4 QUY TẮC TÀI SẢN NƯỚC NGOÀI

Quy tắc tài sản nước ngoài (FPR) giới hạn số tiền mà một cá nhân có thể nắm giữ dưới dạng
tài sản nước ngoài trong tài khoản RRSP hoặc RPP.
Trước năm 1990, FPR giới hạn tài sản nước ngoài ở mức 10% giá trị sổ sách của một danh
mục đầu tư. Bắt đầu từ năm 1991, giới hạn đã được tăng dần, 2 phần trăm mỗi năm trong
vòng 5 năm, lên 20 phần trăm.
Kể từ năm 1994, Canada đã có quy định hạn chế 20% đối với tài sản nước ngoài, giới hạn số
lượng đầu tư nước ngoài có thể được giữ trong các kế hoạch tiết kiệm hưu trí và hưu trí được
khấu trừ thuế ở mức 20% giá trị sổ sách của danh mục đầu tư.
Tài sản nước ngoài được xác định
Tiểu mục 206 (1) của Đạo luật thuế thu nhập, cùng với Mục 5000 của Quy định thuế thu
nhập định nghĩa tài sản nước ngoài như sau.
(a) cổ phần của một công ty không phải là tập đoàn của Canada (như được định nghĩa trong
tiểu mục 89 (1)), mặc dù cổ phần đó có thể được niêm yết trên một sàn giao dịch chứng
khoán được quy định ở Canada (xem 3 (d) và (e) bên dưới);
(b) thế chấp tài sản đặt tại Canada hoặc nơi khác mà bên thế chấp không phải là cư dân
Canada;
(c) tiền gửi vào ngân hàng hoặc tổ chức tương tự bên ngoài Canada cho dù chúng có được
thanh toán bằng tiền Canada hay không;
(d) quyền hoặc bảo đảm có được một cổ phần, nếu được mua, sẽ là tài sản nước ngoài;
(e) một cổ phần hoặc nghĩa vụ nợ do một công ty Canada phát hành nếu cổ phiếu của công ty
đó có thể được coi là hợp lý để tạo ra giá trị của chúng, trực tiếp hoặc gián tiếp, chủ yếu từ tài
sản nước ngoài mà công ty nắm giữ dưới dạng đầu tư danh mục đầu tư;
(f) trong những tháng sau năm 1991, khoản nợ của một người không cư trú, ngoài khoản nợ
được cấp hoặc bảo lãnh bởi:
(i) Ngân hàng Tái thiết và Phát triển Quốc tế;
(ii) Tổ chức Tài chính Quốc tế;
(iii) Ngân hàng Phát triển Liên Mỹ;
(iv) Ngân hàng Phát triển Châu Á;
(v) Ngân hàng Phát triển Ca-ri-bê; hoặc
(vi) những người được chỉ định
(g) một phần vốn góp của một công ty đầu tư không phải là khoản đầu tư đã đăng ký hoặc
một phần được quy định bởi mục 5000 của Quy định (Revenue Canada, 1995).
Phần (4), của cùng một phần của Đạo luật thuế thu nhập giải thích những gì không được coi
là tài sản nước ngoài:
(a) trái phiếu, giấy ghi nợ hoặc nghĩa vụ nợ khác được phát hành bởi một cư dân của Canada
và được thể hiện bằng ngoại tệ, với điều kiện công ty phát hành vẫn là đối tượng cư trú của
Canada;
(b) Tín phiếu kho bạc của Chính phủ Canada cho dù chúng có được thể hiện bằng đơn vị tiền
tệ không phải của Canada hay không;
(c) hợp đồng tương lai hàng hóa được giao dịch trên ngoại hối cho một hàng hóa có trụ sở tại
Canada;
(d) ngoại trừ cổ phiếu được mô tả ở mục 3 (e) ở trên, cổ phiếu của một công ty Canada được
niêm yết trên một sở giao dịch chứng khoán quy định ở Canada, mặc dù cổ phiếu đó có thể
được đổi lấy một cổ phiếu là tài sản nước ngoài;
(e) ngoại tệ ở Canada; và
(f) một khoản thế chấp hoặc nghĩa vụ nợ khác do một cư dân Canada phát hành và được bảo
đảm bằng bất động sản nằm bên ngoài Canada, miễn là khoản nợ không mang lại cho chủ sở
hữu quyền lợi hoặc quyền có được, một tài sản nước ngoài và không được chuyển đổi thành
hoặc có thể trao đổi cho một tài sản nước ngoài (Doanh thu Canada 1995).
Việc duy trì giới hạn 20 phần trăm đối với tài sản nước ngoài được thực thi bằng thuế phạt
đánh vào nội dung nước ngoài của danh mục đầu tư vượt quá giới hạn 20 phần trăm. Cụ thể,
Đạo luật đánh thuế 1 phần trăm mỗi tháng đối với bất kỳ tài sản nước ngoài nào trong quỹ
hưu trí Canada hoặc RRSP vượt quá 20 phần trăm giá trị sổ sách của quỹ.
Một quy định của Đạo luật thuế thu nhập liên quan đến RRSP thường không được
công nhận là tài sản Canada đã xác định trước đây có thể được phân loại lại là tài sản nước
ngoài. Mục 206 (7) tuyên bố rằng:
Tài sản có thể trở thành tài sản nước ngoài sau khi mua được. Ví dụ: nếu một công ty
Canada có danh mục đầu tư ở Canada và nước ngoài và một số hoặc tất cả các khoản
đầu tư của Canada được thực hiện và giải ngân, thì cổ phiếu của công ty Canada trở
thành tài sản nước ngoài vì chúng sẽ thu được giá trị chủ yếu từ nước ngoài tài sản
như được mô tả trong 3 (e) ở trên (Doanh thu Canada 1995).
Do đó, ngay cả các khoản đầu tư từng được coi là nội dung của Canada cũng có thể được
phân loại lại là tài sản nước ngoài.
Định nghĩa mơ hồ về "người Canada" và "nước ngoài"
Rất khó để xác định một cách hiệu quả và công bằng những gì cấu thành tài sản “Canada”
hay “nước ngoài”. Nhiều công ty phát triển mạnh mẽ của Canada đã có mặt trên thị trường
toàn cầu. Họ tiếp thị hàng hóa và dịch vụ của họ và phát hành cổ phiếu và trái phiếu của họ
trên toàn cầu. Chứng khoán mà họ phát hành được giao dịch như một phần của thị trường tài
chính toàn cầu tích hợp. Nói cách khác, các chứng khoán này được giao dịch đồng thời trên
cả thị trường trong nước và thị trường nước ngoài.
Công ty Seagram, Thompson Corporation, Potash Corporation của Saskatchewan và
Northern Telecom là những minh họa cho xu hướng này. Đúng là tất cả đều khởi đầu là các
công ty Canada. Họ đã phát triển thành các công ty toàn cầu lớn với các cơ sở sản xuất, phân
phối và bán hàng phân tán trên khắp thế giới (Ambachtsheer 1995).
Công ty Seagram, chẳng hạn, là công ty lớn thứ tư ở Canada về tài sản. Tuy nhiên,
chín mươi bảy phần trăm doanh số của nó đến từ bên ngoài Canada. Chín mươi lăm phần
trăm doanh thu của Thompson Corporation, công ty lớn thứ tám ở Canada về tài sản, đến từ
các hoạt động ở nước ngoài. Mặc dù Seagram Company và Thompson Corporation đều đủ
điều kiện là nội dung “Canada” theo Đạo luật, phần lớn doanh số bán hàng của họ đến từ
nước ngoài.
Một trường hợp thú vị khác đã nhận được rất nhiều sự quan tâm của giới truyền thông
trong vài năm gần đây, đó là Tập đoàn Quốc tế Sherritt, minh chứng cho sự không rõ ràng
trong định nghĩa nội dung ‘nước ngoài’ và ‘Canada’. Tài sản của Sherritt nằm ở Canada
(49%), Bahamas (17%), Cuba (29%) và Châu Âu (5%). Doanh thu của Sherritt được phân bổ
tương tự: Canada (28 phần trăm), Bahamas (37 phần trăm), Cuba (31 phần trăm) và Châu Âu
(4 phần trăm). Tuy nhiên, Sherritt International được coi là nội dung của Canada mặc dù
“phần lớn” (tức là hơn 50%) tài sản (hoặc tài sản) cũng như phần lớn doanh số của nó nằm
bên ngoài Canada.
Theo Đạo luật, một công ty được coi là có nội dung nước ngoài nếu “phần lớn” “giá
trị của công ty đó có nguồn gốc từ tài sản nước ngoài” (Revenue Canada 1995). Tuy nhiên,
thuật ngữ “đa số” không được định nghĩa cụ thể trong Đạo luật và do đó tự nó cho phép diễn
giải linh hoạt và không rõ ràng. Mối quan tâm không phải là các công ty Canada đang được
xác định là nội dung của Canada mặc dù họ có tài sản hoặc doanh số đáng kể ở nước ngoài.
Ngược lại, kiểu tiếp xúc với nước ngoài gián tiếp này làm tăng mức độ đa dạng hóa trong
danh mục đầu tư của nhà đầu tư.
Tuy nhiên, có mối lo ngại rằng nhiều công ty có mặt ở Canada không được coi là nội
dung của Canada và do đó các cá nhân bị cấm đầu tư vào các công ty đó do các hạn chế của
FPR. Ví dụ, IBM, công ty lớn thứ mười bảy về thu nhập ở Canada, với 15.383 nhân viên,
được coi là nội dung ngoại lai. Ford Motor Company, công ty lớn thứ ba về doanh thu, với
24.402 nhân viên ở Canada, cũng được coi là nội dung nước ngoài. Tình trạng tương tự cũng
tồn tại đối với các công ty nổi tiếng khác như Intel, Home Depot, Office Depot, Honda, và
American Telephone and Telegraph (AT&T), cùng những công ty khác.

Các phương pháp tăng cường tiếp xúc với nước ngoài vượt quá giới hạn do Quy tắc sở
hữu nước ngoài áp đặt
Động lực để điều động xung quanh FPR là rất lớn. Như đã thảo luận trong phần về
quản lý và đa dạng hóa danh mục đầu tư, việc tăng hàm lượng nước ngoài trong danh mục
đầu tư của nhà đầu tư thường dẫn đến giảm rủi ro và tỷ lệ hoàn vốn dài hạn cao hơn. Như
Garth Turner đã lưu ý trong một bài báo gần đây, những cá nhân chỉ đầu tư vào thị trường
Canada trong thập kỷ qua đã kiếm được tỷ suất lợi nhuận tích lũy khoảng 75%. Những người
đầu tư vào các quỹ toàn cầu trong cùng thời kỳ kiếm được tỷ suất sinh lợi từ 500% trở lên
(Turner 1999).
Các bằng chứng khác về tác động bất lợi của FPR được ghi nhận trong một nghiên
cứu do Ernst & Young Consultants do Viện quỹ đầu tư Canada ủy quyền. Nó kết luận rằng
các danh mục đầu tư hạn chế của Canada đã vượt trội hơn so với các danh mục đầu tư đa
dạng hóa trên toàn cầu trong 20 năm qua từ 76 đến 110 điểm cơ bản mỗi năm (Ernst &
Young 1997).
Một nghiên cứu khác gần đây của Ngân hàng Nova Scotia cho thấy lợi nhuận từ thị
trường Canada về cơ bản cao hơn đáng kể so với thị trường nước ngoài. Từ năm 1970 đến
1998, các thị trường Mỹ, Nhật, Pháp, Đức, Anh và Hồng Kông lần lượt vượt qua thị trường
Canada là 225,7%, 226,3%, 247,6%, 249,5%, 294,2% và 715,0% (Corcoran 1999 ).
Tinh thần đổi mới và kinh doanh đặc trưng cho thị trường tài chính đã phát triển hai
phương pháp để tăng mức độ tiếp xúc với nước ngoài: nội dung danh mục đầu tư và các công
cụ phái sinh. Mặc dù cả hai phương pháp đều cho phép các cá nhân tăng mức độ tiếp xúc với
nước ngoài trong danh mục đầu tư của họ và do đó cho phép các nhà đầu tư tăng mức độ đa
dạng hóa, nhưng chúng không nên được xem như là những thứ thay thế cho việc loại bỏ FPR.
Mỗi phương pháp, trong khi thúc đẩy hơn nữa sự tiếp xúc với nước ngoài của các nhà đầu tư
có những hạn chế sẽ không tồn tại bên ngoài giới hạn của FPR. Do đó, mặc dù các phương
pháp có lợi khi có sự hiện diện của FPR, nhưng chúng không thể thay thế cho việc loại bỏ nó.
 Nội dung danh mục đầu tư (hai lần nhúng)
Đạo luật quy định rõ ràng rằng tài sản nước ngoài của một cá nhân trong tài khoản
RRP hoặc RRSP phải bằng hoặc nhỏ hơn 20 phần trăm giá trị ghi sổ của tổng danh mục đầu
tư. Phương pháp đầu tiên có sẵn để tăng giao dịch tiếp xúc với nước ngoài của nhà đầu tư
bằng việc mua nhiều danh mục đầu tư.
Các cá nhân có thể tự do mua các khoản đầu tư bao gồm quỹ tương hỗ cũng như phân
bổ khoản tiết kiệm của họ, hoặc một phần của số đó, cho các nhà quản lý lương hưu chuyên
nghiệp, như trường hợp của hầu hết các khoản lương hưu do người sử dụng lao động tài trợ.
Mỗi danh mục đầu tư cụ thể được giới hạn ở 20% nội dung nước ngoài. Tuy nhiên, bằng cách
mua hỗn hợp các danh mục đầu tư, một nhà đầu tư cá nhân thực sự có thể đạt được 36% nội
dung nước ngoài.
Giả sử một cá nhân có 1.000 đô la để đầu tư vào RRSP. Theo việc đọc FPR, cá nhân
sẽ bị giới hạn ở 200 đô la tài sản nước ngoài. Tuy nhiên, hãy xem xét kịch bản nếu cá nhân
mua tài sản nước ngoài trị giá 200 đô la (20% danh mục đầu tư) thông qua quỹ tương hỗ, đầu
tư 400 đô la vào quỹ cổ phần Canada và 400 đô la còn lại vào quỹ trái phiếu Canada. Thoạt
nhìn, người ta sẽ kết luận rằng cá nhân duy trì 20% nội dung nước ngoài.
Sự gia tăng nội dung nước ngoài đạt được là do cả hai quỹ “Canada” cũng có thể nắm
giữ tới 20% giá trị sổ sách của họ bằng tài sản nước ngoài. Quỹ trái phiếu Canada có thể có
tới 20% cổ phần nắm giữ trái phiếu nước ngoài. Tương tự, quỹ đầu tư Canada có thể có tới
20% cổ phần của mình trong cổ phiếu nước ngoài. Do đó, nhà đầu tư đạt được 36% nội dung
nước ngoài bằng cách mua nhiều danh mục đầu tư, ví dụ: quỹ tương hỗ.
Các công cụ phái sinh
Phương pháp khác có sẵn để tăng tỷ lệ tiếp xúc nước ngoài của nhà đầu tư mà không
vượt quá giới hạn 20% hàm lượng nước ngoài là thông qua việc sử dụng các công cụ phái
sinh.14 Công cụ phái sinh là một công cụ tài chính thu được toàn bộ hoặc một phần giá trị
của nó từ một số tài sản cơ bản. Về cơ bản, nó là một hợp đồng có lợi nhuận được liên kết với
giá — hay chính xác hơn là biến động giá — của một tài sản cơ bản, chẳng hạn như hàng
hoá, cổ phần trong một công ty được giao dịch hoặc tiền tệ. (Để thảo luận kỹ hơn về các công
cụ phái sinh, việc sử dụng chúng, hồ sơ rủi ro và ví dụ, vui lòng xem Phụ lục C).
Sự khác biệt quan trọng giữa các công cụ phái sinh, ví dụ, chứng khoán và bản thân
chứng khoán là cổ phiếu là tài sản, “phần vật chất” của một công ty, trong khi các công cụ
phái sinh là các hợp đồng dựa trên chứng khoán. Các công cụ phái sinh cho phép nhà đầu tư
kiểm soát tài sản nước ngoài mà không thực sự sở hữu tài sản đó. Do đó, một chiến lược phái
sinh có thể cho phép các nhà đầu tư phản ánh hiệu suất của tài sản cơ sở.15 Ví dụ: một nhà
đầu tư mua một số loại phái sinh nhất định để phản ánh Chỉ số Standard & Poor 500 có thể
khớp hiệu suất sinh lợi của tài sản cơ bản một cách hiệu quả mà không thực sự sở hữu tài sản.
Điều quan trọng cần lưu ý là việc sử dụng các công cụ phái sinh là vô cùng phức tạp
và dựa trên một loạt các công thức toán học phức tạp (xem Phụ lục C). Điểm chính của các
công cụ phái sinh là giá trị của chúng có được từ một tài sản khác, cụ thể là khả năng bán
hoặc mua một tài sản cụ thể theo hợp đồng ở một mức giá xác định trước. Nghĩa là, một công
cụ phái sinh thu được tất cả giá trị của nó từ giá trị của tài sản cơ sở.
Những tổn thất liên quan đến việc không thể đa dạng hóa danh mục đầu tư của một
người vượt quá giới hạn 20 phần trăm (hoặc, hiệu quả là 36 phần trăm) đã dẫn đến một sự
phát triển thú vị trong thị trường quỹ tương hỗ Canada. Một hiện tượng gần đây, dựa trên
việc sử dụng các công cụ phái sinh và khả năng đủ điều kiện tham gia RRSP và nhận lương
hưu, là sự gia tăng của các sản phẩm nước ngoài song song được cung cấp bởi các tổ chức tài
chính và phi tài chính. Một trong hai quỹ song song đủ điều kiện RRSP 100% trong khi quỹ
còn lại bị hạn chế bởi FPR (20%) mặc dù cả hai sản phẩm đều đầu tư hiệu quả vào cùng một
tài sản cơ bản. Sự khác biệt là sản phẩm bị hạn chế thực sự đầu tư vào các tài sản nước ngoài
trong khi sản phẩm không bị hạn chế sử dụng các công cụ phái sinh để phản ánh hoạt động
của các tài sản cơ bản.
Phần sau đây cung cấp ba ví dụ ngắn gọn về sự phát triển của các sản phẩm nước
ngoài song song. Lưu ý rằng các khoản tiền không bị giới hạn đối với bất kỳ tổ chức hoặc
loại tài sản cụ thể nào. Mỗi ví dụ minh họa một tình huống trong đó một tổ chức tài chính cụ
thể cung cấp hai sản phẩm về cơ bản giống nhau, nhưng một sản phẩm đủ điều kiện 100%
RRSP và sản phẩm kia bị FPR giới hạn ở 20% giá trị danh mục đầu tư.
Quỹ chỉ số Mỹ TD US Index Fund và Quỹ chỉ số US RSP Index Fund
Ngân hàng Toronto-Dominion cung cấp hai quỹ cổ phần của Mỹ theo dõi chỉ số
Standard & Poor 500 (S&P 500), một chỉ số thị trường rộng. Nghĩa là, quỹ phản ánh chỉ số
bằng cách mua các cổ phiếu giống nhau với cùng tỷ lệ. Quỹ Chỉ số Hoa Kỳ bị hạn chế ở 20
phần trăm danh mục đầu tư của một cá nhân vì quỹ thực sự mua tài sản của Hoa Kỳ. Ngân
hàng Toronto-Dominion cũng cung cấp Quỹ Chỉ số TD US RSP. Quỹ này, thay vì mua các
cổ phiếu cụ thể tạo nên Chỉ số S&P 500, sử dụng các công cụ phái sinh theo cách để phản
ánh hiệu suất của S&P 500. Quỹ cụ thể này, không giống như Quỹ Chỉ số TD US, 100% đủ
điều kiện RRSP bởi vì nó không thực sự mua bất kỳ tài sản nước ngoài nào và do đó, cung
cấp một phương tiện để các nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục đầu tư của họ trên phạm vi
quốc tế vượt quá giới hạn do FPR áp đặt.
Cũng có sự khác biệt trọng yếu giữa Tỷ lệ Chi phí Quản lý (MER) được đánh giá trên
mỗi quỹ. MER là khoản phí do các nhà cung cấp tính phí để trang trải các chi phí liên quan
đến việc vận hành quỹ và mang lại lợi nhuận hợp lý. MER for TD US Index Fund (đủ điều
kiện RRSP bị hạn chế) là 0,66 phần trăm giá trị tài sản của quỹ trong khi MER được tính trên
Quỹ chỉ số RRSP của Hoa Kỳ dựa trên phái sinh (đủ điều kiện RRSP) là 0,80. Vì vậy, mặc
dù sự hiện diện của quỹ dựa trên phái sinh cho phép tiếp cận quốc tế nhiều hơn bên ngoài
FPR, nhưng nó làm như vậy với chi phí, cụ thể là MER cao hơn.
Quỹ Chỉ số Quốc tế CIBC và Quỹ Chỉ số RRSP Quốc tế CIBC
Hai quỹ cổ phần quốc tế song song tương tự được cung cấp bởi Ngân hàng Thương
mại Hoàng gia Canada (CIBC) . Mặc dù cả hai quỹ đều đầu tư vào cùng một tài sản nhưng
một quỹ đủ điều kiện RRSP trong khi quỹ còn lại bị hạn chế. CIBC cung cấp Quỹ Chỉ số
Quốc tế đầu tư chủ yếu vào chứng khoán ở Châu Âu, Úc và Viễn Đông từ Chỉ số Quốc tế của
Morgan Stanley Capital. Quỹ đầu tư vào các chỉ số rộng rãi ở những khu vực này bằng cách
mua cổ phiếu tương ứng theo tỷ lệ cụ thể hoặc chỉ đơn giản là mua các sản phẩm chỉ số cụ
thể. Quỹ được coi là nội dung nước ngoài vì nó thực sự mua các tài sản nước ngoài. Do đó,
nó bị giới hạn ở 20 phần trăm tổng danh mục đầu tư của một cá nhân. Quỹ RSP Chỉ số Quốc
tế CIBC được cung cấp như một sản phẩm đủ điều kiện RRSP. Mô tả của quỹ chỉ ra rằng nó
xấp xỉ hiệu suất của các chỉ số của các quốc gia có trong Chỉ số quốc tế về vốn Morgan
Stanley. Tuy nhiên, quỹ này 100% đủ điều kiện RRSP vì nó sử dụng các công cụ phái sinh để
phản ánh hiệu suất của các chỉ số khác nhau.
Quỹ Chỉ số Cổ phiếu CIBC Hoa Kỳ và Quỹ Chỉ số RRSP CIBC Hoa Kỳ
Một ví dụ khác về các sản phẩm nước ngoài song song do CIBC cung cấp là Quỹ cổ
phần Hoa Kỳ. Một lần nữa, một sản phẩm thực sự mua các cổ phiếu của Mỹ được liệt kê
trong Chỉ số S&P 500. Quỹ được coi là nội dung nước ngoài vì nó thực sự mua và nắm giữ
cổ phiếu của Hoa Kỳ có trong S&P 500. CIBC cũng cung cấp Quỹ RRSP Chỉ số Hoa Kỳ,
quỹ này ước tính hiệu suất của Chỉ số Standard và Poor's 500 thông qua việc sử dụng các
công cụ phái sinh. Quỹ có 100% RRSP đủ điều kiện vì về mặt kỹ thuật, quỹ này không nắm
giữ bất kỳ tài sản nước ngoài nào.
Khả năng gia tăng hàm lượng nước ngoài trong danh mục đầu tư của nhà đầu tư có lợi
thế rõ ràng về mặt đa dạng hóa. Việc mua danh mục đầu tư hoặc sử dụng các dẫn xuất không
nên được coi là một giải pháp thay thế cho việc loại bỏ FPR. Thay vào đó, chúng là những
phương tiện đầu tư được tạo ra trong bối cảnh FPR để tăng cường tiếp xúc với nước ngoài.
Có các chi phí liên quan đến cả hai phương pháp, nếu không sẽ không phát sinh nếu các cá
nhân được phép đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình theo sở thích đầu tư và mức độ chấp
nhận rủi ro của cá nhân.

5 ẢNH HƯỞNG CỦA QUY TẮC TÀI SẢN NƯỚC NGOÀI

Ví dụ thuộc tỉnh
Chúng ta hãy tưởng tượng, cho các mục đích minh họa, rằng mỗi tỉnh thành lập một
FPR. Do đó, các cá nhân ở mỗi tỉnh chỉ có thể nắm giữ tổng số 20% tài sản không được coi là
nội dung “cấp tỉnh”. Bản chất của loại hạn chế đầu tư này làm giảm mức độ đa dạng hóa có
thể.
Như bảng 16 và 17 cho thấy, cơ cấu kinh tế của mỗi tỉnh là duy nhất, có một số tỉnh
có mức độ đa dạng kinh tế cao hơn các tỉnh khác. Do sự khác biệt này trong cấu trúc của các
nền kinh tế, bất kỳ hạn chế nào đối với đầu tư sẽ ảnh hưởng nghiêm trọng đến khả năng đa
dạng hóa của các nhà đầu tư, cả về mặt địa lý và công nghiệp.
Hãy để chúng tôi xem xét ảnh hưởng của FPR cấp tỉnh đối với một cá nhân ở
Saskatchewan, người sẽ tiếp xúc nhiều hơn với các lĩnh vực như Nông nghiệp, Khai thác,
Vận tải và Lưu trữ so với các nhà đầu tư ở các tỉnh khác do cấu trúc của nền kinh tế
Saskatchewan. Mặt khác, nhà đầu tư ở Saskatchewan sẽ ít tiếp xúc với các lĩnh vực như Đánh
cá & Bẫy, Sản xuất và Công nghiệp Kinh doanh hơn các nhà đầu tư ở các tỉnh khác. Việc
giới hạn nội dung đối ngoại cấp tỉnh sẽ làm giảm khả năng của nhà đầu tư này trong việc có
được danh mục đầu tư đủ đa dạng, do đó dẫn đến tăng rủi ro.
Kịch bản trình bày ở trên không bị giới hạn ở Saskatchewan vì mỗi tỉnh có cơ cấu
kinh tế riêng biệt. Quebec và Ontario có thành phần Sản xuất lớn hơn đáng kể so với các tỉnh
khác. Newfoundland, Prince Edward Island và Nova Scotia có các ngành Đánh cá & Bẫy
thấp trong khi các tỉnh còn lại có ngành Đánh bắt và Bẫy không đáng kể về mặt thống kê.
Saskatchewan và Alberta có ngành Khai thác tương đối lớn.
Sự độc đáo của các nền kinh tế cấp tỉnh thể hiện một cách thu nhỏ, sự khác biệt giữa
các quốc gia. Những hạn chế của FPR vượt xa những hạn chế gắn liền với vị trí vì sự khác
biệt trong cơ cấu kinh tế của từng vùng hoặc quốc gia. Các loại hình công nghiệp hiện diện
trong mỗi khu vực sẽ khác nhau. Bất kỳ hạn chế nào về khả năng đầu tư vào một khu vực cụ
thể sẽ làm giảm khả năng đa dạng hóa trên cả cơ sở địa lý và công nghiệp.
Ví dụ quốc tế: điểm đến xuất khẩu
FPR có chi phí thực tế (xem phần 6). Bảng 18 cho thấy những hạn chế và mức độ rủi
ro gia tăng mà chúng gây ra.
Khi thương mại quốc tế phát triển, sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các quốc gia tăng lên.
Canada bị ảnh hưởng bởi sức khỏe kinh tế của các đối tác thương mại, cụ thể là Hoa Kỳ, một
số quốc gia ở Vành đai Thái Bình Dương và ở mức độ ngày càng tăng là Mexico. Bởi vì FPR
hạn chế khả năng đa dạng hóa của người Canada bằng cách đầu tư bên ngoài Canada, họ
không thể giảm rủi ro địa lý.
 Bất kỳ thay đổi nào trong hoạt động kinh tế của Hoa Kỳ hoặc Mexico sẽ có tác động
hữu hình đến hoạt động xuất khẩu của Canada, ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế chung của
Canada. Loại rủi ro địa lý này có thể dễ dàng được giảm thiểu thông qua đa dạng hóa địa lý.
Ví dụ: nếu các khoản đầu tư của Canada vào Nhật Bản được miễn FPR, các nhà đầu
tư có thể giảm rủi ro địa lý cho danh mục đầu tư của họ vì danh mục đầu tư của họ hiện đang
bị ảnh hưởng bởi một nhóm quốc gia lớn hơn. Nền kinh tế Nhật Bản, thông qua thương mại,
bị ảnh hưởng bởi hoạt động kinh tế của các nước như Hàn Quốc, Đài Loan và Trung Quốc
(bảng 18). Do đó, việc đưa các khoản đầu tư của Nhật Bản vào danh mục đầu tư của một nhà
đầu tư Canada sẽ làm đa dạng hóa rủi ro địa lý trên nhiều quốc gia hơn và tình trạng trì trệ
hoặc suy thoái kinh tế ở một quốc gia hoặc khu vực sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận trong danh
mục đầu tư ở mức độ thấp hơn.
Việc đa dạng hóa dẫn đến giảm rủi ro trong dài hạn, vì bất kỳ sự kiện tiêu cực nào ở
một quốc gia không ảnh hưởng quá mức đến hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư tổng
thể. Tác dụng của FPR trong ví dụ này là làm tăng giả tạo mức độ rủi ro trong danh mục đầu
tư bằng cách hạn chế các khu vực và quốc gia mà một cá nhân có thể đầu tư.
 Ví dụ quốc tế: thương mại tài nguyên
Những hạn chế đặt ra khi đầu tư bởi FPR vượt xa những hạn chế dựa trên địa lý. Vì số
lượng khu vực pháp lý và quốc gia có hạn, các lĩnh vực mà người ta có thể đầu tư cũng bị hạn
chế. Bảng 19 trình bày cán cân thương mại tài nguyên tính theo phần trăm GDP của một số
quốc gia trong khối OECD.

Có sự khác biệt to lớn trong cán cân thương mại tài nguyên giữa các quốc gia có trình
độ phát triển tương tự, cho thấy mức độ phụ thuộc khác nhau vào tài nguyên thiên nhiên.
Ireland có cán cân thương mại ròng cao nhất (15,13) tính theo phần trăm GDP, trong khi Hoa
Kỳ thực sự là nước nhập khẩu ròng tài nguyên. Trên thực tế, trong số 17 quốc gia được lập hồ
sơ, ba quốc gia nhập khẩu ròng tài nguyên (Hoa Kỳ, Vương quốc Anh và Úc) và ba quốc gia
duy trì sự cân bằng tài nguyên gần bằng 0 (Đức, New Zealand và Tây Ban Nha). Canada nằm
ở giữa 17 quốc gia với cân bằng tài nguyên ròng là 2,48% GDP.
Những hạn chế về đầu tư ở một quốc gia, giống như những hạn chế về danh mục đầu
tư cấp tỉnh, sẽ dẫn đến việc tiếp xúc quá mức hoặc ít tiếp xúc với một lĩnh vực cụ thể (trong
ví dụ này là lĩnh vực tài nguyên) so với các lĩnh vực khác của nền kinh tế.
Ví dụ từ thị trường chứng khoán
Khái niệm thống trị theo ngành ở các quốc gia cụ thể có thể được minh họa thêm bằng
cách xem các sàn giao dịch chứng khoán có mặt ở Canada so với nhau và với các sàn giao
dịch lớn hơn trên thế giới.
Một số quốc gia đã phát triển các ngành công nghiệp nhất định ở một mức độ lớn hơn
nhiều so với các quốc gia khác. Sự khác biệt trong phát triển này được minh họa bởi thành
phần và ở mức độ thấp hơn, quy mô của các sở giao dịch chứng khoán tương ứng của các
quốc gia. Bảng 20 và 21 chứa dữ liệu về khối lượng và giá trị cổ phiếu được giao dịch trên
năm sàn giao dịch chứng khoán của Canada. Sở giao dịch chứng khoán Toronto vượt xa bốn
sàn giao dịch chứng khoán khác của Canada cả về khối lượng cổ phiếu được giao dịch (bảng
20) và giá trị của chúng (bảng 21). Sở giao dịch chứng khoán Toronto đại diện cho 62,6%
tổng số cổ phiếu được giao dịch và 85,0% giá trị của tất cả cổ phiếu được giao dịch tại
Canada vào năm 1997 (Sở giao dịch chứng khoán Toronto 1998). Sở giao dịch chứng khoán
Toronto rõ ràng là thị trường chi phối cổ phiếu đại chúng ở Canada và thành phần của nó là
dấu hiệu cho thấy sự phát triển của nền kinh tế Canada lớn hơn. Bảng 22 mô tả thành phần
của các cổ phiếu mới được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Toronto vào năm 1997.
Ba mươi sáu phần trăm tổng số phát hành mới, chiếm 49,2 phần trăm giá trị vốn phát
hành mới, dựa trên lĩnh vực tài nguyên thiên nhiên vào năm 1997 (bảng 22; Sở giao dịch
chứng khoán Toronto 1998). Sự thống trị của lĩnh vực tài nguyên thiên nhiên không có gì
đáng ngạc nhiên khi Canada có nguồn tài nguyên lớn. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng Sở giao dịch
chứng khoán Vancouver chủ yếu cam kết với các công ty nhỏ, mới thành lập hoạt động trong
lĩnh vực tài nguyên, vốn phải được thêm vào cổ phiếu trong lĩnh vực tài nguyên được niêm
yết trên Sở giao dịch chứng khoán Toronto.

Mức độ và sự thống trị của lĩnh vực tài nguyên trên TSE cũng được hỗ trợ bởi sự
thống trị của nó trong các danh mục tạo nên Chỉ số tổng hợp TSE 300, chỉ số thị trường rộng
lớn ưu việt của Canada. Bốn trong số 14 danh mục là các ngành dựa trên tài nguyên: (1) Kim
loại & Khoáng sản; (2) Vàng & kim loại quý; (3) Dầu khí; và (4) Giấy & Lâm sản. Ít nhất
một hạng mục khác, Đường ống, liên quan trực tiếp đến lĩnh vực tài nguyên thiên nhiên. Do
đó, từ 28,6 đến 35,7 phần trăm của phong vũ biểu rộng lớn về hoạt động thị trường ở Canada
được đo bằng các lĩnh vực liên quan đến tài nguyên thiên nhiên.
Điều quan trọng không kém là sự công nhận rằng có những ngành ở Canada không
phát triển như ở các nước khác. Ví dụ, lĩnh vực công nghệ cao được định nghĩa rộng rãi đại
diện cho 6,97% số phát hành mới, chiếm 4,91% giá trị vốn phát hành, trên Sở giao dịch
chứng khoán Toronto năm 1997 (bảng 22; Sở giao dịch chứng khoán Toronto 1998).
Thị trường NASDAQ tại Hoa Kỳ, gần đây đã hợp nhất với Sàn giao dịch Hoa Kỳ
(AMEX), bị chi phối bởi lĩnh vực công nghệ cao. Nhiều công ty không giao dịch trên các sàn
giao dịch của Canada chỉ được niêm yết trên NASDAQ. Do đó, FPR ngăn cản các cá nhân
tham gia vào các lĩnh vực chưa được phát triển đầy đủ trên thị trường Canada.

Mặc dù các sàn giao dịch chứng khoán của Canada đã phát triển mạnh mẽ trong hai
thập kỷ qua (xem hình 14), chúng vẫn có vẻ nhỏ bé khi so sánh với các sàn giao dịch lớn nhất
trên thế giới. Bảng 23 (trang 38) trình bày dữ liệu của 20 sàn giao dịch chứng khoán lớn nhất
thế giới.
Trong số năm sàn giao dịch của Canada, chỉ có Sở giao dịch chứng khoán Toronto
đứng trong 20 sàn giao dịch hàng đầu trên thế giới, đứng thứ mười hai. FPR, theo thiết kế
riêng của nó, hạn chế khả năng của các cá nhân tham gia vào các trao đổi lớn hơn và đa dạng
hơn này trên khắp thế giới.
Chứng khoán Canada chỉ chiếm 2,4% danh mục chứng khoán toàn cầu. Do đó, FPR
hạn chế đáng kể người Canada tiếp cận với 97,6% thị trường chứng khoán toàn cầu. Như
Keith Ambachtsheer đã chỉ ra:
Hạn chế này sẽ ít có hậu quả nếu cổ phiếu và trái phiếu nước ngoài có tương
quan cao với các đối tác Canada (tức là có hệ số tương quan gần 1,0 và do đó ít tiềm
năng đa dạng hóa). Điều này thực tế không phải như vậy. [Bảng 24] cho thấy rõ ràng
rằng mối tương quan giữa lợi nhuận của cổ phiếu và trái phiếu Canada và cổ phiếu
không phải của Canada đã ở mức dưới 1,0 trong suốt 25 năm qua. (Ambachtsheer
1995).
Sự khác biệt về tỷ lệ tương quan minh họa lợi ích đạt được thông qua đa dạng hóa, đạt được
bằng cách mua các tài sản không tương quan hoàn hảo với nhau. Sự khác biệt về mối tương
quan giữa tài sản Canada và tài sản nước ngoài cho thấy khả năng đa dạng hóa hơn nữa bằng
cách sử dụng tài sản nước ngoài. Sự hiện diện của FPR làm tăng một cách giả tạo mức độ rủi
ro từ các yếu tố địa lý, tài sản và lĩnh vực có trong danh mục đầu tư của Canada. FPR rõ ràng
đã hạn chế khả năng đa dạng hóa danh mục đầu tư của các nhà đầu tư cá nhân một cách đầy
đủ, dẫn đến tăng rủi ro và những hạn chế của nó ảnh hưởng đến đầu tư không chỉ về mặt địa
lý mà còn về các lĩnh vực công nghiệp khác nhau.
 6 CHI PHÍ CỦA QUY TẮC TÀI SẢN NƯỚC NGOÀI
Như chúng ta đã thấy, việc không thể đa dạng hóa danh mục đầu tư có hậu quả thực sự - tỷ
suất sinh lợi giảm và rủi ro cao hơn. Phần này đưa ra các ước tính về tích lũy vốn bị bỏ qua
do những hạn chế áp đặt đối với RRSP và lương hưu theo Quy tắc tài sản nước ngoài của
chính phủ liên bang.
Những ước tính này thường được coi là tổn thất mặc dù trên thực tế, chúng đã trải qua quá
trình tích lũy vốn. Đó là, chúng đại diện cho ước tính của cải không được các nhà đầu tư
Canada giữ lại do những hạn chế của FPR
Cần lưu ý rằng phân tích chỉ áp dụng cho thu nhập của những khoản tiết kiệm được thực hiện
trong hệ thống RRSP và RPP được bảo vệ về thuế. Nó không áp dụng cho các khoản tiết
kiệm và đầu tư tư nhân không được bảo vệ khỏi thuế và do đó được thực hiện bên ngoài các
tham số của hệ thống RRSP và RPP.
Phương pháp luận
Như phù hợp với các tài liệu tài chính, các giả định được sử dụng trong các phân tích được
đưa ra càng thận trọng càng tốt. Do đó, bất kỳ độ lệch hợp lý nào so với các giả định sẽ tăng
lên thay vì làm giảm các ước tính về tổn thất. Mục tiêu của các phân tích là cung cấp cho
người đọc những ước tính thận trọng và thực tế về tích lũy vốn đã bỏ qua trong các RRSP và
RPP do các nhà đầu tư không có khả năng đa dạng hóa danh mục đầu tư của họ một cách đầy
đủ. Các bảng được trình bày theo cách để cho phép các cá nhân xác định hoàn cảnh cá nhân
của họ và do đó xác định mức thiệt hại cá nhân gần đúng.
Giả định
1. Tiền lương: ba mức thu nhập hàng năm được trình bày: 20.000 đô la, 40.000 đô la và
60.000 đô la.
2. Tăng trưởng tiền lương: hai tỷ lệ tăng trưởng được sử dụng: 0% và 1%.
3. Lạm phát: tất cả các ước tính được thực hiện bằng đô la thực (Lạm phát 0%)
4. Tuổi: 25, 35 và 45 tuổi.
5. Thời kỳ tiết kiệm: thời gian tiết kiệm là sự khác biệt giữa tuổi nghỉ hưu (65) và tuổi
hiện tại của cá nhân. Ba kỳ hạn tiết kiệm là: 40 năm (25 tuổi), 30 năm (35 tuổi) và 20
năm (45 tuổi). Đây là một giả định quan trọng vì các cá nhân trong hồ sơ được cho là
tiết kiệm một tỷ lệ nhất định trong thu nhập của họ hàng năm.
6. Tỷ lệ tiết kiệm: Ngoài độ dài của thời gian tiết kiệm, tỷ lệ tiết kiệm19 cũng là một yếu
tố quan trọng quyết định đến ước tính tổn thất tổng thể. Bốn tỷ lệ tiết kiệm là: 2 phần
trăm, 5 phần trăm, 10 phần trăm và 15 phần trăm tổng thu nhập.
7. Danh mục đầu tư: Năm danh mục đầu tư riêng biệt được phát triển theo năm hồ sơ về
mức độ chấp nhận rủi ro, từ cực kỳ thấp đến mạnh. Tỷ lệ danh mục đầu tư dành riêng
cho cổ phiếu được giả định sẽ tăng lên so với các tài sản khác, chẳng hạn như thu
nhập cố định và tiền mặt, khi mức độ rủi ro tăng lên. Một danh mục đầu tư được xây
dựng trên cơ sở mức độ chấp nhận rủi ro thấp sẽ có rất ít vốn chủ sở hữu trong khi
một danh mục đầu tư tích cực hơn rõ ràng sẽ nắm giữ một tỷ lệ vốn chủ sở hữu lớn
hơn.
Các ước tính về tích lũy vốn đã bỏ qua dựa trên tỷ lệ sở hữu vốn cổ phần nước ngoài
từ 10 đến 50 phần trăm tổng số tiền tiết kiệm của một cá nhân. Ước tính tổn thất dựa
trên các khoản đầu tư vào cổ phiếu nước ngoài vượt quá 20% được phép theo FPR.
Do đó, ước tính lỗ dựa trên danh mục đầu tư 10% vốn chủ sở hữu, trên thực tế, đề cập
đến danh mục đầu tư nắm giữ 30% vốn cổ phần nước ngoài. Lý do cho cách tiếp cận
 gia tăng của phân tích là để thừa nhận khả năng hiện tại của các nhà đầu tư trong việc
nắm giữ 20% tài sản của họ trong các công cụ nước ngoài.
8. Tỷ suất lợi nhuận: Đây là một giả định quan trọng vì phần lớn, nó xác định ước tính
tổn thất. Các giả định về tỷ suất sinh lợi tương tự như các giả định trong Phân tích tác
động của FPR, của Ernst & Young Consultants cho Viện quỹ đầu tư Canada.
Hai tỷ suất sinh lợi riêng biệt được bao gồm trong bảng 25. Đầu tiên là kết quả của bài
báo nghiên cứu của Ernst & Young Consultants, kết luận rằng thước đo rộng nhất về
hiệu suất vốn chủ sở hữu của Canada, Chỉ số tổng hợp 300 của Sở giao dịch chứng
khoán Toronto, được thực hiện dưới mức của Morgan Stanley Capital Investment
World Stock Index, một chỉ số rộng rãi của thị trường chứng khoán thế giới. Từ năm
1970 đến 1997, Chỉ số TSE 300 đã đạt được tỷ suất sinh lợi trung bình, về danh
nghĩa, là 13,50%, trong khi Chỉ số Thế giới MSCI đạt được tỷ suất sinh lợi trung bình
là 16,59%. 20 Chi phí cho các nhà đầu tư RRSP, trên cơ sở hàng năm , là sự khác biệt
giữa hai danh mục đầu tư, cụ thể là 3,09% trong tích lũy vốn bị bỏ qua do không thể
đa dạng hóa danh mục đầu tư một cách đầy đủ.
9. Thời điểm thu hồi vốn đầu tư: Lợi nhuận đầu tư được giả định xảy ra vào cuối mỗi
năm. Do đó, các khoản đóng góp vào tài khoản RRSP không tạo ra bất kỳ lợi tức đầu
tư nào trong năm đóng góp.
10. Tỷ lệ chi phí quản lý: Một thành phần khác có trong bảng 25 là tỷ lệ chi phí quản lý
(MER), 21 một khoản phí được đánh giá trên các tài khoản quỹ tương hỗ. MER được
tính theo tỷ lệ phần trăm của tổng giá trị tài sản của một quỹ cụ thể.
Theo nghiên cứu của Cerulli & Associates, Báo cáo của Cerulli: Xu hướng phân phối
trên thị trường quỹ tương hỗ Canada (Guillette, Gallant, và Cerulli 1997), có sự khác
biệt đáng kể giữa MER ở Hoa Kỳ và ở Canada. Bảng 26 tóm tắt sự khác biệt của
MER. Có một bất lợi về chi phí vật chất hiện nay trong ngành quỹ tương hỗ của
Canada so với Hoa Kỳ. Do đó, nếu giả sử rằng các cá nhân đầu tư một phần RRSP
của họ vào các quỹ tương hỗ, thì sẽ phù hợp để bao gồm chênh lệch chi phí như một
yếu tố bổ sung. Trên thực tế, ước tính chung là RRSPs chiếm từ 40 đến 60% trong
tổng số 326,6 tỷ đô la quỹ tương hỗ ở Canada.
Cột ‘MER’ của bảng 25 chỉ ra các MER cụ thể được sử dụng để điều chỉnh tỷ suất
sinh lợi nhằm minh họa ảnh hưởng của chênh lệch chi phí trong quỹ tương hỗ. Các
MER được sử dụng giả định rằng một nhà đầu tư mua một quỹ trong nước ở Canada
và danh mục đầu tư đa dạng ở Hoa Kỳ. Bao gồm MERs dẫn đến tỷ suất sinh lợi trong
nước là 11,65% và danh mục đầu tư đa dạng trên thế giới là 15,54%, chênh lệch là
3,89%. Do đó, chênh lệch về tỷ suất sinh lợi trung bình tăng 25,90 phần trăm khi sự
khác biệt về chi phí quỹ tương hỗ được đưa vào phân tích.
Ví dụ về tích lũy vốn bị bỏ qua do FPR
Các bảng trong Phụ lục D đưa ra các ước tính về tích lũy vốn bỏ qua cho các cá nhân đại diện
và có thể giúp người đọc xác định thiệt hại cá nhân do FPR. Phụ lục E đưa ra các so sánh
tương đối về ước tính tổn thất. Các ví dụ sau đây được trình bày để làm rõ các tính toán được
sử dụng để ước tính tích lũy vốn bị bỏ qua do FPR và do đó làm cho các bảng trong Phụ lục
D dễ tiếp cận hơn.
Tiết kiệm thông thường
Giả sử rằng nhà đầu tư 35 tuổi và kiếm được 40.000 đô la mỗi năm. Do đó, cá nhân sẽ có sẵn
30 năm tiết kiệm. Bảng ước tính tổn thất cho cá nhân cụ thể này có trong bảng D (5). Bảng 27
lặp lại phần đầu tiên của bảng đầu tiên có trong Phụ lục D (5).
Hãy giả sử trong ví dụ của chúng tôi rằng một cá nhân tiết kiệm được 5% tổng thu nhập và có
mức chấp nhận rủi ro trung bình. Tích lũy vốn tích lũy bị bỏ qua do các giới hạn đa dạng hóa
được đặt trên RRSP và RPP của FPR sẽ là $ 30.460 khi nghỉ hưu (65 tuổi). Khoản lỗ bằng đô
la có vẻ nhỏ nhưng xét về mặt tương đối, nó chiếm 49,1% tổng số tiền tiết kiệm và 2,5% tổng
thu nhập.
Điều quan trọng cần nhắc lại là đa dạng hóa là một đôi bên cùng có lợi. Đa dạng hóa làm
giảm rủi ro đồng thời tăng tỷ suất sinh lợi dài hạn cho nhà đầu tư. Do đó, cá nhân trong ví dụ
của chúng tôi đã bỏ qua $ 30.460, với rất ít, nếu có, được lợi.

Hình 15 cho thấy ước tính tổn thất tăng hoặc giảm như thế nào khi người ta giả định tỷ lệ tiết
kiệm hoặc chấp nhận rủi ro cao hơn hoặc thấp hơn. Ví dụ: ước tính tổn thất tăng đáng kể lên
từ 20.307 đến 101.534 đô la nếu tỷ lệ tiết kiệm được tăng lên 10 phần trăm. Mặt khác, ước
tính tổn thất giảm xuống còn từ 4,061 đô la đến 20,307 đô la nếu tỷ lệ tiết kiệm giảm xuống 2
phần trăm tổng thu nhập.
Phần thứ hai của bảng đầu tiên trong Phụ lục là một ước tính bao gồm chênh lệch MER. Nhớ
lại rằng theo Guillette, Gallant và Cerulli 1997 có sự khác biệt về chi phí vật chất giữa phí
quỹ tương hỗ (MER) ở Hoa Kỳ và Canada. Giả sử rằng các cá nhân sử dụng quỹ tương hỗ
như một phương tiện đầu tư, thì việc ước tính tổn thất cộng thêm do chênh lệch MER là hoàn
toàn phù hợp. Bảng 28 tóm tắt các ước tính về tích lũy vốn đã bỏ qua của cùng một cá nhân
với mức tăng lương thực tế là 0% nhưng có bao gồm chênh lệch MER.
Ước tính tổn thất, có tính đến MERs, đối với cùng một cá nhân được nêu trước đây, ở tuổi 35
với thu nhập 40.000 đô la, một người tiết kiệm trung bình (5%) với mức chấp nhận rủi ro
trung bình tăng từ 30.460 đô la lên 34.924 đô la, tăng 14,66 phần trăm. Sự mất mát theo phần
trăm của tổng số tiền tiết kiệm cũng tăng từ 49,1 phần trăm khi không có MER lên 56,3 phần
trăm với MER. Các ước tính về tổn thất tăng lên đối với tất cả các mức độ rủi ro và tiết kiệm
do sự chênh lệch gia tăng về lợi nhuận do bao gồm MER.

Bảng 29 trình bày các ước tính về tích lũy vốn đã bỏ qua không bao gồm chênh lệch MER
nhưng với mức tăng lương thực tế là 1%. Có nghĩa là, tiền lương được phép tăng, theo điều
kiện thực tế, 1% mỗi năm để tăng năng suất.
Tích lũy vốn mà cá nhân được nêu rõ tăng từ 30.460 đô la với mức tăng lương 0 phần trăm
lên 34.661 đô la với mức tăng lương 1 phần trăm, tăng 13,79 phần trăm.
Bảng 30 duy trì giả định tăng lương 1 phần trăm nhưng bao gồm sự khác biệt MER. Đây là
phần cuối cùng trong bốn phần được trình bày trong mỗi Phụ lục.
Việc bao gồm tăng trưởng tiền lương làm tăng ước tính tích lũy vốn đã bỏ qua từ 34.924 đô la
lên 39.507 đô la, tăng 13,12 phần trăm. Ước tính tổn thất tương đối cũng tăng tương tự theo
tỷ lệ phần trăm của tổng tiết kiệm từ 48,0 phần trăm khi không có MER lên 54,7 phần trăm
với MER.

Hình 16 cho thấy rõ ràng rằng việc bao gồm tăng trưởng tiền lương và chênh lệch MER có
tác động trọng yếu đến quy mô ước tính tổn thất. Bảng 31 tóm tắt bốn ước tính về tích lũy
vốn đã bỏ qua cũng như so sánh tương đối với tổng tiết kiệm cho từng cá nhân được nêu
trong ví dụ này. Điều quan trọng cần nhắc lại là ước tính tổn thất sẽ tăng hoặc giảm khi các
giả định cơ bản được thay đổi.
Hồ sơ: Nhà đầu tư 35 tuổi với 30 năm tiết kiệm, mức độ chấp nhận rủi ro trung bình và tỷ lệ
tiết kiệm là 5% với tổng thu nhập là $ 40,000 mỗi năm.
Mỗi phần trong Phụ lục D trình bày cả hai giả định về tiền lương: tăng trưởng tiền lương thực
tế 0 phần trăm và tăng trưởng tiền lương thực tế 1 phần trăm. Mỗi phần cũng trình bày các
ước tính bao gồm và loại trừ sự khác biệt MER.
Tích lũy vốn bỏ qua liên quan đến tiết kiệm
Các giá trị đô la có trong năm bảng trước đó cũng như trong các bảng trong Phụ lục D (1) đến
D (9) không cho biết độ sâu của tổn thất vì chúng chỉ mô tả giá trị danh nghĩa của tổn thất.
Bảng 32 và 33 và Phụ lục E chứa các ước tính về tổn thất so với tổng số tiền tiết kiệm được;
nghĩa là, tỷ lệ phần trăm mà chúng hiển thị cho biết quy mô của tổn thất ước tính trong Phụ
lục D (1) đến D (9) so với tổng số tiền tiết kiệm được tích lũy.
Điều quan trọng là phải nhận ra rằng do kết quả của phương pháp luận được sử dụng, các ước
tính tổn thất tương đối không bị ảnh hưởng bởi mức tiết kiệm. Do đó, bảng 32 bao gồm các
ước tính tổn thất tương đối cho các cá nhân ở các độ tuổi cụ thể và với các hồ sơ chấp nhận
rủi ro cụ thể.
Rõ ràng là ngay cả những khoản lỗ thu nhập được gọi là khiêm tốn cũng có ý nghĩa quan
trọng ở chỗ chúng chiếm 13,6% hoặc 13,8% tổng tiết kiệm, tùy thuộc vào việc có bao gồm
MER hay không. Trong hai trường hợp, đáng chú ý là với những cá nhân 25 tuổi (40 tuổi tiết
kiệm) và khả năng chấp nhận rủi ro cao, các khoản lỗ, bất kể có bao gồm MER hay không,
thực sự vượt quá tổng số tiền tiết kiệm.
Di sản
Một chỉ trích xác đáng đối với các ước tính được trình bày ở trên và bao gồm trong Phụ lục D
(1) đến D (9) là chúng dựa trên giả định rằng các cá nhân tiết kiệm một cách ổn định một tỷ
lệ thu nhập nhất định trong suốt cuộc đời của họ. Có thể là những giai đoạn nhất định đòi hỏi
người đó không chỉ ngừng tiết kiệm mà còn thực sự rút bớt các khoản đầu tư của họ, có thể là
để tài trợ cho giai đoạn thất nghiệp hoặc ốm đau. Ngoài ra, bằng chứng rõ ràng là các cá nhân
có xu hướng tiết kiệm một phần thu nhập lớn hơn sau thời gian nuôi con.
Tuy nhiên, chỉ trích này không làm mất hiệu lực của các phân tích được trình bày ở trên và
trong Phụ lục D (1) đến D (9). Thay vào đó, chúng chỉ ra rằng có vô số tình huống có thể đã
được đưa ra. Các hồ sơ được trình bày được xây dựng đơn giản nhằm tạo điều kiện thuận lợi
cho người đọc sử dụng và hiểu chúng.
Ví dụ sau đây trình bày các ước tính về sự tích lũy vốn của một người thừa kế một lượng tiền
lớn. Do đó, ví dụ này loại trừ khả năng tiết kiệm thêm và tập trung hoàn toàn vào những tổn
thất do tỷ suất sinh lợi giảm do FPR gây ra.
Chúng ta hãy giả định rằng cá nhân được thừa kế 5.000 đô la và đầu tư tất cả số tiền đó. Bảng
34 tóm tắt các ước tính về tích lũy vốn trong kịch bản này theo cả ba nhóm tuổi: 25, 35 và 45.
Loại trừ bất kỳ khoản tiết kiệm nào có thể làm tăng tài sản thừa kế, khoản lỗ thu nhập nằm
trong khoảng từ 919 đô la đến 11.505 đô la, chiếm từ 18,38 phần trăm đến 230,10 phần trăm
của tài sản thừa kế ban đầu.
Nhớ lại rằng danh mục đầu tư được xây dựng để thận trọng. Ví dụ, danh mục đầu tư tích cực
chứa 50% vốn chủ sở hữu quốc tế đa dạng bên cạnh 20% nội dung nước ngoài được phép.
Ước tính tổn thất sẽ tăng lên nếu các danh mục đầu tư được xây dựng mạnh mẽ hơn nữa.
Bảng 35 chứa các ước tính tổn thất giả sử cá nhân đầu tư 100% tài sản thừa kế vào một quỹ
cổ phần quốc tế đa dạng.
Ước tính tổn thất tăng lên từ $ 9,910 đến $ 23,010, chiếm từ 183,79 phần trăm đến 460,20
phần trăm của tài sản thừa kế ban đầu. Kết quả từ ví dụ này xác nhận lượng vốn tích lũy đáng
kể đã được minh họa lần đầu trong ví dụ trước. Tác dụng rõ ràng của FPR là làm giảm tỷ lệ
hoàn vốn có thể thu được từ các khoản đầu tư, bất kể cấu trúc, tính nhất quán của các khoản
đóng góp hay thời gian tiết kiệm.
Đóng góp định kỳ
Ví dụ sau đây trình bày các ước tính về tích lũy vốn của một người đóng góp định kỳ vào tài
khoản RRSP. Các khoản đóng góp được giả định là không đổi và do đó không có mối quan
hệ nào với thu nhập của cá nhân. Ví dụ này có nghĩa là một hồ sơ ở giữa trình tiết kiệm hằng
được trình bày trong ví dụ đầu tiên và trình tiết kiệm tổng hợp trong ví dụ vừa xem xét.

Giả sử rằng một cá nhân có thể tiết kiệm 1.000 đô la mỗi hai năm.25 Tổng số tiền tiết kiệm
tích lũy được tạo ra bởi ba cấu hình tuổi là: 21.000 đô la (25 tuổi), 16.000 đô la (35 tuổi) và
11.000 đô la (45 tuổi). Bảng 36 tóm tắt các ước tính cho kịch bản cụ thể này cho cả ba cấu
hình tuổi.
Khoản tích lũy vốn không có của cá nhân này dao động từ $ 1,519 đến $ 25,009, chiếm từ
13,81 phần trăm đến 119,09 phần trăm tổng số tiền đã đầu tư. Một điều quan trọng nữa cần
nhớ là các danh mục đầu tư được xây dựng theo hướng thận trọng.
Ước tính tổn thất sẽ tăng lên nếu các danh mục đầu tư được xây dựng mạnh mẽ hơn nữa. Ví
dụ, giả sử rằng cá nhân đầu tư 100% số tiền tiết kiệm được vào một quỹ cổ phần đa dạng.
Ước tính tổn thất kết quả cho danh mục đầu tư sửa đổi được nêu trong bảng 37. Ước tính tổn
thất tăng lên từ 15.191 USD đến 50.017 USD, chiếm từ 138,1% đến 238,2% tổng số tiền tiết
kiệm được tích lũy.
Rõ ràng từ cả ba ví dụ cũng như từ ước tính tổn thất trong Phụ lục D (1) đến D (9) và Phụ lục
E rằng tích lũy vốn mà người Canada bỏ qua là vật chất và tốn kém về mặt tổng tiết kiệm
giảm, từ đó dẫn đến rút ra từ khi nghỉ hưu.

7 CƠ SỞ LÝ LUẬN BAN ĐẦU CHO QUY TẮC TÀI SẢN NƯỚC NGOÀI
Cơ sở ban đầu để thiết lập FPR là hướng các nguồn tài chính đến các lĩnh vực cụ thể của nền
kinh tế Canada dựa trên một chiến lược phát triển kinh tế được gọi là “Thay thế nhập khẩu”.
(Để biết thêm thông tin, xem Atkinson và Coleman 1989; Todaro 1989).
Tiền đề cơ bản là các công ty Canada là “trẻ sơ sinh” và do đó, cần sự bảo vệ và giúp
đỡ từ chính phủ để bắt đầu bước đi trưởng thành. Trong suốt đầu thế kỷ này và thậm chí đến
cuối những năm 1950 và 1960, các chính phủ Canada lo ngại về sự sẵn có của các nguồn tài
chính cho các công ty Canada. Người ta cho rằng những biện pháp này là cần thiết để thúc
đẩy ngành công nghiệp Canada và khuyến khích tạo việc làm.
Sự tồn tại liên tục của FPR chỉ có thể là dấu hiệu cho thấy mối quan tâm liên tục của
Ottawa đối với sự sẵn có của vốn cho các doanh nghiệp trong nước. Với sự toàn cầu hóa của
thị trường vốn và môi trường giao dịch tự do hơn, nói chung, ngành công nghiệp Canada có
khả năng tiếp cận vô hạn với các thị trường vốn trên thế giới. Nếu chính phủ liên bang kiên
quyết duy trì FPR, thì ít nhất chính phủ phải tiến hành tính toán chi phí và lợi ích để chứng
minh trường hợp của mình. Một nghiên cứu chi tiết của David Burgess và Joel Fried thuộc
Đại học Western Ontario kết luận rằng:
 Với sự toàn cầu hóa của thị trường tài chính, FPR không bảo vệ những gì nó có nghĩa
là để bảo vệ — một khoản tiết kiệm để đầu tư ở Canada. Thay vào đó, nó làm sai lệch
việc phân bổ tín dụng giữa các công ty và buộc các đại lý phải sử dụng các công cụ
đắt tiền hơn — các công cụ phái sinh — để đạt được mức rủi ro nước ngoài mong
muốn. Vì FPR làm giảm lợi nhuận từ các khoản tiết kiệm đã đăng ký mà không mang
lại lợi ích cho bất kỳ nhóm nào có thể xác định được, nên việc loại bỏ nó sẽ là một lợi
ích rõ ràng đối với người Canada (Burgess và Fried 1998: 1).
Hơn nữa, nếu người ta xem xét cán cân thanh toán của Canada, rõ ràng là Canada
không gặp vấn đề gì trong việc thu hút đầu tư nước ngoài. Như bảng 38 minh họa, trong khi
người Canada đầu tư ra nước ngoài, thì người nước ngoài cũng đầu tư vào Canada, phản ánh
bản chất toàn cầu của vốn (MacKinnon 1999). Trên thực tế, tổng vốn đầu tư trực tiếp nước
ngoài tích lũy vào Canada từ năm 1975 đến năm 1996 là 126.481 triệu đô la. Trái ngược với
triết lý đằng sau FPR, những con số này chỉ ra rằng ngành công nghiệp Canada có thể thu hút
đầu tư nước ngoài khá lớn.
Với số lượng lớn các khoản tiết kiệm lương hưu sẵn có và số lượng cổ phiếu Canada
ít ỏi, các nhà quản lý quỹ khá khó khăn trong việc tìm kiếm các khoản đầu tư cổ phần thích
hợp. Các báo cáo gần đây chỉ ra rằng các nhà quản lý quỹ tương hỗ và quỹ hưu trí sở hữu cổ
phần trong các công ty riêng lẻ chiếm từ 15 phần trăm đến 20 phần trăm tổng số cổ phần của
công ty (Ernst & Young 1997; The Conference Board of Canada 1998). Ngoài ra, như Ernst
& Young chỉ ra:
Chúng tôi ước tính rằng hiện có ít nhất 20 công ty quản lý quỹ tương hỗ ở Canada với
hơn 1 tỷ đô la Canada đầu tư vào cổ phiếu Canada. Công ty lớn nhất có khoảng 10 tỷ
đô la đầu tư vào cổ phiếu Canada. Một số tương tự các nhà quản lý tiền của tổ chức
lớn và các kế hoạch hưu trí cá nhân lớn hơn như OMERS và Caisse de Dépot cũng sở
hữu danh mục đầu tư trị giá hàng tỷ đô la của cổ phiếu Canada. Việc tập trung cổ
phiếu vào một số ít làm giảm tính thanh khoản cho cổ phiếu của công ty và khiến
người mua mới khó mua được cổ phiếu mà không tăng giá đáng kể. (Ernst & Young
1997: 14).
Để có một thị trường chứng khoán hiệu quả, các nhà quản lý quỹ cần có khả năng mua và bán
cổ phiếu mà không ảnh hưởng lớn đến giá cổ phiếu được giao dịch. FPR, tuy nhiên, đảm bảo
rằng các nhà quản lý quỹ sẽ có ảnh hưởng quá mức đến giá cổ phiếu Canada. Nếu các nhà
quản lý quỹ có khả năng tiếp cận nhiều hơn với các cổ phiếu nước ngoài, thì sẽ đạt được sự
đa dạng hơn trong nhóm đầu tư, điều này cũng sẽ giảm thiểu mọi ảnh hưởng không đáng có
đối với chứng khoán Canada (Ernst & Young 1997).
Hơn nữa, không có lý do lý thuyết hoặc thực nghiệm nào để kết luận rằng việc loại bỏ
FPR sẽ có tác động lớn đến chi phí vốn thực tế ở Canada, hoặc khiến dòng vốn ra khỏi
Canada. (Để có phân tích chi tiết, xem Choudhri và Sharma 1996). Rõ ràng, có thể có một số
tác động chuyển tiếp ngắn hạn. Canada đã tự do hóa FPR của mình từ 10% lên 20% vào năm
1991. Bằng chứng từ giai đoạn tự do hóa này cho thấy rằng các nhà đầu tư đã điều chỉnh dần
dần theo các cơ hội đầu tư nâng cao (The Conference Board of Canada 1998). Do đó, không
có lý do chính sách công khai nào để tiếp tục với 20% FPR. (Để có một phân tích sâu sắc,
hãy xem Burgess và Fried 1998).
 8 KẾT LUẬN
Rõ ràng là mục đích ban đầu của Quy tắc tài sản nước ngoài, cụ thể là vốn hóa của
các doanh nghiệp trong nước, đã đạt được thông qua đầu tư trực tiếp nước ngoài và tăng khả
năng cạnh tranh của các doanh nghiệp Canada thông qua cải thiện năng suất. Do đó, khả năng
thu hút vốn liên quan nhiều đến cơ cấu thuế và năng suất của ngành công nghiệp Canada hơn
là khả năng đầu tư tiết kiệm hưu trí của cá nhân người Canada ở nước ngoài.
Bản thân FPR đầy rẫy những khó khăn trong hoạt động như thách thức trong việc xác
định đâu là nội dung “Canada” và đâu là nội dung “nước ngoài”. FPR cũng có đủ sự mơ hồ
trong ứng dụng của nó mà một số phương pháp tăng cường tiếp xúc với nước ngoài vượt quá
giới hạn do FPR áp đặt đã phát triển. Khả năng mua nội dung nước ngoài trong các quỹ
“Canada” và sử dụng các công cụ phái sinh một cách hiệu quả cho phép các nhà đầu tư tăng
khả năng tiếp xúc với nước ngoài của họ vượt quá giới hạn 20 phần trăm được FPR cho phép.
Tuy nhiên, không nên xem khả năng phá vỡ FPR thay thế cho việc loại bỏ nó do chi phí liên
quan đến việc sử dụng các phương pháp này.
Hệ thống an sinh xã hội công cộng ở Canada và trên thực tế, ở hầu hết các nước công
nghiệp đang chịu áp lực ngày càng tăng từ các yếu tố liên quan đến dân số “già đi” do tỷ lệ
người Canada về hưu tăng lên so với tỷ lệ công nhân trong dân số Canada. Điều quan trọng là
phải hiểu rằng những người muốn cải cách Kế hoạch Hưu trí Canada và Kế hoạch Hưu trí
Quebec có rất ít chỗ để điều động. Những ràng buộc về thuế mà các chương trình phải đối
mặt chỉ ra rằng các sáng kiến cải cách duy nhất còn lại sẽ dựa trên việc cắt giảm lợi ích hoặc
hạn chế về tính đủ điều kiện.
Áp lực lên hệ thống công đồng nghĩa với việc hệ thống tiết kiệm của tư nhân ngày
càng có tầm quan trọng. Người Canada ngày càng phụ thuộc nhiều hơn vào tiền tiết kiệm tư
nhân để dành cho những ngày nghỉ hưu của họ. Thật không may, FPR hạn chế khả năng nhận
được tỷ lệ hoàn vốn cao nhất có thể của các nhà đầu tư ở Canada, đồng thời làm tăng rủi ro
mà các nhà đầu tư phải gánh chịu.
Như đã trình bày trong Phần 6 và trong Phụ lục D, chi phí cho FPR đối với các nhà
đầu tư Canada là thực tế và đáng kể. Việc tích lũy vốn đã bị bỏ qua do sự hiện diện của FPR
nằm trong khoảng từ $ 1,158 khiêm tốn đến $ 510,306 bất thường, tùy thuộc vào các giả định
được kết hợp và hồ sơ cá nhân được sử dụng.
Đáng chú ý hơn là so sánh tương đối giữa tích lũy vốn bỏ qua và giá trị của tổng tiết
kiệm. Tính theo phần trăm tổng tiết kiệm, ước tính tổn thất nằm trong khoảng từ mức thấp
13,6 phần trăm đến 118,5 phần trăm, tùy thuộc vào các giả định cụ thể được đưa vào. Quy
mô của các khoản lỗ tương đối là dấu hiệu cho thấy sự tích lũy vốn tích lũy đáng kể đã bỏ
qua do FPR.
Loại bỏ FPR là một tình huống đôi bên cùng có lợi cho tất cả mọi người và là một
quyết định không tốn kém của chính phủ. Trên thực tế, việc loại bỏ FPR có thể làm tăng
nguồn thu từ thuế của chính phủ vì việc loại bỏ nó sẽ làm tăng thu nhập hưu trí của những
người về hưu, những người phải chịu thuế. Đồng thời, nó sẽ cho phép các cá nhân kiếm được
tỷ suất lợi nhuận lớn hơn trong khi giảm mức độ rủi ro tương ứng của họ thông qua đa dạng
hóa. Do đó, việc loại bỏ FPR đồng nghĩa với việc người dân Canada có thu nhập cao hơn,
tính linh hoạt và phẩm giá cao hơn khi nghỉ hưu, và triển vọng thực sự của việc tăng nguồn
thu thuế cho chính phủ.