专题研究

“新三板”专题

2011 年 06 月 14 日
“新三板”大发展还需政策支持
其他专题

——借鉴海外经验，探讨市场制度改革方向及未来发展空间

相关研究 内容要点：

z 全面认识“新三板”：来龙去脉、现有制度、市场概况及发展中存在的问题。1、
证券研究报告

来历： “老三板”到“新三板”再到全国性场外交易市场。2、现有制度：在中
关村试点；低标准挂牌制度、场外撮合交易制度；投资者只能是机构和原始股
东；只挂牌不融资，挂牌后通过定向增资来实现融资。3、未能发展起来的原
因：尚处于试点阶段，受区域限制；未真正引入做市商制度；虽挂牌标准低，
但仍有隐性限制；个人投资者受限，严重影响市场资金量；最小交易单位过高，
使流动性大打折扣；未引入“转板”制度，优质企业“升板”仍需通过正规
IPO 程序。

z “新三板”市场现状：挂牌企业多为小规模科技创新型企业；业绩增长较快，
2010 年净利润同比增长 47%；截止 2011-6-14 挂牌公司达 85 家（不包括 4 家
上中小板、创业板的公司），另有一家企业已通过证券业协会备案确认，到目
前为止共有 90 家企业曾在“新三板”挂牌；截止 2011-6-13 市场总市值 210
亿；估值水平较低，市场平均 PE 在 18 倍左右。市场流动性差，年均换手率仅
4%左右。

z 类比海外，寻找可借鉴的规律。1、美国 OTCBB：高科技成长股被广泛看好、
平均估值水平高于主板市场、市场流动性小于 NASDAQ、
“转板”较为便利、
“降
板”数目不断增加、做市商制度较为严格。2、兴柜市场：申请上市（柜）至
少在兴柜交易 6 个月。可借鉴：电脑议价点选系统、严格的交易机制、对公司
信息披露严格监控、便利的上兴柜程序和“升板”程序。

z 遵循规律，探讨“新三板”市场制度。1、做市商制度，借鉴兴柜市场交易模
证券分析师 式、建立高效的报价撮合平台、限制报价价差范围和升降单位、严格做市商准
桂浩明 入门槛。2、挂牌标准延续备案制，核心为低标准、便捷性，防止隐性限制，
A0230203100017
guihm@swsresearch.com
拒绝成为创业板的“延伸”。3、对个人投资者开放，合理制定参与门槛，预计
资金量在 50-100 万之间。4、
“绿色转板通道”推出面临阻力，但可先放开“降
研究支持 板”通道，解决主板、创业板公司退市问题。5、高新区并非“新三板”扩容
张怡
zhangyi@swsresearch.com
终点。
（8621）23287818x7502
z 完备制度下“新三板”具有较大发展空间，券商、创投及企业受益。1、今年
“新三板”市值有望突破 300 亿；未来 10 年将是快速发展期，年均增速将达
联系人
30-40%。2、丰厚的价差收入利好推荐券商、证券经纪商，挂牌业务盈利较少，
周睿 可通过增资、挂牌后持续监督获得佣金收入。3、为创投股权退出、参股挂牌
zhourui@swsresearch.com 公司提供便利，通过股权投资兑现、 “转升”主板或创业板受益。4、 “被扩容”
的高新区具有宣传效应，但急需完善发展规划、重点发展优势产业、新兴产业；
地址：上海市南京东路 99 号 传统的、卖地、收取租赁费模式盈利空间小，应尽可能通过参股、控股等模式
电话：(8621)23297818
上海申银万国证券研究所有限公司 获得投资收益。5、市场不确定下潜在风险较大。
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结尾处的"法律声明"。
 2011 年 06 月 专题研究

目录
1. 认识“新三板”........................................... 3
1.1 股份报价转让系统（“新三板”）前世今生 .......................................................... 3
1.2 “新三板”市场概况 .............................................................................................. 3
1.3 交易制度—投资者双方撮合成交 .......................................................................... 4
1.5 挂牌条件及挂牌企业特点 ...................................................................................... 5
1.6 为什么没有发展起来？ .......................................................................................... 5

2. 类比海外，寻找规律....................................... 6
2.1 美国公告板市场（OTCBB）................................................................................. 6
2.2 台湾兴柜股票市场 .................................................................................................. 8
2.2.1 兴柜股票市场目前发展现状 ............................................................................... 8
2.2.1 兴柜市场的特殊性 ............................................................................................... 9

3.“新三板”市场制度预测................................... 12
3.1 做市商制度............................................................................................................ 12
3.2 挂牌审批方式—备案制 ........................................................................................ 13
3.3 投资者范围—对个人投资者开放，合理制定参与门槛 .................................... 13
3. 4 “转板”和“降板” ................................................................................................ 14
3.5 面临扩容的高新区 ................................................................................................ 14

4.基于完备制度，“新三板”未来空间及受益者.................. 15
4.1 未来“新三板”的发展规模 ................................................................................ 15
4.2 根据海外经验，挖掘受益板块 ............................................................................ 17
4.2.1 丰厚的价差收入利好推荐券商、经纪商 ......................................................... 17
4.2.2 创投公司............................................................................................................. 18
4.2.3 高新区及地区经济 ............................................................................................. 18
4.3 可能存在的风险 .................................................................................................... 19
附表............................................................................................................................... 21

图表目录
图 1：“新三板”的来历 ................................................................................................ 3
表 1：“新三板”市场概况（2011-6-13）.................................................................... 4
表 2：“新三板”挂牌公司盈利能力（2006-2010 年）.............................................. 4
图 2：“新三板”挂牌企业行业构成（2011-5-31）.................................................... 4
图 3：股份代办转让系统交易流程 .............................................................................. 5
图 4：OTCBB 向其他市场转板情况（2010-2011 年 5 月）...................................... 7
图 5：OTCBB 市场成交情况（1995-2011 年 4 月）.................................................. 8
图 6：上柜、兴柜市场历年成交额及日均市值（1999 年至 2011 年 4 月）............ 8
图 7：兴柜股票买卖流程 .............................................................................................. 9
图 8：上柜、兴柜市场历年市值、周转率及估值比较（1997 年至 2011-4-30）
...................................................................................................................................... 10
图 9：兴柜股票升板至上柜市场（2005 年至 2011-6-13）/上柜市场股票“被处
置”情况（2002 年至 2011-1-31）............................................................................... 10

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1 申万研究·拓展您的价值
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图 10：上柜、兴柜市场上市公司资本额、每股收益比较（2011-3-1）................ 10
图 11：兴柜市场总成交额及年换手率变化（1999 年至 2011 年 2 月）................ 11
图 12：登陆兴柜市场程序 .......................................................................................... 11
表 3：柜台买卖中心报价升降单位 ............................................................................ 13
图 13：兴柜市场投资者结构（1999 年至 2011-4-30）............................................ 14
图 14：国家级高新区行业及收入构成（2009-12-31）............................................ 15
图 15：OTCBB 及兴柜市场总市值变化.................................................................... 16
图 16：2011 年及未来 10 年期间“新三板”市场容量预测 ................................... 16
图 17：台湾柜台买卖中心证券商股票营业情况（2009 年 9 月至 2011 年 5 月）
...................................................................................................................................... 17
图 18：台湾柜台买卖中心证券商股票营业情况（2009 年 9 月至 2011 年 5 月）
...................................................................................................................................... 18

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1. 认识“新三板”
随着多层次资本市场建设不断受到重视，建立全国统一的场外交易市场逐
步提上日程。目前来看，我国场外交易市场将以中关村非上市股份有限公司
股份报价转让系统（俗称“新三板”）为基础，一方面，通过扩大试点，将
全国其他国家级高新区纳入其中，逐步形成全国统一的场外市场。另一方面，
改革并完善现有挂牌制度、交易制度和监管方式等市场制度及规则，进而解
决市场的现有缺陷、扩大市场规模，并提高市场流动性，最终，使其成为中
小企业，尤其是创新型企业的直接融资平台，成为我国多层次资本市场的“基
座”，并为主板、创业板输送大量的优质企业资源。

1.1 股份报价转让系统（
“新三板”）前世今生

为改变我国资本市场柜台交易的落后局面，也为更多高科技成长型企业提
供股份流动的机会，2006 年 1 月 16 日，《证券公司代办股份转让系统中关村
科技园区非上市股份有限公司股份报价转让试点办法》出台。为区别于在“代
办股份转让系统”中从主板退市的、90 年代为解决法人股流通而成立的原
STAQ、NET 中的股票（俗称“老三板”），将该试点交易系统称之为“新三板”。

图 1：
“新三板”的来历

资料来源：证券业协会、申万研究

1.2 “新三板”市场概况

目前，“新三板”试点初具规模，总体运行平稳，秩序良好，吸引了一批
优质的高科技、高成长企业参与试点，截止 2011 年 6 月 13 日，共有 85 家公
司挂牌交易（另有一家已于 5 月 30 日通过证券业协会备案），不包括 4 家已
经“转板”到中小板和创业板的公司。“新三板”市场流动性较差，年换手

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率最高不到 4%；市场总市值较小，截止 2011 年 6 月 13 日“新三板”所有挂

牌公司总市值仅 210 亿元。

表 1：
“新三板”市场概况（2011-6-13）
年份 成交额(亿元） 总市值（亿元） 年换手率% 挂牌家数（不含已转板）
2006 0.07 17.90 0.41 7
2007 2.01 52.35 3.85 21
2008 2.77 71.10 3.89 38
2009 3.90 109.89 3.55 58
2010 3.67 172.98 2.12 74
2011-6-13 2.37 209.97 2.16 85
资料来源：Wind、巨潮资讯、申万研究
表 2：
“新三板”挂牌公司盈利能力（2006-2010 年）
项目 2010 年 2009 年 2008 年 2007 年 2006 年
ROE（%） 18 16.85 13.63 18.36 15.42
EPS（元） 0.37 0.33 0.24 0.30 -
销售毛利率（%） 47.10 46.66 46.55 46.16 46.78
营业收入同比增长（%） 33.81 17.45 1.79 15.31 -
资料来源：Wind、巨潮资讯、申万研究
图 2：
“新三板”挂牌企业行业构成（2011-5-31）

节能环保 新能源
医药生物 其他 3% 1%
新材料 4%
6%
6%
电力设备
6%

新农业 信息技术
8% 57%

其他设备
9%

资料来源：科技部、Wind、申万研究

1.3 交易制度—投资者双方撮合成交

目前“新三板”采用撮合成交方式，通过公共平台询价，投资者互相议价
撮合，最终达成一致并确认成交。包括有三种委托方式：一是意向委托，不
具有成交功能；二是定价委托（点选委托），投资者委托推荐主办券商按其
指定的价格买卖不超过其指定数量股份的指令；三是确认委托，投资者买卖
双方达成成交协议，或投资者拟与定价委托成交，委托推荐主办券商以指定
价格和数量与指定对手方确认成交的指令。（具体转让流程见下图）。

投资者只能是以下人员或机构：机构投资者，包括法人、信托、合伙企业
等；公司挂牌前的自然人股东；通过定向增资或股权激励持有公司股份的自

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然人股东；因继承或司法裁决等原因持有公司股份的自然人股东；协会认定
的其他投资者。挂牌公司自然人股东只能买卖其持股公司的股份。

图 3：股份代办转让系统交易流程

资料来源：证券业协会、申万研究

1.5 挂牌条件及挂牌企业特点

目前申请在“新三板”挂牌须具备的条件：存续满两年，有限责任公司按
原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，存续期间可以从有限责任
公司成立之日起计算；主营业务突出，具有持续经营能力；公司治理结构健
全，运作规范；股份发行和转让行为合法合规；取得北京市人民政府出具的
非上市公司股份报价转让试点资格确认函；协会要求的其他条件。

适合“新三板”的企业：规模较小、处于初创期或成长期、具有持续经营
能力、科技创新型企业。

1.6 为什么没有发展起来？

由于市场规模受限、投资者限制、以及交易制度缺陷等因素，使得市场对
资金、企业、投资者的吸引力不够，从而没有充分发挥其应有的作用。因此，
为发挥“新三板”应有的作用，急需改革完善市场制度和规则。

限制因素有：1）做市商制度没有真正建立，目前的撮合成交属于投资者
场外撮合，推荐券商只是作为中介机构参与，并未参与买卖，没有承担起做
市商的责任，更没有发挥合理定价和提高流动性的作用；2）挂牌制度虽然属

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于低标准，但仍然受到一定约束，尤其是对财务状况要求较高，将一部分有
挂牌意愿的企业排除在外。3）投资者限制，由于只能机构和原始自然人股东
参与，市场资金量和流动性受到较大限制。4）市场范围局限，只在中关村高
新区试点，没有扩大到全国，市场规模有限。5）初始挂牌时不融资，而在挂
牌后方可定向募集资金，使得部分企业对其融资功能理解错位，从而降低挂
牌兴趣。6）最小交易单位较高，现行制度下最小交易单位为 3 万股，大大限
制了市场交易的活跃程度。7）转主板或创业板的“升板”尚未打通，不仅对
企业、也使投资者对该市场的兴趣大打折扣。

此外，股东不超过 200 人的隐性规定，限制了参与“新三板”挂牌公司的

积极性。由于《公司法》规定股东人数超过 200 人属于“公众公司”，区别
于主板、创业板上市，场外市场挂牌的公司其“挂牌”和“股份转让”的并
非公开发行和上市交易，因此，若某挂牌公司股东人数超过 200 人，则意味
着已经公开发行股票，这与其场外交易的性质有所冲突，并且等该公司创业
板或主板“转板”时也就失去了公开上市发行的意义，甚至在申请 IPO 时会
遇到一定的限制。

2. 类比海外，寻找规律
我们在《境外 OTC 市场发展与我国场外市场建设》中系统比较了海外各国、
我国台湾地区 OTC 市场的制度安排、发展规律以及存在的问题，把场外交易
市场的基本特点梳理清楚。其中，低上市（挂牌）标准、做市商交易制度、
严格的监管制度，以及畅通的“转板”机制组成了 OTC 市场的基本标志。接
下来重点挖掘境外及台湾地区初级场外市场，在不同发展阶段的经验，以及
各国或地区的特殊性和一般规律性。从经济总量、传统产业及新兴产业发展
阶段、法律和文化背景、资本市场发展过程中取经的倾向性、以及场外市场
由分散到集中的发展模式等方面来看，比较值得借鉴的海外市场有：美国
OTCBB 市场，以及我国台湾地区的兴柜股票市场。

2.1 美国公告板市场（OTCBB）

美国市场的几个特殊性：第一，美国资本市场拥有规模各异、数量巨大的
基金、机构以及个人投资者，依据各自的需求和目的在不同的股市找寻不同
的投资目标，为美国资本市场提供了世界上最庞大的资金基础，从而使美国
股市的交投十分活跃，融资及并购活动频繁。第二，投资者受到较好的保护，
不仅在法律上，也在具体的交易制度和规则方面有严格规定。如 OTCBB 及
NASDAQ 市场对于最大价差、券商与上市公司的连带责任等方面的规定较为严
格。第三，美国投资者的投资意识极为强烈，尤其是对高成长性公司，正如
中国众多轻资产类公司以及处于亏损阶段的公司都能在美国 NASDAQ 及 OTCBB
上市，并受到众多投资者追捧一样，美国的投资者看中的是企业的高成长性。

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可循的规律：1）高科技股的成长性被广泛看好，美国标准普尔的平均市
盈率是 24～26 倍，纳斯达克高科技股的平均市盈率为 30～40 倍，市盈率远
远高于 NSYE 等主板市场。这与美国投资者关注公司成长性的投资理念相关。
2）美国 OTCBB 市场流动性小于 NASDAQ 等市场，OTCBB 市场的日周转率从 2002
年以来维持在 0.0022%左右，年周转率约 55%。

3）不同阶段的“降板”情况：在 1999-2002 年间（OTCBB 成立 10 年、NASDAQ

成立 30 年），由于监管当局改革交易制度，4 年时间共 1098 家 NASDAQ 上市
公司被退板（Delisted）到 OTCBB 或 PinkSheets 交易，退板之后这些公司股
份转让的效率迅速下降。从 70 年代 NASDAQ 成立 40 年以来，平均每年 30 多
家企业退市，而近几年的数据近乎翻了 5 倍；根据 1998-2004 年间的数据，
每年约有 20%的股票从 NASDAQ、NYSE 等市场“退市”转到 OTCBB 进行交易。

4）“转板”非常便利，基本上在达到 NASDAQ、NYSE 等市场的标准之后，

经申请，最快一周左右就能实现转板。“降板”并非那么“可怕”，多数投
资者对于转板到 OTCBB 上的股票并未马上“撤离”，而是继续交易；OTCBB 也
为退板的公司提供了一个“软着陆”的场所。

图 4：OTCBB 向其他市场转板情况（2010-2011 年 5 月）

NYSE 231 17
NYSE NCM
NGS 21 1 31% 33%

NGM 255 9

245 16 NGS
NCM
3%
NGM
0% 20% 40% 60% 80% 100% 33%
升板家数-2010年以前 升板家数-2010年至今

资料来源：OTCBB、NASDAQ、申万研究

5）对做市商采取限制报价价差范围、90 秒内公开披露成交价、降低最小
报价变动单位等，以防止操纵价格，并提高市场流动性。随着市场的发展，
市场逐步被少数较大的券商所占据；从 1990 年 OTCBB 市场做市商的发展情况
来看，目前平均每只股票有 20 多家做市商报价，日均做市商从 1995 年的 400
多家，降到现在的 110 家。

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 2011 年 06 月 专题研究
图 5：OTCBB 市场成交情况（1995-2011 年 4 月）

100000 500 $500.00 0.0250

80000 400 $400.00 0.0200
60000 300 $300.00 0.0150
110家
40000 200
$200.00 0.0100
20000 100 0.0082 0.0022
$100.00 0.0050
0 0
$0.00 0.0000
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Jan-11
Feb-11
Mar-11
Apr-11

19 5
19 6
19 7
19 8
20 9
20 0
01
20 2
20 3
20 4
20 5
20 6
07
20 8
20 9
10
9
9
9
9
9
0

0
0
0
0
0

0
0
19

20

20
日均成交量（股） 日均做市商（家） 日均总市值（Million$) 日均换手率%

资料来源：OTCBB、申万研究
2.2 台湾兴柜股票市场

兴柜股票市场定位为台湾的初级市场，交易形式为柜台交易，交易平台为
台湾柜台买卖中心（台湾柜买市场相当于创业板市场），股票上兴柜的标准
较低，基本采取注册制，要求至少两家主办券商做推荐。

2.2.1 兴柜股票市场目前发展现状

兴柜市场发展现状：1）交投逐步活跃。2）做市商交易制度充分发展，逐
步集中在 10 家大型综合类券商手中。3）市场规模扩大，2010 年上半年兴柜
市场日均值再度增温达 8.42 亿元，为 2008 年以来新高及同期间历史次高。4）
为台交所和柜买市场输送优质企业。5）对台湾地区电子信息、半导体等产业
的发展壮大起到不可磨灭的作用。6）兴柜市场整体估值水平高于柜买市场，
近两年受金融危机影响有所下降；资金周转率低于柜买市场，约为柜买市场
的 1/3 到 1/4 左右。7）从兴柜转板上柜的时间周期，平均约为 25 个月（自
挂牌兴柜市场之日起）；平均每年有 33 家企业转柜买市场，不包括个别转台
交所交易的公司。

图 6：上柜、兴柜市场历年成交额及日均市值（1999 年至 2011 年 4 月）

9,000,000.0 40,000.0 1,400.0

8,000,000.0 35,000.0 1,200.0
7,000,000.0 30,000.0 1,000.0
6,000,000.0 25,000.0 800.0
5,000,000.0 20,000.0
4,000,000.0 15,000.0 600.0
3,000,000.0 10,000.0 400.0
2,000,000.0 5,000.0 200.0
1,000,000.0 - -
0.0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Apr-
99
00
01
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03
04
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r-

11
Ap

柜买市场 兴柜市场 日平均值（百万元） 上柜 日平均值（百万元） 兴柜

资料来源：台湾柜买中心、申万研究

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8 申万研究·拓展您的价值
 2011 年 06 月 专题研究

2.2.1 兴柜市场的特殊性

兴柜市场的特殊性：所有申请上市（台湾证券交易所）、上柜（柜台买卖
市场，相当于中国的创业板）的公司，必须在兴柜股票市场挂牌交易 6 个月，
在经过一定的、相对简便的审批程序，方可“上市”或“上柜”。

可借鉴的市场交易机制细则：自 2002 年开始交易以来，为提升市场流动

性，陆续完成交易市场机制多项改革，包括 2003 年建置“兴柜股票电脑议价
点选系统”、2006 年陆续实施推荐证券商对委托到价 5 分钟内之点选成交义
务、合理委托价差应买应卖义务、加推荐证券商报价数量、缩小推荐证券商
报价差距等机制，以加强推荐证券商造市功能，2009 年起再推出“小额委托
单电脑辅助自动点选成交”机制，使得兴柜市场制度日趋完善，成交量值逐
年提升。以上市场机制不仅提高市场流动性，也防止做市商违规“操纵市场”。

图 7：兴柜股票买卖流程

资料来源：台湾柜台买卖中心、申万研究

此外，设置“被处置”股票，以用来监督挂牌公司的公开信息披露。对于
未按规定进行信息披露连续超过 5 个交易日或 10 个交易日内有 6 个交易日等，
则被“处置”为“约每 5（或 10）分钟撮合一次。

兴柜股票“升板”上柜市场：

1）平均每年有 33 家兴柜公司“转板”上柜，从开始在兴柜市场挂牌开始，
转到上柜市场的平均时间约为 25 个月。2）只要满足上柜标准，便可申请上
柜交易，但需要走正规的上柜流程。一般来讲，对于已经在兴柜市场交易 6
个月的公司，且满足上柜标准的情况下，从申请开始，比较顺利的情况下，

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大约需要 1-2 周左右的时间便可上柜交易。审查程序较为便利，但仍需要审

议委员审议并投票。

兴柜市场中公司的规模、每股收益略逊于柜买市场，明显看出兴柜市场对
挂牌公司的培育作用。兴柜市场基本上起到让广大投资者用脚投票的作用：
由于市场本身的流动性较小，若公司质地、成长性相对较差，投资者对其关
注度便会在成交量、股价和价差上表现出来。同时，兴柜市场又通过培育公
司，为柜买中心、台交所输送优质上市企业资源，起到了多层次资本市场应
有的作用。

图 8：上柜、兴柜市场历年市值、周转率及估值比较（1997 年至 2011-4-30）

40 500 50 42.20 42.04

30 400 40
300
20 30
200
10 20
100
0 0 10
0
G
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
Ap 10
11
AV
19
19
19
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
r-

97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
19
19
19
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
r-
Ap
每股市值（台币） 兴柜市场 每股市值（台币） 上柜市场
兴柜市场周转率% 上柜市场周转率% 兴柜市场PE 上柜市场PE

资料来源：台湾柜买中心、申万研究
图 9：兴柜股票升板至上柜市场（2005 年至 2011-6-13）/上柜市场股票“被处置”情况（2002 年至 2011-1-31）

60.00 55

50.00 2010
40.00 35 35 33 2008
30.00 24 26 25.16
22 22 2006
20.00
2004
10.00

0.00 2002
0% 20% 40% 60% 80% 100%
2005 2006 2007 2008 2009 2010 May-11 平均

从兴柜到上柜平均时间（月） 上柜家数（个） 被处置股票家数（个） 上柜公司存续总数

资料来源：台湾柜买中心、申万研究

图 10：上柜、兴柜市场上市公司资本额、每股收益比较（2011-3-1）

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上柜公司 149 231 184 1 255 156 283 0

上柜公司

兴柜公司 38 71 133 40
兴柜公司 91 90 63 38

0% 20% 40% 60% 80% 100%

0% 20% 40% 60% 80% 100%
资本额>100亿元 100亿<资本额<1000亿 10亿<资本额<100亿
5亿<资本额<10亿元 1亿<资本额<5亿元 其他 EPS>10 5<EPS<10 1<EPS<5 0<EPS<1 EPS<0 其他

资料来源：台湾柜买中心、申万研究

图 11：兴柜市场总成交额及年换手率变化（1999 年至 2011 年 2 月）

20,000.00 150 60 500

100 50 39.36 400
15,000.00
40
50 300
10,000.00 30
0 200
20 246.41
5,000.00 -50 100
10
0.00 -100 0 0

G
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09

Fe 10
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09

Ja 10

11
11

AV
19
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
19
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20

b-
n-

总成交额（亿台币） 年增长率% 兴柜市场年换手率% 上柜年换手率%

资料来源：台湾柜买中心、申万研究

图 12：登陆兴柜市场程序

资料来源：台湾柜台买卖中心、申万研究

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3.“新三板”市场制度预测
“新三板”属场外交易市场，场外交易市场从定性来看不属于交易所，股
份买卖应称作“转让”而非“交易”；场外市场的股份转让不涉及大众，因
此，在该市场交易的公司应称作“挂牌”而非“上市”，这也就涉及到《公
司法》中关于股东人数超 200 人便属于公众公司的定义。

正因为该市场在定性上的独特，因此，其市场制度、运行方式要区别于我
国的主板和创业板市场。

虽然现行制度下的“新三板”一定程度上借鉴了海外及我国台湾地区 OTC
市场的基本思路，但目前来看，影响该市场能否健康发展的关键问题方面，
如做市商制度、真正宽标准的挂牌条件、灵活的转板通道，急需进一步改革。

3.1 做市商制度

交易模式比较可能借鉴我国台湾地区柜买中心的模式：1）所有推荐证券
商、自营商和经纪商通过之间，通过柜台中心的平台来议价、点选、成交。2）
客户一方面可以与证券经纪商及自营商之间，通过接收经纪商和自营商的报
价资讯，来委托下单，经纪商和自营商再将委托单、或其自身的自营申报，
通过柜台中心来议价、点选、成交，再将成交结果汇报给客户。另一方面，
客户可直接通过系统外与推荐证券商议价交易。

柜买中心实际上是证券经纪商、自营商和推荐券商之间的一个批发市场，
而客户则在系统外与三种证券商进行零售交易。

目前来看，“新三板”现有的模式是通过场外撮合、再通过深圳证券交易
所的平台进行点选成交；但与做市商制度最大的区别是，推荐券商并不直接
拥有股份存货，而只是在其中承担中介作用。因此，真正的做市商制度需要
推荐券商连续报价，与投资者在系统外进行议价交易，具有资格的证券经纪
人和自营商也可以接收客户的委托进行交易，或者进行自营交易。

最小交易单位元和报价波动单位：台湾地区兴柜市场最小交易一千股，不
足 1 千股的零散股份，可在零股交易系统上交易。根据我国“新三板”挂牌
公司规模和质地、可能参与进来的投资者，采用 1000 股为最小交易单位的可
能性较大。另外，由于“新三板”公司股价普遍偏低，平均在 6-7 元之间，
因此，比照兴柜市场的波动单位，预计“新三板”未来报价升降单位或将继
续延续现在“股份转让系统”中的“分”为单位。

交易机制其他限制细则：为避免系统风险、做市商违规操控股价的风险、
股价剧烈波动的风险，必须采取一定的交易机制限制。借鉴 OTCBB、兴柜市场
的经验，可能采取的细则：1）报买、报卖价差不得超过一定百分比？2）90
秒内将成交价格公开披露；3）兴柜市场中要求做市商 5 分钟内对应买应卖委
托单进行点选成交；4）推荐券商应有资金、股份库存来保障买卖交易顺利进

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行，其中，兴柜市场中股份首次挂牌时，推荐券商应自行认购已发行股份总
数 3%，且不低于 50 万股，若 3%超过 150 万股，则至少应认购 150 万股。其
他推荐证券商各应认购 10 万股以上。

表 3：柜台买卖中心报价升降单位
成交价格 升降单位
未满 10 元 0.01 元
10 元-未满 50 元 0.05 元
50 元-未满 100 元 0.10 元
100 元-未满 500 元 0.50 元
500 元-未满 1000 元 1.00 元
1000 元及以上 5.00 元
资料来源：台湾柜台买卖中心、申万研究

3.2 挂牌审批方式—备案制

延续目前的备案制，其核心应为低标准、便捷。挂牌前不公开承销，而
是在挂牌后可根据需求进行定向融资；但挂牌前可通过定向增资等途径进行
资金募集。此外，“新三板”不要成为创业板的简单“延伸”，对于挂牌审
核应尽量放宽门槛，或者应该无门槛，无公开的和潜在的挂牌门槛。

充分发挥推荐券商的做市、持续监督作用：1）推荐券商在承销的过程中
应当购买一定比例或数目的股份，以便于在挂牌后进行做市交易。借鉴台湾
兴柜市场的“发行股份总数 3%/最低 50 万股/超过 150 万股的，认购不少于
150 万股”。2）推荐券商承担连带责任并持续监督挂牌公司的信息披露。

3.3 投资者范围—对个人投资者开放，合理制定参与门槛

可借鉴的经验：在兴柜市场、美国的 OTCBB 的投资者中，个人充当了重要

角色。根据 2011 年 1 月的数据，兴柜市场中岛内个人投资者占 84%；岛内机
构投资者仅占 12%。美国 OTCBB 市场投资者也包括了大量的小型基金和个人投
资者组成。

“新三板”应放开个人投资者参与，关键在门槛高低。

投资者进入门槛的界定，应采取适当性管理。从法律的角度来看，不应当
有所限制，但类比指数期货，为避免系统性风险和保护中小投资者利益，从
促进市场合理健康发展的角度，需要进行适当性管理。投资者进入门槛过高，
则限制市场资金量和市场流动性，进而限制该市场的发展；门槛过低，则容
易出现群体非理性现象，类比创业板开市以来的情况，放大整个市场的系统
性风险。

考虑投资者的风险偏好、承受风险的能力、资金实力等；根据我国指数期
货的标准，采用“两年股龄+50 万资金”的标准存在一定的可能性。由于我国
投资者长期以来投机意识较重，我国法律对投资者的保护仍需完善，因此，

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为防止该市场的风险被盲目放大，
应该对资金门槛进一步提高，落在 50 万-100
万区间的可能性较大。

图 13：兴柜市场投资者结构（1999 年至 2011-4-30）

11.09% 84.39%
Apr-11

2009
2007

2005
2003

2001

1999
0% 20% 40% 60% 80% 100%

境内法人 境外法人 境内自然人 境外自然人

资料来源：科技部、Wind、申万研究

3. 4 “转板”和“降板”

“升板”机制的建立需考虑几个因素：1）未来必然要推出，为了贯通多
层次资本市场，为企业发展壮大提供足够的空间。2）目前来看，由于主板、
创业板要求条件相对较高，且为了保护投资者利益，因此，需要严把公开上
市关。3）由于“新三板”低标准、注册制，必将会面临众多中小企业蜂拥而
上的情景，而且按照国外和我国台湾地区的经验，股权市场中 OTC 市场的公
司数目占多数，加上我国经济总量大、中小企业众多，主板会面临较大的上
市压力，因此“绿色转板通道”开通尚待时日。

“降板”有利于解决主板、创业板中不符合条件的上市公司“退市”问
题。1）大量的 ST、*ST 等标签本不应出现，而“新三板”的出现也将会为诸
如此类的不符合标准的公司提供去向。2）“降板”也并非“退市”，要理性
看待。“降板”指的是在另外一个市场上继续交易，若未来满足条件，也存
在继续申请“转板”的可能。OTCBB 的经验是，“降板”之后虽然市值会略有
缩水，但投资者仍在，不会极端抛售。

3.5 面临扩容的高新区

境外 OTC 市场并未以高新区作为登陆条件，但海外的确存在高新区的概念.
我国从 1988 年开始成立的国家级高级技术开发区也同样是借鉴美国等国家的
经验。境内外高新区的共性：加强大学、科研机构与工业的联系，促进技术
创新和技术扩散；为科技与经济结合提供实现的途径；集聚高端要素，更有
效地发展高科技产业，提升国际竞争力；带动地区经济发展和产业结构升级。

高新区定位管理体制及定位：国家指导、地方为主的多层次管理体制；定
位：建立和发展高新技术产业的基地、加速成果转化和孵化创新的示范区、

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深化改革的试验区、对外开放的窗口、培养和造就高新技术实业家的学校、
向传统产业扩散高新技术及产品的辐射源、体现社会主义现代文明的新社区。

高新区的几大特点：1）新能源、新材料、生物技术、电子信息等新兴产
业发展占较大比重；2）收入越多的企业越依靠产品销售收入，而小规模的企
业依靠技术性收入较多。3）不同地区形成不同发展模式，大致有 6 种：中关
村模式，在一区多园的建设规划下，采取大管委会下建立若干分管理委员会；
深圳模式，高新区管委会只是一个协调机构，权限较小；广州、哈尔滨模式，
高新区与经济技术开发区合二为一；成都、西安模式，政府派出机构模式；
青岛模式，高新区与所在行政区合一；苏州模式，独立行政区模式。

图 14：国家级高新区行业及收入构成（2009-12-31）

高新区企业产品销售收入占比

收入 <=500万 24.4 52.7 12.7 10.2

其他
电子与信息 19.9 61.4 10.7 8
25% 500万 <=收入 <=1000万
30%
环境保护 13.2 72.2 8.6 6
1000万 <=收入 <=1亿元
1%

新能源与高效节 生物技术 收入 >=1亿元 6.9 80.6 7.8 4.7

能 8% 新材料 8%
13%
光机电一体化
15% 技术性收入 产品销售收入 商品销售收入 其他

资料来源：科技部、Wind、申万研究
场外市场以高新区为基础的原因：1）产业构成上多为国家支持的新兴产
业，类似于美国 NASDAQ 对科技板块的支持；2）场外市场的初步试点在中关
村高新区，取得了一定程度上的成功；3）场外市场进一步扩容必须要逐步推
进，防止一哄而上，扰乱了市场的发展；4）自全国各大高新区建立以来，在
增加总产值、出口创汇、科技创新、科技产业化、吸引外资、带动地区经济
结构调整和快速发展等方面取得较大成绩，因此高新区在一定程度上是我国
经济发展的重要动力，理应纳入全国性场外市场。

如何选择可以纳入的高新区：按照我们此前的估计及市场普遍预期，应选
择经济实力雄厚、工业总产值较大和企业数目成一定规模的高新区；并考虑
其对“新三板”挂牌的准备情况，已受理企业数；产业结构是否符合国家产
业结构调整规划；此外，需考虑首批高新区在全国各大区域中分布的均衡性。

4.基于完备制度，“新三板”未来空间及受益者
4.1 未来“新三板”的发展规模

短期来看，为保障市场稳定，应把握好扩容的进度，预计 2011 年扩容 12-18

家高新区具有较大可能，根据“新三板”企业、高新区企业现状，平均每家

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高新区首次能够挂牌的公司数目在 3-10 家左右，因此，根据我们的预计，2011

年市场规模应该在 260-500 亿元的区间。但另一方面，由于各高新区准备的
程度不同，加上挂牌需要约半年到一年的周期，因此，按照中性估计，今年
底“新三板”总市值在 260 亿元左右。

结合美国 OTCBB、台湾地区兴柜市场的发展经验，按照首年（2011 年）50%

的增速，第 2-5 年 29.7%的增速，此后 26%的增速来计算，2016 年总市值可达
千亿。

主要依据：1）美国 OTCBB 近年占名义 GDP 的比重，约为 0.1156%；若我

国 2010 年 GDP 为 40 万亿元、整个“十二五”期间 GDP 增速将放缓为 8%，2015
年末 GDP 约 56 万亿，那么 2015 年“新三板”总市值约 650 亿元，也就是说
从“新三板”总市值年均增速为 29.7%左右。2）美国 OTCBB 总市值第 5-10 年
（1995-2000）年均增速为 21%，以此作为五年后的长期增速。3）根据兴柜市
场总市值变化，开设首年增速 30%，此后的第 2-6 年增速出现下滑，而近两年
以来又稳步上升。2010 年较 2002 年的年化增速约为 13%。4）首次扩容必将
引来市值的快速增长，预计 2011 年增速在 50%左右。

图 15：OTCBB 及兴柜市场总市值变化

500000000 0.25 1000000.00 872276 35.0%

0.2 30.1% 30.0%
400000000 800000.00
0.15 25.0%
300000000 0.1 600000.00 20.0%
0.05 15.0%
400000.00
200000000 0 12.9% 10.0%
-0.05 200000.00 5.0%
100000000 0.0%
-0.1
0 -0.15 0.00 -5.0%
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 May-
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010

11

日均总市值（$） 年均增速 兴柜总市值（百万新台币） 年均增速

资料来源：申万研究
图 16：2011 年及未来 10 年期间“新三板”市场容量预测

3000 60%
2512
500 300.00 2500 50% 50%
400 332.95 2000 40%
200.00
300 1500 29.7% 30%
1003 25.8%
200 94 108
56 68 80 70 100.00 1000 20%
100 36 46
500 266 10%
0 0.00
情景1 情景2 情景3 情景4 情景5 情景6 情景7 AVG 0 0%
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
2011年可实现的挂牌公司数（个） 2011年末总市值（亿元）
总市值增量（亿元） 总市值（亿元） 年增速

资料来源：申万研究

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4.2 根据海外经验，挖掘受益板块

4.2.1 丰厚的价差收入利好推荐券商、经纪商

做市商的盈利构成中价差收入约占到 80%，挂牌和定向增资时取得收入较
少。目前来看，首次挂牌时推荐券商收入较少，加上较多的人力成本，挂牌
项目盈利性较差；增资项目中，券商通过募集资金的一定比例来收取佣金，
一般来说参与增资项目可以盈利。此外，也可通过持续监督挂牌公司来增加
佣金收入。

基于：a）美国 OTCBB 在 1999-2002 年间，大约发展 10 年左右之后，有效

价差约为 9.9%，NASDAQ 价差约为 3.3%。b）由于有效价差区别于报价的价差，
指的是成交的价差，对于做市商来说，相当于直接的价差收入。c）兴柜股票
市场经验，前十大证券商比较稳定，尤其是前两三名比较固定。

可以估算出，若市场总市值 1000 亿元，比照兴柜市场 30%-40%的年换手

率，或 OTCBB 市场年 50%左右的换手率，年成交额在 300-500 亿元，那么全部
做市商的价差收入能达到 29.7-50 亿元。根据兴柜市场的经验，若 3-5 年之
后券商能够集中在前 10 或 20 家之内，那么他们将可能瓜分几十亿元的价差
收入。此外，比照创业板 2010 年平均每只股票加权年换手率约为 993%，保守
估计，若“新三板”平均周转率为创业板 1/10，就有 100%的换手率，因此，
若 5、6 年之后，整个市场的总市值达 1000 亿元，年成交额达 1000 亿元存在
较大的可能。

兴柜市场中，做市商业务集中在券商的分公司，且经纪业务占比较大，平
均占比超过 90%，但近两年有下滑的趋势，自营业务占比逐步增加。因此，利
好大型综合类券商，以及对“新三板”相关的做市商业务、挂牌业务等准备
较为充分的券商。

图 17：台湾柜台买卖中心证券商股票营业情况（2009 年 9 月至 2011 年 5 月）

102.00% 120.00%
100.00% 100.00%
98.00% 80.00%
96.00%
60.00%
94.00%
92.00% 40.00%
90.00% 20.00%
88.00% 0.00%
9月

1月

3月

5月

7月

9月

1月

3月

5月

9月

1月

3月

5月

7月

9月

1月

3月

5月
月

月
11

11

11

11
年

年
年

年
09

10

10

10

10

10

11

11

11

09

10

10

10

10

10

11

11

11
09

10

09

10
20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20

20
20

20

20

20

经纪业务占比 自营占比 兼营证券商 总公司成交占比 分公司成交占比

资料来源：台湾柜买中心、申万研究

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图 18：台湾柜台买卖中心证券商股票营业情况（2009 年 9 月至 2011 年 5 月）

前十大证券商位次变化
前十大证券商经纪业务占比（2011-1-31）
12
兆豐, 4.17% 10
元富, 4.84% 元大 , 12.43% 8
6
日盛, 4.95% 4
2
0
群益, 5.04% 凱基, 8.73%
統一, 5.24%

2月

4月

6月

8月

2月

4月
富邦, 7.46%

月
永豐, 5.81%

12

10

12
年

年
寶來, 5.43%

年
10

10

10

10

11

11
09

10

10
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资料来源：台湾柜买中心、申万研究
基于前面所讲，券商应充分重视做市商业务。1）搭建并不断改善撮合交
易系统，降低交易时报价成本、提高报价和撮合效率。2）引进人才，充分运
用专业研究优势，对挂牌公司的股份合理定价，有效报价。3）争取更多的挂
牌项目，在监督、培育企业中收取一定佣金，积极参与企业由于不断发展所
产生的融资需求的相关项目。4）提高股份库存管理能力和融资能力。

4.2.2 创投公司

对于创投公司：1）通过“新三板”退出，股权兑现；2）定向增资时参与，
或通过二级市场买卖参与对高成长企业的投资，享受股份溢价、分红带来的
投资收益；3）通过公司不断成长壮大后转入主板或创业板来获得股权投资收
益。

目前来看，中国的创投公司主要投资的阶段是 Pre-IPO，因而，其进入价
格也相对较高，而一旦未通过上市则股权不易兑现。但“新三板”模式的好
处在于，若未通过上市申请，可直接退回“新三板”继续交易，不影响股权
的转让。

创投企业对现有“新三板”公司的持股的情况较少，对高新区企业来说，
由于目前处于扩容关键时期，平均每家高新区推荐的企业数较少，通过参股
企业挂牌而获得收益的可能性较小。

4.2.3 高新区及地区经济

有利的前提：1）高新区（企业）传统的盈利模式是通过出租办公用房、
出租（售）土地、技术服务、其他公共服务等，但通过中关村的试点情况来
看，中关村“一区十园”在 2009 年底企业数目已达 13500 家左右，而自“股
份代办转让系统”试点以来，截止目前，仅 77 家企业挂牌，比例非常低。因
此，高新区传统经营模式并不能为其带来可观的收入。2）对于高新区来说，

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更重要的是持有股权，获得投资收益。3）另一方面，通过对区域的合理规划，
带动高新区小范围商业化，抬高地价、租金。

对企业和地区经济来说：短期内发挥直接融资的作用，解决部分中小企业
融资难的问题，并通过改善挂牌企业公司治理、管理模式、引入战略投资者，
以及广告效应等，促使企业发展壮大并实现转板。

长期来看:健全多层次资本市场，拉动地区经济。

4.3 可能存在的风险

1）最应该担心的是市场流动性问题，若投资者对该市场的风险性出现担
忧，或者投资者进入的门槛较高，造成参与的积极性不足。从而流动性不足、
成交清淡，做市商难以获得可观的价差和佣金收入，而该市场也难以发挥应
有的作用。2）市场制度并没有完善地建立，成为“创业板”简单延伸，并不
能解决中小创新型企业融资难问题。3）市场制度和交易细则推行中遇到阻力，
或者投资者对市场认识不足等，引发系统性风险，导致市场混乱。4）若未来
三到五年，该市场并没有发展起来，推荐券商在前期投入过多成本的情况下，
出现损失的可能性较大。

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附表：主板、创业板与“新三板”比较
主板（包括中小板） 创业板 场外市场（以新三板为例）
上交所于 1990 年 11 月成立，深交所 2006 年 1 月 23 日由国务院批准设立。
筹备达十年之久，2009 年 10 月 23
于 1991 年 4 月成立；上交所主要服务 目前只在北京中关村园区试点，现有
日在深圳开板，2009 年 10 月 30 日
概况 于大型企业，深交所则主要服务于中 76 家公司挂牌交易（久其软件、北陆
开市，目前共有 138 家左右企业上
小型企业。2004 年 6 月，深交所开设 药业、世纪瑞尔已转中小板或创业板上
市。
了中小企业板。 市）。
在盈利要求上，有两套标准，符合
在财务、治理结构、业务等各方面，
其一即可：1）最近两年连续盈利，
在所有板块中要求最高。仅以盈利要
最近两年净利润累计不少于 1000 门槛最低，无盈利要求，仅要求：1）
求为例，其要求：1）最近 3 个会计年
万元，且持续增长；2）最近一年盈 合法存续二年；2）主营业务突出，有
度净利润均为正数且累计超过人民币
利，且净利润不少于 500 万元，最 持续经营能力；3）股份发行和转让行
上市条件 3000 万元；2）最近 3 个会计年度经营
近一年营业收入不少于 5000 万元， 为合法合规；4）公司治理结构合理，
活动产生的现金流量净额累计超过人
最近两年营业收入增长率均不低于 运作规范；5）国家级高新技术园区企
民币 5,000 万元；或者最近 3 个会计
30％。另要求发行人应当主要经营 业（目前仅在中关村试点）。
年度营业收入累计超过人民币 3 亿元；
一种业务。相对主板而言另有两项
3）最近一期不存在未弥补亏损。
特殊要求：自主创新能力、成长性。
备案制。需主办券商、律师、注册会计
核准制。需券商保荐，2 年督导，须经 核准制。需券商保荐，3 年督导，
上市规则 师、行业分析师、资深投行人士共同推
中国证监会核准。 须经中国证监会核准。
荐，终身督导，中国证券业协会备案。

交易制度 集中竞价,价格优先,时间优先。 与主板无实质性差别。 撮合交易。

仅限机构投资者和特定的自然人投资
因创业板公司风险较大，因此一般
投资者准 机构投资者和自然人投资者均可。交 者，且自然人投资者只能买卖其持股公
要求具有两年以上的证券投资经
入条件 易单位为手，每手 100 股。 司的股份。开立深圳股东账户，最低 3
验，且需要签署相关的协议。
万股起买。
资料来源：证监会、证券业协会、申万研究

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桂浩明，市场研究部。
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出
具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观
点而直接或间接收到任何形式的补偿。

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及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。
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应视本报告为作出投资决策的惟一因素。本公司仍然建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，
以及（若有必要）咨询独立投资顾问。
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在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因
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问。
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为本公司的商标、服务标记及标记。

附表
表 1：代办系统（“新三板”）与创业板市场概况及 2010 年业绩（已出年报部分）比较
平均总股本（万股） 平均市值（万元） 销售毛利率（%） ROE（%） EPS（元）
创业板 11389.11 426304.50 43.97 15.30 0.90
代办系统 3554.04 23827.02 38.90 24.50 0.47
资料来源：WIND、申万研究

表 2：目前“新三板”中主办券商准入条件及具体工作
具备证券协会的会员资格
最近年度净资产不低于 8 亿元、净资本不低于 5 亿元、具有 20 家以上的营业部、
准入条件 经营稳健
最近年度财务报告未被出具否定或保留意见、最近两年不存在重大违法行为等
业务部门 设置代办股份转让业务管理部门、由公司副总经理以上负责等；技术系统要求

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接受委托、尽职调查、内核意见与推荐报告、协会备案、挂牌交易、备案确认函、
推荐挂牌
挂牌交易
风险披露、接受投资者委托、验证账户、申报、报价自动撮合成交、信息发布、
具体工作 报价转让
托管、适度监管
督导信息披露 指导和督促挂牌公司规范履行信息披露义务
挂牌公司涉及无先例或存在不确定性因素的重大事项徐暂停股份报价转让的，主
暂停挂牌及恢复转让
办券商应暂停其股份报价转让
资料来源：中国证券业协会、申万研究

表 3：高新技术企业认定条件及国家重点支持的高新技术领域
（一）在中国境内（不含港、澳、台地区）注册的企业，近三年内通过自主研发、受让、受赠、
并购等方式，或通过 5 年以上的独占许可方式，对其主要产品（服务）的核心技术拥有自主知识产
权；
（二）产品（服务）属于《国家重点支持的高新技术领域》规定的范围；
（三）具有大学专科以上学历的科技人员占企业当年职工总数的 30%以上，其中研发人员占企业
当年职工总数的 10%以上；
（四）企业为获得科学技术（不包括人文、社会科学）新知识，创造性运用科学技术新知识，
高新技术企业认定 或实质性改进技术、产品（服务）而持续进行了研究开发活动，且近三个会计年度的研究开发费用
须同时满足以下条 总额占销售收入总额的比例符合如下要求：
件： 1. 最近一年销售收入小于 5,000 万元的企业，比例不低于 6%；
2. 最近一年销售收入在 5,000 万元至 20,000 万元的企业，比例不低于 4%；
3. 最近一年销售收入在 20,000 万元以上的企业，比例不低于 3%。
其中，企业在中国境内发生的研究开发费用总额占全部研究开发费用总额的比例不低于 60%。企
业注册成立时间不足三年的，按实际经营年限计算；
（五）高新技术产品（服务）收入占企业当年总收入的 60%以上；
（六）企业研究开发组织管理水平、科技成果转化能力、自主知识产权数量、销售与总
资产成长性等指标符合《高新技术企业认定管理工作指引》（另行制定）的要求
国家重点支持的高
新材料、生物医药、新能源、新农业、新网络、新消费、新节能环保
新技术领域
资料来源：科技部、申万研究

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