‫اجلمهورية اجلزائرية الدميقراطية الشعبية‬

‫وزارة التعليم العايل والبحث العلمي‬

‫جامعة ‪ 08‬ماي ‪ – 1945‬قاملة‬
‫كلية العلوم االقتصادية وعلوم التسيري‬
‫قسم علوم التسيري‬

‫مطبوعة دروس‬

‫التسيري املايل‬

‫من اعداد الدكتورة‪ :‬سعيدة بوردمية‬

‫السنة اجلامعية‪2015 /2014 :‬‬

 ‫فهرس احملتويات‬

‫رقم الصفحة‬ ‫املوضوع‬

‫أ‬ ‫املقدمة‬
‫‪01‬‬ ‫الفصل األول‪ :‬االدارة املالية يف املؤسسة‬
‫‪08‬‬ ‫الفصل الثاين‪ :‬االطار العام للتسيري املايل‬
‫‪15‬‬ ‫الفصل الثالث‪ :‬التحليل املايل الساكن‬
‫‪26‬‬ ‫الفصل الرابع‪ :‬التحليل املايل الوظيفي‬
‫‪50‬‬ ‫الفصل اخلامس‪ :‬التحلــيل املايل الدينــاميكي‬
‫‪65‬‬ ‫الفصل السادس‪ :‬السياسة املالية آلية اختاذ القرارات املالية أو التمويلية‬
‫‪84‬‬ ‫الفصل السابع‪ :‬التقييم املايل للمشاريع االستثمارية‬
‫‪98‬‬ ‫اخلامتة‬
‫‪99‬‬ ‫قائمة املراجع‬
 ‫مقدمة‪:‬‬

‫يشهد العصر ا ديث العديد من التطورات ي العوامل وامتغرات ااقتصادية وااجتماعية والي أدت إ تزايد أمية‬
‫امعلومات احاسبية الي تشكل العصب ا يوي ي عملية ا اذ القرارات‪ .‬ولغرض اافصاح عن قيمة امعلومات احتواة ي القوائم‬
‫امالية كان ابد من ظهور ما يعرف اليوم بالتسير اما ‪.‬‬
‫إذ يعد موضوع التسير اما أحد امواضيع امهمة ي حقل اإدارة امالية إذ من خاله تتمكن امؤسسة من تشخيص نقاط‬
‫القوة والضعف ي بيئتها الداخلية وتقوم قراراها التمويلية وااستثمارية كما مكن أن تستخدمه كأحد اأسس امهمة ي ديد‬
‫خياراها اإسراتيجية‪.‬‬
‫فالتسير اما هو علم له قواعد ومعاير وأسس يهتم بتجميع البيانات وامعلومات ا اصة بالقوائم امالية للمؤسسة وإجراء‬
‫التص يف الازم ها م اخضاغها ا دراسة تفصيلية دقيقة وإجاد الربط والعاقة فيما بي هما‪ ،‬م تفسر ال تائج الي م التوصل اليها‬
‫والبحث عن أسباها اكتشاف نقاط الضعف والقوة ي ا طط والسياسات امالية باإضافة ا تقييم أنظمة الرقابة ووضع ا لول‬
‫والتوصيات الازمة لذلك ي الوقت ام اسب‪.‬‬
‫وي قسم عمل امدير اما إ قسمن أساسين احلل اما الذي يكون على امدى القصر باستعمال التحليل اما‬
‫الساكن وعمل امسر اما الذي يكون على امدى الطويل من خال التحليل الدي اميكي والقرارات التمويلية وااستثمارية‪ .‬وهو‬
‫ما س ت اوله ي هذ امطبوعة‪.‬‬

‫لقد جاءت هذ امطبوعة ي سبعة فصول مرتبطة بطريقة م طقية‪ ،‬حيث خصص ا الفصل اأول للمؤسسة ااقتصادية كوها‬
‫تعد اللب ة اأساسية ي تكوين اقتصاديات الدول بالتعرض لأسس ال ظرية ها من خال تعريفها والتطرق لوظائفها مع الركيز على‬
‫إحدى أمها وهي اادارة امالية‪.‬‬
‫وما أن الواقع ال ظري مالية امؤسسة ي تطور مستمر فقد حرص ا على توضيح ذلك بالتعرض ي الفصل الثاي لإطار العام‬
‫للتسير اما بالركيز على التشخيص اما وااسراتيجي للمؤسسة‪.‬‬
‫ي الفصل الثالث نتعرض مختلف مراحل تطور التحليل اما من خال التعرف على التحليل اما الساكن ومختلف‬
‫أساليبه وأدواته من رأس مال عامل ونسب مالية وغرها وامستعملة ي ليل الوضعية امالية للمؤسسة ي دورة مالية واحدة للوقوف‬
‫على نقاط القوة وتعزيزها ونقاط الضعف لتحسي ها‪.‬‬
‫وما أن تقييم اأداء اما للمؤسسة ااقتصادية ا يقتصر على دورة واحدة وإما متد لفرات زم ية طويلة‪ ،‬فإنه م وضع‬
‫أدوات للتقييم على دورات متعددة وهو ما يسمى بالتحليل الدي اميكي (ا ركي) ومن أهم أساليبه و أدواته جداول التمويل‬
‫وجدول التدفقات ال قدية واللذان يعران عن تطور حالة امؤسسة من بداية ال شاط إ هايته (الس ة) حيث أن كاما يفسر‬

‫‌أ‬
‫كيفية حدوث التغرات على الذمة امالية للمؤسسة خال فرة من الزمن‪ .‬وإظهار ختلف ا ركات امالية أو التدفقات ال قدية‪،‬‬
‫فمن خال استعماهما يسمح ل ا بوضح التوجهات اإسراتيجية ل مو امؤسسة‪ ،‬وهو ما يت اوله الفصل ا امس‪.‬‬
‫كما أنه لب اء كل من جدول التمويل وجدول التدفقات ال قدية جب أن تتوفر ل ا ميع امعلومات الكافية لتحقيق ذلك‪،‬‬
‫ولكن ي اأصل وبال ظر إ الكشوفات امتاحة بصفة خاصة نذكر اميزانية احاسبية حيث ا مكن الوصول إ ذلك إا بعد‬
‫ترتيب ع اصر هذ اأخرة بشكل يت اسب مع اهدف امرجو وهذا ما يسمى باميزانية الوظيفية وهو ما يتطرق له الفصل الرابع‪.‬‬
‫بعد انتهاء عمل احلل اما وهو ما أوضحته الفصول ا مسة اأو من امطبوعة يأي دور امسر اما والذي ي صب على ا اذ‬
‫القرارات امالية وااستثمارية‪ ،‬حيث يت اول الفصل السادس امعاير واأسس الي تبى عليها السياسة امالية وختلف التق يات‬
‫امعتمدة ي اختيار مصادر التمويل وال ظريات امفسرة هيكل التمويل سواء التقليدية أو ا ديثة‪.‬‬
‫أما الفصل السابع فقد خصص للتقييم اما للمشاريع ااستثمارية من خال التطرق لاستثمار وامشروع ااستثماري وخصائصه‬
‫وأهم امعاير امعتمدة ي عملية التقييم وامفاضلة بن البدائل ااستثمارية امتاحة وي ظل كل ظروف الطبيعة‪.‬‬

‫وي اأخر أرجو أن أكون قد وفقت ي تقدم اأحسن وأن تكون هذ امطبوعة مرجعا مفيدا للجميع من زمائي اأساتذة‬
‫وأعزائي الطلبة‪ ،‬وأن تلقى اهتماما م هم بتقدم اانتقادات وااقراحات الب اءة الكفيلة بتحسي ها ي امستقبل ان شاء اه‪.‬‬

‫الدكتورة‪ :‬سعيدة بورديمة‬

‫‌‬
‫ب‬
‫التسيير المالي‬

‫الفصل اأول‪ :‬اادارة المالية في المؤسسة‬

‫احتلت امؤسسة ااقتصادية حيزا كبرا ي كتابات وأعمال ااقتصادين على اختاف ا اهاهم وانتماءاهم باعتبارها‬
‫مثل عصب ا ياة ااقتصادية والوحدة اأساسية أي اقتصاد وبالتا فإن تطور ااقتصاد الوط مرهون بالفعالية ااقتصادية‬
‫للمؤسسة‪ ،‬كما أن مو اأخرة مرتبط بعدة عوامل تلف ا اجة إليها باختاف البيئة ال ت شط فيها كتوفر رؤوس أموال‪ ،‬اليد‬
‫العاملة امؤهلة وامواد اأولية‪...‬وغرها‪ ،‬باإضافة إ تلك العوامل ه اك عامل رئيسي يتوقف عليه ذلك ال مو أا وهو التسير‬
‫احكم للمؤسسة ذاها وخاصة فيما يتعلق با انب اما الذي يعتر ركها ا يوي وامسؤول عن كافة اأنشطة الرئيسية بطريقة‬
‫مكن من بلوغ أهداف امؤسسة ذلك أنه يتغلغل ي ميع أوجه نشاط امؤسسة‪ ،‬ب أن نتطرق إ الوظيفة امسؤولة عن ا انب‬
‫اما بامؤسسة أا وهي اادارة امالية‪.‬‬
‫‪ .1‬ماهية المؤسسة‪:‬‬
‫‪ 1.1‬مفهــوم المــؤسسة ااقتصــادية‪:‬‬
‫من الصعب أن يط ي تعريف واحد امؤسسة فهي مفهوم يتميز بالشمولية ومكن أن ي ظر إليه من زوايا متعددة بسبب‪:‬‬
‫‪ ‬التطور امستمر الذي تشهد امؤسسات وتعدد أشكاها القانونية؛‬
‫‪ ‬اتساع وت وع أنشطة امؤسسات بسبب التطور التك ولوجي؛‬
‫‪ ‬اختاف اايديولوجيات وامدارس الفكرية ال ت اولته‪.‬‬
‫فيمكن ال ظر اليها على أها‪:‬‬
‫‪ " ‬كل وحدة قانونية سواء كانت شخص مادي أو شخص مع وي‪ ،‬وال تتمتع باستقال ما ي ص ع القرار‬
‫‪1‬‬
‫وت تج سلع وخدمات ارية"‪.‬‬
‫‪ " ‬خلية اقتصادية‪ ،‬وبشرية‪ ،‬وال تشكل مركزا مستقل ماليا ي ص ع القرار‪ ،‬يث إدارة ومراقبة هذا امركز‬
‫" ‪2‬‬
‫تعتمد على شروط تقسيم رأس امال بن الشركاء‪ ،‬وكذلك حسب خصائص كل مؤسسة ‪.‬‬
‫إذن امؤسسة م ظمة هزة بكيفية توزع فيها امهام وامسؤوليات‪ ،‬وتتخصص ي إنتاج السلع وا دمات ال يتم بيعها ي اأسواق‬
‫بغرض قيق أرباح من وراء ذلك‪.‬‬

‫‪Jean Longate, Jacques Muller, Economie d’entrprise, dunod, Paris, 2004, p 01.‬‬
‫‪1‬‬

‫‪Pierre Conso, La gestion financiere de l’entreprise, dunod, paris, 2000, p 60.‬‬

‫‪2‬‬

‫‪3‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ 2..1‬وظــائف المؤسـسة ااقتصــادية‪:‬‬

‫تتكون امؤسسة ااقتصادية من عدة وظائف تسهر على استمرارية العمل فيها من أجل قيق أهدافها ومن أمها‪:‬‬
‫أ‪ .‬وظيفــة الش ــراء‪ :‬تتضمن كافة اأنشطة امتعلقة بامعامات أو التبادل مع اأطراف الداخلية وا ارجية‪ ،‬وت بع أمية هذ‬
‫الوظيفة من خال مارسة اأنشطة ال تتضمن استمرار وانتظام اإنتاج من خال إمداد باحتياجاته‪.‬‬
‫ب‪ .‬وظيفــة اإنتــاج‪ :‬تعد الوظيفة امسؤولة عن التصميم والتشغيل والرقابة على اأنشطة اإنتاجية عن طريق مارسة العملية‬
‫اإدارية بع اصرها اأربعة‪ ،‬من طيط‪ ،‬ت ظيم‪ ،‬توجيه‪ ،‬وت مية الكفاءات البشرية والرقابة ميع أنشطة ال ظم اإنتاجية‪.‬‬
‫ويل أنواع معي ة من امدخات إ أنواع ددة من‬ ‫وي ظر إ هذ الوظيفة بأها ال شاط ااقتصادي الذي يهدف إ‬
‫امخرجات‪.‬‬
‫ت‪ .‬وظيــفة التخــزين‪ :‬تتكون من موعة اأنشطة ال هدف إ ااحتفاظ باموجودات لفرة من الزمن‪ ،‬واحافظة عليها‬
‫التها أو إحداث التغرات امطلوبة ن استخدامها مع أقل استثمار مكن وبأقل تكلفة مك ة‪.‬‬
‫ث‪ .‬وظــيفة المــوارد البشــرية‪ :‬تع هذ الوظيفة بإدارة الع صر البشري داخل ام ظمة والعمل على إ اد عاقات متوافقة‬
‫بن العاملن‪ ،‬فهي ال شاط الذي يتم موجبه ا صول على اموارد البشرية الازمة للم ظمة من حيث العدد وال وعية ال‬
‫دم أغراضها وترغبهم على البقاء وجعلهم يبذلون أكر جهد مكن إ احها و قيق أهدافها‪.‬‬
‫ج‪ .‬وظيــفة التســويق‪ :‬عملية طيط وت فيذ مفاهيم‪ ،‬التسعر‪ ،‬الرويج‪ ،‬وتوزيع اأفكار والسلع وا دمات إ اد تبادات‬
‫من شأها إشباع حاجات ورغبات اأفراد وام ظمات‪.‬‬
‫ح‪ .‬الوظيفة المالية‪ :‬سيتم ت اوها بالتفصيل‪.‬‬
‫‪ .2‬الوظيفة المالية داخل المؤسسة‪:‬‬
‫عرف مفهوم اإدارة امالية تطورا كبرا خال الس وات اأخرة‪ ،‬فامفهوم التقليدي لإدارة امالية كان ددا بكيفية ا صول‬
‫على اأموال بسبب حدوث ما يسمى بالكساد العظيم س ة ‪ 1929‬حيث واجهت امؤسسات اات متعددة من الفشل‬
‫والتعثر اما ‪ ،‬فكان اهدف هو ا صول على اأموال من امؤسسات واأسواق امالية لتمويل هذ امؤسسات‪ .‬أما نظرة ام هج‬
‫ا ديث لإدارة امالية فهي عامة وشاملة إذ م يقتصر دورها على عملية ا صول على اأموال بل اتسع ليشمل ااستخدام اأمثل‬
‫هذ اأموال‪ ،‬فمع هاية الستي ات وبداية السبعي ات تركز ااهتمام على وظيفة ااستثمار وعلى السيولة وعاقتها مع الر ية‪ .‬أما‬
‫ي بداية القرن العشرين تغر أسلوب ام افسة بن امؤسسات إ اسراتيجيات التعاون والتكتل وااندماج وال مو وهو ما ركزت عليه‬
‫الوظيفة امالية‪.‬‬

‫‪4‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ 1 .2‬مفهوم اادارة المالية‪:‬‬

‫تعددت التعاريف ال ت اولت مفهوم اادارة امالية ومن أمها نذكر‪:‬‬
‫‪ ‬عرف ‪ Brigham, Gapenshi‬اإدارة امالية بأها‪" :‬الوظيفة اإدارية ا اصة طط التمويل وا صول على‬
‫‪3‬‬
‫اموارد امالية واستخدامها بالطريقة ال تؤدي إ زيادة فعالية عمليات وا ازات امؤسسة إ أقصى حد مكن‪".‬‬
‫‪ ‬عرفها ‪ Keown‬بأها‪" :‬ال شاط اإداري الذي يهتم لق القيمة ااقتصادية أو الثروة وا فاظ عليها"‪.‬‬
‫‪ ‬عرفها ‪ Wiston‬على أها‪" :‬تلك اإدارة ال تتكون من ثاث أجزاء رئيسية من وظائف امدير اما وهي‪ :‬التخطيط‬
‫‪4‬‬
‫والرقابة‪ ،‬إدارة رأس امال ومعا ة امشاكل ام فردة‪".‬‬
‫تص بعملية التحليل والتخطيط والت بؤ فضا عن‬ ‫وعموما مكن تعريف اإدارة امالية على أها الوظيفة اإدارية ال‬
‫الرقابة وإدارة هيكل أصول امؤسسة من خال ا اذ موعة من القرارات امتمثلة ي قرارات التمويل وقرارات ااستثمار هدف‬
‫تعظيم قيمة امؤسسة‪.‬‬
‫‪ 2.2‬أهداف اإدارة المالية‪:‬‬
‫ا مكن الفصل ي ا قيقة بن أهداف اإدارة امالية وأهداف امؤسسة‪ ،‬وعموما مكن تلخيص هذ اأهداف فيما‬
‫‪5‬‬
‫يلي‪:‬‬
‫أ‪ .‬تعظيم الربح‪ :‬يهتم باختيار التصرف الذي يرتب عليه قيق أقصى ربح مكن‪ ،‬مع ي صب ااهتمام بالقرارات‬
‫واأعمال امتعلقة بالتمويل وااستثمار وتوزيع اأرباح وتوجيهها لتت اسب مع هدف تعظيم الربح‪ .‬وتعر الر ية كهدف‬
‫ا اذ القرار عن مدى اعة القرارات كما تعتر مقياس للحكم على اأداء ااقتصادي‪ ،‬فهي ا تقتصر على زيادة رضا‬
‫امسامن فقط بل ها أثر على ااقتصاد ككل ومس اات التوسع والتوظيف‪.‬‬
‫ب‪ .‬تعظيم قيمة المؤسسة‪ :‬يعتر هدف تعظيم القيمة السوقية للمؤسسة أفضل معيار للحكم على القرارات امالية‪ .‬ويعر عن‬
‫قيمة امؤسسة رياضيا كما يلي‪:‬‬
‫الربح امتوسط امتوقع ا صول عليه‬
‫القيمة ا الية للمؤسسة =‬
‫معدل الربح الذي يرغب امستثمر ي ا صول عليه‬

‫وه ا ي بغي ماحظة أن تعظيم القيمة السوقية للمؤسسة ا يتحقق إا بارتفاع القيمة السوقية أسهمها‪.‬‬

‫‪ 3‬أمد عبد اه اللحلح‪ ،‬مال الدين امرسي‪ ،‬اإدارة المالية‪ :‬مدخل اتخاذ القرارات‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬اإسك درية‪ ،2006 ،‬ص‪.14‬‬
‫مد الصري‪ ،‬إدارة المال‪ :‬تحليل هيكله‪ ،‬دار الفكر ا امعي‪ ،‬اإسك درية‪ ،2006 ،‬ص‪.14‬‬ ‫‪4‬‬

‫نفس المرجع‪ ،‬ص ‪.25‬‬ ‫‪5‬‬

‫‪5‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ت‪ .‬تعظيم العائد ااجتماعي‪ :‬من القضايا امعاصرة ال يستوجب أن تأخذها اإدارة امالية بعن ااعتبار قضية امسؤولية‬
‫ااجتماعية‪ ،‬وال تع أن ا يكون اهدف الوحيد للمؤسسة قيق مصا امسامن واماك من خال تعظيم الربح‪ ،‬وإما‬
‫ب أن تتحمل امسؤولية ي قيق الرفاهية للعاملن لديها والعماء واجتمع ككل فضا عن ااهتمام بالقضايا البيئية‪.‬‬
‫‪ 3 .2‬موقـع الوظيفة المالية داخل المؤسسة‪:‬‬
‫تتحكم ي عملية ت ظيم الوظيفة امالية وموقعها ي اهيكل الت ظيمي للمؤسسة العديد من العوامل‪ ،‬خاصة‪ :‬ا جم‪ ،‬الشكل‬
‫القانو ‪ ،‬نوعية ال شاط‪ ...‬ويعد عامل ا جم امعيار اأكثر أمية ي ديد ت ظيم الوظيفة امالية وتوزيع السلطة وامسؤولية ما‬
‫يضمن ا اذ القرارات على أحسن وجه‪ ،‬و اول استعراض موقعها ي كل امؤسسات‪.‬‬
‫أ‪ .‬المؤسسات الصغيـرة‪ :‬يأخذ مسؤول امؤسسة الصغرة على عاتقه غالبا مهمة اإشراف على الوظيفة امالية ويساعد ي‬
‫ذلك احاسب‪ ،‬إ جانب اللجوء ي بعض اأحيان إ امستشارين ا ارجين كا راء احاسبن وا راء امعتمدين لدى‬
‫الب وك‪ ،‬لاستفادة من خدماهم ي حل امشاكل امالية ال قد تتعرض ها امؤسسة‪.‬‬
‫ب‪ .‬المؤسسات المتوسطة‪ :‬يصعب على مسر امؤسسة امتوسطة اإطاع واإشراف امباشر على تلف وظائف امؤسسة‬
‫ما ي ذلك الوظيفة امالية‪ ،‬اأمر الذي يستدعي إنشاء إدارة تصة توكل ها مهمة اإشراف على اأنشطة امالية‪ ،‬وي‬
‫بعض ا اات توكل إليها كذلك امسائل اإدارية‪.‬‬
‫ت‪ .‬المؤسسات الكبيـرة‪ :‬تتميز امؤسسات الكبرة بضخامة تعاماها اأمر الذي يستدعي صصا ي امهام واستقالية‬
‫اإدارات‪ ،‬وتبعا لذلك فإن هذ امؤسسات تتوفر على إدارة مالية مستقلة تت اول امسائل امالية دون إشرافها على ا انب‬
‫اإداري‪ ،‬بل إن تعدد وتعقد أنشطة هذ امؤسسات يستدعي الفصل بن تلف اأنشطة اموكلة لإدارة امالية‪ ،‬و د‬
‫حي ئذ قسمن من اأنشطة ص اأول م ها أنشطة اإدارة امالية‪ ،‬أما القسم الثا فيتعلق مراقبة هذ اأنشطة‪.‬‬

‫‪ 4 .2‬وظائف اإدارة المالية‪:‬‬

‫تعتمد اإدارة امالية ي قيق أهدافها على ملة من الوظائف نستعرضها فيما يلي‪:‬‬
‫أ‪ .‬التحليل المالي‪ :‬يعتر أحد الوظائف اأساسية لإدارة امالية‪ ،‬وهو عملية ويل الكم اهائل من البيانات إ معلومات‬
‫تعتمد عليها اإدارة امالية ي تشخيص الوضع اما للمؤسسة بتاريخ معن ا اذ القرارات امالية ام اسبة ووضع ا طط‬
‫‪6‬‬
‫امستقبلية واقراح سياسات مالية من أجل تغير اأوضاع‪.‬‬
‫ب‪ .‬الت بؤ المالي‪ :‬يقصد به التعرف على ااحتياجات امالية امستقبلية للمؤسسة والتعرف على أفضل أوجه الدفع‪ ،‬وما‬
‫ستكون عليه الر ية ي امستقبل‪.‬‬
‫ت‪ .‬التخطيط المالي‪ :‬يقصد به وضع ا طط الازمة لتحقيق اأهداف العامة للمؤسسة‪ .‬وتشمل عملية التخطيط‪:‬‬
‫اأهداف امالية‪ ،‬رسم السياسات امالية‪ ،‬صياغة الرامج امالية‪ ،‬وضع اميزانيات التقديرية لاحتياجات امالية‪.‬‬

‫‪ 6‬هال فريد مصطفى‪ ،‬مبادئ وأساسيات اإدارة المالية‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬اإسك درية‪ ،2003 ،‬ص‪.87‬‬

‫‪6‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ث‪ .‬ص اعة القرار المالي‪ :‬تتعلق ا وانب الرئيسية ا اذ القرار بإدارة هيكل التمويل وااستثمار أو إدارة هيكل أصول‬
‫امؤسسة وقرارات توزيع اأرباح‪ ،‬فبال سبة إدارة هيكل التمويل تعمل اإدارة امالية على ديد أفضل مزيج من مصادر‬
‫التمويل الداخلية وا ارجية ما قق أقل تكلفة للمؤسسة‪ .‬وبال سبة إدارة هيكل أصول امؤسسة فيقوم امدير اما‬
‫با اذ القرارات ااستثمارية ي ظل دراسة العائد وامخاطرة‪ ،‬وكذا إدارة رأس امال العامل أو ما يعرف بإدارة اموجودات‬
‫امتداولة‪ .‬وبال سبة لقرارات توزيع اأرباح على امسامن يتعن على اإدارة أن تار‪ :‬إما توزيع اأرباح أو يتم احتجازها‬
‫إعادة استثمارها وكذا كيفية توزيع اأرباح‪.‬‬
‫ج‪ .‬الرقابة المالية‪ :‬هدف الرقابة امالية إ التحقق من أن ال تائج احققة تتطابق مع أهداف اإدارة امالية وكشف‬
‫ااختاات ي الوقت ام اسب ا اذ القرارات الازمة إصاحها‪ ،‬كما هدف إ التعديل امستمر ي ا طط مسايرة‬
‫التغرات ااقتصادية‪.‬‬
‫ح‪ .‬التعامل مع اأسواق المالية‪ :‬يتم من خال اإدارة امالية صياغة وت فيذ السياسات ا اصة بالتعامل مع أسواق ال قد‬
‫ورأس امال حيث يتم ا صول على اأموال وامتاجرة ي اأسهم والس دات‪.‬‬
‫ب التعامل معها مثل اطر تقلبات سعر‬ ‫خ‪ .‬إدارة المخاطر‪ :‬تعتر اإدارة امالية مسؤولة عن ديد أنواع امخاطر ال‬
‫الصرف وأسعار الفائدة‪ ،‬كما تعمل على تغطية هذ امخاطر بأفضل الوسائل‪.‬‬

‫‪7‬‬
‫التسيير المالي‬

‫الفصل الثاني‪ :‬ااطار العام للتسيير المالي‬

‫نتيجة للتطورات ااقتصادية م تعد ال تائج ال تظهرها القوائم مثلة ي اميزانية وا سابات ا تامية كافية أغراض‬
‫ااستثمار والتمويل وص اعة القرارات امختلفة للوقوف على أسباب احها وفشلها‪ ،‬خاصة وإن ال جاح والتقدم ب أن ا يكون‬
‫وليد ا ظ أو الصدفة أو نتيجة مؤشرات خارجية ليس عليها أية تأثر كاأحوال ااقتصادية وتغرات مستوى اأسعار‪.‬‬
‫كل هذ اأسباب جعلت من التحليل أداة مهمة ا اذ القرارات الواقعية ووسيلة تسير يأخذ ها امسرون ل امشاكل امالية‬
‫للمؤسسة‪ ،‬ويستعمل أيضا من أطراف أخرى همها حالة امؤسسة كالب وك التجارية‪ ،‬وامتعاملون ااقتصاديون‪...‬إ ‪.‬‬
‫فلكي تتمكن امؤسسة ااقتصادية من معرفة احتياجاها امالية‪ ،‬ومدى اعة تسيرها اما من جهة‪ ،‬وا صول على امعلومات‬
‫امالية اأكثر دقة من جهة أخرى‪ ،‬فإنه ب على امدير اما استعمال طرق تسمح له بتحديد ذلك‪ ،‬ومن بن هذ الطرق‬
‫صل ي امؤسسة‬ ‫تشخيص الوضعية امالية للمؤسسة‪ ،‬إذ تسمح هذ الطريقة بدراسة ومعرفة كل التغرات والتطورات امالية ال‬
‫وهو ما يكفله التسير اما ‪.‬‬
‫والذي يعد عملية يومية تقوم ها امؤسسة وامتمثلة ي عملية التخطيط‪ ،‬الرقابة وامتابعة‪ ،‬وعملية التسير تاج إ قرارات يومية‬
‫بدورها‪ ،‬وا اذ هذ القرارات ب توفر امعلومات‪ ،‬وللوصول إ هذ اأخرة علي ا استعمال تق يات أمها التحليل اما الذي‬
‫هو عبارة عن عرض دقيق للمعلومات وترمتها إ وقائع حقيقية بواسطة مقاييس ددة‪.‬‬
‫‪ .1‬مدخل للتسيير المالي‪:‬‬
‫قيق‬ ‫أ‪ .‬تعريف التسيير المالي‪ :‬يعرف على أنه اجال من العلوم اادارية الذي يهتم با وانب امالية للمؤسسة ويسعى إ‬
‫أهدافها من خال ت فيذ وتطبيق تلف امخططات امالية باستخدام موعة من الطرق واادوات‪.‬‬
‫ب‪ .‬أهداف التسيير المـالي‪ :‬تتمثل خاصة ي‪:‬‬
‫‪ ‬تعـظيـم قيـمة امؤسسة أو تعظيم ثروة اماك؛‬
‫‪ ‬احافظة على مستوى اأداء اما ؛‬
‫‪ ‬التحكم ي امخاطر امالية؛‬
‫‪ ‬احافظة على مستوى اليسر اما ‪.‬‬
‫ت‪ .‬المتغيرات المؤثرة في عمليات التسيير المالي‪ :‬ما ا شك فيه أن احيط قد أصبح أكثر خطرا وهديدا ما كان عليه ي‬
‫الوقت اماضي نتيجة للتطور التك ولوجي وبروز دور نظم امعلومات و رير اأسواق وما صاحبه من ا ا إ عومة نشاط‬
‫امؤسسات‪ ،‬جعلت من عملية التأقلم معه أمرا صعبا ومعقدا من جهة‪ ،‬وضروريا وحتميا من جهة أخرى‪ .‬ومكن مكونات احيط‬
‫اما أن تعيق بلوغ التسير اما هدفه لذا ب التعرف على امتغرات ذات التأثر‪.‬‬

‫‪8‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .1‬اأسواق امـالية‪ :‬إن وجود أسواق مالية تتميز بالكفاءة له مزايا عديدة سواء ي فيض تكاليف التمويل وتسهيل خلق‬
‫اأدوات امالية ال تتجه إليها امؤسسات‪ ،‬كما تعمل على فيز امؤسسات على سن مستوى اأداء والرفع من‬
‫معدات مو قيمتها عر الزمن‪.‬‬
‫‪ .2‬امؤسسات امـالية‪ :‬إن وجودها ي ااقتصاد اليوم يعد ضرورة حيوية ليس فقط لكوها متعامل اقتصادي مهم‪ ،‬ولكن‬
‫لكوها محت بإ اد ا لول للعديد من امشكات امرتبطة بالتمويل‪ .‬وت قسم إ نوعن مؤسسات مـالية نقدية وغر‬
‫نقدية‪.‬‬
‫‪ .3‬امتغيـرات ااقتصـاديـة‪ :‬تتمثل ي موعة عوامل ال ظام ااقتصادي الذي تتواجد فيه امؤسسة‪ ،‬فال ظام ااقتصادي قد‬
‫يتيح ع اصر إ ابية أو سلبية للمؤسسة‪ ،‬وأهم امتغرات ااقتصادية معدات‪ :‬الفائدة‪ ،‬التضخم‪ ،‬معدات الصرف‪.‬‬
‫‪ .4‬امتغيـرات السيـاسية والتشريـعية‪ :‬تعتر من احددات امهمة للقرارات ال يتخذها التسير اما كوها ا تؤثر فقط على‬
‫ققها امؤسسات‪ ،‬بل يتعداها ليشمل ح رؤوس اأموال امستثمرة على مستوى الدولة‪ ،‬لذا يو امسؤول اما‬ ‫ال تائج ال‬
‫أمية بالغة هذ امتغرات ما تتيحه من فرص و ديات‪ .‬فهي تؤثر ي البيئة امالية للتسير اما بامؤسسة بصفة مباشرة أو غر‬
‫مباشرة من خال ما تفرضه من قيود أو ما توفر له من امتيـازات مثل‪ :‬ال ظم ااقتصادية‪ ،‬الشراكة‪ ،‬التكتات‬
‫اإقليمية‪...‬ا ‪.‬‬
‫ث‪ .‬مصــادر معلــومات التسيير المالي‪ :‬تلف مصادر امعلومات امستخدمة ي التسير اما باختاف مصادرها إ مصادر‬
‫داخلية وأخرى خارجية‪.‬‬
‫‪ .1‬امصــادر ا ــارجية‪ :‬تتحصل امؤسسة عليها من يطها ا ارجي‪ ،‬وال تكون إما معلومات عامة تتعلق بالظرف ااقتصادي‪،‬‬
‫حيث تبن الوضعية العامة لاقتصاد ي فرة معي ة كالتضخم والتدهور أو معلومات قطاعية إجراء تلف الدراسات امالية‬
‫وااقتصادية‪.‬‬
‫‪ .2‬امصــادر الداخ ــلية‪ :‬تتمثل ي امعلومات الداخلية ال تقدمها مصلحة احاسبة واموجودة ي القوائم امالية‪.‬‬
‫ب اتباع ا طوات اآتية‪:‬‬ ‫ج‪ .‬المسؤوليات العملية للتسيير المالي‪ :‬لتحقيق اهداف التسير اما‬
‫‪ .1‬التشخيص اما ‪ :‬يتم ليل الوضعية امالية وا روج ب قاط القوة والضعف من أجل ضر ا لول ام اسبة لتجاوز نقاط‬
‫الضعف وتعزيز نقاط القوة‪.‬‬
‫‪ .2‬ا اذ القرارات امالية‪ :‬بعد ليل الوضعية امالية تاي مرحلة ا اذ القرارات امالية وتطبيقها وتشمل قرارات امشاريع ااستثمارية‬
‫ومصادر مويلها وقرارات قصرة اأجل تتضمن مويل دورة ااستغال وتسير ا زي ة وقرارات مالية مرتبطة بتسير امخاطر امالية‪.‬‬
‫‪ .3‬الرقابة امالية‪ :‬هدف لتحديد اا رافات ي التطبيق ووضع ااجراءات التصحيحية من خال قرارات مالية جديدة‪.‬‬

‫‪9‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .2‬التشخيص المالي وااستراتيجي للمؤسسة‪:‬‬

‫قبل قيام امشخص اما ( هو تص ي التحليل اما ومشرف على عملية التشخيص اما ‪ ،‬تكمن مهمته ي إعداد‬
‫دراسات مالية مفصلة وموضحة لوضعية امؤسسة و ددة للمركز اما ا قيقي ها‪ ،‬وامساعدة ي ب اء توقعات مستقبلية حول مدى‬
‫استمرارية امؤسسة) با اذ أي قرار تاج إ دراسة مهيدية تتمثل ي تشخيص امشكل أو ا الة‪ ،‬وذلك بتحليل الوضعية امالية‪،‬‬
‫ومن م است باط جوانب القوة والضعف‪ ،‬وكل امتغرات ال تصف هذ الوضعية م تأي مرحلة التحليل ااسراتيجي وال هتم‬
‫بتحليل مكونات احيط ا ارجي للمؤسسة ودراسة عاقة كل ع صر فيه بالوضعية امالية‪.‬‬

‫‪ 1 .2‬التشخيص المالي للمؤسسة‪:‬‬

‫أ‪ .‬مفهوم التشخيص المالي‪ :‬إن مصطلح التشخيص واسع التداول ويستعمل ي العديد من اات ا ياة‪ ،‬ولعل من أمها‬
‫ال إدارة اأعمال‪ ،‬حيث يعرف التشخيص اما للمؤسسة بأنه‪:‬‬
‫‪ " ‬عملية ليل الوضع اما الداخلي للمؤسسة تسبق عملية ا اذ القرار باستخدام موعة من اأدوات وامؤشرات امالية‬
‫‪7‬‬
‫هدف الوقوف على نقاط القوة والضعف ذات الطبيعة امالية"‪.‬‬
‫ما سبق يتبن أن امشخص اما يقوم بتحليل الوضعية امالية للمؤسسة للخروج ب قاط قوة وضعف ا الة امالية بغية ضر‬
‫ا لول ام اسبة لتجاوز نقاط الضعف واحافظة على نقاط القوة‪ .‬وتعتر امعطيات امالية ال تقدمها كل من احاسبة التحليلية‬
‫والعامة قاعدة أساسية للتشخيص بصفتها مصدر امعلومات الرئيس للمشخص اما ‪ ،‬كما تاج عملية التشخيص إ معطيات‬
‫حول احيط اما للمؤسسة‪ ،‬وال من امفروض أن يوفرها نظام امعلومات اما ‪ ،‬وهي معطيات متعلقة بالب وك والعماء واموردين‬
‫وام افسن وحالة ااقتصاد ككل‪.‬‬
‫ليل البيئة امالية الداخلية للمؤسسة ااقتصادية وال هدف إ التعرف‬ ‫ب‪ .‬طرق التشخيص المالي‪ :‬يسعى امشخص اما إ‬
‫على نقاط القوة ونقاط الضعف وبغية الوصول إ ذلك يتم استخدام موعة من الطرق ال نلخصها فيما يلي‪:‬‬
‫‪ .1‬التشخيص التطوري‪ :‬يقوم على دراسة الوضعية امالية للمؤسسة لعدة دورات مالية متتالية‪ ،‬حيث يتم ليل الوضعيات‬
‫امالية السابقة من أجل تشخيص الوضع ا ا وتقدير الوضعية امالية امستقبلية‪ ،‬وإجراء هذ الدراسة ا بد من امتاك‬
‫امؤسسة نظام معلومات اسي وما متطور وفعال ح يتمكن امشخص اما من رسم التطور امستقبلي للوضعية‬
‫امالية‪ .‬ويركز التشخيص اما التطوري على‪:‬‬
‫تطور ال شاط وتطور أصول امؤسسة؛‬ ‫‪‬‬
‫تطور هيكل دورة ااستغال؛‬ ‫‪‬‬
‫تطور اهيكل اما وتطور امردودية‪.‬‬ ‫‪‬‬

‫‪ 7‬إلياس بن ساسي ويوسف قريشي‪ ،‬التسيير المالي‪ :‬اإدارة المالية دروس وتطبيقات‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬ا زء اأول‪ ،‬عمان‪ ،‬اأردن‪ ،2011 ،‬ص‬
‫‪.65‬‬

‫‪10‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .2‬التشخيص امقارن‪ :‬يرتكز على تشخيص الوضعية امالية للمؤسسة مقارنة مع مؤسسات ماثلة ي ال شاط‪ ،‬وعليه‬
‫فاأساس الذي يعتمد عليه هو ا كم على وضع مؤسسة ب اء على معطيات امؤسسات الرائدة ي نفس القطاع‬
‫باستخدام موعة من اأرصدة واأدوات وامؤشرات امالية‪ .‬ويهدف امشخص اما م ه مراقبة اأداء اما للمؤسسة‬
‫ب اء على التغر ي احيط خصوصا ي حاات احيط غر امستقر‪.‬‬
‫‪ .3‬التشخيص امعياري‪ :‬مكن اعتبار امتدادا للتشخيص امقارن إا أنه وبدل مقارنة وضع امؤسسة مجموعة مؤسسات‬
‫ت تمي ل فس القطاع فإنه يلجأ إ استخدام معدات معيارية يتم اختيارها ب اء على دراسة شاملة ومستمرة لقطاع معن‬
‫من طرف مؤسسات ومكاتب تصة‪ .‬ومن بن امعاير ال اعتمدت من قبل موعة من امؤسسات ي نشاطات‬
‫تلفة‪:‬‬
‫‪ ‬نسبة اماءة امالية (الديون‪ /‬اأموال ا اصة) للمؤسسات الب كية تقدر بـ ـ ـ ‪.٪ 08‬‬
‫‪ ‬الديون امتوسطة وطويلة اأجل ب أا تتعدى ثاث أضعاف القدرة على التمويل الذاي‪.‬‬
‫ديد ومعرفة جوانب القوة والضعف ي ا ياة امالية للمؤسسة‪،‬‬ ‫ت‪ .‬أدوات التشخيص المالي‪ :‬يهدف امشخص اما إ‬
‫وذلك ضمانا لتحسن الوضع ي امستقبل‪ ،‬وضمانا استمرار التسير الفعال باستخدام موعة من اأدوات امتكاملة فيما بي ها‬
‫وال سيتم التطرق ها بالتفصيل ي الفصول القادمة‪ ،‬وامتمثلة فيما يلي‪:‬‬
‫ليل اهيكل اما ؛‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬تقييم ال شاط وال تائج؛‬
‫‪ ‬تقييم امردودية؛‬
‫ليل التدفقات امالية‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫كل هذ اأدوات وغرها مثل م ظومة متكاملة تستخدم ي امرحلة ال تسبق مرحلة ا اذ القرار‪ ،‬إذ مثل اأرضية اأساسية‬
‫عل امشخص يتخذ قرار است ادا إ أسس دقيقة وموضوعية‪.‬‬ ‫ال‬
‫ث‪.‬أهمية وأهداف التشخيص المالي‪ :‬تتجلى أمية التشخيص اما ي ال قاط التالية‪:‬‬
‫‪ ‬يعتر تقييما للحالة امالية للمؤسسة لفرة زم ية معي ة من نشاط امؤسسة والوقوف على ا وانب السلبية‬
‫واإ ابية؛‬
‫‪ ‬ا تتوقف عملية التشخيص اما ع د اكتشاف نقاط القوة والضعف‪ ،‬بل البحث عن أصل اأسباب وتقدم‬
‫د من الصعوبات ونقاط الضعف؛‬ ‫ا لول واإجراءات ال‬
‫‪ ‬يسمح التشخيص اما بتحليل اإمكانيات امالية للمؤسسة؛‬
‫‪ ‬يسمح بتحديد موقع امؤسسة ي السوق بن م افسيها؛‬
‫‪ ‬مكن من معرفة ال تائج اممك ة لأهداف امسطرة‪.‬‬

‫‪11‬‬
‫التسيير المالي‬

‫أما أهداف التشخيص اما فتتمثل أمها ي ما يلي‪:‬‬

‫‪ ‬ا صول على صورة واضحة وشاملة على جوانب القوة والضعف لدى امؤسسة وموقعها ي ظل التغرات‬
‫البيئية ال تؤثر على حاضرها ومستقبلها‪ ،‬وإ اد التعديات أو ا لول البديلة ال من شأها امسامة ي اوز‬
‫الصعاب وتفادي امخاطر احتملة واستغال الفرص؛‬
‫قيق ارتباط قوي للمؤسسة مع يطها قصد قيق توازها‪ ،‬فالتشخيص يهدف إ معرفة امركز اما ا قيقي‬ ‫‪‬‬
‫للمؤسسة‪ ،‬وتقييم سياستها امالية لفرة معي ة وقدرها على تسديد ديوها؛‬
‫‪ ‬إن التشخيص اما يقرح على امؤسسة سن وضعيتها امالية؛‬
‫‪ ‬يهدف إ ا اذ القرارات ام اسبة فيما ص توزيع ال تائج أو رفع رأس امال أو توسيع امؤسسة‪...‬إ ؛‬
‫‪ ‬استعمال نتائج التشخيص اما ي التخطيط أو الر ة العامة امستقبلية للمؤسسة؛‬
‫‪ ‬أخذ امتغرات احورية للمؤسسة وما يطها‪ ،‬وكيفية تفاعلها ببعضها البعض؛‬
‫‪ ‬البحث عن ا لل الوظيفي ي وضعية امؤسسة أو أدائها؛‬
‫‪ ‬إعطاء ا لول ال اجعة لإختاات من أجل تصحيح وضعية امؤسسة‪.‬‬
‫‪ 2.2‬التشخيص ااستراتيجي للمؤسسة‪:‬‬
‫تساهم أدوات التحليل ااسراتيجي ي ديد موقع امؤسسة اما وااسراتيجي وتساعد ي إعداد طط اسراتيجي‬
‫قق اأهداف الطويلة امدى بتحليل الوضعيات امالية للمؤسسة حسب موقعها ي تلف تق يات التحليل‪ ،‬كدورة حياة امؤسسة‬
‫‪8‬‬
‫أو مصفوفة اجموعة ااستشارية لبوسطن (‪.)BCG‬‬
‫أ‪ .‬دورة حياة المؤسسة وأبعادها المالية‪ :‬كل مرحلة من مراحل حياة امؤسسة تقابلها احتياجات مالية خاصة تفرضها‬
‫الوضعية امالية وقيود احيط اما والتجاري وامتمثلة ي‪:‬‬
‫‪ .1‬مرحلة ااعداد والتصميم‪ :‬هي مرحلة تأسيس امؤسسة تتحمل فيها امؤسسة عادة مصاريف التأسيس واأ اث‬
‫والتصميم خاصة ي امؤسسات ال تعتمد على تك ولوجيات متطورة‪.‬‬
‫‪ .2‬مرحلة اانطاق‪ :‬تعرف امؤسسة فيها موا معتدا وغر مستقرا لكل من امبيعات واانتاج‪ ،‬وتكون ال تائج‬
‫وامردودية ي أغلب اأحيان سالبة بسبب ثقل امصاريف الثابتة وا فاض حجم اانتاج‪ .‬هذا ما يؤدي بامؤسسة إ‬
‫اللجوء إ مصادر التمويل ا ارجية مواجهة مصاريف ااستغال‪.‬‬
‫‪ .3‬مرحلة ال مو‪ :‬تشهد امؤسسة موا متسارعا ي حجم امبيعات واانتاج و سن ي ال تائج وامردودية بسبب‬
‫امتصاص التكاليف الثابتة ال اتج عن وفرات ا جم‪.‬كما تتزايد قدرة امؤسسة على التمويل الذاي مقابلة التثبيتات‬
‫امتزايدة وتبقى امؤسسة م شغلة بتحقيق التوازن اما بالتسير الفعال لاحتياج ي رأس امال العامل و اللجوء إ‬
‫ااستدانة يعد خيارا حتميا مسايرة ال مو‪.‬‬

‫‪ 8‬الياس بن ساسي ويوسف قريشي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪.76 -74‬‬

‫‪12‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .4‬مرحلة ال ضج‪ :‬ميل معدل ال مو و ااستقرار والتباطؤ بعد تشبع السوق م توج امؤسسة ا ا ‪ ،‬فتزداد تكاليف‬
‫ااشهار والرويج دون التأثر على امردودية‪ ،‬إذ تواصل امؤسسة ي قيق نتائج إ ابية مع ا فاض تدر ي‬
‫لاحتياجات امالية‪ .‬تسعى امؤسسة حي ها إ ا فاظ على الوضع ا ا أطول مدة مك ة‪ ،‬فيسعى امسؤول اما إ‬
‫توظيف السيولة امرتفعة ي تثبيتات إضافية وااستثمار غر امباشر ي اأسواق امالية‪.‬‬
‫‪ .5‬مرحلة الزوال‪ :‬هي بداية ال هاية وآخر حلقة ي حياة امؤسسة ب شاطها ا ا إذ ي خفض بشدة رقم اأعمال مع‬
‫فقدان حصص السوق ما يدفع إ السعي للبحث عن تصاميم جديدة للم توج‪ ،‬وت تهي بعمليات الت ازل عن‬
‫التثبيتات‪ ،‬وتسريح العمال ما ي جم ع ه بعض التكاليف ا اصة ال ترفع من م حى التكاليف‪.‬‬
‫ب‪ .‬مصفوفة المجموعة ااستشارية لبوسطن (‪ :)BCG‬توضح موقع امؤسسة ااسراتيجي واما ضمن أربعة وضعيات‬
‫أساسية تعتمد على حصة امؤسسة ي السوق ومعدل مو السوق‪ ،‬ما يسمح با اذ التدابر والقرارات اهادفة إ توجيه امؤسسة‬
‫سن وضعية‬ ‫و اموقع اأفضل‪ .‬وتستعمل مصفوفة ‪ BCG‬كوسيلة ليل تسبق إعداد ا طط ااسراتيجية ال هدف إ‬
‫قق للمؤسسة هدفها‬ ‫امؤسسة و قيق توازن على مستوى حافظة ال شاطات لضمان ااستمرارية ي قيق امردودية الكافية وال‬
‫اأساسي امتمثل ي البقاء‪.‬‬
‫شكل رقم ‪ :01‬مصفوفة ‪ BCG‬و الوضعية المالية للمؤسسة‬
‫الموارد المالية‬

‫ال جم‬ ‫المأزق‬

‫توليد و استهاك للسيولة‬ ‫‪‬‬ ‫‪ ‬استهاك كبر للسيولة‬
‫أرباح مرتفعة‬ ‫‪‬‬ ‫‪ ‬أرباح مرتفعة‬
‫‪‬‬ ‫‪ ‬استدانة مرتفعة‬
‫معدل نمو السوق‬

‫استدانة م خفضة‬
‫ااحتياجات المالية‬
‫استهاك السيولة‬

‫تثبيتات مرتفعة‬ ‫‪‬‬ ‫‪ ‬تثبيتات مرتفعة‬

‫البقرة الحلوب‬ ‫البطة المتعثرة‬

‫‪ ‬توليد السيولة‬ ‫‪ ‬سيولة متوازنة‬
‫‪ ‬أرباح مرتفعة‬ ‫‪ ‬ت ازل عن التثبيتات‬
‫‪ ‬استدانة ضعيفة‬ ‫‪ ‬أرباح ضعيفة‬
‫‪ ‬تثبيتات ضعيفة‬ ‫‪ ‬استدانة ضعيفة‬

‫ا صة السوقية‬
‫المصدر‪ :‬الياس بن ساسي ويوسف قريشي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬دار وائل‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،2011 ،‬ص ‪.76‬‬

‫‪13‬‬
‫التسيير المالي‬

‫يظهر تقاطع احورين اأفقي والعمودي الوضعيات التالية‪:‬‬

‫‪ .1‬وضعية ال جوم‪ :‬هي الوضعية امثلى‪ ،‬فامؤسسة تعرف معدل مو مرتفع وأكر حصة ي السوق ما يعطي للمؤسسة‬
‫وضعية ت افسية قوية ي تج ع ها ارتفاعا مستوى ال شاط واجهودات ااستثمارية ما يؤدي إ أرباح معترة تسمح بتمويل‬
‫احتياجاها اعتمادا على قدراها الذاتية وتقلل من وئها إ ااستدانة‪ .‬كما تشهد امؤسسة توازنا ي ا زي ة‪ ،‬أما سلوك‬
‫امسرين فيتجه للتحكم ا يد ي ال مو‪.‬‬
‫‪ .2‬وضعية البقرة ا لوب‪ :‬هي من أحسن وضعيات‪ ،‬تتميز بإيرادات مرتفعة وتكاليف وتثبيتات م خفضة نظرا استقرار‬
‫السوق مع ارتفاع حصة امؤسسة م ها ما ي عكس على اأرباح و ا زي ة‪ ،‬إذ تشهد أعلى درجات التوازن اما ‪ .‬و تل‬
‫امؤسسة موقع ت افسي قوي مك ها من اهيم ة على السوق ما يؤدي إ خفض التثبيتات و قيق فائض ي السيولة‬
‫بسبب مردودية م توجها وا فاض ااحتياجات امالية‪ .‬توتركز اهتمامات امسرين ي هذ الوضعية على ا اد توظيفات‬
‫مالية للسيولة الفائضة والبحث عن ت ويع ل شاطات امؤسسة‪.‬‬
‫‪ .3‬وضعية امأزق‪ :‬ت شط امؤسسة ي سوق واعدة‪ ،‬تتميز معدل مو مرتفع وطلب متزايد مع حصة متواضعة ي السوق‬
‫رغم التثبيتات الضخمة ال تستهلك جزء كبرا من السيولة وا تت اسب اايرادات مع مستوى ااحتياجات الكبر‪.‬‬
‫تصحيح الوضع يتطلب ت شيط اجهودات التسويقية هدف رفع حصة امؤسسة من السوق للخروج من وضعية امأزق‬
‫هذ ‪.‬‬
‫‪ .4‬وضعية البطة امتعثرة (‪ :)Poids Morts‬تعيش امؤسسة وضعية سيئة بدون آفاق لل مو والبقاء مع سوق مشبعة‪،‬‬
‫وحصة مراجعة قليلة من السوق‪ ،‬أي بدون تدفقات مالية داخلة‪ .‬لذا يتوجب على امؤسسة إ اد بدائل اسراتيجية‬
‫هدف إعادة توجيه ال شاط و أسواق جديدة أو تصميم م توج جديد‪.‬‬

‫‪14‬‬
‫التسيير المالي‬

‫الفصل الثالث‪ :‬التحليل المالي الساكن‬

‫يعد التحليل اما موضوعا هاما من مواضيع التسير اما وضرورة حتمية للتخطيط اما السليم‪ ،‬فهو يكتسي أمية بالغة‬
‫ي تسير امؤسسة كم أنه يقوم بتقسيم تلف السياسات امطبقة داخل امؤسسة وا كم على مدى كفاءها وفعاليتها‪،‬كما أن‬
‫معرفة ودراسة الوضعية امالية أي مؤسسة ي الفرة اماضية أو ا الية مثل نقطة البداية لتشخيص أي مؤسسة مالية ي امستقبل‪.‬‬
‫أن التحليل اما هو ضروري لتسير امؤسسة لك ه ي نفس الوقت يتطلب دقة مت اهية لتحقيقه‪ ،‬ولتجسيد هذا اإتقان وتسهيله‬
‫ي نفس الوقتيجب توفر نظام معلوماي فعال خال من الشوائب ال مكن أن تعرقل هذ العملية‪ .‬وأن أمية التحليل اما مكن‬
‫من التشخيص الفعال لل ظام اما للمؤسسة والذي من خاله يتس للمسر اما ا اذ القرارات ال تضمن استمرارية و تطوير‬
‫امؤسسة سواء كأنت ي اآجال القريبة أو البعيدة ‪.‬‬
‫‪ .1‬عموميات حول التحليل المالي‪:‬‬
‫‪9‬‬
‫‪ 1.1‬نظرة تاريخية عن التحليل المالي ‪:‬‬
‫ترجع نشأة التحليل اما تار يا كأداة إ ا اهن‪ :‬اأول مصري‪ ،‬إذ أن التوسع ي حجم التسهيات اائتمانية دعا‬
‫اجلس الت فيذي معية امصرفين ي نيويورك عام ‪ 1795‬إ إعداد توصية أعضاء ا معية تفيد أن على امقرض أن يقدم‬
‫بيانات مكتوبة حول اأصول (اموجودات) وا صوم (امطلوبات وحق املكية) ع د طلب ا صول على تسهيات مصرفية‪ ،‬وي‬
‫عام ‪ 1906‬مت التوصية باستخدام هذ البيانات أغراض التحليل الشامل لوضع امؤسسة امقرضة وبشكل يسمح معرفة نقاط‬
‫القوةو الضعف ي تلك البيانات‪ .‬وي عام ‪ 1907‬مت التوصية باعتماد القياس الكمي بواسطة ال سب للبيانات امقدمة من قبل‬
‫امقرضن هدف ديد ا دارة اائتمانية‪.‬‬
‫أما اا ا الثأ فقد أكدت أدبيات اإدارة امالية على أمية التحليل اما ‪ ،‬وتعود فكرته كأداة إ فرة الكساد اأعظم عام‬
‫‪ 1929‬وال كانت نتائجه إفاس العديد من امؤسسات نتيجة عدم ماءها الف ية وا قيقية مواجهة االتزامات امرتبة عليها‪.‬‬
‫كذلك أن الفشل واإفاس للعديد من امؤسسات أكدت ا اجة إ ضرورة نشر القوائم امالية هدف قراءة بياناها‬
‫للمؤسسات‪،‬كذلك تطور تق يات ااستثمار والتمويل ي عقد اأربعي يات‬ ‫واما‬ ‫و ليلها للوقوف على امركز اائتما‬
‫ص امؤسسة أو اأطراف امستفيدة من‬ ‫وا مسي ات جعلت من التحليل اما وسيلة فعالة ا اذ العديد من القرارات ال‬
‫التحليل اما ‪ ،‬فهذا انب ال ظرة الشمولية للتحليل اما ي ظل استخدام اأساليب الكمية ا ديثة أو تق يات ا اسوب‬
‫ومستوى عا من الكفاءة والفعالية اأمر الذي أدى إ حوسبة التحليل اما لضمان السرعة والدقة ي تدفق التقارير امالية‬
‫وامعلومات ا اصة بأداء امؤسسة‪.‬‬

‫عدنان تايه ال عيمي‪ ،‬أرشد فؤاد التميمي‪ ،‬التحليل والتخطيط المالي‪ ،‬دار اليازوري العلمية لل شر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬اأردن‪ ،2008 ،‬ص ‪.17‬‬ ‫‪9‬‬

‫‪15‬‬
‫التسيير المالي‬

‫على الرغم من دور اا اهات السالفة الذكر ي تفعيل التحليل اما كأداة فأنه ا بد من ذكر بعض اأسباب ال أدت‬
‫إ زيادة أمية التحليل اما ي امؤسسات امعاصرة‪ ،‬وهذ اأسباب مكن إ ازها كاآي‪:‬‬
‫‪ ‬تطــور تك ـ ولوجيا اأنتــاج والتص ـ يع؛‬
‫‪ ‬ضغــوط اائتــمان؛‬
‫‪ ‬تطــور ونضــوج اأس ـواق امــالية‪.‬‬
‫وتتمثل امراحل ال مر ها التحليل اما ي‪:‬‬
‫‪ ‬ما بعد الكساد العظيم ( اطر ا قوق)‪ :‬اأدوات امستخدمة ي هذ امرحلة‪:‬‬
‫‪ ‬اميزانية امالية؛‬
‫‪ ‬ال سب امالية؛‬
‫‪ ‬رأس امال العامل الصاي‪.‬‬
‫‪ ‬بداية السبعي ات ( ليل امخاطر الص اعية)‪ :‬اأدوات امستخدمة ي هذ امرحلة‪:‬‬
‫‪ ‬اميزانية الوظيفية ؛‬
‫‪ ‬ااحتياج ي رأس امال العامل‪.‬‬
‫‪ ‬هاية الثمأني ات ( التحليل ضمن اقتصاد السوق)‪ :‬اأدوات امستخدمة ي هذ امرحلة‪:‬‬
‫‪ ‬امردودية ااقتصادية ؛‬
‫‪ ‬أثر الرافعة امالية ؛‬
‫‪ ‬أثر امقص وال قطة اميتة‪.‬‬
‫‪ ‬بداية التسعي ات ح اأن ( ليل القيمة)‪ :‬اادوات امستخدمة ي هذ امرحلة‪:‬‬
‫‪ ‬جدول تدفقات ا زي ة ؛‬
‫‪ ‬فائض ا زي ة لاستغال‪ ،‬وفائض ا زي ة امتاح‪.‬‬
‫‪ 2 .1‬مفهــوم التحلــيل الــمالي‪:‬‬
‫تلف الكثر من الباحثن والدارسن حول مصطلح التحليل اما لذا س حاول ي هذا الع صر إعطاء بعض التعاريف‬
‫امختلفة هذا امصطلح‪.‬‬
‫‪ ‬يعرف التحليل اما بأنه ”عملية معا ة م ظمة للبيانات امتاحة هدف ا صول على معلومات تستخدم ي عملية ا اذ‬
‫‪10‬‬
‫القرارات وي تقييم أداء الشركات ي اماضي وا اضر وتوقع ما ستكون علية نتائج الشركة ي امستقبل“‪.‬‬

‫‪ 10‬عبد الرمان الدورى‪ ،‬نور الدين اديب اوزناد‪ ،‬التحليل المالي باستخدام الحاسوب‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬عمان دار وائل لل شر‪ ،2006 ،‬ص‪.11‬‬

‫‪16‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬يعد التحليل اما " عملية دقيقة ومدروسة تسعى إ تعزيز القرارات ال أثبتت القوائم امالية احها‪ ،‬ومن جهة أخرى‬
‫تعديل القرارات ال تبن وجود ثغرات فيها ‪،‬وأيضا تكوين م ظومة معلومات يست د إليها امدير اما ي عمليات‬
‫‪11‬‬
‫التخطيط وا اذ القرارات"‪.‬‬
‫‪ ‬يعتر التحليل اما " خطوة مهيدية ضرورية للتخطيط اما ‪ ،‬إذ من الضروري التعرف على امركز اما ا ا للمؤسسة‬
‫قبل التفكر ي وضع ا طط امستقبلية‪ .‬ويعتمد التحليل اما على البيانات التار ية ال تظهر ي اميزانية العمومية‬
‫وقائمة الدخل‪ ،‬لذا فانه يعتر أداة للكشف عن مواطن ونقاط الضعف ي امركز اما وي السياسات امختلفة ال تؤثر‬
‫‪12‬‬
‫على الربح"‪.‬‬

‫من خال التعاريف السابقة مك ا إبراز تعريف شامل وواضح عن التحليل اما إذ مكن تعريفه بأنه دراسة القوائم امالية‬
‫بعد تبويبها وباستخدام اأساليب الكمية هدف إظهار اارتباطات بن ع اصرها والتغرات الطارئة على هذ الع اصر‪ ،‬وحجم وأثر‬
‫هذ التغرات واشتقاق موعة من امؤشرات ال تساعد على دراسة وضع امؤسسة من ال احية التشغيلية والتمويلية‪ ،‬وتقييم أداء‬
‫هذ امؤسسات وكذلك تقييم امعلومات الازمة لأطراف امستفيدة من أجل ا اذ القرارات اإدارية السليمة‪.‬‬
‫أو هو موعة العمليات ال تع بدراسة وفهم البيانات وامعلومات امالية امتاحة ي القوائم امالية للمؤسسة و ليلها وتفسرها‬
‫ح مكن اإسفادة م ها ي ا كم على مركز امؤسسة اما ‪ ،‬وكشف ا رافاها والت بؤ بامستقبل‪.‬‬

‫‪ 3 .1‬أهداف التحليل المالي‪:‬‬

‫قيق موعة من اأهداف امالية امتمثلة ي قراءة وتفسر البيانات امالية وتشكيلها بطريقة‬ ‫يهدف التحليل اما إ‬
‫‪13‬‬
‫تساعد فئات تلفة على ا اذ القرارات امالية وهي متمثلة ي‪:‬‬
‫‪ ‬معرفة امركز اائتما للمؤسسة وكذلك ديد مركزها اما ؛‬
‫‪ ‬تقييم صاحية السياسات التشغيلية وامالية ال تتبعها امؤسسة من خال تقييم كفاءة اأنشطة التسويقية واانتاجية‬
‫وامالية ها؛‬
‫‪ ‬ديد القيمة ااستثمارية للمؤسسة والتخطيط لسياستها امالية للحكم على مركز امؤسسة الفعلي ي السوق؛‬
‫‪ ‬ديد نسبة امخاطرة احيطة بكل عملية مالية أو نشاط استثماري؛‬
‫‪ ‬ديد ا اهات امؤسسة وطريقة أدائها وسياساها امالية؛‬
‫‪ ‬ديد فعالية وجدوى ااستثمار ي كل نشاط؛‬
‫‪ ‬امساعدة ي ا اذ القرارات امالية بأقل تكلفة وأعلى عائد؛‬

‫‪11‬‬
‫‪Georges Depallens, Jean- Pierre jobard, Gestion financière, Sery10 édition, paris, 1990, P 51.‬‬
‫‪ 12‬خلدون إبراهيم الشذيفات‪ ،‬إدارة وتحليل مالي‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة اأو ‪ ،2001 ،‬ص ص ‪.97 -93‬‬
‫انظر خالد الراوي‪ ،‬التحليل المالي للقوائم المالية واإفصاح المحاسبي‪ ،‬دار اميسرة لل شر والتوزيع والطباعة‪ ،‬الطبعة اأو ‪ ،‬عمان‪ ،2000 ،‬ص ‪ 16‬وهيثم‬ ‫‪13‬‬

‫مد الزغي‪ ،‬اإدارة والتحليل المالي‪ ،‬دار الفكر للطباعة وال شر والتوزيع‪ ،‬الطبعة اأو ‪ ،‬عمان‪ ،،2000 ،‬ص ص ‪.167 -166‬‬

‫‪17‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬تقدم امعلومات امالية ا اهزة ال تساعد امسؤولن ي كل امواضع ع د ا اذ القرارات ال ها أثر ما ؛‬

‫اات ااستثمار امختلفة والعائد امتوقع ي كل ال؛‬ ‫‪ ‬توجيه أصحاب اأموالوالراغبن بااستثمار إ‬
‫‪ ‬إثارة اأسئلة وتوجيه اانتبا إ ال قاط ا ساسة ال يستوجب الدراسة لوضع ا لول ال غالبا ما تأي على شكل‬
‫سياسات مالية وانتاجية وبيعية تطبقها امؤسسة‪.‬‬
‫‪ 4 .1‬استعمــاات التحلــيل المــالي‪:‬‬
‫يستعمل التحليل اما للتعرف على أداء امؤسسات موضوع التحليل‪ ،‬وا اذ القرارات ذات الصلة ها ‪ .‬هذا ومكن‬
‫استعمال التحليل اما أغراض متعددة أمها‪:‬‬
‫أ‪ .‬التحليــل اائتمـاني‪ :‬يقوم هذا التحليل امقرض هدف التعرف على اأخطار امتوقع أن يواجهها ي عاقته مع امقرض‬
‫(امدين) وتقييمها وب اء قرار صوص هذ العاقة است ادا إ نتيجة هذا التقييم‪ .‬وتقدم أدوات التحليل اما امختلفة للمحلل‬
‫باإضافة إ اأدوات اأخرى‪ ،‬واإطار امائم والفعال الذي مك ه من ا اذ القرار ام اسب‪.‬‬
‫ب‪ .‬التحلــيل ااستثــماري‪ :‬أن من أفضل التطبيقات العملية للتحليل اما هي تلك امستعملة ي ال تقييم ااستثمار ي أسهم‬
‫امؤسسات وهذا اأمر أمية بالغة مهور امستثمرين من أفراد ومؤسسات ي صب اهتمامهم على سامة تثبيتاهم وكفاية عوائدها‪.‬‬
‫كما ا تقتصر قدرة التحليل اما على تقييم اأسهم والس دات فحسب بل متد هذ القدرة لتشمل تقييم امؤسسات نفسها‬
‫والكفاءة اإدارية ال تتحلى ها والتثبيتات ي تلف اجاات‪.‬‬
‫ت‪ .‬تحليــل ااندمــاج والشــراء‪ :‬ي تج عن هذا ااندماج والشراء تكوين وحدة اقتصادية واحدة نتيجة انضمام وحدتن‬
‫اقتصاديتن أو أكثر معا وزوال الشخصية القانونية لكل م هما أو أحدما‪ ،‬وي حالة رغبة مؤسسة شراء أخرى تتو اإدارة امالية‬
‫للمشري عملية التقييم‪ ،‬فتقدم القيمة ا الية للمؤسسة ام وي شراؤها‪ ،‬كما تقدر اأداء امستقبلي ها‪ ،‬وي نفس الوقت تتو‬
‫اإدارة امالية للبائع القيام ب فس عملية التحليل أجل تقييم العرض امقدم وا كم على مدى م اسبته‪.‬‬
‫ث‪ .‬تحليــل تقيــيم اأداء‪ :‬تعتر أدوات التحليل اما أدوات مثالية لتحقيق هذ الغاية ما ها من قدرة على تقييم ر ية امؤسسة‬
‫وكفاءها ي إدارة موجوداها وتوازها اما وسيولتها واا اهات ال تتخذها ي ال مو‪ .‬وكذلك مقارنة أدائها مؤسسات أخرى‬
‫تعمل ي نفس اجال أو ي اات أخرى‪ .‬وا دير بالذكر أن هذا ال وع من التحليل هتم به معظم اأطراف ال ها عاقة‬
‫بامؤسسة مثل اإدارة‪ ،‬امستثمرين‪ ،‬وامقرضن‪.‬‬
‫ج‪ .‬التخطــيط‪ :‬تعتر عملية التخطيط للمستقبل أمرا ضروريا لكل مؤسسة بسبب التعقيدات الشديدة ال تشهدها أسواق‬
‫ام تجات امختلفة من سلع وخدمات‪ ،‬وتتمثل عملية التخطيط بوضع تصور أداء امؤسسة امتوقع ااسرشاد باأداء السابق ها‪.‬‬
‫وه ا تلعب أدوات التحليل اما دورا مهما ي هذ العملية بشقيها من حيث تقييم اأداء السابق وتقدير اأداء امتوقع‪.‬‬
‫ح‪ .‬الرقــابة المــالية ‪ :‬تعرف الرقابة امالية بأها تقييم ومراجعة اأعمال للتأكد من أن ت فيذها يسر وفقا للمعاير واأسس‬
‫اموضوعة اكتشاف اأخطاء واا رافات ونقاط الضعف ومعا تها ي الوقت ام اسب‪.‬‬

‫‪18‬‬
‫التسيير المالي‬

‫خ‪ .‬مداخل أخرى للتحليل المالي‪ :‬باإضافة للمداخل التقليدية للتحليل اما امشار إليها سابقا برزت حديثا مداخل أخرى‬
‫يسلكها احللون اماليون لتحقيق أغراض هامة ومتخصصة مثل‪:‬‬
‫‪ ‬التحليل اما أغراض تقييم ا دوى ااقتصادية للمؤسسات؛‬
‫‪ ‬التحليل اما أغراض الت بؤ بالفشل اما للمؤسسات؛‬
‫‪ ‬ليل احافظ ااستثمارية؛‬
‫‪ ‬ليل نوعية اأرباح؛‬
‫‪ ‬التحليل البيئي اإسراتيجي أو ما يعرف بتحليل )‪.(Swot‬‬
‫‪ 5 .1‬الجهات المستفيدة من التحليل المالي‪:‬‬
‫يثر التحليل اما اهتمام فئات متعددة حيث تسعى كل فئة للحصول على اإجابات على موعة التساؤات ال مس‬
‫مصا ها عن طريق ليل القوائم امالية وتفسر نتائجها افالغرض من التحليل مك ا من ديد الفئات صاحبة ااهتمام بالتحليل‬
‫‪14‬‬
‫اما ي‪:‬‬
‫أ‪ .‬إدارة المؤسسة‪ :‬تقوم ادارة امؤسسة بأعمال التحليل اما لتحقيق ااغراض التالية‪:‬‬
‫‪ ‬قياس سيولة ور ية امؤسسة؛‬
‫‪ ‬تقييم كفاءة امؤسسة وإدارة أصوها وخصومها؛‬
‫‪ ‬اكتشاف اا رافات السلبية ي الوقت ام اسب ومعا تها؛‬
‫‪ ‬معرفة مركز امؤسسة بشكل عام بن مثياها ي نفس القطاع‪.‬‬
‫ب‪ .‬المستثمرون‪ :‬يهتم امستثمرون بالتحليل اما لتحقيق اأغراض التالية‪:‬‬
‫‪ ‬قدرة امؤسسة على توليد اأرباح ي امستقبل باحتساب القوة اايرادية للمؤسسة؛‬
‫‪ ‬معرفة درجة السيولة لدى امؤسسة وقدرها على توفرها مايتها من الوقوع ي العسر اما ؛‬
‫‪ ‬مكن امستثمرين من اكتشاف فرص استثمار م اسبة تتائم مع رغباهم ‪.‬‬
‫ت‪.‬المقرضون‪ :‬كما بي ا ي التحليل اائتما حيث الغرض م ه هو معرفة درجة السيولة لدى امؤسسة وهذا يت اسب مع امقرضون‬
‫أصحاب الديون قصرة اأجل بااضافة إ معرفة درجة ر ية امؤسسة على امدى الطويل وهذا يت اسب مع امقرضون أصحاب‬
‫الديون طويلة اأجل‪.‬‬
‫ث‪ .‬الجهات الرسمية‪ :‬تقوم ا هات الرمية مثلة بالدوائر ا كومية بأعمال التحليل اما لتحقيق اأغراض التالية‪:‬‬
‫‪ ‬احتساب ضريبة الدخل امستحقة على امؤسسة؛‬
‫‪ ‬التسعر انتاج امؤسسة أو خدماها؛‬
‫‪ ‬متابعة مو وتطور امؤسسات وخاصة الص اعية م ها‪.‬‬

‫‪ 14‬م ر شاكر مد وآخرون‪ ،‬التحليل المالي‪ ،‬مدخل ص اعة القرارات‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬عمان‪ ،2005 ،‬ص ص ‪.19 – 18‬‬

‫‪19‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ج‪.‬مكاتب الخبرة المالية‪ :‬هي فئات متخصصة بالتحليل اما تقوم بتحليل امؤسسة وبيان وضعها اما ب اء على تكليف من‬
‫بعض ا هات مقابل ا صول على أتعاب‪.‬‬
‫ح‪ .‬اأفــراد والجــهات المتعــاملة باأوراق المــالية‪ :‬يستفيد ماسرة اأوراق امالية من التحليل اما لأغراض اآتية‪:‬‬
‫‪ ‬ليل التغرات السريعة على أسعار اأسهم للمؤسسة ي السوق اما ؛‬
‫‪ ‬مراقبة ومتابعة اأحوال امالية السائدة وتأثرها على السوق اما ؛‬
‫‪ ‬ليل السوق اما و ديد امؤسسات ال مثل شراء أسهمها أفضل استثمار‪.‬‬
‫‪ 6 .1‬وظيفة المحلل المالي‪:‬‬
‫يقوم احلل اما بوظيفتن رئيسيتن ما‪:‬‬
‫أ‪ .‬الوظيفة الف ية‪ :‬تتجلى ف ياً ي كيفية التعامل ي استخدام وتطبيق هذ امعاير والقواعد على ال حو التا ‪:‬‬
‫‪ ‬كيفية احتساب ال سب امالية رياضيا؛‬
‫‪ ‬تص يف وتبويب البيانات وامعلومات بشكل يسمح بالربط بي ها أغراض الدراسة وامقارنة؛‬
‫‪ ‬مقارنة امعلومات امستخرجة ما هو متوقع‪.‬‬
‫ب‪ .‬الوظيفة التفسيرية‪ :‬تتمثل هذ الوظيفة بتفسر ال تائج ال م الوصول اليها بشكل دقيق غر قابل للتأويل ووضع ا لول‬
‫والتوصيات هذ ال تائج‪ .‬وعلى احلل اما ع د مزاولته لوظيفته الف ية والتفسرية مراعاة ما يلي ‪:‬‬
‫‪ ‬الشكل القانو للمؤسسة ؛‬
‫‪ ‬طبيعة ال شاط الذي تزاوله؛‬
‫‪ ‬مركز امؤسسة ي الص اعة أاو القطاع الذي ت تمي له‪.‬‬
‫‪ .2‬أدوات التحليل المالي‪:‬‬
‫تت وع مداخل التحليل اما وفقا جموعة من الع اصر مثل‪ :‬اأغراض امقصودة من التحليل اما ‪ ،‬طبيعة نوع امعلومات‬
‫امتوفرة‪ ،‬السمات الشخصية للمحلل اما و غرها‪ .‬واأنواع التالية تشكل أساس التحليل اما ا ديث وهي تكمل بعضها‬
‫البعض‪.‬‬
‫أ‪ .‬التحليل الرأسي‪ :‬ي طوي على دراسة العاقات الكلية بن ب ود القائمة امالية امختلفة ي تاريخ معن وهو ليل يتصف‬
‫بالسكون والثبات‪ .‬يساعد على تقييم أداء امؤسسة ي تلك الفرة و اكتشاف نواحي الضعف والقوة لك ه يظل اجة أن يدعم‬
‫بالتحليل اأفقي وباستخراج امركز ال سي‪.‬‬
‫ب‪ .‬التحليل اأفقي‪ :‬ي طوي على دراسة سلوك كل ب د من ب ود القائمة امالية مرور الزمن أي تتبع حركة هذا الب د زيادة أو‬
‫نقصانا مرور الزمن‪ ،‬وهكذا فإ ن هذا ال وع من التحليل دي اميكي أنه يبن التغرات ال حدثت‪.‬كذلك مكن القيام هذا ال وع من‬
‫التحليل ي حالة ال سب ام الية حيث مكن مقارنة نسبة مثياها امعدة ي فرة زم ية أخرى ما يتيح تتبع حركة هذ ال سبة عر‬
‫الزمن ويساعد على ا اذ القرارات ام اسبة‪.‬‬

‫‪20‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ت‪ .‬المركز ال سبي‪ :‬يسميه البعض قياسا بامكان ويتم عن طريق مقارنة ال سب ا اصة بامؤسسة بال سب السائدة ي‬
‫الص اعة وع دها مكن لإدارة‪:‬‬
‫‪ ‬تقييم أداء امؤسسة بال سبة مثياها؛‬
‫‪ ‬تقييم ر ية امؤسسة ي أصوها امختلفة بال سبة مثياها؛‬
‫‪ ‬ا اذ اإجراءات التصحيحية الازمة لتحقيق التوازن بي ها وبن مثياها ي الص اعة ال ت تمي إليها وخاصة ي حالة‬
‫‪.‬‬
‫اا راف السالب بعد اكتشاف السبب ا قيقي الذي أدى إ اا راف‪.‬‬
‫‪ 1 .2‬محــددات التحــليل المــالي‪:‬‬
‫لكي ت جح عملية التحليل اما ي قيق أهدافها وأغراضها ام شودة ‪،‬ا بد من توفر موعة من امتطلبات أو الشروط‬
‫ال تشكل ي موعها ركائز أساسية ا بد من مراعاها‪ .‬فإذا ما اعترنا أن اهدف ال هائي للمحلل اما هو توفر مؤشرات واقعية‬
‫تعطي صورة عن جوانب نشاط امؤسسة هي أقرب ما تكون إ ا قيقة‪ ،‬فيجب إذن توفر مقومات احه ي قيق هذا اهدف‬
‫با رص على توفر موعة من الشروط م ها ما يتعلق به نفسه‪ ،‬وم ها ما يتعلق م هج وأساليب وأدوات التحليل ال يستخدمها‬
‫‪،‬وم ها كذلك ما يتعلق مصادر امعلومات ال يعتمد عليها‪.‬‬
‫‪15‬‬
‫ب اء على ما تقدم مكن حصر امقومات اأساسية للتحليل اما فيما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬أن تتمتع مصادر امعلومات ال يستقي م ها احلل اما معلوماته بقدر معقول من امصداقية أو اموثوقية وأن تتسم‬
‫امعلومات امستخدمة ي التحليل بقدر متوازن من اموضوعية من جهة وامائمة من جهة أخرى؛‬
‫‪ ‬أن يسلك احلل اما ي عملية التحليل م هجا علميا يت اسب مع أهداف عملية التحليل‪،‬كما أنه يستخدم أساليب‬
‫وأدوات مع هي اأخرى وبقدر متوازن بن م اموضوعية وامائمة لأهداف ال يسعى إليها‪.‬‬
‫ولكي قق احلل اما امتطلبات والشروط امقصودة ه ا عليه مراعاة ما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬أن تتوفر لدية خلفية عامة عن امؤسسة ونشاطها‪ ،‬والص اعة ال ت تمي إليها‪ ،‬وكذلك البيئة العامة احيطة ها‬
‫ااقتصادية وااجتماعية والسياسية؛‬
‫‪ ‬أن يرز الفروض ال يب عليها عملية التحليل وكذلك امتغرات الكمية والكيفية (ال وعية) ال ترتبط بامشكلة ل‬
‫الدراسة؛‬
‫‪ ‬أن ا يقف احلل اما ع د رد كشف عوامل القوة ومواطن الضعف ي نشاط امؤسسة‪ ،‬بل أن يسعى وهو اأهم إ‬
‫تشخيص أسباها واستقراء ا اهاها امستقبلية؛‬

‫‪ 15‬مــد مطــر‪ ،‬التحليــل المــالي واائتمــاني‪ :‬اأســاليب واأدوات وااســتخدامات العمليــة‪ ،‬دار وائــل للطباعــة وال شــر‪ ،‬الطبعــة اأو ‪ ،‬عمــان‪ ،2000 ،‬ص ص‬
‫‪.06 -04‬‬

‫‪21‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬أن يتسم احلل اما نفسه باموضوعية بالركيز على فهم دور واحصور ي كف ا قائق كما هي قبل أن يقوم بتفسرها‬
‫بصورة ردة بعيدة عن التحيز الشخصي ليقوم بعد ذلك بتقدم تقرير ‪ ،‬ما يتضم ه من مؤشرات وبدائل دم متخذ القرار‬
‫مع مراعاة التوصية ما يرا البديل اأفضل م ها‪.‬‬
‫‪ 2.2‬البيانات المستعملة في التحليل المالي‪:‬‬
‫تعتر بيانات القوائم امالية مثابة امدخات الرئيسية ي عملية التحليل اما لذا وجب أن تتوفر فيها موعة من ا صائص‬
‫أمها‪:‬‬
‫‪ ‬الدالة‪ :‬ب أن تظهر القوائم امالية كل البيانات اهامة وال قد تؤثر ي قرار مستخدميها ؛‬
‫‪ ‬القابلية للفهم‪ :‬أي بإمكان امطلع الذي لديه مبادئ أولية فهم توى هذ القوائم ؛‬
‫‪ ‬المصداقية‪ :‬أا تظهر إا البيانات ال يراها امسر صحيحة وتعر بصدق عن وضعية امؤسسة ؛‬
‫‪ ‬القابلية للمقارنة‪ :‬أي أها توفر للقدرة على مقارنتها زم يا ومع قوائم أخرى من خال تطبيق نفس‬
‫أساليب وطرق التقييم ؛‬
‫‪ ‬أسبقية الواقع ااقتصادي على الم طق المالي‪ :‬أن تظهر كل اأصول امراقبة من قبل امؤسسة ح وأن‬
‫م تكن مالكتها قانونا‪.‬‬
‫‪ .2‬القوائم المـالية المستخدمة في التحليـل المـالي‪:‬‬
‫تتمثل ي اميزانية احاسبية ‪:‬‬
‫‪ 1 .2‬الميزانية المحاسبية‪:‬‬
‫طبقا لل ظام احاسي اما فان اميزانية تظهر بصفة مستقلة ع اصر اأصول وا صوم ال تص ف على أساس مبدأ‬
‫السيولة ‪ -‬ااستحقاق‪ ،‬حيث تص ف اأصول وا صوم إ ‪:‬‬
‫‪ ‬اأصول غير الجارية‪ :‬هي اأصول اموجهة دمة امؤسسة بصفة دائمة لفرة طويلة‪ ،‬وتشمل‪:‬‬
‫‪ ‬التثبيتات امع وية‪ :‬بر يات امعلوماتية‪ ،‬العامات التجارية‪.....‬‬
‫‪ ‬التثبيتات امادية‪ :‬اراضي‪ ،‬مبأ ‪ ،‬معدات‪.....‬‬
‫‪ ‬التثبيتات امالية‪ :‬س دات الفروع‪ ،‬س دات مسامة أخرى‪.....‬‬
‫‪ ‬اأصول الجارية‪ :‬هي اأصول ال تتوقع امؤسسة بيعها أو استهاكها خال دورة ااستغال العادية‪ ،‬اضافة إ‬
‫العماء وال قديات‪.‬‬
‫‪ ‬الخصوم غير الجارية‪ :‬عبارة عن االتزامات الراه ة ال يتوقع تسديدها بعد ‪ 12‬شهرا اموالية ل هاية الدورة احاسبية‬
‫أي أها طويلة ومتوسطة اأجل م ها‪ :‬القروض‪ ،‬ديون مالية‪......‬‬
‫‪ ‬الخصوم الجارية‪ :‬عبارة عن االتزامات الراه ة ال يتوقع تسديدها خال ‪ 12‬شهرا اموافقة للدورة احاسبية أي أها‬
‫قصرة اأجل وم ها‪ :‬موردون‪ ،‬ديون اجتماعية‪......‬‬

‫‪22‬‬
 ‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬اأموال الخاصة‪ :‬الفرق بن أصول امؤسسة وخصومها م ها‪ :‬رأس امال‪ ،‬عاوات‪ ،‬احتياطات‪.‬‬
‫والشكل اموا يوضح ذلك‪.‬‬
‫جدول رقم ‪ :01‬الميزانية المحاسبية المالية لمؤسسة بتاريخ ‪/12/31‬ن‬
‫المبلغ‬ ‫اهتاك صـ ــاي الخصوم‬ ‫إما‬ ‫اأص ـ ـ ـ ـ ـ ــول‬
‫‪.‬مؤونة‬
‫رؤوس اأموال الخاصة‪:‬‬ ‫أصـ ــول غير جارية‬
‫‪ ‬رأس امال امصدر‬ ‫‪ ‬تثبيتات مع وية‪ :‬كر يات‬
‫‪ ‬عاوات واحتياطات‬ ‫امعلوماتية‪ ،‬العامات التجارية‪....‬‬
‫‪ ‬ال تيجة الصافية للس ة‬ ‫‪ ‬تثبيتات عي ية‪ :‬كاأراضي‪ ،‬مبا‬
‫الخصوم غير الجارية‬ ‫تثبيتات عي ية أخرى‪....‬‬
‫‪ ‬قرض مصري‬ ‫‪ ‬تثبيتات مالية‪ :‬كمسامات‬
‫‪ ‬مؤونات وم تجات مثبتة‬ ‫أخرى‪ ،‬س دات أخرى مثبتة‪....‬‬

‫مجموع الخصوم غير الجارية‬ ‫مجموع اأصول غير الجارية‬

‫الخصوم الجارية‬ ‫أصول جارية‬
‫‪ ‬موردون وحسابات ملحقة‬ ‫زونات وم تجات‪.‬ق‪.‬ت‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬ضرائب‬ ‫العماء‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬ديون أخرى‬ ‫مدي ون آخرون‬ ‫‪‬‬
‫ضرائب‬ ‫‪‬‬
‫ا زي ة‬ ‫‪‬‬
‫مجمــوع الخصوم الجارية‬ ‫مجموع اأصول الجارية‬
‫مجموع الخصوم‬ ‫مجموع عام لأصول‬

‫المصدر‪ :‬اعداد الباحثة ب اء على ال ظام احاسي اما ا زائري‪.‬‬

‫تتعدد أساليب التحليل اما الساكن ومن أمها رأس امال العامل سيولة‪ ،‬حيث يعد من أهم اأدوات امستعملة ي‬
‫ليل امؤشرات الدالة على التوازن اما للمؤسة ويطلق عليه هامش أمان امؤسسة‪ .‬ويظهر مقدار ما تاط به امؤسسة للظروف‬
‫الطارئة ال قد تواجهها وال تكون قد هيأت لذلك أمواا دائمة لتغطيتها‪ .‬ومثل رأس امال العامل سيولة حصة اموارد الدائمة‬
‫ال م يتم امتصاصها عن طريق مويل اأصول غر ا ارية‪ ،‬والذي يكون جاهزا لتمويل ااحتياجات امرتبطة أو امتعلقة بدورة‬
‫ااستغال‪ .‬كما مكن حساب رأس امال العامل بطريقتن‪:‬‬

‫‪23‬‬
‫التسيير المالي‬

‫أ‪ .‬من أعلى الميزانية‪ :‬يعرف بأنه الفائض من اموارد الدائمة بال سبة لأصول غر ا ارية و سب بالطريقة التالية‪:‬‬
‫رأس المال العامل سيولة = موارد دائمة – أصول غير جارية‪.‬‬
‫ب‪ .‬من أسفل الميزانية‪ :‬يعرف على أنه الفائض من اأصول ا ارية بال سبة للديون قصرة اأجل و سب كما يلي‪:‬‬
‫رأس المال العامل سيولة = أصول جارية‪ -‬خصوم جارية‪.‬‬

‫توجد عوامل عديدة تؤثر ي حجم رأس امال العامل وتتمثل ي‪:‬‬
‫‪ ‬دورة ااستغال‪ :‬د أن حجم رأس امال يتغر و تلف باختاف دورة ااستغال فكلما كانت هذ الدورة طويلة كلما‬
‫تطلب وجود حجم كبر من اأموال الدائمة لتغطيتها والعكس صحيح‪.‬‬
‫‪ ‬التغرات امومية‪ :‬بعض امؤسسات تتميز ب شاط مومي فيتأثر نشاطها بالتغرات امومية‪ ،‬كأن يرتفع سعر امواد اأولية‬
‫ي فرة معي ة‪ ،‬هذا ب أن تواجه هذ ا الة بتوفر امخزونات الازمة‪.‬‬
‫‪ ‬حجم نشاط امؤسسة‪:‬كلما كان حجم نشاطها كبر تاج إ رأس مال عامل كبر والعكس صحيح‪.‬‬
‫ب ديد طبيعة اإنتاج ي‬ ‫‪ ‬طبيعة نشاط امؤسسة‪ :‬يرتبط رأس امال العامل ب وعية وحجم تصريف ام تجات‪ ،‬وبالتا‬
‫امؤسسة‪.‬‬

‫يفضل استخدام رأس امال العامل سيولة كأحد مؤشرات التوازن ي اأجل الطويل إا أن هذا امؤشر قد يتغر ي اأجل‬
‫القصر بتغر أحد أو كل امتغرات امكونة له بالزيادة أو بال قصان‪ .‬ومن العوامل ال تغر ي حجمه بالزيادة‪:‬‬
‫‪ ‬زيادة اأموال ا اصة وا صوم غر ا ارية؛‬
‫‪ ‬الت ازل عن بعض التثبيتات امادية‪.‬‬
‫أما العوامل امؤثرة على تغر حجم راس امال العامل بال قصان فهي‪:‬‬
‫‪ ‬اقت اء تثبيتات مادية جديدة ‪ +‬تسديد صوم غر جارية كالقروض طويلة اأجل؛‬
‫‪ ‬نقصان قيمة اأموال ا اصة‪.‬‬
‫وعلى العموم ه اك ثاث حاات مكن أن يأخذها رأس امال العامل هي‪:‬‬
‫‪ ‬رأس المال العامل موجب‪ :‬هي ا الة امفضلة وتع أن اأصول غر ا ارية الثابتة مولة باموارد الدائمة والفائض‬
‫يستعمل ي مويل اأصول ا ارية أي امتداولة‪.‬‬
‫‪ ‬رأس المال العامل يساوي الصفر‪ :‬هي ا الة ال تكون فيها امؤسسة قد مولت أصوها ا ارية امتداولة من مواردها‬
‫ا ارية أو قصرة اأجل وهو ما يشكل قاعدة التوازن اما اأد وهذا ا مكن أن يطول لكون دورة ااستغال غر‬
‫مستقرة‪.‬‬
‫‪ ‬رأس المال العامل سالب‪ :‬يع أن اموارد الدائمة ا تكفي لتغطية اأصول غر ا ارية‪ ،‬لذا سوف تعرف امؤسسة‬
‫صعوبات ي اآجال القصرة من تسديد امستحقات أي عدم توفر السيولة الازمة ما يدل على ضعفها اما ‪.‬‬

‫‪24‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .3‬اانتقادات الموجهة للتحليل المالي الساكن‪:‬‬

‫وجهت العديد من اانتقادات والتحفظات هذا ال وع من التحليل خاصة ي ظل التطور السريع للمحيط اما وااقتصادي‬
‫للمؤسسة وم ها‪:‬‬
‫‪ ‬ا يعطي تصورا واضحا حول امستوى اأمثل لرأس امال العامل؛‬
‫‪ ‬م يبن العاقة بن رأس امال العامل وا زي ة بالرغم من افراضه أها موجبة ي حالة وجود رأس مال عامل موجب ‪.‬‬

‫‪25‬‬
‫التسيير المالي‬

‫الفصل الرابع‪ :‬التحليل المالي الوظيفي‬

‫اول هذا التحليل اوز القصور الذي ظهر ي التحليل الساكن بتقدم معيار جديد لتص يف ع اصر اأصول وا صوم‬
‫يت اسب مع امفهوم ا ديد للمؤسسة الذي يعترها وحدة اقتصادية تتضمن ثاث وظائف أساسية‪ :‬ااستغال‪ ،‬ااستثمار‪،‬‬
‫التمويل‪.‬‬
‫‪ .1‬المفهوم الوظيفي للمؤسسة‪:‬‬
‫اوز هذا امفهوم فكرة الذمة امالية للمؤسسة وعرفها على أها وحدة اقتصادية ها وظائف أساسية هدف لتحقيق اهدف‬
‫الكلي للمؤسسة‪ .‬وت قسم إ ‪:‬‬
‫أ‪ .‬وظيفة ااستغال‪ :‬تعتر الركيزة اأساسية هذا التحليل تكتسب أمية بالغة ي ليل الوضعية امالية للمؤسسة حيث‬
‫تعر عن ال شاط الرئيسي الذي أنشئت من أجله امؤسسة يتم من خاها ديد طبيعة نشاط امؤسسة (إنتاجية‪،‬‬
‫ارية‪ )...‬تشمل امراحل التالية‪ :‬التموين‪ ،‬التخزين‪ ،‬التص يع‪ ،‬البيع‪.‬‬
‫ب‪ .‬وظيفة ااستثمار‪ :‬يتمثل دورها ي تزويد امؤسسة مختلف هيزات اانتاج والتثبيتات الضرورية ممارسة تلف‬
‫اأنشطة ااستثمارية بعد دراسة جدوى كل استثمار وامفاضلة بن موعة من البدائل واختيار البديل اأفضل الذي‬
‫قق امردودية والفعالية ااقتصادية‪ .‬وتشمل عملي حيازة أو شراء ااستثمار والت ازل عن ااستثمار أو البيع‪.‬‬
‫ت‪ .‬وظيفة التمويل ‪ :‬يتمثل دور هذ الوظيفة ي تغطية ااحتياجات امالية لل شاط سواء تعلق اأمر بوظيفة ااستغال أو‬
‫ااستثمار من خال امصادر التالية‪:‬‬
‫‪ ‬مصادر داخلية‪ :‬تتمثل ي التمويل الذاي الذي يتشكل من اأرباح احققة ي السابق مضافا إليها‬
‫اإهتاكات وامؤونات‪.‬‬
‫‪ ‬مصادر خارجية‪ :‬تتمثل ي عمليات ااقراض من الب وك وامؤسسات امالية وكذلك عمليات الرفع‬
‫ي رأس امال‪.‬‬
‫‪ .2‬الميزانية الوظيفية‪:‬‬
‫يستوجب القيام بالتحليل الوظيفي الوصول إ اميزانية الوظيفية بإعادة ترتيب ااستعماات واموارد وهذا سب تلف‬
‫الدورات ال مر ها امؤسسة خال مدة نشاط ددة‪.‬‬

‫‪26‬‬
‫التسيير المالي‬

‫أ‪ .‬تعريف الميزانية الوظيفية‪ :‬اميزانية الوظيفية ليست إا شكل من أشكال اميزانية ويطلق عليها اسم الوظيفية أن ترتيب‬
‫‪16‬‬
‫اأقسام فيها يكون على أساس الوظيفة ال تتعلق بكل قسم‪.‬‬
‫ب‪ .‬اأسس التي تب ى عليها الميزانية الوظيفية‪:‬‬
‫‪ ‬يصطلح على اأصول بااستخدامات وا صوم بالموارد؛‬
‫سب ااستخدامات بالقيم ااجمالية أي دون طرح امؤونات وااهتاكات مع ال ظر إ ااهتاكات والمؤونات‬ ‫‪‬‬
‫على أها موارد متوسطة وطويلة اأجل؛‬
‫‪ ‬ترتيب ع اصر ااستخدامات واموارد وتص يفها تبعا انتمائها إ وظيفة ااستغال‪ ،‬خارج ااستغال أو وظيفة‬
‫ااستثمار أو وظيفة التمويل‪.‬‬
‫ت‪ .‬ب اء الميزانية الوظيفية‪ :‬يتم ب اء اميزانية الوظيفية من خال إعادة ترتيب ع اصر اأصول وا صوم من اميزانية احاسبية كما‬
‫يلي‪:‬‬
‫‪.1‬إعادة ترتيب ع اصر اأصول‪ :‬يتم إعادة ترتيب ع اصر اأصول حسب امؤشر الوظيفي كما يلي‪:‬‬
‫جدول رقم ‪ :02‬الميزانية المالية وفق ال ظام المحاسبي المالي الجزائري‬
‫الموقع في الميزانية الوظيفية‬ ‫الماحظة‬ ‫ع اصر اأصول‬
‫ااستخدامات المستقرة‬ ‫عبارة عن ع اصر تضمن سر ال شاط‬ ‫التثبيتات امع وية وامادية وامالية‬
‫العادي للمؤسسة‬
‫استخدامات ااستغال‬ ‫ع اصر تساهم ي دورة ااستغال‬ ‫امخزونات‬
‫استخدامات ااستغال‬ ‫عبارة عن حقوق خاصة بدورة ااستغال‬ ‫الزبائن‬ ‫‪‬‬
‫تسبيقات للموردين‬ ‫‪‬‬
‫الزبائن والس دات امطلوب صيلها‬ ‫‪‬‬
‫تسبيقات للمستخدمن‬ ‫‪‬‬
‫مدي ون آخرون لاستغال‬ ‫‪‬‬
‫أعباء مثل تسبيقات لاستغال‬ ‫‪‬‬
‫استخدامات خارج‬ ‫عبارة عن حقوق خاصة ارج دورة‬ ‫‪ ‬مدي ون آخرون‬
‫ااستغال‬ ‫ااستغال‬ ‫‪ ‬أعباء مثل تسبيقات خارج‬
‫ااستغال‬
‫استخدامات الخزي ة‬ ‫عبارة عن الب ك والص دوق وا ساب‬ ‫ا زي ة اموجبة‬
‫ا اري (ا سابات امالية)‬

‫‪16‬‬
‫‪K. Chiha, opcit , p 55.‬‬
‫‪27‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ . 2‬إعادة ترتيب ع اصر ا صوم‪:‬‬

‫الموقع في الميزانية‬ ‫الماحظة‬ ‫ع اصر الخصوم‬
‫الوظيفية‬
‫موارد دائمة‬ ‫عبارة عن وسائل مالية التزم ها الشركاء أو امستغل‬ ‫اأموال ا اصة‬
‫موارد دائمة‬ ‫عبارة عن مصاريف مسجلة غر مستحقة الدفع‬ ‫مؤونة امخاطر‬ ‫‪‬‬
‫إهتاكات ومؤونات اأصول‬ ‫‪‬‬
‫موارد دائمة‬ ‫ديون مالية طويلة اأجل تستخدم ي مويل التثبيتات‬ ‫القروض الب كية‬
‫موارد ااستغال‬ ‫عبارة عن ع اصر مثل الديون ا اصة بااستغال‬ ‫اموردون‬ ‫‪‬‬
‫تسبيقات الزبائن‬ ‫‪‬‬
‫موردو الس دات الواجب دفعها‬ ‫‪‬‬
‫ديون ضريبية واجتماعية‬ ‫‪‬‬
‫دائ ون آخرون لاستغال‬ ‫‪‬‬
‫نواتج مثل تسبيقات لإستغال‬ ‫‪‬‬
‫موارد خارج‬ ‫ع اصر ص موارد خارج ااستغال‬ ‫‪ ‬ديون جبائية(ضريبة على اأرباح)‬
‫ااستغال‬ ‫‪ ‬دائ ون آخرون‬
‫‪ ‬نواتج مثل تسبيقات خارج ااستغال‬
‫‪ ‬فوائد القروض‬
‫موارد الخزي ة‬ ‫اإعتمادات الب كية ا ارية (رصيد الب ك السالب)‬ ‫ا زي ة السالبة‬
‫وعلى هذا اأساس مكن مثيل اميزانية الوظيفية كما يلي‪:‬‬
‫جدول رقم ‪ :03‬الميزانية المالية الوظيفية‬
‫الموارد الدائمة ‪RD‬‬ ‫ااستخدامات المستقرة ( بقيم اجمالية) ‪Es‬‬
‫اأمواا اصة‬ ‫ااستثمارات امادية وامع وية وامالية‬
‫الديون امتوسطة والطويلة اأجل‬ ‫اأصول ذات الطبيعة امستقرة‬
‫موع ااهتاكات وامؤونات‬
‫موارد اإستغال ‪Rex‬‬ ‫‪Eex‬‬ ‫استخدامات ااستغال ( بقيم اجمالية)‬
‫مستحقات امورد وملحقاته‬ ‫امخزونات اامالية‬
‫حقوق العماء وملحقاها‬
‫موارد خارج اإستغال ‪Rhex‬‬ ‫‪Ehex‬‬ ‫استخدامات خارج ااستغال ( بقيم اجمالية)‬
‫موارد أخرى‬ ‫حقوق أخرى‬
‫موارد الخزي ة ‪Rt‬‬ ‫استخدامات الخزي ة ‪Et‬‬
‫ااعتمادات الب كية ا ارية ( قروض ا زي ة)‬ ‫امتاحات‬
‫مجموع الموارد ( بقيم اجمالية) ‪R‬‬ ‫مجموع ااستخدامات ( بقيم اجمالية) ‪E‬‬

‫‪28‬‬
‫التسيير المالي‬

‫كما مكن اعداد اميزانية الوظيفية امختصرة معرة بال سب كاآي‪:‬‬

‫جدول رقم ‪ :04‬الميزانية المالية الوظيفية المختصرة‬
‫المبلغ ال سبة‬ ‫البيان‬ ‫المبلغ ال سبة‬ ‫البيان‬
‫اموارد الدائمة ‪RD‬‬ ‫ااستخدامات امستقرة ‪Es‬‬
‫موارد اإستغال ‪Rex‬‬ ‫استخدامات ااستغال ‪Eex‬‬
‫موارد خارج اإستغال ‪Rhex‬‬ ‫استخدامات خارج ااستغال ‪Ehex‬‬
‫موارد ا زي ة ‪RT‬‬ ‫استخدامات ا زي ة ‪ET‬‬

‫‪ .3‬أدوات التحليل المالي الوظيفي‪:‬‬

‫يكمن اهدف من خال ب اء اميزانية الوظيفية إ استخراج امؤشرات امالية ال تقيس التوازن اما للمؤسسة من خال‬
‫مقارنة امصادر وااستخدامات كما يلي‪:‬‬
‫‪R=E‬‬
‫‪RD + Rex + Rhex + RT = Es + Eex + Ehex + ET‬‬
‫‪RD + Rex + Rhex – E s - Eex – Ehex = ET -RT‬‬
‫‪(RD-Es) -]Eex - Rex)+(Ehex - Rhex)] = ET - RT‬‬
‫‪FRng – BFR = Tng‬‬

‫‪ 1 .3‬رأس المال العامل الصافي اإجمالي‪:‬‬

‫مثل ا زء من اموارد الدائمة امستخدم ي مويل دورة ااستغال يعطى بالعاقة التالية‪:‬‬
‫‪FRNG=RD-Es‬‬
‫مكن أن يأخذ ا اات التالية‪:‬‬

‫أ‪ .‬رأس مال عامل صافي اجمالي موجب ‪ : 0 > FRNG‬يتحقق ذلك ع دما تكون ‪ Es > RD‬وبالتا فان امسر اما‬
‫عل امؤسسة تبتعد عن خطر العسر اما ‪ ،‬وي امقابل فان هذ السياسة مكن أن تؤثر سلبا على أرباح امؤسسة بسبب استخدام‬
‫ب أن مول موارد قصرة اأجل ذات التكلفة‬ ‫موارد طويلة اأجل ذات التكلفة امرتفعة ي مويل استخدامات الدورة ال‬
‫ام خفضة أو ام عدمة‪.‬‬
‫ب‪ .‬رأس مال عامل صافي اجمالي سالب ‪ : 0 < FRNG‬يتحقق ذلك ع دما تكون ‪ Es < RD‬وبالتا فان امسر اما‬
‫عل امؤسسة تقرب من خطر العسر اما بسبب أن امؤسسة قامت بتمويل ااستخدامات امستقرة ذات العمر ااقتصادي‬

‫‪29‬‬
‫التسيير المالي‬

‫الطويل موارد الدورة القصرة اأجل‪ ،‬وي امقابل فان هذ السياسة مكن ان ترفع من أرباح امؤسسة وذلك بسبب استخدام موارد‬
‫ب أن مول موارد طويلة اأجل‬ ‫قصرة اأجل ذات التكلفة التكلفة ام خفضة أو ام عدمة ي مويل استخدامات امستقرة ال‬
‫ذات التكلفة امرتفعة‪.‬‬
‫ت‪ .‬رأس مال عامل صافي اجمالي معدوم ‪ : 0 = FRNG‬تسمى مبدأ التغطية تتحقق ع دما تكون ‪ Es = RD‬وبالتا فان‬
‫عل امؤسسة تبتعد من خطر العسر اما وا تؤثر على أرباح امؤسسة‪.‬‬ ‫امسر اما‬

‫‪ 2 .3‬ااحتياج في رأس المال العامل‪:‬‬

‫أ‪ .‬تعريفه‪ :‬ي تج عن اأنشطة العادية للمؤسسة موعة من ااحتياجات بسبب تفاعل موع ع اصر اأصول وا صوم‬
‫ا اصة بدورة ااستغال فيتولد ااحتياج اما لاستغال ع دما ا تستطيع امؤسسة تغطية ديوها لاستغال بواسطة حقوقها‬
‫و زوناها‪ .‬هذا العجز يستطلع عليه بااحتياج ي رأمال العامل‪ .‬وتعتر ااحتياجات من رأس امال العامل احدد لـرأس امال‬
‫العامل وهي مثل رأس امال العامل اأمثل للب ية امالية للمؤسسة أي ا جم من اموارد الدائمة الواجب توفر لتمويل اأصول‬
‫ا ارية‪ -‬ااستخدامات ا ارية‪ -‬والذي يضمن قيق التوازن اما الضروري للمؤسسة‪ .‬وهو يتميز ركية مستمرة خال الدورة‬
‫بسبب تذبذب ااحتياجات امالية لل شاط إما بالزيادة أو اا فاض بسبب التغر ي ع اصر اانتاج ودرجة تأقلم امؤسسة مع‬
‫احيط‪.‬‬
‫ويتحقق ال مو امتوازن للمؤسسة باستخدام ااحتياج ي رأس امال العامل على استقرار نسبة ال مو أي زيادة زيادة كل من‬
‫‪ BFR‬ورقم اأعمال ب فس الوترة لذا ب مراقبة هذ ال سبة أث اء مرحلة ال مو لتجب‪:‬‬
‫‪ ‬مو غر متحكم فيه‪ :‬بسبب الدخول ي أنطة تفوق مقدرها امالية ما يؤدي إ التعرض مخاطر اافاس والزوال‪.‬‬
‫‪ ‬سوء تسير ع اصر ااستغال‪ :‬بسبب‪:‬‬
‫‪ .1‬م ح آجال طويلة للعماء؛‬
‫‪ .2‬زون ذو دوران بطيء؛‬
‫‪ .3‬قبول آجال قصرة من اموردين‪.‬‬
‫ب‪ .‬كيفية حسابه‪ :‬مكن حساب ‪ BFR‬بطريقتين‪:‬‬
‫‪ .1‬الطريقة المباشرة‪ :‬من خال العاقة‪:‬‬
‫‪ = BFRg‬احتياجات الدورة‪ -‬موارد الدورة‬
‫وي قسم إ ‪:‬‬
‫‪Ehex - Rhex=BFRhex‬‬ ‫و‬ ‫‪BFRex = Eex - Rex‬‬
‫وم ه‪:‬‬
‫‪BFRg= BFRex+ BFRhex‬‬

‫وعلى هذا اأساس فإن‪:‬‬

‫‪ = BFR‬احتياجات الدورة‪ -‬موارد الدورة‬
‫وي قسم إ ‪:‬‬
‫‪30‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪BFRex = Eex - Rex‬‬ ‫و‬ ‫‪BFRhex = Ehex - Rhex‬‬

‫مكن ان يأخذ ا اات التالية ‪:‬‬

‫‪ ‬احتياج في رأس المال العامل ااجمالي موجب ‪ : 0 > BFR‬اذا كانت قيمة ‪ BFR‬كبرة وموجبة يعاب على‬
‫امسر ي هذ ا الة أنه م يبحث عن موارد قصرة اأجل وال تكون غالبا تكلفتها م خفضة أو معدومة أحيانا‪.‬‬
‫‪ ‬احتياج في رأس المال العامل ااجمالي سالب‪ : 0 < BFR :‬ي هذ ا الة تكون احتياجات الدورة أقل من‬
‫مواردها ويعاب على امسر ي هذ ا الة أنه م يستخدم تلك اموارد ي توسيع دورة ااستغال وبالتا زيادة نشاط‬
‫امؤسسة‪.‬‬
‫‪ ‬احتياج في رأس المال العامل ااجمالي معدوم ‪ : 0 = BFR‬يع أن موارد الدورة ₌ احتياجات الدورة‬
‫‪ .2‬الطريقة المعيارية – طريقة الخبراء‪ :-‬يتم حساب ‪ BFR‬من خال مرحلتن أساسيتن‪:‬‬
‫‪ ‬حساب مهل الدوران‪ :‬لكل من ع اصر ااستغال باأيام وهي تعر عن اأموال اجمدة‬
‫ي شكل زونات أو آجال للعماء‪.‬‬
‫‪ ‬حساب معامات الترجيح‪ :‬لكل ع صر من ع اصر ااستغال من خال التعبر عن‬
‫احتياجات الدورة ومواردها ي صورة نسب مؤوية من رقم اأعمال خارج الرسم‪.‬‬
‫وهذا اأسلوب يتم اأخذ بعن ااعتبار كل من درجات السيولة ودرجة ااستحقاق مختلف الع اصر امكونة لـ‪BFR‬‬
‫باأيام‪.‬‬
‫وتتميز هذ الطريقة بكوها أكثر موضوعية وواقعية ي ظل قق كل من‪ :‬ااستقرار واانتظام ي دورات ااستغال وعدم وء‬
‫امؤسسة إ أعمال امضاربة ي نشاطها ااستغا ‪.‬‬
‫‪.1‬حساب مهل الدوران لع اصر ااستغال‪:‬‬
‫أ‪ .‬معدات دوران امخزون‪:‬‬
‫‪ ‬البضاعة‪ :‬تظهر امدة ال تبقى فيها البضائع ي ازن امؤسسة م ذ شرائها وح بيعها و سب كاآي‪:‬‬
‫م د = [متوسط مخزون البضائع ‪ /‬بضائع مستهلكة] × ‪360‬‬
‫‪ ‬امواد اأولية‪ :‬تظهر امدة ال تبقى فيها امواد اأولية ي ازن امؤسسة م ذ شرائها وح استهاكها و سب كاآي‪:‬‬
‫م د = [متوسط مخزون المواد اأولية ‪ /‬مواد أولية مستهلكة] × ‪360‬‬
‫‪ ‬ام تجات قيد الت فيذ‪ :‬تظهر امدة ال تبقى فيها هذ ام تجات ي وضع وسطي بن امواد اأولية وام تجات التامة‪،‬‬
‫و سب كاآي‪:‬‬
‫م د = [متوسط مخزون الم تجات قيد الت فيذ ‪ /‬تكلفة اانتاج قيد الت فيذ ]× ‪360‬‬
‫‪ ‬ام تجات التامة‪ :‬تظهر امدة ال تستغرقها امواد اأولية لتتحول إ م تجات تامة‪ ،‬و سب كاآي‪:‬‬
‫م د =[ متوسط مخزون الم تجات التامة ‪ /‬تكلفة اانتاج التام] × ‪360‬‬
‫ب‪ .‬معدل دوران العماء‪ :‬تقيس امدة امتوسطة للقروض التجارية ال تربط امؤسسة بعمائها أي اآجال امم وحة للعماء‬
‫و سب وفق العاقة‪:‬‬
‫م د =[ مستحقات العماء ‪ /‬رقم اأعمال] × ‪360‬‬
‫‪31‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ب‪ .‬معدل دوران اموردون‪ :‬تقيس امدة امتوسطة للقروض التجارية ال تربط امؤسسة مورديها أي اآجال امم وحة للموردين‬
‫و سب وفق العاقة‪:‬‬
‫م د = [مستحقات المورد ‪ /‬المشتريات] × ‪360‬‬
‫‪ .2‬حساب معامات الترجيح لع اصر ااستغال‪:‬‬
‫أ‪ .‬امواد اأولية‪ :‬م ت = مواد أولية مستهلكة ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫ب‪ .‬البضائع‪ :‬م ت = بضائع مستهلكة ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫ت‪ .‬اانتاج قيد الت فيذ‪ :‬م ت = تكلفة اانتاج قيد الت فيذ ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫ث‪ .‬ام تجات التامة‪ :‬م ت = مواد أولية مستهلكة ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫ج‪ .‬العماء‪ :‬م ت = رقم اأعمال ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫ح‪ .‬اموردون‪ :‬م ت = المشتريات ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫‪ .3‬حساب الع اصر الجبائية وااجتماعية‪:‬‬
‫أ‪ .‬الرسم على القيمة امضافة ‪ :T V A‬يشمل كا من‪:‬‬
‫‪ ‬الرسم على القيمة امضافة امدفوعة‪ :‬يراوح أجل استحقاق اجل الرسم على القيمة امضافة على امشريات بن ‪ 0‬و‬
‫‪ 30‬يوم‪ ،‬وس عتمد على متوسط امدة أي ‪ 15‬يوم ع د ا ساب وم ه معدل الدوران ومعامل الرجيح هذا الرسم ما‪:‬‬
‫م د = ‪ 15‬يوم‬
‫م ت = الرسم على القيمة المضافة المدفوعة ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫‪ ‬الرسم على القيمة امضافة اجمعة‪ :‬يراوح أجل استحقاق اجل الرسم على القيمة امضافة على امبيعات بن ‪ 0‬و‪30‬‬
‫يوم‪ ،‬وس عتمد على متوسط امدة أي ‪ 15‬يوم ع د ا ساب وم ه معدل الدوران ومعامل الرجيح هذا الرسم ما‪:‬‬
‫م د = ‪ 15‬يوم‬
‫م ت = الرسم على القيمة المضافة المجمعة ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫‪ ‬الرسم على القيمة امضافة القابلة للدفع‪ :‬ي كثر من اأحن يبقة الرسم على القيمةامضافة ي خزي ة امؤسسة إ حن‬
‫أجل استحقاقه يراوح بن اليوم ‪ 16‬و اليوم ‪ 25‬من الشهر اموا وعليه إذا كان أجل ااستحقاق هو اليوم ‪ 20‬مثا‬
‫من الشهر فمعدل الدوران هو ‪ 20‬يوما‪ ،‬أما معامل الرجيح فهو الفرق بن الرسم على القيمة امضافة اجمعة وامدفوعة‬
‫إ رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫م ت = الرسم على القيمة المضافة القابلة للدفع ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫ب‪ .‬التدفقات ااجتماعية‪ :‬تضم كا من‪:‬‬
‫‪ ‬اأجور‪ :‬إذا اعترنا أن تسديد اأجور يتم ي آخر يوم من الشهر فاأجور امستحقة على امؤسسة تتحدد بأجل متوسط‬
‫قدر ‪ 15‬يوما وعليه معدل الدوران ومعامل الرجيح‪:‬‬
‫م د = ‪ 15‬يوم‬
‫م ت = اأجور الس وية ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬

‫‪32‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬امصاريف ااجتماعية‪ :‬سب من اأجر ااما للعامل خال شهر معن وا تسدد إا ي حدود اليوم ‪ 10‬من‬
‫الشهر اموا على العموم وهو ما يساعد امؤسسة على ااستفادة من قرض عليها خال هذ امدة وم ه معدل الدوران‬
‫ومعامل الرجيح‪:‬‬
‫م د = ‪ 25 = 2 / 40 + 10‬يوم‬
‫م ت = المصاريف ااجتماعية الس وية ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫م يتم حساب ااحتياج ي رأس امال العامل امعياري من خال ا دول اموا ‪:‬‬
‫ع اصر ااستغال بأيام من رقم اأعمال‬ ‫معامل‬ ‫معدل‬ ‫البيان‬
‫موارد (‪)2‬‬ ‫استخدامات (‪)1‬‬ ‫الرجيح‬ ‫الدوران‬
‫ضرب م د× م ت‬ ‫سب‬ ‫سب‬ ‫امخزون‬
‫بال سبة لكل ضرب م د× م ت‬ ‫بال سبة‬ ‫العماء‬
‫ضرب م د× م ت‬ ‫ع صر‬ ‫لكل‬ ‫اموردون‬
‫ضرب م د× م ت‬ ‫ب سبة‬ ‫ع صر‬ ‫‪TVA‬امدفوعة‬
‫ضرب م د× م ت‬ ‫مؤوية‬ ‫باأيام‬ ‫‪ TVA‬اجمعة‬
‫ضرب م د× م ت‬ ‫امصاريف ااجتماعية‬
‫ضرب م د× م ت‬ ‫اأجور‬
‫باأيام‬ ‫باأيام‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫اجموع‬

‫ااحتياج في رأس المال المعياري باأيام = (‪)2( – ) 1‬‬

‫ااحتياج في رأس المال المعياري بالقيمة = (ااحتياج في رأس المال المعياري باأيام× رقم اأعمال خارج الرسم) ‪/‬‬
‫‪360‬‬

‫‪ 3 .3‬الخزي ة‪ :‬تتشكل ا زي ة ع دما تستخدم امؤسسة رأمال العامل الصاي ااما ي مويل احتياجات رأس امال العامل‬
‫(لاستغال أو خارج ااستغال) فإذا مك ت من تغطية هذا ااحتياج يكون رصيد ا زي ة موجب وهي حالة فائض وي العكس‬
‫تكون ا زي ة سالبة وهي حالة عجز‪ .‬وتعطى بالعاقة التالية‪:‬‬
‫‪Tng=ET-RT‬‬

‫‪17‬‬
‫مثل السي اريوهات امسببة للعجز ي ا زي ة حسب ام ظور الوظيفي‪:‬‬
‫أ‪ .‬حالة خطأ السياسة المالية الم تهجة‪ :‬دث عجز ي رصيد ا زي ة إذا أخلت امؤسسة مبدأ التغطية وقامت بتمويل‬
‫ااستخدامات امستقرة عن طريق موارد ااستغال فيؤدي ذلك إ انكسار ي رأس امال العامل الصاي ااما مع بقاء ‪BFR‬‬

‫‪17‬‬
‫‪K .Chiha, opcit, p 79.‬‬
‫‪33‬‬
‫التسيير المالي‬

‫على حاله ي وضعه الطبيعي وبالتا ت تقل امؤسسة من حالة الفائض إ حالة العجز وتتم معا ة هذا الوضع عن طريق موعة‬
‫من ااجراءات م ها‪:‬‬
‫‪ ‬الرفع من قيمة اأموال ا اصة؛‬
‫‪ ‬ا صول على قروض ب كية ؛‬
‫‪ ‬الت ازل عن بعض التثبيتات العاطلة‪.‬‬
‫ب‪ .‬حالة نمو سريع وغير متحكم فيه‪ :‬إذا أقدمت امؤسسة على قيق معدات مو ي رقم اأعمال أكر من إمكانياها امالية‬
‫ا الية فإن ذلك يؤدي إ تضخيم ي ااحتياج ي رأس مال العامل بسبب ارتفاع بعض الع اصر مثل ‪ :‬الزبائن‪ ،‬أوراق القبض‪،...‬‬
‫مع بقاء ‪ FRng‬ي وضعه الطبيعي‪ .‬ومكن التغلب على هذا الوضع من خال ‪:‬‬
‫‪ ‬اعادة ال ظر ي امخطط الت موي من خال الراجع عن استهداف أسواق اضافية؛‬
‫‪ ‬تركيز ا هود التجارية وااستثمارية على حصة سوقية تت اسب مع اامكانيات امتاحة‪.‬‬
‫ت‪ .‬حالة سوء تسيير ع اصر ااستغال‪ :‬ي كثر من اأحيان يتم تسير ع اصر ااستغال بشكل عشوائي من خال تباطؤ‬
‫شديد ي معدات دوران امخزون وكذلك م ح آجال طويلة للعماء‪ ،‬وقبول آجال قصرة من اموردين هذا التسير يؤدي إ‬
‫تضخيم غر طبيعي ي ‪ BFR‬ومع بقاء ‪ FRng‬ي وضعه الطبيعي‪ .‬ومكن ا روج من هذا امأزق من خال‪:‬‬
‫‪ ‬تب سياسة علمية دقيقة مكن للمؤسسة لتسير زوها؛‬
‫‪ ‬تسير العاقة الدائ ية بن العماء واموردين من خال اعتماد قاعدة التحصيل قبل التسديد؛‬
‫‪ ‬م ح آجال للعماء تت اسب مع اآجال امم وحة من اموردين‪.‬‬
‫ث‪ .‬حالة الخسائر المتراكمة‪ :‬إذا حققت امؤسسة خسائر متتالية فإن ذلك يؤدي إ تآكل ي اأموال ا اصة ما عل اموارد‬
‫الدائمة ‪ RD‬ي حالة تدهور مستمر‪ ،‬ما يؤدي ي ا فاض ي ‪ FRng‬مع بقاء ‪ BFR‬ي وضعه الطبيعي‪ .‬ومكن تصحيح هذا‬
‫الوضع من خال خطة طويلة اأجل تتضمن مستوين‪:‬‬
‫‪ ‬مستوى داخلي‪ :‬برشيد اانفاق لتدنية التكاليف بالتوجه و استخدام اأساليب العلمية وال ظم امتخصصة ي اانتاج‬
‫والركيز على ا ودة‪.‬‬
‫‪ ‬مستوى خارجي‪ :‬باعتماد طط تسويقي يهدف إ تعظيم ا صة السوقية وجلب أكر عدد مكن من العماء‪.‬‬
‫ج‪ .‬حالة تدهور في ال شاط‪ :‬ي حالة مواجهة امؤسسة مشاكل تسويقية نامة عن معطيات احيط فإن ذلك يؤدي إ ا فاض‬
‫ي رقم اأعمال وبالتا ا فاض اايرادات مقابل التكاليف وبالتا ا فاض رقم اأعمال ويؤدي ا فاض قدرة امؤسسة على‬
‫التمويل الذاي‪ ،‬فت خفض اموارد الدائمة للمؤسسة مرور الزمن وبالتا ا فاض ي ‪ . FRng‬كما ي تج عن هذ ا الة ا فاض‬
‫ي ‪ BFR‬مرور الزمن ولكن أقل حدة من ‪ FRng‬بسبب اختفاء أو زوال بعض الع اصر امتعلقة بااستغال كالعماء‪ ،‬وأوراق‬
‫القبض‪ .‬وتكمن ا لول ي‪:‬‬

‫‪34‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬سن الوضعية ااسراتيجية للمؤسسة ي السوق‪ ،‬وي حال سيطرة ام افسن على السوق فان امؤسسة تكون أمام خيار‬
‫اانسحاب التدر ي م تغير ال شاط‪.‬‬
‫‪ 4 .3‬شروط التوازن المالي‪:‬‬
‫ح يتحقق التوازن اما حسب التحليل الوظيفي ب أن تتحقق الشروط الثاثة اآتية‪:‬‬
‫أ‪ : 0> FRng .‬يتحقق ع دما تتمكن امؤسسة من تغطية ااحتياجات امستقرة موارد دائمة أي‪RD > ES :‬‬
‫ب‪ :FRng > BFR .‬أي أن ‪ FRng‬يغطي ‪ BFR‬بشقيه ااستغال وا ارج ااستغال‪.‬‬
‫ت‪ : Tng > 0 .‬ليتحقق ذلك يتحقق الشرطن السابقن وبالتا تتمكن امؤسسة من تغطية موارد ا زي ة امتمثلة ي‬
‫ااعتمادات الب كية ا ارية بواسطة استخدامات ا زي ة امتمثلة ي امتاحات أي ‪ET>RT‬‬

‫‪ .4‬جدول حسابات ال تائج‪ :‬حسب ال ظام احاسي اما فهو بيان ملخص لأعباء وال واتج ام جزة من امؤسسة خال الس ة‬
‫امالية وا يأخذ ي ا ساب تاريخ التحصيل أو تاريخ السحب‪ .‬ويرز بوضوح ال تيجة الصافية للس ة امالية (الربح أو ا سارة)‪.‬‬
‫أ‪ .‬تعريف اأعباء ‪ :‬هي امبالغ امالية ال سددها أو ستسددها امؤسسة خال الس ة امالية مقابل امواد وام تجات وا دمات‬
‫ال استهلكتها ي عمليات اإنتاج وااستغال أو بدون مقابل مباشر مثل بعض الضرائب والرسوم امسددة إ الدولة وإ‬
‫ا ماعات احلية ومن اأعباء ما هي غر نقدية مثل ااهتاكات وامؤونات‪.‬‬
‫أما ال ظام المحاسبي المالي الجزائري فعرفها على أها أعباء س ة مالية ي ت اقص امزايا ( ام افع) ااقتصادية ال حصلت‬
‫خال الس ة امالية ي شكل خروج أو ا فاض أصول أو ي شكل ظهور خصوم‪ .‬وتشمل اأعباء صصات ااهتاكات‬
‫وامؤونات وخسارة القيمة‪ .‬ويتم عرض اأعباء ي حساب ال تائج حسب الطبيعة وحسب الوظيفة ‪.‬‬
‫قائمة الحسابات‪ :‬تضم‪:‬‬
‫‪ :60‬امشريات امستهلكة‪ : 61 ،‬ا دمات ا ارجية‪ : 62 ،‬ا دمات ا ارجية اأخرى ‪ : 63 ،‬أعباء امستخدمن‪،‬‬
‫‪ : 64‬الضرائب والرسوم وامدفوعات امماثلة‪ :65 ،‬اأعباء العملياتية ( التشغيلية) اأخرى‪ : 66 ،‬اأعباء امالية‬
‫‪ : 67‬الع اصر غر العادية ( اأعباء)‪ : 68 ،‬صصات ااهتاكات وامؤونات وخسائر القيمة‬
‫‪ : 69‬الضرائب عن ال تائج وما ماثلها‬
‫ب‪ .‬تعريف ال واتج‪ :‬هي امبالغ امالية احصلة أو ال ستحصل مقابل ام تجات وا دمات ال قدمتها امؤسسة إ الغر أو‬
‫بدون مقابل مثل اإعانات امستلمة‪ ،‬كما تشمل هذ اجموعة على حسابات تكاليف اإنتاج (ا سابان ‪ 72‬و‪)73‬‬
‫وحساب اسرجاع عن خسائر القيمة وامؤونات (حساب‪ )78‬وهذ ا سابات اأخرة ا مثل مقبوضات نقدية‪.‬‬
‫ققت خال الس ة ي‬ ‫كما عرفت حسب ‪ SCF‬على أها م توجات ( أي نواتج) س ة مالية ي تزايد امزايا ااقتصادية ال‬
‫شكل مداخيل أو زيادة ي اأصول أو ا فاض ي ا صوم كما مثل ام توجات استعادة خسارة ي القيمة وامؤونات‪.‬‬
‫قائمة الحسابات‪ :‬تضم‪:‬‬
‫‪ : 70‬مبيعات بضاعة وم تجات مص عة‪ ،‬مبيعات خدمات مقدمة وم تجات ملحقة‬

‫‪35‬‬
 ‫التسيير المالي‬

‫‪ : 72‬م تجات موضوعة أو رجة من امخزن‪ : 73 ،‬إنتاج مثبت ‪ : 74 ،‬إعانة استغال‬

‫‪ : 75‬نواتج عملياتية( تشغيلية) أخرى‪ : 76 ،‬نواتج مالـية‪ 77 ،‬الع اصر غر العادية‪ -‬نواتج‬
‫‪ : 78‬اسرجاعات من خسائر القيمة وامؤونات‪.‬‬
‫كما يسمح ساب اأرصدة الوسيطية للتسير ال ترز ليل كيفية تشكل نتيجة الدورة بتحليل اهوامش و ديد ال تائج كما‬
‫يلي‪:‬‬
‫‪ ‬انتاج الس ة المالية‪ :‬يتمثل ي اما ام تجات امص عة من طرف امؤسسة واايرادات امتولدة عن ال شاط ااستغا ‪،‬‬
‫وهو مؤشر مرجعي للحكم عن القدرة اانتاجية للمؤسسة‪ ،‬ويدخل ي حسابه أربع حسابات وهي‪:‬‬
‫انتاج الس ة المالية = رقم ااعمال (حـ‪ ± )70‬التغير في المخزونات (حـ‪ + )72‬اانتاج المثبت (حـ‪ + )73‬إعانات‬
‫ااستغال (حـ‪)74‬‬
‫‪ ‬حـ‪ :70‬امبيعات من البضائع وام تجات امص عة وا دمات امقدمة وال واتج املحقة‪.‬‬
‫‪ ‬حـ‪ :72‬اانتاج امخزن أو ام تقص من امخزون‪ ،‬أي أن هذا ا ساب مكن أن يكون موجبا أو‬
‫سالبا حسب التغر ي امخزون بالزيادة أو ال قصان‪.‬‬
‫‪ ‬حـ‪ :73‬اانتاج امثبت‪ ،‬أي انتاج امؤسسة اجتها ا اصة‪.‬‬
‫‪ ‬حـ‪ :74‬إعانات ااستغال‪.‬‬
‫‪ ‬إستهاك الس ة المالية‪ :‬يتمثل ي استهاكات الدورة‪.‬‬
‫استهاك الس ة المالية = المشتريات المستهلكة ‪ +‬الخدمات الخارجية(حـ‪ + )61‬ااستهاكات الخارجية اأخرى‬
‫(حـ‪.)62‬‬
‫‪ ‬حـ‪ :60‬امشريات امستهلكة من البضائع امبيعة وامواد اأولية والتموي ات اأخرى‪...‬‬
‫‪ ‬حـ‪ :61‬ا دمات ا ارجية‪ ،‬أي ا دمات امستلمة من الغر‪.‬‬
‫‪ ‬حـ‪ :62‬ااستهاكات ا ارجية اأخرى‪.‬‬
‫‪ ‬رصيد القيمة المضافة‪ :‬تعر عن ااضافة ال قدمتها امؤسسة من خال نشاطها اأساسي وتساعد ي ليل الوضع اما‬
‫للمؤسسة من خال قياس معدل مو امؤسسة و قياس الوزن ااقتصادي للمؤسسة‪ ،‬كما تستخدم كمقياس للمقارنة‬
‫الداخلية أو ما بن امؤسسات ي نفس ال شاط لتقييم اأوضاع امالية وله عدة استخدامات‪:‬‬
‫‪ ‬يساهم ي ال اتج احلي ا ام؛‬
‫‪ ‬يساهم ي قياس درجة التكامل الداخلي للمؤسسة؛‬
‫‪ ‬يستخدم ي مراقبة ام تجات واأنشطة يث يتم التخلي عن تلك ال ها قيمة مضافة ضعيفة وتشجع ام تجات‬
‫ذات القيمة امضافة العالية‪.‬‬
‫وهي عبارة عن الفرق بن انتاج الس ة امالية واستهاك الس ة امالية ‪.‬‬

‫‪36‬‬
 ‫التسيير المالي‬

‫القيمة المضافة = انتاج الس ة المالية ‪ -‬استهاك الس ة المالية‬

‫‪ ‬إجمالي فائض ااستغال ‪ :‬هو رصيد التدفقات ا قيقية لاستغال أي مقياس للثروة امالية احققة من ال شاط‬
‫ااستغا للمؤسسة‪ ،‬كما يعمل على قياس الكفاءة الص اعية والتجارية للمؤسسة ويعتر مؤشر إسراتيجي يدخل ي ا اذ‬
‫كثر من القرارات اإسرا ية (اانسحاب‪ ،‬البقاء ي نفس ال شاط أو تغير ال شاط ) وهو القيمة امضافة لاستغال مطروح‬
‫م ها أعباء امستخدمن والضرائب والرسوم وامدفوعات امماثلة‪ ،‬أي‪:‬‬
‫إجمالي فائض ااستغال = القيمة المضافة لاستغال – أعباء المستخدمين (حـ‪ –)63‬الضرائب والرسوم‬
‫والمدفوعات المماثلة (حـ‪)64‬‬

‫‪ ‬ال تيجة العملياتية‪ :‬عبارة عن رصيد دورة ااستغال‪ ،‬عبارة عن إما فائض ااستغال مضافا إليه ال واتج العملياتية‬
‫اأخرى ومطروحا م ه اأعباء العملياتية اأخرى وكذا صصات ااهتاكات وامؤونات وخسارة القيمة ومضافا إليه اسرجاع‬
‫على خسائر القيمة وامؤونات‪ ،‬أي أن‪:‬‬
‫ال تيجة العملياتية = إجمالي فائض ااستغال‪ +‬الم تجات العملياتية اأخرى(حـ‪ – )75‬اأعباء العملياتية اأخرى (حـ‪– )65‬‬
‫مخصصات ااهتاكات والمؤونات وخسارة القيمة(حـ‪ + )68‬استرجاع على خسائر القيمة والمؤونات (حـ‪.)78‬‬

‫‪ ‬ال تيجة المالية‪ :‬هي ال تيجة ال م قيقها من خال العمليات امالية ال م القيام ها حيث مثل الفرق بن ال واتج‬
‫امالية ال ا ة عن عمليات ااقراض واأعباء امالية ال ا ة عن عمليات ااقراض‪.‬‬
‫ال تيجة المالية = ال واتج المالية (حـ‪ – )76‬اأعباء المالية (حـ‪)66‬‬

‫‪ ‬ال تيجة العادية قبل الضرائب‪ :‬هي موع كل من ال تيجة العملياتية وال تيجة امالية‬
‫ال تيجة العادية قبل الضرائب = ال تيجة العملياتية ‪ +‬ال تيجة المالية‬

‫‪ ‬ال تيجة الصافية لأنشطة العادية‪ :‬نتحصل عليها بعد طرح الضرائب الواجب دفعها عن ال تائج العادية والضرائب‬
‫امؤجلة عن ال تائج العادية‪:‬‬
‫ال تيجة الصافية لأنشطة العادية = ال تيجة العادية قبل الضرائب – حـ (‪ 695‬و‪ – )698‬حـ (‪ 692‬و‪)693‬‬

‫‪ ‬ال تيجة غير العادية (ااستث ائية)‪ :‬عبارة عن الفرق بن الع اصر غر العادية (ال واتج) والع اصر غر العادية (اأعباء)‪.‬‬
‫ال تيجة غير العادية = غير العادية (الم تجات) (حـ‪ – )77‬والع اصر غير العادية (اأعباء) (حـ‪.)67‬‬

‫‪37‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬ال تيجة الصافية للس ة المالية‪ :‬عبارة عن مع أو طرح (حسب ا الة) ال تيجة الصافية لأنشطة العادية وال تيجة غر‬
‫العادية‪.‬‬
‫صافي نتيجة الس ة المالية = ال تيجة الصافية لأنشطة العادية ‪ ±‬ال تيجة غير العادية‪.‬‬
‫ويتخذ الشكل اآي‪:‬‬
‫جدول رقم ‪ :05‬اأرصدة الوسيطة للتسيير‬
‫امبلغ‬ ‫البيان‬
‫امبيعات وام تجات ( ال واتج) املحقة‬
‫اانتاج امخزن أو ام تقص من امخزون‬
‫اانتاج امثبت‬
‫‪ +‬اعانات ااستغال‬
‫‪ . 1‬إنتاج الس ة المالية‬
‫امشريات امستهلكة‬
‫ا دمات ا ارجية‬
‫وا دمات ا ارجية اأخرى‬
‫‪ . 2‬استهاك الس ة المالية‬
‫‪ . 3‬القيمة المضافة لاستغال ( ‪)2-1‬‬
‫أعباء امستخدمن‬
‫ضرائب ورسوم ومدفوعات ماثلة‬
‫‪ . 4‬اجمالي فائض ااستغال‬
‫ام تجات العملياتية اأخرى‬
‫اأعباء العملياتية اأخرى‬
‫صصات ااهتاكات وامؤونات وخسائر القيمة‬
‫ااسرجاعات عن خسائر القيمة وامؤونات‬
‫‪ . 5‬ال تيجة العملياتية أو التشغيلية‬
‫ال واتج امالية‬
‫اأعباء امالية‬
‫‪ . 6‬ال تيجة المالية‬
‫‪ .7‬ال تيجة العادية قبل الضرائب ( الجارية)‬
‫الضرائب الواجب دفعها عن ال تائج العادية‬
‫الضرائب امؤجلة عن ال تائج العادية‬
‫موع ايرادات أو نواتج اأنشطة العادية‬
‫موع أعباء اأنشطة العادية‬
‫‪ .8‬ال تيجة الصافية لأنشطة العادية‬
‫ع اصر غر عادية – ايرادات أو نواتج‬
‫ع اصر غر عادية – أعباء‬
‫‪ – 9‬ال تيجة غير العادية ( استث ائية)‬
‫‪ -10‬ال تيجة الصافية للس ة المالية‬

‫‪38‬‬
‫التسيير المالي‬

‫بعد اعداد جدول حسابات ال تائج الذي مك ا من حساب اأرصدة الوسيطة للتسيركما رأي ا‪ ،‬مك ا أيضا حساب مؤشر آخر وهو ما‬
‫يعرف بالقدرة على التمويل الذاي ‪.‬‬
‫‪ ‬القدرة على التمويل الذاتي‪ :‬تعرف على أها ملة امبالغ امفرزة من طرف امؤسسة وال تبقى ت تصرفها سواء‬
‫بصفة مؤقتة أو طويلة نسبيا‪ ،‬فهي تعر عن مردودية عمليات امؤسسة خال الفرة اماضية وال تستخدم لتمويل‬
‫ال شـاط امستقبلي‪ ،‬حيث تسمح بضمان حرية كبرة للمؤسسة بعيدا عن الضغوط والرقابة من طرف الدائ ن‪ ،‬وهذا‬
‫قيقها‪.‬‬ ‫تضمن للمؤسسة ااستقالية امالية ال هدف إ‬
‫وم ه تفهم القدرة على التمويل الذاي على أنه قدرة امؤسسة لتمويل نفسها ب فسها من خال نشاطها‪ ،‬وهذ‬
‫العملية ا تتم إا بعد ا صول على نتيجة الدورة‪ ،‬هذ ال تيجة يضاف إليها ع صرين هامن يعتران موردا داخليا للمؤسسة‬
‫وما ااهتاكات وامؤونات‪ .‬ويتم حساها كاآي‪:‬‬
‫مكن حساها بطريقتن‪:‬‬
‫الطريقة اأو ‪ :‬انطاقا من إما فائض ااستغال‬ ‫‪.1‬‬
‫القدرة على التمويل الذاتي = إجمالي فائض ااستغال ‪ +‬الم تجات المالية اأخرى ما عدا الحساب ‪+752‬‬
‫الم تجات المالية ماعدا الحسابين ‪ 765‬فارق التقييم عن أصول مالية (فوائض القيمة) ‪ 767‬اأرباح الصافية عن‬
‫الت ازل عن أصول مالية– { اأعباء العملياتية اأخرى ما عدا الحساب ‪ 652‬نواقص القيمة عن خروج اأصول المثبتة‬
‫غير المالية ‪ +‬اأعباء المالية اأخرى ماعدا الحسابين ‪ 665‬فارق التقييم عن أصول مالية ( نواقص القيمة) و‬
‫الخسائر الصافية عن الت ازل عن أصول مالية ‪ + 667‬ضرائب على اأرباح}‬

‫الطريقة الثانية‪ :‬انطاقا من ال تيجة الصافية‬ ‫‪.2‬‬

‫القدرة على التمويل الذاتي = ال تيجة الصافية ‪ +‬المخصصات لاهتاكات والمؤونات وخسائر القيمة – استرجاعات‬
‫على خسائر القيمة والمؤونات ‪+‬نواقص القيمة عن خروج اأصول المثبتة غير المالية – فوائض القيمة عن خروج‬
‫اأصول المثبتة غير المالية ‪ +‬فارق التقييم عن أصول مالية ( نواقص القيمة) ‪ -‬فارق التقييم عن أصول مالية (فوائض‬
‫القيمة) ‪ +‬الخسائر الصافية عن الت ازل عن اأصول المالية ‪-‬‬
‫اأرباح الصافية عن الت ازل عن اأصول المالية‬

‫بعدها مكن حساب التمويل الذاي من خال العاقة‪:‬‬

‫التمويل الذاتي = القدرة على التمويل الذاتي – اأرباح الموزعة‬

‫‪39‬‬
‫التسيير المالي‬

‫تعتمد امؤسسة بشكل أساسي على التمويل الذاي أجل قيق البقاء وال مو‪ ،‬غر أن قيق امؤسسة مستوى مرتفع من‬
‫التمويل الذاي له العديد من اإ ابيات م ها‪:‬‬
‫التمويل الذاي يرفع من مستوى السيولة‪ ،‬وهو وسيلة لتدعيم قوة امؤسسة ال مكن أن تستعمله ي العمل على تراكم‬ ‫‪‬‬
‫رأس ماها؛‬
‫‪ ‬يضمن مرونة رأس مال امؤسسة‪ ،‬إذ ا يتطلب تكوين ملفات وا قبوا من اآخرين استعمال هذ اأموال؛‬
‫افظ على استقالية امؤسسة إذ ا توجد رقابة للدائ ن عليها‪ ،‬ويتيح حرية التصرف فيه؛‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬يفتح اجال لاستدانة‪ ،‬حيث تتقبل الب وك تقدم قروض إضافية للمؤسسة؛‬
‫‪ ‬تشجيع الدولة له بواسطة التخفيض الضريي‪ ،‬وا يكلف أعباء مالية إضافية؛‬
‫‪ ‬يساهم ي استبعاد امخاطر امالية كالتوقف عن الدفع و اطر العسر اما ؛‬
‫لكن بالرغم من الدور الذي يؤديه التمويل الذاي وامزايا ال يوفرها للمؤسسة فإنه ي طوي على بعض العيوب‪ ،‬م ها ما يتعلق‬
‫باستعماله داخل امؤسسة وم ها ما يعكس وجهة نظر بعض اأطراف اأخرى ا ارجية كما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬يكمن عيب استعمال هذا امورد ي إمال امؤسسات لتكلفته ال تبدو ظاهريا معدومة لك ها ليست كذلك كما توجه‬
‫للتمويل الذاي انتقادات صوص كونه معرقل ركة رؤوس اأموال بن القطاعات‪ ،‬حيث يعاد استثمار الفائض ال قدي‬
‫احتجز ي قطاعات معي ة دون أخرى‪.‬‬
‫‪ ‬التمويل الذاي ل انتقاد من طرف اأجراء الذين يرون أن مصدر قسم معتر من اأرباح امراكمة غر اموزعة هو اارتفاع‬
‫ي إنتاجية العمل‪ ،‬وبالتا فإن العمال هم حق ي الفائض احقق عن طريق زيادة اأجور‪.‬‬

‫‪ 4 .2‬أسلوب ال سب المالية‪:‬‬
‫تعتر ال سب امالية إحدى أهم وأقدم وسائل التحليل ال يعتمد عليها ي تشخيص وتقييم الوضعية امالية للمؤسسة‬
‫ورغم ظهورها واستعماها م ذ بداية القرن ‪ 19‬إا أها ا تزال مثل إحدى أهم أدوات التحليل اما ‪.‬‬
‫وتعرف ال سبة امالية على أها " أداة من أدوات التحليل اما تقوم على دراسة مكونات القوائم امالية بعضها ببعض ي شكل‬
‫نسب‪ ،‬على هذا اأساس د أن ال سبة امالية تعر عن العاقة بن ع صرين متجانسن ومرتبطن مع اقتصادي وهذا هدف‬
‫استخاص ع اصر ظاهرة معي ة وتؤخذ الع اصر امذكورة عادة من اميزانية امالية أو جدول حسابات ال تائج أو كاما معا"‪.‬‬
‫ومن امعروف بن اأوساط امالية أن نتائج ال سب امالية وحدها غر كافية لعكس امعلومة ام اسبة و قيق أهداف التحليل اما ‪،‬‬
‫لذا ا بد من القائم بعملية التحليل من اعتماد معاير للحكم على كفاءة نتائج التحليل ومن امعاير الشائعة ااستخدام نذكر‪:‬‬
‫‪ ‬امعاير امطلقة (ال مطية)‪ :‬تعد ال سب أو امعدات ال أصبح استعماها ي ال التحليل اما متعارف عليه ي ميع‬
‫اجاات رغم اختاف نوع امؤسسة‪ ،‬وعمرها ووقت التحليل وأغراض احلل‪ ،‬ويؤخذ هذا امعيار على أنه مؤشر ما‬

‫‪40‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ضعيف امدلول لكونه يعتمد على إ اد صفات مشركة بن مؤسسات معتمدة وبن قطاعات تلفة ي طبيعة‬
‫‪18‬‬
‫عملها‪.‬‬
‫‪ ‬معــيار الص ــاعة‪ :‬مثل متوسط نسب مأخوذة جموعة كبرة من امؤسسات ال ت تمي إ ص اعة واحدة عن فرة زم ية‬
‫ددة‪ ،‬ويفيد هذا امعيار ع د مقارنة ال سبة ا اصة بامؤسسة موضع الدراسة معرفة امركز ال سي للمؤسسة ومدى ديد‬
‫التطابق مع معدل الص اعة حيث يتم ديد أداء امؤسسة‪ ،‬فهي إما أن تكون ضمن امعدل السائد أو أعلى من امعدل‪.‬‬
‫‪ ‬امعيــار امستــهدف‪ :‬تعد اإدارة مسبقا وضمن خططها الس وية مؤشرات مستهدفة تسعى للوصول إليها ضمن ا طة‪،‬‬
‫‪19‬‬
‫وعليه يتم مقارنة الواقع مع هذا امعيار للحكم على نتائج التحليل اما ‪.‬‬
‫‪ ‬امعــاير الت ــار ية‪ :‬تتمثل ي امعاير ام تقاة من فعاليات امؤسسة ذاها للس وات السابقة ولذلك فإها تساعد ي قياس‬
‫مدى التطور أو الراجع الذي حدث ي نشاط امؤسسة‪ ،‬وهي ي الوقت الذي تأخذ واقع حال امؤسسة وطبيعة‬
‫ا صائص ال ميزها عن غرها‪ ،‬إا أها تفشل ي مواجهة متطلبات الواقع امتجدد وامتطور باستمرار والذي يشر إ‬
‫‪20‬‬
‫وضع الص اعات امماثلة‪.‬‬
‫‪ ‬امعــاير اإدارية (مع ــاير التخطي ــط)‪ :‬تشمل امعاير امصممة من قبل إدارة امؤسسة وامب ية على اميزانيات التقديرية‬
‫امسبقة أنشطة امؤسسة امختلفة كامبيعات ومشريات امواد واأجور والتكاليف الص اعية غر امباشرة والتكاليف‬
‫التسويقية واإدارية وكذلك امعاير ال تضعها اإدارة لإيرادات واأرباح وفرات ال شاط امختلفة‪ .‬وتصمم هذ امعاير‬
‫ب اء على ا رات الف ية وا رات السابقة لإدارة وال مثل مؤشرا لأداء والتقييم و ديد اا رافات‪ .‬كذلك فإن هذ‬
‫دها اإدارة م اسبة أنشطتها ي ش اجاات‬ ‫امعاير قد تشمل تفاصيل أخرى أداء امؤسسة كتحديد ال سب ال‬
‫ااستثمارية والتمويلية والتشغيلية‪ ،‬وي الوقت الذي مثل هذ امعاير حالة واقعية ل شاط امؤسسة تست د إ خراته‬
‫السابقة وإمكانياته‪ ،‬فإها تفتقد ي أها قد ا مثل امعاير امثلى للمقارنة وتقييم اأداء أها ا تأخذ بعن ااعتبار واقع‬
‫اأداء العام‪.‬‬
‫موعات كما يلي‪:‬‬ ‫وجرت العادة بن احللن وام ظرين على تقسيم ال سب إ‬
‫أ‪ .‬نسب السيولة ‪ :‬يهدف هذا الص ف من ال سب إ قياس وتقييم القدرة امالية للمؤسسة على امدى القصر ويتم ذلك من‬
‫خال قياس قدرة امؤسسة على مقابلة التزاماها قصرة اأجل قبل استحقاقها من خال التدفقات ال قدية ال ا ة عن دورة‬
‫ااستغال‪ .‬و سب هذ القدرة من خال امقارنة بن موع اأصول ا ارية و موع ا صوم ا ارية ومن أهم ال سب امستخدمة‬
‫ي ذلك نذكر‪:‬‬

‫أمن السيد أمد لطفي‪ ،‬التحليل المالي أغراض تقييم ومراجعة اأداء وااستثمار في البورصة‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬مصر‪ ،2005 ،‬ص ص ‪.313 - 312‬‬ ‫‪18‬‬

‫‪ 19‬عدنان تايه ال عيمي‪ ،‬أرشد فؤاد التميمي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.30‬‬
‫‪ 20‬م ر شاكر مد وآخرون‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.85‬‬

‫‪41‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .1‬نسبة السيولة العامة‪ (:‬نسبة التداول )‪ :‬تقيس قدرة امؤسسة على تغطية التزاماها قصرة اأجل بااعتماد على اأصول‬
‫ا ارية‪ ،‬هذ ال سبة ب أا تقل عن "‪ " 1‬وكل نسبة تزيد عن ذلك تعتر هامش أمان بال سبة للمؤسسة‪.‬‬

‫نسبة التداول = اأصول الجارية ‪ /‬الخصوم الجارية‬

‫تعكس هذ ال سبة وضعية التدفق ال قدي على امدى القريب حيث أن ا فاضها يدل على وجود مشكلة ي‬
‫التدفقات ال قدية ما قد يؤدي إ عسر ما يتبعه ي كثر من ا اات إفاس امؤسسة ي حن أن زيادة هذ ال سبة تع وضعا‬
‫أكثر أمان بال سبة للدائ ن‪.‬‬
‫‪ .2‬نسبة السيولة السريعة‪ :‬يؤخذ على ال سبة السابقة (نسبة التداول ) أها تعامل اأصول ا ارية بالتماثل ي حن وجب‬
‫التدقيق ي مكوناها وربطها مع اأصول غر ا ارية لذلك وجدت نسبة السيولة السريعة ال تقيس قدرة امؤسسة على تسديد‬
‫التزاماها باستخدام اأصول ا ارية سهلة التحويل إ نقدية واستبعاد ع صر امخزونات نظرا مشاكلها امختلفة كفقدان القيمة‪،‬‬
‫طول فرة التسويق‪ ،‬التلف ‪ ...‬و سب هذ ال سبة ‪:‬‬

‫نسبة السيولة السريعة = ( الحقوق ‪ +‬خزي ة اأصول ) ‪ /‬الخصوم الجارية‬

‫حسب امعاير الب كية فان أفضلها يكون بن [‪]0.6 – 0.5‬‬

‫‪ .3‬نسبة السيولة ا اهزة ( نسبة ال قد )‪ :‬يهتم احللون هذ ال سبة أن موجودات امؤسسة من ال قد هي موجودات سائلة‬
‫وجاهزة حيث مكن ااعتماد عليها ي الوفاء باالتزامات خاصة إذا كانت امؤسسة تعا من صعوبة ي التحكم ي التدفقات‬
‫ال قدية امتأتية من امخزون والعماء‪ ،‬فهي تعر عن قدرة امؤسسة على الوفاء بالتزاماها قصرة اأجل م استحقت الدفع‪ ،‬سب‬
‫هذ ال سبة كما يلي ‪:‬‬

‫نسبة ال قد = خزي ة اأصول ‪ /‬الخصوم الجارية‬

‫ب‪ .‬نسب ال شاط‪ :‬تقيس هذ ال سب مدى كفاءة إدارة امؤسسة ي تسير أصوها من خال توزيع مواردها امالية‪ ،‬كما تقيس‬
‫قيق أكر حجم مكن من امبيعات ومن أهم‬ ‫كفاءها ي استخدام أصوها انتاج أكر قدر مكن من السلع و ا دمات وبالتا‬
‫هذ ال سب‪:‬‬
‫‪ .1‬معدل دورن ( العائد ) على اأصول غر ا ارية‪ :‬يعتر هذا امعدل مثابة مؤشر على مدى كفاءة امؤسسة ي استغال أصوها‬
‫الثابتة (غر ا ارية ) لتوليد حجم معن من امبيعات سب كما يلي‪:‬‬
‫معدل دوران اأصول غير الجارية = رقم اأعمال خارج الرسم ‪ /‬إجمالي اأصول غير الجارية‬

‫‪42‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .2‬معدل دوران اأصول ا ارية‪ :‬تعر هذ ال سبة عن مدى مسامة كل دي ار مستثمر ي اأصول ا ارية ي توليد مبيعات‬
‫امؤسسة وعلى أساس هذ امسامة مكن تفسر قدرة إدارة هذ امؤسسة على ت شيط دورة ااستغال‪ ،‬كما مكن من خاها‬
‫ا كم على حجم ااستثمار ي دورة ااستغال‪ ،‬سب كما يلي‪:‬‬

‫معدل دوران اأصول الجارية = رقم اأعمال خارج الرسم ‪ /‬اأصول الجارية‬

‫تعكس امعدات السابقة السرعة ال تتمكن فيها امؤسسة من صيل حساباها امدي ة وتصريف زونات ومكن ليل وتفسر‬
‫ال سبة السابقة بشكل أكثر دقة من خال‪:‬‬
‫‪ ‬معدل دوران امخزون‪ :‬تعر هذ ال سبة على عدد امرات ال يتحول فيها امخزون السلعي إ مبيعات وكلما ا فض‬
‫ميد جزء من اأموال على‬ ‫هذا امعدل دل على أن امؤسسة تعا من بطئ ي تصريف زوناها وهو ما يؤدي إ‬
‫شكل زون‪ .‬ومن جهة أخرى فان زيادة هذا امعدل قد تع زيادة نشاط امؤسسة و سب كما يلي‪:‬‬
‫معدل دوران المخزون = رقم اأعمال خارج الرسم ‪ /‬متوسط المخزون‬
‫متوسط المخزون = مخزون بداية المدة ‪ +‬مخزون نهاية المدة‬

‫‪2‬‬
‫متوسط فرة التخزين = ‪ /360‬معدل الدوران ‪.‬‬
‫تستعمل ال سب السابقة عادة من طرف احلل ا ارجي أنه د صعوبة ي ا صول على معلومات دقيقة تبن حركة امخزون ي‬
‫امؤسسة بشكل مفصل‪ ،‬أما إذا استطاع احلل ا صول على تلك امعلومات فانه يصبح من ام اسب حساب تلف معدات‬
‫امخزون كما يلي ‪:‬‬
‫‪ ‬معدل دوران البضاعة = تكلفة شراء البضاعة ‪ /‬متوسط امخزون من البضاعة‬
‫‪ ‬معدل دوران المواد اأولية = تكلفة شراء امواد اأولية ‪ /‬متوسط امخزون من امواد اأولية‬
‫‪ ‬معدل دوران م تجات المص عة = تكلفة انتاج ام تجات امص عة ‪ /‬متوسط امخزون ام تجات امص عة‬

‫‪ ‬معدل دوران امدي ون ( العماء و ا سابات املحقة )‪ :‬يتوقف اح امرحلة السابقة (مرحلة تصريف امخزونات) من‬
‫اح هذ امرحلة حيث تبدأ من تاريخ البيع للعماء وتستمر إ غاية ويلهم إ سيولة وتعر ال سبة التالية عن ذلك‪:‬‬

‫معدل دوران المدي ون = صافي المبيعات اآجلة الس وية داخل الرسم ‪ /‬رصيد الحسابات المدي ة ( رصيد نهاية المدة )‬

‫متوسط فرة التحصيل من العماء = ‪ /360‬معدل دوران امدي ون‬

‫‪ ‬معدل دوران الدائ ون ( اموردون وا سابات املحقة )‪ :‬تعر هذ ال سبة عن اآجال امم وحة من طرف اموردين بال سبة‬
‫للمؤسسة وهي مثابة مصدر مويل قصر اأجل و سب كاآي‪:‬‬

‫‪43‬‬
‫التسيير المالي‬

‫معدل دوران الدائ ون = المشتريات الس وية اآجلة الس وية داخل الرسم ‪ /‬رصيد الحسابات الدائ ة ( رصيد نهاية المدة )‬

‫متوسط فرة التسديد = ‪ / 360‬معدل دوران الدائ ون‬

‫ت‪ .‬نسب المديونية‪ :‬تقيس هذ الفئة من ال سب مدى اعتماد امؤسسة على الديون ي مويل أصوها مقارنة مع التمويل‬
‫الداخلي ( اأموال ا اصة ) ومن أهم هذ ال سب نذكر‪:‬‬
‫‪ .1‬نسبة امديونية ( امائمة العامة )‪ :‬تقيس هذ ال سبة حجم الديون ال ساهم ها الغر إ اما أصول امؤسسة حيث‬
‫كلما تدنت هذ ال سبة دل على أن امؤسسة تعتمد ي مويل أصوها على أمواها ا اصة و سب بالعاقة ‪:‬‬

‫نسبة المديونية = مجموع الديون ‪ /‬اجمالي اأصول‬

‫ونذكر ه ا أنه كلما زادت هذ ال سبة كلما قلت قدرة امؤسسة على ااقراض من جديد‪.‬‬
‫‪ .2‬نسبة ااستقالية امالية‪ :‬تقيس هذ ال سبة نسبة الديون إ اأموال ا اصة ومن م ديد درجة اعتماد امؤسسة على‬
‫التمويل ا ارجي مقارنة بامصادر الداخلية و سب بالعاقة ‪:‬‬

‫نسبة ااستقالية المالية = اأموال الخاصة ‪ /‬مجموع الديون‬

‫‪ .3‬نسبة التمويل الدائم‪ :‬تقيس هذ ال سبة التوازن اموجود بن اموارد الدائمة واأصول غر ا ارية و سب بالعاقة ‪:‬‬

‫نسبة التمويل الدائم = الموارد الدائمة ‪ /‬اأصول غير الجارية‬

‫‪ .4‬القدرة على السداد‪ :‬تساعد هذ ال سبة ي قياس و ديد قدرة امؤسسة على تسديد ديوها امالية و سب بالعاقة ‪:‬‬

‫القدرة على السداد = الديون المالية ( ديون طويلة اأجل ) ‪ /‬القدرة على التمويل الذاتي‬

‫ت‪ .‬نسب الربحية والمردودية‪ :‬يشكل موضوع امردودية نقطة ال هاية ي سياسة امؤسسة للحكم على مدى فعالية التسير ها‬
‫وم ه قدرة امسرين على قيق ال تائج امرغوبة‪ .‬وتعتر هذ اجموعة واحدة من اا اهات الصعبة التحديد والقياس لعدم‬
‫وجود وسيلة متكاملة دد م تكون الشركة ر ت‪ ،‬إذ أن الكثر من الفرص ااستثمارية تتضمن التضحية بالربح ا ا‬
‫مقابل أرباح مستقبلية بااضافة إ أن الر ية اسبيا تتجاهل حجم امخاطر امصاحبة لذلك ‪.‬‬
‫وتع امردودية ي مفهومها العام قدرة اأموال اموظفة على قيق عائدات مالية أما مردودية امؤسسة فهي قدرة اأموال‬
‫امستعملة على قيق أرباح صافية من هذ اأموال وت قسم إ ثاثة أقسام هي‪:‬‬

‫‪44‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .1‬المردودية التجارية‪:‬‬
‫تقيس هذ ال سبة السياسة التسعرية ام تهجة من طرف امؤسسة مدى كم هذ اأخرة ي تكاليف م تجاها‪،‬‬
‫سب بالعاقة ‪:‬‬

‫المردودية التجارية = الفائض اإجمالي لاستغال ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬

‫‪ ‬هامش الربح ‪ :‬يدل هذا امؤشر على مدى كفاءة امؤسسة ي إدارة ومراقبة التكاليف ميع أص افها‪.‬‬
‫هامش الربح = ال تيجة الصافية للس ة المالية ‪ /‬إجمالي اإيرادات‬

‫‪ ‬م فعة اأصول‪ :‬يعر هذا امؤشر على إنتاجية اأصول أي نسبة اإيراد الكلي احقق لكل دي ار مستثمر‬
‫ي اأصول و سب بالعاقة ‪:‬‬
‫م فعة اأصول = إجمالي اإيرادات ‪ /‬إجمالي اأصول‬
‫‪ ‬معدل العائد على اأصول‪ :‬يعر هذا امؤشر على مدى مسامة اأصول امستخدمة من طرف امؤسسة‬
‫ي تكوين ال تيجة الس وية و سب بالعاقة‪:‬‬
‫معدل العائد على اأصول = ال تيجة الصافية للس ة المالية ‪ /‬مجموع اأصول‬
‫= ( ال تيجة الصافية ‪ /‬إجمالي اإيرادات ) × ( إجمالي اإيرادات ‪ /‬مجموع اأصول )‬
‫= هامش الربح × م فعة اأصول‬

‫‪ .2‬المردودية ااقتصادية‪:‬‬
‫ققها‬ ‫هتم بال شاط الرئيسي وتستبعد اأنشطة الثانوية وااستث ائية‪ ،‬وتتمثل ي العاقة بن ال تيجة ااقتصادية ال‬
‫امؤسسة و موع اأموال ال استعملتها‪ ،‬قد يعر عن ال تيجة ااقتصادية بالفائض اإما لاستغال أو ب تيجة ااستغال‬
‫بعد الضريبة‪ ،‬أما اأموال امستخدمة ي قيق هذ ال تيجة فيعر ع ها عادة بأصول امؤسسة اممولة موارد دائمة‪ ،‬إا أن‬
‫البعض يستخدم اأصول غر ا ارية مضافا إليها احتياج رأس امال العامل للتعبر عن اأموال امستعملة لتحقيق ال تيجة‬
‫ااقتصادية‪.‬‬
‫اأصول ااقتصادية ( رأس مال مستثمر في ااستغال) = أصول غير جارية ‪BFR +‬‬
‫= أموال خاصة ‪ +‬استدانة صافية‬
‫أما ااستدانة الصافية فتحسب كاآي‪:‬‬
‫ااستدانة الصافية = الديون ( طويلة متوسطة وقصيرة اأجل) ‪ -‬توظيفات مالية – خزي ة ااستخدامات ( أي المتاحات‬
‫مثل الب ك والص دوق)‬

‫كما يتم حساب تكلفة ااستدانة كاآي‪:‬‬

‫تكلفة ااستدانة = أعباء ( مصاريف) مالية صافية ‪ /‬استدانة صافية‬

‫‪45‬‬
‫التسيير المالي‬

‫حيث أن‪:‬‬
‫اأعباء المالية الصافية = أعباء مالية – نواتج مالية‬

‫فقياس امردودية ااقتصادية يسمح للمؤسسة معرفة قدرها على قيق اأرباح بعيدا عن تأثر التمويل‪.‬‬
‫معدل المردودية ااقتصادية ‪ = Re‬نتيجة العملياتية ( ااستغال) بعد الضريبة ‪ /‬اأصول ااقتصادية‬
‫‪[ =Re‬نتيجة العملياتية بعد الضريبة ‪ /‬رقم اأعمال خ ر] × [رقم اأعمال خ ر ‪ /‬اأصول ااقتصادية]‬
‫‪ = Re‬معدل ربحية ااستغال × معدل دوران اأصول ااقتصادية‬

‫‪ ‬معدل ربحية ااستغال‪ :‬يسمى أيضا معدل الر ية ا زئية أو معدل هامش ااستغال ويقيس ر ية امؤسسة‬
‫انطاقا من دورة ااستغال‪ ،‬حيث يقيس قدرة امؤسسة على قيق نتائج مقارنة باإيراد اإما ‪ ،‬قبل أو‬
‫بعد الضرائب على حسب ا اجة‪ ،‬و سب بالعاقة‪:‬‬
‫معدل ربحية ااستغال = ال تيجة العملياتية بعد الضريبة ‪ /‬رقم اأعمال خارج الرسم‬
‫‪ ‬معدل دوران اأصول ااقتصادية‪ :‬يقيس قدرة مسامة اأصول ااقتصادية ي قيق رقم اأعمال ما يساعد‬
‫على ا كم على ا دوى ااقتصادية لأموال امستثمرة ي الدورة ااقتصادية وإمكانية تصحيحها لتحقيق‬
‫اأهداف امسطرة‪ .‬و سب كاآي‪:‬‬
‫معدل دوران اأصول ااقتصادية = رقم اأعمال ‪ /‬اأصول ااقتصادية‬

‫‪ .1‬المردودية المـالية‪:‬‬
‫تسمى أيضا مردودية اأموال ا اصة‪ ،‬وهي العاقة بن ال تيجة ال حققتها امؤسسة واأموال ا اصة‪ ،‬فهي تقيس‬
‫العائد اما امتحقق من استثمار أموال أصحاب امؤسسة‪ .‬ومكن حساها بالعاقة التالية‪:‬‬
‫المردودية المالية‪ = RCP‬ال تيجة الصافية للس ة المالية ‪ /‬اأموال الخاصة‪.‬‬
‫= [ال تيجة الصافية للس ة المالية ‪ /‬رقم اأعمال ] × [ رقم اأعمال ‪ /‬اأصول ااقتصادية ] × [ اأصول ااقتصادية ‪/‬‬
‫اأموال الخاصة]‬
‫‪ ‬معدل الربحية اإجمالية‪ :‬يظهر قدرة امؤسسة على قيق أرباح صافية مقارنة برقم اأعمال أي قدرها على ويل‬
‫إيرادها اإما إ ربح صاي وقدرها على التحكم ي التكاليف اإمالية‪ .‬و سب‪:‬‬
‫معدل الربحية اإجمالية = ال تيجة الصافية للس ة المالية ‪ /‬رقم اأعمال‬

‫‪ ‬معدل دوران اأصول ااقتصادية ‪ :‬سبقت ااشارة له‪.‬‬

‫‪ ‬ال سبة الهيكلية‪ :‬تقيس الركيبة امالية للمؤسسة مقارنة مستوى اأموال ا اصة إ اأصول ااقتصادية‪ ،‬حيث مكن‬
‫من حساب عدد امرات ال تتكرر فيها اأموال ا اصة لتغطي ااحتياجات امالية أي اأصول ااقتصادية‪ .‬و سب‪:‬‬
‫ال سبة الهيكلية = اأصول ااقتصادية ‪ /‬اأموال الخاصة‬

‫‪46‬‬
‫التسيير المالي‬

‫حيث أن هذين امؤشرين ال تيجة الصافية للس ة المالية و اأموال الخاصة غر متساوين ي القيمة إا ي حاات خاصة‪،‬‬
‫ويعود السبب ي عدم التساوي إ وجود أثر الرفع اما ‪ ،‬هذا اأخر يتمثل ي الفرق بن امردودية امالية وامردودية ااقتصادية‪.‬‬
‫أ‪ .‬أثر الرافعة المـالية‪ :‬الرافعة امالية ترتبط بقدرة امؤسسة على تشغيل أموال الغر ذات التكلفة الثابتة سواء‬
‫كان ي شكل قروض طويلة اأجل أو عبارة عن أسهم متازة بشكل مك ها من زيادة العائد‪.‬‬
‫ومن بن دائل ومؤشرات ارتفاع درجة الرفع اما ي امؤسسة ما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬الزيادة ي الدخل امتحقق أصحاب امؤسسة أو مساميها نتيجة امتاجرة بأموال الغر؛‬
‫‪ ‬زيادة العائد امتحقق عن استخدام أموال الغر(ااقراض) عن فائدة ذلك ااقراض؛‬
‫‪ ‬زيادة معدل العائد على حقوق امسامن عن معدل الفائدة امدفوعة؛‬
‫‪ ‬زيادة معدل العائد على اإستثمار عن الواحد الصحيح‪.‬‬
‫ويسمح أثر الرفع اما معرفة اأثر اإ اي أو السلي لديون امؤسسة على مردوديتها امالية‪ ،‬ومكن إبراز هذ العاقة‬
‫كما يلي‪:‬‬
‫مكن إدخال امتغرات التالية ي التحليل وهي‪:‬‬
‫‪ :CP‬اأموال ا اصة ‪ :D ،‬الديون‪ :K ،‬اأصول ااقتصادية‪ :i ،‬معدل الفائدة على القروض‪ :t ،‬معدل الضريبة‬
‫‪ :Rn‬صاي الربح بعد الفائدة والضريبة= ( صاي ربح العمليات‪ -‬الفوائد)(‪ -1‬معدل الضريبة)‬

‫) ‪Rn  (Re iD).(1  t‬‬

‫‪Rcp ‬‬
‫‪Rn‬‬
‫‪‬‬
‫‪(Re .K  iD )(1  t )‬‬
‫‪CP‬‬ ‫‪CP‬‬

‫‪D‬‬
‫‪ Rcp  Re(1  t ) ‬‬ ‫) ‪(Re i)(1  t‬‬
‫‪CP‬‬
‫‪‬‬ ‫‪D‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ Rcp  (1  t ) Re‬‬ ‫‪(Re i)‬‬
‫‪‬‬ ‫‪CP‬‬ ‫‪‬‬

‫‪D‬‬
‫والذي يعر عن أثر الرفع اما ‪،‬ومكن‬ ‫إذن امردودية امالية تساوي إ امردودية ااقتصادية مضافا إليها امقدار ‪(Re i ) :‬‬
‫‪CP‬‬
‫أن يلعب أثر الرفع اما ثاثة أدوار هي‪:‬‬
‫‪ ‬حالة امردودية ااقتصادية أقل من معدل الفائدة (‪ :)i ˂ Re‬ي هذ ا الة يكون الرفع اما ي غر صا‬
‫امؤسسة‪ ،‬أي بزيادة ااعتماد على القروض ت خفض امردودية امالية‪.‬‬
‫‪ ‬حالة امردودية ااقتصادية يساوي معدل الفائدة (‪ :)i = Re‬ي هذ ا الة يكون الرفع اما بدون أثر على‬
‫امردودية امالية‪.‬‬

‫‪47‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬حالة امردودية ااقتصادية أكر من معدل الفائدة (‪ :)i > Re‬ي هذ ا الة يكون الرفع اما ي صا‬
‫نظرا للتأثر اإ اي‬
‫امؤسسة‪ ،‬فامؤسسات تلجأ إ الديـون كمصدر مويـل رغم توفرها على بدائل أخرى ً‬
‫نظرا أن امردودية ااقتصادية تغطي أعباء ااقراض‪.‬‬
‫للديون على امردودية امالية ً‬
‫ج‪ .‬نسب السوق‪ :‬يتمثل دور هذ اجموعة من ال سب ي الوقوف على تقييم السوق اما أداء امؤسسة‪ ،‬أي تقييم أداء أسهم‬
‫امؤسسة ي سوق اأوراق امالية‪ ،‬ذلك أن ااوضاع امالية وال تائج أي مؤسسة ت عكس على أسعار أسهمها وبالتا فإن هذ‬
‫اجموعة تعتمد على بعض البيانات امالية وااقتصادية‪ ،‬نذكر م ها‪:‬‬
‫‪ .1‬نسبة الدفع‪ :‬هذ ال سبة مؤشر على حجم اأرباح اموزعة على ملة اأسهم العادية من اما احققة وامتاحة للتوزيع‪،‬‬
‫كما يلي‪:‬‬
‫نسبة الدفع = اأرباح الموزعة على حملة اأسهم العادية ‪ /‬ال تيجة الصافية للس ة المالية‬

‫إن إا فاض هذ ال سبة قد يع وجود ضغوط من طرف بعض الدائ ن وبالتا ترغب امؤسسة ي ااحتفاظ زء من‬
‫السيولة مواجهة االتزامات‪ ،‬أما ارتفاعها يدل على وصول امؤسسة إ مرحلة التشبع‪ ،‬ما يع عدم وجود فرص استثمارية أو قد‬
‫يع احافظة على مستوى معن من التوزيع‪.‬‬
‫ص كل سهم‪ ،‬كما‬ ‫‪ .2‬العائد على السهم‪ :‬مكن اعتبار هذ ال سبة أحد مؤشرات الر ية أها تقيس كمية اأرباح ال‬
‫يلي‪:‬‬
‫ال تيجة الصافية للس ة المالية‬ ‫العائد على السهم =‬
‫حقوق حملة اأسهم الممتازة ‪ /‬عدد اأسهم الممتازة‬

‫‪ .3‬نسبة سعر السهم إ عائد ‪ :‬تعر هذ ال سبة عن امبلغ الذي يرغب امستثمر ي لكل دي ار من الربح الذي ققه سهم‬
‫معن‪ ،‬كما يلي‪:‬‬
‫سعر السهم إلى عائد = القيمة السوقية للسهم ‪ /‬العائد المحقق للسهم‬
‫‪ .4‬نسبة القيمة السوقية إ القيمة الدفرية‪ :‬تعطى بالعاقة‪:‬‬
‫القيمة السوقية إلى الدفترية = السعر السوقي للسهم ‪ /‬القيمة الدفترية للسهم‬
‫القيمة الدفترية للسهم = اأموال الخاصة ‪ /‬عدد اأسهم‬

‫‪48‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ح‪ .‬ال سب المستخرجة من جدول حسابات ال تائج‪:‬‬

‫‪ .1‬انتاجية العمال‪ :‬تبن هذ ال سبة مدى مسامة كل عامل ي القيمة امضافة ال حققتها امؤسسة‪ ،‬تعطى بالعاقة‬
‫التالية‪:‬‬
‫انتاجية العمال = القيمة المضافة ‪ /‬عدد العمال‬

‫‪ .2‬نسبة مصاريف امستخدمن إ القيمة امضافة‪ :‬تبن ل ا هذ ال سبة السياسة التشغيلية داخل امؤسسة من خال العاقة‬
‫التالية‪:‬‬

‫مصاريف المستخدمين إلى القيمة المضافة = مصاريف المستخدمين ‪ /‬القيمة المضافة‬

‫‪ .3‬اانتقادات الموجهة للتحليل المالي الوظيفي‪:‬‬

‫رغم امزايا الكبرة ال يتمتع ها التحليل الوظيفي إا أن له بعض العيوب وم ها خاصة‪:‬‬
‫‪ ‬يفقد مؤشر ‪ BFR‬دالته ي القطاع ا دمات نظرا لغياب ع اصر امخزونات ها؛‬
‫‪ ‬يعتمد التحليل اما الوظيفي على اميزانية الوظيفية ال أد ت امؤونات ا اصة باأصول ا ارية وال تعتر من ع اصر‬
‫ااستغال ضمن اموارد الدائمة؛‬
‫‪ ‬ا زي ة حسب هذا التحليل غامضة وا مكن التعرف على كيفية تشكيلها وا اأنشطة امسؤولة عن حاات الفائض‬
‫والعجز؛‬
‫‪ ‬اعتماد على اميزانية احاسبية ال تعتر صورة لوضعية امؤسسة ي ظة ما دون اعطاء رؤية دي اميكية هذ الوضعية؛‬
‫‪ ‬اعتبار ااعتماد على الب كية جارية ( السحب على امكشوف) من موارد ا زي ة ال يتم ااعتماد عليها بشكل نادر‬
‫لكن ا ياة العلمية اثبتت غر ذلك حيث يتم ااعتماد عليها بشكل يومي فتشكل موارد دائمة مرور الزمن؛‬
‫‪ ‬يفقد مفهوم ‪ FRng‬دالته ي قطاع ا دمات الذي يعتمد على التثبيتات امع وية بشكل كبر وال ا تظهر ي اميزانية‬
‫تطبيقا مبدأ ا يطة وا ذر‪.‬‬

‫‪49‬‬
‫التسيير المالي‬

‫الفصل الخامس‪ :‬التحلــيل المالي الدي ــاميكي‬

‫تعرض ا ي الفصول السابقة إ التحليل اما الساكن والتحليل الوظيفي بكل أدواهما‪ ،‬غر أن كل هذ اأدوات‬
‫تتصف بكوها ليا ي حالة سكون تسمح ل ا بتشخيص ا الة امالية للمؤسسة مثل امردودية‪ ،‬اهيكل اما ‪ ،‬جدول اأرصدة‬
‫الوسيطة ‪ ،‬ومن خال هذ اأدوات تعرف ا على مفهومن جديدين‪ ،‬رأس امال العامل وااحتياج لرأس امال العامل‪ ،‬وهذا التحليل‬
‫نتحصل على ما يسمى با زي ة على شكل رصيد فقط دون شرح الع اصر امشكلة هذا الرصيد‪.‬‬

‫خال ا مسي يات والستي يات كان معظم ااهتمام م صب على الطريقة ال تفصل اهيكل اما مثل امردودية والتوازنات‬
‫امالية للمؤسسة ‪.....‬ا ‪ .‬ولكن ومع تغر الوضع وزيادة حدة ام افسة محت الب وك بتقدم أموال‪ ،‬لكن لوحظ فشل كبر لعدة‬
‫مؤسسات‪ ،‬وخال الثماني ات تغر ااهتمام باهيكل اما إ اهتمام آخر خال هذ الفرة فقد وجد أن فشل تلك امؤسسات‬
‫ناتج عن عدم توفر السيولة هذ اأخرة‪ ،‬وبالتا مهما كان للهيكل اما تأثر كان للخزي ة تأثرها ا اص‪.‬‬

‫ومن ه ا وجدت ا زي ة دورها ي التحليل اما ‪ ،‬فلم تصبح ا زي ة موع من اميع اميزانية فقط بل أصبح من الواجب معرفة‬
‫كيفية تشكيل هذ اأخرة خال الس ة‪ ،‬أو بعبارة أوضح ما هي الكيفية ال مرت ها ا زي ة خال الدورة( من بداية ال شاط إ‬
‫الدي اميكي (جدول التمويل و جدول‬ ‫هايته)‪ ،‬وبغية معرفة وفهم الع اصر ال شكلت هذا التغير نستعمل أدوات التحليل اما‬
‫تدفقات ا زي ة) اللذان ن بصدد دراستهما‪.‬‬
‫‪ .1‬جدول التمويل‪:‬‬

‫عرف هذا ا دول بعدة تسميات‪ ،‬ففي فرنسا د مركز اميزانيات لب ك فرنسا يطلق عليه تسمية جدول اموارد‬
‫وااستخدامات‪ ،‬وامخطط احاسي العام )‪ (P. C. G‬يطلق عليه تسمية جدول التمويل والبعض اآخر يسميه دول‬
‫التدفقات‪.‬‬
‫‪ 1.1‬مفهــوم جــدول التم ــويل‪:‬‬
‫‪21‬‬
‫توجد العديد من ا هات ال حاولت تعريف جدول التمويل م ها‪:‬‬
‫‪ ‬مركز اميزانيات لب ك فرنسا الذي يفضل استخدام عبارة جدول اموارد وااستخدامات عرفه على أنه‪":‬جدول اموارد‬
‫وااستخدامات يوضح ااستخدامات ا ديدة للدورة‪ ،‬مع احتياجات التمويل ال اشئة خال تلك الدورة ووسائل‬
‫التمويل امستخدمة لذلك‪ .‬ويوضح أيضا التأثر ال هائي مختلف العمليات احققة على خزي ة امؤسسة"‪.‬‬

‫‪21‬‬
‫‪Georges Depallens, Jean- Pierre jobard, op cit, p 353.‬‬

‫‪50‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬أما موسوعة احاسبة فتعرفه " بأنه جدول ااستخدامات واموارد الذي يفسر تغرات الذمة امالية للمؤسسة خال الس ة‬
‫امرجعية"‪ .‬وهو نفس التعريف امعتمد من طرف طط احاسبة العام )‪.(PCG‬‬
‫‪ ‬أما لس خراء احاسبة واحاسبن امعتمدين )‪ (O. E. C. C. A‬ذهب إ أن ‪":‬جدول التمويل يصف الكيفية‬
‫ال من خاها تتمكن موارد امؤسسة من مواجهة احتياجاها أث اء دورة ااستغال"‪.‬‬
‫من التعاريف السابقة نست تج أن جدول التمويل أو جدول ااستعماات واموارد يعد أحد الكشوفات ال تلخص‬
‫صلت عليها امؤسسة والكيفية والوجهة‬ ‫ا الة امالية للمؤسسة‪ ،‬ويهدف من ورائه احلل إ التعرف على حقيقة اموارد ال‬
‫ال استعملت فيها هذ اموارد‪ ،‬وهذا لن يتم بطبيعة ا ال إا من خال مقارنة ميزانيتن وظيفيتن متتاليتن ‪22‬وم ه فإن من‬
‫ديد‬ ‫شأن هذ الدراسة الدي اميكية أن تشرح التغير ا اصل ضمن ثروة امؤسسة خال فرة نشاط ددة‪ .‬يسعى إ‬
‫التدفقات ال قدية للموارد وااستخدامات ي امدى الطويل والقصر بااعتماد على ميزانيتن وظيفتن لس تن متتاليتن وال‬
‫ي تج ع هما تغر ي امعادلة اأساسية للخزي ة كما يلي‪:‬‬
‫‪∆ FRng = ∆ BFR + ∆ Tng‬‬
‫‪ 2 .1‬ب اء جدول التمويل‪:‬‬
‫يقوم جدول التمويل حسب ‪ PCG1982‬على الفرق بن التدفقات ال قدية الطويلة والقصرة اأجل وم ه ي تج لدي ا جزئن‬
‫ما‪:‬‬
‫أ‪ .‬الجـ ــزء اأول من جدول التمويل‪ :‬وي هذا ا زء الع اصر التالية‪:‬‬
‫‪ ‬اموارد امالية طويلة اأجل ال جلبتها امؤسسة وال تتمثل ي التغر ي اموارد الدائمة بن الدورة السابقة والدورة‬
‫ا الية؛‬
‫‪ ‬ااستخدامات ال كونتها امؤسسة وال تتمثل ي التغر ي ااستخدامات امستقرة بن الدورة السابقة والدورة‬
‫ا الية‪.‬‬
‫ا دول اموا يبن ل ا مضمون الـ ـ ــجزء اأول‪:‬‬

‫‪22‬‬
‫‪Josette Peyrard, Analyze financiere, librairie vuibert, 8ed, Paris, 1999, p 154.‬‬

‫‪51‬‬
‫التسيير المالي‬

‫جدول رقم ‪ :06‬الجزء اأول من جدول التمويل‬

‫حركة التمويل‬
‫الـموارد المستقرة ‪RD‬‬ ‫ااسـتخدامات المستقرة ‪ES‬‬
‫القدرة على التمويل الذاي ‪CAF‬‬ ‫‪‬‬ ‫حيازة تثبيتات جديدة‬ ‫‪‬‬
‫الت ازل على التثبيتات‬ ‫‪‬‬ ‫مصاريف موزعة على عدة س وات‬ ‫‪‬‬
‫ا صول على قروض مالية‬ ‫‪‬‬ ‫تسديد قروض مالية‬ ‫‪‬‬
‫الرفع ي رأس امال‬ ‫‪‬‬ ‫فيض ي الرأس امال‬ ‫‪‬‬
‫تسديد مكافأة رأس امال ( توزيع اأرباح)‬ ‫‪‬‬

‫‪+‬‬ ‫التغير في الموارد المستقرة‬ ‫التغير في ااستخدامات المستقرة‬ ‫‪-‬‬

‫‪+‬‬ ‫‪-‬‬
‫∆ ‪FRng‬‬

‫وبالتا فإن ا زء اأول من جدول التمويل يظهر ل ا التغر ي رأمال العامل الصاي اإما ‪FRng‬‬
‫‪∆FRng = ∆ RD - ∆ ES‬‬
‫‪ .1‬ااستخدامات امستقرة‪ :‬وي الع اصر التالية‪:‬‬
‫‪ ‬حيازة التثبيتات‪ :‬تشمل امع وية وامادية وامالية ال م حيازها (اقت اؤها) أو انشاؤها خال الدورة ا الية‪،‬‬
‫تعطى بالعاقة التالية‪:‬‬
‫تثبيتات الدورة الحالية = تثبيتات الدورة السابقة ‪ +‬الحيازة – الت ازل‬
‫أو من خال امعادلة التالية ‪:‬‬
‫تثبيتات الدورة الحالية = تثبيتات الدورة السابقة ‪ +‬الحيازة ‪ -‬اهتاكات الدورة الحالية ‪ -‬القيمة‬
‫المحاسبية الصافية للتثبيتات المت ازل ع ها‬
‫‪ ‬تسديد قروض مالية‪ :‬تتمثل ي أقساط الس وية للقروض وامسددة خال الدورة ا الية‪ ،‬مكن حساها بالعاقة‬
‫التالية‪:‬‬
‫قروض الدورة الحالية = قروض الدورة السابقة ‪ +‬الحصول على قروض – تسديدات القروض‬
‫‪ ‬فيض ي رأس امال‪ :‬هي عملية معاكسة للرفع ي رأس امال‪ ،‬تتم من خال خروج بعض امسامن أو‬
‫بسبب ضم ا سائر امراكمة‪.‬‬
‫فض من‬ ‫‪ ‬امصاريف اموزعة على عدة س وات‪ :‬هي امصاريف ال توزع على عدد الس وات وبالتا‬
‫امصاريف ما يؤدي إ انعاش ال تيجة‪.‬‬

‫‪52‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬تسديد مكافأة رأمال (اأرباح اموزعة)‪ :‬هي اأرباح ال حققتها امؤسسة ي الدورة السابقة وال م بتوزيعها‬
‫خال الدورة ا الية تعطى بالعاقة التالية‪:‬‬
‫اأرباح الموزعة = نتيجة الدورة السابقة – اارتفاع ااحتياطات‬

‫‪ .2‬اموارد الدائمة‪ :‬وي الع اصر التالية‪:‬‬

‫‪ ‬القدرة على التمويل الذاي (‪ :)CAF‬وال سبق ت اوها ي الفصل السابق‪.‬‬
‫‪ ‬الت ازل عن التثبيتات‪ :‬تشمل كل التثبيتات امت ازل ع ها بسعر السوق‪.‬‬
‫‪ ‬ا صول على قروض مالية‪ :‬تتمثل ي القروض امتحصل عليها خال الدورة ا الية من امؤسسات امالية وامصرفية عدا‬
‫ااعتمادات الب كية ا ارية‪ ،‬ومكن حساها بالعاقة التالية ‪:‬‬
‫قروض الدورة الحالية = قروض الدورة السابقة ‪ +‬الحصول على قروض – تسديدات القروض‬
‫‪ ‬الرفع ي رأس امال‪ :‬عبارة عن اأموال ال تتحصل عليها امؤسسة مختلف الطرق كإصدار أسهم أو ا صول على‬
‫إعانات ااستثمار‪.....‬‬
‫ب‪.‬الجـ ـ ــزء الثـ ـ ـ ـ ــاني من جدول التمويل‪ :‬وي الع اصر التالية‪:‬‬
‫‪ ‬اموارد قصرة اأجل ال جلبتها امؤسسة خال الدورة ا الية وال تتمثل ي ‪ ∆ Rex :‬و‪ ∆ Rhex‬و ‪∆ Rt‬‬
‫‪ ‬ااستخدامات ال كونتها امؤسسة خال الدورة ا الية وال تتمثل ي‪ ∆ Eex :‬و‪ ∆ Ehex‬و ‪∆ Et‬‬

‫وبالتا فإن ا زء الثا من جدول التمويل يظهر ل ا التغر ي ااحتياج ي رأمال العامل (لاستغال وخارج ااستغال)‬
‫والتغر ي ا زي ة‪ ،‬كما يلي‪:‬‬

‫‪ .1‬إ ر م ع لاستغال ‪ = ∆ BFRex‬التغير في المخزونات والعماء والحسابات الملحقة ‪ - ∆ Eex‬التغير في‬

‫الموردون و الحسابات الملحقة ‪∆ Rex‬‬

‫‪ .2‬إ ر م ع خارج ااستغال‪ = ∆ BFRhex‬التغير في المدي ون ااخرون ‪ - ∆ Ehex‬التغير في الديون اأخرى ∆‬

‫‪Rhex‬‬

‫‪ .3‬التغير في الخزي ة ‪ = ∆ Tng‬التغير في الب ك ‪،‬الص دوق و الحساب الجاري ‪ - ∆ Et ...‬التغير في اإعتمادات‬
‫الب كية الجارية ‪∆ Rt‬‬

‫‪53‬‬
‫التسيير المالي‬

‫جدول رقم‪ : 07‬الجزء الثاني من جدول التمويل‬

‫رصيد‪ղ-ձ‬‬ ‫المورد‪ղ‬‬ ‫ااستخدام ‪ձ‬‬ ‫‪∆ BFR + ∆ Tng‬‬

‫"""‬ ‫‪ ‬زونات‬
‫"""‬ ‫‪ ‬عماء وحسابات‬
‫"""‬ ‫‪ ‬موردون‬
‫"""‬ ‫"""‬ ‫"""‬ ‫‪∆ BFRex‬‬
‫"""‬ ‫‪ ‬مدي ون آخرون‬
‫"""‬ ‫‪ ‬ديون أخرى‬
‫"""‬ ‫‪∆ BFRhex‬‬
‫"""‬ ‫‪ ‬متاحات‬
‫"""‬ ‫‪ ‬اعتمادات جارية‬
‫"""‬ ‫‪∆ Tng‬‬
‫"""‬ ‫‪∆ BFR + ∆ Tng‬‬

‫‪ 3 .1‬اانتقادات الموجهة لجدول التمويل‪:‬‬

‫تكمن فائدة جدول التمويل ي نوع وطبيعة امعلومات ال من شأها امساعدة على ضبط وفهم تطور اهيكل اما‬
‫وسيولة امؤسسة‪ ،‬وهذا ما ا تستطيع باقي الكشوفات من ميزانية وجدول حسابات ال تائج م حه أن نوع امعلومات امقدمة من‬
‫قبل هذ اأخر ص حالة ثابتة للمؤسسة وبذلك ا تسمح لأطراف ا ارجين من مقرضن ومالين اإمام ميع العمليات ال‬
‫أحدثت تغير ي ثروة امؤسسة طوال فرة ال شاط‪.‬‬
‫وعليه ومن خال جدول التمويل الذي يقوم بتحليل ميع التدفقات امالية ا اصلة وترمة هذ اأخرة نستطيع شرح‬
‫الكيفية ال انتقلت ها امؤسسة من توازن ما ي بداية ال شاط إ توازن ما ي آخر مدة نشاطها‪ .‬بيد أنه وبالرغم من هذ‬
‫امزايا إا أن جدول التمويل قد تعرض إ انتقادات من أمها‪:‬‬
‫‪ ‬يعتر جدول التمويل القدرة على التمويل الذاي موردا دائما‪ ،‬لك ه قام بدمج امؤونات ا اصة بأصول دورة ااستغال ي‬
‫حسابه؛‬
‫‪ ‬م يبن كيفية تشكل ا زي ة وا الدورة امسؤولة عن حاات العجز والفائض‪.‬‬

‫‪.2‬جدول تدفقات الخزي ة‪:‬‬

‫استخدم هذا ا دول أول مرة من قبل الشركات اأمريكية حيث م يكن يعرف من قبل عدة شركات أخرى من بي ها‬
‫الشركات الفرنسية‪ ،‬إ غاية مطلع السبعي يات‪ ،‬وهذا أث اء عملية إعادة هيكلة طط التمويل‪ .‬من طرف اجلس الوط للمحاسبة‬
‫بفرنسا وبااشراك مع عدة معاهد‪ ،‬وقع ال ظر على استعمال جدول تدفقات ا زي ة‪ ،‬ولكن ال ظرة اأو هذا ا دول كانت جد‬

‫‪54‬‬
‫التسيير المالي‬

‫معقدة و تاج الدراسة إ إدراج كم هائل من امعلومات والبيانات باإضافة إ بذل جهد كبر‪ ،‬وهذا راجع إ عدم تطور نظام‬
‫معا ة امعلومات‪ ،‬هذا من جهة‪ ،‬من جهة أخرى فإن ام ظور القائم عليه هذا ا دول كان أ لو سكسو وا يتماشى مع‬
‫ال ظريات والفكر الفرنسي‪ .‬وي مطلع الثماني يات وبالتدريج شرع اماليون ي إدراج هذا اهيكل ا ديد الذي يصف إ ٍ‬
‫حد ما‬
‫تدفقات ا زي ة إا أن التجاوب مع هذ اأداة م يتم إا خال مطلع التسعي يات‪ ،‬وهذا راجع لأسباب التالية‪:‬‬
‫‪ ‬تطور العقليات واأفكار إ جانب عامية التبادل؛‬
‫‪ ‬تضاعف امؤسسات متعددة ا سيات؛‬
‫‪ ‬أدت اأزمة ااقتصادية خال التسعي ات إ الرفع ي عدد الشركات ال تعا من الصعوبات وا اجة امتزايدة إ‬
‫إدراج اأدوات ال من شأها أن دد امشاكل ال تعا م ها خزي ة امؤسسة بدقة؛‬
‫‪ ‬تطور أنظمة ووسائل معا ة امعلومات وانتشار كذا اإعام اآ ‪.‬‬
‫‪ 1 .2‬تعريف جدول تدفقات الخزي ة‪:‬‬
‫يعرف جدول تدفقات ا زي ة بأنه جدول من شأنه أن يدرس تطور ا الة امالية للمؤسسة من س ة إ أخرى وهذا بال ظر‬
‫إ التدفقات ا ارية للخزي ة ويرجع ي اأصل إ جدول التمويل الذي بفضله يتم إعادة ترتيب ما هو موجود ضم ه على أساس‬
‫وظائف التدفقات الس وية الداخلة والصادرة من ا زي ة‪ .‬ولب اء هذا ا دول ب ميع وتص يف تدفقات ا زي ة يستدعي توفر ما‬
‫يلي‪:‬‬
‫أ‪ .‬جدول حسابات ال تائج‪ :‬يضم التدفقات امتعلقة بالعمليات ا ارية وكذا تلك امتعلقة بعمليات الت ازل وا صول على ع اصر‬
‫التثبيتات ‪.‬‬
‫ب‪ .‬جدول التمويل‪ :‬ا زء اأول من هذا ا دول يقدم معلومات حول ااستخدامات امستقرة وكذا العمليات امالية‪ ،‬ومثل القيم‬
‫اموجودة ضمن هذا ا زء اأول تدفقات باستث اء رصيد القدرة على التمويل الذاي‪ ،‬أما ا زء الثا م ه فيم ح التغر ي ااحتياج‬
‫لرأس امال العامل لاستغال وخارج ااستغال وكذا امتعلق با زي ة‪ .‬وغياب أو عدم توفر هذا ا دول يستدعي ذلك إ الرجوع‬
‫إ اميزانيات واماحق امتعلقة ها‪ ،‬وهذا إنشاء جدول تدفقات ا زي ة‪.‬‬
‫‪ 2.2‬نماذج جدول التدفقات الخزي ة‪:‬‬
‫توجد العديد من ماذج جدول تدفقات ا زي ة صادرة عن هيئات مالية وجامعات ومعاهد متخصصة و للن وغرها‪،‬‬
‫ولكل موذج خصوصيته ي التحليل تت اسب مع كل حالة وفيما يلي أمها‪:‬‬

‫‪Ordre expert comptable‬‬ ‫‪ ‬جدول تدفقات ا زي ة ا اص ب ـمجلس ا راء احاسبن ‪OEC‬‬

‫‪ ‬جدول تدفقات ا زي ة حسب الطريقة امباشرة‬
‫‪Tableau de centre de bilan de la banque de France‬‬ ‫‪ ‬جدول تدفقات ا زي ة لب ك فرنسا‪:‬‬
‫‪Tableau pluriannuels de flux de financement‬‬ ‫‪ ‬جدول تدفقات ا زي ة امتعدد الس وات ‪:TPFF‬‬

‫‪55‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬جدول تدفقات الخزي ة الخاص ب ـ ‪ OEC‬أو الطريقة غير المباشرة‪ :‬م تب هذا ال موذج من قبل ال ظام اما‬
‫احاسي ا زائري والذي يوصف من قبل بعض احللن امالين أنه مثا إ ٍ‬
‫حد ما لدراسة تدفقات ا زي ة بتمثيل ايرادات‬
‫ونفقات امؤسسة لدورة معي ة من خال تقسيمها حسب الوظائف اأساسية لل شاط أي كل من ااستغال‪ ،‬ااستثمار‪،‬‬
‫التمويل‪ .‬حيث د تدفقات ا زي ة امرتبطة بااستغال وتدفقات ا زي ة امرتبطة بالتثبيتات وتدفقات ا زي ة امرتبطة‬
‫بالتمويل‪ .‬كما يساعد هذا ال موذج على‪:‬‬
‫‪ ‬تسهيل مقارنة ا الة امالية للمؤسسة ب ظراها‪ ،‬أن تدفقات ا زي ة تشكل مؤشرات موضوعية؛‬
‫‪ ‬معرفة قدرة امؤسسة ي التحكم ي خزي تها وكذا مدى تأثرها على قراراها ااستثمارية وامالية؛‬
‫‪ ‬عكس جدول تدفقات ا زي ة صورة امؤسسة ا الية وكذا امستقبلية ‪.‬‬

‫‪56‬‬
‫التسيير المالي‬

‫جدول رقم‪ : 08‬جدول تدفقات الخزي ة حسب الطريقة غير المباشرة وفق ال ظام المالي المحاسبي الجزائري‬

‫‪1+N‬‬ ‫‪N‬‬ ‫ماحظة‬ ‫البيان‬

‫تدفقات الخزي ة المتأتية من اأنشطة العملياتية (ااستغال)‬
‫صاي نتيجة الس ة امالية‬
‫تصحيحات من أجل‪:‬‬
‫‪ +‬ااهتاكات واأرصدة‬
‫‪ +‬تغر الضرائب امؤجلة‬
‫‪ -‬تغر امخزونات‬
‫‪ -‬تغر العماء وا سابات الدائ ة اأخرى‬
‫‪ +‬تغر اموردين والديون اأخرى‬
‫‪ - /+‬نقص أو زيادة قيمة الت ازل الصافية من الضرائب‬
‫= تدفقات الخزي ة ال اتجة عن ال شاط………………(أ)‬
‫تدفقات الخزي ة المتأتية من عمليات ااستثمار‬
‫‪ +‬مسحوبات من اقت اء تثبيتات‬
‫‪ -‬صيات الت ازل عن تثبيتات‬
‫‪- / +‬تأثر تغرات يط اإدماج (‪)1‬‬

‫= تدفقات الخزي ة المرتبطة بعمليات ااستثمار ‪(…………..‬ب)‬

‫تدفقات الخزي ة المتأتية من عمليات التمويل‬

‫‪ -‬ا صص امدفوعة للمسامن ( أو اأرباح اموزعة)‬
‫‪ +‬زيادة رأس اما ال قدي( ال قديات)‬
‫‪ +‬اصدار قروض ( أو س دات)‬
‫‪ -‬تسديد قروض‬
‫= تدفقات الخزي ة المرتبطة بعمليات التمويل‪(.................‬ت)‬

‫التغير في تدفقات الخزي ة للفترة ( أ ‪ +‬ب ‪ +‬ت)‬

‫تدفقات ا زي ة ع د اافتتاح‬
‫تدفقات ا زي ة ع د ااقفال‬
‫تأثر تغرات سعر الصرف (‪)1‬‬
‫التغر ي تدفقات ا زي ة‬

‫(‪ )1‬ا يستعمل إا ي تقدم الكشوف امالية امد ة‬

‫‪57‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ب‪ .‬جدول تدفقات الخزي ة حسب الطريقة المباشرة‪ :‬يركز هذا ال موذج على دوري ااستغال وااستثمار‪ ،‬إذ يتوجب على‬
‫امؤسسة توليد الفوائض اعتمادا على دورة ااستغال واعتبار دوري ااستدانة والتمويل ملجأ استث ائي يتم اللجوء إليه فقط ي‬
‫حال عدم مكن ال شاط من مويل نفسه ذاتيا‪ .‬ومكن استعماله ي امؤسسات ال ت شط ي ااقتصاديات غر الرأمالية وال‬
‫تتميز بشح اموارد امالية وقلة ااستثمار‪ ،‬ومكن توضيحه من خال ا دول أدنا ‪:‬‬

‫‪58‬‬
‫التسيير المالي‬

‫جدول رقم‪ : 09‬جدول تدفقات الخزي ة حسب الطريقة المباشرة وفق ال ظام المالي المحاسبي الجزائري‬

‫‪1+N‬‬ ‫‪N‬‬ ‫ماحظة‬ ‫البيان‬

‫تدفقات الخزي ة المتأتية من اأنشطة العملياتية (اإستغال)‬
‫التحصيات امقبوضة من العماء‬
‫‪ -‬ال فقات امدفوعة للموردين وامستخدمن‬
‫‪ -‬الفوائد وامصاريف امالية اأخرى امدفوعة‬
‫‪ -‬الضرائب على ال تائج امدفوعة‬
‫= تدفقات الخزي ة قبل الع اصر غير العادية‬
‫‪ +‬تدفقات ا زي ة امرتبطة بالع اصر غر العادية( ب توضيحها)‬

‫= تدفقات الخزي ة ال اتجة المتأتية من عمليات ااستغال………………(أ)‬

‫تدفقات الخزي ة المتأتية من أنشطة ااستثمار‬
‫‪ -‬امسحوبات عن اقت اء تثبيتات عي ية أو مع وية‬
‫‪ +‬التحصيات عن عمليات الت ازل عن تثبيتات عي ية أو مع وية‬
‫‪ -‬امسحوبات عن اقت اء تثبيتات مالية‬
‫‪ +‬التحصيات عن عمليات الت ازل عن تثبيتات مالية‬
‫‪ +‬الفوائد ال م صيلها عن التوظيفات امالية‬
‫‪ +‬ا صص واأقساط امقبوضة من ال تائج امستلمة‬
‫= صافي تدفقات أموال الخزي ة المتأتية من عمليات ااستثمار ‪(…………..‬ب)‬
‫تدفقات أموال الخزي ة المتأتية من أنشطة التمويل‬
‫التحصيات ي أعقاب إصدار أسهم‬
‫‪ -‬ا صص وغرها من التوزيعات ال م القيام ها‬
‫‪ +‬التحصيات امتأتية من القروض‬
‫‪ -‬تسديدات القروض او الديون اأخرى امماثلة‬
‫= صافي تدفقات الخزي ة المرتبطة بأنشطة التمويل‪(.................‬ت)‬
‫‪ - / +‬تأثر تغرات سعر الصرف على ا زي ة‬
‫= التغير في تدفقات الخزي ة للفترة ( أ ‪ +‬ب ‪ +‬ت)‬
‫تدفقات ا زي ة ومعاداها ع د افتتاح الس ة امالية‬
‫تدفقات ا زي ة ومعاداها ع د اقفال الس ة امالية‬
‫التغر ي تدفقات ا زي ة خال الفرة‬
‫امقاربة مع ال تيجة احاسبية‬

‫ت‪ .‬جدول تدفقات الخزي ة لب ك فرنسا‪ :‬ي اسب امؤسسات الصغرة وامتوسطة ويظهر رصيد تدفق ا زي ة امتاح بعد دفع‬
‫امصاريف امالية والضرائب على اأرباح وتسديد القروض ما يسمح مراقبة عمليات مويل التثبيتات امستقبلية‪ .‬وهو ما يوضحه‬
‫ا دول اموا ‪:‬‬

‫‪59‬‬
‫التسيير المالي‬

‫جدول رقم ‪ : 10‬جدول تدفقات الخزي ة حسب ب ك فرنسا‬

‫‪1+N‬‬ ‫‪N‬‬ ‫ماحظة‬ ‫البيان‬

‫الفائض ااما لاستغال‬
‫‪ -‬التغر ي ااحتياج ي رأس امال العامل‬

‫= تدفقات خزي ة ال اتجة ااستغال‬

‫‪ -‬الفوائد امالية‬
‫‪ -‬الضرائب على اأرباح‬
‫‪ -‬اأرباح اموزعة خال الدورة ا الية‬
‫‪ -‬تسديدات‪ :‬الس دات‬
‫القروض الب كية‬
‫قروض مالية أخرى‬
‫= تدفق الخزي ة المتأتية المتاح ‪A‬‬
‫حيازة التثبيتات اانتاجية‬
‫اعانات ااستثمار‬ ‫‪-‬‬
‫‪ +‬حيازة تثبيتات مالية‬
‫‪ +‬التغر ي اأصول غر ا ارية خارج ااستغال‬
‫الت ازل عن التثبيتات امادية وامع وية‬ ‫‪-‬‬
‫= التثبيتات الصافية ‪B‬‬
‫اارتفاع أو اا فاض ي رأس امال‬
‫‪ +‬التغر ي اجموعة و الشركاء ( متضم ة الديون امالية)‬
‫‪ +‬القروض ا ديدة‪ :‬الس دات‬
‫القروض الب كية‬
‫قروض مالية أخرى‬
‫= الموارد الستقرة المحصل عليها خال الدورة الحالية ‪C‬‬
‫التغير في الخزي ة = ‪A + B- C‬‬
‫‪ +‬التغر ي امتاحات‬
‫‪ -‬التغر ي ااعتمادات الب كية ا ارية‬

‫ث‪ .‬جــدول تـدفقات الخزي ة المتعدد الس ــوات ‪ :T P F F‬عرض هذا ا دول أول مرة س ة ‪ 1977‬من قبل ‪G. de‬‬
‫‪ Murard‬ويستحسن أن يكون مصاحبا دول التمويل‪ ،‬أن هذا اأخر يصف تطور هيكل التمويل خال الس ة‪ .‬وجدول‬
‫التمويل يسمح بتحديد أسباب هذا التطور‪ ،‬ومن اأفضل إعداد هذا ا دول جموعة من الس وات امتتالية وال تفوق أو تساوي‬
‫اأربع‪.‬‬

‫‪60‬‬
‫التسيير المالي‬

‫لقي ا دول قبوا واسعا من طرف أغلب احللن امالين نظرا أمية دور ي ب اء اإسراتيجية امالية بصفة خاصة ي‬
‫امؤسسات غر مدرجة ي البورصة أو يفتقر اقتصادها لسوق ما ‪ ،‬ولذا فقد م اقراحه كأداة لرسم سياسة مويل ال مو وقياس‬
‫اأداء للمؤسسات الصغرة و امتوسطة وح امصغرة‪ ،‬وقد شهد هذا ا دول عدة تغرات م ذ اقراحه‪.‬‬
‫قيق ال مو امتوازن للمؤسسة اعتمادا على معدات معيارية تساعد على مراقبة ال مو‬ ‫‪ .1‬التعريف با دول‪ :‬يهدف ا دول إ‬
‫متابعة ا دود القصوى مستوى التثبيتات و تلف ااحتياجات امالية ومتابعة تطور التمويل الذاي كونه أحد أهم مصادر التمويل‬
‫حسب م طق ا دول‪.‬‬
‫وتتلخص مركبات ال مو امتوازن ي‪:‬‬
‫ديد مستوى التثبيتات اأمثل؛‬ ‫‪‬‬
‫ديد سقف ااستدانة ؛‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬الركيز على التمويل الذاي؛‬
‫‪ ‬اعتبار عمليات رأس امال مصادر استث ائية‪.‬‬
‫يقسم جدول التدفقات امالية إ ثاثة أقسام كرى‪:‬‬
‫‪ ‬تدفقات اقتصادية‪ :‬تتعلق بالعمليات التجارية والص اعية ( ااستغال وااستثمار) ‪ :‬رصيد ااستغال؛‬
‫‪ ‬تدفقات مالية‪ :‬نا ة عن ااستدانة أو ااقراض‪ :‬الرصيد اما ؛‬
‫‪ ‬تدفقات استث ائية‪ :‬تتمثل ي ايرادات الت ازل عن اأصول ورفع رأس امال‪.....‬‬
‫وتتشكل ا زي ة اامالية من موع التدفقات امالية السابقة وهو ما يوضحه جدول تدفقات ا زي ة امتعدد الس وات مثا ي‬
‫الشكل اموا ‪:‬‬
‫شكل رقم ‪ :02‬مكونات تدفقات الخزي ة للجدول متعدد الس وات‬

‫الرصيد ‪ :E‬المتاحات بعد التمويل‬

‫الداخلي لل مو ‪DAFIC‬‬

‫الرصيد ‪ :F‬الرصيد المالي‬ ‫اأرصدة المالية‬

‫الرصيد ‪ :G‬الرصيد الجاري‬

‫‪ .2‬تفســر جــدول التــدفقات امــالية‪ :‬يقدم جدول التدفقات امالية عدة اميع وأرصدة ذات اأمية ي تفسر أداء وسلوك‬
‫امؤسسة‪ ،‬هذ اأرصدة أو التدفقات موزعة كاآي‪:‬‬

‫‪61‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬رصيد ااستغ ــال ‪ :E‬امتاحات بعد التمويل الداخلي لل مو ‪ :DAFIC‬يتمثل ي تفق خزي ة ااستغال بعد تغطية‬
‫ااحتياجات امالية الضرورية للبقاء وال مو‪ ،‬ويتشكل الرصيد بعد تغطية الفائض ااما لاستغال للزيادة ي‬
‫ااحتياج ي رأس امال العامل لاستغال وتثبيتات ااستغال‪.‬‬
‫المتاحات بعد التمويل الداخلي لل مو ‪ = DAFIC‬فائض خزي ة ااستغال‪ – EBE‬تثبيتات ااستغال‬
‫‪IE‬‬
‫فائض خزي ة ااستغال‪ = ETE‬الفائض ااجمالي لاستغال‪ – EBE‬التغير في ااحتياج في رأس المال‬
‫العامل لاستغال ‪BFRex‬‬
‫الرصيد المالي ‪ : F‬يتمثل ي التدفقات امالية امرتبطة بالتغرات الصافية لاستدانة و تسديد الديون( امصاريف امالية) ‪،‬‬
‫الضرائب على اأرباح‪ ،‬اقتطاعات أخرى‪ .‬ويعرف أيضا بالرصيد ا ارجي‪ .‬ومكن أن سب كما يلي ‪:‬صيد اما‬
‫الرصيد المالي = التغير في الديون المالية على اختاف آجالها – مصاريف مالية وأقساط قرض اايجار –‬
‫الضرائب على اأرباح – اقتطاعات أخرى‬

‫ويظهر الرصيد أمية دور ال ظام الب كي والوسطاء امالين ي ا ياة ااقتصادية للمؤسسة وتزداد أميته ي حالة الرصيد‬
‫السالب ما يع حاجة امؤسسة للتمويل ا ارجي بسبب عدم قدرها على التمويل ذاتيا لتثبيتاها‪.‬‬
‫‪ ‬الرصــيد ا ــاري‪ : G= E + F‬يتمثل هذا الرصيد ي حاصل مع الرصيد امتاح بعد التمويل الداخلي لل مو والرصيد‬
‫اما ‪،‬وحسب امؤلف فإن قيمة هذا الرصيد ب أن تقرب من الصفر‪ ،‬أن الفائض الطفيف الذي ققه امتاح بعد‬
‫التمويل الداخلي لل مو يعوض العجز ا فيف الذي يظهر ي الرصيد اما ‪.‬‬

‫‪62‬‬
‫التسيير المالي‬

‫جدول رقم ‪ :11‬جدول التدفقات المالية المتعدد الس وات ‪TPFF‬‬

‫‪ .1‬تدفقات اقتصادية‬
‫المستقبل‬ ‫الحاضر‬ ‫الماضي‬
‫‪N+2 N+1‬‬ ‫‪N‬‬ ‫‪N-1‬‬ ‫‪N-2 N-3‬‬ ‫البيان‬

‫‪VA‬‬ ‫= القيمة المضافة‬

‫‪ -‬مصاريف العاملن‬
‫‪ -‬ضرائب ورسوم‬
‫= الفائض اإجمالي لاستغال ‪EBE‬‬
‫‪ Δ-‬إ‪.‬ر‪.‬م‪ .‬ع‪.‬إ ( ‪)Δ BFREx‬‬
‫= فائض خزي ة اإستغال ‪ETE‬‬
‫‪ -‬تثبيتات ااستغال‪IE‬‬
‫= المتاحات بعد التمويل الداخلي لل مو‬
‫‪DAFIC =E‬‬
‫‪ .2‬تدفقات التمويل‬
‫‪ Δ‬ي الديون(ط‪+‬م)‬
‫‪ Δ‬ي الديون قصرة‬
‫‪ -‬امصاريف امالية وقرض اإ ار‬
‫‪ -‬الضرائب على اأرباح‬
‫‪ -‬مسامات اأجور‬
‫= الرصيد المالي ‪F‬‬
‫الرصيد ااقتصادي ‪ +‬الرصيد المالي‬
‫= الرصيد الجاري ‪G‬‬
‫= ‪DAFIC+F +G =E+F‬‬
‫‪ .3‬التدفقات ااستث ائية‬
‫‪ -‬توزيع مكافأة رأس امال‬
‫‪+‬إيرادات الت ازل عن اأصول‬
‫‪ +‬رفع رأس امال‬
‫‪-‬رصيد العمليات ااستث ائية‬
‫‪ +‬إعانات ااستثمار‬
‫‪ Δ -‬ي إ‪.‬ر‪.‬م‪.‬ع‪.‬خ‪.‬إ ‪ΔBFRhEx‬‬
‫= ‪ Δ‬الخزي ة ‪Δ du disponible‬‬

‫‪63‬‬
‫التسيير المالي‬

‫حسب ‪ Murard G de‬فهدف امؤسسة هو ا صول على ت مية داخلية متوازنة لذا يقرح قواعد التوازن التالية‪:‬‬
‫التفسير‬ ‫قواعد التوازن‬
‫الرصيد ااقتصادي ب ان يكون موجبا قليا لعدة س وات ح تستطيع امؤسسة مويل التثبيتات اانتاجية وتتحصل‬
‫على فائض نقدي‬
‫ح يتوازن مع الرصيد ااقتصادي اموجب قليا ولتفادي‬ ‫ب ان يكون سالبا قليا لعدة س وات‬ ‫الرصيد اما‬
‫مديونية دائمة‬
‫ح تستطيع امؤسسة توزيع اأرباح على امسامن‬ ‫الرصيد ا اري ب ان يكون موجبا قليا لعدة س وات‬

‫‪.3‬الوقوف على إ ابيات وحدود استخدام جدول تدفقات ا زي ة امتعدد الس وات‪ :‬يعتر مثابة أداة تقوم بالتشخيص اما‬
‫واإسراتيجي لسياسة مويل ال مو للمؤسسات إا أن هذ اأداة كغرها من أدوات التحليل امؤسسة ها إ ابيات كما ها سلبيات‬
‫تتمثل ي حدود استخدامها‪ .‬ومكن أن نوجزها ي ال قاط التالية ‪:‬‬
‫‪ ‬اإ ابيات‪:‬‬
‫‪ ‬يعتر طريقة دي اميكية للتشخيص اما واإسراتيجي مثل بقية جداول التمويل؛‬
‫‪ ‬يساهم ي ب اطر العسر اما بإعطاء ااستدانة دورا هامشيا وهذا است ادا م طق ب ائه؛‬
‫‪ ‬يعتر أداة فعالة لتحليل السلوك اما للمؤسسة من خال تتبع مراحل ا دول ووفق مؤشراته‪ ،‬أين يتم معرفة‬
‫نقاط القوة و نقاط الضعف ي السياسة امالية ام تهجة وم ه قيق وضعية التوازن اما ال تعتر من‬
‫ااهتمامات الدائمة وأي مؤسسة ترغب ي البقاء وااستمرار ي أمان؛‬
‫‪ ‬يستخدم ي امؤسسات ال ا يتوفر يطها اما على سوق ما ما يساعدها على سن وضعها اما ‪.‬‬
‫‪ ‬حدود ااستخدام‪:‬‬
‫‪ ‬يقوم بتوجيه و صيص الفائض اإما لاستغال لتمويل التثبيتات لكن دون أن يأخذ بعن ااعتبار مردوديتها؛‬
‫‪ ‬يعتر دور الديون هامشية و الزيادة ي رأس امال يعتر مصدر غر عادي لتمويل ال مو وهذا مغاير لسمات‬
‫ااقتصاد ا ديث الذي يعتر السوق اما مثابة احرك اأساسي لتمويل مو امؤسسات؛‬
‫‪ ‬يركز على مويل عمليات ال مو الداخلي ويهمل ال مو ا ارجي وهذ اإشكالية ليست صحيحة أنه مكن‬
‫للمؤسسة أن تعتمد على ااستدانة ي حالة أثر الرفع إ اي حيث مك ها توجيه الفائض لعمليات مو خارجية؛‬
‫‪ ‬يعتر ا دول كل من اأرصدة امالية وااستث ائية مثابة أرصدة غر عادية ومعدة على أساس قواعد اختيارية وهل‬
‫يعقل أن ا يكون ه اك ربط ما بن هذ اموارد و اإستخدامات‪.‬‬

‫‪64‬‬
‫التسيير المالي‬

‫الفصل السادس‪ :‬السياسة المالية آلية اتخاذ القرارات المالية أو التمويلية‬

‫يعتر التمويل من امستلزمات الضرورية للتغلب على التحديات امتزايدة ال تواجه امؤسسة كحدة ام افسة والرغبة ي‬
‫التوسع مواجهة الظروف الطارئة‪ .‬وهو ع صر أساسي استمرار امؤسسة ي نظامها وموها‪ ،‬وهذا ا مكن أي مؤسسة أن قق‬
‫أهدافها أو تطبق خطتها دون هذا الع صر ا يوي وهو جوهر اهتمام وعمل اادارة امالية للمؤسسة‪ ،‬وال مثل السياسة امالية أحد‬
‫أهم أدواها‪ ،‬وال يتوقف عليها أداء امؤسسة ااقتصادية على اعتبار أن كل القرارات امتخذة داخل امؤسسة ما فيها قرارات‬
‫ااستثمار وقرارات التمويل ها انعكاسات مالية‪ ،‬ومن ه ا ابد على امؤسسات تب سياسة مالية فعالة وذات بعد إسراتيجي‬
‫تؤدي إ ا فاظ على ثروة امؤسسة ي ظل كل الظروف اممك ة‪ .‬إذ تتخذ امؤسسة موعة من القرارات امتعلقة بامفاضلة بن‬
‫التثبيتات واختيار بديل التمويل اأمثل وام اسب هذ التثبيتات بالرغم القيود امتحكمة ي عملية اختيار بديل التمويل ومن م‬
‫امفاضلة بن تلف البدائل امتاحة واختيار بديل التمويل اأمثل الذي قق أكر العوائد بأقل تكلفة مك ة‪ .‬وال يرتب عليها‬
‫قيق ال مو والتطور لارتقاء بأدائها‬ ‫بقائها واستمرارها ي نشاطها مستقبا واحافظة على مكانتها ي ساحة ام افسة وبالتا‬
‫قيق الت مية وااستقرار ااقتصادين ‪.‬‬ ‫وترشيد بغية الوصول إ‬
‫‪ .1‬السياسة المالية للمؤسسة‪:‬‬
‫إذا عرف ا اإسراتيجية على أها "العمل على قيق اأهداف اإسراتيجية بعيدة امدى و صيص اموارد لتحقيقها‪ ،‬فإن‬
‫السياسة امالية تتحدد ب اء على توجيهات السياسة العامة وال ترتكز على طط إسراتيجي بعيد امدى‪،‬حيث تعتر السياسة‬
‫امالية إحدى التكتيكات اأساسية لت فيذ اإسراتيجية ‪.‬‬
‫‪ 1.1‬تعريف السياسة المالية ‪:‬‬
‫صيص اموارد امالية الضرورية لتحقيق اأهداف اإسراتيجية‬ ‫تعرف السياسة امالية بأها" تلك القرارات ال هدف إ‬
‫ضمن القيود امالية ال تفرضها الوضعية امالية واإمكانيات امالية امتوفرة للمؤسسة وا يتحقق ذلك إا بواسطة قرارات مالية‬
‫ت درج ضمن أولويات السياسة امالية هدف إ ا اد التوليفة امثلى من القرارات امختارة واحددة ي إطار السياسة العامة" ‪.‬‬
‫وتواجه امؤسسة عدة قيود يفرضها احيط اما ‪ ،‬حيث تضطر امؤسسة للتعامل مع هذ القيود من خال عدة أوجه‬
‫تلفة تتحدد عن طريق اأهداف امسطرة ‪:‬‬
‫ب اإختاات امالية على مستوى ا زي ة والوصول إ أعلى‬ ‫‪ ‬تستجيب السياسة امالية لقيد اماءة أي ضرورة‬
‫درجات اليسر اما ؛‬
‫‪ ‬ضمان امردودية امالية من خال دراسة اقتصادية لتكلفة رأس امال واختيار اهيكل اما الذي قق مستويات عليا من‬
‫امردودية امالية‪.‬‬

‫‪65‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ 2 .1‬أهداف السياسة المالية‪:‬‬

‫‪23‬‬
‫تتلخص هذ اأهداف ي الع اصر التالية ‪:‬‬
‫‪ ‬ضمان امستوى اأمثل من السيولة امالية وبالتا قدرة امؤسسة على مواجهة ااستحقاقات امالية وتفادي اطر التوقف‬
‫عن الدفع؛‬
‫قيق مردودية عالية عن طريق تدنية تكاليف ااستدانة واأموال ا اصة؛‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬مويل التثبيتات ودورة ااستغال‪.‬‬
‫فالرهان اأساسي للسياسة امالية هو مويل ال مو ي ااحتياجات على امدى امتوسط والطويل وا يتحقق هذا إا من خال‬
‫قيق نتائج عالية و كم جيد ي التوازن اما على مستوى ا زي ة‪.‬‬
‫‪ 3 .1‬متغيرات وأولويات السياسة المالية‪:‬‬
‫أ‪ .‬متغيرات السياسة المالية‪ :‬تتمثل متغرات السياسة امالية ي الع اصر اأساسية الواجب أخذها ي ا سبان ع د ا اذ أي قرار‬
‫مس ا ياة امالية للمؤسسة إا أن هذ امتغرات اأساسية مرتبطة مجموعة من القيود والتحديات‪:‬‬
‫‪ ‬عدم إمكانية اللجوء امطلق إ ااستدانة بسبب امخاطر امالية من جهة وم طق اهيكل اما الذي يأخذ ي ا سبان‬
‫ااستقالية امالية وتكاليف ااستدانة؛‬
‫اطر تركيبة رأس امال؛‬ ‫‪ ‬مويل ال مو ي ال شاط يؤدي إ زيادة اللجوء إ ااستدانة وهذا يؤدي إ‬
‫‪ ‬اللجوء إ ااستدانة مكن أن ضع لقيد سن امردودية بواسطة أثر الرافعة امالية؛‬
‫‪ ‬توزيع أرباح اأسهم مكافأة التمويل الذاي يساهم ي تعزيز اأموال ا اصة وع دها تتحسن قدرة امؤسسة على اللجوء‬
‫إ ااستدانة‪.‬‬
‫قق‬ ‫تدمج هذ القيود مع تلف اأهداف امالية إ اد البديل اأمثل للسياسة امالية و قيق اأهداف امسطرة ما يع‬
‫ميع اأهداف بل ومكن تص يفها ي إطار موعة من اأهداف مرتبة حسب درجة أولوية ددها السياسة امالية‪.‬‬
‫وتتمثل متغرات السياسة امالية ي امردودية وال مو من جهة وااستقالية من جهة ثانية‪ ،‬ويبقى على امسؤول إ اد البديل‬
‫التمويلي ام اسب وفق الرتيب امتفق عليه‪.‬‬
‫ب‪ .‬أولويات السياسة المالية‪ :‬يتضح من خال ديد الع اصر اأساسية امكونة للسياسة امالية‪ ،‬أن ه اك حدودا ها ا مكن‬
‫اوزها ع د وضع اأهداف امالية وا اذ القرارات امالية‪،‬حيث دد السياسة العامة إطارا ددا للسياسة امالية من خال ثاث‬
‫معاير أساسية وهي ‪:‬‬
‫‪ -‬ال مو (‪)D‬‬ ‫‪ -‬اأمان (‪)S‬‬ ‫‪ -‬الربح (‪)P‬‬
‫ومن خال هذ امعاير تتحدد ستة سياسات مكونة أولويات السياسة امالية‪:‬‬

‫‪ 23‬الياس بن ساسي ويوسف قريشي‪،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.237‬‬

‫‪66‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬أولوية الربح ‪ PSD‬أو ‪ PDS‬؛‬

‫‪ ‬أولوية اأمان (البقاء) ‪ SPD‬أو ‪SDP‬؛‬
‫‪ ‬أولوية ال مو ‪ DSP‬أو ‪.DPS‬‬
‫وترتبط هذ امعاير العامة بامتغرات اأساسية للسياسة امالية وهي ‪:‬‬
‫‪ -‬ال مو (‪)C‬‬ ‫‪ -‬ااستقالية امالية (‪)I‬‬ ‫‪ -‬امردودية (‪)R‬‬

‫‪24‬‬
‫وي تج عن دمج امعاير العامة متغرات السياسة امالية‪ ،‬البدائل امتاحة للسياسة امالية على ال حو اآي‪:‬‬
‫‪ ‬سياسة امردودية ‪ -‬ااستقالية امالية ‪ -‬ال مو ‪ :RIC‬غالبا ما تطبق هذ السياسة على امدى القصر حيث تركز‬
‫هودات امؤسسة و قيق أرباح ي اأجل القصر والبحث عن أعلى مستويات مردودية اأموال ا اصة والتخلي عن‬
‫خيار ال مو‪ ،‬و وء امؤسسة إ ااستدانة ع د تب هذ السياسة يعتر وسيلة للحد من امخاطر بااعتماد على تق ية‬
‫أثر ااستدانة من أجل سن مردودية اأموال ا اصة مع أد مستويات ااستدانة وأعلى درجات ااستقالية امالية ‪.‬‬
‫أما سياسة ااستثمار فا تتوجه و تدعيم وتوسيع تثبيتات ااستغال بل تت ازل عن بعض التثبيتات ال ليس ها ارتباط‬
‫مباشر بااستغال ونبحث ي نفس الوقت عن تثبيتات ذات مردودية موجبة وسريعة ‪.‬‬
‫‪ ‬سياسة امردودية – ال مو ‪ -‬ااستقالية امالية ‪ :RCI‬تعتر هذ السياسة أكثر انسجاما ي أهدافها إذ تسعى امؤسسة‬
‫قيق مردودية عالية ما يساهم بشكل مباشر ي قيق معدات مو مرتفعة والذي يشكل ا يار الثا ي هذ‬ ‫إ‬
‫السياسة‪ .‬وتواجه امؤسسة عدة صعوبات و اطر تق ية و ارية ومالية تؤدي ها إ الرفع من مستوى ااستدانة وهذا له‬
‫تأثر سلي على ااستقالية امالية‪ ،‬حيث تعتمد امؤسسة بشكل كبر على القروض الب كية لتغطية احتياجاها امالية‬
‫والبحث عن اموردين الذين م حون آجال مالية طويلة لتسديد مستحقات التموين‪ ،‬وهذا يساهم ي سن وضعية‬
‫ا زي ة وتوفر السيولة امالية الضرورية لتمويل ال مو ‪.‬‬
‫‪ ‬سياسة ااستقالية امالية – امردودية ‪ -‬ال مو ‪ :IRC‬تعطي امؤسسة أولوية لاستقالية امالية على ال مو إا أن هذا‬
‫يتطلب سي ا مستمرا وفعاا للمردودية من أجل ضمان مويل احتياجاها امالية من مصادر داخلية والتقليل من اللجوء‬
‫إ ااستدانة ‪.‬‬
‫سن الوضعية الت افسية ي السوق‬ ‫هذ السياسة تفوت على امؤسسة عدة فرص سواء امتعلقة بال مو أو تلك ال هدف إ‬
‫وضياع هذ الفرص ي يط غر مستقر أو عاصف يؤدي إ خروج امؤسسة من السوق والتوقف عن ال شاط‪.‬‬
‫إا أنه مكن تب هذ السياسة ي حالة اعتماد إسراتيجية لانسحاب من نشاط معن أو ي حالة تشبع السوق م توج امؤسسة‬
‫ا ا ‪.‬‬

‫‪ 24‬نفس المرجع‪ ،‬ص ص ‪.240- 238‬‬

‫‪67‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬سياسة ااستقالية امالية ‪ -‬ال مو‪ -‬امردودية ‪ :ICR‬أولوية ااستقالية تبقى قائمة ي الوقت ا ا لكن مع ااهتمام‬
‫باامتيازات الت افسية على امدى الطويل‪ ،‬لذلك تتخلى امؤسسة عن هدف الربح حاليا من أجل السيطرة على السوق‬
‫مستقبا وذلك بتطبيق ا واجز السعرية‪ .‬أما ال مو فيعد ا يار الثا وتواجه امؤسسة عدة صعوبات مالية بسبب‬
‫دودية اللجوء إ ااستدانة لذلك تعتمد على التمويل الذاي ي مويل احتياجاها ‪ .‬وهذا صعب التحقيق على امدى‬
‫القصر بسبب التخلي عن هدف الربح وبالتا تب مستوى امردودية‪ ،‬لذلك تقدم امؤسسة على الت ازل عن بعض‬
‫أصوها للتقليل من امخاطر امالية ‪ .‬على مستوى حافظة ال شاطات تتجه السياسة امالية و مويل ام تجات ا ديدة‬
‫تل‬ ‫تل وضعية"البقرة ا لوب"وي نفس الوقت تتخلى عن ام تجات ال‬ ‫ققها ال شاطات ال‬ ‫من الفوائض ال‬
‫وضعية امأزق‪.‬‬
‫‪ ‬سياسة ال مو‪ -‬امردودية ‪ -‬ااستقالية امالية ‪ :CRI‬أولوية ال مو تفرض على امؤسسة عدة ديات مرتبطة مصادر‬
‫التمويل حيث تلجأ بشكل واسع إ ااستدانة مع أفضلية سن امردودية‪ ،‬بامقابل تتخلى امؤسسة عن هدف‬
‫ااستقالية امالية من أجل توسيع وت ويع تشكيلة وسائل التمويل لتلبية ااحتياجات امالية لل مو وت ويع امخاطر امالية‬
‫على موعة من الوسطاء امالين ‪.‬‬
‫يساهم ترتيب اأولويات ي هذ السياسة بشكل كبر ي تدعيم إسراتيجية ال مو وخصوصا ما يتعلق با وانب التمويلية‪،‬‬
‫إذ ا تفرض قيودا كبرة على وسائل التمويل وبالتا هدف إ تدعيم التمويل الذاي بالركيز على هدف امردودية وهمل ع صر‬
‫ااستقالية امالية وهذا يوسع من هامش ام اورة التمويلية ي حالة عدم كفاية التمويل الذاي فتلجأ امؤسسة إ ااستدانة بقيد‬
‫واحد يتمثل ي سن امردودية امالية باستخدام أثر الرافعة امالية ‪.‬‬
‫‪ ‬سياسة ال مو‪ -‬ااستقالية امالية ‪ -‬امردودية ‪ : CIR‬إتباع سياسة ال مو ي هذ ا الة تؤمن ضد امخاطر عن طريق‬
‫تفضيل أولوية ااستقالية امالية على امردودية لكن مع ضياع فرص مويلية كبرة أمها التمويل الذاي بسبب تد‬
‫مستوى امردودية والتقليل من مستويات ااستدانة من أجل قيق هدف ااستقالية امالية‪ .‬وهذا عل امؤسسة تتجه‬
‫و اعتماد مكافأة رأس امال حيث هدف إ تدنية توزيع اأسهم كوسيلة مويل داخلي لل مو رغم ما مله هذ‬
‫السياسة من اطر ا ا امسامن وآليات التعامل ي سوق امال‪.‬‬
‫‪ 4 .1‬السياسة المالية ومصادر التمويل‪:‬‬
‫تواجه امؤسسة ي مرحلة ال مو والتوسع مشكلة أساسية تتمثل ي التكيف مع احيط اما وإ اد التوليفة ام اسبة لتشكيلة‬
‫مصادر التمويل‪،‬وهذا يتوقف على طبيعة ال ظام اما ودرجة تطور خاصة ي وجود سوق ما فعال يضمن للمؤسسة تغطية‬
‫ااحتياجات امالية ‪.‬‬
‫وتتمثل مصادر التمويل ال تشكل موضوع السياسة امالية ي ثاث سياسات وهي‪ :‬التمويل الذاي‪ ،‬رفع رأس امال‪ ،‬ااستدانة‪.‬‬

‫‪68‬‬
‫التسيير المالي‬

‫أ‪ .‬سياسة التمويل الذاتي‪ :‬يتمثل التمويل الذاي ي ال تائج اإمالية ال يعاد استثمارها ي امستقبل بعد توزيع مكافأة رأس امال‬
‫‪25‬‬
‫لي تج ع ها فائض نقدي وامخصص لتمويل ال مو امستقبلي‪.‬‬
‫وتعتمد امؤسسة على التمويل الذاي بشكل أساسي لتحقيق هدف البقاء وال مو والعمل على قيق مستوى مويل ذاي مرتفع‬
‫مك ها من قيق هدف ااستقالية امالية وااستقرار ي التمويل ‪.‬‬
‫ب‪ .‬سياسة رفع رأس المال‪ :‬مثل فتح رأس امال للمسامة مصدر مويل خارجي تلجأ إليه امؤسسة ع د استحالة تغطية‬
‫ااحتياجات امالية عن طريق اموارد الداخلية كالتمويل الذاي‪ ،‬وهو عملية مالية تؤدي إ زيادة مستوى رأس امال بواسطة الشراكة‬
‫‪26‬‬
‫ا ارجية‪.‬‬
‫وتتخذ سياسة الرفع ي اأموال ا اصة عدة أساليب تت وع حسب شكل وأسلوب امسامة ي رأس امال‪ -‬رفع رأس امال نقدا أو‬
‫عي ا أو بضم ااحتياطات أو عن طريق ويل الديون‪ -‬حيث يتوجه امسر اما ي اختيار امصادر امالية اأقل اطر واأقل تأثرا‬
‫على سلطة امسؤولن وهوامش امراقبة الداخلية‪.‬‬
‫ت‪ .‬سياسة ااستدانة ‪ :‬تلجأ امؤسسة إ ااستدانة ا ارجية بالرغم من ارتفاع مستوى القدرة على التمويل‪ ،‬ويتوقف حجم‬
‫‪27‬‬
‫ااستدانة تبعا معدل مو ال شاط ت قيد تكلفة ااقراض وهدف ااستقالية امالية ‪.‬‬
‫تتعدد تص يفات ااستدانة وأنواعها باختاف امصادر وطبيعة القروض وآجال ااستحقاق وأمها‪:‬‬
‫‪ ‬الدعوى العامة لادخار عن طريق إصدار الس دات القصرة وطويلة اأجل؛‬
‫‪ ‬ااقراض من الب وك والوسطاء امالين عن طريق قروض ااستثمار وقروض ااستغال وقروض ا زي ة؛‬
‫‪ ‬قروض اا ار سواء للم قوات أو العقارات ‪.‬‬
‫تعد ااستدانة عامل أساسي لتحقيق ال مو فهي متغر اسراتيجي هام لتحقيق مو اأصول ااقتصادية وبا صوص الرفع‬
‫من القدرات اإنتاجية كما يستعن امسر اما بتق ية أثر الرفع اما لاستدانة على امردودية وأرباح اأسهم‪.‬‬
‫ث‪ .‬سياسة توزيع اأرباح‪ :‬تتحدد عاقة امؤسسة بأصحاب حقوق املكية أي امسامن مدى ضمان ايراد م تظم ودائم هم‪ ،‬لذا‬
‫تعتمد هذ السياسة على دعم اهيكل اما للمؤسسة عن طريق زيادة اأموال ا اصة بواسطة اأرباح غر اموزعة من خال‬
‫ااحتفاظ زء من أرباح امسامن لدعم التمويل الذاي أو توزيع اأرباح على امسامن للرفع من قيمة اأسهم ي سوق امال‪.‬‬
‫‪ .2‬هيكل التمويل‪:‬‬
‫بعد تعرض ا مختلف مصادر التمويل امتاحة للمؤسسات وجب التطرق هيكل التمويل الذي كان ظهور ك تيجة لتعدد هذ‬
‫امصادر واختاف طبيعة كل م ها من حيث التكلفة وامخاطر‪.‬‬

‫‪ 25‬دريد كامل آل شبيب‪ ،‬مقدمة في اادارة المالية المعاصرة‪ ،‬دار امسرة‪ ،‬عمان اأردن‪ ،‬الطبعة اأو ‪ ،2007،‬ص ‪.263‬‬
‫‪ 26‬زغيب مليكة وبوش قر ميلود‪ ،‬التسيير المالي حسب البرنامج الرسمي الجديد‪ ،‬ديوان امطبوعات ا امعية‪ ،‬ا زائر‪ ،2010 ،‬ص ‪.157‬‬
‫‪ 27‬الياس بن ساسي ويوسف قريشي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.240‬‬

‫‪69‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ 1 .2‬مفهوم هيكل التمويل و أهم العوامل المؤثرة في تحديد ‪:‬‬

‫يعرف بأنه امزيج التمويلي وهو يتمثل ي موعة من مكونات اأموال ال تستخدمها امؤسسة وال عادة ما تتكون من‬
‫أموال املكية وال تتضمن رأس امال امملوك وااحتياطات واأرباح احتجزة أي ما يعرف مصطلح حقوق املكية‪ ،‬كما يتضمن‬
‫هيكل التمويل أيضا أموال امديونية وال قد تكون طويلة أو قصرة اأجل‪ .‬أي أن امزيج التمويلي هو امزيج ام اسب من اأموال‬
‫ال يتم ا صول عليها بغية تلبية احتياجات امؤسسة التمويلية‪.‬‬
‫‪ 2.2‬قيود عملية اختيار مصادر التمويل‪:‬‬
‫ت قسم إ قيود داخلية متعلقة بأهداف الر ية‬ ‫يط بعملية ا اذ القرارات التمويلية قيود عديدة يفرضها احيط اما‬
‫وامردودية وكذا قيود التوازن اما وقيود أخرى‪.‬‬
‫أ‪ .‬القيود الداخلية الكاسيكية ‪ :‬تتشكل من أسس التحليل اما الساكن والذي رغم نقائصه إا أن موعة من قواعد ظلت‬
‫ثابتة وذات تأثر على قرار اختيار امصدر التمويلي وامتمثلة ي‪:‬‬
‫‪ ‬قاعدة التوازن اما اأد ‪ :‬تواها أن ااستخدامات امستقرة ب أن مول بواسطة اموارد الدائمة‪ .‬فيجب أن مول مثا‬
‫التثبيتات بديون متوسطة أو طويلة اأجل أو عن طريق التمويل الذاي أو اأموال ا اصة‪ ،‬كما يتوجب أن مول‬
‫استخدامات ااستغال باستخدام موارد ااستغال‪ .‬واإخال هذ القاعدة يثر عدة مشاكل أمها عجز مفاجئ ي‬
‫ا زي ة وا فاض حاد ي رأس امال العامل‪.‬‬
‫‪ ‬قاعدة ااستدانة العظمى (ااستقالية امالية)‪ :‬مفادها أن موع الديون امالية باستث اء ااعتمادات الب كية ا ارية ب‬
‫أا يفوق اأموال ا اصة ‪.‬وتعر ع ها كمايلي ‪:‬‬
‫ااستقالية المالية = اأموال الخاصة ‪ /‬الديون المالية و ب أن تكون ال سبة أكر من الواحد‪.‬‬
‫ااستقالية المالية = الديون المالية ‪ /‬اأموال الخاصة و ب أن تكون ال سبة أقل من الواحد‪.‬‬
‫ااستقالية المالية = اأموال الخاصة ‪ /‬الموارد الدائمة و ب أن تكون ال سبة أكر من ال صف‪.‬‬

‫إن اهدف من هذ القاعدة هو جعل امؤسسة تتمتع بااستقالية فإذا كان قرار ااستدانة عل أموال امقرضن أعلى من‬
‫مسامة امالكن فإن هذا القرار غر عقا من م ظور ااستقالية امالية‪.‬‬
‫‪ ‬قاعدة القدرة على السداد‪ :‬تفيد أن الديون امالية ب أن تفوق ثاث أضعاف القدرة على التمويل الذاي الس وية‬
‫امتوسطة امقدرة‪.‬‬
‫القدرة على السداد = الديون المالية ‪ /‬القدرة على التمويل الذاتي‬

‫هذ القاعدة مكملة للقاعدة السابقة‪ ،‬إذ تعر هذ ال سبة عن مدة السداد امتوسطة بن امؤسسة ودائ يها وال تقل عن‬
‫ثاث س وات‪ .‬وترجم هذ القاعدة على أن امؤسسة تستطيع تغطية مل ديوها باستخدام قدرها على التمويل الذاي أي أن‬
‫القدرة على التمويل الذاي لثاث س وات قادمة تغطي إما الديون امالية‪.‬‬

‫‪70‬‬
‫التسيير المالي‬

‫عدم االتزام هذ القاعدة يع ااستمرار ي ااستدانة بغض ال ظر عن مستوى القدرة التمويلية الذاتية وذلك مؤشر عن‬
‫زيادة احتمال القدرة عن السداد وبالتا التوقف عن دفع الديون ي آجال استحقاقها وبالتا ارتفاع احتمال اإفاس‪.‬كما تعتر‬
‫هذ ال سبة أساسا للمراقبة من طرف متخذ القرار اما وأساسا للمراقبة ا ارجية من طرف امقرض‪.‬‬
‫‪ ‬قاعدة ا د اأد للتمويل الذاي‪ :‬أي ب أن مول جزء من التثبيتات ذاتيا(ي حدود الثلث) وأن يغطى الباقي عن‬
‫طريق ااستدانة‪.‬‬
‫وهدف هذ القاعدة إ ت ويع مصادر مويل امشروعات ااستثمارية‪ .‬وإذا مولت امؤسسة مشروعا بواسطة القرض(‪)% 100‬‬
‫فإن ذلك يزيد من احتماات قق موعة من امخاطر كتضخم مصاريف ااستدانة مقارنة مردودية امشروع‪ ،‬أما إذا مول امشروع‬
‫كلية موارد ذاتية فإن ذلك يفوت فرص ااستفادة من الوفورات الضريبية احققة بواسطة ااستدانة‪.‬‬
‫ب‪ .‬قيود أخرى ‪ :‬إ جانب القيود امالية السابقة توجد قيود أخرى م ها‪:‬‬
‫‪ ‬ا الة ااقتصادية ‪ :‬يتعن على اإدارة امالية ضرورة موازنة العائد مع امخاطر ااستثمارية ع د دراستها وتقديرها للهيكل‬
‫وتتضمن ما يلي‪:‬‬ ‫اما‬
‫‪ .1‬مرحلة الدورة التجارية ‪ :‬ففي ظل فرات الكساد ب فيض حجم القروض ي اهيكل التمويلي ا فاض‬
‫الر ية ومن م ا فاض معدل العائد على اأصول عن معدل الفائدة على القروض أما ي أوقات الرواج حيث يرتفع‬
‫معدل العائد على اأصول عن معدل الفائدة على القروض فإنه يكون من اأفضل زيادة ااعتماد على القروض إ‬
‫ا د ام اسب على أن يكون ه اك طيط يستوعب حدوث أي تقلبات ي مستوى ال شاط‪.‬‬
‫‪ .2‬ظروف أسواق رأس امال‪ :‬فتوقع ارتفاع تكلفة أموال ااقراض مع نقص امعروض م ها قد يدفع ام ظمة إ زيادة‬
‫نسبة امديونية لديها أما إذا كان امتوقع هو ا فاض تكلفة اأموال مع وفرة امعروض م ها فقد يكون تأجيل ااستدانة‬
‫والركيز على امرونة ي ا طة امالية مثابة ا ل اأنسب‪.‬‬
‫‪ .3‬السياسة الضريبية‪ :‬إن الوفورات الضريبية ال ت شأ من اعتبار فوائد القروض مصروفاً ميلياً واجب ا صم قبل‬
‫التوصل إ اأرباح ا اضعة للضريبة قد يدفع اإدارة إ زيادة التمويل عن طريق ااقراض ي حالة زيادة أسعار‬
‫الضريبة‪.‬‬
‫‪ ‬خصائص الص اعة ‪ :‬تشمل ما يأي‪:‬‬
‫‪ .1‬التقلبات امومية ‪ :‬فامبيعات امومية تاج إ امرونة ي التخطيط اما ومن م ب أن تعتمد على امديونية‬
‫قصرة اأجل أن ذلك يائم بن مصادر التمويل وطبيعة استخداماها‪.‬‬
‫‪ .2‬درجة حساسية امبيعات للدخل الوط ‪ :‬فامبيعات ذات ا ساسية لتغرات الدخل الوط يتعن ها عدم التمادي‬
‫ي ااقراض طويل اأجل أنه قد يأي ب تائج عكسية لدخل اماك فضاً عن احتمال تعرض ام ظمة مخاطر عدم‬
‫السداد لذلك يفضل ااعتماد على أموال املكية والقروض قصرة اأجل‪.‬‬

‫‪71‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .3‬دورة حياة الص اعة‪ :‬مر الص اعة عادة مرحلة ظهور م مو م نضوج م انتهاء‪ ،‬وتؤثر امرحلة ال مر ها الص اعة‬
‫على عوامل ديد هيكل التمويل بشكل تلف ففي بداية الص اعة ومرحلة الظهور يفضل ااعتماد على اأسهم‬
‫العادية وهكذا بتتابع امراحل‪.‬‬

‫كما مكن إ اد عاقة بن مصدر التمويل ومرحلة مو امؤسسة كما يلي‪:‬‬

‫‪ ‬تلجأ امؤسسة ي امراحل اأو لتكوي ها إ ااعتماد ي مويلها على التمويل الداخلي واائتمان التجاري؛‬
‫‪ ‬تعتمد امؤسسات السريعة ال مو ي مويلها على التمويل الداخلي واائتمان امصري؛‬
‫‪ ‬تعتمد امؤسسات ي مويل التوسعات عن طريق أسواق رأس امال وأسواق ال قد؛‬
‫‪ ‬تلجأ امؤسسات ي مرحلة ال ضوج وال وصلت إ مرحلة التدهور إ استخدام التمويل الداخلي وإعادة شراء‬
‫أسهمها‪ ،‬واللجوء إ ت ويع أنشطتها ومصادر مويلها وااندماج هدف تعديل هياكلها التمويلية‪.‬‬
‫‪ ‬خصائص ام ظمة ذاها ‪ :‬تتضمن‪:‬‬
‫‪ .1‬الشكل القانو للم ظمة‪ :‬ميل ام شآت الفردية وشركات اأشخاص إ عدم ااعتماد على الديون‪ ،‬أما الشركات‬
‫امسامة فإها تكون أكثر قدرة على ا صول على القروض طويلة اأجل عن غرها من اأشكال القانونية اأخرى‪.‬‬
‫‪ .2‬حجم ام ظمة ‪ :‬له عاقة وطيدة بالشكل القانو أنه ي الغالب اأعم تكون ام شآت الفردية وشركات اأشخاص‬
‫ذات حجم صغر نسبياً وذلك بامقارنة بشركات اأموال وصغر حجم امؤسسة علها تعتمد على أموال املكية‬
‫بدرجة أساسية أها قد د صعوبات كبرة ي ا صول على القروض طويلة اأجل وح إذا مك ت من ذلك فسوف‬
‫تتحمل بعبء فائدة مرتفع ويكون هيكلها غر مرن‪.‬‬
‫‪ 3 .2‬معايير اختيار مصادر التمويل‪:‬‬
‫أمام متخذ القرار التمويلي موعة من امعاير امالية الكمية وال تتعلق بقيود التوازن اما وامردودية ‪.‬‬
‫أ‪ .‬معيار المردودية المالية ‪:‬العديد من امؤسسات تضع كهدف عام وامتمثل ي تعظيم اأرباح وبالتا ت امي أرباح اأسهم‬
‫سب اعتمادا على العاقة التالية ‪:‬‬ ‫والذي يتحقق من خال تعظيم امردودية امالية وال‬
‫المردودية المالية = ال تيجة الصافية ‪ /‬اأموال الخاصة‬
‫كما مكن حساب امردودية امالية بدالة كل من نسبة اهيكل اما (ااستقالية امالية)وامردودية ااقتصادية وتكلفة ااستدانة‬
‫والضريبة على اأرباح وهذا ما يعرف بعاقة أثر الرافعة امالية ‪.‬‬
‫= �‬ ‫‪− � .[� � +‬‬ ‫] � ‪⁄� � � −‬‬
‫حيث ‪:‬‬
‫�‪:‬امردودية امالية‪:� � ،‬امردودية ااقتصادية‪: � ،‬معدل الضريبة على أرباح الشركات‪ : ⁄� ،‬نسبة الديون إ اأموال ا اصة‬
‫�‪ :‬تكلفة ااستدانة‪.‬‬
‫المردودية المالية = المردودية ااقتصادية ‪ +‬أثر الرافعة المالية‬

‫‪72‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ب‪ .‬معيار تكلفة رأس المال‪ :‬تتحمل امؤسسة ي سعيها و مويل احتياجاها امالية تكاليف مصادر هذ ااحتياجات حيث‬
‫تؤثر هذ التكاليف على ال تائج وامردودية اإمالية‪ ،‬ومن أجل تدنية تكلفة التمويل ابد من قياس تكلفة كل مصدر على حدى‬
‫وامتمثلة ي تكلفة اأموال ا اصة‪،‬تكلفة الديون‪،‬تكلفة التمويل الذاي‪...‬‬
‫وترجع أمية تقدير تكلفة اأموال كوها تعد مثابة ا د اأد للعائد امقبول على ااستثمار‪ ،‬كما تتوقف تكلفة اأموال‬
‫على نوعية ا ليط الذي يتكون م ه اهيكل اما ونسبة كل ع صر فيه و ما ا فضت تكلفة اأموال كلما كان لذلك أثر ا اي‬
‫على قيمة امؤسسة أي القيمة السوقية أسهمها العادية‪ ،‬ما يع أن على امؤسسة ان تار اهيكل اما الذي قق التوازن بن‬
‫العائد وامخاطر ال امن ع ه‪ ،‬والذي يعر ع ه بامعادلة‪:‬‬
‫‪K= r+i‬‬
‫حيث‪:‬‬
‫‪ :K‬العائد مقابل ع صر الزمن أي معدل العائد على ااستثمار ا ا من امخاطر والذي يتكون من جزئن‪:‬‬
‫‪ :r‬تعويض امستثمر عن تأجيله اشباع حاجات او م افع حاضرة من أجل ااستثمار‬
‫‪ :i‬تعويض عن اطر أخرى ترتبط بالزمن وهي اطر التضخم‪.‬‬
‫‪ ‬تكلفة الدين أو القرض‪ :‬تتمثل ي تكلفة الدين بعد الضريبة وهي معدل الفائدة عن الدين مطروحا م ها الوفورات‬
‫الضريبية ال امة بسبب ميزة الفوائد ي فيف العبئ الضريي‪ ،‬ومكن أن تظهر من خال امعادلة‪:‬‬
‫تكلفة مكون الدين بعد الضريبة = معدل العائد المطلوب – الوفورات الضريبية من حملة الس دات‬
‫ك د ض = ك د ( ‪ -1‬ض)‬
‫)‪KD = KD1(1 –IS‬‬ ‫أو‬
‫تتمثل تكلفة ااقراض ي امعدل الفعلي للفائدة الذي تدفعه امؤسسة للمقرض‪ ،‬ومها كانت صورة اقراض سواء كانت‬
‫س دات تصدرها امؤسسة أو ي صورة قروض تتعاقد عليها‪ ،‬فعملية ااقراض ترتب عليها نوعن من التدفقات‪ :‬تدفقات نقدية‬
‫داخلة وأخرى خارجة ونظرا لتفاوت توار هما فإنه مكن ااستعانة بفكرة معدل العائد الداخلي لاقراض‪ ،‬مع أن تكلفة ااقراض‬
‫تتمثل ي معدل ا صم الذي تتساوى ع د التدفقات ال قدية الداخلة مع ا ارجة وهو ما توضحه امعادلة‪:‬‬
‫�‬
‫∑ =‪ND‬‬ ‫‪�′‬‬ ‫‪) + Dt‬‬ ‫‪)n‬‬
‫=�‬ ‫‪+�′‬‬ ‫‪+�′‬‬

‫‪ :ND‬صاي متحصات اأموال امقرضة أي قيمة القرض او قيمة الس د مطروحا م ها مصروفات التعاقد او مصروفات‬
‫ااصدار‪ ،‬بعد خصم الوفورات الضريبية امرتبة ع ها ‪ :� ′‬التدفقات ال قدية ا ارجة امتمثلة ي الفوائد الدورية بعد خصم الضريبة‪،‬‬
‫‪ :� ′‬معدل ا صم الذي تتساوى ع د طرفا امعادلة وهو تكلفة ااقراض للمؤسسة‪ : Dt ،‬قيمة اأموال امقرضة ال ي بغي‬
‫سدادها ي تاريخ ااستحقاق‪.‬‬

‫‪73‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .2‬تكلفة التمويل بالملكية‪:‬‬

‫أ‪ .‬تكلفة اأسهم الممتازة‪ :‬صل ملة اأسهم على عائد ثابت يتمثل ي نسبة مؤوية من القيمة اامية للسهم وهو مامثله‬
‫امعادلة‪:‬‬

‫‪ "R‬ك م " =‬
‫�‬
‫‪ " :D‬رم" قيمة التوزيعات الس وية‪ " P ،‬قم"‪ :‬القيمة ال بيع ها السهم‬

‫غر أن هذا العائد عادة ما يقل عن التكلفة الفعلية ال تتكبدها امؤسسة اعتمادها على اأسهم اممتازة ي التمويل‪ ،‬أن‬
‫القيمة الفعلية للمتحصات من بيع هذ اأسهم عادة ما تقل عن القيمة اامية لتلك اأسهم ويتمثل الفرق ي تكاليف‬
‫ااصدار‪ ،‬كما أن التوزيعات على ملة هذ اأسهم ا ضع للضريبة‪ ،‬ما يتضح أن تكلفة اأسهم اممتازة تفوق العائد الذي‬
‫صل عليه ملة اأسهم وهو ما توضحه امعادلة‪:‬‬
‫=‪R‬‬
‫‪�−‬‬

‫‪ � −‬فتمثل صاي امتحصات من بيع‬ ‫‪ :C‬مثل امصروفات وا صومات امصاحبة لاصدار إ قيمة ال يبيع ها السهم‪،‬‬
‫السهم‪.‬‬
‫ب‪ .‬تكلفة اأسهم العادية‪ :‬مكن للمؤسسة اصدار امزيد من اأسهم العادية استخدام حصيلتها ي مويل امشاريع ااستثمارية‬
‫وهو ما يطلق عليه التمويل عن طريق حقوق ملكية خارجية‪ ،‬أي أموال من ماك قدامى أو جدد من ثرواهم ا اصة‪ .‬وتقدير‬
‫تكلفة هذ اأسهم يب على القيمة ا الية للتدفقات ال قدية امستقبلية‪ ،‬وما أن هذ اأسهم ليس ها تاريخ استحقاق معن‬
‫فالتدفقات ال قدية ستتمثل ي فقط التوزيعات ال يتحصل عليها امستثمر‪.‬‬
‫وقيمة‪ R‬مثل امعدل الفعلي لتكلفة السهم العادي‪ .‬ومكن ا ادها ما يعرف ب موذج ‪ Gordon‬كاآي ‪:‬‬
‫ك ح = مق‪ /1‬ق ‪ +‬ج = مق‪ / 1‬ق‪ -1 ( 0‬ت) ‪ +‬ج‬
‫أو ‪t = D1/ C0 + g‬‬

‫ت‪ :‬ال سبة امؤوية لتكلفة التعوم ( تكلفة بيع السهم ا ديدة)‪ ،‬ق‪-1 ( 0‬ت)‪ :‬صاي السعر الذي يتم استامه من قبل امؤسسة‪.‬‬
‫مق‪ :1‬مقسوم اأرباح‬

‫ت‪ .‬تكلفة اأرباح المحتجزة‪ :‬ا ي طوي احتجاز اأرباح على أي مصروفات لذا فتكلفة ااعتماد على هذ اأموال ي التمويل‬
‫تتساوى مع معدل العائد الذي يطلبه اماك على ااستثمار وامب على أساس القيمة ا الية للمكاسب‪.‬‬

‫‪74‬‬
‫التسيير المالي‬

‫مثال‪ :‬التوزيعات امتوقعة ي الس ة امقبلة مؤسسة هي ‪ 12‬دج للسهم الواحد وت مو هذ التوزيعات معدل ثابت س وي ‪%8‬‬
‫‪ 0,20= 0.08 +‬أي ‪.%20‬‬ ‫وكانت القيمة السوقية للسهم الواحد ‪ 100‬دج فإن تكلفة اأرباح احتجزة =‬
‫ليس من السهولة ديد تكلفة اأرباح احتجزة لذا مك ا ااعتماد على بعض امبادئ ال تسهل هذ العملية ومن امها نذكر‪:‬‬
‫أو ‪ : MEDAF‬هوأاسلوب لتقدير تكلفة اأرباح احتجزة وهو ما تظهر امعادلة‬ ‫‪ ‬أسلوب موذج تسعر اموجود الرأما‬
‫اآتية‪:‬‬
‫ك ح = ع خ م ‪ ( +‬ع س – ع خ م ) بيتا‬

‫حيث‪ :‬ك ح‪ :‬تكلفة اأرباح احتجزة‪ ،‬ع خ م ‪ :‬معدل العائد ا ا من امخاطرة‪ ،‬ع س‪ :‬عائد السوق‪ ،‬بيتا‪ :‬عاوة اطرة‬
‫السوق‪.‬‬
‫‪ ‬أسلوب عائد الس د زائد عاوة امخاطرة‪ :‬يعد من اأساليب ال تعتمد على التقديرات الذاتية‪ ،‬حيث أن احلل يقوم بتقدير‬
‫تكلفة اأسهم العادية بالغالب عن طرق اضافة عاوة امخاطرة وال ت حصر ي الغالب بن ‪%3‬‬
‫و ‪ % 5‬من معدل الفائدة على مديونية امؤسسة طويلة اأجل‪ ،‬ويتم استخدام امعادلة‪:‬‬

‫ك ح = عائد الس د ‪ +‬عاوة المخاطرة‬

‫‪ ‬أسلوب التدفق ال قدي امخصوم‪ :‬يعتمد كل من سعر السهم العادي ومعدل العائد امتوقع بشكل أساسي علة مقسوم الربح(‬
‫التوزيعات) على السهم العادي امتوقع‪ ،‬وأن قيمة السهم العادي الواحد مكن ان تكتب كما يلي‪:‬‬
‫ن‬
‫قع = مق‪ +1( / 1‬ع م) ‪ +1‬مق‪ +1( /2‬ع م)‪ +.....+2‬مقن ‪ +1( /‬ع م )‬
‫�‬
‫مق‬
‫∑‬
‫= =�‬ ‫ن مع‪+‬‬
‫حيث‪ :‬قع ‪ :‬السعر ا ا للسهم ‪ ،‬مق‪ :‬امقسوم ( التوزيع) دفعه إ حامل السهم ي هاية الس ة ن‪ ،‬عم‪ :‬معدل العائد‬
‫امطلوب‪.‬‬
‫فإذا كان من امتوقع أن يكون مقسوم الربح للسهم العادي ي مو معدل ثابت‪ ،‬فإن امعادلة السابقة تكتب على ال حو‪:‬‬
‫ق صفر= مق‪ /1‬عم – ج‬

‫ومكن حل امعادلة أعا لـ (عم) لتقدير معدل العائد امطلوب على السهم العادي الذي يساوي بال سبة للمستثمر ا دي‬
‫معدل العائد امتوقع‪ .‬ومكن التعبر عن كيفية حساب تكلفة اأرباح احتجزة كما يلي‪:‬‬

‫ك ح = ك ح' = (مق‪ / 1‬ق صفر) ‪ +‬ج‬

‫‪75‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ب اء عليه فإن امستثمرين يتوقعون استام معدل مقسوم ق صفر مضافة إليه عائد رأما ج الذي يتحقق ع دما يقوم‬
‫امستثمر ببيع السهم وبال سبة جموع العائد امتوقع ك ح ' وي حالة التوازن فإن العائد امذكور يكون مساويا أيضا للعائد‬
‫امطلوب ك ح‪ .‬ومن هذ ال قطة فان ا س فرض بأن حالة التوازن موجودة وأن ا س قوم باستخدام الرموز ك ح و ك ح ' بشكل‬
‫تباد ‪.‬‬
‫مكن حساب التكلفة امتوسطة امرجحة لرأس امال ال تستخدم كآلية ا اذ القرار حيث مكن اأخذ مبدأ التكلفة الدنيا‬
‫لتشكيلة التمويل‪.‬من خال العاقة اآتية‪:‬‬
‫ك م م ر = (نسبة الدين × تكلفة الدين بعد الضريبة ) ‪ ( +‬نسبة اأسهم الممتازة × تكلفة اأسهم الممتازة) ‪+‬‬
‫( نسية حقوق الملكية × تكلفة حقوق الملكية)‬
‫=كدضم‪+‬كمم‪+‬كعم‬
‫حيث‪ :‬ك م م ر‪ :‬التكلفة امتوسطة امرجحة لرأس امال؛ ك د ض م‪ :‬التكلفة اموزونة للدين بعد الضريبة‪ ،‬ك م م‪ :‬التكلفة اموزونة‬
‫لأسهم اممتازة‪ ،‬ك ع م‪ :‬التكلفة اموزونة لأسهم العادية‪.‬‬
‫أو سب كمايلي ‪:‬‬
‫�‬
‫�= �‬ ‫‪+‬‬ ‫��‬
‫‪�+‬‬ ‫‪�+‬‬
‫حيث ‪:‬‬
‫الديون‪ � ،‬اأموال ا اصة‪� ،‬تكلفة اأموال ا اصة‬ ‫� التكلفة امتوسطة امرجحة‪ �� ،‬تكلفة ااستدانة ‪،‬‬

‫لكن نظرا لكون نسبة الع اصر امكونة للهيكل اما غر متساوية فإنه من ا طأ استخدام فكرة امتوسط ا ساي البسيط‬
‫لتقدير تكلفة اأموال وإما وجب ااعتماد على امتوسط ا ساي امرجح باأوزان وهو ما تقدمه امداخل اآتية‪:‬‬

‫‪ .1‬مدخل اأوزان الفعلية أو التار ية‪ :‬من امداخل الشائعة ااستعمال لكن ما يعاب عليه أن تكلفة اأموال ي ظله ستتغر ي‬
‫كل مرة يتغر فيها اهيكل اما سواء من حيث الع اصر امكونة له أو من حيث نسبة تكلفة كل ع صر فيه وذلك بفرض ثبات‬
‫تكلفة كل ع صر‪ ،‬واذا كان هذا التغر صفة ااستمرار فتكلفة اأموال تكون مائمة إذا كان ا ليط الذي يتكون م ه اهيكل‬
‫اما هو خليط مستقر وهو أمر بعيد ام ال‪ ،‬ذلك ان أي أموال اضافية قد صل عليها امؤسسة لن تغر ي نسب الع اصر‬
‫امكونة للهيكل اما واما ب أن تكون هذ اأموال من نفس نوعية وب فس ال سب السابقة‪.‬‬
‫ويتم حساب تكلفة امزيج التمويلي بطريقتن‪:‬‬

‫‪76‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬تكلفة اأموال على أساس القيمة الدفرية‪ :‬سب أوزان ع اصر اهيكل التمويلي وفقا للقيمة الدفرية ها وفق امعادلة‪:‬‬
‫�‬

‫�� �� ∑ = �‬
‫=�‬
‫حيث‪:‬‬
‫� مثل متوسط تكلفة اأموال امستعمل ي خصم التدفقات ال قدية ع د تقييم امشاريع ااستثمارية‪ �� ،‬مثل تكلفة الع صر‪،‬‬
‫�� مثل وزن الع اصر‪.‬‬

‫‪ ‬تكلفة اأموال على أساس القيمة السوقية‪ :‬تلف عن سابقتها كوها سب ع اصر اهيكل التمويلي وفقا للقيمة السوقية وهي‬
‫طريقة أكثر مائمة من سابقاها بسبب توفر شرط وحدة القياس وهي القيمة السوقية‪ ،‬لكن ما يعاب على هذ الطريقة عدم‬
‫وجود طريقة علمية دقيقة مكن على اساسها القيمة السوقية لأرباح احتجزة‪ ،‬لذا وجب وجود بديل آخر لتقدير تكلفة‬
‫اأموال‪.‬‬
‫‪ .2‬مدخل اأوزان امستهدفة‪ :‬نظرا لعدم استقرار الركيبة امكونة للهيكل اما ما يرتب عليه عدم استقرار تكلفة اأموال وجعلها‬
‫عدمة ا دوى‪ ،‬لذا وللتغلب على هذ امشكلة م اقراح مدخل آخر هو مدخل اأوزان امستهدفة‪ ،‬حيث تقوم امؤسسة على‬
‫اساسه بوضع هيكل ما مستهدف تسعى لتحقيقه وعدم اا راف ع ه قدر اامكان ‪ .‬ويوضح هذا اهيكل امصادر ال ستعتمد‬
‫عليها امؤسسة ي التمويل والوزن ال سي لكل مصدر ما مك ا من تقدير تكلفة اأموال للمؤسسة‪.‬‬
‫ومن أهم السمات امميزة للتكلفة احسوبة على اأوزان امستهدفة أها ا تتغر إا بتغر القرار احدد للهيكل اما امستهدف‪ ،‬وإذا‬
‫م دث تغر فإن تكلفة اأموال تظل ثابتة بصرف ال ظر عن اهيكل اما الفعلي‪ ،‬أي سواء كان اهيكل اما الفعلي للمؤسسة‬
‫ماثل اهيكل امستهدف أم ا‪.‬‬
‫‪ .3‬امدخل ا دي‪ :‬يتم حساب تكلفة اأموال وفق هذا امدخل على أساس أوزان الع اصر ال تستخدم ي مويل امشاريع‬
‫ااستثمارية امعروضة‪ ،‬ما يع أن تكلفة اأموال ستختلف من مشروع آخر إذا اختلفت امصادر امستخدمة ي مويله أو أوزاها مع‬
‫بقاء العوامل اأخرى على حاها‪.‬‬
‫ويتصف هذا امدخل بأنه مدخل واقعي غر ان استخدامه كأساس لتقييم امشاريع ااستثمارية تمل أن يرتب عليه تأثر عكسي‬
‫على ثروة اماك ي امدى الطويل‪.‬‬
‫‪ 4 .2‬نظريات الهيكل المالي‪:‬‬
‫لو نظرنا إ اهيكل اما لعدد كبر من ام شآت لوجدنا اختافات كبرة ي مكونات هذا اهيكل اما فه اك من يعتمد‬
‫على أموال املكية بدرجة كبرة وه اك من يعتمد بدرجة أكر على اأموال امقرضة وهذا يتوقف على ظروف كل م شأة‪.‬‬
‫ا توجد طريقة دد بدقة امبلغ امطلق من كل مصدر و ديد القيمة امثلى من كل موعة من موعات امصادر التمويلية امتاحة‬
‫وليس ه اك ديد معدل أمثل ل سبة امديونية إ حق املكية وهذا يع أنه ا يوجد هيكل أمثل للتمويل‪ ،‬بل ه اك هيكل‬
‫التمويل امستهدف وهو ما ب أن افظ امؤسسة على وجود هيكلها داخل حدود وذلك هدف تعظيم القيمة السوقية ها‬

‫‪77‬‬
‫التسيير المالي‬

‫و فيض التكاليف ا دية للتمويل لذا يفضل استخدام مصطلح هيكل التمويل ام اسب وهو اهيكل الذي يعمل على قيق‬
‫التوازن بن ع اصر هيكل التمويل وبن ع اصر هيكل اأصول وذلك ما يضمن تدبر احتياجات ام ظمة امالية بأقل تكلفة وعبء‬
‫ما مع ا د من امخاطر امالية وتقليل أثرها على مو ام ظمة إ جانب تعظيم اأرباح الس وية و قيق معدل تزايد على اأموال‬
‫امستثمرة‪ .‬حيث يعرف أيضا اهيكل التمويلي اأمثل بأنه توليفة مصادر التمويل امختلفة‪ ،‬و ال يتحقق ي ظلها اموازنة بن العائد‬
‫‪28‬‬
‫امتحقق و درجة امخاطر امرتبطة هذا العائد‬
‫‪.‬‬

‫نستخلص بأن اهيكل التمويلي اأمثل هو ذلك اهيكل الذي لق توازن بن اأرباح و بن امخاطر احيطة به‪ .‬لذلك تاج اختيار‬
‫هيكل التمويل اأمثل إ دقة مت اهية بالفحص والدراسة‪ ،‬وه اك عدة عوامل تؤثر ي هذا اهيكل‪ ،‬وبالتا تؤثر ي القرار أو‬
‫ااختيار الذي تتخذ امؤسسات ي ذلك‪.‬‬
‫أ‪ .‬محددات الهيكل المالي اأمثل‪ :‬يتحدد قرار اختيار هيكل التمويل اأمثل بالعديد من العوامل و ال يصعب الفصل بي ها‬
‫أحيانا‪ ،‬ولك ه ي الواقع ا مكن تقدم موذج مويلي أمثل يت اول بصورة كافية كل العوامل ال تؤثر على قرارات امسر اما‬
‫‪29‬‬
‫للمؤسسة‪ .‬و من بن أهم العوامل احددة للهيكل التمويلي للمؤسسة د‪:‬‬
‫‪ ‬التحفظ‪ :‬هو احافظة على امؤسسة من ااهيار أو اارتباك اما ‪ ،‬فيجب عليها خلق تدفقات نقدية من أجل الوفاء‬
‫بالتزامات ااقراض‪ ،‬فا ب أن يقتصر عملها على تدعيم قدرها على ااقراض فقط وإمكانية سداد الفوائد وأقساط‬
‫‪.‬‬
‫الدين ي تاريخ استحقاقه‪ ،‬وبالتا دراسة تلف اهياكل التمويلية البديلة‪ ،‬وكذلك كمية احتياجات امؤسسة لأموال‪.‬‬
‫امرونة‪ :‬إذ ب أن يكون اهيكل التمويلي للمؤسسة مرن‪ ،‬أي أن يكون للمؤسسة امقدرة على تعديل وت ويع مصادر‬ ‫‪‬‬
‫مويلها تبعا للتغرات الرئيسية ي ا اجة إ اأموال وبأقل تكلفة مك ة ‪.‬‬
‫حجم العائد امتوقع(الر ية) من ااستثمار وتزام ه مع تاريخ ااستحقاق ‪ :‬كلما كان عائد امؤسسة أكر من مستوى‬ ‫‪‬‬
‫معدات الفائدة امطبقة ي السوق امالية (أو ما يعر ع ها ااقتصادي جون ماير كي ز بالكفاية ا دية لرأس امال )فإن‬
‫هذ امؤسسة تطلب القروض ويقبل الب ك طلبها‪ ،‬وبذلك قق أرباحا باستعمال أموال خارجية (غر ذاتية)‪ ،‬وهو ما‬
‫يعر ع ه" مبدأ الرافعة امالية "‪.‬‬
‫اهدف من التمويل وعاقته بالرقابة‪ :‬ي توجيه إسراتيجية امؤسسة وكذا قراراها‪ ،‬حيث أن اعتماد امؤسسة على إصدار‬ ‫‪‬‬
‫اأسهم يشرك أطرافا خارجية هم حاملو اأسهم ا دد‪ ،‬ي الرقابة والتصويت على قرارات امؤسسة‪ .‬و ب على اهيكل‬
‫التمويلي أن يتضمن أقل اطرة مك ة لعدم فقدان السيطرة والرقابة على إدارة امؤسسة ‪.‬‬
‫القدرة على الوفاء بالدين‪ :‬ابد أا تتجاوز ديون امؤسسة ا د الذي يهدد قدرها على الوفاء بالتزامات هذ الديون‪،‬‬ ‫‪‬‬
‫وي نفس الوقت ب اماك أو ملة اأسهم العادية بامؤسسة أيّة اطر مالية إضافية ‪.‬‬
‫‪ ‬شروط القروض‪ :‬خاصة الضمانات والقيود امفروضة على امؤسسة ‪.‬‬

‫‪ 28‬سعيد عبد العزيز‪ ،‬دراسات جدوى المشروعات‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬اإسك درية‪ ،2003 ،‬ص ‪.176‬‬
‫‪ 29‬مر مد عبد العزيز‪،‬التمويل و إصاح خلل الهياكل المالية‪ ،‬مكتبة اإشعاع للطباعة وال شر والتوزيع‪ ،‬اإسك درية‪ ،1997 ،‬ص ص ‪ 267 – 266‬وأمد‬
‫مد غ يم‪ ،‬اإدارة المالية‪ :‬مدخل التحول من الفقر إلى الثراء‪ ،‬امكتبة العصرية‪ ،‬مصر‪ ،2008 ،‬ص ص ‪.132 -129‬‬

‫‪78‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬ا اهات التسير‪ :‬بعض امؤسسات تتخوف من امخاطر (خاصة امؤسسات الصغرة وا ديثة ال شأة)‪ ،‬وبالتا تتحفظ‬
‫على طلب القروض من جانب احتماات عدم القدرة على السداد مستقبا‪.‬‬
‫‪ ‬تعاظم امخاطر امرتبطة بالديون على معدل العائد ‪ :‬حيث أن زيادة اطر القروض تؤثر سلبا على معدل العائد‪.‬‬
‫‪ ‬التوقيت ام اسب‪ :‬ن الفرة امائمة امرتبطة بتد أسعار الفائدة ‪.‬‬

‫وتعتر هذ العوامل هي الصفات العامة للهيكل التمويلي اأمثل وقد تعكس الصفات ا اصة للمؤسسة بعض امامح‬
‫اإضافية احددة‪ ،‬ومثال ذلك قد تعطي مؤسسة ما أمية أكر للمرونة على حساب الرقابة‪ ،‬بي ما هتم مؤسسة أخرى بالقدرة على‬
‫الوفاء بالدين أكثر من العوامل اأخرى كما أنه قد تتغر اأمية ال سبية هذ العوامل تبعا لتغر ظروف امؤسسة‪ .‬ولذلك لكي‬
‫يكون للمؤسسة هيكل مويلي أمثل ابد أن يكون قابا للتكيف بسهولة‪.‬‬
‫وقد العديد من ال ظريات امفسرة هيكل التمويل من أمها نذكر‪:‬‬
‫أ‪ .‬نظرية الربح الصافي ‪ : Modigliani and Miller theory‬افرضا ي نظريتهما س ة ‪ 1958‬أن القيمة‬
‫السوقية للمؤسسات ا تعتمد على هيكل رأس ماها بافراض غياب الضرائب‪ .‬وي ال ظرية امصححة عام ‪ 1963‬وبعد إدخال‬
‫الضرائب توصا إ أن استخدام التمويل امقرض ي هيكل رأس امال من شأنه أن يؤدي إ زيادة قيمة امؤسسة‪ ،‬وأنه بزيادة‬
‫استخدام الرافعة امالية تزداد قيمة امؤسسة بشكل مستمر‪ ،‬إذ تتأثر قيمة امؤسسة بشكل مباشر بقيمة الوفورات الضريبية ال ا ة عن‬
‫طرح الفائدة من الوعاء الضريي لدخل امؤسسة متجاهلن اأنواع اأخرى من تكاليف التمويل امقرض وال تؤدي إ ا فاض‬
‫‪30‬‬
‫قيمة امؤسسة وامتمثلة ي تكلفة العسر اما ‪ ،‬الوكالة و اإفاس‪.‬‬
‫‪31‬‬
‫و قد است د موديغلياني وميلر على موعة من الفروض شكلت أساس ل ظريتهم الشاملة وهي‪:‬‬
‫‪ ‬إن عموم امؤسسات تعمل ي ظل سوق ام افسة الكاملة وب اء على ذلك فإن هذ امؤسسة تستطيع دخول السوق‬
‫لشراء أو بيع ما ترغب به من أوراق مالية وبشكل ا يؤثر على أسعار تلك اأوراق امالية‪ ،‬أضف إ ذلك إمكانية قيام‬
‫صل فيها امؤسسات على القروض؛‬ ‫اأفراد (امستثمرين) بااقراض ب فس أسعار الفائدة وب فس الشروط ال‬
‫‪ ‬إن كافة امؤسسات تعمل ي ظل السوق الكفء مع أن امعلومات عن امؤسسات العاملة ي السوق متاحة للجميع و‬
‫انية؛‬
‫‪ ‬إن كافة امستثمرين ي السوق يتمتعون بالرشد؛‬
‫موعات ت تمي إ شرائح خطر متجانسة‪ ،‬حيث ت تمي امؤسسات إ شرائح خطر‬ ‫‪ ‬مكن تقسيم امؤسسات إ‬
‫متجانسة إذا كانت أرباحها امتوقعة ها نفس خصائص ا طر وهذا يع وفق فروض موديغليا وميلر أن امؤسسات‬
‫تكون شر ة متجانسة من حيث ا طر؛‬
‫ال تعمل ي نفس الص اعة ّ‬

‫مد علي ابراهيم العامري‪ ،‬اإدارة المالية المتقدمة‪ ،‬إثراء لل شر و التوزيع‪ ،‬اأردن‪ ،2010 ،‬ص ‪.213‬‬ ‫‪30‬‬

‫‪ 31‬مزة مود الزبيدي‪ ،‬اإدارة المالية المتقدمة‪ ،‬الوراق لل شر و التوزيع‪ ،‬عمان‪ ، 2004 ،‬ص ص ‪.790-788‬‬

‫‪79‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬تتبع امؤسسات سياسة توزيع لأرباح تقتضي توزيع كل أرباحها‪ ،‬مع آخر ا توجد أرباح تجزة أضف إ ذلك عدم‬
‫وجود ضريبة على اأرباح‪.‬‬
‫و قد تعرضت هذ اأفكار إ انتقادات لأسباب التالية‪:‬‬
‫‪ ‬إن حالة التوازن ي سوق ام افسة قد ا تستمر طويا؛‬
‫‪ ‬ا مكن أن تكون امعلومات متوفرة بالكيفية ال يفرضها موديغليا و ميلر أن بعض امؤسسات إن م تكن‬
‫ميعها‪ ،‬حذرة من اإفشاء ما لديها من معلومات وفا من الضرر مصلحتها؛‬
‫‪ ‬ه اك شك ي إمكانية ااقراض بامعدل نفسه الذي تستخدمه امؤسسات ي استخدام امديونية‪ ،‬ما للقدرة امالية‬
‫وحجم اموجودات من أثر ي إمكانية الوفاء باالتزامات امالية وسعر الفائدة ي حن قد ا يتوفر ذلك لأفراد؛‬
‫‪ ‬وجود عدد من امؤسسات ب فس درجة امخاطرة يع ذلك تساوي امؤسسات معدل العائد‪ ،‬ويتأثر هذا امعدل‬
‫ب سبة امديونية حيث أن ارتفاع هذ ال سبة يؤدي إ ارتفاع معدل العائد على حق املكية وا فاض تكلفة التمويل‬
‫تلف قيمتها‬ ‫إ حن الوصول إ هيكل اما اأمثل ولذلك ت عكس هذ ال تائج على قيمة امؤسسة ال‬
‫باختاف نسبة امديونية‪.‬‬
‫و بعد أعمال موديغليا وميلر تطورت نظرية هيكل رأس امال ي ا اهن رئيسين ما‪ :‬امبادلة بن اميزة الضريبية للتمويل امقرض‬
‫وبن تكلفة اإفاس والتصفية‪ ،‬واإشارات الصادرة عن امؤسسة‪.‬‬
‫ب‪ .‬نظرية التبادل ‪ :Trade-Off Theory‬إن أهم ما ميز نظرية التبادل هو إدخال بعض التعديات على ال ظرية‬
‫امصححة موديغليا و ميلر باحتساب تكاليف التمويل امقرض وموازنتها مع القيمة ا الية للوفورات الضريبية‪ ،‬إذ تفرض هذ‬
‫ال ظرية أنه مكن إعادة ال ظر ب سب الديون امثلى من خال التبادل بن تكاليف و م افع التمويل امقرض وأثر ذلك ي ا طط‬
‫ااستثمارية للمؤسسة‪.‬‬
‫ويعرف ‪ Weston‬وآخرون نظرية التبادل على أها نظرية توازن بن الوفورات الضريبية للدين وتكاليف اإفاس‪ ،‬كما يصف‬
‫‪ Brely‬و ‪ Myers‬هذ ال ظرية بأها مع بن آراء موديغليا و ميلر وتأثرات الضرائب وتكاليف اإفاس والعسر اما ‪،‬‬
‫مبتعدين عن الرأي التقليدي القائم على أساس حاات السوق غر التامة‪ ،‬وأن أسواق رأس امال هي أسواق ذات أداء جيد‪.‬‬
‫وهكذا و اف ال ظرية السابقة ال ت ص على أنه بإمكان امؤسسة ااقراض قدر اإمكان على اعتبار أن ااقراض يؤدي إ‬
‫زيادة قيمة امؤسسة فإن نظرية التبادل ترر ااعتدال ي استخدام التمويل امقرض بالركيز على الوفورات الضريبية والتكاليف‬
‫اإضافية للتمويل امقرض‪.‬‬
‫ب اء على ما تقدم وطاما أن مسار التطور العلمي يتطلب التعديل والتكيف‪ ،‬فإن نظرية التبادل كانت ها افراضاها ال تتبع‬
‫بعض افراضات ال ظريات ال سبقتها مع إدخال التعديات امفرض أها ت اسب ا قائق العلمية هذ ال ظرية‪ ،‬وتتمثل افراضاها‬
‫‪32‬‬
‫الرئيسية ي‪:‬‬

‫مد علي إبراهيم العامري ‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص ‪. 215 -213‬‬ ‫‪32‬‬

‫‪80‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬توجه امؤسسة إ وضع نسبة مديونية إ القيمة )‪ (D/V‬مستهدفة و بشكل تدر ي‪ ،‬وبالطريقة نفسها تعدل امقسوم‬
‫لغرض الوصول إ نسب الدفع امستهدفة من قبل امؤسسة؛‬
‫‪ ‬عدم وجود تكاليف لتعديل هيكل رأس امال امؤسسة أو إهائها أو أها قد تكون موجودة ولكن ب سب م خفضة؛‬
‫‪ ‬إن نسب امديونية امثلى للمؤسسة مكن ديدها من خال التبادل بن تكاليف وم افع ااقراض مع ااحتفاظ‬
‫موجوداها وخططها ااستثمارية مستقرة‪ .‬وإن هذ ال سبة تساهم ي تعظيم قيمة امؤسسة من خال اموازنة بن القيمة‬
‫ا الية للوفورات الضريبية وتكاليف العسر اما والوكالة‪ ،‬وإن نسبة امديونية هذ تكون معتدلة؛‬
‫‪ ‬إن أسواق رأس امال هي أسواق ذات أداء جيد وهذا فهي تستجيب للضرائب امختلفة وال ت قسم إ الضرائب على‬
‫أرباح امؤسسة‪ ،‬والضرائب الشخصية على دخل امستثمرين وامتمثلة بالضريبة على الفوائد والضريبة الشخصية على دخل‬
‫اأسهم؛‬
‫‪ ‬قيام امؤسسة باستبدال الدين باملكية أو املكية بالدين ن تعظيم قيمتها‪ ،‬وإن أية مؤسسة بإمكاها وضع موعة من‬
‫قق حالة التوازن بن تكاليف وم افع الرافعة‪ ،‬إذ أن بعض هذ اهياكل تعظم قيمة‬ ‫هياكل رأس امال امستهدفة وال‬
‫امؤسسة؛‬
‫موعة من العوامل‬ ‫‪ ‬تفرض نظرية التبادل أن نسب امديونية امستهدفة رما تتفاوت من مؤسسة إ أخرى نسبة إ‬
‫امتمثلة موجودات امؤسسة املموسة وغر املموسة‪ ،‬التدفق ال قدي‪ ،‬معدل الضريبة والتك ولوجيا امستخدمة‪ ،‬وتفضيات‬
‫اإدارة؛‬
‫‪ ‬إن قرار التمويل ا يكون معزوا عن قرار ااستثمار‪ ،‬وإن القرارين يتم ا اذما بشكل متزامن‪ .‬إذ أن قرار التمويل يتخذ‬
‫أغراض ا صول على الفرص ااستثمارية‪ ،‬وهذا يت اقض مع ما افرضته اأو نظرية موديغليا وميلر‪.‬‬
‫‪ ‬اانتقادات الموجهة ل ظرية التبادل‪ :‬معت نظرية التبادل بن أفكار ال ظرية التقليدية ونظرية موديغليا و ميلر ومع ما‬
‫أضافته من أفكار جديدة إا أها بقيت عاجزة عن تفسر بعض ا اات ال تواجهها امؤسسات وامؤثرة على هيكل‬
‫‪33‬‬
‫رأس ماها وقيمتها وكما يأي‪:‬‬
‫‪ ‬إن بعض امؤسسات ت مو و تزدهر على الرغم من ا فاض نسب مديونيتها متخلية عن أمية الوفورات الضريبية‪ ،‬وقد‬
‫تكون لدى امؤسسات قائمة كبرة بضريبة الدخل إا أن نسب مديونيتها م خفضة؛‬
‫‪ ‬ع د ا فاض معدات الضريبة تبقى الكثر من امؤسسات ها نسب مديونية مرتفعة ح ي ا اات ال يكون فيها‬
‫معدل الضريبة يساوي الصفر؛‬
‫د من الوفورات الضريبية لاقراض؛‬ ‫‪ ‬زيادة نسب ااقراض على الرغم من ارتفاع معدات الفائدة وال‬

‫‪ 33‬نفس المرجع‪ ،‬ص ‪.245‬‬

‫‪81‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬افراض ا فاض تكاليف تعديل هيكل رأس امال هو افراض بعيد عن الواقع وا سيما ع دما يكون حجم التعديات‬
‫كبرا‪ ،‬ولو صح هذا اافراض أصبحت كل مؤسسة قادرة على التكيف الة امثلى من نسبة امديونية ال تائمها إا‬
‫أن ه اك تكاليف وتأثرات تتضم ها كل عملية تعديل‪.‬‬
‫أصبح من الواضح أن هذ ال ظرية قد فسرت جزء صغرا من السلوك الفعلي هيكل رأس امال‪ ،‬يضاف إ ذلك أن‬
‫الدراسات التطبيقية ا تعطي إس ادا قويا ل ظرية التبادل‪ ،‬فالكثر من امؤسسات ال اجحة تستخدم امديونية بشكل م خفض‪ ،‬وهذا‬
‫يت اقض مع افراضات نظرية التبادل‪ ،‬هذ امسألة كانت اأساس ي تطور نظرية اإشارة واانتقال إ نظرية حديثة ي هيكل رأس‬
‫امال تفسر بعض الغموض الذي ي تاب سلوك هيكل رأس مال امؤسسة ي الواقع الفعلي‪.‬‬
‫‪34‬‬
‫ت‪.‬ال ظريات الحديثة للمشروع‪ :‬من بن أمها‪:‬‬
‫‪ ‬نظرية اإشارة‪ :‬تست د هذ ال ظرية أساسا إ فرضية عدم ماثل امعلومة ي اأسواق وللتقليل من هذ اأخرة‪ ،‬بإمكان‬
‫امطلعن على أسرار امؤسسة إصدار إشارات مستثمري امؤسسة‪ ،‬فتعتر ااستدانة إشارة إ ابية بال سبة مختلف‬
‫امستثمرين‪ ،‬كم أها مؤشر دال على قدرة امؤسسة على مواجهة أعباء ثابتة فوفة بدرجة من ا طر‪،‬كما يعد‬
‫اسرجاع اأسهم إشارة إ ابية‪ .‬ويعود الفضل ي ظهور هذ ال ظرية إ الكاتب ‪ Ross‬س ة ‪ 1977‬الذي توصل إ‬
‫أن امؤسسة ال ها مستوى استدانة أعلى هي امؤسسة اأفضل‪.‬‬
‫وتقرح هذ ال ظرية موذجا حاولة التعبر عن جودة امؤسسة من خال هيكلها اما ‪ ،‬فيميز امستثمرون بن كل امؤسسات‬
‫امتواجدة ي السوق ويص فوها إ نوعن ‪ A‬و‪ B‬حيث أن امؤسسات من ال وع ‪ A‬أحسن أداء من امؤسسات من ال وع ‪B‬‬
‫ومن أجل تص يف مؤسسة ما ي أحد الص فن دد امستثمرون ي السوق مستوى حرجا لاستدانة ‪ ،*D‬فرى هذ ال ظرية أن‬
‫امؤسسات من ال وع ا يد الص ف ‪ A‬ها قدرة على ااستدانة يصل إ ‪* D‬والعكس بالعكس‪.‬‬
‫ويتم اللجوء إ هذا ال موذج ديا ي سوق ما متميز بانعدام الت اظر ال اتج خاصة مع امتاك هذ اأخرة من قبل‬
‫امسرين‪.‬‬
‫‪ ‬نظرية التمويل السلمي أو االتقاط التدر ي للتمويل‪ :‬من أجل ديد اهيكل التمويلي ه اك نظرية من بن ال ظريات‬
‫مل ي ملها خصائص مشركة وهي‬ ‫ا ديثة ظهرت ي م تصف الثماني ات ويتعلق اأمر ب ظريات التمويل السلمي‪ ،‬ال‬
‫القيام دائما بتص يف التمويل ي ظروف معي ة‪ .‬وفيما يلي عرض لبعض ال ماذج ا اصة ب ظريات التمويل السلمي‪:‬‬
‫‪ .1‬موذج ‪ Myers et Majluf‬س ة ‪ :1984‬إن امسامن ا دد يفسرون اللجوء إ الرفع من رأس امال كمؤشر‬
‫على حالة عدم اماءمة ما يولد التخفيض من قيمة امؤسسة‪ ،‬ي هذ اأث اء يفضل امسامون القدماء وضع ااستثمار‬
‫أن ذلك يرفع من ثروهم ( رغم ا فاض قيمة امؤسسة )‪ .‬ومن أجل تفادي ا فاض سعر السهم من مصلحة امسرين‬
‫استعمال مويل آخر مهما كان ا ال‪ .‬وبالتا التسلسل امختار يكون كالتا ‪ :‬التمويل الذاي‪ ،‬الديون غر ا طرة‪،‬‬
‫الديون ا طرة والرفع من رأس امال‪.‬‬

‫‪ 34‬الياس بن الساسي و يوسف قريشي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ص‪.400 – 392‬‬

‫‪82‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .2‬موذج ‪ Cornell et Shapiro‬س ة ‪ :1987‬هدف امسر هو تعظيم قيمة امؤسسة‪ ،‬أما بال سبة للشركاء اأخرين‬
‫( امقرضن‪ ،‬الزبائن‪ )...،‬فإن هدفهم تدنية امخاطر امرتبطة بشراء أو مويل التثبيتات ا اصة‪ .‬و قيق هذين اهدفن‬
‫يفرض حسب الباحثان تدنية تكاليف التعاقد الضم ية‪ ،‬حيث من مصلحة امؤسسة أن ا تست فذ قدرها على التمويل‬
‫الذاي وااستدانة قبل تاريخ اإيفاء بتعاقدها الضم ‪ ،‬ففي هذا التاريخ إصدار أي سهم سيكلف كثرا‪.‬‬
‫التسلسل الذي ب اعتماد يكون إذن‪ :‬الرفع من رأس امال وااستدانة كماذ أخر(هذا التسلسل يتم على مستوى‬
‫إما هيكل التمويل وليس على مستوى قرار ما معن‪ ،‬فهيكل ما أقل استدانة مثل ضمان للمتعاقدين على ت فيذ‬
‫خدمة ي أحسن الظروف)‪.‬‬
‫‪ .3‬موذج ‪ Williamson‬س ة ‪ :1988‬يفرض الباحث أن أطراف التعاقد ( مسامن‪ ،‬مسرين و مقرضن) هم‬
‫رشادة دودة ( قدرة دودة على التفكر و ا ساب‪ ) ...‬وهم ي واقع اأمر انتهازين‪ ،‬فانطاقا من اأطراف ال م‬
‫التعاقد معها تستطيع اأطراف اأخرى تغير سلوكها ليصب ي هاية اأمر ي مصلحتها‪ .‬بعد إمضاء العقد مكن هذا‬
‫السلوك أن يولد تعديات قبلية ح يتس للعاقة التعاقدية أن تستمر على امدى الطويل‪ .‬وع دما يتعلق اأمر بعقد‬
‫مويل ا مكن اعتبار الديون والرفع من رأس امال كمجرد موارد مويل‪ ،‬لكن أيضا كأداة تسمح بتحقيق هذ التعديات‪.‬‬
‫‪ .4‬نموذج ‪ Myers‬س ة ‪ :1990‬ضمن هذا موذج وعلى امدى البعيد فإن الفرضية السلوكية للمدراء هي تعظيم ثروة‬
‫سب بالعاقة ‪ W = E + S‬كما هي مبي ة ي اميزانية امالية امختصرة التالية‪:‬‬ ‫امؤسسة‪ .‬وال‬
‫جدول رقم ‪ :12‬تمثيل الفائض الت ظيمي وثروة المؤسسة‬
‫الخصوم‬ ‫اأصول‬
‫‪ : PVA‬القيمة ا الية لأصول اموجودة مع اأخذ ي ‪ : D‬الديون‬
‫ااعتبار التدفقات ‪ cash-flows‬ام تظرة هذ ‪ : E‬اأموال ا اصة‬
‫‪ : S‬القيمة ا الية للفوائض الت ظيمية‬ ‫اأصول‪.‬‬
‫‪ : PVGO +‬القيمة ا الية للفرص ااستثمارية‪.‬‬
‫‪ : PVTAX -‬القيمة ا الية للضرائب‬
‫المصدر‪ :‬الياس بن ساسي و يوسف قريش‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.431‬‬
‫يعكس الفائض الت ظيمي القيمة احي ة للتكاليف ال امة عن اأجور العالية جدا‪ ،‬الفائض ي عدد العمال‪ ،‬التطفل‬
‫‪ ...Gratification‬وا تتمتع اصية الدمومة باعتبار أن امقرضن مك هم فرض فيضها إذا كان سداد الدين أو دفع الفوائد‬
‫غر م تظم‪ .‬و ‪ Myers‬ي ظر إ امؤسسة على أساس أها كتحالف يبحث عن زيادة حجم اأموال ا اصة و الفوائض‬
‫الت ظيمية ( أي سلطته على إعادة توزيع العاوات على امستخدمن ) ‪ .‬ي هذ ا ال‪ ،‬الرفع من رأس امال يفضل عن امديونية إذا‬
‫كان من الضروري اللجوء إ مويل خارجي‪ .‬وم ه فالفوائض تزيد بزيادة رأس امال وليس عن طريق امديونية‪ ،‬وعليه من أجل مويل‬
‫تثبيتات تفضل امؤسسة ااحتفاظ باأرباح بدا من اللجوء إ الرفع من رأس امال الذي يفرض ضم يا توزيع مكافئات رأس امال‬
‫إضافية‪ ،‬وبالتا تفضل التمويل الذاي عن الرفع من رأس امال‪ .‬و بالتا امؤسسة تطبق تسلسل بن مصادر التمويل‪ :‬أوا التمويل‬
‫الذاي‪ ،‬م الرفع من رأس امال‪ ،‬م ااستدانة كماذ أخر‪.‬‬

‫‪83‬‬
‫التسيير المالي‬

‫الفصل السابع‪ :‬التقييم المالي للمشاريع ااستثمارية‬

‫رأي ا ي الفصول السابقة أن من مهام امدير اما ا اذ ملة من القرارات امالية ومن أمها القرارات ااستثمارية امتعلقة‬
‫ن بصدد ت اوها ي هذا الفصل‪ ،‬حيث ظى عملية التقييم اما للمشاريع ااستثمارية‬ ‫بامفاضلة بن البدائل ااستثمارية ال‬
‫بأمية كبرة لدى امستثمر سواء كان خاص أو عام‪ ،‬وتتجلى أميتها ما توفر من معلومات تساهم ي احافظة على أموال امستثمر‬
‫و به حدوث ا سائر ال قد ترتب على إقامة مشروع ليست له جدوى اقتصادية‪ ،‬فعملية التقييم امب ية على ملة من الطرق‬
‫وامعاير العلمية تعمل على ا روج بامستثمر من حال الغموض والقلق إ حال التأكد وااستقرار‪ ،‬ما مك ه من ا اذ القرار‬
‫ااستثماري السليم من خال تقييم البدائل ااستثمارية امتاحة واختيار اأفضل م ها‪.‬‬
‫‪ .1‬ااستثمار والمشاريع ااستثمارية‪:‬‬
‫‪ 1.1‬مفهوم ااستثمار ‪:‬‬
‫يعتر ااستثمار من امصطلحات الشائعة ااستعمال‪ ،‬فتعريفه استعمل من قبل ااقتصادين امالين ي هاية القرن ‪19‬‬
‫تلف من اقتصادي آخر حيث ا نستطيع حصرها‪ ،‬فرغم‬ ‫وبداية القرن ‪ .20‬وقد تعددت التعاريف امقرحة لاستثمار وال‬
‫اختافها إاّ أها تدور كليا حول أمية ا اذ القرارات ا اصة بتوظيف اأموال‪ ،‬والغرض م ها ا اذ القرارات ا اصة باإنفاق‬
‫ااستثماري ما ها من أمية بالغة ي مو امؤسسة‪ ،‬وموها هذا مقرن بتحقيق اأرباح‪ .‬ومن م فااستثمار يب على أربعة دعائم‬
‫‪35‬‬
‫هي‪:‬‬
‫‪ ‬اموارد امتاحة‪ :‬هي كل اأموال ال مكن توفرها من مدخرات امستثمر‪ ،‬أو ما مكن اقراضها من السوق‪ ،‬أو اأموال‬
‫اموجودة ي شكل احتياطات أو أرباح غر موزعة ي امؤسسة‪ ،‬أو صصات نقدية اهتاكات اأصول الثابتة أو‬
‫غرها‪.‬‬
‫‪ ‬امستثمر‪ :‬هو الشخص الطبيعي أو امع وي الذي يقبل قدرا من امخاطرة لتوظيف موارد ا اصة‪ ،‬من أجل قيق‬
‫أغراضه امادية وغر امادية‪.‬‬
‫‪ ‬اأصول‪ :‬هي التثبيتات ال يوظف فيها امستثمر أمواله متمثلة ي ش اأصول كالعقارات وامشاريع ااستثمارية على‬
‫اختاف أنواعها‪.‬‬
‫مل قدرا من امخاطرة من أجلها‪ ،‬وقد يكون العائد ماديا أو‬ ‫‪ ‬غرض امستثمر‪ :‬هو ما يتوقعه امستثمر من تثبيتاته‪ ،‬وال‬
‫مصلحة عامة‪ .‬وقد ت مو التثبيتات وقد تتقلص وفقا للظروف ال مر ها ي مراحلها امختلفة‪ ،‬وبقدر الع اية بكل مرحلة‬
‫قيق ال تائج امتوقعة م ه‪.‬‬ ‫من هذ امراحل بقدر ما مكن فيض اطر ااستثمار‪ ،‬وبالتا‬

‫حامد العري ا ضري‪ ،‬تقييم ااستثمارات‪ ،‬دار الكتب العلمية‪ ،‬القاهرة‪ ،2000 ،‬ص ‪.19‬‬ ‫‪35‬‬

‫‪84‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ 2 .1‬البعد الثاثي لاستثمار‪:‬‬

‫مك ا التمييز بن ثاثة مفاهيم لاستثمار هي اما واحاسي وااقتصادي‪.‬‬
‫أ‪ .‬المفهوم المالي لاستثمار‪ :‬حسبه ااستثمار هو كل اكتساب لأصول سواء كانت ثابتة أو متداولة‪ ،‬ملموسة أو غر‬
‫ملموسة‪ ،‬إضافة إ ااحتياجات امتولدة من دورة ااستغال‪ .‬ويشرك هذا امفهوم مع امفهوم احاسي من حيث امدة إا أن‬
‫امفهوم اما أوسع من ذلك‪ ،‬ومن هذ الزاوية فااستثمار يؤدي إ التقليص ي ال فقات على امدى البعيد وزيادة اإيرادات‪ ،‬كما‬
‫يهتم هذا امفهوم بالتوازن عر الزمن بن ااستخدامات واموارد‪ ،‬و ب التفريق ه ا بن نقطتن‪:‬‬
‫‪ ‬اأصول امتعلقة بااستغال وال تستعمل كوسائل وآات عمل‪.‬‬
‫‪36‬‬
‫‪ ‬اأصول خارجة ااستغال( تستعمل بطريقة غر مباشرة ي اإنتاج لتحسن ظروف العمال‪ ،‬اأمن‪.)...‬‬
‫ب‪ .‬المفهوم المحاسبي‪ :‬يعتر ااستثمار حسب امفهوم احاسي رأس مال ثابت سواء كان م تجا أو غر م تج‪ ،‬أي أن‬
‫ااستثمار هو كل أصل م قول أو غر م قول‪ ،‬مادي أو مع وي م ا يازة عليه أو أنتج من قبل امؤسسة ويبقى فيها بشكل دائم‬
‫‪37‬‬
‫أي مدة تزيد عن الس ة‪.‬‬
‫صص من خاها الشركة اموارد مشاريع ( ارية أو ص اعية أو مالية) على أمل ا صول على إيرادات‬ ‫ااستثمار هو العملية ال‬
‫م ها مرة أخرى خال مدة معي ة‪ ،‬فااستثمار هو التزام طويل اأجل لرأس مال الشركة للحفاظ على أو سن وضعها‬
‫‪38‬‬
‫ااقتصادي‪.‬‬
‫‪39‬‬
‫أما حسب ال ظام احاسي اما ا زائري‪ ،‬فقد عرف ااستثمار بأنه اأصول امثبتة وال ت قسم إ ‪:‬‬
‫‪ ‬تثبيتات مادية ( مبا ‪ ،‬معدات‪ ،‬هيزات‪.... ،‬ا ) وهي أصول ملوكة للمؤسسة من أجل استعماها ي‬
‫اإنتاج أو تقدم ا دمات‪ ،‬سواء أغراض إدارية أو أجل تأجرها للغر‪ ،‬ويفرض أن مدة استعماها تتعدى‬
‫الدورة احاسبية؛‬
‫‪ ‬تثبيتات مع وية ( أموال التجارة‪ ،‬براءات‪ ،‬امتيازات‪ .... ،‬ا ) وهي أصول قابلة للتمييز‪ ،‬غر نقدية وغر مادية‬
‫مراقبة ومستعملة من قبل امؤسسة ي إطار أنشطتها العادية؛‬
‫‪ ‬التثبيتات امالية اأخرى وال تضم التثبيتات امالية وحافظة الس دات‪.‬‬
‫ت‪ .‬المفهوم ااقتصادي‪ :‬يعد ااستثمار حسب هذا امفهوم أوسع من امفهوم احاسي‪ ،‬فباإضافة إ ا اجة لرأس امال العامل‬
‫وبعض مصروفات التشغيل واأسهم امالية على امدى القصر وال تعد من اموجودات امتداولة‪ .‬فإن ا اجة لرأس امال العامل قد‬
‫ت شأ من خال بعض ال شاطات اإضافية امرتبطة ب وعية معي ة من التثبيتات الص اعية أو التجارية‪.‬‬

‫‪36‬‬
‫‪Jacques Margerin , Gérard Ausset, Investissement et financement , édition courcoux, Paris, 1990 ,‬‬
‫‪p 15.‬‬
‫‪37‬‬
‫‪N Popiolek, Guide du choix d’investissement, édition Organisation, paris 2006, p3.‬‬
‫‪38‬‬
‫‪Agence universitaire de la francophonie, Manuel de gestion, volume 2, Ellipse AUF, Paris , 1999,‬‬
‫‪p 232.‬‬
‫‪ 39‬هوام معة‪ ،‬المحاسبة المعمقة وفقا لل ظام المحاسبي المالي الجديد والمعايير المحاسبية الدولية ‪ ،2010 /2009 IAS / 1FRS‬ديوان‬
‫امطبوعات ا امعية‪ ،‬ا زائر العاصمة‪ ،2011 ،‬ص ‪.40‬‬

‫‪85‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪40‬‬
‫فااستثمار هو حيازة آات ووسائل اإنتاج من قبل متعامل اقتصادي هدف ا فاظ على أو تطوير رأس امال الثابت لديها‪.‬‬
‫‪ 3 .1‬مفهوم المشروع ااستثماري وأهدافه‪:‬‬
‫يعرف امشروع على أنه نشاط تستخدم فيه موارد معي ة وت فق من أجله اأموال للحصول على م افع متوقعة خال فرة زم ية‬
‫معي ة‪ ،‬كما م ر امشروع ااستثماري أث اء دورة حياته بالعديد من امراحل امتداخلة وامرابطة فيما بي ها‪ ،‬بيد أن التحديد الدقيق‬
‫مفهوم امشروع ااستثماري ا ديد يعتر أساسا إ اد لغة واضحة مشركة ترشد القائمن على قدرته ي إتباع م هج م اسب‬
‫يسمح بتحقيق أهدافه الرئيسية‪ ،‬وهو ما يستدعي ديد مفهوم شامل للمشروع ااستثماري‪ ،‬إذ وردت عدة تعاريف نذكر من‬
‫أبرزها‪:‬‬
‫‪ " ‬امشروع ااستثماري هو عبارة عن موعة من اأنشطة امتداخلة وامرابطة وال تؤدى خال فرة ت فيذ امشروع ي‬
‫اجاات القانونية والف ية وتدبر اموارد وأعمال التشييد وتصميم نظام العمل ونظام امعلومات‪ ،‬وذلك على ضوء نتائج دراسة‬
‫‪41‬‬
‫جدوى امشروع وي حدود اميزانية احددة ح يصبح امشروع مكتما وقابا للتشغيل الفوري وامستمر"‪.‬‬
‫‪ " ‬تع كلمة مشروع وحدة استثمارية مقرحة مكن مييزها ف يا و اريا واقتصاديا عن باقي التثبيتات‪ ،‬فتحديد مشروع‬
‫يكون بقصد دراسته و ليله وتقييمه‪ ،‬ولذلك فمن الضروري أن يكون ميزا ح مكن ا اذ اإجراءات الازمة‪ .‬وهو ائتاف‬
‫ع اصر اقتصادية واجتماعية وبيئية لب اء كيان اقتصادي يستطيع القيام بإجراء عمليات ويل معي ة من اموارد ااقتصادية إ‬
‫‪42‬‬
‫أشكال مائمة احتياجات ذات مصا ة ي امشروع"‪.‬‬
‫بعبارة شاملة امشروع ااستثماري هو اقراح بتخصيص أو التضحية بقدر من موارد امؤسسة ي الوقت ا اضر على أمل ا صول‬
‫على عوائد متوقعة ي امستقبل خال فرة طويلة نسبيا‪.‬‬
‫دد نقطة اانطاق ي ليل دراسات ا دوى ااقتصادية‬ ‫يعتر ديد اهدف امراد قيقه من امشروع ال قطة احورية ال‬
‫للمشروع واأوزان ال سبية معاير تقييمه‪ ،‬ومن هذا ام طلق تلف أهداف امشاريع العامة عن أهداف امشاريع ا اصة‪ ،‬ففي حن‬
‫قيق الربح‪ ،‬والذي يعتر ضروريا استمرارها وموها‪ ،‬فإن امشاريع العامة هدف لتحقيق ام فعة العامة وهو‬ ‫هدف اأخرة إ‬
‫اهدف اأساسي ها‪ ،‬سواء قق ربح من قيامها أو م يتحقق‪ .‬ولكن ب أا يفهم من ذلك أن امشاريع العامة ا هتم إطاقاً‬
‫بالربح‪ ،‬بل ب أا يتم ذلك على حساب قيق اأهداف ال أنشئ امشروع العام من أجلها‪.‬‬
‫‪ 4 .1‬أنواع المستثمرين‪:‬‬
‫ي قسم امستثمرون بشكل عام إ ثاثة أماط‪ :‬امستثمر امتحفظ‪ ،‬امستثمر امضارب وأخرا امستثمر امتوازن‪.‬‬
‫أ‪ .‬المستثمر المتحفظ‪ :‬هو امستثمر الذي يعطي ع صر اأمان أولوية على ما عدا ‪ ،‬وبالتا ي عكس مط هذا امستثمر على‬
‫قراراته ااستثمارية‪ ،‬فيكون حساسا جدا ا ع صر امخاطرة‪ .‬وغالبا ما د هذا ال مط ي كبار السن وذوي الدخل احدود‪.‬‬

‫‪40‬‬
‫‪G Abraham et G Caire, Dictionnaire d’économie, 2 eme édition, Dalloz, paris, 2002 , p 236.‬‬
‫‪ 41‬علي شيهب‪ ،‬دراسات الجدوى و نظم إدارة وتنفيذ المشروعات‪ ،‬دار ا ف ر ا عربي‪ ،‬ا قاهرة‪ ،2002 ،‬ص‪.11‬‬
‫‪ 42‬نبيل شا ر‪ ،‬إعداد دراسات الجدوى للمشروعات الجديدة‪ ،‬م تبة عين شمس‪ ،‬ا قاهرة‪ ،1992 ،‬ص‪.14‬‬

‫‪86‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ب‪ .‬المستثمر المضارب‪ :‬هو امستثمر الذي يعطي اأولوية لع صر الر ية على ما عدا ‪ ،‬ولذا تكون حساسيته ا ع صر‬
‫امخاطرة متدنية‪ ،‬فيكون على استعداد لدخول اات استثمارية خطرة طمعا ي ا صول على معدات مرتفعة من العائد على‬
‫ااستثمار‪ .‬ومكن إ اد هذ الفئة من امضاربن بن صغار السن من يتصرفون محافظ استثمارية كبرة‪.‬‬
‫ت‪ .‬المستثمر المتوازن‪ :‬هو امستثمر الرشيد الذي يوجه اهتماماته لع صر العائد وامخاطرة بقدر متوازن‪ ،‬وهكذا تكون حساسيته‬
‫ا امخاطرة ي حدود معقولة مك ه من ا اذ قرارات استثمارية مدروسة بع اية‪ ،‬تراعي ت ويع التثبيتات بكيفية تعظم العائد وتد‬
‫درجة امخاطرة‪ ،‬وي درج ت هذا ال مط الغالبية العظمى من امستثمرين‪.‬‬
‫كما مكن تقسيم امستثمرين إ نوعن أساسين ما امستثمر العفوي وهو الذي يعتمد ي قراراته على ا رة السابقة‬
‫وااستشارة غر ام ظمة والسلوك اار ا ‪ ،‬بي ما مثل ال وع الثا امستثمر امخطط الذي يتسم سلوكه ااقتصادي با ذر‬
‫والعقانية‪ ،‬ويتب اأسس اموضوعية ي تقييم البدائل امتاحة أمامه‪.‬‬

‫نظرا لاختاف اماحظ ي ديد مفهوم ااستثمار‪ ،‬غر أنه مك ا وصفه بأنه كل ما يؤدي إ خلق أو زيادة رأس‬
‫امال العي ويساهم ي زيادة الطاقة اإنتاجية للمجتمع‪ ،‬ومهما كان نوع امستثمرين فإن هم اات متعددة بذون توجيه‬
‫اأموال إليها وهو ما يعرف مجاات ااستثمار‪.‬‬
‫‪ 5 .1‬دوافع ومحددات ااستثمار‪:‬‬
‫يتحدد وجود ااستثمار بالعديد من الدوافع ال تساعد على وجود ‪ ،‬غر أن له ملة من احددات متشابكة ومرابطة وال‬
‫تؤثر فيه‪ ،‬فح يتحقق ااستثمار ا بد من دراسة العوامل احيطة ببيئة ااستثمار سواء الداخلية أو ا ارجية‪ ،‬لذا وجب ليل‬
‫هذ العوامل هدف احافظة على اأموال امستثمرة وزيادها‪.‬‬
‫أ‪ .‬دوافع ااستثمار‪ :‬تتمثل أهم دوافع ااستثمار ي اآي‪:‬‬
‫‪ ‬وجود فوائض نقدية نتيجة الدخول امرتفعة؛‬
‫‪ ‬ااستقرار اأم والسياسي؛‬
‫‪ ‬رغبة امستثمر ي ااستثمار ورغبة امقرض ي ااقراض؛‬
‫‪ ‬توفر ع اصر اإنتاج امتاحة‪.‬‬
‫ب‪ .‬محددات ااستثمار‪ :‬يتحدد حجم ااستثمار بعدد من الظروف ااقتصادية والسياسية وااجتماعية والثقافية وغرها من‬
‫الظروف السائدة ي البلد‪ ،‬فالعوامل احددة لاستثمار عديدة ومتشابكة‪ ،‬ولك ا س ركز على امتغرات أو العوامل ااقتصادية‬
‫امتمثلة ي‪:‬‬
‫‪ ‬الربح‪ :‬يعتر الربح أحد احددات اهامة لاستثمار بال سبة للمشروع الواحد خال أي فرة من الزمن‪ ،‬فالربح امتحقق‬
‫للمشروع ي تلك الفرة يعد مؤشرا له كقيمة ي تقدير حالة الطلب على م تجات امشروع‪ ،‬فارتفاعه يثر الرغبة ي زيادة حجم‬
‫الطاقة اإنتاجية للمشروع فيؤدي ذلك إ ا اذ قرار ااستثمار والعكس صحيح‪ .‬مع أن ا فاض الربح قد يتسبب ي كثر من‬
‫ا اات ي تأجيل القيام بالتثبيتات ا ديدة ورما ااكتفاء باستبدال القدر اهالك من رأس مال امشروع (إحال ااستثمار)‪،‬‬

‫‪87‬‬
‫التسيير المالي‬

‫ومن جهة أخرى فإن الربح د ذاته يزيد ي مويل ااستثمار ففي فرات الرواج حيث تزداد أرباح غالبية امشاريع ياحظ زيادة‬
‫ااستثمار على امستوى الكلي والعكس صحيح‪.‬‬
‫دد الطلب على ااستثمار عامل التوقعات‪ ،‬فقد أظهرت الدراسات التطبيقية أن التوقعات‬ ‫‪ ‬التوقعات‪ :‬من أهم العوامل ال‬
‫بال سبة للمستقبل تلعب دورا كبرا ي ديد استثمار امشروع‪ ،‬فمثا وجد أن امشروع الذي تفظ بتوقعات متفائلة صوص‬
‫الطلب على م تجاته مستقبا سوف يكون أكثر رغبة ي ااستثمار بامقارنة بامشروع الذي تفظ بتوقعات متشائمة‪ ،‬مع هذا‬
‫أن امشاريع ال مر الة من الرواج سوف تكون عادة أكثر تفاؤا بال سبة للمستقبل وأكثر رغبة ي ااستثمار والعكس صحيح‪.‬‬
‫‪ ‬معدل الفائدة‪ :‬اعتقد أعضاء امدرسة الكاسيكية أن كل ادخار ول إ استثمار‪ ،‬ففي نظريتهم أن أصحاب اأعمال إما‬
‫يدخرون جانبا من دخوهم لكي يستثمروا‪ ،‬وفرض اكت از ال قود أو بقائها عاطلة مستبعد ماما من التحليل الكاسيكي‪ ،‬كما أن‬
‫فرض التوظيف الكامل أساسي ي هذا التحليل‪ ،‬ولذلك فإنه إذا زاد اادخار على امستوى الكلي فإن ااستثمار سوف يزيد‬
‫أيضا والعكس صحيح‪.‬‬
‫أما عن ميكانيكية التوازن الدائم بن اادخار وااستثمار فإها تعتمد على معدل الفائدة‪ ،‬فاادخار دالة طردية معدل الفائدة ي‬
‫السوق بي ما ااستثمار دالة عكسية له‪ ،‬وهذا التحليل يتم على مط مشابه للعرض والطلب وعاقتهما بالسعر‪ ،‬ما يع أن‬
‫اادخار يتعلق معدل الفائدة فيزيد بزيادته والعكس صحيح‪ .‬أما ااستثمار فهو مثابة طلب لل قود امدخرة استثمارها‪.‬‬
‫‪ ‬التقدم التق ‪ :‬إن مسايرة ا لتقدم التق مسألة ي غاية اأمية ميع امشاريع ال ترى ضرورة احافظة على مراكزها الت افسية‬
‫سن هذ امراكز أو إ التوسع‪ ،‬فالثمرة ال ي تظرها‬ ‫داخل الص اعة أو ي اأسواق‪ ،‬وكذلك بال سبة للمشاريع ال هدف إ‬
‫أي مشروع من عملية التقدم التق تتمثل ي رفع مستوى كفاءته اإنتاجية‪ ،‬وهي مسألة ت عكس عمليا ي قيق نفس ا جم من‬
‫ال اتج ولكن ب فقات أقل أو قيق مستوى أكر من ال اتج ولكن ع د نفس مستوى ال فقات‪ ،‬كذلك ي بغي اإشارة إ أن بعض‬
‫أماط التقدم التق تقرن بظهور ص اعات جديدة‪ ،‬ومن م إنتاج سلع جديدة ومن نشأة الطلب عليها يتم ااستثمار فيها‪.‬‬
‫دد مستوى ااستثمار الكلي م ها‪:‬‬ ‫ج‪ .‬عوامل أخرى‪ :‬توجد موعة أخرى من العوامل ال‬
‫‪ ‬التغرات ي الطلب ا ارجي على السلع امصدرة‪ ،‬سواء كانت هذ التغرات ص حجم أو هيكل الصادرات‪ .‬ومن‬
‫بن التغرات لدي ا اأذواق وال تقرن غالبا بالتغرات ا ضارية والتق ية وال تؤدي إ اضمحال بعض الص اعات‬
‫ومن م انكماش تيار ااستثمار فيها بصفة مستمرة‪ ،‬كما تؤدي إ نشأة بعض الص اعات ا ديدة ومن م مو تيار‬
‫ااستثمار فيها بصفة مضطردة؛‬
‫‪ ‬ااستقرار ااقتصادي والسياسي وام اخ ااستثماري؛‬
‫‪ ‬درجة امخاطرة تعد عاما مهما ي ديد ااستثمار وتؤثر بشكل مباشر عليه؛‬
‫‪ ‬ال قد اأج ي امتوفر لدى الدولة؛‬
‫‪ ‬حجم امديونية ا ارجية؛‬
‫‪ ‬معدات التضخم؛‬

‫‪88‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬توفر الب التحتية واانفتاح ااقتصادي؛‬

‫‪ ‬أسعار ال فط خاصة ي الدولة امصدرة له؛‬
‫‪ ‬الدخل الوط ؛‬
‫توفر الوعي اادخاري وااستثماري؛‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬مدى توفر السوق امالية الفعالة والكفؤة ‪.‬‬
‫‪ 6 .1‬خصائص ااستثمار‪:‬‬
‫مهما كانت طبيعة ونوع ااستثمار‪ ،‬فإنه يتميز با صائص التالية‪:‬‬
‫أ‪ .‬تكاليف ااستثمار‪ :‬يقصد بتكاليف ااستثمار أو التكاليف ااستثمارية‪ ،‬ذلك اإنفاق الازم لدراسة وإقامة وت فيذ ااستثمار‬
‫وإعداد ي صورة صا ة للبدء ي التشغيل العادي‪ .‬ولتحديد قيمة ااستثمار من امهم اأخذ بااعتبار موع ااستخدامات‬
‫الازمة إ از امشروع‪ ،‬ومن بن هذ ااستخدامات‪:‬‬
‫‪ ‬مصاريف الدراسة والبحث التجاري والتق امرتبط بامشروع؛‬
‫‪ ‬مصاريف تكوين العاملن؛‬
‫‪ ‬اأصول الثابتة ( آات‪ ،‬ووسائل إنتاج‪ )......‬؛‬
‫‪ ‬مصاريف نقل امعدات؛‬
‫‪ ‬مصاريف الشراء ( ا مارك‪ ،‬ال قل )؛‬
‫‪ ‬مصاريف الركيـب‪.‬‬
‫وكل هذ امصاريف هي ي ا قيقة تكلفة ااستثمار امباشرة‪ ،‬ال تكون امؤسسة ملزمة بدفعها أث اء القيام بااستثمار‪.‬‬
‫وه اك أيضا تكاليف ااستغال أو مصاريف تشغيل امشروع‪ ،‬وتع كل االتزامات الس وية ال من امتوقع أن يتحملها ااستثمار‬
‫من أجل استغال طاقته اإنتاجية والتسويقية واإدارية‪ ،‬وتتصف بالدورية طوال عمر ااستثمار مثل تكاليف امواد اأولية والعمالة‬
‫والتكاليف اإضافية اإدارية والتمويلية‪.‬‬
‫ب‪.‬مدة حياة ااستثمار ‪ :‬يقصد ها امدة ال يكون فيها ااستثمار صا ا لاستعمال وقادرا على قيق أرباح مقبولة‪ ،‬ومكن‬
‫التمييز بن ثاثة مفاهيم أساسية‪.‬‬
‫‪ ‬مدة ا ياة امادية لاستثمار‪ :‬هي مدة تواجد ااستثمار بامؤسسة‪ ،‬وتعطى من طرف امصا التق ية‪ ،‬ومثل امدة امثلى‬
‫لاستغال‪.‬‬
‫‪ ‬مدة ا ياة التك ولوجية‪ :‬تكون غالبا أقل من هذ ا ياة امادية‪ ،‬وذلك ي الص اعات ذات التطور التك ولوجي السريع‪،‬‬
‫وهي الفرة اممتدة ما بن بداية ت فيذ امشروع إ حن ظهور هيزات معوضة هذا ااستثمار‪.‬‬
‫‪ ‬مدة حياة ام توج‪ :‬هي مدة تتبع دورة حياة ام توج وهي أقل من مدة ا ياة امادية والتك ولوجية‪.‬‬

‫‪89‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬وبن تلف امفاهيم الثاثة السابقة‪ ،‬امدة القصرة هي ال تؤخذ كمدة حياة ااستثمار الفعلية لذا فهي مدة حياة‬
‫ام توج ‪.‬‬
‫ت‪ .‬أهداف ااستثمار‪ :‬تطورت أهداف ااستثمار مع التطور الذي حدث ي الفكر اما وال ظرية امالية‪ ،‬وبالرغم من اختاف‬
‫أنواع ااستثمار كما رأي ا سابقا وامخاطر احيطة ها‪ ،‬فإن امستثمر يسعى دوما لتحقيق اأهداف التالية‪:‬‬
‫قيق العائد امائم ؛‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬ضمان السيولة الازمة؛‬
‫‪ ‬احافظة على رأس امال اأصلي للمشروع؛‬
‫‪ ‬استمرارية الدخل وزيادته ؛‬
‫‪ ‬يساعد ااستثمار على جلب اأموال احلية وا ارجية لتحقيق الت مية ااقتصادية‪ ،‬عن طريق استغال امستثمر ميع‬
‫اإمكانيات امتواجدة ي البلد أو عن طريق مسامته ي التثبيتات ا ارجية؛‬
‫قق معظم حاجيات اأفراد وا ماعات بتوفر ا دمات والسلع‪ ،‬ويعمل على سن اأوضاع امعيشية لأفراد كب اء‬ ‫‪‬‬
‫امرافق العامة؛‬
‫‪ ‬له دور فعال ي العملية اإنتاجية يث يوظف ميع ع اصر اإنتاج من أجل إ اد سلع وخدمات ي اجتمع‪ ،‬كما‬
‫يساعد ي الت مية ااقتصادية خاصة ع د توظيف ع اصر اإنتاج الرأمالية م ها‪ ،‬وال تكمن ي اآات وامعدات‬
‫وامبا ؛‬
‫يساعد ي توسيع حجم ونطاق السوق وتوفر أكر كمية مك ة متطلبات امستهلكن وام تجن‪ ،‬ويساهم ي زيادة‬ ‫‪‬‬
‫و سن اإنتاج الوط وتسويقه؛‬
‫‪ ‬يساعد ي توفر م اصب شغل جديدة ورفع الدخل الفردي والوط ‪ ،‬كما يقلل و د من التبعية اأج بية بتحقيق‬
‫ااستقال ااقتصادي الذي يؤدي إ تعزيز ااستقال السياسي‪.‬‬
‫‪ .2‬تقييم المشاريع ااستثمارية‪:‬‬
‫تتمحور الفكرة اأساسية لعملية التقييم ي ضرورة ااقت اع بان امبدأ اأساسي ي ا اذ القرارات هو تقييم قيمة امشروع‪،‬‬
‫وه ا برزت أمية امفاضلة بن امشاريع ااستثمارية كوها مثل الوسيلة ال مكن من خاها اختيار الفرصة أو البديل ام اسب الذي‬
‫يضمن قيق اأهداف احددة‪ .‬كما أها مكن أن تكون مثابة وسيلة تساعد ي قيق ااستخدام اأمثل للموارد امتاحة من جهة‪،‬‬
‫كما تساعد على توجيه تلك اموارد إ استخدام دون آخر من جهة أخرى‪ .‬وتعود أمية امفاضلة إ عاملن ما‪ :‬ندرة اموارد‬
‫ااقتصادية‪ ،‬التقدم التك ولوجي‪.‬‬

‫‪90‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ 1 .2‬مفهوم عملية تقييم المشاريع‪:‬‬

‫تعتر عملية التقييم جزءا من عملية التخطيط سواء كانت على مستوى امشروع أو على مستوى ااقتصاد الوط ‪ ،‬وما هي‬
‫سوى مرحلة احقة لدراسات ا دوى ااقتصادية للمشاريع ومرحلة سابقة مرحلة ت فيذ امشروع‪ ،‬تلك امرحلة ال يرتب عليها‬
‫ا اذ القرار إما بالت فيذ أو التخلي عن امشروع أو تأجيله لفرة احقة‪.‬‬
‫مكن أن تعرف عملية التقييم على أها "وضع امعاير الازمة ال مكن من خاها التوصل إ اختيار امشروع ام اسب من بن‬
‫عدة بدائل مقرحة‪ ،‬الذي يضمن قيق اأهداف احددة واست ادا إ أسس علمية"‪.‬‬
‫كما مكن أن يعرف تقييم امشروع بأنه "البحث عن امؤشرات ال تسمح بتوضيح ا وانب اإ ابية والسلبية مشروع أو‬
‫برنامج ما مقارنة بأهداف مسطرة مسبقا"‪.‬‬
‫وتكمن أهداف عملية التقييم ي‪:‬‬
‫قيق ااستخدام اأمثل للموارد امتاحة‪ ،‬ومن أجل قيق ذلك ا بد وأن تضمن عملية تقييم امشاريع العاقات‬ ‫‪‬‬
‫الرابطية بن امشروع امقرح وامشاريع القائمة؛‬
‫‪ ‬تساعد ي التخفيف من درجة امخاطرة لأموال امستثمرة؛‬
‫‪ ‬تساعد ي توجيه امال امراد استثمار إ اجال الذي يضمن قيق اأهداف احددة؛‬
‫‪ ‬تساعد على ترشيد القرارات ااستثمارية‪.‬‬
‫‪ 2.2‬معايير التقييم المالي للمشاريع ااستثمارية من وجهة نظر الربحية التجارية‪:‬‬
‫تستخدم عدة معاير ي تقييم وترتيب امشاريع ااستثمارية امتاحة‪ ،‬وهي تتفاوت فيما بي ها من حيث الدقة والصعوبة‪.‬‬
‫وتفرض كلها حالة التأكد للمتغرات احيطة بامشروع وامؤثرة فيه‪ .‬وأن هذ امتغرات تتميز بكوها خاضعة للتغير ي ظروف‬
‫امستقبل غر امؤكدة وال يشوها الشك وعدم اليقن‪ ،‬لذلك فإن ا اذ القرار ااستثماري عن طريق اأساليب ال تفرض حالة‬
‫الت أكد عل القرار غر موضوعي فيعطي نتائج غر دقيقة‪ ،‬وهذا السبب سيتم ااعتماد على أساليب تلفة معا ة هذ امشكلة‪،‬‬
‫تسمى أساليب ا اذ القرار ي ظل امخاطرة وعدم التأكد‪.‬‬
‫أ‪ .‬معايير التقييم المالي للمشاريع ااستثمارية في ظروف التأكد‪ :‬يقصد بظروف التأكد توفر كافة امعلومات عن البدائل‬
‫امقرحة وال تسمح بإجراء امفاضلة بي ها وصوا إ اختيار البديل اأفضل‪ ،‬وت حصر امهمة ه ا باختيار امعيار ام اسب للهدف‬
‫احدد من إقامة امشروع امقرح‪ ،‬ويتم ااعتماد ي ذلك على استخدام بعض اأساليب والصيغ الرياضية اإحصائية واحاسبية‪.‬‬
‫‪ ‬المعايير التقليدية‪ :‬تستعمل هذ الطرق للمفاضلة بن تلف ااقراحات ااستثمارية‪ ،‬إذ يلجأ إليها امسؤولون ي‬
‫امؤسسات ل بعض امشاكل‪ ،‬ومن أمها‪:‬‬
‫‪ .1‬معيار معدل العائد على رأس مال امستثمر( معدل العائد احاسي)‪ :‬يعتمد هذا امعيار على نتائج اأرباح وا سائر ي القيود‬
‫احاسبية‪ ،‬فهو عبارة عن ال سبة امئوية بن متوسط العائد الس وي (متوسط الربح الس وي) إ متوسط التكاليف ااستثمارية بعد‬

‫‪91‬‬
‫التسيير المالي‬

‫خصم ااهتاك والضريبة‪ ،‬أو ال سبة بن متوسط العائد الس وي إ التكاليف ااستثمارية اأولية (دون اأخذ بعن ااعتبار‬
‫ااهتاك والضريبة)‪.‬‬
‫المعدل المتوسط للعائد = ( متوسط العائد الس وي ‪ /‬متوسط التكلفة ااستثمارية ) × ‪100‬‬

‫وللحكم على جدوى ور ية أي مشروع استثماري طبقا هذا امعيار فا بد من مقارنة العائد م ه بعائد الفرصة البديلة‪،‬‬
‫سواء كان مت وسط اأسعار ي السوق أو متوسط التكلفة امرجعية لأموال إذا كان القرار خاص ببديل واحد‪ ،‬أما إذا ك ا بصدد‬
‫ااختيار بن البدائل فإنه مكن امفاضلة بي هم على أساس مقارنة امعدات امستخرجة لكل م هم واختيار أعلى امعدات ا اذ‬
‫القرار باختيار البديل اأعلى ي امعدل‪ ،‬مع شرط أن تكون أيضا أعلى من عائد الفرصة البديلة أي أعلى من متوسط معدات‬
‫الفائدة ي السوق إذا م اختيار كمعيار للمقارنة‪.‬‬
‫‪ .2‬طريقة فرة ااسرداد‪ :‬مثل اأموال امستقرة ي امشروع أمية كبرة ي عملية التقييم التجاري‪ ،‬ذلك أن امستثمر يرغب ي‬
‫معرفة الس قف الزم الذي صل فيه مرة ثانية على اأموال امستثمرة من خال اأرباح امتوقعة من ت فيذ امشروع‪ ،‬ويفضل‬
‫امشروع الذي يقرن بأقصر فرة اسرداد‪ ،‬فهي مثل الوقت الازم اسرجاع ااستثمار اأو ‪ ،‬وتقبل امشاريع ال ها مدة اسرجاع‬
‫ااستثمار اأو اأقل‪.‬‬
‫ووفقا هذ الطريقة فإن امستثمر يقوم بتحديد فرة زم ية لكل فرصة استثمارية متاحة كحد أقصى اسرداد قيمة أمواله‬
‫امستثمرة‪ ،‬و يتم ترتيب نتائج الفرص ااستثمارية امتاحة وفقا لطول فرة ااسرداد‪ .‬وليتم حساب فرة ااسرداد ب الفصل بن‬
‫حالتن‪:‬‬
‫‪ ‬حالة التدفقات ال قدية الس وية الصافية المتساوية‪ :‬سب فرة ااسرداد وفق امعادلة‪:‬‬
‫فترة ااسترداد = التكلفة ااستثمارية اأولية‪ /‬صافي التدفق ال قدي الس وي (صافي العائد الس وي)‬
‫‪ ‬حالة التدفقات ال قدية الس وية الصافية غير المتساوية‪ :‬ي هذ ا الة يتم ميعها س ة بعد أخرى ح نتوصل إ‬
‫اجموع الذي يتعادل مع ااستثمار امبدئي‪.‬‬
‫مكن القول أن معيار فرة ااسرداد يعتر أكثر امعاير استخداما نظرا لسهولة وتوفر امعلومات الازمة استخدامه‪ ،‬كما يعتر‬
‫ضع لعوامل التقلب السريعة وعدم التأكد‪ ،‬أو ال‬ ‫أكثر مائمة خاصة ي حالة امشاريع ذات التدفقات ال قدية الكبرة‪ ،‬أو ال‬
‫تتعرض لتغرات تك ولوجيه سريعة‪.‬‬
‫‪ .3‬مؤشر الر ية غر امخصوم‪ :‬د مؤشر الر ية غر امعدل الذي يقيم ااستثمار ب اء على العاقة بن إما التدفقات ال قدية‬
‫و تكلفته ويعطى بالعاقة التالية ‪:‬‬
‫دليل الربحية غير المعدل = إجمالي التدفقات ال قدية‪ /‬تكلفة ااستثمار‬
‫ويعد امشروع مقبوا إذا كان مؤشر الر ية أكر من أو يساوي الواحد الصحيح‪.‬‬
‫‪ ‬امعاير ا ديثة‪ :‬ع د استعراض ا للمعاير التقليدية احظ ا اهلها لعامل القيمة الزم ية للتدفقات ال قدية ال هي أساس‬
‫امعيار السليم لتقييم جدوى امشروع ااستثماري‪ ،‬ذلك أن هذا التقييم يتطلب تعديل قيمة التدفقات الداخلة طيلة عمر امشروع‬

‫‪92‬‬
‫التسيير المالي‬

‫لكي تتساوى قيمتها مع قيمة التدفقات ا ارجة‪ ،‬وتصبح كأها أنفقت واستلمت ي وقت واحد وهو ظة ا اذ قرار ااستثمار ي‬
‫امشروع‪ .‬وتتضمن عدة معاير من أمها‪:‬‬
‫‪ . 1‬معيار صاي القيمة ا الية للتدفقات ال قدية‪ :‬يتمركز حساب امعيار حول تقدير وحساب قيمة صاي التدفقات ال قدية ا الية‬
‫ققها امشروع خال عمر اإنتاجي‪ ،‬فإذا كان هذا الصاي "موجبا" كان امشروع مر ا‪ ،‬أما إذا كان "سالبا" اعتر امشروع‬ ‫ال‬
‫خاسرا‪ .‬وع دما يكون لدي ا أكثر بديل أو فرصة استثمارية‪ ،‬فإن اأولوية تعطي للبديل الذي يعطي أكر صاي قيمة حالية‪.‬‬
‫ويتم حساب هذا امعيار من خال العاقة‪:‬‬
‫صافي القيمة الحالية = القيمة الحالية للتدفقات ال قدية الداخلة ‪ -‬القيمة الحالية للتدفقات ال قدية الخارجة‬
‫ساب صاي القيمة ا الية و ديد مدى ر ية امشروع لتسهيل عملية ا اذ القرار ا بد من أن ضع إ عدة مستويات‬
‫وحاات مس هذ التدفقات‪ ،‬وس وضحها على ال حو التا ‪:‬‬
‫�‪−‬‬
‫=��∑ = ���‬ ‫× ��‬ ‫�‪+‬‬ ‫�‪−‬‬ ‫‪ ‬في حالة تدفقات نقدية غير متساوية‪:‬‬
‫‪−‬‬ ‫� ‪+� −‬‬
‫=��∑ = ���‬ ‫× ��‬ ‫�‪−‬‬ ‫‪ ‬في حالة تدفقات نقدية متساوية‪:‬‬
‫�‬

‫ولقد تعرض هذا امعيار للعديد من اانتقادات والعيوب غر أها ا ت قص من أميته‪ ،‬لك ها تشر أن ااعتماد عليه وحد‬
‫ليس كافيا‪ ،‬لذا م تعديله بال موذج امعدل لصاي القيمة ا الية‪.‬‬
‫‪ .2‬معيار مؤشر الر ية‪ :‬يتعامل هذا امعيار مع القيمة الزم ية لل قود‪ ،‬ويطلق على هذا امعيار أحيانا بدليل الر ية‪ .‬و سب كاآي‪:‬‬
‫مؤشر الربحية ‪ /‬العائد = القيمة الحالية للتدفقات ال قدية الداخلة ‪ /‬القيمة الحالية للتدفقات ال قدية الخارجة(التكلفة‬
‫ااستثمارية اأولية)‪.‬‬
‫فإذا كانت ال تيجة أقل من الواحد الصحيح فيع هذا أن التدفقات الداخلة أقل من ا ارجة وبالتا فااقراح غر مربح‪،‬‬
‫وعل ى العكس من ذلك إذا كانت ال سبة أكر من الواحد الصحيح فإن التدفقات ال قدية الداخلة أكر من ا ارجة‪ ،‬ويصبح‬
‫ااقراح ااستثماري مر ا‪ ،‬ويفيد هذا التحليل كل امقرحات امت افسة ي ترتيبها على أساس مهيد اختيار ااقراح اأكثر ر ية‪.‬‬
‫‪ .3‬معيار معدل العائد الداخلي‪ :‬يعتر مقياسا دقيقا للر ية‪ ،‬ويستخدم من قبل الب ك الدو وامؤسسات التمويلية اأخرى ي‬
‫إجراء كافة التحليات ي ا انب اما وااقتصادي للمشاريع ال تتو هذ امؤسسات مويلها ي البلدان ال امية‪.‬‬
‫ويكون اختيار امعدل سليما ع دما تتساوى قيمة التدفقات ال قدية الداخلة حاليا مع القيمة ا الية للتدفقات ال قدية ا ارجة‬
‫للمشروع امقرح‪ ،‬ما يع أن معدل ا صم سيجعل صاي القيمة ا الية للمقرح صفرا‪.‬‬
‫القيمة الحالية للتدفقات ال قدية الداخلة = القيمة الحالية للتدفقات ال قدية الخارجة‪.‬‬
‫ولتحديد معدل العائد الداخلي يتم ديد سقفن معدل ا صم‪ ،‬سقف أعلى يكون قيمة موجبة وسقف أد يكون‬
‫قيمة سالبة‪ ،‬وبن هذا امعدل وذاك مكن است تاج معدل العائد الداخلي‪ ،‬وفق العاقة‪:‬‬

‫‪93‬‬
‫التسيير المالي‬

‫) ‪( x2  x1 ) NPV ( x1‬‬
‫‪IRR  x1 ‬‬
‫) ‪NPV ( x1 )  NPV ( x2‬‬
‫حيث‪ : x1 :‬معدل ا صم اأصغر أو اأد ‪ : x2 ،‬معدل ا صم اأكر أو اأعلى‪ : NPV ،‬صاي القيمة ا الية‪.‬‬
‫ب‪ .‬معايير التقييم المالي للمشاريع ااستثمارية في ظل المخاطرة و عدم التأكد‪ :‬لقد لوحظ أن تطبيق معاير تقييم امشاريع‬
‫ااستثمارية ي ظروف التأكد تتم ي إطار ثابت وب اء على فروض معي ة‪ ،‬أما إذا تغر واحد أو أكثر من تلك الفروض فإن القرار‬
‫سيتأثر سلبا أو إ ابا‪ ،‬ما دفع بعض الباحثن وامهتمن بدراسات ا دوى إ التفكر ي إ اد أساليب معي ة مكن من ا كم‬
‫على جدوى امشاريع وامفاضلة بي ها ي ظل تلك الظروف‪ ،‬وتت اول هذ اأساليب العديد من امتغرات واحتماات تغراها‬
‫امستقبلية وأثرها على ال تائج احصلة بامعاير السابقة‪ .‬ومكن اإشارة ه ا إ عدد من اأحداث غر امتوقعة ال تقف وراء حالة‬
‫عدم التأكد دون أن يكون للمشروع تأثر فيها‪ ،‬نذكر م ها‪:‬‬
‫‪ ‬أحداث عامية أو على امستوى اإقليمي والوط كاأزمات السياسية أو ااقتصادية‪ ،‬وال تؤثر ي العاقات ا ارجية‬
‫للدول مثل نشوب ا رب؛‬
‫‪ ‬أحداث على امستوى البضاعة مثل التغير ي التك ولوجيا؛‬
‫‪ ‬أحداث على امستوى امشروع مثل التغر ي اإدارة وحالة حصول حريق أو عطل كبر‪.‬‬
‫‪.1‬معاير التقييم ي ظل امخاطرة‪ :‬يعرف ا طر على أنه انعكاس أو تعبر عن عدم التأكد الذي ي طوي عليه امستقبل‪ ،‬فكلما‬
‫حدث تشتت كبر ي القيم امتوقعة لل تائج‪ ،‬كلما انطوى القرار ااستثماري على اطر كبرة‪ .‬وسيتم إلقاء الضوء على أهم‬
‫أساليب تقييم امشاريع ي ظل امخاطرة وامتمثلة ي‪:‬‬
‫‪ ‬طريقة ااحتمال أو التوزيع ااحتما ‪ :‬يقوم هذا التحليل على أساس تقدير ااحتماات امتعلقة بالتدفقات ال قدية احتملة‬
‫ومن م ديد فرص واحتماات حدوث كل تدفق نقدي ما مكن من ا صول على القيمة امتوقعة هذ التدفقات‪ ،‬ومن م‬
‫يعكس التحليل ااحتما صورة ااحتماات امتوقعة معيار التقييم امستخدم ي ظل هذ الفروض‪ ،‬إما بقيم متفائلة وأخرى‬
‫متشائمة وح بقيمة أكثر احتماا للحدث‪ ،‬م إعطاء احتماات معي ة للحدوث لكل القيم امتوقعة اممك ة‪ ،‬مع ماحظة أن‬
‫موع ااحتماات لأحداث امختلفة ب أن يساوي الواحد الصحيح‪.‬‬
‫و م ه مكن ا صول على (‪ E)N(V‬مع توقعات هد التدفقات مطروحا م ها التكلفة اأولية لاستثمار لتصبح الصيغة‬
‫=��∑ = ���‬ ‫على ال حو التا ‪�� × �� − � :‬‬
‫كما مكن ا صول على القيمة الصافية ا الية امتوقعة من خال الصيغة التالية‪:‬‬
‫�‬

‫�� × ��� ∑ = ���‬

‫=�‬
‫‪ ،‬قد تبتعد أو تقرب من تلف قيم صاي القيمة ا الية حسب كل ظرف من‬ ‫و القيمة امتحصل عليها وال مثل ���‬
‫الظروف امتوقعة ا دوث مستقبا وهو ما نسميه بالتشتت‪.‬‬

‫‪94‬‬
‫التسيير المالي‬

‫وتكون قاعدة القرار ي حالة مشروع واحد يقبل امشروع إذا كانت القيمة امتوقعة لصاي القيمة ا الية موجبة ‪ ،‬ي حن إذا كانت‬
‫سالبة سيتم رفض امشروع‪ .‬ـأما ي حالة امفاضلة بن مشروعن ي هذ ا الة يكون امستثمر أمام موعة من ا يارات ومن‬
‫امعقول والبديهي أن عملية ااختيار تتم ب اء على أكر قيمة متوقعة لصاي القيمة ا الية‪ ،‬ولتسهيل عملية ااختيار والفرز مختلف‬
‫امقرحات يتم ااستعانة بشجرة القرارات‪.‬‬
‫‪ ‬ليل امخاطرة أو اا راف امعياري‪ :‬ما أن التوقع الرياضي لصاي القيمة ا الية يعر عن مردودية امشروع‪ ،‬فان كل من التبيان‬
‫واا راف امعياري يعران عن ا طر امتعلق بامشروع‪ ،‬لذلك فان اا راف امعياري يعر عن التشتت‪ ،‬حيث كلما كانت قيمة‬
‫اا راف امعياري متدنية أشار ذلك إ ماسك امتغرات‪ ،‬وكلما كان كبرا عر ذلك عن تشتت وتبعثر امتغرات‪.‬‬
‫و ساب اا راف امعياري ا بد من امرور بالتباين والذي سب بالعاقات التالية‪:‬‬
‫‪� VAN = [E X 2 − E X 2 ] [ 1 + t‬‬ ‫‪−n 2‬‬
‫]‬
‫] ‪� VAN = [E VAN 2 − [E VAN‬‬ ‫‪2‬‬
‫أو ‪:‬‬
‫على هذا اأساس مكن صياغة قانون اا راف امعياري وهو عبارة عن ا ذر الربيعي لتباين صاي القيمة ا الية امتوقعة‬

‫‪............� ��� = √� ��� :‬‬

‫ويتوقف اختيار على طبيعة الشخص امستثمر‪ ،‬فإذا كان مغامرا فإنه سيختار امشروع ذو اأكثر خطورة باعتبار يقابل أكر‬
‫عائد مكن‪ ،‬أما إذا كان امستثمر غر ب للخطر أو متحفظ فانه حتما سيختار امشروع اأقل اطرة‪.‬‬
‫توي على مضاربة‪ ،‬وعموما يتم استخدام هذا امعامل ي‬ ‫‪ ‬معامل ااختاف‪ :‬يتم اختيار هذا امعيار للفصل بن امشاريع ال‬
‫حالة عدم تساوي القيم امتوقعة لعوائد امشاريع البديلة‪ .‬ويعرف على انه مثل امخاطرة ال امة عن الوحدة ال قدية الواحدة من‬
‫التدفقات ال قدية‪.‬‬

‫و سب معامل ااختاف وفق العاقة اآتية‪:‬‬

‫معامل ااختاف = اانحراف المعياري‪ /‬القيمة المتوقعة‬
‫ومثل معامل ااختاف معامل عدم التأكد ومقياس ل سبة امخاطرة وتراوح قيمته عادة بن الصفر والواحد الصحيح‪ ،‬فع دما‬
‫تكون قيمته صفر فهذا يع أن ه اك حالة يقن تام ودرجة اطرة صفر‪ ،‬أما إذا كانت قيمته الواحد فيع ذلك أن ه اك حالة ا‬
‫يقن تام ودرجة اطرة عالية‪.‬‬
‫‪ .2‬معاير التقييم ي ظل عدم التأكد‪ :‬تعتر حالة عدم التأكد إحدى امؤشرات السلوكية امرتبطة بذات متخذ القرار وال ت جم‬
‫عن التحليل وامقارنة بن كل ما ملكه من معلومات ي الوقت ا اضر وبن ما صل عليه من معلومات ي امستقبل صوص‬
‫مشروع أو فرصة استثمارية‪ ،‬للتوصل إ مستوى معن من الق اعة‪ .‬ومن امعاير امعتمدة ي هذ ا الة نذكر‪:‬‬
‫‪ ‬معيار أقصى اأقصى‪ :‬هو معيار التفاؤل التام من خاله تار متخذ القرار ا دث الذي قق أقصى صاي قيمة حالية أي‬
‫أن ا تار الفعل ذو ام فعة الكرى‪ ،‬حيث يتوقع حدوث حالة الطبيعة ال تعطي أعظم ربح مكن‪.‬‬

‫‪95‬‬
 ‫التسيير المالي‬

‫‪ ‬معيار أعظم اأقل‪ :‬تبعا هذا امعيار يتم إ اد اقل م فعة لكل فعل م تار من ملة اقل ام افع الفعل ذو ام فعة الكرى‪ ،‬أو‬
‫الذي أو قق أد قيمة أو أقل صاي قيمة حالية‪ .‬ومثل هذا امعيار وجهة نظر متخذ القرار امتشائم حيث ع د حدوث أسوأ‬
‫الظروف يعطيه هذا امعيار اقل ا سائر‪ ،‬وبالتا فإن ا نفاضل بن البدائل ااستثمارية ب اء على مبدأ ا يطة وا ذر‪.‬‬
‫‪ ‬معيار أد اأد ‪ :‬مثل معيار التشاؤم التام‪ ،‬وفيه دد ي كل بديل ا دث الذي قق أد قيمة م تار متخذ القرار البديل‬
‫الذي قق أد قيمة حالية ققة من بن القيم احققة للبدائل‪.‬‬
‫‪ ‬معيار ‪ :Laplace‬يعرف أيضا بامعيار العقا أنه يفرض عدم وجود أسباب مق عة لرجيح أي حالة من حاات الطبيعة‪،‬‬
‫ففي حالة عدم معرفة متخذ القرار بفرص حدوث حاات الطبيعة قد يكون اافراض اأمثل هو إعطاء كل حاات الطبيعة‬
‫نفس احتمال ا دوث‪ ،‬حيث أن ‪ Laplace‬اقرح إعطاء كل ام افع ي ا دول فرصا متساوية وعليه ب معيار على أخذ‬
‫متوسط ام فعة لكل فعل ومن م اختار الفعل ذو أكر م فعة متوقعة أو أعلى متوسط م فعة‪ .‬من مزايا هذا امعيار سهولة‬
‫التطبيق وا ساب‪ ،‬أما أهم عيوبه كونه اقل واقعية‪.‬‬
‫‪ ‬ليل التعادل ‪ :‬يرتكز هذا اأسلوب على ليل نقطة التعادل من خال دراسة العاقات بن اإيرادات والتكاليف واأرباح ع د‬
‫مستويات تلفة من اإنتاج وامبيعات‪ .‬ويقصد ب قطة التعادل تلك ال قطة ال يتحقق ع دها التساوي بن اإيرادات الكلية‬
‫والتكاليف الكلية ل اتج معن‪ ،‬وعادة كلما ارتفعت نقطة التعادل كلما زادت فرص امشروع من قيق اأرباح‪ ،‬وكلما ا فضت‬
‫زادت احتماات حدوث خسارة‪.‬ويتم حساها من خال طريقتن‪:‬‬
‫‪ ‬الطريقة البيانية‪ :‬يتم ديد نقطة التعادل بيانيا عل احور العمودي مثل اإيرادات والتكاليف‪ ،‬أما احور اأفقي‬
‫فيمثل اإنتاج أو امبيعات‪ ،‬م يرسم م ح اإيرادات الكلية م م ح التكاليف الكلية الذي مثل كل نقطة م ه‬
‫إما التكاليف الثابتة وامتغرة‪ .‬ونقطة تقاطعهما هو نقطة التعادل‪.‬‬
‫ديد نقطة التعادل جريا‪ ،‬ا بد من ااستفادة من موعة من العاقات‬ ‫‪ ‬الطريقة ا رية‪ :‬من اجل الوصول إ‬
‫والتعبر ع ها بصيغ ومعادات جرية تتمثل ي‪:‬‬
‫قيمة المبيعات في نقطة التعادل= إجمالي التكاليف الثابتة‪ -1(/‬التكاليف المتغيرة للوحدة المباعة‪ /‬سعر البيع)‪.‬‬
‫كما مكن استخدام العاقة التالية‪:‬‬
‫نقطة التعادل = التكاليف الثابتة ‪ /‬ثمن بيع الوحدة – التكلفة المتغيرة للوحدة‬
‫‪ ‬ليل ا ساسية‪ :‬من بن امزايا ا قيقية للتحليل اما وااقتصادي الدقيق للمشروع ااستثماري‪ ،‬إمكانية استخدامه اختيار‬
‫نتائج امشروع إذا اختلفت اأحداث عن التوقعات ال مت ع د التخطيط للمشروع‪ ،‬وإعادة إجراء التحليل للتعرف على ما‬
‫مكن أن دث ي ظل هذ الظروف امتغرة هو ما مسى بتحليل ا ساسية‪ .‬ويقصد به مدى استجابة امشروع للمتغرات ال‬
‫ديد درجة تأثر ر ية امشروع بالتغرات غر امواتية ي بعض‬ ‫مكن أن تطرأ على الع اصر اأساسية امكونة له‪ ،‬إذ يهدف إ‬
‫امتغرات اأساسية كمعدل ا صم أو أسعار امخرجات أو أسعار امدخات أو فرة إنشاء امشروع‪ .‬وكلما كانت درجة‬

‫‪96‬‬
‫التسيير المالي‬

‫حساسية الر ية للمتغر ي أي من امتغرات اأساسية م خفضة‪ ،‬كلما كانت درجة تأكد التوقعات مرتفعة‪ ،‬وكلما كان‬
‫احتمال اح امشروع أعلى‪ ،‬والعكس صحيح‪.‬‬
‫إذن فاختبار ديد مدى حساسية مقاييس جدوى امشروع بال سبة ا فاض اإنتاج تفيد ي ا اذ قرار حول ت فيذ‬
‫امشروع‪ ،‬وعلى القائم بدراسة ا دوى أن يعيد حساب مقاييس جدوى امشروع مرة ثانية مستخدما التقديرات ا ديدة أي تغر‬
‫ي اجاات السابقة ي ظل اختبارات ا ساسية‪ ،‬وال مكن قياسها باستخدام مقياس امرونة‪.‬‬
‫كما مكن قياس معامل ا ساسية من خال امعادلة اآتية‪:‬‬
‫معامل الحساسية =(مقدار التغير في المتغير التابع‪ /‬المتغير التابع قبل التغير) ‪( /‬مقدار التغير في المتغير المستقل‪/‬‬
‫المتغير المستقل قبل التغير)‬
‫‪ ‬أسلوب شجرة القرارات‪ :‬يعتر موذج شجرة القرارات أحد ال ماذج ا ديثة ليس فقط ي ليل امخاطرة وعدم التأكد‪ ،‬بل ي‬
‫امفاضلة بن البدائل ااستثمارية امتاحة‪ .‬وهي شكل بيا يوضح تتابع القرارات امتتابعة ي ظل ا اات اممك ة‪ ،‬من خال‬
‫موعة من الفروع مثل كل م ها بديل من البدائل امعروضة‪ ،‬وكل فرع رئيسي فيها يتفرع م ه عدة فروع تابعة مثل اأحداث‬
‫امتوقعة‪ ،‬حيث توضح شجرة القرارات م تخذ القرار كافة العوامل امتعلقة با اذ القرار‪ ،‬كما أها توضح كافة البدائل والعائد‬
‫امتوقع لكل بديل ي ظل كل حدث من اأحداث امتوقع حدوثها‪.‬‬
‫ويتوقف عدد البدائل امتمثلة بفروع شجرة القرارات ع د عدد امتغرات ال قد يشملها التحليل باستخدام هذا‬
‫ال م وذج‪ ،‬وكلما زادت امتغرات الداخلة ي التحليل كلما كان أسلوب شجرة القرارات أكثر تعقيدا‪ ،‬ما يتطلب استخدام‬
‫ا اسب اآ ‪ .‬وح تتم عملية التقييم وامفاضلة بن البدائل يتعن أن تبدأ عملية التقييم من هاية الشجرة‪ ،‬ويتم إ اد القيمة‬
‫امتوقعة لصاي القيمة ا الية مع اأخذ بعن ااعتبار احتماات حدوث كل حالة من ا اات الطبيعة‪ ،‬وطاما أن القيمة‬
‫امتوقعة لصاي القيمة ا الية موجبة فإن البديل يكون مقبوا من ال احية ااقتصادية‪ ،‬وع دما تتحدد فرص ااستثمار امت افسة‬
‫ال يكون صاي القيمة ا الية امتوقعة ها موجبة يتم اختيار البديل الذي يتمتع بصاي قيمة حالية أكر‪.‬‬

‫‪97‬‬
‫التسيير المالي‬

‫خاتمة‪:‬‬
‫نتيجة للتطورات ااقتصادية م تعد ال تائج ال تظهرها القوائم (اميزانية وا سابات ا تامية) كافية أغراض ااستثمار‬
‫والتمويل وص اعة القرارات امختلفة‪ ،‬للوقوف على أسباب احها وفشلها خاصة وإن ال جاح والتقدم ب أن ا يكون وليد ا ظ‬
‫أو الصدفة أو نتيجة مؤشرات خارجية ليس عليها أية تأثر كاأحوال ااقتصادية وتغرات مستوى اأسعار‪.‬‬
‫كل هذ اأسباب جعلت من التحليل أداة مهمة ا اذ القرارات الواقعية‪ ،‬ووسيلة تسير يأخذ ها امسرون ل امشاكل امالية‬
‫للمؤسسة‪ ،‬ويستعمل أيضا من أطراف أخرى همها حالة امؤسسة كالب وك التجارية‪ ،‬وامتعاملون ااقتصاديون‪...‬إ ‪.‬‬
‫إذ يعد موضوع التحليل اما أحد امواضيع امهمة ي حقل اإدارة امالية فمن خاله تتمكن اادارة من تشخيص نقاط القوة‬
‫والضعف ي بيئتها الداخلية وت قوم قراراها التمويلية وااستثمارية كما مكن إن تستخدمه كأحد اأسس امهمة ي ديد خياراها‬
‫اإسراتيجية‪.‬‬
‫كما يساعد على إبراز اأمية ال سبية مختلف ع اصر البيانات امالية وإظهار السياسة امالية‪ ،‬وإ اد العاقة ام اسبة بن هذ‬
‫الع اصر ال توضح امركز ا قيقي للمؤسسة‪ ،‬لذلك ب على امؤسسة استخدام تلف اأساليب للتحليل اما م ها التحليل‬
‫بواسطة التوازنات امالية أو التحليل الساكن والتحليل الوظيفي والدي اميكي وغرهم‪.‬‬
‫ومن ه ا ابد على امؤسسات تب سياسة مالية فعالة وذات بعد إسراتيجي تؤدي إ ا فاظ على ثروة امؤسسة ي ظل كل‬
‫الظروف اممك ة‪ ،‬إذ تتخذ امؤسسة موعة من القرارات امتعلقة بامفاضلة بن التثبيتات واختيار بديل التمويل اأمثل وام اسب‬
‫قيق‬ ‫هذ التثبيتات وال يرتب عليها بقائها واستمرارها ي نشاطها مستقبا واحافظة على مكانتها ي ساحة ام افسة وبالتا‬
‫قيق الت مية وااستقرار ااقتصادين‪.‬‬ ‫ال مو والتطور لارتقاء بأدائها وترشيد بغية الوصول إ‬
‫كما حاول ا تقدم أهم اآليات امستخدمة ي تقييم واختيار التثبيتات واستعراض تلف الوسائل ال تستخدمها امؤسسة ي مويل‬
‫هذ التثبيتات رغم القيود امتحكمة ي عملية اختيار بديل التمويل ومن م امفاضلة بن تلف البدائل امتاحة واختيار بديل‬
‫التمويل اأمثل الذي قق أكر العوائد بأقل تكلفة‪ ،‬كما يسمح ها من بلوغ هدفها ام شود وهو تعظيم قيمتها أو ثروة امسامن‬
‫أو القيمة السوقية لأسهم امالية للمؤسسة‪.‬‬

‫‪98‬‬
‫التسيير المالي‬

‫قائ ـ ـ ـ ـ ــمة المـ ـ ـ ـ ـ ـراجع‬

‫‪ .1‬باللغـ ــة العـ ـ ـربية‪:‬‬

‫‪ .1‬أب ــو الفت ــوح عل ــي فض ــالة‪ ،‬التحلي ــل الم ــالي وإدارة اأم ــوال‪ ،‬دار الكت ــب العلمي ــة لل ش ــر والتوزي ــع‪ ،‬ال س ــخة ‪ ،02‬الق ــاهرة‪،‬‬
‫‪.1994‬‬
‫‪ .2‬أمد بوراس‪ ،‬أسواق رؤوس اأموال‪ ،‬مطبوعات جامعة م توري‪ ،‬قس طي ة‪.2003-2002 ،‬‬
‫‪ .3‬أمد زكريا صيام‪ ،‬مبادئ ااستثمار‪ ،‬دار ام اهج‪ ،‬عمان‪.1997 ،‬‬
‫‪ .4‬أمد مد غ يم‪ ،‬اإدارة المالية ‪ :‬مدخل التحول من الفقر إلى الثراء‪ ،‬امكتبة العصرية‪ ،‬مصر‪.2008 ،‬‬
‫‪ .5‬أمد عبد اه اللحلح‪ ،‬مال الدين امرسي‪ ،‬اإدارة المالية‪ ،‬مدخل اتخاذ القرارات‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬اإسك درية‪.2006 ،‬‬
‫مد خالد‪ ،‬تقويم المشروعات في المحاسبة‪ ،‬م شورات جامعة دمشق‪،‬‬ ‫‪ .6‬ا طيب خالد شحادة‪ ،‬ا لي نبيل وامهاي‬
‫دمشق‪.2007 ،‬‬
‫‪ .7‬السعيد فرحات معة‪ ،‬اأداء المالي لم ظمات اأعمال‪ ،‬دار امريخ لل شر‪ ،‬الرياض‪.2000 ،‬‬
‫‪ .8‬العري دموش‪ ،‬محاضرات في اقتصاد المؤسسة‪ ،‬مطبوعات جامعة م توري‪ ،‬قس طي ة‪.2001 ،‬‬
‫‪ .9‬الياس بن ساسي ويوسف قريشي‪ ،‬التسيير المالي ‪ ،‬دار وائل لل شر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة الثانية‪.2011 ،‬‬
‫‪ .10‬أمن السيد أمد لطفي‪ ،‬التحليل المالي أغراض تقييم ومراجعة اأداء وااستثمار في البورصة‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬مصر‪،‬‬
‫‪.2005‬‬
‫‪ .11‬أمن الش طي وآخرون‪ ،‬اإدارة والتحليل المالي‪ ،‬دار البداية‪ ،‬الطبعة اأو ‪ ،‬عمان‪.2005 ،‬‬
‫‪ .12‬بوشاشــي بــوعام‪ ،‬الم يــر فــي التحليــل المــالي وتحليــل ااســتغال ‪ ،‬الطبعــة الثانيــة‪ ،‬دار هومــة لل شــر والتوزيــع‪ ،‬ا زائــر‪،‬‬
‫‪.2001‬‬
‫‪ .13‬معــة هـوام‪ ،‬المحاســبة المعمقــة وفقــا لل ظــام المحاســبي المــالي الجديــد والمعــايير المحاســبية الدوليــة ‪IAS /‬‬
‫‪ ،2010 /2009 1FRS‬ديوان امطبوعات ا امعية‪ ،‬ا زائر العاصمة‪.2011 ،‬‬
‫‪ .14‬حامد العري ا ضري‪ ،‬تقييم التثبيتات‪ ،‬دار الكتب العلمية‪ ،‬القاهرة‪.2000 ،‬‬
‫‪ .15‬حسن عطا غ يم‪ ،‬دراسات في التمويل‪ ،‬امكتبة اأكادمية ‪ ،‬القاهرة‪.2005 ،‬‬
‫‪ .16‬مزة مود الزبيدي‪ ،‬اإدارة المالية المتقدمة‪ ،‬الوراق لل شر و التوزيع‪ ،‬عمان‪.2004 ،‬‬
‫‪ .17‬حيدر حردان طاهر‪ ،‬مبادئ ااستثمار‪ ،‬دار امستقبل‪ ،‬عمان‪.1997 ،‬‬

‫‪99‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .18‬خالد الراوي‪ ،‬التحليل المالي للقوائم المالية واإفصاح المحاسبي‪ ،‬دار اميسرة لل شر والتوزيع والطباعة‪ ،‬الطبعة اأو ‪،‬‬
‫عمان‪.2000 ،‬‬
‫‪ .19‬خلدون إبراهيم الشذيفات‪ ،‬إدارة وتحليل مالي‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬عمان‪ ،‬الطبعة اأو ‪.2001 ،‬‬
‫‪ .20‬دريد كامل آل شبيب‪ ،‬مقدمة في اادارة المالية المعاصرة‪ ،‬دار امسرة‪ ،‬عمان اأردن‪ ،‬الطبعة اأو ‪.2007،‬‬
‫‪ .21‬دريد كامل آل شبيب‪ ،‬ااستثمار والتحليل ااستثماري‪ ،‬دار اليازوري‪ ،‬عمان‪.2009 ،‬‬
‫‪ .22‬دريد كامل آل شبيب‪ ،‬إدارة مالية الشركات المتقدمة‪ ،‬دار اليازوري‪ ،‬عمان‪.2010 ،‬‬
‫‪ .23‬سعيد عبد العزيز‪ ،‬دراسات جدوى المشروعات‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬اإسك درية‪.2003 ،‬‬
‫‪ .24‬مر مد عبد العزيز‪ ،‬اقتصاديات ااستثمار والتمويل والتحليل المالي‪ ،‬مكتبة اإشعاع‪ ،‬مصر‪.1998 ،‬‬
‫‪ .25‬مر مد عبد العزيز‪،‬التمويـل و إصـاح خلـل الهياكـل الماليـة‪ ،‬مكتبـة اإشـعاع للطباعـة وال شـر والتوزيـع‪ ،‬اإسـك درية‪،‬‬
‫‪.1997‬‬
‫‪ .26‬صا خالص صاي‪ ،‬رقابة تسيير المؤسسة في ظل اقتصاد السوق‪ ،‬ديوان امطبوعات ا امعية‪ ،‬ا زائر العاصمة‪،‬‬
‫‪.2007‬‬
‫‪ .27‬طاهر سن م صور الغالي‪ ،‬وائل مد صبحي إدريـس‪ ،‬سلسـلة إدارة اأداء اإسـتراتيجي‪ ،‬ا ـزء اأول‪ ،‬الطبعـة اأو ‪،‬‬
‫دار وائل لل شر‪.2009 ،‬‬
‫‪ .28‬طال كداوي‪ ،‬تقييم القرارات ااستثمارية‪ ،‬دار اليازوري‪ ،‬عمان‪.2008 ،‬‬
‫‪ .29‬عبــد ا لــيم كراجــة وآخــرون‪ ،‬اإدارة والتحليــل المالي‪:‬أســس ومفــاهيم‪ ،‬تطبيقــات‪ ،‬دار صــفاء لل شــر والتوزيــع‪ ،‬الطبعــة‬
‫الثانية‪ ،‬عمان‪.2006 ،‬‬
‫‪ .30‬عبــد الرمــان الــدورى‪ ،‬نــور الــدين اديــب اوزنــاد‪ ،‬التحليــل المــالي باســتخدام الحاســوب‪ ،‬الطبعــة الثانيــة‪ ،‬عمــان دار وائــل‬
‫لل شر‪.2006 ،‬‬
‫‪ .31‬عبد الستار الصياح وآخرون‪ ،‬اإدارة المالية‪ :‬أطر نظرية‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬الطبعة الثالثة‪ ،‬اأردن‪.2006 ،‬‬
‫‪ .32‬عبد الغفار ح في‪ ،‬أساسيات التمويل و اإدارة المالية‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬مصر‪.2007 ،‬‬
‫‪ .33‬عدنان تايه ال عيمي‪ ،‬أرشد فؤاد التميمي‪ ،‬التحليل والتخطيط المالي‪ ،‬دار اليازوري العلمية لل شر والتوزيع‪ ،‬عمان‪،‬‬
‫اأردن‪.2008 ،‬‬
‫‪ .34‬عــدنان تايــه ال عيمــي وآخــرون‪ ،‬اإدارة الماليــة ال ظريــة والتطبيــق ‪ ،‬دار اميســرة لل شــر والتوزيــع والطباعــة‪ ،‬الطبعــة الثانيــة‪،‬‬
‫عمان‪.2008 ،‬‬
‫‪ .35‬علي شيهب‪ ،‬دراسات الجدوى و نظم إدارة وت فيذ المشروعات‪ ،‬دار الفكر العري‪ ،‬القاهرة‪.2002 ،‬‬
‫‪ .36‬عليان الشريف وآخرون‪ ،‬اإدارة والتحليل المالي‪ ،‬دار الركة لل شر والتوزيع‪ ،‬عمان‪.2007 ،‬‬
‫‪ .37‬علي عباس‪ ،‬اادارة المالية‪ ،‬دار اثراء لل شر والتوزيع‪ ،‬عمان‪.2008 ،‬‬

‫‪100‬‬
‫التسيير المالي‬

‫‪ .38‬قاسم ناجي م دي‪ ،‬أسس إعداد دراسات الجدوى وتقييم المشروعات‪ ،‬مدخل نظري وتطبيقي‪ ،‬ا زء اأول‪،‬‬
‫دارام اهج لل شر والتوزيع‪ ،‬عمان‪.2008 ،‬‬
‫‪ .39‬قاسم نايف علوان‪ ،‬إدارة ااستثمار بين ال ظرية والتطبيق‪ ،‬دار الثقافة لل شر والتوزيع‪ ،‬عمان‪.2009 ،‬‬
‫‪ .40‬مبارك لسوس‪ ،‬التسيير المالي‪ ،‬ديوان امطبوعات ا امعية‪ ،‬ا زائر‪.2004 ،‬‬
‫فوظ جودة‪ ،‬م ظمات اأعمال المفاهيم والوظائف‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬الطبعة اأو ‪.2004 ،‬‬ ‫‪.41‬‬
‫مد السعيد عبد اهادي‪ ،‬اإدارة المالية‪ ،‬دار حامد لل شر والتوزيع‪ ،‬الطبعة اأو ‪ ،‬عمان‪.2008 ،‬‬ ‫‪.42‬‬
‫مد الصا ا اوي وآخرون‪ ،‬اإدارة المالية والتحليل المالي لمشروعات اأعمال‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬مصر‪.2005 ،‬‬ ‫‪.43‬‬
‫مد الصري‪ ،‬إدارة المال‪ :‬تحليل هيكله‪ ،‬دار الفكر ا امعي‪ ،‬اإسك درية‪.2006 ،‬‬ ‫‪.44‬‬
‫مد علي ابراهيم العامري‪ ،‬اإدارة المالية المتقدمة‪ ،‬إثراء لل شر و التوزيع‪ ،‬اأردن‪.2010 ،‬‬ ‫‪.45‬‬
‫مد فريد الصحن و سعيد مد امصري‪ ،‬إدارة اأعمال‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬القاهرة‪.1997 ،‬‬ ‫‪.46‬‬
‫التحليل المالي واائتماني‪ :‬اأساليب واأدوات وااستخدامات العملية‪ ،‬دار وائل للطباعة وال شر‪ ،‬الطبعة اأو ‪ ،‬عمان‪2000 ،‬‬ ‫مد مطر‪،‬‬ ‫‪.47‬‬
‫مد مطر‪ ،‬إدارة التثبيتات‪ ،‬اإطار ال ظري والتطبيقات العملية‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬عمان‪.2006 ،‬‬
‫‪ .48‬مدحت قريشي‪ ،‬دراسات الجدوى وتقييم المشروعات الص اعية‪ ،‬دار وائل‪ ،‬عمان‪.2009 ،‬‬
‫‪ .49‬مصطفى يوسف كاي‪ ،‬تق يات دراسة الجدوى ااقتصادي‪ ،‬دار رسان‪ ،‬دمشق‪.2009 ،‬‬
‫‪ .50‬مصطفى أمد فريد‪ ،‬دراسات الجدوى ااقتصادية للمشروعات ااستثمارية‪ ،‬مؤسسة شباب ا امعة‪ ،‬اإسك درية‪،‬‬
‫‪2009‬‬
‫‪ .51‬مفلح مد عقل‪ ،‬مقدمة في اإدارة المالية والتحليل المالي‪ ،‬دار أج دين لل شر والتوزيع‪ ،‬الطبعة اأو ‪.2005 ،‬‬
‫‪ .52‬مليكة زغيب‪ ،‬ميلود بوش قر‪ ،‬التسيير المالي حسب البرنامج الرسمي الجديد‪ ،‬ديوان امطبوعات ا امعية‪ ،‬ا زائر‪،‬‬
‫‪.2010‬‬
‫‪ .53‬م ر ابراهيم ه دي‪ ،‬الفكر الحديث في مجال ااستثمار‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬اإسك درية‪.1999 ،‬‬
‫‪ .54‬م ــر إب ـراهيم ه ــدي‪ ،‬اإدارة الماليــة‪ :‬مــدخل تحليلــي معاصــر‪ ،‬امكتــب العــري ا ــديث‪ ،‬اإســك درية‪ ،‬الطبعــة ا امســة‪،‬‬
‫‪.2003‬‬
‫‪ .55‬م ر شاكر مد وآخرون‪ ،‬التحليل المالي مدخل ص اعة القرارات‪ ،‬دار وائل لل شر‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬عمان‪.2005 ،‬‬
‫‪ .56‬ناصر دادي عدون‪ ،‬تق يات مراقبة التسيير‪ :‬التحليل المالي‪ ،‬دار احمدية العامة‪ ،‬ا زء اأول‪ ،‬ا زائر‪.2001 ،‬‬
‫نبيل شا ر‪ ،‬إعداد دراسات الجدوى للمشروعات الجديدة‪ ،‬م تبة عين شمس‪ ،‬ا قاهرة‪.1992 ،‬‬ ‫‪.57‬‬
‫‪ .58‬نوري موسى شقري وأسامة عزمي سام‪ ،‬دراسة الجدوى ااقتصادية وتقييم المشروعات ااستثمارية‪ ،‬دار امسرة‪،‬‬
‫عمان‪.2009 ،‬‬
‫‪ .59‬هال فريد مصطفى‪ ،‬مبادئ وأساسيات اإدارة المالية‪ ،‬الدار ا امعية‪ ،‬اإسك درية‪.2003 ،‬‬

‫‪101‬‬
‫التسيير المالي‬

.2000 ،‫ عمان‬، ‫ الطبعة اأو‬،‫ دار الفكر للطباعة وال شر والتوزيع‬، ‫ اإدارة والتحليل المالي‬،‫ هيثم مد الزغي‬.60

:‫ المجات‬.2
‫ عدد‬،‫ لة الباحث‬،‫ الجدل القائم حول هياكل تمويل المؤسسات الصغيرة و المتوسطة‬،‫ دادان عبد الوهاب‬.1
. ‫ جامعة ورقلة‬،2010-2009/07
‫ العوامل المحددة للهيكل المالي في شركات اأعمال – حالة تطبيقية في الشركات‬،‫ سليمان شاش و آخرون‬.2
،)14( ‫ اجلد‬،‫ ام ارة‬، -)2001 – 1997( ‫المساهمة العامة اأردنية المدرجة في سوق عمان المالي للفترة‬
.58‫ ص‬،2008 ،)01( ‫العدد‬
،‫ لة العلوم اإنسانية‬،‫ تحديد الهيكل المالي اأمثل في المؤسسات الصغيرة والمتوسطة الجزائرية‬،‫ مفيدة ياوي‬.3
.‫ جامعة مد خيضر بسكرة‬،2002‫ أكتوبر‬،03‫العدد‬

:‫ مواقع اإنت ــرنت‬.3

1. www. Gestion canalblog.com
2. www.manager-go.com
3. www. Master-finance-orleans.org

:‫ المراجع باللغة الفرنسية‬.4

1. Agence universitaire de la francophoniem, Manuel de gestion, volume 2,
Ellipse, AUF Paris, 1999.
2. Alain copiez, Elément de gestion financière, Masson, 4ed, Paris, 1994.
3. Albert Corthay, Mapapa Mbangla Fondements de gestion financière :
manuel et applications, éditions de l’université de liège, Paris, 2008.
4. C Hénot, F Hemici, Contrôle de gestion, édition Bréal, Paris, 2007.
5. Emmanuel Djuatio, Management des projets d’évaluation, analyse,
choix et
6. planification, édition L’Harmattan , Paris, 2004.
7. Faouzi Rassi, Gestion financière à long terme, Investissements et
financement, presses de l’université du Québec , Québec, 2007.
8. Franck Bancel et A. Richad, (2002) , Les chois d’investissements, édition
économica , paris, 2002.

102
 ‫التسيير المالي‬

9. G Abraham et G Caire, Dictionnaire d’économie, 2 eme édition, Dalloz,

paris, 2002.
10. Georges Depallens, Jean- Pierre jobard, Gestion financière, Sery10
édition, paris, 1990.
11. Jack Forget, Financement et rentabilité des investissements, édition
d’organisation , Paris, 2005.
12. Jacques Margerin , Gérard Ausset Investissement et financement , édition
courcoux , Paris, 1990.
13. Jean-Francois Gervais, Les clés du leasing, édition d’organisation, Paris,
2004.
14. Jean Longate, Jacque Muller, Economie d’entreprises, Dunod, Paris,
2004.
15. Josette peyrand, Analyse financière, librairie v wibert, 8ed, Paris, 1999.
16. Michel Gervais, Contrôle de gestion, ed Economica, 7ed, Paris, 2000.
17. Nathalie MOURGUES, Le choix des investissements de l'entreprise, éd.
Economica , Paris, 1994.
18. Nobert Guedj, Finance d’entreprise, édition d’organisation, Paris, 2000.
19. N Popiolek, Guide du choix d’investissement, édition Organisation, paris,
2006.
20. Olivier Meye Fank, Evaluation de la rentabilité des projets
d’investissements, édition L’Haramattan, paris, 2007.
21. Patrice Vizzavona, Gestion financiere, éditions Berti, Alger, 1999.
22. Pierre Cababne, L’essentiel de la finance à l’usage des managers, édition
organisation, Paris, 2004.
23. Pierre Conso, La Gestion financière de l’entreprise, Dunod, Paris, 2000.
24. Pierre Vernimmen, Finance d’entreprise, Edition Dalloz, Paris, 2013.
25. René Derome, Economique de l’ingénieur, école polytechnique de
Montréal, Montréal, 2007.

103