ ﺟدوى ﻣن إﺟراء ﺗﻐﯾﯾرات ﻣﺳﺗﻣرة ﻓﻲ ﻣﻛوﻧﺎت‬

‫‪64‬‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﻬدف ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ‪ ،‬طﺎﻟﻣﺎ أن ﻫذﻩ اﻷﺧﯾرة ﻻ ﺗﺗﺣﻘق ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻛفء إﻻ‬
‫ﺑﺎﻟﺻدﻓﺔ واﻟﺣظ‪ ،‬إذ ﯾﺷﺗري اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣؤﺷر واﻻﺣﺗﻔﺎظ ﺑﻬﺎ ﻟﻔﺗرة طوﯾﻠﺔ ﻟﺗﺣﻘﯾق‬
‫ﻧﻔس ﻋﺎﺋد اﻟﻣؤﺷر )ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق( وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﻬو ﯾﺣﺎول رﺑط أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺄداء أﺣد اﻟﻣؤﺷرات‬
‫)ﻣﺣﺎﻛﺎة اﻟﻣؤﺷر( وﻟﯾس اﻟﺗﻐﻠب ﻋﻠﯾﻪ‪ ،‬وﺗﺗطﻠب ﻫذﻩ اﻹﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﻣراﺟﻌﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﯾن اﻟﺣﯾن‬
‫واﻷﺧر وذﻟك ﻟﺿرورة إﻋﺎدة اﺳﺗﺛﻣﺎر اﻷرﺑﺎح اﻟﻣﺣﻘﻘﺔ‪ ،‬وﻷن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣؤﺷر ﻗد ﺗﻛون‬
‫ﻋرﺿﺔ ﻟﻠﺗﻐﯾر ﺑﺳﺑب اﻻﻧدﻣﺎج أو اﻟﺧروج ﻟﺗﺣل أﺳﻬم أﺧرى ﻣﻛﺎﻧﻬﺎ‪ .‬وﻣن أﺑرز ﺻور ﺗﻧﻔﯾذ‬
‫إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ اﻹدارة اﻟﺳﻠﺑﯾﺔ ﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ اﻟﺷراء واﻻﺣﺗﻔﺎظ ‪:‬‬
‫ﻫﻲ إﺣدى ﺻور اﻹدارة اﻟﺳﻠﺑﯾﺔ‪ ،‬ﺗﻘوم ﻋﻠﻰ اﻟﺷراء واﻻﺣﺗﻔﺎظ طوﯾل اﻷﺟل ﻟﻣﻛوﻧﺎت‬
‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق ﻫدف اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ إطﺎر ﻣﺳﺗوى اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﺗﻲ ﯾﻛون ﻣﺳﺗﻌدا ﻟﺗﺣﻣﻠﻬﺎ‪ ،‬ﻛﻣﺎ‬
‫ﯾﻘوم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﺈﺟراء ﺗﻐﯾﯾر ﻓﻲ ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎﻧت ﺿرورة ﻟذﻟك‪ ،‬ﻛﺄن ﯾﺑدى ﻗدرة ﻋﻠﻰ‬
‫ﺗﺣﻣل ﻣﺧﺎطر أﻛﺑر أو ﻣﺧﺎطر أﻗل‪ ،‬وﻻ ﯾﻌد ﺗوﻗﯾت اﻟدﺧول واﻟﺧروج ﻣن اﻟﺳوق ﻣﺷﻛﻠﺔ ﻓﻲ ظل‬
‫ﻫذﻩ اﻹﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ‪ ،‬طﺎﻟﻣﺎ أن أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺗﻌﻛس ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻟﻌﺎدﻟﺔ‪ٕ ،‬واﻧﻣﺎ ﯾﻛون‬
‫اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻟرﻏﺑﺔ ﻓﻲ ﺗﻐﯾﯾر ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ أو اﻟﺣﺎﺟﺔ إﻟﻰ اﻟﻧﻘود‪.‬‬
‫‪ -‬اﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺎت اﻟﻣؤﺷرات‪:‬‬
‫ﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻬﺎ أﯾﺿﺎ أﺳﻠوب اﻟﻣﺣﺎﻛﺎة اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ‪ ،‬و ﺗﻘوم ﻋﻠﻰ ﺑﻧﺎء ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗﻛون ﻣن‬
‫ﺟﻣﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗدﺧل ﻓﻲ ﺗﻛوﯾن ﻣؤﺷر ﻣﺎ و ﺑﻧﻔس اﻟﻧﺳب اﻟﺗﻲ ﯾﻌﺗﻣدﻫﺎ ﻫذا اﻟﻣؤﺷر‪،‬‬
‫وﻫو ﻣﺎ ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ ﺗﻌﻘب أداء اﻟﻣؤﺷر و ﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﺣﻘﯾق ﻧﻔس ﻣﻌدل ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‪ .‬ﻏﯾر إﻧﻬﺎ ﻗد‬
‫ﻻ ﺗﺣﻘق ﻧﺗﺎﺋﺞ ﻣﺛﻠﻰ ﺑﺳﺑب‪:‬‬
‫‪ ‬ارﺗﻔﺎع ﺗﻛﻠﻔﺔ إﻋﺎدة ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟذي ﯾﻔوق ﻋﺎدة اﻟﻌﺎﺋد اﻹﺿﺎﻓﻲ اﻟﻣﺗوﻟد‬
‫ﺑﺳﺑب اﻟﺣﺎﺟﺔ إﻟﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﻋﯾﻧﺔ اﻟﻣؤﺷر(‪.‬‬
‫‪ ‬إﻋﺎدة اﺳﺗﺛﻣﺎر اﻷرﺑﺎح ﻗد ﻻ ﺗﻛون ﻣﻣﻛﻧﺔ وﺗﺣﺎﻓظ ﻋﻠﻰ اﻟﻧﺳب اﻟﻣﻌﺗﻣدة ﻓﻲ اﻟﻣؤﺷر ﺑدﻗﺔ‬
‫ﻛﻣﺎ ﯾﺗﺣﻣل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﻣوﻻت إﺿﺎﻓﯾﺔ ﻋﻠﻰ إﻋﺎدة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪.‬‬

‫‪65‬‬
‫وﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن ﺳﻬوﻟﺔ ﺑﻧﺎء ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺣﺎﻛﻲ أداء ﻣؤﺷر ﻣﺎ وأداءﻩ‪ ،‬إﻻ أن ﻫﻧﺎك طرق‬
‫أﺳﻬل ﻟﺗﺣﻘﯾق ذﻟك وﻫﻲ ﺗﺗﻼءم ﻣﻊ ﺣﺎﺟﺔ ﺻﻐﺎر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻛﻣﺎ ﺗﻧﺧﻔض ﺗﻛﺎﻟﯾﻔﻬﺎ ﻋن اﻟطرﯾﻘﺔ‬
‫اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ‪ ،‬وﯾﻛون ﻣن ﺧﻼل ﺷراء وﺣدات ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﺄﺣد اﻟﻣؤﺷرات أو ﻣن‬
‫ﺧﻼل ﺷراء وﺛﺎﺋق ﺻﻧﺎدﯾق اﻟﻣؤﺷرات اﻟﻣﺗداوﻟﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ اﻟﻌﯾﻧﺔ‪:‬‬
‫وﻫﻲ ﺗﺗﺟﺎوز ﻣﺷﻛﻠﺔ اﻟﻌدد اﻟﻛﺑﯾر ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻣﻛن ﺗطﺑﯾق‬
‫ﺗﻘﻧﯾﺎت اﻟﻌﯾﻧﺔ ﻋﻠﻰ إدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺳﻠﺑﯾﺔ‪ ،‬وذﻟك ﺑﺄن ﯾﺷﺗري اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﯾﻧﺔ ﺗﻣﺛل اﻷﺳﻬم اﻟﻣدرﺟﺔ‬
‫ﻓﻲ اﻟﻣؤﺷر‪ ،‬ﺑﺣﯾث اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﺗرﺗﻔﻊ ﻧﺳﺑﺔ ﺗﻣﺛﯾﻠﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻣؤﺷر ﯾرﺗﻔﻊ أﯾﺿﺎ وزﻧﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫ﺑﯾﻧﻣﺎ ﯾﻧﺧﻔض وزن اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﯾﻛون ﺗﻣﺛﯾﻠﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻣؤﺷر‪ ،‬وﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺣﺎﻟﺔ ﻻ ﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﻛون‬
‫ﻋواﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣطﺎﺑﻘﺔ ﺗﻣﺎﻣﺎ ﻟﻌواﺋد اﻟﻣؤﺷر‪.‬‬
‫ب‪ -‬اﻹدارة اﻻﯾﺟﺎﺑﯾﺔ )اﻹدارة اﻟﻧﺷطﺔ(‪:‬‬
‫ﺗﻬدف إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻻﯾﺟﺎﺑﯾﺔ إﻟﻰ ﺗﺣﻘﯾق ﻋﺎﺋد ﯾﺗﺟﺎوز ﻋﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣؤﺷر اﻟﺳﻠﺑﯾﺔ‬
‫وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ اﻟﺗﻐﻠب ﻋﻠﻰ أداء اﻟﺳوق اﻟﻣﻣﺛل ﺑﻣؤﺷر ﻣﻌﯾن‪ ،‬وﻫﻲ ﺗﺑﻧﻰ ﻋﻠﻰ اﻋﺗﻘﺎد أن اﻷوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻻ ﺗﻌﻛس ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ أو اﻟﻌﺎدﻟﺔ ﺧﻼل ﺑﻌض اﻟﻔﺗرات اﻟزﻣﻧﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻷﻗل‪،‬‬
‫وأﻧﻪ ﯾﻣﻛن ﻣن ﺧﻼل اﻟﺑﺣث اﻟﻣﺳﺗﻣر وﺗﺣﻠﯾل ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﺳوق )اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ( ﺷراء أﺳﻬم‬
‫ﻣﻘﯾﻣﺔ ﺑﺄﻗل ﻣن ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ وﺑﯾﻌﻬﺎ ﻋﻧدﻣﺎ ﺗرﺗﻔﻊ أﺳﻌﺎرﻫﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن اﺳﺗﺧدام اﻟﺗﺣﻠﯾل‬
‫اﻟﻔﻧﻲ ﻟﻠﺗﻧﺑؤ ﺑﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل ﺑﻧﺎءا ﻋﻠﻰ ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ وﺗﺣدﯾد ﺗوﻗﯾت‬
‫اﻟدﺧول واﻟﺧروج اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ‪.‬‬
‫وﻓﻲ ﻫذﻩ اﻹﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ أﯾﺿﺎ ﯾﻌطﻲ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أوزاﻧﺎ أﻛﺑر ﻟﻘطﺎﻋﺎت ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق‬
‫ﺗوﺧﯾﺎ ﻟﺗﺣﻘﯾق زﯾﺎدات ﺳﻌرﯾﻪ ﻓﻲ أﺳﻬﻣﻬﺎ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻛون ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أﻛﺑر ﻣن ﻣﺧﺎطر‬
‫ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق )اﻟﻣؤﺷر( ﻛﻣﺎ ﯾﺣﺗم ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﺳﻌﻲ إﻟﻰ ﺗﺣﻘﯾق ﻋﺎﺋد أﻛﺑر ﻣن ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‬
‫ﺑﻬﺎﻣش ﻋرﯾض ﻟﺗﻌوﯾﺿﻪ ﻋن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣرﺗﻔﻌﺔ‪ .‬وﺗﻌﺗﻣد اﻹدارة اﻻﯾﺟﺎﺑﯾﺔ ﺛﻼث اﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺎت ﻓﻲ‬
‫ﻣﺣﺎوﻟﺔ ﺗﺣﻘﯾق ﻋﺎﺋد ﯾﺗﺟﺎوز ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق ﻫﻲ‪:‬‬

‫‪66‬‬
 ‫‪ -‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ اﺧﺗﯾﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫ﺗﻘوم إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ اﺧﺗﯾﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺿرورة اﻟﻘﯾﺎم ﺑﺎﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل‬
‫اﻟﻔﻧﻲ‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﺗﻘوم ﻋﻠﻰ ﺗﻘﯾﯾم اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻹﯾﺟﺎد اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻣﻘﺎرﻧﺗﻬﺎ‬
‫ﺑﻘﯾﻣﺗﻬﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ‪ ،‬واﺗﺧﺎذ اﻟﻘرار اﻟﻣﻧﺎﺳب ﺑﺷﺄن ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬

‫‪ -‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ إﻋﺎدة ﺗوزﯾﻊ ﻣﺧﺻﺻﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬

‫وذﻟك ﻣن ﺧﻼل ﺗﻘﻠﯾب اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ﺑﯾن اﻟﻘطﺎﻋﺎت واﻟﺻﻧﺎﻋﺎت اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ أو ﺑﯾن اﻟﺷرﻛﺎت‬
‫ﻓﻲ ﻧﻔس اﻟﻘطﺎع أو اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ ﻻﻗﺗﻧﺎص اﻟﻔرص اﻟﺳﺎﻧﺣﺔ‪.‬‬

‫‪ -‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﺗوﻗﯾت ﺳوق اﻷﺳﻬم‪:‬‬

‫وﺗﻘوم ﻫذﻩ اﻹﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﻋﻠﻰ إﻋﺎدة ﺗوزﯾﻊ ﻣﺧﺻﺻﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﯾن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ‬
‫واﻷﺻول اﻷﺧرى ﻣﺛل اﻟﺳﻧدات و أدوﻧﺎت اﻟﺧزﯾﻧﺔ‪ ،‬وذﻟك إذا أﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﻌرﻓﺔ اﻟﺗوﻗﯾت‬
‫اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻟﻠدﺧول ﻓﻲ ﺳوق اﻷﺳﻬم أو اﻟﺧروج ﻣﻧﻪ وﺗوﺟﯾﻪ ﺣﺻﯾﻠﺔ ﺑﯾﻌﻬﺎ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷﺻول‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻷﺧرى‪.‬‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬ﻧﻣﺎذج ﺗﻘﯾﯾم اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺗﻘﺗﺿﻲ اﻟﻣﺑﺎدئ اﻟﻌﻠﻣﯾﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﺿرورة إﺧﺿﺎع اﻟﻘ اررات واﻟﺳﯾﺎﺳﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‬
‫وﻛذﻟك اﻟﻧﺗﺎﺋﺞ اﻟﻣﺣﻘﻘﺔ ﻟﻌﻣﻠﯾﺔ ﺗﻘﯾﯾم دورﯾﺔ‪ ،‬وﺗﺧﺿﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﺗﻘﯾﯾم ﻟﻣﻌرﻓﺔ ﻣﺎ إذا ﻛﺎﻧت‬
‫ﺗﺣﻘق اﻷﻫداف اﻟﻣﺳطرة‪ ،‬ﻣﻊ اﻟﻌﻠم أن اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻗد ﺗﻛون ﻣﺣﻔظﺔ ﺧﺎﺻﺔ ﯾﻛوﻧﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﻧﻔﺳﻪ‬
‫أو ﺗﻛوﻧﻬﺎ ﻟﻪ ﻣؤﺳﺳﺔ ﻣﺎ ﻣن ﻣؤﺳﺳﺎت إدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ ﻣﺛل اﻟﺑﻧوك اﻟﺗﻲ ﺗﺗوﻟﻰ ﺗﻛوﯾن ٕوادارة ﻣﺣﺎﻓظ‬
‫اﻟﻌﻣﻼء‪ ،‬ﻛﻣﺎ ﻗد ﺗﻛون ﻣﺣﻔظﺔ ﻋﺎﻣﺔ ﺗﻛوﻧﻬﺎ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ .‬وﻣن ﺧﻼل ﻫذا اﻟﻌﻧﺻر‬
‫ﺳﻧﺗطرق إﻟﻰ أﻫم ﻣداﺧل ﺗﻘﯾﯾم اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬

‫‪67‬‬
 ‫‪ -1‬ﻣداﺧل ﺗﻘﯾﯾم أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﻫﻧﺎك أﺳﻠوﺑﯾن ﺑدﯾﻠﯾن ﻟﻘﯾﺎس أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻫﻣﺎ‪:‬‬
‫‪ -1.1‬اﻷﺳﻠوب اﻟﺑﺳﯾط‪:‬‬

‫وﻫو أﺳـﻠوب ﯾﻌﺗﻣـد ﻋﻠﻰ اﺣﺗﺳـﺎب ﻣﻌـدل اﻟﻌﺎﺋـد ﻓﻘط ﻛﻣﻘﯾﺎس ﻟﻸداء دون اﻷﺧـذ ﺑﻌـﯾن‬
‫اﻻﻋﺗﺑﺎر ﺑدرﺟـﺔ اﻟﻣﺧـﺎطرة‪ ،‬وﯾﺣﺳب اﻟﻌﺎﺋد ﻓﻲ أي ﻣﺣﻔظﺔ ﺧﻼل ﻓﺗرة ﻣﻌﯾﻧﺔ )أﺳﺑوع‪ ،‬ﺷﻬر‪،‬‬
‫ﺳﻧﺔ( ﺑﺎﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫= ‪R‬‬

‫ﺑﺣﯾث ‪ V :‬ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻔﺗرة‬

‫‪ V‬ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ﺑداﯾﺔ اﻟﻔﺗرة‬ ‫ ‬

‫وﻣن أﺟل ﺗﻘﯾﯾم أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ أو ﺻﻧدوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﯾﻛون ﻣن اﻟﻣﻼﺋم ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﻣﻌدل‬
‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺣﻘق ﻣﻊ ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﺗﺣﻘﻘﻪ ﻣﺣﺎﻓظ أو ﺻﻧﺎدﯾق أﺧرى ﻣﻣﺎﺛﻠﺔ أو ﻣﻊ ﻣﻌدل ﻋﺎﺋد‬
‫اﻟﺳوق‪ .‬وﻣﻣﺎ ﻻ ﺷك ﻓﯾﻪ أن اﻟﺗﻘﯾﯾم واﻟﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻓق ﻟﻬذا اﻷﺳﻠوب ﺳوف ﺗﻛون‬
‫ﻏﯾر ﻋﺎدﻟﺔ ﻷن اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺧﺗﻠف ﻓﻲ درﺟﺔ ﻣﺧﺎطرﻫﺎ‪ ،‬ﻓﻘد ﺗﺣﻘق ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎ ﻋﺎﺋد أﻛﺑر ﻣن‬
‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﺗﺣﻘﻘﻪ ﻣﺣﻔظﺔ أﺧرى ﻏﯾر أن اﻟزﯾﺎدة ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد ﻗد ﺗﻛون ﻏﯾر ﻛﺎﻓﯾﺔ ﻟﺗﻌوﯾض زﯾﺎدة‬
‫اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﺗﻲ ﯾﻧطوي ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -2.1‬اﻷﺳﻠوب اﻟﻣزدوج‪:‬‬
‫ﻫذا اﻷﺳﻠوب وﻋﻠﻰ ﺧﻼف اﻷﺳﻠوب اﻟﺑﺳﯾط ﯾﺄﺧذ ﻓﻲ اﻟﺣﺳﺑﺎن ﻛل ﻣن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة‬
‫ﻓﻲ ﻗﯾﺎس أداء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﻫﻧﺎك اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﻧﻣﺎذج اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻠوب اﻟﻣزدوج‬
‫ﻧذﻛر ﻣﻧﻬﺎ‪:‬‬
‫أ‪ -‬ﻧﻣوذج ﺷﺎرب‪ :‬ﻗدم وﯾﻠﯾﺎم ﺷﺎرب ﻧﻣوذﺟﺎ ﻟﻘﯾﺎس أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﻌﺎﺋد‬
‫واﻟﺧطر ﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻪ اﻟﻣﻛﺎﻓﺋﺔ إﻟﻰ ﻧﺳﺑﺔ اﻟﺗﻘﻠب ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد ﯾﻌطﻰ وﻓق اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫‪R −R‬‬
‫=‪S‬‬
‫‪δ‬‬
‫‪68‬‬
 ‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪ :S‬ﻗﯾﻣﺔ ﻣؤﺷر اﻟﻣﻛﺎﻓﺋﺔ‪.‬‬
‫‪ :Rp‬ﯾﻣﺛل ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪.p‬‬
‫‪ : Rf‬ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬
‫‪ :dp‬اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻣﻘﺎﺳﺎ ﻣن ﺧﻼل اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫) ‪ :(Rp – Rf‬ﻣﻘدار اﻟﻌﺎﺋد اﻹﺿﺎﻓﻲ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ )ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة(‪.‬‬
‫وﺗﺟدر اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أن ﻧﻣوذج ﺷﺎرب ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﻗﯾﺎس اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‬
‫ﺑﺎﺳﺗﺧدام اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‪ ،‬وﻫﻲ ﺗﺣدد ﺑذﻟك اﻟﻌﺎﺋد اﻹﺿﺎﻓﻲ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻣﻘﺎﺑل ﺗﺣﻣل ﻛل وﺣدة‬
‫ﻣن وﺣدات اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ‪ ،‬ﻓﺎﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾطﺎﻟب ﺑﻌﺎﺋد ﯾرﺗﻔﻊ ﻣﻊ ارﺗﻔﺎع اﻟﻣﺧﺎطر‪ ،‬وﻛﻠﻣﺎ زادت‬
‫ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣؤﺷر ﻛﺎن أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ أو اﻟﺻﻧدوق أﻓﺿل‪.‬‬

‫ﻣﺛﺎل‪ :‬ﻋﺎﺋد وﻣﺧﺎطر ﺛﻼث ﻣﺣﺎﻓظ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣوﺿﺣﺔ ﺑﺎﻟﺟدول اﻟﺗﺎﻟﻲ‪:‬‬

‫اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫‪3.5‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪3.8‬‬ ‫‪3.6‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪5.1‬‬ ‫‪C‬‬
‫ﻓﺈذا ﻋﻠﻣت أن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر ﻫو ‪%3‬‬
‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬ﺗﻘﯾﯾم أداء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻓﻘﺎ ﻟﻣؤﺷر ﺷﺎرب وﺗرﺗﯾﺑﻬﺎ ﺣﺳب اﻷداء‪.‬‬
‫اﻟﺣل‪:‬‬

‫=‪S‬‬ ‫* ﺣﺳﺎب ﻣؤﺷر ﺷﺎرب اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪:A‬‬

‫‪4−3‬‬
‫=‬ ‫‪= 0.28‬‬
‫‪3.5‬‬
‫* ﺣﺳﺎب ﻣؤﺷر ﺷﺎرب اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪:B‬‬
‫‪.‬‬
‫=‬ ‫‪= 0.079‬‬
‫‪.‬‬

‫* ﺣﺳﺎب ﻣؤﺷر ﺷﺎرب اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪: C‬‬

‫‪.‬‬
‫=‬ ‫‪= 1.05‬‬
‫وﻣﻧﻪ وﺣﺳب ﻣﻘﯾﺎس ﺷﺎرب ﻓﺈن اﻟﻣﺣﺎﻓظ ﺗرﺗب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪ :‬اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪ C‬ﺛم ‪ A‬ﺛم ‪.B‬‬

‫‪69‬‬
 ‫ب‪ -‬ﻧﻣوذج ﺗرﯾﻧور‪:‬‬
‫ﯾﻘوم ﻫذا اﻟﻧﻣوذج ﻋﻠﻰ أﺳﺎس أن اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺗم ﺗﻧوﯾﻌﻬﺎ ﺗﻧوﯾﻌﺎ ﺟﯾدا وﻣﻧﻪ ﻓﻼ وﺟود‬
‫ﻟﻠﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ‪ ،‬وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗوﺟد ﻓﻘط ﻣﺧﺎطر ﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻓﻘط‪ .‬وﯾﺳﺗﺧدم ﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ )‪(‬‬
‫ﻛﻣﻘﯾﺎس ﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑدﻻ ﻣن اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري‪ ،‬وﺗظﻬر اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪R −R‬‬
‫=‪T‬‬
‫‪β‬‬
‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪ :T‬ﻣؤﺷر ﺗرﯾﻧور ﻷداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ :‬ﺑﯾﺗﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫ﻣﺛﺎل‪:‬‬
‫ﻟﺗﻛن ﻟدﯾﻧﺎ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪‬‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫اﻟﻣﺣﻔظﺔ‬
‫‪0.5‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪A‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪3.6‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪0.8‬‬ ‫‪5.1‬‬ ‫‪C‬‬
‫ﻓﺈذا ﻋﻠﻣت أن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر ﻫو ‪%3‬‬
‫اﻟﻣطﻠوب‪ :‬ﺗﻘﯾﯾم أداء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻓﻘﺎ ﻟﻣؤﺷر ﺗرﯾﻧور وﺗرﺗﯾﺑﻬﺎ ﺣﺳب اﻷداء‪.‬‬
‫اﻟﺣل‪:‬‬
‫‪R −R‬‬
‫=‪T‬‬
‫‪β‬‬
‫* ﺣﺳﺎب ﻣؤﺷر ﺗرﯾﻧور اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪:A‬‬
‫‪4−3‬‬
‫= ‪T‬‬ ‫‪=2‬‬
‫‪0.5‬‬
‫* ﺣﺳﺎب ﻣؤﺷر ﺗرﯾﻧور اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪:B‬‬
‫‪3.6 − 3‬‬
‫= ‪T‬‬ ‫‪= 0.3‬‬
‫‪2‬‬
‫‪70‬‬
 ‫* ﺣﺳﺎب ﻣؤﺷر ﺗرﯾﻧور اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪: C‬‬
‫‪5.1 − 3‬‬
‫= ‪T‬‬ ‫‪= 2.62‬‬
‫‪0.8‬‬
‫وﻣﻧﻪ وﺣﺳب ﻣﻘﯾﺎس ﺷﺎرب ﻓﺈن اﻟﻣﺣﺎﻓظ ﺗرﺗب ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪ :‬اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪ C‬ﺛم ‪ A‬ﺛم ‪.B‬‬
‫ج‪ -‬ﻧﻣوذج ﺟوﻧﺳن‪:‬‬
‫ﻗدم ﺟوﻧﺳن ﻧﻣوذﺟﺎ ﻟﻘﯾﺎس أداء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋرﻓﻪ ﺑﻣﻌﺎﻣل أﻟﻔﺎ‪ .‬وﻫو ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ‬
‫إﯾﺟﺎد اﻟﻔرق ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ واﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب ﻓﻲ اﻟﺳوق‪ ،‬ﻓﻬو ﯾرى أن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‬
‫ﻣن اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻗد ﯾﺗﺟﺎوز اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﯾﺗﻧﺑﺄ ﺑﻪ ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻌطﻰ وﻓق‬
‫اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫] ) ‪ap = (R − R ) − [ β (R − R‬‬
‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪ :a‬ﻣﻌﺎﻣل ﺟوﻧﺳن ﻟﻘﯾﺎس أداء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻣﺛل اﻟﻌﺎﺋد ﻏﯾر اﻟﻣﻔﺳر ﻣن طرف ﻧﻣوذج‬
‫ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ : Rm‬ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‪.‬‬
‫) ‪ :(R − R‬اﻟﻔرق ﺑﯾن ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ و اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﺧطر‪.‬‬
‫) ‪ :β (R − R‬ﯾﻣﺛل اﻟﻔرق ﺑﯾن ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق و اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن‬
‫اﻟﺧطر ﻣﺿروب ﻓﻲ اﻟﻣﻌﺎﻣل ‪ ،‬وﯾﺳﻣﻰ ﻋﻼوة ﻣﺧﺎطر اﻟﺳوق‪.‬‬
‫وﯾﺗوﻗف اﻟﺣﻛم ﻋﻠﻰ أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ظل ﻧﻣوذج ﺟوﻧﺳن ﻋﻠﻰ ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣﻌﺎﻣل ‪a‬‬
‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪ -‬إذا ﻛﺎن ‪ a‬ﻣوﺟب‪ :‬ﯾﺷﯾر ذﻟك إﻟﻰ أداء ﺟﯾد ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬إذا ﻛﺎن ‪ a‬ﺳﺎﻟب‪ :‬ﯾﺷﯾر ذﻟك إﻟﻰ أداء ﺳﻲء ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬إذا ﻛﺎن ‪ a‬ﻣﻌدوم‪ :‬ﯾﺷﯾر ذﻟك إﻟﻰ أداء ﻣﺗوازن ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ وأن ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺳﺎوي ﻟﻌﺎﺋد‬
‫اﻟﺳوق‪.‬‬

‫‪71‬‬
 ‫د‪ -‬ﻧﻣوذج ﻓﺎﻣﺎ‪:‬‬
‫ﯾﻘوم ﻧﻣوذج " ﻓﺎﻣﺎ" " ﻟﺗﻘﯾﯾم أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻋﻠﻰ ﻓرﺿﯾﺔ اﻟﺳوق اﻟﻛفء‪ ،‬وﯾﻘوم أﯾﺿﺎ‬
‫ﻋﻠﻰ ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻌطﻰ وﻓق اﻟﻌﻼﻗﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫‪(R − R ) cov R . R‬‬
‫‪K =R +‬‬ ‫∗‬
‫‪δ‬‬ ‫‪δ‬‬
‫ﺣﯾث‪:‬‬
‫‪ :‬ﻗﯾﻣﺔ ﻣؤﺷر ﻓﺎﻣﺎ ‪.‬‬
‫‪ :Rp‬ﯾﻣﺛل ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫‪ : Rf‬اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬
‫‪ : Rm‬ﻋﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‪.‬‬
‫‪ :dm‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻌﺎﺋد ﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺳوق‪.‬‬
‫) ‪: Cov (Rp . Rm‬اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺷﺗرك ﺑﯾن ﻋﺎﺋد اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻋﺎﺋد اﻟﺳوق‪.‬‬

‫‪ -2‬ﻣﺗﺎﺑﻌﺔ أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫ﯾﻌﺗﺑر ﻣﺗﺎﺑﻌﺔ أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻣ ار ﻣﻬﻣﺎ ﻷﻧﻪ ﯾﺳﺎﻋد ﻓﻲ اﻟﻘﯾﺎم ﺑﺎﻟﺗﻌدﯾﻼت‬
‫اﻟﺿرورﯾﺔ ﻋﻠﯾﻬﺎ‪ ،‬ﺣﯾث ﯾﻘوم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﻛﺛﯾر ﻣن اﻷﺣﯾﺎن ﺑﺈﺟراء ﺗﻌدﯾل ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎﻧت ﻫﻧﺎﻟك أﺻول ﻻ ﺗﺣﻘق ﻋﺎﺋد أو ﺗﻛون ﻋواﺋدﻫﺎ ﻏﯾر ﻣﻘﺑوﻟﺔ وﻣﻧﺧﻔﺿﺔ ﺑﺷﻛل ﯾﺳﺎﻫم‬
‫ﻓﻲ ﺗﺧﻔض أداء اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬أو وﺟود أﺻول ﺗﺗﺳﺑب ﺑﻣﺧﺎطر إﺿﺎﻓﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ أﻛﺑر ﻣﻣﺎ ﯾﺗﺣﻣﻠﻪ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬ﻋﻧدﻫﺎ ﯾﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﺗﺧﻠص ﻣﻧﻬﺎ ٕواﺿﺎﻓﺔ أﺻول ﺟدﯾدة ﺑدﻻ ﻋﻧﻬﺎ‪ ،‬ﻛذﻟك ﯾﻣﻛن‬
‫ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر إﻋﺎدة ﺗوزﯾﻊ أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺷﻛل ﺟزﺋﻲ أو ﻛﻠﻲ إذا ﻛﺎﻧت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻻ ﺗﺣﻘق‬
‫اﻟﺣد اﻷدﻧﻰ ﻣن اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﯾرﯾدﻩ‪ .‬وﻗد ﺟرت اﻟﻌﺎدة أن ﯾﻘوم ﻣﻌظم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺈﺟراء ﻣراﺟﻌﺔ‬
‫ﻟﻣﺣﺎﻓظﻬم اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻣرة ﻛل ﻋﺎم‪.‬‬

‫‪72‬‬
 ‫اﻟﻔﻬرس‬

‫ﻣﻘدﻣﺔ‪1 ................................................................................. :‬‬

‫اﻟﻔﺻل اﻷول‪ :‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪2 ............................................‬‬

‫أوﻻ‪ :‬ﻣﻔﻬوم اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪3 ..........................................................‬‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﻔردﯾﺔ ‪5 .........................................‬‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪18 ...........................................‬‬

‫راﺑﻌﺎ‪ :‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل وﻧظرﯾﺔ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ‪34 ................................................‬‬

‫اﻟﻔﺻل اﻟﺛﺎﻧﻲ‪ :‬ﻧﻣﺎذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪42 ............................................‬‬

‫أوﻻ‪ :‬ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ )‪43 ....................................(CAMP‬‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬ﻧﻣوذج ﺷﺎرب واﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ‪44 .....................................‬‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬ﻧﻣﺎذج أﺧرى ﻟﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪50 ............................................‬‬

‫اﻟﻔﺻل اﻟﺛﺎﻟث‪ :‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺑﻧﺎء وﺗﻘﯾﯾم اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪56 ..........................‬‬

‫أوﻻ‪ :‬ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ‪57 ..............................................................‬‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬إﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﺑﻧﺎء اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪61 ................................................‬‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬ﻧﻣﺎذج ﺗﻘﯾﯾم اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪67 ....................................................‬‬

‫اﻟﻔﻬرس ‪73 ...............................................................................‬‬

‫اﻟﻣراﺟﻊ‪74 ............................................................................... :‬‬

‫‪73‬‬
 ‫اﻟﻣراﺟﻊ‪:‬‬

‫‪ -1‬أﺣﻣد ﺻﻼح ﻋطﯾﺔ‪" ،‬ﻣﺷﺎﻛل اﻟﻣﺣﺎﺳﺑﺔ و اﻹﻓﺻﺎح ﻓﻲ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر"‪ ،‬اﻟدار‬

‫اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪.2002 ،‬‬
‫‪ -2‬أﺳﺎﻣﺔ ﻋﺑد اﻟﻣﻧﻌم اﻟﺧوﻟﻲ‪ ،‬اﻟﻣﺣﺎﺳﺑﺔ ﻓﻲ ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬دار اﻟﺗﻌﻠﯾم اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ‪،‬‬
‫اﻻﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪.2010 ،‬‬
‫‪ -3‬أﻣﯾن ﻋﺑد اﻟﻌزﯾز ﺣﺳن‪" ،‬اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ"‪ ،‬دار ﻗﺑﺎء اﻟﺣدﯾﺛﺔ‪ ،‬اﻟﻘﺎﻫرة‪.2007،‬‬
‫‪-4‬ﺣﺳﯾن ﻋطﺎ ﻏﻧﯾم‪ "،‬دراﺳﺎت ﻓﻲ اﻟﺗﻣوﯾل"‪ ،‬اﻟﻣﻛﺗﺑﺔ اﻷﻛﺎدﯾﻣﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪.2005 ،‬‬
‫‪ -5‬درﯾد ﻛﺎﻣل آل ﺷﺑﯾب‪ ،‬إدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ‪ ،‬دار اﻟﻣﺳﯾرة ﻟﻠﻧﺷر‬
‫واﻟﺗوزﯾﻊ‪ ،‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻻردن‪.2015 ،‬‬
‫‪ -6‬طﺎﻫر ﺣﯾدر ﺣردان ‪"،‬ﻣﺑﺎدئ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ‪ ،‬دار اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل ﻟﻠﻧﺷر و اﻟﺗوزﯾﻊ‪ ،‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻷردن‪،‬‬
‫ط‪.1997 ،1‬‬
‫‪ -7‬ﻋﺎطف وﻟﯾم اﻧدراوس‪" ،‬اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ و أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺧﻼل ﻓﺗرة اﻟﺗﺣول‬
‫ﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﺳوق"‪ ،‬ﻣؤﺳﺳﺔ ﺷﺑﺎب اﻟﺟﺎﻣﻌﺔ‪ ،‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪.2005 ،‬‬
‫‪ -8‬ﻋﺻران ﺟﻼل ﻋﺻران‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻏﯾر اﻟﻣﺑﺎﺷر ﻓﻲ ﻣﺣﺎﻓظ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬دار اﻟﺗﻌﻠﯾم‬
‫اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ‪ ،‬اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪.2010 ،‬‬
‫‪ -9‬ﻋﻣﺎر ﺻﺎﯾﻔﻲ‪ ،‬ﻣﺣددات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣﺣﻔظﻲ و آﺛﺎرﻩ ﻋﻠﻰ أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ‪ -‬دراﺳﺔ‬
‫ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﯾن ﻣﺻر‪ ،‬ﺗوﻧس و اﻟﺟزاﺋر‪ ،‬ﻣذﻛرة ﻟﻧﯾل ﺷﻬﺎدة اﻟﻣﺎﺟﺳﺗﯾر ﻓﻲ اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‪ ،‬ﺟﺎﻣﻌﺔ‬
‫ﺑوﻣرداس‪.2009 ،‬‬
‫‪ -10‬ﻣﺣﺳن أﺣﻣد اﻟﺧﺿري‪" ،‬ﻛﯾف ﺗﺗﻌﻠم اﻟﺑورﺻﺔ ﻓﻲ ‪ 24‬ﺳﺎﻋﺔ"‪ ،‬أﯾﺗرك ﻟﻠﻧﺷر و اﻟﺗوزﯾﻊ‪،‬‬
‫اﻟﻘﺎﻫرة‪ ،‬ط‪.1999 ،2‬‬
‫‪ -11‬ﻣﺣﻣد ﺻﺎﻟﺢ ﺟﺎﺑر‪ ،‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات و إدارة اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ ،‬دار واﺋل‬
‫ﻟﻠﻧﺷر‪ ،‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬ط‪.2005 ،3‬‬
‫ﺛرء ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ‪،‬‬
‫‪ -12‬ﻣﺣﻣد ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﻌﺎﻣري‪ ،‬اﻹدارة اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗﻘدﻣﺔ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ‪ ،‬إ ا‬
‫ﻋﻣﺎن‪ ،‬اﻷردن‪.2010 ،‬‬
‫‪ -13‬ﻣﺣﻣد ﻣﺟد اﻟدﯾن ﺑﺎﻛر‪ ،‬ﻣﺣﺎﻓظ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر إدارﺗﻬﺎ واﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺎﺗﻬﺎ‪ ،‬ﺷﻌﺎع ﻟﻠﻧﺷر واﻟﻌﻠوم‪،‬‬
‫ﺣﻠب‪ ،‬ﺳورﯾﺎ‪.2008 ،‬‬

‫‪74‬‬
‫‪ -14‬ﻣﺣﻣد ﻣطر‪"،‬إدارة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻹطﺎر اﻟﻧظري و اﻟﺗطﺑﯾﻘﺎت اﻟﻌﻣﻠﯾﺔ"‪ ،‬دار واﺋل ﻟﻠﻧﺷر‪،‬‬
‫اﻷردن‪ ،‬ﻋﻣﺎن‪ ،‬ط‪.2006 ،4‬‬
‫‪ -15‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدى‪" ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ"‪ ،‬ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف‪،‬‬
‫اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪.1999 ،‬‬
‫‪ -16‬ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدى‪" ،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺗﺣﻠﯾل اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬اﻟطﺑﻌﺔ اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ‪ ،‬اﻟﻣﻛﺗب‬
‫اﻟﻌرﺑﻲ اﻟﺣدﯾث‪ ،‬اﻻﺳﻛﻧدرﯾﺔ‪ ،‬ﻣﺻر‪.2015 ،‬‬
‫‪ -17‬ﻧﺎظم ﻣﺣﻣد ﻧوري اﻟﺷﻣري‪ ،‬طﺎﻫر ﻓﺎﺿل اﻟﺑﯾﺎﺗﻲ‪ ،‬أﺣﻣد زﻛرﯾﺎ ﺻﯾﺎم‪"،‬أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫اﻟﻌﯾﻧﻲ واﻟﻣﺎﻟﻲ"‪ ،‬اﻷردن‪ ،‬ط‪.1999 ،1‬‬
‫‪18- M. Charles de la Baune, gestion de portefeuille, paris, 1994.‬‬
‫‪19- Pascal Grandin , Mesure de performance des fonds d’investissement‬‬
‫‪Méthodologie et résultats, Economica, France, 1998.‬‬
‫‪20- R.Theoret, traité de gestion de portefeuille, vuibert , paris, 1996.‬‬
‫‪21- Richard Portes, Hélène Rey, The Determinants of Cross-Border‬‬
‫‪Equity Flows, July 2001.‬‬

‫‪75‬‬