ملخص إدارة مالية متقدمة

‫المحاضرة األولى‪:‬‬
‫البيئة المالية‪ :‬المؤسسات واألسواق واألوراق المالية‬
‫اوالً ‪ ////‬األوراق المالية ‪Financial Securities :‬‬

‫يمكن تصنيف األوراق المالية إلى قسمين‪:‬‬
‫أوراق ذات العائد الثابت‪ :‬عائد ثابت ‪ ,,‬تاريخ استحقاق محدده‬
‫أوراق ذات عائد متغير ‪ :‬األرباح المتبقية بعد أن يتم الوفاء بااللتزامات ‪ ,,‬يعتمد الوضع المالي للمنشأة‬
‫السندات الحكومية ‪Government Bonds:‬‬

‫في الغالب تقتصر إصدارات الحكومات على السندات من اجل عجز الموازنة العامة للدولة عندما تكون اإليرادات اقل‬
‫من المصروفات‪ .‬ويتوقف إصدارات هذه السندات في حال قدرة الحكومة على اإليااء بالمصروفات‪.‬‬
‫من أمثلة السندات الحكومية األمريكية‪:‬‬
‫سندات التوفير المالية ‪Saving Bonds‬‬
‫أذونات الخزينة ‪Treasury Bills‬‬
‫أوراق الخزينة ‪Treasury Notes‬‬
‫سندات الخزينة ‪Treasury bonds‬‬
‫سندات التوفير المالية‪Saving Bonds:‬‬
‫هي سندات يتم بيعها عادة على المستثمرين األفراد ويمكن استردادها في أي وقت بمبلغ محدد يتراوح بين‬
‫قيمة الشراء وقيمة االستحقاق‪ , .‬قيمة االستحقاق يتم هيكلتها بحيث تحاز المشتري لهذه السندات‪.‬‬
‫أذونات الخزينة‪Treasury Bills :‬‬
‫‪ ‬أدوات دين تصدر بآجل ال تزيد عن سنه واحده‬

‫‪ ‬يسترد حاملها المبلغ عند استحقاقها فقط ‪ ,‬ولكن باستطاعته بيعها قبل تاريخ االستحقاق‬
‫أوراق الخزينة ‪Treasury Notes‬‬
‫‪ ‬أدوات دين تصدر لحامله آلجل تتراوح بين سنتين إلى سبع سنوات‬
‫‪ ‬يستحق صاحبها فوائد تدفع على أساس نصف سنوي‬
‫‪ ‬يتم تداولها في السوق الثانوي‬
‫سندات الخزينة ‪Treasury bonds‬‬
‫سندات طويلة االجل‬ ‫‪ ‬تشبه الى حد كبير أوراق الخزينة‬
‫‪1‬‬
‫إدارة مالية متقدمة د ‪ .‬عبد العزيز السهالوي إعداد ‪D Mohammad AL Jumah‬‬
‫األوراق المالية الخاصة‪Private Financial Securities:‬‬
‫تصنف األوراق المالية التي تصدرها المنشآت إلى مجموعتين‪:‬‬
‫مجموعة األوراق المالية التي تمنح عائد ثابت‬
‫السندات‬
‫األوراق التجارية‬
‫األسهم الممتازة‬
‫مجموعة األوراق المالية التي تحمل عائد متغير‬
‫األسهم العادية‬
‫السندات‪Bonds:‬‬
‫السند‪ :‬هو شهادة دين يتعهد مصدرها بدفع قيمة القرض كاملة لحامل السند في تاريخ محدد باإلضافة الى الاائدة‪.‬‬
‫ويمكن تصنيف السندات الى‪:‬‬
‫السندات المضمونة وغير المضمونة ‪: Mortgage and Debenture Bonds‬‬
‫السندات القابلة وغير القابلة لالستدعاء ‪: Callable and non callable Bonds‬‬
‫السندات القابلة وغير القابلة للتحويل ‪: Convertible and non Convertible bonds‬‬
‫السندات المضمونة والغير مضمونة ‪ :‬المضمونة هي سندات تصدرها المنشآت بضمان يتمثل في رهن أصل من‬
‫األصول‪ .‬يتم تسديد االلتزامات من قيمة بيع األصول المرهونة في حالة عدم اإليااء بالسداد‪.‬‬
‫والغير مضمونة هي سندات تصدرها المنشآت دون اللجوء إلى رهن أي من أصولها‪.‬‬
‫السندات القابلة وغير القابلة لالستدعاء هناك بعض السندات التي تصدرها المنشآت بشروط من ضمنها استدعاء‬
‫السند قبل انقضاء فترة االستحقاق أو سندات ال يتم استدعاؤها إال في تاريخ االستحقاق وقد يكن استدعاء‬
‫السند في أي وقت أو بتحديد فترة زمنية‪.‬‬
‫السندات القابلة وغير القابلة للتحويل هناك سندات يمكن تحويلها وفق شروط محددة بواسطة حاملها الى أسهم‬
‫عادية ‪ ,‬وأخرى ال يمكن تحويلها‪ .‬ويتم التحويل بعد تحديد سعر التحويل ونسبة التحويل‪.‬‬
‫األوراق التجارية ‪Commercial Papers:‬‬
‫هي أدوات استثمار قصيرة األجل يتم إصدارها من قبل منشآت األعمال ذات السمعة الممتازة وتأخذ شكل أوراق تعهديه‬
‫تمتد فترة استحقاقها إلى ‪ 270‬يوم كحد أقصى‬
‫وتعتبر من أدوات االستثمار ذات الدخل الثابت‬
‫وتصدر لحاملها على أساس الخصم‬
‫وتصدر من دون ضمان‬
‫‪2‬‬
‫األسهم الممتازة ‪Preferred Stocks:‬‬
‫هي األسهم التي تدخل ضمن حقوق الملكية وتحمل خصائص مشتركة بين كل من السندات واألسهم العادية‪.‬‬
‫تحمل عائد ثابت مثل السندات وال تعطي أصحابها حق التصويت وقد تكون قابله لالستدعاء أو التحويل إلى أسهم عادية‪.‬‬
‫ومن ناحية أخرى تشترك مع األسهم العادية في أنها ال تحمل تاريخ استحقاق‬
‫لهم أولوية في التوزيعات عن األسهم العادية‬
‫ويمكن تصنيف األسهم الممتازة إلى األنواع اآلتية‪:‬‬
‫األسهم الممتازة مجمعة وغير مجمعة األرباح‬
‫األسهم الممتازة المشاركة وغير المشاركة في األرباح‬
‫األسهم الممتازة القابلة وغير القابلة للتحويل‬
‫األسهم الممتازة القابلة وغير القابلة لالستدعاء‬
‫األسهم العادية‪Common Stocks :‬‬
‫السهم العادي هو عبارة عن سند ملكية يملكه المساهمون‪.‬‬
‫من حقوق حامل السهم‪:‬‬
‫حق الحصول األرباح خالل حياة المنشأة عند تصايتها‬
‫حق التصويت‬
‫حق اختيار مجلس اإلدارة‬
‫وقد تصدر األسهم العادية في أكثر من فئة بمزايا مختلاة‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫الائة األولى ‪ :‬أرباح أعلى ولكن عليها التنازل عن حق التصويت‪.‬‬
‫الائة الثانية ‪ :‬أرباح أقل ولكنها تتمتع بحق التصويت‪.‬‬
‫أشكال األرباح‪:‬‬
‫يتم الحصول على األرباح باألشكال التالية‪:‬‬
‫أرباح موزعه نقداً ‪Cash Dividend‬‬
‫أرباح موزعة في شكل أسهم ‪Stock Dividend‬‬
‫أرباح موزعة في شكل ممتلكات ‪Property Dividend‬‬
‫تأتي في شكل سندات أو أسهم ممتازة أو أسهم عادية في شركات أخرى‪.‬‬
‫‪3‬‬
‫ومن مشتقات االوراق المالية ‪//‬‬
‫التعهدات‪ Warrants :‬هي عبارة عن أوراق مالية أولية تصدرها الشركات المساهمة بضمان أصول المنشأة‬
‫ويعطي التعهد المشتري الحق في شراء أسهم المنشأة بسعر محدد‪ Exercised Price‬قبل تاريخ محدد‬
‫ويسقط هذا الحق بعد انقضاء المهلة المحددة‪ ** .‬تعطى في أغلب األحيان للمديرين التنايذيين كجزء من‬
‫التعويضات لهم‪ ** .‬تصدرها المنشأة ** وجود حد أقصى لعدد للتعهدات‬
‫عقود الخيارات‪Option Contracts :‬‬
‫يعطي عقد الخيار حامله حق شراء أو بيع أصل معين بسعر معين في تاريخ محدد أو قبله‪.‬‬
‫وتختلف هذه العقود عن التعهدات بالتالي‪:‬‬
‫يتم إصدار الخيارات من األفراد ومتعهدي إصدار مثل بنوك االستثمار ‪Underwriters‬‬
‫** ال يوجد حدود لعدد الخيارات‬ ‫** مدة الخيارات عادة ال تتجاوز العام‬
‫هناك نوعين من الخيارات‪:‬‬
‫شراء السهم العادي بسعر محدد خالل فترة زمنية محددة ‪ Call option‬ويكون ذا ميزه للمستثمر في حالة ارتااع‬
‫السعر السوقي للسهم‪.‬‬
‫بيع السهم العادي بسعر محدد خالل فترة زمنية محددة ‪ Put option‬ويكون ذا ميزه للمستثمر في حالة انخااض‬
‫السعر السوقي للسهم‪.‬‬
‫عقود المستقبل‪Future Contracts :‬‬
‫تلزم هذه العقود المستثمر بشراء أو بيع سلعة محددة بسعر محدد‪.‬‬
‫وتختلف عن الخيارات بأنها تلزم المستثمر بالبيع أو الشراء وال تتيح له الخيار‪.‬‬
‫في حالة الشراء يعني التزام المشتري بشراء سلعة في المستقبل بسعر محدد وقد يكون قيمة العقد المستقبلي سالبه‪.‬‬
‫أسهم شركات االستثمار‪:‬‬
‫هي عبارة عن حقيبة استثمارية مالية بحيث تشمل استثمارات متنوعة بهدف تقليل المخاطر‬
‫يلجأ المستثمر اللي شراء أسهم في شركات استثمار تقوم بطرح أسهمها لالكتتاب عند بداية التكوين وتستخدم‬
‫حصيلة االكتتاب في االستثمار في حقيبة استثمارية مالية‬
‫وفي حالة رغبة أي مستثمر باالستثمار فعليه شراء أسهم الحقيبة من المستثمر وعليه دفع عموالت الوسطاء‬
‫أسهم صناديق االستثمار‪Mutual Funds :‬‬
‫ومن خالل هذه الحالة يستطيع المستثمر شراء أسهم الصندوق مباشرة من الصندوق وليس من المساهم ويكون‬
‫سعر األسهم المشتراة مساويا ً إلجمالي القيمة السوقية لألوراق المالية مقسما ً على عدد األسهم المصدرة‪.‬‬
‫تقوم الصناديق بتحصيل رسوم إدارية‪.‬‬
‫‪4‬‬
‫ثانيا ً ‪ ////‬األسواق المالية ‪Financial Market‬‬
‫يمكن تعريف السوق المالي على أنه اإلطار الذي يجمع بائعي األوراق المالية بمشتري تلك األوراق في ظل توفر‬
‫قنوات اتصال فعالة فيما بين المتعاملين في السوق‪.‬‬
‫أو الوسيلة التي سمح بعملية التبادل بين البائع والمشتري بشكل مباشر أو غير مباشر‪.‬‬
‫تتمثل كااءة األسواق المالية في انخااض تكلاة تبادل الصاقات المالية وكذلك سرعة التجاوب مع المعلومات‬
‫وانعكاسها على األسعار‪.‬‬
‫األدوار التي تقوم بها األسواق المالية‪:‬‬
‫تقليل تكاليف االستثمار والتمويل من خالل توفير الراغبين في التمويل والمستثمرين‪.‬‬
‫وجود وسطاء يساعد في التوفيق بين المقرضين والمقترضين‪.‬‬
‫تعمل األسواق المالية على تحديد أسعار األوراق المتداولة ومعدالت الاائدة وهذا يساعد في عملية اتخاذ القرارات‬
‫توفير السيولة‬
‫المتعاملون في السوق المالي‪:‬‬

‫ويوجد ثالث فئات رئيسية‪:‬‬
‫المستثمرون أو المقرضون‬
‫المصدرون أو المقترضون‬
‫الوسطاء (حلقة الوصل بين المستثمرون والمصدرون)‬
‫مهام الوسطاء‪:‬‬
‫السمسرة ‪Broker‬‬
‫صناعة السوق ‪Market maker‬‬
‫التعهد بتغطية األوراق المالية‬
‫تصنيف األسواق المالية‪:‬‬

‫على الرغم من صعب تصنيف األسواق المالية نتيجة لتداخل األوراق المالية فانه يمكن تصنيف األسواق المالية‬
‫بصاة عامه بناء على‪:‬‬
‫طبيعة األوراق المالية‪ :‬أسواق أولية وأسواق ثانوية‬
‫الحقوق وااللتزامات‪ :‬أسواق الدين وحقوق الملكية‬
‫أسلوب التمويل‪ :‬أسواق قروض وأسواق أوراق مالية‬
‫غرض التمويل‪ :‬أسواق نقد وأسواق رأس مال‬
‫‪5‬‬
‫األسواق األولية والثانوية‪:‬‬
‫تعرف السوق األولية ‪ :‬بأنها السوق التي تتعامل في اإلصدارات الجديدة من األوراق المالية التي تطرحها المنشآت‬
‫ألول مرة بغرض الحصول على رأس المال أو بقصد زيادته حيث تقوم البنوك بشراء اإلصدارات ثم تقوم ببيعها‬
‫على المستثمرين‪.‬‬
‫السوق الثانوية ‪ :‬فهي السوق التي تتعامل باألوراق المالية التي تم إصدارها من قبل‪.‬‬
‫ويتكون السوق الثانوي من قطاعيين رئيسين‪:‬‬
‫السوق النظامي ‪ Organized Market‬ويسمى ايضا ً بورصات األوراق المالية ‪Stock Exchange‬‬
‫‪ -‬وظياتها توفير المعلومات والبيانات لكافة الجماهير ومنع التالعب والغش‪.‬‬
‫السوق الموازي (‪Over the Counter Market (OTC‬‬
‫يشير إلى األسواق غير النظامية ويضم مجموعات من الوكالء والوسطاء الذين يتعاملون باألوراق المالية الخاصة‬
‫بالشركات التي لم تكتمل شروط إدراجها بالبورصة وفقا لألسعار المعلنة‪ .‬وتتضمن األوراق المالية من أسهم وسندات‪.‬‬
‫أسواق النقد وأسواق راس المال‪:‬‬

‫سوق رأس المال‪:‬‬
‫سوق تتم فيه الصاقات المالية طويلة األجل مثل األسهم والسندات‬
‫سوق النقد‪:‬‬
‫سوق يتعامل باألدوات التمويلية قصيرة األجل التي ال تزيد في الغالب عن عام مثل أذونات الخزينة‪.‬‬
‫ويتميز هذا السوق بالمرونة العالية وقلة تكاليف العمليات‪.‬ويتسم بانخااض درجة المخاطرة بسبب‬
‫قصر الاترة الزمنية وكااءة المؤسسات المصدرة لألوراق في هذا السوق‬
‫ومن أدوات االستثمار والتمويل في سوق النقد‪:‬‬
‫شهادات اإليداع المصرفية القابلة للتداول‬
‫القبول المصرفية‬
‫سوق اليورودوالر ‪Eurodollar‬‬
‫االختالفات بين سوق رأس المال والنقد‪:‬‬
‫يعتبر سوق النقد مصدراً للتمويل قصير األجل ‪ ,‬وسوق رأس المال مصدراً طويل األجل‬
‫يركز المستثمرون في سوق النقد على عنصري السيولة واألمان بينما سوق رأس المال على العائد‬
‫سوق رأس المال اقل أتساعا ً من النقد من حيث عدد المتعاملين وعدد الصاقات‬
‫يعتبر سوق رأس المال أكثر تنظيما مقارنة بسوق النقد حيث يتواجد المتخصصون في إتمام الصاقات المالية‪.‬‬
‫‪6‬‬
‫المصطلحات الواردة في المحاضرة ‪1#‬‬
‫‪Financial Securities‬‬ ‫األوراق المالية‬
‫‪Government Bonds‬‬ ‫السندات الحكومية‬
‫‪Saving Bonds‬‬ ‫سندات التوفير المالية‬
‫‪Treasury Bills‬‬ ‫أذونات الخزينة‬
‫‪Treasury Notes‬‬ ‫أوراق الخزينة‬
‫‪Treasury bonds‬‬ ‫سندات الخزينة‬
‫‪Private Financial Securities‬‬ ‫األوراق المالية الخاصة‬
‫‪Bonds‬‬ ‫السندات‬
‫‪Mortgage and Debenture Bonds‬‬ ‫السندات المضمونة وغير المضمونة‬
‫‪Callable and non callable Bonds‬‬ ‫السندات القابلة وغير القابلة لالستدعاء‬
‫‪Convertible and non Convertible bonds‬‬ ‫السندات القابلة وغير القابلة للتحويل‬
‫‪Commercial Papers‬‬ ‫األوراق التجارية‬
‫‪Preferred Stocks‬‬ ‫األسهم الممتازة‬
‫‪Common Stocks‬‬ ‫األسهم العادية‬
‫‪Cash Dividend‬‬ ‫ارباح موزعة نقدا‬
‫‪Stock Dividend‬‬ ‫ارباح موزعة في شكل اسهم‬
‫‪Property Dividend‬‬ ‫أرباح موزعة في شكل ممتلكات‬
‫‪Warrants‬‬ ‫التعهدات‬
‫‪Option Contracts‬‬ ‫عقود الخيارات‬
‫‪Call option‬‬ ‫شراء السهم العادي‬
‫‪Put option‬‬ ‫بيع السهم العادي‬
‫‪Future Contracts‬‬ ‫عقود المستقبل‬
‫‪Mutual Funds‬‬ ‫أسهم صناديق االستثمار‬
‫‪Financial Market‬‬ ‫األسواق المالية‬
‫‪Broker‬‬ ‫السمسرة‬
‫‪Market maker‬‬ ‫صناعة السوق‬
‫‪Organized Market‬‬ ‫السوق النظامي‬
‫‪Stock Exchange‬‬ ‫بورصات األوراق المالية‬
‫)‪Over the Counter Market (OTC‬‬ ‫السوق الموازي‬
‫‪7‬‬
‫المحاضرة الثانية‬
‫العائد والخطر ألصل مالي ‪Risk and return‬‬
‫ماذا يقصد بمعدل العائد على االستثمار ؟ حصول او فقدان جراء شراء أصل مالي‬
‫يتكون العائد من جزءان هما ؟‬
‫‪ -‬الدخل الذي تحصل عليه اثناء امتالك سهم ( الربح الموزع)‪.‬‬
‫‪ -‬الدخل الناتج عن تغير سعر السهم خالل فترة امتالك السهم ( الربح الرأسمالي)‪.‬‬
‫مثال الكتاب "مهدي" ص ‪166‬‬
‫اشترى مهدي سهم بنك الراجحي بمبلغ ‪ 120‬رياال في بداية السنة ‪ ,‬وفي نهاية العام بلغ سعر السهم ‪ 150‬رياال‬
‫‪ ,‬وقد حصل مهدي خالل السنة على ربح موزع قدره ‪ 4‬رياالت للسهم ‪ ,‬فما عائد الربح الموزع ‪ ,‬ومانسبة العائد‬
‫اذا استثمر مهدي ‪ 2400‬لاير ؟ وما مجموع المبلغ الذي أصبح لديه في نهاية السنة؟‬
‫أوال‪ //‬عائد الربح الموزع ‪(4/120)X100=3.3% :‬‬ ‫‪-‬‬
‫ثانيا‪ //‬الربح الرأسمالي ‪150-120=30 :‬‬ ‫‪-‬‬
‫ثالثا‪ //‬عائد الربح الرأسمالي ‪(30/120)X100=25% :‬‬ ‫‪-‬‬
‫رابعا‪ //‬النسبة الكلية للعائد ‪3.3%+25%=28.3% :‬‬ ‫‪-‬‬
‫خامسا‪ //‬اذا كان استثمار مهدي ‪ 2400‬رياال في بداية السنة فان المبلغ الذي يكون بحوزته‬ ‫‪-‬‬
‫‪2400+((28.3/100)X2400)=3079.2‬‬
‫وللتأكد من هذا الرقم يمكن لمهدي ان يشتري "سهما" ‪ (2400/120)=20‬وهذا العدد يمنحه ارباحا موزعة‬ ‫‪-‬‬
‫قيمتها " رياال" ‪ (20X4)=80‬وفيما يتعلق بالربح الرأسمالي سيكون ‪ 20‬سهما ‪ 30 X‬لاير = ‪ 600‬لاير‬
‫وعليه يكون مجموع العائد ‪ 680=600+80‬لاير وهو يمثل نسبة ‪%28.3=100*2400/680‬‬
‫(((كلما زاد المخاطر زاد العائد ‪ ,‬فيتضح أن العالقة طردية)))‬

‫إذا توفرت لدينا بيانات تاريخية عن أصل معين (سهم مثالً)‪،‬‬
‫فإنه يمكن إيجاد العائد (متوسط العائد) والمخاطر بناء على تلك البيانات‪.‬‬
‫في حاالت أخرى وعندما ال تتوفر البيانات التاريخية ‪- //‬‬
‫فإن المستثمر يستطيع تقدير توقعات مستقبلية أو الحصول عليها من جهات أخرى ومن خاللها يمكنه إيجاد العائد‪.‬‬
‫(العائد المتوقع) والمخاطر المتوقعة‪.‬‬
‫‪8‬‬
‫قياس متوسط العائد والمخاطرة باستخدام البيانات التاريخية‪:‬‬
‫متوسط العائد‪:‬‬
‫عادة ما يتم قياس عائد أصل استثماري في حالة توفر بيانات تاريخية عنه باستخدام متوسط العائد‪:‬‬
‫𝒏=𝒕‬
‫𝟏‬
‫𝒕𝑹 ∑ 𝒏 = 𝑹‬
‫𝟏=𝒕‬
‫(𝐭 𝐑)‪ :‬العائد الاعلي في السنة (𝐭)‪.‬‬

‫(𝐧)‪ :‬عدد السنوات‪.‬‬
‫مثال الكتاب ص ‪167‬‬

‫توضح البيانات ادناه العائد على االستثمار في أسهم الشركة الشرقية للدواجن خالل االربع سنوات من ‪ 2005‬الى ‪2008‬م‬
‫‪ ,‬المطلوب حساب متوسط العائد والمدى والتباين واالنحراف المعياري ومعامل االختالف لعائد السهم ؟‬
‫العائد على االستثمار‬ ‫السنة‬

‫‪%16‬‬ ‫‪2005‬‬
‫‪%15‬‬ ‫‪2006‬‬
‫‪%12‬‬ ‫‪2007‬‬
‫‪%5‬‬ ‫‪2008‬‬
‫حساب متوسط العائد وهو عبارة عن ‪:‬‬
‫أي ‪%12‬‬ ‫مجموع العوائد مقسوما على عدد السنوات ‪0.12=4/0.48 :‬‬
‫حساب المدى ‪:‬‬
‫وهو عبارة عن الفرق بين اكبر قيمة واصغر قيمة وهو من مقاييس الخطر ‪%11=%5-%16 :‬‬
‫حساب التباين ‪:‬‬
‫وهو عبارة عن مجموع تربيع "العائد ناقصا ً المتوسط" تقسيم عدد السنين – ‪0.0025=3/0.0074 : 1‬‬
‫حساب االنحراف المعياري ‪:‬‬
‫‪√0.0025 = 0.05‬‬ ‫يكون الجدر التربيعي للتباين‬
‫‪9‬‬
‫مقاييس الخطر‪:‬‬
‫يتم حساب الخطر باستخدام مجموعة من المقاييس‪ ،‬هي‪:‬‬
‫‪ -1‬اساليب احصائية بسيطة مثل المدى الارق بين اعلى قيمة في االستثمار واقل قيمة في االستثمار‬
‫((كلما كان المدى واسعا كلما دل على حدة تقلبات العائد وبالتالي ارتااع المخاطر))‬
‫‪ -2‬اساليب إحصائية متقدمة مثل ‪:‬‬
‫‪ ‬التباين )‪ (Variance‬ويرمز له)‪(𝜎^2‬‬
‫‪ ‬االنحراف المعياري)‪(Standard Deviation‬‬
‫‪ ‬معامل االختالف)‪(Coef. Of Variation‬‬
‫(في علم اإلحصاء ‪ ،‬تسمى المقاييس أعاله «مقاييس التشتت»)‬
‫التباين‪:‬‬
‫𝑛=𝑡‬
‫‪1‬‬
‫‪𝜎 2 = 𝑛−1 ∑(𝑅𝑡 − 𝑅)2‬‬
‫‪𝑡=1‬‬
‫(𝐑)‪ :‬متوسط العائد‬
‫(𝐭 𝐑)‪ :‬العائد الاعلي في السنة (𝐭)‪.‬‬
‫(𝐧)‪ :‬عدد السنوات‪.‬‬
‫االنحراف المعياري‪:‬‬
‫هو الجذر التربيعي للتباين‪،‬‬
‫ويعتبر المقياس األكثر مصداقية في التعبير عن المخاطرة‪:‬‬
‫𝑛=𝑡‬
‫‪1‬‬
‫‪𝜎 = √𝑛−1 ∑(𝑅𝑡 − 𝑅)2‬‬
‫‪𝑡=1‬‬
‫معامل االختالف‪:‬‬
‫هو حاصل قسمة االنحراف المعياري على متوسط العائد‬
‫𝑹‪𝑪𝑽 = 𝝈⁄‬‬
‫‪10‬‬
‫مثال عملي‪:‬‬
‫توضح البيانات أدناه العائد على االستثمار في أسهم شركة (ندى) خالل األربع سنوات من ‪ 2005‬إلى ‪2008‬م‪.‬‬
‫المطلوب ‪ :‬حساب متوسط العائد والتباين واالنحراف المعياري ومعامل االختالف لعائدات السهم‪.‬‬
‫عوائد سهم شركة (ندى) للاترة ‪2008-2005‬‬

‫م ع دل ال عائ د عل ى اال س ت ث مار‬ ‫ال س نة‬
‫‪0.16‬‬ ‫‪2005‬‬
‫‪0.15‬‬ ‫‪2006‬‬
‫‪0.12‬‬ ‫‪2007‬‬
‫‪0.05‬‬ ‫‪2008‬‬
‫خطوات حساب مقاييس الخطر‪:‬‬
‫نحسب متوسط العائد‬ ‫‪)1‬‬
‫نطرح متوسط العائد من العوائد السنوية لنحصل على (االنحرافات)‬ ‫‪)2‬‬
‫نقوم بتربيع االنحرافات المحسوبة في الخطوة (‪)2‬‬ ‫‪)3‬‬
‫نجمع مربعات االنحرافات (المحسوبة في الخطوة (‪ ،)3‬ونقسمها على عدد (𝟏 ‪( )𝐧 −‬أي عدد السنوات ناقصا‬ ‫‪)4‬‬
‫واحد)‬
‫استخدام الجدول لحساب الخطر (التباين واالنحراف المعياري)‬
‫ال عائ د‪%‬‬ ‫ال س نة‬
‫[‪ ]3‬تربيع‬ ‫[‪]2[-]1[=]3‬‬ ‫[ ‪]1‬‬

‫‪0.0016‬‬ ‫‪0.04‬‬ ‫‪0.16‬‬ ‫‪2005‬‬
‫‪0.0009‬‬ ‫‪0.03‬‬ ‫‪0.15‬‬ ‫‪2006‬‬
‫‪0.0000‬‬ ‫‪0.00‬‬ ‫‪0.12‬‬ ‫‪2007‬‬
‫‪0.0049‬‬ ‫‪-0.07‬‬ ‫‪0.05‬‬ ‫‪2008‬‬
‫مجموع مربع االنحرافات‬ ‫المج موع‬
‫‪0.0074‬‬ ‫‪0.48‬‬
‫ال ت باي ن‬ ‫م تو سط ال عائ د [‪] 2‬‬
‫‪0.0025‬‬ ‫‪12%‬‬
‫االنحراف الم ع ياري‬
‫‪0.050‬‬
‫‪11‬‬
‫أوالً ‪ :‬حساب متوسط العائد‬
‫𝒏=𝒕‬
‫𝟏‬ ‫𝟏‬
‫=𝑹‬ ‫𝒏‬
‫𝒕𝑹 ∑‬ ‫‪𝑹 = (𝟏𝟔% + 𝟏𝟓% + 𝟏𝟐% + 𝟓%) = 𝟏𝟐%‬‬
‫𝟒‬
‫𝟏=𝒕‬
‫ثانيا ً ‪ :‬حساب خطر االستثمار في أسهم شركة (ندى) سنقوم بحساب كل من‪:‬‬
‫‪ .1‬التباين (‪)Variance‬‬
‫‪ .2‬االنحراف المعياري (‪)Standard Deviation‬‬
‫‪ .3‬معامل االختالف (‪)Coef. Of Variation‬‬
‫التباين‪:‬‬
‫𝟏‬ ‫𝟐)𝟐𝟏 ‪(𝟎. 𝟏𝟔 − 𝟎. 𝟏𝟐)𝟐 + (𝟎. 𝟏𝟓 − 𝟎.‬‬

‫[ 𝟏‪𝝈𝟐 = 𝟒−‬‬ ‫]‬ ‫𝟓𝟐𝟎𝟎 ‪𝝈𝟐 = 𝟎.‬‬
‫𝟐)𝟐𝟏 ‪+(𝟎. 𝟏𝟐 − 𝟎. 𝟏𝟐)𝟐 + (𝟎. 𝟎𝟓 − 𝟎.‬‬
‫االنحراف المعياري ‪ :‬هو الجذر التربيعي للتباين ‪ ،‬ويعتبر المقياس األكثر مصداقية في التعبير عن المخاطرة‪:‬‬
‫𝒓𝒂𝑽√ = 𝝈 = 𝑽𝑬𝑫𝑻𝑺‬ ‫𝟎𝟓𝟎 ‪𝑺𝑻𝑫𝑬𝑽 = 𝝈 = √𝟎. 𝟎𝟎𝟐𝟓 = 𝟎.‬‬
‫معامل االختالف ‪ :‬هو حاصل قسمة االنحراف المعياري على متوسط العائد‬
‫𝑹‪𝑪𝑽 = 𝝈⁄‬‬ ‫𝟐𝟒‪𝑪𝑽 = 𝟎.𝟎𝟓⁄𝟎.𝟏𝟐=𝟎.‬‬
‫مثال من الكتاب ‪ :‬ص ‪169‬‬

‫يوضح الجدول التالي العائدات الاعلية ألسهم كل من شركة القدس العربية وشركة األسماك خالل األربع سنوات الماضية ‪ .‬فما‬
‫متوسط العائد ‪ ,‬وما التباين لكل سهم ‪ ,‬وايهما أكثر مخاطرة؟‬
‫عائد سهم شركة األسماك‬ ‫عائد سهم شركة القدس العربية‬ ‫السنة‬
‫‪0.08‬‬ ‫‪0.12‬‬ ‫‪2005‬‬
‫‪0.12‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪2006‬‬
‫‪0.15‬‬ ‫‪0.12‬‬ ‫‪2007‬‬
‫‪0.15‬‬ ‫‪0.06‬‬ ‫‪2008‬‬
‫‪0.20‬‬ ‫‪0.36‬‬ ‫المجموع‬
‫متوسط عائد سهم شركة القدس العربية ‪ R=(0.36/4)=0.09‬االنحراف المعياري = ‪0.17‬‬ ‫‪-‬‬
‫متوسط عائد سهم شركة األسماك ‪ R=(0.20/4)=0.05‬االنحراف المعياري = ‪0.14‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪12‬‬
‫قياس العائد والمخاطرة انطالقا من توقعات مستقبلية‪:‬‬
‫كما سبق ذكره في التمهيد‪ ،‬فإنه قد ال يتوفر لدى المحلل المالي (أو المستثمر) بيانات تاريخية عن األصل (أو المشروع)‬
‫(مثال لحداثة األصل كسهم تم إصداره حديثا)‬
‫في هذه الحالة يضع المستثمر تقديرا للعوائد وفق احتماالت معينة حسب األوضاع االقتصادية المستقبلية المتوقعة‪.‬‬
‫العائد المتوقع‪estimated return :‬‬
‫𝐧𝐏 × 𝐧 𝐑‪𝐄(𝐑) = 𝐑 𝟏 × 𝐏𝟏 + 𝐑 𝟐 × 𝐏𝟐 +…+‬‬ ‫𝐢𝐏 ∙ 𝐢 𝐑 𝟏=𝐢𝐧∑ = )𝐑(𝐄‬

‫( 𝐢 𝐑)‪ :‬العائد المتوقع لالستثمار في الحالة (𝐢)‬
‫( 𝐢𝐏)‪ :‬احتمال حدوث الحالة (𝐢)‬
‫المخاطرة ‪ :‬كما في حالة البيانات التاريخية ‪ ،‬فإن مقاييس الخطر تتمثل في‪:‬‬
‫التباين‬ ‫‪-‬‬
‫االنحراف المعياري‬ ‫‪-‬‬
‫معامل االختالف‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫غير أن طريقة الحساب تختلف بين الحالتين (كما سيأتي شرحه)‬

‫𝒊𝑷 𝟐])𝑹(𝑬 ‪𝝈𝟐 = ∑𝒏𝒊=𝟏[𝑹𝒊 −‬‬ ‫التباين‪:‬‬
‫()𝑹(𝑬)‪ :‬العائد المتوقع‬
‫( 𝒊𝑹)‪ :‬القيم التي يمكن أن يأخذها العائد‬
‫( 𝒊𝑷)‪ :‬احتماالت حدوث كل قيمة من القيم الممكنة للعائد‬
‫(𝒏)‪ :‬عدد النتائج أو الحاالت الممكنة‬
‫طريقة أخرى لاهم التباين (تعرياه)‪:‬‬
‫تباين عوائد األصل (أو خطر االستثمار في األصل)‬
‫هو مجموع مربعات انحرافات عوائد األصل عن العائد المتوقع مرجحة باحتماالت حدوثها‪.‬‬
‫االنحراف المعياري ‪ :‬هو الجذر التربيعي للتباين‬
‫𝒏‬
‫𝒊𝑷 ∙ 𝟐])𝑹(𝑬 ‪𝝈𝒓 = √∑[𝑹𝒊 −‬‬

‫𝟏=𝒊‬
‫معامل االختالف ‪ :‬هو حاصل قسمة االنحراف المعياري على العائد المتوقع‬
‫)𝑹(𝑬‪𝑪𝑽 = 𝝈⁄‬‬
‫‪13‬‬
‫مثال تطبيقي‪:‬‬
‫يبين الجدول الموالي العائد المتوقع من سهم شركة (سابك) في ظل مجموعة من األوضاع االقتصادية‬
‫المحتملة مع درجات احتمال حدوث كل حالة‪.‬‬
‫والمطلوب هو‪:‬‬
‫‪ ‬حساب العائد المتوقع من االستثمار في سهم شركة سابك‪.‬‬
‫‪ ‬احسب عالوة المخاطر اذا علمت ان العائد على االستثمار عديمة المخاطر هو ‪.%6‬‬
‫‪ ‬حساب درجة الخطر من االستثمار في سهم الشركة (التباين ‪ ،‬االنحراف المعياري ‪ ،‬معامل االختالف)‪.‬‬
‫جدول يوضح األوضاع االقتصادية المتوقعة واحتماالت حدوثها ومعدل العائد المتوقع من السهم في كل حالة‪:‬‬
‫عائ د ال س ه م‬ ‫االح ت ما ل‬ ‫الحال ة االق تصادي ة‬
‫ازده ار‬
‫‪15%‬‬ ‫‪40%‬‬
‫عاد ي‬
‫‪10%‬‬ ‫‪50%‬‬
‫ان ك ما ش‬
‫‪4%‬‬ ‫‪10%‬‬
‫خطوات حساب مقاييس الخطر‪:‬‬
‫نحسب العائد المتوقع (مجموع العوائد المرجحة باحتماالت حدوثها))‬ ‫‪)1‬‬
‫نطرح العائد المتوقع من العوائد المتوقعة في كل حالة لنحصل على (االنحرافات)‬ ‫‪)2‬‬
‫نقوم بتربيع االنحرافات المحسوبة في الخطوة (‪)2‬‬ ‫‪)3‬‬
‫نضرب مربع االنحرافات (المحسوبة في الخطوة (‪ ))3‬في االحتمال (تسمى ‪ :‬مربع االنحرافات المرجحة)‬ ‫‪)4‬‬
‫نجمع مربعات االنحرافات المرجحة باالحتماالت‬ ‫‪)5‬‬
‫حساب العائد المتوقع ومخاطر السهم (طريقة الجدول)‪:‬‬
‫م رب ع انحراف‬
‫ال عائ د‬
‫م رب ع انحراف ال عائ د‬ ‫عائ د ال س ه م المرج ح انحراف ال عائ د‬ ‫عائ د ال س ه م‬ ‫االح ت ما ل‬ ‫الحال ة االق تصادي ة‬
‫م رج حا‬
‫باالح ت ما ل‬
‫[‪]1[x]5‬‬ ‫[‪ ]4[=]5‬تربيع‬ ‫[‪]4[=]3[-]2‬‬ ‫[‪]2[x]1‬‬ ‫[‪]2‬‬ ‫[‪]1‬‬
‫‪0.00052‬‬ ‫‪0.001‬‬ ‫‪0.036‬‬ ‫‪6.00%‬‬ ‫‪15%‬‬ ‫‪40%‬‬ ‫ازدهار‬

‫‪0.00010‬‬ ‫‪0.000‬‬ ‫‪-0.014‬‬ ‫‪5.00%‬‬ ‫‪10%‬‬ ‫‪50%‬‬ ‫عادي‬
‫‪0.00055‬‬ ‫‪0.005‬‬ ‫‪-0.074‬‬ ‫‪0.40%‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪10%‬‬ ‫انكماش‬
‫‪0.001‬‬ ‫التباين‬ ‫‪11%‬‬ ‫العائد المتوقع [‪]3‬‬ ‫‪100%‬‬
‫‪0.034‬‬ ‫االنحراف المعياري‬
‫‪0.299‬‬ ‫معامل االختالف‬
‫‪14‬‬
‫إيجاد العائد المتوقع (حسابيا)‪:‬‬
‫𝒏𝑷 × 𝒏𝑹‪𝑬(𝑹) = 𝑹𝟏 × 𝑷𝟏 + 𝑹𝟐 × 𝑷𝟐 +…+‬‬
‫𝟏 ‪𝑬(𝑹) = 𝟎. 𝟏𝟓 × 𝟎. 𝟒 + 𝟎. 𝟏 × 𝟎. 𝟓+𝟎. 𝟎𝟒 × 𝟎.‬‬ ‫‪𝑬(𝑹) = 𝟏𝟏%‬‬
‫اذا عالوة مخاطر المشروع ‪0.05 = %6 - %11‬‬

‫حساب التباين‪:‬‬
‫𝒏‬
‫𝒊𝑷 𝟐])𝑹(𝑬 ‪𝝈𝟐 = ∑[𝑹𝒊 −‬‬

‫𝟏=𝒊‬
‫𝟏 ‪𝝈𝟐 = [𝟎. 𝟏𝟓 − 𝟎. 𝟏𝟏]𝟐 × 𝟎. 𝟒 + [𝟎. 𝟏 − 𝟎. 𝟏𝟏]𝟐 × 𝟎. 𝟓 + [𝟎. 𝟎𝟒 − 𝟎. 𝟏𝟏]𝟐 × 𝟎.‬‬
‫𝟏𝟎 ‪𝝈𝟐 = 𝟎.‬‬
‫حساب االنحراف المعياري‪:‬‬
‫𝟐𝝈√ = 𝝈‬ ‫𝟏𝟎 ‪𝝈 = √𝟎.‬‬ ‫𝟒𝟑𝟎 ‪𝝈 = 𝟎.‬‬
‫حساب معامل االختالف‪:‬‬
‫)𝑹(𝑬‪𝑪𝑽 = 𝝈⁄‬‬ ‫𝟏𝟏‪𝑪𝑽 = 𝟎.𝟎𝟑𝟒 ⁄𝟎.‬‬ ‫𝟗𝟐 ‪𝑪𝑽 = 𝟎.‬‬

‫مالحظة ختامية مهمة‪:‬‬
‫إذا كان لدينا مشروعان استثماريان‪ ،‬ونرغب في المااضلة بينهما ‪ ،‬فإننا نواجه الحاالت التالية‪:‬‬
‫‪ .1‬إذا تساوى المشروعان في العائد ‪ ،‬فإنه يتم تاضيل المشروع ذو الخطر األدنى (تباين وانحراف معياري أقل)‪.‬‬
‫‪ .2‬إذا تساوى المشروعان في درجة الخطر ‪ ،‬يتم تاضيل المشروع ذو العائد األعلى‪.‬‬
‫‪ .3‬إذا كان أحد المشروعين أكبر في عائده وفي درجة خطره ‪ ،‬فإنه يتم التاضيل بينهما على أساس معامل االختالف (‪،)COVAR‬‬
‫بحيث ناضل المشروع ذو معامل االختالف األقل‪.‬‬

‫‪Variance‬‬ ‫التباين‬
‫‪Standard Deviation‬‬ ‫االنحراف المعياري‬
‫‪Coef of Variation‬‬ ‫معامل االختالف‬
‫‪Expected Return‬‬ ‫العائد المتوقع‬
‫‪Return‬‬ ‫العائد‬
‫‪Risk‬‬ ‫المخاطرة‬
‫‪Range‬‬ ‫المدى‬
‫‪15‬‬
‫المحاضرة الثالثة‬
‫إدارة مخاطر المحفظة االستثمارية العائد والمخاطرة في المحفظة االستثمارية‬
‫ماهوم المخاطرة ‪ :‬هي احتمال اختالف الواقع عما هو متوقع ‪.‬‬
‫المخاطرة من وجهة نظر المالية‪:‬‬
‫التقلبات التي تحدث في عوائد األوراق المالية أو أسعارها والتي تؤدي إلى اختالف العوائد الفعلية لالستثمارات‬
‫المالية عن العوائد المتوقعة ‪.‬‬
‫التمييز بين مصطلح الخطر وعدم التأكد ‪:‬‬
‫الخطر‬
‫هو الخسارة المادية المحتملة نتيجة وقوع حادث معين في المستقبل ال يتوقف على إرادة الطرف المستأمن ‪.‬‬
‫هي الحالة التي ال يستطيع فيها المستثمر تقدير التوقعات المتوقعة في عوائد أو في أسعار‬ ‫عدم التأكد‬
‫األوراق المالية محل االستثمار ‪.‬‬ ‫"المخاطرة"‬
‫مخاطر االستثمار المالي‪:‬‬

‫تأخذ المخاطر أشكاالً عديدة في عالم االستثمار ‪ ,‬فيما يلي عرض موجز لبعض أشكالها ‪:‬‬
‫‪ ‬مخاطر األعمال ‪Business Risk‬‬
‫هي المخاطر المرتبطة بظروف شركة بعينها والتي يحتمل أن تؤثر على القيمة السوقية لسهم تلك الشركة ‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطرة الحدث ‪Event Risk‬‬

‫هي احتمال انخااض رتبة السند نتيجة حدث معين مثل حصول الشركة على مزيد من الديون أو تخايض رأس مال الشركة ‪.‬‬
‫رتبة السند ‪ :‬هي رتبة تمنحها شركات التصنيف االئتماني لسندات الشركات تعبر عن درجة المخاطرة‬
‫التي يتحملها المستثمرون في السندات و تكون بناءاً على ظروف الشركة ومدى متانة مركزها المالي‪.‬‬
‫أي السندات األفضل في االختيار ؟ السندات االقل مخاطرة واألعلى رتبة‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ ‬مخاطرة الاشل االقتصادي ‪Economic Risk‬‬

‫هي المخاطرة الناجمة عن عدم كااية العائدات التي تحققها شركة معينة لتغطية ناقات والتزامات الشركة اتجاه دائنيها ‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر الدولة ‪country Risk‬‬

‫هي المخاطر الناجمة عن االستثمار في دولة بعينها أو عقد صاقات تكون تلك الدولة طرفا ً فيها أو امتالك أصول مالية تصدرها تلك الدولة ‪.‬‬
‫تاسر مخاطر الدولة لماذا يطلب المستثمرون معدل عائد أعلى على استثماراتهم في دول معينه مقارنة باستثماراتهم في دولة أخرى ‪.‬‬
‫‪16‬‬
‫‪ ‬مخاطر الصناعة ‪Industry Risk‬‬
‫هي تلك المخاطر التي تؤثر على صناعة بعينها دون أن يمتد تأثيرها إلى باقي الصناعات و تنبع هذه المخاطر من عوامل قد‬
‫تكون اجتماعيه أو قانونية أو سياسية ‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر األصول ‪Principal Risk‬‬
‫هي المخاطر الناجمة عن فقدان جزء من أو قيمة األصل المستثمر فيه بالكامل نتيجة أخطاء إدارة الشركة والتي من الممكن أن‬
‫تؤدي إلى اإلفالس ‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر السيولة ‪Liquidity Risk‬‬
‫هي تلك المخاطر التي تظهر نتيجة صعوبة بيع األصل ‪ ,‬وفي الشركات ُيقصد بمخاطر السيولة مخاطر توقف الشركة عن الوفاء‬
‫بالتزاماتها قصيرة األجل في مواعيد استحقاقها ‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطرة االئتمان ‪Credit Risk‬‬
‫هي احتمال أن يحقق المقترض أو المدين خسائر مالية تمنعه عن الوفاء بالتزاماته تجاه المقرض أو الدائن ‪.‬‬
‫ترتبط مخاطر االئتمان بأدوات الدين في حين أن أصول مالية مثل األسهم ووثائق االستثمار ال تتأثر بهذه المخاطر ‪.‬؟‬
‫‪ ‬مخاطرة الارصة البديلة ‪Opportunity Risk‬‬
‫هي تلك المخاطر التي ترتبط بظهور فرصة استثمارية أفضل بعد صنع القرار االستثماري‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطرة الدخل ‪Income Risk‬‬
‫هي احتمال تقلب الدخل المتولد من استثمار معين ‪.‬‬
‫تعاني من تلك المخاطر االصول ذات العوائد المتغيره مثل االسهم و تختاي في اصول مالية مثل سندات الشركات أو السندات‬
‫الحكومية و ذلك لثبات عوائدها‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطرة االستدعاء ‪Call Risk‬‬
‫هي احتمال فقدان الدخل المتولد عن االستثمار في سند شركة معينة نتيجة حق الشركة في استدعاء سنداتها‪.‬‬
‫ما هو السبب في وضع شرط حق االستدعاء؟‬
‫‪ ‬مخاطرة السعر ‪Price Risk‬‬
‫هي احتمال حدوث خسارة نتيجة تحركات سلبية في السعر السوقي لألصل سواء المالي والرأسمالي‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر سعر الاائدة ‪Interest Rate Risk‬‬
‫هي احتمال تأثر قيمة االستثمارات نتيجة التغير في سعر الفائدة ‪.‬‬
‫تظهر هذه المخاطر في السندات و ذلك نتيجة وجود عالقة عكسية بين قيمة السند و سعر الاائدة ‪.‬‬
‫مخاطرة العملة ‪Currency Risk‬‬ ‫‪‬‬
‫هي احتمال تأثر قيمة عمليات او استثمارات الفرد أو المؤسسة بالتغيرات التي تحدث في سعر الصرف ‪,‬‬
‫ويطلق عليها أيضاً مخاطر تقلبات أسعار الصرف ‪.‬‬
‫مخاطر التضخم ‪Inflation Risk‬‬ ‫‪‬‬
‫هي احتمال انخفاض قيمة الدخل أو قيمة األصل نتيجة التضخم الذي يؤدي إلى انخفاض القوة الشرائية للنقود ‪.‬‬
‫‪17‬‬
‫إدارة مخاطر المحافظ االستثمارية ‪:‬‬
‫‪ -1‬دور معامل االرتباط في إدارة مخاطر المحافظ االستثمارية‪:‬‬
‫تعريف االرتباط ‪:Correlation‬‬

‫هو نمط العالقة بين متغيرين كميين يوضح مدى اتااق او اختالف حركة المتغيرين معا ً ‪.‬‬
‫مخاطرة االرتباط ‪: Correlation Risk‬‬
‫هي اختالف معامالت االرتباط الاعلية بين أدوات االستثمار في المحافظ االستثمارية عن معامالت االرتباط ال ُمقدرة ‪.‬‬
‫تتراوح قيمة معامل االرتباط بين ‪ 1+‬و ‪ 1-‬وهو مؤشر على قوة العالقة واتجاهها بين متغيرين‪.‬‬
‫‪ُ 1+‬يطلق عليه ارتباط إيجابي تام‬
‫‪ُ 1-‬يطلق عليه ارتباط سلبي تام‬
‫صار يعني أن االرتباط بين المتغيرين منعدم‬
‫*أوضح ماركويتز مؤسس نظرية المحاظة دور معامل االرتباط في استراتيجية التنويع الكفء للتولياة‬
‫االستثمارية التي تكون المحاظة االستثمارية ‪ ,‬وذلك من خالل استخدام معامل االرتباط لوصف العالقة بين‬
‫عوائد األدوات االستثمارية ‪.‬‬
‫*طور بيرسون معادلة لحساب معامل االرتباط ُعرفت باسمه "معامل ارتباط بيرسون"‬
‫‪Pearson Correlation‬‬
‫و ُيحسب معامل ارتباط بيرسون بالمعادلة التالية ‪:‬‬
‫)𝐘 ∑ ∗ 𝐗 ∑( ‪𝐍 ∑ 𝐗𝐘 −‬‬
‫=𝐫‬
‫]‪√[𝐍 ∑ 𝐗 𝟐 − (∑ 𝐗)²] ∗ [𝐍 ∑ 𝐘 𝟐 − (∑ 𝐘)²‬‬
‫حيث ‪:‬‬
‫‪ N‬عدد العوائد‬ ‫‪ r‬معامل االرتباط‬
‫‪Y‬عوائد السهم الثاني ( أو عوائد السوق (‬ ‫‪ X‬عوائد السهم األول‬
‫مثال‪:‬‬
‫إذا كان عائد سهم شركة المراعي و سهم شركة أسمنت الشرقية على مدار السنوات الخمس الماضيه كما يلي ‪:‬‬
‫‪9 15 14 10 12‬‬ ‫عائد سهم شركة المراعي ‪)X( %‬‬

‫‪15 11 12 13 12‬‬ ‫عائد سهم شركة أسمنت الشرقية ‪)Y( %‬‬
‫المطلوب ‪:‬‬
‫‪ .1‬حساب معامل االرتباط بين عوائد السهمين ؟‬
‫‪ .2‬بين معنى معامل االرتباط بين السهمين ؟‬
‫‪ .3‬في ضوء النتائج التي توصلت إليها ‪ ,‬و باعتبارك مدير للمحاظة ما هو القرار االستثماري المناسب؟‬
‫‪18‬‬
‫الحل ‪ :‬يتطلب حساب معامل االرتباط إعداد الجدول التالي‪:‬‬
‫‪N‬‬ ‫‪X‬‬ ‫‪Y‬‬ ‫‪XY‬‬ ‫‪X²‬‬ ‫‪Y²‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪144‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪13‬‬ ‫‪130‬‬ ‫‪100‬‬ ‫‪169‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪168‬‬ ‫‪196‬‬ ‫‪144‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪11‬‬ ‫‪165‬‬ ‫‪225‬‬ ‫‪121‬‬
‫‪5‬‬ ‫‪9‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪135‬‬ ‫‪81‬‬ ‫‪225‬‬
‫∑‬ ‫‪60‬‬ ‫‪63‬‬ ‫‪742‬‬ ‫‪746‬‬ ‫‪803‬‬
‫∑‪N‬‬ ‫‪3710‬‬ ‫‪3730‬‬ ‫‪4015‬‬
‫ثم يحسب معامل االرتباط بالمعادلة التالية ‪:‬‬
‫)𝐘 ∑ ∗ 𝐗 ∑( ‪𝐍 ∑ 𝐗𝐘 −‬‬
‫=𝐫‬
‫]‪√[𝐍 ∑ 𝐗 𝟐 − (∑ 𝐗)²] ∗ [𝐍 ∑ 𝐘 𝟐 − (∑ 𝐘)²‬‬
‫وبالتعويض في المعادلة يتضح أن ‪:‬‬

‫)𝟑𝟔 ∗ 𝟎𝟔( ‪𝟑𝟕𝟏𝟎 −‬‬
‫=𝒓‬ ‫𝟏𝟗 ‪= −𝟎.‬‬
‫)𝟗𝟔𝟗𝟑 ‪√(𝟑𝟕𝟑𝟎 − 𝟑𝟔𝟎𝟎) ∗ (𝟒𝟎𝟏𝟓 −‬‬
‫ويشير معامل االرتباط السلبي لوجود عالقة عكسية بين عوائد السهمين و يعني ذلك انه في حالة اتجاه سعر‬
‫أحد السهمين نحو االرتااع سوف يتجه السهم اآلخر نحو الهبوط ‪ .‬ووفقا ً لنظرية المحاظة أن االستثمار في‬
‫هذين السهمين سوف يؤدي إلى انخااض مخاطر المحاظة ‪ .‬وفي ذلك يكون القرار االستثماري هو االستثمار‬
‫في تولياة من السهمين ‪.‬‬
‫‪19‬‬
‫‪ -2‬دور تحليل االنحدار في إدارة مخاطر المحافظ االستثمارية‪:‬‬
‫بالرغم من أن معامل االرتباط ُيايد في اكتشاف العالقات إال أنه ال يحدد السبب والنتيجة في تلك العالقات ‪,‬‬
‫والتعرف على السبب والنتيجة يتطلب استخدام تحليل االنحدار ‪Regression Analysis‬‬
‫في المجال المالي نستخدم تحليل االنحدار لدراسة أثر التغير في عائد السوق على عائد السهم ‪.‬‬
‫تحليل االنحدار يهتم بدراسة أثر المتغير المستقل على المتغير التابع ‪ ,‬و تأخذ معادلة انحدار عائد السوق على‬
‫عائد السهم الشكل التالي ‪:‬‬
‫𝒀𝜷 ‪𝑿 = 𝜶 +‬‬
‫‪ α‬ثابت معادلة االنحدار‬ ‫حيث ‪ X :‬عائد السهم ‪,‬‬
‫‪ Y‬عائد مؤشر السوق ‪.‬‬ ‫‪ β‬معامل االنحدار ‪,‬‬
‫ويمكن تقدير قيمة بيتا بالمعادلة التالية ‪:‬‬
‫𝒀 ∑ ∗ 𝑿 ∑ ‪𝑵 ∑ 𝑿𝒀 −‬‬
‫=𝛃‬
‫‪𝑵 ∑ 𝑿² − (∑ 𝑿)²‬‬
‫حساب متوسط عائد السهم‬

‫و يتطلب تقدير قيمة ألاا ‪ , α‬كما يلي ‪:‬‬
‫𝑿∑‬
‫= ̅𝐱‬
‫𝑵‬
‫و كذلك حساب متوسط عائد مؤشر السوق ‪ ,‬و شلك كما يلي ‪:‬‬
‫𝐘∑‬
‫=𝒀‬
‫𝐍‬
‫ثم حساب قيمة ألاا بالمعادلة التالية ‪:‬‬
‫𝒀𝛃 ‪𝛂 = 𝐱̅̅ −‬‬
‫إذا كان عائد سهم شركة المراعي و عائد مؤشر السوق المالية السعودية على مدار السنوات الخمس الماضية كما يلي ‪:‬‬
‫‪9‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪10‬‬ ‫عائد سهم شركة المراعي ‪12 )X( %‬‬
‫‪15‬‬ ‫‪11‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪13‬‬ ‫‪12‬‬ ‫عائد مؤشر السوق ‪)Y) %‬‬
‫تقدير معامل بيتا لسهم شركة المراعي ‪.‬‬ ‫‪.1‬‬
‫تقدير معادلة انحدار عائد السوق على عائد السهم ‪.‬‬ ‫‪.2‬‬
‫تقدير عائد سهم شركة المراعي عند تحقيق مؤشر السوق عائد ‪. %15‬‬ ‫‪.3‬‬
‫تقدير عائد سهم شركة المراعي عند تحقيق مؤشر السوق عائد ‪. %10‬‬ ‫‪.4‬‬
‫فسر ما توصلت إليه من نتائج ‪.‬‬ ‫‪.5‬‬
‫‪20‬‬
‫الحل‪ :‬يتطلب حساب معادلة االنحدار إعداد الجدول التالي ‪:‬‬
‫‪N‬‬ ‫‪X‬‬ ‫‪Y‬‬ ‫‪XY‬‬ ‫‪X²‬‬ ‫‪Y²‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪144‬‬ ‫‪144‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪13‬‬ ‫‪130‬‬ ‫‪100‬‬ ‫‪169‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪168‬‬ ‫‪196‬‬ ‫‪144‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪11‬‬ ‫‪165‬‬ ‫‪225‬‬ ‫‪121‬‬
‫‪5‬‬ ‫‪9‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪135‬‬ ‫‪81‬‬ ‫‪225‬‬
‫∑‬ ‫‪60‬‬ ‫‪63‬‬ ‫‪742‬‬ ‫‪746‬‬ ‫‪803‬‬
‫∑‪N‬‬ ‫‪3710‬‬ ‫‪3730‬‬ ‫‪4015‬‬
‫نقوم باحتساب معامل االنحدار بالمعادلة التالية ‪ :‬وبالتعويض في تلك المعادلة يتضح أن ‪:‬‬
‫𝐘 ∑ ∗ 𝐗 ∑ ‪𝐍 ∑ 𝐗𝐘 −‬‬ ‫)𝟑𝟔 ∗ 𝟎𝟔( ‪𝟑𝟕𝟏𝟎 −‬‬
‫=𝛃‬ ‫=𝛃‬ ‫𝟒𝟓 ‪= −𝟎.‬‬
‫‪𝐍 ∑ 𝐗² − (∑ 𝐗)²‬‬ ‫𝟎𝟎𝟔𝟑 ‪𝟑𝟕𝟑𝟎 −‬‬
‫و يعني ذلك ان مخاطرة سهم شركة المراعي أقل من مخاطرة السوق المالية السعودية و أن سعر سهم شركة‬
‫المراعي يتحرك عكس حركة مؤشر السوق ‪ .‬أي أنه في حالة اتجاه مؤشر السوق نحو االرتااع من قيمة‬
‫االرتااع في ‪ %54‬فإن قيمة سهم شركة المراعي سوف تتجه نحو االنخااض و بنسبة ُتقارب مؤشر السوق ‪.‬‬
‫ويتطلب تقدير قيمة ألاا حساب متوسط عائد السهم كما يلي ‪ :‬و بالتعويض في المعادلة ‪:‬‬
‫𝑿∑‬ ‫𝟎𝟔‬
‫= ̅̅𝐱‬ ‫= ̅̅𝐱‬ ‫𝟐𝟏 =‬
‫𝑵‬ ‫𝟓‬
‫و كذلك حساب متوسط عائد مؤشر السوق ‪ ,‬و ذلك كما يلي ‪ :‬و بالتعويض في المعادلة يتضح ان ‪:‬‬
‫𝐘∑‬ ‫𝟑𝟔‬
‫=𝒀‬ ‫=𝒀‬ ‫𝟔 ‪= 𝟏𝟐.‬‬
‫𝐍‬ ‫𝟓‬
‫ثم نقوم بحساب قيمة ألاا بالمعادلة التالية ‪ :‬و بالتعويض في المعادلة ‪:‬‬
‫𝒀𝛃 ‪𝛂 = 𝐱̅̅ −‬‬ ‫𝟖 ‪𝛂 = 𝟏𝟐 − (−𝟎. 𝟓𝟒 ∗ 𝟏𝟐. 𝟔) = 𝟏𝟖.‬‬
‫ثم نقوم بتقدير معادلة انحدار عائد السوق على عائد السهم بالمعادلة التالية ‪ :‬و بالتعويض في المعادلة يتضح أن ‪:‬‬
‫𝒀𝜷 ‪𝑿 = 𝜶 +‬‬ ‫𝒀)𝟒𝟓 ‪𝑿 = 𝟏𝟖. 𝟖 + (−𝟎.‬‬
‫ويمكن استخدام تلك المعادلة في التنبؤ بمعدل العائد على السهم عند عائد سوقي معين فإذا كان معدل عائد‬
‫السوق المتوقع فإن عائد السهم المتوقع ‪ُ %15‬يحسب كما يلي ‪:‬‬
‫‪𝑿 = 𝟏𝟖. 𝟖 + (−𝟎. 𝟓𝟒) ∗ 𝟏𝟓 = 𝟏𝟎. 𝟕%‬‬
‫ولو انخاض عائد السوق إلى ‪ % 10‬فإن عائد السهم المتوقع ‪:‬‬
‫‪𝑿 = 𝟏𝟖. 𝟖 + (−𝟎. 𝟓𝟒) ∗ 𝟏𝟎 = 𝟏𝟑. 𝟒%‬‬
‫ُيالحظ ارتااع قيمة العائد المتوقع من السهم عند انخااض عائد السوق من ‪ %15‬إلى ‪ , %10‬و ذلك راجع‬
‫لكون بيتا تحمل إشارة سالبة وهو ما يعني تحرك عائد السهم عكس حركة عائد مؤشر السوق ‪.‬‬
‫‪21‬‬
‫‪Business Risk‬‬ ‫مخاطر األعمال‬
‫‪Event Risk‬‬ ‫مخاطرة الحدث‬
‫‪Economic Risk‬‬ ‫مخاطرة الاشل االقتصادي‬
‫‪country Risk‬‬ ‫مخاطر الدولة‬
‫‪Industry Risk‬‬ ‫مخاطر الصناعة‬
‫‪Principal Risk‬‬ ‫مخاطر األصول‬
‫‪Liquidity Risk‬‬ ‫مخاطر السيولة‬
‫‪Credit Risk‬‬ ‫مخاطرة االئتمان‬
‫‪Opportunity Risk‬‬ ‫مخاطرة الارصة البديلة‬
‫‪Income Risk‬‬ ‫مخاطرة الدخل‬
‫‪Call Risk‬‬ ‫مخاطرة االستدعاء‬
‫‪Price Risk‬‬ ‫مخاطرة السعر‬
‫‪Interest Rate Risk‬‬ ‫مخاطر سعر الاائدة‬
‫‪Currency Risk‬‬ ‫مخاطرة العملة‬
‫‪Inflation Risk‬‬ ‫مخاطر التضخم‬
‫‪Correlation‬‬ ‫االرتباط‬
‫‪Correlation Risk‬‬ ‫مخاطرة االرتباط‬
‫‪Regression Analysis‬‬ ‫تحليل االنحدار‬
‫‪22‬‬
‫المحاضرة الرابعة‬
‫العائد والمخاطرة في المحفظة االستثمارية‬
‫تقسيمات المخاطر حسب طبيعتها‪:‬‬
‫مخاطر السوق‪:‬‬
‫هي المخاطر الناتجة عن التحركات العكسية في القيمة السوقية ‪،‬أو هي مخاطر تعرض المراكز المحمولة داخل‬
‫ميزانية المؤسسة وخارجها لخسائر نتيجة لتقلب األسعار في السوق‪.‬‬
‫مخاطر االئتمان‪:‬‬
‫تعرف مخاطر االئتمان بوجه عام بأنها المخاطر الناشئة عن احتمال عدم وفاء أحد األطراف بالتزامه وفقا‬
‫للشروط المتاق عليها ‪.‬‬
‫مخاطر السيولة‪:‬‬
‫هي المخاطر المرتبطة باحتمال أن تواجه المنشأة مصاعب في توفير األموال الالزمة لمقابلة التزاماتها‪.‬‬
‫مخاطر النماذج‪:‬‬
‫تحتوي الطرق والنماذج التي تستخدمها المؤسسة في قياس المخاطر أو إدارتها على احتماالت الخطأ مما ينتج‬
‫عنه مخاطر أخرى وبالتالي جعل البيئة التي تعمل فيها المؤسسة أكثر تعقيد وخطر بسبب حالة الاليقين‪.‬‬
‫مخاطر المالئمة‪:‬‬
‫يمكن للخسائر أن تنشأ وتتضاعف بسبب قضايا مالئمة المعامالت‪.‬‬
‫مخاطر العمليات(التشغيل) ‪:‬‬
‫تعتبر مخاطر التشغيل من المستجدات في عالم إدارة المخاطر الحديثة‪،‬وهي تعني الخسارة الناتجة عن الاشل‬
‫في النشاط الداخلي وإجراءات الرقابة‪.‬‬
‫المخاطر القانونية‪:‬‬
‫وهي تعني مخاطر تحقيق خسائر نتيجة الاشل في العمليات القانونية‪.‬‬
‫أنواع المخاطر‪:‬‬
‫المخاطر المنتظمة ‪( :‬المخاطر السوقية) تؤثر على جميع االستثمارات في االقتصاد ‪ ،‬وهذا النوع من المخاطر ال يمكن تجنبها‪.‬‬
‫المخاطر الغير منتظمة ‪ :‬هي تلك المخاطر التي يمكن تجنبها وتؤثر على االستثمارات بعينها‪.‬‬
‫هل يمكن تجنب المخاطر الغير منتظمة ؟ نعم ‪ ،‬عن طريق آلية التنويع الكاؤ في االستثمارات‪.‬‬
‫بما أن المخاطر الغير منتظمة يمكن تجنبها ‪ ،‬عادة يتم التركيز على المخاطر النظامية في تحديد عائد االستثمارات‪.‬‬
‫من هذا المنطلق يجب معرفة العالقة بين المخاطر والعائد وهي عالقة طرديه‪ ( .‬أي كلما ارتاعت المخاطر ‪ ،‬ارتاع العائد)‪.‬‬
‫•ميول المستثمرين نحو المخاطرة‬
‫المستثمر كاره المخاطرة ‪ :risk aversion‬قانون ‪ :‬تناقص المناعة الحدية لكل وحدة إضافية من العائد‬
‫المستثمر محب المخاطرة ‪ :risk tolerance‬قانون ‪ :‬تزايد المناعة الحدية لكل وحدة إضافية من العائد‬
‫المستثمر المحايد ‪ :‬استعداد ذلك الشخص لتحمل المخاطرة لقانون ثبات المناعة الحدية لكل وحدة إضافية من العائد ‪.‬‬
‫عوائد االستثمار في األوراق المالية ‪:‬‬
‫• التوزيعات ‪ dividends‬اوال توزع على االسهم الممتازة وفي األخير او التصفية توزع االسهم العادية‬
‫س‪ /‬الشركات التي تدفع توزيعات عالية هي شركات تمر بمرحلة ؟ نمو‬
‫• الكوبونات ‪( coupons‬من السندات) وهو ناتج ضرب القيمة االسمية للسند في معدل الكوبون أو الاائدة الدورية‬
‫• الربح الرأسمالي ‪ capital gain‬هى االرباح الناتجة عن بيع االصول الثابتة‪.‬‬
‫‪23‬‬
‫‪ ‬معدل العائد ‪ :rate of return‬مقياس لألداء االستثماري بشكل نسبة مئوية من االستثمار المبدئي‪.‬‬
‫معدل العائد على االستثمار = متوسط األرباح الرأسمالية ‪ +‬متوسط العائد السنوي ‪ /‬سعر شراء الورقة المالية‬
‫متوسط األرباح الرأسمالية = سعر بيع السهم – سعر الشراء ‪ /‬عدد سنوات االستثمار‬
‫متوسط التوزيعات (العائد) السنوية = إجمالي التوزيعات خالل فترة االستثمار ‪ /‬عدد سنوات االستثمار‬
‫مثال‪ :‬استثمرت شركة العزيزية بأحد أسهم شركة كبرى حيث قامت بشراء‪ 24000‬سهم بمبلغ ‪ 12000000‬لاير لمدة اربع‬
‫سنوات حيث تم بيع الورقة المالية بسعر ‪ 650‬لاير للورقة‪ .‬وقد جنت شركة العزيزية جراء هذا االستثمار أرباحا سنوية قدرها ‪510‬‬
‫‪ 590 ،560 ،540 ،‬لاير لكل سهم على التوالي فأحسب معدل العائد على هذا االستثمار‪.‬‬
‫متوسط األرباح الرأسمالية = ‪37.5 = 4 / (12000000/24000) – 650‬‬
‫متوسط التوزيعات السنوية = ‪550 = 4 /510+540+560+590‬‬
‫معدل العائد على االستثمار = ‪1.17 = 500 / 550 + 37.5‬‬
‫‪ ‬عائد المحاظة‪:‬‬
‫• يمكن حساب العائد الاعلي من المحاظة االستثمارية باستخدام البيانات التاريخية بطريقتين‪:‬‬
‫‪ .1‬طريقة النسبة‪ :‬حيث يتم احتساب العائد بالصيغة التالية‪:‬‬
‫قيمة المحاظة نهاية الاترة (بعد إضافة الربح الموزع) ‪1-‬‬
‫قيمة المحاظة في بداية الاترة‬
‫‪ .2‬المتوسط المرجح باألوزان‪:‬‬
‫تقوم هذه الطريقة بترجيح عائدات االستثمارات حسب وزنها في المحاظة االستثمارية ثم جمع العائدات المرجحة لجميع‬
‫االستثمارات المكونة للمحاظة االستثمارية ‪ ،‬حيث يمكن التعبير عن صيغة المعادلة كالتالي‪:‬‬
‫‪(R)p= ∑ WiRi‬‬ ‫‪i=1‬‬
‫‪ =Ri‬عائد المشروع )‪ (i‬في المحاظة‬ ‫‪ =Wi‬وزن المشروع )‪ (i‬في المحاظة‬ ‫‪ =(R)P‬العائد المتوقع من المحاظة‬
‫مثال ‪ :‬محاظة استثمارية لرجل أعمال تبلغ قيمتها ‪ 1000000‬لاير حيث تتكون هذه المحاظة من مشروعين وهما أ و ب‬
‫• تبلغ قيمة االستثمار في أ = ‪ 600000‬لاير‬
‫• تبلغ قيمة االستثمار في ب = ‪ 400000‬لاير‬
‫• العائد من االستثمار أ =‪%8‬‬
‫• العائد من االستثمار ب = ‪%15‬‬
‫• المطلوب حساب عائد المحاظة باستخدام كلتا الطريقتين ‪.‬‬
‫أوال ‪ :‬حساب عائد المحاظة باستخدام طريقة النسبة‪:‬‬
‫‪ ‬قيمة االستثمار في المشروع أ= ‪ 648000 = )600000 × 0.08( +600000‬لاير‬
‫‪ ‬قيمة االستثمار في المشروع (ب) = ‪ 460000 = )400000 × 0.15( +400000‬لاير‬
‫‪ ‬قيمة المحاظة في نهاية الاترة= ( ‪ 1108000 =) 460000 + 648000‬لاير‬
‫‪ ‬عائد المحاظة = ( ‪%10.8 = 1- ) 1000000 ÷ 1108000‬‬
‫ثانيا ‪ :‬حساب عائد المحاظة باستخدام طريقة المتوسط المرجح‪:‬‬
‫‪ ‬يجب حساب أوزان كل مشروع في المحاظة‪.‬‬
‫وزن المشروع (أ)= ‪0.60 = 1000000 / 600000‬‬
‫وزن المشروع (ب) = ‪0.40 = 1000000 / 400000‬‬
‫‪ ‬المتوسط المرجح للمحاظة = ( ‪%10.8 =)0.15× 0.40( + )0.08×0.60‬‬
‫‪24‬‬
‫العائد المتوقع من محاظة استثمارية‪:‬‬
‫‪ ‬لحساب العائد المتوقع من محاظة استثمارية البد من معرفة‪:‬‬
‫‪ -1‬عدد االستثمارات في المحاظة‬
‫‪ -2‬أوزان كل االستثمارات في المحاظة‬
‫‪ -3‬العائد المتوقع من كل استثمار‬
‫‪ -4‬احتمال حدوث الظروف االقتصادية المحتملة‬
‫حساب العائد المتوقع من المحاظة االستثمارية‪:‬‬
‫)‪E(R)p= ∑ Wi(ERi‬‬ ‫‪i=1‬‬ ‫يمكن استخدام الصيغة التالية لحساب العائد المتوقع من المحاظة االستثمارية‪:‬‬
‫‪ =E(R)P‬العائد المتوقع من المحاظة‬
‫‪ =Wi‬وزن المشروع )‪ (i‬في المحاظة‬
‫‪ =ERi‬عائد المتوقع من المشروع )‪ (i‬في المحاظة‬
‫حيث العائد المتوقع ألي مشروع يساوي= مجموع العائد المحقق للمشروع عند حالة اقتصادية ضرب احتمال تحقق الحالة االقتصادية‬
‫مثال ‪ :‬محاظة استثمارية مكونة من مشروعين أ و ب بقيمة ‪ 25000‬لاير‬
‫قيمة االستثمار في أ = ‪ 15000‬لاير ‪,‬‬
‫قيمة االستثمار في ب= ‪ 10000‬ر يال‬
‫الحاالت االقتصادية واحتمال حدوثها والعائد المتوقع من كل مشروع ‪ :‬احسب العائد المتوقع للمحاظة االستثمارية‬
‫احتمال حدوثها‬
‫العائد من المشروع‬ ‫الحاالت االقتصادية‬
‫المشروع ب‬ ‫المشروع أ‬
‫‪%2‬‬ ‫‪%5‬‬ ‫‪0.50‬‬ ‫ركود‬
‫‪%20‬‬ ‫‪%15‬‬ ‫‪0.50‬‬ ‫ازدهار‬
‫الحل ‪ :‬أوال ‪ :‬حساب وزن كل مشروع‬
‫وزن المشروع (أ)= ‪0.60 = 25000 / 15000‬‬
‫وزن المشروع (ب) = ‪0.40 = 25000 / 10000‬‬
‫ثانيا ‪ :‬حساب العائد المتوقع من كل مشروع‪:‬‬
‫المشروع (أ) = ( ‪%10 = )0.15 * 0.50 ( + )0.05 *0.50‬‬
‫المشروع (ب)= ( ‪%11 = )0.20 *0.50( (+ )0.02*0.50‬‬
‫كما يمكن حساب العائد المتوقع من المشروع أ باستخدام الجدول كالتالي‪:‬‬
‫‪Pi*Ri‬‬ ‫العائد ‪Ri‬‬ ‫االحتمال ‪pi‬‬ ‫الحالة االقتصادية‬
‫‪0.025‬‬ ‫‪%5‬‬ ‫‪%50‬‬ ‫ركود‬
‫‪0.075‬‬ ‫‪%15‬‬ ‫‪%50‬‬ ‫ازدهار‬
‫‪0.10‬‬ ‫العائد المتوقع‬
‫كما يمكن حساب العائد المتوقع من المشروع ب باستخدام جدول كالتالي‪:‬‬
‫‪Pi*Ri‬‬ ‫العائد ‪Ri‬‬ ‫االحتمال ‪pi‬‬ ‫الحالة االقتصادية‬
‫‪0.01‬‬ ‫‪%2‬‬ ‫‪%50‬‬ ‫ركود‬
‫‪0.1‬‬ ‫‪%20‬‬ ‫‪%50‬‬ ‫ازدهار‬
‫‪0.11‬‬ ‫العائد المتوقع‬
‫= (‪%10.4 =)0.11 *0.40 (+ )0.10 * 0.60‬‬ ‫ثالثا ‪ :‬حساب العائد المتوقع من المحاظة االستثمارية ‪:‬‬
‫‪25‬‬
‫تمارين الكتاب‬
‫تمرين ‪ 13‬من الكتاب ص‪348‬‬
‫لديك مبلغ ‪ 100000‬رياال الستثماره في محفظة استثمارية وامامك الخيارات ؛ ك ‪ ,‬ل ‪ .‬التي تمنحك‬
‫عائدا ‪ 20%‬و ‪ 12%‬على التوالي ‪ .‬اذا كان هدفك تحقيق عائد متوقع من هذه المحفظه قدره ‪17%‬‬
‫فما المبلغ الذي تستثمره في كل من ‪ :‬ك و ل ؟‬
‫تمرين ‪ - 15‬ص‪349‬‬
‫ادرس المعلومات االتيه ومن ثم اجب عن االسئله التاليه ‪:‬‬
‫عائد ج‬ ‫عائد ب‬ ‫عائد أ‬ ‫احتماالت‬ ‫حاله االقتصاد‬
‫‪0.26‬‬ ‫‪0.18‬‬ ‫‪0.14‬‬ ‫‪0.65‬‬ ‫ازدهار‬
‫‪- 0.2‬‬ ‫‪0.02‬‬ ‫‪0.08‬‬ ‫‪0.35‬‬ ‫انكماش‬
‫أ‪ -‬ما العائد المتوقع من المحفظه االستثماريه المكونه من مشروعين اذا كان حجم االستثمار في‬
‫المشاريع الثالثه متساوية‬
‫ب‪ -‬ماتباين هذه المحفظه اذا كان نسبه االستثمار في المشاريع الثالثة ‪50%.25%.25%‬‬
‫تمرين ‪ 19‬ص‪349‬‬
‫العائد المتوقع من سهم شركه الياسين ‪ 22 %‬ومعامل بيتا له ‪ 1.6‬والعائد المتوقع على االستثمارات‬
‫السوقيه ‪ 16 %‬فما معدل العائد على االستثمارات عديمه المخاطر ؟؟‬
‫تمرين ‪ - 20‬ص‪349‬‬
‫معامل بيتا للسهم ) س ‪( 1.4‬والعائد المتوقع منه ‪ 25 %‬السهم ) ص (معامل بيتا له ‪ 0.85‬والعائد المتوقع‬
‫منه ‪ 15 %‬اذا كان معدل العائد على االستثمارات عديمه المخاطره ‪ 6 %‬وعالوه المخاطره السوقيه ‪10.3 %‬‬
‫هل تعتبر أسعار هذه األسهم عادله ام ان واحدا منها مقوم بأقل أو اكثر من قيمته‪ ..‬؟‬
‫تمرين ‪ 22 -‬ص‪349‬‬
‫ادرس البيانات ادناه ومن ثم حدد المحفظة االستثمارية المكونة من مشروعين بنسب‬
‫متساوية وتتمتع بأقل مخاطرة‪.‬‬
‫عائد ج‬ ‫عائد ب‬ ‫عائد أ‬ ‫احتماالت‬ ‫حاله السوق‬
‫‪30‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫االول‬
‫‪20‬‬ ‫‪20‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪0.2‬‬ ‫الثاني‬
‫‪20‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫الثالث‬
‫‪10-‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪5-‬‬ ‫‪0.2‬‬ ‫الرابع‬
‫‪0‬‬ ‫‪20-‬‬ ‫‪10-‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫الخامس‬
‫‪26‬‬
‫‪risk aversion‬‬ ‫المستثمر كاره المخاطرة‬
‫‪risk tolerance‬‬ ‫المستثمر محب المخاطرة‬
‫‪dividends‬‬ ‫التوزيعات‬
‫‪coupons‬‬ ‫الكوبونات‬
‫‪capital gain‬‬ ‫الربح الرأسمالي‬
‫‪rate of return‬‬ ‫معدل العائد‬
‫‪Beta coefficient‬‬ ‫معامل بيتا‬
‫‪Capital Asset Pricing Model‬‬ ‫نموذج تسعير األصول الرأسمالية‬
‫‪Investment diversification‬‬ ‫التنويع االستثماري‬
‫‪Investment Portfolio‬‬ ‫المحاظة االستثمارية‬
‫‪Market Portfolio‬‬ ‫محاظة السوق‬
‫‪Market risk‬‬ ‫خطر السوق‬
‫‪Portfolio expected return‬‬ ‫العائد المتوقع من المحاظة‬
‫‪Portfolio return‬‬ ‫عائد المحاظة‬
‫‪Portfolio risk‬‬ ‫خطر المحاظة‬
‫‪Reward-To- Risk Return Ratio‬‬ ‫نسبة العائد الى المخاطرة‬
‫‪Risk premium‬‬ ‫عالوة المخاطرة‬
‫‪Security market line‬‬ ‫خط سوق االوراق المالية‬
‫‪Systematic risk‬‬ ‫مخاطر منتظمة‬
‫‪Unsystematic / Specific risk‬‬ ‫مخاطر غير منتظمة ‪ /‬خاصة‬
‫‪27‬‬
‫المحاضرة الخامسة‬

‫يمكن قياس المخاطر في المحاظة االستثمارية عن طريق ‪:‬‬
‫تباين عوائد المحاظة االستثمارية‬ ‫‪‬‬
‫االنحراف المعياري لعوائد المحاظة االستثمارية‬ ‫‪‬‬
‫مثال ‪ :‬فيما يلي البيانات الخاصة بمشروعات استثمارية (أ‪-‬ب‪-‬ج) والتي تتكون منها المحفظة االستثمارية إلحدى الشركات ‪:‬‬
‫المطلوب ‪ :‬حساب عوائد المحفظة ومخاطر هذه المحفظة‪.‬‬
‫العائد المتوقع والوزن من كل مشروع‬ ‫االحتمال‬ ‫الحالة االقتصادية‬
‫وزن (ج) ‪%20‬‬ ‫وزن (ب)=‪%40‬‬ ‫وزن(أ)=‪%40‬‬
‫‪%12‬‬ ‫‪%10‬‬ ‫‪%8‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫ازدهار‬
‫‪%6‬‬ ‫‪%6‬‬ ‫‪%6‬‬ ‫‪%40‬‬ ‫ظروف عادية‬
‫‪%1‬‬ ‫‪%2‬‬ ‫‪%4‬‬ ‫‪%30‬‬ ‫انكماش‬
‫أوال ‪ :‬حساب العائد المتوقع والمخاطر لكل مشروع في المحفظة‪:‬‬

‫المشروع األول‪:‬‬
‫نستطيع الحصول على االنحراف المعياري عن طريق اخذ جذر التباين ‪%1.5 = √ 0.00024‬‬
‫المشروع الثاني‪:‬‬
‫االنحراف المعياري للمشروع = ‪%3.1‬‬
‫‪28‬‬
‫المشروع الثالث‪:‬‬
‫االنحراف المعياري ‪%6.4 :‬‬

‫اذا عائد المحفظة المتوقع‬
‫االزدهار= ‪0.029= ((0.2 × 0.12 ) + ( 0.4 × 0.1 )+ ( 0.4 × 0.08 )) * 0.3‬‬
‫المجموع = ‪0.06‬‬ ‫عاديـــة = ‪0.024= ((0.2 × 0.06 ) + ( 0.4 × 0.06 )+ ( 0.4 × 0.06 )) * 0.4‬‬
‫انكماش = ‪0.007= ((0.2 × 0.01 ) + ( 0.4 × 0.02 )+ ( 0.4 × 0.04 )) * 0.3‬‬
‫ويمكن حساب العائد من المحفظة بطريقة اخرى‪ :‬الوزن أ ‪ x‬العائد أ ‪%6 = )0.06*0.2(+)0.06*0.4( + )0.06*0.4 ( = ... +‬‬
‫لحساب مخاطر المحفظة نحتاج حساب التباين ثم االنحراف المعياري ‪:‬‬
‫تباين عائد المحفظة = ‪0.0016 = 2^(0.06 - 0.007 )) 0.30 + 2^(0.06 - 0.024 )) 0.40 + 2^(0.06 - 0.029 )) 0.30‬‬
‫االنحراف المعياري = ‪0.04 = √ 0.0016‬‬
‫التغاير ‪ COV‬االنحراف المشترك‬

‫حساب التباين واالنحراف المعياري عن طريق العالقة بين االستثمارات التي تتشكل منها المحفظة االستثمارية وذلك من خالل‬
‫الحصول على االنحراف المشترك لالستثمارات (التغاير) ( ‪ )Cov‬ومعامل االرتباط بين االستثمارات‬
‫االنحراف المشترك ( التغاير )‬
‫الصيغة األولى‪:‬‬
‫االنحراف المشترك لمحفظة مكونه من مشروعين ) ‪COV( a,b ) = ( a,b‬‬

‫احتمال حدوث الحالة االقتصادية ‪ a‬ويتراوح من ‪ 1‬إلى ‪Pi = n‬‬
‫العائد الممكن الحصول عليه من االستثمار ‪ a‬في حالة اقتصادية معينة = ‪Ra‬‬
‫العائد المتوقع من االستثمار ‪ a‬وهو عبارة عن ‪ Ra × Pa‬لكل الحاالت االقتصادية = ‪Era‬‬
‫العائد الممكن الحصول عليه من االستثمار ب في حاله اقتصادية معينة =‪Rb‬‬
‫العائد المتوقع من االستثمار ‪ b‬وهو عبارة عن ‪ Rb × Pb‬لكل الحاالت االقتصادية = ‪Erb‬‬
‫كما يمكن حساب التغاير بوجود معامل االرتباط بالصيغة التالية‪:‬‬
‫‪29‬‬
‫يمكن حساب معامل االرتباط بين مشروعين بالصيغة التالية‪:‬‬
‫االنحراف المعياري لمحاظة استثمارية مكونه من استثمارين يحسب كاآلتي ‪:‬‬
‫كما يمكن حسابه باستخدام معامل االرتباط‪:‬‬
‫‪P(a,b) = +1‬‬ ‫‪ ‬في حالة أن معامل االرتباط بين مشروعين = ‪1+‬‬
‫ذلك يدل على أن االرتباط بين المشروعين قوي وتام بالموجب أي أن التغير في عوائد االستثمارين تأخذ ناس االتجاه وبناس النسبة‬
‫‪P(a,b) = -1‬‬ ‫‪ ‬في حالة أن معامل االرتباط بين مشروعين = ‪1-‬‬
‫ذلك يدل على أن االرتباط بين المشروعين قوي وتام بالسالب أي أن التغير في عوائد االستثمارين تأخذ عكس االتجاه وبناس النسبة‬
‫‪P(a,b) > -1‬‬ ‫‪ ‬في حالة أن معامل االرتباط بين مشروعين سالب لكن أكبر من(‪)1-‬‬
‫ذلك يدل على أن االرتباط بين المشروعين سالب أي أن التغير في عوائد االستثمارين تأخذ عكس االتجاه و بنسب مختلاة‬
‫‪P(a,b) > +1‬‬ ‫‪ ‬في حالة أن معامل االرتباط بين مشروعين اكبر ‪1+‬‬
‫ذلك يدل على أن االرتباط بين المشروعين قوي وتام بالموجب أي أن التغير في عوائد االستثمارين تأخذ ناس االتجاه باختالف النسبة‬
‫‪30‬‬
‫المطلوب ‪ :‬حساب االنحراف المعياري لكل محاظة استثمارية مكونة من استثمارين‬

‫أوال ‪ :‬حساب العائد المتوقع من كل مشروع‬
‫‪0.15 = (0.3 × - 0.1) + ( 0.4 × 0 ) + ( 0.3 × 0.6 ) = ( ER )a‬‬
‫‪0.16 = (0.3 × - 0.2) + ( 0.4 × 0.1 ) + ( 0.3 × 0.6 ) = ( ER )b‬‬
‫‪0.20 = (0.3 × -0.1) + ( 0.4 × -0.2 ) + ( 0.3 × 0.5 ) = ( ER )c‬‬
‫ثانيا ‪ :‬بتطبيق الصيغة الرياضية المعروفة لحساب االنحراف المعياري لكل مشروع منارد ‪:‬‬
‫حساب العائد المتوقع واالنحراف المعياري لكل مشروع بطريقة الجدول‬
‫‪31‬‬
‫ثالثا ‪ :‬حساب االنحراف المشترك بين المشاريع‬
‫‪32‬‬
‫رابعا ‪ :‬حساب معامل االرتباط بين كل مشروعين‬
‫معامل االرتباط بين ‪0.97 = )0.31* 0.29(/0.09 =A,B‬‬
‫معامل االرتباط بين ‪0.91 =)0.23*0.29(/0.063 = A,C‬‬
‫معامل االرتباط بين ‪0.99 =)0.23*0.31(/0.072 = B,C‬‬
‫خامسا ‪ :‬حساب االنحراف المعياري للمحافظ‬
‫نالحظ بأنه باستطاعتنا تكوين ثالث محافظ من المشاريع المتوفرة‪:‬‬
‫‪ ‬المحفظة األولى بين المشروعين ‪A,B‬‬
‫‪A= %50‬‬ ‫االنحراف المعياري بين المشروعين ‪ A,B‬على افتراض بأن رأس المال موزع بين المشروعين بالتساوي ‪B=%50‬‬
‫كما يمكن حسابه بالصيغة األخرى ‪:‬‬
‫‪ ‬المحفظة الثانية بين المشروعين ‪A,C‬‬

‫االنحراف المعياري بين المشروعين ‪ A,C‬على افتراض بأن رأس المال موزع بين المشروعين بالتساوي ‪A= %50,C=%50‬‬
‫بعد تطبيق المعادلة السابقة على بيانات المشروعين ‪ A,C‬نحصل على انحراف معياري = ‪0.258‬‬
‫‪ ‬المحفظة الثالثة بين المشروعين ‪B,C‬‬
‫االنحراف المعياري بين المشروعين ‪ B,C‬على افتراض بأن رأس المال موزع بين المشروعين بالتساوي ‪B= %50 ,C=%50‬‬
‫بعد تطبيق المعادلة السابقة على بيانات المشروعين ‪ B,C‬نحصل على انحراف معياري = ‪0.271‬‬
‫‪ ‬المقارنة بين المحافظ من حيث المخاطر‬

‫بعد الحصول على االنحراف المعياري لثالثة محافظ يمكن تكوينها من المشاريع المتوفرة‪ ،‬نجد أن أقل محفظة تحتوي على درجة‬
‫مخاطر هي المحفظة الثانية المكونة من المشروعين ‪A,C‬‬
‫ثم يليها المحفظة الثالثة ‪ ،‬ومن ثم المحفظة األولى وهي التي تحتوى على أعلى درجة من المخاطرة بين المحافظ الثالث‪.‬‬
‫‪ ‬محافظ مكونة من أكثر من مشروعين‪:‬‬

‫في األمثلة السابقة تم اعطاء مشروعين في كل محفظة ‪ ,‬هل يمكن تكوين محفظة في المشاريع الثالثة ؟ نعم‬
‫كيفية حساب االنحراف المعياري لمحفظة مكونة من ثالثة مشاريع ‪ :‬باستخدام الصيغة التالية ‪:‬‬
‫حساب عائد ومخاطر المحفظة المكونة من ثالث مشاريع بافتراض بأن االوزان بين الثالث مشاريع هي كالتالي‪:‬‬
‫المشروع ‪%30 =C‬‬ ‫المشروع ‪%40 =B‬‬ ‫المشروع ‪%30 =A‬‬
‫اذا عائد المحفظة = (‪0.169=)0.2*0.30(+)0.16*0.4(+)0.15*0.30‬‬
‫االنحراف المعياري للمحفظة‪:‬‬
‫‪=0.27‬‬

‫‪COV‬‬ ‫التغاير‬
‫‪33‬‬
‫المحاضرة السادسة‬

‫أهم مصادر المخاطر المنتظمة ‪:‬‬
‫ارتااع أسعار الاائدة‬ ‫انخااض القوة الشرائية للنقود‬ ‫ارتااع التضخم‬
‫يمكن قياس المخاطر المنتظمة عن طريق معامل بيتا (معامل بيتا ‪ :‬هو درجة تجاوب عائدات السهم مع التغير في عائدات السوق)‪.‬‬
‫مثال ‪ :‬اذا علمنا بأن بيتا لسهم معين هو ‪ 0.50‬فذلك يعني بأن ارتفاع عائد السوق بنسبة واحدة ‪ ،%1‬سوف يؤدي الى ارتفاع‬
‫السهم بنسبة ‪%0.50‬‬
‫مالحظات‪:‬‬
‫‪ ‬اذا كان معامل بيتا لديه عالمة ‪ = +‬فهذا يدل على وجود عالقة طرديه بين عائدات السهم وعائد السوق‬
‫‪ ‬اذا كان معامل بيتا لدية عالمة ‪ = -‬فهذا يدل على وجود عالقة عكسية بين عائدات السهم وعائد السوق‬
‫‪ ‬بيتا السوق (مخاطر السوق) عادة يساوي ‪1‬‬
‫‪ ‬كلما ارتفع معامل بيتا لسهم معين ‪ ،‬ارتفعت مخاطر هذا السهم‬
‫حساب نسبة التغير في عائد السهم بمعامل بيتا‪:‬‬
‫يمكن حساب نسبة التغير في عائد السهم إلى نسبة التغير بعائد السوق بالصيغة التالية‪:‬‬
‫بيتا السهم ‪ x‬نسبة التغير في عائد السوق‬
‫مثال ‪ :‬اذا كان معامل بيتا لسهم ما هو ‪ 2-‬وعائد السوق ارتفع بنسبة ‪ ، %2‬فما نسبة التغير في عائد السهم ؟‬
‫بما أن العالمة لمعامل بيتا هي عالمة سالبة ‪ ،‬اذا العالقة عكسية ‪2 x -2 = -4%‬‬
‫التفسير ‪ :‬اذا ارتفع عائد السوق ب ‪ ، %2‬فإن عائد السهم سوف يهبط بنسبة ‪%4‬‬
‫نالحظ بأن درجة الخطورة عالية لهذا السهم وذلك ألنها أعلى من بيتا السوق(‪)1‬‬
‫حساب معامل بيتا‪ .‬يمكن حساب معامل بيتا بالصيغة التالية ‪<<<<<<<<<<<,,, :‬‬
‫حيث )‪ = cov (a,m‬االنحراف المشترك بين عائدات السهم ‪ a‬وعائد السوق ‪m‬‬
‫و ‪ = Qm^2‬التباين لعائدات السوق‬
‫حساب االنحراف المشترك (التغاير) بين عائدات السهم وعائد السوق‬
‫حساب تباين عوائد السوق‬
‫‪34‬‬
‫‪ :‬يوضح الجدول التالي العائد من سهم شركة مكة مقارنة مع عائد السوق خالل الخمس سنوات الماضية‬ ‫مثال‬
‫‪2010‬‬ ‫‪2009‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫‪2007‬‬ ‫‪2006‬‬ ‫السنة‬
‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪2-‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪4‬‬ ‫عائد سهم مكة ‪%‬‬
‫‪2-‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪2-‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪8‬‬ ‫عائد السوق‪%‬‬
‫المطلوب ‪ :‬حساب معامل بيتا لسهم شركة مكة ؟‬

‫أوال ‪ /‬حساب متوسط العائد ‪:‬‬
‫متوسط العائد لسهم مكة ( ‪0.03 = )5(/)0.04+0.03+)0.02-( + 0.06 + 0.04( = )Era‬‬
‫متوسط عائد السوق (‪0.02 = 5/))0.02-( + 0.02+ )0.02-( + 0.04 + 0.08( = )Erm‬‬
‫ثانيا ‪ /‬حساب االنحراف المشترك (التغاير)‬
‫بتطبيق الصيغة الخاصة بـ االنحراف المشترك نحصل على التالي‪:‬‬
‫(‪0.0006=)0.02-0.08(x)0.03-0.04‬‬
‫(‪0.0006=)0.02-0.04(x)0.03-0.06‬‬
‫المجموع = ‪0.0028‬‬ ‫(‪0.0020=)0.02-0.02-(x)0.03-0.02-‬‬
‫(‪0000=)0.02-0.02(x)0.03-0.03‬‬
‫(‪0.0004- =)0.02-0.02-(x)0.03-0.04‬‬
‫اذا التغاير = ‪0.0007 =)1-5(/ 0.0028‬‬
‫ثالثا ‪ /‬حساب تباين السوق‬
‫يمكن حساب التباين باستخدام الصيغة المقدمة مسبقا ‪،‬حيث نحصل على التالي ‪" :‬طبعا نربع االنحرافات ونجمعهم"‬
‫التباين = (‪0.0072 =2^)0.02-0.02-(+2^)0.02-0.02(+2^)0.02-0.02-(+2^)0.02-0.04(+2^)0.02-0.08‬‬
‫اذا التباين = ‪0.0018 =)1-5(/ 0.0072‬‬
‫رابعا ‪ /‬حساب قيمة معامل بيتا‬
‫نالحظ بأن مخاطر هذا السهم أقل من مخاطر السوق (‪)1‬‬

‫التفسير ‪ :‬بزيادة عائد السوق بنسبة ‪ , %1‬يزداد عائد السهم بنسبة ‪%0.40‬‬
‫‪35‬‬
‫‪ ‬نموذج تسعير األصول المالية ‪:‬‬
‫يستخدم هذا النموذج لتحديد العائد المتوقع من االستثمار في سهم معين‪.‬‬
‫يستخدم هذا النموذج لتحديد العالوة التي يجب أن يحصل عليها المستثمر مقابل تحمله تلك المخاطر (المخاطر المنتظمة)‪.‬‬
‫يمكن حساب العائد المطلوب من سهم معين باستخدام هذا النموذج عن طريق استخدام الصيغة التالية ‪:‬‬
‫‪ )Rm-Rf( -1‬هذا الشق من المعادلة يمثل عالوة تحمل مخاطر السوق‬ ‫مالحظات ‪:‬‬
‫‪ Ba*(Rm-Rf) -2‬هذا الشق يمثل عالوة تحمل مخاطر السهم‬
‫مثال ‪ :‬اذا كان معامل العائد على االستثمارات عديمة المخاطرة ‪ % 10‬وعائد محفظة السوق ‪ % 15‬و معامل بيتا ألسهم شركة جرير ‪.1.5‬‬
‫فما معدل العائد المتوقع لسهم شركة جرير ؟ العائد المتوقع = ‪0.1+(1.5 x(0.15-0.1)) =17.5%‬‬
‫‪ ‬الموازنة الرأسمالية وتحليل الخطر‬

‫‪ ‬إن افتراض عنصر التأكد التام في تحصيل التدفقات النقدية وتقويم المشروعات االستثمارية يعتبر افتراضا غير عملي ‪،‬‬
‫نظرا ألن التدفقات النقدية المرتقبة من المشروعات االستثمارية تتعلق بالمستقبل وتتوقف على عدد كبير من العوامل التي‬
‫تؤثر في تقدير التدفقات النقدية وبالتالي في قرار االستثمار‪.‬‬
‫‪ ‬إن أساليب تقويم المشروعات االستثمارية التي تم التطرق إليها سابقا ال تأخذ بعين االعتبار عنصر المخاطره‪.‬‬
‫‪ ‬يركز هذا الموضوع على التعرف على أساليب التقويم التي تأخذ بعين االعتبار عنصر المخاطره‪.‬‬
‫أوال ‪ /‬طريقة معامل معادل التأكد " في المحاضرة القادمة سنتطرق للطريقة األخرى طريقة معدل الخصم المعدل‬
‫‪ ‬تعمل هذه الطريقة على معالجة المخاطر عند تقويم المشروعات االستثمارية من خالل تعديل التدفقات النقدية الغير مؤكده لتصبح مؤكده‬
‫مثال ‪ :‬إذا توفرت لدى أحد المستثمرين فرصة االستثمار في مشروع استثماري يمكنه من أن يحقق عوائد محتملة إما ‪ 20000‬﷼ أو‬
‫صفر ﷼ باحتماالت متساوية ( ‪)%50‬‬
‫العائد المتوقع من هذا االستثمار ( غير مؤكد ) ‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫العائد المتوقع من االستثمار = (‪ 10000 =)0.5×0( + )0.5×20000‬﷼‬ ‫‪-‬‬
‫لو تصورنا أن هذا المستثمر تتساوى عنده منفعة تحقيق مبلغ ‪ 8000‬﷼ مؤكده مع تحقيق مبلغ ‪ 10000‬غير مؤكده ‪ ،‬فأنة يمكن القول‬
‫أن ‪ 8000 :‬﷼ ( مؤكده ) = ‪ 10000‬﷼ ( غير مؤكده )‬
‫من خالل التحليل السابق يمكن حساب معامل معادل التأكد كالتالي ‪ :‬حيث ‪:‬‬
‫معامل معادل التأكد وتتراوح قيمتها بين الصفر والواحد الصحيح (‪)1-0‬‬
‫‪ =RCFi‬التدفقات النقدية الغير مؤكده للفترة ‪i‬‬ ‫‪ =CCFi‬التدفقات النقدية المؤكده للفترة ‪i‬‬
‫وعليه يمكن حساب التدفقات النقدية المؤكده =‬
‫مالحظة ‪ :‬قيمة معامل معادل التأكد تتراوح قيمتها بين ‪ 0‬و ‪1+‬‬
‫بالتطبيق على المثال السابق ‪<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<< :‬‬
‫ولحساب التدفقات النقدية المؤكدة نطبق هذه الصيغة ‪:‬‬
‫وتكون التدفقات النقدية المؤكدة = ‪ 8000 = 0.8 X10000‬﷼‬
‫ويمكن استخدام هذه التدفقات النقدية المؤكدة في تقويم المشروعات االستثمارية بعد التخلص من المخاطر المرتبطة بالتدفقات النقدية‬
‫الغير مؤكدة‪.‬‬
‫‪36‬‬
‫‪ ‬تقييم المشاريع االستثمارية‪:‬‬
‫يمكن تقييم المشاريع االستثمارية بعد تعديل التدفقات النقدية بأكثر من طريقة مثل ‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ -1‬طريقة صافي القيمة الحالية‬
‫‪ -2‬معدل العائد الداخلي‬
‫‪ -3‬مؤشر الربحية‬
‫هنا سوف نعتمد على طريقة صافي القيمة الحالية بعد الحصول على التدفقات النقدية المؤكدة ( أي ازالة الخطر المرتبط‬
‫بالتدفقات النقدية الغير مؤكدة)‬
‫تقويم المشروعات االستثمارية بطريقة صافي القيمة الحالية مع تطبيق معامل معادل التأكد ‪:‬‬
‫صافي القيمة الحالية =‬

‫حيث‪:‬‬
‫‪ =NPV‬صافي القيمة الحالية‬
‫= معامل معادل التأكد‬
‫‪ =RCFi‬التدفقات النقدية الغير مؤكدة‬
‫‪ =Rf‬معدل العائد على االستثمارات الخالية من المخاطر (عديمة المخاطرة)‬
‫‪ =n‬عمر المشروع‬
‫‪ =K‬القيمة الحالية لتكلفة المشروع‬
‫مثال ‪:‬‬
‫تقوم إحدى الشركات بتقويم مشروع استثماري بالمعلومات التالية ‪:‬‬
‫تكلفة المشروع = ‪130000‬لاير‬
‫معدل العائد المطلوب = ‪%12‬‬
‫معدل العائد على االستثمارات عديمة المخاطر = ‪%5‬‬
‫التدفقات النقدية المتوقعة من المشروع هي كالتالي‪:‬‬
‫قيمة معامل معادل التأكد‬ ‫التدفقات النقدية غير المؤكدة ‪RCF‬‬ ‫السنة‬
‫‪0.9‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪0.9‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.8‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪0.75‬‬ ‫‪80000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪0.6‬‬ ‫‪80000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪ ‬المطلوب ‪ :‬ما هي صافي القيمة الحالية بطريقة معامل معادل التأكد؟‬
‫‪37‬‬
‫أوال ‪ :‬حساب التدفقات النقدية المؤكدة للمشروع‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫ثانيا ‪ :‬حساب صافي القيمة الحالية بتطبيق المعادلة ‪<<<<<<<<<<<<<<<<<<<<:‬‬ ‫‪‬‬
‫مالحظات ‪ :‬اذا كانت نتيجة صافي القيمة الحالية موجبة فإن المشروع مقبول وإذا كانت سالبة فإن المشروع مرفوض‬
‫القيمة الحالية للتدفقات النقدية‬ ‫معامل القيمة الحالية عند ‪%5‬‬ ‫التدفقات النقدية المؤكدة‬ ‫السنة‬
‫نأخذه من الجداول المالية رقم ‪3‬‬
‫‪8568‬‬ ‫‪0.952‬‬ ‫‪9000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪16326‬‬ ‫‪0.907‬‬ ‫‪18000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪27648‬‬ ‫‪0.864‬‬ ‫‪32000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪49380‬‬ ‫‪0.823‬‬ ‫‪60000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪37632‬‬ ‫‪0.784‬‬ ‫‪48000‬‬ ‫‪5‬‬
‫مجموع القيمة الحالية = ‪139554‬‬
‫‪ -‬تكلفة المشروع = ‪130000‬‬
‫‪ 9554‬اذا موجب اذا مقبول‬ ‫‪NPV‬‬ ‫صافي القيمة الحالية‬
‫تمارين الكتاب ص ‪348‬‬

‫‪ -5‬لماذا يصعب على المستثمر تفادي المخاطره المنتظمه‬
‫‪ -6‬مالمبدأ الذي تقوم عليه المخاطر المنتظمه‬
‫‪ -7‬ماذا يقيس معامل بيتا‬
‫تمارين الكتاب ص ‪349‬‬
‫‪ -17‬معامل بيتا لسهم شركه العامر ‪ - 1.2‬والعائد على االستثمار في السوق ‪ 17 %‬والعائد من‬
‫االستثمارات عديمه المخاطر‪ 8 %‬فما العائد المتوقع من سهم شركه العامر‪..‬؟‬
‫‪ -18‬اذا علمت ان العائد المتوقع من شركه الدهلوي ‪ - 14 %‬والعائد على االستثمارات عديمه‬
‫المخاطر ‪ 4 %‬وعالوه المخاطر السوقيه ‪ 6 %‬فما معامل بيتا لسهم شركه الدهلوي‪ ..‬؟‬
‫‪ -21‬أدرس المعلومات االتيه على السهمين ‪:‬ك ‪.‬ل‬
‫عائد سهم ل‬ ‫عائد سهم ك‬ ‫االحتمال‬ ‫حاله االقتصاد‬

‫‪- 0.2‬‬ ‫‪0.14‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫ركود‬
‫‪0.1‬‬ ‫‪0.24‬‬ ‫‪0.6‬‬ ‫عادي‬
‫‪0.42‬‬ ‫‪0.28‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫ازدهار‬
‫عالوه المخاطر في السوق ‪ 8 %‬ومعدل العائد على االستثمارات عديمه المخاطره ‪ 6 %‬ما االستثمار‬
‫الذي له اعلى مخاطره منتظمه ؟ وماالستثمار صاحب اكبر مخاطره غير منتظمه ؟ ما السهم الذي‬
‫يتمتع بارتفاع المخاطره‪ ..‬؟‬
‫‪38‬‬
‫المحاضرة السابعة‬
‫إدارة المحاظة االستثمارية وتحليل الخطر‬

‫ثانيا ‪ :‬طريقة معدل الخصم المعدل للمخاطرة‪:‬‬
‫‪ ‬يقوم أسلوب مع دل الخصم المعدل على تعديل معدل الخصم لمعالجة المخاطر‪،‬على عكس الطريقة األولى التي تقوم على تعديل‬
‫التدفقات النقدية لمعالجة المخاطر ‪.‬‬
‫‪ ‬يهدف أسلوب معدل الخصم المعدل إلى تحديد معدل الخصم الذي يعكس درجة المخاطر التي ينطوي عليها االستثمار‪.‬‬
‫‪ ‬وفقا لهذه الطريقة‪ ،‬كلما كان المشروع أكثر مخاطره كلما ارتفع معدل الخصم المعدل وكلما تدنت صافي القيمة الحالية‪.‬‬
‫‪ ‬يقوم مفهوم تعديل معدل الخصم على أن المستثمر يطالب بعائد أعلى في حالة االستثمار في مشروعات تواجه مخاطر أعلى‪.‬‬
‫‪ ‬وفقا لهذا المفهوم فإن معدل العائد المطلوب من االستثمار يحسب على النحو التالي ‪:‬‬
‫معدل العائد المطلوب من االستثمار = العائد الخالي من المخاطرة ‪ +‬عالوة المخاطرة‬
‫‪ ‬بعد تحديد معدل الخصم المعدل يتم تقويم المشروعات االستثمارية باستخدام طرق التقييم المعتادة على سبيل المثال تقييم‬
‫المشروعات االستثمارية باستخدام صافي القيمة الحالية‪:‬‬
‫‪ =CF‬التدفقات النقدية المتوقعة‬ ‫‪ =NPV‬صافي القيمة الحالية‬ ‫حيث ‪:‬‬
‫‪ =K‬تكلفة المشروع‬ ‫‪ =RADR‬معدل الخصم المعدل للمخاطرة‬
‫ويتم الحكم على المشروع وفق القواعد التالية ‪:‬‬
‫‪ -١‬باستخدام معيار صافي القيمة الحالية ‪ :‬تقبل المشروعات االستثمار إذا كانت صافي القيمة الحالية موجبة ∅ > ‪NPV‬‬
‫‪ -٢‬باستخدام معيار مؤشر الربحية ‪ :‬تقبل المشروعات االستثمارية إذا كان مؤشر الربحية أكبر من ‪PI > 1‬‬
‫‪ -٣‬باستخدام معيار معدل العائد الداخلي ‪ :‬تقبل المشروعات االستثمارية إذا كان معدل العائد الداخلي أكبر من معدل الخصم المعدل‬
‫‪IRR > RADR‬‬
‫‪ ‬يمكن تحديد معدل العائد المطلوب باستخدام نموذج تسعير األصول‪ :‬العائد المتوقع =‬
‫‪ =Rm‬عائد السوق‬ ‫‪ =B‬معامل بيتا‬ ‫‪ =Rf‬العائد الخالي من المخاطرة‬ ‫)‪ =E(R‬العائد المطلوب‬
‫مثال ‪ :‬إذا توفرت لديك البيانات التالية عن االستثمار في سهم إحدى الشركات ‪:‬‬
‫معدل بيتا للشركة = ‪ 1.2‬ومعدل العائد الخالي من المخاطرة = ‪ %9‬وعائد السوق = ‪%19‬‬
‫وهنالك احتمال ‪ % 90‬بعد سنة من االستثمار أن يرتفع سعر السهم إلى ‪ 10‬﷼ وهنالك احتمال ‪ % 10‬بعد سنة من‬
‫االستثمار أن يرتفع سعر السهم إلى ‪ 20‬﷼‬
‫الحل‬
‫المطلوب ‪ :‬ماهي القيمة الحالية لسهم الشركة ( على اعتبار عدم وجود أرباح موزعة ) ‪.‬‬
‫‪ -1‬حساب التدفقات النقدية المتوقعة للفترة القادمة على النحو التالي ‪ 11=)20×0.1(+)10×0.9 ( = :‬﷼‬
‫‪ -2‬حساب العائد المتوقع للسهم بتطبيق المعادلة ‪:‬‬
‫‪ -3‬حساب القيمة الحالية للتدفقات النقدية المحسوبة في الخطوة ‪:1‬‬
‫‪39‬‬
‫‪ ‬أيضا من الطرق المستخدمة للحصول على معدل الخصم المعدل هي طريقة معامل االختالف‪.‬‬
‫‪ ‬تقوم هذه الطريقة على األخذ بالحسبان معامل االختالف لحساب معامل الخصم المعدل‪.‬‬
‫‪ ‬يمكن حساب صافي القيمة الحالية باستخدام طريقة معدل الخصم المعدل للمخاطرة بإتباع الخطوات التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬حساب معامل االختالف لكل مشروع‪.‬‬

‫‪ ‬يمكن استخدام هذه الصيغة لحساب معامل االختالف لكل مشروع‪ :‬معامل االختالف = ‪E (R) /σ‬‬
‫)‪ =E(R‬العائد المتوقع من المشروع‬ ‫حيث‪ =σ :‬االنحراف المعياري للمشروع‬
‫‪ -2‬تحديد عالوة مخاطر األوراق المالية ‪:‬‬

‫‪ ‬بما أن معدل العائد المطلوب = عالوة مخاطر السهم ‪ +‬معدل العائد الخالي من المخاطر‪.‬‬
‫‪ ‬اذا نستطيع الحصول على عالوة مخاطر األوراق المالية عن طريق الصيغة التالية ‪:‬‬
‫عالوة مخاطر األوراق المالية =( معدل العائد المطلوب – معدل العائد الخالي من المخاطرة )‬
‫‪ -3‬تحديد عالوة المخاطر لكل مشروع ‪:‬‬
‫‪ ‬نستطيع تحديد عالوة المخاطرة لكل مشروع بتطبيق الصيغة التالية ‪:‬‬
‫عالوة مخاطر المشروع = (معامل االختالف الخاص بالمشروع‪ /‬معامل االختالف للشركة ككل)×عالوة مخاطر األوراق المالية‬
‫‪ -4‬حساب معدل الخصم المعدل لكل مشروع ‪.‬‬

‫‪ ‬يمكن تطبيق الصيغة التالية للحساب = عالوة مخاطر المشروع ‪ +‬معدل العائد الخالي من المخاطرة‪.‬‬
‫‪ -5‬حساب صافي القيمة الحالية مع استخدام معدل الخصم المعدل‪.‬‬
‫‪‬‬
‫مثال‪ :‬تفكر شركة األرصفة للتنمية الدخول في أحد المشروعين االستثماريين الذي يحل كل واحد منهم محل اآلخر ‪ ،‬ويتطلب كل‬
‫من المشروعين استثمارا رأسماليا قدره ‪ 30000‬﷼‪ ،‬وأن الحياة االقتصادية لكل من المشروعين متساوية وتقدر بعشر سنوات‪.‬‬
‫ينتج عن المشروع األول تدفق نقدي سنوي متوقع مقداره ‪ 7200‬رياال‪ ،‬وانحراف معياري للتدفق النقدي وقدره ‪ 2880‬رياال‪ ،‬وينتج‬
‫عن المشروع الثاني تدفق نقدي سنوي متوقع وقدره ‪ 6800‬رياال‪ ،‬وانحراف معياري للتدفق النقدي قدره ‪ 1700‬رياال‪ .‬يقدر العائد‬
‫على االستثمارات عديمة المخاطرة ب ‪ %3‬وأن تكلفة رأس المال بالنسبة للشركة يعادل ‪ %8‬وأن معامل االختالف للتدفقات النقدية‬
‫ككل هو ‪ ،0.2‬ما هو معامل الخصم المعدل للمشروعين ؟‬
‫الحل ‪ :‬لتوضيح تأثير التعديل في معدل الخصم‪ :‬سوف نقوم أوال بحساب صافي القيمة الحالية قبل التعديل‪ ،‬أي عند معامل خصم ‪:%8‬‬
‫المشروع أ‪ 18312 =30000 -)6.71×7200 ( :‬﷼‬
‫المشروع ب‪ 15628 =30000 -)6.71×6800( :‬﷼‬
‫مالحظة‪ :‬نالحظ بأن الدفعات في هذه المسألة هي دفعات متساوية لذلك نستخدم جدول رقم )‪ (4‬لحساب القيمة الحالية لدفعات متساوية‪.‬‬
‫‪40‬‬
‫لحساب صافي القيمة الحالية باستخدام معدل الخصم المعدل‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫أوال‪ :‬حساب معامل االختالف لكل مشروع ‪:‬‬
‫أ‪ -‬معامل االختالف للمشروع أ= ‪0.4 =7200/2880‬‬
‫ب‪ -‬معامل االختالف للمشروع ب= ‪0.25 = 6800/1700‬‬
‫ثانيا‪ :‬حساب عالوة مخاطر األوراق المالية= ( ‪%5=)%3-%8‬‬
‫ثالثا‪ :‬تحديد عالوة مخاطر كل مشروع ‪:‬‬
‫عالوة مخاطر المشروع أ= (‪%10 =0.05×)0.2/0.4‬‬
‫عالوة مخاطر المشروع ب= ( ‪ %6=0.05×)0.2/0.25‬تقريبا‬
‫رابعا‪ :‬حساب معدل الخصم المعدل ‪( :‬عالوة مخاطر المشروع ‪ +‬العائد الخالي من المخاطر)‬
‫المشروع أ= (‪%13 =)%3+%10‬‬
‫المشروع ب= ( ‪%9 = )%3+%6‬‬
‫خامسا‪ :‬حساب صافي القيمة الحالية بعد تعديل معدل الخصم‪:‬‬
‫المشروع أ(عند معامل خصم ‪9067.2 =30000-)5.426×7200( =)%13‬‬
‫المشروع ب (عند معامل خصم ‪13642.4=30000-)6.418×6800( =%9‬‬
‫بعد ارتفاع ( تعديل ) معدل الخصم‪.‬‬ ‫أ وب‬ ‫‪ -1‬نالحظ انخفاض صافي القيمة الحالية للمشروع‬
‫‪ -2‬قبل التعديل المشروع األفضل هو المشروع أ ( صافي قيمة حالية أعلى)‬
‫‪ -3‬بعد التعديل المشروع األفضل هو المشروع ب ( صافي قيمة حالية أعلى)‬
‫مقارنة بين طريقة معامل معادل التأكد وطريقة معدل الخصم المعدل ‪:‬‬
‫‪41‬‬
‫تمارين ‪ :‬أمثلة تطبيقية للتدرب عليها‬
‫‪ -1‬حساب العائد والمخاطرة‬
‫‪S‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫‪Ra‬‬ ‫‪Ps × Ra Ra - ERa‬‬ ‫‪(Ra - ERa)^2‬‬ ‫‪Ps × (Ra - ERa)^2‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.09‬‬ ‫‪0.027‬‬ ‫‪0.026‬‬ ‫‪0.000676‬‬ ‫‪0.0002028‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.07‬‬ ‫‪0.028‬‬ ‫‪0.006‬‬ ‫‪0.000036‬‬ ‫‪0.00001440‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.03‬‬ ‫‪0.009‬‬ ‫‪-0.034‬‬ ‫‪0.001156‬‬ ‫‪0.0003468‬‬
‫‪ERa‬‬ ‫‪0.064‬‬ ‫‪σ2‬‬ ‫‪0.0006‬‬
‫‪σ‬‬ ‫‪0.0237‬‬
‫معامل االختالف (‪0.37 = 0.064 /0.0237 = )A‬‬
‫‪S‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫‪Rb‬‬ ‫‪Ps × Rb Rb - ERb‬‬ ‫‪(Rb - ERb)^2‬‬ ‫‪Ps × (Rb - ERb)^2‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.11‬‬ ‫‪0.033‬‬ ‫‪0.042‬‬ ‫‪0.0018‬‬ ‫‪0.0005‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.08‬‬ ‫‪0.032‬‬ ‫‪0.012‬‬ ‫‪0.0001‬‬ ‫‪0.0001‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.01‬‬ ‫‪0.003‬‬ ‫‪-0.058‬‬ ‫‪0.0034‬‬ ‫‪0.0010‬‬
‫‪Erb‬‬ ‫‪0.068‬‬ ‫‪σ2‬‬ ‫‪0.0016‬‬
‫‪σ‬‬ ‫‪0.0399‬‬
‫معامل االختالف (‪0.58 = 0.068 /0.0399 = )B‬‬
‫‪S‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫‪Rc‬‬ ‫‪Ps × Rc Rc - Erc‬‬ ‫‪(Rc - ERc)^2‬‬ ‫‪Ps × (Rc - ERc)^2‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.14‬‬ ‫‪0.042‬‬ ‫‪0.068‬‬ ‫‪0.0046‬‬ ‫‪0.0014‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.06‬‬ ‫‪0.024‬‬ ‫‪-0.012‬‬ ‫‪0.0001‬‬ ‫‪0.0001‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.02‬‬ ‫‪0.006‬‬ ‫‪-0.052‬‬ ‫‪0.0027‬‬ ‫‪0.0008‬‬
‫‪Erc‬‬ ‫‪0.072‬‬ ‫‪σ2‬‬ ‫‪0.0023‬‬
‫‪σ‬‬ ‫‪0.0475‬‬
‫معامل االختالف (‪0.66 = 0.072 /0.0475 = )C‬‬
‫‪42‬‬
‫‪ -2‬محفظة استثمارية مكونة من ثالثة مشاريع (‪ )a‬و (‪ )b‬و (‪ )c‬بقيمة ‪ 100,000‬لاير‬
‫قيمة االستثمار في (‪ 50,000 = )a‬﷼ إذا يكون وزنة في المحفظة ‪%50=50.000/100.000‬‬
‫قيمة االستثمار في (‪ 30,000 = )b‬﷼ إذا يكون وزنة في المحفظة ‪%30=30.000/100.000‬‬
‫قيمة االستثمار في (‪ 20,000 = )c‬﷼ إذا يكون وزنة في المحفظة ‪%20=20.000/100.000‬‬
‫المطلوب ‪ :‬قم بحساب عائد المحفظة المتوقع ومخاطرها‪.‬‬
‫الحل ‪ :‬نحتاج لحساب العائد المتوقع و المخاطرة لكل مشروع بشكل منفرد ومن ثم نحسب عائد ومخاطرة المحفظة‬
‫أ‪.‬‬
‫‪S‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫‪Ra‬‬ ‫‪Ps × Ra Ra - ERa‬‬ ‫‪(Ra - ERa)^2‬‬ ‫‪Ps × (Ra - ERa)^2‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.09‬‬ ‫‪0.027‬‬ ‫‪0.026‬‬ ‫‪0.000676‬‬ ‫‪0.0002028‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.07‬‬ ‫‪0.028‬‬ ‫‪0.006‬‬ ‫‪0.000036‬‬ ‫‪0.00001440‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.03‬‬ ‫‪0.009‬‬ ‫‪-0.034‬‬ ‫‪0.001156‬‬ ‫‪0.0003468‬‬
‫‪ERa‬‬ ‫‪0.064‬‬ ‫‪σ2‬‬ ‫‪0.0006‬‬
‫‪σ‬‬ ‫‪0.0237‬‬
‫‪S‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫‪Rb‬‬ ‫‪Ps × Rb Rb - ERb‬‬ ‫‪(Rb - ERb)^2‬‬ ‫‪Ps × (Rb - ERb)^2‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.11‬‬ ‫‪0.033‬‬ ‫‪0.042‬‬ ‫‪0.0018‬‬ ‫‪0.0005‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.08‬‬ ‫‪0.032‬‬ ‫‪0.012‬‬ ‫‪0.0001‬‬ ‫‪0.0001‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.01‬‬ ‫‪0.003‬‬ ‫‪-0.058‬‬ ‫‪0.0034‬‬ ‫‪0.0010‬‬
‫‪Erb‬‬ ‫‪0.068‬‬ ‫‪σ‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.0016‬‬
‫‪σ‬‬ ‫‪0.0399‬‬
‫‪S‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫‪Rc‬‬ ‫‪Ps × Rc‬‬ ‫‪Rc - Erc‬‬ ‫‪(Rc - ERc)^2‬‬ ‫‪Ps × (Rc - ERc)^2‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.14‬‬ ‫‪0.042‬‬ ‫‪0.068‬‬ ‫‪0.0046‬‬ ‫‪0.0014‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.06‬‬ ‫‪0.024‬‬ ‫‪-0.012‬‬ ‫‪0.0001‬‬ ‫‪0.0001‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.02‬‬ ‫‪0.006‬‬ ‫‪-0.052‬‬ ‫‪0.0027‬‬ ‫‪0.0008‬‬
‫‪Erc‬‬ ‫‪0.072‬‬ ‫‪σ‬‬‫‪2‬‬
‫‪0.0023‬‬
‫‪σ‬‬ ‫‪0.0475‬‬
‫‪43‬‬
‫اآلن ‪ //‬حساب العائد العائد ضرب الوزن للمشروع االول ‪ +‬العائد ضرب الوزن للمشروع الثاني ‪... +‬‬
‫)𝑐𝑟𝐸 × 𝑐𝑊( ‪𝑅𝑝 = (𝑊𝑎 × 𝐸𝑟𝑎) + (𝑊𝑏 × 𝐸𝑟𝑏) +‬‬ ‫•‬
‫‪𝑅𝑝 = (0.50 × 0.064) + (0.30 × 0.068) + (0.20 × 0.072) = 0.0668‬‬ ‫•‬
‫ثم حساب المخاطر‬
‫االنحرافات بين كل مشروعين‬
‫‪Ra - ERa Rb - ERb‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫)‪(Ra - Era)(Rb - Erb)(PS‬‬

‫‪0.026‬‬ ‫‪0.042‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.00033‬‬
‫‪0.006‬‬ ‫‪0.012‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.00003‬‬
‫‪-0.034‬‬ ‫‪-0.058‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.00059‬‬
‫التغاير المشترك بين المشروع االول والثاني‬
‫)‪cov(a,b‬‬ ‫‪0.00095‬‬
‫‪Ra - ERa Rc - ERc‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫)‪(Ra - Era)(Rc - Erc)(PS‬‬

‫‪0.026‬‬ ‫‪0.068‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.00053‬‬
‫‪0.006‬‬ ‫‪-0.012‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.00003-‬‬
‫‪-0.034‬‬ ‫‪-0.052‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.00053‬‬
‫التغاير المشترك بين المشروع االول والثالث‬ ‫)‪cov(a,c‬‬ ‫‪0.00103‬‬
‫‪Rb - ERb Rc - ERc‬‬ ‫‪Ps‬‬ ‫)‪(Rb - Erb)(Rc - Erc)(PS‬‬

‫‪0.042‬‬ ‫‪0.068‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.00086‬‬
‫‪0.012‬‬ ‫‪-0.012‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.00006-‬‬
‫‪-0.058‬‬ ‫‪-0.052‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.00090‬‬
‫التغاير المشترك بين المشروع الثاني والثالث‬
‫)‪cov(b,c‬‬ ‫‪0.00170‬‬
‫‪44‬‬
‫ويمكننا ايضا حساب التغاير عن طريق المعادلة او الجدول السابق‬
‫اآلن نعوض إليجاد انحراف المحفظة‬
‫جدر‬
‫" تربيع وزن المشروع االول ضرب تربيع التباين للمشروع االول"‬
‫‪+‬‬
‫" تربيع وزن المشروع الثاني ضرب تربيع التباين للمشروع الثاني"‬
‫‪+‬‬
‫" تربيع وزن المشروع الثالث ضرب تربيع التباين للمشروع الثالث"‬
‫‪+‬‬
‫‪ 2‬ضرب الوزن الول في الوزن الزاني في التغاير بينهم‬
‫‪+‬‬
‫‪ 2‬ضرب الوزن االول في الوزن الثالث في التغاير بينهم‬
‫‪+‬‬
‫‪ 2‬ضرب الوزن الثاني في الوزن الثالث في التغاير بينهم‬
‫= االنحراف المعياري للمحفظة‬
‫)𝑏 ‪(𝑊𝑎2 )(𝜎𝑎2 ) + (𝑊𝑏 2 )(𝜎𝑏2 ) + (𝑊𝑐 2 )(𝜎𝑐 2 ) + 2(𝑊𝑎)(𝑊𝑏)𝑐𝑜𝑣(𝑎,‬‬

‫√ = 𝑝𝜎‬ ‫•‬
‫)𝑐 ‪+2(𝑊𝑎)(𝑊𝑐)𝑐𝑜𝑣(𝑎, 𝑐) + 2(𝑊𝑏)(𝑊𝑐)𝑐𝑜𝑣(𝑏,‬‬
‫= 𝑝𝜎‬ ‫•‬
‫)‪(0.52 )(0.0006) + (0.32 )(0.0016) + (0.22 )(0.0023) + 2(0.5)(0.3)(0.00095‬‬
‫√‬
‫)‪+2(0.5)(0.2)(0.00103) + 2(0.3)(0.2) (0.00170‬‬
‫‪σp = 0.0327‬‬ ‫االنحراف المعياري للمحفظة‬
‫‪45‬‬
‫‪ -3‬الجدول التالي يبين عوائد سهم سابك و عوائد السوق لمدة خمس سنوات المطلوب حساب بيتا سهم سابك‬
‫‪Years‬‬ ‫‪2006 2007‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫‪2009‬‬ ‫‪2010‬‬
‫‪returns on SABIC %‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪13‬‬ ‫‪-10‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪market’s returns %‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪16‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪-2‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪Rai‬‬ ‫‪ERa‬‬ ‫‪Rai-Era‬‬ ‫‪Rmi‬‬ ‫‪ERm‬‬ ‫‪Rmi- Erm‬‬ ‫)‪(Rai-Era) * (Rmi- Erm‬‬
‫‪0.1‬‬ ‫‪0.066‬‬ ‫‪0.034‬‬ ‫‪0.15‬‬ ‫‪0.088‬‬ ‫‪0.062‬‬ ‫‪0.002108‬‬
‫‪0.15‬‬ ‫‪0.066‬‬ ‫‪0.084‬‬ ‫‪0.16‬‬ ‫‪0.088‬‬ ‫‪0.072‬‬ ‫‪0.006048‬‬
‫‪0.13‬‬ ‫‪0.066‬‬ ‫‪0.064‬‬ ‫‪0.14‬‬ ‫‪0.088‬‬ ‫‪0.052‬‬ ‫‪0.003328‬‬
‫‪-0.1‬‬ ‫‪0.066‬‬ ‫‪-0.166‬‬ ‫‪-0.02‬‬ ‫‪0.088‬‬ ‫‪-0.108‬‬ ‫‪0.017928‬‬
‫‪0.05‬‬ ‫‪0.066‬‬ ‫‪-0.016‬‬ ‫‪0.01‬‬ ‫‪0.088‬‬ ‫‪-0.078‬‬ ‫‪0.001248‬‬
‫‪Average i 0.066‬‬ ‫‪Average M‬‬ ‫‪0.088‬‬ ‫∑‬ ‫‪0.03066‬‬
‫)‪Cov(i,m‬‬ ‫‪0.007665‬‬
‫‪Rmi- Erm‬‬ ‫‪(Rmi- Erm)^2‬‬

‫‪0.062‬‬ ‫‪0.003844‬‬
‫‪0.072‬‬ ‫‪0.005184‬‬
‫‪0.052‬‬ ‫‪0.002704‬‬
‫‪-0.108‬‬ ‫‪0.011664‬‬
‫‪-0.078‬‬ ‫‪0.006084‬‬
‫∑‬ ‫‪0.02948‬‬
‫‪Variance m‬‬ ‫‪0.00737‬‬
‫)𝒎‪𝒄𝒐𝒗(𝒂,‬‬ ‫𝟐)𝒎𝑹𝑬‪(𝑹𝒎−‬‬
‫‪,‬‬ ‫)𝒎𝑹𝑬‪Cov a,m = ∑𝒏𝒊=𝟏 (𝑹𝒂𝒊−𝑬𝑹𝒂)(𝑹𝒎𝒊−‬‬ ‫‪,‬‬ ‫𝒏∑ = 𝟐𝒎𝝈‬
‫𝒎) 𝟐𝝈(‬ ‫𝟏‪𝒏−‬‬ ‫𝟏‪𝒏−‬‬
‫)𝒎‪𝒄𝒐𝒗(𝒂,‬‬ ‫𝟓𝟔𝟔𝟕𝟎𝟎‪𝟎.‬‬
‫=‬ ‫‪= 1.04‬‬
‫𝒎) 𝟐𝝈(‬ ‫𝟕𝟑𝟕𝟎𝟎‪𝟎.‬‬
‫‪ -4‬اذا كان العائد على االستثمارات عديمة المخاطرة ‪ %8‬وعائد محفظة السوق ‪ %18‬ومعامل بيتا ألسهم شركة جرير‪1.5‬‬
‫‪ -1‬فما هو معدل العائد المطلوب‬
‫‪ -2‬ومخاطر السوق ومخاطر السهم‬
‫‪ 𝑅𝑎 = 0.08 + 1.5 ∗ (0.18 − 0.8) = 0.23‬معدل العائد‬ ‫•‬
‫‪ Rm-Rf = 10%‬مخاطر السوق = عائد محفظة السوق ناقص العائد عديمة المخاطر ‪10=8-18‬‬ ‫•‬
‫‪0.15 = 0.10x1.5‬‬ ‫‪ 𝛽a*(Rm-Rf) = 15%‬مخاطر السهم = معامل بيتا ضرب مخاطر السوق‬ ‫•‬
‫‪46‬‬
‫‪ -5‬تمرين‪( :1‬طريقة معامل معادل التأكد)‬
‫تقوم شركة بتقييم مشروع يتوقع أن يكون له التدفقات النقدية التالية ‪ :‬إذا علمت أن تكلفة االستثمار هي ‪ 20,000‬﷼ ومعدل العائد‬
‫المطلوب هو ‪ %11‬ومعدل العائد الخالي من المخاطرة هو ‪ ،%4‬أحسب صافي القيمة الحالية لهذا المشروع‬
‫معامل معادل التأكد ‪α‬‬ ‫التدفقات النقدية المتوقعة‬ ‫السنة‬

‫‪0.85‬‬ ‫‪1,500‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪0.85‬‬ ‫‪1,800‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪0.80‬‬ ‫‪2,100‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪0.70‬‬ ‫‪2,400‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪0.70‬‬ ‫‪2,500‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪0.65‬‬ ‫‪2,600‬‬ ‫‪6‬‬
‫مالحظة ‪ :‬المعامل عند ‪ %4‬نستخرجه من الجدول المالي رقم ‪3‬‬
‫‪47‬‬
‫‪-6‬‬
‫اوال ‪ :‬نحسب معامل االختالف لكل مشروع بقسمة االنحراف المعياري على العائد المتوقع‬
‫معامل االختالف للمشروع أ = ‪0.13=20000/2600‬‬
‫معامل االختالف للمشروع أ = ‪0.147=15000/2200‬‬
‫ثانيا ‪ :‬نحسب عالوة مخاطرة السوق‬

‫تكلفة رأس المال للشركة – العائد الخالي من المخاطرة = ‪%5 = %4 - %9‬‬
‫ثالثا ‪ :‬نحسب عالوة المخاطرة لكل مشروع بالطريقة التالية‪:‬‬

‫(معامل االختالف للمشروع ‪ /‬معامل االختالف للتدفقات النقدية للشركة ) ‪ x‬عالوة مخاطرة السوق‬
‫عالوة مخاطرة المشروع أ = (‪0.03 = %5x)0.20/0.13‬‬
‫عالوة مخاطرة المشروع ب = (‪0.04 = %5x)0.20/0.147‬‬
‫رابعا ‪ :‬حساب معدل الخصم المعدل لكل مشروع بإضافة العائد الخالي من المخاطرة الى عالوة المخاطرة لكل مشروع‪.‬‬
‫معدل الخصم المعدل للمشروع أ = ‪%7 = %4 + %3‬‬
‫معدل الخصم المعدل للمشروع ب = ‪%8 = %4 + %4‬‬
‫خامسا‪ :‬حساب صافي القيمة الحالية لكل مشروع بإستخدام معدل الخصم المحسوب في الخطوة السابقة‪.‬‬
‫صافي القيمة الحالية للمشروع أ = ‪ 27744 =40000-3.3872 x20000‬﷼‬
‫صافي القيمة الحالية للمشروع ب = ‪ 318.5- =50000-3.3121 x15000‬﷼‬
‫مالحظة ‪ :‬الرقم الملون باالحمر مستخرج من الجدول المالي رقم ‪ 4‬عند معدل خصم ‪ % 7‬والرقم اآلخر عند معدل خصم ‪%8‬‬
‫‪48‬‬
‫‪Cash Flows‬‬ ‫التدفقات النقدية‬
‫‪Capital Budget‬‬ ‫الموازنة الرأسمالية‬
‫‪Long-term investment decisions‬‬ ‫قرارات االستثمار طويلة األجل‬
‫‪Certainty equivalent‬‬ ‫معامل معادل التأكد‬
‫‪Decision tree‬‬ ‫شجرة القرار‬
‫‪Risk-adjusted discount rate‬‬ ‫معدل الخصم المعدل للمخاطرة‬
‫‪49‬‬
‫المحاضرة الثامنة والتاسعة ‪:‬‬
‫مصادر التمويل قصير األجل‬
‫مقدمة ‪//‬‬
‫‪ ‬يركز هذا الفصل على مصادر التمويل بالدين قصير األجل مثل اإلئتمان التجاري واإلئتمان المصرفي ‪،‬‬
‫والتعريف بخصائصها ومزاياها ‪ ،‬ويتم التركيز على‪:‬‬
‫√ حساب تكلفة اإلئتمان التجاري‬
‫و اإلستفاده من الخصم النقدي‬
‫√ تحديد أنواع اإلئتمان المصرفي‬
‫و توضيح دور األوراق المالية في التمويل قصير األجل‬
‫‪ ‬يقصد بالتمويل قصير األجل (تعريف) األموال التي تحصل عليها المنشأه من الغير ‪،‬‬
‫والتي يجب سدادها في أقل من سنة‬
‫‪ ‬هناك عدة اعتبارات تحكم استخدام هذا النوع من التمويل منها ‪:‬‬
‫√ درجة اعتماد المنشأه على التمويل قصير األجل‬
‫√ طبيعة هيكل أصول المنشأه‬
‫√ درجة المخاطر التي تكون إدارة المنشأه على استعداد لتحملها‬
‫√ تكلفة مصادر التمويل قصيرة األجل‬
‫√ مدة توفر مصادر التمويل قصير األجل في الوقت المناسب‬
‫أنواع مصادر التمويل قصير األجل‪:‬‬
‫تتمثل أهم مصادر التمويل قصير األجل في ‪:‬‬
‫‪ ‬االئتمان التجاري‬
‫‪ ‬االئتمان المصرفي‬
‫‪ ‬األوراق التجارية‬
‫‪ ‬القروض‬
‫‪ ‬أدوات سوق النقد‬
‫‪50‬‬
‫االئتمان التجاري‬
‫‪ ‬يقصد باالئتمان التجاري (تعريف) التمويل قصير األجل الذي تحصل علية المنشأة من الموردين والمتمثل في‬
‫قيمة المشتريات اآلجلة للمواد والسلع التي تحصل عليها المنشأه ‪.‬‬
‫‪ ‬تعتمد قدرة المنشأة في اإلستفادة من هذا النوع من مصادر التمويل على مجموعة من العوامل ‪:‬‬
‫‪ ‬حجم المنشأة‬
‫‪ ‬أهلية المنشأة االئتمانية‬
‫‪ ‬رغبة إدارة المنشأة في استخدام هذا النوع من التمويل‬
‫‪ ‬سياسة وشروط االئتمان التجاري التي يعرضها الموردون مثل ‪ %‬الخصم النقدي الممنوح ومدة االئتما التجاري‪.‬‬
‫حاالت عن االئتمان التجاري ‪:‬‬
‫الحالة األولى ‪ /‬شروط المورد ال تتضمن خصمآ نقديا ‪:‬‬
‫في هذه الحالة فإن االئتمان التجاري بالنسبة للمنشأة يعتبر في حكم التمويل المجاني‪ .‬لكن إذا لم تحسن المنشأة استخدام هذا‬
‫النوع من التمويل و فشلت في الوفاء بالتزاماتها في مواعيد اإلستحقاق فإن االئتمان التجاري قد يصبح مرتفع التكلفة نتيجة‬
‫التأخير وينجم عنه اإلساءة إلى سمعة الشركة في السوق‪.‬‬
‫الحالة الثانية ‪ /‬شروط المورد تتضمن خصمآ نقديا ‪:‬‬
‫في هذه الحالة فإن تكلفة االئتمان التجاري تعتمد على مدى االستفادة من الخصم النقدي الممنوح ‪.‬‬
‫ويمكن أن يأخذ الوضع حالين ‪:‬‬
‫‪ ‬االستفادة من الخصم ‪ %‬الممنوح وتسديد االلتزامات في المهلة المحددة في شروط الخصم النقدي‪.‬‬
‫‪ ‬االستفادة من فترة اإلئتمان التجاري كاملة وعدم االستفادة من الخصم النقدي‪.‬‬
‫‪51‬‬
‫تشتري شركة ناصر الصناعية من موردها مواد خام بتسهيالت ائتمانية محدده وفق التالي ‪:‬‬
‫شروط االئتمان التجاري‪ ،2/15( :‬صافي ‪ , )45‬متوسط مشتريات الشركة ‪ 100000‬﷼‬
‫المطلوب ‪ :‬ماهي التكلفة السنوية في حالة عدم االستفادة من الخصم النقدي ؟‬
‫‪ ‬تحديد معنى شروط اإلئتمان التجاري وفق الصيغه (‪ ،2/15‬صافي ‪ )45‬وتعني ‪:‬‬
‫اإلستفاده بخصم نقدي ‪ % 2‬في حالة السداد خالل مهله ‪ 15‬يوما أو تسديد المبلغ كامال بعد فتره ‪ 45‬يوما‪.‬‬
‫إذا قررت الشركة االستفادة من الخصم النقدي فإنها تحصل على مبلغ خصم قدره ‪ 2000‬﷼ = ( ‪)0.02×100000‬‬ ‫‪-‬‬
‫ويكون المبلغ المدفوع = ‪ 98000 = 2000-100000‬﷼‬ ‫‪-‬‬
‫ويعد هذا التمويل في حكم التمويل المجاني‪.‬‬
‫‪ ‬اذا قررت الشركة االستفادة من كامل فترة االئتمان التجاري وبكون المبلغ المدفوع = ‪ 100000‬﷼ وعدم‬
‫االستفادة من مقدار الخصم ‪2000‬﷼ لغرض االستفادة من المبالغ المالية في أغراض أخرى‪.‬‬
‫‪ ‬وتحسب التكلفة السنوية لضياع هذه الفرصة بالصيغة التالية‪:‬‬
‫حيث‪:‬‬
‫‪ =AR‬معدل الفائدة السنوي الفعلي ( يمثل التكلفة الفعلية لعدم االستفادة من الخصم )‬
‫‪ = DP‬فترة الخصم‬ ‫‪ =CP‬فترة االئتمان‬ ‫‪ =D%‬نسبة الخصم‬
‫بالتعويض في المعادلة السابقة نحصل على ‪:‬‬
‫وهذ ا يدل على أن الشركة بقرارها عدم االستفادة من الخصم النقدي تتحمل فرصة ضائعة ( تمثل تكلفة ) و قدرها ‪.%24‬‬
‫‪52‬‬
‫االئتمان المصرفي ( االئتمان المالي ) ‪:‬‬
‫يتمثل االئتمان المصرفي في المبالغ التي تحصل عليها الشركة من القطاع المصرفي ‪ ،‬ويأتي في المرتبة الثانية من حيث اعتماد‬
‫المنشأة عليه في التمويل بعد االئتمان التجاري وبالمقارنة نجد أن االئتمان المصرفي ‪ :‬أقل تكلفة وأكثر مرونه‬
‫أنواع االئتمان المصرفي‪:‬‬

‫‪ ‬يمكن أن يأخذ اإلئتمان المصرفي شكلين ‪ ،‬فقد يتم منحه بكفالة ضمان معين (اإلئتمان المصرفي المكفول بضمانات) وقد يتم منحه‬
‫بدون ضمان‪.‬‬
‫أوال ‪ /‬االئتمان المصرفي الغير مكفول بضمانات ‪ :‬بدون كفيل‬

‫يعتبر االئتمان المصرفي الغير مكفول بضمان معين المصدر األول لمنشآت األعمال خاصة تلك التي يتسم نشاطها بالموسمية ‪.‬‬
‫وتعتبر مثل هذه القروض ذاتية التسييل ألن البنوك تقوم بتقديم هذه القروض للمنشآت التي‬
‫تحتاج إلى تمويل إضافي لمقابلة الزيادة الموسمية في رأس المال العامل ( مخزون و ذمم مدينة) وتتوقع أن المنشآت ستقوم‬
‫بتسديدها بعد تصريف المخزون وتحصيل الذمم المدينة‪.‬‬
‫أنواع االئتمان المصرفي الغير مكفول بضمان‪ :‬التسهيالت اإلئتمانية الغير ملزمة "المحدودة" و التسهيالت االئتمانية الملزمة‬
‫أ‪ -‬التسهيالت اإلئتمانية الغير ملزمة (المحدودة)‪:‬‬

‫√ هي عباره عن ترتيبات ائتمانية ( اتفاق ) بين البنك التجاري والمنشأه المقترضة ‪ ،‬يتم بموجبها موافقة البنك على تقديم قروض‬
‫قصيرة األجل لمدة ال تتجاوز العام‪.‬‬
‫√ تعتبر التسهيالت االئتمانية المحدودة غير ملزمه للبنك من الناحية القانونية ‪ .‬فإذا لم تتوفر لدى البنك السيولة الالزمة أو تدنى‬
‫الترتيب اإلئتماني للمنشأة فإن البنك قد يحجم عن تقديم القرض دون أن يترتب على ذلك أية جزاءات‪.‬‬
‫√ ويمثل القرض المتفق علية الحد األقصى الذي يمكن للمنشأه أن تقترضة من البنك‪.‬‬
‫معدل الفائدة الفعلي على التسهيالت االئتمانية الغير ملزمة " المحدودة " ‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -١‬في حالة دفع الفائدة في نهاية الفترة ‪ :‬معدل الفائدة الفعلي = معدل الفائدة اإلسمي‬
‫‪ -٢‬في حالة خصم الفائدة مقدما من مبلغ القرض ‪ :‬معدل الفائدة الفعلي > معدل الفائدة اإلسمي‬
‫ألن المنشأة تستلم في البداية قيمة القرض مخصوما منه قيمة الفائدة المحسوبة على القرض ‪ .‬وبالتالي فإن المبلغ الذي تستفيد منه‬
‫المنشأة أقل من قيمة القرض الذي تحسب علية الفائدة ‪ .‬ويحسب معدل الفائدة الفعلي كما يلي ‪ :‬معدل الفائدة الفعلي= ‪AR=I/L‬‬
‫‪ =L‬قيمة المبلغ المستفاد منه‬ ‫‪ =I‬قيمة الفائدة المدفوعة‬ ‫‪ = AR‬معدل الفائدة الفعلي‬ ‫حيث‪:‬‬
‫مثال‪ :‬تود شركة الحصول على قرض مقداره ‪ 1000000‬﷼ لمدة عام من البنك األهلي بمعدل فائده اسمي ‪%20‬‬
‫المطلوب ‪ :‬حساب معدل الفائده الفعلي في الحاالت التالية ‪:‬‬
‫‪ -1‬دفع الفائدة في نهاية العام‬
‫‪ -2‬خصم الفائدة مقدما من القر‬
‫القانون ‪:‬‬ ‫‪ -3‬قيمة المبلغ الذي يجب اقتراضه‬
‫قيمة الاائدة ‪ /‬قيمة القرض الاعلي‬ ‫الحل‪:‬‬
‫‪53‬‬
‫أوال‪ :‬حساب قيمة الفائدة= ‪ 200000 =0.2 * 1000000‬لاير‬
‫‪1,000,000X0.20‬‬
‫‪ -1‬حساب معدل الفائدة عند دفعها نهاية العام‪:‬‬
‫‪1,000,000‬‬
‫نحالظ بأن الفائدة الفعلية مساوية للفائدة االسمية‬
‫‪ -2‬عند خصم قيمة الفائدة مقدما من قيمة القرض ‪:‬‬
‫‪1,000,000X0.20‬‬ ‫المبلغ المستفاد منه = ‪ 800000 = 200000 -1000000‬﷼‬

‫معدل الفائدة الفعلي=‬
‫)‪1,000,000 - (1,000,000X0.20‬‬
‫تحديد المبلغ المستفاد منه في حالة خصم الفائدة من قيمة القرض ‪:‬‬
‫في المثال السابق في حالة رغبت الشركة أن يكون المبلغ المستفاد منه ‪ 1000000‬﷼ فعليها أن تقترض مبلغا أكبر من ‪1000000‬﷼‬
‫ويحسب بالصيغة التالية =‬
‫حيث‪:‬‬
‫‪ =I‬معدل الفائدة‬ ‫‪ =L‬المبلغ المستفاد منه‬ ‫‪ =TL‬المبلغ الذي يجب اقتراضه‬
‫‪ -3‬قيمة المبلغ الذي يجب اقتراضه = هنا القانون‪ -1( :‬معدل الفائدة االسمي)‪ /‬مبلغ القرض‪.‬‬
‫= (‪ 1250000 = 1000000/)0.2-1‬لاير‬
‫في هذه الحالة المنشأة ستدفع فائدة وقدرها= ‪ 250000 =0.2*1250000‬﷼‬
‫‪1,250,000X0.20‬‬
‫ويصبح معدل الفائدة الفعلي= ‪%25 =1000000/250000‬‬
‫‪1,000,000‬‬
‫تحديد معدل الفائدة الفعلي في حالة شرط الرصيد المعوض‪:‬‬
‫‪ ‬في بعض الحاالت قد تضع البنوك شرطا على المنشأة المقترضة يلزمها باالحتفاظ بنسبة معينة من قيمة القرض كحساب‬
‫لدى البنك ( الرصيد المعوض ) وتتراوح قيمة الرصيد المعوض من ‪ % 10‬إلى ‪ % 25‬من قيمة القرض ‪ .‬والهدف من‬
‫هذا الشرط رغبة البنك في رفع معدل الفائدة الفعلي على القرض ‪ ،‬كما يوضح المثال التالي‪:‬‬
‫مثال ‪ :‬شركة تطلب قرض بقيمة ‪ 1000000‬﷼ ‪ ,‬الفائده اإلسمية = ‪, %15‬‬
‫الرصيد التعويضي المشترط من البنك = ‪ % 25‬من قيمة القرض‬

‫المطلوب ‪ :‬حساب معدل الفائده الفعلي اذا كان يطلب البنك من الشركة رصيد تعويضي بقيمة ‪:%25‬‬
‫حساب قيمة الفائدة= ‪ 150000 =0.15*1000000‬﷼‬
‫حساب الرصيد التعويضي= ‪ 250000 =0.25 * 1000000‬﷼‬
‫‪1,000,000X0.15‬‬
‫حساب المبلغ المستفاد منه = ‪ 750000 = 250000 -1000000‬﷼‬
‫)‪1,000,000-(1,000,000X0.25‬‬
‫حساب معدل الفائدة الفعلي= ‪%20 =750000/150000‬‬
‫وتوضح النتيجة أن اإلحتفاظ بالرصيد المعوض رفع معدل الفائدة من ‪(%15‬فائدة اسمية ) إلى ‪ ( % 20‬فائدة فعليه )‬
‫‪54‬‬
‫ب‪ -‬التسهيالت االئتمانية الملزمة ‪:‬‬
‫‪ ‬يمكن النظر إلى التسهيالت االئتمانية الملزمة على أنها خطوط ائتمان ملزمة للبنك بتوفير التمويل المتفق علية‬
‫مع المنشأه طالبة اإلئتمان وتنقسم هذه التسهيالت إلى نوعين ‪:‬‬
‫النوع األول‪/‬التسهيالت االئتمانية المتجددة ‪:‬‬

‫وهي عبارة عن تسهيالت ائتمانية محدودة يلتزم من خاللة البنك بتخصيص مبلغ معين لمقابلة حاجة المنشأة من التسهيالت‬
‫المطلوبة من سنه الى ‪ 3‬سنوات ‪ ،‬ويشترط البنك مقابل ذلك ‪:‬‬
‫‪ -٢‬معدل فائدة على المبالغ المسحوبة‬ ‫‪ -١‬رسوم ارتباط على المبالغ الغير مسحوبة‬
‫النوع الثاني‪/‬التسهيالت االئتمانية الغير متجددة ‪:‬‬
‫‪ ‬يمثل اتفاقا غير رسمي يسمح للمنشأة باالقتراض في حدود المبلغ المتفق علية في فتره سابقة دون الحاجة إلى‬
‫اتباع اإلجراءات الروتينية التي تسبق طلب اإلئتمان‪.‬‬
‫مثال ‪ :‬أبرمت شركة المزن اتفاقا مع البنك األهلي على أن يقوم البنك بتوفير ‪ 3‬مليون ﷼ في شكل تسهيل ائتماني متجدد‬
‫بفائدة اسمية ‪ % 15‬وقد اشترط البنك رسوم ارتباط ‪ .% 0.5‬فإذا قامت الشركة بسحب مبلغ ‪ 2‬مليون ﷼ من المبلغ فما‬
‫هو معدل الفائدة الفعلي ؟‬
‫الحل‪ // :‬المبلغ الغير المسحوب= ‪ 1000000=2000000-3000000‬لاير‬
‫الفائدة على المبلغ المسحوب= ‪ 300000 =2000000*0.15‬لاير‬

‫رسوم االرتباط على المبلغ الغير مسحوب = ‪ 5000 = 1000000*0.005‬لاير‬
‫مجموع التكاليف على الشركة= ‪ 305000 = 5000+300000‬﷼‬
‫)‪(2,000,000X0.15)+(1,000,000X0.005‬‬ ‫معدل الفائدة الفعلي= ‪%15.25 =2000000/305000‬‬
‫‪2,000,000‬‬ ‫ثانيا ‪ /‬االئتمان المصرفي المكفول بضمان معين ‪ :‬يطلب كفاله‬

‫‪ ‬قد يتعذر على المنشأة في بعض االحيان الحصول على كامل احتياجاتها من القروض المصرفية غير المكفولة بضمان ‪.‬‬
‫وفي هذه الحاالت عليها تقديم بعض الضمانات للبنك من أجل الحصول على التمويل ‪.‬‬
‫‪ ‬وتتنوع الضمانات التي يمكن أن تقدمها الشركة للبنك منها ‪:‬‬
‫‪ -١‬الضمانات الشخصية‬
‫‪ -٢‬أوراق القبض‬
‫‪ -٣‬األوراق المالية ( مثل األسهم والسندات )‬
‫‪ -٤‬األصول المتداول ( كالتمويل بضمان الذمم المدينة و التمويل بضمان المخزون ) وهي أكثر العناصر استخداما كضمان للقروض‬
‫‪ -٥‬األصول الثابتة‬
‫أ‪ -‬التمويل بضمان الذمم المدينة ‪:‬‬

‫تستخدم الذمم المدينة كضمان للحصول على القروض المصرفية أو التسهيالت االئتمانية بطريقتين ‪:‬‬
‫‪ -٢‬بيع الذمم المدينة‬ ‫‪ -١‬رهن الذمم المدينة‬
‫‪55‬‬
‫رهن الذمم المدينة ‪:‬‬
‫هذه الطريقة فإن البنك يقبل رهن الذمم المدينة كضمان ولكن مسؤولية تحصيل هذه األرصدة من العمالء تقع على المنشأة ‪.‬‬
‫ولتحديد قيمة القرض الذي يمكن للبنك أن يمنحه للشركة يقوم البنك ‪:‬‬
‫بتحليل الذمم المدينة مجتمعه ( في حالة المبالغ الصغيرة )‬ ‫‪-‬‬
‫أو تحليل كل حساب بمفرده ( في حالة المبالغ الكبيرة )‬ ‫‪-‬‬
‫في حالة المبالغ الصغيرة " تحليل الذمم المدينه مجتمعة يقدم البنك تمويال ال يتجاوز ‪ % 50‬من قيمة الذمم المدينة مجتمعة ‪.‬‬ ‫‪o‬‬
‫في حالة المبالغ الكبيرة " تحليل الذمم المدينه لكل حساب بمفرده يقدم البنك تمويال ال يزيد عن ‪ % 50‬من قيمة الذمم المدينة مجتمعة ‪.‬‬ ‫‪o‬‬
‫إجراءات رهن الذمم المدينة من قبل البنك ‪:‬‬

‫‪ -١‬تحليل الذمم المدينة الخاصة بالمنشأة‬
‫‪ -٢‬تحديد إمكانية استخدامها كضمان لمنح القرض‬
‫‪ -٣‬وضع قائمة بالحسابات التي تعتبر مقبولة من وجهة نظر البنك " واستبعاد الغير مقبول"‪.‬‬
‫مثال‪ :‬تقوم شركة الصقر بمنح عمالئها ائتمانا تجاريا بالصيغة (‪/2/10‬صافي ‪ )45‬وقد تقدمت المنشأة بطلب الحصول‬
‫على قرض قصير األجل من البنك الفرنسي وقدمت الحسابات المدينة كضمان للقرض ‪.‬‬
‫المطلوب ‪ :‬تحديد المبلغ الذي يمكن للبنك أن يقرضه للشركة ؟ علمآ أن الحسابات المدينة المقدمة كانت كالتالي ‪:‬‬
‫متوسط فترة الدفع الماضية للعميل (يوم)‬ ‫عمر الحساب ( يوم )‬ ‫العميل قيمة الذمم المدينة‬
‫‪50‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫أ‬
‫‪60‬‬ ‫‪30‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫ب‬
‫‪40‬‬ ‫‪45‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫ج‬
‫‪60‬‬ ‫‪60‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫د‬
‫‪35‬‬ ‫‪45‬‬ ‫‪35000‬‬ ‫هـ‬
‫‪38‬‬ ‫‪42‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫و‬
‫‪55‬‬ ‫‪55‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫ز‬
‫‪ -١‬إن البنك سيقوم في أول خطوه بإستبعاد حسابات العميلين ( د ‪ ،‬ز ) نظرآ ألن عمرهما يزيد عن ‪ 45‬يوم‬
‫‪ -٢‬الخطوة الثانية تحليل نمط الدفع للفترات الماضية من قبل العمالء ويتضح من الجدول أن التجربة مع الحسابات الخاصه‬
‫بالعمالء ( أ ‪ ،‬ب ) لم يكن مرضيا ( استبعاد ) نظراً لمتوسط فترة الدفع اكبر من عمر الحساب‪.‬‬
‫‪ %80‬القيمة ستكون ضمن‬
‫السؤال في االختبار‬ ‫‪ -٣‬إن قيمة الذمم المدينة الممكن قبولها من طرف البنك كضمان لمنح القروض‬
‫مجموع الذمم الخاصة بالعمالء ( ج ‪ ،‬ه ‪ ،‬و ) =( ‪ 80000 =)15000+35000+30000‬لاير‬

‫‪ -4‬تحديد نسبة القرض إلى حجم الذمم المدينة التي سيستخدمها البنك في تحديد قيمة القرض على سبيل المثال ( ‪)% 80‬‬
‫‪ -‬فإذا رأى البنك اعتماد قيمة الذمم المدينة كما هي (‪ 80000‬لاير)‬
‫فإن قيمة القرض= ‪ 64000 =80000*0.8‬لاير‬
‫‪ -‬فإذا رأى البنك تعديل قيمة الذمم المدينة بنسبة معينة ( مثال ‪) % 10‬‬
‫أي ‪ %10‬نسبة التعديل ‪ %80 +‬نسبة القرض = ‪%9‬‬ ‫فإن قيمة الذمم المدينة المعدلة = ‪ 72000 =80000 * 0.9‬لاير‬
‫تصبح قيمة القرض بعد التعديل = ‪ 57600 = 72000 * 0.8‬﷼‬ ‫•‬
‫‪56‬‬
‫بيع الذمم المدينة‪:‬‬
‫هذه الطريقة فإن البنك يقبل بيع الذمم المدينة كضمان ولكن مسؤولية تحصيل هذه االرصدة تقع على عاتق البنك‬
‫في حالة بيع الذمم المدينة مقابل حصوله على الحق القانوني للحجز على الذمم المدينة الخاصه بالشركة‬
‫ويقوم البنك بنفس عملية تحليل الحسابات المدينة التي يريد تناولها‪.‬‬
‫‪ ‬تكلفة بيع الذمم المدينة تشمل ‪//:‬‬

‫√ العموالت على التسهيالت التي يقدمها البنك مثل التكاليف اإلدارية الناجمة عن تحصيل الذمم المدينة‬
‫وتحمل المخاطر وتتراوح بين ‪ % 1‬إلى ‪%3‬‬
‫√ الفائده على التسهيالت التي يقدمها البنك‬
‫√ الفائده التي يدفعها البنك للشركة مقابل المبالغ الفائضة من الحسابات المدينة عن قيمة التسهيالت المقدمة‬
‫ب‪ -‬التمويل بضمان المخزون‪:‬‬

‫‪ ‬يأتي المخزون كضمان للحصول على التمويل قصير األجل في المرتبة الثانية بعد الذمم المدينة‪.‬‬
‫من زوايا عنصر المخزون يسجل المخزون في دفاتر الشركة بقيمة التكلفة ‪،‬‬ ‫‪‬‬
‫في حين أن قيمته السوقية قد تكون أعلى بكثير من القيمة الدفترية ويمثل ذلك حماية للجهة المقرضة " البنك"‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫البد من اإلشارة إلى أن جميع أنواع المخزون ليست على درجة واحده من التفضيل كضمانات للحصول‬ ‫‪‬‬
‫على التمويل قصير األجل ‪،‬‬
‫وأن النسبة من قيمة المخزون التي يستند عليها البنك في منح القروض تعتمد على عدة عوامل منها ‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ -١‬الصفات المادية‪ :‬فالبنوك ال تفضل أنواع المخزون القابلة للتلف ‪ ،‬وتلك التي تكون على درجه عالية من النمطية أو‬
‫التخصص وليس لها سوق واسع‪.‬‬
‫‪ -٢‬جاذبية المخزون ‪ :‬من أكثر أنواع المخزون جاذبية للبنوك هي المواد الخام والسلع تامة الصنع‪.‬‬
‫‪ -٣‬تسويق المخزون ‪ :‬كلما كان المخزون المستخدم كضمان سهل التسويق حيث يمكن تحويله إلى سيوله كلما تمكنت‬
‫المنشأة من الحصول على التمويل بسهولة ويسر‪.‬‬
‫تكلفة التمويل بضمان المخزون‪:‬‬

‫إن تكلفة التمويل بضمان المخزون تعتبر مرتفعة مقارنة بتكلفة التمويل بضمان الذمم المدينة ‪،‬‬ ‫‪‬‬
‫ألن المخزون أكثر مخاطرة من حيث تعرضة للتلف ‪ ،‬وفقدان خصائصة الفيزيائية‪.‬‬
‫قد ترتفع تكلفة التمويل بالمخزون نتيجة تحول الطلب عن المخزون نتيجة ظهور بدائل‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫في حالة قبول المخزون كضمان للقروض فإن البنوك عادة تمنح تسهيالت ال تتجاوز ‪ % 50‬من قيمة المخزون‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‪57‬‬
‫االوراق التجارية‪:‬‬
‫‪ ‬تعتبر األوراق التجارية مصدرا للتمويل قصير األجل ‪ ،‬ونجدها في الدول التي تتمتع بأسواق ماليه متطورة كأوروبا وأمريكا‪.‬‬
‫‪ ‬تمثل األوراق التجارية أوراق وعد بالدفع غير مضمونة ‪ ،‬تباع عن طريق وكالء متخصصين وقد تصدرها المنشآت مباشرة ‪،‬‬
‫ال سيما المنشآت ذات المالءة المالية العالية‬
‫‪ ‬أهم المشترين لهذه األوراق التجارية ‪ :‬البنوك التجارية ‪ ،‬شركات التأمين ‪ ،‬صناديق اإلستثمار ‪ ،‬والشركات التي سيولتها فائضة‪.‬‬
‫‪ ‬تحمل األوراق التجارية ‪ :‬تاريخ استحقاق ال يتجاوز ‪ 9‬أشهر ‪ ،‬وقيمة اسمية‪ ،‬ومعدل فائدة‬
‫مزايا االوراق التجارية‪:‬‬
‫‪-1‬انخفاض معدل الفائده مقارنة بمعدل الفائده على القروض‬
‫‪ -٢‬بإستخدام األوراق التجارية فإن الشركة لن تكون بحاجة إلى اإلحتفاظ بالرصيد التعويضي‬
‫‪ -٣‬تمثل األوراق التجارية مصدرا موحدا للحصول على التمويل قصير األجل‬
‫بدال من تعدد المصادر في حالة اللجوء إلى البنوك التجارية التي تضع سقفا للقروض ال يمكن للمنشأة أن تتعداه‬
‫‪ -4‬نظرآ ألن سوق األوراق التجارية متاح فقط للمنشآت التي تتميز بسمعة ائتمانية جيدة ‪ ،‬فإن المنشآت التي تحصل على‬
‫التمويل بواسطة األوراق التجارية يجعل مركزها االئتماني يظهر بصورة أفضل‪.‬‬
‫عيوب األوراق التجارية ‪:‬‬

‫√ تعاني األوراق التجارية من مشكلة أساسية وهي عدم المرونة عندما يحين موعد استحقاقها ‪ ،‬حيث ال يمكن التفاوض‬
‫على تأجيل الدفع‪.‬‬
‫√ باإلضافة إلى الفوائد التي تدفع للمستثمرين ‪ ،‬تتحمل الشركة المصاريف التي تدفع لمؤسسات الوساطة المالية التي‬
‫تتولى عملية تسويق وتداول األوراق التجارية‪.‬‬
‫مثال ‪ :‬تقوم شركة بإصدار أوراق تجارية للحصول على احتياجاتها التمويلية قصيرة األجل وقد توفرت المعلومات التالية ‪:‬‬
‫‪ -‬قيمة األوراق التجارية المصدره ‪ 10‬مليون ﷼‬
‫‪ -‬فترة اإلستحقاق ‪ 9‬أشهر‬
‫‪ 9‬شهور أي ‪ 270‬يوم‬
‫‪ -‬الفائده السنوية المخصومة = ‪%12‬‬
‫في السنة ‪ 360‬يوم‬
‫‪ -‬تدفع المنشأة ‪ 100000‬﷼ مصاريف لمؤسسات الوساطة المالية‬
‫اي = معدل ‪0.75‬‬
‫الحل‪:‬‬ ‫‪ -‬المطلوب ‪ :‬تحديد معدل الفائدة الفعلي‬
‫حساب قيمة الفائدة‪ 900000 =)360/270( x )0.12x10000000( :‬﷼‬
‫معدل الفائدة الفعلي =‬
‫‪ =I‬قيمة الفائدة‬ ‫‪= E‬المصروفات اإلدارية‬ ‫حيث ‪ = v :‬قيمة األوراق التجارية‬

‫معدل الفائدة الفعلي=‬
‫‪58‬‬
‫مثال ‪ :‬قامت منشأة مجلي بإصدار أوراق تجارية ‪:‬‬
‫‪ -‬قيمة اسمية مقدارها ‪1000000‬لاير‬
‫‪ -‬فترة استحقاق ‪ 90‬يوما‬
‫‪ -‬تباع بقيمة مخصومة قدرها ‪ 970000‬لاير بنهاية فترة التسعين يوما‬
‫الحل ‪:‬‬ ‫‪///‬‬ ‫‪ -‬احسب معدل الفائدة الفعلي‬
‫‪ -‬تحديد قيمة الفائده ‪:‬‬
‫المشتري لهذه األوراق التجارية يحصل على ‪ 1000000‬لاير بمعنى أن الفائدة= ‪ 30000 = 970000-1000000‬لاير‬
‫معدل الفائدة الفعلي =‬ ‫‪-‬‬
‫مصادر أخرى للتمويل قصيرة األجل ‪:‬‬

‫‪ ‬تتمثل هذه المصادر في القروض خاصة والمدفوعات التي تتسلمها المنشأة مقدما من العمالء والمتأخرات‬
‫( المستحقات المالية على المنشأة والتي تأخرت في سدادها ) ‪ ،‬وتعتبر مصادر تمويل عديمة التكلفة‪.‬‬
‫أ‪ -‬القروض الخاصة ‪ :‬وهي عبارة عن الترتيبات اإلئتمانية التي يمكن الحصول عليها من األفراد كالمالك وغيرهم ممن‬
‫لهم الرغبة والمصلحة في تمويل المنشأة ومقابلة احتياجاتها قصيرة األجل ‪ ،‬إلى حين خروج المنشأة من أزمة مالية‬
‫وحتى ال تتأثر مصالح هؤالء المالك‬
‫ب ‪ -‬ا لمدفوعات المقدمة من العمالء ‪ :‬هي عبارة عن األموال التي تحصل عليها المنشأة من عمالئها مقدما مقابل‬
‫تسلمهم السلع الحقا وهذه تساعد المنشأة في شراء المواد الخام الضرورية إلنتاج السلع‪.‬‬
‫ج‪ -‬المتأخرات وتشمل ‪:‬‬
‫األجور المتأخرة ‪,‬‬ ‫‪-‬‬
‫والضرائب ‪,‬‬ ‫‪-‬‬
‫واستقطاعات الضمان االجتماعي ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫وتمثل هذه البنود تكاليف مستحقة غير مدفوعة وبذلك يمكن اعتبارها مصدرا من مصادر التمويل قصيرة األجل ‪،‬‬
‫حيث يزداد بزيادة حجم نشاط المنشأة من حيث المبيعات وعدد العاملين‪.‬‬
‫المصطلحات الواردة في المحاضرة ‪9 & 8 #‬‬

‫‪Short Term Financing‬‬ ‫التمويل قصير االجل‬
‫‪Trade Credit‬‬ ‫االئتمان التجاري‬
‫‪Bank Credit‬‬ ‫االئتمان المصرفي‬
‫‪Commercial Papers‬‬ ‫االوراق التجارية‬
‫‪Private loans‬‬ ‫القروض الخاصة‬
‫‪Accruals‬‬ ‫المتأخرات‬
‫‪Advanced payments‬‬ ‫المدفوعات المقدمة‬
‫‪collateral‬‬ ‫الرهن ‪ /‬الضمان‬
‫‪59‬‬
‫تمارين الكتاب‬
‫تمرين ‪ 1 :‬ص‪380‬‬
‫ما اهم مصادر التمويل قصير األجل ؟‬
‫تمرين‪ 8 :‬ص‪380‬‬
‫حدد تكلفة عدم االستفادة من الخصم النقدي تحت حاالت البيع االتية‪:‬‬
‫‪ 10/ 1‬صافي ‪30‬‬
‫‪ 10/ 3‬صافي ‪45‬‬
‫‪ 15/ 4‬صافي ‪180‬‬
‫تمرين‪ 9 :‬ص‪380‬‬
‫اقرض البنك االهلي احد المؤسسات مبلغ ‪ 10000‬لاير لمدة عام بفائدة مخصومة مقدارها‪10 %‬‬
‫ويطلب البنك ايضا ‪ 20 %‬من قيمة القرض كرصيد تعويض ‪.‬فما معدل الفائدة الفعلي لهذا القرض‪..‬؟‬
‫تمرين‪ 10 :‬ص‪380‬‬
‫تستخدم شركة سامح أرصدتها المدينة كضمان لألقتراض من أحد البنوك التجارية للحصول على مبلغ ‪ 80000‬لاير ‪.‬‬
‫يقبل البنك كسياسة عامة كل الذمم المدينة التي تسدد خالل ‪ 30‬يوما من نهاية فترة اإلئتمان مادام أن متوسط عمر الحساب ال‬
‫يزيد عن متوسط فترة الدفع للعميل‪.‬‬
‫والجدول اآلتي يوضح الذمم المدينة لشركة سامح وعمر الحساب وكذلك متوسط فترة الدفع لكل حساب‪.‬‬
‫متوسط فترة الدفع الماضية (يوم)‬ ‫متوسط عمر الحسابات (يوم)‬ ‫قيمة الحسابات (لاير)‬ ‫العميل‬
‫‪40‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫ا‬
‫‪35‬‬ ‫‪40‬‬ ‫‪6000‬‬ ‫ب‬
‫‪50‬‬ ‫‪62‬‬ ‫‪22000‬‬ ‫ج‬
‫‪65‬‬ ‫‪68‬‬ ‫‪11000‬‬ ‫د‬
‫‪30‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫هـ‬
‫‪50‬‬ ‫‪38‬‬ ‫‪12000‬‬ ‫و‬
‫‪60‬‬ ‫‪55‬‬ ‫‪27000‬‬ ‫ز‬
‫‪35‬‬ ‫‪20‬‬ ‫‪19000‬‬ ‫ح‬
‫‪ -1‬احسب قيمة الذمم المدينة التي تعتبر ضمانا مقبوال للبنك‬
‫‪ -2‬اذا قرر البنك خصم الذمم المدينة التي يقبلها كضمان بمعدل ‪ %10‬فما هو المبلغ الذي يمكن ان تقترضه شركة سامح؟‬
‫‪ -3‬اذا قرر البنك دفع ‪ %75‬من قيمة الذمم المدينة بعد تعديلها وخصمها فما المبلغ الذي يمكن ان تقترضه شركة سامح؟‬
‫‪ -4‬قامت شركة الياسمين بيع اوراق تجارية وتسلمت نقدا مبلغ ‪ 978000‬لاير في حين تحمل االوراق التجارية قيمة اسمية‬
‫مقدارها مليون لاير وفترة استحقاق ‪ 90‬يوم‬
‫‪ -‬ما معدل الفائدة الفعلي الذي ستدفعه المنشأة نتيجة التمويل عن طريق االوراق التجارية ؟‬
‫‪ -‬اذا تقاضى بنك االستثمار مبلغ ‪ 9612‬لاير كعمولة مقابل تسويق االوراق التجارية فما هو معدل الفائدة الفعلي ؟‬
‫تمرين ‪ 13‬ص‪382 :‬‬

‫تحتاج شركة العمران لالقتراض مقدما على حساب أرصدتها المدينة التي يتم بيعها الحد المصارف التجارية مبلغ ‪ 100000‬لاير‬
‫تحل بعد ‪ 30‬يوما‪,‬‬
‫وان المصرف يحتفظ ب ‪ 10 %‬كاحتياطي ‪,‬ومصاريف بنسبة ‪ 2 %‬ويطلب ‪ 16 %‬معدل فائدة فعليا يدفع مقدما‪.‬‬
‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ -‬احسب كمية الفائدة التي يجب على المنشأة دفعها‬
‫‪ -‬ماهو المبلغ الذي ستستلمه منشأة العمران فعليا ‪.‬‬
‫‪ -‬ماهو معدل الفائدة الفعلي‪.‬‬
‫‪60‬‬
‫المحاضرة العاشرة ‪:‬‬
‫مصادر التمويل متوسط وطويل األجل‬
‫√ اإلستئجار‬
‫√ القروض المصرفية‬
‫√ سندات الدين‬
‫√ األسهم الممتازة‬
‫√ األسهم العادية‬
‫√ األرباح المحتجزة‬
‫•‬ ‫مصادر التمويل متوسط وطويل األجل‬
‫•‬ ‫من حيث طبيعتها‬ ‫•‬ ‫من حيث الدور‬
‫مصادر خارجية‬ ‫مصادر داخلية‬ ‫هيكل رأس المال‬
‫‪-1‬األسهم العادية‬ ‫‪-1‬األسهم العادية‬

‫‪-1‬األرباح المحتجزة‬
‫‪-2‬األسهم الممتازة‬ ‫‪-2‬األسهم الممتازة‬
‫‪-3‬السندات‬ ‫‪-3‬األرباح المحتجزة‬
‫‪-4‬القروض‬ ‫‪-4‬القروض‬
‫‪61‬‬
‫اإلستئجار هو عقد يُبرم بين طرفين ( المستأجر و المؤجر ) ويترتب عليه اآلتي ‪:‬‬
‫√ يلتزم بموجبه المستأجر ( طرف أول ) بدفع مبالغ محدده بتواريخ متفق عليها للمؤجر ( طرف ثاني ) وهو المالك ألصل من األصول‪.‬‬
‫√ ينتفع الطرف األول بالخدمات التي يقدمها األصل‪.‬‬
‫أهم بنود عقد اإليجار ‪:‬‬

‫المدة األساسية للعقد التي ال يمكن خاللها إلغاؤه‬ ‫‪‬‬
‫قيمة دفعة اإليجار الدورية‬ ‫‪‬‬
‫تاريخ الدفع‬ ‫‪‬‬
‫إمكانية تجديد العقد أو شراء األصل في نهاية مدة العقد‬ ‫‪‬‬
‫الجهه التي تتحمل صيانة األصل‬ ‫‪‬‬
‫أهم أنواع عقود االستئجار‪:‬‬

‫‪ -‬اإلستئجار التمويلي‬
‫‪ -‬اإلستئجار التشغيلي‬
‫‪ -‬اإلستئجار المقرون أو المرتبط برافعة التمويل‬
‫االستئجار التمويلي‪:‬‬
‫يمثل هذا النوع من اإلستئجار عقدا بين المستأجر والمؤجر يلتزم بموجبه المستأجر بدفع أقساط مالية للمؤجر نظير استخدامه لألصل ‪،‬‬
‫بحيث يكون مجموع هذه األقساط المالية يغطي قيمة األصل باإلضافة إلى تحقيق عائد مناسب للمؤجر‪.‬‬
‫خصائص اإلستئجار التمويلي ‪:‬‬

‫‪ -1‬أنه ال يمكن إلغاؤه ‪ ،‬وإذا أراد المستأجر فعل ذلك ‪ ،‬فعلية أن يدفع ما تبقى من قيمة العقد دفعة واحده ‪ .‬وإذا تخلف المستأجر عن‬
‫السداد فإن ذلك من شأنه أن يؤدي إلى إفالسه‪.‬‬
‫‪ -2‬يتحمل المستأجر صيانة األصل ونفقات التأمين والضرائب ‪ ،‬وكذلك يمنح خيار تجديدالعقد بدفع نفقات إيجار منخفض أو‬
‫شراءاألصل‪.‬‬
‫أنواع االستئجار التمويلي‪:‬‬

‫‪ -1‬االستئجار عن طريق بيع األصل ومن ثم إعادة استئجار هذا األصل‪:‬‬
‫حيث تقوم شركة ما ببيع إحدى أصولها إلى مؤسسة أخرى بسعر سوقي عادل يتفق علية وتستلم المبلغ نقدا ‪ ،‬وفي نفس‬ ‫‪‬‬
‫الوقت تقوم بإستئجار نفس األصل من الجهه المشتريه لألصل‬
‫ومن خصائص هذه الطريقة ‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫دفعات اإليجار ستغطي سعر األصل المدفوع عالوة على تحقيق عائد مناسب للمؤجر‬ ‫‪‬‬
‫يوفر هذا النوع من االستئجار سيولة معتبرة للشركة يمكنها أن تمول بها استثماراتها أو تسديد ديونها‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‪ -2‬اإلستئجار المباشر ‪:‬‬
‫يسمح هذا النوع من االستئجار للمنشأة بالحصول على أصل ال تملكه حيث ‪:‬‬
‫تقوم المنشأة بتحديد األصل الذي ترغب في الحصول عليه‬ ‫‪‬‬
‫تتفق مع المالك على السعر وتاريخ التسليم‬ ‫‪‬‬
‫تقوم المنشأة بترتيبات مع مؤسسة تمويلية ( البنك مثال ) ‪ ،‬حيث تتولى األخيرة شراء األصل من المالك الرئيسي‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫تقوم المنشأة في نفس الوقت بتوقيع عقد استئجار مع المؤسسة التمويلية‬ ‫‪‬‬
‫وفقا لهذا العقد ينبغي على المنشأة المستأجرة دفع كامل قيمة األصل مضافا إليه عائد مناسب للمؤجر‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يتحمل المستأجر كافة نفقات التأمين والصيانة والضرائب‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫‪62‬‬
‫االستئجار التشغيلي‪:‬‬
‫يطلق عليه أحيانا عقد استئجار الخدمات ‪ ،‬ألنة يرتبط أساسا باستئجار التجهيزات والخدمات مثل السيارات وماكينات التصوير‬
‫والحاسبات اآللية ‪.‬‬
‫ووفقا لهذا النوع من اإلستئجار ‪ ،‬يقدم المؤجر الخدمة المطلوبة بما في ذلك تكاليف الصيانة الدورية والتأمين والضرائب وذلك‬
‫مقابل دفعات سنوية يدفعها المستأجر للمؤجر نظير االنتفاع بخدمة األصل‪.‬‬
‫خصائص االستئجار التشغيلي‪:‬‬
‫‪ -1‬تكون مدة العقد أقل من العمر اإلقتصادي لألصل‪.‬‬
‫‪ -2‬على المؤجر تكرار تأجير األصل لنفس المستأجرأو لغيره حتى يتمكن من تغطية تكلفة األصل وتحقيق عائد مناسب‪.‬‬
‫‪ -3‬قد يشمل العقد بندا يمنح المستأجر إلغاء العقد قبل نهايته بعد منح المؤجر فترة إنذار وقد يترتب على إلغاء العقد بعض‬
‫التكاليف المتمثلة في الجزاءات أو الغرامة‪.‬‬
‫‪ -4‬تتيح إمكانية إلغاء العقد للمستأجر فرصة البحث عن أصل أكثر حداثة وكفاءه‪.‬‬
‫‪ -5‬تتيح إمكانية إلغاء العقد للمستأجر فرصة التخلص من اإلستئجار في حالة تدهور النشاط اإلقتصادي للمنشأة‪.‬‬
‫االستئجار المرتبط برافعة مالية‪:‬‬
‫يوجد في هذا النوع من التمويل ثالثة أطراف ‪ :‬المؤجر صاحب األصل والمستأجر ومؤسس التمويل‬
‫ويتم على النحو التالي ‪:‬‬
‫√ يحدد المستأجر األصل الذي يود اإلنتفاع بخدماتة‬
‫√ يقوم المؤجر بشراء األصل ويمولة جزئيا من أموالة الخاصة‬
‫√ يتم تمويل الباقي عن طريق مؤسسة تمويلية ( بنك أو جهة أخرى ) برهن األصول المشتراة‬
‫مزايا التمويل باالستئجار ‪:‬‬

‫يتميز التمويل عن طريق اإلستئجار بقدر من المرونة ‪ :‬حيث يمكن تبديل األصل في حالة استئجار الخدمه أو تبديل المكان في حالة العقار‬ ‫‪-‬‬
‫يمنح االستئجار للمنشأة وفرات ضريبية ‪ ،‬حيث أن دفعات اإليجار تخصم من األرباح قبل الضريبة وبالتالي فهي تخفف العبء الضريبي‬ ‫‪-‬‬
‫يمكن أن تستخدم األموال المتوفرة عن طريق االستئجار في تمويل رأس المال العامل‬ ‫‪-‬‬
‫األصول المستأجرة ال تظهر ضمن بنود الميزانية وبالتالي قد يكون لها دور إيجابي في التحليل المالي بإستخدام النسب المالية خاصة‬ ‫‪-‬‬
‫نسب النشاط والربحية والمديونية‪.‬‬
‫عيوب التمويل باالستئجار ‪:‬‬

‫‪ ‬اإلستئجار يكون لفتره محدوده ‪ ،‬فإذا رغبت المنشأة في اإلستمرار في اإلستئجار فقد تضطر على زيادة قسط اإليجار‪.‬‬
‫‪ ‬تكلفة الفوائد على بعض عقود االستئجار أكبر من تكلفة االقتراض المباشر‪.‬‬
‫‪ ‬بالرغم من هذه العيوب إال أن مزايا التمويل عن طريق اإلستئجار تفوق العيوب المذكورة‪.‬‬
‫ولعل ما يشغل بال المنشآت التي التجأ إلى استخدام اإلستئجار هو معرفة ‪:‬‬
‫‪ -1‬أيها أفضل اإلستئجار أو اإلقتراض ؟‬
‫‪ -2‬وما تكلفة كل بديل ؟‬
‫‪ -3‬في حالة اإلستئجار كيف يمكن تحديد قيمة دفعة اإليجار ؟‬
‫‪63‬‬
‫القروض المصرفية‬
‫يمثل اإلقتراض متوسط وطويل األجل مديونية على المنشأة يجب اإللتزام بها وسدادها وتحصل المنشأة على هذه القروض من‬
‫المؤسسات المالية كالبنوك وشركات التأمين وصناديق اإلستثمار وتستحق هذه القروض في مدة قد تصل إلى عشرين عاما ‪.‬‬
‫وعادة ما يتم اإلتفاق حول شروط القرض بين المنشأة والمؤسسة المالية المانحة للقرض وتتضمن اإلتفاقية ‪-:‬‬
‫‪ ‬فترة استحقاق القرض‬
‫‪ ‬تحديد معدل الفائدة‬
‫‪ ‬تحديد ما إذا كان معدل الفائدة يحدد وفقا لعوامل العرض والطلب‬
‫‪ ‬كيفية تسديد القرض‬
‫سندات الدين‪:‬‬
‫السند عباره عن شهاده دين تتعهد بموجبها الجهه المصدرة لها دفع قيمة السند كاملة عند اإلستحقاق لحامل السند باإلضافة إلى‬ ‫‪-‬‬
‫منحة فائدة دورية سنوية أو نصف سنوية‪.‬‬
‫تتراوح فترات استحقاق السند بين ‪:‬‬ ‫‪-‬‬
‫القصيرة ( من سنه إلى ‪ 5‬سنوات ) ‪ //‬والمتوسطة من ( ‪ 5‬إلى ‪ 10‬سنوات ) ‪ //‬والطويلة ( ‪ 10‬سنوات فأكثر )‬
‫تصدر السندات بقيمة اسميه وتاريخ استحقاق محدد ‪ ،‬وعندما يحين تاريخ اإلستحقاق تقوم الجهه المصدرة للسند برد قيمة‬ ‫‪-‬‬
‫السندات لحاملها‪.‬‬
‫للسند قيمة سوقيه قد تكون > من القيمة اإلسميه وفي هذه الحاله سيحقق حامل السند مكاسب رأسمالية ‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫وقد تكون القيمةالسوقية < من القيمة اإلسميه وفي هذه الحالة يتحمل حامل السند خساره رأسمالية‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫طرق سداد السندات‪:‬‬

‫هناك العديد من الطرق التي يمكن استخدامها من طرف المنشأة المصدرة لرد قيمة السندات إلى حامليها ‪:‬‬
‫‪ -١‬طريقة الوفاء اإللزامي ‪:‬‬
‫ويقصد به إعادة شراء السندات من حملتها خالل فترة اإلستحقاق بشرط أن ينص على ذلك في نشرة اإلصدار‪.‬‬
‫‪ -٢‬طريقة اإلستدعاء اإلختياري ‪:‬‬
‫حيث يسمح للمقترض إعادة شراء السند من حاملة خالل فترة استحقاق السند بسعر ثابت أعلى من سعر اإلصدار ويتناقص سنويا‬
‫حسب ماهو منصوص علية في نشرة اإلصدار‪.‬‬
‫‪ -٣‬طريقة البيع اإلختياري ‪:‬‬
‫البيع اإلختياري من قبل حامل السند حيث يمكن للمستثمر إرجاع السند إلى المنشأة المصدرة للسند واسترداد قيمتة في تاريخ محدد‬
‫خالل فترة اإلستحقاق‪.‬‬
‫أنواع السندات‪:‬‬
‫‪ -١‬السندات القابلة للتحويل ‪ :‬وهي التي توفر لحاملها خاصيتين هما ‪ :‬الحصول على عائد ثابت باإلضافة إلى فرصة مستقبلية‬
‫لتحويل السند إلى أسهم عادية ويتصف هذا النوع من السندات بإنخفاض معدل الفائدة التي يمنحها‪.‬‬
‫‪ -٢‬السندات القابلة لالستدعاء ‪ :‬تلتزم الشركة هنا بدفع قيمة تفوق القيمة اإلسميه للسند من أجل استدعائها قبل تاريخ اإلستحقاق‬
‫‪ ،‬وتسمى الزياده عن القيمة اإلسميه بتعويض اإلستدعاء‬
‫‪ -٣‬السندات القابلة لالستهالك ‪ :‬بواسطة هذا النوع من السندات تضع المنشأة جدوال زمنيا لتسديد قيمتها بحيث تكون ملتزمة‬
‫بشراء عدد معين من السندات سنويا ‪ ،‬وعادة ما تكون الفائدة على هذه السندات أقل من الفائدة على السندات العادية ‪ ،‬ألن هناك‬
‫نوع من الحماية ألموال المستثمر‬
‫‪ -٤‬السندات المضمونة بأصل ‪ :‬وقد يكون ذلك برهن الممتلكات ‪ ،‬حيث ال يسمح بالتصرف بهذه الممتلكات قبل توفير قيمة السندات‬
‫‪ .‬كما قد يكون ضمان السندات بسندات أخرى أو أسهم عادية وتسمى هذه الحالة بالسندات المتعلقة ‪ .‬وقد يكون الضمان سمعة‬
‫المنشأة وتسمى هذه السندات بسندات االعتماد‪.‬‬
‫‪64‬‬
‫األسهم الممتازة‬
‫السهم الممتاز هو وثيقة تصدرها المنشأة وتحمل قيمة اسمية‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫تعطي ملكية األسهم الممتازة لحاملها حق الملكية في المنشأة بما يعادل قيمة أسهمها‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫باإلضافة إلى القيمة االسمية يوجد للسهم الممتاز قيمة دفترية وقيمة سوقية‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫يجمع السهم الممتاز بين خصائص األسهم العادية وخصائص السندات‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫مقارنة باألسهم العادية فإن ‪:‬‬

‫‪ -‬كالهما ليس لها تاريخ إستحقاق‪.‬‬
‫‪ -‬كالهما يمثل مصدر تمويل دائم بالنسبة للمنشأة‪.‬‬
‫‪ -‬تخلف المنشأة عن دفع األرباح الموزعة لحاملي األسهم الممتازة والعادية ال يؤدي على إفالس المنشأة‪.‬‬
‫‪ -‬األرباح الموزعة لألسهم الممتازة والعادية ال يحقق وفرات ضريبية للمنشأة ألنها تدفع بعد الضريبة‪.‬‬
‫مقارنة بالسندات فإن ‪:‬‬

‫‪ -‬العائد الذي يحصل على حامل كل منهما ثابت ومحدد بقيمة أو بنسبة معينة‬
‫‪ -‬لحامل السهم الممتاز وحامل السند األولوية على حملة األسهم العادية في استرداد حقوقهم من أصول المنشأة في‬
‫حالة إفالسها أو تصفيتها‪.‬‬
‫خصائص أخرى لألسهم الممتازة‬

‫تعدد أنواعها بحيث تستطيع المنشأة أن تصدر أنواع متعددة من األسهم الممتازة من حيث ‪:‬‬
‫‪ -‬نسبة العائد على السهم الممتاز‬
‫‪ -‬إمكانية تحويل بعضها إلى أسهم عادية‬
‫‪ -‬أحقية تجميع األرباح‬
‫‪ -‬في بعض الحاالت يشارك أصحاب األسهم الممتازة أصحاب األسهم العادية في األرباح‪.‬‬
‫األسهم العادية‪:‬‬
‫السهم العادي هو سند ملكية له أكثر من قيمة ‪:‬‬
‫القيمة األسمية ‪ :‬هي القيمة التي يصدر بها السهم وينص عليها في عقد التأسيس‪.‬‬
‫القمية الدفترية ‪ :‬وتساوي قيمة حقوق الملكية ( بدون األسهم الممتازة ) مقسومة على عدد األسهم العادية المصدرة‪.‬‬
‫القيمة السوقية ‪ :‬عبارة عن سعر السهم في سوق األوراق المالية‪ ،‬وتحدد القيمة السوقية للسهم بعوامل العرض والطلب والظروف‬
‫االقتصادية العامة مثل التضخم ومعدل توزيع األرباح وتوقعات المحللين الماليين والمركز المالي للمنشأة‪.‬‬
‫القيمة التصفوية للمنشأة ‪ :‬وهي القيمة التي يتوقع الحصول عليها في حالة تصفية المنشأة وحصول كل من أصحاب الديون‬
‫واألسهم الممتازة على حقوقهم‪.‬‬
‫قيمة السهم حسب العائد ‪ :‬وهي القيمة التي يكون المستثمر مستعدا لدفعها مقابل حيازته للسهم العادي وتحسب وفق الصيغة‬
‫التالية‪:‬‬
‫حيث أن ‪:‬‬
‫‪ =Po‬قيمة السهم حسب العائد‪ =D% ,‬نسبة توزيع االرباح من القيمة األسمية‪ =P ,‬القيمة األسمية‪ =R ,‬معدل العائد الذي يطلبه المستثمرون‬
‫‪65‬‬
‫يرغب أحد المستثمرين اإلستثمار في أسهم إحدى الشركات وقد تبين أن العائد المتوقع = ‪ %10‬و القيمة اإلسميه لسهم شركة هوب‬
‫= ‪ 12‬لاير وتوزع الشركة أرباحا بنسبة ‪.%15‬‬
‫المطلوب ‪ :‬ما القيمة التي يكون المستثمر مستعدا لدفعها مقابل سهم الشركة؟‬
‫بتطبيق المعادلة السابقة ‪:‬‬
‫حقوق حملة األسهم العادية‪:‬‬

‫يعتبر أصحاب األسهم العادية مال ّك الشركة المساهمة ويتمتعون بمجموعة من الحقوق أهمها ‪:‬‬
‫‪ ‬االشتراك في قرارات المنشأة من خالل حق التصويت في الجمعية العمومية‬
‫‪ ‬الحصول على نصيبهم من األرباح الموزعة بعد دفع مستحقات أصحاب الديون واألسهم الممتازة‬
‫‪ ‬يمكن أن تكون األرباح الموزعة على حملة األسهم العادية نقدا أو في شكل أسهم إضافية‬
‫‪ ‬الحصول على نصيبهم من نتائج تصفية المنشأة بعد سداد حقوق أصحاب الديون واألسهم الممتازة‬
‫‪ ‬من المزايا التي يتمتع بها أصحاب األسهم العادية‬
‫منحهم أولوية شراء اإلصدارات الجديدة من أجل الحفاظ على نسبة ملكيتهم وبالتالي سيطرتهم على إدارة الشركة‪.‬‬
‫حيث تقوم الشركة بإصدار شهادات أو حقوق إلى المساهمين تعطيهم الخيار في شراء عدد محدد من األسهم الجديدة ‪.‬‬
‫وفي العادة يكون سعر شراء هذه اإلصدارات الجديدة أقل من سعر األسهم في سوق األوراق المالية وذلك خالل فتره محدده‬
‫ويترتب عن ذلك تأثير على قيمة المنشأة‪.‬‬
‫تحتاج الشركة العربية إلى تمويل قدره ‪ 2‬مليون لاير وقد قررت إصدار أسهم عادية جديدة من أجل الحصول على هذا‬
‫المبلغ‪ ,‬على أن تعطي األولوية للمساهمين القدامى في شراء اإلصدارات الجديدة وقد تبين اآلتي ‪:‬‬
‫سعر بيع األسهم الجديدة ‪ 160‬لاير للسهم‬
‫القيمة السوقية للسهم ‪ 200‬لاير للسهم‬
‫عدد األسهم العادية المصدره ‪ 100000‬سهم‬
‫قيمة المنشأة سترتفع بنفس قيمة المبلغ الذي تم الحصول علية من اإلصدارات الجديدة‪.‬‬
‫‪ -١‬ما عدد األسهم التي يجب إصدارها للحصول على التمويل المطلوب ؟‬
‫‪ -٢‬ما عدد الحقوق التي يجب أن يمتلكها المساهم القديم حتى يتمكن من شراء سهم جديد بالسعر المنخفض ؟‬
‫‪ -٣‬ما تأثير اإلصدارات الجديده على قيمة المنشأه ( قيمة السهم بعد اإلصدار ) ؟‬
‫‪ -٤‬ما قيمة الحق الذي يسمح للمساهم بشراء سهم جديد ؟‬
‫المطلوب األول ‪ :‬عدد األسهم التي يجب إصدارها تحسب بالمعادلة التالية ‪:‬‬
‫حيث ‪ = NI :‬عدد األسهم التي يجب اصدارها ‪ =C ,‬القيمة المراد الحصول عليها ‪ =Po ,‬سعر السهم الواحد للمساهمين القدامى ‪.‬‬
‫الحل=‬
‫المطلوب الثاني ‪ :‬عدد الحقوق التي يجب أن يتملكها المساهمين القدامى؟‬
‫الحل =‬
‫ويعني ذلك أن المساهمين القدامى لهم الحق في الحصول على سهم جديد مقابل كل ‪ 8‬أسهم يمتلكها حاليا ايضا سعر السهم وهو ‪ 160‬لاير‪.‬‬
‫‪66‬‬
‫المطلوب الثالث ‪:‬‬
‫قيمة المنشأة قبل االصدار= ‪ 100000‬سهم ‪ 200 X‬لاير = ‪ 20000000‬لاير‬
‫القيمة السوقية لالصدارت الجديدة = ‪ 12500‬سهم ‪ 160 X‬لاير = ‪ 2000000‬لاير‬
‫إجمالي القيمة السوقية الجديدة= ‪22000000 =200000 + 20000000‬‬
‫عدد األسهم المصدرة ككل = ‪ 112500 = 12500 + 100000‬سهم‬
‫القمية السوقية للسهم = ‪ 195.5 = 112500 / 22000000‬لاير‬
‫أي أن القيمة السوقية للسهم انخفضت من ‪ 200‬لاير على ‪195.56‬لاير‬
‫المطلوب الرابع ‪ :‬قيمة الحق ويحسب بإحدى الصيغتين ‪:‬‬
‫الصيغة الثانية = (‪)Q+1(/)P1-Po‬‬ ‫الصيغة األولى=‬
‫‪ =P1‬القيمة السوقية قبل االصدار الجديدة‪,‬‬ ‫‪ =P2‬القيمة السوقية بعد االصدار الجديدة‪,‬‬ ‫‪ =PQ‬قيمة الحق‪,‬‬
‫‪ =Q‬عدد الحقوق الالزمة لشراء سهم‬ ‫‪ =Po‬سعر بيع األسهم الجديدة‪,‬‬
‫الحل =‬
‫االرباح المحتجزة‪:‬‬
‫تمثل األرباح المحتجزه مصدر تمويل ذاتي وهي عبارة عن أرباح تم تحقيقها ولم يتم توزيعها على المساهمين وقد ينص‬ ‫‪‬‬
‫نظام المنشأة على استقطاع نسبة معينة منها‪.‬‬
‫من األرباح بهدف تكوين االحتياطات واستخدامها للتوسع في نشاطات المنشأة ومواجهة الطوارئ‬ ‫‪‬‬
‫تعتبر األرباح المحتجزة جزء من حقوق الملكية وبالتالي يكون لها عالقة إيجابية بالقيمة الدفترية حيث أن ارتفاع األرباح‬ ‫‪‬‬
‫المحتجزه يؤدي إلى ارتفاع القيمة الدفترية وبالتالي لها تأثير إيجابي على القيمة السوقية‪.‬‬
‫مزايا األرباح المحتجزة‪:‬‬
‫‪ -‬عدم وجود إجراءات مطولة للحصول على التمويل المطلوب‬
‫‪ -‬مصدر تمويل مرن من حيث القيمة والتوقيت‬
‫‪ -‬ال تمثل التزاما على المنشأة ينبغي سداده في تاريخ محدد‬
‫‪ -‬استخدامها في التمويل ال يحتاج إلى ضمانات أو رهن األصول‪.‬‬
‫‪67‬‬
‫تمارين الكتاب صفحة ‪405‬‬
‫‪ -2‬ما أهم خصائص االستئجار التشغيلي ؟‬
‫‪ -3‬وضح بإيجاز مزايا وعيوب االستئجار كمصدر من مصادر التمويل‪.‬‬
‫‪ -11‬اذا كانت القيمة االسمية لسهم شركة النويحل ‪ 20‬لاير وتوزع الشركة أرباحا على السهم نسبتها ‪ %10‬من القيمة االسمية ‪,‬‬
‫ويرغب أحد المستثمرين في شراء سهم شركة النويحل ويتوقع عائدا قدره ‪ %12‬فما السعر الذي يكون المستثمر على استعداد‬
‫لدفعه للحصول على سهم شركة النويحل ؟‬
‫‪ -12‬تأسست شركة القاضي برأس مال قدره مليون لاير منها ‪ 7500‬سهم عادي بقيمة ‪ 100‬لاير للسهم مدفوعة بالكامل والباقي‬
‫عن طريق أسهم ممتازة مدفوعة بالكامل توزيعات السهم الممتازة ‪ %10‬وأعلنت الشركة عن توزيع أرباح نقدية مقدارها‬
‫‪ 200000‬لاير‪.‬‬
‫المطلوب ‪ //‬ما نصيب كل من السهم العادي والممتاز في الحاالت اآلتية ‪:‬‬
‫الحالة األولى‪ :‬األسهم الممتازة غير مجمعة األرباح ولكن مشاركة بالكامل‬
‫الحالة الثانية‪ :‬االسهم الممتازة مجمعة األرباح ومشاركة جزئيا في حدود ‪ %2‬من األرباح على افتراض وجود توزيعات متأخرة لمدة سنتين‪.‬‬
‫‪ -13‬تحتاج شركة الشرقية الزراعية لمبلغ ‪ 35‬مليون لاير لتمويل مشاريعها الجديدة وذلك عن طريق طرح إصدارات جديدة يتم‬
‫شراؤها من قبل المساهمين الحاليين ‪ ,‬ويبلغ عدد األسهم المصدرة للشركة حاليا ‪ 2‬مليون سهم عادي ‪ ,‬يباع السهم في السوق‬
‫بسعر ‪ 50‬رياال وقد حددت الشركة سعره بمبلغ ‪ 35‬رياال للمساهمين الحاليين الراغبين في شراء اإلصدارات الجديدة‪.‬‬
‫أ‪ -‬ما عدد األسهم التي يجب إصدارها وبيعها للحصول على المبلغ المطلوب‬
‫ب‪ -‬ما عدد الحقوق التي يجب أن يحصل عليها المساهم التي تسمح له بشراء سهم واحد من اإلصدارات الجديدة ؟‬
‫ج‪ -‬ما قيمة الحق ؟‬
‫د‪ -‬ما تأثير اإلصدارات الجديدة على القيمة السوقية للسهم ؟‬

‫‪Financial Leasing‬‬ ‫االستئجار التمويلي‬
‫‪Intermediate Financing‬‬ ‫التمويل متوسط األجل‬
‫‪Long term Financing‬‬ ‫التمويل طويل األجل‬
‫‪Leasing‬‬ ‫االستئجار‬
‫‪Operating Leasing‬‬ ‫االستئجار التشغيلي‬
‫‪Retained Earnings‬‬ ‫االرباح المحتجزة‬
‫‪Rights‬‬ ‫الحقوق‬
‫‪68‬‬
‫المحاضرة الحادية عشر ‪:‬‬
‫تكلفة رأس المال‬
‫يهدف هذا الفصل إلى تزويد الطالب باآلتي ‪:‬‬
‫‪ -‬أهم العوامل التي تؤثر في تكلفة رأس المال‬
‫‪ -‬اإلفتراضات التي يقوم عليها حساب تكلفة رأس المال‬
‫‪ -‬كيفية حساب تكلفة كل مصدر من مصادر التمويل المشكلة لرأس المال‬
‫‪ -‬كيفية حساب تكلفة رأس المال للمنشأة‬
‫‪ -‬استخدام تكلفة رأس المال في قرارات االستثمار‪.‬‬
‫تعريف تكلفة رأس المال ‪:‬‬

‫العائد الذي يجب أن تحققه المنشأة من أجل الوفاء بمعدالت العائد المطلوب من قبل المالك أخذا بعين االعتبار االلتزامات تجاه‬
‫األطراف األخرى كالدائنين وتكلفة إصدار األسهم والسندات‪.‬‬
‫مثال توضيحي ‪:‬‬

‫إذا قامت منشأه بإصدار أسهم بقيمة اسمية ‪ 100‬لاير للسهم عن طريق بنك اإلستثمار الذي يتقاضى ‪ % 10‬من قيمة السهم‬
‫مقابل إدارة اإلصدار وتسويق السهم ‪,‬‬
‫صافي المبلغ الذي تستلمه الشركة مقابل كل سهم = (‪ 90 =)10-100‬رياال‬
‫إذا كان مالك السهم ( المشتري ) يتوقع عائدا ‪ % 10‬على السهم ‪ ،‬على الشركة تحقيق عائد وقدرة= (‪%11.11 =)90/0.10‬‬
‫مالحظة ‪ :‬إذا كانت الشركة تحقق ‪:‬‬
‫عائدا = تكلفة رأس المال = يتوقع أن تبقي القيمة السوقية للسهم ثابتة‬
‫عائدا > تكلفة رأس المال = يتوقع أن ترتفع القيمة السوقية للسهم‬
‫‪100X10%=10‬‬ ‫‪.‬‬ ‫للسهم‬ ‫عائدا < تكلفة رأس المال = يتوقع أن تنخفض القيمة السوقية‬
‫العوامل المحددة لتكلفة رأس المال‪:‬‬

‫العوامل اإلقتصادية ‪:‬‬ ‫‪-1‬‬
‫العرض والطلب على رأس المال ( إذا كان الطلب على رؤوس االموال > من العرض = ارتفاع سعر الفائده )‬ ‫‪‬‬
‫معدل التضخم المتوقع ( إذا كان معدل التضخم المتوقع مرتفع = مطالبة المستثمرين بمعدل عائد أكبر )‬ ‫‪‬‬
‫العوامل السوقية ‪:‬‬ ‫‪-2‬‬
‫العوائد المتوقعة من المستثمرين ( الذين يزودون المنشأه برأس المال ) هي ‪:‬‬
‫العائد مقابل التعويض عن عنصر الزمن ( العائد الخالي من المخاطره )‬ ‫‪‬‬
‫العائد مقابل التعويض عن المخاطر ( عالوة المخاطره )‬ ‫‪‬‬
‫المخاطر ‪:‬‬ ‫‪-3‬‬
‫تنقسم المخاطر إلى نوعين ‪:‬‬
‫مخاطر العمليات الناتجة عن قرارات اإلستثمار وتتمثل في تذبذب العائد‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫المخاطر المالية والتي تتمثل في تذبذب العائد على حقوق الملكية من جراء استخدام االقتراض واألسهم الممتازة‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫العالقة بين المخاطر وتكلفة رأس المال هي عالقة طرديه فارتفاع حجم المخاطر يؤدي إلى ارتفاع تكلفة رأس المال‪.‬‬ ‫‪‬‬
‫حجم التمويل ‪:‬‬ ‫‪-4‬‬
‫العالقة بين حجم التمويل وتكلفة رأس المال عالقة طرديه فارتفاع حجم التمويل يؤدي إلى ارتفاع تكلفة رأس المال‪.‬‬
‫‪69‬‬
‫افتراضات حساب تكلفة رأس المال‪:‬‬
‫‪ -‬ثبات مخاطر العمليات‬
‫‪ -‬ثبات المخاطر المالية‬
‫‪ -‬ثبات سياسة توزيع األرباح‬
‫‪ -‬تكلفة رأس المال على أساس مابعد الضريبة‬
‫حساب تكلفة عناصر رأس المال ‪:‬‬

‫يتطلب حساب تكلفة رأس المال للشركة حساب تكلفة كل عنصر من العناصر المكونة لرأس المال ويتطلب ذلك الخطوات التالية ‪:‬‬
‫‪ -١‬تحديد نسبة كل عنصر من عناصر التمويل ( األسهم العادية واألرباح المحتجزه واألسهم الممتازه والسندات ) في هيكل رأس مال الشركة‪.‬‬
‫‪ -٢‬حساب تكلفة رأس المال لكل عنصر من عناصر هيكل رأس المال‪.‬‬
‫‪ -٣‬استخدام نسبة وتكلفة كل عنصر لحساب التكلفه المرجحه لهيكل رأس مال‪.‬‬
‫يتطلب حساب تكلفة رأس المال للشركة حساب تكلفة كل عنصر من العناصر المكونة لرأس المال ويتطلب ذلك الخطوات التالية ‪:‬‬
‫‪ -١‬تحديد نسبة كل عنصر من عناصر التمويل ( األسهم العادية واألرباح المحتجزه واألسهم الممتازه والسندات ) في هيكل رأس مال الشركة‬
‫‪ -٢‬حساب تكلفة رأس المال لكل عنصر من عناصر هيكل رأس المال‪.‬‬
‫‪ -٣‬استخدام نسبة وتكلفة كل عنصر لحساب التكلفة المرجحة لهيكل رأس مال الشركة‪.‬‬
‫تكلفة الدين ( القروض والسندات ) ‪:‬‬

‫تعرف تكلفة الدين على أنها معدل العائد الذي تحققه المنشأة على استثماراتها من أجل تحقيق معدل العائد المطلوب من قبل المقرضين‪.‬‬ ‫‪-‬‬
‫يتم استخدام الصيغة الرياضية لحساب القيمة الحالية للتدفقات النقدية التي تحصل عليها المنشأة من طرف المقرضين والقيمة الحالية‬ ‫‪-‬‬
‫للمبالغ التي تدفعها الشركة للمقرضين في شكل فوائد سنوية باإلضافة إلى أصل الدين‪.‬‬
‫‪ =P0‬القيمة السوقية للدين التي تحصل علية المنشأة‬

‫‪ =I‬قيمة الفائدة السنوية‬
‫‪ =R‬معدل العائد المطلوب من القروض ( التكلفة الفعلية للقرض )‬
‫‪ =B‬قيمة أصل القرض عند اإلستحقاق‬
‫‪ =n‬عدد سنوات اإلستحقاق‬
‫معادالت مبسطة تقريبية لحساب تكلفة السندات‪:‬‬

‫‪ -١‬في حالة إصدار السندات بقيمة أقل من القيمة اإلسمية ( خصم ) ‪:‬‬
‫مهم جدا‬ ‫حيث ‪:‬‬
‫‪ =ki‬تكلفة السند‬
‫‪=i‬قيمة الفائدة‬
‫‪ =D‬قيمة الخصم‬
‫‪=N‬عدد سنوات االستحقاق‬
‫‪=P‬القيمة اإلسمية للسند‬
‫‪=Po‬القيمة السوقية للسند‬
‫‪ -٢‬في حالة إصدار السندات بقية أكبر من القيمة االسمية ( عالوة) ‪:‬‬
‫حيث ‪:‬‬
‫‪ =A‬قيمة العالوة‬
‫‪70‬‬
‫‪ -‬قامت شركة المدينة بإصدار سندات بقيمة ‪1000‬لاير‬
‫‪ -‬معدل الفائده اإلسمي ‪%8‬‬
‫‪ -‬فترة اإلستحقاق ‪ 10‬سنوات‬
‫‪ -‬نسبة الضريبة على األرباح ‪%40‬‬
‫المطلوب ‪ :‬حساب تكلفة الدين في الحاالت التالية ‪:‬‬
‫‪ -١‬السند يباع بقيمته اإلسمية‬
‫‪ -٢‬السند يباع بخصم ‪ %5‬أي اقل من القيمة االسمية‬
‫‪ -٣‬السند يباع بعالوة مقدارها ‪ %6‬أي اكبر من القيمة االسمية‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ -1‬في حالة بيع السند بقيمته اإلسميه فإن ‪:‬‬
‫معدل الفائده الفعلي بعد الضريبة = معدل الفائده اإلسمي قبل الضريبة‬
‫‪ =Ki‬تكلفة السند = ‪%4.8 = )0.4 -1 ( X %8‬‬
‫‪ -2‬في حالة بيع السند بأقل من قيمته اإلسميه فإن ‪:‬‬

‫من المعطيات نجد أن ‪:‬‬
‫قيمة الفائدة = ‪80 = I‬‬
‫قيمة الخصم = ‪50 = 0.05 X 1000 = D‬‬
‫‪ =n‬عدد السنوات = ‪ 10‬سنوات‬
‫‪ =P‬القيمة االسمية = ‪1000‬‬
‫‪ =Po‬القيمة السوقية = ( ‪ 950 =)50 – 1000‬لاير‬
‫اذا تصبح تكلفة السند قبل الضريبة =‬
‫لحساب قيمة السند بعد الضريبة = ‪%5.23 =)0.4-1(X%8.72‬‬
‫‪ -3‬بيع السند بعالوة ( بقيمة أعلى من قيمته األسمية )‪:‬‬

‫‪ =A‬قيمة العالوة = ( ‪ 60 = )0.06 X 1000‬لاير‬
‫‪ =Po‬القيمة السوقية للسند = ‪ 1060 =1000 + 60‬لاير‬
‫تكلفة السند قبل الضريبة‬
‫تكلفة السند بعد الضريبة = ‪%4.31 =)0.4-1(X%7.18‬‬
‫‪71‬‬
‫المعادلة المبسطة والتقريبية لحساب تكلفة الدين في حالة الدفعات المتساوية ‪:‬‬
‫حيث‪:‬‬
‫‪ =Ki‬تكلفة الدين‬
‫‪ =F‬إجمالي قيمة الفائدة المستحقة على القرض‬
‫‪ =t‬عدد الدفعات في السنة‬
‫‪ =N‬عدد دفعات القرض (عدد الدفعات في السنة ‪ X‬عدد السنوات)‬
‫‪ =Po‬قيمة القرض األصلي‬
‫قامت شركة مكه بإقتراض مبلغ ‪ 100000‬لاير‬
‫الفائده السنوية ‪%8‬‬
‫طريقة السداد = دفعات شهرية لمدة ‪ 5‬سنوات‬
‫نسبة الضريبة = ‪%40‬‬
‫المطلوب ‪ :‬حساب التكلفة الفعلية للدين بعد الضريبة ‪:‬‬
‫الحل‬
‫‪ =F‬قيمة الفائدة االجمالية = )(‪ 40000 =()5X)0.08X100000‬لاير‬
‫‪ =T‬عدد الدفعات في السنه= ‪ 12‬بما أنه لدينا ‪ 12‬شهر في السنة‬
‫‪ =Po‬قيمة القرض األصلية = ‪ 100000‬لاير‬
‫‪ =N‬عدد دفعات القرض= ‪ 60 = 5X12‬دفعه‬
‫‪72‬‬
‫حساب تكلفة األسهم الممتازة‪:‬‬
‫‪ ‬من خصائص األسهم الممتازه ‪:‬‬

‫‪ -١‬ال تحمل تاريخ استحقاق‬
‫‪ -٢‬تحمل توزيعات ثابتة‬
‫يعبر عن القيمة السوقية للسهم الممتاز بالصيغة التالية ‪:‬‬
‫‪ =Po‬القيمة السوقية‬
‫‪ =D‬التوزيعات (االرباح الموزعه )‬
‫‪ =Kp‬معدل العائد المطلوب ( الذي يطلبه المستثمر)‬
‫من المعادلة السابقة يمكن حساب التكلفة‪:‬‬
‫‪ ‬يعبر عن القيمة السوقية للسهم الممتاز في حالة وجود تكاليف إصدار بالصيغة التالية ‪:‬‬
‫حيث ‪ = Z:‬نسبة تكاليف اإلصدار ( ‪) %‬‬
‫قامت شركة بإصدار أسهم ممتازه بقيمة اسمية ‪1000‬‬ ‫مثال ‪:‬‬
‫يباع السهم في السوق بقيمته اإلسمية‬
‫األرباح الثابتة للسهم = ‪% 12‬‬
‫الحل‪:‬‬ ‫المطلوب ‪ :‬حساب تكلفة التمويل مع الحاالت التالية ‪:‬الحاالت و‬
‫في حالة بيع السهم =بنفس قيمة االسمية‬ ‫‪-‬‬
‫في حال بيع السهم بقيمة أقل > من قيمتة االسمية مثال (‪)900‬‬ ‫‪-‬‬
‫في حال بيع السهم بقيمة أعلى < من قيمته االسمية مثال(‪)1100‬‬ ‫‪-‬‬
‫في حالة بيع السهم بنفس قيمتة االسمية ولكن مع وجود تكلفة إصدار مثال ‪%5‬‬ ‫‪-‬‬
‫‪73‬‬
‫حساب تكلفة حقوق الملكية‪:‬‬
‫يندرج تحت حقوق الملكية األسهم العادية واألرباح المحتجزة‪:‬‬
‫‪ -1‬تكلفة األسهم العادية‪:‬‬
‫‪ =Ke‬تكلفة السهم العادي‬
‫‪ =g‬معدل النمو‬
‫‪ =Po‬القيمة السوقية للسهم (السعر الحالي)‬
‫‪ =Z‬تكلفة االصدار‬
‫‪ =D‬األرباح الموزعة للسهم = االرباح الموزعة بعد الضريبة‬
‫مثال ‪ :‬تريد شركة حساب تكلفة األسهم العادية لديها حيث ‪:‬‬
‫السعر السوقي للسهم العادي = ‪100‬‬
‫األرباح الموزعة المتوقعة = ‪ 8‬لاير للسهم‬
‫معدل نمو األرباح الموزعة = ‪% 8‬‬
‫تكلفة اإلصدار = ‪% 5‬‬
‫بتطبيق المعادلة ‪‬‬
‫‪ -2‬تكلفة األرباح المحتجزه‪:‬‬

‫خصائص األرباح المحتجزه ‪:‬‬
‫‪ ‬تعتبر مصدر تمويل داخلي‬
‫‪ ‬هي عباره عن أرباح لم يتم توزيعها بغرض إعادة استثمارها‬
‫‪ ‬تحصل الشركة على موافقة المساهمين إلحتجاز األرباح إذا كان العائد المتوقع‬
‫‪ ‬تحقيقه من إعادة استثمارها أكبر من الفرص البديلة األخرى المتوفره للمساهمين‬
‫‪ ‬تكون تكلفة األرباح المحتجزه أقل من تكلفة األسهم العادية نظرا لعدم وجود تكلفة إصدار‬
‫𝒆𝒓𝑲= ) ‪𝑲𝒆 X (1 – T) X ( 1 – Z‬‬
‫مثال‪ :‬إذا كانت تكلفة التمويل عن طريق األسهم ‪ ، %16‬معدل ضريبة الدخل الشخصي ‪ %40‬وتكاليف اإلصدار والوساطة ‪،%5‬‬
‫فما تكلفة احتجاز األرباح؟‬
‫𝒆𝒓𝑲= ‪𝟎. 𝟏𝟔 X (1 – 0.4) X ( 1 – 0.05 ) = 9.12%‬‬
‫حساب التكلفة المتوسطة المرجحة لرأس المال‪:‬‬

‫بعد اإلنتهاء من حساب تكلفة كل عنصر من عناصر هيكل رأس المال يتم حساب التكلفة المتوسطة المرجحة لرأس المال بالصيغة التالية ‪:‬‬
‫حيث ‪:‬‬
‫‪ =Ko‬التكلفة المتوسطة المرجحة لرأس المال‪:‬‬
‫‪ =Ws‬الوزن النسبي لعنصر رأس المال‬
‫‪ =Ks‬تكلفة عنصر رأس المال ‪s‬‬
‫‪ =N‬عدد عناصر رأس المال‬
‫يتكون هيكل رأس مال إحدى الشركات من العناصر التالية ‪:‬‬
‫تكلفة بعد الضريبة = ‪%5‬‬ ‫ديون طويلة األجل بنسبة ‪% 30‬‬
‫تكلفة بعد الضريبة = ‪% 8‬‬ ‫أسهم ممتازه بنسبة ‪%10‬‬
‫تكلفة بعد الضريبة = ‪%12‬‬ ‫أسهم عادية بنسبة ‪% 60‬‬
‫بتطبيق المعادلة‪:‬‬
‫مالحظة‪:‬‬
‫‪ ‬لنفترض بأن المشروع الذي سوف يتم تمويله بهذه المصادر سوف يحقق عائد متوقع يقدر بـ ‪%10‬‬
‫‪ ‬هل سوف نقبل المشروع أم نرفضة؟‬
‫‪ ‬الجواب ‪ :‬نعم نقبل المشروع ألن العائد المتوقع من المشروع أكبر من التكلفة المتوسطة المرجحة لرأس المال‪.‬‬
‫‪%9.5 < %10 ‬‬
‫‪74‬‬
‫‪-1‬عرف تكلفة رأس المال وما عالقتها بمعدل العائد على االستثمار‪.‬‬
‫‪-6‬قامت شركة األخوين بتوزيع ‪3‬رياالت للسهم العادي ويتوقع أن تنمو األرباح الموزعة بمعدل ثابت هو ‪ %7‬فإذا كانت القيمة‬
‫السوقية للسهم ‪ 70‬رياال فما تكلفة السهم العادي لشركة األخوين ؟‬
‫‪-9‬لنفترض أن معامل بيتا لشركة الصفوة ‪ 0.80‬وعالوة مخاطر السوق ‪ %5‬ومعدل العائد على االستثمارات عديمة المخاطرة‬
‫‪ %8‬وتدفع الشركة ربح موزع للسهم بقيمة ‪ 1.5‬ويتوقع أن ينمو هذا الربح الموزع بمعدل ‪ %8‬ويباع السهم حاليا بقيمة ‪30‬‬
‫رياال فما تكلفة هذا السهم ؟ اذا افترضنا أن نسبة الدين الى حقوق الملكية التي تسعى الشركة الى تحقيقها هي ‪ %40‬وأن تكلفة‬
‫الدين قبل الضريبة ‪ %6‬وأن معدل الضريبة ‪ %50‬فما هي التكلفة المتوسطة المرجحة لرأس المال ؟‬
‫‪-10‬يبلغ عدد األسهم العادية المصدرة لشركة القاضي ‪ 10‬مليون سهم والسعر الحالي للسهم ‪ 30‬رياال والقيمة الدفترية له ‪10‬‬
‫رياالت ‪ ,‬أصدرت الشركة قبل ذلك نوعين من السندات ‪ :‬اإلصدار األول ‪ //‬بقيمة اسمية ‪ 100‬مليون لاير ‪ ,‬ومعدل الفائدة االسمي‬
‫‪ %8‬ويباع بــ ‪ %94‬من قيمته األسمية‪.‬‬
‫اإلصدار الثاني ‪ //‬بقيمة اسمية ‪ 50‬مليون لاير ومعدل الفائدة االسمي ‪ %6‬ويباع بـ ‪ %96‬من قيمته األسمية ‪.‬‬
‫فترة االستحقاق لإلصدار االول ‪ 13‬سنة ولإلصدار الثاني ‪ 8‬سنوات ‪ .‬ما أوزان هيكل رأس المال المبنية على القيمة السوقية وتلك‬
‫المبنية على القيمة الدفترية ؟ ايهما أفضل حساب األوزان على اساس القيمة الدفترية أم السوقية ولماذا ؟‬
‫‪-11‬القيمة الدفترية لرأس المال لشركة الوطن على النحو التالي‪:‬‬
‫القيمة الدفترية‬ ‫المصدر‬

‫‪ 600000‬لاير‬ ‫سندات دين بسعر اسمي ‪ 120‬رياال للسند‬
‫‪ 240000‬لاير‬ ‫اسهم ممتازة بسعر اسمي ‪ 80‬رياال للسهم‬
‫‪ 1600000‬لاير‬ ‫اسهم عادية بسعر اسمي ‪ 20‬رياال للسهم‬
‫اما القيمة السوقية لمصادر التمويل المختلفة فهي ‪ 130‬رياال للسند و ‪ 100‬لاير للسهم الممتاز ‪ ,‬و‪ 30‬رياال للسهم العادي ‪ ,‬كذلك‬
‫توجد فرص التمويل الخارجية التالية أمام شركة الوطن ‪:‬‬
‫إصدار سندات دين جديدة بقيمة اسمية ‪ 100‬لاير تستحق بعد ‪ 10‬سنوات بفائدة سنوية ‪ %8‬وتكلفة اصدار ‪ %2‬ومن‬ ‫‪-‬‬
‫المتوقع أن تباع في السوق بسعرها االسمي ومعدل الضريبة ‪%40‬‬
‫اصدار اسهم ممتازة بسعر اسمي ‪ 100‬لاير ونفقات اصدار ‪ %3‬من سعر البيع الذي يزيد بمقدار ‪ %10‬عن السعر‬ ‫‪-‬‬
‫االسمي وتدفع عليه ربحا موزعا مقداره ‪ 10‬رياالت‬
‫اصدار اسهم عادية جديدة بسعر اسمي مقداره ‪ 25‬رياال ‪ ,‬وتكلفة اصدار ‪ 3‬رياالت للسهم ومن المتوقع توزيع ارباح‬ ‫‪-‬‬
‫على حملة االسهم بمقدار ‪ 7‬رياالت ومن المتوقع ان تنمو االرباح بمعدل ‪.%5‬‬
‫‪ -1‬حساب تكلفة كل مصدر من مصادر التمويل ؟‬
‫‪ -2‬حساب تكلفة راس المال على اساس القيمة الدفترية ؟‬

‫‪ -3‬حساب تكلفة راس المال على اساس القيمة السوقية ؟‬
‫‪75‬‬
‫‪Cost of capital‬‬ ‫تكلاة رأس المال‬
‫‪Cost of debt‬‬ ‫تكلاة الدين‬
‫‪Cost of common stock‬‬ ‫تكلاة السهم العادي‬
‫‪Cost of preferred stock‬‬ ‫تكلاة السهم الممتاز‬
‫‪Cost of retained earnings‬‬ ‫تكلاة االرباح المحتجزة‬
‫‪Weighted average cost of capital‬‬ ‫التكلاة المتوسطة المرجحة لراس المال‬
‫‪76‬‬
‫المحاضرة الثانية عشر ‪:‬‬
‫تقييم السندات واألسهم‬
‫إن تطور الفكر المالي أسهم في ظهور تشكيالت متنوعة من المنتجات المالية كاألسهم العادية واألسهم الممتازة‬
‫والسندات ومع زيادة الحاجة إلى أدوات ذات أكبر عائد وأقل مخاطرة أدت إلى ظهور أنواع متعددة من األسهم أو‬
‫السندات‪.‬‬
‫أدوات الملكية (األسهم)‬

‫تشكل األسهم أحد أصناف األدوات المالية المتداولة في سوق األوراق المالية‪،‬‬
‫تتميز بعدة خصائص ومزايا‪ ،‬إذ يندرج ضمن هذا الصنف عدة أنواع‪ ،‬سنحاول التفصيل فيها من خالل النقاط اآلتية‪:‬‬
‫أ‪ .‬تعريف السهم لغة‪ :‬النصيب والجمع أسهم وسهام‪ ،‬جاء في الحديث الشريف كان للنبي صلى هللا عليه وآله وسلم‬
‫من الغنيمة أي نصيب‪ ،‬وساهمه أي قارعه‪ ،‬وأسهم بينهم أي أقرع بينهم‪.‬‬
‫ب‪ .‬تعريف السهم اصطالحا‪ :‬يعرف السهم بأنه عبارة عن صكوك متساوية القيمة قابلة للتداول في بورصة‬
‫األوراق المالية‪ ،‬بطرق تجارية حيث يمثل مشاركة في رأس مال إحدى شركات األموال‪ ،‬ويمثل حصة الشريك‬
‫في الشركة التي يساهم في رأسمالها والذي يتكون من مجموع الحصص سواء كانت الحصة نقدية أو عينية‪.‬‬
‫‪ -‬إذا السهم ورقة مشاركة أو ملكية في شركة األموال تعطي لحاملها صفة الشريك وأحيانا الحق في تسيير الشركة (حسب مقدار‬
‫المساهمة في رأس مال الشركة) وذلك في حالة األسهم العادية‪ ،‬كما تمنحه الحق في أرباح الشركة المحققة في أصولها‪.‬‬
‫من خالل ما تقدم نستنتج أن السهم عبارة عن صك يمنح لحامله إثباتا بمقدار مساهمته في شركة من شركات األموال‪،‬‬
‫حيث يعطي للمساهم الحق في الحصول على أرباح الشركة المحققة في أصولها‪.‬‬
‫أنواع األسهم‪:‬‬
‫يمكن تقسيم األسهم إلى أنواع مختلفة وفق األسس متنوعة كما يلي‪:‬‬
‫أ‪ .‬تقسيم األسهم على أساس شكل اإلصدار‪ " :‬ثالث انواع "‬
‫‪ -1‬السهم لحامله‬
‫‪ -2‬السهم اإلسمي‬
‫‪ -3‬السهم اإلذني‬
‫تقسيم األسهم على أساس طبيعة الحصة التي يدفعها المساهم ‪:‬‬ ‫ب‪.‬‬
‫األسهم النقدية‬ ‫‪-1‬‬
‫األسهم العينية‬ ‫‪-2‬‬
‫األسهم المختلطة‬ ‫‪-3‬‬
‫ت‪ .‬تقسيم األسهم على أساس الحقوق التي تمنحها لحاملها‪:‬‬

‫‪ -1‬األسهم العادية‬
‫‪ -2‬األسهم الممتازة‬
‫‪77‬‬
‫تقويم االسهم الممتازة‪:‬‬
‫تتشابه األسهم الممتازه مع السندات في أنها تحمل عائدا ثابتا‬ ‫‪‬‬
‫ال يشارك حملة األسهم الممتازة في إدارة الشركة ( من خالل الجمعية العمومية)‬ ‫‪‬‬
‫لألسهم الممتازة أولويةه في األرباح الموزعة عن األسهم العادية‬ ‫‪‬‬
‫لألسهم الممتازة أولوية عند تصفية الشركة الموزعة عن األسهم العادية‬ ‫‪‬‬
‫ليس لألسهم الممتازة موعد استحقاق مثلها مثل األسهم العادية ( أبدية )‬ ‫‪‬‬
‫يتم حساب قيمة األسهم الممتازه عن طريق خصم األرباح المستحقة بالصيغة التالية‪:‬‬
‫‪=PVP‬القيمة الحالية لألسهم الممتازة‬

‫‪ =D‬الربح الموزع على السهم الممتاز‬
‫‪ =R‬معدل العائد المطلوب‬
‫إذا كانت األرباح الموزعة لألسهم الممتازة ‪ 8‬لاير للسهم ومعدل العائد المطلوب = ‪%10‬‬
‫فـ بتطبيق المعادلة السابقة فإن قيمة األسهم الممتازة=‬
‫مثال آخر ‪:‬‬

‫إذا كان السعر الحالي للسهم الممتاز = ‪ 120‬لاير واألرباح الموزعة = ‪ 10‬لاير للسهم‬
‫‪ -‬المطلوب ‪ :‬ماهو معدل العائد المطلوب على السهم ‪:‬‬
‫تقويم االسهم العادي‪:‬‬

‫توجد عدة أنواع يتم احتساب قيمة األسهم العادية على أساسها ‪ ,‬ومن أهمها ما يلي‪:‬‬
‫‪ ‬القيمة اإلسمية للسهم العادي‪:‬‬
‫وهي القيمة المثبتة على وثيقة السهم ‪ ,‬وعادة تكون األسهم العادية ذات قيمة اسمية واحدة ‪ ,‬وتوفر ذات الحقوق وتتحمل ذات‬
‫الواجبات ‪ ,‬أي أنها متساوية في القيمة اإلسمية في الحقوق وفي الواجبات ‪ ,‬وعادة تقوم الشركات المساهمة المصدرة لألسهم‬
‫العادية بتوزيع أرباحها على أساس نسبة مئوية في القيمة اإلسمية للسهم العادي ‪ ,‬وفي الغالب تحدد معظم الدول الحد األدنى‬
‫للقيمة اإلسمية للسهم وكذلك ‪.‬‬
‫‪ ‬القيمة الدفترية للسهم العادي‪:‬‬
‫وهي قيمة السهم كما تظهرها دفاتر الشركة في سجالتها ‪ ,‬وهي قيمة محاسبية تُبينها سجالت الشركة ودفاترها ‪ ,‬وهي كما يلي ‪:‬‬
‫القيمة الدفترية للسهم العادي = إجمالي حقوق المساهمين ‪ /‬عدد األسهم‬
‫حيث أن ‪ :‬القيمة الدفترية للسهم العادي = حقوق الملكية ‪ /‬عدد األسهم ‪,‬‬
‫وحيث أن ‪ :‬القيمة الدفترية للسهم العادي = قيمة الموجودات – قيمة المطلوبات ‪ /‬عدد األسهم‬
‫مثال ‪ :‬إذا كانت قيمة الموجودات ‪ 200‬مليون لاير سعودي وقيمة المطلوبات ‪ 150‬مليون لاير سعودي ‪,‬‬
‫وعدد األسهم مليون‪ ,‬فماهي القيمة الدفترية للسهم العادي ؟‬
‫الحل ‪ :‬أن القيمة الدفترية للسهم العادي = (‪ 50 = 1 / )150-200‬لاير سعودي‬
‫وفي حالة وجود أسهم ممتازة فإن القيمة الدفترية للسهم العادي =‬
‫حقوق الملكية ‪ -‬قيمة األسهم الممتازة ‪ /‬عدد األسهم العادية‪.‬‬
‫الحل ‪ :‬وبإفتراض أن قيمة األسهم الممتازة في المثال أعاله هي عشرة مليون لاير سعودي فإن‪:‬‬
‫القيمة الدفترية للسهم العادي = ‪ 40=1/10-150-200‬لاير سعودي‬
‫القيمة الدفترية للسهم العادي تزداد في حالة نجاح الشركة في أعمالها ‪ ,‬وزيادة أرباحها ‪ ,‬ألن احتياطات الشركة وأرباحها غير الموزعة في هذه‬
‫الحالة تكون أعلى وبالذات في حالة إعادة استخدام األرباح في تكوين احتياطات لها ‪ ,‬وبالعكس ‪ ,‬وهذا يعني أن نجاح الشركة ينعكس إيجابيا‬
‫على القيمة الدفترية لألسهم العادية ‪ ,‬وبالعكس ‪ ,‬وفي بداية قيام الشركة بعملها ‪ ,‬أي عند نشأتها فإن القيمة الدفترية للسهم العادي تتطابق أي‬
‫تتساوي مع قيمته األسمة‬
‫‪78‬‬
‫‪ ‬القيمة السوقية لألسهم العادية‪:‬‬
‫وهي القيمة التي يحددها السوق للسهم العادي نتيجة للتااعل الحر والتلقائي بين العرض والطلب في السوق التامة‬
‫افتراضا‪ ,‬أي سوق المنافسة الكاملة والتي ال توجد فيها قوى احتكارية يمكن أن تؤثر على العرض أو الطلب ‪ ,‬وعلى‬
‫األثنين معا ‪ ,‬وفي السوق الحرة غير االحتكارية يتحدد السعر التوازني للسهم من خالل تساوى عرض السهم مع الطلب‬
‫عليه في السوق وفي الحالة التي يزيد العرض عن الطلب تنخاض قيمة السهم العادي السوقية ‪ ,‬أما في حالة زيادة الطلب‬
‫على العرض تزداد قيمة السهم العادي السوقية ‪ ,‬ويتم اعتبار القيمة التي تتحدد عند السعر التوازني الذي يتساوى عنده‬
‫الطلب على السهم العادي مع عرض معبرة عنه بالقيمة الحقيقية للسهم‬
‫‪ ‬القيمة التصفوية للسهم العادي‪:‬‬
‫القيمة التصاوية وهي القيمة التي يتوقع المساهم في الشركة المساهمة الحصو عليها للسهم العادي في حالة تصاية‬
‫الشركة بعد استبعاد كافة االلتزامات التي تترتب عليها‪ ،‬وبما في ذلك حقوق األسهم الممتازة‪ .‬ونصيب السهم العادي من بيع‬
‫الشركة القيمة التصاوية والتي يطلق عليها القيمة الحقيقية للسهم العادي‪:‬‬
‫القيمة التصاوية للسهم العادي= قيمة الموجودات في السوق‪-‬االلتزامات وحقوق األسهم الممتازة‪/‬عدد األسهم العادي‬
‫إذا كانت قائمة المركز المالي للشركة تتضمن ما يلي‪ :‬حقوق الملكية ‪ 50‬مليون لاير سعودي‪ ،‬وأن من بين أسهم الشركة ‪ 20‬مليون‬
‫لاير سعودي أسهم ممتازة‪ ،‬والباقي أسهم عادية وهذه وأن قيمة األسهم العادية هذه متساوية وقدرها ‪ 10‬لاير سعودي‪.‬‬
‫المطلوب‪ :‬إيجاد القيمة الدفترية للسهم العادي‪:‬‬
‫‪ 30‬مليون قيمة االسهم العادية المتبقية من الخمسين‬
‫مليون قسمة ‪ 10‬لاير قيمة السهم الواحد‬ ‫الحل‪:‬‬
‫عدد األسهم العادية =‪ 3 = 10/30‬مليون سهم‪.‬‬
‫قيمة األسهم العادية=حقوق الملكية‪-‬حقوق األسهم الممتاز ‪ 30= 20-50‬مليون لاير سعودي‬
‫القيمة الدفترية للسهم العادي =حقوق الملكية‪-‬حقوق األسهم الممتازة‪/‬عدد األسهم العادي =‪ 10 = 3/20-50‬لاير سعودي‬
‫‪ ‬من خصائص األسهم العادية‪:‬‬
‫‪ -١‬التدفقات النقدية لألسهم العادية غير معروفة مسبقا‬

‫‪ -٢‬فترة اإلستحقاق على األسهم العادية غير محددة ( أبدية )‬
‫‪ -٣‬صعوبة تحديد معدل العائد المطلوب‬
‫يمكن تقييم األسهم العادية بالصيغة التالية ‪:‬‬

‫‪ =Po‬سعرالسهم العادي‬
‫‪ =D‬الربح الموزع نهاية الفترة األولى‬
‫‪ =R‬معدل العائد المطلوب على االستثمار‬
‫ويمكن تقييم السهم العادي اذا قرر المستثمر االحتفاظ به لالبد مع وجود نسبة نمو ثابتة للتدفقات النقدية المستقبلية بالصيغة التالية‪:‬‬
‫القيمة الحالية للسهم العادي= عائد السهم في السنة الحالية ‪+1( X‬نسبة النمو)‪( /‬معدل العائد المطلوب – نسبة النمو الثابتة)‬
‫اذا كان معدل العائد المطلوب لشركة ما هو ‪ ، %27‬وأن الربح الموزع له لهذه السنه هو ‪ 6‬رياال‪ ،‬وأن هذا الربح ينمو بمعدل ‪، %12‬‬
‫فما هو السعر الذي تكون على استعداد لدفعه لهذا السهم العادي ؟‬
‫الحل‪  :‬سعر السهم الحالي= )(‪ 44.8 =0.15÷6.72 = )0.12-0.27( ÷))0.12+1( X 6‬لاير‬
‫‪79‬‬
‫تقويم السندات‪:‬‬
‫‪ ‬تتميز السندات بسهولة تقويمها مقارنة باألوراق المالية األخرى وذلك لسهولة تقدير التدفقات النقدية المرتبطة بها‪.‬‬
‫‪ ‬لتحديد قيمة السند البد من توفر العناصر التالية‪- :‬‬
‫‪ -‬عدد الفترات المتبقية النقضاء أجل السند‬
‫‪ -‬القيمة اإلسمية للسند‬
‫‪ -‬معدل الفائدة االسمي‬
‫‪ -‬معدل الفائدة السوقي على السندات المشابهة‬
‫ويمكن حساب قيمة السند بالصيغة التالية ‪:‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫‪ =PVB‬القيمة الحالية للسند‬
‫‪ =I‬قيمة الفائدة األسمية = (معدل الفائدة اإلسمي ‪ X‬قيمة السند اإلسمية)‬
‫‪ =Pn‬القيمة األسمية للسند‬
‫‪ =R‬معدل العائد المطلوب على اإلستثمار في السند‬
‫‪ =N‬عدد الفترات حتى اإلستحقاق‬
‫‪ =T‬الفترات وتتراوح من ‪ 1‬حتى ‪n‬‬
‫ترغب شركة بالحصول على مبلغ تمويلي باستخدام السندات وقدره ‪ 1000‬لاير‬ ‫‪‬‬
‫معدل الفائدة األسمي على السندات = ‪%10‬‬ ‫‪‬‬
‫فترة االستحقاق لهذه السندات هي ‪ 10‬سنوات‬ ‫‪‬‬
‫معدل العائد المطلوب ‪%10‬‬ ‫‪‬‬
‫المطلوب‪ :‬ما هي القيمة الحقيقة لهذا السند (القيمة الحالية)‬ ‫‪‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫حساب قيمة الفائدة= ‪ 100 = 0.1 X 1000‬لاير سنويا‬ ‫‪‬‬
‫اذا عدد الدفعات ‪ 10‬دفعات متساوية‬ ‫‪‬‬
‫بتطبيق المعادلة السابقة‪:‬‬ ‫‪‬‬
‫مالحظة ‪:‬‬
‫‪ ‬التدفقات النقدية (الفوائد) من سنة ‪ 1‬الى ‪ 10‬منتظمة (‪ 100‬لاير) ويستخدم لها جدول رقم (‪)4‬‬
‫‪ ‬قيمة السند نهاية افترة ‪ 1000‬لاير ويستخدم له جدول رقم (‪)3‬‬
‫قيمة السند = (‪ 1000 =)0.3855 X 1000 ( + )6.144 X 100‬لاير‬
‫‪ ‬اذا كان معدل العائد المطلوب = معدل الفائدة االسمية ‪ :‬فإن قيمة السند الحالية = قيمة السند األسمية ‪.‬‬
‫‪ ‬اذا كان معدل العائد المطلوب < معدل الفائدة األسمي ‪ :‬يباع السند بخصم أي القيمة الحالية > القيمة األسمية ‪.‬‬
‫‪ ‬اذا كان معدل العائد المطلوب > معدل الفائدة األسمي ‪ :‬يباع السند بعالوة أي القيمة الحالية < القيمة األسمية ‪.‬‬
‫‪80‬‬
‫‪-1‬ما التدفقات النقدية والمخاطر المرتبطة بتقويم كل من ‪:‬‬

‫أ‪ -‬االسهم العادية‬
‫ب‪ -‬االسهم الممتازة‬
‫ت‪ -‬السندات‬
‫‪-5‬الربح الموزع حاليا للسهم العادي لشركة اليرموك ‪ 2‬لاير للسهم ‪ ,‬ويتوقع أن ينمو بمعدل ‪ %8‬سنويا ‪,‬‬
‫إذا كان معدل العائد المطلوب ‪ , %16‬ما القيمة الحالية لهذا السهم ؟ وما قيمته بعد ‪ 5‬سنوات ؟‬
‫‪-6‬يباع سعر سهم شركة اإلتحاد بمبلغ ‪ 40‬رياال للسهم ‪ ,‬وأن الربح للسنة القادمة سيكون رياال واحد للسهم ‪,‬‬
‫ويتوقع له أن ينمو بمعدل ‪ %12‬في السنة ‪ .‬ما عائد االرباح الموزعة ؟ وما عائد الربح الرأسمالي ؟ وما‬
‫مجموع العائد من السهم ؟‬
‫‪-8‬تعتبر شركة ياسين حديثة التكوين وبالتالي لن تدفع ارباحا خالل ‪ 6‬سنوات قادمة ‪ .‬بعدها ستدفع‬
‫الشركة ‪ 8‬رياالت للسهم‪ ,‬وسوف تزيد االرباح بمعدل ‪ %5‬بعد ذلك ‪ ,‬اذا كان معدل العائد المطلوب‬
‫‪ , %24‬فما القيمة الحالية لهذا السهم ؟‬
‫‪-9‬تدفع شركة الموسى ‪ 12‬رياال سنويا على السهم الممتاز ‪ ,‬اذا كان معدل العائد المطلوب على االستثمار هو‬
‫‪ %10.5‬فما قيمة هذا السهم ؟‬

‫‪Bond‬‬ ‫سند‬
‫‪Stock‬‬ ‫سهم‬
‫‪common stock‬‬ ‫سهم عادي‬
‫‪Maturity‬‬ ‫تاريخ استحقاق‬
‫‪Preferred stock‬‬ ‫سهم ممتاز‬
‫‪Valuation‬‬ ‫تقييم‬
‫‪Yield to maturity‬‬ ‫العائد حتى تاريخ االستحقاق‬
‫‪81‬‬

ملخص إدارة مالية متقدمة

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

ملخص إدارة مالية متقدمة

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

‫المحاضرة األولى‪:‬‬

‫البيئة المالية‪ :‬المؤسسات واألسواق واألوراق المالية‬

‫اوالً ‪ ////‬األوراق المالية ‪Financial Securities :‬‬

‫أوراق ذات العائد الثابت‪ :‬عائد ثابت ‪ ,,‬تاريخ استحقاق محدده‬

‫السندات الحكومية ‪Government Bonds:‬‬

‫أذونات الخزينة‪Treasury Bills :‬‬

‫‪ ‬أدوات دين تصدر بآجل ال تزيد عن سنه واحده‬

‫وقد تصدر األسهم العادية في أكثر من فئة بمزايا مختلاة‪:‬‬ ‫‪‬‬

‫المتعاملون في السوق المالي‪:‬‬

‫تصنيف األسواق المالية‪:‬‬

‫أسواق النقد وأسواق راس المال‪:‬‬

‫مثال الكتاب "مهدي" ص ‪166‬‬

‫(((كلما زاد المخاطر زاد العائد ‪ ,‬فيتضح أن العالقة طردية)))‬

‫(𝐭 𝐑)‪ :‬العائد الاعلي في السنة (𝐭)‪.‬‬

‫مثال الكتاب ص ‪167‬‬

‫العائد على االستثمار‬ ‫السنة‬

‫حساب متوسط العائد وهو عبارة عن ‪:‬‬

‫حساب المدى ‪:‬‬

‫حساب التباين ‪:‬‬

‫حساب االنحراف المعياري ‪:‬‬

‫‪√0.0025 = 0.05‬‬ ‫يكون الجدر التربيعي للتباين‬

‫عوائد سهم شركة (ندى) للاترة ‪2008-2005‬‬

‫[‪ ]3‬تربيع‬ ‫[‪]2[-]1[=]3‬‬ ‫[ ‪]1‬‬

‫‪ .2‬االنحراف المعياري (‪)Standard Deviation‬‬

‫‪ .3‬معامل االختالف (‪)Coef. Of Variation‬‬

‫𝟏‬ ‫𝟐)𝟐𝟏 ‪(𝟎. 𝟏𝟔 − 𝟎. 𝟏𝟐)𝟐 + (𝟎. 𝟏𝟓 − 𝟎.‬‬

‫𝒓𝒂𝑽√ = 𝝈 = 𝑽𝑬𝑫𝑻𝑺‬ ‫𝟎𝟓𝟎 ‪𝑺𝑻𝑫𝑬𝑽 = 𝝈 = √𝟎. 𝟎𝟎𝟐𝟓 = 𝟎.‬‬

‫𝑹‪𝑪𝑽 = 𝝈⁄‬‬ ‫𝟐𝟒‪𝑪𝑽 = 𝟎.𝟎𝟓⁄𝟎.𝟏𝟐=𝟎.‬‬

‫مثال من الكتاب ‪ :‬ص ‪169‬‬

‫𝐧𝐏 × 𝐧 𝐑‪𝐄(𝐑) = 𝐑 𝟏 × 𝐏𝟏 + 𝐑 𝟐 × 𝐏𝟐 +…+‬‬ ‫𝐢𝐏 ∙ 𝐢 𝐑 𝟏=𝐢𝐧∑ = )𝐑(𝐄‬

‫غير أن طريقة الحساب تختلف بين الحالتين (كما سيأتي شرحه)‬

‫()𝑹(𝑬)‪ :‬العائد المتوقع‬

‫( 𝒊𝑹)‪ :‬القيم التي يمكن أن يأخذها العائد‬

‫( 𝒊𝑷)‪ :‬احتماالت حدوث كل قيمة من القيم الممكنة للعائد‬

‫(𝒏)‪ :‬عدد النتائج أو الحاالت الممكنة‬

‫طريقة أخرى لاهم التباين (تعرياه)‪:‬‬

‫تباين عوائد األصل (أو خطر االستثمار في األصل)‬

‫االنحراف المعياري ‪ :‬هو الجذر التربيعي للتباين‬

‫𝒊𝑷 ∙ 𝟐])𝑹(𝑬 ‪𝝈𝒓 = √∑[𝑹𝒊 −‬‬

‫[‪]1[x]5‬‬ ‫[‪ ]4[=]5‬تربيع‬ ‫[‪]4[=]3[-]2‬‬ ‫[‪]2[x]1‬‬ ‫[‪]2‬‬ ‫[‪]1‬‬

‫‪0.00052‬‬ ‫‪0.001‬‬ ‫‪0.036‬‬ ‫‪6.00%‬‬ ‫‪15%‬‬ ‫‪40%‬‬ ‫ازدهار‬

‫𝒏𝑷 × 𝒏𝑹‪𝑬(𝑹) = 𝑹𝟏 × 𝑷𝟏 + 𝑹𝟐 × 𝑷𝟐 +…+‬‬

‫𝟏 ‪𝑬(𝑹) = 𝟎. 𝟏𝟓 × 𝟎. 𝟒 + 𝟎. 𝟏 × 𝟎. 𝟓+𝟎. 𝟎𝟒 × 𝟎.‬‬ ‫‪𝑬(𝑹) = 𝟏𝟏%‬‬

‫اذا عالوة مخاطر المشروع ‪0.05 = %6 - %11‬‬

‫𝒊𝑷 𝟐])𝑹(𝑬 ‪𝝈𝟐 = ∑[𝑹𝒊 −‬‬

‫𝟏 ‪𝝈𝟐 = [𝟎. 𝟏𝟓 − 𝟎. 𝟏𝟏]𝟐 × 𝟎. 𝟒 + [𝟎. 𝟏 − 𝟎. 𝟏𝟏]𝟐 × 𝟎. 𝟓 + [𝟎. 𝟎𝟒 − 𝟎. 𝟏𝟏]𝟐 × 𝟎.‬‬

‫𝟏𝟎 ‪𝝈𝟐 = 𝟎.‬‬

‫حساب االنحراف المعياري‪:‬‬

‫𝟐𝝈√ = 𝝈‬ ‫𝟏𝟎 ‪𝝈 = √𝟎.‬‬ ‫𝟒𝟑𝟎 ‪𝝈 = 𝟎.‬‬

‫حساب معامل االختالف‪:‬‬

‫)𝑹(𝑬‪𝑪𝑽 = 𝝈⁄‬‬ ‫𝟏𝟏‪𝑪𝑽 = 𝟎.𝟎𝟑𝟒 ⁄𝟎.‬‬ ‫𝟗𝟐 ‪𝑪𝑽 = 𝟎.‬‬

‫المصطلحات الواردة في المحاضرة ‪2#‬‬

‫إدارة مخاطر المحفظة االستثمارية العائد والمخاطرة في المحفظة االستثمارية‬

‫ماهوم المخاطرة ‪ :‬هي احتمال اختالف الواقع عما هو متوقع ‪.‬‬

‫المخاطرة من وجهة نظر المالية‪:‬‬

‫مخاطر االستثمار المالي‪:‬‬

‫‪ ‬مخاطرة الحدث ‪Event Risk‬‬

‫‪ ‬مخاطرة الاشل االقتصادي ‪Economic Risk‬‬

‫‪ ‬مخاطر الدولة ‪country Risk‬‬

‫‪ -1‬دور معامل االرتباط في إدارة مخاطر المحافظ االستثمارية‪:‬‬

‫تعريف االرتباط ‪:Correlation‬‬

‫‪9 15 14 10 12‬‬ ‫عائد سهم شركة المراعي ‪)X( %‬‬

‫وبالتعويض في المعادلة يتضح أن ‪:‬‬