HSC-BC Chien Luoc 2019-11jan2019 PDF

Báo cáo Chiến lược & Vĩ mô
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Thị trường rung lắc trong nửa đầu năm có thể là cơ hội mua vào trong năm
• HSC đặt mục tiêu VNindex chạm 1100 vào cuối năm.
COMPANY REPORT
• Chúng tôi cho rằng VNindex sẽ giảm trong nửa đầu năm, có lẽ xuống đáy là
770 trước khi bật lại sau đó.
• Do thị trường chứng khoán thế giới rung lắc trước lo ngại nền kinh tế thế giới
giảm tốc.
• Mặt bằng định giá đang tiến dần tới mức hấp dẫn trong bối cảnh kinh tế vĩ mô
trong nước vẫn khả quan.

• Lợi nhuận của các doanh nghiệp sẽ tăng trưởng với EPS của 70 mã vốn hóa
lớn nhất dự báo tăng 11,1%.

• Tuy vậy đây sẽ là mức tăng trưởng thấp nhất trong 3 năm qua.

• Quá trình cổ phần hóa và các thương vụ bán cổ phần nhiều khả năng sẽ trầm
Fiachra Aodh MacCana
lắng hơn trong năm nay cho đến khi thị trường ổn định trở lại.
fiachra.maccana@hsc.com.vn
• Tuy nhiên chúng tôi thấy có những tiến triển ở vấn đề quyền tiếp cận thị
Trần Thị Thanh Huyền trường, thể hiện ở việc luật chứng khoán mới nhiều khả năng sẽ được thông
Trưởng bộ phận vĩ mô qua.
huyen.ttt@hsc.com.vn

Huỳnh Thị Kim Khuê • Chúng tôi dự báo tăng trưởng GDP năm nay là 6,6%; là mức tăng trưởng dự
Chuyên viên phân tích cấp cao
khue.htk@hsc.com.vn báo mạnh nhất trên thế giới trong năm 2019.

Võ Thị Nhật Minh
Chuyên viên dữ liệu cấp cao • Nhờ ngành sản xuất và sức tiêu dùng tiếp tục tăng trưởng.
minh.vtn@hsc.com.vn

Hoàng Mai Xuân Lan • Nhờ vốn FDI nên sẽ có thêm nhà máy được xây dựng và xuất khẩu sẽ tăng
Chuyên viên phân tích dữ liệu trưởng mạnh hơn.
lan.hmx@hsc.com.vn

• Chúng tôi dự báo tỷ giá USD/VND sẽ tăng 3%.

CTCP Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh
Trụ sở chính • Đồng thời dự báo lạm phát sẽ ổn định ở mức 3,5%.
Tầng 5 & 6, Tòa nhà AB
76 Lê Lai, Quận 1, TPHCM
T: (+84 28) 3 823 3299
F: (+84 28) 3 823 3301
Chi nhánh Hà Nội

Lầu 2, Tòa nhà Cornerstone
16 Phan Chu Trinh, Quận Hoàn Kiếm
T: (+84 24) 3 9334693
F: (+84 24) 3 9334822
www.hsc.com.vn
www.hsc.com.vn Trang 1
Xin vui lòng xem nội dung chi tiết về xung đột lợi ích và khuyến cáo cuối báo cáo này
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
HSC kỳ vọng Vnindex sẽ biến động trong biên độ 770-1100 trong năm 2019. Và khép lại năm
2019 ở cận trên của biên độ này.
Thị trường mới nổi MSCI và đồng đô la Mỹ Thị trường mới nổi MSCI và VNindex
105,0 1.350 1.400
1.450
100,0 1.200 1.300
1.250 1.050 1.200

95,0
COMPANY REPORT 900 1.100
1.050 90,0
85,0 750 1.000

850
80,0 600 900
650 450 800

75,0
450 70,0 300 700
12/2013
12/2014
12/2015
12/2016
12/2017
12/2018
3/2013
6/2013
9/2013
3/2014
6/2014
9/2014
3/2015
6/2015
9/2015
3/2016
6/2016
9/2016
3/2017
6/2017
9/2017
3/2018
6/2018
9/2018
02/2008
07/2008
12/2008
05/2009
10/2009
03/2010
08/2010
01/2011
06/2011
11/2011
04/2012
09/2012
02/2013
07/2013
12/2013
05/2014
10/2014
03/2015
08/2015
01/2016
06/2016
11/2016
04/2017
09/2017
02/2018
07/2018
12/2018
MXEF Index DXY Curncy VNINDEX Index MXEF Index
Nguồn: Bloomberg Nguồn: Bloomberg
HSC kỳ vọng Vnindex sẽ biến động trong biên độ 770- thích kinh tế. Trước những sự kiện này, có thể (1) đồng
1100 trong năm 2019; nghĩa là cao hơn 23,2% và thấp USD sẽ yếu đi và (2) thị trường chứng khoán mới nổi
hơn 10,3% so với mốc đóng cửa cuối năm 2018 là hồi phục sau khi chu kỳ thắt chặt đã qua điểm cực đại.
892,54. Theo đó, ít có khả năng thị trường sẽ quay trở Do vậy, Vnindex sẽ chạm đáy vào mùa hè và có thể bật
lại đỉnh của năm 2018. Thay vào đó, chúng tôi cho rằng lại trong Q3 và Q4 để chạm tới đỉnh của năm về cuối
thị trường sẽ biến động mạnh hơn bình thường và có năm 2019. Do vậy chúng tôi đặt ra mục tiêu cho Vnin-
thể có những đợt điều chỉnh mạnh. dex vào cuối năm 2019 là chạm tới mốc 1100.
Chúng tôi đưa ra dự báo cho năm 2019 theo 2 khoảng Chúng tôi cho rằng thị trường chứng khoán trong năm
thời gian. Trong đó trong khoảng thời gian nửa đầu năm 2019 sẽ chịu tác động của cả những nhân tố tích cực
2019 thị trường sẽ có nguy cơ giảm, đặc biệt là từ cuối và nhân tố tiêu cực. Trước tiên chúng tôi sẽ đề cập đến
Q1 do chính sách tiền tệ trên thế giới tiếp tục được thắt những nhân tố tích cực gồm:
chặt. Chủ yếu do các NHTW đảo ngược hoặc dừng
chương trình nới lỏng định lượng QE của mình và nâng 1. Tăng trưởng lợi nhuận các doanh nghiệp ở mức
lãi suất sau hành động nâng lãi suất của Fed. Điều này khá. Cụ thể HSC dự báo EPS của 70 doanh nghiệp
nhiều khả năng sẽ khiến đồng USD mạnh lên một chút. vốn hóa lớn nhất sẽ tăng 11,1%. Trên thực tế, HSC
Về tranh chấp thương mại Mỹ - Trung Quốc, chúng tôi ước tính EPS của 70 doanh nghiệp vốn hóa lớn
giả định các bên sẽ đạt được thỏa thuận tạm thời trong nhất sẽ tăng 16,5% trong năm 2018.
Q1.
2. Định giá không còn cao – Hiện P/E dự phóng năm
Và nếu điều này xảy ra, các thị trường chứng khoán 2019 của 70 doanh nghiệp vốn hóa lớn nhất là
mới nổi sẽ hồi phục trong vài tháng. Và có lẽ sự hồi 14,22 lần. Biên độ biến động của chỉ số này trong 5
phục này đã bắt đầu diễn ra. Tuy nhiên chúng tôi cho năm là 10,15 đến 20,52 lần và mức trung vị là 11,96
rằng sự giảm tốc trong tăng trưởng kinh tế cuối cùng sẽ lần. Năm ngoái, tại đỉnh của thị trường, P/E của 70
cản trở sự hồi phục này. Đặc biệt là khi chính sách tiền doanh nghiệp vốn hóa lớn nhất là 20,52 lần trước
tệ và tài khóa tại hầu hết các nền kinh tế lớn vẫn còn khi thị trường điều chỉnh mạnh trong Q2. Chúng tôi
căng thẳng. Điều này có thể dẫn đến sự giảm tốc của coi mặt bằng định giá hiện nay là hợp lý dựa trên
kinh tế thế giới trong Q2, thời điểm bước vào mùa hè. triển vọng tăng trưởng như đề cập trên đây.
HSC tin tưởng rằng Fed sẽ dừng quá trình thu hẹp bảng 3. Môi trường vĩ mô trong nước rất tích cực – tăng
cân đối kế toán của mình trong mùa hè. Trong khi đó trưởng GDP năm 2019 nhiều khả năng sẽ đạt 6,6%;
nhiều khả năng lãi suất tại Mỹ về cơ bản sẽ ngừng tăng. nghĩa là chỉ thấp hơn một chút so với năm 2018.
Và ECB có khả năng cũng sẽ từ bỏ kế hoạch nâng lãi Lạm phát đã giảm tốc, xuất khẩu khả quan và câu
suất. Đồng thời, có thể một số nền kinh tế như Nhật Bản chuyện FDI cũng rất tích cực. Hiện khó có thể tìm
và Trung Quốc sẽ tiếp tục tung ra các biện pháp kích thấy bất kỳ trở lực nào ở môi trường vĩ mô trong
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
nước ở thời điểm hiện tại. Tuy nhiên tốc độ tăng Q3 của Đức đã sụt giảm, thì chương trình QE đã
trưởng kém đi của ngành cơ sở hạ tầng cộng với vấp phải nhiều chỉ trích. Đặc biệt là từ phía NHTW
sự trì hoãn ở một số dự án chủ chốt chắc chắn sẽ Đức vì lo ngại các định chế tài chính khu vực EU sẽ
là một hạn chế. không đổi mới khi có QE. Chương trình QE được
thực hiện với mục đích giúp các ngân hàng giảm nợ
4. Quá trình cải cách thị trường vốn đã được đẩy và cải thiện tình hình tài chính. Điều này đã không
nhanh và có lẽ sẽ có những thông tin đáng chú ý xảy ra và có vẻ như QE còn làm tăng rủi ro đạo đức
được công bố trong năm – dự thảo Luật Chứng kinh doanh do các ngân hàng ỉ lại. Tuy nhiên việc
khoán mới REPORT
COMPANY đã được công bố và nhiều khả năng cắt giảm quy mô mua trái phiếu giữa lúc kinh tế khu
sẽ được thông qua trong năm 2019. Một số doanh vực Châu Âu suy yếu chắc chắn sẽ là một vấn đề
nghiệp FDI có lẽ sẽ có quyền tiếp cận lớn hơn đối gây tranh cãi.
với thị trường vốn trong những trường hợp cụ thể.
Những vấn đề như xây dựng cơ quan xếp hạng tín Lo ngại chính của chúng tôi thiên về hiệu ứng chấm
dụng, xây dựng thị trường mua bán nợ thứ cấp và dứt giai đoạn thanh khoản dồi dào trên toàn cầu
cải thiện quyền tiếp cận thị trường đang được tích hơn là sự giảm tốc tăng trưởng của châu Âu. Vì
cực thảo luận. hiệu ứng này sẽ cộng hưởng thêm vào hiệu ứng
đảo ngược QE của Fed bắt đầu từ năm 2017. Ở
Những nhân tố tích cực này nhiều khả năng sẽ tạo ra vào thời kỳ đỉnh điểm, ECB mua 80 tỷ Euro tài sản
những đợt phục hồi dài trong năm. Đặc biệt là nếu có mỗi tháng và nâng quy mô bảng cân đối lên bằng
những tiến triển ở quá trình cải cách thị trường vốn. 42% GDP của khu vực đồng Euro. Tốc độ mua tài
Tuy nhiên, giống như năm 2018, thị trường sẽ thường sản đạt cực đại 80 tỷ Euro/tháng kéo dài đến tháng
xuyên biến động và các đợt hồi phục sẽ khó có thể kéo 3/2017 và hiện tốc độ này đã sụt giảm đáng kể, sụt
dài được hơn 1 hoặc 2 tháng. Trên thực tế, chúng tôi giảm đến 3 lần. Kể từ tháng 10/2018, ECB chỉ mua
thấy có một số vấn đề đáng lo ngại: 15 tỷ EUR tài sản mỗi tháng. Và tác động của điều
này sẽ ra sao?
1. Tất cả dấu hiệu đều cho thấy sự giảm tốc của nền
kinh tế thế giới trong năm 2019 với rủi ro suy thoái • ECB hiện nắm giữ 2,1 nghìn tỷ EUR trái phiếu
trong 18 tháng tới đã tăng lên – Q3 là thời khắc chính phủ. Theo đó giá trái phiếu duy trì ở mức
quan trọng đối với nền kinh tế thế giới với sự sụt rất cao và tạo ra hiệu ứng lấn át của khu vực
giảm của nhu cầu tại một số nền kinh tế chủ chốt đã công khiến các quỹ đầu tư trái phiếu và các
đồng thời bất ngờ mạnh lên như Trung Quốc, Nhật công ty bảo hiểm đã phải tìm kiếm trái phiếu có
Bản, EU nói chung và Đức nói riêng. Mẫu số chung lợi suất hấp dẫn ở bên ngoài khu vực Euro. Có
ở đây là sự suy giảm nhu cầu tại Trung Quốc, từ đó thể nói khi chương trình mua trái phiếu chấm
ảnh hưởng đến các nền kinh tế lớn khác. Điều này dứt, lợi suất sẽ tăng và thu hút những đối tượng
trở nên khốc liệt hơn trước sự sụt giảm thanh khoản nêu trên quay trở lại Châu Âu từ các thị trường
đồng USD; lãi suất tăng kể từ năm ngoái và tranh khác. Tuy nhiên do có độ trễ từ khi ra thông báo
chấp thương mại giữa Mỹ với hầu như toàn bộ các chính thức cho đến nay nên một phần hiệu ứng
đối tác thương mại lớn của mình. đã được phản ánh vào giá của thị trường trái
phiếu khu vực Euro.
World Bank dự báo tăng trưởng GDP thế giới sẽ
giảm tốc xuống có lẽ còn 2,9% trong năm 2019 • ECB nắm 258 tỷ EUR trái phiếu đảm bảo bằng
từ 3,1% trong năm 2018. Sau đó tiếp tục giảm tốc BĐS. Do thị trường dành cho những chứng
xuống còn 2,8% trong năm 2020. Trong khi mức khoán đảm bảo bằng BĐS này (MBS) là tương
độ giảm tốc là nhẹ, thì xu hướng mới là điều quan đối nhỏ nên giá có thể bị lệch lạc đi nhiều. Tuy
trong nhất. Một số chuyên gia kinh tế còn dự đoán nhiên trong những tháng gần đây ECB chỉ tham
sẽ có sự giảm tốc mạnh và do đó ở tại thời điểm của gia hạn chế vào những đợt phát hành MBS
chu kỳ đi lên đã chín muồi, người dân thường có xu mới. Do vậy giá đã có sự điều chỉnh.
hướng lạc quan thái quá. Do vậy mức độ suy giảm
có thể sẽ tồi tệ hơn so với kỳ vọng. • ECB hiện nắm 170,4 tỷ EUR trái phiếu doanh
nghiệp. NHTW này đã thực hiện chương trình
2. ECB tiến hành thắt chặt định lượng sau Fed đã ảnh mua trái phiếu doanh nghiệp (CSPP) có xếp
hưởng đến thanh khoản tiền tệ toàn cầu – Vào tháng hạng tín nhiệm tốt. Và chương trình này gần
12, ECB đã xác nhận sẽ giảm 1/2 chương trình mua như đã ngừng lại và lợi suất đã gần như quay
trái phiếu trị giá 2,6 nghìn tỷ EUR (chương trình này về mặt bằng bình thường. Tuy nhiên có thể lợi
bắt đầu từ năm 2015). Bất chấp những yếu kém suất trái phiếu doanh nghiệp khu vực Euro sẽ
ở nền kinh tế Ý và Pháp cộng với thực tế là GDP tăng trong 3-6 tháng tới.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
• ECB nắm 26,9 tỷ EUR sản phẩm chứng khoán ở những lĩnh vực như công nghệ 5G và quyền sở
hóa. Bằng việc cung cấp nguồn tài chính rẻ cho hữu trí tuệ không được bảo vệ đầy đủ cộng với hoạt
các doanh nghiệp, ECB đã gián tiếp hỗ trợ thị động cưỡng bức chuyển giao công nghệ. Vấn đề
trường chứng khoán thông qua chương trình đầu tiên có lẽ là vấn đề phức tạp nhất mà các bên
mua tài sản của mình. Tuy nhiên, quy mô của phải giải quyết.
chương trình này không lớn và chỉ bằng một
phần nhỏ so với thị trường sản phẩm chứng Công nghệ 5G, ô tô điện, chất bán dẫn, công nghệ
khoán hóa tại Châu Âu trị giá 1,2 nghìn tỷ EUR. sinh học và công nghệ người máy được coi là những
COMPANY REPORT lĩnh vực công nghệ cao có sự cạnh tranh giữa các
Nói chung hiệu ứng của quá trình bình thường hóa doanh nghiệp của hai nước trong tương lai. Trung
giá cả tài sản đã bắt đầu do độ trễ dài và sự dần thu Quốc muốn giảm sự lệ thuộc vào công nghệ của
hẹp chương trình QE xuống một quy mô khá thấp Mỹ trong tương lai và ngày càng độc lập hơn. Trong
đã bắt đầu. Do vậy, chúng tôi không kỳ vọng một cú khi đó Mỹ coi đây là một cuộc chơi phải có kẻ thắng
sốc lớn sẽ xảy ra nhưng giá tài sản sẽ tiếp tục điều người thua. Mỹ nhiều khả năng sẽ tìm kiếm những
chỉnh trong 3-6 tháng tới dẫn đến lợi suất tại một số cam kết chắc chắn và có thể kiểm chứng với những
thị trường trái phiếu chính phủ tăng và đồng thời giá mốc thời gian cụ thể. Trong khi đó Trung Quốc sẽ
một số tài sản khác sẽ có sự điều chỉnh. Ảnh hưởng có những giới hạn nhất định khi đưa ra nhượng bộ
chính có lẽ sẽ rơi vào các thị trường trái phiếu bên với Mỹ. Chúng tôi kỳ vọng hai bên sẽ đi đến được
ngoài khu vực EU khi mà mức độ tham gia của NĐT một sự nhất trí chung sau Tết nguyên đán, vào cuối
đến từ châu Âu giảm đáng kể do những NĐT này tháng 2. Vấn đề ở đây là thời gian còn lại quá ngắn.
quay trở lại thị trường chính của mình. Để có thể có một cuộc đàm phán có ý nghĩa thì có lẽ
thời hạn đàm phán phải được gia hạn sau 90 ngày.
Không giống như Fed, ECB vẫn chưa đề cập đến Chúng tôi cho rằng nếu đàm phán tiến triển thuận
việc giảm quy mô bảng cân đối kế toán của mình. lợi thì thời gian đàm phán sẽ được gia hạn.
Nhưng giống như quá trình đảo ngược QE đang
diễn ra của Fed, thì quá trình này của ECB nếu diễn Nói chung, chúng tôi lạc quan rằng hai bên sẽ đi
ra có thể sẽ gây ảnh hưởng đáng kể lên giá cả tài đến được một thỏa thuận. Đơn giản là vì thiệt hại
sản trên thế giới. kinh tế do chính sách áp thuế hiện nay cộng với
những đợt áp thuế đã được đề xuất nhưng chưa
3. Tranh chấp thương mại Trung Quốc – Mỹ và áp dụng đối với cả Mỹ và Trung Quốc trong năm
những vấn đề thương mại khác cũng góp phần 2019 có lẽ sẽ không nhỏ. Hiệu ứng lan tỏa từ tranh
vào sự bất ổn của thế giới – Cả hai bên đã có chấp thương mại đã ảnh hưởng đến triển vọng tăng
những bước xuống thang căng thẳng trong những trưởng tại Nhật Bản, khu vực Eurozone và nhiều
tuần gần đây, và đây là một diễn biến tích cực. Tổng nền kinh tế châu Á khác. Tổng thống Trump đã thể
thống Trump đã hàm ý rõ ràng rằng nhiều khả năng hiện rõ ràng rằng ông muốn đạt được thỏa thuận
sẽ đạt được thỏa thuận sau nhiều cuộc đàm phán và với vai trò là nhân vật chính bắt đầu cuộc tranh
căng thẳng diễn ra gần đây. Ông Trump trước đó chấp thương mại Trung – Mỹ thì quan điểm của ông
cũng hàm ý là có thể can thiệp vào vụ việc bắt giữ Trump ở vấn đề này là rất quan trọng.
CFO của Huawei nếu có nhiều tiến triển trong đàm
phán thương mại. Trung Quốc trước đó đã công bố 4. Định giá trên thị trường chứng khoán thế giới
sẽ dỡ bỏ mức thế áp dụng bổ sung là 25% đối với có lẽ bắt đầu trở nên đắt đỏ nếu tăng trưởng lợi
phương tiện nhập khẩu từ Mỹ dự kiến đưa ra để đáp nhuận chậm lại -
trả lại Mỹ với thuế giảm từ 40% về 15% bắt đầu từ
ngày 1/1. Trung Quốc cũng sẽ xem xét nối lại hoạt Toàn bộ những nhân tố tiêu cực đều đến từ bên
động nhập khẩu ngô từ Mỹ ngay vào tháng 1 sau ngoài và những nhân tố này sẽ nằm trong những
khi đã bắt đầu nhập khẩu đậu nành trở lại từ Mỹ. động lực chính của thị trường trong năm 2019. Trong
khi đó tình hình trong nước có vẻ sẽ ảnh hưởng tích
Vấn đề là đây không chỉ là một cuộc tranh chấp cực đến thị trường chứng khoán. Và đây là lý do
thương mại đơn thuần. Tâm điểm của cuộc tranh chúng tôi cho rằng khả năng giảm sẽ thấp hơn khả
chấp thương mại này liên quan đến chính sách năng tăng trong năm 2019. Tuy vậy chúng tôi cũng
công nghiệp của Trung Quốc với tên gọi “Made muốn chỉ ra rằng giống như năm 2018, khả năng
in China 2025” với trọng tâm là xây dựng những dự báo cho năm 2019 là hạn chế. Chu kỳ kinh tế
ưu thế hàng đầu về kỹ thuật tại các lĩnh vực chủ thế giới đã bước vào giai đoạn chín muồi và những
chốt dựa trên chính sách hỗ trợ của nhà nước (bên điểm hạn chế cũng như áp lực thường thấy ở vào
cạnh các biện pháp khác). Ngoài ra còn liên quan giai đoạn già cỗi của chu kỳ đã tạo ra sự bất ổn lớn
đến những chính sách và cách hành xử hiện nay hơn cho thị trường chứng khoán thế giới.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Chúng tôi thấy rằng kể từ năm 2017 Vnindex đã • Xu hướng biến động của đồng USD – đồng
biến động theo cùng xu hướng với chỉ số thị trường USD mạnh lên sẽ không tốt cho các thị trường
mới nổi MSCI. Tuy nhiên mức độ biến động của thị mới nổi. Chúng tôi thấy rằng đồng USD sẽ sớm
trường Việt Nam có xu hướng lớn hơn do thanh đạt đỉnh.
khoản kém và vẫn chưa thực sự được coi là một thị
trường mới nổi. Tuy nhiên nói chung, giống như các • Xu hướng giá dầu – giá dầu tăng sẽ có lợi. Và
thị trường mới nổi, thị trường Việt Nam chịu sự ảnh chúng tôi cho rằng giá dầu sẽ chỉ tăng khiêm
hưởng của 3 nhân tố quan trọng sau: tốn.
COMPANY REPORT
• Dòng tiền chảy vào thị trường mới nổi – dòng
tiền chảy vào thị trường là nhân tố tích cực.
Chúng tôi kỳ vọng dòng tiền sẽ quay trở lại thị
trường trong những ngày tháng sau này của
năm 2019.
www.hsc.com.vn
Danh mục đầu tư và đánh giá ngành.
COMPANY REPORT
Đánh giá của HSC cho từng ngành trong năm 2019
Chúng tôi đánh giá Thấp hơn mặt bằng chung thị trường đối vối ngành ngân hàng. Đánh giá Cao hơn mặt bằng chung thị trường đối với ngành bảo hiểm và Thấp hơn mặt bằng
chung thị trường đối với ngành chứng khoán
Chúng tôi đánh giá Thấp hơn mặt bằng chung thị trường đối với ngành hàng tiêu dùng.
Chúng tôi đánh giá Bằng với mặt bằng chung thị trường đối với ngành tài nguyên.
Chúng tôi nâng đánh giá ngành sản xuất lên Cao hơn mặt bằng chung thị trường.
Tiếp tục đánh giá Thấp hơn mặt bằng chung thị trường đối với ngành BĐS.
Tiếp tục đánh giá Bằng với mặt bằng chung thị trường đối với ngành nông nghiệp
Chúng tôi đánh giá Thấp hơn mặt bằng chung thị trường đối với ngành dược phẩm.
Chúng tôi đánh giá Cao hơn mặt bằng chung thị trường đối với ngành vận tải và logistic.
Danh mục đầu tư tham khảo của HSC năm 2019

Lợi nhuận ròng Lợi nhuận ròng Lợi nhuận Lợi nhuận ròng Hệ số dự Giá trị sổ sách Hệ số ước tính Tỷ số lợi nhuận
% tăng
Giá tại ngày Vốn hóa thị trường Vốn hóa thị trường sau thuế ước tính sau thuế dự báo ròng trên mỗi trên mỗi cổ báo giá trên trên mỗi cổ giá cổ phiếu ròng dự báo
Mã chứng khoán Ngành Số lượng cổ phiếu trưởng
03/1/2019 (triệu đồng) (triệu đô) năm 2018 năm 2019 cổ phiếu ước phiếu dự báo lợi nhuận phiếu ước trên giá trị sổ trên vốn chủ sở
năm
(triệu đồng) (triệu đồng) tính năm 2018 năm 2019 năm 2019 tính 2018 sách 2018 hữu năm 2019
Ngân hàng - Giảm tỷ trọng
MBB Tài chính 18.500 2.160.451.381 39.968.351 1.738 6.038.428 7.336.679 21,5% 2.627 3.192 5,8 14.866 1,2 21%
TCB Tài chính 25.000 3.496.592.160 87.414.804 3.801 8.330.837 10.299.750 23,6% 2.456 2.946 8,5 15.551 1,6 17%
HDB Tài chính 28.150 980.999.771 27.615.144 1.201 2.780.662 3.803.135 36,8% 2.756 3.204 8,8 14.394 2,0 23%
VIB Tài chính 17.500 530.574.039 9.285.046 404 1.941.362 2.309.424 19,0% 3.472 2.948 5,9 13.728 1,3 20%
Phi ngân hàng - Tỷ trọng theo thị trường
BVH Tài chính 89.200 700.886.434 62.519.070 2.718 1.110.425 1.572.324 41,6% 1.489 2.109 42,3 22.254 4,0 10,8%
SSI Tài chính 26.000 499.847.842 12.996.044 565 1.008.602 1.019.336 1,1% 2.059 2.081 12,5 18.610 1,4 10,6%
Bất động sản - Giảm tỷ trọng
VHM Tài chính (Bất động sản) 73.200 3.349.513.918 245.184.419 10.660 16.920.444 19.875.354 17,5% 5.052 5.907 12,4 16.451 4,4 28,7%
NLG Tài chính (Bất động sản) 25.350 211.576.563 5.363.466 233 703.746 859.663 22,2% 3.109 3.357 7,6 15.798 1,6 20,7%
CTD Tài chính (Bất động sản) 159.500 78.288.344 12.486.991 543 1.580.183 1.712.876 8,4% 18.957 20.318 7,9 107.940 1,5 19,9%
KBC Tài chính (Bất động sản) 13.100 469.760.189 6.153.858 268 817.464 869.803 6,4% 1.740 1.852 7,1 18.357 0,7 9,9%
Công nghiệp - Tăng tỷ trọng
HPG Công nghiệp 29.500 2.123.907.166 62.655.261 2.724 8.843.446 9.755.311 10,3% 3.956 4.363 6,8 19.158 1,5 21,5%
NKG Công nghiệp 7.250 181.999.868 1.319.499 57 79.632 149.933 88,3% 416 783 9,3 13.256 0,5 7,4%
VEA Công nghiệp 37.400 1.328.800.000 49.697.120 2.161 6.273.238 6.907.649 10,1% 4.674 5.146 7,3 15.610 2,4 31,4%
Khai thác tài nguyên - Giảm tỷ trọng
GAS Dầu khí 84.700 1.913.950.000 162.111.565 7.048 12.771.836 9.479.745 -25,8% 6.588 4.890 17,3 30.823 2,7 15,6%
PVS Dầu khí 16.700 446.700.421 7.459.897 324 792.963 900.781 13,6% 1.659 1.885 8,9 29.301 0,6 6,1%
Hàng tiêu dùng và Bán lẻ - Giảm tỷ trọng
SAB Hàng tiêu dùng 245.500 641.281.186 157.434.531 6.845 4.399.254 4.711.130 7,1% 6.486 6.946 35,3 26.852 9,1 26,1%
MSN Hàng tiêu dùng 78.000 1.053.249.616 82.153.470 3.572 4.860.755 5.292.097 8,9% 4.441 4.497 17,3 21.139 3,7 18,4%
Ngày 11 tháng
MWG Bán lẻ 83.000 322.863.721 26.797.689 1.165 2.831.490 3.627.957 28,1% 6.327 7.842 10,6 16.178 5,1 46,0%
PNJ Hàng tiêu dùng 89.000 162.138.615 14.430.337 627 985.199 1.333.268 35,3% 5.829 7.729 11,5 22.458 4,0 32,6%
LTG Nông nghiệp 24.200 80.593.340 1.950.359 85 434.399 482.144 11,0% 5.542 6.208 3,9 37.439 0,6 18,4%
Công nghệ - Tăng tỷ trọng
FPT Công nghệ 40.800 613.554.396 25.033.019 1.088 2.476.717 3.149.571 27,2% 3.633 4.608 8,9 20.807 2,0 23,2%
YEG Công nghệ 238.000 31.279.968 7.444.632 324 192.399 316.431 64,5% 7.317 10.116 23,5 51.357 4,6 18,9%
May
Vận chuyển; Logistics và dịch vụ tiện ích - Tăng tỷ trọng
VSC Cảng & logistics 39.600 50.112.304 1.984.447 86 309.377 328.802 6,3% 5.742 6.102 6,5 36.780 1,1 16,8%
1 năm
HVN Hãng hàng không 34.400 1.418.725.155 48.804.145 2.122 2.047.770 2.660.595 29,9% 1.668 2.167 15,9 15.485 2,2 13,3%
20th,2019
VJC Hãng hàng không 116.200 541.611.334 62.935.237 2.736 6.011.758 7.894.686 31,3% 10.545 13.847 8,4 24.076 4,8 51,1%
Dược phẩm - Giảm tỷ trọng
DHG Dược phẩm 73.500 130.746.071 9.609.836 418 625.028 678.380 8,5% 4.302 4.670 15,7 22.358 3,3 22,4%
2008
Nguồn: dữ liệu của HSC
Trang 6
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
GTGD của thị trường vẫn tăng trong năm 2018 nhưng với tốc độ tăng đã kém đi nhiều.
Giá trị giao dịch của thị trường GTGD bình quân hàng tháng của sàn HSX
180.000 8.000 450
160.000 7.000 400
140.000
6.000 350
120.000
5.000 300
COMPANY REPORT
100.000
4.000 250
80.000
triệu USD
3.000 200
60.000
2.000 150
40.000
1.000 100
20.000
0 0 50
01/2007
07/2007
01/2008
07/2008
01/2009
07/2009
01/2010
07/2010
01/2011
07/2011
01/2012
07/2012
01/2013
07/2013
01/2014
07/2014
01/2015
07/2015
01/2016
07/2016
01/2017
07/2017
01/2018
07/2018
0
4/1/2010
4/4/2010
4/7/2010
4/1/2011
4/4/2011
4/7/2011
4/1/2012
4/4/2012
4/7/2012
4/1/2013
4/4/2013
4/7/2013
4/1/2014
4/4/2014
4/7/2014
4/1/2015
4/4/2015
4/7/2015
4/1/2016
4/4/2016
4/7/2016
4/1/2017
4/4/2017
4/7/2017
4/1/2018
4/4/2018
4/10/2010
4/10/2011
4/10/2012
4/10/2013
4/10/2014
4/10/2015
4/10/2016
4/10/2017
Doanh thu hàng tháng của toàn thị trường Giá trị giao dịch bình quân ngày
Nguồn: HSX, HSC Nguồn: HSX, HSC
GTGD bình quân ngày sàn HSX tăng 31,3% trong năm Đến mùa hè, GTGD bình quân ngành của từng tháng
2018 đạt 5.418,5 tỷ đồng so với mức 4.127,8 tỷ đồng (được thể hiện trong bảng dưới đây) đã quay trở về
trong năm 2017 (tăng 72,5%). GTGD bình quân ngày mức nửa cuối năm 2017 và giữ nguyên ở đó. Có thể nói,
của thị trường chứng khoán Việt Nam tăng trưởng với khoảng thời gian từ tháng 11/2017 đến tháng 5/2018 là
tốc độ gộp bình quân năm là 38,9% trong 5 năm qua. khoảng thời gian đặc biệt và hiện GTGD đã quay trở lại
Trong giai đoạn này, mức vốn hóa thị trường của sàn mức bình thường. Thị trường phái sinh được triển khai
HSX cũng tăng từ 842,5 nghìn tỷ đồng tại thời điểm cuối cũng đã làm tăng GTGD nhưng khó có thể nói rằng hiện
năm 2013 lên 2.880,4 nghìn tỷ đồng tại thời điểm cuối điều này vẫn đúng.
năm 2018.
Theo phân tích của chúng tôi, GTGD bình quân ngày GTGD hàng tháng của sàn HSX kể từ năm 2015 (Đơn
của thị trường chịu sự chi phối của: vị: tỷ đồng)
1. Dòng tiền của khối ngoại (cả mua và bán) Tháng 2015 2016 2017 2018
Tháng 1 1.905,8 1.899,9 2145,97 7435,31
2. Cung cầu cho vay margin. Tháng 2 1.369,5 2.018,9 3187,80 6864,43
Tháng 3 1.801,4 2.558,5 3792,10 7202,47
3. Giá trị cổ phần niêm yết mới trên thị trường.
Tháng 4 1.533,3 2.320,2 3938,94 7337,96
Trên thực tế, đằng sau điều này là hàng loạt nhân tố vĩ Tháng 5 1.587,5 2.272,8 4880,22 6307,56
mô trong và ngoài nước góp phần tạo ra cái gọi là tâm Tháng 6 2.296,8 2.346,8 4222,57 4831,20
lý thị trường. Một động lực lớn giúp GTGD năm 2018 Tháng 7 2.504,2 2.770,1 3914,81 3719,39
tăng là mức độ tham gia thị trường của khối ngoại tăng Tháng 8 2.181,3 2.420,4 3787,62 4271,49
mạnh trong Q1. Lần đầu tiên Việt Nam đã thu hút được Tháng 9 1.598,1 2.929,8 3560,81 4573,26
một lượng lớn tiền từ NĐT cá nhân nước ngoài, chủ yếu
Tháng 10 2.190,6 2.416,7 3808,64 5050,99
là từ Hàn Quốc. Bên cạnh đó tiền từ NĐT tổ chức. Phần
Tháng 11 2.288,6 2.253,5 6929,19 3319,19
lớn tiền của khối ngoại đầu tư theo dòng tiền và khi thị
trường giảm trong tháng 2 /tháng 3, thì GTGD đã nhanh Tháng 12 1.887,4 2.505,8 5364,37 4108,39
chóng giảm mạnh do phần lớn tiền từ NĐT cá nhân Tổng 1.928,7 2.392,8 4.127,8 5.418,5
nước ngoài nhanh chóng biến mất. y/y % 24,1% 72,5% 31,3%
Nguồn: HSX, HSC
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trong kịch bản cơ sở của chúng tôi, GTGD năm 2019 sẽ và giúp GTGD cải thiện đôi chút. Trong khi đó (1) sự
tăng nhẹ 10% nhờ một số lượng lớn các doanh nghiệp không rõ ràng về dòng vốn ngoại (2) lãi suất tăng và (3)
lớn như HVN chuyển sàn sang HSX và thu hút sự quan tác động nền so sánh cao sẽ khiến cho GTGD khó tăng
tâm của NĐT. Trong khi đó một số cổ phiếu niêm yết mạnh trong năm 2019.
năm ngoái sẽ đủ điều kiện được phép giao dịch ký quỹ
COMPANY REPORT
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Nguồn cung tăng mạnh trong năm 2018. Và chúng tôi kỳ vọng số lượng cổ phần phát hành
thêm năm 2019 chỉ ở mức hạn chế.
Nguồn cung chứng khoán thực tế và theo kế hoạch năm 2018

Kế hoạch 2018 Triệu USD Thực hiện năm Triệu USD Chưa thực hiện Triệu USD % hoàn thành
(tỷ đồng) 2018 (tỷ đồng) (tỷ đồng) kế hoạch 2018
IPO (huy động vốn mới) 75.228 3.270,8 21.947 954,2 53.280 2.316,5 29,2%
COMPANY
Tổng vốn hóa IPOREPORT 478.846 20.819,4 293.279 12.751,3 185.568 8.068,2 61,2%
Niêm yết* 494.125 21.483,7 487.406 21.191,6 6.719 292,1 98,6%
Ước tính vốn huy động 76.943 3.345,4 31.360 1.363,5 45.583 1.981,9 40,8%
(không thuộc ngành ngân hàng)
Ước tính vốn huy động 72.680 3.160,0 54.318 2.361,6 18.363 798,4 74,7%
(thuộc ngành ngân hàng)
Tổng cộng 224.851 9.776 107.625 4.679 117.227 5.097 47,9%
(không bao gồm niêm yết)
Nguồn: truyền thông; HSX; HNX và HSC
Hàng loạt doanh nghiệp IPO và niêm yết trong năm • Dòng tiền của NĐTNN chảy vào thị trường trong
2018 đã gặp khó khăn khi thu hút NĐT sau khi IPO và năm 2019.
niêm yết. Trong khi đó tỷ lệ thành công của các đợt
tăng vốn theo kế hoạch đề ra của các doanh nghiệp ở Dựa trên những gì diễn ra trong năm 2018, chúng tôi
mức rất thấp, chỉ đạt 46,9%. Điều này cho thấy doanh cảm thấy năm 2019 sẽ có sự khởi đầu rất chậm chạp
nghiệp sẽ thận trọng hơn trong các kế hoạch niêm yết trong hoạt động IPO và niêm yết. Trước tiên, mức P/E
mới trong năm 2019. Trên thực tế, mặc dù có một số do- của thị trường giảm cho thấy giá cổ phần trong các đợt
anh nghiệp lớn đã IPO thành công trong năm 2018, thì IPO/niêm yết trong tương lai sẽ phải cạnh tranh hơn.
IPO vẫn là một trong những thất bại lớn nhất trong hoạt Điều này có thể khiến một số doanh nghiệp phát hành
động huy động vốn. Tiếp sau đó là sự thất bại ở các đợt không còn kỳ vọng vào mức giá phát hành cao trong
huy động vốn của các doanh nghiệp ngoài ngành ngân tương lai. Một số NĐT lớn có vẻ cũng đã tỏ ra khá thận
hàng. trọng đối với các đợt IPO/niêm yết sau khi đã đầu tư
mạnh vào cổ phần phát hành mới trong năm 2018 với
Một nạn nhân và có lẽ là một phần nguyên nhân của kết quả đầu tư có lẽ thấp hơn nhiều kỳ vọng. Như vậy
sự sụt giảm P/E trên thị trường Việt Nam (do thị trường cho dù ở mặt bằng định giá thấp hơn, thì hoạt động
điều chỉnh) trong năm 2018 là do mức độ thành công phát hành cổ phần mới trong năm 2019 vẫn sẽ gặp khó
của các đợt IPO và niêm yết lớn không được như mong khăn.
muốn. Trong năm 2018 có khoảng 10 doanh nghiệp
IPO và niêm yết với tổng mức vốn hóa trên 200 triệu Hoạt động tăng vốn của các ngân hàng gần như đã
USD (HPX mới được thêm vào danh sách này). Bảng hoàn tất mặc dù các đợt phát hành riêng lẻ không
trong trang sau cho thấy giá chào sàn và mức P/E tại được thực sự thành công – Các ngân hàng đã khá
giá chào sàn của các cổ phiếu niêm yết mới cũng như thành công trong hoạt động tăng vốn và hoàn thành
biến động giá cổ phiếu sau phiên chào sàn. Hiện chúng được 74,7% kế hoạch tăng vốn trong năm 2018. Lý do
tôi thấy nhiều thương vụ bán cổ phần và niêm yết chủ của điều này rất đơn giản. Hầu hết các ngân hàng đã
yếu được chào bán cho NĐTNN với một số tên tuổi tăng vốn thông qua phát hành cổ phiếu trả cổ tức và
lớn chuyên đầu tư vào các thị trường mới nổi được coi thưởng cổ phiếu, chiếm 67,4% tổng số cổ phần trong
là NĐT chủ chốt & được ưu tiên (anchor investor). Do kế hoạch tăng vốn. Đây là cách nâng vốn khá dễ dàng.
không phải giá toàn bộ các cổ phiếu trong các đợt chào Tuy nhiên một số ngân hàng đã phát hành quyền mua,
bán trước IPO hay trước niêm yết nói trên trên tăng sau chiếm 7,5% tổng số cổ phần dự kiến phát hành. Trong
khi niêm yết trên thị trường nên đã ảnh hưởng đến tâm khi đó hoạt động tăng vốn thông qua phát hành riêng lẻ
lý NĐTNN nói chung đối với thị trường. Và quan điểm đã diễn ra không thành công (và chiếm 25,3% tổng số
này có vai trò quan trọng góp phần vào quan điểm của cổ phần dự kiến phát hành).
chúng tôi về hai nhân tố lớn ảnh hưởng đến thị trường
trong tương lai. • Hầu hết các ngân hàng đã nâng vốn điều lệ trong
năm 2018 thông qua phát hành cổ phiếu thưởng/
• Nguồn cung dự kiến từ các đợt IPO và niêm yết phát hành cổ phiếu trả cổ tức. Bao gồm các NHT-
trong năm 2019. MCP niêm yết: ACB, TCB, MBB, VIB, VPB, LBP và
TPB.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
• Trong số 4 NHTM có vốn nhà nước, BID và VCB • Những đợt phát hành riêng lẻ chưa hoàn tất trong
dự kiến nâng vốn điều lệ thông qua phát hành riêng năm 2018 gồm có kế hoạch phát hành của VIB (564
lẻ. Cho đến nay mới chỉ có VCB phát hành riêng lẻ tỷ đồng) và OCB (800 tỷ đồng). HDB cho đến nay
thành công. Chúng tôi ước tính BID đã lên kế hoạch vẫn chưa phát hành cổ phiếu hưởng tỷ lệ 20%, cổ
tăng vốn xấp xỉ 7.742 tỷ đồng. Nhiều khả năng ngân phiếu ESOP tỷ lệ 2% và 300 triệu cổ phiếu để sáp
hàng này sẽ hoàn tất tăng vốn trong năm 2019. nhập với PGB. Tất cả những kế hoạch phát hành
này dự kiến sẽ diễn ra trong năm 2019.
COMPANY REPORT
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Hoạt động niêm yết diễn ra sôi động trong nửa đầu năm nhưng giá cổ phiếu sau khi niêm yết không được như
kỳ vọng.
10 doanh nghiệp niêm yết lớn nhất trong năm 2018 trên sàn HSX và HNX
Mã CP Sàn giao dịch Giá ngày Số cổ phiếu đang Vốn hóa TT Vốn hóa TT Giá đã điều chỉnh Biến động %
28/12/2018 (VND) lưu hành (tỷ đồng) (triệu USD) khi niêm yết (VND)
VHM HSX 73.400 3.349.513.918 245.854,3 10.689,3 88.400 -17,0%
TCB HSX 25.850 3.496.592.160 90.386,9 3.929,9 34.130 -24,3%
COMPANY REPORT
HDB HSX 30.300 980.999.771 29.724,3 1.292,4 38.200 -20,7%
TPB HSX 19.950 850.629.681 16.970,1 737,8 29.890 -33,3%
GEX HSX 22.150 406.560.000 9.005,3 391,5 24.350 -9,0%
YEG HSX 235.000 31.279.968 7.350,8 319,6 300.000 -21,7%
SCS HSX 144.000 49.985.700 7.197,9 313,0 170.500 -15,5%
VPI HSX 42.350 160.000.000 6.776,0 294,6 43.600 -2,9%
FRT HSX 71.900 68.000.000 4.889,2 212,6 88.230 -18,5%
HPX HSX 26.000 172.499.985 4.485,0 195,0 24.870 4,5%
9.566.061.183 422.639,8 18.375,6
Nguồn: HSX, HNX, HSC
Nhiều doanh nghiệp lớn khối tư nhân như VHM, TCB và đoạn như thế này luôn thu hút nhiều nguồn cung cổ
HDB đã niêm yết trong năm 2018. Sự kiện niêm yết của phiếu ra thị trường. Trong giai đoạn điều chỉnh/củng cố
3 doanh nghiệp lớn này vượt lên trên tất cả những sự về sau, nguồn cung sẽ giảm đi.
kiện niêm yết khác trong năm và cuối năm, số cổ phiếu
niêm yết mới trên sàn HSX có tổng vốn hóa thị trường Điều đáng nói là vẫn có hàng loạt kế hoạch niêm yết
là 18,3 tỷ USD. Tuy nhiên điều đáng chú ý là chỉ có HPX trong năm 2019. Tuy nhiên ngoại trừ trường hợp của
có giá đóng cửa cuối năm cao hơn giá chào sàn. Trong Maritime Bank, còn lại đa số các mã là chuyển sàn từ
khi giá hầu hết các cổ phiếu niêm yết mới giảm ở mức UPCoM sang HSX. Và những sự kiện chuyển sàn này
2 con số so với giá chào sàn. Hiện Vnindex đã giảm không liên quan trực tiếp đến hoạt động tăng vốn nên
9,3% trong năm và điều này cho thấy (1) xu hướng giá có lẽ sẽ diễn ra cho dù tình hình thị trường có ra sao.
cổ phiếu nói chung trên thị trường và (2) định giá một số
cổ phiếu niêm yết mới trong năm có vẻ được coi là cao. Đứng từ phía index, thì rõ ràng ACV nổi bật hơn cả vì
đây là cổ phiếu quan trọng cần được thêm vào nhiều
Điều này dẫn đến một tình huống khá nan giải cho các giỏ chỉ số. Tương tự với VEA cũng vậy. VEA là công ty
cổ phiếu niêm yết trong tương lai. Đã có nhiều dấu hiệu sở hữu cổ phần tại các nhà máy lắp ráp trong nước của
cho thấy thị trường trong nửa đầu năm 2018 đã hơi nhiều hãng ô tô nước ngoài. Và hãng hàng không đầu
nóng cả về GTGD và mặt bằng định giá. Và những giai ngành tại Việt Nam HVN cũng vậy.
Danh sách cổ phiếu sắp niêm yết trên HSX và HNX vào năm 2019
Mã cổ phiếu Giá (VND) Số cổ phiếu đang lưu hành Vốn hóa thị Vốn hóa thị trường Lý do
trường (tỷ đồng) (triệu USD)
ACV 90.000 2.177.129.536 195.941,7 8,519.2 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
MCH 102.000 609.929.123 62.212,8 2,704.9 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
BSR 13.600 241.427.969 3.283,4 142.8 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
VGI 13.400 2.243.811.200 30.067,1 1,307.3 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
HVN 33.000 1.227.533.778 40.508,6 1,761.2 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
VEA 39.000 1.328.800.000 51.823,2 2,253.2 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
GVR 10.300 4.000.000.000 41.200,0 1,791.3 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
POW 16.000 467.802.523 7.484,8 325.4 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX trong Q1 2019
MPC 40.300 138.462.850 5.580,1 242.6 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
LTG 26.000 80.593.340 2.095,4 91.1 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
KDF 18.000 56.000.000 1.008,0 43.8 Chuyển từ sàn UpCom sang HSX
Maritime Bank 11.000 1.175.000.000 12.925,0 562.0 Niêm yết vào Q1 2019
Nguồn: truyền thông, HSC
www.hsc.com.vn
Các đợt đấu giá/IPO lớn trong năm 2018
Mã CP Mục đích Thời điểm Số lượng CP Giá đấu TB Tổng số CP Tổng giá trị Tổng giá trị CP % tỷ lệ Giá trị vốn Số lượng CP Giá CP ngày % thay
COMPANY REPORT
đấu giá/IPO đem đấu giá/ thành công NĐT NN mua CP đã bán NĐTNN mua NĐT NN hóa TT đang lưu hành 28/12/2018 đổi giá CP
IPO (đồng) (triệu USD) (triệu USD) mua (triệu USD)
VCG Thoái vốn Nhà nước 22/11/2018 254.901.153 28.900 - 320,3 - 0,0% 399,5 441.710.673 22.600 -22%
POW IPO 31/1/2018 468.374.320 14.938 284.442.277 304,2 184,7 60,7% 1.521,0 2.341.871.600 16.000 7%
BSR IPO 17/1/2018 241.556.969 23.043 147.834.586 242,0 148,1 61,2% 3.106,3 3.100.499.616 13.600 -41%
OIL IPO 25/1/2018 206.845.900 20.196 68.476.018 181,6 60,1 33,1% 908,1 1.034.229.500 15.100 -25%
BMP Thoái vốn Nhà nước 9/3/2018 24.159.906 96.500 24.139.923 101,4 101,3 99,9% 343,5 81.860.938 52.600 -45%
VCG Thoái vốn Nhà nước 22/11/2018 94.010.175 21.300 - 87,1 - 0,0% 399,5 441.710.673 22.600 6%
GVR IPO 2/2/2018 475.123.761 13.011 27.162.200 57,0 15,4 27,0% 2.262,8 4.000.000.000 10.300 -21%
VSF IPO 14/3/2018 114.831.000 10.101 6.773 50,4 0,0 0,0% 219,6 500.000.000 8.800 -13%
Top 5 doanh nghiệp IPO lớn nhất trong năm 2018

Tên doanh nghiệp Mã Mục Thời điểm Tổng số CP Giá đấu TB Tổng số CP Tổng GTCP Tổng GTCP % tỷ lệ GT vốn Số lượng CP Giá CP % thay
CP đích đấu giá IPO thành công NĐTNN mua đã bán NĐTNN mua NĐTNN hóa TT đang lưu hành 28/12/2018 đổi giá CP
(đồng) (triệu USD) (triệu USD) mua (triệu USD)
Tổng công ty Điện lực Dầu POW IPO 31/1/2018 468.374.320 14.938 284.442.277 304,2 184,7 60,7% 1.521,0 2.341.871.600 16.000 7%
khí Việt Nam

CTCP Lọc Hóa dầu Bình Sơn BSR IPO 17/1/2018 241.556.969 23.043 147.834.586 242,0 148,1 61,2% 3.106,3 3.100.499.616 13.600 -41%
Tổng công ty Dầu Việt Nam OIL IPO 25/1/2018 206.845.900 20.196 68.476.018 181,6 60,1 33,1% 908,1 1.034.229.500 15.100 -25%
Tập đoàn Công nghiệp Cao GVR IPO 2/2/2018 475.123.761 13.011 27.162.200 57,0 15,4 27,0% 2.262,8 4.000.000.000 10.300 -21%
su Việt Nam
Tổng công ty thực phẩm miền VSF IPO 14/3/2018 114.831.000 10.101 6.773 50,4 0,0 0,0% 219,6 500.000.000 8.800 -13%
Nam Việt Nam
Ngày 11 tháng
1.506.731.950 527.921.854 835,3 408,3 8.018 10.976.600.716
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 12
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Giống như những cổ phiếu niêm yết mới, năm 2018 cũng là năm có hàng loạt sự kiện IPO với giá cổ phiếu sau
đó không hoàn toàn được như kỳ vọng.
Nhiều doanh nghiệp lớn như POW; BSR và GVR đã Tương tự như ở hoạt động niêm yết, hàng loạt sự kiện
IPO trong Q1 khi mà thị trường vẫn còn sôi động. Trong IPO năm 2018 đã không để lại ấn tượng tốt về giá sau
khi những đợt IPO này diễn ra thành công thì giá cổ khi IPO. Điều này cho thấy định giá của những cổ phiếu
phiếu sau IPO lại không hoàn toàn được như mong đợi. IPO đã ở mức cao. Do vậy chúng tôi dự đoán sẽ không
POW là mã có giá cổ phiếu tăng tốt trong khi giá các cổ có nhiều doanh nghiệp IPO trong nửa đầu năm 2019 và
COMPANY REPORT
phiếu khác, đặc biệt là BSR lại giảm. Có thể nói điều số lượng doanh nghiệp IPO trong nửa cuối năm 2019
này phản ánh chính xác sự thay đổi ở các nhân tố căn sẽ còn tùy thuộc vào tình hình thị trường.
bản của nhóm cổ phiếu này với POW rõ ràng là doanh
nghiệp đứng đầu trong một ngành đang tăng trưởng với Ở trang sau chúng tôi có đưa ra bảng danh sách các do-
câu chuyện khá thú vị trong vài năm tới. Trong khi đó giá anh nghiệp đã lên kế hoạch IPO. Những doanh nghiệp
dầu rung lắc rõ ràng không có lợi cho BSR. này đã có kế hoạch IPO từ lâu và có thể giả định rằng
nếu thị trường không thuận lợi trong năm 2019 thì nhiều
doanh nghiệp trong số này (nếu không muốn nói là toàn
bộ) sẽ vẫn chưa IPO.
www.hsc.com.vn
IPOs trong năm 2018
Tên doanh nghiệp Thời điểm Tổng số lượng Giá đấu Tổng số CP Tổng số CP Tổng số tiền huy Tổng số tiền Giá trị vốn hóa TT Giá trị vốn hóa TT Sàn GD
COMPANY REPORT
IPO Cp của DN thành công IPO thực sự đã động được (VND) huy động được (VND) (USD)
bán (USD)
Đã hoàn thành
Tổng Công ty Điện lực Dầu khí Việt Nam 31/1/2018 2.341.871.600 14.938 468.374.320 468.374.320 6.996.575.592.160 304.198.939 34.982.877.960.800 1.520.994.693,95 HNX
Công ty Cổ phần Lọc - Hóa dầu Bình Sơn 17/1/2018 3.100.499.616 23.043 241.556.969 241.556.969 5.566.197.236.667 242.008.576 71.444.812.651.488 3.106.296.202,24 HSX
Tổng Công ty Dầu Việt Nam - Công ty TNHH một thành viên 25/1/2018 1.034.229.500 20.196 206.845.900 206.845.900 4.177.459.796.400 181.628.687 20.887.298.982.000 908.143.434,00 HSX
Tập đoàn Công nghiệp Cao su Việt Nam 2/2/2018 4.000.000.000 13.011 475.123.761 100.762.400 1.311.019.586.400 57.000.852 52.044.000.000.000 2.262.782.608,70 HSX
Tổng Công ty Lương thực Miền Nam - Công ty Cổ phần 14/3/2018 500.000.000 10.101 114.831.000 114.831.000 1.159.907.931.000 50.430.780 5.050.500.000.000 219.586.956,52 HSX
Tổng Công ty Thương mại Hà Nội – Công ty cổ phần 30/3/2018 220.000.000 12.908 75.926.000 75.926.000 980.052.808.000 42.610.992 2.839.760.000.000 123.467.826,09 HNX
Tổng Công ty Sản xuất - Xuất nhập khẩu Bình Dương - Công 28/3/2018 135.000.000 17.474 30.000.000 30.000.000 524.220.000.000 22.792.174 2.358.990.000.000 102.564.782,61 HSX
ty cổ phần
Tổng Công ty Phát điện 3 - Công ty Cổ phần 9/2/2018 2.080.900.000 24.802 267.051.900 7.451.400 184.809.622.800 8.035.201 51.610.481.800.000 2.243.933.991,30 HSX
Tổng Công ty Đầu tư và Phát triển Công nghiệp - CTCP 3/1/2018 1.012.581.100 31.000 296.461.500 5.094.000 157.914.000.000 6.865.826 31.390.014.100.000 1.364.783.221,74 HSX
Công ty TNHH MTV Đầu tư Xây dựng Vạn Tường 17/4/2018 15.807.074 16.262 9.478.827 9.478.827 154.144.684.674 6.701.943 257.054.637.388 11.176.288,58 HNX
Công ty TNHH MTV Cấp thoát nước Lâm Đồng 15/1/2018 78.800.000 11.102 13.816.193 13.816.193 153.387.374.686 6.669.016 874.837.600.000 38.036.417,39 HSX
Công ty TNHH MTV Duyên hải Quảng Ninh 20/7/2018 1.950.000 48.357 1.763.000 1.763.000 85.253.391.000 3.706.669 94.296.150.000 4.099.832,61 HNX
Công ty TNHH MTV Cà Phê Gia Lai 31/7/2018 14.676.300 11.029 6.483.087 6.483.087 71.501.966.523 3.108.781 161.864.912.700 7.037.604,90 HSX
Công ty TNHH MTV Cấp nước Kon Tum 26/9/2018 8.330.200 12.718 5.213.830 5.213.830 66.309.489.940 2.883.021 105.943.483.600 4.606.238,42 HNX
Công ty TNHH MTV Cà Phê Ea Pốk 20/8/2018 9.947.500 10.200 5.692.500 5.692.500 58.063.500.000 2.524.500 101.464.500.000 4.411.500,00 HSX
Tổng Công ty Hàng hải Việt Nam - Công ty TNHH MTV 5/9/2018 1.404.605.800 10.002 488.818.130 5.434.900 54.359.869.800 2.363.473 14.048.867.211.600 610.820.313,55 HNX
Công ty TNHH MTV Lâm nghiệp Nguyễn Văn Trỗi 6/9/2018 1.850.000 30.433 1.781.200 1.781.200 54.207.259.600 2.356.837 56.301.050.000 2.447.871,74 HNX
Viện dệt may 12/3/2018 5.000.000 21.749 2.263.000 2.263.000 49.217.987.000 2.139.912 108.745.000.000 4.728.043,48 HNX
Công ty TNHH MTV Cao su Đắk Lắk 31/7/2018 155.800.000 12.713 97.575.500 3.856.665 49.029.782.145 2.131.730 1.980.685.400.000 86.116.756,52 HSX
Công ty TNHH MTV Thoát nước và Phát triển đô thị Tỉnh Bà 26/1/2018 10.000.000 10.100 3.606.100 3.505.000 35.400.500.000 1.539.152 101.000.000.000 4.391.304,35 HSX
Rịa - Vũng Tàu
Công ty TNHH MTV Lũng Lô 3 19/4/2018 3.000.000 10.000 1.969.700 1.750.000 17.500.000.000 760.870 30.000.000.000 1.304.347,83 HNX
Trung tâm Đăng kiểm xe cơ giới Hải Dương 28/6/2018 6.165.000 10.730 1.458.710 1.458.710 15.651.958.300 680.520 66.150.450.000 2.876.106,52 HNX
Công ty TNHH MTV In Tổng hợp Bình Dương 25/9/2018 9.000.000 12.500 5.453.500 1.001.000 12.512.500.000 544.022 112.500.000.000 4.891.304,35 HSX
Công ty Cổ phần Thương mại Dầu khí Đồng Tháp 7/9/2018 87.300.000 10.717 48.040.531 797.900 8.551.094.300 371.787 935.594.100.000 40.678.004,35 HSX
Công ty TNHH MTV Cao su Sông Bé 25/10/2018 123.063.300 10.002 41.000.000 310.200 3.102.620.400 134.897 1.230.879.126.600 53.516.483,77 HSX
Công ty TNHH MTV Chè Biển Hồ 31/7/2018 8.935.643 12.020 3.856.665 54.500 655.090.000 28.482 107.406.428.860 4.669.844,73 HSX
Công ty TNHH Một thành viên Tân Khánh An 15/10/2018 3.800.000 15.500 2.919.600 22.000 341.000.000 14.826 58.900.000.000 2.560.869,57 HSX
Công ty TNHH MTV Môi trường Đô thị An Giang 18/4/2018 19.893.000 10.000 9.569.000 10.200 102.000.000 4.435 198.930.000.000 8.649.130,43 HSX
Ngày 11 tháng
Trung tâm Dịch vụ Đô thị tỉnh Bạc Liêu 20/12/2018 3.570.000 10.000 1.337.600 - - - 35.700.000.000 1.552.173,91 HSX
Trung tâm Phát hành Sách Bạc Liêu 20/12/2018 290.000 10.000 252.000 - - - 2.900.000.000 126.086,96 HSX
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 14
www.hsc.com.vn
IPOs trong năm 2018
Tên doanh nghiệp Thời Tổng số lượng Giá đấu Tổng số CP Tổng số CP thực Tổng số tiền huy động Tổng số tiền huy Giá trị vốn hóa TT Giá trị vốn hóa
COMPANY REPORT
điểm CP của DN thành công IPO sự đã bán được (VND) động được (USD) (VND) TT (USD)
IPO
Chưa thực hiện
Mobifone 2018 1.500.000.000 10.000 450.000.000 450.000.000 4.500.000.000.000 195.652.173,91 15.000.000.000.000 652.173.913,04
VNPT 2018 7.200.000.000 10.000 2.160.000.000 2.160.000.000 21.600.000.000.000 939.130.435 72.000.000.000.000 3.130.434.782,61
Satra 2018 680.000.000 10.000 204.000.000 204.000.000 2.040.000.000.000 88.695.652 6.800.000.000.000 295.652.173,91
Vinacomin 2018 3.500.000.000 10.000 1.050.000.000 1.050.000.000 10.500.000.000.000 456.521.739 35.000.000.000.000 1.521.739.130,43
Vinataba 2018 716.362.444 10.000 351.017.598 351.017.598 3.510.175.977.379 152.616.347 7.163.624.443.631 311.461.932,33
VICEM 2018 1.198.500.000 10.000 479.400.000 479.400.000 4.794.000.000.000 208.434.783 11.985.000.000.000 521.086.956,52
Saigon Tourist 2018 530.000.000 10.000 159.000.000 159.000.000 1.590.000.000.000 69.130.435 5.300.000.000.000 230.434.782,61
GENCO 2 2018 1.116.442.000 10.000 145.137.460 145.137.460 1.451.374.600.000 63.103.243 11.164.420.000.000 485.409.565,22
GENCO 1 2018 1.795.155.400 10.000 233.370.202 233.370.202 2.333.702.020.000 101.465.305 17.951.554.000.000 780.502.347,83
RESCO 2018 320.310.800 10.000 96.093.240 96.093.240 960.932.400.000 41.779.670 3.203.108.000.000 139.265.565,22
Tổng cộng 34.953.636.277 8.256.538.523 6.643.553.201 75.227.633.639.174 3.270.766.680 478.846.461.988.667 20.819.411.391
Đã hoàn thành 16.396.865.633 2.928.520.023 1.315.534.701 21.947.448.641.795 954.236.897 293.278.755.545.036 12.751.250.241
Chưa thực hiện 18.556.770.644 5.328.018.500 5.328.018.500 53.280.184.997.379 2.316.529.782 185.567.706.443.631 8.068.161.150
Nguồn: HSX, HNX, truyền thông, HSC
Top 5 tăng vốn trong năm 2018 của các Ngân hàng
Ngân hàng Giá trị tăng vốn (tỷ VND) Phương thức phát hành
TCB 23.310,6 Cổ tức CP/CP thưởng
VPB 9.256,7 Cổ tức CP/CP thưởng
337,0 Phát hành riêng lẽ
Ngày 11 tháng
MBB 3.449,5 Cổ tức CP/CP thưởng
ACB 2.612,6 Cổ tức CP/CP thưởng
LPB 762,6 Cổ tức CP/CP thưởng
May
2.329,5 Phát hành quyền mua cổ phiếu
1 năm
20th,2019
323,0 Phát hành riêng lẽ
42.381,4
2008
Nguồn: HNX, HSX, truyền thông
Trang 15
www.hsc.com.vn
Top 20 đợt phát hành lớn trong năm 2018 - đã thực hiện và chưa thực hiện
COMPANY REPORT
Mã CP Ngày thông báo Phương thức phát hành Trạng thái Khối lượng CP Giá phát hành Tổng giá trị phát Ngày GD KHQ Sàn GD
(VND) hành (tỷ đồng)
VHM 31/1/2018 Phát hành riêng lẽ Đã thực hiện 1.200.000.000 10.000 12.000,0 31/1/2018 HSX
VIC 22/8/2018 Phát hành riêng lẽ Chưa thực hiện 84.000.000 110.976 9.322,0 HSX
BID 16/11/2018 Phát hành riêng lẽ Chưa thực hiện 603.302.706 10.000 6.033,0 HSX
NVL 24/1/2018 Phát hành riêng lẽ Chưa thực hiện 100.000.000 50.000 5.000,0 HSX
ROS 2/4/2018 Phát hành quyền mua CP Chưa thực hiện 300.000.000 12.000 3.600,0 HSX
VCB 18/10/2018 Phát hành riêng lẽ Chưa thực hiện 359.776.857 10.000 3.597,8 HSX
NVL 7/12/2018 Trái phiếu chuyển đổi Đã thực hiện 48.744.800 71.000 3.460,9 27/11/2018 HSX
NVL 21/5/2018 Phát hành riêng lẽ Đã thực hiện 52.500.000 64.837 3.403,9 16/5/2018 HSX
FLC 12/6/2018 Phát hành quyền mua CP Chưa thực hiện 300.000.000 10.000 3.000,0 HSX
TPB 20/4/2018 Phát hành riêng lẽ Đã thực hiện 87.631.575 25.000 2.190,8 15/6/2018 HSX
SCR 24/4/2018 Phát hành quyền mua CP Chưa thực hiện 212.411.845 10.000 2.124,1 HSX
SBT 12/12/2018 Phát hành riêng lẽ Chưa thực hiện 44.466.667 45.000 2.001,0 HSX
BID 21/4/2018 ESOP Chưa thực hiện 170.900.000 10.000 1.709,0 HSX
HNG 17/9/2018 Phát hành riêng lẽ Chưa thực hiện 87.446.105 16.000 1.399,1 HSX
HAG 16/8/2018 Phát hành riêng lẽ Chưa thực hiện 185.000.000 7.200 1.332,0 HSX
HCM 22/10/2018 Phát hành quyền mua CP Chưa thực hiện 86.379.445 14.000 1.209,3 HSX
GEX 15/5/2018 Phát hành CP cho trái chủ Đã thực hiện 72.000.000 16.600 1.195,2 28/6/2018 HSX
YEG 22/8/2018 Phát hành riêng lẽ Đã thực hiện 3.910.000 300.000 1.173,0 21/8/2018 HSX
AAA 30/3/2018 Phát hành quyền mua CP Đã thực hiện 83.599.988 14.000 1.170,4 9/4/2018 HSX
ART 12/7/2018 Phát hành quyền mua CP Đã thực hiện 108.675.000 10.000 1.086,8 19/7/2018 HNX
Đã thực hiện 25.681,0
Chưa thực hiện 38.203,2

Tổng cộng (tỷ VND) 63.884,2
Tổng cộng (triệu USD) 2.777,6
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 16
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Lượng cho vay margin giảm trong năm 2018 sau một khởi đầu đầy hứa hẹn. Mức độ margin
có thể tăng nhẹ trong năm 2019.
So sánh VN Index và khối lượng ký quỹ
7.000.000 1.275
1.210
6.000.000 1.145
COMPANY REPORT
1.080
1.015
5.000.000
950
885
4.000.000
820
755
3.000.000
690
625
2.000.000
560
495
1.000.000 430
365
0 300
16/6/2011
16/8/2011
16/2/2012
16/4/2012
16/6/2012
16/8/2012
16/2/2013
16/4/2013
16/6/2013
16/8/2013
16/2/2014
16/4/2014
16/6/2014
16/8/2014
16/2/2015
16/4/2015
16/6/2015
16/8/2015
16/2/2016
16/4/2016
16/6/2016
16/8/2016
16/2/2017
16/4/2017
16/6/2017
16/8/2017
16/2/2018
16/4/2018
16/6/2018
16/8/2018
16/10/2011
16/12/2011
16/10/2012
16/12/2012
16/10/2013
16/12/2013
16/10/2014
16/12/2014
16/10/2015
16/12/2015
16/10/2016
16/12/2016
16/10/2017
16/12/2017
16/10/2018
16/12/2018
Tiền gửi của khách hàng Mức độ Margin hiện tại VN index (cột bên phải)
Nguồn: dữ liệu của HSC
HSC ước tính mức độ margin đã giảm 29,5% trong năm ra được khoảng 37,47 nghìn tỷ đồng. Trong năm 2018,
2018 sau khi tăng 67,9% trong năm 2017. Sau một năm mức cho vay margin mà chúng tôi có số liệu tăng lên
sôi động như 2017, thì việc GTGD và mức độ margin 5,443 nghìn tỷ đồng trong tháng 3 từ mức thấp là 2,811
tiếp tục tăng trong năm 2018 là một điều khó khăn. nghìn tỷ đồng vào đầu tháng 7. Trước khi hồi phục đáng
Trong khi đó cơ quan quản lý cũng đã và đang hạn chế kể trở lại từ mức này. Do vậy mặc dù giảm ít hơn mức
NHTM cho vay các công ty chứng khoán và điều này có giảm của thị trường, thì sự biến động lên xuống của
lẽ đã ảnh hưởng đến tâm lý chung trên thị trường kể từ mức độ cho vay margin là lớn hơn so với biến động của
cuối Q1. Và thị trường đã điều chỉnh mạnh với mức độ thị trường.
margin cũng giảm mạnh.
Kết luận chính của chúng tôi ở đây là NĐT trong ước đã
Số liệu cho vay margin không được công bố công khai đẩy mạnh dùng margin kể từ mùa hè. Tuy những quỹ
nên chúng tôi chỉ có thể có những con số ước tính. Tuy NN mua ròng năm trước nhưng ko có nghĩa là họ mua
nhiên, giống như các công ty chứng khoán khác, HSC lại vị thế của những quỹ bán ra trong cùng năm. Vì nhìn
biết được (1) số liệu cho vay margin của mình và (2) thị ở phạm vi toàn thị trường thì điều này không có nhiều
phần. Và chúng tôi có thể sử dụng những biến số này ý nghĩa. Tuy nhiên có lẽ điều này đã đúng ở những cổ
để ước tính tổng lượng cho vay margin toàn thị trường. phiếu đơn lẻ. Thay vào đó cách lý giải hợp lý nhất là
Và lưu ý đây chỉ là ước tính sơ bộ vì thị phần môi giới điều này xuất phát từ nguồn cung tăng thêm trên thị
của một công ty chứng khoán không chắc chắn có mối trường kể từ tháng 7.
liên hệ tương quan với mức cho vay margin của công ty
chứng khoán đó. Ngoài ra nhiều công ty chứng khoán Và với một số cổ phiếu chuyển sàn từ Upcom sang
nhỏ còn không được phép cho vay margin. HSX/HNX trong năm nay gồm những cổ phiếu lớn như
ACV & HVN cộng với một số mã đang niêm yết sẽ sớm
Mức độ margin mà chúng tôi có số liệu là khoảng 3,178 nằm trong danh sách được phép giao dịch ký quỹ, thì có
nghìn tỷ đồng tại thời cuối tháng 12, giảm 29,5% từ thể nói rằng đến cuối năm 2019, lượng cho vay margin
mức đỉnh là 4,511 nghìn tỷ đồng tại thời điểm cuối tháng sẽ tăng ở mức vừa phải so với hiện nay. Cho dù vậy,
12/2017. Và đây là số liệu margin gần đúng của HSC. chúng tôi cho rằng 2019 sẽ tiếp tục là năm mức độ cho
Chúng tôi nhân số liệu này với 9 để đưa ra ước tính vay margin lên xuống mạnh.
lượng cho vay margin của toàn bộ thị trường, và tính
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
70 doanh nghiệp có vốn hóa lớn nhất vẫn tăng trưởng vững trong năm 2019.
Top 70 - Doanh thu, lợi nhuận gộp và LNST theo quý Top 70 - % tăng trưởng Doanh thu, lợi nhuận gộp và
LNST theo quý
450.000 100%
400.000 80%
350.000
60%
300.000
COMPANY
250.000 REPORT 40%
20%
Tỷ đồng
200.000
150.000 0%
100.000 -20%
50.000
-40%
0
Q1/2013
Q2/2013
Q3/2013
Q4/2013
Q1/2014
Q2/2014
Q3/2014
Q4/2014
Q1/2015
Q2/2015
Q3/2015
Q4/2015
Q1/2016
Q2/2016
Q3/2016
Q4/2016
Q1/2017
Q2/2017
Q3/2017
Q4/2017
Q1/2018
Q2/2018
Q3/2018
Q1/2012
Q2/2012
Q3/2012
Q4/2012
Q1/2013
Q2/2013
Q3/2013
Q4/2013
Q1/2014
Q2/2014
Q3/2014
Q4/2014
Q1/2015
Q2/2015
Q3/2015
Q4/2015
Q1/2016
Q2/2016
Q3/2016
Q4/2016
Q1/2017
Q2/2017
Q3/2017
Q4/2017
Q1/2018
Q2/2018
Q3/2018 Tăng trưởng doanh thu thuần Tăng trưởng lợi nhuận gộp
Doanh thu thuần Lợi nhuận gộp LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ Tăng trưởng LNST
Nguồn: báo cáo tài chính công ty Nguồn: báo cáo tài chính công ty
Chuyên viên phân tích của chúng tôi đã dự báo lợi Mặc dù đã điều chỉnh giảm triển vọng, nhưng dự báo
nhuận của 70 doanh nghiệp vốn hóa lớn nhất thị trường của chúng tôi vẫn cho thấy doanh nghiệp của 9 trong
trong năm 2019, theo đó EPS tăng 11,1% (ước tính EPS số 11 ngành sẽ có sự tăng trưởng LNST ở mức 2 con
năm 2018 tăng 16,5%). Vào năm 2017, EPS 70 doanh số. Trong đó 5 ngành là dịch vụ tài chính, BĐS, bán
nghiệp có vốn hóa lớn nhất thị trường tăng 25,1%. Dự lẻ, dịch vụ tiện ích và công nghệ dự kiến có mức tăng
báo mới nhất của chúng tôi đã giảm so với dự báo trước trưởng LNST trên 15% trong năm 2019. Chúng tôi cũng
đó là tăng 19,8% năm 2018 và tăng 16,8% năm 2019. kỳ vọng:
Những thay đổi trong dự báo của chúng tôi cho năm • Có 6 trong số 11 ngành sẽ có tăng trưởng LNST
2018 và 2019 xuất phát từ quan điểm thận trọng về giảm tốc trong năm 2019.
triển vọng của nhiều doanh nghiệp so với thời điểm dự
báo trước đó vào đầu tháng 10. Chúng tôi điều chỉnh • Có 5 trong số 11 ngành sẽ có tăng trưởng LNST
một cách đồng đều đối với triển vọng lợi nhuận cho 2 tăng tốc trong năm 2019.
năm 2018 và 2019 của các ngành. Cụ thể, chúng tôi đã
hạ triển vọng các doanh nghiệp nằm trong danh sách • Có 3 trong số 11 ngành sẽ có tăng trưởng LNST âm
70 mã vốn hóa lớn nhất thuộc các ngành dịch vụ tài hoặc bằng không trong năm 2019.
chính, hàng tiêu dùng, BĐS và sản xuất. Chúng tôi nâng
một chút triển vọng các doanh nghiệp nằm trong danh Tóm lại, triển vọng lợi nhuận năm 2019 có vẻ vẫn khả
sách 70 mã vốn hóa lớn nhất thuộc ngành năng lượng quan nếu xét trong giai đoạn bão hòa của chu kỳ lợi
trong khi giữ nguyên triển vọng các doanh nghiệp trong nhuận. Chúng tôi cũng thấy có sự luân chuyển về tăng
ngành bán lẻ. trưởng lợi nhuận ở một số ngành chẳng hạn như các
ngành có mức tăng trưởng cao trong năm 2018 như
Đây là năm thứ 4 lợi nhuận các doanh nghiệp có sự dịch vụ tài chính, vận tải và logistic sẽ chùng xuống một
hồi phục, thể hiện ở mức tăng trưởng 2 con số của cả chút trong năm 2019. Trong khi đó các ngành như BĐS,
doanh thu và EPS. Theo dự báo của chúng tôi, tăng sản xuất, dịch vụ tiện ích và dược phẩm sẽ hồi phục từ
trưởng EPS năm 2019 sẽ kém nhất kể từ năm 2015. sự tăng trưởng kém trong năm 2018. Điều này rõ ràng
Cho thấy chu kỳ lợi nhuận đã (1) bão hòa với tác động sẽ ảnh hưởng đến mức đánh giá của chúng tôi đối với
của nền so sánh cao và (2) chuyên viên phân tích của các ngành cũng như danh mục đầu tư tham khảo của
chúng tôi đã tỏ ra thận trọng hơn trong dự báo trong 2 mình trong báo cáo này.
tháng qua. Theo ngành, chúng tôi thấy có 10 trong số 11
ngành sẽ có sự tăng trưởng lợi nhuận (trong năm 2017
có 9 ngành). Ngành không có sự tăng trưởng lợi nhuận
là ngành logistic, trong đó lợi nhuận của GMD quay trở
về mức bình thường sau khi ghi nhận nhiều lợi nhuận
không thường xuyên trong năm 2018.
www.hsc.com.vn
Bảng dự báo tóm tắt cho các công ty Top70
COMPANY REPORT
FY2013 FY2014 % y/y FY2015 % y/y FY2016 % y/y FY2017 % y/y FY2018F % y/y FY2019F % y/y
Tổng doanh thu 909.058.756 1.034.868.009 13,8% 1.052.802.801 1,7% 1.188.836.192 12,9% 1.461.560.054 22,9% 1.741.230.456 19,1% 1.990.178.936 14,3%
Giá vốn hàng bán 699.231.714 790.858.700 767.637.756 848.356.197 1.043.254.148 1.253.767.614 1.442.511.287
Lợi nhuận gộp 209.827.042 244.009.308 16,3% 285.165.045 16,9% 340.479.996 19,4% 418.305.906 22,9% 487.462.841 16,5% 547.667.648 12,4%
Tỷ suất lợi nhuận gộp 23,1% 23,6% 27,1% 28,6% 28,6% 28,0% 27,5%
Lợi nhuận từ HĐKD 122.079.622 134.307.630 10,0% 151.213.761 12,6% 181.209.100 19,8% 230.365.129 27,1% 275.251.101 19,5% 298.621.948 8,5%
LNTT 102.148.332 109.290.895 7,0% 118.444.088 8,4% 145.336.373 22,7% 179.630.474 23,6% 217.330.302 21,0% 238.177.985 9,6%
LNST 76.079.734 82.239.151 8,1% 90.366.316 9,9% 111.721.801 23,6% 139.776.686 25,1% 162.844.071 16,5% 180.875.724 11,1%
Tỷ suất LNST 8,4% 7,9% 8,6% 9,4% 9,6% 9,4% 9,1%
Số cổ phiếu lưu hành 34.873.789.072 39.263.828.796 43.246.977.918 48.058.648.070 51.396.534.184 58.455.479.451 60.307.167.465
bình quân
EPS 1.301 1.407 8,1% 1.546 9,9% 1.911 23,6% 2.391 25,1% 2.786 16,5% 3.094 11,1%
BVPS 14.667 14.728 14.986 15.407 16.356 17.176 19.500
ROA 10,27% 8,56% 7,94% 10,69% 10,76% 8,85% 8,42%
ROE 14,55% 14,75% 14,29% 15,72% 17,42% 17,27% 16,47%
PE 23,25 21,94 20,68 18,80 20,15 15,80 14,22
PB 3,38 3,04 2,77 2,80 3,28 2,50 2,20
Nguồn: Dữ liệu của HSC
Top70 - Tỷ suất lợi nhuận gộp và tỷ suất LNST
50%
45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
Ngày 11 tháng
0%
Q1/2012
Q2/2012
Q3/2012
Q4/2012
Q1/2013
Q2/2013
Q3/2013
Q4/2013
Q1/2014
Q2/2014
Q3/2014
Q4/2014
Q1/2015
Q2/2015
Q3/2015
Q4/2015
Q1/2016
Q2/2016
Q3/2016
Q4/2016
Q1/2017
Q2/2017
Q3/2017
Q4/2017
Q1/2018
Q2/2018
Q3/2018
May1 năm
Tỷ suất lợi nhuận gộp Tỷ suất LNST
20th,2019
2008
Trang 19
Nguồn: báo cáo tài chính công ty

Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Có một số nhân tố quyết định quan điểm thận trọng hơn Trong một số ngành như công nghệ, logistic và bán lẻ,
một chút đối với triển vọng lợi nhuận. Trước tiên, NHNN chuyên viên phân tích của chúng tôi đã nâng dự báo
có quan điểm thận trọng hơn đối với tăng trưởng tín cho năm 2019 lên một chút chủ yếu do những nhân
dụng và cho vay những lĩnh vực rủi ro cao, cụ thể là cho tố tăng trưởng không phụ thuộc chu kỳ trong ngành,
vay tiêu dùng (bao gồm cho vay mua nhà) và cho vay từ truyền thông số, câu chuyện FDI đến sự bùng nổ
chứng khoán; và đây là một nhân tố quan trọng. Điều của kênh thương mại hiện đại là những động lực tăng
này sẽ còn tiếp diễn trong năm 2019 và ảnh hưởng đến trưởng. Và một số trong những xu hướng này hiện đang
thu nhập lãi thuần của các ngân hàng theo hai cách: tăng tốc và có vẻ không bị ảnh hưởng của chu kỳ.
giảmCOMPANY
tăng trưởng tín dụng và ảnh hưởng đến lợi suất
REPORT
của tài sản sinh lãi vì cho vay các lĩnh vực rủi ro thường Nhìn vào số liệu tổng hợp, chúng tôi quan sát thấy một
có lợi suất cho vay cao. số vấn đề chung sau đây. Chúng tôi dự báo tăng trưởng
doanh thu sẽ giảm tốc so với năm ngoái và dự đoán ban
Điều này cũng sẽ ảnh hưởng đến triển vọng lợi nhuận đầu của chúng tôi thấp hơn những gì chúng tôi mong
ngành xây dựng, BĐS và môi giới BĐS. Đồng thời ảnh đợi vào thời điểm này trong năm 2017.
hưởng cả đến ngành môi giới chứng khoán.
• Chúng tôi kỳ vọng tỷ suất lợi nhuận giữ nguyên
Chúng tôi cũng thấy tăng trưởng doanh thu của một số sau khi giảm trong năm 2018 (sự suy giảm này đã
doanh nghiệp hàng tiêu dùng tiếp tục kém và điều này được dự đoán từ trước). Kể từ năm 2015 tỷ suất lợi
có lẽ một phần là do những thay đổi về cơ cấu dân số. nhuận gộp dao động trong khoảng 27% đến 29% và
Từ đó sự tăng trưởng nhanh những năm gần đây có lẽ có vẻ hiện đang ở vào khoảng giữa của biên độ này.
sẽ thay thế sự tăng trưởng vừa phải hơn.
• Chúng tôi giữ nguyên giả định cho tỷ suất LNST so
Nhu cầu của ngành sản xuất sẽ tăng chậm lại một phần với năm 2018.
vì sự yếu kém ở ngành hàng tiêu dùng chẳng hạn như
xây dựng và cũng vì tăng trưởng xuất khẩu kém đi. Tuy • Tăng trưởng EPS năm 2019 giảm tốc nhẹ do yếu
nhiên lợi nhuận có thể được cải thiện nhờ chi phí đầu tố pha loãng đã biết trước và một phần vì chúng tôi
vào giảm sẽ có lợi cho những ngành có tỷ suất lợi nhuận không đưa các khoản lãi không thường xuyên vào
gộp giảm trong năm 2018 do chi phí đầu vào tăng mạnh dự báo của mình theo tiêu chuẩn chung.
trong nửa đầu năm.
Trong những trang dưới đây, chúng tôi sẽ xem xét triển
vọng của những ngành chính và những doanh nghiệp
lớn trong những ngành này.
www.hsc.com.vn
Điều chỉnh lợi nhuận TOP70 của HSC cho năm 2018 (số ước tính) và 2019 (số dự báo) trong 2 tháng qua
Đơn vị:; triệu đồng LNST %y/y
COMPANY REPORT
Lợi nhuận của ngành 2017 Ước tính trước Dự báo trước đây Ước tính hiện Dự báo hiện Ước tính trước Dự báo trước đây Ước tính hiện Dự báo hiện
đây cho năm 2018 cho năm 2019 nay 2018 nay 2019 đây cho năm 2018 cho năm 2019 nay 2018 nay 2019
Dịch vụ tài chính 67.880.794 80.142.976 96.605.815 83.568.756 97.484.009 18,1% 20,5% 23,1% 16,7%
Tiêu dùng 19.753.243 23.682.061 25.774.787 21.804.690 23.197.537 19,9% 8,8% 10,4% 6,4%
Năng lương 15.971.089 18.122.469 20.574.508 18.989.945 15.965.842 13,5% 13,5% 18,9% -15,9%
Bất động sản 14.873.613 16.481.758 19.366.912 14.941.939 17.041.617 10,8% 17,5% 0,5% 14,1%
GTVT 11.732.849 14.450.177 15.741.231 14.418.491 17.474.397 23,2% 8,9% 22,9% 21,2%
Sản xuất 10.653.709 11.044.136 13.158.529 10.666.441 11.742.467 3,7% 19,1% 0,1% 10,1%
Bán lẻ 5.251.176 5.692.853 7.165.088 6.663.873 8.336.054 8,4% 25,9% 26,9% 25,1%
Tiện ích 3.374.354 3.549.258 5.229.840 3.475.855 4.250.562 5,2% 47,4% 3,0% 22,3%
Công nghệ 3.114.674 2.611.183 3.303.618 2.818.335 3.644.246 -16,2% 26,5% -9,5% 29,3%
Logistics 741.301 1.900.104 772.730 2.101.946 821.317 156,3% -59,3% 183,5% -60,9%
Dược 640.983 771.595 837.784 625.028 678.380 20,4% 8,6% -2,5% 8,5%
Tổng 153.987.785 178.448.571 208.530.843 180.075.299 200.636.427 15,88% 16,86% 16,94% 11,42%
TOP70 - Dự báo lợi nhuận theo ngành

Đơn vị: triệu đồng LNST y/y%
FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
Dịch vụ tài chính 36.889.277 39.738.712 48.120.828 67.880.794 83.568.756 97.484.009 7,7% 21,1% 41,1% 23,1% 16,7%
Tiêu dùng 11.287.196 19.044.283 18.897.084 19.753.243 21.804.690 23.197.537 68,7% -0,8% 4,5% 10,4% 6,4%
Năng lương 20.323.843 17.297.773 15.055.191 15.971.089 18.989.945 15.965.842 -14,9% -13,0% 6,1% 18,9% -15,9%
Bất động sản 6.132.171 5.668.739 10.350.611 14.873.613 14.945.193 17.001.491 -7,6% 82,6% 43,7% 0,5% 13,8%
GTVT 3.245.087 3.388.437 9.653.618 11.732.849 14.418.491 17.474.397 4,4% 184,9% 21,5% 22,9% 21,2%
Sản xuất 4.669.535 5.384.594 9.738.533 10.653.709 10.666.441 11.742.467 15,3% 80,9% 9,4% 0,1% 10,1%
Bán lẻ 1.014.986 2.381.256 4.675.025 5.251.176 6.663.873 8.336.054 134,6% 96,3% 12,3% 26,9% 25,1%
Ngày 11 tháng
Tiện ích 3.594.154 2.981.673 1.875.904 3.374.354 3.475.855 4.250.562 -17,0% -37,1% 79,9% 3,0% 22,3%
Công nghệ 1.721.460 2.059.522 2.123.286 3.114.674 2.818.335 3.644.246 19,6% 3,1% 46,7% -9,5% 29,3%
Logistics 779.043 681.618 641.022 741.301 2.101.946 821.317 -12,5% -6,0% 15,6% 183,5% -60,9%
May
Dược 533.273 588.701 643.672 640.983 625.028 678.380 10,4% 9,3% -0,4% -2,5% 8,5%
1 năm
20th,2019
2008
Trang 21
www.hsc.com.vn
Dịch vụ tài chính
COMPANY REPORT
Triển vọng lợi nhuận của ngành dịch vụ tài chính
Dịch vụ tài chính FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
(LNTT) FY2017 PB FY2018F PB FY2019F PB
triệu đồng %y/y
VCB 5.844.067 6.827.457 8.523.083 11.341.361 16.721.698 18.626.184 16,8% 24,8% 33,1% 47,4% 11,4% 3,67 3,21 2,34
CTG 7.303.461 7.345.441 8.532.977 9.206.194 6.830.757 7.554.644 0,6% 16,2% 7,9% -25,8% 10,6% 1,13 1,10 1,02
VPB 1.608.603 3.096.202 4.929.311 8.130.063 8.386.657 9.114.758 92,5% 59,2% 64,9% 3,2% 8,7% 1,01 1,31 1,13
BID 6.459.069 7.948.658 7.708.611 8.665.177 9.439.252 10.767.306 23,1% -3,0% 12,4% 8,9% 14,1% 2,56 2,28 1,81
MBB 3.174.002 3.220.671 3.650.585 4.615.726 7.586.376 9.211.107 1,5% 13,3% 26,4% 64,4% 21,4% 1,25 1,31 1,13
ACB 1.215.401 1.314.151 1.667.026 2.656.207 6.333.481 7.841.699 8,1% 26,9% 59,3% 138,4% 23,8% 1,82 1,75 1,31
HDB 622.217 788.434 1.147.633 2.416.765 3.876.368 5.194.533 26,7% 45,6% 110,6% 60,4% 34,0% 2,11 2,11 2,34
LPB 535.168 421.937 1.347.858 1.768.087 1.188.099 1.636.534 -21,2% 219,4% 31,2% -32,8% 37,7% 0,63 0,63 0,64
STB 2.826.287 878.155 155.591 1.491.804 1.978.192 2.310.963 -68,9% -82,3% 858,8% 32,6% 16,8% 0,93 0,87 0,82
SHB 1.012.348 1.017.054 1.156.439 1.925.311 1.745.575 1.830.745 0,5% 13,7% 66,5% -9,3% 4,9% 0,55 0,55 0,51
VIB 648.353 655.144 702.216 1.405.070 2.426.703 2.886.780 1,0% 7,2% 100,1% 72,7% 19,0% 1,50 1,28 1,09
EIB 353.624 60.822 390.630 1.017.579 1.356.697 1.636.761 -82,8% 542,3% 160,5% 33,3% 20,6% 1,22 1,14 1,05
TCB 1.417.021 2.037.205 3.996.640 8.036.297 10.413.546 12.874.688 43,8% 96,2% 101,1% 29,6% 23,6% 2,86 1,66 1,40
Tổng 33.019.621 35.611.331 43.908.600 62.675.641 78.283.399 91.486.700 7,8% 23,3% 42,7% 24,9% 16,9%
Bảo hiểm FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2017 PB FY2018F PB FY2019F PB
BVH 1.619.754 1.460.625 1.398.786 1.938.208 1.536.938 2.048.253 -9,8% -4,2% 38,6% -20,7% 33,3% 4,18 4,00 4,17
PVI 361.149 708.459 714.318 683.471 739.809 818.338 96,2% 0,8% -4,3% 8,2% 10,6% 1,08 1,23 1,23
PTI 85.551 202.808 133.734 186.439 149.151 178.982 137,1% -34,1% 39,4% -20,0% 20,0% 0,91 0,89 0,87
BMI 144.906 154.152 222.745 198.329 212.212 229.189 6,4% 44,5% -11,0% 7,0% 8,0% 0,89 0,87 0,85
PGI 110.145 119.816 135.372 156.352 172.350 189.740 8,8% 13,0% 15,5% 10,2% 10,1% 1,09 1,06 1,03
BIC 138.991 156.923 165.645 191.098 233.232 271.680 12,9% 5,6% 15,4% 22,0% 16,5% 1,48 1,44 1,39
Total 2.460.496 2.802.783 2.770.600 3.353.898 3.043.693 3.736.181 13,9% -1,1% 21,1% -9,2% 22,8%
Môi giới FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2017 PB FY2018F PB FY2019F PB
SSI 927.840 1.053.798 1.056.828 1.157.955 1.257.669 1.270.777 13,6% 0,3% 9,6% 8,6% 1,0% 1,60 1,43 1,29
HCM 481.320 270.800 384.800 693.300 983.996 990.350 -43,7% 42,1% 80,2% 41,9% 0,6% 2,18 2,08 1,76
Tổng 1.409.160 1.324.598 1.441.628 1.851.255 2.241.665 2.261.127 -6,0% 8,8% 28,4% 21,1% 0,9%
Ngày 11 tháng
Tổng cộng 36.889.277 39.738.712 48.120.828 67.880.794 83.568.756 97.484.009 7,7% 21,1% 41,1% 23,1% 16,7%
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 22
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tổng thu nhập lãi thuần Tổng thu nhập ngoài lãi
250.000 70% 70.000 60%
60% 50%
60.000
200.000 40%
50%
50.000
30%
40%
tỷ đồng
150.000 40.000 20%
tỷ đồng
30%
30.000 10%
100.000 20%
0%
20.000
COMPANY
50.000 REPORT 10% -10%
0% 10.000
-20%
- -10% - -30%
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018F
2019F
2018F
2019F
Tổng thu nhập lãi thuần % tăng trưởng y/y Tổng thu nhập ngoài lãi % tăng trưởng y/y
Nguồn: dữ liệu công ty, (F): HSC dự báo Nguồn: dữ liệu công ty, (F): HSC dự báo
Ngành dịch vụ tài chính sẽ tăng trưởng chậm lại • Theo đó tổng thu nhập hoạt động thuần tăng trưởng
trong năm nay. 11,9% với chi phí hoạt động tiếp tục được kiểm soát
khá tốt.
Đánh giá ngành – Kém hơn mặt bằng chung của thị
trường. • Chúng tôi ước tính chi phí dự phòng tăng 5,9%.
Các mã đáng lựa chọn nhất trong ngành - MBB; Trong những tuần gần đây, lãi suất huy động bình quân
TCB; HDB; VIB và SSI. đã tăng 0,3-0,5% một phần để bắt kịp xu thế sau khi lợi
suất trái phiếu đã tăng trước đó. Cho đến nay, lãi suất
Sau 2 năm liên tiếp lợi nhuận bùng nổ, thì năm 2019 sẽ cho vay vẫn đi sau trong xu hướng tăng và do vậy tỷ lệ
là năm khó khăn hơn của ngành do tác động của nền NIM Q4 có lẽ sẽ chịu áp lực giảm.
so sánh cao cũng như không còn các khoản lợi nhuận
không thường xuyên. Tuy nhiên chúng tôi thấy ngành Do vậy trong năm tới, chúng tôi kỳ vọng tỷ lệ NIM sẽ
vẫn sẽ có sự tăng trưởng khá. Chúng tôi dự báo LNTT tăng khiêm tốn mặc dù chúng tôi cho rằng lãi suất huy
của ngành ngân hàng sẽ tăng trưởng 16,7% (so với động cũng sẽ không tăng nhiều. Về thu nhập ngoài lãi,
ước tính tăng trưởng 23,1% năm 2018 và tăng trưởng chúng tôi thấy rằng trong năm 2019 sẽ không còn các
41,1% năm 2017). Lợi nhuận tăng trưởng kém đi chủ khoản thu nhập ngoài lãi không thường xuyên đáng kể
yếu do tổng thu nhập hoạt động/doanh thu tăng trưởng từ bancassurance như trong năm 2017 và 2018. Thêm
chậm lại và không phải là do chi phí hoạt động hay chi vào đó, chúng tôi cho rằng lợi suất trái phiếu tăng và thị
phí dự phòng tăng. trường chứng khoán rung lắc nhiều khả năng sẽ khiến
cho các NHTM không thể ghi nhận nhiều lợi nhuận từ
Chúng tôi dự báo tăng trưởng tín dụng sẽ được NHNN mua bán/đầu tư trái phiếu.
kiểm soát chặt ở mức 14% trong năm 2019 trong bối
cảnh cơ quan quản lý tiếp tục thực hiện chính sách Tuy nhiên, chi phí dự phòng nói chung sẽ tiếp tục giảm
giảm tăng trưởng tín dụng để kiểm soát tốt hơn tỷ lệ tín tốc mặc dù một số ngân hàng cụ thể vẫn còn phải trích
dụng/GDP hiện ước tính đã ở vào 135% tại thời điểm lập nhiều. Chẳng hạn, một số NHTM có vốn nhà nước
cuối năm 2018. Chúng tôi dự báo: như CTG & BID có khối lượng nợ xấu vẫn cao và sẽ
tiếp tục phải tăng cường trích lập dự phòng. Trong số
• Thu nhập lãi thuần của các ngân hàng niêm yết các NHTMCP, chúng tôi thấy chỉ có VPB với tỷ trọng các
mà chúng tôi theo dõi và phân tích sẽ tăng trưởng khoản cho vay không có tài sản đảm bảo cao có lẽ phải
15,4% trong năm 2019. tăng cường trích lập dự phòng.
• Nhờ tỷ lệ NIM tăng 0,1% và cho vay tăng trưởng Quá trình tăng vốn sẽ là câu chuyện lớn của các ngân
15,1%. hàng trong năm nay vì điều này đang trở nên khá cấp
bách khi mà NHNN có kế hoạch áp dụng Basel 2 từ
• Thu nhập ngoài lãi tăng trưởng 6,4%. ngày 1/1/2020. HSC ước tính theo Basel 2, hệ số CAR
sẽ giảm tới 25-30% so với cách tích theo Basel 1. Cụ
thể, các NHTM có vốn nhà nước như CTG & BID đang
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
chịu áp lực tăng vốn cấp 1 rất cao. Trái lại, một số ngân Chúng tôi vẫn tìm ra được những ngân hàng có mức
hàng đã sẵn sàng cho việc áp dụng Basel 2 như VCB định giá rất hợp lý và tăng trưởng lợi nhuận bền vững
với hệ số CAR điều chỉnh vào khoảng 9% và VIB với hệ như MBB & VIB. Bên cạnh đó chúng tôi kỳ vọng một số
số CAR điều chỉnh vào khoảng 9,63% tính tại thời điểm ngân hàng vẫn sẽ duy trì được đà tăng trưởng lợi nhuận
cuối Q3/2018. Chúng tôi cũng cho rằng các NHTMCP mạnh mẽ trong vài năm tới như TCB & HDB.
như TCB, HDB và VPB đã chuẩn bị được đáng kể cho
việc áp dụng Basel 2 nhờ các đợt phát hành riêng lẻ
tăng vốn vào cuối năm 2017 và đầu năm 2018.
COMPANY REPORT
Giá cổ phiếu ngành ngân hàng đã rung lắc mạnh trong
năm 2018. Sau khi đạt đỉnh tương đương P/B dự phóng
bình quân là 2,73 lần vào tháng 4/2018, giá cổ phiếu
ngân hàng đã giảm mạnh xuống tương đương mức P/B
là 1,7 lần vào cuối tháng 5. Kể từ đó, mức P/B đã tăng
lại một chút về 1,89 lần tại thời điểm cuối năm 2018.
Chúng tôi thấy rằng hiện mặt bằng định giá ngành đã
trở nên hợp lý hơn nhưng chưa phải là thực sự rẻ. Tuy
nhiên trong những mã chúng tôi theo dõi phân tích.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tổng chi phí dự phòng Tổng LNST
70.000 120% 80.000 50%

100% 70.000 40%
60.000
80% 60.000 30%
tỷ đồng
50.000
tỷ đồng
60%
50.000 20%
40.000 40%
40.000 10%
30.000 20%
30.000 0%
0%
20.000
20.000 -10%
COMPANY REPORT -20%
10.000 10.000 -20%
-40%
- -60% - -30%
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018F
2019F
2018F
2019F
Tổng chi phí dự phòng % tăng trưởng y/y Tổng LNST % tăng trưởng y/y
Nguồn: dữ liệu công ty, (F): HSC dự báo Nguồn: dữ liệu công ty, (F): HSC dự báo
• Vietcombank (VCB) – VCB được đánh giá là ngân mức tăng 30,59% so với đầu năm và hiện giá cổ
hàng tốt nhất trong ngành trong nhiều năm qua, với phiếu đã phản ảnh hết giá trị. Chúng tôi ước tính giá
các tỷ lệ an toàn luôn ở mức tốt nhất và chất lượng trị hợp lý của cổ phiếu là 28.500 đồng, tương đương
quản lý rủi ro tín dụng vượt trội. Ngân hàng duy trì P/B dự phóng 2019 là 1,5 lần.
tăng trưởng cho vay và lợi nhuận tốt trong nhiều
năm. Cho năm 2019, chúng tôi dự báo lợi nhuận • Vietinbank (CTG) – CTG là một trong những Ngân
tăng 10,2% so với với mức cao của năm 2018 nhờ hàng TMCP đầu ngành và là ngân hàng lớn nhất
lợi nhuận không thường xuyên lên tới 1.500 tỷ đồng trong ngành xét về vốn điều lệ và lớn thứ hai xét về
từ thoái vốn khỏi OCB, MBB và EIB. Không tính tổng tài sản, cho vay và tiền gửi khách hàng. Do nợ
đến phần lợi nhuận thoái vốn này, lợi nhuận thường xấu tăng mạnh, CTG đặt kế hoạch năm 2018 thấp
xuyên năm 2019 sẽ tăng trưởng cao hơn, đạt 21,1% ngoài dự kiến và chúng tôi dự báo Ngân hàng sẽ
với giả định cho vay tăng trưởng 18%, tỷ lệ NIM tiếp tục tái cơ cấu trong năm 2019. Chúng tôi cũng
cao hơn đồng thời lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng lo ngại về tỷ lệ CAR thấp. Trong khi đó việc tăng vốn
trưởng 39,8%. Nhiều khả năng Ngân hàng sẽ ký một sẽ không dễ dàng do room khối ngoại đã đầy, tỷ lệ
hợp đồng đại lý bán bảo hiểm độc quyền trong năm sở hữu nhà nước đã ở mức tối thiểu cho phép và dư
2019, tuy nhiên chưa có thời gian cụ thể. Kế hoạch địa cho phát hành trái phiếu huy động vốn cấp 2 hiện
tăng vốn dài hạn sau thời gian dài kỳ vọng đã được cũng đã gần cạn kiệt. Chúng tôi dự báo lợi nhuận
thực hiện trong vài tuần gần đây. Chúng tôi ước tính năm 2019 tăng trưởng 10,6% với tăng trưởng tín
giá trị hợp lý của cổ phiếu là 68.400 đồng, tương dụng 9%, lãi thuần thu nhập hoạt động tăng trưởng
đương P/B dự phóng 2019 là 3,0 lần. 31% và chi phí dự phòng tăng. Chúng tôi ước tính
giá trị hợp lý của cổ phiếu là 23.600 đồng, tương
• Ngân hàng TMCP Đầu tư và phát triển Việt Nam đương P/B dự phóng 2019 là 1,25 lần.
(BID) – BIDV ước tính đạt tăng trưởng lợi nhuận 9%
trong năm 2018 bất chấp chi phí dự phòng cao kỷ • Ngân hàng Quân đội (MBB) – MBB là ngân hàng
lục. Tuy nhiên, Ngân hàng vẫn còn nhiều nợ xấu tồn lớn thứ 3 trong số các ngân hàng TMCP xét về tổng
đọng. Do đo chúng tôi dự BID sẽ vẫn tăng trưởng tài sản. MBB có lợi thế cạnh tranh về chi phí huy
lợi nhuận thấp hơn mức bình quân khi cần phải đẩy động khi sở hữu khối khách hàng doanh nghiệp lớn
mạnh trích lập dự phòng trong những năm tới. Cho và tỷ lệ CASA cao, nhờ vậy tỷ lệ NIM khá cao so với
năm 2019, LNTT dự báo tăng trưởng 14,07% nhờ các ngân hàng khác. Chất lượng tài sản và quy trình
cho vay khách hàng tăng trưởng 15,20% và tiền gửi quản lý rủi ro của MBB cũng được đánh giá là tốt
khách hàng tăng trưởng 16,50%. Tỷ lệ NIM giảm nhẹ nhất trong ngành. Trong những năm gần đây, MBB
còn 2,78%. Nhu cầu tăng vốn của BID là cấp thiết do tập trung vào mở rộng cho vay khách hàng cá nhân,
tỷ lệ CAR rất thấp, chỉ khoảng 9% theo Basel 1 trong và mảng tài chính tiêu dùng mới thành lập (MCredit)
khi đó không còn dư địa cho tăng vốn Cấp 2. Chúng cũng tăng trưởng vượt trội trong năm 2018. Chúng
tôi dự báo Ngân hàng sẽ sớm tiến hành phát hành tôi dự báo trong năm 2019 lợi nhuận của MBB sẽ
riêng lẻ cho NĐTNN để huy động thêm vốn Cấp 1. tăng trưởng 21,4% với tăng trưởng tín dụng 18%, tỷ
Do đó cùng với triển vọng tăng trưởng khiêm tốn là lệ NIM cao hơn và lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng
rủi ro pha loãng cổ phiếu. Cổ phiếu BID là một trong trưởng 44%. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ
những cổ phiếu tăng tốt nhất trong năm 2018 với phiếu là 39.700 đồng, tương đương P/B dự phóng là
2,3 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tổng cho vay khách hàng Tổng tỷ lệ NIM

6.000.000 45% 3,80%
40%
5.000.000 3,70%
35%
4.000.000 30% 3,60%
tỷ đồng
25%
3.000.000 3,50%
20%
2.000.000 15% 3,40%
10%
COMPANY
1.000.000 REPORT 3,30%
5%
3,20%
- 0%
2018F
2019F
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
3,10%
3,00%
Tổng cho vay khách hàng % tăng trưởng y/y 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F
Nguồn: dữ liệu công ty Nguồn: dữ liệu công ty
• Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) – ACB đã xử lý ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 28.000 đồng,
phần nợ xấu tồn đọng còn lại trong năm 2017 và tương đương P/B dự phóng là 1,7 lần.
sau đó phục hồi tăng trưởng tài sản sinh lãi. Cho
năm 2019, chúng tôi ước tính LNTT tăng trưởng • Ngân hàng TMCP Phát triển Nhà Thành phố Hồ
23,81% nhờ cho vay khách hàng và tiền gửi khách Chí Minh (HDB) – HDB là ngân hàng tư nhân có
hàng đều tăng trưởng 14% và giả định tỷ lệ NIM ổn quy mô trung bình với 50% cổ phần tại HD Saison,
định. Đồng thời thu nhập lãi thuần và tổng thu nhập hoạt động trong lĩnh vực tài chính tiêu dùng. Ngân
ngoài lãi tăng vừa phải. Tuy nhiên, chúng tôi dự báo hàng mẹ tập trung vào cho vay các DNNVV, khách
chi phí dự phòng sẽ giảm mạnh 23,10% so với năm hàng cá nhân và cho vay tiêu dùng. Chúng tôi dự
2018 trong khi đó chúng tôi cũng dự báo Ngân hàng báo mức tăng trưởng lợi nhuận rất ấn tượng trong
cũng sẽ ghi nhận một số khoản lợi nhuận không năm 2018, đạt 63,28% nhờ mở rộng mạng lưới
thường xuyên từ thanh lý các tài sản ngoại bảng nhanh chóng. Ngân hàng có chất lượng tài sản và
và các tài sản đảm bảo đã được trích lập dự phòng các hệ số an toàn rất tốt. Trong khi đó động lực tăng
hoàn toàn. Room cho khối ngoại ở cổ phiếu vẫn đầy trưởng trong tương lai sẽ đến từ hệ sinh thái khách
sau khi Standard Chartered Bank thoái vốn. Chúng hàng độc nhất gồm HDBank – HDSaison – Vietjet.
tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 45.000 Bên cạnh đó, chúng tôi cũng dự báo HDB cũng
đồng, tương đương P/B dự phóng là 2,0 lần. được lợi từ hệ thống bán lẻ của PLX sau khi hoàn
tất sáp nhập với PGB trong năm 2019. Cho năm
• Ngân hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng (VPB) – 2019, chúng tôi dự báo LNTT tăng trưởng 37,38%
Ngân hàng theo đuổi chiến lược tăng trưởng nhanh với cho vay khách hàng của HDB tăng 22%, cho
nhưng cũng khá rủi ro dựa trên sở hữu tại công ty vay khách hàng của HDSaison tăng 20%, tiền gửi
tài chính tiêu dùng hàng đầu trong ngành và mảng khách hàng tăng 17%, tỷ lệ NIM cao hơn và tăng
này cũng là động lực tăng trưởng của Ngân hàng trưởng tổng thu nhập ngoài lãi cao hơn. Mặc dù
trong vài năm qua. Chiến lược tập trung vào cho định giá cổ phiếu hiện khá cao, HDBank vẫn là lựa
vay khách hàng cá nhân không có tài sản đảm bảo chọn đầu tư hấp dẫn với tốc độ tăng trưởng nhanh
giúp đẩy mạnh tăng trưởng và tỷ suất lợi nhuận, tuy chóng và room khối ngoại còn trống. Chúng tôi
nhiên đây là mảng có rủi ro lớn nhất. Và KQKD 9 ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 38.500 đồng,
tháng đầu năm cho thấy sự giảm tốc rõ ràng trong tương đương P/B dự phóng 2019 sau sáp nhập là
hoạt động của FE Credit. Theo đó có sự điều chỉnh 2,5 lần.
về dự báo lợi nhuận của Tập đoàn trong năm 2018
từ 10.800 tỷ đồng xuống 9.234 tỷ đồng (giảm 15%). • Techcombank (TCB) - Là ngân hàng bán lẻ có vị
HSC vẫn giữ quan điểm thận trọng và dự báo LNTT thế tốt trên thị trường với trọng tâm hoạt động là
của VPB chỉ đạt 8.386 tỷ đồng (tăng trưởng 3,2%) cho vay mua nhà và hệ sinh thái mạnh. Hiện TCB là
trong năm 2018. Trong khi đó cho năm 2019, chúng ngân hàng hoạt động hiệu quả nhất tại Việt Nam với
tôi dự báo lợi nhuận tăng trưởng 8,7% với giả định hệ số ROA cao nhất và CIR thấp nhất. Ngân hàng
tổng dư nợ tăng 13,84% trong khi đó tỷ lệ NIM hợp cũng có lãi thuần hoạt động dịch vụ đáng kể và tăng
nhất giảm 0,34% xuống 8,13%. Dự phòng tích lũy trưởng mạnh từ bán bảo hiểm, tư vấn phát hành và
vẫn ở mức thấp so với các ngân hàng khác và do phân phối trái phiếu doanh nghiệp. TCB có mức dư
đó chi phí dự phòng sẽ cao hơn dự báo. Chúng tôi nợ liên quan đến ngành BĐS, bao gồm các khoản
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
vay cho chủ đầu tư, nhà thầu, và người mua nhà, khi doanh thu tăng chậm hơn kỳ vọng. Do đó, LPB
khá cao chiếm tỷ trọng 47,2% tổng dư nợ của Ngân đã điều chỉnh giảm kế hoạch LNTT cả năm 2018 từ
hàng vào cuối Q3/2018. Chúng tôi dự báo LNTT 1.800 tỷ đồng xuống 1.200 tỷ đồng sau khi KQKD
sẽ tăng trưởng 23,6% trong năm 2019, và ước tính 6 tháng đầu năm gây thất vọng. Cho năm 2019,
giá trị hợp lý của cổ phiếu là 42.500 đồng, tương chúng tôi dự báo lợi nhuận tăng 29,38% từ mức
đương P/B dự phóng là 2,3 lần. thấp của năm ngoái với cho vay khách hàng tăng
trưởng 17% và tiền gửi khách hàng tăng trưởng
• Vietnam International Bank (VIB) - VIB is a well- 15%. Tỷ lệ NIM dự báo không đổi, là 2,93% do chi
managed mid-sized
COMPANY REPORT retail banks with a relatively phí tiền gửi vẫn ở mức cao. Các hệ số an toàn rất
clean balance sheet. VIB has focused on auto loans tốt. Tuy nhiên Ngân hàng đã khóa room khối ngoại
& mortgages, as well as card services and bancas- ở mức 25% cho phát hành tăng vốn trong tương
surance, and this business model has yielding very lai. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
decent growth in the past two years. We forecast 23.000 đồng, tương đương P/B là 1,6 lần.
VIB earnings will grow 22.6% y/y in FY2019, driven
by 18% credit growth, a slightly higher NIM, and • Ngân hàng TMCP Xuất nhập khẩu Việt Nam (EIB)
36.7% y/y growth of fee income. The stock is cur- – EIB có vẻ đã xóa lỗ lũy kế trong năm 2018 nhờ
rently trading on UpCOM but is rather illiquid. VIB ghi nhận lợi nhuận không thường xuyên lớn từ thoái
had planned to raise new equity and upgrade to the vốn tại STB. Tuy nhiên, Ngân hàng mới chỉ cho thấy
HSX in FY2018, however this was delayed and is những dấu hiệu phục hồi sau gần 4 năm tiến hành
now likely to be carried on in FY2019. We see fair tái cấu trúc trong khi đó các tài sản sinh lãi vẫn giảm
value at VND 32,500 for a forward P/B of 2.0xs. mạnh. Với thực tế tín dụng tăng chậm hoặc gần
như không tăng, Ngân hàng không thể tăng trưởng
• Ngân hàng Quốc tế Việt Nam (VIB) – VIB là ngân thu nhập hoạt động để đẩy mạnh trích lập dự phòng
hàng bán lẻ với quy trình quản lý tốt với bảng cân và đẩy mạnh tiến độ xử lý nợ xấu. Do đó, ngân
đối khá sạch sẽ. VIB tập trung vào cho vay mua xe hàng hiện không có động lực tăng trưởng. EIB vẫn
và mua nhà, cũng như cung cấp các dịch vụ thẻ và còn gần 6.000 tỷ đồng mệnh giá trái phiếu VAMC
đại lý bảo hiểm. Mô hình hoạt động này của Ngân (tương đương 5,82% dư nợ của Ngân hàng tại thời
hàng đã tăng trưởng tốt trong hai năm qua. Chúng điểm cuối tháng 9/2018) và yêu cầu tỷ lệ trích lập dự
tôi dự báo VIB sẽ tăng trưởng lợi nhuận 22,6% phòng hàng năm là 10%. Cho năm 2019, chúng tôi
trong năm 2019 với tăng trưởng tín dụng 18%, tỷ dự báo lợi nhuận tăng trưởng mạnh 20,64% so với
lệ NIM tăng nhẹ và lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng mức thấp của năm ngoái nhờ cho vay khách hàng
trưởng 36,7%. Cổ phiếu hiện đang giao dịch trên tăng 14%, tiền gửi khách hàng tăng trưởng 14% và
UpCom nhưng thanh khoản không lớn. VIB có kế tỷ lệ NIM tăng lên 2,56%. Chúng tôi ước tính giá trị
hoạch tăng vốn mới và chuyển sang niêm yết trên hợp lý của cổ phiếu là 16.000 đồng, tương đương
HSX trong năm 2018, tuy nhiên kế hoạch đã bị trì P/B dự phóng 2019 là 1,2 lần.
hoãn và nhiều khả năng sẽ được thực hiện trong
năm 2019. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ • Ngân hàng TMCP Sài Gòn – Hà Nội (SHB) – Sau
phiếu là 32.500 đồng, tương đương P/B là 2,0 lần. khi sáp nhập với Habubank và đẩy mạnh tăng
trưởng cho vay kể từ năm 2012, SHB hiện nằm
• Ngân hàng TMCP Bưu điện Liên Việt (LPB) – trong top 5 ngân hàng tư nhân có tổng tài sản lớn
LPB là ngân hàng tư nhân có mô hình hoạt động nhất. Tuy nhiên, tiến độ xử lý nợ xấu của Ngân hàng
độc nhất khi được hưởng lợi từ sự gắn kết với còn rất chậm kể từ sau sáp nhập và chất lượng tài
mạng lưới rộng lớn của Bưu điện Việt Nam. LPB tỏ sản vẫn là vấn đề lo ngại. Chúng tôi dự báo SHB sẽ
ra rất tham vọng với kế hoạch mở thêm các phòng tăng trưởng lợi nhuận chỉ 1,5% trong năm 2019 với
giao dịch mới và nâng cấp các bưu cục hiện tại giả định thu nhập lãi thuần tăng trưởng 12% và lãi
nhằm tăng số lượng các phòng giao dịch lên 800 thuần hoạt động dịch vụ tăng trưởng 20% nhờ phí
văn phòng vào năm 2020. Tuy nhiên, do NHNN đặt hoa hồng đại lý bảo hiểm tăng. Tuy nhiên, chúng tôi
hạn mức tăng trưởng tín dụng thấp hơn nhiều trong cũng giả định chi phí dự phòng tăng 29,4%. Chúng
năm 2018, chiến lược mở rộng với tốc độ nhanh tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 12.000
chóng này kéo theo chi phí hoạt động tăng trong đồng, tương đương P/B dự phóng là 0,87 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành bảo hiểm sẽ tăng trưởng doanh thu khá trong năm nay.
Mặc dù năm 2018 tiếp tục là một năm khả quan đối thọ tăng 25,97%, tổng bồi thường và dự phòng chỉ
với ngành bảo hiểm khi phí bảo hiểm tăng 22,13% so tăng 9,72% và lợi nhuận tài chính giảm 18,43%. Dự
với cùng kỳ trong 9 tháng đầu năm, đánh dấu 5 năm báo tổng bồi thường và dự phòng tăng rất ít chủ
liên tiếp phí bảo hiểm tăng hơn 20%, nhưng lợi nhuận yếu dựa trên giả định Bộ Tài chính sẽ nâng lãi suất
ngành bảo hiểm nhiều khả năng vẫn sẽ gây thất vọng. kỹ thuật khi tính dự phòng toán học cho mảng bảo
Do doanh thu tăng tốt nhưng không chuyển hóa lợi hiểm nhân thọ từ 70% lên 80% lợi suất trái phiếu
COMPANY
nhuận. Thực tế REPORT
chúng tôi dự báo các công ty bảo hiểm chính phủ kỳ hạn 10 năm. Do lợi suất trái phiếu
nhân thọ và phi nhân thọ đều sẽ tăng trưởng lợi nhuận chính phủ đã tăng 1% trong năm 2018. Chúng tôi
không đáng kể trong năm nay và thậm chí một số doanh ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu trong năm 2019
nghiệp sẽ giảm lợi nhuận. KQKD kém khả quan là do là 75.000 đồng, tương đương P/B dự phóng là 3,5
những nguyên nhân sau: lần, ROAE là 10,81% và ROAA là 1,44%.
1. Áp lực cạnh tranh gay gắt vì số lượng doanh nghiệp • Bảo hiểm dầu khí (PVI) – PVI hiện là công ty bảo
trong ngành ngày càng nhiều, dẫn đến chi phí hoa hiểm phi nhân thọ lớn thứ hai tại Việt Nam. PVN vẫn
hồng và chi phí hoạt động tăng. nắm 35,47% cổ phần tại PVI mặc dù PVCombank
gần như đã hoàn tất thoái vốn trong năm 2018,
2. Tỷ lệ bồi thường đối với hai sản phẩm phi nhân thọ, giảm tỷ lệ sở hữu từ 4,3% xuống chỉ 0,11%. Các
là bảo hiểm y tế và bảo hiểm ô tô vẫn rất cao. đối tác chiến lược nước ngoài vẫn nắm 49% cổ
phần. ĐHCĐTN năm ngoái đã phê duyệt cho PVI
3. Mức dự trữ toán học cao đối với các doanh nghiệp nới room khối ngoại lên 100% nhằm giúp PVN giảm
bảo hiểm nhân thọ do lãi suất kỹ thuật ở mức thấp tỷ lệ sở hữu. Tuy nhiên, sau đó không có thêm tiến
kỷ lục. triển mới, dù vậy chúng tôi vẫn dự báo PVI sẽ thực
hiện nới room lên 100% trong năm 2019. Mặc dù
4. Kết quả đầu tư kém khả quan chủ yếu do lãi suất danh mục đầu tư kém hiệu quả trong năm 2018,
duy trì ở mức thấp cho đến Q3 và thị trường chứng lợi nhuận của công ty vẫn tăng 15% so với cùng kỳ
khoán giảm mạnh trong Q2/2018 và chỉ phục hồi trong năm 9 tháng đầu năm. Cho năm 2019, chúng
nhẹ sau đó. tôi dự báo LNTT tăng trưởng khiêm tốn 10,61% với
tổng phí bảo hiểm tăng 13,27%, tổng bồi thường và
Do đó, ngoại trừ BVH (giá cổ phiếu tăng một phần nhờ dự phòng tăng 14,35% và lợi nhuận tài chính tăng
các hoạt động đầu tư theo rổ sản phẩm, phần lớn cổ 16,68%. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ
phiếu của các doanh nghiệp bảo hiểm phi nhân thọ đều phiếu là 45.000 đồng, tương đương P/B là 1,5 lần.
giảm. Và chúng tôi dự báo năm 2019 cũng không có
nhiều thay đổi so với năm 2018 với doanh thu bảo hiểm • Tổng Công ty Cổ phần Bảo Minh (BMI) – BMI
tăng mạnh nhưng lợi nhuận tăng chậm hơn. là công ty bảo hiểm lớn thứ 4 trên thị trường với
7,44% thị phần sau khi mất vị trí thứ 3 cho PTI trong
• Tập đoàn Bảo Việt (BVH) – Là tập đoàn bảo hiểm năm 2018. BMI theo đuổi chiến lược khá thận trọng
nhân thọ và phi nhân thọ với thị phần dẫn đầu ở với kế hoạch LNST tăng trưởng thấp hơn 10% mỗi
cả hai phân khúc này nhờ hàng loạt các sản phẩm năm. Cho năm 2019, chúng tôi dự báo phí bảo hiểm
mới được giới thiệu ra thị trường trong những năm tăng 10% và LNTT tăng trưởng 8%. Kế hoạch thoái
gần đây. Ưu tiên của BVH trong trung hạn là giành 51% cổ phần tại BMI của SCIC vẫn đang trong quá
thêm thị phần, theo đó tăng trưởng phí bảo hiểm trình chờ đợi trong khi định giá cổ phiếu vẫn thấp
dự báo sẽ tiếp tục vượt mức bình quân ngành. Tuy hơn so với bình quân ngành xét về P/B.
nhiên, lợi nhuận vẫn tăng chậm hơn do lãi suất kỹ
thuật khi tính dự phòng toán học ở mảng bảo hiểm • Tổng Công ty cổ phần Bảo hiểm Petrolimex
nhân thọ giảm, phí hoa hồng tăng và chi phí bán (PGI) – PGI là công ty bảo hiểm lớn thứ 5 trên thị
hàng chung cũng tăng. BVH chủ yếu phân phối các trường với 6,03% thị phần. Phí bảo hiểm và lợi
sản phẩm qua kênh đại lý và môi giới bảo hiểm chứ nhuận của PGI duy trì tăng trưởng ở mức bình
không đẩy mạnh kênh bán hàng qua ngân hàng. quân trong 3 năm qua. Cho năm 2019, chúng tôi dự
Cho năm 2019, chúng tôi dự báo LNTT tăng trưởng báo phí bảo hiểm tăng 12% và LNTT tăng 10%. Giá
41,60% từ mức rất thấp của năm ngoái nhờ phí bảo cổ phiếu hiện giao dịch với P/B tương đương mức
hiểm nhân thọ tăng 24,03%, phí bảo hiểm phi nhân bình quân ngành.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành chứng khoán sẽ chịu một số áp lực trong năm nay.
Với những thay đổi trong quy định, cụ thể là bỏ sàn phí • Công ty cổ phần Chứng khoán SSI (SSI) – Công
môi giới cùng với triển vọng không thực sự khả quan đối ty chứng khoán lớn nhất tại Việt Nam với 19% thị
với kế hoạch IPO và tăng vốn trong năm nay, năm 2019 phần tính đến cuối năm 2018. Chúng tôi dự báo
sẽ là năm khá khó khăn đối với ngành chứng khoán. Có trong năm 2019, lợi nhuận của SSI sẽ không có
thể thấy dòng thu nhập từ hoa hồng môi giới sẽ chịu áp nhiều thay đổi, là 1.019 tỷ đồng với (1) KLGD bình
lực dù GTGD bình quân ngành tăng nhẹ. quân ngày tăng nhẹ; (2) thị phần tăng khiêm tốn ở
COMPANY REPORT cả hai sàn và (3) điều kiện nghiêm ngặt hơn đối với
• CTCP Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh triển khai các thương vụ tư vấn môi giới. Dòng vốn
(HCM) – Công ty chứng khoán lớn thứ hai trên thị từ hoạt động của quỹ SSIAM giúp gia tăng thị phần
trường với thị phần đạt 11,5% trong năm 2018. và đây là một trong những lợi thế cạnh tranh của
Công ty cho thấy sự tăng trưởng mạnh mẽ trong SSI. Lợi nhuận tiềm năng từ danh mục tự doanh do
năm 2018 với thị phần gia tăng và số lượng các công ty và SSIAM quản lý là một điểm mạnh khác.
thương vụ tăng tốt. Tuy nhiên, chúng tôi dự báo lợi Cổ phiếu hiện giao dịch với P/B dự phóng là 1,36
nhuận năm 2019 sẽ ổn định ở mức 796 tỷ đồng nhờ lần. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
(1) KLGD bình quân ngày tăng nhẹ; (2) thị phần của 35.000 đồng, tương đương P/B là 1,7 lần.
HCM nhìn chung sẽ không đổi ở cả hai sàn và (3)
áp lực cạnh tranh gia tăng đối với các thương vụ tư
vấn môi giới cũng như cạnh tranh về phí. Cho vay
margin có thể giúp lợi nhuận tăng nếu phát sinh nhu
cầu từ khách hàng. Bộ phận khách hàng tổ chức
tăng trưởng rất tốt trong khi đó bộ phận khách hàng
cá nhân cũng bắt đầu giới thiệu thêm nhiều sản
phẩm quản lý tài sản. Định giá cổ phiếu hợp lý với
P/B dự phóng là 1,86 lần. Chúng tôi ước tính giá trị
hợp lý của cổ phiếu là 55.000 đồng, tương đương
P/B dự phóng là 2,0 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Triển vọng tăng trưởng không đồng đều trong ngành hàng tiêu dùng trong năm 2019.
Định giá ngành – Thấp hơn thị trường Đối với SAB, chúng tôi dự báo doanh thu năm 2019
tăng trưởng 7,7% và LNST tăng trưởng 7,1% với giả
Các cổ phiếu ưa thích của chúng tôi trong ngành định thị phần không đổi, là khoảng 43% và tỷ suất lợi
gồm SAB; MSN; MWG và PNJ. nhuận thuần ổn định. Việc Thai Beverage sở hữu cổ
phần kiểm soát tại SAB sẽ giúp Sabeco cải thiện ở
Chúng tôi nhận thấy triển vọng tăng trưởng khá không nhiều mặt. Câu chuyện ở cổ phiếu hiện đã thay đổi từ
đồng COMPANY REPORT
đều giữa các doanh nghiệp ngành hàng tiêu dùng chủ đề M&A sang tăng trưởng hữu cơ cùng với tiềm
trong năm 2019. Trong đó, chúng tôi dự báo VNM sẽ năng cải thiện đáng kể của tỷ suất lợi nhuận trong vài
tăng trưởng khiêm tốn trong năm nay sau năm 2018 năm tới. Định giá cổ phiếu hiện có vẻ khá đắt, tuy nhiên
đầy khó khăn. SAB cũng dự báo sẽ tăng trưởng với tốc với vị thế dẫn đầu ngành bia, cơ cấu cổ đông mới kèm
độ tương đương thị trường bia. MSN tăng trưởng khá theo nhiều lợi ích dài hạn như khả năng tiết kiệm chi
khi mà sự thiếu hụt do không còn các khoản lợi nhuận phí, SAB có thể là cơ hội đầu tư hấp dẫn trong vài năm
không thường xuyên sẽ được bù đắp bởi chi phí tài tới. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
chính giảm nhờ công ty hoàn trả các khoản nợ. LNST 192.182 đồng, tương đương PE là 28 lần.
của KDC dự báo vẫn ở mức thấp trong năm 2019 do
lợi ích cổ đông thiểu số lớn ở các mảng kinh doanh chủ MSN – Chúng tôi dự báo mảng hàng tiêu dùng sẽ duy
chốt, chưa kể đến những rủi ro liên quan đến các khoản trì đà tăng trưởng như trong năm 2018, chủ yếu nhờ
đầu tư BĐS. phân khúc nước uống tăng lực và gia vị. Mảng thức
ăn chăn nuôi dự báo sẽ phục hồi trong năm 2019 nhờ
Chúng tôi tin rằng trong năm 2019, tiêu thụ các sản giá thịt heo tăng. Mảng thịt lợn tươi mới sẽ hỗ trợ tăng
phẩm tiêu dùng nhanh nhìn chung sẽ tăng trưởng với trưởng doanh thu mặc dù tỷ suất lợi nhuận vẫn ở mức
tốc độ tương đương GDP nhờ (1) thu nhập của người thấp. Trong khi đó mảng tài nguyên vẫn được lợi nhờ
dân ngày càng tăng; (2) tốc độ đô thị hóa nhanh chóng giá tungsten tăng cộng với tác động từ hợp nhất hoàn
và (3) tỷ lệ thâm nhập còn khá thấp ở một số phân khúc toàn liên doanh khi mà Masan Resources hiện đã sở
sản phẩm so với khu vực. Chúng tôi dự báo phân khúc hữu 100% liên doanh từ tháng 8/2018. Bên cạnh đó,
sữa sẽ tăng trưởng khiêm tốn, ở mức khoảng 5% sau Techcombank cũng được dự báo sẽ tăng trưởng mạnh.
những khó khăn trong năm 2018 nhờ các sản phẩm Chúng tôi dự báo lợi nhuận hoạt động thuần của MSN
mới được tung ra thường xuyên hơn và các công ty sữa (không tính khoản lợi nhuận không thường xuyên liên
đầu tư hơn cho marketing. Đồ uống có cồn, đặc biệt là quan đến thoái vốn tại TCB) sẽ tăng trưởng 56,2%,
bia dự báo sẽ tăng trưởng 6%-7% trong năm 2019 nhờ nhờ chi phí tài chính giảm mạnh khi mà MSN sử dụng
tăng trưởng nhu cầu nội tại và tăng đầu tư cho market- 11.000 tỷ đồng từ bán cổ phiếu quỹ cho SK Group để
ing từ các doanh nghiệp. trả nợ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
98.907 đồng, tương đương PE là 21,7 lần.
VNM – VNM là công ty dẫn đầu ngành sữa tại Việt Nam.
Cũng như xu hướng chung của toàn ngành, VNM đang KDC - KDC kỳ vọng sẽ có sự cải thiện ở tất cả mảng
phải đối mặt với sự suy giảm của tiêu thụ trong nước lần kinh doanh như hàng đông lạnh, dầu ăn sau một vài
đầu tiên trong nhiều năm qua. Một phần nguyên nhân là năm tiến hành tái cơ cấu. Tuy nhiên, lợi ích cổ đông
những thay đổi về nhân khẩu học, và một nguyên nhân thiểu số của KDC là rất lớn, chiếm hơn 50% LNST của
khác là do tăng cạnh tranh từ các sản phẩm thay thế. công ty. Và công ty cũng đối mặt với một số rủi ro liên
Cho năm 2019, chúng tôi dự báo công ty sẽ có bước quan đến khoản đầu tư hơn 1.000 tỷ đồng tại Lavenue.
chuyển mình và dự báo doanh thu thuần tăng trưởng Lavenue theo dự kiến sẽ tiến hành xây dựng tổ hợp
7,7% và LNST tăng trưởng 6,9% với giả định nhu cầu BĐS tại trung tâm TPHCM, tuy nhiên quyền sử dụng
toàn ngành tăng nhẹ 5%. Chương trình sữa học đường đất cho lô đất này vẫn đang trong thời gian điều tra của
sẽ giúp Vinamilk có thêm doanh thu. Chúng tôi cũng chính quyền thành phố. Cho năm 2019, chúng tôi dự
giả định doanh thu xuất khẩu sẽ tăng trưởng khoảng báo doanh thu thuần tăng trưởng 25% và lợi nhuận hoạt
3%. Đồng thời dự báo giá bột sữa nguyên liệu nhập động thuần tăng trưởng 44,9% (không tính đến khả
khẩu không đổi so với năm ngoái. Công ty sẽ giành lại năng lỗ từ Lavenue nếu có). Mặc dù vậy, LNST của cổ
thị phần ở một số phân khúc mặc dù kéo theo đó là chi đông công ty mẹ dự báo rất thấp, chỉ là 73 tỷ đồng do lợi
phí bán hàng & quản lý tăng. Trong trung hạn, chúng tôi ích cổ đông thiểu số lớn, theo đó P/E dự phóng rất cao,
vẫn nhận thấy tiềm năng tăng trưởng của ngành sữa là 90 lần. Với định giá cao và thiếu động lực hỗ trợ ngắn
nhờ tốc độ đô thị hóa hiện tại và thu nhập của người hạn, chúng tôi không nhận thấy nhiều lý do để đưa ra
dân ngày càng tăng. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý khuyến nghị mua vào cổ phiếu trong thời điểm hiện tại.
của cổ phiếu VNM là 121.300 đồng, tương đương P/E
là 22,17 lần.
www.hsc.com.vn
Triển vọng lợi nhuận ngành tiêu dùng
COMPANY REPORT
(LNST thuộc về cổ FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
đông cty mẹ) FY2017 P/E FY2018F P/E FY2019F P/E
Ngành tiêu dùng chính Triệu đồng y/y %
VNM 6.068.808 8.024.636 9.350.329 10.295.575 9.908.072 10.589.118 32,2% 16,5% 10,1% -3,8% 6,9% 22,66 20,83 21,93
MSN 1.080.169 1.478.292 2.791.444 3.102.664 4.860.755 5.292.097 36,9% 88,8% 11,1% 56,7% 8,9% 28,42 17,45 17,23
SAB 2.627.143 3.410.296 4.338.773 4.711.485 4.399.254 4.711.130 29,8% 27,2% 8,6% -6,6% 7,1% 38,51 41,24 38,51
KDC 536.446 5.269.945 1.156.652 339.192 23.497 73.130 882,4% -78,1% -70,7% -93,1% 211,2% 14,67 1.423,09 93,68
Tổng 10.312.565 18.183.168 17.637.198 18.448.916 19.191.578 20.665.476 76,3% -3,0% 4,6% 4,0% 7,7%
Mảng bán lẻ
MWG 654.193 1.071.894 1.577.369 2.205.680 2.831.490 3.627.957 63,8% 47,2% 39,8% 28,4% 28,1% 12,15 13,75 11,09
PNJ 255.872 75.546 450.488 724.856 985.199 1.333.268 -70,5% 496,3% 60,9% 35,9% 35,3% 14,82 15,99 12,06
FRT 0 144.000 207.506 289.878 371.606 451.825 na 44,1% 39,7% 28,2% 21,6% 10,44 13,85 11,39
VRE 104.922 1.089.817 2.439.662 2.030.762 2.475.579 2.923.004 938,7% 123,9% -16,8% 21,9% 18,1% 26,12 21,43 18,15
Tổng 1.014.986 2.381.256 4.675.025 5.251.176 6.663.873 8.336.054 134,6% 96,3% 12,3% 26,9% 25,1%
Các mảng tiêu dùng khác
VHC 439.152 322.527 566.737 604.706 1.465.611 1.250.001 -26,6% 75,7% 6,7% 142,4% -14,7% 15,01 6,07 7,14
SBT 47.651 188.337 293.814 286.730 544.871 527.793 295,2% 56,0% -2,4% 90,0% -3,1% 23,27 20,55 20,71
VCF 401.372 295.351 384.070 372.494 558.423 708.892 -26,4% 30,0% -3,0% 49,9% 26,9% 10,42 6,95 5,47
GTN 86.456 54.900 15.264 40.397 44.208 45.374 -36,5% -72,2% 164,7% 9,4% 2,6% 63,74 58,25 56,75
Tổng 974.631 861.115 1.259.886 1.304.327 2.613.112 2.532.060 -11,6% 46,3% 3,5% 100,3% -3,1%
Tổng cộng 12.302.183 21.425.540 23.572.109 25.004.419 28.468.564 31.533.591 74,2% 10,0% 6,1% 13,9% 10,8%

Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 31
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành bán lẻ dự báo tăng trưởng khá trong năm 2019 nhờ sự phát triển mạnh mẽ của các xu hướng bán lẻ
hiện tại.
MWG - Nhà bán lẻ công nghệ và điện máy hàng đầu PNJ – Nhà bán lẻ trang sức hàng đầu với khoảng 30%
tại Việt Nam với 48% thị phần điện thoại và 32% thị thị phần bán lẻ vàng trang sức trên toàn quốc. Công
phần điện máy. MWG đã mở rộng sang mảng bán lẻ ty đã rất quyết liệt mở rộng hệ thống cửa hàng trong
bách hóa với tốc độ nhanh chóng và hiện có 405 cửa năm 2018. Đến cuối năm ngoái, công ty có 305 cửa
hàng bách hóa đã đi vào hoạt động tại khu vực ngoại ô hàng, tương đương tăng 13,4% so với năm 2017. Công
COMPANY REPORT
TPHCM với dự kiến tăng lên 1.000 cửa hàng vào cuối ty cũng có kế hoạch mở rộng lên 345 cửa hàng (tăng
năm 2019. Thách thức đặt ra là cần cải thiện tỷ suất lợi 13,1%) vào cuối năm 2019. Triển vọng tăng trưởng tốt
nhuận và đảm bảo cung cấp thực phẩm tươi sống chất về dài hạn nhờ (1) đây là thị trường ít cạnh tranh; (2) kế
lượng cao. Cổ phiếu MWG hiện giao dịch với P/E dự hoạch mở rộng quyết liệt; và (3) khả năng giành thêm thị
phóng 2019 là 10,9 lần và HSC dự báo LNST năm 2019 phần từ thị trường trang sức không thương hiệu với quy
tăng trưởng 28,1%. Triển vọng tăng trưởng tốt hơn mô lớn. Chúng tôi dự báo doanh thu tăng trưởng 28%
trong năm 2019 nhờ doanh thu mảng bách hóa được và LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 31,7%
cải thiện đồng thời tỷ suất lợi nhuận gộp cũng tăng đạt trong năm 2019. Cổ phiếu MWG hiện giao dịch với P/E
18% từ mức bình quân 14% trong năm 2018. Chúng dự phóng 2019 là 12,2 lần. Chúng tôi ước tính giá trị
tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 133.300 đồng, hợp lý của cổ phiếu là 116.100 đồng, tương đương P/E
tương đương P/E dự phóng là 17 lần. là 15 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Mảng nông nghiệp dự báo sẽ tăng trưởng vừa phải do xuất khẩu tăng trưởng chậm lại và tác động từ quá trình
tái cơ cấu hiện tại.
Chúng tôi dự báo năm 2019 sẽ là năm tăng trưởng vừa VHC - Doanh nghiệp xuất khẩu cá tra và các sản phẩm
phải đối với hầu hết các công ty nông nghiệp và liên từ cá tra lớn nhất với mô hình kinh doanh hoàn thiện.
quan đến nông nghiệp do xuất khẩu sẽ bị ảnh hưởng khi Giá xuất khẩu cá tra liên tục tăng kể từ đầu năm 2018,
nền kinh tế Trung Quốc tăng trưởng chậm lại. Sản xuất trong khi đó giá cá nguyên liệu cũng tăng nhưng với tốc
gạo của Việt Nam dự báo sẽ không đổi và đạt 44 triệu độ thấp hơn nhiều, theo đó lợi nhuận tăng trưởng tốt
tấn COMPANY REPORT
trong bối cảnh có sự chuyển đổi dần sang những hơn dự báo trong 9 tháng đầu năm. Tuy nhiên, cho năm
giống gạo chất lượng cao hơn. Trong khi đó chúng tôi 2019, chúng tôi giữ quan điểm thận trọng và dự báo
dự báo xuất khẩu gạo của Việt Nam sẽ tăng 5% về sản LNST giảm 14,7% so với năm 2018 với dự báo tỷ suất
lượng và tăng 8-10% về giá trị bất chấp cạnh tranh lợi nhuận gộp giảm do giá cá nguyên liệu tăng. Triển
gay gắt và xuất khẩu sang Trung Quốc giảm. Trong 10 vọng với VHC vẫn khả quan nhờ khả năng Việt Nam sẽ
tháng đầu năm 2018, xuất khẩu gạo sang Trung Quốc sớm chính thức được phép xuất khẩu cá Siluriformes
đã giảm 39,1% về sản lượng và 30% về giá trị so với sang Mỹ. Đồng thời chiến tranh thương mại Mỹ-Trung
cùng kỳ năm 2017. cũng mở ra những cơ hội mới cho xuất khẩu cá tra của
Việt Nam mà trong đó VHC là doanh nghiệp đầu ngành.
Triển vọng tăng trưởng cũng không đồng đều đối với các Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 119.800
doanh nghiệp cá tra. Các công ty đầu ngành như VHC đồng, tương đương PE là 9,0 lần.
đã tăng trưởng rất tốt trong năm 2018 nhờ nhiều điều
kiện thuận lợi tuy nhiên tình hình có thể khó khăn hơn SBT – Doanh nghiệp lớn nhất trên thị trường đường
trong năm sau do giá nguyên liệu dự báo sẽ tăng. Tuy nội địa với 40% thị phần. Với triển vọng tăng trưởng kh-
nhiên doanh thu vẫn được dự báo sẽ tăng trưởng khá. iêm tốn của cả ngành đường trong niên độ 2018/2019,
Tiếp đó chúng tôi dự báo mức tăng trưởng khiêm tốn, chúng tôi dự báo doanh thu thuần của SBT sẽ tăng
chỉ khoảng 3-5% đối với mảng thuốc BVTV trong năm trưởng 3,1% và LNST giảm 3,1%. Chủ yếu do chi phí
2019 khi việc giảm sử dụng các sản phẩm BVTV ngày tài chính tăng. Chi phí sản xuất được kiểm soát tốt nhờ
càng được chú trọng theo chỉ đạo của Bộ NN&PTNN lợi thế sở hữu chuỗi giá trị toàn diện và hệ thống phân
nhằm đẩy mạnh an toàn thực phẩm. Do đó, LTG với hai phối tốt. Tuy nhiên, SBT vẫn cần tận dụng những lợi
nguồn doanh thu chính là thuốc BVTV và gạo sẽ có một thế này để cạnh tranh với các doanh nghiệp đường
năm đầy thách thức trước mắt. trong khu vực khi thị trường nội địa mở cửa vào khoảng
2019/2020. Khoản lãi 60 tỷ đồng từ phát hành riêng lẻ
Giá cao su đã bắt đầu giảm từ đầu năm 2018 sau khi cho quỹ DEG trong Q3 niên độ 2018/2019 sẽ giúp công
đạt đỉnh tại 1.760 USD/tấn vào tháng 3 và giảm xuống ty giải quyết một số khoản nợ và từ đó giảm chi phí
1.350 USD/tấn vào tháng 12 do tình trạng dư cung trên lãi vay. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu
thế giới cùng với lượng tồn kho cao. Trong khi đó giá là 21.724 đồng, tương đương P/E dự phóng niên độ
dầu thô cũng giảm mạnh kết hợp với nhu cầu yếu của 2018/2019 là 22,8 lần.
Trung Quốc khiến triển vọng đầu năm 2019 khá ảm
đạm. Xuất khẩu sang Trung Quốc chiếm 60% xuất khẩu LTG – Doanh nghiệp đầu ngành thuốc BVTV với 20%
cao su hàng năm của Việt Nam và rõ ràng đây không thị phần trong nước. Công ty cũng kinh doanh ở những
phải là thông tin tích cực đối với các doanh nghiệp xuất mảng khác như phân phối và sản xuất phân bón sinh
khẩu cao su như PHR và DPR. Trong khi đó sản lượng học và hữu cơ, giống cây trồng, cũng như chế biến và
cao su cũng dự báo giảm do vườn cây già cỗi. kinh doanh gạo. Quá trình tái cơ cấu gạo mà cụ thể
là giảm gần 82% diện tích vùng nguyên liệu đã giúp
Thị trường đường thế giới dự báo chỉ tăng rất khiêm mảng này phục hồi lợi nhuận sau nhiều năm khó khăn.
tốn trong vụ mùa 2018/2019 sau khi đã bắt đầu giảm Tuy nhiên, nhu cầu từ thị trường Trung Quốc giảm sẽ
từ tháng 10/2018 do nguồn cung toàn cầu dự báo tăng tiếp tục ảnh hưởng đến kinh doanh gạo. Trong khi đó
vượt mức nhu cầu sử dụng. Thời điểm mở cửa thị xu hướng giảm sử dụng thuốc BVTV độc hại và thay
trường ATIGA đã hoãn sang năm 2020 làm giảm áp lực thế bằng các sản phẩm hữu cơ sinh học khởi nguồn
ngắn hạn ngắn hạn cho các doanh nghiệp đường trong trong năm 2018 sẽ cần thêm thời gian. Trong năm 2019,
nước. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn chỉ dự báo mức tăng chúng tôi dự báo doanh thu tăng trưởng 6,9% và LNST
trưởng khiêm tốn đối với ngành đường. tăng trưởng 11,1%. Cổ phiếu LTG hiện giao dịch với
P/E dự phóng 2019 là 4,98 lần. Chúng tôi ước tính giá
trị hợp lý của cổ phiếu là 33.618 đồng, tương đương PE
là 6,75 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
GTN - là tập đoàn hàng tiêu dùng với sữa và chè là hai bột và chúng tôi nhận thấy tiềm năng tăng trưởng 5,5%
nguồn doanh thu chính. GTN nắm cổ phần kiểm soát tại ở mảng này. Trong khi đó chúng tôi dự báo Vinatea sẽ
Vinatea (95%), và VLC (73,72%), là doanh nghiệp sở tăng trưởng nhẹ sau vài năm tiến hành tái cơ cấu và
hữu 51% cổ phần mảng sữa của Sữa Mộc Châu đồng tiếp tục là doanh nghiệp xuất khẩu hàng hóa với 90%
thời nắm cổ phần nhỏ tại thương hiệu rượu Ladofoods doanh thu đến từ xuất khẩu. Vinatea cũng có lợi thế là
(35%). Cho năm 2019, chúng tôi dự báo GTN sẽ tăng doanh nghiệp sản xuất chè lớn nhất Việt Nam với diện
trưởng doanh thu thuần 4,2% trong khi đó LNST giảm tích trồng chè lên tới 11.000 ha. Mặc dù có vẻ đắt xét
nhẹ 1,6% chủ yếu do mảng sữa tăng trưởng chậm lại. về lợi nhuận, GTN vẫn khá rẻ theo phương pháp định
SữaCOMPANY
Mộc Châu REPORT
có lợi thế lớn trong ngành khi 100% sản giá từng phần. Cổ phiếu GTN hiện giao dịch với P/E
phẩm của thương hiệu này đến từ nguồn sữa nguyên dự phóng 2019 là 54,2 lần. Chúng tôi ước tính giá trị
liệu của chính công ty. Nhờ vậy chi phí nguyên liệu ổn hợp lý của cổ phiếu là 12.296 đồng, tương đương PE
định và chất lượng sản phẩm được đảm bảo. Mảng sữa là 66,98 lần.
tươi cũng thường ít cạnh tranh hơn so với mảng sữa
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Năm 2019 sẽ là năm khó khăn hơn dự báo với ngành năng lượng do giá dầu giảm sẽ ảnh hưởng đến tất cả các
công ty trong ngành.
Các cổ phiếu ưa thích của chúng tôi gồm GAS & được cải thiện. Tuy nhiên, công ty sẽ ngừng hoạt động
PVS. DPM là mã còn nhiều ẩn số. ở mảng ROV, là mảng lỗ nhiều nhất và nhờ vậy giúp cải
thiện lợi nhuận. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ
Chúng tôi dự báo năm 2019 sẽ là năm khó khăn đối phiếu là 20.400 đồng, tương đương PE là 12 lần.
với cổ phiếu dầu khí. Do chúng tôi dự báo giá dầu WTI
COMPANY REPORT PVD – là doanh nghiệp đầu ngành cho thuê giàn khoan
vào cuối năm 2019 là 50 USD, tương đương mức giá
hiện tại với biên độ dao động từ 35-55 USD và bình tự nâng tại Việt Nam với thị phần lớn trong thị trường
quân là 45 USD (giảm 30% so với năm 2018), thấp hơn cho thuê các doanh nghiệp trong nước. Giá dầu biến
nhiều so với mức giá hòa vốn của các công ty dầu khí động mạnh cùng với sự trì trệ trong hoạt động E&P
Việt Nam, là 55 USD/thùng. Với giá dầu thô thấp, các khiến lợi nhuận của PVD không ổn định trong nhiều
mỏ dầu dần cạn kiện và nguồn vốn hạn chế của PVN, năm. Trong khi đó, tài sản lớn nhất của PVD là giàn
chúng tôi dự báo năm nay sẽ tiếp tục là năm hạn hẹp khoan TAD PVD V đã tạm ngừng hoạt động trong 2
về nguồn vốn đầu tư cho các hoạt động E&P với ước năm và dự kiến chưa thể có hợp đồng trong năm 2019.
tính chỉ khoảng 10 nghìn tỷ đồng trong năm 2019, giảm Do đó, toàn mảng dịch vụ khoan rơi vào tình trạng thua
khoảng 30% so với năm 2018. Đây không phải là tin tốt lỗ khi mà chi phí bảo tồn lớn. Trong khi đó giá cho thuê
đối với các công ty cung cấp dịch vụ đầu nguồn như giàn khoan tự nâng không tăng do dư thừa giàn khoan
PVD và PVS. Và GAS cũng bị ảnh hưởng khi khoảng trong khu vực. Chúng tôi dự báo PVD sẽ tiếp tục báo
60% sản lượng khí tự nhiên của công ty có giá bán tính lỗ ở mảng kinh doanh chính trong năm 2019. Chúng tôi
theo giá dầu FO và giá dầu FO lại theo sát biến động ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 17.000 đồng và
của giá dầu thô. đây cũng chính là NAV của cổ phiếu.
Doanh nghiệp cung cấp khí tự nhiên và khí hóa lỏng PLX – Hoạt động kinh doanh chính của PLX là bán buôn
(LPG) tại Việt Nam với mạng lưới ống rộng lớn. Quá và bán lẻ xăng dầu nên mức lợi nhuận của công ty gần
trình chuyển sang mô hình kinh doanh chỉ dựa trên phí như là cố định theo công thức của Bộ Công thương.
đã gần như hoàn tất Việc xây thêm các hệ thống ống PLX sở hữu 2.600 cửa hàng xăng dầu và cung cấp
dẫn mới sẽ giúp công ty tăng trưởng ổn định trong vài xấp xỉ 9,3 triệu m3 xăng dầu mỗi năm với thị phần toàn
năm tới. Cổ phiếu hiện giao dịch với PE dự phóng 2019 quốc là 48%. PLX có các công ty con và công ty liên kết
là 18,2 lần và HSC dự báo LNST năm 2019 giảm 25,8% hoạt động trong các lĩnh vực có liên quan đến ngành
so với năm 2018 với giá dầu thô bình quân giảm 30%. xăng dầu gồm: vận tải, hóa dầu và khí. Mảng bán buôn
Biến động giá dầu thô tác động mạnh mẽ đến lợi nhuận và bán lẻ xăng dầu đóng góp khoảng 88% tổng doanh
của GAS do 60% sản lượng của GAS có giá bán tính thu; mảng hóa dầu đóng góp 4%; mảng LPG đóng góp
theo giá thị trường. Tuy vậy, NĐT đã quan tâm trở lại khoảng 2%; vận tải đóng góp khoảng 4% và các mảng
đối với cổ phiếu nhờ triển vọng phục hồi lợi nhuận cùng khác đóng góp 2%. Mảng bán buôn và bán lẻ xăng dầu
với tiềm năng tăng sản lượng 10% từ hệ thống đường đóng góp khoảng 60% tổng LNTT; mảng hóa dầu đóng
ống Nam Côn Sơn giai đoạn 2 đang trong quá trình xây góp 13%; mảng LPG đóng góp khoảng 4%; vận tải đóng
dựng. Còn hệ thống đường ống Lô B – Ô Môn vẫn đang góp khoảng 7%; bảo hiểm đóng góp khoảng 12% và các
trong quá trình nghiên cứu khả thi. Một động lực quan mảng khác đóng góp 4%. Chúng tôi dự báo LNST năm
trọng cho giá cổ phiếu GAS là PVN dự kiến bán 30,97% 2019 tăng trưởng 5,1%, chủ yếu nhờ sản lượng tiêu
cổ phần tại GAS trong năm 2019 hoặc 2020 nhằm giảm thụ tăng 4,5%. Giá cổ phiếu sẽ chịu áp lực do PLX có
tỷ lệ sở hữu tại tập đoàn độc quyền về đường ống dẫn tổng cộng 135 triệu cổ phiếu quỹ để bán trong khoảng
khí này từ 95,97% hiện tại xuống 67%. Chúng tôi ước 2-3 năm tới. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ
tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 88.000 đồng, tương phiếu là 59.000 đồng, tương đương PE là 20,0 lần.
đương PE là 18 lần.
DPM – là doanh nghiệp đầu ngành sản xuất phân bón
PVS - Cổ phiếu hiện giao dịch với P/E dự phóng 2019 với nhà máy đã khấu hao hết và mạng lưới phân phối
là 10,4 lần. Do giá dầu thô giảm, lợi nhuận của PVS rộng khắp cả nước. KQKD trong những năm gần đây
dự báo sẽ chỉ tăng trưởng nhẹ 2,4% trong năm 2019. trồi sụt do thị trường đã bão hòa, nhu cầu không tăng
Khả năng dự án Cá Rồng Đỏ được khởi động trở lại và đe dọa từ hàng nhập khẩu. Hiện giá đầu vào của
trong năm 2019 là không rõ ràng, do đó ở giai đoạn DPM đã bằng với giá bình quân khu vực nên công ty
này chúng tôi dự báo khối lượng công việc cho mảng có thể sẽ được lợi khi giá khí tự nhiên đầu vào giảm
dịch vụ cơ khí & xây lắp (M&C) sẽ không tăng thêm trong năm nay. Công ty sẽ bắt đầu hạch toán chi phí
trong năm nay và lợi nhuận của mảng này cũng sẽ chưa khấu hao và chi phí lãi vay liên quan từ khoản vay nợ
www.hsc.com.vn
Triển vọng lợi nhuận ngành năng lượng
COMPANY REPORT
Năng lượng (LNST FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
thuộc cổ đông cty mẹ)
FY2017 P/E FY2018F P/E FY2019F P/E
Các doanh nghiệp cung Triệu đồng y/y %
cấp dịch vụ hạ nguồn
GAS 14.122.676 8.533.695 7.020.153 9.684.864 12.771.836 9.479.745 -39,6% -17,7% 38,0% 31,9% -25,8% 17,34 13,14 17,71
PLX -365.178 2.724.414 4.669.396 3.468.270 3.578.552 3.715.177 -846,1% 71,4% -25,7% 3,2% 3,8% 17,59 18,05 17,39
PVT 300.801 330.641 397.522 450.111 607.497 611.938 9,9% 20,2% 13,2% 35,0% 0,7% 9,82 7,27 7,22
PGD 165.494 238.235 219.378 208.689 233.512 262.596 44,0% -7,9% -4,9% 11,9% 12,5% 17,15 16,14 14,36
Tổng 14.223.792 11.826.985 12.306.449 13.811.933 17.191.397 14.069.456 -16,9% 4,1% 12,2% 24,5% -18,2%
Các doanh nghiệp cung cấp dịch vụ thượng nguồn
PVS 1.765.408 1.467.471 858.573 781.541 792.963 900.781 -16,9% -41,5% -9,0% 1,5% 13,6% 10,06 10,61 9,34
PVD 2.419.409 1.664.224 129.403 45.280 -296.690 -305.076 -31,2% -92,2% -65,0% N/A N/A 190,12 (18,86) (18,34)
Tổng 4.184.817 3.131.695 987.975 826.821 496.273 595.705 -25,2% -68,5% -16,3% -40,0% 20,0%
Khác
DPM 1.096.276 1.487.751 1.140.935 694.456 650.131 654.064 35,7% -23,3% -39,1% -6,4% 0,6% 13,23 14,13 14,05
DCM 818.957 851.341 619.831 637.879 652.144 646.617 4,0% -27,2% 2,9% 2,2% -0,8% 9,59 9,29 9,37
Tổng 1.915.233 2.339.092 1.760.766 1.332.335 1.302.274 1.300.681 22,1% -24,7% -24,3% -2,3% -0,1%
Tổng cộng 20.323.843 17.297.773 15.055.191 15.971.089 18.989.945 15.965.842 -14,9% -13,0% 6,1% 18,9% -15,9%

Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 36
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
cho xây dựng nhà máy NH3-NPK. Do đó, chúng tôi dự BSR – Công ty chuyên về lọc dầu đã trở thành công ty
báo LNST năm nay. Nhà nước mong muốn giảm tỷ lệ đại chúng trong năm 2018. Chúng tôi dự báo BSR sẽ
sở hữu tại DPM từ 59,6% xuống 36% trong năm nay tăng trưởng khiêm tốn trong năm 2019 với LNST tăng
hoặc năm sau. Trước đó có lẽ sẽ có yêu cầu sáp nhập trưởng 2,2% với giả định chênh lệch giữa giá dầu thô
với đối thủ trong ngành DCM. Chúng tôi ước tính giá trị và giá bán các sản phẩm xăng dầu sẽ tăng nhẹ lên 14,7
hợp lý của cổ phiếu DPM là 22.000 đồng, tương đương USD/thùng từ 14,3 USD/thùng hiện tại. Định giá BSR có
PE là 14,0 lần. vẻ hợp lý với P/E dự phóng năm 2019 là 7,2 lần.
OILCOMPANY
– PVOil sở hữu chuỗi các cửa hàng xăng dầu, nhiều
REPORT
cơ sở và nhà máy liên quan đến dầu. Chúng tôi dự báo
LNST sẽ tăng trưởng 11,3% nhờ sản lượng tiêu thụ
tăng 6,5%. PLX đã thất bại trong việc tìm đối tác chiến
lược trong ngành phù hợp sau khi tiến hành IPO. Chủ
yếu là do điều kiện đặt ra là giá mua vào không được
thấp hơn giá đấu giá IPO bình quân, là 10.196 đồng.
Trong điều kiện thị trường hiện tại thì đây là mức giá
đắt. Nhiều khả năng OIL sẽ có phương án thay thế là
bán 42,38% cổ phần cho các NĐT tài chính trong năm
2019 thông qua giao dịch thỏa thuận ở giá thị trường.
PVOil là doanh nghiệp lớn thứ 2 trên thị trường xăng
dầu trong nước, chỉ sau PL. Dù vậy, cổ phiếu có vẻ vẫn
đắt ở mức giá hiện tại là 14.200 đồng, tương đương P/E
dự phóng là 31,0 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Năm 2019 sẽ chứng kiến giai đoạn chuyển giao của ngành BĐS với việc tăng trưởng của các công ty được dự
báo ở mức vừa phải. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn nhận thấy một số các cơ hội đáng chý ý trong ngành.
Các mã ưa chuộng nhất của chúng tôi là VHM, NLG HSC cho rằng sẽ mất thêm khoảng 6 tháng nữa trước
và KBC. CTD là mã còn nhiều ẩn số. khi hầu hết các chủ đầu tư có thể điều chỉnh chu kỳ phát
triển của mình theo kịp với các quy định mới. Như vậy
Trong năm 2019, HSC dự báo các công ty niêm yết trong 6 tháng đầu năm, tốc độ mở bán của 4 trong 5
trong ngành sẽ chứng kiến tăng trưởng chậm lại do việc doanh nghiệp đã niêm yết sẽ chậm lại (ngoại trừ VHM
COMPANY REPORT
số lượng mở bán các dự án giảm trong giai đoạn 2017- do kết quả bán hàng ở dự án Vincity vẫn rất tốt). Tuy
2018 sẽ tác động đến doanh thu và lợi nhuận trong năm nhiên, chúng tôi dự báo hàng loạt các dự án mới sẽ
2019 khi các dự án này đến giai đoạn bàn giao và ghi được mở bán trong 6 tháng cuối năm sau thời gian dài
nhận. Các nguyên nhân chính dẫn đến sự suy giảm của trì hoãn. Do đó, mặc dù giữ quan điểm thận trọng trong
ngành gồm: 6 tháng đầu năm, chúng tôi ước tính thị trường sẽ đón
nhận nguồn cung mới lớn hơn tính cho cả năm, với các
• Những thay đổi trong quy định pháp lý, cụ thể các giả định chính sau:
dự án phải hoàn tất toàn bộ các thủ tục pháp lý cần
thiết trước khi mở bán dự án áp dụng từ năm 2017 • Top 5 doanh nghiệp BĐS sẽ mở bán mới tổng cộng
đã làm chậm thời gian mở bán các dự án mới. 74.700 căn (tăng 181%) với kế hoạch mở bán tham
vọng của các chủ đầu tư lớn như VHM và NVL cho
• NHNN kể từ 6 tháng đầu năm 2018 đã áp dụng năm 2019.
những quy định thận trọng hơn đối với cho vay BĐS,
kể cả là cho vay các chủ đầu tư hay người mua nhà. • Doanh số bán hàng được dự đoán sẽ tăng mạnh
146% lên 63.427 căn gồm căn hộ chung cư và nhà
• Lãi suất tăng dần từ Q3/2018 theo xu hướng chung liền kề & biệt thự.
của thế giới.
• Với tổng giá trị hợp đồng đã ký ước tính đạt 163,6
Do đó, trong năm 2019, các chủ đầu tư có thể chấp nghìn tỷ đồng, tăng 107% nhờ giới thiệu các dự án
nhận một mức tỷ suất lợi nhuận thấp hơn cho một vài quy mô lớn ra thị trường như các dự án Vincity.
dự án để bù đắp cho phần thiếu hụt lợi nhuận như đã
phân tích. Chúng tôi dự báo 5 doanh nghiệp đã niêm yết Chúng tôi vẫn luôn cho rằng phân khúc thị trường trung
sẽ tăng trưởng LNST 16% trong năm 2019 (năm 2018 và cao cấp có xu hướng biến động theo chu kỳ và phụ
là 151%). thuộc vào nhiều yếu tố như lãi suất và các điều kiện
trong khu vực. Trong khi đó phân khúc nhà ở thu nhập
Trong năm 2018, hầu hết các doanh nghiệp phát triển thấp và bình dân về bản chất ổn định hơn với trở ngại
BĐS đã phải kéo dài lộ trình mở bán do có những bổ chính là nguồn cung và khả năng tiếp cận nguồn vốn
sung về quy định và pháp lý từ năm 2017. Với hiệu lực vay mua nhà. Trước đó số lượng dự án mở bán ở phân
thi hành nghiêm ngặt hơn, các chủ đầu tư hiện phải khúc nhà ở thu nhập thấp và bình dân thường không
hoàn tất toàn bộ quy trình pháp lý trước khi tiến hành nhiều do tỷ suất lợi nhuận thấp hơn. Tuy nhiên, việc
mở bán. Và do đó, chúng tôi ước tính sẽ mất đến 6 phát triển các dự án Vincity quy mô lớn bên ngoài vành
tháng để có thể mở bán một dự án mới. đai cơ sở hạ tầng thông thường, là khu vực có chi phí
đất rẻ hơn có thể là bước ngoặt làm thay đổi toàn bộ. Và
Trong khi đó, tình trạng dư thừa ở phân khúc nhà ở chúng tôi dự báo các chủ đầu tư khác sẽ có động thái
trung đến cao cấp đã kéo dài kể từ cuối năm 2017 và tương tự trong năm sau hoặc trong hai năm tới.
do đó dẫn đến tốc độ mở bán mới chậm lại. Tuy nhiên,
VIC đã rất thành công mở bán dự án Vincity khổng lồ Do đó chúng tôi cho rằng trong năm 2019 phân khúc
tại Hà Nội (Vincity Ocean Park) với 7.549 căn trong Giai nhà ở bình dân và trung cấp sẽ tiếp tục tăng tưởng và
đoạn 1 chào bán và tỷ lệ bán hàng đạt mức ấn tượng, đóng vai trò quyết định với nhu cầu thực tế lớn. Trong
lên tới 80% tính đến ngày 30/11 (trong 6 tuần mở bán). khi đó, đối với phân khúc cao cấp, một số dự án có vị trí
Và đây là dấu hiệu cho thấy nhu cầu thị trường ở những đắc địa, thiết kế độc đáo và do các chủ đầu tư lớn phát
phân khúc khác vẫn rất lớn. Các dự án Vincity hướng triển sẽ tiếp tục thu hút người mua, đặc biệt là người
đến phân khúc bình dân và trung cấp. Kết quả bán hàng nước ngoài. Chúng tôi nhận thấy mức độ quan tâm lớn
đến hiện tại là rất tốt, cho thấy sự sụt giảm trong bán của đối tượng người mua nước ngoài cho cả mục đích
hàng là vấn đề từ nguồn cung hơn là vấn đề từ nhu cầu đầu tư và sử dụng ở các dự án cao cấp. Và thậm chí ở
thị trường. nhiều dự án ở phân khúc sang trọng, mức trần 30% cho
người nước ngoài nhanh chóng được lấp đầy.
www.hsc.com.vn
Triển vọng lợi nhuận ngành bất động sản
COMPANY REPORT
LNST của cổ đông FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
cty mẹ FY2017 P/E FY2018F P/E FY2019F P/E
Phát triển BĐS Triệu đồng y/y %
VIC 3.158.583 1.215.775 2.439.511 4.462.412 4.007.094 4.555.991 -61,5% 100,7% 82,9% -10,2% 13,7% 52,47 71,60 62,98
NVL 93.696 415.423 1.665.078 2.033.482 2.353.774 2.732.550 343,4% 300,8% 22,1% 15,8% 16,1% 21,35 28,40 24,46
DXG 167.834 336.629 537.204 750.891 1.201.737 1.270.760 100,6% 59,6% 39,8% 60,0% 5,7% 10,12 7,34 6,97
NLG 95.573 206.244 345.218 535.017 703.746 859.663 115,8% 67,4% 55,0% 31,5% 22,2% 9,30 8,30 7,68
KDH 102.109 260.419 371.775 502.251 731.170 775.716 155,0% 42,8% 35,1% 45,6% 6,1% 17,95 18,81 18,54
Tổng 3.617.795 2.434.489 5.358.784 8.284.052 8.997.522 10.194.680 -32,7% 120,1% 54,6% 8,6% 13,3%
Điều hành tài sản bất động sản
VRE 104.922 1.089.817 2.439.662 2.030.762 2.475.579 2.923.004 938,7% 123,9% -16,8% 21,9% 18,1% 26,12 21,43 18,15
Tổng
Xây dựng và M&E
REE 1.061.971 853.082 1.093.237 1.377.087 1.558.650 1.769.026 -19,7% 28,2% 26,0% 13,2% 13,5% 7,08 6,25 5,51
CTD 357.466 732.803 1.422.144 1.654.445 1.583.437 1.672.751 105,0% 94,1% 16,3% -4,3% 5,6% 7,87 8,44 7,87
HBC 70.948 83.474 567.046 859.189 723.314 788.099 17,7% 579,3% 51,5% -15,8% 9,0% 3,93 4,67 4,29
Tổng 1.490.385 1.669.359 3.082.427 3.890.721 3.865.401 4.229.875 12,0% 84,6% 26,2% -0,7% 9,4%
Cơ sở hạ tầng và KCN
CII 388.169 624.594 838.280 1.514.180 675.751 1.073.143 60,9% 34,2% 80,6% -55,4% 58,8% 5,07 11,39 7,17
KBC 340.175 611.911 557.370 584.522 817.464 869.803 79,9% -8,9% 4,9% 39,9% 6,4% 10,57 7,56 7,10
Tổng 728.344 1.236.504 1.395.650 2.098.702 1.493.214 1.942.946 69,8% 12,9% 50,4% -28,9% 30,1%
Vật liệu xây dựng
VGC 295.647 328.387 513.750 600.137 589.056 633.989 11,1% 56,4% 16,8% -1,8% 7,6% 13,87 13,85 12,87
Tổng 295.647 328.387 513.750 600.137 589.056 633.989 11,1% 56,4% 16,8% -1,8% 7,6%
Tổng cộng 6.132.171 5.668.739 10.350.611 14.873.613 14.945.193 17.001.491 -7,6% 82,6% 43,7% 0,5% 13,8%
Dự báo doanh thu và LNST của cổ đông cty mẹ của các công ty BĐS
Công ty Doanh thu LNST của cổ đông công ty mẹ
2017 2018F % tăng trưởng 2019F % tăng trưởng 2017 2018F % tăng trưởng 2019F % tăng trưởng
Ngày 11 tháng
VHM 30.622 38.697 26% 41.555 7,4% 4.919 16.920 244% 19.785 16,9%
NVL 11.632 16.819 45% 24.115 43,4% 2.033 2.354 16% 2.733 16,1%
NLG 3.161 3.193 1% 2.970 -7,0% 535 704 32% 860 22,2%
May
KDH 3.055 2.464 -19% 2.668 8,3% 502 731 46% 776 6,1%
1 năm
20th,2019
DXG 2.879 3.965 38% 3.869 -2,4% 751 1.202 60% 1.271 5,7%
Tổng 51.350 65.137 27% 75.177 15,4% 8.740 21.911 151% 25.424 16,0%
2008
Nguồn: Công ty, HSC dự báo
Trang 39
www.hsc.com.vn
Doanh số bán hàng của các công ty bất động sản giai đoạn 2018 & 2019
Số căn hộ mở bán Số căn hộ đã bán Hợp đồng mua bán (tỷ đồng)
COMPANY REPORT
2017 2018F % tăng 2019F % tăng 2017 2018F % tăng 2019F % tăng 2017 2018F % tăng 2019F % tăng
trưởng trưởng trưởng trưởng trưởng trưởng
VHM 6.000 20.000 233% 60.000 200% 10.403 18.559 78% 51.944 180% 71.556 55.180 -23% 130.120 136%
NVL 509 1.535 202% 6.500 323% 5.802 2.449 -58% 3.189 30% 18.690 12.092 -35% 15.881 31%
NLG 1.737 1.337 -23% 3.000 124% 2.953 1.800 -39% 3.050 69% 4.822 3.000 -38% 6.000 100%
KDH 1.091 1.570 44% 1.900 21% 1.136 934 -18% 1.935 107% 2.572 2.114 -18% 3.850 82%
DXG 503 2.116 321% 3.300 56% 585 2.090 257% 3.309 58% 1.077 6.597 513% 7.757 18%
Tổng 9.840 26.558 170% 74.700 181% 20.879 25.832 24% 63.427 146% 98.717 78.983 -20% 163.608 107%
Nguồn: Công ty, HSC dự báo
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 40
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tổng số căn hộ mở bán mới tại Hà Nội và TPHCM Tổng số căn hộ đã bán ở Hà Nội và TPHCM
80.000 70.000
70.000 60.000
60.000
50.000
50.000
40.000
40.000
30.000
30.000
COMPANY REPORT 20.000
20.000
10.000 10.000
- -
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sang trọng Cao cấp Trung cấp Bình dân Sang trọng Cao cấp Trung cấp Bình dân
Nguồn: CBRE, HSC dự báo Nguồn: CBRE, HSC dự báo
Giá bán ở thị trường sơ cấp được dự báo sẽ ổn định • Chủ yếu ở các tỉnh phía Bắc, nơi các công ty công
với sự áp đảo của phân khúc trung cấp nhờ nhu cầu lớn nghệ cao đã xây dựng nhiều cơ sở sản xuất trong
từ người mua nhà cho mục đích sử dụng. Tuy nhiên, ở một thời gian khá dài.
phân khúc sang trọng, chúng tôi ước tính giá bán cũng
tăng đối với một số dự án có vị thế đẹp tại TPHCM, đặc • Ở phía Nam nơi các doanh nghiệp khai thác KCN
biệt khi mà hiện tại chính quyền thành phố đã quyết định thu hút được sự quan tâm lớn từ nhiều khách hàng
hạn chế cấp giấy phép cho các dự án nhà ở mới tại khu có trụ sở tại Trung Quốc hoạt động trong các ngành
vực trung tâm cho đến năm 2020. như may mặc và công nghiệp nhẹ.
Một lo ngại khác đến từ thực tế rằng một số dự án của Mặc dù vẫn có những lo ngại chiến tranh thương mại
NVL tại TPHCM đã bị tạm dừng gần đây trong quá trình sẽ có những ảnh hưởng tiêu cực đối với thương mại
chính quyền tiếp tục xem xét các thủ tục pháp lý liên thế giới, chúng tôi tin rằng Việt Nam sẽ vẫn nhận được
quan đến một số tài sản. Đây có vẻ là vấn đề chung của những lợi ích đáng kể dù tranh chấp này có được giải
toàn ngành. Tuy nhiên, quyết định tạm dừng sau đó đã quyết hay không. Xu hướng “China + 1’ nhờ vậy, sẽ
nhanh chóng được gở bỏ và chúng tôi hiện không quá ngày càng được đẩy mạnh. Trên thực tế, theo Natixis
quan ngại đến vấn đề này. SA, trong số 7 nền kinh tế mới nổi tại Châu Á Việt Nam
là lựa chọn tốt hàng đầu cho các công ty đang tìm kiếm
Theo quan điểm của bộ phận phân tích vĩ mô thì mục địa điểm thay thế để đặt các cơ sở sản xuất. Xét về
tiêu tăng trưởng tín dụng thấp hơn cộng với quy định yếu tố địa lý, Việt Nam nằm ở vị trí chiến lược ngay sát
cho vay nghiêm ngặt hơn đối với ngành BĐS sẽ là Trung Quốc, giáp Biển Đông với hơn 3.200 km bờ biển
những trở ngại lớn nhất đối với ngành trong năm 2019. và các cảng nước sâu. Việt Nam cũng có lợi thế rất lớn
Bên cạnh đó, dĩ nhiên, là trở ngại từ lãi suất tăng (chúng về chi phí nhân công, năng lượng và giá thuê đất.
tôi dự báo tăng thêm 0,25-0,5% trong năm nay). Do đó,
nhu cầu mua nhà trong năm 2019 sẽ giảm nhẹ. Tuy VIC – đã khẳng định vị thế dẫn đầu ở nhiều ngành tại
nhiên, tình trạng thiếu hụt nguồn cung từ năm 2017 đã Việt Nam. VIC đã xây dựng thành công hệ sinh thái môi
khiến nhu cầu thực tế bị dồn nén. Trong khi đó, phần lớn trường sống xoay quanh mảng phát triển BĐS chủ chốt
các mã BĐS lớn đã niêm yết mà chúng tôi theo dõi đã bằng cách bổ sung thêm dịch vụ khách sạn, cho thuê
không còn phụ thuộc nhiều vào vay vốn ngân hàng và mặt bằng bán lẻ, bán lẻ hàng tiêu dùng, giáo dục, y tế
thay vào đó là phát hành trái phiếu chuyển đổi, cổ phiếu và gần đây nhất là sản xuất ô tô và điện tử. Công ty
hay liên doanh với các đối tác khác để phát triển dự án. cho thấy khả năng và kinh nghiệm với vị thế dẫn đầu
ở tất cả các mảng kinh doanh truyền thống trong nhiều
Đối với mảng khai thác KCN, chúng tôi dự báo năm năm. Trong năm 2018, VIC tiếp tục mở rộng và thu hút
2019 sẽ là năm khả quan đối với các doanh nghiệp phát lượng vốn lớn để đầu tư cho phát triển. Sự mở rộng
triển KCN khi các hợp đồng cho thuê mới với giá trị nhanh chóng ở một số mảng đã kéo theo tỷ suất lợi
lớn từ các nhà sản xuất phía Bắc châu Á và công ty vệ nhuận thuần giảm. Tuy nhiên, chúng tôi dự báo tỷ suất
tinh sẽ tiếp tục tăng lên. Chúng tôi cũng nhận thấy một lợi nhuận sẽ tăng trở lại khi tốc độ mở rộng chậm lại
số thương vụ lớn hiện đang trong quá trình đàm phán; trong năm 2019. Chiến lược mở rộng sang phân khúc
nhà ở bình dân thông qua các dự án Vincity sẽ là động
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
lực tăng trưởng chính cho vài năm tới. Trong khi đó, DXG – Nhà môi giới BĐS đầu ngành và hiện đã mở
công ty cũng sẽ giới thiệu một số sản phẩm mới ở mảng rộng sang đầu tư vào các dự án phát triển BĐS, chủ
ô tô và xe máy điện Vinfast trong năm nay. Chúng tôi yếu là ở phân khúc bình dân và trung cấp. Chúng tôi
dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2019 tăng ước tính DXG sẽ mở bán 4 dự án với tổng cộng 3.300
trưởng 13,7%, theo đó P/E dự phóng là 63 lần. Định giá căn (tăng 56%), so với chỉ một dự án mở bán trong
cổ phiếu không rẻ nhưng là mức hợp lý. năm 2018 với 2.116 căn (tăng 321%). Triển vọng tăng
trưởng khiêm tốn trong năm 2019 với lợi nhuận tăng
Về dài hạn, công ty hướng theo mô hình holding với trưởng 5,7% do số lượng dự án hoàn thành và bàn giao
từngCOMPANY
mảng kinhREPORT
doanh được niêm yết riêng lẻ. Đây là giảm. Tuy nhiên, định giá cổ phiếu khá hấp dẫn với P/E
chiến lược hợp lý và tạo sự linh hoạt trong huy động vốn dự phóng 2019 là 7,0 lần, thấp hơn 26% so với ước tính
cho từng mảng. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ RNAV của chúng tôi. DXG cho thấy năng lực chuyển
phiếu là 103.500 đồng. đổi kinh nghiệm về môi giới sang phát triển và tiêu thụ
sản phẩm với những điều chỉnh phù hợp theo thị hiếu
VHM - Vinhomes, thuộc sở hữu của VIC, là nhà phát của thị trường. Một động lực hỗ trợ khác trong trung
triển BĐS nhà ở lớn nhất tại Việt Nam với 15% thị phần hạn là DXG có kế hoạch tách riêng mảng môi giới sau
ở tất cả các phân khúc nhà ở và 48% ở phân khúc cao đó tiến hành IPO trong năm 2019. Chúng tôi ước tính
cấp và sang trọng tại Hà Nội và TPHCM tính đến cuối giá trị hợp lý của cổ phiếu là 32.000 đồng dựa trên định
năm 2017. Công ty có tổng cộng 164 triệu m2 quỹ đất giá RNAV.
gồm 29 dự án dưới thương hiệu Vinhomes và 7 dự án
dưới thương hiệu Vincity. Các dự án của VHM phủ sóng NLG – là thương hiệu dẫn đầu phân khúc bình dân trong
rộng khắp ở cả các thành phố lớn cũng như các khu vực nhiều năm với danh mục sản phẩm phong phú từ căn
khác. Với giá trị hợp đồng chưa hạch toán lớn, ước tính hộ chung cư, nhà liền kề, biệt thự đến đất nền. Công ty
là khoảng 2,5 tỷ USD (tương đương 59,5 tỷ đồng) vào có chiến lược hợp tác với các đối tác Nhật Bản và theo
cuối năm 2018 cùng với thành công trong mở bán dự án đó giúp tiếp cận nguồn vốn tốt hơn, giảm tỷ lệ vay nợ
Vincity đầu tiên tại Hà Nội, chúng tôi tin rằng công ty sẽ và đảm bảo tình hình tài chính lành mạnh. Trong khi đó,
tiếp tục tăng trưởng mạnh mẽ trong năm nay. Và chiến dự án Waterpoint đã bắt đầu triển khai sẽ tạo động lực
lược mở rộng sang phân khúc nhà ở bình dân thông tăng trưởng chính trong dài hạn và dự án này chiếm
qua các dự án Vincity sẽ tạo động lực tăng trưởng cho một phần lớn quỹ đất của NLG. Chúng tôi dự báo LNST
công ty trong vài năm tới. Cho năm 2019, chúng tôi dự tăng trưởng 22,2% trong năm 2019. Định giá cổ phiếu
báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 16,9%, có vẻ rẻ với P/E dự phóng là 7,7 lần, thấp hơn 27% so
tương đương P/E dự phóng là 12,4 lần. Chúng tôi ước với ước tính RNAV của chúng tôi. Room khối ngoại của
tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 99.200 đồng dựa trên cổ phiếu đã đầy. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ
định giá RNAV. phiếu là 35.500 đồng dựa trên định giá RNAV.
NVL – Thương hiệu phát triển BĐS dẫn đầu phân khúc KDH – Doanh nghiệp phát triển BĐS có quy mô trung
trung cấp tại TPHCM. Chúng tôi dự báo NVL sẽ chỉ tăng bình chuyên về các sản phẩm nhà liền kề và biệt thự tại
trưởng vừa phải trong năm nay do trì hoãn mở bán một TPHCM, đặt biệt tại Quận 9. Đây là phân khúc cho tỷ
số dự án mới trong năm ngoái trong khi vẫn trong quá suất lợi nhuận cao. Công ty đã duy trì tăng trưởng ổn
trình xử lý các vấn đề quy định và pháp lý. Tuy nhiên,
tốc độ mở bán dự án mới sẽ trở lại mức thông thường
trong năm nay. Chúng tôi dự báo NVL sẽ giới thiệu 5-6 Doanh số bán hàng của 5 công ty niêm yết hàng đầu
dự án mới trong năm nay, gồm 3-4 dự án nhà ở và 2-3
dự án khách sạn, tương đương khoảng 6.500 căn (tăng 180.000
323%) trong khi chỉ mở bán 2 dự án mới với 1.535 căn 160.000
(tăng 202%) trong năm 2018. LNST của cổ đông công 140.000
ty mẹ năm 2019 dự báo tăng trưởng 16,1%, theo đó P/E 120.000
dự phóng là 24,5 lần. NVL tỏ ra khá thận trọng trong kế 100.000

hoạch mở bán mới do yêu cầu phải hoàn tất toàn bộ thủ
Tỷ đồng
80.000
tục pháp lý trước khi mở bán. Trong khi đó, công ty có 60.000
kế hoạch mở rộng sang mảng khách sạn và đây sẽ là 40.000
dòng lợi nhuận thường xuyên trong dài hạn. Tuy nhiên, 20.000
chúng tôi vẫn lo ngại về gánh nặng nợ lớn và rủi ro pha -
loãng khi công ty dự kiến sẽ tăng vốn để tài trợ cho các 2015 2016 2017 2018F 2019F
dự án đang triển khai hiện tại đồng thời để mở rộng quỹ VHM NVL NLG KDH DXG
đất. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
71.000 đồng dựa trên định giá RNAV. Nguồn: công ty, HSC dự báo
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tổng số lượng căn hộ đã bán và mở bán mới tại TPHCM và Hà Nội

Tổng số căn hộ đã bán 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sang trọng - - 453 2,484 799 1,108 2,300 1,500
Cao cấp 2,750 8,575 22,817 19,395 13,755 17,690 17,000 22,500
Trung cấp 4,850 10,250 25,233 28,806 34,745 32,888 35,000 32,000
Bình dân 6,380 10,310 14,865 10,455 12,245 5,155 6,700 7,000
Tổng doanh thu 13,980 29,135 63,367 61,140 61,544 56,841 61,000 63,000
COMPANY
Số căn hộ mở bánREPORT
mới 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sang trọng - - - 3,735 102 1,636 2,500 2,000
Cao cấp 950 13,300 26,895 21,472 13,786 18,490 21,500 26,500
Trung cấp 10,100 12,700 30,990 38,093 41,975 36,622 45,000 42,000
Bình dân 8,500 10,323 18,402 8,741 10,738 3,884 4,000 5,000
Tổng 19,550 36,323 76,287 72,041 66,601 60,632 73,000 75,500
Tổng số căn hộ đã bán (%y/y) 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sang trọng N/A N/A 448% -68% 39% 108% -35%
Cao cấp 212% 166% -15% -29% 29% -4% 32%
Trung cấp 111% 146% 14% 21% -5% 6% -9%
Bình dân 62% 44% -30% 17% -58% 30% 4%
Tổng doanh thu 108% 117% -4% 1% -8% 7% 3%
Số căn hộ mở bán mới (%y/y) 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sang trọng N/A N/A N/A -97% 1504% 53% -20%
Cao cấp 1300% 102% -20% -36% 34% 16% 23%
Trung cấp 26% 144% 23% 10% -13% 23% -7%
Bình dân 21% 78% -52% 23% -64% 3% 25%
Tổng 86% 110% -6% -8% -9% 20% 3%
Tỷ trọng các phân khúc khác 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
trong tổng doanh thu
Sang trọng 0% 0% 1% 4% 1% 2% 4% 2%
Cao cấp 20% 29% 36% 32% 22% 31% 28% 36%
Trung cấp 35% 35% 40% 47% 56% 58% 57% 51%
Bình dân 46% 35% 23% 17% 20% 9% 11% 11%
Tổng 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
Nguồn: CBRE
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Những thay đổi pháp lý gần đây ảnh hưởng đến thị trường bất động sản nhà ở
TT Văn bản Cơ quan ban Thời gian Thời gian Nội dung Ảnh hưởng
hành ban hành thực hiện
1 Nghị định 99/2015/ Chính phủ 20/10/2015 12/10/2015 Các doanh nghiệp phải có quyền Các cơ quan nhà nước không
NĐ-CP sử dụng đất ở cho toàn bộ dự án chấp thuận chủ trương đầu tư cho
thì mới được chấp thuận làm chủ các doanh nghiệp không có quyền
đầu tư. Nhiều doanh nghiệp có sử dụng đất ở cho toàn bộ dự án
quyền sử dụng đất nhưng không do hầu hết quỹ đất của các doanh
hoàn toàn là đất ở thì không nghiệp đều chủ yếu từ đền bù đất
COMPANY REPORT được chỉ định làm chủ đầu tư. nghiệp hoặc các loại đất chuyên
dụng khác.
2 Luật Quản lý, Sử Quốc Hội 21/06/2017 01/01/2018 Chưa có nghị định mới để quy Thiếu quy phạm phát luật quy
dụng Tài sản Công định cơ chế Nhà nước thanh toán định việc sử dụng tài sản công để
bằng quỹ đất cho nhà đầu tư khi thanh toán cho dự án BT => tạm
thực hiện dự án BT. dừng việc xem xét, quyết định sử
dụng tài sản công để thanh toán
cho nhà đầu tư từ 1/1/2018 đến
khi có nghị định hướng dẫn.
3 Quyết định UBND TPHCM 2018 2018 Hạn chế phát triển các dự án nhà Khó khăn hơn trong việc chấp
5087/2018/QĐ- ở mới từ nay đến năm 2020, tập thuận đầu tư dự án mới ở các
UBND Kế hoạch trung hoàn thiện các dự án dở quận nội đo TPHCM.
phát triển nhà ở dang, rà soát, thu hồi các dự án
TPHCM giai đoạn chậm triển khai, ưu tiên phát triển
2016 - 2020 dự án nhà ở XH.
4 Văn bản số 4473/ UBND TPHCM 10/04/2018 Rà soát các quy định pháp luật Hạn chế việc chuyển nhượng dự
UBND-ĐT liên quan đến thủ tục chấp thuận án, quy trình thủ tục pháp lý của
chủ trương đầu tư, chấp thuận tất cả các dự án đều bị chậm lại.
đầu tư, chuyển nhượng dự án
kinh doanh bds để kiểm soát việc
chuyển nhượng dự án nhằm mục
đích trục lợi.
Rà soát các quy định pháp luật
liên quan đến đấu giá đất trong
lĩnh vực bất động sản.
Diện tích đất KCN mà VGC và KBC cho thuê (ha) Diện tích đất KCN mà VGC và KBC sẵn sàng để cho
thuê bao gồm cả khu mới (ha)
250 3.000
2.500
200
2.000
150
1.500
100 1.000
500
50
-
2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019F
-
2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019F Diện tích cho thuê (ha) Diện tích thêm mới (ha)
Nguồn: công ty, HSC Nguồn: công ty, HSC
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
định trong phân khúc thị trường trung cấp cùng với thế rung lắc trong năm 2018 do nhiều nguyên nhân và định
mạnh về thương hiệu và kinh nghiệm triển khai dự án. giá cổ phiếu hiện ở mức hợp lý.
Trong khi đó, công ty cũng có thể tiếp cận quỹ đất lớn
cho phát triển dài hạn tại phía Tây Nam TPHCM thông REE – Là tập đoàn với nhiều mảng kinh doanh từ M&E,
qua sáp nhập với BCI. Mặc dù với động thái này, công điều hòa không khí, xây dựng các tòa nhà công nghệ
ty sẽ mở rộng khỏi mảng truyền thống là bán đất nền cao đến đầu tư vào mảng tiện ích. Mảng M&E dự báo
và biệt thự tại Quận 9. KDH có tình hình tài chính lành sẽ tăng trưởng khiêm tốn trong năm 2019 với giá trị hợp
mạnh với nguồn tiền mặt dồi dào và tỷ lệ nợ/vốn chủ sở đồng ký mới giảm. Trong khi đó, mảng cho thuê văn
hữuCOMPANY
thấp. Chúng tôi dự báo KDH sẽ mở bán 2 dự án
REPORT phòng tăng trưởng khá nhờ tòa nhà văn phòng mới tại
trong năm 2019 với khoảng 1.900 căn (tăng 21%) trong Quận 4 bắt đầu đi vào hoạt động. Mảng điện sẽ đóng
khi chỉ mở bán 1 dự án với 1.570 căn (tăng 44%) trong góp lợi nhuận ít hơn do hoạt động thủy điện giảm với
năm 2018. Dù vậy, triển vọng năm 2019 có vẻ khiêm ảnh hưởng của El Nino. Tuy nhiên, đóng góp lợi nhuận
tốn với lợi nhuận tăng trưởng 6,2% (tương đương các từ các đầu tư mới ở mảng nước sẽ bù lại. Chúng tôi dự
doanh nghiệp trong ngành khác) do không có nhiều sản báo LNST của cổ đông công ty mẹ vẫn tăng trưởng ổn
phẩm mới được bàn giao. Cổ phiếu hiện có định giá định, đạt 13,5% trong năm 2019 nhờ đóng góp tốt của
P/E là 18,5 lần, cao hơn so với các doanh nghiệp trong mảng cho thuê văn phòng và các công ty nước. Định
ngành do quỹ đất lớn của BCI vẫn chưa được phản ánh giá cổ phiếu hấp dẫn với P/E dự phóng 2019 là 5,5 lần.
trong lợi nhuận ngắn hạn của KDH. Chúng tôi ước tính Công ty được quản lý tốt, tuy nhiên lợi nhuận khá biến
giá trị hợp lý của cổ phiếu là 35.400 đồng dựa trên định động do tính chất chu kỳ của mảng kinh doanh chính.
giá RNAV. Không có nhiều động lực hỗ trợ giá cổ phiếu trong ngắn
hạn trong khi đó room khối ngoại đã đầy. Chúng tôi ước
VRE - Công ty con của VIC vận hành chuỗi các trung tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 42.000 đồng dựa trên
tâm thương mại lớn nhất tại Việt Nam với 60 trung tâm định giá SOTP, tương đương P/E là 7,8 lần.
thương mại trải rộng cả nước và tổng diện tích sàn là
1,4 triệu m2. Trong 2-3 năm tới, công ty sẽ tiếp tục mở CII – Doanh nghiệp phát triển cơ sở hạ tầng theo các
rộng nhanh chóng với khoảng 44 trung tâm thương dự án BOT và BT hàng đầu tại khu vực TPHCM với kinh
mại mới đi vào hoạt động và tổng diện tích sàn tăng nghiệm dày dặn trong xây dựng và vận hành các dự án
thêm 0,7 triệu m2. LNST của cổ đông công ty mẹ năm cầu, đường và nước. Triển vọng tăng trưởng khá nhờ
2019 dự báo tăng trưởng 18,1%, tương đương P/E dự nhu cầu lớn trong việc cần cải thiện cơ sở hạ tầng qua-
phóng 2019 là 18,2 lần. Định giá cổ phiếu không rẻ và nh khu vực TPHCM. Trọng tâm chính của công ty vẫn
mức chênh lệch định giá này vẫn sẽ được duy trì do vị là các dự án xây dựng đường, tuy nhiên các lô đất sở
thế gần như độc quyền ở hầu hết các vị trí hoạt động. hữu tại Thủ Thiêm sẽ tạo nguồn doanh thu lớn cho công
Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 33.400 ty trong vài năm tới. Cổ phiếu CII thường biến động do
đồng, tương đương P/E là 26,6 lần. LNST trồi sụt khi phụ thuộc vào đóng góp của lợi nhuận
tài chính. Công ty có vẻ đang nỗ lực giải quyết vấn đề
CTD – Doanh nghiệp xây dựng tốt nhất trong ngành này nhưng sẽ mất thêm một vài năm nữa. Chúng tôi
với khối lượng công việc lớn và lượng hợp đồng ký mới dự báo lợi nhuận tăng trưởng tốt hơn trong năm 2019
ổn định. Đến cuối Q3/2018, tổng giá trị hợp đồng đã nhờ doanh thu phí cầu đường tăng sau khi CII bắt đầu
ký chưa thực hiện của CTD là 22.103 tỷ đồng (giảm thu phí từ hai trạm thu phí mới. Trong khi đó mảng BĐS
13,5%). Triển vọng tăng trưởng vừa phải do chu kỳ đã cũng tiếp tục đóng góp lợi nhuận sau khi cho bàn giao
bão hòa, tuy nhiên khả năng tiến hành M&A với các nhà ở dự án Lakeview. HSC hiện dự báo LNST của cổ
công ty liên quan có thể tạo động lực tăng trưởng cho đông công ty mẹ năm 2019 tăng trưởng 58,8% so với
công ty trong trung hạn. CTD hiện đang mở rộng hoạt mức khá thấp của năm 2018, theo đó P/E dự phóng là
động và cải thiện khả năng xây dựng ở các phân khúc 7,2 lần. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu
khác như xây dựng cơ sở hạ tầng và công nghiệp, là 34.100 đồng dựa trên định giá SOTP, tương đương
khách sạn & resort, các tổ hợp giải trí cũng như đầu tư P/E là 7,8 lần.
vào một số BĐS trong dài hạn để giảm tính chu kỳ của
thị trường BĐS. Tỷ suất lợi nhuận đã chịu áp lực giảm KBC - Doanh nghiệp phát triển KCN và KĐT đầu ngành
từ năm 2017 do nhu cầu ở mảng xây dựng dân dụng với quỹ đất xấp xỉ 5.100 ha đất KCN và 1.063 ha đất
yếu và một số nhà thầu có quy mô trung bình đã bắt kịp KĐT. Các KCN của KBC đã thành công thu hút các do-
CTD về khả năng xây dựng và thiết kế. Do đó công ty anh nghiệp sản xuất hàng đầu tại Bắc Á. Tiềm năng giá
đã mở rộng sang những mảng có tỷ suất lợi nhuận thấp cổ phiếu hiện vẫn gắn liền với câu chuyện tăng trưởng
hơn như xây dựng công nghiệp vốn ít cạnh tranh hơn. FDI bất chấp những lo ngại về tranh chấp thương mại.
Chúng tôi dự báo lợi nhuận năm 2019 tăng trưởng 5,6% Trên thực tế, có quan điểm cho rằng Việt Nam và đặc
và ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 168.000 đồng, biệt là KBC thậm chí có thể được lợi trước làn sóng di
tương đương P/E dự phóng là 8,4 lần. Giá cổ phiếu dời sản xuất ra khỏi Trung Quốc. Đồng thời, công ty
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
cũng đã mở rộng sang phát triển nhà ở quanh các KCN Chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm
và nhìn chung được thị trường đón nhận. Chúng tôi 2019 tăng trưởng 7,6%. Sau khi Nhà nước thoái toàn
dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2019 tăng bộ 54% cổ phần trong năm nay, dự báo tăng trưởng sẽ
trưởng 6,4%, theo đó P/E dự phóng là 7,1 lần. Định giá tăng tốc khi công ty có thể mở rộng hoạt động và tiến
cổ phiếu không đắt, tuy nhiên cổ phiếu thường rung lắc hành tái cấu trúc các mảng kinh doanh kém hiệu quả.
trong nhiều năm qua và khó giữ được đà tăng. Chúng Định giá cổ phiếu khá hợp lý với P/E là 12,9 lần. Công
tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 16.300 đồng ty có mô hình hoạt động tốt với thị phần dẫn đầu ở hầu
dựa trên định giá RNAV. hết các phân khúc và hướng đến thị trường đại chúng.
COMPANY REPORT Triển vọng dài hạn ổn định. Chúng tôi ước tính giá trị
VGC - Là một trong những nhà sản xuất vật liệu xây hợp lý của cổ phiếu là 20.800 đồng, tương đương P/E
dựng hàng đầu tại Việt Nam với sản phẩm phong phú dự phóng là 14,7 lần.
gồm kính xây dựng, gạch ốp lát, thiết bị vệ sinh, gạch
xây dựng,… VGC đang mở rộng sang những vật liệu
mới cho tỷ suất lợi nhuận cao hơn trong bối cảnh nhu
cầu đối với các vật liệu truyền thông tăng chậm lại và
cạnh tranh tăng mạnh. Công ty cũng nỗ lực tái cấu trúc
các công ty con và công ty liên kết hoạt động kém hiệu
quả ở nhiều mảng khác nhau. Doanh thu của mảng thiết
bị vệ sinh được dự báo sẽ tăng trưởng mạnh từ năm
2019 sau khi nhà máy Mỹ Xuân đi vào hoạt động. Công
ty cũng sở hữu quỹ đất lớn cho phát triển hạ tầng KCN
và các sản phẩm BĐS nhà ở.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành dịch vụ vận tải & logistic sẽ tăng trưởng lợi nhuận khá trong năm 2019.
Các mã ưa chuộng của chúng tôi là VJC & VSC. trưởng ấn tượng của những năm trước, tăng trưởng sẽ
HVN là mã còn nhiều ẩn số. bắt đầu giảm tốc. Chúng tôi dự báo ACV sẽ tăng trưởng
lợi nhuận 9% trong năm 2019. Trong năm nay, chúng
Chúng tôi dự báo ngành dịch vụ vận tải và logistic sẽ tôi giả định ACV sẽ đóng cửa một đường băng ở sân
tăng trưởng lợi nhuận tốt trong năm 2019. Đặc biệt là bay Tân Sơn Nhất và 1 đường băng ở sân bay Nội Bài
ngành hàng không nhờ tiềm năng tăng trưởng lớn của để bảo dưỡng trong 3 tháng cho mỗi đường băng. Tuy
hànhCOMPANY
khách và REPORT
hàng hóa di chuyển khi bổ sung thêm nhiên, chúng tôi nhận thấy đà tăng trong ngắn hạn đối
các chặng bay mới. Giá nhiên liệu giảm mạnh trong Q4 với cổ phiếu khi quá trình đàm phán liên quan đến các
cũng là yếu tố hỗ trợ. Chúng tôi lưu ý những động lực tài sản khu bay sau khi kéo dài một thời gian đang dần
chính cho tăng trưởng của ngành trong tương lai như hoàn tất và chúng tôi dự báo ACV sẽ niêm yết cổ phiếu
sau: trên HOSE trong Q2 năm nay. Một số động lực hỗ trợ
cổ phiếu trong ngắn hạn gồm tiềm năng tăng trưởng lợi
1. Dòng thương mại song phương tiếp tục gia tăng nhuận mạnh nhờ không ngừng mở rộng hoạt động và
giúp thúc đẩy lợi nhuận của các công ty cung cấp gia tăng gấp đôi công suất. Tuy nhiên, tính minh bạch
dịch vụ logistic. Chúng tôi dự báo hàng hóa thương và công tác quản trị vẫn là điểm lo ngại. Chúng tôi ước
mại sẽ tiếp tục gia tăng với tốc độ trung bình gộp tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 104.500 đồng, tương
17% trong 3 năm tới một phần nhờ dòng vốn FDI đương EV/EBITDA dự phóng 2019 là 20 lần.
tăng với tốc độ trung bình gộp 14% trong cùng
kỳ. Do đó, Việt nam sẽ không bị ảnh hưởng nhiều VJC - Hãng hàng không giá rẻ hàng đầu tại Việt Nam
khi tăng trưởng kinh tế thế giới giảm tốc nhờ làn với 42% thị phần trong nước. Nguồn doanh thu chính
sóng chuyển hướng sản xuất từ Trung Quốc sang của VJC là doanh thu bán vé và doanh thu từ bán và
Việt Nam giúp bù lại. Trên thực tế, dù tranh chấp thuê lại máy bay. Động lực tăng trưởng là lượng hành
thương mại Mỹ - Trung được giải quyết hay tiếp khách nội địa ngày càng tăng nhờ thu nhập của người
tục leo thang thì đã có những bằng chứng rõ ràng dân được cải thiện và tiếp đó là gia tăng các chặng bay
cho thấy nhiều doanh nghiệp sản xuất có trụ sở tại quốc tế mới đến các nước Bắc Á mà chủ yếu là phục
Trung Quốc đang cân nhắc di dời một phần công vụ khách du lịch Trung Quốc và Hàn Quốc. Chúng tôi
suất sang Việt Nam khi nhận thấy sự chuyển biến dự báo LNST tăng trưởng 31% trong năm 2019 với giả
trong quan hệ Mỹ - Trung trong 12 tháng qua. Hơn định (1) lượng hành khách chuyên chở tăng 19%; (2)
nữa cả CP-TPP và EVFTA đều dự kiến sẽ có hiệu giá vé bình quân tăng 4% nhờ đóng góp lớn hơn từ
lực từ năm 2019. các chặng bay quốc tế; (3) giá nhiên liệu giảm và (4)
VJC sẽ bán và thuê lại 17 máy bay trong năm 2019.
2. Lượng hành khách và hàng hóa tiếp tục gia tăng Chúng tôi cho rằng với mô hình kinh doanh hiện tại,
nhanh chóng. Tổng cục Du lịch Việt Nam đặt mục VJC sẽ duy trì tăng trưởng khá trong vài năm nữa nhờ
tiêu Việt Nam sẽ đón 103 triệu khách du lịch (tăng mở rộng các chặng bay từ các nước trong châu lục đến
8%) trong năm 2019. Trong đó, lượng khách du lịch Việt Nam. Tuy nhiên, khi Bamboo Airways bắt đầu hoạt
nước ngoài được kỳ vọng sẽ tăng 15% so với năm động và Jetstar Pacific mở rộng mạnh mẽ, cạnh tranh
2018 lên 18 triệu khách trong khi đó lượng khách ở thị trường hàng không giá rẻ sẽ trở nên gay gắt hơn.
trong nước tăng 6% lên 85 triệu khách. Lượng hành Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 165.000
khách không ngừng tăng lên cùng với các chặng đồng, tương đương P/E là 12 lần.
bay mới đồng thời giá nhiên liệu giảm giúp cải thiện
tỷ suất lợi nhuận của các hãng hàng không. Tuy HVN - Hãng hàng không lớn nhất tại Việt Nam với 58%
nhiên, Sân bay Tân Sơn Nhất và Nội Bài có thể sẽ thị phần nội địa. HVN bao gồm Vietnam Airlines cung
đóng cửa một đường băng cho bảo dưỡng trong cấp dịch vụ hàng không truyền thống với 43% thị phần
năm 2019, do đó ảnh hưởng đến một số công ty nội địa và Jetstar Pacific cung cấp dịch vụ hàng không
trong ngành. giá rẻ (HVN sở hữu 68,85%) với 15% thị phần nội địa.
HSC dự báo LNST tăng trưởng 27% trong năm 2019.
ACV - độc quyền vận hành hầu hết các sân bay tại Việt Động lực tăng trưởng trong giả định của chúng tôi là
Nam. Lợi nhuận của công ty đến từ nhiều nguồn khác lượng hàng khách chuyên chở tăng 5% cộng với việc
nhau gồm các loại phí thu từ hành khách và các hãng chuyển hướng từ mua đứt máy bay sang bán và thuê
hàng không và doanh thu từ kinh doanh ăn uống và mua lại máy bay mới. Đồng thời, chúng tôi dự báo Jetstar
sắm. Động lực tăng trưởng chính là sự gia tăng mạnh Pacific sẽ cho lợi nhuận tốt hơn từ năm 2019 trở đi nhờ
mẽ của lượng hành khách và hàng hóa di chuyển trong tăng cường mạnh mẽ đội bay và chi phí nhiên liệu dự
vài năm qua. Cộng với đó là phí hàng không tăng theo báo giảm. Chúng tôi nhận thấy một động lực ngắn hạn
quy định của nhà nước. Tuy nhiên so với tốc độ tăng cho cổ phiếu là kế hoạch niêm yết trên HOSE trong
www.hsc.com.vn
Triển vọng lợi nhuận ngành vận tải
COMPANY REPORT
Ngành vận tải FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
(LNST thuộc về FY2017 P/E FY2018F P/E FY2019F P/E
triệu đồng y/y %
cổ đông cty mẹ)
VJC 360.423 1.170.253 2.495.640 5.073.364 6.011.758 7.894.686 225% 113% 103% 18% 31% 10,68 11,38 8,67
ACV 2.632.174 1.712.230 5.105.456 4.288.984 6.358.962 6.919.116 -35% 198% -16% 48% 9% 48,09 32,44 29,81
HVN 252.491 505.953 2.052.522 2.370.501 2.047.770 2.660.595 100% 306% 15% -14% 30% 17,09 19,78 15,23
Tổng 3.245.087 3.388.437 9.653.618 11.732.849 14.418.491 17.474.397 4,4% 184,9% 21,5% 22,9% 21,2%
Nguồn: công ty, HSC dự báo
Triển vọng lợi nhuận ngành logistic

Logistics FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
triệu đồng y/y %
GMD 530.959 402.360 389.740 504.022 1.792.569 492.515 -24,2% -3,1% 29,3% 255,7% -72,5% 16,50 4,71 17,14
VSC 248.084 279.258 251.282 237.279 309.377 328.802 12,6% -10,0% -5,6% 30,4% 6,3% 8,79 7,06 6,65
Tổng 779.043 681.618 641.022 741.301 2.101.946 821.317 -12,5% -6,0% 15,6% 183,5% -60,9%
Số lượng hành khách thông qua cảng hàng không Việt Nam Lượng container thông quan cảng biển Việt Nam và khu
vực cảng biển Hải Phòng (triệu TEUs)
160 35% 18,0 25%
140 29% 134 16,0 16,5

30%
14,0 20%
114 14,7
120 24%
106 25%
12,0 13,0
93
100 11,5 15%
17% 81 18% 20% 10,0
10,3
80 15% 15%
14% 63 13% 8,0 8,5
15% 8,0 10%
60 51
6,0 7,2
44 6,5
36 38 8% 10%
40 32 4,0
4,5
4,9 5%
5%
3,9 4,1
5% 2,0 3,5
20 2,9
2,5 2,5
2,1
Ngày 11 tháng
0%
21 24 24 29 35 44 57 63 69 73 87
- 0%
- 0%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018F 2019F 2020F
Lượng hành khách nội địa Lượng hành khách quốc tế Việt Nam Hải Phòng
Tăng trưởng y/y Tổng số hành khách Tăng trưởng của Việt nam Tăng trưởng
May1 năm
Nguồn: ACV Nguồn: Tổng cục Hàng hải Việt Nam, HSC thu thập
20th,2019
2008
Trang 48
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
tháng 4/2019. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ Tổng kim ngạch xuất nhập khẩu của Việt Nam
phiếu là 36.000 đồng, tương đương PE dự phóng 2019 600 35%
là 16 lần. 30%
500
25%
GMD - Doanh nghiệp khai thác cảng tư nhân lớn nhất tại 400
20%
Việt Nam đồng thời dẫn đầu trong cung cấp dịch vụ lo- 15%
300 10%
gistic bên thứ ba cũng như các dịch vụ logistic thiết yếu
5%
khác. Lợi nhuận năm 2018 tăng mạnh sau khi công ty 200
0%
tiến COMPANY
hành tái cơREPORT
cấu hoạt động kinh doanh, cụ thể thoái -5%
100
vốn tại nhiều mảng kinh doanh không chủ chốt nhằm -10%
tập trung vốn cho mở rộng hoạt động cảng chủ chốt. - -15%
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
Cho năm 2019, HSC dự báo lợi nhuận mảng kinh do-
anh chính tăng 18,3% nhưng LNST giảm 69% do không Tổng kim ngạch XNK (tỷ USD) % y/y
còn lợi nhuận không thường xuyên từ thoái vốn. Động
lực chính là công suất hoạt động thực tế của Cảng Nam Nguồn: Tổng cục Hải quan; HSC ước tính
Đình Vũ tăng và trong 2-3 năm tới cảng Gemalink được
phát triển sẽ là động lực lợi nhuận chính. Chúng tôi ước
tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 34.000 đồng, tương VNS – Triển vọng tăng trưởng tốt hơn trong năm nay
đương EV/EBITDA dự phóng 2019 là 9,5 lần. sau sáp nhập giữa Grab & Uber làm giảm áp lực cạnh
tranh từ hai đối thủ lớn nhất này. Công ty đã hoàn tất
VSC – Doanh nghiệp khai thác cảng biển lớn tại khu chuyển đối mô hình kinh doanh từ mô hình chia phí
vực biển Hải Phòng. Sau 5 năm phát triển, khu vực biển truyền thống sang hình thức cho thuê xe. Chúng tôi
Hải Phòng đã trở thành vùng cảng biển nổi bật ở phía dự báo VNS sẽ tăng trưởng lợi nhuận 24% trong năm
Bắc, tuy nhiên tình hình dư thừa công suất đã xuất hiện, 2019. Tuy nhiên, tăng trưởng của VNS bị hạn chế do
kéo theo áp lực lên phí dịch vụ và tỷ suất lợi nhuận của công ty đã cho thuê toàn bộ xe. Công ty có lẽ cần tăng
nhiều doanh nghiệp. Cho năm 2019, chúng tôi dự báo vốn để mở rộng đội xe và do đó dẫn đến tác động pha
lợi nhuận tăng trưởng 9% nhờ (1) lượng hàng hóa tăng loãng. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
10% với nhu cầu của khách hàng hiện tại tăng; (2) giá 16.000 đồng, tương đương PE là 12 lần.
bán bình quân không đổi do phí dịch vụ của VSC đã ở
mức trần quy định. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của
cổ phiếu là 50.000 đồng, tương đương P/E dự phóng
2019 là 8,2 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành sản xuất sẽ có một năm tốt hơn sau những biến động trong năm 2018.
Mã ưa chuộng nhất của chúng tôi là HPG. VEA là mã giá quặng sắt sẽ giảm khi Trung Quốc đã đóng cửa một
còn nhiều ẩn số. số cơ sở sản xuất công nghiệp nặng do lo ngại về ô
nhiễm môi trường cùng với lo ngại về nhu cầu thế giới
Năm 2018 là một năm rất khó khăn đối với ngành sản giảm. Đặc biệt là do nguồn cung quặng sắt dự báo sẽ
xuất do nhiều công ty bị cuốn vào vòng xoáy nguyên tăng dần trong hai năm tới. Hơn nữa, doanh nghiệp
vật liệu khi giá tăng mạnh nhưng nhanh chóng giảm đầu ngành HPG đang nỗ lực giành thêm thị phần bằng
sau COMPANY
đó. Với bảnREPORT
chất hoạt động theo mô hình cộng chi cách cung cấp giá bán thấp nhất cho khách hàng. Mặt
phí, hầu hết các doanh nghiệp sản xuất bị hạn chế về khác, khi tình trạng dư thừa công suất ở Trung Quốc
khả năng định giá bán với khách hàng cuối cùng, do đó dần được xóa bỏ thì giá đầu ra trong khu vực cũng sẽ
cách duy nhất để đảm bảo lợi nhuận là chủ động trong tăng. Trong khi đó định giá các mã ngành thép vẫn khá
quản lý tồn kho. Chính sách tồn kho này không phải lúc hấp dẫn với P/E dự phóng 2019 là 6,5 lần.
nào cũng hiệu quả và năm ngoái nhiều công ty bị ảnh
hưởng nặng nề do đã dự trữ quá nhiều nguyên vật liệu Triển vọng tăng trưởng đối với các công ty sản xuất ống
với giá cao. nhựa cũng tốt hơn nhờ một số dự án cơ sở hạ tầng lớn
nhiều khả năng sẽ được triển khai trở lại. Và chúng tôi
Năm nay vẫn là năm khá khó khăn với nhiều công ty dự báo khả quan đối với phân khúc bình dân và trung
sản xuất đặc biệt là các công ty trong ngành thép và cấp của thị trường BĐS trong năm 2019. Với thực tế
đây cũng là đại diện lớn nhất của ngành sản xuất trên một số doanh nghiệp như HSG ngừng áp dụng chiến
thị trường chứng khoán. Do lo ngại nhu cầu thế giới lược giá bán thấp thì giá đầu ra nhìn chung sẽ tăng
tăng chậm lại cũng sẽ ảnh hưởng đến sản xuất tại Việt khi giá nguyên liệu đầu vào giảm mạnh theo xu hướng
Nam. Tiếp đó, lãi suất tăng khá mạnh gần đây cùng giảm của giá dầu thô. Theo đó, dự báo tỷ suất lợi nhuận
với những hạn chế trong tiếp cận tín dụng cũng làm của các công ty nhựa sẽ tăng trong năm 2019.
giảm nhu cầu ở nhiều phân khúc BĐS trong khi ngành
xây dựng và nhiều chủ đầu tư quy mô trung bình cũng Với quan điểm tích cực đối với môi trường vĩ mô, chúng
đối mặt với nhiều thách thức. Hơn nữa những thay đổi tôi cũng dự báo tiêu thụ ô tô sẽ tiếp tục gia tăng trong
trong quy định áp dụng từ năm 2017 cũng khiến lộ trình năm 2019. Tiêu thụ ô tô trong 11 tháng đầu năm 2018
mở bán của nhiều dự án mới kéo dài thêm. Và do đó đạt 243.814 chiếc, tăng 7,6% so với cùng kỳ. Trong đó
nhiều nhà cung cấp vật liệu xây dựng rõ ràng cũng chịu tiêu thụ xe ô tô tăng 26,6% so với cùng kỳ dù tiêu thụ
ảnh hưởng dây chuyền. xe thương mại giảm 17,1% so với cùng kỳ. Sau một
thời gian áp dụng những thay đổi về cơ chế đánh thuế
Tuy nhiên, trong trung đến dài hạn chúng tôi dự báo nhu và quy định gần đây đã không còn ảnh hưởng lớn và
cầu sử dụng vật liệu xây dựng vẫn rất khả quan. Việc chúng tôi dự báo đà tăng trưởng sẽ trở lại mức thông
Vingroup mở rộng sang phân khúc nhà ở bình dân và thường trong năm 2019.
trung cấp là bước ngoặt quan trọng đối với nguồn cung
trong tương lai ở phân khúc này và sẽ là động lực tăng Nhờ vậy nhu cầu đối với các sản phẩm ở đầu chuỗi giá
trưởng trong hơn mười năm tới. Chúng tôi cũng lưu ý trị như lốp và ắc quy cũng được cải thiện. Doanh thu
rằng nhà nước hiện đang nỗ lực đẩy nhanh tiến độ xây của các công ty ở phân khúc này cũng được hỗ trợ từ
dựng ở nhiều dự án cơ sở hạ tầng lớn sau 2 năm trì phần công suất mới bổ sung. Và như chúng tôi quan
hoãn. Chúng tôi cũng nhận thấy một số nhà máy đang sát ở các phân khúc khác, giá nguyên vật liệu giảm do
trong quá trình xây dựng và đây là một phần của làn nhu cầu thế giới giảm sẽ giúp tăng tỷ suất lợi nhuận
sóng FDI. sau những khó khăn trong năm 2018. Ngành ô tô hiện
không có nhiều đại diện niêm yết trên thị trường chứng
HSC ước tính sản lượng thép tiêu thụ trong năm 2019 khoán. Tuy nhiên, chúng tôi dự báo các công ty lắp ráp
sẽ tăng 10% nhờ nhu cầu từ các dự án BĐS và cơ sở ô tô như VEA sẽ chuyển sang niêm yết trên HSX. Và
hạ tầng tiếp tục tăng khá. Các nhà sản xuất như HPG chúng tôi cũng dự báo Trường Hải (Thaco) sẽ niêm yết
vẫn tiếp tục gia tăng công suất từ đó hoàn thiện cơ sở trong năm 2019. Trong khi đó các mã liên quan như
sản xuất hiện đại và khép kín với chi phí sản xuất đơn DRC và PAC cũng khá hấp dẫn.
vị thấp. Về biến động giá quặng sắt, chúng tôi dự báo
www.hsc.com.vn
Triển vọng lợi nhuận ngành sản xuất
COMPANY REPORT
Ngành sản xuất FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
(LNST thuộc về
cổ đông cty mẹ) FY2017 P/E FY2018F P/E FY2019F P/E
Thép Triệu đồng y/y %

HPG 3.144.253 3.485.463 6.602.102 8.006.672 8.843.446 9.755.311 10,9% 89,4% 21,3% 10,5% 10,3% 5,29 7,82 7,09
HSG 410.342 652.875 1.504.193 1.331.664 410.223 431.639 59,1% 130,4% -11,5% -69,2% 5,2% 1,84 6,57 6,24
Tổng 3.554.595 4.138.338 8.106.295 9.338.336 9.253.669 10.186.951 16,4% 95,9% 15,2% -0,9% 10,1%
Ngành sản xuất khác
PHR 263.847 191.791 220.051 325.496 466.378 481.249 -27,3% 14,7% 47,9% 43,3% 3,2% 14,61 9,86 11,77
BMP 376.812 518.902 627.403 464.695 454.285 518.604 37,7% 20,9% -25,9% -2,2% 14,2% 10,30 10,18 9,01
DRC 352.026 415.032 419.512 166.032 162.874 207.006 17,9% 1,1% -60,4% -1,9% 27,1% 16,54 16,86 13,26
PAC 75.291 80.515 223.286 135.808 151.768 163.355 6,9% 177,3% -39,2% 11,8% 7,6% 14,41 12,90 11,98
AAA 46.964 40.016 141.985 223.343 177.466 185.303 -14,8% 254,8% 57,3% -20,5% 4,4% 4,58 13,64 18,25
Tổng 1.114.940 1.246.256 1.632.237 1.315.373 1.412.772 1.555.517 11,8% 31,0% -19,4% 7,4% 10,1%
Tổng cộng 4.669.535 5.384.594 9.738.533 10.653.709 10.666.441 11.742.467 15,3% 80,9% 9,4% 0,1% 10,1%

Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 51
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
HPG – Nhà sản xuất thép xây dựng và ống thép lớn NKG – Doanh nghiệp lớn thứ hai ở thị trường tôn trong
nhất tại Việt Nam. Sản phẩm của HPG được sử dụng nước với 15,7% thị phần sau HSG với 33,8% thị phần.
chủ yếu trong xây dựng và ở thị trường này công ty nắm Công ty cũng nắm 6,7% thị phần ống thép. Tính đến
23,7% thị phần thép xây dựng và 27,4% thị phần ống cuối năm 2018, NKG có 4 nhà máy với công suất 1,2
thép xét trong 11 tháng đầu năm 2018. Đến cuối năm triệu tấn tôn (tăng 45%) và 300.000 tấn ống thép và sử
2018, HPG có công suất 2,9 triệu tấn thép xây dựng/năm dụng HRC là nguyên liệu chính. Tuy nhiên, công ty cũng
(tăng 37,7%), 800.000 tấn ống thép/năm (tăng 33,3%) chú trọng vào xuất khẩu với 64,2% sản lượng tôn tiêu
và 400.000 tấn tôn/năm. Công ty hiện sở hữu cơ sở sản thụ trong 11 tháng đầu năm 2018 là xuất khẩu. Công ty
xuấtCOMPANY
ống thép quy mô lớn sử dụng công nghệ lò cao với
REPORT đã tăng công suất thêm 33,8% trong năm 2018 và theo
quặng sắt và than cốc là nguyên vật liệu chính. HPG đó hỗ trợ đẩy mạnh xuất khẩu dù thị phần trong nước
cũng đã xây dựng thành công hệ thống phân phối trên giảm. Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận gộp đã giảm từ 10,8%
toàn quốc trong những năm gần đây. Công ty hiện đang trong năm 2017 xuống 5% trong năm 2018 do tỷ trọng
đầu tư xây dựng khu liên hợp gang thép tại Dung Quất xuất khẩu (có tỷ suất lợi nhuận thấp hơn) tăng, công
với giá trị đầu tư lớn 45.000 tỷ đồng. Dự án sẽ được xây tác quản lý tồn kho kém cùng với cạnh tranh gia tăng
dựng theo nhiều giai đoạn với dự kiến sản xuất tối đa từ HSG và các đối thủ mới. Cho năm 2019, HSC dự
3,5 triệu tấn HRC và 2 triệu tấn thép xây dựng. Trong báo sẽ có sự phục hồi trong 6 tháng cuối năm và ước
đó, Giai đoạn 1 với 1 triệu tấn thép chất lượng cao sẽ tính LNST đạt 150 tỷ đồng (tăng trưởng 87,5%), theo đó
được đưa vào hoạt động trong đầu năm 2019. Nhà máy EPS là 824 đồng. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của
mới sẽ tạo động lực tăng trưởng từ năm 2019 trở đi. Với cổ phiếu NKG là 5.768 đồng, tương đương P/E là 7 lần.
kế hoạch này, HPG đang nỗ lực di chuyển lên phía trên
chuỗi giá trị để tự sản xuất nguyên liệu trung gian đảm BMP – Dẫn đầu thị trường ống nhựa tại Việt Nam. BMP
bảo chất lượng như HRC. Đồng thời cũng dần mở rộng sở hữu hệ thống phân phối trên cả nước với thương
sang các mảng khác như thép dự ứng lực, thép cuộn hiệu mạnh nhờ chất lượng sản phẩm tốt nhất. Đối mặt
và HRC nhằm thay thế nhập khẩu. Triển vọng tương lai với áp lực cạnh tranh lớn từ các đối thủ mới như HSG
có vẻ khá khả quan. Cho năm 2019, HSC dự báo LNST trong vài năm gần đây, thị phần của BMP đã giảm dần
đạt 9.765 tỷ đồng (tăng trưởng 10,3%), theo đó EPS trong hai năm gần đây. Nhằm nỗ lực duy trì vị thế, BMP
là 4.363 đồng. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ đã đánh đổi hi sinh tỷ suất lợi nhuận. Tuy nhiên, công ty
phiếu là 43.639 đồng, tương đương P/E là 10 lần. cũng giành lại một phần thị phần trong hai quý gần đây
khi đối thủ không còn áp dụng giá bán thấp như trước
HSG – Doanh nghiệp đầu ngành trong sản xuất các đó. Cho năm 2018, chúng tôi dự báo lợi nhuận giảm
sản phẩm tôn (với 33,8% thị phần), ống thép (17,5% thị 2,6%. Tuy nhiên, nhờ giá nguyên vật liệu giảm, HSC
phần) & vật liệu xây dựng nhựa phục vụ nhu cầu trong dự báo LNST năm 2019 đạt 571,6 tỷ đồng (tăng trưởng
nước và xuất khẩu. Sản phẩm của HSG được sử dụng 15,1%), theo đó EPS là 5.702 đồng. Chúng tôi ước tính
chủ yếu trong xây dựng và công ty cũng có hệ thống giá trị hợp lý của cổ phiếu là 68.424 đồng, tương đương
phân phối vượt trội trên cả nước. Chính sách chủ động P/E là 12 lần.
trong tồn kho giúp tỷ suất lợi nhuận được cải thiện (như
trong 2016) nhưng đôi khi cũng phản tác dụng và làm DRC – Doanh nghiệp sản xuất lốp hàng đầu tại thị
giảm lợi nhuận (như trong giai đoạn 2017-2018). Công trường Việt Nam với 40% doanh thu từ lốp radial. Sản
ty hiện đang tiến hành tái cơ cấu hoạt động và hệ thống phẩm chủ chốt của công ty gồm lốp ô tải lớn (cả lốp ra-
phân phối để tối ưu cấu trúc chi phí. Công ty tỏ ra vô dial và bias) và lốp xe địa hình. Nhà máy lốp radial hiện
cùng tham vọng với kế hoạch mở rộng, tuy nhiên việc chạy với hơn 100% công suất trong Giai đoạn 1. Cho
mở rộng sẽ được triển khai dần theo nhiều giai đoạn. Giai đoạn 2, Công ty đã hoàn thành việc mở rộng và đã
Giá cổ phiếu tăng chậm hơn so với các mã khác trong đưa vào hoạt động với công suất tăng thêm 300,000
ngành trong vài quý gần đây do KQKD kém khả quan lốp Radial. Trong năm 2018, lợi nhuận của công ty giảm
và các vấn đề về quản trị doanh nghiệp. HSC dự báo do tồn kho quá mức nguyên liệu với giá cao cộng với
LNST năm 2019 giảm 5,8% xuống 386,3 tỷ đồng. Theo áp lực cạnh tranh từ lốp nhập khẩu Trung Quốc và Thái
đó, EPS dự phóng 2019 là 933 đồng. Chúng tôi ước Lan. Tuy nhiên, lợi nhuận năm 2019 sẽ phục hồi nhờ
tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 5.600 đồng, tương bổ sung công suất lốp radial, giới thiệu lốp LTR ra thị
đương P/E là 6 lần. trường và không còn ảnh hưởng từ tồn kho nguyên liệu
giá cao. Do đó, cho năm 2019, HSC dự báo LNST đạt
207 tỷ đồng (tăng trưởng 27,1%), theo đó EPS là 1.621
đồng. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
24.316 đồng, tương đương P/E là 15 lần.
www.hsc.com.vn
Sản lượng thép dài và thị phần của các công ty
Sản lượng hàng bán (tấn) của các FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
COMPANY REPORT
công ty hàng đầu
HPG 582.544 630.817 611.592 698.642 1.001.017 1.380.505 1.803.718 2.180.766 2.164.775
POM 810.201 746.646 696.738 729.036 792.892 817.462 968.979 971.865 899.139
PoscoSS - - 88.498 193.724 216.311 174.275 562.609 847.976 844.437
Vinakyoei 422.564 373.792 401.721 442.969 440.729 552.098 724.071 805.214 767.652
TISCO 612.692 588.993 513.410 521.200 476.674 669.881 814.920 745.923 704.175
Formosa 190.796 488.570
Tổng của ngành thép xây dựng 4.871.388 4.796.045 4.475.284 4.578.965 5.237.345 6.482.124 8.138.482 9.127.231 9.133.668
Tăng trưởng (%) FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
HPG 8,3% -3,0% 14,2% 43,3% 37,9% 30,7% 20,9% 10,7%
POM -7,8% -6,7% 4,6% 8,8% 3,1% 18,5% 0,3% 3,3%
PoscoSS 118,9% 11,7% -19,4% 222,8% 50,7% 10,5%
Vinakyoei -11,5% 7,5% 10,3% -0,5% 25,3% 31,1% 11,2% 9,4%
TISCO -3,9% -12,8% 1,5% -8,5% 40,5% 21,7% -8,5% 4,8%
Formosa n/a 233,9%
Tổng của ngành thép xây dựng -1,5% -6,7% 2,3% 14,4% 23,8% 25,6% 12,1% 11,8%
Thị phần (%) FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
HPG 12,0% 13,2% 13,7% 15,3% 19,1% 21,3% 22,2% 23,9% 23,7%
POM 16,6% 15,6% 15,6% 15,9% 15,1% 12,6% 11,9% 10,6% 9,8%
PoscoSS 0,0% 0,0% 2,0% 4,2% 4,1% 2,7% 6,9% 9,3% 9,2%
Vinakyoei 8,7% 7,8% 9,0% 9,7% 8,4% 8,5% 8,9% 8,8% 8,4%
TISCO 12,6% 12,3% 11,5% 11,4% 9,1% 10,3% 10,0% 8,2% 7,7%
Formosa 2,1% 5,3%

Tổng thị phần 49,8% 48,8% 51,7% 56,5% 55,9% 55,4% 59,9% 60,8% 64,3%
Nguồn: VSA
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 53
www.hsc.com.vn
Sản lượng thép ống và thị phần của các công ty lớn
sản lượng hàng bán (tấn) của các FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
COMPANY REPORT
công ty lớn
HPG 87.470 97.500 210.000 227.800 329.200 487.800 581.000 598.400
HSG 65.029 71.185 111.727 204.990 269.330 375.063 387.995 381.851
Minh Ngọc 33.307 34.896 48.560 100.660 144.047 228.202 204.793 181.570
TVP 167.445 170.200
SeAH VN 92.561 116.894 126.052 131.881 134.293 149.518 165.134 166.011
Nam Kim 1.629 27.237 47.726 72.363 95.325 129.297 145.576
Tổng 632.826 649.706 785.066 1.152.639 1.419.696 1.873.783 2.201.812 2.184.231
Tăng trưởng (%) FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
HPG 11,5% 115,4% 8,5% 44,5% 48,2% 19,1% 14,0%
HSG 9,5% 57,0% 83,5% 31,4% 39,3% 3,4% 7,7%
Minh Ngọc 4,8% 39,2% 107,3% 43,1% 58,4% -10,3% -2,2%
TVP 28,5%
SeAH VN 26,3% 7,8% 4,6% 1,8% 11,3% 10,4% 9,5%
Nam Kim 31,7% 35,6% 33,0%
Tổng 2,7% 20,8% 46,8% 23,2% 32,0% 17,5% 10,8%
Thị phần (%) FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
HPG 13,8% 15,0% 26,7% 19,8% 23,2% 26,0% 26,4% 27,4%
HSG 10,3% 11,0% 14,2% 17,8% 19,0% 20,0% 17,6% 17,5%
Minh Ngọc 5,3% 5,4% 6,2% 8,7% 10,1% 12,2% 9,3% 8,3%
TVP 7,6% 7,8%
SeAH VN 14,6% 18,0% 16,1% 11,4% 9,5% 8,0% 7,5% 7,6%
Nam Kim 0,0% 0,3% 3,5% 4,1% 5,1% 5,1% 5,9% 6,7%
Tổng thị phần 44,0% 49,6% 66,7% 61,9% 66,9% 71,3% 74,3% 75,2%
Nguồn: VSA
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 54
www.hsc.com.vn
Sản lượng thép tấm và thị phần của các công ty lớn
Sản lượng hàng bán (tấn) FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
COMPANY REPORT
HSG 335.823 426.719 529.844 659.527 779.730 913.986 1.185.788 1.196.349
NKG 33.281 68.034 156.657 226.483 294.305 419.680 567.452 555.126
Đông Á 119.650 132.511 156.314 188.010 258.405 364.684 478.057 586.728
CSVC - - - 151.415 180.701 262.965 265.142 224.269
Phương Nam 71.195 75.780 90.516 97.650 139.130 231.890 236.870 200.356
Tổng 902.407 1.043.592 1.438.676 1.973.726 2.082.057 2.832.364 3.578.036 3.535.686
Tăng trưởng (%) FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
HSG 27,1% 24,2% 24,5% 18,2% 17,2% 29,7% 9,5%
NKG 104,4% 130,3% 44,6% 29,9% 42,6% 35,2% 5,0%
Đông Á 10,7% 18,0% 20,3% 37,4% 41,1% 31,1% 38,8%
CSVC 19,3% 45,5% 0,8% -5,3%
Phương Nam 6,4% 19,4% 7,9% 42,5% 66,7% 2,1% -8,0%
Tổng 15,6% 37,9% 37,2% 5,5% 36,0% 26,3% 8,9%
Thị phần (%) FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
HSG 37,2% 40,9% 36,8% 33,4% 37,4% 32,3% 33,1% 33,8%
NKG 3,7% 6,5% 10,9% 11,5% 14,1% 14,8% 15,9% 15,7%
Đông Á 13,3% 12,7% 10,9% 9,5% 12,4% 12,9% 13,4% 16,6%
CSVC 0,0% 0,0% 0,0% 7,7% 8,7% 9,3% 7,4% 6,3%
Phương Nam 7,9% 7,3% 6,3% 4,9% 6,7% 8,2% 6,6% 5,7%
Tổng thị phần 62,1% 67,4% 64,9% 67,0% 79,4% 77,4% 76,4% 78,1%
Nguồn: VSA
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 55
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Doanh thu theo loại xe

FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 11T FY2018
Xe chuyên dùng 17.141 23.791 4.807 9.968 13.307 10.166 5.558
Xe thương mại 35.615 36.827 48.945 81.310 99.027 93.459 69.653
Xe khách 26.691 34.349 79.813 117.288 159.500 146.994 168.603
Tổng sản lượng hàng bán 79.447 94.967 133.565 208.566 271.834 250.619 243.814
Nguồn: VAMA
COMPANY REPORT
AAA - Là doanh nghiệp lớn nhất trong lĩnh vực bao bì trưởng trong 6 tháng cuối năm. Cho năm 2019, HSC dự
nhựa tại Việt Nam và xếp thứ 5 ở Châu Á. Với gần như báo LNST tăng trưởng 7,6% đạt 163,4 tỷ đồng, theo đó
100% doanh thu là từ xuất khẩu, AAA tránh được rủi ro EPS là 3.234 đồng. Câu chuyện chính ở cổ phiếu hiện
tỷ giá khi mà 80% nguyên vật liệu thô được nhập khẩu tại là khả năng thoái một phần vốn của Vinachem trong
trong khi đó 90% sản lượng đầu ra được xuất khẩu chủ năm 2019. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu
yếu sang Châu Âu, Mỹ và Nhật Bản. Tăng trưởng tương là 45.275 đồng, tương đương PE là 14 lần.
lai sẽ đến từ các nhà máy mới với khách hàng mục tiêu
là Nhật Bản và Mỹ. Bên cạnh đó, công ty cũng tiêu thụ VEA – Hoạt động trong lĩnh vực ô tô với cổ phần sở
sản phẩm trên thị trường nội địa. Tuy nhiên, hoạt động hữu tại các dây chuyền lắp ráp ô tô nước ngoài hàng
bán hàng hóa của của công ty con cho tỷ suất lợi nhuận đầu. Cụ thể, công ty sở hữu 30% cổ phần tại Honda
thấp hơn và do đó tỷ suất lợi nhuận chung năm 2018 Việt Nam, 20% cổ phần tại Toyota Việt Nam và 25% cổ
giảm dù doanh thu tăng mạnh. Trong khi đó, hoạt động phần tại Ford Việt Nam. Nguồn doanh thu chính của
kinh doanh của thành phẩm vẫn tiếp tục tăng trưởng công ty là lợi nhuận từ các công ty liên doanh và liên
nhưng với tốc độ thấp hơn. Trong tương lai, công ty kết trong khi đó công ty mẹ hoạt động ở mức hòa vốn.
mong muốn mở rộng sang sản xuất các linh kiện điện Honda Việt Nam hiện là động lực tăng trưởng chính
thoại và phụ tùng ô tô, tuy nhiên không có nhiều chi tiết với đóng góp khoảng 81% LNST, trong khi đó Toyota
liên quan. Trong khi đó, việc phát hành trái phiếu do- Việt Nam và Ford Việt Nam lần lượt đóng góp 12,7% và
anh nghiệp kèm chứng quyền sẽ tác động pha loãng cổ 2,6% LNST. Lợi nhuận ở mảng xe máy chiếm hơn 70%
phiếu trong vài năm tới. Tiềm năng tăng trưởng khá, tuy lợi nhuận của tổng công ty và mảng ô tô đóng góp 30%
nhiên hiện vẫn còn nhiều yếu tố không rõ ràng ở đây. còn lại. Cho năm 2019, HSC dự báo LNST đạt 6.907 tỷ
Cho năm 2019, HSC dự báo LNST của cổ đông công ty đồng (tăng trưởng 10,1%), theo đó EPS là 5.146 đồng.
mẹ tăng trưởng 4,4% đạt 185,3 tỷ đồng, tương đương Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 39.692
EPS dự phóng là 806 đồng. Chúng tôi ước tính giá trị đồng, tương đương P/E là 7,7 lần. Tỷ lệ cổ tức/giá hấp
hợp lý của cổ phiếu là 15.226 đồng, tương đương P/E dẫn, là 10,3%.
là 18,9 lần.
Thaco – Doanh nghiệp lắp ráp ô tô hàng đầu tại Việt
PAC – Là doanh nghiệp pin ắc quy lớn nhất tại Việt Nam Nam với 36,2% thị phần trong 11 tháng đầu năm 2018.
với hoạt động chính là sản xuất ắc quy cho ô tô và xe Sản phẩm chính của công ty gồm xe tải, xe buýt và xe
máy. Nhu cầu đến từ việc thay thế cũng như lắp ráp của hơi. Công ty lắp ráp và phân phối xe hơi của các thương
khách hàng OEM đã thúc đẩy doanh thu trong thời gian hiệu KIA, Mazda, Peugeot, BMW và Mini. Công ty có
gần đây. Tỷ suất lợi nhuận tăng là động lực tăng trưởng kế hoạch sẽ lắp ráp ô tô của BMWW trong thời gian
chính của năm ngoái trong khi đó sản lượng tiêu thụ tới thay vì chỉ nhập khẩu và phân phối. Việc mở rộng
ắc quy chỉ tăng 2% do thiếu hụt công suất trong năm 6 sang những dòng xe xa xỉ sẽ giúp công ty gia tăng thêm
tháng đầu năm. Và phần công suất mới là động lực tăng thị phần xe hơi. Trong 9 tháng đầu năm 2018, công ty
Doanh thu theo nhà sản xuất

Công ty 2017 Thị phần năm 2017 11T 2018 Thị phần 11T 2017 % y/y 11T 2017
THACO 89.602 35,8% 88.181 36,2% 8,7% 81.102
TOYOTA 59.355 23,7% 56.864 23,3% 6,1% 53.603
FORD 28.588 11,4% 20.677 8,5% -20,6% 26.047
HONDA 12.134 4,8% 23.994 9,8% 109,1% 11.474
VEAM 3.621 1,4% 1.603 0,7% -42,9% 2.806
Khác 57.319 22,9% 52.495 21,5% 1,7% 51.624
Nguồn: VAMA
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
đạt KQKD khá với doanh thu đạt 39.812 tỷ đồng (tăng cả năm 2018, công ty đạt kế hoạch LNST đạt khoảng
13,4% so với cùng kỳ) nhờ sản lượng tiêu thụ ô tô tăng 6.500 tỷ đồng (tăng trưởng 30%). Dựa trên kế hoạch
6,83% cùng với ghi nhận doanh thu từ các dự án Sala. của công ty, EPS là 3.920 đồng, tương đương P/E 2018
Trong khi đó LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 4.263 tỷ là 15,3 lần. Chúng tôi chưa có dự báo cho năm 2019
đồng (tăng 29% so với cùng kỳ) nhờ tỷ suất lợi nhuận đối với Thaco.
tăng lên 19,8% từ 18,2% trong cùng kỳ năm 2017. Cho
COMPANY REPORT
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành dịch vụ tiện ích có thể là lựa chọn cho các NĐT thận trọng trong năm nay.
Các mã ưa chuộng nhất trong ngành của chúng tôi PPC – Doanh nghiệp vận hành các nhà máy nhiệt điện
là PV Power & PPC. có quy mô trung bình. Nhờ những thay đổi gần đây trong
kế hoạch đầu tư vốn, hoạt động của PPC trong ngắn
Thị trường bán buôn điện cạnh tranh (WEM) đã sẵn hạn không còn nhiều biến động, nhờ vậy giúp công ty
sàng đi vào hoạt động chính thức trong năm 2018. có thể duy trì trả cổ tức tiền mặt hàng năm, ở mức 2.500
Tiếp nối sự phát triển của thị trường phát điện cạnh đồng/cổ phiếu. Theo đó, tỷ lệ cổ tức/giá là 14%, là mức
COMPANY
tranh REPORT
(VCGM), Bộ Công thương (MOIT) đã bắt đầu thử khá hấp dẫn trong ngành điện. Trong năm 2019, HSC
nghiệm hoạt động thị trường bán buôn điện cạnh tranh dự báo lợi nhuận của PPC sẽ tăng trưởng 11% với giá
trong hai năm 2016 – 2018. 5 doanh nghiệp nhà nước than tăng 3% nhưng bù lại sản lượng điện tiêu thụ tăng
về phân phối điện (người mua) và doanh nghiệp phát đạt 5.400 triệu kWh. Quá trình nâng cấp nhà máy Phả
điện (người bán) đã tham gia vào mô hình mô phỏng Lại 1 sẽ kéo theo áp lực lên chi phí tài chính trong dài
của thị trường bán buôn điện để xác định giá điện. Trong hạn. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là
năm 2018, Bộ Công thương thử nghiệm hoạt động thị 22.000 đồng, tương đương PE dự phóng là 7,6 lần.
trường bán buôn điện bằng cách thực hiện thanh toán
và chuyển giao thực tế một phần sản lượng của các NT2 - Vận hành nhà máy nhiệt điện chạy khí với công
doanh nghiệp phát điện. Những chuẩn bị này sẽ mở suất 750 MW. Chúng tôi dự báo công ty sẽ có bước
đường cho thị trường bán buôn điện hoạt động toàn chuyển mình mạnh mẽ trong năm 2019 với LNST tăng
diện từ năm 2019. Đây sẽ là bước tiến mới cho tính độc trưởng 20%. Thúc đẩy lợi nhuận chính là sản lượng
lập của ngành điện tại Việt Nam, từ đó từng bước xóa tiêu thụ tăng 9,2% với sản lượng điện theo hợp đồng
bỏ vị thế độc quyền của EVN trong phân phối điện. lớn hơn. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu
là 33.000 đồng, tương đương PE dự phóng là 11 lần.
Chúng tôi dự báo cổ phiếu ngành điện sẽ được lợi nhờ
giá điện tăng trong năm 2019. Trong ba năm từ 2018- POW – PV Power là doanh nghiệp phát điện lớn thứ
2020, chỉ một vài nhà máy điện mới sẽ đi vào hoạt động hai tại Việt Nam với tổng công suất 4.208 MW. Kế
và theo đó tổng công suất phát điện chỉ tăng nhẹ, trong hoạch dài hạn của công ty là tăng gấp đôi công suất
khi đó nhu cầu điện dự báo sẽ tăng trung bình gộp 10% trong vài năm tới nhằm gia tăng thị phần từ 12% lên
trong giai đoạn này. Nhờ vậy, các công ty điện sẽ tiếp khoảng 15% tổng công suất phát điện. Khả năng tiếp
tục hoạt động với công suất cao trong những năm tới. cận nguồn năng lượng của PVN là lợi thế giúp công ty
Theo đó, giá điện bán lẻ và giá điện mua từ các nhà đảm bảo nguồn năng lượng. Cho năm 2019, chúng tôi
máy điện sẽ tiếp tục tăng, cho thấy điều kiện cung-cầu dự báo lợi nhuận tăng trưởng 36% đạt 3.031 tỷ đồng
thắt chặt từ đó giúp đẩy mạnh lợi nhuận của các công nhờ lợi nhuận của NT2 phục hồi (PV Power sở hữu
ty phát điện. Cuối cùng một yếu tố khác là hiện tượng 60% cổ phần của NT2) và lợi nhuận của nhà máy nhiệt
El Nino, dự báo sẽ xuất hiện trở lại trong năm 2019. Cụ điện Vũng Áng cũng được cải thiện (PV Power sở hữu
thể, lượng mưa sẽ giảm và nhiệt độ tăng, kéo theo nhu 100%). Nhà máy Vũng Áng xảy ra vấn đề kỹ thuật nhỏ
cầu điện lớn hơn. Lượng mưa giảm cũng dẫn đến giá từ tháng 11 dẫn đến không thể hoạt động hết công suất,
bán điện sẽ tăng, do sản lượng điện của các nhà máy tuy nhiên vấn đề này hiện đã được giải quyết. Chúng
thủy điện giảm – và đây lại là tiến triển tích cực đối với tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 19.000 đồng,
nhà máy nhiệt điện. tương đương PE dự phóng là 13,6 lần.
www.hsc.com.vn
Triển vọng lợi nhuận ngành tiện ích
Ngành tiện ích FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
COMPANY REPORT
Triệu đồng y/y %
POW 2.190.176 2.169.401 1.074.882 2.233.257 2.224.250 3.031.455 -0,9% -50,5% 107,8% -0,4% 36,3% 15,60 15,66 11,49
PPC 1.044.705 560.651 542.900 835.850 992.920 1.003.842 -46,3% -3,2% 54,0% 18,8% 1,1% 6,83 6,00 6,01
VSH 359.272 251.622 258.122 305.247 258.685 215.264 -30,0% 2,6% 18,3% -15,3% -16,8% 11,67 13,77 16,55
Tổng 3.594.154 2.981.673 1.875.904 3.374.354 3.475.855 4.250.562 -17,0% -37,1% 79,9% 3,0% 22,3%
Nguồn: dữ liệu công ty, HSC dự báo
Triển vọng lợi nhuận ngành công nghệ

Ngành công ngh FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F FY2015 FY2016 FY2017 FY2018F FY2019F
Triệu đồng y/y %
FPT 1.632.085 1.930.896 1.990.643 2.926.872 2.476.717 3.149.571 18,3% 3,1% 47,0% -15,4% 27,2% 8,51 11,62 9,16
CMG 59.308 114.343 116.535 128.931 149.219 178.244 92,8% 1,9% 10,6% 15,7% 19,5% 12,54 10,83 9,07
YEG 30.067 14.283 16.109 58.872 192.399 316.431 -52,5% 12,8% 265,5% 226,8% 64,5% 43,37 32,12 23,23
Tổng 1.721.460 2.059.522 2.123.286 3.114.674 2.818.335 3.644.246 19,6% 3,1% 46,7% -9,5% 29,3%
Nguồn: dữ liệu công ty, HSC dự báo
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 59
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Các công ty công nghệ sẽ tăng trưởng mạnh trong năm 2019 nhờ đầu tư cho công nghệ vẫn tăng.
Các mã ưa chuộng nhất của chúng tôi là FPT; CMG. ngân sách IT rất lớn cho việc chuyển đổi sang công
Yeah1 là mã còn nhiều ẩn số. nghệ số. Sau khi mua vào 90% cổ phần tại Intellinet,
một công ty tư vấn chiến lược về công nghệ tại Mỹ,
Năm 2019 sẽ là năm khả quan đối với cổ phiếu ngành FPT hiện có thể cung cấp dịch vụ công nghệ chiến lược
công nghệ Việt Nam. Đầu tư cho công nghệ ở những toàn diện. Đồng thời công ty cũng đã bán cổ phần tại
phân khúc mà các công ty Việt Nam có ưu thế sẽ tăng mảng bán lẻ và bán buôn, là những mảng có tỷ suất
COMPANY
mạnh, đặc biệt REPORT
là khi các phần mềm doanh nghiệp và lợi nhuận thấp. Chúng tôi dự báo FPT sẽ tăng trưởng
dịch vụ công nghệ ngày càng được đầu tư trong bối LNTT 21,8% trong năm 2019 với đóng góp chính từ
cảnh doan nghiệp hướng đến sử dụng công nghệ số mảng gia công và viễn thông. Chúng tôi ước tính giá trị
và điện toán đám mây. Trên thị trường thế giới, rõ ràng hợp lý của cổ phiếu là 53.700 đồng, tương đương PE
ngân sách cho phần cứng có xu hướng giảm dần trong dự phóng là 12 lần.
khi đó ngân sách cho phần mềm và các dịch vụ máy
chủ/ đám mây ngày càng tăng. Trong khi đó ở thị trường CMG – Công ty về cơ sở hạ tầng viễn thông hàng đầu
trong nước, ngân sách cho các dịch vụ công nghệ, đặc tại Việt Nam. Cổ phiếu CMG hiện giao dịch với P/E dự
biệt là của các công ty ở ngành tài chính và dịch vụ công phóng 2018/2019 là 9,5 lần. Tỷ suất lợi nhuận sẽ tăng
cộng dự báo tăng sẽ gia tăng nhanh chóng, trong khi trong năm nay sau khi đã hoàn thành đầu tư cho cơ sở
đó ngân sách cho phần cứng vẫn tăng tuy nhiên mức hạ tầng viễn thông. Và hiện phần lớn doanh thu từ các
tăng khá khiêm tốn nhưng vẫn chiếm phần lớn tổng chủ thuê bao mới sẽ chuyển trực tiếp vào lợi nhuận.
đầu tư cho công nghệ thông tin trong năm 2019, Ngân Tăng trưởng lợi nhuận tốt khi so sánh với cùng kỳ trước
sách cho các dịch vụ máy chủ/đám mây sẽ tăng mạnh đó đạt thấp. Chúng tôi dự báo lợi nhuận tăng trưởng
nhưng vẫn chỉ chiếm một phần nhỏ trong tổng ngân 26,4% trong năm 2019. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý
sách cho công nghệ thông tin. Chúng tôi dự báo cả FPT của cổ phiếu là 25.100 đồng, tương đương PE là 11 lần.
và CMG sẽ tăng trưởng mạnh trong năm 2019 mặc dù
nhờ những yếu tố hỗ trợ khác nhau. YEG – Yeah1, công ty chuyên về quảng cáo với dịch
vụ đa dạng từ quảng cáo truyền thống đến quảng cáo
Và theo đó các công ty hoạt động trong các lĩnh vực liên truyền thông số. Tiềm năng tăng trưởng tốt từ cả tăng
quan đến internet dĩ nhiên cũng sẽ tăng trưởng với tốc trưởng nội tại và hợp nhất thông qua các hoạt động
độ nhanh chóng. Trên thị trường, YEG là công ty duy M&A. Cổ phiếu YEG hiện giao dịch với PE dự phóng
nhất về công nghệ đã niêm yết (niêm yết vào mùa hè). 2018 là 31,4 lần. Công ty có triển vọng tăng trưởng lợi
YEG chuyên về quảng cáo truyền thông số và đây là nhuận tương lai tốt nhất trong ngành nhờ tăng trưởng
lĩnh vực mà YEG chắc chắn nắm vị thế dẫn đầu với tốc nội tại mạnh và thông qua M&A. Với vị thế dẫn đầu thị
độ tăng trưởng vượt trội. Trong khi đó công ty cũng dần trường truyền thông số và quảng cáo tại Việt Nam cũng
mở rộng độ phủ sóng sang các thị trường khác trong như là một trong những công ty truyền thông mới có
khu vực. tốc độ tăng trưởng mạnh nhất tại Châu Á, YEG sở hữu
và vận hành nền tảng quảng cáo toàn diện nhất tại Việt
FPT – Dẫn đầu hệ sinh thái công nghệ tại Việt Nam, Nam từ quảng cáo truyền thống, YouTube và truyền
hoạt động ở nhiều lĩnh vực khác nhau từ gia công và thông số. Công ty cũng đang kiểm soát nhiều đơn vị
phát triển công nghệ, viễn thông, game, bán lẻ & bán cung cấp nội dung mà đối tượng chủ yếu hướng đến là
buôn và giáo dục. FPT cũng phủ sóng mạnh mẽ ở thị thị trường khách hàng trẻ. Tăng trưởng của YEG trong
trường nước ngoài khi cung cấp bộ sản phẩm hỗ trợ những năm tới sẽ phụ thuộc vào hai yếu tố sau: (1) tổng
phát triển và quản lý phần mềm cho nhiều tập đoàn đầu tư cho quảng cáo cũng như tỷ trọng đầu tư cho
quốc tế. Định giá cổ phiếu vẫn luôn rẻ và hiện có P/E dự quảng cáo số tăng, và (2) hoạt động M&A để mở rộng
phóng 2019 là 9,4 lần. Trong trung hạn, FPT sẽ được và tăng cường hệ sinh thái đồng thời mở rộng mô hình
lợi trực tiếp khi nguồn ngân sách cho phần mềm và các kinh doanh thành công của mình ra khu vực. Chúng tôi
dịch vụ máy chủ/đám mây trên thế giới ngày càng tăng. dự báo doanh thu thuần năm 2019 tăng trưởng 39,8%
FPT có nguồn khách hàng lớn, bao gồm các công ty lớn đạt 2.630 tỷ đồng và LNST của cổ đông công ty mẹ
trong ngành sản xuất, dịch vụ tiện ích, logistic, vận tải đạt 316 tỷ đồng (tăng trưởng 64,5%). Chúng tôi ước
ở các thị trường phát triển nhất thế giới như Châu Âu, tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 323.715 đồng, tương
Nhật Bản và Mỹ. Và nhóm khách hàng này đều dành đương P/E là 32 lần.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
P/E đã giảm trong năm 2018 và quá trình này có thể còn tiếp diễn trong năm 2019.
Mặt bằng định giá hiện đã không còn cao. P/E dự phóng Top 70 - PE dự phóng 2019
năm 2019 của 70 mã vốn hóa lớn nhất thị trường là 23,0
14,22 lần. Biên độ dao động 5 năm là 10,15 – 20,52 lần
và mức trung vị là 11,96 lần. Năm ngoái, tại mức đỉnh, 21,0
P/E của 70 mã vốn hóa lớn nhất thị trường chạm mức 19,0
cao 20,52 lần trước khi giảm mạnh trong Q2. Chúng tôi
cho COMPANY REPORT
rằng mặt bằng định giá hiện nay là khá hợp lý trên 17,0
Lần
cơ sở triển vọng tăng trưởng khá. 15,0
14,13
Tuy nhiên, chúng tôi thấy thị trường Việt Nam đã bị đánh 13,0
giá thấp xuống nhiều trong năm 2018. P/E năm 2018 đã 11,0
giảm từ 19,2 lần tại thời điểm đầu năm xuống còn 15,8
lần vào cuối năm. Và xu hướng ngày ngược lại với năm 9,0
9/1/2014 9/10/2014 9/7/2015 9/4/2016 9/1/2017 9/10/2017 9/7/2018
2017 khi P/E của nhiều bluechip chuyển từ thấp hơn

sang cao hơn bình quân khu vực. Và hiện P/E của các Nguồn: HSC dự báo
bluechip tại thị trường Việt Nam đã gần như không còn
cao hơn khu vực và định giá của Việt Nam hiện cũng đã
sát mức bình quân quá khứ. Chúng tôi thấy rằng:
P/E đã tăng trong năm 2016 và 2017, một phần là do • Nếu dùng lợi nhuận năm 2016, thì P/E 4 quý gần
NĐT kỳ vọng lợi nhuận sẽ tăng trưởng mạnh trong nhất tăng từ 15,8 lần tại thời điểm cuối năm 2016
tương lai. Và một phần là do một lượng tiền lớn mới đổ lên 27,47 lần tại thời điểm cuối năm 2017.
vào thị trường trước sức hút của các đợt niêm yết lớn
của cả DNNN và doanh nghiệp khối tư nhân cộng với • Tiếp theo, sau khi điều chỉnh theo sự tăng trưởng
kỳ vọng vấn đề về quyền tiếp cận thị trường sẽ được lợi nhuận trong năm 2017, P/E sẽ sẽ tăng 35,9%;
giải quyết. từ 15,8 lần năm 2016 lên 21,47 lần năm 2017 (dựa
trên lợi nhuận dự báo cho năm 2017).
Dưới đây là những gì chúng tôi đã viết trong Phần 2 của
Báo cáo chiến lược năm ngoái về vấn đề này. Và giờ khi năm 2018 đã khép lại. Mặc dù kỳ vọng lợi
nhuận tăng trưởng mạnh và kỳ vọng này phần lớn đã
1. Biến động của chỉ số P/E - Thể hiện rõ nhất khi thành sự thật, thì điều mà chúng tôi phải nói ở đây là:
lấy P/E dự phóng tại thời điểm cuối năm trước và so
sánh với P/E 4 quý gần nhất tại thời điểm cuối hiện • Nếu dùng lợi nhuận của năm 2017, thì P/E 4 quý
tại. Nói cách khác, là lấy EPS thực hiện của năm gần nhất giảm từ 18,96 lần tại thời điểm cuối năm
trước nhân với giá cổ phiếu tại thời điểm cuối năm 2017 xuống còn 15,8 lần tại thời điểm cuối năm
đó, rồi nhân với giá cổ phiếu của năm hiện tại. 2018.
2. Tiếp đó là điều chỉnh theo sự tăng trưởng của lợi Quá trình này sát với sự đảo chiều dòng tiền từ khối
nhuận. Nếu nhìn vào P/E dự phóng năm 2017 cũng ngoại diễn ra vào đầu Q2. NĐTNN đã tham gia mạnh
là đại diện cho một phần lợi nhuận dự phóng. Trong vào thị trường trong năm 2017. Trên thực tế, phần lớn
số liệu tổng hợp, P/E tăng khoảng 73,86% trong là do thương vụ Sabeco diễn ra vào cuối năm 2017. Tuy
năm. Chúng tôi tính ra con số này bằng cách nhân nhiên chúng tôi đã đề cập nhiều đến các dòng tiền khác
LNST của cổ đông công ty mẹ thực hiện năm 2016 đồng thời chảy vào thị trường, chẳng hạn như nhiều
của 70 mã vốn hóa lớn nhất (lợi nhuận 4 quý gần quỹ ETF huy động được thêm vốn và số liệu về GTGD
nhất) với tổng vốn hóa thị trường của 70 mã vốn của NĐTNN được công SGDCK công bố công khai. Từ
hóa lớn nhất tính tại ngày giao dịch cuối năm 2016. Q2/2018, toàn bộ những dòng tiền kể trên đã đột ngột
Sau đó nhân với tổng vốn hóa thị trường của 70 mã dừng lại.
vốn hóa lớn nhất tính tại ngày giao dịch cuối năm
2017 và so sánh hai kết quả. Chúng tôi thấy đây là nguyên nhân chính khiến P/E
giảm trong hầu hết thời gian của 9 tháng qua. Bất chấp
việc thị trường đã hồi phục trong tháng 12. Chúng tôi sẽ
phân tích chi tiết hơn về dòng tiền chảy vào thị trường
trong phần tiếp theo.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Một đặc điểm rất đáng chú ý của năm 2018 là thành tích yết chắc chắn sẽ khiến cho P/E của thị trường giảm. Và
trái chiều của các đợt IPO và niêm yết lớn diễn ra trong điều này cũng có ảnh hưởng đến P/E năm 2019. Chúng
năm. Do các cổ phiếu lớn IPO và niêm yết nói trên có tôi sẽ phân tích chi tiết hơn triển vọng của dòng tiền từ
tỷ trọng lớn trong tổng vốn hóa thị trường nên việc giá khối ngoại chảy vào thị trường trong những phần tiếp
các cổ phiếu này có thành tích kém sau khi IPO/niêm theo.
COMPANY REPORT
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Khối ngoại đã mua ròng trong năm 2018 nhờ một số thương vụ lớn. Triển vọng năm 2019 có
vẻ biến động.
Giá trị mua ròng và tỷ trọng mua ròng trên tổng GTGD của NĐTNN trên sàn HSX
25000 50%
45%
20000
40%
COMPANY REPORT 35%
15000
30%
10000 25%
20%
5000
15%
10%
0
5%
-5000 0%
02/2007
08/2007
02/2008
08/2008
02/2009
08/2009
02/2010
08/2010
02/2011
08/2011
02/2012
08/2012
02/2013
08/2013
02/2014
08/2014
02/2015
08/2015
02/2016
08/2016
02/2017
08/2017
02/2018
08/2018
Giá trị mua ròng của NĐTNN Tỷ trọng mua ròng của NĐTNN trong tổng GTGD
Nguồn: HSX; HSC
NĐTNN đã mua ròng 1.885 tỷ USD trong năm 2018, Dòng tiền của khối ngoại chịu ảnh hưởng của tâm lý
cao hơn hẳn mức mua ròng 1.178 tỷ USD trong năm NĐT và nguồn cung. Nếu tâm lý chung của NĐT đối
2017. Tuy nhiên năm 2018 không có những thương vụ với thị trường chứng khoán thế giới tích cực thì mức độ
lớn như thương vụ Sabeco diễn ra vào tháng 12/2017 chấp nhận rủi ro nói chung sẽ tăng lên. Điều này sẽ thúc
(đây là thương vụ giao dịch ngoài sàn). Trong khi đó đẩy tiền chảy vào thị trường mới nổi, bao gồm cả Việt
các thương vụ lớn như VHM; TCB và YEG diễn ra trong Nam. Dựa trên triển vọng tích cực về KQKD của các
năm 2018 đã đóng góp nhiều vào số liệu mua ròng. doanh nghiệp tại Việt Nam; kỳ vọng cải cách thị trường
Trong 12 tháng của năm 2018, NĐTNN chỉ bán ròng 3 vốn và có vẻ hầu hết các NĐTNN vẫn chưa phân bố phù
tháng (tháng 3, tháng 7 và tháng 8). Tuy nhiên lượng hợp danh mục cho thị trường Việt Nam dựa trên quy mô
bán ròng hàng ngày lại đều đặn hơn, đặc biệt là trong GDP. Và điều ngược lại cũng đúng. Tuy nhiên nguồn
mùa hè và số liệu tổng thể bị bóp méo do một số thương cung mới cũng là một nhân tố có tầm ảnh hưởng không
vụ lớn diễn ra trong năm. kém phần quan trọng vì đây là dòng tiền liên quan đến
những thương vụ cụ thể. Trong bảng dưới đây, có thể
thấy giá trị mua vào của khối ngoại tăng trong tháng
Tỷ trọng mua ròng của NĐTNN trong tổng GTGD (theo tháng)
2013 2014 2015 2016 2017 2018
Tháng 1 9,8% 5,9% 0,3% -3,4% 1,6% 4,9%
Tháng 2 0,0% 2,2% 5,6% -0,8% 1,0% 2,7%
Tháng 3 6,5% -2,7% -2,3% 0,8% 2,7% -0,5%
Tháng 4 1,6% 3,9% 5,6% -3,4% 3,0% 1,1%
Tháng 5 5,0% 6,7% 3,6% 1,6% 1,1% 16,5%
Tháng 6 -7,4% 5,3% 2,2% 0,0% 2,3% 0,2%
Tháng 7 -1,5% -0,4% 0,9% 0,1% 3,4% -3,1%
Tháng 8 -4,2% -2,5% -0,6% -3,3% 3,0% -1,6%
Tháng 9 3,3% -1,3% -2,7% -4,5% -0,3% 0,5%
Tháng 10 4,4% -1,9% 2,5% 0,2% 0,2% 8,2%
Tháng 11 1,4% -1,5% -1,2% -3,1% 6,8% 1,9%
Tháng 12 4,1% 0,2% -4,6% -2,1% 1,5% 0,8%
Nguồn: HSX; HSC
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Giá trị mua ròng và tỷ trọng mua ròng trên tổng GTGD của NĐTNN trên sàn HSX
20.000 80,0%
18.000
70,0%
16.000
60,0%
14.000
50,0%
12.000
10.000 40,0%
30,0%
6.000
20,0%
4.000
10,0%
2.000
- 0,0%
2/7/2018 2/8/2018 2/9/2018 2/10/2018 2/11/2018 2/12/2018
Tổng GTGD (tỷ đồng) Giá trị mua vào của NĐTNN (tỷ đồng)
Tỷ trọng mua ròng trong tổng GTGD
Nguồn: HSX; HSC
5/2018 liên quan trực tiếp đến các thương vụ cụ thể.

Trong khi đó giá trị mua vào của khối ngoại trong tháng Giá trị mua ròng của NĐTNN (2007-2018 YTD)
10 tăng cao nhờ một thương vụ giao dịch lớn đã diễn ra.
HSX HNX Tổng Tổng
(triệu USD)
Trong năm 2019, chúng tôi vẫn chưa biết các thương
FY2007 22.875 2.865 25.740 1.225,7
vụ sẽ diễn ra ra sao. Đôi khi tại thời điểm này của năm
sẽ rất khó nhìn được các đợt thoái vốn của DNNN. FY2008 5.827 554 6.381 303,9
Tuy nhiên lý do chính khiến khó đoán tình hình thoái FY2009 3.177 370 3.546 168,9
vốn DNNN năm nay là sự bất ổn của môi trường vĩ FY2010 15.367 823 16.191 771,0
mô đối với thị trường chứng khoán thế giới và trong FY2011 1.263 642 1.905 90,7
nước. Chương trình thoái vốn của chính phủ đang vượt FY2012 3.321 1.083 4.404 209,7
kế hoạch xét về số tiền thu về nhưng chưa đạt về số
FY2013 5.502 1.304 6.806 324,1
thương vụ thoái vốn. Từ khía cạnh tài khóa, nhà nước
FY2014 2.155 877 3.031 144,4
có thể tạm để cho quá trình thoái vốn chững lại một chút
và theo dõi diễn biến tình hình. Trong khi đó triển vọng FY2015 2.095 788 2.883 137,3
diễn ra các thương vụ ở các doanh nghiệp tư nhân cũng FY2016 (8.997) 959 (8.038) (354,1)
chưa rõ ràng. Một số thương vụ dự kiến thực hiện vẫn FY2017 26.431 308 26.738 1.177,9
chưa có nhiều thông tin về thời gian thực hiện. Vì cùng FY2018 42.430 359 42.789 1.885,0
những lý do như trên.
Nguồn: HSX; HNX và HSC
Như vậy, sau hai năm rất sôi động, chúng tôi thấy hiện
NĐT đã tỏ ra thận trọng hơn và phải nói rằng mức độ
quan tâm của NĐTNN đối với thị trường trong năm nay
nhiều khả năng sẽ kém 2 năm trước. Điều này có thể
thay đổi trong năm nhưng những dấu hiệu ban đầu cho
thấy năm nay sẽ là năm khá trầm lắng cả về số thương
vụ lẫn dòng tiền ngoại.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Điều kiện kinh tế trong nước tốt và sẽ là nền tảng hỗ trợ thị trường chứng khoán trong năm
2019.
HSC dự báo nền kinh tế trong nước sẽ tăng trưởng ngày càng lớn trong 3 năm tới, chủ yếu là làn sóng di
6,6% trong năm 2019 đồng thời tăng trưởng với tốc độ dời các nhà máy từ Trung Quốc sang Việt Nam diễn ra ở
trung bình gộp 6,5% trong 3 năm tới đến năm 2021 nhờ nhiều ngành công nghiệp khác nhau. Tuy nhiên, chúng
sản xuất khởi sắc và lượng tiêu thụ tăng ổn định trong tôi cũng lưu ý đến tầm ảnh hưởng lớn dần của các tập
bối cảnh dòng vốn FDI ngày càng lớn, tốc độ đô thị hóa đoàn đa ngành như Vingroup và tập đoàn này không
COMPANY REPORT
nhanh chóng và đầu tư lớn cho cơ sở hạ tầng. Vai trò ngừng mở rộng sang nhiều ngành nghề khác nhau.
của bộ phận FDI trong tăng trưởng của ngành sản xuất
Các yếu tố tích cực và tiêu cực chính cho thị trường chứng khoán và kinh tế vĩ mô Việt Nam năm 2019
Mức độ Khả năng trong 3 Khả năng trong 6 Khả năng trong
quan trọng tháng tới tháng tới 12 tháng tới
Thay đổi vĩ mô
Tăng trưởng GDP giảm nhẹ trong 2019 Cao Cao Cao Cao
Lạm phát vẫn dưới mức 3,5% Cao Cao Cao Trung bình
Mất giá tiền tệ với tốc độ nhanh hơn Cao Trung bình Trung bình Cao
Lĩnh vực sản xuất và tiêu dùng có thể chậm lại Trung bình Trung bình Cao Cao
Nông nghiệp tiếp tục hồi phục khi giá tăng Trung bình Trung bình Trung bình Cao
Lĩnh vực khai thác và tài nguyên giảm mạnh Trung bình Cao Cao Cao
Thay đổi chính sách tiền tệ
Tăng trưởng tín dụng và cung tiền giảm tốc nhẹ trong năm 2019 Cao Cao Cao Cao
Lãi suất tiếp tục tăng ở mức độ vừa phải Cao Trung bình Cao Cao
Tăng trưởng tín dụng vẫn duy trì cao hơn tăng trưởng cung tiền Cao Cao Trung bình Trung bình
Thay đổi chính sách tài khóa và cán cân thanh toán
Thâm hụt ngân sách không đổi Cao Trung bình Cao Cao
Thặng dư thương mại tăng nhẹ Cao Cao Trung bình Trung bình
Dự trữ tiền tệ để tăng thặng dư cán cân thanh toán Cao Trung bình Trung bình Trung bình
Giảm ODA có tác động đặc biệt đến cơ sở hạ tầng Cao Cao Cao Cao
Vốn đầu tư tiếp tục tăng Cao Trung bình Trung bình Cao
Thay đổi cấu trúc
Cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước chậm do điều kiện thị trường Cao Cao Cao Cao
Thông qua luật chứng khoán mới Trung bình Thấp Trung bình Cao
Thay đổi khác
Một số quan tâm đến M&A khi người nước ngoài tìm cách nắm bắt Cao Trung bình Trung bình Trung bình
tài sản
Thay đổi trong bộ máy lãnh đạo ngành ngân hàng tiếp tục diễn ra Trung bình Cao Cao Cao
Thị trường chứng khoán toàn cầu vẫn biến động khi thời kì lạc quan Cao Trung bình Cao Cao
đã qua
Tụt dốc ở thị trường mới nổi tiếp tục dựa trên hiệu ứng thắt chặt Cao Thấp Trung bình Cao
định lượng
Nguồn: HSC
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
HSC dự báo tăng trưởng GDP giảm tốc và đạt 6,6% trong năm 2019. Sau khi tăng trưởng mạnh 7,08% trong
năm 2018.
Biến động của các ngành chính Tăng trưởng GDP

20,0% 20,0%
15,0% 15,0%
10,0% 10,0%
5,0% COMPANY REPORT 5,0%
0,0% 0,0%
-5,0% -5,0%
-10,0% -10,0%
-15,0% -15,0%
Q1 FY2010
Q3 FY2010
Q1 FY2011
Q3 FY2011
Q1 FY2012
Q3 FY2012
Q1 FY2013
Q3 FY2013
Q1 FY2014
Q3 FY2014
Q1 FY2015
Q3 FY2015
Q1 FY2016
Q3 FY2016
Q1 FY2017
Q3 FY2017
Q1 FY2018
Q3 FY2018
Q1 FY2019e
Q3 FY2019e
Q1 FY2010
Q3 FY2010
Q1 FY2011
Q3 FY2011
Q1 FY2012
Q3 FY2012
Q1 FY2013
Q3 FY2013
Q1 FY2014
Q3 FY2014
Q1 FY2015
Q3 FY2015
Q1 FY2016
Q3 FY2016
Q1 FY2017
Q3 FY2017
Q1 FY2018
Q3 FY2018
Q1 FY2019e
Q3 FY2019e
Nông nghiệp Khai khoáng Sản xuất Xây dựng Nông nghiệp Khai khoáng Sản xuất Xây dựng
Nguồn: GSO; HSC dự báo Nguồn: GSO
HSC cho rằng tăng trưởng GDP đã đạt đỉnh ngắn hạn, • Dòng vốn FDI đổ vào Việt Nam vẫn rất lớn và có thể
là 7,08% trong năm 2018 với sự hỗ trợ mạnh mẽ của tăng nhanh hơn nữa với thực tế nhiều nhà máy sản
nhiều yếu tố như thương mại, tiêu thụ và đầu tư FDI. xuất tại Trung Quốc đang đẩy nhanh tiến độ di dời
Tuy nhiên, với sự xuất hiện của nhiều trở ngại từ bên công suất sang Việt Nam.
ngoài sau Q3/2018 như tranh chấp thương mại, tăng
trưởng kinh tế của Trung Quốc, Nhật Bản và Châu Âu • Xuất khẩu tiếp tục tăng nhanh hơn nhiều so với khu
giảm tốc đồng thời lãi suất trong nước tăng, chúng tôi vực phản ảnh làn sóng di dời nhà máy nói trên và
dự báo tăng trưởng GDP trong năm 2019 sẽ giảm tốc chỉ chịu ảnh hưởng nhẹ khi kinh tế thế giới giảm tốc.
nhẹ xuống 6,6%. Chúng tôi cũng dự báo GDP sẽ tăng
trưởng với tốc độ trung bình gộp 6,5% trong 3 năm tới. • Điều kiện dân số và tốc độ đô thị hóa nhanh chóng.
Dự báo của chúng tôi cho năm 2019 thấp hơn một chút
so với mục tiêu của nhà nước, là 6,6%-6,8%. Dù vậy, • Một số xu hướng quan trrọng như nhà ở bình dân
triển vọng cho tăng trưởng kinh tế của Việt Nam vẫn tăng mạnh, khả năng đẩy nhanh tiến độ ở một số
khả quan hơn nhiều so với các nước trong khu vực nhờ dự án cơ sở hạ tầng quan trọng, xu hướng chuyển
các yếu tố hỗ trợ tích cực dài hạn và động lực tăng sang thương mại hiện đại và bán lẻ trực tuyến phát
trưởng thông thường; triển mạnh mẽ.
Tỷ lệ thất nghiệp và thiếu việc làm (%) Thay đổi về năng suất (%)
4,5% 7%
4,0% 7%
3,5% 6%
3,0%
6%
2,5%
5%
2,0%
5%
1,5%
4%
1,0%
12/2011
12/2012
12/2013
12/2014
12/2015
12/2016
12/2017
3/2011
6/2011
9/2011
3/2012
6/2012
9/2012
3/2013
6/2013
9/2013
3/2014
6/2014
9/2014
3/2015
6/2015
9/2015
3/2016
6/2016
9/2016
3/2017
6/2017
9/2017
3/2018
6/2018
9/2018
4%
3%
Tỷ lệ thất nghiệp (%) Tỷ lệ thiếu việc làm (%) 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018F
Nguồn: Tổng cục thống kê Nguồn: Tổng cục thống kê và Bộ LĐTBXH
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Đóng góp của ngành vào tăng trưởng GDP Dự báo kinh tế thế giới
8,0% 8%
7,0%
7%
6,0%
6%
5,0%
4,0% 5%
3,0% 4%
COMPANY REPORT
2,0%
3%
1,0%
2%
0,0%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 E
-1,0% 1%
2014 2015 2016 2017 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F
Nông nghiệp, Ngư nghiệp và Lâm nghiệp Công nghiệp và Xây dựng
Dịch vụ Thuế trừ Trợ cấp GDP thế giới Các nền kinh tế tiên tiến Các nước Châu Á đang phát triển
Nguồn: Tổng cục thống kê Nguồn: IMF
Tuy nhiên, mặc dù những yếu tố tích cực trên sẽ có thể • Chính sách tiền tệ thắt chặt hơn ở Việt Nam dẫn
bảo vệ Việt Nam khỏi bị ảnh hưởng khi kinh tế thế giới đến lãi suất tăng.
giảm tốc nhưng sự bảo vệ ở đây không phải là tuyệt đối.
Và chúng tôi cũng lưu ý đến một số trở ngại như; Tóm lại triển vọng cho tăng trưởng vẫn khá khả quan
và hoàn toàn trái ngược với dự báo tiêu cực cho khu
• Tăng trưởng GDP ở Trung Quốc; Nhật Bản và vực nói chung. Tuy nhiên, nếu một số nền kinh tế chủ
Châu Âu giảm tốc nhanh kể từ Q3 khi niềm tin của chốt rơi vào suy thoái trong năm 2019, chẳng hạn tăng
các doanh nghiệp suy giảm. trưởng kinh tế tại Mỹ giảm tốc nhanh hơn dự báo, khi
đó chúng tôi sẽ có điều chỉnh giảm đối với dự báo của
mình. Dù vậy, trong trường hợp cơ sở, chúng tôi vẫn
dự báo GDP sẽ duy trì tốc độ tăng trưởng tương đương
như trong vài năm qua mặc dù giảm tốc một chút.
www.hsc.com.vn
Mô hình GDP - theo giá cả năm 2010 HSC dự báo
Q1 Q2 Q3 Q4 FY2017 Q1 Q2 Q3 Q4 FY2018 Q1 F Q2 F Q3 F Q4 F FY2019F
COMPANY REPORT
GDP 593.458 775.958 835.519 1.057.613 3.262.548 637.699 828.851 891.880 1.134.963 3.493.392 675.628 881.202 953.024 1.214.572 3.724.426
Khu vực I 67.509 147.521 118.022 149.031 482.417 70.374 152.738 122.609 154.845 500.567 71.892 156.391 126.081 160.277 514.641
Nông nghiệp 49.119 117.695 83.358 111.340 361.809 51.069 120.866 85.672 114.658 372.265 51.835 123.077 87.425 117.722 380.060
Lâm nghiệp 4.006 4.576 6.236 6.959 21.775 4.208 4.842 6.625 7.409 23.084 4.431 5.114 6.978 7.854 24.376
Ngư nghiệp 14.384 25.250 28.428 30.732 98.833 15.097 27.030 30.312 32.778 105.217 15.626 28.200 31.678 34.701 110.205
Khu vực II 207.468 263.199 287.947 382.755 1.141.369 228.038 285.311 313.179 415.876 1.242.405 243.619 308.484 340.132 449.806 1.342.042
Ngành 177.331 219.629 235.282 303.499 935.741 195.852 237.945 255.289 328.855 1.017.941 209.108 257.388 277.341 355.348 1.099.185
Khai khoáng 38.660 50.155 46.019 79.620 214.453 39.039 48.621 43.483 76.659 207.802 37.438 46.526 40.981 72.684 197.629
Sản xuất 107.771 136.201 150.064 172.569 566.604 123.117 152.620 169.692 195.109 640.538 134.802 170.729 190.216 219.522 715.267
Điện, Khí và Nước 27.074 28.478 34.141 45.658 135.351 29.632 31.586 36.674 51.079 148.971 32.526 34.662 40.301 56.652 164.140
Cung cấp nước và xử lý chất thải 3.826 4.795 5.059 5.652 19.333 4.064 5.118 5.440 6.008 20.630 4.343 5.471 5.844 6.491 22.149
Xây dựng 30.137 43.571 52.665 79.256 205.628 32.186 47.366 57.890 87.021 224.464 34.511 51.096 62.791 94.458 242.856
Khu vực III 243.824 278.718 334.537 409.073 1.265.820 260.039 298.528 356.053 440.185 1.354.805 276.187 318.601 380.753 472.769 1.448.309
Bán lẻ và bán sỉ 63.050 64.108 79.983 105.452 312.280 67.747 69.851 85.835 114.902 338.335 72.787 75.675 93.085 125.511 367.058
GTVT, truyền thông, du lịch 18.698 21.443 24.865 29.894 94.899 20.093 23.127 26.728 32.351 102.299 21.272 24.608 28.500 34.533 108.913
Khách sạn, nhà hàng 25.287 30.668 32.360 34.727 123.041 27.019 32.830 33.657 37.877 131.383 28.511 34.847 35.774 40.344 139.476
Thông tin và viễn thông 7.334 7.893 8.935 11.222 35.383 7.881 8.424 9.587 12.085 37.978 8.513 9.098 10.367 13.067 41.045
Ngân hàng, Tài chính, Bảo hiểm 23.910 31.949 58.231 73.032 187.123 25.756 34.472 62.953 79.245 202.426 27.429 36.852 67.610 85.504 217.395
BĐS & dịch vụ tư vấn 36.019 38.656 42.174 45.249 162.097 37.334 40.420 43.904 47.451 169.109 38.471 42.111 45.893 49.574 176.048
Khoa học, công nghệ 7.280 8.887 12.345 16.484 44.995 7.775 9.488 13.184 17.630 48.077 8.305 10.136 14.033 18.895 51.369
Dịch vụ hành chính & hỗ trợ 2.962 2.523 3.628 3.518 12.631 3.188 2.733 3.919 3.814 13.654 3.405 2.920 4.196 4.090 14.610
Hoạt động chính trị-xã hội 17.539 22.119 21.176 29.244 90.072 18.718 23.454 22.154 30.698 95.024 19.909 24.925 23.565 32.743 101.142
Giáo dục và đào tạo 17.479 20.769 20.429 24.117 82.794 18.702 22.208 21.878 25.848 88.636 20.053 23.812 23.386 27.687 94.937
Chăm sóc sức khỏe & hỗ trợ cộng đồng 7.835 9.727 9.332 11.558 38.439 8.381 10.428 9.976 12.388 41.172 8.993 11.190 10.654 13.237 44.075
Thể thao, giải trí 4.503 5.350 6.046 8.069 23.968 4.822 5.733 6.499 8.643 25.697 5.160 6.136 6.965 9.261 27.521
Dịch vụ khác 10.881 13.586 13.843 15.063 53.372 11.510 14.246 14.503 15.707 55.966 12.190 15.104 15.364 16.668 59.326
Hoạt động làm thuê 1.049 1.040 1.191 1.445 4.725 1.113 1.115 1.275 1.545 5.048 1.186 1.189 1.363 1.655 5.393
Thuế trừ Trợ cấp 74.656 86.519 95.013 116.753 372.941 79.247 92.273 100.039 124.057 395.616 83.930 97.726 106.057 131.721 419.434
Nguồn: Tổng cục thống kê; HSC dự báo
January 9th, 2018

May 20th, 2008
Trang 68
www.hsc.com.vn
Mô hình GDP - theo giá cả năm 2010 HSC dự báo
% y/y Q1 Q2 Q3 Q4 FY2017 Q1 Q2 Q3 Q4 FY2018 Q1 F Q2 F Q3 F Q4 F FY2019F
COMPANY REPORT
GDP 5,15% 6,50% 7,41% 7,53% 6,81% 7,45% 6,82% 6,75% 7,31% 7,08% 5,95% 6,32% 6,86% 7,01% 6,61%
Khu vực I 2,08% 3,05% 2,77% 3,00% 2,90% 4,24% 3,54% 3,89% 3,90% 3,76% 2,16% 2,39% 2,83% 3,51% 2,81%
Nông nghiệp 1,38% 2,45% 1,54% 2,12% 2,07% 3,97% 2,69% 2,78% 2,98% 2,89% 1,50% 1,83% 2,05% 2,67% 2,09%
Lâm nghiệp 4,94% 3,76% 5,75% 5,67% 5,14% 5,03% 5,82% 6,23% 6,46% 6,01% 5,31% 5,60% 5,33% 6,01% 5,60%
Ngư nghiệp 3,76% 5,85% 5,90% 5,67% 5,54% 4,96% 7,05% 6,63% 6,66% 6,46% 3,50% 4,33% 4,51% 5,86% 4,74%
Khu vực II 4,48% 7,47% 9,39% 9,33% 8,00% 9,92% 8,40% 8,76% 8,65% 8,85% 6,83% 8,12% 8,61% 8,16% 8,02%
Ngành 3,97% 6,98% 9,86% 9,33% 7,85% 10,44% 8,34% 8,50% 8,35% 8,78% 6,77% 8,17% 8,64% 8,06% 7,98%
Khai khoáng -10,00% -6,12% -5,50% -7,17% -7,10% 0,98% -3,06% -5,51% -3,72% -3,10% -4,10% -4,31% -5,76% -5,19% -4,90%
Sản xuất 8,60% 12,83% 15,85% 18,36% 14,40% 14,24% 12,05% 13,08% 13,06% 13,05% 9,49% 11,87% 12,09% 12,51% 11,67%
Điện, Khí và Nước 9,30% 6,79% 8,76% 11,65% 9,40% 9,45% 10,91% 7,42% 11,87% 10,06% 9,76% 9,74% 9,89% 10,91% 10,18%
Cung cấp nước và xử lý chất thải 6,20% 6,57% 11,10% 10,08% 8,67% 6,20% 6,74% 7,53% 6,30% 6,71% 6,88% 6,89% 7,43% 8,03% 7,36%
Xây dựng 7,60% 9,99% 7,34% 9,34% 8,70% 6,80% 8,71% 9,92% 9,80% 9,16% 7,22% 7,87% 8,47% 8,55% 8,19%
Sector III 6,36% 7,58% 7,65% 7,91% 7,44% 6,65% 7,11% 6,43% 7,61% 7,03% 6,21% 6,72% 6,94% 7,40% 6,90%
Bán lẻ và bán sỉ 6,72% 8,14% 9,35% 9,07% 8,36% 7,45% 8,96% 7,32% 8,96% 8,34% 7,44% 8,34% 8,45% 9,23% 8,49%
GTVT, truyền thông, du lịch 7,45% 8,70% 7,33% 8,13% 7,91% 7,46% 7,85% 7,50% 8,22% 7,80% 5,87% 6,40% 6,63% 6,74% 6,47%
Khách sạn, nhà hàng 6,03% 10,85% 10,21% 8,43% 8,98% 6,85% 7,05% 4,01% 9,07% 6,78% 5,52% 6,14% 6,29% 6,51% 6,16%
Thông tin và viễn thông 7,50% 6,52% 6,65% 8,44% 7,36% 7,47% 6,74% 7,30% 7,70% 7,34% 8,02% 7,99% 8,13% 8,13% 8,07%
Ngân hàng, Tài chính, Bảo hiểm 7,76% 9,06% 7,31% 8,53% 8,14% 7,72% 7,89% 8,11% 8,51% 8,18% 6,50% 6,90% 7,40% 7,90% 7,39%
BĐS & dịch vụ tư vấn 3,54% 4,15% 4,23% 4,29% 4,07% 3,65% 4,56% 4,10% 4,87% 4,33% 3,05% 4,18% 4,53% 4,47% 4,10%
Khoa học, công nghệ 6,77% 6,82% 7,12% 7,65% 7,20% 6,80% 6,76% 6,80% 6,95% 6,85% 6,82% 6,82% 6,44% 7,18% 6,85%
Dịch vụ hành chính & hỗ trợ 6,23% 6,82% 7,08% 7,40% 6,92% 7,64% 8,34% 8,01% 8,41% 8,10% 6,82% 6,82% 7,07% 7,22% 7,00%
Hoạt động chính trị-xã hội 6,83% 6,96% 7,65% 7,68% 7,32% 6,72% 6,04% 4,62% 4,97% 5,50% 6,36% 6,27% 6,37% 6,66% 6,44%
Giáo dục và đào tạo 7,13% 7,22% 7,35% 7,79% 7,40% 7,00% 6,93% 7,09% 7,18% 7,06% 7,22% 7,22% 6,89% 7,11% 7,11%
Chăm sóc sức khỏe & hỗ trợ cộng đồng 7,22% 7,31% 7,67% 7,59% 7,43% 6,97% 7,20% 6,90% 7,18% 7,11% 7,31% 7,31% 6,80% 6,86% 7,05%
Thể thao, giải trí 7,04% 7,02% 7,53% 7,73% 7,39% 7,08% 7,15% 7,49% 7,11% 7,21% 7,02% 7,02% 7,16% 7,15% 7,10%
Dịch vụ khác 5,93% 6,06% 6,83% 7,44% 6,62% 5,78% 4,86% 4,77% 4,28% 4,86% 5,91% 6,03% 5,93% 6,12% 6,00%
Hoạt động làm thuê 6,51% 7,30% 7,18% 8,25% 7,38% 6,10% 7,14% 7,07% 6,94% 6,83% 6,57% 6,67% 6,88% 7,17% 6,85%
Nguồn: Tổng cục thống kê; HSC dự báo
January 9th, 2018

May 20th, 2008
Trang 69
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành nông nghiệp và tỷ lệ tăng trưởng Ngành sản xuất và tỷ lệ tăng trưởng
450.000 4,5%
800.000 16%
400.000 4,0%
700.000 14%
350.000 3,5%
600.000 12%
300.000 3,0%
500.000 10%
250.000 2,5%
400.000 8%
200.000 2,0%
300.000 6%
COMPANY REPORT
150.000 1,5%
200.000 4%
100.000 1,0%
100.000 2%
50.000 0,5%
- 0%
- 0,0%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F
Ngành Nông nghiệp % tăng trưởng Ngành Sản xuất % tăng trưởng
Nguồn: Tổng cục thống kê, HSC dự báo Nguồn: Tổng cục thống kê, HSC dự báo
Ngành khai khoáng và tỷ lệ tăng trưởng Ngành bán buôn sỉ & lẻ và % tăng trưởng
350.000 8% 350.000 12%
300.000 6% 300.000 10%

4%
250.000 250.000
8%
2%
200.000 200.000
0% 6%
150.000 150.000
-2%
4%
100.000 100.000
-4%
50.000 2%
50.000 -6%
- -8% - 0%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F
Ngành bán sỉ & lẻ % tăng trưởng

Ngành Khai khoáng % tăng trưởng
Nguồn: Tổng cục thống kê, HSC dự báo Nguồn: Tổng cục thống kê, HSC dự báo
Ngành xây dựng và tỷ lệ tăng trưởng
300.000 12%
250.000 10%
8%
200.000
6%
150.000
4%
100.000
2%
50.000 0%
- -2%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F
Ngành xây dựng % tăng trưởng
Nguồn: Tổng cục thống kê, HSC dự báo
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tiềm năng tăng trưởng của các ngành kinh tế chủ chốt vẫn khá tích cực mặc dù không nổi trội như trong năm
2018.
Tăng trưởng sản lượng dầu thô và ngành khai khoáng Sản lượng dầu thô nội địa
10% 18 10%
16
5% 5%
14
0% COMPANY REPORT 12 0%
10
-5% -5%
8
-10% 6 -10%
4
-15% -15%
2
-20% 0 -20%
2013 2014 2015 2016 2017 2018 E 2019HSC 2013 2014 2015 2016 2017 2018 E 2019HSC
Dầu thô nội địa (triệu tấn) (cột bên trái)

Tăng trưởng dầu thô nội địa (%) Tăng trưởng ngành khai khoáng (%)
Tăng trưởng dầu thô nội địa (%) (cột bên phải)
Nguồn: PVN & HSC ước tính Nguồn: PVN & HSC ước tính
Trong năm 2018, hầu hết các ngành kinh tế chủ chốt • Sản lượng khai thác giảm đã kéo dài trong một vài
tính GDP đều tăng trưởng vượt trội. Cho năm 2019, năm và đây là do mức khai thác thấp hơn khi các
chúng tôi dự báo tốc độ tăng trưởng sẽ chậm lại so với mỏ dầu dần cạn kiệt nhưng không có các mỏ mới
năm ngoái nhưng vẫn cao hơn mức bình quân trong 5 thay thế bởi không có nhiều hoạt động thăm dò &
năm qua. Cụ thể, sau đây là dự báo và triển vọng cho khai thác trong suốt 5 năm qua.
một số ngành kinh tế chủ chốt;
• Trong năm ngoái, đã phát hiện thêm 4 giếng dầu
Ngành khai khoáng (giảm 3,1% so với năm 2017 mới, tăng trữ lượng thêm khoảng 5,6 triệu tấn, gồm
trong năm 2018; dự báo giảm 4,9% trong năm 2019) MTD-1X, BH-1803, MTD-2X và BH-1903, là những
– sự suy giảm của ngành mang tính chu kỳ và nhiều giếng dầu nằm trong lưu vực Cửu Long.
khả năng sẽ nghiêm trọng hơn trong năm 2019.
• Tuy nhiên, cần thêm một thời gian nữa để có thể bắt
• Chúng tôi giả định sản lượng khai thác dầu thô đầu khai thác các giếng dầu mới này.
trong nước sẽ giảm khoảng 12,5% trong năm 2019,
từ 11,31 triệu tấn ước tính trong năm 2018 xuống • Do đó, trong kịch bản cơ sở của chúng tôi, dự báo
khoảng 9,9 triệu tấn. ngành khai khoáng sẽ giảm 5,13% trong năm nay
sau khi giảm 3,85% trong năm 2018 và giảm bình
quân 1,5% trong 5 năm qua.
Giải ngân vốn đầu tư công (% y/y) Giải ngân vốn đầu tư công (tỷ trọng trong GDP)
800 15% 800 20%
700 15% 700 18%

14% 16%
600 600
14%
14%
500 13% 500
Nghìn
Nghìn
12%
400 13% 400
10%
300 12%
300
12% 8%
200 200
11% 6%
100 11% 100 4%
0 10%
0 2%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 9M2018
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 9M2018
Giải ngân vốn đầu tư công (tỷ đồng) Tỷ trọng trong GDP
Giải ngân vốn đầu tư công (tỷ đồng) y/y (%)
Nguồn: Tổng cục thống kê Nguồn: Tổng cục thống kê
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành sản xuất (tăng 13% trong năm 2018, dự báo Ngành xây dựng (tăng trưởng 9,2% trong năm 2018,
tăng 11,7% trong năm 2019) – tiếp tục tăng trưởng dự báo tăng trưởng 8,2% trong năm 2019) - tăng
mạnh. trưởng giảm tốc phản ánh điều kiện tín dụng ng-
hiêm ngặt và lãi suất tăng.
• Ngành sản xuất với sự dẫn dắt của bộ phận FDI &
xuất khẩu sẽ phần nào bị ảnh hưởng khi xuất khẩu • Do tín dụng tăng chậm lại đặc biệt là cho vay ngành
tăng trưởng chậm lại. BĐS và quy định nghiêm ngặt hơn đối với các dự án
nhà ở, gần đây không có nhiều dự án mới mở bán.
• Do thương REPORT
COMPANY mại thế mới chậm lại khi tăng trưởng ở
các nước xuất khẩu chủ chốt như Trung Quốc, Nhật • Tuy nhiên, các dự án nhà ở bình dân lớn Vincity tại
Bản và Châu Âu giảm tốc. Hà Nội và TPHCM mở bán thành công trong những
tháng gần đây và đạt được kết quả bán hàng rất tốt.
• Trong khi đó lãi suất tăng cũng là trở ngại, đặc biệt
đối với các công ty ngành thép có mức vay nợ cao. • Xu hướng này sẽ tiếp diễn sang năm sau và đây là
vấn đề lo ngại do ngành BĐS chiếm tới khoảng 50-
• Tuy nhiên, chúng tôi vẫn dự báo ngành sản xuất 60% ngành xây dựng.
sẽ tăng trưởng khá 11,7%, tương đương mức tăng
trưởng bình quân 5 năm, là 11,5% tuy nhiên vẫn • Trong khi đó tốc độ giải ngân cho các dự án cơ sở
giảm tốc so với mức tăng trưởng 13% trong năm hạ tầng nhanh hơn sau một vài năm trì hoãn cũng
2018. có thể giúp hỗ trợ tỷ suất lợi nhuận.
• Chúng tôi dự báo ngành xây dựng sẽ tăng trưởng

8,2% trong năm 2019 sau khi tăng trưởng 9,2%
trong năm 2018 và tăng trưởng bình quân 9,05%
trong 5 năm qua.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Ngành bán lẻ và bán buôn (tăng trưởng 8,76% trong năm 2018, dự báo tăng trưởng 8,55% trong năm 2019) –
tăng trưởng khá với mức tiêu thụ lớn.
Doanh thu bán lẻ hàng năm ở Việt Nam Tăng trưởng doanh thu bán lẻ hàng tháng
20%
200 13%
18%
12%
16%
150
COMPANY REPORT
11%
14%
100 10% 12%
10%
9%
50 8%
8%
6%
0 7% 4%
2014 2015 2016 2017 2018
10/2014
12/2014
10/2015
12/2015
10/2016
12/2016
10/2017
12/2017
10/2018
12/2018
4/2014
6/2014
8/2014
2/2015
4/2015
6/2015
8/2015
2/2016
4/2016
6/2016
8/2016
2/2017
4/2017
6/2017
8/2017
2/2018
4/2018
6/2018
8/2018
Doanh thu bán lẻ (tỷ đồng) Tăng trưởng doanh thu bán lẻ (%)
Nguồn: Tổng cục thống kê Nguồn: Tổng cục thống kê
• Mảng bán lẻ dự báo sẽ tăng trưởng 8,55% trong • Được hỗ trợ bởi mức thu nhập khả dụng cao hơn,
năm 2019, tương đương với ước tính của chúng tôi sự sẵn có của tín dụng tiêu dùng đến bộ phận dân
là 8,76% cho năm 2018. cư lớn hơn và các mô hình bán lẻ hiện đại ngày
càng phổ biến.
• Mảng bán lẻ, bán buôn & dịch vụ sửa chữa đóng
góp khoảng 25% ngành dịch vụ, tương đương 9,5% • Hầu hết các xu hướng kể trên đều không có tính
tổng GDP và mảng này tăng trưởng rất ấn tượng chu kỳ và do đó chúng tôi dự báo sẽ tiếp tục lan
trong 5 năm qua với tốc độ trung bình là khoảng rộng trong ngành trong thời gian tới.
8,51%.
Số lượng siêu thị và trung tâm mua sắm tại Việt Nam Doanh thu bán lẻ theo đầu người
1600 3.000
1400
2.500
1200
2.000
1000
800 1.500
600
1.000
400
500
200
0 -
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2020E 2013 2014 2015 2016 2017 2018E
Siêu thị Trung tâm mua sắm Doanh thu bán lẻ theo đầu người (USD) GDP theo đầu người (USD)
Nguồn: Tổng cục thống kê, Bộ Công Thương Nguồn: Tổng cục thống kê
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Kinh tế ngầm có thể sẽ được bao gồm trong ước tính GDP trong năm sau.
Tỷ trọng kinh tế ngầm trong GDP năm 2015 Kinh tế ngầm ở Việt Nam
20 45%
Thái Lan 10,7%
18 40%
Philippines 9,6% 16 35%
Malaysia 14
8,8% 30%
COMPANY REPORT 12
25%
Việt Nam 7,6%
10
20%
Singapore 3,0% 8
15%
6
Indonesia 2,5%
4 10%
Nam Hàn 1,4% 2 5%
Nhật 0,2% 0 0%
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Trung Quốc 0,1%
Shadow economy size (US$ Billion) As % of GDP
Nguồn: IMF Nguồn: IMF
Chính phủ từ lâu đã cân nhắc làm thế nào để bao gồm Giá trị kinh tế ngầm của Việt Nam ước tính tương
kinh tế ngầm trong các số liệu chính thức. Các cơ quan đương khoảng 7,6% GDP trong năm 2015 – Trong
chức năng đang nghiên cứu cách thức để đo lường và một tài liệu gần đây, IMF đã sử dụng phương pháp Mul-
tính toán, và chúng tôi dự rằng việc bao gồm kinh tế tiple Indicators Multiple Causes (MIMIC) để ước tính giá
ngầm trong ước tính GDP sẽ được áp dụng trong năm trị kinh tế ngầm của 152 quốc gia bao gồm cả Việt Nam,
2019 hoặc năm 2020. Kinh tế ngầm có thể hiểu là tổng theo đó giá trị kinh tế ngầm của Việt Nam là khoảng
giá trị kinh tế của tất cả các giao dịch được nhiều đơn vị 14,78 tỷ USD, tương đương 7,6% GDP của Việt Nam
kinh tế khác nhau thực hiện và phát sinh “ngoài bảng”, trong năm 2015. So với mức 8,8%; 9,6% và 10,7% tại
đây có thể là các giao dịch hợp pháp hoặc bất hợp pháp Malaysia, Philipin và Thái Lan. Trong khi đó theo ước
và là bất kỳ giao dịch nào từ: tính của OECD, giá trị kinh tế không chính thức dao
động từ 1% đến 20% GDP tại tất cả các quốc gia.
• Các hoạt động kinh doanh hợp pháp nhưng chưa
có đăng ký chính thức với cơ quan chức năng để Con số thâm hụt sẽ khả quan hơn nhiều nếu ước
tránh nộp các khoản thuế phí bắt buộc cho nhà tính được giá trị kinh tế ngầm – Bằng cách ước tính
nước. giá trị các giao dịch không chính thức trong GDP, tỷ lệ
thâm hụt tài khóa và nợ công/GDP sẽ giảm khá mạnh,
• Các hoạt động kinh tế bất hợp pháp. và Nhà nước sẽ có thêm nguồn lực để thực thi các chính
sách tài khóa mở rộng. Chẳng hạn, nếu lấy số liệu năm
2015 là giá trị kinh tế ngầm hiện tại, GDP sẽ tăng thêm
14,78 tỷ USD, theo đó nợ công sẽ tăng thêm khoảng 9,6
tỷ USD và vẫn trong mức trần cho phép hiện tại, là 65%.
Tuy nhiên, về bản chất kinh tế ngầm rất khó để ước

tính, và nhiều cơ quan chính phủ khác nhau sẽ áp dụng
phương pháp tính khác nhau, dẫn đến kết quả khác
nhau. Hơn nữa, trên quan điểm thận trọng, số liệu cuối
cùng của giá trị kinh tế ngầm sẽ được ước tính một
cách cẩn trọng.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Các rủi ro đối với GDP gồm sự suy giảm trong xuất khẩu các sản phẩm liên quan đến Samsung.
Xuất khẩu của Samsung Việt Nam Doanh thu của Samsung Việt Nam (triệu USD)
60 26% 25,000
24% 20,000
50
22%
15,000
40
20%
COMPANY REPORT 10,000
30 18%
16% 5,000
20
14%
-
1Q2013
2Q2013
3Q2013
4Q2013
1Q2014
2Q2014
3Q2014
4Q2014
1Q2015
2Q2015
3Q2015
4Q2015
1Q2016
2Q2016
3Q2016
4Q2016
1Q2017
2Q2017
3Q2017
4Q2017
1Q2018
2Q2018
3Q2018
10
12%
0 10%
2012 2013 2014 2015 2016 2017 Samsung Electronics HCMC CE Complex (SEHC)
Samsung Display Vietnam (SDV)
Xuất khẩu Samsung Việt Nam Tỷ trọng trong tổng xuất khẩu của Việt Nam Samsung Electronics Vietnam THAINGUYEN (SEVT)
Samsung Electronics Vietnam (SEV)
Nguồn: Samsung Nguồn: Samsung
Một trong những rủi ro lớn nhất tác động giảm GDP Và theo Digitimes Research and Counter Research, các
năm 2019 là xuất khẩu của Samsung do nhu cầu đối với lô hàng điện thoại thông minh trên thế giới trong năm
điện thoại di động trên thế giới giảm dần sẽ ảnh hưởng 2019 ước tính sẽ giảm xuống còn 1,5 tỷ chiếc, so với
đến doanh thu xuất khẩu của Việt Nam trong năm 2019. 1,55 tỷ chiếc được tiêu thụ trong năm 2017, và 1,51 tỷ
Kể từ khi đặt chân đến Việt Nam, Samsung và chuỗi chiếc trong năm 2016. Theo quan sát của chúng tôi đến
cung cấp cho Tập đoàn này đã có đóng góp quan trọng hiện tại thì tiêu thụ điện thoại thông minh do Samsung
đến xuất khẩu của Việt Nam và tăng trưởng GDP. Xuất Electronics Vietnam Thái Nguyên (SEVT) và Samsung
khẩu của Việt Nam tăng từ 24 tỷ USD trong năm 2013 Electronics Vietnam (SEV) sản xuất đã chậm lại những
lên 50 tỷ USD trong năm 2017, tương đương tốc độ quý gần đây.
tăng trưởng bình quân gộp là 20,1%, chiếm 27,6% kim
ngạch xuất khẩu của Việt Nam tính đến Q1/2018, tăng Tuy nhiên, chúng tôi cũng lưu ý rằng đóng góp từ điện
từ tỷ trọng 10,9% trong năm 2012 và 23,4% trong năm thoại Galaxy S10 (dự kiến ra mắt vào tháng 3/2019) sẽ
2017. phần nào bù đắp cho sự suy giảm của doanh thu do nhu
cầu thế giới giảm. Điện thoại Samsung Galaxy S10 sẽ
Samsung Electronics cho biết doanh thu trong Q4/2018 là một trong những điện thoại đầu tiên với công nghệ
đạt 59 nghìn tỷ won, so với dự báo là 63,5 nghìn tỷ won 5G trong khi đó đến năm 2020 Apple mới giới thiệu sản
trong khi đó lợi nhuận hoạt động giảm xuống 10,8 nghìn phẩm sử dụng công nghệ 5G.
tỷ won so với dự báo là 13,8 nghìn tỷ won. Do nhu cầu
từ các thị trường chủ chốt như Trung Quốc và Mỹ đối
với các sản phẩm xuất khẩu chính như thẻ nhớ giảm.
Samsung Electronics có hệ thống các cơ sở sản xuất
rộng lớn ở Việt Nam cũng như Trung Quốc. Trong khi
đó, từ phía đối thủ Apple cũng cho thấy nhu cầu nhập
khẩu từ các thị trường chủ chốt chững lại, phản ánh xu
hướng giảm trên toàn thế giới.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Chúng tôi dự báo tỷ giá USD/VND sẽ tăng tới 3%. Tuy nhiên tiền đồng vẫn là một trong những đồng tiền ổn định
nhất ở khu vực Đông Nam Á.
Tỷ giá và biên độ của VND US$ DXY và lãi suất điều chỉnh tiền VND
24.000 24.000 105
23.000 23.800
100
22.000 23.600
21.000
95
20.000 23.200 90
19.000 23.000
85
18.000
22.800
17.000 80
22.600
16.000
22.400 75
1/1/2014
1/4/2014
1/7/2014
1/1/2015
1/4/2015
1/7/2015
1/1/2016
1/4/2016
1/7/2016
1/1/2017
1/4/2017
1/7/2017
1/1/2018
1/4/2018
1/7/2018
1/10/2014
1/10/2015
1/10/2016
1/10/2017
1/10/2018
15.000
01/2008
03/2008
05/2008
07/2008
09/2008
11/2008
01/2009
03/2009
05/2009
07/2009
09/2009
11/2009
01/2010
03/2010
05/2010
07/2010
09/2010
11/2010
01/2011
03/2011
05/2011
07/2011
09/2011
11/2011
01/2012
03/2012
05/2012
07/2012
09/2012
11/2012
01/2013
03/2013
05/2013
07/2013
09/2013
11/2013
01/2014
03/2014
05/2014
07/2014
09/2014
11/2014
01/2015
03/2015
05/2015
07/2015
09/2015
11/2015
01/2016
03/2016
05/2016
07/2016
09/2016
11/2016
01/2017
03/2017
05/2017
07/2017
09/2017
11/2017
01/2018
03/2018
05/2018
07/2018
09/2018
11/2018
Trần biên độ Sàn biên độ Thị trường chợ đen (bình quân) Giá bình quân thị trường liên ngân hàng DXY
VND đã điều chỉnh (cột bên trái)
Nguồn: NHNN; HSC thu thập Nguồn: Bloomberg, HSC thu thập
HSC dự báo tiền đồng có thể mất giá tới 3% so với • Chúng tôi dự báo lạm phát sẽ tăng tốc nhẹ lên
đồng USD trong năm 2019, theo xu hướng chung trong khoảng 3,5% trong năm 2019 và chúng tôi cho rằng
những năm gần đây mặc dù mức độ yếu đi sẽ biến mức lạm phát này là tương đối và hợp lý trong điều
động theo từng năm. Dự báo của chúng tôi dựa trên kiện chính sách hiện tại. NHNN đã thành công trong
giả định đồng USD sẽ tiếp tục mạnh lên một chút so với việc kiềm chế lạm phát trong 6 tháng cuối năm khi
các ngoại tệ mạnh khác trong 6 tháng đầu năm. Các giả trước đó lạm phát tăng tốc mạnh vào mùa hè. Nhờ
định của chúng tôi gồm: giá nhiên liệu giảm mạnh. Không có rủi ro ngắn hạn
đối với lạm phát trong kịch bản của chúng tôi, đặc
• Chúng tôi giả định lãi suất Fed sẽ tăng thêm 0,5% biệt khi mà tăng trưởng kinh tế thế giới đang giảm
lên 2,75%-3% trong năm 2019. Đợt tăng lãi suất tốc.
đầu tiên là vào mùa hè và đợt tăng sau đó là vào
Q4/2019. Tuy nhiên nếu tăng trưởng kinh tế Mỹ có Như đã đề cập trong những năm trước, quan điểm của
dấu hiệu giảm tốc về thấp hơn mức thông thường, chúng tôi là biến động của đồng VND phụ thuộc nhiều
quan điểm của Fed có thể sẽ thay đổi và có thể là vào biến động của đồng USD và đồng CNY với mức độ
tạm ngừng tăng lãi suất. nhỏ hơn. Trong năm 2018, đồng VND mất giá khoảng
1,83% so với đồng USD (tỷ giá tham khảo của NHNN)
• Chúng tôi cũng giả định Fed sẽ tiếp tục giảm quy và dĩ nhiên vẫn thấp hơn so với mục tiêu giảm 2% hàng
mô bảng cân đối ở tốc độ hiện tại trong ít nhất 6 năm theo định hướng của chính phủ. Tỷ giá khá ổn định
tháng tiếp theo. Theo phát biểu gần đây của Chủ trong năm 2018 dù chỉ số ICE (mã DXY) tăng 4,37%
tịch Hội đồng Thống đốc Fed, chính sách này không do lãi suất Fed tăng 1% và do đó dòng tiền từ các thị
còn được quy định rõ ràng và ông tỏ ra im lặng trường mới nổi chảy trở lại Mỹ.
trước thông tin về mức cắt giảm mục tiêu. Tuy
nhiên, điều này có thể trở nên rõ ràng hơn trong vài Với lạm phát năm 2018 thấp hơn nhiều so với mức 3%
tháng tới. Và chúng tôi cho rằng khi quy mô bảng và trước mắt không có bất kỳ vấn đề lớn nào về mặt cơ
cân đối giảm về dưới 3 nghìn tỷ USD, chính sách cấu, môi trường vĩ mô hiện khá trung tính. Trên thực tế
cắt giảm sẽ chấm dứt. tất cả rủi ro đến tỷ giá là từ bên ngoài và xu hướng này
đã kéo dài cả năm. Năm 2019 sẽ không phải là ngoại lệ.
• Chúng tôi giả định lãi suất tại Việt Nam mà đại diện
là lãi suất tiền gửi ngắn hạn sẽ tăng thêm 0,5% Trong mùa hè năm ngoái khi đồng CNY giảm mạnh,
trong năm 2019. Lãi suất đã tăng mạnh (theo lãi đồng VND cũng chịu áp lực trong một vài tuần trên cả
suất thế giới) trong Q3 và Q4 năm ngoái và đây thị trường chính thức và không chính thức. Tỷ giá USD/
là diễn biến khá bất ngờ với thị trường tiền tệ. Tuy VND tăng lên 23.317 trên thị trường liên ngân hàng và
nhiên, chúng tôi cho rằng xu hướng vừa qua phản khoảng 23.635 trên OTC (tương đương tăng 1,22%
ánh sự thắt chặt của NHNN nhằm bảo vệ tiền đồng và 1,72% so với tháng trước đó). Tuy nhiên, với việc
và kiểm soát lạm phát. sử dụng nhiều công cụ can thiệp khác nhau, NHNN đã
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
nhanh chóng hạ nhiệt thị trường. Một trong những công Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng (1) khả năng Fed tăng lãi
cụ được sử dụng là tăng thanh khoản đồng USD cho suất hai lần trong năm 2019 là không chắc chắn và (2)
thị trường và do đó nhiều khả năng đã làm giảm dữ trự quá trình giảm quy mô bảng cân đối của Fed có thể
ngoại hối trong 6 tháng cuối năm. chấm dứt sau mùa hè, do đó giai đoạn rủi ro nhất đối
với đồng VND sẽ là Q2 hoặc Q3.
Mặc dù cán cân thương mại thặng dư trong năm 2018,
nhưng do thiếu các thương vụ cổ phần hóa lớn cùng Hơn nữa, chúng tôi cũng dự báo đồng USD sẽ yếu đi
với NĐTNN duy trì bán ròng trong một thời gian ở cả thị trong Q4 năm nay, theo đó dự báo đồng VND sẽ mạnh
trường cổ phiếuREPORT
COMPANY và trái phiếu, nên năm 2018 vẫn là năm lên trước thời điểm cuối năm. Nhìn chung chúng tôi vẫn
khó khăn cho gia tăng dự trữ ngoại tệ. Và trong khi Q1 cho rằng điều kiện trong nước và vĩ mô hiện tại vẫn khá
thường là mùa cao điểm của dòng kiều hối chuyển về thoải mái đối với tỷ giá.
nước trước kỳ nghỉ Tết Nguyên đán, thì sẽ không ngạc
nhiên nếu tỷ giá có xu hướng tăng vào cuối Q1 và Q2.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tăng trưởng tín dụng có khả năng đạt 15% trong năm 2019. Và chúng tôi cho rằng lãi suất sẽ tăng thêm khoảng
0,5%.
HSC dự báo tăng trưởng tín dụng sẽ đạt khoảng 15% giảm xuống và lãi suất tăng sau đó. Tuy nhiên, trong
trong năm 2019, cao hơn mục tiêu chính thức là 14%. những tuần gần đây, có vẻ thanh khoản hệ thống đã
Và hơi thấp hơn mức tăng trưởng tín dụng ước tính không giảm và lãi suất không tăng tiếp.
năm 2018 là 15,5%.
Giống như quan điểm của chúng tôi về tỷ giá, quan
NgânCOMPANY
hàng NhàREPORT
nước đã thực hiện chính sách giảm điểm của chúng tôi về tăng trưởng tín dụng và lãi suất
cung tiền M2 và cả tăng trưởng tín dụng kể từ năm được xác định bằng cách xem xét những ưu tiên của
2012. Do tăng trưởng trước đây đã từng vượt quá GDP Ngân hàng Nhà nước và dĩ nhiên là cả Fed. Chúng tôi
danh nghĩa. Đồng thời, NHNN cũng đã định hướng cũng theo dõi sát sao Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc
các NHTM cải thiện hiệu quả hoạt động cho vay. Nhờ (PBOC). Bây giờ cả ba ngân hàng trung ương đang
vậy, đã không gây ảnh hưởng cũng như kìm hãm tăng phải đối mặt với những thách thức khác nhau vì cả ba
trưởng GDP. Và điều này đúng với định hướng của IMF nền kinh tế đang ở một giai đoạn khác nhau trong chu
dành cho các nước đang phát triển. kỳ.
Riêng về mặt này, NHNN đã rất thành công khi giảm Có vẻ như Hoa Kỳ đang tiến gần đến cuối chu kỳ thắt
được tốc độ tăng trưởng tín dụng xuống 14,8% trong 8 chặt và tối đa có thêm một hoặc hai lần tăng lãi suất.
năm qua (từ 29,8% trong năm 2010). Nhờ định hướng Những ưu tiên của Fed đã thay đổi một cách tinh tế
NHTM tập trung hơn vào cho vay doanh nghiệp và cho trong tháng trước với quan điểm lãi suất lên trên mức
vay tiêu dùng và giảm cho vay liên quan đến DNNN, trung tính đã được thay thế bằng quan điểm thận trọng
NHNN đã làm được điều này trong khi GDP vẫn đạt tốc hơn về việc tăng lãi suất trong tương lai vì chưa có dấu
độ tăng trưởng bình quân gộp hàng năm là 6,2% trong hiệu cho thấy nền kinh tế Mỹ đang quá nóng.
cùng khoảng thời gian.
Những thách thức của PBOC có lẽ là phức tạp nhất. Đó
Tại thời điểm này trong chu kỳ, Ngân hàng Nhà nước là làm thế nào để tạo ra một cú hạ cánh mềm khi các chỉ
vẫn còn một chút quan ngại về lạm phát và tỷ giá. Do số kinh tế vĩ mô khác nhau cho thấy nền kinh tế đang
đó, khuynh hướng thắt chặt đã trở thành một đặc điểm giảm tốc mạnh. Đặc biệt là khi một trong những điểm
trong chính sách của cơ quan này, đặc biệt là trong nổi bật của Trung Quốc là mức nợ rất cao do chính sách
6 tháng cuối năm 2018 và sẽ còn tiếp tục trong năm quá nới lỏng trong quá khứ. Cách tiếp cận của PBOC
2019. Điều này đã được thể hiện ở lãi suất huy động là điều chỉnh chính sách một cách khôn khéo, đặc biệt
ngắn hạn với lãi suất kỳ hạn 1 tuần tăng từ mức thấp là trong việc giảm dự trữ bắt buộc để tránh nền kinh tế
0,89% trong tháng 6 lên mức 3,5% (tăng 2,61%) vào bị sốc.
cuối năm 2018. Và tăng khoảng 1,93% so với thời điểm
cuối năm 2017. Trong khi đó, lợi suất trái phiếu kỳ hạn Điều này sẽ phù hợp với Ngân hàng Nhà nước Việt
2 năm cũng tăng 1,79% từ mức thấp nhất trong năm là Nam. Nhiệm vụ của NHNN là dễ dàng nhất trong cả ba
2,329% vào ngày 13/4 lên 4,23% vào cuối năm (tăng ngân hàng trung ương. Với lạm phát được kiểm soát
0,31% so với cuối năm 2017). và nợ xấu được giải quyết tốt, NHNN có thể duy trì ổn
định chính sách mà không phải làm gì nhiều. Trên thực
Tuy nhiên, thực tế là lãi suất giảm trong 6 tháng đầu tế, tăng trưởng kinh tế đã có thể tăng tốc nhờ tín dụng
năm và không tăng mạnh trong 6 tháng cuối năm, điều ở mức thấp hơn trước đây và không gây ảnh hưởng
này mới là điều thực sự bất ngờ. Thật vậy, có vẻ như đến lạm phát là một điểm cộng lớn. Do đó, NHNN có
chính sách tiền tệ đã khá lỏng trong hai quý đầu tiên với thể muốn hướng lãi suất ngắn hạn tăng một chút trước
thanh khoản dồi dào trong hệ thống ngân hàng. Sau đó xu hướng tăng lãi suất của Fed trong khi vẫn duy trì xu
lạm phát và tỷ giá tăng; từ đó thanh khoản hệ thống đã hướng thắt chặt nhẹ.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Lãi suất đã tăng trong năm ngoái với lãi suất cho vay tăng khoảng 0,49%.
Lãi suất thực tế tiền VND Chênh lệch lãi suất bình quân
23% 9%
23% 9%
21% 21% 8%
8%
19% 19% 7%
7%
17% 17% 6%
6%
15%
13%
COMPANY REPORT 5%
15% 5%
13% 4%
11%
4% 11% 3%
9%
3% 9% 2%
7%
2% 7% 1%
5%
3% 1% 5% 0%
12/2008
12/2009
12/2010
12/2011
12/2012
12/2013
12/2014
12/2015
12/2016
12/2017
12/2018
3/2008
6/2008
9/2008
3/2009
6/2009
9/2009
3/2010
6/2010
9/2010
3/2011
6/2011
9/2011
3/2012
6/2012
9/2012
3/2013
6/2013
9/2013
3/2014
6/2014
9/2014
3/2015
6/2015
9/2015
3/2016
6/2016
9/2016
3/2017
6/2017
9/2017
3/2018
6/2018
9/2018
12/2008
12/2009
12/2010
12/2011
12/2012
12/2013
12/2014
12/2015
12/2016
12/2017
12/2018
3/2008
6/2008
9/2008
3/2009
6/2009
9/2009
3/2010
6/2010
9/2010
3/2011
6/2011
9/2011
3/2012
6/2012
9/2012
3/2013
6/2013
9/2013
3/2014
6/2014
9/2014
3/2015
6/2015
9/2015
3/2016
6/2016
9/2016
3/2017
6/2017
9/2017
3/2018
6/2018
9/2018
Lãi suất cho vay tiền VND thực tế bình quân
Lãi suất huy động tiền đồng thực tế bình quân (nguồn của HSC) Lãi suất cho vay bình quân Lãi suất huy động tiền VND thực tế bình quân
Chênh lệch lãi suất bình quân tiền VND (cột bên phải) Chênh lệch lãi suất bình quân (cột bên phải)
Nguồn: HSC thu thập Nguồn: HSC thu thập
Năm 2018, HSC ước tính lãi suất tăng với lãi suất huy Sau khi dao động từ 0,04-0,06% trong 6 tháng đầu
động bình quân (dựa trên khảo sát riêng của HSC) tăng năm, các ngân hàng bắt đầu nâng lãi suất huy động của
0,14% và cho vay tăng 0,49%. Những nguyên nhân họ vào tháng 7 và tháng 8; và xu hướng trở nên phổ
chính bao gồm; biến vào tháng 9 khi hầu hết các ngân hàng đều tăng lãi
suất. Theo kỳ hạn, trong năm 2018, lãi suất kỳ hạn ngắn
• Lãi suất trên thế giới tăng do Fed đã nâng 1% lãi (kỳ hạn 1 tháng) tăng 0,07%; lãi suất trung hạn (6 tháng)
suất. và dài hạn (12 tháng) tăng lần lượt 0,3% và 0,24%. Lãi
suất bình quân của NHTM có vốn nhà nước tăng 0,15%
• Lãi suất liên ngân hàng tăng vọt lên 2,23% trong trong khi lãi suất của NHTMCP tăng 0,11% trong năm.
năm 2018.
Lãi suất cho vay bình quân tiền đồng tăng 0,49%
• Chỉ thị của Ngân hàng Nhà nước yêu cầu NHTM trong năm 2018 - Lãi suất cho vay tiền đồng bình quân
quản lý chặt tín dụng đối với lĩnh vực rủi ro cao như tăng 0,49% trong năm 2018 lên khoảng 9,53% trong
cho vay bất động sản, cho vay chứng khoán. năm 2018, cao hơn 0,57% so với mức đáy 8,96% vào
tháng 10 năm 2017. Điều này đánh dấu sự kết thúc chu
• Mục tiêu tăng trưởng tín dụng 2018 thấp hơn so với kỳ giảm lãi suất đã kéo dài nhiều năm qua vì theo khảo
những năm gần đây. sát của chúng tôi, lãi suất cho vay đã giảm hàng năm
kể từ năm 2012 đến 2017 từ mức cao 19,52% xuống
• Giảm cho vay trung dài hạn để đảm bảo tỷ lệ tối 10,04% (lãi suất tại thời điểm cuối năm).
đa vốn huy động ngắn hạn dùng để cho vay trung
dài hạn tuân thủ quy định mới là 40% kể từ tháng 1 Tương tự như lãi suất huy động, lãi suất cho vay chỉ
năm 2019. thực sự bắt đầu tăng vào tháng 8 và thực tế là lãi suất
cho vay bình quân đã tăng 0,51% trong 5 tháng cuối
Lãi suất huy động bình quân tăng khoảng 0,14% năm. Theo kỳ hạn, lãi suất cho vay kỳ hạn ngắn (dưới
trong năm 2018 - Theo khảo sát của chúng tôi, lãi 12 tháng) đã tăng 0,43% trong năm 2018; trong khi lãi
suất huy động chỉ tăng nhẹ trong năm 2018, chỉ tăng suất trung dài hạn tăng 0,48-0,65%.
0,14%, so với mức tăng 0,16% của năm 2017 và 0,15%
trong năm 2016. Bình quân giản đơn lãi suất huy động Lãi suất cho vay USD cũng tăng 0,26% trong năm
niêm yết tại 25 ngân hàng là 6,35% vào cuối năm. Và 2018 - Lãi suất cho vay USD bình quân ở mức 5,15%/
cũng tăng 0,16% từ mức thấp trong tháng 7 và cao hơn năm, tăng 0,26% trong năm, so với mức tăng 0,41%
0,66% so với mức thấp của chu kỳ là 5,69% vào tháng trong năm 2017.
5 năm 2015.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
HSC cho rằng lãi suất sẽ tiếp tục tăng trong năm 2019. Điều này có nghĩa là Việt Nam đang trong cùng xu
Trong kịch bản cơ sở, HSC cho rằng trong năm 2019, hướng tăng lãi suất của thế giới và dựa trên kỳ vọng
lãi suất huy động tiền đồng tăng thêm 0,15-0,20% và lãi của chúng tôi là Fed sẽ tăng lãi suất thêm 0,5%. Ngoài
suất cho vay tăng 0,50-0,75%. ra xu hướng lãi suất tăng lên ở Việt Nam cũng được
phản ánh vào quan điểm của chúng tôi về lãi suất cho
vay. Trong khi đó, chúng tôi cho rằng lãi suất huy động
sẽ tăng ít hơn vì chúng tôi cho rằng cơ quan quản lý
muốn giữ thanh khoản hệ thống ở mặt bằng hiện tại và
COMPANY REPORT tránh sự thay đổi đột ngột.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
HSC dự báo kim ngạch xuất khẩu sẽ tăng trưởng 12,7% so với năm 2019. Chỉ thấp hơn một chút so với năm
2018 do những nhân tố không mang tính chu kì vẫn đang chi phối.
HSC dự báo tổng kim ngạch xuất nhập khẩu sẽ đạt Cán cân thương mại hàng tháng của Việt Nam (tỷ đồng)
545 tỷ USD vào năm 2019. Với xuất khẩu tăng trưởng
12,7% và nhập khẩu tăng trưởng 13,5% so với năm 25
trước. Điều này cho thấy sự giảm tốc nhẹ trong tăng 20
trưởng xuất khẩu và sự tăng tốc vừa phải trong tăng
COMPANY REPORT
trưởng nhập khẩu. 15
10
Chúng tôi vẫn thấy triển vọng xuất khẩu tốt trong năm
2019 bất chấp những quan ngại về tốc độ tăng trưởng 5
toàn cầu chậm lại. Việt Nam sẽ tiếp tục được hưởng lợi 0
từ các nhân tố không phụ thuộc chu kì vốn đã cho phép

xuất khẩu tăng trưởng khá nhanh trong năm 2018 mặc
-5
03/2005
06/2005
09/2005
12/2005
03/2006
06/2006
09/2006
12/2006
03/2007
06/2007
09/2007
12/2007
03/2008
06/2008
09/2008
12/2008
03/2009
06/2009
09/2009
12/2009
03/2010
06/2010
09/2010
12/2010
03/2011
06/2011
09/2011
12/2011
03/2012
06/2012
09/2012
12/2012
03/2013
06/2013
09/2013
12/2013
03/2014
06/2014
09/2014
12/2014
03/2015
06/2015
09/2015
12/2015
03/2016
06/2016
09/2016
12/2016
03/2017
06/2017
09/2017
12/2017
03/2018
06/2018
09/2018
12/2018
dù tốc độ tăng trưởng xuất khẩu giảm mạnh trong toàn
khu vực châu Á. Những lý do chính cho điều này là: Cán cân thương mại Xuất khẩu (f.o.b) Nhập khẩu (CIF)
• Vốn đầu tư FDI trong vài năm qua tiếp tục được sử Nguồn: Tổng cục hải quan; HSC ước tính
dụng để xây dựng các nhà máy mới tại các công
ty có vốn đầu tư nước ngoài (gồm cả những dự
án mới và dự án đang tồn tại). Vị trí đặc biệt của Chúng tôi cho rằng nhờ những yếu tố tích cực này, kim
Việt Nam và chi phí hấp dẫn tiếp tục thu hút vốn ngạch xuất khẩu của Việt Nam sẽ tiếp tục tăng trưởng
đầu tư mới. Phải mất một vài năm để vốn đầu tư hai con số dù tăng trưởng kinh tế thế giới chậm lại.
nước ngoài tạo ra sự tăng trưởng mạnh hơn của Nói cách khác, tỷ trọng xuất khẩu của Việt Nam trong
xuất khẩu và do đó năm ngoái, Việt Nam chủ yếu tổng thương mại thế giới sẽ tiếp tục tăng ổn định dù giá
đã được hưởng lợi từ làn sóng đầu tư 2015/2016. trị xuất khẩu thực tế không tăng quá nhiều trong năm
Và trong năm 2019 chúng ta sẽ thấy thành quả của 2019-2020. Như vậy, tác động của các yếu tố thông
các khoản đầu tư nước ngoài được thực hiện trong thường thúc đẩy thương mại hai chiều của Việt Nam
năm 2016/2017. vẫn lớn hơn nhiều so các yếu tố có tính chu kỳ. Theo
đó, xuất nhập khẩu vẫn tăng dù thương mại thế giới
• Một số thỏa thuận thương mại tự do (FTA) quan tăng chậm lại.
trọng có hiệu lực gần đây giúp nâng giá trị thương
mại với các đối tác quan trọng. Các thỏa thuận Dù vậy, tăng trưởng xuất nhập khẩu trong năm nay vẫn
thương mại đã ký với Hàn Quốc và gần đây hơn là sẽ giảm tốc do nhiều yếu tố gồm các tranh chấp thương
CP-TPP hiện đã có hiệu lực và sẽ giúp nâng cao giá mại đang diễn ra, chính sách tiền tệ thắt chặt hơn tại Mỹ
trị thương mại với các đối tác quan trọng. Và năm và EU, nhu cầu suy yếu từ các đối tác thương mại quan
nay, có nhiều khả năng thỏa thuận thương mại với trọng như Trung Quốc; Nhật Bản và Châu Âu, do niềm
EU sẽ được ký kết, mang lại lợi ích tích cực từ năm tin doanh nghiệp và người tiêu dùng bất ổn. Chúng tôi
2020 trở đi. cho rằng sẽ không có suy thoái kinh tế ở các quốc gia
này, tuy nhiên tăng trưởng kinh tế sẽ chậm lại đáng kể,
và dĩ nhiên điều không tránh khỏi là xuất khẩu của Việt
Nam cũng bị ảnh hưởng. Dù vậy làn sóng các nhà máy
đi vào hoạt động tại Việt Nam sẽ tiếp tục lan rộng với tốc
độ gần như tương đương.
Cán cân thương mại của Việt Nam
FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018E FY2019F
Xuất khẩu (FOB) 72.235 96.608 114.300 132.033 150.217 162.017 176.581 215.119 244.443 275.487
Nhập khẩu (CIF) 84.839 106.043 113.150 132.033 147.849 165.570 174.804 213.007 237.275 269.403
Cán cân thương mại -12.603 -9.434 1.151 0 2.368 -3.553 1.777 2.112 7.168 6.084
Tổng kim ngạch XNK 157.074 202.651 227.450 264.065 298.066 327.587 351.385 428.125 481.718 544.890
y/y % FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 F FY2019 F
Xuất khẩu (FOB) 28,3% 33,7% 18,3% 15,5% 13,8% 7,9% 9,0% 21,8% 13,6% 12,7%
Nhập khẩu (CIF) 24,6% 25,0% 6,7% 16,7% 12,0% 12,0% 5,6% 21,9% 11,4% 13,5%
Nguồn: Tổng cục thống kê; Hải quan; HSC ước tính và dự báo
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
World Bank đã giảm dự báo tăng trưởng nền kinh tế Và do nhu cầu từ các đối tác thương mại khác như
thế giới cho năm 2019 xuống còn 2,9% và cho năm Nhật Bản và Châu Âu cũng giảm, nhập khẩu hàng hóa
2020 xuống còn 2,8% sau khi tăng trưởng tốt và ổn đầu vào (gồm nguyên vật liệu và hàng hóa trung gian
định ở mức 3,1% trong hai năm trước đó. Trong khi đó, từ Trung Quốc) cũng tăng với tốc độ chậm hơn. Trong
IMF cũng giảm dự báo tăng trưởng nền kinh tế thế giới khi đó tăng trưởng xuất khẩu hàng hóa sang các nước
xuống 3,7% cho cả hai năm 2018 và 2019, giảm 0,2% khác cũng giảm tốc.
so với dự báo công bố vào tháng 7.
Mặc dù vậy chúng tôi cho rằng xuất khẩu vẫn tiếp tục
Lo ngại chính làREPORT
COMPANY từ Trung Quốc. Trung Quốc là đối tác tăng trưởng nhờ sự thúc đẩy của những động lực quan
thương mại lớn nhất của Việt Nam với giá trị nhập khẩu trọng. Đóng góp nổi bật là từ khối FDI và chủ đề này đã
lớn nhất và xuất khẩu lớn thứ 2, lần lượt chiếm 16,5% được đề cập đến nhiều ở những báo cáo trước đó. Do
và 27,5% tổng kim ngạch nhập khẩu và xuất khẩu của đó, mặc dù dự báo FDI vẫn tiếp tục thúc đẩy xuất khẩu
Việt Nam. Do triển vọng tăng trưởng kinh tế của Trung trong tương lai, chúng tôi cũng lưu ý hơn đến động lực
Quốc kém hơn, chúng tôi dự báo xuất khẩu của Việt hỗ trợ quan trọng khác. Đó là những thành công nổi bật
Nam cũng sẽ bị ảnh hưởng. Trung Quốc có thể gia tăng của Việt Nam trong đàm phán thỏa thuận thương mại
các phương án bảo hộ thương mại khi kinh tế trong tự do (FTA) với phần lớn các đối tác thương mại lớn
nước suy yếu và trong bối cảnh tranh chấp thương mại trong suốt 10 năm qua. Và dĩ nhiên đây là sẽ nền tảng
hiện tại. Do đó, xuất khẩu một số mặt hàng của Việt Nam hoàn hảo cho thu hút vốn FDI trong tương lai cũng như
như hoa quả, rau củ, nông thủy sản sẽ bị ảnh hưởng. là động lực giúp các công ty trong nước và các công ty
nước ngoài ở Việt Nam không ngừng mở rộng.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Các mặt hàng xuất khẩu chính và triển vọng tăng trưởng
Các mặt hàng xuất khẩu chính FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018E FY2019F
Điện thoại các loại và linh kiện 6.482 12.699 21.244 23.598 30.166 34.316 45.271 50.415 55.457
Vải vóc, may mặc 14.073 15.083 17.933 20.911 22.802 23.825 26.120 30.225 34.154
Máy vi tính, sản phẩm điện tử 4.546 7.815 10.601 11.434 15.608 18.957 25.978 29.406 32.935
Giày dép 6.556 7.257 8.401 10.326 12.007 12.998 14.678 16.176 17.631
Máy móc thiết bị 4.218 5.482 6.024 7.315 8.160 10.113 12.913 16.517 18.995
ThủyCOMPANY
sản REPORT 6.110 6.100 6.693 7.825 6.569 7.048 8.309 8.809 9.249
Gỗ và Sản phẩm gỗ 3.933 4.655 5.591 6.230 6.892 6.965 7.702 8.868 10.109
Xe và phụ tùng 3.136 4.511 5.298 5.678 5.844 6.059 7.017 7.968 8.925
Máy ảnh và linh kiện 606 1.688 1.622 2.220 3.025 2.958 3.801 5.350 6.956
Hàng dệt may và sợi dệt 1.788 1.841 2.149 2.542 2.540 2.929 3.593 4.007 4.508
Khác 7.003 7.817 9.234 11.672 11.780 12.412 13.774 10.403 11.443
Hàng hóa chưa phân loại 38.157 39.354 37.244 40.464 36.626 38.002 45.962 56.298 64.743
Tổng kim ngạch xuất khẩu 96.608 114.300 132.033 150.217 162.017 176.581 215.119 244.443 275.487
% y/y FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018E FY2019F
Điện thoại các loại và linh kiện 423,4% 95,9% 67,3% 11,1% 27,8% 13,8% 31,9% 11,4% 10,0%
Vải vóc, may mặc 25,5% 7,2% 18,9% 16,6% 9,0% 4,5% 9,6% 15,7% 13,0%
Máy vi tính, sản phẩm điện tử 26,6% 71,9% 35,7% 7,9% 36,5% 21,5% 37,0% 13,2% 12,0%
Giày dép 28,0% 10,7% 15,8% 22,9% 16,3% 8,3% 12,9% 10,2% 9,0%
Máy móc thiết bị 37,9% 30,0% 9,9% 21,4% 11,5% 23,9% 27,7% 27,9% 15,0%
Thủy sản 21,8% -0,2% 9,7% 16,9% -16,1% 7,3% 17,9% 6,0% 5,0%
Gỗ và Sản phẩm gỗ 14,5% 18,3% 20,1% 11,4% 10,6% 1,1% 10,6% 15,1% 14,0%
Xe và phụ tùng 98,8% 43,8% 17,4% 7,2% 2,9% 3,7% 15,8% 13,6% 12,0%
Máy ảnh và linh kiện 418,4% 178,6% -3,9% 36,8% 36,3% -2,2% 28,5% 40,8% 30,0%
Hàng dệt may và sợi dệt 211,5% 2,9% 16,7% 18,3% -0,1% 15,3% 22,7% 11,5% 12,5%
Khác -25,1% 11,6% 18,1% 26,4% 0,9% 5,4% 11,0% -24,5% 10,0%
Hàng hóa chưa phân loại 36,5% 3,1% -5,4% 8,6% -9,5% 3,8% 20,9% 22,5% 15,0%
Tổng 33,7% 18,3% 15,5% 13,8% 7,9% 9,0% 21,8% 13,6% 12,7%
Tỷ trọng trong tổng kim ngạch XK FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018E FY2019F
Điện thoại các loại và linh kiện 6,7% 11,1% 16,1% 15,7% 18,6% 19,4% 21,0% 20,6% 20,1%
Vải vóc, may mặc 14,6% 13,2% 13,6% 13,9% 14,1% 13,5% 12,1% 12,4% 12,4%
Máy vi tính, sản phẩm điện tử 4,7% 6,8% 8,0% 7,6% 9,6% 10,7% 12,1% 12,0% 12,0%
Giày dép 6,8% 6,3% 6,4% 6,9% 7,4% 7,4% 6,8% 6,6% 6,4%
Máy móc thiết bị 4,4% 4,8% 4,6% 4,9% 5,0% 5,7% 6,0% 6,8% 6,9%
Thủy sản 6,3% 5,3% 5,1% 5,2% 4,1% 4,0% 3,9% 3,6% 3,4%
Gỗ và Sản phẩm gỗ 4,1% 4,1% 4,2% 4,1% 4,3% 3,9% 3,6% 3,6% 3,7%
Xe và phụ tùng 3,2% 3,9% 4,0% 3,8% 3,6% 3,4% 3,3% 3,3% 3,2%
Máy ảnh và linh kiện 0,6% 1,5% 1,2% 1,5% 1,9% 1,7% 1,8% 2,2% 2,5%
Hàng dệt may và sợi dệt 1,9% 1,6% 1,6% 1,7% 1,6% 1,7% 1,7% 1,6% 1,6%
Khác 7,2% 6,8% 7,0% 7,8% 7,3% 7,0% 6,4% 4,3% 4,2%
Hàng hóa chưa phân loại 39,5% 34,4% 28,2% 26,9% 22,6% 21,5% 21,4% 23,0% 23,5%
Tổng 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
Nguồn: Tổng cục Hải quan; Thống kê; HSC ước tính và dự báo
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Các mặt hàng XNK chính của Việt Nam với Trung Quốc Các mặt hàng XNK chính của Việt Nam với Trung Quốc
năm 2017 11T/2018
Sắt thép các loại Sắt thép các loại

Sản phẩm từ sắt thép Sản phẩm từ sắt thép
Sản phẩm từ chất dẻo Sản phẩm từ chất dẻo
Sản phẩm hóa chất Sản phẩm hóa chất
Hóa chất Hóa chất
Hàng thủy sản Hàng thủy sản
Hàng dệt, may Cao su
Xuất khẩu Xuất khẩu
Giày dép các loại Máy móc, thiết bị, dụng cụ phụ tùng khác
COMPANY
Nhập khẩuREPORT
Cao su
Máy móc, thiết bị, dụng cụ phụ tùng khác
Nhập khẩu Giày dép các loại
Hàng dệt, may
Xơ, sợi dệt các loại Xơ, sợi dệt các loại
Máy ảnh, máy quay phim và linh kiện Máy ảnh, máy quay phim và linh kiện
Hàng rau quả Hàng rau quả
Máy vi tính, sản phẩm điện tử và linh kiện Máy vi tính, sản phẩm điện tử và linh kiện
Điện thoại các loại và linh kiện Điện thoại các loại và linh kiện
Nguyên phụ liệu dệt, may, da, giày
Nguyên phụ liệu dệt, may, da, giày
Vải các loại
Vải các loại
Máy vi tính, sản phẩm điện tử và linh kiện
Máy vi tính, sản phẩm điện tử và linh kiện
12.000 9.000 6.000 3.000 0 -3.000 -6.000 -9.000 -12.000
12.000 9.000 6.000 3.000 0 -3.000 -6.000 -9.000 -12.000
Nguồn: tổng cục Hải quan Nguồn: tổng cục Hải quan
XNK của Việt Nam với Trung Quốc và tăng trưởng GDP Các mặt hàng XNK chính của Việt Nam với 10 đối tác
của Trung Quốc của CPTPP
70% 8,0% Chất dẻo
7,8% Sản phẩm dầu mỏ
60% Sản phẩm từ hóa chất
7,6% Hóa chất
50% Kim loại cơ bản khác và các sản phẩm kim…
7,4% Xuất khẩu Sắt thép
7,2% Sản phẩm từ chất dẻo
40% Nhập khẩu Sản phẩm từ chất dẻo
7,0% Dầu thô
30% Gỗ và sản phẩm từ gỗ
6,8% Giày dép các loại
6,6% Hàng thủy sản
20% Máy móc, thiết bị, dụng cụ và phụ tùng khác
6,4% Phương tiện vận chuyển khác, các bộ phận …
10% Điện thoại các loại và linh kiện
6,2% Máy vi tính, sản phẩm điện tử và linh kiện
Hàng dệt, may
0% 6,0%
Nguyên phụ liệu dệt may, da giày
2013 2014 2015 2016 2017 11M2018
Vải các loại
VN xuất khẩu sang Trung Quốc VN nhập khẩu từ Trung Quốc 6.000 4.000 2.000 0 -2.000 -4.000 -6.000
GDP Trung Quốc
Nguồn: tổng cục Hải quan, HSC thu thập Nguồn: tổng cục Hải quan, HSC tính toán
Các mặt hàng XNK chính của Việt Nam với EU Các mặt hàng XNK chính của Việt Nam trong năm 2018
Thức ăn gia súc và nguyên liệu

Chất dẻo nguyên liệu Xơ sợi dệt
Sản phẩm hóa chất Máy ảnh, máy quay phim và linh kiện
Hóa chất Phương tiện vận tải và phụ tùng
Việt Nam xuất khẩu sang Châu Âu Sản phẩm từ sắt thép Hàng thủy sản
Phương tiện vận tải khác và phụ tùng Gỗ và sản phẩm gỗ
Việt Nam nhập khẩu từ Châu Âu Túi xách, ví,vali, mũ, ô, dù Giày dép
Hạt điều Hàng dệt may
Hàng thủy sản Máy vi tính, sản phẩm điện tử và linh kiện
Cà phê Máy móc và thiết bị
Máy móc, thiết bị, dụng cụ, phụ tùng khác Điện thoại các loại và linh kiện
Hàng dệt, may Vải
Máy vi tính, sản phẩm điện tử và linh kiện Sắt thép
Giày dép các loại Chất dẻo
Điện thoại các loại và linh kiện Xuất khẩu Xăng dầu
Nguyên phụ liệu dệt, may, da, giày Nhập khẩu Kim loại
Dược phẩm Nguyên phụ liệu dệt, may, da, giày
Linh kiện, phụ tùng ô tô Ô tô
Sữa và sản phẩm sữa
60,000 40,000 20,000 - -20,000 -40,000 -60,000
10000 5000 0 -5000 -10000
Nguồn: tổng cục Hải quan, HSC tính toán Nguồn: HSC ước tính
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Việt Nam hiện có 17 hiệp định thương mại tự do. Các HSC ước tính khi có hiệu lực Hiệp định EVFTA sẽ
thỏa thuận hiện đang ở những giai đoạn khác nhau, cụ thúc đẩy xuất khẩu của Việt Nam tăng thêm 0,6%
thể: - Do Việt Nam vẫn chưa ký bất kỳ thỏa thuận thương
mại tự do nào với EU nên Hiệp định EVFTA sẽ có ảnh
• 10 thỏa thuận đã có hiệu lực. hưởng rất lớn. Nhiều khả năng Hiệp định sẽ có hiệu
lực vào cuối năm 2019 hoặc trong năm 2020. HSC ước
• 2 thỏa thuận đã ký nhưng chưa có hiệu lực. tính nhờ vậy xuất khẩu của Việt Nam sang EU có thể
tăng thêm 4% hàng năm, tương đương tổng kim ngạch
• 2 thỏa thuậnREPORT
COMPANY vừa mới hoàn tất đàm phán. xuất khẩu của Việt Nam tăng thêm 0,6%. EU (không
bao gồm Anh) chiếm khoảng 15,3% tổng xuất khẩu của
• 3 thỏa thuận vẫn trong quá trình đàm phán. Việt Nam, và khoảng 5,3% tổng kim ngạch nhập khẩu.
Lợi ích từ EVFTA sẽ nghiêng về xuất khẩu nhiều hơn.
Trong đó, hai thỏa thuận quan trọng nhất là CPTTP và
EVFTA, dự kiến có hiệu lực từ năm 2019 hoặc 2020. Thuế nhập khẩu giảm là lợi thế đặc biệt cho các hàng
hóa như nông phẩm, thủy hải sản, đồ nội thất, may mặc,
CPTPP sẽ giúp xuất khẩu của Việt Nam tăng thêm giày dép, điện tử và trong tương lai là ô tô. Ngành thủy
0,13%-0,15% trong năm 2019. Tham gia CPTPP tạo sản cũng đặc biệt được hưởng lợi ở các lĩnh vực như
điều kiện cho Việt Nam mở rộng giao thương với một xuất khẩu cá ngừ khi mà đối thủ cạnh tranh là Thái Lan
số đối tác thương mại lớn mà hiện tại chưa chiếm tỷ và Trung Quốc chưa ký thỏa thuận FTA với Châu Âu
trọng lớn trong cơ cấu xuất nhập khẩu của Việt Nam, hay xuất khẩu tôm do thỏa thuận FTA giữa Châu Âu và
đặc biệt là Canada và Mexico. Và theo đó mở ra nhiều Ấn Độ - nước xuất khẩu tôm lớn nhất thế giới đang bị
cơ hội tiềm năng trong tương lai. Theo ước tính của Bộ tạm ngưng.
Kế hoạch và đầu tư, đến năm 2035 tăng trưởng xuất
khẩu và nhập khẩu của Việt Nam sẽ tăng thêm 4,04% Và như chúng tôi đã đề cập trước đó, tranh chấp
và 3,8% chỉ riêng nhờ CPTPP. Và HSC dự báo xuất thương mại giữa Trung Quốc và Mỹ sẽ mang đến nhiều
khẩu của Việt Nam sang nhóm 10 nước thành viên cơ hội cho Việt Nam. Việt Nam sẽ được lợi khi các do-
CPTPP sẽ tăng thêm 0,8-1% trong năm 2019, thúc đẩy anh nghiệp Mỹ tìm kiếm chuỗi cung ứng thay thế và
tăng trưởng xuất khẩu chung tăng thêm 0,13-01,6%, người tiêu dùng tại Mỹ cũng lựa chọn các sản phẩm
đặc biệt là đối với các ngành như dệt may, giày dép, thay thế từ Việt Nam và đầu tư nước ngoài tại Trung
bánh kẹo và đồ uống. Trong khi đó một số ngành khác Quốc chuyển hướng sang Việt Nam để tránh thuế. Đã
như thức ăn chăn nuôi & đường sẽ đối mặt với những có rất nhiều bằng chứng cho thấy làn sóng này đang
thách thức mới. diễn ra. Tuy nhiên, chúng ta đều biết rằng để nguồn vốn
FDI tiềm năng chuyển sang giá trị xuất khẩu thực tế sẽ
Trong năm 2017, 10 nước thành viên CPTPP lần lượt mất tới 2-3 năm. Do đó, chúng tôi không bao gồm bất
đóng góp 15,9% và 16,1% tổng kim ngạch xuất khẩu và kỳ ảnh hưởng tích cực nào từ yếu tố này trong dự báo
nhập khẩu của Việt Nam, tạo 235 triệu USD thặng dư cho năm 2019.
thương mại. Tỷ trọng xuất khẩu của Việt Nam vào 10
nước trên theo từng mặt hàng chiếm:
• 16,1% xuất khẩu hàng may mặc của Việt Nam.

• 12,5% xuất khẩu giày dép
• 6,7% xuất khẩu điện thoại
• 14,5% xuất khẩu máy tính.
• 20,7% xuất khẩu máy móc thiết bị
• 24,8% xuất khẩu hàng thủy sản
• 28,7% xuất khẩu sản phẩm nhựa
• 19% xuất khẩu gỗ và sản phẩm từ gỗ
• 37,7% xuất khẩu dầu thô.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Theo ước tính sơ bộ xuất khẩu năm 2018 tăng khoảng 13,6%.
Thương mại hai chiều của Việt Nam tăng trưởng với tốc • Xuất khẩu của cả bộ phận FDI lẫn doanh nghiệp
độ lớn hơn nhiều so với các nước trong khu vực trong trong nước đều tăng trưởng chậm lại. HSC ước
năm 2018 nhờ các yếu tố hỗ trợ như đề cập trên đây và tính xuất khẩu của các doanh nghiệp có vốn đầu
áp đảo các trở ngại mang tính chu kỳ. Sau đây là những tư nước ngoài tăng 13,5% (năm 2017 là 23,1%).
quan sát của chúng tôi: Chẳng hạn, xuất khẩu điện thoại giảm tốc xuống
11,4% từ 31,9% trong năm 2017. Chủ yếu do sản
• COMPANY REPORT
Tổng kim ngạch xuất nhập khẩu có thể tăng trưởng phẩm mới của các công ty như Samsung và cũng
với tốc độ khoảng gấp đôi tốc độ tăng trưởng GDP. bị ảnh hưởng do nhu cầu điện thoại trên thế giới
giảm. Tuy nhiên, xuất khẩu máy ảnh và phụ tùng
• Chúng tôi ước tính xuất khẩu năm 2018 tăng trưởng tăng mạnh 40,8%, tăng tốc so với mức tăng trưởng
13,6% trong khi đó nhập khẩu tăng trưởng 11,4%. 28,5% trong năm 2017. Chúng tôi cũng lưu ý đến
xuất khẩu tăng mạnh ở các mặt hàng như may mặc,
• Thặng dư thương mại ước tăng lên mức kỷ lục 7,17 gỗ & sản phẩm từ gỗ và giày dép.
tỷ USD.
• Nhập khẩu biến động tương tự với nhu cầu từ các
Theo đó, tỷ lệ thương mại/GDP của Việt Nam là 200% công ty FDI giảm, ảnh hưởng đến nhập khẩu máy
so với chỉ 138% trong năm 2010. Cụ thể hơn: móc và hàng hóa trung gian, và dĩ nhiên nguyên
nhân trực tiếp là do tăng trưởng xuất khẩu chậm lại.
• Xuất khẩu ước tính tăng khoảng 13,6%, giảm tốc
đáng kể so với mức tăng trưởng 21,8% trong năm • Trong khi đó, nhập khẩu nguyên vật liệu và hàng
2017. Trong khi đó nhập khẩu ước tính tăng 11,4%, hóa đầu vào rất ổn định, chủ yếu ở những ngành
cũng giảm tốc đáng kể so với mức tăng trưởng nghề mà doanh nghiệp trong nước áp đảo như vải,
21,9% trong năm 2017. Tăng trưởng chậm lại phần sợ, nguyên vật liệu dệt may và da giày, thép & sắt,
nào là do so sánh với mức tăng trưởng rất ấn tượng vật liệu kim loại và nhựa.
trong hai năm trước đó. Tuy nhiên rõ ràng vẫn có
một số yếu tố mang tính chu kỳ ảnh hưởng đến
hoạt động thương mại.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
HSC dự báo lạm phát năm 2019 duy trì ở mức vừa phải, vào khoảng 3,5% nhưng vẫn cao hơn so với mức thấp
của năm 2018, là 2,98%.
Chỉ số CPI lõi và CPI thông thường Chỉ số CPI lõi và CPI thông thường
20%
30%
18%
25% 16%
20% COMPANY REPORT 14%

12%
15% 10%
10%
8%
6%
5%
4%
0% 2%
11/2007
11/2008
11/2009
11/2010
11/2011
11/2012
11/2013
11/2014
11/2015
11/2016
11/2017
11/2018
5/2007
5/2008
5/2009
5/2010
5/2011
5/2012
5/2013
5/2014
5/2015
5/2016
5/2017
5/2018
0%
-5% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
CPI lõi yoy CPI yoy CPI yoy CPI lõi yoy
Nguồn: Tổng cục Thống kê Nguồn: Tổng cục Thống kê, HSC dự báo
Lạm phát nhiều khả năng sẽ tăng tốc nhẹ trong năm phẩm xăng dầu sẽ tăng mạnh từ ngày 1/1/2019.
2019 sau khi duy trì ổn định trong 6 tháng cuối năm Cụ thể, thuế áp lên xăng sẽ tăng thêm 1.000 đồng
2018. Cụ thể, lạm phát đã giảm tốc mạnh từ đỉnh điểm (tương đương 33%) lên 4.000 đồng/lít, kéo giá bán
vào tháng 6, là 4,67% xuống 2,98% trong tháng 12. Tác lẻ tăng 6,9%. Trong khi đó, thuế áp lên dầu diesel
động chính đến lạm phát vẫn là nhiên liệu, lương thực tăng thêm 500 đồng (tương đương 33%) lên 2.000
và các dịch vụ do Nhà nước quản lý (với mức độ ít hơn). đồng/lít, kéo giá bán tăng 3,1%. HSC ước tính, việc
Và giá dầu giảm mạnh trong hai tháng cuối năm rõ ràng tăng thuế lên giá xăng dầu sẽ tác động tăng CPI
đã kéo giảm lạm phát. tháng 1 khoảng 0,17%-0,22%. Tuy nhiên, mức độ
tác động gián tiếp lên các ngành khác sẽ lớn hơn
Do đó, chúng tôi cho rằng giá dầu sẽ ít có khả năng nhiều (xăng dầu là chi phí đầu vào chính của nhiều
giảm sâu trong ngắn hạn sắp tới, mặc dù có những lo ngành khác, chiếm 20-30%). HSC ước tính thuế
ngại về tăng trưởng kinh tế thế giới, chúng tôi dự báo bảo vệ môi trường tăng sẽ tác động lạm phát năm
lạm phát sẽ trở về mức vừa phải khoảng 3,5% trong 2019 tăng thêm tổng cộng 1%.
năm nay. Trong khi đó lạm phát cốt lõi gần như không
tăng và chúng tôi dự báo vẫn duy trì thấp hơn 2% trong - Giá dịch vụ do Nhà nước quản lý sẽ đẩy lạm phát
năm 2019. năm 2019 tăng thêm 1,1%-1,2% với giả định giá
điện tăng 7,5%, học phí tăng 6% và giá khám chữa
Theo quan điểm của HSC, các yếu tố tác động lạm phát bệnh tăng 5%.
tăng tốc trong năm 2019 gồm (1) phí dịch vụ công tăng
như giá điện tăng (không tăng kể từ năm 2017); (2) tác • Giá điện nhiều khả năng sẽ tăng trong những
động từ nhóm hàng vận tải với khả năng tăng thuế bảo tháng đầu năm nay. Và HSC dự báo giá điện
vệ môi trường đối với các sản phẩm xăng dầu và (3) giá tăng 7,5% sẽ tác động tăng tổng cộng 0,6%
thực phẩm tăng nhẹ. Trái lại, các yếu tố kiềm chế lạm đối với lạm phát cả năm. Giá điện mới có thể
phát trong năm 2018 như giá dầu thô rung lắc mạnh sẽ được áp dụng ngay trong tháng 1 và trong
(tăng mạnh trong Q3 và sau đó bất ngờ giảm mạnh trường hợp này, sẽ tác động trực tiếp làm CPI
trong Q4); trì hoãn tăng giá điện và thiếu hụt nguồn tháng 2 tăng 0,18% theo hóa đơn tiền điện mới.
cung thịt heo trong nước sẽ khó có thể lặp lại trong năm Sau đó tác động gián tiếp trong những tháng
2019. tiếp theo và làm CPI tăng tổng cộng 0,42%.
Cụ thể, sau đây là những yếu tố tác động tăng lạm phát • Học phí nhiều khả năng sẽ tăng 6% và áp dụng
trong năm 2019 theo quan điểm của HSC: từ năm học mới khai giảng vào tháng 8/tháng 9
và theo đó tác động tăng lạm phát 0,31%. Học
- Giá các sản phẩm xăng dầu trong nước có thể tăng phí sẽ tăng theo lộ trình quy định tại Nghị định
4%-5% trong năm 2019, theo đó tác động tăng lạm 86/2015/NĐ-CP về tăng học phí hàng năm và
phát 1%. Thuế bảo vệ môi trường đối với các sản sẽ tăng liên tục cho đến năm học 2020-2021.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
• Giá khám chữa bệnh có thể tăng thêm 5%-8% giá thực phẩm sẽ tăng 5,5% trong năm 2019 và tác
và tác động tăng 0,19%-0,31% đối với lạm phát động tăng lạm phát 1,3%.
cả năm. Lộ trình tăng giá sẽ chia làm hai đợt
trong năm nay. Đợt tăng đầu tiên là vào ngày
15/1 với mức tăng bình quân 3%, tác động tăng Phân khúc đóng góp cho CPI năm
0,12% lạm phát cả năm. Giá khám chữa bệnh
tăng theo quy định của Bộ Y tế tại Thông tư Hàng hóa và dịch vụ khác
39/2018/TT-BYT ngày 30/11/2018 đối với 1.900 Văn hóa và giải trí
dịch vụ REPORT
COMPANY khám chữa bệnh. Do công thức tính giá Giáo dục
khám chữa bệnh được áp dụng mức lương mới Viễn thông
2019
hiện tại là 1,39 triệu (thay vì mức lương cơ bản Vận tải
2018
cũ là 1,15 triệu đồng của năm 2013). Đợt tăng Sức khỏe, y tế
Vật dụng gia đình

tiếp theo có thể là vào cuối năm khi phí quản lý
Nhà ở và VLXD
được tính vào giá khám chữa bệnh theo đúng May mặc, mũ nón, giày dép
lộ trình cho năm 2019. Chúng tôi ước tính mức Nước giải khá và thuốc lá
tăng của đợt 2 là 2%-5%, tác động tăng lạm Lương thực thực phẩm
phát 0,07%-0,19%. -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50%
Tiếp đó chúng tôi dự báo giá lương thực và thực phẩm Nguồn: Tổng cục thống kê
tăng vừa phải 4,5% trong năm 2019 tác động tăng lạm
phát 1,66%. Trong đó, nhóm hàng lương thực đóng góp
mức tăng 0,11%, nhóm hàng thực phẩm là 1,28% và
phần tăng còn lại là từ nhóm hàng ăn ngoài. Biến động của giá gạo - Loại gạo thường
- Chúng tôi dự báo giá gạo bình quân sẽ tăng 3% 10.500 470
trong năm 2019, đóng góp 0,13% vào lạm phát cả 10.000 450
năm – Giá gạo tăng ít hơn so với năm 2018 (tăng 9.500 430
9.000
3,7%) do nhu cầu nhập khẩu từ Trung Quốc, thị 410
8.500
trường lớn nhất của gạo Việt Nam giảm. Thị trường 390
8.000
này chiếm tới 40% tổng kim ngạch xuất khẩu gạo 370
7.500
của Việt Nam trong năm 2017 và 24% trong 11 350
7.000
tháng đầu năm 2018. Sản xuất gạo trong nước 6.500 330
được cải thiện nhờ năng suất lúa tăng 5,4% trong 6.000 310
3 năm qua dù diện tích canh tác giảm 12,1%. Đáng 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
chú ý là giá gạo trong nước thường chịu chi phối 2017 2018
bởi hai yếu tố: (1) cân bằng cung/cầu trong nước và Giá bán sỉ IR50404 (VND/kg) Giá xuất khẩu IR50404 (USD/tấn)
(2) triển vọng xuất khẩu.
- Giá thịt heo bán lẻ dự báo sẽ tăng tương đối trong

năm 2019, đóng góp 0,15% vào lạm phát, thấp Biến động của giá gạo - Loại Jasmine
hơn nhiều so với mức 0,44% trong năm trước –
HSC ước tính giá thịt heo bình quân sẽ tăng 3,5% 13.000 650
trong năm 2019 so với mức tăng mạnh bất thường 12.500
10,37% trong năm 2018. Dĩ nhiên là giá ổn định trở 12.000
600
lại sau khi tăng mạnh trong giai đoạn 2016-2017. 11.500 550
Giá thịt heo sẽ tiếp tục tăng nhẹ nhờ quy mô đàn 11.000
lợn trong nước tăng ổn định trở lại. Trong khi đó 500
10.500
tâm lý thận trọng vẫn ảnh hưởng đến người chăn
10.000
nuôi lợn cũng như lo ngại về rủi ro lây lan dịch tả lợn 450
9.500
Châu Phi từ Trung Quốc.
9.000 400
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
- Bên cạnh đó, các yếu tố mùa vụ và điều kiện thời 2017 2018
tiết bất thường cũng tác động tăng giá một số mặt Giá bán sỉ Jasmine (VND/kg) Giá xuất khẩu Jasmine (USD/tấn)
hàng thực phẩm thiết yếu. Cụ thể như rau củ & trái
cây chiếm tỷ trọng 4% trong giỏ tính CPI và cá &
hải sản tươi với tỷ trọng 3%. Chúng tôi ước tính Nguồn: AgroMonitor
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Giá xăng trong nước so với giá dầu thô toàn cầu Cung tiền M2 so với CPI
22 90 50% 25%
85
21 45%
80
20%
20 75 40%
Nghìn VND
19 70
35%
65 15%
18 60 30%
17 55
10%
COMPANY
16
REPORT 50 25%
45 20%
15 40 5%
15%
03/01/2017
03/02/2017
03/03/2017
03/04/2017
03/05/2017
03/06/2017
03/07/2017
03/08/2017
03/09/2017
03/10/2017
03/11/2017
03/12/2017
03/01/2018
03/02/2018
03/03/2018
03/04/2018
03/05/2018
03/06/2018
03/07/2018
03/08/2018
03/09/2018
03/10/2018
03/11/2018
03/12/2018
10% 0%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
RON E5 Brent - RHS CPI M2
Nguồn: HSC thu thập Nguồn: Tổng cục thống kê, NHNN, HSC ước tính
Chúng tôi dự báo giá dầu thô WTI bình quân năm 2019 Cụ thể, chúng tôi dự báo giá dầu WTI sẽ dao động trong
là 45 USD/thùng và ảnh hưởng không đáng kể đến giá biên độ 35-52 USD trong 6 tháng đầu năm và sau đó
xăng trong nước không – Dự báo của chúng tôi dựa tăng lên 50-55 USD trong 6 tháng cuối năm.
trên những giả định liên quan đến các yếu tố chính tác
động đến cung/cầu. Tuy nhiên, như đã đề cập chúng tôi cho rằng tác động
của giá dầu lên lạm phát của VIệt Nam trong năm 2019
1. Nguồn cung dầu đá phiến dồi dào và dự báo sẽ là không đáng kể khi mà (1) biên độ dao động của giá
được đẩy mạnh khai thác trong Q1. Lo ngại về hạn dầu trong năm 2019 hẹp hơn rất nhiều so với dao động
chế công suất đường ống khi các doanh nghiệp sản rất lớn trong năm 2018 đồng thời (2) cần thiết phải tăng
xuất đã phải sử dụng đường sắt và đường bộ cho hỗ trợ từ quỹ bình ổn giá khi trước đó đã giảm 2 nghìn
vận chuyển dầu. Đường ống mới sẽ đi vào hoạt tỷ đồng xuống 3 nghìn tỷ đồng vào cuối Q3/2018. Khi
động trong mùa hè tới. Tuy nhiên, ở mặt bằng giá đó, giá dầu thô tiếp tục giảm cũng sẽ phần nào được bù
dầu hiện tại, các chủ mỏ dầu đá phiến sẽ trì hoãn kế đắp nhờ tăng quỹ bình ổn giá.
hoạch mở rộng công suất.
NHNN sẽ thắt chặt chính sách tiền tệ thêm một chút
2. Không có nhiều thông tin về thỏa thuận cắt giảm trong năm 2019 để giữ lạm phát dưới 4% - NHNN đặt
sản lượng 1,2 triệu thùng/ngày của OPEC+ trong mục tiêu tăng trưởng tín dụng ban đầu cho năm 2019
bối cảnh sản xuất dầu thô của OPEC và Nga đều là 14%. Trong HSC dự báo lãi suất bình quân sẽ tăng
đặt mức cao kỷ lục trong tháng 9 và kéo dài đến thêm 0,25-0,5% trong cả năm. Mục tiêu tăng trưởng tín
tháng 11. Các phát ngôn từ phía OPEC cho thấy sự dụng cho thấy chủ trương tiếp tục thắt chặt của NHNN
trấn an nhưng thị trường cần nhiều hơn ở các hành và đây cũng là chính sách chung trong những năm gần
động thực tế. Saudis đã cắt giảm sản lượng trong đây. Tuy nhiên, tăng trưởng GDP năm 2018 đã cho
tháng 12 và thị trường mong muốn nhiều động thái thấy hiệu quả trong cho vay đã được cải thiện rất lớn
tương tự như từ phía Nga. khi phần lớn tín dụng hiện được sử dụng hiệu quả cho
ngành sản xuất. Cho thấy NHNN đã thành công trong
3. Nhu cầu dầu giảm do tăng trưởng kinh tế thế giới hài hòa giữa tăng trưởng kinh tế và kiềm chế lạm phát.
giảm tốc. Đặc biệt tăng trưởng nhu cầu từ các thị
trường chủ chốt như Trung Quốc và Ấn Độ dự báo Lạm phát cốt lõi vẫn ở mức thấp – HSC dự báo lạm phát
sẽ giảm tốc. Do đó hạn chế giá dầu tăng. cốt lõi trong năm 2019 là khoảng 1,9%, duy trì dưới mức
2%. Chúng tôi dự báo NHNN vẫn sẽ duy trì chính sách
4. Sự can thiệp của Tổng thống Trump vào câu chuyện thắt chặt tiền tệ trong năm nay.
thị trường khi được hưởng lợi nhờ giá giảm. Yếu tố
ngoài dự kiến này đã gây bất ngờ cho thị trường khi Lạm phát năm 2018 được kiểm soát tốt, chỉ chớm tăng
các nhà đầu tư tài chính trên thị trường dầu tỏ ra một chút trong mùa hè – Lạm phát công bố năm 2018 là
cảnh giác trước các bài đăng của Trump. 2,98% còn lạm phát cốt lõi là 1,7%. CPI bình quân tăng
3,54%; thấp hơn mục tiêu 4% của chính phủ.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
- Lạm phát trong 5 tháng đầu năm ổn định. Mức tăng Chỉ số lương thực và thực phẩm so với các thành phần
CPI bình quân trong 5 tháng đầu năm dao động từ của nó
0,51% đến 3,01%.
75%
65%
- Trước khi tăng lên 4,67% vào tháng 6 do giá dầu
55%
thế giới và giá thịt lợn tăng trong Q2-Q3. 45%
35%
• Giá dầu Brent vào cuối tháng 5 tăng 17% so với 25%
đầu năm.
COMPANY Giá xăng trong nước tăng 9,3% và
REPORT 15%
giá dầu DO tăng 16,7% trong cùng kỳ. 5%
-5%
• Giá thịt lợn hơi bình quân tăng lên mức cao của
01/2007
06/2007
11/2007
04/2008
09/2008
02/2009
07/2009
12/2009
05/2010
10/2010
03/2011
08/2011
01/2012
06/2012
11/2012
04/2013
09/2013
02/2014
07/2014
12/2014
05/2015
10/2015
03/2016
08/2016
01/2017
06/2017
11/2017
04/2018
09/2018
năm là 53.000 đồng/kg vào đầu tháng 8 và tăng
gần 70% sau 7 tháng. Tương tự, vào tháng 8 Lương thực Thực phẩm Lương thực và thực phẩm
giá thịt lợn cũng tăng 48% so với đầu năm.
Nguồn: Tổng cục thống kê
- Tuy nhiên CPI đã giảm tốc dần, đặc biệt là từ tháng
10/2018 khi hai nhân tố chi phí đẩy đã bất ngờ đảo
chiều.
• Sau khi chạm đỉnh 86,29 USD/thùng vào ngày CPI và đóng góp từ chỉ số lương thực đối với CPI theo
3/10, giá dầu Brent đã giảm mạnh hơn 35%. tháng
Giá xăng dầu trong nước cũng đi theo với giá
xăng giảm 20% còn giá dầu DO giảm 14% từ 500% 35%
400%
giữa tháng 10 cho đến cuối năm. Giá xăng 300%
25%
trong nước hiện thấp hơn 8% so với thời điểm 200% 15%
cuối năm 2017. 100%

5%
0%
-5%
-100%
• Nhờ nguồn cung hồi phục, giá thịt lợn đã giảm -200% -15%
5% trong Q4 do giá thịt lợn hơi giảm 3%. Trong -300%
-25%
cả năm 2018, giá thịt lợn hơi tăng 62% còn giá -400%
-500% -35%
thịt lợn bán lẻ tăng 36%. Giá thịt lợn giảm trong
11/2006
12/2008
10/2009
11/2011
12/2013
10/2014
11/2016
12/2018
1/2006
6/2006
4/2007
9/2007
2/2008
7/2008
5/2009
3/2010
8/2010
1/2011
6/2011
4/2012
9/2012
2/2013
7/2013
5/2014
3/2015
8/2015
1/2016
6/2016
4/2017
9/2017
2/2018
7/2018
Q4 là do quy mô đàn lợn cả nước đã hồi phục.
Theo Tổng cục thống kê, tổng đàn lợn đã tăng
3,2% trong năm 2018 sau khi giảm 6,7% trong Lương thực & Thực phẩm CPI y/y
năm 2017.
- Lạm phát cốt lõi vẫn ở mức thấp là 1,7% - Loại trừ
lương thực thực phẩm, nhiên liệu và các dịch vụ
công ra khỏi lạm phát chung, thì lạm phát cốt lõi chỉ
là 1,7% trong năm 2018; thấp hơn mức mục tiêu Chỉ số vận tải so với CPI thường
2%.
40% 30%
25%
30%
20%
15%
20%
10%
10% 5%
0%
0%
-5%
-10%
-10%
-15%
-20% -20%
12/2004
10/2005
11/2007
12/2009
10/2010
11/2012
12/2014
10/2015
11/2017
2/2004
7/2004
5/2005
3/2006
8/2006
1/2007
6/2007
4/2008
9/2008
2/2009
7/2009
5/2010
3/2011
8/2011
1/2012
6/2012
4/2013
9/2013
2/2014
7/2014
5/2015
3/2016
8/2016
1/2017
6/2017
4/2018
9/2018
CPI y/y Vận tải và Viễn thông
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Vốn ODA giảm do Việt Nam đã bước vào giai đoạn chuyển tiếp ở vị thế nước có thu nhập trung bình.
Dòng ODA vào Việt Nam (triệu USD) Dòng ODA vào Việt Nam (triệu USD)
8.000
30.000
7.000
6.000 25.000
5.000
20.000
COMPANY REPORT
4.000
15.000
3.000
2.000 10.000
1.000
5.000
-
2017 HSC
2018 HSC
2019 HSC
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
-
1993-1995 1996-2000 2001-2005 2006-2010 2011-2015 2016-2020F
Tổng ODA đã kí Giải ngân ODA Tổng ODA đã kí Giải ngân ODA
Nguồn: MPI, HSC ước tính Nguồn: MPI
Năm 2018 là năm vốn ODA và lãi suất bị ảnh hưởng khi tùy thuộc vào điều kiện vay. Trong khi trước đây lãi
Việt Nam trở thành nước có thu nhập trung bình. Đây là suất chỉ là 0,7-0,8%.
thước đo cho sự phát triển thành công của nền kinh tế
Việt Nam trong khoảng 30 năm qua. Điều này có nghĩa Theo đó, chúng tôi ước tính vốn ODA đăng ký năm
là hiện đang là giai đoạn chuyển tiếp trong đó Việt Nam 2018 giảm xuống 1,77 tỷ USD, giảm 56,3%. Vốn ODA
phải tìm kiếm các nguồn vốn khác cho các dự án cơ giải ngân chỉ đạt 2,39 tỷ USD, giảm 28,5%. Xu hướng
sở hạ tầng và chịu mức lãi vay dần sát với mức lãi vay này nhiều khả năng sẽ tiếp diễn trong năm 2019.
thương mại thông thường.
Chúng tôi cũng dự báo vốn ODA đăng ký năm 2019 sẽ
Chúng tôi ước tính vốn ODA đăng ký đã giảm mạnh giảm 25% xuống còn 1,33 tỷ USD – Chúng tôi cho rằng
56,3% và vốn ODA giải ngân giảm 28,5% trong năm Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB), nhà tài trợ lớn thứ
2018. Đây là năm đầu tiên Việt Nam không còn đủ điều 3 (chiếm khoảng 7-10% vốn ODA hàng năm) sẽ ngừng
kiện vay vốn ODA từ Ngân hàng thế giới. Việt Nam hiện cấp vốn ODA cho Việt Nam từ tháng 1/2019. Theo đó
đã trở thành nước có thu nhập trung bình nên chương nguồn vốn ODA hàng năm sẽ giảm 400-500 triệu USD.
trình ODA của Ngân hàng thế giới – nhà tài trợ lớn thứ
2 (chiếm khoảng 25-30% vốn ODA hàng năm) đã chấm Chúng tôi kỳ vọng vốn ODA giải ngân trong năm 2019
dứt trong năm 2017. Thay vào đó Việt Nam sẽ phải tiếp sẽ tiếp tục giảm 11,7% xuống 2,1 tỷ USD – Giả định của
cận vốn vay IBRD và vốn vay hỗ trợ chuyển đổi IDA để chúng tôi là:
nhận sự hỗ trợ chuyển tiếp trong giai đoạn 2018-2022.
• Lãi suất vay vốn ODA của Nhật Bản đang tăng
Thời gian trả nợ ngắn hơn trong khi lãi suất vay cao lên. Theo Bộ Tài chính, lãi suất đã tăng từ 1,2%
hơn đã khiến vốn ODA giải ngân giảm – Theo Ngân lên 1,5% cộng với các khoản phí khác kể từ tháng
hàng thế giới, một lý do khiến vốn ODA giải ngân giảm 10/2017.
trong năm 2018 là thiếu nguồn vốn đối ứng. Và điều
này là do Chính phủ lo giữ tỷ lệ nợ công không vượt • Tốc độ giải ngân vốn đầu tư công trong năm 2019
65% GDP. Đặc biệt là khi Việt Nam phải vay với lãi suất vẫn ở mức khá thấp.
cao hơn và thời gian ân hạn ngắn hơn trong quá trình
“chuyển tiếp”. Cụ thể: HSC cho rằng nguồn vốn ODA giảm sẽ thúc đẩy sự
cấp thiết phải phát triển thị trường vốn kỳ hạn dài tại
• Kỳ hạn vay vốn ODA hỗ trợ trong giai đoạn chuyển Việt Nam. Trong trung dài hạn, khi nền kinh tế tiếp tục
tiếp là 10-25 năm so với mức bình quân là 38 năm tăng trưởng, Việt Nam sẽ không còn nhận được đáng
đối với một khoản vay ODA thông thường. kể các khoản vốn ODA hay các hình thức hỗ trợ chính
thức khác. Do phần lớn vốn ODA được dùng đầu tư vào
• Việt Nam sẽ phải vay vốn có đảm bảo từ IBRD với lãi cơ sở hạ tầng, năng lượng và các dự án môi trường,
suất 3-4% đối với các khoản vay ưu đãi bằng USD nên Việt Nam sẽ phải tìm nguồn vốn dài hạn thay thế
và 3,51-5,1% đối với các khoản vay thông thường, để phục vụ đầu tư vào các lĩnh vực trên. HSC luôn cho
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
rằng giải pháp khả thi nhất cho vấn đề này là tiếp tục bao gồm cả nguồn vốn công và tư nhân có thể được sử
phát triển các quỹ hưu trí công cũng như tư nhân, vốn là dụng để đầu tư vào trái phiếu ngành cơ sở hạ tầng với
con đường chung trong quá trình huy động vốn của các lợi suất tốt nhằm tạo vốn cho các dự án cơ sở hạ tầng
nước có trình độ phát triển cao hơn. Nguồn vốn này, với thời gian hoàn vốn dài.
COMPANY REPORT
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Kiều hối trong năm 2018 dự kiến tăng 3,2%. Chúng tôi cho rằng kiều hối năm 2019 có thể giảm 1,7%.
Dân số nhập cư Việt Nam Hệ số CAGR dân số nhập cư Việt Nam
3 8%
2,7
2,6
7%
2,4
2,1 6%
2 1,9
5%
COMPANY
1,6 REPORT
Triệu
1,4 1,4 4%
1,2 1,2
1,1
1,0 3%
1
0,8
2%
0,5
0,4 0,4 0,5
0,3 0,3 0,4
0,3 1%
0%
0
1990-1995 1995-2000 2000-2005 2005-2010 2010-2017
1990 1995 2000 2005 2010 2015 2017
Thế giới Châu Mỹ Châu Âu Thế giới Châu Mỹ Châu Âu
Nguồn: Liên hợp quốc Nguồn: Liên hợp quốc
HSC dự báo kiều hối năm 2018 tăng 3,2% đạt khoảng • Chính sách nhập cư tại Mỹ và Châu Âu chặt chẽ
9,85 tỷ USD. Và dự báo năm 2019 giảm 1,7% xuống hơn và nền kinh tế thế giới giảm tốc sẽ giảm số
còn khoảng 9,68 tỷ USD, là năm đầu tiên kiều hối giảm lượng lao động Việt Nam làm việc ở nước ngoài.
kể từ năm 2014. Dự báo của chúng tôi cho năm nay Người Việt Nam nhập cư ở nước ngoài đã tăng
dựa trên biên lai chuyển tiền từ Cán cân thanh toán do đáng kể với tốc độ gộp hàng năm là khoảng 2,2%
NHNN lưu trữ, theo phương pháp của IMF. Tuy nhiên trong 17 năm qua. Số lượng người Việt nhập cư
chúng tôi thấy Ngân hàng thế giới đưa ra con số cao vào Mỹ và và Châu Âu cũng tăng. Trong năm 2017,
hơn nhiều (14 tỷ USD cho năm 2017 và dự kiến 15,9 tỷ hơn 1,4 triệu người Việt Nam đã cư trú tại Mỹ, bằng
USD cho năm 2018). Giả định của chúng tôi là: 52% tổng số người Việt nhập cư trên toàn thế giới
và tăng 40% so với mức 1 triệu người trong năm
• Tăng trưởng toàn cầu giảm tốc và lãi suất tại Mỹ, 2000. Tốc độ tăng trưởng người Việt nhập cư ở
Châu Âu tăng – Mỹ hiện là nguồn kiều hối lớn nhất nước ngoài tăng chậm lại do chính sách nhập cư
về Việt Nam, chiếm hơn 55%, tiếp đến là Châu Âu vào Mỹ và Châu Âu khắt khe hơn sẽ ảnh hưởng
chiếm khoảng 19% (tại thời điểm năm 2017). Theo đến số lượng người Việt nhập cư, do đó sẽ ảnh
IMF, tăng trưởng nền kinh tế Mỹ dự kiến giảm tốc hưởng đến nguồn kiều hối về Việt Nam.
xuống mức bình thường là 2,4% trong năm 2019
trong khi tăng trưởng Châu Âu dự kiến giảm tốc
xuống còn 1,88% trong năm 2019 (ước tính năm Lượng kiều hối những năm qua
2018 tăng trưởng 2,03%). Có khả năng tốc độ tăng
trưởng còn giảm tốc mạnh hơn, đặc biệt là khu vực 12 70%
Eurozone. Chúng tôi cho rằng sẽ có 2 đợt nâng lãi 10

60%
50%
suất nữa tại Mỹ; từ đó khiến mặt bằng lãi suất tại 40%
Việt Nam trở nên kém hấp dẫn hơn khi chuyển kiều 8
30%
hối về Việt Nam với mục đích đầu tư. Kiều hối sử 6
20%
10%
dụng để đầu tư chiếm phần lớn kiều hối chuyển về, 0%
4
cụ thể khoảng 70% kiều hối chuyển về được đầu tư -10%
vào sản xuất kinh doanh, 22% đầu tư vào BĐS và 2 -20%
-30%
chỉ một phần nhỏ là gửi để giúp đỡ gia đình. 0 -40%
2019F
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018 F
Lượng kiều hối (tỷ USD)0 y/y %
Nguồn: NHNN, IMF, HSC dự báo
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
HSC dự báo thâm hụt ngân sách trong năm 2019 sẽ thu hẹp xuống còn 3,67%.
Thâm hụt ngân sách Việt Nam Thu ngân sách Việt Nam so với Chi tiêu
0% 2000
-1%
1500
-2%
-3% 1000
-4% COMPANY REPORT
-5% 500
-6%
0
-7%
-8% -500
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019F 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019F
Tỷ trọng thâm hụt ngân sách trong GDP (IMF ước tính) Tổng doanh thu (nghìn tỷ đồng) Tổng chi tiêu (nghìn tỷ đồng)
Tỷ trọng thâm hụt ngân sách trong GDP (VN ước tính) Thâm hụt ngân sách (nghìn tỷ đồng)
Nguồn: MoF, IMF, HSC dự báo Nguồn: MoF, IMF, HSC dự báo
Cho năm 2019, chúng tôi kỳ vọng tình hình tài khóa tại • Chúng tôi kỳ vọng thu thuế từ khu vực FDI tăng vừa
Việt Nam sẽ khá ổn định, dự kiến thâm hụt ngân sách phải, tăng 8,8% so với mức tăng 13% như kế hoạch
sẽ ở vào 3,67% GDP, thấp hơn một chút so với mức chính thức. Chúng tôi lo ngại khả năng xuất khẩu
ước tính của năm 2018 là 3,7%. Nhưng cao hơn mục giảm tốc sẽ ảnh hưởng nhiều nhất đến khu vực FDI
tiêu thâm hụt ngân sách chính thức cho năm 2019 là vốn phụ thuộc nhiều vào xuất khẩu.
3,6%. Chúng tôi cho rằng kinh tế thế giới giảm tốc và
chi phí vay nợ tăng sẽ gây ra một số thách thức. Dự báo • Thu nhập từ thuế TNCN tăng 15,9%. Chúng tôi giữ
của chúng tôi dựa trên những giả định chủ chốt sau: nguyên triển vọng tích cực đối với thuế TNCN vì
(1) tỷ lệ thất nghiệp đã ở mức thấp nhất trong 7
Trước tiên, chúng tôi dự báo tổng thu ngân sách năm năm qua và chúng tôi giả định rằng điều này sẽ
2019 sẽ tăng lên 1.413,1 nghìn tỷ đồng, tăng 4%; tương vẫn giữ nguyên trong năm 2019; (2) chúng tôi thấy
đương mục tiêu chính thức cho năm 2019. Giả định rằng tỷ lệ người lao động hưởng lương chính thức
chính của chúng tôi như sau: trong lực lượng lao động tăng lên do ngày càng
có thêm người lao động chuyển từ làm việc không
Thu từ dầu thô giảm xuống 44,6 nghìn tỷ đồng, giảm hưởng lương chính thức tại hộ kinh doanh gia đình
18,9% - Chúng tôi cho rằng sản lượng dầu thô sẽ giảm hay hợp tác xã sang các công việc được trả lương
11% trong năm 2019. Hoạt động thăm dò khai thác trong chính thức. Trên thực tế, tỷ lệ này đã tăng từ 41,6%
5-6 năm qua không được thực hiện nhiều đã khiến trữ lực lượng lao động tại thời điểm Q4/2016 lên 43,8%
lượng xác định giảm dần do không có nhiều mỏ dầu tại thời điểm Q2/2018.
mới được phát hiện. Trong khi đó, chúng tôi dự báo giá
dầu WTI trung vị trong năm 2019 chỉ là 45 USD/thùng • Thu thuế xuất nhập khẩu giảm 2,8% so với dự kiến
còn giá dầu Brent là 54 USD/thùng. Trong khi đó điểm tăng 1,4% trong kế hoạch chính thức, chủ yếu do
hòa vốn bình quân cho năm 2019 là khoảng 50 USD/ (1) chúng tôi cho rằng tăng trưởng kim ngạch xuất
thùng khi tính cả chi phí đầu tư cơ bản. Nhiều mỏ dầu khẩu và nhập khẩu sẽ giảm tốc; (2) các hiệp định
quy mô trung bình đã được phát hiện nhưng sẽ phải FTA gồm CP-TPP có hiệu lực trong năm nay sẽ
mất vài năm mới có thể đi vào hoạt động. giảm nhiều loại thuế nhập khẩu của các nước thành
viên về 0%.
Chúng tôi dự báo thu ngân sách từ thuế sẽ tăng 9,9%
đạt 1.022,8 nghìn tỷ đồng – thấp hơn mức tăng trưởng Trong khi đó chúng tôi dự báo chi ngân sách sẽ tăng
bình quân trong 5 năm qua là 10,6% và cũng thấp hơn 4,9% lên 1.633 nghìn tỷ đồng. Dựa trên những giả định
1,7% so với mục tiêu chính thức. Chúng tôi thấy nguồn sau:
thu thuế hiện nay không tăng mạnh trong khi thuế suất
cũng vẫn giữ nguyên. Chúng tôi kỳ vọng chi lãi vay tăng 11% lên 124,89 nghìn
tỷ đồng dựa trên giả định:
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Thanh toán trái phiếu chính phủ Tỷ trọng thanh toán lãi trái phiếu trong tổng thanh toán
lãi
180.000
140.000
160.000 50%
120.000
140.000
100.000
120.000 45%
80.000
100.000
60.000 40%
80.000
COMPANY REPORT
60.000 40.000
35%
40.000 20.000
20.000
0 30%
0 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F
2017 2020 2023 2026 2029 2032 2035 2038 2041 2044 2047
Lãi trái phiếu
Gốc trái phiếu Lãi trái phiếu Tổng thanh toán lãi của chính phủ
Tỷ trọng lãi trái phiếu trong tổng thanh toán lãi
Nguồn: Bloomberg Nguồn: Bloomberg, MoF
• Chi trả lãi trái phiếu chính phủ năm 2019 là 54,94 Thay vào đó, vì là nguồn thu từ thoái vốn nên được
nghìn tỷ đồng, tăng 2,4% - Số liệu quá khứ cho thấy phân bổ vào ngân sách ở một mức tối đa hàng năm, là
chi trả lãi trái phiếu chính phủ bình quân thường 65 nghìn tỷ đồng trong năm 2018, và dự kiến 50 nghìn
chiếm 44% tổng nghĩa vụ lãi vay phải trả. Chúng tôi tỷ đồng vào năm 2019 và 45 nghìn tỷ đồng vào năm
giả định nghĩa vụ lãi vay phải trả là khoảng 124,89 2020. Theo Bộ Tài chính:
nghìn tỷ đồng, tăng 11%.
• Từ năm 2016 đến cuối tháng 11/2018, tổng tiền từ
• Chi trả lãi vay vốn ODA và vay ưu đãi đang tăng thoái vốn được phân bổ vào ngân sách chỉ là 135
lên – Sau khi không còn đủ điều kiện vay hầu hết nghìn tỷ đồng.
các chương trình ODA do đã trở thành nước có thu
nhập trung bình, thì lãi vay phải trả của Việt Nam sẽ • Trong kỳ, tổng thu về ngân sách từ thoái vốn tổng
tăng lên. Lãi suất vay USD không ưu đãi ước tính là cộng là 206,72 nghìn tỷ đồng.
3-4%, cao hơn nhiều lãi suất ưu đãi là 0,7-0,8% mà
Việt Nam được hưởng trước năm 2018. Hay mức • Còn lại 72 nghìn tỷ đồng hiện đang được để lại Quỹ
lãi suất khoảng 2%/năm trong thời gian “quá độ” hỗ trợ sắp xếp và phát triển doanh nghiệp, do Bộ
2011-2015. Tài chính quản lý. Một trong những mục đích của
quỹ là hỗ trợ vốn cho các DNNN khi cần tăng vốn
Chi cho đầu tư và phát triển dự kiến sẽ giảm tốc trong điều lệ.
năm nay và HSC dự báo khoản chi này tăng 2,6% trong
năm 2019 so với mức tăng 14,5% trong năm 2018 và HSC tin tưởng rằng chương trình cổ phần hóa và thoái
38,8% trong năm 2017. Điều này chủ yếu là do: (1) tỷ lệ vốn sẽ tiếp tục tạo ra nguồn thu tốt cho ngân sách trong
nợ công/GDP vẫn cao và (2) lãi suất tăng. Từ đó khiến tương lai. Tuy nhiên chúng tôi cho rằng năm 2019 sẽ
cho hoạt động giải ngân vốn đầu tư trong những năm là năm trầm lắng của hoạt động thoái vốn và cổ phần
gần đây diễn ra chậm. Và dự kiến tốc độ sẽ vẫn thấp hóa do điều kiện thị trường không thuận lợi. Chính phủ
trong năm nay. nhiều khả năng sẽ gặp khó khăn khi bán vốn theo kế
hoạch ở mặt bằng giá như năm 2017. Hiện hoạt động
Thâm hụt ngân sách sẽ còn thấp hơn nếu tính cả cổ phần hóa và thoái vốn đã diễn ra tốt hơn cả dự kiến
thu ngân sách từ thoái vốn – Do vậy, theo phương nên chúng tôi thấy nhà nước không nhất thiết phải thoái
pháp thông thường, chúng tôi dự báo thâm hụt ngân vốn trong điều kiện thị trường khó khăn.
sách sẽ là 226,14 nghìn tỷ đồng, khoảng 8,1 tỷ USD.
Tuy nhiên, chúng tôi thấy tiền thu về ngân sách từ thoái
vốn lũy kế từ năm 2016 đạt 206,72 nghìn tỷ đồng, tương
đương 8,9 tỷ USD. Và chưa được phản ánh toàn bộ vào
thu ngân sách trong dự toán chính thức của Chính phủ.
www.hsc.com.vn
Ngân sách của chính phủ Việt Nam
Đơn vị: tỷ đồng 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019P 2019 HSC
COMPANY REPORT
GDP (danh nghĩa) Bộ Tài chính ước tính 1.980.914 2.275.000 3.245.419 3.584.262 3.937.856 4.192.862 4.502.733 5.007.857 5.558.583 6.170.008 6.170.008
GDP (danh nghĩa) Tổng cục Thống kê ước tính 2.157.828 2.779.880 3.245.419 3.584.262 3.937.856 4.192.862 4.502.733 5.007.857 5.535.267 6.170.008 6.170.008
I. TỔNG DOANH THU VÀ VIỆN TRỢ 588.429 721.804 735.183 828.348 877.696 998.217 1.101.377 1.288.665 1.358.400 1.411.300 1.413.101
Tỷ trọng trong GDP 29,7% 31,7% 22,7% 23,1% 22,3% 23,8% 24,5% 25,7% 24,5% 22,9% 22,9%
1. Doanh thu hiện nay 524.998 655.476 678.012 770.830 820.490 915.396 991.971 1.153.266 1.233.352 1.315.706 1.317.507
1.1. Doanh thu từ dầu thô 69.179 110.205 140.106 120.436 100.082 67.510 40.186 49.583 55.000 44.600 44.600
1.2. Doanh thu từ thuế phi dầu mỏ 455.819 545.271 537.906 650.394 720.408 847.886 951.785 1.103.683 1.178.352 1.271.106 1.272.907
Doanh thu từ thuế 413.858 508.641 477.336 564.771 617.288 688.860 767.925 879.236 931.064 1.040.148 1.022.816
Doanh nghiệp Nhà nước 110.333 125.326 141.497 149.269 135.848 148.208 146.742 147.235 161.590 177.709 171.617
Doanh nghiệp Nước ngoài 63.800 76.015 65.636 109.185 121.404 138.065 158.738 171.302 189.177 213.734 205.837
Doanh nghiệp tư nhân 69.035 84.503 92.086 103.424 109.485 125.599 151.472 181.005 213.119 241.530 241.530
Ngành khác 170.690 222.797 178.117 202.893 250.551 276.988 310.973 379.694 367.178 407.175 403.832
Thuế XNK 74.068 81.406 71.276 78.253 95.603 99.315 96.247 97.018 79.986 81.100 77.756
Thuế TNCN 26.276 38.469 44.959 46.548 48.844 56.723 65.239 78.783 97.633 113.174 113.174
Khác 70.346 102.922 61.882 78.092 106.104 120.950 149.487 203.893 189.560 212.902 212.902
Doanh thu ngoài thuế 41.961 36.630 60.570 85.623 103.120 159.026 183.860 224.447 247.288 230.958 250.091
2. Viện trợ 11.868 12.103 10.267 11.124 11.050 11.844 8.519 7.910 5.000 4.000 4.000
3. Thu ngân sách (thu từ bán cổ phần trong doanh nghiệp) 51.563 54.225 46.904 46.394 46.156 70.977 100.887 127.489 120.048 91.594 91.594
II. Kinh phí chuyển nguồn (từ năm trước) & thu kết chuyển 180.843 236.500 286.022 232.764 231.868 274.955 4.700
III. Huy động đầu tư quy định tại khoản 8 Điều 3 - Luật ngân sách NN 8.012 4.678 17.247 22.952 21.044 18.170
V. TỔNG CHI (không bao gồm trả nợ gốc) 586.317 706.428 913.647 1.031.573 1.039.579 1.181.128 1.293.009 1.462.965 1.562.400 1.633.300 1.639.244
Tỷ trọng trong GDP 29,6% 31,1% 28,2% 28,8% 26,4% 28,2% 28,7% 29,2% 28,1% 26,5% 26,6%
1. Chi thường xuyên 403.151 498.122 644.835 759.893 791.127 872.275 937.951 1.016.152 1.104.835 1.170.200 1.176.144
Chi tiêu hành chính 56.129 72.423 89.172 109.093 123.120 132.843 118.169 128.080 136.295 na 144.528
Chi phí kinh tế 37.632 45.543 56.854 66.231 69.442 79.519 91.545 109.297 127.545 na 144.672
Chi phí xã hội 180.526 222.792 269.551 321.481 352.597 357.016 418.203 459.565 467.068 na 485.751
Chi phí lãi 25.400 29.786 39.884 54.084 66.738 82.022 86.882 98.900 112.518 124.884 124.884
Chi phí khác 85.947 106.394 140.880 193.403 179.230 210.875 210.097 213.710 225.642 na 232.960
Chi tăng lương 17.517 21.184 48.494 15.600 - 10.000 13.055 6.600 35.767 43.350 43.350
2. Chi đầu tư phát triển 183.166 208.306 268.812 271.680 248.452 236.832 263.357 365.526 418.365 429.300 429.300
3. Dự phòng - - - - - 4.802 33.800 33.800
VI. Chi tiêu chuyển tiếp 202.041 246.690 192.461 189.557 235.506 236.564
Ngày 11 tháng
VI. Số dư thuần từ ngân sách chính quyền địa phương 35.600 40.772 41.342 43.123 40.482 52.288
VII. Trả nợ gốc 62.516 81.126 64.817 56.579 64.404 84.497 67.068 161.340 159.744 164.857
IX. Chi tiêu ngoài ngân sách từ trái phiếu chính phủ 61.610 46.284 39.635 62.570 100.000 80.000
May
X. Thâm hụt ngân sách (theo luật GFS) (59.498) (30.908) (218.099) (265.796) (261.883) (262.911) (292.519) (301.789) (324.048) (313.594) (317.737)
1 năm
20th,2019
Tỷ trọng thâm hụt ngân sách trong GDP (IMF ước tính) -3,0% -1,4% -6,7% -7,4% -6,7% -6,3% -6,5% -6,0% -5,8% -5,1% -5,1%
XII. Thâm hụt ngân sách (theo luật Việt Nam) (109.190) (112.034) (173.815) (236.769) (249.363) (263.135) (254.000) (174.300) (204.000) (222.000) (226.143)
2008
Tỷ trọng thâm hụt ngân sách trong GDP (Việt Nam ước tính) -5,1% -4,0% -5,4% -6,6% -6,3% -6,3% -5,64% -3,48% -3,7% -3,60% -3,67%
Trang 96
Lưu ý: (không bao gồm khoản hoàn trả gốc từ năm 2017)
www.hsc.com.vn
Tốc độ tăng trưởng doanh thu và chi tiêu
Tốc độ tăng trưởng doanh thu 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019P 2019 HSC
COMPANY REPORT
I. TỔNG DOANH THU VÀ VIỆN TRỢ 26,2% 22,7% 1,9% 12,7% 6,0% 13,7% 10,3% 17,0% 5,4% 3,9% 4,0%
1. Doanh thu hiện nay 25,4% 24,9% 3,4% 13,7% 6,4% 11,6% 8,4% 16,3% 6,9% 6,7% 6,8%
1.1. Doanh thu từ dầu thô 13,2% 59,3% 27,1% -14,0% -16,9% -32,5% -40,5% 23,4% 10,9% -18,9% -18,9%
1.2. Doanh thu từ thuế phi dầu mỏ 27,4% 19,6% -1,4% 20,9% 10,8% 17,7% 12,3% 16,0% 6,8% 7,9% 8,0%
Doanh thu từ thuế 32,6% 22,9% -6,2% 18,3% 9,3% 11,6% 11,5% 14,5% 5,9% 11,7% 9,9%
Doanh nghiệp Nhà nước 31,7% 13,6% 12,9% 5,5% -9,0% 9,1% -1,0% 0,3% 9,7% 10,0% 6,2%
Doanh nghiệp Nước ngoài 28,0% 19,1% -13,7% 66,3% 11,2% 13,7% 15,0% 7,9% 10,4% 13,0% 8,8%
Doanh nghiệp tư nhân 46,0% 22,4% 9,0% 12,3% 5,9% 14,7% 20,6% 19,5% 17,7% 13,3% 13,3%
Ngành khác 30,2% 30,5% -20,1% 13,9% 23,5% 10,6% 12,3% 22,1% -3,3% 10,9% 10,0%
Thuế XNK -3,8% 9,9% -12,4% 9,8% 22,2% 3,9% -3,1% 0,8% -17,6% 1,4% -2,8%
Thuế TNCN 83,5% 46,4% 16,9% 3,5% 4,9% 16,1% 15,0% 20,8% 23,9% 15,9% 15,9%
Khác 76,6% 46,3% -39,9% 26,2% 35,9% 14,0% 23,6% 36,4% -7,0% 12,3% 12,3%
Doanh thu ngoài thuế -8,0% -12,7% 65,4% 41,4% 20,4% 54,2% 15,6% 22,1% 10,2% -6,6% 1,1%
2. Viện trợ 50,1% 2,0% -15,2% 8,3% -0,7% 7,2% -28,1% -7,1% -36,8% -20,0% -20,0%
3. Thu ngân sách (thu từ bán cổ phần trong doanh nghiệp) 30,2% 5,2% -13,5% -1,1% -0,5% 53,8% 42,1% 26,4% -5,8% -23,7% -23,7%
Tỷ trọng trong tổng doanh thu 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019P 2019 HSC
I. TỔNG DOANH THU VÀ VIỆN TRỢ 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
1. Doanh thu hiện nay 89% 91% 92% 93% 93% 92% 90% 89% 91% 93% 93%
1.1. Doanh thu từ dầu thô 12% 15% 19% 15% 11% 7% 4% 4% 4% 3% 3%
1.2. Doanh thu từ thuế phi dầu mỏ 77% 76% 73% 79% 82% 85% 86% 86% 87% 90% 90%
Doanh thu từ thuế 70% 70% 65% 68% 70% 69% 70% 68% 69% 74% 72%
Doanh nghiệp Nhà nước 19% 17% 19% 18% 15% 15% 13% 11% 12% 13% 12%
Doanh nghiệp Nước ngoài 11% 11% 9% 13% 14% 14% 14% 13% 14% 15% 15%
Doanh nghiệp tư nhân 12% 12% 13% 12% 12% 13% 14% 14% 16% 17% 17%
Ngành khác 29% 31% 24% 24% 29% 28% 28% 29% 27% 29% 29%
Thuế XNK 13% 11% 10% 9% 11% 10% 9% 8% 6% 6% 6%
Thuế TNCN 4% 5% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 7% 8% 8%
Khác 12% 14% 8% 9% 12% 12% 14% 16% 14% 15% 15%
Doanh thu ngoài thuế 7% 5% 8% 10% 12% 16% 17% 17% 18% 16% 18%
2. Viện trợ 2% 2% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 0% 0% 0%
Ngày 11 tháng
3. Thu ngân sách (thu từ bán cổ phần trong doanh nghiệp) 9% 8% 6% 6% 5% 7% 9% 10% 9% 6% 6%
Nguồn: MoF, HSC
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 97
www.hsc.com.vn
Tốc độ tăng trưởng doanh thu và chi tiêu (tiếp theo)
Tỷ lệ tăng trưởng chi tiêu 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019P 2019 HSC
COMPANY REPORT
V. T ỔNG CHI (không bao gồm trả nợ gốc) 15,4% 20,5% 29,3% 12,9% 0,8% 13,6% 9,5% 13,1% 6,8% 4,5% 4,9%
1. Chi thường xuyên 23,4% 23,6% 29,5% 17,8% 4,1% 10,3% 7,5% 8,3% 8,7% 5,9% 6,5%
Chi tiêu hành chính 38,4% 29,0% 23,1% 22,3% 12,9% 7,9% -11,0% 8,4% 6,4% 6,0%
Chi phí kinh tế 38,3% 21,0% 24,8% 16,5% 4,8% 14,5% 15,1% 19,4% 16,7% 13,4%
Chi phí xã hội 21,3% 23,4% 21,0% 19,3% 9,7% 1,3% 17,1% 9,9% 1,6% 4,0%
Chi phí lãi 24,0% 17,3% 33,9% 35,6% 23,4% 22,9% 5,9% 13,8% 13,8% 11,0% 11,0%
Chi phí khác 21,5% 23,8% 32,4% 37,3% -7,3% 17,7% -0,4% 1,7% 5,6% 3,2%
Chi tăng lương -7,2% 20,9% 128,9% -67,8% 30,6% -49,4% 441,9% 21,2%
2. Chi đầu tư phát triển 1,0% 13,7% 29,0% 1,1% -8,5% -4,7% 11,2% 38,8% 14,5% 2,6% 2,6%
3. Dự phòng
Tỷ trọng trong tổng chi tiêu 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019P 2019 HSC
V. T ỔNG CHI (không bao gồm trả nợ gốc) 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
1. Chi thường xuyên 68,8% 70,5% 70,6% 73,7% 76,1% 73,9% 72,5% 69,5% 70,7% 71,6% 71,7%
Chi tiêu hành chính 9,6% 10,3% 9,8% 10,6% 11,8% 11,2% 9,1% 8,8% 8,7%
Chi phí kinh tế 6,4% 6,4% 6,2% 6,4% 6,7% 6,7% 7,1% 7,5% 8,2%
Chi phí xã hội 30,8% 31,5% 29,5% 31,2% 33,9% 30,2% 32,3% 31,4% 29,9%
Chi phí lãi 4,3% 4,2% 4,4% 5,2% 6,4% 6,9% 6,7% 6,8% 7,2% 7,6% 7,6%
Chi phí khác 14,7% 15,1% 15,4% 18,7% 17,2% 17,9% 16,2% 14,6% 14,4%
Chi tăng lương 3,0% 3,0% 5,3% 1,5% 0,0% 0,8% 1,0% 0,5% 2,3% 2,7% 2,6%
2. Chi đầu tư phát triển 31,2% 29,5% 29,4% 26,3% 23,9% 20,1% 20,4% 25,0% 26,8% 26,3% 26,2%
3. Dự phòng 0,3% 0,0%
Nguồn: MoF, HSC

Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 98
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Những nhân tố bên ngoài vẫn là những trở lực lớn nhất của thị trường chứng khoán Việt
Nam.
Biên độ giữa lãi suất liên ngân hàng 1M & LIBOR 1M USD DXY Index và Brent
6% 120 105
110
5% 100
100
4% 95
90
COMPANY REPORT 80
3% 90
70
2% 85
60
1% 50 80
40
0%
75
30
-1%
20 70
12/2013
06/2014
12/2014
06/2015
12/2015
06/2016
12/2016
06/2017
12/2017
06/2018
12/2018
-2%
10/2013
10/2014
10/2015
10/2016
10/2017
1/2014
4/2014
7/2014
1/2015
4/2015
7/2015
1/2016
4/2016
7/2016
1/2017
4/2017
7/2017
1/2018
4/2018
7/2018
Giá Brent DXY Index
Nguồn: Bloomberg, HSC thu thập Nguồn: Bloomberg
Quá trình đảo ngược chương trình nới lỏng định Tăng trưởng tại Mỹ sẽ trở lại mức bình thường
lượng QE sẽ tăng tốc và vẫn là trở lực lớn nhất đối trong năm 2019 với những trở lực chủ yếu đến từ
với thị trường chứng khoán thế giới – Fed đã liên tục bên ngoài – Thị trường dự báo nền kinh tế Mỹ sẽ giảm
đẩy mạnh quá trình đảo ngược QE (hay còn gọi là thắt tốc xuống mức tăng trưởng bình thường là 2,5% trong
chặt định lượng - QT) trong năm 2018. Tốc độ hút tiền năm 2019 so với mức ước tính 3% của năm 2018 (nhờ
đã đạt cực đại và sẽ tiếp diễn trong khoảng năm 2019. chương trình giảm thuế). Tuy nhiên tăng trưởng việc
Trong khi đó NHTW Châu Âu ECB cũng sắp thực hiện làm trong 11 tháng đầu năm là 200.000 việc làm/tháng
quá trình đảo ngược QE từ đầu năm 2019, và điều này và trong khi tháng 11 có sự giảm tốc thì tháng 12 lại có
sẽ làm tăng đáng kể lượng tiền bị hút về hàng tháng sự tăng trưởng mạnh. Tuy nhiên chỉ số theo dõi ngành
trên thế giới. sản xuất và dịch vụ cho Viện quản lý nguồn cung Mỹ
(ISM) công bố lại cho thấy sự giảm tốc nhanh. Trong khi
Chương trình QE trị giá 2,6 nghìn tỷ EUR (2,95 nghìn tỷ đó số liệu lạm phát PCD và những số liệu lạm phát khác
USD) có quy mô lớn và kéo dài gần 4 năm. cho thấy lạm phát đã giảm tốc trong những tháng gần
đây; và như vậy lạm phát hiện không phải là vấn đề.
Rủi ro cho thị trường & nền kinh tế toàn cầu năm 2019
Các rủi ro Tác động đến nền kinh tế và thị trường chứng khoán Việt Nam Trọng số rủi ro
Tăng trưởng kinh tế vĩ mô toàn cầu đang chậm lại dẫn đầu bởi Trung Quốc; Nhật Bản và Khu vực đồng Euro. Vừa đến cao
Tăng trưởng toàn cầu chậm lại dẫn đến nguy cơ suy thoái vào năm 2020.
Định giá của thị trường chứng khoán sẽ giảm về mặt bằng bình thường dài hạn.
Tâm lý ngại rủi ro sẽ dẫn đến dòng chảy ra của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài.
Trừng phạt thương mại Cao
Rủi ro không có thỏa thuận với Trung Quốc leo thang và sụp đổ vĩ mô nghiêm trọng.
Thuế ô tô đe dọa xuất khẩu của Nhật và Đức.
Tăng trưởng thu nhập doanh nghiệp có thể chậm lại hoặc bốc hơi Thấp đến vừa
Tăng trưởng thu nhập doanh nghiệp dường như đang chậm lại trong các nền kinh tế phát triển.
Liên lụy đến thu nhập doanh nghiệp của các nền kinh tế mới nổi.
Nợ doanh nghiệp rất cao ở nhiều nước như Mỹ.
Rủi ro địa chính trị có thể lan rộng Vừa
Rút vốn đột ngột từ các thị trường cận biên và mới nổi.
Rủi ro đối với tiền tệ; FDI và nền kinh tế cơ bản.
Nguồn: HSC
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Thanh khoản toàn cầu đạt đỉnh vào tháng 3 năm 2017 Xu hướng khả dĩ nhất đối với toàn bộ tài sản nằm trên
bảng cân đối của Fed (tỷ USD)
200 4.500
4.000
150
3.500
100 3.000
2.500
Tỷ
50
2.000
COMPANY REPORT
1.500
0
1.000
-50 500
1/2009 1/2010 1/2011 1/2012 1/2013 1/2014 1/2015 1/2016 1/2017 1/2018 1/2019
0
Ngân hàng Anh Dự trữ liên bang
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
Ngân hàng Nhật Ngân hàng trung ương châu Âu
Tổng
Nguồn: BOE, Fed, BOJ, Haver Analytics, DB Global Market Research Nguồn: Federal Reserve, Thomson Reuters, Capital Economics
Theo chúng tôi, rủi ro chính đối với tăng trưởng hiện là Dự báo xu hướng biến động của đồng USD đã trở
dấu hiệu suy thoái. Sự đảo ngược của đường cong lợi nên phức tạp hơn một chút – thông thường, nếu giả
suất tại Mỹ vào đầu tháng 12 đã phát đi tín hiệu cảnh định hiện đang gần đỉnh của chu kỳ lãi suất hiện tại thì
báo về triển vọng tăng trưởng tương lai. Nguyên kinh tế cũng có thể giả định là đồng USD sẽ không tiếp tục
trưởng của IMF Maurice Obstfeld cho rằng sự giảm tốc mạnh lên. Tuy nhiên quá trình đảo ngược chương trình
tăng trưởng toàn cầu thể hiện rõ trong số liệu Q3 (GDP QE đã làm mọi việc trở nên phức tạp vì làm thu hẹp
của Nhật Bản và Đức giảm) cuối cùng sẽ ảnh hưởng thanh khoản đồng USD trên thế giới.
đến Mỹ. Gần đây, Phó chủ tịch ECB Victor Constancio
cho rằng Mỹ đang đi đến một sự giảm tốc sâu hoặc suy HSC dự báo chỉ số đô la ICE (mã DXY) biến động từ
thoái trong một hoặc hai năm tới. Bên cạnh đó nhiều 93-99 trong năm 2019. Đồng USD sẽ mạnh lên một chút
chuyên gia kinh tế cũng lo ngại thời kỳ tăng trưởng dài trong nửa đầu năm 2019 và hướng về cận trên của biên
nhất trong lịch sử hiện đại sắp chấm dứt. độ biến động trước khi yếu đi trong nửa cuối năm. Chủ
yếu do sự chi phối của quá trình đảo ngược chương
Chúng tôi kỳ vọng Fed sẽ tạm ngưng nâng lãi suất trình QE (quá trình này sẽ chấm dứt vào mùa hè). Có
6 tháng sau đợt nâng lãi suất vào tháng 12 và chính khả năng xu hướng lãi suất tại Mỹ sẽ thay đổi nếu nền
sách của cơ quan này trong tương lai sẽ phụ thuộc kinh tế Mỹ giảm tốc đáng kể.
vào số liệu kinh tế vĩ mô được công bố - Fed đã
nâng lãi suất thêm 0,25% trong tháng 12 lên 2,25-2,5%. Sau khi nâng lãi suất vào tháng 12, Fed sẽ không nâng
Hầu hết các nhà quan sát hiểu những phát biểu của lãi suất tiếp cho đến sớm nhất là mùa hè năm 2019.
các quan chức cao cấp của Fed gần đây gồm Chủ tịch Hiện quan điểm của Ủy ban FOMC của Fed đã trở nên
Jeffrey Powell, Phó chủ tịch Loel Brainard là một sự ôn hòa hơn và dựa trên số liệu vĩ mô công bố. Trong
thay đổi trong tư duy của Fed. Quan điểm của Fed đã 18 tháng qua, Fed đã nâng dần để hướng lãi suất về
chuyển từ quyết tâm nâng lãi suất về mức đã đề ra từ lãi suất trung tính (được cho là ở mức 3%). Hiện sẽ chỉ
đầu là cao hơn lãi suất trung tính sang quan điểm thận có 1 hoặc 2 đợt nâng lãi suất trừ trường hợp lạm phát
trọng hơn là sẽ tạm ngưng nâng lãi suất, có lẽ cho đến tăng. Chúng tôi không cho rằng lạm phát sẽ tăng trừ khi
mùa hè năm 2019 sau đợt nâng lãi suất cuối cùng trong một cuộc chiến tranh thương mại toàn diện với Trung
năm 2018. Và tất nhiên mọi việc sẽ còn tùy thuộc số liệu Quốc nổ ra.
kinh tế công bố.
Tốc độ thu hẹp bảng cân đối kế toán của Fed hiện đang
Chỉ báo lạm phát ưa thích của Fed là PCD vẫn thấp là cực đại. Ông Jeffrey Powell gần đây đã buộc phải
hơn mức mục tiêu 2% và chưa có dấu hiệu cho thấy thay đổi quan điểm so với trước đó (trước đó ông có
lạm phát tăng tốc mà còn có dấu hiệu của sự giảm tốc. quan điểm để quá trình giảm quy mô bảng cân đối diễn
Theo đó Fed đã bắt đầu xem xét ý kiến chung trên thị ra một cách “tự động”). Tuy nhiên Fed vẫn chưa đưa ra
trường kể từ tháng 10. Với sự tăng trưởng của thế giới mục tiêu cho quy mô tối ưu của bảng cân đối kế toán.
giảm tốc, thị trường chứng khoán và giá hàng hóa cơ Quy mô bảng cân đối kế toán của Fed đạt mức cao
bản giảm, thì cơ sở để nâng lãi suất lên trên mức trung nhất là 4,5 nghìn tỷ USD vào cuối tháng 1/2018. Hiện đã
tính đã không còn. giảm về 4,09 nghìn tỷ USD vào giữa tháng 12. Các nhà
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
quan sát đã thay đổi quan điểm về khoảng thời gian Fed trữ. Nhiều người cho rằng quy mô bảng cân đối kế toán
sẽ tiến hành thu hẹp bảng cân đối kế toán của mình. nhiều khả năng sẽ giảm về 3-3,5 nghìn tỷ USD. Cho
Các quan chức Fed đã cho rằng quy mô bảng cân đối thấy quá trình giảm quy mô bảng cân đối kế toán sẽ kết
nên giảm từ khoảng 4,5 nghìn tỷ USD xuống khoảng thúc trong 6-9 tháng.
2,5-3 nghìn tỷ USD. Hiện có lẽ quy mô bảng cân đối
sẽ giảm về một khoảng cao hơn thế. Điều này liên hệ Sau khi quá trình này hoàn tất và giả định lãi suất tại Mỹ
trực tiếp đến mức dự trữ của hệ thống ngân hàng do chỉ tăng 1 hoặc 2 lần trong năm 2019 (đây là quan điểm
số lượng trái phiếu Fed nắm giữ sẽ quyết định mức dự chính của chúng tôi), thì có lẽ đồng USD sẽ yếu đi trong
COMPANY REPORT nửa cuối năm 2019.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tăng trưởng GDP của Trung Quốc theo quý (hàng năm) Tỷ trọng nợ trong GDP của Trung Quốc
300%
10,5
10
250%
9,5
9 200%
8,5
150%
8
7,5 100%
7
COMPANY REPORT
50%
6,5
6 0%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017e
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
Q4
Q1
Q2
Q3
2010
2011
2011
2011
2011
2012
2012
2012
2012
2013
2013
2013
2013
2014
2014
2014
2014
2015
2015
2015
2015
2016
2016
2016
2016
2017
2017
2017
2017
2018
2018
2018
Nợ doanh nghiệp Nợ hộ gia đình Nợ chính phủ
Nguồn: Bloomberg Nguồn: JP Morgan
Thị trường chứng khoán Mỹ vẫn còn nhiều rủi ro Kịch bản này không thuận lợi cho xu hướng tăng của thị
giảm đặc biệt nếu lợi nhuận các doanh nghiệp giảm trường và có lẽ còn cho thấy rủi ro giảm đáng kể. Nếu
trong năm nay – Thị trường chứng khoán Mỹ rung lắc tăng trưởng lợi nhuận kém đi và định giá đã cao do lãi
rất mạnh trong thời gian gần đây và điều này cho thấy suất thấp, thì thị trường sẽ được định giá lại một cách
tâm lý NĐT rất mong manh. Nền kinh tế Mỹ vẫn tăng mạnh mẽ.
trưởng trên mức bình thường nhưng thị trường chứng
khoán lại trải qua những lúc hoảng loạn thực sự. NĐT Nền kinh tế Trung Quốc rõ ràng đang giảm tốc
ngày càng lo ngại xu hướng tăng dài của thị trường hiện nhanh – Số liệu gần đây có vẻ đã xác nhận xu hướng
đang đến hồi kết. Vấn đề chính là cho dù điều gì xảy ra, vốn đã thể hiện rõ trong thời gian qua. Đó là nền kinh
thì tăng trưởng GDP và lợi nhuận của các doanh nghiệp tế Trung Quốc đang dần giảm tốc do tổng hợp các yếu
trong năm 2019 sẽ kém ấn tượng hơn nhiều so với năm tố: yếu tố cơ cấu, yếu tố quy định pháp lý và yếu tố bên
2018. Nhiều người chỉ xem xét xem liệu cả tăng trưởng ngoài. Nhiều khả năng điều này sẽ còn tiếp diễn trong
GDP và lợi nhuận của các doanh nghiệp sẽ giảm tốc năm 2019 do những nhân tố trên không phải là nhân tố
bao nhiêu mà không xem xét xem liệu mức tăng trưởng ngắn hạn. Trên thực tế, World Bank dự báo tăng trưởng
đạt được vào Q1 & Q2 là khó bền vững. Có những nhân kinh tế của Trung Quốc có thể giảm tốc xuống còn 6,2%
tố làm phức tạp thêm tình hình là tranh chấp thương trong năm 2019 từ mức ước tính 6,5% trong năm 2018.
mại cộng với sự thiếu nhất quán về mặt chính sách của
Nhà Trắng ở những lĩnh vực quan trọng hiện nay. Những dấu hiệu giảm tốc đã xuất hiện nhiều. Kim ngạch
xuất khẩu của Trung Quốc tăng 5,4% so với cùng kỳ
Mức P/E dự phóng của chỉ số S&P 500 xấp xỉ mức trong tháng 11, đạt 227,4 tỷ USD, giảm tốc mạnh từ
trung vị, là 18 lần. Tuy nhiên, chỉ số thị giá/doanh thu; mức tăng 12,6% so với cùng kỳ của tháng 10 (theo số
EV/EBIDTA và P/B của chỉ số S&P 500 hiện đang sát liệu của hải quan nước này). Trong khi đó kim ngạch
mức cao nhất từ trước đến nay, và cao hơn nhiều mức nhập khẩu tháng 11 tăng 3% so với cùng kỳ đạt 182,7
trung vị. Và điều này là nhờ lợi nhuận đã đạt cao kỷ lục tỷ USD, giảm tốc mạnh so với mức tăng 20,3% so với
trong khi lãi suất ở mức thấp kỷ lục trong 10 năm qua. cùng kỳ trong tháng 10. Có thể nói tác động tăng xuất
Nói cách khác, một thập kỷ (1) tăng trưởng lợi nhuận nhập hàng trước khi áp thuế trong những tháng gần đây
cao hơn bình thường và (2) vốn rẻ đã tạo ra mức định đã giảm xuống và tác động của tranh chấp thương mại
giá thặng dư cho sự tăng trưởng. đang diễn ra đang bắt đầu ảnh hưởng. Chỉ số PMI chính
thức tháng 12 công bố cuối tháng đã giảm xuống 49,4;
Tỷ suất lợi nhuận hoạt động đã không tăng và thậm chí cho thấy lần đầu tiên kể từ năm 2016 chỉ số này ở bên
với lãi suất tăng cộng với nhu cầu xuất khẩu giảm, có dưới mốc 50, cho thấy sự thu hẹp.
thể nói rằng tỷ suất này còn giảm từ mức cao hiện nay.
Theo đó lợi nhuận có thể giảm khá nhanh và khiến cho Tổng cục thống kê Trung Quốc gần đây đã công bố do-
định giá của thị trường trở nên đắt đỏ. Thi trường kỳ anh số bán lẻ tăng 8,1% so với cùng kỳ trong tháng 11
vọng doanh thu tăng trưởng 5-6% còn lợi nhuận thì từ (tháng trước tăng 8,6% so với cùng kỳ); đây là tốc độ
tăng trưởng nhẹ đến tăng trưởng sát 10% hay thậm chí tăng kém nhất kể từ tháng 5/2003. Doanh số bán ô tô
còn tăng trưởng âm ở mức 2 con số. thực tế đã giảm mạnh 10% so với cùng kỳ trong tháng
11. Cũng trong tháng 11, giá trị sản lượng công nghiệp
tăng 5,4% so với cùng kỳ (tháng 10 và 11 tháng đầu
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
năm tăng 5,9%). Một điểm sáng duy nhất trong các số nới lỏng đáng kể và thay vào đó phát đi thông điệp sẽ
liệu kinh tế của Trung Quốc được công bố là đầu tư tài điều hành chính sách một cách khôn khéo. Có những
sản cố định tăng tốc nhẹ, ghi nhận mức tăng 5,9% trong hạn chế về mặt chính sách ở đây cộng với tác động
11 tháng đầu năm từ mức tăng 5,7% trước đó. ngày càng lớn của tranh chấp thương mại đã khiến
chúng tôi tỏ ra thận trọng về triển vọng tăng trưởng của
Lợi nhuận của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp Trung Quốc trong năm 2019. Cho dù nếu giả định tranh
giảm 1,8% so với cùng kỳ trong tháng 11, lần giảm đầu chấp thương mại sẽ được giải quyết vào cuối Q1, thì
tiên kể từ tháng 12/2015 và là sự đảo chiều mạnh từ với những vấn đề về cơ cấu dài hạn trong nền kinh tế
mứcCOMPANY
tăng 3,6%REPORT
trong tháng 10. Nếu điều chỉnh theo Trung Quốc, chúng tôi cho rằng nền kinh tế này sẽ tiếp
yếu tố mùa vụ thì mức giảm còn sâu hơn. Điều này tục tăng trưởng thấp hơn bình thường trong một thời
phản ánh sự suy giảm mạnh hoạt động đầu tư cơ bản gian nhất định.
ở thượng nguồn chuỗi giá trị. Chúng tôi cũng thấy rằng
đây là số liệu quan trọng vì sẽ đóng góp trực tiếp vào Do vậy, trong kịch bản cơ sở của chúng tôi, tăng trưởng
GDP danh nghĩa và GDP thực. ở hầu hết các lĩnh vực trong nền kinh tế của Trung Quốc
trong năm 2019 sẽ giảm tốc. Và giải pháp đối với tranh
Chúng tôi thấy áp lực lạm phát đang giảm. PPI chỉ tăng chấp thương mại và chi tiêu cho cơ sở hạ tầng được
2,7% so với cùng kỳ trong tháng 11, mức thấp nhất đẩy nhanh nhằm hỗ trợ tăng trưởng. Dưới hình thức
trong hơn 2 năm. Trong khi đó CPI tăng 2,2% so với kích thích tài khóa với giá trị kích thích có thể lên đến
cùng kỳ; thấp hơn kỳ vọng. 4-5 nghìn tỷ CNY. Tuy nhiên cho dù chính phủ Trung
Quốc có làm gì, thì tăng trưởng của nước này trong
Lạm phát giảm cho phép cơ quan quản lý có thể nới năm 2019 vẫn sẽ dưới mức bình quân. Với tình trạng
lỏng chính sách tiền tệ, nhiều khả năng là tiếp tục giảm này tiếp diễn, chỉ số Shanghai Composite Index đã mất
tỷ lệ dự trữ bắt buộc cho các NHTM. Cho dù vậy, với tỷ 25%; là mức giảm mạnh nhất thế giới. Định giá hiện đã
lệ nợ cao thì Trung Quốc không có nhiều lựa chọn để rẻ hơn nhiều và nếu thỏa thuận thương mại đạt được,
kích thích nền kinh tế mà không làm cho tỷ lệ nợ tiếp thì có thể kỳ vọng thị trường chứng khoán Trung Quốc
tục tăng lên. NHTW Trung Quốc PBOC đã cảnh báo đối sẽ có sự hồi phục mạnh trong khoảng 1 tháng.
với những người kỳ vọng chính sách tiền tệ sẽ được
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Rủi ro cho thị trường & nền kinh tế toàn cầu năm 2019
Các rủi ro Tác động đến nền kinh tế và thị trường chứng khoán Việt Nam Trọng số rủi ro
Tăng trưởng kinh tế vĩ mô toàn cầu đang chậm lại dẫn đầu bởi Trung Quốc; Nhật Bản và Khu vực đồng Euro Vừa đến cao
Tăng trưởng toàn cầu chậm lại dẫn đến nguy cơ suy thoái vào năm 2020
Định giá của thị trường chứng khoán sẽ giảm về mặt bằng bình thường dài hạn
Tâm lý ngại rủi ro sẽ dẫn đến dòng chảy ra của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài
Trừng phạt thương mại Cao
COMPANY REPORTRủi ro không có thỏa thuận với Trung Quốc leo thang và sụp đổ vĩ mô nghiêm trọng
Thuế ô tô đe dọa xuất khẩu của Nhật và Đức
Tăng trưởng thu nhập doanh nghiệp có thể chậm lại hoặc bốc hơi Thấp đến vừa
Tăng trưởng thu nhập doanh nghiệp dường như đang chậm lại trong các nền kinh tế phát triển
Liên lụy đến thu nhập doanh nghiệp của các nền kinh tế mới nổi
Nợ doanh nghiệp rất cao ở nhiều nước như Mỹ
Rủi ro địa chính trị có thể lan rộng Vừa
Rút vốn đột ngột từ các thị trường cận biên và mới nổi
Rủi ro đối với tiền tệ; FDI và nền kinh tế cơ bản
Nguồn: HSC
Nền kinh tế Nhật Bản bất ngờ suy giảm - Trong Q3, Tăng trưởng khu vực đồng Euro cũng đang giảm
nền kinh tế Nhật Bản suy giảm 2,5% so với cùng kỳ; cao tốc – Tăng trưởng khu vực đồng Euro đã và đang giảm
hơn nhiều mức suy giảm theo ước tính ban đầu là 1,2%. tốc trong năm 2018. Chỉ số Markit PMI ngành sản xuất
GDP Q3 cũng giảm 0,6% so với quý liền trước. Chi cho của EU đã giảm từ mức cao khoảng 60 vào đầu năm
đầu tư cơ bản của khu vực tư nhân đã giảm 2,8% so với xuống còn 51,8 trong thời gian gần đây. PMI tổng hợp
quý liền trước so với ước tính ban đầu là giảm 0,2%. Lý giảm xuống 51,3 tại khu vực Eurozone, xuống 52,2 tại
do chính ở đây là một loạt các thảm họa tự nhiên đã xảy Đức và 49,3 tại Pháp.
ra trong quý và ảnh hưởng đến sản xuất công nghiệp. ECB đã giảm mục tiêu tăng trưởng GDP khu vực Euro-
Bên cạnh đó, nhu cầu tại Trung Quốc & Châu Âu suy zone cho năm 2019 còn 1,7%. Vẫn cao hơn nhiều mức
giảm cộng với tác động từ tranh chấp thương mại đã tăng trưởng thực tế là 0,2% vào Q3/2018.
khiến cho niềm tin của doanh nghiệp sụt giảm mạnh.
Mặc dù hầu hết các chuyên gia kỳ vọng GDP Q4 sẽ tích Ngay cả nền kinh tế hùng mạnh nhất châu Âu cũng
cực thì mức độ hồi phục nhiều khả năng sẽ không lớn. đang giảm tốc. Văn phòng thống kê liên bang Đức vào
giữa tháng 12 đã công bố kim ngạch xuất khẩu (điều
Chính sách tiền tệ đã không có nhiều hiệu quả với chỉnh theo yếu tố mùa vụ) chỉ tăng 0,7% so với tháng
chương trình QE đã được thực hiện hết tốc lực và lãi liền trước; thấp hơn mức tăng 1,3% so với tháng liền
suất duy trì âm trong nhiều năm. Trong khi đó chính trước của kim ngạch nhập khẩu. Điều này có nghĩa là
sách tài khóa lại thắt chặt hơn với kế hoạch tăng thuế thặng dư thương mại đã thu hẹp xuống cò 17,3 tỷ EUR
tiêu dùng từ 8% lên 10% năm 2019. Thuế tiêu dùng (19,68 tỷ USD) từ 17,7 tỷ EUR trong tháng trước đó.
tăng đã dẫn đến suy thoái tại Nhật Bản trước đây cho Nhu cầu toàn EU đang yếu đi và điều này một phần là
dù khi đó tình hình kinh tế vẫn khá tốt. Rõ ràng lần này do ảnh hưởng lan truyền từ sự yếu đi tại Trung Quốc.
mọi việc đã khác. Và trước sự kiện này, chính quyền
ông Abe đã sử dụng chính sách ưu đãi thuế ô tô và nhà Những lựa chọn của EU để ứng phó với sự giảm tốc là
ở nhằm làm giảm bớt tác động tăng thuế tiêu dùng. Mặc rất hạn chế. Lãi suất đã ở 0% hoặc âm trong khi tỷ lệ nợ
dù có những biện pháp kể trên, thì khả năng suy yếu của chính phủ cao cho thấy chính sách tài khóa không
của nền kinh tế Nhật Bản (đã thể hiện qua vài quý) trong thể là một cứu cánh. Do vậy khi ECB nói rằng cơ quan
năm sau là vẫn cao. này không kỳ vọng sẽ nâng lãi suất ít nhất là cho đến
mùa hè năm 2019, thì nhiều nhà quan sát cho rằng ECB
sẽ còn phải tiếp tục không nâng lãi suất trong thời gian
lâu hơn nữa.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Vấn đề Brexit chủ yếu ảnh hưởng đến Anh nhưng thời gian chuyển tiếp hoặc yêu cầu thực hiện lại một
sự bất ổn không có lợi cho tâm lý NĐT trên thị cuộc trưng cầu dân ý. Trung tâm của vấn đề là một điều
trường chứng khoán thế giới – Đến ngày 21/1 Quốc đơn giản: đó là gần như không thể tách rời EU ra khỏi
hội Anh cần bỏ phiếu cho thỏa thuận Brexit. Tuy nhiên việc tránh một đường biên giới cứng giữa Bắc Ireland
EU không muốn nhượng bộ thêm nên nhiều khả năng và Cộng hòa Ireland. Và sẽ phải có nhượng bộ ở đây.
Quốc hội Anh sẽ không thông qua thỏa thuận. Và mọi Như vậy kết cục khả dĩ có lẽ là gia hạn thời gian chuyển
việc trở nên rất phức tạp. Chính phủ Anh có thể kéo dài tiếp hoặc tổ chức một cuộc trưng cầu dân ý lần thứ 2.
COMPANY REPORT
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Tranh chấp thương mại giữa Mỹ và Trung Quốc vừa là mối lo vừa là cơ hội lớn cho Việt Nam.
Đàm phán giữa Trung Quốc và Mỹ sẽ tiếp tục diễn ra Tăng trưởng GDP của Việt Nam có thể mất đi 0,5-1%
trong tháng 1 và tháng 2 cho đến khi thời hạn 90 ngày nếu căng thẳng thương mại trở thành một cuộc chiến
kết thúc. Và tùy thuộc vào tiến triển đạt được mà thời tranh thương mại toàn diện và kéo dài hơn 12 tháng
hạn này có thể được xem xét nới thêm. Đây là một quá nữa. HSC cho rằng tác động đối với Việt Nam sẽ lớn
trình chỉ có 2 khả năng, đó là tranh chấp được giải quyết hơn nhiều nếu như tranh chấp thương mại kéo dài. Vì
hoặc là không. HSC cho rằng khả năng đầu sẽ xảy ra. chiến tranh thương mại sẽ tác động đến nhiều quốc gia,
COMPANY REPORT khiến cho quá trình toàn cầu hóa bị đảo ngược. Trong
Rõ ràng kết quả tốt nhất đối với nền kinh tế Việt Nam là kịch bản xấu nhất là đàm phán thương mại đổ vỡ, thì
đàm phán sẽ đi đến một giải pháp tháo gỡ tranh chấp. có thể giả định Mỹ sẽ áp thuế 25% đối với toàn bộ hàng
Ở nhiều khía cạnh thì điều này sẽ tốt nhất cho các bên. hóa nhập khẩu từ Trung Quốc, từ ngày 1/4/2019. Theo
Vì khi đó thương mại toàn cầu có thể hồi phục với sự đó, trong mô hình của mình chúng tôi ước tính tăng
hồi phục của Trung Quốc và các nền kinh tế trong khu trưởng GDP của Việt Nam có thể mất từ 0,5-1%; do:
vực. Trong khi đó quá trình chuyển hoạt động sản xuất
từ Trung Quốc sang Việt Nam sẽ vẫn tăng tốc trước lo • Kim ngạch xuất khẩu sang Trung Quốc giảm tốc
ngại mối quan hệ giữa Mỹ và Trung Quốc chuyển nhiều nếu nền kinh tế Trung Quốc giảm tốc đáng kể. Nếu
hơn sang hướng đối đầu. Và cho dù mọi việc có ra sao Mỹ áp thuế 25% với hàng hóa Trung Quốc thì tăng
thì mối quan hệ nói trên cũng không thể quay lại như trưởng GDP của nước này có thể mất đi 0,5%.
trước. Các nhà sản xuất đã ra các quyết định dài hạn
và nhiều nhà sản xuất thấy rằng đặt toàn bộ hoạt động • Kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam sang Mỹ có hàm
sản xuất của mình tại Trung Quốc là khá rủi ro. Trong lượng sản xuất tại Trung Quốc cao cũng có thể có
kịch bản này, toàn bộ những giả định trên về nền kinh nguy cơ bị áp thuế trong tương lai.
tế Việt Nam trong năm 2019 sẽ vẫn đúng. Trên thực tế
kịch bản cơ sở của chúng tôi là quá trình đàm phán sẽ • Ảnh hưởng đến hàng hóa của Việt Nam xuất khẩu
đi đến được một thỏa thuận. sang Nhật Bản, Đài Loan và Hàn Quốc để xuất lại
sang Trung Quốc và thậm chí là Mỹ.
Tuy nhiên vẫn có khả năng đàm phán thương mại sẽ
không đi đến được một thỏa thuận. Trong kịch bản này, • Ảnh hưởng từ thương mại toàn cầu nói chung khi
HSC ước tính tăng trưởng GDP của Việt Nam sẽ mất thương mại toàn cầu suy giảm.
đi khoảng 0,1-0,2% trong năm 2019 và 0,3% trong năm
2020 nếu căng thẳng thương mại Mỹ - Trung Quốc leo • Nhiều ảnh hưởng khác về mặt vĩ mô.
thang. Đặc biệt nếu Mỹ quyết định áp thuế thêm 10%
vào năm 2019 và 2020. Điều này sẽ khiến xuất khẩu • Áp lực đối với tỷ giá khi các đồng tiền biến động
hàng hóa trung gian sang Trung Quốc của Việt Nam mạnh hơn do ảnh hưởng từ hoạt động thương mại,
giảm ở mức tương đương 10%; ước tính chỉ ở mức chênh lệch mặt bằng lãi suất và quá trình thu hẹp
120 triệu USD. chương trình QE.
Theo IMF, căng thẳng thương mại hiện giờ giữa Mỹ và • Áp lực đối với CPI khi nhiều loại hàng hóa trở nên
phần còn lại của thế giới có thể khiến nền kinh tế thế đắt đỏ hơn khi các chuỗi cung ứng toàn cầu bị gián
giới mất đi 0,5% tăng trưởng, tương đương 430 tỷ USD đoạn. Và nếu các chuỗi cung ứng này cũng chịu
vào năm 2020. Nói cách khác: ảnh hưởng trực tiếp và gián tiếp từ hành động áp
thuế.
• Ảnh hưởng từ chiến tranh thương mại đối với tăng
trưởng toàn cầu sẽ chưa thể hiện rõ trong năm
2019.
• Nhưng tác động sẽ rất đáng ngại nếu tranh chấp

thương mại kéo dài sang năm sau hoặc leo thang.
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Cải cách thị trường vốn sẽ là câu chuyện của thị trường trong năm 2019 với nhiều thay đổi
lớn nhiều khả năng sẽ được thực hiện trong năm 2020.
Quyền tiếp cận thị trường vẫn là thách thức lớn nhất tại Mục đích của dự thảo là để nâng số doanh nghiệp nới
thị trường chứng khoán Việt Nam trong trung hạn. Cơ room lên 100%. Tuy nhiên, có 2 vấn đề quan trọng có
quan quản lý đã xem xét nhiều phương án mở cửa thị thể ảnh hưởng đến số doanh nghiệp được xếp vào
trường cho NĐTNN trong vài năm qua trong khi đồng nhóm những doanh nghiệp còn lại.
thời cố gắng thỏa mãn tiêu chí về ngành kinh doanh
COMPANY REPORT
có điều kiện và chứng khoán nói chung. Mục tiêu vẫn 1. Công ty có tỷ lệ sở hữu của NĐTNN trên 51% sẽ
là cố gắng được MSCI nâng hạng lên thị trường mới được coi là doanh nghiệp nước ngoài theo các luật
nổi trong vài năm tới. Mục tiêu này hiện vẫn hơi khó khác như Luật kinh doanh bất động sản và Luật
đạt một chút vì trong năm 2018 vẫn chưa có nhiều thay thuế.
đổi được thực hiện. Một số cổ phiếu đã nới room lên
100% trong năm 2018 gồm có cổ phiếu mới niêm yết 2. Các doanh nghiệp niêm yết thường đăng ký nhiều
YEG. Tuy nhiên cách tiếp cận từ dưới lên đối với vấn ngành nghề kinh doanh trong điều lệ của mình. Do
đề cải thiện quyền tiếp cận thị trường đã đem đến kết vậy rất dễ có nhiều công ty có ngành nghề thuộc
quả là mới chỉ có 31 công ty nới cho đến nay nới room danh sách 243 ngành nghề kinh doanh có điều kiện.
lên 100%.
Chúng tôi thấy dự thảo luật chứng khoán là một bước
Một diễn biến quan trọng của năm là dự thảo Luận tiến trong việc cải thiện quyền tiếp cận thị trường. Điểm
chứng khoán đã được công bố. Và thay đổi chính trong mấu chốt để thấy điều này là UBCKNN sẽ được trao
dự thảo là những doanh nghiệp niêm yết không có thêm quyền hành với những quyết định trong tương lai
ngành nghề nằm trong diện kinh doanh có điều kiện sẽ về các loại cổ phiếu có thể được đưa dưới hình thức
được tự động nới room lên 100%. Hiện việc nới room Thông tư hoặc Nghị định. Từ đó có thể sẽ đẩy nhanh
tùy thuộc vào ý chí của ban lãnh đạo doanh nghiệp. đáng kể quá trình này.
Sẽ có 3 mức room như sau: Sau khi lấy ý kiến từ các bên có liên quan, dự thảo luật
nhiều khả năng sẽ được trình Quốc hội xem xét thông
• Ngành ngân hàng – room vẫn là 30% qua trong 2 kỳ họp dự kiến diễn ra trong năm 2019. Và
dự kiến dự thảo luật được thông qua sẽ có hiệu lực từ
• Doanh nghiệp có ngành nghề thuộc nhóm 243 năm 2020.
ngành kinh doanh có điều kiện – vẫn là 49%
• Những doanh nghiệp còn lại – room tự động nới lên

100%
www.hsc.com.vn
VN30 - 6 trong số 30 cổ phiếu, room dành cho NĐTNN đã đầy hoặc gần đầy
COMPANY REPORT
Mã CP Tên Doanh nghiệp Tỷ trọng Giá CP Số lượng CP Số lượng CP GT vốn hóa TT Khối lượng % tỷ lệ NĐT KL còn được GT còn được % SH
đang lưu hành niêm yết (USD) NĐT NN được NN được phép mua đầu phép mua đầu nước
phép sở hữu phép sở hữu ngày ngày (USD) ngoài (%)
VPB VPBank 6,9% 21.800 2.456.748.366 2.456.748.366 2.359.344.246 570.052.382 23% - - 23%
MWG Thế giới di động 4,2% 87.900 430.441.942 430.441.942 1.666.777.388 211.075.666 49% - - 49%
MBB MBBank 4,5% 21.800 2.160.451.381 2.160.451.381 2.074.794.718 432.090.276 20% 2 2 20%
PNJ Vàng Phú Nhuận 2,4% 98.100 162.138.615 162.139.324 700.695.953 79.448.268 49% 7 30 49%
GMD Gemadept 1,2% 28.600 296.924.957 296.924.957 374.099.285 145.493.228 49% 7 9 49%
REE Cơ Điện Lạnh REE 1,0% 32.400 310.050.926 310.058.841 442.539.648 151.928.832 49% 902 1.287 49%
FPT FPT Corp 3,5% 44.150 613.554.396 613.636.772 1.193.322.757 300.682.018 49% 2.703 5.257 49%
CTG VietinBank 1,4% 22.350 3.723.404.556 3.723.404.556 3.665.995.235 1.117.021.366 30% 532.120 523.916 30%
CTD Xây dựng Coteccons 1,2% 161.500 78.288.344 78.355.000 556.985.355 38.393.950 49% 4.050.381 28.816.587 44%
BMP Nhựa Bình Minh 0,4% 57.300 81.860.938 81.860.938 206.635.760 81.860.938 100% 18.899.746 47.707.288 77%
VJC Vietjet Air 6,1% 128.000 541.611.334 541.611.334 3.054.019.857 162.483.400 30% 34.773.160 196.077.730 24%
CII Hạ tầng Kỹ thuật TP.HCM 0,9% 26.500 280.043.273 280.043.273 326.922.764 196.030.291 70% 42.891.661 50.071.763 55%
DHG Dược Hậu Giang 0,5% 82.500 130.746.071 130.746.071 475.178.452 130.746.071 100% 66.599.729 242.047.473 49%
KDC Tập đoàn KIDO 0,5% 24.500 205.661.141 256.653.397 221.969.073 125.760.164 49% 70.353.165 75.931.830 22%
MSN Tập đoàn Masan 7,6% 85.500 1.163.149.548 1.163.149.548 4.381.025.831 569.943.278 49% 100.675.482 379.196.199 40%
DPM Đạm Phú Mỹ 0,6% 21.400 391.334.260 391.400.000 368.923.047 191.786.000 49% 108.452.849 102.241.893 21%
PLX Petrolimex 1,2% 60.000 1.158.813.235 1.158.813.235 3.062.942.471 258.775.616 22% 117.124.880 309.581.181 11%
HSG Tập đoàn Hoa Sen 0,3% 7.250 384.871.028 384.990.328 122.921.364 188.645.260 49% 126.962.480 40.549.691 16%
STB Sacombank 3,8% 12.800 1.803.653.429 1.885.215.716 1.017.038.057 445.564.701 100% 207.263.231 116.870.897 13%
SSI Chứng khoán SSI 1,5% 29.300 499.170.330 500.063.684 644.303.554 500.063.684 100% 207.819.028 268.242.182 58%
HPG Hòa Phát 7,3% 33.500 2.123.907.166 2.123.907.166 3.134.400.443 1.040.714.511 49% 213.601.607 315.227.041 39%
ROS Xây dựng FLC FAROS 0,9% 36.400 567.598.121 567.598.121 910.157.339 278.123.079 49% 266.155.186 426.786.289 2%
VCB Vietcombank 3,5% 56.500 3.597.768.575 3.597.768.575 8.954.798.436 1.079.330.572 30% 331.322.111 824.656.356 21%
NVL Đầu tư Địa ốc No Va (Novaland) 3,7% 67.000 907.455.928 907.455.928 2.678.394.149 448.157.270 49% 379.656.974 1.120.573.447 7%
VRE Vincom Retail 5,9% 32.200 2.328.818.410 2.328.818.410 3.303.434.044 1.141.121.020 49% 406.225.578 576.231.877 32%
SBT Mía đường Thành Thành Công - Biên Hòa 1,1% 20.600 495.417.773 557.018.673 449.586.173 557.018.673 100% 496.123.832 450.226.914 11%
SAB SABECO 4,3% 250.400 641.281.186 641.281.186 7.073.868.237 641.281.186 100% 578.652.816 6.383.024.895 10%
VNM VINAMILK 10,9% 135.000 1.741.426.616 1.741.687.793 10.356.501.901 1.741.687.793 100% 709.105.211 4.217.145.528 59%
Ngày 11 tháng
GAS PV Gas 1,6% 95.800 1.913.950.000 1.913.950.000 8.077.374.890 937.835.500 49% 872.943.782 3.684.053.494 3%
VIC VinGroup 11,2% 102.700 3.191.621.230 3.191.621.230 14.439.625.565 1.310.248.492 41% 1.012.194.240 4.579.398.610 9%
Nguồn: Bloomberg, HSX
May1 năm
20th,2019
2008
Trang 108
Ngày 11 tháng
May1 năm
20th,2019
2008
Thâm nhập thị trường - các ý tưởng về cách cải thiện

Thâm nhập thị trường - cách giải quyết Điểm thuận lợi Điểm bất lợi
Luật chứng khoán mới Có thể dỡ bỏ các hạn chế chung về Tự động xóa bỏ giới hạn cho các cổ Chỉ áp dụng trên thị trường
giới hạn sở hữu nước ngoài phiếu niêm yết trong các lĩnh vực chứng khoán
không hạn chế
Áp dụng cho các cổ phiếu niêm yết Các cơ quan quản lý khác có thể
bỏ qua
Chứng chỉ lưu ký không Vẫn được bàn đến đặc biệt bởi lãnh Giải pháp gọn gàng và dễ dàng Yêu cầu thay đổi về lập pháp
COMPANY
có quyền REPORTđạo HoSE
biểu quyết
Cho phép cổ phiếu nước ngoài mua Không rõ nếu Ủy ban Chứng
vượt quá giới hạn quyền biểu quyết khoán Nhà nước hỗ trợ hay
không
Tất cả các lợi ích kinh tế khác vẫn
còn
Cổ phần vàng Có thể được áp dụng trong trường Có thể cho phép sở hữu nước ngoài Chỉ được sử dụng ở một số quốc
hợp đặc biệt cho các ngành rất hạn 100% gia
chế
Phương án triển khai NVDR vẫn là là một hướng mở Theo HSC, hai phương án có thể sử dụng để cho phép
trong tương lai – Cơ quan quản lý đã xem xét phương sự giao dịch không hạn chế đối với cổ phiếu của doanh
án này trước đây nhưng vẫn chưa có quyết định cụ thể. nghiệp có room từ 49% trở xuống là NVDR hoặc quyền
Tuy nhiên theo dự thảo Luật chứng khoán, thì phương chọn cổ phiếu vàng. Điều này đặc biệt đúng trong bối
án NVDR có thể được triển khai dễ dàng hơn nhiều so cảnh hoạt động tăng vốn có thể trở nên cực kỳ khó khăn
với trước đây. Cụ thể: đối với các doanh nghiệp bị hạn chế về room.
• NVDR có thể được ban hành dưới dạng Nghị định

hoặc Thông tư.
• Và nếu vậy chỉ cần Chính phủ phê duyệt và không

cần phải được thông qua tại Quốc hội.
Khuyến cáo
May 20th, 2008
Báo cáo này được viết và phát hành bởi HSC hoặc một trong các chi nhánh để phân phối tại Việt Nam và nước ngoài. Các ý kiến,
dự báo và ước tính chỉ thể hiện quan điểm của người viết tại thời điểm phát hành, không được xem là quan điểm của HSC và có
thể thay đổi mà không cần thông báo. HSC không có nghĩa vụ phải cập nhật, sửa đổi báo cáo này dưới mọi hình thức cũng như
thông báo với người đọc trong trường hợp các quan điểm, dự báo và ước tính trong báo cáo này thay đổi hoặc trở nên không
chính xác. Thông tin trong báo cáo này được thu thập từ nhiều nguồn khác nhau và chúng tôi không đảm bảo về sự hoàn chỉnh
cũng như độ chính xác của thông tin.
Giá cả và các công cụ tài chính có thể thay đổi mà không báo trước. HSC có thể sử dụng các nghiên cứu trong báo cáo này cho
hoạt động mua bán chứng khoán tự doanh hoặc mua bán chứng khoán cho các quỹ mà HSC đang quản lý. HSC có thể giao dịch
choCOMPANY
chính công REPORT
ty theo những gợi ý về giao dịch ngắn hạn của các chuyên gia phân tích trong báo cáo này và cũng có thể tham
gia vào các giao dịch chứng khoán trái ngược với ý kiến tư vấn và quan điểm thể hiện trong báo cáo này.
Các thông tin cũng như ý kiến trong báo cáo không mang tính chất mời chào mua hay bán bất cứ chứng khoán, quyền chọn, hợp
đồng tương lai hay công cụ phái sinh nào. Cán bộ của HSC có thể có các lợi ích tài chính đối với các chứng khoán và các công
cụ tài chính có liên quan được đề cập trong báo cáo. Báo cáo nghiên cứu này được viết với mục tiêu cung cấp những thông tin
khái quát. Báo cáo này không nhằm tới những mục tiêu đầu tư cụ thể, tình trạng tài chính cụ thể hay nhu cầu cụ thể của bất kỳ
người nào nhận được hoặc đọc báo cáo này. Nhà đầu tư phải lưu ý rằng giá chứng khoán luôn biến động, có thể lên hoặc xuống.
Những diễn biến trong quá khứ, nếu có, không hàm ý cho những kết quả tương lai.
Các công cụ tài chính được đề cập trong báo cáo có thể sẽ không phù hợp với tất cả nhà đầu tư. Nhà đầu tư phải có quyết định
của riêng mình bằng cách tham khảo các nhà tư vấn tài chính độc lập nếu cần thiết và dựa trên tình hình tài chính và mục tiêu
đầu tư cụ thể của mình.
Báo cáo này là tài sản của HSC và không được công bố rộng rãi ra công chúng, vì vậy không ai được phép sao chép, tái sản xuất,
phát hành cũng như tái phân phối bất kỳ nội dung nào của báo cáo vì bất kỳ mục đích nào nếu không có văn bản chấp thuận của
HSC. Khi sử dụng các nội dung đã được HSC chấp thuận, xin vui lòng ghi rõ nguồn khi trích dẫn. Mọi cá nhân, tổ chức sẽ chịu
trách nhiệm đối với HSC về bất kỳ tổn thất hoặc thiệt hại nào mà HSC hoặc khách hàng của HSC phải chịu do bất kỳ hành vi vi
phạm theo Khuyến cáo này và theo quy định của pháp luật.
GIẢI THÍCH CÁC MỨC ĐÁNH GIÁ CỔ PHIẾU
MUA: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích vượt thị trường chung trên 10%/năm
KHẢ QUAN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích vượt thị trường chung 10%/năm
GIỮ: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích bằng với thị trường chung
KÉM KHẢ QUAN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích kém hơn thị trường chung 10%/năm
BÁN: Kỳ vọng giá cổ phiếu sẽ có thành tích kém hơn thị trường chung trên 10%/năm
TRỤ SỞ CHÍNH CHI NHÁNH HÀ NỘI

Tầng 5 & 6, Tòa nhà AB Tầng 2, Tòa nhà Cornerstone
76 Lê Lai, Quận 1, TPHCM 16 Phan Chu Trinh, Quận Hoàn Kiếm
T : (+84 28) 3823 3299 T : (+84 24) 3933 4693
F : (+84 28) 3823 3301 F : (+84 24) 3933 4822
E: info@hsc.com.vn W: www.hsc.com.vn

HSC-BC Chien Luoc 2019-11jan2019 PDF

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

HSC-BC Chien Luoc 2019-11jan2019 PDF

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Báo cáo Chiến lược & Vĩ mô

Chi nhánh Hà Nội

1.250 1.050 1.200

85,0 750 1.000

650 450 800

450 70,0 300 700

MXEF Index DXY Curncy VNINDEX Index MXEF Index

Nguồn: Bloomberg Nguồn: Bloomberg

Danh mục đầu tư tham khảo của HSC năm 2019

180.000 8.000 450

160.000 7.000 400

Nguồn: HSX, HSC Nguồn: HSX, HSC

Nguồn cung chứng khoán thực tế và theo kế hoạch năm 2018

Nguồn: HSX, HNX, HSC

Nguồn: HSX, HNX, HSC

Top 5 doanh nghiệp IPO lớn nhất trong năm 2018

khí Việt Nam

Nguồn: HSX, HNX, HSC

Chưa thực hiện 38.203,2

So sánh VN Index và khối lượng ký quỹ

Nguồn: dữ liệu của HSC

Tỷ suất LNST 8,4% 7,9% 8,6% 9,4% 9,6% 9,4% 9,1%

BVPS 14.667 14.728 14.986 15.407 16.356 17.176 19.500

ROA 10,27% 8,56% 7,94% 10,69% 10,76% 8,85% 8,42%

ROE 14,55% 14,75% 14,29% 15,72% 17,42% 17,27% 16,47%

PE 23,25 21,94 20,68 18,80 20,15 15,80 14,22

PB 3,38 3,04 2,77 2,80 3,28 2,50 2,20

Nguồn: Dữ liệu của HSC

Top70 - Tỷ suất lợi nhuận gộp và tỷ suất LNST

Nguồn: báo cáo tài chính công ty

TOP70 - Dự báo lợi nhuận theo ngành

Nguồn: Dữ liệu của HSC

250.000 70% 70.000 60%

Tổng chi phí dự phòng Tổng LNST

70.000 120% 80.000 50%

Tổng cho vay khách hàng Tổng tỷ lệ NIM

Nguồn: dữ liệu công ty Nguồn: dữ liệu công ty

Ngành chứng khoán sẽ chịu một số áp lực trong năm nay.

Nguồn: Dữ liệu của HSC

Nguồn: Dữ liệu của HSC

Nguồn: Dữ liệu của HSC

Nguồn: CBRE, HSC dự báo Nguồn: CBRE, HSC dự báo

ty mẹ năm 2019 dự báo tăng trưởng 16,1%, theo đó P/E 120.000

dự phóng là 24,5 lần. NVL tỏ ra khá thận trọng trong kế 100.000

Tổng số lượng căn hộ đã bán và mở bán mới tại TPHCM và Hà Nội

Nguồn: công ty, HSC Nguồn: công ty, HSC

Nguồn: công ty, HSC dự báo

Triển vọng lợi nhuận ngành logistic

Nguồn: công ty, HSC dự báo

140 29% 134 16,0 16,5

Thép Triệu đồng y/y %

Nguồn: công ty, HSC dự báo

Formosa 2,1% 5,3%

Doanh thu theo loại xe

Doanh thu theo nhà sản xuất

Nguồn: dữ liệu công ty, HSC dự báo

Triển vọng lợi nhuận ngành công nghệ

Nguồn: dữ liệu công ty, HSC dự báo

2017 khi P/E của nhiều bluechip chuyển từ thấp hơn

Nguồn: HSX; HSC

Nguồn: HSX; HSC

5/2018 liên quan trực tiếp đến các thương vụ cụ thể.

Biến động của các ngành chính Tăng trưởng GDP