动态对冲博弘成长指数基金产品

项目建议书
博弘数君(天津)股权投资基金管理有限公司

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目录

一级市场定向增发股票的利弊剖析

定向增发二级市场指数型基金产品设计
选股弥补折扣 股指对冲效果不佳 期权对冲 构造期权 产品性能仿真

基金结构

互赢互利

Bohong (Tianjin) Fund Management Co., Ltd.

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请您先记住这些数据

本页所列数据均为定增基金历史真实业 统计时段 20101124 到 20120210

绩，但是历史业绩不代表未来收益！
定增基金收益 4.11%

股票型基金中排名 1

博弘数君定向增发指数型基金在2010
收益率排名前10的同类基金表现
年11月24日成立,那么
排名 基金名称 收益率
——
1 博时主题行业 -2.70%
2010年11月24日至 2012年2月10日 2 易方达上证50 -2.85%
3 万家上证180 -3.48%

收益率 4.11% 4
5
光大保德信核心
鹏华价值优势
-3.85%
-4.05%
6 招商安泰股票 -4.43%

在全部股票型基金中 7 华宝兴业动力组合 -4.45%

8 融通巨潮100 -4.82%

1
9 长城品牌优选 -4.89%
排名第 位 10 嘉实沪深300 -5.00%

同期沪深300指数：3177.04-2533.62
收益率 -20.25%
同期 表现最好的股票型基金 本产品将通过金融创新解决该难题!
收益率 -2.70%
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定向增发指数型基金历史业绩走势

1.500
1.400 基金净值 沪深300指数
1.300
1.200
1.100
1.000
0.900
0.800
0.700

从以上走势图可以看出，定向增发指数型基金具有以下几个特
点：

 高收益

 高波动率

 净值较大回撤
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定向增发高收益的来源

再融资
折扣 高收益
成长性

C=40%（净值最高
A=10% B=C-A=30%
增长率）
• 目前平均折扣 • 成长性=总收益(C)- • 根据定增基金历史
=10% 折扣(A) 最高收益=40%
• 折扣占比=A/C • 成长性占比=B/C • C=40%
• 高收益的25%可以 • 高收益的75%可以
解释为折扣 解释为成长性

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定向增发股票的再融资成长性

综合来看，定向增发再融资的股票，即使没有价格折扣，也是极佳的投资
对象，究其原因就是再融资成长性：

1、股票含金量提高，上市
公司在定向增发再融资
之后，每股净资产会有
较大幅度提高；

2、产能扩大，行业地位更
加稳固或进一步提升；

3、有优良的管理团队和符
合国家产业发展方向的
投资项目。因为有证监
会把关，所以，差的公
司和不符合国家产业发
展方向的项目，不可能
获得批准通过；

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定向增发股票的折扣

虚假的折扣？？
有些定增预案公布后其股价在二级市场已有所反应，等发行时再
打折其实已经不便宜了，这有点像现今商家流行的“先涨价再打
折”。

更好的买点或许是在预案公布后的一段时间内。

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定向增发股票的解禁

一定要在解禁日卖出么？？
再融资成长性不一定体现在定增锁定期内，有可能提前到定增预
案公布后，也有可能延后至定增解禁后一年的时间。

对于定向增发股票本身而言，在解禁日往往由于二级市场冲击过
大，股价出现明显回落。

更好地卖点或许在解禁后一段时间内。

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投资定向增发股票时间区间

预案公布 定增发行日 定增解禁日 解禁后一年

在一级市场认购定向增发股票的基本做法是发行日按照折扣价买
入买入，解禁日卖出，中途锁定无法买卖。

在二级市场买卖定向增发股票可以在预案公布日就以当时市场价
买入，最迟可以在解禁后一年再卖出，中途同样可以买卖。

二级市场买卖相较一级市场延长了投资时间区间，并且没有锁定
期限制，但是没有了折扣。

我们能通过什么方式找回折扣么？

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多因子选股

盈利预增因子 市场破发因子

定向增发
基本面因子

并购重组因子 。。。

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定向增发二级市场指数型基金分析

买卖股票标的：“定向增发概念股”——从有定增预案到定增解
禁满一年之内的所有定向增发股票。

投资市场——二级市场。

投资策略——多因子选股，按照定向增发事件的基本面因子，对
定增概念股进行排序，选取最优的30只股票。

成分股调整——每个月调整一次投资组合中的成分股，调整方式
依然采用多因子排序机制。

资金配比——每只股票等资金投入，整个投资组合满仓操作。

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定增选股VS定增指数

1.6
1.5
1.4
1.3
1.2
1.1
1
0.9
0.8
0.7
0.6

定增选股 定增指数

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通过选股创造“折扣”

 两条曲线走势基本一致，说明我们已经能够通过在二级市场筛选
股票进行投资达到在一级市场的效果，将一级市场独有的折扣创
造出来。

 由于我们是在二级市场买卖股票，没有定增股票在一级市场锁定
期的限制，投资组合的流动性不再成为问题。

 不再受一级市场参与定向增发单个资产包的规模限制，产品设计
时可以采取各种各样的形式，如母子基金或者单一信托，甚至管
理账户。

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定增基金高波动率和较大净值回撤

定向增发收益的一部分来源于折扣，用流动性换
来；

在二级市场通过选股能够弥补折扣，解决流动性；

如果再减小定增基金高波动率和较大净值回撤

完美的投资品种就此诞生！！

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2011年下半年的定增基金

1.450 A 10.0%
1.400 8.0%
1.350
6.0%
1.300
1.250 4.0%
1.200 2.0%
1.150
0.0%
1.100
1.050 -2.0%
1.000 -4.0%
0.950
-6.0%
0.900
0.850 -8.0%
0.800 -10.0%
B

单日盈亏 基金净值

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利用股指期货对冲

 对于一个指数型基金，由于产品设计层面决定了其始终满仓操作
的投资理念，所以无法通过仓位调整减小系统性风险给基金净值
带来的冲击。

 除了仓位调整以外，我们很自然地想到利用股指期货对冲下跌风
险。

 我们设计的定向增发中性基金，正是基于此种考虑。其多头持有
定向增发指数型基金，空头匹配等市值的股指期货。

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定向增中性基金模拟走势

1.1500
A
1.1000

1.0500

1.0000

0.9500

0.9000
B
0.8500

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理想的对冲方式

 始终等市值对冲，可以规避多头一部分下跌风险，但是也会影响
上涨部分。

 理想的对冲方式是下跌时对冲，上涨时不对冲。

 但需要对大盘行情作出极准的主观性判断，难度很大。

 有没有变通的方式，这让我们想到一种金融衍生品——期权。

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期权的概念

 期权，是在期货的基础上产生的一种衍生性金融工具。从其本质
上讲，期权实质上是在金融领域中将权利和义务分开进行定价，
使得权利的受让人在规定时间内对于是否进行交易，行使其权
利，而义务方必须履行。在期权的交易时，购买期权的一方称作
买方，而出售期权的一方则叫做卖方；买方即是权利的受让人，
而卖方则是必须履行买方行使权利的义务人。

 期权分为看涨期权和看跌期权。看涨期权的买方有权在某一确定
的时间以确定的价格买进相关资产；看跌期权的买方有权在某一
确定的时间以确定的价格出售相关资产。

 我们这里需要的就是利用看跌期权对多头组合进行风险管理。

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期货对冲VS期权对冲
收益

收益

收益
Alpha

市场价格 ＋ 市场价格 ＝ 市场价格

市场中性了

股票组合多头收益 股指期货空头收益 对冲以后的收益

股票组合用股指期货空头对冲的Payoff演变
收益

收益

收益
市场价格
市场价格 ＋ ＝ 市场价格

股票组合多头收益 股指期货PUT收益 对冲以后的收益

股票组合用股指期货PUT对冲的Payoff演变
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期权对冲的优势

 用PUT期权对冲，相当于给股票组合买保险，上涨时只是浪费掉
一点保险费（期权费），下跌时获得保险理赔补偿损失（相当于
期权行权）。

 用PUT进行对冲的效果，能有效管理下侧风险，对上侧Beta则放
开天空任鸟飞。

 该产品市场容量巨大，风险收益特性兼顾进取性与防御性，既适
合机构投资者，又适合高净值个人投资者。

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期权对冲模拟基金走势
2
1.8
定增概念二级市场组合
1.6
用沪深300PUT对冲的实验结果
1.52
1.4
1.2
1 1.02
0.8
0.6 0.66
0.4
0.2
实验时间区间2010年1月1日至2011年12月31日
0
1
13
25
37
49
61
73
85
97
109
121
133
145
157
169
181
193
205
217
229
241
253
265
277
289
301
313
325
337
349
361
373
385
397
409
421
433
445
457
469
481
定增二级 期权对冲 HS300

从2010年01月01日到2011年12月31日的基金净值变化---
沪深300，起始1.00，最高1.01，最低0.65，最后净值0.66；
定增二级，起始1.00，最高1.52，最低0.82，最后净值1.02；
期权对冲，起始1.00，最高1.83，最低0.99，最后净值1.52；

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期权对冲模拟基金指标
定增二级 期权对冲 HS300
最终收益率 1.86% 52.98% -33.65%
年化收益率 0.96% 27.25% -17.31%
最大下侧 -34.56% -17.26% -35.33%
期间最高收益率 52.39% 83.49% 0.81%
期间最低收益率 -17.79% -0.62% -35.61%
年化波动率 29.32% 20.86% 22.90%
calmar ratio 0.05 3.07 -0.95
sharpe ratio -0.07 1.16 -0.89

从2010年01月01日到2011年12月31日的基金净值变化---
沪深300，起始1.00，最高1.01，最低0.65，最后净值0.66；
定增二级，起始1.00，最高1.52，最低0.82，最后净值1.02；
期权对冲，起始1.00，最高1.83，最低0.99，最后净值1.52；

 定增二级为在二级市场通过多因子筛选定增概念股的投资组合。

 期权对冲为定增二级+相应市值的沪深300PUT期权的投资组合。

 从结果来看，期权对冲在保留定增二级相对HS300较高超额收益
基础上，有效降低了最大下侧和年化波动率，从而提高了sharpe
ratio等指标。
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期权对冲模拟基金超额收益

2.4

2.2
2010和2011两年，期权
2
对冲模拟基金比沪深300
1.8 收益高出近120%；
1.6

1.4

1.2

0.8

模拟基金相对于HS300的超额收益

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不同行情下的模拟基金表现

 投资者认为：需要考察基金在不同行情下的表现。

 我们的目标：行情好的时候能够跟上大盘，行情不好的时候能够
超越大盘，力争为投资者实现稳定的绝对收益。

 现实的情况：我们的模拟基金在震荡市的2010年和熊市的2011
年均表现出色，不仅实现了超额收益，还能创造年化20%左右的
绝对收益。

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2009年的期货对冲效果

2.5

1.5

0.5

0
用指数期货对冲，在牛市的2009年很不划算

单纯多头定增股票 HS300期货对冲

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2009年的期权对冲效果

2.5

1.5

1
用沪深300PUT对冲，在牛市的2009年也很是划算；
0.5

单纯多头定增股票 期权对冲

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关于沪深300PUT的疑问

那么，如何创设沪深300PUT呢？
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股票价格变动 那么，如何创设沪深300PUT呢？

股票价格变动＝确定性变动＋随机性变动

确定性函数 随机函数

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几何布朗运动 那么，如何创设沪深300PUT呢？

几何布朗运动描述股票价格变动

dS t = µS t dt + σS t dwt

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 那么，如何创设沪深300PUT呢？
衍生品的价格变动

衍生品可以表示为标的资产的函数: f t = f (St , t )
股票价格的变动表示为： dS t = µS t dt + σS t dwt

那么衍生品的价格变动可以表示为：

 ∂ ƒt ∂ ƒt ∂ 2
ƒt 2 2  ∂ƒ

d ƒt =  µS t + +½ 
σ S t dt + σS t dwt
 ∂S t ∂t ∂S t ∂S t
2


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 衍生品的价格变动组成 那么，如何创设沪深300PUT呢？

因此衍生品的价格变动也有两部分组成

 ∂ ƒt ∂ ƒt ∂ 2
ƒt 2 2  ∂ ƒt
d ƒ t =  µSt + +½ σ St dt + σSt dwt
 ∂St ∂t ∂St ∂St
2


确定性变动 随机性变动
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价格变动的不确定性 那么，如何创设沪深300PUT呢？

股票价格变动：确定性＋随机性
衍生品价格变动：确定性＋随机性

能否消除价格变动中的不确定性呢？

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股票和衍生品构成投资组合

那么，如何创设沪深300PUT呢？

来考虑这样一个投资组合Π ：

卖出１份衍生品，买入△份股票
即：Π= -f＋△S

该投资组合价值变动为：

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 剔除随机性变动 那么，如何创设沪深300PUT呢？

 ∂ ƒt ∂ ƒt ∂ 2
ƒt 2 2  ∂ ƒt

dΠ t =  ∆µSt − µSt − −½ 
σ St dt + (∆σSt − σSt )dwt
 ∂St ∂t ∂St 2
 ∂St

确定性变动 随机性变动
∂f t
当 ∆= 时
∂S t
随机性变动＝０
投资组合Π价值变动没有了随机性
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无风险收益 那么，如何创设沪深300PUT呢？

投资组合Π没有了随机性，就是一个无风
险的组合，在市场不存在套利机会时，组
合的收益率应该等于无风险收益
dΠ = r Πdt
这样可以得到方程：
∂ƒ ∂ƒ ∂ 2
ƒ
+ rS +½σ S
2 2
= rƒ
∂t ∂S ∂S 2

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期权定价公式 那么，如何创设沪深300PUT呢？

1973年Black,Scholes求解出了上述方程，
得到了著名的B-S期权定价公式：

c = S 0 N (d1 ) − K e − rT N (d 2 )
p = K e −rT N (−d 2 ) − S 0 N (−d1 )
ln(S 0 / K ) + (r + σ 2 / 2)T
其中 d1 =
σ T
ln(S 0 / K ) + (r − σ 2 / 2)T
d2 = = d1 − σ T
σ T
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动态交易创设期权

• 依据模型计算出的Delta进行证券的连续交易可以对冲掉期权头寸的
风险敞口，换句话说，按照Delta动态连续的调整证券的持仓仓位，
就可以复制出该证券某种期权的相反方向的头寸，于是得出重要结论
---按照模型以调整仓位水平的方式动态连续交易证券可以创造出该
证券的各种期权头寸。

于是就可以创设出沪深300的PUT期权了！

Bohong (Tianjin) Fund Management Co., Ltd.

1# Building, Haiyi Garden 97 Songlin Road Shanghai, China 200120
T: +86-21.50586209
F: +86-21.50586209
本基金的一大特点是投资方式清晰透明

不像普通的主动管理型基金那么让投资
人无从把握，本基金保留了指数型基金风险
收益特性清晰、投资方式透明的全部优点；

不像普通的指数型基金那样几乎完全失
去择时选股功能，本基金通过每月按照规则
调整股票组合实现体现主动型管理的选股功
能，通过HS300的PUT对冲下侧风险实现体
现主动型管理的择时功能，且并不依赖基金
管理人的主观判断；

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本产品设计思想的三大贡献

低
动态交易
创设期权
 其一、将一级市场的定向增发
风
险 成功地复制到二级市场，在保
证高收益的同时解决了流动性

成长性
难题。
定向增发
二级市场
 其二、创造性地通过动态交易
创设期权，对冲定向增发股票
专业机构高水
平打理 的下侧风险。
 其三、作为一个优秀的管理团
队，我们更加强调投资流程的
规范性，降低对明星基金经理
的依赖。

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基金结构

子基金1 子基金1
分仓账户1 SUB-FUND 1 SUB-FUND 1

分仓账户2 子基金2 子基金2

SUB-FUND 2 SUB-FUND 2
主基金
FUND

子基金M 子基金N
分仓账户M SUB-FUND M SUB-FUND N

交易 募集

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基金结构

子基金1
SUB-FUND 1

子基金2
SUB-FUND 2
主基金
FUND

子基金N
SUB-FUND N

募集

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基金结构

子基金1
分仓账户1 SUB-FUND 1

分仓账户2 子基金2
SUB-FUND 2
主基金
FUND

子基金M
分仓账户N SUB-FUND M

交易

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基金结构-子基金募资形式

普通募资形式 子基金1
SUB-FUND 1

优先受益人
1:1 子基金2
次级受益人 SUB-FUND 2

优先受益人
1份
子基金N
SUB-FUND N
劣后A 劣后B
X份 Y份
募集

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互利互赢

1. 本产品在二级市场买卖股票，并且股票头寸每月调整一次，具有良好的
证券经纪业务贡献。

2. 本产品在更高频率上（日内）调整HS300期货部位，具有良好的期货经纪
业务贡献。

3. 不像一级市场定增基金，锁定证券客户交易资金至少一年，存量证券客
户参与基金会降低经纪业务的交易量。 不像一级市场定增基金，无法给
参与营销的券商进行经纪业务分仓。

4. 除了券商本身募集的资金，主基金会把银行及第三方渠道募集到的资金
优先分配给合作好的券商，从而 极大地增加券商的交易流量。

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互利互赢

5. 子基金可以采用多样化，灵活的结构化设计， 为投资者提供了更多地选
择，并且结构化的设计有助于扩大融资规模，从而增加交易流量。

6. 各个参与该项活动的证券营业部相当于为自己的经纪业务做营销，营业部
的客户经理、经纪人表面上是在为本基金拉客户、吸引投资，实质上则是借
为营业部拉经纪业务资金，为经纪业务提高业务量。我们的基金相当于给券
商提供了一个吸引经纪业务的好方法，券商可以借“东风”为自己的业务而
营销我们的产品。

7. 券商营业厅可以利用宣传产品、营销的契机，一方面扩大自己的影响力、
宣传自己，一方面可以合情又合法的吸收增量的客户资源。

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互利互赢-双方职能

博弘数君： 券商：
1. 设立合伙企业
1. 基金运作
合作 2. 产品宣传

2. 客户服务 3. 依托营业部，销售团队募
互惠
集资金
互利 4. 联系银行渠道，第三方渠
3. 配合进行大型路演
道开展营销工作，募集资金
5. 提供经纪业务
6. 协助寻找优惠政策
7. 落实托管银行

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谢谢

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