QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH

CHƯƠNG V
CHI PHÍ VỐN
MỤC TIÊU CHƯƠNG

 Khái niệm chi phí vốn

 Giải thích cách tính chi phí vốn, vốn cổ đông và vốn
vay

 Tính chi phí vốn trung bình (WACC)

CHI PHÍ VỐN
 Tỷlệ sinh lời – nhà đầu tư – mua và giữ chứng
khoán tài chính

 Được xác định bởi:

 Lợi nhuận của phương án đầu tư ở nơi khác

 Với cùng mức độ rủi ro

CHI PHÍ VỐN
 Tính chính xác của việc xác định chi phí vốn:

 Khoa học/Tư vấn viên

 Thực tế

 Sự lựa chọn giữa các phán xét, giả định

 Quyết định đúng đắn – nhận biết sự hạn chế, giới hạn
YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG
 Cácđiều kiện kinh tế chung sẽ xác định Cung – Cầu
của nguồn vốn trong nền kinh tế đó

 Rủi ro: các quyết định trong hoạt động kinh doanh và
tài chính của doanh nghiệp.
 Với tỷ lệ rủi ro càng cao, các nhà đầu tư đòi hỏi tỷ
lệ sinh lời càng cao

 Cấutrúc vốn: việc tăng tỷ lệ đòn bẩy tài chính có thể

dẫn đến việc đòi hỏi tăng tỷ lệ lợi nhuận cho cổ đông
 CHI PHÍ VỐN
CỔ ĐÔNG DOANH NGHIỆP

Đã có được lợi nhuận Chi phí nào cần thiết để

thích hợp cho rủi ro gánh khuyến khích mua và giữ
chịu – khi so sánh với các cổ phiếu doanh nghiệp
dự án khác
Tỷ lệ
sinh
lời

Người quản lý tài chính:

Tỷ lệ sinh lời tối thiểu nào từ các dự án,
các chiến lược…chúng ta phải cung cấp
để thỏa mãn được các cổ đông
TỶ LỆ SINH LỜI CẦN THIẾT
 Vốn doanh nghiệp:

 Vốn vay mượn

 Vốn cổ đông

 Nhàđầu tư – vốn vay mượn – giảm rủi ro – thỏa

thuận vay mượn và các yêu cầu khác

 Tuy nhiên, không thể loại bỏ tất cả rủi ro

CHI PHÍ VỐN VAY
 Chi phí vốn vay sẽ được trả cao hơn tỷ lệ lãi suất phi
rủi ro (risk free rate of return - 𝑅𝑓 )

 Tỷ lệ đền bù rủi ro (Risk Premium - RP)

 Công ty hoạt động tốt – vốn vay ít

 Công ty phát hành trái phiếu

 Tăng mức độ vốn vay

CHI PHÍ VỐN VAY

kd = rf + RP
• Kd : chi phí vốn vay
• Rf : tỷ lệ lợi tức không rủi ro
• RP : tỷ lệ đền bù rủi ro
CHI PHÍ VỐN VAY
Giả sử tỷ lệ lợi tức không rủi ro là 6%

Doanh nghiệp phải cung cấp tỷ lệ chi phí vốn cao hơn
và tùy thuộc vào mức độ rủi ro dự tính.

Ví dụ với mức độ rủi ro được dự tính, doanh nghiệp sẽ

trả cho người cho vay tỷ lệ đền bù rủi ro 3%

➢ kd = rf + RP = 6% + 3% = 9%
CHI PHÍ VỐN TRUNG BÌNH

• The weighted average cost of capital (WACC)

• Dự án sử dụng toàn bộ bằng vốn cổ đông

• Giá cổ phiếu chứng khoán

CHI PHÍ VỐN TRUNG BÌNH

• Mức độ trung bình rủi ro cao – tỷ lệ sinh lời cần thiết

cao

• Nếu dự án có cùng mức độ rủi ro với WACC (doanh

nghiệp sử dụng toàn bộ vốn cổ đông)

• Nếu dự án có rủi ro thấp

CHI PHÍ VỐN TRUNG BÌNH

Khi có sự kết hợp giữa vốn vay và vốn cổ đông

Giả sử doanh nghiệp có tổng số vốn $1,000,000

• 50% là vốn vay – tỷ lệ lãi suất 8%
• 50% là vốn cổ đông – tỷ lệ sinh lời cần thiết 12%

➢ Chi phí vốn vay (kd)

➢ Chi phí vốn cổ đông (ke)
➢ Tỷ trọng vốn vay (WD)
➢ Tỷ trọng vốn cổ đông (WE)
CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN
➢ Chi phí vốn vay kd = 8%

➢ Chi phí vốn cổ đông ke =12%

➢ Tỷ trong vốn vay WD = VD/(VD+VE) = 0.5

➢ Tỷ trọng vốn cổ đông WE = VE/(VD+VE) = 0.5

• VD : giá trị trường của vốn vay

• VE : giá thị trường của vốn cổ đông
CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN
WACC = kE WE + kD WD

= (12 x 0.5) + (8 x 0.5)

= 10%

✓ Lợi nhuận tối thiểu của dự án

✓ Đáp ứng yêu cầu lãi suất của người cho vay
✓ Vừa đủ cung cấp tỷ lệ sinh lời cho cổ đông
CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN
Ví dụ: Giả sử công ty đầu tư $100,000 vào dự án sẽ tạo ra
dòng tiền ròng mỗi năm là $10,000 cho đến vô hạn.
Công ty có vốn vay tài chính là $50,000 và đòi hỏi phải
trả $4,000 mỗi năm. Còn lại $6,000 sẽ dành chi trả cổ
đông với tỷ lệ sinh lời cần thiết là 12% cho việc cung
cấp vốn $50,000. WACC ?

➢ WACC = 10%
CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN
Ví dụ: Nếu công ty hoạt động tốt và có thể tăng dòng tiền
lên thành $11,000. Sự thay đổi nào trong giá trị nhận
được của cổ đông và người cho vay?

➢ Người cho vay : $4,000 (8%)

➢ Cổ đông : $7,000 (14%)

➢ Nên sử dụng cấu trúc vốn khác? 100% vốn vay?

GIẢM WACC

• Giảm tỷ số lợi nhuận cần thiết – Tăng giá trị dự án

• Thay đổi cấu trúc vốn doanh nghiệp

• Tăng vốn vay chi phí thấp

GIẢM WACC

Ví dụ: nếu doanh nghiệp kỳ vọng sẽ có được dòng tiền

$100 triệu mỗi năm (đến vô hạn)
Được biết WACC = 10%. Doanh nghiệp sử dụng 50%
vốn vay

➢ Tổng giá trị doanh nghiệp: $100 triệu/0.1 = $1tỷ

➢ Làm giảm WACC?

GIẢM WACC

Ví dụ: Nếu tăng tỷ lệ vốn vay lên 70% thì

➢ Vốn cổ đông : 30%

➢ NẾU:

✓ Tỷlệ sinh lời đòi hỏi của cổ đông vẫn giữ mức 12%
✓ Người cho vay vẫn giữ mức 8% lãi suất
GIẢM WACC

Ví dụ:

➢ WACC = (12 x 0.3) + (8 x 0.7) = 9.2

➢ Giá trị doanh nghiệp: 100 triệu/0.092 = $1,086.96 triệu

GIẢM WACC
❖ Có luôn nên tăng tỷ lệ vốn vay trong cấu trúc vốn
không?

➢ Vốn vay càng cao – Đòn bẩy tài chính tăng - Rủi ro
càng cao

➢ Cổ đông đòi hỏi tăng tỷ lệ sinh lợi (không chấp nhận

mức 12%)

❖ Tăng thêm bao nhiêu?

MODIGLIANI AND MILLER (MM)

❖ Thị trường vốn hoàn hảo

• Mọi thông tin thích hợp đều được cung cấp

• Tỷ lệ lãi suất vay không đổi

➢ Chi phí vốn cổ đông tăng thêm = lợi ích từ việc tăng
vốn vay
MODIGLIANI AND MILLER (MM)

➢ WACC không đổi

➢ Giá trị dự án không đổi

➢ Cần tăng số lượng từ dòng tiền vào để tăng giá trị dự

án

➢ Không có cấu trúc vốn tối ưu

MODIGLIANI AND MILLER (MM)

➢ kD = 8% ; kE?

➢ WACC = (kE x 0.3) + (8 x 0.7) = 10%

▪ kE =14.6%

❖ Thuế
❖ Tình trạng tài chính khó khăn
TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ

• Lãi vay trong lợi nhuận có thể được giảm trừ thuế

➢ Giảm lượng dòng tiền ra

• Lợi tức trả cổ đông là lợi nhuận sẽ bị đánh thuế

TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ
Ví dụ: Doanh nghiệp A ở một quốc gia không cho phép
giảm trừ thuế cho lãi suất vay phải trả. Doanh nghiệp B
ở quốc gia cho phép giảm trừ thuế cho lãi suất vay phải
trả.
Cả 2 doanh nghiệp đều có tỷ lệ lãi suất 8% trên $500 vốn
vay. Thuế của 2 doanh nghiệp đều là 30%
Lợi nhuận trước lãi và thuế của 2 doanh nghiệp đều là
$100 , tỷ lệ vốn vay là 50:50 và tỷ lệ sinh lời cần thiết
trên vốn cổ đông được xác định là 12%

➢ Lợi tức của cổ đông còn lại của 2 doanh nghiệp?

TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ
Ví dụ:

A B
Lợi nhuận trước lãi và thuế 100 100
Lãi suất - 40
Lợi nhuận trước thuế 100 60
Thuế (30%) 30 18
Lãi suất 40 -
Lợi tức cổ đông 30 42
TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ
Ví dụ:
➢ Tăng thêm $12 cho cổ đông

➢ Giảm sự ảnh hưởng chi phí vốn vay

▪ kDAT = kDBT(1-T) = 8 x (1-0.3) = 5.6 ($28)

➢ WACC = (12 x 0.5) + (5.6 x 0.5) = 8.8%

TÀI CHÍNH KHÓ KHĂN

• Tấm chắn thuế - đẩy mạnh đòn bẩy tài chính

• Làm giảm WACC và tăng giá trị doanh nghiệp

• Tăng rủi ro cho người cung cấp tài chính (đặc biệt là cổ
đông)
TÀI CHÍNH KHÓ KHĂN

• Đòn bẩy tăng – giảm lợi nhuận đầu tư của cổ đông

➢ Đòi hỏi tăng tỷ lệ sinh lợi nhuận cổ đông

• Tỷ lệ đền bù rủi ro tăng nhanh khi đòn bẩy tăng

• Đòn bẩy tối ưu – WACC thấp nhất và giá trị doanh

nghiệp lớn nhất
TÀI CHÍNH KHÓ KHĂN

• Ví dụ trên: nếu cấu trúc vốn vay tăng từ 50% lên 65%
thì

➢ Dự tính lợi nhuận cần thiết trên vốn cổ đông tăng 12%
lên 13%. Tính WACC hiệu lực

➢ WACC = (13 x 0.35) + (5.6 x 0.65) = 8.19%

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH QUÁ CAO

Giả sử tỷ lệ 65% vốn vay là cấu trúc vốn tối ưu của doanh
nghiệp

➢ Nếu tăng vốn vay lên 80%

➢ WACC tăng và giá trị doanh nghiệp giảm

➢ Tỷ lệ sinh lời cần thiết trên vốn cổ đông tăng cao

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH QUÁ CAO

• Vốn vay tăng cao:

• Rủi ro trả lãi suất cao

• Gánh nặng hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp

• Người cho vay có thể bị mất cả vốn và lãi

ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH QUÁ CAO

Giả sử khi vốn vay tăng lên 80% thì tỷ lệ sinh lời cần
thiết trên vốn cổ đông tăng từ

• Chi phí vốn cổ đông tăng lên 30%

• Chi phí vốn vay tăng 10% (trước thuế)

Tính WACC hiệu lực?

➢

➢ WACC = (30 x 0.2) + (7 x 0.8) = 11.6%

VÍ DỤ
Tỷ lệ sinh lời cung cấp cho người cho vay của công ty
Poise trước khi xem xét đến lợi nhuận cổ đông trước
thuế là 10%, trong khi đó tỷ lệ sinh lời trên cổ đông là
20%.
Tổng vốn được sử dụng là $2 triệu. Trong đó $1.4 triệu là
giá trị thị trường cho vốn cổ đông, và $600,000 là giá trị
thị trường của vốn vay. Đây là kết cấu vốn tối ưu của
doanh nghiệp. Thuế 30%

WACC = ?
VÍ DỤ
• kDBT = 10%
• kE = 20%
• V = $2
• VE = $1.4
• VD = $0.6

➢ WE = VE / V = 1.4/2 = 0.7

➢ WD = VD / V = 0.6/2 = 0.3
VÍ DỤ
• kDAT = kDBT (1-T) = 10% x (1-0.3) = 7%

➢ WACC = kE WE + kD WD

= (20% x 0.7) + (7% x 0.3)

= 16.1%

Ý nghĩa tỷ lệ WACC?
VÍ DỤ

• Tỷ lệ sinh lời cần đạt được cho những dự án mới nếu

có cùng mức độ rủi ro với mức độ rủi ro trung bình với
các dự án hiện tại

• Nếu những dự án mới có mức rủi ro cao hơn/thấp hơn

thì cần phải điều chỉnh tỷ lệ chiết suất cho phù hợp
VÍ DỤ
❖ Giả sử 1 dự án của Poise có cùng mức độ rủi ro và đòi
hỏi đầu tư $1 triệu tại thời gian t = 0 và tạo ra dòng tiền
mỗi năm sau thuế và trước lãi là $161,000 cho đến vô
hạn. Dòng tiền ròng sau tấm chắn thuế của người cho
vay là bao nhiêu? Dòng tiền cổ đông nhận được là bao
nhiêu?

❖ Giả sử dòng tiền của doanh nghiệp chỉ còn $100,000.

Lợi ích của người cho vay và cổ đông thay đổi ra sao?
Phản ứng của cổ đông trong trường hợp này?
❖ Dòng tiền $161,000 mỗi năm trên giá trị đầu tư $1 triệu

➢ Tỷ lệ sinh lời: 16.1%

➢ Người cho vay cung cấp 30% vốn : $300,000

➢ Dòng tiền thuần cung cấp người cho vay: $300,000

x 7% = $21,000

➢ Dòng tiền cho cổ đông: $161,000 - $21,000 =

$140,000 (20% trên $700,000 vốn đầu tư)
❖ Dự án tạo ra dòng tiền $100,000

➢ Tỷ lệ sinh lời: 10%

➢ Người cho vay nhận được: $21,000

➢ Cổ đông nhận được: $100,000 - $21,000 = $79,000

(11.3%)

➢ Cổ đông có xu hướng đầu tư vào các doanh nghiệp

khác để có tỷ lệ sinh lời 20% với cùng mức độ rủi ro
PHƯƠNG PHÁP TÍNH CHI PHÍ VỐN

❖ Tính chi phí vốn vay

❖ Chi phí vốn cổ đông ưu đãi

❖ Chi phí vốn cổ đông

➢ Chi phí vốn trung bình

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Lợi nhuận đầu tư được liên kết với giá trị cổ phiếu

➢ Nếu công ty A đang trả cổ tức cao thì cổ phiếu công

ty đó tăng

❖ Chi phí vốn – mô hình định giá cổ tức trung bình

GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

Ví dụ: Công ty C Ltd trả cổ tức $10/cổ phiếu tại chiết suất
10%. Giá cổ phiếu công ty C Ltd?

➢ Giá mỗi cổ phiếu =

= $10/0.1

= $100
GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Chi phí vốn

• D0 : cổ tức mỗi năm

• Ke : chi phí vốn cổ đông
• P : giá thị trường hiện tại
GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Chi phí vốn cổ đông

Ví dụ: Công ty IC có cổ phiếu phổ thông được cung cấp

ra thị trường với giá hiện tại là $2.2. Cổ tức mỗi năm
được trả là 0.4. Chi phí vốn cổ đông?

➢ ke = D0 / P = 0.4/2.2 = 18.2%
GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Chi phí vốn cổ đông ưu đãi

Ví dụ: Công ty AT&T phát hành 5 triệu cổ phiếu ưu đãi

không hoàn trả với tỷ lệ 6% và giá trị danh nghĩa $1.
Công ty có chi phí phát hành là $0.04. Tìm chi phí cổ
phiếu ưu đãi

➢ kp = D0 / P = $0.06/0.96 = 6.25%
GIÁ THỊ TRƯỜNG CỦA CỔ PHIẾU

❖ Chi phí vốn vay

Ví dụ: Công ty Woody Ltd phát hành trái phiếu 8% với

giá trị danh nghĩa $100. Nếu giá thị trường của trái
phiếu hiện tại là $90 và thuế doanh nghiệp là 30%. Chi
phí vốn vay? (BV= Bond Value)

➢ kd = (I/BV) x (1-T) = ($8/90) x (1-0.3) = 6.22%

CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
❖ Tỷ lệ sinh lời tối thiểu – lợi nhuận ở những cổ phiếu có
cùng mức rủi ro

❖ Tối đa hóa giá trị cổ đông – đạt được WACC thấp nhất

➢ Vốn vay tài chính – xác định khả năng trả lãi và vốn
cho việc sử dụng

➢ Ngược lại, tỷ lệ chi trả cho cổ đông không được xác

định rõ ràng
CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
❖ Người đâu tư vào cổ phiếu đòi hỏi:

• Bằng tỷ lệ sinh lời không rủi ro

• Tỷ lệ đền bù rủi ro

ke = rf + RP
CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Tỷ lệ sinh lời không rủi ro – đủ để bù đắp lại việc sử

dụng và lạm phát

❖ Xác định tỷ lệ đền bù rủi ro thích hợp trên vốn cổ

phần?
 CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
❖ Bước 1: dự tính nhu cầu trung bình lợi nhuận tăng thêm
cho nhà đầu tư

✓ Kiểm tra thông tin quá khứ

✓ Thiết lập giả định cho nhu cầu lợi nhuận

✓ Thiết lập giả định mới cho nhu cầu lợi nhuận tăng thêm
trên cổ phiếu hiện tại

✓ Sự chênh lệch: lợi nhuận thị trường và lợi nhuận không

rủi ro
CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
RP = Rm – Rf
❖ Bước 2: dự tính nhu cầu trung bình lợi nhuận thêm cho
nhà đầu tư

✓ Điều chỉnh RP theo đặc trưng cổ phiếu của doanh

nghiệp

✓ Sử dụng: (nhân tố rủi ro hệ thống) x RP

✓ Rủi ro cổ phiếu cao – rủi ro hệ thống > 1 và ngược

lại
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
❖ Mô hình CAPM (Capital Asset Pricing Model)

➢ Tỷ lệ đền bù rủi ro được điều chỉnh theo β

➢ Sự dịch chuyển của cổ phiếu khi chỉ số thị trường

biến động

ke = Rf + β (Rm – Rf )
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Phương pháp CAPM (Capital Asset Pricing Model)

➢ Lịch sử biến động của chỉ số thị trường phản ánh

chính xác rủi ro tương lai?

➢ Chỉ cột mốc, định hướng cho việc tính toán ke

➢ Chỉ rủi ro hệ thống được đền bù trong lợi nhuận

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

➢ Với tỷ lệ cung cấp Rf => xác định chi phí phí vốn

➢ Sự thiếu ổn định của cổ phiếu trong thị trường biến

động

• Rủi ro cao

• Loại cổ phiếu không ổn định – RP càng cao

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
❖ Mô hình tăng trưởng Gordon (1962)

➢ Giá cổ phiếu “P”

➢ Tạo ra thu nhập “E” trên mỗi cổ phiếu

➢ Trả cổ tức “d” trên mỗi cổ phiếu

➢ Thu nhập giữ lại để đầu tư với tỷ số là “b”

➢ Tỷ lệ sinh lời cần thiết trên cổ phiếu “ke“

TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

➢ Nếu cổ tức được giả định tăng trưởng mỗi năm tại 1
tỷ lệ cố định (g = “b” × ”r”)
➢ r: tỷ lệ sinh lời trên thu nhập vốn tái đầu tư

➢ Sử dụng mô hình tăng trưởng cổ tức – tính giá trị

doanh nghiệp
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

• P0 : giá trị cổ phiếu tại t = 0

• D1 : cổ tức kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu sau 1
năm (tính từ hiện tại)
• r : tỷ lệ sinh lời cần thiết trên cổ phiếu
• g : tỷ lệ tăng trường ổn định
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

➢ Tỷ lệ sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi trên cổ phiếu = cố

tức tương lai + tỷ lệ mà dòng cổ tức được kỳ vọng tăng
trưởng
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

❖ Mô hình tăng trưởng Gordon

➢ Tỷ lệ tăng trưởng b và r (phép ngoại suy) -> tìm ra g

➢ Vấn đề:

• Sử dụng việc ước lượng cho tỷ lệ tăng trưởng cổ

phiếu đến vô hạn
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
❖ Gordon:

• Phát triển từ dữ liệu đã biết trong vấn đề cần xem

xét

• Sử dụng lập luận thông thường và nguồn gốc tỷ lệ

tăng trưởng quá khứ

➢ Đòi hỏi sự giả định/phán xét rộng lớn cho tỷ lệ

tăng trưởng mới
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
❖ Gordon:

• Chi phí vốn dễ bị tác động trong mô hình khi có tỷ

lệ g

• Dựa trên sự dự toán thích hợp

• g1 = g 2

• Khó khăn trong dự đoán tăng trưởng cho nhiều

năm (g -> vô hạn)
 TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG
Ví dụ: Công ty Skiing có beta là 1.2. Tỷ lệ sinh lời phi rủi
ro là 10% và tỷ lệ đền bù rủi ro là 5%. Được biết Skiing
là doanh nghiệp tăng trưởng đều với mức chi trả cổ tức
gần đây là $2.04 và cổ phiếu phổ thông được bán
$27/mỗi cổ phiếu. Chi phí vốn vay trước thuế của công
ty là 12%.
Doanh nghiệp kỳ vọng tăng được đều 8% cho đến vô cực

➢ Tìm chi phí vốn cổ đông theo 2 phương pháp?

 Theo phương pháp CAPM

𝑅𝑚 = 𝑅𝑃 + 𝑅𝑓 = 5% + 10% = 15%

𝐾𝑒 = 𝑅𝑓 + β(𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )

= 10% + 1.2 (15% - 10%)

= 16%
 Theo phương pháp Gordon

𝐷1
𝐾𝑒 = +𝑔
𝑃𝑜

𝐷0 (1 + 𝑔)
= +𝑔
𝑃0

$2.04 (1+8%)
= + 8%
$27

= 16.16%
TÍNH CHI PHÍ VỐN CỔ ĐÔNG

➢ Kết quả tính toán vs Kết quả trong thực nghiệm

➢ Trách nhiệm của người phân tích

• Loại bỏ
• Định giá trị trung bình

➢ Phối hợp các phương pháp ước lượng

CHI PHÍ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI
❖ Nguồn tài chính quan trọng lầu dài của doanh nghiệp

❖ Tăng nguồn tiền mới vs Lợi nhuận năm cũ

➢ Chi phí thấp (=0)

❖ Phụ thuộc vào cổ đông – chi phí cơ hội

❖ Lợi nhuận giữ lại = lợi nhuận kỳ vọng từ cổ phiếu mới

CHI PHÍ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI

Ví dụ: Giả định công ty Skiing (từ ví dụ trước) có chi phí

phát hành là $2/cổ phiếu cho việc bảo hiểm cổ đông
mới.

➢ Tính chi phí cho cổ đông mới? Và so sánh với việc sử

dụng chi phí lợi nhuận giữa lại
CHI PHÍ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI

Tính chi phí cổ đông mới khi có sự tác động của chi phí
phát hành cổ phiếu.

= 16.8%
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

❖ Được xác định bởi:

➢ Tỷ lệ lãi suất trên thị trường

➢ Mức rủi ro chuẩn (và tỷ lệ rủi ro dự kiến của vốn

vay cho từng trường hợp)

➢ Lợi ích từ tấm chắn thuế

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY
𝑡=𝑛
𝑖 𝑅𝑛
𝑃𝐷 = ෍ 𝑡
+
(1 + 𝑘𝐷 ) (1 + 𝑘𝐷 )𝑛
𝑡=1
❖ 𝑃𝐷 : giá trị hiện tại của gói vốn vay
❖ i : lãi suất danh nghĩa mỗi năm (từ năm 1)
❖ Rn : khoản phải trả khi đáo hạn vay
❖ kD : chi phí vốn vay (trước tấm chắn thuế)

𝑖
❖ : tổng của tất cả (1 + 𝑘𝐷 )𝑡 từ năm sau đến t=n năm
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY
Ví dụ: Công ty ABC đã phát hành $100 trái phiếu 6 năm
trước với tỷ lệ lãi suất 8%. Gói trái phiếu được đáo hạn
trong 4 năm (tính từ năm bắt đầu) với giá trị danh
nghĩa $100 mỗi gói. Lần trả lãi tiếp theo là trong 1 năm
và giá trị thị trường của gói trái phiếu là $93. Giả sử
mức thuế áp dụng là 30%

➢ Tính chi phí vốn vay kỳ hạn, trước và sau tấm chắn
thuế?
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY
➢ Áp dụng phương pháp tính tỷ suất sinh lời nội bộ

➢ Dòng tiền được thiết lập cho 4 năm tính từ hiện tại

➢ Người cho vay sẽ phải bỏ ra $93 cho gói vay

➢ Nhận được 8% mỗi năm cho 4 năm (cùng mức rủi ro)

➢ Giá trị vốn vay được tính vào cuối vòng đời
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

Năm 0 1 2 3 4

Dòng tiền +93 -8 -8 -8 -108

➢ Tỷ lệ sinh lời cung cấp:

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

• Thử kD tại tỷ lệ chiết suất 11% cho dòng tiền 90.69

• Thử kD tại tỷ lệ chiết suất 10% cho dòng tiền 93.66

➢ 𝑘𝐷𝐴𝑇 = 10.22% × (1-0.3) = 7.15%

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

➢ Tỷ lệ 8% không còn thích hợp để sử dụng

• Gói trái phiếu của 6 năm trước

• Gói trái phiếu ở giá trị $100

➢ Tỷ lệ 10.22% phù hợp với nhu cầu thị trường vốn hiện
tại

➢ 10.22% cho khả năng cạnh tranh với các dự án khác

TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

• Chi phí vốn vay dài hạn trước thuế được gọi là lợi tức
đáo hạn (Yield to maturity) cho khoản vay

• Trong nhiều trường hợp doanh nghiệp tổng hợp nợ dài

hạn thông qua việc vay mượn dưới dạng phát hành trái
phiếu với tỷ lệ chi trả trái tức cố định (fixed coupon
interest payments)
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

• Khi số tiền ròng thu được từ việc bán trái phiếu bằng
với mệnh giá của nó, thì tỷ lệ chi trả trái tức (coupon
interest rate) có thể được sử dụng cho chi phí vốn vay
trước thuế

• Tương tự, khi lợi tức đáo hạn (YTM) cho các khoản
vay khác có cùng mức độ rủi ro, thì lợi tức đáo hạn của
vốn vay tương đương có thể được sử dụng cho chí phí
vốn vay dài hạn của doanh nghiệp.
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

Tính chi phí vốn vay dài hạn trước thuế việc ước lượng
lợi tức đáo hạn (YTM) cho khoản vay:
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

= 10.22%
TÍNH CHI PHÍ VỐN VAY

Ví dụ: Tập đoàn Velvet cần phát hành khoản nợ dài hạn
mới để tăng nguồn vốn. Các vốn vay dài hạn của tập
đoàn có nhiều tỷ lệ trái tức nhưng hiện tại đang có lợi
tức đáo hạn khoảng 10%. Vì thế, Velvet tin tưởng họ có
thể phát hành vốn vay mới, 20 năm cho khoản vay với
mức trái tức 10%. Velvet sẽ gánh chịu $20 chi phí phát
hành cho mỗi trái phiếu được bán, nghĩa là mỗi khoản
vay trị giá ròng là $980. Velvet có mức thuế là 40%.
Tính chi phí vốn vay sau thuế?
 𝑷𝒂𝒓 − 𝑴𝒂𝒓𝒌𝒆𝒕
𝑪𝒐𝒖𝒑 +
𝒌𝑫𝑩𝑻 = 𝑵
𝑷𝒂𝒓 + 𝟐𝑴𝒂𝒓𝒌𝒆𝒕
𝟑

$𝟏, 𝟎𝟎𝟎 − $𝟗𝟖𝟎

$𝟏𝟎𝟎 +
𝒌𝑫𝑩𝑻 = 𝟐𝟎
$𝟏, 𝟎𝟎𝟎 + 𝟐(𝟗𝟖𝟎)
𝟑

𝒌𝑫𝑩𝑻 = 𝟏𝟎. 𝟐𝟒%

➢ 𝒌𝑫𝑨𝑻 = 𝟏𝟎. 𝟐𝟒% 𝐱 𝟏 − 𝟎. 𝟒 = 𝟔. 𝟏𝟒%

VÍ DỤ: WACC
Công ty Sky đang có 5 triệu cổ phiếu phát hành và giá thị
trường niêm yết tại $3.

Công ty cũng đang có 50,000 trái phiếu phát hành được

giao dịch ở mức $98, chi phí vốn vay 10%.

Chi phí vốn cổ đông là 12%. Thuế doanh nghiệp 30%.

Tìm WACC của doanh nghiệp?

 VÍ DỤ: WACC
❖ Tìm giá trị thị trường của vốn vay và cổ đông, tỷ trọng
của 2 nguồn vốn

Giá trị thị trường Tỷ trọng

Vốn cổ đông (5tr x $3) $15 0.75

Vốn vay (50,000 x $98) $4.9 0.25

Tổng $19.9 1
VÍ DỤ: WACC
❖ Tìm WACC theo công thức:

WACC = WeKe + WdKd (1-T)

= (0.75 x 12%) + [(0.25 x 10%) (1 – 0.3)]

= 10.75%