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证券研究报告 | 策略专题
2022 年 08 月 17 日

策略专题
等待下一波增量
证券分析师
——A 股七大资金主体面面观
吴开达 [Table_Summary]
资格编号：S0120521010001
投资要点：
邮箱：wukd＠tebon.com.cn
 公募基金：被动型新发脉冲后，待主动型起势。7 月新成立公募偏股型基金份额近
800 亿份，创下近半年新高。7 月份公募偏股型新发迎来脉冲，看具体产品而言，
研究助理
增量主要来自于批量的中证 1000 以及碳中和主题相关被动型产品，但也出现了新
林昊 发百亿的主动型产品。截至 8 月 15 日当月已过半，虽然新发总份额刚过 200 亿，
邮箱：linhao3＠tebon.com.cn 但该水平在批量被动型产品集中成立后已属符合预期。

相关研究  私募证券基金：存量市场抑制仓位表现。1）按私募证券基金季度报备情况来看，
2-4 月规模整体缩水-5530 亿元，5-7 月规模回暖 1891 亿元，但距离修复前期市场
调整带来的影响尚有较大距离。从股票型产品的新发行情况来看，7 月新发数量进
一步走低，私募证券市场整体偏向存量市场；2）7 月仓位小幅下滑。存量市场抑
制私募仓位，小幅回落-3.76pcts，但整体仍位于 60%以上，较 3-5 月仓位表现更
为乐观。

 北向资金：再平衡后重回流入。7 月净流出达-211 亿元，主要由于银行单行业遭受

事件冲击的影响，以及前期情绪的平复。8 月以来北向小幅净流入虽不及百亿水平，
但细水长流或更为持久。三季度以来，电力设备、医药生物、汽车获北向资金的净
流入，银行净流出超-160 亿，抹平二季度流入规模。

 两融资金：回暖进程受阻，参与中游制造较多。7 月单月两融小幅净流入 85 亿元，

8 月至今小幅净流出。两融交易情绪尤其是融资买入情绪的回落，使得两融净流入
情况承压。三季度以来，两融资金带动中游制造行业涨幅领先，净流入中游板块的
电力设备、机械设备、国防军工较多，且这些行业指数涨跌幅相对领先，相互印证
显示两融资金对中游制造板块参与度更高。

 保险资金：6 月权益仓位突破中位至 13%。6 月保险资金权益仓位环比上升

+0.65pcts 至 13.02%，突破 2013 年以来中位水平。同时单看股票和证券投资基金
的规模环比变动，6 月+7.09%，对比万得全 A 环比变动为+9.68%，以及混合型基
金指数为+7.65%，可以看出 6 月仓位的大幅上行主要由于市场表现影响带来被动
上行。但在 5 月显著的增仓行为后，6 月权益规模变化仍然接近混合型基金指数变
动，显示当前保险资金未有明显减仓行为。

 银行理财：7 月新发产品基础资产含股票比例小幅回升至 8%附近。6、7 月新发结

构中基础资产包含股票产品数量占比小幅回升至接近 8%，维持了今年以来较好态
势。

 产业资本：7 月净减持规模回落，8 月前半月净减持不及百亿。6 月产业资本净减

持-579 亿元释放了市场大幅反弹后的减持压力，7 月净减持-355 亿有所回落，接
近 1、3 月水平。观察 8 月市场截至 15 日产业资本表现，净减持-87 亿，当前产
业资本端资金需求压力较小。

 风险提示：公开数据存在滞后，资本市场政策出现超预期变化，国际形势出现超预
期恶化。

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内容目录
1. 公募基金：被动型新发脉冲后，待主动型起势 ............................................................ 4

2. 私募证券基金：存量市场抑制仓位表现 ....................................................................... 6

3. 北向资金：再平衡后重回流入 ..................................................................................... 7

4. 两融资金：回暖进程受阻，参与中游制造较多 ............................................................ 8

5. 保险资金：6 月权益仓位突破中位至 13% ................................................................. 10

6. 银行理财：新发数量见底，基础资产含股票比例稳定在 8%水平 .............................. 11

7. 产业资本：7 月净减持规模回落，8 月前半月净减持不及百亿 .................................. 12

8. 风险提示 .................................................................................................................... 14

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图表目录
图 1：各大资金主体关键指标月度表现 ............................................................................ 4

图 2：7 月新发迎来脉冲 ................................................................................................... 4

图 3：6 月偏股型基金存量赎回迅速收窄 ......................................................................... 5

图 4：主动偏股型基金仓位在 7 月下旬以来再度走低（%） ............................................ 5

图 5：私募证券基金规模有所回暖，新发低迷使得私募资金偏向存量市场 ...................... 6

图 6：7 月私募股票多头产品估算仓位小幅回落，但仍位于 60%以上 ............................. 6

图 7：7 月北向资金再平衡 ............................................................................................... 7

图 8：三季度至今，北向逆势净流入电力设备、医药生物、汽车 .................................... 7

图 9：北向三季度以来对食饮、医药增配领先 ................................................................. 8

图 10：7 月份两融规模及占比小幅上升 ........................................................................... 8

图 11：7 月两融小幅净流入，参与度回落至 8%以下....................................................... 9

图 12：两融三季度净流入中游制造.................................................................................. 9

图 13：两融余额行业分布，电力设备、有色、机械、电子占比上升 ............................. 10

图 14：6 月保险资金仓位被动回升 0.65pcts 至 13%以上 .............................................. 10

图 15：保险资金权益规模 6 月增长 2108 亿，有数据以来单月历史最高水平 ............... 11

图 16：理财新发数量底部走平 ....................................................................................... 11

图 17：基础资产包含股票的理财产品数量占比稳定在 8%高水平.................................. 12

图 18：产业资本 7 月减持规模小幅回落 ........................................................................ 13

图 19：三季度以来银行、轻工制造、石油石化净增持领先，医药生物、机械设备、基础

化工、电子净减持规模较大 ............................................................................................ 13

图 20：当前至年底解禁压力较大 ................................................................................... 14

图 21：当前至年底，银行、电力设备、基础化工解禁市值领先 .................................... 14

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9WlZcZjZeVsZhUyWsV8ViYsMqPyQ9P8Q6MsQrRpNpNeRmMxPlOrQzRaQrQoRxNqNrPMYnMzR
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图 1：各大资金主体关键指标月度表现
2022年
资金主体关键指标月度表现 2021月均
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月至今
公募偏股型基金：
新成立份额（亿份） 1809 1028 221 450 169 134 277 795 202
总份额净变化（亿份） 1423 1708 7 6 -311 -898 -106
私募证券基金：
股票型新成立产品数量（只） 2680 2674 1668 2582 1681 1603 1697 105 295
股票多头策略产品估算仓位（%） 74 69 69 59 57 60 68 64
规模净变化（亿元） 1965 2193 -20 44 -5554 -22 -35 1948
北向资金：
净流入额（亿元） 360 168 40 -451 63 169 730 -211 75
两融资金：
净流入额（亿元） 205 -761 103 -552 -1432 152 574 85 -47
交易额占全A比例（%） 8.92 6.93 7.17 7.18 6.77 7.29 8.22 7.72 8.08
保险资金：
权益仓位（%） 12.63 12.38 12.60 12.13 11.89 12.37 13.02
权益规模净变化（亿元） -26 -726 685 -908 -459 1650 2108
银行理财：
发行产品数量（只） 4261 2792 2033 3087 2784 2527 2830 2384 793
新发基础资产包含股票数量占比（%） 5.11 8.82 8.71 7.74 8.34 7.14 7.49 7.94 9.91
年末权益类资产占比（%） 3.27
年末公募基金资产占比（%） 4.00
产业资本：
增持规模（亿元） 92 83 44 122 78 147 115 122 29
减持规模（亿元） -550 -471 -318 -518 -180 -307 -694 -477 -116
净减持规模（亿元） -458 -387 -274 -396 -102 -159 -579 -355 -87

资料来源：Wind，德邦研究所，报告数据均截至 2022/8/15 注：私募、理财产品新发存在滞后更新现象

1. 公募基金：被动型新发脉冲后，待主动型起势
7 月新成立公募偏股型基金份额近 800 亿份，创下近半年新高。7 月份公募
偏股型新发迎来脉冲，看具体产品而言，增量主要来自于批量的中证 1000 以及碳
中和主题相关被动型产品，但也出现了新发百亿的主动型产品。截至 8 月 15 日当
月已过半，虽然新发总份额刚过 200 亿，但该水平在批量被动型产品集中成立后
已属符合预期。

图 2：7 月新发迎来脉冲

4,500

4,000

3,500

3,000

2,500

2,000

1,500

1,000

500

新成立基金份额:偏股型:月频（亿份）

资料来源：Wind，德邦研究所

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6 月存量赎回份额收窄至-400 亿份以内，预计 7 月总份额将转向正增长。偏

股型基金在经历 5 月存量赎回千亿份后， 6 月存量赎回力度迅速收窄至-384 亿份，
表现好于 3、4、5 月，总份额变化-106 亿份。预计在 7 月新发增量的主导下，总
份额有望转为正增长。

图 3：6 月偏股型基金存量赎回迅速收窄

5,000

4,000

3,000

2,000

1,000

-1,000

-2,000

-3,000
2018-01
2018-03
2018-05
2018-07
2018-09
2018-11
2019-01
2019-03
2019-05
2019-07
2019-09
2019-11
2020-01
2020-03
2020-05
2020-07
2020-09
2020-11
2021-01
2021-03
2021-05
2021-07
2021-09
2021-11
2022-01
2022-03
2022-05
存量基金份额净申购:偏股型:月频（亿份） 存量份额净变化+新成立份额（亿份）

资料来源：Wind，德邦研究所

7 月下旬起公募仓位再度压降。主动偏股型基金估算仓位上行仅持续半个月，
7 月下旬以来其中主要的三类基金仓位率先下行，平衡混合型仓位 8 月起同样走
低。在被动型产品新发脉冲后，后续主动型产品新发是否起势对其仓位的支撑作
用更为重要。

图 4：主动偏股型基金仓位在 7 月下旬以来再度走低（%）
90 70

87 65

84 60

81 55

78 50

75 45

万得全A走势 普通股票型 偏股混合型 灵活配置型（右） 平衡混合型（右）

资料来源：Wind，德邦研究所

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2. 私募证券基金：存量市场抑制仓位表现
私募证券基金规模 7 月跳升近 2 千亿，新发数量低迷显示整体为存量资金。
截至 7 月私募证券基金规模达 5.98 万亿元，7 月环比变化跳升 1948 亿元。按私
募证券基金季度报备情况来看，2-4 月规模整体缩水-5530 亿元，5-7 月规模回暖
1891 亿元，但距离修复前期市场调整带来的影响尚有较大距离。从股票型产品的
新发行情况来看，7 月新发数量进一步走低，私募证券市场整体偏向存量市场。

图 5：私募证券基金规模有所回暖，新发低迷使得私募资金偏向存量市场
7 4000

6 3500

3000
5

2500
4
2000
3
1500

2
1000

1 500

0 0

私募证券投资基金管理规模（万亿元） 私募证券股票型基金发行数量（只，右）

资料来源：Wind，德邦研究所，最新月份新发由于登记滞后可能存在一定低估

市场休整后，7 月仓位小幅下滑。根据华润信托阳光私募股票多头指数成分
平均仓位来看，6 月仓位环比大幅+7pcts 以上主要是受到市场持续上涨后的逼空
行为。7 月市场迎来盘整，私募仓位同样小幅回落-3.76pcts，但整体仍位于 60%
以上，较 3-5 月仓位表现更为乐观。

图 6：7 月私募股票多头产品估算仓位小幅回落，但仍位于 60%以上

90% 7000

80% 6000

70% 5000

60% 4000

50% 3000

40% 2000

30% 1000

万得全A指数（右） 华润信托阳光私募股票多头指数成分平均仓位

资料来源：Wind，德邦研究所

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3. 北向资金：再平衡后重回流入
北向资金 7 月经历再平衡。北向资金 2022 年前 7 个月累计净流入 507 亿元，
6 月大幅净流入后，7 月净流出达-211 亿元，主要由于银行单行业遭受事件冲击
的影响，以及前期情绪的平复。8 月以来北向小幅净流入虽不及百亿水平，但细水
长流或更为持久。

图 7：7 月北向资金再平衡
3.0 1,000

800
2.5
600

2.0 400

200
1.5
0

1.0 -200

-400
0.5
-600

0.0 -800

陆股通持股市值（万亿元） 陆股通成交净买入（亿元，右）

资料来源：Wind，德邦研究所

三季度以来，电力设备、医药生物、汽车获北向资金的净流入，银行净流出
超-160 亿，抹平二季度流入规模。北向在三季度以来流入电力设备、医药生物、
汽车，对银行大幅抛售。同时三季度以来涨幅较高行业如通信、机械设备，北向资
金同样参与较多。

图 8：三季度至今，北向逆势净流入电力设备、医药生物、汽车
250 25%

200 20%

150
15%

100
10%
50
5%
0
0%
-50

-5%
-100

-150 -10%

-200 -15%
电 医 汽 通 食 商 煤 机 非 传 有 石 计 纺 环 综 公 美 社 钢 轻 建 基 电 交 农 国 房 建 家 银
力 药 车 信 品 贸 炭 械 银 媒 色 油 算 织 保 合 用 容 会 铁 工 筑 础 子 通 林 防 地 筑 用 行
设 生 饮 零 设 金 金 石 机 服 事 护 服 制 装 化 运 牧 军 产 材 电
备 物 料 售 备 融 属 化 饰 业 理 务 造 饰 工 输 渔 工 料 器

北向2022二季度各行业净流入情况（亿元） 三季度至今各行业净流入情况（亿元）
二季度行业指数涨跌幅（右） 三季度至今行业指数涨跌幅（右）

资料来源：Wind，德邦研究所测算

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三季度以来，北向资金对食饮、医药配置比例上行明显，银行、家电、建材
配比下行领先。测算食饮、医药行业在三季度以来获北向主动增配均超+0.4pcts，
显著领先其他行业较多，银行配比则下降-0.53pcts，受事件影响较大。

图 9：北向三季度以来对食饮、医药增配领先
5,000 0.6%

4,500
0.4%
4,000

3,500
0.2%
3,000

2,500 0.0%

2,000
-0.2%
1,500

1,000
-0.4%
500

0 -0.6%
食 医 有 煤 非 通 石 汽 交 公 计 电 传 美 电 环 纺 综 商 钢 社 建 农 国 基 轻 房 机 建 家 银
品 药 色 炭 银 信 油 车 通 用 算 子 媒 容 力 保 织 合 贸 铁 会 筑 林 防 础 工 地 械 筑 用 行
饮 生 金 金 石 运 事 机 护 设 服 零 服 装 牧 军 化 制 产 设 材 电
料 物 属 融 化 输 业 理 备 饰 售 务 饰 渔 工 工 造 备 料 器

北向二季度末持仓市值（亿元） 北向三季度至今持仓市值（亿元） 剔除行业涨跌幅后三季度至今配置比例变化(右)

资料来源：Wind，德邦研究所测算

4. 两融资金：回暖进程受阻，参与中游制造较多
7 月两融余额继续小幅反弹至 1.63 万亿，占流通 A 股市值比例也回升至
2.37%。8 月以来，市场仍位于区间震荡，两融资金规模同样无较明显变化。

图 10：7 月份两融规模及占比小幅上升
20000 2.8%
18000 2.7%
16000 2.6%
14000 2.5%
12000 2.4%
10000 2.3%
8000 2.2%
6000 2.1%
4000 2.0%
2000 1.9%
0 1.8%

融券余额（亿元） 融资余额（亿元） 两融余额占流通市值比例（右）

资料来源：Wind，德邦研究所

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7 月单月两融小幅净流入 85 亿元，8 月至今小幅净流出。两融交易情绪尤其

是融资买入情绪的回落，使得两融净流入情况承压，两融交易额占全 A 成交额比
例由 8%以上重回下方 7.72%，截至 8 月 15 日参与度则进一步回落至 7.31%，再
次回到 5 月整体水平。

图 11：7 月两融小幅净流入，参与度回落至 8%以下

2500 12%

2000
11%
1500

1000 10%

500
9%
0

-500 8%

-1000
7%
-1500

-2000 6%

两融期间净买入额（亿元） 两融交易额占A股成交额（右）

资料来源：Wind，德邦研究所

三季度以来，两融资金带动中游制造行业涨幅领先。两融资金三季度净流入
中游板块的电力设备、机械设备、国防军工较多，且这些行业指数涨跌幅相对领
先，相互印证显示两融资金对中游制造板块参与度更高。非银、医药、钢铁、交运
则遭两融资金净流出，且行业指数涨跌幅同样为负。

图 12：两融三季度净流入中游制造
100 30%

50 20%

0 10%

-50 0%

-100 -10%

-150 -20%

-200 -30%
电 机 国 银 食 公 基 汽 计 环 有 农 纺 电 综 建 通 家 社 美 轻 房 商 建 传 煤 石 交 钢 医 非
力 械 防 行 品 用 础 车 算 保 色 林 织 子 合 筑 信 用 会 容 工 地 贸 筑 媒 炭 油 通 铁 药 银
设 设 军 饮 事 化 机 金 牧 服 材 电 服 护 制 产 零 装 石 运 生 金
备 备 工 料 业 工 属 渔 饰 料 器 务 理 造 售 饰 化 输 物 融

两融2022二季度各行业净流入情况（亿元） 三季度至今各行业净流入情况（亿元）
二季度行业指数涨跌幅（右） 三季度至今行业指数涨跌幅（右）

资料来源：Wind，德邦研究所

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图 13：两融余额行业分布，电力设备、有色、机械、电子占比上升
1,600 1.0%

1,400 0.8%

1,200 0.6%

1,000 0.4%

800 0.2%

600 0.0%

400 -0.2%

200 -0.4%

0 -0.6%
电 有 机 电 国 环 建 纺 农 公 通 社 家 美 银 商 建 基 轻 汽 食 房 计 煤 石 传 交 综 钢 医 非
力 色 械 子 防 保 筑 织 林 用 信 会 用 容 行 贸 筑 础 工 车 品 地 算 炭 油 媒 通 合 铁 药 银
设 金 设 军 材 服 牧 事 服 电 护 零 装 化 制 饮 产 机 石 运 生 金
备 属 备 工 料 饰 渔 业 务 器 理 售 饰 工 造 料 化 输 物 融

二季度末两融余额（亿元） 三季度至今两融余额（亿元） 两融三季度分布比例变化(右)

资料来源：Wind，德邦研究所

5. 保险资金：6 月权益仓位突破中位至 13%

保险资金仓位突破中位水平。6 月保险资金权益仓位环比上升+0.65pcts 至
13.02%，突破 2013 年以来中位水平。同时单看股票和证券投资基金的规模环比
变动，6 月+7.09%，对比万得全 A 环比变动为+9.68%，以及混合型基金指数为
+7.65%，可以看出 6 月仓位的大幅上行主要由于市场表现影响带来被动上行。但
在 5 月显著的增仓行为后，6 月权益规模变化仍然接近混合型基金指数变动，显
示当前保险资金未有明显减仓行为。

图 14：6 月保险资金仓位被动回升 0.65pcts 至 13%以上

25 17%

23
16%
21
15%
19
14%
17

15 13%

13
12%
11
11%
9
10%
7

5 9%

保险资金运用余额（万亿元） 保险资金运用余额:股票和证券投资基金占比（右） 仓位中位数（右）

资料来源：Wind，德邦研究所

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保险资金权益规模 6 月大增 2108 亿，单月增长规模为有数据统计以来最高

水平。

图 15：保险资金权益规模 6 月增长 2108 亿，有数据以来单月历史最高水平

2,500
6,000
2,000

1,500 5,000

1,000
4,000
500

0 3,000

-500
2,000

-1,000
1,000
-1,500

-2,000 0

万得全A走势（右） 保险资金运用余额:股票和证券投资基金规模净变化（亿元）

资料来源：Wind，德邦研究所

6. 银行理财：新发数量见底，基础资产含股票比例稳定在
8%水平
理财单月新发数量连降四年，已有见底趋势。资管新规出台后，理财新发数
量由单月高点 16000 只持续回落至 2000 只水平，今年资管新规正式落地后，新
发数量已有见底趋势。7 月新发数量为 2384 只，整体底部平稳。

图 16：理财新发数量底部走平

18000

16000

14000

12000

10000

8000

6000

4000

2000

理财产品发行数量(只)

资料来源：Wind，德邦研究所

11 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
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7 月理财新发结构权益占比为 7.94%，保持今年以来的较高水平。过去理财
基础资产包含股票的产品数量占比始终在 2%~4%区间波动，但在资管新规即将
实施的 21 年，该比例便持续上行，并在 2021 年 12 月突破 7%，今年以来，该比
例维持稳定，位于 8%水平附近。6、7 月新发结构中基础资产包含股票产品数量
占比小幅回升至接近 8%，维持了今年以来较好态势。

图 17：基础资产包含股票的理财产品数量占比稳定在 8%高水平
35,000 10%

9%
30,000
8%

25,000 7%

6%
20,000

5%

15,000
4%

10,000 3%

2%
5,000
1%

0 0%

股票 债券 利率 票据 信贷资产 汇率 商品 其他 基础资产包含股票产品数量占比（右）

资料来源：Wind，德邦研究所
注：单个产品可能包含多个基础资产，故此处的合计值可能大于该时间段内实际发行产品数量(只)

7. 产业资本：7 月净减持规模回落，8 月前半月净减持不及

百亿
6 月产业资本减持压力有所释放后，7 月净减持规模迎来回落。6 月产业资本
净减持-579 亿元释放了市场大幅反弹后的减持压力，7 月净减持-355 亿有所回落，
接近 1、3 月水平。

观察 8 月市场截至 15 日产业资本表现，净减持-87 亿，当前产业资本端资金

需求压力较小。

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图 18：产业资本 7 月减持规模小幅回落
1,000

500

-500

-1,000

-1,500

产业资本增持规模（亿元） 减持规模（亿元） 净减持（亿元）

资料来源：Wind，德邦研究所

图 19：三季度以来银行、轻工制造、石油石化净增持领先，医药生物、机械设备、基础化工、电子
净减持规模较大
40

20

-20

-40

-60

-80

-100

-120

-140

-160

-180
银 轻 石 电 非 综 钢 美 煤 家 纺 社 农 环 建 商 通 食 传 建 公 有 国 房 交 计 汽 电 基 机 医
行 工 油 力 银 合 铁 容 炭 用 织 会 林 保 筑 贸 信 品 媒 筑 用 色 防 地 通 算 车 子 础 械 药
制 石 设 金 护 电 服 服 牧 材 零 饮 装 事 金 军 产 运 机 化 设 生
造 化 备 融 理 器 饰 务 渔 料 售 料 饰 业 属 工 输 工 备 物

二季度各行业增减持规模（亿元） 三季度至今各行业增减持规模（亿元）

资料来源：Wind，德邦研究所

当前时点至年底仅 10 月份解禁压力较小，其余月份解禁压力均较大。当前至
年底，银行、电力设备、基础化工解禁压力较大，电子经历 7 月科创板解禁潮已
释放部分压力。

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图 20：当前至年底解禁压力较大
10000

9000

8000

7000

6000

5000

4000

3000

2000

1000

月度解禁流通市值（亿元）

资料来源：Wind，德邦研究所

图 21：当前至年底，银行、电力设备、基础化工解禁市值领先
3,500

3,000

2,500

2,000

1,500

1,000

500

0
银 电 基 电 医 计 公 钢 食 汽 交 机 通 非 国 商 美 房 建 社 有 轻 煤 纺 建 环 家 传 石 农 综
行 力 础 子 药 算 用 铁 品 车 通 械 信 银 防 贸 容 地 筑 会 色 工 炭 织 筑 保 用 媒 油 林 合
设 化 生 机 事 饮 运 设 金 军 零 护 产 装 服 金 制 服 材 电 石 牧
备 工 物 业 料 输 备 融 工 售 理 饰 务 属 造 饰 料 器 化 渔

当前时点至2022年底各行业预计解禁规模（亿元）

资料来源：Wind，德邦研究所

8. 风险提示
公开数据存在滞后，资本市场政策出现超预期变化，国际形势出现超预期恶
化。

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信息披露
分析师与研究助理简介
吴开达，德邦证券研究所副所长、总量大组长、首席策略分析师（兼中小盘、新股研究）,复旦大学、上海财经大学金融专硕导师。曾
任国泰君安策略联席首席，拥有超过 10 年资本市场投资及研究经历，同时具备一级市场、二级市场买方投资及二级市场卖方研究经
验。践行“自由无用、策略知行”，主要研究市场微观结构。吴开达策略知行团队成员大多具有买方工作经验，细分为：大势研判、
行业比较、公司研究、微观流动性、新股研究五个领域，落地组合策略+增强策略，较传统卖方策略更具买方思维、更重知行。

分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信
息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观
点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

投资评级说明
[Table_RatingDescription]
1. 投资评级的比较和评级标准： 类 别 评 级 说 明
以报告发布后的 6 个月内的市场表 买入 相对强于市场表现 20%以上；
现为比较标准，报告发布日后 6 个 增持 相对强于市场表现 5%~20%；
股票投资评
月内的公司股价（或行业指数）的 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动；
级
涨跌幅相对同期市场基准指数的涨
减持 相对弱于市场表现 5%以下。
跌幅；
2. 市场基准指数的比较标准： 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；
A 股市场以上证综指或深证成指为基 行业投资评 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；
准；香港市场以恒生指数为基准；美 级
国市场以标普 500 或纳斯达克综合指 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。
数为基准。

法律声明
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下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容
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能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。
市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊
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本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究
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根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

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