金融工程

证券研究报告 专题报告 2022 年 03 月 11 日

【专题报告】

市场多久能反弹？——市场底部反弹特征梳理

 摘要
华创证券研究所
年初至今，A 股市场经历了较大幅度的调整，市场悲观情绪持续蔓延。
我们认为可以从以下九个维度判断市场底部： 证券分析师：王小川
 低价股比例：低价股比例掉头向下的时候大概率是市场底部反弹的时候， 电话：021-20572528
目前截止到上周五，这个指标已经掉头（看多）。 邮箱：wangxiaochuan@hcyjs.com
 破净股比例：破净股比例与低价股比例逻辑相似，位于次高位，但属于 执业编号：S0360517100001
下降通道。（看多）
 M2/总市值中位数：目前 M2/总市值中位数向上，由于 M2 数据公布的滞 相关研究报告
后性，无法判断当前指标的情况，但我们仍然可以通过关注该指标把握 《2021 年四季报公募基金十大重仓股持仓分析》
2022-01-26
市场的走势。（中性）
《历年春季躁动行情回顾与 2022 年展望》
 PE 中位数和十年国债收益率倒数：在当前时点股票市场 PETTM 的中位 2022-01-20
数为 31.78 低于 10 年国债收益率倒数 35.18。（说明当前股票市场估值较 《铢累寸积，朝乾夕惕——2021 年量化策略总
便宜，中性） 结》
2022-01-04
 全市交易额：当前的成交额 11622 亿，虽然个别热门板块跌幅较大，但从 《数据探索的择时系列之进阶篇：自上而下，青
市场整体热度的角度来看仍处于非常火热的状态。（看多） 出于蓝而胜于蓝》
2021-12-09
 个股流动性：现在低于 549 万/天的个股比例只有 1.48%。可以看出当前 《降准后市场表现统计与对因子收益率影响》
市场个股的交易状态仍还不够冷清。（看多） 2021-12-06
 区间最大跌幅的中位数：单从下跌幅度来看，目前还不能看出触底信号，
可以关注后市发展。（中性）
 次新股的破发率。目前截止到 3 月 4 日，该指标已出现掉头。市场或逐
渐步入反弹行情。（看多）
 全市场的估值：当前差值已经处于历史低位，但还未呈现横盘走势，接
下来可继续关注分位数差，如若底部筑成，反弹行情可期。（中性）
 主要结论
由上述探索市场底部的指标结果来看，市场大概率或处于由底部向上的反弹过
程中，建议后续持续关注指标变化。

 风险提示：
本报告中市场底部与反弹特征数据均为历史数据，不代表未来发展趋势。

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 专题报告

投资主题
报告亮点
市场是否处于底部与何时反弹一直是市场关注的重点，本篇报告从九大维度
对市场底部进行探索与刻画，并结合历史市场经验，从不同维度对市场何时
反弹进行了预判，得出“市场大概率或处于由底部向上的反弹过程中”的
结论。
投资逻辑
低价股、破净率、估值、成交量、次新股等维度常常被用于判断市场是否见
底，本文将各个指标进行历史统计与分析，观察历史上市场大跌与反弹时各
个指标的变化以及当前指标情况，对未来市场进行预判。

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 专题报告

目 录
一、近期市场风险集中释放，市场回调明显 .......................................................................... 5
二、多维度探索市场底部特征与反弹切换 .............................................................................. 5
（一）低价股比例 ...............................................................................................................6
（二）破净股比例 ...............................................................................................................6
（三）M2/总市值中位数 .................................................................................................... 7
（四）PE 中位数和十年国债收益率倒数的比较 .............................................................7
（五）全市场成交额 ...........................................................................................................8
（六）个股成交的冷淡 .......................................................................................................8
（七）个股区间最大跌幅中位数 .......................................................................................9
（八）次新股的破发率 .......................................................................................................9
（九）估值分位数差 .........................................................................................................10
三、总结 .....................................................................................................................................10
四、风险提示 ............................................................................................................................. 11

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 专题报告

图表目录
图表 1 2022 年主要指数涨跌情况 ..........................................................................................5
图表 2 低价股比例 ...................................................................................................................6
图表 3 破净率 ...........................................................................................................................6
图表 4 M2/总市值中位数 ........................................................................................................ 7
图表 5 PE 中位数和十年国债收益率倒数的比较 .................................................................7
图表 6 大盘走势与市场热度对比 ...........................................................................................8
图表 7 历史大震荡区间高低点成交额对比 .......................................................................... 8
图表 8 历史个股区间最大跌幅中位数 .................................................................................. 9
图表 9 上证综指与破发率的关系 ...........................................................................................9
图表 10 行业分位数与全市场分位数的关系 ...................................................................... 10

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 专题报告

一、近期市场风险集中释放，市场回调明显
年初至今，A 股市场经历了较大幅度的调整，在疫情升级、俄乌冲突等内外多重风险因
素的影响下，创业板指累积下跌 20.69%，中证 1000 累积下跌 13.21%，沪深 300 累积下
跌 13.11%，中证 500 累积下跌 12.82%，上证指数累计下跌 9.44%，其中上证指数于 2022
年 3 月 9 日跌破 3200 点后反弹，市场悲观情绪持续蔓延。

图表 1 2022 年主要指数涨跌情况
证券代码 证券简称 收盘价 年初至今
399673.SZ 创业板 50 2,602.73 -21.95
399006.SZ 创业板指 2,635.19 -20.69
399296.SZ 创成长 6,447.96 -18.36

399330.SZ 深证 100 5,667.70 -17.61

000688.SH 科创 50 1,153.36 -17.51
399102.SZ 创业板综 3,032.07 -17.36
399001.SZ 深证成指 12,370.95 -16.74
399005.SZ 中小 100 8,479.95 -15.08
399106.SZ 深证综指 2,160.94 -14.59
399101.SZ 中小综指 12,522.81 -13.82
000852.SH 中证 1000 6,952.52 -13.21
000300.SH 沪深 300 4,292.84 -13.11
000906.SH 中证 800 4,644.61 -13.04
000905.SH 中证 500 6,414.94 -12.83
000903.SH 中证 100 4,191.86 -12.54
881001.WI 万得全 A 5,181.67 -12.46
000016.SH 上证 50 2,933.46 -10.41
000001.SH 上证指数 3,296.09 -9.44

资料来源：wind, 华创证券

二、多维度探索市场底部特征与反弹切换
我们认为，可以从九个维度对市场底部进行判断与反弹时点把握：

1、低价股比例：逻辑是牛市消灭仙股，熊市产生仙股。

2、破净股比例：打折促销，领先指标。

3、M2/总市值中位数：相当于每一元的市值，有多少 M2 支撑和刺激？可以理解为“施
肥率”。

4、PE 中位数和十年国债收益率倒数：比较股票和国债收益率的高低，经典的股债轮
动指标。

5、全市交易额有没有触底？：全市场人气。

6、个股流动性有没有触底？：大底中大部分个股流动性枯竭。

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7、区间最大跌幅的中位数：大底是跌出来的，大底的水准是高点腰斩、再腰斩。

8、人气指标：次新股的破发率。

9、全市场的估值：底部一般全市场估值低，各个行业也一片惨淡，几无例外。

（一）低价股比例

低价股比例为（股价<2）的比例，从指标来看，市场大底判断不用着急，可耐心等待拐
点。在大底走出来的过程中，一定有明确拐点。在 2008 年是同步指标，而 2012 年、2014
年，低价股比例下降是领先指标。截止到上周五，这个指标已经掉头。

图表 2 低价股比例

资料来源：wind, 华创证券

（二）破净股比例

破净股比例与低价股比例逻辑相似，当市场上涨时，破净股比例基本没有超过 2%，目前
最新比例为 6.68%，位于次高位，但属于下降通道。

图表 3 破净率

资料来源：wind, 华创证券

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（三）M2/总市值中位数

在指标选择上使用总市值中位数来避免大市值股票对指标影响太大，而 M2/总市值中位
数指标实际上衡量的是，货币投放与资本市场市值成长的关系。可以从图中看出在下跌
行情中，M2/总市值中位数与大盘基本呈现负相关的走势，这一点在本次回调中也能够得
到验证。并且我们可以发现在指标的拐点同样是市场走势的拐点。目前 M2/总市值中位
数向上，由于 M2 数据公布的滞后性，无法判断当前指标的情况，但我们仍然可以通过
关注该指标把握市场的走势。

图表 4 M2/总市值中位数

资料来源：wind, 华创证券

（四）PE 中位数和十年国债收益率倒数的比较

作为经典的股债轮动的量化方法，该模型经常作为长期股债轮动的基础模型之一。

图表 5 PE 中位数和十年国债收益率倒数的比较

资料来源：wind, 华创证券

上图采用全市场每日的 PETTM 作为股票市场的估值水平，设定 100 亿总市值作为小盘

股的阈值。可以发现在 2014 年 9 月之前，市场中 100 亿市值下的个股占比长期保持在

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80%左右，而在之后市场中 100 亿以下市值的个股占比保持在 70%左右的比例。市场经

历了 2018 年之后，股票市场整体的估值水平相比 2018 年之前没有再突破单日平均 50 倍
的估值水平，及时在 2020 年最火热的行情期间，市场整体估值水平为 45.22 远小于 2015
年的最高水平（112.12）。

另外，从长期角度来看，在二者每次相交时，市场均处于长期趋势的底部，适合大资金
的长期择时信号，在当前时点股票市场 PETTM 的中位数为 31.78 低于 10 年国债收益率
倒数 35.18。

（五）全市场成交额

市场的成交额可以反映市场的热度，下图表示我们计算每日市场的总成交额：

图表 6 大盘走势与市场热度对比

资料来源：wind, 华创证券

上图可以看出，每当市场处于大底之际，市场很冷清成交额会连续新低。

图表 7 历史大震荡区间高低点成交额对比
高点成交额(亿) 低点成交额(亿) 比例
20081031 2249.39 336.68 14.97%
20121130 3793.02 625.46 16.49%
20160127 19625.85 5091.08 25.94%
20181018 5548.26 2394.71 43.16%
20220309 12716.8 11622.3 91.39%
资料来源：wind, 华创证券

从成交额的统计结果来看，历史每次大底时的成交额相比之前高点的成交额占比均不足
50%，当前的成交额 11622 亿，虽然个别热门板块跌幅较大，但从市场整体热度的角度
来看仍处于非常火热的状态。

（六）个股成交的冷淡

对应上面一个维度，对个股的成交额进行分析。通过上面分析每当市场大底时刻伴随着
成交额的萎缩，进行简单的测算，08 年个股成交额低于 100 万/天，按照 M2 增速，对应

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到 2012 年该标准就从 100 万/天提到到 208 万/天，对应到 2016 年为 336 万/天，2018 年

为 400 万/天，按照 M2 增速，到现在就应该是 549 万/天。

2008 年 10 月 31 低于 100 万/天的个股比例是 7%，2012 年 11 月 30 日低于 208 万的个股

比例是 9.33%，2016 年 1 月 27 日低于 336 万的个股比例是 10.23%，2018 年 10 月 18 日
低于 336 万的个股比例是 7.12%，现在低于 549 万/天的个股比例只有 1.48%。可以看出
当前市场个股的交易状态仍还不够冷清。

（七）个股区间最大跌幅中位数

虽然与前几次超跌情况相比，本轮个股下跌的区间幅度不算太大，但很大程度上是因为
市场在过去的几年中监管逐渐成熟，使得整体泡沫得到有序控制，同时投资者结构与心
态也有所变化，从股民到基民，从投机到投资。单从下跌幅度来看，目前还不能看出触
底信号，可以关注后市发展。

图表 8 历史个股区间最大跌幅中位数
起始日期 截止日期 跌幅中位数
08 年下跌 20080114 20081104 69%
15 年下跌 20150612 20160128 52%
18 年下跌 20180124 20181227 34%
21 年末下跌 20211213 至今 12%

资料来源：wind, 华创证券

（八）次新股的破发率

回顾过去 15 年与 18 年大跌前后与次新股破发率的关系可以很清晰的从图中发现，当整
体大盘走势向下时候，次新股破发率会不断攀升直至阶段峰值，随后随着破发率的逐渐
降低，大盘整体也会迎来复苏，并且破发率有一定的领先性。从去年 11 月份起到今年 1
月底，破发率逐步攀升，而 2 月份已经达到过去 5 年的最大值，随后呈现横盘且出现了
一些下降的苗头。如果当前破发率峰值已过，那么市场或逐渐步入反弹行情。

目前截止到 3 月 4 日，该指标已出现掉头。

图表 9 上证综指与破发率的关系

资料来源：wind, 华创证券

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（九）估值分位数差

从分位数的角度上来看，市场大底往往是行业 90 分位数与市场 90 分位数差的阶段性低

谷，这意味着市场上高估值的板块越来越少。在市场回调逐渐筑底的过程中，高估值板
块的溢价逐渐回归市场均值。该效应在 18 年尤为明显，可以看到在分位数差完成筑底的
之后的不久，市场便引来了一波反弹。

自 2020 年 8 月以来，分位数差逐步回落了近 50%，当前差值已经处于历史低位，但还未

呈现横盘走势，接下来可继续关注分位数差，如若底部筑成，反弹行情可期。

图表 10 行业分位数与全市场分位数的关系

资料来源：wind, 华创证券

三、总结
年初至今，A 股市场经历了较大幅度的调整，市场悲观情绪持续蔓延。

我们认为可以从以下九个维度判断市场底部：

1、低价股比例：低价股比例掉头向下的时候大概率是市场底部反弹的时候，目前截止
到上周五，这个指标已经掉头（看多）。

2、破净股比例：破净股比例与低价股比例逻辑相似，位于次高位，但属于下降通道。
（看多）

3、M2/总市值中位数：目前 M2/总市值中位数向上，由于 M2 数据公布的滞后性，无

法判断当前指标的情况，但我们仍然可以通过关注该指标把握市场的走势。（中性）

4、PE 中位数和十年国债收益率倒数：在当前时点股票市场 PETTM 的中位数为 31.78

低于 10 年国债收益率倒数 35.18。（说明当前股票市场估值较便宜）

5、全市交易额：当前的成交额 11622 亿，虽然个别热门板块跌幅较大，但从市场整体

热度的角度来看仍处于非常火热的状态。（看多）

6、个股流动性：现在低于 549 万/天的个股比例只有 1.48%。可以看出当前市场个股的

交易状态仍还不够冷清。（看多）

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10
 专题报告

7、区间最大跌幅的中位数：单从下跌幅度来看，目前还不能看出触底信号，可以关注
后市发展。（中性）

8、次新股的破发率。目前截止到 3 月 4 日，该指标已出现掉头。市场或逐渐步入反弹
行情。（看多）

9、全市场的估值：当前差值已经处于历史低位，但还未呈现横盘走势，接下来可继续
关注分位数差，如若底部筑成，反弹行情可期。（中性）

由上述探索市场底部的指标结果来看，市场大概率或处于由底部向上的反弹过程中，
建议后续持续关注指标变化。

四、风险提示
本报告中所有统计结果均基于历史数据，不代表未来趋势。

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金融工程组团队介绍
组长、首席分析师：王小川

同济大学管理学博士。2017 年加入华创证券研究所。

高级研究员：秦玄晋

上海对外经贸大学硕士。2018 年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨宸祎

美国伊利诺伊大学香槟分校会计学、金融工程学硕士，CFA。2021 年加入华创证券研究所。

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华创证券机构销售通讯录

地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱
张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com
张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com
侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com
北京机构销售部 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com
过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com
侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com
车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com
张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com
段佳音 资深销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com
汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com
包青青 高级销售经理 0755-82756805 baoqingqing@hcyjs.com
广深机构销售部
董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com
巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com
张嘉慧 销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com
邓洁 销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com
许彩霞 上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com
曹静婷 销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com
官逸超 销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com
黄畅 资深销售经理 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com
吴俊 高级销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com
李凯 资深销售经理 021-20572554 likai@hcyjs.com
上海机构销售部
张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com
柯任 高级销售经理 021-20572590 keren@hcyjs.com
蒋瑜 销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com
施嘉玮 销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com
王世韬 销售助理 wangshitao1@hcyjs.com
朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com
潘亚琪 销售总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com
私募销售组
汪子阳 高级销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com

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 专题报告

华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深 300)

公司投资评级说明：

强推：预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上；

推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10%－20%；
中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；
回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%－20%之间。

行业投资评级说明：

推荐：预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上；

中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；
回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。

分析师声明
每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：
分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对
任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。

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本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。
本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本
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并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值
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且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。
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华创证券研究所
北京总部 广深分部 上海分部

地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际 地址：上海市浦东新区花园石桥路 33 号

恒奥中心 C 座 3A 商务中心 A 座 19 楼 花旗大厦 12 层
邮编：100033 邮编：518034 邮编：200120
传真：010-66500801 传真：0755-82027731 传真：021-20572500
会议室：010-66500900 会议室：0755-82828562 会议室：021-20572522

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 14