Koporativno Upravuvanje CONTENTS

Тито Беличанец
Александар Климовски
Тимчо Муцунски
КОРПОРАТИВНО
УПРАВУВАЊЕ
Скопје, 2014
2|
ПРЕДГОВОР
Дебатата за доброто корпоративно управување е резултат на извонредно зголемена
динамика на движење на капиталот во светски рамки како последица на глобализацијата
и на отварањето на пазарите во развој и економиите во транзиција. Ретки се случаите во
историјата на човештвото, една институција така брзо да се појави а сепак за кусо време
да стекне големо влијание. Се очекува доброто корпоративното управување а во тие
рамки современо организираниот менаџмент, да бидат двигатели на трансформацијата на
новата светска економија и да даде соодветен придонес за излезот од сегашната светска
економска криза и воспоставувањето на нови развојни концепти и принципи. Во последната
деценија, континентална Европа радикално го напушта моделот на корпоративно
управување којшто беше ориентиран пред сé кон менаџментот, кон големите бизниси на
штета на инвеститорите, а пред се кон отворените пазари, максимилизација на профитот без
почитување на интересите на сите учесници на пазарот и стана лидер во промовирањето
на сосема нов концепт за корпоративното управување кој е насочен кон забрзување и
развој на економијата во Европската Унија.
Расправата за корпоративното управување започнува со појавата на корпорациите,
а доби во интензитет кога започна нивното нормирање. Предмет на корпоративното
управување е кој ги управува и контролира, како ги управува и контролира и зошто е
потребно корпорациите да бидат управувани и контролирани. Од формално правен
аспект акционерите како инвеститори и сопственици на корпоративните обични акции се
тие кои треба да управуваат и да ја контролираат корпорацијата. Но, во реалноста, дури и
онаа содржана во правната регулатива е контроверзна, па затоа може да се разбере “кој
ја управува и ја контролира корпорацијата” ако се проучат историските факти за врските
помеѓу сопственоста, општествената одговорност, економскиот прогрес и улогата на
пазарот во негувањето на стабилна плуралистичка демократија.
Иницијативно, интересите на инвеститорите биле фокусирани врз улогата и
одговорностите на сопствениците на акции/удели за деловниот потфат, бидејќи
сопствениците ги управувале своите корпорации. Пред појавата на големите корпорации
важела праксата дека исти луѓе биле и сопственици и менаџери. Но со појавата на
корпорациските “мамути”, нештата почнале да се менуваат. При крајот на XIX век, во
големите корпорации симболизирани од корпорацијата Standard Oil Trust, вниманието било
фокусирано врз нови групи индивидуалци: професионалните менаџери. Богатите и често
отсутни сопственици почнале да вработуваат менаџери кои управувале со големите и моќни
корпорации, со што се поставија неколку клучни прашања: Кого претставуваат членовите
на одборот (директорите) и зошто? Која е врската меѓу членовите на одборот (директорите)
и акционерите, и која е општествената одговорност на членовите на одборот (директорите)
и на акционерите? Дали може да се има доверба во членовите на одборот (директорите)
за спроведување на било кои економски и општествени цели коишто им се доверени? Како
тие ќе одговорат за своите постапки и како би можеле да бидат контролирани? Накусо, кој
бил овој пристигнат “титан” наречен модерна корпорација, кој треба да го контролира и
како треба да биде контролиран?
Корпоративното управување, од држава до држава, во својата срцевина, се разликува
во зависност од многубројни фактори коишто имаат свои историски, правни, економски,
политички, културолошки и географски различности. Заради тоа во светот се диференцирале
голем број системи на корпоративното управување. Два се доминантни: англоамериканскиот
и европскоконтиненталниот систем. Во овој учебник содржани се текстови, којшто воглавно,
|3
се занимаваат со определување на карактеристиките на тие два система на управување

со корпорациите, односно корпорации анализирајќи ги различностите на факторите кои
довеле до оваа диференцијација. Сепак, фокусот е ставен на анализата на основните
институти на управувањето во двата система поткрепени со решенијата на позитивното
право на државите коишто ги ставаме во општиот кадар на опсервирање.
Интересот за управување со корпорациите доби во интензитет и се зголеми
заинтересираноста од страна на пошироката јавност и корпоративното управување станаа
главна тема на дебатите на експертите од областа на деловното право дури кон крајот на
минатиот век, по скандалозните случувања, почнувајќи со крахот на берзите во Југоисточна
Азија во 1997 година, се до скандалозните банкротства на одредени финансиски корпорации
во светската финансиска и економска криза од 2007 година. Заради губењето на довербата
на инвеститорите, значењето на корпоративното управување, како sine qua non на пазарот
на капиталот, први го сфатија големите светски берзи кои врз основа на анализите и
извештаите за проблемите во управувањето на корпорациите, изготвија препораки за тоа
како корпорациите треба да работат и под кои услови корпорациите можат да котираат и
тргуваат на берзите. Врз основа на тие извештаи усвоена е нова регулатива и изработени се
голем број на кодекси за добро корпоративно управување.
Зголемениот степен на заинтересираност за корпоративното управување имплицираше
и со низа активности, како од страна на државните органи, така и од приватниот сектор со
цел да се поврати довербата во финансиските институции и максимално да се заштитат
инвеститорите. Оваа широка општествена активност придонесе корпоративното управување
да се појави како нова научно-теоретска дисциплина со силна апликативна димензија во
сите аспекти на управувањето со корпорациите.
Денес проучувањето на корпоративното управување (corporate governance) стана
"модерен тренд". При тоа едни корпоративното управување го проучуваат низ призмата
на различните модели на менаџирање (coporate management), a други низ призмата
на положбата на инвеститорите (акционерите и содружниците). Трети, корпоративното
управување го проучуваат интегрално имајќи ги предвид корпоративниот менаџмент,
инвеститорите (акционерите и содружниците) и другите засегнати лица (stakeholders). Некои
автори имаат и различен пристап при поимното определување, односно, што подразбираат
под управување (governance) и менаџментот (management) на корпорацијата, односно
компанијата. Научната литература за корпоративното управување пред сé е заснована на
искуствата и анализите на моделот на менаџмент и управување со корпорациите во САД,
во земјата во која најизразено се јави кризата на управувањето со корпорациите. Според
начинот на кој се остварува управувањето со корпорациите во САД се оформија и различните
сфаќања за тоа што е корпорација, односно компанија, што е управување (governance) и
менаџментот (managament) со корпорацијата, поточно што е тоа корпоративно управување.
Врз оваа матрица се изгради и моделот за тоа што е “најдобро корпоративно управување”,
односно како се вреднуваат различните модели на корпоративното управување во другите
земји во светот. Тоа имаше за последица во современата литература корпоративното
управување да се проучува преку компаративна анализа на т.н. ”англоамериканскиот
модел на корпоративно управување” и ”германско-јапонскиот модел на корпоративно
управување”. При тоа, анализата е сконцентрирана на структурата и надлежноста на
органите на управување кои го менаџираат друштвото. Во последната деценија овој пристап
се напушта, и корпоративното управување пред сé се проучува преку бројните програмски
документи, новоусвоените кодекси и други акти и документи со кои се промовира “доброто
корпоративното управување”.
4|
По големите скандали Enron, Global Crossing, Imclone, Adelphia, WorldCom, Home Store,
Tyco, Rite Aid, и во Европа Ahold, Skandia и Parmalat кои покажаа дека фаворизираните
англоамерикански модели на корпоративно управување се инсуфициентни и продуцираат
криза во управувањето со корпорациите и компаниите, анализата се помести кон причините
кои доведоа до негативните појави во корпоративното управување и кон преземените
бројни програмски и законодавни активности, со намера да се надминат пројавените
слабости и да се создадат нормативни претпоставки за добро корпоративно управување,
како во земјите со развиена пазарна економија, така и во земјите во транзиција. Во
законодавствата на овие земји и во статутите на корпорациите беа вградени бројни нови
правни решенија кои ја формираат т.н.. "нова правна рамка" за поддршка и развој на добро
корпоративно управување.
Но, неколку години подоцна се покажа дека дијагнозата која беше дадена врз основа
на анализите за причините кои доведоа до големите скандали во корпорациите, односно
компаниите, биле релативно површни, парцијални, а мерките кои беа преземени се
недоволни и нецелосни. Финансиската криза која кон крајот на 2008 година експлодира како
катаклизмична вулканска ерупција го "разнесе" светскиот финансиски систем и економија.
Најреномираните банки, осигурителни организации и други финансиски организации и
институции во светот, а по нив и најголемите корпорации од т.н.. реален сектор банкротираат
или се најдоа пред банкротство, и голем број од нив беа национализирани целосно или
делумно. Тука би ги спомнале некои од гигантите во финансискиот сектор како што се или
беа: Lehman Brothers, Fannie Mae, Freddie Mac, Merrill Lynch, AIG, New Century, Argent,
Bear Stearns...
Тоа беше јасен индикатор дека големите скандали на почетокот на 21-от век беа само
врвот на огромната санта мраз скриена под вода и дека светот завлезе во втората по
големина глобална светска економска криза, најголема после онаа од 1929 година.
Глобалната економска криза покажа дека напорите во отстранувањето на причините
за корпорациските скандали кои беа преземени во последната деценија не ги дадоа
очекуваните резултати. Токму затоа во тек е расправа за нов пристап за надминување на
кризата. Преземени се првите мерки кои пред се имаат санационен карактер со цел да
се одржат во живот финансиските организации и корпорации, односно компании кои ја
сочинуваат основата на националните економии на најголемите и најразвиени земји во
светот, како што се САД, Јапонија и земјите на Европската Унија.
Во последната деценија од 20 век усвојувањето на документите за доброто корпоративно
управување започна во земјите кои немаа традиција со корпоративно управување.
Неразвиената институционална и правна рамка претставуваше бариера во напорите на
националните економии на државите од Југоисточна Европа, вклучувајќи ја и Република
Македонија, да создадат поволни инвестициски услови и да го развијат пазарот на капитал.
За таа цел, во 2001 година беше одржана тркалезна маса за корпоративно управување
во Југоисточна Европа, како иницијатива на Инвестицискиот пакт за Југоисточна Европа
во рамките на Пактот за стабилност на Југоисточна Европа, којшто ја опфаќа економската
реконструкција, соработка и развој на регионот. Користејќи ги Принципите на OECD како
концептуална рамка беа одржани повеќе состаноци на тркалезната маса од кои произлезе
т.н. Белата книга за корпоративно управување во Југоисточна Европа. Содржината на
“Белата книга” тематски се поклопува со принципите на OECD, но, содржи и дополнителен
дел кој е посветен на имплементацијата и примената, како и детерминирање на областите
таргетирани за реформи поради моментално слабите перформанси и анекс којшто
дава компаративен приказ на атрибутите на корпоративното управување во земјите на
Југоисточна Европа.
|5
Доброто корпоративно управување претставува комплексен процес и предизвик на

целокупниот правен и економски систем на Република Македонија. Оттаму, прифаќањето
и практицирањето на принципите на доброто корпоративното управување е една од
најактуелните теми за научно истражување. Прашањата што се наметнуваат кај нас се:
како да се едуцираат и информираат акционерите во заштитата на своите права; како да се
присилат членовите на одборот (директорите) транспарентно и совесно да работат; каков
модел на управување е најсоодветен за водењето на деловниот потфат; како регулаторните
институции да наметнат соодветно однесување на корпорациите на пазарот и како да се
изработат кодекси за добро корпоративно управување.
Во учебникот, се направи обид кон корпоративното управување да се пристапи
на поинаков начин. Пред сé се врши и анализа на причините кои доведоа до најновите
настани во светската економија и во тие рамки која беше “улога”, поточно “придонесот”
на корпоративното управувањето на слабиот и корумпиран менаџмент, на губењето на
доверба на инвеститорите и кон менаџментот и ќе се укаже на нова економска основа
и новото опкружување во кое ќе се очекува да се развива современата корпорација.
Посебно предмет на проучување ќе бидат новите програмски и нормативни решенија за
унапредувањето на корпоративното управување.
Заради горенаведените причини настанува и ова прво издание на овој учебник, кој
авторите го предаваат на судот на стручната, научната и деловната јавност чиишто сугестии
и забелешки, секако, ќе бидат добредојдени за понатамошно доградување и доуредување
на оваа материја и растење на оваа гранка на правото.
Учебникот првенствено е во функција на студентите на постдипломските студии со цел
да ги стекнат основните теоретски знаења за основните категории и институти што се од
значење за разбирањето на корпоративното управување преку различните пристапи на
проучување на кои претходно укажавме, но, со него можат да дојдат до корисни сознанија и
сите заинтересирани лица од деловната заедница кои практично се учесници во процесите
на управувањето во бизнис ентитетите, и на кои истиот ќе им послужи да се запознаат со
правните, економските, но и со некои политички аспекти на корпоративното управување
и кој би можел евентуално да изврши влијание на подобрување на перформансите во
работењето на тие бизнис ентитети.
Треба да се истакне и фактот дека на обемот на овој учебник има влијание не само
теоретската, и за образовните потреби систематизирана материја, настаната преку
анализата на релевантните правни извори во Република Македонија, туку во синтетизирана
форма, и компаративната презентација на меѓународни извори на правните институти, со
што на извесен начин науката ја заокружува и мисијата на давање помош на законодавецот
во сознавањето на тоа каде се наоѓа нашето законодавство и пракса во оваа област во
однос на истражуваните законодавства.
Aвторите укажуваат благодарност до сите истражувачи кои допринесоа одредени
корисни податоци да бидат вградени во овој учебник.
Истовремено ја користиме оваа прилика да се заблагодариме на професор м-р Соња
Панева за соработката во процесот на лекторирањето на овој учебник, и на Дејан Ѓорѓиевски,
маркетинг агент во Porsche Macedonia, за техничката помош при преломот и изработката на
графичкиот дизајн на корицата.
Од авторите
6|
|7
Содржина
ПРЕДГОВОР 2
ВОВЕД 9
ПРВ ДЕЛ ОПРЕДЕЛУВАЊЕ НА КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ
Општи напомени 14
Глава прва: Основни прашања на корпоративното управување 17
Глава втора: Појава и развој на корпоративното управување 25
Глава трета: Влијанието на светската финансиска криза врз процесите
на корпоративното управување 48
ВТОР ДЕЛ: ДЕФИНИРАЊЕ НА КОРПОРАЦИЈАТА И КОРПОРАТИВНАТА СОПСТВЕНОСТ

КАКО ОСНОВНИ ДЕТЕРМИНАНТИ НА КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ
Глава прва: Корпорацијата и корпоративното управување 62

Глава втора: Корпоративното управување и корпоративната сопственост 97
Глава трета: Акционерската демократија и корпоративното управување 104
ТРЕТ ДЕЛ: СОВРЕМЕНО КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ
Глава прва: Димензиите на современото корпоративно управување 138

Глава втора: Основни модели на корпоративна контрола 155
Глава трета: Корпоративните одбори и корпоративното управување 212
Глава четврта: Корпоративна општествена одговорност 261
Глава петта: Корпоративното управување во групите на друштва 273
ЧЕТВРТИ ДЕЛ: РАЗЛИКИ ВО СИСТЕМИТЕ ЗА КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ
Глава прва: Разлики во дисперзираноста на сопственоста 298

Глава втора: Корпоративното управување во САД 308
Глава трета: Корпоративното управување во Германија 326
Глава четврта: Корпоративното управување во Франција 334
Глава петта: Корпоративното управување во Велика Британија 339
Глава шеста: Корпоративното управување во Европската унија 342
Глава седма: Корпоративното управување во Јапонија 354
ПЕТТИ ДЕЛ: КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ ВО РЕПУБЛИКА МАКЕДОНИЈА
Глава прва: Специфики на корпоративното управување

во Република Македонија 362
Глава втора: Унапредување на корпоративното управување
преку кодекс за корпоративното управување 405
8|
|9
ВОВЕД
Покрај географската и историската релативност на појавата и карактеристиките на
корпоративното управување, проучувањето на корпоративното управување го врши
академската дисциплина “Корпоративно управување”. Управувањето со корпорациите е
типична тема каде правото и економијата се допираат и вкрстуваат, иако економските теории
и правната регулатива прилично се дивергентни. Правото, пред сé, ги испитува различните
моќи и должности на различните учесници во еден правен систем, а економијата проучува
како корпорацијата може да биде финансирана, како можат најоптимално да се искористат
економските и човечки ресурси, пазарот и другите фактори, или накусо, како компанијата,
односно корпорацијата може да биде водена на најефикасен и најпрофитабилен можен
начин.
При тоа економската теорија ја зема максимизацијата на профитот како појдовна точка.
Иако може да се расправа дека овој пристап никогаш не бил многу реалистичен, станува
прифатен по делото на Herbert Simon, кој го исковал терминот “satisfiying” (задоволување)
за најдобро да го објасни корпоративното однесување.1 Тоа значи дека интересите на
акционерите не се автоматски задоволени и дека нивните очекувања се нелимитирани.
Корпоративното управување како нова наставно-научна дисциплина својот фокус го става
на прашањата на појавата на корпоративното управување во историскиот и причинскиот
контекст, значењето на корпоративното, застапувањето на акционерите и засегнатите лица
од страна на органот на управување (одборот на директори, управниот одбор, управители
и др.), односно органот за надзор (надзорниот одбор, комисијата за контрола, контролор и
други) балансирање и рамнотежа на интересите на менаџментот, акционерите и другите
засегнати лица, контролата врз корпорацијата преку органите за надзор (надзорен орган,
неизвршни членови на одборот на директори, комисии за надзор и други) и утврдување на
систем на меѓународни односи, начела и стандарди за добро управување со корпорациите
Теоријата за застапување разјаснила дека постои инхерентен конфликт на интерес
помеѓу менаџментот и акционерите. Акционерите, како сопственици, го препуштаат
водењето на корпорацијата на посредникот, менаџментот. Акционерите воспоставуваат
контролни органи и механизми во обид да го контролираат менаџментот, да се осигураат
дека само интересот на менаџментот нема да го редуцира потенцијалното повраќање на
инвестицијата којашто им ја извршиле и која им припаѓа.2
Задоволителното однесување на менаџментот, идентификувано од страна на Simon,
значи дека не се остварени максималните можности (полниот потенцијал), бидејќи
менаџментот е задоволен со моменталните нивоа на профитабилност. Инвестициите
на капиталот можат да бидат насочени кон тековните активности, иако тие не го даваат
најголемиот можен поврат или капацитетите може да се недоволно искористени. Всушност,
многу преземања на корпорации го имаат предвид само кусорочниот, но не и долгорочен
интерес на компаниите. Развиена структура за корпоративно управување може да ги
контролира и исклучи овие драстични решенија.
Сопствениот интерес на менаџментот на наведените корпорации е често изразен во
форма на прекумерна исплата, платена или во плати или во опции. Последното води
кон фокусирање врз краткотрајна профитабилност. Токму корпоративното управување е
средство за контролирање на ваквото однесување.3
1 Види: Simon, H.A. "Administrative Behaviour", 1945.

2 Види: Corporate Governance in Europe: Report of a CEPS Working Party, Centre for European Policy Studies CEPS Working
Report No. 12 CEPS Working Party Report II, 1995, стр. 4.
3 Види: Ibid. стр. 5.
10 |
Менаџментот има важна улога во рамнотежата помеѓу сопствениците на обврзници,

како и банките, кои исто така сакаат и имаат потреба да ги заштитат своите интереси, како
и акционерите. Во случај на моќни откупувања, самоинтересот на менаџментот, кој се
поместува на позицијата на акционерите, може особено да им наштети на сопствениците
на обврзници.
Теоријата на економијата ги идентификувала овие проблеми, но не можела да најде
и решенија. Само практикувањето на активно корпоративно управување, коешто може да
има многу форми, може да создаде соодветна рамнотежа помеѓу различните интереси на
засегнатите страни. Често, терминот учесници (stakeholders) е употребуван за да се прошири
групата која има интерес во корпоративниот однос (засегнати лица), како што е работната
сила, власта, добавувачите, клиентите и пошироката јавност. Многу тешко е овие лица и
формално да се вклучат во моделите на корпоративното управување.
Контролата е механизам преку кој акционерите примаат информации за активностите
на претпријатието, како што е ревизијата. Постои богата литература за управувањето, за
тоа како корпорациите може да се водат најефикасно, како акционерите да се одржуваат
среќни, како да се мотивираат вработените, финансирањето на инвестициите и односот со
банкарите, што секако претставува дел од предметот на проучувањето на корпоративното
управување како научна дисциплина.
Со подигнувањето на свеста за значењето на доброто корпоративното управување
како важен предуслов за економскиот развој, интересот за корпоративното управување се
шири и надвор од интересот на академскиот фокус и ја зафати научната мисла на САД и на
Континентална Европа.
Сепак, тежиштето во американскиот концепт на корпоративното управување
првенствено е ставен на застапувањето и заштитата на интересите на акционерите од
страна на менаџментот, при јасна поделба на сопственоста и управувањето/контролата
со корпорациите. Корпоративното управување во Континентална Европа, чиешто
внимание се појавува на крајот на XX век, повеќе ги третира прашањата на помирување на
спротивставените интереси и односи на акционерите и менаџментот, како и на капиталот
и трудот. Погрешно е сфаќањето дека корпоративното управување во Европа пред сé
е фокусирано на социјалното управување со корпорациите и наводно служи повеќе за
споредбен пристап при анализите на американските и домашните корпорации.
Процесот на глобализација доведе до слабеење на националните суверенитети и
поставување на заеднички принципи и норми на управувањето. Националните авторитети
имаат се помалку способност и капацитет да вршат контрола врз економските активности
на своите стопански субјекти. Овој процес неминовно се одразува и врз корпоративното
управување.4
Зголемениот степен на заинтересираност за корпоративното управување имплицираше
со низа активности, како од страна на државните органи, така и од приватниот сектор со
цел да се поврати довербата во финансиските институции и максимално да се заштитат
инвеститорите. Оваа широка општествена активност придонесе корпоративното управување
да се појави како нова научно-теоретска дисциплина со силна повратна апликативна
димензија во сите аспекти на управувањето со корпорациите. Усвојувањето на најразлични
начела и стандарди за доброто корпоративно управување придонесе на корпоративното
управување да се гледа како на систем на односи, начела и стандарди коишто претставуваат
целина на функционално и организациско единство.
4 Види: Коевски Горан, “Компаративно корпоративно управување”, Правен факултет “Јустинијан Први”,
Последипломски студии од областа на деловното право, Скопје, 2005, стр.73.
| 11
12 |
| 13
1
ПРВ ДЕЛ
ОПРЕДЕЛУВАЊЕ НА КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ
14 | КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ
Општи напомени

Во овој труд посветен на корпоративното управување го користиме терминот
“корпорација” (“corporation”), за во текстот да има терминолошка усогласеност. Терминот
“корпорација” не е спорно дека не го употребува македонското законодавство и не
превладува во лексиката на компаниското право на државите од континентална Европа
кои го користат поимот компанија (“company”). Исто така го употребуваме странскиот збор
бизнис (“bussinеs”) бидејќи не секогаш е синоним за деловен потфат или за претпријатие.
Под поимот претпријатие се подразбира вид на активност, која исто како и кај трговското
друштво е задолжителна содржина на корпорацијата. Кога го употребуваме зборот
сопственици, мислиме на сопствениците на акциите, другите хартии од вредност или
уделите кои се конституираат во “нивниот врховeн” орган, односно во собранието на
акционерското друштво.
Скоро во сите земји поимот претпријатие има еднакво значење, без разлика дали е
тоа за инкорпорираната форма се употребува поимот трговско друштво, компанија или
корпорација. Во традиционалната концепција, претпријатието е севкупност (збир) од
права, ствари и фактички односи и положби. Вака сфатено, претпријатието не се третира
како субјект на правото туку само на трговецот - поединец или на корпорацијата како
субординиран комплекс од елементи што служат за остварувањето на неговата дејност,
односно претпријатието е само објект на правото. Трговецот поединец (“Sole Proprietor”)
како физичко лице и корпорацијата (трговското друштво, компанијата) како правен субјект
се носители на правата и обврските. Затоа, претпријатието не се идентификува со трговецот
поединец како физичко лице ниту со корпорацијата (трговското друштво, корпорацијата,
компанијата) како правно лице. Трговецот поединец како физичко лице е сопственик на
претпријатието. Исто и претпријатието спрема корпорацијата (трговското друштво, односно
компанијата) како правно лице нема автономна егзистенција и не суштествува одделно и
посебно.
Во македонскиот Закон за трговски друштва под поимот “трговско друштво” се
подразбира правното лице во коешто едно или повеќе правни или физички лица, заради
остварување добивка, спогодбено (договорено) врз основа на договор за друштвото или
статут вложуваат пари, ствари или права во имот на друштвото што го користат за заедничко
работење и во кое заеднички ја делат добивката и загубата од работењето.5
Во англосаксонските говорни подрачја, по правило, како синоними за капиталните
трговски друштва со својство на правно лице се употребуваат поимите корпорација
(corporation) или компанија (company). Токму затоа поимите “трговско друштво”,
“компанија” (company”) или “корпорација” (corporation) кои како генерички поими за
инкорпорирани форми на трговци или на било кои претприемачки бизнис активности во
основа имаат слично или исто значење.
Според тоа, разликата во поимањето на трговското друштво, компанијата или
корпорацијата произлегува од видот на правните форми преку кои функционира
претпријатието, односно правните форми во кои е инкорпорирано (институционализирано)
претпријатието и етимологијата на инкорпорираните форми трговско друштво, компанија
или корпорација пред сé е од јазичен карактер.
Етимологијата на поимот корпорација произлегува од латинскиот збор corpus, којшто
произлегува од зборовите “тело составено од повеќе луѓе” или “група на луѓе која е овластена
да делува како едно лице.”6 Но, во правото под поимот корпорација се подведени различни
5 Zakon o gospodarskih družbah, "Založba”, Љубљана, 1998
6 Oxford Englsh Dictionary.
ПРВ ДЕЛ: ОПРЕДЕЛУВАЊЕ НА КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ | 15
дефиниции во зависност од тоа на која теориска матрица е заснована дефиницијата

на корпорацијата, поточно што се подразбира под корпорација, која е природата или
субјективитетот (personality) на корпорацијата.7
Но едно е сигурно: правото на САД во кое е “промовиран” поимот “корпорација”
различните форми на партнершипи, од коишто некои се синоним за европските персонални
друштва, не ги смета за корпорација. Исто така и во некои европски земји персоналните
друштва кои немаат правен субјективитет не се подведени под режимот на компании туку
под партнершип.
Најширокото значење во правото на поимот “corporation” подразбира здружување
(унија) или асоцијација на правни или физички лица заради водење на трговско, финансиско
или индустриско претпријатие, партнершип, асоцијација или акционерско друштво.
Накусо, корпорацијата е дефинирана како групен интерес кој се формира врз основа на
индивидуалните интереси на нејзините членови.
Во нормативна смисла, под поимот корпорација (corporation)8 се подразбира лице кое е
создадено, поточно, кое со закон или врз основа на закон му е дадено својство на правно
лице (legal entity). Корпорацијата се смета за типичен пример на артифицијално, односно
“вештачко” лице. Корпорацијата е асоцијација (association) на повеќе лица создадена со
закон или врз основа на закон (article of association) како правно лице (legal entity). Правото
ја третира корпорацијата како лице кое може да тужи и да биде тужено. Но таа е одвоена
од вложувачите, односно од акционерите (shareholders) од кои е основано. Корпорацијата
ги надживува нејзините инвеститори (акционери или содружници) и по правило акциите
(уделите) се трансфербилни (преносливи). Корпорацијата може да биде јавна (public) или
приватна (private). Јавната корпорација ја основа државата за остварување на политички
цели и работи како агенција (agency) како дел од администрацијата (administration of civil
goverment), по правило на територијата на државата или на локална заедница, поради
инвестирање во различни области од јавен интерес за земјата, градовите или образовните
кругови (school district). Овие корпорации се нарекуваат и “political corporations” или
“municipal corporation”. Но, терминот јавна (public) корпорација се користи и за да се
изврши разликување меѓу “бизнис корпорациите” (business corporations) и “затворените
корпорации” (closed corporations). Јавните (public) корпорации можат да прибираат
средства со јавен повик и со нивните акции јавно се тргува, по правило на берза. Приватните
корпорации (private corporations) кои често пати се нарекуваат “затворени корпорации”
(closed private corporations) не можат да прибираат средства со јавен повик и со нивните
акции или удели јавно не се тргува. Приватните корпорации (private corporations) се основаат
од приватни лица, најчесто за приватен бизнис на нејзините основачи и се разликуваат од
јавните владини корпорации токму заради тоа што немаат политичка или друга владина
франшиза или јавно овластување.9
Се смета дека петте основни структурни карактеристики на бизнис корпорацијата се:
7 Види за различните теории за компанијата во: 28) J.H.Farrar, N.Fureu, B.Hannigan, FARRAR Ś COMPANY LAW, Butterwortths, London and
Edinburg, 1998, стр 3, 6 i 275/;Cases and materials on CORPORATION, Robert W.Hamilton, WEST PUBLISHING CO.St.Paul, MINN, 1994, delot za E.Theories
of Corporateness, od str. 12-18; Barbić dr. Jakša, Zakon o trgovačkim društvima, I dio, drugo izmenjeno i dopunjeno izdanje, “Organizator”, Zagreb, 1995;
Bohinc dr. Rado ... (et al.), Zakon o gospodarskih družbah s komentarjem, “Gospodarski vestnik”, Ljubljana, 1993; Gorenc dr. Vilim, Trgovačko pravo - društva,
“Školska knjiga”, Zagreb, 1998; The Anatomy of Corporate Law – A Comparative and Funtional Approach”, Oxford University Press, 2005; Merle Philippe, Droit
commercial, Société ć ommerciales, 4e édition, Dalloz, 1994; Mercadal Barthélémy - Janin Phillipe, Société commercial, Mémento pratique, Francis Lefébvre,
1994; Vasiljeviћ d-р Мирко, Компаниско право, Правни факултет Универзитета у Београду - Центар за публикација, Београд, 2005..
8 Според Oxford English Dictionary зборот “корпорација” потекнува од латинскиот збор corpus (тело), со значење тело составено од луѓе, односно
група луѓе која е овластена да делува како едно лице.
9 Rainier R. Kraakman, Paul Davies, Henry Hansmann, Gerard Hertig, Klaus J. Hopt, Hideki Kanda and Edward B. Rock, The
Anatomy of Corporate Law – A Comparative and Funtional Approach”, Oxford University Press, 2005, str. 5 i Black's Law Dictionary,
исто, стр. 237.
прво, таа е правно лице; второ, таа има ограничена одговорност, поточно инвеститорите
имаат ограничена одговорност и одговараат до износот на влогот; трето, таа има преносливи
акции, односно трансферот на акциите е слободен; четврто, таа има централизиран
менаџмент управуван од одбор (bord); и петто, во неа има поделена сопственост помеѓу
инвеститорите (вложувачите на капиталот). Накусо, корпорацијата е групен интерес којшто
се формира врз основа на индивидуалните интереси на нејзините членови.10
Како што може да се констатира, поимите “трговско друштво”, “компанија” и
“корпорација” (corporation) се од ист генус. Тие се разликуваат само по тоа што под овие
поими се опфатени различни инкорпорирани форми. Така на пример во Законот за трговски
друштва се опфатени сите инкорпорирани форми како капиталските така и персоналните
трговски друштва. Според тоа зборот “корпорација” е синоним само за оние форми на
трговски друштва кои имаат т.н.. корпоративна структура, а тое e пред сé акционерското
друштво, а по исклучок и друштвото со ограничена одговорност и тоа само кога има
извонредно развиена корпоративна структура и по правило голем број на содружници.
Според тоа, сосема е јасно зошто и при подготвувањето на програмата по предметот
"Корпоративно управување" се прифати во светот општоприфатениот назив "Корпоративно
управување" (Corporate governance), а не "Управување со трговските друштва". Впрочем,
називот "Корпоративно управување" е општоприфатен во светот и во земјите во кои за
поимот "корпорација" како синоним се употребува поимот "компанија", од кој логично
би се извел називот "Компаниско управување" ("Company governance"). Но не е само тоа.
И во македонската правна мисла под поимот "корпорација" се подразбира многу голема
инкорпорирана форма на трговско друштво.
Токму затоа, како што е веќе понапред укажано во овој труд, поимот “корпорација”
(“corporation” ) пред сé ќе се користи за да се оствари во текстот терминолошка усогласеност,
термин којшто е изведен од корпоративното управување.
10 Black's Law Dictionary; St.Paul,MINN, West Publishing CO. 1991. стр. 193. Види кај: Robert W.Hamilton, Corporation, цит.дел од страна 129-133;
Harry C.Henn, John R.Alexander, West Publishing, цит.дело, од страна 144 -175. Види поЃироко инфра.
Глава прва: Основни прашања на корпоративното управување
1. Поим за корпоративното управување
Терминот корпоративно управување се состои од две компоненти: корпоративно,

коешто се однесува на корпорациите или на големите корпорации; и управување, коешто
е дефинирано како дело, факт или начин на управување. Втората компонента е основниот
извор на конфузија, што се должи на неговата алузија до власта, што носи јавен елемент
во сфера којашто е третирана како приватно - правна. Еден од првите сериозни напори
за справување со ова прашање е направен од страна на Cadbury комисијата, којашто овој
термин го дефинирала како “систем со којшто корпорациите се водени и контролирани”.11
Дефиницијата ја содржи двојноста на внатрешен -раководен (coporate management) и
надворешен управуван (govern) - контролиран елемент.
Самиот термин корпоративно управување многу тешко се преведува на други јазици,
а при тоа да го зачува исто значење. Најпрепознатлив термин е "Corporate Governance",
додека ретко употребуван е францускиот израз "Gouvernement D' enterprise. Германскиот
превод "Unternehmensverfassung", но овој термин има потесно правно значење. Сите овие
лингвистички проблеми укажуваат на фактот дека поимот за корпоративното управување
е различно сфатен од една држава до друга и во зависност од околностите се однесува
на дистинктивно различни нешта. Накусо, во досегашната пракса поимот за корпоративно
управување е приоритет за дебата на менаџментот и контролата на корпорациите а
интензитетот и карактерот е различен во зависност каде таа дебата се одржува.12
Во државите членки на Европската Унија се јавуваат определени проблеми при
дефинирање на поимот за корпоративното управување. Во Германија, главното тежиште
е ставено на грижата во врска со ефикасноста на контролата на менаџментот, додека пак
во Франција вниманието е концентрирано врз перцепцијата на позициите на извршните
директори, управните одбори и на другите главни извршители (менаџери) кои раководат
со големите друштва, при што е запоставена одговорноста кон одборот на директори,
надзорниот одбор или кон собранието на акционери. Пристапот на утврдувањето на поимот
за корпоративното управување во САД бил обликуван под влијание на неколку клучни
развојни фази: економските кризи на триесеттите години на XX век кои ја евидентирале
поделбата на банкарските активности со Gloss Steagal Act и сепарацијата на сопственоста
и контролата и појавата на „инвестирање во односот“ кое ги карактеризира приватните
инвестициони фондови.13
Корпоративното управување, во својата суштина како концепт, се однесува на
множеството начини преку кои компаниските конституенти го контролираат или влијаат на
донесувањето на одлуките во една компанија. Компаниските конституенти: сопственици,
акционери, членовите на одборот (директорите), менаџери, управители, вработени,
државата, локалната заедница, се во взаемен интеракциски однос и тој однос упатува на
самиот поим „управување“. При расправата за природата на корпоративното управување,
акцент се става на акционерските друштва, а по исклучок на корпорациите со ограничена
одговорност засновани на удели. Оттука, под поимот „право на корпоративно управување“
се подразбира правото со кое се уредуваат расположливите компаниски правни структури
11 Види: The Cadbury Report, "Code of best Practice on the financial Aspects of Corporate Governance", London , 1992.
12 Во Велика Британија е усвоен Caldbury извештај од 1992 година, на дебата водена за адекватноста на финансиската
контрола и одговорност.
13 Corporate Governance in Europe: Report of a CEPS Working Party, Centre for European Policy Studies CPES Working Party
Report No. 12, 1995,
за вршење на трговска дејност, како и уредувањето на внатрешните односи меѓу т.н..

компаниски правни структури како што се сопствениците (акционерите), членовите на
органите на управување и на надзор, менаџерите (извршните директори, управители и др.),
вработените но и клиентите, деловните партнери, банките и осигурителните организации,
берзата, комисиите за хартии од вредност, државата, локалната заедница и сите други
субјекти кои се во взаемен интеракциски однос кој упатува на самиот поим „управување“.
Корпоративното управување како термин за прв пат се појавува и се употребува од
Richard Eells кој ја опфатил „структурата и функционирањето на корпоративниот ентитет“.14
Со особен интензитет овој термин се појавува во САД во 90-тите години од минатиот век
кога се повеќе се прифаќа сфаќањето дека доброто корпоративно управување е важен
предуслов за развој на пазарната економија.15 Овој концепт поаѓа првенствено од прашањето
за застапување и заштита на интересите на акционерите од страна на членовите на одборот
(директорите) во услови на одвоеност (сепарација) на сопственоста од контролата на
компаниите. Корпоративното управување во поголемиот дел од Европа не привлекувало
особено внимание се до крајот на 80-те години на минатиот век бидејќи вниманието било
свртено кон социјалното управување со компаниите, пред се на антагонизмот помеѓу
капиталот и трудот, а многу помалку на акционерската вредност.16
Како последица на глобализацијата на светската економија, механизмите воспоставени
со националните права ја губат доминацијата во делот на компаниското управување и се
повеќе доаѓа до намалување на државниот, односно националниот суверенитет, за сметка
на глобализациското управување кое се воспоставува според меѓународно прифатени
правила и стандарди. Корпоративното управување се повеќе се прифаќа како систем на
меѓународни односи, начела и стандарди поставени во едно единство и организациско
функционирање. Врз основа на кои на национално ниво се усвојуваат разновидни начела и
стандарди за добро корпоративно управување.
2. Дефинирање на корпоративното управување
За определување на поимот “корпоративно управување” постојат повеќе дефиниции,

зависно од тоа дали при неговото објаснување се поаѓа од економскиот или нормативен
аспект.
Некои автори, корпоративното управување го дефинираат како односи меѓу различните
учесници во определувањето на перформансите на корпорациите.17 Според оваа
дефиниција, учесниците ги вклучуваат акционерите, членовите на одборот (директорите),
менаџментот, клиентите, добавувачите, кредиторите и други интересни групи.
Економската наука ги детектира екстерните фактори кои влијаат на управувањето, како
што се пазарот на капитал и пазарот на трудот, додека корпоративното управување, како
нова гранка на правото се фокусира во објаснувањето на влијанието на надворешните
фактори врз процесите на управувањето со корпорациите, а особено на нивната внатрешна
организациона структура и поделбата на моќта меѓу органите на таа структура. Тоа е
област којашто се концентрира на односите меѓу органите на корпорацијата (одборите
на директори, надзорните одбори, управните одбори и др.) акционерите, регулаторите,
14 Becht Marco, Patric Bolton and Alisa Roel, “Corporate Governance and Control”, NBER( National Bureau of Economic Re-
search) Working Paper Series, Working Paper 9371, December 2000.
15 Licht N. Amir, “The Maximands of Corporate Governance: A Theory of Values and Cognitive Style”, ECGI ( European Corpo-
rate Governance Institute ), Low Working Paper No.16/2003, November 2003.
16 Hopt J. Klaus, “Board Models in Europe. Recent Developments of Internal Corporate Governance structure in Germany, the
United Kingdom, France and Italy”, ECGI ( European Corporate Governance Institute ), Low Working Paper No.18/2004, January 2004.
17 Види: Monks, R.A.G. and Minow, N., “Corporate Governance”, Blackkwell Business, Oxford, 1995.
ревизорите и другите засегнати лица (stakeholders).
Слика 1.1. Мрежа на стејкхолдери18
Корпоративното управување може да претставува и битна детерминанта во

дистрибуцијата на економската моќ поради својата улога во реформите што ги наметнуваат
одделните политички елити. Имено, во некои програми се потенцирани интересите на
акционерите, додека во други, заштитата на интересите на вработените и на пошироката
општествена заедница, а трети складно и соодветно им даваат значење на двата аспекта.
Се разбира, овие гледања се формираат зависно од историскиот развој, социјалниот момент
или припадност на одреден правен систем.
Според Светската банка: Корпоративното управување се однесува на оној збир на закони,
регулативи и адекватни доброволни практики на приватниот сектор коишто овозможуваат
корпорацијата да привлече финансиски и човечки капитал, да работи ефикасно и со тоа
да продолжи преку генерирање на долгорочна економска вредност за своите акционери,
истовремено почитувајќи ги интересите на заинтересираните страни и општеството во целина.
Основни карактеристики на ефективното корпоративно управување се: транспарентноста
(обелоденување на релевантните финансиски и на оперативни информации и наодите
при вршењето на внатрешниот надзор и контрола над менаџментот); заштита и
спроведување на интересите и неотуѓивите права на сите акционери, како и членови на
одборот (директори) способни за независно донесување на корпоративната стратегија и
најзначајните деловни планови и одлуки, способни самостојно да изберат менаџмент, да
вршат контрола на перформансите и интегритетот на менаџментот, а кога е тоа потребно и
18 Бобек Шуклев,Љубомир Дракулевски,Стратегиски менаџмент,Економски факлутет, Скопје 2001, стр 61.

негова замена.
Различниот приод кон дефинирањето на корпоративното управување зависи од сферата
на интересот на авторите при дефинирањето. Имајќи ги предвид основните принципи на
глобалната, светска практика на корпоративното управување, сите овие дефиниции за
корпоративното управување вршат јасна дистинкција меѓу капиталот, управувањето со
капиталот и менаџментот.
Корпоративното управување може најшироко да се дефинира како севкупност на
правното, институционалното, регулативното, економското и социјалното опкружување и
влијанието што тоа опкружување го врши врз внатрешното управување и распределба
на моќта во големите компании. Вештината на доброто корпоративно управување е
всушност да се постави рамнотежа меѓу членовите на одборот (директорите) и мнозинските
акционери, односно, систем на права, процеси и контрола, воспоставени внатрешно и
надворешно преку бизнис ентитетот со цел за заштита на интересите на сите страни.19
Според Tricker, корпоративното управување претставува еден чадор кој ги вклучува
специфичните теми за интеракција помеѓу сениор менаџментите, акционерите, одборот на
директори и другите корпоративни акционери.20 Во својата најтесна смисла, терминот може
да го опишува формалниот систем на одговорности на менаџментот кон акционерите. Во
својата најширока смисла, пак, терминот се шири за да ја вклучи целата мрежа на формални
и неформални релации кои го вклучуваат корпоративниот сектор и нивните последици кон
целото општество, воопшто.
Според Keasey и Wright, корпоративното управување се дефинира како вклучување
на структурите, процесите, културите и системите кои ги прават операциите во една
организација успешни21. Тие расправаат за тоа дека потребата за да се погледне
корпоративното управување е составена од две широки димензии. Првата е мониторингот
на успешноста во работењето на менаџментот и обезбедувањето за одговорноста на
менаџментот кон акционерите; сево ова ја нагласува димензијата на сметководството
и ревизијата во корпоративното управување. Втората е структурата и процесите на
управувањето коишто мораат да изнајдат механизми за мотивирање на однесувањето што
ќе влијае на покачување на вредноста на претпријатието.
Според Garratt, корпоративното управување претставува соодветна структура на одборот,
како и соодветни процеси и вредности за справување со брзите промени во барањата на
акционерите и другите засегнати лица во и надвор од корпорацијата22.
Во однос на оваа дискусија, корпоративното управување може да биде дефинирано како
целокупен систем на права, процеси и контрола, востановени внатрешно и надворешно
преку раководењето на бизнис ентитетот со цел заштита на интересите на сите учесници. 23
Најопшто, под корпоративно управување се подразбира систем според кој се управуваат
и контролираат корпорациите.
И покрај големиот материјал којшто циркулира во врска со темата, сеуште постои
конфузија з а истата. Во најкратки црти, корпоративното управување претставува системи и
процеси коишто се поставени за да ја управуваат и контролираат организацијата при што
таа би ја зголемила својата успешност во деловното работење и би постигнала добра
19 Corporate Governance in Europe: Report of a CEPS Working Party, Centre for European Policy Studies CEPS Working Report
No.12, 1995.
20 Види: Tricker, R., "International Corporate Governance, Readings and Cases", Prentice Hall International, Singapore, 1994.
21 Види: Keasey, K., and M. Wright, “Issues in Corporate Accountability and Governance”, Accounting and Business Research, 1993, стр. 291-303.
22 Види: Garratt Bob, "Thin on Top: Why Corporate Governance Matters and How to Measure And Improve Board Perfor-
mance", Nicholas Brealey Publishing, London, Yarmouth Maine, 2003, Chapter 1, стр. 1.
23 Види: Corporate Governance in Europe: Report of a CEPS Working Party, Centre for European Policy Studies CEPS Working
Report No. 12 CEPS Working Party Report II, 1995, стр. 5.
акционерска вредност. Тука спаѓа и ефективноста на менаџерските структури, вклучувајќи

ја улогата на членовите на одборот (директорите), потоа достапноста на корпоративното
известување и ефективноста на системите за менаџирање на ризиците24.
За да се постигне доброто корпоративно управување, една корпорација мора да
изгради став во врска со следниве фактори:25стратегија; управување; корпоративна култура;
корпоративно известување; информатичко-технички системи; надлежности и операции на
одборот.
Инспирирани од големиот број на дефиниции за корпоративното управување, OECD
ја промовира дефиницијата за корпоративното управување која станува се пошироко
прифатена во круговите блиски до академската и деловната јавност. Оваа дефиниција
ја отсликува систематиката, но и структурната содржина на поимот корпоративно
управување:„ корпоративното управување е систем преку кој се водат и контролираат
деловните корпорации. Структурата на корпоративното управување ја специфицира
распределбата на правата и одговорностите меѓу различните учесници – членови на
корпорацијата, како на пример: оние на членовите на одборот (директорите), менаџерите,
акционерите и останатите засегнати лица и детално ги опишува правилата и процедурите
за донесување на корпоративните одлуки. На тој начин, таа ја обезбедува и структурата
преку која се поставуваат целите на компанијата, средствата со чија помош се остваруваат
тие цели и начинот на следење на успешноста во работењето (перформансите)“.26Добрата
структура на корпоративното управување е онаа во која е воспоставен успешен систем
на поставување на цели, донесување одлуки и соодветно следење на извршувањето на
одлуките и исполнување на целите на компанијата. На тој начин преку така изградена
структура на односи и процеси, компанијата може успешно да се соочува со промените
во опкружувањето и притоа да реагира на начинот кој не ги загрозува интересите на било
која од засегнатите страни.27 Во оваа смисла, Белата книга на OECD корпоративното
управување го дефинира како "сет на односи меѓу менаџментот на корпорацијата,
нејзиниот одбор, акционерите и другите засегнати лица. Корпоративното управување, исто
така, обезбедува структура преку којашто се утврдуваат целите на корпорацијата, а воедно
се определуваат и начините за остварување на овие цели, како и следењето на успешноста
во работењето (перформансите) на корпорацијата. Доброто корпоративно управување
треба да обезбеди соодветни стимуланси за да се остварат целите што се во интерес на
корпорацијата и акционерите и треба да го олесни ефикасниот мониторинг, со што ќе ги
охрабри корпорациите ефикасно да ги користат своите ресурси”.28
3. Предмет на корпоративно управување
Предмет на корпоративното управување во најтесна смисла го сочинуваат: акционерската

сопственичка структура и формите во која таа фунционира во компанијата и органите на
управување на компанијата на кои таа им дава мандат да управуваат со компанијата. Овие
две структури се во меѓусебно влијание со тоа што акционерската сопственичка структура,
24 Види: Fahy Martin, Jeremy Roche, Anastasia Weiner, "Beyond Governance" Creating Corporate Valute, through Perfor-
mance, Conformance and Responsibility, John Wiley & Sons LTD. 2004, стр. 3.
25 Види: Gompers, A., J. Ishii and A. Metrick ‘Corporate governance and equity prices’, The Quarterly Journal of Economics,
Feb, vol. 118, no. 1, 2003, стр. 107–155.
26 Види: Бела книга за корпоративно управување во Југоисточна Европа”, цитирано издание, 2003, преземена
дефиниција од Принципи за корпоративно управување на OECD, Преамбула, (OECD Principles of Corporate Governance, Pream-
ble), 1999.
27 Бела книга за корпоративно управување во Југоисточна Европа, 2003 година, преземена дефиниција.
28 OECD, 2003.
во формално правна смисла има преовладувачко влијание. Но, во корпоративната пракса

улогата на акционерите е формализирана со голема неформална дистрибуција на моќта во
органите на управување и менаџерската структура на компаниите.
Токму затоа суштински области на проучување на корпоративното управување се
акционерската сопственичка структура и положбата на акционерите , структурата на
органите на управување и начинот на кој се дистрибуира моќта на одлучување, целите кон
кои треба да се стреми менаџментот, општата структура на компаниското право, улогата и
функцијата на пазарот на капиталот, природата на легислативата и регулативата. Сите овие
области на корпоративното управување како предмет на проучување немаат единствен
и едноставен одговор. Како предмет на корпоративното управување е согледување на
разликата помеѓу управувањето во компанијата и корпоративниот менаџмент. Областа
во која корпоративното управување и корпоративниот менаџмент се преклопуваат е
стратегијата на компанијата за структурата и процесите преку кои се обезбедува фер,
одговорно, транспарентно и отчетно однесување.
Накусо, суштинските прашања што се од особено значење за корпоративно управување
се:29
а) кои се учесници во корпоративното управување;
б) како да се реши колективниот проблем околу дејствувањето на менаџментот и на
надзорот на менаџментот;
в) како да се регулираат преземањата и постапките на големите инвеститори;
г) каква треба да биде композицијата, односно составот на органите на управување;
д) како да се дефинираат доверените (фидуцијарните) должности на членовите на
одборот (директорите);
ѓ) кои правни постапки можат да се покренат против органот на управувањето, односно
менаџментот кога го злоупотребиле вршењето на доверените надлежности.
Предмет на корпоративното управување се и прашањата кои се исто така од особено
значење за доброто корпоративно управување меѓу кои позначајни се кодетерминацијата
(партиципацијата) на вработени, влијанието на другите заинтересирани лица (стејкхолдери),
корпоративната култура; сметководството; работењето и проценката на активностите како
и други прашања и аспекти на кои ќе биде укажано во ова учебно помагало. На сите овие
прашања не може да се даде единствен и едноставен одговор.
Во теоријата, а посебно во праксата, се повеќе расте незадоволство од корпоративното
управување. Сомнежот дека колапсот на големиот број компании во САД и Европа, како и
големата светска финансиска и економска криза којашто како последица има банкрот, на
најголемата банкарска институција Лиман Брадерс во историјата на САД до денес, станува
збор дека се е како последица, пред сé, на несоодветното корпоративно управување, се
покажа како оправдан. Евидентно е дека овие планетарни турбуленции се предизвикани
од неодговорноста на менаџментот а со тоа и од несоодветното корпоративно управување.
Lehmaan Brothers ги имаше сите карактеристики на една од најголемите американски
финансиски корпорации. Како што опаѓаа цените на акциите, исплатата (компензацијата)
на членовите на одборот директорите/менаџерите во корпорациите на САД и во големите
корпорации во другите земји во светот претерано се зголемуваа во однос на корпоративната
реалност. Во исто време, за разлика од САД, реформаторското движење за корпоративно
управување во Европа доживува експанзија, но не преку имитирање на моделот на САД.30
29 Види: Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, "Corporate Governance and Control", NBER Working paper series, Working
Paper 9371, National Bureau of Economic Research, 1050 Massachusetts Avenue, Cambridge, MA 02138, December 2002, стр. 57.
30 Врз основа на регулацијата на преземања многу држави експлицитно го одбиваат моделот на САД усвојувајќи
облигаторни правила за понуди, а не правилата на Delaware. Во исто време пак, пензиските фондови влијаат врз корпорациите
Највидливи манифестации се бројните комисии кои објавија извештаи за состојбите во

корпоративното управување, измените кои се извршени или се вршат во законите за
компаниите или со кои се уредува тргувањето со хартиите од вредност, сметководството,
ревизијата и други кои се од значење за вградување на новоусвоените програмски насоки
за развој на корпоративното управување. Истовремено се усвоени и голем број програми за
развој на корпоративното управување, кодекси за корпоративно управување, правилници
и други акти и програмски документи. После големите финансиски скандали кои имаа
разурнувачко дејство на финансиските институции во САД кои доведоа до сериозни
финансиски кризи на скоро сите банки и осигурителни организации во САД и до голем
број банкротства, а пошироко и во светот се иницирани радикални измени во правилата
за котираните компании. Исто така се подготвуваат нови правила со кои се очекува да
се редизајнираат пазарите на капитал и тие да функционираат на посигурна (регулирана)
правна основа.31
4. Значење на корпоративното управување
Корпоративното управување се смета за неопходна алатка за развој на бизнисот. Според

истражувањата на консултантите McKinsey, доброто корпоративно управување денес е во
силна врска со одлуките за инвестиции низ светот.32 Групата 2002 Global Investor Opinion
Survey покажа дека огромен број на инвеститори се подготвени да платат големи премии за
корпорациите со високи стандарди на управување. Во САД и Европа премиите за купување
на акции се движат во просек од 12-14 % од цената на акцијата, во Азија и Латинска Америка
од 20-25 % од цената на акцијата и во Источна Европа и Африка до 30% од цената на
акцијата.33 Институционалните инвеститори, исто така, се приклучуваат кон овој тренд во
корпоративното управување за корпорациите во кои тие инвестираат.
Доброто корпоративно управување претставува фактор за подигнување на кредитната
позиција на корпорацијата кај потенцијалните инвеститори. За нив е многу важно да знаат
колку доминантниот акционер /акционери може да “располага” со имотот на корпорацијата
и истиот да го насочи или користи за свои цели различни од целите на корпорацијата, колку
менаџерските договори даваат бенефиции и привилегии на извршните директори односно
на членовите на управниот одбор или колку средства се определени за паушалите или
наградите за неизвршните членови на одборот на директорите односно за членовите на
надзорниот одбор, колку е ангажиран надзорот и ревизијата и слично.
Сфаќањата за содржината на доброто корпоративно управување се разликуваат во
различни држави. Корпоративното управување, исто така, може различно да значи и за
различните групи на засегнати лица. Институционалните инвеститори имаат поинакви
погледи од корпоративните регулатори, членовите на одборите имаат поинакви
погледи од истражувачите. Целосен увид во корпоративното управување може да се
добие од организациското однесување на деловниот свет, правната наука, финансиската
економија, сметководството и ревизијата, како и од однесувањето на членовите на одборот
(директорите) и практиките на одборите.
Со прифаќањето на принципите на доброто корпоративно управување од страна
на корпорациите реално се создаваат услови за успешно работење и развој како и
да ги земаат предвид интересите на повеќекратните конституенти, под знамето на корпоративна општествена одговорност.
31 Постојат индикации дека, како резултат од колапсот на Enron, САД се придружи во овој глобален развој.
32 Види: Fahy Martin, Jeremy Roche, Anastasia Weiner, "Beyond Governance" Creating Corporate Valute, through Performance, Conformance
and Responsibility, цитирано издание, 2004, стр. 169.
33 Види: Ibid. стр.170.
унапредување на економската ефикасност на корпорацијата непосредно, што посредно

доведува д о создавање на атрактивна инвестициона клима и појава како на домашни така
и на странски инвестиции.
Органот на управување во корпорациите често пати е третиран како многу значаен
инструмент за решавање во проблемите поврзани со корпоративното менаџирање и
управување.34 Јасно е докажано дека постои негативна врска меѓу структурата (составот)
и големината од органот на управување и успешноста во работењето (перформансите) на
корпорацијата.35 Гломазните органи на управување го отежнуваат процесот на донесување
на одлуки и тоа влијае негативно врз водењето на деловниот потфат. Во таа насока има
низа квалитетни констатации.36 Но, уште позначаен е составот на органите на управување.
Персоналниот состав има најсилно влијание врз процесот на донесување на одлуки. Токму
затоа реформите во корпоративното управување се насочени кон внесување независни
членови во органот на управување, зголемување на нивниот број и при тоа издвојување на
менаџментот од органот на управување. Особено напуштањето на практиката извршниот
директор на корпорацијата истовремено да биде и претседател на одборот на директори
или на корпорацијата.
Општ став е дека бенефитот од доброто корпоративно управување за корпорациите може
да биде од интерна и екстерна природа. Имено, интерни придобивки се: а) подобрување на
конкурентноста; б) подобро позиционирање на корпорацијата на пазарот; в) промовирање
и поттикнување на претприемачкиот дух; г) создавање на етичка и мотивирана работна
средина; д) обезбедување на подобар, соодветен и најефикасен пристап кон човечките,
материјалните и финансиските потенцијали; ѓ) најсоодветна алокација на средствата и
капиталот со кои располага корпорацијата. Екстерните придобивки би биле: а) поголема
веројатност за пристап кон финансиските средства надвор од корпорацијата по најниска
цена; б) зголемување на вредноста на корпорацијата; в) зголемување на довербата на
јавноста кон корпорациите, пазарот на капитал и националната економија; г) привлекување
на домашни и странски инвеститори.37
34 Jensen, M.C. (1993): The modern industrial revolution, exit and the failure of internal control systems. Journal of Finance,
48:831-880
35 коментар: користен е колоквијалниот израз орган на управување којшто ги супсумира во себе како одборот на
директори доколку е афирмиран едностепениот систем и управниот одбор доколку е афирмиран двостепениот систем.
36 Mayer, C. (1998): Corporate Governance, Competition and Performance. In: Corporate Governance, Financial Markets and
Global Convergence, edited by M.Balling, et al, pp. 234-260. Kluwer Academic Publishers, Great Britain
37 Види: Латиф Самир, Управување со трговските друштва (корпоративно управување), Деловно право, бр. 12, 2004.
Глава втора: Појава и развој на корпоративното управување
1. Појава на корпоративно управување
Кога еден ученик на Confucie, побарал од филозофот да му каже што е неопходно за

добро владеење, учителот одговорил: “Ти требаат три работи: оружје, храна и доверба. Во
моментите на неволја можеш да се откажеш од оружјето, па потоа од храната. Но, никогаш
не треба да се откажеш од довербата. Без доверба не можете да опстанете”.38
Корпоративното управување како систем и интелектуален концепт на компаниското
управување се појавило во САД во 30-те години на XX век како последица од бројните
компаниски спојувања и преземања. Со помош на корпоративното управување се стремело
да се одржи растот и просперитетот на корпорациите.
Но вистинскиот почеток на проблемите во корпоративното управување се поврзани
со поделбата на сопственоста од контролата на управувањето со корпорациите. На тоа
укажаа Berle и Means, Jensen и Meckling, Fama и Jensen. Ублажувањето на проблемите
кои произлегоа од оваа поделба, механизмите на корпоративното управување треба да
помогнат да им ја повратат и обезбедат сигурноста и компетитивноста на инвеститорите.
Доброто корпоративно управување треба да се третира како механизам кој е дизајниран
и заснован врз економските, правните и политичките проблеми. Истовремено согласно
пазарните законитости треба да се постигне соодветен договор меѓу сопствениците
(акционерите) и менаџерите кои менаџираат со нивниот капитал (Alchian, 1950, Stigler,
1958, и Shleifer - Vishny, 1997).
Првите расправи за современо сфаќање за корпоративното управување започнаа за
време на 80-тите и 90-тите години од XX-от век кога се јавија првите корпорациски скандали.
Меѓу именуваните се Robert Maxwell, BCCI, Polly Peck и Barings во Велика Британија, Credit
Lyonnais во Франција, Metalgesellschaft & Schreider во Германија, AWA and Spedley Securities
во Австралија, Lernout & Hauspie во Белгија, Yamaicki во Јапонија и Canadian Commercial
Bank во Канада. Всушност, сево ова започна доста порано уште во 80-тите години на XX-от
век кога серија на корпоративни измами и судски постапки во Велика Британија и во САД ги
потресе одборите и го предизвика законодавството на акција, особено во Велика Британија.
Имено, се до скандалите со Global Crossing, Imclone, Adelphia, WorldCom, Home Store, Tyco,
Rite Aid и во Европа Ahold и Skandia, корпоративното управување не беше дел од јавното
мислење. Повикувањата за транспарентно финансиско објавување, балансирана структура
на органот на управување и наградите за топ менаџментот којашто би се засновала на
нивната успешност во работењето (перформансите), изгледаа како канцелариски идеализам
во тоа време. Акционерите “одмараа” сигурни во тоа дека финансиските регулаторни тела
се доволно компетентни за да ги истражуваат сите “сметководствени нерегуларности”.39
Ироничен беше фактот што додека финансиските пазари мислеа дека ги убедиле
акционерите дека падот на Global Crossing, Imclone, Adelphia, WorldCom, Home Store, Tyco,
Rite Aid и во Европа Ahold и Skandia се само изолирани несреќни случаи, се додека акциите на
телекомуникацискиот гигант WorldCom драстично паднаа и го признаа дезинформирањето
на милиони луѓе за финансиското работење на корпорацијата. Овие скандали само го
зајакнаа скептицизмот на инвеститорите за постоечките правила. Владата на САД, после
огромните критики за недостатокот на директна акција во случајот со Enron, конечно
38 Види: Garratt Bob, Thin on Top—Why Corporate Governance Matters and How to Measure and Improve Board Performance, part II " The
Shock to the Establishment", First published by Nicholas Brealey Publishing in 2003.
39 На пример, Комисијата за хартии од вредност во САД испита 1200 корпорации за било какви нерегуларности во сметките за
последните десет години, од 1990 година до 2000 година.
нареди детален преглед врз американската финансиска регулатива само за да ги смири

инвеститорите. Но, вратите на загриженоста веќе беа широко отворени. Големи американски
конгломерати како Xerox, Computer Associates, Global Crossing, Tyco и Qwest Communications
се придружија на поранешниот енергетски гигант во салата на корпоративниот срам.
Ненадејниот колапс на глобалната корпорација за сметководство и ревизија Arthur
Andersen ја истакна потребата од радикални реформи во надворешниот ревизорски
систем и на ревизорските фирми коишто го вршат како и од воведување на интерна
контрола. Корпоративните извршни директори и други менаџери кои претходно ја уживаа
јавната поддршка и инерес како што ги имаат филмските ѕвезди и поп идолите, беа јавно
критикувани за нивната алчност и корпоративна неодговорност од страна на акционерите,
бесни на губитокот на инвестиции и животни заштеди. Се покажа дека корпорациите сега
не само што ќе мораат да ја враќаат довербата на инвеститорите, туку ќе мораат и да ја
докажуваат својата одговорност.
Популарните медиуми одеднаш ги претставија сите членови на одборите на директори,
на управните одбори или менаџерите како фундаментално корумпирани, како алчни
капиталисти кои се грижат само за зголемувањето на нивното лично богатство, преку
огромните плати и бонус пакети. Акционерските, пензионерските и работничките права не
им беа важни на членовите на одборот (директорите).
Приватизациите во Велика Британија ја најавија ерата на преплатените извршни
директори нарекувани “дебели мачки” и ја присилија земјата да ги спроведе реформите
за корпоративното управување.40 Затекнатите менаџери на национализираните индустрии
беа промовирани и преплатени како извршни директори во приватизираните корпорации,
без обука или пак без било какво подобрување на нивната компетентност, ниту пак без
било какви процеси кои би ја подобриле успешноста на нивното работење (перформанс).
Тие едноставно станаа извршни директори бидејќи затекнати на таа позиција и претходно
и во неколку случаи инвестираа мал капитал за да ја зголемат вредноста на потценетите
имоти на корпорациите.
За работите да станат уште полоши, новите членови на одборите немаа намера да
направат нешто што би го подобрило однесувањето на корпорациите и однесувањето на
нивните одбори или пак компетенциите на извршните директори. Поимот за плата којашто
е заснована на менаџерскиот перформанс, односно на резултатите од нивното лично
работење и од резултатите на корпорацијата беше неприфатлив за нив, освен ако не е
базирана на многу слаби или лесно остварливи задачи и цели. Медиумите и јавноста се
фокусираа на нивниот очигледен и незапирлив апетит за наградување на самите себе со
огромни плати и опциски договори, додека со прашање за кредибилитетот го пренесуваа
на сите околу себе.
Во континентална Европа започна процесот на напуштање “Rhenish capitalism” на
корпоративно управување со блиски релации помеѓу владите и големите бизниси на
штетата на избирачите, акционерите и отворените пазари.41 Се согледа дека овој систем
не може да го забрза економскиот развој во Европската Унија, односно дека има спротивен
ефект. Членките на Европската Унија сфатија дека со популација која старее и со скапа
и протекционистичка земјоделска политика, политичките ветувања за намалувањето
на возраста за пензионирање како и на работната недела неможат да го продолжат
одржувањето на националните економии. Токму затоа, земјите на Европската Унија
започнаа нов пристап во развојот на своите економии, а во тие рамки и кон корпоративното
40 Види: Garratt Bob, Thin on Top—Why Corporate Governance Matters and How to Measure and Improve Board Perfor-
mance, part II " The Shock to the Establishment", First published by Nicholas Brealey Publishing in 2003.
41 Види: Financial Times, January 25, 2002.
управување.
Во последната деценија од 20-от и почеток на 21-от век по корпорациските скандали
кои го разнишаа догматското сфаќање за “корпоративно управување”, како во САД така
и во континентална Европа, следеа настани што се особено значајни за историјата на
создавањето и развојот на корпоративното управување. Беа донесени бројни различни
законски регулативи, кодекси на корпоративното управување, вклучително соопштенија,
насоки и други документи од значење за развојот на корпоративното управување.
Иако претходно доста се расправаше за универзални стандарди за известување,
вклучувајќи ги и силните зборови на предупредување од Конференцијата на ООН за трговија
и развој, од падот на Global Crossing, Imclone, Adelphia, WorldCom, Home Store, Tyco, Rite Aid
и во Европа Ahold и Skandia Enron, сепак, не беше доволно сериозно предупредување и
будење на глобалните берзи на хартии од вредност, на акционерите и на националните
влади. Однесувањето на котираните корпорации на берзата, сепак, споро се усогласуваше
или целосно не се усогласи со пораките кои беа содржани во новите кодекси за корпоративно
Процесот на развојот и имплементацијата на корпоративното управување во САД се
одвиваше успорено. Се покажа дека земјите кои не го развија современото корпоративно
управување беа местата каде еруптивно се јави втора светска економска криза. По
правило и несоодветното корпоративно управување во компаниите е главната причина
за пропаѓањето на моќни компании. Овој заклучок го поткрепуваат бројните примери на
скандалозните банкротирања на компании проследени со мега измами и тоа најчесто и по
правило од менаџерските структури. Банкротството на Lеhman Brоthers Holdings, финансиска
институција со капитал со 613 милијарди долари го "контаминира" светскиот банкарски
систем. Не помала е штетата што ја предизвика и банкротството на инвестициите на Bernie
Medoff преку т.н.. "Ponzi" шема преку која ги оштети инвеститорите за преку 50 милијарди
долари. Во првите шест месеци во САД банкротираа преку 50 банки. Во почетокот на мај
2009 година банкротираа гигантските американски автоконцерни General Motors и Chrysler
над кои, согласно главата 11 од Законот за стечај на САД, ќе се спроведе постапка за стечајна
реорганизација. Банкротството на американскиот автоконцерн General Motors е најголемиот
банкрот во историјата на американската индустрија, најголем во светот, по банкротството
на финансиската корпорација Leehman Brothers. Речиси секојдневно се разрешуваат
членовите на одборот, директорите/менаџерите, а посебно извршните директори (CEO) на
најголемите корпорации во светот кој се сметаат за најголемите виновници за состојбите
во компаниите кои ги менаџираа. За некои од нив, заради откриените незаконитости во
работењето, покренати се и кривични постапки.
Зошто корпоративното управување стана толку важна тема, особено во последната
декада, а не и претходно? Сумарно, препознати се следниве причини:42а) бранот на
приватизација ширум светот во минатите две декади; б) реформите на пензиските фондови
и порастот на приватните заштеди; в) бранот на преземања; г) дерегулација и интеграција
на пазарите на капитал; в) кризите во Источна Азија; и д) серијата на скандалите во САД и
Европа и корпоративни неуспеси кои се појавија, но кои не ги исфрлија на површина сите
шпекулации на пазарот на капитал кон крајот и почетокот на XX-от век.
42 Види: Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, "Corporate Governance and Control", цитирано издание, стр. 10.
2. Развој на корпоративното управување - најзначајни документи и настани
За да се проследи постапниот развој на корпоративно управување, како и зачетокот на

основните принципи и начела на кои е засновано современото корпоративно управување
ќе се укаже на најзначајните настани кои се од значење за зародишот на компаниите и
компаниското управување кои придонеле за развојот на корпоративното управување.
Овие настани можат да се систематизираат во три развојни периоди. Првиот период ја
опфаќа т.н.. предисторија на настанувањето на корпорацијата и на нејзината рудиментирана
корпоративна структура. Вториот период го опфаќа развојот на современата корпорација и
на нејзината корпоративна структура. Третиот период го опфаќа извонредно динамичниот
програмски и нормативен развој на корпоративното управување во САД. И четвртиот
период го опфаќа развојот на новата програмска и нормативна основа врз која се одвива
новиот пристап за т.н. добро кон корпоративното, кој започнува во деведесеттите години
од 20 век и продолжува до ден денес.
1) Прв период43
Во првиот период кој ја опфаќа т.н.. предисторија на настанувањето на корпорацијата
и на нејзината рудиментирана корпоративна структура од особено значење се следните
настани: 44
1407 година: Се основа Banco di San Giorgio во Ѓенова како претходник на акционерските
друштва;
1554 година: Основана е Руската компанија (Russia Company) која добила овластување
да тргува од Рускиот цар Иван Грозни и таа е една од првите примери на призната странска
компанија, прва заснована на акционерство;
1600 година: Се основаат почетните облици на т.н.. колонијални компании Англиската
источно-индијска компанија - 1600 (British East India Company) која почнала да издава акции
за секое одделно патување или за секоја година до 1610 година, а на трајна основа во 1650
година која ќе прерасне во компанија со огромна економска сила и ќе работи се до 1858
година под името "The Govenors and Companies of Merchants of London trading into the East
Indies";
1621 година: Холанадската западно-индијска компанија (Dutch West India Company) во
која е воведен одбор (суд) на директори, со што за прв пат се одвојуваат сопственоста и
контролата во компаниите;
1720 година- е усвоен првиот Англиски закон за компаниите под назив "Bubble Act" со
кој за прв пат се нормира Англиската корпорација (или компанија) се уредува донесувањето
на статут, именување на органи на компанијата, водењето на акционерска книга и трговски
книги. Исто така беше утврдена можност за слободен пренос на акции. Овој закон оствари
парадоксален ефект. И покрај очекувањата да го поттикне создавањето на инкорпорирани
компании тој го намали интересот за нивното основање. Создавањето на инкорпорирани
компании беше вршено со ниско ниво на нормираност со нивниот статут и само во бизнисите
како банкарскиот, противпожарниот, пристанишното осигурување, управувањето со
каналите и водоснабдувањето. Во 1776 година во своето дело „ Братство на народите“,
Адам Смит предупреди на опасностите што можат да произлезат од слабата контрола на
менаџментот и неговата недоволна мотивираност;
1756 до 1786 година: Лорд Менсфилд (Lord Mansfield, Lord Chief Justice) го интегрира
43 За развојот на корпорацијата и за појавата и развојот на акциионерската демократија види infra.
44 Види: Robert W. Hamilton. Statutory supplement to cases and materials on corporations including partnerships and limit-
ed partnerships (Fifth Edition), West Publishing CO., St. Paul, Minn., 1994 , стр. 19-22.
супстанцијалниот дел на Law Merchant во Common Law со што Законот за трговците (Law
Merchant) започна да се применува на сите граѓани на Англија, без оглед на тоа дали
се трговци или не. Со тоа , престана да се применува трговското право само на една
привилегирана класа;
1776 година: Конгресот на САД ја суспендира примената на англискиот "Bubble Act".
Адам Смит го изрази ставот против инкорпорацијата на бизнисите. Во 1776 година во
своето дело „ Братство на народите“ предупреди на опасностите што можат да произлезат
од слабата контрола на менаџментот и неговата недоволна мотивираност. Според
одредбите на конфедералниот, а подоцна и федералниот устав, федералните органи немаа
овластување да донесат федерален закон за корпорациите. Ова овластување беше во
надлежност на федералните (конфедералните) држави. Првиот закон е донесен во 1795
година во Северна Каролина со кој се уредуваше основањето на корпорациите за копање
и одржување на канали, вториот е донесен во Масачусец во 1799 година за корпорации
кои градат и управуваат водоводи, во 1809 година Законот за производните корпорации
(Massachusetts Manufacturing Corporations Act). Државата Њујорк го донесе својот прв Закон
за компаниите според кој пет или повеќе лица би можеле со акт за инкорпорирање (certificate
of incoporporation) (во кој беа наведени фирмата, седиштето, дејноста, големината на
главнината, бројот на акции и името и адресата на првиот борд на директори да основаат
корпорациja за производство на текстил, стакло, метали и бои. Почетниот капитал не можел
да биде помал од 100.000 $; корпорацијата се основала на 20 години; акционерите како
субјекти биле солидарно одговорни пред банките за земените кредити од корпорациите,
ако нивниот имот не бил доволен за подмирување на побарувањата на доверителите.
2) Втор период
За вториот период од особено значење се следните настани кои придонесоа за развојот
на современата корпорација и на нејзината корпоративна структура:
1807 година: донесен е Францускиот Code de Commerce (1807) којшто утврдил два типа
на акционерски друштва: командатни акционерски друштва и анонимни акционерски
друштва;
1844 година: во Англија е донесен е Joint Stock Companies Act кој беше дополнет во1855
а во 1855 година донесен е The Limited Liability Act. Овие два закони во 1862 година беа
кодификувани во единствениот Закон за компаниите (Companies Act). Во 1890 беше
донесен Законот за партнершип (The partnership Act) а во 1907 година Законот за ограничен
партнершип (Limited Partnership Act). Во 1908 година беше усвоен т.н.. Консолидиран
закон за компаниите (Coмpаnies Consolidation) Act во кој беше вградена и т.н.. затворена
компанија (Closely-held) или приватна компанија ("private company"). Во континуитет овој
закон беше дополнуван со амандмани во 1967, 1976, 1980 и 1981. Во 1985 година е донесен
нов Закон за компаниите, кој беше дополнуван а неколку пати и во 2006 година беше
донесен новиот Закон за компаниите (Company Law); 45
1875 година: во малите држави како Њу Џерси и Делавер започна процесот на
"модернизација" и "либерализација" на основањето на компании. Во 1875 година државата
Њу Џерси го донесе првиот Закон на компаниите (Coporation Act) и во САД се смета за "прва
мајка на корпорациите" ("first mother of coрporation "). Потоа во 1889 година преземајќи
ги основните решенија на овој закон, државата Делавер го усвои својот Њу Џерси бизнис
закон за корпорациите (New Jersey Bisiness Coporation Act) ;
1890 година: донесен е Законот за одговорноста на директорите (The Directors' Liability
45 Види: Robert W. Hamilton, цит. Дело, стр.22-23.

Act) со кои се уредени основните правила според кои директорите имале обврска да
платат компензација на лицата кои ќе превземат акции врз основа на невистините податоци
во проспектот според којшто се издадени;
1928 година: на предлог на Националната конференција на овластените претставници
за унифицирање на законите на државите членки (National Conference of Commissioneres
on Uniform State Law) усвоен e првиот Униформен бизнис актот за корпорациите (Uniform
Business Coporation Act), кој го презедоа во своите закони Калифорнија (1929-33), Илионис
(1033), Мичиген (1931) Минесота (1933) и Пенесилванија (1933). Од 1943 до 1958 година
беше дополнуван и именуван како Модел бизнис актот за корпорациите (Model Business
Coporation Act). Овој модел нема ништо заедничко со Моделот на бизнис актот за
корпорациите (The Model Business Corporation Act) којшто подоцна ќе го подготви Комитетот
за корпорации (Committee on Corporate Law) на Американската национална асоцијација на
правниците (American Bar Association);
1931 година: Беркли и Минс (САД) го објавуваат семинарскиот труд „Модерната
корпорација и приватната сопственост“;
1932 година: По големата светска криза во САД се зголеми нормирањето на
односите во корпорациите а положбата на акционерите, на хартиите од вредност,
должностите, обврските и одговорностите на менаџментот. Беше усвоена федерална
регулатива за трустовите (антитрусно законодавство), за трговијата, работните односи, за
издавањето и тргувањето на хартиите од вредност, а посебно тргувањето со т.н.. деривати,
реорганизацијата на корпорациите и нивното оданочување. Во тие рамки донесен е и
првиот Закон за хартии од вредност, со кој се регулираат пазарите на капитал, вклучувајќи
го и обелоденувањето на податоци;
1933 година: Со донесувањето на Федералниот Законот за хартии од вредност (Federal
Securities Act) во САД и во 1940 година на Федералниот закон за промет на хартии од
вредност (Federal Securities Exchange Act) на Комисијата за хартии од вредност (S.E.C.) и се
делегираат силни регулаторни одговорности. Во Правилата на берзата ("Proxy Rules") како
со еден вид водич на акционерите за тргување со хартиите од вредност се кодифицирани
правилата за објавување на податоците, за корпоративното управување, за рестрикциите
кои го оневозможуваа инсајдерското тргување и за другите права и обврски на корпорациите
кои котираат на берза.46
1936 година: Донесен е англискиот Companies Act во 1937 година со кој се извршени
крупни реформи;
1937 година: Германија го напушта уредувањето на акционерските друштва со Трговскиот
закон и донесува Закон за акционерски друштва (die Aktiengesellshaft (AG), којшто во 1965
година е заменет со Законот за акции (Aktiengesetz) со кој се уредува акционерско друштво;
3) Трет период
За третиот период кој во САД се одвива извонредно динамичен програмски и
нормативен развој на корпоративното управување , особено се значајни следните настани:
1945 -1967 година: по завршувањето на Втората светска војна, државите во САД вршат
изменување и ги дополнуваат законите за корпорации со цел да воведат некој вид
баланс меѓу интересите на акционерите, менаџментот, вработените и јавниот интерес. Се
инсистира на зголемувањето на социјалната одговорност на корпорациите, на развој
на тн. Социјални програми, програма за заштита на околината, специјални програми за
обука на хендикепираните лица и други видови непрофитни програми. Како последица
46 Види: Mark A. Sargent - Dennis R.Honabach, KProxy Rules Handbook, 2008-2009, New York, 2008
на пресудите на судовите (case law) се зголемува деловниот морал со признавањето на

фидуицијарната одговорност на директорите, другите менаџери (officers) и акционерите
кои имаат владејачка положба. Исто така се дополнува и федералниот закон за промет со
хартии од вредност (Federal Securities Exchange Act)
1967 година: Генералниот (Општ) закон за корпорациите (Delavere General Coporation)
којшто државата Делавер го усвои во 1889 постојано се менуваше и има посебно место во
развојот на корпоративното управување во САД. Овој закон продолжи да се надградува
(посебно се значајни измените и дополнувањата извршени во 1967-1969 година) и
континуирано има силно влијание на американско корпоративно право и во САД. И не само
тоа. Прифатен е како закон кој традиционално создава погодна клима на корпорациите.
Измените во овој закон имаа силно влијание на законодавството за компаниите во другите
федерални држави на САД. Така во 1947 година и подоцна во наредните години Калифорнија
вршеше ревизија на својот Законик за корпорациите на Калифорнија (California Corporations
Code) и на Законот за хартии од вредност (Corporate Securities Law); во период од 1957-
1973 година. Државата Њујорк изврши значајни измени во Генералниот (Општ) закон за
корпорациите (General Coporation Act) и Законот за хартии од вредност (Stock Corporation
Law) а во 1973 година овие закони ги кодифицира во Бизнис законот за корпорациите
(Business Corporation Act); во 1968 година државата Њу Џерси го дополни својот Њу
Џерси Закон на компаниите (New Jersey Bisiness Coporation Act) и решенијата во овој
закон беа општо прифатени бидејќи беа атрактивни за корпоративниот менаџмент
("corporate managament").47 Нивелациите извршени во овие закони беа "permissive" што
значи либерални, им овозможија голема слобода на компаниите да се самоорганизираат
а посебно да го уредат начинот на управувањето и корпоративниот менаџмент, имаа
силно влијание на содржината на Модел бизнис актот за корпорациите (Model Business
Coporation Act) и го забрзаа неговото подготвување и усвојување;
1968-1969 година: Комитетот за корпорации (Committee on Corporate Law) на
Американската национална асоцијација на правниците (American Bar Association) го
објави Моделот на актот за деловните корпорации (The Model Business Corporation Act),
кој по измените во 1969 година стана либерален ("permissive"). Во 1984 година е објавен
Ревидираниот Модел на бизнис актот за корпорации (Revised Model Business Corporation
Act) којшто во своите закони неговите решенија постапно ги презедоа скоро сите држави
на САД;48
1968 година: Европската Унија ја донесе Првата директива од 9 март 1968 година што
се однесува на објавувањето, полноважноста на обврските на друштвата и ништавноста;49
47 Види за ова: Robert W. Hamilton. Statutory supplement to cases and materials on corporations including partnerships and
limited partnerships (Fifth Edition), West Publishing CO., St. Paul, Minn., 1994 , стр. 78.
48 Simposium, "The New Jersey Business Coporation Act, "Business Law", 1968.
49 Во групата на директиви кои веќе се во сила коишто се однесуваат на акционерството и уредуваат прашања кои
се од особено значење за корпоративното управување спаѓаат: Првата директива од 9 март 1968 година што се однесува на
објавувањето, полноважноста на обврските на друштвата и ништавноста; Втората директива од 13 декември 1976 година
што се однесува на основната главница на акционерските друштва; Третата директива од 9 октомври што се однесува на
фузијата на акционерските друштва; Четвртата директива од 25 јули 1978 година што се однесува на годишните сметки;
Шестата директива од 17 декември 1982 година што се однесува на поделбата на друштвата; Седмата директива од 13 јуни
1983 година што се однесува на консолидираните сметки; и Осмата директива од 10 април 1984 година што се однесува на
контролорите на сметките. Во кругот на директивите што ги утврди Комисијата и како предлози што му се доставени на Советот
на заедницата спаѓаат и Петтата директива што се однесува на структурата на акционерските друштва и правата и обврските
на нивните органи; Десеттата директива што се однесува на спојувањето на акционерите надвор од границите на одделна
земја (спојување на акционерски друштва од различни земји на Заедницата); Единаесеттата директива што се однесува на
објавувањето од страна на подружниците (ограноците); Тринаесеттата директива што се однесува на преземањата и другите
општи понуди во врска со преземањето на едно друштво од страна на друго; и Директива за примената на директивите кои се
однесуваат на годишните сметки на друштвата.
1977 година: Д-р Леон Суливан, активист за човекови права и член на одборот на
директори на General Motors во консултација со менаџерите на американските корпорации
кои работат во Јужна Африка го предлага т.н.. Суливанов принцип ("Sullivan Principles") кои
го прифатија преку 100 американски компании.50
1980 година: Предложен е Федералниот закон за Акционерските права (The proposed
Federal Corporate Shareholder ' Protection rights Act) за корпорации кои имаат над 500
акционери и вредност на недвижност или промет (physical proprety or total sales or
revenues) поголеми од 100.000.000 $ или вкупен имот ("total assets) од 1.000.000.000
$ поблиску се определуваат должностите на директорите, а посебно нивната обврска
за лојалност и за зголемено внимание во вршењето на своите надлежности, обврска
за ревизија на финансиските извештаи од страна на независни ревизори. За прват се
пропишува обврската мнозинството членови на одборот на директори да бидат независни
и се воведуваат комисиите за номинација ("nominating comiiitees"). Предложен е и начинот
на кој акционерите ја вршат номинацијата на членовите на одборот на директори и нивниот
избор да се врши со кумулативно гласање.51
Во истата година е предложен и Федералниот закон за акционерска демократија
(Federal Corporate Democracy Act) 52 за корпорации кои имаат вкупен имот ("total assets)
или годишна продажба поголеми од 250.000.000 $ или повеќе од 5.000 вработени или
најмалку 25 акционери. Предложено е: мнозинството членови на одборот на директори
да бидат независни, и се воведуваат комисиите за номинација ("nominating comiiitees");
директорите да имаат обврска да бидат лојални и своите обврски да ги вршат со внимание
на совесен трговец; да се формира независна комисија за надзор ("independent supervisory
committees") и независна комисија за јавна политика ("independent public policy committees");
акционерите да вршат номинација на членовите на одборот на директори; право на глас
да имаат само акционерите кои остваруваат права од акциите (beneficial shareholders) и
изборот на членовите на одборот на директори облигаторно да се врши се кумулативно
гласање. Се забранува отпуштање на вработените без повод. Одборот на директори не
може под било кој услов да биде ослободен од одговорност кога против него е поведена
постапка од страна на акционерите и вработените освен ако се докаже дека одборот на
директори дејствувал како незаинтересирана страна, и ако судот утврди дека активноста
на одборот на директори била фер, разумна и со добра намера.
1982 година: Американскиот институт за право (Amercan Law Institute ) ги предложи
"Принципите за корпоративно управување и структура: воспоставување и препораки" (
Principles of Coporate Governance and Structure: Restatement an Recommendations). Во 1982
година Компаниското право се применува на бизнис корпорациите чија цел е профитот
на акционерите и целта на акционерите не некој интерес поврзан со непрофитна дејност.
Овие корпорации се одговорни како физичките лица; мора како релевантни да ги имаат
предвид етичките принципи кога се реорганизираат заради водење на бизнисот; и можат
да користат во разумен обем дел од своите ресурси за јавни потреби, за хумани цели,
за образование и за други филантропски намени.53 Јавната корпорација ("publicly held
50 1) Да нема расна сегрегација во поглед на храната, сместувањето и условите за работа; 2) еднакво и фер вработу-
вање; 3) Еднакви надници (плаќање) за еднаков труд; 4) Тренинг програми за обука на лица од црните раси и на други лица кои
не се од белата раса за супервизори, административци, свештени лица а технички работи во значајна бројка; 5) Повеќе лица
од црните раси и кои не се од белата раса на менаџерски и надзорни функции; и 6) подобрување на условите на вработените
надвор од рабтното место во областа на становањето, транспортот, образованието, рекреацијата и здравјето.
51 The proposed Federal Corporate Shareholder ' Protection rights Act of 1980, S.2567, 96th Cong., 2d Sess. (Apr. 02,1980)
52 The proposed Federal Corporate Democracy Act of 1980, H.R. 7010, 96th Cong., 2d Sess. (Apr. 16,1980)
53 A.L.I. Principles od Coporate Governace and Strukture: Restaterment an Recommendations (Tentaive Draft No.1, Apr. 1,
1982, во цит. дело од Robert W. Hamilton, стр.35.
coporations") треба да биде раководена (менаџирана) од постари извршни членови ("senior

executives") кој можат да бидат организирани во одбор на директори и од другите менаџери
("officers") и други вработени на менаџерските функции им се делегирани од извршните
членови. Менаџерските функции треба да бидат вршени со внимание и одговорност.
1985 година: донесен е т.н.. консолидираниот Англиски Закон за компаниите (Companies
act), кој подоцна позначајно е изменет и дополнет во 1989 година, а во 2006 година е
донесен новиот Закон за компаниите (Companies act);
4) Четврти период
За четвртиот период кон развојот на новата програмска и нормативна основа врз која
се одвива новиот пристап за т.н. добро кон корпоративно управување особено се значајни
следните настани:
1987 година: во 1985 година во САД на предлог на приватниот сектор е основана
Комисијата Тредвеј (Treadway Commission ) која врз основа на контролата и анализата на
финансиските извештаи на корпорациите која ја изврши во период од 1985 до 1987 година
поднесе извештај под наслов "Извештај на националната комисија за лажните (нечесните)
финансиски извештаи (''Report of the National Commission on Fraudulent Financial Reporting.''54
Во Извештајот Комисијата извести за измамите сторени во финансиските извештаи, при
што ја потенцира улогата на комисиите за внатрешна контрола. Во 1992 Комисијата ја
објави новата рамка за вршење на внатрешна контрола по наслов "Интерна контрола -
Интегрирани рамки" (''Internal Control— Integrated Framework''). Подоцна во 1994 година
беа надополнети. Според истражувањето на CFO Magazine објавен во 2006 година, 82% ги
користат стандардите за внатрешна контрола на COSO;
1991 година: Во Велика Британија пропаѓаат бизнис империите : Поли Пек, која
направила загуба од 3,1 милијарди фунти, BCCI и Максвел и двете со загуби од 480 милиони
фунти, поради причини поврзани со лошото корпоративно управување;
1991 година: Институтот за лиценцирани секретари и администратори ("The Institut
of Chartered Secretaries and Administrators (ICSA) го усвои Кодексот за директорите и
секретарите на компаниите ("A Code for directors and company secretaries") познат како ICSA
Code.55 Во кодексот се уредени следните правила: обврската на одборот на директори да
усвои процедури во пишана форма кои мора да му бидат поделени на секој директор;
одборот на директори мора да биде сигурен дека на секој директор му се даваат доволен
обем информации за да може да ги врши неговите обврски; треба да се подготви водич за
неизвршните директори којшто особено треба да ги содржи најсуштествените информации
за компанијата и за постапката според која се упатува писмената покана за состаноците на
одборот на директори; директорите при водењето на бизнисот мораат да земат предвид
два аспекта: прво, секој директор да добива иста информација и во исто време, и второ,
секој директор да има доволно време за да може соодветно да ја анализира добиената
информација; одборот на директори одлуките треба да ги донесува за прашањата кои се
однапред ставени на дневен ред; кога директорите одлучуваат за прашања кои не биле
ставени на дневен ред, претседателот или секретарот од компанијата одлуките кои треба
да се донесат треба да ги подготват во писмена форма и да постапат согласно деловникот
и статутот или според било кој друг акт со којшто се уредува постапувањето во вакви
ситуации; сите договори а посебно оние кои не се однесуваат на секојдневното работење
се доставуваат на претходна расправа на одборот на директори; основен принцип кој што
мора да се почитува при одлучувањето за т.н.. материјални договори и посебно кога со
54 http://www.coso.org/Publications/NCFFR.pdf
55 www.icsa.org.uk/assets/files/pdfs/Press/FRC2.pdf
договор се уредуваат прашања што се од тековното работење на компанијата мораат

да бидат доставени на одборот на директори за разгледување; одборот на директори
ја утврдува дефиницијата на поимот '"materijal" и "прашања што не се (се) од тековното
работење на компанијата" и со овие дефиниции ги запознава сите релевантни лица;
одборот на директори го утврдува и финансискиот лимит до кој можат без согласност на
одборот да се склучуваат договори; кога со договор се уредуваат прашања што не се од
тековното работење на компанијата мораат да бидат доставени на одборот на директори за
одлучување или на претходна согласност; прашањата кои се ставаат на дневен ред за секоја
одделна седница ги определува претседателот на одборот во консултација со секретарот
на компанијата; секретарот на компанијата му одговара на претседателот на одборот
на директори за извршувањето на сите соодветни административни работи кои се
потребни за нормална работа на одборот на директори и неговите комисии, а посебно за
подготвување на записниците од сите седници; во записниците мораат да бидат наведени
сите материјали кои биле предмет на разгледување и одлучување и одлуки кои биле
донесени; мора да се пропише процедура на циркулацијата (доставување) на записниците
до членовите на одборот на директори и до други лица до кои треба да бидат доставени;
кога тоа го дозволува статутот на компанијата одборот на директори може да делегира дел
од својата моќ ("powers") до комисиите при што го задржува правото да даде согласност
на составот, кворумот за работа на комисиите и да ги потврди одлуките на комисиите по
прашањата кои им ги делегирал; доколку заради било кои причини определени прашања
кои се од значење за компанијата не биле на дневен ред на одборот на директори, неговиот
претседател ќе му дозволи на било кој директор или на секретарот да покренат било кое
прашање на било која седница на одборот на директори ако е значајно за компанијата,
на начин и според постапката и во согласност со Кодексот, со статутот или бил кој друг
нормативен акт на компанијата;
1992 година: усвоена т.н.. Резолуција ("ISC Stattement of Best Practice.") се формализирани
новите процедури за избор на ревизори кои вршат ревизија во корпорациите.56
1992 година: Во Велика Британија, Комитетот Кедбери го објавува првиот кодекс за
корпоративно управување по наслов: Финансиските аспекти на корпоративното управување
(Financial Aspects of Coporate Governance) 57 кој е познат како Cadbury Report. Кодексот е
дополнет во 1996 година.
Во бизнисот Британците сеуште им веруваат на луѓето се додека не се докаже спротивното.
Високо почитувани и стручни теоретичари и практичари на бизнисот, предводени од Sir
Adrian Cadbury, беа ангажирани од страна на Лондонската берза да формираат комитет
којшто ќе ги испита финансиските аспекти на феноменот којшто се нарекува “корпоративно
управување”. Ова доведе до изготвување на Извештајот на Комитетот за финансиските
аспекти на корпоративното управување (Report of the Committee on the Financial Aspects
of Corporate Governance), којшто ја етаблираше Велика Британија како земја која ќе биде
главен лидер во развојот на најдобрите практики на ефективно корпоративно управување.58
Повод за усвојувањето на кодексот беа низот на ризични превземања ("risky acquisition")
извршени во средината на осумдесеттите години, водени од Роберт Максвел (Robert
56 http://www.governmentattic.org/2docs/LSC-OIG-Auditor-Selection_2008.pdf
57 Види: The Cadbury Committee Report of the Committee on the Financial Aspects of Corporate Governance, Gee, London,
1992.
58 Cadbury извештајот и Препораките од 1992 година долго време се некој вид мерка за кодексите за корпоративно
управување. Cadbury, исто така, придонесе да се прифати планот за “блага регулација” на корпоративното управување и да
се прифати т.н.. принцип “согласност или објаснување” преку кој се прифаќаат правилата на корпоративното управување
со убедување и имплицитни договори. Како и да е, Cadbury не измислил нешто ново. Темите кои се содржани во Cadbury
извештајот веќе беа предмет на расправа и внимание во државите како Хонг Конг (1989 година) и Австралија (1991 година).
Maxwell). По неговото исчезнување59 долгот на една од неговите компании (Mirror Group)

енормно и нагло нарасна, додека снема околу 440.000.000 (GBP) од пензиските фондови
на компанијата. И покрај сомневањата дека со т.н.. шема на пензиските фондови се
манипулира, надлежните регулаторни тела на Велика Британија и на САД не презедоа
мерки према Maxwell Communications Corp. Во 1002 година Максвеловите компании
пријавија банкротство (стечај) во САД и Велика Британија. Истовремено банката Bank od
Credit and Commerce International (BCCI) изгуби милијарди долари од своите депозити,
од акционерите и од вработените. Друга компанија Polly Peck објави висок профит, а
наредната година пријави банкротство (стечај). Заради сите овие финансиски шпекулации,
под претседателство на Адриан Карбури (Ser Adrian Carbury) беше основана Комисија
(committee) која доби задача да спроведе истрага во системот на корпоративно управување
во Британските компании со намера да ја поврати довербата на инвеститорите во тој систем.
Комисијата беше конституирана во мај 1991 година од страна на Финансискиот комитет
за известување (Financial Reporting Council), Лондонската берза (London Stock Exchange) и
од професионални сметководители. Извештајот е заснован од случаи од практиката кои
се анализирани преку призмата на американското искуство. Пред конечно да биде усвоен,
извештајот беше предмет на расправа и консултации во кои беше широко прифатен.
Завршниот извештај е усвоен во декември 1993 година и неговите препораки беа примени
на финансиски извештаи на компаниите кои котираат кои ги поднеле по 20 јуни 1993 година;
Извештајот Cadbury покрена бројни движења за добро корпоративно управување,
особено во државите на Commonwealth како на пример Австралија, Канада, Нов Зеланд
и Јужна Африка, во кои силно е изразено американското влијание. Франција, Шведска
и Холандија се приклучија кон имплементирање на ставовите на Cadbury извештајот,
додека останатите држави-членки на Европската унија останаа незаинтересирани од
овие иницијативи, но не и пасивни во создавање на правилници за најдобра практика во
корпоративното управување.60
59 Роберт Максвел умре за време на крстарењето по Канарските острови во 1990 година
60 Интернационално,”Принципите за корпоративно управување”на OECD (1999 година) биле главниот катализатор
за развојот на понатамошни правилници и двигател на реформи во законот (видете www.oecd.org). Принципите на OECD беа
директен одговор на кризите во Азија, Русија и Бразил.
Во Велика Британија следбеници на Цадбурѕ извештајот се Греенбурѕ извештајот (1995 година), Хампел извештајот (1997
година) и “Комбинираниот правилник”од 2003 година.
Канада 1994 година усвои принципи за корпоративно управување..
Јужна Африка со усвојувањето на “King Report on Corporate Governance for South Africa” (1994 година и 2002 година)
направи голем исчекор во интегрирањето на принципите на корпоративното управување со принципите за расна и социјална
еднаквост.
Во континентална Европа, принципите, препораките и “правилниците за најдобра примена” на корпоративно управување
се, исто така, многубројни. Во Франција познати се двата Viînot извештаи и Bouton Review (1995 година, ревидирани во 1999
година), во Холандија - Peters извештајот и Winter Report (1997 година), во Шпанија - Olivencija Report и Aldama Report (1998
година) и во Белгија - Cardon извештајот (1998 година). Грција, Италија и Португалија ги следеа овие примери во 1999 година,
Финска и Германија во 2000 година и 2003 година (Cromme Review и GCCG), Данска во 2001 и Австрија во 2002. Европската
Асоцијација на трговци со хартии од вредност прва ги издала Европските принципи и Препораки во 2000 година, следена од
Еуроакционерите во 2001 година.
Во Азија, за споменување се начелата за корпоративно упатување во Јапонија (1998 година) и Кореја (1999 година), Тајланд
(1997 година), Индија (1998 година), Сингапур (1998 година), Малезија (1999 година) и Commonwealth asocijacijata (1999
година) коишто исто така усвоија кодекси и други документи.
Во Латинска Америка, во државите Бразил (1999 година), Мексико (1999 година) и Перу (2002 година) прифатија сопствени
начела корпоративно управување. Несомнено, другите земји сигурно ќе ги следат.
Во САД не постои “Правилник” или “Кодекс” но голем број на корпорации објавија изјави за корпоративното управување,
како што се на пример, начелата на General Motors од 1994 година, Националната Асоцијација на Корпоративни Директори
Кодексот содржи препораки за составот на одборот на директори и за сметководствениот

систем на компаниите кој се од особено значење за враќањето на довербата на
инвеститорите во корпоративното управување и за попречување на незаконитостите во
нивното финансиско и деловно работење. Препораките од овој Кодекс беа прифатени и
верификувани од Европската Унија, САД, Светската банка и други. Со Извештајот Cadbury
остварени се две основни цели кои се од особено значење за развојот на корпоративно
Како прво, се усвои компактен систем на оценување и вреднување на членовите на
одборот за нивното работење, и тоа индивидуално и колективно како одбор на директори.
Како второ, се намали корупцијата којашто беше во пораст во многу корпорации
(приватни и јавни) и во државните институции и се засили улогата на правото, особено
спречувањето на “перењето пари” и се воспоставија практики на антитероризам, со што
се помогна либерално демократскиот процес за остварување на целта за глобалното
“цивилно општество”.61
Компактниот систем на оценување и вреднување на работата на членовите на одборот и
тоа како индивидуално така и колективно како и работата на другите менаџери беше остварен
во повеќе корпорации. Неговото имплементирање беше остварено со саморегулативни
правилници за најдобра практика кои ги прифатија котираните корпорации. Корпорациите
прифатија обврска менаџерите да ги пријавуваат сите свои приходи на корпорацијата и
најмалку во годишниот извештај да бидат преставени пред акционерите. Корпорациите
кои не ги следат добрите практики за оценување и вреднување на работата на членовите
на одборот на директори и на другите менаџери треба пред нивните акционери да ги
образложат причините за тоа.
Cadbury извештајот имаше најсилно позитивно интернационално влијание и неговите
најдобри практики и препораки сега ги користат корпорациите низ целиот свет, особено
во државите на Commonwealth. Cadbury извештајот не само што го прифатија голем број
котирани корпорации, туку неговите принципи започнаа да се применуваат и во многу
приватни корпорации, јавни сервиси (јавни претпријатија), организации коишто вршат
хуманитарни дејности и непрофитни организации.
Некои од идеите на Cadbury извештајот се преземени и интегрирани во голем број
кодекси за корпоративно управување како и во некои закони за корпорациите (компаниите).
Посебно значајни принципи се: разделената функција претседател на одборот од функцијата
главен извршен директор (CEO); зајакнување на улогата на комисијата за ревизија преку
прифаќање на решението според кое само независните директори можат да бидат
членови на овие комисии или со лоцирање на контролната функција само во надлежност
на извршните директори; валоризирање на улогата и компетентноста на претседателот на
одборот и на секретарот на корпорацијата (шеф на администрацијата на корпорацијата).
Но, еден од најзначајните придонеси на Cadbury извештајот е враќањето на корпоративната
власт во одборот на директори и повраќањето на неговата ултимативната моќ и интегритет
во управувањето со корпорацијата.
Примената на принципите на Cadbury извештајот имаат позитивно влијание на работењето
на одборите на директори во Велика Британија, посебно заради јакнењето на нивната улога
во 1996 и Тркалезната бизнис-маса во 1997. Пензиските фондови исто така ги објавија своите сопствени принципи, политики,
позиции и гласачки начела за корпоративното управување (TIAA-CREF 1997; AFL-CIO 1997;CalPERS 1998; CII 1998, ревидиран
1999). Американската адвокатска асоцијација објави “Водич за директорите” од 1994 година. Американскиот правен нститут
во 1994 година ги усвои и објави своите “принципи за корпоративно управување”. Иако не се обврзувачки по својата природа,
овие принципи се често посочувани во предметите на судовите или во другата судскаа пракса во САД.
61 Види: Levy Leon, "The Mind of Wall Street: A Legendary Financier on the Perils of Greed and the Mysteries of the Market".
Texere, London, 2003.
во корпоративното управување. Со разделувањето на функцијата претседател на одборот

од функцијата главен извршен директор (CEO) се зголеми самостојноста во работата и
одлучувањето на одборите на директори за прашањата коишто се во нивна надлежност.
Тоа придонесе да се подобрат и нивните корпоративни перформанси. За жал во Cadbury
извештајот ја задржа правната динстиктивна конфузија меѓу извршните директори и
независните неизвршни директори.
Под влијание на објавениот Cadbury извештај и препораките кои дадени во Велика
Британија од 1992 година до денес, се објавија многубројни предлози за принципите за
корпоративно управување кои ги дадоа различни комисии и засегнати лица. Поголемиот број
од нив се вградени во бројните правилници (кодекси) за корпоративното управување. Овие
документи ги објавија институционални инвеститори, корпорации, берзи, безбедносните
регулатори на пазарите како комисии за хартии од вредност, интернационални организации
и законодавците. За споменување се Turnbull извештајот, Myners извештајот, извештаите на
Higgs и Smith и Комбинираниот кодекс на Лондонската берза.
И површниот преглед на овие правилници покажува дека во фокусот на правилниците
или кодексите превладуваат прашањата коишто се однесуваат на одборот на директорите и
неговите комисии и извршните директори (CEO) како водачи на корпоративниот менаџмент
како и други прашања поврзани со нив. Накусо, содржината на правилниците, вклучува:
критериуми за членство во одборот на директори; поделбата на улогата на претседателот
на одборот на директори и главниот извршен директор (CEO); големината на одборот;
фрекфентноста на седниците на одборот; пропорционалноста на внатрешни наспроти
надворешни (и независни) директори; именувањето, односно изборот на извршните
директори; граници за возраста и други лимитирачки услови; проценка, односно
евалуација на резултатите од работењето на одборот во сооднос со финансиските и други
резултати на корпорацијата; формирањето, бројот и структурата на комисиите на одборот
на директорите; планирање и траење на состаноците; распределба на задачите; ротација
на членовите на одборот и други прашања со кои се нормира корпоративното управување
како што се транспарентноста, контролата, ревизијата од страна на независни ревизори
на финансиски извештаи и други различни прашања како што се исплатите на извршните
директори и другите менаџери, улогата на неакционерската структура и нејзините односи со
корпорацијата, објавувањата, гласањето на акционерите и структура на капиталот, улогата
на големите акционери и антипреземачките средства..
Интересно е што голем број од принципите содржани во правилниците не се поддржани
во практикувањето на корпоративното управување и не се предмет во емпириските
истражувања на корпоративното управување.
Денес, постои раскол меѓу цврстите уверувања на бизнисмените и академските
истражувања во однос на повеќе принципи утврдени во правилниците. На пример, зошто
независните директори се толку проминентно истакнати во правилниците, а очигледно
не соодветно застапени во одборите на корпорациите? Или, зошто институционалните
инвеститори придаваат толку големо значење на разделувањето на улогите на претседателот
на одборот и главниот извршен директор, додека емпириските докази сугерираат дека
оваа разделба и не е толку важна? Некои од извештаите доживеаа неуспех во нивната
имплементација.
1993 година: Компаниите котирани на Британската берза се задолжени да објавуваат
податоци за управувањето по принципот „почитувај или објасни“;
1994 година: објавен е PIRC Shareholder Voting Guidelines, којшто континуирано се
дополнува. PIRC е една од водечките независни консултантски фирми која се бави со
истражување и консалтинг на институционални инвеститори за развој на корпоративното
управување и корпоративната социјална одговорност. Во рамките на нејзината активност

го промовира широко во светот прифатениот Водич за гласање на акционерите, како некој
вид бенчмарк за инвеститорите и како форма на движењето кое се залага за реформа на
корпоративното управување и за изградување на долгорочна стратегија за одговорни
инвеститори. 62 Целта на Водичот за гласање на акционерите е да се поврати довербата на
инвеститорите, односно на акционерите. Од особено значење се три R - (Rights), (Risk) и
(Returns) односно правата, ризикот и повратот. Зошто е важен Водичот: прво, обезбедува
активност на сопственикот како инвеститор; второ, му овозможува на инвеститорот да
ги процени ризиците при инвестирањето, нивната вредност и му служи како некој вид
алатка за намалување на инвестициониот ризик; ја зголемува одговорноста на органите на
управувањето на корпорациите, односно компаниите зошто им укажува кога треба да им
откажат доверба на органите на управувањето на корпорациите; им помага на акционерите
да донесат добра и помалку ризична одлука. Годишниот водич за гласање е дизајниран да
аргументира и да ги објасни анализите кои биле превземени како дел од корпоративната
активност. Водичот за гласање се остварува врз основа на електронска платформа која
овозможува. Водичот предвидува и гласање со полномошно на акционерите (Proxy
Voting), кое по правило тие го даваат на специјализирани консултантски фирми (како што
е на пример PIRC) кои имаат професионален капацитет и знаење да го заштитат интересот
на инвеститорите. Со тоа на инвеститорите им се овозможува навреме да го евалуираат
и сознаат ризичниот менаџмент како перформансите на портфолиото на корпорациите,
компаниите, инвестиционите фондови и други финансиски форми во кои имаат вложување
и да креираат објективна финансиска оценка за натамошните постапки на акционерите. До
2007 година PIRC има објавено 11 едиции на Водичот за гласање, при што континуирано
Водичот се дополнува со нови правила.
Водич за гласање на акционерите е соодветна алатка да се оствари слоганот "Say on pay".
Овој слоган согласно Законот за компаниите им дава право на акционерите да гласаат колку
членовите на одборите на директорите ќе бидат платени. Како што е познато во рамките
на корпоративното управување, плаќањата на директорите прерасна и во политичко
прашање. Со овој слоган се сака да се зголеми одговорноста на директорите, да се оценат
нивните потенцијали и да се намали т.н.. диспаритет меѓу примањата на директорите,
акционерите и вработените. Законот е во Австралија и во Велика Британија, ги овластуваат
акционерите на т.н.. "non-binding" според кој може да се откаже важењето на менаџерскиот
договор или гласање со кое акционерите ќе го изразат своето мислење за предложеното
плаќање на менаџерите ("advisory vote оn pay"). Кованицата "non-binding" е нова. Познаиот
американски правен речник Black' Law Dictionary го познава само правниот поим "binding"
којшто означува облигациона обврска , по правило што се однесува на договор ("bond") или
на склучување на договорот ("covenant" ) која останува во сила се додека се води постапка
за престанок на договорот или се додека договорот е во сила.
Во новиот Закон за компаниите на Велика Британија во членот 439 е предвидена можноста
за гласање со кое акционерите ќе го изразат своето мислење за предложеното плаќање на
менаџерите "advisory vote оn pay". Според член 429 наградувањето на директорите ќе биде
обелоденето во т.н.. Извештај за наградување ("Remuneration Report"). Според член 188
акционерите со одлука мораат да го потврдат менаџерскиот договор со извршниот директор
(CEO) ако се склучува за време подолго од две години. Во Законот за компаниите од 1985
година овој рок изнесуваше 5 години. Исто така според член 215 забранети се одредени
видливи на компензации на менаџерите ако компанијата покажала загуба , како што е
62 www.pirc.co.uk
на пример т.н.. златен подобран ("golden parachutes"). Од ова ограничување изменети се

обврските кои се воспоставени со договорите кои се во сила и за пензиските компензации.
И од земјите на Европската Унија превземени се бројни активности за хармонизација
на плаќањето на CEO. Во Завршниот извештај на Групата експерти за компаниско право
во 2002 година утврди дека треба да се промовира соодветен режим за надоместоци на
директорите, кој посебно треба да вклучува: обелоденување на политиката за надоместоците
во годишните сметки; политиката за надоместоците да биде дел од годишната агенда
за која ќе се разговара на акционерското собрание; да се обелоденат поединостите за
надоместоците на поединечни директори во годишните сметки; акциите и акционерските
оптимални шеми во кои учествуваат директорите да се услови со претходна согласност од
страна на акционерското собрание; за да зголеми одговорноста на директорите, да се воведе
и правилото „погрешно тргување“: доколку директорите предвидат или треба да предвидат
дека компанијата веќе не е во состојба да продолжи да ги плаќа своите долгови, тие мора да
одлучат или да ја „спасат“ компанијата и го обезбедат плаќањето, или да отпочнат постапка
за ликвидација, при што во вакви случаи да се утврди и начинот на утврдувањето на лична
(одговорност) за неуспехот на компанијата; да се утврди одговорност на директорите и
соодветна санкција за невистинитото прикажување на податоците во нефинасиските и
финансиските извештаи и други форми на погрешно управување од страна на директорите.
Врз основа на овие насоки Европската Унија во 2004 година ја усвои Препораката за
прашањата што се однесуваат на соодветниот начин на наградување на директорите во
акционерските друштва (компаниите) кои котираат на берза; 63
И во САД во постапка е предлог закон со намера да се воспостави право на акционерите
да гласаат за т.н.. "non-binding". Правиот јавно објавен случај во кој корпорацијата им
дозволува на акционерите да гласаат за плаќањето на директорите е "Aflac".64 Уште додека
сегашниот претседател на САД Барак Обама беше сенатор тој се заложи да се усвои
легислатива според која директорите не ќе можат да заминуваат од фирмите со големи
плати и покрај тоа што многу малку сториле за нив.65 Два месеци подоцна Џон Меккејн (John
McCain) прифати сличен предлог. 66 Некои предлагаат вкупната компензација на било кој да
биде еден процент од профитот и да се одобрува годишно и тоа со мнозинство гласови на
акционерите, за време на гласањето за изборот на нови CEO и други менаџери ("officers").
Во септември 2008 година, корпорацијата Swiss Proxy Advisory firm Ethos подготви
резолуции ("requisitioned") за пет швајцарски компании во состав на групата AGMs во
статутите на своите компании да внесат амандмани со кои ќе пропишат секоја година да се
гласа за извештајот за наградување на менаџерите. Пет од четирите компании го прифатија
т.н.. гласање во кое акционерите со гласање ќе го изразат своето мислење ("advisory vote")
за наградување на менаџерите. Тоа ќе биде практикувано уште во 2009 година. Исто така во
мај 2009 и пет Ирски компании го прифатија т.н.. гласање во кое акционерите со гласање ќе
го изразуваат своето мислење ("advisory vote") за извештајот за наградување на менаџерите;
1994 година: Се објавува Извештајот Кинг во Јужна Африка, кој повикува на најдобри
практики на корпоративното управување во земјата;
1995 година: Во Велика Британија е објавен Грибури извештајот (Greenbury Report) кој
го подготви Комисијата за корпоративно управување која ја формира Конфедерацијата на
менаџерите на Велика Британија од бизнисот и индустријата. Следејќи ја традицијата на
63 Види: Commision Recommendation of 14.12.2004 fostering an appropriate regime fo the remuneration od directors of the
listed companies (2004-913-EC), (OJ L 385, 29.12.2004).
64 Claudia Deutsch, 'Say on Pay': A whisper or a shout for shareholders?, 6.4.2008, New York Times
65 Obama Calls for action on CEO pay, 11.4.2008 on Youtube
66 Business Week, 'McCain Seeks Shareholders' Say on Pay', 10.6.2008
извештајот на Комисијата Кадбури во извештајот се изразува загриженост за големината на

наградите (плаќањата) на директорите, за ниското ниво на внатрешна контрола и финансиско
известување. Препораките од Грумбери извештајот се интегрирани во Комбинираниот
кодекс во секцијата Б.;
1995 година: Во Русија е донесен Закон за трговските друштва, и таа земја се вклучува во
развојот на корпоративното управување со останатите земји кои го практикуваат;
1995 година: во Франција е објавен Извештајот на Виена во кој е извршена анализа
на корпоративното управување во француските компании со посебен осврт на одборите
на директорите во компаниите кои котираат на берза во Франција;67 Врз основа на овој
извештај Во 1999 година, исто така под претседателство Марк Вено (Marc Vienot) Комисијата
за корпоративното управување објави Препораки за корпоративното управување
(Recommendations of the Committee on Corporate Governance) Меѓу бројните препораки
посебно значајни за развој на корпоративното управување во Франција се следните:
поделба на функцијата меѓу претседателот на одборот на директори и на извршниот
директор (CEO); утврдени се основни за критериумите, мерилата и постапката според кои се
определуваат наградите (плаќањата ) на менаџерите во компаниите кои котираат на берза
и начинот на нивното обелоденување; обелоденување на акциските опции или планот за
купување на акции во компании кои котираат на берза; критериуми за избор и разрешување
на директорите; начинот на работа на бордот на директорите; работата на комисиите на
одборот на директори; финансиските објавувања; состаноците на акционерите; и примената
на препораките.68
1997 година: Комисијата за корпоративно управување во Холандија го објави својот
Извештај во кој се вградени препораките за корпоративно управување. Комисијата за
корпоративно управување беше основана според договорот постигнат меѓу Асоцијацијата
на копаниите кои се бават со хартии од вредност (Association of Securities Issuing Companies)
и Амстердамската берза(Amsterdam Exchanges). Комисијата ја водеше Џап Питерс (Jaap
Peters) пензиониран извршен директор (CEO) на Егеон (Aegon). Комисијата беше составена
од претставници на основачите од бизнис заедницата, експерти (academics), претставници
од компании кои се бават со хартии од вредност и претставници на стокходерите и на
пензионерите. Основана цел на Питеровата комисија беше да иницира расправа за
менувањето на балансот на моќта меѓу менаџментот на фирмите и инвеститорите. Во јуни
1997 година Питеровата комсија објави препораки во кои се содржани насоки за зголемување
на ефикасноста на менаџментот, супервизијата и самоникнувањето на пазарот. Во 1998
година, една година од денот на примената на препораките се спроведе т.н.. мониторинг на
корпоративното управување во Холандија (Monitoring Corporate Governance in Nederland,
1998). Врз основа на мониторингот беше објавен Питеровиот извештај во којшто беа
собрани бројни информации од остварениот мониторинг во компаниите. Извештајот беше
презентиран пред министерот за финансии. За време на средбата министерот најави дека
законското уредување на " proxy voting ") ќе биде остварено. Предлогот на незаконските
решенија беа подготвени самостојно од страна на приватниот сектор. Истата година
мала група фирми од приватниот сектор иницираа пробно гласање преку полномошно
("voting by proxy"). Моделот на гласањето го дизајнираа фирмите кои учествуваа во т.н..
експериментално гласање. Меѓутоа Холандскиот парламент не ги прифати предлозите и од
парламентот беа оценети листа на желби ("list of wishies");
67 Vienot Report. Conseil National du Patronat Francais (CNPF), Association Francaise des Entreprises Privees (AFEP). Date,
June 1995 www.ecgi.org/codes/code.php?code_id=42
68 Recommendations of the Committee on Corporate Governance, Mouvement des entreprise de France MEDF and
Association Francaise des Entrepri-ses Privees (AFEP). Date, July 1999, www.corpgov.net/forums/wwwboard/messages/134.html
1997 година: во Велика Британија "Hermes" уникатниот Фонд за управување со пензиски

фондови во Велика Британија (Pension Fund Manager)69 ја објави т.н.. Hermes изјава за
корпоративно управување (Hermes Statement), којашто е дополнета во 2001 година.
Хермесовата изјава пред се, се однесува на гласањето и на програмата за корпоративното
управување . Хермесовата програма за корпоративно управување е заснована на
верувањето дека без заинтересирани и инволвирани акционери не можат да се остварат
на долг рок значително подобри финансиски перформанси. Се смета дека инвеститорите
во инвестиционите пензиски фондови треба да се чувствуваат како инвеститори, а не
како коцкари. Според Хермесовото гледање инвестициониот фонд во компаниите во кои
инвестира треба да има права на стјуард и целосно да стои зад клиентите. Исто така, да ги
уверува менаџерите и директорите да ги водат компаниите во најдобра намера, и при тоа
да водат сметка за долгорочните интереси на нивните акционери. Ова посебно се однесува
кога фондот Хермес има мнозинство во компаниите или во фондовите. Хермес е пионер
во развојот на корпоративното управување. Уште од 1990 година, активно учествува и
гласа на собранијата во компаниите во кои вложува. Со време, оваа пракса ја разви и
надгради и се остварува како една од најдобрите корпоративни пракси. Хремес има
воспоставен и т.н. "Корпоративен департман за фокусирање" (Coporate Focus Department)
кој така е наречен бидејќи негова основна функција е да се фокусира на перформансите
на компаниите. Директорот за корпоративно управување (Coporate Governance Director) е
одговорен за гласањата и за прашањата поврзани со гласањето, како и за застапувањето
(преставувањето) на интересите на Хермесовите клиенти . Хермес во текот на една година
гласа во име на сите клиенти на преку 1.200 годишни собранија на акционерски друштва.
Хермес прагматично ја применува својата политика на корпоративно управување преку
редовни врски и комуникации со компаниите. Хремес комуницира со менаџментот на
компаниите и го објаснува своето гласање, односно за тоа зошто гласал за или против.
Херемес го намали времето на кое ги избира своите менаџери: од пет, потоа на три а сега
на две години. Хермес ги охрабрува компаниите во одборите на директори да ангажираат
наполно независни директори и со нивните менаџери да се склучуваат договори најдолго
на една година. Хермес води или е вклучен во голем број успешни програми за образование
на акционерите.
1998 година: Комисијата за корпоративно управување го објави Хампел извештајот
за корпоративно управување (Hampel Report). Комисијата беше основана за да изврши
ревизија на системот на корпоративното управување во Велика Британија. При тоа нејзина
основна задача беше да го ревидира Кадбури извештајот кој сега е содржан во т.н..
"Обединет кодекс" (Combined Code). При анализа на моделот на корпоративно управување
во Велика Британија Хампел утврди дека не се потребни "револуционерни промени",
системот на корпоративно управување во Велика Британија. Неговиот извештај содржи
надоградување, хармонизација и поблиско определување на решенијата содржани во
Кадбури и Гринбури препораките;
1999 година: во Велика Британија е објавен Водичот за директорите во Комбинираниот
кодекс за корпоративно управување (Inter contro: Gudiance for Directors on the Combine
Code)70 од Институтот на лиценцирани сметководители (Chartered Accountants). Водичот
е дополнет во 2005 година. Водичот е подготвен врз основа на Извештајот којшто беше
69 Хермес трет по големина Фонд за управување со пензиски фондови во Велика Британија (Pension Fund Manager).
Хремес е "извршна рака" на најголемата пензиска шема на на Британскиот Телеком пензиски фонд (Тhe British Telecom Pension
Scheme).
70 "The Turnbull Report, Internal Control: Guidance for Directors on the Combined Code, Institute of Chartered Accountants
in England and Wales", London, 1999.
подготвен за потребите на Лондонска берза и тоа за компаниите кои котираат. Комисијата

која го подготви извештајот ја водеше Nigel Tirnbul. Извештајот којшто е познат како "Turnbull
Report" содржи информации за обврските на директорите кои имаат според Комбинираниот
кодекс за корпоративно управување (Combined Code) и препораки за развој и практикување
на добра и ефикасна интерна контрола во нивните компании, како и за квалитетна ревизија
на финансиските извештаи кои треба да укажуваат на реалните финансиски состојби во
компанијата, на пропусти и неправилности за да може навреме да се преземат санациони
и коректурни мерки. Со водичот се предвидува одборите на котираните корпорации еднаш
годишно задолжително да ги известуваат своите акционери за сите можни ризици како
и за сите процеси во донесувањето на одлуките. Ова беше примено со многу недоверба
од страна на многу одбори коишто мораа да се правдаат на крајот од првата година на
имплементација на извештаите за да им објаснат на своите акционери зашто тоа не го
правеле и порано.
1999 година: донесени се Принципите на OECD (OECD Principles).
2000 година: во Велика Британија е објавен Кодексот NAPF Corporate Governance Code.
2000 година: Во Холандија е објавен Кодексот за корпоративно управување со наслов:
Улогата во саморегулирањето на корпоративното управување: очевидност (доказен
материјал) од Холандија (The Role of Self-Regulation in Corporate Governance: Evidence from
The Netherlands). Овој Кодекс има сосема оригинален пристап. Неговата цел е да го поттикне
преку саморегулирање интересот на инвеститорите. Заради две причини Холандија има
извонредни можности да користи искуства од други. Прво, холандските компании ги имаа
во фокус укажувањата од Европската Унија, Меѓународниот монетарен фонд и земји како
што е Кореа која посвети големо внимание на корпоративните форми и управувањето. И
второ, за времето од 1996-1998 година, приватниот сектор покрена иницијатива да се измени
балансот меѓу менаџментот и инвеститорите. Не изненадува и интересот на Комисијата за
хартии од вредност и берзи (Securities and Exchange Commission ) која со внимание го следи
Холандскиот експеримент на саморегулирање на корпоративното управување. Основната
хипотеза од која се тргнува е дека правата на акционерите се основната компонента за
успехот на саморегулацијата. Карактеристиките на корпоративното управување се поврзани
со евалуацијата на компаниите и дека остварување на правата на акционерите е обусловено
од нивното успешно дизајнирање на корпоративното управување како саморегулирачки
процес. Токму затоа целта на Кодексот е да се ефектуираат пазарните потенцијали преку
промоција на интересот на инвеститорите низ саморегулирачкиот процес.
Во кодексот се укажува на: корпоративната структура, правата на стекхолдерите; на
поврзаноста меѓу сопственоста и правото на глас (гласачките права); корпоративното
управување и вредноста на фирмите; организационите форми и правото на глас со посебен
акцент на различните модели кои егзистираат во пракса; обусловеноста на цената на
акциите (хартиите од вредност) и моделот на кор поративното управување и други аспекти
од кои зависи изборот на моделот на корпоративното управување.
2001 година: седмата по големина котирана компанија во САД, Enron Corpartion објавува
банкрот поради причини поврзани со лошо корпоративно управување а потоа следуваат
Global Crossing, Imclone, Adelphia, WorldCom, Home Store, Tyco, Rite Aid и во Европа Ahold и
Skandia.
2001 година: Објавен е Myners извештајот71 кој ги таргетираше индициите за лошиот
менаџмент на пензиските фондови. Myners извештајот предложи оние на коишто им се
доверени пензиските фондови да бидат компетентни за да ги обезбедат неопходните
71 "The Myners Review of Institutional Investment", HM Treasury, London, 2001.

високи стандарди на грижа и со тоа да ги надгледуваат нивните менаџери на соодветен и

правилен начин. Исто така, овој извештај предложи и вработување на експерти за вршење
попрофесионален надзор. Она што е уште позначајно е инсистирањето институционалните
инвеститори да мораат да интервенираат во случај на вршење инвестициони активности.
Овој предлог предизвика големо несогласување во одборите на директорите и во нивното
менаџирање на пензиските фондови. Иако многу одбори искрено не го подржаа Myners
извештајот, неговите препораки останаа во сеќавањето на јавноста којашто не им верува
на директорите, а уште помалку верува на компетентноста на менаџерите на фондовите.
Myners извештајот ја нуди можноста обичните луѓе да се уверат како во одговорноста, така
и во компетентноста на менаџерите и директорите. По овој извештај следи законскиот
проект на Владата на Велика Британија, којшто беше инициран токму заради загриженоста
за лошиот перформанс на приватните пензиски фондови и менаџерите на фондовите;
2001 година: во ЕУ е објавен Извештајот за регулирање на европските пазари на капитал;
2001 година: објавен е AUTIF Code;
2002 година: подготвена е и објавена Компаративната студија за корпоративното
управување (Comparative Study of Corporate Governance Codes by Holly Gregory, Weil,
Gotshal&Manges );72
2002 година: во Германија, Комисија на парламентот овластена да го подготви кодексот
(Government Commission) Германскиот кодекс за корпоративно управување (German
Corporate Governance Code) кој е дополнет со амандмани во 2008 година;
2002 година: објавен е Кодексот за корпоративно управување во Русија;
2002 година: заради корпорациски скандали во САД беше усвоен Сарбејнс-Оксли (US
Sarbanes Oxley Act), кој од 30 јули истата година стана закон (The Sarbanes-Oxley Act) со
кој се изврши реформа на сметководството во јавните корпорации со цел да се заштитат
инвеститорите;
2002 година: усвоен е Водичот за корпоративно управување за менаџирање на фондовите
и корпорациите (Corporate Governance a Guide for Fund Managers and Corporations);
2003 година: усвоен е Акциониот план на ЕУ за корпоративното управување (Action Plan
on Modernizing Company Law and Enhancing Corporate Governance in the EU); 73
2003 година: во Велика Британија е објавен Извештајот на Хигс за неизвршните директори
(Reviw of role and effectiveness of non-executive directors) познат како Извештајот на Хигс
(Higgs reviw). Во напорот да се засили довербата на инвеститорите во Велика Британија,
Владата ги овласти Derek Higgs, бивш претседател со фондот на Prudental и менаџер,
неизвршните директори на искусните FTSE 100 и British Land Company, да ја прегледаат
корпоративната транспарентност во корпорациите коишто котираат на берзата. Ser Robert
Smith, претседавач со The Weir Group и бивш менаџер на Charterhouse Development Capital,
беше ангажиран да ги испита постоечките ревизорски и сметководствени практики во
Велика Британија.
Публикацијата на Higgs ги растрепери корпоративните емоции, особено поради неговите
препораки за идната улога на неизвршните директори и исплатите на извршните директори.
И покрај интензивниот критицизам, кодексот за котираните корпорации ги вклучи повеќето
препораки кои беа дадени од страна на Higgs и Smith.
Во овој извештај Дерек Хигс (DEREK Higgs) како претседател на комисијата на
Британскиот парламент за корпоративно управување извести за улогата и ефикасноста од
делувањето на неизвршните директори како и комисиите за ревизија согласно решенијата
72 http://europa.eu.int/comm/internal_market/en/company/company/news/corp-gov-codes-rpt_en.htm
73 Action Plan on Modernizing Company Law and Enhancing Corporate Governance in the EU, COM (2003) 284 final (http://
europa.eu.int/comm/internal_market/en/company/company/modern/index.htm
содржани во Комбинираниот кодекс за корпоративно управување (Combine Code) .

Повод за извештајот беа и скандалите кои се случија во корпорациите во САД. Хигс строго
препорача во корпоративното управување да се користи пристапот "прифати (покори се)
или објасни" ("complay or explain"). Исто така се заложи да се појаснат критериумите за
составот на одборот на директори и за евалуација на работата на независните директори.
За остварување на овие генерални препораки порача: најмалку половина од членовите
во одборот, вклучувајќи го и претседателот, да бидат независни директори; извршниот
директор да не биде претседател на одборот на истата корпорација; сениор независниот
директор да ги застапува интересите на акционерите и да се однесува како нивен посредник
со генералниот извршен директор и другите главни менаџери ; идните независни директори
да покажат дека имаат знаење, вештини, искуство и време за да можат да бидат во состојба
да даваат конструктивен придонес; комисијата за номинација да го утврдува перформансот
на независните директори; платата на независните директори да биде составена од годишен
хонорар, хонорар за присуство и додатни хонорари кои однапред треба да бидат одобрени
од комисијата за исплата; независните директори не треба да имаат опциски договори
во нивните корпорации; независните директори, најмалку еднаш годишно, да одржуваат
состаноци без присуство на претседателот на одборот или на извршните директори; листата
на кандидати за независни директори да биде проширена и еден независен директор, по
правило, да не биде избиран повеќе од два мандата; извршниот директор да нема повеќе
од една независна директорска позиција во друга корпорација и да не биде претседател
на одборот на друга корпорација; и никој не треба да биде претседател на повеќе од една
корпорација.
Хигс имаше намера и да избрише некои одредби во Комбинираниот кодекс за
корпоративно управување (Combine Code) кои дозволуваат дискреционост при нивната
примена;
Higgs извештајот е инкорпориран во Комбинираниот (споениот) кодекс за корпоративно
управување (Combined Code on Corporate Governance). Советот за финансиско известување
(Finance Reporting Counsel-FRC) и Владата го оценуваат влијанието на извештајот по две
години од денот на неговото објавување;
2003 година: усвоен е Комбинираниот (споениот) кодекс за корпоративно управување
(Combined Code on Corporate Governance, кој е дополнет во 2006 година; 74Во јули 2003
година, Советот за финансиски извештаи конечно го усвои финалниот текст за ревидирање
на Комбинираниот кодекс. Овој кодекс го замени кодексот од 1998 година, којшто претходно
беше анекс на Правилата за котирање Financial Services Autority (FSA). Главните принципи
на овој кодекс се: новите дефиниции за улогата на одборот, претседателот и неизвршниот
директор (nonexecutive director-NED); потранспарентните и ригорозни процедури за избор
на директори кои се надворешни кандидати; формални и ригорозни годишни евалуации
за постигнувањата на одборот, како и перформансот на индивидуалните директори,
поединечно, со објаснувања за тоа како се правени евалуациите; најмалку половина од
одборот, не вклучувајќи го тука претседателот, да бидат независни неизвршни директори;
задолжително формирање на комисијата за ревизија и комисијата за исплати кои мора
да бидат составени исклучиво од независни директори, а поголемиот дел од членовите
на комисијата за номинирање, исто така, да бидат независни; извршниот директор да
не биде претседател на одборот на иста корпорација; извршните директори да не бидат
неизвршни директори на повеќе од една корпорацијата; улогата на комисијата за ревизија
во мониторингот на интегритетот на финансиските извештаи на корпорацијата да биде
74 Financial reporting council, june 2008

зајакната, со ревитализирање на независноста на надворешната ревизија;

Во 2004 година е усвоен ревидиран текст на Комбинираниот (споениот) кодекс за
корпоративно управување (Combined Code on Corporate Governance). 75 Овој текст на
Комбинираниот кодекс влегува во сила заедно со Правилата за корпоративно управување
(FSA Corporate Governance Rules);
2004 година: Кина го усвои Кодексот за корпоративно управување на компаниите кои
котираат на берза (Provisional Code of Corporate Governance for Securities Companies);76
2004 година: скандалот со Parmalat, Европскиот Енрон ја потресува Италија, но и целата
Европска Унија;
2004 година: усвоени се Принципите за корпоративно управување на компаниите
(Principles of Corporate Governance for Listed Companies) кои котираат на Токиската берза за
хартии од вредност Tokyo Stock Exchange, Inc);77
2004 година: усвоена т.н.. Директива за хармонизацијата на транспарентноста на
потребните информации кои се однесуваат на тргувањето на регулираниот пазар
(Transparency Directive 2004/109/EC) 78 а која комисијата на ЕУ во 2007 година ја дополни со
Директивата за поединечните правила кои се од значење за примена на правилата од т.н..
"Транспарентна директива";79
2005 година беше формиран Европскиот Форум за Корпоративно управување, кој
редовно одржува секоја година седници на кои се усвојуваат препораки за постојано
следење на развојот на корпоративното управување и неговото унапредување;.80
2005 година: усвоена е Препораката на Комисијата (2005/162/EC) за улогата на
неизвршните или надзорните директори во друштвата кои котираат на берза и во
(надзорните) одбори (комитети, совети, комисии, н.з.);81
2006 година: усвоено е Коминике на Комисијата на ЕУ за стратегија за поедноставување
на регулативата; 82
2006 година: усвоен е Извештајот за идните приоритети во спроведувањето на Акциониот
план на ЕУ за корпоративното управување; 83
2006 година: усвоени се измени и дополнувања на Четврта Директива 78/660/EEC од
25.07.1978 година за годишните сметки за одделни видови друштва,84 Седмата Директива
75 Financial reporting council, june 2006

76 www.csrc.gov.cn
77 Tokyo Stock Exchange, Inc.http://www.tse.or.jp
78 DIRECTIVE 2004/109/EC OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCIL, of 15 December 2004 on the harmonisation of transparency
requirements in relation to information about issuers whose securities are admitted to trading on a regulated market and amending Directive 2001/34/EC,
ОЈ 390 31.12.2004
79 COMMISSION DIRECTIVE 2007/14/EC, of 8 March 2007 laying down detailed rules for the implementation of certain provisions of Directive
2004/109/EC on the harmonisation of transparency requirements in relation to information about issuers whose securities are admitted to trading on a
regulated market, ОЈ L 68 09.03.2007
80 http://ec.europa.eu/internal_market/company/ecgforum/index_en.htm; http://ec.europa.eu/internal_market/company/directors-remun/
index_en.htm
http://ec.europa.eu/internal_market/company/independence/index_en.htm.
81 Види: Commision Recommendation of 15.02.2006 on the role of non-executive or supervisory directors of listed companies on committees of
the (supervisory) board, (2005/162/EC) ,(OJ L 52, 25.02.2005).
82 Communication of the Commission: A strategy for the simplification of the regulatory Environment (http://ec.europa.eu/enterprise/regulation/
better_regulation/simplification.htm)
83 Report on consultations for future priorities for Action Plan (http://ec.europa.eu/internal_market/company/docs/consultation/final_report_
en.pdf)
84 Fourth Council Directive 78/660/EEC of 25 July 1978 - The annual accounts of certain types of companies (OJ L 222, 14.8.1978,); Измени и
дополнувања: Seventh Council Directive 83/349/EEC, of 13 June 1983 (OJ L 193 1 18.7.1983); Council Directive 84/569/EEC, of 27 November 1984 (OJ L 314
28 4.12.1984); Eleventh Council Directive 89/666/EEC, of 21 December 1989 (OJ L 395 36 30.12.1989); Council Directive 90/604/EEC, of 8 November 1990
(OJ L 317 57 16.11.1990); Council Directive 90/605/EEC, of 8 November 1990 (OJ L 317 60 16.11.1990); Council Directive 94/8/EC of 21 March 1994 (OJ L 82
33 25.3.1994) Council Directive 1999/60/EC of 17 June 1999 (OJ L 162 65 26.6.1999); Directive 2001/65/EC of the European Parliament and of the Council of
(83/349/EEC) од 13.06.1983 година за консолидирани (годишни) сметки85 и Осмата

Директива 2006/43/EC од 17.05.2006 година за задолжителна ревизија на годишните сметки
и на консолидираните сметки86 кои се посебно значајни за развојот на корпоративното
управување;
2006 година: усвоен е Кодексот за корпоративно управување (Corporate Governance
Code) на Италијанската берза подготвен од Комитетот за корпоративно управување на
Италијанската берза (Comitato per la Corporate Governance, Borsa Italiana S.p.A. 87
2007 година: усвоен е Извештајот за спроведување на препораката за наградување на
директорите во земјите членки на ЕУ88;
2007 година: Австралискиот одбор за корпоративно управување, којшто 2002 година го
основа Австралиската берза за хартии од вредност (Тhe Australian Securities Еxchange - ASX) ги
објави Принципите и препораките за корпоративно управување (The Corporate Governance
Principles and Recommendations).89 Примената на документот започна на 1 јануари 2009
година.
2007 година: усвоена е Четиринаесетта Директива 2007/36/ЕЦ од 11.07.2007 година
со која се уредуваат одредени права на акционерите во друштвата кои котираат на берза
(акционерските друштва);90
2008 година: се усвоени Препораките за корпоративно управување во Франција (AFG –
Recommendations on Corporate Governance) од Комитетот за корпоративно управување на
Франција (Corporporate Governance Committee – 2008; 91
2008 година: Институтот за лиценцираните секретари и администратори ("The Institut of
Chartered Secretaries and Administrators (ICSA)" го усвои Водичот за улогата на компаниските
секретари во корпоративно управување ( "Guidance on Corporate Governance Role of the
Company Secretary").92 Во март 2009 година е усвоено дополнување на Водичот.93
2008 година: е усвоен Холандскиот Кодекс за корпоративно управување (Dutch corporate
governance code, Principles of good corporate governance and best practice provisions) којшто
го подготви Комитетот за мониторинг на корпоративното управување (Corporate Governance
Code Monitoring Committee). Парламентот го подржа овој Кодекс. Овој Кодекс е дополнетиот
Холандски Кодекс за корпоративно управување (Dutch corporate governance code) кој што
27 September 2001 (OJ L 283 28 27.10.2001); Council Directive 2003/38/EC of 13 May 2003 (OJ L 120 22 15.5.2003); Directive 2003/51/EC of the European
Parliament and of the Council of 18 June 2003 (OJ L 178 16 17.7.2003); Directive 2006/43/EC of the European Parliament and of the Council of 17 May
2006 (OJ L 157 87 9.6.2006); Directive 2006/46/EC of the European Parliament and of the Council of 14 June 2006 (OJ L 224 1 16.8.2006); Council Directive
2006/99/EC of 20 November 2006 (OJ L 363 137 20.12.2006)..
85 Seventh Council Directive 83/349/EEC of 13 June 1983 - Consolidated accounts (OJ L 193 18 June 1983); Измени и дополнувања: Eleventh Council
Directive 89/666/EEC, of 21 December 1989 (OJ L 395 36 30.12.1989): Council Directive 90/604/EEC, of November 1990 (OJ L 317 57 16.11.1990); Council
Directive 90/605/EEC, of 8 November 1990 (OJ L 317 60 16.11.1990); Directive 2001/65/EC of the European Parliament and of the Council of 27 September
2001 (OJ L 283 28 27.10.2001); Directive 2003/51/EC of the European Parliament and of the Council of 18 June 2003 (OJ L 178 16 17.7.2003); Directive
2006/43/EC of the European Parliament and of the Council of 17 May 2006 (OJ L 157 87 9.6.2006); Directive 2006/46/EC of the European Parliament and of
the Council of 14 June 2006 (OJ L 224 1 16.8.2006); Council Directive 2006/99/EC of 20 November 2006 (OJ L 363 137 20.12.2006).
86 Eight Council Directive 2006/43/EC of 17 May 2006 - The statutory audits of annual accounts and consolidated accounts (OJ L 317 57
16.11.1990); Измени и дополнувања: Council Directive 78/660/EEC of 25 July 1978 (OJ L 222, 14.8.1978, p. 11); Council Directive 83/349/EEC of 13 June 1983
(OJ L 193 18 June 1983) and Council Directive 2008/30/EU of 13 March 2008 (OJ L 81 20.March 2008) and repealing Council Directive 84/253/EEC of 10 April 1984 (OJ L 126
12 May 1984).
87 1st edition March 2006 by Borsa Italiana SpA, www.borsaitaliana.it
88 Recommendation on the remuneration of directors and July 2007 report on its application by Member States (http://ec.europa.eu/internal_
market/company/directors-remun/index_en.htm)
89 Australian Securities Exchange (ASX), 2007
90 Fourteen Council Directive 2007/36/EC of 11 July 2007 - The exercise of certain rights of shareholders in listed companies (OJ L 184/17 14 July
2007).
91 www.afg.asso.fr.
92 www.icsa.org.uk/assets/files/pdfs/081020%20-%20Corp%20Gov%20role%20of%20co%20sec.pdf.
93 www.epolitix.com/stakeholder-websites/press-releases/press-release...combined-code-at-icsa-corporate-governance.../ics.
беше усвоен во 2003 година од National Federation of Christian Trade Unions in the Netherlands
(CNV), Eumedion, the Federation of Dutch Trade Unions (FNV), the Netherlands Centre of
Executive and Supervisory Directors (NCD), NYSE Euronext, the Association of Stockholders (VEB),
the Association of Securities-Issuing Companies (VEUO) and the Confederation of Netherlands
Industry and Employers (VNO-NCW);
2008 година: Усвоен е Извештајот подготвен за Европската Конференција за корпоративно
управување која се одржа на 18 октомври во Хаг насловен како Европските закони за
компаниите и кодовите за корпоративното управување во Европа; 94
Прегледот покажува во четвртиот период, односно во последната деценија заради
извонредната зголемена динамика на движење на капиталот како последица на
глобализацијата, на отворањето на пазарите во развој како и заради развојот на економиите
во транзиција се одвивала згуснатата агенда во развојот на корпоративното управување .
Донесени се голем број закони и други регулативи, кодекси и програми со кои се уредуваат
односите во сферата на управувањето со цел да прифатат соодветни системи и унифицирани
принципи и стандарди со кои се сака да се оствари добро корпоративното управување.
94 Report prepared for the European Corporate Governance Conference of October 18, The Hague, The Netherlands
European Corporate Governance in company law and codes.
Глава трета: Влијанието на светската финансиска криза врз процесите

на корпоративното управување
Вовед
Во денешно време, јавноста а особено академската, се наоѓа во фрустрирачка состојба

поради неможноста науката да ги предвиди или да им даде целосни одговори на некои од
најбитните настани на денешницата. Токму поради тоа најчесто се навраќаат во минатото,
во времето на слични настани кои, секако, не можат да се споредат по величината,
интензитетот и последиците кои ги носат настаните на нашето време, но кои имаат слична
генеза.
Во последните неколку декади нашата планета се соочува со кризи кои се исклучително
и алармантно сложени: криза со енергенсите, изумирање на поедини видови, појава на
нови вируси, цунамите, активирањето на интензитетот на супер вулканите, глобално
затоплување, економски хаос и нуклеарни закани. Дојдени сме до спојување на точките на
кулминација во основните системи на нашата цивилизација:
□□ точката на кулминација во климатските услови на планетата,95
□□ точката на кулминација во производството на храна,96
□□ точката на кулминација по прашањето за чиста вода97, и
□□ точката на кулминација во финансиските системи.
Од сегашна перспектива, едноставно, не постои начин да се види преминот низ сите

слоеви на огромните пресврти, неверојатните случувања, а само еден од нив е доволен
драматично да го наруши целиот систем. Појавата на само една криза би можела да започне
95 Според Извештајот на Националниот центар за атмосферски појави во Болдер, Колорадо, САД, за 2009 година,
секое лето од 1998 до денес е потопло од претходното. Според тие податоци, Соларниот циклус на Сонцето ќе го достигне
својот максимум на почетокот на првата декада од овој век, а истовремено магнетното поле на Земјата коешто е во одреден
процес на промени, покажува одредени точки на слабеење, што значи дека Земјата е изложена на повеќе соларна енергија,
што ќе предизвика целосно топење на ледот на Северниот пол во периодот 2011-2013 година, што би било прв пат забележано
во историјата на нашата цивилизација. Тоа би довело до подигнување на нивото на океаните и би предизвикало огромни бури
на крајбрежните предели.
Истовремено се потенцира дека зголемената соларна енергија би можело да предизвика и свртување на магнетното поле
на Земјата, на планетата со 6 милијарди луѓе потпрени на компјутерска технологија, ГПС, сателити, со што би настанал колапс
на сите сигнали кои нашето современо општество ги праќа и комуницира, со што нашиот начин на живот ќе биде променет
од корен.
Според тој извештај, тоа не би претставувало само случајно појавување на различни непогоди кои се јавуваат истовремено,
туку би било појавување на природни настани на кои никогаш претходно не сме биле сведоци. Секако, ние немаме никакво
искуство во тие промени, ниту пак, средства со кои би можеле да се справиме со нив. Глобалното затоплување, денес, е врвен
приоритет за владите на развиените западни економии и на ООН.
96 Историските и археолошките податоци ни укажуваат на тоа дека древните Египјани биле една од првите светски
сили и најнапредни цивилизации коишто вложувале многу средства во војни поради што и банкротирале, особено заради
комбинација на штрајковите на работниците коишто биле максимално експлоатирани и лошите временските промени кои
допринеле посевите да не успеваат, што довело до недостаток на храна. Овие појави довеле до пропаѓање на најголемата
цивилизација во тоа време, при што можеме да повлечеме паралела помеѓу тоа што се случило на таа цивилизација и
настаните кои се случуваат во нашето време на живеење.
Сведоци сме дека константно доаѓа до опаѓање на бројот на медните пчели кои опрашуваат до 1/2 од посевите од кои
добиваме храна, појава за чиешто објаснување, спречување, дури и елементарно разбирање, науката сеуште нема дадено
одговор. Во тој контекст, рапидниот пораст на цените на храната е во корелација и со енергенсите потребни за производство,
но и со поретходно наведениот проблем.
97 Несомнено, постои огромен и сериозен проблем на затруени води на сите континенти во светот и најголема
криза во риболовот видена досега. На 22.09.2009 година, речиси сите светски медиуми обелоденија информација дека во
Средоземното море, во близина на Сиција и Крф, откриени се потонати бродови кои носеле нуклеарен отпад во периодот од
1997-2008 година, што претставува потенцијална еколошка бомба за водниот појас на Европа.
цел синџир на насилни случувања, во кои природните катастрофи, воените закани, ги

соборуваат сите аспекти на економијата и системот, којшто, од една страна е многу робусен
и комплексен но, истовремено и многу кршлив и зависен, што можеме да заклучиме дека
живееме во времето кога може да се очекува одреден пресврт: или светот, доколку нашето
однесување продолжи, ќе биде уништен или ќе се создаде нов свет, со нови вредности и
начини на живеење.
Нашите претходници знаеле како да се биде во постојана врска и сплотеност со самите
себе, со целата природа, со целиот живот, со целиот универзум, а ние го имаме изгубено
допирот, истовремено нарушувајќи го балансот.
Културите на сите народи во светот, без исклучок, отсекогаш имале свои верувања за
крајот на светот, и нормално е тоа што мнозинството луѓе на посебен начин, ја чувствуваат
врската помеѓу традицијата на своите култури и тоа што денес се случува.
Денес се наоѓаме во еден специфичен момент во нашата историја кога доаѓаме на дното
кадешто нашите ресурси и натрупаните нерешени проблеми се дојдени до своите лимити,
концепт којшто, ако не го сфатиме и не реагираме во неговото понатамошно ширење, би
можело да доведе до крај на човечката цивилизација.
Ако кај создавањето на климатските промени човечкиот фактор е надвор од фокусот,
тоа не можеме да го кажеме за другите основни системи, особено не за финансискиот
систем, во којшто кризата беше создадена исклучиво поради слабостите во процесите
на управување со финансиските институции и човековата алчна природа за создавање
и зграбување на поголеми профити или можеби, поинаква редистрибуција на светското
финансиско богатство.
Бидејќи целта на оваа глава е да се најде основен момент на испреплетувањето помеѓу
корпоративното управување и финансиската криза, односно да се докаже хипотезата дека
еден од основните причини за развојот на таквата криза лежи во несоодветните и погрешни
одлуки донесени од страна на корпоративните структури (преку процесот на corporate
decision-making) потребно е уште еднаш да се разгледаат основните, генерички, концепти
за тоа што е модерното корпоративно управување и која е неговата врска со финансиската
криза.
Од најсуптилна гледна точка “корпорацијата е основна организациска единица а
истовремено и фундаментална правна институција на пазарната економија. Таа треба
да биде способна да придонесува истовремено кон економски раст, но истовремено и
кон човечкиот развој во поширока смисла”.98 Според Crowther и Seifi99 “корпоративното
управување може да се смета како средина на верување, етика, морални вредности и
доверба – како синергиски труд на сите составни делови – и тоа на засегнатите страни
(stakeholders), вклучувајќи ја државата, општата јавност, понудувачите на услуги и
корпоративниот сектор”. Истовремено, Crowther и Seifi истакнуваат дека една од основните
цели на сериозните корпорации е да успеат да станат глобални, но секако останувајќи
одржливи. Сепак, тие истакнуваат битно прашање во овој процес а тоа е: “каков ќе биде
патот на корпорацијата во процесот на станување на глобална корпорација и што ќе биде
потребно за да се обезбеди глобална конкурентна моќ”100.
Сепак, надминувајќи ги овие основни, теоретски, дефиниции за корпоративното
управување не можеме, а да не се потсетиме на една позната максима инкорпорирана во
деловните и правните истражувања од страна на Henry Ford, кој своевремено истакнал дека
98 Williams, C., Zumbansen P., (eds.)., The Embedded Firm: Corporate Governance, Labor and Finance Capitalism, (Cambridge
University Press), 2011, p.15.
99 Crowther, D., Seifi, A., Corporate Governance and International Business (Ventus Publishing), 2011, p. 11.
100 Ibid.
“големиот бизнис е навистина премногу голем за да биде човечки”. Навистина тука лежи и
основната цел на корпоративната структура, која стреми, во својата суштина, да го надмине
животниот век и способностите на индивидуата, особено на нејзините создавачи. Оттука,
Monks и Minnow101 наоѓаат многу соодветен пристап за изнаоѓање на теоретска основа за
тоа што претставува корпоративното управување и истакнуваат дека првиот предизвик
при дефинирањето што претставува корпоративното управување е дефинирањето “што
подразбираме кога ќе го користиме терминот корпорација”. Тие утврдуваат дека покрај
правните дефиниции кои ги покриваат условите за обезбедување на регистрација,
воспоставувањето на статутарни граници, како и утврдувањето на обврските на новото
правно лице “корпорациите секогаш имаат поголема виталност и комплексност како
што може да се дефинираат законските норми”. Според Monks и Minnow , корпорациите
многу често “преземаат лични особини кои достигнуваат степен на препознатливост кој ја
надминува препознатливоста со нивните производи или услуги...размислите за репутациите
на Apple, Enron, General Motors, Google или BP”.
Додека корпоративното управување, како теоретски термин, може да биде дефинирано
со одреден степен на леснотија, секако напоменувајќи дека секоја дефиниција варира во
својот обем, интензитет и идеолошка гледна точка за што претставува корпорација и што
навистина е корпоративно управување, многу посложено е да се дефинира што претставува
глобалната финансиска криза. Во понатамошниот дел од оваа глава ќе има кратка, но
битна генеза на настани придружена со аргументирани тези за тоа како и зошто глобалните
економски односи се дојдени до точка во која се наоѓаат ден денес. Во основа, глобалната
финансиска криза ги наоѓа своите корени во неспособноста вградена во финансиски
институции на САД (пред се банките, а посебно инвестициските банки и инвестициските
фондови) кои (не)намерно успеаја да трансформираат заемни и кредитни политики во
глобална катастрофа. Според Posner, непосреден предизвикувач на новата економска
криза беше “конзистентниот протокот на ризични заеми, без соодветни лични заштеди, со
тоа што кога ризиците се материјализираа, наметнувајќи банкарска несолвентност и пад во
побарувачката на добра и услуги, бидејќи кредитите станале тешки да се добијат, граѓаните
неможеле да ги редистрибуираат заштедите во потрошувачка, и со тоа е дозволен пад во
побарувачката кој активирал надолна спирала во вработеноста и производството”102. Posner
понатаму истакнува дека дополнителни основни фактори во кризата се “станбениот меур
(housing bubble), чие што пукање предизвика неможност за исполнување на кредитни
услови кои ја загрозија солвентноста на банките; премногу ниските каматни стапки кои ги
мотивираат банките да ги зголемат своите ризици; комплексните финансиски инструменти
кои се покажаа како повеќе ризични од што се очекуваше; и, намалената регулација на
финансиските услуги, крена сопирачки од ризичното позајмување”103.
Според реномираниот американски економист и професор на Columbia University Joseph
Stiglitz “современата економија со својата доверба во слободните пазари и глобализацијата
ветуваше просперитет за сите. Често фалената Нова Економија (New Economy) – неверојатните
иновации кои се славеа на крајот на дваесеттиот век, вклучувајќи ја дерегулацијата и
финансискиот инженеринг- требаше да обезбедат подобро менаџирање на ризици,
донесувајќи со себе крај на деловниот циклус.”104 Врз основа на претходните укажувања
Stiglitz доаѓа до заклучок дека во последните 25 години “овој наводно саморегулирачки
механизам, финансискиот систем беше постојано спасуван од страна на владата. Од
101 Monks, R., Minnow, N., Corporate Governance (John Wiley and Sons, Ltd.), 2011. p. 5.
102 Posner, Richard, A Failure of Capitalism, (Harvard), 2009, p. 76.
103 103 Ibid.
104 Stiglitz, J, Freefall: America, Free Markets, and the Sinking of the World Economy, (W.W. Norton and Company), 2010.
преживувањето на тој систем ја извлековме погрешната поука – дека тој функционира

сам. Навистина, нашиот економски систем не работел толку добро за најголемиот дел
Американци пред кризата. Некому му било добро, но не на просечниот Американец.”105
Оттука, доаѓаме до основен заклучок дека процесот на донесување на одлуки во
корпоративните структури, кој создаде фундаментален хаос во финансискиот систем,
има до некој степен улога во целата финансиска криза, бидејќи финансискиот систем е
манипулиран преку дејствијата на тие структури.
Појава на кризата
Корените на светската финансиска криза можеме да ги побараме уште во далечната

1944 година, кога на самитот во Breton Woods, кон средината на минатиот век се напушта
т.н. златен стандард на валутниот курс, а се воведува правилото на слободно формирање
на курсот на валутите, што доведе до тоа многу курсеви да се формираат врз основа на
одредени пазарни случувања, но и шпекулации, кадешто девизниот курс се формира од
страна на пазарните параметри и/или шпекулативни намери како и водење на политика на
потценување или преценување на одредени девизни курсеви.
Иницијацијата на кризата започнува со драстичното намалување на каматните стапки
на FED (Federal Reserve System) на 1-2%, непосредно по терористичките напади во САД
на 11.09.2001 година, со цел раздвижување на пазарите на капитал и инвестициските
активности кои што беа драстично намалени заради општата паника од претходно
наведените случувања. Ниските каматни стапки беа многу примамливи за земање на
хипотекарни кредити, вклучувајќи и идни должници со сомнителни финансиски можности.
Месечните рати за отплаќање на кредитите беа испреплетени и спакувани во комплицирани
финансиски пакети, како што се повеќе страни должнички облигации со кои се тргуваше
на Wall Street и беа продавани на други банки, но и во прекуморските банки и фондови.
Напливот на евтините кредити и ниските барања на инвеститорите за тие нови финансиски
производи со коишто се тргуваше како со акции, но без соодветна регулатива, доведоа до
експлозија на пазарот на недвижности. Имено, банките, буквално, ги наведуваа клиентите
на евтини кредити и на купување на недвижности, иако тие луѓе тоа никогаш не можеле да
си го дозволат и да го остварат американскиот сон за сопствена куќа, за да потоа истите банки
на тие побарувања им осмислат форма на финансиски производ коишто им се продаваше
на различни учесници на берзите низ целиот свет. Купувачите на овие финансиски пакети
на побарувања воопшто не знаеја каква "темпирана бомба" ставаат во своето портфолио.
Она што за нив беше важно се сведуваше на идниот профит од така преземената работа.
Инвестирањето во недвижности и зголемените градежни работи во периодот 2001 - 2007
година го достигнуваат својот зенит, а зголемената побарувачка на недвижности доведе
до зголемување на нивната вредност и до раст на индустријата за производство на метали,
бетон и други градежни материјали, што имаше и своја позитивна рефлексија на берзата
на обоени метали. Истовремено со порастот на пазарната цена на недвижности коишто
беа ставени под хипотека, за разликата помеѓу проценетата вредност на недвижноста
во времето кога бил земен кредитот и моменталната вредност на недвижноста на пазарот,
банките на своите хипотекарни должници им одобрувала и дополнителен износ на
средства како кредит, што доведе до пукање на "балонот" на финансиските пазари.
Со оглед на фактот што кредитите беа одобрувани и на оние кои едноставно не можеа
да ги отплаќаат и на основ на колатерал чијашто вредност е инфлаторно пренадуена,
105 Ibid.
финансиски послабите носители на кредитите, по извесен период, започнаа да не ги

отплаќаат месечните рати и го стартуваат процесот на "домино ефект". Дури во 2007 година
се доаѓа до сознание дека колатералата, односно, кредитниот залог или хипотека, вреди
многу помалку отколку износот на целиот кредит.
Меѓу тектонските случувања на пазарот на капитал треба да се истакне банкротот на
инвестициската банка Lehman Brothers, којашто беше рангирана меѓу четирите најголеми
и водечки инвестициони банки на Wall Street и огромен играч во финансирањето на
недвижности, и преземањето на инвестициската банка Meryl Lynch од страна на Банк оф
Америка. Веднаш по тоа FED, со финансиска инјекција од 85 милијарди долари го презема
контролниот пакет на акции во најголемата осигурителна корпорација во светот АИГ којашто
беше најголем издавач на хартии од вредност за пребивање на кредитните долгови (вид на
осигурување), така обликувани да ги заштити купувачите на осигураните финансиски пакети
(80% од акциите), и со тоа државата го спречува нејзиното пропаѓање коешто ќе беше многу
опасно за глобалниот економски систем. Банката Bear Stearns, којашто сметаше на хартиите
од вредност врзани со несигурните кредити, пропаѓа и FED и го организира нејзиното
продавање на банката JP Morgan. Како што се зголемуваше бројот на неотплатени кредити,
големите инвеститори како Fannie Mae и Freddie Mac, почнуваат да колабираат. FED со
операција на преземање, го спасува нивниот бизнис со прифаќање на нивните долгови
поради неотплатените кредити во вредност од 5.4 милијарди долари.
Последиците од финансиската криза
Историјата на светскиот финансиски пазар го доби својот "црн понеделник" на 15

септември 2008 година кога водечкиот светски берзански индекс Dow Jones, падна за 4.4%,
додека индексот Standard and Poor’s падна за 4.7%, што претставуваше нивен најголем
дневен пад уште од времето од терористичките напади од 11.09.2001 година. Европските
берзи, исто така, не беа имуни на овие случувања и истите претрпеа огромен пад. Така, за
само еден ден, FTSE Euro first 300, индекс на водечките европски, акции изгуби на вредност
3.6%, на London Stock Exchange FTSE 100 индексот падна за 3.9%, додека DAX (Frankfurt Stock
Exchange), индексот на Франкфуртската берза, падна за 2.7%. Европскиот банкарски индекс,
истовремено, изгуби помеѓу 5.4%-5.9% од својата претходна вредност, што претставува
27% на меѓу годишно ниво. Јапонскиот Nikkei 225 падна за 5%, додека акциите во Јужна
Кореа и Хонгконг изгубија по 6%, а во Шангај 3% од својата вредност. Берзите во Тајпеи и
Сингапур, исто така, бележат силен пад, а сличен образец е забележан во Австралија и Нов
Зеланд. Иако на најголем удар први беа изложени хартиите од вредност на финансиските
организации, опаѓачката тенденција на пазарот на хартии од вредност ги зафати и големите
корпорации од индустрискиот сектор.
Во овој период, како одговор на овие случувања, Европската централна банка, FED и
останатите глобални централни банки константно вбризгуваа милијарди евра (ефектот
е сличен на спуштањето на каматните стапки), во вид на краткорочни кредити, во
финансиските системи, со цел да ја вратат довербата на инвеститорите. И Централните
банки на Азија и Австралија се обидоа да го смират пазарот со слични акции. Глобалниот
фонд на банки (Bank of America, Citibank, Credit Suisse, и Deutsche Bank) најави формирање
на фонд од 70 милијарди долари за кредитирање на финансиските корпорации кои
се соочија со проблемите, со цел да се спречи натамошното ширење на паниката на
пазарите низ целиот свет, што не ги даде очекуваните резултати. На Wall Street индексите го
задржуваат опаѓачкиот тренд и доаѓаат на најниско ниво забележано после Втората светска
војна, бидејќи инвеститорите ја бараа релативната сигурност во државниот долг, што
предизвика пораст на цените на државните обврзници.

На глобално ниво, за само една недела, акциите изгубија скоро 3.6 илјади милијарди
долари од пазарната вредност. Цената на златото и среброто, во тој период, забележуваат
раст како одраз на настојувањата на инвеститорите да ја сочуваат вредноста на својот имот
во драгоцени метали. Во глобализираните светски финансии, случувањата на Њујоршката
берза ланчано се пренесуваат на другите берзи во светот и последично, доаѓа до пад на
цените на примарните производи и на сировата нафта поради очекувањето на помала
побарувачка предизвикана од рецесијата во западна Европа и САД.
Непосредно по банкротот на најголемата банка во историјата Washington Mutual, чијашто
вкупна вредност на имотот изнесуваше 307 милијарди долари, Конгресот на САД не го усвои
предлог-законот за итно спасување на американскиот финансиски систем, што повторно
предизвика пазарни губитоци на акциите на финансиските корпорации и дополнителен
пад на берзанските индекси. После силното убедување од страна на Претседателот на
САД, Конгресот го донесе овој законски проект (Troubled Asset Relief Program-TARP) на 3
Октомври, 2009, којшто предвидува директно учество на државата во корпорациите во
износ од 700 милијарди долари. Интересно е да се спомене дека тој закон се засноваше на
една страничка од точки кои ги подготви кабинетот на министерот за финансии во којшто
надворешни советници се некогашните главни извршни директори на најголемите банки
како што се CitiGroup, Goldman Sachs (Robert Rubin, Larry Summers, Timothy Geithner) или
членовите на FDIC (Федералната осигурителна корпорација, која ја скрати регулативата
во надзорот и контролата на банките и тоа се луѓето кои уверуваа дека финансиската
дерегулација ќе ги збогати сите, а тоа се луѓето кои лично се збогатија од целата работа).
Иако оваа криза се споредува со Големата депресија од 1929 година, сепак, повеќето
економисти и аналитичари веруваат дека светот денес има монетарни и финансиски
инструменти да спречи таква криза, нагласувајќи дека денешното ниво на развој и
постоењето на материјалната инфраструктура не би можело да предизвика толку големо
влијание на стандардот на живеење како што тоа го направи кризата од 1929 година.
Надежта дека Европа би можела да го избегне прелевањето на кризата од САД, беше
неоснована. Менаџерите на банките во САД, успеаја да продадат добар дел од своите
сомнителни кредитни пакети на другата страна на Атлантикот, од тоа, најмалку 1/4 во
Европа. Не само што акциите на европските банки доживеаја тежок пад, туку и индексот
на потрошувачката доверба падна на најниско ниво мерено од 2001 година, така што се
поставува само прашањето колку ќе биде таа длабока и колку би можела да трае. Двете
најголеми европски економии ќе го дадат одговорот: германската и француската. Главниот
проблем на Германија е успорувањето на извозот, порастот на цените на храната и
енергијата, побарувачката на приватниот сектор е опадната, додека невработеноста бележи
пораст. Поедини германски банки се оптоварени со кредитите од САД, кои спакувани во
погоре споменатите финансиски инструменти,беа купувани од страна на германските
банки, но и покрај тоа, предвидувањата дека за 2010 година во Германија ќе се оствари
пораст на БДП за 1% се покажаа реални. За напоменување е фактот што германската влада
со финансиска инјекција ја подржа корпорацијата Hypo Real Estate. Во Франција, исто така,
влошени се главните економски индикатори: потрошувачката, како мотор на економијата,
е опадната, додека голем дел од услужниот сектор, особено хотелиерите и рестораните
бележат драстично намалување на прометот. Француската влада, слично на германскиот
пример, директно интервенираше во банката Dexia, за да го спречи нејзиниот банкрот.
Во Европа, пазарот на недвижностите не крахираше на начин како во САД, од причина
што хипотеките беа добро регулирани и банките беа внимателни при изборот на поединци
на кои даваа кредити. Недостатокот на кредити влијае на економијата: повеќе од 2/3 од
банките во Европа ги заостри условите за кредитирање на корпорациите, што значи помалку

инвестиции и помалку деловни потфати. За еврозоната детектирани се три проблеми:
прво, валутата која може значително да зајакне и да го отежне извозот, второ, високата
изложеност на европските банки во ситуацијата на американскиот финансиски пазар
и пазарот на недвижности и трето, структурната слабост на евопската економија, којашто
е помалку флексибилна од американската (ригидно уредениот пазар на труд и стоки
спречува брзо прилагодување на промените). Намалувањето на инвестициската активност
низ целиот свет (особено намалување на градежните активности во приватниот сектор), со
исклучок на Кина и Русија, доведе до пад на индексите на берзите на обоени метали, така
што финансиската криза го зафати и реалниот (индустрискиот) сектор.
Кризата на западниот финансиски систем, којшто со децении беше потпрен на
американскиот пазар на недвижности, многу помалку ќе се почувствува на оние пазари
коишто не создадоа силни бизнис врски со САД. Оние држави кои имаат готовина, кои
располагаат со нафта и со други стратешки суровини, и кои трговијата ја насочиле кон
Истокот, нема да ги почувствуваат истите последици како Западот, којшто со години наназад
живееше на кредит. Реално е да се очекува дека со постепеното апсорбирање на загубите
на американските хартии од вредност, тековите на капиталот кон САД ќе слабеат. Од една
страна, дефицитот на тековниот платен биланс на САД, а од друга страна азискиот суфицит,
ќе се намалуваат, а американските домаќинства повторно ќе мораат да штедат.
Врската меѓу корпоративното управување и светската финасиска криза
Кога корпорациите во доменот на своето дејствување ќе предизвикаат одреден

економски или социјален ефект, независно дали тој е позитивен или негативен, неминовно
се персонифицираат со луѓето наречени директори на кои им е доверено да управуваат
со корпорацијата во корист на акционерите, самата корпорација и средината во којашто
корпорацијата оперира. Банките како корпоративни ентитети во финансискиот систем се
водени и управувани од страна на тие директори и причините за настанувањето на светската
финансиска криза, треба да ги бараме во начинот на коишто тие управуваат и квалитетот на
одлуките коишто тие ги носат.
Корпоративното управување е проблематика која е многу блиска до секој граѓанин.
Секојдневно весници и списанија во развиените земји покриваат прашања поврзани со
темите на корпоративното управување во нивната содржина. Процесите на корпоративното
управување и секојдневните одлуки донесени како интегрален дел од тие процеси беа
основа за пропаѓањето на Barclays (најстарата Банка во Англија), Enron (една од десетте
најголеми корпорации во САД), Vivendi во Франција, Parlamat во Италија, а подоцна и
Lehman Brothers во САД, како и AIG, која беше спасена преку финансиска инјекција од
страна на Федералната Влада на САД. Сите споменатите пропаѓања сериозно го потресуваа
финансискиот сектор, и како што утврдивме, дејствуваа како директни предизвикувачи на
почетокот на финансиската криза чии што реперкусии се чувствуваат во сите глобализирани
економии до денес. Овие корпорации имаа сериозен недостаток на добро корпоративно
управување и процес на етичко донесување на одлуки од страна на нивните извршни
директори (CEO’s) како и членови на одбори. Ставајќи ги нивните лични интереси како
врвен приоритет, високо наградуваните менаџери ги игнорираа негативните предвидувања
и злоупотребуваа сметководствени извештаи со цел вредноста на акциите на нивните
корпорации да порасне, за тие понатаму да добиваат поголеми бонуси. Јасно е дека многу
често внатрешни информации (insider information) беа користени, се со цел да се зголемат
личните бонуси. Заедничко за овие менаџери е тоа што тие го користеа недостигот на
соодветна регулација за да се "коцкаат" со влоговите на нивните инвеститори и акционери

без страв од било какви реперкусии.
До скоро стручната јавност која се бави со проблематиката на корпоративното
управување и економијата беше преполна со идеи за понатамошна дерегулација, и
пропагираше концепт којшто се базираше на тезата дека корпоративното управување треба
да најде потпора на концептот на само-регулација, со тоа што истите теоретичари ја сметаа
државната интервенција како своевидно "богохулење". Денес, кога само-регулацијата,
како резултат на де-регулацијата, ги покажа своите катастрофални резултати дојдени сме
до точка каде што има повик од сите заинтересирани страни за понатамошно развивање
на регулација со строги и ригорозни правила и критериуми во системот на корпоративно
Како што споменавме, основната вина поврзана со појавата на финансиската криза
секако паѓа на несоодветното корпоративно управување, пред се бидејќи во моментот
кога корпоративното управување беше ставено на практичен тест за својата издржливост
и адаптибилност неговата репутација и искуство не работеа во полза на интересите на
преземените ризици од страна на финансиските институции. Системот на менаџирање
на ризици (Risk-Management) не успеа заради лавиринтот на постапките кои постојат во
корпоративното управување – постапки кои во својата суштина (намерно или не) го спречија
менаџментот од добивање на соодветно предупредувачки знаци поврзани со погрешните
(или лошите) финансиски одлуки. Менаџирањето на ризици било, и е, фундаментална и
ефективна обврска на одборот, и мора да биде спроведуван во континуитет од негова страна.
Во разни ситуации одборот на директори одобрува стратегии без вклучување на соодветни
инструменти за ризик поврзани со перспективната нивна имплементација. Според Stiglitz106
банкарскиот систем има две основни функции. Првата е обезбедување на ефикасен систем
на плаќање. Втората основна функција е проценката и менаџирањето на ризиците и давање
на заеми. Според него, втората функција е поврзана со првата бидејќи, доколку банката
прави лоши кредитни проценки, тогаш непотребно се коцка. Според Stiglitz, проблемот,
кој има своја функција во настанувањето на финансиската криза е тоа што “мамката од
лесни профити од трансакциски трошоци ги оддалечи големите банки од нивните основни
функции”. Оттука, во врска со овие заклучоци, потребно е дополнително да укажеме и дека
кризата јасно покажа и големи недостатоци кај сметководствените стандарди, посебно
прашањата поврзани со нивната слаба и несоодветна регулација. Сепак, мора да се истакне
дека, од гледната точка на корпоративното управување, дополнителна слаба точка беше и
несоодветната структура на менаџерските договори, бидејќи моделите на наградување беа
структурирани на таков начин што не го ставаа долгорочниот интерес на корпорацијата пред
се, и напротив ги мотивираа менаџерите да носат одлуки кои имаат краткорочен економски
ефект. Според Bootle107, финансиската криза, кој тој ја нарекува “Големата Имплозија” има
откриено неколку разни слабости и неуспеси. Тој истакнува дека пред се кризата ни покажа
“колку е навистина кревок финансискиот систем”, и понатаму дека финансискиот систем
“истакнал колку е голем обемот на прекумерни ризици и колку е подуен финансискиот
сектор. Детектирана е врската меѓу неуспехот на пазарот и воспоставеното менаџерско
наградување во општа смисла, и наградување во финансискиот сектор посебно, како
и врската на неуспех на корпоративниот систем, кој е произлезен од поделбата помеѓу
сопствениците и менаџерите и слабостите на институционалните акционери во влијанието
врз корпоративната политика”.
106 Ibid
107 Bootle, R., The Trouble With Markets: Saving Capitalism from Itself, (Nicholas Brealy Publishing), 2009.
Земајќи го предвид претходно напоменатото, Табела 1 ги категоризира главните

слабости актуализирани од страна на корпоративното управување во рамките на призмата
на глобалната финансиска криза:
Слабости во корпоративното
Објаснување
управување
Финансиските турбуленции открија сериозни

недостатоци во практиките за менаџирање на ризици
во рамките на двата негови сегменти – внатрешен
менаџмент и улогата на одборот во несоодветна
проценка на нивото на ризик во голем број на
банки. Во анализа спроведена од Senior Supervisors
Group од 2009 година во 11те најголеми банки во
САД, заклучено е дека доколку менаџирањето на
Менаџирање на ризици ризици било соодветно имплементирано, тогаш
степенот на ризик би бил препознаен дури во 2008
година. Објаснето на прост начин, тоа значи дека
банките требало да земат предвид дека постоела
можност да падне вредноста на станбените кредити
и намалување на каматните стапки на долг рок.
CDO кредитната изложеност ги надмина со многу,
разбирањето на ризици, и како резултат на тоа во
2007 имало зголемен број на инвестиции во нив.
Најголемиот број корпорации имале развиен систем

на наградување за мотивирање и наградување на
менаџерите врз основа на критериуми за успех,
т.е. наградување имало кога се правеле трансакции
Наградување и систем на кои и носеле добивка на корпорацијата на краток
мотивација рок, без соодветна проценка на степенот на ризик.
Во исто време, многу мал број корпорации имале
превидено намалување на награди и мотивациски
систем доколку корпорацијата била во криза или не
ги постигнала очекуваните резултати.
Покрај двете основни појави, истакнати во табела 1, исто така е потребно да се истакнат,
како дополнителни причинители кои биле директно поврзани со манипулациите преку
системот на корпоративното управување, улогата на рејтинг агенциите, несоодветните
сметководствени стандарди, како и неефективната улога на регулаторните тела.
Кога во рамките на нивниот опфат на активности корпорациите почнуваат да
предизвикуваат економски или социјални ефекти, независно од тоа дали тие ефекти се
позитивни или негативни, неизбежно е дека тие ефекти ќе бидат персонифицирани со
директорите/менаџерите кои имаат влијание во менаџментот на корпорацијата во полза
на акционерите. Банките, како ентитети во финансискиот систем, се водат и менаџираат од
такви директори, и без сомнение е фактот дека причините за појавата на кризата се наоѓа
во работењето на менаџментот и квалитетот на одлуките донесени од таквите индивидуи.
Корпорациите имаат се поголема експанзија на внатрешните активности и се поголемо
проширување на нови пазари на дневно ниво, и затоа соодветни чекори мора да бидат
преземени кон развивање на сигурен и рационален пристап во корпоративното управување.
Затоа, секогаш кога е можно, мора да се “интегрираат најбитните правни стандарди со
реалноста на економските правила, за сите стимуланси да ги промовираат приоритетите,
без перверзни стимуланси или неочекувани последици”108. Како што истакнуваат Monks и
Minnow:
Правото треба да биде насочено кон постапки, а не да биде материјално. Тоа треба да
биде фокусирано на резултати, не на структури. Структурните услови секогаш може да бидат
поткопани, и премногу често дури и најдобро намерните услови на крај и попречуваат на
иновацијата. Фокусот треба да биде ставен на односот помеѓу корпорацијата и нејзините
конституенти, за да се намали конфликтот на интерес (agency costs) и да обезбеди соодветни
луѓе кои ги носат одлуките (или во најмала мера можат да вршат надзор врз резултатите на
одлуките) кои имаат најголемо влијание врз нив109.
Главните виновници за светската финансиска криза одамна се идентификувани: тоа
не се Hedge funds - шпекулантите (затворени фондови кои работат со висок ризик и без
почитување на вообичаени правила), за кои се сметаше дека се најголема закана за светскиот
финансиски пазар, туку извршните директори на класичните големи англосаксонски
инвестициски банки. Тие се оние луѓе кои не се водеа по основните и прастарите принципи
на браншата. Водејќи се од несовладливата желба и потреба за поголеми профити, тие
даваа кредити и на лица кои никогаш не би смееле да ги добијат, а што е уште полошо, во
мера и количина која беше над сите можни разумни граници. Освен тоа, банките влегуваа
во ризици коишто никогаш не се прифаќаат. Системот на заработка на менаџерите доведе
до тоа да особено се исплати да се влегува во ризичните деловни потфати. Тие примаа
повеќекратно поголеми износи на пари од она што им беше предвидено како основна плата
во менаџерските договори: бонусот беше 5-10 пати поголем од фиксната плата. Менаџерите
кои ќе привлечеа повеќе клиенти добиваа поголеми бонуси. Но, во банкарскиот бизнис,
како што е на пр. кредитирањето, потребно е да поминат повеќе години за на крајот да
се утврди дали банката остварила добивка. Но, бонусите се добиваа во секоја година во
којашто беше склучен бизнисот, такашто менаџерите беа дебело наградувани за нешто
што подоцна ќе се покаже дека е тотален дебакл. Несомнено, суперегулацијата во оваа
сфера на бизнисот во комбинација со менаџерските апетити за поголеми бонуси беа
директна причина за раѓањето на финансиската криза. Без никакви ограничувања, може
да се констатира дека денес живееме во еден нов социјално-економски систем наречен
корпоративизам, кој благодарејќи на т.н.. глобализација, има подредено на сите континенти
и ги има контаминирано сите нации. Тоа е систем кадешто демократијата и слободата имаат
поинакво значење, значење кое го определуваат Proctor and Gamble, Time Warner, Wall-Mart,
Bank of America, CitiBank, Hershey, Nestle, AT&T, Google, Apple, итн., а не декларациите кои
некогаш, во некои други времиња биле донесени од страна на претставничките институции
на државите. Овие големи корпорации посредно владеат, затскриени од страна на "нивните"
претседатели и администрација кои делуваат секогаш во интерес на корпоративизмот:
носат закони кои секогаш содржат решенија во интерес на корпорациите, намалување
на даноците за богатите-рамен данок, континуирано намалување на работничките права,
постојано задолжување на државите од страна на двата топа на корпоративизмот: ММФ и
СБ, носење одлуки за воени акции под изговор за закани од тероризам, зад кои всушност
стои интересот на корпорациите за искористување на енергенсите и друг потенцијал на
таргетираната земја, суспендирање на јавното меѓународно право, доколку истото е пречка
108 Monks, R., Minnow, N., Corporate Governance, (John Wiley and Sons, Ltd), 2011. p. 92.
109 Ibid. p. 93.
за реализирање на целите и сл.

Но, најверојатно, вака бескрупулозното практикување на тој "модерен" тренд, ќе биде
редуцирано, иако последиците се огромни и ги трпат сите жители на земјината топка.
Најголемите регулативни зафати се насочени кон одговорноста на менаџерите: таа
драстично превалира од граѓанската кон казнената одговорност на овие лица.
Она што на американскиот пазар на недвижности започна како застој и што од неодамна
прерасна во банкарска и финансиска криза, започна да ја менува светската економија
многу посилно и побрзо отколку сите кризи во изминатите 25 години. Денес сме сведоци
на скицирање на нов светски економски поредок, којшто ќе изврши редистрибуција на
моќтта и богатството на планетава, ќе ја преуреди банкарската и финансиската сцена и ќе
овозможи создавање на реална надеж за траен економски раст.
Сижето на најважната лекција од Големата депресија во триесеттите години од минатиот
век се состоеше од идејата дека државите мораат да соработуваат и да интервенираат во
кризните времиња. Мерките со коишто се решаваше кризата во тоа време само ја влоши
ситуацијата и доведе до низа конфликти кои прераснаа во Втора светска војна. Тоа, барем
засега, светот го избегна. Денес не постојат идеологии кои би ја оспорувале пазарната
економија. Имено, од Кина и Русија, до САД, сите по менталитет се капиталисти, такашто таа
опасност е помалку присутна во односите на светско ниво. Капитализмот е систем којшто
е подложен на осцилации, на искачувања и падови кои имаат многу драстични форми
на последици. Во следната фаза на капитализам, ќе бидеме сведоци на многу посилна
и поинтензивна интервенција од страна на државите и од наддржавните институции.
Регулативата и контролата, како во националните економии, така и на транснационално
ниво, ќе биде многу поголема над тоа што досега се покажа како многу лесно ранливо,
како што се банките, осигурителните корпорации и финансиските посредници. Новиот
капитализам ќе го признае многу поголемото влијание и присутност на државата, отколку
капитализмот во последните 30-тина години. Само на тој начин, со силна, но временски
ограничена интервенција на државата во економијата, ќе можат да се избегнат грешките кои
доведоа до појавување на кризите во финансиските и економските домени, а да не дојде
до подлабоки промени во основното уредување на пазарните економии во современите
демократии, начин со којшто капитализмот би можел да се спаси самиот од себе.
Овој дел од учебникот го завршуваме со гледиште на економистот кој на некој начин
ја предивиде, и со сигурност врши можеби и најдобра анализа на пазарните состојби
во пост-финансиската криза – Нобеловецот Joseph Stiglitz. Според Stiglitz единственото
изненадување за економската криза од 2008 е тоа што таа беше изненадување за многу
луѓе. Тој додава дека за мал број набљудувачи таа беше учебнички пример кој не само
што беше предвидлив туку и бил предвиден. На крај Stiglitz заклучува дека “дерегулираниот
пазар преплавен во ликвидност и ниски каматни стапки, глобален меур на недвижности, и
небесно високо хипотекарно кредитирање се токсична ситуација” и кога на тоа ќе се додаде
“американскиот фискален и трговски дефицит и соодветната акумулација на огромни
резерви на долари од страна на Кина – дисбалансирана глобална економија – стана јасно
дека работите беа поставени катастрофално погрешно”110.
110 Stiglitz, J, Freefall: America, Free Markets, and the Sinking of the World Economy, (W.W. Norton and Company), 2010. p. 1.
60 |
| 61
2
ВТОР ДЕЛ
ДЕФИНИРАЊЕ НА КОРПОРАЦИЈАТА И
КОРПОРАТИВНАТА СОПСТВЕНОСТ КАКО ОСНОВНИ
ДЕТЕРМИНАНТИ НА КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ
Глава прва: Корпорацијата и корпоративното управување
1. Корпоративното право и корпорацијата
Каква е заедничката структура на корпоративното право гледано од аспект на различни

правни подрачја или јуриздикции? Иако ова прашање ретко се поставува од страна на
истражувачи кои ја покриваат оваа материја, тоа сепак е многу битно секогаш кога се врши
некаков вид на компаративно истражување на односите коишто постојат во рамките на
корпорациите, кои се секогаш некој вид правна форма на трговско друштво. Современите
истражувања во оваа област напоменуваат дека постои дивергенција помеѓу Европски,
Американски и Јапонски корпорации гледано од аспект на корпоративното управување,
поделената сопственост, пазарите на капитал како и самата култура на бизнис111. Сепак, без
да се игнорираат сериозните разлики коишто постојат од аспект на напоменатите димензии,
битно е да се истакне дека нивото на основната униформност на формите на корпорациите
е доста импресивна. Деловните корпорации имаат, фундаментално, сличен збир на правни
карактеристики и споделуваат сличен збир на правни проблем, во сите развиени пазарни
економии.
Во оваа смисла, битно е да се земат предвид основните правни карактеристики
на деловните корпорации, а тие се: постоење на правно лице, ограничена одговорност,
преносливост на акции, делегирано менаџирање преку структура на одбор(и), и сопственост
од инвеститори112. Овие карактеристики се респонзивни на ургентните економски потреби
на големата, современа, корпорација, и тука лежи улогата на корпоративното право од
аспект на обезбедување на правна регулатива која го овозможува тоа. Секако дека постојат
форми на уредување кои ги немаат сите овие карактеристики. Но, сепак, факт е дека во
пазарните економии скоро сите големи трговски друштва прифаќаат некоја правна форма
во која се состојат овие пет основни карактеристики. Дури и помалите деловни потфати се
"спакувани" во оваа правно организациона, корпоративна форма, иако најчесто со некои
мали одбегнувања на една или повеќе од овие карактеристики, земајќи ги предвид нивните
конкретни потреби и барања.
Понатаму, мораме да заклучиме дека основна функција на корпоративното право е
да им обезбеди на деловните субјекти правна форма која ги содржи овие пет суштествени
атрибути. Корпоративното право создавајќи ја оваа форма и правејќи ја широко достапна и
пристапна за корисниците (корпорациите), им овозможува на претприемачите олеснување
во вршењето на нивната дејност преку корпоративно правно лице, оттука намалувајќи
ги трошоците за вршење на деловните активности. 113 Секако, бројот на одредбите кои
просечниот корпоративен закон114 ги посветува на дефинирањето на корпоративната
форма е најчесто мал дел од самиот закон како целина, но секако тие одредби ја создаваат
правната целина на корпоративното право во било кој таков закон.
111 Ronald J. Gilson and Mark. J. Roe, Some Differences in Corporation Structure in Germany, Japan and the United States, 102
Yale Law Review Journal, 1993.
112 Reinier Kraakman et al, The Anatomy of Corporate Law: A Comparative and Functional Approach, 2nd ed., Oxford University
Press, 2009.
113 Ibid.
114 Терминот корпоративен закон се користи да означи општ законски акт кој е посветен на регулирањето на основните
правила на устројтвото, организацијата и функционирањето на корпорациите.
ВТОР ДЕЛ: ДЕФИНИРАЊЕ НА КОРПОРАЦИЈАТА И
КОРПОРАТИВНАТА СОПСТВЕНОСТ КАКО ОСНОВНИ ДЕТЕРМИНАНТИ НА КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ | 63
2. Дефинирање на корпорација
Како што веќе споменавме, петте основни, структурни, карактеристики на деловната

корпорација се:
□□ постоење на правно лице;
□□ ограничена одговорност;
□□ преносливост на акции;
□□ делегирано менаџирање преку структура на одбор(и); и,
□□ акционерска сопственост.
Во секоја развиена земја во светот постои општ закон кој наметнува секоја корпорација
при формирањето да ги содржи овие карактеристики, и како што наметнува самата шема,
овие карактеристики имаат особини кои се прифатливи за корпорациите. Взаемно, тие ја
прават корпорацијата посебно атрактивна за организирање на деловниот потфат. Секако,
треба да се истакне дека овие карактеристики исто така создаваат тензии и губитоци кои се
дел од посебниот корпоративен карактер на застипничките проблеми (agency problems) со
кои се соочува корпоративното право.
Постоење на правно лице
Во општо-прифатената литература за економијата, корпорацијата најчесто се

карактеризира како “оска на договори” (nexus of contracts)115, но бидејќи овој термин
е премногу често користен, тој понекогаш се толкува и двосмислено. Понекогаш тој се
наметнува само за да се истакнат најбитните внатрешни односи во рамките на една
корпорација116 – односи кои во својата природа се договорни, и оттука донесени со
одобрение, а не се наметнати користејќи некој надворешен вон договорен авторитет
кој користи контрола или присила. Ваквото гледиште е секако битно, но не обезбедува
конкретна разлика помеѓу корпорациите и други мрежи на договорни односи. Затоа, во
теоријата за корпоративното право, се смета дека е поприфатливо да се карактеризира
корпорацијата како “оска за договори” (nexus for contracts), бидејќи корпорацијата во својата
суштина служи како заедничка договорна страна во односите со добавувачите, вработените
и другите засегнати лица, координирајќи ги дејствијата на овие страни преку користењето
на договорни права117. Првиот и најбитен придонес на корпоративното право, како право
кое служи да воспостави организационен модел, е да и дозволи на корпорацијата да ја
отслужи оваа улога преку тоа што ќе и дозволи да биде единствена договорна страна која е
независна од физичките или други правни лица кои се сопственици на акциите издадени од
корпорацијата или нејзините менаџери. Така, им се зголемува можноста на овие индивидуи
да се вклучат заедно во заеднички проекти.
Основниот елемент на корпорацијата како оска за договори е тоа што граѓанското право
го нарекува “одделно наследство” (separate patrimony). Ова вклучува одбележување на
одредени средства кои се одделени од другите средства кои се сопственост, заедничка или
поединечна на акционерите, и на кои самата корпорација, а не акционерите, е сопственик
од правна гледна точка. Правото на сопственост на корпорацијата врз одбележените
(вложените) средства го вклучува правото на користење на средствата, правото на
115 Jensen, M, Meckling, W., Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, 3 Journal of
Financial Economics 305, 1976.
116 Тука се мисли на односите помеѓу сопствениците на корпорацијата, менаџерите и вработените.
Press, 2009.
продажба, и, можеби и најбитно, правото да бидат на располагање од страна на самата

корпорација. Следствено на ова, треба да се истакне: бидејќи се смета дека овие средства
се сопственост на корпорацијата, а не на акционерите, тие не може да се присвојат за
личните кредитни односи за потребите на персоналната инфраструктура на корпорацијата
(акционерите, вработените, менаџерите). Основната функција на одделеното наследство се
нарекува “штитење на субјектот” (entity shielding), за да се нагласи дека подразбира штитење
на средствата на субјектот (корпорацијата) од доверителите на акционерите (одделеност на
имотите на корпорацијата од имотите на акционерите)118.
Освен посебниот и одвоен имот на корпорацијата, нејзиниот правен субјективитет е
зајакнат и со посебниот и најчесто различен интерес од интересот на конституентите на
корпорацијата и засегнатите лица во корпорацијата. Овој имотен пристап за правната
природа на корпорацијата ја потенцира корпорацијата како лице кое поседува социјална
одговорност и чиј интерес не е секогаш само остварување на профит и максимализирање
на вредноста на акционерите, туку и потребата да и служи на заедницата, а своето право на
граѓанство (corporate citizenship) го заслужува преку: заштита на општеството од негативните
влијанија на своите активности, производи и услуги; социјална дистрибуција на бенефициите
од активностите на корпорацијата со засегнатите лица како и со акционерите, придонес
за регенерација на локалната заедница, партнерство со владата и јавниот сектор и слични
однесувања кои на корпорацијата и даваат јавно правни и социјални прерогативи.119
Во таа смисла корпорацијата претставува тело (corpus) кое го карактеризираат две
начела: начелото на трајност и начелото на организација. Така, трајноста означува постоење
на правно лице, најчесто многу подолго од животот на неговите основачи. Како пример
би ги навел корпорациите како BP (British Petroleum), Coca Cola company, Mobil, Bank of
America, Exxon Mobil, Industrial & Comercial Bank of China (ICBC), China Construction Bank
(CCB), Bank of China, JPMorgan Chase, General Electric (GE), HSBC Holdings, Royal Dutch Shell,
Berkshire Hathaway, Wells Fargo, Chevron и други. Во корпорациите елементот на трајност
е есенцијален бидејќи тие не врзани со судбината на нивните основачи, ниту со било кој
сегмент од персоналната инфраструктура на корпорацијата којшто е многу динамичен дел
со оглед на лесниот влез и излез од корпорацијата преку негоцијабилниот карактер на
акциите кои ги емитувала корпорацијата во текот на нејзиното постоење. Со други зборови,
акционерите, менаџерите, вработените можат да се менуваат, но, корпорацијата останува
и најчесто ги надживува повеќето генерации.
Начелото на организацијата кое е втемелено во правната природа означува дека
корпорацијата има развиена корпоративна инфраструктура: персонална, имотна,
структурална и правна. Организацијата исто така се однесува и на тоа дека во
функционирањето постои ригиден систем на правила кои ги уредуваат односите помеѓу
нејзините органи, ги определуваат нивните прерогативи и врз таа основа ги поставуваат или
во однос на субординираност или во позиција на хоризонтална положба. Постоењето на
правилата е нужно за одржување на компактност и кохезија во органите и воспоставување
на односи меѓу истите, со цел нормално функционирање на корпорацијата во извршувањето
на предметот на работењето којшто може да биде различен и диверзифициран.120 Денес,
речиси сите законодавства и даваат на корпорацијата својство на правно лице кое се
занимава со некоја или некои од трговските дејности утврдени во соодветните национални
класификации на дејности. Тоа се правни лица кои се бизнис ориентирани и насочени кон
118 Hansmann, H, Kraakman, R and Squire, R., Law and the Rise of the Firm, 119 Harvard Law Review 1333, 2006.
119 Види: Коевски Горан, "Компаративно корпоративно управување", цитирано издание, 2005, стр. 13.
120 Климовски А., Авторизирани предавања Корпоративно управување, мастерс студии по деловно правво, 2012
година.
создавање на профит, што е и примарната цел на нивното постоење.121
Oграничена одговорност
Устројството на корпорацијата наметнува автоматски термин (ограничена одговорност)

во договорите помеѓу корпорацијата и нејзините доверители, така што доверителите се
ограничени во своите побарувања кои можат да бидат насочени кон средствата и имотот кои
се во сопственост на самата корпорација, и оттука неможат да имаат побарувања насочени
кон средствата и имотот кои се лична сопственост на акционерите за настанатите обврски кои
корпорацијата ги создала во деловните односи со доверителите. Од историска гледна точка,
ова правило на ограничена одговорност не секогаш било поврзувано со корпоративното
устројство, бидејќи некои битни корпоративни законодавства во минатото наметнувале
правило на неограничена акционерска одговорност како универзална карактеристика
на корпоративната форма. Ограничената одговорност не била карактеристична особина
на англиското право на акционерски друштва се до средината на 19-иот век, а сојузната
државата Калифорнија наметнувала неограничена лична одговорност за корпорациските
обврски се до 1931 година122. Ваквиот развој укажува на тоа дека ограничената одговорност
е битен елемент како договорна и финансиска алатка којашто ја воспоставува современото
законодавство, следејќи ги потребите и барањата на претприемништвото.
Ограничената одговорност е многу силна форма на “сопственичко штитење” (ownership
shielding) кое е спротивното од “штитење на субјектот” (entity shielding)123, што претходно го
објаснивме како компонента на постоењето на правото лице. Со штитењето на субјектот се
штитат средствата и имотот на корпорацијата од доверителите на самите акционери, додека
ограничената одговорност ги штити имотот и средствата на акционерите од побарувањата
на доверителите на корпорацијата (одделеност на имотите). Заедно, тие создаваат режим
на ‘поделба на средствата’ (asset partitioning) каде што деловните средства се ветени како
сигурност на деловните доверители, додека личните средства на акционерите се користат
за намирување на побарувањата на личните доверители на акционерите.124 Оваа поделба
може да ја зголеми вредноста на двата вида средства како гаранција за задолжување.
Доверителите на корпорацијата многу често имаат компаративна предност во евалуацијата
и следењето на средствата на корпорацијата, додека личните доверители на акционерите
имаат компаративна предност во евалуацијата и следењето на личните средства на
акционерот. Како последица на тоа, корпоративната поделба на средства може да го
намалат вкупниот трошок на капитал спрема корпорацијата и нејзините акционери.
Дополнителен аспект на одвоеноста на имотите е тоа што и дозволува на корпорацијата
да организира различни оддели на корпорацијата со цел за обезбедување на кредит. Со
одделно создавање на подружници, средствата поврзани со деловните потфати на тие
подружници можат да бидат дадени како гаранција само на доверителите кои работат со
тој дел на потфатот. Овие доверители се добро позиционирани да ги анализираат и следат
вредностите на тие средства, но истовремено имаат мала можност да ги следат другите
деловни потфати на целата корпорација.
Истовремено, треба да истакнеме, дека покрај другите карактеристики на одделеноста
на имотите, таа заедно со ограничената одговорност има битна улога во олеснувањето на
121 Ibid.
122 Види повеќе: Davies, P., Gower and Davies’ Principles of Modern Company Law 40-6 (6the ed., 1997); Blumberg, P., Limit-
ed Liability and Corporate Groups, 11 Journal of Corporate Law 573, 1986.
123 Hansmann, H, Kraakman, R and Squire, R., Law and the Rise of the Firm, 119 Harvard Law Review 1333, 2006.
Press, 2009.
делегираниот надзор – четвртата основна карактеристика на деловната корпорација. Во

практична смисла, преку префрлувањето на лошиот деловен ризик од акционерите кон
доверителите, ограничената одговорност ги вклучува доверителите (кредиторите) како
набљудувачи на менаџерите на корпорацијата – задача за која тие се во подобра позиција
да ја вршат отколку акционерите во корпорација каде што најчесто сопственоста е многу
широко дисперзирана125.
Треба да се истакне дека кога се спомнува ограничената одговорност, се мисли
на ограничената одговорност во договарањето, односно ограничената одговорност
за доверителите кои имаат договорни побарувања само од корпорацијата, а не и од
акционерите. Причините кои наметнуваат ограничена одговорност во договорните односи
не се пренесуваат и како ограничена одговорност за деликти (прекршоци) и за казнени
дела.
Преносливост на акции
Целосна преносливост на сопственоста на акциите (негоцијабилност) се исто така основна

карактеристика на деловната корпорација која ја разликува корпорацијата од било која
друга стандардизирана форма на правно лице. Преносливоста и дозволува на корпорацијата
да ги врши своите деловни активности без прекин додека идентитетот на сопственичката
структура се менува, со тоа избегнувајќи ги компликациите коишто произлегуваат од
повлекувањето на членството – честа појава кај партнерствата, задругите и заедничките
фондови.126 Оваа појава ја подобрува ликвидноста на интересите на акционерите и со тоа
станува полесно за акционерите да создаваат и одржуваат диверзификувани портфолија и
инвестиции.
Целосно преносливи акции не секогаш значат и слободно тргнувани акции. Дури и
кога акциите се преносливи, тие не мора да бидат тргувани без ограничувања на јавните
пазари, и може да бидат преносливи само помеѓу ограничени групи на индивидуи или
со одобрение на постојните акционери на корпорацијата127. Слободното тргнување ја
максимализира ликвидноста на акционерите и можноста да ги диверзифицираат нивните
инвестиции, и истовремено им обезбедува максимална флексибилност во зголемување на
капиталот. Од тие причини, скоро и да нема правни јуриздикции каде што не се обезбедува
слободно тргување барем за една форма на корпорација.128 Сепак, треба да се напомене
дека слободното тргување може да го отежне одржувањето на преговарачки аранжмани за
поделена контрола и учество во менаџирањето. Последователно, скоро сите законодавства
во развиениот свет исто така обезбедуваат механизми за ограничувањето на преносливоста.
Од терминолошка гледна точка, како прва поделба, треба да се истакне дека корпорациите
со слободно тргувани акции се нарекуваат ‘отворени’ или ‘јавни корпорации’, додека
корпорациите кои имаат ограничувања врз тргувањето со нивните акции се нарекуваат
‘затворени’ или ‘приватни’ корпорации. Покрај оваа основна поделба уште две други
разлики се битни. Прво, акциите на отворените корпорации може да бидат објавени за
тргување на организирана берза, и во таков случај тие корпорации се сметаат за ‘објавени’
или ‘јавно тргувани’ корпорации, за разлика од ‘необјавените’ корпорации. Како второ,
акциите на корпорацијата може да бидат во сопственост од мал број лица чии што личен
125 Franks, J, Mayer, C and Reeneboog, L., Who Disciplines Management in Poorly Performing Companies?, 10 Journal of Di-
nancial Intermediation 209, 2001.
126 Види повеќе: Hansmann, H., The Ownership of Enterprise, 1996.
Press, 2009.
128 Ibid.
меѓучовечки однос е битен за менаџментот на корпорацијата, и во таков случај се нарекуваат

‘блиско држана-closely held’ корпорација, за разлика од ‘широко државна-widely held’.
Многу често во лаичките кругови се наметнува гледиштето дека сите корпорации се или
‘јавни’ или ‘блиски’ корпорации, спојувајќи ги овие две карактеристики заедно. Сепак, не
сите корпорации со слободно тргувани акции имаат широко дисперзирана сопственичка
структура , или се објавени на берза. За разлика од ова, честа е појавата на корпорации
чии што акции не се тргуваат слободно но сепак имаат стотина или илјадници акционери, и
кои следствено на тоа не се карактеристични блиско државни корпорации, каде што дури
најголем дел или сите од акционерите се од исто семејство129.
Преносливоста на акциите е длабока поврзано со заштитата од стечај која е
карактеристична за форма на правното лице со ограничена одговорност. Во отсуство на
овие две карактеристики, кредитоспособноста на корпорацијата како целина може да се
смени со промената на идентитетот на акционерите. Следствено на тоа, би било тешко
да се направи соодветна проценка на вредноста на акциите од страна на потенцијални
купувачи на акции.130 Можеби дури и поважно е тоа што продавач на акциите би можел да
наметне позитивни или негативни надворешни влијанија врз другите акционери зависно
од богатството на личноста на која сака да ги продаде (да влијае на цената на акциите).
Затоа, не е за изненадување тоа што силната форма на правно лице, ограничената
одговорност и преносливоста на акции се врзани карактеристики, и се карактеристики на
стандардизираното корпоративно устројство во целиот свет.
Делегирано менаџирање преку структура на одбор(и)
Стандардизираните организациони устројства за корпорациите се разликуваат во нивната

распределба на правата на контрола, вклучувајќи го правото да се обврзе корпорацијата
преку договори, правото да се применуваат овластувањата дадени на корпорацијата
преку договори, и правото да се насочува употребата на средствата кои се сопственост
на корпорацијата. Како стандардизирано правило, во помалите видови на трговски
друштва (друштва со помал деловен опфат и помало претријатие) договорите им даваат
овластување на мнозинството на партнери (содружници) да го управуваат друштвото во
секојдневните работи, додека за побитни прашња е потребно мнозинство. Секако, и двата
аспекти на ваквата распределба на моќ се несоодветни за деловните корпорации кои имаат
повеќе сопственици кои истовремено се постојано променливи. Оттука, корпоративното
право најчесто го доделува главното овластување за вршење на корпоративните работи
на одбор на директори или сличен одбор за управување кој е периодично избран,
единствено или примарно од страна на акционерите на корпорацијата. Да бидеме уште
поспецифични, деловните корпорации се разликуваат со управувачка структура во која
сите освен најбитните одлуки се делегираат на одбор на директори кој има четири основни
карактеристики.131
Како прво, одборот, барем од формална гледна точка, е одделен од оперативните
менаџери (раководните лица) на корпорацијата. Природата на оваа поделба варира зависно
од тоа дали одборот има едностепен или двостепен систем на управување. Во двостепен
одбор главните корпоративни менаџери ги составуваат вториот (менаџерски) степен на
129 Ibid.
130 Halpren, P, Trebilcock, M and Turnbull, S., An Economic Analysis of Limited Liability in Corporation Law, 30 University of
Toronto Law Journal 117, 1980.
131 Види повеќе: Reinier Kraakman et al, The Anatomy of Corporate Law: A Comparative and Functional Approach, 2nd ed.,
Oxford University Press, 2009.
одборот (управен одбор), но како генерално правило е дека истовремено не членуваат во

првиот одбор (надзорен одбор), кој е барем номинално независен од менаџерите вработени
од страна на корпорацијата. За контраст, во едностепениот модел, вработените менаџери
може да бидат членови, дури и доминантни со мнозинство, во одборот. Независно од
фактичката распределба на моќ помеѓу директорите во корпорацијата и менаџерите,
правното разликување помеѓу нив формално ги дели сите корпоративни одлуки за кои не е
потребно одобрение од акционерите на одлуки за кои е потребно одобрение на одборот на
директори и одлуки кои може да се донесат од страна на менаџерите вработени од страна
на корпорацијата врз основна на сопствен авторитет. Ваквата формална поделба помеѓу
одбор и вработени менаџери ја овозможува поделбата од една страна, на иницирањето и
извршувањето на деловните одлуки, што е обврска на вработените менаџери, и од друга
страна, на надзорот и одобрувањето на одлуки, и вработувањето на самите менаџери, што
е обврска на одборот. Ваквата поделба служи како корисна проверка на квалитетот на
процесот на донесување на одлуки од страна на вработените менаџери.132
Како второ, одборот на корпорацијата е во значителен дел избран од страна на
акционерите на корпорацијата. Очигледната корист од ваквиот пристап е да се осигура дека
одборот ќе биде респонзивен на интересите на акционерите, кои индиректно ги носат
трошоците и придобивките на одлуките на корпорацијата и чии што интереси, за разлика
на тие од другите засегнати лица, не се силно заштитени со договор. Обврската за избран
одбор ја разликуваат корпорацијата од другите форми на здружување, како невладини
организации или деловни фондови, кои дозволуваат или некогаш наметнуваат постоење на
одбор (зависно од националното законодавство ), но не наметнуваат задолжителен избор
на одбор од страна на основачката односно сопственичката структура .
Како трето, иако е во најголема мера или целосно избран од страна на акционерите
на корпорацијата, одборот е формално посебен орган. Оваа поделба се оправдува како
заштеда во процесот на донесување на одлуки, со тоа што се избегнува потребата од
информирање на акционерите за одлуки од раководењето на дневна или периодична
основа и обезбедување на нивно одобрение за сите освен главните одлуки поврзани со
работењето на корпорацијата. Исто така, му се дава можност на одборот да служи како
заштитник на интересите на малцинските акционери и на другите засегнати лица, како и на
самата корпорација..
Како четврто, одборот има повеќе членови. Таквата структура, за разлика од структура
која концентрира моќ во една личност (пракса која често се користи кај приватните
фондови) овозможува заедничко учество во процесот на креирање на одлуките и проверка
на нивното операционализирање. Секако, постојат и исклучоци на ова правило. Одредени
корпоративни закони им дозволуваат на деловните ентитети да го заменат колективниот
одбор со еден генерален директор или одбор составен од еден човек, и тоа затоа што
најголем дел од правните функции на одборот, вклучувајќи ја и неговата функција како
претставник на акционерите и центар на одговорност, може да бидат ефективно пренесени
на единствен избран директор кој служи како главен менаџер на корпорацијата. Ваквата
пракса е карактеристична не само за законите за приватни корпорации, како што е SARL на
Франција и GmbH на Германија, тукa важи и во општите корпоративни закони на Обединетото
Кралство, Италија и Општиот Закон за Корпоративно Право на Сојузната Држава Делавер.
132 Види повеќе: Fama, E, Jensen, M., Agency Problems and Residual Claims, 26 Journal of Law and Economics 327, 1983.
Акционерска сопственост
Постојат две основни значења на терминот ‘сопственост’ во овој контекст, и тоа: правото
да се контролира корпорацијата и правото да се добие од нето добивката на корпорацијата.
Корпоративното право е примарно создадено да ја олесни организацијата на корпорации
каде што акционерите имаат своја инвестиција, односно корпорации каде што и двете
значења на терминот "сопственост" се поврзани со капиталот во корпорацијата. Да бидеме
уште повеќе специфични, во корпорација каде што акционерите се инвеститори, правата на
учество во контролата (кои најчесто вклучуваат гласање во изборот на директори и гласање
за да се одобрат големи трансакции) и правото да се добие од остатокот од заработката на
корпорацијата, односно профитот, најчесто се пропорционално распределени со капиталот
со кои тие го вложиле во корпорацијата. Корпоративните закони универзално наметнуваат
вакво правило за распределбата на контрола и добивка.
3. Природата и целите на корпорацијата133
Определувањето на правната природа на корпорацијата е важна материја на

корпоративното управување а особено е важно за детерминирањето на моделот на
корпоративното управување.
Што се, всушност корпорациите”? Во барањето одговори се тргнува од следните три
крајности: 1) компанија како прост збир на нејзините поединечни делови; 2) компанија
како вештачка творба на државната легислатива или компанијата како природен производ
на човековата активност; и 3) компанијата како приватно тело или јавен ентитет со свои
јавни права, обврски и должности.134
Како резултат на овие расправи, во досегашниот корпоративен развој на американската
правна мисла се разликуваат повеќе фази и теории во поглед на правната природа на
компанијата: како правна фикција, како правно лице, како институција, како договор, како
концесија (лиценца) од државата, како институција, како претпријатие и слично.135
Иако навидум се работи само за теоретски расправи, од одговорот на овие прашања
во голема мера зависи и колкави ќе бидат надлежностите и обврските на органите на
компанијата, од една, и чии интереси ќе треба тие првенствено да ги штитат, од друга
страна. Токму овие аспекти го детерминираат и моделот на корпоративното управување.
Сепак, во својата суштина сите претходни три прашања се сведуваат на одговорот на
основното прашање: дали компанијата е јавен или приватен ентитет.
Како што веќе укажавме во расправата за корпоративна одговорност на корпорацијата
сé повеќе во теоријата и судската практика можат да се слушнат заложби дека компаниското
право мора да ги земе предвид јавните димензии и дека компаниското право во голем
дел е и јавно право. Според овие сфаќања, корпорацијата има обврски не само кон своите
акционери, туку и кон општеството како целина, односно дека корпорацијата има јавни
должности, па макар остварувањето на тие должности би значело намалување на добивката
која би требало да ја добијат акционерите. Токму поради тоа и одлуките на органите на
корпорацијата кои ги носат одлуките во корпорацијата се предмет на поширока јавна
133 Правната природа на корпорациите е прикажана според Коевски Горан, “Компаративно корпоративно управување”,
Правен факултет “Јустинијан Први”, Последипломски студии од областа на деловното право, Скопје, 2005 и drugi извори.
134 Види: Wolfe Alan, „The Modern Corporation: Private Agent or Public Actor”, 50 Washington and Lee Law Review, Fall
1993.
135 Види: Wolfe Alan, „The Modern Corporation: Private Agent or Public Actor”, 50 Washington and Lee Law Review, Fall
1993.
анализа гледана низ призмата и идејата за корпорацијата како јавно добро.136

Овој пристап придонесува и за поделбата на корпорациите на јавно-поседувани и
приватно-поседувани. Преку оваа поделба се поставува границата на автономијата на волја
во уредувањето на внатрешните и надворешните односи на корпорациите. Така, додека
приватно-поседуваните корпорации имаат помала државна контрола, јавните не можат
така лесно да избегаат од капата на државата.137
Но, по правило, овие сфаќања не даваат доволно одговор на прашањето каде
да се повлече линијата меѓу јавниот и приватниот елемент на правната природа на
корпорацијата. Претставниците на овие различни правни правци границата ја поставуваат
доста субјективно, според тоа кои интереси тие лично ги преферираат, без да тргнат од
некоја начелна доктринарна конзистентност на своите сфаќања.138
Можат да се конструираат следните теории за правната природа на компанијата кои на
соодветен начин го објаснуваат и моделот на корпоративното управување. 1) Договорно -
застапничка теорија за правната природа на корпорацијата; 2) Корпорацијата како реално
правно лице со сопствен интерес и имот; 3) Менаџерска теорија за правната природа на
корпорацијата; 4) Претпријатието како главна детерминанта при определувањето на
правната природа на корпорацијата; и 5) Современи трендови.
3.1. Договорно - застапничка теорија за правната природа на корпорацијата

(корпорацијата како договор)
Според оваа старо-нова теорија за правната природа на корпорацијата,139 во поново

време наречена „нова економска теорија за фирмата", фирмата е правен ентитет со
чисто приватно-правни елементи, како правна фикција која служи исклучиво како точка
на врзување за склучување бројни договори меѓу различни производни фактори (nexus of
contracts),140 односно дека на интерните односи во корпорацијата треба да се гледа како
на договор. Сите односи во корпорацијата се засновани на договорна основа, каде што на
едната страна се наоѓаат акционерите (како квази-сопственици кои својата автономна и
слободна договорна волја ја изразуваат преку правната фикција наречена корпорација) во
својство на налогодавачи, а на другата страна се директорите во својство на застапници кои
своите договорни обврски ги вршат врз основа на договор за застапување.141 Корпорацијата
е „(...) чадор под кој се овозможува приватни лица да склучуваат безброј договори едни
со други и многу поефикасно од аспект на намалување на трошоците за склучување и
136 Види: Ibid, стр. 1676.

137 Види: Tsuk Dalia, „Corporations Without Labour: The Politics of Progressive Corporate Law”, University of Pennsylvania
Law Review, Volume 151, Issue 6, 2003.
138 Види: Wolfe Alan, „The Modern Corporation: Private Agent or Public Actor”, 50 Washington and Lee Law Review, Fall 1993,
стр. 1676.
139 Контрактуалната теорија за правната природа на компанијата се појави во раниот 19 век, за повторно да се
реафирмира во средината на 70-тите години на минатиот век, како нова економска теорија за фирмата. Види: Tsuk Dalia,
„Corporations Without Labour: The Politics of Progressive Corporate Law”, University of Pennsylvania Law Review, Volume 151, Issue
6, 2003, стр. 1861.
140 Фирмата како што ја нарекуваат економистите и буквално, а не само метафорички, служи како точка на врзување
на многу договори, за сметка на лицата чии активности треба да се координираат. Фирмата е заедничката, централна
договорна страна на сите лица кои склучиле договор и се согласиле да внесат одреден влог во неа (заеднички именител
на сите индивидуални договори). На една страна на договорот секогаш како потписник стои фирмата, а на другата страна
истовремено се менуваат вработени, доверители, снабдувачи, потрошувачи, државата и други. Види: Hansmann Henry and
Reinier Kraakman, „The Essential Role of Organizational Law”, Yale Law Journal, Volume 110, Issue: 3, 2000, стр. 381.
141 Види: Blair M. Margaret and Lynn A. Stout, „A Team Production Theory of Corporate Law”, Virginia Law Review, Volume
85, Number 2, March 1999, стр. 247-328 и Bratton W. William, „The New Economic Theory of Firm: Critical Perspectives from History”,
41 Stanford Law Review, July 1989.
извршување на зделките помеѓу нив."142 При преговарањето и договарањето секој учесник

доброволно го разменува она што го има и по вредност за која смета дека е најдобра,
согласно начелото на еднаквост и правилност на давањата.
Договорите коишто се склучуваат ги дефинираат правата, бенефициите, должностите
и обврските на секој од партиципиентите во корпорацијата, па затоа не е потребно да се
претпоставува дека секоја група на засегнати лица преферира да надвладее над некоја
друга. Наместо тоа, секоја група (акционери, членови на одборите, менаџери , вработени,
доверители, локалната заедница, државата) заслужува да ги прими само соодветните
бенефиции на партикуларната спогодба којашто ја склучила во корпорацијата. Она за
што се спогодиле з асегнатите лица нормално може да се разликува во голема мера од
корпорацијата до корпорација, зависно од комплексниот збир на потреби.
Според Hart, секоја бизнис организација, вклучувајќи ја и корпорацијата не претставува
ништо повеќе од еден партикуларен договор во една стандардна форма.143 Потврда за
постоењето на различни типови на бизнис организации е дозволувањето на инвеститорите,
претприемачите и другите партиципенти во корпоративното претпријатие да го
селектираат организацискиот дизајн којшто тие го преферираат од менито на стандардни
форми на договори. Карактеристиките на стандардните форми на договори на модерното
корпоративно право се во тоа што тие ги редуцираат трошоците за трансакции со
дозволувањето на партиципиентите во корпоративното претпријатие, да ги искористат
предностите на договорот којшто им одговара на потребите на инвеститорите во зависност
од потребите на конкретната ситуација.
Државата, според сфаќањето на корпорацијата како договор, има само една улога:
да изврши регистрација на приватните одлуки донесени од приватни лица. Тука спаѓаат
и договорните односи меѓу директорите/менаџерите, вработените, снабдувачите,
потрошувачите, доверителите, државата и акционерите. Содржината на договорите на
сите овие конституенти на претпријатието на корпорацијата, со исклучок на акционерите,
може прецизно да се дефинира, особено од аспект кој што вложува и кој што прима врз
основа на вложеното. Според оваа теорија, сопственоста, односно посебниот и одвоен
имот на корпорацијата како правно лице, посебниот имот на директорите / менаџерите и
посебниот и правно одвоен имот на акционерите / содружниците се сосема ирелевантни
во споредба со сфаќањето дека се работи за корпорацијата како серија договори помеѓу
договорно (правно и деловно) способни пазарни учесници.
Единствено кај акционерите и нивниот договор, елементот на алеаторност е најизразен,
поради резидуалниот и ризичен карактер на нивните побарувања.144
Корпорациските закони служат само да ги понудат правните форми на организирање
на деловниот потфат, за да се оствари минимизирање на приватните договорни или
стр. 1676.
143 Види: Hart Oliver, “An Economist’s Perspective on the Theory of the Firm.” Columbia Law Review 89, 1989, стр. 1757,
1764.
144 Најопшто, финансиерите на компанијата и менаџерите потпишуваат договор, со кој се уредуваат прашањата од
типот што ќе прави менаџерот со собраните средства и како оплодените средства ќе се поделат помеѓу сите оние што ги
создале. Бидејќи овие две категории на лица не може се да предвидат во договорот, мора да се најде начин да се каже кој
ќе го има резидуалното право конечно да одлучи по одредено прашање во случај кога нешто не е предвидено во договорот.
Теоријата за квази-сопственички права на акционерите одговорот го наоѓа во акционерите, како носители на резидуалните,
сопственички права врз остатокот од стечајната или ликвидационата маса во случај на (не)доброволен престанок на
компанијата. Но, оваа теорија запоставува еден факт. Ако договорите се некомплетни, а менаџерите поседуваат поголема
стручност и се поинформирани од акционерите, тогаш кај менаџерите ќе се концентрира резидуалниот дел од контролата,
давајќи им можност за злоупотреба на таа контрола во сопствен интерес, со тоа што акционерите и нивните резидуални
интереси ќе бидат уште позагрозени. Види: Shleifer Andrei and Robert W. Wishny, „A Survey of Corporate Governance”, NBER (Na-
tional Bureau of Economic Research) Working Paper Series, Working Paper 5554, April 1996.
застапнички трошоци.145 Истите ефекти, во секој случај, би можеле да се постигнат и со

помош на други правни инструменти, најчесто договори, а не со закон, но со многу повеќе
трошоци и напор.
Основните карактеристики на оваа теорија се:
а) Акционерите се квази-сопоственици на корпорацијата.146 Значи, оваа теорија поаѓа
од „светоста на приватната сопственост", како свој основен постулат. Сепак, во услови на
широка дисперзираност на сопственоста, особено во американските јавно-поседувани
компании, вршењето на гласачките права е слабо, ако не и безначајно.147 Во САД овие
гласачки права имаат повеќе карактер на право на вето, со тоа што се гласа само „за" или
„против" по веќе однапред подготвени предлози од страна на одборот на директори. Оттука,
како што се нагласува од некои автори,148 да се тврди дека акционерите имаат приоритет со
своите гласачки права е доста цинично затоа што гласачките права не се ништо друго освен
измама или празна церемонија за да се замачка реалната моќ што ја уживаат директорите
и менаџерите;
б) Од објаснувањето на претходниот став може да се изведе заклучокот дека корпорацијата
е прост збир на средства и поединци, кој претставува имот во сосопственост на акционерите
(налогодавци) кои ги ангажираат директорите и менаџерите (застапници) да управуваат со
тие средства во корист и за сметка на акционерите (многу слична конструкција на граѓански
ортаклак, но со ограничена одговорност на ортаците149). Според оваа теорија, акционерите
се квази сопственици, а сите други се ангажирани врз основа на договор за дело или на друг
начин од акционерите, запоставувајќи ја корпорацијата како посебно правно лице;
в) Од оваа теорија, исто така, произлегува дека основна должност на директорите е да ја
максимализираат вредноста исклучиво на акционерите како квази сопственици.150 Според
логиката на оваа теорија, ако се максимализира вредноста на оние што ја добиваат својата
вредност (дивиденда) на крајот, претходно ќе се максимализира и вредноста на „целата
пита" односно на сите претходни, приоритетни побарувачи.
Како примери во прилог на ваквата договорна правна природа на корпорацијата,
нејзините приврзаници се повикуваат на следните аргументи:
а) Зошто во компаниските закони само на акционерите им се даваат посебни права и
тие права се опфаќаат во посебни императивни законски норми? На ова, претставниците на
теоријата за корпорацијата како правно лице со сопствен имот и интерес одговараат дека
ваквиот законски пристап се должи на фактот што акционерите навистина имаат побарувања
од резидуален, ризичен карактер, а не поради тоа што се сопственици на корпорацијата;
145 Овој став се поддржува со фактот дека софистицирани страни можат да изработат многу подобар и подетален
финансиски договор, отколку кој било закон или регулатива, а секој добар претприемач знае како да ги минимизира трошоците
на својот потфат, со цел да ја максимизира вредноста на својот удел, односно акции на пазарот на капитал.Види: Coffee, Jr.
C. John, „Privatization and Corporate Governance: The Lessons from Securities Market Failure”, 25 Iowa Journal of Corporation Law,
Fall 1999 и Gordon N. Jeffrey, „Boards (and the Mechanisms of Director Independence)”, Draft prepared for the Stanford Law and
Economics workshop, March 23, 2005.
85, Number 2, March 1999.
147 „Дајте и шанса на акционерската демократија” е повикот на американските аналити£ари во обидот да ги направат
директорите поодговорни кон сопствениците, а еден од расположливите механизми е вршењето на правото на глас во
акционерските собранија. Време е да се прекине со однесувањето на компаниските директори како да се апсолутни монарси.
Види: „The Economist“, од 9 април 2005, стр. 13.
148 Види: Blair M. Margaret and Lynn A. Stout, „A Team Production Theory of Corporate Law”, Virginia Law Review, Volume 85,
Number 2, March 1999, стр. 312.
б) Деривативна тужба - кога акционерите се ставаат во „чевлите" на корпорацијата за да

ги тужат директорите за штетата нанесена на корпорацијата е доказ дека сè се сведува на
акционерите и нивните интереси;
в) Давањето на гласачки права на акционерите кои имаат неприкосновено право во
однос на другите интересни групи да ги именуваат и разрешуваат директорите, како и да
гласаат за сите фундаментални одлуки кои имаат врска со работењето, опстојувањето или
претстанокот на корпорацијата, повторно укажуваат дека законодавците во целиот свет
гледаат на акционерите како на квазисопственици на корпорацијата; и
Впрочем, скоро секаде во светот во колоквијалниот деловен јазик на акционерите се
реферира како на сопственици на компаниите. Едноставно тоа е нормалната перцепција
која обичните луѓе ја имаат кон нив.
На оваа теорија за правната природа на корпорацијата најмногу и се замерува дека дава
сосема погрешен впечаток за содржината на акционерските права - дека се тие сопственички
права. Тие не се сопственички права на акционерите. Ако контрактуалистичката теорија ги
препознава акционерите како „квази" сопственици на фирмата, тоа се коси со идејата за
ограничена одговорност на содружниците и на акционерите во корпорациите (друштвата,
компаниите) на капитал. Така, акционерите, по правило, никогаш не одговараат за обврските
на корпорацијата. Кога на корпорацијата и оди добро, добивката од таквото работење
преку исплати на големи дивиденди им припаѓа на акционерите. Исто така тие можат да
ги продадат своите акции на пазарот на капитал по многу повисока цена. Накусо тие се
единствените уживатели од благодетите кога на корпорацијата и оди добро. Но, кога на
корпорацијата и оди (по)лошо, тие се повикуваат на својата ограничена одговорност и тука
директорите и менаџерите се субјектите кои ја сносат одговорноста од лошото работење
на корпорацијата. Наспрема доверителите корпорацијата одговара како правно лице.
Но и покрај тоа што според оваа теорија корпорацијата е договор помеѓу договорно
способни пазарни учесници (акционерите, вработените, членовите на одборот (директорите),
добавувачите, доверителите, кредиторите, локалната заедница, потрошувачите и
државата) ги занемарува имотот на корпорацијата како правно лице и посебните имоти на
членовите на засегнатите лица и затоа упатува на сосема погрешен впечаток за содржината
на акционерските права, односно дека се тие сопственички права не значи дека тоа треба
да се игнорира посебниот интерес и субјективитет на корпорацијата како посебно правно
лице.
3.2. Корпорацијата како правно лице со сопствен интерес и имот
Наспроти сфаќањето за правната природа на корпорацијата како точка на врзување на

многу различни договори (nexus of contracts), постои сфаќањето за корпорацијата како
посебно правно лице со сопствен интерес и имот којшто е одделен од имотот на акционерите.
Акцентот е ставен на посебниот и одвоен имот на корпорацијата што имплицира на тоа дека
доверителите на корпорацијата не се, во исто време, и доверители на акционерите, како
што ниту должниците на корпорацијата не се, во исто време, и должници на акционерите.
Во аргумент на ова сфаќање за правната природа на корпорацијата е и начелото на
недопирливост на основната главнина.
Освен посебниот и одвоен имот на корпорацијата, нејзиниот правен субјективитет е
зајакнат и со посебниот и најчесто различен интерес од интересот на конституентите на
корпорацијата и засегнатите лица во корпорацијата. Овој имотен пристап за правната
природа на корпорацијата ја потенцира корпорацијата како лице кое поседува социјална
одговорност и чиј интерес не е секогаш само остварување на профит и максимализирање
на вредноста на акционерите, туку и потребата да и служи на заедницата, а своето право на

граѓанство (corporate citizenship) го заслужува преку: заштита на општеството од негативните
влијанија на своите активности, производи и услуги; социјална дистрибуција на бенефициите
од активностите на корпорацијата со засегнатите лица како и со акционерите, придонес
за регенерација на локалната заедница, партнерство со владата и јавниот сектор и слични
однесувања кои на корпорацијата и даваат јавно правни и социјални прерогативи.151
Корпорацијата како правно лице е заснована на фактот дека теоријата за корпорацијата
како договор не може да ги објасни сите елементи кои произлегуваат од договорниот,
застапнички однос како и правните или други фактички кои излегуваат од тесно поставената
рамка на правната природа на корпорацијата како договор. Исто така, се поставува
прашањето: што ако се наруши договорното начело на еднаквост на давањата на сите
учесници во претпријатието на корпорацијата и кој би требало да арбитрира ако дојде до
нееднаквост во давањата или повреда на интересите на економски послабата договорна
страна?
Овој застапнички пристап ја занемарува правната компонента на корпорацијата, а
посебно дека корпорацијата има реално, препознаено и признато својство на правно лице,
со сопствен имот кој и припаѓа на корпорацијата,152 а не на акционерите.153
Препознавањето на правото на посебен имот, преку кој ќе се гарантира извршувањето
на многубројните договори и други обврски, без оглед дали се договорни или не, е она
што ги разликува посебните правни лица од сфаќањето за фирмата како точка на врзување
на многу различни договори (nexus of contracts).154 Тоа е она што во американската правна
мисла се нарекува „организационо право" (organizational law) коешто го надминува обичното
договорно право, кога се работи за правната природа на компаниите. Организациското
право акцентот го става на посебниот, засебен и одвоен имот на корпорацијата како правно
лице, во смисла на тоа дека доверителите на друштвото не можат да се наплатат од личниот
имот на содружниците кај друштвата на капитал, но и дека имотот на друштвото не може
да послужи како извор за наплата на побарувања на лични доверители на содружниците,
акционерите или директорите/менаџерите.
Во секој случај, меѓутоа, доверителите се оние кои имаат секогаш приоритет врз имотот на
151 Види: Коевски Горан, “Компаративно корпоративно управување”, цитирано издание, 2005, стр. 13.
152 Акционерите кај корпорациите не можат да ги користат диспозитивните законски норми за да извршат
нелегално враќање на своите влогови. Дистинкцијата е јасна. За вложените средства, акционерите стекнуваат акции и
можат да располагаат со своите акции, но не и со влоговите кои стануваат дел од имотот на корпорацијата. Во спротивно,
доколку акционерите слободно располагаат со своите влогови, тоа ќе биде во спротивност со посебниот правен ентитет на
корпорациите. Акцинерите можат да изберат преобразба na акционерското друштво во некоја друга форма на корпорација
или во партенершип (друштво, односно компанија на лица) или пак во граѓански ортаклак доколку сакаат да ја користат
оваа можност. Секоја друга опција би довела до голема правна несигурност за доверителите. Оттука, многу треба да се
внимава со таканаречените put options (опциски договори со кои на акционерите им се дава право по истекот на одреден
временски период од купувањето на акциите да í ги вратат - не да ги понудат, туку вратат на откуп на корпорацијата издавач
на хартиите) или appraisal rights (задолжителен откуп на акции кои се во сопственост на акционери кои биле против одредени
предлози ставени на гласање на акционерско собрание) кога на акционерите или на дел од нив им се дава можност да си ги
вратат вложените средства од самата компанија, по претходно договорена цена. Секако дека корпорацијата може да издаде
откупливи акции, но само како договор каде што како договорни страни се јавуваат корпорацијата и акционерот, но никако
како еднострана волја на акционерот кога тој ќе посака. Ова правило, покрај неограниченото времетраење на корпорацијата,
слободниот пренос на акции, централизираниот менаџмент и ограничената одговорност, би требало да биде уште една од
дистинктивните карактерисктики на другите инкопорирани форми како правни лица со сопствен имот. Види: Blair M. Margaret,
„Rethinking assumptions behind corporate governance”, Challenge, 1995.
154 Токму поради засебниот имот, фирмата може да склучува неограничен број договори, но ако нема со што да го
гарантира исполнувањето на тие договори, тие остануваат само „голи” неатрактивни договори. Засебниот имот и ограничената
одговорност е она што го прави компаниското право можно и засебно од договорното право. Види: Hansmann Henry and
Reinier Kraakman, „The Essential Role of Organizational Law”, Yale Law Journal, Volume 110, Issue: 3, 2000, стр. 381.
корпорацијата (афирмативен приоритет), а не квазисопствениците, односно акционерите.

Оттука и законските забрани за повлекување на влогот од имотот на корпорацијата или
обврската за одржување на законскиот минимум на предвидена основна главнина. Со
тоа се штити посебниот имот на корпорацијата од една, како и нејзината вредност as a
going concern, која се однесува на вредноста на деловниот потфат дека ништо во најблиска
иднина нема да му наштети на потфатот (неговиот бонитет и профитабилност) и дека не
постојат никакви индикатори за претстојна неликвидност на претпријатието и за неговото
нормално работење, од друга страна.
Всушност, во организационото право се комбинираат во посебна sui genereis целина
функционални делови на имотното право, договорното право и правото на застапување155
или организацијата базирана врз приватни договори се заменува со организација базирана
врз закон. Ова е суштината на таканаречената „институционална теорија за природата на
корпорацијата."156
Покрај сопствениот имот, корпорацијата има и сопствен sui generis интерес кој е одвоен
и различен од интересот на конституентите на корпорацијата, вклучувајќи ги и акционерите.
Историски, американскиот концепт за акционерски суверенитет и супремација на
акционерските интереси се срушил со донесувањето на германскиот Закон за акционерски
друштва од 1937 година кој го препознал и признал посебниот интерес на корпорацијата.
Овој закон ја решил основната дилема: како членовите на надзорниот одбор во германските
акционерски друштва да се грижат за интересот на корпорацијата, ако се именувани од
акционерите, од нив го добиваат својот мандат и нив им одговараат за својата работа?
Решението е најдено во иновирањето на управниот одбор. Имено, членовите на управниот
одбор не се избираат директно од акционерите, туку од надзорниот одбор, па така тие
(членовите на управниот одбор) во секојдневното работење ќе се грижат за интересите на
корпорацијата и не им одговараат директно на акционерите, туку на надзорниот одбор.157
Затоа, според претставниците на ова сфаќање, теоријата за правната природа на
компаниите треба повеќе да се занимава со прашања од имотен, отколку од чисто
облигационен карактер.158
Оттука, како противтежа на договорниот пристап се јавува сфаќањето - правната теорија
за корпорацијата како ентитет со социјална одговорност, аспект кој ги нарушува или барем
ги ограничува претходно поставените постулати за неприкосновеноста на приватната
сопственост во доменот на компаниското право. Претставниците на оваа теорија поаѓаат од
тоа дека компаниите се способни да имаат социјална и морална одговорност,159 односно
на корпорациите да се гледа како на ентитети со поголеми јавно правни и социјални
прерогативи.160
Профитот не е единствената цел на корпорацијата, туку таа треба да и служи на
заедницата и да го заслужи своето право на граѓанство (corporate citizenship).161 Како што
Жан Жак Русо пред два века го поставил социјалниот договор како средство кое би им
помогнало на политичарите да му служат на јавното добро, без истовремено да ги загрозат
155 Види: Ibid, стр. 381.
156 Види: Paillusseau Jean, „The Nature of the Company” in Drury R. Robert and Peter G. Xuereb edition, „European Company
Laws – A Comparative Approach”, Darmouth, Aldershot, Brookfield USA, Hong Kong, Singapure and Sydnay, 1990, стр.21-22.
157 Види: Bohinc Rado and Stephen M. Bainbridge, „Corporate Governance in Post-privatized Slovenia”, 49 American Journal
of Comparative Law, Winter 2001.
158 Види: Blair M. Margaret, „Rethinking assumptions behind corporate governance”, Challenge, 1995.
стр. 1676.
161 Види: „The Good Company, A Survey of corporate social responsibility”, The Economist, January 22, 2005
своите себични, лични интереси, така апологетите на ставот за корпорацијата, како посебен,
реален ентитет, сметаат дека директорите треба пред себе да си постават сопствени
социјални прерогативи, како услов за долгорочна заштита на интересите на милионите
акционери кои вложиле во нивните компании.162
Правната наука, следејќи ја оваа доктрина и теорија за корпорацијата како реален,
посебен правен ентитет, всушност, одговорила на плуралистичкиот, политички имиџ
на модерната држава во раниот 20 век, преку обид колективните ентитети, како што се
корпорациите или синдикатите, да се опишат како центри на застапување и учество на
различни интереси. Корпорацијата била земена како одличен пример за појава и опстанок
на неиндивидуалистички или колективистички правни институти. Интересно е, меѓутоа,
што веднаш по правното изедначување на корпорациите со физичките лица, тие станале
предмет на примена и на американската легислатива за заштита на човековите права „Bill
of Rights."163
Овој тренд во САД траел до крајот на 20 век и се карактеризирал со развој на нови
подвидови на оваа теорија за корпорацијата како реално правно лице.
Тука спаѓаат теориите познати како „комунитаријански" (communitarian), или
„прогресивни" (наспроти изразито конзервативните), според кои одборот на директори
треба да ги штити интересите многу пошироко, отколку само на акционерите per se,
вклучувајќи ги интересите на вработените, доверителите, директорите/менаџерите,
државата и други.164 Оваа теорија може да се сретне и под називот „теорија на тимска
работа" (team production theory) или „теорија на посредувачка хиерархија во решавањето
на спорови" (mediating hierarchy theory).165
Ако имотот на корпорацијата е одвоен и таа има посебен интерес, тогаш со имотот
треба да управуваат независни лица, одвоени од сите конституенти на корпорацијата, а
тоа е независниот одбор на директори. Ова, секако, важи за големите јавни компании каде
што има сепарација на сопственоста од контролата. Само така, овој независен орган ќе
може да го штити интересот на сите конституенти на деловниот потфат на корпорацијата,
(акционери, директори, менаџери, вработени, доверители и други).166 Определбата за
мајоризација на бројот на независните директори во составот на одборот на директори,
само укажува на фактот дека одборот е независен орган на корпорацијата како правно
лице, а не застапнички орган исклучиво на интересите на акционерите.167
Но тоа не значи дека делегирањето на управувањето со деловниот потфат на независен
орган - одбор на директори, кој, во најдобар интерес за сите, вклучувајќи ја и корпорацијата
како правно лице со сопствен интерес, ќе ги собира и анализира сите информации во
процесот на донесување на одлуките, од една, и ќе посредува во приближувањето на
спротивставените интереси на различните групи фокусирани во или околу претпријатието,
од друга страна, маргинализирање на положбата и правата на акционерите.
Со воведувањето на независните директори се надминува природниот страв и
предрасуда дека мнозинските акционери повеќе управуваат од другите. А со делегирањето
на овие права на компетентни и професионални менаџери, само ќе придонесе за подобра
меѓусебна соработка на акционерите.
162 Види: „The Economist” May 28th, 2005, стр. 71.

165 Види: Ibid.
166 Види: Ibid.
167 Види: Ibid.
Оттаму, според теоријата за корпорација како правно лице, не треба да се гледа на

корпорацијата како на точка на врзување за многу имплицитни или експлицитни договори
(nexus of contracts) туку повеќе како на точка на врзување на специфични вложувања
во конкретна фирма (nexus of firm specific investments) каде што секоја интересна група,
(акционери, менаџери, директори, вработени, доверители, државата), како дел од тимот,
вложува единствени и уникатни средства во претпријатието на корпорацијата, кои, од
друга страна, би било тешко или многу скапо да се вложат преку експлицитни договори.
Истовремено, целиот тим доброволно се подведува под контролата на еден орган - одборот
на директори кој од своја страна ја има ексклузивната улога на донесувач на одлуки во
управувањето со сите вложени средства.
Директорите се сметаат за застапници на корпорацијата како правно лице и одборот на
директори е орган на корпорацијата. И покрај фактот што тие, по правило, се избираат и
разрешуваат од акционерите, директорите, тие своите овластувања и надлежности ги црпат
од законот. Според член 370 од Законот за трговските друштва одборот на директори, во
рамките на овластувањата определени со законот и статутот и овластувањата што изречно
му се дадени од собранието, управува со друштвото. Одборот на директори има најширо
ки овластувања во управувањето со друштвото во рамките на предметот на работењето на
друштвото и во дејст вувањето во сите околности од името на друштвото, со исклучок на ов
ластувањата што изречно им се дадени на неизвршните членови на одборот на директори.
Не постои и законска обврска за придржување на директорите кон упатствата дадени
од акционерите. Според законот, со секојдневното редовно работење на корпорацијата
управуваат директорите, а собранието на акционери во никој случај нема такво
овластување.168 Така и и според член 383, став (4) од Законот за трговските друштва собра
нието не може да одлучува за прашања од областа на управувањето, односно од областа
на водењето на работењето на друштвото што се надлежност на органите на управување,
освен ако тоа со Законот за трговските друштва поинаку не е определено.
Директорите/менаџерите не се застапници на некоја издвоена интересовна група. Во
услови на дисперзирана сопственост и професионализиран менаџмент, на директорите
им е оставена слобода за дејствување. Но кога се во прашање некои стратешки одлуки
за корпорацијата како што статусните промени, промена на формата на корпорацијата,
зголемувањето или намалувањето на основната главнина и други одлуки кои влијаат на
правата на акционерите како и големите зделки директорите и/или менаџерите ги предлагаат
одлуките но за нив гласаат акционерите. Не е спорно дека директорите/менаџерите,
подобро се разбираат во бизнисот од акционерите и од другите интересни групи и затоа
не би требало со широко поставени акционерски права да дојде до „стерилизирање" на
директорите/менаџерите, особено ако претходно веќе им е делегирано управувањето.
Акционерите секогаш имаат начин да ги казнат директорите за своето лошо работење.
Ако директорите лошо работат, акционерите можат да ги сменат. Но исто така можат да ги
продадат акциите и да дојде до (не)пријателско преземање и казнување на неспособниот
менаџмент.
168 Дури, судската практика во САД наметнала прагматски став дека сè што е рутина на деловната политика на
корпорацијата спаѓа во доменот на директорите и менаџерите, па дури и ако според постојната легислатива некое прашање
може да се смета за ексклузивна надлежност на акционерите. Токму заради тоа и дојде до дислоцирање на правата на
акционерите како инвеститори во кај директорите/менаџерите. Спротивно, германскиот пристап, ние би рекле поточно
европскиот пристап, коиндоцира со современиот пристап кон корпоративното управување и повеќе е насочен во интерес
на акционерите и нивните поголеми контролно-гласачки права. Имено, собранието може да бара од управниот одбор да
ги подготви сите потребни одлуки за потребите на акционерското собраниие. Види: Hansmann Henry and Reinier Kraakman,
„The Basic Governance Structure”, in Kraakman Reinier, Paul Davies, Henry Hansmann, Gerard Hertig, Klaus Hopt, Hideki Kanda and
Edward Rock edition, „The Anatomy of Corporate Law – A Comparative and Functional Approach”, Oxford University Press, 2004.
Понатаму, аргументите на ова сфаќање се дека резидуалните побарувања на акционерите

не настапуваат за време на постоењето на корпорацијата како посебно правно лице, туку по
губењето на нејзиниот посебен правен субјективитет.
Уште повеќе, директорите имаат повеќе фидуцијарни должности кон корпорацијата
како посебно правно лице со сопствен интерес, а не чисто застапнички должности само кон
еден конституент на деловниот потфат - акционерите.
Со сепарацијата на сопственоста од контролата во големите американски компании се
појавиле многубројни дилеми:
а) Дали на пасивните сопственици да им се признаат целосните сопственички права?
Одговорот категорично бил негативен бидејќи тоа би значело дека директорите/менаџерите
треба да ја вршат корпоративната моќ во исклучив интерес на пасивните сопственици на
акции, а не на корпорацијата како посебно правно лице;
б) Дали треба стриктно да се применуваат договорните права и обврски меѓу
сопствениците и директорите или менаџерите? Одговорот, повторно, бил негативен затоа
што во спротивно тоа би значело дека директорите/менаџерите имаат неконтролирана моќ
да сметаат дека сопствениците на акции однапред се согласиле да ги сносат сите загуби од
лошото управување на професионалните менаџери и се откажале од сите права што би им
следувале врз основа на непочитување на менаџерските договори.
Така, наместо да ги земат класичните косопственички и договорни права како
фундамент на современото компаниско право, американската правна мисла се определила
за алтернативен приод: акционерите се согласуваат да се откажат од контролата и
управувањето со активниот имот и се откажуваат од правото корпорацијата да биде водена
исклучиво во нивни интерес, ослободувајќи го на тој начин општеството од обврската да ги
заштитува исклучиво нив, согласно доктрината за апсолутни сопственички права.169
Катастрофална беше практиката акционерите да се откажат од своите контролни права
во корист на одборот на директори, за да се постигне поедноставно посредување на
овој орган во сите потенцијални спорови кои би можеле да се јават меѓу директорите /
менаџерите и акционерите. Со тоа се постигна директорите/менаџерите да да ги задржат
своите позиции независно од нивните резултати.
Оваа теорија, во секој случај, поаѓа од следните постулати:
Се применува само на јавно поседувани компании каде што постои сепарација на
сопственоста од управувањето и контролата;
Не постои законска претпоставка дека сите членови на тимот подеднакво придонесуваат
во тимот и дека еднакво ќе учествуваат во распределбата на резултатите од заедничката
тимска работа, туку дека, во секој случај, ќе учествуваат, макар со еден дел, во заедничката
добивка. Одборот на директори е тој што треба да се погрижи секој учесник во тимот да го
добие минимално очекуваниот дел од добивката; и
Членовите на одборот на директори не се алтруисти туку и тие треба да добијат соодветен
надомест за својата работа.
3.3. Менаџерска теорија за правната природа на корпорацијата
Теоријата за корпорацијата како правно лице со посебен имот и интерес е тесно поврзана
со менаџерската теорија за правната природа на корпорацијата.
Според оваа теорија, независните менаџери, а не некој друг конституент на претпријатието
на корпорацијата, се центарот на компаниското право. Менаџментот е ставен во стратешкиот
центар на корпорацијата сфатена како структура на меѓусебно поставени хиерархиски

односи на моќ, во кои директорите/менаџерите ќе имаат доминантна, односно врвна
улога.170
Процесот на сепарацијата на сопственоста од контролата во големите компании во
30-тите години на 20 век во САД ја уништил вредноста на класната анализа базирана
на односите меѓу сопствениците на капиталот и платената работна сила. Сепарацијата на
сопственоста од контролата само придонела во процесот на создавање на посебната
нова менаџерска (технократска) “класа”, поставена помеѓу овие две антагонистички класи.
Корпорациите станале посебни, природни ентитети управувани од новата менаџерска
“класа”. Појавата на новата “класа” придонела фокусот на интересирањето на науката да се
премести од сопственоста на и во корпорацијата кон менаџерите и нивната моќ.
Но, како што ќе видиме подоцна, оваа теорија е напуштена како неприменлива како во
САД во 80-тите години на минатиот век.
3.4. Претпријатието како главна детерминанта при определувањето на правната

природа на корпорацијата
Континенталниот (германски и француски) модел на корпоративно управување гледа

на деловниот потфат како на организациона димензија која се потпира врз влоговите на
сите учесници во потфатот, а не само на финансиската димензија која се фокусира скоро
исклучиво на акционерите.
Оттука, и препознавањето на концептот на претпријатие во Франција и Германија
(enterprise односно Unternehmen), за разлика од голиот збир на приватни договори
генерирани и егзекутирани од страна на еден центар наречен корпорација (nexus of
contracts) карактеристичен за зeмјите на обичното право.171
Но, ако се земе предвид дека поимот „претпријатие" е мошне тешко правно да се
дефинира и да му се одреди неговата содржина, од една, и американскиот прагматизам,
од друга страна, тогаш не е за чудење американскиот пристап кој во суштина настојува да ги
заштити вложувачите и да им помогне на судиите во поедноставната и поефикасна примена
на компаниските закони.
Дури и европско-континенталната правна теорија и практика, поради поедноставната
примена на правото, својот акцент повеќе го ставаат на правната организација на
претпријатието (organizational law).172 Правната организација, пак, на претпријатието се
фокусира кон претприемачите (основачите) и заштитата на нивните права, па и правната
способност на друштвото му се признава на претприемачот, а не на претпријатието173.
170 Види: Bratton W. William, „The New Economic Theory of Firm: Critical Perspectives from History”, 41 Stanford Law
Review, July 1989.
171 Види: Hepple Bob (editor), „Social and Labour Rights in a Global Context – International and Comparative Perspectives”,
Cambridge University Press, 2002, стр. 133 и Paillusseau Jean, „The Nature of the Company” in Drury R. Robert and Peter G. Xuereb
edition, „European Company Laws – A Comparative Approach”, Darmouth, Aldershot, Brookfield USA, Hong Kong, Singapure and
Sydnay, 1990, стр. 24-38.
172 Овој тренд, сам по себе, е доволен да докаже дека веќе не постојат рески граници помеѓу разли£ните правни
концепти во уредувањето на правната природа на корпорацијата, било да се работи за земјите на оби£ајното право било за
земјите на граѓанското право.
173 Види: Paillusseau Jean, „The Nature of the Company” in Drury R. Robert and Peter G. Xuereb edition, „European Company
Laws – A Comparative Approach”, Darmouth, Aldershot, Brookfield USA, Hong Kong, Singapure and Sydnay, 1990, стр. 24-38 и Ivanjko
Prof. Dr. Sime i Marijan Prof. Dr. Kocbeg, „Korporacijsko pravo – pravni polozaj gospodarskih subjektov”, GV Zalozba, Univerza v Mari-
boru, Pravna fakulteta, Ljubljana 2003, стр. 81-111.
3.5. Современи тенденции кои ја определуваат природата на корпорацијата
3.5.1. Супсумирање на интересот на акционерите во интересот на корпорацијата како

правно лице
По корпоративните мега скандали во почетокот на XXI-от век, американско, а пред се

европско компаниско право, преовладува тенденцијата за зголемување на акционерските
права и поместување на овластувањата и активностите на директорите/менаџерите
во корист на економскиот интерес на акционерите, било мнозински или малцински.174
Се работи за сè поголемото признавање на акционерите како квази сопственици на
корпорациите со прилично дефинирани сопственички права и за враќање кон старата
договорна, контрактуална теорија за правната природа на корпорацијата.
Имено, само акционерите и заштитата и максимализирањето на нивните права можат
да ја канализираат моќта на корпорацијата кон социјално корисни цели. Зголемувањето на
вредноста на акционерските удели е вистинската социјална цел на корпорациите, бидејќи
ако се максимализира вредноста на акционерите, се максимализира и вредноста на сите
други конституенти во корпорацијата.175 Акционерите се темелите на модерниот економски
поредок.176 Посебниот интерес на корпорацијата, како правно лице, во себе првенствено
треба да го супсумира интересот на акционерите, а потоа на сите други.177 Секоја друга
поставена цел, надвор од акционерскиот интерес, само ќе ги одврати директорите од нивните
изворни проблеми и деловна етика. Државата е таа која треба да ги реши проблемите од
социјалната и проблематиката од животната средина. Неуспехот на државата во таа нејзина
обврска не треба да се крие зад некоја идеја за социјално-корпоративна одговорност на
корпорациите.178
Овие сфаќања директно влијаеле и влијаат и на начинот на распределбата на
американското национално богатство. Пред 1930 година, времето кога американските
компании започнале да кумулираат голема моќ, САД претставуваа општество во кое мал
број луѓе контролирале голем дел од националното богатство. За време на Новиот договор
(New Deal) компаниската моќ станала предмет на голем број легислативни и регулативни
ограничувања и националното богатство станало многу поправично дистрибуирано.
Правната наука сè повеќе го препознала и признала плуралистичкиот карактер како на
174 Во правец на зголемување на акционерските права одат следните современи легислативни тенденции: акционерите
да имаат право да го иницираат и предложат начинот на распределба и распоредување на приходите; акционерите да имаат
право да наредат издавање на нови должнички хартии од вредност на постојните акционери, а не на надворешни трети
лица; акционерите да можат да иницираат статусни промени, продажба на сите или дел од средставата на корпорацијата или
на дел или цело претпријатие; да преложат престанок на корпорацијата; право на акционерите да гласаат за сите планови
на корпорацијата кои имаат за цел издавање на нови акции кои би им биле доделени на трети лица, а не на акционерите
(equity-based compensation plans); право на акционерите да номинираат директори; право на акционерите да иницираат
промена на статутот; одборот на директори би требало да е составен од поголем број надворешни и независни директори;
одговорноста на директорите би требало да се зголеми; и други. Во суштина, во основа на овие измени лежат неодамнешните
финансиски скандали во САД, кога многубројни акционери беа изиграни од менаџерите. Сега, постепено се менува и целата
поддржува£ка правна теорија што треба да ја поддржи оваа доктрина. Овие предлози ги дава познатиот американски автор
Bebchuk Arye Lucian во своето дело „The Case for Empowering Shareholders”, Berkeley Olin Program in Law and Economics, Working
Paper No. 86, April 2003.
175 Види: Blair M. Margaret, „Shareholder Value, Corporate Governance, and Corporate Performance – A Post - Enron
Reassessment of the Conventional Wisdom”, working on-line paper.
176 Професорот A.A. Berle, главниот претставник на ова сфаќање сакал да биде запаметен како „Карл Маркс на
акционерската класа”. Види: Tsuk Dalia, „Corporations Without Labour: The Politics of Progressive Corporate Law”, University of
Pennsylvania Law Review, Volume 151, Issue 6, 2003.
177 Види: Hansmann Henry and Reinier Kraakman, „What is Corporate Law”, Center for Law, Economics and Public Policy,
Research Paper, No. 300, 2004, стр. 18.
178 Види: „The Good Company, A Survey of corporate social responsibility”, The Economist, January 22, 2005.
државата, така и на корпорацијата. Имено, и на државата и на корпорацијата се гледало

како на центри на моќ во општеството во кои е застапено мноштво на различни интереси.
Од 1970 година кога новата економска теорија за фирмата го започнала својот залет -
разликите во поделбата на националното богатство повторно земаат замав.
Правната корпоративна теорија сигурно дека не го предизвикала овој јаз во
распределбата на богатството во САД. Но, компаниското право и теорија одиграле значајна
улога во повторното враќање на правната структура која ги овозможува диспаритетите на
моќ и богатство. Макар делумно, постојниот американски политички и економски поредок
е резултат на тековното научно слепило за класниот конфликт.179
Зголемувањето на корпоративна општествена одговорност, веќе како општо прифатен
светски тренд одат во правец на менување на доктрината, стратегијата и теоријата за
правната природа на корпорациите и на модификација на договорната природа на
корпорацијата. Да потсетиме, контрактуалистите сметаат дека единствено правилата
за ограничената одговорност се оние кои бараат посебна правна заштита, надвор од
класичното договорно право, додека сè друго може да се постигне со договор, без оглед на
цената. Тоа го докажуваат доверителите, особено банките, кои не само што се приклонуваат
кон исцрпно договарање на своите односи со корпорациите, туку често одат и надвор од
дозволеното, барајќи персонални гаранции од акционерите за обврски на корпорациите
каде што тие имаат влогови, пробивајќи го со тоа велот на корпорацијата и ограничената
одговорност на акционерите кај акционерското друштво. Во прилог на овој аргумент оди и
напуштање на ригидната поделба на расположливите корпоративни форми за водење на
бизнисот. Имено, од само неколку расположливи форми во раниот и среден 19 век, доаѓа до
либерализација на овие форми, преку појавата на корпорации со ограничена одговорност,
командното друштво на акции и слично.
Според застапниците на ова сфаќање,180 либерализацијата на правните форми за
организација на деловниот потфат се должи на процесот на контрактуална либерализација,
која пак, од своја страна, се должи на зголемените можности за заштита на интересите
на еден од најважните конституенти на претпријатието на корпорацијата - доверителите.
Имено, законите за стечај, даночното право, сметководствените практики, пресметковната
технологија, електронската технологија, како и трговското договарање многу придонеле
договорите да го добијат приматот во уредувањето на односите меѓу различните
корпорациски конституенти.
И покрај тврдењето дека процесот на враќање во историјата и прифаќање на приватно-
правното договарање како суштина на корпорациите е можен само за затворените,
мали компании, 181 сепак тој процес ги зафаќа и јавните компании. Заради зголемената
софистицираност на финансиските договори и влијанието што го имаат корпорациите
на вкупниот општествен развој државата ќе ја зголеми својата улога на регулатор за да
овозможи подобра заштита на сите кои сакаат или пак таа сака да ги мотивира да вложуваат
во хартии од вредност.
Во иста насока се насочени и европските трендови кон корпорацијата. Но во прашање е
пристап, кој, покрај тоа што ја признава корпорацијата како посебно правно лице со сопствен
имот и интереси, заради социјалната функција на корпорацијата ги има предвид и јавно-
правните елементи. Или накусо, модифицираната договорната теорија го има предвид
и посебниот интерес на корпорацијата. Така, поради можниот конфликт на интереси со
180 Види: Hansmann Henry, „Corporation and Contract”, preliminary draft, July 2004
181 Види: Ibid.
малцинските акционери и големото влијание врз деловната политика на корпорацијата,

Лондонската берза, на пример, бара доминантниот контролен акционер да одржува односи
на пазарно, неутрално ниво со корпорацијата, ограничувајќи ја можноста доминантните
акционери да ги именуваат сите членови на одборот на директори.182
Според европскиот пристап, кој веќе сериозно e опсервиран и од САД и земјите кои
го следеа во правната регулатива за корпорацијата, јасно е определено кој е органот кој
дефинира интересите во корпорацијата и при тоа кои интереси се и изворни интереси
на корпорацијата како посебно правно лице. Првната регулатива ја утврдува правната
рамка во која е основана и функционира корпорацијата. Акционерите кога го основаат
акционерското друштво, како една од формите на корпорациите, ги определуваат сите
релевантни прашања за корпорацијата. Професионалните менаџери, кога го добиваат
мандатот од акционерите склучуваат договор со корпорацијата во која е јасно поставен
корпорацискиот и акционерски интерес, а заради нивна јасно издвоена положба не можат
да прават непринципиелни коалиции со вработените, доверителите, потрошувачите и
други, само за да си ги заштитат своите себични интереси.
Акционерите се оние кои имаат резидуални и ризични права во случај на престанок
на корпорацијата и сите клучни одлуки за животот на корпорацијата се донесуваат на
акционерско собрание. Оттука, директорите/менаџерите треба првенствено да истапуваат
во интерес на акционерите или со други зборови, постои голема мера на совпаѓање на
интересите на корпорацијата како посебно правно лице со интересите на акционерите.
Во современиот концепт на корпоративното управување, на расположливите правни
форми за организација на деловниот потфат, организирани во акционерски друштва и други
форми со ограничена одговорност, се гледа како на правни форми кои ги рефлектираат
интересите на сопствениците, односно на акционерите. Во оваа смисла е и дефиницијата на
поимот „трговско друштво" дадена во член 19, став 1 од македонскиот Закон за трговските
друштва од 2004 година. Трговското друштво се дефинира како правно лице во коешто едно
или повеќе лица вложуваат пари, ствари или права во имот што го користат за заедничко
работење и заеднички ја делат добивката и загубата од работењето. Значи, фокусот се става
на акционерите, а главната цел е остварувањето добивка.
Понатаму, интересот на друштвото се споменува на повеќе места во Законот. На пример,
во член 361, став 1 од Законот за трговските друштва од 2004 година, меѓу другото се вели:
„Членот на органот на управувањето, односно на надзорниот одбор е должен овластувањата
што му се дадени со овој закон и со статутот да ги врши во интерес на друштвото и во интерес
на акцион
ерите со внимание на уреден и совесен трговец, и не може да ги пренесе своите
овластувања на друг член на органот на управување, односно на надзорен одбор." И покрај
тоа што не се таксативно наброени интересите на друштвото, од базичните решенија на
Законот за трговските друштва произлегува дека акционерите ги детерминираат интересите
на друштвото во статутот на друштвото и во договорите кои ги склучуваат со извршните
директори или членовите на управните одбори. Во оваа смисла, новиот македонски Закон
за трговски друштва, содржи решенија кои подржуваат проакционерски ориентиран модел
на корпоративно управување.
182 Види: Becht Marco, Patric Bolton and Alisa Roel, „Corporate Governance and Control”, NBER (National Bureau of Economic
Research) Working Paper Series, Working Paper 9371, December 2002.
3.5.2. Современата корпорацијатата форма во која се среќаваат интересите на

акционерите и другите стејкхолдери.
Новиот пристап кон корпорацијата е детерминиран и обемот на надлежностите

и обврските на органите на управување на корпорацијата, од една, и интересите на
акционерите и другите стејкхолдери, од друга страна.183 Овие сфаќања, секако, добиваат
соодветен нормативен израз во позитивното компаниско право и во конкретниот модел на
корпоративното управување.
Една од улогите, а и целта на компаниското право, е да ги контролира и ублажува
можните судири на интереси на сите групи кои се фокусираат во и околу претпријатието на
корпорацијата.
Овие проблеми или судири на интереси, економистите ги нарекуваат „застапнички
проблеми меѓу налогодавецот и застапникот" или „повреда на должност на застапникот
кон налогодавецот", но важно е веднаш да се одговори и да се знае кој е налогодавец,
а кој застапник во секој од овие специфични конкретни односи. Исто така, повторно ќе
потенцираме дека ова објаснување извира од американското контрактуално сфаќање
на правната природа на корпорациите и дека целата анализа се врши од гледна точка на
застапничкиот, договорен однос.
Значи, кога веќе се признава постоењето на овие застапнички односи меѓу групи со
спротивставени интереси, тие потенцијални проблеми и судири ќе треба да се решат, а
секое решавање на судирите има своја цена.
На пример: во услови на широко дисперзирана акционерска сопственост, постои
сепарација на сопственоста од управувањето, а како резултат на тоа менаџментот е
високо професионализиран и многу подобро и побргу ги следи состојбите на пазарот
од самите акционери. Оттука, акционерите како сопственици на средствата што се
вложуваат, со посредство на деловниот потфат (претпријатието), им обезбедуваат средства
на директорите/менаџерите кои, од своја страна, ги вложуваат во интерес на деловниот
потфат и на корпорацијата. Како и колку успешно директорите/менаџерите ќе ги вложуваат
тие средства зависи од надзорот што акционерите ќе го вршат врз нивното работење. Со
други зборови, надзорот треба да докаже и покаже дали директорите/менаџерите своето
знаење и напор го вложуваат во интерес на налогодавците - самата корпорација и/или
акционерите или пак, делумно или значително го пренасочуваат во сопствен интерес. Се
покажа дека без надзор и контрола од страна на акционерите и покрај тоа што чини доста
време и пари, интересите на акционерите можат сериозно да бидат загрозени. Како што се
покажа во скандалозните банкротства акционерскиот имот може и да биде изгубен. Според
тоа покомплексните контроли над работењето на застапникот-менаџерот и покрај тоа што
е скапо, треба да се врши.
Но ако се определи добра и прецизна поделба на надлежностите меѓу органите на
корпорацијата се намалуваат и трошоците за екстерната и интерна контрола. Така, ако
се знае кои одлуки се во исклучива надлежност на собранието, кои се во надлежност на
надзорниот одбор или на одборот на директори како целина, кои одлуки може самостојно
да ги донесат директорите и/или менаџерите кои се најмени од одборот на директори
и слично, дали е јасно одговорено прашањето дали (не)може да се делегира правото на
управување од органите на управување на акционерското собрание и слично, во голема
мера ќе се намалат трошоците за меѓусебна контрола и управување.
Во современото корпоративно управување, корпорацијата како ентитет има социјална
183 Види: Hansmann Henry and Reinier Kraakman, „What is Corporate Law”. Center for Law, Economics and Public Policy,
Research Paper, No. 300, 2004.
одговорност, односно корпорациите како ентитети имаат и јавно-правни и социјални

прерогативи. Во усвоените кодекси за корпоративното управување се потенцира и
„социјалната одговорност на корпорацијата" (corporate social responsibility)184 и дека
интересите на другите конституенти на претпријатието треба да се имаат предвид со
интересите на акционерите. Се работи за тоа во корпорациите да се воведе таканаречено
„oдржливо управување" (sustainable governance) кое претставува комбинација и фузија
на традиционално акционерско ориентирано корпоративно управување со дополнителен
фокус кон социјалните и проблемите на животната околина кои ги засегаат групите што
немаат директен финансиски интерес од работењето на корпорацијата.185
Претставниците на Новиот договор (New Deal) во САД, исто така, ги поставиле новите
стандарди во смисла на тоа дека корпорациите би требало да бидат социјално многу
поодговорни со тоа што ќе гарантираат исплата на минимални плати, да го приспособуваат
производството кон општите социјални потреби и да ги штитат интересите на работниците
и на потрошувачите. Сепак, американската правна наука и теорија, како и институционално,
вклучувајќи ги и судовите, застанале на становиштето дека директорите/менаџерите треба
да се грижат за интересите на работниците сè додека не ја повредуваат својата основна
обврска и должност за максимализирање на вредноста на уделите на акционерите.186
Главната причина за овој став лежи во тоа што американските научници за компаниското
право, својот акционерско ориентиран модел го создале и сè уште го развиваат, негирајќи
го постоењето на перманентна работничка класа во општеството. Се повеќе преќутно или
преку други политички и социјални категории се напушта неподелената интелектуална и
културна поддршка на правната наука и политичките теории во САД која беше формирана
во 20 век, според која при анализата на корпоративните ентитети и корпоративната моќ
по секоја цена се запоставуваше и се негираше марксистичката анализа за улогата на
пролетеријатот во создавањето на новата вредност.187 Така на пример, претседателите на
САД, посебно оние од демократската партија, како што е сега случајот со Барак Обама, се
повеќе се повикуваат на заштита на “working people”, “working family”.).
Социјалната одговорност на корпорацијата претпоставува дека кон акционерите треба
да се приклучат уште некои нови конституенти чии интереси би требало да се заштитат. Дали
само интересите на трудот или и на некои други интереси е веќе прашање на историско-
политички развој на одредена земја.
Скептиците поставуваат безброј прашања: дали интересите на трудот кои се еднострани
и тесни можат да се вклопат во еден покомплексен модел на одлучување и правење
компромиси? Дали ако се стават многу интереси како предмет на заштита и негување во
корпорацијата, нема да се случи да не се знае каде е границата меѓу јавните и приватните
интереси и на крајот ништо да не се постигне во тој хаос?188 Дали судовите можат соодветно
да го излачат посебниот интерес на корпорацијата, кој е различен од интересите на
корпорациските конституенти? Наместо одговор: Преку социјалниот дијалог којшто се
остварува преку било која форма на комуникација во која се инволвирани социјалните
184 Колку за ислустрација, битно е да се напомене дека и Република Македонија е активна во напорите за
имплементација на новата филозофија воведена од Обединетите нации, наречена „Одговорност на корпорациите спрема
заедницата”, а Стопанска банка АД Скопје, е една од £етириесетината македонски компании во Македонија кои го потпишаа
овој Глобален договор на Обединетите нации. Види: „Вечер”, бр. 12900, од 25 мај 2005 година.
185 51 Види: Dallas S. George (editor), “Governance and Risk – An Analytical Handbook for Investors, Managers, Directors, and
Stake holders”, Standard & Poor’s Governance Services, McGraw-Hill Companies, New York, Chicago, San Francisco, Lisbon, London,
Madrid, Mexico City, Milan, New Delhi, San Juan, Seoul, Singapore, Sydney and Toronto, 2004, стр. 215.
187 Види: Ibid.
188 Види: Wolfe Alan, „The Modern Corporation: Private Agent or Public Actor”, 50 Washington and Lee Law Review, Fall 1993.
партнери, синдикатите и работодавците/органи на работодавците се влијае на договорите

и развојот на прашањата што се однесуваат на трудот. 189
Во актите на Европската Унија се содржани три концепти на работничка кодетерминација.
Според првиот концепт, вработените имаат право да избираат свои претставници во
надзорниот, односно, во управниот одбор, односно, на нив соодветните органи во седиштето
на друштвото. Според вториот концепт, примената на соодлучувањето во европското
претпријатие може да се остварува преку посебно тело кое е составено само од избрани
претставници на вработените (совет, комитет). Ова тело има право на партиципација што
би се остварувала преку консултирање и информирање за спроведувањето на деловните
одлуки донесени од органите на управување на друштвото. Според третиот концепт, кој се
нарекува и “холандски”, обликувањето на партиципацијата на вработените е засновано на
колективното (тарифно) преговарање, односно договарање .
Покрај тоа, развиени се процедури на информирање и консултации на транснационално
ниво. Прифатени се правила на гласање во рамките на посебните тела кои ги претставуваат
работниците. Обезбедена е заштита и гаранции на претставниците на работниците и
утврдена е обврска за чување на тајноста на чувствителните информации.
Начелата на OECD за добро корпоративно управување кои реторички ги вклучуваат
сите конституенти на претпријатието во корпоративното управување, во легислативната
практика се повеќе се осмислуваат.
Но точно е тоа дека дејствувањето на директорите/менаџерите при заштитата на
одредени интереси во зададена конкретна ситуација, односно, при расудувањето што е
добро, легитимно и пожелно во одредено општество, во најголема мера ќе зависи од тоа
во каква социјална и културна средина директорот/менаџерот е израснат и образован.
На пример, поимот “независен директор” може да има едно значење во една култура, а
сосема друго во друга култура. Слично може да се очекува и со одлуките на директорите/
менаџерите. Она што се смета за чесно и фер во една средина, се смета за неразумно, па
дури и безобразно и неморално во друга и обратно.190
Модерните, повеќе европски сфаќања поаѓаат од тоа дека неминовно мора да има
јавно-правни елементи во корпорацијата. Но, доблеста е каде ќе бидат поставени тие
граници а сите страни да бидат задоволни?191 Значи, на прашањето дали корпорацијата
е плуралистички ентитет, одговорот е позитивен, со тоа што никогаш не смее во голема и
суштинска мера да се поместат основните постулати на приватната сопственост.
4. Природата и целите на фидуцијарните должности
На теоретско ниво, проблемите на корпоративното управување произлегуваат од

несовршените (некомплетни) договори. Правилата на корпоративното управување се
насочени кон решавањето на празнините кои во овие договори со цел да се максимизира
вредноста на корпорацијата. Во случајот на договорите на акционерите во САД, овие
189 Социјален дијалог е било која форма на комуникација во која се инволвирани социјалните партнери, синдикатите
и работодавците/органи на работодавците) со намера да влијаат на договорите и развојот на прашањата што се однесуваат
трудот. За повеќе детали види: http://ec.europa.eu/employment_social/social_dialogue/company_en.htm
190 Види: Licht N. Amir, „The Maximands of Corporate Governance: A Theory of Values and Cognitive Style”, ECGI (European
Corporate Governance Institute), Law Working Paper No. 16/2003, November 2003.
191 Така, најдобро е во компаниските закони правилно да се „дозира” можноста за некои други интересовни групи
(различни од содружниците, односно акционерите) да можат да покренат граѓанска парница или истрага против корпорацијата
и нејзините органи. Но, ова право не треба да биде неограничено поставено, туку само тогаш кога постои оправдан интерес
или сомнение дека корпорацијата, нејзините органи или акционерите ја злоупотребуваат оваа организациона структура,
спротивно или на штета на другите интересовни групи. Види: Wolfe Alan, „The Modern Corporation: Private Agent or Public Actor”,
50 Washington and Lee Law Review, Fall 1993, стр. 1695.
правила се нарекуваат фидуцијарни должности.

Економската потврда за постоењето на ваквите должности е јасна: тие се механизам
којшто се креација на законот за да се пополнат неспецифицираните прашања (поими)
во акционерските договори.192 Креирање на договор помеѓу акционерите и одборот на
корпорацијата којшто ги покрива сите можности и ситуации е невозможна. Тешко може
да се дефинираат сите односи помеѓу акционерите и членовите на одборот (директорите).
Со прифаќањето на концептот за фидуцијарна одговорност на членовите на одборот
(директорите) се настојува посоодветно да се уредат односите меѓу корпорацијата и
членовите на одборот (директорите), слободата на менаџментот во однесувањето и
работењето. Токму затоа при утврдувањето на нивните права и обврски треба да се
обезбеди тие да работат во интерес на корпорацијата и да ги промовираат интересите на
акционерите.
Според законот на државата Delaware (Delaware law), членовите на одборот (директорите)
се одговорни за водење и надзор над бизнисот и работата на корпорацијата. Со исполнување
на оваа должност, членовите на одборот (директорите) ги вршат фидуцијарните должности
на корпорацијата и на акционерите.193 Овие должности ја вклучуваат и должноста за грижа
и должна лојалност кон корпорацијата. Доколку овие должности членовите на одборот
директорите/менаџерите. не ги исполнуваат, можат да бидат лично одговорни за сите
штети што ќе ги предизвикаат.
Должноста за грижа на членовите на одборот (директорите) се состои во претставката дека
се работливи и дека го водат менаџментот на корпорацијата со внимание на совесен и чесен
трговец и разумно. Одговорноста на членот на одборот заради неисполнување на должноста
за внимание може да биде последица од лош совет или невнимание при донесувањето на
одлуки. Како второ, одговорноста може да биде и последица од несоодветна и неуспешна
контрола заради што поголемото и соодветно внимание на членот на одборот можеби
ќе ја спречело загубата.194 Членовите на одборот (директорите) се обврзани да се потпрат
на информации, извештаи, изјави и мислења што се подготвени од страна на понискиот
менаџмент на корпорацијата, но и од други надворешни консултанти. Сепак, можноста
на членовите на одборот (директорите) да се потпрат на совети и информации од други
страни, не ги ослободува од нивната одговорност да ги донесуваат одлуките независно и да
донесуваат добри деловни одлуки. Накусо: членовите на одборот (директорите) се обврзани
да работат во добра волја и верба, а не слепо, односно некритички да ги прифаќаат советите
на експертите. Токму затоа членовите на одборот (директорите) ќе сносат одговорност и за
“искрени, но погрешни битни одлуки”.195 При утврдувањето на одговорноста судовите ги
имаат предвид “стандардите” коишто се прифатени со Правилникот за деловно расудување
(Business Judgiment Rule). Според овие стандарди судот претпоставува дека “при носењето
на деловни одлуки членовите на одборот (директорите) во корпорацијата постапувале врз
основа на информации, во добра верба и во добра волја и дека донесената одлука била во
најдобар интерес на корпорацијата”.196 Токму затоа , при одлучувањето за одговорноста на
192 Види: Macey, Jonathan R., and Geoffrey P. Miller, “Corporate Stakeholders: A Contractual Perspective.”, University of
Toronto Law Journal 43, 1993, стр. 401, 407.
193 Види: Varallo, Gregory V., and Kelly A. Herring. “Delaware Law and Directors’ Duties in Change of Control Transactions.”
Corporate Law and Practice Course Handbook Series, no. 45, Practicing Law Institute, 1999, стр 1261.
194 Види: Chancellor Allen, "In re Caremark International Inc. Derivative Litigation", 1996 WL 549894 Del. Ch. 1996, стр. 967.
195 Види: McCoy, Patricia A. “Political Economy of the Business Judgment Rule in Banking: Implications for Corporate Law”,
Case Western Law Review 47, 1996, стр.1.
196 Види: " Aronson v Lewis", 473 A.2d 805, 812 (Del. 1984); Shlensky vWrigley, 237 N.E.2d 776 (Ill. App. Ct. 1968), судот
одлучил дека корпорацијата не е задолжена да ги следи упатствата на различните засегнати лица бидејќи директорите се
избрани заради сопствениот капацитет за водење на бизнис, а не според нивниот капацитет за следење на упатствата на
другите засегнати лица.
членовите на одборот (директорите) судот ќе ги испита сите процеси во коишто се донесени

одлуките а не последиците, односно резултатите од донесената одлука. Со други зборови,
дури ако при донесувањето на одлуката членот на одборот не постапувал со внимание
кое е вообичаено за секој претпазлив човек (должно внимание), нема да биде одговорен
за донесената одлука ако одлуката ја донел според соодветните стандарди.197 Деловното
расудување на мнозинството од членовите на одборот (директорите) нема да биде предмет
на разгледување или оценување доколку тоа е поврзано со било која рационална деловна
цел. Всушност, Правилникот за деловно расудување значително го редуцира ризикот којшто
членовите на одборот можат да го сносат за една обична, минимална грешка или одлука.
Со усвојување на Правилникот на деловно расудување, многу од државите ги одбиле
обичните стандарди за внимание. На пример, доколку се верува дека одлуката е донесена
со добра волја и верба, судовите во Delaware не дозволуваат членовите на одборот
(директорите) да одговараат за погрешна одлука (доколку не се докаже дека постои големо
невнимание или голема негрижа при носење на одлуката). Во овој контекст, невнимание
или негрижа ќе значи “безгрижна индиференција или намерно дискредитирање на
акционерите”198. Овие артикулации обезбедуваат повисока сигурност за одговорноста
отколку онаа којашто ја среќаваме во генералното корпоративно право.
Како што веќе укажавме , членовите на одборот (директорите) може да сносат
одговорност и заради тоа што не ја исполнувале обврската да бидат внимателни и совесни,
во што се вклучуваат и “условите во коишто некоја загуба е направена не поради одлука
туку поради некоја непромислена неактивност, односно пропуштање”.199 Со други зборови,
должноста за внимателност и совесност не само што бара од членовите на одборот
(директорите) да донесуваат одлуки со внимание, туку исто така од нив се бара да вршат
и мониторинг на сите значајни процеси и операции во корпорациите. Во In re Caremark
International Inc. Derivative Litigation, судот во Delaware ја потврди тужбата во којашто се
тврдеше дека постои невнимание од страна на членовите на одборот поради тоа што биле
пасивни во мониторингот на тековните операции во бизнисот и успешноста во работењето
(перформансите) на корпорацијата. Тужбата гласи дека “членовите на одборот на Caremark
престанале да ја вршат својата должност со внимание и совесност (должност за грижа),
неуспешно и несоодветно го контролирале работењето на вработените во Caremark како и
пропуштиле да преземат корективни мерки и заради тоа оваа корпорација треба да сноси
одговорност”.200
Интересно е тоа што обемот на поединости коишто се бараат за одредена информација
или некој системски извештај е прашање на бизнис одлука, така што Правилникот за
деловно расудување ги заштитува одлуките на членовите на одборот (директорите) што
се базирани на специфичниот дизајн и имплементација на информациите и системските
извештаи во нив. Судот, исто така, утврдил дека ниту еден систем целосно не ја елиминира
можноста за случување на пропусти или за незаконско однесување.201
197 Види: The ALI Corporate Governance Project: Of the Duty of Due Care and the Business Judgment Rule,” Business
Law 41 (1986, pp. 1237-42, 1247); Chancellor Allen, In re Caremark International Inc. Derivative Litigation, 1996 WL 549894 (Del.
Ch.1996), каде што судот утврдил дека однесувањето на директорот било во добра вера за унапредување на интересите на
198 Види: Gimbel v Signal Companies, Inc. (Del. Ch. 316) A.2d 599, 615; Gimbel v Signal Companies, Inc., Del. Supr., 316 A.2d
619, 1974.
199 Види: Francis v United Jersey Bank, 87 N.J. 15, 432 A.2d 814 (1981); и во In re Caremark International Inc. Derivative
Litigation, 1996 WL 549894 (Del. Ch. 1996), судот утврдил дека директорот има должност да ги чува информациите за
активностите во корпорацијата и истите да се поврзани со финансиската состојба во корпорацијата.
200 Види: Macey R. Jonathan and Maureen O`Hara, " The Corporate Governance of Banks", цитирано издание , April 2003,
стр. 94.
201 Види: Ibid. стр. 95
Одборот на директори, исто така, има должност и за лојалност кон корпорацијата и

нејзините акционери. Врховниот суд на државата Delaware ја дефинира должноста за
лојалност како “правило коешто бара целосна и несебична лојалност кон корпорацијата и
се смета дека постои кога нема конфликт помеѓу должностите и сопствените интереси”.202
Според тоа, членовите на одборот (директорите) едноставно мораат да работат со
добра верба, со должно внимание, грижа и лојалност. При носењето на одлуките мора да
водат сметка што е најсоодветно и што е во најдобар интерес на нивната корпорација и на
4.1. Членовите на одборот (директорите) како носители на фидуцијарните должности
Според т.н.. стандардни ставови на економската и правната мисла во однос, фудицијарните

должности се оние кои корпорациите и нивните членови на одборот (директорите) ги вршат
овие должности исклучиво спрема акционерите. Досега имало многу дебати во врска со
дилемата дали акционерите треба да бидат ексклузивни бенефиционери на фидуцијарните
должности на членовите на одборот (директорите). Специфично е тоа што корпоративните
практичари укажуваат на тоа дека членовите на одборот мора да работат и во интерес на
засегнатите лица наместо исклучиво во интересите на акционерите.
Имено, конфузијата што настанува со обидот на членовите на одборот (директорите)
да ги балансираат интересите на неколку институции без да ги задоволат интересите на
акционерите е навистина тешка.203 Посебно кога членовите на одборот мора да дејствуваат
брзо. Честопати за нив е тешко да се однесуваат со добра верба во задоволување на
интересите на акционерите и истовремено на интересите на корпорацијата како целина.
Доколку членовите на одборот се обврзани да ги земат предвид и интересите на другите
засегнати лица, процесот на носењето на одлуки е процес на балансирање или потрага по
компромиси. Кога членовите на одборот се во состојба самите да ценат чии интереси треба
да добијат приоритет при донесувањето на одлуките, при постоење на широка лепеза на
засегнати лица во корпорацијата, секогаш треба да се очекува таквите одлуки да имаат
послаб квалитет и скромен ефект во работењето на корпорацијата.
Според т.н.. англо-американскиот модел, ексклузивниот фокус на корпоративното
управување треба да биде максимизирањето на вредностите на акционерите. Има и
спротивставени мислења според кои акционерите се ексклузивни бенефиционери на
фидуционерните должности како и со идејата дека корпорацијата е точка на врзување на
многу имплицитни или експлицитни договори (nexus of contracts). Доколку корпорацијата е
едноставно комплексен збир на договори, тогаш различните партиципенти во корпорацијата
треба да бидат во можност да се договорат меѓу себе и да ги обврзат членовите на одборот
(директорите) да им служат и на пошироките општествени интереси, на интересите на
работниците во корпорацијата како и на интересите на било која друга неакционерска
конституција на корпорацијата.
Спротивно на ова тврдење е ставот дека фидуцијарните должности не претставуваат
предмет на договарање и дека постои една единствена солуција (single one-size - fits-
all solition): страните треба да го состават договорот за корпорацијата на тој начин според
којшто акционерите секогаш победуваат. Соодветно на ова, никој не може да тврди дека
корпорацијата се дефинира преку договорените врски кои постојат помеѓу акционерите,
вработените, членовите на одборот директорите/менаџерите., набавувачите, кредиторите и
202 Види: Guth v Loft, Inc., 5 A.2d 503, 510 Del. 1939.
203 Види: ABA Committee on Corporate Laws, “Other Constituencies Statutes: Potential for Confusion,” Business Law 45,
1990, стр. 2253, 2269.
другите засегнати лица. Застапниците на договорите кои секогаш мора да ги субординираат

барањата и интересите на неакционерската конституција во корпорацијата vis-a-vis барањата
и интересите на акционерите како да неводат сметка што е корпорацијата и зошто постои
Балансот меѓу ставот според кој фидуцијарните должности се ексклузивни и недостапни
и идејата дека корпорацијата е точка на врзување на многу имплицитни и експлицитни
договори (nexus of contracts), всушност, мора да се постигне со признавање на фактот дека
акционерите кога имаат интерес можат со претходна спогодба со другите стејкхолдери да
се откажат од некои свои фидуциарни должности, така што тие нема да се вршат само
во нивна корист.204 Засегнатите лица (стејкхолдери) можат и заеднички претходно да
преговараат со акционерите или од нив овластените директори/менаџери и да им отстапат
дел од фидуцијарните должности. Корпоративното право етаблира бројни процедурални
правила за да се осигура дека претходната спогодба гарантира безбедност од измама или
изнуда.
5. Теории на корпоративното управување
Корпоративното управување во англосаксонскиот, а делумно и во континентално

европскиот корпоративен контекст е предмет и практика коишто активно се дебатира
и проучува. Истото се однесува и на решавањето на проблемот на спротивставеноста
на некомплетните договори и несовршени информации, како и за постигнување на
ефективен мониторинг, контрола и известување коишто произлегуваат од сепарацијата на
корпоративната сопственост и контролата на менаџментот.205
Корпоративното управување е поврзано со обезбедување на ефективно носење на
одлуки како и реформите на управување коишто бараат различни начини за креирање и
одржување на процесот на ефективното носење на одлуки.206
За да се разбере сегашниот пристап на емпириското учење за корпоративното управување
и да се извлечат импликациите во реформите на корпорациите презентирани се теориите
кои се поврзани со корпоративното управување, како што се: теоријата за правото на
сопственост, теоријата за застапувањето и теоријата за некомплетните договори.
5.1. Теоријата за правото на сопственост
Дебатата за правото на сопственост во корпорацијата е сконцентрирана на тоа

дали дистрибуцијата на сопственост врши влијание врз успешноста во работењето
(перформансите) на корпорациите и на тоа дали сопственоста треба да биде јавна или
приватна. Супстанцата на сопственоста е имотот на корпорацијата којшто може да биде
опиплив како што се машините и другата опрема во фабриките и другите деловни простории
или неопиплив како што се патентите, моделите, мострите и сл. Сопственоста се однесува
на правото на користење и располагање со имотот, а сопственик на имотните права е
корисникот од бенефициите кои се остваруваат со имотот на корпорацијата. Кога правото
на сопственост е јасно дефинирано бенефициите од користењето на таа сопственост по
правило се многу поголеми.
204 Види: Macey R. Jonathan and Maureen O`Hara, "The Corporate Governance of Banks", цитирано издание , April 2003,
стр. 96.
205 Види: Tam, K., "The Development of Corporate Governance in China", Edward Elgar, Chelenham, UK. 1999.
206 Види: Pound, J.,“The Promise of the Governed Corporation”, as in Harvard Business School eds, Corporate Governance,
Harvard Business School Press, USA.2000.
Berle и Means се првите теоретичари кои експлицитно ја покренаа темата за врската

помеѓу корпоративната сопственост и успешноста во управувањето со корпорацијата
(перформансот).207 Тие тврдат дека подисперзираната сопственост ја крши врската помеѓу
контролата и сопственоста, при што принципот на максимализацијата на профитот веќе не
е гарантиран. Што помалку акции некој акционер поседува, тој има помалку контрола над
активностите на менаџментот. Според нив членовите на одборот (директорите) кои имаат
контролни но не и сопственички права, не ги трпат последиците од своите активности,
додека акционерите се тие кои ги сносат последиците од нивните активности и мерки.
Влијанието на дистрибуцијата на сопственоста и промените во сопственичката структура
врз корпоративното управување, како и успешноста во работењето (перформансите)
и вредноста на корпорацијата во развиените пазарни економии се проучувани уште
одамна.208 Во опсервираните модели на корпоративното управување може да се забележи
дека корпорациите во кои има повисок степен на концентрирана структура сопствениците
имаат повисока профитабилност и кога дел од акционерите поседуваат мнозинство од
акциите вршат мониторинг врз работењето на корпорацијата и се во состојба да ги вршат
неопходните промени во менаџментот и да преземат други соодветни мерки во интерес на
Demsetz и Lehn се фокусираат на одлуките на инвеститорите кои поседуваат концентрирани
или дисперзирани акции.209 Според нив, одлуката за тоа како да се држат акциите треба да е
рационална и да е заснована на калкулацијата на максимализирање на профитот. Одлуката
за односот меѓу сопственичката структура и управувањето се лимитирани со структурата,
а посебно големината на корпорациите и нивната економска успешност (перформанс). Се
очекува концентрацијата на сопственоста да се зголеми со зголемувањето на нестабилноста
на пазарот, а да се намалува со зголемувањето на големината на корпорацијата. Тие
заклучуваат дека корпорациите со широко дисперзирани акции не водат нужно кон
полоши перформанси во управувањето од оние кои имаат високо концентрирани акции.
При справувањето со ефектите на правата на сопственоста, честопати академската расправа
се повикува на теоријата на Coase според која оптималноста на резултатот е независна од
иницијалната дистрибуција на правата на сопственоста.210
Јавната (државната) и приватната сопственост се разликуваат, главно по целите на
сопствениците на уделите, односно акциите, но исто така се разликуваат и по системот
на мониторинг на менаџментот во корпорацијата. Политиката на приватизација ја следи
претпоставката дека приватниот сопственик ќе ја реструктурира корпорацијата како и
начинот на вршењето на контрола и е насочена кон правото на добивка.
5.2. Теоријата за застапувањето
Теоријата на застапувањето (застапничка теорија) ги истражува договорите кои ги

склучува корпорацијата со членовите на одборот директорите/менаџерите. кои ја водат
корпорацијата. Во фокусот на истражувањето која е содржината на договорите и како тие
треба да бидат составени за да ги мотивираат индивидуите при договарањето. Накусо,
треба да се настојува да се опишат сите битни фактори кои треба да бидат земени предвид
при дизајнирањето на договорите.
207 Види: Berle, A., and G. Means "The Modern Corporation and Private Property", Macmillan, New York. , 1932.
208 Види: Shleifer, A., and R. Vishny, “A Survey of Corporate Governance”, The journal of Finance, Vol.LII, No. 2, 1997, стр.
737-783.
209 Види: Demsetz, H., and K, Lehn (1985), “The Structure of Corporate Ownership: Causes and consequences”, Journal of
Political Economy, Vol. 93, стр. 1155-1177.
210 Види: Coase, R., “The Problem of Social Cost”, Journal of Law and Economics, Vol.3, (1960), стр.1-12.
Теоријата на застапувањето тргнува од ставот дека индивидуалните економски

застапници (членовите на одборот директорите/менаџерите.) донесуваат одлуки и вршат
активности што ја максимализираат нивната лична корист. Внатре во модерната корпорација,
често постои сепарација помеѓу индивидуите членови на одборот кои ги донесуваат
корпоративните одлуки и индивидуите кои ги сносат последиците од донесените одлуки
(акционерите). Затоа, секогаш постои можност за конфликт на интереси помеѓу членовите
на одборот/менаџерите и акционерите.211 Според приврзаниците на оваа теорија, вредноста
на корпорацијата се зголемува заедно со концентрацијата на сопственоста, а тоа значи
дека се создаваат услови за поголема контрола од страна на акционерите и за заштита
на нивните. Со други зборови, доколку трошоците коишто се јавуваат со зголемувањето
на концентрацијата на сопствеништво се помали отколку бенефициите кои потоа ќе
бидат остварени, тоа ќе биде во интерес на индивидуите да извршат концентрација на
сопственоста во корпорацијата. При тоа трошоците на застапување ги дефинираат како
сума на трошоци за мониторинг вршен од налогодавецот и трошоците на застапникот.
Договорите се сметаат за ефикасни доколку се минимизира сумата од следните трошоци
на застапување:
1) Мониторинг трошоците што се направени од налогодавецот за редуцирање
на активностите на застапникот коишто би можеле да им наштетат на интересите на
налогодавецот (на пример, ревизорски финансиски извештаи);
2) Договорните трошоци што се направени од застапникот коишто гарантираат дека
застапникот нема да преземе постапки со коишто би се наштетило на интересите на
налогодавецот;
3) Останати загуби кои се појавуваат бидејќи мониторингот и договарањето можеби
целосно не го усогласиле однесувањето на застапникот и интересите на налогодавецот.
Теоријата на застапувањето го застапува ставот дека членовите на одборот (директорите)
како застапници може да преземаат активности кои се неконзистентни со интересите
на налогодавецот (акционерите). Во некои ситуации, членовите на одборот може да
преферираат одредени активности коишто се во судир со преференциите на акционерите.
Примерите за вакви активности ги вклучуваат плаќањата на прекумерните плати на членовите
на одборот / менаџерите како и отпорот кон корисни преземања на корпорацијата.212 Ова
се случува бидејќи не е вршен соодветен и целосен (идеален) надзор над работењето над
членовите на одборот како застапници или, пак, заради тоа што воопшто не е вршен надзор
над нивните постапки.. Но не е исклучено и незнаењето на налогодавецот (акционерите)
која област, како особено високо ризична, треба посебно да биде подведена под надзор.
Сепарацијата помеѓу сопственоста и надзорот и пресретнувањето на конфликтните состојби
меѓу членовите на одборот (директорите) како застапници и налогодавецот (акционерите)
се пропратени со трошоци коишто ја намалуваат вредноста на корпорацијата.213
Вториот пристап кон проблемот на застапувањето, којшто е презентиран од Holmstrom,
е фокусирањето на проблемите кои произлегуваат од надзорот над менаџирањето и
проблемите на моралниот хазард којшто може да произлезе од сето тоа.214 Кога акционерите
немаат увид за тоа колку работат членовите на одборот (директорите), тогаш тие може да
станат “млитави”. Поинаку кажано, акционерите не можат соодветно да го верификуваат и
211 Види: Jensen, M., and W. Meckling, “Theory of the Firm: Managerial behaviour, agency costs and ownership structure”,
Journal of Financial Economics, Vol. 21, No. 2, 1976, стр. 297-326.
212 Види: Denis, D., D. Denis and A. Sarin, “Agency Theory and the influence of Equity Ownership Structure on corporate
diversification strategies”, Strategic Management Journal, Vol. 20, 1999, стр. 1071-1076.
213 Види: Amihud, Y., and B. Lev,“Does Corporate Ownership Structure Affect its Strategy towards Diversification?”, Strategic
Management Journal, Vol., 20,1999, стр. 1063-1069.
214 Види: Holmstrom, B., “Moral Hazard and Observability”, Bell Journal of Economics, Vol. 10, 1979, стр. 74-91.
евалуираат трудот на членовите на одборот/менаџерите.

Спротивната селекција постои кога застапникот погрешно ќе ја интерпретира својата
способност или, пак, кога нема да се однесува соодветно на стандардите коишто се
поставени и преферирани од налогодавецот.215 Трошоците на застапувањето се прават за да
се редуцираат или елиминираат ефектите на моралниот хазард и спротивната селекција.
Од членовите на одборот (директорите) се очекува да се потчинат на интересите на
сопствениците на уделите, односно акциите. Сепак, со оглед на дадените асиметрични
информации тешко дека сопствениците можат да бидат сигурни дека членовите на одборот
го прават тоа што го прикажуваат во извештаите. Налогодавецот (акционерите) често пати
има неадекватни информации за успешноста (перформансот) на застапувањето и затоа
налогодавецот никогаш неможе да биде сигурен за тоа колку одреден член на одборот
како застапник придонел со својот труд за резултатите на корпорацијата. Тоа го потврдуваат
бројните случувања во корпорациите во САД и Европа, а посебно во финансиските
корпорации. Без мониторинг, само застапникот на одборот знае дали работи во најдобар
интерес на налогодавецот (акционерите). Уште повеќе, по правило застапниците може да
знаат повеќе за задачата отколку самиот налогодавец (акционерите).
Дополнителните или подоцнежните информации коишто застапниците (членовите на
одборот (директорите)) ги имаат, по правило се соопштуваат како интерни и приватни
информации. Членовите на одборот и инвеститорите (акционерите) кога склучуваат
обврзувачки договор, многу тешко можат со договорот ex- ante да ги предвидат решенијата
за прилагодување (акомодирање) кон сите можни идни новонастанати ситуации.216 Затоа,
ако се случат одредени неочекувани настани и создадат нови услови, ако за членовите на
одборот се предвидени некои контролни права коишто по својата природа се податливи за
однесување кое им дава голема слобода, можат потенцијално да им овозможат однесување
и активности кои се против интересите на инвеститорите (акционерите).
Асиметричните информации помеѓу членовите на одборот (директорите) и инвеститорите
(акционерите) доведуваат до зголемување на трошоците за мониторинг и затоа им
овозможуваат на членовите на одборот да се стремат повеќе кон своите цели отколку кон
“туѓите", оние на инвеститорот. Големи мониторинг трошоци делумно се појавуваат поради
големиот број на дисперзирани надворешни инвеститори. Овој проблем може да биде
минимизиран со тоа што ќе се концентрира сопственоста во рацете на големите акционери
кои најверојатно ќе ја искористат нивната гласачка моќ за да влијаат на менаџерското
однесување.
Fama и Jensen расправаат дека доколку концентрацијата на сопственоста се крене до
ниво кoeшто го контролира менаџментот, тогаш ќе стане потешко да се алоцираат изворите
за преземањата и автоматски вредноста на корпорацијата паѓа.217 Нема да постојат
застапнички проблеми доколку налогодавачите (акционерите) во корпорацијата ги држат
сите барања во свои раце. Сепак, во овој случај се зголемува ризикот од работењето на
корпорацијата и затоа налогодавачите (акционерите) треба да имаат оптимална дисперзија
на нивните портфолија.
Трошоците на застапувањето за надворешниот модел (каде акционерите имаат помала
инволвираност во корпоративното управување) се директен предизвик за Donaldson
215 Види: Eisenhardt, K.,“Agency-theory: An assessment and review”, Academy of Management Review, Vol. 14, 1989b, стр.
57-74.
216 Види: Shleifer, A., and R. Vishny,“A Survey of Corporate Governance”, The journal of Finance, Vol. LII, No. 2,1997, стр.
737-783.
217 Види: Fama, E., and M. Jensen,“Separation of Ownership and Control”, Journal of Law and Economics, Vol. 26, June,1983,
стр. 301-325.
и Davis.218 Според нив, членовите на одборот (директорите) се добри работници на

корпорацијата и тие работат за да одржат високо ниво на корпоративен профит и повраток
на средствата на инвеститорите преку делење на дивиденди. Давањето на моќта на
членовите на одборот (директорите) е практицирање на овластувањата и одговорностите
коишто ќе направат максимализација на организацискиот корпорациски перформанс
и благосостојбата на акционерите. Но практиката ги оспори нивните убедувања. Тоа не
значи дека моќта на членовите на одборот и нивните овластувањата и одговорности за
управување со корпорациите треба да биде ограничена, но евидентно треба да биде
контролирана и транспарентна кон акционерите.
5.3. Теоријата за несовршените договори
Според оваа теорија корпорациите се ентитети кадешто луѓето не можат да склучат

совршени договори, и покрај тоа што алокацијата на моќта за контрола во корпорацијата
навистина е многу важна.219 Недореченоста во договорите и дистрибуцијата на моќта
можат да бидат корегирани. Приврзаниците на оваа теорија сметаат дека засегнатите лица
во корпорациите се согласуваат за потребата од меѓусебна соработка којашто треба да ја
практикуваат во организацијата (која токму се остварува преку договорите), наместо да
договараат меѓу себе преку пазарот, со што ќе ги минимизираат трошоците за истражувања,
соработка, координација и слично. Корпорацијата може да биде гледана како "nexus of
contracts" помеѓу неа и нејзините засегнати лица (stakeholders).220
Како можат акционерите да го принудат менаџментот на одредено однесување кога ќе
се појави сепарација помеѓу сопственоста и управувањето? Една од можностите коишто
постојат се членовите на одборот (директорите) да се стават во т.н.. поттикнувачка шема.
Членовите на одборот треба да се ставени во ситуација секогаш да мора да донесуваат
рационални одлуки за инвестирање кога тоа го бара интересот на корпорацијата.221 Тие
треба да настојуваат по секоја цена да ја одбегнат стагнацијата или ликвидацијата на
корпорацијата. Нивната претприемачка иницијатива единствено може да биде ограничена
заради нивната неспособност да го зголемат капиталот на корпорацијата и нејзината
профитабилност.
Повикувајќи се на литературата за несовршените договори, застапниците на оваа теорија
заклучуваат дека приватната сопственост мора да биде преферирана во однос на јавната
сопственост секогаш кога се сака да се остварат иновации или пак кога трошоците се многу
големи. Доколку би постоеле комплетни и доброволно прифатени договори и корпорациите
со јавна сопственост ќе остваруваат слични резултати во ефикасноста. Но доколку имаме
само некомплетни договори тогаш ќе биде многу тешко да се мотивираат членовите на
одборот (директорите) да вршат контрола на трошоците или пак да инвестираат заради
развој и финансиско подобрување на корпорацијата. Некои автори сметаат дека владините
членовите на одборот имаат многу скромно познавање за тоа дали треба да се скратат
трошоците или пак да се подобри квалитетот, како и за тоа дали приватна или државна
сопственост да се преферира во одреден индустриски сектор.
Bos врши евалуација на приватизацијата и реструктурирањата на претпријатијата во
218 Види: Donaldson, L., and J. Davis, “Boards and company performance: Research challenges the conventional wisdom’,
Corporate Governance: An international review, vol. 2, 1994, стр. 151-160.
219 Види: Hart, O., “Corporate Governance: Some Theory and Implication”, Economic Journal, 105, 1995a, стр. 678-689.
220 Види: Jensen, M., and W. Meckling, “Theory of the Firm: Managerial behaviour, agency costs and ownership structure”,
цитирано издание, Vol. 21, No. 2, 1976, стр. 297-326.
221 Види: Hart, O., "Firms, Contracts and Financial Structure", Clarendon Press, Oxford, 1995b.
транзиционите економии користејќи го пристапот својствен на некомплетните договори.222

Тој смета дека штом едно претпријатие коешто треба да се приватизира ќе биде
реструктурирано под несигурни услови, тогаш реструктурирачките инвестиции пропаѓаат
кога ќе се донесе финалната одлука за продажната цена. При тоа не е исклучена и опасноста
реструктурирањето да биде неефикасно и со тоа инвестицијата да пропадне. Тој понатаму
елаборира дека владите по правило преферираат брза приватизација и брзо склучување на
договорот помеѓу агенцијата за приватизација и инвеститорите пред да се дознае вистинската
вредност на корпорацијата. Вредноста на корпорацијата пак, зависи од тоа колку е вложено
во реструктурирањето на корпорацијата. Овие трошоци, сепак не се верификуваат пред
суд, и само несовршен договор може да биде склучен во ex-ante фазата.223 Проблемите
настануваат бидејќи поделбата на остатокот од имотот на корпорацијата по продажбата на
истата, не може да се процени однапред (ex ante) и затоа, договорените страни не можат да
бидат заштитени при повторното преговарање за иницијалните услови кога вредноста на
корпорацијата ќе се објави. Во моментот на преговарање , реструктурираните трошоци се
пропаднати; тие не влијаат на поделбата на остатокот од имотот за приватизација. Страните
кои се засегнати со реструктурирањето нема да бидат наградени во фазата на повторно
преговарање и реинвестирање. Овој теоретичар заклучува дека агенцијата за некои
реструктурирања на корпорациите уште пред да се договара со купувачот, ја зголемува
можноста за зголемување на вредноста на корпорацијата при нејзината продажба.
Литературата за правото на сопственоста, застапувањето и несовршените договори
беше опишана само за да ни помогне да го разбереме управувањето на современите
корпорации. Теориите се користат за истакнување на темите и проблемите на менаџментот
во управувањето со корпорациите. Правото на сопственост, застапништво и несовршени
договори ја подвлекуваат важноста на врските помеѓу сопственикот и членовите на одборот
(директорите) во градењето на корпорација која има вредности. Но при тоа, треба да се
укаже на тоа дека договорите со коишто експлицитно се детерминираат сите интеракции
помеѓу партнерите се скапи за дизајнирање. Теоријата за правата на сопственоста
потенцира дека дистрибуцијата на сопственоста е значајна при уредување на управувањето
со корпорацијата. Теоријата на застапувањето, исто така, ни покажува дека врските помеѓу
сопственикот и менаџерот и соодветното остварување на нивните интереси е есенцијално
во креирањето на вредностите на корпорацијата. Теоријата за несовршени договори го
истакнува проблемот на несовршените, односно некомплетните договори и докажува
дека моќта и контролата се важни за разбирањето на корпоративното управување.
Теориите за правата за сопственоста, застапувањето и за некомплетните договори ни
даваат теоретска позадина за корпоративното управување и ни ја покажуваат важноста
на сопственоста и врските помеѓу сопственикот и менаџерот во креирањето на вредноста.
222 Види: Bos, D.“Privatisation and Restructuring: An Incomplete-contract Approach”, IMF Working paper WP/96/101, IMF,
Washington, D.C.,1996.
223 Во уредувањето на застапничките проблеми и односи, правото развило неколку легислативни стратегии. Првиот
подвид, регу-латорниот, се состои од императивни правни правила со кои се уредува создавањето и престанокот на
застапничкиот однос, а вториот, управувачкиот, ги содржи традиционалните елементи на хиерархија и зависност инхерентни
за застапничкиот однос, преку заштита на налогодавецот, било преку зголемување на неговата моќ, било преку моделирање
на мотивите и наградите на застапниците. Регулативната потстратегија се состои од усвојување императивни правни правила
со кои ќе се разработи забраната на застапникот да дејствува спротивно на интересите на налогодавецот. Ова се постигнува
со стриктно забранувачки правни правила на однесување или пак со утврдување соодветни правни стандарди и процедури на
однесување. Овие правила може да бидат поставени ex ante (пред да се случи забранетото дејство) на пример, кога се штитат
доверителите или некој јавен интерес. постојат и ex post правни правила кои се толку комплексни што не може однапред да
се предвидат. На пример, во оваа група спаѓаат практиките на забранети дејства за тргување на членовите на органите на
управување со самите себе или тргување со внатрешни ценовно вредни информации и сл. Овие односи се остава да се уредат
со правни стандарди како што се: “добра верба”, “разумен човек”, “добар и совесен трговец”, “фер цена” и сл., па на судиите
ex post им се одава дискреционо право да утврдат дали дошло до повреда на обврски опфатени со стандардот или не.
Врз основа на овие теории, го вклучуваме и управувањето во една концептуална рамка.

Исто така, тие помагаат и во сфаќањето на менаџментот и акционерската сопственост како
и на нивното влијание на перформансите на управувањето и воопшто на успешноста во
работењето (перформансот) на целата корпорација.
6. Теоретски согледувања за моќта на менаџментот и контролата на сопствениците
Моќта стана термин којшто ја идентификува групата која поседува влијание и го одредува
правецот во којшто се движат настаните, без разлика дали се поседува и формална власт
(легалитет). Таа може тоа да го сврти во своја корист или пак да покрене некоја група или
организација спрема некое ново ниво на моќ. Во анализирањето на моќта, без разлика дали
се остварува во приватната или во државната сфера, следните прашања се есенцијални:
Колку моќ е потребно? Во чии раце е таа моќ? За какви цели таа се користи? Кои се
заштитните механизми за моќта да биде фер и праведно искористена? Дали механизмот
на моќта и методот по којшто таа се практикува одговараат на потребите на општеството?
Последните дефиниции за моќта делумно поаѓаат од идејата на Weber дека моќта е
“можноста на еден актер во една социјална врска да биде во позиција да направи нешто
што е по неговата волја, без разлика на отпорот којшто го има од страна”.224
Pfeffer ја дефинира моќта како врска помеѓу социјалните актери каде што еден социјален
актер А може друг социјален актер Б, да го натера да направи нешто што Б нормално не би
го направил.225 Други теоретичари ја дефинираат моќта како можност за постигнување на
посакувани резултати.226 Hart се определува за ставот според кој сопственоста е извор на
моќта кога постојат несовршените договори.227
Etizioni тврди дека постои “логика за прецизна категоризација во организациските правила
што се базирани на изворите што се користат за практикувањето на моќта: а) принудна моќ
што е базирана на физички ресурси на моќ, насилство и закани; б) искористувачка моќ што
е базирана на материјални и финансиски ресурси; и в) нормативна моќ што е базирана
на симболични ресурси”.228 Оваа категоризација ни кажува дека сопствениците на акции
или удели ја имаат барем искористувачката моќ којашто потекнува од нивните финансиски
инвестиции во корпорациите.
Според Kinlaw, моќта претставува: “донесување на одлуки со туркање на авторитетот во
организацијата најмногу што може, дозволувајќи им на луѓето да влезат во решавањето на
проблемот, давајќи им работа на луѓето и стоејќи настрана од нивниот пат додека тие си
ја вршат истата, потоа зголемување на свесноста за поседување којашто луѓето ја имаат за
својата работа и нивната организација, дозволување на тимовите да се менаџираат себеси
и верување во луѓето дека тие ќе го направат вистинското нешто”.229 Да се биде компетентен
значи да се поседува потенцијал за практикување на влијанието коешто ги подобрува
перформансите на оние кои донесуваат одлуки. Влијанието ја опишува компетенцијата во
акција. Тоа ја опишува акцијата на луѓето во движење и настаните во правец на подобрување
на нивните перформанси. Да се биде моќен значи да се има одредено влијание врз секој
аспект на тоа што некој го прави и на работите што ги прави со другите луѓе, со цел сите
перформанси на организацијата континуирано да се подобруваат.
224 Види: Weber, M., "The Theory of Social and Economic Organization", The Free Press, New York, 1947.
225 Види: Pfeffer, J., "Power in Organizations, Ballinger, Cambridge, MA.,1981, стр. 298.
226 Види: Mitchel, R., B. Agle and D. Wood, "Toward a Theory of Stakeholder Identification and Salience: Defining the Principle
of who and what really counts", as in Clarkson, M., eds. The Corporation and its Stakeholders: Classic and contemporary readings,
University of Toronto Press, Toronto, Canada. (1998)
227 Види: Hart, O., "Firms, Contracts and Financial Structure", Clarendon Press, Oxford, 1995b, стр.7.
228 Види: Etzioni, A., "Modern Organizations", Prentice-Hall, Englecliffs, NJ, 1964.
229 Види: Kinlaw, D., "The Practice of Empowerment", Gower, Brookfield, Vermont, USA, 1995, стр.2.
Kinlaw расправа дека има потреба да се отиде подалеку од моќта којашто е концентрирана
во дистрибуирањето на влијанието односно да се премине на организациска стратегија на
моќ. Тој укажува на тоа дека најдобриот начин за разбирање на моќта е процесот којшто
дистрибуира компетентно влијание за постигнување на супериорни перформанси на
организацијата.
Во рамките на т.н.. матрица на корпоративното управување, моќта можеме да ја дефинираме
како способност на членовите на одборот (директорите) да влијаат на активностите за
зголемување на вредноста на корпорацијата. Моќта помага при насочување на мерките со
кои се создаваат вредностите за идентификување и охрабрување на деловните особини
(перформанси) кои што ја зголемуваат вредноста на корпорацијата. Фундаменталниот
проблем во корпоративното управување произлегува не само од дебалансот во моќта, туку
и од падовите во процесот на носењето на одлуките во корпоративното управување којшто
не е воден на ефикасен и ефективен начин. Корпоративните падови се појавуваат поради
падовите во процесот на носењето на одлуки од страна на акционерите и од начинот на
како одборите и менаџерите ги доносуваат одлуки и вршат мониторинг на корпоративниот
процес.230
Не е спорно дека акционерите имаа интерес на членовите на одборот (директорите) да им
даваат моќ, бидејќи тие веруваат во иницијалниот потенцијал на овие луѓе за иновирање и
зголемување на вредноста на корпорацијата. Но, одржувањето на балансирана рамнотежа
помеѓу моќта на членовите на одборот и контролата на акционерите е фундаментален
предизвик за организациите кои се стремат кон развивање и проширување на творечка
и бизнис насочена моќ а при тоа да не бидат доведени во прашање нити економските
перформанси на корпорацијата нити доброто корпоративно управување.
230 Види: McClelland, D., and D. Burnham, “Power is the Great Motivator”, Harvard Business Review, January-February, 1995,
стр.126-139.
Глава втора: Корпоративното управување и корпоративната сопственост
1. Сепарација на управувањето и сопственоста
За време на првите декади на XX-от век, евидентирани се двa очигледно контрадикторни

процеси.
Првиот процес се одвивал во насока на трансформацијата на американскиот бизнис
од фамилијарно контролирани корпорации во корпорации контролирани од финансиска
плутократија (финансиски капитализам), веројатно најдобро претставен од House of
Morgan. Овој процес со соодветни кесјови го објаснил Pujo на комисиските сослушувања
во 1912 година, на кои биле повикани неколку моќници за бидат испитани дали се здобиле
со контрола врз финансиските пазари.231
Вториот развоен процес се состоел во зголемено распространување на јавната
сопственост и опаѓање на финансискиот капитализам.
На двата процеса заедничко било одвојувањето (сепарацијата) на управувањето од
сопственоста, развој којшто што бил во спротивност со поимањето дека управувањето и
сопственоста над имотот треба да се во рацете на исти луѓе (на пример, фамилијарните
бизниси).
Финансискиот капитализам (контролата на банките над корпорациите) бил во опаѓање
до 20-ите години на XX-от век, па развојот на дисперзираната акционерска сопственост
почнал да го свртува вниманието. Започнал да се случува интересен феномен: прибирање
на капитал од страна на корпорациите со дисперзирана инвеститорска база.232 Со други
зборови, многу инвеститори поседувале мали износи на акции, оставајќи го индивидуалниот
јавен акционер во мошне лоша позиција, влијаејќи врз неговите менаџерски одлуки. Како
резултат на тоа, членовите на одборот (директорите) и внатрешните контролни групи
(поседувачи на големи блок-акции) можеле да ја водат корпорацијата според својот интерес,
а не според интересот на јавните акционери или пак пошироката јавност. Ова дисперзирање
на сопственоста, исто така, значело дека било која врска меѓу имотната сопственост и
граѓанските (акционерските) општествени одговорности била раздвоена. Прашањето кое
го поставила политичката јавност било: Како може управувањето да се подведе на јавниот
интерес, во услови коишто го негуваат економскиот растеж и ги зачувуваат демократските
идеали за еднаквост и слобода?233
Во врска со овие прашања се појавиле две стратегии.
Првата стратегија ги поставила членовите на одборот (директорите) како застапници на
поширокото општество.
Втората стратегија го преферирала акционерскиот договорен модел.
Двата приоди барале корпоративните управувачки структури на коишто би можеле
да се потпрат да ги направат членовите на одборот (директорите) одговорни за своите
“општествени одговорности”, за да се оствари зголемување на економскиот раст и општа
економска благосостојба.234
231 Види: Kaen R. Fred, "A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
Value" цитирано издание 2003, стр.8.
232 Види: Ibid.
233 Види: Brandeis D. Louis, "The Curse of Bigness: Miscellaneous Papers" ed. O. Fraenkel, New York: Viking Press, 1934 и
Veblen, T., "The Theory of the Business Enterprise", New York: Charles Scribner’s Sons, 1904.
234 Види: Kaen R. Fred "A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
Value", цитирано издание, 2003, стр.9
1.1.Управнички пристап
Суштината на управничкиот пристап е во ставот дека економската ефикасност ќе биде
овозможена ако членовите на одборот (директорите) се дефинираат како законски
управители на акционерскиот имот. На тој начин, членовите на одборот (директорите) би
биле правно одговорни за било какво намалување, штета или злоупотреба на акционерската
сопственост. Во ваквиот модел, судовите би пресудувале за конфликтот на интереси меѓу
учесниците, а посебно меѓу менаџментот и акционерите.235
До крајот на 20-тие години на XX-от век, овој пристап бил востановен како доминантна
парадигма. Членовите на одборот, директорите/менаџерите, биле управници на
корпоративниот имот и правно одговорни кон акционерите за користењето на тој имот.
Овој управнички пристап добил засилување, односно поттик од развитокот на менаџментот
како “научна” професија посветена на водењето на корпорацијата на соодветен начин за
заштита на другите засегнати лица (stakeholders) од акционерите (owners). Најеминентен
застапник на сфаќањето на менаџерот како управител на поширокото општество е Owen
Young, јавен правобранител и подоцнежен претседател на корпорацијата General Electric.236
Членовите на одборот (директорите) биле јавни управители но, не и сопственици имале
извесна одговорност кон јавноста. Затоа, од нив се очекувало да ги балансираат јавните
интереси со интересите на акционерите, кредиторите, вработените и сл. Експлицитно,
ваквиот поглед значел дека акционерските права биле ограничени; тие не биле врвот на
ниту еден организационен или управувачки дијаграм на корпорацијата.
Управничкиот пристап продолжил да се здобива со приврзаници, додека светот
се приближувал кон големата депресија. Управничкиот пристап нашол свое место во
плановите како да управува со економијата преку индустриски трговски групи, картели и
други слични средства, за да се справи со она за коешто многумина сметаат дека се причина
за депресијата, како што се: зрелата економија, хиперпродукцијата, вишокот на производи
и работна сила.
За излез од депресијата професионалните менаџери ги здружиле своите сили
со професионалната владина администрација за да ја испланираат и координираат
економската активност. Овие идеи најизразено се манифестирале во Рузвелтовиот план за
подобрување на економијата (National Recovery Administration -NRA), којшто го предвидел
развојот на индустриските норми и планови.237
Преку NRA бил е воспоставени регулаторни комисии и агенции кои целеле кон специфични
индустрии и пазари. Инвестициските банки биле одделени од деловните банки со посебен
закон, Glas-Stigal Akt, и бил воспоставен систем за обезбедување на банкарските депозити
(the Federal Deposit Insurance Corporation, FDIC), заедно со ограничувањето на каматните
стапки според којшто банките можеле да им ги платат на депозиторите. Комисијата за
хартии од вредност (The Securities and Exchange Commission-SEC) била воспоставена за да ги
регулира финансиските пазари. Биле донесени повеќе закони за регулирање на виталните
прашања што се од значење за регулирање на финансиските и работните односи како што
се The Wagner Act и the National Labour Relations Act, The Investment Company Act од 1940
година и други.238 Генерално, со усвојувањето на овие акти се зголемувала можноста на
членовите на одборот (директорите) кога подготвувале стратегии и донесувале одлуки да
ги земат во обзир интересите на сите учесници, а не само акционерите.
235 Види: Ibid, стр.9.

236 Види: Ibid.
237 Види: Galbraith John Kenneth, "The New Industrial State", Boston: Houghton Mifflin, 1967.
238 Види: Jensen C. Michael and William Meckling, ‘‘Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership
Structure,’’ Journal of Financial Economics, October 1976, стр. 305–360.
Со почетокот на Втората светска војна, членовите на одборот директорите/менаџерите.

и понатаму ја имале контрола врз корпорациите. Во такви услови, корпорациите морале да
се приспособат на потребите на водењето на војната, па тој процес морало да се координира
заедно, како од страна на членовите на одборот/менаџерите така и од страна на јавните
администратори.
По Втората светска војна, управничкиот пристап со корпорациите еволуирал во
менаџерски капитализам, којшто го достигнал својот врв во 70-тите години на XX век. Во
време на менаџерскиот капитализам, акционерите имале битно намалена улога и моќ. Затоа,
немало причина членовите на одборот директорите/менаџерите. да им дадат приоритет на
интересите на акционерите и секако, тоа им овозможило интересите на акционерите да ги
изедначат со интересите на било кој друг учесник во корпорацијата.
Суштинско за (технократскиот) менаџерскиот капитализам, било тоа што јавната
корпорација можела да се одржи самата, без акционери239. Најистакнат теоретичар на
менаџерскиот капитализам и менаџерската технократија бил Galbraith кој тврдел дека
менаџерската структура или како што тој ја именува “технократијата” толку доминирала
со јавните корпорации, така што пазарот, во неговата историска смисла, веќе не постоел.240
Galbraith констатирал дека големите корпорации не издаваат нови акции и затоа
заклучил дека акционерите долго време престанале да ја снабдуваат јавната корпорација
со капитал. Наместо тоа, финансирањето било обезбедено од интерно создадените банки
и инвестициони фондови. “Купувачот на акција не носи заштеди на претпријатието, па вака
го оневозможува порастот на неговите погони и операции. Тој не “ризикува” со нова или
засилена економска операција; тој единствено ја пресметува можноста дали ќе се зголеми
вредноста на корпорациските акции. Придонесот што купувачот го прави, на никој друг
освен на самиот себе, е само поддршка на другите акционери кои можеби би сакале своите
инвестиции да ги претворат во пари. Јасно е дека тој не може и нема намера да направи
менаџерски или претприемачки напор или услуга”.241
На овој начин, акционерите станале ирелевантни во однос на носењето на ризикот и
финансиските функции.
Според т.н.. Галбрајтова школа во корпорациите треба да се напушти надзорната
и контролорната улога на акционерите, бидејќи и нивното остварување е во интерес на
технократијата, која има цел да го зголеми растот, а токму растот ја зголемува менаџерската
контрола врз имотот на корпорацијата, а ги задоволува и другите учесници, со што ги
маргинализира акционерите.
Токму заради нивната позиција на технократи кои обезбедувале раст на корпорациите
за задоволување на другите учесници (стејкхолдери) до крајот на 60-тите години на XX-
от век, американските менаџери биле третирани како општествени управители. Членовите
на одборот директорите/менаџерите. се сметале себе си за заштитници на демократијата,
кои својата алчност ја трансформирале во “општествено корисна”. Каде биле пропустите и
недостатоците?
Кон предизвиците на менаџерскиот капитализам се ориентирале неколку различни
правци. Така “левицата” сакала да знае зошто финансиските пазари и акционерите постоеле
кога немале веќе никакви општествени функции. Според претставниците на “левицата”
основната општествена цел на корпорацијата треба да биде отворање на работни места
и создавање на работа, а не економска ефикасност. Тие, исто така, укажувале на порастот
239 Види: John Kenneth Galbraith, "The New Industrial State", цитирано издание, 1967.
240 Види: Ibid.
241 Види: Berle A. Adolf, Jr., and Gardiner C. Means, "The Modern Corporation and Private Property", цитирано издание,
1968, стр. 10.
на општествените и економските нееднаквости, проблем којшто не бил решен од

“технократијата” и сметале дека дошло време за работничка контрола над корпорациите и
создавање шеми за прераспределба на големата добивка кои тие ја остварувале.242
Кон крајот на 70-тите години на XX-от век, капацитетот и успешноста на американската
економија, односно, на нејзините перформанси, се влошија. Се зголеми невработеноста, се
удвои инфлација, накусо општата тешка економска состојба за американската економија
покрена огромен критички бран спрема американските корпорации, а во 80-тите години,
пристигнаа и првите повици за имитација на јапонските и германските управувачки
системи. Американската верзија на менаџерскиот капитализам се трансформира во апел
за американска верзија на јапонската индустриска политика и германското универзално
банкарство, како и отстапување од пазарите и пристапување кон управувачки систем
базиран врз меѓусебен однос.243 Но, овие апели наишле на нетрпеливост и отпор во
ревитализираната верзија на акционерската власт и договорната теорија за корпоративно
управување базирана на пазарот. Евидентно, овој отпор по неполни две децении
американската економија ќе ја доведе до работ на пропастот и за излезот од актуелната
економска депресија акционерите и американскиот народ ќе платат превисока цена.
1.2 Акционерскиот договорен модел
Во своето класично дело The Modern Corporation and Private Property, Adolf Berle
предложи две управувачки структури за соочување со проблемот. Веќе ја испитавме првата,
управничкиот пристап, и видовме како Berle ги поместил своите правци во подоцнежните
години. Во 30-тите години на XX век, Berle не попушти да укаже дека се сомнева во
техничката компетентност на судовите да можат да вршат надзор над членовите на одборот
директорите/менаџерите.. Можеби е подобро да се каже, дека тој и другите прашале зошто
судиите и другите службени лица, би биле помалку себични и помалку би се однесувале
опортунистички од членовите на одборот. Кој би вршел надзор, над оние кои го вршат
надзорот, односно кој врши надзор над оние кои го вршат надзорот?
Токму затоа Berle понуди друга алтернатива - договорите. Според неговиот предлог
корпорацијата се третира како мрежа од договори. Корпоративните членови на одборот
(директори) би преговарале и би склучувале договори со сите учесници (стејкхолдери)
во корпорацијата. Во секој случај, членовите на одборот (директорите) ќе ги склучуваат
договорите како застапници на акционерите и во интерес на акционерите. Со овој пристап,
себичниот интерес на сите учесници би бил проверуван од членовите на одборот, чија
основна задача е да се обидат да го максимализираат богатството на сопствениците
(акционерите).244 Членовите на одборот кои нема да успеат да ја максимализираат
сопственоста на акционерите ќе бидат заменети. Во суштина, оваа шема ги користи
акционерите како надзорници над членовите на одборот, за да се осигураат дека членовите
на одборот ги искористат ресурсите ефикасно и дека не ја водат корпорацијата според
сопствен интерес. Максимализацијата на богатството на акционерите не била конечно
решение, туку средство на општествената цел за економски растеж. Се разбира, останало
прашањето како јавните акционери ќе вршат надзор над членовите на одборот и како ќе ги
сменат кога членовите на одборот не ги користат ресурсите ефикасно и место корпорацијата
242 Види: Marris, Robin "Galbraith, Solow and the Truth About Corporation, The Public Interest 9", 1968, стр. 37–46.
243 Види: Kaen R. Fred "A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
Value" цитирано издание, 2003, стр.13.
244 Види: Berle A. Adolf., Jr., and Gardiner C. Means, "The Modern Corporation and Private Property" , цитирано издание,
1968, стр. 11.
да ја водат во интерес на акционерите ја водат според сопствениот интерес.

Основна претпоставка за да можат акционерите да вршат надзор над менаџментот е да
имаат точна и доверлива информација. Оваа информација мора да биде достапна за секого,
и да не биде средство за манипулација. Примарна одговорност на управувањето е да се
обезбеди информацијата, да е транспарентна и позната на инвеститорите и внатрешните
лица да не можат да манипулираат со пазарот. Во САД, Комисијата за хартии од вредност
(Securities and Exchange Commission ЅЕС), востановена во 1930 година, заедно со слични
државни агенции, токму и служи на оваа регулативна функција. Законите за заштита
на инвеститорите, дополнително ги штитат и имотните права на јавните инвеститори.
Акционерите ги употребуваат овие информации за да можат да очекуваат одредени
покачувања на вредноста на нивните акции, засновани на очекуваната профитабилност и
на ризикот.
Како и да е, акционерите не можеле да направат скоро ништо освен да ги продадат
корпорациските акции или да воспостават начин за дисциплинирање или отстранување на
постоечкиот менаџмент. Отстранување на членовите на одборот (директорите) кои не ја
извршуваат или лошо ја извршуваат работата , можно е да се изврши на неколку начини.
Првиот начин се врши со помош на пазарот. Имено, надворешните потенцијални
инвеститори можат да го купат контролниот пакет врз корпорацијата и да го заменат
постоечкиот менаџмент.
Вториот начин е преку остварување на акционерските права, а посебно правото да им го
одземат, односно да дадат мандат на членовите на органот на управување (CEO). Имено,
акционерите имаат можност при изјаснувањето на собранието на акционерското друштво
за усвојување на финансискиот извештај и извештајот за работа на постоечкиот менаџмент
да не ги усвојат овие документи со што им се изгласува недоверба заради што по правило
престанува мандатот на постоечкиот менаџмент. Втората можност е при изјаснувањето за
избор на нов одбор. Треба да се има предвид дека во корпорациите на САД изборот на
членовите на одборот (директорите) и на врвниот менаџмент се врши секоја година.245
Конечно, овој пристап со договори, еволуирал во денешна модерна финансиско-
застапничка теорија. За да може да се сфати финансиско-застапничка теорија, мора да
се прифати поимањето на корпорацијата како мрежа од договори меѓу поединци во која
внатрешните (имплицитните) и надворешните (експлицитните) договори ги контролираат
сите интереси кои се јавуваат во корпорацијата.246 Застапничката теорија примарно е
заснована на договорите што инвеститорите ги склучуваат меѓусебно и со членовите на
одборот (директорите); понатаму, фокусот на оваа теорија е врз менаџерските договори,
финансиското известување и управувачките правила за избор и контрола на одборот како
орган на управување.
Генерално, според застапничката теорија управувачкиот систем го спречува растењето
на корпорацијата над големината што е економски ефикасна и до нивото на кое што
интересите на членовите на одборот (директорите) и членовите на другите засегнати лица
(стејкхолдери) утврдени со договор во корпорацијата, се подложни на проверка од страна
на акционерите. Улогата на акционерите е да вршат надзор врз работата на членовите на
одборот, за да се осигураат дека членовите на одборот постапуваат во најдобар интерес на
Конечно, акционерите го оценуваат работењето на менаџментот со проверка на
моменталната вредност на настанатите побарување на корпорацијата, инаку позната
245 Види: Ibid.
246 Види: Jensen C. Michael and William Meckling, "Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership
Structure", цитирано издание, 1976, стр. 305–360.
како пазарна вредност на обичните акции на корпорацијата. Менаџерската цел на

максимализирање на богатството на акционерите е повеќе цел самата за себе; таа е и
средство за ефикасно алоцирање на ресурсите и економскиот раст, барем во контекст на
застапничката теорија за ефективно корпоративно управување.
1.3. Колку е репрезентативна корпоративната власт?
Институционалните уредувања со кои се опкружени корпоративните избори, како и

доверените должности на одборот на директори и на управниот одбор, се централни теми
во литературата за корпоративно управување. Дилемата за тоа како да се балансираат
границите на менаџерската дискреција и како да се обезбеди заштита на малите инвеститори,
постојано е присутна. Дали да се ограничи моќта на корпоративните плутократи (големите
акционери или доверената гласачка доверба) или треба да се толерира концентрираната
гласачка моќ како начин за лимитирање на менаџерската дискреција?
Размислувањата на авторите кои ги подготвија првите документи за подобро
корпоративно управување беа насочени кон воспоставување на “корпоративното гласачко
право”, според кое секој член (акционер) би имал еден глас.247 Целта беше да се воспостави
“демократија” со елиминација на специјалните привилегии на некои акционери и да се
лимитира бројот на гласови со коишто секој акционер може да учествува во одлучувањето,
без разлика на бројот на акциите кои што ги поседува.248 Впрочем, само што “корпоративната
демократија” била воспоставена, веќе била трансформирана во “плутократија” - движење
кон системот “една акција-еден глас” дозволувајќи концентрираност на сопственоста и
контролата.249
Хиерархиските групи и трустовите кои беа именувани како “капетани на индустријата” го
контролираа мнозинството на гласови во пространите корпоративни империи со релативно
(по) мали износи на капитал.250
Спротивно, подоцнежните корпорации биле главно контролирани од страна на
професионални менаџери и повеќето од нивните акционери биле премали и недоволно
бројни за да имаат соодветно влијание во одлучувањето. Во овие корпорации контролата
била ефективно одделена од сопственоста.251
Денес се повеќе се засилува барањето за повеќе “акционерска демократија”, глобално
движење чиишто корени ги има во 60-тите години на XX век.252 Целта на ова барање е да се
247 Види: Dunlavy, C. A., "Corporate Governance in Late 19th Century Europe and the U.S.: The Case of Shareholder Voting
Rights, in K. J. Hopt, H. Kanda, M. J. Roe, E. Wymeersch, and S. Prigge, eds.: Comparative Corporate Governance. The State of the Art
and Emerging Research" (Oxford University Press, Oxford), 1998.
248 Биле употребувани фрекфентни гласачки скали за постигнување на оваа цел. На пример, по гласачката скала која
била наметната од страна на законот на Вирџинија од 1836 акционерите од производствените корпорации одредиле “еден
глас за секоја акција до 15, еден глас за секои пет акции од 15 до 100 и по еден глас за секое зголемување од 20 акции над 100
акции”. Види: Ibid. стр.18.
249 Рестрикциите на гласачкото право преживеале до многу неодамна во Германија.Тие се сîуште во употреба во
Данска, Франција, Шпанија и други европски земји.
250 Тие, исто така, ги положиле темелите на некои од светските најдобри уметнички колекции, филантропски фондации
и универзитетски здруженија.
251 Оваа “сепарација на сопственоста и контролата”, предизвикала огромна јавна и академска дебата за
“корпоративниот проблем.
252 Европјаните често го сметаат акционерскиот активизам за слободно-пазарско движење и здружени повици за
повеќе мала акционерска моќ, како дел од конзервативниот план. Тие се сметаат дека акционерскиот активизам денес своите
корени ги има во дел од анти-Виетнамската војна, анти-апартхејд и анти-тобако движењата и има блиски врски со униите. Во
услови на управувањето (на корпорациите), не постои противречност. “Корпоративните Jacksonians”, како што истакнатата
критика ги нарекла (Manning 1968:1489), се наречени по седмиот претседател на САД (1829-37), кој претставил универзалнен
изборен глас за мажите и ја организирал Демократската Партија на САД која историски ги застапувала малцинствата, трудот и
прогресивните реформатори (Енциклопедија Британика, Jackson, Andrew; Демократска Партија).
намали влијанието, поточно да се редуцира влијанието на хиерархиските групи и трустови.

Како алтернатива на акционерскиот активизам, некои коментатори во 60-тите години на
XX-от век за прв пат проговориле дека непријателските преземања можеби се поефикасен
начин за дисциплинирање на менаџментот.253 Апстрактниот “пазар на корпоративна
контрола” останува централна тема во литературата за корпоративното управување.
2. Кого треба да претставува корпоративното управување?
Дебатата околу тоа дали менаџментот треба да ја води корпорацијата единствено

во интерес на акционерите или дали треба да води сметка и за другите засегнати лица
(stakeholders) е стара колку и првите записи за корпоративно управување.
Едни теоретичари го бранат ставот дека корпоративната моќ е ексклузивно наменета
за акционерите и за никој друг.254 Други сметаат дека: “бизнисот е приватна сопственост” и
општеството може да бара од корпорацијата да биде водена на начин којшто ќе ги заштити
интересите на оние кои имаат допирни точки со корпорацијата, било да се тоа вработените
или потрошувачите, дури и ако соодветните права на сопствениците на акции или удели
заради тоа се намалуваат. 255
Денес, има обемна литература за корпоративното управување. Сфаќањата за многу
клучни прашања кои се од значење на корпоративното управување енормно се измениле
во позитивна насока во однос на оние од 30-тите години на XX-от век по појавата на делото
“The Modern Corporation and Private Property" од Berle и Means во 1933 година. Сепак,
останува констатацијата дека некои од главните прашања за коишто дебатирале пионерите
на корпоративното управување, остануваат централни и денес.
253 Види: Rostow, E. V., "To Whom and for What Ends Are Corporate Managements Responsible?", in E. S. Mason, ed.: The
Corporation in Modern Society,, Harvard University Press, Cambridge, Mass, 1959.
254 На крајот “сите моќи одобрени за корпорацијата или за менаџментот на корпорацијата или пак за било која група
во цорпора-цијата, без разлика дали е создадена од статут или повелба или од двете, се неопходно и постојано применливи
само за пропор-ционалната придобивка за сите акционери во однос на нивниот влог”. Види: Berle, A. A "Corporate Powers as
Powers in Trust", Harvard Law Review 44, 1931, стр. 1049.
255 Види: Dodd, M., "For Whom are Corporate Managers Trustees?", Harvard Law Review 45, 1932, стр. 1145.
Глава трета: Акционерската демократија и корпоративното управување
1. Општи напомени

Економската активност на луѓето од секогаш била во основата на општеството. Од
поделбата на трудот и размената на добра во најраните фази на постоењето на општеството,
диференцирањето на различните професии и развојот на трговијата, заедничките деловни
потфати на индивидуалци и групи, појавата на организирани пазари, откривањето на нови
територии и отварање на прекуокеански трговски рути до денешниот глобален пазар на
стоки, услуги и работна сила, економската активност е таа која го води општеството напред,
давајќи му ја не само материјалната потпора за развој туку и правецот во кој треба да се
развива.
Иако историски гледано може да се добие впечаток дека економската активност во
почетокот на напредните цивилизации е целосно во државна контрола и зависи од волјата
на власта, тоа е само еден аспект од кој треба да се гледа на работите. Индивидуалната
иницијатива е она што лежи во суштината на економската активност. Со појавата на
занаетчиството, особено трговијата, започнува појавата на претприемништвото како основа
на економската активност која се темели на приватна иницијатива.
Во основата на претприемништвото е деловниот потфат чија главна карактеристика
е ризикот. Деловниот потфат започнува со идеја и се развива преку знaeње, вештини и
преземање на ризици. Без разлика дали деловниот потфат се состои од производство и
продажба на ствари или пак купување и препродавање, секогаш постои ризик тој потфат
да не успее, од објективни или субјективни причини. Она што е најзначајно да се истакне е
дека за една идеја да се реализира во деловен потфат е потребно финансирање на истата.
Секоја економска активност без разлика дали се работи за производство и продажба,
давање услуги или трговија, бара финансирање кое може да се гледа од повеќе аспекти:
од аспект на почетен капитал кој е потребан за набавка на средства за производство,
материјали за производство, транспортни средства и финансии за трговска експедиција; од
аспект на здружување на капитал со цел финансирање на деловни потфати од голем обем;
и од аспект на дистрибуција на ризикот помеѓу повеќе инвеститори со цел намалување на
зaгубите доколку деловниот потфат не успее.
Поголемите деловни потфати бараат финансии кои ретко кој може индивидуално да ги
поднесе, а дури и да може, ризикот во тој случај паѓа исклучиво на таа индивидуа.
Еден деловен потфат,особено ако е од поголем размер се реализира преку основање
на трговско друштво, особено акционерско друштво (корпорација). Детектирани се две
причини зошто корпорацијата историски гледано доживува голем подем: статусот на
правно лице и ограничена одговорност. Постојат повеќе правни организации но од аспект
на акционерска демократија, од интерес е акционерското друштво или поконкретно
јавно поседуваното акционерскo друштво. Приватно поседуваното акционерско друштво
и командното друштво со акции (или limited partnership во англиското право) нема да
бидат предмет на опсервација, со оглед на тоа дека е тешко да се зборува за акционерска
демократија кога акциите се во сопственост на неколкумина, а акционерите претходно
ги уредуваат меѓусебните односи со формални или неформални договори, иако и за
приватно поседуваните акционерски друштва важат речиси истите правила како и за јавно
поседуваните (сепак, односите во овие друштва се поинакви и се тешко споредливи со
оние во кои акциите се широко дисперзирани а сопствениците на акции ниту се познаваат
ниту своите односи ги регулираат директно меѓу себе.Приватно поседуваното акционерско
друштво може да стане јавно поседувано доколку ги понуди своите акции на јавна продажба
на финансиските пазари.
Барањето инвеститори кои ќе вложат во еден деловен потфат е почеток на реализацијата
на истиот. Историски гледано, од појавата на компанијата наваму основачите имале избор
како да го финансираат својот економски проект: да ги дадат потребните средства „од
својот џеб“; преку задолжување кај финансиските институции или преку издавање на
должнички хартии од вредност-обрзници (bonds); или пак преку издавање на акции (stocks,
shares). Задолжувањето е ризичен метод бидејќи на инвеститорите кои ќе ги купат овие
хартии од вредност им се гарантира враќање на вложениот износ плус камата. Предност
кај издавањето на акции е што на акционерите не им се гарантира позитивниот исход
од нивното вложување-тие со купувањето на акцијата добиваат право на својот дел од
потенцијалниот профит, но го преземаат и својот дел од ризикот. Па сепак, многу често
доминантните акционери не сакаат корпорацијата да издава нови акции со цел да не ја
загубат доминантната позиција и контролата врз истата и задолжувањето го гледаат како
најсоодветен начин на финансирање на работата на корпорацијата.
Во акционерските друштва капиталот на друштвото е поделен во (или претставен со)
акции.256 Сопственоста врз акции во една корпорација има три важни карактеристики: прво,
сопственоста врз акциите не значи сопственост врз имотот на корпорацијата. Акционерите
не можат слободно да располагаат со имотот на друштвото. Второ, сопственоста врз акциите
е одвоена од управувањето со корпорацијата. Акционерите имаат одредени права кога е
во прашање управувањето со корпорацијата, пред се, правото на известување, правото на
учество на годишно и други акционерски собранија, но управувањето со корпорацијата
е во рацете на управувачките органи на корпорацијата, одборот на директори односно
управниот и надзорниот одбор, зависно од системот на управување кој е избран (или
наметнат од одредено законодавство). Трета карактеристика е ограничената одговорност.
Акционерите преземаат ризик до висината на нивниот влог (ризик да го изгубат само
износот што го платиле за акциите).
Од погоре кажаното може да се заклучи дека акционерите во одредена корпорација
ги немаат класичните сопственички права (пред се правото да располагаат со имотот на
друштвото). Заштитата на доверителите и на јавниот интерес како вредности наметнале
одредени правила во односот акционер-корпорација. Исто така овој однос во минатото
е редефиниран и од одвојувањето на сопственоста и управувањето во корпорациите,
особено во оние во кои нема еден доминантен акционер, а сопственоста врз акциите е
широко дисперзирана.
Правата кои ги имаат акционерите во една компанија може да се поделат на повеќе
начини. Еден начин е да се поделат на имотни и неимотни права257. Имотни права се
правото на распределба на добивката (право на дивиденда) и право на првенствено
купување при нови емисии на акции258 додека неимотни права се гласачките права, правото
на информирање и правото на повлекување од друштвото.259 Друг начин е да се поделат
на економски права ( право на дивиденда и право да ги продадат акциите); контролирачки
права (право да гласаат и право да избираат директори); права на информации (право на
известување, право на увид во некои документи и други); и тужбени права (во одредени
ситуации акционерите имаат право да поведуваат судски постапки во име на корпорацијата
256 Pierre Van Ommeslaghe, Jean Van Ryn, Bernard Glansdorff; Capital and Securities of Marketable Share Companies; Part 5
of International encyclopedia of comparative law. ch. 5: Business and private organizations
International encyclopedia of comparative law, Volume 5 of Business and private organization; 1990;
257 Ibid.
258 Ibid.
259 Ibid.
како и да бараат остварување на одредени свои права во судски постапки)260.

Акционерската демократија се разгледува од аспект на правото на акционерите да ги
продадат акциите, правото на дивиденда, правото да номинираат и избираат директори
во бордот, правото да гласаат на акционерските собранија, правото на известување и
информации и некои други акционерски права.
Сепак, поимот акционерска демократија е поширок од едноставно практикување на
акционерските права. Односот акционер-корпорација не е единствен во системот на
акционерската демократија, ниту пак е дефиниран единствено од правата на акционерите.
Како што е укажано претходно, неминовно се наметнува односот на корпорацијата и
нејзините акционери со околината, општеството, државата и кон јавниот интерес. Исто
така и односите внатре во корпорацијата-помеѓу самата корпорација и вработените
или триаголникот акционери-управувачки органи-вработени може да биде еден агол
на гледање на работите. Овие односи најдобро може да се разберат доколку се стават
во контекст на двата различни концепти кога е во прашање акционерската демократија:
акционерскиот капитализам (shareholders capitalism) и стејкхолдерскиот капитализам
(stakeholders capitalism).
На крајот и најширокото сфаќање на поимот акционерска демократија-а тоа е улогата
на акционерската култура и развојот на корпорациите како една од движечките сили во
развојот на демократијата воопшто-вреди да се разгледа, иако не како аспект од кој ќе биде
третирана темата туку само како еден контекст во кој може да се стави поимот акционерска
демократија.
За најдобро да се разбере акционерската демократија потребно е да се следи нејзиниот
развој од појавата на првите корпорации кои јавно понудиле акции, појавата на првите
акционери, првите пазари на кои се продавале акциите преку менувањето на општествените
прилики, развојот на науката и технологијата, менувањето на начините на управување
на самите корпорации, промените во законскиот режим на кои подлежи издавањето,
поседувањето и тргувањето со акциите, менувањето на условите на пазарот и слично.
Имено, не може да се разбере правецот во кој се развива акционерската демократија
доколку не се стави во контекст на промените во општеството и случувањата во одредени
периоди од историјата, како и различните концепти на капитализам во различни земји и
култури.
Темата за акционерската демократија денес е особено актуелизирана во светски рамки
како резултат на светската финансиска и економска криза. Неодговорноста на директорите
во однос на акционерите но и во пошироки рамки-во однос на јавниот интерес која е
констатирана при пропаста на голем број финансиски институции во текот на финансиската
криза во САД и Европа повторно покренува некои основни прашања во поглед на начинот
на кој е уредено корпоративното управување. Во Република Македонија пак, заради
краткиот период во кој постои можноста за основање на акционерски друштва и веројатно
уште пократкиот период во кој се почитуваат акционерските права темата за акционерска
демократија е многу важна со цел да се разбере суштината на акционерските права и
начинот на кој треба да бидат практикувани и почитувани.
260 Velasco, Julian; The Fundamental Rights of the Shareholder; Notre Dame Law School Legal Studies Research Paper No.
05-16; UC Davis Law Review, Vol. 40, No. 2, pp. 407-467, 2006; стр. 412-424.
Настанувањето на првите финансиски пазари
Драматичните настани во текот на средниот век и непосредно потоа во Европа, како

освојувањата на Арапите на одредени делови од Европа, Крстоносните војни, прогонот на
Евреите во некои земји, отварањето на копнени трговски рути од јужна и западна Европа
кон Кина и Индија и најважно од се, откривањето на Новиот Свет и поморските патишта
кон Америка, Индија и некои подалечни делови од Африка по што следувала и нивна
колонизација создадоа услови за брз и динамичен развој на трговијата. Во Италијанските
градови-држави како Фиренца, Венеција, Џенова и други се појавиле првите банки кои,
во почетокот, им нуделе на трговците кои патувале во разни делови од Европа наместо да
носат пари со себе на своите многу често небезбедни патувања (бидејќи на својот пат се
соочувале со разбојници и слични проблеми), да ги депонираат своите пари во банките,
а банките да им издадат писмени потврди за депозитот со кои потоа во друг град во
кои банката има претставништво можеле да ги подигнат парите. Овие потврди всушност
биле хартии од вредност на доносител, а не на име, па со нив можело да се плаќа, со што
банките практично ги создале првите хартиени пари и своја приватна валута. Подоцна
банките успевале да приберат значителен капитал заради мобилноста на депозитите што
било многу важно во услови на политичка и воена нестабилност во Европа кога купувањето
недвижности било ризична инвестиција261. Со овој капитал банките финансирале трговски
експедиции, компании, но и држави., а нивната моќ и влијание растеле постојано.262
Со развојот на трговијата меѓу земјите и особено трговијата со земјите од Блискиот и
Далечниот Исток се развиле и средновековните пазари во многу градови во Европа. На
овие организирани пазари на стоки биле присутни трговци, но и банкари од сите краеви на
светот, па на нив се плаќало во секакви валути од многу земји. Затоа трговците си издавале
едни на други потврди за плаќање, а пред затварање на пазарот се вршело порамнување
на сметките. Во ова порамнување некаде биле вклучени сите трговци кои учествувале
на пазарот, но на многу места тоа го правеле една група на трговци-банкари кои го
одредувале и менувачкиот курс за различните валути.263Ваквиот начин не бил доволен да
ја прати растечката трговска активност бидејќи се одржувале периодично. Потребни биле
организирани пазари кои ќе работат постојано, а прв таков пазар кој бил наречени берза е
во белгискиот Бриж, наречен според плоштадот (кој пак го носи името на фамилијата ван
Берз кои имале зграда на плоштадот во која се среќавале трговците)264.
На овие берзи се тргувало со стоки, но на нив се вршела и размена на различни валути,
меници и некои други хартии од вредност како деривативи (опции и форварди), а подоцна
и акции. Овие берзи биле саморегулирачки и правилата за работа ги носеле самите трговци
кои ги формирале берзите. Особено интересни биле договорите со кои можело да се купи
стока која се превезува со брод, а сеуште не е пристигната.265 Со оглед на ризиците кои ги
носи поморскиот транспорт, инвестирањето во овие товари било преземање на ризик кој
треба да донесе профит или загуба. Со овие договори подоцна можело да се тргува, односно
оној кој имал договор за форвард можел истиот да го продаде.266 Ова тргување било многу
често шпекулативно бидејќи во тоа време информациите често доаѓале ненавремено и
не биле достапни за секого подеднакво. Желбата на приватните инвеститори да преземат
261 John Micklethwait, Adrian Wooldridge; “The Company-A short history of a revolutionary idea”; New York 2003; стр. 8
262 Ibid.
263 Geoffrey Poitras; From Antwerp to Chicago: The History of Exchange Traded Derivative Security Contracts; Vancouver
2009; стр.8
264 Ibid. стр. 9-10
265 Ibid. стр. 12-13
266 Ibid. Стр. 13
дел од ризикот на еден деловен потфат и практично да се обложуваат во неговиот исход

е основата на идејата компаниите да ги финансираат своите економски операции, но и да
го дисперзираат ризикот од неуспех (како и профитот од успехот) преку привлекување на
капиталот на овие инвеститори. Со настанувањето на компанијата како форма на здружување
на капиталот, појавата на банките како финансиски институции кои финансираат деловни
потфати, желбата на голем број инвеститори да вложуваат во ризични прекуокеански
трговски операции, како и со појавата на организираните финансиски пазари на кои се
тргува со хартии од вредност се исполнети сите услови да започне тргувањето со акции.
Појавата на акциите во ерата на меркантилизмот

Во 1453 година со освојувањето на Констатинопол од страна на Отоманската империја
и преземањето на контролата врз трговските патишта помеѓу европските и азиските земји
од страна на Турците, се појавила потреба од нови поморски врски со Индија, Кина и
другите делови од Азија, па владетелите на некои европски земји финансирале експедиции
кои требало да најдат поморски пат до Индија заобиколувајќи ја Африка. Ова довело до
откривање на нови патишта, но и нови континенти, а големите европски поморски сили
основале свои колонии насекаде по светот. Шпанците и Португалците ја колонизирале
Централна и Јужна Америка а Англичаните, Французите и Холанѓаните Северна Америка,
делови од Африка и Индија.267 Овие земји се воделе од еден економски концепт наречен
меркантилизам, кој подразбирал богатење на земјите со ресурси од Новиот Свет. Овој
пристап го карактеризирале силен државен протекционизам, отежнат или забранет увоз,
субвенциониран извоз, експлоатација на колониите и натрупување на злато и сребро во
државните трезори. Економските теоретичари од тоа време ( Томас Мун и други) сметале
дека светското богатство е ограничено и дека една нација може да напредува само ако
приграби што поголем дел од тоа богатство. Со вакво сфаќање државите од Европа започнале
забрзано и агресивно колонизирање на Новиот Свет притоа безмилосно експлоатирајќи ги
колониите на кои користеле работна сила од робови кои ги носеле од Африка. Златото и
среброто биле носени во матичните земји и нивниот извоз бил забранет. Од колониите
биле носени евтини ресурси со кои било поттикнувано мануфактурното производство на
стоки со кои потоа се тргувало на Далечниот Исток, во Кина и во Индија, како и низ Европа.
Од Далечниот Исток биле увезувани производи кои ги немало во Европа (пред се зачини,
потоа кафе, чај, свила и други егзотични продукти). Трговијата земала огромен замав,
меѓутоа државниот протекционизам резултирал со ривалство меѓу државите, па во овој
период повеќето држави биле или на раб на војна или војувале меѓу себе.
Тргувањето по море носело многу ризици-почнувајќи од бурите, потоа нападите
од ривалски земји, компании или разбојници, лоша навигација и слично. Многу често
експедициите се враќале десеткувани или воопшто не се враќале. Понекогаш стоката
која ја враќале немала голема вредност, па одредени патувања резултирале со загуби
наместо профит. Трговците, заради големината на потфатот, но и големиот ризик, почнале
да се здружуваат во компании, притоа барајќи и други инвеститори. Така на пример,
англиската Источно-Индиска Компанија (East India Company-во понатамошниот текст EIC)
била започната со договор помеѓу „осумдесет трговци и авантуристи“268, а до добивањето
267 Васко да Гама успеал со флота бродови да дојде до Индија, а Кристофер Колумбо стигнал до Америка мислејќи дека
пронашол поморски пат до западна Индија, а по експедицијата предводена од Америго Веспучи Европјаните сфатиле дека
откриле нов континент. Сите овие откритија отвориле можности за европските земји, пред се да го колонизираат таканарече-
ниот „Нов Свет“.
на дозволата (повелба или charter) компанијата броела 218 членови.269 Сите овие членови
(практично акционери) инвестирале пари и очекувале профит по враќањето на трговската
експедиција од градот Бантам (денес во Индонезија), меѓутоа заради една несреќна
околност (бродовите донеле хартија за продавање, а кралот во меѓувреме исто така увезол
хартија, па сметал дека има предност прв да ја продаде својата залиха) овие акционери
не само што останале без профит туку требало да уплатат уште по 200 фунти за да може
компанијата да организира уште едно патување.270 Сепак, следните патувања донеле успех,
а дури десеттото патување донело профит од 148 проценти за акционерите, а со продажба
на акции компанијата успеала во периодите од 1613-1616 и 1617-1622 да соберат 418 000
фунти, односно 1.6 милиони фунти, соодветно, со што оваа компанија станала вистинска
поморска сила.271
Овие големи трговски компании биле формирани со статут (повелба, charter). Статутот
всушност бил договор помеѓу основачите во кој биле наведени деталите за целите и
организацијата на компанијата, времето (периодот) за кое е основана компанијата,
меѓутоа овој статут морал да биде одобрен од властите, најчесто требало да помине во
парламентот, па затоа барем за овој период статутот може да се нарече и дозвола. Со оваа
дозвола компаниите добивале монопол врз одредена трговска поморска рута, а нивниот
успех бил прашање на национален интерес, при што и државата често била акционер
со своја инвестиција во нив. На своите патувања, бродовите на компаниите носеле свои
приватни војски, некогаш напаѓале и освојувале градови, војувале со ривалските компании
и ги спроведувале интересите на државите од кои доаѓаат, но сепак нивна примарна
дејност останала трговијата, а примарен интерес остварувањето профит за акционерите. За
прва компанија која понудила акции на јавноста се смета Холанадската Источно-Индиска
Компанија (Verenigde Oost-Indische Compagnie-во понатамошниот текст VOC).

Тргувањето со акциите на VOC и формирањето на берзата во Амстердам

Запишувањето акции на компанијата VOC започнало во 1602 година и тоа со голем
успех, а само во Амстердам 1143 инвеститори запишале акции во вредност од 3.679 915
гулдени.272 Меѓутоа, секундарниот пазар на кој се тргувало со веќе запишаните акции се
смета за прва берза на акции. Имено, во книгата во која биле запишувани акциите на VOC
(која ја водела самата компанија) на почетната страна имало клаузула со која им се дава
право на акционерите своите акции да ги пренесуваат на трети лица.273 Оваа карактеристика
на акциите, наречена негоцијабилност, овозможила појава на пазар за овие акции. Секако,
во почетокот ова не било организиран пазар бидејќи акциите во компаниите во тоа време
сеуште не биле сметани како телесни ствари во промет туку како бестелесни ствари и биле
третирани како облигации.274
Акциите на секундарниот пазар се тргувале така што продавачот и купувачот склучувале
договор заверен кај нотар и потоа со договорот оделе во седиштето на компанијата и
таму книговодителот, по одобрување од директорите (кои проверувале дали продавачот
е сопственик на акциите што ги продава и дали се почитуваат правилата на компанијата)
ги префрлал акциите од сметката на продавачот на сметката на купувачот (овие сметки
269 Ibid.
270 Ibid. стр 22
271 Ibid. стр 23
272 Lodewijk Petram; THE WORLD’S FIRST STOCK EXCHANGE How the Amsterdam market for Dutch East India Company shares
became a modern securities market, 1602-1700; 2011; стр 2
273 Ibid.
274 Според Eva Micheler во Property in Securities,A Comparative Study; CAMBRIDGE UNIVERSITY PRESS; 2007
исто така биле водени во компанијата).275 Во почетокот Амстердамската берза немала

седиште, едноставно неа ја сочинувале трговците со хартии од вредност кои тргувале околу
амстердамското пристаниште, седиштето на VOC и локалните ресторани и кафетерии. Како
место на кое се тргувало (со дозвола на властите) бил познат Новиот Мост (Nieuwe Brug)
каде во близина било пристаништето на кое стигнувале трговските бродови, а во близина
имало и зграда во која стигала пошта и информации од бродовите, како и нотар кој ги
заверувал договорите со кои се тргувале хартиите од вредност.276
Тргувањето со акции довело тоа да се развива во правец и на тргување со деривати.
Инвеститорите почнале да склучуваат договори за купување акции во иднина по фиксна
цена на одреден датум (договори за форвард), договори со кои имателот на акции ги
продава акциите заедно со спогодба да ги купи назад подоцна на некој одреден датум
(познати како репо-договори од англискиот назив за овие договори-repurchase agreement)
и договори за право, но не и обврска во иднина некој да купи акции (опција).
Во 1610 година акционерите за првпат добиле дивиденда и тоа дел во пари а дел во
зачини. Од 1611 година Амстердамската берза добила и своја зграда, а пет дена пред да
биде пуштена во употреба, градскиот магистрат донел подзконски акт со кој го уредил
работењето на берзата.277 Со ова тргувањето со хартии од вредност на амстердамската
берза добило своја просторна и институционална рамка.
Со појавата на регуларното тргување со акциите и дериватите, набрзо се појавиле и
првите шпекуланти кои ширеле гласини кои биле негативни за компанијата и со тоа ги
спуштале цените на акциите. Тоа го правеле на начин што одредени акционери позајмувале
акции со договор да ги вратат за што плаќале одреден надомест на позајмувачот, а потоа
ги продавале позајмените акции. Подоцна ги откупувале акциите назад и му ги враќале
на позајмувачот. Ова е познато како short selling и има смисла само доколку цената на
акциите паѓа. Во тој случај, оној кој ги позајмува акциите ги продава по повисока, а подоцна
ги откупува по пониска цена, а разликата во цената е негова заработка. Овој механизам
на тргување им овозможувал на луѓе кои немале пари да тргуваат на берзата тоа да го
прават со позајмени акции. Сепак, ризикот бил голем бидејќи доколку цената на акциите
расте тогаш ваквите трговци ќе остварат загуба. Затоа тие прибегнувале кон ширење лоши
гласини или лажни информации со цел да ги спуштат цените на акциите. Директорите на
компанијата, за да ги заштитат другите акционери од загубите од спуштањето на цените на
нивните акции поднеле барање до Холанадската држава да забрани трговците со акции
да продаваат акции кои не се во нивна сопственост (иако примарната цел им било да се
заштитат себеси и компанијата од новоформирана ривалска компанија чиј основач Исак
Ле Мер со шпекулации сакал да предизвика паника кај акционерите на VOC која требало
да резултира со нагло повлекување на нивните пари од VOC и инвестирање на тие пари
во неговата нова компанија). Ова секако имало реакција од државата Холандија, па во
1610 година била донесена забрана за ваквото тргување, иако група акционери поднеле
спротивно барање, тврдејќи дека цените на акциите не може да паѓаат доколку компанијата
работи профитабилно и дека ограничувањето на тргувањето со акциите на VOC ќе доведе
до намалено тргување и пад на нивната цена. Тие со право тврделе дека компанијата
премногу троши на вооружување и војување и треба да се фокусира на својата основна
дејност-трговијата.

275 Supra note 6 ; стр. 18
276 Ibid. стр 19
277 Ibid. стр. 30
Појавата на акционерскиот активизам во VOC
VOC, како и сите компании од тоа време биле формирани за ограничен период, а
дозволата која и ја издала државата била со важност од 21 година. За тоа време било
вообичаено една компанија по истекот на времето за кое е формирана да биде ликвидирана
и имотот да биде поделен помеѓу акционерите (учесниците).
Она што е битно: пред ликвидацијата директорите требало да објават финансиски
извештај. Во VOC финансиски извештај требало да биде објавуван на период од 10 години-
во 1612 година и 1622 година. Првиот извештај не бил објавен, а ова предизвикало
незадоволство кај акционерите. Пред истекот на дозволата во 1622 година, директорите
наместо да објават финансиски извештај и да ја ликвидираат компанијата побарале
нова дозвола од државата и тоа во траење од 50 години. На оваа одлука акционерите се
спротивставиле зошто виделе јасна намера кај директорите „ да ги задржат своите добро
платени работни места подолго и да објават генерална ревизија за внуците на акционерите
во следниот свет“.278 Во периодот што следувал акционерите своето незадоволство од
односот на директорите го искажувале преку пишување памфлети во кои ја објаснувале
својата позиција и барање директорите да го објават финансискиот извештај и да
овозможат ревизија.. Овие памфлети биле наменети за државните власти (парламентот-
Staten Generaal), меѓутоа со нив акционерите го придобивале и јавното мислење. Исто така,
акционерите укажувале на низа проблеми околу несоодветно ниските дивиденди, додека
во исто време директорите остварувале огромни приходи остварени преку провизии кои ги
добивале за нивната работа.279 Не фер односот на директорите одел до таму што својата
предност во поглед на информациите за работата на компанијата ја користеле за да ги
зголемуваат или намалуваат цените на акциите. Кога сакале да ги купат акциите на другите
акционери по пониска цена, или кога сакале да заработат со short selling операции, тие
објавувале дека компанијата не работи добро. Исто така акционерите им забележувале на
директорите дека ја задолжуваат компанијата без да се консултираат со нив.
На овие обвинувања од акционерите, директорите реагирале преку објавување на
неколку памфлети во кои тврделе дека не можат да овозможат ревизија со образложение
дека бродовите на компанијата биле закотвени во преку 30 различни пристаништа низ
Азија, дека само дел од долговите се вратени, дека војните во Германија ја намалиле
продажбата на зачини и сл. Сепак, директорите имале директни врски со државниците и
сметале на нивна поддршка особено со оглед на фактот што во тоа време компанијата била
средство преку кое државата ја водела својата надворешна политика во Азија.
Сепак, пред да биде издадена новата дозвола „директорите и претставници на
акционерите започнале преговори на кои парламентот имал посредничка улога“280.
Акционерскиот активизам довел до тоа некои битни барања на акционерите да бидат
дел од новата дозвола. Така, во новата дозвола (издадена во 1622 година, а дополнета во
1623 година) стоело дека наместо доживотен мандат, директорите ќе имаат мандат од три
години, а по истекот на мандатот нема да можат да бидат директори во следните три години.
Исто така, директори можеле да бидат само крупни акционери, а кога некое директорско
278 J. Matthijs de Jongh; Shareholder Activism at the Dutch East India Company in 1622; October 28, 2009 ; стр. 21
279 Тие добивале 1 процент од товарењето на бродот и 1 процент од приходите. За да ги зголемат своите приходи тие
при товарењето на бродот не барале да купат стока по најниска цена туку продавале своја стока по повисоки цени, со што и
нивната провизија растела. Исто така, стоката која ја носеле бродовите од патувањата не ја нуделе веднаш на пазарот за да
постигне највисока можна цена. Најпрво тие ја купувале компаниската стока по пониски цени, а потоа им ја продавале на ло-
калните трговци по повисоки цени како своја. Со тоа тие остварувале поголеми приходи за себе, а тоа резултирало со пониска
заработка за компанијата и помали дивиденди за акционерите.
280 J. Matthijs de Jongh; Shareholder Activism at the Dutch East India Company in 1622; October 28, 2009 ; стр. 47
место ќе се испразни, директорите требало да свикаат собрание на акционерите на кое

големите акционери заедно со директорите чиј мандат сеуште не е истечен ќе номинираат
кандидати за директори со мнозинство гласови. Потоа властите бирале директори од
номинираните кандидати. Исто така, во дозволата стоело и дека и натаму ќе се вршат
ревизии во компанијата, додека пак надоместокот на директорите бил определен на 1
процент од нето заработувачката, при што на директорите им било дозволено да ја купуваат
стоката на компанијата само на јавно наддавање или по „фиксни цени доколку ги има за
таа стока“281. Многу интересно решение било формирањето на надзорниот одбор составен
од девет големи акционери кои имале право да ја надгледуваат работата на директорите,
да учествуваат и да гласаат на состаноците на директорите, да ја разгледуваат годишната
билансна состојба и други овластувања. Ова е прв случај на поделба на управата на една
компанија во извршен и надзорен одбор. Било начелно предвидено и дека акционерите
треба да добиваат дивиденди секоја година. Многу од овие права не биле почитувани
во периодот кој следел, но ова е прв пример за акционерски активизам и активна борба
за права од страна на акционерите. Од овој случај може да се види разграничувањето на
интересите на директорите, акционерите, компанијата како целина и државата.
Појавата и развој на акционерството во Англија и Франција

Иако Англиската Источно Индиска компанија (EIC) е формирана пред Холанадската VOC,
сепак VOC се смета за прва јавно поседувана компанија во светот бидејќи нејзините акции
можеле да бидат слободно тргувани. Акциите на EIC биле поседувани од помала група луѓе
и биле запишани при основањето на компанијата. Ова веројатно придонело акционерите во
EIC да имаат повеќе права и поголемо учество во управувањето на компанијата. Значајно е
да се каже дека во Англија концептот на правно лице постоел подолго време, а меѓу првите
организации кои добиле статус на правно лице во Англија биле градот Лондон и Црквата, а
исто така и трговските еснафи кои биле претходници на компаниите.
Статусот на правно лице овозможувал компанијата да настапува пред трети лица
како засебен ентитет, да тужи или да биде тужена, да има свој имот, но значајно е што
овозможувал компанијата да добие хиерархиска структура на управување и дефинирани
односи помеѓу акционерите и управувачките органи. Оваа компанија имала собир на
акционерите секоја година на кој бил назначуван одбор на директори и била одредувана
платата на неговите членови.282 На овој собир, акционерите биле информирани за работата
на компанијата, гласале за поважните одлуки и му давале инструкции на одборот на
директори за работата на компанијата.283 Она што е интересно е дека на ова акционерско
собрание, а според common law правилата, секој акционер, без разлика колкав број на
акции поседува, имал еден глас (one man one vote).284 Подоцна ова правило било променето
така што секој акционер имал онолку гласови колку што поседувал акции (one share one
vote)-правило што денес важи во сите системи со цел да се изедначат акционерите според
обемот на финансиска инвестиција во компанијата. Други права кои ги имале акционерите
на EIC биле: право да ги прегледуваат книгите на компанијата, да назначуваат ревизор и да
ја надгледуваат продажбата на стоката на компанијата.
Како и другите компании формирани во тоа време и EIC била формирана за ограничен
период. Компаниите во Англија делеле дивиденди, најчесто на неколку години, па со оглед

на тоа дека овие акции долги периоди не носеле никакви приходи во тоа време немало
развиен секундарен пазар за нив, тоa бил случајот и со EIC.
Во 1663 година Кралската Африканска Компанија (Company of the Royal Adventurers
to Africa) во својот статут внела одредба со која им дава право на акционерите да им ги
пренесуваат своите акции и правото на профит на „било која личност или личности.“285 Со
текот на времето дивидендите се плаќале се почесто, па со тоа растела и побарувачката за
акции со што се развил секундарен пазар на кој биле тргувани акции од повеќе компании.
До 1695 година имало повеќе од 150 компании од различни области-од меѓународната
трговија до производство, осигурување, банки, ископување руда, чии акции јавно се
тргувале, најчесто во Лондон низ кафетериите во таканаречениот „Exchange Alley“286.
Лондонската берза ќе остане како неформален пазар на кој слободно се тргува, без
посебна зграда, без државна регулатива (иако постоел закон од 1697 година со кој требало
да се ограничи бројот на брокери, сепак овој закон не се применувал во пракса).287 Во
локалните кафетерии брокерите објавувале цени на акции и разни стоки и тука се тргувало
се до средината на 18 век кога брокерите изградиле посебна зграда во која се тргувало со
акции.
Она што го заживеало пазарот на хартии од вредност бил државниот долг кој бил
покриен преку државни обврзници кои се тргувале на финансиските пазари. Во 17-тиот век
Англија била во неколку војни со Холандија, Шпанија, Франција и други земји. Сето ова
чинело многу пари, па бидејќи веќе постоеле развиени финансиски пазари државата ја
формирала Банката на Англија (Bank of England) преку која исто така се задолжувала на
пазарите на хартии од вредност. Овие задолжувања биле преку „единици толку мали што
овозможувале активен секундарен пазар.“288 Со зголемувањето на обемот на трговија со
хартии од вредност започнала и трговијата со деривативи, пред се со опции. Исто така се
појавиле и голем број шпекуланти кои „откриле дека со цените на акциите може да се
манипулира многу полесно отколку се цените на било што друго претходно познато“.289
Логична последица на многубројните шпекулации со цените на акциите била појавата
на првите таканаречени „меури“. Меур (bubble) е ситуација во која заради погрешни
информации и шпекулации побарувачката за одредени производи или хартии од вредност
на организираните пазари енормно се зголемува со што нивните цени се надувуваат за многу
кратко време. Бидејќи оваа зголемена побарувачка е последица на погрешни информации,
кога вистинските информации ќе излезат во јавност, луѓето во паника продаваат, но нема
побарувачка што резултира со слободен пад на цените (пукање на меурот).
Првите меури кои се појавиле на пазарите на хартии од вредност предизвикале силни
последици во економијата и во функционирањето на финансиските пазари во Англија и
Франција. Двете земји биле на раб на банкрот, а голем број на инвеститори-акционери
загубиле огромни суми на пари кои ги инвестирале во две компании: South Sea Company (SSC)
во Англија и Mississippi Company (MC) во Франција. Шпекулациите, криењето информации
од акционерите и потенцијалните инвеститори како и државниот протекционизам довеле
до пукање на два меура кои оставиле далекусежни последици. Од аспект на акционерската
демократија овие два случаја се интересни од две основни причини: правото на информации
кое го имаат акционерите на компаниите и обврската за објавување на годишни сметки и
извештаи од страна на компаниите чии акции се јавно тргувани, а со цел да ги заштитат
285 Stuart Banner; Anglo-American Securities Regulation,Cultural and Political Roots, 1690-1860; Cambridge 1998; стр 24
286 Ibid.
287 Ranald Michie; The London Stock Exchange: A History; 2001; стр. 20-21
288 Stuart Banner; Anglo-American Securities Regulation Cultural and Political Roots, 1690-1860; CAMBRIDGE UNIVERSITY
PRESS 1998; стр 23
289 Ibid. стр 30
постојните, но и потенцијалните инвеститори, нешто слично што доведе до пропаѓање на

современите корпорации и крах на берзите во нашето време.
Иако од пукањето на двата меура во Англија и Франција не може да се донесе
единствен заклучок зошто дошло до пропаст на двете големи компании, особено на
МС заради комплицираноста на целиот случај, пред се заради поврзаноста помеѓу МС и
Banque Générale, сепак може да се извлечат неколку заеднички заклучоци во однос на
акционерската демократија.
Во двата случаја помалите акционери, оние инвеститори кои влегуваат во компанијата
за да остварат профит од нејзиното успешно работење, а не од издавањето нови емисии
на акции немале пристап до информациите кои би им биле индикатор како компанијата
работи. Двете компании сериозно потфрлале во својата основна дејност-трговијата
со американските колонии. Наместо тоа, приоритет на управата на компаниите било
издавање на акции и нивна продажба по што повисоки цени, а властите во двете земји
биле заинтересирани да го финансираат државниот долг. Никој не водел сметка за
интересите на акционерите: акционерите не добивале финансиски извештаи за работењето
на компанијата и не знаеле од каде доаѓаат приходите. Критичарите кои јавно говореле
дека компаниите не работат добро биле исмевани, а „успешното“ работење на компаниите
било прашање на национална гордост. Во време кога европските држави биле во војна
меѓу себе, секој воен успех предизвикувал еуфорија меѓу луѓето па никој не прашувал како
оди трговијата на компаниите со колониите, едноставно сите се гордееле со растечките
цени на акциите. Неинформираноста на инвеститорите, но и нивниот игнорантски однос
кон предупредувањата од малубројните критичари, како и нивното инвестирање без
размислување за профитабилноста на операциите на компаниите е проблем кој е актуелен и
во денешно време. Неколкуте меури и пропаста на многубројните компании чии акции биле
сериозно преценети во меѓувреме не променило многу работи. И денес, и покрај правото
на информации и редовно објавуваните финансиски извештаи од страна на компаниите,
многу инвеститори вложуваат пари водени од погрешни причини. Емотивното и друго
афективно купување акции кои немаат потенцијал да донесат профит преку дивиденда
или раст на вредноста е присутно и денес. Затоа овој дел од акционерската демократија
треба да се разгледува од два аспекти-од една страна правата на информирање и увид кои
ги имаат акционерите и посебните обврски за известување кои ги имаат компаниите; од
друга страна начинот на кој инвеститорите ги практикуваат овие свои права и резултатите
од развојот на овој дел од акционерската демократија.
До средината на 18-тиот век во светот се случиле големи промени на политички и
економски план во овие држави, што резултирало и на односот кон акционерството
во Англија и Франција. Имено, Англија и Шкотска го формирале Кралството Велика
Британија во кое владеел заеднички крал, но највисоката власт ја имал парламентот, а
биле промовирани демократските принципи на еднаквост пред законот. Кралот повеќе не
можел да го финансира државниот долг преку покачување на даноците, па државата се
задолжувала преку издавање на обврзници. Иако пропаста на SSC предизвикала потрес
во англиската економија, сепак, економската активност не опаднала. Повеќето деловни
потфати се реализирале преку партнерства, а компаниите кои јавно нуделе акции иако
сеуште постоеле, биле во мал број. До пукањето на двата меура во Англија и Франција
инвеститорите излегувале од државните граници и својот капитал го инвестирале во
акции на компании од други земји. Пропаста на двете компании ја намалиле довербата на
инвеститорите во компаниите, но сепак, со потрeсите на еден пазар инвеститорите го селеле
капиталот на друг. Франција била во сериозни финансиски проблеми, па револуционерните
идеи на некои филозофи од 17-тиот век почнале да добиваат на значење.
Во Северна Америка, 13 англиски колонии започнале борба за независност во 1776

година. Симболично, оваа борба започнала со таканаречената Бостонска Чајанка во 1773
година кога политички активисти за независност од колонијата Масачусетс Беј во знак
на протест го истуриле целиот товар чај од три брода на Англиската Источно-Индиска
Компанија. До 1783 година Англија и новоформираните Соединети Американски Држави
потпишале примирје. Американската борба за независност се водела според либералните
идеи за слобода и еднаквост. Оваа борба инспирирала нова револуција и во Франција и
тоа на два начина: учеството на Франција во војната на страната на колониите (подоцна
САД) довело до нова финансиска криза во Франција која кралот не бил способен да ја
разреши; либералните и републикански идеи кои биле спроведени по ослободувањето на
САД од Британската власт биле инспирација за француските револуционери. Овие идеи во
голем дел потекнувале токму од Франција, па било нормално ова движење токму тука да
кулминира.
Но, најважна револуција која се случила во овој период е индустриската револуција.
Ова не била политичка револуција, иако во голем дел се должи на политичката
филозофија на просветителството која резултирала со развој на слободната мисла и
наука. Неколку големи научни откритија ја одбележуваат оваа ера, но за развојот на
економијата и секако акционерството најважно е пронаоѓањето на парната машина. Иако
во Англија, каде што бил развиен овој пронајдок и применет во индустријата, од веќе
споменати причини акционерските компании биле малубројни, а новите индустријалци
преферирале партнерства како начин на здружување на капиталот и финансирање на
деловните потфати, и токму овој пронајдок, парната машина, имала огромно влијание
во развојот на акционерските компании. За реализирање големи деловни потфати било
потребно финансирање од големи размери. Ископувањето канали и особено изградбата на
железницата (која како транспортно средство настанала како резултатот на пронаоѓањето
на парната машина) во повеќето земји ја „препородило“ акционерската компанија.
За европските земји и акционерската демократија до овој период интересно е да
се спомене дека уште со појавата на големите трговски компании како и развојот на
производството поттикнат од големиот обем на прекуморска трговија се појавила нова
општествена класа, трговците, која иако не била многубројна сепак имала силно влијание
во општеството. Трговците, како и сопствениците на производствените капацитети, во
прво време мануфактурни, а потоа и индустриски станале р`бет на економијата на некои
земји. Тие биле оние кои носеле богатство во својата земја и оние чиј деловен успех бил
истовремено и успех за државата. Кралевите во Англија, Франција и други земји не можеле
да ја игнорираат оваа нова социјална класа со оглед на неспорниот факт што тие биле оние
кои плаќале најмногу даноци, но во исто време имале одговорност и кон своите акционери
и потенцијални инвеститори. Владетелите не можеле да ги покачуваат даноците по потреба
или да се однесуваат кон приватните компании како кон државни. Времето на собирање
онолку средства колку што му треба на кралот од поданиците поминало, а државите
почнале да се задолжуваат, најпрво од банките, а подоцна и од приватните инвеститори
кои купувале државни обврзници. Натрупувањето на државниот долг станало проблем во
некои држави, а војните станале скапи за водење. Во Франција финансиските проблеми
кои повеќе не можеле да се разрешуваат со покачување на даноците и примена на сила
врз незадоволните слоеви довеле до револуција, детронизирање на кралот и создавање на
република. Иако завршил со крах, сепак проектот со South Sea Company и Mississippi Company
ја оживеал идејата (или потребата) на властите во двете земји, државното финансирање и
долгот да се заменат во акции и со тоа тие да станат одговорни кон компаниите и нивните
акционери. На некој начин големите компании, производителите и трговците и во крајна
линија акционерите придонеле кон почетокот на демократизацијата на Европа.

Со новите филозофски школи се појавиле и нови економски теории. Многу автори од
тоа време (пред се Адам Смит, потоа Џон Лок и други) го критикувале меркантилизмот и го
сметале за погрешен економски концепт. Новите економски мислители барале да се напушти
државниот протекционизам и да се овозможи слободна трговија. Со демократизација и
индустријализација на некои европски земји империјализмот и колонијализмот како
основи на економиите се донекаде напуштени.
За развојот на акционерските компании и акционерската демократија во овој период
најголем настан е секако создавањето на новите Соединети Американски Држави. Во
почетокот на своето постоење оваа земја се соочувала со многу проблеми, на политички,
економски и финансиски план. Сепак, она што следувало, од почетокот на 19-тиот век па се
до денес е практично предвесник на модерната акционерска демократија.
6.1. Враќањето на акционерството во Британија

Во Англија на почетокот на 19-тиот век имало околу 150 акционерски компании,
пред се благодарение на законот донесен во 1720 со кој се ограничува основањето на
компании. 290 Сепак, во овој период пазарот на хартии од вредност во Лондон заживеал
заради обврзниците со кои јужноамериканските новоформирани држави се задолжувале.
Имено, повеќе поранешни шпански и португалски колонии во Јужна Америка се стекнале
со независност на почетокот на 19 век како што се: Еквадор (1809), Парагвај (1811),
Чиле (1811), Аргентина (1816), Колумбија (1819), Боливија (1822) и Бразил (1822). Сите
овие држави започнале да се финансираат преку задолжување на Лондонската берза, а
нивните обврзници биле мошне тргувани. Бидејќи Европа заздравувала од Наполеонските
војни, европските инвеститори инвестирале капитал во Јужна Америка, и тоа не само
во државните должнички хартии од вредност туку и во акции на компании основани во
новите држави, пред се оние кои се занимавале со рударство. Пазарот продолжил да
расте, а ова внело оптимизам кај инвеститорите, при што во 1825 година до парламентот
пристигнале 438 барања за основање на нови компании.291 Ова поттикнало дебата во
парламентот за оправданоста на Bubble Act од 1720 и за тоа дали треба да се либерализира
компаниското законодавство, при што ставовите на оние кои биле за дерогирање на овој
закон преовладале. Сепак, битно е да се напомене и дека пред повлекувањето на законот
од 1720 година постоеле одреден број неинкорпорирани компании во Британија. Овие
компании не упатувале барања до парламентот за дозвола да бидат основани и се основале
со носење статут. Иако законот забранувал постоење на неинкорпорирани акционерски
компании со слободно преносливи акции, „повеќе од 80 години овој закон изгледал како
мртво слово на хартија“.292 Овие компании внесувале различни елементи на акционерската
демократија во своите статути. Според едно истражување , во Обединетото Кралство
на Велика Британија и Ирска во периодот од 1720 до 1884 година, неинкорпорираните
компании на своите акционери (во своите статути) им гарантирале одредени права.293
Така, ограничена одговорност предвидувале помалку од 30% од компаниите, додека
пропорционална одговорност повеќе од половината. Повеќе од 80% од компаниите имале
290 Според Ron Harris; Political economy, interest groups, legal institutions, and the repeal of the Bubble Act in 1825;
објавено во Economic history review, L, 4(1997), pp.675-696; стр. 677
291 Ibid. стр. 680
292 Ibid. стр. 678
293 Види пошироко: Mark Freeman (University of Glasgow), Robin Pearson (Hull University) and James Taylor (University of
Central Lancashire); The limitation of liability in British joint-stock companies, 1720-1844; XIV International Economic History Congress,
Helsinki 2006
одредби кои давале право на акционерите да ја ликвидираат компанијата. Интересен

податок е дека кај инкорпорираните компании речиси 57% им давале право на акционерите
да ги прегледуваат сметководствените книги во секое време, 11% само во одредено време,
а нешто повеќе од 1% изречно забранувале такво нешто, додека кај неинкорпорираните
компании само 13% дозволувале увид за акционерите во секое време, помалку од 5% во
одредено време, а 35% изречно забранувале увид на акционерите во книгите.
По повлекувањето на законот од 1720 година, се јавила потреба од законско уредување
на компаниското право. Многу компании немале статус на правно лице, па нивните
доверители не можеле да бараат намирување на своите побарувања од самите компании
туку од нивните сопственици, кои во некои случаи биле во навистина голем број. Во 1844
година бил донесен Закон за акционерските компании (Joint stock companies act) со кој се
налагало компаниите да се регистрираат во посебен Регистар на акционерски компании.
Со ова се овозможила лесна и евтина инкорпорација на бизнисот во земјата. Сепак, со овој
закон не била дадена и неограничена одговорност, една од најважните карактеристики на
акционерските компании. Така, во овој закон било предвидено дека „акционерите имаат
неограничена одговорност за долгот на компанијата, но извршување на пресуда против
нив може да се преземе само доколку имотот на компанијата не е доволен да се подмири
извршувањето“.294 Во 1855 година донесен е Законот за ограничена одговорност (Limited
liability act) според кој „против акционерите не може да се извршува над незапишаниот
износ за акциите“295. Ова практично значи дека акционерите (при извршување на пресуда)
одговараат само до износот кој не го платиле за акциите, односно против нив може да се
извршува само до износот кој компанијата во ликвидација го има како побарување од нив
за неплатените акции. Една година подоцна, во 1856 година, донесен е консолидиран Закон
за акционерските компании со кој уште повеќе е олеснето основањето на акционерски
компании. Во овој закон се уредени и некои основни акционерски права. Така, со законот
е наложено да се одржува најмалку едно акционерско собрание годишно, а со одлука на
директорите, или на писмено барање на акционери кои заедно имаат најмалку 20% од
акциите да се одржи и вонредно акционерско собрание. Компанијата за секое акционерско
собрание треба преку реклама или на сличен начин да ги извести акционерите седум
дена пред одржувањето со известување за времето, местото на одржување и причината
за одржување на собранието. Интересно е правилото за кворум на собранието: доколку
компанијата има 10 акционери, кворум ќе има ако се присутни пет. Ако компанијата има
повеќе од 10 акционери, на првичните 5 акционери потребни за кворум им се додава по
еден присутен за секои 5 акционери, а ако компанијата има повеќе од 50 акционери тогаш по
еден присутен за секои наредни 10 акционери. Сепак, границата за кворум била ограничена
на најмногу 40 присутни акционери, без оглед на бројот на акционерите на компанијата.
На собранието акционерите имале право да гласаат и тоа според пропорционален модел
(prudential mean): по еден глас за секоја акција што ја поседува акционерот, но до 10 акции.
Потоа по еден глас за секои наредни 5 акции до 100 поседувани акции и по еден глас за
секои 10 наредни акции ако поседува повеќе од 100 акции. Исто така е дозволено гласање
преку полномошници, старател или тутор за малолетни акционери, како и куратор доколку
акционерот немал деловна способност. Исто така, на годишното акционерско собрание,
директорите имале обврска да ги покажат приходите и расходите на компанијата, а
билансната состојба требало на писмено да му се испрати на секој акционер седум дена
пред акционерското собрание. Се предвидувало и избор на еден или повеќе ревизори кои
ќе ги прегледуваат книгите на компанијата и ќе доставуваат извештаи до акционерите.
294 Види пошироко:Paolo Maggioni; The introduction of limited liability in nineteenth century England; 2011
295 Ibid.
Појава и развој на акционерството во САД

На крајот на 18-тиот век по стекнувањето на независноста од Британија, економијата на
САД се темелела на активностите на англиските и холандските трговци кои овде работеле
уште од колонијалниот период. Многумина не и предвидувале просперитетна иднина на
економијата на новата земја, но нејзините природни богатства и огромната ненаселена
територија придонеле кон почетокот на една ера на забрзан развој. Во Европа некои
земји веќе се соочувале со пренаселеност и недостаток од одредени ресурси со кои САД
изобилувале. Голем број доселеници доаѓале од Европа во САД, каде што „огромните
површини на внатрешноста и навидум бескрајните територии пружале невидени можности
како за Американците, така и за Европјаните. Тие претставувале се што Стариот Свет повеќе
не можел да понуди: можности, простор за раст и прилика за инвестирање.“296
Она што претставува основа за развојот на берзите во Америка, пред се на Њујоршката
берза и Њу Јорк како нова финансиска престолнина на САД, претставува преземањето на
долговите, кои колониите ги направиле за потребите на револуцијата, од страна на новата
федерална влада. Бидејќи економијата на земјата сеуште не била доволно развиена, новата
влада немала големи извори на приходи, па морала да се задолжува за да ги отплати
старите долгови и да ја задржи довербата на инвеститорите и кредиторите. На финансиските
пазари во САД биле понудени владини обврзници во вредност од 80 милиони долари, но
иако била понудена и релативно висока камата, продажбата не одела добро.297
Како и во почетоците на европските берзи, и во САД со хартиите од вредност се тргувало
низ кафетерии и други простории на познати локации. На почетокот на 1790-тите години
во Њу Јорк локација за тргување на хартии од вредност биле кафетериите на Вол Стрит,
улица позната по утврдувањето кое го изградиле Холанѓаните во времето кога Њу Јорк
бил холандска колонија со име Нов Амстердам. Иако веднаш откако почнала трговијата на
хартии од вредност низ Вол Стрит се појавиле и првите шпекуланти, сепак немало некои
посериозни потреси и кризи како оние во Европа. Ова делумно се должело на менаџирањето
на кризите од страна на властите и нивниот строг однос кон шпекулантите.298
Њујоршката берза официјално е формирана во 1792 година од страна на 24 брокери
кои потпишале спогодба под едно дрво на Вол Стрит ( затоа оваа спогодба е позната под
името Buttonwood Agreement), по што овие брокери своето работење го сместиле во една
од кафетериите на Вол Стрит (Tontinе Coffee House). На Вол Стрит продолжило тргувањето
со хартии од вредност на тротоарите и во другите локали од страна на другите брокери
кои не биле членови на Њујоршката берза. Сепак, на оваа берза во прво време најчесто се
тргувале владините должнички хартии од вредност. Прва компанија чии акции се тргувале
на Њујоршката берза била Њујоршката Осигурителна Компанија (New York Insurance
Company) дури во 1798 година.299
Наскоро по стекнувањето независност, бизнисот во САД почнал да се развива.
Доселениците од Европа ја зголемиле популацијата на земјата, се појавиле голем број на
296 Charles R. Geisst ;Wall Street, a history-from it’s beginnings to the fall of Enron; Oxford university press 2004; стр. 8
297 Ibid. стр.10
298 Првата криза на Вол Стрит се случила во 1792 година позната како “Паника”. Во центарот на оваа криза бил Вилијам
Дуер, шпекулант кој тргувал со хартии од вредност со позајмени пари. Откако неговите операции пропаднале тој паднал во
долгови, а на берзата настанала паника, масовно продавање и пад на цените. Банката на Америка, првата централна банка
во САД формирана една година пред кризата, со свои мерки го стабилизирала финансискиот пазар, а Вилијам Дуер, иако
бил учесник во револуцијата, судија и активен во политичкиот живот, популарен меѓу народот и со познанства во виските
политички и општествени кругови, завршил во должнички затвор каде останал до крајот на својот живот во 1799 година. Види
пошироко: Charles R. Geisst ;Wall Street, a history-from it’s beginnings to the fall of Enron; Oxford university press 2004; стр. 12
банки и осигурителни компании, а се зголемил и бројот на трговските и производствени

компании. Поранешните колонии, сега држави-членки на САД, развиле еден вид ривалство
меѓу себе, па така почнале да ги олеснуваат условите за водење бизнис и започнале
либерализација на компаниското законодавство. Ова овозможило голем број бизниси
да бидат инкорпорирани, дел од нив како акционерски компании. Градовите како Њу
Јорк, Филаделфија, Бостон и Балтимор станале големи финансиски и трговски центри во
кои работеле банки, осигурителни компании и организирани финансиски пазари. Сепак,
на пазарите за хартии од вредност не се тргувало многу со акции, а владините обврзници
останале да бидат најтргувани хартии од вредност, при што евидентирани се и неколку
финансиски потреси, особено кога во 1830-тите пропаднале голем број банки и бизниси
заради неколку владини мерки во областа на финансиите. Потоа следувала и Граѓанската
војна од 1861 до 1865 година, па за акционерските компании и нивното влијание врз
акционерската демократија може да се зборува по појавата на таканаречениот Голем
Бизнис-големите компании поседувани од познатите тајкуни од крајот на 19-тиот век.

7.1. Влијанието на економските, демографските и инфраструктурните промени во САД
во 19-тиот век врз развојот на акционерството

Во почетокот на своето постоење, САД биле земјоделска земја без развиена економија.
Бидејќи пред независноста оваа земја била колонија, целта на нејзината економија била да
ја снабдува матичната земја со ресурси. Постоеле мал број на рудници за јаглен, а метали
речиси и да не се произведувале. Повеќе од 72 проценти од работниците работеле на
фарми, а само околу 5 проценти од населението живеело во градови поголеми од 2500
жители.300 Производството било ограничени на мали капацитети кои ги снабдувале околните
домаќинства, а транспортната инфраструктура била лоша или непостоечка. Постоеле само
неколку големи градови кои биле пристанишни градови на Атлантикот додека другите
градови биле помали и неразвиени. На почетокот на 19-тиот век американците започнале
изградба на канали со цел градовите во внатрешноста да се поврзат со пристаништата и
да се отвори можност за економски развој и во тие градови. Најголемиот канал кој бил
изграден бил каналот Ири кој го поврзувал градот Бафало со Атлантскиот океан преку
реката Хадсон. Изградбата на овие канали била скапа, така до 1840 година биле изградени
3326 канали кои ги чинеле Американците 125 милиони долари, а три сојузни држави
дошле на раб на банкрот заради трошоците за изградба на канали.301 Затоа тие се свртеле
кон новото транспортно средство-железницата. Најпрво компанијата Baltimore & Ohio
изградила 13 милји железница, а потоа и другите градови започнале да инвестираат во
железничка пруга.302 Владата на САД давала субвенции за изградба на железница и
поврзување на најоддалечените градови во земјата и до 1860 година САД имале 30626 милји
железничка пруга.303 Со ова поврзување, производствените капацитети во САД можеле да
се концентрираат на освојување на поширок пазар и да ги пласираат своите производи
далеку од својата околина. Некои други изуми, како моторите со внатрешно согорување,
системите за централно греење, употребата на горива (гас, јаглен, деривати од нафта)
како и изградбата на водовод и канализација придонеле за раст на големите градови и
концентрација на население во нив. Така, во 1860 година САД имале 31.5 милиони жители,
со два града поголеми од 500 000 жители и уште девет града со повеќе од 100 000 жители,
300 Maury Klein; The genesis of industrial America, 1870-1920; 2007; стр. 6
303 Ibid. стр 62
додека само во 1860 година 4357 патенти биле регистрирани.304 Некои од изумите, како
машини за виткање цигари, машини за производство на сапун, машини за конзервирање
на храна и други овозможиле лесно и масовно снабдување со сите потребни продукти во
градовите, што овозможило уште поголема миграција и индустријализација. Законите биле
променети со цел да се олесни водењето бизнис, а цените на производите и суровините,
како и копнениот транспорт паѓала, што уште повеќе го поттикнувало развојот. Граѓанската
војна придонела за понатамошен развој на американската економија: најпрво ја зголемила
побарувачката за одредени производи бидејќи двете страни набавувале продукти за
војската; понатаму, по завршувањето на војната, вредностите на кои ќе се темели развојот
на земјата биле до некаде искристализирани и бил овозможен развој на (до некаде)
еднакви принципи на северот и на југот: ропството било укинато, а голем број ослободени
робови и војници од двете страни во потрага по егзистенција барале земја или работа.
Изградбата на железницата била прилика за некои индустријалци кои ќе инвестираат во
поврзувањето да заработат огромни суми на пари, па така Америка ги добила своите први
милионери. Можностите кои се отвориле со железничкото поврзување и отворањето на
еден голем пазар во земјата, како и пристапот до суровини за производство на продукти
за извоз довеле до појава на големите американски компании од 19-тиот век, познати по
нивните сопственици-тајкуни познати како the Robber Barons.
7.2. Големиот бизнис и акционерската демократија во САД

Во овој период на економска експанзија се појавила и корупција која одела до
највисоките нивоа на власта. Избегнувањето да се плаќа данок било редовна практика,
додека честа била појавата членовите на конгресот да бидат акционери во компаниите,
па затоа компаниите имале многу слобода во своето работење.305 Овие нови милионери,
заради својата бескрупулозност и бескомпромисност во водењето на својот бизнис станале
многу непопуларни и биле нарекувани robber barons според средновековните германски
барони кои им наплаќале, а понекогаш и ги ограбувале трговците и луѓето кои минувале
низ нивниот имот.306
304 Ibid. стр 12

305 Во еден случај членот на конгресот, Оукс Ејмс, кој бил на чело на компанијата Кредит Мобилие со поткупување на
официјални лица успеал да го добие договорот за изградба на железница кон западниот брег на САД. Бидејќи компанијата
немала своја работна сила, изградбата ја дала на подизведувачи. Иако реално изградбата требало да чини околу 50 милиони
долари, компанијата и наплатила на државата 100 милиони. Во 1872 година избил скандал, а државата ја тужела компанијата.
Сепак, Врховниот суд пресудил во корист на компанијата, а директорите и инвеститорите имале 50 милиони долари да поде-
лат меѓу себе. Според Charles R. Geisst ;Wall Street, a history-from it’s beginnings to the fall of Enron; Oxford university press 2004;
стр. 67
306 Најпознат од овие тајкуни бил Корнелиус Вандербилт, познат и по прекарот Комодор. Роден во сиромашна
фамилија од холандско потекло тој почнал да се занимава со бизнис како многу млад. На 16 години тој почнал да заработува
добро со својот транспортен бизнис пренесувајќи товари за армијата околу Њу Јорк. Тој бил толку агресивен во обидите да
ја елеминира конкуренцијата што некои конкуренти му плаќале за да не влегува во одредени делови на градот со својот
бизнис. Бил познат како штедлив човек кој води сметка за секој долар, а во една прилика кога сметал дека двајца од неговите
соработници го предале тој им напишал многу кратка порака во која вели : „ Јас нема да ве тужам затоа што законот е многу
бавен. Јас ќе ве уништам“. Од воден транспорт Вандребилт преминал на желеница. Започнал да ја шири својата империја
преземајќи и градејќи желенички линии во Њу Јорк, а потоа и други градови. По својата смрт во 1877 година на своите
наследници им оставил богатство проценето на 100 милиони долари (денес би вредело повеќе од 300 милијарди долари)-
најголемо во историјата. Други познати тајкуни од тоа време биле Ендру Карнеги кој се занимавал со производство на челик
и изградба на челични мостови и пруги, а бил нарекуван социјалист затоа што се залагал за поголеми работнички права.
Џон Дејвисон Рокфелер кој бил еден од пионерите на нафтениот бизнис познат и по тоа што во екот на нафтената криза од
1869 година кога понудата била поголема од побарувачката и многу нафтени компании пропаднале, тој презел ризик и го
проширил својот бизнис основајќи ја компанијата „Стандард Оил“, а потоа спротивно на антимонополските правила основал
Појава којашто најдобро го опишува концептот на водење на работите во тоа време е

консолидацијата. Во тоа време на поврзување на нацијата со железница и формирање на
еден голем пазар, побарувачката за речиси секој производ била незадоволена од понудата.
Компаниите во тој период не размислувале каде ќе ги продаваат своите производи, било
важно само да произведат што повеќе. Тајкуните работеле на окрупнување на бизнисот
преку преземање на конкурентски компании и ширење на бизнис операциите низ целата
земја. Друга карактеристика е концентрираната сопственост на компаниите. Доминантни
акционери биле самите тајкуни или нивните фамилии, а останатите акции биле во рацете
на мал број инвеститори.307 Уште една карактеристика на американските компании во овој
период е вработувањето на професионални и високо образовани менаџери. Слично како
во Германија и Јапонија, во Америка станало практика да се вработуваат менаџери кои
ќе ги водат работите на дневна основа, додека доминантните акционери ја задржуваат
контролата врз управувањето на компанијата. За разлика од овие земји, во Англија, на
пример, најдобрите ученици биле поттикнувани да го продолжат своето образование во
областа на класичните науки, литературата и латинскиот јазик, додека менаџерската работа
се сметала за валкана и неатрактивна. Ова довело до заостанување на англиските компании
во однос на оние во Америка.
За акционерската демократија во овој период интересни се два феномена: одвојувањето
на управувањето од сопственоста-до одреден степен, со вработувањето на професионални
менаџери кои ги носат одлуките на дневна база; појавувањето на општествената
одговорност во акционерскиот капитализам (за разлика од стејкхолдерскиот капитализам
каде што општествената одговорност е дел од дефиницијата за целите на постоењето на
компанијата).
Иако во почетокот големите компании биле поседувани од мал број инвеститори,
со еден доминантен акционер, до 1930-тите, заради смртта на големите тајкуни и
делењето на акциите меѓу наследниците, акциите на овие компании станале пошироко
дисперзирани и биле во рацете на поголем број акционери, а професионалните менаџери
добивале поголема слобода во нивното работење. 308 За разлика од економијата на обем
кога компаниите настојувале да произведат што повеќе, сега било потребно паметно и
внимателно планирано производство и ефикасност која големите компании не можеле да
нафтен картел во Кливленд и ја елеминирал конкуренцијата со ултиматум да му ги продадат своите компании или да бидат
исфрлени од бизнисот немоќни да му конкурираат на картелот. Џон Пиерпонт Морган влегол во бизнисот преку компанијата
на неговиот татко, но набрзо станал еден од најмоќните банкари во светот. Види пошироко, Charles R. Geisst ;Wall Street, a
history-from it’s beginnings to the fall of Enron; Oxford university press 2004;
307 Рокфелер во 1870 година одбил неколку инвеститори од Њу Јорк кои му понудиле да финансираат создавање на
нова компанија плашејќи се да не загуби контрола над својот бизнис. При крајот на 19-тиот век уште неколку големи имиња
од американскиот бизнис издигнале свои империи. Ричард Сиарс започнал со продавање разни производи преку нарачки
од неговиот каталог, а наскоро започнал да отвара трговски центри низ повеќе градови во Америка. Неговата компанија
била организирана во повеќе сектори со различни задачи, а биле вработени и професионални менаџери во секој сектор.
Хенри Форд кој е познат по фабриката за автомобили го купувал речиси секој бизнис кој можел да го купи, а го произведувал
и секој дел кој бил вградуван во неговите автомобили. Овие огромни компании кои имале голем број сектори, фабрики
и производствени капацитети барале хармонично управување, менаџирање на различните делови и силна хиерархиска
организација.
308 Алфред Слоун, генерален менаџер на Џенерал Моторс од 1920-тите бил пионер во менаџирањето на една голема
компанија. Тој ги поделил различните производствени единици во автономни делови на компанијата, а работата на овие
делови била маркетиншки ориентирана. За разлика од 19-тиот век кога понудата не можела да ја задоволи побарувачката,
на почетокот на 20-тиот век пазарот почнал да се заситува, а компаниите се соочиле со проблем каде да ги пласираат своите
производи. Менаџерите започнале да прават маркетиншки истажувања на пазарот и да го приспособуваат производство-
то според потребите на потрошувачите. Главна карактеристика на „слоунизмот“ (организирање на компаниската структура
според примерот на Алфред Слоун) била децентрализацијата во управувањето со различните делови на компанијата. Види
пошироко: John Micklethwait, Adrian Wooldridge; “The Company-A short history of a revolutionary idea”; New York 2003; стр. 106
ја постигнат доколку сите работи се водат од еден центар.

Иако тајкуните од 19-тиот век имале лоша репутација заради нивниот начин на водење
бизнис и справување со конкуренцијата, сепак биле познати и како филантропи. Корнелиус
Вандербилт го финансирал основањето на Универзитетот Вандербилт, а ја изградил и
Централната станица (Grand Central Station), еден од симболите на Њу Јорк. Рокфелер
донирал многу пари во изградба на образовни и медицински институции, а Карнеги исто
така финансирал основање на библиотеки, универзитети и културни институции. Денес на
пример концертната сала Carnegie Hall во Њу Јорк, чијашто изградба ја финансирал го носи
неговото име.
Исто така во овој период е редефиниран и односот помеѓу капиталот и трудот. Со
појавата на работничките синдикати се појавиле и организираните барања за поголеми
работнички права. Работниците започнувале големи штрајкови кои завршувале со големи
вооружени судири помеѓу штрајкувачите и платениците кои биле најмени од компаниите
да го задушат штрајкот. Во овие мали војни имало и загинати, крвавото задушување на
работничките протести придонеле големите компании да имаат се полош углед во јавноста,
а бројноста на членството на синдикатите драстично да се зголеми. Според Едвин Лоренс
Годкин, новинар и автор од тоа време, во Америка немало класна свест како во Европа
бидејќи класните линии во Америка биле бледо исцртани, работодавачите и самите
започнале како обични работници, а работниците се надевале некој ден и самите да станат
работодавачи.309 Компаниите под притисок на јавноста и синдикатите, започнале да го
менуваат својот однос кон вработените, започнале да основаат пензиски фондови и да ги
зголемуваат платите на работниците.
Иако оваа новопромовирана општествена одговорност е далеку од она што денес се
смета за општествена одговорност на една компанија, сепак за тоа време обврската која ја
презеле големите индустријалци кон своето опкружување била значајна промена во односот
компанија-општество. Оригинално формирана да им служи на државните интереси (покрај
основната цел да им донесе профит на своите акционери), акционерската компанија низ
времето доживеала големи промени во самата своја суштина, добивајќи форма на ентитет кој
постои самиот за себе. Без протекции од државата оставена самата на себе во економскиот
концепт наречен социјален дарвинизам во кој преживуваат најспособните, компанијата
соочена со конкуренција морала да се сврти кон себе. Со општествената одговорност која ја
прифатиле, или им била наметната на компаниите започната е обновата на врската помеѓу
компанијата и нејзината средина, државата и општеството.
7.3. Акционерството и големата депресија од 1929 година и реформите од 1933 и 1934
година

Во 1920-тите години во САД пазарот на хартии од вредност растел со неверојатно темпо.
Се повеќе луѓе, почнувајќи од познати инвеститори, банкари, се до обични граѓани почнале
да инвестираат во акции. Некои нови изуми како автомобилите и радиото почнале да
привлекуваат се повеќе инвеститори, а пазарот растел рапидно речиси цела деценија, па
луѓето почнале да веруваат дека нема причина тоа да не продолжи и во иднина. Многумина
позајмувале пари за да купуваат акции на берзата, а банките голем дел од депозитите
ги инвестирале во акции бидејќи верувале дека тоа е најсигурно место за вложување.
Многумина во овој период се збогатиле преку ноќ, а Вол Стрит станал туристичка атракција
во Њу Јорк. Толпи луѓе патувале од далеку за да дојдат пред зградите на Вол Стрит и да ги
поздравуваат со овации вработените на берзите кои ги сметале за херои и гении кои успеале

да збогатат толку многу луѓе за кратко време.310 Во тоа време 1.5 милиони луѓе имале
брокерски сметки во почетокот на 1930-тите, не сметајќи ги институционалните инвеститори
и банките, а според други извори бројот на обичните акционери во компаниите се зголемил
од 2 милиони во 1920 година на 10 милиони во 1930 година. 311 Сепак, шпекулативната
природа на голем дел од трансакциите на берзата загрижил одреден број инвеститори при
што некои од нив се повлекле и ги ликвидирале своите позиции. Меурот бил надуван до
огромни граници, а во октомври 1929 година цените на акциите почнале да паѓаат за првпат
по подолго време па потоа за кратко се стабилизирале. Конечно, на 29 октомври 1929, ден
познат како Црниот Вторник, меурот пукнал. Цените на акциите вртоглаво паѓале, а голем
број луѓе останале со безвредни акции кои сеуште не ги платиле. Бидејќи купувале акции
со позајмени пари, а акциите кои ги купиле сега вределе неколку пати помалку од сумата
која ја позајмиле, овие луѓе останале во огромни долгови. Обидувајќи се да спасат барем
малку од вредноста што ја имале, луѓето продавале во паника, а ова повлекло уште поголем
пад на цените. Некои банки и крупни бизнисмени, обидувајќи се да го спасат пазарот од
колапс почнале да купуваат голем број на акции со намера да ги смират луѓето и да ја вратат
довербата кај инвеститорите, но не успеале во својата намера, така што пазарот на хартии
од вредност доживеал целосен крах. Според некои проценки, пазарот загубил 14 милијарди
долари од вредноста. 312Многу банки и компании пропаднале, а некои инвеститори не
само што загубиле се туку паднале и во долгови бидејќи купувале акции со позајмени
пари. Невработеноста во САД достигнала до неверојатни бројки од 25 % , а индустриското
производство било преполовено.
Во 1932 година се одржувале претседателските избори на кои победил
Демократскиот кандидат Френклин Рузвелт кој презел серија мерки за надминување на
кризата, од којшто за акционерството интересен е Законот за хартии од вредност од 1933
година и Законот за тргување со хартии од вредност од 1934 година.
Со првиот закон администрацијата на Рузвелт го регулирала издавањето на
нови емисии на акции додека со вториот закон го регулирала тргувањето со акциите на
секундарниот пазар. Една од новините внесени со овие закони било формирањето на
федерална агенција, регулаторно тело наречено Securities and Exchange Commission
(Комисија за хартии од вредност и тргување со хартии од вредност-во понатамошниот текст
Комисијата или ЅЕС). Ова тело имало за цел да го надгледува издавањето и тргувањето со
хартии од вредност и да се грижи за спроведување на законите од оваа област. Меѓу другото,
законот од 1933 барал секоја хартија од вредност да биде регистрирана кај Комисијата, а
изјавата за регистрација ќе биде достапна за јавноста. Во изјавата за регистрација, меѓу
другото треба да биде наведена дејноста на компанијата, капитализацијата и бројот и
родовите на акции во компанијата, како и гласачките и други права (право на дивиденда,
право на продавање) кои ги носат различните родови на акции. Понатаму треба да бидат
наведени надоместоците кои биле платени мината година и кои треба да бидат платени
во следната година на директорите, менаџерите и други луѓе на раководни функции во
компанијата. Требало да биде приложена и билансната состојба не постара од 90 дена со
наведување на имотот и долговите на компанијата, како и изјава за добивка или загуба. Сите
кои се потпишувале на изјавата за регистрација, како и директорите во компанијата која ги
издава акциите биле одговорни за штетата која ќе ја предизвикаат со давање на лажни
податоци. Компанијата исто така треба да издаде проспект кој ќе ги содржи речиси сите
податоци од изјавата за регистрација. Оваа мерка требало да ги заштити потенцијалните
310 Supra note 80; стр. 187
инвеститори и малцинските акционери правејќи многу информации достапни и за нив.

Со законот 1934 година било уредено тргувањето на секундарниот пазар. Биле
забранети манипулативни и измамнички информации кои би влијаеле на цените на
берзата и инсајдерско тргување, а била предвидена и ревизија на тргувањето со акции.
Биле предвидени периодични (квартални и годишни) извештаи кои компаниите треба да
ги доставуваат до ЅЕС.
Сите овие мерки биле предвидени за да се заштитат инвеститорите и да се ограничи
моќта на компаниските директори или доминантни акционери да влијаат на цените на
акциите. Секој совесен сопственик на акција добил право да ги тужи одговорните лица-
потписниците на изјавата за регистрација, како и директорите за штетата која му ја нанеле
со дадени лажни изјави при регистрирањето на акциите. Со двата закона било предвидено
сите акции, и од новите емисии и постоечките да бидат регистрирани кај Комисијата.
Со сите мерки од т.н.. New Deal на Рузвелт Американската економија била до некаде
спасена од колапс меѓутоа настапила стагнација, а економски развој немало до почетокот
на Втората светска војна кога потребата на државата од борбени средства и друга стока го
поттикнало производството и ја заживеало економијата.
Појавата на стејкхолдерскиот капитализам во Германија и Јапонија

Во Германија, како и во најголемиот дел од Европа, во средниот век здружената
економска активност се остварувала преку еснафи или гилди (guild на англиски или Gilde
на германски), асоцијации на занаетчии или трговци. Овие гилди имале „законско право
на ексклузивно практицирање на одредена економска активност на одредена територија
преку низа привилегии дадени од страна на политичките власти“.313 За разлика од другите
европски земји, пред се Англија и Холандија, во Германија гилдите останале да постојат се до
19-тиот век. Уште една формација на здружување за економски цели постоела во Германија
во 19-тиот век-кооперативата форма на организирање на бизнис. Германија немала
колонии и прекуморска трговија, па овие форми биле сосема соодветни за германската
економија. Сепак, подоцна индустријализацијата повлекла потреба од нова форма на
економско здружување бидејќи бил потребен поголем капитал за изградба на железницата
во Германија. Политичките промени во оваа земја придонеле за промена на германското
сфаќање на здружувањето за економски цели. Нивниот концепт за здружување на лица
за економски цели бил проширен со сфаќањето на концептот за здружување на капитал
за економски цели и инкорпорирање на задружениот потфат. Најголем придонес кон ова
имало прифаќањето на римското право и „теоријата за корпорација развиена од Римско-
правната јуриспруденција“.314 Сепак, германското сфаќање за целите на корпорацијата
биле малку поинакви од оние во Англија, Холандија или Америка. Според германските
економски теоретичари од тоа време, економската активност треба да е насочена кон
остварување на националните интереси. Така, Фридрих Лист тврдел дека нацијата, а не
индивидуата е основна економска единица.315 Германските закони поттикнувале наместо
да забрануваат монополи и картели бидејќи сметале дека големи и силни компании можат
да придонесат кон посилна држава. Бидејќи пазарите на капитал во Германија не биле
доволно силни, финансиите за економските операции на компаниите биле обезбедувани
313 Sheilagh Ogilviе; Guilds, Efficiensy, And Social Capital, Evidence From German Proto- Industry; 2002; стр. 1
314 Otto von Gierke; The German law of fellowship; преведоно од Mary Fischer во Community in histor-
ical perspective; 1990; стр. 245
315 Според John Micklethwait, Adrian Wooldridge; “The Company-A short history of a revolutionary idea”; New York 2003;
стр. 91
од банките. Банките со парите од штедачите ја финансирале изградбата на железницата, а

подоцна и првите индустриски компании.316 Банките биле и најголеми акционери во овие
компании, а компаниите биле меѓусебе поврзани така што имале акции една во друга. Ова
довело до создавање на картели и договарање на цените, нешто што властите во Германија
го одобрувале. Било законски наложено компаниите да бидат управувани двостепено-
преку менаџерски борд кој управувал со компанијата на дневна база и надзорен борд
во кој членувале големите акционери но и локални политичари, претставници на банки
и синдикати итн.317 Подоцна Бизмарк наметнал задолжителни пензии и принцип на
кодетерминација-право на работниците преку свои претставници да учествуваат во
донесувањето на одлуките во компанијата.318 Исто така, во 1884 година со промени во
законот било предвидено компаниите да објавуваат годишни билансни извештаи, а
членство на берзите им било забрането на поранешни осуденици и жени.319
Од погоре изнесеното, може да се види дека германската економска теорија од тоа
време на прво место го става националниот интерес. За разлика од англиските и холандските
компании кои пред се имаат одговорност кон своите акционери, германското сфаќање
за корпорацијата наметнало одговорност пред се на компаниите кон јавниот интерес.
Во споредба со Англија и Холандија, во Германија било и возможно компаниите да го
стават јавниот интерес како приоритет. Имено, во Англија и Холандија сопственоста била
дисперзирана бидејќи тоа било и поентата на основањето на компаниите во овие земји-
дисперзирање на ризикот и подигање на капитал за економската мисија на компанијата.
Во Германија капиталот на компаниите потекнувал од банките. Овие големи финансиски
институции биле способни да се грижат за своите интереси, па остварувањето на
акционерските права не било големо прашање. Во фокусот на Германците биле интересите
на стејкхолдерите-пред се државата, но и локалната заедница, работниците, компаниите-
партнери од картелот итн.
Јапонија е уште една земја во која акционерската компанија не настанала еволутивно
туку како концепт била директно применета при наглото преоѓање од феудализам во
капитализам. По неколку векови изолација, јапонските политички (и економски) лидери
решиле да ја отворат земјата кон светот. Во периодот на владеењето на императорот
Меиџи биле донесени странски експерти од многу области со цел да ја модернизираат
земјата и да ја приближат до светот. Биле извршени реформи на компаниското право со
што било дозволено создавање на акционерски компании, биле приватизирани државните
компании, а земјата забрзано се индустријализирала. Како и во Германија, и овде немало
антимонополски правила, па биле создадени конгломерати од меѓусебно поседувани
компании кои имале акции една во друга, а овие конгломерати најчесто биле поседувани
од една фамилија. По правило во конгломератот имало и по една банка и осигурителна
компанија.320 Овие големи компании се нарекуваат заибацу (zaibatsu-財閥) што буквално
значи финансиска дружина. Сопствениците на овие конгломерати не сакале да ја загубат
контролата над нив, па издавале посебни класи на акции и го ограничувале прометот
на акциите. Без широко дисперзирана сопственост врз акциите тешко е да се зборува за
акционерска демократија. Вработувањето на професионални менаџери во компаниите
не довело до одвојување на сопственоста од управувањето бидејќи фамилиите кои биле
сопственици, најчесто над сите акции или удели, ја имале компанијата цврсто под контрола.
318 Ibid.
319 Julian Franks, Colin Mayer, Hannes F. Wagner; The Origins of the German Corporation – Finance, Ownership and Control;
2005; стр. 5
320 Supra note 57 стр. 97
И овде, како во Германија е нагласена одговорноста на компаниите кон општеството,

државата и работниците. Вработувањето во овие компании најчесто било доживотно, а
вработените се сметале за дел од компанијата.
Стејкхолдерскиот капитализам дава приказ за другата страна на акционерската
демократија. Во случај кога сопственоста врз компаниите не е широко дисперзирана,
а акционерските компании уживаат силни протекции од државата, акционерската
демократија добива смисла на заштита не на акционерските права туку на интересите на
стејкхолдерите. Во овој систем применет во Германија и Јапонија работниците добиваат
свое место во управувањето на компанијата, а самата компанија добива привилегирана
улога и национална важност. За разлика од протекционизмот во Англија или Холандија во
меркантилистичката ера кога матичната држава ја штити компанијата од конкуренцијата
што ја носат компаниите од другите земји, во Германија и Јапонија компаниите до одреден
степен се гледани како државни агенции преку кои се остваруваат државните интереси.
Силните компании прават силна држава и придонесуваат кон создавање на силна и моќна
војска. Ваквиот концепт доживува кулминација во двете светски војни.
По Втората светска војна, во Германија, пак, се појавил акционерски активизам кој барал
реформирање на компаниското право и поголема акционерска демократија. Во согласност
со германското сфаќање за целите на компанијата, во оваа земја законите во минатото
дозволувале издавање на акции со повеќе гласови, како и таканаречени менаџерски акции
кои биле поседувани од самата компанија, а правото на глас кое произлегувало од овие акции
го имала управата на компанијата321, делумно и за да се зачува контролата над германските
компании која можела да биде загрозена од странските инвеститори.322 Иако овие видови
акции биле укинати уште пред војната, сепак системот во Германија бил така уреден да
ги фаворизира крупните акционери и интересите на компанијата за сметка на интересите
на акционерите (кои не секогаш се поклопуваат). Со цел да привлечат повеќе капитал во
германските компании властите донеле нов Закон за акционерските корпорации во 1965
година. Со овој закон органи на управување во акционерската компанија се Управниот
одбор (Одборот на менаџери), Надзорниот одбор и Годишното акционерското собрание.
Членовите на Управниот одбор ги назначува Надзорниот одбор, а наместо одбор може да
биде назначен и само еден директор (менаџер). Мандатот на членовите на Управниот одбор
е 5 години, а нивните функции се поделени на два вида: да ги водат работите во компанијата
на дневна основа и да ја претставуваат компанијата кон трети лица. Надзорниот одбор
морал да има најмалку 3, а најмногу 21 член, но бројот на членови секогаш морал да биде
делив со три бидејќи една третина од членовите требало да биде назначен од страна на
вработените во компанијата. Исто така, доколку мнозинството од вработените се жени тогаш
најмалку една жена мора да биде избрана како претставник на вработените во Надзорниот
одбор.323 Мандатот на членовите на Надзорниот одбор бил ограничен на најмногу 4 години,
но со статутот на компанијата можело да се предвиди и пократок мандат. Акционерското
собрание било предвидено да се одржува еднаш годишно и имало статус на институција
и орган на управување во компанијата. На ова собрание акционерите ги бирале членовите
на Одборот на супервизори и носеле други крупни одлуки како на пример назначување на
ревизори, промени на статутот, спојување со други компании, ликвидација на компанијата,
преземање на компании и друго. Овие законски решенија се донекаде стандардни и денес
во земјите каде што постои двостепен систем на корпоративно управување.
321 Don Berger; Shareholder Rights Under the German Stock Coporation Law of 1965; 38 Fordham L. Rev. 687 (1970); стр. 690
322 Julian Franks, Colin Mayer, Hannes F. Wagner; The Origins of the German Corporation – Finance, Ownership and Control;
2005; стр. 6
323 Ibid. стр. 696
9. Економската обнова и развојот на акционерската демократија по Втората светска војна

По завршувањето на Втората светска војна започнал периодот на обнова на земјите
разурнати од војната. Поразените земји биле најпогодени, меѓутоа многу брзо нивните
економии почнале забрзано да се опоравуваат. Бидејќи помеѓу западот и истокот
започнала нова војна-Студената војна, САД започнале да спроведуваат планови за развој
на поразените земји од Втората светска војна со цел да не дозволат ширење на комунизмот.
Германија била финансиски помогната преку таканаречениот Маршалов план со кој во
текот на 5 години, од 1948 до 1952 година, САД ги помогнале европските земји, како своите
сојузници, така и поразените земји од војната со околу 13 милијарди долари.324 Иако
нема согласност околу тоа колку ефектите од овој план придонеле кон закрепнувањето
на западноевропските земји од војната, сепак закрепнувањето било брзо, а економскиот
раст продолжил во следните две децении. Во Јапонија, пак, бил спроведен таканаречениот
Доџов план со кој исто така била финансиски помогната обновата на земјата, со таа разлика
што Јапонија била окупирана и политички управувана од страна на Сојузниците преку
генералот Даглас МекАртур кој имал титула на Врховен командант за сојузничките сили.
Компаниските конгломерати познати како заибацу биле растурени бидејќи тие биле еден од
моторите на јапонската воена машинерија во војната. Холдинг компаниите биле растурени
а компаниските акции биле понудени на јавноста.325 Со ова големите јапонски компании не
биле повеќе поседувани и управувани од страна на фамилиите, а сопственоста врз акциите
била дисперзирана. Иако овие конгломерати биле „испратени во историјата“, сепак
јапонската традиција во компаниското работење не можела да биде избришана. Повеќето
заибацу компании постоеле и понатаму во форма на кеирецу (keiretsu), меѓусебе поврзани
компании кои не биле водени од еден центар-една фамилија, туку биле капитално поврзани
преку поседување на акции една во друга. По неколку големи синдикални протести било
вратено и доживотното вработување и другите привилегии за јапонските работници.
Економскиот раст по војната овозможил раст и на акционерските компании. Во
некои земји компаниското право било реформирано што довело до нови моменти во
акционерската демократија. Во Британија бил донесен Законот за компаниите (Companies
Act) од 1947 година и новелиран во 1948 година. Со законот од 1947 најпрво се уредуваат
правилата за одржување на акционерски собранија, а пообемно е уредено и гласањето
преку полномошници. Понатаму во законот се уредени и некои права на малцинските
акционери така што му се дава право на секој акционер да поведе постапка пред суд доколку
смета дека компанијата се води на начин кој е штетен за него или за дел од акционерите,
како и во случај кога смета дека ликвидацијата на компанијата не е во негов интерес или во
интерес на дел од акционерите. На судот му се дава право (доколку пресуди во корист на
акционерот) да го регулира управувањето со компаниските работи кои се предмет на жалба
или тужба во иднина, како и да наложи откуп на акциите на акционерите кои се обраќаат
до судот при ликвидација на компанијата. Во законот ја има и формата во која треба да
се водат книгите на компанијата, секој акционер според овој закон има право на увид во
книгите на компанијата, а право на увид во билансната состојба имаат и доверителите кои
имаат должнички сертификат (debenture holders).
324 The Marshall Plan,Lessons Learned for the 21st Century; OECD 2008; стр 5
325 Masahiro Takada; Japan’s Economic Miracle: Underlying Factors and Strategies for the Growth; 1999; стр. 7
Промените во акционерството од крајот на 20-тиот век
Повеќе од две децении од завршувањето на Втората светска војна економиите на

западните земји растеле со силно темпо создавајќи клима за развој на акционерството.
Во овој период се случила и голема промена на профилот на акционерите во повеќето
земји. Имено, по завршувањето на војната, американската влада преземала низа мерки
со кои им помагала поранешните војници да купат домови, па во САД непосредно по
војната се случувала градежна експанзија. Индустријата, исто така, била во голем пораст,
а вработувањето достигнало историски бројки, па во некои земји невработеноста била
речиси непостоечка. Ова создало една добро ситуирана и многубројна средна класа во
западните земји, а консумеризмот станал мотор на економиите на овие земји. Зголемената
побарувачка на стока и услуги поттикнувала зголемено производство и вработување,
а вработувањето резултирало со поголема платежна моќ за повеќе луѓе и поголема
побарувачка на производи и услуги. Се повеќе луѓе имале се поголеми лични примања,
па со вишокот средства кои ги имале овие луѓе можеле да вложуваат во акции на берзите.
Исто така во овој период во подем биле институционалните инвеститори кои денес се
сметаат за големи „играчи“ на пазарите за хартии од вредност-пензиските фондови кои
парите уплатени во нив ги инвестираат во хартии од вредност.
Сепак, во втората половина на 20-тиот век дошло до неколку поголеми кризи. Во 1970-
тите зголемената потрошувачка резултирала со 8.5% инфлација во САД во 1973 година, а
нафтеното ембарго кое го наметнале земјите од ОПЕК врз западните земји заради нивната
поддршка за Израел во Јом-Кипурската војна довело до нафтена криза во 1973 година која
резултирала со зголемени цени на нафтата, од 3 долари за барел на повеќе од 11 долари за
барел за само една година.326 Ова довело до енергетски рестрикции, пад на побарувачката и
производството и рецесија во САД и повеќето европски земји. Компаниите започнале да ги
кратат трошоците, а ерата на консолидација го доживеала својот крај. Се поголем број мали
компании се појавувале на пазарот конкурирајќи им на големите неефикасни компании
кои морале да се ослободуваат од непрофитабилните единици и да се реорганизираат.
Преземањето на помалите компании од страна на големите повеќе не бил бизнис
модел за справување со конкуренцијата. Компаниите се свртеле кон иновациите, како
во технологијата, така и во техниките на ефикасно водење на работите. Се повеќе луѓе ги
напуштале големите компании за да започнат свој бизнис па така само во Британија бројот
на компании од 1980 до 1996 година пораснал за 50%.327
Уште една криза, таа во Јапонија од 1990-тите довела до големи загуби за инвеститорите.
Ова довело до поголема свест кај индивидуалните акционери за нивните инвестиции и
засилен акционерски активизам. Од друга страна пак, до 2000 година 60 % од акциите на
Вол Стрит биле во сопственост на институционални инвеститори.328 Приватните пензиски
фондови, државните пензиски програми и инвестициските фондови почнале да ја преземаат
контролата над многу компании. Управните органи на акционерските компании кои
уживале голема слобода во своето работење подолг период сега се соочиле со зголемена
контрола и свест кај акционерите. Била потребна уште една криза за да и законодавците да
реагираат, кризата со падот на Enron и WorldCom, како и со Parmalat.

326 Adam Grabill; The 1973 Oil Crisis; преземено од http://www.vmi.edu/WorkArea/showcontent.aspx?id=38937 на

09.05.2013
327 Според John Micklethwait, Adrian Wooldridge; “The Company-A short history of a revolutionary idea”; New York 2003;
стр. 131
328 Ibid. стр. 137
До почетокот на 21-от век корпоративното управување паднало во еден вид на морална

криза. Управувањето одвоено од сопственоста, довело до недомаќинско однесување
на компаниските директори. Низа мерки кои требало да направат директорите да се
однесуваат повеќе како сопственици, меѓу кои наградување на директорите со бонуси за
добро работење на компанијата и опции за купување на компаниски акции не ги решило
проблемите, напротив, директорите се однесувале како сопственици-кои немаат што да
загубат. Нивните плати и бонуси почнале да се бројат во милиони, а во најголемите компании
и во десетици милиони долари годишно. Некои од нив трошеле пари на компанијата за
лични потреби. На пример, директорот на Тајко (Tyco), Денис Козловски (кого списанието
Тајм го смести во 10 најкорумпирани директори) и покрај тоа што за плати и бонуси зел
300 милиони долари за само три години, на сметка на компанијата си купил луксузен
стан од 30 милиони долари во кој, на пример имало завеса за туш од 6000 долари329, а за
роденденската забава на неговата сопруга во 2001 година компанијата платила 2 милиони
долари330. Голем број финансиски злоупотреби од страна на директорите во компаниите
довеле до брз пропаст на компании кои се сметале за исклучително силни и профитабилни.
Скандалот со Енрон во САД и Пармалат во Европа, како и пропаста на други големи компании
на почетокот на 21 век ја покажале корумпираноста во корпоративното управување и
потребата од поголема контрола од страна на акционерите, како и ограничување на
слободата во работењето на директорите. Во 2002 година бил донесен законот познат
како Сарбејнс-Оксли (Sarbanes-Oxley Act). Со овој закон била зголемена одговорноста
и контролата врз сметководствените фирми кои ги водат книгите на компаниите, како и
зајакнување на внатрешната и надворешната ревизија на компанијата со што требало да
се постигне поголема транспарентност во финансиското работење и да им се даде поголем
увид на акционерите во она што се случува во компанијата. И во другите земји се донесени
нови законски решенија од областа на компаниското право со кои се наложуваат построги
правила за задолжителните годишни извештаи кои директорите треба да ги доставуваат до
акционерите и да ги направат достапни на јавноста, водењето на книгите и објавувањето на
билансната состојба, како и задолжителна независна ревизија на финансиското работење
на компаниите кои котираат на берзите.
Уште една појава од крајот на 20-тиот век треба да се спомне во однос на
акционерската демократија, а тоа е распадот на комунизмот и приватизацијата во земјите
од комунистичкиот блок. Во овие земји приватизацијата е извршена според различни
модели, некаде успешно, некаде помалку успешно, меѓутоа тие земји не може да бидат
посебно анализирани во овој труд бидејќи при нивна транзиција тие применувале веќе
постоечки решенија од другите земји во креирање на компаниското законодавство.
Вредно е да се истакне дека во голем дел од овие земји, акционерската демократија како
поим долго време не постоела, малите акционери (најчесто вработените во компаниите)
биле маргинализирани до крајни граници, а нивните права биле флагрантно кршени и
непочитувани. Сепак, оваа состојба не била резултат на непостоење на закони кои би ги
заштитиле малите акционери колку што била резултат на непочитувањето на законите,
а промените во правец на надминување на таа состојба не се резултат на нови решенија
и концепти или еволутивен развој на акционерската демократија во овие земји, туку
примена на искуства и законски решенија од другите земји (без свој оригинален придонес
и карактеристики) како и подигање на свеста кај малите акционери за своите права и
демократизацијата на овие земји (со различно темпо во секоја од нив). Затоа, појавата и
329 Ibid. стр. 156
330 Според Time magazine достапно на http://www.time.com/time/specials/packages/artic
le/0,28804,1903155_1903156_1903152,00.html видено на 09.05.2013
развојот на акционерската демократија во овие земји не може да биде предмет на овој

учебник, од методолошки и предметни причини, и единствено може да биде посочена како
пример за практична примена на искуствата од повеќевековната традиција во развојот на
акционерската демократија од земји како Англија, Холандија, САД, Германија или Јапонија.

Современата акционерската демократија и акционерскиот активизам

Терминот акционерска демократија се користи некаде од 1950-тите кога феноменот на
одвојување на управувањето од сопственоста во акционерските компании бил апсолвиран
и сфатен како појава. Во овој период, исто така, благодарение на пензиските програми,
економскиот раст и вработувањето, како и развиената мрежа на брокери, кои своите услуги
им ги нудат на индивидуални инвеститори меѓу обичните луѓе и домаќинствата (retail
brokers)-а која била развиена заради државното задолжување за време на војната преку
воени обврзници (war bonds), дошло до дисперзирање на сопственоста во компаниите во
САД. За разлика од Европа, каде што после војната следувал бран на национализација на
големите компании, во САД се повеќе луѓе станале акционери. Затоа во овој период под
акционерска демократија се подразбирало учеството на малите акционери во одлучувањето
во компанијата. Иако и денес овој поим го има истото значење, особено кога е во прашање
акционерскиот активизам и неговите цели, сепак, поимот акционерска демократија,
мора да биде проширен во своето значење од неколку причини: најпрво, односот помеѓу
доминантните или големите од една и помалите акционери од друга страна, не само што
не е единствениот однос во компанијата туку дискутабилно е и дали е најважен во поглед
на акционерската демократија-последната криза покажа дека односот помеѓу сопственоста
и управувањето сеуште не е добро уреден. Друго прашање кое се наметнува :. колку
акционерите се заинтересирани да учествуваат во управувањето со компанијата, но и колку
слобода може да имаат во одлучувањето.
Акционерските компании денес се повеќе од обичен деловен потфат. За разлика од
првите компании кои биле формирани за одреден период или едно патување, денес е
незамисливо една компанија да се растури после само една трговска експедиција или по
истекот на краток временски период. Некои компании вработуваат десетици и стотици
илјади луѓе, а постојат и такви кои вработуваат милион или повеќе работници. Пропаста на
една ваква компанија би била силен потрес за економијата на една земја, како и за локалната
економија и вработување. Без разлика дали во управувањето на компаниите во одредена
земја законодавецот ги прифатил начелата на акционерскиот или на стејкхолдерскиот
капитализам, факт е дека секоја земја и секое општество, на еден или друг начин ги штити
стејкхолдерите. Дури и во САД каде што профитот и интересот на акционерите е на прво
место, во последна криза се покажа дека некои компании (не само финансиски институции
од кои зависи финансискиот систем туку и компании од индустријата) се преголеми за да
пропаднат и беа спасувани од страна на државата (Крајслер, ГМ). Покрај буџетот кој се
полни од даноците кои ги плаќаат овие компании (како централниот така и локалниот),
интерес компанијата да продолжи да работи имаат и вработените, бизнис партнерите
на компанијата (добавувачи, превозници), а интерес имаат и потрошувачите кои бараат
конкуренција која ќе произведе пониски цени и квалитет. Пропаста на секоја компанија ги
погодува и стејкхолдерите. Затоа доброто корпоративно управување подразбира водење на
работите во најдобар интерес на компанијата како засебен ентитет кој постои самиот за себе.
Интересите на акционерите се секако најважни, но не и единствени. Понекогаш и самите
акционери имаат различни интереси. Некои сакаат да профитираат на краток рок, преку
добивање на високи дивиденди или брз раст на цената на акциите, додека други влегуваат
во една акционерска компанија со очекувања за стабилен пораст на цената на акциите и

редовни дивиденди на подолг рок. Секако, оние кои ги водат работите во компанијата-
директорите, се тие кои треба да решат што е најдобро за компанијата. Доколку цената на
акциите рапидно порасне, тие можат со нова емисија на акции да соберат свеж капитал на
примарниот пазар на хартии од вредност, нешто што често го постигнуваат со делење на
целата добивка преку исплаќање дивиденди, а некогаш се случува да исплаќаат дивиденди
со позајмени пари само за да привлечат нови акционери. Понекогаш директорите оценуваат
дека е најдобро добивката да биде реинвестирана со што вредноста на компанијата расте
на долг рок, меѓутоа акционерите не добиваат дивиденда. Во секој случај, правото на
дивидендата е едно од основните акционерски права, меѓутоа акционерите немаат право
да бараат од директорите да им исплаќаат дивиденда секогаш кога ќе посакаат. Правото на
дивиденда се состои во тоа секој акционер да добие еднаков износ по акција како и секој
друг акционер кој држи во сопственост акции од истиот род. Директорите ја носат одлуката
дали и колку дивиденда ќе биде исплатено, а доколку акционерите не се задоволни од
водењето на компанијата можат да ги сменат директорите на акционерско собрание.
Гласањето на акционерските собранија е уште едно од основните акционерски права. Во
почетокот на своето постоење, акционерските компании имале мал број членови (акционери)
па долго време гласањето на акционерските собранија било според демократскиот
принцип еден човек-еден глас. Подоцна со влегувањето на се повеќе инвеститори во една
компанија воведен е пропорционален модел на гласање со градирачка скала на број на
гласови според бројот на поседувани акции, а откако сопственоста на акциите е широко
дисперзирана меѓу голем број акционери, меѓу кои и индивидуални инвеститори со по
неколку акции се применува плутократскиот принцип една акција-еден глас. Именувањето
на овие модели на гласање како плутократски (владеење на богатите-оние со повеќе акции)
и демократски не треба да внесе забуна-демократскиот принцип на гласање не треба да
се поистоветува со акционерска демократија, напротив, во денешни услови е невозможно
акционер кој купил една акција во компанија да има иста гласност во компанијата како
и крупен акционер кој поседува милиони акции во истата компанија. Самиот концепт на
влегување во деловен потфат кој подразбира преземање ризик за остварување профит
наметнува плуократски модел на гласање-право на онолку гласови колку што одреден
инвеститор презел и ризик преку инвестирање во компанијата. Ова секако е релативно
бидејќи некои инвеститори согласно нивната платежна моќ имаат помали удели во некои
компании, но вложувањето во тие акции се поголем товар за нивната имотна состојба,
па и личниот ризик за нив е поголем. Затоа малцинските инвеститори имаат одредени
права: право да поведуваат постапки пред суд доколку сметаат дека компанијата е лошо
водена, а доколку мнозинството акционери решат да ја ликвидираат компанијата (повеќето
законодавства бараат двотретинско мнозинство на акционерско собрание за ликвидација)
малите акционери можат да бараат откуп на нивните акции (од другите акционери доколку
се заинтересирани, доколку не компанијата треба да ги откупи нивните акции).
Друг проблем кај гласањето на акционерско собрание е и самото присуство на
помалите акционери. Често овие акционери не се заинтересирани да учествуваат во
носењето на одлуките, а некогаш не се во можност да дојдат на акционерско собрание.
Затоа е овозможено гласање преку полномошници (proxy voting). Оваа можност е особено
употреблива во случај кога малцинските акционери сакаат да направат гласачки блок за да
не бидат надгласани од мнозинските акционери или кога сакаат преку гласачкиот блок да
си обезбедат претставници во бордот на директори или надзорниот одбор. Во таков случај
тие се договараат да имаат заеднички полномошник кој ќе ги брани нивните интереси
на акционерското собрание. Ова секако е добро за акционерската демократија, меѓутоа
се покажало дека може да биде и лошо за компанијата-при непријателско преземање

таканаречените корпоративни напаѓачи (corporate raiders)-инвеститори кои влегуваат во
одредена компанија за брзо профитирање преку менување на менаџментот на компанијата
и носење мерки за инстантно кревање на цената на акциите кое е лошо за компанијата
на подолг рок, овие корпоративни напаѓачи ги користат токму малите акционери за да ја
преземат компанијата ветувајќи им големи дивиденди во најкус можен рок.
Од друга страна, новиот профил на крупни акционери-институционалните инвеститори
се критикувани затоа што не ја користат својата позиција за поголемо влијание во
корпоративното управување. Пензиските и инвестициските фондови, осигурителните
компании и другите институционални инвеститори имаат интерес компаниите во кои
инвестирале да имаат стабилен раст на цената на акциите, редовна дивиденда и бизнис
планови на подолг рок. Стабилноста што банките му ја даваат на германскиот систем
е пример кој може да се даде кога се зборува за потребата од поголема инволвираност
во управувањето од страна на институционалните инвеститори. Корумпираноста на
директорите не е феномен на денешницата, тоа е проблем кој постои откако постојат и
акционерските компании. Од акционерскиот активизам во Холандија во 17-тиот век па до
денес може да се види дека сеуште не е најдено решение за овој проблем. Ако холандските
акционери решение виделе во тоа да ги намалат гарантираните плати на директорите и да
им исплаќаат пари во зависност од успехот на компанијата, денес системот на наградување
за успешно работење и исплаќање на бонуси се покажа како неефикасен, како необјективен
на подолг рок и како стимулација директорите да прикажуваат успех на краток рок кој
резултира со големи финансиски проблеми за компанијата на подолг рок.
Системот на управување на акционерските компании е таков што овозможува интересите
на акционерите да бидат „филтрирани“ низ одборот или одборите на директори со цел да
се донесат најдобрите одлуки за компанијата. Кај едностепениот систем на управување,
акционерите бираат борд на директори кој управува со компанијата и кој треба да ги донесе
најдобрите одлуки за иднината на компанијата штитејќи ги интересите на акционерите.
Кај двостепениот систем на управување акционерите бираат членови на надзорниот
одбор кои имаат задача да ги штитат интересите на акционерите и да изберат членови
на управниот одбор, кои треба да ги носат одлуките на дневна база. На акционерските
собранија акционерите треба да ги донесат крупните одлуки како избор на директори,
да одобрат задолжување, спојување или преземање на друга компанија итн. На хартија
системот изгледа добро бидејќи акционерите имаат право да изберат кој ќе управува со
компанијата во иднина и да ги донесат крупните одлуки од кои ќе зависи вредноста на
нивната инвестиција. Од друга страна директорите ги носат одлуките кои се најдобри за
компанијата имајќи ги предвид интересите на акционерите; во секој случај, директорите
не може секоја одлука да ја носат врз база на моменталните потреби или интереси на
акционерите или на група акционери и мора да го имаат предвид интересот на компанијата
како правно лице и засебен ентитет. Сепак, системот во одредени случаи потфрла и не
ги дава очекуваните резултати. Прашањето е до каде може да се почитуваат желбите на
акционерите, со оглед на важноста на компаниите за целото општество, но и до каде може
да оди слободата на директорите во одлучувањето? Факт е дека инвеститорите често се
заинтересирани за брз профит и не ги интересира долгорочната иднина на компанијата.
Од друга страна, директорите покажаа дека и тие можат, преку големите плати и бонуси да
профитираат на краток рок и воопшто да не покажат интерес за напредок (или опстанок) на
компанијата на долг рок.
Информирањето на акционерите и потенцијалните инвеститори е еден од најголемите
проблеми во акционерската демократија и тоа од повеќе причини. Уште во раните
почетоци на акционерската компанија директорите работеле нетранспарентно, криејќи

информации со кои често знаеле да манипулираат за потребите на нивните шпекулативни
операции на берзата. При пропаѓањето на South Sea Company и Mississippi Company
евидентно е дека еден од основните проблеми е немањето ( а донекаде и неразбирањето
и игнорирањето) на информациите за профитабилноста на работењето на овие компании.
Многу инвеститори вложиле (и загубиле) пари бидејќи мислеле дека овие две компании
остваруваат профит, излажани од високите дивиденди (кои биле делени со пари прибрани
од нови емисии на акции-практично пирамидално работење или денес познато како Понзи
шема). Па сепак, и по многу реформи и законски наметнати обврски за транспарентност и
објавување на финансиски извештаи, како и обврски за независна ревизија, инвеститорите
губат пари инвестирајќи афективно и емотивно. Примерот со „Дот ком“ кризата од 1990-
тите години кога инвеститорите купувале акции во секоја компанија која на своето име ќе
додаде „.com“ без да размислуваат за профитабилноста на овие компании покажува дека
и при достапност на информации за работењето на компаниите, инвеститорите не секогаш
вложуваат паметно. Последниот пример со акциите на компанијата Фејсбук (Facebook) не
покажува дека нешто се сменило. Иако многу популарна, социјалната мрежа нема многу
начини да ја наплати својата популарност и да донесе профит. Па сепак, при иницијалната
јавна понуда на акции цената на акцијата била проценета на 38331 долари, а вредноста
на целата компанија на повеќе од 100 милијарди долари. Иако многумина излегле со
предупредување дека вредноста на компанијата е преценета, огромен број инвеститори
побрзале да купат акции. После само неколку месеци тргување цената на акциите паднала
на само 17 долари за акција, преполовувајќи ја вредноста на компанијата. По одреден
период цената на акциите е стабилизирана на околу 26 долари за акција, но сеедно ова
им донело голема загуба на инвеститорите. Иако компанијата Фејсбук презема мерки за
зголемување на профитабилноста, ефектите допрва треба да се видат.
Акционерската компанија е секако цивилизациска придобивка. Мобилизирањето
на капитал за поголеми деловни потфати е еден од факторите кои ја движел модерната
цивилизација кон забрзан напредок. Желбата за профит отсекогаш поттикнувала
иновативност, но со здружувањето на капиталот во форма на акционерска компанија
границите на иновативноста се поместени. Здружениот приватен капитал од една
страна дозволува финансирање на проекти од голем обем, а од друга страна наметнува
рационалност и ефикасно користење на ресурсите. Инвеститорите, без разлика дали се
трговци од 17-тиот век кои инвестираат во прекуморска трговска експедиција, американски
индустријалци од 19-тиот век кои вложуваат во новата индустрија или индивидуални
инвеститори од 21-виот век кои своите заштеди ги инвестираат во акции на берзите, со тоа
што стануваат акционери стануваат дел од една револуционерна идеја која го движи светот
напред. Почнувајќи од завршувањето на средниот век, кога првите италијански компании
и банкари ја финансирале ренесансата, преку европските револуции носени од новите
индустријалци со кои се воспоставува демократски систем во многу земји, до издигнувањето
на американското општество благодарение на големите компании и глобализацијата по
модел на западниот свет, здружувањето на капиталот и акционерството со сите промени
во формата кои ги доживеале се едни од носечките столбови на светот каков што е денес.
Па сепак, и покрај тоа што акционерската компанија уште од почетокот на своето
постоење во одредени случаи е користена како средство за остварување на државни
интереси или повисоки цели, нејзина основна цел треба да биде остварувањето профит
за акционерите. Без разлика колку силен интерес имаат стејкхолдерите, државата или
331 Податоци од nasdaq.com (последен пат видено на 16.05.2013)

општеството, интересот на акционерите треба да биде во основата на работењето на

компанијата. Акционерите мора да бидат заштитени, бидејќи губењето на довербата на
инвеститорите, како што може да се види низ примерите од големите економски кризи,
може да предизвика потреси од кои една економија, па и целото општество не може да
се опорави подолго време. Балансирањето со интересите на акционерите, стејкхолдерите
и самата компанија при креирањето на компаниското право мора да биде внимателно
изведено. Давањето на преголема слобода на директорите, за кои се сметало дека се
постручни од повеќето акционери и дека можат подобро да водат сметка за интересите на
компанијата се покажа како погрешно. Заштитата на малите акционери исто така е сеуште
недоволно решен проблем, но во услови кога во многу компании и нема доминантни
акционери, а таа состојба им оди во прилог на директорите кои уживаат голема слобода
во одлучувањето, се чини дека односот помеѓу сопственоста и управувањето е најважното
прашање за акционерската демократија.
136 |
| 137
3
ТРЕТ ДЕЛ
СОВРЕМЕНО КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ
Глава прва: Димензиите на современото корпоративно управување
Денешните членови на одборот (директори) се соочуваат со поинакви услови од оние на

нивните претходници. Мирниот, испланиран и предвидлив свет на бизнисот радикално е
променет поради повеќе причини вклучувајќи ги:332
□□ корпоративните скандали и интензивниот фокус на корпоративното управување
како и ризикот од менаџментот;
□□ извештаите во врска со инволвирањето во надзорот, поставувањето на стратегии,
извршувањето на задачите и сл;
□□ значително зголемување на одговорноста во деловното работење и
□□ употребата на информатичката технологија.
Секако дека овие промени ќе влијаат на корпорациите и на деловниот персонал кој ќе
мора секојдневно да се справува со нив. Особено органите на управување на корпорациите
(одборите на или управните одбори) ќе мора позитивно да одговорат на притисоците на
корпоративното управување и да сфатат дека со подобрување на системите и процесите,
тие ќе се стават себеси во позиција подобро да работат и со тоа да ја зголемат сопствената
вредноста и вредноста на својата корпорација.
Повеќе извршни директори и други менаџери, ревизори, сметководители и научни
работници истакнуваат дека корпоративното управување поттикнува креативност и
иновација во бизнисот и дека со примена на добрите стандарди и начела на корпоративното
управување корпорациите можат подобро и побрзо да одговорат на барањата и растежот
на пазарот. Фокусирањето на корпоративното управување, успешноста во работењето
(перформансите) на менаџментот и корпоративната општествена одговорност всушност се
оние коишто го движат современиот бизнис.
Деловното работење кое ја подржува културата и искреноста, кое е транспарентно и
кое е социјално одговорно ќе има значително подобри резултати (перформанси) и ќе ја
зголеми вредноста на акционерското друштво.
Оние кои нема да успеат да го прифатат корпоративното управување, корпоративната
општествена одговорност и практиката на ризичниот менаџмент, ќе се соочат се серија
проблеми, од кои некои непремостливи и секогаш ќе постои можност да пропаднат.
Скоро е невозможно да се пишува за драматичните промени коишто моментално се
одвиваат во светот на финансиските пазари без да се спомнат Enron, Global Crossing, Xerox,
HIH, Imclone, Adelphia, WorldCom, Home Store, Tyco, Rite Aid, и во Европа Ahold, Skandia и
Parmalat, а сега и банкротираниот Leman Brothers, General Motors, Klajser и многу други кои
банкротираа или се пред банкротство.
Никогаш порано ниту корпоративните колапси не привлекле толку многу јавна бес,
одбивност и недоверба, ниту пак креирале толку пазарни промени. Горе наведените
корпорации беa едни од најуспешните, одговорни и пред се профитабилни корпорации
кои работеа според строгите параметри на корпоративно управување на најдобро
регулираните пазари на капитал. Сепак, резултираa со исчезнување преку ноќ поради
сметководствен ризик а пред сé заради несоодветната деловна политика и водењето на
деловното работење. Со празните џебови на инвеститорите и “соголена доверба до коска”,
деловната способност (перформансите) и етичкото однесување на одредени корпорации
332 Види: Fahy, Martin, Jeremy Roche, Anastasia Weiner, "Beyond Governance" Creating Corporate Valute, through Perfor-
mance, Conformance and Responsibility, цитирано издание, 2004, стр. 1.
ТРЕТ ДЕЛ: СОВРЕМЕНО КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ | 139
беа ставена под сериозна истрага.333

За жал, Enron не претставуваше првото “расипано јаболко” коешто падна.
Кога се појавија првите јавни извештаи за стандардите во корпоративното управување
коишто беа побарани од владите, во слична ситуација се најдоа и корпорациите како
WorldCom, Tyco, Xerox, Global Crossing и HIH, и многу други. Листата на “корпоративни
жртви” продолжи да расте, со италијанскиот гигант Parmalat кој беше една од последните
паднати жртви на нерегуларностите и измамите. Полниот ефект на новите правила коишто
се родија од овие извештаи, како на пример Sarbanes- Oxley Act во САД не ги дадоа
очекуваните резултати. И покрај тоа што делумно се смени традиционалниот поглед на
берзите и започна да се практикува нов пристап според која инвеститорите започнаа да
го проучат работење во корпорацијата пред да ги вложат своите пари во истата; почнаа да
бараат објаснување за материјални проблеми коишто би можеле да имаат влијание врз
нивната инвестиција и над се предвидуваа долгорочна акционерска вредност.334 Но, се
покажа дека овие мерки не се доволни и, како што е понапред наведено, дијагнозата која
беше дадена врз основа на анализите за причините кои доведоа до големите скандали
во корпорациите биле релативно површни, парцијални, а мерките кои биле превземени
недоволни и нецелосни. Финансиската криза која кон крајот на 2008 година, која продолжи
и во 2009 година катаклизмично ги "потресува" светскиот финансиски систем и светската
економијата и трговија. Најреномираните банки во светот како Leman Brothers, Bank of
Amerca, Sitу Bank, и осигурителни организации како AIG и други финансиски организации
и институции во светот, а по нив и најголемите корпорации од т.н.. реален сектор како
General Мotors, Krajsler и други, банкротираа или се најдоа пред банкротство. Тоа беше
јасен индикатор дека големите скандали на почетокот на 21-от век беа се само индикатор
дека светот завлезе во втората по големина глобална светска економска криза, најголема
по онаа од 1929 година.
За да се одговори на прашањата кои ги наметнува глобалната економска криза и да се
отстранат причините кои ја предизвикаа после првите санациони мерки кои се превземаат
за да се санираат националните економии на најголемите и најразвиени земји во светот,
како што се САД, Јапонија и земјите на Европската Унија и ќе мора да следат бројни мерки
за радикално менување на корпоративниот сектор.
Досегашните трудови за корпоративните скандали само укашуваат дека несоодветното
корпоративно управување доведе до колапс на корпорациите335 и дека корпоративната
стратегија има иста, ако не и поголема важност. Најновите настани покажаа дека
корпорациите имаат несоодветни стратегии, неефикасен и корпоративен менаџмент кој
немал капацитет соодветно да реагира на брзите промени во пазарни услови.
2. Основна рамка на современото корпоративно управување
Корпоративното управување е базирано врз принципот дека доброто работење

на корпорацијата само по себе не може да ја направи организацијата успешна. Рамката
на современото корпоративно управување се состои од три димензии: успешноста во
деловното работење (перформансот), конформизмот и корпоративната одговорност.
Сите основни проблеми кои се јавуваат во функционирањето на корпорацијата мора да
ги решаваат органот на управување (одборот на директори или управниот одбор) како
и другите менаџери (раководни лица). Тие мораат со своето работење да обезбедат
333 Види: Ibid.
334 Види: Ibid.
335 CIMA and IFAC "Enterprise Governance: Getting the Balance Right", IFAC, Feb. 2004. Види: www.ifac.org.
долгорочна стабилност и вредност на акционерските инвестиции.

За разлика од доминантното размислување за управувањето со корпорациите засновано
на премисата дека линиите на конформизмот се директно поврзани со сметководството
и успешноста во работењето (перформансот) со коишто се вреднува креацијата,
корпоративното управување јасно покажува дека овие две дисциплини се комплементарни;
со други зборови, успешноста во работењето (перформансот) може да води кон сигурност,
а конформизмот кон вреднување на креацијата.336 Понатаму, факт е дека не само што е
пожелно туку е и есенцијално враќањето на стабилноста во капиталните пазари.
Мост помеѓу двата воспоставени принципи е корпоративната одговорност. Поврзана
со корпоративното управување и ризикот во управувањето и менаџментот, како и
етичките, еколошките и социјалните прашања, на коишто се базираат нејзините основи,
корпоративната одговорност стана значајна за акционерите и за другите засегнатите лица
кои ја сочинуваат корпоративната заедница.
Иако концептот на корпоративното управување оригинално е фокусиран на
конформизмот и успешноста во деловното работење (перформансите) на корпорацијата,
од исклучителна важност за да се создаде целосна слика за корпоративното управување
е корпоративната одговорност. Понатамошните докази покажуваат дека вредноста може
да биде успешно достигната само со усвојувањето на трите димензии, како што тоа веќе го
направија Dell, Microsoft, Tesco, GE and Alcoa, и уште неколку големи корпорации.
2.1. Успешноста во деловното работење (перформансите) на корпорацијата
Успешноста и капацитетот (перформансот) на корпоративното менаџирање е обусловено

од развивањето на ефективна стратегија за управување со корпорацијата и водење на
менаџментот - процеси со коишто треба да се создадат услови корпорацијата да креира
вредности за акционерите. Перформансот на корпорацијата води кон детерминирање на
одредени работи неопходни за корпорацијата:337
□□ Кои делови од бизнисот креираат акционерска вредност?
□□ Кои се вистинските двигатели на успешноста во деловното работење (перформансите)?
□□ Каков е перформансот во споредба со оној на конкуренцијата?
□□ Кои клиенти го носат поголемиот дел од профитот?
Корпоративната успешност во управувањето со корпорацијата (перформанс) и
менаџирањето претставува “чадор на методологиите, процесите, метричките системи,
системите коишто корпорациите ги користат за мониторинг и менаџирање на деловниот
потфат”.338 Истражувањата покажуваат дека успешно корпоративно управување со
корпорацијата и успешно менаџирање се претпоставка за конкурентност на корпорацијата.
Корпорациите коишто ја прифатиле корпоративната успешност (перформанс) на
управувањето со корпорацијата и на менаџментот имаат способност да извршат стратешки
избор на нивниот развој и супериорен финансиски капацитет кои долгорочно ќе се одразат
на акционерската вредност.
Со други зборови, корпоративната успешност (перформанс) во управувањето со
корпорацијата и менаџирањето вклучува аналитички апликации како што се:339 пресметките;
планирањето и буџетирањето; бизнис интелигенцијата и друго. Овие аналитички апликации
336 Види: Ibid.
mance, Conformance and Responsibility, цитирано издание,2004, стр. 3.
339 Види: Gartner Group Introducing the CPM Suites Magic Quadrant, Gartner Group Research Note 2, Oct. 2002, Ref:
Markets, M-17-4718, 2002.
се пристапни на органите на управување и на менаџментот, така што сите користат иста

база на податоци со што е овозможено нивните анализи да се континуирани и прецизни.
Главна карактеристика на овој пристап е дека технологијата треба да биде комбинирана
со менаџерската интуиција и “доброто чувство” за постигнување на најдобар ефект.
Организациите кои не можат да се носат со промените, усвојуваат агресивни и често
преамбициозни стратегии за да преживеат. На овој начин, објективноста и транспарентноста
често се компромитирани и со тоа ризикот станува поголем.
Како можно решение за овој проблем би било формирањето на комисија за стратегии
во корпорациите. Но за некои корпорации овој пристап не е популарен начин за решавање
на нивните проблеми.
2.2. Димензијата на конформизмот
Аспектот на конформизам во корпоративното управување е детерминиран од

регулаторните кодекси, корпоративна легислатива и сметководствените стандарди.
Конформизмот ги опфаќа успешноста во управувањето на органите на управувањето со
корпорацијата и успешната работа на менаџерската структура.
Во последните години заради т.н. “топењето” на пазарот и бројните големи скандали
зголемено е вниманието за корпоративното управување. Корпоративното управување
ретко се сметаше како активност којашто може да креира стабилна акционерска вредност.
Засегнатите лица се повеќе се заинтересирани за долгорочните вредности коишто се
остваруваат во т.н.. “етичките” инвестиции отколку за краткорочни и високо ризични
потфати. Со растежот на комуникациските технологии, како што е интернетот, подржани од
регулативата којашто им дозволува на акционерите да комуницираат меѓусебно, претходно
изолираните акционери станаа сила којашто не е за потценување.
Корпорациите сега треба да се справуваат со акционерските коалиции. Финансиските
институции се флексибилни спрема своите акционерски “мускули”; акционерите ги
форсираат корпорациите да усвојат одредена транспарентна етичка политика или да можат
да ги казнат менаџерите со закани за повлекување на нивните инвестиции.340
Сепак, зголемувањето на активизмот на акционерите не е поврзано со желбата да се
врати корпоративната контрола, туку да се балансира моќта со менаџерската структура.
2.3. Димензијата на корпоративна одговорност
Третата димензија на корпоративното управување е корпоративната одговорност. Покрај

постоењето на претходни “филантропски” бизнис практики постигнати со невладините
организации, корпоративната одговорност е платформа за корпорациите за промоција на
долгорочни вредности и заштита на брендот на корпорацијата.
Корпоративната одговорност обично ги опфаќа следниве области:
□□ менаџирање или намалување на еколошките, социјалните и културните влијанија;
□□ заштита на репутацијата;
□□ промоција на корпоративната етика и најдобрите практики на управување;
□□ ризиците во менаџментот, вклучувајќи ги и мега ризиците како, на пример, промените
во климата;
□□ мотивација на вработените и продуктивност.
Иако моралните причини за практикување на корпоративната одговорност како, на
340 Види: Lombardi Rosie (ed.), PwC "Risky Business", December, 2000.
пример, редукцијата на негативното еколошко влијание или пак усвојувањето на политиките

за човекови права често се во прв план, сепак, финансиските причини полека, но сигурно
почнуваат да доминираат.
Така, корпорациите со усвоена политика на корпоративна одговорност како Cadbury,
Schweppes или пак гигантот за пијалоци Diageo можат да станат супериорен бренд за
заштита, лојалност спрема своите клиенти како и поголема достапност до капиталот.341
Институционалните инвеститори, како што се осигурителните корпорации и пензиски
фондови ја препознаа потребата да им понудат на членовите влез во етичките инвестиции,
или избраа да инвестираат во корпорации кои докажаа високи стандарди во корпоративното
управување. Овие инвеститори имаат моќ и влијание да се однесуваат како катализатори на
органот на управување на корпорацијата (одборот на директори или управниот одбор) како
и на извршниот менаџмент и да наметнат одреден начин на управување и менаџирање со
корпорациите.
Денес сé помалку луѓе сакаат да ја одржат својата инвестиција во корпорациите со
сиромашни и мали достигнувања на полето на еко заштитата и човековите права.
Усвојувањето на етичката
корпоративна култура има и
други важни деловни и социјални
бенефиции. Доста добро е
документирано дека корпоративната
одговорност може да помогне во
привлекувањето, мотивирањето
и пронаоѓањето на таленти кои
можат да создадат организациски
иновации.
Корпоративната одговорност не
го бележи крајот на загадувањето на
природната околина или корупцијата.
Корпоративната одговорност ни
ги покажува влијанијата од нив и
како да се намали нивниот ефект.
Корпорациите како ChevronTexaco,
Alcoa и BP направија извонредни
напори да го подобрат квалитетот на
животот во многу држави кадешто
тие работат.342 Ваквото однесување
е катализатор за иновации, којшто,
всушност, помага да се креира
вредност и долгорочна стабилност.
Графикон 1. Приказ на врските на корпоративното управување.

Извор: Fahy Martin, Jeremy Roche, Anastasia Weiner, "Beyond Governance" Creating
Corporate Valute, through Performance, Conformance and Responsibility, цитирано издание,
2004.стр. 3
341 Види: The Equator Principles. Достапно на: www.equatorprinciples. com.

3. Потребата од беспрекорно извршување
За една организација да биде корпоративен “победник” треба да успее на четири

примарни полиња: стратегија, извршителност, култура и структура, и тие треба да бидат
подржани од било кои две од следниве секундарни дисциплини: талент, иновација,
лидерство, партнерство, вредност.
Ова води кон развојот на 4+2 формулата за успех, којашто покажа дека корпоративните
“победници” како FedEx демонстрираа иновација, обврски кон стратегијата, организациска
беспрекорност, јасна комуникација, и обврска да ги исполнат очекувањата на клиентите.343
Губитниците, пак, беа корпорации кои понудија само сиромашна техничка поддршка и
култура. Развивањето само на најдобрата корпоративна стратегија не е доволно. За да се
продуцираат добри резултати, стратегиските потреби мора да бидат извршени беспрекорно.
Беспрекорната извршителност се состои ,всушност, од изборот на вистинските системи и
процеси, култура и луѓе.
Корпорациите коишто имаат високо ниво на перформанс и етичко однесување не само
што ќе ги исполнат очекувањата на акционерите со зголемување на вредноста, туку ќе
генерираат и лојалност од своите вработени.
Иновацијата, лидерството, внатрешните и надворешните комуникации се витални за
да се постигне најдобра пракса. Бирократијата и хиерархиските менаџмент структури,
често ја спречуваат иновацијата во претпријатијата. Вработените се чувствуваат дека тие
се неспособни за да бидат дел од иницијативите, што не само го намалува моралот, туку
влијае и на организациската способност. Не е случајност што Tesco, Microsoft и Dell се многу
успешни корпорации кои секојдневно се стремат кон долгорочна акционерска вредност,
и чесно се на врвот на посакуваните корпорации како “најдобри места за работа”. Секоја
од корпорациите има развиено култура за поддршка на вработените и таа се фокусира на
развој на кариерата, еднаквост, етничка разновидност како и инволвирање на заедницата.
Некои корпорации, како на пример синџирот за кафиња Starbucks, не ги реферираат
своите членови како вработени, туку ги нарекуваат партнери, и со тоа ја зголемуваат
нивната вредност како група на засегнати лица. Оваа корпорацијата подржува и охрабрува
иницијативи на корпоративна одговорност базирани во локалната заедница како и
национални проекти, вклучувајќи ја и едукациската програма Right to Read. Оваа програма
разви повеќе шеми коишто им помагаат на фармерите за кафе во земјите во развој како, на
пример, во Колумбија. Корпорацијата има цврсто верување во развојот на етичката култура
и тоа резултираше не само со низок степен на одлив на вработени и со успех на пазарот,
лојалност кон брендот како и зголемување на синџирот.
Неспорно е важно за вработените да можат да работат во инспирациска средина
и атмосфера, а етичката култура треба да се протега од канцеларијата на органот на
управување (одборот на директори или управниот одбор), извршниот менаџмент па се до
сандачето за пошта. Способноста на извршниот директор и другиот извршен менаџмент да
комуницира со сите нивоа на вработени е есенцијално.
Успешните корпорации уште одамна препознаа дека корпоративното управување е
всушност поврзано со креирањето на средина во којашто извршните директори, членовите
на управните одбори и другите менаџери ќе имаат време и способност да дизајнираат и
состават ефективен деловен модел којшто ќе донесе вредност на акционерите, но којшто
тоа го прави на начин којшто има прифатливо ниво на ризик и којшто е социјално одговорен.
Пречките за поефективно корпоративно управување не е недостатокот на технологија или
343 Види: Nohria N., W. Joyce and B. Roberson ‘What really works’, Harvard Business Review, vol. 81, no. 7, July, 2003, стр.
43–52.
техники, туку тоа најчесто е малата количина на време за справување со предизвиците со

коишто се соочува корпорацијата.
Во последните години расте времето потребно за извршување. Корпоративното
управување треба да е дизајнирано така да им овозможи на органот на управување (одборот
на директори или управниот одбор) и на извршниот менаџмент што повеќе информации за
подобрување на нивната работа.
Но, многу е важно да се сфати дека корпоративното управување не е магија која целосно
и комплетно ќе трансформира една организација преку ноќ. Тоа е активност којашто на
органот на управување (одборот на директори или управниот одбор) и на извршниот
менаџмент им постои уште од кога корпорациите започнале да ја распознаваат потребата
за подобра стратегиска формулација и извршителност.
4. Практични примери на современо корпоративно управување
4.1. Случајот на Unilever344
Unilever е еден од најголемите производители на пакувани производи во светот со

повеќе од 700 бренда во своето портфолио на производи.
Корпорацијата прерасна во доминантна сила на пазарите за храна, производите за
домашни потреби и производите за лична нега, и не само што е една од најголемите
производители на сладолед и најголемиот производител на пакетчиња со чај, туку е и
светски лидер во производство на дезодоранси, анти- перспиранти и продукти за чистење
на кожата. Исто така, таа работи и со престижните дизајнерски брендови како Obsession,
Eternity, SK One и CK сe на дизајнерот Kalvin Kline.
Корпорацијата направи импресивна серија на продажби во последните десет години за
потоа да ги рационализира своите операции и да се фокусира на најважните брендови.
Продажбата на овие брендови растеше просечно по 5 % секоја година.
Како корпорација којашто има две хоризонтални организациони делови коишто работат
под режимот на различни правилници за финансиско известување, постојат очигледни
аномалии во корпоративното управување. На пример, надзорниот одбор во Холандија не е
познат во Велика Британија ниту, пак, извршните директори се познати во Холандија.
Сепак, Unilever креираше структура на управување којашто често служи за добар
пример во практиката. Членовите на одборот (директорите) кои вршат надзор, како што е
определено со Германските правила, се однесуваат како неизвршни членови на одборот
(директори), кои се избрани, заради нивното големо искуство, на период од три до четири
години.
Во корпорациите се основаат голем број комисии на одборот, како што се: извршната
комисија, комисијата за сметководство, комисијата за корпоративен ризик, комисијата
за надворешни прашања, комисијата за корпоративни односи, комисијата за номинации
и комисијата за наградување. Според менаџерските договори коишто се подготвени
и склучени во согласност со Unilever’s Articles of Association, членовите на одборот
(директорите) подлежат на реизбор на секое годишно акционерско собрание. Членовите
на одборот треба да се пензионираат на 62 годишна возраст.
344 Види: Agarwal V. "Corporate Governance at Unilever", Hyderabad, India: ICFAI Knowledge Centre, 2004.
4.2. Случајот на General Electric345
Во 2002 година, General Electric-GE беше рангирана како втора најпосакувана корпорација во светот
во Fortune 500. Не само што е високо почитувана заради своите финансиски услуги, туку GE исто така, е
инволвирана во инженерингот, во медиумите, во истражувањата за електрична енергија и медицината.
Нејзините добри стандарди на управување без сомнеж помогнаа да ги одржат своите акции на
константно високо ниво и тоа придонесе да ја покажат својата сила како корпорација. Кога во 2002
година, корпорацијата се соочи со интензивни инвеститорски истражувања (due diligence) поради
одредени добивки остварени од своите финансиски операции, GE Capital ја реши ситуацијата со делење
на GE Capital на комерцијални финансии, потрошувачки финансии и осигурување. Во истата година, GE
ги објави своите планови за понатамошно зајакнување на своите стандарди на управување со кои има
намера да ги исполни долгорочните интереси на своите акционери.
4.3. Случајот на Boeing346
Во декември 2003 година, Boeing, една од најпознатите светски авионски корпорации, имаше
скандал којшто резултираше со отпуштање на главниот финансиски директор (chief finance officer-CFO) и
отказ на главниот извршен директор (chief execitive officer-CEO), како директна последица на скандалот.
Скандалот предизвика истраги од голем број на воени и цивилни државни служби поради
обвинувањата дека Boeing постапила неправилно во зделката вредна 18 милијарди долари со која е
извршена продажба на Boeing 767 и 100 Boeing танкери за потребите на воздухопловството на САД
(USAF).
Корпорацијата веќе беше осудена за слична “неетичка” афера којашто вклучуваше поседување на
документи коишто им припаѓале на нивните ривали Lockheed Martin за време на понудите за цената
на договорот со војската за лансирање на ракети во 1998 година. Како последица од овие обвинувања
Пентагон го суспендираше Boeing од наддавањето во понудите во сите идни договори коишто би се
склучиле за лансирање на ракети. Lockheed Martin го тужеше Boeing за наводна измама.
Во февруари 2001 година, Boeing чувствувајќи го корпоративниот удар, даде понуда да го снабди
USAF со подобрени и рестилизирани 767 танкери по цена од 124.5 милиони долари за секој танкер.
Иако предлогот беше на прв поглед добро примен, спроведените истражувања покажаа дека на
воздухопловството на САД не им биле потребни танкери се до 2010 година.
Терористичките напади на 11 септември 2001 година создадоа уште поголеми финансиски
проблеми за Boeing заради радикалното намалување на летовите на авионските корпорации низ
светот. За кусо време по светски шокантните настани , Boeing отпушти околу 30 % од својата работна
сила. До 2002 година, Boeing направи планови за нов, побрз, помал и за долги патеки наменет авион -
Sonic Cruiser.
После кусо време, корпорацијата објави дека склучила договор вреден 9 милијарди долари за
снабдување на авиокомпанијата Ryanar со 100 нови авиони и уште еден договор со USAF за транспортни
авиони вреден 9,7 милијарди долари. Во 2003 година, Washington Post објави напис во којшто тврдеше
дека наводно извршните директори и другите врвни менаџери на Boeing се сретнале со официјалното
лице на USAF Darleen Druyun кој им обезбедил детални податоци за наддавањето во понудите. Беше
наведено дека и парите за спонзорирањето на зделката биле сомнителни. Druyun потоа преговараше
за влегување во корпорацијата Boeing во октомври 2002 година, но продолжи да работи на договорот
со USAF се до ноември истата година. Потоа оваа корпорација официјално му се придружи на Boeing во
2003 година. Потоа приказната следеше со јавно бранење на Boeing преку издавање бројни написи и
деманти во водечките американски весници. Сепак скандалот беше евидентен.
345 Види: Agarwal V., "Corporate Governance at General Electric", Hyderabad, India: ICFAI Knowledge Centre, 2003.
346 Види: Khan A., "Boeing Corporate Governance Crisis", Hyderabad, India: ICFAI Knowledge Centre, 2004.
Според извештајот на Wall Street Journal, Boeing ветил 20 милиони долари на Trieme Partneri,
корпорација која е основана од Richard Perle, главен политички лидер во Пентагон кој одамна го
подржувал договорот меѓу Boeing и USAF. Тој и уште неколку водечки воени личности подоцна станале
консултанти на Boeing.
Како што скандалот се продлабочи, главниот извршен директор на Boeing, Condit, го отпушти својот
главен финансиски директор Michael Sears, со напомена дека оставката на Condit не е поврзана со
скандалот. Поранешниот потпретседател на одборот на директори на Boeing, Harry Stonecipher, беше
вратен од пензија за да го замени Condit во декември 2003 година. Тој ја продолжи функцијата и покрај
контроверзата дека договорите со танкерите ќе останат во сила.
Која беше позицијата на Boeing на пазарот? Во 2002 година, комерцијалните авиони изнесуваат 52
% од продажбата на Boeing. До 2003 година, неговото учество на пазарот со авиони од 70% се намали
на 50% со помалку од 300 испорачани авиони. Boeing ги зголеми повеќе од 20 % своите трошоци за
градење во споредба со својот ривал Airbus.
Во 2003 година, Boeing го отпушти својот главен финансиски директор Michael Sears како и својот
потпретседател Darleen Druyun после внатрешна истрага за личното лобирање на Sears да ја вработи
Druyun во 2000 година додека таа сеуште работеше во американското воздухопловството со кое Boeing
преговараше за склучување на договор вреден 21 милијарда долари. Една недела подоцна, главниот
извршен директор на Boeing, Phil Condit, исто така, даде оставка, веднаш откако ревизорите ја примија
копијата од “Soaring Through Turbulence: A New Model For Managers Who Want to Succeed in a Changing
Business World"- пример за етиката во бизнис менаџментот од бившиот главен финансиски директор во
Boeing, Michael Sears.
Случајот на Boeing претставува пример за корумпирано корпоративно управување коешто својот
епилог го има во нарушената позиција на пазарот и уништена репутација во јавноста.
4.4. Случајот на Shell347
Во минатото, невладините организации и “етичките” акционери имале скромни сфаќања

за деловните потфати на нафтените корпорации како на пример на Shell. Уште од 1976 година,
петрохемискиот гигант почна да остварува високо ниво на корпоративно управување, корпоративна
општествена одговорност и социјално одговорни инвестиции.
Денес, корпорацијата посветува доста време и чини напори да развие алтернативни нафтени
операции и за одредени проектни работи согласно Програмата за развој на ООН. Напорите за зачувување
на природната околина и социјалното влијание секогаш се транспарентни за јавноста уште пред некој
проект да започне. Shell, исто така, ги подржува организациите коишто се борат против HIV епидемијата,
работејќи со нив во партнерство како и со многу други невладини организации заради спречување на
ширењето на болеста. Низ Сахара, во Африка, корпорацијата води кампања за спречување на сидата
и програма за грижа на вработените и нивните фамилии. Корпорацијата им обезбедува бесплатен
третман на вработените кои се заразени со болеста.
Високото ниво на корпоративна транспарентност и искреност беше постигнато преку Statement
of General Business Principles (SGBP) - акт во која е содржана основната програмска рамка за основните
вредносни принципи кои Shell ги практикува во своето работење, како што се: искреноста, интегритетот,
почитта спрема луѓето, како и отвореноста, довербата, професионализмот и тимската работа.
Вклучително на овие принципи се додадени јасните и тврди ставови за неприфаќање на било какви
поткупувања или, пак, давање поддршка на политичките партии на било каков начин.
SGBP е прв документ од тој вид усвоен од една корпорација. Истиот од 1976 година, кога беше
усвоен до 1997 година е ревидиран пет пати. Со последната нивелација, фокусирани се темите за
347 Види: Извадок од Изјавата на Shell за General Business Principles, 1997.

човековите права и постојаниот развој, транспарентноста и имплементацијата. Порастите и падовите

на главни индикатори на перформанси коишто се дел од овие принципи, се вградуваат во извештаите
за работењето на Shell. Извештаите ги опишуваат достигнувањата во еколошкиот, социјалниот и
економскиот перформанс. Читателите се охрабрени за да дадат свои коментари во врска со прогресот
на корпорацијата користејќи ја “Tell Shell” можноста на корпоративниот веб сајт.
Корпорацијата, исто така претстави и друга мерка чија цел е проценка на репутацијата и оценување
на нивото на услужливост во секоја индивидуална операција. Со овој пристап Shell не само што го
одржува високото ниво на внатрешна контрола туку ја претстави на јавноста Shell како здарва и елитна
Корпорацијата строго верува во предностите од редовна обука и тренинг како на сениорните така
и на средните менаџерски нивоа. Менаџерите одат на испит веднаш штом ја завршат едукативната
програма и потоа од нив се очекува да го пренесат своето знаење на нивните пријатели и колеги.
Пристапот до информациите и јасната комуникација се од голема важност за Shell. На пример,
корпорацијата планира креирање на веб сајт којшто во поединости ќе ги прикажува успешните решенија
во ризичниот менаџмент имплементирани од корпорацијата низ нејзината корпоративна историја за да
им се помогне на членовите на одборот директорите/менаџерите. во непланираните и неочекуваните
ситуации и настани. Shell, исто така, направи збирка од внатрешни ресурси за учење кои би и биле
достапни на надворешната публика. “Овие системи се срцето и мозокот на корпоративното управување”
вели Albert Wong, глобален политички советник на Shell. “Подигањето на нашата репутација и заштитата
на нашиот бренд е од голема важност во Shell. Ние имаме должност спрема нашите акционери,
спрема нашите вработени, бизнис партнери и спрема општеството како целина. Знаеме дека каде и да
оперираме ние ќе имаме влијание. Уште од првиот ден, ние сакаме да го балансираме било кој проблем
за да ја минимизираме негативноста и да го максимизираме позитивното влијание. Сево ова е дел од
процесот на носењето на одлуки.” Тој додава дека постоечките мерки за корпоративно управување
на Shell покажуваат дека тие веќе се во согласност со Sarbanes- Oxley актот. Всушност корпорацијата
доброволно ја прифати обврската дека ќе помогне да се доведе енергетската индустрија на нормално
ниво.
Shell, како голем интернационален инвеститор и вработувач, игра позитивна улога во економскиот
и социјалниот развој, во изборот на инвестициите како и во корпоративното однесување, особено во
подобрувањето на околината и во превентивното дејствување против митото, корупцијата и лошото
користење на фондовите. Ова го направи симултано, истовремено заштитувајќи и развивајќи ги
интересите на своите акционери.
Во 2004 година забелешките коишто се однесуваа на известувањето во врска со нафтените резерви
на Shell предизвикаа значајна штета на репутацијата на корпорацијата што доведе до отпуштање
на менаџерите сениори, а корпорацијата беше приморана да плати одредени казни. Овој пример
покажува дека и покрај најдобрите намери, корпоративното управување мора да биде подведено
под надзор на сите нивоа за да се одржи и да не се намали вредноста на акциите на акционерите и на
корпорацијата како целина.
5. Значење на извештаите за корпоративно управување
Долгорочните ефекти од новата корпоративна регулатива донесена како последица на

финансиските скандали и корпоративни измами сеуште не можат реално да се проценат.
Очекувањата на акционерите да бидат информирани за состојбите во корпорациите сеуште
се многу високи. По настанувањето на новата светска економска криза во 2008 година
која веројатно ќе потрае неколку години, ќе се донесат нови програми и ќе се преземат
голем број нови мерки. Довербата во финансиските пазари целосно е изгубена. На повидок
е радикално редизајнирање на светската економија, а посебно на финансиските пазари.
Заради рецесијата инвеститорите ќе станат не само поизбирливи во врска со тоа каде ги

оставаат своите пари, туку и повнимателни, без разлика на досегашната репутација на
некои корпорации.
Инвеститорите, владите и другите засегнати лица почнаа корпорациите да ги рангираат
и проценуваат според реперите за успешноста на корпоративно управување.
Комплексните активности кои се превземаат на интернационално ниво како дел од
реформите на корпоративното управување, покажуваат дека управувањето со корпорациите
е комплексна работа којашто бара: интелектуални напори, професионален однос и повеќе
време за осмислување на стратегиите, вршење надзор и решавање на комплексни проблеми
при создавањето на добрата, знаење за продор на пазарите и пласман на производите и
услугите, соодветно уредување на односите со вработените, успешно финансиско работење
и соодветно менаџирање на финансиите и дистрибуцијата на добивката. Сите овие
работи треба да бидат преточени, прикажани и објаснети во извештаите за корпоративно
Во САД, институционалните инвеститори Teachers Insurance and Annuity Association-
College retirement Equities Fund (TIAA- CREF), и California Public Employees Retirement System
(CALPERS), јавно предупредија дека извештаите за корпоративното управување сериозно
ќе се разгледуваат пред да се изврши било каква инвестиција. Влијанието на големите
институционални инвеститори не може да бидат игнорирани: според неодамнешните
резултати, институционалните инвеститори поседуваат околу 50 % од акциите и 60 % од
највредните акции во најголемите 1000 корпорации во САД.348
На акционерските собранија и на други форми на акционерска организираност отворено
се критикуваат високите плати и бонус пакетите на менаџерите, за кои тврдат дека се
диспропорционални со резултатите од нивната работа и со перформансите на корпорациите.
Според компензацискиот консултант Graef Crystal,349 просечниот американски главен
извршен директор добива како награда неколку стотини пати повеќе средства од просечниот
американски работник. Според истражувањата во весникот The Guardian во Велика
Британија, просечната годишна плата на главните извршни директори (CEO) во 2002 година
била 1.7 милиони фунти.350 Овие показатели ги иницираа Центарот на пензиските права и
Институционалниот сервис на акционери во САД активно да ги охрабруваат акционерите
да гласаат против “несигурните” пакети кои се исплаќаат на извршните директори. Во
Велика Британија, инвеститорите го следеа падот на корпорациите како Marconi, Railtrack
и ITV Digital и губењето на милиони фунти, коишто преку менаџерските договори ги добива
сениор - член на одборот како награда за нивната идна работа. Дури и Tory MP Archie
Norman, бившиот претседател на корпорацијата кој поседува ланец супермаркети Asda,
состави писмено барање според кое ( Private Member Bill) се заложи да се лимитира т.н..
клаузула “златен падобран” којашто е содржана во менаџерските договори а која им
гарантира на сменетите менаџери големи износи на парични средства како компензација
за предвременото разрешување. Оваа негова иницијатива беше критикувана и напуштена
поради наводно нарушување на договорното право.351 Министерството за трговија и
индустрија на Велика Британија го испита практикувањето на т.н.. клаузула “златен
падобран” и подготви извештај наречен Rewards For Failure, во кој понуди правила кои
треба да ги содржат менаџерските договори.
348 Види: www.CorpGov.net.

349 Види: Graef Crystal, quoted in The Washington Post, 8 June 2002.
350 Види::Guardian Unlimited website, www. guardian.co.uk.
Конфедерацијата на британската индустрија се залагаше платите на менаџментот

да бидат многу поголеми за да се привлечат најдобрите кандидати за работа, предложи
мулти-годишните менаџерски договори на менаџерите а посебно на извршните директори
да бидат заменети со менаџерски договори со траење од една година.
Јавно искажаната критика од страна на акционерите и професионалните групи придонесе
акционерите да остварат голем број значајни акционерски “победи” против членовите на
одборот (директорите). Во 2003 година, со главните извршни директори на Barclays Bank,
Shell, GlaxoSmithKline, Tesco and HSBC беа раскинати менаџерските договори, а Pierre Bilger
бившиот претседавач во проблематичната француска инженеринг група Alstom, беше
приморан да го врати назад својот “златен-падобрански” чек од 2.7 милиони фунти. На
Jean Marie Messier, на бившиот главен извршен директор на Vivendi Universal, му беше
“замрзната” сметката со 14.5 милиони фунти, додека корпорацијата се наоѓаше под истрага
за одредени нерегуларности во финансиското работење.352
Овие случувања доведоа до тоа законодавствата, владините и невладините организации
да пристапат кон менување на корпоративната легислатива како и кон изготвување
извештаи, правилници, препораки, начела или кодекси во кои се содржани принципите на
доброто корпоративно управување.
6. OECD принципи за корпоративно управување
Во мај, 1999 година, Организацијата за економска соработка и развој (OECD), донесе

комплет од управувачки стандарди развиени во соработка со националните влади и
интернационалните агенции, како што се Светската банка и Меѓународниот монетарен
фонд, како и приватниот сектор.
Принципите се поделени во пет области: правата на акционерите, еднаквиот третман
на акционерите, улогата на другите учесници, објавување и транспарентност, како и
одговорностите на одборот.
Принципите се наменети да им помогнат на владите во нивните напори да ја проценат и
подобрат правната, институционалната и регулаторната рамка за корпоративно управување
во нивните земји, како и да обезбедат упатства и сугестии за берзите, инвеститорите,
корпорациите и за други групи кои имаат улога во процесот на развивање на добро
корпоративно управување.
Мотивацијата скриена зад иницијативата на OECD, беше нејзиното признавање дека
целокупното богатство на економијата на земјата, нејзините изгледи за економски раст и
нејзината ефикасност се директно поврзани со прашањата за корпоративно управување.
OECD принципите за корпоративно управување утврдуваат дека:353
“Доброто корпоративно управување овозможува корпорациите да му пристапат на
финансирањето со многу поголем круг на инвеститори и дека ако земјите сакаат да ги
ожнеат целокупните придобивки од глобалниот пазар на капитал и ако сакаат да привлечат
долготраен “трпелив “ капитал, тогаш уредувањето на корпоративното управување мора да
биде веродостојно и добро разбрано од одборите. Дури и ако корпорациите не се потпираат
првенствено врз странски извори на капитал, практикувањето на добрите практики за
корпоративно управување ќе помогне да се подобри довербата на домашните инвеститори
и може да го редуцира трошокот на капитал, како и конечно да наведе постабилни извори
за финансирање.”
352 Види: Ibid.
353 Види; Kaen R. Fred, "A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
Value" цитирано издание, 2003, стр.209-210.
Принципите претставуваат еден жив инструмент којшто нуди стандарди и добри

практики, како и водство во имплементацијата, којашто може да биде адаптирана на
специфични услови во индивидуални земји и оние којшто следат. Заради подобрување,
OECD Принципите за корпоративно управување се ревидирани во 2002 година и 2004
година.
Во историскиот развој на корпоративното управување како и во определени фази кои
се исклучително значајни, а претходно презентирани, може да се забележи дека мошне
големо значење му се придава на донесувањето на различна регулатива, вклучително и на
кодексите на корпоративното управување во одделни земји. Се разбира, мошне значајно
во остварувањето на системот на управување со корпорациите е и фактот дека до крајот на
2003 година во светот се донесени над сто кодекси за корпоративно управување354, повеќето
од нив се фокусирани на улогата и функциите на највисоките органи на управување во
компаниите. По 2003 година, донесени се нови кодекси или извршени се дополнувања на
донесените.
Со цел да се обезбеди единствен пристап кон корпоративното управување од страна на
политиката и бизнисот, но и со цел да се изгради единствена рамка за сите негови аспекти
како што се акционерските права, засегнатите лица, обелоденувањето на податоци, работа
на одборите и друго, беа промовирани принципите на корпоративното управување на OECD
(Organization for Economic Cooperation and Development).
Принципите за корпоративно управување на OECD (Organization for Economic Cooperation
and Development) коишто настанаа како резултат на напорите на OECD и Светската банка во
промовирањето на дијалог помеѓу креаторите на политиките во областа на корпоративното
управување. Овие принципи набргу по нивното усвојување беа прифатени како рамка во
која започна одржувањето на дискусиите помеѓу креаторите на економската и другите
политики, регулаторите и претставниците на берзите, организациите од приватниот сектор,
мултилатералните организации и невладините институции на регионалните тркалезни маси
за корпоративното управување во Азија, Латинска Америка, Русија, Евроазија и Југоисточна
Европа.
Принципите за корпоративно управување на OECD се објавени во 1999 година, а
потоа ревидирани во 2004 година. Како определен вид на регулатива, тие имаат за
цел да претставуваат еден вид на водич за доброто корпоративно управување. OECD
(Organization for Economic Cooperation and Development), ги разработува правилата
изразени во соработката со Светската банка што сама по себе ги прави овие начела повеќе
од незадолжителни препораки. Овие правила на OECD, всушност, стануваат репер за
безбројните кодекси усвоени во светот. Начелата на корпоративното управување на OECD
служат и како референтна точка при оценувањето на напорите на земјите во подобрувањето
на нивната правна, институционална и регулаторна рамка. Учесниците во корпоративното
управување во целост ги прифаќаат овие начела како општи очекувања, но притоа се
остава простор на националните законодавства, слобода во уредувањето на специфичните
регулаторни структури. Сите овие стандарди и начела, иако создадени за подобрување на
корпоративното управување во приватниот сектор, се прават напори за нивна соодветна
примена и во државниот сектор, односно во државните претпријатија, како и во доменот
на затворените компании355.
354 Licht N. Amir, “The Maximands of Corporate Governance: A Theory of Values and Cognitive Style”, ECGI ( European
Corporate Governance Institute), Law Working Paper No. 16/2003, November 2003.
355 Detomasi David, “The International Institutions and the Case for Corporate Governance Framework”, Global Governance,
Volume: 8, Issue 4,2002.
Тука би ги спомнале и Упатствата за корпоративното управување на државните

претпријатија усвоени во април 2005 година од OECD ( OECD Guidelines on Corporate
Governance of State-Owned Enterprises).356
7. Стандарди на меѓународните финансиски извештаи357
Посебно значајни се регулаторни реформи кои беа форсирани за да се прифатат заеднички,

меѓународните финансиски стандарди за известување со цел да се обезбеди поголема транспарентност
за акционерите. До 2005 година, котираните (листираните) корпорации од Европската Унија, мораа
да го усогласат своето финансиско работење со Меѓународни стандарди за финансиско известување
(International Financial Reporting Standards-IFRS), а не со домашната регулатива, (Generally Accepted
Accounting Principles -GAAP).
Историјата на Меѓународните стандарди за финансиско известување започнува уште во 1973
година кога група на академици и сметководители ја сфатија потребата за глобално стандардизирана
збирка на сметководствени практики. Но, сепак, дури во 1989 година Меѓународната организација на
комисиите за хартии од вредност (International Organization of Securities Commissions-IOSCO) ја прифати
првата верзија на меѓународни сметководствени стандарди (International Accounting Standards-IAS).
Неколку години подоцна, неколку земји, вклучувајќи го Кипар и Швајцарија, ја усвоија новата практика.
Од тогаш одборот за меѓународни сметководствени стандарди заедно со домашните и
интернационалните сметководствени тела, работеа на комплетирањето на финалните кодекси,
дизајнирани за да бидат универзално прифатени. Кон крајот на 2004 година, една од ретките држави
која ги немаше прифатено стандардите беше САД, иако истите беа широко прифатени. Во САД поради
федералното уредување на земјата, секоја одделна федерална држава има свои сопствени прописи со
кои се уредува материјата за компаниите (трговските друштва) и партнершипот. Но, “унификацијата”
на американското компаниско право се врши на тој начин што државите членки на САД ги акцептираат
(превземаат) во своите закони компаниите со решенијата содржани во т.н.. Единствен модел- закон за
бизнис корпорациите (Model Business Corporation Act) кој го објавува (заедно со измените) Комитетот за
компаниско право на секцијата за деловно право (Bussines Law) на Американската комора на адвокатите
(American Bar Association). Но лиценцирањето на овластените јавни сметководители на федерално ниво
го врши најголемото американско професионално здружение во приватниот сектор - Американскиот
институт на овластените јавни сметководители (American Institute of Certified Public Accountants AICPA).
Ова здружение воглавно, издава ревизорски лиценци за лица надвор од компаниите (за тнр. финансиско
сметководство) или преку најголемото здружение на сметководители за менаџерско сметководство.
Националното здружение на сметководители (National Association of Accountants NAA) главно издава
лиценци на сметководители во самите компании.
Европската Унија, најверојатно испровоцирана поради пропаѓањето на Enron, реши сите
држави членки, задолжително да ги усвојат Меѓународните стандарди за финансиско известување.
Воведувањето на Меѓународните стандарди за финансиско известување имаат огромно влијание на
начинот на којшто корпорациите даваат извештаи, на нивната корпоративна стратегија и на културата
на услужливост.
Водењето на трговските книги и начинот на изготвување на годишните сметки во различните
европски држави, претставува материја што е регулирана на различни начини. По усвојувањето на
четвртата,358 седмата359 и осмата360 европска директива и усогласувањето со нив доведе до голем степен
356 За принципите види во Белата книга која е во прилог на ова учебно помагало.
357 За повеќе детали можете да ја посетите страницата www.iasb.org
358 Четврта директива ЕУ 78/66 за годишните сметки со амандманите: 83/346, 84/596, 9/90/604 и 9/90/605.
359 Седма директива ЕУ 83/349 за консолидираните сметки со амандманите: 9/90/604.
360 Осма директива ЕУ 84/253 за контрола, одобрување и ревизија на годишните сметки.
на унификација, така што денес битно се намалени содржинските разлики во нормирањето на оваа
материја во националните правни системи на одделните европски држави.
Меѓународните стандарди за ревизија и Кодексот на етика утврдени се од Меѓународната
федерација. Тие беа прифатени и објавени во Република Македонија уште во 1997 година, а нивната
примена започна во 1998 година. Во 2005-та година објавени се Меѓународните стандарди за ревизија
и Кодексот на етика утврдени од страна на Меѓународната федерација на сметководители IFAC.
Програмата за полагање на испитот за стекнување на звањето овластен ревизор, во која се содржани
предметните области кои се полагаат е ажурирана во месец април 2005 и објавена на веб страната
на Министерството за финансии.361 Со сите овие промени и активности во Република Македонија во
основа е изграден ревизорски систем компатибилен со земјите на Европската Унија.
Според Европската федерација на сметководители (European Finance Association -EFA), само Британија,
Франција и Италија од постоечките држави-членки имаат ефективно финансиско работење и
известување. Во мај 2001 година, Франција го крена својот морал на едно високо ниво и со тоа стана
првата земја во светот која во Законот за корпорациите (трговските друштва) ги обврзува корпорациите
да објавуваат извештаи (за финансиски, еколошки и социјални перформанси).
Велика Британија одамна беше на пиедесталот поради својата “вистинска и фер” сметководствена
практика. Всушност, меѓународните стандарди за финансиско известување се слични на филозофијата
на постоечкиот кодекс на Велика Британија, којшто е базиран врз обичното право (Common law). Од
државите како Германија, Франција и Јапонија се очекува да дадат поголем отпор на имплементирањето
на Меѓународните стандарди за финансиско известување, со оглед на фактот што тие припаѓаат на
романскиот правен круг.
Taкa вo Велика Британија, трговските книги и годишните сметки се регулирани во Законот за
компаниите (Companies Act) od 1985 година (сегaшна верзија од 1989 година). Детализацијата на
одредбите за годишните сметки е дадена како Анекс број 4 (Schedule 4) на тој Закон, за консолидираните
сметки како Анекс 4А итн. Закон за компаниите на Велика Британија во вид на посебни анекси (schedules)
ги регулира годишните сметки и на банките, друштвата за осигурување, инвестиционите компании
и фондови итн.(Анекси 9 и 10) односно, на сите оние форми на трговци што се инкорпорирани како
компании (трговски друштва). Иако Законот за банкарството (Banking Act) од 1987 година, Законот
за осигурување (Insuarance Act) од 1982 година итн. содржат посебни и специфични одредби за
годишните сметки, ревизијата и слично, тие главно се потпираат на основните одредби содржани во
Законот за компаниите. Во Велика Британија, покрај обврзувачките законски одредби, Одборот за
сметководствени стандарди, што постои при Институтот на овластените сметководители, донесува
посебни детализирани „изјави” што се третираат како „сметководствен стандард” што нема законски
обврзувачка сила Standard Statement of Accounting Policy (SSAP) и Financial Reporting Standardsy (FRS).
8. Општи ставови за современото корпоративно управување
Корпоративното управување е на пиедесталот на корпорацијата.

Јасно е дека корпоративното управување ќе остане на врвот на агендата за менаџмент
во иднината. Нарушувањето на пазарот, политичката нестабилност, притисоците на
акционерите и несигурноста на генералната економија доведоа до тоа многу корпорации
да мораат да се справуваат со тешките услови на управување. Тие се соочуваат со огромни
предизвици како менаџментот, корпоративната одговорност, ризикот во губење на
репутацијата и протекцијата на брендот.
Главните извршни директори (CEO) и главните финансиски директори (CFO) ја преземаат
водечка улога во извршната агенда на управувањето.362
361 Меѓународните стандарди за ревизија и Кодексот на етика, “Службен весник на РМ”, бр.92/2005.
Други 19.73%
Одборот 9.52%
Државни контроли 1.36%
Внатрешната ревизија 2.04%
Избраниот финансиски директор 10.88%
Главниот финансиски директор 28.57%
Главниот извршен директор 27.89%
Графикон 2. Одговорност за имплементирање на иницијативите на корпоративното

управување. Извор: (© CODA Group) 2003.
Како што може да се види од претходниот графикон, генерално одговорноста за
управувањето со корпорацијата е поделена помеѓу главниот извршен директор (28%)
и главниот финансиски директор (28%). Во Велика Британија, членовите на одборот
(директорите) кои се борат против ризикот во менаџментот (38%) играат значајна улога во
водењето на корпоративното управување додека во САД, главниот финансиски директор
(51 %) презема главна улога.
60
48
50 40
40 30
% 30
20 12 10
10
0
Велика Германија Франција Холандија САД
Британија
Графикон 3. Улогата на главниот финансиски директор во имплементирање на
иницијативите на корпоративното управување. Извор: (© CODA Group) 2003.
Прашањата на управувањето носат промени во системите и во процесите.363Корпоративното

управувањето ги уредува прашањата за механизмите за заштита на интересите на
акционерите и овозможува одговорноста на извршниот менаџмент да биде детерминирана
од стратегијата и мониторингот на перформансот на корпорацијата.
Многу корпорации сеуште скептично гледаат на начелата на корпоративното управување
и затоа повеќето не успеаја да ги направат потребните акционерски конекции.364
mance, Conformance and Responsibility, цитирано издание, 2004, стр.194.
363 Види: Ibid.
364 Види: Ibid.
Повеќе од неакционерските конституенти на корпорацијата гледаат на корпоративното

управување како услов за професионална етика и корпоративна одговорност. Според
корпоративното управување, на ризичниот менаџмент се гледа како на одредено
хазардерство, додека корпоративното управување на прв план ги истакнува перформансите,
конформизмот и одговорноста кои се во врска со балансот.
1% 1% Избраниот директор за
14% 19% ризичен менаџмент
Одборот
Главниот финансиски
15% 7% директор
Други
Главниот извршен
директор
Државната контрола
Внатрешна ревизија
43%
Гафикон 4. Одговорност за имплементирање на ризичниот менаџмент.

Извор: (© CODA Group) 2003.
Корпорациите избираат стандардизирани и интегрирани пристапи кон
ризикот.365Корпорациите треба да имаат високо интегрирани пристапи кон ризикот и да
користат соодветни процедури и периодичен надзор на целата организација. Основна
слабост која се појавува во идентификацијата на политичките, економските, социјалните и
финансиските ризици е последица на инсуфицинетен надзор или отсуството на надзор во
корпорациите.
Основен фактор кој влијае на зголемувањето на репутацијата и на брендот на
корпорацијата е унапредувањето на известувањето. Корпорациите кои имаат намера во
блиска иднина да стекнат репутација и да го афирмираат својот бренд мораат во своите
извештаи експлицитно да ги вклучат информациите за ризикот. Корпорациите кои не
вршат соодветно ефективно планирање и предвидување на процесите коишто треба
да им помогнат да го идентификуваат ризикот мораат да го третираат планирањето и
буџетирањето како главни процедури за ефективно корпоративно управување. 366
365 Види: Ibid.

366 Види: Ibid.
Глава втора: Основни модели на корпоративна контрола
На примарно ниво проблемот со корпоративното управување секогаш се појавува кога

надворешен инвеститор ќе посака да врши надзор различен од контролата којашто ја
врши одговорниот менаџер на корпорацијата. Дисперзираната акционерска сопственост
го зголемува проблемот бидејќи предизвикува конфликт на интересите меѓу различните
корпоративни учесници во корпоративното управување, а пред се меѓу акционерите,
менаџерите и другите засегнати лица. При тоа во корпоративното управување основниот
проблем се јавува меѓу акционерите како инвеститори и менаџментот.367
Во повеќето истражувања за корпоративното управување дојдено е до сознание дека
овој конфликт може да се ублажи со пет алтернативни механизми:368
а) делумна концентрација на сопственоста и ситуирање на контролата во надлежност на
еден или неколку големи инвеститори;
б) непријателски преземања и гласања преку еден полномошник, во којшто е
концентрирана сопственоста и/или кој повремено ја изразува моќта, кога тоа е потребно;
в) делегирана и концентрирана контрола во одборот;
г) усогласување на интересите на инвеститорите со оние на менаџерите преку договори
за компензација; и
д) јасно дефинирање на фидуцијарните должности на главниот извршен директор (chief
executive officer-СЕО), со можност да се блокираат оние корпоративни одлуки коишто се
против интересите на инвеститорите или да се бара компензација за преземените штетни
дејствија од страна на CEO и другите менаџери.
Најомилениот механизам за решавање на колективните проблеми при остварувањето
на корпоративното управување во повеќето држави, очигледно е концетрираната (тесната)
сопственост и концентрацијата на контрола во рацете на големите акционери.369 При
практикувањето на овој модел на корпоративно управување се јавуваа два вида трошоци
кои треба посебно да се акцентираат:
а) можноста големите акционери да се "здружат" со менаџментот против помалите
акционери (инвеститори) и;
б) да се редуцира ликвидноста на корпорацијата на секундарните пазари.
Во обид да се зголеми ликвидноста на берзата и да се ограничи потенцијалната
злоупотреба на малцинските акционери, корпоративното законодавство во некои држави
драстично ја ограничува моќта на големите акционери. Тоа особено се врши со законско
регулирање на постапката на превземање (take over).370 Законските решенија се потпираат
на одборот како на орган на управување кој ги координира акционерските постапки.
Но, истражувањето на практикувањето на овие решенија покажуваат дека одборите се
неефективни во координирањето на акционерските постапки. И во регулираните постапки
за превземања, членовите на одборот директорите/менаџерите., исто така, поседуваат
367 Види: Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, Coporate Governance and Control, NBER Workong Papers Series,, цитирано
издание, 2002, стр.5
369 Види: La-Porta, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes, and Andrei Shleifer, "Corporate Ownership around the World", Journal
of Finance 54, 1999, стр.471-517.
370 Види: Black, B. S., "Shareholder Passivity Reexamined", Michigan Law Review 89, 1990, стр. 520. i Wymeersch, Eddy, "Do
We Need a Law on Groups of Companies?", Paper Presented at the Conference on Company Law and Capital Markets (Siena).2000.
Black обезбедува детален опис на различните правни и регулаторни граници околу практиката на контрола од страна на
големите акционери во САД. Wymeersch расправа за правните пречки од постапките на големите акционери надвор од САД.
голема дискреција. Но сепак при тоа треба да се нагласи еден факт: малцинските акционери
добиваат подобра заштита во овие држави. Накусо, фундаменталното прашање коешто се
јавува во управувањето со корпорациите е како да се уреди положбата и правата на големите
или активни акционери наспрема малцинските акционери и како да се одржи соодветна
рамнотежа (баланс) меѓу менаџерската дискреција и заштитата на малите акционери.
2. Модел на преземање
2.1. Општи напомени
Еден од најрадикалните и спектакуларни механизми за дисциплинирање и замена

на членовите на одборот (директорите) и на менаџерите е непријателското преземање.
Овој механизам е скап и мошне ретко ги остварува очекувањата. Дури и во САД и Велика
Британија релативно ретко се користи. Сепак, на непријателските преземања им е
посветено големо внимание во академските истражувачи. Во непријателските преземања,
преземачот прави понуда за да ги купи сите или само дел од акциите по тендерска цена.
По правило, преземањето се смета за успешно ако преземачот се здобие со повеќе од 50%
од акции со право на глас со што може да одржува ефективна контрола врз корпорацијата.
Со повеќе од 50% од акциите со право на глас, тој ќе може да го избере мнозинството
членови во органот на управување, преку кој ќе биде во можност да влијае на изборот
на членовите на одборот и на изборот на главниот извршен директор, или ќе може да го
избере мнозинството членови во надзорниот одбор и ќе може да влијае врз изборот на
членовите на управниот одбор.
Голем број истражувања се посветени на механизмите и на процесите на преземање, на
потенцијалните комплексни стратегии на преземачот и индивидуалните акционери, како и
на ex-post ефикасноста од преземањето. Само во неколку истражувања се засегнати ex-ante
ефектите од непријателските преземања, односно евалуацијата на остварените резултати од
преземањата, а во тие рамки се истражува и тоа колку превземањето е соодветно средство
со кое ефективнo можат да се “дисциплинираат'" членовите на одборот директорите/
менаџерите..
Во постапките за превземање, по правило, со прописи се регулирани разните видови
на антипреземачки интервенции со кои спречуваат т.н.. непријателските преземања и
се обезбедува одбрана на корпорациите од непријателските преземачи, како што се
супермнозинството,371 колебливите одбори,372 дополнувањата за фер цена (двостепениот
тендер на понуди),373 како и т.н.. отровни пилули,374 Овие одбранбени механизми се познати
371 Супермнозинските правило во случај на непријателско преземање значат зголемување на потребното мнозинство
над 50%. Супермнозинските правила, едноставно бараат повеќе од 50% од акционерите да ја одобрат интеграција или
продажба на корпорацијата. Нормално, процентот треба да биде две третини, но би можел да биде и повисок, дури и до 90%.
Секако, колку е повисок процентот на мнозинството, толку е полесно да опстане менаџерскиот тим на корпорацијата и да ја
одржи контрола.
372 Колебливите одбори се добра одбрана дизајнирана да го одложи времето кога преземачот ќе ја стекне целата
контрола врз органот на управување по превземањето.
373 Во достепените понуди се определува повисока цена за првите акции на тендерот во однос на преостанатите
акции. Намерата е да се наведат акционерите да учествуваат на тендерот и да се олесни преземањето.
374 "Отровните пилули” се корпоративни привилегирани провизии, како и други договорни провизии, со кои се
пренесува богатство или сопственоста од преземачката група до акционерите во компанијата кои се тергетирани "кои се на
нишан" на преземачите, или со кои се принудува преземачката група да има исплати на акционерите или на менаџерите ако
успее преземањето. На пример, ако менаџерите на Downwest Bank сакале да и отежнат на некоја надворешна група да се
здобие со контрола врз банката, тие можеле да објават правила за купување на акции во Downwest од постоечките акционери
на Downwest. Во случај на непријателско преземање на Downwest, овие правила би биле конвертибилни во акциите на
побарувачката корпорација, по многу ниска цена.
како мерки кои се насочени против интересите на акционерите и се применуваат од страна

на членовите на одборот (директорите) во корпорации кои имаа корпоративно управување
кое е на ниско ниво, односно до слаби корпоративни структури. Некои на нив гледаат како
на важно оружје кое што им овозможува на корпорациите да остварат поповолни услови во
преговорите со преземачот.375
Формалната анализа на регулативата за оптимално преземање е фокусирана на три
прашања:
а) колку отстапувањата од правилото една акција-еден глас имаат влијание на успешноста
на постапките за преземање;
б) дали преземачите имаат обврска да ги откупат акциите и на малцинските акционери;
и
в) дали преземањата може да се остварат со експропријација на други неадекватно
заштитени барања на засегнатите лица, а ако е тоа така, дали некои антипреземачки
мерки и постапки може да бидат оправдани како заштита против таквата евентуална
“експропријација" на правата на заинтересираните лица.
Според правилото : една акција-еден глас, неефикасните преземачи мора да ја платат
највисоката можна цена за да остварат контрола над корпорацијата.
Отстапувањето од правилото една акција-еден глас, може секако, да им дозволи на
иницијалните акционери да добијат поголем дел од износот кој ќе го плати преземачот во
процесот на преземање поради порастот на вредноста на акциите.
Друга потенцијална придобивка од отстапувањето од правилото една акција-еден
глас е повисокиот индекс на котирање на корпорациите чии сопственици ја задржуваат
контролата врз корпорацијата. Корпорациите поседувани од семејства, често пати немаат
волја да истапат јавно, ако со тоа ризикуваат да ја изгубат контролата над корпорацијата.
Овие корпорации истапуваат јавно само ако со тоа можат да ја задржат контролата со
структурирање на акциите во две класи: обични, кои даваат право на глас и приоритетни,
кои не даваат право на глас.376
Некои преземања може и да не се пожелни ако со нив се изгуби или битно се намали
довербата меѓу менаџментот и вработените како и другите заинтересирани лица.
Ако вработените или клиентите, кредиторите и набавувачите имаат претчувство дека
неформалните добри односи со менаџментот може да ги наруши новиот менаџерски тим
којшто би ја презел корпорацијата, тие може да се јават и како инвеститори за да се заштити
постојниот менаџерски тим и по преземањето, а со тоа посредно да се заштити и сочува
специфичниот човечки капитал на корпорацијата и да се одржат хармоничните односи меѓу
вработените менаџментот и другите заинтересирани лица. Ваквиот начин на заштита од
преземање, посебно е оправдан за оние корпорации во кои за обавувањето на нивната
дејност посебно е значаен специфичниот човечки капитал (физички, стручен, научен и
сл). Специфична комбинација од “отровна пилула со златен падобран” исто така може
да обезбеди соодветна заштита за специфичните инвестиции на членовите на одборот
Повеќето “отровни пилули” му даваат право на менаџментот да издаде повеќе акции со право на глас и тоа по пониска цена
од акциите кои ги поседуваат акционерите. Кога оваа клаузула, ќе се примене се оневозможува успешноста на преземањето.
"Отровните пилули” (poison pills) и супермнозинските (supermajority rule) правила се средства коишто менаџментот може да
ги употреби за да се одбрани од непријателско преземање, но им случаи во кои овие средства им користат и на акционерите.
Greenmail се однесува на исплатата на премии на одделни акционери за да се натераат да престанат со обидите за здобивање
со контрола врз корпорацијата.
375 Види: Hirshleifer, David, "Mergers and Acquisitions: Strategic and Informational Issues", in Jarrow, Maksimovic, and
Ziemba, eds.: Handbooks of Operations Research and Management Science (Elsevier, Amsterdam,.1995.
376 Види: Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, Coporate Governance and Control, NBER Workong Papers Series, цитирано
издание,2002, стр. 30.
директорите/менаџерите. (или вработените).377 Се смета дека заштитата на специфичниот

човечки капитал често пати се користи за да се оправда менаџерското однесување при
најавите за непријателско преземање.
Пазарот за корпоративна контрола во САД е поактивен отколку во другите земји во светот
но притоа и антипреземачката регулатива е помалку ефективна отколку во другите земји.378
Конечно, постојат и теоретичари кои сметаат дека непријателските преземања и моќните
откупувања какви што биле оние во 80-тите години од XX-от век повеќе не се потребни
во управувањето со корпорациите во САД.379 Навистина, многу држави експлицитно го
отфрлаат американскиот регулаторен модел на преземања, особено регулативата на
државата Delaware. Во исто време, големите и моќни пензиските фондови лобираат во
корпорациите да ги земат предвид интересите на сите засегнати лица, како изразување на
корпоративната општествена одговорност.
Оттука, најдобар начин за избегнување на мерките коишто го штитат менаџментот при
непријателско преземање е одлуката за преземањето да биде исклучиво во надлежност
на акционерското собрание и во интерес на акционерите, а не во надлежност на органот
на управување. Токму ова решение е доминантно во земјите на континентална Европа,
вклучувајќи ги и решенијата содржани во Законот за превземање на акционерските друштва
на Република Македонија
2.2. Преземање на корпорациите
Во бизнисот, преземање е купување на една компанија (целна) од некој друг

(стекнувачот, или понудувачот), поточно, терминот се однесува на стекнување на јавна
компанија чии акции котираат на берза, за разлика од купување на приватна компанија.
Преземањето претставува најзначајно средство за алокација на корпоративната
контрола. Имено, преземањата овозможуваат отстранување на неспособните менаџери
(против нивната волја) и експлоатација на придобивките од синергијата која ќе настане
помеѓу две друштва. Опасноста од преземање има превентивен ефект врз менаџерите на
кои им е доверена контролата на друштвото, односно тоа води кон нивно дисциплинирање.
Се смета дека постоењето на ефикасен и функционален пазар на преземања претставува
значајна компонента за добро функционирање на системот на корпоративно управување.380
Законодавствата во најголем број на земји во светот, пропишуваат висок процент
на согласност од страна на акционерите за да може процесот на преземање да успее.
Понекогаш самиот процес на преземање е очекуван и неизбежен, како една компанија би
продолжила со работа.

Видови на преземање

Постојат повеќе видови на преземања. Како основен критериум за поделба на видовите
на преземања најчесто е волјата на целната компанија, односно дали доброволно или
против своја волја, истата влегува во процесот на преземање.
377 Види: Schnitzer, Monika, "Breach of Trust in Takeovers and the Optimal Corporate Charter", Journal of Industrial
Economics 43, 1995, стр. 229-259.
378 Види: La-Porta, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes, and Andrei Shleifer, Corporate Ownership around the World, Journal
of Finance 54, 1999, стр. 471-517.
379 Види: Holmstrom, Bengt, and S. Kaplan, Corporate Governance and Merger Activity in the U.S.: Making Sense of the 1980s
and 1990s, Journal of Economic Perspectives 15, 2001, 121–144.
380 Ibid, стр. 423
А)Пријателски преземања
"Пријателско преземање" е стекнување на една корпорација кое е одобрено од страна на

раководството. Пред понудувачот да направи понуда за друга компанија, вообичаено, прво
го информира одборот на директори на компанијата. Во идеални услови, доколку одборот
смета дека прифаќањето на понудата им служи на акционерите подобро од одбивањето
на истата, се препорачува понудата да биде прифатена од страна на акционерите.
Во приватна фирма, бидејќи акционерите и одборот вообичаено се истите луѓе или тесно
поврзани еден со друг, приватните преземања се обично пријателски. Ако акционерите се
согласат да ја продадат компанијата, тогаш одборот е обично на истото мислење, ако е
поинаку, тогаш под наредба на капиталот на акционерите одлучуваат да соработуваат со
понудувачот. Сепак ова не е релевантно за концептот на преземање кој важи во Велика
Британија, кој секогаш вклучува стекнување на јавно претпријатие.
Б) Непријателски преземања
"Непријателско преземање" му овозможува на понудувачот да ја преземе целната

компанија чиј менаџмент е подготвен да се согласи на спојување или преземање.
Преземањето се смета за "непријателски" ако одборот на целната компанијата ја одбие
понудата, но понудувачот продолжува со обидот за преземање, или понудувачот прави
понуда директно, откако ќе ја објави својата сериозна намера да се направи понуда.
Развојот на непријателските понуди се припишува на Луис Волфсон.
Непријателско преземање може да се спроведе на неколку начини. Понуда може да се
направи кога компанијата која сака да ја преземе целната компанија, прави јавна понуда
по фиксна цена над тековната пазарна цена. Компанијата која сака да преземе, исто така,
може да се вклучи во застапничка борба, при што се обидува да убеди доволно акционери,
обично со просто мнозинство, да го заменат менаџментот со нов кој ќе го одобри
преземањето. Друг метод вклучува тивко купување доволно акции на отворениот пазар,
познат како "притаена понуда", со цел да изврши промена во менаџментот и управувањето
со компанијата. Во сите овие начини, менаџментот се противи на стекнувањето, но тоа
продолжува да се врши.
Ако одборот на целната компанија соработува, понудувачот може да спроведе обемна
анализа во работите на целната компанија, со што себеси ќе си обезбеди, сеопфатна анализа
на финансиите на целната компанија. Спротивно на тоа, ако одборот одбие да соработува,
непријателскиот понудувач ќе има на располагање повеќе ограничени, јавно достапни
информации за целната компанија, правејќи го понудувачот ранлив на скриените ризици
за финансиите на целната компанија. Дополнителен проблем е тоа што преземањата
често бараат кредити од страна на банките, со цел да се направи понудата, но банките се
често помалку подготвени да го поддржат непријателскиот понудувач поради релативниот
недостаток на информации кои се достапни за нив.
В) Обратни преземања
"Обратно преземање" е еден вид на преземање каде приватна компанија се стекнува

со јавно поседувана компанија. Ова обично се прави по иницијатива на поголема приватна
компанија. Целта за приватната компанија е да може ефикасно да “плови” на пазарот
притоа избегнувајќи некои од трошоците и времето кога се вклучени на конвенционална
берза.
Поединец или организација, понекогаш позната како корпоративен “напаѓач”, можат

да купат голем дел од акциите на компанијата, и со тоа да добие доволно гласови за да
го замени одборот на директори и извршниот директор. Со новиот согласен менаџмент,
акцијата на компанијата е многу повеќе атрактивна за инвестиции, што веројатно ќе
резултира со зголемување на цената и добивката за корпоративниот напаѓач, и другите
акционери.
Г) Backflip преземања
"Backflip преземање" е било кој вид на преземање во кое компанијата која ја презема
целната компанија, самата таа компанија се претвора во подружница на купената
компанија. Овој тип на преземање ретко се случува.
2.3. Преземањето во англоамериканскиот концепт
САД усвои регулатива за преземање во истата година како и Велика Британија, 1968
година. Сепак, интересно, одбраниот регулаторен пристап утврден во Вилијамс актот381
се разликува значително од британскиот, и покрај фактот дека доминацијата на јавно
поседуваните корпорации со широко распространети акционери беше (и сеуште е)
карактеристика за двете земји, заедно со пазарот и аутсајдерски-ориентираниот модел на
корпоративно управување. Овие карактеристики се разликуваат суштински од структурите
на концентрирана сопственост и инсајдерски-ориентираниот модел на управување кој го
наоѓаме во континенталните европски економии, како што се Германија или Франција.382
Вилијамс актот нема саморегулаторна основа, тоа е дел од државното законодавство на
федерално ниво. Сепак, тој се карактеризира како акт кој го уредува преземањето повеќе
од процедурален аспект и се фокусира на откривање и следење на преземањата. Тој се
применува во случај кога понудувачот прави понуда за купување акции, без оглед на тоа,
дали тоа води до промена на контролата.383 Подоцнежните настани не сносат регулаторни
последици, односно не подлежат под Вилијамс актот, исто како што истиот не го регулира
правилото на задолжителна понуда.384 Целта на овој закон е да се заштитат акционерите и да
се гарантира еднаков третман на сите акционери во однос на информациите и постапката,
со цел да се спречи предвремена и под цена, продажба на акциите. Фокусот на овој закон,
наместо олеснување на излезот на акционери како во британскиот режим на преземање е
повеќе да се поттикнат акционерите да продолжат со инвестирање во целната компанија.385
Овој приод е повеќе или помалку во спротивност со британскиот пристап; и како
последица на тоа, одлуката во САД за промена на контролата зависи во голема мера од
менаџментот, а не од акционерите како во Велика Британија.
Преземањата во Велика Британија (што значи само стекнување на јавните претпријатија)
се регулирани од страна на Градскиот кодекс за преземање на акционерските друштва
и спојувања, исто така познат како "Градски код" или Кодекс за преземање. Правилата
за преземање може да се најдат во она што првенствено е познато како "Сина книга".
Во 2006 година, кодексот беше ставен во законска основа, како дел од усогласувањето на
381 Law of 29 July 1968, codified as part of the Securities and Exchange Act of 1934; 15 U.S.C. §§78m(d)-(e), 78n(d)-(f).
382 Cf. BARCA/BECHT (eds.), The Control of Corporate Europe (Oxford 2001) 319.
383 Види повеќе: BLOOMENTHAL/WOLFF, Securities and Federal Corporate Law (2nd ed., St.Paul, Minn. 2000) Chap. 25;
LOSS/SELIGMAN, Securities Regulation (3rd ed. 1990, Supplement 2004, Boston u.a.) Chap. 6; a comprehensive commentary of the
U.S. takeover regulation is GILSON/BLACK, The Law and Finance of Corporate Acquisitions, (2nd ed.,Westbury 1995).
384 cf. QUINN/MARTIN, in: Steinberg (ed.), Tender Offers. Developments and Commentaries (London 1985) 9, 18 f.
385 Cf. R.H. SCHMIDT, in: Boettcher et al. (eds.), Jahrbuch für Neue Politische Ökonomie, Vol. 6 (Tübingen 1987) 180 ff.
Велика Британија со Европската директивата за преземање (2004/25/ЕО).386

Кодексот бара сите акционери во компанијата да бидат третирани подеднакво. Тој
регулира кога и какви информации компаниите мора и не можат да објават јавно во врска
со понудата, поставува рокови за одредени аспекти на понудата, и поставува минимални
нивоа на понудата по претходно купување на акциите.
Пример за некои одредби:
□□ акционер мора да направи понуда кога неговото мнозинство, вклучувајќи ги и она
на страните со кои дејствува заеднички, достигнува 30% од акциите кои ги издала
целната компанија;
□□ информации во врска со понудата не смеат да бидат објавени, освен со соопштенија
регулирани со кодексот;
□□ понудувачот мора да објави соопштение, ако гласините или шпекулациите имаат
влијание на цената на акциите на компанијата;
□□ нивото на понудата не смее да биде помало од било која цена што е платена од
страна на понудувачот, во последните три месеци пред објавувањето на сериозната
намера да се направи понуда;
□□ ако акциите се купени за време на периодот на понудата по цена повисока од цената
на понудата, понудата мора да се зголеми до таа цена;
Пред некои 40 години во доцните 1960-ти години, британските менаџери претрпеа грубо
будење кога првите непријателски понуди за она што го гледаа како "нивни" компании
се појавија во Велика Британија.387 Оттогаш Велика Британија го разви најактивниот пазар
за преземање во светот во однос на големината. Во тоа време, сепак, непријателските
преземања сеуште се сметаа за лошо однесување. Вообичаените повици за помош од
владата следеа, но некако изненадувачки, владата се чинеше дека одбива да го регулира
доброто однесување при преземање; наместо тоа, дојде до само-помош од страна на
финансиската индустрија. Во 1968 година, Градскиот код за преземање и спојување388 беше
усвоен како дел од саморегулацијата. Градскиот код воведе правила за фер постапка,
имено, правилата за транспарентност, и т.н.. "правило на задолжителна понуда" кој стана
негова основа. Грубо кажано, тоа наметнува обврска да се здобијат со сите акции понудени,
ако некое лице или компанија се стекне со една третина од акциите со право на глас во
јавните претпријатија, и да ја платат истата цена за сите акционери кои се подготвени да
ги продадат своите акции. Целта е да се гарантира излез за малцинските акционери, во
случај на промена на контролата, и да се обезбеди еднаков третман на сите акционери во
суштина, односно еднаков финансиски надоместок, во случај на преземање.
Овие мерки беа од помош за актуелниот менаџмент на целната компанија соочени
со непријателско преземање, бидејќи во крајна линија правилата за транспарентност,
и особено правилото за задолжителна понуда ги прави преземањата поскапи. Сепак,
овие "предности" беа барем делумно компензирани со воведување на принципот на
строга неутралност, кој во суштина ги врзува рацете на менаџерите. Според правилото
"неопструкција" утврден во општите принципи на Кодексот (принцип бр. 7) и уреден со
членот 21 и членот 37, менаџментот на целната компанија не може да преземе активност
386 Eur-lex.europa.eu, LexUriServ-PDF, http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:L:2004:142:0012:0023:EN

:PDF
387 Види повеќе: JOHNSTON, The City Take-Over Code (Oxford 1980); ROSSKOPF, Selbstregulierung von Übernahmeangeboten
in Großbritannien (Berlin 2000).
388 The City Code on Takeovers and Mergers. Rules, Appendices and Notes, 7th edition of 1 May 2002 asamended on 7
November 2005; за краток преглед, види: DAVIES, Gower’s Principles of Modern Company Law (6th ed., London 1997) 772-816;
сеопфатни коментари може да се најдат во: BUTTON (ed.), A Practitioner’s Guide to the City Code on Takeovers and Mergers (Old
Woking, Surrey, 2001); WEINBERG/BLANK/ RABINOWITZ, Weinberg and Blank on Takeovers and Mergers (5th ed,,London 2002).
или мерка која може да ја “опструира” понудата, без изрична согласност на акционерите
на компанијата. Така, одлуката во Велика Британија за промена на контрола, зависи од
акционерите како лица кои највеќе ризикуваат во процесот на преземање.
Преземањето во германскиот концепт
За разлика од британските или американските менаџери, германските менаџери уживаа

во релативен мир пред да бидат соочени со овој механизам на корпоративна контрола -
заканата од непријателските преземања на пазарот за корпоративна контрола се до
1999 година кога дојде до непријателско преземање на Mannesmann AG - традиционален
германски производител кој успешно се претвори во мобилен оператор, од страна
на британскиот Vodafone, странски понудувач. Во тоа време, ова беше најголемото
непријателско преземање, во вредност од повеќе од 150 милијарди евра. Тоа предизвика
шок во 'рбетот на корпоративна Германија, и кај германската влада се вклучи алармот за
тревога. Сепак, преземањето од економски аспект беше совршено: акционерите добија
речиси 100% добивка, никој освен менаџментот на Mannesmann и некои синдикални
функционери ги загубија своите работни места, и повеќето од нив беа високо компензирани
(иако законитоста на овие пакети на компензација, сеуште е тема на интензивна и тековна
правна битка).
Како резултат на ова политичко превирање, беше донесен германскиот закон
за преземање од 1 јануари 2002 година, (Wertpapiererwerbs und Übernahmegesetz -
WpÜG).389 Со донесувањето на законот за преземање, беше означен крајот на германскиот
саморегулаторен режим на преземање кој важеше, врз основа на Кодексот за преземање
од 1995 година.390 Кодексот имаше некои функционални недостатоци, и главно не успеа
поради тоа што не беше прифатен од страна на доволен број на компании кои котираат на
берза.391 Законодавците очигледно прифатија дека во Германија, како и во секоја развиена
пазарна економија, пазарот за корпоративна контрола како средство за надворешно
корпоративно управување веќе постои, но потребна е ефективна регулатива за правилно
истиот да функционира.
Законот предизвика вонредно академско внимание, при што во рок од три години, беа
објавени 11 коментари, различни кратки прирачници на законот, околу 30 монографии кои
се занимаваат со специфични прашања и повеќе од 100 статии во списанија и книги.392
Како битно решение на Законот е задолжителната понуда која понудувачот мора да
ја направи, ако тој се стекнал со контрола на целната компанија,393 односно соодветниот
праг е 30 % од акциите со право на глас.394 Определување на цената на акциите во понудата
е врз основа на просечната цена на акциите или повисоката цена платена од страна
389 Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren und von Unternehmensübernahmen
(WpÜG), Law of 20 December 2001, Federal Gazette I (2001) p. 3822; the law was accompanied by four ordinances dating from 27
December 2001, Federal Gazette I (2001) p. 4263 et seq.;
390 Übernahmekodex der Börsensachverständigenkommission beim Bundesministerium der Finanzen of 14 July 1995,
amended 1 January 1998; Види повеќе: SCHUSTER/ZSCHOCKE, Übernahmerecht / Takeover Law (1996).
391 Види повеќе: KIRCHNER/EHRICKE, Funktionsdefizite des Übernahmekodex bei der Börsensachverständigenkommission,
in: Die Aktiengesellschaft 1998, 105 ff.
392 Сеопфатни правни анализи може да се најдат во: HOPT, Grundsatz und Praxisprobleme nach dem Wertpapiererwerbs -
und Übernahmegesetz, in: Zeitschrift für das gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht 166 (2002) 383 ff; за економска евалуација
види: SCHMIDT/PRIGGE, Übernahmekonzeption und Übernahmegesetz, in: Die Betriebswirtschaft 62 (2002) 225 ff; главни
коментари се: ASSMANN/PÖTZSCH/SCHNEIDER (eds.), Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (Cologne 2005); BAUMS/THOMA
(eds.), Kommentar zum Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (Cologne 2004); HIRTE/VON BÜLOW, (eds.), Kölner Kommentar
zum WpÜG (Cologne 2003);
393 Wertpapiererwerbs und Übernahmegesetz - WpÜG, член 35 (2)
394 Ibid, член 29 (2)
на понудувачот, во текот на претходните три месеци395 Битно: малцинските акционери

учествуваат во можната контролна премија. Да се обезбеди ваков исход, законот нужно се
карактеризира со висок интензитет на регулација. Меѓутоа, сите "јавни" понуди за акциите
на друштвото, не само задолжителната понуда, се регулирани со законот. Ако понудата
остане под контролниот праг (и понудувачот веќе не поседува акции), се применуваат
процедуралните прописи во врска со информациите и еднаквата можност за продажба
на акции. Иако, првично, правилото на неопструкција беше во план да биде усвоено, во
текот на законодавната постапка, лоби групите на менаџментот и организираниот синдикат
извршија силно влијание врз законодавецот и се стекнаа со значајна заштита на нивните
интереси. Како резултат на тоа, правилото на неопструкција, првично предложен во Законот
за преземање беше значително ублажен, и во неговата сегашна форма јасно е дека не е
толку ригиден како во британскиот модел, но сепак, не е во спротивност со решенијата на
Директивата на ЕУ за преземање на акционерските друштва.
Мерки кои го спречуваат преземањето (антипреземачки мерки)
Анти-преземачките мерки се дефинираат како мерки кои се преземаат постојано или

повремено од страна на менаџментот на компанијата, со цел да се спречи или да ги одврати
несаканите преземања.396
За компаниите кои се купуваат, иднината на менаџментот, вработените, и инвеститорите,
може да биде доведена во прашање, откако контролата на компанијата ќе се отстапи на
друг (т.е. на компанијата која купува). Во овој поглед, анти-преземачките мерки ја штитат
автономијата на компанијата и конкурентноста на пазарот.
Од голем број на причини, една компанија може да не сака да биде преземена. Ако
менаџментот верува дека голема е веројатноста понудата за откуп да успее, постојат голем
број на стратегии или пречки што може да се користат за да се избегне преземањето на
компанијата. Низата на анти-преземачките одбрани може да се подели во две категории:
□□ превентивни мерки - се креираат за да се намали веројатноста да успее
непријателското преземање, и
□□ активни мерки - се преземаат откако ќе се обидат со непријателска понуда да ја
преземат компанијата.
Спојувањата и преземањата може да бидат или непријателски или пријателски. Каде што
спојувањата се непријателски и целната компанија сака да се заштити од потенцијалната
“ајкула”, постојат различни стратегии кои целната компанија може да ги донесе како би се
заштитила од заканата од преземање.
Постојат повеќе видови на мерки кои можат да го одбијат и спречат преземањето
на компанијата. Во овој труд ќе бидат обработени неколку, кои се почести и редовно се
применуваат од страна на компаниите.
2.5.1.Златен падобран
Златен падобран е договор помеѓу компанијата и вработениот (обично извршниот

директор), кој утврдува дека вработениот ќе добие одредени значајни придобивки ако
работниот однос се прекине. Повеќето дефиниции утврдуваат престанок на работниот
однос како резултат на спојување или преземање,397исто така, познат како "придобивки од
395 Ibid, член 31 став 3 - 7
396 http://www.investopedia.com/terms/a/anti-takeovermeasure.asp
397 "golden parachute". Collins English Dictionary. HarperCollins:London.
промена во контролата".398 Но, од неодамна терминот се користи за да се опишат прекумерно

високите отпремнини на извршниот директор (и другите директори), кои не се поврзани со
промените во сопственоста (исто така познат како златно ракување).399 Придобивките може
да вклучуваат отпремнина, парични бонуси, опции со акции, или други придобивки.
Првпат терминот "златен падобран" се употребува во 1961 година, кога во отстранување
на Howard Hughes, CEO на авиокомпанијата TWA, доверителите му обезбедиле на Charles
Tilingast Junior, договор за вработување во кој стоела со клаузула дека ќе добие голема сума
на пари, во случај да ја изгуби својата работа.400
Употребата на златни падобрани се прошири во голема мера во раните 1980-ти, како
одговор на големиот пораст на бројот на преземања и спојувања.
Во Европа најголеми "придобивки од промена во контролата" имаат француските
директори, кои во нивните менаџерски договори утврдуваат “златни падобрани”, кои им
носат приближно двојно од платата која ја примаат.
Информациите во врска со обемот на средствата кои ги даваат "златните падобрани"
предизвикаа реакции во јавноставо кон крајот на 2008 година, за време на светската
финансиска криза,401 Студијата направена од страна на фирмата за услуги Alvarez & Marsal,
откри 32% зголемување во вредноста на "придобивките од промена во контролата" кои
се обезбедени за извршните директорите (CEO) на корпорациите во САД.402 Кон крајот на
2011 година, USA Today објавија за неколку пензионерски пакети за извршни директори во
износ од 100 милиони долари, "создавајќи реакции, дури и кај оние кои се навикнати на
преголеми исплати".403
Актот Dodd-Frank од 2010 година, утврдува овластување на акционерите кои поседуваат
мнозински број гласови во јавно поседуваните корпорации во САД, да дадат согласност на
секое идно усвојување на златен падобран.404
Во Швајцарија, во март 2013 година беше одржан референдум кој им даде на
акционерите моќ да стават вето на плановите на извршните директори за плати, вклучувајќи
ги и златните падобрани" 405
Гласачите во Швајцарија ги одобрија мерките за ограничување на платите на извршниот
директор, забранувајќи ги златните падобрани на одржаниот референдум.406
2.5.2. Златно ракување
Златно ракување е клаузула во договорот за вработување на извршните директори

(менаџерски договор), која му обезбедува на извршниот директор значителен пакет
на отпремнина во случај ако директорот ја изгуби неговата работа преку отпуштање,
реструктуирање, или дури предвремено пензионирање.407 Ова може да биде во форма на
398 Golden parachutes on the rise during down economy by Éric L’Italien, Lawyer, Norton Rose Canada| Deal Law Wire| 5 April
2012
399 CEOs' golden parachute exit packages pass $100 million By Gary Strauss, USA TODAY 11/8/2011
400 Biggest Golden Parachutes time.com
401 Gross increase in "golden parachute" queries in 2008 ", Google Trends
402 Golden parachutes on the rise during down economy by Éric L’Italien, Lawyer, Norton Rose Canada| Deal Law Wire| 5 April
2012
403 CEOs' golden parachute exit packages pass $100 million By Gary Strauss, USA TODAY 11/8/2011
404 Golden Parachutes and the Wealth of Shareholders Harvard Law and Economics Discussion Paper No. 683 | Lucian A.
Bebchuk, Alma Cohen, Charles C. Y. Wang | 1 December 2010
405 Revill, John; Walen, Jeanne; Morse, Andrew (February 20, 2013). "Furor Ends $78 Million Pay Deal". Wall Street Journal,
pp B1
406 http://www.guardian.co.uk/world/2013/mar/03/swiss-referendum-executive-pay
407 http://www.investopedia.com/terms/g/golden-handshake.asp#axzz1yqGBZeM6
готовина, акции или удели и други бенефиции, и често е придружено со опциски договори..
Според Investopedia, златното ракување е слично, но повеќе великодушно од златниот
падобран, бидејќи не само што обезбедува паричен надоместок и/или опции на акции по
престанокот на работниот однос, тоа ја вклучува и отпремнината што директорите ќе ја
добијат по пензионирањето.408
Типично, "златните ракувања" се нудат само на главните извршни директори од големите
корпорации, и нивната вредност најчесто се мери во милиони долари. Златните ракувања
се даваат, за да се надомести ризикот кој е својствен за преземање на ново работно место,
бидејќи високите извршни директори имаат голема веројатност да бидат отпуштени, па
компанијата е приморана да бара лице однадвор да дојде на тоа работно место, со што
може да се најде во несигурна финансиска состојба. Нивната употреба предизвика кај некои
инвеститори загриженост, бидејќи златните ракувања не прецизираат дека извршните
директори мора да покажат резултати за да се активира исплатата. Во некои високо
профилни случаи, директорите наплатија високи суми преку нивните опции на акции, иако
под нивно раководство корпорациите загубија милиони долари и илјадници работници беа
отпуштени.
Златното ракување може да создаде т.н.. перверзни иницијативи,409 со цел главните
директори да ја олеснат продажбата на корпорацијата со која управуваат, со вештачко
намалување на цената на акциите.
Прилично е лесно, главниот директор да ја намали цената на акциите на неговата/
нејзината компанија, поради асиметријата на информации. Извршниот директор може да
врши притисок врз сметководството во работењето при што може да ги забрза калкулациите
за очекуваните трошоци, или да го задржи сметководството во калкулациите за
очекуваните приходи, може да се вклучи во вонбилансната трансакција со што ќе ја направи
профитабилноста на компанијата да изгледа привремено посиромашна, или едноставно
да промовира и објави строго конзервативни (на пр. песимистички) проценки за идните
приходи. Таквите навидум негативни вести за приходите, најверојатно ќе доведат да (барем
привремено), се намали цената на акциите. (Ова повторно се должи на асиметричните
информации, бидејќи тоа често е вообичаено за главните извршни директори, да сторат се
што можат за да ги прикријат предвидувањата за приходите на компанијата).
Намалената цена на акциите ја прави компанијата полесна цел за преземање. Кога
компанијата се откупува (или презема приватно) - по драматично пониска цена, лицето кое
ја презема, се стекнува со неочекувано богатство настанато од потезите на поранешниот
главен извршен директор, кој скришум ја намалил цената на акциите, износи кои се мерат и
во десетици милијарди долари. Поранешниот главен извршен директор, тогаш се наградува
со “златно ракување” за претседавањето со продажбата по ниска цена, што понекогаш може
да биде изразена во стотици милиони долари за една или две години работа. (Ова е сепак
одлична зделка за преземачот, кој ќе претендира да се стекне со корист преку развивање
на репутација на дарежливост кон извршните директори со кои се разделува). Ова е само
еден пример, на некои од прашањата кои се покренуваат за “главен застапник”410 или
“перверзни иницијативи” кои се поврзани со златните ракувања и златните падобрани.
408 What's the difference between a golden handshake and a golden parachute? investopedia.com
409 Перверзни иницијативи се иницијативи кои имаат ненамерни и несакани резултати, што е спротивно на интересите
на иницијаторите на истите.
410 Проблемот на главен застапник, се однесува на тешкотиите во мотивирање на една страна (на "агентот"), да деј-
ствуваат во најдобар интерес на друга ("застапникот"), а не во неговиот или нејзиниот сопствен интерес/и.
2.5.3. Златни лисици
Златните лисици се систем на финансиски стимулации со цел да се задржи еден вработен

од напуштање на компанијата. Ова може да вклучува опции на акции за вработениот кои
нема да се пренесуваат неколку години, но се почести се договорните обврски кои им
враќаат профитабилни бонуси или друг надомест, ако вработениот се одлучи да ги напушти
за друга компанија.
Златните лисици се одговор од страна на компаниите во индустриите каде што е
вообичаено, за вработените со високи компензации често да се движат од една компанија
во друга, често пред истата да почувствува дека заработила поврат на инвестицијата која ја
направила во обука на вработените.
Во медиумскиот ТВ бизнис, ако водителите имаат потпишано договор кој вклучува
"златни лисици" со мрежата, тоа значи дека тие не може да се појават на било кој друг
канал кој им е ривал, поради неконкурентска клаузула. Еден пример за ова се водителите
на британската телевизија Ant & Dec.
Во поширока смисла, терминот може да се однесува на било кој вид на ситуација, во која
се дава дарежлива и голема плата, со цел да се задржи важен и незаменлив вработен, од
потрага по повеќе пожелна, но помалку сигурна позиција.
2.5.4. Отровни пилули
Планот за акционерските права, колоквијално познат како "отровна пилула", е вид на

одбранбена тактика која се користи од страна на одборот на директори на акционерското
друштво против преземање. Во областа на спојувањата и преземањата, плановите за
акционерските права беа измислени во почетокот на 1980-тите години, како начин за
директорите да ги спречат понудувачите од преземање, преку преговарање за цената за
продажба на акциите директно со акционерите, и наместо тоа да го принудат понудувачот
да преговара со одборот. Плановите за акционерските права се незаконски без одобрување
од акционерот во многу правни системи, како што се Велика Британија, потоа во рамките на
Европската Унија.
Типичниот план за акционерските права вклучува шема, во која акционерите ќе имаат
право да купат повеќе акции со попуст, ако еден акционер купи одреден процент од акциите
на компанијата. Планот може да се активира, на пример, кога некој акционер ќе купи 20%
од акциите на компанијата, во тој момент секој акционер (освен оној кој поседува 20%),
ќе имаат право да купат нова емисија на акции со попуст. Планот може да се одобри од
страна на одборот како "опција" или "налог" во прилог на постојните акции, и може да биде
отповикан, само со одлука на одборот на директори. Акционер кој може да го достигне
прагот од 20%, потенцијално ќе биде понудувач при преземање. Ако секој друг акционер
е во можност да купи повеќе акции со попуст, таквите купувања ќе го разредат интересот
на понудувачот, а цената на понудата ќе се зголеми значително. Знаејќи дека таков план
би можел да се случи, понудувачот може да не пристапи кон преземање на акционерското
друштво без одобрение на одборот, при што прво ќе преговара со одборот, со цел планот
да би се отповикал.
Плановите за акционерските права, или отровните пилули, се контроверзни, бидејќи тие
го попречуваат активниот пазар за корпоративна контрола. Понатаму, со тоа што им дава
на директорите моќ да ги одвратат преземањата, ги става директорите во можност да се
збогатуваат, како што тие би можеле да побараат компензација за цената на согласност, за
да се случи успешно преземање.
Отровната пилула била измислена од страна на експертот за спојувања и преземања,

Martin Lipton на Wachtell, Lipton, Rosen & Katz во 1982 година, како одговор на понудите
за непријателски преземања.411 Отровните пилули станаа популарни во текот на раните
1980-ти, како одговор на бранот на преземања од страна на корпоративните напаѓачи како
што се Карл Икан. Терминот "отровна пилула" своето оригинално значење, го добило од
отровната пилула која со себе ја носеле разни шпиони низ историјата, пилула која ја земале
шпионите, кога тие биле откривани како би се елиминирала можноста да бидат испитувани
од страна на непријателот.
Тренд од почетокот на 2000-тите беше акционерите да гласаат против вметнувањата
на отровна пилула, бидејќи отровните пилули се дизајнирани да се спротивстават на
преземањата, додека пак гледано од аспект на акционерот, преземањето може да биде
финансиски исплатливо.
Некои тврдат дека отровните пилули се штетни за акционерските интереси, бидејќи тие
го “бетонираат” постоечкиот менаџмент. На пример, Microsoft првично направи несакана
понуда за Yahoo но, потоа ја повлече понудата откако извршниот директор на Yahoo, Jerry
Young се закани дека ќе го направи преземањето што е можно потешко, освен ако Microsoft
не ја зголеми цената на 37 долари по акција. Цената на акциите на Yahoo падна откако
Microsoft ја повлече понудата, и Jerry Young се соочи со реакции од акционерите што на
крајот доведе до негова оставка. 412
2.5.5. План за акционерските права
Целната компанија им дава право на постојните акционери да се здобијат со голем број

на нови хартии од вредност, вообичаено со обични или приоритетни акции. Новите права
обично им овозможуваат на акционерите (освен на понудувачот), да конвертираат голем
број на обични акции, ако некој стекне поголем сет на акции од износот на акциите на
целната компанија (обично 15%). Тие го разредуваат процентот на целната компанија, кој е
во сопственост на понудувачот, и ја прават поскапа за стекнување со контрола врз целната
компанија. Оваа форма на отровна пилула понекогаш се нарекува план за акционерските
права поради тоа што им обезбедува на акционерите (освен на понудувачот), право да
купат повеќе акции во случај на преземање на контролата.413
Целта на планот за акционерските права е да го принуди понудувачот да преговара со
одборот на целната компанија, а не директно со акционерите. Ефектите се двојни:414
□□ Тоа му дава време на одборот, со цел да пронајде конкурентни понуди кои драстично
ќе ја зголемат продажната цена.
□□ Неколку студии укажуваат на тоа дека компаниите со отровни пилули (планови за
акционерските права), добиле повисоки премии за преземање од компаниите без
отровни пилули. Ова резултира со зголемување на вредноста на акциите. Теоријата
е дека зголемувањето на преговарачката моќ на целната компанија резултира со
високи премии за преземањето.
411 Harvard Business School, Case Study 9-496-037, page 5

412 Lohr, Steve (2008-05-05). "Microsoft's Failed Yahoo Bid Risks Online Growth". New York Times. Retrieved 2008-05-06.
413 For a description of a standard rights plan, see Wachtell, Lipton, Rosen & Katz, The Share Purchase Rights Plan in Ronald J.
Gilson & Bernard S. Black, The Law and Finance of Corporate Acquisitions (2d ed. Supp. 1999) at 10-18.
414 Fundamentals of Corporate Finance (6th ed.), Editions McGraw-Hill Ryerson, §23: Mergers and Acquisitions
Општи, вообичаени типови на отровни пилули:

□□ План со приоритетни акции415
□□ Flipover план416
□□ Flip-in план417
□□ Back-end план418
□□ План со гласање419
т.н.. одредба "Mртвa рака" дозволува само директорите кои ја вовеле отровната пилула
да ја отстранат (за одреден период откако тие биле заменети), со што потенцијално би ја
одложиле одлуката на новиот одбор да ја продаде компанијата.
Легалноста на отровните пилули беше оспорувана уште од кога тие за прв пат беа
употребени во раните 1980-ти. Сепак, Врховниот суд на Delaware потврди дека отровните
пилули се валиден инструмент за одбрана од преземање, во одлуката од 1985 година, во
случајот Moran против Household International, Inc. Сепак, многу други јуриздикции, освен
во САД, ја верификуваа стратегијата на отровна пилула како нелегална, или ја ограничија
нејзината употреба.
Во Канада, речиси сите планови за акционерски права се дозволени, што не значи дека
автоматски реализација на таквата понуда, каде што понудувачот кој е подготвен да одговори
на барањата на дозволениот обид за понуда, може да се стекне со компанијата преку понуда
за преземање, без да се предизвика “flip-in” настан. Плановите за акционерските права во
Канада се ослабени со можноста на непријателскиот преземач да поднесува претставки
и петиции до обласните регулаторни тела за хартии од вредност, да ја одбијат пилулата
на компанијата. Општо земено, судот може да ја укинат пилулата за да им дозволи на
акционерите да одлучат дали сакаат да поднесат понуда на тендерот за компанијата. Сепак,
на компанијата може да и биде дозволено да ја задржи пилулата доволно долго, за да
одржи аукција и да види дали може да се најде “бел витез”.420
Во Велика Британија, отровните пилули не се дозволени според правилата за преземање
на регулаторното тело (попознато како Takeover Panel).421 Правата на акционерите во јавно
поседуваните друштва се заштитени од страна на телото од случај до случај, врз принципи
базирани на регулаторен режим. Недостаток на забраната на отровните пилули од телото
е тоа што им овозможува во наддавањето, да победат непријателските понудувачи, кои
купуваат акции од нивната целна компанија на пазарот за време на "нападите". Нападите
им помогнаа на понудувачите да победат и да освојат компании како што се BAA и AWG,
415 http://www.bankopedia.net/preferred-stock-plan-definition/
416 http://www.bankopedia.net/flip-over-poison-pill-definition/
417 http://www.bankopedia.net/flip-in-poison-pill-definition/
418 Види повеќе: http://www.bankopedia.net/back-end-plan-definition/
419 Овие планови се имплементираат, кога една компанија донесува одлука за издавање на акции со супериорно пра-
во на глас, на обичните акционери. Ако непријателски понудувач, се стекне со значителна количина на обични акции, со право
на глас од целната фирма, тоа нема да биде во можност да врши контрола над компанијата која ја купил.
420 Познат канадски случај пред регулаторите за хартии од вредност во 2006 година беше отровната пилула на
Falconbridge Ltd, која во тоа време беше предмет на пријателска понуда од Inco и непријателска понуда од Xstrata, која
беше 20% акционер на Falconbridge. Xstrata бараше пилулата на Falconbridge да се поништи, наведувајќи меѓу другото дека
Falconbridge веќе ја вметнале својата пилула, без акционерско одобрување повеќе од девет месеци и дека пилулата стои на
патот на акционерите на Falconbridge, за прифаќање на понудата во готовина на Xstrata, за акциите на Falconbridge. И покрај
сличните факти со претходните случаи во кои регулаторите на хартии од вредност веднаш ги отстрануваа пилулите, комисија
за хартии од вредност на Онтарио пресуди дека пилулата на Falconbridge би можела да остане понатаму, за ограничен период
бидејќи таа имаше ефект врз одржувањето на аукцијата за Falconbridge, при што, истовремено, ја спречуваше Xstrata во
зголемување на нејзината сопственост и воедно да дојде до позиција, каде би имала можност да ги спречи другите понудувачи
од стекнување на 100% од акциите.
421 Види повеќе: http://www.thetakeoverpanel.org.uk/

додека другите понудувачи се мислеа како да постапат со новите повисоки цени. Ако
овие компании имаа отровни пилули, тие можеби ќе успееја во спречување на нападите,
истовремено поткопувајќи ги позициите на нивните непријателски понудувачи, ако тие
ги надминат законските нивоа (често 10% од издадените акции) во планот за правата.
Лондонската берза сама по себе е уште еден пример за компанија која бележи значително
акумулирање на акции, од непријателскиот понудувач, во овој случај тоа е NASDAQ. Крајната
судбина на Лондонската берза (LSE) моментално виси во воздух, но влогот на NASDAQ е
доволно голем, што е во суштина невозможно е трета страна да се јави како понудувач, и да
направи успешна понуда, со што NASDAQ ќе може да ја преземе Лондонската берза.
Супермнозинство
Одредбата за супер-мнозинство се користи како дефанзивна тактика, со која се бара

значително мнозинство, обично 67%, а понекогаш дури и 90%, од вкупниот број на акции
со право на глас, за да се одобри преземањето. Оваа одредба го прави непријателското
преземање многу потешко да се оствари. Во повеќето постоечки случаи, сепак,
супермнозинските одредби имаат клаузули кои му обезбедуваат на одборот право
да утврди кога и дали одредбите за супермнозинство ќе стапат во сила. Одредбите за
супермнозинство кои нема да ја предвидат дискрецијата на одборот да решава за примена
на оваа мерка, сериозно ја ограничуваат флексибилноста на одборот во преговорите за
преземање.
Класифициран одбор на директори
Класифициран одбор на директори, е често видлива и веќе истакнатa и докажана пракса

во американското корпоративно законодавство, кој го регулира одборот на директори
на компанијата, корпорација, или друга организација во која само мал дел (често една
третина), од членовите на одборот на директори се избира секој пат наместо одеднаш
(каде што сите директори имаат едногодишен мандат). Секоја група на директори потпаѓа
во рамките на определена "класа"-на пример, класа I, класа II, итн-па оттука и употребата на
терминот "класифициран" одбор.422
Во јавно поседуваните друштва, класифицираните одбори имаат ефект на обидите за
непријателско преземање на тој начин што преземањето го прават потешко. Кога одборот
е класифициран, непријателските понудувачи мора да победат повеќе од една застапничка
борба на последователните акционерски состаноци, со цел да ја преземат контролата
на целната компанија. Особено во комбинација со отровна пилула, класифициран
одбор кој не може да биде растурен или избегнат во процесот на преземање е една од
најпознатите успешни одбрани, која е на располагање на американските компании.423
Во некои корпорации, одредени проценти на одборот (33%), може да бидат доволни за
да ги блокираат клучните одлуки (како што е целосен договор за спојување или голема
продажба), па стекнувачот не може да го заврши процесот на купување со години откако
купил мнозинство од акциите на целната компанија.
Институционалните акционери се повеќе повикуваат на ставање крај на класифицираните
одбори на директори - исто така познат како "декласификација" на одборите. The Wall
422 See Faleye,O., 2007, Classified Boards, Firm value, and Managerial Entrenchment, Journal of Financial Economics83, 501-
529.
423 See Lucian Bebchuk, John C. Coates IV, and Guhan Subramanian, The Powerful Antitakeover Force of Staggered Boards:
Theory, Evidence, and Policy, 54 Stan. L. Rev. 887 (2002).
Street Journal објави во јануари 2007 година, дека 2006 година одбележа клучна промена во
трендот кон декласификација или годишно гласање на сите директори: повеќе од половина
(55%) на С & П 500 компаниите имале декласифицирани одбори, во споредба со 47% во
2005 година.424
Други мерки против преземање
Отровната пилула понекогаш се користи пошироко да се опишат другите видови на

одбрана од преземање, кои вклучуваат преземање на некое дејствие од целната компанија.
Постои широка палета на мерки за одбрана од преземање (попознати како "одвраќачи од
ајкула") како што се:
□□ Ограничување на можност да се закажат и одржат посебни состаноци или да се
преземе акција со писмена согласност.
□□ Можност за целната компанија да додаде на својата повелба или статут, одредба која
им дава на актуелните акционери право да ги продадат своите акции на стекнувачот
по зголемена цена (обично 100% над последната просечна цена на акциите), доколку
уделот на стекнувачот на компанијата достигне критична граница (обично една
третина). Овој вид на отровна пилула не може да го запре стекнувачот кој се решил
да оди до крај, но обезбедува висока цена за компанијата.
□□ Можност за целната компанија да направи оптоварување со долг, кој ќе биде
премногу висок за да биде привлечна, така што стекнувачот на крајот ќе мора да ги
плаќа долговите.
□□ Можност целната компанијата да купува голем број на помали компании, со
користење на трампа на акции, разредувајќи ја вредноста на акциите на целната
компанија.
□□ Можност целната компанија да им даде на своите вработени опции на акции, кои
веднаш ќе се пренесат на вработените, ако компанијата се преземе. Ова е со намера
да им даде на вработените поттик да продолжат да работат за целната компанија,
барем додека спојувањето се заврши, наместо да бараат нова работа веднаш штом
започнат процедурите за преземање. На тој начин, со објавувањето на "златните
лисици", многу незадоволни вработени може да ја напуштат компанијата веднаш
откако ќе ги наплатат своите опции на акции. Оваа отровна пилула може да создаде
егзодус на талентирани и вредни работници. Во многу бизниси за висока технологија,
загубите на талентирани човечки ресурси често значи оставање на “празна школка”
зад себе за новиот сопственик.
3. Модел за сопственици на блок-акции
Алтернативен пристап за ублажување на колективниот проблем за дејствувањето на

акционерите е постоењето на полу-концентрирана сопственичка структура со барем еден
голем акционер, кој има интерес да врши надзор на менаџментот и моќ да имплементира
промени во менаџментот. Иако ова решение не е толку вообичаено во САД и Велика
Британија заради рестрикциите во регулативите за дејствување на сопствениците на блок-
акции, оваа форма на концентрација на сопственост или контрола е доминантната форма за
уредувањето на корпоративното управување во Европа.425
424 Jared A. Favole, "Big Firms Increasingly Declassify Boards", The Wall Street Journal, Jan. 10, 2007.
425 Види: Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, "CORPORATE GOVERNANCE AND CONTROL", NBER WORKING PAPER SE-
RIES, цитирано издание,2002, стр. 31.
Анализите на корпоративното управување во кое учествуваат големи акционери

посочуваат на бенефиции на големите акционери во олеснувањето на преземањата.426
Истражувањата покажале дека сопствениците на контролниот пакет на акции не се
расположени да ризикуваат да излезат во јавност со цел да се одржи вредноста на
мнозинскиот удел на акции во корпорацијата, кој по правило е сигнал за вредноста
(квалитетот) на корпорацијата.427
Исто така, сопственичката структура со голем блок на акции може да е нестабилна ако
сопственикот на блокот-акции почне постапно да го намалува својот блок-акции со продавање
на мали количини на акции на секундарниот пазар.428 Се смета дека корпоративното
управување може да се подобри со соодветната регулатива ако сопствениците на блок-
акциите би можеле да се стекнат со уште поголеми блокови. Главниот проблем кај овие
модели е можноста сопствениците на блок-акциите да имаат можност да вршат многу
голем надзор и целосно да го контролираат менаџментот.
Оние сопственици кои немаат можност да го контролираат менаџментот, по правило
не учествуваат во гласањето и тие лесно можат да “излезат” од корпорацијата. Со други
зборови, сопствениците на блок-акции доколку немаат соодветен надзор над менаџментот,
тие по правило ќе изберат опција да го продадат својот блок-акции.429 Високо ликвидната
природа на секундарните пазари на САД ја отежнува можноста големите акционери да
вршат надзор над менаџментот.
Ликвидноста на пазарот може да ги ослабе иницијативите на големите акционери
да вршат надзор со тоа што ги стимулира да разменуваат информации, отколку да
интервенираат.430
Да сумираме, кај лимитираните големи блок-трансакции, главно желбата е на големиот
акционер да ја замени формата на ризикот бидејќи, по правило се очекува и ниско ниво
на надзор над менаџментот. Според застапниците на ова гледање, пазарот е тој што го
врши надзорот и големиот акционер може да дејствува според информациите коишто
ги дава пазарот. Со други зборови, може да постои природна комплементарност меѓу
шпекулацијата на секундарните пазари и надзорот од големите акционери. Овие модели
покажуваат како трошоците за надзорот на големите акционери може да бидат редуцирани
преку подобри цени на акциите на секундарниот пазар.431
Основната идеја е дека пазарното вреднување на акциите обезбедува не само поголема
ликвидност на големиот акционер, туку исто така го засилува стимулирањето тој да врши
надзор бидејќи тоа има влијание на зголемувањето на вредност на акцијата. Оваа теорија ја
наоѓа својата најприродна примена во корпоративно управување кај “младите” корпорации
финансирани со ризичен капитал. Добро е познато дека ризичните инвеститори не само
што инвестираат големи влогови во индивидуални почетни корпорации, туку исто така
учествуваат во водењето на корпорации пред да излезе во јавност. На типичните договори
426 Види:Grossman, Sanford, and Oliver Hart, "Takeover Bids, the Free-Rider Problem and the Theory of the Corporation",
Bell Journal of Economics 11,1980, стр. 42-64.
427 Види: Leland, Hayne E., and David H. Pyle, Informational Asymmetries, Financial Structure, and Financial Intermediation,
Journal of Finance 32, 1977, стр. 71-87.
428 Види: Admati, Anat R., Paul Pfleiderer, and Josef Zechner, Large Shareholder Activism, Risk Sharing, and Financial Market
Equilibrium, Journal of Political Economy 102, 1994, стр. 1097-1130.
429 Идејата дека сопствениците на блок-акции попрво би го продале својот влог во лошо раководени корпорации,
отколку да се обидат да го поправат проблемот со менаџментот е позната како “Правило на Wall Street” Види: Black, B. S.,
Shareholder Passivity Reexamined, Michigan Law Review 89, 1990, стр.520.
430 Види: Kamar, Ehud, "A Regulatory Competition Theory of Indeterminacy in Corporate Law", Columbia Law Review 1908.
1998.
431 Види: Faure-Grimaud, Antoine, and Denis Gromb, "Private Incentives and Public Trading", Working paper, Sloan School,
MIT.1999.
за ризично вложување може да се гледа како на стимулирачки договори, чијашто цел е

насочена кон обезбедување најдобри стимулации за надзор. Надгледувањето на големиот
акционер може да се олесни со помош на соработка со менаџерите. Како и да е, за да се
постигне соработка на менаџерите мора да им се даде правичен влог во корпорацијата.
Со доволно правично учество, авторите покажуваат дека менаџерите имаат стимулација
да објават информации коишто ги вклучуваат проценките на пазарот за фундаменталните
вредности на бизнисот. Ова објаснува зошто во корпорациите во кои има поголеми
институционални удели почесто се практикуваат опциските договори, но и пониски нивоа
на компензација за извршните директори.432
Претходно посочивме дека непријателските преземања може да не се пожелни ако
нивната главна цел е да се експроприраат интересите на вработените или малцинските
акционери. Токму затоа, ако надзорот од големите акционери ја искористат својата моќ
да ги задржат вработените или членовите на одборот (директорите), подоцна по правило
ќе нема потреба да се вршат скапи и специфични инвестиции во корпорацијата. На оваа
поврзаност е укажано во бројни теориски студии.433
Според Pagano и Roell многу важен мотив за излегување на корпорациите во јавност е
можноста на менаџерите да се ослободат од т.н.. “дрски сопственици"434 или од ризични
инвеститори (акционери).435 Има само еден чекор од прекумерен надзор до отвореното
експроприрање, самостојното работење и судир со менаџментот на сметка на малцинските
акционери. Навистина, важна размисла на многу коментатори се конфликтите на интересите
меѓу акционерите. Овој конфликт посебно е важен кога постои поделба меѓу гласачките
права и правото на дивиденда (постоење на две класи на акции), како што е вообичаено во
Европа. Се смета дека постојните регулативи со кои се уредуваат правата на сопствениците
на блок-акции во континентална Европа се недоволни и дека треба да се прифатат оние
регулативи од САД со коишто е утврдена рестрикција на правата на сопствениците на
блок-акции. Ако постои ризик од прекумерен надзор од страна на акционерите или од
своеволно постапување од страна на членовите на одборот (директорите), може да се
дизајнира корпоративна сопственичка структура или со договор да се лимитира моќта
на сопствениците на блок-акции.436 Други остро одговараат дека иако теоретски е можно
да се направат корпоративни договори кои забрануваат, во пракса тоа тешко може да се
спроведе и затоа сметаат дека постои потреба од законски регулативи за лимитирање на
правата на акционерите кои поседуваат блок-акции.437
432 Види: Hartzell, Jay C., and Laura T. Starks, Institutional Investors and Executive Compensation, Mimeo, Department of
Finance, University of Texas 2002.
433 Види: Aghion, Philippe, and Jean Tirole, "Formal and Real Authority in Organizations", Journal of Political Economy
105,1997, стр. 1-29.
434 Види: Muller, Holger and Karl Warneryd, "Inside Versus Outside Ownership: A Political Theory of the Firm", RAND Journal
of Economics 32,2001, стр. 527-541.
435 Види: Zwiebel, Jeffrey, "Block Investment and Partial Benefits of Corporate Control”, Review of Economic Studies 62,
1995, стр.161-185. Поголемиот дел од теориската литература за големите акционери ги зема во предвид само сопственичките
структури, каде сите освен еден акционер, се мали. Zwiebel е недамнешен исклучок. Тој ги зема во предвид сопственичките
структури каде може да има повеќе од еден голем акционер и исто така дозволува алијанси помеѓу малите сопственици
на блок акции. Со вакво поставување, тој покажува дека една од улогите на големото поседување на блок-акции е да се
одбијат алијансите на помалите поседувачи на блок-акции кои е можно да се натпреваруваат за контрола. Целосно
различна перспектива на улогата на големите надворешни акционери е дадена кај Muller и Warneryd , кои расправаат дека
надворешните акционери може да го редуцираат неефикасното барање на дивиденда од внатрешните акционери преку нивно
предизвикување да ги здружат силите. Оваа приказна добро се вклопува во ситуацијата на многу корпорации поседувани од
семејства, (втората генерација), кои решаваат да го отворат своето сопствеништво кон надворешните во обид да се сопре
непријателството помеѓу семејните членови.
436 Види: Burkart, Mike, Denis Gromb, and Fausto Panunzi, "Large Shareholders, Monitoring, and the Value of the Firm",
Quarterly Journal of Economics, 112, 1997, стр. 693-728.
437 Види: Bebchuk, Lucian Arye, and Mark Roe, "A Theory of Path Dependence in Corporate Ownership and Governance",
Некои сметаат дека можноста да се поседуваат блок-акции нуди бројни предности. Кои
се тие предности од постоењето на сопственици со блок-акции? Според некои теоретичари
една од потенцијалните придобивки од структурите кои поседуваат блок-акции е можноста
да се врши постојан и континуиран надзор од страна на сопствениците на блок-акции.
Спротивно на овие ставови, се смета дека дисперзирана акционерска структура обезбедува
надзор и интервенција само во кризни ситуации, односно во случаи на непријателско
преземање. Исто така се смета дека дисперзираната акционерска сопственост овозможува
уште една предност - зголемување на ликвидноста на секундарните пазари.438
Споредбата на постоечката регулатива меѓу двата система укажува на следното: ако
регулативите значајно ги зголемуваат трошоците од поседување на блок-акции (како што
е случај во САД и во Велика Британија), тогаш системот со дисперзирана акционерска
сопственост којшто се потпира на непријателски преземања може да е најдобар. Од друга
страна, ако постојат регулативи коишто главно ги зголемуваат трошоците од непријателските
преземања, но коишто не вршат рестрикција на правата на блок-акционерите (како што е
во континентална Европа), тогаш може да се изгради систем којшто е базиран на надзор од
страна на акционерите-сопственици на блок акции.
Други теоретичари ја повлекле дистинкцијата меѓу “врзувачките” механизми (како
што е банката или надзорот од голем акционер) и механизмите за “интервенција” (како
што се непријателските преземања). 439 Тие допуштаат варирање на условите според два
параметри: трошокот за надзорот на банката и ефективноста од непријателските преземања.
Во зависност од вредностите на овие параметри, оптималниот механизам за управување е:
а) концентрирана сопственост (кога надзорот на банката е скап и преземањата не се
закана), или
б) надзор над банката (кога трошоците од надзорот се ниски и преземањето е
неефективно) или
в) дисперзирана сопственост и непријателски преземања (кога анти-преземачката
одбрана е сосема слаба и надзорот е скап).
Една импликација од нивните анализи е тоа дека корпоративното управување во Европа
и Јапонија може да не ја прифати практиката на САД со едноставно прифаќање и воведување
на истите регулативи за преземање. Ако банките се во можност да ја зачуваат компаративната
предност во вршењето на надзорот, корпоративното управување во овие држави може да
продолжи да го практикува надмоќниот банкарски надзор. Кон прифаќањето на практиката
на САД и на нејзините регулативи за преземање треба да се биде особено претпазлив се
додека темелно не се испитаат причините за финансиската катаклизма која ги зафати токму
банките и другите финансиски организации во САД.
4. Модел на делегиран надзор од големите кредитори
Важно прашање поврзано со големиот акционер или надзорот на инвеститорот е

активизмот на институционалните инвеститори како што се пензиските фондови и другите
финансиски посредници. Пензиските фондови и осигурителните корпорации (како
и банките, освен во САД) често купуваат големи удели во корпорации и може да имаат
активна улога во надзорот над менаџментот. Генерално, поради постоечката регулатива
Stanford Law Review 52, 1999, стр. 127-170.

438 Види: Bolton, Patrick, and Ernst-Ludwig von Thadden, "Liquidity and Control: A Dynamic Theory of Corporate Ownership
Structure", Journal of Institutional and Theoretical Economics, 1998a,154, стр, 177-211.
439 Види: Kose, John, and Simi Kedia, "Design of Corporate Governance: Role of Ownership Structure, Takeovers, Bank Debt
and Large Shareholder Monitoring", Working paper. 2000.
или поради недостатокот на стимулација, тие беа склони да бидат пасивни.440

Предноста од поголем активизам од страна на институционалните инвеститори се
изразува во следново: членовите на одборите на фондовите кои го вршат надзорот во
корпорациите каде што инвестирале, нема да постапуваат своеволно и на нив може
да се гледа како на идеални надзорници над менаџментот. Но, еден од поголемите
проблеми кој се јавува кај институционалните инвеститори е неможноста менаџерите на
институционалните инвеститори (фондовите, осигурителните корпорации и банките), заради
поврзаност и судир на интересите, да имаат сопствен финансиски влог во корпорациите
во кои институционалните инвеститори имаат инвестирано бидејќи немаат директни или
адекватни стимулации да вршат надзор.441
Прашањето за стимулација на институционалниот инвеститор и вршењето на надзор
главно е анализирано во контекст на надзорот на банките.
Првото прашање кое се поставува во истражување извршено од страна на Diamond442 е кој
врши надзор над оние кои го вршат надзорот, односно “кој врши надзор над контролорот”.
Тој смета дека делегиран надзор од страна на банкар може да е поефикасен од надзорот
кој што го вршат малите инвеститори. Diamond дава и одговор на прашањето за тоа “кој
врши надзор над контролорот” како и на прашањето за потенцијалното удвојување на
трошоците од надзорот кои ги сносат депозитарите, со укажување дека ако банката има
добро дисперзирано портфолио, тогаш може речиси совршено да гарантира фиксиран
повраток на средствата на своите штедачи.
Која е импликацијата на овој модел? Имено, ако се обезбеди депозитот, банките нема
да вршат соодветен надзор над корпорациите и ќе се впуштат во безобзирно позајмување.
Најголемата појава на банкарските кризи во минатите неколку декади се поврзува со оваа
перспектива. За жал, оваа констатација ја потврдија и најновите случувања во банките
во САД, кои сметајќи дека со залог над недвижностите ги обезбедиле своите пласмани
безобзирно позајмувале пари на кредито-барачите. Денес во билансите на банките и
другите финансиски организации залозите на кои тие станаа сопственици можат само
делумно да ги компензираат нивните парични пласмани.
Дали потеклото на овие кризи треба да се бара во обезбедувањето на депозитот и
во неадекватното управување со банката е прилично дебатирано прашање. Други сметаат
дека неодамнешните кризи во банкарството се веројатно резултат од девизниот курс и/
или од шпекулативниот “меур”.443Се покажа дека вториве биле во право. Типичен пример
за шпекулативниот меур е работењето на Лиман Брадерс и на инвестиционата шема на
Мандоф.
Да сумираме, треба да се преиспита владеачкиот став во литературата за надзорот
на банките дали делегираниот надзор од страна на банките или од други финансиски
посредници може да биде ефикасна форма за корпоративно управување. Се смета дека
таа нуди начин за решавање на колективните проблеми околу дејствувањето на повеќето
инвеститори. Исто така, треба да се преиспита владеачкиот став дали ефективноста на
440 Види: Coffee, John C., Liquidity versus Control: The Institutional Investor as Corporate Monitor, Columbia Law Review 91,
1991, стр. 1277-1366.
441 Стимулациите на менаџерите на пензиските фондови да надгледуваат не се поткрепени со слична дисциплинирачка
закана. Наспроти барања за активизам (барем во САД), менаџерите на пензиските фондови очигледно немаат силни
стимулации за надгледување на менаџерите. Види: Black, B. S., "Shareholder Passivity Reexamined", Michigan Law Review 89,
1990, стр. 520.
442 Види: Diamond, Douglas W. "Financial Intermediation and Delegated Monitoring", Review of Economic Studies 51, 1984,
стр. 393-414.
443 Види: Dewatripont, Mathias, and Jean Tirole, "A Theory of Debt and Equity: Diversity of Securities and Manager-
Shareholder Congruence", Quarterly Journal of Economics 109, 1994, стр.1027-1054.
надзорот на банката зависи од стимулацијата на членовите на одборот на банката да

вршат надзор и покрај тоа што овие стимулации се дозволени со банкарската регулатива.
Постоечката регулатива на банките и кризите во банкарството сугерираат дека регулацијата
на банките може да функционира кога е здрав целиот банкарски систем, но се потврди
фактот дека е неуспешна кога има кризи во целиот систем.444Вака, ефективноста од надзорот
на банката може да варира со агрегатната состојба во банкарската индустрија. Ова може
да ја објасни перцепцијата дека јапонските банки играле најшироко позитивна улога во
70-ите и 80-ите години на XX-от век, додека во 90-ите години од XX-от век очигледно е дека
тие биле повеќе загрижени со покривање на загубите од заемите, отколку со ефективен
надзор на корпорациите на кои им ги дале тие заеми.445Во тек е анализата на настаните кои
следуваат во првата деценија од XXI-от век.
5. Модел на одборот
Следен модел за решавање на колективниот проблем кој се јавува меѓу дисперзираните

акционери е како да се врши надзор над извршниот директор од страна на одборот на
директори. По правило според повеќето корпоративни документи акционерите имаат
неоспорно да го избираат одборот на директори, во чијашто надлежност е изборот на главен
извршен директор, да врши надзор над менаџментот и да доносува важни одлуки, како што
се одлуките за спојувања и преземања, наградувањето на извршниот директор, промени
во структурата на капиталот на корпорацијата, откуп на сопствени акции, прашањата околу
долговите, деловната политика и т.н..
Во корпорациите со дисперзирана сопственост на акции, одборот е повеќе нешто како
“затворен собир” отколку што е орган којшто ја проверува и балансира моќта на извршниот
директор.446 Причина зошто одборите често се “заробени” од менаџментот е тоа што
извршниот директор има одредено неформално влијание врз изборот на членовите
на одборот (директорите). Извршниот директор, исто така ги поседува супериорните
информации. Дури и кога одборите достигнале независност од менаџментот, тие често
не се доволно ефективни колку што би можеле да бидат, бидејќи членовите на одборот
(директорите) преферираат да играат “советничка” улога, отколку при вршењето на надзорот
на работата на главниот извршен директор да ја критикуваат неговата работа. Конечно,
членовите на одборот генерално, по правило, имаат многу ограничено финансиско учество
(удел) во корпорацијата.
Повеќето регулатори се концентрираат на прашањето за независноста на одборот.
Во обидот да се намали влијанието на извршниот директор врз одборот, многу држави
нормативно утврдија во одборите да се избираат таканаречени независни членови. Се
смета дека рационалната позадина на ова решение се состои во тоа што независните
членовите на одборот (директорите) не се зависни од извршниот директор и се очекува да
ги бранат интересите на акционерите.
Воопшто не е тешко да наведат бројни забелешки на логиката на ова решение.
Како прво, независните членовите на одборот (директорите) кои не се поврзани со
корпорацијата, може да имаат недостаток од знаење или информации за да можат да
вршат ефективен надзор.
444 Види: Gorton, Gary and Andrew Winton,Banking, "Handbook of the Economics of Finance", edited by George
Constantinides, Milton Harris and René Stulz, North-Holland. forthcoming, 2002.
445 Види: Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, COPORATE GOVERNANCE AND CONTROL, NBER WORKONG PAPERS SERIES,
цитирано издание,2002, стр. 41.
446 Види: Ibid.
Како второ, на независните членовите на одборот (директорите), во повеќето случаи,

сеуште извршниот директор има силно влијание при нивниот избор, а посебно при нивниот
реизбор.
Како трето, можеби најголемата мана на составот на одбор со независни членови се
јавува во корпорациите со концентрираната сопственост. Имено, во овие корпорации
членовите на одборот (директорите) мораат да ги заштитат интересите на малцинските
акционери како од извршниот директор, односно од управниот одбор така и од постапките
на акционерите кои имаат концертирана сопственост.
Поголемиот дел од емпириските истражувања на одборите и влијанието на независните
членови во нив, ги поддржуваат хипотезите дека независните членови на одборот
(директори) ја подобруваат работата на одборот, бидејќи поголема е веројатноста
дека независен одбор ќе го разреши (отпушти) извршниот директор поради слабите
резултати447или ќе има позитивно влијание на цената на акциите по известувањето дека во
одборот се назначени независни членови.448
Спротивно на обемната емпириска литература за составот на одборите, формалната
анализа на улогата на одборите и како тие треба да бидат регулирани речиси не постои.
Исклучок се трудовите на неколку автори кои дадоа голем придонес во оваа област.449
Тие го земаат предвид моделот според којшто корпорацијата повремено објавува
информации за способноста на извршниот директор. Обемот на надзорот вршен од страна
на одборот е во функција на “независноста” на одборот, која се мери преку финансиската
стимулација на членовите на одборот (директорите), како и според нивната независност и
ненаклонетост за соочување со извршниот директор. Како што напредува корпорацијата,
расте и моќта на извршниот директор, а независноста на одборот има тенденција кон
намалување. Во овие услови извршниот директор се обидува да го избегне непосредниот
надзор. Како последица на оваа состојба, со текот на времето може да се случи постапна
ерозија на ефективноста на одборите. Одговорот е содржан во процесот на селекција на
членовите на одборот (директорите) и во нивниот финансиски интерес при вршењето
надзор над менаџментот.
Овие размислувања се прв, но важен чекор во анализата како се избираат членови на
одборот (директори) и колку менаџментот е “инволвиран" во процесот на селекција на
членовите на одборот (директорите).
Моделот на Warther дозволува отпуштање на помалиот број на членови на одборот
(директори) кои му се спротивставуваат на менаџментот, а ново избраните членови по
правило се именуваат (избираат) да делуваат во интерес на акционерите. 450 Бидејќи
членовите на одборот (директорите) преферираат да останат членови во одборот, а да
не бидат заменети, неговиот модел предвидува членовите на одборот (директорите) да
не бидат волни да гласаат против менаџментот освен кога доказите дека менаџментот
е доволно силен и заради тоа, тие се доволно убедени дека ќе се обезбеди потребно
мнозинство на членовите на одборот (директорите) кога ќе се гласа против менаџментот.
Според тоа, неговиот модел предвидува одборите да покажуваат активност само во кризни
ситуации.
447 Види: Weisbach, Michael S., "Outside Directors and CEO Turnover", Journal of Financial Economics 20, 1988, стр.431-460
448 Види: Rosenstein, Stuart, and Jeffrey G. Wyatt, "Outside Directors, Board Independence, and Shareholder Wealth",
Journal of Financial Economics 26, 1990, стр. 175-191.
449 Види: Romano, Roberta, "Empowering Investors: A Market Approach to Securities Regulation" ,Yale Law Journal 107,
1998, стр. 2359-2430 и Byrd, John W., and Kent A. Hickman, "Do Outside Directors Monitor Managers?Evidence from Tender Offer
Bids", Journal of Financial Economics 32, 1992, стр.195-221.
450 Види: Warther, Vincent A., "Board Effectiveness and Board Dissent: A Model of the Board's Relationship to Management
and Shareholders", Journal of Corporate Finance: Contracting, Governance and Organization 4, 1998, стр. 53-70.
Raheja, исто така, го моделира процесот на селекција на членовите на одборот

(директорите).451 Тој го зема пропорцијалното учество на независните членови на одборот
(директори) однос на вкупниот број на членовите на одборот како варијабила за вршењето
на надзор над менаџментот. Според неговиот модел, независните членови на одборот
(директори) не се доволно и соодветно информирани како извршниот директор и другите
менаџери . Или накусо, Рајеха ги доведува во корелација составот и големината на одборот
и обемот и распогањето со внатрешните информации.
Hirshleifer и Thakor ја земаат предвид интеракцијата меѓу внатрешниот надзор од страна
на одборот и надворешен надзор од страна на потенцијалните преземачи.452 Преземачките
закани имаат дисциплинирачки ефект и на менаџментот и на одборите. Тие покажуваат
дека понекогаш дури и одборите дејствуваат во интерес на акционерите што може да
доведе до обид за блокирање на непријателското преземање.
Adams се фокусира врз конфликтот меѓу надзорот и советодавните функции на одборот:
надзорната улога на одборот може да ја ограничи неговата можност да извлече информации
од менаџментот коишто се потребни за неговата советничка улога.453 Овој модел укажува
на можните бенефиции од формирање на двостепен систем на одбори, како во Германија.
Конечно, формалната литература на одборите е изненадувачки мала и таа главно
се фокусирала на прашања коишто се поврзани со составот на одборот и селекцијата на
членовите на одборот (директорите). Еднакво важни, секако, се прашањата што се поврзани
со функционалноста на одборот и со начинот на водење на состаноците на одборот, со
цел да се обезбеди поефективен надзор на одборот. Ова е очигледно плодна област за
понатамошно истражување.
6. Модел на исплата на извршниот директор
6.1. Општи прашања
Освен надзорот и контролата над постапките на извршниот директор, друг начин за

подобрување на заштитата на акционерите е да се структурираат исплатите на извршниот
директор, за да се израмнат неговите интереси со оние на акционерите. Тоа треба да го
постигне т.н.. извршена компензација.
Повеќето од пакетите за компензација во јавните трговски корпорации вклучуваат
основна компонента на плата, бонус поврзан со периодично работење на корпорацијата
(на пр. прикажаната добивка во периодичните финансиски извештаи) и план за учество во
акциите (во форма на опциски договори). Пакетот, исто така, вклучува и други различни
бенефиции, како што се пензиските права, додатоците на плата како и заштитните клаузули
за исплата на дополните компензации наречени “златни падобрани” (golden parashut).454
Компензациите кои се исплатени во САД и во Европа го достигнуваат зенитот во
изминатата декада, делумно како резултат од неочекувано силните шпекулации на
пазарот на хартии од вредност и делумно заради процесот на одредување на пакетите за
компензација на извршните директори. Во поголемиот број корпорации, комисијата за
451 Види: Raheja, Charu G., "The Interaction of Insiders and Outsiders in Monitoring: A Theory of Corporate Boards", Working
paper. 2001.
452 Види: Hirshleifer, David, and Anjan V. Thakor, "Managerial Performance, Boards of Directors and Takeover Bidding",
Journal of Corporate Finance: Contracting, Governance and Organization1,1994, стр. 63-90.
453 Види: Adams, Renée, "The Dual Role of Boards as Advisers and Monitors", University of Chicago PhD dissertation.2001.
454 Види: Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, COPORATE GOVERNANCE AND CONTROL, NBER WORKONG PAPERS SERIES,
цитирано издание, 2002, стр. 45.
наградување на одборот е одговорна за одредување на платата на извршниот директор,

односно на членовите на управниот одбор. Оваа комисија генерално се потпира на
“пазарните стандарди” за одредување на нивото и структурата на платата. Беше прифатен
ставот за постојано нагорно покачување на стандардите и висината на платата.
Корпорациите во САД ги поставија највисоките нивоа за исплата на извршните директори
во светот. Иако извршните директори во САД биле најдобро платените извршни директори
и други менаџери во светот, за време на минатата декада започнале да се прават корекции
на големината на платата на извршните директори поради зголемената пропорција на
опциските договори во пакетите за компензација на извршните директори и другите
менаџери.455
Се сметало дека иако опциските договори можат да ги подобрат стимулациите на
извршниот директор за тој да ја подигне акциската вредност, тие, исто така, се едноставен
и директен начин за збогатување на извршниот директор за сметка на експропријација на
интересите на акционерите. Практичарите, во одобрувањето на невообичаено големите
пакети за компензација, гледаа знак за слабо корпоративно управување.456
Друг комплицирачки фактор е тоа дека извршните директори се водени и од имплицитни
и од експлицитни стимулации. Тие се загрижени за исполнувањето на преземените обврски,
не само заради тоа што нивната плата е поврзана со успешноста во извршувањето на
преземените обврски, туку и заради тоа што успешноста на извршувањето на превземените
обврски засега, односно влијае и на нивната понатамошна кариера. Формалната анализа
на Gibbons и Murphy ги дозволува и двата типа на стимулација.457 Таа сугерира дека
експлицитната стимулација треба да се зголемува со возраста и со поседувањето на имот.
Така што колку подолго извршниот директор бил на работната позиција, толку треба да
биде пониска неговата имплицитна стимулација.
Конечно, поголемиот дел од теоријата за застапување, којашто ја оправдува шемата
за исплата на извршните директори и другите менаџери, нереалистично претпоставува
дека не може да се манипулира со заработките и цените на акциите. Оваа голема слабост
на теоријата е изнесена на виделина во неодамнешните скандали во сметководството
кои ги вклучуваат Enron, Global Crossing, WorldCom и други. Да го цитираме експертот за
корпоративно управување, Nell Minow: “Опциите се многу мотивирачки. Мора само малку
повеќе да размислиме околу тоа што бараме од нив да мотивираат”.458
Да заклучиме. Додека обемната литература за застапничката теорија обезбедува
корисна рамка за анализа на оптимални стимулативни договори, предалеку е отидено
со специфичностите за компензација на извршните директори и другите менаџери.
Уште повеќе, е важна врска меѓу компензацијата на извршните директори, членовите на
управните одбори и другите менаџери и корпоративното управување како и процесот
за детерминација на нивната плата остануваат отворени прашања за понатамошно
истражување.
455 Види: Murphy, Kevin, ''Executive Compensation, in Orley Ashenfelter'', and David Card, eds.: Handbook of Labor Economics
(North Holland), 1999.
456 Види: Minnow, Nell, "CEO Contracts", Introduction, 1999.
457 Види: Gibbons, Robert, and Kevin J. Murphy, ''Optimal Incentive Contracts in the Presence of Career Concerns: Theory and
Evidence'', Journal of Political Economy 100, 1992, стр.468-505.
458 Види: New York Times, 2/17/02.
6.2. Преглед на документи кои ја регулираат проблематиката за наградување на

членовите на органите на управување и раководните лица (менаџери)

Во Велика Британија во 1992 година , Комитетот Cadbury го објавува првиот кодекс
за корпоративно управување под наслов: Финансиските аспекти на корпоративното
управување (Financial Aspects of Corporate Governance) кој е познат како Cadbury Report.
Кодексот е дополнет во 1996 година.
Кодексот содржи препораки за составот на одборот на директори и за сметководствениот
систем на компаниите кој се од особено значење за враќањето на довербата на инвеститорите
во корпоративното управување и попречување на незаконитостите во нивното финансиско
и деловно работење. Пораките од овој Кодекс беа прифатени и верификувани од Европската
Унија, САД, Светската банка и други. Со Извештајот Cadbury остварени се две основни
цели кои се од особено значење за развојот на корпоративното управување. Како прво, се
усвои компактен систем на оценување и вреднување на членовите на одборот за нивното
работење, и тоа индивидуално и колективно како одбор на директори. Како второ, се
намали корупцијата којашто беше во многу корпорации (приватни и јавни) и во државните
институции и се засили улогата на правото, особено спречувањето на "перењето на пари".459
Во 1994 година објавен е PRIC Shareholder Voting Guidelines – Водич за гласање на
акционерите, којшто континуирано се дополнува. Целта на Водичот е да се поврати
довербата на инвеститорите, односно на акционерите.
Водичот за гласање на акционерите е соодветна алатка да се оствари слоганот "Say
on pay". Овој слоган согласно Законот за компаниите им дава право на акционерите да
гласаат колку членовите на одборите на директорите ќе бидат платени. Како што е познато
во рамките на корпоративното управување, плаќањата на директорите прераснаа и во
политичко прашање. Со овој слоган се сака да се зголеми одговорноста на директорите,
да се оценат нивните потенцијали и да се намали т.н.. диспаритет меѓу примањата на
директорите, акционерите и вработените. Законите во Австралија и во Велика Британија, ги
овластуваат акционерите на т.н.. "non-binding" според кој може да се откаже важењето на
менаџерскиот договор или гласањето со кое акционерите ќе го изразат своето мислење за
предложеното плаќање на менаџерите ("advisory vote on pay"). Кованицата "non-binding" е
нова. Познатиот американски правен речник Black’ Law Dictionary го познава само правниот
поим "binding" којшто означува облигациона обврска, по правило што се однесува на
договор ("bond") или на склучување на договор ("covenant") која останува во сила се додека
се води постапката за престанок на договорот или се додека договорот е во сила.
Во новиот Закон за компаниите на Велика Британија во членот 439 е предвидена
можноста за гласање со која акционерите ќе го одразат своето мислење за предложеното
плаќање на менаџерите "advisory vote on pay". Според член 429 наградувањето на
директорите ќе биде обелоденето во т.н.. Извештај за наградување ("Remuneration
Report"). Според член 188 акционерите со одлука мораат да го потврдат менаџерскиот
договор со извршниот директор (CEO) ако се склучува за време подолго од две години.
Во Законот за компаниите од 1985 година овој рок изнесувал 5 години. Исто така според
член 215 забранети се одредени видови на компензации на менаџерите ако компанијата
покажала загуба, како што е на пример т.н.. златен падобран ("golden parachutes"). Од ова
ограничување изземени се обврските кои се воспоставени со договорите кои се во сила и
за пензиските компензации.460
И во САД во постапка е предлог закон со кој се има намера да се воспостави
459 Д-р Тито Беличанец, Д-р Александар Климовски, Корпоративно управување, учебно помагало, Скопје, 2009 година.
460 Ibidem.
право на акционерите да гласаат за т.н.. "non-binding". Првиот јавно објавен случај во кој
корпорацијата им дозволува на акционерите да гласаат за плаќањето на директорите е
"Aflac".461 Уште додека сегашниот претседател на САД Барак Обама беше сенатор тој се
заложи да се усвои легислатива според која директорите не ќе можат да заминуваат од
корпорациите со големи плати и покрај тоа што многу малку сториле за нив.462 Два месеци
подоцна Џон Меккејн (John McCain) прифати сличен предлог.463 Некои предлагаат вкупната
компензација на било кој да биде еден процент од профитот и да се одобрува годишно и
тоа со мнозинство на гласови на акционерите, за време на гласањето за изборот на нови
CEO и други менаџери ("officers").
Во септември 2008 година корпорацијата Swiss Proxy Advisory firm Ethos подготви
резолуции ("requisitioned") за пет швајцарски компании во состав на AGMs во статутите на
своите компании да внесат амандмани со кои ќе пропишат секоја година да се гласа за
извештајот за наградување на менаџерите. Пет од четирите компании го прифатија т.н..
гласање во кое акционерите со гласање ќе го изразат своето мислење ("advisory vote") за
наградување на менаџерите. Тоа ќе биде практикувано уште во 2009 година. Исто така во
мај 2009 и пет ирски компании го прифатија т.н.. гласање во кое акционерите со гласање го
изразуваат своето мислење ("advisory vote") за извештајот за наградување на менаџерите.
Во 1995 година во Велика Британија е објавен Грибури извештајот (Greenbury
Report) кој го подготвила Комисијата за корпоративно управување која ја формира
Конфедерацијата на менаџерите на Велика Британија од бизнисот и индустријата. Следејќи
ја традицијата на извештајот на Комисијата Cadbury во извештајот се изразува загриженост
за големината на наградите (плаќањата) на директорите, за ниското ниво на внатрешна
контрола и финансиско известување.
Во Франција во 1995 година е објавен Извештајот на Виено во кој е извршена
анализа на корпоративното управување во француските компании со посебен осврт
на одборите на директорите во компаниите кои котираат на берза во Франција.464 Врз
основа на овој Извештај во 1999 година, исто така под претседателство на Марк Виено,
Комисијата за корпоративно управување објави Препораки за корпоративно управување
(Recommendations of the Committee on Corporate Governance). Меѓу бројните препораки
посебно значајни за развојот на корпоративното управување во Франција се следните:
поделбата на функцијата меѓу претседателот на одборот на директори и на извршниот
директор (CEO); утврдени се основните критериумите, мерилата и постапката според кои се
определуваат наградите (плаќањата) на менаџерите во компаниите кои котираат на берза
и начинот на нивно обелоденување; обелоденување на акциските опции или планот на
купување на акции во компании кои котираат на берза; и слично.465
Комисијата за корпоративно управување на Велика Британија во 1998 година го
објави Хампел извештајот за корпоративно управување(Hampel Report). Овој извештај
содржи надоградување, хармонизација и поблиску определување на решенија содржани
во Cadbury и Greenbury извештаите, при што се создаде т.н.. "Обединет кодекс" (Combined
Code).466
Во 1999 година се донесени Принципите на Организацијата за економска соработка
461 Claudia Deutsch, ‘Say on Pay’: A whisper or a shout for shareholders?, 6.4.2008, New York Times.
462 Obama Calls for action on CEO pay, 11.4.2008 on Youtube.
463 Business Week, ‘McCain Seeks Shareholders ‘Say on Pay’, 10.6.2008.
464 Vienot Report. Conseil National du Patronat Francais (CNRF), Association Francaise des Entreprises Privees (AFEP), June 1995, www.ecgi.org/codes/
code
465 Recommendations of the Corporate Governance, Mouvement des enterprise de France MEDF and Association Francaise des Entreprises Privees
(AFEP), July 1999, www.corpgov.net/forums
и развој (Organisation for Economic Co-operation and Development – OECD Principles). Во

нивни рамки соодветно се поставени стандарди во поглед на одговорностите на одборот и
нивните парични надоместоци и обврската за транспарентност.
Фреквенцијата на донесување на акти кои ја регулираат проблематиката на
наградувањето на органите на управување, раководните лица (менаџерите) особено е
интензивирана во последната деценија поради извонредната зголемена динамика на
движење на капиталот како последица на глобализацијата, на отворањето на пазарите во
развој како и заради развојот на економиите во транзиција.
6.3. Контрола и евалуација на директорите (менаџерите)
Мнозинските акционери најчесто имаат стимул да вршат надзор врз менаџерите, а исто
така и моќ да ги контролираат. На систем на корпоративно право кој има за цел да ги изврши
акционерите му е потребно регулирање на силни прерогативи во процесот на именување
и донесување на одлуки (decision-making) за да може да има контрола врз перспективен
менаџерски опортунизам.467 Таквата регулатива би обрнала посебно внимание на
гласачките права како и гласачките прагови за малцинските акционери, посебно од аспект
на статутарни промени и фундаментални трансакции. Сепак, многу е битно утврдувањето,
законско и статутарно, на моделите на контрола на директорите (менаџерите), пред се
преку претходно утврден модел на евалуација.
Евалуацијата на директорите има две димензии, и тоа евалуацијата на одборот
како целина и евалуацијата на индивидуалните директори кои се членови на тој одбор.
Најголемиот дел од годишните извештаи не се веродостојни показатели на спроведени
евалуации во бизнис. Според истражување спроведено од KPMG од 2002 година во врска
со корпоративното управување, утврдено е дека само 39 % од анкетираните корпорации
во Обединетото Кралство спроведуваат редовна евалуација на одборот, додека на ниво на
земји-членки на Европската Унија таа иста бројка паѓа на 17%.
Враќајќи се на прашањето за методологијата на евалуација на одборот на управување,
постојат неколку пристапи кои би можеле да бидат превземени. Како прво, би се користел
структуиран прашалник кои би го евалуирал одборот за перформанси во клучни делови
како што се клучни утврдени и воспоставени цели, а како второ, би се спровеле неформални
дискусии помеѓу претседавачот на одборот и директорите кои би покриле широк спектрум
на стапки и оперативни прашања (пр. Колку добро функционира динамиката во одборот?
Дали има соодветно функционирање на под-коминтентите во одборот?).
Евалуацијата на секој директор поединечно им дозволува на директорите
поеднично, можност да ги дискутираат клучните прашања за нив со претседавачот. Овој
процес е многу битен бидејќи преку него се утврдува “колку е комотен во својата позиција
секој директор, во кои области би можел најдобро да придонесува, и дали има одредени
бариери за да биде спречен во најефективно учество во работата на одборот (пр. недостаток
на податоци и инофмрации)”468.
Спроведувањето на ваквите евалуации ќе придонесе кон утврдување на критериум
за перформанси кои би помогнал во постигнување на корпоративните цели, кои се користат
за да има подобро усогласување на перформансите на директорите со интересите на
Press, 2009. Pg. 307.
468 Christine A. Mallin, Corporate Governance, Oxford University Press, 2011, pg. 177.
6.4. Наградување на членовите на органот на управување
6.4.1. Поим и видови на наградување на членовите на органот на управување
Како резултат на направениот преглед на еминентните акти кои ја регулираат оваа

проблематика, не само од аспект на дефинирање на стандардите за максимално можно
задоволување на трите вредности на корпоративното управување (одговорност, чесност и
транспарентност) во поглед на наградувањето, може да се извлечат и основните поимања
на наградувањето на органите на управување.
При утврдувањето на поимот на наградување на членовите на органот на управување,
раководните лица (менаџерите), потребно е да се согледа квалитетот на улогите и ризикот
во деловниот однос меѓу сопственикот и менаџерот. Под поимот наградување, често
пати се подразбираат разни облици на флексибилен паричен надомест. Но, прецизното
утврдување на поимот може да се дефинира како флексибилен надоместок, позитивен
feed-back или поттикнување во вид на пари или некои други задоволства кои се даваат
во зависност од резултатите или специфичниот ефект на менаџерите, а се определува
однапред или на некој начин дополнително се утврдува.469
Системот на наградување може да биде добар начин деловните планови да се насочат кон
вистинскиот пат, а на тој начин за се задржат квалитетните лица. Системот на наградување
треба да биде добар како за друштвото и неговите сопственици, така и за вработените. Тој
треба да биде одраз за трајниот раст на друштвото, продуктивноста и остварените деловни
резултати. Доброто корпоративно управување во друштвото подразбира и транспарентен
однос во однос на друштвото, а во тој контекст и обелоденување и на системот на
наградување на менаџерската структура.
Од друга страна пак, доброто корпоративно управување во себе подразбира и формирање
на субординирани тела на одборот – комисии, кои ги истражуваат сите опции за одлуките
кои треба да ги донесе одборот како целина и ги извршуваат делегираните работи, како
што е надзорот врз работата на менаџментот или подготовка за вршењето на надзор од
страна на одборот. Одборот формира неколку постојани комисии меѓу кои секако дека е
комисијата за наградување (компензација).
Комисијата за наградување (компензација) на одборот ги подготвува предлог-договорите
за уредување на односите меѓу друштвото и извршен член на одборот на директори,
односно член на управниот одбор соодветно на видот и обемот на доверените задачи,
работно-правниот статус и на нивниот личен придонес во успешноста на работењето на
корпорацијата и одлуките на собранието и ги подготвува предлог-договорите за уредување
на односите со раководните лица со кои се уредуваат платата, надоместоците, учеството во
добивката, надоместокот на трошоците, надоместокот за осигурување на живот и на други
видови на осигурување и другите права од работен однос. Претседател на Комисијата за
наградување (компензација) и другите нејзини членови кои се и членови на одборот, по
правило се именуваат од редот на неизвршните членови.
Основната задача на комисијата за наградување (компензација) е да ги определи
реалните износи и структурата на компензацијата на извршниот директор односно на
членовите на управниот одбор.
Исплатата на членовите на одборите се контроверзна тема. Две работи се меѓусебно
поврзани. Првата е како одборот треба да биде исплатен. Втората е колку време тие треба
да ја вршат функцијата, што е поврзано со тоа како и колку треба да бидат платени.
469 Bu Jeghult, “Mororotter”, Utvecklings Plan, Stockholm, 2005.

6.4.2. Примери на извршна компензација во некои корпорации

Член на големиот корпорациски директорски одбор, просечно е платен меѓу 20.000
долари и 30.000 долари годишно, плус хонорари кои ги покриваат патните трошоци. На
пример, во 1999 година надворешните (независните) директори на C.R.Bard примиле
годишна исплата од 26.000 долари во готово, плус 1.200 долари за присуство на секој
состанок на одборот или комисија. Дополнителни 4.400 долари се исплатени во обични
акции, според нивната пазарна вредност. Во 1999 година, независните неизвршни
директори на Heinz примиле 30.000 долари во готово и 300 обични акции. Дополнително,
примиле 3.000 долари за присуство на секој состанок на одборот или на комисија.
Интересно е прашањето за платата: Зошто надворешните членови на одборот би
требало да посветуваат време и труд за застапување на јавните акционери ако немаат
удел во корпорацијата? Често се укажува дека начин на поистоветување на менаџерските
интереси со оние на акционерите е да се поврзе исплата со цената на акцијата или на
менаџерите да им се дадат акции во корпорацијата. Зошто да не биде усвоено истото право
и за надворешните членови на одборот? Зошто да не се бара од независните директори да
поседуваат акции во корпорацијата и да се поврзе нивната плата со остварените резултати
со работењето на корпорацијата?
До некаде ова размислување ги објаснува платните шеми коишто ги остварува C.R.Bard
и Heinz кадешто членовите на одборот добиваат акции како и готовина. Меѓу 1995 и 2000
година, директорската исплата во форма на акции, пораснала од 28% до преку 60% во
"просечната" корпорација.470
Друга значајна надлежност на оваа комисија е извршените исплати на менаџментот да
се соодветни, да се компензира остварениот резултат и дали се во согласност со политиката
на одборот (улога на надзор).
Трета значајна надлежност на оваа комисија се состои во правото да утврди дали
исплатата на извршниот директор треба или не треба да се изврши преку опции (улога на
истражување).471
Што е со другите форми на исплата или квази-исплата на членовите на одборот? Дали
член на одборот треба да прифати консултантски хонорари од корпорацијата? Зошто се
даваат донации од страна на корпорацијата во омилената добротворна цел на некој член
на одборот? Јасно е дека двете исплати по тие основи раѓаат конфликтни интереси.
Корпорацијата Тусо дава пример како член на одборот примал консултативни хонорари
како и донацијата на корпорацијата во избраната добротворна цел. Тусо International
платила вкупно 20 милиони долари на надворешен директор во добротворен фонд
којшто тој го контролирал како надомест на неговата помош во брокерството во 2001
година. Потегот предизвикал негодување од експертите за корпоративно управување
кои повеќе застапувале директорска независност отколку врвен менаџмент. Според
годишниот застапнички извештај на Тусо, директорот Frank E. Walsh, Jr., примал хонорари
од 10 милиони во готовина, бидејќи бил од "помош" при создавањето на добивката од 9,5
милијарди добивка на CIT Group. Тусо, исто така, направил допринес од 10 милиони долари
во добротворниот фонд во којшто Walsh е управник.472
Поставувањето на стандарди во поглед на креирањето на наградата на членовите на
органите на управување и воведувањето на обврската за транспарентност и објавување на
истата се активности со кои се занимаваат многубројни организации. Од посебен интерес за
470 Carver John, Caroline Oliver, “Corporate Boards that Create Value”, цитирано издание, 2002.
472 Carver John, Caroline Oliver, “Corporate Boards that Create Value”, цитирано издание, 2002.
нас се Принципите на OECD од кои произлезе т.н.. Бела книга за корпоративно управување
во Југоисточна Европа. Таа претставува патоказ на доброто корпоративно управување и во
неа се содржани стандардите и од проблематиката на наградувањето. Дел од тие стандарди
се:
"Паричните надоместоци за членовите на одборот треба да бидат соодветни и
транспарентни.
6.4.3. Определување на надоместокот

Надоместокот на членовите на одборот ретко се објавува, а процесот на донесување
на одлуките во врска со ова прашање не е транспарентен, иако обично се бара формално
одобрение на годишното собрание на акционерите. Системите на плаќање според кои
надоместокот на членовите на одборот се поврзува со резултатите на фирмата се многу
ретки, а понекогаш се попречени од законските рестрикции во врска со надоместоците
во облик на акции. Овие последниве можат во практиката да бидат ограничени и со
критериумите за независност на членовите на одборот од поново време. Воопшто, многу
ниско ниво на поседување акции од страна на членовите на одборите покажува дека
усогласувањето на интересите на членовите на одборите со интересите на акционерите
преку сопствеништвото не е многу раширено. Меѓутоа, индивидуалните членови на
одборите понекогаш се директно плаќани од страна на позначајните акционери што ги
избрале, а тоа обично се решава со тајни договори.
Паричниот надомест за членовите на одборот би требало да е соодветен и да одговара
на нивната оптовареност и одговорноста. Надоместокот треба да е доволно висок за да
привлече компетентни и искусни професионалци и да им овозможи да вложат доволно
време и енергија за да ги извршуваат своите задачи на независен начин. Тоа очигледно
ќе зависи и од обемот и сложеноста на деловната активност, како и од општото ниво на
платите во секоја земја за професионалците со еквивалентни знаења и искуство.
Надоместокот на членовите на одборот би требало да вклучи не само годишен надомест
и дневници за присуство на состаноци, туку и дополнителни плаќања за посебна стручност
и одговорност во рамките на комитетите. Како дел од надоместокот може да се вклучи и
дистрибуцијата на акции, бидејќи тоа може да придонесе за усогласување на интересите на
акционерите и членовите на одборот.
Странките кои имаат одредени интереси не би требало директно да им плаќаат на
членовите на одборите, бидејќи тоа може да влијае на нивната независност.
Независно од големината и од начинот на исплатата, надоместокот за членовите
на одборот треба да биде транспарентен и да се објавува во годишните извештаи на
компанијата."473
Пред да се осврнеме на мерилата при определувањето на наградата на менаџерите би
требало да ја споменеме терминолошката разлика на законодавецот, имено кога зборува
за членовите на надзорниот одбор или за неизвршните членови на одборот на директори
го употребува поимот "награда", а за извршните членови на одборот на директори и
членовите на управниот одбор го користи поимот "плата". Притоа, најважните компоненти
за процена на платата на членовите на органите на управување во конкретното друштво
се: статусот на конкретното друштво на пазарот во кој дејствува, содржината на утврдените
цели на деловната политика, сложеноста на улогата на членот во конкретното друштво (не
е исто да се води стабилно друштво, друштво во криза или друштво кое го почнува својот
473 Бела книга за корпоративно управување во Југоисточна Европа, Д-р Тито Беличанец, Д-р Александар Климовски, Корпоративно
управување, учебно помагало, Скопје, 2009 година.
деловен потфат, односно друштво кое своето дејствување го насочило кон домашниот
пазар или извозно ориентирано друштво), професионалната репутација на кандидатот,
атрактивноста на доделениот мандат и платите кај конкуренцијата.
Факт е дека не може да се каже дека постои една универзална објективна метода за
вреднување на работењето и остварените резултати на менаџерите. Многу е мал бројот
на работни места со точно опишани работни задачи кои можат релативно точно да се
вреднуваат, а притоа да се имаат предвид сложеноста на работата, експертското искуство,
потребното образование, степенот на одговорност и друго. Токму од тие причини, многу
е сложено да се вреднуваат резултатите на менаџерите во исти деловни гранки, а уште
е потешко кога се во прашање менаџерите и нивните резултати во друштвата кои вршат
различни дејности. Но, сепак постојат методи за определување на постојните плати и
другите награди на менаџерите во друштвото, а како најзначајни се аналитичката процена
на вреднувањето на работното место, гранковните критериуми и пазарот на понуда и
побарувачка, информатичка метода (BSC-Balanced Scorecard) и економска метода (EVA-
Economic Value Added).
Сепак, најчесто кога се зборува за наградата за услугите што ги даваат членовите на
одборот, најчесто се мисли на "хонорар" кој се плаќа повеќе симболично отколку реално.
Денес, работата и одговорноста на членовите на одборот стануваат сè посложени (со
зголемувањето на ризичноста содржана во одлуките), поради што интересот за наградите
се зголемува. Прашањето за наградување на членовите на одборот на директори е доста
комплексно и повеќедимензионално и содржи награди и бенефиции за членовите на
одборот на директори.

6.5. Споредбен преглед на наградувањето на членовите на органите на управување
Тренд во светот е при уредувањето на материјата за наградување на директорите да

им се враќа контролата на акционерите врз начинот и големината на наградувањето на
членовите на органите на управување.474 Тоа се постигнува со задолжително откривање на
податоците во поглед на тоа колку изнесува наградата на директорите и/или на менаџерите
и одобрување на исплатените износи на наредното годишно собрание.
Во зависност од моделот на корпоративно управување, зависи и степенот и обемот на
достапност на овие податоци. Компаративно, во Европа, состојбите со откривањето на овие
податоци, првенствено за јавно поседуваните акционерски друштва, стои вака: Велика
Британија и Република Ирска имаат најнапреден систем за откривање на податоци во врска
со наградувањето на директорите и менаџментот. Се објавуваат податоци за секој директор
посебно и на годишно ниво. Слична е состојбата и во Франција. Се објавува целосниот износ
по ставки доделен на секој директор и на лицата со посебни овластувања. Правилото важи
и за котирани и за некотирани компании. Во Холандија обврската важи за отворените, јавни
компании, а во Шведска ова прашање се остава да се уреди според правилата за котирање
на берза. Во Италија законот не бара извештај за висината на наградите и надоместоците, но
тоа се бара со правилата на берзата; Германија и Австрија во годишните извештаи го даваат
вкупниот, агрегатен износ на исплати (плати, учество во добивката, дивиденда, надоместоци
на трошоци, осигурување, провизии и странични бенефиции) одвоено за надзорниот и
одвоено за управниот одбор, но не и за секој член поединечно.475 Овој став се правда со
колективната одговорност на органот, и покрај препораките на одредени неформални
474 Ferrarini Guido, Niamh Moloney and Cristina Vespro, “Executive Remuneration in the EU: Comparative Law and Practice”, ECGI (European Corporate
Governance Institute), Law Working Parer No. 09/2003, June 2003.
475 Д-р Горан Коевски, Компаративно корпоративно управување, Правен факултет “Јустинијан Први” Скопје, 2005.
саморегулативни групи задолжени за реформи на компаниско право (Cromme Code) да

се објавуваат индивидуалните заработувачки на членовите на органите на управување,
а не како група. Сепак, овде повторно доаѓа до израз корпоративното управување од
доминантните сопственички групи во германско-јапонскиот модел кои се доволно моќни да
ги спречат сите реформи што би им го нарушиле комодитетот со објавувањето на цифрата
за нивните заработки. Германија доста долго ја одолговлекувала имплементацијата на
европските директиви за откривање и објавување податоци од причина што правото на
анонимност во заработените износи се сметало за "природно" право, согласно постојниот
модел на корпоративно управување. 476
Од друга страна, овој пристап е сосема спротивен на идејата за социјална демократија во
Германија и моделот на корпоративно управување кој се "грижи" за сите конституенти во
корпоративното управување, а не само за акционерите. Од што ли се плашат директорите
во Германија, ако постои социјална правда и демократија?
Агрегатната заработка како групен орган се искажува и во годишните сметки на Шпанија,
Данска и Португалија, додека во Финска и Грција воопшто не се бара посебен извештај
за наградите, освен како општа информација во годишниот извештај за работа. Значи, се
прави разлика меѓу посебен извештај (Велика Британија, Ирска, Франција) или како дел на
годишни извештаи во другите земји во Европа.
Од 1990-те години светската практика на извршните директори делумно да се плаќаат
и во хартии од вредност издадени од компанијата за да се мотивираат да ја одржуваат
и да ја зголемуваат вредноста на акциите на пазарот што е карактеристика на моделите
на корпоративно управување со дисперзирана акционерска сопственост (САД и Велика
Британија).477 Овој начин на исплата ги мотивира директорите често да носат брзи и ефикасни
одлуки кои за нив се стресни, особено ако треба да се затвори дел од претпријатието, да се
реструктурира потфатот или да се отпушти поголем број работници.
Акционерската сопственост од страна на директорите во Франција е задолжителна
со закон. Германија, иако до скоро била и законски и даночно против ваквите шеми за
наградување на директорите, со измените на својот закон дозволила 10% од емитираниот
акционерски капитал да може да се откупи назад од компанијата за поддршка на плановите
за опциски договори.478
Во некои земји постои и периодична ad hoc обврска за објавување податоци во врска
со исплатите на директорите, особено ако се вршат со акции или со опциски договори. Ова
особено важи за Велика Британија и Ирска.479
Во Франција и Италија се бара од компаниските инсајдери (директори, членови на
надзорен одбор, секторски менаџери и други) да и ги пријават на компанијата сите склучени
зделки кои би ефектуирале со стекнување финансиски инструменти (хартии од вредност) на
самата компанија, во одреден, мошне краток рок од нивното склучување и ефектуирање.
Слична обврска се предвидува и во законите за издавање и тргување со хартии од вредност
на Германија и Австрија.
Намалувањето на дискреционите права на членовите на одборот на директори во
поглед на нивното наградување е можна и со формирање комисии за наградување при
476 Coffee, Jr. C. John, “The Future as History: The Prospects for Global Convergence in Corporate Governance and its Implications”, 93 Northwestern
University Law Review, 1999.
478 Hansmann Henry and Reinier Kraakman, “The Basic Governance Structure” in Kraakman Reinier, Paul Davies, Henry Hansmann, Gerard Hertig, Klaus
Hopt, Hideki Kanda and Edward Rock edition “The Anatomy of Corporate Law – A Comparative and Functional Approach”, Oxford University Press, 2004.
органите на управување. Составот на комисиите, во најголем дел, би бил од независни

неизвршни директори, од една, но би се користеле услуги и од надворешни консултанти,
како би се создал најдобар репер врз основа на кој би се ценела успешноста на работењето
на директорите/менаџерите, од друга страна.480 Ова особено важи за Велика Британија и
Ирска. Во Германија и Австрија создавањето на вакви посебни комитети или комисии во
надзорните органи се препорачува со националните кодекси за корпоративно управување.
Извештаите за наградување на директорите со акции на компанијата во Велика Британија
и Ирска се поднесуваат на одобрување на годишно ниво на собранијата на акционери,
додека во континентална Европа улогата на акционерските собранија се лимитира само на
прифаќање на плановите за издавање на опциски договори на членовите на органите на
управување,481 но ништо подетално.482
Може да се заклучи дека прашањето за начинот и обемот на исплата на директорите
е покарактеристично за земјите кои се карактеризираат со дисперзирана акционерска
сопственост. Оттаму, не е за чудење што Велика Британија и Ирска имаат најразвиена
регулатива во поглед на димензионирањето, исплатата и објавувањето на податоците
за заработката на поединечните членови на органите на управување. Слично, помалата
концентрација на сопственоста во Франција објаснува зошто Франција во овој поглед е
поблиска до Велика Британија и Ирска, отколку до Германија.
Компаративната анализа на висината на наградата која ја добиваат членовите на
органите на управување, најчесто ја должиме на податоците кои, по правило, ги прибираат
и ги систематизираат асоцијациите на менаџери, било непосредно со анкетирање на
своите членови или посредно преку специјализирани агенции. Иако овие податоци не се
обврзувачки, истите се употребуваат како меродавни во пазарот на понуда и побарувачка на
менаџерските структури. Врз таа основа можеме да заклучиме дека во САД се најплатените
менаџери во светот. Нивните плати незапирливо растеле повеќе од една деценија. Само
во 2004 година платите на извршните директори на најголемите американски компании се
зголемиле за цели 54%, а додека во периодот од 2000 до 2005 година истите се зголемиле
за 84%. Како резултат на ваквата состојба на платите на топ менаџерите, САД е земја во
која има најголема разлика меѓу платата на обичниот работник и топ менаџерите. Во 1991
година просечната плата на извршните директори била за 140 пати поголема од просечната
плата на обичниот работник, а оваа разлика на платите во 2007 година е над 260 пати.483 За
разлика од САД, просечната плата на европските извршни директори е за 25 пати поголема
од просечната плата на обичниот работник. Причините зошто европските директори се
помалку платени од американските директори сигурно можат да се бараат и во социјално-
економските и политички традиции во европските земји. Структурните наградувања на
менаџерите во европските земји во готовински надоместоци отпаѓа скоро две третини од
вкупните примања, а останатиот дел е во акции, учество во добивка и други привилегии.
Во Европа најголеми плати имаат британските менаџери, но во Германија се исплаќаат
најголеми бонуси. Најмали поттикнувачки менаџерски пакети примаат директорите во
нордиските земји.484 Во поглед на наградувањето на руските менаџери, општа тенденција
е дека истите не сакаат во ништо да заостанат од наградувањето на менаџерите на
480 Hertig Gerard, “On-Going Board Reforms: One-Size-Fits-All and Regulatory Capture”, ECGI (Europaen Corporative Governance Institute), Law Working
Paper No. 25/2005, March 2005.
482 Д-р Горан Коевски, Компаративно корпоративно управување, Правен факултет “Јустинијан Први” Скопје, 2005.
483 Статистички податоци за движење на платите на извршните директори во американските компании на Институтот за економски политики
на САД, ревијално издание 2007 година.
484 Истражување за движењето на менаџерските наградувања на компаниите во Европа за 2007 година од страна на Heidrick & Struggles.
американските и европските компании. Доказ за таквиот пристап на наградување на

менаџерите е и податокот дека околу 700 извршни директори и раководители на поголемите
компании имаат месечни плати поголеми од еден милион долари.
Од земјите во регионот од просечно исплатените менаџерски плати на годишно ниво,
најбргу растат платите во Романија. Основната просечна бруто плата на словенечките
менаџери за 2007 година приближно била 55.000 евра. Нето менаџерската плата во Хрватска
во малите претпријатија изнесувала меѓу 15.000 и 17.000 куни, во средните од 23.000 до
25.000 куни и во големите претпријатија нето менаџерската плата изнесувала од 35.000
до 38.000 куни. Највисока нето менаџерска плата во Хрватска изнесувала 257.000 куни, а е
исплатена во загрепското претставништво на компанијата Procter & Gamble.485
6.6. Правилата на Европската Унија за наградувањето на членовите на органите на

Во Европската Унија преземени се бројни активности за хармонизација на плаќањето

на главниот извршен директор (CEO) и воопшто на извршните директори. Важно е дека
европскиот легислативец третманот на оваа проблематика го ставил на ниво на препорака,
сметајќи дека сè уште не е созреано времето за донесување на секундарен извор на
европското компаниско право од повисок ранг, односно, во вид на уредба (регулатива) или
упатство (директива) што би било правно пообврзувачко.
Во Завршниот извештај на Групата експерти486 за компаниско право се утврди дека треба
да се промовира соодветен режим за надоместоци на директорите, и врз негова основа
се дадоа насоките кои се имплементираа со донесувањето на Препорака за прашањата
што се однесуваат на соодветниот начин на наградување на директорите во акционерските
друштва (компаниите) кои котираат од 14 декември 2004 година.487
Препораката (2004/913/ЕС) се однесува првенствено на соодветното и благовремено
откривање на политиката на плаќање на директорите и можноста на акционерите да се
изјаснат по оваа политика како посебна точка на дневен ред на годишното собрание на
акционерското друштво. Таквата транспарентност ќе им овозможи на акционерите да го
проценат пристапот на компанијата кон исплатата и да ја зајакнат одговорноста на компанијата
кон акционерите. Како и да е, ова не ја обврзува компанијата да открива информации од
чувствителна комерцијална природа кои би можеле да ја загрозат стратешката позиција на
компанијата. Значи, акционерите а не законодавецот се единствениот легитимен субјект
да ја дефинира политиката (рамката) за висината на директорските (менаџментските)
плати. Со цел да им се даде шанса на акционерите да ги искажат нивните мислења и
можност да дискутираат за стратегијата на исплата врз основа на разбирливо откривање
на информациите, без да мора да донесуваат акционерска резолуција, исплатата треба да
биде ставена како експлицитна точка на дневниот ред на годишното собрание и стратегијата
на исплата да подлежи на гласање на годишното собрание. Препораката утврдува дека
поседувањето акции и акционерските оптимални шеми во кои учествуваат директорите,
да се услови со претходна согласност од страна на акционерското собрание а притоа, исто
така потенцира, дека на акционерите треба да им бидат достапни информации врз основа
на кои тие ќе се држат до одговорноста на индивидуалните директори за исплата на парите
485 Истражување извршено од професионална Агенција East Eura за движењето на платите на менаџерите во регионот во текот на 2007
година.
486 Commission of the European Communities – Communication From the Commission to the Council and the European Parliament, Modernising
Company Law and Enhancing Corporative Governace in the European Union- A Plan to move forward – Brussels, 21.5.2003, COM (2003) 284 final.
487 Commission Recommendation of 14.12.2004 fostering an appropriate regime for the remuneration of directors of listed companies (2004/913/EC),
OJ L 385, 29.12.2004.
што ги заработуваат или ги заработиле.

Финансиската криза ги извади на бело видело сериозните слабости во регулирањето на
финансиските пазари па во таа насока се наметна потребата од експедитивно и ефективно
реагирање на полето на посочените слабости. Така, на 29.04.2009 година Европската
комисија донесе соопштение како придружен документ на Препораката за дополнување
на Препораките 2004/913/EC и 2005/162/EC во однос на режимот на наградување на
директорите на друштвата чии акции се тргуваат на регулиран пазар и Препораката на
Комисијата за политиките на наградување во секторот на финансиските услуги.488
Централно место во овој документ заземаат системите за стимулирање на извршните
директори во друштвата кои котираат на берза, бидејќи тие најчесто преземаат тврди
дури и прекумерни дејствија на управување на краткорочен план и тоа доведува понекогаш
до "плаќање за неуспех". Соодветните правила на Европската Комисија треба да бидат
дополнети со некои клучни аспекти за структурата на наградување на директорите.
Европската комисија ги поткрепува активностите за надзор на акционерите при наградување
на директорите. Нејзиното мото е: "наградувањето на директорите да биде тесно поврзано
со постигнатите резултати, а не да биде награда за неуспех".
Во однос на структурата за наградувањето на директорите земјите-членки да ги врз
оваа основа треба да ги преземат следниве активности: да се определат ограничувања (на
максимум од 2 години од фиксната компонента од директорската плата) за обесштетување
при напуштање ("златни падобрани") и да се забрани обесштетување во случај на неуспех;
да се постигне рамномерност помеѓу фиксното и варијабилно плаќање и врската на
варијабилното плаќање со однапред определени и измерливи критериуми за постигнатите
резултати, за да се засили врската помеѓу постигнувањата и плаќањето; да се насочи
стабилноста на друштвото на долгорочен план преку рамномерност помеѓу критериумите
за долгорочни и краткорочни резултати при наградувањето на директорите, одлагање на
варијабилното плаќање, минимален период пред воспоставување во владение на опции
преку акции или акции (минимум три години), задржување на дел од акции до крајот на
работните односи.
Во однос на определување на наградите на директорите земјите-членки треба да
ги преземат следните активности: да развијат некои од начините на обелоденување на
наградувањата содржани во Препораката, за да се подобри надзорот на акционерите над
политиката за наградување; да гарантираат дека акционерите, посебно институционалните
инвеститори, ќе учествуваат на годишните собранија, кога е потребно, и да гласаат на
разумен начин за наградувањето на директорите; да гарантираат дека лицата кои не се
дел од извршното раководство, не добиваат опции преку акции како дел од својата награда,
за да се избегне конфликт на интереси; да се засили улогата и дејството на комисијата
за наградување преку нови принципи: 1) за составот на комисиите за наградување 2)
должност на членовите на комисијата за наградување да присуствуваат на годишното
собрание, кадешто се разгледува политиката за наградување, со цел да дадат објаснувања
на акционерите и 3) да се избегне конфликт на интереси при наградувањето.
488 Communication from the Commission accompanying Commission Recommendation complementing Recommendations 2004/913/EC and
2005/162/EC as regards the regime for the remuneration of directors of listed companies and Commission Recommendation on remuneration policies in the
financial services sector, Brussel, 30.4.2009 COM (2009) 211 final.
7. Модел на поделена контрола
Како што се движиме низ XXI-от век јасно се забележуваме дека корпоративното
управување помина долг пат за релативно кратко време и ужива вистински вредносна
ренесанса, фасцинирани од корпоративното водство и важноста на институционалните
инвеститори.
Корпоративното управување е засегнато со решавањето на колективните проблеми
околу дејствувањето меѓу распространетите инвеститори и решавањето на конфликтите на
интереси меѓу различните корпоративни засегнати лица. Во овој дел ќе бидат образложени
теоретските и емпириските истражувања на главните механизми за корпоративна
контрола, особено моделот на поделена контрола меѓу корпорацијата, институционалните
инвеститори, банките и вработените, ставени во контекст на концентрирана и дисперзирана
сопственичка структура.
При тоа, повеќе од очигледно дека е потребно регулирање на интервенциите на големите
акционери, особено во Континентална Европа, Азија и пазарите кои се во подем. Но,
лимитирањето на моќта на големите инвеститори може, исто така, да резултира со поголема
менаџерска дискреција и простор за злоупотреба. За последново, особено се расправало во
САД, каде што се истакнале неодамнешните кризи околу корпоративното управување, а во
врска со менаџерската дискреција во однос на информациите и пропустите на ревизијата и
"штелуваните" финансиски извештаи.
Можеме да утврдиме дека ако има една точка за којашто повеќето од истражувачите
денес се согласуваат тоа е дека корпоративното управување претставува потпорен столб за
создавање на богатство и е фундаментален аспект на корпоративните финансии. Проблемите
околу дејствувањето и прашањата за корпоративната контрола се фундаментални за
корпоративното финансирање и за процесите на инвестирање.
Литература за одборите и за положбата на членовите на управните одбори и
другите менаџери е на становиштето дека тие ексклузивно ги застапуваат интересите на
акционерите. Но, во пракса, не е секогаш така. Кога една корпорација има долготраен
однос со банка не е невообичаено претставник од банката да има место во одборот.489 Исто
така, не е вообичаено и членовите на органот на управување на корпорациите со поврзани
бизниси да имаат место во одборот. Во некои држави, најзабележително во Германија,
од корпорациите дури и се бара и вработените да имаат свои претставници во одборот.
Бројот на членовите на одборот (директорите) во однос на другите претставници освен
акционерите, е едно од актуелните прашања кое одамна се дебатира. Во Европската Унија,
делумно, прашањето за претставници на вработените во одборот, подолго време, беше
пречка за усвојување на Статутот на Европската компанија (ЕС).490
7.2. Поделба на контролата со кредиторите
Многу студии го разгледувале прашањето за поделба на контролата меѓу членовите

на одборот (директорите), акционерите и кредиторите и како различната алокација
на контролата која влијае врз евентуалната идна ликвидација или реструктуирање на
489 Види: Bacon, J., and J. Brown, ''Corporate Directorship Practices: Role, Selection, and Legal Status of the Board'', American
Society of Corporate Secretaries (New York).1975.
490 Или ЕСЅ ќе дозволи германските корпорации да се повлечат од задолжителната кодетерминација или ќе наметне
задолжителна кодетерминација врз сите корпорации усвојувајќи го ЕСЅ.
корпорацијата. Критичен фактор е тоа дали сопственоста на акции е концентрирана или не.
Некои автори сметаат дека во корпорациите во кои сопственоста е концентрирана и е
во сопственост на семејства ако контролата не биде вршена од надворешни инвеститори,
ќе се смета дека не е исполнета основната претпоставка според која нема гаранција дека
во иднина, нема да биде оспорувана опцијата според која, ќе се бара максимизирање
на профитот.491 Тие ќе ја вреднуваат семејната контрола толку многу, што веројатно ќе
ги одбијат понудите кои се поголеми и од реалната “нето вредност” на бизнисот на овие
корпорации. Или можеби ќе преферираат да го задржат бизнисот како мал и под контрола
на семејството, дури и ако е попрофитабилно истиот да се прошири. Сепак, во некои
ситуации, може да немаат друг избор освен да се одречат од дел или можеби и од целата
контрола, ако сакаат да обезбедат капитал по разумна цена.
Поделбата на контролата од кредиторите е тема која што има широка теоретска
обработка.492 Студиите укажуваат дека заканата од престанок или ликвидација на
корпорацијата, ако е работењето е лошо, може стимулативно да делува на менаџментот.
Но, за да се изврши ликвидација на корпорацијата, ако резултатите биле слаби, контролата
мора да се премести во надлежност на доверителите. Како што овие доверители добиваат
диспропорционален дел од ликвидациската вредност и само фракција од потенцијалната
вредност, тие се пред сé склони да ја ликвидираат корпорацијата отколку самите акционери.
Притисокот за ликвидација е толку посилна колку што е поголем и дисперзиран долгот.
Во однос на тоа кој би бил поодлучен за замена на актуелниот менаџмент, некои
теоретичари сметаат дека кога се одлучува за смена на менаџерите, акционерите може да
се поодлучни од кредиторите.493 Причината зошто за големиот акционер е поверојатно дека
ќе го отпушти менаџерот кој покажал слаби резултати, е тоа дека акционерот ефективно ја
практикува опција за смена на менаџментот, додека кредиторот не го прави тоа. Големиот
акционер може да им дозволи на кредиторите да имаат право на вето врз одлуките за
замена на менаџментот.
Друг начин за лимитирање на моќта на акционерите да го отпуштаат менаџментот е
постоење на дисперзирана сопственичка структура.494 Според овој модел, корпорацијата
може да се потпре само на кредиторите за да го отпушти менаџментот, кога сопственоста
на акции е широко дисперзирана. Моделот покажува дека е поверојатно кредиторите да
го отпуштат менаџерот кој покажал незадоволителни резултати, колку што корпорацијата
е помоќна.
7.2.1.Системот на кредитори во САД
Финансирањето на долговите на корпорацијата е поврзано со договорите што ги

склучуваат кредиторите со менаџерите и со одборот, кои во овој процес се однесуваат
како застапници на акционерите. Потенцијалните судири на интереси меѓу кредиторите
(сопствениците на обврзници) и сопствениците (акционерите) се разрешуваат преку
491 Види: Aghion, Philippe, and Patrick Bolton, ''An Incomplete Contracts Approach to Financial Contracting'', Review of
Economic Studies 59, 1992, стр. 473-494.
492 Види: Zender, Jaime F., ''Optimal Financial Instruments'', Journal of Finance 46, 1991, стр. 1645-1663.; Dewatripont,
Mathias, and Jean Tirole, ''A Theory of Debt and Equity: Diversity of Securities and Manager-Shareholder Congruence'', Quarterly
Journal of Economics 109, 1994, стр.1027-1054.: Diamond, Douglas W., Monitoring and Reputation: ''The Choice between Bank Loans
and Directly Placed Debt'', Journal of Political Economy 99, 1991, стр. 689-721.
493 Види: Berkovitch, Elazar, and Ronen Israel, ''The Design of Internal Control and Capital Structure'', Review of Financial
Studies 9, 1996, стр 209-240.
494 Види: Chang, Chun, ''Capital Structure as an Optimal Contract between Employees and Investors'', Journal of Finance 47,
1992, стр. 1141-1158.
доспеаноста и условите за отплаќање на долгот.495 Ако корпорацијата не одговори на

долгот, кредиторите ефективно стануваат нови акционери на корпорацијата. Се работи
за финансирање преку т.н.. конвертибилни обврзници, кои во случај на неисплаќање се
конвертираат во обични акции со право на глас.
До неодамна, на финансирањето на долгот се гледаше како начин да се редуцираат
или ублажат судирите на интерес меѓу менаџерите и акционерите, односно како начин
за одвраќање на менаџерите од намерата за пораст на корпорацијата за сметка на
акционерите и попрво чување на готовината во корпорацијата отколку нејзина распределба
меѓу акционерите.
Интересно е тоа што кредиторите веројатно би го одобриле чувањето готовина во
корпорациите од страна на менаџерите, бидејќи тоа ја подобрува нивната финансиска
состојба, односно ја прави корпорацијата солвентна и ликвидна и во кондиција да бидат
долговите исплаќани во догорената динамика и обем.
7.2.2. Улогата на банките врз корпоративното управување во Германија
Сопственоста (акционерската структура) на германските корпорации е далеку

поконцентрирана отколку сопственоста на корпорациите на САД, што се должи на разликите
во историскиот пат на создавањето на сопственоста, и на културолошките, социјалните,
пазарните и легислативните разлики. За германскиот корпоративен капитализам иманентна
е состојбата на поврзани корпорации. Имено, повеќе од 40% од акциите на германските
корпорации се поседувани од други германски корпорации.496 Поединци, односно физички
лица, поседуваат многу мал процент на акции од котираните корпорации, а за одредени
практични примени во располагањето со акциите, не постојат институционални инвеститори
(заеднички фондови,пензиски фондови). Накратко, Германија нема развиена акционерска
култура. Пазарната капитализација на акции во Германија е околу 30% од националното
бруто производство, споредено со 152% во Велика Британија, 122% во САД и 103% во
Шведска.497
Уште една голема разлика меѓу американскиот и германскиот систем е улогата на
банките. Во САД банките даваат заеми на корпорациите, но со тоа не земаат директно
сопственички позиции во тие корпорации (поседување акции во корпорацијата). Во
Германија, банките можат и земаат сопственички позиции во корпорациите на кои им
даваат заем и директно поставуваат свои претставници во управувачките одбори. Вака,
постои многу поблиска и посилна врска меѓу германските корпорации и банки, отколку
меѓу американските корпорации и банки. Оваа врска е потврдена од фактот дека акциите
поседувани од Германци, обично се вложени во банки на сигурно чување и дека банките
можат да одлучуваат за преку овие акции (со правото на гласовите), иако не ги поседуваат.
Да почнеме со она за коешто многумина веруваат дека се предности на германскиот
систем на корпоративно управување споредено со американскиот систем на корпоративно
управување. Се смета дека повеќето потенцијални предности потекнуваат од редуцирањето
на застапничките трошоци и судирот на интереси меѓу сопствениците и кредиторите на
германските корпорации.498 Се работи за воспоставување на систем на силни врски меѓу
управувањето и финансиските одлуки
495 Види: Bernstein, Peter L. ''Are Financial Markets the Problem or the Solution? A Reply to Michael Porter'', ’ Journal of
Applied Corporate Finance 5, no.2. 1992, pg. 17–22.
496 Види: Hartmann, Ulrich , ''VEBA AG 1997 Shareholders Meeting'', 1997.
497 Види: Kaen, Fred R. "A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
Value" citirano izdanie 2003, str.188.
498 Види: Ibid. pg. 191.
Суштинското за германскиот универзален банкарски систем е дека германските банки

можат да поседуваат акции/удели во корпорациите на коишто им позајмуваат пари. Како
последица, судирите на интерес меѓу кредиторите и акционерите се редуцирани, бидејќи и
акционерите и кредиторите се истите лица.
7.2.2.1. Аргументи pro универзалното банкарство
Судирите на интерес меѓу кредиторите и акционерите, мошне е веројатно дека ќе

испливаат на површина за време на периоди на финансиски тешкотии кога позајмувачот
нема доволно готовина за да ги реализира основните и каматните доспеани износи (рати) по
основ на долгот. Менаџментот може да игра “игри” и прави разни финансиски “акробации”
во време на финансиски тешкотии, како што е менувањето на инвестиционата политика на
корпорацијата (во корист на високо кризни проекти), позајмување дополнителни фондови
за да ја одржат корпорацијата во добра кондиција, плаќање готовински дивиденди наместо
отплаќање на долгот, криење на финансиски тешкотии од кредиторите и реструктуирање
на корпорацијата, без одобрение на кредиторите. Кредиторите се свесни за овие потези
на менаџментот и се штитат себе си со внесување на позитивни и негативни одредби
во договорите за заем и со можноста едноставно да одбијат да позајмат уште пари.
Кредиторите, исто така, можат да ја присилат корпорацијата да се реструктурира, да изнуди
реконструкција преку судски одлуки или да побара од судовите да донесат одлука со
којашто корпорацијата би се ликвидирала.499
Прво, банките коишто имаат сопственички позиции во корпорацијата сигурно нема
да ја присилат корпорацијата да банкротира кога се соочува со финансиски проблеми,
отколку што тоа би го направиле "чистите" кредитори . Наместо тоа, банката ќе работи со
корпорацијата за да пронајде решение на проблемите, бидејќи банката е подготвена да ја
изгуби сопственичката позиција ако побара враќање на заемот, но може да се здобие со
подобра сопственичка позиција ако може да направи пресврт на состојбата во подобар
правец. Банката, со други зборови, е “извршен инвеститор “.
Второ, битно е тоа што овие редукции во потенцијалното посредување, во финансиските
тешкотии и во банкарските трошоци, би требало да доведат до понизок трошок на капитал за
германските корпорации. Оваа потенцијална редукција на трошокот на капитал е зацврстена,
бидејќи банките имаат претставници во органот на управување на корпорациите-клиенти.
Овие директори на банката имаат пристап до внатрешни информации за корпорацијата и
нејзината финансиска ситуација, отежнувајќи му на заемопримачот (корпорацијата-клиент)
погрешно да ја наведува или информира банката.
Трето, поволен момент од поставувањето на "банкари" во одборот и поседувањето
сопственост на банката во корпорацијата, е тоа што се редуцираат потенцијалните
трошоци од финансиските тешкотии во услови на односи на корпорацијата со клиентите и
набавувачите. Клиентите и набавувачите можеби би биле по расположени да продолжат да
соработуваат со корпорацијата којашто е во привремена тешкотија или неликвидност, ако
знаат дека тука е вклучена и банка која има акции/удел, и скоро сигурно нема да го побара
назад заемот и да ја банкротира корпорацијата.
Четврто, поволноста од членството на банката во одборите на корпорацијата-клиент
и поседувањето сопственост на банката кај нејзините корпорации-клиенти би требало,
исто така, да делува на политиката за дивиденди и инвестиции. Во отсуство на пазар
за корпоративна контрола или други механизми за дисциплинирање на менаџерите,
499 Види пошироко за универзалното германско банкарство, д-р Тито Беличанец, д-р Александар Климовски,
Корпоративно управување, учебно помагало, 2011 година.
менаџерите попрво решаваат да ја зголемат вредноста на корпорацијата на штета на

акционерите, со тоа што ќе одлучат да извршат капитализација на добивката и да ги
зголемата општите и задолжителните резерви и фондови, отколку да поделат дивиденда.
Петто, во отсуство на германски пазар за корпоративна контрола, банките можат да
бидат механизмот којшто ги дисциплинира менаџерите и ги спречува да направат негативни
инвестиции, но тука сакаме да го нагласиме тоа “ можат “, бидејќи не е сосема јасно чиј
интерес застапуваат банките. Ова прашање, не води и не поврзува со неповолностите на
системот за универзално банкарство коишто следствено подолу се објаснети.
7.2.2.2. Аргументи contra универзалното банкарство
Аргументите против универзалното банкарство се примарно поврзани со прашањето

дали германските банки ги штитат интересите на јавните акционери или дали германските
банки примарно ги штитат своите интереси во германските корпорации? Прашањето од
поширока јавно-политичка перспектива би било: какво е учеството на германскиот систем
на универзално банкарство за поддршка на инвестициите во нови технологии и почетоци,
како и за појавувањето на јавни пазари на капитал?
-Опстанокот на корпорацијата, а не цените на акциите е приоритет на банките
Прво, критиките врз универзалното банкарство се насочени кон тоа дека банките можеби
сé повеќе се заинтересирани за опстанокот на корпорацијата и нејзиното понатамошно
постоење како позајмувач на капитал, отколку за максимализирање на богатството на
јавните (малите) акционери. Како последици, банките веројатно ги одвраќаат корпорациите
од помислата да направат ризични, но позитивни инвестиции. Наместо тоа, инвестициите ќе
бидат насочени кон градежни проекти, а не во проекти каде поголемиот дел од фондовите
одат во човечки капитал и имоти специфични за корпорацијата.
Второ, банките се обвинуваат и дека ги одвраќаат корпорациите од распределба на
дивиденди, бидејќи оваа готовина ќе се одлее од корпорацијата слабеејќи ја кредиторската
позиција на банката. Во однос на ова, банките ги влошуваат судирите на интереси меѓу
јавните акционери и менаџерите, затоа што банките се на страна на менаџерите кои сакаат
да ја задржат контролата. Банките, со други зборови, постапуваат повеќе како засегнато
лице, како што се вработените и менаџерите, отколку како јавни акционери кои ги
дисциплинираат менаџерите.
Кога ќе се потсетиме дека преку 40% од сопственоста во германските корпорации е
поседувана од други корпорации, коишто самите се веројатно заинтересирани за опстанокот
на корпорацијата, како и за задржување на бенефициите од комерцијалните контакти
внатре во корпорацијата, изгледите за заштита на интересите на јавните акционери во
германските корпорации се сосема слаби.500
-Послаба правна заштита на инвеститорот
Прво, во ваква констелација постојат закони кои даваат релативно послаба заштита на
акционерите и ја влошуваат ситуацијата на јавните инвеститори, како е во случајот на системот
за финансиско известување, којшто повеќе се однесува на даночните прашања, отколку
кон објавувањето. Според германската регулатива која се однесува на сметководството,
500 Види: Климовски А. Авторизирани предавања по Корпоративно управување , последипломски студии по деловно
право, 2012 година.
корпорациите можат да ги “испеглаат“ добивките со обиколување на извештајот за приход

и да ги префрлат задржаните заработки од добрите години за да потоа ги стават овие
заработки назад во извештајот за приход во годините кога покажале загуби.501
Второ, причината за високата концентрација на сопственост на германските корпорации е
слабата заштита на инвеститорот. Само за сопствениците на големи блок-акции е возможно
и исплатливо да го надгледуваат и контролираат менаџментот, и затоа концентрираната
сопственост се појавила во Германија како замена за пазарите на капитал за дисциплинирање
на менаџментот (преземањата) и редукција на застапничките трошоци.
-Инертен пазар на капитал го отежнува создавањето на нови корпорации
Прво, отсуството на ликвиден и ефективен пазар на капитал може негативно да влијае

на формирањето на нови корпорации, особено на оние базирани врз технологијата. Ова
допринесува и на инсуфициентност на стратегии за излез за основачите и ризичните
вложувачи. Тие кои обезбедуваат почетен капитал, очекуваат поврат на своите инвестиции
и добивка. На нив им треба тоа што се нарекува стратегија за излез, особено во периодите
кога ќе сметаа дека ќе остварат очекуван поврат на нивната инвестиција.502
Второ, следен проблем е тоа што можеби основачите на корпорацијата ќе сакаат да
ја задржат независноста на корпорацијата и да ја одржат контролата, но немаат доволно
готовина да ги откупат акциите/уделите од различните сопственици. Кога би постоел добро
функционален пазар на капитал, основачите би можеле корпорацијата да ја направат
јавна, преку дозирана секундарна емисија на акции, и сеуште да одржуваат контрола. Но,
во отсуство на овој пазар , основачите можеби ќе немаат друга алтернатива, освен да ги
продадат своите акции или барем еден дел, на друга корпорација, на тој начин губејќи ги
привилегиите за контрола.
Во двата случаи, мотивацијата за основање на нови корпорации е намалена. Резултатот
е дефицит на инвестиции во новите индустрии и технологии што истовремено би можело
да доведе до редуцирање на претприемачките активности.
7.2.3. Улогата на институционалните инвеститори во системот на корпоративното

Институционалните инвеститори во последните години стануваат доминантни

инвеститори на пазарите на капитал во развиените земји. "Во рамките на најразвиените
земји низ светот, во последните две декади, во структурата на финансиските активи
на секторот домаќинства, највисоко е учеството на удели во институционалните
инвеститори (индиректно инвестирање на пазарот на капитал) со 38%, додека директното
инвестирање во акции и обврзници заедно изнесува 29%, што е близу до учеството на
банкарските депозити, со 28%. При тоа, учеството на индиректното инвестирање, преку
институционалните инвеститори, е натпросечно високо во Велика Британија (56%) и
501 Види: ''Repackaged Hoechst Will Let Market Decide'', Financial Times, November 7, 1996, str. 33.
502 Поради отсуството на добри развиен пазар на капитал во Германија постои отсутво на пазари за корпоративна
контрола. Од крајот на Втората светска војна до 1995 година имало само три непријателски понуди. Навистина, целата идеја за
пазар на корпоративна контрола е скоро истошто и анатама за многу Германци. Ваквиот став веројатно е изразен во изјавите за
јавноста на поранешиот германски канцелар Gerhard Schröeder за време на евентуално успешното непријателско преземање
на Mannesmann од страна на Vodafone Air Touch во 1999-2000 година. Schröeder забележал дека “непријателските понуди ја
уништиле културата на корпорацијата кон која биле насочен... (i) непријателските понудувачи во германските корпорации го
потценуваат квалиетот на кодетерманиацијата (застапништо за работниците во одборите” .Schröeder, повторно во одговор на
преземањето на Mannesmann, исто така рекол дека: “непријателските преземања никогаш не се од помош”.
во САД со (49%), а забележително пониско ниво во Франција со (23%)."503 Групата на

институционални инвеститори ја сочинуваат финансиски институции и тоа: пензиските
фондови, инвестициските фондови, осигурителните компании и банките.
Како што знаеме институциите на корпоративното управување можеме да ги поделиме
на внатрешни и надворешни, институционалните инвеститори можат да се разгледуваат
како надворешни институции на корпоративното управување имајќи ја предвид нивната
улога како значајни акционери во корпоративниот сектор , а во исто време и како главни
инвеститори на пазарите на капитал.
Пред да продолжиме со понатамошна анализа на институционалните инвеститори,
треба да истакнеме дека управувањето со портфолијата на институционалните инвеститори
најчесто се врши од посебни ентитети, кои функционираат како фонд менаџери односно
менаџери со активи. Пр. отворените инвестициони фондови кои немаат својство на правно
лице, континуирано издаваат документи за удел и документите за удел се откупливи,
односно фондот е обврзан да ги откупи документите за удел во секое време кога тоа ќе биде
побарано од страна на нивните иматели. Бидејќи односите помеѓу фондот и вложувачите
кај отворените инвестициони фондови најчесто се уредуваат со договор, овие фондови се
познати како договорни/контрактуални фондови. Сопствениците на документите за удел
во договорните фондови немаат никакви гласачки права во поглед на прашањата сврзани
со работењето на фондот, а активностите на управување со портфолијата на хартии од
вредност на фондот ги врши посебно друштво за управување со инвестициони/пензиски
фондови, кое претставува правно лице.
Последователно на ова се јавуваат односи на делегирање на секојдневното раководење
со портфолијата од принципалот те. фондот, кон агентот те. друштвото за управување. Ова
е важно од аспект на корпоративното управување на самите институционални инвеститори,
бидејќи односите на агенцијата креираат конфликт на интереси на релација принципал -
агент. На пример, доколку фонд-менаџерот го следи интересот на инвестициониот фонд
чие портфолио го управува, тогаш, кога се работи за компанија од неговото портфолио со
незадоволителни перформанси, фондот би требало или да интервенира во управувањето
на компанијата, или да почне да ги продава нејзините акции. Но, доколку фонд-менаџерот
е супсидијарна форма на некоја инвестициона банка, тој ќе се воздржува од вакви реакции,
поради тоа што корпорацијата е сегашен, или може да биде иден клиент на банката -
родителска форма на фонд-менаџментот.
Јасно е дека потенцијалот на инстуционални инвеститори, да вршат одредено влијание
на корпорациите, има импликации за корпоративно управување, особено во однос на
преземените стандарди на корпоративно управување и степенот до кој се спроведени
целите.
Важно е да се земе предвид дека повеќето институционални инвеститори се портфолио
инвеститори со финансиска стручност, за разлика од оние со идустриската стручност. Со
индустриска стручност се разгледува и разработува стратегијата на корпоративните одлуки,
додека со финансиската, се разгледуваат финансиските извештаи на корпорации и државни
агенции.
Во последните 30 години во Велика Британија и САД, институционалните инвеститори со
зголемувањето на акциите кои тие ги поседуваат, ја зголемуваат нивната улога, и заземаат
поактивна улога како акционери.
Институционалните инвеститори почнуваат да имаат доверителска одговорност, т.е да
дејствуваат во најдобар интерес на трета страна. Неодамна ваквата одговорност значеше
503 Види: Корпоративно управување, Бобел Шуклев, Љубомир Дракулевски, Горан Коевски, Владимир Филиповски,
Сашо Арсов. стр. 151.
инвестирање во корпорации или други трговски друштва кои се профитабилни и кои ќе

остваруваат профит и во иднина. Од ова се гледа дека институционални инвеститори се
повеќе заинтересирани за внатрешното управување на компанијата како и за односот со
други акционерски групи, вклучувајќи го и општеството како целина.
Статистичките податоци на OECD за 2008 година за учеството на институционалните
инвеститори во Велика Британија и САД само ни покажуваат колкаво е влијанието на
нивниот капитал во вкупниот пазар на капитал. (како пример тука ќе ги изнесеме и Шведска
и Франција со цел да покажеме дека на Европскиот континент во Велика Британија
инвестициите од страна на институционалните инвеститори се значително поголеми од
останатите европски држави).504
1,673.90
1,453.40 Приватни пензиски фондови
6,767.90 Државни/Локални пензиски

фондови
Заеднчки фондови
Осигурителни компании
3,814.50
Домаќински сектор
1,451.50
(графички приказ за учеството на институционалните инвеститори на пазарот на капитал во 2010505

во САД во милијарди долари USD)
Неодамна Асоцијацијата на Британските инвеститори (ABI), Националната Асоцијација

на Пензиски фондови (NAPF) и Комитетот на Институционални акционери (ISC) изградија
ставови за инстиуционални инвеститори и за нивната улога во корпоративно управување.
На пример ISC препорачува дека институционалните инвеститори треба да имаат јасни
изјави за нивните цели и за како тие ќе ги реализираат своите обврски, која е нивната
одговорности; како треба да ги надгледуваат перформансите; кога и како да интервенираат
кога ќе биде потребно и како да ги проценат и обелоденат резултатите од нивната работа.
Ваквиот зголемен притисок врз институционалните инвеститори да бидат повеќе вклучени
во корпоративното управување ја поместува границата помеѓу ваквите инвеститори и
"стратегиски инвеститори" кои пак традиционално играа важна улога во корпоративното
управување во корпорациите во континентална Европа.
504 Види: Eric Gonnard, Eun Jung Kim, Isabelle Ynesta, Financial Market Trends - Recent Trends in Institutonal Investors
Statistics, OECD 2008
505 “Flow of Funds Report”. US Federal Reserve. 2010
7.2.4. Механизми на интервенција на институционалните инвеститори во

корпоративното управување
Влијанието на институционалните инвеститори може да се оствари на неколку начини.

Еден од начините на интервенција на институционалните инвеститори е кога корпорацијата
има потреба од дополнителен капитал и се обраќа до постојните акционери преку понуда на
т.н.. право на првенствено купување на нова емисија на акции. Во ваков случај, институциите
можат да го условат своето учество (т.е. откупот на емисијата) со одредени промени во
одборот на директори и сл. Исто така, институционалните инвеститори можат да вршат
притисок за промени во корпорациите преку јавно објавени критики на нивните деловни
практики, иако тука постои ризикот од негативен ефект врз пазарната цена на акцијата
на компанијата. Затоа, наместо јавна критика, многу почест случај е институционалните
акционери да интервенираат во директна комуникација со менаџментот, т.е. зад затворени
врати. Многу ретко институциите интервенираат со директна акција за смена на директорите.
Се разбира, секогаш е можна опцијата за институционалните инвеститори да
интервенираат преку искористување на своите гласачки права на акционерските собранија.
Но, практиката од земјите каде овие институционални инвеститори се значајни акционери
покажуваат дека тие недоволно ги искористуваат своите гласачки права. Затоа постојат
предлози да се зајакне одговорноста на овие институции пред нивните акционери,
со тоа што ќе донесуваат изјави за политиката на гласање и со редовно известување на
сопствениците за имплементирање на формулираната политика.
Како пример, тука можеме да ја земеме Велика Британија со двата документа за
корпоративното управување, Извештајот Кадбури и Комбинираниот Кодекс на корпоративно
управување ја истакнуваат одговорноста на институционалните инвеститори да го користат
правото на глас и да ги информираат нивните клиенти за тоа како гласале и од кои принципи
се воделе.
Детектирани се неколку алатки кои им стојат на располагање на институционалните
инвеститори за остварување на нивното влијание во корпоративното управување.506
Најпрво, тоа се редовни состаноци со членовите на одборот на директори, со претставници
на секој од поголемите институционални инвеститори. Со тоа се воспоставува ефективна
комуникација со инвеститорите заснована на транспарентност и меѓусебна доверба.
Друга алатка е, секако, ефективното искористување на гласачкото право од страна на
институционалните инвеститори. Искуствата, посебно од Велика Британија, укажуваат на
незадоволителен степен на користење на гласачките права од страна на институционалните
инвеститори (проценките се дека овие инвеститори во просек искористуваат 46%-50% од
расположливите гласови). Заради тоа, бројните групи кои ги претставуваат интересите
на институционалните инвеститори, често пати сугерираат овие инвеститори да ги
искористуваат своите гласачки права во целост, редовно и врз основа на соодветна анализа,
која ќе им овозможи изградување информирани ставови при гласањето. Следна алатка се
т.н.. фокус листи, односно фокусирање на акциите на корпорациите коишто подолго време
покажуваат значително пониски приноси од оние кои ги остварува некој репрезентативен
индекс на пазарот на акции (како на пример, индексот Standard & Poor’s во САД). Потоа,
институционалните инвеститори се фокусираат врз ваквите корпорации, со напори да
се иницираат промени во нивниот менаџмент. Уште една корисна алатка е системот на
506 Види: Климовски А. Авторизирани предавања по Корпоративно управување , последипломски студии по деловно
право, 2012 година.
правење на рејтинг за квалитетот на корпоративното управување (corporate governance

rating system). Слично како и при изработката на кредитен рејтинг, некои професионални
организации за анализа и следење на деловните перформанси на компаниите (како
на пример, рејтинг агенцијата Standard & Poor’s или Moody”s), изработуваат рејтинг на
компаниите од аспект на квалитетот на нивното корпоративно управување. Ваквиот тип
на рејтинг го сигнализира степенот на транспарентност и отчетност на компаниите, со што
претставува драгоцен индикатор посебно за странските инвеститори, при нивниот избор во
кои корпорации би ги насочиле своите инвестиции.
7.2.5. Ограничувачки фактори на улогата на институционалните инвеститори во

корпоративното управување
Релативно големите удели во акционерската сопственост и долгорочниот хоризонт на

инвестирање што поточно се однесува и е карактеристично за пензиските фондови и за
компаниите за животно осигурување, ги прави институционалните инвеститори да имаат
карактеристики на сопственици од активен тип, т.е. сопственици кои вршат активен надзор
врз менаџментот на корпорациите во кои имаат акции.
Но и покрај ваквите можности за мониторинг од страна на институционалните
инвеститори, за овие инвеститори постојат сериозни ограничувачки фактори (можеме
да ги наречеме индиректни фактори) кои ја намалуваат ефективноста на сопственичкиот
мониторинг.
Големината на уделите што институционалните инвеститори можат да ги поседуваат во
корпорациите се ограничени со регулациските лимити. Причината за постоењето на ваквите
лимити е настојувањето да се насочат овие институции да ги диверзифицираат, т.е. да го
намалат вкупниот ризик на нивните портфолија. Односно, идејата е институционалниот
инвеститор да не биде премногу изложен на ризик од случувањата во една поединечна
корпорација. Практичната импликација на ваквиот пристап е дека, на пример, во Велика
Британија, просечниот удел на институционалните инвеститори во поединечна корпорација
е прилично мал, односно од 2% - 3%.
Тука се јавува и проблемот на "бесплатно возење" (free ride) кој се среќава кај јавните
добра, а во овој случај сопственичкиот мониторинг има карактер на јавно добро. Имено,
кога некој поединечен институционален инвеститор ќе вложи ресурси, т.е. ќе претрпи
трошоци со активен мониторинг и интервенирање во управувањето на некоја корпорација,
заради подобрување на нејзините перформанси, тогаш, користа/бенефитите од таквата
интервенција (на пример, во форма на пораст на цените на акциите на корпорацијата) не
се ограничени само на оној кој ги поднесува трошоците, туку нив ги користат и останатите
институционални инвеститори (и особено малите акционери), кои не вложиле ресурси за
активен мониторинг. Заради ова, кај институционалните инвеститори постои недоволен
поттик за активно интервенирање во управувањето на корпорациите со цел на подобрување
на нивните перформанси. Во ваква ситуација, кога мониторингот има карактер на јавно
добро, едно од решенијата на проблемот е спроведување на "колективна акција", т.е.
соработка/координација помеѓу институционалните инвеститори и нивната колективна
интервенција во сферата на управување со корпорацијата. Ваквата колективна акција може
да биде успешна кога постојат одредени услови: кога институционалните инвеститори
одржуваат интензивни неформални комуникации, кога нивните меѓусебни односи се од
долгорочен карактер и кога тие заемно високо ја вреднуваат репутацијата на поединечните
институции.
Кај институционалните инвеститори постои и еден вид конфликтност помеѓу

диверзификацијата на портфолијата и активистичкиот сопственички мониторинг. Кога
финансиската институцијата има многу диверзифицирано портфолио од релативно мали
удели во поединечни корпорации, мониторингот врз така голем број на корпорации
предизвикува високи трошоци. Од аспект на фонд-менаџерите, трошоците за интервенција
во управувањето со корпорациите од портфолиото се сосема извесни и истите растат побрзо
отколку неизвесните бенефити од интервенцијата, изразени преку пораст на вредноста на
портфолиото и на надоместоците кои се пресметуваат врз основа на таа вредност. Понатаму,
оптимизирањето на диверсифицираните портфолија бара краткорочни приспособувања
кон движењата на цените на пазарот на акции, преку реконструктуирање на портфолијата.
Исто така, самите фонд-менаџери се оценувани од страна на фондовите врз основа на
краткорочните перформанси, т.е. врз основа на остварените приноси на квартална основа.
Дури, доколку финансиската институцијата (и нејзиниот фонд менаџер) се воздржат од
краткорочно максимирање на профитот, преку ослободување (т.е. продажба) од акциите на
корпорациите кои покажуваат слаби перформанси, тогаш самата финансиска институција
може да стане мета за преземање (а, тоа е се пореален ризик во услови кога пазарот за
преземања станува се поглобален).
Доколку институционалните инвеститори ја изберат позицијата на долгорочно активно
инволвирање во управувањето со корпорацијата и ги чуваат акциите на корпорациите
како долгорочни инвестиции, наместо брзо да реагираат со продавање и купување на
акции на пазарот, тогаш постои опасност ваквото однесување да доведе до намалување
на ликвидноста на пазарот на акции, а со тоа, до намалување на неговата ефикасност,
што повратно негативно влијае врз цената на капиталот за компаниите. Од друга страна,
кога краткорочните движења на пазарните цени на акциите стануваат главен параметар
според кој инвеститорите (сопствениците) го надгледуваат работењето на корпорациите,
менаџерите на корпорациите се приспособуваат кон таквата краткорочна перспектива и се
воздржуваат од подолгорочни инвестициони проекти, чии позитивни ефекти се чувствуваат
на подолги рокови.
Постои општа согласност дека директната акционерска интервенција е мошне тешка
и скромно ефективна. Битките со менаџментот неизмерно тешко можат да се добијат.
Така, акционерските парници во отсуство на силен доказ за малверзација од страна на
менаџментот, покажува дека адвокатите се тие кои оствариле одредена "добивка", додека
пак, придобивките на акционерите кои се застапувани се многу мали. Исто така, минимални
се ефектите на дисциплинирање што произлегуваат од покренатите судски и вонсудски
постапки од акционерите и главно се однесуваат на менаџерското богатство и позиција.
Во меѓувреме, емпириските проучувања забележуваат дека е минимален впечатокот од
акционерскиот активизам од големите пензиски фондови и воопшто од институционалните
инвеститори.
Во однос на улогата на банките и големите кредитори, евидентно е дека тие играат
важна улога во корпоративното управување, но само ако тие самите се добро раководени.
Кризите во Источна Азија во доцните 90-ти години од XX-от век, како и светската финансиска
криза од 2007 година, демонстрираа дека лошото корпоративно управување, објаснето со
"доброто пријателство" и поврзаното позајмување, може да е извор на поголеми неуспеси
при корпоративното управување. Во меѓувреме, таму каде што банките се стабилни и
добро раководени, како на пример во Германија, постои доказ за нивната ефективност при
дисциплинирањето на менаџментот.
Отворено и најжестоко дебатирано е прашањето за заслугата на банките или на пазарот
за подобрување на системите за корпоративно управување. Не постои доказ дека трошокот
на капитал е понизок во САД или во Велика Британија. Вообичаено е расправано дека

англосаксонската регулација којашто е базирана на пазарот, обезбедува подобра околина
за почеток на корпорацијата, нови технологии и прегрупирање на ресурсите во нови,
попрофитабилни линии на бизниси, додека системите коишто се базираат на банките, а
тоа се оние во државите на Континентална Европа, се можеби посоодветни за ефективен
менаџмент на постоечките технологии.
Во однос на политичките прашања, чекорите кои во иднина можеме да ги очекуваме
во САД , во правец на подобрување на корпоративното управување би биле оние коишто
вклучуваат редукција во трошоците и ризиците од интервенцијата на големиот инвеститор,
зајакнувањето на одборите и нивната независност, можноста за поголем степен на
претставништво на вработените, реевалуирање на трендот кон поголема заштита од
преземање, како и воопшто олеснување на акционерскиот активизам.
7.3. Поделена контрола со вработените
7.3.1. Општи напомени
Појавата на учеството на вработените во процесите на управувањето со друштвото датира

од крајот на XIX век кога се прифаќа т.н.. Шерманов модел на поделба на добивката со
вработените како начин на стимулирање на вработените за зголемување на продуктивноста
на трудот и мотивација на работниците да создадат чувство на припадност и приврзаност со
корпорацијата во која го реализираат својот работен век.
Тоа е време на државниот капитализам кога силно влијание има социјалната компонента
во производствените односи и редефинирање на позицијата на трудот во однос на
капиталот во правец на доближување, ако не и изедначување на нивното значење во
производствениот процес.
Радикална предоминација на трудот во однос на капиталот е иманентна за социјализмот
во XIX и XX век како систем на општествено економски односи.
Со појавата на либералниот капитализам учеството на вработените да се вклучат
во корпорацијата како фактор во носењето на крупните деловни и социјални одлуки е
минимизирано, а во некои држави и целосно отфрлено како можност.
Причина за ваквиот однос лежи во суштината на самиот капитализам како општествено-
економски систем: профитот - неговиот начин на создавање и неговиот начин на
присвојување.
Со организирањето и јакнењето на синдикатите, политичките елити попуштаат, покрај
другото, и пред идејата работниците во точно одредена и дозирана мерка да се воведат во
органите на управување на корпорациите.
Постои класичен судир меѓу демократскиот изборен принцип еден човек еден глас и
капиталистичкиот корпоративен систем.
Се работи за можност мнозинството луѓе кои имаат пасивна избирачка легитимација,
преку нивниот глас, да влијаат на изборот на политичката програма која би значела
промена на суштината на либералниот капитализам (неограничена експлоатација на трудот
во создавање на профитот и негово присвојување од страна на мала група на сопствениците
на акционерскиот капитал).
Пропагандата на капиталистичко-корпоративна машинерија дека ваквиот облик на
капитализам кој е исклучиво ориентиран на пазарните законитости, е системот кој дава
"подеднакви" шанси на сите, денес го задржува приматот на капиталот.507

Во услови на пазарно социјално стопанство, а особено денес кога свесноста за воведување
на работништвото како дел од процесите на одлучување во корпорациите е подигната на
повисоко ниво, се развиваат и легислативно се подржуваат разни форми на партиципација
или вклучување на трудот во корпоративно-управувачките процеси, при што трудот добива
соодветен третман на социјален партнер.
Моделите за корпоративно управување покажуваат дека одредени форми на поделена
контрола меѓу вработените и инвеститорите можат да бидат оптимални. Тоа се случаите,
кога улогата на претставниците на вработените во одборот на директори или надзорниот
одбор може да се оправда како средство за потиснување на прекумерниот нагон на
акционерите да ги отпуштаат вработените.
Но, за да се разбере поделената моќ во корпоративното управување треба да се има
во предвид генералната теорија за правата на сопственост (имотните права), формулирана
од Grossman, Hart и Moore.508 Централното прашање кое е содржано во нивната теорија
е т.н.. "задржувачки" проблем, којшто се однесува на истражување на повраќањето
на специфичните инвестиции кои ги вршени човечкиот капитал. Во поголемиот дел од
теоријата за имотните права е содржана заштитата на физичкиот капитал, но, исто така, и
инвестициите на човечкиот капитал.
Екстремен пример на теоријата за "задржувачки" проблем за инвестициите кои се вршат
од страна на човечкиот капитал е случајот со истражувачот или пронаоѓачот, кој не може да
ги договори условите под кои ќе тргува со својот пронајдок, пред да го создаде. Штом ќе го
создаде својот пронајдок, пронаоѓачот може од клиентите да извлече само дел од вкупната
вредност на пронајдокот. Што е уште полошо, најчесто, во условите под кои ќе се тргува нема
да бидат земени предвид трошоците кои се сторени за развојот и истражувањето. Условите
под кои пронаоѓачот ќе биде во можност да преговара за продажба на својот пронајдок, во
секој случај, би биле подобри доколку тој поседува имот којшто е потребен за создавање
на пронајдокот или ако тој има свое место во одборот во корпорацијата-клиент. Значи во
идејата на теоријата за правата на сопственост (имотните права) е содржана можноста да
постои некоја форма на поделена контрола со вработените, особено кога вработените, како
што е примерот со пронаоѓачот, со својата работа вршат вредни инвестиции на човечки
капитал кои се од особено значење за корпорацијата.
Теоријата за имотните права, во која инвестицијата на човечкиот капитал којашто е од
особено значење за корпорацијата од вработените, се надоградува и со т.н. истражувачки
и развојни (reseach and developement -R&D) стимулативни индустрии.509 Едно од основните
прашања кои се поставуваат е како во овие корпорации вработените истражувачи да се
заштита од ризикот нивните пронајдоци да бидат експроприрани од менаџментот или од
инвеститорите. Или поконкретно, како да се гарантира соодветна сигурност во работата за
да вработените се наведат да инвестираат во корпорацијата. Како кај било кој капитал кој
е не е обезбеден (финансиски или човечки), вработените ќе се воздржат да инвестираат во
човечкиот капитал којшто е специфичен за корпорацијата ако не им е обезбедена соодветна
заштита на нивните пронајдоци и ако постојани има закани од експропријација. Затоа во
507 Види пошироко за работничката партриципација: д-р Климовски А. Авторизирани предавања на последипломските
студии по деловно право, второ подрачје, 2013 година.
508 Види: Grossman, Sanford J., and Oliver D. Hart, ''The Costs and Benefits of Ownership: A Theory of Vertical and Lateral
Integration'', Journal of Political Economy, 1996, стр 691-719.; Hart, Oliver, and John Moore, ''Property Rights and the Nature of
the Firm'', Journal of Political Economy, 98, 1990, стр. 1119-1158.; Hart, Oliver, ''Firms, Contracts, and Financial Structure'' (Oxford
University Press, London), 1995.
509 Види: Roberts, John, and Eric Van den Steen, ''Shareholder Interests, Human Capital Investments and Corporate
Governance'', (Stanford University Graduate School of Business, Stanford), 2000.
корпорациите каде човечкиот капитал е од особена вредност, во интерес е на инвеститорите

да ја поделат контролата со вработените. Но, инвеститорите секогаш тежнеат вработените
да имаа помало учество во надзорот. По правило интересот на инвеститорите е насочен
пред сé кон извлекување на најголем можен профитот од работењето на корпорацијата,
отколку кон создавање на профит преку инвестиции на човечкиот капитал.
Поделбата на контролата со вработените може да се постигне со учество во акционерскиот
капитал, со доделување место на нивните претставници во одборот на директори или
надзорниот одбор или со засилување на нивната преговарачка моќ. Важна забелешка: кога
вработените не можат да учествуваат во носењето на корпоративни одлуки, по правило
настапува нивно обединување заради вршење на притисок и/или штрајкови.
Постојат многу примери во историјата на корпорациите кадешто оваа форма на заштита
на вработените докажала дека не е многу ефикасна и често резултира со екстремно скапи
и конфликтни решенија. Литературата за вклученоста на вработените е фокусирана на
две основни прашања: дали вклученоста на вработените во органите на управување
е остварена на терет на акционерите, на пример со редукција на нивното богатството и
дали вклучувањето на вработените во органите на управување е ефикасно во услови кога
постојат несовршени договори?
Се смета дека вклученоста на вработените е лимитирана со т.н. задолжителна
кодетерминација која се остварува во Германија во двостепените одбори (дуалистичка
структура на одборите). Вклученоста на вработените исто така е задолжителна и во
Австрија и Холандија (дуалистичка структура на одборите)510, Данска, Шведска, Луксембург
и Франција (монистичка структура на одборите).511 Корпорациите коишто функционираат
во две или повеќе држави-членки на Европската Унија мора да имаат "Европски работен
совет".512 Доброволната кодетерминација се практикува во Финска и Швајцарија.513
Наспроти Европските искуства, вработените во Јапонија немаат формално застапништво
во одборот,514 иако една од основните претпоставки е дека јапонските корпорации се
водат пред сé во интерес на вработените, а не во интерес на акционерите.515 Споредено со
изобилството на мислења за вклученоста на вработените, емпириската литература е мала,
дури и за државите во кои е познато дека се применуваат разни видови на кодетерминација
на вработените.
Дали развиеноста на кодетерминација се остварува на терет на добивката на
корпорациите, односно на терет на "богатството" на акционерите, како и на ефикасноста,
односно профитабилноста на корпорациското работење? Кога кодетерминацијата го
намалува "богатството" на акционерите, акционерите по правило ќе се спротивстават на
неа и ќе се обидат да најдат спореден пат или на генералното акционерско собрание ќе ги
510 Во Холандија членовите на одборот на големите корпорации со структурален режим имаат должност да дејствуваат
“во интерес на корпорацијата” и истите не се избираат од страна на акционерите. Формално, членовите на постоечкиот одбор
именува нови членови на одборот. Во пракса тие се избираат според паритетна основа на капиталот и трудот, а акционерите
и вработените можат да иницираат и именување во специјализиран суд.
511 Францускиот систем обезбедува слаби претставници заради што овој модел е наречен “пародија “.
512 Советот е установен со Европската Директива на Советот (94/45/ЕС) за да осигура дека сите вработени на
корпорацијата се “соодветно информирани и консултирани за одлуки коишто влијаат на нив, а коишто ги носи државата-
членка или во државата во којашто работат”. Директивата се однесува на корпорации и групи со најмалку 1000 вработени во
Европската економска област како целина и најмалку 150 во секоја од две или повеќе држави-членки.
513 Види: Wymeersch, Eddy, ''A Status Report on Corporate Governance Rules and Practices in Some Continental European
States'', in Klaus J Hopt, Hideki Kanda, Mark J Roe, E Wymeersch, and S. Prigge, eds.: ''Comparative Corporate Governance, The State
of the Art and Emerging Research'' (Clarendon Press, Oxford).1998.
514 Види: Hoshi, Takeo, ''Japanese Corporate Governance as a System'', in Klaus J. Hopt, Hideki Kanda, Mark J. Roe, E.
Wymeersch, and S. Prigge, eds.: ''Comparative Corporate Governance. The State of the Art and Emerging Research'' (Clarendon Press,
Oxford), 1998.
515 Види: Allen, Franklin, and Douglas Gale, ''Comparing Financial Systems'' (MIT Press, Cambridge and London), 2000.
редуцираат правата на одборот на директори или на надзорниот одбор.

До 1976 година, повеќето надзорни одбори на корпорациите не мораа да бидат
консултирани за важните менаџмент одлуки,516 со што евидентно се прекршуваа препораките
содржани во повеќето правилници за корпоративно управување.517
Во пракса, еден од најважните ефекти од претставништво на вработените во одборот
на директори или во надзорниот одбор е подобрувањето на заштитата на инвестициите на
човечкиот капитал од вработените и потиснувањето на прекумерниот нагон на акционерите
да отпуштаат работната сила.
Емпириски доказ за овој ефект од претставништво на вработените е студијата за
кодетерминација во германските корпорации од Gorton и Schmid.518 Нивната студија сугерира
дека акционерите во Германија не го прифаќаат пасивно претставништвото на вработените
во одборот. Во некои случаи, претставниците на акционерите, сами, без присуство на
претставниците на вработените, одржуваат затворени средби за информирање, за да не ги
откријат чувствителните информации или да можат да дискутираат за деликатни прашања
за кои треба да расправаат и одлучуваат заедно со вработените.
Roberts и Van den Steen сметаат дека кога за корпорациите е особена важна инвестицијата
на човечки капитал треба да се основаат одбори и тоа во кои ќе доминираат вработените.
519
Примери за вакви управувачки структури не се невообичаени во праксата, особено во
индустријата за професионални услуги. Повеќето од сметководствените, советничките
или правните партнерства имаат одбори во кои доминираат вработените. Друг пример се
универзитетите, каде лицата членови на академската заедница не само што имаат целокупна
безбедност на работата (кога имаат свое место), исто така имаат и важни контролни права.
Да сумираме, теоријата за имотните права на Grossman, Hart и Moore укажува на
основниот аргумент за потребата од поделба на корпоративната контрола со вработените
и за претставништво на вработените во одборот: а тоа заштитата на инвестициите од
човечки капитал од страна на вработените кои се специфични за корпорацијата. Но, може
да постојат и други аргументи, како што е на пример потенцијално подобриот надзор над
менаџментот од страна на вработените. Колку и да се уверливи овие аргументи, во секој
случај, не произлегува дека претставништвото на вработените во одборот, како што е
случајот во Германија, се навистина посакувани од акционерите и менаџерите. Се смета
дека учеството на вработените во одборите може да се оправда само со евентуалниот
неуспех со договорите. Основна потенцијална причина за неуспех на корпоративните
договори е настојувањето на финансиерите и претприемачите корпоративниот договор да
го користат како средство за извлекување на нови потенцијални бенефити од вработените.
Се смета дека непреферирањето на учеството на вработените во одборот можеби
е поттикнато и од сфаќањето според кое основачите на корпорацијата, ако дозволат
претставништво на вработените испраќаат лош сигнал до потенцијалните инвеститори.
Присутноста на претставници на кредиторите, вработените или на застапниците на
поврзаните корпорации во одборот, не ја зголемува автоматски дискрецијата на членовите
516 Види: Gerum, E., H. Steinmann, et al., ''Der mitbestimmte Aufsichtsrat : eine empirische Untersuchung'', Stuttgart,
Poeschel, 1988.
517 Во корпорациите за јаглен, железо и челик кодетерминацијата е најжестока, повеќе менаџерски решенија се
донесуваат дури откако формално ќе бидат одобрени од страна на надзорниот одбор. При тоа влијанието на работниците
е толку интензивно во овие корпорации, заради што капиталската страна во надзорниот одбор е премногу слаба за да ја
потисне кодетерминацијата.
518 Види: Gorton, Gary, and F. A. Schmidt, Class Struggle Inside the Firm: ''A Study of German Codetermination'', NBER
Discussion Paper, Cambridge, Mass. 2000
519 Види: Roberts, John, and Eric Van den Steen, ''Shareholder Interests, Human Capital Investments and Corporate
Governance'', Stanford University Graduate School of Business, Stanford, 2000.
на одборот (директорите). Менаџерот е сеуште под надзор на одборот и сеуште ќе мора да

работи со мнозинството од членовите на одборот кои го контролираат одборот. Впрочем,
и во секоја демократија, моќта на извршната власт е под постојан надзор и проверка од
страна на контролното мнозинството во законодавниот дом, без разлика колку е различно
претставништвото во тој дом.
Конечно, откако ќе биде воведено задолжителното претставништво на вработените во
одборот, поткрепено со ефикасност и дистрибутивни ефекти, ќе мора да постои и доволно
силна политичка опција којашто ќе го поддржува. Во зависност од релативната политичка
моќ на засегнатите лица и нивната бројност како избирачи, ќе се донесуваат и закони за
заштита на акционерите. Ако избирачкото тело на вработените е големо и моќно, како
што е случајот со Италија, тогаш со законите нема доволно да ги штитат интересите на
7.3.2. Начини на учество на вработените во процесите на корпоративното управување
Поимот кој најчесто се среќава во литературата за означување на учество на работниците

во процесите на корпоративното управување е партиципација.
Партиципацијата, односно кондетерминцијата се облици на учество и одлучување на
работниците кои не се сопственици, а во друштвото тие се јавуваат како партнер на еден
или повеќе сопственици или застапници на средствата на производството.
Партиципацијата најчесто се состои од форми во кои со различен обем и интензитет се
обезбедува учество на вработените во механизмот на информирање и консултирање со
посредство на орган во кој се избрани претставниците на вработените, како и модалитетите
на учество на вработените во добивката што ја остварува друштвото.
Прашањата по кои се расправа и одлучува однапред се договорени или се нормирани
со закон, колективен договор или на друг начин меѓу партнерите во претпријатието. За
некои одлуки и прашања вработените можат рамноправно да соодлучуваат со социјалните
партнери, а за некои само да бидат информирани или консултирани.
Партиципацијата треба да биде сфатена како општ термин под кој се подведуваат сите
облици на професионални и работно-статусни категории на вработени при учество во
управувањето и одлучувањето за социјалните, персоналните, стопанските, еколошките и
други прашања од нивен интерес.
Други називи, освен називот партиципација, кои можат да се сретнат се:
□□ соодлучување,
□□ взаемно влијание,
□□ хетероодлучување,
□□ учество,
□□ заедничко консултирање,
□□ соуправување,
□□ работничка контрола,
□□ индустриска демократија,
□□ трипартитна демократија и сл.
7.3.2.1. Цел на работничката кодетерминација
Учеството на вработените во управувањето на претпријатијата има за цел да обезбеди

вработените од "прва рака" да добиваат релевантни и точни информации за работењето на
претпријатието со што би им се овозможило и тие да учествуваат во :
□□ определувањето на перспективите на претпријатието и
□□ учество во развојните деловни политики на претпријатието.
Битно: без разлика како се остварува партиципацијата, во крајна линија целта е

интеграција на вработените во претпријатието.
Правата на вработените се ориентирани во следниве насоки:
□□ партиципација во информациите;
□□ учество во управувањето;
□□ работничко акционерство;
□□ социјален дијалог и
□□ учество во управувањето.
7.3.2.2. Работничко акционерство
Современите пазарни демократии се повеќе прибегуваат кон трендот на учество на

вработените во сопственичката структура, особено пост-соцјалистичките земји во Југо-источна
Европа, во кои што се вклучува и Република Македонија, и тоа преку приватизацијата на
општествениот/државниот капитал или преку вклучувањето на вработените и пензионерите
во акционерската структура на веќе приватизираните акционерски друштва. На оваа
основа се создава специфична сопственичка структура во акционерските друштва којашто
рефлектира бројни специфичности на планот на управувањето и особено специфичности на
планот на слободното располагање (негоцијабилност) со акциите. Постојат повеќе начини
како вработените да стекнат одредени акции на атипичен начин. Така на пример во САД
постојат опции за запишување на акции или конвертибилни обврзници (варанти). Имено,
секој вработен кој сака да стекне акции може од друштвото да добие ветување за продажба
на акции во утврден број и по цена фиксирана еднаш за секогаш. Тоа право вработениот
може да го реализира во точно определен рок односно во точно определен рок може да се
определи дали може да ја користи оваа опција. Практично, вработениот нема да ја користи
оваа опција ако во тој период цената на акцијата паднала, но ако цената на акцијата во тој
период пораснала во однос на фиксираната вработениот ќе ја искористи оваа опција за
купување по претходно определената цена.
Во правото на САД ваквиот тип на опции кои се во рок од една недела или неколку недели
се нарекуваат "права" (rights), а ако траат подолг период се нарекува "варанти" (warrants).
Се работи за опции за купување на акции под нивната пазарна цена. Освен овој случај кога
се стекнуваат акции, постојат и други случај кога вработените во одреден временски период
имаат право да ги продадат акциите по одредена цена, којашто најчесто е доста висока во
тој период, и овие опции се т.н.. "put-options". Во приватизациски процеси се познати т.н..
акции со попуст особено во приватизациските процеси кога по одредени критериуми како
што се годините на стажот, работното место и сл. да добијат акции со големи дисконти, а
особено ако истите се плаќаат го готово, како што беше случајот со македонската приказна за
приватизацијата. Така, согласно Законот за трансформација на претпријатија со општествен
капитал520 вработените во акционерските друштва коишто се приватизираа, имаа право да

купуваат акции со дисконт којшто достигнуваше до одредени ситуации дисконт од 90% од
номиналната вредност на акцијата. Вкупниот број на овие акции коишто на ваков начин
можеа да бидат откупени од страна на вработените, беше лимитиран на 30% од вкупниот
број издадени акции.
Во САД пак доминантни се т.н.. ESOP (Employees Stock Ownership Plans). ESOP е индиректна
форма на сопственоста на вработените кадешто корпорацијата издава акции или средства
или ги прибавува по пат на кредити и ги пренесува на специјалниот фонд-trust којшто има
индивидуални сметки на вработените за стекнување на акциите на таа корпорација со овие
средства. Вработените стекнуваат сопственост над акциите дури после целосната отплата.
ESOP-от најчесто се јавува како посреден кредитиран leverage чијшто капитал потекнува
од банкарските кредити, а пришто корпорацијата се јавува како гарант, односно како
непосреден - некредитиран (non-leveraged) и чијшто капитал се заснова на приложувањето
на пари или акции на самата корпорација. Учеството на вработените во управувањето зависи
од самиот аранжман бидејќи можат акциите да бидат управувачки или неуправувачки.
Ако се издадени управувачки акции тогаш со нив управува ESOP-от се дури не се отплатат
и не се дистрибуираат на вработените. Откога овие акции ќе бидат отплатени во целост
вработените со нив можат да учествуваат во процесите на управувањето со корпорацијата
иако е почеста праксата да вработените го овластуваат ESOP-от како старател да гласа на
собранието како полномошник (proxy).
ESOP-от ужива бројни даночни олеснувања: прилогот којшто корпорацијата го отстапува
на фондот не се оданочува како дар; банките коишто даваат кредити на ESOP-от се
ослободени на данок на камата од 50%; вработените не плаќаат данок на акции додека
истите се наоѓаат во фондот, туку данокот го плаќаат по нивното распределување на
нивните лични сметки, но и во овој случај со бројни олеснувања, а дивидендата којшто
се исплаќа на акционерите/вработени се оданочува по помали стапки. Единствен основен
услов за сите овие фискални олеснувања е ако ESOP-от е сопственик или поседува најмалку
30% од капиталот на корпорацијата.
Работничките акции се ставени под посебен режим на располагање: тие можат да се
пренесуваат само под условите утврдени со закон или статут и тоа меѓу вработените или
пензионерите кои ги стекнале акциите кога биле вработени.
Акционерското друштво како емитент на овие акции има единствено право да ги
откупува акциите во случај на губење на статусот вработен во друштвото или во случај на
смрт, а откупените акции друштвото повторно може да им ги издаде на вработените.
Партиципацијата е внимателно дозирана така што таа досега ја нема загрозено
претприемачката автономија на менаџментот , ниту ја загрозува приватната сосопственост.
Во СР Германија таа е уставна категорија и соодлучувањето е значајно во водењето на
инвестиционата политика, продажбата на стоката, истражувањето на пазарот, пропагандата,
формирањето на цените, утврдување на условите за работа, распределбата на добивката
и сл.
520 Види Мирко Василјевик, Корпорацијско право, Правни факултет у Београду, 2005 год, стр 382.
7.3.2.3. Критериуми за примена и форми на работничка партиципација
А) Вид на претпријатие
Во најголемиот број земји, (со исклучок на Германија и Белгија каде со закон е утврдено
дека вработените учествуваат во управувањето во целото стопанство или се прецизира
за кој вид на претпријатија се однесува обврската да се образуваат органи на работничка
кодетерминација.
Доминантен критериум е големината на претпријатието според:
□□ бројот на вработени или
□□ бројот на работни часови во текот на годината, што е карактеристично за
Скандинавските земји.
Б) Форми на работничка партиципација
Како форми на работничка партиципацијата деловната заедница ги практикува, а

академската заедница ги детектирала следниве:
□□ Учество преку консултирање и информирање (при донесување на одлуки од
покрупно значење, се уредува со закон или колективен договор),
□□ Учество преку преговарање и спогодување (се носи заедничка одлука - соодлучување)
и
□□ Учество преку претставништво во управувачките тела.
Постојат две форми на учество преку претставништво во управувачките тела.

Критериумите се:
а) бројот на претставници на работниците во управувачките тела и
б) партиципациониот механизам
Во зависност од бројот на претставници на работниците во управувачките тела, се

разликуваат 3 случаи:
□□ претставниците на работниците се во малцинство,
□□ се во еднаков број со другите претставници или
□□ се во мнозинство / 100% се претставници на работници.
Во зависност од партиципациониот механизам, преку претставништво во управувачките

тела се разликуваат следниве методи:
□□ Учество на вработените во НО и УО на трговските друштва и јавните претпријатија.
Типични претставници се Германија, Франција, Австрија, Луксембург, Холандија
(во Норвешка и Шведска има можност). Како органи и тела за работничка
кодетерминација се следниве: Совети на претпријатијата / погоните, фабрички
совети / комитети, производни / индустриски одбори.
□□ Учество врз доброволна основа, при што се формираат заеднички одбори и
други тела, на ниво на претпријатие, врз основа на неформални институционални
рамки (спогодби), и се од консултативен карактер. Типични претставници на овој
партиципационен механизам се Италија, Данска Шведска.
□□ Учество преку синдикална акција, каде иманентно е директното преговарање помеѓу
синдикатите и работодавачите врз основа на колективно договарање и спогодување.
Позицијата на синдикатот не се менува дури и ако се формираат и постојани тела за
консултирање и информирање во рамките на преговарачката машинерија. Типичен

претставник на овој вид партиципација се корпорациите во САД.
□□ Учество од страна на работниците како поединци
Се остварува на најниското ниво на организацијата на претпријатието (Shoop floor, Work
group level), целта на ваквото учество е да се поттикне и развие иницијативата на вработените
и да се прошири нивниот интерес за случувањата во претпријатието, односно погонот.
7.3.2.4. Кодетерминацијата во Сојузна Република Германија
СР Германија е држава со најдолга и најбогата традиција во правното уредување на

работничката партиципација. Историско-правно ретроспективно гледано, како битни акти
кои ја граделе традицијата на кодетерминацијата во оваа држава се: Општиот рударски закон
од 1865 година, Вајмарски Устав 1919 година, Законот за советите во погоните 1920/1946
година, Законот за соодлучување од 1951 година, Законот за устројство на претпријатијата
1972/197 година и Законот за соодлучување (надвор од МОНТАН индустријата) 1976 година.
Работничката партиципација се остварува на ниво на погонот и на ниво на трговското
друштво (најчесто АД)
Како органи преку кои се остварува работничката партиципација се:
□□ Советот на претпријатието кој е задолжителен орган во претпријатијата со мин 5
вработени лица. Бројот на членовите зависи од бројот на вработените и е во следнава
пропорција:
□□ до 25 вработени – 1 член на советот,
□□ над 25 вработени-од 3 до 33 члена.
Во неговата работа работодавачот може да присуствува на седниците на советот по
покана или ако тој го свика.
Советот соработува со Управата за организација на работното место, одвивање на
работата и за работната средина.
Советот соодлучува со Управата за социјални работи (дисциплина, сигурноста,
образување на надниците, одморите, работното време), промени во претпријатието.
Советот има право на вето кога се одлучува за персоналните работи и промените во
претпријатието.
□□ Економска комисија која е орган од паритетен состав, кого управата го информира за
ситуацијата во претпријатието, а таа ги пренесува информациите меѓу вработените.
□□ Собрание на вработени е орган кој ги изнесува барањата и иницијативите на
вработените пред Советот на претпријатието.
Она што треба да се истакне е фактот што во 1951 година во СР Германија е воведено
паритетното соодлучување во органите на управување во МОНТАН индустријата (рудниците
и индустријата за железо и челик), во претпријатија со над 1000 вработени, а во 1952 година
воведено е малцинско соодлучување во сите останати гранки на стопанството
7.3.2.5. Паритетно одлучување во МОНТАН индустријата
Според овој систем на паритетно одлучување во корпорациите од индустријата (рудници

за јаглен и железо и челичаните, законодавецот ги изедначува капиталот и трудот.
Капиталот и трудот како човечка целина се еднакви фактори во поглед на економските
активности што е смислата на германска концепција за економска демократија. Во овие
корпорации надзорниот одбор се состои од 11, 15 или 21 член и во него паритетно се
застапени трудот и капиталот со свои претставници.

Во корпорациите со над 1000 вработени, ако надзорниот одбор има 11 члена, 5 се
претставници на акционерите, 5 на вработените, а 1 член е избран од собранието на
акционерите на едногласен предлог на другите 10 членови на надзорниот одбор.
- Управата е составена од технички, комерцијален и трудов директор.
Во корпорациите со 500-2000 вработени,1/3 од членовите на надзорниот одбор се
претставници на вработените, а двајца од нив мора да бидат и вработени во корпорацијата.
Во корпорациите со над 2000 вработени, се јавува паритетно одлучување, но тука 11-от
член е претседателот на НО, кој е претставник на акционерите / капиталот.
7.3.3. Работничката партиципација во Франција
Комитет на претпријатието е претставничко тело на работодавачите и вработените на

претпријатието.
Се образува ако претпријатието има најмалку 50 вработени
Во големи претпријатија може да се образуваат и комитети на погони и Централен
комитет на претпријатието составен од делегати на комитетите на погоните.
Синдикатот има исклучиво право да предлага кандидати за членови на комитетот на
претпријатието
Постојаниот број на претставници на вработените е од 3 до 11 и нивните заменици
имаат советодавна улога.
Може да има и претставници на синдикалните организации кои, исто така, имаат
советодавна улога.
Комитетот е орган на информирање, соработка и консултирање помеѓу управата и
вработените.
Правата на комитетот може да се поделат во 3 групи, и тоа:
□□ учествува во управувањето со социјалните работи на претпријатието;
□□ соработува со управата во врска со планот за подобрување на условите на трудот
(задолжително е консултиран) и
□□ добива информации од општа природа за економската активност на претпријатието
и за тоа дава мислења, предлози и забелешки.
Битно: учеството на вработените во надзорниот одбор и во управниот одбор во
капиталските друштва (корпорациите) во Франција е факултативно (врз основа на Статутот).
Претставниците на вработените ги избираат самите вработени, а не акционерите.
Вработените можат да бидат учесници во надзорниот и управниот одбор со најмногу
4 члена, или 1/3 од вкупниот број на членови. Овие членови на надзорниот и управниот
одбор имаат исти права, обврски и одговорности како и претставниците на акционерите
и не можат да бидат отповикани во било кое време, од страна на акционерите, туку само
заради некоја грешка утврдена од страна на надлежен суд.
Делегатите на персоналот ги има во сите претпријатија во кои се вработени повеќе од 10
лица. Задачи на делегатите се:
□□ да ги изнесуваат барањата на вработените на работодавачите, и
□□ да ги изнесуваат пред инспекцијата на трудот сите жалби и забелешки во однос на
примената на законот и другите прописи.
Делегатите на персоналот не се органи на учество на вработените во управувањето,
туку тие се органи кои имаат определени овластувања во однос на заштитата на правата на
вработените.
7.3.4. Работничката кодетерминација во ЕУ
Во врска со работничката кодетерминација во ЕУ, евидентни се напори на европскиот

норматворец преку следните две директиви:
А) Директива за учество на вработените во управувањето со европското друштво
Со оваа директива се врши обид да се рецепира германскиот режим на уредување на

работничката кодетерминација и да се направи применлив на ниво на ЕУ.
Европското друштво, според оваа директива, има обврска да ги вклучи вработените
преку комитетот на европското друштво и преку учеството на вработените во надзорниот
одбор.
Членовите на комитетот на европското друштво се избираат од вработените, а од
нивните членови самиот си избира претседател. Неговата согласност е потребна кога се
решава за прашања битни за работниците (вработување, отпуштање, стручно образование,
напредување наградување, сигурност и социјални работи).
Учеството на вработените во надзорниот одбор е предвидено во пропорција од 1/3
членови, а еден од овие членови мора да биде лице кое нема никакви материјални врски
со корпорацијата.
Б) Директива за структурата на акционерските друштва
Оваа директива предвидува 3 модели на работничка кодетерминација, и тоа:

□□ учество на вработените во надзорниот одбор на корпорацијата со 1/3 членови или
1/3 членови од неизвршните членови на одборот на директори (ако има над 500
вработени) , како во Германија,
□□ посебен орган избран од вработените , како во Холандија и
□□ спогодбено уредување на самоуправувањето на вработените помеѓу корпорацијата
и вработените.
Глава трета: Корпоративните одбори и корпоративното управување
Управувањето со корпорацијата и нејзиното раководење се две различни активности

коишто се разликуваат според својата содржина и се остваруваат според различни планови
за работа. На управувањето треба да се гледа како на феномен којшто постои надвор од
феноменот на менаџментот и внатре во феноменот на сопственоста.521
Управувањето се врши на ниво коешто ги надминува секојдневните ситуации и
специфичното работоводење со корпорацијата и ги издигнува луѓето на повисоко
концептуално рамниште од коешто одговорноста може појасно да се набљудува.
Управувањето бара и предизвикува страст за водство, водство коешто не е само над другите,
туку е и во полза на другите.
Корпоративното управување не ги опфаќа само таканаречените “најдобри практики”.
Практиките потекнуваат од индивидуалните погледи на светот. Но, “најдобрите практики”
ретко го менуваат самиот поглед, слично како што компјутерската програма за пишување
не еволуирала преку напорите да се подобрат машините за куцање. Во изминатите години
забележана е експлозија од интерес за најдобри практики на корпоративно управување, а
евидентно е дека тој интерес продолжува и понатаму.
За да се запознаеме со новите перспективи на управувањето претходно, треба се
разјаснат следниве пропозиции:522
Значајни новини во управувањето ќе се случат само тогаш кога луѓето ќе видат дека
управувањето не е суб-категорија или продолжеток на менаџментот, туку е суб-категорија
или продолжеток на сопствеништвото. Тогаш, карактерот на работата на одборот на
директори, односно на надзорниот одбор ќе исчекори еден чекор нагоре, а менаџмент
еден чекор надолу.
Одборот на директори, односно надзорниот одбор ќе мора да е функционира како
активна, решавачка и независна врска во ланецот на власта и тоа од сопствениците до
извршните директори, управниот одбор и другите менаџери кои се пред сé извршителите
на стратешките одлуки на сопствениците. Само тогаш, одборот на директори, односно
надзорниот одбор ќе ја имаат улогата на команданти, а не советници.
Власта на одборот на директори, односно на надзорниот одбор создава силен
менаџмент. Тогаш, соодветната делегација мора симултано да резултира со контрола над
работата на извршните директори, членовите на управните одбори и на другите менаџери
и со подобрување на менаџментот.
2. Значење, положба и надлежности на одборите
2.1. Значење на корпоративните одбори
Постои широк став дека корпоративните одбори523 се витални за вкупното корпорациско

водство и за улогата на корпорациите во општеството. Многу учесници и набљудувачи на
корпоративната сцена, веруваат дека корпоративното управување е вистинска вредност во
521 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", Jossey-Bass, 1st edition, 2002.
522 Види: Ibid.
523 Под корпоративни одбори ги подразбираме одборот на директори кај системите коишто го практикуваат
едностепениот модел на управување и на надзорниот одбор кај системите коишто го прифатиле двостепениот модел на
управување, иако не е исклучен и управниот одбор, зависно од смислата и интенцијата на текстот.
подобрување на корпорациската изведба и перцепциите на инвеститорите.

Ефикасен одбор е претпоставка за успехот на една корпорација. Одборот е во центарот
на системот на корпоративното управување на корпорацијата, бидејќи тој ја претставува
врската како помеѓу акционерите, засегнатите лица и членовите на одборот (директорите),
така и помеѓу корпорацијата и надворешниот свет. Основна задача на одборот е да
настојува да обезбеди просперитет на корпорацијата. Поради тоа, тој ги поставува целите
на корпорацијата преку обезбедување на нејзината стратешка ориентација и го обезбедува
остварувањето на овие цели преку избор и вршењето надзор врз работата на менаџментот.
Конечно, одборот треба да врши надзор над објавувањето на информациите и мониторинг
врз преземените ризици, со оглед на тоа што тој е одговорен пред корпорацијата и
акционерите, а има одговорност и за остварување на интересите на засегнатите лица.524
Ова чувство за фундаменталното значење на доброто управување е одразено во
експлозијата од очекувања коишто се насочени кон одборите. Очекувања се изразени
во голем број советнички начела, принципи и правилници за практика и во регулативите
усвоени од владите и нивните помошни регулаторни тела, како што се Комисиите за хартии
од вредност или берзите. Не се исклучени и законите. Веќе постојат повеќе од 150 кодекси
и други правилници за корпоративно управување усвоени од страна на берзите, коморите
и други авторитетни групи во светот. Значењето на корпоративното управување, исто
така, беше потенцирано од страна на академската заедница; од страна на медиумските
известувања за корпоративните новости, вклучувајќи ги високопрофилните корпоративни
катастрофи, коишто известуваат за несоодветната активност и неактивност на одборите и за
пасивноста или активизмот на акционерите.
Бројните активности за унапредување на корпоративното управување поттикна многу
одбори да извршат значајни подобрувања. Меѓу овие подобрувања треба да се истакнат
поголемата транспарентност, поголемата независност од менаџментот, промените во
составот на комисијата за ревизија и сепарација на улогата на претседателот на одборот и
улогата на главниот извршен директор.
2.1.1. Вредноста на одборите
Поголемиот дел од луѓето се согласуваат дека во денешната корпоративна реалност,

ниту еден дел од ниту една корпорација не може да биде само церемонија или протокол.
Всушност, повеќето од дискусиите за корпоративното управување за време на минатите две
декади апелирале одборите да бидат третирани како додадена вредност во корпорациите.525
Но, колкава е таа вредност? Одговорите на тоа прашање се содржани во следните практики
на одборите:
Стручен совет. Членовите на советот дејствуваат како група на стручни советници
на менаџментот. Тие имаа вештини, знаење и искуство во одредени ситуации кои му се
потребни на менаџментот. Советот доаѓа од одборот како тело, но често и од поедини
членови на одборот (директори), оставајќи ја нејасна позицијата на одборот како група.
Одборот треба да е проактивен во улогата на советник; предлага или анализира прашања
на коишто треба да се темели неговиот совет. Потребно е да се однесува како цврст одбор,
кон којшто може да се обратат членовите на одборот (директорите). Основен придонесот
којшто може да го направи одборот е да овозможи слободно делување на и развој на
членовите на одборот.
524 Види: “Бела книга за корпоративно управување во Југоисточна Европа”,цитирано издание, 2003, стр. 61.
525 Види: Leighton, D.S.R. and D. H. Thain, "Making Boards Work: What Directors Must Do to Make Canadian Boards Effective",
Whitby, Ont.: McGraw-Hill Ryerson, 1997, стр. 26.
Заштита. Одборот овозможува безбедност, особено за инвеститорите, преку надзор и

контрола преку кои проверува дали е сé во ред во корпорацијата и има обврска да изврши
соодветно објавување на наодите. За да може одборот да ги извршува своите обврски
менаџментот мора да му ги доставува своите главни планови и да го информира за своите
намери. Тоа ќе му овозможи на одборот да ја одобрува работата на менаџментот и да му
укажува на насоките во кои треба да се корегираат плановите. Кога одборот ќе констатира
дека работата на менаџментот не ги дава очекуваните резултати му укажува на сторените
пропусти а кога е тоа потребно врши и замена на менаџментот со именување (избор) на нов
менаџмент.
Корисни контакти. Положбата и авторитетот кои го имаат членовите на одборот
(директорите) надвор од корпорацијата и нивните контактите со пошироката средина се
користат во полза на корпорацијата, посебно за финансирањето, во односите со јавноста,
контактите со државните структури и институции и потенцијалните клиенти.
Овој вид на придонеси е многу значаен за корпорацијата и затоа е посебно значајно да
се уреди со кодексите, правилниците како една од добрите практики на корпоративното
Одговорноста и потенцијалот за создавање на вредност од страна на одборите треба
постојано да се зголемуваат. Соодветно составените одбори имаат голем капацитет да
создадат многу поголема вредност отколку што ја создаваат денес. Во секој случај, за да се
разбере како може да зголеми вредноста којашто одборите ја додаваат пред се мора да се
редизајнира планот за работата на одборот според којшто треба да се создава таа вредност.
2.2. Положба на одборите
Една од главните предности на современо движење за корпоративното управување е

тоа што главната дебата и развојот се водени од практичарите и истото се случува меѓу
практичарите. Идеите за остварување на добро корпоративно управување се водени и
остварувани од членовите на одборите, но кадешто се не е помалку значајно и неопходни
учеството на консултантите, членовите на академските заедници и на политичарите.
2.2.1.Правната положба на одборите
Историски гледано, ефективноста на концептот на корпорациите е призната како

основа на модерниот капитализам. До средината на XX-от век, непосредното водење
на корпорациите од страна на нивните сопственици се покажа како неефикасно за
управување, водење или контрола на се покомплексниот и развиен бизнис. Од таа причина
започна процесот на регрутирање на членовите на одборот директорите/менаџерите. во
корпорациите како застапници на сопствениците.
Сепак, како што бизнисите се ширеа, така се ширеше и потребата за капитал. Неможејќи
да го обезбедат од класичните и дотогаш вообичаените извори, сопствениците се насочија
во потрага во широкиот хоризонт на потенцијалната инвеститорска структура. Со ширење
на сопственичката структура се појави потреба од законско уредување и регулирање на
врските помеѓу членовите на одборите и сопствениците. Дисперзирањето на сопственоста,
беше и често погрешно се сфаќа како пристап до “слободен” капитал што може да биде
експлоатиран по волја на членовите на одборот (директорите)”.
Легислативата беше базирана на давање на сила на две едноставни и моќни идеи.526
526 Види: Garratt Bob, ''Thin on Top: Why Corporate Governance Matters and How to Measure And Improve Board
Performance'', цитирано издание, 2003.
Првата идеја, е дека корпорацијата е посебно правно лице, со сопствен и одвоен имот од
имотот на нејзините акционери и имотот на нејзините менаџери, а правниот субјективитет,
покрај другото се изразува и во можноста корпорацијата да тужи или да биде тужена и дека
може да склучува договори во односите со третите лица во правниот промет.
Всушност Adam Smith, во револуционерната 1776 година, ја призна темелноста на
концептот на корпорации заснован на ограничената одговорност. Но, тој, сепак, имаше
голема резерва спрема истиот. Многу малку луѓе денес знаат дека тој бил професор по
морална филозофија, а подоцна и по политичка економија на Универзитетот во Glazgow и е
автор на делата "Theory of Moral Sentiment" и "The Wealth of Nations".527 Неговите интереси
не беа само “економски”, како на пример, создавање на богатство, туку беа насочени и кон
дистрибуцијата на богатството во општеството. Според него, овие два феномена едноставно
мораат да бидат поврзани доколку се сака да се има добро општество. Smith пишувал за
добрата и интелигентна корпорација додека Jean- Jacques Rousseau влијаеше со неговиот
социјален договор во создавањето на Француската Револуција. После повеќе од два века
неверојатно е влијанието што овие мислители го имале врз креирањето на основите на
управувањето во современиот свет.
Adam Smith сметал ги предвидел процесите долгорочно, векови пред антиглобалистичкото
движење, дека новите корпорации, по некое време би можеле да добијат моќ со која ќе го
дестабилизираат општеството преку: нелимитираното траење; нелимитираната големина;
нелимитираната моќ; и нелимитираната дозвола.
Според Adam Smith корпорациите можат потенцијално да станат силен ентитет којшто ќе
имаат повеќе лошо отколку добро влијание во општеството. Smith сфатил дека на ваквите
корпорации им треба ефективна регулатива која ќе ја вршат контролни групи коишто ќе
бидат избирани од сопствениците, како и силно законодавство што би ја балансирало
нивната улога на пазарот.
Втората и еднакво радикална идеја засилена од легислативата беше развојот на одбор
којшто подржува “трговските авантури”. Концептот за одборот на директори започна да
се развива со формирањето на Источно-индиската корпорација во 1600 година.528 Оваа
корпорација беше базирана на претпоставката дека трговските авантури ќе бидат подобри
доколку им помогнат на трговците да ги организираат нивните фондови и со тоа да станат
сопственици на корпорација. Дури во 90-тите години на XIX век беше прифатена идејата
корпорацијата да има својство на правно лице и лимитирана одговорност.
Можеби уште порадикална беше подоцнежната идеја на средно-викторијанските
сопственици според која тие требаа да изберат одредена мешана група од нивните
членови кои во моментот на изборот ќе ја заменат нивната примарна лојалност со
лојалност кон акционерите на корпорацијата.529 Во последните 100 години овие идеи беа
повеќе почитувани на хартија отколку во реалноста. Сепак, како што се менува мислењето
на јавноста и под влијание на социјалниот, политичкиот и економскиот притисок на
фундаменталните забелешки за моќта и одговорностите на корпрорациите и на нивните
одбори на директори повторно се гледа на сериозен начин. Рапидниот пораст на судските
спорови против одборите и индивидуалните директори во оваа област ќе осигура дека
нивните должности ќе бидат подобро почитувани во иднина. Кон ова би додале. Глобалната
светската економска криза и настаните што секојдневно се случуваат во современите
527 Види: Ibid.

528 Покрај оваа корпорација, корпорации од периодот меѓу XVII и XVIII век кои се карактеристични од тој аспект се и
Hudson's Bay, Massachusetts bay, Muscovy, Van Diemen's Land. Види: Gilpin, R. "The Political Economy of International Relations,
Princeton: Princeton University Press, 1987, стр. 238-245.
529 Види: Fukuyama Francis "Trust: Social Virtues and the Creation of Prosperity", Touchstone, London, 1996.
корпорации дефинитивно ја поставија на дневен ред современата корпорација а посебно

начинот на кој со неа се управува и менаџира. Во средиштето на интересот е барање на
соодветно решение за заштита на инвеститорите а пред се на акционерите.
2.2.2. Етичките основи на одборите
Кои се главните етички должности коишто доколку се практикувани ефективно од

страна на одборот ќе ги направат среќни акционерите, засегнатите лица и јавноста?
Доколку размислувањето за должностите и етичките основи на одборите, вклучувајќи ги
и моќните права што им се гарантирани беа истакнати пред скандалот со Enron, истите ќе
беа потполно маргинализирани од ставот дека не постои некаква врска помеѓу бизнисот,
управувањето и етиката. После Enron настапи огромна промена во размислувањето кај
луѓето, која уште повеќе се радикализира по најновите скандали во корпорациите во САД,
Европа и во целиот свет. Проблемот е фокусиран. Сведоци сме на многу инвестиции во
корпорации чии што деловни потфати се водени непрофесионално и неетички, проследени
со криминални дејствија и кои им нанесоа ненадоместлива штета не само на корпорациите
и на нивните акционери туку и на засегнатите лица. Како последица на тоа, се случија
голем број на банкротства, кои заради нивната големина ги потресоа од темел економиите
на најмоќните земји во светот. А помалите економии како на пример онаа на Исланд
ја доведоа до работ на пропаста. Милиони вработени останаа без работа и основни
средства за егзистенција.
Токму затоа на трите вредности на корпоративното управување - одговорноста, чесноста
и транспарентноста се гледа со друга оптика и со позитивен став. Веќе предоминантно е
мислењето дека “Западот" живее во некој вид “пост етичко” општество каде се е релативно
и не постојат други вредности што ги водат корпорациите освен личниот интерес.
2.3. Надлежности на одборите
Сопствениците на акции, односно удели во корпорациите се изворот на власта на

одборот. Toа се оние структури во чија корист одборот ја врши работата. Одборите, во
повеќе држави, ги сметаат акционерите за свои корпорациски сопственици, и покрај тоа
што постојат исклучоци. На пример, во некои земји, државата донела закон според кој и
вработените се сопственици на корпорацијата.
Денес, и во државите на civil law и во државите на common law, преовладува ставот дека
корпорациите имаат правен субјективитет и како правни лица на корпоративното право,
никој не може да има право на сопственост врз нив, како што никој не може да има право
на сопственост над физичките лица. Корпорацијата има правен субјективитет и има третман
на трговец. Затоа, одборите во современиот глобализиран и меѓусебно зависен свет, без
разлика на правни регулативи според кои се основаат и работат, морално се обврзани да
вклучат многу други групи во корпоративното управување како што се: сопствениците,
вработените, клиентите, кредиторите, набавувачите, потрошувачите како и пошироката
заедница.530 Суштината на ова барање е дека овие учесници имаат “инвестиција” во
корпорацијата, дури и ако не е правична, и дека овие неправични инвестиции треба, исто
така, да се имаат третман како сопственичкиот интерес.
Состојбата е комплицирана заради третманот кој што го имаат малиот и големиот
институционален инвеститор (акционер). Малите акционери, по правило немаат никаква
530 Види: Ibid.

или имаат многу ниска моќ, а големите институционални инвеститори заради големината
на нивниот удел, имаат можност да ја контролираат корпорацијата. Тие се рангирани
и според начинот на кои гласаат: институционалните и други големи акционери кои по
правило гласаат со назначување на полномошници, и оние кои лично се појавуваат на секое
годишно акционерско собрание.
Понатаму, во зависност од сопственичкиот договор, кој во теоријата се нарекува и статут,
одборите имаат моќ да издадат различни родови и класи на акции, кои ги диференцираат
гласачките права на нивните сопственици, како што се на пример сопствениците на обични
и приоритетни акции. Различните гласачки права создаваат услови за формирање на
различни нивоа на моќ во сопственичката структура на корпорацијата.
Улогата на одборот како арбитер помеѓу различните интереси е секако поважна денес
отколку било кога порано. Сопствениците на акциите, односно уделите се единствените кои
имаат моќ да влијаат на одборот. Но, со нивна согласност, одборот може да дејствува врз
составот на инвеститорите за кои корпорацијата е привлечна, па затоа одборите можат да
практикуваат проактивна улога во одлучувањето кои лица ќе бидат идните сопственици.531
Сé што треба да препознаеме е тоа дека сопствениците, како и да се тие дефинирани, се
изворот на власт на одборот.
Постоење на активен и ангажиран одбор е есенцијално во обликувањето и извршувањето
на успешна стратегија. Одборите го унапредуваат корпорациското работење кога ги
исполнуваат следниве задачи:
Прво: Одборот ја определува стратешката насока на корпорацијата. Затоа, членовите на
одборот (директорите) треба да имаат доволно знаења за бизнисот (централните бизнис
прашања, а не финансиските фактори што го движат бизнисот) за да може да учествуваат
во обликувањето на успешна т.н.. победничка стратегија. За да им се овозможи на сите
членови на одборот (директори) може да имаат соодветен увид во клучните прашања и
двигатели на бизнисот, мора да воспостави систем што обезбедува навремени, релевантни
и точни информации;
Второ: Задача на одборот е воспоставување на систем што гарантира дека ресурсите на
корпорацијата се искористени најефективно и најефикасно со цел да се постигне одобрената
стратегија. Одборот врши надзор над глобалните финансиски процеси во корпорацијата.
Тој ја одобрува буџетската политика и ги одобрува големите трошоци и други капитални
инвестиции. Многу од овие трошоци се високостратешки. Но, штом е одобрен стратешкиот
трошок, членовите на одборот (директорите) често пати имаат мало знаење за тоа дали
остварениот трошок придонел за создавање на посакуваните придобивки;
Трето: Одборот има важна улога во советувањето на главниот извршен директор,
односно на управниот одбор, особено преку комисијата за советување, ако одборот има
формирано таква комисија. Членовите на одборот (директорите) се избрани бидејќи
нивното познавање на дејноста на корпорацијата, функционалната способност или
стратешките односи се сметаат како вредност на корпорацијата. Состаноците на одборот
се место каде членовите на одборот можат да го споделат своето знаење, да дискутираат
за стратешките идеи и да дадат поддршка при носењето одлуки. Сепак, многу состаноци
на одборот се првенствено форуми каде се “аминуваат” предлозите на главниот извршен
директор односно на управниот одбор и повеќе е од очигледна инсуфициенцијата од
значајни дискусии за стратегијата на корпорацијата и нејзиното извршување. За да се
надмине оваа пракса, членовите на одборот (директорите) имаат потреба од финансиски и
нефинансиски информации коишто ги покажуваат моменталните и очекуваните резултати
531 Види: Brancato, C. K.,"Institutional Investors and Corporate Governance: Best Practices for Increasing Corporate Value",
Chicago: Irwin, 1997.
од работењето на корпорацијата.
Четврто: Селекцијата и мотивацијата на извршните директори односно на другите
менаџери сеуште е една од есенцијалните улоги на одборот. Од членовите на одборот
(директорите) се очекува да го одобрат ангажирањето на поискусни извршни директори
и други менаџери, да извршат проценка на нивното работење и да предложат нивното
соодветно наградување.
Петто: Секој член на одборот е одговорен за извршување на своите должности
(принцип на индивидуализација на одговорноста во одборот). Одговорноста вклучува
правни, сметководствени и регулаторни барања, но исто така и придржување кон етичките
стандарди.
2.3.1 Причината за власта на одборот
Како што е веќе укажано, инкорпорацијата (регистрацијата) и дава на корпорацијата

посебен правен идентитет, одделен од луѓето кои се сопственици на акциите, односно
уделите и кои преку своите избрани органи односно тела, дејствуваат во корпорацијата.
Оваа поделба чиишто опсег варира зависно од јурисдикција, обезбедува заштита од ризик
на акционерите и слобода на дејствување за членовите на одборот (директорите). Опсегот
до кој јавната политика треба да ги контролира работите, како што се големината на
корпорацијата, моќта, политичката инволвираност и влијанието на средината веројатно
секогаш ќе бидат предмет на дебата. Иако одборите немаат никакво влијание врз правната
рамка во којашто работат, тие секако имаат огромна моќ за дејствување во просторот
помеѓу акционерите на корпорацијата и нејзините менаџери.
Бидејќи акционерите се изворот на власта на корпорацијата, произлегува дека потребата
за орган на управување настанува само кога тие се премногу бројни и неможат сите заедно
да ја контролираат и управуваат корпорацијата. Затоа, потребата да се помести власта
на акционерите во одборот како посебен орган на власт се јавува само кога треба да се
пополни празнината меѓу сопственичката структура на корпорацијата и менаџментот на
корпорацијата. Поточно, оваа празнина меѓу сопственоста на имотот и менаџирањето со
тој имот довела до создавање на посебниот вид на авторитет - авторитетот на одборот. 532
Затоа, позицијата на одборот е да дејствува како врска меѓу акционерите и менаџментот,
управувајќи ја и контролирајќи ја корпорацијата во корист на акционерите и корпорацијата.
2.3.2. Карактерот на власта на одборот
Испитувањето на карактерот на власта на одборот по правило започнува со анализа на

позицијата, односно статусот на одборите. Соодветен низ (ланец) на одговорности ја дава и
гарантира легитимноста на одборот, којашто е суштинска за корпоративното управување.533
Начинот на кој одборот е статуиран има далекусежни импликации врз надлежностите за
управување со корпорацијата.534
а) Највисока власт. Во било која корпорација, одборот е на врвот на пирамидата за
одговорност и затоа е и на врвот на командувањето. Синтагмата пирамида или ланец
на команди, ја изразува хиерархијата, односно нивоата и рангирањето на власта, а
не посакуваниот стил на менаџмент. Власта дава легитимна моќ за командување, за
управување и контрола.
532 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value”, цитирано издание, 2002, стр.5.
533 Види: Ashby, W R., "Self-Regulation and Sufficient Variety," in Introduction to Cybernetics, Wiley, London, 1956.
534 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание, 2002, стр. 6.
Ланецот на одговорност слабее кога одборот не успева да види дека има и обврски, а
не само и право да командува.535 Како претставник на сопствениците, основна обврска на
одборот е да се грижи да се остваруваат сопственичките законски прерогативи. Одборот
нема друга алтернатива на одговорност, освен да биде авторитативен во својата улога, за
сопствениците да не ја изгубат својата репутација (имиџ) и својата инвестиција.
б) Иницијална власт. Одборот не може да абдицира од своите прерогативи. Тоа значи
дека не може нити формално ниту неформално да му ги отстапи своите прерогативи на
главниот извршен директор, односно на управниот одбор или на било кој друг менаџер
или друг вработен во корпорацијата или пак од некоја суб-компонента на одборот,
вклучувајќи го и претседателот на одборот. Овој став е sine qua non на остварувањето на
улогата и положбата на одборот: вкупната власт која се остварува во корпорацијата потекува
првенствено од одборот. Како и врховната власт (акционерите), одборот мора да има
целосна контрола врз сопствената работа, пред да се осмели да контролира било кој друг
во корпорацијата. Ова обврска на одборот претпоставува, тој како тело да биде одговорен
за своите постапки, своите пропусти, своите планови, делегирања коишто ги прави, како и
корпоративните вредности коишто ги наметнува.
Менаџментот не работи директно за акционерите, тоа го прави само одборот. Затоа,
одборот му наложува на менаџментот да го води работоводењето на корпорацијата
како од независна позиција. Ова значи дека одборот е авторитативен, а не советодавен,
односно дека преваленција има авторитативната позиција vis-a-vis советодавната функција.
Исто така, тоа значи дека одборот има специфична улога којашто се остварува пред сé во
вршењето на надзор на работата на менаџментот. Бидејќи одборот е единствен орган кој
има корпоративна власт, ни едно друго лице или група на лица (освен сопствениците) не
може да имаат било каква друга власт, освен ако одборот не ја одобри таа власт. Затоа,
во доброто корпоративно управување мора да се оствари проактивна распределбата на
власта, да се воспостави очекувана и соодветна употреба на таа власт, а потоа да се постави
јасно барање таа власт да се извршува. На овој начин, власта на одборот се трансформира
од реактивна финална власт во највисока и иницијална власт.
в) Одговорна власт. Одборот ја олицетворува целокупната власт во корпорацијата
и затоа тој е одговорен кон сопствениците како за своето работење така и за успешното
работење на корпорацијата. Бидејќи никој нема друга власт во корпорацијата освен власта
која ја поседува и одобрува одборот, тој мора да има контрола врз тоа колку добро се
практикува целокупната власт во корпорацијата. Од оваа позиција, одборот нема право
и не може да му го препише лошото остварување на улогата и функциите на одборот на
својот претседател, на главниот извршен директор, на управниот одбор или на било која
нивна комисија. Лошата работа на претседателот индицира лош одбор. Слабите резултати
на главниот извршен директор или на управниот одбор по правило се последица на лоша
работа на одборот. Исуфициентната работа на комисиите за ревизија, извршните комисии
или комисиите за компензација исто така укажуваат на лош одбор. И се разбира, вкупната
неповолна состојба во корпорацијата индицира лош одбор. Одговорноста е навистина
суров концепт но, е неизбежен елемент на било кој правен систем на власт.
г) Групна власт. Одборот поседува власт само како група, како колегијално тело.
Индивидуалните членови на одборот (директори), вклучувајќи го и претседателот, немаат
власт, освен ако не е делегирана од страна на одборот како колегијално тело. Во одборот
важи принципот дека власта на одборот е групна власт, власт на колегијалното тело.
д) Ополномоштена власт. Еден од основните предизвици на одборот е на кој начин, како
535 Види: Ibid.

да командува, за да му овозможи на менаџментот оптимална самостојност во раководење.536

Кога одборот слабо ќе ја изврши својата улога, акционерите имаат чувство дека нивниот
легитимен и авторитетен претставник (одборот) не си ја врши соодветно својата функција.
Кога одборот слабо ќе ја изврши својата функција и не знаел како најмногу да извлече
од менаџментот, акционерите имаат чувство дека се излажани од нивниот единствен и
авторитетен претставник.
3. Основни принципи за управување на одборот
Универзални принципи за одговорно управување се следниве:537

□□ Одборот управува во полза на сите сопственици;
□□ Одборот е највисоката власт, после сопствениците, на корпорацијата;
□□ Одборот е иницијалната власт во корпорацијата;
□□ Одборот е одговорен за сите работи што се во врска со корпорацијата;
□□ Целата за одговорност и власт се доделени на одборот како група, односно
колегијално тело;
□□ Управувачките функции и улоги на извршните директори, односно на членовите
на управните одбори и другите менаџери, имаат различна содржина, карактер и
намени;
□□ Одборот врши надзор и ја оценува работата на извршните директори, односно на
членовите на управните одбори и другите менаџери, при што оценката на работата
на одборот е поврзана со оценката на работата на менаџментот.
Логичниот заклучок кој што произлегува од претходно наведените универзални принципи
за управувањето е дека одборот е одговорно тело кон акционерите како целина коешто
работи и дејствува како највисока, иницијална власт во една корпорација и затоа вредноста
што ја создава ги изразува желбите на акционерите во работењето на корпорацијата.538
4. Групно водство
4.1. Групната улога на одборот
Моќта на одборот лежи во неговата колективна мудрост, којашто може да се изрази

само кога одборот функционира како колективно тело.539
Основната улога на одборот во корпорацијата која тој ја остварува меѓу бројните
улоги коишто ги има во корпорацијата е неговата улога на орган кој функционира меѓу
сопствениците и менаџментот.
Втората карактеристика е таа дека власта на одборот е, всушност, власт која одборот
ја остварува како група - колективно. Индивидуално, членовите на одборот (директорите)
немаат власт, освен нивното влијание во група, односно како колективно тело. Не постои
власт што е над или под одборот, а што не потекнува од групната власт, односно од одборот
како колективно тело.
Членовите на одборот (директорите) обично не се навикнати да работат колективно, како
тим. Резултатот од работата на одборот е збирен резултат на индивидуалниот придонес на
536 Види: Ibid.

537 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание, 2002, стр.8.
538 Види: Bob Garratt , "The Fish Rots from the Head: The Crisis in our Boardrooms", Profile, London, 1996.
539 Види: Charan, R."Boards at Work: How Corporate Boards Create Competitive Advantage", San Francisco: Jossey-Bass,
1998, стр. xvii.
секој член на одборот. Тие ја вградуваат својата лична енергија во процесот на носење
одлуки, кои ги донесуваат со нивната непосредна власт.
Како и да е, во управувањето, во промислувањето на одлуките со коишто одборот ја врши
управувачката власт, апсолутно е поважна колективната одлука од индивидуалните ставови
изнесени при расправата пред нејзиното усвојување. Тоа значи дека при практикувањето
на власта (прифаќањето на одлуката) важна е групата, односно одборот како колективно
тело, а не неговите одделни членови.540
Но тоа не значи дека вредностите, знаењето и опциите за перспективите на корпорацијата
на секој одделен член на одборот не се битни при донесувањето на заедничките одлуки.
Размената на ставовите и меѓусебното информирање, како и информациите добиени од
други извори, а пред се оние од менаџментот, како и од адвокатите, консултантите или
од банкарите се од особено значење за колективната мудрост на членовите на одборот
(директорите), а пред се нивната определба како да гласаат. Членовите на одборот,
како индивидуи имаат одговорност да учествуваат активно, промислено и одговорно во
расправата. Од нив не се очекува да бидат индивидуални суперменаџери. Според тоа колку
одборот колективно работи и одлучува, се определува и неговата вредност.
Одборот од секој член претпоставува да има лична одговорност кон одборот. Иако други
лица можат да им помогнат во работата на членовите на одборот, никој не може да ги
ослободи од нивната лична одговорност.
4.1.1. Едногласноста на одборот
Една од основните претпоставки за одборот да донесува одлуки во полза на сопственичката

структура на корпорацијата, секој член на одборот мора да настапува усогласено со другите
членови и одлуките да ги донесуваат едногласно - во името на мнозинството акционери.541
Едногласноста во одлучувањето, односно обраќањето на членовите на одборот
(директорите) "во еден глас" е една од основните претпоставки, одборот да може да му
дава инструкции на менаџментот.542 За менаџментот не е од значење дали некои членови
на одборот (директори) изразиле поинаков став во текот на распрваата пред одборот да
ја донесат одлуката или дали гласале против донесувањето на одлуката. Менаџментот
мора да ја прифати групната одлука на одборот, исто како да е закон. Тоа што некој член на
одборот го кажал својот став за некое прашање , од интерес е за расправата и одлучувањето
на другите членови на одборот (директори), но не е од интерес на менаџментот. За
менаџментот не се од било кое значење индивидуалните мислења и ставови на одделни
членови на одборот (директори), туку само со извршувањето на групната, заедничката
одлука на одборот којашто ја изразува групната, односно колективна волја на одборот.
4.1.2. Разлики помеѓу совет и инструкција
Индивидуално, секој член на одборот, покрај правата и обврските кои ги има како член
на одборот има сопствено и нему својствено богато искуство, мудрост и стручност. Би
било штета менаџментот да ги игнорира овие квалитети на одделните членови на одборот
(директори). Принципот на групна, односно колективна власт не ги спречува членовите на
540 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", 2002, цитирано издание, стр.28.
541 Одборот е обврзан да го изолира менаџментот од гласовите на овие групи (од индивидуалните директори или од
сопствениците) и да побара лојалноста на менаџментот да биде присутна при разумното земање во предвид на износот на
тие гласови од страна на одборот.
542 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", 2002, цитирано издание, стр.28.
одборот (директорите) да понудат и личен совет на менаџментот. Советот, треба да биде

навистина само совет и не смее да има ефект на упатство со што членот на одборот не го
прекршува правилото на еден глас. Советот од членовите на одборот (директорите) треба
да го следи правилото за согласност:543 Сé додека и двете страни се согласни со тоа, не
постои никаква штета. Членовите на одборите можат со сигурност да го одвојат советот од
инструкциите, само кога членовите на одборот (директорите), заеднички како колегијален
орган, експлицитно ќе појаснат дека менаџментот има право да ги игнорира ставовите на
членовите на одборот (директорите) како поединци. Ако јасно не се разграничи советот од
инструкциите можат да се создадат политички потешкотии за менаџментот.
Членовите на одборот (директорите) често се склони да даваат совети. Но упатувањето
на совети до менаџментот не е соодветно на положбата и овластувањето на одборот.
Основна причината заради која се основа одборот е да управува со корпорацијата, а не да
дава совети. Давањето на совети, поставување на прашања, критика на иницијативите на
менаџментот, како и други видови на инволвираност на членовите на одборот (директорите),
го одалечуваат одборот од потребната строгост и дисциплина кои се претпоставка на
квалитетно управувањето.
Според тоа, советувањето на менаџментот е индивидуална активност на одделни
членови на одборот (директори), која ја прават по сопствена иницијатива и волја и не
е дел од нивната суштествена работа. Доброто корпоративно управување претпоставува
одборите радикално да ја напуштат досегашната практика на индивидуално интегрирање
на одделни членови на одборот (директори) и да се промовира и истекне управувачкиот
напор на колективната работа и одлучување на членовите на одборот (директорите).
4.1.3. Вредноста на различните мислења и на дијалогот
Заедничкото и колективно одлучување претпоставува сериозен и обемен дијалог

помеѓу членовите на одборот (директорите) внатре во одборот со слободно изразување
на нивните ставови и волја. При одлучувањето за многу прашања потребно е вклучување
и на лица кои не се членови на одборот (директори). Посебно помошниците и советниците
на одборот се извонредни значајни за квалитетен и содржаен дијалог во одборот. Но при
тоа не смее да се допушти советниците де факто да ја преземат улогата и одговорноста на
одборот, односно на неговите членови. Ниту тие се одговорни за донесените одлуки од
страна на советот. Членовите на одборот ја сносат одговорноста за соодветно користење на
дадените стручни совети и соодветно да ги вградат во групните мудри одлуки на одборот.
При тоа, одборот сноси одговорност за прифаќањето и оценката на различните мислења.
Доброто корпоративно управување е засновано на различни вредности и перспективи и ги
зема предвид различните гледишта.544
4.1.4. Практики што ја слабеат власта на одборот
Одборот дејствува како олук низ кој протекува легитимноста на сопствениците а при тоа
да не се прелее моќта преку рабовите на олукот, пред внимателно да биде предадена на
543 Види: Ibid.

544 Корпоративните одбори често имаат желба да им покажат на сопствениците и менаџерите еден повисок степен
на едногласност, отколку што навистина го поседуваат. Не постои сомнеж дека помал дел од едногласното донесување на
одлуките за високо чувствителни и јавни прашања, можат да влијаат на тоа како се гледа на овие одлуки на пазарот. Во секој
случај, одборите треба секогаш да се едногласни во нивната поддршка на апсолутната моќ на одборот и одлуката којашто ја
донел, без обзир на разноликоста на гледиштата коишто се појавиле за време на дискусијата.
другите.545 Било која регулатива или практика со која му се одзема способноста на одборот,
верно да ја изврши својата улога на посредник помеѓу сопствениците и сите останати
претставува попречување на корпоративното управување.
Со проблемите кои произлегуваат од било кое посредување, односно здружување на лица
кои работат во корист на други лица тешко се справува. Причина за тоа е човечката склоност
да се штити само својот интерес. На пример, ако членовите на одборот (директорите) се под
значително влијание на менаџментот, ја компромитира независноста на одборот.
Кога менаџментот успеал неформално да му ги наметне плановите на одборот и кога се
одржуваат зачестени средбите на одборот де факто раководени од менаџментот, се случува
инверзија на положбата и овластувањата на одборот и менаџментот. Наместо органот на
управувањето да управува, со одборот раководи менаџментот.546 Исто така и влијанието
на претседателот или на извршните комисии врз одборот е индикација дека одборот не
успеал да ја преземе улогата на колегијален орган на управување. Особено тоа и де факто
и де јуре е случај кога функциите на претседател на одборот и на главен извршен директор
ги врши исто лице.
4.2. Улогата на другите управувачки тела
Улогата на одборот како колегијално тело (група) е почетно место за дефинирањето на

улогите на другите помошни тела на корпорацијата. Ова особено се однесува на улогите на
комисиите и на секретарот на корпорацијата.
4.2.1. Улогата на комисиите на одборот
Комисиите на одборот се субординирани на одборот. Затоа, по дефиниција, тие

претставуваат потенцијална закана кон целовитоста на одборот и кон неговата можност да
дејствува колегијално "со еден глас".
Кога некоја комисија на одборот донесува одлука за прашање кое во надлежност
на одборот како колегијално тело, на останатите членови на одборот (директори) им
е оневозможено да учествуваат во донесувањето на одлуката. Во случај се смета дека
и акционерите кои ги застапува одборот се лишени од можноста да учествуваат во
одлучувањето по прашањето за кое одлучувала комисија на одборот.
Затоа, работата на комисиите може да биде од корист за работата на одборот кога
нивните заклучоци и препораки се упатени на расправа и одлучување на сите членови на
одборот (директори) како колегијално тело. Комисиите можат да бидат корисен учесник
во работата на одборот, сé додека не ги пречекорат своите овластувања наспрема одборот
и не се поместат помеѓу одборот и менаџментот. Комисиите не можат да одлучуваат за
прашања што се во надлежност на органот на управување, односно на надзорниот одбор
ниту можат да им се пренесат нивните права и обврски.547
Комисиите на одборот имаат две основни функции. Според првата, да ги истражуваат
сите опции за одлуките кои треба да ги донесе одборот како целина и според втората, да
ги извршува делегирани работи, како што е надзорот врз работата на менаџментот или
подготовка за вршењето на надзор од страна на одборот. При тоа на комисиите не може
да се пренесе надлежност којашто се преклопува со работи кои се во надлежност на
545 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание, 2002, стр.31
546 Види: Ibid.
547 Види Законот за трговските друштва (ЗТД), член 359, став 1, 2 и 3. (“Службен весник на Република Македонија” бр.
28/2004, 84/2005, 25/2007).
менаџментот.
Исто така, комисиите немаат право да ја оценуваат работата на менаџментот. И покрај тоа
што со ангажирањето на комисиите одборот може да си ја олесни работата и да заштеди,
сепак, треба да се води грижа со нивното ангажирање да се фрагментира управувањето
или да се наведат членовите на одборот (директорите), кои не се членови на одредена
комисија, на размислување дека тие се ослободени од одговорност за предлозите и
работата на комисијата.
Комисиите на одборот и службениците на одборот мораат да се придржуваат кон
следните основни принципи:548да функционираат како дел од одборот и под контрола на
одборот, а да бидат независни од менаџментот; не може да им се определи надлежност
што не потекнува од одборот; не можат да имаат надлежност или одговорност што е веќе
делегирана на менаџментот; не можат да го ослободат одборот од неговата одговорност
за ниту една од делегираните надлежности; не можат да имаат овластување според кое
ќе му даваат упатства на менаџментот, да му помогнат или да го советуваат менаџментот;
основната нивна функција е да му помогнат на одборот во вршењето на неговите работи
на управување; нивната функција се исцрпува во исполнување на зададените обврски а
не во нивното делегирање на други тела кои ги обврзуваат на дополнителни активности; и
имаат овластување да располагаат со парични средства заради поддршка од персоналот на
корпорацијата само кога е тоа одобрено од страна на одборот.
4.2.2. Видови комисии
Одборот како постојани комисии формира: извршна комисија; комисија за ревизија;

комисија за наградување (компензација); комисија за номинирање (кандидирање),
советодавна комисија; 549 комисија за општи акти; комисија за прашања на вработени
те и односите со нив; комисија за финансии (големи зделки и задолжување), комисија за
стратешко планирање и развој, комисија за односи со јавноста, комисија за екологија и
други.
4.2.2.1. Извршна комисија
Извршните комисии се формираат за донесување на спроведени одлуки меѓу седниците

на одборот. Одлуките на извршната комисија задолжително ги потврдува одборот по
електронски пат без одржување на седница или на првиот нареден состанок на одборот.
Дополнителното одобрување или потврдување на одлуките на комисијата од страна
на целокупниот одбор повеќе е прашање на форма отколку суштина. Во секој случај,
санкционирањето на работата на други не е исто што и практикувањето на највисоката
и иницијална власт на одборот. Извршните комисии се потребни во случаите кога
целокупниот одбор е премногу голем и кога времето потребно за свикување е кусо или
кога е неопходно потребно и ургентно да се решат некои маргинални тековни прашања .
4.2.2.2 Комисија за ревизија
Претпоставка за соодветен надзор над менаџментот е создавање на независен одбор

отколку комисија која ќе ја супституира неговата надлежност. Но и кога одборот е целосно
независен, сепак има потреба да избере своја комисија за ревизија. Во што се состои
549 Види: Ibid , стр.12.
работата на комисијата за ревизија? Или поточно, кои работи се од особено значење

коишто комисијата за ревизија треба да ги врши за потребите на одбор?
Прво, придржувајќи се кон претходно наведените принципи за основањето и работењето
на комисиите, комисијата не го ослободува одборот од било каква одговорност; туку само
му помага на одборот во вршењето на надзорот на работата на менаџментот.
Второ, комисијата за ревизија нема овластување да му дава инструкции на менаџментот,
освен да има пристап до потребните досиеја, информации и до персоналот.
По правило, комисијата за ревизија му предлага на одборот или на собранието избор
на овластен и компетентен ревизор од кои акционерите ќе извршат избор, односно му
предлага на одборот вработување на овластен ревизор за вршење на внатрешна ревизија,
соработуваат со овластените ревизори во подготовката на планот за ревизија (улога на
истражување). Го запознаваат одборот за финансиските политики кои се поклопуваат со
работењето на менаџментот (улога на надзор). Го уверуваат одборот дека ревизорското
“око” ќе испита одредени документи на одборот за коишто одборот посакува ревизорот
да ја процени нивната регуларност (улогата на супервизија). Одборот мора да биде сигурен
дека надворешниот ревизор нема конфликт на интерес поради тоа што вршел консултации
со менаџментот или други лица и субјекти.
Во одборите во кои мнозинство се неизвршни членови по правило претседателот на
Комисијата за ревизија и другите нејзини членови кои се и членови на одборот се именуваат
од редот на неизвршните членови на одборот. Преку оваа комисија неизвршните членови,
го разгледуваат предлог ревизорскиот извештај и писмото до менаџерите како и вршат увид
и ги проверуваат книгите и документите на друштвото, како и имотот, особено благајната
на друштвото и хартиите од вредност и стока за потребите на сите неизвршни директори.
4.2.2.3. Комисија за наградување (компензација)
Комисијата за наградување (компензација) на одборот ги подготвува предлог-договорите

за уредување на односите меѓу друштвото и извршен член на одборот на директори,
односно со член на управниот одбор соодветно на видот и обемот на доверените задачи,
работно-правниот статус и на нивниот личен придонес во успешноста на работењето на
корпорацијата и одлуките на собранието и подготвува предлог - договорите за уредување
на односите со раководните лица со кои се уредуваат платата, надоместоците, учество
во добивката, надоместокот на трошоците, надоместокот за осигурување на живот и на
други видови осигурување и другите права од работен однос. Претседател на Комисија за
наградување (компензација) и другите нејзини членови кои се и членови на одборот, по
правило се именуваат од редот на неизвршните членови.
Основна задача на Комисијата за наградување (компензација) е да ги определи реалните
износи и структурата на компензацијата на извршниот директор односно на членовите на
управниот одбор.550
550 Исплатата на членовите на одборите се контроверзна тема. Две работи се меѓусебно поврзани. Првата е како
одборот треба да биде исплатен. Втората е колку време тие треба да ја вршат функција, што е поврзано со тоа како и колку
треба да бидат платени.
Член на голем корпорациски директорски одбор, просечно е платен меѓу 20.000 долари и 30.000 долари годишно, плус
хонорари кои ги покриваат патните трошоци. На пример, во 1999 година надворешните (независните) директори на C.R.Bard
примиле годишна исплата од 26.000 долари во готово, плус 1.200 долари за присуство на секој состанок на одборот или на
комисија. Дополнителни 4.400 долари се исплатени во обични акции, според нивната пазарна вредност. Во 1999 година,
независните неизвршни директори на Heinz примиле 30.000 долари во готово и 300 обични акции. Дополнително, примиле
3.000 долари за присуство на секој состанок на одборот или на комисија.
Интересно е прашање за платата: Зошто надворешните членови на одборот би требало да посветуваат време и труд за
Друга значајна надлежност на оваа комисија е да извршените исплати на менаџментот

се соодветни да се компензира остварениот резултат и дали се во согласност со политиката
на одборот (улога на надзор).
Трета значајна надлежност на оваа комисија се состои во правото да утврди дали
исплатата на извршниот директор треба или не треба да се изврши преку опции (улога на
истражување). 551
4.2.2.4. Комисија за номинирање (кандидирање)
Комисијата за номинирање (кандидирање) врз основа на истражување на можните

критериуми за именување му предлага на одборот именување на извршен (ни) членови на
застапување на јавните акционери ако немаат удел во корпорацијата? Често се укажува дека начин за поистоветување на
менаџерските интереси со оние на акционерите е да се поврзе исплата со цената на акцијата или на менаџерите да им се
дадат акции во корпорацијата. Зошто да не биде установено истото право и за надворешните членови на одборот? Зошто
да не се бара од независните директори да поседуваат акции во корпорацијата и да се поврзе нивната плата со остварените
резултати во работењето на корпорацијата?
До некаде ова размислување ги објаснува платните шеми коишто ги остварува C.R. Bard и Heinz кадешто членовите
на одборот добиваат акции како и готовина. Меѓу 1995 година и 2000 година, директорската исплата во форма на акции,
пораснала од 28% до преку 60% во “просечната” корпорација.
TIAA-CREF смета дека “минималните сопственички интереси можат да бидат дефинирани како поседување на акции во
износ еднаков или приближен на една половина од износот на директорскиот годишен хонорар.” Но, сепак, сугерира дека за
многу членови на одборот, износот на акциите што го поседуваат во, на поример, во Heinz или во United Industrial Coporation
е мал во однос на нивното богатство и не е доволен да влијае во менување на нивниот однос .
Во однос на времето потрошено на работа, вообичаена критика за одборите на корпорациите е дека премногу често
членовите имаат позиции во многу одбори, при што е невозможно да посветат потребно време и внимание за да ги сносат
своите одговорности кон акционерите. Прашањето е, како некој без разлика колку е талентиран, би имал време правилно
да ја врши работата во повеќе корпорации, а истовремено да има позиција со полно работно време. Затоа, кога комисиите
за номинирање, избираат потенцијални членови на одборот, сметаме дека треба да ги земат во предвид другите обврски
на кандидатите поврзани со временските барања. Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value",
цитирано издание, 2002.
551 Што е со другите форми на исплата или квази-исплата на членовите на одборот? Би требало ли член на одбор да
прифати консултантски хонорари од корпорацијата? Што е со давањето донации од страна на корпорацијата во омилената
добротворна цел на некој член на одборот? Јасно е дека двете исплати по тие основи раѓаат конфликти на интереси.
Корпорацијата Tyco дава пример како член на одборот примил консултативни хонорари како и донацијата на корпорацијата
во избрана добротворна цел. Tyco International платила вкупно 20 милиони долари на надворешен директор во добротворен
фонд којшто тој го контролирал како надомест за неговата помош во брокерството во 2001 година. Потегот предизвикал
негодување од експертите за корпоративно управување кои повеќе застапувале директорска независност отколку врвен
менаџмент. Според годишниот застапнички извештај на Tyco, директорот Frank E. Walsh, Jr., примил хонорари од 10 милиони
во готовина, бидејќи бил од “помош” при создавањето добивка од 9.5 милијарди добивка на CIT Group. Tyco, исто така,
направил придонес од 10 милиони долари во добротворниот фонд во којшто Walsh е управник.
Слични донации очигледно биле направени од Enron . На 31 октомври 2001 година, Enron го назначил William Powers ,Jr.,
декан на Правниот факултет на Тексашкиот Универзитет, во својот одбор. Enron го објавил ова наименување истиот ден
кога обзнанил дека Комисијата за хартии од вредност отворила истрага на сомнителните финанскиски трансакции на Enron
вклучувајќи го користењето на партнерства со цел да се прикријат загубите, а Powers бил наименуван за претседател на
специјалниот комитет за внатрешна истрага кој требал да одговори на Комисијата за хартии од вредност.
Не изостанале јавните критики заради блиските врски на Правниот факултет со врвните службеници на Enron , вклучувајќи
го и генералниот советник на Enron, James V. Derrick, Jr. кој имал во клучна позиција за подигнување фондови за Правниот
факултет. Гледано однадвор, може да се постават многу прашања за јасните врски меѓу Enron и Правниот факултет.
Powers не е еднинствениот внатрешен човек на Тексашкиот Универзитет чија независност била доведена под прашање.
John Mendelsohn е претседател на M.D. Anderson Cancer Centar на Тексашкиот Универзитет и член на ревизорскиот комитет на
Enron. M.D Anderson, примил околу 600.000 долари како донации од Enron и од главниот извршен директор, Kenneth Lay, за
“внимателно” прегледаните акционерските книги на Enron.
Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание, 2002.
одборот на директори, односно, членови на управниот одбор од лицата кои ги исполнуваат

критериумите утврдени од страна на одборот.
Комисијата за номинирање (кандидирање) подготвува предлогот за избор на претседател
на одборот, претходно ги разгледува номинираните предлози за избор на извршен (ни)
член (ви) на одборот на директори, односно на членови на управниот одбор на местото
на членовите на кои им престанал мандатот, ги разгледува предлозите за именување на
раководните лица кои на предлог на извршните директори или на управниот одбор ги
именува одборот и се грижи за кадровските потреби на корпорацијата (човечките ресурси).
Претседател на Комисија за номинирање по правило е претседателот на одборот или друг
неизвршен член на одборот.
4.2.2.5. Советодавна комисија
Потребата од диференцирање на инструкциите кои ги дава советот е една од основните

причини за формирањето на т.н.. советодавни комисии. Советодавните комисии го
советуваат одборот за одредени стручни прашања, посебно оние кои се однесуваат на
советувањето на менаџментот.
Одборот може во било кое време да формира било каков советодавен механизам којшто
ќе му помогне во неговата работата. При тоа, треба да се избегнува формирање на комисии
на одборот коишто ќе го советуваат менаџментот. Основна причина за тоа е конфузијата
која може да биде предизвикана заради неможноста секогаш соодветно да се разграничи
што е тоа "совет" а што е “инструкција".552 Исто така се смета дека членовите на одборот
(директорите) се совршено способни сами да ги решаваат проблемите.
Од друга страна, советот од членовите на одборот (директорите) може тешко да се

разграничи од инструкциите. Ако извршните членови, односно членовите на управниот
одбор се одговорни за сопствените советодавни механизми, во тој случај може да се случи
член на одборот да биде и член во комисија формирана од страна на менаџментот и со тоа
да се измешаат нивните советодавни и инструктивни улоги.
Било кои комисии формирани од менаџментот, немаат никаква врска со управувањето
и не треба да се контролирани од одборот или официјално да се поврзани со него на било
кој начин.
4.2.2.6. Комисија за финансии (Комисијата за големи зделки и задолжување)
Комисијата за финансии (Комисијата за големи зделки и задолжување) му предлага на

одборот предлог одлуки за финансирање на друштвото, за одобрување на големи зделки
за кои одлучува одборот, дава мислење за одобрување на големи зделки кои ги одобрува
собранието, ги разгледува зделките и задолжувањата на друштвото (заем, кредит, залог
или гаранција), утврдува дали во големите зделки заинтересираната страна е член на
одборот или некој менаџер, ги разгледува прашањата кога корпорацијата тужи односно
кога е тужена.
4.2.2.7. Комисија за стратешко планирање и развој
Комисијата за стратешко планирање и развој се грижи за подготовката на краткорочните и

552 Ова може да биде ублажено кај двостепениот систем на управување во случај кога управниот одбор формира ваква
комисија.
долгорочни стратешки планови на здравиот бизнис, предлага интегрирање на краткорочните

деловни одлуки со долгорочното планирање, предлага мерки за реорганизација и за
надминување на други проблеми од работењето во случај на неликвидност или кога прети
стечај.
4.2.2.8. Комисија за акти на корпорацијата
Комисијата за акти на корпорацијата се грижи за подготовка на предлозите на актите и

за нивна измена во согласност со барањата на прописите и заклучокот на одборот а кои се
во надлежност на одборот.
4.2.2.9. Комисија за односи со јавноста
Комисијата за односи со јавноста му предлага на одборот мерки со кои треба да се

подобри корпоративно управување, односот на корпорацијата со јавноста (еколошка
заштита, однос кон корисниците на услугите, односно производите и др.), се грижи за
информирање на акционерите за работењето на корпорацијата, друштвото предлага
мерки за водењето на т.н.. политика со опкружувањето (со локалната заедница и другите
интересни групи), предлага мерки за транспарентноста на политиката за вработување и др.
4.2.3.10. Комисија за прашањата на вработените и односите со нив
Комисијата за прашањата на вработените и односите со нив се грижи за сите праша

њата на вработените и односите со нив, за склучувањето и извршувањето на колективни
договори, за распределба на бесплатните акции или акциите кои се доделуваат на
вработените и управувањето со фондот (ако тоа е предвидено со актите на корпорацијата).
По правило, претседател на Комисија за прашањата на вработените и односите со нив е
извршниот член на одборот којшто одборот со мнозинство гласови го определил да биде
одговорен за прашањата на вработените и односите со нив.
4.2.3.11. Комисија за екологија
Комисијата за екологија му ги предлага на одборот мерките кои друштвото треба да

превземе за заштита на природната околина.
4.2.3. Улогата на секретарот на корпорацијата
За правилното и навремено спроведување на соодветните процедури што се од значење

за работењето на одборот, посебно е одговорен претседателот на одборот. Оваа должност
одборите не ја третираат како посебен професионален ангажман. Таа често им се доделува
на помалку успешните членови на одборот (директори), како дополнителна и неважна
задача.
Улогата на секретарот на корпорацијата има друг карактер. Пред се, работата на
секретарот на корпорацијата е високо професионална работа.
Правно гледано, секретарот на корпорацијата не е член на одборот, туку е негов
службеник. Тој мора да врши надзор врз процесите коишто мораат да се одвиваат според
правилата на корпорациското право.
5. Поделбата на управувањето и менаџментот
Управувањето и менаџирањето се две различни функции што создаваат различни

нови вредности, кои бараат различни вештини и чија содржина на работа се разликува
и се остварува на различни нивоа во корпоративната структура . Неспособноста јасно
да се повлече линија на разликување меѓу нив, дефинитивно, го спречува ефективното
корпоративно управување со корпорацијата.
Конфузијата на носителите на улогите на управувањето и раководењето најјасно се
манифестира во вообичаената практика карактеристична за англосаксонскиот систем на
корпоративно управување според која се спојуваат улогите на претседателот и главниот
извршен директор во една личност.553 За успешноста на остварувањето на двете улоги
претседателот и главниот извршен директор сноси одговорност пред одборот. Но не само
тоа. Функцијата претседател на одборот и функцијата главен извршен директор покриваат
различни домени на дејствување и бараат различни вештини. Успешноста од работењето на
претседателот може да се оценува според успешноста на управувањето со корпорацијата;
успехот на главниот извршен директор се оценува според остварените деловни резултатите
на менаџментот.
Повеќето одбори имаат потреба да ја зајакнат улогата на претседателот како главен
директор на управувањето ( cheff governance officer-CGO). Усвојувањето на дефиницијата
за позициска улога како позициска титула (како што се појавува со титулите на CEO, CFO,
COO и CIO) има пред сé козметички ефект и моќно го засилува дистинктивниот управувачки
менталитет. Затоа, се препорачува замена на титулата претседател со титулата главен
директор на управувањето (CGO).
5.1. Положба и надлежности на претседателот на одборот (Chief governance officer-

CGO)
Во голем дел од корпоративниот свет, терминот главен извршен директор (chief executive
officer-CEO) се употребува за да се означи највисоката функција во менаџментот. Речиси
исто толку познати се и термините главен оперативен директор (chief operating officer-COO),
главен финансиски директор (chief financial officer-CFO) и главен информациски директор
(chief informatgion officer-CIO). Затоа е подобро кога претседателот на одборот не го носи
овој назив да се применува терминот главен управувачки директор (chief governance officer-
CGO).
Една причина за употреба на овој нов термин е од козметичка природа и заради тоа
што е во поширока употреба. Другата причина е со прифаќањето на терминот “главен
управувачки директор" е да се надмине терминолошкиот судир меѓу варијантите за
претседател ( chair, chairman, chairwoman i chairperson). Постојат повеќе суштински причини
за овие пропозиции.
5.1.1. Конфузија меѓу титулата и улогата на претседателот
Титулата претседател толку брзо инкорпорирала извршна компонента, што не го

разграничува апсолутно управувачкото водство од водството на менаџментот. Особено е
553 За разлика од едностепениот систем на управување кадешто оваа конфузија доаѓа до израз, кај дуалистичкиот
модел на управување постои чиста дистинција на улогите на надзорот над управувањето и секојдневното водење на работите
на корпорацијата.
значајно кога едно лице ги извршува и двете функции истовремено. Но дури и кога различни
лица ги носат титулите на претседател и главен извршен директор, не е невообичаено
претседателот да ги практикува надлежностите на главниот извршен директор.554
Разграничувањето меѓу управувањето и менаџментот е есенцијално за моделот на добро
корпоративно управување. Во овој модел двојната улога на оваа титула е несоодветна за
улогата на одборот.
Функцијата претседател на одборот има друг вид на одговорност, Претседателот е
тој што одговара за успешното работење на одборот, односно дали одборот добро си ја
врши работата. Тој како “прв помеѓу еднаквите”, мора да ги интерпретира и да ги внесе во
употреба политиките што ги усвојува одборот којшто е самостоен орган на управување и
кој самиот ја врши својата работа. Некои од овие политики се поврзуваат со дисциплината
кон којашто се обврзал одборот, некои кон механизмите на конекцијата меѓу одборот и
главниот извршен директор, а некои кон етичките прашања.
Кога улогата на претседателот на одборот (главниот управувачки директор) е фокусирана
на традиционалната работа на претседателот, може да се смета дека таа, примарно, се состои
од креирање одлуки од сферата на управувањето (не за менаџментот), се разбира, секогаш
со разумна интерпретација на тоа што самиот одбор го определил како своја политика
во управувачкиот процес и делегација на моќта од одборот кон менаџментот. Таа улога
го обврзува претседателот да операционализира голем број одлуки со кои се определува
начинот на којшто одборот ќе дејствува, како неговите комисии ќе функционираат, начините
на кои ќе ја врши својата самоевалуација, механизмот на известувањата на главниот
извршен директор и на акционерите, како и се друго што е во надлежност на одлучување
на одборот како орган на управување со корпорацијата.
Накусо, претседателот, во управувачката политика, е гарант на интегритетот на
управувањето со корпорацијата, а терминот претседател на одборот (главен управувачки
директор) укажува на фактот дека претседателот ги има овие важни овластувања коишто
ја зголемуваат неговата одговорноста, покрај одговорноста за закажување и водење на
состаноците на одборот.
Од ова гледиште, може да се заклучи дека претседателот на одборот (главниот
управувачки директор) треба да има способност да биде лидер во управувачкото
опкружување и соодветно и стриктно да ги интерпретира и исполнува политиките на
управувањето коишто ги усвоил или одобрил одборот.
Компетентноста за изрекување на “последниот збор” е придружна вештина на
претседателот на одборот (главниот управувачки директор), а не централна.
Одборот може да избере и претседавач на состаноците на одборот или може да се
ротира претседавањето со одборот меѓу членовите на одборот (директорите). Како што
посочил Sir Adrian Cadbury “од статутарно гледиште, не постои потреба корпорацијата да
има постојан претседател...законот гледа на поставувањето на претседател како на некој
кој се избира од состанок на состанок”.555
Се разбира, бидејќи претседателот на одборот (главниот управувачки директор) е
одговорен кон одборот за сите аспекти на соодветното управување, главниот управувачки
директор останува одговорен за свикување и водење на состаноците.
554 Види: Beaver, J. G., "The Effective Board", цитирано во Cadbury, A., "The Company Chairman", 2nd ed. (Hemel Hempstead,
U.K.: Director NOTES 189 Books, ), 1995, стр. 23; Lipton, M. and J.Lorsch, "Dissenting and Concurring Views", in The Will to Act,
Report of the Subcommittee on Corporate Governance and Financial Markets to the Competitiveness Policy Council, цитирано во
Bowen, W. G. "Inside the Boardroom: Governance by Directors and Trustees" (New York: Wiley), 1994, стр. 87; Heidrick and Struggles
International, "The Role of Chairman", цитирано во Cadbury, A., "The Company Chairman", стр. 23; Charan, R., "Boards at Work: How
Corporate Boards Create Competitive Advantage" (San Francisco: Jossey-Bass), 1998.
555 Види: Cadbury, A. "The Company Chairman", 2nd ed. (Hemel Hempstead, U.K.: Director Books, 1995), стр. 10.
Како на секој што може да му се даде “помодерна и позвучна” титула од таа којашто
реално конфундира со неговите надлежности, може да се констатираме дека титулите
не секогаш ги разјаснуваат и улогите. Претседателот, на пример, не секогаш е главниот
извршен директор. Токму затоа, кога функцијата на претседател и главен извршен директор
ја врши едно лице, корпорацијата вообичаено тоа го потенцира со “ претседател и главен
извршен директор (Chair and CEO)”.
Терминот претседател (Chair) не упатува на позиција од која некое лице води (претседава)
со орган на управување.
Одборите имаат потреба од назначување на лице за да може одборот да функционира.
Современото управување не бара специјализирана улога на претседателот на одборот која
што конфундирала со менаџментот, ниту, пак, редуцирана улога на само една од функциите
на членовите на одборот (директорите). Главениот управувачки директор е термин кој
треба да го фокусира одборот како орган кој врши управувачки функции.
5.1.2. Улогата на претседателот на одборот
Улогата на претседателот е една од најважните улоги. Претседателот има улога да го

ослободи потенцијалот на одборот и затоа заслужува да и посвети значајно внимание. Да
потсетиме, никој во корпорацијата или во одборот нема било каква власт или било каква
улога воопшто, освен ако одборот не го одобри тоа. Власта, односно управувањето е
доделена на одборот како колегијално тело во кое сите членови имаат еднаква положба
и во кое ниту еден член нема власт врз друг и секако дека ниту еден член нема власт врз
одборот како целина.
Најочигледниот и најлогичниот механизам за заштита и унапредување на работата на
одборот кој е одговорен за неговата работа е канцеларијата на претседателот. Во прашање е
пред сé улогата на претседателот во однос на работата на одборот, а не во врска со надзорот
на менаџментот. Претседателот на одборот, воглавно, ги има следниве надлежности:
□□ ги свикува членовите на одборот (директорите) и претседава со состаноците;
□□ одговорен е за водењето евиденција за состаноците и организирањето на другите
начини (форми на работа) и на одлучување на одборот.556
Во вршењето на овие должности, претседателот на одборот треба да биде во состојба
да се справи со одборот како колегијално тело, да обезбеди водство и да го извлече
релевантните заклучоци после расправата по одделни прашања и да формулира предлог
по кој одборот ќе донесува одлука или заклучок, односно ќе усвојува став..
5.1.3. Справување со групноста
По правило улогата на претседателот е обусловена од најавторитетната група членови во

одборот. Иако функцијата на претседателот е потребна, ако му се даде преголема власт на
претседателот, може да се блокира групната работа и одговорност на одборот. Основна цел
на претседателската позиција е да му помогне на одборот како колегијално тело успешно
и координирано да работи. Компетентен претседател кој успешно претседава со одборот е
од непроценлива вредност за одборот.
556 Види: ЗТД: член 369 став 3, член 374 став 6 и член 379 став 3.
5.1.4. Обезбедување на водство
Претседателот работи за одборот, а не обратно. Тој е "слуга" но водач на одборот и негова

функција е да ги води членовите на одборот (директорите) како колегијален орган. Улогата
на претседателот секогаш мора да биде во полза на одборот, за да може одборот да ја
извршува својата работа. Членовите на одборот (директорите), очекуваат од претседателот
да дејствува на начин на кој членовите на одборот (директорите) како поединци ќе ги води
како единствено и одговорно тело.557 На секоја корпорација и е потребен компетентен
претседател кој успешно ќе го води одборот низ лавиринтот на бројните проблеми и
дилеми кои се јавуваат во текот на работата на одборот.
5.1.5. Завршен збор
Одборот како колегијално тела одлучува со учество на сите негови членови. Членовите на
одборот мора да имаат неограничена слобода да учествуваат во расправата на седниците
на одборот и даваат предлози. Но Евидентно дека одборот како колегијално тело (група на
поединци) не може без водач кој ќе ја сумира расправата и ќе ги формулира предлозите
по кои ќе се гласа. Ако не се создадат услови за групна расправа, полемизирање и давање
на предлози можна е парализа на одборот или доминацијата од страна на една моќна
личност - лидер на одборот како група.
Според тоа, потребната помош со која ќе се постигне неопходната дисциплината и
авторитет кои сите членови ќе ги почитуваат, може да ја даде само претседателот на одборот.
Претседателот е потребен, по обавената расправа на членовите на одборот (директорите),
да ја заклучи расправата и да ги формулира предлозите по кои ќе се одлучува или заклучува
на седниците на одборот.
5.1.6. Надлежности на претседателот на одборот558
Претседателот, примарно го обезбедува интегритетот на колективната работа на

одборот и секундарно, го претставува одборот пред третите лица (не и корпорацијата),
вклучително и кон акционерите. При вршењето на функцијата претседателот на одборот
треба доследно да се однесува кон усвоените правила и процедури за работа на одборот
како и кон оние што се правно наметнати надвор од организацијата. При тоа:
а) Надлежноста на претседателот се состои во организирањето на одборот да донесува
или верификува одлуки коишто се дел од управувачкиот процес;
б) Претседателот е овластен да претседава на состаноците на одборот со користење на
општо прифатената моќ која му ја овозможува и дава таа позиција;
в) На дневен ред да прифаќа само прашања кои се во надлежност на одлучување на
одборот, водејќи сметка да не се тоа прашања кои се во надлежност на главниот извршен
директор или на управниот одбор.
г) Да подржува и стимулира отворени и темелни дискусии според усвоениот дневен ред,
д) Да обезбеди меѓусебен респект и фер односи меѓу сите членови на одборот
(директори), особено кога тие имаат спротивставени интереси и мислења.
ѓ) Претседателот го застапува одборот кон трети лица за прашањата од надлежност на
одборот (но не и корпорацијата како правно лице) и ги соопштува ставовите и позицијата на
557 Види: Carver J., "The Unique Double Servant-Leadership Role of the Board Chairperson", Booklet No. 2, Voices of Servant-
Leadership Series, Indianapolis: Greenleaf Center for Servant-Leadership, 1999.
одборот и ги интерпретира одлуките на одборот во рамките на довереното овластување

од одборот;
е) Претседателот може да делегира дел од своите надлежности на друг член на одборот,
но и понатаму останува одговорен за последиците од начинот на кој ќе се остварува
делегираната надлежност.
При вршењето на горенаведените функции претседателот нема овластување да
донесува одлуки за прашања кои се во надлежност на одборот како колегијален орган или
за политики и прашања со кои се ограничува надлежноста но и моќта на менаџментот.
5.2. Поделба на улогите на претседател на одборот и главен извршен директор
Се покажа дека не е можно современо управување со корпорацијата и заштита

на акционерите од ризичниот менаџмент ако не се разделат функциите на главниот
управувачки директор (кој во законодавството на многу земји од континентална Европа се
нарекува “претседател на одборот”) и главниот извршен директор. Поделбата се врши со
делегирање на овластувањата на две различни лица.
Во последната декада, по многубројните финансиски скандали, поголемиот број
теоретичари ја согледаа важноста на овој чин.
Mills тврди дека “претседателот е претседател на одборот, а не е претседател на
корпорацијата”.559
Според Leighton и Thain улогата на претседателот на одборот (главниот управувачки
директор) “бара независно водство, обврзување, фокус, време и талент”, и дека “од
фундаментална важност е улогите на управувањето и менаџментот да се разделат и да не
се мешаат”.560
Cadbury укажува на тешкотиите за добро извршување на двете функции. Carlsson
прашува: Како “независноста на одборот и способноста да ја оствари својата управувачка
улога може да биде гарантирана ако претседателот, главата на одборот, е овластен да се
управува себе си како главен извршен директор?”
Lorsch и Maclver потенцираат дека “поврзаноста на моќта меѓу главниот извршен
директор и претседателот на одборот е “исполнета со двосмисленост и комплексност” и
дека постои “голема потреба од смалување на моќта на главниот извршен директор како
водач на одборот”.561
Dayton, долгогодишниот претседател на Dayton-Hudson, вели “Целото мое искуство и
проучување ме убедија дека претседателот на одборот не треба да е и главен извршен
директор...Претседател/главен извршен директор носи две шапки во исто време и
едноставно не може да се постигнат добри остварувања во двете улоги”.562
Долг е списокот на тие кои расправале околу поделбата на улогите меѓу претседател
на одборот и главен извршен директор: Knowlton и Millstein,563 Whitehead,564 Gogel,565
559 Види: Ibid.

560 Види: Leighton, D.S.R.,and D. H. "Thain, Making Boards Work: What Directors Must Do to Make Canadian Boards Effective"
цитирано издание, 1997, стр.44–45.
561 Види: Lorsch, J. W. and E. MacIver, Pawns or Potentates: ''The Reality of America’s Corporate Boards'', Boston: Harvard
Business School Press, 1989, стр. 94, 184.
562 Види: Dayton, K. N. ''Governance Is Governance'', Washington, D.C.: Independent Sector, 1987, стр. 7–8.
563 Види: Knowlton, W.and I. Millstein, ''Can the Board of Directors Help the American Corporation Earn the Immortality
It Holds So Dear?'' in J. R. Meyer and J. M. Gustafson (eds.), The U.S. Business Corporation: An Institution in Transition (New York:
Ballinger, 1988), стр. 169–191.
564 Види: Bowen, W. G. ''Inside the Boardroom: Governance by Directors and Trustees'', New York: Wiley, 1994, стр. 83.
565 Види: Carlsson, L., ''Ownership and Value Creation'', стр. 49.
Williams,566 Patton и Baker...567

Скоро сите, кодексите за корпоративно управување усвоени во голем број земји
упатуваат на поделба на овие многу различни функции. Неодамнешното истражување на
оваа дилема укажува дека од анкетираните триста главни извршни директори дури две
третини сметаат дека функциите треба да се разделени.568
Инвеститорите гледаат на разделбата на функциите како на клучен фактор за успешна
работа на одборот, рангирајќи ја како еднакво важна како и присуството на независните
(надворешните) членови на одборот (директори).569
Сепак, наспроти овие авторитетни мислења, практиката на комбинирањето на улогите
во една личност продолжи да биде вообичаена пракса во неколку делови од светот. На
пример, меѓу големите корпорации во САД, повеќе од 90% ја употребуваат комбинираната
позиција, според анализите на Korn-Ferry од 1999 година.570 Веројатно после 2005 година
состојбата е битно изменета.
Во Франција беа истакнати барања корпорациите со едностепен систем на управување
да ги комбинираат улогите во една личност-Président Directeur Générale.571 Навистина,
комбинирањето на улогите на постариот менаџмент и водството на одборот во една личност
е толку општо, што титулата претседател (chairman) практично значи “врвен извршител”.572
5.2.1. Аргументи за спојување на функциите претседател на одборот (главен

управувачки директор) и главен извршен директор во една личност
Кои се аргументи pro et contra за комбинирање на функциите на претседател на одборот

и главен извршен директор во една личност.
1. Се избегнуваат дополнителни трошоци. Поделбата на улогите на претседател на
одборот (главен управувачки директор) и главен извршен директор претпоставува и
дополнителен систем на комуникации. Имено, главниот извршен директор може да потроши
многу време за да биде информиран од претседателот за стратегијата на одборот.573
2. Се избегнуваат судирите на надлежности. Разделените позиции ја разредуваат моќта
на главниот извршен директор со цел да се обезбеди ефективно водство на корпорацијата.
Освен тоа, претседателската позиција има “природна моќ”574 која може да се судри
со моќта на главниот извршен директор. Конфликтот во 2001 во Ford помеѓу главниот
извршен директор Jacques Nasser и претседателот Bill Ford Jr. е пример за ваков судир кога
претседателот инсистирал на големо инволвирање во менаџерските одлуки.575
3. Се обезбедува јасна и разграничена одговорност. “Разделениот” претседател на
одборот (главен управувачки директор) може да го заштити “разделениот” главен извршен
566 Види: Williams, H.''Corporate Accountability and Corporate Power'', Benjamin Farless Memorial Lectures, Pittsburgh:
Carnegie-Mellon University Press, 1979, стр. 18.
567 Види: Patton, A. and J. C. Baker,''Why Directors Won’t Rock the Boat'', Harvard Business Review, 1987, стр. 10–18.
568 Види: Ipsos Reid Corporation, ''TheViewoftheBoardroom'',[www.angusreid.com/media], 2001.
569 Види: McKinsey & Company, ''Investor Opinion Survey on Corporate Governance'', [www.gcgf.org/docs/72CGBrochure.
pdf], 2000.
570 Види: Conger, J. A., E. E. Lawler III, and D. L. Finegold, ''Corporate Boards: New Strategies for Adding Value at the Top'' San
Francisco: Jossey-Bass, 2001, стр. 58.
571 Види: Carlsson, R. H. Ownership and Value Creation: Strategic Corporate Governance in the New Economy, New York:
Wiley, 2001, стр. 70.
572 Види: Cadbury, ''The Company Chairman'', цитирано издание, 1995, стр. 13.
573 Види: Charan, R. ''Boards at Work: How Corporate Boards Create Competitive Advantage'' San Francisco: Jossey-Bass,
1998, стр. 50–51.
574 Види: Ibid.
575 Види: Jenkins, H. W. Jr., ''When CEOs Fail, Blame the Board'', Wall Street Journal, Nov. 7, 2001, стр. 23.
директор од одговорност кон одборот.576 Во било кој случај, постоењето на две разделени
позиции се смета дека може да создава забуна и да ја замаглува одговорноста.577
4. Се спречува надворешна забуна. Во перцепцијата на јавноста, претседателите се
претседатели на корпорациите, а не само на нивните одбори. Позицијата на претседател
нема особено правно значење, но има значење за јавноста.578 Разделувањето на улогите на
претседателот на одборот (главниот управувачки директор) и главниот извршен директор
може да доведе до тоа несогласувањата да бидат соопштувани од двајца гласноговорници
на корпорацијата.579 Тоа може да ја наведе јавноста да почне да се прашува кој е всушност
главен во корпорацијата.580
5. Не се создаваат проблеми коишто тешко се решаваат. Општо е признато дека
единствена позиција на главниот извршен директор и претседателот на одборот (главниот
управувачки директор) ја намалува независноста на одборот од менаџментот, но се смета
дека тоа лесно се решава преку зголемување на улогата на комисиите и овластувањата на
независните директори.581
Се смета дека комисии составени од неизвршни членови на одборот (директори) ќе им
овозможат на членовите на одборот да се оттргнат од доминантната позиција на главниот
извршен директор во одборот, бидејќи членовите на одборот (директорите) ќе можат да
работат во подгрупи (на пример, комисија за компензација, комисија за ревизија) во кои не
превладуваат внатрешни лица нити пак членува главниот извршен директор.
Исто така се смета дека со воведување на категоријата "независни (надворешни) членови
на одборот (директори)" кои можат да бидат избрани само од акционерите ќе имаат
висок степен на самостојност во работата и одлучувањето на одборот. За одбележување
е недамнешното случување во кое независниот член на одборот John Smale го прогонувал
претседателот и главниот извршен директор на General Motors Robert Stempel.582
Историјата, општествените очекувања и прагматичниот поглед покажуваат дека
корпорациите веројатно, многу тешко ќе ги прифатат поделените позиции. Bowen, на
пример, изјавува, дека не е дојдено времето за реализирање на идејата за посебен
претседател на корпоративните одбори.583 Тој верува дека одборот веројатно нема да води
битка со ефективниот главен извршен директор за ова прашање и дека сé додека концептот
на посебен претседател е толку ретко имплементиран од страна на корпоративниот свет,
нема навестување за неговата соодветност.
Се смета дека кога Главниот извршен директор не е избран истовремено и како
претседател на одборот (главен управувачки директор) дека одборот му праќа знаци на
недоверба.
Да заклучиме: наведените причини за комбинирање на улогите на главен извршен
директор и претседател на одборот (главен управувачки директор) се засновани врз
однесувањето на одборот кој е практикуван во англосаксонскиот систем на корпоративно
управување, а не современите гледања за корпоративното управување.
Во законодавствата на државите на континентална Европа во однос на ова прашање
унифицирано е решението според кое претседателот на одборот е член на одборот кој го
576 Види: Charan, R. ''Boards at Work: How Corporate Boards Create Competitive Advantage'',цитирано издание, 1998, стр.
52.
577 Види: Ibid.
578 Види: Cadbury, A., ''The Company Chairman'',цитирано издание, 1995, стр. 13
579 Види: Lipton and Lorsch, ''Dissenting and Concurring Views,'' Inside the Boardroom, цитирано издание, 1990, стр. 87.
580 Види: Charan, Boards at Work,цитирано издание, 1998, стр. 51.
581 Види: Ibid.
582 Види: Ward, R. D., ''21st Century Corporate Board'', New York: Wiley, 1997, стр. 10
583 Види: Bowen, W. G. ''Inside the Boardroom: Governance by Directors and Trustees'', цитирано издание, 1994, стр. 87.
бираат членовите на одборот (директорите) од редот на неизвршните членови на одборот

(директори). После скандали кои се случија во САД по Енрон, конечно падна т.н.. класичниот
модел на управување со корпорациите . Се покажа дека тој модел не може да се лекува
туку мора радикално да се редефинира и редизајнира.
5.2.2. Аргументи за разделување на функцијата претседател на одборот (главен

управувачки директор) и главен извршен директор од една во две различни личности.584
Кои се аргументите за разделување на функциите претседател на одборот (главен

управувачки директор) од главен извршен директор од една во две различни личности:
1. Се воспоставува соодветен ланец на команди. Кога одборот ја врши соодветно својата
управувачка функција, не постојат дополнителни слоеви на комуникација и неефикасност.
Ланецот на команди оди од одборот до главниот извршен директор а не од одборот до
претседателот на одборот (главниот управувачки директор), па потоа до главниот извршен
директор;
2. Се обезбедува јасна делегација на надлежностите. Претседателот на одборот
(главниот управувачки директор) може да има овластувања само толку колку што одборот
експлицитно ќе му одобри. Највообичаената причина заради која наводно се разделиле
улогите е можноста претседателот на одборот (главниот управувачки директор) да
дејствува како квази главен извршен директор, при што ќе одбива да му дава или ќе му
дава инструкции кои по својот карактер се менаџерски на главниот извршен директор.
3. Јасно се лоцира одговорноста за вршењето на работите на управување од оние на
менаџментот. Со разделувањето на лицето кое претседава со одборот како колегијален орган
од лицето кое ја врши функцијата на главен менаџер (CEO) јасно се лоцира одговорноста на
одборот како орган на управување и на извршниот директор кому одборот му го делегирал
водењето на менаџментот во корпорацијата.
4. Се отстранува забуната која се создава заради кумулираноста на две функции –
управувачката и менаџерската во едно лице. Забуната во јавноста не започнува кога
надворешните лица се прашуваат “кој всушност е главен”, туку кога членовите на одборот
(директорите) се прашуваат “кој е всушност главен”.
5. Се зачувува целовитоста на одборот како колегијален орган на управување.
Политиката на управување претпоставува одборот да има групна одговорност и сите
членови на одборот (директори) работат за акционерите.
6. Јасно е определена улогата на претседателот на одборот (главниот управувачки
директор) и со тоа му се подига авторитетот. Улогата на претседателот на одборот
(главниот управувачки директор) во корпоративното управување не е слаба или небитна.
Претседателот на одборот (главниот управувачки директор) е централната личност која е
одговорна одборот да дејствува како авторитативна група, како колегијален орган на
управување. Има и мислења според кои, ако има силен претседател на одборот (главен
управувачки директор) можеби не би имало потреба од независни членови на одборот
(директори).
Во практиката и покрај тоа што се поголем број корпорации ја разделиле функцијата
претседател на одборот (главен управувачки директор) и на главен извршен директор од
една во две различни личности, сеуште има потешкотии при доследното остварување на
овој модел на управувачка структура (governance structure). Имено, и во корпорациите
во кои се разделени функциите, чести се случаите издвоената претседателска функција
584 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание, 2002, стр. 134.
фактички да се врши како функција на главен извршен директор, или обратно, функцијата
на главниот извршен директор да е фаворизирана а функцијата на претседател на одборот
да е формализирана. Овие појави покажуваат дека формалното разделување на функцијата
претседател на одборот (главен управувачки директор) и главен извршен директор (CEO) од
една во две различни личности е само права формално правна измена. Следната позначајна
измена која мора да биде сторена во едностепен модел на корпоративно управување е
јасното разграничување на положбата и функциите на одборот како колегијален орган
на управување и на положбата и функциите на генералниот извршен директор како лице
одговорно за водење на менаџментот на корпорацијата. Во оваа насока се и “Основните
прифатливи принципи за јакнење на корпоративното управување во јавните котирани
компании”585 прифатени од Националната асоцијација на корпоративните директори
(NACD) кои треба да придонесат да се засили корпоративното управување во јавните
корпорации во САД кои котираат на берза. Еден од принципите упатува на потребата од
афирмација на одборот како независно тело, да има лидерска позиција во водењето на
корпорацијата. За да може тоа да се оствари управувачката структура и пракса морат да
бидат дизајнирани така што лидерското водство на бродот ќе се разликува од менаџментот.
При тоа функциите на бордот мора да бидат јасно разграничени од оние на менаџментот. Се
смета дека претпоставка за остварување на лидерската позиција на бордот е бордот да има
независен претседател (independent chairman) или да се дизајнира лидер или претседавач
директор (lead or presiding director). Исто така, се смета дека треба да се врши и ротација
на претседателот на одборот или претседавачот на одборот како и на претседателите
на комисиите и тоа за секој состанок или тримесечно. Во секој случај, претседателот или
претседавачот на одборот треба да бидат избирани од независните членови на одборот
(независните директорите). Ако независните членови на одборот (директори) утврдат
дека за корпорацијата е покорисно да има претседавач кој не е независен член и да има
генерален извршен директор (CEO), или друг независен директор да биде претседател
на одборот, членовите на одборот (директорите) кои не се независни ќе мора да објаснат
зошто со одборот ќе претседава директор кој не е независен. Објаснувањето ќе мора да
биде дадено на редовна седница на одборот, на која ова прашање ќе биде ставено на
дневен ред. Седницата на одборот требала да се одржи без присуство на генералниот
извршен директор (CEO) или други членови на менаџментот.586Исто така се препорачува
управувачката структура и пракса да го дестимулира бордот да се самообновува. Напротив,
се препорачува управувачката структура и пракса да бидат така дизајнирани за да можат
да ги поттикнат и охрабрат акционерите целосно да се вклучат во изборот на членовите
на одборот (директорите). Изборот на членовите на одборот да го вршат акционерите и
тоа мнозинство на гласови од присутните и регистрирани акционери со право на глас. По
правило, членовите кои нема да добијат мнозинство од гласовите треба да дадат оставка
и покрај тоа што формално се избрани. При тоа комисијата за номинација ќе му предложи
на одборот дали да ја прифати или одбие оставката. Акционерите треба да ги номинираат
кандидатите. Комисијата за номинација ќе ја подготви листата за избор при што ќе води
сметка кои од предложените кандидати се предложени од акционери кои подолго време
се акционери во корпорацијата и поседуваат значителен број на акции. 587
585 Види: National Association of Coporate Directors (NACD) Key Agreed Principles to Strengthen Coporate Goverrance for
Publicly Traded Companies, Washington, 2008, стр. 8.
586 Види: Ibid., стр.8
587 Види: Ibid., стр.11.
Со овие принципи веќе е направен првиот исчекор со кој се напушта досегашната

управувачка структура на корпорациите. Се очекуваат наредните идеи кои веројатно ќе
бидат уште побројни и порадикални.
6. Основни должности на членот на одборот (директорот)
Современо корпоративно управување својот фокус го насочува кон самопомагање,

учење преку акција, односно преку примена, самодисциплина, создавање на нова правна
рамка којашто ќе помогне во борбата против корупцијата, напори за зголемени странски
директни инвестиции, зајакнување на добра влада и градење на самодоверба како основа
на “цивилното општество”. Корпоративното управување може да се подобри само во
комбинација и со чесна примена на стандардите на сметководството, ефикасна ревизија и
со доследна примена на правото.
Во 1998 година, Commonwealth Association for Corporate Governance (CACG) го објави
Кодексот за добри практики за одборите (Code of the Good Practice for the Board),588 којшто
предизвика голем интерес на сите континенти и тоа особено од страна на практичарите. Тој
содржи сет на глобални апликативни фундаментални должности за членовите на одборот.
Овие должности доброволно се прифатени како корисна платформа (рамка) за развој
на современо адаптираните верзии на корпоративното управување.
Десетте должности коишто треба да ги почитува секој одбор (одбор на директори,
надзорен и управен одбор) и секој член на одбор чие исполнување е претпоставка за
легално и етичко однесување се следните:5891) почитување на законитоста; 2) подржување
кон трите вредности на корпоративното управување; 3) изразување на доверба; 4) лојалност
кон одборот и корпорацијата; 5) изразување на грижа; 6) должност за критичко и независно
размислување; 7) извршување на примарните улоги и задачи на одборот; 8) заштита на
интересите на сопствениците (акционерите); 9) корпоративна општествена одговорност; и
10) учење, сопствено развивање и комуницирање.
6.1. Почитување на законитоста
Почитување на законитоста се остварува со почитување на националното, меѓународното

право кодексите и други прифатени правила. Ова навидум треба да е очигледно за било
кој член на одборот. Сепак, државите, во поглед на одговорноста, сé повеќе го насочуваат
правото на корпорациите од граѓанските кон кривичните судови и затоа оваа должност
станува се позначајна. Поголемиот број членови на одборот (директори) имаат недоволно
знаење за нивната улога, ги занемаруваат повеќето аспекти на корпорациското право
за чиешто почитување се и лично одговорни. Се смета дека членовите на одборите се
несоодветно и недоволно обучени и дека имаа недоволни и несоодветни знаења за
должностите на членовите на одборот.
По корпоративните скандали, државите сé повеќе се насочени кон користењето на
казненото право против членовите на одборот на начин коешто не било порано практикувано.
Фактот дека членот на одборот може да биде тужен како лично одговорно лице, во голем
број на случаи, како на пример, поради нарушување на здравјето и безбедноста, еколошко
загадување и измами, претставува само почетокот на сфаќањето за улогата и одговорноста
на членовите на одборот (директорите) и на одборот како целина.
Препорачливо е одборот да спроведува одредени програми за обука на своите членови
588 Види: CACG Code of Good Practice for the Board, 1998
589 Види: Ibid.
како и едукација на потенцијалните членови на одборот (директори). Секој член на одборот

треба да биде во поединости запознаат со националното корпоративно право, како и да
им се укаже на членовите на одборот (директорите) и корпоративните секретари, пред да
бидат избрани на тие функции, дека го ризикуваат и својот личен имот и слобода.
Сепак, разбирањето на легислативата и регулаторните процеси не е доволно.
Вчудоневидува фактот за тоа, колку малку членови на одборот (директори) ги прочитале
специфичните закони и правила кои се применуваат во нивните корпорации.
Постојат два основни (базични) документи коишто сите членови на одборот (директорите)
треба добро да ги познаваат:
а) статутот (The Memorandum and Articles of Association) со којшто се уредени
најзначајните прашања од интерес на корпорацијата и во кој се содржани основните
правила за корпорацијата. Тие правила ги дефинираат правните лимити на способноста
на корпорацијата за работење, правата на акционерите, на одборот, на менаџментот ,
комисиите и другите тела како и процедурите за гласање на годишните или генералните
собранија, за изборот на одборот и постапката за престанувањето на неговиот мандат,
распределбата на дивидендата, итн. Ако овие правила не се почитуваат, одборот ќе биде
одговорен на акционерите и на регулаторите на начинот што е определен со позитивното
право (законот). Една од основните должности на претседателот на одборот е да
обезбеди правилата утврдени во статутот континуирано и законски да бидат применувани
и усогласувани со законот.
Како додаток на статутот се и правилата на берзите, кои ги обврзуваат и членовите на
одборот (директорите). Така на пример за котираните корпорации во Велика Британија
издадена е London Stock Exchange Purple Book.
б) акционерскиот договор (Shareholders Agreement) е договор склучен меѓу сопствениците
на акции. Овој акт е од значење и за членовите на одборот (директорите) бидејќи во него се
утврдени должностите на одборот кои се однесуваат на правата и обврските на акционерите.
Во многу корпорации се усвојува и трет документ со кој по правило се уредуваат
специфичните правила за остварувањето на функциите на членовите на одборот и
менаџерите, којшто по неговото прифаќање ги обврзува сите членови на одборот
(директори). Таков е на пример документот Reserved Powers of the Board.
Прашањето на корупцијата, исто така, тесно е поврзано со должноста за законито
работење и водење на корпорацијата.
Давањето поткуп најчесто се применува како начин да се обезбеди склучување на
договор за некоја зделка. Корупцијата се јавува во многу форми: поткупување заради
добивање зделки на тендер, плаќање на застапнички или консултантски надоместоци за
донесување на одредена одлука и сл.
Транспарентноста е главно оружје во борбата против корупцијата. Во оваа област особено
се истакнува организацијата Transparency International, којашто има седиште во Берлин
и функционира на глобално ниво. Нивните комплексни калкулации за подмитувањето
и корупцијата, базирани на податоци од многу извори за секоја држава, подготвуваат
годишен извештај којшто е предмет на анализа на инвеститорите пред да одлучат дали ќе
инвестираат во некоја држава.
Во трката за што построги антикорупциски регулативи, Велика Британија има направено
голем прогрес. Во јули 2002 година, Велика Британија го донесе Home Office Proceeds of Crime
Bill којшто предвидува корпорациите коишто се обвинети за користење на подмитување за
да се склучат преку гранични договори, да им биде одземен сиот имот и профит.
6.2. Должност за практикување на трите вредности на корпоративното управување
Со векови трите фундаментални вредности, без разлика на моделите според кои

се остварува управувањето со корпорациите биле: а) одговорноста; б) чесноста и в)
транспарентноста.
Во корпоративното управување овие три вредности се изразуваат попрецизно со:
одговорност кон сопствениците; чесност на одборот; и транспарентност на процесот на
носење и објавување на одлуки.
6.2.1. Одговорност кон акционерите и корпорацијата
Митот на корпоративното управување е дека примарната одговорност на членот на

одборот (директорот) е неговата одговорност спрема акционерите.590 Ова не конфундира
со правото а пред се со реалноста.
Имено, во повеќе развиени правни системи на корпоративното право, вклучувајќи
ги САД, Велика Британија и државите на Commonwealth, како и во државите коишто го
практикуваат континенталното право во Европа, од моментот на изборот на членот на
одборот (директорот), неговата примарна должност се насочува од оние кои му дале
мандат (акционерите) кон корпорација, како правно лице.
Иако развиен во почетокот на XVII век од страна на East India Company, концептот на
одборот на директори навистина го најде своето место во XIX. На него се гледаше како на
“кочница” на акционерите.
Во последната деценија се почесто членовите на одборот (директорите) се дефинирани
како “претставници” на акционерите, на кредиторите, на вработените или на другите
засегнати лица. Оваа дефиниција ги доведува членовите на одборот (директорите) во
директен конфликт со нивните корпоративни и правни обврски.
Ставот за должноста на одборите да работат во интерес на корпорацијата е заснован
на аргументот дека членовите на одборот (директорите) ја осигуруваат безбедноста и
просперитетноста на корпорацијата, со што се смета дека интересите на акционерите ќе
бидат задоволени. Тие како и одборот во целина, мораат да ја практикуваат оваа должност
на грижа и да управуваат “во доверба” со корпорацијата и да се борат против краткорочните
барања на акционерите коишто можат да и наштетат а во некои случаи и да ја уништат
При составувањето и изборот на одборот од страна на акционерите се поаѓа од
претпоставката дека членовите на одборот (директорите) целосно ќе бидат одговорни на
акционерите и на корпорацијата за нивните постапки. Членовите на одборот (директорите)
мораат да обезбедат управувачката функција и надзорот да ги вршат беспрекорно и
секогаш тоа да го имаат предвид, краткорочните но пред се долгорочните интереси
на корпорацијата. Токму затоа, членовите на одборот (директорите) и по цена на својот
мандат, односно, да бидат разрешени и пред истекот на нивниот мандат не би требало да
прифатат барање на акционерите кое не го има предвид само краткорочен личен интерес,
а кој ако биде прифатен долгорочно ќе предизвика нестабилност и штети на корпорацијата,
а со тоа нема да се остварат долгорочните интереси на акционерите.
Чесност на одборот
Чесното работење е втората клучна вредност за ефективно корпоративно управување. Таа

е бастионот на способноста на одборот против корупцијата, вклучувајќи го и нарушувањето
на моќта и привилегиите што ги имаат добиено членовите на одборот. Чесноста е заснована
на колегијална взаемна доверба на членовите на одборот. Главното прашање кое се
поставува е како да се обезбеди одборот навистина чесно да постапува и неговите членови
на одборот (директорите) да се однесуваат чесно и разумно.
Членовите на одборот (директорите) имаат обврска да се однесуваат чесно и сносат
одговорност за своето однесување. Членовите на одборот (директорите) не треба да
прифатат поткуп, тајна провизија или било кој нелегален надомест од било кој вид. Ова,
правило, треба активно да биде подржувано со санкционирање на било кое однесување
со кое ова правило се нарушува. Чесноста на одборот се постигнува со личниот пример
во однесувањето а пред се, секогаш кога се во судир личниот интерес на некој член
на одборот (директор) или на поврзаните лица со нов (роднини, пријатели и сл.) да
преовладаат интересите на корпорацијата и на нејзините акционери. Улогите и задачите на
одборот, на претседателот и на индивидуалните членови на одборот (директорите) како
и на секретарот на корпорацијата треба да бидат нормирани со акт на корпорацијата со
цел и правно да се гарантира остварувањето на чесноста, а кога ќе биде нарушена и да се
санкционира.
Транспарентност на процесот на носење одлуки
Голем број од членовите на одборот (директорите) се судираат со голем број проблеми

во процесот на носењето на одлуки како што се: процедурите на одборот за колектирање на
информациите, генерирањето на идеи, справување со ризикот, критичкото размислување,
стратегиското размислување, одлучувањето и тестирањето на вредностите.
Често пати , членовите на одборот (директорите) се опструирани од страна на
акционерите. И покрај тоа што акционерите не партиципираат во сите одлуки, често тие
се инволвираат во нивното донесување. Не е спорно дека треба да биде воспоставен
транспарентен процес според којшто одборот ги донесува одлуките и дека секогаш треба
да ги има предвид интересите на акционерите. Впрочем, одборот секогаш има предвид
дека на крајот акционерите се тие кои ќе гласаат за усвојување на извештајот за работа на
одборот и кои ги избираат членови на одборот (директори) на годишното собрание.
Во досегашната пракса, по правило, беше воспоставен систем за известување пред
одржувањето на годишното собрание, на кое беа објавувани добивката и дивидендите.
Акционерите имаа мал, сегментарен увид и преглед на компетентноста на членовите на
одборот (директорите) како и на личниот капацитетот на членовите на одборот директорите
и на менаџерите.
Со растечките турбуленции во сферата на политиката, екологијата, економската состојба
во земјата и светот, социјалата, технологијата и трговијата се покажа дека годишните
извештаи на одборот којшто известуваат само за гарантираната дивиденда се непотполни.
Потребата одборот да биде главниот извор на информациите за бизнис перформансот
на корпорацијата коишто неопходно треба да бидат соопштени на сите акционери,
регулаторни тела и други засегнати лица, рапидно се зголеми. Кон подготвувањето на
зголеменото прибирање, обработка и користење на податоците на одборот му помогнат
надворешни и независни тимови, поединци ангажирани за мониторинг, финансиски
експерти, сметководители, ревизори и други.
Бројноста на податоците му овозможуваат при одлучувањето на одборот да анализира

алтернативни решенија со анализи за да донесе квалитетни одлуки. Транспарентноста
на податоците го обврзува одборот да им ги објасни на акционерите можните ризици и
последиците од одлуките. Ако не се обезбеди транспарентноста на податоците и процесите
на донесувањето на одлуките, одборот ризикува да се соочи на годишното собрание со
незадоволство на акционерите. Тоа не значи дека годишните извештаи не треба да бидат
сеопфатни и да ја прикажат интегрално реалната финансиска, пазарна и развојна состојба
во корпорацијата и да се прикажат и објаснат процесите на донесување на одлуките.
Трите вредности на корпоративното управување: одговорноста; чесноста и
транспарентноста се претпоставка за соодветно позиционирање и однесување на
одборот во новиот концепт на управување и водење на корпорациите. И затоа, тие мора
да бидат општо прифатени. Преку нивна операционализација се претставува и оценува
способноста на одборот и на неговите членови (директори) успешно и соодветно да ја водат
корпорацијата. Во практиката овој процес се одвива бавно што е показател за недостаток
на професионализам, прилагоденост и знаење кај повеќето одбори и нивните членови за
новиот пристап кон корпоративното управување.
6.3. Должност за доверба
Членовите на одборот (директорите) се обврзани со законот да ја водат корпорација

којашто им е доверена од страна на акционерите.591 Довербата се остварува долгорочно
и континуирано. Довербата е еден од клучните аспекти на улогата на членот на одборот
(директорот). Тоа значи дека членовите на одборот (директорите) мора да постапуваат
според барањата на акционерите кои им го довериле управувањето со корпорацијата
. Како што е веќе укажано, членовите на одборот (директорите) имаат обврска да се
спротивстават на барањата на акционерите кои се штетни за корпорацијата . Впрочем,
и нивното спротивставување е чин на изразување на доверба кон акционерите кои им
го довериле управувањето со корпорацијата, дури и да бидат предвреме разрешени. Во
некои земји се поставува и дилемата: како ќе бидат заштитени малцинските акционери
кога мнозинските акционери кои ја имаат апсолутната моќ и со мнозинство гласови на
годишно собрание или на собрание свикано пред годишното собрание ќе разрешат некои
од членовите на одборот (директорите) или на целиот одбор на годишниот собрание
бидејќи не го прифаќаат предлогот на одборот на директори, а се покажа, како последица
од одбивањето на предлогот, корпорацијата да претрпи голема штета или над неа да е
спроведен стечај? Особено ако малцинските акционери кои го подржале предлогот на
одборот и не гласале за негово предвременото разрешување побараат заштита пред судот.
6.4. Должност за лојалност кон корпорацијата
Од моментот на изборот примарна должност на членот на одборот е да биде лојален

кон корпорацијата како кон правен ентитет, наместо кон оние кои го избрале на тоа место
- акционерите. Оваа констатација само навидум збунува и предизвикува фрустрација кај
акционерите, банкарите, политичките партии или кај засегнатите лица.
Како што е веќе истакнато потребите и барања на сопствениците мораат да бидат
остварени од страна на членовите на одборот (директорите), но само под еден услов: ако
тие не ги намалуваат шансите за остварување на основната цел на корпорацијата – за
591 Види: Institute of Directors ''The Company Director's Guidelines: Your Duties, Responsibilities and Liabilities'', Kogan Page,
London, 2001.
успешен бизнис. Ако членот на одборот не е лојален кон остварувањето на оваа цел на
корпорацијата може да биде земен на одговорност, а под одредени услови и да сноси
лична материјална одговорност.
Вршењето на функцијата член на одборот се состои од практикувањето на промислени
идеи, како корпоративно така и индивидуално и тоа треба да го прави континуирано.
6.5. Должноста на грижа
Членовите на одборот (директорите) мора да ја вршат својата должност одговорно и на

компетентен начин. Тие мора да бидат внимателни во тоа што го прават и како го прават,
и за тоа што ќе го решат ќе биде за доброто на корпорацијата, а не за нив лично. Основна
грижа на одборот е да врши соодветно селектирање на информациите во одборот, да
промовира идеи, да се справува со ризикот, стратегиски и да размислува, критички да
пристапува кон проблемите, и кон настаните на пазарот и опкружувањето и навреме да
одлучува за сите прашања кои се во негова надлежност.
Членовите на одборот (директорите) сите работи кои ги работат и за прашањата за
кои одлучуваат треба да одлучуваат како самостоен колегијален орган на управување и
со транспарентно известување да им овозможат на акционерите да ги оценуваат нивните
постапки и резултати од работењето. Практикувањето на должноста за грижа значи дека:592
□□ работата не се состои само со пасивно членување во одборот и гласање “за” или
“против” предлозите на генералниот извршен директор;
□□ членовите на одборот (директорите) мора да бидат подготвени да земат учество во
работата на одборот (дискусија) за сите точки кои се на дневен ред на состаноците
на одборот;
□□ членовите на одборот (директорите) мора да имаат соодветна компетентност за
извршување на надлежностите на одборот.
6.6. Должност за критички пристапа и независно размислување
Членот на одборот на директори треба да има критички пристап кон прашањата кои
ги разгледува и по кои одлучува одборот. Оваа должност, по правило, е високо ризична,
посебно за неискусен или за некомпетентен член на одборот. Одборот се третира како
колегијално тело (група) на еднакви членови кои работат под водството на неутрален
претседател кој е избран од членовите на одборот. Од секој член на одборот се очекува
да има личен капацитет, односно да биде способен лично да придонесува во расправата и
одлучувањето и да ја насочува работата на одборот во најдобриот правец за корпорација,
или накусо ,да работи во интерес на корпорацијата.
Членовите на одборот (директорите) треба да се растеретат од убедувањето дека
независното размислување, критичкиот пристап а посебно критичноста и спротивставувањето
на извршниот директор и на другите менаџери или спротивставувањето на идеите на
претседателот дека се ограничувачки фактор за нивната кариера. Способниот и ефективен
претседател на одборот и мудар генерален извршен директор ќе негуваат правила коишто
ја дозволуваат позитивната критика на предлозите и идеите што му овозможува на одборот
успешно да одлучува.
592 Види: Ibid.

Во успешна корпорација мора да биде воспоставена и култивирана отворената врска

на соработка и коресподенција помеѓу претседателот на одборот како “шеф на одборот” и
извршниот директор како главен менаџер и “шеф на дневните операции”.
6.7. Должност за извршување на примарните улоги и задачи во одборот
Улогата на одборот се остварува преку континуирани поврзани активности во коишто

се среќаваат бројни предлози од кои поголемиот број се спротивставени еден на друг
предлог. Затоа, улогата на одборот да донесува одлуки не е никогаш лесна и едноставна.
Управувањето е интелектуална тешка работа. Работа на одборот е да практикува и
соодветно да балансира и ребалансира, а секој предлог да го разгледа имајќи ја предвид
пред сé динамиката на бизнисот.
Одборот ги извршува примарните улоги и задачи со динамично работење: со целосна
контрола над работите од неговата надлежност; свесност за работењето и одговорност
за превземените мерки и активности на кус и долгорочен рок; со објективен поглед кон
бизнисот; со сензибилност во балансирањето на барањата и потребите на различните
засегнати лица; со фокусираност на комерцијалните прашања и аспекти на бизнисот и со
одговорност кон опкружувањето и пошироката заедница.593
За да може успешно да ги извршува претходно наведените примарни улоги и задачи,
одборот мора да ги прифати, да се оспособи и да ги применува во својата работа следните
процеси: формулирањето на политики; стратешко размислување; надзор над менаџментот;
и обезбедување на одговорност.
6.8. Должноста за заштита на интересите на малцинските акционери
Малцинските акционери имаат експлицитна желба да не бидат на маргините на

управувањето со корпорацијата, туку бараат да учествуваат и во работата на одборите.
Одборите во корпорациите кои соодветно ги интегрирале малцинските акционери во сите
корпоративни структури, односно обезбедиле соодветна застапеност придонесуваат за
урамнотежено остварување на правата на сите акционери, без разлика на бројот на нивните
акции. Државите во кои регулативата во компаниското право не обезбедува соодветна
заштитата на малцинските акционери предност дава на приватизациониот процес или целта
на владата е да привлече странските инвеститори како дел од долгорочната економска
политика за развој. Но, веќе не е можно добро корпоративно управување ако не се обезбеди
соодветна заштита на акционерите. Заштитата и правата на малцинските акционери е
“хит” во скоро сите усвоени кодекси за корпоративно управување. Особено значајна улога
има т.н. “меко право” содржано во кодексите на корпоративното управување како што се
на пример на: CACG, World Bank, и извештаи од ООН, OECD и Европската Унија.594
Веќе се видливи и глобалните напори да се прифати заштитата на малцинските
акционери и во соодветните компаниски закони.
6.9. Должност за корпоративна општествена одговорност
Корпоративната општествена одговорност истовремено високо вреднувана и

прогресивна но и контроверзна област кадешто е лесно се заземе екстремна позиција. Исто
593 Види: Ibid.
така е многу потешко да се одржи избалансирана и прагматична линија. Корпоративната

општествена одговорност за корпорациите е “нужно зло” што секој одбор мора да го има
предвид доколку сака неговата корпорација да биде прифатена од околината а во некои
ситуации и да преживее.
На едната страна се застапниците кои ја подржуваат екстремната позиција според која во
услови на слободниот пазар, пазарот e “врховната власт” . Одборот нема друга алтернатива
освен своите одлуки да ги прилагодува на слободниот пазар и на законските ограничувања.
Тие сметаат дека слободниот пазар не може да функционира ако не постои и соодветна
регулатива или, пак, ако регулативата е неефективна. Основна задача на одборот е во овие
услови да работи на максимализирање на профитабилноста и раст на бенефициите на
неговите акционери.
На другата, спротивната екстремна позиција се антикапиталистичките и
антиглобалистичките групи кои ја гледаат меѓународната трговија како најголемо
есенцијално зло. Тие сметаат дека меѓународните корпорации вршат репресирање на
работната сила, човековите права и на развојот на локалната економија.
Постојат многу корпорации и индивидуалци кои ја гледаат потребата за балансирање
во креирањето на богатството со директното и индиректното подобрување на социјалните
услови за сите. Ова е многу поблиску до позицијата на Adam Smith за создавањето и
дистрибуизацијата на добрата. Базичниот аргумент на овие размислувања е идејата дека
ублажувањето на сиромаштијата е есенцијална за создавање побогат и постабилен свет.595
Овој пристап за создавање и дистрибуција на богатството се противи на било која форма
на авторитаризам и не противречи на капитализмот. Напротив, се смета дека единствено
докажан систем којшто генерира богатството и човекови права и слободи и е водено од
идејата дека богатството што го креира може да овозможи социјални бенефиции за сите
граѓани.
Денес, поголемиот дел од членовите на одборот (директорите) се многу посвесни за
корпоративната одговорност и за спроведување на правилата за заштита на животната
средина, за обезбедување на здравствени и работни услови и други мерки со кои се
зголемува животниот стандард. Но истовремено членовите на одборот (директорите) ги
чувствуваат овие мерки како и големиот број на регулативи како ограничувачки фактор на
нивната слобода за одлучување и менаџирање на нивните корпорации. Но тие се свесни
дека мора да бидат прифатени и дека светот во блиска иднина ќе биде многу постабилен
а долгорочно тоа ќе биде придобивка за сите.596
6.10. Должност за учење, развивање и комуницирање
Доколку идејата за корпоративната општествена одговорност е контроверзна, тогаш

идејата дека одборот има должност континуирано да учи од своите одлуки и акции, да ги
развива и ригорозно да ги евалуира своите членови како и да одржи ефективна двонасочна
595 Види: People, Planet and Profits, http://www.shell.com.

596 Корпоративната општествена одговорност се зголемува со т.н.. калкулации на директорите. Овој пристап
е практичен и прагматичен. Така на пример француската група на супермаркети Carrefour во својот годишен извештај во
2001 година известува за некои “фер” социјални мерки со кои од трговијата ја намалува или елиминира т.н.. модифицирана
храната прозводена од животни. Преку други мерките се обидува да ја зголеми количината на продадено органско кафе од
54 тони, коешто е набавено во Мексико, а истовремено на произодителитеим ја зголемува цената за 30% повеќе од цената
на свесткиот пазарот со цел да ги охрабри локалните производители. Слично на ова, данската фармацевтска корпорација
Novo Nordisk објави мерки во својот годишен извештај од 2003 година кои се однесуваат на влијанието на околината, луѓето
и општеството; грижата за животните; штедењето на енергија и вода; добрата регулатива итн. Види: www.ftse4good.co.uk.
комуникација меѓу клиентите, набавувачите и другите засегнати лица, звучи радикално.

Сеуште е голем број на членовите на одборот (директорите) кои сметаа дека нивното
членување во одборот е еден вид награда на крајот од нивната долгодишна и успешна
извршна или професионална кариера, а не почнување на нова управувачка кариера.
Затоа, според нив, нема потреба да научат нешто ново; тие сметаат дека нивното искуство
е соодветно и доволно за вршењето на функцијата член на одборот на директори сé до
нивното пензионирање.
Овој долго времено владејачки и етаблиран мит се оспорува заради две причини.
Прво, компетентноста на членовите на одборот (директорите) заснована на долгогодишно
работно искуство го покажа својот недостаток во многу случаи.
Како второ, нема закон којшто функцијата директор ја поврзува односно условува со
возраста. Дури кога ќе отпочне постапка за утврдување на одговорност, некои членови
на одборот ќе сфатат дека направиле грешки од незнаење , но тогаш веќе е предоцна за
нив да ги научат улогите и задачи кои ги имаат како член на одборот, бидејќи тие веќе се
одговорни сторените дела и постапки.
Прифаќањето на функцијата член на одборот не е едноставна опција. Законите утврдиле
разни видови на материјална и кривична коишто создаваат грижи на личен и фамилијарен
план. Прифаќањето на членство во одборот е почеток на нова предизвикувачка но ризична
кариера.
Велика Британија се смета за лидер во светот која на организиран начин ги подготвува
членовите на одборот (директорите) за успешно вршење на нивните права и обврски.
Општо е прифатен ставот дека на оние на кои им се даваат најважните работни места во
корпорацијата, или пак кои се поврзани со создавањето на богатството за сопствениците и
поширокото за општество, треба да им се обезбеди соодветен тренинг.597 Но, буџетите за
развојот на вештините на членовите на одборот (директорите) по правило не се исполнуваат
заради што не се постигнува очекуваното задоволително ниво на одборот. Во тој случај
единствено на што може корпорацијата да се потпре е она што се нарекува “искуство” на
членовите на одборот (директорите). За жал, ретки се искуствата на член на одбор, туку
најчести се менаџерските и професионални искуства кои се стекнати во текот на вршењето
на секојдневните операции на бизнисот. Овие знаења не соодветствуваат со потребните
знаења кои мора да ги имаат членовите на одборот (директорите), бидејќи постои огромна
разлика помеѓу менаџирањето и управувањето со корпорацијата.
Перманентната потрага по етаблирање на врховна власт на одборот, трагањето по
развојни програми за одборот и компетентни членови на одборот (директорите), како
и проверувањето на истата таа компетентност барем еднаш во годината, обично се
пресретнати од различни ставови и мислења.
Сепак, тренингот на членовите на одборот (директорите) и нивниот развој немаат
соодветен третман и од самите одбори, кои воопшто не се загрижени за себеедуцирање
за областите коишто се поврзани со вршењето на нивната управувачка функција, како на
пример, формулирањето на политиката на управувањето, стратегиското размислување,
справувањето со ризикот, процесите на одлучување итн. кои всушност и го прават различно
вршењето на управувачките функции од менаџирањето.
597 Тестирањето на компетентноста на директорите беше развиено од страна на Институтот на директори во Лондон
којшто стана првата светска формална интернационална институција која примени организиран процес на надгледување на
директорите во Chartered Director иницијативата. Лансирано во 1999 година, т.н.. тестирање се состои од устно испитување,
спој на знаење и соодветно искуство и потпишување на кодексот на однесување којшто е гаранција за континуираниот
програм за професионален развој. Инцијативата беше прифатена и стана популарна и покрај нејзиниот ригорозен критериум
и пристап. Види: Institute of Directors "The Company Director's Guidelines: Your Duties, Responsibilities and Liabilities", Kogan Page,
London, 2001
Недостатокот на најосновните знаења потребни за вршење на управувачките функции е

почетокот на сите проблеми. Доколку се сака да се постигне интернационално подобрување
во компетентноста на членовите на одборот (директорите) тоа може да се оствари само
со ригорозна селекција, подобар тренинг, многу вежбање и процеси на развој, како на
одборот како колегијално тело, така и индивидуално од секој член на одборот.
Доколку поединецот не е спремен да го прифати фактот дека и на многу успешен и
искусен член на одборот му треба тренинг и обука за да биде поефективен и попретпазлив
член на одборот, шансите за остварување на успех за професионално вршење на функцијата
на член на одборот не се големи. Наместо да ги научат своите нови надлежности и функции,
членовите на одборот, често бараат начин да ја искористат секоја можност за добивање
на позиција со поголема комоција. Ваквото однесување креира два големи организациони
проблеми: намалување на интересот за учење како да ги исполнуваат нивните должности
на член на одборот и се блокира развојот на оние кои се избрани да ги вршат извршните
работи односно да водат и остваруваат менаџирање со корпорацијата.
Се смета дека секој член на одборот мора јавно да ги прифати десетте должности на
членовите на одборот (директорите) уште на почетокот на својата работа и тоа да биде
дел од процесот на градење на компетентноста. Ова прифаќање треба да биде пријавено
во годишниот извештај, заедно со извештајот за бројот на деновите што секој член на
одборот ги потрошил на континуиран професионален развој. Тоа ќе ги формира основите
на политиката на управување, ќе ги релаксира акционерите и ќе придонесе за да стекнат
доверба во одборот дека компетентно ќе управува со корпорацијата.
Прашањето на позицијата на директорите е прашање коешто ги доведува до корелација

двете страни на еден медал. На едната страна се наоѓаат правата коишто произлегуваат
од т.н.. нормативна платформа: Законот, статутот, односно договорот за друштвото, и
т.н.. менаџерски договор. На другата страна на медалот, во својство на сестра близначка,
се наоѓаат обврските, но особено одговорностите за реализација на обврските коишто
произлегуваат од статусот на член на орган на управување. Умешноста на особено т.н..
senior managment е да ги избалансира, односно, да ги стави во односи на еквилибриум
двете страни заради интересите на самото друштво, особено на лицата коишто се јавуваат
во својство на инвеститор во бизнисот на друштвото а очекуваат одреден зголемен повраток
на својата инвестиција. И затоа, законодавствата и комитетите за извршна компензација
при креирањето на националните императивни норми авторите во доменот на автономното
уредување на односите треба да имаат знаење, умешност, компетенции, да ги доведат:
мотивацијата, планот и реализацијата на планот и бенефитите, и за едната и за другата
страна на едно изедначено ниво, со цел корпорацијата како заедница да ги реализира
поставените цели, да ги држи акционерите среќни, да се грижи за средината во којашто
оперира и, конечно, успешно да се носи во услови на глобализација на пазарот.
7. Односите на одборот и менаџментот
7.1. Одговорна делегација на менаџментот
Политиката на доброто корпоративно управување бара одговорна делегација која да се

состои од:
□□ прво: утврдени очекувања;
□□ второ: недвосмислено назначување кон кого се насочени очекувањата; и
□□ трето: надзор или оценување на изведбата наспроти тие очекувања.
Имено, за да се остварат желбите на акционерите, одборите мора да се откажат од

поголемиот дел од моќта во полза на менаџментот. Корпоративното управување бара
масивна делегација и моќен менаџмент. Одборот, како управувачка група, мора да го
води работењето на корпорацијата на таков начин со којашто менаџментот не само што е
повикан да го стори тоа туку е и ополномоштен.
Првите прашања што се однесуваат на тоа како одборот се поврзува со менаџментот,
кој на кого дава инструкции, кого ополномоштува и кој треба да се смета за одговорен. За
остварување на оваа цел потребно е да се дефинираат следните позиции:598
1. Главен извршен директор е единствен вработен менаџер на одборот, како што се и
членовите на управниот одбор како колективен орган на управување;
2. Моќен главен извршен директор односно управен одбор како интерес на одборот;
3. Опис на работата на главниот извршен директор односно управниот одбор;
4. Практики кои ја ослабуваат делегацијата на надлежностите до менаџментот.
7.1.1. Главниот извршен директор како единствен вработен менаџер на одборот,

односно како што се членовите управниот одбор како колективен орган на управување
Одборот може да управува со корпорација и без менаџерската власт и одговорност

коишто обично се фокусирани во една личност, како што е главниот извршен директор или
претседателот на управниот одбор. Сепак, многу малку корпорации избираат да го сторат
ова, зошто мудроста, користа и другата прагматичност на постоењето на главен извршител
односно управен одбор е веќе докажана.
Кај монистичкиот модел на управување постојат случаи, особено во англосаксонскиот
систем на корпоративно управување, во кои претседателот на одборот презема дел
од надлежностите на главниот извршен директор. Во овие случаи, одборот дозволува
разредување на улогата на главниот извршен директор и битно намалување, до истиснување
на неговата улога во ланецот на одговорности. Кога одборот ќе одлучи да ја употреби
функцијата на главен извршен директор, тоа мора да го стори целосно. Не постои нешто
што е наречено делумен главен извршен директор. Кога одборот делегира надлежности
кон повеќе од еден менаџер (избира повеќе од еден извршни директори), се става себе си
во позиција на претпоставен менаџер.
Кај дуалистичкиот модел на управување, ситуацијата е чиста. Со изборот на членовите
на управниот одбор, надзорниот одбор целосно го делегира овластување за управување
на колективен орган а за себе ја резервира функцијата за надзор над работата на органот
на управувањето. Кога го води работењето на друштвото, управниот одбор тоа го врши
на сопствена одговорност, што значи дека не постапува според упатствата или налозите
на надзорниот одбор или други органи на корпорацијата, како ниту според упатствата или
налозите коишто евентуално ги даваат мнозинските акционери. Надзорниот одбор може
посредно да влијае над управниот одбор со тоа што може да го донесе деловникот за
работа на управниот одбор, да ги избира и разрешува членовите на управниот одбор, да
ги определува нивните примања и да склучува менаџерски договори со членовите на
управниот одбор.
Доброто управување претпоставува одборот да ги делегира надлежностите од
тековното работење и водење на корпорацијата на главниот извршен директор и јасно да
ги разграничи од своите управувачки функции како колегијален орган на управување.
Со други зборови, кај едностепениот систем на управување, без разлика на титулата
598 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание,2002, стр.45
на позицијата извршен директор (претседател, генерален менаџер, раководен директор,

главен извршен директор, главен извршител или слично) и без разлика дали дополнителната
улога може да биде назначена за истата личност (на пример, улогата на претседател),
моќната делегација на менаџментот ја бара функцијата којашто ја нарекуваме главен
извршен директор.
Главниот извршен директор е врската во ланецот на команди којашто го поврзува одборот
со останатиот дел од менаџментот. Одборот ја делегира во оваа личност надлежноста за
раководење на сите останати во оперативната менаџерска субструктура.
Со јасна линија на надлежности, одборот на директори треба и може да го смета главниот
извршен директор како самостојно одговорен за тоа како се извршуваат делегираните
извршни надлежности. Сите оперативни достигнувања, односи, одлуки и ситуации се нa
“товар” на таа личност. Работењето на менаџментот е работење на главниот извршен
директор.
Одборот има само еден вработен - главниот извршен директор. Главниот извршен
директор има само еден шеф - групниот глас на одборот.
7.1.2. Моќен главен извршен директор или управен одбор како интерес на одборот
Одборот на директори е одговорен пред акционерите за успешно работење на

корпорацијата и затоа одборот не може да биде успешен ако неговиот главен извршен
директор не е успешен. Главниот извршен директор не може да е успешен ако тој нема
моќ да ги оствари очекуваните резултати од неговата работа и очекуваниот успехот на
корпорацијата. Со други зборови, предност на одборот е да има силен, а не слаб главен
извршен директор. Но моќен главен извршен директор е и потенцијална опасност за
одборот. Конкретно, постојат четири причини коишто ја претпоставуваат оваа ситуација.
Според првата се врши континуираната ерозија на улогата и положбата на одборот
во и надвор од корпорацијата. Тоа значи дека главниот извршен директор е личноста со
очигледна моќ и во која е фокусирана и сета моќ во организацијата. Кога одборот е слаб
и има слаб претседател на одборот на критикувањето на главниот извршен директор,
често се гледа како на работа којашто не е во надлежност на одборот. Правно гледано,
ова тврдење е non sens, но обичајот и практиката ги наведоа повеќето одбори да веруваат
во тоа дека ова е нормално и дека тие не можат да направат ништо во врска со тоа, без
разлика на нивната формална позиција и овластување.
Втората причина е тоа што ерозијата на функцијата на одборот води автоматски до ерозија
на улогата на претседателот на одборот. Претседателот е едноставно “шеф на одборот”
кој е задолжен за неутрално водење на истиот и го анимира создавањето на најмудрите
колегијални одлуки на одборот. Имено, основна улога на претседателот е дефинирањето
како да се дефинираат надлежностите на одборот и да избалансира односот со главниот
извршен директор заради остварувањето на целите на корпорацијата. Претседателот на
одборот има значајна улога во балансирањето на легислативно дизајнираната управувачка
власт која ја има одборот и менаџерската власт која ја има главниот извршен директор.
Одборот под претседателство на неговиот претседател ефективно ги решава неизбежните
директорски дилеми преку користење на различни идеи, информации, како и искуството
на сите членови на одборот (директори).
Претседателот не е шеф на корпорацијата, како што тоа не е ниту главен извршен
директор кој единствено е овластен за вршење на дневните операции (работоводењето).
Сепак, тој најчесто се доживува како личност селектирана за вршење на моќна работа.
Изреката дека нема поопасна личност за долгорочното здравје на корпорацијата од
главен извршен директор кој има уште две години за работење и џеб полн со опциски
договори, содржи многу вистина во себе. Во ваквите случаи, тој смета дека краткорочноста
е неопходна и дека цената на акциите мора да биде зголемена по секој цена. Во таков
случај, единствено одборот има власт да биде критички настроен кон било кој, вклучувајќи
го главниот извршен директор кој краткорочните цели на корпорацијата ги фаворизира за
да ги оствари неговите лични желби и интереси.
Третата причина е тенденцијата, особено пројавена во САД, а тоа да се понижи улогата
на одборот, како од приватниот, така и од јавниот сектор.599 Во САД, постои општ став дека
одборите станале тела кои забавуваат и како такви се некорисен анахронизам. Постои
многу пејоративен однос околу темата и најчести коментари се дека “вистинските” членови
на одборот (директори) се извршните членови на одборот, оние кај кои титулата извршен
член на одборот соодветствува на називот на нивното работно место, додека оние кои се
нарекуваат “потпретседатели” не се бројат; или дека одборот (директорите) го сочинуваат
десетте најдобри пријатели на главниот извршен директор, една жена и еден црнец.
Четвртата и главна причина е постојаниот фокус на медиумите и јавноста врз улогата на
главниот извршен директор, наместо врз онаа на одборот и третирање на главниот извршен
директор како бастион на капитализмот.
Сепак, акционерите, академската мисла и јавноста, воопшто веќе наметнуваат еден
друг концепт: концепт којшто поаѓа од идејата дека е потребна разновидност на мисли и
дебати во одборот со цел да се овозможи ефективен преглед, справување со ризикот и
добро одлучување и каде што главниот извршен директор ќе партиципира, но нема и да
доминира.600
Доброто управување препорачува одборот да му ги пренесе на главниот извршен
директор односно на управниот одбор колку што е можно повеќе раководните
надлежности.601 Штом одборот ја востановил својата улога на наредбодавец и контролор
599 Види: Financial Times, June 13, 2002.

600 Оваа идеја за повеќе транспарентност во работењето на одборот како претпоставка за поголем перформанс на
корпорацијата сé почесто се појавува во јавноста, особено кај вознемирените акционери и пензионери, при што се инсистира
на развој на транспарентен и едноставен глобален систем на информирање. Во иднина, одборите нема да можат да бидат
толку неодговорни, како досега, особено во врска со широките политички прашања и акционерските потреби. Стариот
аргумент дека “само профитот и акционерите се важни” може да бидат прифатен само кога е во прашање мала акционерска
структура и кога постои низко ниво на јавен интерес за тоа колку одборите продонесуваат за зголеувањето на вредноста
на корпорацијата . Сепак, овој аргумент многу брзо губи од значењето кога постои широка акционерска структура којашто
повеќе ја интересираат точноста и прецизноста на објавените сметки и последиците од инвестициите во пензиските фондови.
Акционерите, исто така, се поинформирани и помалку фрагментирани кога се во можност да зборуваат едни со други во исто
време на интернет. Животот за директорите ќе стане многу потежок, особено кога тие ќе се соочат со јавното мислење за
квалитетот на одлуките на одборот. Иако сето ова на многумина нема да им се допаѓа, сепак се надеваме дека повеќето ќе
ја разберат и ќе почитуваат ситуацијата дека директорувањето е професија за која е потребна сериозна едукација и надзор.
Тие ќе бидат луѓе кои ќе помогнат да се реставрира врховната власт на одборот заради доброто на корпорацијата, нејзините
акционери и другите засегнати лица.
601 Многу извршни директори веруваат дека тие ја “поседуваат” организацијата” која ги вработува и имаат carte
blanche за да праваат што сакаат со неа. Сепак, ова не е точно. Извршните дирекотори не се слободни застапници и директно
се одговорни на одборот на директори и ултимативно, преку нив, на акционерите. Тие имаат апсолутна должност за
практикување на грижа во нивните предлози и акции, и со тоа обврска да ја “чуваат” корпорацијата “во доверба” за идните
генерации. Многу одбори се протнуваат низ корпоративната одговорност без да ги ценат овие должности, немајќи системи
за мониторинг на конформизмот во нив и им даваат целосна доверба на извршните шефови, наивно надевајќи се дека тие го
знаат тоа што е потребно. Многу извршни директори се провлекуваат со апсолутно малку компетентност. Во меѓувреме многу
директори и извршители гледаат како на лош потег во кариерата иницирањето и следењето на одговорноста на главниот
извршен директор, така што лошите главни извршни директори продолжуваат да ја практикуваат својата лична моќ.
Нормалната правна процедура во повеќето држави утврдува дека акционерите ги избираат членовите на одборот на
директори. Потоа одборот го избира претседателот на одборот на директори. Директорите, исто така го избира извршниот
директор односно менаџерскиот директор, кој според правното дефинирање е дел од одборот. Види: Garratt Bob, ''Thin on
Top: Why Corporate Governance Matters and How to Measure And Improve Board Performance'', цитирано издание, 2003.
и евалуатор на работењето на главниот извршен директор односно на управниот одбор,

неговата филозофија на делегација треба да го смести менаџирање кај главниот извршен
директор односно кај управниот одбор.
Одговорното максимализирање на надлежностите на менаџментот не ја намалува
важноста на управувањето, туку ја лоцира моќта за работењето на корпорацијата таму каде
тоа може најдобро да се оствари. Одборот треба да го моделира видот на делегација, за да
може да очекува да се остварат очекувањата за добро водена корпорација. Тоа моделирање
претпоставува темелна делегација без притоа да се изгуби надзорот и контролата.
Денес, корпорациите мора да создадат вредности побрзо од било кога претходно.
Опстанокот може да зависи од способноста на главниот извршен директор односно од
способноста на управниот одбор, кои имаат обврска брзо го приспособат работењето
на корпорацијата кон ненадејните и неочекувани промени на пазарот. Глобалната
конкурентност служи за да создаде предизвикувачка, брзо променлива бизнис околина.
Затоа, одборот мора да му даде максимално ополномоштво на главниот извршен директор
односно на управниот одбор и во исто време да не ја доведе во опасност својата одговорност
кон акционерите.
7.1.3. Опис на работата на главниот извршен директор, односно на управниот одбор
Надлежностите на главниот извршен директор односно управниот одбор, по правило,

се опишани или таксативно наброени во статутот на корпорацијата. Но, во рамките на
политиката за управување, описот на работата на главниот извршен директор односно
управниот одбор и вредноста што главниот извршен директор односно управниот одбор ја
додава, станува многу едноставна.
Генерално, работата на главниот извршен директор односно управниот одбор е
корпорацијата да ги постигнува целите коишто одборот на директори, односно надзорниот
одбор ги определил и да ги отстрани сите неприфатливи средства и практики коишто
одборот ги идентификувал.602
Се разбира, ова е едноставно сумирање на една многу тешка работа. Но, ако одборот го
смета главниот извршен директор, односно управниот одбор за одговорен за остварувањето
на надлежностите коишто се дел од неговата работа, тогаш се смета дека има сé што е
потребно за да ја води корпорацијата и да биде одговорен пред акционерите за нејзиното
работење.
Затоа големата моќ што ја има главниот извршен директор, односно управниот одбор
не е спротивна на позицијата на одборот, бидејќи во надлежност на одборот останува
давањето на мандатот и изборот на надлежностите кои ќе ги делегира и кому ќе ги делегира,
а кои надлежности ќе ги задржи. Главниот извршен директор, односно управниот одбор се
единствено одговорни з а создавањето на новите вредности на корпорацијата, со исклучок
на одговорноста на одборот за остварувањето на ексклузивно резервираните (задржаните)
надлежности.
Одговорноста на главниот извршен директор, односно на управниот одбор за
раководење на корпорацијата е очигледна што е комплементарно и со одговорноста за
пропустите на одборот. Главниот извршен директор е лидер на поголемиот дел од тимот за
менаџмент, а управниот одбор е колективно тело кадешто постои хоризонтална поставеност
на членовите, односно работите сврзани со водењето на операциите и тековните активности
на корпорацијата ги вршат заедно, при што не е исклучено управниот одбор да назначи
602 Види: Ibid. стр. 48

раководни лица кои ќе го вршат секојдневното водење на работењето на корпорацијата

во согласност со одлуките, насоките и налозите на управниот одбор. Главниот извршен
директор, односно управниот одбор е одговорен кон одборот на директори односно
надзорниот одбор за корпоративната работа и успех.
Сумарно, можеме да детектираме четири поголеми одговорности на главниот извршен
директор односно управниот одбор.
Прво, главниот извршен директор, односно управниот одбор и тимот на менаџери мораат
да ја дефинираат и соопштат стратегијата. Стратегијата на корпорацијата мора да ги опише
начините и методите со кои ќе биде создадена вредноста за акционерите. Стратегијата треба
да ги постави финансиските цели и очекувани резултати. Исто така, во неа треба да бидат
опишано како ќе бидат постигнати финансиските цели, односно нефинансиските двигатели
на вредноста. Бидејќи вредноста е изведена од клиентите, процесите и нематеријалните
имоти како што се човечкиот и информацискиот капитал, една мулти-бизнис корпорација
може да има повеќекратни стратегии.
Штом се дефинирани овие стратегии, главниот извршен директор,односно управниот
одбор и тимот на менаџери мора ефективно да ги соопштат. Првата “публика” се одборот и
акционерите кои на крај ја одобруваат и финансираат стратегијата. Акционерите и членовите
на одборот на директори, односно, членовите на надзорниот одбор треба да ги разберат
финансиските очекувања кон кои се цели и нефинансиските двигатели и претпоставки кои
ја подржуваат стратегијата. Работната сила исто така треба да биде валоризирана.
Второ, главниот извршен директор односно управниот одбор мора да ја образложат
основаноста на стратегијата. Вообичаено средство за основаноста на стратегијата е
годишниот буџет и планот за капитал за подолг период. Буџетот е моќно средство за
изразување на приоритетите на претпријатието со квантитативни показатели. Проблемот
е тоа што 60% од организациите не ги поврзуваат буџетите и трошењето на капиталот во
стратегија заради недостигот на модерни средства и информации што треба да дадат
поддршка при нивното подготвување.
Трето, бидејќи работната сила е доминантната во создавањето на вредноста, способноста
за планирање на работната сила е одговорност на главниот извршен директор, односно на
управниот одбор. Работната сила мора да биде еден од приоритетите на главниот извршен
директор, односно на управниот одбор. Главниот извршен директор, односно управниот
одбор, треба да обезбедат способни менаџери и други извршители кои ќе бидат на исто
ниво со стратегијата, заради што ќе треба да предвиди и соодветно наградување. Одделот
на човечките ресурси треба да ги обезбеди изворите на човечките ресурси , односно
потребната работна сила.
Четврто, штом е опишана и фундирана стратегијата, менаџментот ја организира
работната сила според стратегијата. Најважното нешто што главниот извршен директор,
односно управниот одбор мора да го направи за успешно да го раководи извршувањето на
стратегијата е постојано да го следи нејзиното извршување и ако е потребно да ја корегира.
Овој процес треба да е централна тема во управувачкиот календар и во неа треба да
учествуваат сите извршни директори, односно управниот одбор и тимот на менаџери . За
време на овие состаноци, тие треба да испитаат дали стратегијата функционира и дали
стратешките цели се остваруваат според насоката во која се определени.
7.1.4. Практики коишто ја отежнуваат делегацијата на надлежностите до менаџментот
Кај монистичкиот модел на управување, кога другите менаџери (извршни директори),

како што е главниот финансиски директор или главниот оперативен директор, ќе седнат
на масата на одборот, принципот еден вработен главен извршен директор може да биде
доведен во опасност.603
Одборот мора да внимава да не издаде или барем да не изгледа дека издал директни
инструкции на овие директори. Кога ова ќе се случи, одборот упатува порака според која
овие менаџери се исто така негови директно вработени извршители, со што се разредува
и декомпонира улогата на главниот извршен директор. Затоа директни инструкции
може да бидат дадени исклучиво на главниот извршен директор, а тој овие инструкции
ги операционализира со издавање налози на главниот финансиски директор, главниот
оперативен директор, главниот инвестициски директор и сл. како субординирани
менаџерски функции во однос на неговата позиција.
Друг проблем се создава кога одборот не успева да се обрати со еден глас, како група,
како колегијално тело.604 Кога претседателот (или било кој друг член - директор) го смета
главниот извршен директор за директно одговорен кон себе, претседателот de facto се
поставува како главен извршен директор. Со други зборови, претседателот се поместува на
местото на извршниот директор. Со тоа претседателот на одборот ја превзема одговорноста
за менаџментот и тој е лицето кое одборот треба да го смета за одговорно за раководењето
со корпорацијата .
Делегацијата, исто така, е ослабена кога главниот извршен директор не е сигурен во
поддршката од страна на одборот. Во овие случаи, главниот извршен директор мора или
да ризикува можно неодобрување од одборот на предложените менаџерски одлуки или
да побара од одборот претходно или дополнително одобрување. Ова може да има за
последица пасивизирање на главниот извршен директор кој станува претерано претпазлив
и полека го вовлекува одборот во менаџерските одлуки и прашања или главниот извршен
директор ја презема контрола врз одборот преку манипулација и предлагање на план со
која штити својата позиција.
Понатаму, кога одборот ќе му даде стриктни позиции на главниот извршен директор
како да ја врши својата работа (пропишувајќи ги и средствата на менаџментот), опсегот
на главниот извршен директор да ги планира и извршува операциите на корпорацијата е
редуциран и затоа е ослабена и делегацијата, односно неговата позиција. Конечно, ако
одборот го диктира изборот на некои или сите средства за постигнување на целите, логично
е дека не може да го смета главниот извршен директор за одговорен за непостигнувањето
на тие цели.
Кај дуалистичкиот модел на управување, при чиста и прецизна делегација на
надлежностите од надзорниот одбор кон управниот одбор како два одвоени органи,
многу ретко може да дојде до појава на практики коишто би довеле до ослабнување на
делегацијата на надлежностите. Освен во случај ако надзорниот одбор му се наметне на
управниот одбор на кој начин да ја врши својата работа (пропишувајќи ги средствата на
менаџментот).
7.2. Делегација на надлежностите кај монистичкиот модел на управување
Кај монистичкиот модел на управување постои поврзаност на управувањето и

менаџментот така што одборот управува со корпорацијата преку главниот извршен
директор и тој е “единствената официјална врска” со операциите на корпорацијата. Зборот
официјална ја остава отворена можноста за неформален однос со другите заинтересирани
лица. Тоа имплицира постоењето на само еден вработен и начинот на којшто одборот ќе ги
603 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание,2002, стр.49.
делегира надлежностите и ќе врши надзор над тој вработен.

За да може делегираната надлежност добро да функционира мора да е отворена и јасна,
реална и делегацијата да биде коректно оценета. Ова не се обични формалности, туку
принципи кои што секоја политиката на доброто управување мора да ги поддржи.
1) Делегацијата мора да биде отворена и јасна. Управувачката политика бара од
одборот на директори никогаш да не го смета главниот извршен директор за одговорен за
очекувањата од работи што не биле изнесени на состанокот. Само официјално дадените
предлози на одборот, како група, односно колегијален орган се обврзувачки за главниот
2) Делегацијата мора да биде реална. Одборот на директори не може рационално да
го смета главниот извршен директор за одговорен за политиките што не се реални. Ако
политиките не се реални, тие стануваат бескорисни, интересни заради нивната реторичка
импозантност,а не заради нивната формулирана намена. Затоа, одборот на директори
мора да се осигура дека е доволно информиран да знае што е а што не е реално и треба
да преземе се што е негова надлежност и очекувањата да можат да се остварат. Како што
е веќе укажано, одборот мора да му ги делегира на менаџментот сите надлежности и
одговорности со цел главниот извршен директор да има моќ да го реализира деловниот
план и да биде одговорен за негово остварување.
3) Делегацијата мора коректно да биде оценета. Како во секоја фер игра, одборот
на директори не може да му суди на главниот извршен директор без прво да го објави
својот критериум. Ниту, пак, одборот на директори може да допушти главниот извршен
директор да биде критикуван заради неостварувањето на очекувањата на индивидуалните
директори. Членовите на одборот (директорите), како тело, се обврзани да го заштитат
главниот извршен директор од членовите на одборот (директорите) како индивидуалци.
Систематскиот и строг надзор на извршувањето на работата на главниот извршен
директор треба да се врши единствено според спроведувањето на одлуките на одборот на
директори коишто се однесуваат на целите и средствата за ограничување на менаџментот.
Имено, одборот на директори нема да ја оценува, формално или неформално, работата
на било која позиција на менаџментот освен таа на главниот извршен директор. Исто така,
одборот на директори ќе ја третира работата на главниот извршен директор како работа
на целокупниот менаџмент, па оттаму, на постигнувањето на целите што се поставени од
одборот ќе бидат оценети како на успешно работење на главниот извршен директор.
Сите ограничувања на менаџментот коишто се наметнати на главниот извршен директор
се ограничувања наметнати врз целиот менаџмент, па прекршувањето на правила на
работата на било кој дел од менаџирањето на процесите во корпорацијата би претставувало
прекршување и на правилата за работа на главниот извршен директор.
За исплатата на главниот извршен директор одлучува одборот на директори како тело и
истата треба да е заснована на резултатите од работењето на корпорацијата и условите на
пазарот според кои се плаќаат извршните директори и другите менаџери.
Престанувањето на функцијата главен извршен директор секогаш е во надлежност на
7.3. Делегација на надлежностите кај дуалистичкиот модел на управување
Доброто управување со корпорациите кои го одбрале дуалистичкиот модел на

управување претпоставува надзорот којшто го врши надзорниот одбор да не прерасне во
водење на работите на корпорација.
По правило генерално законски утврдената фидуцијарна должност на управниот одбор
да управува со корпорацијата, односно да ги врши сите работи сврзани со водењето на

работите и на тековните активности на корпорацијата и да дејствува во сите околности во
име на корпорацијата и да го води работењето на корпорацијата под сопствена одговорност,
е детализирана со наведување на конкретните надлежности на управниот одбор во
статутот на корпорацијата, иако, некои законодавства детално ја утврдуваат надлежноста
на управниот одбор.
Откако се утврдени надлежностите на управниот одбор од страна на законот, односно
статутот на корпорацијата, влијанието на водењето на работите на корпорацијата, т.е. на
она што работи управниот одбор, двострано е ограничено.
Прво, со статутот и со одлука на надзорниот одбор може да се предвиди само давање
на одобрение. Ако за некоја работа не е дадено одобрение, таа работа управниот одбор
не може да ја преземе, што на одреден начин може да ја третира како некој вид вето на
надзорниот одбор. Со некои законодавства е утврдено во случај на одбивање на давање
одобрение од страна на надзорниот одбор, управниот одбор да има право да побара
одобрение од собранието, при што за тоа е потребна одлука којашто собранието ја донесува
со квалификувано мнозинство гласови.605
Второ, потребата за давање на одобрение мора да се однесува на прашања кои се
определени со законот или статутот на корпорацијата . Тоа не мора да бидат само правни
работи, туку можат да бидат и внатрешните претприемачки мерки на управниот одбор.
Не би можела да биде допуштена одредбата според којашто тоа би се однесувало на
сите прашања кои се во надлежноста на управниот одбор, туку само за прашања како што
се основањето на нови погони, стекнувањето удели, работите со недвижности, земањето
на заеми кои преоѓаат одреден износ и сл. Во исклучителни случаи тоа би можело да се
однесува и на некоја поединечна работа.606
Тогаш кога со статутот се бара согласност за одредени одлуки на управниот одбор од
страна на надзорниот одбор. Управниот одбор е должен да побара одлука за одобрение
од надзорниот одбор, пред да ја преземе работата за којашто бара претходно одобрение.
Исто така, ништовна би била одредбата на статутот или одлуката на надзорниот одбор
со којашто би се утврдило дека преземањето на некои мерки, активности и сл. поврзани со
управувањето на корпорацијата се во надлежност на надзорниот одбор.
Надзорот над работата на управниот одбор треба да се врши над законитоста на неговото
работење и споредување и оценување на постигнатите vis-a-vis очекуваните резултати.
Престанувањето на функцијата член на управен одбор е во надлежност на надзорниот
одбор, а поретко е резервирана за собранието на акционерите, но само по предлог на
надзорниот одбор.
7.4. Остварување на надзор над работата на главниот извршен директор
Надзорот на работата на главниот извршен директор е есенцијален за изградбата на

соодветен однос на известување помеѓу одборот и главниот извршен директор. Одборот
бара да се дејствува според неговите насоки и истиот следи дали се дејствува според нив.
Кога одборот не врши целосен надзор над исполнувањето на насоките од страна
на главниот извршен директор, односно не врши надзор над тоа како се употребени
доделените овластувања, тогаш одборот абдицирал од својата одговорност.
Систематскиот и строг надзор на работата на главниот извршен директор треба да биде
605 Види: Закон за трговските друштва “Службен весник на Република Македонија” бр. 28/2004, 84/2005, 25/2007.,
член 380, став 3.
606 Види: Dr.sc. Barbić Jakša, "Pravo društava" Knjiga druga, Društva kapitala, Organizator, Zagreb, 2000, стр.361.
насочена единствено кон одлуките кои ги тангираат целите на одборот и ограничувањето

на надлежностите на менаџментот. 607
1. Надзорот се врши едноставно за да се одреди до кој степен на главниот извршен
директор му се познати насоките и политиките донесени односно утврдени од одборот.
Податоците кои не го содржат ова, нема да се сметаат како податоци од надзорот.
2.Одборот ќе стекне податоци од надзорот со спроведување на некои од трите методи:
(а) со внатрешен извештај, во којшто главниот извршен директор доставува информации
на одборот, (б) со надворешен извештај, во којшто надворешно, непристрасно, трето лице
избрано од одборот ја проценува усогласеноста на работата на главниот извршен директор
со насоките и политиките на одборот и (в) со одборна инспекција, каде еден или повеќе
избрани членови на одборот (директори) ја проверуваат усогласеноста со соодветните
политики и насоки.
3. Во секој случај стандард за усогласеност е било која разумна интерпретација на
главниот извршен директор. Одборот е единствениот и крајниот арбитер кој треба да
суди како “разумна личност” а не да врши индивидуални интерпретации на членовите на
одборот (директорите)
4. Сите политики, насоки и инструкции кои му се давани на главниот извршен директор
можат да бидат под надзор во интервали и со метод определени од одборот. Одборот
може да врши надзор над остварувањето на било која политика, односно насока, во било
кое време, со било кој метод. Вообичаено тоа зависи од претходно утврдениот распоред на
активностите на одборот.
5. Периодичната оценка за работата на главниот извршен директор има влијание на
одлуката за компензација на главниот извршен директор.
7.5. Остварување на надзор над работата на управниот одбор
При изборот на дуалистичкиот модел на управување, надзорот над работата на управниот

одбор е резервирана за надзорниот одбор. Надлежностите за надзор произлегуваат од
фактот што надзорниот одбор, условно кажано, е претставник на акционерите и како таков
тој се наоѓа помеѓу собранието на акционери и управниот одбор. Неговата самостојност се
изразува преку фактот што тој не постапува според налозите на собранието на акционери,
од една страна, ниту, пак, управниот одбор може да влијае на работењето на надзорниот
одбор, од друга страна. Но, како орган којшто го конституира собранието, односно ги
избира и разрешува неговите членови, се претпоставува дека надзорниот одбор нема да се
спротивставува на волјата на собранието коешто може да го разреши.
Должноста за вршење на надзор се однесува на активностите, мерките и резултатите што
ги презел, односно остварил управниот одбор при водењето на работите на корпорацијата.
Во вршењето на надзорната улога, надзорниот одбор ги испитува финансиските извештаи
и при тоа може да влијае на управниот одбор преку давање на мислења и да зазема ставови
за податоците и резултатите прикажани во извештаите.
Работењето на управниот одбор, надзорниот одбор го следи и оценува и од аспект
на законитоста. Во таа смисла, надзорниот одбор може да ја застапува корпорацијата во
споровите коишто корпорацијата ги води против членовите на управниот одбор.
Надзорот може да содржи и превентивна димензија. Имено, надзорниот одбор може да
му дава совети на управниот одбор и при тоа превентивно да влијае на деловната политика
на корпорацијата.608 На тој начин, надзорниот одбор има свое влијание и на водењето на
607 Види: Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value", цитирано издание,2002, стр.55.
608 Види: Dr.sc. Barbić Jakša, "Pravo društava" Knjiga druga, Društva kapitala, Organizator, Zagreb, 2000, стр.425.
работите на корпорацијата.
Надзорниот одбор, за извршениот надзор над работата на управниот одбор поднесува
извештај на собранието на акционери во коешто мора да наведе дали корпорацијата
работи согласно законите, интерните акти и одлуките на собранието на акционерите, дали
финансиските извештаи ја изразуваат вистинската состојба, односно дали се изработени
врз основа на деловните книги и дали истите ја искажуваат реалната имотна и деловната
состојба на корпорацијата и каков е ставот на надзорниот одбор за предлогот на управниот
одбор во однос на евентуалната добивка или покривањето на евентуалните загуби на
Во вршењето на надзорната функција над работата на управниот одбор, надзорниот
одбор може да формира комисии. При тоа едно е јасно: надзорниот одбор не може да ги
пренесе надлежностите на комисиите или на било кое друго тело формирано од негова
страна. Надзорниот одбор останува целосно одговорен за вршење на надзорот и контролата
над работењето на управниот одбор.
8. Ограничување на средствата на менаџментот
За извршување на делегираните надлежностите заради остварување на утврдените

деловни цели, главниот извршен директор, односно управниот одбор и неговите
субординирани менаџерски структури донесуваат бројни одлуки за методите, практиките,
активностите и односите во водењето и практикувањето на бизнисот. Кој е најдобриот
начин да се капитализира потфатот? Како треба да е уредена организационата структура
на корпорацијата? Дали корпорацијата треба да произведува репроматеријали или готови
производи? Дали треба да ги поседува или изнајмува своите средствата за работа? Дали
треба да се осигура? Персоналот, сметководството, производството, планот за продукција,
маркетингот и плановите за компензација се средства на менаџментот.
Во таа смисла можеме да ги разграничиме основните ограничувања на менаџментот
преку утврдување на финансиските услови и ограничување на менаџментот во
комуникацијата со одборот.
Основни ограничувања на менаџментот609
Главниот извршен директор, односно управниот одбор нема да предизвика или да

дозволи било каква практика, активност, одлука или организациона околност којашто е
незаконита, неразумна или спротивна во однос на генерално прифатените деловни практики
и професионалната етика или генерално прифатените сметководствени принципи.
Понатаму, без ограничување на делокругот од страна на ова набројување, главниот
извршен директор, односно управниот одбор има соодветно ограничување, во смисла на:610
1) Третман на учесниците. Во односите на интеракција со бизнис партнерите,
регулаторите, продавачите, локалната заедница и околината, главниот извршен директор,
односно управниот одбор нема да предизвика или дозволи услови, процедури или одлуки
што не се безбедни, недостоинствени или непотребно наметливи.
2. Третман на вработените. Во однос на третманот на вработените, главниот извршен
директор, односно управниот одбор не смее да предизвика или дозволи услови коишто не
се безбедни, не се фер или не се достоинствени.
610 Види: Ibid.
3. Финансиско планирање и буџетирање. Финансиското планирање на било која

буџетска година или преостанатиот дел од било која буџетска година, нема да ризикува
опасност и неуспех да се спроведе повеќегодишниот план.
4. Финансиски услови и активности. Во однос на вистинските финансиски услови и
активности коишто се во тек, главниот извршен директор, односно управниот одбор нема
да го предизвика или да дозволи буџетски дефицит или друг ризик, да ја компромитира
доверена одговорност или да дозволи материјално скршнување од политиките за целите
на одборот.
5. Непредвиден престанок на функцијата главен извршен директор. Главниот извршен
директор, односно управниот одбор ќе настојува да ја заштити корпорацијата од загуба на
нејзиниот претходен главен извршен директор, во случај на непредвидлив престанок на
функцијата на главниот извршен директор.
6. Заштита на имотот. Главниот извршен директор, односно управниот одбор нема
да дозволи имотот на корпорацијата да остане незаштитен, неадекватно одржуван или
непотребно ризикуван.
7. Инвестиции. Главниот извршен директор, односно управниот одбор ќе настојува да
го инвестира вишокот на фондовите на корпорацијата, за да го максимизира приход по
оданочувањето, но да не ризикува солвентност или одржување на соодветната ликвидност.
8. Компензација и привилегии. Во однос на вработеноста, компензацијата и привилегиите
на вработените, консултантите и работниците со договор, главниот извршен директор,
односно управниот одбор нема да предизвика или дозволи краткотрајна или долготрајна
опасност кон буџетскиот интегритет или кон имиџот на корпорацијата.
9. Комуникација со одборот и поддршка на одборот. Главниот извршен директор,
односно управниот одбор, нема да дозволи одборот да остане неинформиран или
неподдржан во својата работа.
10. Тргување со хартиите од вредност на корпорацијата. Главниот извршен директор,
односно управниот одбор нема да дозволи менаџментот да тргува со хартиите од вредност
на корпорацијата според помалку строг кодекс од тој што одборот го усвоил за себе.
11. Однос со акционерите. Односот на главниот извршен директор, односно управниот
одбор со акционерите не смее да доведе до прекршување на највисоките стандарди
за транспарентност и брза реакција и не смее да ја попречува улогата на одборот како
претставник на акционерите.
8.2. Ограничување на менаџментот преку утврдување на финансиските услови
Тековната финансиската ситуација и активностите на корпорацијата се меѓу врвните

грижи на одборот. За стекнување на чувството на контрола врз оваа критична област,
одборите обично се потпираат на релативно стандардните финансиски извештаи коишто
содржат главно историски податоци и се изработени од страна на сметководството, односно
се во надлежност на главниот извршен директор, односно на управниот одбор.
Во рамката на политиката на управување, одборот ги промислува и ги предвидува
финансиските ситуации или постапки што би биле неприфатливи. Одборот ги изразува овие
граници на финансиска прифатливост во своите политики за ограничување на менаџментот.
Во однос на вистинската, тековна финансиска состојба и активности, главниот извршен
директор, односно управниот одбор нема да предизвика или дозволи развој на буџетска
опасност, компромитираност на доверените одговорности или материјално скршнување од
утврдените цели.
Понатаму, без ограничување на полето од страна на ова набројување, главниот извршен
директор, односно управниот одбор: 611

1) нема да одржува резервни сметки за менаџирање со добивката според пазарните
очекувања или за други сомнителни намени;
2) ќе ги применува сите сметководствени стандарди, ќе ги одржува финансиските досиеја
на корпорацијата и ќе ги применува стандардите за финансиско известување;
3) навреме ќе достави биланс на успех и
4) нема да прави набавка или задолжувања поголеми од дозволените износи.
8.3. Ограничување на менаџментот преку комуникацијата со одборот
Неприфатливо за менаџментот е да обезбедува недоволни информации и поддршка за

работата на одборот. Информациите вклучуваат податоци што ја мерат усогласеноста со
целите, факти што го предупредуваат одборот од предвидената несогласност, препознавање
на настаните што може неповолно да влијаат на корпорацијата и било кои други податоци
коишто можат да предизвикаат одборот да ги преиспита своите политики. Поддршката ги
вклучува механичките и логистичките помошни средства од коишто има потреба одборот
за извршување на своите функции.
Главниот извршен директор, односно управниот одбор нема да дозволи одборот да
остане неинформиран или неподдржан во својата работа.
Понатаму, без ограничување на полето од страна на ова набројување, главниот извршен
директор, односно управниот одбор: 612
1) нема да го запостави доставувањето на податоците побарани на одборот и истите ќе
ги достави навреме, на прецизен и разбирлив начин;
2) навремено ќе известува за постоечкото или евентуалното несогласување со било која
политика на одборот;
3) нема да го остави одборот неинформиран за релевантните трендови, судските тужби,
минатото на целиот клучен менаџмент и персонал, за значајните прашања за поголемите
бизнис партнери и за материјалните внатрешни и надворешни промени, особено промените
во претпоставките за било која политика на одборот којашто претходно била востановена;
4) ќе му овозможи на одборот надворешни гледишта, прашања и солуции онолку колку
што одборот ќе одреди дека му се потребни за потполно информирање при изборот;
5) нема да му презентира информации во непотребно комплексна или долга форма.
6) ќе обезбеди механизам за состанок на одборот и комисиите; за комуникации со
одборот, службеник или комисија; за одржување на прецизни досиеја на одборот и
членовите на одборот (директорите); и за објави на одборот што се предвидени со закон
или се сметани за соодветни од страна на одборот;
7) нема селективно да објавува корпоративни информации до одделни членови на
одборот (директори) или инвеститори (акционери).
Од претходно прикажаните односи меѓу одборот и менаџментот може да се заклучи
дека при постоење на едностепениот систем на управување, претседателот на одборот
е овластен да ги интерпретира одлуките на одборот и да преземе понатамошна акција
според политиките за управувачкиот процес и делегацијата на релација одбор-менаџмент.
Главниот извршен директор е овластен да ги интерпретира одлуките на одборот и да преземе
понатамошна акција според политиките за целите и ограничувањата на менаџментот.
Претседателот и главниот извршен директор не се хиерархиски поврзани или
субординирани, туку тие се хоризонтално поставени, секој со посебна и важна улога во
функционирањето на корпорацијата.
Кај двостепениот систем на управување, доминира јасната дистинкција на управувачките
и надзорните функции коишто сепаратно се сместени во два правно независни и одделени
органи: управен одбор и надзорен одбор.
Управниот одбор го има целиот империум врз управувањето со корпорацијата, во
смисла на вршењето на сите работи сврзани со тековните активности на корпорацијата,
со исклучок на оние коишто изречно му се определени во надлежност на собранието и на
надзорниот одбор. Како таков, тој е колективен орган со одговорност за остварување на
интересите на корпорацијата.
Надзорниот одбор, освен како орган овластен за вршење на надзорната и контролната
функција на водењето на работите од страна на управниот одбор, поставен е како и
како транслатор на власта од акционерите до менаџментот. Тоа го потврдува фактот што
овластувањето за избор и разрешување на членовите на управниот одбор, најчесто е
сместено во делокругот на неговите надлежности.
Глава четврта: Корпоративна општествена одговорност
1. Корпоративна општествена одговорност во глобалната економија
Корпоративната општествена одговорност (Corporate Social Responsibility - CSR) е

високо на политичката агенда на високо развиените земји, а особено на државите-членки
на Европската Унија.613 Иако, корпоративната општествена одговорност има различно
значење за различи групи, сектори и акционери, најопшто би можеле да ја дефинираме
како волонтерско прифаќање од корпорацијата да се подржат услугите коишто се од јавно
добро.614
Постои силно согласување дека во глобалната економија, бизнисите често играат улога
којашто е поголема од создавање на богатство. Корпоративното однесување не само што
мора да ја обезбеди дивидендата на акционерите, платите за вработените, продуктите и
услугите на консументите, туку мора и да респондира на социјалните грижи и вредности.
Корпоративната општествена одговорност е концепт којшто треба да обезбеди одредени
бенефиции како на целото општество така и во бизнисот, и затоа корпорациите треба да ја
менаџираат корпоративната општествена одговорност како што тоа го прават во другите
делови од бизнис стратегијата.
Корпорациите се соочени со предизвик економски да се развиваат, како и да бидат
одговорни за природната околина и општествената средина. Улогата на бизнисот
во општествениот и економскиот развој се очекува да се зголемува. Корпоративната
општествена одговорност стана голема компонента од универзитетските деловни курсеви
како во САД така и Европската Унија и повеќето мултинационални корпорации базирани на
OECD принципите кои партиципираат во областа на корпоративните одговорности на еден
или на друг начин.615
Како да се дефинира општествено одговорната корпорација и што треба една корпорација
да прави за да се смета за социјално одговорна?
Уште пред да се одговори ова прашање, некои веќе ќе прашаат зашто една
корпорација воопшто би се заинтересирала за оваа тема. Одговорот е поврзан со
глобализацијата. Глобализацијата не само што ги руши границите помеѓу нациите, туку
и прави одредени процеси, коишто резултираат со глобално цивилно општество. Светот
се смени преку глобализацијата и со ова се сменија и бизнис климата и ставовите. Со
глобализацијата и со паѓањето на комунистичкиот систем, бизнисот низ светот почна да
се соочува со нови предизвици. Решенијата на социјалните проблеми треба да се бараат во
слободните пазарни системи и бизниси. Старите идеи на максимизирање на профитите,
концентрирањето и грижењето за акционерските интереси еволуираат кон тоа интересите
на сите заинтересирани лица да се сметаат како дел од денешната глобална економија.
Глобализацијата влијае на внатрешните и надворешните релации помеѓу корпорациите и
внатре во корпорациите, како и во заедницата како целина, и затоа општеството се свртува
кон бизнисот за да се обиде да пронајде решенија на овој комплексен феномен.616
Кон крајот на последната деценија од XX-от век, дебатата за корпоративното управување
којашто се одвиваше во САД и Велика Британија се водеше главно заради корпоративните
колапси, корпоративните ограбувачи како и поради деловните измами и корупцијата.
Глобализацијата и пазарот му даваа моќ на приватниот сектор, но јавната недоверба во
613 Види: Roundtable Conference ‘Partners for Progress - Towards a New Approach to Corporate Social Responsibility, 2000.
614 Види: Giddens, A., "The Third Way - The Renewal of Social Democracy", Polity Press, 1998.
615 Види: Roundtable Conference ‘Partners for Progress - Towards a New Approach to Corporate Social Responsibility, 2000.
616 Види: Giddens, A., "The Third Way - The Renewal of Social Democracy", цитирано издание, 1998.
искреноста на корпорациите беше огромна и раширена. Темите за одговорност, мониторинг,

положбата на стандардите и глобализацијата беа главни во дебатите. Стана јасно дека
корпорациите не можат повеќе да ги менаџираат ефектите на нивниот бизнис само со
плаќање на даноците и со работење според националните правила. Сега од нив се очекува
да преземат поголеми одговорности за менаџирање на нивното влијание врз општеството.
2. Правила на корпоративна општествена одговорност
Имплементирањето на општествените одговорности се одвива по одредени стандарди

и кодекси за однесување. Додека корпорациите можат да имаат одредена збирка на
стандарди, владите, исто така, играат голема улога во дефинирањето на голем дел од
правилата.
Кодексите за однесување се меѓународно создадени и употребувани, обезбедувајќи
принципи за бизнисот коишто промовираат човекови права, безбедност за време на
работата, транспарентност, менаџмент на средината, протекција на консументите и борба
против корупцијата.
Иницијативите како Caux Round Table и Глобалните Sullivan Принципи на ООН имаа за цел
градење на платформа на интернационална солидарност за корпоративните одговорности
на глобално ниво.617 Глобалната иницијатива за извештаи (Global Reporting Initiative-GRI) од
2000 година, претставува голем чекор напред за генерално прифатена глобална рамка во
известувањето. GRI направи напори во обезбедување на механизам на менаџментот за да
помогне во организацијата на извештаите коишто континуирано го подобруваат прогресот
и успешноста во работењето (перформансите) на корпорацијата.
Водичот на OECD за мултинационалните корпорации од 2000 година, ги содржи
препораките за мултинационалните корпорации, коишто покриваат теми како, на пример,
човековите права и заштита на околината. Сите овие правила претставува единствениот
мултилатерален прифатен кодекс што владите се должни да го промовираат, а
бизнис заедницата, е исто така, активен партиципиент во градењето на правилата за
мултинационалните компании на денешниот глобален свет.618
Повеќето кодекси на однесување се насочени кон набавувачите, вработените
и акционерите, но сепак овие нови правила даваат повеќе внимание на правата на
консументите и ги повикува корпорациите да обезбедат точни и јасни информации за
продуктите и ефективно да ги адресираат поплаките на консументите.
Додека е есенцијално партиципирањето на владите во реформирањето на системите
и промовирањето и мониторингот на имплементациите на правилата важна е и
континуираната соработка во бизнисот којашто треба да се стреми кон постигнување на
целите во правилата. Правилата во Водичот на OECD за мултинационалните корпорации
имаат важна улога во веќе постоечкиот процес на корпоративната социјална одговорност,
јакнејќи ја светската обврска и охрабрувајќи го консензусот којшто се гради.
Во 1999 година, на Светскиот економски форум во Швајцарија, беше донесена Глобална
спогодба на ООН (The UN Global Compact) којашто ги предизвика бизнис лидерите да се
придружат на “глобалната спогодба” на заеднички вредности и принципи и да и дадат
на глобализацијата похумана димензија. Глобалната спогодба на ОН е базирана на девет
принципи коишто ги покриваат темите за човекови права, работната сила и природната
617 Види: Parrish L.,Briefing Paper: "Corporate Social Responsibility in the United States", Corporation for Enterprise
Development, Washington, DC, August. 2000.
618 OECD (2000a), "Spotlight on the OECD Guidelines for Multinational Enterprises", OECD Policy Brief, OECD Observer
Preview, Paris December, 2000.
околина. Со Глобалната спогодба корпорациите беа задолжени да ги почитуваат следниве

принципи:619
□□ Принцип 1: да ја подржат и респектираат протекцијата на меѓународните човекови
права во нивната сфера на влијание;
□□ Принцип 2: да не се склони кон нарушување на човековите права;
□□ Принцип 3: да се подржи слободата за здружување и ефективно да се признае
правото за колективно договарање;
□□ Принцип 4: да се подржи елиминацијата на сите форми на присилена или изнудена
работна сила;
□□ Принцип 5: да се подржи ефективното прекинување на искористувањето на детска
работна сила;
□□ Принцип 6: да се подржи елиминација на дискриминација при вработувањето и
професиите;
□□ Принцип 7: да се подржи претпазливиот пристап кон еколошката средина;
□□ Принцип 8: да се преземат иницијативи за промовирање на поголема еколошка
одговорност; и
□□ Принцип 9: да се охрабрат развојот и дифузијата на еколошко пријателските
технологии.
3. Практикување на корпоративната општествена одговорност
Корпорациите бараат стратегиско инволвирање во заедницата за да се спроведат

социјалните потреби. Со задоволувањето на овие потреби корпорациите имаат цел да ги
заштитат своите интереси и да ја подобрат својата репутација. Корпорации инвестираат во
хуманитарни и други организации на заедницата. Ова најчесто се прави преку партнерствата,
и корпорациите обично се потпираат на експертизата на третиот сектор за овие прашања.
Фактот дека корпоративната општествена одговорност се третира во заклучоците на
самитите на Европската Унија, само потврдува дека свесноста за оваа тема во Европа
оди во нагорна линија. “Работењето заедно со Европската Унија” (CSR Europe) е мрежа на
корпоративна општествена одговорност чија главна цел е помагањето на корпорациите да
работат профитабилно, да се развиваат и да придонесуваат во човечкиот напредок.620
Друга европска организација, “Бизнис во Заедницата” (Business in the Community)
е основана во Велика Британија, е многу активна и во европската агенда. “Бизнис во
Заедницата” има членство составено од 700 корпорации кои се обврзани при остварувањето
на своите бизниси да се фокусираат на главните социјални теми и да ги максимизираат
бизнис изворите за подобрување на условите на живеење во локалната заедница.
CSR CSR Europe покажува како треба една корпорација да го води својот бизнис и
социјалните одговорности да бидат есенцијални во создавањето на сите вредности во
деловните практики. Вредностите и верувањата стануваат реални само кога тие стануваат
дел од секојдневниот живот. Се смета дека без разлика обемот на корпоративна реторика
или на големината на промоцијата не можат да ги заменат директните докази за остварените
социјални вредности и посветеност тие постепено да станат рутинско однесување на
Искрена социјално одговорна корпорација си ги поставува и ги остварува социјалните и
еколошките стандарди и тоа го прави дури и подобро од она што е определено со закон.621
619 Види: Corporate Social Responsibility Forum, www.csreurope.com.
620 Види повеќе на: www. csreurope.org.
621 Види: Joseph, E., "A Welcome Engagement: SMEs and Social Inclusion, Institute for Public Policy Research", May, 2000.
Корпорациите се срцето на економскиот живот во заедницата и треба да ја имаат главната

улога во развојот и кохезијата на општеството. Тешко е да се сепарира ефективноста на
активностите коишто се преземаат од корпорациите во социјалниот, политичкиот и правниот
сектор. Преку обезбедување финансиски средства, промовирање на волонтерство и добар
маркетинг една корпорација може да биде катализатор на промени во заедницата.
Менаџирањето на врските со различните групи во цивилното општество и соработката
со клиентите во волонтерски иницијативи го подобрува имиџот и репутацијата на
Вистинскиот предизвик за една корпорација е да ги исполнува своите општествено
одговорно стратегии и во исто време да ги исполнува своите обврски спрема акционерите.
Бизнисот се наоѓа во процес на еволуција и ги менува своите практики и однесување
за да ги исполни новите очекувања на заедницата и општеството. Додека технолошките
и компетитивните сили продолжуваат да ги присилуваат корпорациите глобално да се
интегрираат, владините барања и барањата на консументите се во насока корпорациите да
бидат поактивни во социјалната арена и затоа нивното однесување како социјално одговорни
корпорации е сé повеќе барано. Корпорациите треба да се справат со комплексноста на
општествените одговорности како во земјата, а посебна во локалната заедница така и на
меѓународните пазари.
Сепак, политиките коишто бараат од корпорациите да имаат коректни идеали во
работењето, како на пример да се вработува одреден процент на малцинства или пак да се
купува од специфичен извор, може понекогаш да ја поткопа профитабилноста и квалитетот
на производот или на услугата. 622
Решавањето за тоа кој пристап да се избере е уникатно за секоја корпорација и зависи
од бизнис секторот во кој корпорацијата е лоцирана, нејзината менаџерска структура и
акционерите. Редефинирањето на улогите на менаџментот и врските во корпорацијата не
е право на избор туку е неопходно. Корпорациите мора да се адаптираат и да креираат
организациски модел на XXI-от век.
Општествено одговорните корпорации треба да се обединат во корпоративна визија
и мисија за промовирање на развој и подобрување на квалитетот на животот. Да се стане
глобален лидер го зголемува кредибилитетот и довербата на јавноста. Корпорациите се
соочуваат со предизвик за извршување на што е можно попозитивно влијание и треба да
бидат подржани од сите сектори во општеството.
Иако корпоративната општествена одговорност сеуште се е во зачеток, одредени правила
донесени од владите во САД , но и во Европа придонесоа за облигаторно креирање на оваа
нова улога на корпорациите во бизнисот. Владите, заедно со невладините организации,
можат да придонесат за зголемување на сериозноста на оваа тема и можат да помогнат
за да се идентификуваат најдобрите модели на корпоративната општествена одговорност.
Со здруженото работење и остварување на соработка помеѓу владите, невладините
организации и трговските унии, може подобро да се надгледува корпоративното однесување
и да се обезбеди да бидат задоволени барем минималните критериуми.
Што се однесува на кодексите за однесување, потребно е да се утврди методологија за
социјалните акциони шеми со цел социјалното известување да стане стандардна норма.
Развивањето на добри практики во корпоративното однесување не може да се случи веднаш,
но со усвојувањето на основните принципи, сите корпорации барем ќе се движат во истата
позитивна насока, односно кон станување на одговорни социјални партнери. Градењето на
довербата бара време и ќе се остварува преку упорно и транспарентно однесување.
622 Види: Rifkin, J., "The Age of Access: The new culture of hypercapitalism, where all of life is a paid-for experience", Jeremy
P. Tarcher/Putnam, 2000.
4. Препораки за корпоративна општествена одговорност
Врз основа на досегашните искуства на деловната и академската мисла, може да се

позиционира улогата на големите корпорации во однос на нивната општествена одговорност
преку десет основни препораки.623
1) Големите корпорации треба да обезбедат и да ги стават на располагање потребните
ресурси (финансиски, физички или други) и специфично да придонесуваат кон потребите
на општеството со обврзување за вработување, едукација, заштита на основно здравје во
локалните заедници кадешто ги вршат своите деловни операции.
2) Треба да се развива духот на здрава конкуренција од страна на големите корпорации
не само во областа на обезбедувањето на одржливост на бизнисот, туку и обезбедување на
подобро управување преку практикување на општествените одговорности.
3) Големите корпорации, во соработка со владите, треба да се обврзат во долготрајни
проекти коишто ќе бидат придобивка за државите во кои ја обавуваат својата дејност и да
осигураат одржлив економски раст со цел да ги направат стабилни овие држави.
4) Големите корпорации треба да практикуваат саморегулација којашто ќе служи како
модел за другите помали корпорации.
5) Големите корпорации треба да инвестираат во истражувања на нови технологии
коишто се пријателски насочени кон околината. Исто така тие треба да инвестираат во
развојот на инфраструктурата и комуникациите каде што е потребно, се разбира со повратен
бенефит за корпорациите од овие проекти.
6) Сите корпорации треба да промовираат оптимални нивоа на производство и да го
направат бизнисот поефикасен без да предизвикаат општествена, економска, политичка,
културна и еколошка штета во земјите и заедниците кадешто функционираат.
7) Корпорациите треба да ги задоволат генерациските потреби за вработувањето,
повисоките нивоа на производство, адекватни плати и бенефиции за вработените.
Корпорациите треба да се воздржат од практикување на корупција, даночни избегнувања и
слично и да утврдат и нормираат строги правила и казнени постапки дури и за највисоките
функционери. Сепарацијата на функциите на претседателот и главниот извршен директор и
надзорот на овие области од страна на одборот е круцијално.
8) Корпорациите треба да помогнат во доброто управување и да имаат позитивна
соработка со владата, со цел да остварат значајни бенефиции за општеството. Тие треба да
се воздржат од мешањето во владините постапки и политики и нивно фаворизирање или
од закани кон владите со создавање на конфликти, помош на сецесионистички движења
или финансирање на анти-државни и терористички организации. При тоа, треба да не се
допушти т.н.. корпоративизам којшто се остварува како систем на водење на државата со
употреба на моќта на корпорациите или трудот (синдикатот) кои дејствуваат или тврдат дека
дејствуваат во име на голем број индивидуалци како нивни членови. Исто така треба да
практикува и т.н.. crony капитализам кој е вид на капитализам и корпоративно управување
базиран на пријателски врски меѓу политичката опција на власт и бизнис олигарсите во
земјата. Особено треба да се спречи праксата корпорациите во овие системи да вложуваат
исклучиво во политички врски и наместо “обични” пазарни претприемачи да стекнат
позиција на некој вид “политички претприемачи”;
9) Корпорациите треба да се обврзат на водење на бизнис на начин којшто ги зачувува
традиционалните системи на знаење и домашните култури. Исто треба да играат важна
улога во образованието и пораст на општествено-културните вредности како и моралот на
623 Види: Petkovski Vladimir, "Corporate Social Responsibility" Future Leaders E-Conference, University SS. Cyril and Methodi-
us, Facultu of Economic, Skopje, 2003, стр. 58-63.
децата со што ќе помогнат во создавањето на одговорна работна сила.

10) Корпорациите, особено во областите на искористувањето на природните ресурси и
нивна употреба, треба да се воздржат од експлоатација, којашто оди на штета на локалните
граѓани и околината. Тие треба да прифатат и усвојат технологии коишто не се штетни за
околината и да го унапредат истражувањето во ваквите области. Тие треба да помогнат
во понатамошната промоција и дистрибуција на овие технологии, по разумни цени, на
другите помали корпорации.
Препораките се круцијални и ги потсетуваат сите инволвирани играчи дека сред
постоечкиот песимизам создаден од сиромаштијата и другите општествено-економски
неприлики и дадените постоечки лимитирани ресурси на располагање на планетата, “треба
да се усогласиме со потребите на сегашноста, без компромитирање на можноста идните
генерации да ги остварат своите потреби”.624
Колективната корпоративна акција создава моќен механизам којшто заедно со
цивилното општество може да креира и подржува решенија кои имаат економско-социјален
контекст.
Јасна е потребата за јавни и приватни ентитети кои ќе работат заедно на решавање на
социјалните проблеми. Партнерствата помеѓу различните сегменти на општеството бараат
детално разбирање на очекувањата, достапни извори, соодветни организациски структури
и одговорност. Работењето во партнерство е процес што бара иновативни решенија со
коишто ќе се остварат социјалните предизвици на локално ниво. За да функционираат овие
партнерства секој партнер треба да се согласи на оваа мисија.
За да се охрабрат и стимулираат нови партнерства помеѓу приватниот и јавниот сектор,
државната политика треба да развива баланс на регулаторни рамки и пазарни иницијативи.
Треба да се одржуваат средби на владата и бизнисот на локално и на национално ниво и
засегнатите страни треба да инвестираат во истражување на модели за успешни партнерства
помеѓу корпорациите, владите и заедниците. Владата треба да создава политика на
партнерствата со приватните претпријатија, давајќи им на корпорациите одредена улога во
активностите во остварувањето на јавниот интерес.
Корпоративната општествена одговорност е важен дел од бизнисот и полека, но сигурно
тоа станува срцевината на бизнисот во XXI-от век. Корпорациите коишто се на највисоките
ранг листи, се најпосакуваните во општеството и се оценети како едни од најдобрите места
за работа.
Со цел да се бара отчетност за општествената одговорност на друштвата, треба да
постои законска регулатива која е насочена кон регулирање на интерната само-регулација
на бизнисите.Таа треба да ги земе предвид управувањето, раководењето/менаџментот и
културата на друштвото. Законските решенија за општествена одговорност на друштвото
(CSR) треба да се базираат на следните принципи:
А) Да се стремат да осигураат дека друштвото се придржува до вредности кои го
надминуваат тесниот сопствен интерес (во смисол на генерирање на профит). Тие треба јасно
да укажуваат на вредности и политики (на пр. здрава животна средина, фер конкурентен
пазар, почитување на човековите права и тн.) преку кои друштвото е одговорно, а не само
да се придржуваат кон минимално пропишаните законски норми;
Б) Да целат овие вредности да бидат вградени во практиките и структурата на друштвото.
Тие треба да бараат од друштвото да воспостави формални структури на управување и
раководење кои ќе овозможат и во пракса да се воспостави култура на одговорности и
одговорно раководење;

В) Да овозможат простор друштвото да ги остварува своите примарни деловни цели

во рамката на одговорно делување. Законската регулатива мора да му остави доволно
простор на друштвото за тоа самото да одлучи на кој начин, во воспоставената законска
рамка, ќе ги оствари своите деловни цели (производство на добра и услуги, генерирање
на профит и тн.) конзистентно со вредностите на општествената одговорност.Таа треба во
најголема можна мерка да му остави можност на друштвото само да одлучи на кој начин ќе
ја институционализира општествената одговорност.
Општествената одговорност на друштвото е промовирана од Европската Комисија
и претставува концепт со кој компаниите ги интегрираат социјалните грижи и грижата
за заштита на околината во нивните деловни активности и во нивната интеракција со
заинтересираните страни на доброволна основа.
Во Република Македонија во 2007 година е формирано Координативно тело за
општествена одговорност на претпријатијата, како постојано работно тело на Економско-
социјалниот свет, и е носител на активностите за промовирање на општествената
одговорност на претпријатијата во Република Македонија.
Кон крајот на 2008-та година е усвоена Национална агенда за општествената одговорност
на претпријатијата за Република Македонија која се базира на анализа на состојбата во
земјата, односно анализа на силните и слабите страни, можностите и заканите за развој на
CSR во Македонија.
Денес, кога корпорациите вршат активности кои можат суштински да влијаат врз
животот на заедницата, како негативно, така и позитивно, не е доволно да се каже дека
единствено се грижат да обезбедат добивка само за своите инвеститори. Се почесто кај
нашите трговски друштва се забележува се поголема грижа за заедницата во којашто тие
функционираат. Заштитата и унапредувањето на животната средина, инвестирањето во
луѓето, како во оние кои работат во друштвата, така и во развивањето на потенцијалите
на другите од заедницата, поддршка на граѓанските иницијативи, воспоставувањето
јавно приватни партнерства, формирањето и вклучувањето во мрежи, се начини со кои
друштвата ја изразуваат својата поврзаност со околината во којашто работат. Овој начин
на однесување на друштвата овозможува понатамошен растеж на претпријатието, негово
успешно и oдржливо работење.
Прашањата за здравјето и безбедноста на вработените и заштитата на животната средина,
наспроти прашањата за останатите области на менаџментот, обврските на претпријатието,
можните ограничувања, потребните средства и очекуваниот резултат од активностите, се
почесто се јавуваат.Едно претпријатие мора да посвети внимание на сите овие прашања и
да одговори согласно ресурсите со кои располага и ограничувањата со коишто се соочува.625
Според тоа CSR може да се дефинира како успех во деловните активности, кој може
да се постигне преку придржување до законите и прописите, но и преку пристап со кој се
постигнува рамнотежа помеѓу економските, еколошките и социјалните активности на начин
кој е полезен за граѓаните, заедницата и општеството. CSR се се однесува на одлуката на
друштвата да одат подалеку од почитувањето на минималните законски услови и обврски
кои произлегуваат колективните договори со цел да одговорат на потребите на општеството.
Како таква, CSR станува сè позначаен концепт во светски рамки и во ЕУ, и се поврзува со
одржливост развој, поттикнување на конкурентноста, економски раст и создавање на
работни места.626
625 Китановски М., Ивановска Д., Илиевска Ј. (2012) Водич за системи за управување и стандарди поврзани со опште-
ствената одговорност на претпријатијата, Здружение Конект, Скопје, стр.11
626 Извештај од Комисијата во врска со општествената одговорност на претпријатијата: Спроведување на партнерство-
то за раст и вработување: правејќи ја Европа пол на извонредност во ООП, COM (2006) 136 конечна верзија
Вака поставената дефиниција говори за повеќестраната природа на корпоративната

општествена одговорност. Оттука, овој концепт во себе инкорпорира четири вида на
одговорност и тоа:
1. Економската одговорност се однесува на очекувањата на општеството дека
организациите ќе произведува добра и услуги кои се потребни и посакувани од
страна на клиентите и ќе ги продаваат тие стоки и услуги по разумна цена;
2. Правната одговорност се однесува на очекувањата, организациите да работат
во согласност со законите кои ги третираат и прашањата на добро владеење и
почитување на конкуренција на пазарот, вклучително и законите за заштита на
производи, за заштита на потрошувачите , како и законите за животната околина и
вработувањето;
3. Етичката одговорност се однесува на општествените очекувања компаниите да
сторат повеќе отколку што самиот закон го бара, односно да сторат особени напори
во насока на предвидување и задоволување на општествените норми , во смисла на
реализирање на сите деловни функции и активности на фер и праведен начин;
4. Дискреционата одговорност на корпорациите се однесува на очекувањата на
општеството дека организациите бидат добри граѓани. Ова може да вклучува работи
како што се филантропска поддршка на програми кои се во корист на заедницата
или на нацијата. Таа, исто така може да вклучува пружање на стручна експертиза за
остварување повисоки заеднички или општествени цели.
Значи, овој концептот претпочита дека друштвата, имаат бројни морални, етички и
филантропски одговорности, покрај нивната основна задача да остварат профит за нивните
сопствениците и да работат во согласност со законот.627
Со оглед на фактот дека концептот на општествена одговорност вклучува четири
категории на одговорност, соодветно на секоја од овие компоненти на општествената
одговорност, се применуваат четири стратегии на општествена реакција, односно одговор
на општествените обврски: реактивна, одбранбена, стратегија на прифаќање и проактивна
стратегија.628
Секоја корпорација првенствено е правен ентитет чија мисија е да произведува
производи и дава услуги за членовите на општеството и соодветно на тоа, нејзина примарна
одговорност е да создава профит. Истовремено, секоја корпорација треба да ја исполни
својата економска мисија во рамките на постоечките правни рамки. Овие категории
на одговорност, економската и правната, се основни и обврзни за сите корпорации, но
вистинската димензија на општествено одговорните бизниси се категориите на етичка
и филантропска одговорност, кои вклучуваат грижа за вработените, потрошувачите,
акционерите и заедницата, надминувајќи ги правно пропишаните обврски, како и
вклученоста во решавањето на општествените проблеми.
За парцијално задоволување на општествените барања, корпорациите може да применат
општествена реакција преку реактивната и одбранбената стратегија, како начин на минимум
задоволување само на економската, односно економската и правната одговорност, а
избегнувајќи општествена инволвираност и акција. Спротивно на тоа, со стратегијата
на прифаќање и со проактивната стратегија компаниите промовираат прифаќање на
општествената одговорност за сопствените активности и одговор на општествените барања
и проблеми, задоволувајќи го интересот на сите “стејкхолдери”. Особено со прифаќањето
на филантропската одговорност, компаниите со фокус на волонтерските активности и
желба за општествен придонес, преку проактивна стратегија, успеваат да ги антиципираат
627 Ibid,
628 Шуклев Б. (2004) Менаџмент, четврто издание, Економски факултет – Скопје, Скопје, стр.356 и 360
општествените проблеми и да подготват соодветна реакција за нивно решавање.

Вака дефинирана CSR има три клучни нивоа:
□□ Како прво, вклучува почитување на законските обврски (на пр. даночните, оние
поврзани со здравјето и безбедноста на работа, правата на потрошувачите и
еколошките прописи) и стандардите во стопанските дејности;
□□ Второ, вклучува минимизирање или елиминирање на негативите ефекти на
деловниот сектор врз општеството и менаџмент со ризиците кои произлегуваат од
таквите ефекти (на пример, од прекршување на човековите права или од загадување)
и
□□ Конечно, се однесува на позитивните влијанија на деловниот сектор врз општеството
и создавање на додадена вредност преку иновации, инвестиции и партнерство
насочени кон социјална и економска добросостојба (на пример, создавање на
работни места, социјален и економски развој и разрешување на конфликти).629
5.Области на примена на корпоративната општествена одговорност
Кодексите на деловна етика и однесувањето прикажуваат како корпорацијата го

спроведува својот бизнис на етички и социјално одговорен начин. Интегритетот и почитување
на законите и етичките начела се суштински елементи за одржување на кредибилитетот и
автентичноста на компанијата.
Областите на примена на концептот на корпоративната општествена одговорност,
воглавно, се дефинира преку одговорите на следниве прашања:
1. Како менаџерите ги спроведуваат своите надлежности.
2. Како корпорацијата се однесува со своите вработени.
3. Како очекуваат менаџерите да се однесува корпорацијата.
4. Како се услужени клиентите на корпорацијата.
5. Како се однесува корпорацијата со снабдувачи
6. Како корпорацијата влијае врз заедницата и животната средина.
За да се дефинира обемот на сопствената општествена одговорност, треба да
се идентификуваат релевантните прашања и да се постават сопствени приоритети.
Корпорацијата треба да одговори на следниве основни прашања: управување со
организација,човекови права, односи со вработените, животна средина, односи на пазарот,
грижа за потрошувачите,развој и вклучување во заедницата.Со дефинирање на овие
клучни области и прашања и со интегрирање на општествената одговорност во одлуките и
активностите, самото претпријатие ќе си додаде на својата вредност со текот на времето.630
5.1. Управување со организацијата
Во рамките на организациското управување ќе треба да се опфати и делот за остварување

на општествената одговорност. Во продолжение, накратко за организациското управување
и општествената одговорност и стандардите преку кои може да се оствари општествената
одговорност. Организациско управување е систем преку кој една организација ги донесува
и спроведува одлуките за извршувањето на своите цели.Овие системи се водени од страна
на лице или група на лица (сопственици, членови, или други заинтересирани страни), кои
имаат овластување и одговорност за извршување на целите на претпријатието.
629 http://www.cbcsr.mk/Default.aspx?id=e5e88552-d2af-4d35-8a7e-a43172cecf00
ствената одговорност на претпријатијата, Здружение Конект, Скопје, стр.20-21
Интегрирањето на општествена одговорност низ една организација воопшто не

е едноставен процес.Тоа со себе носи низа промени во претпријатието и тоа преку
имплементација на одредени меѓународни општоприфатени стандарди, како што се ISO
9001, ISO 14001, ISO 22000 и ISO 26000.Имплементација на Систем за управување со квалитет,
Политика на квалитет, целите за квалитет, како и Политика за заштита на животната средина,
согласно барањата на споменатите стандарди, ќе овозможи воведување на социјална
одговорност во корпорацијата.
Корпорацијата и правата на човекот
Човековите права се нешто за кое не треба и не може да одлучува претпријатието.

Станува збор за законски и уставно загарантирани права и истите не смеат да се повредат.
Во спротивно следи санкција.
Човековите права се основните права на кои сите човечки суштества имаат право.Постојат
две широки категории на човековите права.Првата категорија се однесува на граѓанските
и политичките права и вклучува права како правото на живот и слобода, еднаквост пред
законот и слободата на изразување.Втората категорија се однесува на економските,
социјалните и културните права и вклучува такви права како правото на работа, правото на
храна, правото на највисок можен стандард на здравје, правото на образование и правото
на социјална сигурност.631
Заштитата и почитувањето на човековите права, мора да постои во секоја организација.
Тоа значи дека, Друштвото треба да ги почитува начелата на меѓународните акти во однос
на човековите права и не смее да толерира или поддржува услови на работа кои се во
спротивност со националното законодавство и меѓународните документи и практика.
Оттука, доколку сака да ја исполни својата општествена одговорност, корпорацијата мора
да ги задоволи барањата по секое од следните пет клучни прашања632, а тоа се: детски труд,
присилна работа, здравје и безбедност на вработените, дискриминација и дисциплински
практики.
Односи со вработените
Корпорациите треба да се залагаат за овозможување на најпристојни и соодветни услови

за работење и грижа за безбедноста на вработените.Секое претпријатие треба да се залага
за добри односи и грижа за вработените.
Односите со вработените вклучуваат вработување и унапредување на работниците,
дисциплински мерки и поплаки, пренесување и преместување на работниците, престанок
на вработувањето, обука и развој на вештини,заштита на здравје при работа, безбедноста
и индустриска хигиена и која било политика или практика којашто влијае на условите за
работа, а особено на работното време и заработувачката.633Воспоставувањето на ефективен
систем на работење, кој во себе подразбира и ефикасно менаџирање на човечките
ресурси, зголемување на нивните компетенции, развој и кариера, како и обезбедување на
задоволство на вработените е клучен предуслов за воведување општествена одговорност
на претпријатијата. Тука треба да се спомене и правото на вработените да формираат или
да се приклучат кон синдикати по сопствен избор, како и да се почитуваат колективните
договори, доколку такви постојат, во согласност со законите и регулативите.
631 ISO 26000:2010, 6.3.1.1 Organizations and human rights

ствената одговорност на претпријатијата, Здружение Конект, Скопје, стр.23-24
633 Ibid, стр.24
Животна средина
Одлуките и активностите на организациите секогаш имаат влијание врз животната

средина, без разлика каде организациите се наоѓаат.Овие влијанија можат да бидат
поврзани со употребата на ресурсите на претпријатието, локацијата на активностите на
корпорацијата, генерирање на загадување и отпад, како и влијанието на активностите на
претпријатието врз природните живеалишта.За намалување на влијанијата врз животната
средина, организациите треба да усвојат интегриран пристап кој ќе ги земе во предвид
директните и индиректните економски, социјални, здравствени и еколошки импликации
на нивните одлуки и активности.634
Односи на пазарот
Оваа област на CSR се однесува на етичкото однесување на корпорацијата во односот со

други организации и поединци, како и на начинот на кој корпорацијата ги користи односите
со другите актери во промовирањето на позитивните резултати.Тука се вклучени односите
помеѓу организациите и јавните институции, како и односите помеѓу организациите и
нивните партнери, добавувачи, клиенти, конкуренти и здруженија на кои тие се членови.635
Со оглед дека главна цел на друштвото е зголемување на бројот на клиентите преку
пружање квалитетни услуги, консултации и сервиси, брза реакција во итни случаи, како и
имплементација на врвните технологии кои клиентите со задоволство би ги користеле, а
тоа директно би водело до зголемување на профитот на друштвото.
Прашањата поврзани со односи на пазарот се јавуваат во областа на анти-корупцијата,
одговорно вклучување во јавната сфера, лојалната конкуренција, општествено одговорното
однесување, односите со други организации и почитувањето на правата на сопственоста.636
Развој и вклучување во заедницата
Социјалните инвестиции се случуваат кога корпорациите ги инвестираат своите средства

во иницијативи и програми насочени кон подобрување на општествените аспекти на
животот во заедницата. Постојат повеќе типови на вложување во заедницата, кои може
да вклучат проекти поврзани со образованието, обуката, културата, здравствената заштита,
развојот на инфраструктурата, подобрување на пристапот до информации или која било
друга активност којашто придонесува за економски и социјален развој.
Во идентификување на можностите за општествени инвестиции, корпорацијата треба
да го усогласи својот придонес со потребите и приоритетите на заедниците во кои работи,
земајќи ги предвид приоритетите утврдени од страна на локалните и националните
креатори на политиката. Размената на информации, консултации и преговори, се корисни
алатки за партиципативен пристап кон идентификување и имплементирање на социјалните
инвестиции.637
634 Ibid, стр.26

635 Ibid, стр.27
636 Ibid,
637 Ibid, стр.31
6. Бенефиции од корпоративната општествена одговорност
Донесување на политика и примена на концептот на CSR, како принцип на работење и

дејствување, овозможува остварување на бројни позитивни резултати и придобивки како
за компаниите така и за општествената заедница и животната средина.638
Како придобивки за корпорацијата се сметаат:

1. Подобрен бренд, имиџ и углед;
2. Зголемена продажба и лојалност на клиентите;
3. Поголема продуктивност и квалитет;
4. Повеќе способност да се привлечат и задржат вработените;
5. Намален регулаторен надзор;
6. Полесен пристап до капитал;
7. Диверзифитет на работната сила;
8. Безбедноста на производите и заштита на потрошувачите.639
Како предности на заедницата и на пошироката јавностсе наведува следните:

1. Донации;
2. Волонтерски програми;
3. Вклучување на ранливите групи на општеството во образованието и вработувањето
4. Безбедност на производите и повисок квалитет.640
Во еколошки бенефиции, пак, се сметаат следните:

1. Големо рециклирање на материјалите;
2. Подобра издржливост и функционалност на производите;
3. Поголема употреба на обновливите извори на енергија;
4. Примена на алатките за управување со животната средина во бизнис плановите,
вклучувајќи ги проценката на трошоците и животниот циклус на производите,
стандардите за управување со животната средина и еко-етикетирање.641
638 Доц. Д-р В.Маџова, (2012), Влијанието на општествената одговорност на претпријатијата врз социјалната вклуче-
ност на ранливите групи (со фокус на жените - жртви на семејно насилство), Скопје, стр. 16
639 Ibid,
640 Ibid,
641 Ibid, стр.17
Глава петта: Корпоративното управување во групите на друштва
1.Општи на помени
Корпоративното управување претставува битен елемент во воспоставување на

атрактивна инвестициска клима, конкурентски ориентирани компании и ефикасни
финансиски пазари во едно здраво деловно опкружување. Меѓутоа, контрадикторноста се
појавува кога во пракса ќе настанат економски потреби од групирање на трговските друштва,
заради поефикасно остварување на своите цели. Секое донесување на одлука треба да е
со цел остварување на веќе поставена политиката на одредено трговско друштво, но кога
друштвото e член на група на друштва треба да внимава и на политиката на групата во
целост, што често доведува до конфликт на интереси.
Правно, сите трговски друштва во групата се, и треба да се, подеднакво автономни,
меѓутоа противречноста меѓу економската, управувачката и правната положба на друштвата
секогаш претставува основ за проблематика во групите на друштва. Tака, и според еден
од постулатите на кои е заснован Законот за трговски друштва, секое трговско друштво е
независно од друго трговско друштво и треба да се третира како ентитет кој има самостојна
егзистенција во однос на другите трговски друштва и правни субјекти. Но, преку учествата
во други друштва големите друштва ја размножуваат својата моќ на повеќе сегменти на
пазарот. Поточно, ако едно друштво стекне преовладувачко влијание врз друго друштво тоа
може да располага со индустриската и трговската актива, патенти, марки, веќе разработена
дистрибутивна мрежа и стручен кадар на зависното друштво. Зависното друштво и
понатаму останува како посебен правен ентитет, но му се остава само извесна автономија
во управувањето.
Подобрувањето на законската, подзаконската регулатива како и почитување на
принципите од областа на корпоративното управување обезбедува подобра заштита од
злоупотреби, зголемување на свеста и подобрување на практиката кои се пресудни за
амбиентот во кој што работат фирмите. Значи, ако внатрешната атмосфера во едно трговско
друштво се рефлектира врз состојбите на пазарот, како и врз односите со трети лица, а
корпоративното управување во групите на друштва претставува една посложена материја
која ги опфаќа и меѓусебната поврзаност и односите на повеќе трговски друштва во една
целина со својот одраз надвор, тогаш неспорен е мотивот за елаборирање на оваа тема и
нејзината научна оправданост.
2. Групи на друштва (поврзани друштва)
Иако сеуште не постои точна дефиниција за тоа што претставуваат групите на друштва
поради нивната разнолична структура и начин на поврзување и функционирање, сепак ова
не е нов термин во правото и секако постојат одредби кои го регулираат настапувањето
и однесувањето на групата во правниот промет. Групата на друштва не е нов термин,
но секојдневно како се развива, шири и глобализира, ни јавува потреба од нови и нови
варијации на дефиниции.
Со еден збор, модерните транснационални компании се најчесто (не и секогаш)
група на повеќе друштва од различна националност. Тие најчесто се здружуваат поради
поделба и распределба на функциите какви што се производство, маркетинг, продажба и
истражување и развој. Затоа групата на друштва претставува посебна форма на надворешен
раст на компаниите и нивните претпријатија што настанува со здружување на претходно
независните деловни единици.
Таа се одликува со богатство на аспекти, многу различни форми и потекло (начин на

создавање), изобилство на скриени можности што заедно го чини нејзиното проучување
многу тешко, а понекогаш дури и безизлезно. Во замена за дефиниција за групите на друштва
вообичаено се наведуваат суштествените карактеристични елементи на постоењето на
групата на друштва.
Овде треба да се маркираат трите најчесто наведувани елементи.
Првиот се состои во постоењето на правно различен имот на друштвата што ја сочинуваат
групата. Во принцип не постои можност за конфундирање на имотот меѓу друштвата што ја
сочинуваат групата.
Вториот елемент се состои во хиерархиската зависност на групираните друштва,
зависност реализирана преку техниките на контрола над имотот. Имотната контрола може
да се дефинира како организирано водење преку правни средства кои даваат на тие во
чии раце е контролата, овластувања врз имотот кој е под контрола, кои по својата природа
се овластувања што му припаѓаат на сопственикот. Контролата над имотот е, според тоа,
средство за реализација како и создавање на единството на одлучување внатре во групата.
Контролата може да се врши со средства својствени на друштвото, како и преку чисто
договорни техники.
Третиот елемент се состои од финансискиот карактер на врските кои ги обединуваат
друштвата на групата, врски кои вообичаено се нарекуваат учества.``642
Со оглед на тоа која е целта што треба да се постигне со учество во групата на друштва,
компаниите имаат широк избор на средства, односно начини на поврзување.
Основната поделба на начините за поврзување на повеќе самостојни друштва во група
на друштва е следнава:
преку капитал, со тоа што едно друштво има удели во друго друштво или друштва, или
две или повеќе друштва имаат удели едни во други643; или
преку претприемачки договори (за доминација, за афилијација, за пренесување на
добивка и сл.).
Обично, во пракса се поврзуваат и со капитал и со претприемачки договори истовремено
заради остварување на правната сигурност.
Кога се консолидираат веќе постојни економски единици и вложувањето на капитал
оди од повеќе страни во една насока, па може да се очекува непосредна реализација на
заедничката деловна цел. Предностите се дури и појасни кога здружувањето носи со себе
стекнување на работна сила, развиени патенти и постоен goodwill.
2.1. Договорното поврзување
Кога се употребува договорот како инструмент за поврзување на неколку друштва

можни се неколку вида на договорни аранжмани чиј предмет во главно се состои од пренос
на годишните профити или договорна согласност да се пренесе управата врз деловните
работи на некое друго друштво друштвото, давајќи му фактички право на контрола. Кога
се пренесува контролата управувачкото друштво, всушност, дејствува во име и за сметка
на управуваното друштво. Друштвото кога склучува ваков договор го задржува посебниот
правен субјективитет, но заради економски или организациони причини не сака да управува
642 д-р Милан Недков, д-р Тито Беличанец, ``Право на друштвата``- Книга втора, Проект за деловно опкружување на
УСАИД, Скопје, 2008, стр.336
643 Меѓутоа, не треба да значи дека секое купување на акции или удели во друго друштво се смета за преземање,
или пак, како обид за влијание, туку понекогаш друштвото сака да стекне само добивка преку дивиденда. Се работи само за
пласман на капиталот. За да се разграничи намерата на друштвото што купува акци ли удели во друго друштво треба да се
направи претходна анализа за индустриските односи кои ги обединуваат двете друштва.
со неговото работење, а друштвото менаџер добива надомест за своите услуги. Договор,

пак, со кој се предава управувањето на друштвото, но надоместот оди во обратна насока.
Тој договор е познат како договор за деловен закуп, кој се утврдува според генералните
принципи на правото на закуп. Закупецот стекнува право да го управува закупеното друштво
во свое име и за своја сметка, додека друштвото закуподавец престанува да се управува
себе, а профитот му се состои исклучиво од надоместок (рентата) платена по договорот за
закуп.
Исто така, постојат и договори за здружување на профити на повеќе друштва и уште многу
други видови на договори. Договорното поврзување понатаму нема да биде предмет на
понатамошна елаборација, од причина што најчесто (но, не и секогаш) претставува аксесоар
на капиталното поврзување, и тогаш управувањето и организацијата се остваруваат токму
под капата на тие посебни договорни правила кои имаат свои специфики и дијаметрално
можат да се разликуваат од еден договор во друг. Од друга стана пак, во многу правни
системи некои од договорите и не се дозволени поради правилото според кое управниот
одбор не може да ги пренесува своите овластувања за да го потчини и доведе во зависност
друштвото за некој надворешен интерес.
2.2. Основни видови на групи на друштва
Групите на друштва се повеќе појава отколку суштина, факт кој, како што беше споменато
претходно, воопшто не го олеснува нивното изучување, ниту пак, може да се направи чиста
поделба. Нивното структурирање се карактеризира со голема еластичност, промени и
комбинации. Иако, може да се направи поделба на три видови групи на друштва сепак, тие
најчесто меѓу себе се разликуваат во нијанси бидејќи ретко постојат како чисти, односно
често постојат како комбинација на истите во зависност од политиката на групата во целост.
Постојат три категории на групи: индустриски, финансиски и персонални.
А) Индустриски групи
Индустриската група е група на друштва чија основна карактеристика е тоа што сите
друштва инклузивно и друштвото-мајка (владејачкото друштво) имаат иста или идентична,
блиска или комплементарна трговска дејност.(,,индустриска дејност``). Два факта се
од суштествено значење: прво, хомогенизацијата на групата на друштва, се заснова
на истоветноста на дејноста со која се занимаваат и второ, со ,,индустриска дејност`` се
занимава и владејачкото друштво. Секоја група на друштва и индустриската група е
подредена на единствена управа од страна на едно друштво на групата наречено друштво
–мајка (владејачко друштво), кое својата доминација во групата ја реализира преку играта
на множество финансиски учества. Овој тип на групирање на друштвата е несомнено
најстариот и точно кореспондира со потребите на големите друштва кои можат да се
зголемуваат понатаму со роење т.е. со размножување.``644 Најчесто индустриските групи
на друштва не остануваат само како индустриски, туку се трансформираат во холдинзи или
други видови на финансиски групи. Секако дека индустриските групи нема да опстанат
многу без да бидат врзани финансиски (преку капитал), а најчесто мотивот за организирање
во финансиска група на друштвата е токму развојот на индустриска дејност.
644 д-р Милан Недков, д-р Тито Беличанец, ``Право на друштвата``- Книга втора, стр.337
Б) Финансиски групи
Финансиската група е група на друштва која почива , се создава и функционира врз

основа на врските од капиталска природа. Постоењето на финансиската група презумира
два елемента.
Првиот е материјалниот елемент: едно друштво треба да содржи значаен дел од акциите
и уделите во друго друштво, односно другите друштва.
Вториот е интернационален елемент: финансиското учество во другото друштво, односно
другите друштва, треба да биде сторено не со цел на пласман на капиталот, туку со цел да
се оствари преовладувачко влијание и контрола врз друштвото, односно друштвата кои ги
издале акциите, односно уделите. Финансиската група ја сочинуваат едно друштво-мајка
и повеќе друштва- ќерки кои се обединети околу неа со потесни или пошироки врски на
зависност. Односите во групата ги одликува блискост и тесна поврзаност.
За финансиската група карактеристично е тоа што друштвото- мајка не врши директно
никаква ,,индустриска дејност``, туку е сведено на држењето на акции кои му обезбедуваат
водење на групата.``645 Односно друштвото-мајка се занимава со чисто финансиска дејност.
Меѓутоа, да не дојде до недоразбирање бидејќи често се случува една или повеќе банки
да поседуваат акции во одредени групи на друштва и истите се занимаваат со финансиска
дејност, но нивната дејност е и поширока. Тука не станува збор за банки, туку холдинзи
кои се занимаваат со финансиска дејност и контрола над повеќе друштва во група заради
остварување на влијание, односно остварување на политиката на групата во целост.
Најчесто оваа политика е развој на индустриска дејност, доминација на пазар и задржување
на економското единство на групата во целост. Исто така, многу слични навидум се и
инвестициските фондови и други друштва за пласман на капитал, кои поседуваат акции
во различни друштва. Тие тоа го прават поради остварување на добивка, но во овој случај
добивка како дивиденда, односно се занимаваат со чисто држење на акциите во друштва
кои претходно ќе ги проценат како такви што работат успешно и бонитетно.
Холдиншката група на друштва според тоа е многу специфичен начин на групирање на
друштвата. Таа во суштина е правна техника на концентрација која почива врз инструментите
на учества, контрола и зависност. Холдиншката група е феномен на концентрација од чист
вид.646
Учествата во финансиските групи на друштва можат да се стекнат на неколку начини:
□□ со основање на ново друштво
□□ со т.н.. делумен влог, односно влог настанат со поделба на постојно друштво
□□ со купување на акции или удел при зголемување на основната главнина
□□ со купување на акции или удели од постојните акционери и содружници.

В) Персонални групи
Персоналните групи се целина на друштва чие единство на одлучување резултира

од заедништвото на управувачите или содружниците, односно акционерите, а најчесто
од заедништвото и на едните и на другите. Овој вид на групирање на друштвата, иако е
реалност, е многу тешко да се прецизира. Личните врски играат значајна улога во она што
може да се означи како регрупирање на групите на друштва т.е. поврзувањето на групите на
друштва на едно повисоко ниво. Личните врски ги провоцираат групите на друштва надвор
од нивниот сопствен кадар, надвор од правилата на правото на друштвата. Феноменот е
645 Ibid. стр. 338
646 Ibid. стр.338
неспорно, начин на групирање на друштвата, но тој никогаш нема правна конзистенција

каква што ја имаат другите групи.647
Меѓутоа, секогаш кога органите на управување во различни друштва се состојат од
едни исти лица може да се води унифицирана деловна политика. Заедничките директори
генерално само го засилуваат веќе постојаниот сојуз што претходно бил воспоставен,
најчесто, преку капиталот.
Како групи на друштва кои се од најголемо правно значење, финансиските групи на
друштва ќе бидат предмет на вниманието во понатамошниот текст, односно под ``групи на
друштва`` ќе се мисли на финансиските групи на друштва.
А во зависност од тоа како ќе функционираат понатаму и како ќе биде распоредена
моќта и влијанието во донесувањето на одлуките и остварувањето на политиката ќе зависи
од степенот на учествата, поставеноста и формата во која функционираат друштвата во
групата.
2.3. Формации на групи на друштва
Купувањето на акции или удели во друго друштво, односно друштва е плански, односно
по претходно проверена и поставена шема. Точно се знае каде, колку и на кој начин ќе
се вложува. Секако тоа ќе зависи од трговската дејност, степенот на развој и потребата за
влијание на компанијата или групата на друштва што сака да се шири. Со оглед на тоа како
се реализира учеството и степенот на влијание на друштвото-мајка во друштвата-ќерки
постојат различни формации на групи на друштва.
1. Групи на друштва конституирани врз основа на радијално учество
Друштво-
ќерка
Друштво- Друштво-
ќерка ќерка
Друштво- Друштво- Друштво-

ќерка мајка ќерка
Кога друштвото-мајка има мнозинско учество во друштвата-ќерки, а тие немаат учество

едни во други, односно тие сите се поврзани со друштвото-мајка, а меѓусебно не се. Ова

формација е типична за холдинзите.
Друштво-мајка
Друштво-ќерка Друштво-ќерка
Друштво-ќерка Друштво-ќерка Друштво-ќерка Друштво-ќерка
2. Групи на друштва конституирани врз основа на пирамидално учество

Во овие групи на друштва друштвото-мајка има мнозинство учество и директна контрола
во две или повеќе друштва ќерки кои понатаму имаат мнозинско учество во други друштва-
внуки. Друштвото мајка нема учество, но има контрола врз целата група вклучително и
друштвата-внуки и правнуки.
3. Групи на друштва конституирани врз основа на циркуларно учество
Како што кажува и самиот збор

`циркуларно`, мнозинското учество кое
Друштво како инвестиција го вложува друштвото-
-мајка мајка во друго друштво, кружи
понатаму од едно друштво во друго, се
до последното, кое пак има мнозинско
Друштво Друштво учество во друштвото-мајка. Со тоа се
-ќерка -ќерка
формира група на друштва во која од
едно во друго друштво циркулира една
капитална вредност која со себе носи
и контрола, односно друштвото-мајка
го контролира друштвото во кое има
Друштво Друштво мнозинство, тоа друштво контролира
-ќерка -ќерка друго друштво, се до последното кое
го контролира друштвото-мајка врз
основа на мнозинското учество што го
поседува.
Од горенаведениве видови формации многу зависи каков систем на контрола и меѓусебни

односи ќе се воспостават во групата на друштва, односно колкаво ќе биде влијанието на
владејачкото друштво врз зависните друштва. Меѓутоа, исто како и за видовите на групи на
друштва важи истото правило дека нема правило, односно можни се секакви комбинации
и на формациите, а најчесто се мешаат радијалното и пирамидалното учество.
3.Проблеми во корпоративното управување во групите на друштва

(поврзани друштва)
Поголемиот дел од дебатите за групите на друштва се водат околу правната структура и

третманот на групите, но секогаш се издвојуваат гледањата на друштвата во групите како
посебни, автономни ентитети и гледањата на групата како една економска единица. Ниту
еден од овие два наједноставни пристапи кон правниот статус на корпоративната група не
до крај прифатлив и применлив. Затоа и нема фиксна дефиниција за групите на друштва, а
ако веќе се дава некоја дефиниција, таа се состои од двете различни гледишта на едно исто
место. Самата `дефиниција` за групите на друштва е контрадикторна!
Основната цел на секое испитување на корпоративната теорија во групите на друштва
е да се развие една широка рамка во која може да се проценат вредности, претпоставки,
случаи, предлози за реформи, законски измени и практики, кои понатаму ќе претставуваат
основ за формирање на ``закон`` за групите на друштва. Анализата на целта и потеклото
на групите на друштва, како и односот помеѓу друштвата внатре и односот спрема другите
учесници помага во формирањето на регулаторната структура, а без таа претходна анализа
може да дојде до непоследователност и пропусти.
Така да, правниот факт кој ги карактеризира групите на друштва е што друштвата и
понатаму го задржуваат своето посебно правно постоење, односно тоа настапува во
правниот промет како поединечен независен правен субјект, со своја посебна деловна
политика, управувачка структура и имот. Меѓутоа, автономијата на друштвата ќе се задржи
само доколку се ограничува влијанието што го има владејачкото друштво. Тоа води кон
можноста за зголемување на обврската за објавување, барање консолидирани завршни
сметки и развој на мерки за заштита од избегнување на обврските преку користење
субсидијари.
До кој степен треба да се дозволи или ограничи влијанието на владејачкото друштво врз
зависните друштва за, сепак, да ги спроведе своите политики во име и за сметка на групата?
Претходново ги повлекува во себе следните проблеми кои настануваат како последица
на контрадикторноста во регулацијата на групите на друштва:
□□ неморалната измама или неморалната употреба на корпоративниот превез да се
префрлаат средства меѓу компаниите со цел да се поразат надворешните интереси;
□□ предностите и недостатоците во процесот на донесување на одлуки во групата,
вклучувајќи го и капацитетот за угнетување на малцинските акционери, како и
□□ проблемите на дефинирање на поединечна економска единица во променлива
средина.648
3.1. Донесување на одлуки во групи на друштва

Корпоративното управување е поврзано со обезбедување на ефективно носење на
одлуки како и реформите на управување коишто бараат различни начини за креирање и
одржување на процесот на ефективното носење на одлуки.649
Кога станува збор за групите на друштва една од потешкотиите која се јавува при
донесувањето на одлуките е тоа што освен за остварување на целите и политиката на
одредено друштво, треба да се внимава и на политиката на групата во целост. Но покрај
целите на друштвото, како и целите на групата, при носење на секоја одлука поединечно не
треба да се зема во обзир само економскиот интерес на поединечното друштво и групата
туку, треба да се внимава таквите одлуки да не ги повредат интересите на останатите
засегнати страни.
Во секое корпоративно управување постои спротивставеност на желбата на
648 Види: Janet Dine, The Governance of Corporative Groups, Cambridge University Press (Virtual Publishing), 2003, стр.43
649 д-р Тито Беличанец и д-р Александар Климовски, Корпоративно управување, стр.61
инвеститорите за добивка (дивиденда) и должноста на менаџментот за калкулирање при

донесување на секоја одлука во насока за подобра иднина на компанијата која може да
подразбира нови вложувања или пак, поголеми резерви како механизми за обезбедување
на поголема сигурност и јакнење на компанијата. Оваа спротивставеност е многу повеќе
изразена во групите на друштва, односно во друштвата-членки на групата, поради тоа што
таму за судбината на добивката на инвеститорите и иднината на друштвото не одлучува
само менаџментот на конкретното друштво, туку индиректно и менаџментот на другите
поврзани друштва, преку остварување на политиката на групата во целост.
Владејачкото друштво ``располага`` во смисол на влијанието и учеството во донесувањето
на одлуките во зависното друштво кои произлегуваат од начинот на поврзување и процентот
на учество во вкупниот капитал на друштвото.
Кога владејачкото друштво има повеќе од 50% од акциите со право на глас, во зависното
друштво ќе може да го избере мнозинството членови во органот на управување, преку
кои што пак, потоа ќе биде во можност да влијае на сите одлуки кои ќе се донесуваат со
мнозинство гласови од страна на органот на управување, па автоматски можат да бидат во
корист на владејачкото друштво, меѓутоа и не секогаш на штета на зависното друштво.
Кога друштвото што има влијание врз другите друштва своето влијание го користи за
остварување и обезбедување на своите интереси и истото го наметнува како интереси на
целата група, може да дојде до неурамнотежено управување со интересите на другите
содружници, односно акционери, но и на доверителите на другите друштва. Не ретко се
јавуваат ваквите конфликти на интереси кои можат да го комплицираат, па дури и да го
блокираат функционирањето на групата. Но, ако се определи добра и прецизна поделба на
надлежностите меѓу органите на корпорацијата се смалуваат можностите за манипулации
и остварување на константно поединечни интереси.
За друштвото се подразбира дека е зависно ако некое друго друштво поседува
способност да го контролира мнозинството гласови или да назначи мнозинство членови
во управниот одбор на некое од зависните друштва. Меѓутоа, гласачкото мнозинство нема
решавачко значење ако статутот на друштвото пропишува дека најважните одлуки мора да
се донесуваат со квалификувано мнозинство.
Исто така, ако се знае кои одлуки се во исклучива надлежност на собранието, кои се во
надлежност на надзорниот одбор или на одборот на директори како целина, кои одлуки
може самостојно да ги донесат директорите и/или менаџерите кои се најмени од одборот
на директори и слично, дали е јасно одговорено прашањето дали (не)може да се делегира
правото на управување од органите на управување на акционерското собрание и слично, во
голема мера ќе се зајакнат и контролата и управувањето во друштвата во група.
3.1.1. Објавување на донесените одлуки
Доброто корпоративно управување е засновано на принципите на транспарентност,

пристапност, ефикасност, навременост, целосност и точност на информациите на сите нивоа.
Високото ниво на транспарентност во компаниите им обезбедува на инвеститорите увид во
деловните операции и финансиските податоци. Дури и тогаш кога објавените информации
за компанијата се негативни, ризикот што за акционерите произлегува од неизвесноста или
неинформираноста, е многу помал.
Зависно од корпоративното опкружување и развиеност во секоја држава постојат
различни мерки преку обврската за објавување во функција на лимитирање на штетните
влијанија на владејачкото друштво врз зависните друштва во процесот на донесување
на одлуките, а во функција на заштита на правата на инвеститорите и доверителите на
зависните друштва.
Задолжителните објавувања на одлуките од типот на зделки со заинтересирана страна,
одлуките за усвојување на годишни сметки и консолидирани годишни сметки и финансиски
извештаи, одлуките за превземање, одлуките за основање на друго друштво-ќерка, одлуките
за избор на членови на органите на управување и надзор, како и нивните податоци и сл.,
можат да го ограничат влијанието на владејачкото друштво, и тоа не само поради заштита
на инвеститорите, туку и на самите членови на органите на управување и надзор, што е
многу битно.
3.1.2. Заштита на малцински акционери при донесување на одлуки
Акционерите, како инвеститори во друштвата, сите имаат подеднакви права и ниедна

група не треба да биде фаворизирана за сметка на друга акционерска група, најмалку во
процесот на донесување на одлуките или увид во истите кога се донесени од страна на
органот на управување. Тие под еднакви услови имаат еднаква положба во друштвото.
Менаџментот е должен да му обезбеди еднаков пристап до информации, увид во книгите,
актите како и во записниците од состаноците на органите на управување, право на
првенствено купување на акции при издавање на нови емисии, како и слободно искажување
на својот глас во собранието, на секој акционер.
Доколку не му е овозможен увид или доколку смета дека треба да се бара побивање
на одлука на собранието, односно да се утврди ништовност на одредена одлука која смета
дека е неправилно донесена или може да предизвика штетни последици за друштвото,
секој акционер може тоа право да го оствари преку судот.
Ова се базичните правила за заштита на секој акционер во секое друштво, а посебно треба
да се внимава на истите во групите на друштва каде што многу често се случуваат повреди
на правата на малцинските акционери, а понекогаш и покрај тоа што се испочитувани
законските одредби малцинските се ставаат во подредена положба во остварувањето на
своите права поради доминацијата на мнозинските акционери. Затоа поголемо внимание
треба да им се посвети на посебните одредби кои се во функција на задолжителна заштита
на малцинските акционери.
Сите овие права на малцинските акционери се во врска со процесот на донесување на
одлуки, вклучително и одлуките за избор на членовите на управниот одбор (во едностепениот
систем на управување) или членовите на надзорниот одбор (во двостепениот систем на
управување), како и правото на информирање и увид во одлуките донесени од страна на
органите на управување.
Една од посебните обврски за заштита на малцинските акционери се и одредбите
каде што се утврдува квалификувано мнозинство при донесување на одлуките. Законот
квалификуваното мнозинство го предвидува кога одлуките се носат со најмалку две
третини од акциите со право на глас, претставени во Собранието. Донесувањето на одлуки
со квалификувано мнозинство им овозможува на малцинските акционери да имаат учество
во донесувањето на одлуките, односно од нив мора да се бара поддршка за одлуките да
бидат донесени. Се разбира, зависно од вкупниот број кој што го поседуваат малцинските
акционери. Доколку мнозинскиот акционер поседува квалификувано мнозинство гласовите
на малцинските акционери, односно пакетот на акции кој тие го поседуваат станува
ирелевантен. Меѓутоа, ако мнозинското управување се заснова на помалку од две третини
на акции со право на глас, поддршката од малцинските акционери станува значајна при
донесување на одлуките. Одлуки кои се донесуваат со квалификувано мнозинство се
однесуваат за следните прашања: давање заеми на членови на управен, односно надзорен
орган; давање на одобрение за овластување на управниот одбор, кога надзорниот одбор

го одбил тоа; отповикување на право на првенство на акционерите со приоритетни
акции; измени на Статутот; зголемување на основната главнина; делумно или целосно
отповикување на првенствено право во поглед на издавање нови акции; намалување на
основната главнина; престанок на друштвото; одобрување на големи зделки; статусни
промени на друштвото, освен ако не е потребна едногласна согласност.650
Со статутот на друштвото може да се предвиди и едногласна согласност за донесување
на одлуки по одредени прашања во функција на поголема заштита на малцинските
акционери, ако мнозинскиот пакет на акции со право на глас е еднаков или поголем од
квалификуваното мнозинство.
Законот предвидува едногласна согласност за одлуки во врска со статусни промени , ако
како резултат на статусните промени се зголемуваат обврските на постоечките акционери.
Во тој случај, малцинските акционери се заштитени бидејќи сите имаат право на вето.
Одредени суштински промени, како што се преобразбите, припојувањата, спојувањата,
поделбата на друштвата, ја наметнуваат обврската за задолжителен откуп на акциите од
акционерите кои се спротивставиле на таквите промени. Законот утврдува дека друштвото
мора да ги откупи акциите од акционерот што се спротивставува по фер цена. Доколку
акционерот не се согласува со понудената цена на акциите, тој може да поднесе предлог
до судот за да се утврди вредноста на акцијата со цел да се откупи.651
Исто така, акционерите имаат право да вршат дополнувања во дневниот ред на
собранието на акционери со што би се дискутирало или гласало за одредени работи кои се
од значење за акционерот/акционерите.
Секој акционер има право да иницира вклучување на додатни точки во дневниот ред
за наредното собрание на акционери кое сеуште не е свикано. Меѓутоа, ако е свикано
истото, тогаш се потребни претставници на 5% од вкупниот број на акции со право на глас
за дополнување на дневниот ред, и тоа во рок од 8 дена откако е испратена поканата
или е објавен јавниот повик, писмено, со барање до свикувачот на собранието. Барањето
доколку го одобри свикувачот треба да го достави до останатите акционери на начин на кој
е предвидено свикувањето на собрание на акционери, а истото се усвојува со останатиот
дневен ред на собранието.
Во улога на факултативна заштита на малцинските акционери е предвидено и
кумулативното гласање за донесување на одлуки за избор на членови на одборот на
директори (во едностепен систем на управување) или членови на надзорен одбор (во
двостепен систем на управување). Многу закони го предвидуваат оваа право на малцинските
акционери, но само како насока, односно, ако друштвото т.е. акционерите при усвојување
или промена на Статутот одлучат да им го дадат ова право.
Кумулативното гласање ќе им овозможи на малцинските акционери со поголем број
акции да стекнат свој претставник во органот на управување, или пак на група помали
акционери да постават член во органот на управување кој не е поврзан со менаџментот.
Во практиката, малцинските директори, кои се избрани со кумулативно гласање, многу
често ќе бидат надгласувани. Меѓутоа, овие претставници ќе им овозможат на малцинските
акционери да добиваат информации за деловните успеси и промашувања на компанијата
и да ги предупредат акционерите за одредени проблеми. Со кумулативното гласање се
дозволува мултиплицирање на правото на глас на малцинските акционери, и не претставува
ограничување на правото на глас на доминантните акционери. Недостатокот на системот
650 д-р Милчо Ќупев, Водич за заштита на правата на малцинските акционери, Здружение на правници од стопанството
на РМ, Совет за корпоративно управување, Скопје, 2005 година, стр.10
651 Ibid. стр.11
на кумулативно гласање е неговата сложеност и акционерите тешко го разбираат. Друг

недостаток е разрешувањето на член на органот на управување избран со кумулативно
гласање. Имено, разрешувањето на директор, избран со кумулативното гласање може
да се разреши веднаш со просто мнозинство на гласови на доминантен акционер. Ако
се отповикува еден член на одборот на директорите, односно на надзорниот одбор, кој
е избран со кумулативно гласање, членот се смета за отповикан ако за отповикувањето
гласале акционери со мнозинство гласови коешто не може да изнесува под 90% од акциите
со право на глас претставени на собранието.652
Сите овие мерки за заштита на малцинските акционери се од особено значење во
процесот на донесувањето на одлуки во друштвата – членки на група на друштва, за да не
дојде до игнорирање присуството на поединечни малцински инвеститори во друштвата.
Токму поради фактот што од една страна друштвата се третираат како посебни единки во
групата, најчесто, се применуваат само задолжителните одредби од Законот и статутот не
располага со факултативните, што се нудат како опциони токму поради тоа што не можат
да се предвидат сите ситуации кои можат да настанат, како на пример, различните начини
на поврзување на друштвата. Законот е дециден во случајот на зделки со заинтересирана
страна653, но поголемиот дел од одредбите кои се факултативни, можат да придонесат многу
повеќе за заштита на малцинските акционери, доколку се внесат во статутот на друштвата
кои се поврзани на било кој начин. Овие одредби кои претставуваат законски минимум,
доколку би се вметнувале почесто во статутите можат да придонесат за постигнување за
некој максимум во заштитата на правата на акционерите, но до степен да не пречат во
процесот на донесувањето на одлуки без причина. Секако, законот не може да ги предвиди
сите ситуации, па да даде решение за истите, но еден од сите понудени законски механизми
е најефикасен и веќе многу лесно остварлив за актуелните инвеститори, а тоа е правото на
информираност на секој акционер, но се разбира во комбинација со неговиот степен на
активност и ангажираност во врска со својата инвестиција.
3.2. Правната и фактичката моќ на членови на органите на управување и надзор во

поврзаните друштва
Ова прашање во групите на друштва е од особено значење, бидејќи најчесто друштвата

во групата се и персонално поврзани, меѓутоа, како што беше споменато претходно во
текстот, тоа не е основното поврзување меѓу друштвата и, или не се докажува, или пак се
подразбира, а најчесто оди во комбинација со капиталното поврзување. Секако, дека се
подразбира кога преку капиталот, а со тоа и број на акции со право на глас во собранието,
се избираат членовите на органот на управување, кои пак и треба да работат за интересите
на акционерите кои им го доверуваат мандатот за управување со друштвото на начин како
што тие очекувале дека ќе го вршат.
Не е спорно дека акционерите имаат интерес на членовите на одборот (директорите) да
им даваат моќ, бидејќи тие веруваат во иницијалниот потенцијал на овие луѓе за иновирање
и зголемување на вредноста на корпорацијата. Но, одржувањето на балансирана рамнотежа
помеѓу моќта на членовите на одборот и контролата на акционерите е фундаментален
предизвик за организациите кои се стремат кон развивање и проширување на творечката
и бизнис насочената моќ, а да при тоа не бидат доведени во прашање ниту економските
652 Ibid. стр.12

653 Донесувањето на одлуките кои важат за зделки со заинтересирана страна ќе биде обработено во четврта глава од
овој труд, поради точно наведување на законски решенија кои важат во Р.М., а кои се во согласност законските решенија на
меѓународно ниво, во оваа област
перформанси на корпорацијата ниту доброто корпоративно управување. Тоа е првата точка

на судири меѓу акционерите и управувачката структура. Имено, конфузијата што настанува со
обидот на членовите на одборот (директорите) да ги балансираат интересите на друштвото,
но и на групата во целост, без да ги задоволат интересите на акционерите е навистина
тешка. Посебно кога членовите на одборот мораат да дејствуваат брзо. Честопати за нив е
тешко да се однесуваат со добра верба во задоволување на интересите на акционерите и
истовремено на интересите на друштвото и на групата како целина. Доколку членовите на
одборот се обврзани да ги земат предвид и интересите на другите засегнати лица, процесот
на носењето на одлуки е процес на балансирање или потрага по компромиси. Втората точка
на судир на интереси е кога интересите на останатите акционери со поинакви очекувања не
се задоволни од постоечкото управување. Додека пак, третата точка на судир на интересите
е кога член или повеќе членови на органот на управување ќе работат за свои лични интереси
или за наметнати интереси од страна на владејачкото друштво, а за штета на друштвото во
чиј интерес би требало да работат и спрема кое треба да ги исполнуваат своите обврски и
должности. Со исполнување на овие должности, членовите на одборот (директорите) треба
да ги вршат фидуцијарните должности на корпорацијата и на акционерите. Овие должности
ја вклучуваат и должноста за надзор, грижа и должна лојалност кон корпорацијата.
Обврска за должно внимание – членовите на Органот на управување, односно надзор
се должни овластувањата што им се дадени со закон и со статутот да ги вршат во интерес на
друштвото и во интерес на сите акционери со внимание на уреден и совесен трговец, и не
може да ги пренесат своите овластувања на друг член на Одборот на директори, односно
Надзорниот одбор. Исто така, при извршувањето на своите овластувања имаат обврска
да се однесуваат високо професионално и со должно внимание.654 Значи, дека истите не
можат да се повикуваат на тоа дека ненамерно била направена одредена грешка за сметка
на друго друштво, предизвикувајќи поголема или помала штета во зависното друштво каде
управува.
Составот и искуството на одборот на директори, односно на надзорниот одбор е од
особено значење за успешноста на идентификувањето на зделките со заинтересирана
страна. Особено внимание, проверка и анализа треба да се врши кај зделките и трансакциите
што значат давање на заем без камата или без одредување на рокови за враќање на заемот,
продажба на имот за цена пониска од пазарната и сл.655
Лојалноста на директорите кон друштвото е една од најзначајните претпоставки
за добро извршување на работните обврски и за изградба на соодветна рамка за добро
корпоративно управување. Со прифаќањето на овој принцип, директорите се обврзуваат
дека интересите на друштвото, а не нивните лични интереси, ќе бидат во преден план при
извршувањето на нивните овластувања и должности. Тест за лојалноста кон друштвото
претставува некоја од следните ситуации:
□□ кога директорот учествува во работата на конкурентско друштво
□□ кога тој ги користи средствата на друштвото за свои приватни цели, а
особено преку директно или индиректно отуѓување на имотот на друштвото
□□ кога се обелоденуваат доверливи информации за друштвото во јавноста
□□ кога се користат информации за друштвото, или деловни зделки на друштвото, за
постигнување лична корист.656
Должноста за грижа на членовите на органите на управување се состои во претпоставката
654 Здружение на правници на Р.М., Деловно Право бр.22, година XI, Поддржано од УСАИД Македонија – Проект за
деловно опкружување, Југореклам М График, Скопје, 2010, стр.362
дека ја водат корпорацијата со внимание на совесен и чесен трговец. Одговорноста на

членот на одборот заради неисполнување на должноста за внимание може да биде
последица и од лош совет или невнимание при донесување на одлуки. Одговорноста,
исто така, може да биде и последица од несоодветна и неуспешна контрола заради што
поголемото и соодветно внимание на членот на одборот можеби ќе ја спречело загубата.
Членовите на органите на управување се обврзани да се потпрат на информации, извештаи,
и мислења што се подготвени од страна на понискиот менаџмент на корпорацијата, но и
од други стручни лица од надвор. Сепак, тоа не ги ослободува од нивната одговорност
да ги донесуваат одлуките разумно и првенствено во корист на друштвото во кое имаат
надлежност, а потоа за остварување на целите на групата и покрај тоа критички и со должно
внимание да ги прифаќаат советите од страна на поврзаните друштва така и советите од
експертите. Значи, членовите на органите на управување сносат одговорност и за “искрени,
но погрешни битни одлуки”. Затоа при одлучувањето за одговорноста на членовите на
органите на управување судот ќе испита дали при донесувањето на одлуката членот на
органот не постапувал со внимание кое е вообичаено за секој претпазлив човек и во насока
на рационална деловна цел..
Заедничкиот персонал кај поврзаните друштвата, во принцип, е дозволен.
Ниту судската пракса, ниту законите генерално не забрануваат на лицата да служат
во управните одбори на неколку друштва во исто време. Од друга страна пак, постојат
ограничувања што ставаат лимити врз можноста за усојузување на друштвата на ваков начин.
Овие лимити се насочени да спречат и преголема концентрација на моќ и да обезбедат
управните одбори соодветно да ги вршат своите надлежности. Кога друштвата имаат
надзорни одбори бројот на можните членувања во други управни одбори на други друштва
исто така е ограничен. Членовите на управните одбори мора да добијат согласност пред
активно да служат на која било споредлива позиција во одборот на некое друго друштво.
При ваквата согласност значајно е дали директорот дејствува за сметка на конкурентско
друштво.
Овие ограничувања немаат некое практично значење во создавањето или засилувањето
на системот на друштвата. Во пракса не се обрнува доволно внимание и заедничките
директори затоа можат да водат кон однос на зависност и владеење. Во групата каде што
има заеднички директори, усојузените друштва се ангажираат во меѓусебни трансакции и
се јавуваат судири на интересите. Обично преку тие трансакции се пренесува профитот од
зависното во владејачкото друштво во рамките на групата.
Особено распространет механизам се т.н.. трансферни цени кои ги диктира владејачкото
друштво, и се во согласност со реалните пазарни цени. Несоодветната цена (пониска) што ја
плаќа владејачкото друштво доведува до извлекување на профитот од зависните друштва.
Истото се случува и кога владејачкото друштво зема заем (кредит), помала каматна стапка од
онаа што преовладува на пазарот. Заемите од ваков вид ја загрозуваат имотната стабилност
на зависното друштво. Сомнителни се и исплатите на зависните друштва на владејачкото
друштво за услугите сторени во полза на групата, како на пример за истражувања. Во
многу случаи зависното друштво е принудено да зема на лизинг застарени материјали од
владејачкото друштво, и плаќањето на тој лизинг фактички води кон пренос на битен дел
на имотот на друштвото.
Заедничките директори и наметнувањето на влијание врз управата на друштвото,
не секогаш води кон загрозување на имотот, но секако треба да се очекува дека таквото
влијание ќе им служи на интересите на владејачкото друштво.
За спречување, или барем ублажување на овие судири на интереси, покрај ограничувањата
на гласачките права во зделките со заинтересирана страна, како и обврските за објавување
од големо значење се независните членови на одборот на директори, односно надзорниот

одбор.
За да се задржи што поголема доза на објективност и непристрасност во донесувањето
на одлуките, како и поголема заштита на акционерите, особено малцинските акционери
во друштвата во групите треба да се обрне посебно внимание независните членови во
одборот на директори (едностепен систем) или во надзорниот одбор (двостепен систем).
Суштествено: овие членови на одборот на директори, односно на надзорниот одбор се
очекува да имаат став во расправата и одлучувањето за такви клучни прашања како што се
деловната стратегија, дејствувањето на друштвото, располагање со имотот, како и изборот
и именувањето на значајни функции, како што се извршните членови на одборот на
директори, односно членовите на управниот одбор. По дефиниција, независните членови
треба да бидат личности кои не зависат од друштвото, неговите функционери и акционери,
и не постојат околности кои можат да ги спречат да имаат независен суд за работите за кои
одлучува одборот на директори односно надзорниот одбор.657
Овие особини на независните членови поконкретно можат да се наведат во
негативна конотација, односно кои од нив не треба да ги поседува независниот член поради
тоа што веќе точно се знае што најмногу има влијание при донесувањето на одлуките.
Оттаму, независен член на одборот на директори, односно на надзорниот одбор е оној
член на одборот кој нема врска со:
□□ деловните операции (бизнисот) на друштвото,
□□ ниту со главните менаџери, или
□□ доминантните акционери во друштвото, и не стекнува никакви материјални
погодности и корист од друштвото, освен наградата што ја стекнува како неизвршен
член на одборот на директори, односно член на надзорниот одбор. Едноставно, за
некој да се смета и третира како независен член на одборот на директори , односно на
надзорниот одбор е особено значајно да нема материјални и предности, погодности
и користи, освен врските коишто произлегуваат од својството неизвршен член на
одборот на директори или член на надзорниот одбор. Но, и други форми на односи
исто така можат да ја доведат во прашање, т.е. да ја компромитираат независноста,
особено семејните или личните односи со органите на управување и другите главни
менаџери и главните акционери во друштвото.658
Последниве правила би требало да важат не само за друштвото во кое лицето е независен
член, туку и за блиските семејни и лични врски со членовите на органите на управување,
поголемите акционери и други главни менаџери во поврзаните друштва во групата, како и
личните деловни потфати и користи во истите.
Колку и да се независни овие членови не можат да бидат доволно добри чувари
на инвестициите на акционерите. Сепак акционерите се тие кои, како сопственици на
средствата што ги вложиле и за тоа стекнале акции, треба да ја вршат контролата и надзорот
врз работата на органите на управување. Како што е претходно укажано, преку надзорот
тие можат да следат дали директорите своето знаење и напор го вложуваат во остварување
на нивните интереси, или пак, делумно или значително ги пренасочуваат во сопствен
интерес.659
657 Д-р Милан Недков, Акционерско друштво Правна физиономија, устројство и функционирање, Рафајловски консал-
тинг, Скопје Јануари 2007 годна, стр.252
659 Се покажа дека без надзор и контрола од страна на акционерите и покрај тоа што чини доста време и пари, интересите
на акционерите можат сериозно да бидат загрозени. Како што се покажа во скандалозните банкротства акционерскиот имот
може и да биде изгубен. Според тоа покомплексните контроли над работењето на застапникот-менаџерот и покрај тоа што е
скап треба да се врши.
3.3. Консолидирани годишни сметки и финансиски извештаи

Консолидираните сметки и консолидираните финансиски извештаи се специфични
финансиски инструменти бидејќи ги составува друштвото што има преовладувачко
влијание во едно или повеќе друштва и со нив се опфатени состојбите во сите поврзани
друштва. Содружниците, односно акционерите се во тек со или треба да бидат во тек со
функционирањето на поврзаните друштва благодарение на консолидираните сметки
и консолидираните финансиски извештаи. Во нив се рекапитулираат, во документи на
синтеза, резултатите на сите поврзани друштва во кое едно друштво има преовладувачко
влијание. Но, спротивно на консолидираните сметки и консолидираните финансиски
извештаи, поврзаните друштва во кое едно друштво има преовладувачко влијание не
даваат можност за изјаснување на собранијата на акционерските друштва, односно
собирот на содружниците на друштвото со ограничена одговорност бидејќи тие само ги
сумираат и вршат рекапитулација на резултатите чија намена е веќе одлучена од страна
на собирот на содружниците на друштвото со ограничена одговорност т.е. од страна на
собранието на акционерското друштво на респективното друштво кое има преовладувачко
влијание. Имено, овие органи на содружниците, односно акционерите, одлучуваат на ниво
на секое друштво, дали и како добивката ќе се дели, односно еднаш донесените одлуки
за распределба, ги ревидираат. Консолидираните сметки и консолидираните финансиски
извештаи се ефикасен инструмент на информирање, бидејќи без нив добрите резултати
во работењето на друштвото кое има преовладувачко влијание може да ја покрива лошата
состојба на зависни друштва.660
Не случајно е претходно укажано дека вниманието треба да се насочи кон консолидација
на финансиските извештаи. Без оглед на фактот што е присутна константна аверзија на
компаниите кон адекватното консолидирање на извештаите на своите филијали или
компании-ќерки, сепак, токму расположливоста на консолидираните финансиски извештаи
е клучен документ преку кој акционерите можат да добијат сознанија за работењето
на компанијата, нејзината финансиска состојба и вредност. При консолидацијата на
извештаите, компаниите треба да ги следат критериумите, како и насоките и специфичните
процедури посочени од IFRS.
Многу е битно да се прифатат заеднички меѓународни финансиски стандарди за
известување со цел да се обезбеди поголема транспарентност за акционерите.
Меѓународната стандардизација на финансиското работење започнува во 1973 година, а
во 1989 година Меѓународна организација за комисиите за хартии од вредност (Internatoinal
Organization of Securities Commissions- IOSCO) ја прифаќа првата верзија на меѓународни
сметководствени стандарди (International Accounting Standards-IAS).
Водењето на трговските книги и начинот на изготвување на годишните сметки во
различните европски држави претставува материја што е регулирана на различни начини.
По усвојувањето на четвртата661, седмата662 и осмата663 европска директива и усогласувањето
со нив, доведе до голем степен на унификација, така што денес битно се намалени
содржинските разлики во нормирањето на оваа материја во националните правни системи
на одделните европски држави.
За потсетување: Меѓународните стандарди за ревизија и Кодексот на етика утврдени се
УСАИД, Скопје, 2008, стр.361
661 Четврта директива на ЕУ78/66 за гоишните смети со амандманите: 83/346,84/596,9/90/604 и 9/90/605
662 Седма директива на ЕУ 83/349 за консолидираните годишни сметки со амандманите: 9/90/604
663 Осма директива на ЕУ84/253 за контрола одобрување и ревизија на годишните смеки
од Меѓународната федерација. Тие беа прифатени и објавени во Република Македонија

уште во 1997 година, а нивната примена започна во 1998 година. Во 2005 година објавени
се Меѓународните стандарди за ревизија и Кодексот на етика утврдени од страна на
Меѓународната федерација на сметководители IFAC.
Имплементацијата на IFRS стандардите е многу важна од причина што во многу
национални сметководствени стандарди (меѓу кои е и нашиот) претходно не била
задолжителна консолидацијата на извештаите кај поврзаните друштва. Ова особено е
случај кај третманот на неприкажаните обврски, вреднувањето на средствата и самото
известување за трансакциите со поврзани лица.
И нашиот Закон за трговски друштва упатува на тоа консолидираните финансиски
извештаи да се изготвуваат според меѓународните стандарди за финансиско работење. Исто
така, консолидираната годишна сметка и консолидираните финансиски извештаи мораат
да бидат составени на ист датум на којшто е составена годишната сметка и финансиските
извештаи на друштвото со преовладувачко влијание.664
Друштвото кое има преовладувачко влијание секоја година изготвува консолидирана
годишна сметка и консолидирани финансиски извештаи за даночни цели и потреби, но и
како еден вид на отчет пред акционерите. Затоа консолидираната годишна сметка содржи
консолидиран биланс на состојбата и консолидиран биланс на успех. Консолидираните
финансиски извештаи содржат консолидиран биланс на состојба, консолидиран биланс на
успех, консолидиран извештај за паричните текови, консолидиран извештај за промените
во главнината и белешки кон консолидираните извештаи, применетите сметководствени
политики и други објаснувачки белешки.665
3.3.1.Одговорност на менаџментот за финансиските извештаи

Менаџментот на друштвото е одговорен за подготвување и објективно презентирање
на овие финансиски извештаи во согласност со Меѓународните стандарди за финансиско
известување кои се прифатени и објавени.
Оваа одговорност вклучува: обликување, имплементирање и одржување на интерна
контрола која што е релевантна за подготвувањето и објективното презентирање на
финансиски извештаи кои што се ослободени од материјално погрешно прикажување,
без разлика дали се резултат на измама или грешка, избирање и примена на соодветни
сметководствени политики, како и правење на сметководствени проценки кои што се
разумни во околностите.
Менаџментот треба активно да биде вклучен во процесот на собирање, средување и
верифицирање на интерните информации потребни за изготвување на финансиските
извештаи. Тој има постојана обврска да обезбеди дека секој орган во компанијата,
организациона единица или поединец ги почитува соодветните обврски за објавување на
податоци.
Со цел ефикасно да ги извршува своите задачи, одборот на директори треба да ја разгледа
можноста за формирање на комитет за ревизија, кој што ќе се фокусира на прашањата на
објавување на податоците. Комитетот за ревизија треба да ја следи финансиската ситуација
на компанијата и нејзиниот сметководствен систем и да му помага на одборот на директори
ефикасно да ги исполнува своите обврски во поглед на објавувањето на податоци.
Комитетот за ревизија е, исто така , одговорен за следење на односите со надворешните
ревизори. Овие односи треба да бидат предмет на детално испитување и прецизни насоки,
664 Закон за трговските друштва (Сл.весник бр. 28/2004, 84/2005, 25/2007, 87/2008, 42/10, 48/10, 24/11) чл.504 ст.4
665 Закон за трговските друштва (Сл.весник бр. 28/2004, 84/2005, 25/2007, 87/2008, 42/10, 48/10, 24/11)чл.505 ст.1,2
особено во поглед на независноста на ревизорите. Одборот на директори или неговиот

комитет за ревизија треба да имаат право да предложат именување и отповикување на
надворешните ревизори, при што ова именување во секој случај треба да се поднесе на
согласност од страна на акционерите. Потоа, комитетот за ревизија треба да го надгледува
и да го следи самиот процес на ревизија. Должност на комитетот за ревизија е детално
да ги испитува ревизорите, а комуникацијата помеѓу комитетот и надворешните ревизори
ќе биде покорисна во одредени области доколку се исклучи менаџментот на компанијата.
Конечно, целиот одбор на директори треба да ја одобри надворешната ревизија и да ги
објави сите евентуални разлики во однос на сметководствените стандарди го годишниот
извештај на компанијата.``666
Консолидираните годишни сметки и финансиски извештаи мора да поминат низ
овластена ревизија пред да се изгласаат на собранието на акционери, односно содружници.
Ревизијата утврдува дали податоците од консолидираните годишни сметки и финансиски
извештаи се поклопуваат со оние во годишните сметки и финансискиот извештај на
друштвото од таа деловна година.

3.3.2. Одговорност на ревизорот

Одговорноста на ревизорот е да изрази мислење за финансиските извештаи, врз основа
на ревизијата. Тие ја спроведуваат својата ревизија во согласност со Закон за ревизија и
Меѓународните стандарди за ревизија. Тие стандарди бараат да се почитуваат етичките
барања и да ја планираат и извршат ревизијата со цел да се добие разумно уверување за
тоа дали финансиските извештаи се ослободени од материјално погрешно прикажување.
Ревизијата вклучува извршување на постапки за прибавување на ревизорски докази
за износите и обелоденувањата во финансиските извештаи. Избраните постапки зависат
од расудувањето на ревизорот, вклучувајќи ја и проценката на ризиците од материјално
погрешно прикажување на финансиските извештаи, без разлика дали е резултат на измама
или грешка. Кога ги прави тие проценки на ризикот, ревизорот ја разгледува интерната
контрола релевантна за подготвувањето и објективното презентирање на финансиските
извештаи за да обликува ревизорски постапки кои што се соодветни во околностите, но не и
за целта на извршување на мислење за ефективноста на интерната контрола на друштвото.
Откако ревизорот ќе ги одобри консолидираната годишна сметка и консолидираниот
финансиски извештај, со известувањето за одржувањето на собранието на акционери,
односно собирот на содружници, треба да им биде доставена и консолидираната годишна
сметка и финансискиот извештај, како и кратка анализа во која ќе се објаснат главните
карактеристики на финансиските извештаи, со што акционерот/содружникот ќе може
да ги разбере и врз основа на тоа да може да ја донесе одлуката, што ќе значи глас при
одобрувањето на консолидираната сметка и извештајот на собранието на акционери,
односно собирот на содружници.
Одобрената консолидирана сметка и одобрените консолидирани финансиски извештаи
заедно со годишниот извештај од работењето и со извештај за ревизијата одобрени од
собирот на содружниците, односно собранието, се објавуваат на ист начин и под исти
услови како и годишната сметка и финансиските извештаи на друштвата.667
Во оваа прилика, повторно е потребно да истакнеме дека членовите на одборот кои
небрежно и намерно презентираат неточни информации или пак, информации кои
УСАИД, Скопје, 2008, стр.
наведуваат во погрешна насока, прават кривичен прекршок и дека може да бидат кривично
гонети. Слично на ова, кривично одговорни, во согласност со соодветна регулатива, треба
да бидат и ревизорите кои направиле намерно искривување на материјалните податоци
или испуштиле да објават такви податоци. Понатаму, одговорноста на ревизорите
поради необјавување на податоци треба да вклучува и административни санкции и
персонална одговорност. Ревизорите треба да бидат подлежни и на барања за финансиско
обесштетување, доколку како последица на нивната професионална небрежност не ги
забележале грешките во финансиските извештаи.
4. Автономијата на (не)зависното друштво во однос со доверители

Со постоењето на конфликтот на интереси и нарушената правна структура на
управувањето во зависното друштво во групата, почитувањето на принципот на правото на
друштвата дека имотот на друштвото треба да се чува за заштита на доверителите станува
несигурен.
Доверителите се оние кои имаат секогаш приоритет врз имотот на компанијата
(афирмативен приоритет), а не квази сопствениците, односно акционерите. Оттука и
законските забрани за повлекување на влогот од имотот на компанијата или обврската
за одржување на законскиот минимум на предвидена основна главнина. Со тоа се штити
посебниот имот на компанијата од една, како и нејзината вредност as a going concern, која
се однесува на вредноста на потфатот дека ништо во најблиска иднина нема да му наштети
на потфатот (неговиот бонитет и профитабилност) и дека не постојат никакви индикатори
за претстојна неликвидност на претпријатието и за неговото нормално работење, од друга
страна.668
Конфликтот на интереси во групите на друштва не може да се порекнува. Тесните
економски врски помеѓу друштвата, го зголемуваат ризикот за доверителите на зависните
друштва во врска со нивните договорни права и можните барања за надомест на штета. Кога
друштвото ќе стане инструмент што им служи на интересите на друго друштво, неговата
економска ситуација доаѓа до степен на загрозеност на неговата солвентност, без оглед на
тоа дали неговата автономија формално се задржала.
Кога групите на друштва се регулирани со режим за поврзани друштва, законот многу
полесно може да ги заштити интересите на доверителите преку наметнување на специјални
правила што утврдуваат одговорност на групата како целина или барем на владејачкото
друштво. Токму тука може да дојде до израз законската покриеност на доверителите во
одредена земја од страна на општите правила, кога веќе недостасува специјален правен
режим во оваа област.
Доколку дојде до осиромашување на зависното друштво, прашање е колку контролниот
акционер може да се смета за одговорен за обврските на друштвото. Контрадикторноста во
оваа точка е најсилна, бидејќи доверителот сега треба да се вмеша во посебниот субјективитет
на владејачкото друштво за да си ги намири своите побарувања. Сега одговорноста треба
да ја порази автономијата на друштвата во групата. Меѓутоа, решенијата што се појавуваат
имаат способност за поопшта примена. Тие подразбираат урамнотежување на интересите
и повлекување на прецизна црта што тешко може да се реализира во пракса. Од една
страна, треба да остане основниот правен принцип дека друштвото е исклучиво одговорно
за своите обврски, додека од друга, треба да се заобиколи ова правило во функција на
правичност во одредени случаи.
668 Д-р Горан Коевски, Компаративно корпоративно управување, Скопје, 2005 стр.22
Особено важно е да се нагласи дека одговорноста е поврзана со фактичката (реална)

контрола која може да се докаже. Оттука произлегува и важноста на почитувањето на
формалните услови на правото на друштва, како водењето на посебни книги за секое
поврзано друштво, секое претпријатие да биде посебно управувано и секое друштво мора
да поседува минимум капитал.
Да сумираме дека кога се работи за штета причинета на трето лице одговараат
солидарно и владејачкото и зависното друштво. Исто така и во случај на стечај на зависното
друштво, доколку друштвото со мнозинско учество го ``навело`` зависното друштво да го
преземе или не правното дејствие кое води кон неликвидност, ќе одговараат солидарно
и зависното и владејачкото друштво за побарувањата на третите лица, или пак, за
побарувањата на акционерите ако се оштетени со превземањето на тоа дејствие. Но, секако
претходно треба да се докаже ``наведувањето`` на такво погрешно (не)дејствување на
зависното друштво.
4. Корпоративното управување во групите на друштва во Република Македонија
4.1.Регулација на поврзани друштва според Законот за трговските друштва во

Република Македонија
Регулаторните шеми во РМ се поставени на квантитативниот критериум на поврзување

на друштвата, односно врз основа на големината на бројот на акциите со право на глас.
Најважната правна консеквенца која настанува се однесува на условите за објавување и
на улогата на ревизорите, а битниот факт што треба да се има предвид при тоа е во врска
со квалитативната дефиниција на зависноста која може да зависи од многу други фактори,
а не само од процент на учеството. Заштитните мерки треба да се стават во погон со
самата најмала можност за контрола, освен ако мнозинскиот акционер ( друго друштво,
а не индивидуа) има договор за неинтервенција, односно гаранција дека нема да врши
влијание.
Гаранцијата може да се обезбеди со тоа што ќе се постават гласачки ограничувања
во статутот на друштвото и истата лежи како обврска за докажување на мнозинскиот
сопственик, но како таква е многу ретко применлива кај нас.
Стекнувањето на акции во друштвото е најважниот начин за нечие доведување во
позиција на зависност.
Нашиот закон за трговски друштва ги распределува учеството, а со тоа и влијанието и
обврските на владејачкото друштво (најмногу обврските за објавување и транспарентност и
заштита на акционерите) во другите друштва, односно условите под кои учеството во друго
друштво ќе значи вмешување на владејачкото друштво во донесувањето на одлуките во
зависното друштво и што понатаму ако со таа одлука настане штета.
А) Друштво кое има учество 10-20% од основната главнина во друго друштво
Според нашиот закон за трговски друштва, друштвото што има стекнато минимум 10%
учество во друго друштво има обврска за тоа да го извести своето деловно опкружување и
пошироката јавност.
Без разлика како се стекнати тие 10-20% од основната главнина (може да биде и со
подарок, наследување) друштвото кое има учество во друго друштво има обврска да ги
извести своите акционери или содружници, друштвото каде што го стекнува учеството,
друштвата во кои тоа има значајно, мнозинско или заемно учество (ако има такви), но и
пошироката јавност. Ако не го стори тоа, тогаш не важи ни правото на глас на преземените
(откупените акции) или ако е гласано веќе, ништовна е одлуката која е гласана од страна на
новиот акционер за кој не се известени другите акционери.
Известувањето не се однесува на други субјекти кои купуваат акции или удели како што се
физичките лица, трговец-поединец, лицата на јавното право(јавните установи, општините)
и други правни лица, кои не се трговски друштва.
Границата од 10% се смета за примерна бидејќи со таков износ на удели или акции, како
и гласови од уделите, може на пример, да се блокира измената на договорот за друштвото
со ограничена одговорност, односно статутот на акционерското друштво.669
Известувањето важи и за останатите поврзани друштва со значајно, мнозинско или
заемно учество, и тоа, и во случај учеството да се намалува, не само при зголемување.
Меѓутоа, посебно правило е утврдено во поглед на објавувањето на податоците за
стекнување на мнозинско учество во друго друштво. Имено, друштвото коешто стекнало
мнозинско учество е должно известувањето да го објави и во ,,Службен весник на Република
Македонија``.670
Б) Друштво со значајно учество - 20-50% од основната главнина или акции со право

на глас
Ова друштво може да биде и преовладувачко ако располага со број на гласови којшто
е поголем од 40% од вкупниот број на гласови, а ниту еден друг содружник/акционер не
поседува поголем број гласови од друштвото.
В) Друштво со мнозински удел - повеќе од 50% од основната главнина или од акции со

право глас
Друштвото со мнозински удел е секогаш преовладувачко друштво, т.е. го има

мнозинското право на одлучување и контрола над другото друштво, кое се нарекува
друштво во мнозинска сопственост.
Друштвото со мнозински удел, а најчесто и друштвото со значајно учество се владејачките
друштва. Владејачко (преовладувачко) друштво може да биде и друштво кое располага со
мнозинство гласови во друго друштво врз основа на договор склучен со содружниците/
Комисијата за хартии од вредност утврдува дали некое друштво има преовладувачко
влијание врз друго друштво ако не може да се утврди точно според одредбите во законот.
Г)Друштва со заемно учество - +20% од основна главнина
Друштвата со заемно учество имаат повеќе од 20% од основната главнина или толку
удели или акции што носат право на глас, едно во друго друштво и обратно. Меѓутоа ако
едното друштво достигне повеќе од 60% учество во другото друштво, тогаш друштвото што
станало зависно друштво има обврска во рок од 5 години откако станало зависно да ги
отуѓи тие повеќе од дваесет, а помалку од 60% што ги има во сега, владејачкото друштво.
669 д-р Милан Недков, д-р Тито Беличанец, ``Право на друштвата``- Книга втора, стр.352
Д) Друштва кои дејствуваат заеднички
Тоа се друштва кои склучуваат договор заради стекнување или отстапување на право
на глас за да се обезбеди водење на заедничка политика во трето друштво Друштвата
кои дејствуваат заеднички солидарно се одговорни за штета која произлегува од нивното
заедничко дејствување врз третото друштво.
Законот за трговските друштва го пропишува како задолжителен извештајот на
владејачкото друштво во групата на друштва како средство преку кое одборот на директори
/извршниот одбор ги полага сметките за работењето на друштвото и групата во целост на
сите акционери/инвеститори, како и други заинтересирани лица во сите поврзани друштва.
Со цел да го задржи епитетот на закон кој обезбедува водечка улога во подобрувањето
на стандардите за корпоративно управување, а со тоа и добра основа за привлекување на,
како странски така и домашни инвестиции, ЗТД овозможува широка и флексибилна лепеза
на други мерки, инструменти и дејствија кои се пак, особено важни за управувањето во
поврзаните друштва во група за заштита на акционерите од злоупотреби.
Законот во согласност со меѓународните стандарди ги определува стандардите за
однесувањето на членовите на органите на друштвото. Минимален стандард на однесување
на членовите на органите и менаџментот е заснован на концептот на добра вера (bona fide)
и работење во интерес на друштвото и во интерес на акционерите. Тоа се општите принципи
кои го покриваат работењето на членовите на органите и менаџерите и кои би требало да
се применуваат заедно со одредбите за конфликт на интересите.
Исто така, го ограничува бројот на членството во одборите за неизвршните членови на
одборот на директори или членовите на надзорниот одбор на пет акционерски друштва.
За извршните членови и членовите на управните одбори утврдена е забрана за вршење на
должноста во повеќе од едно друштво.
4.2.Зделки со заинтересирана страна
Воведувањето пак, на институтот за зделки со заинтересирана страна со Законот за

трговски друштва од 2004 година, не само акционерите и доверителите, туку и членовите
на органите на управување се штитат од можни лапсуси и последици од истите, како и од
можни искушенија за брзо збогатување. Зделките со заинтересирана страна /поврзани
лица носат со себе ризик од злоупотреба на интересите и имотот на друштвото во корист
на поврзаното лице, намалување на вредноста на друштвото и повреда на акционерските
интереси и права. Поради тоа, легислативата содржи низа механизми и процедури преку
кои заинтересираните страни се демотивираат да склучуваат зделки со друштвото, а доколку
тоа се случи, да обезбедат дека склучената зделка е во најдобар интерес на друштвото и на
неговите акционери. 671
ЗТД е особено строго поставен во однос на членовите на Органот на управување односно
надзор. Имено секој член на овие органи е должен веднаш да пријави до колку има интерес
во зделката на друштвото, односно да пријави доколку друг член на овие органи има
интерес во зделката, ако има сознание за такво нешто. Пријавувањето се врши на Органот
за управување, односно надзор. Заинтересираниот член има право да биде сослушан но не
може да учествува во расправата или во донесувањето на одлуката за давање на одобрение
на зделката. Одлуката за одобрување на зделка со заинтересирана страна се донесува со
мнозинство од членовите на одборот на директори ,односно на надзорниот одбор кои
671 Деловно право - Издание на теорија и практика на право, бр.22 стр. 367
немаат интерес во зделката. Доколку сите од членовите на одборот на директори, односно

надзорниот одбор, се заинтересирана страна во зделката, тогаш одлуката треба да ја
донесе собранието на акционери со мнозинство од претставените акции со право на глас
кои немаат интерес во зделката.
Зделката со заинтересирана страна извршена спротивно на одредбите на Законот за
трговските друштва е ништовна. Оттука, на ништовност на зделката со заинтересирана
страна може да се повикува секое лице кое има правен интерес за тоа, истакнувајќи тужба
за утврдување на ништовност пред надлежен суд. Во случај на утврдување на ништовност
на зделка со заинтересирана страна свесните трети лица се целосно заштитени. Имено
ништовноста на зделка со заинтересирана страна нема дејство за трети лица вклучени
во зделката кои не знаеле и не можеле да знаат за причините за ништовноста, освен
ако се докаже спротивното672. Ваквата одредба кореспондира со најдобрите практики на
корпоративното управување во развиените држави.
Ако членовите на органот на управување не ги отстранат незаконитостите од
постапувањата, акционерите имаат право од членовите на органот на управување да
бараат надомест на штета во име на друштвото (деривативна тужба).673 Барање за надомест
на штета можат да поднесат и доверителите на друштвото, ако тие своите побарувања не
можат да ги намират од друштвото.674
Независни членови на одбор на директори/надзорен одбор
Прифаќајќи ги принципите за добро корпоративно управување, нашето законодавство

ги дефинира и минималните критериуми што друштвото треба да ги бара за определено
лице (кандидат) да може да биде избрано за независен директор.Иако основите за т.н..
независност на директорите се посиромашни, ако се компарира со основите во некои други
национални и меѓународни документи, законодавецот по извршната активна и систематска
анализа се реши на овие основи поради редица,главно субјективни фактори (мала земја,
роднинска поврзаност, секој се знае со секого итн.). Сепак најмалку една четвртина од
неизвршните членови на Одборот на директори, односно една четвртина во Надзорниот
одбор, мора да бидат независни.
Консолидирани годишни сметки и извештаи
Уште со прифаќање на Меѓународните стандарди за ревизија и Кодексот на етика

утврдени се од Меѓународната федерација во 1997 година, а нивната примена започна
во 1998 година усогласено е финансиското работење на компаниите со меѓународните
правила, а со донесување на Законот за трговските друштва во 2004 одблизу се уредени и
консолидираните годишни сметки и извештаи, како задолжителни во групите на друштва.
Останатите мерки на заштита предвидени во Законот за трговски друштва, како
задолжителни или факултативни во процесот на донесување на одлуки, исто така се во
согласност со меѓународните стандарди и подетално се обработени во претходните
излагања.
672 Закон за трговските друштва (Сл.весник бр. 28/2004, 84/2005, 25/2007, 87/2008, 42/10, 48/10, 24/11) чл.349
296 |
| 297
4
ЧЕТВРТИ ДЕЛ
РАЗЛИКИ ВО СИСТЕМИТЕ ЗА КОРПОРАТИВНО
УПРАВУВАЊЕ 675
675 Напомена: Приказот на развојот на моделите на корпоративно управување е подготвен заклучно со податоците
од 2005 година. За новите документи види го прегледот на развојот на корпоративно управување од стана 15 до страна 33 на
овој труд.
Глава прва: Разлики во дисперзираноста на сопственоста
Градењето на цврст финансиски систем е предуслов за економски развој не само во

економиите во транзиција, туку и во силните и развиени национални економии. За да
се обезбеди долготрајна финансиска стабилност во економијата, развојот на пазарот на
капитал е еден важен услов за редукција на финансиската кршливост.676 Увидувањето на
таа потреба довело до тоа повеќе меѓународни организации да работат на принципите
за институционално фундирање на функционалните пазари на капитал: принципите за
корпоративно управување.677
Најнаведуваните принципи за корпоративно управување се изложени од страна на
OECD. Светската Банка, воглавно, се концентрира на стратегиите за нивна имплементација.
2. Фактичка состојба
Неколку компаративни емпириски студии доаѓаат до сознанието дека помеѓу различни

држави, може да се пронајдат значајни разлики во структурите на корпоративната
сопственост.678 Очигледно, во минатите неколку декади еволуирале два различни
финансиски системи.
Забележителните разлики обично се категоризирани со поделба на државите во две
групи. Едната група на држави (Франција, Германија и Италија) изложува високо ниво на
концентрација на сопственост, ликвидни пазари на долгорочни кредити и висок степен на
вкрстена сопственост (влогови поседувани од други корпорации). Финансискиот систем на
овие држави вообичаено е означен како внатрешен систем. Нашироко распространетата
сопственост, ликвидните пазари на акции, ниското ниво на внатрешно-корпоративните
вкрстени поседувања и активен пазар за корпоративна контрола се главните карактеристики
на другата група на држави (Велика Британија и САД). Нивниот систем е обично означен
како надворешен систем.679
Во однос на законот, вообичаено се набљудувани следните разлики:
□□ компаниското право на државите со внатрешен систем, како што се во Континентална
Европа, покажува подобра постава на задолжителни правила во однос на составот
на органите на управување и надзор, процедурите што се однесуваат на промените
во структурата на капиталот, минималниот капитал итн. Барањата за објавување
се помалку строги во државите на Континентална Европа, отколку во државите на
англо-саксонскиот правен систем.680
□□ САД, Велика Британија и другите држави на common law од друга страна, тежнеат
кон тоа да имаат многу регулативи на финансиските пазари со прецизни барања
676 Види: Taylor, Michael, ''International financial standards and the transition economics, LAW IN TRANSITION'', Autumn
1999, стр. 2-8.
677 Види: Berndt Markus, "Gobal Diferences in Corporate Governance System Theory and Imlications for Reforms", Discussion
Paper No.303, Harvard Law School Cambridge, 11/2000.
678 Види: Demsetz Harold, ''The Structure of Ownership and the Theory of the Firm'', JOURNAL OF LAW AND ECONOMICS, 26,
1983, стр. 375-390; Julian Franks and Colin Mayer, ''Corporate Ownership and Control in the U.K.,Germany, and France'', JOURNAL
OF APPLIED CORPORATE FINANCE, Vol. 9, Winter, No. 4, 1997, стр. 30-45; Rafael La Porta, Florencio Lopez-de-Silanes, and Andrei
Shleifer, Corporate Ownership Around the World, JOURNAL OF FINANCE, Vol. 54, No. 2, 1999, стр. 471-517.
679 Види: Kaplan Steven, ''Corporate Governance and Corporate Performance: A Comparison of Germany, Japan, and the
U.S'', JOURNAL OF APPLIED CORPORATE FINANCE, Vol. 9, No. 4, 1997, str. 86–93.
680 Види: Berglöf, Erik, ''A Note on the Typology of Financial Systems'', in: Klaus J. Hopt and Eddy Wymeersch (Eds.),
Comparative Corporate Governance, Berlin,Walter de Gruyter, 1997, стр. 151-164.
ЧЕТВРТИ ДЕЛ: РАЗЛИКИ ВО СИСТЕМИТЕ ЗА КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ | 299
за објавување. На пример, дури и по усвојувањето на регулативите на Европската

Унија од страна на државите на Континентална Европа, опсегот на барањата во
однос на објавувањето и институционалните уредувања е сеуште повисок во Велика
Британија отколку во Германија.681
3. Причини за глобалните разлики во системите на корпоративното управување
3.1. ”Природната” патека на развојот
Пионерски придонес во однос на еволуцијата на финансискиот систем направиле Berle и

Means. Тие тврдат дека индустријализацијата произведува економии со големи димензии
што на крај води до зголемување на димензијата на корпорацијата.682 Различните степени на
распространетост на сопственоста се објаснуваат со различни фази на економски развој. Ова
може да ги објасни високите нивоа на концентрација на сопственост во земјите во развој.
Но, оваа теорија не ги согледува големите варијации на концентрацијата на сопственост
во еднакво развиените земји. На нивниот пат кон индустријализација, очигледно следеле
различни патеки.
Не постои општа согласност во литературата за тоа зошто финансиските системи
еволуирале во различна насока и зошто создадените структури очигледно издржале
неколку декади. Прашањето што се поставува е: зошто различни земји, развиле различни
стратегии за регулација коишто довеле до различни финансиски системи?
А) Егзогени политички и правни влијанија
Другите автори расправаат дека на регулативата се влијаело од страна на егзогени

политички или правни фактори. Овие фактори го одвраќаат финансискиот систем од тоа да
биде ефикасен.
Проминентните претставници на овој став во литературата се Roe683, на едната страна и
La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer и Vishny од друга страна684.
Roe расправа дека, развојот кон распространетата сопственост во САД бил усвоен од
страна на политички движења коишто поставуваат регулаторни рестрикции на силните
финансиски институции. Ова може да спречи доволни акумулации на капитал. Како
резултат, концентрацијата на сопственост во САД е многу ниска.
Спротивно на тоа, La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer и Vishny расправаат дека развојот
кон распространетата сопственост зависи од силата на заштитата на акционерите
обезбедена од законот. Врз него влијае правната фамилија на којашто и припаѓа. Државите
со граѓанско право без распространета сопственост, очигледно не успеале да обезбедат
ефективно, заштитничко право, заради нивната правна традиција и заради тоа, ќе патат од
сопственичката структура којашто е премногу концентрирана.
681 Види: Rock, Edward, Gerard Hertig, Reinier Kraakman, ''Investor Protection'', in: Hansmann, Henry et al. (Eds.), The
Anatomy of Corporate Law – A Comparative and Functional Approach, forthcoming, 2000.
682 Види: Berle, Adolph and Gardiner Means, ''The Modern Corporation and Private Property'', New York, цитирано издание,
1932. [reprint with added preface and summary prepared by the authors, 1967, New York, Harcourt, Brace & World] at 47.
683 Види: Roe, Marc ''Strong Managers Weak Owners: The Political Roots of American Corporate Finance'', Princeton
University Press, 1994.
684 Види: La Porta, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer, Robert W. Vishny, ''Legal Determinants of External
Finance'', THE JOURNAL OF FINANCE, Vol. LII, No. 3, 1997, стр. 1131–1150; La Porta, Rafael Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer,
Robert W. Vishny, ''Law and Finance, JOURNAL OF POLITICAL ECONOMY, Vol. 106, No. 6, 1998, стр. 1113–1155.
Б) Ендогени политички и правни влијанија
Друг пристап е ендогеното објаснување за тоа зошто правните разлики еволуирале

и издржале многу декади. Ако, на пример, надворешниот систем всушност е доволен
финансиски систем и неговото достигнување е “само” зголемување на заштитата на
акционерите, зошто напредните економии, како оние на Германија или Франција не ги
преземале потребните реформи цели 40 години?
Едно објаснување дале Bebchuk и Roe.685 Тие расправаат дека групите кои практикуваат
контрола во корпорациите може да вршат притисок врз законодавците, и тоа да резултира
со неефикасен закон којшто ќе им дозволува да ги зголемат приватните придобивки што ги
извлекуваат од корпорациите преку практикувањето на нивната контрола. Овие влијателни
групи ќе бидат менаџерите во надворешниот систем и контролирачките акционери во
внатрешниот систем одделно.
Во државите со надворешен систем, распространетата сопственост е претежно
сопственичката структура на повеќето корпорации. Оваа дисперзија се однесува на
имотните права и на правата за контрола. “Една акција-еден глас” е предоминантното
правило употребувано во средствата на корпоративното управување за дистрибуција на
права за контрола помеѓу акционерите во земјите со надворешен систем.
Спротивно, во економиите со внатрешен систем, вообичаена е поконцентрираната
сопственост. Не само што се повеќе концентрирани имотните права, туку постојат
центрифугални сили кон правилото „една акција-еден глас“, во уредувањата на
корпоративното управување на корпорации кои оперираат во внатрешните системи.
Ваквите застранувања не се постигнати само преку постоење на две класи на акции, туку
исто така преку вкрстени поседувања, механизми на гласање преку овластени лица и
пирамидални ланци на сопственост.
Обично, спротивно на надворешниот систем, контролата се врши од страна на еден
акционер или група акционери. Така, најпроминентната дистинкција помеѓу надворешните
и внатрешните системи е различното ниво на концентрација на контрола.
Во надворешните системи, правата за контрола и имотните права се поврзани заедно
(една акција-еден глас) - резултирајќи во слободно разменувачка распространета контрола,
којашто лежи во бројните надворешни инвеститори.
Корпоративните повелби на внатрешните системи обично содржат регули за разделба
на овие права што резултира со концентрација на контрола, којашто лежи во внатрешните
акционери кои поседуваат контролирачки пакети на акции.
Типичните претставници на надворешните системи се наоѓаат во САД и во Велика
Британија. Мали различни удели/акции се поседуваат и од индивидуалци и од
институционални инвеститори ориентирани кон разгрането портфолио.
Најнаведуваните примери за внатрешен систем, се земјите на континентална Европа,
како Германија, Франција и Италија.
Постојат различни типови на внатрешни системи.
Во Германија, банките често вршат контрола врз корпорациите преку поседувања на
контролните пакети и механизми за гласање преку овластени лица.
Семејната контрола може да се најде во многу земји во развој, но и во Шведска и Италија.
Државата сеуште игра значајна улога како контролор на претпријатијата во многу
премини на државите од еден во друг економско-политички систем, но, исто така и во
некои напредни земји, како Австрија.
685 Види: Bebchuk, Lucian Arye and Marc Roe, ''A Theory of Path Dependence in Corporate Ownership and Governance'',
STANFORD LAW REVIEW, Vol. 52, No. 1, 1999, стр. 127–170.
Финансискиот систем на Јапонија, може да се смета како специјален случај на внатрешен

систем. Често е именуван како “keiretsu” - систем којшто се состои од мрежа на корпорации
со вкрстена сопственост околу една голема банка.
4. Правци на движење на корпоративно управување
Во последните дваесет години дебати поврзани со конвергенцијата или конзистентноста

на системите на корпоративно управување се главна тема на сите влијателни интелектуалци,
инвеститори и политичари коишто творат и работат во оваа конкретна област. Овие дебати
најчесто вклучуваат прашања поврзани со структурните механизми за донесување одлуки
во корпорацијата, дебатирајќи го прашањето за тоа каде треба да се лоцира авторитетот
за донесување одлуки во рамките на друштвото и која структура треба да ја има таа моќ,
како и „политичкото“ прашање за тоа чии интереси треба да имаат најголемо влијание
кога се донесуваат одлуките во рамките на корпорацијата. Тоа прашање истовремено е и
политичко, бидејќи најчесто законодавството е производ на одредени политички односи,
но во крајна смисла е правно, бидејќи е уредено врз нормативна платформа. Обликот
на внатрешната организација и моќта на внатрешните тела во корпорацијата влијаат врз
пазарните и инвестициските одлуки на менаџерите, одлуки кои перспективно се поврзани
со успехот на корпорацијата. „Дали државата преку законодавството гради култура на
акционерска демократија“ е најчесто поставуваното прашање од страна на инвеститорите
пред да инвестираат капитал во која било земја – потег којшто тие го прават преку
сериозна анализа на целокупниот амбиент во една држава, гледано од правен, социјален,
културолошки, пазарен и безбедносен аспект.
Дебатите поврзани со конвергенцијата или постојаноста на системите на корпоративно
управување се случуваат во сенката на најмалку четири значителни трендови коишто
влијаат врз работењето на корпорациите686.
Како прво, појавата на раст на глобалниот пазар на технолошка конкуренција е
создаден и детерминиран од напредокот во информатичката технологија, транспортот,
стандардизацијата и менаџментот на синџирите на снабдување. Ваквите притисоци им
наметнуваат на корпорациите во сите пазарни економии обврски за намалување на
трошоците, иновирање и усвојување на новите бизнис стратегии како и развивање на
стратешки партнерства. Интелектуалните напори за производна и процесна иновација, исто
така, се мотивирани од финансиска позадина, и се насочени кон зголемување на приносите
и, оттука, стекнување на предност во едно компетитивно опкружување.
Како второ, сведоци сме на трансформацијата на локалните корпорации преку нивен
влез во глобалните мрежи на снабдувачки синџири и воспоставување односи на поврзани
друштва. Ваквите корпорации, кои се поврзани преку мрежи на договори, правни норми и
меѓусебни деловни релации коишто произлегуваат од нивното корпорациско минато, се
предмет на спротивставени барања од регулатори, потрошувачи, инвеститори, невладини
организации, како и други корпорации, вклучувајќи ги и другите засегнати лица, пред сè
инвестициските банки, адвокатите и сметководителите.
Трето, како поттикнувач на овој развој се јавуваат драматично зголемените притисоци
на глобалните пазари на капитал во рамките на развиените земји и земјите во развој.
Новите учесници во пазарите; новите институционални инвеститори и големите суми на
потенцијален капитал за инвестирање; зголемениот број на акционери со активистички
агенди; и новите видови на финансиска иновација и комплексниот финансиски инженеринг
686 ВИДИ ПОВЕЌЕ: Cynthia A. Williams and Peer Zumbansen (eds.). The Embedded Firm: Corporate Governance, Labor and
Finance Capitalism. Cambridge University Press. 2011.
ја имаат забрзано транзицијата од индустриски во финансиски капитализам во развиените

економии. Финансиите веќе се претворија во доминантен придонесувач на економското
производство (economic output) во развиените демократии како што се САД и Велика
Британија, и значајно, да не кажеме примарно, влијаат врз производствените капацитети на
сите земји ширум светот. Со други зборови, финансискиот сектор се наметнува како главен
пазарен играч во однос на реалниот, индустрискиот сектор.
Како четврто, мора да напоменеме дека овие трендови се сместени во рамките на
еден поширок концепт, а тоа е појавата на општеството базирано на знаење (knowledge
society), кое несомнено наметнува промени на концептот на јавните и приватните форми
на управување. Во исто време политичките и деловните чинители дејствуваат во услови на
широка неизвесност и од гледна точка на процедурален и институционален изглед како
и од аспект на нормативната слика. Така, од една страна, државата и нејзините чинители
стануваат сè повеќе зависни од фрагментираното општествено знаење кое води кон битно
редефинирање на односите помеѓу политичките и деловните чинители. Државата има
зависност од постојано создавање и ажурирање на информации. Во исто време таа има
имплицитна обврска за создавање на тоа знаење преку градење на правните правила и
олеснување на институционалниот раст кои би биле во функција на создавање на знаење
и ширење на истото. Од друга страна, корпорациите и другите општествени чинители се
соочуваат со сериозни предизвици во управувањето коишто на многу начини се слични
со оние со коишто се соочуваат институциите на политичкиот систем. Зависноста на
менаџментот од експертско знаење кое се создава под капата на државата, во поширока
смисла на зборот, и кое истовремено служи и во корпоративниот свет, расте во корелација
со растењето на деловните активности и нивното повратно влијание врз државата.
Земајќи ги предвид овие рапидни промени во услови на глобализацијата, сосема
е очекувано да постои притисок врз корпорациите да ги прифатат новите механизми на
управување кои би служеле како одговор на новите глобални услови. Зголемување на
синџирите и обемот на производството, развојот и растот на пазарите, како тие во Источна
Европа, Латинска Америка и Кина, како интегрален дел од глобалното производство, и
зголемената конкурентност, очекувани се различните управувачки и менаџерски аранжмани
во рамките на една корпорација. Сепак, би можеле да заклучиме дека силните легислативни
притисоци насочени кон усвојување системи на корпоративно управување кои ставаат
приоритет врз интересите на акционерите (појава посебно истакната во законодавството во
Европа) колку што беа производ на политичката идеологија, во иста мера се и резултат на
изменетите економски услови на современото глобално пазарно општество.
4.1. Шеми на сопственичка структура (теоретски и компаративен преглед)
Природата и бројот на акционери значително се разликува дури и во најразвиените

пазарни економи, секако оставајќи свој белег врз структурата и содржината на деловното
право.
Во САД и Велика Британија има голем број корпорации кои имаат дисперзирана
сопственичка структура, што би значело дека е невообичаено еден акционер или здружена
група на акционери да можат да вршат контрола врз работењето на друштвото. Слична е
состојбата и во Јапонија, каде што сопственичката структура на корпорациите, исто така,
е многу дисперзирана687, иако во втората половина на минатиот век во корпорациите во
оваа земја постоеше состојба каде што поголем дел од акциите на една корпорација беа
687 Julian Franks, Colin Mayer and Hideaki Miyajima. Evolution of Ownership: The Curios Case of Japan, Working Paper. 2007.
http://www.hbs.edu.
во сопственост на корпорации кои беа поврзани преку „лабаво групирање“, со значително

реципрочно „вкрстено-акционерство“688 (cross-shareholding или попознато како keiretsy).
За разлика од овие примери, во корпорациите на земјите од континентална Европа
контролниот пакет на акции е во рацете на еден мнозински акционер, најчесто изразен
преку едно физичко лице или семејство (како што е најчесто во Италија), друго друштво,
координирана група на друштва (како што е случајот во Германија), а дури некогаш и
државата (Франција).
Видот на лица (физички и правни) коишто се сопственици на акции, исто така, се
разликуваат од држава до држава. На пример во САД, додека физички лица и понатаму
се директни сопственици на значителен број акции, сепак мнозинство на акции се во
сопственост на два вида институционални инвеститори: инвестициските фондови (mutual
funds) и пензиските фондови. Сепак, треба да се истакне дека во САД има илјадници вакви
фондови и многу е ретка практиката еден фонд да има сопственост на значителен дел акции
во едно друштво. Во Велика Британија, институционалните инвеститори (најчесто изразени
преку пензиски фондови и осигурителни друштва) исто така се сопственици на голем дел
од акциите во корпорациите, но, за разлика од практиката во САД, најголемите триесетина
фондови се сопственици на значително голем дел од акциите во корпорациите и оттука
имаат значајна контрола над нивното работење689. Во Германија, големите комерцијални
банки традиционално се сопственици на голем број блок акции, а истовремено служеа и
како чувари на акциите кои се сопственост на физички лица, користејќи ги сите гласачки
права за себе.
Исто така, во последните години, сведоци сме на порастот на нови видови институционални
инвеститори. Најпрепознатливи се затворените инвестициски фондови (hedge funds) кои
се релативно нерегулирани колективни инвестициски фондови кои прифаќаат високо
шпекулативни стратегии кои најчесто вклучуваат учество на значителна сопственост во
корпорациите со цел да се стекне контрола врз работењето на тие корпорации690. Друг
ваков вид на институционален инвеститор се приватните инвеститори (private equity firms)691
коишто вршат преземање на сопственост на акционерските друштва со цел да наметнат
промени во структурата, стратегијата и менаџментот на друштвото.
Секако, постојните разлики во шемите на сопственичката структура на корпорациите
во националните држави се последица на разликите на корпоративното право. Но,
истовремено, корпоративното право во секоја земја е во значителен дел последица на
шемите на корпоративната сопственичка структура кои се детерминирани од страна на
„сили“ кои се егзогени од корпоративното право. Според Roe, фрагментираната шема
на сопственичката структура во САД е резултат на популистичките политички односи,
кои имаат создадено голем број политики насочени кон елиминирањето на семејната и
институционалната контрола врз индустриските трговски друштва692. Во оваа насока, би
можело да се аргументира дека концентрираната сопственичка структура која е евидентна
688 Hideaki Miyajima and Fumiaki Kuroki. The Understanding of Cross-Shareholding in Japan: Causes, Effects and Implications,
in CORPORATE GOVERNANCE IN JAPAN: INSTITUTIONAL CHANGE AND ORGANIZATIONAL DIVERSITY. 2007.
689 ВИДИ ПОШИРОКО: Geof P. Stapledon. Institutional Shareholders and Corporate Governance. Armour and Gordon. 1996.
690 Marcel Kahan and Edwawrd B. Rock. Hedge Funds in Corporate Governance and Corporate Control. 155 University of Pen-
sylvania Law Review 1021. 2007.
691 Private Equity Firm е всушност друштво во улога на инвестициски менаџер коешто прави инвестиции на приватен
капитал на корпорации преку разни широкоповрзани инвестициски стратегии. Најчесто се работи за финансиско учество од
разни корпорации кои вложуваат средства кои понатаму ќе бидат инвестирани согласно со една или повеќе специфични
инвестициски стратегии во насока на создавање пакет акции коишто во Собранието на корпорацијата значително ќе влијаат
врз креирањето на значајните деловни политики.
692 Mark J. Roe. Strong Managers, Weak Owners: The Political Roots of American Corporate Finance. Princeton University
Press. 1995.
во Европа е поврзана со процесите на индустрискиот развој. Посебно треба да се истакне

дека мнозински сопственик може многу полесно да преземе долгорочни обврски спрема
вработените, со тоа олеснувајќи ги меѓусебните односи и вршејќи еквилибриум на
интересите на трудот и капиталот, и оттука да ја подобри продуктивноста, сè со цел да
ги мотивира и едуцира вработените да ја користат постоечката технологија, наместо да
инвестираат значителни суми во развивање на нови технологии693.
Оттука, можеме да заклучиме дека ваквите шеми на сопственичка структура се под
влијание на корпоративното право на два начина.694 Првиот начин (кој е познат како
„дистрибутивен ефект“ на корпоративната сопственост врз корпоративното право) е преку
влијанието на гореспоменатите шеми коишто тие го даваат на посебни интересни групи кои
го обликуваат корпоративното право на начин преку којшто си го насочуваат поголемиот
дел од плодовите на корпорацијата на себе. На пример, дисперзираната сопственичка
структура на корпорациите во САД им даваат на нивните менаџери значителна автономија
која тие обилно ја користат (преку лобирање, судски постапки, итн.) за да можат да му дадат
„менаџерски“ карактер на корпоративното право на САД, вградувајќи ја во нормите т.н..
agency-theory.695 Како второ, (познато како „ефект на ефикасност“) шемите на сопственичката
структура ги создаваат проблемите, а реформите во легислативата се реакција на тие
проблеми, и сè со цел да ги олеснат процесите на инвестициите во поширока смисла.
Оттука, дисперзираната шема на акционери во корпорациите во САД има предизвикано
промени во корпоративното право696, како што се на пример. обврските за објавување
(обелоденување) на податоци, создадени да ги осигураат инвеститорите и да го намалат
трошокот на корпорациите коишто имаат за цел да привлечат капитал во рамките на таа
шема на сопственост.
Покрај искуствата од САД, секако, дистрибутивниот ефект и ефектот на ефикасност
на сопственичката структура имаат влијание врз корпоративното право и во многу други
земји. Корпоративното право јасно ја рефлектира институционалната и политичката моќ
на доминантните национални корпоративни интереси, независно дали се работи за банки,
влијателни семејства, инвестициски фондови или синдикати. Истовремено, сите земји со
подлабоки традиции во развивањето на корпоративното право имаат, на пониско или
повисоко ниво, развиено правен систем којшто ја има подобрено ефикасноста на методите
преку коишто корпорациите можат да бидат финансирани и менаџирани во контекстот на
посебните шеми на сопственост на самата земја.
Дистрибутивните ефекти на сопственичките шеми некогаш знаат да работат и
контрадикторно на ефикасноста, но тоа не е секогаш така. Понекогаш интересите на
доминантните интересни групи се усогласени со поширокиот социјален интерес, зависно
од обврските кои ги утврдува националното законодавство.
4.2. Правната природа на корпоративното право
Денес правната доктрина има утврдено три типа на корпоративни закони од аспект на
правната природа на правните норми коишто се вградени во истите. Законодавецот при
изработка на законите поаѓа од одредени социјални преференции коишто ги вградува
во законските норми. Преку тие социјални интереси законодавецот го фаворизира или
693 Petar A. Hall and David Soskice (eds.). Varieties of Capitalism. Oxford University Press. 2006.
694 Reiner Kraakman et al. The Anatomy of Corporate Law: A Comparative and Functional Approach. Oxford University Press.
2010.
695 Ibid.
696 Raghurmam G. Rajan and Luigi Zingales. The Persistence of Underdevelopment: Institutions, Human Capital, or Constitu-
encies?. Working Paper. 2006. http://www.ssrn.com
поединецот или групата првенствено во зависност од историскиот, политичкиот, економскиот

и пазарниот развој на државата. Тие социјални преференции на законодавецот се предмет
на уредување со норми, најчесто од императивен карактер. Во зависност од тоа дали во
корпоративните закони предоминантни се императивните или диспозитивните правни
правила, без разлика дали се тие материјални или процедурални, можеме условно кажано,
да дефинираме три модела: закон каде што предоминантни се диспозитивните правни
правила (enabling model); закон базиран првенствено на императивни и прохибитивни
правни правила (prohibitive model); и, модел на самоприменувачки закон (self-enforcing
model).
Законите засновани првенствено на диспозитивни правни правила како и законите
базирани првенствено на императивни и прохибитивни правни правила се видови на
закони коишто денеска ретко можеме да ги сретнеме во практичното функционирање, а
предоминантни се самоприменувачките закони во корпоративното право, и од тие причини,
како и од причина што и Законот за трговските друштва на Република Македонија од 2004
година, со сите свои нивелации697 во себе содржи правила карактеристични за правилата
на самоприменувачките закони, во овој труд токму овој модел ќе биде предмет на кратка
анализа.
4.2.1. Правната природа на нормите на самоприменувачките закони
Во самоприменувачкиот закон доминираат норми кои се од императивна правна

природа, особено за правно-организационите форми коишто ангажираат поголем капитал.
Сепак, на инвеститорите (акционерите) нормите на овој вид закони им даваат дополнителна
процедурална заштита којашто тие можат сами да ја ефектуираат без потреба самите да
се обраќаат до други институции заради обезбедување заштита на тие прва. Овој тип на
регулација е погодна во ситуација кога судството во една земја нема практично искуство да
ги применува одредбите на корпорациското право, па самиот закон предвидува механизми
за заштита на одредени заинтересирани лица и без посредство на суд или други институции.
Овие норми повеќе се од процедурален и структурален карактер со којшто се штитат
почесто малите, надворешни, акционери и се погодни за оние земји каде што доминира
концентрирана сопственичка структура во корпорациите.
За да се утврди мотивот за вградување на таквата политика преточена во норми,
треба да се запознаеме со создавањето на сопственичката структура во една земја, а
особено со атипичниот начин на создавањето на сопственичката структура во корпорациите
во Република Македонија.
5. Распространета контрола: Корпоративно управување базирано на пазарот
Во корпорациите “контролирани од менаџментот” со надворешни системи,

посредничките трошоци се главно ублажени преку пазарот за корпоративна контрола.698
697 Закон за изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“
бр. 84/05; Закон за изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“
бр. 25/07; Закон за изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“ бр.
87/08; Закон за изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“ бр. 42/10;
Закон за изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“ бр. 48/10; Закон
за изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“ бр. 24/11; Закон за
изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“ бр. 166/12.
698 Види: Hart, Oliver ''Corporate Governance: Some Theory and Implications'', THE ECONOMIC JOURNAL, 105, 1995, стр.
678–689.
Логиката на ова е следново. Ако менаџментот извлекува премногу приватни придобивки,

опаѓа цената на акцијата и корпорацијата станува мета за преземање. За да добие контрола
над дефицитната корпорација, стекнувачот мора да го купи мнозинството од правата за
контрола.
Пазарот на преземање функционира како закана за задолжителниот менаџмент. Се
разбира, преземањата не се без судири. Тие всушност се скапи заради направените трошоци
од трансакцијата. Ова ги смалува стимулациите кај потенцијалниот стекнувач.699
Заради важноста на пазарот за преземање, институциите на корпоративното управување
и корпорациите со распространета контрола постапуваат за да овозможат ваков пазар.
Една важна одлука е распределбата на формални права т.е. една акција-еден глас.
Друг круцијален предуслов е високиот стандард на објавување, којшто им дозволува
на акционерите точно да ја одредат цената на своите акции и заради тоа да го зголемат
функционирањето на пазарот за преземање. Исто така им овозможува на потенцијалните
напаѓачи да детектираат можни неефикасности на менаџментот.
6. Концентрирана контрола: Корпоративно управување базирано на репутацијата
Со концентрираната контрола, преземачкиот пазар не функционира како уред за

дисциплинирање. Ако сопственикот на контролниот пакет извлече прекумерни приватни
придобивки, потенцијалниот стекнувач може само да добие контрола со купување на
правата за контрола директно од контролирачот. Контролирачот секогаш може да бара
надомест за претходните приватни придобивки што доаѓаат со продажбата.700
Исто така, во интерес на сопствениците на контролниот пакет е да ги редуцираат
посредничките трошоци за да добијат висока цена за продавањето на правата од акциите.
Спротивно на професионалниот менаџмент, може да се употребуваат различни стратегии
за да се ублажат посредничките трошоци, коишто доаѓаат со финансирањето однадвор.
Сопственикот на контролниот пакет ќе извлече некои бенефиции како компензација
за својот труд за цврсто држење на менаџментот. Сепак, ако функционира механизмот за
репутација, корпорацијата ќе се воздржи од извлекување на прекумерни бенефиции за да
биде во можност да привлече нов капитал во иднина.
Во овој контекст, контролниот акционер не сака да го одврати влезот, туку наместо
тоа, предизвикува влез на нови мали акционери. Вака, ситуацијата наликува на игра за
предизвикување на влез.701
Контролирачот има интерес да не ги искористува надворешните (малцинските акционери
и акционерите, сопственици на приоритетни акции) за да не ја оштети својата репутација.
Ова е возможно, се додека надворешните чувствуваат барем мала веројатност за можноста
дека внатрешниот (контролниот или мнозинскиот акционер) може всушност да биде чесен
внатрешен, чии исплати не се во правец на експлоатирање на надворешните.702
Една од главните импликации на моделот е тоа, додека внатрешните системи може да
служат многу добро во затворените пазари на капитал. Но, интеграцијата на пазарите на
капитал, особено интеграцијата на пазарите за корпоративна контрола, на крај ќе ги направи
699 Види: Berndt Markus, "Gobal Diferences in Corporate Governance System Theory and Imlications for Reforms", цитирано
издание, 11/2000, стр. 20-25.
700 Види: Ibid.
701 Види: . Kreps, David M and Robert Wilson, ''Reputation and Imperfect Information'', JOURNAL OF ECONOMIC THEORY,
Vol. 27,1982, стр. 253-279.
702 Види: Berndt Markus, "Gobal Diferences in Corporate Governance System Theory and Imlications for Reforms",
цитиранано издание, 11/2000, стр. 27.
доминантни надворешните системи. Но, дури и кога надворешниот систем доминира врз
внатрешниот, не треба да има непосредна смена кон тој систем.
Бидејќи се зголемува ефективноста од надворешниот систем со степенот на интеграцијата
на пазарот, на долг период, финансиската регулација треба да се обидува да се придвижи
во насока на надворешните системи за да ја овозможи употребата на стратегијата за
корпоративно управување со распространета контрола на корпорациите.
Како и да е, обидот да се турне корпоративното управување директно во таа насока,
треба да се земе со доза на претпазливост, бидејќи може да има штетни ефекти.
Дебатирано е дека надворешниот систем “природно” ќе еволуира, штом неговата
употреба ќе постане ефикасна, ако се исполнат два услова.
Прво, треба да се даде приоритет на подобрување на целокупниот квалитет на
регулаторната бизнис околина.
Второ, комплетната либерализација на пазарите, вклучувајќи го и пазарот за корпоративна
контрола, дозволува увоз на ликвидноста од светскиот пазар за корпоративна контрола, со
што се ублажуваат трошоците на капитал на распространетата контрола.
И двете мерки ја зацврстуваат ефективноста на стратегијата на корпоративното
управување со распространета контрола и овозможуваат еволуција кон надворешниот
систем. Штом ќе започне ваквата еволуција, преминот може да се засили со соодветно
законодавство, како, на пример, барањата за објавување, заштитата на постоечките
неконтролирачки, малцински акционери и акционерите кои се сопственици на приоритетни
акции.
Глава втора: Корпоративното управување во САД
1. Општи напомени за модерната корпорација во САД
Модерната корпорација, термин воведен од Adolf Berle и Gardiner Means, е корпорација

со ограничена одговорност (ограничена одговорност значи дека сопствениците на удели или
акции не се лично одговорни за долговите или било кои други обврски на корпорацијата)
кадешто управувањето е одделено од сопственоста и корпоративната контрола е во рацете
на менаџерите703.
Кога Berle и Means пишувале за поделбата на менаџментот и сопственоста во модерната
корпорација, тие биле водени од замислата како да ја направат корпорацијата демократски
компатибилна во светот кадешто менаџерски контролираната корпорација ја заменила
едноставната пазарна економија од XIX век.704 Тие биле засегнати со усогласувањето на
потребите на модерната корпорација со американските поими за морален развој на
граѓаните, демократијата и економските можности коишто би можеле да се опишат како
општествена одговорност на корпорацијата. Исто така, тие биле засегнати со тоа како
економската ефикасност се вклопува во овој еквилибриум и барале начин како да ги
усогласат целите на економската ефикасност со политичките и општествените намери за
благосостојба.
Судирите на интересите на менаџерите и акционерите ги поттикнале теоретичарите во
времето на Berle и Means да размислуваат како да се натераат менаџерите да служат во
интерес на пошироката заедница, а не само во свој интерес. Научната мисла барала модел
за унапредување на развојот на демократијата во САД на начини што вклучувале засилување
на економската ефикасност со спречување на менаџерите во намерите да ги потрошат
“општествените” економски ресурси. Кој би рекол дека единствениот или најпосакуваниот
начин да се добие економска ефикасност, бил менаџерите да се натераат да служат на
акционерските интереси? Акционерската максимализација на богатството, била крајно
средство, подобро отколку самиот крај на корпорацијата кадешто тие се менаџери.705
За овие писатели, корпорацијата постоела за да им служи на повеќе фундаментални
703 Види: Berle A. Adolf, Jr., and Gardiner C. Means, "The Modern Corporation and Private Property", New York: Macmillan,
1933.
704 Види: Kaen, Fred R. " A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
Value” цитирано издание 2003, стр.29.
705 Местото кадешто акционерите треба ги бараат ставовите на менаџментот кон максимализацијата на богатството
на акционерите е годишниот извештај и извештајот на главниот извршен директор. Добар пример е годишниот извештај од
1999 година на H.J. Heinz Company. Bill Jonson, претседател и главен извршен директор на Heinz, опишува што акционерите на
оваа корпорација може да очекуваат за време на фискалната 2000 година. Тој вели: “ Бидете сигурни дека што и да правиме
ќе биде прво и најмногу насочено на пораст на акционерската вредност”. Продолжува со: “Акционерите можат исто така да
очекуваат континуирано подобрување за поврат на инвестираниот капитал и редукција на трошоците”.
Robert G. Schoenberger, главен извршен директор на Unitil Corporation, е исто така отворен за компаниските цели. Schoenberg,
во компанискиот годишен извештај од 1999 година, вели: “ Додека не можеме да ја потврдиме можноста за предвидување
на иднината (за тоа каде ќе води преуредувањето), поставени сме за лидер на промените во нашата индустрија во корист на
нашите акционери “. Тој го завршува писмото до акционерите со: “ Исто така и ние се наоѓаме меѓу лимитирани неколкумина
во нашата индустрија кои наоѓаат нови начини за да создадат вредност за нашите акционери” .
Georgia-Pacific, во својот Годишен Преглед за 2000 година, опишала “сосема нова G-P “. Во овој преглед менаџментот вели
дека: Крајната проценка на нашиот успех е создавањето богатство за нашите акционери... Georgia-Pacific го трансформира
нашето бизнис-портфолио за да го подобри повратот на инвестициите... Додека вкупниот акционерски поврат за 90-тите бил
подобар од повеќето во индустријата, тие сеуште чувствуваат недостаток од правичност на пазарниот поврат... Ова не убеди
дека нешто мора да се промени.”
општествени интереси, отколку да ги збогатува луѓето. Корпорациите, според нив,

постоеле за да обезбедат работни места, развој на личноста на граѓаните и да ги заштитат
демократските институции. Негувањето на овие општествени цели покажало дека
постојат бенефиции во опстанокот на корпорацијата како општествена организација-
придобивки коишто би се изгубиле ако исчезне корпорацијата. Од аспект на општествената
благосостојба, корпоративното управување е поврзано со изнаоѓање начини коишто ќе ги
оневозможат менаџерите да ги трошат бесполезно економските ресурси во форсирање на
општествено одговорните функции на корпорацијата, функции што бараат корпорацијата
да стане органски ентитет. Договорна особина на капиталот е тоа што доделува имотни
права на акционерите. Овие права им даваат контрола на акционерите врз добивката
и располагањето со средствата на корпорацијата (преку органите на корпорацијата-
собранието ма акционерите) и можност да полагаат право на дивиденда, откако сите други
долгови на корпорацијата, како што се платите, обврските кон доверителите и даноците, ќе
бидат исплатени.
Акционерските права вклучуваат широка лепеза на прашања: процедури на гласање,
управувачки правила при нова емисија на акции, вклучувајќи акции наменети за менаџери,
па се до пристап до информации и до начинот на којшто менаџерите можат да одговараат
на предизвиците на корпоративната контрола.
Акционерите можат сами да одлучуваат за добивката и расположбата на средствата
на корпорацијата, водејќи ги дневните работи на корпорацијата и решавајќи што треба да
се направи со преостанатото (приходот) или, пак, можат да назначат застапници кои ќе ги
донесуваат овие одлуки место нив. Овие застапници можат да назначат други застапници,
но не можат да пренесат повеќе права отколку што самите ги имаат.
Во англо-американскиот управувачки систем, застапниците кои се директно избрани
од акционерите за да ги застапуваат го формираат корпоративниот одбор на директори.
Акционерите склучуваат договори (експлицитни или имплицитни) со одборот којшто,
теоретски, постапува во најдобар интерес на акционерите. Тогаш, одборот избира главен
извршен директор (chief executive officer-CEO), кој пак избира други менаџери и ланецот
оди, се натаму, до вработени кои немаат менаџерска функција. Менаџерите дејствуваат
како застапници на акционерите кога склучуваат договори со набавувачите и клиентите,
како и со другите менаџери и вработени. Главниот извршен директор и другите менаџери,
исто така склучуваат договори со оние кои обезбедуваат финансирање на долговите,
сопствениците на обврзници, закуподавците итн.
2. Акционери
Акционерите не се хомогена група; во себе вклучуваат: фрагментарно јавни акционери,

големи приватни акционери на блок-акции, приватни и јавни институционални инвеститори,
вработени и менаџери на корпорацијата и други корпорации.706
706 Види: Dunlavy, Colleen A. ''Corporate Governance in Late 19th Century Europe and the U.S.: The Case of Shareholder
Voting Rights'', in Comparative Corporate Governance: The State of the Art and Emerging Research, ed. Klaus Hopt et al., Oxford:
Clarendon Press, 1998, стр. 5–39.
остаток
1990 1995 1998 1999 2000 1990-2000
Сектор за домаќинство 50.7% 47.9% 43.2% 44.7% 38.3% -12,4%
Државни и локални власти 0.1% 0.3% 0.7% 0.6% 0.7% 0,60%
Остатокот од светот 6.9% 6.2% 7.6% 7.8% 10,00% 3,10%
Банкови доверителства и имоти 5.4% 2.6% 2.1% 1.9% 1.8% -3,6%
Корпорации за животно осигурување 2.3% 3.7% 4.8% 4.9% 5.5% 3,20%
Други осигурителни корпорации 2.3% 1.6% 1.3% 1.1% 1.0% -1,3%
Приватни пензиски фондови 17.1% 15.2% 12.3% 11.0% 11.6% -5,5%
Државни и локални пензиски фондови 7.6% 9.3% 10.9% 9.8% 11.3% 3,70%
Заеднички фондови 6.6% 12.1% 16.3% 17.4% 18.8% 12,20%
Друго 1.0% 1.1% 0.8% 0.8% 1.0% 0,00%
Вкупно 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0%
Вкупно во билиони долари $3,543 $8,543 $15,428 $19,576 $17,169
Табела 1. Сопственички структури на обични акции изразени во проценти во јавните

корпорации на САД во период од 1990-2000 година.
Во 2000 година, околу 38% од обичните акции биле директно поседувани од приватни
домаќинства. Освен во невообичаени случаи, физички лица не поседуваат големи блок-
акции во ниту една од корпорациите; поверојатно е дека имаат неколку стотини акции во
многу корпорации, да речеме, сто акции во Ford и сто акции во Dell. Вака, сопственоста на
физичките лица во само една корпорација, процентуално е тривијална, со значење дека
самостојното делување на поединците, нема никакви шанси да влијае врз менаџментот.
Ако поседувате акции во Dell,а не ви се допаѓа начинот на кој менаџментот на Dell ја води
корпорацијата, во основа имате две опции: да ги продадете акциите или да чекате и да се
надевате дека ќе се случи нешто што ќе ја промени ситуацијата.
Моќта за сменување на застапниците најчесто е во рацете на институционалните
инвеститори. Нешто повеќе од 40% од акциите во САД се поседувани од приватни и
јавни пензиски фондови, како и од заеднички фондови. Овие масовни институционални
инвеститори преку поседувањето голем број на акции можат да влијаат врз менаџментот
и се ефективна закана за отстранување на менаџментот во случаите кога менаџерите го
игнорираат тоа што е во најдобар интерес на фондовите и на инстуционалните инвеститори.
Еден од најголемите институционални инвеститори во САД е пензискиот фонд TIAA-CREF
(Teachers Insurance and Annuity Association-College Retirement Equity Fund) којшто раководи
со билиони долари од придонесите во пензискиот фонд.707 TIAA-CREF поседува повеќе од

100 милиони долари во секоја од големите корпорации во земјата. TIAA-CREF е прилично
јасен за тоа што очекува од менаџерите: максимизирање на повратот на инвестициите за
неговите учесници. Така, TIAA-CREF има развиено корпоративна програма за проценка, за
да ги надгледува и оценува управувачките практики и политики. Меѓу неговите политики,
TIAA-CREF бара одобрување од акционерите за било какви дејствувања што го менуваат
фундаменталниот однос меѓу акционерите и одборот, како антипреземачки мерки и
самата композиција на одборот на директори. Понатаму, TIAA-CREF бара корпорациите да
практикуваат систем за “исплата според резултатите од работата”, како и совпаѓање на
интересите на менаџерите со оние на TIAA-CREF. Кога е потребно, TIAA-CREF настојува во
напорите за подобрување на менаџментот и врши одредени промени при оперирањето, за
да се осигура дека инвестициите ќе произведат највисок можен поврат.
Слично е и со Calpers (California Public Employees Retirenent System); фонд којшто управува
со пензиски средства на државата Калифорнија. Тој е најголемиот пензиски фонд во САД и
третиот по големина во светот, со капитал којшто изнесува повеќе од 166 милијарди долари.
Тој е многу активен во однос на темите за корпоративното управување не само во САД, туку
и пошироко.708
Од 1990 година, институционалните инвеститори солидно ја зголемија својата сопственост
во корпорациите од 31% на 42%. Поголемиот дел од порастот е резултат на смена од
директната сопственост на домаќинствата во индиректна, преку заеднички фондови
(домаќинската сопственост опаднала за 12.4%; сопственоста на заедничките фондови
пораснало за 12.2%). Последица од оваа смена од директна во индиректна сопственоста на
домаќинствата може да е тоа што поединечните јавни инвеститори, всушност, доживеаја
пораст на колективната способност да влијаат врз менаџментот преку институционалните
инвеститори.709
Преостанатите акции на американските корпорации се, воглавно, поседувани од
осигурителни корпорации и странци. Всушност, странската сопственост се зголемила за
време на 90-тите години од минатиот век од 6.9% на 10.0%.
707 Види: ''How TIAA-CREF Works for Better Corporate Governance'', Participant, May 1999, стр. 10–11.
709 Види: Ibid.
Процентуална сопственост
Соединети Велика
Сопственичка категорија Држави Јапонија Германија Франција Британија
Приватни домаќинства 47,9% 22,2% 14,6% 19,4% 29,6%
Корпорации 0,1 31,2 42,1 58,0 4,1
Владини и јавни институции 0,3 0,5 4,3 3,4 0,2
Банки 2,6 13,3 10,3 4,0 2,3
Осигурителни корпорации и пензиски фондови 29,8 10,8 12,4 1,9 39,7
Заеднички фондови и други финансиски институции 12,1 11,7 7,6 2,0 10,4
Странци 6,2 10,3 8,7 11,2 13,7
Вкупно 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0%
Табела 2. Процентуална сопственост на обични акции во избраните земји, декември 1995.

Извор: Deutsche Bundesbank, Monatsbericht, January 1997.
Табела 2 ја покажува сопственичката структура на корпорациите во Јапонија, Германија,

Франција и Велика Британија. Забележително е дека сопственичките структури во Јапонија,
Германија и Франција се прилично различни од оние во САД и Велика Британија. Во Јапонија,
Германија и Франција, физички лица поседуваат релативно мал процент од издадените
акции, особено во Германија, а корпорациите поседуваат релативно поголем дел од
издадените акции во други корпорации. Во Франција тоа уште повеќе е изразено со 58%.
На овој начин, доминантните сопственици на акции во овие држави се други корпорации,
а не јавните акционери или институционалните инвеститори коишто ги застапуваат јавните
инвеститори. Овие други корпорации може да имаат цели поблиски кон одржувањето на
бизнис-врските со корпорацијата во којашто имаат акции и стока за продажба или, пак,
истите ги откупуваат од нив, отколку да настојуваат да се максимализира цената на акциите.
Понатаму, корпорациите коишто поседуваат акции во други корпорации, вообичаено
се користат од менаџерите на корпорацијата којашто ги поседуваат акциите. Поверојатно
е тоа дека овие менаџери се сочувствителни кон своите колеги менаџери и попрво гласаат
за предлозите на менаџментот на корпорацијата кадешто поседуваат акции, отколку за
предлозите на јавните акционери кога станува збор за крупни прашања.
За разлика од САД, во Германија и Јапонија, банките поседуваат значаен износ на акции
во корпорациите на кои даваат заеми, односно кредити. Додека овие сопственички шаблони
можеби би решиле дел од управувањето и некои судири на интереси, тие истовремено
создаваат други. На пример, дали германските банки ги користат своите акции во најдобар
интерес на јавните акционери или во најдобар интерес на банките како кредитори на
корпорацијата?
Сопственичките конфликти на интереси може да се појават во или преку сопственичките

класи.710 Некои акционери се во подобра позиција за да влијаат врз менаџментот отколку
другите, некои имаат повеќе информации од другите, а некои може да се позагрижени за
опстанокот на корпорацијата за разлика од други.
Сопствениците на големи блок-акции, особено ако имаат контрола во корпорацијата,
можат да преговараат за добивките, за продажбата на средства, па дури и за продажба на
претпријатието што ги става во неповолна положба јавните акционери со мали износи на
акции, освен ако инвеститорите не се заштитени со соодветни прописи и закони. На пример,
во некои држави, сопственици на големи блок-акции, можат да ги продадат своите акции
на корпорациите коишто купуваат по една цена, не оставајќи им алтернатива на малите
акционери освен да ја прифатат понудата на корпорацијата којашто презема, и да им плати
за “неликвидните” акции што ги поседуваат како малцинство во корпорацијата којашто се
презема.
3. Гласачки права
Во теорија, акционерите ја контролираат / управуваат корпорацијата преку своето

право на глас. Ова право им овозможува на акционерите да ги избираат членовите на
одборот на директори и да гласаат за прашања што делуваат на акционерската контрола
врз корпорацијата. Реално, постојат многу пречки јавните акционери ефективно да го
применуваат своето гласачко право.
Да започнеме со прашањето колку гласови може да има акционерот, односно кое е
“демократското” решение за распределба на гласачките права и како е тоа поврзано со
острите управувачки цели коишто се грижат за тоа како посебната управувачка структура да
го забрани или унапреди демократскиот плурализам? Дали би требало секој акционер да
има само по еден глас, без обзир на бројот на акции кои ги поседува или би требало секоја
акција да носи по еден глас, па некој кој поседува 100 акции да има 100 гласа?
Раниот американски одговор бил: еден глас по сопственик без обзир на бројот на
акции кои поединецот ги поседувал или барем ограничување на бројот на гласови со кои
сопственикот можел да учествува, што е наречено градациско гласање.
Шемата за ваквото гласање се применувала во договорите на Првата и Втората Банка
на САД, а била наменета, да ги спречи неколкуте големи акционери да ја монополизираат
моќта и да ги експроприраат добивките на банката во своја корист.711
Градациското гласање било, исто така, вообичаено за железниците и производствените
претпријатија организирани во раните и средните години на XIX-от век. На пример, во
законодавството на Вирџинија, гласањето во корпорации со заеднички капитал било
стандардизирано: акционерот имал еден глас од акција за првите 20 акции кои ги поседувал,
потоа еден глас за секои две акции од 21 до 200 акции кои ги поседувал, па еден глас за
секои пет акции од 201 до 500 акции и еден глас за секои поседувани 10 акции над 500
акции. Ова уредување треаело се до Граѓанската војна.
На тој начин богатството на големите финансиски инвеститори на корпорацијата било
заложник на тие што се многу малку изложени на било каква финансиска позиција и ризик.
Со други зборови, односот меѓу трошоците на инвестицијата и финансиските стратегии
на малите акционери биле во диспропорција со оние кои вложиле голем износ од
своето богатство во корпорацијата. Тоа било причината акционерските гласачки права да
710 Види: Harney, Alexandra, ''Restructuring Hands Culture Shock to Japanese Workers'', Financial Times, November 2, 1999,
стр. 4.
711 Види: Ibid.
еволуираат кон системот една акција, еден глас, систем којшто е вообичаен денес во САД.
Институционалните инвеститори се вмешале во корпоративното управување, генерално
застапено од правилото една акција, еден глас. Ова правило, исто така, често е опишано
како најдемократска управувачка структура.
Во САД, една група индивидуалци, најчесто тоа се основачите, ги задржуваат контролните
права, со тоа што имаат една класа на акции со мнозинство гласачки права. Тогаш, тие
издаваат нова класа на акции со, помалку од 50% од гласачките права, за продажба на
јавноста. Јавноста го добива правото на дивиденда, но не и контролата врз одборот и
корпорацијата. Затоа, сопствениците на контролирачката класа, може и понатаму да ја
водат корпорацијата во свој интерес, а не во интерес на јавните акционери, без да се грижи
дека ќе ја изгуби контролата.
Акционерите, сопственици на обичните акции, се еднакви меѓу себе кога станува збор за
гласачките права. Сепак, можат да постојат и различни класи на обични акции. Иако ова не
е особено вообичаено во САД, корпорациите може да издадат различни класи на обичните
акции, кадешто една класа би имала повеќе гласачки права од другите класи. На пример,
Ford Motor Company,има две класи на обични акции: класа А, со 60% од гласачките права
и класа Б, со 40% од гласачките права. Акциите од А класата се поседувани од јавноста,а
акциите од Б класата се во сопственост на фамилијата Ford.712
Dow Jones, издавачот на Wall Street Journal, исто така има две класи на акции. Акциите од
класа Б носат десет гласа од акција, а акциите од А класата носат само еден глас од акција.713
Застапниците за “добро” управување веруваат дека гласањето треба да биде тајно за
да се отстрани било каква појава на судири на интереси, неправилности или потенцијална
одмазда, вмешувајќи го постоечкиот менаџмент и гласачите. Да ја земеме предвид
следнава ситуација: менаџментот на White Pine Products, се наоѓа во битка со група
дисиденти акционери за контрола на корпорацијата. Бил предложен нов одбор од страна
на дисидентската група, а извршителите на White Pine ги пребројувале гласовите како што
пристигнувале во корпорацијата. Извршителите на White Pine и понатаму водат сметка и
знаат кој гласал за и против нив. Изборот е завршен, а поседувачот на големи блок- акции,
Epsom Benefit Fund, гласал против менаџментот. Извршителите на White Pine познаваат
некои од постарите менаџери од Epson, па им се јавуваат и бараат од нив да го сменат
својот глас. Менаџерите на Epson се согласуваат (кој знае зошто, но можете да погодувате)
при што гласовите се сменети. Тајното гласање би спречило вакви случувања или барем би
ја редуцирало можноста од вакви искушенија.
4. Одбор на директори
Јавните акционери, особено распространетите, имаат потреба од некаква институција

или механизам за да го надгледуваат и оценуваат работењето на менаџментот и да ги штитат
сопствените интереси во корпорацијата. Одборот на директори еволуирал доволно за да ја
пополни оваа функција. Директорите се избрани од акционерите и законски се обврзани
да покажат непопустлива лојалност кон акционерите на корпорацијата (должноста за
лојалност) и да практикуваат работливост во донесувањето одлуки (должноста за грижа).714
Опсегот на моќта којашто директорите ефективно ја практицираат стана жестока препирка
отворена за интерпретација, особено по банкротирањето на Enron.715
712 Види: Ibid.

713 Види: Ibid.
714 Види: Ibid.
715 Некои теоретичари, од кои можеби главен претставник бил Michael Porter, и ја препишале анемичната изведба
Постои широк консензус дека членство во одборите во XX век беше повеќе како членство
во ексклузивен приватен клуб. Сепак, во доцните 80-ти и 90-ти години од XX-от век,
настанаа промени во улогите и активностите во одборот. Овие промени може да се стават
во констелација со настаните што следеа.
Основно, одборот на директори е избран од сопствениците за да ги застапуваат интересите
на сопствениците. Дополнително на проблемите создадени од диференцијалните гласачки
права и составот на самата сопственичка структура се јавиле и други проблеми. Овие
управувачки проблеми го вклучувале составот на одборот и контролата на одборот.
Типично, одборот е составен од внатрешни и надворешни членови. Внатрешните
членови ги имаат менаџерските позиции во корпорацијата, додека надворешните ги
немаат. Надворешните членови често се сметани како независни директори, иако оваа
карактеризација е погрешно наведување, бидејќи некои од надворешните членови може
да имаат директна поврзаност со корпорацијата, како што се кредиторите, набавувачите,
клиентите или професионалните консултанти. Тие би можеле да бидат опишани како квази-
независни членови. Управувачкиот предмет на расправа е: Кого застапуваат внатрешните, а
кого квази-независните членови? Двете групи имаат интерес за опстанокот на корпорацијата
и нејзин раст на сметка на акционерите. Дали внатрешните членови на менаџментот би се
отпуштиле самите себе си? Дали тоа би го направиле надворешните членови на одборот?
Дали тие би избрале да ги отпуштат менаџерите, ако новите менаџери очигледно би
испорачале нови критики на директорите? Во било кој случај, можат ли акционерите да
разрешат некои од директорите?
Теоретски, одговорот е афирмативен. Но, овластената (гласачка) машинерија е
контролирана од постоечкиот одбор и менаџмент. Вака, контролата врз листите за
“гласачката регистрација” како и делењето на гласачките ливчиња и нивното броење почива
во нивни раце, а повеќе од јасно е дека постои судир на интереси во имплементирањето на
гласачкиот процес.
на економијата на САД на погрешен управувачки систем, кој ги присилил менаџерите повеќе да се фокусираат на цените
на акциите, отколку на долготрајните интереси на корпорацијата. Други мислеле дека лекот препорачан од Porter била
всушност болеста: Менаџерите и одборите се сместиле премногу удобно и не обрнувале доволно внимание на цените на
акциите. Решенијата порачани и имплементирани од овие луѓе беа непријателските преземања, LBO (large block options),
застапничките борби и критики до одборот за оскудното водење на корпорациите, започнувајќи корпоративно управувачки
реформи и начини за да се подобри работата на одборот. Институционалните инвеститори го пробивале патот на управувачки
реформи и “ најдобри практики” за директорскиот одбор.
Критиките од двата табора (Porter и застапниците на силната корпоративна пазарска контрола) доведоа до многу
промените во 90-тите години на XX-от век. Независните директори (оние кои не се менаџери на корпорацијата), сега мораат
да имаат мнозинство во одборот во поголемите јавни трговски корпорации, а одборските комитети биле создадени или
реструктурирани за подобро да им служат на јавните акционери. Меѓу највлијателните активисти, во однос на промените во
директорскиот одбор и други управувачки реформи беа TIAA-CREF и Calpers.
TIAA-CREF, Calpers и многу други институционални инвеститори и јавни интересни групи, генерално се согласуваат околу тоа
што конституира ефективен директорски одбор и политиката што овие директори треба да ја следат. Во периодот од 1990 до
2000 година, тие ја зголемиле својата сопственост во САД и 31,3% на 41,7 % од издадените акции.
Мали акционери
Јавни акционери
Институционални
инвеститори
Сопственици на
блок акции
Одбор на Главен извршен

директори директор (CEO)
Менаџери Кредитори
и вработени Финансиски институции
Сопственици на обврзници
Клиенти Добавувачи
Локална Владини
заедница институции
Графикон 5. Приказ на договорната шема на модерната корпорација во САД
4.1. Избор на членови на одборот на директори
Иако акционерите го избираат одборот на директори, битни се и процесите и процедурите

како изборот се врши. Ќе земеме предвид две контроверзни нешта: кумулативно гласање
и колебливост на одборите.
Овој начин на гласање е можност за малцинските акционери да изберат еден од своите
кандидати во одборот на директори.
Кумулативното гласање, накратко, функционира вака716: да претпоставиме дека еден
акционер поседува 10.000 акции или 10% од гласачките права, во корпорација која има
100.000 акции, а корпорацијата има девет луѓе во својот одбор. Без кумулативното гласање,
тој не би изгласал ниту еден директор од деветте кандидати. Со кумулативното гласање
релативно мал процент од капиталот, што е особено поволно за малцинските акционери,
може да обезбеди место во одборот. Практично, бројот на гласовите со којшто секој
акционер со право на глас располага, се множи со бројот на членовите на одборот на
директори кои се избираат и може сите тие гласови да ги даде на еден кандидат за член
на одборот на директори или своите гласови може да ги распореди на повеќе кандидати.
716 Види: “Водич за кумулативно гласње” USAID, CGC и CG&CL, Здружение на правници од стопанството на РМ, Совет
за корпоративно управување, Скопје, 2005.
Според законот, кумулативното гласање е задолжително кај отворените корпорации,

ако со статутот не е определено поинаку, додека затворените корпорации самите, со
статутот, го определуваат начинот на гласање. Емпириски и математички е докажано дека
кумулативното гласање овозможува заштита на правата на малцинските акционери со
оглед на фактот што на овој начин им се овозможува да изберат “свој” член во одборот на
директори717.
Со кумулативното гласање, би можеле да ги доделите сите гласови само на еден кандидат.
Се разбира, нема да можете да гласате за други кандидати; во секој случај, можете да ги
здружите силите со другите акционери истомисленици и да изберете барем еден член во
одборот на директори кој ќе ги застапува вашите гледишта.
Луѓето кои веруваат дека директорите треба да ги застапуваат сите акционери,
генерално се против кумулативното гласање. Други гледаат на кумулативното гласање
како на обезбедување дека ќе бидат застапени гледиштата на сите акционери, а не само
гледиштата на оние кои поседуваат контролирачки интерес.
Ротацијата во одбори, наречена уште како “колебливи одбори” (staggered boards)
или квалификувани одбори била развиена како средство за одбрана од непријателските
преземања. Процесот, накратко, функционира вака718: една корпорација има одбор со 15
члена. Одборот е поделен на три класи, секоја класа има по пет директори. Една класа
директори се избира секоја година, на период од три години. Вака, во било која дадена
година, само на третина од одборот му доаѓа време за избор. Последично, конкурентско
сопственичката структура никогаш не би можел да го изгласа мнозинството од одборот и
притоа да се здобие со контрола врз таа корпорација во една година. Ќе треба да поминат
барем две години. Дури и ако конкурентскиот тим контролира преку 50% од акциите на
корпорацијата сепак, би бил заглавени со одборот во којшто сеуште е доминантна старата
менаџмент постава.
Денес, колебливите одбори се мошне вообичаени; можеби и половина од јавните
трговски корпорации во САД го имаат ова уредување.
4.2. Корпоративни извршители и постари менаџери
Во управувачката шема, под одборот е поставен главниот извршен директор, а под

него се субординирани други менаџери, вклучувајќи ги менаџерите на одделни делови
од претпријатието. Постои бирократската организација кадешто изобилуваат судирите на
интерес во однос на распределба на капиталот, трошењето на резервите и сл. Тука, задачата
на управувањето е да ги контролира овие конфликти и да го сврти менаџерското внимание
кон акционерските интенции. Овие организациони управувачки проблеми се развлекуваат
од менаџерите на корпорацијата, па се до вработените кои немаат менаџерска улога.
Претседателот на одборот го бираат членовите на одборот, кои колективно, со обично
мнозинство од вкупниот број гласови, мора да го изберат и да го проценат работењето на
главниот извршен директор. Ако улогата на главен извршен директор и претседателот на
одборот се во истата личност, неразделно постои конфликт на интереси. Имено, главниот
извршен директор ефективно се избира и проценува самиот себе си. Сепак, во околу 75%
од корпорациите на САД, главниот извршен директор го има и претседателското место во
717 Види: Васиљеви¢ Мирко, “Компанијско право”, Правни факултет Универзитета у Београду-Центар за публикације,
Београд, стр.332

одборот, ситуација којашто е невообичаена во други земји.719

Темите поврзани со управувањето коишто најчесто се дебатирани се: менаџерското
исплаќање и изведбата, како и правилата за распределба на капиталот внатре во
корпорацијата. Дали треба менаџерската исплата да е поврзана со изведбата? Ако е
така, како треба да се процени изведбата? Што е со распределбата на капиталот внатре
во корпорацијата? Како да се изведе оваа распределба за да им служи на интересите
на акционерите и да ги реши судирите на интереси меѓу менаџерските тимови во
корпорацијата? Во пораст се проценките на менаџерските исплати и изведби, како и шемите
за распределба на капиталот и истите се поврзуваат со цената на акциите на корпорацијата
и нејзините трошоци на капитал.
Дали овие шеми всушност функционираат, сепак, останува контроверзно. Потенцијалните
проблеми станале многу видливи со падот на Enron и другите корпорации со “големо
име”. Заради овие неуспеси, се јавила сериозна загриженост околу тоа дали менаџерите
“пумпаат” заработки за кратко време, легално или нелегално (со покорност и “аминување”
на одборот и надворешните ревизори), на сметка на долготрајното водење и работење на
корпорацијата за да ги соберат бонусите поврзани со високите цени на акциите.
5. Кредитори
Финансирањето на долговите на корпорацијата е поврзано со договорите што ги

склучуваат кредиторите со менаџерите и со одборот, кои во овој процес се однесуваат
како застапници на акционерите. Потенцијалните судири на интереси меѓу кредиторите
(сопствениците на обврзници) и сопствениците (акционерите) се разрешуваат преку
доспеаноста и условите за отплаќање на долгот.720 Ако корпорацијата не одговори на
долгот, кредиторите ефективно стануваат нови акционери на корпорацијата.
До неодамна, на финансирањето на долгот се гледало како начин да се редуцираат или
ублажат судирите на интерес меѓу менаџерите и акционерите. На тоа се гледало како на
одвраќање на менаџерите од намерата за пораст на корпорацијата за сметка на акционерите
и попрво чување на готовината во корпорацијата отколку нејзина распределба меѓу
Интересно е тоа што кредиторите веројатно би го одобриле чувањето готовина во
корпорациите од страна на менаџерите, бидејќи тоа ја подобрува нивната финансиска
состојба, односно ја прави корпорацијата солвентна и ликвидна.
6. Односи со набавувачите и клиентите
Постојат договорни линии меѓу менаџерите, набавувачите и клиентите на корпорацијата.

Додека е сосема познато дека набавувачите и клиентите се групи кои имаат одреден интерес
(засегнати лица-stakeholders), врските меѓу набавувачите и клиентите, максимализацијата
на богатството на акционерите и опстанокот на корпорацијата не се секогаш чисти.
Основниот управувачки проблем со односот на овие учесници (особено набавувачите) е
како да се натераат да направат инвестиции или други обврски во корист на корпорацијата.
На пример, автомобилска корпорација, како што е DaimlerChrysler или Nissan, би
профитирала, ако нејзините набавувачи на делови се лоцирани близу до нејзините фабрики
и ,исто така, би профитирала ако тие набавувачи би инвестирале во развивањето на некој
720 Види: Bernstein, Peter L. ''Are Financial Markets the Problem or the Solution? A Reply to Michael Porter'', ’ Journal of
Applied Corporate Finance 5, no.2. 1992, стр. 17–22.
производ и технологија, специфично насочена кон возилата на овие корпорации.721 Но,

зошто доставувачот на делови воопшто би го направил тоа ако би помислил дека кога
еднаш би се направила таква инвестиција, Daimler Chrysler опортунистички би се обидел
да склучи договор за пониски цени, а бидејќи инвестицијата е направена, набавувачот би
можел да ја покрие само кога би се согласил со овие нови цени и набавувачки услови? Или
зошто набавувачот би правел инвестиции токму во DaimlerChrysler, ако би помислил дека
DaimlerChrysler е финансиски слаб и не би можел да ги исполни своите договорни обврски?
Англо-американското управувачко решение за овие релациски дилеми, генерално ги
нагласува добро одредените услови на договорот.
Други управувачки системи, како што е јапонскиот, низ историјата се потпираат на
долготрајни односи меѓу поединците во почитуваните корпорации и непишаните очекувања
од реципрочните дејства. Друг начин за справување со овој управувачки проблем е
вкрстената сопственост меѓу автомобилската корпорација и нејзините набавувачи. За
решавање на управничките проблеми корпорациите можат да направат заеднички
менаџмент или меѓусебната замена на менаџерите.
Тоа што некои набљудувачи би го опишале како конвергенција на управувачките
системи базирани на пазарот, а спротивно на системите базирани врз банка или врз основа
на поврзувања, ги нарушува јасните договори на набавувачите, вработените и клиентите во
многу земји.722
7. Практицирање на митовите на корпоративното управување во САД
Ставот што преовладува во САД е добра илустрација на верувањето во митовите на

корпоративното управување. На една страна, имаме длабоко и добро докажано верување
во слободата на пазарите и нивната способност за генерирање на богатство, како и нивниот
потенцијал за социјално добро. На друга страна ,постои голем критицизам дека една мала
елита на бизнис и финансиски извршители се толку многу дистанцирани од поголемиот
дел од популацијата и толку многу опседнати со нивната личност и алчност, што доаѓаат
во судир со економската и социјална реалност и што е најважно, во судир со генералните
алтруистички и религиозни вредности на поголемата популација.
Дел од американскиот корпоративен фолклор е верувањето дека извршениот директор
е важен, силен и моќен фактор кој креира нови пазари, ги намалува трошоците и е енормно
високо платен. Доколку извршните директори се успешни и користат нешто малку принципи
на доброто управување, одржат по некоја дебата, тогаш се им е простено и јавноста се
смета за презадоволна.
Митовите за корпоративното управување се поврзани со државата Delaware во САД.723
Зошто Delaware? Мнозинството од Fortune 500 корпорациите се регистрирани во таа
721 Види: Kaen, Fred R., "A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
Value" цитирано издание 2003, стр.28-29.
722 На пример, Nissan Motor, јапонски произведувач на автомобили повикал Французин, Carlos Ghosn, за да ги
реструктурира компаниските операции. Неговиот план бил да затвори 21.000 работни места, да затвори 5 фабрики и да отсече
половина од набавувачката база, за да го направи Nissan конкурентен на глобалниот пазар. Планот бил опишан како “уште
еден удар на keiretsy системот за бизнис-врски (управувачки структури). До неодамна овие врски потпомагале во поддршката
на пријателски корпорации поврзани со заедничко акционерство и лични договори.
држава. Таа е држава во која се регистрираат сите американски корпорации кои бараат
протекција од државните акции кои се “пријателски насочени кон бизнисот”. Таа дозволуваа
такви одлуки како “отровните пилули” (стратегија што се користи од корпорациите за да ги
обесхрабри потенцијалните купувања со тоа што ќе ги направат акциите помалку атрактивни
за потенцијалниот сопственик) и одбраната од било кој пријателски настроен потенцијален
преземач на корпорацијата којшто се базира на проста одлука на одборот на директори
за одбивање на понудата. Оваа држава стана богата со давањето на ваквите протекции.
Се изгради еден реципрочен систем, на којшто сега се гледа како на најлошиот аспект на
корпоративното управување. Delaware стана еден интернационален поим за прекомотна
врска помеѓу државата и корпорациите на сметка на акционерите.
Сепак, и во државата Delaware оваа практика се менува, како што американските
практики на корпоративното управување тонат поради свесноста на јавноста. Покрај
изненадувањата на многумина, судовите на државата Delaware неодамна донесоа многу
пресуди против корпоративните извршители. Петте судии на Delaware’s court of Chancery,
исто така преземаа “пријателско -инвеститорски” пристап. Тие почнаа да вложуваат верба
во институционалните инвеститори и да укажуваат дека треба да бидат соодветно третирани
и заштитени. Тие почнаа да покажуваат интерес за идејата за независни директори и за
гласачката моќ на акционерите. Во средината на 2002 година, судиите за прв пат дебатираа на
тема на корпоративно управување со некои од поголемите институционални инвеститори.
Исто така, и официјалната политика на САД почна да ја поддржува линијата на јакнење
на свеста на јавноста. Претседателот на САД, George W. Bush призна дека работите отишле
предалеку и дека мора да биде даден политички одговор на оваа состојба. Во 2002
година, тој се обрати на една загрижена група од Wall Street и го искажа својот став дека
иако американската економија е најкреативната, сепак многу корпорации скршнале од
вредностите на земјата. Тој призна дека постоечките корпорациски и казнените закони
треба да бидат подобрени и дека корпорациите на САД треба да влезат во една нова ера
на интегритет.724
Сепак она што претседателот Bush не го потенцираше се однесува на компетентноста на
американските директори; ниту, пак, фактот дека во 2001 година само 20 % од финансиските
директори на Fortune 500 корпорациите имаа сертификати за јавни сметководители.
Околу 35 % од нив имаа MBA (master of bussines administration) и само 5 % ги имаа двете
квалификации.
8. Законот Sarbanes- Oxley во САД
Американскиот пристап кон проблемите на корпоративното управување, пред

случувањата со Enron, е карактеризиран со одредена пасивност. Имено, во тој период тие не
ја подобрија легислативата, ниту, пак, побараа друго алтернативно решение -пристап. Она
што е уште покарактеристично и поиронично е американската опседнатост со контролата
базирана врз правила, кога довербата, дискрецијата и надзорот се едноставно надвор од
фокусот.
Во 2002 година, по интензивното истражување низ американската легислатива, беше
изготвен законот Sarbanes- Oxley (SOX).725
724 Види: Ibid.
725 Законот “Sarbanes Oxley”, или како што го нарекуваат “SOA” или “SOX”, донесен е на 30 јули 2002 година,
а своето име го добил по двајцата политичари, Paul Sarbanes и Michael G. Oxley. Американскиот конгрес преку законот
настојува да ги регулира работните активности, како би им се отежнало на компаниите лажно да ги претставуваат своите
финансиски ситуации. Тој предвидува лична одговорност на директорот за финансиските извештаи на својата компанија, па
во таа смисла еден од авторите на законот, конгресменот Michael G. Oxley изјавил дека законот се темели на две компоненти:
Законот е донесен како реакција на голем број корпорациски и сметководствени

скандали, меѓу кои се издвојуваат Enron, Tyco Internationalнал, Adelphia и Worldcom.
Овие скандали инвеститорите ги чинеа милијарди долари, бидејќи цените на акциите на
погодените компании значително се срушија, а со тоа и се стресе довербата на јавноста во
земјата на хартии од вредност. Основната логика на која се темели овој закон се однесува
на личната одговорност на клучните менаџери и веродостојност на финансиските извештаи
и останатите информации за компанијата, а се однесува на сите компании кои котираат на
берзата на САД.
Sarbanes Oxley Act е закон кој поддржува одговорно управување и со тоа отвара простор
за зајакнување на довербата на сопствениците на капитал.
Законот предвидува инструменти на контрола во јавните компании кои сакаат да
постигнат транспарентност во известувањето на резултати од работењето. Имено, со
законските одредби генералниот и финансискиот директор се сметаат за одговорни за
точноста на податоците во извештаите. Имајќи во вид дека во својата основа овој закон
се занимава со заштита на интересите на сите акционери и се темели на принципите
на корпоративно управување, важно е да се истакне дека, овој закон и сите активности
поврзани со него се однесуваат на односите на сите менаџери и вработени во компанијата.
Законот е есенцијално поделен на шест регулациски критериуми: известување, улоги,
однесување, присилување, казни и врски. Главните точки се следните, иако ова, ни случајно,
не е целосна и детализирана слика за SOX легислацијата:726
а) Известување
□□ корпорациите мораат да издаваат квартални и годишни извештаи;
□□ финансиските изјави мора да бидат детално презентирани и извештаите не смеат да
содржат невистинити изјави, констатации или факти,
□□ корпорациите мора да ги презентираат сите податоци поврзани со небалансираните
сметководствени трансакции и осетливите финансиски информации;
□□ корпорациите мора да обезбедат брзо и навремено објавување на материјалните
промени, финансиските услови и операциите;
□□ корпорациите мора да обезбедат годишните извештаи да вклучуваат податоци за
имотот на менаџерите и ефективност на внатрешната контрола на финансиските
извештаи.
б) Улоги
□□ корпорациите мора да обезбедат зголемена комуникација помеѓу сметководителите
и комисијата за ревизија за критичните сметководствени политики и случаи,
алтернативните сметководствени третмани и други материјали кои произлегле од
комуникацијата со менаџментот;
□□ корпорациите треба да стават јасно на знаење дека комисијата за ревизија е
директно одговорна за состаноците, компензацијата и надзорот на сметководството
и ревизијата;
транспарентност и одоговрностж и дека што повеќе податоци и се достапни на јавноста, потешко ќе биде да направат
финансиски малверзации слични на Enron…”
Сенаторот Paul Sarbanes, другиот автор на овој закон, мисли дека однесувањето на водечките лица во корпорациите
значително е влошено и загрижени се како тие афери ќе се одразат на финансискиот пазар.
□□ членството во комисијата за ревизија треба да биде лимитирана на независните

директори;
□□ личните заеми на директорите и раководните лица мора да бидат забранети;
□□ на комисијата за ревизија треба да и бидат обезбедени фондови за ревизори и
други советници;
□□ корпорациите мора да објават дали некој финансиски експерт е член на комисијата
за ревизија.
в) Однесување
□□ незаконски е директор или раководно лице намерно да влијае, манипулира или да
наведува на погрешни мислења било кој независен ревизор;
□□ потребно е брзо известување за внатрешното тргување;
□□ корпорациите треба да објават дали имаат кодекс на етика и да ги пријавуваат
промените или дополнувањата на актите од таква природа;
г) Присилување
□□ одборот на Јавната сметководствена компанија (The Public Company Accounting
Oversight Board-PCAOB) ќе врши надзор над ревизијата на јавните корпорации. Таа
имаа овластување да воведе стандарди за ревизија, контрола на квалитет, етика и
независност на ревизорите од јавните корпорации кои мора да се регистрираат во
горенаведената корпорација;
□□ оваа корпорација треба да создаде програма за инспекција којашто ќе го надгледува и
одржува степенот на послушност и услужливост на регистрираните сметководствени
корпорации;
□□ Комисијата за хартии од вредност треба да ги препознае “генерално прифатените”
ревизорски принципи коишто се етаблирани од соодветното стандардно тело и
□□ Комисијата за хартии од вредност мора да врши надзор врз стандардите коишто се
базирани на сметководствените принципи.
д) Казни
□□ потребно е главните извршни директори и главните финансиски директори да ги
прикажат одредените лични бенефиции и профити во финансиските извештаи
коишто подоцна може да се утврди дека се резултат на недоволен надзор;
□□ треба кривично да се казнат сите директори и раководни лица кои даваат потврди за
кои знаат дека се невистинити,
□□ треба кривично да се казнат сите лица кои поради поткуп издале или уништиле
документи или издале или уништиле документи што се под официјална истрага;
□□ треба да има зголемени казни за сметководителите и ревизорите кои не сведочат,
не обезбедуваат документи или не соработуваат со истрагата што се спроведува.
ѓ) Врски
□□ им се забранува на сметководителите и ревизорите да обезбедуваат одредени
неревизорски услуги на корпорацијата за која работат.
□□ треба да се прави смена на главниот и споредниот ревизор на секои пет години;
треба да помине период од една пред некој вработен како сметководител во
корпорацијата да биде добие повисока позиција, на пример, главен финансиски советник.
Според интернационалната сметководствено-ревизорската и советодавна корпорација,

Ernst & Young, американските корпорации прават напори во прифаќањето на новите

регулативни амандмани. Дијалогот со надворешните ревизори се подобрува, се формираат
комитети за објавување на нерегуларности, и одборите ги имплементираат стратегиите за
менаџментски ризик и финансиско известување.
Дури ни SOX727 не докажа дека е идеалната легислатива за ревизорите кои се во очајна
потреба за свое професионално докажување. Всушност легислативата предизвика клима
на страв и несигурност кај сметководствените и ревизорските корпорации од евентуален
неуспех и со тоа да го изгубат кредибилитетот пред своите клиенти.
Финансиските професионалци знаат дека само со автоматизирани финансиските
процедури ќе имаат шанса да излезат од мизеријата на комплексните трансакциски работи.
Новите колаборативни технологии се сега достапни и тие не само што ги автоматизираат
процесите туку и ги контролираат истите.
8.1. Придобивките од законот Sarbanes Oxley
Придобивките од актот по својата природа се тешки да се изолираат, што не значи дека

не се вистински и суштински, со оглед на корпоративните скандали на почетокот на 2000
година, како и во свеста на однесувањето на инвеститорите и други пазарни учесници,
шансите дека однесувањето на јавноста би се променило дури и без да биде донесен
Sarbanes Oxley се големи.
Довербата на инвеститорите се зголеми по усвојувањето на Sarbanes Oxley, односно девет
месеци по неговото донесување, како што можат да потврдат и многубројните спроведени
анкети, сите во насока токму на зголемување на довербата на инвеститотрите.
Една третина од анкетираните се изјасниле дека Sarbanes Oxley помогнал да се спречи
измама (финансиски истражувања спроведени во 2006 год.) со повеќе од 25 билиони
приходи, а 83% од финансиските службеници се согласија дека инвеститорите се повеќе
убедени како резултат на Sarbanes Oxley.
Меѓутоа ниедна методологија не успеа да ги изрази придобивките од Sarbanes Oxley
во долари, како би се споредиле со трошоците кои ги произведува законот. Така , дали
законодавството произведува нето придобивки, останува нејасно.
Три работи се битни во врска со трошоците на Sarbanes Oxley, а тоа се:
1. тие се значителни,
2. тешко е да се проценат,
3. имаат фиксна компонента, па поради тоа потешко ги поднесуваат помалите деловни
потфати.
Директните трошоци се состојат од PCAOB таксите кои се мали и ревизиските трошоци, па
така половина од корпорациите платиле помалку од 1.000 долари во 2004 год., за разлика
пак од ревизиските трошоци кои почнаа нагло да растат, како резултат на различната
ревизорска клима која се должи на намалувањето на конкуренцијата, по на падот на Artur
Andersen.728
Корпорациите кои имаат интерес, зависно од тоа каков, дали да ги зголемат трошоците
или да ги намалат, различно ги прикажуваат истите. Па така, постои поделеност и голема
контрадикторност кога истите прикажуваат дека трошоците се зголемиле за 15% или пак се
намалиле за 40%.
Индиректните трошоци како што се: времето на менаџерите и поголемиот ризик или
притисок од построгите финансиски контроли се потешки да се измерат, но се намалуваат
727 За повеќе информации за Sarbanes- Oxley Act, посетете ја страницата www.law.uc.edu/CCL/Soact.pdf
728 Види: John C. Coates, The Goals and Promise of the Sarbanes–Oxley Act, Journal of Economic Perspectives, 2007, стр. 18.
побрзо од директните, со постепено усогласување со законот.

Постојат тврдења дека законот нема да наштети на способноста на раст на вредноста на
акциите, главно на њујоршката берза, за истата успешно да се натпреварува со странски
берзи, поточно со лондонската берза, за нови листинзи, а особено за крос-листи на странски
корпорации.
Анализите говорат дека падот на американската размена на крос-листи датира уште од
2001 година, односно пред донесувањето на овој закон .729
SOA законодавството ги зголеми максималните кривични казни за измама, со согласност
на Конгесот, за првпат во последните 50 години и предвиде да се инкриминираат повеќе
дела и да се засили казнената политика.730
SОА предвиде главниот извршен директор и финансиските службеници да потврдат
дека ги оцениле системите на контрола на фирмата, во врска со финансиските извештаи и
нивното обелоденување.
Така, Законот предвидува две суштински промени во врска со тоа:
□□ предвидува посебен сертификат, кој ќе биде потпишан и одвоен од целокупната
документација,
□□ предвидува сертификација на квартални извештаи од страна на главниот извршен
директор и од страна на главниот финансиски службеник.
Овие две промени придонесоа да се зголеми атмосферата на претпазливост, иако
главниот извршен директор и главниот финансиски службеник и пред тоа ги потпишуваа
годишните и кварталните извештаи, како што и пред SОА се бараа лични сертификати од
главниот извршен директор и главниот финансиски службеник за кварталните извештаи на
корпорациите со годишен приход поголем од 1,2 милијарда долари.731
Сепак SОА пропишува и неколку промени во деловното работење: њујоршката берза
и NASDAQ наметнаа промени во корпорациите, вклучувајќи го и барањето мнозинство од
директорите да бидат независни.
Правилата се дека секој член на комисијата за ревизија треба да биде “финансиски
писмен“, а најмалку еден да биде финансиски експерт.
Еден од ретките вистински проширувачки делови е забраната за кредитирање на
извршната власт во корпорацијата, што е резултат на позајмицата во износ од 409 милиони
долари на главниот извршен директор на World Com пред неговата смрт. Пред 90-тите
ваквите заеми беа релативно ретки, но во секој случај забраната е делумно неефикасна,
бидејќи ја забранува намената на овој тип на кредит, а тоа е купувањето на акции.732
729 Прелиминарната анализа на Zingales од 2006 година, сугерира дека поверојатна причина за падот на крос-листите,
е континуиран напредок во ликвидноста на странските пазари на капитал. Во таа насока, Zingales укажува дека придобивките
од крос-листите на САД и понатаму остануваат во форма на 90 базични поени пониска цена на капитал. Уште еден доказ дека
SOA не е виновен за изгубената конкурентност е анкетата спроведена од страна на Ernest & Јang, врз генералните директори и
финансиските службеници. Така, 20 од 42 корпорации во САД избраа да ги наведат своите акции на AIM пазарот, кој е пазар на
лондонска размена на акции за мали компании. Само 20 % го навеле SOA како фактор за нивниот избор, а 40 % изјавиле дека
веќе се усогласиле со законот или работат на тоа
730 На пример некои од врвните директори кои беа вклучени во корпоративните скандали добија строги казни,
главниот извршен директор на World Com доби казна од 25 години, главниот извршен директор на Enron доби казна од
24 години, главниот извршен директор на Dynergy доби казна исто така од 24 години, а на Adelphia 15 години. Меѓутоа
SOА законодавството не придонесе за зголемување на обвиненијата во последните 5 години, ниту пак предизвика повеќе
агресивана тактика од страна на обвинителите во таквите случаи.
731 ibid 20.
732 ibid 21.
9. Други регулаторни промени во САД
NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quoting) и Њујоршката

берза (NYSE), исто така, доста одговорно ги прегледаа и ревизираа своите правилници. Во
соработка Комисијата за хартии од вредност (SEC), NYSE направи Корпоративна пресметка
и формира Комитет за стандарди за котирање (Listing Standards Committee) во 2002 година
за да ги прегледа сегашните правила и да ги ревидира со цел да се подобри ситуацијата
со сметководството, ревизијата и транспарентноста на котираните корпорациите.733
Стандардите кои беа добиени, подобро познати како Section 303A, се наменети за сите
корпорации. Стандардите бараат наведените корпорации да го прават следново:734
□□ да имаат мнозинство на независни директори;
□□ да се стесни дефиницијата за независни директори;
□□ да се формираат комисии за номинации и компензации;
□□ да се зголеми моќта и одговорноста на комисиите за ревизија и сметководство и да
се усвојат препорачаните правила за истите;
□□ да се усвојат начелата за корпоративното управување и кодексот за надзор и бизнис
етика;
□□ да се направи опис на значајните разлики коишто ги содржат странските прописи за
котизација во однос на NYSE стандардите;
□□ да се обезбеди сертификат за вршење на функцијата главен извршен директор
според потребните стандарди.
Новите правила коишто се однесуваат на финансиското известување се применуваат на
и странски корпорации кои се котирани (листирани) на берзата. Како последица, истрагите
во сметките на, третиот светски трговец на мало, Royal Ahold објавија сметководствена
дупка од 856 милиони долари во нивните услуги на американско тло и уште 73 милиони
евр поради сметководствени неправилности.
733 Види: "Business for Social Responsibility paper". Достапно на: www.bsr.org
Глава трета: Корпоративното управување во Германија
Американскиот корпоративен управувачки систем е систем базиран врз пазарот.

Корпорациите подигаат средства на јавните пазари на капитал, а нивните менаџери се
подложни на дисциплината, исто така, на пазарите на капитал. Теоретски, корпорацијата
се води во најдобар интерес на своите акционери, за чии интереси се смета дека се “над”
оние на другите учесници во корпорацијата. Банките обезбедуваат долговен капитал, но
не поседуваат акции во корпорациите.
Покрај американскиот управувачки систем, деловната теорија и практика ги идентификува
и опсервира и германскиот и јапонскиот систем (управувачките системи на другите земји
се варијации од американскиот, германскиот и јапонскиот систем). Германскиот систем е
базиран врз банките, често сметан за универзален банкарски систем. Јапонскиот систем
го карактеризира вкрстена сопственост на корпорациите и спојувачки односи наречени
keiretsu. Двата система се системи ориентирани врз односот.
2. Карактеристики на корпоративното управување во Германија
Сопственоста на германските корпорации е далеку поконцентрирана отколку

сопственоста на корпорациите на САД. Повеќе од 40% од акциите на германските
корпорации се поседувани од други германски корпорации. 735 Поединци поседуваат многу
мал процент на акции од листираните корпорации, а за одредени практични примени
во располагањето со акциите, не постојат институционални инвеститори (заеднички
фондови,пензиски фондови). Накратко, Германија нема развиена акционерска култура.
Пазарната капитализација на акции во Германија е околу 30% од националното бруто
производство, споредено со 152% во Велика Британија, 122% во САД и 103% во Шведска.736
Уште една голема разлика меѓу американскиот и германскиот систем е улогата на
банките. Во САД банките даваат заеми на корпорациите, но не земаат сопственички позиции
во тие корпорации (поседување акции во корпорацијата). Во Германија, банките можат и
земаат сопственички позиции во корпорациите на кои им даваат заем и поставуваат свои
претставници во управувачките одбори. Вака, постои многу поблиска и посилна врска меѓу
германските корпорации и банки, отколку меѓу американските корпорации и банки. Оваа
врска е потврдена од фактот дека акциите поседувани од Германци, обично се вложени
во банки на сигурно чување и дека банките смеат да одлучуваат за овие акции, иако не ги
поседуваат.
Да почнеме со она за коешто многумина веруваат дека се предности на германскиот
систем на корпоративно управување споредено со американскиот систем на корпоративно
управување. Се смета дека повеќето потенцијалните предности потекнуваат од
редуцирањето на застапничките трошоци и судирот на интереси меѓу сопствениците и
кредиторите на германските корпорации.737
Суштинското за германскиот универзален банкарски систем е дека германските банки
можат да поседуваат акции/удели во корпорациите на коишто им позајмуваат пари. Како
последица, судирите на интерес меѓу кредиторите и акционерите се редуцирани, бидејќи
735 Види: Hartmann, Ulrich , ''VEBA AG 1997 Shareholders Meeting'', 1997.

и акционерите и кредиторите се истите лица. Наидовме на оваа идеја и претходно, кога ги

објаснивме врските меѓу управувањето и финансиските одлуки.738
3. Законот за акциите (Actiengesetz) и реформите
Во Германија, корпоративното управување стана клучна тема во компаниското

право, академската дискусија и деловниот свет. Во 2001 година, владината Комисија
на корпоративното управување издаде извештај за “Корпоративното управување и
модернизацијата на корпорациското право”. Овој извештај содржи голем број на
реформски предлози за кодексот на корпоративното управување, одборите, акционерите и
инвеститорите, корпоративните финансии, информациската технологија, транспарентност,
сметководството и ревизија.
Повеќето предлози за реформи кои се во врска со статусното право, ги има во Законот за
акции (Aktiengesetz-AG) од 1965. Германската влада презентираше агенда од десет точки за
зајакнувањето на корпоративниот интегритет и заштитата на инвеститорите на 25 февруари
2003 година. Во меѓувреме, неколку владини реформски предлози беа ставени на дискусија
или се веќе влезени во законодавниот процес и во законодавството. Најважните помеѓу нив
се:739
1. Актот за подобрување на заштитата на инвеститорите (Anlegerschutzverbesserun
gsgesetz, AnSVG): се справува со внатрешното тргување и манипулацијата на пазарот и
одговорноста за лажните финансиски изјави;
2. Актот за едноставните процедури за инвеститорите (Kapitalanleger-
Musterverfahrensgesetz, KapMuG): содржи процедурални правила што дозволуваат
комбинација на инвестиции во решавањето на одредени прашања;
3. Актот за одговорност за информациите на пазарот на капитал (Kapitalmarktinformat
ionsgesetz, KaplnHaG): се однесува на личната одговорност на членовите на одборот кои
решаваат за капиталните пазари користејќи погрешни информации;
4. Акт за корпоративниот интегритет и модернизирањето на акциите и резолуција за
собранието на акционерското друштво (Gesetz zur Unternehmensintegritat und Modernisierung
des Anfechtungsrecht, UMAG): наменет за казнувањето на индивидуалните акционери
кои применуваат насилни активности со цел да не се разгледуваат личните бенефиции
на акционерите и на членовите на органот на управување и надзор на собранието на
акционерското друштво;
5.Актот за реформското сметководствено право (Bilanzrechtsreformgesetz, BilReG):
наменет за зајакнувањето на независноста на ревизорите;
6. Актот за контролирањето на сметките (Bilanzkontollgesetz, BilKoG): претставува двојно
зајакнување на регулативите за сметководство, прво: преку формирање на ново приватно
тело коешто ќе ги прегледува сомнителните сметки, и второ: со новите надлежности ја
зајакнува моќта на федералната Агенција за супервизијата на финансиските услуги
(Bundesanstalt fur Finanzmarktaufsicht, BaFin);
7. Актот на супервизијата на ревизорите (Gesetz zur Fortenwicklung der Berufsaufsicht
uber Abschlußprufer in der Wirtschaftspruferordnung, Abschlußpru-feraufsichtsgesetz, APAG):
предвидува формирање на професионалното супервизорско тело со независни експерти за
супервизија на ревизорите и зајакнувањето на надворешната контрола.
738 Види supra,Модел на поделена контрола.

739 Види: "European Corporate Governance in company law and code" Report prepared for the European Corporate Gov-
ernance Conference", " Recent Developments in Company Law and Corporate Governance Code" by Klaus J. Hopt. October, 18, The
Hague, The Netherlands, 2004.
4. Германскиот кодекс на корпоративно управување од 2002 година
Од 26 февруари 2002 година, Германија има екстензивен кодекс на корпоративно

управување: Германски кодекс на корпоративно управување.740 Овој кодекс содржи околу
50 препораки за работењето на управниот одбор и надзорниот одбор на германските
листирани корпорации. Во меѓувреме, овој кодекс веќе беше новелиран од страна на
владината Комисија на германскиот кодекс на корпоративното управување. Оваа Комисија
има надлежност да го провери и доколку е потребно да го новелира и адаптира кодексот
еднаш годишно.
Последните промени беа направени на 21 мај 2003 година.
Кодексот се однесува на акционерите и генералното собрание, објавувањето и ревизијата
на годишните финансиски извештаи. Сепак, јасните препораки на кодексот се во врска со
двата одбора, надзорниот и управниот одбор, кооперацијата помеѓу нив и транспарентноста.
Најважниот дел се решенијата за задачите и одговорностите на надзорниот и управниот
одбор, претседателот на надзорниот и управниот одбор, комисиите, композицијата на
одборите и компензацијата, конфликтите на интереси и прегледите на ефикасноста.
Постои широка дебата за решенијата на кодексот, нивното значење, нивните последици
и воопшто за реформите коишто се предизвикани со кодексот. Една од контроверзните теми
е и одговорноста за инвеститорите за необјавувањето и за погрешното или некомплетното
информирање и објавување. Постои и коментар за кодексот од секретарот на комисијата
на кодексот и другите автори, како и Правилник за легалните бизнис практики на
корпоративното управување.741
5. Структура на одборите
За разлика од корпорациите во САД, германските корпорации имаат два одбора:

надзорен одбор (Aufsichtsrat) и управен одбор (Vorstand). Управниот (менаџерски) одбор
е составен од 5 до 15 вработени членови со полно работно време во корпорацијата и е
одговорен за работата на корпорацијата. Управниот одбор е избран од надзорниот одбор и
нему му поднесува извештај.742 Сите големи одлуки за инвестиции и финансирања мораат
да бидат одобрени од надзорниот одбор .
Надзорниот одбор се состои од 9 до 22 члена. Можеби најважно, од управувачка
перспектива, надзорниот одбор облигаторно има претставници на акционерите и
претставници на вработените. Претставниците на трудот сочинуваат третина од надзорните
одбори на корпорациите со помалку од 2000 вработени, односно половина од надзорните
одбори на корпорации со повеќе од 2000 вработени. Другите членови на одборот ги избира
собранието на акционерите.
Членовите на надзорниот одбор не се одговорни за одлуките на менаџментот што
се штетни за интересите на акционерите, за разлика од нивната одговорност во САД,
според правилата наречени “ должност за грижа “. Со други зборови, што и да преставува
надзорниот одбор, тој не е орган којшто ги застапува или е одговорен да ги застапува
примарно акционерските интереси.743
Германската кодетерминација е високо контроверзна во однос на слободата според
740 Види: Deutscher Corporate Governance Codex, 2003.

741 Види: Hommelhoff/Hopt/v. Werder, eds., Handbuch Corporate Governance, 2003.
742 Aktiengesetz, чл. 76-117.
европското законодавство. Очигледно е дека традиционалната германска теорија за

седиштето на корпорацијата не може да биде одржувана во внатрешниот европски
пазар, при што е прифатено дека кодетерминацијата не може да се имплементира врз
корпорациите коишто се основани надвор од Германија и затоа тие треба да го преместат
своето седиште во Германија. Ова се случува бидејќи кодетерминацијата на работната
сила, иако се смета за јавно добро, тешко дека претставува единствениот легален начин
за да се достигне стремежот кон заштитата на работната сила. Во Германија оваа тема е
жестоко дебатирана.
6. Улогата на неизвршните директори
а) Законот за акциите (Actiengesetz)
Во Германија неизвршните директори се групирани заедно во сепаратно тело, а тоа

е надзорниот одбор. Надзорниот одбор е регулиран во детали од Actiengesetz (95- 116).
Постои доста широка правна литература којашто се занимава со надзорните одбори.
Во последно време, Германскиот суд за правни прашања (Bundersgerichtshof) сериозно ја
зголеми одговорноста на членовите на надзорниот одбор (ARAG/ Garmenbeck case).
б) Германскиот кодекс на корпоративното управување
Постојат повеќе од 20 препораки коишто се однесуваат на надзорниот одбор. Тие се

занимаваат со бројни теми, вклучувајќи ги и долгорочното планирање; избегнувањето
на практиките на реизбор пред истекот на мандатот (пет години како максимум и како
правило); композицијата (составот) на надзорните одбори од членовите кои го имаат
потребното знаење и способности и експертското искуство за соодветно комплетирање на
нивните задачи и постигнување на независност на членовите; забраните за конкуренција;
наградувањата и прегледот на ефикасноста. Значењето и релевантноста на овие препораки
на кодексот не може да се евалуираат самите за себе, туку, мора да бидат ставени во
комбинација со правилата на Законот за акциите (Actiengesetz) и интерпретацијата од
судовите и правните коментари.
7. Наградување на директорите
Законот за акциите (Actiengesetz) содржи само генерална клиентела којашто се занимава

со одговорноста на надзорниот одбор со цел да обезбеди агрегатното наградување на било
кој член на управниот одбор да биде поврзано со остварувањето на должностите од
страна на членовите на управниот одбор и со состојбата во корпорацијата. Се разбира, сево
ова треба да се конкретизира.
Познатите Mannesmann - Vodafone судски процеси против претседателот на Германската
банка Josef Ackermann, бившиот шеф на Германската унија на асоцијации Klaus Zwickel,
бившиот главен извршен директор на Mannesmann Klaus esser, и некои други, ја потресе
целата земја. Наградувањето на директорите стана актуелна тема на таблоидите. После
подолго траење на судски процеси, долниот криминален суд во Dusseldorf ги осуди
обвинетите, но заедничкиот адвокат поднесе жалба до Федералниот суд.744 Може ќе треба

да измине подолг период додека судот ја донесе својата конечна пресуда за овој случај. Во
меѓувреме, дискусијата продолжува во контекст на кодексот.
Решенијата на кодексот коишто се однесуваат на наградувањето се базирани на

законските решенија, но во својата верзија од 21 мај 2003 година, се доста построги. По
предлог на комисијата за наградување, надзорниот одбор треба да врши проверка на
структурата на наградувачкиот систем. Битна карактеристика на наградната политика е
персоналниот перформанс на секој член. Опциските договори треба да реферираат на
релевантни параметри по што би следело целосно објавување на индивидуалните примања
на секој член на органот на управување.
Постоеше сомнеж помеѓу DAX корпорациите за заговор да не се следи имплементација
на кодексот. Сепак, тие категорично ги одбија овие обвинувања. Власта се закани за
иницирање на закон којшто ќе го направи ваквото објавување задолжително доколку
кодексот не се имплементира од сите DAX корпорации во период од една година.745
Препораките за наградувањето на членовите на надзорниот одбор не се сменија.
Членовите треба да примат фиксни компензации коишто се поврзани со добар перформанс.
Компензациите што се поврзани со перформансот треба, исто така, да содржат компоненти
што се базирани на долгорочниот перформанс на претпријатието. Федералниот суд со
одлука од 16 февруари 2004 година утврди дека надоместокот преку опциски договори
е некомпатибилен со надзорните функции на одборот. Одлуката беше критикувана од
практичарите на одборот.
8. Одговорност за финансиското известување
За одговорноста за финансиското известување се особено важни двата погоре

споменатите акти. Како прво, Законот за одговорноста за информациите на пазарот на
капитал (Kapitalmarktinformationsgesetz, KaplnHaG) предвидува индивидуална одговорност
за членовите на одборот за лажните изјави. Одредбите на овој закон даваат одговор на
прашањата за тоа што е поважно: директната одговорност кон акционерите и кредиторите
или традиционалната, индиректна одговорност спрема корпорацијата; дали одговорноста
треба да биде иста за сите видови на финансиски изјави што ги вклучуваат годишните
извештаи, периодичните објавувањата, финансиските извештаи во медиумите итн; и дали
треба да има колективна одговорност за сите членови на одборот спрема инвеститорите.
Второ, Актот за подобрување на заштитата на инвеститорите (Anlegerschutzverbesser
ungsgesetx, AnSVG), се стреми кон намалување на злоупотребата на пазарите и тоа во
две насоки: прво, преку одговорноста за невистинити или пропуштени информации за
капиталниот пазар од издавачот на финансиските инструменти vis- a- vis третите страни и
второ, одговорноста за публицирање на невистинити внатрешни информации.
Hague, The Netherlands, 2004. стр. 20-30.
745 Види: Ibid. стр. 25-27.
Прашањата за одговорност за финансиското известување се законски уредени и не се

предмет на кодексот за корпоративно управување.
9. Регулација на статутарната ревизија
а) Статут
Генералните правила на статутарните ревизори се содржат во третата книга од

Германскиот комерцијален кодекс. Овие правила се екстензивно препорачани од
адвокатите и економистите. Во последно време, независноста на ревизорите стана тема
на судските пресуди. Претходно споменатиот Акт за реформско сметководствено право
(Bilanzrechtsreformgesetz, BilReG), наменет за зајакнувањето на независноста на ревизорите,
содржи повеќе од 50 реформски решенија.
Уште еден акт е и Актот за контролирањето на сметките (Bilanzkontollgesetz, BilKoG). Овој
акт претставува правен основ за прегледување на сметките на одборот, но под контрола
на Агенција за супервизијата на финансиските услуги (Bundesanstalt fur Finanzmarktaufsicht,
BaFin).
б) Германскиот кодекс на корпоративно управување
Кодексот содржи дел за ревизорите и известувањето во годишните финансиски изјави.

Препораките за известувањето се занимаваат со извештаите, прифаќањето на меѓународните
сметководствени стандарди, подготовката на сметките во рок од 90 дена од крајот на
финансиската година (45 дена до крајот на периодот за извештаите), информациите за
програмите за опциските договори, објавувањето на третата страна кадешто корпорацијата
има акционерско учество коешто е од значење за корпорацијата и ги забележува односите
помеѓу поврзаните корпорации. Препораките за ревизорите се однесуваат на изјавите за
независноста на ревизорите, изјавите за консултациите и сличните изведби на ревизорите
и должноста на информирање на надзорниот одбор од страна на ревизорот.
10. Објавување на корпоративното управување
а) Статут
Објавувањето е еден од најважните регулаторни инструменти. Многу елементи што се

однесуваат на корпорацијата и одборите мора да бидат објавени во годишните сметки и во
анексот на годишните сметки. Детализирани правила за оваа материја може да се пронајдат
во третата книга од Комерцијалниот кодекс која се однесува на сметководственото право.
Законот за акции содржи одредба којашто се провлекува и во Германскиот кодекс на
корпоративното управување и го претставува режимот на објавувањето на управувањето
со корпорацијата.
Кодексот се осврнува на објавувањето и транспарентноста, на пример, на објавувањето

на наградувањето, конфликтот на интереси, еднаквиот третман на акционерите во врска
со информациите и бројот на акциите поседувани од членовите на одборот. Се разбира,

објавувањето на корпоративното управување е клучен елемент на препораките на кодексот
што се занимаваат со известувањето и годишните финансиски изјави.
Кодексот сеуште не содржи препорака во врска со годишната изјава за корпоративното
управување на High Level Group на Компаниското право и Акциониот план на Комисијата
на Европската Унија. Идејата за ваквите изјави на корпоративно управување се сретна со
голем критицизам во Германија.
11. Правна сила на кодексот на корпоративното управување
Кодексот содржи препораки што не се обврзувачки, но се засилени со режимот “согласи

се или објасни”. Во Германија овој режим не е оставен на берзите како што е во Велика
Британија и во некои други земји, туку е подржано со ново поглавје (161) од Законот за
акциите од 1965 коешто е воведено со новелацијата за транспарентност и објавувањето
од 19 јули 2002 година. Според ова поглавје на законот за акциите, членовите на двата
одбора мора да декларираат годишно дали препораките се следени, или пак доколку не
се, која од нив не е следена, и зашто не се следени.
б) Германскиот кодекс на корпоративно управување
Кодексот содржи многу предлози што не потпаѓаат под режимот на “согласи се или
објасни”. Читателите на кодексот мора да бидат внимателни и да разликуваат помеѓу
препораките (shall) и предлозите(should и can). Кодексот се однесува на листираните
корпорации, но имплицира дека многу од предложеното е корисно и за нелистираните
корпорации. Во меѓувреме, постојат добри емпириски информации за степенот до кој
препораките на кодексот се следени во практиката. Дури 22 од DAX - 30 корпорации
известуваат за нивната целосна активност. Само 16 од 60 препораки не се следат. Gerhard
Cromme, претседател на Комисијата за кодексот, пријави дека од 72 препораки од кодексот
околу 95 % од нив се следат од сите DAX корпорации.
12. Нови тенденции во развојот на корпоративното управување во Германија
Дали разликите меѓу германскиот и американскиот управувачки систем создаваат

разлики во финансиските перформанси? Или дали системите се само различни начини за
решавање на слични проблеми, произлезени од поделбата на менаџментот и сопственоста
без вистински разлики во перформансот? Сведоштвото е мешано и честопати контроверзно.
Иако некои истражувања велат дека германските корпорации коишто се контролирани
од банки немаат силен ефект за своите јавни акционери, како што, по правило имаат
корпорациите коишто не се контролирани од банки, други, пак, не се во можност да покажат
многу разлики во однос на профитабилноста и цената на акциите.
Можеби најјасните проникнувања во прашањата за германската vs. американската
управувачка структура може да се добијат од проучувањата на причините зошто голем број
на големи германски корпорации избрале да преминат од германски стил на управувачка
култура во американски стил на управувачка култура за време на последната декада.
Во оние корпорации коишто ја споиле транзицијата со нивното листирање на NYSE,
ги вклучуваме:746 Daimler-Benz (сега DaimlerChrysler), SGL Carbon, Pfeiffer Vacuum, Fresenius

Medical Care, Deutsche Telekom, Hoechst (сега Aventis, по соединувањето со Rhone-Poulenc),
VEBA и SAP. 747
Дали другите германски корпорации ќе ги следат овие корпорации е отворено прашање.
Но, забележително е дека корпорациите коишто тргнале кон управувачката структура
базирана на пазарот, во којашто првенство има акционерот, станале конкурентни на
глобалниот пазар и се соочиле со конкуренцијата од американските корпорации.
746 Daimler бил многу јасен околу измените кои ги направила корпорацијата и за оние кои ќе ги направи. Daimler го
прифатил приоритетот на акционерите и опционите планови за имплементање на сопственост за своите менаџери. Кога Juergen
Schrempp ја преземал функцијата на CEO во 1995 година, забележал дека “тие бизниси коишто после приспособувањето за
ризик, нема да успеат да заработат неоданочен поврат на капитал од 12% ќе бидат отфрлени од пазарот.” Во 1996 година,
Daimler се повлекол од воздухопловниот бизнис на Fokker, го продал неговиот технолошки бизнис за енергетски системи, како
и неговиот индустриски бизнис за автоматизација и другите помали бизниси.
SGL Carbon е корпорација која е на список на NYSE. За односите на нејзините инвеститори, во 1999 година, веб-
страницата на SGL Carbon беше изјавено следново: ”Ако акционерската вредност е оптимално имплементирана, првото
барање е цврсто да се закотви филозофијата за акционерската вредност во умовите на менаџментот и ставот “вработен-
менаџер” да се претвори во менталитет “сопственик- менаџер “ ( преку сопственички опции и други поттикнувачки планови ).
“ Ова филозофско тврдење ја одразува смената од германска во американска управувачка култура.
Претседателот на управниот одбор на Pfeiffer Vacuum, Woltfgang Dondorf, коментирајќи ја одлуката на Pfeiffer да ја
стави на список својата сопственост кај NYSE, изјави дека користењето на американските принципи за сметководство (GAAP)
поттикнало промена во ставовите на компанискиот бизнис, обезбедувајќи повеќе транспарентност за нивните инвеститори-
уште еден клучен елемент на управувачкиот систем базиран врз пазарот. Dondorf продолжил понатаму да вели дека “ Pfeiffer
верува дека неговиот менаџмент треба да го сврти своето внимание кон зголемувањето на акционерската вредност на
Pfeiffer и треба да прими исплата која кореспондира со степенот до кој ја постигнале оваа цел.” Deutche Telekom, германската
телефонска корпорација, била приватизирана преку листирање на NYSE. Нејзиниот главен финансиски директор, во тоа време
рекол дека корпорацијата била рационализирана “ со поглед кон конкуренцијата и акционерската вредност “. Повторно се
појавува првенството на акционерот.
VEBA го прифатила GAAP и била ставена на списокот на NYSE во 1997 година. Кога го направила тоа, менаџментот
ги елиминирал ограчувањата за гласачките права на акционерите и го усвоил правилото една акција, еден глас .
Глава четврта: Корпоративно управување во Франција
1. Карактеристики на корпоративното управување во Франција
Во последната декада, француската сцена на корпоративното управување помина

низ одредени промени, главно преку иницијативите на приватниот сектор и во помала
мера со законодавните акции. Неопходно е да се потсетиме дека францускиот стил на
корпоративното управување беше развиен на иницијатива на бизнис организациите во
четири фази што се одвиваа во 1995 година, 1999 година, 2002 година и 2003 година.748
Првата фаза што започна во 1995 година го одбележи францускиот стил на корпоративно
управување, како резултат на акциите преземени од двете асоцијации на корпорации,
од една страна, Mouvement des Enterprises de France (MEDEF) и Association Francaise des
Enterprises Privees (AFEP), на друга страна. Оваа иницијатива беше спонтан потег и не беше
проследена со ниту еден финансиски скандал. Овој потег беше одговор на очекувањата
на новите акционери кои бараат акции после приватизацијата и отворањето на пазарот за
странските инвеститори. VIENOT извештајот што беше направен на почетокот од процесот
водеше кон вистинска промена.
Втората фаза започна во 1999 година кога беше подготвен вториот VIENOT извештај што
ја сублимираше првата збирка на препораки.
Во 2002 година публикацијата на BOUTON извештајот обезбеди одговор на барањата на
MEDEF и AFEP за кризите на инвеститорите и за довербата во финансиските пазари, следејќи
го случајот на Enron, што рефлектираше кон подобрување на менаџментот, организацијата
и операцијата на листираните корпорации и нивната слика помеѓу инвеститорите.
Подобрувањето во информирањето и транспарентноста на работењето се суштината на
BOUTON извештајот.
Последната фаза започна во 2003 година кога MEDEF и AFEP решија да се консолидираат
со сите препораки што се содржат во трите извештаи реферирани погоре, како што се
следниве:
□□ да се олесни пристапот на инвеститорите и засегнатите лица (stakeholders) кон
корпорациите;
□□ да се биде во тек со препораките направени од Европскиот Совет и секоја држава да
ги дизајнира кодексите според коишто корпорацијата мора да се однесува со почит
и да дава објаснување на сите девијантни практики.
Институционалните инвеститори (AFG), исто така, ги објавија нивните препораки во
врска со корпоративното управување (во 1998 година, со амандманите направени во
2001 година и 2004 година). Уште повеќе, Францускиот институт на директори (IFA- Institut
Francais des Administrateurs) во 2003 година беше формиран со цел да се подобри тренингот
на директорите. Како додаток на овој целосен пристап, беа преземени ad-hoc иницијативи
во врска со наградувањето на директорите и примена на начелото на транспарентност на
ваквото наградување.
Овие промени треба да се гледаат во еден поширок контекст на трендот на реформи на
корпоративното право, структурирани преку следново:
□□ ставање акцент на договорната природа на нелистираните корпорации;
□□ олеснувањето на пристапот на корпорациите кон финансиите;
748 Види: "European Corporate Governance in company law and code" Report prepared for the European Corporate Gover-
nance Conference", " Corporate Governance in France: Company Law and Corporate Governance Codes" by Joёlle Simon, October, 18,
The Hague, The Netherlands, 2004.стр. 9.
□□ модернизирање на компаниското право, особено со дозволувањето на електронското

гласање на собранието на акционерите;
□□ враќањето на довербата во работењето за корпорациите и пазарите;
□□ подобрувањето на санкциониот систем со заменување на прекршочните санкции со
казнени санкции.
2. Одбори и комисии
2.1. Поделба на улогите на претседателот на одборот и генералниот директор
Позицијата на president directeur general- PDG, беше тема на одреден критицизам при
што критиките одеа и до споредба со монархот кој владее со неговото право на апсолутна
моќ. Ова водеше кон идејата на дислоцирање на канцелариите на претседателот на
одборот и генералниот директор (directeur general). Конечно, на крајот од загреаната
дебата, легислативата во 2001 година (Законот за новите економски регулации од 15 мај
2001 година) реши да ги остави корпорациите да избираат помеѓу две опции.
Француското sociétés anonymes сега може да избира помеѓу:749
□□ едностепен систем на управување со одбор на директори: со président directeur
général (претседатели и главен извршен директор) или со претседател и генерален
директор (directeur général ); и
□□ двостепен систем на управување со надзорен одбор и управен одбор.
Работата на directeur général е сепарирана од онаа на претседателот и ги има
надлежностите коишто ги има и president directeur général.Тој ги има пошироките
овластувања за дејствување во сите околности и во интерес на корпорацијата. Одборот може
да има најмногу пет directeurs généraux кои ги имаат истите овластувања во застапувањето
vis-a-vis третите лица.
2.2. Зголемување на надлежностите на одборот на директори
Евидентна е субделегација на надлежности од одборот на директори или управниот

одборот кон directeur général, раководни лица (directeurs generaux delegues) или пак
кон член на управниот одборот коишто му даваат овластување со чиешто правилно
извршување може да се оствари ефект или влијание за зголемувањето на капиталот.
Ваквата субделегација е гарантирана од претседателот на одборот.
2.3. Превенција од конфликт на интереси
Француските компаниски закони750, веќе долго време го вклучуваа рестриктивниот систем

за проблемот на конфликтот на интереси. Договорите склучени помеѓу корпорацијата и
некои од directeur généraux мора да бидат поднесени на одобрување од страна на одборот
на директори или од страна на надзорниот одбор.
Оваа обврска беше проширена и на договорите склучени помеѓу корпорацијата и било
кој акционер кој поседува акции коишто даваат повеќе од 10 % гласови од вкупниот број
гласови. Претседателот на одборот на директори или претседателот на надзорниот одбор
има обврска да поднесе извештај за спогодбите до собранието на акционери.
Според комбинираниот кодекс, директорот е обврзан да пријави на одборот постоење
750 Loi sur les sociétés commerciales no. 66-537, 1966; Decret sur les sociétés commerciales no. 67-237, 1967.
на било каков конфликт на интереси, без разлика дали е актуелен или потенцијален и мора
да се изземе од гласање при носење на одредената одлука.
2.4. Процедури за евалуација на одборот
Комбинираниот кодекс препорачува дека одборот на директори одржува состаноци

за да носи одлуки како одговор на очекувањата на акционерите, како и прегледување и
евалуирање на нивното членство, организацијата и работењето.
Евалуацијата треба да има три цели:
□□ објавување на начинот на којшто одборите работат;
□□ проверка дали важните теми се соодветно подготвени и дискутирани;
□□ оценување на актуелниот придонес на секој директор кон работата на одборот преку
неговата компетентност и развојот на дискусиите.
2.5. Комисии на одборот
Додека француското право само реферира на можноста за креирањето на комисиите,

истовремено не го регулира детално ова прашање. Тоа е оставено на само регулацијата.
Уште од 1995 година, MEDEF и AFEP препорачуваат формирање на комисии на одборите.
Бројот и структурата на комисиите се детерминирани од страна на одборот. Комисиите
немаат овластување на носење одлуки, ваквата моќ е оставена на одборот, и не е утврдена
потреба за доделување автономија на комисиите.
2.6. Улогата на неизвршните директори
Освен статутарните рестрикции коишто датираат од 1966 година и го лимитираат бројот

на извршните директори до една третина од бројот на членовите на одборот, легислативата
не презема никаква позиција за да се дефинира што е неизвршен директор и да ги определи
надлежностите на неизвршните директори. Комбинираниот кодекс ја дава дефиницијата на
неизвршниот директор и определува дека во одборот на корпорации чиишто акции се во
сопственост на повеќе акционери (неконтролирана корпорација) неизвршните директори
мора да бидат најмалку половина од вкупниот број на директори на одборот.
Дефиницијата на независноста што ја употребува комбинираниот кодекс е ригорозна:
“директорот е независен кога тој нема врска од никаков вид со корпорацијата, нејзината
група или менаџментот или било кој што би можел да влијае на нејзината одлука”. Под
“независен директор” се подразбира не само “неизвршниот директор”, некој кој не ги врши
должностите во менаџментот на корпорацијата или нејзината група, туку оваа категорија ја
одвојува од било каков интерес што е поврзан со нив (поголемите акционери, вработените
и други).
Кодексот ги утврдува критериумите што треба да се користат за директорот да се
квалификува како неизвршен и да ги превенира конфликтите на интерес. Независните
неизвршни директори играат важна улога и тие треба да ги исполнуваат следниве
критериуми:
□□ да не бидат вработени или службеници во корпорацијата (вработени или раководни
лица), или вработени или директори на некој соработник на корпорацијата и да не
биле во таква позиција во претходните пет години;
□□ да не бидат службеници во корпорација во којашто корпорацијата има директори во
одборот, директно или индиректно;
□□ да не биде (или биде поврзан директно или индиректно со) клиент, набавувач,
инвестиционен банкар или комерцијален банкар којшто има материјални врски со
корпорацијата или нејзината група или значаен дел од бизнисот на корпорацијата;
□□ да нема фамилијарни врски со директор или раководно лице во корпорацијата;
□□ да не бил ревизор на корпорацијата во последните пет години;
□□ да не бил директор во корпорацијата повеќе од дванаесет години.
2.7. Извршно наградување
Во 1999 година, CNPF - Француската Бизнис Конфедерација, го препорача

индивидуалното јавно објавување на компензацијата на директорите и раководните лица
(компаниски службеници). Иако бизнис заедницата генерално препорачува дека темите
за корпоративното управување се поставени од одредбите на позитивното право, во
Франција се смета дека во генерален контекст на довербата спрема пазарот, неопходно е
да се покаже политичкото разрешување во оваа област.751
Многу решенија вклучени во законот веќе беа препорачани од VIENOT I и II извештаите
и BOUTON извештаите што се споменати погоре. Законодавството реши да се справи со
оваа тема и според законот од 15 мај 2001 година, за сите sociétés anonymes, без разлика
дали се листирани или не, беше утврдена обврската за објавување на агрегатната количина
на компензацијата и сите типови на бенефиции што се исплатени на секој службеник
во нивниот годишен извештај. Под притисок на корпорациите, со измени во 2003 година,
законот ја намали оваа обврска на сите корпорации кои се листирани или контролирани од
некоја листирана корпорација.
Последните измени на законот од 1 август 2003 година ја проширија оваа обврска за сите
компензации примени од корпорацијата и од корпорациите коишто се контролирани од
корпорацијата. Законот, исто така, го наметна задолжително објавување на информациите
во специјалниот извештај за акциите или опциите што ги поседуваат директорите и
раководните лица на корпорацијата и корпорациите под нејзина контрола, како и десетте
вработени кои поседуваат најголеми број на акции. Во 2003 година, MEDEF Комитетот за
етиката ги објави Принципите за компензацијата за директори и раководни лица.
Мора да забележиме дека постои јасно подобрување во информациите и
транспарентноста во оваа област за време на одржувања на собранијата на француските
sociétés anonymes.
3. Финансиска одговорност
Во поглед на финансиската одговорност, директорите можат да бидат одговорни кон

sociétés anonymes за одредени преземени мерки и активности во работењето. Доколку има
случај на банкротство, можно е да се бара од еден или повеќе службеници, вклучувајќи
ги и директорите, надоместување на загубите, доколку се докаже дека тие службеници се
делумно одговорни за предизвикување на банкротството на корпорацијата.
Директорите на листираната корпорација може да бидат казнено одговорни за
751 Види: "European Corporate Governance in company law and code" Report prepared for the European Corporate Gover-
nance Conference", " Corporate Governance in France: Company Law and Corporate Governance Codes" by Joёlle Simon, October, 18,
The Hague, The Netherlands, 2004.стр. 19.
непочитување на правилата од Autorite des Marches Financiers -AMF. Тие можат да сносат
одговорност според казненото право во случај на: неточен биланс формулар, злоупотреба
на компаниските фондови и слично. Институционалните инвеститори, кога нема да
ги практикуваат своите гласачки права, мораат да ја образложат својата постапка на
сопствениците на заедничките фондови на акции.
4. Регулација на ревизијата
Двојноста на статутарните ревизори, една специфична особина на францускиот систем,

ја обезбедува независноста на ревизорите. Мандатот на ревизорот е со времетраење од 6
години и постои можност за обновување, што исто така придонесува во обезбедувањето на
нивната независност. Доколку се фокусираме на овие правилата за вршење на ревизијата
коишто се директно поврзани со корпоративното управување, се истакнуваат решенија
коишто се стремат кон превенирање на конфликтите на интереси.
Статутарните ревизори не треба да имаат, директно или индиректно, било каков интерес
во корпорацијата каде се одговорни за сертифицирањето на финансиските извештаи на
било која корпорација која ја контролира или е контролирана од корпорацијата којашто е
во прашање.
Комисијата за ревизија треба да врши објавување на сметките што корпорацијата ги
плаќа на ревизорските корпорации и да утврди дека поврзаната сума или акциите што ги
презентираат во резултатите на корпорацијата не се од таков карактер со што би можело
да влијаат на независноста на ревизорот.
Претседателот на одборот на секое société anonyme има законска обврска да подготви и

објави извештај што ќе биде споен со годишниот извештај, а којшто е во врска со моделот на
подготовките и организацијата на работата на одборот како и процедурите на внатрешната
контрола што се утврдени од корпорацијата.
Уште во 1999 година, Извештаите I и II на VIENOT Комитетот препорачаа дека листираните
корпорации треба да ги објавуваат во нивните годишни извештаи препораките од VIENOT
Комитетот. Листираните корпорации треба да известуваат во нивните референтни документи
или пак во нивните годишни извештаи за имплементацијата на сите овие препораки и
доколку е можно, да се објаснат причините зашто некоја препорака не е имплементирана.
Понатаму, одредени листирани корпорации формираа комисија за прегледувањето на
практиките и процедурите на корпоративното управување на одборот.
6. Кодексот и позитивното право
Законот за хартии од вредност од 1 август 2003 година утврди правило дека корпорациите
коишто ги издаваат хартиите од вредност кон широката јавност (преку јавен повик), покрај
другото, треба да ги објават и:
□□ условите за подготовка и организација на состаноците на одборот на директори или
надзорниот одбор; и
□□ внатрешните процедури што се утврдени од корпорацијата, а се во согласност со
условите поставени од генералните правила на Autorite des marches financiers - AMF.
□□ Комбинираниот извештај на корпоративното управување на листираните корпорации
во Франција го потврдува режимот “согласи се или објасни”.
Глава петта: Корпоративното управување во Велика Британија
1. Карактеристики на корпоративното управување во Велика Британија
Во корпоративното право на Велика Британија (Companies Act од 1985, изменет во

1989 година) предвидени се едностепените одбори на директори. Последните предлози
беа во врска со имплементирањето на Статутот на Европската компанија. Мали измени се
предложени само за Европската компанија (SE)752, за да им се дозволи на директорите да
бидат регистрирани како извршни или надзорни. Велика Британија има специјален режим
за SE којшто дозволува оптирање едностепен или двостепен систем на управување,
но не ја земат предвид можноста за обезбедување на сличните опции на управување за
домашните јавни корпорации.
2. Улогата на неизвршните директори
Higgs ревизијата на Британскиот кодекс за корпоративното управување беше усвоен со

амандманите од Советот за финансиско известување во јули 2003 година, коишто стапија
во сила на 1 ноември 2003 година. Главните промени за неизвршните директори (non-
executive director- NED) се:
□□ одборите треба да имаат мнозинство независни неизвршни директори, но без
отстранување на ефикасноста на извршните директори (executive directors -ED)
поради одржувањето на балансот;
□□ претседателот на одборот треба да биде независен неизвршен директор;
□□ претседателот не треба да биде поранешен главен извршен директор или извршен
директор. Доколку ова е случај, тогаш треба да има претходна консултација со
поголемите акционери;
□□ комисијата за ревизија и комисијата за наградување треба да се состои само од
независни неизвршни директори;
□□ комисијата за номинирање треба да се состои од мнозинството на независни
неизвршни директори;
□□ сениор независен неизвршен директор (senior independent director-SID) треба да
биде поставен за да обезбеди алтернативен канал на комуникација со акционерите,
за вршење на евалуација на претседателот и на годишните состаноци на независните
неизвршни директори како и оценување на нивниот перформанс;
□□ директорите престануваат да бидат независни:
1. ако во било кое време во последните 5 години биле вработени или имале други
материјални врски со корпорацијата;
2. ако примиле наградување по друг основ различен од наградата;
3. доколку имаат фамилијарни врски или други видови на врски со извршен
директор или големите акционери;
4. после 9 години служба.
752 Council Regulation (EC) No. 2157/2001 on the Statute for a European company (SE), OJ l 294
3. Извршно наградување
Новиот кодекс на корпоративното управување ја продлабочува регулацијата на

наградување на директорите што од 2002 година е прашање уредено со закон. Овој
регулативен режим бара од британските корпорации кои се листирани на било која берза
во Европската Унија или САД да вршат:753
□□ објавување на целокупното наградување што е платено во било која форма
(вклучувајќи ги и, на пример, пензиските бенефиции и другите бенефиции);
□□ презентација на извештајот за наградување на годишниот собрание на акционерите;
□□ извештајот мора да ја наведе политиката на наградување на директорите, со детали
за перформансот; и
□□ извештајот мора да содржи и графикони за перформанс што го покажуваат
перформансот за последните пет години;
Ефектот на овие обврски е да се присилат институционалните инвеститори да
заземат позиција во контроверзните случаи и да бараат јавна дебата за двете страни
на наградувањето. Целосниот ефект беше да се зголеми квалитетот на дебатата и да се
обезбеди одборите генерално да ги консултираат големите акционери. Оваа промена
беше причина за зголемување на интензитетот на акционерскиот активизам во Велика
Британија во последните години.754
4. Финансиска одговорност
Одговорноста за финансиските извештаи и извештаите на директорите (годишните

сметки) во Велика Британија сместена е кај членовите на одборот. Предвидени се казнени
санкции за пропусти во обезбедувањето на годишното собрание на акционери и пропусти
во објавувањето на годишните сметки на корпорациите.
Исто така, постои и материјална одговорност на одборот кон корпорацијата за
невнимание или други погрешни постапки кон индивидуалните акционери.
5. Улогата на институционалните инвеститори
Многуте извештаи овозможуваат поголема транспарентност во гласачките политики

и учество на институционалните инвеститори, корпоративно известување на собранијата
на акционерите и правото на акционерите да имаат увид во конфликтите на интереси на
големите акционери.755
6. Регулација на ревизијата
Регулацијата на ревизорите, утврдена со дополнувањата на Законот за корпорациите во

2003 година, обезбедува проширување и координацијата на регулацијата на ревизорите и
ревизорските стандарди и објавување на услугите што се извршени од ревизорите.
Владата на Велика Британија утврди дека треба да се усвојат сите препораки на
Комисијата за статутарните ревизори што би ги обврзувале ревизорите на финансиска
753 Види: "European Corporate Governance in company law and code" Report prepared for the European Corporate
Governance Conference", " Corporate Governance in the UK: Company Law and Corporate Governance Code" By Jonathan Rickford,
October, 18, The Hague, The Netherlands, 2004.стр. 52.
755 Види supra, Модел на поделена контрола.
контрола и на примена на принципот “согласи се или објасни”.
Режимот на корпоративното управување останува непроменет- принципот “согласи се

или објасни” е инкорпориран во листираните правила што се усвоени од Финансиските
извештаи според Законот за финансиските услуги и пазари756 и за непочитување на овој
принцип предвидени се повеќе прекршочни и казнени санкции.
8. Кодексот и позитивното право
Прегледот на корпоративната регулативата на Велика Британија укажува дека

засилувањето на кодексот и примената на принципот”согласи се или објасни” треба да
биде извршено преку формирање на јавно правно тело како дел од Советот за финансиско
известување.
756 Financial Services and Market Act 2000, Part VI.

Глава шеста: Корпоративното управување во Европската унија
1. Карактеристики на корпоративното управување во Европската Унија
Во претходното поглавје дадовме преглед на развојот на корпоративното управување

во неколку држави-членки на Европската Унија. Овие примери покажуваат дека развојот
на корпоративното управување не само што зазема место во кодексот на корпоративното
управување, туку во многу држави членки направи важни легислативни промени во
компаниското право. За да се разбере развојот на корпоративното управување во државите
членки, не е доволно само да се погледне во содржината на кодексите коишто се создадени.
Она што е всушност вклучено во кодексите на корпоративното управување во државите-
членки на Европската Унија во големи размери зависи од содржината на компаниското право
во тие држави. Затоа, за да се сфати каде се движи развојот на корпоративното управување
во Европа не треба да се фокусираме само на кодексите за корпоративно управување туку
фокусот треба да биде насочен и кон промените во позитивното право.
1.1. Области на развој на корпоративното управување
Клучните области кадешто е евидентиран развој во корпоративното управување на

државите на Континентална Европа се темите што беа образложени во националните
прегледи:
□□ структурата на одборот;
□□ улогата на неизвршните директори;
□□ извршно наградување;
□□ одговорноста за финансиското известување;
□□ улогата на институционалните инвеститори;
□□ регулацијата на ревизорите;
□□ објавувањето на корпоративното управување и
□□ правната сила на кодексите како дел од националното право.
1.2. Влијанието на разликите
Развојот на корпорациите што е евидентиран во државите-членки се рефлектира

на разликите на системите на корпоративното управување. Разликите се поврзани со
разликите во сопственичките структури и различните компаниски правни механизми
што ги регулираат овие структури. Традиционалната поделба е помеѓу системот на
корпоративното управување базирано на сопственоста и системот базирани на контролата
на пазарот. Вистинското дисперзирање на сопственоста на акциите, во смисла дека нема
концентрацијата на сопственоста, не е застапено во државите на Континентална Европа.
Сепак, од држава до држава, очигледно е дека постојат различни видови на концентрација
на сопственост, со различни линии на контрола.
Во Германија, на пример, традиционално има голема и силна концентрација на
акционерска сопственост во мала група на финансиските институции како банките и
осигурителните корпорации, коишто се здружени во различни коалиции и поседуваат
голем дел од акциите на германските листирани корпорации.
Во нордиските и јужно европските држави, преовладувачката концентрација на
сопственоста во вид на фамилијарната сопственост, при што се користат и различни правни
инструменти за да ја зацементираат контролата на фамилиите.757

Во Велика Британија и Холандија, институционалната сопственост преовладува на
пазарот и од институционалните инвеститори се очекува да играат главна улога во
управувањето во корпорациите кадешто инвестираат преку користење на нивните гласачки
права и со објавување како тоа го практикуваат. Постои тренд кај институционалните
инвеститори за нова концентрација на самата контрола, којашто се практикува од мала
група на големи институции или од институции коишто се организираат во колективи за да
вршат истражување во корпоративното управување и заедно да ги практикуваат правата.
Во Велика Британија и Холандија обврските на институционалните инвеститори се строги
и се фокусирани на обезбедувањето на независноста на неизвршните директори од самата
корпорација и нејзиниот менаџмент. Претставниците на акционерите не се третираат
како независни. Вработените и оние кои ги претставуваат, исто така, не се третираат како
независни.
Во Германија, една третина или половина од надзорниот одбор се состои од вработените
или претставниците на трговската унија и избраните акционери.
Во Шпанија, кадешто преовладувачкиот систем се базира на контролните акционери,
одделни неизвршни директори се назначуваат од значајните акционери во корпорацијата.
Во Франција, директорите кои ги преставуваат големите акционери можат да бидат
сметани како независни само ако не ја преземаат контролата во корпорацијата.
2. Хармонизација и регулациски натпревар
Клучните области кадешто се извршени одредени регулациски напори во сите држави-

членки на Европската Унија ги вклучуваат: структурата и функционирањето на одборите,
структура и функционирањето на комисиите и наградувањето (исплатите). На овие области
се гледа како клучни во подобрувањето на корпоративното управување со цел да се
врати довербата кај листираните корпорации. Соодветно, Комисијата на Европската Унија
побара сите држави-членки да ги разгледаат овие прашања со зајакнувањето на улогата на
неизвршните директори или директорите на надзорниот одбор и со создавање на соодветен
режим за наградувањето на директорите.758 Начините на кој се справуваат државите-членки
со овие проблеми се различни, поради различните традиции и практики како и правните
структури во кои тие заземаат место. Затоа има смисла тврдењето дека Европската Унија
не наметнува “ЕУ” правила врз членките преку формална хармонизација туку преку
обврзувачки препораки. Процесите во овие области треба да бидат флексибилни: поважно
е за членките да развијат регулаторна околина отколку да имаат формалност.
Може да се заклучи дека меѓу државите-членки на Европската Унија не постои
регулаторски натпревар во смисла на тоа дека нема натпревар меѓу листираните корпорации
во Европската Унија. Единствено државите-членки се натпреваруваат со соодветните
правила за листираните корпорации со цел да ги подобрат условите за атрактивниот капитал
со соодветна регулација. Овој натпревар може да води кон конвергенција на легислативата
и на кодексите. Треба да се забележи дека една од предностите на ваквиот натпревар е
иновацијата. Оваа предност ќе биде изгубена доколку инсистираме на униформност.
Governance Conference", " Recent Developments in Company Law and Corporate Governance Code" Chapter 3 – Analysis October,
18, The Hague, The Netherlands, 2004. стр. 57.
758 Recommendations on strengthening the role of non-executive or supervisory directors and fostering an appropriate re-
gime for the remuneration of directors, (adopted on october 6, 2004).
Дали овој процес ќе продолжи ќе зависи од тоа дали добрата регулација на корпоративно
управување преку законите и кодексите навистина ќе го подобри перформансот на
корпорациите и вредноста на акционерите и дали општеството ќе има некои бенефити од
сето тоа.
Затоа Европската Унија се откажа од идејата целокупната регулатива на европската
компанија да биде на наднационално ниво, така што регулацијата на некои прашања сепак
се препушта на државите-членки. Тоа разграничување на наднационалното и националното
се врши со системот на упатства, односно препораки.759 Со примена на системот на
упатување Статутот на Европската компанија се повикува на примена на националното
право на државата-членка според регистрираното седиште на компанијата и тоа само
тогаш кога во Статутот не е решено одредено прашање.
Националното право може да биде хармонизирано (со имплементирање на соодветните
директиви на Европската Унија) или нехармонизирано (било сеуште да не е донесена
посебната директива на Европската Унија за конкретното прашање, било донесената
директива сеуште да не е имплементирана во националното законодавство). Статутот
на европската компанија, освен упатување на националното право, понекогаш упатува и
на директна примена на директивите на Европската Унија (таков е случајот со Четвртата
директива за индивидуалните годишни сметки на корпорацијата760 и со Седмата директива
за консолидираните сметки на групите на корпорации761).
Со примена на системот на оптирање се надминуваат разликите во регулативата за бројни
прашања на компаниското право во националните закони, така што се остава правото на
избор. Тоа се однесува особено на: изборот на монистичкиот или дуалистичкиот систем
на управување; избор на четирите модели на учество на вработените во управувањето
(партиципација или соодлучување), со тоа што овој избор може да биде понатаму ограничен
со правото на државата-членка каде што е регистрирано седиштето на корпорацијата;
избор на начинот на сметководствената контрола и составување на завршните годишни
сметки во согласност со Четвртата и Седмата директива на Европската Унија и овластување
на државите-членки или на Европската компанија да го изберат правото на државата-членка
во којашто Европската компанија го има регистрирано седиштето во врска со работите за
чиешто склучување и извршување се бара претходно одобрување на надзорниот одбор.
Доста истражувања се преземени во потрагата по врската помеѓу перформансот и
доброто корпоративно управување. Резултатите не се сеуште конечни, иако се чини дека
има генерално согласување дека доброто корпоративно управување ако ништо друго е
барем редуцирачки фактор на негативните корпоративни феномени.
3. Кодексите и регулативата
Во претходно кажаното веќе го истакнавме изборот којшто може да се направи помеѓу

регулацијата на корпоративното управување преку легислативата и кодексите. Клучните
разлики помеѓу двата пристапа се:
□□ кодексите се базираат на принципот “согласи се или објасни”, додека легислативата
тендира да биде задолжителна по нејзиното објавување (иако постојат исклучоци);
□□ кодексите се продуцираат од силното влијание на бизнисот и особено од влијанието
759 Упатствата, односно препораките (Recommendations) немаат правно обврзувачки карактер, ниту пак, се сметаат за
узанси или трговски обичаи, туку имаат карактер на наднационално право кое нема обврзувачки карактер, но се применува
поради авторитетот на институцијата која ги изработува и ги препорачува овие акти (soft law).
760 Четвртата директива на ЕУ 78/660 за годишните сметки на некои корпорации (OJ 1978, No. L. 222/11) Дополнета и
изменета: 83/349, 84/569, 9/90/604 i 9/90/605.
761 Седмата директива на ЕУ 83/349 за консолидираните сметки (OJ 1983. No. L. 193/1) Дополнета и изменета: 9/90/604.
на акционерските здруженија и
□□ кодексите можат да бидат поправени (дополнети и изменети) побрзо од позитивните
прописи коишто бараат целосен законодавен процес.
□□ Изборот што е направен помеѓу државите членки нема секогаш да биде ист но,
присутни се некои генерални тенденции:762
□□ легислативата е соодветна со цел есенцијалната инфраструктура да биде достапна и
ефикасно да функционира;763
□□ легислативата е соодветна за да ги постави генерално прифатените минимум
стандарди коишто треба да се почитуваат;
□□ за уредување на објавувањето неопходна е легислатива а не флексибилен пристап.764
□□ кодексите коишто се базираат на принципот “согласи се или објасни” се посоодветни
таму кадешто постојат различни решенија за да се постигнат одредени цели на
управувањето и корпорациите се обврзани на флексибилност за да ги адаптираат
нивните услови. Функционирањето и структурирањето на одборите е клучна област
каде ова е релевантно.
□□ кодексите се соодветни за прашања што се детерминирани од практиките на
пазарот при што решенијата можат лесно да се менуваат во иднина;
□□ кодексите се исто така соодветни и кога резултатот на регулацијата е несигурен.
Всушност регулацијата преку кодексот треба да има приоритет во однос на
регулацијата преку легислативата.
4. Регулативата на Европската Унија и националната регулативата на државите-членки
Со развојот на соработката помеѓу различни држави во светот и создавање на заедници

како што е Европската Унија од огромна важност е создавање и на правна рамка која ќе ги
приближува, унифицира и усогласува законодавствата, особено на полето на компаниското
право, како дел од една движечка сила за раст и развој на економијата во секоја од овие
држави.
Со огледа на тоа дека ЕУ не е само законска творба, туку таа, исто така ги реализира своите
цели исклучиво со помош на законот што ја претставува основата на институционалниот
систем и ја воспоставува рамнотежата помеѓу заедничкиот економски и социјален
живот помеѓу сите земји членки, донесени се голем број на акти и документи кои служат
за оформувањето на единствен нормативен систем кој ќе создаде услови за поволно
функционирање на трговските друштва во рамките на Европската Унија, под еднакви
услови. Досегашното искуство покажало дека постои голем степен на хармонизација во
делот на компаниското право, бидејќи сепак тоа претставува основа за доследна примена
и остварување на една основните цели на Европската Унија. Но сепак, на ова поле потребно
е да се вложи уште многу напор и работа , пред се поради неговата распространетост во
сите сфери на економското функционирање, новите идеи тенденциите за зголемување на
Европското семејство со нови земји-членки кои треба да бидат усогласени за да се вклопат
Governance Conference", " Recent Developments in Company Law and Corporate Governance Code" Chapter 3 – Analysis October,
18, The Hague, The Netherlands, 2004. стр. 62.
763 На пример, дали инфраструктурата им дозволува на акционерите на листираните корпорации да ги користат
нивните гласачки права ефикасно преку системите на гласање.
764 Регулаторските цели на објавувањето ( давање на инвеститорите информации за правење на инвестициони одлуки,
зголемување на одговорноста на одборите, ги охрабруваат акционерите подобро да ги користат нивните права) може да биде
постигнато само доколку е направено добро објавување;
и да се прилагодат на веќе постоечката состојба.

Не постои природен баланс помеѓу “ЕУ” регулацијата на корпоративното управување
и регулацијата на државите-членки. Ова секогаш ќе биде политичка тема за којашто
резултатите се само предвидливи. Сепак , од досегашните истражувања можат да бидат
изведени одредени заклучоци:
□□ хармонизација на компаниското право на ниво на Европската Унија не треба да биде
повеќе осамена цел на Европската Унија. Придонесот на Европската Унија треба да
биде кон развивање и имплементирање на механизмите на компаниското право што
ја зголемуваат ефикасноста и компетитивноста на бизнисот низ Европската Унија;
□□ понатамошен притисок треба да биде направен преку хармонизација којашто е
очигледен бенефит во Европската Унија;
□□ посебен придонес се стандардите на корпоративното управување за прекуграничните
случаи.765
□□ постои притисок од бизнис заедницата за развивањето на експлицитни и јасни
корпоративни стандарди за да се избегнат збунувачките и конфликтните апликации
на различните стандарди во државите-членки.
5. Основни правци на движење на корпоративното управување во Европската Унија
Детектирани се следниве основни правци на движење на корпоративното управување

во Европската Унија:
1) Корпоративното управување е една круцијално нова тема за сите корпорации,
круцијална за економските реформи, круцијална за враќањето на довербата во пазарите
на капитал и круцијална за долгорочните економски развивања и инвестиции. Сепак ,
економските показатели укажуваат дека корпорациите коишто имаат повисоки стандарди
во корпоративното управување ќе бидат сè поважни во иднина. Со други зборови, цената
на аплицирањето на високите корпоративни стандарди се заменува со бенефициите на
пониската цена на капиталот и повисока релативна акционерска цена.
2) Пристапот базиран врз принципите на корпоративното управување е правилниот
пристап за Европската Унија.
3) Во сите држави-членки постои движење кон подобрување на нивото на корпоративните
стандарди.
4) Постои општо согласност дека изборот и флексибилноста се навистина важни за
справувањето со различните културни пристапи на компаниското право на државите членки
на Европската Унија.
5) Постои простор за иновација и за целите на корпоративното управување коишто
мораат да бидат внимателно разгледани особено, од страна на листираните корпорации.
6) Постои широко распространета поддршка за охрабрувањето на партиципацијата на
акционерите на состаноците на одборот и за охрабрувањето на прекуграничното гласање.
Ова ги вклучува и институционалните инвеститори кои треба да ги исполнуваат нивните
одговорности.
7) Постои поддршка за ригорозната транспарентност во објавувањето, за построгите
сметководствени и ревизорски стандарди и вклучување на силна координација преку
765 Во некои држави-членки кодексите на корпоративното управување се дел од компаниската правна структура при
што тие се аплицираат на регистрираните корпорации во државите-члени без разлика на која берзата им котираат акциите.
Во државите-членки стандардите на корпоративното управување се дел од регулацијата за листирање и се аплицираат на
корпорациите листирани во овие земји без разлика каде се нивните седишта.
европските надгледни тела.

8) Корпоративното управување треба да се занимава не само со правата и улогите на
акционерите туку и со правата на сите засегнати лица. Со други зборови, треба да постои
широка социјална димензија (корпоративна општествена одговорност) во корпоративното
Доста значајна тема во услови на глобалните пазари на капитал е ставот дека мора
да се избегнат конфликтите на правото, дуплата регулација и одговорност. Се поставува
прашањето: како да се менаџираат разликите помеѓу европските и американските правила.
Дали треба:766
□□ да се врши притисок за проширување на правилата до нивниот максимум?
□□ да се бара еквивалентност?
□□ да се бараат модели на кооперативно работење за да се спречат влијанијата на
американскиот Sarbanes- Oxley Act во Европската Унија?
Можеби развојот на пазарите ќе помогне во процесот на притисок, на пример, доколку
европските корпорации бидат отстранувани од листирањето во САД.
Доколку Европската Унија може да го најде правиот микс на политички инструменти
и цели тогаш таа има реална можност не само да конструира рамка на корпоративно
управување од висока класа во Европската Унија и во државите-членки, туку тоа ќе биде
рамка која што ќе стане глобална референца за другите држави во светот.
6 . Хармонизирање на компаниското право во рамките на Европската Унија
6.1. Прва фаза на хармонизација од 1968 година до 2002 година
Првата фаза на хармонизација на правото на друштвата во рамките на Европската Унија

се однесува на периодот од 1968 година до 2002 година и во овој период се донесени
првите директиви кои се однесуваат на оваа материја од европскиот acquis.
Хармонизацијата започнува во 1968 година со донесување на Првата Директива 68/151/
ЕЕС од 09.03.1968 година која се однесува на заштита на интересите на содружниците, т.е.
акционерите и другите субјекти во рамки на друштвата.
По неа следува Втората Директива ЕУ 77/91 од 13.12.1976 година со која треба да биде
извршена хармонизација на стандардите за заштита на интересите на членовите и на
другите субјекти во рамките на друштвата.
Третата Директива ЕУ 78/885 од 9.10.1978 година се однесува на спојувањето на
друштвата со ограничена одговорност. На 13.07.1983 веќе е усвоена
Седмата Директива ЕУ 83/349 од 13.07.1983 година се однесува на подготвување на
консолидирани сметки.
Единаесеттата директива ЕУ 89/666 од 21 декември 1989 година го уредува
задолжителното објавување на податоците на подружниците основани во држави-членки
од страна на одделни видови друштва регулирани со правото на друга земја.
Со Дванаесеттата Директива ЕУ 89/556 од 21 декември 1989 година се дозволува
основање на ДООЕЛ. Иако предлогот на Петтата Директива која се однесување на учество
на работниците во управувањето наиде на несогласувања и истата не беше усвоена,
сепак таа послужи како основа за прифаќање на едностепениот и двостепениот систем на
управување со друштвата и учествување на вработените во нив.
Hague, The Netherlands, 2004.стр.66.
6.2.Втора фаза на хармонизација
6.2.1. Извештај на Винтеровата група на експерти
Групата на експерти од областа на компаниското право беше формирана од стана на

Европската Комисија во 2001 година со цел да даде препорака за нова и модернизирана
правна рамка во која понатаму ќе се развива Компаниското право на ЕУ.
Содржината на Извештајот е поделена во 9 поглавја и тоа 1) Вовед, 2) Општи теми, 3)
Корпоративно управување, 4) Капитално формирање и неговото одржување, 5) Групите на
друштва и пирамидите, 6) Корпоративно реструктуирање, 7)Европското приватно друштво,
8) Другите правни форми на европските друштва и 9) Приоритетни теми.767
Винтеровата група на експерти ги дефинираше прашањата кои ги смета за приоритетни
на краток, среден и долг период и ја советуваше Комисијата да изготви акционен план за
компаниското право во ЕУ.
Најбитните приоритети за развој на краток рок, издвоени од оваа група на експерти, се
следниве:
□□ подобрување на правната рамка на компаниското право на Унијата преку
обелоденување на условите за корпоративно управување,
□□ зголемување на силата и ефикасноста на независните неизвршни членови или
членовите на надзорните органи, особено во врска со прашањата за именување и
одредување на висината на надоместокот на директорите и надзорот над ревизијата
врз финансиските сметки на друштвото, соодветен режим за определување на
надоместокот на извршните директори или членовите на управните одбори, со
барање за задолжително јавно соопштување на политиката на друштвото во врска
со надоместоците, а посебно оние на индивидуалните директори,
□□ обезбедување потврда на одговорноста на директорите за финансиските и главните
нефинансиски извештаи на друштвото,
□□ воспоставување соодветна структура која ќе го поддржи координирањето на
напорите за корпоративно управување на секоја земја членка на Унијата,
□□ создавање ефикасен механизам за прекугранично преструктуирање и мобилност на
друштвата и -поедноставување на решенијата содржани во 2-та Директива која се
однесува на капиталот и правилата за негово одржување .

Комисијата покрена 4 основни прашања поврзани со информирањето на акционерите,
комуникацијата и донесувањето на одлуки. Имено:
□□ акционерите се поставени да дејствуваат како чувари.
□□ влијанието на акционерите традиционално се остварува преку Генералното собрание,
кое веќе не се одржува со нивна физичка присутност. Модерната технологија
тука може да биде многу корисна. Потребно е да се овозможи на акционерите по
електронски пат да имаат пристап до сите важни информации . Со цел да се олесни
движењето кон интегриран европски пазар на капитал некои компании можат да
понудат учество на генералното собрание преку електронски средства, со што
на ефикасен начин се зголемува влијанието на акционерите. Но проблем е што
користењето на електронските средства сеуште не е задолжително за компаниите , па
767 Report of High Level Group of Company Law Experts on a Modern Regulatory Framework for Company Law in Europe (
Brussels, 4 November 2002) – by Jaap Winter, Jose Maria Garrido Garcia, Klaus J. Hopt, Jonathan Rickford, Guido Rossi, Jan Schans
Christensen, Joelle Simon
во меѓуграничните ситуации акционерите учествуваат преку синџир на посредници,

што претставува потешкотија за да се идентификува со сигурност лицето кое има
право да гласа. Прекуграничното гласање поради тоа е речиси невозможно и затоа е
потребно донесување на итно решение за овој проблем.
□□ групата верува дека доброто владеење на институционалните инвеститори
бара откривање на нивните корисници и политиката за гласање, со цел во секој
конкретен случа да биде регистрирано како тие го искористиле своето право на глас.
□□ според експертите на групата капиталното формирање и одржување уредено со
2-та директива треба да биде поедноставено од причина што постоечкиот режим
е нефлексибилен и скап. Комисијата треба да ја испита можноста за алтернативен
режим според кој би можел да се формира и одржува почетниот капитал.
Алтернативниот систем на заштита на доверителите и акционерите би можел да
стане опционен за земјите членки, а клучниот став на Комисијата по ова прашање е
дека заштитата на акционерите може да биде значително подобрена со укинување
на концептот на почетен капитал утврден врз основа на закон, туку определување на
почетниот капитал врз основа на солвентноста.
Понатаму, групата го поддржува ставот дека поврзаните компании се легитимен начин
за водење на бизнис, но истовремено и признава дека постои потреба од заштита на некои
интереси. Групата смета дека донесувањето на автономно тело утврдено со закон, чија
што специјалност ќе биде да се занимава со поврзаните компании не е препорачливо
на ниво на ЕУ, туку конкретните проблеми треба да се насочат во три области. Имено,
правната рамка на секоја земја членка на ЕУ треба да им дозволува на групните друштва да
усвојат и имплементираат групна политика за координирање, при што треба да се обезбеди
ефикасна заштита на интересите на доверителите како и постоење на фер положба во однос
на обезбедувањето поволности за малцинските акционери.768
Пирамидата е еден синџир на холдинг-компании, со крајна контрола која се базира
на мала вкупна инвестиција. Тие се извор на трошоци и голем број на проблеми кои
произлегуваат од нивниот недостаток на транспарентност. Пирамидите се тешки за
регулирање но, сепак донесени се препораки кои се релевантни за справување со овој тип
на компании.
Во врска со пирамидалните структури , групата предлага:
□□ задолжително подобрување на условите за соопштување на сите нивоа на структурата
релевантни за контрола на пирамидата.
□□ на холдинг друштвата чии поединечни или главни средства се нивните акции во
други котирани друштва , не смее да им биде дозволено да тргуваат на регулираните
пазари, освен ако не им е дозволено од страна на националните власти врз основа
на посебно регулирани случаи и врз основа на економското значење на допуштено
тргување.769
Трансферот на вистинското седиште надвор од земјата на потекло каде што компанијата
е основана може да се смета како обид за бегство од законот на потекло. Поради тоа
речиси постои едногласност за усвојување на доктрината за вистинското седиште, која
автоматски го негира признавањето на една компанија која има регистрирано седиште
надвор од земјата на потекло. Во врска со ова прашање групата сметаше дека предлозите
од 10-тата Директива кои се однесуваат на прекугранично спојување и 14-тата директива, за
прекугранично пренесување на седиштето треба веднаш да бидат усвоени, а формалностите
за правните процедури за спојување на групите поврзани друштва, предвидени во 3-тата и
768 Компаниско право на Европска Унија (учебно помагало) – Проф. Д-р Тито Беличанец
769 ibid
6-тата Директива треба да бидат поедноставени.

Во однос на Европското приватно друштво винтеровата група стои на ставот дека
постои потреба од усвојување на Регулативата за европско приватно друштво која што се
однесува на малите и средни претпријатија и која ќе помогне во остварување на нивните
прекугранични активности.
Во однос на другите правни форми на европските друштва, според Винтеровата група
на експерти потребно е спроведување на физибилити студија за останатите правни форми
на европски друштва како и усвојување на посебни правила за сите ентитети со ограничена
одговорност.
Како приоритети за акција Витеровата група на експерти предложи:
1. Комисијата да изготви Акционен план за компаниското право со кој ќе се постави
дневниот ред на ЕУ чиј што приоритет ќе бидат регулаторните иницијативи во
областа на компаниското право и
2. Комисијата да ги земе во предвид регулаторните иницијативи на групата во областа
на компаниското право.

6.2.2. Планот за понатамошен развој
На 21 мај 2003 година, како резултат на препораките утврдени во Винтеровиот извештај,

беше промовиран Планот за понатамошна модернизација на правото на трговските
друштва на ЕУ и за унапредување на корпоративното управување во Европската Унија –
План за чекорење напред (план за понатамошен развој).
Акциониот план ги дефинира клучните цели на политиката која треба да се спроведе
на ниво на ЕУ во областа корпоративното управување и компаниското право. Неговите
приоритети на краток, среден и долг период се најразлични акции кои треба да допринесат
да се создаде една модерна европска регулаторна рамка. Акциониот план укажува на типот
на регулаторните инструменти кои треба да бидат користени во одреден временски период.
Планот за чекорење напред се базира на еден сеопфатен сет на предлози, кои се
групирани во 6 важни поглавја:
1. корпоративно управување,
2. капитално формирање и одржување,
3. групи и пирамиди,
4. корпоративно реструктуирање и мобилност,
5. европско приватно друштво и
6. други правни форми на европски друштва.770
Овој документ, всушност претставуваше одговор од страна на Комисијата на извештајот
на Винтеровата група експерти. Имено, во него се објаснува зашто европската регулаторна
рамка во областа на корпоративното управување и компаниското право треба да се
модернизира при што ги дефинира клучните политички цели на кои треба да се влијае.
Комисијата во овој план смета дека идните дејства на ниво на ЕУ во областа на
компаниското право треба да се стремат што е можно повеќе да ги исполнуваат следниве
цели и тоа:
770 Synthesis of the response to the Communication of the Commission to the Council and the European Parlament – Aworking
Document of DG Internal Market (15 November 2003)
-Зајакнување на правата на акционерите и на трети лица.
Обезбедувањето на ефективна и пропорционална заштита на акционерите и трети лица

мора да биде јадрото на правната политика на секоја компанија. Единствена рамка за заштита
на овие субјекти би требало да допринесе за постигнување на висок степен на доверба во
деловните односи , што претставува услов за бизнис ефикасност и конкурентност. Особено
ефикасниот режим за заштита на акционерите и нивните права, заштита на нивните заштеди
и пензии и зајакнување на темелите на пазарниот капитал, на долг рок е суштински важно
за развојот на акционерството во ЕУ. Одржувањето пак на заштита на третите страни ќе
биде уште поважно во иднина , во поглед на зголемување на мобилноста на компаниите во
рамките на ЕУ.
Комисијата смета дека најпрво треба да се преземат нови прилагодени иницијативи со
цел да се подобрат правата на акционерите, да се појасни начинот на нивното управување и
извршување на нивните обврски, и второ да се модернизираат одредбите кои се однесуваат
на заштита на доверителите со цел да се одржи висок квалитет на оваа правна рамка . Исто
така потребно е да се прави разлика помеѓу различните категории на компании, односно
потребна е построга правна рамка за котираните компании и компаниите со јавен капитал.
Тие треба да бидат предмет на одреден број детални правила , особено во областа
на нивното јавно обавување. Во однос на другите видови на компании, регулаторната
иницијатива треба да предвиди одредби за нивната форма и големина, со што ќе овозможи
поголема флексибилност за малите и средни претпријатија .
-Промовирање на ефикасност и конкурентност на бизнисот
Бизнис ефикасноста и конкурентноста кои се клучни компоненти на економскиот раст и

развој зависат од многу фактори , меѓу кои е и рамката на компаниското право. Клучот во
врска со ова прашање е формирање на рамнотежа помеѓу активностите во рамките на ЕУ и
активностите на национално ниво.
Согласно Планот за понатамошен развој треба да бидат промовирани следниве
прашања:
Развојната иницијатива на компаниското право на ЕУ треба да обрне внимание на некои
специфични прекугранични прашања како што е прекуграничното спојување, пренесување
на седиштето и сл. Во прилог на овие специфични прекугранични прашања, потребно е
да се обрне внимание и на иницијативи за унапредување на ефикасноста на работењето и
конкурентноста која се бара. Одреден степен на хармонизација на дефинициите предвиден
во националните права ја намалува правната несигурност и значително би можел да ја
подобри ефикасноста на работењето и конкурентноста. Флексибилноста на компаниите
исто така треба да биде на располагање колку што е можно повеќе бидејќи, каде што се
смета дека постои поголема еднаквост на системите, таму треба да се остави максимален
простор за слободно дејствување на вклучените страни.
-Модернизација на одборот на директори
Планот за чекорење напред предвиде промени во составот на одборот. Во областите

каде што е jасно дека извршните директори имаат судир на интереси како што е
надоместокот, надзорот и ревизијата , одлуките во котираните компании треба да бидат
донесувани исклучиво од неизвршните или надзорните директори кои се независни. Исто
така одговорноста за идентификување на кандидатите кои ги исполнуваат условите за
именување во одборот на директори треба да се додели на група исклучиво составена

од неизвршните директори. Неизвршните директори исто така треба да бидат вклучени во
изрекување на конкретни заштитни мерки во случаите кога се појавува судир на интереси.
Овој документ предвиде овие барања да бидат спроведени од страна на земјите –
членки. барем во облик на минимални стандарди. Со цел да е унапреди конкретната
активна улога на извршните и неизвршните директори , документот укажа дека особено
внимание треба да се посвети на мандатите кои тие ги добиваат.
Сите овие предлози Комисијата утврди дека треба да се спроведат на краток рок и тоа
со усвојување на Препорака од Комисијата.
-Наградување на директорите
Согласувајќи се со Винтеровата група на експерти, Комисијата утврди дека регулаторниот

режим во поглед на наградувањето за извршената функција треба да биде составен од 4
клучни елементи:
а) објавување на политиката за надомест во годишните сметки,
б) откривање на детали за надоместокот на директорите во годишните сметки,
в) претходно дадено одобрение од страна на акционерите, и
г) правилно презентирање на трошоците на компанијата во годишните сметки.
-Одговорност на директорите
За зголемување на одговорноста на директорите, како и колективната одговорност на

сите членови на одборот за финансиите и финансиските извештаи, потребно е истата да
биде предвидена како дел од унифицираното компаниско право на ЕУ.
-Капитално формирање и одржување
Комисијата беше согласна со заклучоците и предлозите предвидени во Извештајот на

винтеровата група на експерти во врска со оваа тема , но утврди дека пред да се одлучи
за воведување на алтернативен режим кој во основа би се оддалечил од моментално
постоечкиот и предвиден во 2-та директива, потребна е претходно да биде подготвена
студија со која ќе треба да се идентификуваат точните бенефиции кои ги нуди новиот
алтернативен режим на краток рок, во споредба со веќе постоечката Директива.
-Групи и пирамиди
Во однос на групите на друштва, Комисијата зазема став дека се потребни дополнителни

иницијативи насочени кон обелоденување на финансиски и нефинансиски информации
од страна на поврзаните друштва само во случај кога матичната компанија (друштвото-
мајка) не е наведена и позната. По однос на ова прашање, Комисијата побара од земите-
членки да обезбедат правна рамка за групи која ќе овозможи оние кои се засегнати од
управувањето на компанија која и припаѓа на групата да усвојат и спроведат координирана
групна политика со цел да бидат заштитени интересите на доверителите и акционерите на
компанијата. Комисијата утврди дека тоа е важен чекор кон подобрување на деловната
ефикасноста и конкурентноста, при што беше потенцирано дека треба да се преземат и
соодветни заштитни мерки. Што се однесува на пирамидите, Комисијата заклучи дека е
неопходно да се продолжи со испитувањето на ризикот кој што е својствен за пирамидите,
кои што не често се користени за злоупотреба. Притоа, Комисијата ја зема предвид и

потребата да се избегне непотребното ограничување на слободата на компаниите за да ја
изберат соодветната организација која најдобро би им одговарала.
-Корпоративно реструктуирање и мобилност
Зголемената интеграција на единствениот пазар води кон тоа компаниите се повеќе да

прават бизнис преку националните граници, во рамките на Унијата, а поради тоа потребно
беше усвојување на правни инструменти кои ќе овозможат остварување на потребите за
спојување помеѓу компании од разни земји-членки како и пренос на нивното седиште од
една зема-членка во друга. Комисијата на ова поле даде нов предлог на 10-тата Директива
како и предлог за 14-тата Директива за трансфер на седиштето од една земја-членка во
друга . Комисијата, исто така, го одобри и Статутот за Европско друштво донесен во 2001
година.
Глава седма: Корпоративно управување во Јапонија
1. Карактеристики на корпоративното управување во Јапонија- Keiretsu
Keiretsu е мрежа од поврзани корпорации од индустрискиот сектор, формирана околу

централна корпорација или банка и поврзана преку вкрстена сопственост и релациски
договори. Во најрепрезентативните примероци на овој систем можеме да ги вклучиме
Keiretsu на Mitsubishi и Mitsui.771
Основни единици на Mitsubishi групата се Mitsubishi Heavy Industries (прв јапонски
производител на тешка машинерија), the Bank of Tokyo- Mitsubishi и корпорацијата
Mitsubishi, којашто обезбедува организациски надзор. Групите на Mitsubishi, повеќе од 40
корпорации изработуваат сé, од фабрики за челик и енергија, до камери, коли, хемикалии,
облека, бела техника и текстил.
Mitsui групата, производител и продавач на сос од соја, е еден од најголемите јапонски
Keiretsu . Срцето на групата е Mitsui & Co., најголемиот светски sogo shosha (трговска
корпорација) со 900 поврзани корпорации низ светот. Други клучни членови на групата
Mitsui ги вклучуваат Mitsui Mutual Life Insurance, Mitsui O.S.K. Lines и банката Sakura. Други
операции на Mitsui вклучуваат производство на хемикалии, градежништво, логистика,
минирање, петролеј, недвижности, текстил и трговија на мало.
Членовите на keiretsu се поврзани на многу начини. Често, постарите извршители,
припаѓаат на група којашто се среќава многу пати годишно, за да размени мислења за
бизнисите во индустриската група и да ги засили релациските договори. Снабдувачите со
делови и услуги, исто така, припаѓаат во keiretsu и се среќаваат за да соберат и поделат
информации за себе и за другите членови од групата (би можело да се наречат клуб).
Дополнително на споделувањето информации, членовите го делат менаџментот и еден кај
друг поседуваат акции.
Набљудувачите на јапонското корпоративно управување, обично ги наведуваат следниве
карактеристики како клучни: (1) реципрочна и ориентирана кон контрола сопственост на
акции и (2) релациско склучување на договори.772
1.1. Реципрочна сопственост на акции ориентирана кон контрола
Според податоците од 1996 година, индивидуалци (јавни акционери) поседувале само

22% од издадените обични акции на јапонските корпорации. Интересно е тоа што оваа
процентуалност опаднала од 70% колку што изнесувала во 1949 година на гореспоменатиот
процент во 1996 година.773 Сопственоста е концентрирана во рацете на акционерите кои се
стремат кон контрола.
Како што забележавме една од клучните карактеристики на keiretsu е вкрстената
сопственост меѓу членовите. До неодамна, 25% од акциите на членовите на keiretsu, биле
поседувани од други членови. Оваа “семејна” сопственост е водена од поседувања на акции
на членови од семејството, од страна на корпорации кои, иако не се дел од семејството,
имаат многу блиски врски со keiretsu, вклучувајќи тука и банки коишто им позајмиле пари
на корпорациите.
Овие сопственици се ориентирани кон контрола. Нивните примарни грижи се нивните
Value", цитирано издание 2003, стр.199.
772 Види: Ibid.
773 Види: Ibid.
комерцијални односи со бизнис-корпорациите во коишто тие имаат акции. Вака, нивната

цел ги максимизира вредностите на односот и финансиската / економската изведба на
keiretsu во целост а не максимализација на вредноста на пазарот на било која корпорација.
Оваа намера за заштита на keiretsu како ентитет или семејство, предизвикува контролата
на сопственоста да биде стабилна и ги штити индивидуалните корпорации од непријателски
преземања. Keiretsu членовите нема да гласаат со своите акции во корист на преземачката
група, бидејќи потенцијалниот преземач понудил многу висока цена за корпорацијата кон
која се цели. Наместо тоа, членовите ќе го заштитат постоечкиот корпорациски менаџмент за
да го заштитат односот во индустриската група и за да осигураат и понатамошни продажби
меѓу членовите на групата. Како последица, не постоел ниту еден далекусежен пазар за
корпоративна контрола којшто ќе ги надгледува и контролира менаџерите во Јапонија.
Во отсуство на надгледување и контрола врз менаџментот управувањето е влошено,
заради фактот што одборите на јапонските корпорации, целосно се сочинети од
корпоративните (внатрешни) менаџери. Одборот на една јапонска корпорација може да
има најмногу 25 члена, вообичаено мажи над 50 години и веројатно порано вработени во
корпорацијата. Јапонските одбори немаат надворешни директори.774 Разновидноста не е
особина на јапонското корпоративно управување.
Во таква ситуација се наметнува прашањето за тоа кој го надгледува и контролира
корпоративниот менаџмент.775
Надгледувањето и контролата се врши од страна на другите контролни сопственици
лично. Терминот селективна интервенција , се користи за да се опише овој процес:
контролните сопственици интервенираат селективно кога корпорацијата се соочува со
финансиски или други проблеми.
Ако корпорацијата е во финансиска криза, водечката банка на корпорацијата може
да интервенира и да преземе контрола врз корпорацијата на keiretsu во целост. Банката
којашто е сопственик во корпорацијата, може да ги отплати долговите што корпорацијата
ги должи на не-keiretsu банките или корпорациите, заедно со другите keiretsu членови кои
ја делат загубата. По овој пат, одборот на проблематичната корпорација се проширирува
или се заменува со директори од банките и членови од други групи; последица што е
невозможна во САД, каде вакви постапки би предизвикале заемите на банката да бидат
прогласени за капитал на корпорацијата и без можност за покритие во случај на банкрот.
Селективната интервенција, исто така е механизам за реконструирање на keiretsu
членовите, но повторно, ова се прави од страна на извршителите и членовите на одборот од
другите корпорации. Реално, не постои ефективна надворешна дисциплина, друга освен
евентуалниот неуспех на самиот keiretsu или интервенција на владата.
1.2. Релациско склучување договори776
Овој термин најдобро може да се разбере како алтернатива на правните договори што
се користат во САД како средство за одредување на тоа што треба да се стори, од кого и
како. Во поширока смисла, терминот го покрива фаворизираниот статус на членовите на
keiretsu во однос на оние кои не се членови кога станува збор за бизнис трансакции.
Јапонската автомобилска индустрија е добар пример за релациското склучување
774 Види: Millstein Ira M., and Paul W. MacAvoy, ''The Active Board of Directors and Performance of the Large Publicly Traded
Corporation'', Columbia Law Review 98, June, 1998.
775 Види: Harney, Alexandra, ''Restructuring Hands Culture Shock to Japanese Workers'', Financial Times, November 2, 1999.
договори за работа. Toyota, на пример, ќе склучи долготрајни договори за набавка со

снабдувачите на делови во Toyota групата. Во секој случај, овие договори се првенствено
индикации на волјата за заедничка работа во долг период, вклучувајќи и договори за
соработка и за време на ризични периоди во бизнисот.
За разлика од ситуацијата во САД, каде ваквите договори би содржеле многу повеќе
детали за правата и односите на страните на договорот, јапонските договорни страни се
потпираат на доверба и взаемна почит, очекувајќи дека евентуалните недоразбирања нема
да станат предмет на судски спорови.
Еден од начините со коишто оваа доверба е воспоставена и одржана или барем била таква
во минатото, е преку политиката за доживотно вработување во јапонските корпорации.777
Договорите се правеле “во принцип” меѓу менаџерите на корпорациите (индивидуалците),
каде секој ќе очекува од другиот да почитува било какви имплицитни, како и експлицитни
услови на договорот и нема да бара предности за својот табор. Ваквите договори
функционираат делумно, бидејќи секој менаџер знае дека ќе биде во корпорацијата
неограничено, како и неговиот “клон” во друга корпорација, а непочитувањето на било
какви услови од спогодбата би имало сурови последици во однос на репутацијата на
поединецот. Повторно, помислете на некогашните спогодби меѓу членовите на големото
семејство, со сите последици што ја следат секоја семејна нелојалност.
Ова релациско склучување договори е засилено преку вкрстената сопственост на
акции во keiretsu и преку имплицитни договори за купување на добра, делови и услуги од
други членови, дури и ако цената е повисока од таа на оние што не се членови. Очигледно,
ваквите практики, ги компромитираат интересите на јавните акционери во индивидуалната
корпорација, но од перспектива на семејната група, вакви далекусежни трансакции само
го доделуваат профитот внатре во групата, правејќи ги скоро еднакви вкупните профити на
групата. Сепак, членот којшто можеби плаќа цена повисока од пазарната за еден предмет,
може и да прима цена повисока од пазарната за она што го продава на другите.
Релациското склучување на договори, заедно со вкрстената сопственост на акции,
претставува начин за решавање на проблемите со инвестирањето на снабдувачите со делови
во специфична машинерија и технологија што е потребна за да се произведат деловите и
да ги објават нивните производствени способности, таму каде автомобилските составувачи
имаат потреба од нив, проблем со којшто се судриле американските корпорации преку
вертикална интеграција.778 Суштинското на проблемот е како да се натера снабдувачот со
делови да инвестира во машинеријата којашто е потребна за да ја снабдува со делови, да
речеме, Suzuki Motor Company, а исто така да ги лоцира средствата за производство близу до
собирната фабрика на Suzuki. Откако еднаш ќе биде направена инвестицијата и фабриката
е изградена, што би ја спречило Suzuki да ја намали цената што ќе ја плати за деловите,
бидејќи снабдувачот, со тоа што ја направил инвестицијата е во многу слаба позиција за
преговарање? Еден одговор би бил вкрстена сопственост на акции на Suzuki и снабдувачот
со делови, како и релациското склучување договори. Друг одговор би бил, Suzuki да го купи
снабдувачот со делови и да го направи дел од корпорацијата.
777 Види: Araki Takashi, "Employees and Corporate Governance: Japan: A Comparative Analysis: Corporate Governance and
Labor and Employment Relations in Japan", 22 Comparative Labor Law & Policy Journal, Fall, 2000.
778 Види: Gilson J. Ronald and Mark J. Roe, "The Political Economy of Japanese lifetime Employement" in Blair M. Margaret
and Mark J. Roe edition, "Employees and Corporate Governance", Brookings Institution Press, Washington D.C., 1999.
2. Критика на keiretsu
До неодамна keiretsu веројатно бил повеќе изолиран од дисциплината на пазарот на

капитал дури и од самите германските корпорации. Не постоел пазар за корпоративна
контрола и затоа многу трансакции меѓу корпорациите биле повеќе базирани на односи
отколку на цени. Но, за да преживее системот и Јапонија да просперира во периодот по
Втората светска војна, системот морал да решава цела плејада од проблеми поврзани со
економскиот раст и ефикасност.
а) Предности од keiretsu
Можеби најчесто потенцирана предност на јапонскиот систем е развојот на долготраен

однос што би бил невозможен во далекусежниот пазарно управувачкиот систем. Овој
долготраен однос релативно им олеснува на јапонските корпорации да ги реструктурираат
договорите во случај на финансиски потешкотии или ако исходите се многу поразлични
од очекуваните. На пример, да претпоставиме дека трошоците за развој, направени од
произведувач на делови за производство на нов дел за нова линија на возила, излегува дека
се многу повисоки од предвидените. Веројатноста дека произведувачот на делови ќе може
да го смени оригиналниот договор и да ги “подели” загубите со keiretsu купувачот е многу
поголема во Јапонија отколку во САД.779 Понатаму, за јапонски произведувач било многу
поверојатно дека ќе го преземе проектот за развој и ќе ги прави натамошните инвестиции за
оваа цел без да бара претходни договорни гаранции од купувачот. И двата табора би знаеле
дека ако нешто тргне погрешно, обострано би биле обврзани да ги поделат неочекуваните
последици.
Во поголемите корпорации во Јапонија, ваквиот долготраен однос се пренел и врз
работниците во форма на доживотно вработување. Иако јапонските работници немаат
формално претставништво во одборите, тие се сметаат за важни учесници чии потреби се
многу важни.
б) Неповолности од keiretsu
Поголемата критика врз keiretsu од аспект на економски раст и ефикасност се состои во

тврдењата дека системот ја отежнува промената на структурата. Критиката на системот
тврди дека ваквата политика е засилена од владата, која, исто така, сака да одржи високо
ниво на вработеност.
Невозможно е да се одреди количеството на добивки и трошоци од keiretsu, исто
како што е невозможно тоа да се направи со германското универзално банкарство или
американскиот систем за управување на пазарот. Историските и културните моќи се исто
толку важни колку и “научните” економски фактори за ефикасност, но не и поважни.780 Но,
може да гледаме што се случува во Јапонија, исто како што гледаме во Германија. Тоа што
го гледаме е градациска ерозија на традиционалниот keiretsu систем, ерозија која датира
од дерегулацијата на јапонските пазари на финансии и банкарските кризи во земјата.
779 Види: Kaen, Fred R.,"A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
3. Реформи на јапонскиот систем на корпоративно управување
Во 1996 година започнале иницијативите за дерегулација на јапонските пазари

на капитал со намера истата да биде изведена по примерот на дерегулацијата на
британскиот финансиски систем во 1986 година.781 Намерата била да се либерализира
и интернационализира јапонската финансиска индустрија. Предложените реформи
вклучувале отстранување на рестрикциите што ги спречувале банките, осигурителните
корпорации и инвестициските куќи да се натпреваруваат меѓу себе. Финансиските реформи
требало да се спојат со реформите во другите области, вклучувајќи го начинот на којшто
добрата биле дистрибуирани од произведувачот до конзумирачот и правила за практиките
на вработување. Мотивацијата за реформите лежела во напорите јапонските индустрии да
станат конкурентни на глобалниот пазар.
Реформите започнале во 1998 година, со елиминацијата на фиксираните посреднички
провизии и парцијалната либерализација на странските берзански договори и преку
граничните трансакции на капитал. Реформите продолжиле со давањето поголем избор
на индивидуалците каде да ги вложат своите пари, како што се заедничките фондови, па
поради тоа настанало селење на фондовите од банките во пензиските фондови и други
посредници коишто биле наклонети кон потребите на јавните инвеститори, а не кон
опстанокот на keiretsu.
Во текот на реформите се појавиле големи банкарски кризи. Пресметките од лошите
заеми во банкарската индустрија достигнале и до трилион долари или една петина од
вкупната сопственост на банките. Најчесто оваа ситуација се препишала на лошите заеми во
односите коишто постоеле во keiretsu, а коишто долго време биле подржувани од владата.
Наместо ефективно надгледување на менаџментот и стопирање на протокот на кредит
до неуспешни корпорации во групата, банките продолжиле со прилив на пари во нив.
Резултатот бил создавање комплекс од неефикасни индустрии, пораст на невработеноста и
опаѓање на цените на акции. Овие индустрии, заштитени од владините трговски рестрикции,
можеле да ги платат јапонските цени што биле многу повисоки од цените на светскиот
пазар, а било кој член од групата којшто би се обидел да конкурира со цена веднаш би
бил отстранет. На пример, градежната индустрија ветила дека нема да купува цемент од
корпорации коишто го продаваат по цени пониски од оние на индустриската асоцијација
за цемент на Јапонија. Кога една корпорација се обидела да купи поевтин корејски цемент,
јапонскиот лојален работник одбил да го растовари.782
Како што се влошувале банкарските кризи, а јапонската економија продолжила да
стагнира, почнале да се случуваат “сеизмички” промени. Во 1999, француската автомобилска
корпорација Renault, направила влог од 36.8% во Nissan , дел од keiretsu што бил во слаба
финансиска позиција. Заедно со влогот, дошло до соопштение дека ќе бидат елиминирани
21.000 работни места и ќе бидат затворени пет фабрики. Од 1999 година до 2003 година
, NTT, јапонскиот водечки телекомуникациски оператор скрати 21.000 работни места.
Печатот во 2000 година, известил дека јапонските корпорации ги продаваат акциите што ги
поседуваат една кај друга (вкрстена сопственост) со побрза отплата од било кога порано.783
Индустриите во кои вкрстените сопствености најбрзо опаѓале биле авиокорпорациите,
781 Види: Araki Takashi, "Employees and Corporate Governance: Japan: A Comparative Analysis: Corporate Governance and
Labor and Employment Relations in Japan", цитирано издание, 2000.
782 Види: Ibid.

783 Види: Kaen, Fred R. " A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation of Shareholder
железниците, челикот и банкарството-генерално идентификувани како индустрии со

најслаба изведба. Очигледно, односите во keiretsu замрувале и далекусежните трансакции
станувале поважни како што продолжувала дерегулацијата на јапонската економија.
360 |
| 361
5
ПЕТТИ ДЕЛ
КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ ВО РЕПУБЛИКА
МАКЕДОНИЈА
Глава прва: Специфики на корпоративното управување во Република

Македонија
1. Појава на корпоративното управување во Република Македонија
Поврзаноста помеѓу процесот на создавање на сопственичката структура и нормите на

корпоративното право во Република Македонија
Корените на корпоративното управување во Република Македонија треба да ги

бараме во напуштањето на системот на работничкото самоуправување784 и почетоците
на приватизацијата на претпријатијата со општествен капитал.785Преку процесот на
приватизацијата, на атипичен начин, настанаа поголемиот број на акционерски друштва.
Имено, постојната сопственичка структура во корпорациите786 во Република Македонија
најмногу се должи на инсајдерскиот процес на приватизацијата, кога најголемиот дел од
претпријатијата беа приватизирани со користење на моделот на продажба на претпријатието
на лица кои го преземаат управувањето. На тој начин, најчесто затекнатиот менаџерски
состав во претпријатијата стануваше и сопственик на доминантниот број акции коишто му
овозможуваа контрола во друштвото.
Одредените пропусти во процесот на приватизацијата на претпријатијата со општествен
капитал од типот на обезвреднување на општествениот капитал и нереалните проценки на
вредноста на истиот, стекнување на контролниот пакет на акции од страна на актуелниот
менаџмент преку притисоци врз вработените и откуп на нивните акции по износи најчесто
под нивната номинала, како и користењето на огромните попусти при стекнување на
акциите, беа главната карактеристика на транзицискиот претприемачки процес. Особено
можеше лесно да се идентификува незнаењето на работниците во заштитата на нивните
права како акционери и правата од работен однос, како и слабостите на акционерската
култура, акционерскиот активизам и акционерската демократија787 во ситуација на
непостоење на акционерски здруженија и институционална исуфициенција на полето на
акционерството (берза на долгорочни хартии од вредност, централен депозитар за хартии
од вредност, дематеријализација на хартиите од вредност и акционерските книги, Комисија
за хартии од вредност итн.).
Првиот македонски Закон за трговските друштва беше донесен дури во 1996 година. Од
тој момент беше создадена „вистинска“ правна основа за основање на акционерски друштва,
после неколкугодишниот „вакуум“ (кога организирањето на акционерските друштва и на
784 Со законот за општествен капитал (Службен лист на СФРЈ бр. 46/90) радикално е напуштен системот на работничкото
самоуправување (работнички совет, облици на лично изјаснување, извршен орган на работничкиот совет, самоуправна
работничка контрола, самоуправно уредување на односите со самоуправни општи акти, право на избор и отповик на член на
работничкиот совет и сл) и е воспоставена сосема поинаква управувачка структура (собранието на друштвото е составено од
сопствениците на вложениот капитал и од претставниците на општествениот капитал; управниот одбор го добива мандатот
од собранието, а работоводниот орган (директор) од управниот одбор; директорот самостојно ги именува раководните
работници и ја организира раководната структура. Види; Недков Милан, Беличанец Тито, Елена Градишки-Лазаревска, “Право
на друштвата”, Сигмапрес, 2003, стр. 69-74.
785 Радикалниот и сеопфатен процес на напуштање на општествениот капитал не може да биде остварен со Законот
за општествен капитал и комплементарното спроведување на Законот за претпријатијата. Затоа во 1993 година се донесе
Законот за трансформација на претпријатијата со општествен капитал (Службен Весник на РМ, бр 38/93, 48/93 (исправка),
21/98, 25/99, 39/99, 45/99, Одлука на Уставен Суд на РМ, У.бр.119/99, 81/99, 49/00 и 6/02).
786 Во овој дел употребуваниот збор “корпорација” се однесува на акционерското друштво, а поради терминилошката
конзистентност со употребата на тој термин во претходните делови на трудот, истот се употребува и во овој дел.
787 Види: Беличанец Тито, “Акционерска демократија”, Правник, бр. 104. Декември, 2000.
ПЕТТИ ДЕЛ: КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ ВО РЕПУБЛИКА МАКЕДОНИЈА | 363
друштвата со ограничена одговорност се вршеше според Законот за претпријатијата), од

донесувањето на ЗТПОК во 1993 година до донесувањето на првиот ЗТД во 1996 година.
Останува отворено прашањето на времето и редоследот на донесувањето на овие два
екстремно важни законски проекти во конституирањето на сопственичката структура на
стопанството.
Во јули 2004 година беше донесен нов Закон за трговските друштва. Со тој закон беа
понудени т.н.. „транзициски форми“ на трговски друштва. Заради негативната стручна
рецензија, овој закон иако обнароден не беше применуван. Од овие причини веднаш
се пристапи кон изготвување на нов закон, практично третиот македонски Закон за
трговските друштва за период од една деценија. Законот е донесен во 2004 година.788 Иако,
корпоративното управување и корпоративната реформа во Република Македонија започна
со првиот Закон за трговските друштва од 1996 година, вистинските основи и правци на
корпоративното управување беа поставени со новиот Закон за трговските друштва од 2004
година.
1.2. Основните карактеристики на актуелното корпоративно право во Република

Македонија (ЗТД)
Законот за трговските друштва од 2004 година овозможува флексибилна структура

на управување во трговските друштва со коишто, по правило, сопственички се управува,
и механизми на константна и навремена контрола на акционерите врз органот на
управување и на надзорниот одбор кај големите корпорации во коишто сопственоста
и контролата се сепарирани. Законот за трговските друштва дава достојни одговори на
овие потреби, така што трговските друштва имаат неограничена можност за создавање
на управувачката структура според своите потреби, освен акционерските друштва кои
како корпорации мораат да ги следат законските решенија коишто се во функција на
заштита на инвеститорите во хартиите од вредност на тоа друштво. Овој закон ги вгради
европските решенија на компаниското право, почитувајќи ги постојните состојби и потреби
во Република Македонија, особено во поглед на зајакнување на функцијата на собранието
на акционерското друштво, воведувањето на независните директори во одборот на
директори и во надзорниот одбор, интерната ревизија и независните надворешни
ревизори, отвореност на друштвата и достапност на актите на друштвото на акционерите
на друштвото, флексибилност во разрешувањето на членовите на управниот одбор и
извршните директори, обврска за поднесување на годишен финансиски извештај оценет од
ревизор, објавување на извештаите, големите зделки и зделки со заинтересирана страна,
јакнење на правата на малцинските акционери и слично.
Особено карактеристично за овој закон, како тип на самоприменувачки закон, се
следните императивни норми, особено за заштита на малцинските акционери:
□□ Можноста за кумулативното гласање;
□□ Квалификувано мнозинство од сите акции со право на глас за носење точно
определени важни одлуки од капитално значење за корпорацијата;
□□ Воведување независни директори во пропорција со бројот на директори во
надзорниот односно бордот на директори коишто би влијаеле во носењето на
одлуки во овие тела;
□□ Можноста за внесување на одредени точки на дневен ред од страна на акционерите
788 Закон за трговските друштва. Службен весник на РМ Бр 28/04, 84/05,25/07.

кои поседуваат одреден минимум акции со право на глас;

□□ Право на првенствено запишување и купување на акции од новите емисии;
□□ Задолжителна понуда под исти услови во случај на преземање.
Карактеристично е тоа што овој модел на закон не предвидува посебно гласање на
малцинските акционери за одредени прашања, како што е тоа прдвидено за имателите на
акции од различен род, односно класа, на т.н.. посебни собранија. Во самоприменувачкиот
модел на закон, вклучително и Законот за трговските друштва, прецизно се дефинирани
правните лекови за непридржување до одредбите на законот, при што не се остава можност
за произволно толкување од страна на судовите или градење на судска практика. Правните
лекови е подобро да се остават на директна иницијатива на акционерите, отколку на други
медијатори (на пр. деривативната тужба што можат да ја поднесат акционерите во име
на корпорацијата по претходна пасивност на надзорниот одбор). Особено со последната
новелација на Законот за трговските друштва789 Република Македонија се вбројува во
земјите со највисоките индикатори на заштита на инвеститорите, и во суштина ги заштитува
давајќи право на секој акционер да преземе конкретни правни дејства за заштита на
имотот на корпорацијата и своите права од нефер зделки со заинтересирани страни,
односно зделки во кои постои очигледен несразмер во давањето/примањето ствари. Со
тоа се смета дека е подобро акционерите да имаат директно право да бараат надомест на
штета од директорите, менаџерите или контролните акционери, отколку преку посредник,
а надоместувањето на штетата е во корист на друштвото, со тоа штитејќи го имотот на
друштвото и вредноста на своите акции.
Самоприменувачкиот закон, во таа смисла и ЗТД на Р. Македонија, е добар затоа што
овозможува, согласно со културните и моралните норми на одредена средина, многу
прецизно да се предвидат сите дејства кои значат прекршување од страна на сите учесници
во системот на корпоративното управување, што е многу подобро отколку решавањето
на тие спорови да се остави на мудроста на затекнатите судии и нивното поимање за (не)
дозволеноста на одредено однесување. Внатрешно (интерно) поставените правила за
самоприменувачкиот законски модел се особено добри во услови кога судскиот систем
не е доволно ефикасен, односно во услови на слаба, официјална примена на законите.
Исто така, причина за ова повеќе е тоа што неефикасното судство може да создаде чувство
кај директорите дека правдата е бавна и не може да ги фати, па и ако ги фати можеби
корпорацијата ќе биде ликвидирана и со тоа се „изиграл“ законот, односно се изиграле
вложувачите, доверителите, вработените, државата и другите конституенти. Затоа,
самоприменувачкиот модел е добар во комбинација со подолги законски поставени рокови
за застареност на одредени противправни дејства од општите законски рокови, со што би
се постигнал потребниот баланс во однесувањето на одговорните лица во корпорацијата.790
Основни карактеристики на моделот на корпоративно управување во Република

1.3.1.Акционери
Според расположливите податоци за акционерската сосопственост, во Република

Македонија може, условно да се каже, дека постои дисперзирана акционерска сопственост.
789 Закон за изменување и дополнување на Законот за трговските друштва. „Службен весник на Р. Македонија“ број
166/12.
790 Види пошироко: Горан Коевски. Компаративно корпоративно управување. Правен факултет „Јустинијан Први“. Ско-
пје. 2005. стр. 60-63.
Во Република Македонија постојат околу 300.000 акционери, од коишто околу 99%

се физички лица, а 1% се правни лица. Правните лица акционери, во вредноста на сите
издадени акции учествуваат со повеќе од половина (околу 57%), додека остатокот го
поседуваат физичките лица како акционери.791 Меѓутоа, иако повеќе граѓани се јавуваат
како акционери, сепак контролниот пакет го поседуваат мал број акционери, било физички
или правни лица. Оттука, произлегува дека само навидум постои широко дисперзирана
сопственост, а најголемиот број акции е поседуван од мал број акционери. Од вкупниот
број акционери физички лица, 88% поседуваат акции само во едно акционерско друштво,
а како акционери физички лица најмногу се застапени вработените во акционерските
друштва со 41%, поранешните вработени со 48% и 6% се акционери кои немаат работено во
друштвата во кои поседуваат акции. Од оваа структура произлегува дека најголемиот број
на акционерски друштва (82.5%) имаат малцински акционери кои поседуваат помалку од
10% од вкупно издадените акции.
Институционалните инвеститори, како што се пензиските фондови, сеуште немаат
позначајна улога во сопственичката структура во акционерските друштва.792 Според
податоците од истражувањето на USAID Macedonia Corporate Governance and Comapny
Law Project, коешто е извршено во 92% од вкупниот број на активни акционерски друштва
во Република Македонија мнозинството сметаат дека немаат потреба од надворешно
финансирање и се потпираат на сопствени извори или банкарски кредити. Повеќето
акционерски друштва го оптирале двостепениот модел на управување, карактеристичен за
германскиот модел на корпоративно управување.
1.3.2 Акции
1.3.2.1. Општи прашања за акциите
Родовата припадност на акцијата е означена со определувањето на акцијата како хартија

од вредност, додека специфичните ознаки на поимот акција се содржани во ознаките:
акцијата како хартија од вредност во која е претставен дел од основната главнина; и, акцијата
како хартија од вредност во која се отелотворуваат правата на акционерот793. Притоа се нужни
неколку куси напомени, со цел да се прецизираат некои посебни карактеристики на акциите
како хартии од вредност. Прво, акцијата се вбројува во кругот на корпоративни хартии од
вредност. Корпоративниот карактер на акцијата се манифестира во содржината на правата
коишто се инкорпорирани во акција. Акционерот е просто член на акционерското друштво,
а во акцијата се отелотворени права како на член на акционерското друштво, т.е. неговите
корпоративни права, кои не се облигациони, ниту стварни права кон друштвото794. Второ,
членските права на акционерите се создаваат надвор од постапката за издавање акции.
791 Види: Коевски Горан, “Компаративно корпоративно управување”, цитирано издание, 2005, стр. 374; Види повеќе
информации за македонските сопственичката структурата, акционерски друштва, издадените акции, застапеноста на моделите
на управување, акционерските права, вработените во акционерските друштва во "Corporate Governance in Macedonia, A Cen-
sus of all active joint stock companies in Macedonia", USAID Macedonia Corporate Governance and Comapny Law Project, Research
conducted by Deloitte Touche Tohmatsu Emerging markets, Ltd. & Overseas Strategic Consulting, Ltd in Cooperation with The Ministry
of Economy and Members of The Macedonian Corporate Governance Council, Submitted to OECD South Eastern European Corporate
Governance Roundtable, Ohrid, Macedonia, June 2004.
792 Пензискиот фонд поседува акции во околу 18% од вкупниот број на акционерски друштва, а во околу 43%
од нив држи од 10 до 50% акции, главно стекнати по сила на закон во процесот на приватизацијата. Види: Коевски Горан,
“Компаративно корпоративно управување”, цитирано издание, 2005, стр. 374.
793 Нетков, М, 2007. Акционерско друштво: правна физиономија, устројство и функционирање. Рафајловски Консалтинг
- Скопје. стр 54.
794 Ибид, стр. 56.
Со издавањето на акцијата веќе создадените членски права на акционерот се прибираат,

односно инкорпорираат во акцијата. Трето, акцијата е пренослива хартија од вредност,
односно забраната на преносот на акцијата се смета како нешто што е во колизија со
природата на акцијата. Четврто, дематеријализацијата на акциите во Република Македонија
се изврши на радикален начин. Имено, својство на хартија од вредност акцијата ги стекнува
дури со ставањето на посебен носач - електронски запис кај овластениот депозитар за
хартија од вредност. Денес кај нас тоа е Централниот депозитар за хартии од вредност, при
што само електронскиот запис кај централниот депозитар за хартии од вредност и дава
својство на хартија од вредност на акција.
1.3.2.2. Родови и класи на акции
Поделбата на акциите на родови и класи е единствена релевантна поделба со оглед на

фактот што надмината е поделбата на акции по видови. Така, поделбата на акциите на акции
на име и акции на доносител, стана бесмислена во моментот кога беше забрането издавање
на акции на доносител. Денес, акциите се класираат во родови и класи со оглед на правата
што се во нив содржани односно инкорпорирани. Родот на акција е дефиниран во став 2
на членот 277 од Законот за трговските друштва каде што е определено дека акциите што
даваат исти права сочинуваат ист род на акции. Според правата, акциите можат да бидат:
□□ обични, и
□□ приоритетни
Обичните акции се нарекуваат уште и редовни акции, бидејќи издавање на овој род
на акции е вообичаено, и особено единствено во примарната емисија, додека издавањето
на приоритетните акции се исклучок во однос на издавањето на обичните акции и се
иманентни на случаите на секундарните емисии на акции.
Законот за трговските друштва ја воведе можноста за разврстување на акциите и во
класи. Во некои законодавства термините род и класа на акции се користат како синоними,
но во нашиот закон терминот класа е резервиран само за разврстување на приоритетните
акции. Во класи можат да бидат разврстени и приоритетните акции кои содржат исти права.
Во Законот за трговските друштва се утврдени три класи на приоритетни акции:
□□ кумулативни приоритетни акции;
□□ партиципативни приоритетни акции; и,
□□ приоритетни акции без право на глас.
А) Обични акции
Обичните акции се акции кои им даваат на нивните сопственици:

1. Право на глас во собранието на друштвото;
2. Право на исплата на дел од добивката (дивиденда); и,
3. Право на исплата на дел од остатокот на ликвидационата, односно стечајната маса на
друштвото795.
Значајно е тоа што правата содржани во обичните акции неможе воопшто да се менуваат
од страна на акционерското друштво. Со други зборови, овие права мора да бидат содржани
во обичната акција и од нив акционерот, сопственик на обичната акција, неможе да биде
лишен на никаков начин796.
795 Член 278, став 1 од Законот за трговските друштва
Друг факт е дека обичните акции имаат доминанта позиција во сопственичката структура.
Учеството на приоритетните акции во сопственичката структура секогаш мора да биде
одмерено и урамнотежено во однос на учеството на обичните акции во структурата на
акциите на друштвото. Во таа смисла е и законската каутела којашто утврдува дека вкупниот
номинален износ на приоритетните акции со или без право на глас неможе да биде поголем
од вкупниот номинален износ на обичните акции во основната главнина на друштвото797.
Поточно, вкупниот номинален износ на приоритетните акции овој пат без право на глас
неможе да биде поголем од 30% од основната главнина на друштвото. Тоа всушност значи
дека акциите со право на глас мора да бидат во минимален вкупен номинален износ од
70% од основната главнина на друштвото.
Б) Приоритетни акции
Темата за приоритетните акции спаѓа во кругот на теми од областа на граматиката

на акционерството кои сеуште не се научени или барем слабо се научени. Одговорот на
прашањето за потеклото на приоритетните акции е од примордијално значење за сфаќање
на природата на овие акции и нивната улога во функционирањето на акционерското
друштво. Само финансирањето на акционерското друштво е од суштествено значење за
неговата автономија и истото претставува соодветен механизам за собирање на штедењето
(средства) заради основање и функционирање особено на големите претпријатија. Во таа
смисла е и суштината на приоритетните акции, која е одраз на практиката на акционерските
друштва да ја користат можноста за создавање на помали или поголеми разлики во акциите,
особено во поглед на правата што се во нив содржани а се однесуваат на поделбата на
создадената добивка или на учеството во распределбата на остатокот на ликвидационата
односно стечајната маса во случај на престанок на работата на друштвото798. На тој начин
се создаваат стратуми меѓу акционерите кои се носители на различни интереси, коишто
најчесто се спротивставени и го чинат социјалниот живот на друштвото латентно конфликтен.
Посебните права (овластувања) кои можат да бидат инкорпорирани во приоритетната
акција можат да бидат од имотна или неимотна природа. Самиот законодавец утврдува две
класи на приоритетни акции (кумулативни и приоритетни)799.
Кумулативна приоритетна акција е акција која на нејзиниот сопственик му дава право
на наплата на кумулираните неплатени дивиденди пред наплатувањето на какви и да било
дивиденди на сопственик на обична акција, во согласност со одлуката за издавање на
акција. Претпоставка за кумулирање на дивидендите се случаите кога друштвото неможе
да ја изврши обврската за исплата на вака утврдената дивиденда во една или повеќе
години. Во тој случај настанува обврска за акционерското друштво кога прв пат ќе исплатува
дивиденди износот кој е наменет за износот на дивиденди, прво да се користи за исплата
на сите заостанати дивиденди на сопствениците на кумулативните приоритетни акции. Она
што останува како добивка наменета за дивиденда, поточно од остатокот ќе се изврши
исплата на остатокот акционери.
Парципативната приоритетната акција е акција која му дава на нејзиниот сопственик,
покрај утврдената фиксна дивиденда и право на исплата на дивиденда која им припаѓа на
сопствениците на обичните акции. Акционерот која има ваква акција учествува двапати во
распределба на добивката, еднаш со првенствена дивиденда утврдена во фиксен износ,

797 Член 280 од Законот за трговски друштва.
798 Ибид, стр. 72.
799 Член 279, став 1 од Законот за трговските друштва.
а потоа, во добивка која после тоа ќе остане да учествува како и секој друг акционер кој
има во сопственост обична акција. Со оглед на тоа што приоритетните акции им даваат
на нивните сопственици поголеми права од правата на сопствениците на обични акции.
Нивните стекнувачи мора на друштвото да му дадат дополнителен придонес кој во нашето
право може да биде само изразен во пари800.
Приоритетните акции без право на глас се класа акции коишто се од интерес и за
менаџерите и за инвеститорите. Во оние акционерски друштва коишто имаат потреба од
дополнителен капитал, управувачката структура најчесто е во недоумица да го финансира
претпријатието преку секундарна емисија на акции со право на глас (обични акции) водејќи
се од стравот дека издавањето на поголем контингент на вакви акции ќе доведе до промена
на сооднос на силите во Собранието на акционерското друштво што можеби во иднина
ќе имплицира такви акционерски коалиции кои би значеле и промена на управувачката
структура. Исто така, приоритетните акции без право на глас покрај бајпасирање на
претходно кажаната ситуација ја заштитуваат и актуелната управувачка структура особено
кога опасноста доаѓа од непријателските аквизиции. Со издавањето на приоритетните
акции без право на глас доаѓа до расчленување на акционерите во две категории:
□□ Оние кои управуваат со акционерско друштво и во потполност го вршат своето право
на глас; и,
□□ Оние кои не се заинтересирани за ништо друго освен за добивката, било таа да е во
форма на дивиденда, било во форма на капитална добивка, па затоа се расположени
да се откажат од правото на глас за сметка на имотните предности801.
Во Законот за трговските друштва е утврден единствено горниот праг на контингентот
на приоритетните акции без право на глас кој може да ги издаде акционерското друштво.
Вкупниот номинален износ на приоритетните акции без право на глас неможе да биде
поголем од 30% од основната главнина на друштвото802. Но, Законот за трговските друштва
утврдува прецизен услов кога сопствениците на овие акции без право на глас стекнуваат
право на глас во собранието на акционерското друштво. Услов приоритетните акции да
даваат право на глас во собранието на друштвото е:
- износот што треба да се плати од дивидендата за приоритетните акции без право на
глас мора да се плати ако не е платен или нецелосно платен за една година и ако тоа не
се плати дополнително во наредната година, покрај полниот износ на дивидендата за таа
година. Ако тоа друштвото не го стори, односно ако повластените права не се остварат,
приоритетните акции без право на глас стекнуваат право на глас803.
За издавање акции за коишто се врзани посебни права (приоритетни акции) друштвото
може да бара и посебни еднократни доплати при издавањето на акциите. Овие доплати
влегуваат во емисискиот износ на приоритетните акции и тие се продаваат не по номиналниот
износ туку по емисискиот износ којшто е збир на номиналниот износ и ажијото. Износот од
ажијото (доплатата) влегува во резервите на друштвото а не во основната главнина.

803 Член 404 од Законот за трговските друштва
1.3.3.Правци на движење на пазарот
Иако Законот за трговските друштва инклинира повеќе кон англосаксонскиот модел на

корпоративно управување, особено преку поголемата заштита на малцинските акционери
што од своја страна создава предуслови за развој на модел на корпоративно управување
којшто би се фундирал на пазарот на капитал и интензивното тргување на берзата, сепак
историскиот, социо-економскиот, правниот и културолошкиот бекграунд на македонското
стопанство веќе ја зациментира позиционираноста на банкарскиот сектор како оска
на центрипеталните сили во моделот на корпоративното управување во Република
Македонија. Впрочем, зошто се случува влез или најава за влез на најголеми инвестиции
во земјава од страна на странски банки, било со преземање (примерот со Охридска банка и
Société Generale Group), било со основање на свои филијали?! Или влез во осигурителниот
сектор (примерот со Вардар осигурување АД и Триглав).
Отсуството на надворешни, помали инвеститори во акции на домашните акционерски
друштва најчесто се должи од стравот дека нивните вложувања ќе бидат експроприрани
како и поради недовербата во стабилноста на правниот и економскиот систем во државата.
Досегашното искуство на берзата говори дека најмногу се застапени блок трансакциите, а
во мала мера се застапени преземањата на акционерските друштва во банкарскиот сектор
и секторот на осигурување.
Зголеменото тргување на берзата најчесто е од шпекулативен карактер, иако одредени
берзански аналитичари говорат дека постои потценетост на вредноста на акциите на
поголемиот број акционерски друштва, пред се, поради репресирање на вредноста
на акционерските друштва во процесот на приватизацијата. Исто така, доминантно е
банкарското финансирање преку поволни кредити за малите и средните претпријатија во
однос на незначителното финансирање преку директно инвестирање во нови емисии на
хартии од вредност од страна на ризичниот капитал и покрај подобрувањето на даночните
условите за директно инвестирање во домашните акционерски друштва. Евидентно е и
отсуството на нови идеи, технологии и пронајдоци на пазарот во Република Македонија,
феномен којшто најчесто оди заедно со надворешните, ризични вложувачи.804
Сепак, тенденциите на вложување во недвижности, полека, но, сигурно се заменуваат со
вложување во хартии од вредност, мотивирани повеќе од атрактивноста на приносите при
тргување со истите на секундарниот пазар на капитал на краток рок, отколку позиционирање
во сопственичката структура на акционерските друштва и влијание врз менаџментот. Оттука
произлегува и слабиот надзор врз менаџментот, а со оглед дека независните членови на
надзорните одбори, како и независните членови на одборот на директори се составени
од пријатели на доминантните акционери или на друг начин се во одредена зависност од
директорите коишто треба да бидат контролирани, можеме да заклучиме дека контролата
и надзорот врз менаџментот се функции коишто недоволно ја остваруваат својата цел.
Конечно, на оформувањето на сопственичката структура во правец на нејзина
концентрација влијаат и тенденциите на постоечката управувачка и менаџмент структура
чиишто членови најчесто го имаат најголемиот пакет на акции, да го доокрупнат својот
пакет на акции и да стекнат целосна контрола во друштвото. Од досегашното акционерско
искуство, може да се заклучи дека состојбата на концентрирана сопственост се должи и
на нетранспарентното сметководство и слабата судска заштита на малите акционери што
тргувањето со хартии од вредност го направи неатрактивно и ризично.
804 Види: Коевски Горан, “Компаративно корпоративно управување”, цитирано издание, 2005, стр. 377, преземено од
“Утрински весник”, бр.1777, понеделник 16 мај 2005.
Во однос на македонскиот пазар очигледно е дека процесот на сегментирање на

сопственичката структура во македонските корпорации (акционерски друштва), што
имплицира на соодносот на силите во собранијата на друштвата, а којшто започна
со приватизацијата, денес е веќе окончан. Што можеме да очекуваме потоа? Дали
акционерството ќе продолжи да оди во правец на појава на преземања од страна на
странските и домашните инвеститори во поатрактивните и добрите акционерски друштва
или и понатаму ќе се тргува само со резидуалните од акции, односно само со оние акции
коишто се слободни и не се во состав на веќе создадените големи акционерски контролни
блокови во акционерските друштва? Банкарскиот сектор, како моментално најбитен
фактор во сферата на инвестирањето, со целиот свој "империум" во економските текови,
тешко дека ќе се откаже од својата позиција којашто ја има стекнато во корпорациите
од неконкурентната област. Истражувањата на нашиот корпоративен пазар укажуваат на
тоа дека финансирањето ќе се одвива и понатаму преку банкарски кредити, а не преку
секундарни емисии на хартии од вредност. Менаџерските структури во нашите корпорации
нема да бидат во догледно време склони кон надворешното, акционерското финансирање
со оглед на тоа дека не сакаат промени на акционерската сопственост која имплицира и
промени во соодносот на силите во акционерското собрание и загрозување на нивната
позиција. Она што тие би го очекувале се евентуалните преземања и остварување на екстра
профити од понудите на странските преземачи на пакетот на акциите кои се во нивна
сопственост и кои обезбедуваат мнозински гласови во собранијата. Се работи за состојба
кога е седиментирана сопственичката структура, кога се окрупнети контролните пакети и во
состојба на потценет акционерски капитал, којшто влече свои корени од приватизацијата,
ќе биде таа сопственичка структура заменета преку преземања од други домашни или
странски корпорации, по скенирање на состојбите во одредената таргет корпорација. За
ставовите на одредени аналитичари за покачување на обемот на акции со кои ќе се тргува
на берзата и со тоа истата ќе се раздвижи, не постојат доволно силни аргументи дека тоа
може во ова време и во овие услови да се случи. Тоа може да се очекува кога преземачот
ќе бара надворешно финансирање и кога банкарското кредитирање ќе стане поскапо од
трошоците и ризиците на надворешното финансирање. Секако во таа насока соодветна
улога треба да изиграат и институционалните инвеститори кои ќе извршат притисок врз
корпорациите за емисија на долгорочни хартии од вредност.
Иако, легислативната основа за корпоративното управување, отелотворена во Законот за
трговските друштва, создава правни услови за дисперзирање на сопственичката структура
на капитал, сметам дека моменталното тргувањето на берзата се должи на шпекулативните
очекувања на јавноста за пораст на вредноста на акциите, пред се поради нивната потценета
номинална вредност. Процесот на достигнување на реалната вредност на акциите,
најверојатно ќе биде завршен по релативно краток период, по којшто шпекулативната
активност на берзата ќе биде заменета, барем делумно, ако неможе целосно, со тргувањето
со корпоративните хартии од вредност според реални корпоративни и пазарни параметри,
но под услов да биде зголемен и бројот на акциите преку секундарни емисии, поточно
кога ќе започне предоминацијата на надворешниот начин на финансирање на деловните
потфати на акционерските друштва vis-à-vis банкарското финансирање.
2.Органи на управување со корпорацијата (акционерското друштво) во Република


Како што веќе напоменавме, корпоративните одбори претставуваат движечка сила
за вкупното корпоративно водство и за улогата на корпорациите во општеството. Добро
организиран одбор е претпоставка за успехот на една корпорација. Корпоративниот
одбор е крвотокот на едно друштво, бидејќи тој ги поврзува акционерите, засегнатите
лица и членовите на одборот (директорите), а исто така ја поврзува корпорацијата со
надворешниот свет. Под корпоративни одбори ги подразбираме одборот на директори
кај системите што го прифатиле едностепениот модел на управување и надзорниот одбор
кај системите што го прифатиле двостепениот модел на управување, иако не е исклучен и
управниот одбор зависно од смислата и интенцијата на текстот.
А) Едностепен систем на управување
Овој систем на управување е претставен преку единствен орган, одбор на директори,

кој може да има најмалку 3, а најмногу 15 члена. Сите членови на овој орган се избираат од
страна на собранието на акционери. Одборот на директори се состои од два вида членови –
извршни и неизвршни. Меѓу неизвршните членови најмалку една четвртина мора да бидат
независни.805
Б) Двостепен систем на управување
Овој систем на управување е претставен преку два посебни одбори: надзорен и управен
одбор.
-Надзорен одбор
Членовите на овој орган се избираат од страна на собранието на акционери. Тој може
да изнесува најмалку 3, а најмногу 11 члена. Најмалку една четвртина од членовите на овој
орган треба да бидат независни.806
-Управен одбор
Управниот одбор се состои од најмалку 3 а најмногу 11 члена. По исклучок, во друштвата
кои имаат основна главнина помала од 150.000 евра во денарска против вредност, наместо
управен одбор може да биде избран управител, со сите права и обврски што ги има
управниот одбор. Ниедно лице во исто време не може да биде член на управен одбор,
управител и член на надзорен одбор.807
805 Член 367 од ЗТД

2.2. Надлежности и овластувања на одборот на директори, односно надзорниот одбор
Одборот на директори, односно надзорниот одбор, делува во најдобар интерес на

друштвото и неговите акционери. Ефективен, професионален и независен одбор на
директори, надзорен одбор е од суштинско значење за доброто корпоративно управување.
Одборот на директори, односно надзорниот одбор, може многу да влијае врз работата
на друштвото преку стратешко надгледување и контрола на менаџментот. Тој ја поставува
стратегијата на друштвото, ги штити акционерските права и врши надзор врз извршните
тела и финансиското работење на друштвото. Правната рамка што го регулира работењето
на одборот на директори, односно надзорниот одбор, се карактеризира со голем број
норми од задолжителна природа, но и голем број норми од незадолжителна природа кои
им овозможуваат на друштвата самите да ја модифицираат внатрешната организација во
согласност со потребите и околностите.
2.3. Формирање на одбор на директори, односно надзорен одбор
Секое друштво во Република Македонија, без оглед на бројот на акционерите, мора да

формира одбор на директори или надзорен одбор, зависно од системот на управување
(едностепен, односно двостепен систем на управување).
Формирање на одбор на директори, односно надзорен одбор
чекор 1
Дефинирање на целите, задачите и оперативните активности на одборот на директори, односно надзорниот
одбор.
чекор 2
Дефинирање на овластувањата, големината, составот и структурата на одборот на директори,
односно надзорниот одбор.
чекор 3
Идентификација на потребите и нивно дефинирање во врска со личните карактеристики,
квалификациите и вештините на директорите.
чекор 4
Развивање на план преку користење на специјализирани агенции, за
идентификување и ангажирање на директорите во друштвото.
чекор 5
Креирање на систем кој ќе овозможи навремено поканување,
разгледување на материјалите и квалитетно одлучување на
состаноците на одборот на директори односно надзорниот
одбор.
2.4. Овластувања на одбор на директори, односно надзорен одбор

Одборот на директори, односно надзорниот одбор, е одговорен за утврдување на
стратегијата на друштвото и акционерите. Во суштина, улогата на одборот на директори,
односно надзорниот одбор е да насочува а не да раководи. Прашањата што се во надлежност

на одборот на директори, односно надзорниот одбор не можат да се делегираат на
извршните директори, односно членовите на управниот одбор.
Одборот на директори управува со друштвото во рамките на овластувањата одредени

со закон и со статут и овластувањата што изречно му се дадени од собранието. Одборот
на директори има најшироки овластувања во управување со друштвото во рамките на
предметот на работењето на друштвото и во дејствувањето во сите околности во име на
друштвото, со исклучок на овластувањата што изрично им се дадени на неизвршните
членови на одборот на директори.808
Надзорниот одбор врши надзор врз управувањето со друштвото што го врши управниот
одбор. На надзорниот одбор не може да му бидат пренесени овластувања во врска со
управувањето на друштвото, освен ако со ЗТД не е поинаку одредено. По исклучок, со
статутот може да се определи дека за одредени работи управниот одбор може да одлучува
само со претходно одобрение на надзорниот одбор. Ако надзорниот одбор одбие да даде
одобрение, може да побара одобрение од собранието.
Одборот на директори, односно надзорниот одбор, има овластувања да носи одлуки

првенствено во следниве области:
□□ стратешки надзор и контрола над извршните директори, членовите на управниот
одбор и менаџментот, како и врз нивниот избор и отповикување:
□□ комуникација, почитување и заштита на интересите на засегнатите лица/
заинтересираните страни;
□□ зачувување на основната главнина и имотот на друштвото;
□□ обезбедување соодветен систем на објавување на информации и транспарентност
во работењето на друштвото;
□□ и други области утврдени со законската рамка, особено со статутот на друштвото.
2.5. Извршните директори во одбор на директори, односно членовите на управен

одбор
Извршните директори во одборот на директори, односно членовите на управниот одбор,

управуваат со друштвото и во тие рамки го водат работењето на друштвото по сопствена
одговорност. Тие имаат најшироки овластувања за вршење на сите работи поврзани
со раководењето, спроведувањето на одлуките на одборот на директори, односно на
надзорниот одбор, и собранието на акционери, како и за вршењето на тековните активности
на друштвото.

2.5.1. Овластување на извршните директори
Со исклучок на овластувањата за кои со закон изрично е одредено дека ги врши одборот

на директори, извршните директори го водат работењето на друштвото и имаат најшироки
овластувања да ги вршат сите работи поврзани со раководењето, спроведувањето на
одлуките на одборот на директори и вршењето на тековните активности на друштвото
808 Член 370 од Законот за трговските друштва (ЗТД)

и да дејствуваат во сите околности во име на друштвото. Со цел овластувањата што ги

има одборот на директори како општи овластувања да не се мешаат со овластувањата
на неговите извршни директори, препорачливо е да се дефинираат овластувањата на
одборот на директори во статутот и интерните акти на друштвото. Сето она што нема да
биде дефинирано во статутот и интерните акти како општа надлежност и овластување на
одборот на директори, ќе биде во дометот на одлучување на неговите извршни директори.
Законот за трговски друштва, во членот 373, ги дефинира околностите во кои одборот на
директори не може да ги пренесе овластувањата врз извршните директори, и тоа:
□□ Кога се одлучува за затварање (престанок) или пренос на претпријатие или на негов
дел што учествува со над 10% во приходот на друштвото;
□□ Кога се одлучува за намалување или проширување на предметот на работење на
друштвото;
□□ Кога се одлучува за суштински внатрешни организациски промени во друштвото што
се одредуваат со акт на друштвото;
□□ Кога се одлучува за воспоставување долгорочна соработка со други друштва од
суштествено значење за друштвото или за нејзино прекинување;
□□ Кога се одлучува за основање и престанок на трговско друштво со влогови што
учествуваат со над една десеттина во основната главнина на друштвото; и
□□ Кога се одлучува за основање и престанок на подружници на друштвото.
Со статутот може да се забрани пренесување на овластувањата врз извршните директори

во одборот на директори, како и за одлучување за други прашања од надлежноста на
одборот. Овие забрани не можат да се истакнуваат спрема трети лица, освен ако друштвото
докаже дека третото лице знаело за тоа или, со оглед на сите околности, мора да знае за
тоа. Одборот на директорите им го доверува на извршните директори застапувањето на
друштвото во однос со трети лица. Ако одборот на директори избере повеќе од еден извршен
директор во одборот, на таа позиција го назначува директорот кој го води работењето
на извршните директори (генерален директор, главен извршен директор и сл.) и на чии
предлог одборот на директори ја утврдува внатрешната организација и начинот на кој се
врши координацијата на водењето на работењето на друштвото. Извршните директори
во одборот на директори, заради извршување на своите овластувања, можат да назначат
раководни лица (т.н.. менаџери), кои ќе го вршат секојдневното водење на работењето на
друштвото во согласност со одлуките и насоките на извршните директори во одборот на
директори, односно со нивните налози.809
2.5.2. Овластувања на членовите на управниот одбор
Управниот одбор управува со друштвото и во тие рамки го води работењето на друштвото

под сопствена одговорност. Управниот одбор има најшироки овластувања во управувањето
со друштвото, во вршењето на сите работи поврзани со водењето на работите и на тековните
активности на друштвото. Управниот одбор дејствува во сите околности во име на друштвото
во рамките на предметот на работењето на друштвото, со исклучок на овластувањата што
изрично му се дадени на собранието и на надзорниот одбор. Управувањето со друштвото,
односно водењето на работите во друштвото, го водат и вршат заедно сите членови на
управниот одбор, но вообичаено е со статутот да се одреди и поинаков начин на водење
и вршење на овие работи. Управниот одбор, заради извршување на своите овластувања,

може да назначи раководни лица (т.н. менаџери) кои би го вршеле секојдневното вршење
на работењето на друштвото во согласност со одлуките и насоките на управниот одбор.810
Законот за трговски друштва во членот 373, ги утврдува случаите кога управниот одбор
не може да ги пренесе овластувањата врз извршните членови. Со статутот можат да бидат
одредени и други случаи кога управниот одбор не може да ги пренесе своите овластувања
врз извршните членови, односно кога задолжително треба да се бара одобрение од
надзорниот одбор. Немањето претходно одобрение од надзорниот одбор, не може да се
истакнува спрема трети лица. Членовите на управниот одбор го застапуваат друштвото во
односите со трети лица заеднички, освен ако со статутот не е поинаку одредено. Управниот
одбор со одобрение на надзорниот одбор може да овласти еден или повеќе членови на
управниот одбор да го застапуваат друштвото. Во тој случај другите членови на управниот
одбор се исклучени од застапувањето. Овластувањето за застапувањето може да биде
повлечено во секое време од надзорниот одбор.811
2.5.3. Претседавање со одбор на директори, односно надзорен одбор
А) Претседател на одбор на директори
Одборот на директори од редот на своите неизвршни членови со мнозинство гласови од

вкупниот број членови на одборот на директори избира претседател на одборот и може да
го разреши во било кое време и да избере нов претседател. Ако претседателот од било кои
причини не е во можност да ја врши функцијата претседател или ако е отсутен, со состаноците
на одборот на директори претседава друг неизвршен член на одборот на директори избран
со мнозинство гласови на присутните членови на одборот на директори.812
Б) Претседател на надзорен одбор
Надзорниот одбор од редот на своите членови со мнозинство гласови од вкупниот број

на членови на надзорниот одбор избира претседател на надзорниот одбор и може да го
разреши во било кое време и да избере нов претседател. Ако претседателот на надзорниот
одбор од било кои причини не е во можност да ја врши функцијата или е отсутен, со
состаноците на надзорниот одбор претседава член на надзорниот одбор избран со
мнозинство гласови од присутните членови на надзорниот одбор.813
В) Овластувања на претседателот на одборот на директори, односно претседателот на

надзорниот одбор:
□□ го утврдува дневниот ред на состаноците на одборот, ги свикува и претседава со нив

и врши контрола над работењето на одборот и неговите комисии;
□□ се грижи за навремено доставување на потребните материјали за состаноците,
обезбедување на целосни и навремени информации на членовите на органот и
води сметка тие да имаат доволно време за подготвување, за да можат да донесат
правилни одлуки;
□□ го претставува одборот на директори , односно надзорниот одбор;
□□ ја иницира постапката за проценување на работењето на одборот на директори,
односно надзорниот одбор.
.5.3. Независни членови на одборот на директори, односно на надзорниот одбор
Категоријата независен член на одборот на директори, односно, на надзорниот одбор

не ја познаваше Законот за трговски друштва од 1996 година. Категоријата независен член
не е новина само за македонското право на друштвата туку и за целото право на друштвата.
Идејата за независни членови на органите не управување во акционерските друштва, до
пред една деценија суштествуваше само во теоретските и стручните расправии.
Во документот на Европската Унија насловен како ,, Модерна правна рамка на европското
право на друштва " се сугерира во рамките на хармонизација на европското право на
друштвата, воведување на независни членови на органот на управување да биде една од
точките на хармонизација на правото на акционерските друштва во делот на управувањето.
Со внесувањето на категоријата независен член на одборот на директори, односно на
надзорниот одбор во Законот за трговските друштва, македонското право на друштва се
придружи кон таа модерна тенденција во правото на друштво.
Конкретно, независните членови треба да бидат личности кои не зависат од друштвото,
неговите функционери и акционери, не постојат околности кои може да ги спречат да имаат
независен суд за работите за кои одлучува одборот на директори , односно надзорниот
одбор.
Во членот 3 , став 1, точка 25 од ЗТД како ,, независен неизвршен член на одборот на
директори, односно на надзорниот одбор " се смета лицето чијшто член на потесното
семејство : во последните пет години немало материјален интерес или деловен однос со
друштвото, директно како деловен партнер, како член на органот на управување, орган на
надзор или како раководно лице; во последните пет години нема примено или не прима
дополнителни примања освен плата од друштвото; нема блиски семејни врски со некој од
членовите на управување, органот на надзор или од раководните лица на друштвото; не е
акционер кој поседува повеќе од една десетина од акциите на друштвото, или не застапува
акционер кој поседува повеќе од една десетина од акциите на друштвото.
Нивниот број во одборот на директори, односно во надзорниот одбор не може да
изнесува под ¼ од вкупниот број на членовите, односно еден член мора да биде независен
директор, доколку бројот на членовите во овие органи е четири или помал од четири. Имено,
ако одборот на директори има до четири неизвршни члена, најмалку еден од неизвршните
членови на одборот на директорите е независен член. Ако одборот на директори има
повеќе од четири неизвршни члена, најмалку една четвртина од неизвршните членови се
независни членови на одборот на директори814.
814 Член 367 од Законот за трговските друштва.

2.6. Одговорноста на членовите на органите на управување
2.6.1. Статусна одговорност на членовите на органот на управување односно на

членовите на надзорниот одбор
Статусната одговорност на членовите на органите на управувањето односно на

надзорниот одбор е одговорност за вршење на доверениот мандат да управување со
друштвото, односно да го надзира управувањето со друштвото, како и за резултатите од
вршењето на доверениот мандат, особено во доменот на управување со друштвото. Од
особено значење е односот меѓу тој што избира (собранието на акционерското друштво,
одборот на директорите, односно надзорниот одбор), и тие што се избирани (членовите на
одборот на директорите, на надзорниот одбор и на управниот одбор, како и на извршните
членови на одборот на директорите), а тоа е однос базиран на доверба). Санкција во
доменот на статусната одговорност е отповикувањето на сите или само на некои членови
на одборот на директорите, на надзорниот одбор, односно на управниот одбор, како и на
извршните членови на одборот на директорите. Слободното отповикување се врши врз
основа на волјата на оној којшто е овластен да го врши отповикувањето, и тоа на таков
начин што отповикувањето со еднострана волја на органот овластен за отповикување на
создава никакви обврски на оној што отповикува спрема оној што се отповикува. Одлуката
за отповикување не мора да се повикува на оправдани причини заради коишто се врши
отповикувањето, ниту таа треба да биде образложена.
2.6.1.1. Отповикување на членовите на одборот на директорите и на надзорниот одбор
Членовите на одборот на директорите, односно на надзорниот одбор, можат да бидат

отповикани и пред времето на коешто биле избрани. Членовите на одборот на директорите,
односно на надзорниот одбор, може да ги отповика собранието на акционерското
друштво.815 Собранието на акционерското друштво при донесувањето на одлуката е сосема
слободно. Законот за трговските друштва не пропишува причини поради кои членовите на
одборот на директорите, односно на надзорниот одбор можат да бидат отповикани пред
истекот на времето на кое што се избрани. Но, сепак овие членови имаат гаранции против
каприциозното и инцидентното отповикување, и тука треба да се споменат:
- прво, отповикувањето од страна на собранието на акционерското друштво може да се
изврши само ако прашањето било уредно ставено на дневен ред на собранието; и,
- второ, одлуката за отповикување на членовите на одборот на директорите, односно на
надзорниот обор може да се донесе со мнозинство пропишано во Законот.
Ако собранието на акционерското друштво донело одлука за отповикување на сите
членови на одборот на директорите, односно на надзорниот одбор, односно на нивен член,
на истата седница избира нови членови на овие органи, односно нов член на местото на
отповиканиот член, ако собранието одлучи така и ако на собранието на акционерите во
писмена форма им се достават податоците за кандидатите коишто треба да бидат бирани816.
Начелно, отповикувањето на дава право на надомест на штета, заради тоа што на
членот на одборот на директорите, односно на надзорниот одбор пред истекот на времето за
коешто бил избран му престанал мандатот врз основа на еднострана одлука на собранието
на акционерското друштво, но судовите можат да ја поништат одлуката за отповикувањето
ако таа е донесена во услови на непочитување на законот, односно на статутот.
815 Член 363 од ЗТД.
816 Член 363 став 3 од ЗТД.
2.6.1.2 Отповикување на извршните членови на одборот на директори односно

членовите на управниот одбор
Извршен член на одборот на директорите може да биде отповикан од одборот на

директорите во кое било време, со или без образложение. Надзорниот одбор може во
кое било време, со или без образложение, да ги отповика сите членовите на управниот
одбор, односно негов член817. Тоа значи дека нема обврски одборот на директорите,
односно надзорниот одбор да ги наведува причините поради кои го отповикува извршниот
член, односно членот на управниот одбор. Се работи за слободна проценка на одборот
на директорите дали одборот на директорите односно надзорниот одбор ќе ја образложи
или не одлуката за отповикување на извршен член односно член на управниот одбор.
Извршниот член на одборот на директорите, односно член на управниот одбор нема право
на надомест на штета заради отповикување пред истек на времето на кое бил избран, ако
тоа не е стипулирано во договорот што тие го склучуваат со друштвото818.
2.6.2. Имотна (граѓанска одговорност) на членовите на органот на управување на

акционерското друштво спрема друштвото
Во однос на имотната одговорност на членовите на органот на управувањето, согласно

ЗТД, е определено дека членовите на органот на управувањето коишто ќе ги повредат
своите обврски му одговараат на друштвото за причинетата штета819. Одговорноста на
членовите на органот на управувањето за причинетата штета произлегува од повредата
на обврските што членовите на органот на управувањето го имаат кон друштвото. Станува
збор за имотна одговорност на членовите на органот на управување, а не а за одговорност
на органот на управувањето. Кога станува збор за имотната одговорност на членовите на
органот на управувањето во едностепениот систем, Законот, ги опфаќа само извршните
членови на одборот на директорите, а не и неизвршните членови на овој одбор. Имено,
неизвршните членови на одборот на директорите, односно членовите на надзорниот
одбор, солидарно одговараат за предизвиканата штета на друштвото со извршните
членови на одборот на директорите, односно со членовите на управниот одбор ако при
давањето на претходно одобрение не постапувале со внимание на уреден и совесен
трговец820. Притоа, треба да се има предвид дека одговорноста на членовите на органот на
управувањето за предизвиканата штета е можна само во случај на повреда на обврските
т.е. само во случај на предизвикување на штета со повреда на обврските. Значајно е тоа
што обврските на членот на органот на управување се спрема друштвото и затоа неговата
одговорност за повреда на тие обврски е одговорност само наспрема друштвото. Од тие
причини, тие не одговараат лично спрема третите лица за обврските спрема друштвото. Не
треба да се става еднаквост меѓу предизвиканата штета и настанатите загуби во работењето
на акционерското друштво. Па според тоа, членовите на органот на управувањето немаат
обврска да ги покриваат загубите што ќе настанат во работењето на друштвото. Ризикот што
е поврзан со реализацијата на претприемачкиот потфат го поднесува друштвото, а исклучок
се загубите што ќе настанат како последица на повреда на обврските од страна на органот
на управувањето.
817 Член 363 ставовите 2 и 3 од ЗТД.

820 Член 362, став 5 од ЗТД.
ЗТД утврдува повеќе материјално правни претпоставки за утврдување на постапка за

одговорност за штета предизвикана од членовите на органот на управувањето. Станува
збор за класичните елементи на одговорноста: грешка, штета и причинска врска помеѓу
членот на органот на управувањето и настаната штета. Во таа смисла, под грешка може да
се подведе секое непочитување, односно секое неизвршување на обврските пропишани
со Законот, односно стимулирани во договорот за уредување на односите на друштвото со
членовите на органот на управувањето.
Членовите на органот на управување особено ќе се сметаат за одговорни за штета ако
спротивно на овој закон821:
1) на акционерите им го вратат она што тие го вложиле во друштвото;
2) на акционерите им исплатат камата или дивиденда;
3) запишат, стекнат, земат во залог или ако ги повлечат акциите на друштвото;
4) го разделат имотот на друштвото;
5) извршат исплати по настапувањето на неспособноста на друштвото за плаќање,
односно по настапувањето на презадолженоста на друштвото;
6) поднесат невистинита годишна сметка и финансиски извештај и;
7) ги злоупотребат и неовластено ги користат средствата на друштвото; и
8) при условното зголемување на основната главнина издаваат акции, спротивно на
целта, или издаваат акции пред акциите од претходната емисија да бидат уплатени во
целост.
Во прашање се посебни случаи кога се смета дека член на органот на управување прави
грешка со кое на друштвото му предизвикува штета, ако биде превземено некое од овие
дејствија постои претпоставка дека на друштвото му е предизвикана штета. Од особено
значење е дека во случај на превземање на такви дејствија, членовите на органот на
управувањето треба да докажат дека во тоа нема нивна вина, или дека наспроти неговото
однесување не настанува штета. За друштвото да може да бара надомест на предизвиканата
штета треба да докаже:
1) Дека настанала штета и колкава е таа;
2) Дејствието или пропустот на членот на органот на управувањето со кое е предизвикана
штетата; и.
3) Соодветната причинска врска меѓу Дејствието и пропуштањето на членот на органот
на управувањето и предизвиканата штета.
Товарот на докажување дека Дејствието или пропуштањето не значело повреда на
неговите обврски паѓа на членот на органот на управувањето. Прашањето за индивидуалната
или за солидарната одговорност на членовите на органот на управувањето Законот го
решава во полза на солидарната одговорност. Ако членовите на органот на управување ги
повредат своите обврски, му одговараат на друштвото за причинетата штета како солидарни
должници ако не работеле и постапувале со внимание на уреден и совесен трговец. Не се
смета за одговорен член на органот на управување кој работел врз основа на одлука на
собранието, којашто собранието ја усвоило и покрај тоа што укажал дека е спротивна на
овој закон, како и член на органот на управување кој се спротивставил на донесувањето на
одлуката, така што го издвоил своето мислење во записникот на состанокот на органот на
управување и гласал „против“ одлуката822.
Под определени околности, членовите на органот на управувањето можат да бидат
ослободени од одговорноста за штетата. Така, по исклучок, друштвото може да стекнува
сопствени акции спротивно на условите определени во ставот (1) точка 1 од членот 333
кога стекнувањето сопствени акции е неопходно за да се спречи сериозна и непосредна

штета што би ја претрпело друштвото. Одлуката ја донесува одборот на директори, односно
управниот одбор по претходна согласност на надзорниот одбор. Во овој случај, одборот
на директори, односно управниот одбор е должен на првото наредно собрание да го
извести собранието за причините и целта на извршеното стекнување сопствени акции, за
бројот и номиналниот износ на стекнатите акции, за делот од основната главнина којшто го
претставуваат стекнатите акции, цената по која се стекнати, како и за изворот на средствата
коишто се користени за нивното стекнување823.
Сепак, Законот на еден општ начин овозможува ослободување на одговорноста на
членовите на органите на управувањето од одговорноста за штета. Имено, не се сметаат
за одговорни членовите на органот на управувањето ако работеле врз основа на одлука
на собранието, која собранието ја усвоило и покрај тоа што му е укажано дека е спротивно
на Законот, а исто така не се смета за одговорен и член на органот на управувањето кој
се спротивставил на донесувањето на одлуката така што го издвоил своето мислење во
записникот на состанокот на органот и гласал против.
ЗТД го утврдува само режимот на одговорност на членовите на органот на управувањето
за штетата предизвикана на друштвото. Акционерите, барањето за надомест на штета можат
да го поднесат индивидуално или групно. Целта на тужбата (actio pro socio) поднесена од
акционерите е да се добие надомест за предизвиканата штета од страна на членовите на
органот на управувањето, а износот на надоместот му се враќа на друштвото иако барањето
го поднеле акционерите. Во овие постапки, односно во постапките за надомест на штета
против членовите на органот на управувањето, друштвото го застапуваат членовите на
надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на директорите.
2.6.3. Посебна одговорност на членовите на органот на управувањето на акционерското

друштво на доверителите
Законот за трговските друштва предвидува решенија со коишто се утврдува посебната

одговорност на членовите на органот на управување, наспрема доверителите. Овие
решенија со коишто им е дадено право доверителите да остваруваат барање за друштвото
спрема членовите на органот на управувањето, во свое име се рецептирани од Германскиот
Закон за акции (Actien Gessetz) така, секој доверител, кој неможе своето побарување да
го намири од друштвото, може да поднесе барање за надомест на штетата која што е
предизвикана од членовите на органот на управувањето824. Тужбата може да ја поднесе
само против член на органот на управувањето кој го превзел Дејствието или кој пропуштил
нешто што бил должен да го стори, за да се намали побарувањето на доверителот. Значи,
потребно е со таквото дејствие или со пропуштањето да ја повредил обврската да дејствува
со внимание на уреден и совесен трговец. Ако интегрално се читаат и толкуваат одредбите
од Законот за трговските друштва неговите решенија бараат најмалку тужениот член
на органот на управувањето грубо да ја повредил обврската да дејствува и да работи со
внимание на уреден и совесен трговец. Со оглед на тоа што за одговорноста за штета се
бара квалифицирана вина, товарот на докажувањето е на тужителот кој мора да докаже
дека тужениот грубо ја повредил, или намерно ја повредил својата обврска да постапува
со внимание на уреден и совесен трговец, во крајна смисла грубата повреда значи крајна
небрежност.
Во една ваква ситуација акционерот може да претрпи два вида на штета од дејствијата
или од пропуштањето на членовите на органот на управувањето:

1) штета којашто акционерот може да ја претрпи е индиректната штета, а во прашање е
штета што настанува во рамките на штетата што му е предизвикана на друштвото од страна
на членовите на органот на управувањето, и во овој случај надоместувањето на штетата на
акционерот се врши со надоместувањето на штетата предизвикана на друштвото;
2) вториот вид е штетата што членовите на органот на управувањето му ја предизвикуваат
непосредно на акционерот, независно од штетата што му е предизвикана на друштвото.
За членовите на овој орган, како и за друштвото, ваквата штета има третман на штета
предизвикана на трето лице.825
3. Наградувањето на членовите на органите на управување во трговските друштвата

во Република Македонија
Односите помеѓу друштвото и членовите на органите на управување по правило се

уредуваат на статусна основа. Станува збор за стекнување на положбата член на органот на
управување на друштвото. Актот со кој се стекнува положбата член на органот на управување
на друштвото е по својата природа корпоративен акт, акт којшто врз основа на Законот за
трговските друштва го издава во име на друштвото овластениот орган. Од друга страна,
односите на членовите на друштвото со членовите на органот на управување можат да се
воспостават и врз договорна основа. Односи врз договорна основа не се воспоставуваат
со сите членови на органите на акционерското друштво, таа привилегија да можат да
воспоставуваат и договорни односи заради уредување на прашања што се поврзани со
положбата член на органот на друштвото ја имаат само некои членовите на овие органи.
Договорот за уредување на односите меѓу друштвото и член на органот на друштвото можат
да склучуваат само извршните членови на одборот на директори и членовите на управниот
одбор.826
Не треба да се изгуби од вид различната правна природа на односите што се
воспоставуваат, од една страна врз статусна основа и од друга страна врз договорна
основа. За односите на определено лице како член на органот на управување, а посебно
здобивање со својството член на органот на управување и стекнување, врз таа основа, на
својство на член на органот права и обврски што со закон му се доделени на извршен член
на одборот на директори, односно член на управниот одбор. Суштествено: својството,
односно положбата на извршен член на одборот на директори, односно член на управниот
одбор се стекнува само врз статусна основа, т.е. со корпоративен акт донесен од овластен
орган. За односите коишто се воспоставуваат врз договорна основа значајна е финансиско-
материјалната положба на извршниот член на одборот на директори, односно на членот
на управниот одбор. Од една страна, со овој договор се уредуваат правата и обврските
на извршниот член на одборот на директори и на членот на управниот одбор во врска со
наградувањето за вршењето на доверените работи во одборот на директори, односно во
управниот одбор и, од друга страна, се уредуваат правата и обврските на извршниот член
на одборот на директори и на член на управниот одбор, коишто се однесуваат на условите
на работа и животот во текот на траењето на мандатот. Значи, со договорот се уредуваат
правата и обврските на друштвото, на извршниот член на одборот на директори и на член
на управниот одбор во различни ситуации, како што се посебното осигурување од различни
ризици, домување, школување на децата, комуницирање (телефон и слично), користење
825 Поблиску за правото на доверителот да бара надомест на штета од членот на органот на управувањето: Милан
Недков, Тито Беличанец, Право на друштвата (Книга 2). Проект за деловно опкружување на УСАИД. 2008. стр.175.
на автомобил, контрола на здравјето итн. Погрешно би било со договорот што го склучува

друштвото со извршен член на одборот на директори, односно член на управниот одбор
да се уредуваат односите во врска со вршењето на овластувањата што му се доделени на
извршниот член на одборот на директори, односно членот на управниот одбор со законот.827
Не е случајно што договори за уредување на односите на друштвото со членовите на
органите се склучуваат само со извршните членови на одборот на директори и членовите на
управниот одбор. Извршните членови на одборот на директори и членовите на управниот
одбор, за разлика од неизвршните членови на одборот на директори и членовите на
надзорниот одбор, целото расположливо време за работа треба да му го посветат на
ангажманот како извршен член на одборот на директори, односно член на управниот одбор.
Тој момент е од клучно значење за разбирањето на посебниот третман на овие членови
на органите на акционерското друштво. Неизвршните членови, односно членовите на
надзорниот одбор, само повремено се ангажираат во работата на одборот, на надзорниот
одбор. Оттаму и забраната извршните членови на одборот на директори, односно членовите
на управниот одбор да стекнат истоветен статус во други акционерски друштва. Токму
заради тоа, извршните членови на одборот на директори и членовите на управниот одбор
средствата за својата егзистенција, како и егзистенцијата на своето семејство мора да ги
стекнуваат по основа на ангажманот во одборот на директори, односно управниот одбор.
Поинаква е ситуацијата на неизвршните членови на управниот одбор. Тие треба да добијат
награда за својот повремен ангажман во работите на одборите на директорите, односно
надзорниот одбор.828
Овие факти се единствено релевантни за регулирање на прашањето на наградата на
членовите на органот на управување и на надзорниот одбор.
Наградата на неизвршните членови на одборот на директори, односно членовите на
надзорниот одбор ја определува собранието на акционерското друштво. Наградата се
определува како месечен паушал или како паушал по состанок. Како пример можеме да
ја наведеме Одлуката за утврдување на надомест за работа на органите на Инвестбанка
А.Д. Скопје (Надзорен одбор и Одбор за ревизија) според која на членовите на Надзорниот
одбор на Инвестбанка А.Д. Скопје им се определува надомест за седница во износот од
20.000,00 денари, а за Претседателот на Надзорниот одбор надомест за седница во износ
од 30.000,00 денари. Во случај на неприсуство на седница на одборот им следи половина од
износот на утврдениот надомест.829 Додека пак, во Кодексот на корпоративно управување
на Еуростандард Банка А.Д. Скопје е определено дека наградата на членовите на надзорниот
одбор се пресметува како награда за учество на седница и награда за успешна работа и
остварени цели.830
Понатаму, неизвршните членови на одборот на директори, односно членовите на
надзорниот одбор имаат право и надомест на сите други трошоци (патни и други трошоци),
право на осигурување на живот и друг вид на осигурување како и права што се поврзани
во вршењето на нивната функција (користење на работни простории, потребни средства за
работа и друго).831
Од друга страна, правата на извршните членови на одборот на директорите, на членовите
на управниот одбор, односно на управителот се уредуваат во договор, соодветно на видот
и обемот на доверените задачи, работноправен статус и на нивниот личен придонес во
827 Д-р Милан Недков, Д-р Тито Беличанец, Право на друштвата, книга втора, Скопје, 2008 година.
828 Ibidem.
829 www.investbanka.com.mk
830 Кодекс на корпоративно управување на Еуростандард Банка А.Д. Скопје. Извор: www.eurostandard.com.mk
успешноста на работењето на друштвото.832Членовите на органот на управување, односно

управителот, во согласност со нивната положба, определена со Закон за трговските друштва,
имаат исти права и обврски, без оглед на тоа како се распределени правата и обврските
меѓу нив во органот.833
Извршните членови на одборот на директорите, членовите на управниот одбор, односно
управителот имаат право на плата, односно месечен надомест, право на осигурување на
живот и на друг вид осигурување, на надоместок на патни и на други трошоци и други
права.834
Овие менаџерски права на извршните членови во одборот на директори се утврдуваат
од страна на неизвршните членови, а за членовите на управниот одбор од страна на
надзорниот одбор при склучувањето на менаџерскиот договор. Се поставува прашањето
како акционерите ќе ги контролираат овие исплати. Одговорот може да се најде посредно.
Имено, на годишното собрание во годишниот извештај на друштвото се објавуваат и
примањата на секој извршен член на одборот на директори и на член на управниот одбор
(плата, надоместоци на плата, бонус, осигурувања и други права).835
Честопати се поставува прашањето, дали на висината и износот на примањата на
менаџерите ќе се применуваат одредбите од Законот за исплата на платите во Република
Македонија836, како и другите општи и посебни интерни компаниски акти поврзани со
платите и методологијата на нивна пресметка и исплата.
Во врска со Законот за исплата на платите во Република Македонија, одговорот е сосема
јасен, со оглед на тоа што, во членот 3 од овој Закон јасно се вели дека неговите одредби
(освен одредбата од членот 5 од Законот која се однесува на најниската плата по работник
на одделот на кој му припаѓа работодавецот регистриран согласно со Националната
класификација на дејности), не се однесуваат на работодавците кај кои повеќе од 51% од
средствата се во приватна сопственост.
Ниту подзаконските акти, како ни интерните компаниски акти во поглед на исплатата
на платите и одделните надоместоци (во поглед на врзување на платите со одредени
индекси или парична вредност на бод) не би смееле да се применуваат на менаџерските
договори во приватните компании, бидејќи би биле во спротивност на одредбите на
Законот за исплатата на платите во Република Македонија. Овие прашања се работа на
чисто приватно, облигационо-правно договарање. Единствено, на менаџерските договори
и плати би можела да се применува методологијата (формулата) за пресметка на бруто
платата, бидејќи обврската за плаќање на придонесите од задолжителното социјално
осигурување е обврска на работодавачот.837
Заради стресни ситуации и психички напори, друштвото го осигурува извршниот член
на одборот на директори со осигурителна полиса "Менаџмент" за време на траење на
менаџерскиот договор, кај АД за осигурување.838 На овој начин се остварува правото на
осигурување додека во поглед на остварувањата на правата на здравствено и пензиско
836 Законот за исплата на платите во Република Македонија, “Службен весник на РМ”, бр. 70/94, 62/95, 33/97, 50/2001, 26/2002, 46/2002,
37/2005 и 168/2008.
837 Д-р Горан Коевски, Права, обврски и одговорност на директорите (менаџерите) во македонските акционерски и други компании-тековни
состојби, дилеми и перспективи- Институт на директори, Скопје, 2009 година.
838 Д-р Тито Беличанец, Договор за уредување на односите меѓу друштвото и извршен член на одборот на директори, член на управниот
одбор, или со управител, Договор за уредување на односите со раководно лице според Законот за трговски друштва и Договор за вработување на
деловни лица (менаџерски договор), односно Договор за вработување на работоводен орган (менаџер), и Договорот за вработување на работници
според новиот Закон за работни односи.
осигурување и остварувањето на обврските за подмирување на персоналниот данок на

доход компаративно се развиле три основни начини за покривање: прво: менаџерите да
го овластат својот работодавач во нивно име и во нивна сметка да ги плаќа даноците и
социјалните давачки; второ: менаџерите сами да ги плаќаат сите давачки откако претходно
работодавачот ќе им ја префрли бруто платата на нивната сметка; и конечно, третиот начин,
кој одамна функционира во развиениот свет, е менаџерите за таа обврска да ја овластат
својата банка во нивно име и за нивна сметка таа да го врши плаќањето на обврските.839
Според македонскиот Закон за придонеси од задолжително социјално осигурување840,
единствен легитимиран субјект, односно обврзник за пресметка и уплата на придонесите
има работодавачот (без оглед на тоа каков договор за уредување на работно-правен статус
се работи) кој има обврска на товар и за сметка на обврзникот да врши пресметка, задршка
и уплата на придонесите.
За плаќањето на другите, незадолжителни придонеси и трошоци, може да се договори
поинаку, односно да се остави на дискреционо, диспозитивно договарање помеѓу
работодавачот и директорите, односно менаџерите. Впрочем, ако се погледнат неколку
актуелни менаџерски договори кои циркулираат во македонската деловна практика, ќе
се види дека на менаџерите им даваат на располагање компаниски возила, такашто губи
смисла каква било одредба за задолжителни трошоци поврзани со превоз до и од работа,
пресметани согласно со законот, колективен договор и договор за вработување. Исто така,
од анализата на менаџерските договори како најчесто договарани се правото на превентивна
и друга здравствена заштита, правото на стручно усовршување (дообразување) и правото
на надомест од користење на телефон.
За работата на извршните членови на одборот на директорите, на членовите на
управниот одбор, односно на управителот, собранието може, со одлука, да им одобри и
учество во добивката.841
Во договорот се определуваат и ситуациите кога се смета дека значително е влошена
финансиската состојба на друштвото, заради што примањата на членот на органот на
управување претставуваат голем товар за друштвото, заради што собранието, неизвршните
членови на одборот на директорите, односно надзорниот одбор можат да ги намалат
вкупните примања и други права на членот на органот на управување.
Средствата што се исплатуваат на членовите на органот на управување, на управителот,
односно на надзорниот одбор се трошоци на работењето на друштвото. За посебно
доверени работи што ги извршил член на органот на управување или член на надзорен
одбор може да му се признае дополнителна награда, која исто така се исплатува на товар на
трошоците на работење.842 Се поставува прашањето кој ќе одлучува за овие дополнителни
награди, ако има доста време до закажување на годишно собрание и дали овие одлуки
ќе подлежат на задолжително одобрение од наредното собрание, како посебна точка на
дневниот ред, а не како дел од годишниот извештај? На наредното годишно собрание во
годишниот извештај за работа мора да се објават сите примања на секој извршен член на
одборот на директори и на член на управниот одбор.843 Сепак, овде се поставува прашањето
дали можноста за признавање дополнителна награда за посебно доверени работи што ги
извршил член на органот на управување не е во спротивност со одредбата дека членовите
на органот на управување, односно управителот, во согласност со нивната положба, имаат
839 Д-р Горан Коевски, Права, обврски и одговорност на директорите (менаџерите) во македонските акционерски и други компании-тековни
состојби, дилеми и перспективи- Институт на директори, Скопје, 2009 година.
840 Закон за придонеси од задолжително социјално осигурување “Службен весник на РМ”, бр. 142/2008.
исти права и обврски, без оглед на тоа како се распределени правата и обврските меѓу нив
во органот. Ваквиот пристап отвара можност за злоупотреби во практиката, во зависност од
тоа кој го бира членот на органот на управување: дали доминантниот акционер, дали по пат
на кумулативно гласање844 или слично.
Извршен член на одборот на директорите, член на управниот одбор, односно управител
кој е отповикан има право да бара надомест на штета ако така е определено во менаџерскиот
договор.845 Зошто би се предвидела оваа можност со менаџерските договори, освен за да се
избегнат непотребни судски спорови во кои би можело да дојде до откривање на деловна
тајна или би се нарушил угледот на работодавачот и/или директорот. Токму овој надомест
на штета треба да биде алтернатива на судот во случај на спор по основ на менаџерски
договор. Со самиот договор се решава надоместот на штета во случај на отповикување,
без оглед дали со или без образложение за отповикувањето. Работа на преговарачките
способности на менаџерот е колкав надомест ќе договори друштвото, но во секој случај
се работи за работа која индивидуално се преговара и договара, а не се претпоставува со
закон. Во овој случај, едноставно, се работи за надомест на штета во случај на едностран
раскин на менаџерскиот договор.
При анализирањето на посебните аспекти на наградувањето на органите на управување
сметаме дека треба да дадеме и статистички пристап кон состојбата во Република
Македонија. Според статистичките податоци од Управата за јавни приходи на Република
Македонија највисоката годишна плата што е исплатена во текот на 2006 година изнесува
5,9 милиони денари или околу 93.000 евра, тоа е плата на извршен директор во домашна
шпедитерска компанија. Платата на вториот најплатен менаџер е само малку помала и
изнесува 81.000 евра. На листата на десет најплатени менаџери, најмалку платен е менаџер
со годишна плата од 54.000 евра. Речиси сите менаџери на профитабилните компании
добиваат и дополнителни менаџерски бонуси и награди за успешно постигнатите резултати
во работењето. Најдобро се платени менаџерите во телекомуникациите и банките. За
најдобро платени важат менаџерите во Пивара Скопје, T-mobile, T-home, Тутунски комбинат
Скопје, Алкалоид, осигурителните компании и банките.846
4. Моделот на преземање како доминантен модел на корпоративна контрола во

Република Македонија
За разлика од некои други законодавства, кај кои различните правно-организациони

форми на водење на бизнис се регулираат со различни закони (САД, Германија, Русија),
во Република Македонија сите форми на водење на бизнис се регулираат со единствен
закон, Законот за трговски друштва. Но, во Република Македонија регулативата за
корпоративно управување, покрај Законот за трговските друштва, ја сочинуваат и Законот
за хартии од вредност, Законот за преземање на акционерските друштва, Законот за стечај
и Кодексот на корпоративно управување. Но, со оглед на фактот што од сите познати
модели на корпоративна контрола само моделот на преземање de facto е имплементиран
и експлоатиран во корпоративната практика во Република Македонија, истиот е предмет на
анализа во овој дел од учебникот.
Законот за преземање на акционерските друштва има примена на сите јавно поседувани
846 www.ujp.gov.mk
акционерски друштва. Тој ја регулира постапката на преземање, а особено заштитата на

малцинските акционери. Во Европската Унија усвоена е посебна директива, чиј предмет
на регулирање е преземањето на акционерски друштва.847
Преземањето на акционерските друштва се врши со посебна законски регулирана
постапка за преземање, на начин и под услови регулирани во Законот за преземање на
акционерски друштва848 (во понатамошниот текст ЗПАД).
Со примената на посебна постапка за преземање согласно ЗПАД, се штити начелото
на еднаква положба на сите акционери во случај на преземање. Тоа се постигнува преку
имплементирање на правилото за давање еднаква понуда за откуп до сите акционери под
исти услови, по кои е дадена понудата за откуп до сопствениците на контролниот пакет
акции. Истовремено со примената на посебната постапка пропишана во ЗПАД, се спречува
некое лице да изврши преземање на одредено акционерско друштво, преку постепено
откупување на хартиите од вредност издадени од тоа друштво на овластена берза.
За едно лице да се стекне со контрола врз одредено акционерско друштво, тоа треба да
обезбеди контролен пакет акции со право на глас во тоа друштво (1/2 или 2/3 од правата на
глас). За да може непречено да управува со друштвото, лицето нема потреба од купување
на сите останати издадени акции што се наоѓаат во сопственост на малцинските акционери.
Доаѓаме до заклучок дека мнозинските акционери се наоѓаат во многу поповолна положба
од малцинските, од причина што во случај на преземање тие ќе извлечат најголема корист од
преземањето, односно со продажбата на својот контролен пакет на акции тие се стекнуваат
со целокупната вредност на друштвото, додека малцинските акционери не се во можност
да го продадат својот дел од капиталот во друштвото под исти услови како и мнозинските
акционери. Ваквата настаната ситуација ги става малцинските акционери во незавидна
положба, од причина што од една страна не се во можност да влијаат на одлучувањето, а
од друга страна многу тешко би можеле да најдат купувач на нивните акции.
Главната цел на посебната постапка за преземање пропишана во ЗПАД, е обезбедување
заштита на начелото на еднаква положба на акционерите, а особено на заштита на
малцинските акционери, преку воспоставување на обврска за давање понуда за откуп до
сите акционери подеднакво и под исти услови, во случај на преземање.
Пазарот на корпоративна контрола, исто како и пазарите на стоки, услуги, работна сила
и капитал, претставува посебен дел на пазарната економија. На пазарот на корпоративна
контрола се врши продажба на одреден контингент на акции во обем кој доведува до
промена на контролата врз корпорациите.
Резултатот од процесот на преземање е промена во контролата и моќта на управување
со друштвото, стратегијата, одлучувањето, структурата на друштвото а во голем број случаи
и со промена на органите на управување и менаџментот на друштвото. Една од најголемите
економски придобивки од преземањето е можноста за подобро и поефикасно располагање
со средствата, односно со имотот на друштвото, а тоа е во интерес на сите акционери. Од
друга страна, преземањето претставува голем ризик и можност правата и интересите на
малцинските акционери да бидат повредени.
Во случај да успее обидот за непријателско преземање на акционерско друштво,
тогаш малцинските акционери кои не се согласувале со преземањето, се соочуваат со
можни негативни последици од страна на новиот мнозински акционер, кој можеби ќе ја
злоупотреби својата позиција за да им се одмазди за нивното противење.
ЗПАД предвидува цела низа процедури и механизми на постапката за преземање, во
кое едно лице би морало да се придржува доколку се одлучи за преземање на еден правен
847 Directive 2004/25/EC of the european parliament and of the council of 21 April 2004 on takeover bids
848 Службен Весник на Република Македонија бр. 69/2013.
субјект.
Во 2013 година е донесен новиот Закон за преземање на акционерските друштва. Тој беше
донесен, првенствено, заради понатамошно хармонизирање на домашното законодавство
со ЕУ Директивата 2004/25/ЕУ за понуди за преземање, како услов за рамноправно членство
во Европската унија и обврска од НПАА. Со новиот Закон за преземање на акционерските
друштва прецизно се дефинира постапката за преземање на акционерските друштва и
се надминуваат проблемите кои се појавуваат во праксата од примената на Законот за
преземање на акционерските друштва којшто е дерогиран со новиот закон.
Егзегеза на решенијата на ЗПАД
Во содржината на Законот за преземање на акционерски друштва се воведени дефиниции

за термините кои се користат во законот849.
Со ЗПАД се уредува начинот на утврдување на процентот на учество во правата на глас
кое го поседува едно лице во вкупниот број на хартии од вредност кои носат право на глас
во друштво кое е предмет на преземање, односно во целното друштво850.
Во првата глава на Законот се уредува заедничкото дејствување на лица во постапка на
преземање на друштво, или при спречување друг преземач да реализира успешна понуда
за преземање. Под лица кои делуваат заеднички се сметаат лица кои дејствуваат врз основа
на експлицитен или имплицитен, усен или писмен договор, чија цел е да постигнат, односно
стекнат или да ја зацврстат контролата над целното друштво, или да спречат преземач да
реализира успешна понуда за преземање. Овде се дефинираат лицата кои се смета дека
дејствуваат заеднички, како на пример, членови на орган на управување, односно надзорен
одбор, членови на потесно семејство. Исто така, како лице кое дејствува заеднички со друго
лице се смета и лице кое директно или индиректно контролира друго правно лицe851.
Со главата II од Законот се регулира Понудата за преземање (кој има обврска да даде
понуда за преземање, видовите на понуди за преземање, начините на кои преземачот
може да ги плати акции во целното друштво и др.)
Законот уредува дека лице само или заедно со лицата со кои дејствува заеднички
не смее да стекне повеќе од 25% од хартиите од вредност со право на глас издадени од
определено акционерско друштво без претходно да даде понуда за преземање и овој
процент од 25% се утврдува како контролен праг за преземање, по чие достигнување лицето
има задолжителна обврска да даде понуда. Обврската за давање на понуда за преземање
ќе има и лице кое по завршена првична успешна јавна понуда за преземање се стекне со
повеќе од дополнителни 5% акции со право на глас од целното друштво во рок од две
години. Овој закон врши дефинирање на конечниот праг за преземање при што се утврдува
дека доколку лице односно преземач по пат на успешна понуда за преземање се стекнал
со 75% од акциите со право на глас од целното друштво, нема обврска за давање на понуда
за преземање за секое натамошно стекнувања на акции од ова друштво.852
Во новите законски решенија се уредува доброволната понуда за преземање каде
што е утврдено дека понуда за преземање може да даде и лице кое заедно со лицата
со кои дејствува заеднички не стекнало 25% од хартиите од вредност на друштвото кои
обезбедуваат право на глас, а кое сепак сака да изврши преземање (доброволна понуда).853
849 Види член 3 од ЗПАД

850 Види член 4 од ЗПАД
851 Член 5 од ЗПАД
852 Члем 9 од ЗПАД
853 Член 10 од ЗПАД.
Законот уредува дека доколку лицата кои дејствуваат заеднички го достигнат контролниот
праг за преземање од 25% од акциите со право на глас во едно друштво, секое од тие лица ќе
биде должно да даде понуда за преземање, при што ќе се смета дека обврската е исполнета
доколку понуда за преземање даде било кое од лицата кои дејствуваат заеднички.854
Определени се неколку видови надомест кои преземачот може да ги понуди во понудата
за преземање. Така утврдено е дека преземачот во понудата за преземање, на акционерите
во целното друштво може да им понуди: 1. исплата на нивните хартии од вредност во пари
(парична понуда); 2. со други хартии од вредност (понуда со хартии од вредност за замена);
3. дел во хартии од вредност и дел во пари (комбинирана понуда); и, 4. избор по желба
на сопственикот на хартиите од вредност во целното друштво да му се изврши исплата со
хартии од вредност за замена или плаќање на целата сума во пари (алтернативна понуда)855.
Законот ја пропишува висината на цената на хартиите од вредност во понудата за
преземање. Имено, утврдено е дека цената во понудата за преземање не смее да биде
пониска од највисоката цена по која преземачот ги купил хартиите од вредност во последните
12 месеци пред објавувањето на понудата за откуп. Истовремено, се утврдува и дека
доколку цената во понудата за откуп која ќе ја понуди преземачот е пониска од просечната
цена на овие хартии од вредност постигната на овластена берза во последните 12 месеци
пред објавување на понудата за преземање, преземачот е должен да ја корегира цената во
понудата за откуп и да ја понуди најмалку просечната цена постигната на овластена берза
во последните 12 месеци.856
Облигаторните елементи кои треба да ги содржи понудата за преземање се: 1. хартиите
од вредност на кои се однесува понудата за преземање; 2. цената по која преземачот се
обврзува да ги откупи хартиите од вредност за кои е дадена понудата за преземање; 3.
датумот на отпочнување и датумот на завршување на рокот за прифаќање на понудата за
преземање од страна на сопствениците на хартиите од вредност и др.857
Прагот на успешност на понудата за преземање кој претставува најнискиот процент од
сите хартии од вредност од целното друштво, кој преземачот заедно со хартиите од вредност
кои веќе ги поседува треба да го стекне врз основа на понудата за преземање за истата
да се смета за успешна, а преземачот во понудата за преземање може, но не е обврзан
да утврди праг за успешност на понудата. Затоа, доколку во понудата е утврден праг на
успешност и истиот се постигне, преземачот е должен тоа да го објави наредниот работен
ден по неговото исполнување, а доколку прагот на успешност на понудата за преземање
се исполни во последните 14 дена од крајниот рок за прифаќање на понудата, овој рок се
продолжува за дополнителни 14 дена, но наjмногу до истекот на крајниот рок.858
Законот исто така ги пропишува ситуациите во кои лицето кое го достигнало контролниот
праг на преземање на едно друштво, не е должно да даде понуда за преземање, оттука
определувајќи исклучоци од обврската за давање понуда за преземање.859
Со главата III од Законот се уредува постапката која треба да се спроведе во врска со
реализирање на понудата за преземање.
Преземачот е должен за својaта намера за преземање да ја извести Комисијата за хартии
од вредност, органот на управување на целното друштво, овластената берза и Комисијата
за заштита на конкуренцијата, пред објавувањето на понудата за преземање, и својата
намера за преземање да ја објави во рок од еден работен ден по претходно наведеното
известување. Следствено на претходно споменатото, органот на управување на целното

друштво е должен за намерата за преземање најавена од преземачот да ги извести
претставниците на вработените или доколку такви нема вработените во друштвото.860
Преземачот има можност да се откаже од намерата за преземање, но во тој случај нема
да може да даде нова понуда за преземање пред истекот на една година од денот на
откажувањето на намерата.861
Законот исто така ја уредува и обврската за преземачот до Комисијата да достави
барање за добивање дозвола за понуда за преземање најдоцна 30 дена, но не помалку
од 10 дена по објавувањето на неговата намера за преземање на друго друштво, со цел да
добие дозвола за нејзино објавување и заедно со барањето за добивање дозвола за понуда
за преземање, преземачот до Комисијата за хартии од вредност го доставува и Проспектот.
Проспектот изготвен од страна на преземачот треба да ги содржи сите неопходни податоци
врз основа на кои сопствениците на хартии од вредност на друштвото кое се презема ќе
може да донесат правилна одлука дали да ја прифатат понудата за преземање.862
Преземачот е должен, проспектот и понудата за преземање за кои претходно добил
дозвола од страна на Комисијата за хартии од вредност, да ги објави веднаш по приемот на
дозволата од Комисијата, но не подоцна од еден работен ден, а понудата за преземање се
објавува и на веб страницата на овластената берзата.863
Преземачот има можност да ја измени понудата за преземање само во два случаи,
и тоа: доколку во понудата за преземање на сопствениците на хартиите од вредност во
друштвото кое го презeмa им понуди повисока цена за откуп на нивните акции или доколку
им понуди поповолен однос за замена, или пак, во случај во кој преземачот може да ја
измени понудата за преземање доколку определи понизок праг на успешност од оној кој
претходно го утврдил во Проспектот. Понудата за преземање може да биде изменета од
страна на преземачот најдоцна 14 дена пред истекот на рокот за нејзиното прифаќање.864
Крајниот рок за прифаќање на понудата за преземање не смее да биде пократок од 28
дена и не подолг од 60 дена од денот кога е објавена првата понуда за преземање, но сепак
рокот за прифаќање на понудата за преземање може да се продолжи во одредени случаи и
за одреден број на денови но најмногу до 60-от ден од денот кога е објавена првата понуда
за преземање. Всушност, ова значи дека доколку во понудата за преземање како рок за
прифаќање на понудата е утврден 60-от ден од нејзиното објавување, истиот во ниту еден
случај нема да може да се продолжува.865
Преземачот има обврска да обезбеди дозвола од Комисијата за хартии од
вредност, пред да објави понудата за преземање на акционерско друштво.
Комисијата за хартии од вредност по барањето за добивање дозвола за понуда
за преземање донесува решение најдоцна во рок од 10 работни дена од денот на
приемот на комплетното барање.866
Органот на управување на целното друштво (друштвото кое е предмет на преземање)
има обврска во рок од десет дена од објавувањето на понудата за преземање да го
објави своето мислење во врска со ваквата понудата, во смисла како реализирањето на
преземањето ќе влијае врз интересите на друштвото, а особено врз вработените, како
и мислење за стратешкиот план на преземачот во врска со работењето на друштвото.
Истовремено, органот на управување има дополнителна обврска своето мислење за

понудата за преземање да го достави и до претставниците на вработените во друштвото во
рок од пет дена од објавувањето на понудата за преземање. Доколку од вработените добие
мислење за понудата за преземање, органот на управување ќе треба ова мислење да го
приложи и објави заедно со своето мислење.867
Преземачот пред да ја обави понудата за преземање на акционерско друштво треба
да го депонира паричниот износ потребен за плаќање на сите хартии од вредност на
кои се однесува понудата за преземање, на посебна сметка на овластениот депозитар, а
наместо депонирањето на парични средства преземачот на овластениот депозитар може
да му предаде банкарска гаранција од банка со седиште во Република Македонија или
банка со седиште во земја членка на OECD, со која гаранција банката неотповикливо се
обврзува дека, на прв повик на овластениот депозитар без приговор, на посебната сметка
на овластениот депозитар ќе го исплати износот потребен за исполнување на обврските за
исплата на акциите на сите сопствениците на хартии од вредност кои ја прифатиле понудата
за преземање.868
Од денот на објавување на намерата за преземање до истекот на рокот за прифаќање
на понудата за преземање, преземачот не смее да купува хартии од вредност од целното
друштво надвор од постапката за преземање.869
Постапката за прифаќање на понудата за преземање од страна на сопствениците
на хартии од вредност започнува со потпишување на писмена изјава за прифаќање на
понудата од страна на сопственикот на хартии од вредност на целното друштво. Оваа изјава
за прифаќање на понудата се испраќа до овластеното правно лице - брокерската куќа која
во име на преземачот ја дава понудата за преземање. Исто така, со потпишувањето на оваа
изјава од страна на сопственикот на хартии од вредност се врши резервирање на неговите
акции на посебна сметка во депозитарот, по што истиот веќе не може да располага со
акциите. Битно е дека се истакне дека понудата за преземање се смета за прифатена со
денот на резервирањето на хартиите од вредност во овластениот депозитар.870
Главата IV од Законот пристапува кон уредување на конкурентската понуда.
Законот воспоставува можност лице да даде конкурентска понуда на веќе дадена
понуда за преземање. Имено, во законот се утврдува дека по објавувањето на проспектот
од страна на преземачот, и друго лице може да даде понуда за преземање за истото целно
друштво, но не подоцна од 15 дена пред истекот на рокот за прифаќање на првата понудата
за преземање на целното друштво.871
Преземачот може во конкурентската понуда да определи праг на успешност само
доколку е определен праг на успешност и во првата понуда за преземање, но истиот не
смее да го надмине прагот на успешност определен во првата понуда за преземање.872
Лицата кои до објавувањето на конкурентската понуда веќе ја прифатиле првата понуда
за преземање имаат право да отстапат од писмената изјава за нејзино прифаќање и да ја
прифатат конкурентската понуда.873
Главата V од Законот ја уредува можноста за повлекување на понудата за преземање од
страна на преземачот и исходот од понудата за преземање.
По објавувањето на понудата за преземање и до истекот на рокот за нејзино прифаќање,
преземачот може, ако тоа е предвидено во проспектот, да ја повлече понудата за преземање

и да отстапи од договорите кои ги склучил со сопствениците на акциите кои веќе ја прифатиле
таквата понуда, доколку друг преземач дал конкурентска понуда, и ова таква ситуација
преземачот е должен најдоцна во рок од еден работен ден да го објави повлекувањето
на понудата за преземање. Оттука, на денот на објавување на повлекувањето на понудата
за преземање, договорите склучени меѓу преземачот и сопствениците на хартиите од
вредност кои ја прифатиле понудата која е повлечена од страна на преземачот, се сметаат
за раскинати.874
Законот врши детално прецизирање на случаите во кои понудата за преземање се смета
за неуспешна. Утврдено е дека понудата за преземање се смета за неуспешна доколку:
1. преземачот истата ја повлече до истекот на рокот за нејзино прифаќање; 2. докoлку
Комисијата ја поништи постапката во врска со таа понуда согласно закон; 3. доколку настапат
услови за раскинување на понудата за преземање од член 16 на законот; 4. доколку
преземачот во понудатa определил праг на успешност и тој праг не е достигнат; или, 5.
доколку преземачот во рокот, определен во член 48 на законот, не ја исполни обврската за
депонирање на разликата во пари. Во случај каде што не настапил ниту една од претходно
наведените околности, понудата за преземање ќе се смета за успешна.875
Треба да се истакне дека преземачот е должен во рок од три дена од истекувањето
на рокот за прифаќање на понудата за преземање, да објави известување за исходот на
понудата кое ќе ги содржи податоците наведени во овој член.876
Комисијата за хартии од вредност е овластена да донесе решение со кое ја утврдува
успешноста или неуспешноста на понудата за преземање. Ова решение Комисијата треба
да го донесе најдоцна три работни дена од приемот на известувањето од преземачот кое
се однесува на исходот на понудата за преземање. Исто така, Комисијата го доставува
решението за исходот на понудата за преземање до преземачот, целното друштво,
овластениот депозитар и до овластената берза.877
Доколку понудата за преземање е успешна овластениот депозитар е должен во рок
од 8 дена од приемот на решението за успешноста на понудата за преземање донесено
од Комисијата за хартии од вредност, да ја исполни паричната обврска или да ги пренесе
хартиите од вредност за замена на имателите на хартиите од вредност кои ја прифатиле
понудата за преземање.878
Овој закон ги уредува правните последици во случај кога понудата за преземање
е неуспешна. Така ограничувањата на располагање со хартии од вредност кои биле
резервирани во овластениот депозитар во врска со понудата за преземање престануваат
ако: понудата за преземање не успее, понудата за преземање била повлечена и во други
случаи утврдени во Законот.879
Главата VI од Законот ги уредува ограничувањата во делот на делувањето на органот на
управување на целното друштво.
Органот на управување на целното друштво во периодот од објавувањето на намерата
за преземање до објавувањето на исходот на понудата за преземање без одлука на
собрание на акционери не може: 1. да ја зголемува основната главнина; 2. да презема
дејства кои не спаѓаат во редовното работење на друштвото; 3. да презема дејства кои би
можеле да го загрозат натамошното работење на друштвото; 4. да се стекне со сопствени
акции или други сопствени хартии од вредност од кои произлегува право на замена или
стекнување сопствени акции; и, 5. да изврши дејства чија единствена цел е да се спречи
или отежни постапката и прифаќањето на понудата за преземање. Доколку органот на
управување во периодот од објавувањето на намерата за преземање до објавувањето на
исходот на понудата за преземање преземе некои од претходно наброените дејствија без
донесена одлука од собранието на акционерите, истите ќе се сметаат за ништовни, но треба
да се истакне дека одлуките на собранието на акционери за спроведување на претходно
наведените дејствија се сметаат за полноважни доколку се донесени со мнозинство од
најмалку три четвртини од гласовите кои ја претставуваат основната главнина на друштвото
во моментот на донесување.880
Главата VII од Законот ги уредуваат мерките и дејствијата кои може да ги преземат
Комисијата за хартии од вредност во случај на стекнување на хартиите од вредност
спротивно на одредбите од овој Закон.
Во случај кога лице ќе стекне акции спротивно на одредбите од овој Закон, Комисијата за
хартии од вредност донесува решение со кое утврдува дека истите не му носат право на глас
и право на дивиденда. Комисијата за хартии од вредност со истото решение го задолжува
лицето кое стекнало акции спротивно на одредбите од овој закон, да ги продаде акциите
кои го надминуваат контролниот или дополнителниот праг за преземање, во рок кој не може
да биде подолг од шест месеци од денот на правосилноста на решението на Комисијата,
а доколку лицето не ги продаде акциите во утврдениот рок од шест месеци, продажбата
на акциите ќе ја спроведе Комисијата. Доколку лицето на кое со решение од Комисијата
му се ограничени правата на глас и на дивиденда за стекнатите акции спротивно на овој
закон, истите ги продаде во пропишаниот рок,истите се префрлаат на новиот сопственик
без ограничување на правото на глас и на дивиденда. Лицето кое во утврдениот рок ќе
ги продаде бесправно стекнатите акции, може да даде понуда за преземање доколку го
исполни условот за давање понуда за преземање, односно доколку само или со лицата
со кои дејствува заеднички стекне повеќе од 25% хартии од вредност со право на глас
издадени од определено акционерско друштво881.
Исто така, овој закон го уредува начинот на продажбата на акциите од страна на Комисијата
за хартии од вредност, на кои е запишана забрана за располагање со акциите, во случај кога
лицето нема да ги продаде акциите стекнатите спротивно на Законот во утврдениот рок од
страна на Комисијата кој не смее да биде подолг од шест месеци. Определено е дека ваквата
продажбата ја спроведува Комисијата за хартии од вредност преку овластено лице, по пат
на јавна берзанска аукција согласно правилата на Берзата. Овластеното лице од страна на
Комисијата е должно во рок од осум дена од истекот на рокот за продажба на бесправно
стекнатите акции, наведен во решението на Комисијата да го објави датумот на одржување на
една или повеќе јавни берзански аукции во “Службен весник на Република Македонија”, во
најмалку два дневни весници и на интернет страницата на Комисијата. На јавната берзанска
аукција можат да учествуваат само лица кои во Комисијата поднеле писмена изјава дека
ќе ги уплатат средствата за купување на акциите. Доколку јавните берзански аукции не
се одржат, или доколку по одржувањето и на една или повеќе објавени јавни берзански
аукции останат непродадени акции, овластеното лицето од страна на Комисијата е должно
да изврши повторна објава во период од најмногу 30 дена од последната одржана јавна
берзанска аукција или од датумот на кој овластеното лицето ја известило овластената берза
дека аукцијата/аукциите не се одржале. Средствата од продажба на акциите, намалени за
трошоците за организирање и спроведување на јавната берзанска аукција, му припаѓаат на
акционерот чии хартии од вредност ги продава Комисијата.882

Во главата VIII од Законот е уредена контролата врз текот на понудата за преземање од
страна на Комисијата за хартии од вредност.
Определено е дека Комисијата врши контрола при спроведување на понудата за
преземање и доколку утврди неправилности во текот на понудата за преземање кои
можат да бидат отстранети, со решение му наложува на преземачот, банката, односно
брокерската куќа која ја дала понудата во име и за сметка на преземачот да ги отстрани
неправилностите во рок кој не смее да биде подолг од 5 календарски дена од денот на
приемот на решението. Преземачот или целното друштво должни се на Комисијата да и
достават извештај за преземените мерки за отстранување на неправилностите и да приложат
документи и докази дека утврдените неправилности се отстранети. Доколку преземачот не
постапува во насока да ги отстрани неправилностите констатирани од страна на Комисијата,
односно доколку се работи за неправилности кои не можат да се отстранат, Комисијата со
решение ја запира постапката на понудата за преземање.883
Против решението за отстранување на неправилностите констатирани во текот на
понудата за преземање, како и против решението на Комисијата, за запирање на постапката
на понудата за преземање може да се изјави жалба во рок од 15 работни дена, до Комисијата
за решавање на жалби од областа на пазарот на хартии од вредност.
Лицата кои на денот на објавување на понудата за преземање на целното друштво имаат
во сопственост над 10% од хартиите од вредност кои обезбедуваат право на глас, или од
кои произлегува право на замена или стекнување хартии од вредност кои му обезбедуваат
право на глас на издавачот на хартиите од вредност на кои се однесува понудата за
преземање, имаат обврска да ја известат Комисијата во рок од 3 дена по објавувањето на
понудата, дека поседуваат над 10% од хартиите од вредност со право на глас, односно по
стекнувањето на тие хартии од вредност, како и за секое натамошно стекнување со тие
хартии од вредност, како и за цената по која ги стекнале хартиите од вредност.884
Со главата IX од Законот се уредува посебниот третман на малцинските акционери.
Доколку преземачот во постапката за преземање се стекне со најмалку 95% од хартиите
од вредност на целното друштво, тој има право да ги купи и хартиите од вредност на
останатите акционери кои што не ја прифатиле понудата за преземање, под условите
определени во понудата за преземање, и преземачот барањето за принудна продажба
на акциите на останатите акционери кои не ја прифатиле понудата за откуп го објавува во
Службен весник на Република Македонија и најмалку во еден дневен весник што редовно
излегува на територијата на Република Македонија. Преземачот доколку го искористи
правото за откуп на акциите од акционерите кои не ја прифатиле понудата за преземање,
должен е да поднесе до Централниот депозитар за хартии од вредност барање за принудна
продажба на хартиите од вредност на овие акционери, во кое ќе бидат наведени условите
за купување на хартиите од вредност и да изврши уплата на паричниот износ потребен
за откуп на хартиите од вредност на посебна сметка на овластениот депозитар. Понатаму,
Централниот депозитар ги известува сите акционери за поднесеното барање за принудна
продажба и ги повикува сите акционери да достават податоци за сметка во банка на која
ќе им се изврши уплатата за продадените хартиите од вредност врз основа на принудната
продажба. Преземачот може да го поднесе барањето за принудна продажба во рок кој не
смее да биде подолг од 90 дена од денот на објавувањето на решението на Комисијата
за хартии од вредност за успешност на понудата за преземање во Службен весник на
883 Член 59 и член 60 од ЗПАД
Република Македонија.885
Во својата содржина Законот, исто така, го уредува принудното купување, односно
обврската на преземачот да ги купи акциите на останатите акционери кои не ја прифатиле
понудата за преземање, доколку тој во постапката за преземање се стекнал со најмалку
95% од хартиите од вредност на целното друштво. Оваа обврска за принудно купување
за преземачот се создава само доколку акционерите кои не ја прифатиле понудата
за преземање поднесат барање за принудно купување до овластениот депозитар.
Дополнителното купување преземачот мора да го изврши под условите определени
во понудата за преземање, односно во последната променета понуда за преземање.
Акционерите кои не ја прифатиле понудата за преземање можат да поднесат барање за
принудно купување до овластениот депозитар во рок не подолг од 90 дена од денот на
објавувањето на решението на Комисијата за успешност на понудата за преземање во
Службен весник на Република Македонија.886
Главата X од Законот ги уредува казнените одредби за лицата кои треба да го
применуваат Законот за преземање на акционерски друштва.
Законот утврдува дека оној кој што при преземање на акционерско друштво ќе даде,
односно наведе невистинити информации во проспектот или ќе даде конкурентска понуда
за преземање спротивно на одредбите од овој закон и со тоа наведе едно или повеќе лица
да купуваат или продаваат хартии од вредност, ќе се казни со затвор до три години. Ако
делото го стори правно лице ќе се казни со парична казна. На физичкото лице сторител
на ваквиот прекршок судот може да му изрече и забрана за вршење на професија, дејност
или должност, додека на правното лице може да му изрече само забрана за вршење на
дејност.887
Исто така, определено е дека тој кој што при преземање на акционерско друштво, како
овластен учесник на пазарот согласно Законот за хартии од вредност, не одбие барање или
друго дејствие со хартии од вредност, за кое знае или можел да знае дека ќе оштети едно
или повеќе лица учесници во постапката на преземање, ќе се казни со казна затвор до три
години. Ако ваквото дело го изврши правно лице ќе се казни со парична казна. Судот може
да му изрече на сторителот на прекршокот, односно на физичко лице и забрана за вршење
на професија, дејност или должност, додека на правното лице може да му изрече само
забрана за вршење на дејност.888
Во содржината на Главата XI од Законот се уредуваат прекршочните одредби, односно
висината на казните за сторителите на прекршоците, односно за физичките и правните лица
кои нема да ги почитуваат одредбите од овој Закон.
4.2.1 Измена и дополнување на Законот за преземање на акционерските друштва од

ноември 2013 година
Во времето на подготвувањето на овој учебник беше поднесен предлог-закон за измена

и дополнување на Законот за преземање на акционерските друштва којшто во многу
блиска иднина треба да биде донесен. Од тие причини авторите сметаа дека решенијата
на предлог законот за измена и дополнување на Законот за преземање на акционерските
друштва треба да бидат прикажани во текстот на учебникот, бидејќи се очекува усвојување
на предлог Законот во блиска иднина.

Со членот 1 од измената и дополнувањето на законот се брише одредбата со која за лица

кои дејствуваат заеднички се сметаат лицата кои на собранието на акционери на целното
друштво заедно предлагаат и донесуваат одлуки за чие донесување како предлагачи имаат
потребно мнозинство гласови. Се смета дека бришењето на оваа одредба ќе се обезбеди
правна сигурност на акционерите и нивна поголема мотивираноста за предлагање и учество
во донесувањето на одлуки на собранието на акционери.
Согласно Законот за преземање на акционерските друштва против решенијата донесени
од страна на Комисијата за хартии од вредност незадоволната странка може да изјави
жалба до Комисијата за решавање на жалби од областа на пазарот на хартии од вредност
во рок од 15 работни дена од приемот на решението.
Со членовите 2, 3, 4 и 5 од Предлогот на законот се вршат измени во Законот за преземање
на акционерските друштва во насока на усогласување со Предлог законот за изменување и
дополнување на Законот за хартии од вредност со кој се укинува Комисијата за решавање
на жалби од областа на пазарот на хартии од вредност.
Имено, со овие членови од Предлог законот, определено е дека незадоволните странки
од решенијата донесени до страна на Комисијата за хартии од вредност ќе може да изјават
жалба до Државната комисија за одлучување во управна постапка и постапка од работен
однос во втор степен.
Со членот 6 од Предлогот на законот се дефинирани преодни одредби со кои се уредува
постапувањето по жалбите поднесени до Комисијата за решавање на жалби од областа
на хартиите од вредност, односно се врши прецизирање како ќе бидат завршени веќе
започнатите постапки по жалбите против решенијата на Комисијата за хартии од вредност.
5.Учеството на вработените во процесите на корпоративното управување во Република

Со првиот закон за трговските друштва, Законот за трговските друштва од 1996 година,

беше направен обид за изнаоѓање на правна рамка за учество на вработените во органите
на управување, и истиот се засноваше на уставната одредба која предвидува рамноправност
на трудот и капиталот (член 58 од Уставот на Република Македонија).
Карактеристики на овој модел беа:
1. Парцијалност (само во АД)
2. Факултативност (само ако е определено со статутот)
3. Едностраност (зависи само од волјата на акционерите)
Имено, само во АД кое вработуваше 300 или повеќе од 300 лица неизвршни членови
во одборот на директори односно членови на надзорниот одбор можеа да именуваат
и вработените во друштвото. И тука постоеше ограничување или еден услов: правото
вработените да именуваат неизвршни членови во одборот на директори можеа да
го остварат ако таа можност беше определена со статутот (потребно ¾ мнозинство за
воведување на оваа статутарна можност). Ако беше дадена ваква можност со статутот тогаш
реализацијата на ова право беше врзана за исполнување на уште еден услов: за тоа да
гласаат мнозинството вработени.
Во АД во кое со статутот беше предвидена оваа можност и ако со тоа се согласат
мнозинството вработени тогаш акционерите именуваат 3/4 од неизвршните членови на
одборот на директори односно членови на надзорниот одбор, а вработените само 1/4.
Подетално именувањето на неизвршните членови од страна на вработените се
уредуваше со статутот.
Општа констатација е дека на овој начин не беа задоволени вообичаените стандарди за
учество на вработените.
Со Законот за трговските друштва од 2004 година оваа материја воопшто не беше
регулирана, туку со една упатна одредба (чл. 342 став 4) се остави простор оваа материја
да се доуреди со посебен закон. По речиси една декада од донесувањето на Законот
за трговските друштва, оваа материја остана неуредена, најверојатно поради слабиот
синдикален притисок врз законодавецот.
6. Корпоративната општествена одговорност во Република Македонија
Корпоративната општествена одговорност (corporate social responsibility - во

понатамошниот текст CSR) е комплексен концепт кој допира во многу сегменти од
работењето на едно друштво. Општествената одговорност на друштвата во Република
Македонија е насочена кон придонес за одржлив економски раст, преку промоција
на општествената одговорност на друштвото во општеството. Целта на општествената
одговорност на друштвото е зголемена свест на јавноста за концептот и придобивките од
истата.
Општествената одговорност на друштвото може да се дефинира како одговорност на
друштвото за влијанието на неговите одлуки и активности врз општеството и животната
средина.Тоа се постигнува преку транспарентно и етичко однесување кое придонесува кон
одржливост развој и ги зема во предвид очекувањата на засегнатите страни, е во согласност
со меѓународните норми и е интегрирано низ целото друштво.
Законската регулатива игра важна улога во поставувањето на основите корпоративната
општествена одговорност и им помага на друштвата да ги инкорпорираат принципите на
“triple bottom line” - профитот, луѓето и животната средина (Profit, People and the Planet).
Законските прописи во различните области на CSR како на пример законите во доменот
на здравје и безбедност при работа, заштита на потрошувачите, животната средина, итн
покрај тоа што претставуваат законска обврска за претпријатијата тие се добра основа
која им дава насоки на претпријатијата за креирање на политики и практики на CSR кои ќе
се надградат над целите и стандардите поставени со законските решенија.
Од друга страна пак, во поново време се зборува и за посебни законски решенија за
регулирање на CSR.889 Ваквото регулирање на CSR е комплексна и повеќеслојна материја.
Во основата на концептот, CSR подразбира доброволно делување на корпорациите кое
го надминува минималното придржување кон законските прописи (споменати погоре);
еден вид на само-регулација на корпорациите за да се адресираат економските, етичките,
еколошките и социјалните очекувања на општеството.Во оваа насока, се поставува
прашањето на кој начин да се воспостави закон кој ќе бара правна отчетност од компаниите
за нивното делување кое ги надминува законските прописи. Ниедно законско решение за
CSR не може во целост да ги опфати сите детали во работењето на еднa корпорација. Обидот
да се направи тоа може да доведе до регулатива која ќе биде преобемна и оптоварувачка,
како и да остава простор за недореченост и слободно толкување.Креирањето на обемна
законска регулатива за CSR исто така може да доведе до големо финансиско оптоварување
на националната економија. Имајќи ги в предвид ваквите ограничувања, вообичаено
законските решенија за CSR комплементарно се поткрепуваат со вон-законски социјални,
еколошки и пазарни иницијативи на другите актери (вон државните институции) кои се дел
од движењето за CSR (невладини организации, меѓународни организации, меѓусекторски
889 Одредени скептици кон корпоративната општествена одговорност и експерти загрижени за хипокризијата на кор-
поративниот сектор сметаат дека наместо доброволниот принцип, потребни се подобри државни и меѓународни регулативи
и механизми за нејзино спроведување за да се обезбеди друштвата да делуваат на општествено одговорен начин.
тела, синдикати, организации на потрошувачи, итн).890

Во контекстот на CSR, доброто корпоративно управување треба да е базирано на
инкорпорирање на принципите и практиките на одговорност, транспарентност, етичко
однесување, почитување на интересите на сите засегнати страни, како и на почитувањето
на правилниците и законите при донесувањето и спроведувањето на одлуките.
Друштвата се нераскинлив дел од нашето секојдневие и истите имаат големо влијание
врз општеството. Најголемиот дел од нив, се ориентирани и главна цел им е максимизирање
на добивката, без да се осврнат на принципите за одржлив развој. Оттука, потребно е да
се зголеми свесноста на глобално ниво за проблемите поврзани со животната средина,
здравјето, сиромаштијата, општествениот развој итн, за бизнис секторот да го адресира
своето влијание во овие домени.
CSR претпријатијата им овозможува да ги остварат своите деловни цели притоа водејќи
сметка за социјалните аспекти и животната средина. Инкорпорирањето на CSR може да ја
подобри продуктивноста на претпријатието, конкурентноста, имиџот во јавноста, поповолен
пристап до пазарот на капитал, но исто така и да ја поттикне иновативноста и да придонесе
во развивање на нови продукти и услуги. Многу корпорации во светот од почетокот целиот
свој бизнис и компетитивна предност ги базираат на општествено одговорни приоди. Оваа
проблематика вклучува многу засегнати страни како што се вработените, основачите и
акционерите, потрошувачите и клиентите, добавувачите, националните и меѓународните
институции, невладините организации во доменот на животната средина, човековите
права, како и синдикатите, пошироката заедница во која претпријатието делува итн.
Како резултат на заложбите на Република Македонија да се приближи кон светските
стандарди и пристапувањето кон ЕУ, се наметнува потребата за прифаќање на европските
норми и практики, вклучително и признавање и промовирање на CSR и нејзиниот придонес
кон социјалната кохезија и создавањето на одржлива конкурентност и развој. За таа цел кај
нас е направен значителен напредок во таа насока во последните години, преку основање
на Координативно тело за општествена одговорност на друштвата како советодавно
тело на Економско-социјалниот совет. Исто така, донесени се и одделни акти, како што
се референтната студија за CSR во Македонија спроведена во 2007 година;националната
агенда 2008-2012 како комплексен и сеопфатен документ кој своето внимание го насочува
и кон известувањето и неопходноста од преземање натамошни мерки за подобрување
на состојбите и студијата „Анализа на правната регулатива од полето на општествена
одговорност на претпријатијата-ООП“ која ги издвојува постоечките регулативи директно
или индиректно поврзани со оваа тема и дефинира можности за натамошни подобрувања
на системот.
Сепак она што е значајно да се напомене е дека истражувањата од оваа област укажуваат
на фактот дека речиси ниту едно друштво или само мал дел го разбираат концептот на
општествена одговорност. Имено, за македонските менаџери CSR претставува сообразување
со законските обврски, во смисла редовна исплата на плати на вработените, навремено
намирување на даночните обврски кон државата, исплата на обврските кон снабдувачите и
навремена испорака на производите на клиентите.
За македонските акционерски друштва, општествената одговорност најповеќе се
поврзува со почитување на законските одредби, во смисла почитување на правата на
акционерите, правото на глас во собранието на акционери, управувањето, односно
можноста да се биде дел од управувачката структура, увидот во финансиски и годишни
извештаи, партиципирање во донесувањето на одлуки, а фокусот кон другите засегнати
890 Република Македонија, Министерство за економија (2010) Преглед на законска регулатива за општествена одговор-
ност на претпријатијата, Скопје, стр.9-10
лица се минимизира.
Општествената одговорност упатува на очекување деловните претпријатија да
постапуваат за општ интерес. Од друштвото се очекува да обезбеди вработување за поединци
и да обезбеди производи и услуги за потрошувачите.Но, реално денес, од друштвата се
очекува многу повеќе. Се очекува да помогнат во заштитата на окружувањето, да се стремат
кон производство на здрави и еколошки производи, третирање на вработените подеднакво,
а во одредени случаи се бара да помага во обучување на невработени инвалиди, да
вложува во образованието, да вложува во дообучување и доквалификување на кадрите,
како и да помага во ревитализација на сиромашните урбани подрачја. Но, сепак сметам
дека ваквото сфаќање за општествената одговорност оди заедно со растот и развиеноста
на економијата во целина.Ако земеме во предвид дека нашата економија е мала и сеуште
во развој, не можеме да очекуваме дека општествената одговорност би била сфатена
пошироко, онака како што е сфатена во Европа и светот или како што ја познава и дефинира
теоријата. Потребно е други прашања да бидат претходно решени, особено од областа
на економијата, за потоа да можеме да се осврнеме кон она што навистина претставува
корпоративна општествена одговорност.
7. Усогласеност на решенијата на компаниското правото на ЕУ и македонското право

на друштвата во однос на корпоративното управување
Нормативна платформа на компаниското право во Република Македонија е Законот за

трговските друштва. Како што е претходно нагласено, овој закон ги рецепираше сите битни
решенија на директивите на ЕУ во однос на трговските друштва, вклучително и оние кои се
поврзани, директно или индиректно, и со корпоративното управување.
Имено, во овој закон имплементирани се одредбите од: Првата Директива ЕУ 68/151
од 9 март 1968 година, со која се уредува објавувањето, полноважноста на обврските на
друштвата на капиталот и ништовноста,напуштањето на доктрината за ultra vires; Втората
Директива ЕУ 77/91 од 13 декември 1976 година, со која се уредуваосновањето на
акционерските друштва , односно формирањето, одржувањето и промената на основната
главнина на акционерските друштва; Третата Директива ЕУ 78/855 од 9 октомври 1979
година, со која се уредува фузијата на акционерските друштва; Четвртата Директива ЕУ
78/660 од 25 јули 1978 година со кој се уредуваат годишните сметки на одделни форми
трговски друштва; Шестата Директива ЕУ 82/991 од 17 декември 1982 година со која се
уредува поделбата на акционерските друштва; Седмата Директива ЕУ 83/349 од 13 јуни
1983 година со која сe уредуваат консолидарните сметки; Осмата директива ЕУ 84/253 од 10
април 1984 година со која се уредува контролата, одобрувањето и ревизијата на годишните
сметки; Единаесеттата Директива ЕУ 89/666 од 21 декември 1989 година со која се уредува
публицитетот на подружниците , основани во држава – членка на унијата, од одделен тип
друштво , подведено на правото на друга држава; Директивата ЕУ 88/629 за мнозинските
акционери и за акционерските друштва кои котираат на берза; Дванаесеттата Директива
ЕУ 89/556 од 21 декември 1989 година со која се уредуваат друштвата со ограничена
одговорност со еден член, содружник; и Тринаесеттата Директива ЕУ 89/592 од 30 април
2004 година со која се уредува превземањето на трговски друштва пред се акционерски
друштва.
Исто така превземени се и решенија од т.н.. изворно трговско право на ЕУ како што е
Уредбата за Европското економско интересно групирање (здружување ) (European Economic
Interest Grouping – EEIG) , што се применува од први јули 1989 година и актот заположбата
на европското друштво (The Statute for a European Company), како наднационално трговско
друштво ( Societas Europaea ), донесен на 8 октомври 2001 година.
7.1. Мерки за хармонизација на македонското со законодавството на ЕУ во рамките на

компаниското право
По потпишувањето на Спогодбата за стабилизација и асоцијација чија цел е

воспоставување трајни врски со Унијата, хармонизацијата на македонското со европското
законодавство стана битен елемент во процесот на евро-интеграција на секое поле , па
и на полето на Компаниското право. За таа цел во нормативниот систем на Република
Македонија кој се однесува Компаниското право, поконкретно во Законот за трговските
друштва направени се низа новелации, со што се имплементирани одредбите содржани
во големиот број на директиви и други акти и документи донесени од Европската Комисија,
а чија цел е создавање на еден единствен правен систем и тој процес сеуште трае.
7.1.1. Имплементација на Првата Директива ЕУ 68/151
Во законот за трговските друштва од 2004 година (ЗТД), во голем дел се имплементирани

директивите на Европската Унија кои се однесуваат на компаниското право и истиот
ги содржи вообичаените стандарди за работењето на трговските друштва. Во него се
имплементирани и одредби од Првата директива на ЕУ 68/151 со што се усогласени
одредбите за водење на податоците за трговските друштва и други правни лица во
трговскиот регистар, преку едношалтерскиот систем, регистрацијата во електронска форма
и останатите уписи. Поконкретно Законот за трговските друштва ги содржи одредбите од
директивата за објавување на задолжителните податоците кои се однесуваат на упишаните
правни субјекти и тоа:
(а) инструмент на основање и статути, доколку истите се содржани во посебен документ;
(б) сите измени кон инструментите од (а), вклучувајќи го и секое продолжување во
периодот на активно постоење на трговското друштво;
(в) по секоја измена на инструментот на основање или на статутите, целосниот текст на
инструментот или на статутите заедно со измените до тој момент;
(г) именување, завршување на мандатот и детали, за лицата кои, во својство на орган
основан согласно со законот или во својство на членови на кој било таков орган:
(i) се овластени да го претставуваат трговското друштво во контактите со трети страни
и во правни постапки;
(ii) учествуваат во управувањето, надзорот или во контролата на трговското друштво.
Од објавувањето мора да биде јасно дали лицата овластени да го претставуваат
трговското друштво смеат да постапуваат во таа смисла како поединци или заеднички;
(д) најмалку еднаш годишно, износот на запишаниот капитал, во случаите кога, во
инструментот за основање или во статутите, се споменува одреден износ на задолжителен
капитал, освен доколку секое поединечно зголемување на запишаниот капитал не налага
одредена измена кон статутите;891
Исто така усогласени се делумно и одредбите кои се однесуваат на ништивост на
друштвото и нејзиното утврдување. Директивата во членот 11 став 2 гласи: Налог за
ништовност може да се издаде единствено врз следниве основи:
(а) доколку не е ефектуиран инструментот на основање или доколку не биле испочитувани
прописите за превентивна контрола или неопходните правни формалности;
891 Првата Директива ЕУ 68/151 од 9 Март 1968 член 2 став 1

(б) доколку дејностите на трговското друштво се незаконски или спротивни на јавните

политики;
(в) доколку во инструментот на основање или во статутите не се наведени името на
трговското друштво, износот на поединечните записи на капитал, вкупниот износ на
запишан капитал или дејностите на трговското друштво;
(г) во случај на непочитување на одредбите од националното законодавство во врска со
минималниот износ на капитал што треба да се уплати;
(д) во случај на неспособност на сите членки-основачи; (ѓ) доколку бројот на членките-
основачи е помал од два, спротивно на националното законодавство според кое се раководи
трговското друштво.892
ЗТД пак во својот текст во членот 33 став 1 во врска со ништивоста пропишува дека
ништовност на трговско друштво може да се утврди само во следниве случаи:
1) непостоење на договор за друштво, односно на статут или ако договорот за друштвото,
односно статутот не е склучен, односно усвоен во форма определена со овој закон;
2) ако, при основање на друштвото, во договорот за друштвото, односно во статутот не се
наведени индивидуално запишаните влогови на содружниците, односно на акционерите,
вкупниот износ на запишаната основна главнина или не се наведени фирмата и предметот
на работење на друштвото или предметот на работење на друштвото не е во согласност со
закон или со добрите деловни обичаи;
3) не е уплатен, односно внесен пропишаниот (со закон) најмал износ на основната
главнина;
4) деловна неспособност на сите основачи и
5) ако бројот на основачите на друштвото е помал од најмалиот број на основачи
определен со овој закон за одредена форма на друштва.893
7.1.2. Имплементација на Втората Директива ЕУ 77/91

Втората Директива на Советот од 13 декември 1976 година се однесува на координирање
на заштитните мерки кои заради заштита на интересите на содружниците и на останатите
субјекти се бараат од страна на земјите – членки на трговските друштва во однос на
основањето на јавните трговски друштва со ограничена одговорност и во однос на
одржувањето на промената на нивниот капитал со цел да се усогласат овие заштитни мерки.
Иако со измените во 2007 беа избришани дел од промените направени со имплементација
на втората директива со кои беше уредено приоритетното право на акционерите при
зголемување на основната главнина на друштвото преку издавање на нови акции кои
промени во 2008 година, повторно беа вратени , но нивната примена стапува на сила со
влегување на Македонија во Европската Унија, а во 2010 година направени се и уште некои
дополнителни измени. Така сега членот од македонскиот Закон за трговски друштва којшто
се однесува на правото на првенство за запишување на новоиздадени акции и други хартии
од вредност гласи вака:
При зголемување на основната главнина, акционерите имаат право на првенство
за запишување на новоиздадените акции од истиот род и класа на акции сразмерно на
учеството на нивните акции во основната главнина на друштвото, без разлика на тоа дали
новоиздадените акции се продаваат преку банка или преку друга финансиска организација.
(1) Во случај кога друштвото има издадено повеќе родови и класи на акции и ја
зголемува основната главнина преку издавање на само еден од родовите и класи на
892 Првата Директива ЕУ 68/151 од 9 Март 1968 член 11 став 2
893 Закон за трговски друштва - интегриран текст – член 33
акции, акционерите кои се сопственици на акции од другите родови и класи имаат право на
првенство само откако акционерите, кои се сопственици на акциите од истиот род и класа,
како и новите акции, ќе го остварат правото на првенство.
(2) Правото на првенство за запишување на новоиздадени акции се применуваат и
на издавањето на другите видови хартии од вредност кои можат да се конвертираат во
акции или во кои е содржано правото за запишување на акции, но не се применува и
на конверзијата на тие хартии од вредност, ниту пак на извршувањето на тие хартии од
вредност.894
7.1.3. Имплементација на Третата Директива ЕУ 78/885

Третата директива на Советот од 9 октомври 1978 година за соединување на јавни
претпријатија со ограничена одговорност, е имплементирана во посебна глава од
македонскиот ЗТД, односно десеттата глава која се однесува на присоединување , спојување
и поделба на друштвата, односно статусни промени, со тоа што директивата не содржи
одредби со кои се регулира поделба на друштвата.
Дефинирањето на овој вид на статусни промени согласно ЗТД вели дека едно или повеќе
друштва може да се присоединат кон друго друштво -превземач, со пренос на целокупниот
имот на друштвото, и обврските на друштвото коешто се присоединува без споредување на
ликвидација, во замена за удели, односно за акции од друштво што презема. И втората
опција е спојување на две или повеќе друштва, без спроведување на ликвидација, но со
основање на едно ново друштво –корисник на коешто ќе премине целокупниот имот на
друштвата, заедно со нивните обврски, во замена за уделите, т.е. на акциите од новото
друштво - корисник. Заеднички се начините на извршување на овие статусни промени , како
и условите кои треба да бидат исполнети за истите да бидат извршени.
7.1.4. Имплементација на Четвртата Директива ЕУ 78/660

Со измените на ЗТД од 2010 година се имплементирани одредби од Четвртата Директива
на Советот од 25 јули 1978 година која се однесува на годишните сметки на некои форми на
друштва. Новината се состои во ставот 4 од член 476 кој вели дека годишната сметка која се
донесува, во себе вклучува и биланс на состојба и биланс на успех и објаснувачки белешки
подготвени во согласност Меѓународните стандарди за финансиско известување. Новина е
и ставот 6 од истиот член , според кој годишните сметки кои се однесуваат за истата деловна
година и се подготвени согласно одредбите од ЗТД, треба да содржат идентични податоци
за состојбата на средствата, приходите , расходите, обврските, главнината на друштвото и
остварената добивка, односно загуба на друштвото.
7.1.5. Имплементација на Шестата Директива ЕУ 82/991

Согласно член 2 од Шестата директивата ЕУ 82/991 од 17 декември 1982 година и член
517 став 3 од ЗТД друштвото преку поделба може да го пренесе сиот свој имот и обврски на
две или пак повеќе постоечки или новоосновани друштва, при што друштвото се дели без
да настане негова ликвидација. Во првиот случај се работи за раздвојување со превземање,
додека во вториот случај се работи за раздвојување со основање. Исто така друштвото може
и без да престане да постои , да пренесе само еден свој дел на новоосновано или на веќе
894 Закон за трговски друштва - интегриран текст – член 421-а

постоечко друштво, односно издвојување со основање или издвојување со превземање.

Во секој случај одлуката за статусната промена ја донесува друштвото кое што се дели и
друштвото кое што го превзема делот (доколку се работи за издвојување и раздвојување
со превземање) преку своите органи, Собрание на акционери или содружници. Усогласени
се и податоците кои што треба да ги содржи спогодбата и планот за извршување на
статусната промена како и обврските и правата на содружниците, односно акционерите
кои произлегуваат од извршување на истата.
7.1.6. Имплементација на Седмата Директива ЕУ 83/349

Седмата директива ЕУ 83/349 од 13 јуни 1983 година се однесува на консолидираните
годишни сметки и со нејзиното рецептирање усогласени се прашањата кои се однесуваат
на консолидираните годишни сметки кои ги изготвуваат друштва кои имаат преовладувачко
влијание во едно или повеќе друштва и истите се изготвуваат согласно меѓународните и
европските правила и прописи.
7.1.7. Имплементација на Осмата Директива ЕУ 84/253

Осмата директива ЕУ 84/253 од 10 април 1984 година се однесува на лицата кои
се одговорни за вршење на законските ревизорски и сметководствени документи, а
македонското законодавство усогласувањето на ЗТД со нејзините одредби го изврши со
измените во 2010 година.
Полето на дејствување на оваа директива е утврдено во членот 1 кој гласи:
1. Мерките за координација пропишани во оваа директива се применуваат на законите,
регулативите и административните одредби на земјите-членки кои се однесуваат на лицата
одговорни за: (а) вршење законски ревизии на годишните сметки на компании и фирми и
проверување дали годишните извештаи се конзистентни со тие годишни сметки, во таа мера
во која таквите ревизии и таквата проверка се бараат со правото на Заедницата; (б) вршење
законски ревизии на консолидираните сметки на органи на претпријатија и проверување
дали консолидираните годишни извештаи се конзистентни со тие консолидирани сметки, во
таа мера во која таквите ревизии и таквата проверка се бараат со правото на Заедницата;895
Македонскиот ЗТД со измените пропишува дека врз финансиските извештаи, ревизија
врши овластено друштво за ревизија или пак овластен ревизор – трговец поединец
кој го избира собирот на содружници , односно собранието на друштвото и тоа пред
истекот на деловната година. Исто така ниту пак консолидираните финансиски извештаи
и консолидираната годишна сметка не можат да бидат одобрени без да биде извршена
ревизија, за што друштвото истите е должно да ги достави до овластен ревизор кој утврдува
дали годишниот извештај е во согласност со консолидираната годишна сметка.
7.1.8. Имплементација на Десеттата Директива ЕУ 2005/56

Со измените на ЗТД од 2010 година додадена цела нова глава десеттата , која се однесува
на имплементација на Десеттата Директива ЕУ 2005/56 од 26 октомври 2005 година и истата
се однесува на прекугранични спојувања со друштва од Европската Унија. Оваа глава во
потполност соодветствува со соодветната директива на Советот.
Нејзините одредби се користат кога се врши прекугранично спојување на акционерски
895 Осмата директива на Советот ЕУ 84/253 од 10 април 1984 за лицата кои се одговорни за вршење на законските
ревизорки и сметководствени документи, член 1
друштва или пак друштва со ограничена одговорност од кои најмалку едно друштво е
регистрирано според македонскиот ЗТД и е запишано во трговскиот регистар со најмалку
едно друштво во кое содружниците имаат ограничена одговорност и врз кое се применува
правото на Европската Унија бидејќи има регистрирано седиште во некоја од земјите-
членки на ЕУ.
Во оваа глава се уредени условите кои треба да бидат исполнети за да може да биде
извршено полноправноза прекугранично спојување. Исто така се утврдува начинот на кој
што треба да биде составен предлогот и што истиот треба да содржи.
Откако сите потребни услови на прекуграничното спојување бидат исполнет судот ја
утврдува законитоста на прекуграничното спојување по итна постапка и откако спојувањето
ќе биде одобрено од судот, органот на управување кај друштвото кое по извршеното
прекугранично спојување ќе има седиште во Република Македонија поднесува пријава за
упис до Централниот регистар. Централниот регистар веднаш го известува регистарот на
државата членка на Европска Унија каде што се запишани друштвата кои се спојуваат за
секој упис на друштво што настанува со прекуграничното спојување, заради спроведување
на бришењето на стариот упис во тие регистри.
7.1.9 Имплементација на Тринаесеттата Директива ЕУ 89/592

Тринаесеттата Директива ЕУ 89/592 од 30 април 2004 се однесува на планот за преземање
на акционерски друштва
1. Ги утврдува мерките кои ги координираат законите, регулативите, административните
одредби, кодексот на практицирање и други одредби на земјите-членки, вклучувајќи
одредби основани од организациите кои се службено овластени да ги регулираат пазарите
(во понатамошниот дел од текстот„прописи“), поврзани со понуди за преземање на хартии
од вредност на компаниите кои работат согласно законите на земјите-членки, каде што
сите или некои од овие хартии од вредност се дозволени за тргување на официјалниот
пазар, во рамките на значењето на Директива 93/22/ЕЕЗ3, во една или повеќе земји-членки
(во понатамошниот дел од текстот„официјален пазар“).
2.Директивата не се применува за понуди за превземање со хартии од вредност издадени
од компании, предмет на кои е колективно инвестирање на капитал обезбеден од јавноста,
кои работат на принцип на ширење на ризик и чии единици по барање на сопствениците
се прекупени или отплатени, директно или индиректно, надвор од имотот на компаниите.
Дејствијата превземени од овие компании заради сигурност дека берзанската вредност на
нивните единици не е значително различна од нето вредноста се смета како еквивалентна
на таквото прекупување или отплаќање.
3.Директивата не се применува за понуди за превземање со хартии од вредност
издадени од централните банки на Земјите членки.896
Во Република Македонија оваа директива е имплементирана преку посебен Закон за
превземање на акционерки друштва со кој се уредува начинот и условите за купување
на хартии од вредност од акционерско друштво кое е издавач на истите, од страна на
правно или физичко лице кое се стекнало или пак има намера да се стекне со учество кое
обезбедува над 25 % од правата на глас кои произлегуваат од хартиите од вредност на тоа
акционерско друштво и планот врз основа на кој се спроведува превземањето. Последните
измени и дополнување за целосно усогласување на овој закон се направени во месец март
2011 година.
896 Тринаесеттата Директива ЕУ 89/592 од 30 април 2004 за понуди за превземање, член 1

Во ЗТД ова прашање е споменато во членот 513 за преземање удел, односно акции во
делот за преобразба.
Во областа на трговското право, односно поконкретно делот од трговското право кој што
се однесува на правото на друштвата ( компаниско право) можеме да заклучиме дека постои
релативно висок степен на унификација , односно усогласеност правните норми на Унијата.
Важечките директиви на ЕУ се успешно транспонирани во нашето национално компаниско
право, како во Законот за трговски друштва, така и во другите закони кои што регулираат дел
од оваа материја, пратејќи ги притоа сите измени кои што се прават врз постојните европски
директиви, а кои директно или индиректно го тангираат и системот на корпоративното
управување со друштвата во Република Македонија. Меѓутоа она што можеби претставува
“фабричка грешка” на ова поле е тоа што во тековната македонска законодавна практика
некритички се преземаат делови од новелираните директиви или пак новодонесените
директиви кои се однесуваат на компаниското право, без да се земе предвид како тоа ќе
влијае во заокруженоста на македонскиот постоен систем на норми кои се однесуваат на
компаниското право, односно се појавуваат различни решенија во различни закони кои се
однесуваат на иста материја, што претставува потешкотија во примена на тие норми во
практика бидејќи не е возможно да се утврди кој закон е lex generaliѕ, а кој lex specialis, а
со тоа и не е возможно да се утврди чии одредби се неприменливи во конкретниот случај.
Исто така, имплементиран е сет од правни норми кои во моментот на донесување се
неприменливи, поточно нагласено е дека нивната примена ќе започне со влегувањето на
Република Македонија во ЕУ.

Глава втора: Унапредување на корпоративното управување преку

кодекс за корпоративно управување
1. Воведни забелешки
Законот за трговските друштва од 2004 година ја формира легалната основа на

корпоративното управување во Република Македонија. Регулите коишто ја уредуваат оваа
димензија, всушност, се базираат на нормативните решенија и најдобрите практики на
корпоративното управување во државите со развиено корпорациско право, долга традиција
и богато искуство на полето на управување со големите капитални форми на организирање
на претприемништвото. Додека во повеќето држави кодексите за корпоративното
управување служат за надоместување на поднормираноста на корпорациските закони
или за подобрување на решенијата, кодексот во Република Македонија повеќе би ја имал
функцијата на разработување, објаснување и продлабочување на законските решенија во
поглед на управувањето, со оглед на деталната уреденост на оваа материја со ЗТД. 897
Кодексот, подготвен од авторот за потребите на овој труд, содржи препораки
за детализирање на регулаторната рамка и има намера да го унапреди квалитетот
на раководството со акционерските друштва. Препораките во него се базирани врз
размислувањата дека во глобализираната економија, околностите за успешно раководство
со корпорација се доближуваат една кон друга. Сепак, правилата за управување можат
да придонесат за оптимално управување и надзор само ако се вклучат во специфичните
правни, економски, социјални и културолошки услови кои постојат во земјата каде е
регистрирана корпорацијата (домицилна земја). Во оваа смисла, формулираните начела би
го формирале кодексот за корпоративно управување, којшто ги одбележува стандардите за
добар менаџмент и надзор на акционерски друштва кои ја развиваат сопствената вредност
преку активности во и од Република Македонија.
Начелата опфаќаат проблеми и процеси на управувањето, коишто од управувачка
и менаџерска гледна точка се покажуваат како посебно критични за ефикасноста на
корпоративното управување. Стандардите наменети за ова се вградени во материјалните
закони, коишто главно го вклучуваат Законот за трговските друштва, законите од областа на
сметководството и законите со кои се регулираат пазарите на капитал.
Правилата предложени со кодекс делумно се засновани на регулите на позитивното
право од областа на акционерските друштва, но најмногу се ориентираат кон објаснување
на поедини решенија и имаат екстензивен и панорамски пристап посебно на одредбите
што го регулираат управувањето со акционерските друштва без оглед на која посебна
димензија од управувањето се однесуваат. Формулирањето на управувачките принципи во
кодекс дава можност за пофлексибилно адаптирање на стандардите во изменети услови и
нови искуства. На крајот, тие поради тоа служат: да извршат повисок степен на дерегулација.
Овие правила треба да се разберат како стандарди за управување и надзор, коишто според
денешното ниво на менаџерско знаење (најдобри практики), треба да го издржат тестот на
времето. Тие се примарно насочени кон големи трговски акционерски друштва, со широко
поставена сопственичка структура (акционерски друштва). Неговите одредби, сепак, можат
да се применат аналогно и на акционерски друштва со други сопственички структури (на
пример, акционерски друштва поседувани од семејства и поврзани акционерски друштва).
Дури и кога се концентрирани на акционерските друштва чиишто акции котираат на
897 Предложените решенија, структура и содржина на кодексот за корпоративно управување во Република Македонија
во овој труд, воглавно, се базирани на Германскиот кодекс за корпоративно управување од 2003 година, а не на кодексот
донесен од Македонската берза АД во 2007 година.
берзата, генералните правила не можат целосно да ги опфатат сите карактеристични својства

на една корпорација. Од оваа причина може да се направи отстапка од препораките на
кодексот и тоа во посебен случај ако постојат основи за тоа, а не постои законска регулатива
која тоа би го спречила. Понатаму, кодексот содржи суштински одлуки за аспектите на
управувањето и надзорот што се од суштинско значење за ефикасноста на корпоративното
управување и би можел да се прикаже како центар на генерални правила за корпорацијата.
Затоа, кодексот остава простор за дополнителни индивидуални управувачки правила за
индивидуални акционерски друштва.
Стандардите на кодексот треба да постигнат авторитет преку доброволна примена
од страна на корпорацијата. Тоа што треба да се направи е да се прифатат препораките
на кодексот како механизам за проверка на годишниот извештај или на одделни
корпоративни принципи, како и принципите на корпоративното управување и да се истакне
кои начела треба да се усвојат, а кои да не се следат и од која причина. Колку поистрајно
ќе се употребуваат стандардите на кодексот во корпорацијата (на пример, со вклученост
во договорите за уредување на односите меѓу член на управен одбор/ извршен член на
одборот на директори и друштвото т.н.. менаџерски договори и како и во процедуралните
правила за избор и работа на управниот и надзорниот одбор и одборот на директори ),
толку е поголема шансата за обезбедување на долготрајна доверба на тие кои имаат
интерес од корпорацијата (учесниците), а оттаму и зголемување на просперитетот на
корпорацијата за долг период.
2. Основни начела на корпоративно управување
Основните начела го одредуваат системот на корпорацијата за таргетирање на целите на

корпорацијата, а како најбитно се истакнува начелото за управувањето на корпорацијата.
Во неговата есенција лежи основната организациона рамка за менаџментот и надзорот во
Целта на корпоративното управување е одржувањето на прираст во вредноста на
корпорацијата. Вредноста на корпорацијата се мери според нејзината способност да ги
исполни барањата направени од страна на засегнатите лица односно групите на лица кои
имаат одредени интереси во корпорацијата. Меѓу овие учесници првенствено се вклучени
акционерите, но, исто така, тука спаѓаат вработените, клиентите, кредиторите, набавувачите,
како и пошироката јавност.
Во кругот на лицата кои имаат одреден интерес во корпорацијата , посебно внимание е
посветено на интересите на акционерите како ризични инвеститори. Потенцираната позиција
на акционерите, не значи дека треба да се има еднострано однесување на менаџментот во
максимизација на акционерската вредност, за краток период, стриктно измерена од цените
на берзата. Напротив, менаџментот мора да ги балансира целите на различните учесници,
бидејќи во финалните анализи , сите оние кои имаат интерес во корпорацијата, во секој
случај, прават одреден придонес за успех на корпорацијата. Задачата на менаџментот е да
ги организира активностите кои создаваат мултиплицирана вредност за сите засегнати лица
доволно атрактивно, за да тие, во таа врска на корелација, придонесат колку што е можно
повеќе за просперитетот на корпорацијата.
Организацијата на корпорацијата е карактеризирана со далекусежна делегација на
власта, од акционерите до одделените извршни тела, како и институционалната поделба
на менаџментот и надзорот.898
898 Види: повеќе кај: проф. д-р Недков Милан и проф. д-р Тито Беличанец, “Право на друштвата (втора книга)
одлучување и управување во акционерското друштво), УСАИД, Скопје, 2009.
Собранието на акционерите е тело во кое се обединуваатсите акционери заради

учество во управувањето со работите на акционерското друштво.899 Собранието ги избира
членовите на надзорниот одбор, а доколку, во иднина, со донесување на закон којшто ќе го
уреди учеството на вработените во управувањето,900 при што со статутот на корпорацијата
ќе се даде можност за учество на вработените во управувањето, изборот од страна на
акционерите ќе биде во зависност од кодетерминирачката ситуација.901
При оптирање на едностепениот систем на управување, изборот на членовите на
одборот на директори го врши собранието. Собранието, исто така, назначува и овластен
ревизор, кој на сопствена одговорност ги испитува корпоративните сметки (годишната
сметка и финанските извештаи.
При статутарниот избор на овој систем на управување, одборот на директорите е
единствениот орган којшто управува со друштвото, но во него членуваат лица кои имаат
поделена надлежност на раководење со секојдневните активност на корпорацијата
(извршни членови) и лица кои имаат надзорна и контролна функција (неизвршните членови).
Надзорот и управувањето се сместени во еден единствен орган и евидентно е отсуството
на сепарација на менаџментот и надзорот што од своја страна обезбедува перманентна
контрола над активностите и мерките на извршните членови од страна на неизвршните
членови. Контролата и надзорот се зајакнати со позиционирањето на неизвршен член
за претседател на одборот на директори и одвоеноста на функциите на главен извршен
директор и претседател на одборот на две различни лица.
Како што претходно е укажано, одборот на директори има најшироки овластувања
во управувањето со друштвото во рамките на предметот на работење на друштвото и во
дејствувањето во сите околности во името на друштвото, со исклучок на овластувањата што
изречно им се дадени на неизвршните членови на одборот на директори. Извршните членови
на одборот на директори го водат работењето на друштвото и имаат најшироки овластувања
да ги вршат сите работи сврзани со раководењето, спроведувањето на одлуките на одборот
на директори и вршењето на тековните активности на друштвото и да дејствуваат во сите
околности во името на друштвото. Неизвршните членови, во рамките на самиот одбор на
директори, вршат надзор над активностите на извршните членови. Нивното присуство во
органот на управување им го олеснува остварувањето на функцијата на контрола и надзор
врз раководењето на секојдневните активности на извршните членови.
Одговорностите во корпорацијата (акционерско друштво), како и во органот на
управување и надзор, се јасно распоредени со оваа основна структура, која е фиксирана со
статутот, како основен акт на корпорацијата.
При изборот на дуалистичкиот модел на управување, управувачката структура ја
карактеризираат два сепарирани одбори: управен одбор и надзорен одбор. Управниот
одбор, како орган кој управува со корпорацијата, создава терен во корпорацијата за
донесување одлуки поврзани со секојдневните активности на корпорацијата. Надзорниот
одбор, од друга страна, дејствува како надзорен орган во смисла на проверување и
балансирање, кој ги избира членовите на управниот одбор, го контролира, го советува

900 Види: ЗТД член 342, став 4.
901 Тоа што е понатаму дистинктивно за составот на големите корпорации е потребата од градациската вклученост
на вработените преку различни форми за учество (кодетерминација) којашто треба во поскоро време да добие и законски
епилог. Работничката партиципација најчесто се состои во една блага форма на учество во механизмот на информирање и
консултирање со посредство на орган во којшто се избрани вработените лица, како и учество на вработените во добивката на
друштвото. Правата на работниците, во тој поглед, се ориентирани во три главни насоки: а) партизипација во информациите;
б) финасиска партиципација и в) учество во управувањето (кодетерминација). Види: д-р Недков Милан и проф. д-р Тито
Беличанец, “Право на друштвата (втора книга) одлучување и управување во акционерското друштво), цитирано издание.
директно или индиректно, а кога е потребно и ги разрешува членовите на управниот одбор.

Надзорниот одбор, не стои во иста позиција, па дури и над управниот одбор. Напротив,
служи како терезија во намерата за сепарација на силите, кој во нормален случај може и
треба да го ограничи влијанието на управниот одбор врз судбината на корпорацијата, но
притоа, ниедна структура при постоење на двостепениот систем на управување, настојува
да не натежне или да ја наруши рамнотежата.
Начелата на корпоративното управување мораат да ја земат предвид истурената
позиција на управниот одбор и на извршните членови на одборот на директори. Заради
тоа што одговорноста за развој на вредноста на корпорацијата, првенствено лежи во
органот на управување, управниот одбор и извршните членови и нивните активности
во менаџирањето на бизнисот мораат да останат во фокус на правилата за ефикасно
унапредување на управувањето. Од друга страна, еднакво важни, но повеќе како
подржувачки, се стандардите за надзор. Тоа што е особено несоодветно е обидот да се
провери менаџментот со концентрирање на овластувања на органот за надзор и ревизорот
на корпорацијата. Наместо прекумерната контрола на надзорниот одбор и неизвршните
членови на одборот на директори, подобро е целта да биде востановување на услови што
најмногу ветуваат успех на корпоративниот менаџмент. Затоа управниот одбор и извршните
директори се наоѓаат во фокусот на соодветните правила за корпоративно управување на
акционерските друштва.
Процесите на управување бараат интеракција меѓу управниот одбор и надзорниот одбор,
како и меѓу самите извршни и неизвршни членови на одборот на директори, а некогаш и
на собранието и заради тоа не се дозволува да бидат контролирани од страна на еден
изолиран орган.
Суштински процеси коишто формираат сеопфатност на управувачките тела се:
□□ составот на управниот одбор и на одборот на директори;
□□ обезбедување информации на надзорниот одбор и на одборот на директори;
□□ донесувањето одлуки врз основа на поставени директиви и насоки;
□□ подобрување на комуникацијата.
Освен суштинските процеси коишто ангажираат неколку органи, позиционирањето

на доброто корпоративно управување, исто така, бара одделни прописи за управниот
одбор и надзорниот одбор, како и за извршните и неизвршните директори (управувачки
стандарди за органите на управување и надзор). Понатаму, правилата за учеството на
акционерите и вработените во управувањето (управувачки стандарди за акционерите), како
и за транспарентност и за објавување спаѓаат во доменот на корпоративното управување
(управувачки стандарди за транспарентност и ревизија).
3. Суштински процеси на корпоративното управување
3.1. Состав и избор на членовите на управниот одбор и надзорниот одбор, односно

членовите на одборот на директори
Составот на управниот одбор и надзорниот одбор, односно одборот на директори

е еден од најважните фактори за успех на корпорацијата. Секоја корпорација треба да
е водена од ефективен одбор (управен одбор и надзорен одбор, односно одбор на
директори) кој ќе ја управува и контролира. Одборот е колективно одговорен за успехот
на корпорацијата. Одборот работи со менаџментот за да го постигне ова, а менаџментот
останува одговорен кон одборот. Треба да постои јасна распределеност на одговорности
на врвот на корпорацијата-функционирањето на одговорностите на одборот на директори

и извршителите на корпоративниот бизнис со што ќе се обезбеди рамнотежа на моќ и
авторитет, така што ниеден индивидуалец нема да поседува преголема концентрација на
моќ. Затоа мора да се посвети посебно внимание на квалитетот на одлуките и решенијата
за составот на управниот одбор и надзорниот одбор, односно на одборот на директори, а
особено во неговиот состав, на извршните членови, во рамките за корпоративно управување.
Во исто време, мора да се постави балансиран однос на квалификациите и способностите
на одделните членови на управниот одбор и извршните и неизвршните членови на одборот
на директорите, да работат заедно како тим. Улогата на одборот е да:
□□ обезбеди претприемачко водство, да постави стратешки цели и да ги постави
неопходните финансиски и човечки ресурси на своите позиции за да може
корпорацијата да ги оствари своите цели;
□□ востанови рамка за претпазлива и ефективна контрола која овозможува проценка и
справување со ризикот;
□□ врши преглед на перформансите на менаџментот на сите нивоа; и
□□ ги постави вредностите и стандардите на корпорацијата и да ги создаде услови за
да се извршуваат обврските и да се остваруваат правата на акционерите и другите
заинтересирани лица во корпорацијата.
Сите директори мора објективно да носат одлуки што се во интерес на корпорацијата.
При статутарниот избор на едностепениот систем на управување, со корпорацијата
управува одборот на директори кој има најмалку три, а најмногу петнаесет члена, а при
постоење на двостепениот систем со корпорацијата управува управен одбор кој има
најмалку три, а најмногу единаесет члена.
При определување на големината на одборот треба да се процени и влијанието на
бројот на членовите врз ефективноста на одборот и да се утврди соодветната големина за
одборот, која ефективно ќе го подржи процесот на донесувањето на одлуки. Одборот треба
да ги земе предвид делокругот и природата на операциите на корпорацијата.
Надзорниот одбор решава за изборот на членовите на управниот одбор. Членовите на
одборот на директори ги избира собранието. Една од основните задачи е проценувањето
и уверувањето во оптималните квалификации на членовите на управниот одбор, а
при изборот на членовите на одборот на директори посебно внимание се посветува
на емпириската и стручната димензија на извршните членови. Предлог-одлуката на
надзорниот одбор односно на собранието, при избор на членови на одбор на директори, е
подготвена од страна на комисијата за номинирање, доколку ваква комисија е формирана.
Оваа комисија, во смисла на определувањето на содржината, ја презема регулацијата
на договорните односи меѓу членовите на управниот одбор и друштвото, како што се
договорите за уредување на односите меѓу друштвото и член на управен одбор, односно
управител, односно регулацијата на договорните односи меѓу друштвото и извршен
член на одборот на директорите. Во името на друштвото, регулацијата на договорните
односи , односно склучувањето на т.н.. менаџерски договори го вршат претседателот
на надзорниот одбор односно претседателот на одборот на директори којшто се бира од
редот на неизвршните членови.
За да се изврши избор на членовите на органот на управување, надзорниот одбор и
одборот на директори востановува процедура која го интегрира експертското знаење и
искуство на управниот одбор и одборот на директори. За да се направи ова, условите на
процедурата зависат од тоа дали треба да се изврши избор на некој од постоечките членови
на персоналот од корпорацијата или се оди кон некој надворешен кандидат. Одборот треба
да ги вклучи директорите кои како група ќе поседуваат суштински компетентности, како што
е сметководството со финансии, искуство во бизнис или менаџмент, индустриско знаење,

искуство во стратешко планирање и односи со клиенти.
Вообичаено е да се води политиката на регрутман на добар управувачки кадар и
регрутирање на членови на органот на управување од внатрешните редови на корпорацијата,
односно од понискиот менаџмент коешто е последица од планираната обука за следната
генерација. Управниот одбор и одборот на директори треба да има добар увид во
моменталниот потенцијал на помладиот и понискиот менаџмент во корпорацијата, заради
неговата позиција како орган на управување. Препорачливо е членовите на управниот
одбор и членовите на одборот на директори (како дел од нивните менаџерски функции) да
го стеснат кругот на потенцијалните наследници на одреден број личности. Претседателот
на надзорниот одбор и претседателот на одборот на директори повремено треба да се
информирани за тоа.
Акционерските друштва можат да формираат комисија за номинирање, којашто ќе
направи и достави препораки до одборот за сите кандидати за членови на одборот.
Комисијата за номинирање треба да вклучи барем три директори, чие мнозинство,
вклучувајќи го и претседателот, треба да е независно. Дополнително, претседателот на
комисија за номинирање треба да е директор кој не е или барем не е директно поврзан
со акционер (кој поседува повеќе од 5% од вкупниот број обични акции во корпорацијата).
Неговото членство треба да е објавено во годишниот извештај. Комисијата за номинирање
треба да има утврдено услови и процедура под кои таа ги остварува своите надлежности за
предлагање на нови членови.
Комисијата за номинирање треба да е задолжена за предлагање на избор и реизбор,
имајќи го во предвид начинот на работењето на директорот и ефектот од тоа работење
(на пример, присуство, подготвеност, учество и непристрасност). Сите директори треба да
бидат подложени на реноминација и на реизбор, по правило, во интервали на секои четири
години.
Надзорниот одбор, односно собранието на акционери треба и мора објективно да го
процени предлогот од можни кандидати во профилирањето на оптималните квалификации
на органот на управување, заради неговата поголема дистанцираност.
Во случај на непотполн состав на одборот на директорите, односно на надзорниот одбор,
но, не помал од законскиот минимум на членови на овие органи, одборот на директори
односно надзорниот одбор може во рок од деведесет дена од денот кога на членот му
престанала функцијата, да го пополни неговиот состав со избор на вршител на должноста
член на одборот на директори, односно на надзорниот одбор до наредното собрание.
Во случај кога бројот на одборот на директорите односно на надзорниот одбор се намали
под законски утврдениот минимум, преостанатите членови на одборот на директори,
односно на надзорниот одбор имаат обврска во рок од три дена да свикаат собрание
за да се пополни составот на одборот на директори, односно на надзорниот одбор. Ако
собранието не биде свикано во овој рок, собранието го свикуваат неизвршните членови
на одборот на директори, односно на управниот одбор, во рок од три дена по истекот на
претходниот рок од три дена.
Следен случај е кога одборот на директори, односно надзорниот одбор, од било кои
причини на несогласност или тензија, нема, во рокот од деведесет дена, да изврши избор
на вршител на должноста член на одборот на директори, односно на надзорниот одбор
кога бројот на овие органи се намали, но не под законски утврдениот минимум на членови
или во рок од три дена ако тој број падне под законски утврдениот минимум. Тогаш, за
потребите на нормално одвивање на процесите на корпоративното управување, секое лице
кое има правен интерес може, со предлог, да бара од судот да определи физичко лице кое
ќе го свика собранието на кое, со избор, ќе се изврши пополнување на испразнетите места

во одборот на директори, односно надзорниот одбор.
За да им се даде можност на членовите на надзорниот одбор, на одборот на директори
односно на собранието систематски да се запознаат со потенцијалните кандидати за
членство во управниот одбор, управниот одбор односно самиот одбор на директори,
регуларно може да предложи лица од кругот на помладиот менаџмент за презентација во
надзорниот одбор односно на собранието.
Штом ќе се забележи слободно место во управниот одбор, неговите членовите во
соработка со комисија на надзорниот одбор за номинирање, треба да презентираат
конкретни предлози за избор. Надзорниот одбор останува главен орган во процедурата
за избор. Одлуката на надзорниот одбор за избор на член на управниот одбор не смее да
биде само прашање на форма. Особено спротивно на правилата за добро корпоративно
управување во корпорацијата е ако претходниот управен одбор или само претседателот на
управниот одбор практично кооптира нови членови на управниот одбор, затоа што органот
за избор останал пасивен. Напротив, членовите на надзорниот одбор мора да ја донесат
одлуката за избор, со тоа што ќе направат сопствена независна проценка на квалификациите
на личностите кои учествуваат во изборот.
Кај одборот на директори важи правилото да се изврши кооптирање на членови како
вршители на должноста, кои на наредното собрание ќе бидат назначени за членови на
Ако нема на располагање соодветни внатрешни кандидати или ако не е планиран како
наследник некое лице од корпорацијата, бидејќи постои тензија во управниот одбор или
ако членовите на управниот одбор ненадејно дадат оставка, тогаш надзорниот одбор или
комисија за номинирање, мораат подготвено да преземат иницијативата за барање на
персонал. Во овие случаи, членовите на надзорниот одбор, често се потпираат на нивните
советници за да пронајдат квалификувани личности. За одлуката на самиот избор, во вакви
ситуации, особено е важна потребата надзорниот одбор да формира сопствено мислење.
Секој директор кога ќе биде избран за член во управниот одбор односно за член на
одборот на директори треба да добие соодветна обука (вклучувајќи го описот на неговите
должности како директор и начинот како да ги извршува тие должности). Се поддржува
напорот на корпорацијата да обезбеди обука за директори кои се за прв пат на ваква
позиција, во областа на финансиското, правното и специфичното индустриско знаење.
Ова треба да вклучи и ориентациона програма, со цел да се обезбеди запознавање на
директорите со практиките на бизнисот и управувањето со корпорацијата. Еднакво е важно
директорите, повремено, да добиваат и понатамошна обука, посебно за релевантни нови
закони, регулативи и промената на комерцијалните ризици. По наименувањето на секој
директор, акционерските друштва треба да поднесат формално писмо до директорот
коешто ќе содржи опис на должностите и обврските на директорот.
Кај двостепениот систем на управување, продолжувањето на менаџерските договори,
како и разрешувањето на членови на управниот одбор се, исто така, едни од поважните
должности на надзорниот одбор. Надзорниот одбор ги носи овие одлуки базирани на
проценка на перформансите, која е објективна колку што е возможно. Евалуацијата на
индивидуалниот придонес на секој член на управниот одбор посебно, вклучувајќи го и
придонесот на претседателот на управниот одбор, изборната комисија ја врши, систематски
и годишно. Тука, развојот на корпорацијата и индивидуалните придонеси направени од
членовите на управниот одбор ја создаваат скалата за вршење на проценката.
Кај едностепениот систем, продолжувањето на менаџерските договори е во надлежност
на одборот на директори, додека разрешувањето на членови на одборот на директори е
право резервирано исклучиво за собранието на друштвото.

Отказниот период во договорите за уредување на односите треба да биде поставен
на период којшто не може да биде подолг од шест месеци. Ако е потребно да се понудат
подолги отказни периоди за новите директори кои се регрутирани од надвор, вакви
периоди треба да се редуцираат на период којшто не може да биде подолг од шест месеци
по истекот на иницијалниот отказен период.
Изборот на членовите на управниот одбор односно на членови на одборот на директори,
чијшто придонес е под очекуваното нивото не се обновува. Сериозните недостатоци и
грешки во работењето се сметаат како основ за присилно разрешување од функцијата.
Треба да е објавена процедурата на избор на нови членови во одборот на директори
односно во надзорниот одбор и управниот одбор. Тука треба да се вклучи и објавувањето
на процедурата на барање и предлагање на нови членови во одборот.
Клучните информации кои се однесуваат на директорите, како што се академските и
професионалните квалификации, акционерство во корпорацијата и нејзините поврзани
акционерски друштва, одборските комисии во кои служеле (како член или претседател),
датумот на првиот избор како директор, датумот на последниот реизбор како директор,
членство во одбори на директори како неизвршни членови, односно членство во надзорни
одбори и други функции во претходните три години во други акционерски друштва чиишто
акции котираат на берзата, треба да се објават во годишниот извештај. Дополнително,
годишното објавување на корпоративното управување треба да посочи кои директори се
извршни, кои се неизвршни или се сметани за независни од страна на одборот, односно од
страна на комисијата за номинирање, ако таква комисија е формирана.
Биографиите на директорите кои се предложени на избор или реизбор треба да се
дополнети со такви детали и информации кои ќе им овозможат потполна информираност
на акционерите кога носат одлука за избор.
3.2. Обезбедување информации на надзорниот одбор и одборот на директори
Обезбедувањето на сите релевантни информации за вршење на контролата на

надзорниот одбор и одборот на директори е решавачки предуслов за ефикасен надзор
и контрола. Создавањето на оваа потребна база од информации за правилно вршење
на функциите на надзор е задача на управниот одбор односно на извршните членови на
одборот на директори чијашто обврска се состои во давање на комплетни, адекватни и
навремени информации на надзорниот одбор, односно одборот на директори коишто, од
друга страна, се обврзани на примање на тие информации.
Главната обврска за доставување на информациите е “пред вратата” на управниот одбор
како резултат на асиметријата на знаењето на двата органа при постоење на дуалистичкиот
систем на управување.
Кај монистичкиот систем на управување, генерално, обврската за доставување на
информации е во рацете на извршните директори, повеќе како известување за преземените
мерки и активности во врска со остварувањето на задачите поставени од самиот одбор на
директори.
Генералната должност на управниот одбор и извршните членови на одборот
на директори да обезбедат информации, произлегува од информацискиот систем
специфициран од надзорниот одбор и одборот на директори. Информацискиот систем на
надзорниот одбор и одборот на директори се заснова на статутарните должности и права
да биде известуван најмалку еднаш во три месеци со пишани извештаи и да ја одредува
содржината, фрекфентноста, техничките и процедуралните одредби за информациите
да бидат набавени во одредени услови и рокови, и да имаат увид во актуелните факти и

состојби во корпорацијата.
Имено, информацискиот систем на надзорниот одбор и одборот на директори
предвидува членовите на управниот одбор, односно извршните членови на одборот
на директори најмалку еднаш во три месеци да му поднесуваат на надзорниот одбор,
односно на одборот на директори пишан извештај за работењето на друштвото, а по
истекот на деловната година поднеуваат и годишна сметка, годишни финансиски извештаи
и годишен извештај за работењето на корпорацијата. Овој систем, исто така, предвидува
управниот одбор на барање на надзорниот одбор, односно извршните членови на
барање на неизвршните членови, еднаш годишно да ги известуваат за стратешкиот
развој на корпорацијата преку посебен извештај за состојбата на корпорацијата или за
некое прашање од негово работење, за клучните односи за водење на операциите, за
оправданоста за планирање на стратешки и оперативни активности на корпорацијата и
за потребите на состанокот на надзорниот одбор, односно одборот на директори. Тука,
целните и актуелните податоци за претходниот период за секој случај треба да се утврдени
и да се објаснат значајните скршнувања, односно отстапувања од предвидувањата.
Извештаите треба да бидат во писмена форма. Помошната документација е потребно да
се достави во соодветно време на членовите на надзорниот одбор, односно до членовите
на одборот на директори, најдоцна една недела пред секој состанок, за да се овозможи
интензивно, континуирано и ненарушено известување.
За да ги извршуваат своите обврските, на членовите на одборот треба да им бидат
доставени комплетни, адекватни и навремени информации пред состаноците на одборите.
Информациите обезбедени или набавени од управниот одбор и од извршните членови
на одборот на директори мора да се добро установени и концизни. Не треба да постојат
пропусти во информациите кои се од значење за надзорот, ниту пак да се одвлече погледот
од тоа што е важно, за сметка на одличниот проток на информации.
Тоа што како информација е дадено на членовите на надзорниот одбор, односно на
неизвршните членови на одборот на директори од страна на членовите на управниот
одбор, односно од страна на извршните членови на одборот на директори, не е мора
да биде доволно во сите околности. Во таков случај, членовите на надзорниот одбор,
односно неизвршните членови на одборот на директори можат да се бараат дополнителни
информации и податоци заради правилно и целосно остварување на своите должности
како членови на одборот и заради носење на добро засновани одлуки. Надзорниот одбор,
особено неговиот претседател и неговите комисии и неизвршните членови на одборот на
директори од чиишто редови е и претседателот на одборот на директори, треба да ги бараат
сите информации од управниот одбор односно од извршните членови, кои тие во посебни
случаи ги бараат за да ја остварат ефикасноста на должностите на надзорот. Позитивната
дефиниција за дополнителното барање на информации е важен дел од должностите на
надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на директори.
Информациите треба да содржат податоци што се поврзани со прашањата што ќе се
разгледуваат на состанокот на одборот, а како прилог треба да бидат доставени копии од
објавените документи, буџети, прогнози и месечни интерни финансиски извештаи и сл.
Дополнително, управниот одбор односно извршните членови на одборот на директори
треба без одложување да го информираат претседателот на надзорниот одбор, односно
претседателот на одборот на директори, за моменталните невообичаени настани што се од
значење за оценувањето на состојбата и развојот, како и за оценување на менаџментот на
корпорацијата. Во однос на буџетите, било која материјална варијација меѓу проекциите и
остварените резултати, исто така, треба да биде објавена и објаснета.
Членовите на органот на управување и надзор треба да имаат одделен и независен

пристап до компанискиот секретаријат (администрација). Улогата на компанискиот
секретаријат треба да е јасно дефинирана и треба да вклучува одговорност за обезбедување
на процедурите на одборот и дека истите се во согласност со позитивните правила и
регулативи. Под директива на претседателот на надзорниот одбор, односно претседателот
на одборот на директори, одговорностите на корпоративниот секретаријат вклучуваат
обезбедување на добар проток на информации во одборите и нивните комисии како
и меѓу извршните и неизвршните директори поради полесна ориентација и асистенција
во остварување на бараниот професионален развој. Претставници на компанискиот
секретаријат треба да присуствува на сите средби на одборите.
Изборот и разрешувањето на службениците на компанискиот секретаријат треба да е
во надлежност на надзорниот одбор, односно на одборот на директори во целост, а не во
надлежност на главниот извршен директор или на претседателот на управниот одбор.
Одборот треба да создаде процедура за членовите на одборот, индивидуално или
како орган, со којашто ќе им се наметне да прифатат независен професионален совет во
остварувањето на нивните должности, ако тоа е потребно, на сметка на корпорацијата.
Треба да се избегнуваат деструктивните монополи на информации. Размената на
информации не треба да биде ограничена само на пленарни средби меѓу потполниот управен
одбор и потполниот надзорен одбор, туку може да се остварува и преку комуникацијата
меѓу претседателите на двата органи. При постоење на двостепениот систем на управување,
за да се направат пофлексибилни и поотворени комуникациските структури, треба да се
планираат повремени средби меѓу управниот одбор и претседателот на надзорниот одбор.
3.3. Донесување на одлука врз основа на поставени директиви и насоки
Односите на баланс и проверка во корпоративниот менаџмент се изразени со фактот

дека членовите на управниот одбор, односно извршните членови на одборот на директори
не го преземаат сами поставувањето на фундаментални директиви и насоки на дејствување
на корпорацијата. Напротив, тоа го вршат со претходна консултација со надзорниот одбор
односно со одборот на директорите како единствен орган.
Управниот одбор односно извршните членови на одборот на директори работат како
иницијатор на неопходните мерките во управувањето, додека надзорниот одбор односно
неизвршните членови на одборот на директори ја играат улогата на информиран партнер
за работењето.
Развојот на бизнис идеи и подготовката за нивна имплементација се наоѓа во сферата на
одговорност на управниот одбор и неговата организациона суб-структура. Од друга страна,
надзорниот одбор ги анализира шансите и изгледите за успешност на презентираните
предлози и подетално ја тестира и испитува уверливоста на подготвените прогнози за да
утврди дали постојат релевантни ризици.
Кај одборот на директори управувањето и контролата/надзорот се наоѓаат во еден
единствен орган и тој одлуките ги донесува како самостоен орган.
Процесот на соработка меѓу управниот одбор и надзорниот одбор, зависно од нивото
на планирање и важноста на мерките и активностите, вклучува различни членови во
надзорниот орган и му овозможува градациски степени на компетентност. Во почетните
средби коишто водат до важни одлуки, усогласувањето на ставовите се остварува преку
дискусии со претседателот на надзорниот одбор. Како што ваквите предлози земаат
поконкретна форма, надзорниот одбор или некоја комисија на надзорниот одбор, исто така,
треба да бидат вклучени. За време на подоцнежни фази на планирање, мерките и предлог-
одлуките ќе бидат изнесени пред надзорниот одбор како целина, поради донесување
конечна одлука.
Надзорниот одбор има право на вето при поставување на директива или насока на
дејствување на управниот одбор којашто по својата содржина или импликација е драстична.
Списокот на овластувања кои бараат одобрување од страна на надзорниот одбор, односно
овластувања коишто не можат да се пренесат врз извршните членови, освен овластувањата
наведени во член 376 од Законот за трговските друштва, би можело да вклучи и промени во
целите на корпорацијата, стратешка реориентација во бизнис-портфолиото, располагање
со материјални инвестиции (големи зделки),902 одлуки кои се однесуваат на понуди за
преземање на корпорацијата, далекусежна реорганизација на правните и организационите
структури, масовно вработување или редукција на работната сила, како и сите други одлуки
кои бараат одобрување од собранието или се резервирани за него.
Ако надзорниот одбор одбие да даде одобрение, управниот одбор може да бара
одобрение од собранието и одлучувањето го остава на собранието кое може да биде
годишно или собрание кое би се одржало меѓу две годишни собранија во случаи кои се
изрично предвидени во статутот или ако фундаменталните структурни и менаџерски одлуки
и мерки делуваат на основните права на акционерите.
3.4. Подобрување на комуникацијата
Правилата за корпоративно управување можат да придонесат за подобрување на

квалитетот на управувањето, ако тие “живеат” во основните принципи на работењето на
корпорацијата, а коишто се утврдени во кодексот за корпоративно управување. Во врска
со ова, особена важност се придава на активното учество на сите релевантни фактори во
процесите на информирање и носење одлуки. Во процесот на одлучување за прашањата
коишто се во надлежност на органот на управување или на органот на надзор, само силата
на аргументите и неспорните факти треба да водат кон донесување на правилна одлука и
само на тој начин менаџерските должности на управниот одбор и на извршните членови
на одборот на директори како и надзорните и контролните должности на надзорниот
одбор и на неизвршните членови можат да се исполнат на добро утврден начин. Затоа,
востановувањето и следењето на културата на отворена дискусија се есенцијални за
правилно функционирање на корпоративното управување. Тоа промовира детална и
балансирана дискусија за да се решат менаџерските проблеми и затоа се користи стручноста
на членовите на органот на управување и на надзорниот одбор.
Унапредувањето на култура за отворени дискусии во менаџерските и надзорните
тела е должност на претседателите на надзорниот одбор и на управниот одбор, како и
на претседателите на формираните комисии односно на претседателот на одборот на
директори и главниот извршен директор и претседателите на формираните комисии. Овие
лица, во случаите на отворена дискусија, ги охрабруваат членовите на одборите, интензивно
да ги анализираат сугестиите за одлуки и да го приложат своето искуство и знаење, за да се
изнајдат можните точки на слабост, како и шансите за подобрување. Релевантните анализи
на планираните мерки и активности не се сметаат за негативна критика и нелојалност, туку
се израз на остварување на обврската и правото на активно учество на секој член на овие
органи.
Претседателот на надзорниот одбор, односно претседателот на одборот на директори
промовира отвореност на дискусијата во управниот одбор, како и во надзорниот одбор
902 Види: Закон за трговските друштва, член 455 и 456.

односно одборот на директори. Тој формира сопствен впечаток од културата на дискусијата

којашто постои во управниот одбор односно одборот на директорите. Во надзорниот одбор
односно во одборот на директорите, тој дозволува доволно време за дискутирање на
предлозите коишто доаѓаат од управниот одбор односно од извршните членови на одборот
на директори.
Донесувањето на закон за работничката партиципација во управувањето е услов за
интеграција на работниците во корпорацијата. Потребата за ваков закон е неопходна
и целисходна бидејќи претставниците на вработените би можеле да придонесат за
балансирана дискусија во надзорниот одбор, односно во одборот на директори. Придонесот
од нивното познавање на корпорацијата особено на потребите и интересите на работната
сила би ја проширило основата од информации и таму каде што е можно би го олеснило
консензуалното донесување на одлуки од страна на надзорниот одбор, односно одборот
на директори и особено би ја олеснило нивната имплементација.
Управниот одбор, односно одборот на директори и комисијата за корпоративно
управување на надзорниот одбор односно на одборот на директори, најмалку еднаш
годишно дебатираат околу ефикасноста на процесите на дискусија во и меѓу управувачките
тела, како и за можностите за континуирано подобрување на истите.
Акционерските друштва се нормативно поддржани во намерата да ги подобрат своите
асоцијативни техники во смисла да обезбедат и користат телефонска и аудиовизуелна
комуникациска опрема заради учествување и одлучување по пат на одржување на
телефонски и видеоконференциски состаноци. Бројот на средбите на одборот и одборските
комисии кои се одржани во текот на една година, како и присуството на секој член од
одборот, треба да е објавено во годишен извештај на корпорацијата.
4. Управувачки стандарди за членовите на управниот одбор, односно извршните

членови на одборот на директори
4.1. Основни принципи за работата на членовите на управниот одбор, односно

извршните членови на одборот на директори
Управниот одбор и одборот на директори управува со корпорацијата следејќи ги

генерално прифатените принципи за правилно раководење на корпорацијата. Тие ги
организирааат сите работи на управувањето, според три генерални начела:
(а) Сите активности на органот на управување се предмет на принципот за правна
дозволеност. Според ова, правните правила во нивните посебни области на аплицирање
се обврзувачки за сите работи на органот на управување. Интерпретацијата на нејасни
стандарди треба да флуктуира внатре во дозволените граници за интерпретација кои се
вообичаени во посебната правна практика.
(б) Сите активности на органот на управување се предмет на принципот за економска
корисност. Тие треба да се вршат во ефикасен и ефективен интензитет колку што е можно
за да ја зголемат и одржат вредноста на корпорацијата во границите на возможното.
Менаџерските активности можат да содржат оправдано калкулирани ризици што може
да резултира со грешки кои доведуваат до отстапувања и скршнувања од очекуваните
резултати.
(в) Органот на управување треба да биде свесен за општествената одговорност
на корпорацијата при што е должен да води сметка за сите етички концепции без кои
социјалната пазарна економија не може да егзистира.
4.2. Задачи на членовите на управниот одбор, односно на извршните членови на

одборот на директори
Суштинската задача на членовите на управниот одбор и на одборот на директори,

особено на извршните членови на одборот на директори е да дадат генерален правец на
активностите на корпорацијата во нејзината област на работење, како и во соработка со
членовите на надзорниот одбор, односно со неизвршните членови на одборот на директори
и со собранието на акционерите и да создадат инфраструктура за процесот на создавање
на добивка.
Органот на управување донесува одлуки за постапување во индивидуални случаи
и практикува комуникација, како внатре во самиот орган, така и со хиерархиски
субординираните единици, и има обврска да ги контролира овие активности, доколку тие
активности и овластувања би можеле да бидат делегирани на органите во суб-структурата
на организационата поставеност на корпорацијата.
Органот на управување ја одредува генералната тенденција на активностите на
корпорацијата со поставување на целите на корпорацијата во конкретните услови и со
формулирање на основни стратегии за постигнување на тие цели.
Органот на управување ја оформува компаниската инфраструктурата со востановување
на наменски правни и организациони структури коишто, кога е потребно, се приспособуваат
на променетите услови за работа. Понатаму, се грижи за поставувањето и развој на
системите за планирање и контрола вклучувајќи го и системот за ризичен менаџмент.
Органот на управување треба лично да ги практикува комуникациски задачи кои имаат
важен ефект во поглед на корпоративниот имиџ и углед, како и на имиџот и угледот на
нејзините референтни групи на засегнати лица (стејкхолдери).
Органот на управување, систематски самиот се надгледува, како и успехот на своите
одлуки. Во едностепениот систем на управување таа задача ја имаа главниот извршен
директор, а кај двостепениот систем таа задача ја има претседателот на управниот одбор.
Се работи за проверки кои се во функција на остварување на секојдневните раководните
процеси (daily management), а не надзор во смисла на функција којашто му е доверена,
пред се, на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на одборот на директори.
Органот на управување, со правење на чести проверки, ги собира и анализира сопствени
импресии од ефикасноста на контролните системи и од квалитетот на делегираните
активности во корпорацијата.
4.3. Организација на управниот одбор и одборот на директори
За управниот одбор односно одборот на директори постојат законски императивни

норми за процедурата на избор, мандат, ограничување на избор, непотполн состав, забрана
за конкуренција, судир на интереси, известување, кворум за работа и за одлучување,
вршење на овластувањата, одговорност за штета, наградување и оставка. Меѓу другото,
основната структура за распределба на одговорности меѓу членовите на управниот одбор
односно одборот на директори е фиксирана во претходно поставени правила.
Членовите на органот на управување учествуваат во менаџментот на корпорацијата во
еднакви услови, според принципот на колективна одговорност.
Управниот одбор, односно одборот на директори има претседател. Претседателот на
одборот на директори и главниот извршен директор (во оригинал СЕО - chef executive
officer), по правило, треба да се различни лица, за да се обезбеди соодветна рамнотежа на
моќ, зголемена одговорност и поголем капацитет на одборот на директори за независно
носење одлуки. Поделеноста на одговорностите меѓу претседателот на одборот на

директори и главниот извршен директор треба да е јасно востановена, изнесена на писмено
и во согласност со одборот на директори. Дополнително, акционерските друштва треба да
го објават односот меѓу претседателот на одборот и главниот извршен директор, каде тие,
на одреден начин се меѓусебно поврзани.
Претседателот на управниот одбор односно на одборот на директори е primus inter
pares во овие органи. Во управниот одбор претседателот, воедно како член на управниот
одбор, се именува со одлуката за избор на членовите на управниот одбор. Во одборот
на директори, претседателот на одборот на директори се бира од редот на неизвршните
членови, со мнозинство гласови од вкупниот број на членови. Во основа, претседателот на
управниот одбор нема право да дава наредби на другите членови на управниот одбор како
што тоа право го нема ниту претседателот на одборот на директори.
Претседателот на одборот на директори, односно на управниот одбор треба да:
(а) го води одборот на директори, односно управниот одбор, во смисла на обезбедување
на неговата ефективност во сите аспекти на неговата улога и да го постави неговиот план за
работа;
(б) обезбеди директорите да добиваат точни, навремени и јасни информации;
(в) обезбеди ефективна комуникација со акционерите;
(г) го олесни ефективниот придонес на неизвршните директори посебно;
(д)ги поддржи конструктивни односи меѓу извршните директори и неизвршните
директори, односно меѓу членовите на управниот одбор; и
(ѓ) промовира високи стандарди за корпоративно управување.
Обврските кои се изнесени погоре обезбедуваат водство во одборот на директори и не
треба да се сфатат како исцрпен список за сите должности и одговорности на претседателот
на одборот на директори, односно на управниот одбор.
Носењето одлуки од фундаментална важност за корпорацијата (основни одлуки) е
одговорност на органот на управување (управен одбор, односно одбор на директори) како
целина. Основните одлуки воглавно се однесуваат на утврдувањето на компаниските цели,
одредувањето на компаниските стратегии, како и поставувањето на важни инфраструктурни
директиви. Процесот и надлежноста на носење одлуките кои ги разработуваат основните
одлуки на пониско ниво односно ги имплементираат или операционализираат може да се
делегира од органот на управување до индивидуални членови или комисии на органот на
управување, односно на раководните лица во корпорацијата.
Индивидуално, членовите на управниот одбор односно извршните членови на одборот
на директори , во секој случај, добиваат посебни сфери на одговорност за кои тие се
компетентни како претставници на органот на управување (без можност за носење одлуки
надвор од извршното тело како целина) или како раководни лица на посебни оддели
(со можност да носат одлуки кои се поврзани со сферата на одговорност). Тргнувајќи
од областа на делување, во зависност од степенот на разновидноста на производите и
услугите на корпорацијата и географското протегање на нејзините активности, неопходно е
важните оперативни и менаџерски функции, функциите на производството и функциите на
маркетинг и комерција соодветно персонално да се претставени во органот на управување.
4.4. Процес на носење на одлуки
Претседателот на органот на управување го поставува планот за состаноците и го

предлага дневниот ред за секој состанок. Секој член на органот на управување може да
се вклучи во расправата за утврдувањето на точките на дневниот ред. Во случаи кадешто
се бара итно постапување, претседателот на органот на управување, но, исто така, и сите
членови на органот на управување можат да ги прошират точките на дневниот ред. Ако на
седницата на органот на управување нема доволно време на располагање, чиешто траење
е определено претходно, за да се поминат сите точки на дневниот ред, веднаш се одредува
датум за следна средба на органот на управувањето.
Органот на управување носи одлуки на основа на систематска подготовка. За предлог-
одлуките се дискутира и расправа пред тие да се донесат.
Добро заснована подготовка за одлуката бара, пред се, очекувањата за успех од
планираните мерки да се оправдаат во детали. За да се направи ова, освен шансите за
успех, треба објективно и урамнотежено да се анализираат и евентуалните ризици кои се
поврзани со мерките и активностите коишто ги содржи одлуката.
Сите членови на органот на управување примаат информации и помошни документи
што се релевантни за процесот на одлучување во соодветно време пред одржувањето на
состаноците на органот на управувањето.
Органот на управување одлуките ги носи со гласање коешто е јавно. Управниот одбор
може да работи и да одлучува ако на состанокот се присутни најмалку половина од сите
негови членови. Одборот на директори може да работи и да одлучува ако на состанокот се
присутни најмалку половина од сите негови членови, од кои бројот на присутните неизвршни
членови на одборот на директори мора да биде поголем од бројот на присутните извршни
членови на одборот на директори. Претседателот на органот на управување не може да ја
одложи одлуката со вето. Гласот на претседателот на органот на управување, а во негово
отсуство, гласот на претседавачот кој е овластен од претседателот да го заменува, има
одлучувачко влијание во случај на поделба на гласовите при донесувањето на одлуката. Со
статутот на корпорацијата ова решение може да биде отфрлено и претседателот во поглед
на гласањето за одлуките би имал еднаков статус со сите останати членови на органот на
4.5. Личен однос на членовите на управниот одбор, односно на извршните членови на

Членовите на органот на управување секогаш остануваат лично лојални на нивната

корпорација. Тие не смеат да ги следат своите интереси, коишто се судираат со оние на
корпорацијата. Мора да се избегне дури и сомнеж за настанување на судир на интереси.
Членовите на органот на управување, во основа, не смеат ниту директно ниту индиректно
преку лица поврзани со нив, да искористуваат некои од бизнис шансите на корпорацијата, да
им помагаат на конкурентите или да преземат комерцијални трансакции во корпорацијата
кои не кореспондираат со нормалните пазарни услови.903
Учеството на членовите на органот на управување во други акционерски друштва мора
да му се пријави на претседателот на надзорниот одбор односно претседателот на одборот
на директори и мора да се испита и утврди дали се работи за судир на интереси.
Претседателот на надзорниот одбор, во името на надзорниот одбор, односно
претседателот на одборот на директори, во името на одборот на директори, може да
одобри прифаќање на членство во надзорен одбор на друга корпорација којашто има
ист или сличен предмет на работење како и корпорацијата, како и вршење на активности
за своја или за туѓа сметка коишто спаѓаат во предметот на работење на корпорацијата,
како и вршење на активности за своја или за туѓа сметка во просториите на корпорацијата.
903 Види: ЗТД, член 457, 458, 459, 460. ( Зделки со заинтересирана страна).
Органот на управување може да назначи претставник кој ги спроведува упатствата за

продажба и купување на акции во корпорацијата и кој ја надгледува нивната примена
(службеник за согласност). Сите членови на органот на управување, даваат писмено
признавање на упатствата кои се применуваат за внатрешни тргувања.
4.6. Исплата на членовите на управниот одбор, односно на извршните членови на

Корпорацијата треба да има формална и транспарентна процедура за развивање на

политика за исплата на извршните членови на одборот на директори, односно членовите на
управниот одбор и за фиксирање на пакетите за исплата. Ниту еден член на управниот одбор,
односно извршен член на одборот на директори не треба да биде вклучен во одлучувањето
за износот, начинот и условите на неговата исплата. Износот, условите и начинот на исплата
на платата, надоместоците, учество во добивката, надоместот за трошоците, надоместот за
осигурување на живот и други видови осигурување и другите права од работен однос на
извршен член на одборот на директори, односно на член на управен одбор се уредуваат
со договор. Содржината на договорот во поглед на видовите и обемот на правата е во
диспозиција на корпорацијата.
Одборот (одборот на директори, односно надзорниот одбор) треба да формира
комисија за исплата којашто е составена исклучиво од неизвршни директори, односно
членови на надзорниот одбор, чие мнозинство, а тука вклучувајќи го и претседателот, треба
да е независно. Ова е потребно за да се минимизира ризикот за било какви потенцијални
конфликти на интереси.
Комисијата за исплата препорачува рамка за исплата, како и специфични пакети за исплата
за секој член на управниот одбор, односно извршен директор. Препораките на комисијата
за исплата треба да подлежат на одобрување од страна на целиот одбор. Комисијата за
исплата треба да ги покрие сите аспекти на исплата, вклучително директорските хонорари,
плати, надоместоци, бонуси, опции и било каков вид на бенефиции.
Ако е потребно, комисијата за исплата може, на трошок на корпорацијата, да побара
совет за исплатата на извршните членови на одборот на директори, односно на членовите
на управниот одбор, од експерт во или надвор од корпорацијата.
Нивото на исплата треба да е соодветно за да ги привлече, задржи и мотивира
директорите, а што е потребно за да ја водат корпорацијата успешно. Акционерските
друштва треба да избегнуваат да плаќаат повеќе од потребното за оваа цел.
При креирањето на критериумите за исплата треба, во структурата, да постои значајна
правопропорција меѓу исплата на членовите на управниот одбор, односно извршните
членови на одборот на директори и резултатите од работењето на секој член и резултатите
од работењето на самата корпорација.
Критериуми за проценување на оправданоста на заработката се, во основа,
комерцијалната ситуација, успехот и понатамошните изгледи на корпорацијата, нејзината
големина и традицијата, како и споредбата на менаџмент услугите во секторските
акционерски друштва.
Во креирањето на пакетите за исплата, корпорацијата треба да е свесна за состојбите
на исплата и вработеност во соодветната гранка и во споредбени акционерски друштва.
Но, мора многу внимателно да употребуваат вакви споредби, во поглед на ризикот од
зголемувањето на нивоата за исплата без кореспондирачки подобрувања во работењето.
Комисијата за исплата треба да утврди дали директорите се достојни за бенефиции преку
долготрајни планови за стимулација. Трошоците и бенефициите на долготрајните планови
за стимулација треба внимателно да се проценат. Во нормални околности, понудите на

акции или опции или други форми на одложена исплата треба да важат во ограничен
временски период.
Исплатата на членовите на управниот одбор, односно на извршните членови на
одборот на директори треба да опфати фиксирани и варијабилни компоненти. Основа
за одредување на варијабилните компоненти за исплата е систематската оценка на
индивидуалните членови на органот на управување којашто се утврдува периодично од
претседателот на надзорниот одбор односно претседателот на одборот на директори.
Варијабилната исплата може, исто така, да се плати како удел, според плановите за опциски
договори или компаративни планови ориентирани кон пазарната цена на акцијата.
Следниве четири точки вообичаено се применуваат при овие форми на исплата:
а) Компонентата на исплата ориентирана спрема пазарната цена на акциите ќе ги
замени, на разумно ниво, заработките што претходно се исплаќале.
б) Опциските планови се врз база на секторален индекс. Тоа обезбедува опциските
профити да се зголемуваат само ако долготрајното просечно ниво на акциите на
корпорацијата е над нивото на индексот.
в) Опциските планови се распоредени за долг период. Опциите може да бидат
практикувани само по период на чекање од најмалку две години. Акциите добиени со
практикување на опција мора да се поседуваат најмалку три години пред да можат да се
продадат.
г) Опцискиот план ја поставува горната граница за профитот на индивидуалниот член на
управниот одбор, односно извршен член на одборот на директори од договорите за опции.
Покрај исплатите на членовите на управниот одбор, односно извршните членови
на одборот на директори, корпорацијата, исто така, ги објавува основите на системот
за исплата. Во ова се вклучени, во основа, процедурата и стандардите за оценување на
перформансите на членовите на управниот одбор, односно извршните членови на одборот
на директори како и формата на било кои пазарно ориентирани компензациски системи.
Елементите поврзани со исплатата треба да се дизајнирани на начин што ќе овозможи
израмнување на интересите на членовите на управниот одбор, односно на извршните
членови на одборот на директори со оние на акционерите и да ги поврзат исплатите со
индивидуалните резултати и со резултатите на корпорацијата.
5. Управувачки стандарди за надзорниот одбор, односно за неизвршните членови на

5.1. Основни принципи за работата на надзорниот одбор, односно за неизвршните

членови на одборот на директори
Надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на директори ги
практикуваат своите должности во доменот на генерално прифатените принципи за
правилен надзор. Тие ги ориентираат сите активности особено кон следниве две генерални
должности:
-конструктивно да го предизвикаат и помогнат развојот на стратешките предлози; и
-да го надгледуваат работењето на менаџментот во врска со остварувањето на поставените
цели и намери и надгледување на известувањето за работењето на менаџментот.
Особено, тие ги организирааат сите работи на надзорот, според три генерални начела:
(а) Сите мерки преземени од надзорниот одбор, односно неизвршните членови на
одборот на директори се предмет на принципот на правна дозволеност. Заради тоа, тие не
смеат да ги прекршат респективните одредби на применетиот закон.
(б) Сите мерки преземени од надзорниот одбор, односно неизвршните членови на

одборот на директори се предмет на принципот на економска корисност. Затоа, тие треба
да придонесат, во границите на можното да се одржи зголемувањето на вредноста на
(в) Надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на директори, при
вршењето на своите должности, треба да бидат свесни за општествената одговорност во
разумен и балансиран опсег и да водат сметка за сите етички концепции, без кои социјалната
пазарна економија не може да опстане.
За да се постигне поефективна проверка на менаџментот, неизвршните членови на
одборот на директори, се поддржани во намерите, повремено, да одржуваат состаноци
заради консултација, без присуство на извршните членови.
5.2. Задачи на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на одборот на

директори
Суштинските задачи на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на одборот

на директори, вклучуваат контрола над управниот одбор, односно над извршните членови
на одборот на директори и нивно советување.
Надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на директори ги
стипулираат основите на правилата за работењето на управниот одбор, односно извршните
членови на одборот на директори.
Во делокругот на контролата, надзорниот одбор, односно одборот на директори го
надгледува квалитетот на раководните активности и мерки на управниот одбор, односно
на извршните членови на одборот на директори и оние кои се преземени и оние кои се
планирани. Правејќи го ова, особено проверува дали работата на управниот одбор, односно
одборот на директори го одржува курсот на зголемување на вредноста на корпорацијата
и дали тоа кореспондира со генерално прифатените принципи за правилен компаниски
менаџмент. Таму каде што има неосновани (неоправдани) скршнувања од генерално
прифатените менаџерски стандарди, надзорниот одбор, односно неизвршните членови
на одборот на директори се обврзани да извршат детална опсервација на постапките,
активностите и мерките на управниот одбор, односно извршните членови на одборот на
директори.
Надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на директори може да го
советува управниот одбор, односно извршните членови на одборот на директори и да им
даваат предлози на мерки или активности. При давањето на совети или при предлагањето
на мерки или активности на членовите на управниот одбор, односно на извршните членови
на одборот на директори, надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот
на директори активно го изнесуваат своето експертско знаење и искуство влегувајќи во
дискусии за изгледите за успех на предложените активности и мерки.
Процесот на дискусија се води според принципите за соработка меѓу управниот одбор
и надзорниот одбор, односно извршните членови и неизвршните членови на одборот на
директори со цел да се постават основни насоки за делување на корпорацијата.
За да се обезбеди највисокото можно ниво на квалитет на управниот одбор, надзорниот
одбор ги применува правилата утврдени во законот и кодексот за составување на управниот
одбор, селекција и избор на нови членови на управниот одбор, како и за одлучување за
избор, реизбор или за разрешување .
Предмет на работа на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот
на директори се и активностите за систематска оценка на состојбите во корпорацијата во
утврдени временски интервали при што даваат забелешки и насоки во правец на нивно
континуирано подобрување.
5.3. Организација на надзорниот одбор, односно одборот на директори (неизвршни

членови)
Надзорниот одбор и одборот на директори ги носат сопствените правила на процедура

коишто се насочени кон највисоката можна ефикасност во вршење на надзорната функција.
Надзорниот одбор може да има толку членови колку што е дозволено со ЗТД: најмалку
три, а најмногу единаесет членови кои ги избира собранието при што во одлуката за избор
се назначува кои членови се избираат како независни членови на надзорниот одбор. Ако
надзорниот одбор има три или четири члена, тогаш најмалку еден член е независен член,
а ако има повеќе од четири члена, тогаш најмалку една четвртина од неговите членови се
независни членови на надзорниот одбор.
Членовите на одборот на директори ги избира собранието, при што во одлуката за
избор се назначува кои членови се избираат како независни. Сите членови на одборот на
директори се избираат како неизвршни, а од редот на членовите на одборот на директори,
на првиот состанок на одборот на директорите, се назначува еден или повеќе извршни
членови на одборот на директори. Бројот на извршните членови мора да биде помал од
бројот на неизвршните членови на одборот на директори. Ако одборот има три или четири
неизвршни члена, најмалку еден од неизвршните членови на одборот на директори е
независен член, а ако има повеќе од четири неизвршни члена, најмалку една четвртина од
неизвршните членови се независни членови на одборот на директори.
Според тоа, секоја корпорација треба да има силен и независен елемент во одборот којшто
е способен да практикува објективен и независен суд за корпоративните работи, во основа,
независно од менаџментот. Не треба да ñ биде дозволено на ниту една индивидуална или
мала група на индивидуалци да доминира при носењето одлуки на одборот. За таа цел во
одборот на директори, односно во надзорниот одбор се избираат независни членови.
Независен член-директор во надзорниот одбор, односно одборот на директори е оној
член кој нема никаква врска со корпорацијата, нејзините сродни акционерски друштва или
нејзините службеници кои би можеле да се вмешаат или би се насетило дека би се вмешале,
со практикување на директорското независно бизнис расудување во однос на најдобриот
интерес на корпорацијата. Како што е погоре напоменато, независен неизвршен член на
одборот на директори, односно на надзорниот одбор е физичкото лице коешто, односно на
чијшто член на потесното семејство:904
(а) во последните пет години немало материјален интерес или деловен однос со
корпорацијата, директно, како деловен партнер, како член на орган на управување, орган
на надзор или како раководно лице;
(б) во последните пет години нема примено или не прима дополнителни примања освен
плата од корпорацијата;
(в) нема блиски семејни врски со некој од членовите на органот на управување, органот
на надзор или од раководните лица на друштвото, и
(г) не е акционер кој поседува повеќе од една десетина од акциите на корпорацијата или
не застапува акционер кој поседува повеќе од една десетина од акциите на корпорацијата.
Примери за однос кадешто се смета дека директорот не е независен постојат ако:
(а) директорот бил вработен од страна на корпорацијата или од било која нејзина
904 Види: ЗТД, член 1, став 25.

поврзана корпорација во тековната или во некоја од минатите пет деловни години;

(б) директорот има непосреден член на семејството (во смисла на брачни другари, деца,
браќа, сестри или родители) кој е или кој бил во некоја од минатите пет деловни години,
вработен во корпорацијата или од некоја нејзина поврзана корпорација како извршен
директор или член на управниот одбор и чијашто исплата е одредена од комисијата за
исплата;
(в) директорот или непосреден член на семејството на директорот прима надомест од
корпорацијата или од некоја нејзина поврзана акционерски друштва за услугите што ги
давал на одборот во тековната или непосредната мината деловна година;
(г) директор или непосреден член на семејството на директори е акционер (со влог кој
надминува повеќе од 10% од номиналниот износ на основната главнина) или раководно
лице или директор на било каква профитна бизнис организација со која корпорацијата или
било која нејзина поврзана акционерски друштва направила или од која корпорацијата
или некоја нејзина поврзана корпорација примила значајни исплати во тековната или
непосредната мината деловна година. Како водич треба да се земат во предвид, исплатите
кои просечно надминуваат 100.000 ЕВРА, во денарска противвредност во моментот на
извршувањето на исплатата, за секоја деловна година.
Односите изнесени погоре немаат намера да бидат исцрпни и се примери за ситуации
според кои би се верувало дека директорот нема да биде независен. Ако корпорацијата
сака да го смета директорот за независен, наспроти постоењето на една или повеќе од овие
односи, треба да ја објави во целост природата на односот на директорот со корпорацијата
и да се поднесе одговорност за вистинитоста на податоците при образложувањето на
неговата независност.
Комисијата за номинирање е задолжена за годишна проверка на статусот на
независните директори. Ако комисијата одреди дека одреден директор кој има една или
повеќе од претходно споменатите врски со корпорацијата, може да се смета за независен,
корпорацијата треба тоа да го објави. Обратно, комисијата има доволно дискреција да
одреди дека еден директор не е независен дури и ако не може да се поврзе со некоја од
претходно изнесените случаи.
Кога неизвршен член, односно член на надзорен одбор е избран во повеќе одбори на
директори како неизвршен член, односно за член на повеќе надзорни одбор, тој мора да
посветува доволно време и внимание на работите на секоја корпорација. Комисијата за
номинирање треба да одлучи дали директорот е во можност и дали адекватно ги извршува
своите должности како директор на корпорацијата. Треба да се усвојат внатрешни начела
кои се однесуваат на конкурентното време за исполнување на обврските со коишто се
соочени директорите кога се избрани во повеќе одбори.
Надзорниот одбор, односно одборот на директори формира комисии за да ја зголеми
работната ефикасност. Комисиите треба да имаат најмалку три, а најмногу пет члена.
Претседателот на надзорниот одбор ги координира активностите меѓу комисиите, во
консултација со претседателите на комисиите.
Бројот и задачите на комисиите зависат од големината на надзорниот одбор, односно
одборот на директори и соодветната состојба (реалност) на корпорацијата. Тоа ја
вклучува, во основа, големината на корпорацијата, како и типот, степенот на разноликост и
географското протегање на нејзините вредносно создавачки процеси. Вообичаено, треба
да се формира барем една комисија за клучните прашања на политиката на менаџирање,
комисија за номинирање одговорна за сите прашања поврзани со персоналниот состав на
управниот одбор, комисија за исплати, комисија за инвестиции и финансии, ревизорска
комисија и комисија за корпоративно управување. Веднаш до нив се комисиите кои се
наменети за особено важни функции, како истражување и развој, производство и пазари

на корпорацијата.
5.4. Избор на членовите на надзорниот одбор, односно на одборот на директори од

страна на собранието
Надзорниот одбор, односно одборот на директори си дозволува да му предлага на

собранието на акционерите кандидати за избор на нови членови, како и за реизбор во
органот. Во предлагањето на личности за таа функција, решавачкиот фактор е неговата
ефикасност. За да се обезбеди потребниот квалитет во предлозите за избор, за нив се
дискутира и се решава од страна на надзорниот одбор на база на транспарентни критериуми
за проценување на кандидатите кои се предложени за избор.
Ако работата на некој член од надзорниот одбор, односно одборот на директори
покажува сериозни недостатоци, за неговото преместување од конкретните работни
задачи или пасивизирање решава надзорниот одбор, односно одборот на директорот, а
за разрешување одлучува собранието на акционерите, по предлог на надзорниот одбор,
односно одборот на директори.
Членовите на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на директори
не може да практикуваат мандати во повеќе од пет надзорни одбори на акционерски
друштва со седиште во Република Македонија, а по правило, не треба да бидат членови
во органот на управување или надзор на корпорација која е конкурент на корпорацијата во
која е веќе член на надзорниот одбор, односно неизвршен член во одборот на директори.
Тие не смеат во исто време да бидат членови во управниот одбор на корпорацијата.
Членовите од надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на
директори треба да се во возрасна и здравствена состојба и подготвеност подолг период да
можат да ги исполнуваат барањата што ги наложуваат надзорните задачи. Тие, вообичаено,
не треба да го исцрпуваат статутарно дозволениот максимален број на мандати, ако статутот
на корпорацијата тоа го предвидува.
5.5. Процедура на надзор
Процедурата на надзор посебно е истакната при постоење на дуалистичкиот системна

управување со корпорацијата.
Надзорниот одбор, вообичаено, годишно одржува најмалку четири редовни состаноци
и тоа секои три месеца, при што еден од нив мора задолжително да се одржи во рок од
еден месец пред одржувањето на годишното собрание. Невообичаените настани може да
побараат одржување на поголем број состаноци. Фрекфентноста на комисиските состаноци
најчесто е во корелација со бројот на состаноците на надзорниот одбор. Траењето на
средбите треба да овозможи соодветно извршување на надзорните задачи.
Практиката на надзор примарно се спроведува на состаноците на надзорниот одбор и
неговите комисии. Одделните прелиминарни дискусии на состаноците со претставниците
на акционерите и на работниците, ако се одржат, треба да го олеснат процесот на
оформување мислење на надзорниот одбор, но не и да доведат до одредени спогодувања
или компромиси на штета на корпорацијата.
За да се промовира отвореност на дискусијата, надзорниот одбор може да одржи
состанок со присуство на членовите на управниот одбор кои се со право на дискусија, но
без право на глас во донесувањето на одлуките на состанокот.
Претседателот на надзорниот одбор подготвува систематски распоред за надзор, преку
утврдување на точките на дневниот ред, во којшто е стипулирана последователноста и

главниот фокус на темите заради попрецизна дискусија на состаноците на надзорниот одбор
или неговите комисии. Утврдувањето на предметот на надзор и потребните стандарди за
надзор во распоредот резултира и од основните принципи за соодветен корпоративен
менаџмент којшто формира множество карактеристики за внимателно работење на
управниот одбор (контролна листа за проверка).
Распоредот за надзор ги сепарира предметите на надзор, со цел да се дискутира
периодично за различните аспекти на надзор. За таа цел членовите на управниот одбор,
извршните членови на одборот на директори, односно управителот најмалку еднаш
во три месеци му поднесуваат на надзорниот одбор, односно на одборот на директори,
пишан извештај за работењето на корпорацијата, преку кои надзорниот одбор,
односно неизвршните членови на одборот на директори се информираат , во основа, за
исполнувањата на разни суштински управувачки задачи на управниот одбор, односно на
извршните членови на одборот на директори, односно на управителот, за организацијата
на управниот одбор, составот на управниот одбор , во смисла на персоналната управувачка
покриеност на одделни сектори во корпорацијата како и неговата соработка со други
органи на корпорацијата. Во поглед на овие елементи на контрола, треба да се води сметка
активностите и мерките што се преземаат да се правно дозволиви, економски корисни,
како и општествено и етички оправдани. Понатаму, подложни на мониторинг од страна на
надзорниот одбор, односно од неизвршните членови на одборот на директори треба да
се и основите за донесување на важните одлуки од страна на управниот одбор, односно од
извршните членови на одборот на директори, односно од управителот.
Сите членови на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на
директори го добиваат распоредот за надзор пред секој надзорен период.
Претседателот на надзорниот одбор, односно на одборот на директори го изготвува
планот за состаноците на надзорниот одбор, односно одборот на директори и неговите
комисии врз основа на распоредот за надзор.
Целата документација која е потребна за правилна дискусија околу точките на дневниот
ред се доставува до членовите на надзорниот одбор или неговите комисии, односно до
членовите на одборот на директори и неговите комисии, во соодветно време потребно за
запознавање со нивната содржина, пред секој состанок.
5.6. Личен однос на членовите на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови

на одборот на директори
Членовите на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на

директори секогаш треба да се лично лојални на корпорацијата. Тие не смеат да ги
остваруваат личните интереси што се судираат со интересите на корпорацијата. Мора да се
избегне дури и секој сомнеж за судир на интереси.
Членовите на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот на
директори во основа, не смеат нити директно нити индиректно, преку лица поврзани со
нив, да ги искористуваат бизнис шансите на корпорацијата, да им помагаат на конкурентите
или да преземат комерцијални трансакции во корпорацијата кои не кореспондираат со
нормалните пазарни услови.905
Сите членови на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на одборот
на директори, на писмено, ги признаваат правилата што се однесуваат за внатрешни
905 Види: Ibid.

зделки (зделки на корпорацијата со заинтересирана страна), како и интерните правила за

продавање и купување на акции во корпорацијата.
5.7. Исплата на членовите на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на

Исплатата на членовите на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на

одборот на директори се прави на оправдано ниво и е поврзана со перформансите на
членовите. Општо, критериумите за проценување на оправданоста на заработката, во
основа, се комерцијалната ситуација, успехот и понатамошните изгледи на корпорацијата,
нејзината големина и важност и традиција, како и споредбата на надзорните услуги со
секторските акционерски друштва.
Основата за проценување на перформансите на членовите на надзорниот одбор, односно
неизвршните членови на одборот на директори е во опсегот на нивните должности.
Исплатите на членовите на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на
одборот на директори треба да се соодветни спрема нивото на придонес, земајќи предвид
фактори како што се потрошените труд и време, како и одговорностите на директорите.
При вреднувањето треба да се води сметка и за ангажманот на вршење на функции
на претседателството во надзорниот одбор, односно во одборот на директори, бројот на
членови во нивните комисии и фрекфентноста на одржување на состаноците и присутноста
и активното учество на состаноците.
добиваат месечен паушал или паушал по состанок, определен со одлука на собранието.
имаат право и на надомест на сите други трошоци, право на осигурување на живот и на
друг вид на осигурување и други права кои се неопходни за вршење на нивната функција.
не треба да примаат опциски договори или слична исплата којашто е поврзана со пазарната
цена на акцијата, а со цел да се задржи потребното растојание од менаџерските активности,
должности и мерки што ги врши органот на управување. Исплатите на месечниот паушал
или паушалот по состанок, надоместоците на трошоците и другите права на членовите на
надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на одборот на директори не треба да
се бидат во обем со којшто нивната независност може да биде компромитирана.
Корпорацијата, освен вкупната исплата, ги објавува и принципите на системот за
исплата на членовите на надзорниот одбор, односно на неизвршните членови на одборот
на директори.
5.8. Основи на самоевалуација на управниот и надзорниот одбор, односно одборот на

директори
Потребно е да се изврши формална евалуација на ефективноста на одборот како целина

и придонесот од страна на секој член за ефективноста на одборот.
Секој одбор треба да имплементира одредени процесни дејствија пред комисијата за
номинирање заради евалуацијата на ефективноста на одборот во целост и за проценка
на придонесот на секој индивидуален член за ефективноста на одборот. Овој процес на
проценка треба да биде објавен во годишниот извештај.
Комисијата за номинирање треба да одлучи како работата на одборот може да биде
оценета и да предложи објективен критериум за работењето. Ваков критериум за работата,
којшто дозволува споредба со секторски акционерски друштва, треба да е одобрен од

одборот и да се однесува на тоа како одборот ја обезбедил и зголемил акционерската
вредност на долг период. Овие критериуми за работењето не треба да се менуваат од
година во година, а таму кадешто според околностите се верува дека е потребно да се
промени било кој од критериумите, одборот треба да ја оправда ваквата одлука.
Освен релевантните критериуми за работењето коишто одборот може да ги предложи,
оценката на работењето треба, исто така, да се базира и на цената на акциите за време во
период од пет години и индексот на секторските акционерски друштва.
Индивидуалната евалуација на членовите треба да цели кон проценка на тоа дали секој
директор продолжува и понатаму ефективно да придонесува и да демонстрира обврзаност
кон улогата (вклучувајќи го и поминатото време на одборските и комисиските средби и
други должности). Претседателот на одборот треба да дејствува според резултатите од
евалуацијата на работењето и таму каде што е потребно, да предложи нови членови за
номинација во одборот или да бара оставка од директорите, во консултација и одобрување
со комисијата за номинирање.
Други критериуми за проценката на работата, коишто можат да бидат користени,
вклучуваат повраток на имотот (“return on assets -ROA”), повраток на капиталот (“return
on equity - ROE”), повраток на инвестицијата (“return on investment - ROI”) и додадена
економска вредност (“economic value added - EVA”) за време на долг период.
6. Управувачки стандарди за акционерите
6.1. Права на акционерите
Сите акционери имаат иста положба на влијание во корпорацијата, според нивниот

влог во корпорацијата. Ова правилото за еднаков третман во границите на учеството, исто
така, се применува и за институционални инвеститори од една страна и за мали приватни
акционери од друга страна.
Акционерите го практикуваат своето влијание на годишното собрание. Тие треба да
се однесуваат совесно кон реализирање на одговорноста која ја имаат кон интересите на
Депозитните банки имаат посебна одговорност за чување на интересите на акционерите.
Тие не смеат да дозволат судири на интереси кои, на пример, може да резултираат од
симултаните односи на клиентите на корпорацијата или нејзината сопственост на капитал.
Корпорацијата е обврзана да ги презема сите мерки за да им овозможи на акционерите
лично да ги остваруваат нивните права.
Самите акционери решаваат дали да ги прифатат или одбијат понудите за преземање.
Управниот и надзорниот одбор, односно одборот на директори има обврска да ги
презентираат шансите и ризиците од понудите на балансиран начин. Тука, главната мерка
за проценка, е претпоставениот развој на просперитетот на корпорацијата при ситуација на
преземање или при независност.
6.2. Комуникација со акционерите
Акционерските друштва треба да се обврзат на регуларна, ефективна и фер комуникација

со акционерите.
Акционерските друштва треба да доставуваат релевантни информации коишто се од
значење за акционерите. Во објавувањето на информацијата, акционерските друштва треба
да се што е можно подескриптивни и сеопфатни.

Акционерските друштва треба да објавуваат информации во точно определен термин.
Таму каде што поради невнимание е доставена информација до одредена селектирана
група на акционери, акционерските друштва треба да ја објават таа информација до сите
акционери. Практично, ова може да се изведе преку употребата на модерната технологија,
како што се интернет веб-страните.
Акционерските друштва треба да поддржат поголемо акционерско учество во собранието
и да им овозможат на акционерите да ги изнесат своите ставови за одредени прашања
коишто имаат влијание врз корпорацијата.
Акционерите треба да ја имаат можноста ефективно да учествуваат и да гласаат во
собранието. Треба да им е дозволено да гласаат лично или во отсуство, преку полномошник.
Во однос на ова, акционерските друштва се поддржани да дозволат статутарно уреден
начин на гласање во отсуство како на пример преку електронска пошта, преку телефон,
факс или друго соодветно електронско средство, коешто е дел од јавна комуникациска
мрежа и преку коешто може на сигурен начин да се утврди идентитетот на секој акционер,
правото на глас, начинот на воспоставување на комуникациската врска меѓу корпорацијата
и акционерите и тоа така што гласањето ќе биде достапно на секој акционер и ќе може со
сигурност да се евидентира извршеното гласање.
Претседателите на комисијата за ревизија, комисијата за номинирање и комисијата за
исплата треба да се во можност да поставуваат и да одговараат на прашања на собранието
во рамките на нивните надлежности или да поставуваат и одговараат на прашања коишто
на одреден начин се поврзани со прашањата од нивната надлежност.
Овластениот ревизор треба да е присутен на седниците на собранието за да одговара
на евентуално поставените прашања од страна на акционерите за извршената ревизијата,
како и за подготовката и содржината на ревизискиот извештај.
Акционерските друштва, по правило, треба да припремат записник или бележник на
собранието на акционерите, кои вклучуваат важни коментари или прашања од акционерите
и одговори од органот на управување и надзорниот одбор. Овие записници или белешки
треба да бидат достапни до акционерите по нивно барање.
7. Управувачки стандарди за транспарентност и ревизија
7.1. Финансиско известување и објавување
Корпорацијата не треба да го ограничува обемот на информации за акционерите и други

референтни групи на засегнати лица во исполнувањето на минимумот на барањата што
произлегуваат од регулативите што се однесуваат на финансиско известување и објавување.
Добро е корпорацијата да востанови интегриран систем за надворешна комуникација
којашто покрива правилна адресираност, актуелност и концизност на легитимните
информациски потреби на акционерите и другите учесници во корпорацијата.
Во основа, комуникацискиот систем овозможува доставување на информации за
потенцијалните и актуелните инвеститори (односи со инвеститорите), работната сила
(односи со вработените), консументите (односи со клиенти) и пошироката јавност (односи
со јавноста).
Сите акционери добиваат пристап до истата информација без оглед на бројот и родот
на нивните акции. Значи, правилото за еднаков третман со информации се применува и
на институционалните инвеститори од една и на малите приватни инвеститори од друга
страна.
Акционерите добиваат пристап до сите информации коишто биле доставени до

финансиските аналитичари и сметководители.
Корпорацијата, исто така, користи модерни средства за телекомуникација, како
што е интернетот, за моментални и постојани информации за различните учесници во
корпорацијата. Обезбедувањето на достап до овие информации комерцијално е оправдано
и ја отвара можноста за следење на новинарски и аналитичарски конференции, директно,
преку новите електронски медиуми.
Корпорацијата, меѓу другото, известува во временски интервали не подолги од една
година и за стратегијата и периодично за реализираниот и за планираниот развој на битните
односи во деловните потфати.
Корпорацијата, исто така, ги прави транспарентни постоечките ризици за сегашните
и планираните деловни потфати. Комуникацијата има смисла само ако се сфати дека
конструктивната дискусија за ризикот не штети на имиџот на корпорацијата, туку е само
израз на одговорен и исполнителен корпоративен менаџмент.
Информациите не треба да се двосмислени, сомнителни или погрешно да наведуваат.
Контрадикторно на правилото за фер комуникација изградена врз доверба во корпорацијата
е невистинито да се потврдуваат или одрекуваат претпоставените или вистински планираните
мерки на корпорацијата. Додека плановите на корпорацијата не се сеуште подготвени за
соопштување, заради причини на доверба, корпорацијата мора да се воздржи од давање
изјави.
7.2. Објавување на исплатата на членовите на управниот и надзорниот одбор, односно

на членовите на одборот на директорите
Секоја корпорација треба да обезбеди јасно објавување на нејзината политика за

исплатата, ниво и начинот на исплатата, како и процедура за поставување на исплатата во
годишниот извештај на корпорацијата. Објавувањето на нејзините политики за исплата е со
цел да им се овозможи на инвеститорите и потенцијалните инвеститори да бидат запознати
со поврзаноста меѓу исплатата на членовите на управниот одбор и надзорниот одбор,
односно членовите на одборот на директорите и самата изведба на управувањето и
надзорот во корпорацијата.
Корпорацијата треба да ги известува акционерите секоја година за исплатата на
членовите на управниот одбор и надзорниот одбор, односно на членовите на одборот
на директорите и за исплатата на првите клучни извршители (кои не се директори, туку
раководни лица) на корпорацијата. Овој годишен извештај за исплатата треба да биде дел
од годишниот извештај за работата на корпорацијата или да биде додаден кон истиот. Тој
треба да биде главно средство преку коешто корпорацијата ќе ги известува акционерите за
сите прашања поврзани со исплатата. Членовите на комисијата за исплата треба да бидат
вклучени во извештајот.
Извештајот, како облигаторни состојки, треба да ги содржи имињата на членовите на
управниот одбор и надзорниот одбор, односно на членовите на одборот на директорите и
имињата на првите клучни извршители (кои не се и директори, туку раководни лица) кои
з аработуваат плата, на годишно ниво, која изнесува повеќе од 50.000 ЕВРА, во денарска
противвредност на денот на склучувањето на договорот за уредување на односите на членот
на управен одбор, односно извршен член на одборот на директори, односно раководно
лице со корпорацијата, како и исплатите на паушалите и надоместоците на членовите на
надзорниот одбор и неизвршните членови на одборот на директори, без оглед на тоа што
висината на паушалите, претходно, со одлука, ја има утврдено собранието на акционери.
Во случај на незадоволителни резултати од работењето на корпорацијата или исплати

над утврдениот износ, може процентуално да се намали секоја исплата на директорите,
заработена преку основна/фиксна плата, варијабилни приходи/бонуси поврзани со
работењето, бенефиции, како и одобрени опциски договори и други долготрајни
стимулации. Друштвата во секој случај треба, како најдобра пракса, целосно да ја објават
исплатата на секој индивидуален член на органите на управување и надзор.
Заради транспарентност, извештајот треба да ги објави истите детали за исплатата на
вработените кои се во непосредни семејни врски со директор или со раководно лице
чија исплата, на годишно ниво, надминува 20.000 ЕВРА, во денарска противвредност на
денот на исплата на месечната плата. Ова може да се направи на тој начин што нема да
биде назначен директорот или раководното лице со кои работникот е поврзан, но со јасна
индикација на поврзаност на работникот со тоа лице.
Извештајот треба да содржи и детали за акциските планови на вработените за да им
овозможи на акционерите да ги проценат бенефициите и потенцијалните трошоци на
корпорацијата по тој основ. Битните услови на опциските договори, вклучувајќи ги и
потенцијалната големина на привилегиите, методологијата на вреднување на опциските
договори, цената на опциите коишто биле одобрени, определување дали цена била
пазарната цена или некоја друга на датумот на одобрувањето, одобрениот временски
распоред и сл., треба да се објават.
7.3. Годишна ревизија
Ревизорот е независен гарант на јавното објавување на релевантните информации за

референтните групи на засегнати лица на корпорацијата и е помошен партнер во надзорниот
одбор, односно на одборот на директори во процесот на надгледување и контролирање на
менаџментот. Тој контролира одделни делови од работата на управниот одбор, односно
одборот на директори, но, исто така, е достапен и за управниот одбор и за извршните
членови на одборот на директори, како советник.
Ревизија ги покрива, во суштина, финансиското известување на корпорацијата и
ризиците кои се поврзани со нејзините деловни активности.
Ревизорот треба да утврди дали финансиското известување е во согласност со
соодветните регулативи и дали точно ја одразува финансиската и ризичната ситуација на
Во случај на корпорација чиишто акции котираат на берза, ревизорот мора да ја процени
ефикасноста на менаџментот на ризик. Тука, мора особено да се испита дали корпорацијата
ја има можноста за интегриран систем за менаџментот на ризик којшто овозможува
комплетно идентификување, проценување и раководење на разните претпоставени
ризици од деловни активностите (на пример, опасностите кои се однесуваат на продажбите,
развојот, одговорноста и странските девизни курсеви).
Ревизорот е должен да подготви и извештај за управниот одбор, односно одборот
на директори, во кој ги бележи и слабите точки во корпорацијата (“менаџерско
писмо”). Менаџерското писмо ги објавува недостатоците коишто произлегуваат поради
непочитувањето на статутарната обврска членовите на органот на управување да известуваат
и да не делуваат, со никакви постапки или притисоци, врз објективноста на ревизорот, а кои
биле забележани за време на ревизијата. Менаџерското писмо се заверува од претседателот
на надзорниот одбор, односно од претседателот на одборот на директори.
Независноста на ревизорот е есенцијална за постојана и одговорна контрола. Затоа,
ревизорот ги презема сите разумни чекори за да ја зачува својата неутралност. Пред се,
тоа се обезбедува на начин што траењето на мандатот за ревизија, како и дополнителните

деловни односи со корпорацијата се објавуваат (на пример, договори за советување) и
нема да влијаат на неговата економска и професионална независност.
Надзорниот одбор, односно одборот на директори, при препораката за избор на
ревизорот треба да има во предвид, дека работата на постоечкиот ревизор треба да ја
процени одредена трета експертска страна.
7.4. Внатрешна ревизија (надлежност и ревизија)
Во надлежност на органот на управување е да обезбеди на сите членови на одборот

на директори, односно на надзорниот одбор балансирана и разбирлива проценка на
корпорациското работење, позиција и изгледи како и ценовно осетливи информации, како
и извештаи до регулаторите, ако истите се побараат.
Одборот на директори, односно надзорниот одбор треба да востанови комисија за
ревизија и да донесе правила за известување коишто јасно ќе ги определат нејзините
надлежности.
Комисијата за ревизија треба да се состои од најмалку три неизвршни директори,
односно најмалку три члена на надзорниот одбор, чие мнозинство, вклучувајќи го тука и
претседателот, треба да е независно.
Одборот на директори, односно надзорниот одбор треба да утврди дека членовите
на комисијата за ревизија се соодветно квалификувани за да ги извршуваат своите
одговорности. Најмалку двајца од членовите на комисијата за ревизија треба да имаат
сметководство или слично искуство или стручност од областа на финансискиот менаџмент,
при што тоа го утврдува одборот на директори, односно надзорниот одбор, определувајќи
и толкувајќи ги ваквите квалификации преку сопствено бизнис расудување.
Комисијата за ревизија треба да има експлицитна моќ за да истражува било какви
процеси од нејзината надлежност, целосен пристап до и соработка со менаџментот
и целосна дискреција при повикувањето на некој директор или раководно лице да
присуствува на средбите, како и разумни ресурси и средства за работа кои ќе овозможат
правилно и непречено извршување на функциите.
Во надлежност на комисијата за ревизија влегува:
(а) преглед на делокругот и резултатите од ревизијата и цената на ефективноста, како и
независноста и објективноста на надворешните ревизори.
(б) преглед на значајните прашања на финансиското известување и оценување на
истото, за да се обезбеди интегритет на финансиските извештаи на корпорацијата, како
и било какви соопштенија кои се поврзани со финансиското работење на корпорацијата;
(в) преглед на адекватноста на внатрешната контрола во корпорацијата;
(г) преглед на ефективноста на функционирањето на внатрешната ревизија; и
(д) дава мислење до одборот на директори, односно надзорниот одбор за предлогот
за овластен надворешниот ревизор за ревизија на годишната сметка и на финансиските
извештаи ако корпорацијата има обврска да ги подготвува, како и мислење во врска со
одобрувањето на исплатата и условите на ангажирање на овластениот надворешен ревизор.
Комисијата за ревизија треба, најмалку еднаш годишно, да остварува средби со
надворешните ревизори, без присуство на менаџментот. Комисијата за ревизија треба,
еднаш годишно, да ја утврдува независноста на надворешните ревизори. Таа треба во
доверба да постапи по одредени претставки добиени од персоналот на корпорацијата за
одредени пропусти во поглед на известувањето за финансиското работење. Комисијата за
ревизија треба да утврди дали независната истрага на ваквите работи од страна на персоналот
на корпорацијата се вистинити и да ги преземе сите неопходни мерки и активности за

утврдување на евентуалните пропусти или невистинитости во поглед на финансиските
извештаи. Одборот на директори, односно управниот одбор треба, во годишниот извештај,
да ги објави имињата на членовите на комисијата за ревизија и деталите за активностите
на комисијата.
Корпорацијата треба да востанови внатрешна ревизорска функција којашто е независна
од активностите над коишто таа врши ревизија.
Примарната линија на известување на внатрешниот ревизор треба да е кон
претседателот на комисијата за ревизија, иако внатрешниот ревизор би требало, исто
така, административно да го известува и претседателот на управниот одбор и главниот
Внатрешниот ревизор треба да постапува според стандардите коишто се поставени
од националните или меѓународните професионални тела вклучувајќи ги стандардите за
професионална практика за внатрешна ревизија.
Комисијата за ревизија треба да утврди дали функцијата на внатрешната ревизија е
адекватно помошно средство и дали има соодветно место во корпорацијата. Поради
избегнување на евентуални сомневања во однос на извршената ревизија, функцијата
на внатрешната ревизија може да ја врши лице од корпорацијата или да е доверена на
сметководствена/ревизорска корпорација со добра репутација или да е извршена од
мнозински акционер, холдинг корпорација, корпорација-родител односно владејачка
корпорација со помош на стручни лица за вршење на внатрешна ревизија.
7.5. Внатрешни контроли
Одборот на директори и надзорниот одбор треба да се утврди дека менаџментот

одржува цврст систем за внатрешни контроли заради безбедно чување на акционерските
инвестиции и имотот на корпорацијата.
Комисијата за ревизија треба да ја утврди адекватноста на внатрешните финансиски
контроли во корпорацијата и ризичните менаџерските политики востановени од
менаџментот. Комисијата за ревизија треба да утврди дали прегледот на ефективноста на
внатрешни контроли е вршен најмалку еднаш годишно. Ваквиот преглед може да е извршен
од страна на внатрешните и/или овластените надворешни сметководители. Ако овластениот
сметководител во исто време е и надворешен овластен ревизор на корпорацијата,
комисијата за ревизија презема одредени мерки да утврди дали независноста на јавниот
сметководител не е компромитирана од некој друг материјален однос со корпорацијата.
8. Корпоративно управување во група
Во група на поврзани акционерски друштва, гореспоменатите управувачки стандарди

се однесуваат аналогно на сите органи на различните нивоа на групата. Специјалните
карактеристики резултираат, особено од различните области на одговорност на органите
на корпорацијата-родител од една страна и подружниците од друга страна.
Органот на управување на корпорацијата-родител врши влијание врз управувањето на
контролираната корпорација. Во исто време, практикува водство над групата, според своите
правни и фактички можности за влијание врз зависните акционерски друштва (должност
за групен менаџмент). Органите на управување на зависните акционерски друштва
управуваат со акционерски друштва во секој случај во пропишаните (некаде пошироки,
некаде потесни) граници, преку правно дозволени одлуки на органот на управување на
корпорацијата-родител.
Сферата за надзор на надзорниот одбор односно на неизвршните членови на одборот
на директори на корпорацијата-родител во зависните акционерски друштва е во областа
на одговорност на органот на управување на корпорацијата-родител. Тие го надгледуваат
менаџментот на контролираната корпорација, како и групниот менаџмент, преку управниот
одбор, односно преку извршните членови на одборот на директори на корпорацијата-
родител. Органите на надзор на зависните акционерски друштва ги надгледуваат, во секој
случај, мерките на органот на управување на нивните акционерски друштва.
Ефикасноста на типичниот групен систем на градациски, но внатрешно-поврзани
управувачки и надзорни задачи на органите на корпорацијата-родител и зависните
акционерски друштва, претпоставува дека одговорноста на органот за индивидуалните
нивоа на групата е последица на нивни пропусти во управувањето. Корпоративните
единици (членови на акционерски друштва во групата) и организационите единици на
групата (менаџерски области) не треба да се распаднат, туку треба да се во постојана
симбиоза. Таму каде недостига конзистентност, потребно е да се изврши организационото
или, ако е можно, правното реструктуирање за да се синхронизира организационата и
правната структура.
Заради интересите за јасно утврдување на границите во областите на одговорност,
спојувањето на персоналот меѓу органот на управување на корпорацијата-родител и органот
на управување на зависните акционерски друштва треба да се избегнуваат, особено, ако
постои ситуација кога членовите на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на
одборот на директори на зависните акционерски друштва во исто време се и членови на
управниот одбор, односно извршни членови на одборот на директори на корпорацијата-
родител. Членовите на надзорниот одбор, односно неизвршните членови на корпорацијата-
родител не треба да се членови на надзорниот одбор, односно неизвршни членови на
зависните акционерски друштва.
Правилата за котирање на берзата најчесто бараат од котираните акционерски друштва

во годишните извештаи да ги опишат нивните практики на корпоративно управување со
специфично известување за почитувањето на принципите на кодексот, како и објавување
и објаснување на било какво скршнување од било кое начело од кодексот (“принцип
примени или објасни”). Акционерските друштва на почетокот на делот за корпоративното
управување, опишан во годишниот извештај, треба да потврдат дека се придржувале кон
принципите и начелата од кодексот или да го специфицираат секое решение на кодексот
со коишто не се согласуваат. Многу од овие начела им препорачуваат на акционерските
друштва да ги објават своите кодекси за корпоративно управување. За олеснување на
известувањето, специфичните принципи и начела на кодексот кои треба да се објават се
следните:
□□ Делегацијата на надлежности, од одборот до било која комисија, за решавање на
одредени прашања во надлежност на одборот;
□□ Бројот на средби на одборот и комисиите на одборот одржани во текот на годината,
како и присуството на секој член на одборот на овие средби;
□□ Типот на материјални трансакции што бараат одобрување од одборот;
□□ Ситуациите каде корпорацијата смета дека директорот е независен наспроти
постоењето на врска како што е утврдено во кодексот, за кој инаку би се верувало
дека е зависен, природата на врската на директорот и причината според која се
смета за независен;
□□ Односот меѓу претседателот и главниот извршен директор, каде тие на одреден
начин се меѓусебно поврзани;
□□ Состав на комисијата за номинација;
□□ Процесот на селекција и номинирање (предлагање) на нови директори во одборот;
□□ Клучните информации кои се однесуваат на директорите, кои се извршни, неизвршни
или независни, според комисијата за номинација;
□□ Процесот за евалуација на ефективноста на одборот како целина и придонесот на
секој индивидуален директор кон ефективноста на одборот;
□□ Детално објавување на политиката за исплата, ниво и начините на исплатата и
процедура за поставување на критериумите на исплата;
□□ Составот на комисијата за исплата;
□□ Имињата и исплата на секој директор. Објавувањето на исплатата треба да е
во границите над 50.000 ЕВРА на годишно ниво. Во случај на незадоволителни
резултати од работењето на корпорацијата или поголеми исплати од утврдените
износи за исплата на секој директор (над износите на основната/фиксната плата,
варијабилни исплати или исплати поврзани со резултатите од работењето, бонуси,
бенефиции и одобрени акциски опции, како и други долготрајни стимулации), треба
да се пристапи кон процентуално намалување на примањата на секој директор;
□□ Имиња и исплата на клучните раководни лица (кои не се и директори). Објавувањето
треба да биде во границите над 50.000 ЕВРА и да вклучува намалување на износите
како во погоре утврдените случаи;
□□ Исплата на вработените кои се непосредни семејни врски со некој директор или
раководно лице и чија исплата надминува 20.000 ЕВРА годишно. Објавувањето треба
да биде во границите над 20.000 ЕВРА и да вклучува намалување на износите како во
погоре утврдените случаи;
□□ Детали за акциските планови на вработените;
□□ Состав на комисијата за ревизија и детали за нејзините активности.
Библиографија
1. Action Plan on Modernizing Company Law and Enhancing Corporate Governance in the EU, COM
(2003) 284 final (http://europa.eu.int/comm/internal_market/en/company/company/modern/
index.htm
2. Adams, Renée, "The Dual Role of Boards as Advisers and Monitors", PhD dissertation, University of
Chicago. 2001.
3. Admati, Anat R., Paul Pfleiderer, and Josef Zechner, “Large Shareholder Activism, Risk Sharing, and
Financial Market Equilibrium”. Journal of Political Economy 102, 1994.
4. Agarwal V. "Corporate Governance at Unilever". Hyderabad, India: ICFAI Knowledge Centre, 2004.
5. Aghion, Philippe, and Jean Tirole, "Formal and Real Authority in Organizations". Journal of Political
Economy 105,1997.
6. Aghion, Philippe, and Patrick Bolton, ''An Incomplete Contracts Approach to Financial Contracting''.
Review of Economic Studies 59, 1992.
7. Allen, Franklin, and Douglas Gale, ''Comparing Financial Systems''. MIT Press, Cambridge and
London, 2000.
8. Amihud, Y., and B. Lev,“Does Corporate Ownership Structure Affect its Strategy towards
Diversification?”. Strategic Management Journal, Vol., 20,1999.
9. Araki Takashi, "Employees and Corporate Governance: Japan: A Comparative Analysis: Corporate
Governance and Labor and Employment Relations in Japan". 22 Comparative Labor Law & Policy
Journal, Fall, 2000.
10. Ashby, W R., "Self-Regulation and Sufficient Variety," in Introduction to Cybernetics. Wiley, London,
1956.
11. Bacon, J., and J. Brown, ''Corporate Directorship Practices: Role, Selection, and Legal Status of the
Board''. American Society of Corporate Secretaries, New York, 1975.
12. Bebchuk, Lucian Arye, and Mark Roe, "A Theory of Path Dependence in Corporate Ownership and
Governance". Stanford Law Review 52, 1999.
13. Becht Marco, Patrick Bolton, Alisa Röell, "Corporate Governance and Control". NBER Working
Papers Series. National Bureau of Economic Research, 2002.
14. Berkovitch, Elazar, and Ronen Israel, ''The Design of Internal Control and Capital Structure''. Review
of Financial Studies 9, 1996.
15. Berle, A., and G. Means "The Modern Corporation and Private Property". Macmillan, New York. ,
1932.
16. Berndt Markus, "Gobal Diferences in Corporate Governance System Theory and Imlications for
Reforms". Discussion Paper No.303, Harvard Law School Cambridge, 11/2000.
17. Bernstein, Peter L. ''Are Financial Markets the Problem or the Solution? A Reply to Michael Porter''.
Journal of Applied Corporate Finance 5, no.2. 1992.
18. Black's Law Dictionary. West Publishing Co. 1991.
19. Blair M. Margaret and Lynn A. Stout, “A Team Production Theory of Corporate Law”, Virginia Law
Review, Volume 85, Number 2, March 1999.
20. Blair M. Margaret, “Rethinking assumptions behind corporate governance”. Challenge, 1995.
21. Bob Garratt, "The Fish Rots from the Head: The Crisis in our Boardrooms". Profile, London, 1996.
22. Bohinc Rado and Stephen M. Bainbridge, „Corporate Governance in Post-privatized Slovenia”. 49
American Journal of Comparative Law, Winter 2001.
23. Bolton, Patrick, and Ernst-Ludwig von Thadden, "Liquidity and Control: A Dynamic Theory of
Corporate Ownership Structure". Journal of Institutional and Theoretical Economics, 1998.
24. Bootle, R., “The Trouble With Markets: Saving Capitalism from Itself”. Nicholas Brealy Publishing,
2009.
25. Bos, D.“Privatisation and Restructuring: An Incomplete-contract Approach”. IMF Working paper
WP/96/101, IMF, Washington, D.C.,1996.
БИБЛИОГРАФИЈА | 437
26. Bowen, W. G. ''Inside the Boardroom: Governance by Directors and Trustees''. New York: Wiley,
1994.
27. Brancato, C. K.,"Institutional Investors and Corporate Governance: Best Practices for Increasing
Corporate Value". Chicago: Irwin, 1997.
28. Brandeis D. Louis, "The Curse of Bigness: Miscellaneous Papers" ed. O. Fraenkel, New York: Viking
Press, 1934 и Veblen, T., "The Theory of the Business Enterprise". New York: Charles Scribner’s
Sons, 1904.
29. Bratton W. William, “The New Economic Theory of Firm: Critical Perspectives from History”. 41
Stanford Law Review, 1989.
30. Bu Jeghult, “Mororotter”. Utvecklings Plan, Stockholm, 2005.
31. Carlsson, R. H., “Ownership and Value Creation: Strategic Corporate Governance in the New
Economy”. Wiley, 2001.
32. Carver J., "The Unique Double Servant-Leadership Role of the Board Chairperson". Booklet No. 2,
Voices of Servant-Leadership Series, Indianapolis: Greenleaf Center for Servant-Leadership, 1999.
33. Carver John, Caroline Oliver, "Corporate Boards that Create Value". Jossey-Bass, 1st edition, 2002.
34. Chancellor Allen, "In re Caremark International Inc. Derivative Litigation". 1996 WL 549894 Del. Ch.
1996.
35. Chang, Chun, ''Capital Structure as an Optimal Contract between Employees and Investors''. Journal
of Finance 47, 1992.
36. Charan, R. ''Boards at Work: How Corporate Boards Create Competitive Advantage''. San Francisco:
Jossey-Bass, 1998.
37. Christine A. Mallin, “Corporate Governance”. Oxford University Press, 2011.
38. Coase, R., “The Problem of Social Cost”. Journal of Law and Economics, Vol.3, 1960.
39. Coffee, John C., “Liquidity versus Control: The Institutional Investor as Corporate Monitor”,
Columbia Law Review 91, 1991.
40. Coffee, Jr. C. John, “The Future as History: The Prospects for Global Convergence in Corporate
Governance and its Implications”. 93 Northwestern University Law Review, 1999.
41. Commision Recommendation of 14.12.2004 fostering an appropriate regime fo the remuneration
od directors of the listed companies (2004-913-EC), (OJ L 385, 29.12.2004).
42. Commision Recommendation of 15.02.2006 on the role of non-executive or supervisory directors of
listed companies on committees of the (supervisory) board, (2005/162/EC) ,(OJ L 52, 25.02.2005).
43. COMMISSION DIRECTIVE 2007/14/EC, of 8 March 2007 laying down detailed rules for the
implementation of certain provisions of Directive 2004/109/EC on the harmonisation of
transparency requirements in relation to information about issuers whose securities are admitted
to trading on a regulated market, ОЈ L 68 09.03.2007
44. Commission of the European Communities – Communication From the Commission to the Council
and the European Parliament, Modernising Company Law and Enhancing Corporative Governace in
the European Union- A Plan to move forward – Brussels, 21.5.2003, COM (2003) 284 final.
45. Commission Recommendation of 14.12.2004 fostering an appropriate regime for the remuneration
of directors of listed companies (2004/913/EC), OJ L 385, 29.12.2004.
46. Communication from the Commission accompanying Commission Recommendation complementing
Recommendations 2004/913/EC and 2005/162/EC as regards the regime for the remuneration of
directors of listed companies and Commission Recommendation on remuneration policies in the
financial services sector, Brussel, 30.4.2009 COM (2009) 211 final.
47. Communication of the Commission: A strategy for the simplification of the regulatory Environment
(http://ec.europa.eu/enterprise/regulation/better_regulation/simplification.htm)
48. Conger, J. A., E. E. Lawler III, and D. L. Finegold, ''Corporate Boards: New Strategies for Adding Value
at the Top'' San Francisco: Jossey-Bass, 2001.
49. Corporate Governance in Europe: Report of a CEPS Working Party, Centre for European Policy
Studies CEPS Working Report No. 12 CEPS Working Party Report II, 1995.
50. Crowther, D., Seifi, A., “Corporate Governance and International Business”, Ventus Publishing,
2011.
51. Cynthia A. Williams and Peer Zumbansen (eds.), “The Embedded Firm: Corporate Governance,
Labor and Finance Capitalism”. Cambridge University Press, 2011.
52. Davies, P., Gower and Davies’ Principles of Modern Company Law 40-6 (6the ed., 1997); Blumberg,
P., Limited Liability and Corporate Groups, 11 Journal of Corporate Law 573, 1986.
53. Dayton, K. N. ''Governance Is Governance'', Washington, D.C.: Independent Sector, 1987.
54. Demsetz, H., and K, Lehn (1985), “The Structure of Corporate Ownership: Causes and consequences”,
Journal of Political Economy, Vol. 93.
55. Denis, D., D. Denis and A. Sarin, “Agency Theory and the influence of Equity Ownership Structure on
corporate diversification strategies”. Strategic Management Journal, Vol. 20, 1999, стр. 1071-1076.
56. Detomasi David, “The International Institutions and the Case for Corporate Governance Framework”.
Global Governance, Volume: 8, Issue 4, 2002.
57. Dewatripont, Mathias, and Jean Tirole, "A Theory of Debt and Equity: Diversity of Securities and
Manager-Shareholder Congruence". Quarterly Journal of Economics 109, 1994.
58. Diamond, Douglas W. "Financial Intermediation and Delegated Monitoring". Review of Economic
Studies 51, 1984.
59. DIRECTIVE 2004/109/EC OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCIL, of 15 December
2004 on the harmonisation of transparency requirements in relation to information about issuers
whose securities are admitted to trading on a regulated market and amending Directive 2001/34/
EC, ОЈ 390 31.12.2004
60. Dodd, M., "For Whom are Corporate Managers Trustees?". Harvard Law Review 45, 1932.
61. Donaldson, L., and J. Davis, “Boards and company performance: Research challenges the
conventional wisdom’, Corporate Governance: An international review, vol. 2, 1994.
62. Dr.sc. Barbić Jakša, "Pravo društava" Knjiga druga. Društva kapitala, Organizator, Zagreb, 2000.
63. Eight Council Directive 2006/43/EC of 17 May 2006 - The statutory audits of annual accounts and
consolidated accounts (OJ L 317 57 16.11.1990); Измени и дополнувања: Council Directive 78/660/
EEC of 25 July 1978 (OJ L 222, 14.8.1978, p. 11); Council Directive 83/349/EEC of 13 June 1983 (OJ
L 193 18 June 1983) and Council Directive 2008/30/EU of 13 March 2008 (OJ L 81 20.March 2008)
and repealing Council Directive 84/253/EEC of 10 April 1984 (OJ L 126 12 May 1984).
64. Eisenhardt, K.,“Agency-theory: An assessment and review”. Academy of Management Review, Vol.
14, 1989.
65. Eric Gonnard, Eun Jung Kim, Isabelle Ynesta, Financial Market Trends - Recent Trends in Institutonal
Investors Statistics, OECD 2008
66. Etzioni, A., "Modern Organizations". Prentice-Hall, Englecliffs, NJ, 1964.
67. Fahy Martin, Jeremy Roche, Anastasia Weiner, "Beyond Governance" Creating Corporate Valute,
through Performance, Conformance and Responsibility”. John Wiley & Sons LTD, 2004.
68. Faleye,O., 2007, “Classified Boards, Firm value, and Managerial Entrenchment”. Journal of Financial
Economics83.
69. Fama, E, Jensen, M., “Agency Problems and Residual Claims”. 26 Journal of Law and Economics
327, 1983.
70. Faure-Grimaud, Antoine, and Denis Gromb, "Private Incentives and Public Trading", Working paper,
Sloan School, MIT. 1999.
71. Ferrarini Guido, Niamh Moloney and Cristina Vespro, “Executive Remuneration in the EU:
Comparative Law and Practice”, ECGI (European Corporate Governance Institute), Law Working
Parer No. 09/2003, June 2003.
72. Fourteen Council Directive 2007/36/EC of 11 July 2007 - The exercise of certain rights of shareholders
in listed companies (OJ L 184/17 14 July 2007).
73. Fourth Council Directive 78/660/EEC of 25 July 1978 - The annual accounts of certain types of
companies (OJ L 222, 14.8.1978,); Измени и дополнувања: Seventh Council Directive 83/349/
EEC, of 13 June 1983 (OJ L 193 1 18.7.1983); Council Directive 84/569/EEC, of 27 November 1984
(OJ L 314 28 4.12.1984); Eleventh Council Directive 89/666/EEC, of 21 December 1989 (OJ L 395
36 30.12.1989); Council Directive 90/604/EEC, of 8 November 1990 (OJ L 317 57 16.11.1990);
Council Directive 90/605/EEC, of 8 November 1990 (OJ L 317 60 16.11.1990); Council Directive
94/8/EC of 21 March 1994 (OJ L 82 33 25.3.1994) Council Directive 1999/60/EC of 17 June 1999
(OJ L 162 65 26.6.1999); Directive 2001/65/EC of the European Parliament and of the Council of
27 September 2001 (OJ L 283 28 27.10.2001); Council Directive 2003/38/EC of 13 May 2003 (OJ L
120 22 15.5.2003); Directive 2003/51/EC of the European Parliament and of the Council of 18 June
2003 (OJ L 178 16 17.7.2003); Directive 2006/43/EC of the European Parliament and of the Council
of 17 May 2006 (OJ L 157 87 9.6.2006); Directive 2006/46/EC of the European Parliament and of
the Council of 14 June 2006 (OJ L 224 1 16.8.2006); Council Directive 2006/99/EC of 20 November
2006 (OJ L 363 137 20.12.2006)..
74. Franks, J, Mayer, C and Reeneboog, L., Who Disciplines Management in Poorly Performing
Companies?, 10 Journal of Dinancial Intermediation 209, 2001.
75. Fukuyama, Francis "Trust: Social Virtues and the Creation of Prosperity", Touchstone, London,
1996.
76. Fundamentals of Corporate Finance (6th ed.), Editions McGraw-Hill Ryerson, §23: Mergers and
Acquisitions
77. Galbraith John Kenneth, "The New Industrial State", Boston: Houghton Mifflin, 1967.
78. Garratt Bob, "Thin on Top: Why Corporate Governance Matters and How to Measure And Improve
Board Performance", Nicholas Brealey Publishing, 2003.
79. Garratt Bob, Thin on Top—Why Corporate Governance Matters and How to Measure and Improve
Board Performance, part II " The Shock to the Establishment", Nicholas Brealey Publishing. 2003.
80. Geof P. Stapledon. Institutional Shareholders and Corporate Governance. Armour and Gordon.
1996.
81. Geoffrey Poitras; From Antwerp to Chicago: The History of Exchange Traded Derivative Security
Contracts; Vancouver 2009.
82. Gerum, E., H. Steinmann, et al., ''Der mitbestimmte Aufsichtsrat : eine empirische Untersuchung'',
Stuttgart, Poeschel, 1988.
83. Gibbons, Robert, and Kevin J. Murphy, ''Optimal Incentive Contracts in the Presence of Career
Concerns: Theory and Evidence'', Journal of Political Economy 100, 1992.
84. Giddens, A., "The Third Way - The Renewal of Social Democracy", Polity Press, 1998.
85. Gilson J. Ronald and Mark J. Roe, "The Political Economy of Japanese lifetime Employement" in
Blair M. Margaret and Mark J. Roe edition, "Employees and Corporate Governance", Brookings
Institution Press, Washington D.C., 1999.
86. Gompers, A., J. Ishii and A. Metrick ‘Corporate governance and equity prices’, The Quarterly Journal
of Economics, Feb, vol. 118, no. 1, 2003.
87. Gorton, Gary, and F. A. Schmidt, Class Struggle Inside the Firm: ''A Study of German Codetermination'',
NBER Discussion Paper, Cambridge, Mass. 2000.
88. Grossman, Sanford, and Oliver Hart, "Takeover Bids, the Free-Rider Problem and the Theory of the
Corporation", Bell Journal of Economics 11, 1980.
89. Halpren, P, Trebilcock, M and Turnbull, S., An Economic Analysis of Limited Liability in Corporation
Law, 30 University of Toronto Law Journal 117, 1980.
90. Hansmann Henry and Reinier Kraakman, „What is Corporate Law”, Center for Law, Economics and
Public Policy, Research Paper, No. 300, 2004.
91. Hansmann, H, Kraakman, R and Squire, R., Law and the Rise of the Firm, 119 Harvard Law Review
1333, 2006.
92. Harney, Alexandra, ''Restructuring Hands Culture Shock to Japanese Workers'', Financial Times,
November 2, 1999.
93. Hart Oliver, “An Economist’s Perspective on the Theory of the Firm.” Columbia Law Review 89,
1989, стр. 1757, 1764.
94. Hart, O., "Firms, Contracts and Financial Structure", Clarendon Press, Oxford, 1995.
95. Hart, O., “Corporate Governance: Some Theory and Implication”, Economic Journal, 105, 1995.
96. Hartzell, Jay C., and Laura T. Starks, Institutional Investors and Executive Compensation, Mimeo,
Department of Finance, University of Texas, 2002.
97. Hepple Bob (editor), „Social and Labour Rights in a Global Context – International and Comparative
Perspectives”, Cambridge University Press, 2002.

98. Hertig Gerard, “On-Going Board Reforms: One-Size-Fits-All and Regulatory Capture”, ECGI
(Europaen Corporative Governance Institute), Law Working Paper No. 25/2005, March 2005.
99. Hideaki Miyajima and Fumiaki Kuroki, “The Understanding of Cross-Shareholding in Japan: Causes,
Effects and Implications”, in CORPORATE GOVERNANCE IN JAPAN: INSTITUTIONAL CHANGE AND
ORGANIZATIONAL DIVERSITY. 2007.
100. Hirshleifer, David, and Anjan V. Thakor, "Managerial Performance, Boards of Directors and Takeover
Bidding", Journal of Corporate Finance: Contracting, Governance and Organization1, 1994.
101. Holmstrom, B., “Moral Hazard and Observability”, Bell Journal of Economics, Vol. 10, 1979.
102. Holmstrom, Bengt, and S. Kaplan, “Corporate Governance and Merger Activity in the U.S.: Making
Sense of the 1980s and 1990s”, Journal of Economic Perspectives 15, 2001.
103. Hopt J. Klaus, “Board Models in Europe. Recent Developments of Internal Corporate Governance
structure in Germany, the United Kingdom, France and Italy”, ECGI ( European Corporate
Governance Institute ), Low Working Paper No.18/2004, January 2004.
104. Janet Dine, The Governance of Corporative Groups, Cambridge University Press, 2003.
105. Jenkins, H. W. Jr., ''When CEOs Fail, Blame the Board'', Wall Street Journal, Nov. 7, 2001.
106. Jensen, M., and W. Meckling, “Theory of the Firm: Managerial behaviour, agency costs and
ownership structure”, Journal of Financial Economics, Vol. 21, No. 2, 1976.
107. Jensen, M.C., “The Modern Industrial Revolution, Exit and the Failure of Internal Control Systems”,
Journal of Finance, 48:831-880, 1993.
108. John Micklethwait, Adrian Wooldridge; “The Company-A short history of a revolutionary idea”;
New York 2003.
109. Julian Franks, Colin Mayer and Hideaki Miyajima, “Evolution of Ownership: The Curios Case of
Japan”, Working Paper. 2007. http://www.hbs.edu.
110. Kaen R. Fred "A Blueprint for Corporate Governance: Strategy, Accountability, and the Preservation
of Shareholder Value", 2003.
111. Kamar, Ehud, "A Regulatory Competition Theory of Indeterminacy in Corporate Law", Columbia
Law Review 1908. 1998.
112. Kaplan Steven, ''Corporate Governance and Corporate Performance: A Comparison of Germany,
Japan, and the U.S'', JOURNAL OF APPLIED CORPORATE FINANCE, Vol. 9, No. 4, 1997.
113. Keasey, K., and M. Wright, “Issues in Corporate Accountability and Governance”, Accounting and
Business Research, 1993.
114. Khan A., "Boeing Corporate Governance Crisis", Hyderabad, India: ICFAI Knowledge Centre, 2004.
115. Kinlaw, D., "The Practice of Empowerment", Gower, Brookfield, Vermont, USA, 1995.
116. Klaus J. Hopt and Eddy Wymeersch (Eds.), Comparative Corporate Governance, Berlin,Walter de
Gruyter, 1997.
117. Kose, John, and Simi Kedia, "Design of Corporate Governance: Role of Ownership Structure,
Takeovers, Bank Debt and Large Shareholder Monitoring", Working paper. 2000.
118. Kreps, David M and Robert Wilson, ''Reputation and Imperfect Information'', Journal of Economic
Theory, Vol. 27, 1982.
119. La-Porta, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes, and Andrei Shleifer, "Corporate Ownership around
the World", Journal of Finance 54, 1999.
120. Leighton, D.S.R. and D. H. Thain, "Making Boards Work: What Directors Must Do to Make Canadian
Boards Effective", Whitby, Ont.: McGraw-Hill Ryerson, 1997.
121. Leland, Hayne E., and David H. Pyle, “Informational Asymmetries, Financial Structure, and Financial
Intermediation”, Journal of Finance 32, 1977.
122. Levy Leon, "The Mind of Wall Street: A Legendary Financier on the Perils of Greed and the Mysteries
of the Market", Texere, London, 2003.
123. Licht N. Amir, “The Maximands of Corporate Governance: A Theory of Values and Cognitive Style”,
ECGI ( European Corporate Governance Institute ), Low Working Paper No.16/2003, 2003.
124. Lorsch, J. W. and E. MacIver, Pawns or Potentates: ''The Reality of America’s Corporate Boards'',
Boston: Harvard Business School Press, 1989.
125. Lucian Bebchuk, John C. Coates IV, and Guhan Subramanian, “The Powerful Antitakeover Force of
Staggered Boards: Theory, Evidence, and Policy”, Stanford Law Review 54, 2002.
126. Macey, Jonathan R., and Geoffrey P. Miller, “Corporate Stakeholders: A Contractual Perspective.”,
University of Toronto Law Journal 43, 1993.
127. Marcel Kahan and Edwawrd B. Rock, “ Hedge Funds in Corporate Governance and Corporate
Control”, 155 University of Pensylvania Law Review 1021, 2007.
128. Mark A. Sargent - Dennis R.Honabach, KProxy Rules Handbook, 2008-2009, New York, 2008
129. Mark J. Roe. Strong Managers, Weak Owners: The Political Roots of American Corporate Finance.
Princeton University Press, 1995.
130. Marris, Robin "Galbraith, Solow and the Truth About Corporation, The Public Interest 9", 1968.
131. Mayer, C., “Corporate Governance, Competition and Performance. In: Corporate Governance,
Financial Markets and Global Convergence”, Kluwer Academic Publishers, Great Britain, 1998.
132. McClelland, D., and D. Burnham, “Power is the Great Motivator”, Harvard Business Review, January-
February, 1995.
133. McCoy, Patricia A. “Political Economy of the Business Judgment Rule in Banking: Implications for
Corporate Law”, Case Western Law Review 47, 1996.
134. Millstein Ira M., and Paul W. MacAvoy, ''The Active Board of Directors and Performance of the
Large Publicly Traded Corporation'', Columbia Law Review 98, June, 1998.
135. Mitchel, R., B. Agle and D. Wood, "Toward a Theory of Stakeholder Identification and Salience:
Defining the Principle of who and what really counts", as in Clarkson, M., eds. The Corporation and
its Stakeholders: Classic and contemporary readings, University of Toronto Press, Toronto, Canada.
(1998)
136. Monks, R., Minnow, N., “Corporate Governance”, John Wiley and Sons, Ltd., 2011.
137. Monks, R.A.G. and Minow, N., “Corporate Governance”, Oxford University Press, 1995.
138. Muller, Holger and Karl Warneryd, "Inside Versus Outside Ownership: A Political Theory of the
Firm", RAND Journal of Economics 32, 2001.
139. Murphy, Kevin, ''Executive Compensation, in Orley Ashenfelter'', and David Card, eds.: Handbook
of Labor Economics (North Holland), 1999.
140. Parrish L.,Briefing Paper: "Corporate Social Responsibility in the United States", Corporation for
Enterprise Development, Washington, DC, August, 2000.
141. Patton, A. and J. C. Baker,''Why Directors Won’t Rock the Boat'', Harvard Business Review, 1987.
142. Petar A. Hall and David Soskice (eds.)., “Varieties of Capitalism”, Oxford University Press, 2006.
143. Petkovski, V., "Corporate Social Responsibility" Future Leaders E-Conference, University SS. Cyril
and Methodius, Facultu of Economic, Skopje, 2003.
144. Pfeffer, J., "Power in Organizations”, Ballinger Press, 1981.
145. Posner, Richard, “A Failure of Capitalism”, Harvard Press, 2009.
146. Pound, J.,“The Promise of the Governed Corporation”, as in Harvard Business School eds, Corporate
Governance, Harvard Business School Press, USA.2000.
147. Raheja, Charu G., "The Interaction of Insiders and Outsiders in Monitoring: A Theory of Corporate
Boards", Working paper, 2001.
148. Reinier Kraakman et al, “The Anatomy of Corporate Law – A Comparative and Functional Approach”,
Oxford University Press, 2005.
149. Reinier Kraakman et al, “The Anatomy of Corporate Law: A Comparative and Functional Approach,
2nd ed.”, Oxford University Press, 2009.
150. Report on consultations for future priorities for Action Plan <http://ec.europa.eu/internal_market/
company/docs/consultation/final_report_en.pdf>
151. Report prepared for the European Corporate Governance Conference of October 18, The Hague,
The Netherlands European Corporate Governance in company law and codes.
152. Robert W. Hamilton. Statutory supplement to cases and materials on corporations including
partnerships and limited partnerships (Fifth Edition), West Publishing CO., St. Paul, Minn., 1994 .
153. Roberts, John, and Eric Van den Steen, ''Shareholder Interests, Human Capital Investments and
Corporate Governance'', Stanford University Graduate School of Business, Stanford, 2000.
154. Roe, Marc ''Strong Managers Weak Owners: The Political Roots of American Corporate Finance'',
Princeton University Press, 1994.
155. Ronald J. Gilson and Mark. J. Roe, Some Differences in Corporation Structure in Germany, Japan
and the United States, 102 Yale Law Review Journal, 1993.
156. Rosenstein, Stuart, and Jeffrey G. Wyatt, "Outside Directors, Board Independence, and Shareholder
Wealth", Journal of Financial Economics 26, 1990.
157. Rostow, E. V., "To Whom and for What Ends Are Corporate Managements Responsible?", in E. S.
Mason, ed.: The Corporation in Modern Society,, Harvard University Press, Cambridge, Mass, 1959.
158. Roundtable Conference ‘Partners for Progress - Towards a New Approach to Corporate Social
Responsibility, 2000.
159. Schnitzer, Monika, "Breach of Trust in Takeovers and the Optimal Corporate Charter", Journal of
Industrial Economics 43, 1995.
160. Seventh Council Directive 83/349/EEC of 13 June 1983 - Consolidated accounts (OJ L 193 18 June
1983); Измени и дополнувања: Eleventh Council Directive 89/666/EEC, of 21 December 1989 (OJ
L 395 36 30.12.1989): Council Directive 90/604/EEC, of November 1990 (OJ L 317 57 16.11.1990);
Council Directive 90/605/EEC, of 8 November 1990 (OJ L 317 60 16.11.1990); Directive 2001/65/
EC of the European Parliament and of the Council of 27 September 2001 (OJ L 283 28 27.10.2001);
Directive 2003/51/EC of the European Parliament and of the Council of 18 June 2003 (OJ L 178 16
17.7.2003); Directive 2006/43/EC of the European Parliament and of the Council of 17 May 2006
(OJ L 157 87 9.6.2006); Directive 2006/46/EC of the European Parliament and of the Council of 14
June 2006 (OJ L 224 1 16.8.2006); Council Directive 2006/99/EC of 20 November 2006 (OJ L 363
137 20.12.2006).
161. Shleifer, A., and R. Vishny, “A Survey of Corporate Governance”, The journal of Finance, Vol.LII, No.
2, 1997.
162. Stiglitz, J, Freefall: America, Free Markets, and the Sinking of the World Economy, (W.W. Norton
and Company), 2010.
163. Tam, K., "The Development of Corporate Governance in China", Edward Elgar, Chelenham, UK.
1999.
164. Taylor, Michael, ''International financial standards and the transition economics, LAW IN
TRANSITION'', Autumn 1999.
165. The Cadbury Report, "Code of best Practice on the financial Aspects of Corporate Governance",
London , 1992.
166. Tricker, R., "International Corporate Governance, Readings and Cases", Prentice Hall International,
Singapore, 1994.
167. Tsuk Dalia, „Corporations Without Labour: The Politics of Progressive Corporate Law”, University of
Pennsylvania Law Review, Volume 151, Issue 6, 2003.
168. Varallo, Gregory V., and Kelly A. Herring. “Delaware Law and Directors’ Duties in Change of Control
Transactions.” Corporate Law and Practice Course Handbook Series, no. 45, Practicing Law Institute,
1999.
169. Velasco, Julian, “The Fundamental Rights of the Shareholder; Notre Dame Law School Legal Studies
Research Paper”, No. 05-16; UC Davis Law Review, Vol. 40, No. 2, pp. 407-467, 2006.
170. Ward, R. D., ''21st Century Corporate Board'', New York: Wiley, 1997.
171. Warther, Vincent A., "Board Effectiveness and Board Dissent: A Model of the Board's Relationship
to Management and Shareholders", Journal of Corporate Finance: Contracting, Governance and
Organization 4, 1998.
172. Weber, M., "The Theory of Social and Economic Organization", The Free Press, New York, 1947.
173. Weisbach, Michael S., "Outside Directors and CEO Turnover", Journal of Financial Economics 20,
1988.
174. Williams, C., Zumbansen P., (eds.)., The Embedded Firm: Corporate Governance, Labor and Finance
Capitalism, (Cambridge University Press), 2011.
175. Williams, H, ''Corporate Accountability and Corporate Power'', Benjamin Farless Memorial Lectures,
Pittsburgh: Carnegie-Mellon University Press, 1979.
176. Wolfe Alan, „The Modern Corporation: Private Agent or Public Actor”, 50 Washington and Lee Law
Review, Fall 1993.
177. Wymeersch, Eddy, ''A Status Report on Corporate Governance Rules and Practices in Some
Continental European States'', in Klaus J Hopt, Hideki Kanda, Mark J Roe, E Wymeersch, and S.
Prigge, eds.: ''Comparative Corporate Governance, The State of the Art and Emerging Research''
(Clarendon Press, Oxford).1998.
178. Zakon o gospodarskih družbah, "Založba”, Љубљана, 1998
179. Zwiebel, Jeffrey, "Block Investment and Partial Benefits of Corporate Control”, Review of Economic
Studies 62, 1995. Burkart, Mike, Denis Gromb, and Fausto Panunzi, "Large Shareholders,
Monitoring, and the Value of the Firm", Quarterly Journal of Economics, 112, 1997, стр. 693-728.
180. Бобек Шуклев,Љубомир Дракулевски,Стратегиски менаџмент,Економски факлутет, Скопје
2001.
181. Васиљеви¢ Мирко, “Компанијско право”, Правни факултет Универзитета у Београду-Центар
за публикације, Београд, 2005.
182. д-р Милан Недков, д-р Тито Беличанец, ``Право на друштвата``- Книга втора, Проект за
деловно опкружување на УСАИД, Скопје, 2008, стр.336
183. Климовски А., Авторизирани предавања Корпоративно управување, мастерс студии по
деловно правво, 2012 година.
184. Коевски Горан, “Компаративно корпоративно управување”, Правен факултет “Јустинијан
Први”, Последипломски студии од областа на деловното право, Скопје, 2005.
185. Латиф Самир, “Управување со трговските друштва (корпоративно управување)”, Деловно
право, бр. 12, 2004.
186. Нетков, М, “Акционерско друштво: правна физиономија, устројство и функционирање”,
Рафајловски Консалтинг – Скопје, 2007.
187. Шуклев Б., “Менаџмент, четврто издание”, Економски факултет – Скопје, 2008.

Koporativno Upravuvanje CONTENTS

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Koporativno Upravuvanje CONTENTS

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Тито Беличанец

се занимаваат со определување на карактеристиките на тие два система на управување

Доброто корпоративно управување претставува комплексен процес и предизвик на

ПРВ ДЕЛ ОПРЕДЕЛУВАЊЕ НА КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ

ВТОР ДЕЛ: ДЕФИНИРАЊЕ НА КОРПОРАЦИЈАТА И КОРПОРАТИВНАТА СОПСТВЕНОСТ

Глава прва: Корпорацијата и корпоративното управување 62

ТРЕТ ДЕЛ: СОВРЕМЕНО КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ

Глава прва: Димензиите на современото корпоративно управување 138

ЧЕТВРТИ ДЕЛ: РАЗЛИКИ ВО СИСТЕМИТЕ ЗА КОРПОРАТИВНО УПРАВУВАЊЕ

Глава прва: Разлики во дисперзираноста на сопственоста 298

ПЕТТИ ДЕЛ: КОРПОРАТИВНОТО УПРАВУВАЊЕ ВО РЕПУБЛИКА МАКЕДОНИЈА

Глава прва: Специфики на корпоративното управување

1 Види: Simon, H.A. "Administrative Behaviour", 1945.

Менаџментот има важна улога во рамнотежата помеѓу сопствениците на обврзници,

дефиниции во зависност од тоа на која теориска матрица е заснована дефиницијата

Глава прва: Основни прашања на корпоративното управување

1. Поим за корпоративното управување

Терминот корпоративно управување се состои од две компоненти: корпоративно,

за вршење на трговска дејност, како и уредувањето на внатрешните односи меѓу т.н..

2. Дефинирање на корпоративното управување

За определување на поимот “корпоративно управување” постојат повеќе дефиниции,

ревизорите и другите засегнати лица (stakeholders).

Слика 1.1. Мрежа на стејкхолдери18

Корпоративното управување може да претставува и битна детерминанта во

18 Бобек Шуклев,Љубомир Дракулевски,Стратегиски менаџмент,Економски факлутет, Скопје 2001, стр 61.

акционерска вредност. Тука спаѓа и ефективноста на менаџерските структури, вклучувајќи

3. Предмет на корпоративно управување

Предмет на корпоративното управување во најтесна смисла го сочинуваат: акционерската

во формално правна смисла има преовладувачко влијание. Но, во корпоративната пракса

Највидливи манифестации се бројните комисии кои објавија извештаи за состојбите во

4. Значење на корпоративното управување

Корпоративното управување се смета за неопходна алатка за развој на бизнисот. Според

унапредување на економската ефикасност на корпорацијата непосредно, што посредно

Глава втора: Појава и развој на корпоративното управување

1. Појава на корпоративно управување

Кога еден ученик на Confucie, побарал од филозофот да му каже што е неопходно за

нареди детален преглед врз американската финансиска регулатива само за да ги смири

2. Развој на корпоративното управување - најзначајни документи и настани

За да се проследи постапниот развој на корпоративно управување, како и зачетокот на

45 Види: Robert W. Hamilton, цит. Дело, стр.22-23.

на пресудите на судовите (case law) се зголемува деловниот морал со признавањето на

coporations") треба да биде раководена (менаџирана) од постари извршни членови ("senior

договор се уредуваат прашања што се од тековното работење на компанијата мораат

Maxwell). По неговото исчезнување59 долгот на една од неговите компании (Mirror Group)

Кодексот содржи препораки за составот на одборот на директори и за сметководствениот

во корпоративното управување. Со разделувањето на функцијата претседател на одборот

управување и корпоративната социјална одговорност. Во рамките на нејзината активност

на пример т.н.. златен подобран ("golden parachutes"). Од ова ограничување изменети се

извештајот на Комисијата Кадбури во извештајот се изразува загриженост за големината на

1997 година: во Велика Британија "Hermes" уникатниот Фонд за управување со пензиски

подготвен за потребите на Лондонска берза и тоа за компаниите кои котираат. Комисијата

71 "The Myners Review of Institutional Investment", HM Treasury, London, 2001.

високи стандарди на грижа и со тоа да ги надгледуваат нивните менаџери на соодветен и

содржани во Комбинираниот кодекс за корпоративно управување (Combine Code) .

74 Financial reporting council, june 2008

зајакната, со ревитализирање на независноста на надворешната ревизија;

75 Financial reporting council, june 2006

(83/349/EEC) од 13.06.1983 година за консолидирани (годишни) сметки85 и Осмата

Глава трета: Влијанието на светската финансиска криза врз процесите

Во денешно време, јавноста а особено академската, се наоѓа во фрустрирачка состојба

Од сегашна перспектива, едноставно, не постои начин да се види преминот низ сите

цел синџир на насилни случувања, во кои природните катастрофи, воените закани, ги

преживувањето на тој систем ја извлековме погрешната поука – дека тој функционира