Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3

2005-2006

Baøi 3

LỢI NHUẬN, RỦI RO VAØ CAPM

Lôïi nhuaän, ruûi ro vaø CAPM

„ Muïc tieâu cuûa baøi naøy

„ Nhöõng noäi dung trình baøy
„ Ñònh nghóa lôïi nhuaän vaø ruûi ro
„ Ño löôøng ruûi ro
„ Thaùi ñoä ñoái vôùi ruûi ro
„ Lôïi nhuaän vaø ruûi ro cuûa moät danh muïc ñaàu tö
„ Ña daïng hoaù danh muïc ñaàu tö
„ Phaân loaïi ruûi ro
„ Moâ hình ñònh giaù taøi saûn voán (CAPM)

Nguyễn Minh Kiều 1

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ñònh nghóa lôïi nhuaän vaø ruûi ro

„ Lôïi nhuaän – Tyû leä % giöõa thu nhaäp vaø giaù trò
ñaàu tö boû ra. Ví duï lôïi nhuaän ñaàu tö coå phieáu
Dt + (Pt − Pt −1 ) Dt , Pt laø coå töùc vaø giaù coå phieáu ôû thôøi ñieåm t
R= Pt-1 laø giaù coå phieáu ôû thôøi ñieåm t – 1
Pt −1
„ Ruûi ro laø gì? Moät soá ví duï minh hoïa ruûi ro
„ Ruûi ro trong ñaàu tö taøi chính – Sai bieät giöõa
lôïi nhuaän thöïc teá so vôùi lôïi nhuaän kyø voïng
„ Ruûi ro khi mua tín phieáu kho baïc
„ Ruûi ro khi mua traùi phieáu kho baïc
„ Ruûi ro khi mua coå phieáu coâng ty

Ño löôøng ruûi ro
„ Lôïi nhuaän kyø voïng vaø ñoä leäch chuaån
„ Lôïi nhuaän kyø voïng
n Ri: lôïi nhuaän öùng vôùi khaû naêng i
E ( R ) = ∑ ( Ri )( Pi ) Pi: xaùc suaát xaûy ra khaû naêng i
n: soá khaû naêng xaûy ra
i =1

„ Ñoä leäch chuaån

n
σ= ∑ [ R − E ( R)] P
i =1
i
2
i

„ Heä soá bieán ñoåi

σ
CV =
E (R)

Nguyễn Minh Kiều 2

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

YÙ nghóa
„ Lôïi nhuaän kyø voïng E(R) – lôïi nhuaän trung
bình coù troïng soá cuûa caùc lôïi nhuaän coù theå
xaûy ra, vôùi troïng soá chính laø xaùc suaát xaûy ra.
„ Ñoä leäch chuaån (σ) – ño löôøng söï sai bieät
giöõa lôïi nhuaän so vôùi lôïi nhuaän kyø voïng, do
ñoù, ño löôøng ruûi ro ñaàu tö.
„ Heä soá bieán ñoåi (CV) – ño löôøng ruûi ro töông
ñoái, töùc ño löôøng sai bieät treân 1 ñôn vò lôïi
nhuaän. CV duøng ñeå so saùnh ruûi ro cuûa döï aùn
naøy so vôùi ruûi ro cuûa döï aùn kia.

Ví duï minh hoaï

Tình traïng Xaùc suaát Lôïi nhuaän kyø Lôïi nhuaän kyø
Neàn kinh teá voïng CP A (%) voïng CP B (%)
Taêng tröôûng 0,30 100 20
Bình thöôøng 0,40 15 15
Suy thoaùi 0,30 (70) 10
100,00
Coå phieáu A: EA(R) = R1P1 + R2P2 + R3P3
= 0,3(100) + 0,4(15) + 0,3(- 70) = 15%

Coå phieáu B: EB(R) = R1P1 + R2P2 + R3P3

= 0,3(20) + 0,4(15) + 0,3(10) = 15%

Nguyễn Minh Kiều 3

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ñoä leäch chuaån CP A

Ri – E(R) [Ri – E(R)]2 Pi[Ri – E(R)]2

100 – 15 = 85 7225 0,3(7225) = 2167,5

15 – 15 = 0 0 0,4(0) = 0
- 70 – 15 = - 85 7225 0,3(7225) = 2167,5
σ2 = 4335

σ = σ 2 = 4335 = 65,84%

Ñoä leäch chuaån CP B

Ri – E(R) [Ri – E(R)]2 Pi[Ri – E(R)]2

20 – 15 = 5 25 0,3(25) = 7,5
15 – 15 = 0 0 0,4(0) = 0
10 – 15 = - 5 25 0,3(25) = 7,5
σ2 = 15

σ = σ 2 = 15 = 3,87 %

σA = 65,84% trong khi σB = 3,87% => CP A ruûi ro hôn CP B

Nguyễn Minh Kiều 4

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Söû duïng heä soá bieán ñoåi (CV)

Döï aùn A Döï aùn B

Lôïi nhuaän kyø voïng 0,08 0,24

Ñoä leäch chuaån 0,06 0,08
Heä soá bieán ñoåi 0,75 0,33

σA = 6% trong khi σB = 8% => Döï aùn A ruûi ro hôn Döï aùn B?

Trong tröôøng hôïp naøy khoâng keát luaän ñöôïc, caàn tính theâm CV:
CVA = 0,75 trong khi CVB = 0,33 => Döï aùn A ruûi ro hôn Döï aùn B

Thaùi ñoä ñoái vôùi ruûi ro

„ Caùch xaùc ñònh thaùi ñoä cuûa nhaø ñaàu tö ñoái vôùi ruûi ro
„ Troø chôi Let’s Make a Deal
„ Xaùc ñònh thaùi ñoä ñoái vôùi ruûi ro cuûa nhaø ñaàu tö
„ Giaù trò chaéc chaén töông ñöông (certainty equivalent – CE):
Giaù trò chaéc chaén coù maø chuùng ta saün saøng chaáp nhaän ñeå töø
boû giaù trò kyø voïng keøm theo ruûi ro
„ Thaùi ñoä ñoái vôùi ruûi ro ñöôïc xaùc ñònh vaø phaân chia thaønh:
„ Ngaïi ruûi ro: CE < giaù trò kyø voïng
„ Baøng quan vôùi ruûi ro: CE = giaù trò kyø voïng
„ Thích ruûi ro: CE > giaù trò kyø voïng

Nguyễn Minh Kiều 5

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Lôïi nhuaän cuûa danh muïc ñaàu tö

„ Danh muïc ñaàu tö (portfolio)– söï keát hôïp cuûa
2 hay nhieàu chöùng khoaùn hoaëc taøi saûn
„ Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc ñaàu tö – lôïi
nhuaän trung bình coù troïng soá cuûa töøng chöùng
khoaùn caù bieät trong danh muïc ñaàu tö

Lôïi nhuaän cuûa danh muïc ñaàu tö

„ Coâng thöùc tính lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh
muïc ñaàu tö
m Wj: tyû troïng cuûa chöùng khoaùn j
E p ( R) = ∑ W j E j ( R) Ej(R): lôïi nhuaän kyø voïng cuûa chöùng khoaùn j
j =1
m: toång soá chöùng khoaùn trong danh muïc

„ Ví duï: Chöùng khoaùn A coù lôïi nhuaän kyø voïng

14,68% vaø chöùng khoaùn B coù lôïi nhuaän kyø
voïng 12%. Chöùng khoaùn A chieám tyû troïng
65%, lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc ñaàu
tö: m
E p ( R) = ∑W j E j ( R) = (0,65)14,68 + (0,35)12 = 13,74%
j =1

Nguyễn Minh Kiều 6

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ruûi ro cuûa danh muïc ñaàu tö (1)

„ Ruûi ro cuûa danh muïc ñaàu tö – ño löôøng bôûi phöông
sai vaø ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö
„ Coâng thöùc tính phöông sai cuûa danh muïc ñaàu tö
goàm 2 chöùng khoaùn j vaø k

σ p 2 = W j 2σ j 2 + 2W jWkσ j ,k + Wk 2σ k 2

„ Phöông sai cuûa danh muïc ñaàu tö phuï thuoäc vaøo

phöông sai cuûa töøng chöùng khoaùn caù bieät vaø ñoàng
(hieäp) phöông sai (tích sai) giöõa 2 chöùng khoaùn ñoù.
„ Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö baèng caên baäc
2 cuûa phöông sai cuûa danh muïc ñaàu tö.

Ruûi ro cuûa danh muïc ñaàu tö (2)

„ Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö
m: toång soá chöùng khoaùn trong danh muïc
m m
σP = ∑∑W W σ
j =1 k =1
j k j ,k
Wj: tyû troïng toång quyõ ñaàu tö vaøo chöùng khoaùn j
Wk: tyû troïng toång quyõ ñaàu tö vaøo chöùng khoaùn k
σj,k: ñoàng phöông sai lôïi nhuaän cuûa chöùng khoaùn j vaø k
rj,k: heä soá töông quan kyø voïng giöõa lôïi nhuaän cuûa j vaø k

„ Ñoàng phöông sai – ño löôøng möùc ñoä quan heä

tuyeán tính giöõa lôïi nhuaän cuûa 2 chöùng khoaùn,
xaùc ñònh bôûi coâng thöùc:

σ j,k = rj,kσ jσk

Nguyễn Minh Kiều 7

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ví duï minh hoïa

„ Moät danh muïc ñaàu tö goàm 2 coå phieáu: CP1
vaø CP2. CP1 coù lôïi nhuaän kyø voïng laø 16% vôùi
ñoä leäch chuaån laø 15%. CP2 coù lôïi nhuaän kyø
voïng laø 14% vôùi ñoä leäch chuaån laø 12%. Heä
soá töông quan giöõa 2 coå phieáu naøy laø 0,4 vaø
nhaø ñaàu tö boû tieàn baèng nhau vaøo hai coå
phieáu naøy. Hoûi lôïi nhuaän kyø voïng vaø ñoä leäch
chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö?

Ví duï minh hoïa (tt)

„ Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc ñaàu tö
Ep(R) = (0,5)16 + (0,5)14 = 15%
„ Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö
„ Coå phieáu 1
„ W1W1σ1,1 = W1W1r1,1 σ1σ1
„ W1W2σ1,2 = W1W2r1,2 σ1σ2
„ Coå phieáu 2
„ W2W1σ2,1 = W2W1r2,1 σ2σ1
„ W2W2σ2,2 = W2W2r2,2 σ2σ2

Nguyễn Minh Kiều 8

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ví duï minh hoïa (tt)

„ Coå phieáu 1
„ (0,5)(0,5)(1)(0,15)(0,15)
„ (0,5)(0,5)(0,4)(0,15)(0,12)
„ Coå phieáu 2
„ (0,5)(0,5)(0,4)(0,12)(0,15)
„ (0,5)(0,5)(1)(0,12)(0,12)
„ σP =
[(0,5)(0,5)(1)(0,15)(0,15)]+[(0,5)(0,5)(0,4)(0,
15)(0,12)]+ [(0,5)(0,5)(0,4)(0,12)(0,15)] +
[(0,5)(0,5)(1)(0,12)(0,12)] = 11,3%

Ví duï minh hoïa (tt)

„ Caùch khaùc, ta coù phöông sai:
σ p 2 = W j 2σ j 2 + 2W jWkσ j ,k + Wk 2σ k 2

σ p 2 = (0,5) 2 (0,15) 2 + 2(0,5)(0,5)(0,4)(0,15)(0,12) + (0,5) 2 (0,12) 2

σ p 2 = 0,012825

„ Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö:

σ p = 0,012825 = 11,3%

Nguyễn Minh Kiều 9

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Phaân loaïi ruûi ro

„ Ruûi ro toaøn heä thoáng (systematic risk) – coøn
goïi laø ruûi ro thò tröôøng hoaëc ruûi ro chung
„ Ruûi ro khoâng toaøn heä thoáng (unsystematic
risk) – coøn goïi laø ruûi ro coâng ty hoaëc ruûi ro
caù bieät
„ Toång ruûi ro = Ruûi ro toaøn heä thoáng + Ruûi ro
khoâng toaøn heä thoáng

Ña daïng hoaù danh muïc ñaàu tö

„ Keát hôïp ñaàu tö vaøo nhieàu loaïi chöùng khoaùn
khoâng coù töông quan cuøng chieàu (töông quan
traùi chieàu)
„ Söï suït giaûm lôïi nhuaän cuûa chöùng khoaùn naøy
ñöôïc buø ñaép baèng söï gia taêng lôïi nhuaän cuûa
chöùng khoaùn kia => caét giaûm ruûi ro
„ Ña daïng hoaù chæ caét giaûm ñöôïc ruûi ro khoâng
toaøn heä thoáng chöù khoâng caét giaûm ñöôïc ruûi
ro toaøn heä thoáng

Nguyễn Minh Kiều 10

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ña daïng hoaù ñaàu tö giuùp caét giaûm

ruûi ro
Lôïi nhuaän ñaàu tö Lôïi nhuaän ñaàu tö Lôïi nhuaän ñaàu tö

Chöùng khoaùn A Chöùng khoaùn B Danh muïc A vaø B

Thôøi gian Thôøi gian Thôøi gian

Ví duï minh hoaï

Xem xeùt lôïi nhuaän cuûa CP W, M vaø danh muïc
WM (W vaø M coù heä soá töông quan r = - 1)
Naêm CP W CP M Danh muïc WM
1997 40% (10%) 15%
1998 (10) 40 15
1999 35 (5) 15
2000 (5) 35 15
2001 15 15 15
LN trung bình 15 15 15
Ñoä leäch chuaån 22,6% 22,6% 0,0%

Nguyễn Minh Kiều 11

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Minh hoaï ruûi ro

Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc

Toång ruûi ro
Ruûi ro khoâng toaøn heä thoáng

Ruûi ro toaøn heä thoáng

Soá löôïng chöng khoaùn

trong danh muïc ñaàu tö

Phaân tích söï aûnh höôûng cuûa ña daïng

hoaù ñoái vôùi lôïi nhuaän vaø ruûi ro
„ Xeùt ví duï sau ñaây
Coå phieáu S Coå phieáu T
Tyû troïng (W) 60% 40%
Lôïi nhuaän kyø voïng (R) 17,50% 5,5%
Phöông sai (σ2) 0,066875 0,013225
Ñoä leäch chuaån (σ) 25,86% 11,50%
Ñoàng phöông sai giöõa S vaø L (σS,T) - 0,004875
Heä soá töông quan giöûa S vaø L (ρS,T) - 0,1639

Nguyễn Minh Kiều 12

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Lôïi nhuaän vaø ñoä leäch chuaån cuûa danh

muïc ñaàu tö ST
„ Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc ñaàu tö
„ Rp = WsRs + WtRt = (0,6x17,5)+(0,4x5,5)=12,7%
„ Phöông sai cuûa danh muïc ñaàu tö
σ2 =(0,6)2(0,2586)2 + 2(0,6)(0,4)(- 0,004875) +(0,4)2(0,1150)2
= 0,023851
„ Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö
σ = 0,023851 = 0,1544 = 15,44%

„ Ñoä leäch chuaån trung bình

„ σ = (0,6)(0,2586) +(0,4)(0,1150) = 0,2012 = 20,12%

Aûnh höôûng cuûa ña daïng hoaù ñaàu tö

„ Heä soá töông quan (ρS,T) = 1
„ Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö baèng ñoä leäch
chuaån trung bình coù troïng soá cuûa töøng chöùng khoaùn
caù bieät
„ Heä soá töông quan (ρS,T) < 1
„ Ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö nhoû hôn ñoä
leäch chuaån trung bình coù troïng soá cuûa töøng chöùng
khoaùn caù bieät

Nguyễn Minh Kiều 13

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Aûnh höôûng cuûa ña daïng hoaù ñaàu tö

Lôïi nhuaän kyø voïng (%)

17,5

12,7

5,5

Ñoä leäch chuaån cuûa

11,50 15,44 25,86 danh muïc ñaàu tö

AÛûnh höôûng cuûa ña daïng hoaù ñaàu tö

Lôïi nhuaän kyø voïng (%)
Ws = 60%
Danh muïc 1= 90%T + 10%S
Wt = 40% (ρ = - 0,16)
17,5 S
Danh muïc 2 = 50% T + 50%S
(ρ = - 0,16)
12,7 3
2 Danh muïc 3 = 10%T + 90%S
(ρ = - 0,16)
MV Danh muïc 1’= 90%T + 10%S
(ρ = 1)
1 1’ Danh muïc MV = Danh muïc coù
5,5
T ñoä leäch chuaån thaáp nhaát

Ñoä leäch chuaån cuûa

11,50 15,44 25,86 danh muïc ñaàu tö

Nguyễn Minh Kiều 14

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

AÛnh höôûng cuûa ña daïng hoaù ñaàu tö öùng

vôùi nhöõng heä soá töông quan khaùc nhau
Lôïi nhuaän kyø voïng (%)
ρ=-
1 ρ = - 0,5 ρ = 0 S

ρ=
0,5
ρ=1

Ñoä leäch chuaån cuûa

danh muïc ñaàu tö

Ñöôøng giôùi haïn danh muïc hieäu quaû

Lôïi nhuaän kyø voïng (%)
Ñöôøng giôùi haïn danh muïc
Danh muïc
hieäu quaû (maøu ñoû)
coù phöông
sai toái thieåu
R S
2 3
1
MV W

Ñoä leäch chuaån cuûa

danh muïc ñaàu tö

Nguyễn Minh Kiều 15

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Danh muïc ñaàu tö goàm taøi saûn phi

ruûi ro vaø moät chöùng khoaùn ruûi ro
„ Coâ A xem xeùt ñaàu tö 350$ vaøo coå phieáu P
ñoàng thôøi keát hôïp ñaàu tö 650$ vaøo taøi saûn coù
laõi suaát phi ruûi ro. Danh muïc ñaàu tö cuûa coâ A
nhö sau:
Lôïi nhuaän kyø voïng Lôïi nhuaän phi ruûi
vaøo CP P ro
Lôïi nhuaän 14% 10%
Ñoä leäch chuaån 0,20 0
Tyû troïng 35% 65%

Danh muïc ñaàu tö goàm taøi saûn phi

ruûi ro vaø moät chöùng khoaùn ruûi ro
„ Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc
„ (0,35 x 14)+(0,65 x 10) = 11,4%
„ Phöông sai cuûa danh muïc
σ p 2 = (0,35) 2 (0,20) 2 = 0,0049
„ Ñoä leäch chuaån
σ = 0,0049 = 0,07 = 7%

„ Giaû söû coâ A vay 200$ vôùi laõi suaát phi ruûi ro keát hôïp
vôùi 1000$ voán goác ñeå ñaàu tö vaøo coå phieáu P

Nguyễn Minh Kiều 16

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Danh muïc ñaàu tö goàm taøi saûn phi

ruûi ro vaø moät chöùng khoaùn ruûi ro
„ Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc môùi
„ (1,20 x 14) + (- 0,2 x 10) = 14,8%
„ Phöông sai cuûa danh muïc
σ p 2 = (1,2) 2 (0,20) 2 = 0,0576
„ Ñoä leäch chuaån
σ = 0,0576 = 0,24 = 24%

„ Taïi sao lôïi nhuaän kyø voïng vaø ñoä leäch chuaån
taêng leân ?

Danh muïc ñaàu tö goàm taøi saûn phi

ruûi ro vaø moät chöùng khoaùn ruûi ro
120% vaøo CP P vaø 20%
Lôïi nhuaän kyø voïng (%) vaøo taøi saûn phi ruûi ro (vay ôû
möùc laõi phi ruûi ro)

Coå phieáu P
14

Vay ñaàu tö vaøo CP P, laõi

Rf = 10 suaát vay lôùn hôn laõi suaát
cho vay
35% vaøo CP P
65% vaøo taøi saûn phi ruûi
Ñoä leäch chuaån cuûa
20 danh muïc ñaàu tö (%)

Nguyễn Minh Kiều 17

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Danh muïc ñaàu tö toái öu

„ Danh muïc ñaàu tö goàm taøi saûn phi ruûi ro vaø chöùng
khoaùn ruûi ro ít thaáy treân thöïc teá
„ Treân thöïc teá nhaø ñaàu tö thöôøng keát hôïp danh muïc
ñaàu tö goàm taøi saûn phi ruûi ro vaø danh muïc chöùng
khoaùn ruûi ro, chaúng haïn danh muïc Q
„ Moâ taû danh muïc Q:
„ 30% coå phieáu BCE
„ 45% coå phieáu CIBC
„ 25% coå phieáu CM
„ Danh muïc toái öu naèm treân ñöôøng thaúng keõ töø ñieåm
laõi suaát phi ruûi tieáp xuùc vôùi ñöôøng giôùi haïn ñaàu tö
hieäu quaû

Ñöôøng thò tröôøng voán

Lôïi nhuaän kyø voïng (%)
Ñi vay Ñöôøng II - Ñöôøng thò tröôøng voán
5

Cho vay Y
A
3 Ñöôøng I
4
Q
2
- 40% vaøo taøi saûn phi ruûi ro
Rf 140% vaøo coå phieáu danh muïc Q
1 X
35% vaøo taøi saûn phi ruûi ro
65% vaøo coå phieáu danh muïc Q
70% vaøo taøi saûn phi ruûi ro
30% vaøo coå phieáu danh muïc Q Ñoä leäch chuaån cuûa
danh muïc ñaàu tö
Ñöôøng thò tröôøng voán – phaûn aùnh quan heä giöõa lôïi nhuaän kyø voïng vaø ñoä leäch
chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö goàm taøi saûn phi ruûi ro vaø danh muïc chöùng khoaùn ruûi
ro

Nguyễn Minh Kiều 18

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Höôùng daãn thaûo luaän baøi 3

„ Phaân tích nhöõng ruûi ro lieân quan khi mua tín
phieáu vaø traùi phieáu kho baïc. Loaïi taøi saûn
ñaàu tö naøo ñöôïc xem laø phi ruûi ro?
„ Phaân tích nhöõng ruûi ro lieân quan khi mua coå
phieáu REE, AGF, BBC
„ Loaïi ruûi ro naøo ñöôïc xem laø ruûi ro khoâng heä
thoáng? Laøm sao xöû lyù loaïi ruûi ro naøy?
„ Loaïi ruûi ro naøo ñöôïc xem laø ruûi ro heä thoáng?
Laøm sao xöû lyù loaïi ruûi ro naøy?

Moâ hình ñònh giaù taøi saûn voán

„ Giôùi thieäu chung

„ Nhöõng giaû ñònh
„ Noäi dung cuûa moâ hình
„ Öu nhöôïc ñieåm cuûa moâ hình
„ ÖÙng duïng moâ hình CAPM
„ Lyù thuyeát kinh doanh cheânh leäch giaù

Nguyễn Minh Kiều 19

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Giôùi thieäu chung

„ Moâ hình CAPM (capital asset pricing model)

do William Sharpe phaùt trieån naêm 1960
„ Moâ hình naøy moâ taû moái quan heä giöõa ruûi ro
vaø lôïi nhuaän kyø voïng
„ Lôïi nhuaän kyø voïng = Lôïi nhuaän khoâng ruûi ro
+ Khoaûn buø ñaép ruûi ro (risk premium)
„ Lôïi nhuaän khoâng ruûi ro = Lôïi nhuaän tín phieáu
kho baïc hay baèng lôïi nhuaän traùi phieáu kho
baïc?
„ Neân choïn thöù naøo? Taïi sao?

Nhöõng giaû ñònh

„ Thò tröôøng voán hieäu quaû

„ Coù 2 cô hoäi ñaàu tö: ñaàu tö chöùng khoaùn khoâng ruûi ro
vaø ñaàu tö vaøo danh muïc chöùng khoaùn ruûi ro
„ Ruûi ro cuûa chöùng khoaùn bao goàm: ruûi ro toaøn heä
thoáng (ruûi ro thò tröôøng) vaø ruûi ro khoâng toaøn heä
thoáng (ruûi ro coâng ty cuï theå)
„ Nhaø ñaàu tö giöõ chöùng khoaùn trong thôøi haïn naøo ñoù,
chaúng haïn laø 1 naêm
„ Nhaø ñaàu tö laø ngöôøi ngaïi ruûi ro

Nguyễn Minh Kiều 20

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Noäi dung chính cuûa moâ hình CAPM

„ Quan heä giöõa lôïi nhuaän coå phieáu caù bieät vôùi
lôïi nhuaän thò tröôøng => ñöôøng ñaëc thuø chöùng
khoaùn (characteristic line)
„ Quan heä giöõa lôïi nhuaän vaø ruûi ro => ñöôøng
thò tröôøng chöùng khoaùn (security market line
– SML)

Quan heä giöõa lôïi nhuaän coå phieáu

caù bieät vôùi lôïi nhuaän thò tröôøng (1)
„Coåphieáu Remico
„Danh muïc ñaàu tö thò tröôøng TSE 300

Tình traïng Neàn kinh teá Lôïi nhuaän thò Lôïi nhuaän cuûa
tröôøng (%) Remico (%)
I Taêng tröôûng 15 25

II Taêng tröôûng 15 15

III Suy thoaùi -5 -5

IV Suy thoaùi -5 -15

Nguyễn Minh Kiều 21

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Quan heä giöõa lôïi nhuaän coå phieáu

caù bieät vôùi lôïi nhuaän thò tröôøng (2)
Giaû söû xaùc suaát xaûy ra tình traïng kinh teá taêng
tröôûng vaø suy thoaùi baèng nhau
Tình traïng neàn Lôïi nhuaän thò Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa
kinh teá tröôøng (%) Remico (%)
Taêng tröôûng 15 (25x0,5) + (15x0,5) = 20

Suy thoaùi -5 (-5x0,5) + (-15x0,5) = -10

Quan heä giöõa lôïi nhuaän coå phieáu

caù bieät vôùi lôïi nhuaän thò tröôøng (3)
Lôïi nhuaän coå phieáu Ñöôøng ñaëc thuø chöùng khoaùn

I
25

20

II

Heä soá goùc β = (20 – 5)/(15 – 5) = 1,5

Lôïi nhuaän thò tröôøng

-15 15 25
III

-10

I
- 20

Nguyễn Minh Kiều 22

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Heä soá Beta

„ Heä soá beta (β) ño löôøng möùc ñoä bieán ñoäng lôïi
nhuaän coå phieáu caù bieät so vôùi möùc ñoä bieán ñoäng
lôïi nhuaän danh muïc coå phieáu thò tröôøng
„ Caùch tính beta

20 − (−10) 30
β= = = 1,5
15 − (−5) 20
„ YÙ nghóa cuûa beta – Beta noùi leân ñieàu gì?
„ Cöù 1% thay ñoåi lôïi nhuaän thò tröôøng noùi chung, lôïi
nhuaän coå phieáu thay ñoåi β % theo cuøng moät chieàu.

Öôùc löôïng Beta treân thöïc teá

σ j ,m
„ Coâng thöùc tính beta β = 2
σm
„ Söû duïng moâ hình hoài qui döïa vaøo soá lieäu lòch söû
„ Do caùc coâng ty dòch vuï thoâng tin taøi chính thöïc
hieän vaø cung caáp, chaúng haïn:
„ ÔÛ Myõ: do Value Line cung caáp
„ ÔÛ Canada: do Burns Fry Limited cung caáp

Nguyễn Minh Kiều 23

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ví duï beta cuûa moät soá coå phieáu

Teân coå phieáu Beta
Amazon.com (AMZN) 3,31
Apple computer (AAPL) 0,72
Boeing (BA) 0,96
Bristol-Myers Sqibb (BMY) 0,86
The Coca-Cola Company (KO) 0,96
Dow Chemical (DOW) 0,86
The Gap (GPS) 1,09
General Electric (GE) 1,13

Quan heä giöõa ruûi ro vaø lôïi nhuaän

„ Giaû ñònh
„ Thò tröôøng taøi chính hieäu quaû
„ Ruûi ro khoâng toaøn heä thoáng coù theå khaéc phuïc
ñöoïc nhôø ña daïng hoaù
„ Nhaø ñaàu tö coù theå vay vaø cho vay ôû laõi suaát phi
ruûi ro
„ Noäi dung moâ hình CAPM
− −
R j = R f + ( Rm − R f ) β j
„ Moâ hình CAPM coù daïng haøm soá y = b + ax

Nguyễn Minh Kiều 24

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Coù theå tìm ra coâng thöùc CAPM töø

lyù thuyeát danh muïc ñaàu tö?
„ Giaû söû coù danh muïc ñaàu tö P goàm:
„ Taøi saûn phi ruûi ro coù tyû troïng Wf, lôïi nhuaän Rf
vaø ñoä leäch chuaån σf
„ Danh muïc thò tröôøng coù tyû troïng Wm, lôïi nhuaän
Rm vaø ñoä leäch chuaån σm
„ Söû duïng coâng thöùc tính lôïi nhuaän kyø voïng vaø
ñoä leäch chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö coù theå
tìm ra: − −
R j = R f + ( Rm − R f ) β j

Ñöôøng thò tröôøng voán

Lôïi nhuaän kyø voïng (%)
Ñi vay Ñöôøng II - Ñöôøng thò tröôøng voán
5

Cho vay Y
A
3 Ñöôøng I
4
Q
2
- 40% vaøo taøi saûn phi ruûi ro
Rf 140% vaøo coå phieáu danh muïc Q
1 X
35% vaøo taøi saûn phi ruûi ro
65% vaøo coå phieáu danh muïc Q
70% vaøo taøi saûn phi ruûi ro
30% vaøo coå phieáu danh muïc Q Ñoä leäch chuaån cuûa
danh muïc ñaàu tö
Ñöôøng thò tröôøng voán – phaûn aùnh quan heä giöõa lôïi nhuaän kyø voïng vaø ñoä leäch
chuaån cuûa danh muïc ñaàu tö goàm taøi saûn phi ruûi ro vaø danh muïc chöùng khoaùn ruûi
ro

Nguyễn Minh Kiều 25

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Bieåu dieãn hình hoïc moâ hình CAPM

Lôïi nhuaän kyø voïng
cuûa chöùng khoaùn
Ñöôøng thò tröôøng chöùng khoaùn

M
−
Rm Gia taêng lôïi nhuaän
do ruûi ro

Rf
Lôïi nhuaän khoâng
ruûi ro

Beta cuûa chöùng

khoaùn
0 1

Moät soá keát luaän ruùt ra töø CAPM

„ Quan heä giöõa lôïi nhuaän coå phieáu vaø heä soá beta laø
quan heä tuyeán tính dieån taû bôûi ñöôøng (thaú
−
ng SML
Rm− Rf )
coù heä soá goùc
„ β = 0 => lôïi nhuaän chöùng khoaùn baèng lôïi nhuaän
khoâng ruûi ro
„ β = 1 => lôïi nhuaän chöùng khoaùn baèng lôïi nhuaän thò
tröôøng
„ Moâ hình CAPM vaãn ñuùng trong tröôøng hôïp danh
muïc ñaàu tö. Coâng thöùc tính beta cho danh muïc ñaàu
tö: n
β p = ∑ wi β j
i =1

Nguyễn Minh Kiều 26

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ví duï minh hoïa

„ Coå phieáu Nike (NKE) vaø Yahoo (YHOO)coù

beta laàn löôït laø 1,01 vaø 3,32. Lôïi nhuaän
khoâng ruûi rolaø 7% vaø lôïi nhuaän thò tröôøng laø
12%.
„ Lôï
−
i nhuaän− kyø voïng cuûa NKE
R j = R f + ( Rm − R f ) β j = 7 + (12 − 7)1,01 = 12,05%

„ Lôïi nhuaän cuûa YHOO

− −
R j = R f + ( Rm − R f ) β j = 7 + (12 − 7)3,32 = 23,6%

Aùp duïng cho danh muïc ñaàu tö

„ Giaû söû nhaø ñaàu tö laäp danh muïc goàm 40%
coå phieáu Nike vaø 60% coå phieáu Yahoo
„ Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc ñaàu tö
R p = (0,4x12,05) + (0,6x23,6) = 18,98%
„ Beta cuûa danh muïc ñaàu tö
β p = (0,4x1,01) + (0,6x3,32) = 2,396
„ Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa danh muïc theo CAPM
− −
R p = R f + ( Rm − R f ) β p = 7 + (12 − 7)2,396 = 18,98%

Nguyễn Minh Kiều 27

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Söï dòch chuyeån cuûa SML

Ñöôøng thò tröôøng chöùng khoaùn SML coù theå dòch
chuyeån cho taùc ñoäng cuûa:
„ Gia taêng tyû leä laïm phaùt – Khi laïm phaùt gia taêng
laøm cho laõi suaát phi ruûi ro (baèng laõi suaát thöïc + tyû
leä laïm phaùt) gia taêng khieán cho ñöôøng SML dòch
chuyeån leân
„ Gia taêng möùc ñoä ngaïi ruûi ro – Möùc ñoä ngaïi ruûi− ro
ñöôïc buø ñaép baèng phaàn gia taêng lôïi nhuaän: ( R m − R f ) β
„ Khi gia taêng möùc ñoä ngaïi ruûi thì phaàn gia buø ñaép
lôïi nhuaän gia taêng khieán cho SML dòch chuyeån

Söï dòch chuyeån cuûa SML do laïm phaùt

Lôïi nhuaän kyø voïng
cuûa chöùng khoaùn SML1

M1 SML0
−
R− m1
Rm0
M0
Rf1

Rf0
Tyû leä laïm phaùt gia taêng
Tyû leä laïm phaùt
Laõi suaát thöïc
Beta cuûa chöùng
khoaùn
0 1

Nguyễn Minh Kiều 28

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Söï dòch chuyeån cuûa SML do möùc ñoä ngaïi

ruûi ro taêng
Lôïi nhuaän kyø voïng
cuûa chöùng khoaùn SML1

M1 SML0
−
R− m1
Rm0 M0
Phaàn buø ñaép ruûi ro taêng
theo möùc ñoä ngaïi ruûi ro
Rf
Phaàn buø ñaép ruûi ro cuõ

Beta cuûa chöùng

khoaùn
0 1

Aùp duïng CAPM treân thöïc teá

„ Öôùc löôïng tyû suaát lôïi nhuaän khoâng ruûi ro (Rf)

„ Öôùc löôïng cheânh leäch giöõa tyû suaát lôïi nhuaän thò
tröôøng vaø lôïi nhuaän khoâng ruûi ro

„ Öôùc löôïng beta cuûa coâng ty

„ Thay caùc giaù trò öôùc löôïng vaøo moâ hình tính toaùn

Nguyễn Minh Kiều 29

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Ñaùnh giaù moâ hình CAPM

„ Ñôn giaûn, deã öùng duïng trong thöïc teá
„ Haïn cheá cuûa CAPM laø cho raèng lôïi nhuaän kyø voïng
chæ phuï thuoäc vaøo moät yeáu toá duy nhaát laø ruûi ro, ño
löôøng bôûi beta.
„ Coù moät soá phaùt hieän baát thöôøng khi öùng duïng
„ Aûnh höôûng qui moâ coâng ty
„ Aûnh höôûng tyû soá PE vaø MB
„ Aûnh höôûng thaùng Gieâng
„ Coù moät soá phaûn ñoái töø caùc nhaø nghieân cöùu khaùc
„ Phaùt hieän cuûa Fama vaø French
„ Pheâ phaùn töø nhöõng nhaø nghieân cöùu moâ hình ña yeáu toá

Lyù thuyeát ñònh giaù kinh doanh

cheânh leäch giaù (APT)

„ Moâ hình 2 yeáu toá

R j = a + b1 j F1 + b2 j F 2+ e j

„ Moâ hình ñamyeáu toá

R j = a + ∑ bij Fij + e j
i =1
Trong ñoù:
Rj: Lôïi nhuaän kyø voïng coå phieáu j
a: haèng soá
Fij (i=1…m): giaù trò yeáu toá 1…m aûnh höôûng ñeán coå phieáu
j
bij: ñoä nhaïy cuûa lôïi nhuaän coå phieáu j döôùi aûnh höôûng
cuûa yeáu toá i

Nguyễn Minh Kiều 30

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Phân tích tài chính Bài giảng 3
2005-2006

Hướng dẫn thảo luận bài 3

„ CAPM có thể ứng dụng ở Việt Nam hay
chưa? Tại sao?
„ Trong tương lai phải làm gì đối với việc
ứng dụng CAPM ở Việt Nam?
„ Những lập luận và bằng chứng gì ủng
hộ CAPM?
„ Những lập luận và bằng chứng gì phản
đối CAPM?

Nguyễn Minh Kiều 31