Slide TCDN Up Xem TL

lOMoARcPSD|19516581
Slide TCDN - uP XEM TL
Tài chính doanh nghiệp (Trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh)
Studocu is not sponsored or endorsed by any college or university

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com)
lOMoARcPSD|19516581
Trường Đại Học Ngân Hàng TP.HCM

Khoa Tài Chính
TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
THS. VÕ THIÊN TRANG

Võ Thiên Trang 1

Khoa Tài Chính
GIỚI THIỆU MÔN HỌC

0
TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
Võ Thiên Trang 2
Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 1

lOMoARcPSD|19516581
GIỚI THIỆU MÔN HỌC
TÊN HỌC PHẦN TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
GIẢNG VIÊN Võ Thiên Trang

EMAIL trangvt@hub.edu.vn
(Vui lòng đặt ký hiệu [TCDN_Họ và tên_Mã
lớp] trên tiêu đề gởi thư)
SỐ TÍN CHỈ 3 tín chỉ
THỜI LƯỢNG 45 tiết (tương đương 9 buổi học)
3 Võ Thiên Trang
MỤC TIÊU MÔN HỌC
▪ Tài chính doanh nghiệp là một học thuộc khối kiến thức
cơ sở ngành, và là tiền đề để nghiên cứu những môn
học chuyên sâu có liên quan đến tài chính của doanh
nghiệp như tài chính công ty đa quốc gia, phân tích tài
chính doanh nghiệp, quản trị tài chính doanh nghiệp,
đầu tư tài chính …
▪ Cung cấp những kiến thức cơ bản, nền tảng về tài chính
doanh nghiệp; qua đó hiểu, phân tích các vấn đề trong
nền kinh tế và ứng dụng các mô hình tài chính để xử lý
các bài tập và nghiên cứu tình huống liên quan đến các
quyết định tài chính chủ yếu trong doanh nghiệp.
4 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
MÔN HỌC TIỀN ĐỀ
Nguyên lý kế toán
5 Võ Thiên Trang
KẾT CẤU MÔN HỌC

THỜI
CHƯƠNG TÊN CHƯƠNG
LƯỢNG
TỔNG QUAN VỀ TÀI
CHƯƠNG 1 8 tiết
CHÍNH DOANH NGHIỆP
GIÁ TRỊ THEO THỜI

CHƯƠNG 2 15 tiết
GIAN CỦA TIỀN TỆ
CHƯƠNG 3 LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO 6 tiết

CHI PHÍ VỐN CỦA
CHƯƠNG 4 6 tiết
DOANH NGHIỆP
CÁC LÝ THUYẾT CƠ
CHƯƠNG 5 10 tiết
CẤU VỐN
6 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
TÀI LIỆU HỌC TẬP
GIÁO TRÌNH
• Trần Nguyễn Minh Hải, Nguyễn Đức Trung và
ctg. (2021) Tài chính doanh nghiệp. Trường ĐH
Ngân hàng TP Hồ Chí Minh.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
TÀI LIỆU • Ross, S. A., Westerfield, R. W. and Jordan, B. D.
HỌC TẬP (2019) Fundamentals of Corporate Finance. 12th
ed. New York: McGraw-Hill Education.
• Brealey, R. A., Myers, S. C. and Allen, F. (2020)
Principles of Corporate Finance. 13th ed. New
York: McGraw-Hill Education.
7 Võ Thiên Trang
ĐÁNH GIÁ MÔN HỌC
Thành phần Phương thức Tỷ lệ

đánh giá đánh giá (%)
Chuyên cần, ý thức, thái độ 10%
Tiểu luận nhóm 20%

Đánh giá quá trình
Kiểm tra Giữa kỳ (20 câu trắc 20%
nghiệm, 30 phút)
Thi cuối kỳ (40 câu trắc

Đánh giá cuối kỳ nghiệm; 60 phút) 50%
8 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581

Khoa Tài Chính
CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN VỀ TÀI

CHÍNH DOANH NGHIỆP
Võ Thiên Trang 9
NỘI DUNG CHƯƠNG 1
1.1 Khái niệm và bản chất của tài chính doanh nghiệp
1.2. Mục tiêu quản trị tài chính doanh nghiệp
1.3. Các quyết định chủ yếu quản trị tài chính doanh nghiệp
1.4. Các nhân tố ảnh hưởng đến tài chính doanh nghiệp
10 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
MỤC TIÊU CỦA CHƯƠNG
▪ Nắm được bản chất và các nội dung cơ bản trong hoạt
động tài chính của doanh nghiệp
▪ Nắm được các quyết định tài chính chủ yếu trong quản
trị tài chính doanh nghiệp
▪ Hiểu được sự ảnh hưởng của các nhân tố ảnh hưởng

đến hoạt động quản trị tài chính của doanh nghiệp
▪ Hiểu và nắm được bản chất vấn đề người đại diện trong
doanh nghiệp
11 Võ Thiên Trang
KHÁI NIỆM VỀ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
▪ Tài chính hình thành do sự dịch chuyển của dòng tiền

từ chủ thể này sang chủ thể khác trong quá trình huy
động, sử dụng và phân phối nguồn tiền tệ trong nền kinh
tế.
▪ Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế có tên riêng,có tài
sản,có trụ sở giao dịch ổn định,được đăng kí kinh doanh
theo quy định của pháp luật nhằm mục đích thực hiện
các hoạt động kinh doanh.
12 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp diễn ra là một

sự kết hợp các yếu tố đầu vào như nguyên vật liệu, máy
móc, thiết bị và sức lao động để tạo ra sản phẩm là
hàng hoá dịch vụ nhằm tiêu thụ trên thị trường.
Vốn đầu Các yếu Sản xuất Hàng

tư tố đầu và hóa, dịch Lợi
(vốn chủ vào chuyển vụ đầu nhuận
sở hữu, hóa ra
vốn vay)
13 Võ Thiên Trang
▪ Tài chính doanh nghiệp là các quan hệ kinh tế phát sinh

trong quá trình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp;
gắn liền với quá trình tạo lập, sử dụng và phân phối
các quỹ tiền tệ nhằm đạt các mục tiêu kinh doanh của
doanh nghiệp.
14 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP
▪ Tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, đối với các công ty cổ
phần, là tối đa hóa giá trị tài sản của cổ đông, tức là tối
đa hóa giá trị cổ phiếu.
▪ Quá trình thực hiện tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thông
qua việc đạt được 2 mục tiêu cụ thể:
➢Tối đa hoá lợi nhuận
➢Giảm thiểu rủi ro
15 Võ Thiên Trang
Một số vấn đề cần chú ý

▪ Thứ nhất: Tối đa hóa tài sản của cổ đông là tối đa hóa
giá trị nội tại (intrinsic value) của cổ phiếu, chứ không
phải là giá trị thị trường của cổ phiếu.
➢Giá trị nội tại là giá trị thực của cổ phiếu, được ước
lượng dựa trên các thông tin đầy đủ và chính xác về
lợi nhuận và rủi ro của doanh nghiệp.
16 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581

▪ Thứ hai: Tối đa hóa giá trị cổ phiếu phải là mục tiêu dài
hạn, nhà quản trị phải nỗ lực làm tăng giá trị trung bình
của cổ phiếu trong một thời kỳ dài.
▪ Thứ ba: Tối đa hóa giá trị tài sản của cổ đông nhưng
phải đảm bảo lợi ích của các nhóm khác như : Người lao
động, nhà nước, khách hàng và cộng đồng..
17 Võ Thiên Trang

▪ Thứ hai: Tối đa hóa giá trị cổ phiếu phải là mục tiêu dài
hạn, nhà quản trị phải nỗ lực làm tăng giá trị trung bình
của cổ phiếu trong một thời kỳ dài.
▪ Thứ ba: Tối đa hóa giá trị tài sản của cổ đông nhưng
phải đảm bảo lợi ích của các nhóm khác như : Người lao
động, nhà nước, khách hàng và cộng đồng..
18 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
Quản trị tài chính doanh nghiệp là việc lựa chọn

các quyết định tài chính, tổ chức thực hiện các
quyết định tài chính đó nhằm đạt được mục tiêu của
doanh nghiệp.
19 Võ Thiên Trang
CÁC QUYẾT ĐỊNH TÀI CHÍNH CHỦ YẾU
CÁC QUYẾT ĐỊNH

TÀI CHÍNH CHỦ YẾU
Quyết định Quyết định Quyết định Quyết định

Đầu tư Tài trợ Quản trị tài sản phân phối
20 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN

TÀI SẢN NGUỒN VỐN
Tài sản ngắn hạn Nợ phải trả
❖Tiền và tương đương tiền + Nợ ngắn hạn
❖Khoản phải thu ❖ Khoản phải trả
❖Hàng tồn kho ❖ Nợ và vay ngắn hạn
+ Nợ và vay dài hạn

❖Vay dài hạn
❖Phát hành trái phiếu
Tài sản dài hạn Vốn chủ sở hữu

❖Tài sản cố định hữu hình ❖ Vốn góp của chủ sở hữu
❖Tài sản cố định vô hình ❖ Các quỹ doanh nghiệp
❖ Lợi nhuận giữ lại
Võ Thiên Trang
NỢ VỐN CHỦ SỞ HỮU

Có thời hạn hoàn trả Không có thời hạn hoàn
trả
Hoàn trả nợ gốc và lãi khi Không phải trả lãi mà
đến hạn chia lãi tùy theo KQKD và
chính sách chi trả cổ tức
Lãi vay được tính vào chi Lãi chia cho chủ sở hữu
phí được trừ khi xác định (cổ tức) không làm giảm
lợi nhuận chịu thuế => thuế TNDN
làm giảm thuế TNDN
Chi phí sử dụng nợ thấp Chi phí sử dụng VCSH
hơn CP sử dụng VCSH cao hơn CP sử dụng nợ
22 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Quyết định đầu tư liên quan tới phần tài sản trong bảng
cân đối tài sản của doanh nghiệp.
▪ Doanh nghiệp cần mua và nắm giữ những tài sản nào?
Lựa chọn mua mới tài sản cố định hay nâng cấp, thanh
lý….
▪ Cơ cấu tài sản: tỷ trọng từng loại tài sản phù hợp với đặc
điểm lĩnh vực kinh doanh của doanh nghiệp.
➢Quyết định đầu tư là quyết định quan trọng nhất vì nó

ảnh hưởng rất lớn tới giá trị doanh nghiệp.
23 Võ Thiên Trang
Quyết định tài trợ liên quan đến phần nguồn vốn trong
bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp.
▪ Doanh nghiệp nên sử dụng nguồn tài trợ nào?
▪ Cấu trúc vốn (cơ cấu nợ /vốn chủ sở hữu) như thế nào là
tốt nhất?
➢Quyết định tài trợ là quyết định quan trọng, có ảnh hưởng
tới lợi nhuận và rủi ro của doanh nghiệp, do vậy có tác
động tới giá trị doanh nghiệp.
24 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Quyết định quản trị tài sản liên quan đến quản
lí và sử dụng tài sản như thế nào để đạt hiệu
quả cao nhất.
▪ Quyết định chính sách bán chịu và Quản trị khoản
phải thu
▪ Xác định mức tồn kho tối ưu, bảo quản hàng tồn kho
▪ Đẩy nhanh tốc độ luân chuyển tồn kho, phải thu…
25 Võ Thiên Trang
Quyết định phân phối liên quan đến chính sách cổ

tức của doanh nghiệp.
▪ Lợi nhuận sau thuế được giữ lại để tái đầu tư hay chia cổ
tức? Tỉ lệ giữ lại như thế nào là hợp lý?
▪ Chính sách cổ tức tác động như thế nào đến giá cổ phiếu
của công ty trên thị trường?
26 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Bảng cân đối kế toán HAGL (HAG) tại 31/12/2016

Đvt: tỉ đồng
Tài sản Nguồn vốn
Tài sản ngắn hạn Nợ ngắn hạn
9,394 12,726
Tài sản dài hạn Nợ dài hạn
43,369 23,366
Vốn chủ sở hữu
16,671
Tổng tài sản Tổng nguồn vốn
52,763 52,763
27 Võ Thiên Trang
Quyết định phân phối

Ví dụ: Năm N, công ty có lợi nhuận giữ lại đầu năm: 25 tỷ
đồng, cuối năm 45 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế 80 tỷ đồng. Hỏi
lợi nhuận dùng để trả cổ tức cho cổ đông năm N là bao nhiêu?
Tỉ lệ chi trả cổ tức là bao nhiêu? Tỉ lệ LNGL là bao nhiêu?
28 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TCDN
▪ Môi trường tài chính
▪ Chế độ sở hữu
▪ Đặc điểm ngành
▪ Chính sách của Nhà nước
29 Võ Thiên Trang

Môi trường tài chính
Cung về vốn Thị trường Cầu về vốn

•Hộ gia đình tài chính •Hộ gia đình
•Doanh •Doanh
nghiệp Huy động Phân bổ nghiệp
vốn vốn
•Nhà đầu tư •Nhà đầu tư
tổ chức tổ chức
Tổ chức
•Chính phủ •Chính phủ
trung gian
•Nhà đầu tư tài chính •Nhà đầu tư
nước ngoài nước ngoài
30 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Chế độ sở hữu (Hình thức pháp lý)

▪ Đặc điểm của mỗi loại hình doanh nghiệp ảnh hưởng nhất
định đến mục tiêu và các quyết định quản trị TCDN: cách
thức huy động vốn, quyền chuyển nhượng hay rút vốn khỏi
DN, trách nhiệm của chủ sở hữu đối với các khoản nợ và
nghĩa vụ tài chính của DN, phân chia LN sau thuế…
▪ Các loại hình DN
- Doanh nghiệp tư nhân
- Công ty hợp danh
- Công ty trách nhiệm hữu hạn (TNHH)
- Công ty cổ phần
Nguồn Luật doanh nghiệp (2020)
31 Võ Thiên Trang
VẤN ĐỀ NGƯỜI ĐẠI DIỆN
Vấn đề người đại diện (Agency problem) là vấn đề mâu

thuẫn về lợi ích giữa chủ sở hữu và người điều hành. Vấn đề
này xuất phát từ sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền
điều hành doanh nghiệp
32 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
CHI PHÍ ĐẠI DIỆN
Để hạn chế vấn đề người đại diện, chủ sở hữu cần tạo động
lực cho người điều hành và chịu thêm chi phí để đảm bảo
người điều hành thực hiện những quyết định vì lợi ích của
doanh nghiệp. Các chi phí này được gọi là chi phí đại diện
33 Võ Thiên Trang
Chi phí đại diện bao gồm:

▪Chi phí giám sát: để theo dõi, đánh giá và kiểm soát các
hành vi của người điều hành như chi phí kiểm toán, chi phí tư
vấn hợp đồng và chi phí thay thế người điều hành.
▪Chi phí ràng buộc: gắn lợi ích của người điều hành với lợi
ích của doanh nghiệp: như chi thưởng cho người điều hành
theo tỷ lệ giá trị lợi ích gia tăng của DN hay quyền ưu tiên
mua cổ phiếu
▪Sự mất mát phụ trội: Những thiệt hại người điều hành có thể
vẫn có những quyết định không vì lợi ích của chủ sở hữu
34 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Câu hỏi thảo luận (Bài tập nhóm):
Trong các loại hình công ty dưới đây:
Công ty tư nhân, Công ty hợp danh, Công ty Trách nhiệm hữu

hạn (TNHH), Công ty cổ phần (CTCP). Loại hình công ty nào
đối mặt với vấn đề chi phí đại diện? Cách thức để giải quyết
vấn đề người đại diện của các công ty này như thế nào?
35 Võ Thiên Trang
Đặc điểm ngành

Những đặc trưng cơ bản của từng ngành nghề sản xuất kinh
doanh (sản xuất, thương mại, dịch vụ) sẽ ảnh hưởng đến sự
khác nhau của các quyết định tài chính của doanh nghiệp.
36 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Chính sách của Nhà nước

Các chính sách của nhà nước qua từng thời kỳ tác động
đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp.
▪ Chính sách thuế
▪ Chính sách lãi suất, tỷ giá ….
Doanh nghiệp cần biết vận dụng các chính sách quản lý tài
chính của Nhà nước để tiết kiệm tiền thuế qua các tấm lá
chắn thuế (Tax shield):
+ Tấm chắn thuế từ khấu hao
+ Tấm chắn thuế từ lãi tiền vay 37 Võ Thiên Trang
BÁO CÁO KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH

ĐVT: triệu đồng
Chỉ tiêu 2015
Doanh thu bán hàng và dịch vụ 3.000
Trừ :Chi phí SXKD chưa tính Khấu hao 2.000
= Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao 1.000
(EBITDA)
Trừ : Chi phí khấu hao tài sản cố định (D) 300
= Lợi nhuận hoạt động (EBIT) 700
Trừ : Lãi tiền vay (I) 150
= Lợi nhuận trước thuế (EBT) 550
Trừ : Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX) với 110
t= 20%
= Lợi nhuận sau thuế (EAT)38 440
Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Lá chắn thuế từ khấu hao (Depreciation Tax Shield - DTS)
▪ Khấu hao là khoản chi phí được khấu trừ khỏi thu nhập
doanh nghiệp để xác định thu nhập chịu thuế, do đó nó giúp
doanh nghiệp tiết kiệm được thuế TNDN phải nộp (lá chắn
thuế từ khấu hao)
▪ DTS = Số tiền khấu hao × Thuế suất thuế TNDN

▪ DTS = Dep × t
39 Võ Thiên Trang
Có nhiều phương pháp khấu hao khác nhau: khấu hao

đều (khấu hao đường thẳng, khấu hao nhanh (khấu hao
theo số dư giảm dần), khấu hao theo mức độ hoạt động
của tài sản
Tấm lá chắn thuế từ khấu hao của doanh nghiệp sẽ có

giá trị khác nhau khi doanh nghiệp áp dụng phương pháp
khấu hao khác nhau. Doanh nghiệp cân nhắc để đưa ra
quyết định lựa chọn phương pháp có lợi, phù hợp nhất
40 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Lá chắn thuế từ khấu hao

Ví dụ: Doanh nghiệp đang cân nhắc áp dụng phương pháp
khấu hao một dây chuyền sản xuất có nguyên giá 50 tỷ đồng,
thời gian hoạt động của tài sản là 5 năm, giá trị còn lại của tài
sản dự kiến 10 tỷ đồng theo các phương án sau:
▪ Phương án 1: khấu hao đều
▪ Phương án 2: khấu hao theo số dư giảm dần với số tiền
khấu hao qua các năm lần lượt là 12 tỷ; 10 tỷ; 8 tỷ; 5 tỷ; 5 tỷ.
Xác định lá chắn thuế khấu hao mỗi năm theo từng phương
pháp? Phương pháp khấu hao nào mang lại lợi ích lá chắn
thuế TNDN cao hơn biết thuế suất thuế TNDN là 20%
41 Võ Thiên Trang
Lá chắn thuế từ nợ vay
Lãi vay là một khoản chi phí được trừ trước khi xác định thu
nhập chịu thuế, giúp doanh nghiệp giảm được số thuế TNDN
phải nộp.
Khoản tiết kiệm thuế nhờ sử dụng nợ vay:

Lá chắn thuế từ lãi vay = Lãi vay x Thuế suất thuế TNDN = I x t
42 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Lá chắn thuế từ nợ vay

Ví dụ: Doanh nghiệp A đang cân nhắc huy động vốn cho một dự án đầu
tư có quy mô vốn là 10 tỷ đồng.
Phương án 1: Tài trợ 100% bằng vốn chủ sở hữu
Phương án 2: Tài trợ 50% vốn chủ sở hữu; 50% vốn vay với lãi suất
10%/năm.
Phương án tài trợ nào mang lại cho doanh nghiệp lợi ích về lá chắn thuế
hơn và chênh lệch lá chắn thuế là bao nhiêu? Biết thuế suất thuế TNDN
là 20%.
43 Võ Thiên Trang
MỘT SỐ CHỈ TIÊU TÀI CHÍNH QUAN TRỌNG
Doanh thu
thuần
Giá vốn hàng bán
LN gộp
Chi phí bán hàng
Chi phí quản lý DN
EBIT
44

lOMoARcPSD|19516581
Doanh thu
thuần
CP SXKD chưa
tính khấu hao
EBITDA
Khấu hao (D)
EBIT
Chi phí lãi vay (I)
EBT
Thuế TNDN (T)
EAT
45
46 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
47 Võ Thiên Trang
48 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Lợi nhuận trước thuế (Earning Before Taxes - EBT)
▪ Là chỉ tiêu phản ánh toàn bộ kết quả hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp trong kỳ sau khi đã trừ chi phí lãi vay
nhưng chưa trừ chi phí thuế TNDN.
▪ EBT = EBIT – I
Trong đó I (Interest): Chi phí lãi vay
49 Võ Thiên Trang
50 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
51 Võ Thiên Trang
52 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
53 Võ Thiên Trang
54 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581

Ví dụ: Công ty TT trong năm N có các số liệu trên báo cáo kết quả
kinh doanh như sau:
• Doanh thu thuần: 2.300 tỷ; giá vốn hàng bán: 1.000 tỷ
• Chi phí hoạt động chưa tính chi phí khấu hao: 1.500 tỷ
• Chi phí lãi vay: 100 tỷ
1. Xác định các chỉ tiêu LN gộp; EBITDA; EBIT; EBT; EAT của DN
biết rằng chi phí khấu hao trong toàn bộ chi phí hoạt động là 400 tỷ,
thuế suất thuế TNDN 20%.
2. Số lượng cổ phần thường đang lưu hành bình quân năm N là 100
triệu cổ phần. Tổng nguồn vốn thời điểm 1/1/N là 2.000 tỷ; trong đó
vốn chủ sở hữu 1.200 tỷ. Tổng nguồn vốn thời điểm 31/12/N là 2.400
tỷ, trong đó vốn chủ sở hữu 1.800 tỷ. Tính các chỉ tiêu ROA; ROE;
EPS của DN năm N?
3. Tỉ lệ chi trả cổ tức là 40%. Tính DPS và lợi nhuận giữ lại trong năm
N?
55 Võ Thiên Trang
Chỉ tiêu Giá trị (tỷ đồng)
Doanh thu bán hàng
CPHĐ (chưa tính khấu hao)
Chi phí khấu hao (D)

LNHĐ (EBIT)
Chi phí lãi vay (I)
Lợi nhuận trước thuế (EBT)
Thuế suất
Lợi nhuận sau thuế (EAT)
Vốn chủ sở hữu bình quân
ROE
56 Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
Chỉ tiêu Giá trị (tỷ đồng)
Tổng tài sản bình quân
ROA
Số lượng cp thường bq
(NS)
EPS
Tỉ lệ chi trả cổ tức
Lợi nhuận giữ lại
DPS
57 Võ Thiên Trang

Khoa Tài Chính
Chương 2:
GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN
Ths. Võ Thiên Trang

58

lOMoARcPSD|19516581
NỘI DUNG
1. Lý do tiền có giá trị theo thời gian
2. Cách tính lãi và lãi suất
3. Giá trị tương lai và giá trị hiện tại của một khoản tiền
4. Giá trị tương lai và giá trị hiện tại của một dòng tiền
5. Một số ứng dụng
59
LÝ DO TIỀN CÓ GIÁ TRỊ THEO THỜI GIAN
Tiền tệ có giá trị theo thời gian (1 đồng ngày hôm

nay có giá trị hơn 1 đồng ngày mai) vì:
+ Lạm phát (Inflation)

+ Sự không chắc chắn (Future Uncertainties)
+ Ưu tiên cho tiêu dùng theo thời gian (Time
preference for consumpstion)
60

lOMoARcPSD|19516581
2.2 LÃI SUẤT VÀ CÁCH TÍNH LÃI
61
LÃI ĐƠN (SIMPLE INTEREST RATE)
62

lOMoARcPSD|19516581
LÃI ĐƠN (SIMPLE INTEREST)

Ví dụ: Một người gửi 100 triệu vào ngân hàng với lãi
suất được niêm yết là 6%/ năm, tính theo phương
pháp lãi đơn. Hỏi sau 5 năm tổng số tiền gốc và lãi
nhận được là bao nhiêu?
Năm 0 1 2 3 4 5
Tính lãi
Tiền lãi 6 6 6 6 6
Gốc + lãi 100 106 112 118 124 130
63
LÃI GHÉP (COMPOUND INTEREST)
▪ Lãi ghép là phương pháp tính lãi mà tiền lãi mỗi kỳ được
tính không chỉ trên vốn gốc ban đầu mà còn tính trên tiền lãi
phát sinh của các kỳ trước
▪ Trở lại ví dụ trước: Một người gửi 100 triệu vào ngân hàng
với lãi suất được niêm yết là 6%/ năm, tính theo phương
pháp lãi ghép. Hỏi sau 5 năm tổng số tiền gốc và lãi nhận
được là bao nhiêu?
64

lOMoARcPSD|19516581
Năm 0 1 2 3 4 5
Tính lãi 100*6% 106*6% 112,36*6% 119,10*6% 126,25*6%
Tiền lãi 6 6,36 6,74 7,14 7,57
Gốc mới 100 106 112,36 119,10 126,25 133,82
65
66

lOMoARcPSD|19516581
LÃI ĐƠN VÀ LÃI GHÉP
Lưu ý cho phương pháp tính lãi đơn và lãi ghép
▪ Hàm lãi đơn là hàm tuyến tính thì hàm lãi ghép là hàm
số mũ theo n. Do đó khi n tăng lên thì lãi ghép sẽ càng
tăng
▪ Phương pháp tính lãi đơn và phương pháp tính lãi ghép
sẽ không có gì khác biệt nếu chỉ tính sau 1 kì tức n = 1
67
LÃI SUẤT CÔNG BỐ (STATED INTEREST RATE)
▪ Là lãi suất được thông báo, phát biểu, niêm yết

công khai trên các phương tiện thông tin đại chúng,
bảng tin, tờ in, hợp đồng và thường được niêm yết
theo năm
▪ Lãi suất công bố hay còn được gọi là tỷ lệ phần
trăm hàng năm (Annual Percentage Rate –APR)
68

lOMoARcPSD|19516581
LÃI SUẤT DANH NGHĨA VÀ LÃI SUẤT HIỆU DỤNG
Ví dụ: Có 2 ngân hàng công bố lãi suất tiền gửi tiết

kiệm như sau:
Ngân hàng A: 6%/năm, ghép lãi năm
Ngân hàng B: 6%/năm, ghép lãi tháng
Bạn nên chọn gửi tiền ở ngân hàng nào biết rủi ro của
2 ngân hàng là như nhau.
69
▪ Lãi suất danh nghĩa (Nominal Interest Rate): Là lãi suất công
bố có thời gian phát biểu khác với thời gian tính lãi (ghép lãi) và
là lãi suất chưa điều chỉnh ảnh hưởng của lạm phát.
▪ Lãi suất hiệu dụng (Effective Interest Rate): Là lãi suất công
bố có thời gian ghép lãi bằng đúng với thời gian phát biểu thì
đó là lãi suất hiệu dụng của kỳ hạn phát biểu lãi suất đó. Lãi
suất hiệu dụng là lãi suất chưa điều chỉnh ảnh hưởng của lạm
phát.
▪ Ví dụ: + Lãi suất 1%/tháng, ghép lãi tháng là lãi suất hiệu dụng
tháng
+ Lãi suất 1%/tháng, ghép lãi năm là lãi suất danh nghĩa
70

lOMoARcPSD|19516581
Lãi suất hiệu dụng (Effective Interest Rate) là lãi suất

thực sự mà nhà đầu tư nhận được hoặc người đi vay
phải gánh chịu sau khi đã điều chỉnh lãi suất công bố
theo số lần ghép lãi thực tế trong kỳ (chưa điều chỉnh
lạm phát)
71
LÃI SUẤT HIỆU DỤNG (EFFECTIVE RATE)
72

lOMoARcPSD|19516581
LÃI SUẤT HIỆU DỤNG THEO NĂM (EAR)
73
Có 2 ngân hàng công bố lãi suất tiền gửi tiết kiệm như sau:
Ngân hàng A: 6%/năm, ghép lãi năm
Ngân hàng B: 6%/năm, ghép lãi tháng
Bạn nên chọn gửi tiền ở ngân hàng nào biết rủi ro của 2
ngân hàng là như nhau.
74

lOMoARcPSD|19516581
LÃI SUẤT HIỆU DỤNG
Khi tốc độ ghép lãi càng nhanh hay nói cách khác cùng
một lãi suất công bố nhưng nếu số lần ghép lãi trong một
năm càng lớn thì lãi suất hiệu dụng càng cao. Điều này
làm cho lãi suất thực tế được hưởng càng khác biệt so với
lãi suất danh nghĩa
75
Ví dụ:
1. Một khoản vay có lãi suất 4%/quý, ghép lãi theo năm có lãi suất
hiệu dụng tháng là bao nhiêu phần trăm?
2. Tính lãi suất hiệu dụng tháng của khoản tiền vay có lãi suất thỏa
thuận 5%/quý, ghép lãi hàng quý
76

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Ngân hàng A trả lãi suất tiền gửi tiết kiệm 8%/
năm, ghép lãi quý. Giám đốc ngân hàng B muốn khách
hàng có cùng mức lãi suất hiệu dụng như khách hàng
ngân hàng A nhưng lãi được ghép hàng tháng. Hỏi lãi
suất mà ngân hàng B công bố là bao nhiêu?
77
LÃI SUẤT HIỆU DỤNG THEO NĂM (EAR)
78

lOMoARcPSD|19516581
LÃI SUẤT TỶ LỆ
79
LÃI SUẤT TƯƠNG ĐƯƠNG
80

lOMoARcPSD|19516581
LÃI SUẤT TƯƠNG ĐƯƠNG
81
LÃI SUẤT DANH NGHĨA VÀ LÃI SUẤT THỰC
▪ Lãi suất danh nghĩa (Nominal Interest rate): là mức

lãi suất được công bố chưa điều chỉnh yếu tố lạm
phát
▪ Lãi suất thực (Real interest rate): là mức lãi suất đã

được điều chỉnh ảnh hưởng của lạm phát; thể hiện
sức mua của tiền
(Mishkin, F.S. and Eakins, S.G., 2011)
82

lOMoARcPSD|19516581
83
Ví dụ 1: Tại VN năm 2011, lãi suất tiền gửi là 14%/năm;

lạm phát 18,5%. Lãi suất thực là bao nhiêu?
Ví dụ 2: Gửi tiền ngân hàng với lãi suất 8%/năm, nếu

nền kinh tế có tỉ lệ lạm phát là 4%/năm thì lãi suất thực
của khoản đầu tư này là bao nhiêu?
Ví dụ 3: Gửi tiền ngân hàng với lãi suất 8%/năm, ghép

lãi tháng. Nếu nền kinh tế có tỉ lệ lạm phát là 4%/năm thì
lãi suất thực của khoản đầu tư này là bao nhiêu?
84

lOMoARcPSD|19516581
2.3 GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI VÀ GIÁ TRỊ HIỆN TẠI

CỦA MỘT KHOẢN TIỀN
85
MỘT SỐ KÝ HIỆU
❖FV: giá trị tương lai (Future value)
❖PV: giá trị hiện tại (Present value)
❖r: lãi suất (interest rate)
❖n: số kỳ (number of periods)
86

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ TIỀN TỆ THEO THỜI GIAN
Giá trị tương lai (FV) Giá trị hiện tại (PV)
Khoản tiền Khoản tiền
Dòng tiền Dòng tiền
87
GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA MỘT KHOẢN TIỀN
Giá trị tương lai của một khoản tiền, sau n kỳ ghép lãi
(tích lũy), với lãi suất r%/kỳ (lãi suất không đổi qua các kỳ):
FVn = PV (1+r)n
Trong đó: (Brealey, R.A., Myers, S.C. and Allen, F.,2010)
FVn: Giá trị tương lai của một khoản tiền sau n kỳ hạn
PV: Giá trị hiện tại của một khoản tiền
n: Số kỳ ghép lãi
r: Lãi suất hiệu dụng của một kỳ ghép lãi
88

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Hiện tại bạn có một số tiền là 100 triệu đồng và dự

định gửi tiết kiệm vào ngân hàng trong vòng 3 năm. Sau khi
đáo hạn bạn sẽ nhận được một số tiền là bao nhiêu biết?
1. Lãi suất không thay đổi 5%/năm; ghép lãi quý
2. Lãi suất 5%/năm trong năm đầu và tăng lên 6%/năm

vào năm thứ 2 và thứ 3, ghép lãi năm
3. Lãi suất 5%/năm trong năm đầu và tăng lên 6%/năm

vào năm thứ 2 và thứ 3, ghép lãi quý
4. Lãi suất không thay đổi 5%/năm, ghép lãi liên tục
89
90

lOMoARcPSD|19516581
Trường hợp lãi suất khác nhau qua các kỳ

FVn = PV x (1+r1)a x (1+r2)b x (1+r3)c x … x (1+rn)k
Trong đó:
▪ r1,2,3…n – Lãi suất một kỳ (Interest Rate)

▪ a,b,c…k – Số kỳ (Number of periods) theo từng lãi suất r1, r2, r3 … rn
91
92

lOMoARcPSD|19516581
93
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA MỘT KHOẢN TIỀN
Là giá trị chiết khấu về hiện tại của một khoản tiền trong
tương lai, theo n kỳ với lãi suất là r%/kỳ.
94

lOMoARcPSD|19516581
95
Ví dụ:
Một người cần số tiền là 700 triệu đồng để mua xe ô tô
sau 5 năm nữa. Người đó phải gửi bao nhiêu tiền vào ngân
hàng ở thời điểm hiện tại?
a. Lãi suất tiền gửi ngân hàng là 5%/năm, ghép lãi hàng
năm và lãi suất không đổi trong 5 năm tới.
b. Lãi suất tiền gửi ngân hàng năm đầu tiên là 5%, năm
thứ 2 và năm thứ 3 là 6%, những năm còn lại là 8%; ghép
lãi tháng.
c. Lãi suất tiền gửi ngân hàng là 5%/năm, ghép lãi liên
tục và lãi suất không đổi trong 5 năm tới
96

lOMoARcPSD|19516581
2.3 GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI VÀ GIÁ TRỊ HIỆN TẠI

CỦA MỘT DÒNG TIỀN
97
KHÁI NIỆM DÒNG TIỀN
Dòng tiền (hay còn gọi là ngân lưu – cash flow) là một chuỗi
các khoản thu nhập (cash inflows) hoặc chi trả (cash outflows)
(gọi chung là CFj) xảy ra qua một số thời kỳ nhất định.
(Jordan, Westerfield, Ross, 2011)
98

lOMoARcPSD|19516581
ĐƯỜNG THỜI GIAN (TIME LINE)
Đường thời gian là công cụ quan trọng được sử dụng trong

việc phân tích giá trị theo thời gian của tiền tệ. Đó là một
đường thẳng, trên đó biểu diễn thời điểm xuất hiện của các
khoản tiền.
0 5% 1 5% 2 5% 3
CF0 CF1 CF2 CF3
99
ĐƯỜNG THỜI GIAN (TIME LINE)
Các khoản thu nhập và chi phí được ghi nhận ở cuối
mỗi kỳ j có ký hiệu là CFj.
+ CF0: Số tiền phát sinh ở cuối kì 0, đầu kì 1
+ CFn: Số tiền phát sinh cuối kì thứ n
Lưu ý khoảng cách giữa mốc thời gian có thể là tháng, hoặc
năm, hoặc quý.
100

lOMoARcPSD|19516581
CÁC LOẠI DÒNG TIỀN
▪ Dòng tiền đầu kỳ: Là chuỗi tiền mà các khoản tiền xuất
hiện ở đầu mỗi kỳ
0 1 2 3 … 11 12
2 2 2 2 … 2
▪ Dòng tiền cuối kỳ: Là chuỗi tiền mà các khoản tiền xuất
hiện ở cuối mỗi kỳ
0 1 2 3 11 12
…
1
2 2 2
… 2 2
(Ross, S., Westerfield, R. and Jordan, B., 2012).
101
GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA DÒNG TIỀN
Là tổng giá trị tương lai của các khoản tiền trong dòng
đó, được xác định tại một thời điểm ở tương lai, sau n
kỳ, với lãi suất là r%/kỳ.
(Brealey, R.A., Myers, S.C. and Allen, F.,2010).
102

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA DÒNG TIỀN CUỐI KỲ
0 r% 1 2 3 … n
CF1 CF2 CF3 … CFn
CFn
…
CF3(1+r)n-3
CF2(1+r)n-2
CF1(1+r)n-1
FVn
103
104

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA DÒNG TIỀN CUỐI KỲ

Ví dụ: Một người trích từ thu nhập hàng năm gởi vào ngân
hàng trong 4 năm liên tục với các số tiền từ cuối năm thứ nhất
đến cuối năm thứ tư lần lượt là 10; 15; 20 và 25 triệu đồng.
Tính tổng số tiền người này sẽ nhận được khi rút tiền vào cuối
năm thứ tư; biết lãi suất tiền gửi ngân hàng 5%/năm, ghép lãi
hàng năm, lãi suất không đổi qua các năm.
0 5% 1 2 3 4
10 15 20 25
105
DÒNG TIỀN ĐỀU
▪ Dòng tiền đều (annuity) có các số tiền phát sinh liên tục, đều
đặn và bằng nhau.
▪ Dòng tiền đều không bị gián đoạn và luôn có:
CFo = CF1 = CF2 = …CFj = … = CFn = CF
106

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU
GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU CUỐI KỲ
0 r% 1 2 3 … n
CF CF CF … CF
CFn
CF
…
CF(1+r)n-3
CF(1+r)n-2
CF(1+r)n-1
FVn
107

Với CF1 = CF2 = … = CFn = CF và các khoản tiền xuất hiện
cuối mỗi kỳ, khi đó:
FVAn=CF(1+r)n-1+CF(1+r)n-2+CF(1+r)n-3+…+CF
FVAn = CF[(1+r)n-1 +(1+r)n-2 + …+ (1+r)2 + (1+r)+ 1]
Với FVAn: Giá trị tương laan ordinary annuity for n periods)i củ
a dòng tiền đều cuối kỳ n kỳ hạn
(Future value of
108

lOMoARcPSD|19516581
Chú ý khi sử dụng công thức Giá trị tương lai của
dòng tiền đều
+ Thời điểm tương lai (FV) của giá trị tính được theo công
thức trên là tại thời điểm phát sinh khoản tiền đều cuối
cùng
+ n – số khoản tiền đều xuất hiện
+ r – Lãi suất hiệu dụng của kì hạn trùng với thời gian xuất
hiện dòng tiền đều
Ví dụ: Mỗi tháng xuất hiện 1 khoản tiền đều thì lãi suất r là
lãi suất hiệu dụng tháng
109

Ví dụ: Giả sử bạn có các khoản thu nhập vào cuối mỗi năm
là 100 triệu đồng, liên tục trong khoảng thời gian 10 năm, bạn
gửi các khoản tiền này vào ngân hàng để sinh lời với lãi suất
8%/năm, lãi được nhập vốn theo năm.
a. Tổng số tiền bạn nhận được vào cuối năm thứ 10 là bao
nhiêu?
b. Thay vì ghép lãi theo năm; ngân hàng ghép lãi theo tháng.
Tổng số tiền bạn nhận được vào cuối năm thứ 10 là bao
nhiêu?
110

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Cuối mỗi năm ông A đều thu được tiền từ việc cho thuê
nhà sau thuế số tiền là 100 triệu đồng, và ông cho thuê nhà trong
vòng 5 năm. Ngay sau khi thu được tiền, ông gửi các khoản tiền
này vào ngân hàng, lãi suất là 5%/năm, ghép lãi hàng năm.
1. Số tiền ông A nhận được vào cuối năm thứ 5 là bao nhiêu?
2. Cuối năm thứ 7 ông A mới rút tiền thì số tiền ông nhận được là
bao nhiêu? (các yếu tố khác không đổi).
3. Nếu ông A thu tiền thuê nhà vào đầu năm, với các yếu tố khác
không đổi, số tiền ông A nhận được vào cuối năm thứ 5 là bao
nhiêu?
111

TH1: Thu tiền thuê nhà vào cuối mỗi năm
0 5% 1 2 3 4 5
100 100 100 100 100
TH2: Thu tiền thuê nhà vào cuối mỗi năm, rút lãi và gốc
vào cuối năm thứ 7
0 5% 1 2 3 4 5 6 7
100 100 100 100 100
FVA5 FV7 = ?
112

lOMoARcPSD|19516581
TH3: Thu tiền thuê nhà vào đầu mỗi năm
0 5% 1 2 3 4 5
100 100 100 100 100 FV5 = ?
113
GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU ĐẦU KỲ

Từng khoản tiền trong dòng tiền đều đầu kỳ xuất hiện sớm
hơn một kỳ so với từng khoản tiền trong dòng tiền đều cuối kì
FVAD n = FVAn (1+r)
Với FVADn: Giá trị tương lai của dòng tiền đều đầu kỳ n kỳ hạn
(Future value of an annuity due for n periods)
FVAn: Giá trị tương lai của dòng tiền đều cuối kỳ n kỳ hạn
(Future value of an ordinary annuity for n periods)
114

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Tính giá trị tương lai của chuỗi tiền cuối kỳ 10 kỳ hạn,
biết số tiền mỗi kỳ trong 5 kỳ đầu là 200 triệu, trong 5 kỳ cuối là
400 triệu, lăi suất là 9%/kỳ.
0 1 2 … 5 6 … 10
200 200 200 400 400
FVA5
FVA5 FV10 = ?
115
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN
Giá trị hiện tại của dòng tiền là giá trị chiết khấu
về hiện tại của tất cả các khoản tiền trong dòng
đó, theo n kỳ, với lãi suất là r %/kỳ.
(Brigham, E.F. and Houston, J.F.,2009)
116

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN CUỐI KỲ

0 1 2 3 … n
…
CF1 CF2 CF3 CFn
PV
117
118

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN CUỐI KỲ

Ví dụ: Doanh nghiệp A hợp đồng vay vốn ngân hàng với
lãi suất vay 10%/ năm. Việc trả nợ được thực hiện theo
phương thức trả góp hàng năm, với số tiền trả góp lần lượt
là 20trđ, 30trđ, 40trđ, 50trđ, 60 trđ (lần trả đầu tiên cách 1
năm sau ngày nhận tiền vay). Hỏi doanh nghiệp được nhận
số vốn vay là bao nhiêu?
0 10% 1 2 3 4 5
20 30 119
40 50 60
Với PVA: Giá trị hiện tại của dòng tiền đều cuối kỳ n kỳ hạn
(Present value of an ordinary annuity for n periods)
120

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU
Chú ý khi sử dụng công thức Giá trị hiện tại của dòng
tiền đều
+ Thời điểm hiện tại (PV) của giá trị tính được trong công
thức trên cách thời điểm phát sinh của khoản tiền đều đầu
tiên đúng 1 kỳ về trước.
+ n – số khoản tiền đều xuất hiện
+ r – Lãi suất hiệu dụng của kì hạn trùng với thời gian xuất
hiện dòng tiền đều
Ví dụ: Mỗi tháng xuất hiện 1 khoản tiền đều thì lãi suất r là lãi
suất hiệu dụng tháng
121
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU CUỐI KỲ

Ví dụ: Công ty A nhận được số vốn vay là bao nhiêu nếu
hợp đồng vay lãi suất 10%/năm, trả đều đặn vốn và lãi
trong 5 năm, mỗi năm trả số tiền 100 triệu đồng. Việc trả
tiền được thực hiện vào cuối mỗi năm.
a. Lần trả đầu tiên được thực hiện sau ngày nhận tiền vay
một năm.
b. Lần trả đầu tiên được thực hiện ngay sau khi nhận tiền
vay
122

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU ĐẦU KỲ

Từng khoản tiền trong dòng tiền đều đầu kỳ xuất hiện
sớm hơn một kỳ so với từng khoản tiền trong dòng
tiền đều cuối kì, vì vậy:
PVAD = PVA(1+r)
Với PVAD: Giá trị hiện tại của dòng tiền đều đầu kỳ n kỳ hạn
(Present value of an annuity due for n periods)
PVA: Giá trị hiện tại của dòng tiền đều cuối kỳ n kỳ hạn
(Present value of an ordinary annuity for n periods)
123
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU
Ví dụ: Xác định giá trị hiện tại của chuỗi tiền cuối kỳ 10 kỳ hạn,
với số tiền mỗi kỳ trong 5 kỳ đầu là 300 triệu, 5 kỳ cuối: 600
triệu đồng, biết lăi suất chiết khấu là 10%.
0 1 2 … 5 6 … 10
300 300 300 600 600
PV Lần trả
đầu tiên Lần trả
PV5 đầu tiên
PV = ?
124

lOMoARcPSD|19516581
(Brealey, R.A., Myers, S.C. and Allen, F., 2010)
125
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA DÒNG TIỀN ĐỀU VÔ HẠN
Ví dụ: Một cổ phiếu ưu đãi có mệnh giá 10 triệu đồng,

cổ tức 10% tính trên mệnh giá. Nếu tỉ suất sinh lời yêu
cầu đối với cổ phiếu này là 15%/năm. Định giá cổ phiếu
này?
126

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Doanh nghiệp đang cân nhắc áp dụng phương pháp khấu
hao một dây chuyền sản xuất có nguyên giá 50 tỷ đồng, thời gian
hoạt động của tài sản là 5 năm theo các phương án sau:
Phương án 1: khấu hao đều
Phương án 2: khấu hao theo số dư giảm dần với số tiền khấu hao
qua các năm lần lượt 15 tỷ, 13 tỷ, 10 tỷ, 6 tỷ, 6 tỷ.
Nếu lãi suất chiết khấu dòng tiền là 10%/ năm, thì hiện giá của dòng
tiền tiết kiệm được nhờ lá chắn thuế từ khấu hao theo từng phương
pháp khấu hao là bao nhiêu? Biết thuế suất thuế TNDN là 20%.
Phương pháp khấu hao nào mang lại lợi ích lá chắn thuế cao hơn?
Giải thích? Chênh lệch lá chắn thuế giữa 2 phương pháp này là bao
nhiêu?
127
Ví dụ: Tài sản cố định công ty A có nguyên giá 30 tỷ đồng,

trích khấu hao tính thuế theo 1 trong 2 phương án sau đây:
+ Phương án 1: Khấu hao đều 3 năm
+ Phương án: Khấu hao đều 5 năm
Dưới góc độ tài chính, công ty A nên lựa chọn phương pháp
khấu hao nào và vì sao? Biết thuế suất thuế TNDN là 20%
128

lOMoARcPSD|19516581
2.5 MỘT SỐ ỨNG DỤNG
▪ Xác định lãi suất, kỳ hạn
▪ Định giá bán trả ngay và trả góp
▪ Lập lịch thu/ trả nợ
▪ Định giá trái phiếu, cổ phiếu
▪ Thẩm định hiệu quả tài chính dự án đầu tư thông qua các
tiêu chuẩn NPV, IRR, MIRR
129
XÁC ĐỊNH KỲ HẠN, LÃI SUẤT

Ví dụ: Bạn vay ngân hàng 300 triệu đồng để mua xe hơi,
khoản vay được thanh toán bằng cách trả góp định kỳ hàng
tháng trong thời gian 12 tháng, số tiền trả góp mỗi tháng là
28 triệu đồng, kỳ trả đầu tiên một tháng sau khi nhận tiền
vay. Hỏi lãi suất khoản vay là bao nhiêu %/tháng? Bao nhiêu
%/ năm?
130

lOMoARcPSD|19516581
CHO VAY, LẬP LỊCH THU NỢ (TRẢ NỢ)
Ví dụ: Ông H vay ngân hàng 500 triệu đồng mua xe ô tô và

trả góp (vốn gốc và lãi) định kỳ 6 tháng một lần trong thời
gian 5 năm với lãi suất vay 15%/năm. Xác định:
a. Số tiền phải trả định kỳ 6 tháng.
b. Lập kế hoạch thu nợ
131
Trả nợ trong kỳ
Nợ đầu Nợ cuối
Kỳ ST trả
kỳ Gốc Lãi kỳ
góp
0 500
1 500.00 35.34 37.50 72.84 464.66
2 464.66 37.99 34.85 72.84 426.66
3 426.66 40.84 32.00 72.84 385.82
4 385.82 43.91 28.94 72.84 341.91
5 341.91 47.20 25.64 72.84 294.71
6 294.71 50.74 22.10 72.84 243.97
7 243.97 54.54 18.30 72.84 189.43
8 189.43 58.64 14.21 72.84 130.79
9 130.79 63.03 9.81 72.84 67.76
10 67.76 67.76 132 5.08 72.84 0.00

lOMoARcPSD|19516581
133
ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN
▪ Giá trị tiền tệ theo thời gian được sử dụng để định giá
chứng khoán như:
➢ Định giá trái phiếu
➢ Định giá cổ phiếu
▪ Đối với nhà phát hành: Giúp cho nhà phát hành xác định
giá bán một cách hợp lý để huy động vốn cho hoạt động
sản xuất kinh doanh.
▪ Đối với nhà đầu tư: là cơ sở để nhà đầu tư ra quyết định
mua hay bán chứng khoán
134

lOMoARcPSD|19516581
ĐỊNH GIÁ CHỨNG KHOÁN
Các bước định giá chứng khoán

+Bước 1: Ước lượng dòng tiền kỳ vọng
+Bước 2: Ước lượng lãi suất chiết khấu (tỷ suất sinh lời yêu
cầu của nhà đầu tư)
+Bước 3: Xác định giá trị hiện tại của dòng thu nhập theo lãi
suất chiết khấu
135
ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU
Trái phiếu là chứng khoán nợ, xác nhận quyền và lợi ích
hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn nợ của
tổ chức phát hành.
(Luật chứng khoán Việt Nam, 2006)
136

lOMoARcPSD|19516581
Đặc điểm của trái phiếu

▪ Là một loại chứng khoán nợ
▪ Tiền lãi của trái phiếu được trả trước khi chia cổ tức
cho cổ đông
▪ Nếu tổ chức phát hành trái phiếu không trả được
tiền lãi và vốn gốc cho trái chủ, thì công ty có thể bị
tuyên bố phá sản
▪ Khi thanh lý tài sản của công ty, trái chủ luôn được
thanh toán trước cổ đông
137
Các yếu tố đặc trưng của một trái phiếu

▪ Mệnh giá (Par value - MV): Là giá trị danh nghĩa được ghi
trên trái phiếu, thể hiện số vốn gốc mà tổ chức phát hành
phải hoàn trả cho trái chủ khi trái phiếu đáo hạn. Mệnh giá
cũng là căn cứ để xác định tiền lãi phải thanh toán cho trái
chủ.
▪ Lãi suất trái phiếu (coupon interest rate - i): Lãi suất danh
nghĩa của trái phiếu, do tổ chức phát hành công bố, và dùng
để tính số tiền lãi mà tổ chức phát hành phải trả cho người
nắm giữ trái phiếu
Lãi coupon I = Lãi suất coupon × Mệnh giá trái phiếu
▪ Kỳ hạn của trái phiếu (n): Là thời gian có hiệu lực của trái
phiếu, nghĩa là thời gian mà tổ chức phát phát hành phải
thực hiện những điều khoản đã cam kết trên đó
138

lOMoARcPSD|19516581
Định giá trái phiếu là việc xác định giá trị hợp lý (giá trị
nội tại) của trái phiếu tại một thời điểm xác định.
Phương pháp sử dụng để định giá trái phiếu là phương
pháp chiết khấu dòng thu nhập tương lai từ trái
phiếu về hiện tại.
+ Dòng tiền lãi trái phiếu (trái tức)
+ Vốn gốc (mệnh giá trái phiếu) được thanh toán
khi đáo hạn
Trong đó, lãi suất chiết khấu chính là tỷ suất sinh lời
yêu cầu (kì vọng) của nhà đầu tư tại thời điểm định giá
139
Một số trái phiếu thông dụng

- Trái phiếu coupon (Coupon bond)
- Trái phiếu tích lũy (Compound Interest Bond)
- Trái phiếu vĩnh viễn (Perpetual bond/ Consol)
- Trái phiếu không trái tức (Trái phiếu chiết khấu - Zero
coupon bond)
140

lOMoARcPSD|19516581
Một số trái phiếu thông dụng

▪ Trái phiếu coupon: Trái phiếu trả lãi định kỳ theo lãi suất coupon trái
phiếu. Trái chủ được hưởng tiền lãi coupon định kỳ và mệnh giá vào ngày
đáo hạn
▪ Trái phiếu tích lũy: Trái phiếu không trả lãi định kỳ, ngày đáo hạn được
nhận mệnh giá và số tiền lãi phát sinh (có thể theo cách tính lãi ghép hoặc
lãi đơn)
▪ Trái phiếu vĩnh viễn: Trái phiếu không có thời gian đáo hạn, trái chủ chỉ
được hưởng lãi cố định theo định kỳ
▪ Trái phiếu không trái tức (trái phiếu chiết khấu): là trái phiếu mà trái chủ
không được hưởng lãi định kỳ suốt kỳ hạn của nó, ngày đáo hạn trái chủ
chỉ nhận số tiền đúng bằng mệnh giá
141
142

lOMoARcPSD|19516581
Trái phiếu coupon trả lãi định kỳ

Ví dụ: Một trái phiếu có mệnh giá 100.000 đồng, lãi suất
coupon 10%/năm, trả lãi theo năm, thời hạn 5 năm, vốn gốc
hoàn trả khi đáo hạn. Lãi suất yêu cầu của nhà đầu tư là
15%/năm.
a. Xác định giá của trái phiếu này.
b. Xác định giá của trái phiếu nếu trái phiếu trả lãi bán niên.
c. Xác định giá của trái phiếu này nếu lãi suất yêu cầu của
nhà đầu tư lần lượt là 8% và 10%.
d. Định giá trái phiếu sau 2 năm kể từ thời điểm phát hành.
143

Trái phiếu coupon trả lãi định kỳ
Mối quan hệ giữa giá trái phiếu và lãi suất yêu cầu của
trái phiếu
kd (%) i (%) V MV
8% 10% 107.985 100.000
10% 10% 100.000 100.000
15% 10% 83.239 100.000
▪ kd > i ↔ Giá của trái phiếu thấp hơn Mệnh giá (V < MV)
▪ kd < i ↔ Giá của trái phiếu cao hơn Mệnh giá (V > MV)
▪ kd = i ↔ Giá của trái phiếu bằng Mệnh giá (V = MV)
144

lOMoARcPSD|19516581
Mối quan hệ giữa giá trái phiếu và lãi suất yêu cầu
của trái phiếu
▪ kd > i ↔ Giá của trái phiếu thấp hơn Mệnh giá (V < MV)
▪ kd < i ↔ Giá của trái phiếu cao hơn Mệnh giá (V > MV)
▪ kd = i ↔ Giá của trái phiếu bằng Mệnh giá (V = MV)
▪ Giá trái phiếu tiến dần đến mệnh giá khi trái phiếu tiến dần
đến ngày đáo hạn
▪ Giá trái phiếu biến động ngược chiều với lãi suất thị
trường. Khi lãi suất thị trường tăng, giá trị hiện tại của các
khoản thu nhập từ trái phiếu giảm, kết quả làm giảm giá trái
phiếu và ngược lại
145
Trái phiếu tích lũy (Compound Interest Bond)

Ví dụ: Trái phiếu tích lũy trong thời hạn 5 năm có thông
tin như sau: mệnh giá là 100.000 VND, lãi suất trái phiếu
là 10% (lãi nhập gốc theo năm). Tỷ suất sinh lời yêu cầu
của nhà đầu tư là 15%. Định giá trái phiếu trong hai
trường hợp:
+ Tại thời điểm phát hành
+ Sau hai năm kể từ thời điểm phát hành
146

lOMoARcPSD|19516581

Trái phiếu tích lũy
0 15% 1 2 3 4 5
147
0 15% 1 2 3 4 5
148

lOMoARcPSD|19516581
Trái phiếu vĩnh viễn (Perpetual bond/ Consol)

Ví dụ: Một trái phiếu không có thời gian đáo hạn, trả lãi
hằng năm, có các thông tin sau:
+ Mệnh giá của trái phiếu là 100,000 VND
+ Lãi suất trái phiếu là 10%/năm
+ Lãi suất yêu cầu của nhà đầu tư là 15%/năm
Định giá trái phiếu trên tại thời điểm phát hành.
149
LỢI SUẤT TRÁI PHIẾU
150

lOMoARcPSD|19516581
Lợi suất đáo hạn (YTM – Yield to Maturity)

Ví dụ: Một trái phiếu kỳ hạn 5 năm, mệnh giá 100.000
đồng, lãi suất coupon 10%/năm, trả lãi hàng năm, được
phát hành với giá 115.000 đồng. Nếu mua và nắm giữ trái
phiếu đến ngày đáo hạn thì lợi suất đáo hạn là bao nhiêu?
151
152

lOMoARcPSD|19516581
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
Cổ phiếu là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích

hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn cổ
phần của tổ chức phát hành
(Luật chứng khoán Việt Nam, 2006)
Các loại cổ phiếu:

- Cổ phiếu thường (Common Stock)
- Cổ phiếu ưu đãi (Preferred Stock)
153
MỤC ĐÍCH CỦA VIỆC ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
Nhà đầu tư: xác định giá trị lý thuyết của cổ phiếu để đưa ra
các quyết định mua hay bán
Doanh nghiệp: xác định giá thị trường của doanh nghiệp
cũng như xác định chi phí huy động vốn bằng việc phát hành
cổ phiếu
154

lOMoARcPSD|19516581
PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU CỔ TỨC DDM

(Dividend Discount Model)
Mô hình này được hình thành dựa trên quan điểm nhà
đầu tư mua cổ phiếu sẽ nắm giữ lâu dài và dòng tiền
duy nhất chúng ta có được chính là cổ tức. Nên giá trị
của cổ phiếu chính là giá trị hiện tại của dòng cổ tức
155
156

lOMoARcPSD|19516581
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU ƯU ĐÃI
157
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU ƯU ĐÃI
Ví dụ: Cổ phiếu ưu đãi của công ty A có mệnh giá

10.000 đồng, tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá là 12%. Nếu tỷ
lệ sinh lời đòi hỏi của cổ phiếu là 14% thì cổ phiếu này
đáng giá bao nhiêu?
158

lOMoARcPSD|19516581
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU THƯỜNG
Mô hình chiết khấu dòng cổ tức căn cứ trên 3 yếu tố:

cổ tức, tốc độ tăng trưởng của cổ tức, lãi suất chiết
khấu
Ba trường hợp tăng trưởng cổ tức:
▪ Tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) bằng 0
▪ Tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) không thay đổi
▪ Tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) thay đổi
159
160

lOMoARcPSD|19516581
Tốc độ tăng trưởng cổ tức bằng 0

Công ty có thu nhập mỗi cổ phần (EPS) năm nay là 6.000
đồng. Tỉ lệ chi trả cổ tức là 30%. Giả định dòng cổ tức
trong tương lai không thay đổi, tỷ suất sinh lời đòi hỏi của
nhà đầu tư là 15%. Giá cổ phần hiện tại của cổ phiếu là
bao nhiêu?
161
Tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi

Mô hình tăng trưởng Gordon (Gordon Growth Model)
162

lOMoARcPSD|19516581

Mô hình tăng trưởng Gordon (Gordon Growth Model)
Một số giả định của mô hình:
- Cổ tức được giả định rằng sẽ tăng trưởng mãi mãi với
một tốc độ nhất định
- Tốc độ tăng trưởng được giả định là luôn bé hơn lãi
suất chiết khấu (lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư)
163
164

lOMoARcPSD|19516581
165
Tốc độ tăng trưởng cổ tức g không đổi

Ví dụ: Năm vừa qua và dự kiến trong nhiều năm tới ROE
của công ty A là 15%, tỷ lệ lợi nhuận giữ lại 40%, cổ tức
được chia dự kiến cuối năm nay là 2.000 đồng/ cổ phiếu.
Cho biết giá trị nội tại của một cổ phiếu thường của công
ty là bao nhiêu? Biết tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ phiếu
hiện là 12%.
166

lOMoARcPSD|19516581

Ví dụ: Thu nhập trên một cổ phiếu phổ thông (EPS) của công
ty A đã tăng từ 4.000 đồng ở năm 2004 lên 8.000 đồng vào
năm 2014, tỷ lệ trả cổ tức trên thu nhập của công ty là 40%.
Yêu cầu:
a. Xác định tốc độ tăng trưởng thu nhập và cổ tức của công ty
trong thời gian vừa qua?
b. Nếu tốc độ tăng trưởng cổ tức trong tương lai bằng tốc độ
tăng trưởng trong quá khứ, thì giá trị nội tại một cổ phiếu là
bao nhiêu? Biết tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ phiếu là 12%
167
Tốc độ tăng trưởng cổ tức g thay đổi

Cổ phiếu có dòng cổ tức tăng trưởng không đều
(Differential Growth Stocks Dividend Discount Model)
Chia dòng cổ tức thành 2 giai đoạn:
+ Từ năm 0 đến năm n: Tốc độ tăng trưởng cổ tức không
đều
+ Từ năm n đến ∞: cổ tức tăng trưởng đều và ổn định với
tốc độ tăng trưởng cổ tức g
168

lOMoARcPSD|19516581
169
Tốc độ tăng trưởng cổ tức g thay đổi

Ví dụ: Cổ phiếu của công ty Bạch Đằng có mức chi trả cổ tức
năm vừa qua là 1.200 đồng, tốc độ tăng trưởng của công dự
kiến như sau: 2 năm đầu : 20%/ năm, các năm còn lại cho tới
mãi mãi 5 %/năm, tỷ suất sinh lời cần thiết trên thị trường
hiện là 10%.Cho biết:
a. Thời điểm kết thúc giai đoạn tăng trưởng nhanh là khi
nào?
b. Giá thị trường của cổ phiếu ở thời điểm kết thúc giai đoạn
tăng trưởng nhanh là bao nhiêu?
c. Giá thị trường hiện tại là bao nhiêu?
170

lOMoARcPSD|19516581
THẨM ĐỊNH DỰ ÁN ĐẦU TƯ
Các tiêu chuẩn để thẩm định dự án đầu tư

▪ Giá trị hiện tại ròng (Net present value – NPV)
▪ Tỷ suất hoàn vốn nội bộ (Internal rate of return – IRR)
▪ Tỷ suất hoàn vốn nội bộ điều chỉnh (Modified internal
rate of return – MIRR)
▪ Thời gian hoàn vốn (Discounted payback period –
DPP)
171
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI RÒNG (NET PRESENT VALUE – NPV)
172

lOMoARcPSD|19516581
GIÁ TRỊ HIỆN TẠI RÒNG (NPV)
NPV là 1 trong những chỉ tiêu cơ bản dùng để đánh

giá hiệu quả của dự án đầu tư. NPV thể hiên giá trị
tăng thêm mà dự án đem lại cho doanh nghiệp.
Khi so sánh, với cùng một lãi suất chiết khấu, dự án

nào có NPV lớn hơn chứng tỏ dự án đó hiệu quả
hơn vì nó tạo ra nhiều giá trị tăng thêm hơn.
173
174

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ:
Ngân lưu ròng hàng năm
0 1 2 3 4
Dự án X -700 500 300 100 70
Dự án Y -700 70 100 300 500
Tính giá trị hiện tại ròng của 2 dự án trên và đưa ra

quyết định đầu tư biết lãi suất chiết khấu của 2 dự án
trên đều là 10%.
175
TỶ SUẤT HOÀN VỐN NỘI BỘ (IRR)
Tỷ suất hoàn vốn nội bộ (Internal rate of return – IRR)

là tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư vào dự án.
Về mặt kỹ thuật tính toán: IRR là lãi suất chiết khấu mà
tại đó NPV của dự án bằng 0.
(Ehrhardt, M.C. và Brigham, E.F., 2011)
176

lOMoARcPSD|19516581
Nguyên tắc ra quyết định theo IRR

+ IRR ≥ tỉ suất sinh lời yêu cầu của dự án: chấp nhận
đầu tư vào dự án
+ IRR < tỉ suất sinh lời yêu cầu của dự án: từ chối đầu
tư vào dự án
177
178

lOMoARcPSD|19516581
Nguyên tắc ra quyết định theo IRR

▪ Tỷ suất sinh lời nội bộ (IRR –Internal Rate of Return) được tính
dựa vào giả định các dòng thu nhập nhận được ở các năm của dự án
được tái đầu tư với lãi suất chính bằng IRR. Giả định không phù hợp
này làm cho chỉ số IRR chưa thể hiện chính xác hiệu quả dự án đầu
tư.
▪ Tỷ suất hoàn vốn nội bộ điều chỉnh (MIRR – Modified Internal
Rate of Return): Là tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư, với giả định dòng
thu nhập của DA được tái đầu tư với lãi suất bằng lãi suất chiết khấu
của DA.
▪ MIRR có thể cải thiện nhược điểm IRR để trở thành chỉ số đo lường
phù hợp hơn.
179
TỶ SUẤT HOÀN VỐN NỘI BỘ ĐIỀU CHỈNH (MIRR)
180

lOMoARcPSD|19516581
181
182

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ:
Ngân lưu ròng hàng năm
0 1 2 3 4
Dự án X -700 500 300 100 70
Dự án Y -700 70 100 300 500
Tính IRR, MIRR của 2 dự án trên và đưa ra quyết định

đầu tư biết lãi suất chiết khấu của 2 dự án trên đều là
10%.
183
Nguyên tắc ra quyết định theo MIRR

▪ MIRR ≥ tỉ suất sinh lời yêu cầu của dự án: chấp nhận đầu tư
vào dự án
▪ MIRR < tỉ suất sinh lời yêu cầu của dự án: từ chối đầu tư vào
dự án
184

lOMoARcPSD|19516581
IRR VÀ MIRR
Lưu ý về IRR và MIRR
▪ IRR và MIRR đều phản ánh tỷ suất sinh lời trên vốn
dự kiến của dự án, sự khác biệt chỉ ở giả định lãi
suất tái đầu tư
▪ IRR giả định lãi suất tái đầu tư là chính IRR. MIRR
giả định lãi suất tái đầu tư bằng tỉ suất sinh lời yêu
cầu của dự án nên MIRR hợp lý hơn IRR
185
THẨM ĐỊNH DỰ ÁN
Ví dụ: Một dự án có đời sống 4 năm; vốn đầu tư 50 tỷ

đồng, ngân lưu hoạt động ròng năm đầu tiên 40 tỷ
đồng; ngân lưu ròng các năm sau giảm 50% so với
năm liền kề trước đó.
a. Tính NPV của dự án biết lãi suất chiết khấu của dự
án là 15%/năm.
b. Tính IRR, MIRR của dự án biết lãi suất tái đầu tư là
20%/năm.
c. Nêu ý nghĩa các chỉ tiêu tìm được ở câu a và b. Dự
án này có được chọn không? Vì sao?
186

lOMoARcPSD|19516581
THỜI GIAN HOÀN VỐN CÓ CHIẾT KHÁU (DPBP)
▪ Là thời gian cần thiết để dòng thu nhập ròng của dự án đã

chiết khấu về hiện tại đủ bù đắp vốn đầu tư ban đầu
▪ Thời gian hoàn vốn càng ngắn (càng nhanh) rủi ro của dự án
càng thấp, dự án càng được đánh giá tốt
▪ Quyết định chấp thuận hay loại bỏ dự án sẽ căn cứ vào thời

gian hoàn vốn tối đa do DN quy định
187
THỜI GIAN HOÀN VỐN (DPP)

Nguyên tắc ra quyết định theo DPP:
+ DPP ≤ thời gian hoàn vốn tối đa: chấp nhận đầu tư
vào dự án
+ DPP > thời gian hoàn vốn tối đa: từ chối đầu tư
vào dự án
188

lOMoARcPSD|19516581
THỜI GIAN HOÀN VỐN CÓ CHIẾT KHÁU (DPBP)

❖
189
THỜI GIAN HOÀN VỐN (DPP)
Năm 0 1 2 3 4
Dòng tiền -700 500 300 100 70

Dòng tiền
chiết khấu
-700 454.54 247.93 75.13 47.81
Dòng tiền
chiết khấu -700 -245.45 2.48 77.61 125.42
cộng dồn
190

lOMoARcPSD|19516581

Khoa Tài Chính
Khoa Tài Chính
Chương 3
LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO
ThS. Võ Thiên Trang

191
MỤC TIÊU CHƯƠNG
▪ Đo lường lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của từng loại chứng

khoán riêng lẻ và của một danh mục đầu tư.
▪ Hiểu được vai trò của đa dạng hóa danh mục đầu tư
▪ Hiểu và vận dụng mô hình định giá tài sản vốn – CAPM
để xác định tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của tài sản dựa trên
độ rủi ro của tài sản
▪ Vận dụng mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro để ra các
quyết định tài chính.
192

lOMoARcPSD|19516581
NỘI DUNG
1. Lợi nhuận và đo lường tỷ suất lợi nhuận

2. Rủi ro và đo lường rủi ro của một chứng khoán riêng lẻ
3. Mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro
4. Phân loại rủi ro
5. Lợi nhuận và rủi ro của danh mục đầu tư
6. Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM
193
193
1. LỢI NHUẬN VÀ ĐO LƯỜNG TỶ SUẤT LỢI NHUẬN
1.1. Lợi nhuận
1.2. Tỷ suất lợi nhuận
1.3. Tỷ suất lợi nhuận trung bình
1.4. Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng
194

lOMoARcPSD|19516581
1.1 LỢI NHUẬN

▪ Lợi nhuận (Return) là thước đo của hoạt động đầu tư, phản
ánh giá trị tăng thêm mà khoản đầu tư tạo ra trong một
khoảng thời gian.
▪ Lợi nhuận đầu tư vào một tài sản tài chính (cổ phiếu) thường
gồm 2 thành phần:
✓ Thu nhập từ đầu tư ( cổ tức được chia - dividend)
✓ Mức tăng (giảm) giá thị trường của khoản đầu tư
( Lãi/ lỗ vốn – capital gain/ loss)
195
1.2. TỶ SUẤT LỢI NHUẬN

Tỷ suất lợi nhuận (Rate of return) là tỷ số giữa tổng lợi nhuận
mà khoản đầu tư mang lại sau một khoảng thời gian (thông
thường là một năm) so với giá trị vốn gốc ở thời điểm đầu kỳ.
Tỷ suất lợi nhuận đầu tư vào cổ phiếu cho một kỳ đầu tư
Rt+1 : tỷ suất lợi nhuận của khoản đầu tư

Pt : giá cổ phiếu ở thời điểm t
Pt+1 : giá cổ phiếu ở thời điểm t+1
Dt+1 : cổ tức nhận được trong kỳ
(giả định nhận được vào cuối kỳ)
196
(Berk et al., 2012)

lOMoARcPSD|19516581
1.2. TỶ SUẤT LỢI NHUẬN

Ví dụ: Nếu bạn đang sở hữu 1.000 cổ phiếu của công ty
Vinamilk với mức giá 100.000 đồng một cổ phiếu ở thời điểm
đầu năm, đến cuối năm giá một cổ phiếu là 140.000 đồng, cổ
tức được chia trong năm là 5.000 đồng/ cổ phiếu. Như vậy lợi
nhuận và tỷ suất sinh lời mà 1.000 cổ phiếu công ty Vinamilk
mang lại cho bạn trong năm là bao nhiêu?
197
1.3. TỶ SUẤT LỢI NHUẬN TRUNG BÌNH
Tỷ suất lợi nhuận trung bình (Average rate of return) của một
khoản đầu tư trong một khoảng thời gian là giá trị trung bình tỷ
suất lợi nhuận được ghi nhận trong từng thời kỳ.
(Berk et. al, 2012, p. 324)
=> Đánh giá khả năng tạo ra lợi nhuận bình quân trong một kỳ
trong khoảng thời gian nghiên cứu.
Có hai phương pháp xác định tỷ suất sinh lời trung bình:
•Phương pháp trung bình cộng (Arithmetic Averages Annual Returns)
•Phương pháp trung bình nhân (Compound Annual Returns)
198

lOMoARcPSD|19516581
199
200

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Tính tỷ suất sinh lời trung bình bằng phương pháp
trung bình cộng và phương pháp trung bình nhân của tài
sản sau:
Năm Tỷ suất sinh lời
1 40%
2 30%
3 10%
4 -5%
5 8%
201
1.4. TỶ SUẤT SINH LỜI KỲ VỌNG
Tỷ suất sinh lời kì vọng (Expected rate of return) là

trung bình có trọng số của các tỷ suất sinh lời có khả
năng xảy xa, với trọng số là xác suất xảy ra của 1 khả
năng.
(Brealey et al., 2011)
Pi là xác suất xảy ra của trường hợp i

Ri là tỷ suất lợi nhuận trong trường hợp i
n là số trường hợp có thể xảy ra
E(R) là tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của tài sản
202

lOMoARcPSD|19516581
1.4. TỶ SUÂT SINH LỜI KỲ VỌNG

Sử dụng dữ liệu dự báo tình huống
Tình trạng nền Tỷ suất sinh lời

Xác suất
kinh tế dự kiến
Hưng thịnh 0,3 30%
Ổn định 0,4 15%
Suy thoái 0,3 -10%
203
1.4. TỶ SUÂT SINH LỜI KỲ VỌNG
Sử dụng dữ liệu lịch sử
Tỷ suất sinh lời kỳ vọng có thể được đo bằng tỷ suất

sinh lời trung bình của các dữ liệu lịch sử có xác suất xảy
ra là như nhau.
204

lOMoARcPSD|19516581
2. RỦI RO VÀ ĐO LƯỜNG RỦI RO
2.1. Khái niệm rủi ro
2.2. Đo lường rủi ro
2.3. Rủi ro của chứng khoán riêng lẻ
2.4. Rủi ro của danh mục đầu tư
205
2.1. KHÁI NIỆM RỦI RO
▪ Rủi ro là sự không chắc chắn, là khả năng xảy ra những

tình huống xấu hơn so với mong đợi.
▪ Trong tài chính: Rủi ro là sự sai biệt giữa lợi nhuận

thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng. Là sự biến động của
mức sinh lời.
(Ross, S., Westerfield, R. and Jordan, B.,2012)
206

lOMoARcPSD|19516581
2.1. KHÁI NIỆM RỦI RO

Rủi ro của một tài sản có thể được phân tích theo 2
hướng:
▪ Rủi ro riêng lẻ, khi xét rủi ro của từng tài sản nhất
định
▪ Rủi ro danh mục, khi các tài sản được nắm giữ trong
một danh mục bao gồm nhiều tài sản khác nhau.
207
2.2. ĐO LƯỜNG RỦI RO

▪ Rủi ro được đo lường bằng độ phân tán của tỷ suất
lợi nhuận so với tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng.
▪ Rủi ro được đo lường bằng các chỉ tiêu

✓Phương sai (Variance)
✓Độ lệch chuẩn (Standard deviation)
▪ Phương sai hay độ lệch chuẩn càng lớn thì rủi ro
càng cao.
▪ Rủi ro được đo lường dựa trên lý thuyết xác suất
thống kê thông qua việc sử dụng phân phối xác suất:
từ số liệu dự báo xác suất hoặc đo lường từ dữ liệu
quá khứ
208

lOMoARcPSD|19516581
2.3. RỦI RO CỦA CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ
209

Giả sử ta có bảng phân phối xác suất tỷ suất sinh lời của
cổ phiếu 2 công ty như sau:
Tỷ suất sinh lời dự kiến
Tình trạng nền
Xác suất của cổ phiếu
kinh tế
Toyota Unilever
Tăng trưởng 0,3 90% 45%
Bình thường 0,4 15% 15%
Suy thoái 0,3 -60% -15%
Tính tỷ suất sinh lời kỳ vọng, phương sai và độ lệch chuẩn

2 cổ phiếu trên?
210

lOMoARcPSD|19516581
Đơn vị tính: %
Công ty Toyota
Tình trạng
(pi) (Ri) Ri * pi Ri – E(R) (Ri – E(R))2 (Ri – E(R))2* pi
nền kinh tế
Tăng trưởng
Bình thường
Suy thoái
Tỷ suất sinh lời kỳ vọng - E(R)
211

Đơn vị tính: %
Công ty Unilever
Tình trạng
(pi) (Ri) Ri * pi Ri – E(R) (Ri – E(R))2 (Ri – E(R))2* pi
nền kinh tế
Tăng trưởng
Bình thường
Suy thoái
Tỷ suất sinh lời kỳ vọng - E(R)
212

lOMoARcPSD|19516581
213
Sử dụng dữ liệu lịch sử
Tỷ suất sinh lời kỳ vọng được đo bằng tỷ suất sinh lời

trung bình của các dữ liệu lịch sử có xác suất xảy ra là
như nhau.
Mức rủi ro được đo lường qua độ phân tán của các tỷ

suất sinh lời so với tỷ suất sinh lời kỳ vọng
214

lOMoARcPSD|19516581
Tỷ suất sinh lời của 2 cổ phiếu A và B trong 5 năm gần

nhất như sau.
Tỷ suất sinh lời Tỷ suất sinh lời
của cổ phiếu A của cổ phiếu B
Năm 1 22% 40%

Năm 2 14% 20%
Năm 3 -2% -25%
Năm 4 20% 30%
Năm 5 8% 15%
Tính tỷ suất sinh lời trung bình, phương sai và độ lệch

chuẩn của 2 cổ phiếu A và B?
215
Tỷ suất sinh lời Tỷ suất sinh lời

Chỉ tiêu
của cổ phiếu A của cổ phiếu B
Năm 1
Năm 2
Năm 3
Năm 4
Năm 5
Tỷ suất sinh lời kì vọng
Phương sai
Độ lệch chuẩn
216

lOMoARcPSD|19516581
So sánh hai cổ phiếu X và Y, cổ phiếu nào rủi ro hơn?
Chỉ tiêu Cổ phiếu X Cổ phiếu Y

Tỷ suất sinh lời kỳ vọng 12% 30%
Độ lệch chuẩn 9% 12%
217
Hệ số biến thiên (Coefficient of Variation - CV) là đại lượng

cho biết mức rủi ro trên một đơn vị tỷ suất lợi nhuận.
=> Chỉ tiêu đánh giá rủi ro tốt hơn trong trường hợp tỷ suất
lợi nhuận kỳ vọng của các khoản đầu tư phải so sánh là
khác nhau.
218

lOMoARcPSD|19516581
3. MỐI QUAN HỆ GIỮA LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO
▪ Lợi nhuận và rủi ro là hai mục tiêu mà nhà đầu tư khi ra

quyết định phải lựa chọn trên nguyên tắc đánh đổi
▪ Hầu hết nhà đầu tư đều không thích rủi ro, do vậy để
chấp nhận đầu tư vào tài sản có rủi ro cần phải có giá
trị tăng thêm như là phần bù rủi ro tương xứng với
mức rủi ro mà họ phải chịu
▪ Rủi ro càng lớn mức đền bù rủi ro càng cao.
219
3. MỐI QUAN HỆ GIỮA LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO
Phần bù rủi ro (Risk Premium) là mức chênh lệch

giữa tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của một tài sản rủi ro
và một tài sản phi rủi ro.
Tỉ suất sinh lời

yêu cầu đối với = Tỷ suất lợi + Phần bù
nhuận phi rủi ro rủi ro
một khoản đầu
tư có rủi ro
Khoản đầu tư có rủi ro càng lớn thì phần bù rủi ro càng
cao; do đó tỷ suất sinh lời yêu cầu sẽ càng cao.
220

lOMoARcPSD|19516581
4. PHÂN LOẠI RỦI RO
Rủi ro
Rủi ro lạm Rủi ro
công nghệ, phát chính trị
nhân sự
Rủi ro
Rủi ro lãi suất
quản lý
RỦI RO
Rủi ro
Rủi ro tỷ giá
tài chính
Rủi ro do
thiên tai,
Rủi ro
suy thoái
kinh doanh
kinh tế
221
Rủi ro hệ thống Rủi ro phi hệ thống

(Systematic Risk) (unsystematic risk)
Liên quan đến tình trạng Liên quan đến những

chung của toàn bộ nền yếu tố đặc trưng cụ thể
kinh tế của doanh nghiệp
Làm giảm suất sinh lời kỳ Chỉ tác động lên một
vọng của tất cả khoản khoản đầu tư hay một
đầu tư trên thị trường lĩnh vực đầu tư
Không thể giảm thiểu Có thể giảm thiểu được

bằng việc đa dạng hóa bằng cách đa dạng hóa
danh mục đầu tư danh mục đầu tư
222

lOMoARcPSD|19516581
Tổng rủi ro của = Rủi ro + Rủi ro phi

một tài sản hệ thống hệ thống
223

Mối quan hệ giữa độ lệch chuẩn của DMĐT với số lượng
chứng khoán trong DMĐT
Độ lệch chuẩn của

danh mục đầu tư
Rủi ro phi hệ thống
Rủi ro hệ thống
Số lượng chứng khoán

224 trong danh mục đầu tư

lOMoARcPSD|19516581
ĐA DẠNG HÓA DANH MỤC ĐẦU TƯ
▪ Đa dạng hóa danh mục đầu tư mục đích làm giảm rủi
ro. Số lượng chứng khoán trong danh mục càng nhiều
thì độ lệch chuẩn của danh mục càng thấp
▪ Đa dạng hóa DMĐT chỉ có thể cắt giảm được rủi ro phi
hệ thống mà không thể giảm thiểu được rủi ro hệ
thống
225
5. LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO CỦA DMĐT
5.1. Khái niệm Danh mục đầu tư (Portfolio)

5.2. Đo lường tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của danh mục đầu tư
5.3. Đo lường rủi ro của danh mục đầu tư
226

lOMoARcPSD|19516581
5.1. KHÁI NIỆM DANH MỤC ĐẦU TƯ
Danh mục đầu tư là một tổ hợp bao gồm nhiều khoản

đầu tư với các tỷ trọng khác nhau.
Ví dụ: Một danh mục đầu tư bao gồm:
- 30% trái phiếu Chính Phủ dài hạn
- 30% trái phiếu doanh nghiệp dài hạn
- 40% cổ phiếu
227
5.2. TỶ SUẤT SINH LỜI KỲ VỌNG CỦA DMĐT
228

lOMoARcPSD|19516581
5.2. TỶ SUẤT SINH LỜI KỲ VỌNG CỦA DMĐT
Đvt: triệu đồng

Cổ phiếu Giá trị đầu Tỷ trọng Tỷ suất sinh Trung bình
tư lời kỳ vọng có trọng số
của TS
SLKV
A 300 0,3 15% 4,5%
B 100 0,1 12% 1,2%

C 200 0,2 10% 2%
D 400 0,4 9% 3,6%
Tổng đầu tư 1.000 1
Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục = 11,3%
229
5.3. RỦI RO CỦA DANH MỤC ĐẦU TƯ
230

lOMoARcPSD|19516581
Để lượng hóa mối quan hệ giữa các chứng khoán

người ta dùng khái niệm:
❖Hiệp phương sai (hệ số tích sai - covariance)
❖Hệ số tương quan (Correlation coefficient)
231
232

lOMoARcPSD|19516581
233
234

lOMoARcPSD|19516581
235
236

lOMoARcPSD|19516581
Chỉ tiêu
Năm 1 22% 40%
Năm 2 14% 20%
Năm 3 -2% -25%
Năm 4 20% 30%
Năm 5 8% 15%
Tỷ suất sinh lời trung bình 12,4% 16%
Độ lệch chuẩn 9,74% 24,85%
237
Chỉ tiêu
Năm 1 22% 40%

Năm 2 14% 20%
Năm 3 -2% -25%
Năm 4 20% 30%
Năm 5 8% 15%
TSSL TB 12,4% 16%
238

lOMoARcPSD|19516581

Danh mục đầu tư gồm 2 chứng khoán i và j
Chứng khoán i Chứng khoán j

Chứng khoán i W i.W i.Cov(i,i) = W i.W j.Cov(i,j) =
W 2i. Ϭ2i W i.W j. ρij Ϭi. Ϭj
Chứng khoán j W i.W j.Cov(i,j) = W j.W j.Cov(j,j) =

W i.W j. ρij Ϭj. Ϭi W 2j. Ϭ2j
239
240

lOMoARcPSD|19516581

Rủi ro của danh mục đầu tư gồm n chứng khoán.
1 1 2 3 …. n
W12 . Ϭ21 W1.W2.COV (1,2) W1.W3. COV(1,3) W1.Wn.COV (1,n)
2
W2. W1 COV(2.1) W22 .Ϭ22 W2.W3. COV(2,3) W2.Wn. COV(2,n)
3 W3.W1.COV(3,1) W3.W2.COV(3,2) W32. Ϭ32 W3.Wn.COV(3,n)
n Wn.W1COV( n,1) Wn.W2. COV(n,2) Wn.W3.COV(n,3) Wn2. Ϭ2n
241
Portfolio X Y
W 50% 50%
15% 30%
242

lOMoARcPSD|19516581
6. MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN - CAPM
243
244

lOMoARcPSD|19516581
245
246

lOMoARcPSD|19516581
3.2. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN THƯỜNG
MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN - CAPM

Ví dụ: Lãi suất trái phiếu kho bạc ở thời điểm hiện tại là
8%, tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục thị trường là
13%, hệ số rủi ro hệ thống cổ phiếu của công ty X là
1,2. Tính tỷ suất sinh lời kì vọng của cổ phiếu công ty X.
247
248

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Một nhà đầu tư sử dụng 200 triệu đồng đầu tư vào
cổ phiếu A có beta bằng 0,5 và 300 triệu đầu tư vào cổ
phiếu B có beta bằng 1,6. Cho biết beta của danh mục
gồm 2 cổ phiếu trên là bao nhiêu?
249
Trường
Trường Đại Ngân
Đại Học Học Ngân
HàngHàng TP.HCM
TP.HCM
Khoa Tài Chính
Khoa Tài Chính
CHƯƠNG 4
CHI PHÍ VỐN CỦA

DOANH NGHIỆP

250

lOMoARcPSD|19516581
NỘI DUNG
1 Tổng quan về chi phí vốn
2 Chi phí nợ
3 Chi phí vốn chủ sở hữu
4 Chi phí vốn bình quân
5 Chi phí sử vốn biên tế
251
1.TỔNG QUAN CHI PHÍ VỐN
Chi phí vốn (cost of capital) là chi phí

mà doanh nghiệp phải trả cho việc huy
động và sử dụng các nguồn tài trợ.
252

lOMoARcPSD|19516581
1. TỔNG QUAN CHI PHÍ VỐN
VAI TRÒ
▪ Chi phí vốn là cơ sở để ra quyết định lựa chọn dự án

đầu tư.
▪ Chi phí vốn là một liên kết giữa quyết định tài trợ và
quyết định đầu tư.
253
1. TỔNG QUAN VỀ CHI PHÍ VỐN
CÁCH TÌM CHI PHÍ VỐN

Là lãi suất chiết khấu làm cân bằng giữa số
vốn DN thực sự huy động được với tổng hiện
giá các khoản chi trả trong tương lai.
254

lOMoARcPSD|19516581
2. CHI PHÍ NỢ
▪ Chi phí nợ (cost of debt): chi phí mà doanh nghiệp

phải trả cho việc huy động và sử dụng nợ.
▪ Chi phí sử dụng nợ bao gồm:

✓Chi phí sử dụng nợ do đi vay các tổ chức tín dụng
✓Chi phí sử dụng nợ thông qua phát hành trái phiếu
▪ Lãi vay là một chi phí được trừ trước khi tính thuế
TNDN. Do vậy chi phí mà doanh nghiệp thực sự phải
chịu là chi phí sau thuế.
255
2. CHI PHÍ NỢ
256

lOMoARcPSD|19516581
2. CHI PHÍ NỢ
CHI PHÍ NỢ DO ĐI VAY CÁC TỔ CHỨC TÍN DỤNG

Ví dụ: Doanh nghiệp B vay ngân hàng 10 tỉ đồng trong thời
hạn 5 năm với lãi suất vay 10%/ năm; gốc và lãi trả vào
ngày đáo hạn. Thuế suất thuế TNDN 20%. Chi phí nợ của
DN là bao nhiêu trong các trường hợp sau:
▪ Trường hợp 1: ghép lãi hàng tháng
▪ Trường hợp 2: ghép lãi hàng năm nhưng có phát sinh

thêm khoản chi phí giao dịch lúc vay tiền là 50 triệu đồng.
257
2. CHI PHÍ NỢ
CHI PHÍ NỢ DO PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU
Ví dụ: Công ty A dự định phát hành trái phiếu kỳ hạn 10
năm, mệnh giá 100.000 đồng, lãi suất trái phiếu 9%/năm,
trả lãi hàng năm, giá phát hành bằng mệnh giá, chi phí
phát hành bằng 2% giá phát hành. Tính chi phí nợ do
phát hành trái phiếu biết thuế suất thuế TNDN là 20%?
258

lOMoARcPSD|19516581
2. CHI PHÍ NỢ

▪ Giá phát hành thuần:
Là số tiền mà doanh nghiệp thực sự nhận được từ
việc phát hành và bán một trái phiếu.
259
2. CHI PHÍ NỢ
Ví dụ:
0 1 2 3 … 10
98.000 −9.000 −9.000 − 9.000 −9.000 −9.000

-100.000
260

lOMoARcPSD|19516581
2. CHI PHÍ NỢ
261
3. CHI PHÍ VỐN CHỦ SỞ HỮU
CHI PHÍ VỐN

CHỦ SỞ HỮU
CHI PHÍ VỐN CHI PHÍ

CỔ PHẦN VỐN CỔ PHẦN
ƯU ĐÃI THƯỜNG
262

lOMoARcPSD|19516581
3. CHI PHÍ VỐN CHỦ SỞ HỮU
263
3.1.CHI PHÍ CỔ PHẦN ƯU ĐÃI
264

lOMoARcPSD|19516581
3.1.CHI PHÍ CỔ PHẦN ƯU ĐÃI
265
3.1. CHI PHÍ CỔ PHẦN ƯU ĐÃI
Ví dụ: Công ty ABC dự định phát hành cổ phần ưu đãi có

mức chia cổ tức dự kiến là 1.200 đồng/CP, giá phát hành dự
kiến là 10.000 VND/ cổ phiếu, chi phí phát hành bằng 5%
giá phát hành. Xác định chi phí vốn cổ phần ưu đãi?
266

lOMoARcPSD|19516581
3.2. CHI PHÍ CỔ PHẦN THƯỜNG
Vốn cổ phần thường tăng thêm có thể được huy động theo 2
cách sau:
▪ Lợi nhuận giữ lại (Giữ lại một phần hoặc toàn bộ lợi
nhuận)
▪ Phát hành cổ phiếu thường mới
267

CHI PHÍ CỦA LỢI NHUẬN GIỮ LẠI
• Các cổ đông chấp nhận cho doanh nghiệp giữ lại lợi
nhuận nếu khoản đầu tư từ lợi nhuận giữ lại mang lại
một tỷ suất sinh lời tối thiểu bằng tỷ suất sinh lời mà các
cổ đông có thể kiếm được trên các khoản đầu tư thay
thế, với rủi ro tương đương với mức rủi ro hiện tại của
doanh nghiệp.
▪ Do vậy, Chi phí lợi nhuận giữ lại được xem như chi phí
cơ hội của nguồn vốn này và bằng với chi phí của cổ
phần thường hiện hữu.
268

lOMoARcPSD|19516581
CHI PHÍ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI
▪ Chi phí lợi nhuận giữ lại (retained earning –rre) là chi phí
cơ hội và bằng với chi phí của cổ phần thường hiện
hữu (Tỷ suất sinh lời yêu cầu của cổ phần thường hiện
hữu).
rre = re
▪ Lợi nhuận giữ lại là sự gia tăng nguồn vốn cổ phần
thường mà không tốn chi phí phát hành.
269

CHI PHÍ CỔ PHẦN THƯỜNG HIỆN HỮU
Chi phí cổ phần thường hiện hữu (cost of common stocks

–re) được xác định bằng :
▪ Mô hình chiết khấu dòng cổ tức (DDM)
▪ Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

(Ross, S., Westerfield, R. and Jordan, B., 2012)
270

lOMoARcPSD|19516581
P0: Giá thị trường hiện hành của cổ phiếu thường

re : chi phí sử dụng vốn cổ phần thường
D1 : Cổ tức kỳ vọng năm nay
g: Tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi
271
3.2.CHI PHÍ CỔ PHẦN THƯỜNG
CHI PHÍ CỔ PHẦN THƯỜNG HIỆN HỮU

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU DÒNG CỔ TỨC (DDM)
Ví dụ: Giá hiện hành 1 cổ phiếu thường trên thị trường của
công ty A là 20.000đ, cổ tức kỳ vọng trong năm tới là 1.500đ/cổ

phần và tốc độ tăng trưởng cổ tức trong những năm sắp tới là
8%/năm. Công ty dự định dành 40% lợi nhuận sau thuế để tái
đầu tư trong năm sau. Tính chi phí của lợi nhuận giữ lại?
272

lOMoARcPSD|19516581
273

Cổ phần công ty A có giá thị trường hiện tại là 45.000 đồng, cổ tức được
chia trong 5 năm vừa qua như sau:
ĐVT: đồng
Năm 2013 2014 2015 2016 2017
Cổ tức
2.500 2.700 2.835 3.090 3.340
(DPS)
Xác định chi phí vốn cổ phần thường của công ty A?
274

lOMoARcPSD|19516581

Ưu điểm:
▪ Đơn giản, dễ tính toán, dễ vận dụng.
Nhược điểm:
▪ Cần có số liệu quá khứ để xác định tốc độ tăng trưởng cổ tức g và cổ
tức dự kiến trong tương lai.
▪ Không áp dụng được nếu doanh nghiệp không chia cổ tức thường
xuyên.
▪ Không thể hiện được rõ tác động của rủi ro tới chi phí vốn của doanh
nghiệp.
275

▪ Chi phí vốn cổ phần là tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của nhà đầu tư
tương xứng với rủi ro của doanh nghiệp
▪ Tỷ suất sinh lời yêu cầu của cổ đông thông qua mô hình
CAPM như sau:
re = rf +β (rm-rf )
276

lOMoARcPSD|19516581
277

Ví dụ: Lãi suất trái phiếu chính phủ kì hạn 10 năm ở thời
điểm hiện tại là 3%, tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục
thị trường là 14%, hệ số rủi ro hệ thống cổ phiếu công ty X
là 0,5. Tính chi phí cổ phần thường công ty X?
278

lOMoARcPSD|19516581
MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN – CAPM

Ưu điểm:
▪ Chi phí vốn cổ phần được điều chỉnh theo rủi ro của cổ
đông khi đầu tư vào cổ phiếu của doanh nghiệp qua các
phần bù rủi ro.
▪ Mô hình CAPM có thể áp dụng cho nhiều loại hình

doanh nghiệp.
279
280

lOMoARcPSD|19516581
CHI PHÍ CỦA CỔ PHẦN MỚI PHÁT HÀNH

Chi phí của cổ phần mới phát hành cao hơn chi phí của lợi nhuận giữ lại
do tốn chi phí phát hành.
281

CHI PHÍ CỦA CỔ PHẦN MỚI PHÁT HÀNH
Ví dụ: Để huy động thêm vốn đầu tư, doanh nghiệp A có kế

hoạch phát hành thêm 1 triệu cổ phần mới với giá phát hành
là 20.000đ/CP. Doanh nghiệp vừa chia cổ tức 3.000 đồng/cổ
phần, tốc độ tăng trưởng cổ tức hàng năm là 3%. Chi phí
phát hành bằng 5% giá bán cổ phiếu. Cho biết chi phí của cổ
phiếu mới phát hành là bao nhiêu?
282

lOMoARcPSD|19516581
4. CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN
283
284

lOMoARcPSD|19516581

Ví dụ: Công ty Kinh Đô có các thông số về chi phí sử dụng
từng nguồn tài trợ trong cơ cấu vốn của công ty như sau:
- Chi phí nợ vay trước thuế: 7%, tỷ trọng 40%
- Chi phí cổ phần ưu đãi: 9%, tỷ trọng 10%
- Chi phí vốn từ thu nhập giữ lại: 13%; tỷ trọng 50%
Xác định chi phí vốn bình quân của công ty biết công ty đang
chịu mức thuế suất thuế TNDN là 20%?
285
286

lOMoARcPSD|19516581

CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG TỚI CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN
▪ Những nhân tố doanh nghiệp có thể kiểm soát: cấu trúc
vốn, chính sách cổ tức, chính sách đầu tư
▪ Những nhân tố doanh nghiệp không thể kiểm soát: Lãi

suất, lạm phát và chính sách thuế
287
Cơ cấu vốn mục tiêu – Target capital Structure

Là cơ cấu vốn công ty muốn duy trì và hướng tới trong
quá trình quản lý và huy động thêm vốn để chi phí vốn
bình quân (WACC) của doanh nghiệp là nhỏ nhất và
giá trị doanh nghiệp lớn nhất.
Ví dụ: Cơ cấu vốn mục tiêu của công ty ABC gồm: nợ 45%, cổ
phần thường 55%.
• Hiện tại tỷ trọng nợ < 45%, nếu phải huy động thêm vốn
công ty sẽ vay thêm nợ.
• Ngược lại nếu tỷ trọng nợ hiện tại > 45%, công ty sẽ huy
động thêm vốn bằng cách tăng vốn cổ phần thường: lấy từ
nguồn lợi nhuận giữ lại hoặc phát hành cổ phần thường
mới.
288

lOMoARcPSD|19516581
289
290

lOMoARcPSD|19516581

Ví dụ:
Doanh nghiệp AD sử dụng nợ và vốn cổ phần thường, tỷ trọng
nợ là 45%, lãi suất vay 10%. Cổ tức được chia năm qua là 2.000
đồng/ cổ phiếu, tốc độ tăng trưởng cổ tức dự kiến 4%/ năm, giá thị
trường hiện tại 20.000/ cổ phiếu, thuế suất thuế thu nhập 25%.
Doanh nghiệp đang thẩm định 2 dự án đầu tư: dự án A có IRR
13%, còn dự án B là 10%, 2 dự án có mức rủi ro bằng mức rủi ro
của tài sản hiện hữu của doanh nghiệp. Cho biết:
a. Chi phí cổ phần thường là bao nhiêu?
b. Chi phí trung bình (WACC) của doanh nghiệp là bao nhiêu?
c. Doanh nghiệp có nên chấp thuận đầu tư 2 dự án trên hay
không?
291
5. CHI PHÍ VỐN BIÊN TẾ

▪ Chi phí vốn biên tế (Weighted Marginal Cost of
Capital - WMCC) là chi phí bình quân tính cho mỗi
đồng tài trợ mới tăng thêm.
▪ Khi qui mô nguồn tài trợ tăng thêm thì chi phí của các
nguồn tài trợ thành phần sẽ gia tăng và dẫn đến kết
quả là chi phí bình quân tăng.
292

lOMoARcPSD|19516581

Giải thích:
▪ Khi quy mô nguồn tài trợ tăng vượt quá mức giới hạn nào đó,
mặc dù cấu trúc vốn của doanh nghiệp không thay đổi, rủi ro
vẫn gia tăng cho các nhà đầu tư, do vậy mà tỷ suất sinh lời
đòi hỏi của nhà đầu tư sẽ tăng để bù đắp rủi ro tăng thêm.
▪ Các DN ưu tiên tận dụng tối đa nguồn vốn cổ phần thường
được huy động từ LNGL (LNGL có chi phí thấp hơn do không
tốn chi phí phát hành); đến khi sử dụng hết LNGL thì sẽ phát
hành cổ phần thường mới với chi phí cao hơn.
293
AF j
BPj =

Wj
ĐIỂM GÃY: là điểm mà tại đó khi tổng quy mô các nguồn tài
trợ vượt quá một mức giới hạn nào đó dẫn đến gia tăng rủi ro
cho các nhà cung cấp vốn; làm chi phí của một trong những
nguồn tài trợ thành phần gia tăng, dẫn tới sự thay đổi của
WACC. Các giới hạn này được gọi là điểm gãy (breaking point
- BP).
Trong đó:
AF j BPj : Điểm gãy của nguồn tài trợ j
BPj = AFj : Tổng giá trị của nguồn tài trợ j
Wj
Wj : Tỷ trọng của nguồn tài trợ j
trong cấu trúc vốn mục tiêu
294

lOMoARcPSD|19516581

Ví dụ: Công ty A có cơ cấu vốn mục tiêu như sau: nợ dài hạn
40%; cổ phần ưu đãi 10% và cổ phần thường 50%.
Doanh nghiệp có thể huy động không hạn chế cổ phần ưu đãi
với chi phí 9%.
Lợi nhuận giữ lại là 30 tỷ đồng với chi phí sử dụng vốn bằng
với tỉ suất sinh lời của vốn cổ phần thường hiện hữu là 13%,
vượt quá mức này công ty phải phát hành cổ phần thường mới
để có thể giữ nguyên cấu trúc vốn mục tiêu của mình với chi
phí sử dụng vốn là 14%.
Ngoài ra, công ty có thể vay nợ thêm tối đa là 40 tỷ với lãi suất
vay là 7%, vượt quá mức này thì công ty phải chịu lãi suất vay
ở mức 10,5%.
Tính WACC tương ứng với quy mô của nguồn tài trợ?
295

Tính toán WMCC:
Quy mô tổng Tỷ
Nguồn tài trợ Chi phí WACC
nguồn tài trợ trọng
Nợ vay 40%
0 - 60 tỷ Cổ phiếu ưu đãi 10%
Cổ phần thường 50%
Nợ vay 40%
60 tỷ -100 tỷ Cổ phiếu ưu đãi 10%
Nợ vay 40%
Trên 100 tỷ Cổ phiếu ưu đãi 10%
296

lOMoARcPSD|19516581

WACC theo quy mô của nguồn tài trợ
WACC
11.5 - 11,3 %
• WMCC
11.0 -
10.5 -
10.0 - 10,1 %
• •
9,6 %
9.5 - •
Tổng nguồn tài trợ mới
0 60 100
297
Đường cơ hội đầu tư IOS
Cơ hội Vốn đầu tư Vốn đầu tư lũy

IRR
đầu tư (tỷ đồng) kế (tỷ đồng)
A 15,0% 10 10
B 14,5% 20 30
C 14,0% 40 70
D 13,0% 10 80
E 12,0% 30 110
F 11,0% 20 130
G 10,0% 10 140
298

lOMoARcPSD|19516581
(%) Đường cơ hội

15.0
A
- đầu tư (IOS)
B
14.5 -
14.0 -
C
13.5 - D
13.0 -
12.5 - E
12.0 -
11,3 % WMCC
11.5 - •
11.0 - F
10.5 - 10,1 % G
10.0 - 9,6 %
9.5 -
299

Quyết định đầu tư hoặc quyết định tài trợ được xem xét thực hiện khi:
▪ Khi tỷ suất sinh lợi của các dự án lớn hơn hoặc bằng chi phí vốn
biên tế
▪ Tổng quy mô vốn đầu tư lũy kế tương ứng có tỷ suất sinh lợi biên tế
lớn hơn hoặc ngang bằng chi phí vốn biên tế
300

lOMoARcPSD|19516581

Khoa Tài Chính
CHƯƠNG 5
HỆ THỐNG ĐÒN BẨY

301
ĐÒN BẨY HOẠT ĐỘNG
Công ty
Chỉ tiêu Công ty B Công ty C
A
Doanh thu 10.000 11.000 19.500
Chi phí HĐ cố định 7.000 2.000 14.000
Chi phí HĐ biến đổi 2.000 7.000 3.000
Lợi nhuận hoạt động 1.000 2.000 2.500
(EBIT)
Doanh thu tăng
50%
Doanh thu
Chi phí HĐ cố định
Chi phí HĐ biến đổi
Lợi nhuận hoạt động
(EBIT)
% thay đổi EBIT
302

lOMoARcPSD|19516581
ĐÒN BẨY
Đòn bẩy liên quan đến việc sử dụng các chi phí
cố định nhằm nỗ lực gia tăng lợi nhuận
(Van Horne, J.C and Wachowicz, J.M, 2008)
ĐÒN BẨY
ĐÒN BẨY ĐÒN BẨY TÀI ĐÒN BẨY

HOẠT ĐỘNG CHÍNH TỔNG HỢP
303
ĐÒN BẨY
Chi phí hoạt động là những chi phí phát sinh từ các quyết
định đầu tư, gồm chi phí hoạt động cố định và chi phí hoạt
động biến đổi
▪ Chi phí hoạt động cố định: Là những khoản chi phí
không biến đổi hoặc biến đổi không đáng kể khi mức
hoạt động của doanh nghiệp thay đổi (Khấu hao, tiền
thuê mặt bằng, chi phí quản lý hành chính, bảo hiểm,
thuế tài sản…)
▪ Chi phí hoạt động biến đổi : Là những khoản chi phí
có quan hệ tỷ lệ thuận với mức hoạt động của doanh
nghiệp. (Chi phí nguyên vật liệu trực tiếp, chi phí nhân
công trực tiếp, chi phí hoa hồng trả cho các đại lý tiêu
thụ, chi phí vận chuyển…)
304

lOMoARcPSD|19516581
ĐÒN BẨY
Chi phí tài chính là những chi phí phát sinh do các quyết
định tài trợ; gồm chi phí tài chính cố định và chi phí tài
chính biến đổi
▪ Chi phí tài chính cố định: là những khoản chi phí
không thay đổi do việc sử dụng nguồn tài trợ từ nợ và
cổ phần ưu đãi
▪ Chi phí tài chính biến đổi : Là những khoản chi phí
thay đổi do việc sử dụng nguồn tài trợ từ cổ phần
thường
305
PHÂN LOẠI RỦI RO
Rủi ro kinh doanh (operating risk) là rủi ro vốn có trong

hoạt động của doanh nghiệp, liên quan đến tính không chắc
chắn trong lợi nhuận hoạt động (EBIT) do những bất ổn
phát sinh trong quá trình hoạt động kinh doanh.
Rủi ro tài chính (financial risk) là rủi ro tăng thêm cho cổ

đông ngoài rủi ro kinh doanh; liên quan đến sự biến động
lợi nhuận trên cổ phần (EPS) và rủi ro mất khả năng chi trả
do công ty sử dụng đòn bẩy tài chính.
306

lOMoARcPSD|19516581
HỆ THỐNG ĐÒN BẨY
1 ĐÒN BẨY HOẠT ĐỘNG
2 ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH

3
3 ĐÒN BẨY TỔNG HỢP
307
MỤC TIÊU CỦA CHƯƠNG
▪ Hiểu đòn bẩy hoạt động, đòn bẩy tài chính và đòn bẩy
tổng hợp.
▪ Đo lường mức độ tác động của đòn bẩy tới biến động
lợi nhuận và rủi ro của doanh nghiệp.
▪ Phân tích và ra quyết định liên quan đến việc sử dụng
đòn bẩy của doanh nghiệp.
308

lOMoARcPSD|19516581
309
Công ty
Chỉ tiêu Công ty B Công ty C
A
Doanh thu 10.000 11.000 19.500
Chi phí HĐ cố định 7.000 2.000 14.000
(EBIT)
Đòn bẩy hoạt động
(OL)
Doanh thu tăng 50%
Doanh thu 15.000 16.500 29.250
Chi phí HĐ cố định 7.000 2.000 14.000
(EBIT)
% thay đổi EBIT 400% 100% 330%
310

lOMoARcPSD|19516581
Nhận xét:
▪ Khi doanh thu biến động 50%, EBIT của 3 công ty đều
biến động cao hơn mức biến động của doanh thu. Điều
này có nghĩa là sử dụng đòn bẩy hoạt động có tác dụng
khuếch đại lợi nhuận hoạt động.
▪ Không phải công ty nào có đòn bẩy hoạt động cao thì
EBIT biến động nhiều hơn biến động của doanh thu hoặc
sản lượng.
311
ĐIỂM HÒA VỐN
▪ Điểm hòa vốn (BEP - Break even point) là mức sản lượng
hoặc doanh thu mà tại đó lợi nhuận hoạt động của doanh
nghiệp (EBIT) bằng 0 hay doanh thu vừa đủ bù đắp chi phí
hoạt động.
▪ Khi doanh nghiệp vượt qua điểm hòa vốn thì doanh nghiệp có
lãi và ngược lại thì doanh nghiệp bị lỗ.
▪ Phân tích điểm hòa vốn để thấy được mối quan hệ của điểm
hòa vốn và tác động của đòn bẩy hoạt động lên lợi nhuận hoạt
động EBIT; đồng thời là công cụ hữu hiệu để giúp doanh
nghiệp lựa chọn phương án sản xuất kinh doanh phù hợp.
312

lOMoARcPSD|19516581
ĐIỂM HÒA VỐN
313
MỘT SỐ KÝ HIỆU
314

lOMoARcPSD|19516581
XÁC ĐỊNH ĐIỂM HÒA VỐN
315
ĐIỂM HÒA VỐN
Ví dụ: Một doanh nghiệp sản xuất có đơn giá bán là 2

triệu đồng/sp, chi phí cố định hàng năm là 60.000 triệu
đồng và chi phí biến đổi là 1 triệu đồng/sp. Xác định sản
lượng hòa vốn và doanh thu hòa vốn của công ty
316

lOMoARcPSD|19516581
ĐÒN BẨY HOẠT ĐỘNG VÀ ĐIỂM HÒA VỐN
Chỉ tiêu Công ty A Công ty B Công ty C

Doanh thu 10.000 11.000 19.500
Chi phí HĐ cố định 7.000 2.000 14.000
(EBIT)
Đòn bẩy hoạt động (OL) 0,78 0,22 0,82
Điểm hòa vốn
DT hiện tại/ Điểm hòa
vốn
Doanh thu tăng 50%
Doanh thu 15.000 16.500 29.250
Chi phí HĐ cố định 7.000 2.000 14.000
(EBIT)
% thay đổi EBIT 400% 100% 330%
317
ĐỘ BẨY HOẠT ĐỘNG
Độ bẩy hoạt động (Degree of Operating leverage – DOL)

phản ánh mức khuếch đại tỷ lệ thay đổi của lợi nhuận hoạt
động so với tỷ lệ thay đổi của sản lượng hoặc doanh thu.
Độ bẩy hoạt động

ở mức sản lượng Q =
(hoặc doanh thu S)
318

lOMoARcPSD|19516581
319
320

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Công ty A có các số liệu cho ở bảng:
Sản lượng (Q) ( chiếc) EBIT ( triệu đồng)

25.000 500
30.000 3.000
Yêu cầu:
a. Xác định DOL của công ty tại mức sản lượng 25.000 và
30.000 chiếc
b. Xác định sản lượng hòa vốn của công ty
321
Nhận xét:
• Độ bẩy hoạt động ở những mức sản lượng khác nhau là
khác nhau
• Điểm hòa vốn tại mức sản lượng 24.000 sản phẩm
• Độ bẩy hoạt động tại mức sản lượng 30.000 sp nhỏ hơn
độ bẩy hoạt động tại mức sản lượng 25.000 sp => Càng
xa điểm hòa vốn, tác động của đòn bẩy hoạt động càng
giảm
322

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Một doanh nghiệp sản xuất có đơn giá bán là 2 triệu
đồng/sp, chi phí cố định hàng năm là 60.000 triệu đồng và chi
phí biến đổi là 1 triệu đồng/sp. Xác định điểm hòa vốn, độ bẩy
hoạt động tại mức sản lượng 80.000 và 100.000 sản phẩm?
Nhận xét?
323
ĐỘ BẨY HOẠT ĐỘNG TẠI CÁC MỨC SẢN LƯỢNG KHÁC NHAU
Sản lượng sản Lợi nhuận hoạt Độ bẩy hoạt động

xuất động (DOL)
và tiêu thụ (Q) (EBIT)
0 -60.000 0
20.000 -40.000 -0,5
40.000 -20.000 -2
60.000 0 Không xác định
80.000 20.000 4
100.000 40.000 2,5
120.000 60.000 2
140.000 80.000 1,75
160.000 100.000 1,6
324

lOMoARcPSD|19516581
ĐỘ BẨY HOẠT ĐỘNG VÀ ĐIỂM HÒA VỐN
Độ bẩy hoạt động

(DOL)
4
2,5
1
0
40.000 60.000 80.000 100.000
–1
–2 Sản lượng sản xuất và tiêu thụ
–3
–4
–5
QBE
325
Độ bẩy hoạt động phụ thuộc vào:
▪ Đòn bẩy hoạt động: Tỷ lệ chi phí cố định càng cao, độ

bẩy hoạt động càng lớn.
▪ Mối quan hệ giữa sản lượng tiêu thụ (hoặc doanh thu
thực hiện) với điểm hòa vốn: Độ bẩy hoạt động ở những
mức sản lượng khác nhau có thể khác nhau. Càng xa
điểm hòa vốn, tác động của đòn bẩy hoạt động càng
giảm và tiến dần tới 1.
EBIT
Thay đổi Q/S

326

lOMoARcPSD|19516581
ĐÒN BẨY HOẠT ĐỘNG VÀ RỦI RO KINH DOANH
Rủi ro kinh doanh (operating risk) là rủi ro vốn có trong hoạt

động của doanh nghiệp, liên quan đến tính không chắc chắn
trong lợi nhuận hoạt động (EBIT) do những bất ổn phát sinh
trong quá trình hoạt động kinh doanh.
Các nhân tố tác động rủi ro kinh doanh:
- Biến động cầu sản phẩm
- Biến động giá sản phẩm
- Biến động chi phí đầu vào (giá nguyên vật liệu)
- Sự cạnh tranh
- Đòn bẩy hoạt động cao

327
ĐÒN BẨY HOẠT ĐỘNG VÀ RỦI RO KINH DOANH
• Đòn bẩy hoạt động là một nhân tố tác động tới rủi ro kinh
doanh. Đòn bẩy hoạt động không phải là nguồn gốc của
rủi ro, nó chỉ làm gia tăng rủi ro khi có sự biến động của
sản lượng, doanh thu và chi phí đầu vào.
• Độ bẩy hoạt động (DOL) càng lớn thì độ nhạy của sự thay
đổi EBIT trước sự thay đổi của doanh thu càng lớn -> rủi
ro kinh doanh càng cao.
EBIT
Thay đổi Q/S
328

lOMoARcPSD|19516581
ĐỘ BẨY HOẠT ĐỘNG VÀ RỦI RO KINH DOANH
▪ Đòn bẩy khuếch đại lợi nhuận khi tình hình kinh doanh
thuận lợi và cũng khuếch đại thua lỗ nếu hoạt động kinh
doanh gặp khó khăn
▪ Đòn bẩy hoạt động phụ thuộc vào nghành nghề và lĩnh
vực kinh doanh. Nhà quản trị có thể kiểm soát phần nào
đòn bẩy hoạt động của mình thông qua quyết định đầu tư.
▪ Quyết định đầu tư tác động tới đòn bẩy hoạt động và
do vậy có tác động tới rủi ro kinh doanh của doanh
nghiệp.
329
ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH
▪ Đòn bẩy tài chính (Financial Leverage – FL) thể hiện mức
độ doanh nghiệp sử dụng các nguồn tài trợ có chi phí tài
chính cố định như nợ vay và cổ phiếu ưu đãi so với tổng
nguồn vốn hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
▪ Tỷ trọng nợ vay và cổ phiếu ưu đãi càng cao trong cơ cấu
vốn chứng tỏ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp càng cao
330

lOMoARcPSD|19516581
ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH
331
ĐỘ BẨY TÀI CHÍNH
Độ bẩy tài chính DFL (Degree of financial leverage): đo

lường mức độ biến động của thu nhập trên mỗi cổ phần
thường (EPS) khi EBIT thay đổi
332

lOMoARcPSD|19516581
▪ Khi EBIT tăng (giảm) k% sẽ làm cho EPS tăng (giảm) k% x DFL
▪ Nếu doanh nghiệp không sử dụng nguồn tài trợ có chi phí cố
định thì DFL = 1 (tức là nếu EBIT tăng hay giảm bao nhiêu phần
trăm thì EPS sẽ tăng hay giảm bấy nhiêu phần trăm).
▪ Đòn bẩy tài chính sẽ làm thay đổi ROE và EPS. Trong trường
hợp doanh nghiệp có sử dụng đòn bẩy tài chính mà độ bẩy tài
chính cao, ROE và EPS sẽ tăng nhanh hoặc giảm nhanh khi cơ
cấu nền kinh tế tăng trưởng hoặc sụt giảm.
333
ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH VÀ RỦI RO TÀI CHÍNH
▪ Rủi ro tài chính (financial risk) là rủi ro tăng thêm cho cổ

đông ngoài rủi ro kinh doanh; liên quan đến sự biến động lợi
nhuận trên cổ phần (EPS) và rủi ro mất khả năng chi trả do
công ty sử dụng đòn bẩy tài chính, tức sử dụng nợ và cổ
phần ưu đãi để tài trợ cho tài sản.
▪ Quyết định tài trợ tác động tới đòn bẩy tài chính và do
vậy có tác động tới rủi ro tài chính của doanh nghiệp.
▪ Công ty có thể kiểm soát đòn bẩy tài chính của mình thông
qua quyết định tài trợ.
334

lOMoARcPSD|19516581

ĐỘ vốn
Công ty A có có nguồn BẨYdàiTÀI
hạnCHÍNH
30 tỷ đồng hoàn toàn từ vốn cổ
phần thường. Để mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh, công ty cần
huy động thêm 10 tỷ đồng. Công ty đang xem xét 3 phương án huy động
vốn như sau:
▪ Phát hành cổ phiếu thường với giá phát hành 10.000 đồng/CP
▪ Phát hành cổ phiếu ưu đãi, tỉ lệ cổ tức cố định 12%
▪ Phát hành trái phiếu với lãi suất trái phiếu 14%.
Công ty hiện có 3 triệu CP thường đang lưu hành. Thuế suất thuế TNDN
20%. Công ty kỳ vọng lợi nhuận hoạt động EBIT hàng năm là 7,2 tỷ
đồng.
Xác định độ bẩy tài chính của từng phương án huy động vốn trên? DN
nên lựa chọn phương án tài trợ nào?
335

Chỉ tiêu PH CP thường PH CP ưu đãi PH Trái phiếu
EBIT
I
EAT
PD
NS
EPS
336

lOMoARcPSD|19516581
ĐÒN BẨY TỔNG HỢP
Đòn bẩy tổng hợp (Total Leverage -DTL) là sự kết hợp giữa
đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy tài chính. Đòn bẩy tổng hợp
xuất hiện khi doanh nghiệp kết hợp định phí với nguồn tài trợ
cố định.
DTL
Chi phí
Lãi vay,
hoạt
Cổ phần
động
Doanh thu ưu đãi
cố định ROE,
EBIT
Sản lượng
EPS
DOL DFL
337
ĐỘ BẨY TỔNG HỢP
338

lOMoARcPSD|19516581
ĐIỂM BÀNG QUAN (Indifferent point)
ĐIỂM BÀNG QUAN (Indifferent point)

▪ Điểm bàng quan là điểm ứng với 1 mức EBIT mà tại đó
các phương án tài trợ cùng cho ra EPS bằng nhau.
▪ EBIT ứng với điểm bàng quan của 2 phương án tài trợ
gọi là EBIT bàng quan
▪ Dựa vào phân tích mối quan hệ giữa EBIT và EPS; điểm
bàng quan giúp xác định phương án tài trợ nào là tốt hơn
ở những mức EBIT hoạt động khác nhau của doanh
nghiệp.
339
CÁCH XÁC ĐỊNH ĐIỂM BÀNG QUAN
Cách 1: Phương pháp đại số

▪ Lập công thức tính EPS theo từng phương án tài trợ
(có ẩn số là EBIT)
▪ Cho phương trình EPS của 2 phương án tài trợ bằng
nhau
▪ Rút ra được EBIT bàng quan của 2 phương án tài trợ
đó
Cách 2: Phương pháp hình học
▪ Vẽ đồ thị biểu diễn EPS theo EBIT của từng phương
án tài trợ
▪ Điểm giao nhau giữa các đường EPS của các phương
án tài trợ chính là điểm bàng quan
340

lOMoARcPSD|19516581
ĐỘvốn
Công ty A có có nguồn BẨY
dài TÀI CHÍNH
hạn 30 tỷ đồng hoàn toàn từ vốn cổ
phần thường. Để mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh, công ty cần
huy động thêm 10 tỷ đồng. Công ty đang xem xét 3 phương án huy động
vốn như sau:
▪ Phát hành cổ phiếu thường với giá phát hành 10.000 đồng/CP
▪ Phát hành cổ phiếu ưu đãi, tỉ lệ cổ tức cố định 12%
▪ Phát hành trái phiếu với lãi suất trái phiếu 14%.
Công ty hiện có 3 triệu CP thường đang lưu hành. Thuế suất thuế TNDN
20%. Công ty kỳ vọng lợi nhuận hoạt động EBIT hàng năm là 7,2 tỷ
đồng.
Xác định độ bẩy tài chính của từng phương án huy động vốn trên? DN
nên lựa chọn phương án tài trợ nào?
341
ĐIỂM BÀNG QUAN

1. Phương án phát hành cổ phiếu thường:
(EBIT – 0 )(1 – 20%) – 0
EPS 1 =
4.000.000 CP
2. Phương án phát hành cổ phiếu ưu đãi:

(EBIT – 0 )(1 – 20%) – 1.200.000.000
EPS 2 =
3.000.000 CP
3. Phương án phát hành trái phiếu:
(EBIT – 1.400.000.000)(1 – 20%) – 0

EPS 3 =
3.000.000 CP
342

lOMoARcPSD|19516581
TÌM EBITbàng quan của phương án PH cp thường và PH

cp ưu đãi
Đặt EPS 1 = EPS2 => EBITbàng quang của phương án (1) và (2)
EBITbàng quan = 6 tỷ đồng
(Tại EBIT = 6 tỷ đồng thì EPS của (1) và (2) =
1.200đ/cp)
343
ĐỒ THỊ MỐI QUAN HỆ EBIT- EPS
ĐIỂM BÀNG QUAN

EPS (đồng)
CP ưu đãi
6.000
5.000
CP thường
4.000
3.000
1.200
Điểm bàng
quan
0
6 7,2 EBIT (tỷ đồng)
• Nếu EBIThoạt động< 6 tỷ đồng =>Chọn phát hành thêm cổ phiếu thường
• Nếu EBIThoạt động > 6 tỷ đồng => Chọn phát hành thêm cổ phiếu ưu đãi
344

lOMoARcPSD|19516581
ĐIỂM BÀNG QUAN
TÌM EBITbàng quan của phương án PH cp thường và PH trái phiếu
Đặt EPS 1 = EPS3 => EBITbàng quang của phương án (1) và (3)
EBITbàng quan = 5, 6 tỷ đồng
(Tại EBIT = 5, 6 tỷ đồng thì EPS của (1) và (3) = 1.120đ/cp)
345
EPS (đồng) Trái phiếu

6.000
5.000
CP thường
4.000
3.000
1.120
Điểm bàng quan
0
5,6 7,2 EBIT (tỷ đồng)
• Nếu EBIThoạt động< 5, 6 tỷ đồng =>Chọn phát hành thêm cổ phiếu

thường
• Nếu EBIThoạt động > 5, 6 tỷ đồng => Chọn phát hành thêm trái phiếu
346

lOMoARcPSD|19516581
EPS (đồng) Trái phiếu

CP ưu đãi
6.000
5.000
CP thường
4.000
3.000
1.200
1.120 Điểm bàng quan
EBIT (tỷ đồng)

0
5,6 6 7,2
Công ty A có EBIT kì vọng là 7,2 tỷ đồng. Quyết định chọn

phương án phát hành trái phiếu sẽ đạt được EPS lớn nhất.
347
NGUYÊN TẮC CHỌN NGUỒN TÀI TRỢ

▪ Nếu EBITkì vọng < EBITbàng quan
Chọn nguồn tài trợ có chi phí tài chính thay đổi (cổ
phần thường)
▪ Nếu EBITkì vọng > EBITbàng quan.
Chọn nguồn tài trợ có chi phí tài chính cố định
• Nếu EBITkì vọng = EBITbàng quan.
Chọn nguồn tài trợ nào cũng được vì hai phương án
tài trợ đó đều cho ra EPS như nhau
348

lOMoARcPSD|19516581

Khoa Tài Chính
Chương 6:
CÁC LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN

349
NỘI DUNG CHƯƠNG 6
6.1. Cơ cấu vốn (capital structure)

6.2. Quan điểm truyền thống (Traditional Approach)
6.3. Lý thuyết M&M(Modigliani & Miller)
6.4. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade – off Theory)
6.5. Lý thuyết ưu tiên trong lựa chọn nguồn tài trợ (Pecking
Order Theory)
350

lOMoARcPSD|19516581
6.1 TỔNG QUAN VỀ CƠ CẤU VỐN
Câu hỏi nghiên cứu:

1. Cơ cấu vốn có làm thay đổi chi phí sử dụng vốn bình
quân (WACC) của doanh nghiệp và giá trị của doanh
nghiệp không?
2. Làm thế nào để tối ưu hóa giá trị doanh nghiệp thông
qua quyết định tài trợ?
351
352

lOMoARcPSD|19516581
Cơ cấu vốn tác động tới chi phí sử dụng vốn trung bình
(WACC), do vậy ảnh hưởng tới quyết định chấp thuận hay
loại bỏ một dự án.
Cơ cấu vốn tác động tới mức sinh lời trên vốn cổ phần
thường (ROE hoặc EPS), và cũng tác động tới rủi ro của
công ty.
Nhà quản trị doanh nghiệp phải thiết lập được một cơ cấu
vốn hợp lý nhằm đảm bảo sự cân bằng giữa lợi nhuận và rủi
ro; giảm chi phí sử dụng vốn và gia tăng giá trị doanh
nghiệp.
353
MỘT SỐ GIẢ ĐỊNH KHI NGHIÊN CỨU CƠ CẤU VỐN
Một số giả định:

+ Không có những thay đổi đáng kể trong những quyết
định đầu tư; lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) không
biến động
+ Rủi ro kinh doanh doanh nghiệp không thay đổi
+ Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận bằng không (g=0) và
doanh nghiệp chia toàn bộ lợi nhuận cho các chủ sở hữu
354

lOMoARcPSD|19516581
355
6.1 Tổng quan về cơ cấu vốn
356

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Một ngân hàng có hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu là

25%. Nếu tổng giá trị ngân hàng này là 10.000 tỷ đồng thì
giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu và giá trị thị trường
của các khoản nợ là bao nhiêu?
Ta có V = D + E = 10.000; D/E = 25%

Suy ra: D = 2.000 tỷ đồng; E = 8.000 tỷ đồng
357
Ví dụ: Công ty M hiện đang sử dụng các nguồn vốn sau:

-Vốn cổ phần thường: Công ty hiện có 10 triệu cổ phiếu thường
đang lưu hành, mệnh giá là 10.000 đồng, giá thị trường là
34.000 đồng/cổ phiếu.
-Vốn cổ phần ưu đãi: Công ty hiện có 5 triệu cổ phiếu ưu đãi,
mệnh giá là 10.000 đồng/cổ phiếu, tỷ lệ trả cổ tức ưu đãi hàng
năm 8%, giá thị trường là 9.000 đồng.
-Nợ vay: Trái phiếu với tổng mệnh giá 200 tỷ đồng, đáo hạn sau
15 năm nữa, giá thị trường hiện tại bằng 94% mệnh giá.
Xác định cơ cấu vốn của công ty theo giá thị trường.
358

lOMoARcPSD|19516581
Giá thị trường của Giá thị trường của Giá thị trường
= +
doanh nghiệp vốn chủ sở hữu của nợ
359
360

lOMoARcPSD|19516581
MỘT SỐ LÝ THUYẾT VỀ CƠ CẤU VỐN
6.2. Quan điểm truyền thống (Traditional Approach)
6.3. Lý thuyết M&M(Modigliani & Miller)
6.4. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade – off Theory)
6.5. Lý thuyết ưu tiên trong lựa chọn nguồn tài trợ (Pecking
Order Theory)
361
6.2 QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG VỀ CƠ CẤU VỐN
Một số giả định:

Thị trường tài chính không hoàn hảo
✓Doanh nghiệp và nhà đầu tư không thể vay nợ với lãi
suất như nhau
✓Có thuế TNDN
✓Tiềm ẩn rủi ro kiệt quệ tài chính do sử dụng nợ. Khi tỷ số
nợ vẫn ở mức thấp; chủ sở hữu và chủ nợ không tăng tỷ
suất sinh lời đòi hỏi hoặc tăng nhưng không đáng kể
362

lOMoARcPSD|19516581
Quan hệ giữa WACC và giá trị doanh nghiệp tại các tỷ số nợ khác nhau
Tỷ số Giá trị DN
rd re WACC
nợ (tỷ đồng)
0 7% 10,80% 10,80% 3.703,70
10% 7,20% 11,23% 10,68% 3.744,27
20% 7,47% 11,76% 10,60% 3.772,45
30% 7,52% 12,45% 10,52% 3.802,35
40% 7,80% 13,36% 10,51% 3.805,18
50% 8,20% 14,64% 10,60% 3.773,58
60% 8,50% 16,56% 10,70% 3.736,92
70% 9,20% 19,76% 11,08% 3.610,11
80% 11% 26,16% 12,27% 3.259,45
90% 13% 45,36% 13,90% 2.878,53
363
Cơ cấu vốn tối ưu chính là sự kết hợp giữa nợ và

vốn chủ sở hữu ở một tỷ lệ giới hạn nhất định, giúp tối
thiểu hóa chi phí sử dụng vốn và do đó tối đa hóa giá
trị của doanh nghiệp.
Quan điểm truyền thống (Traditional Approach) cho
rằng tồn tại một cơ cấu vốn tối ưu mà tại đó giá trị
doanh nghiệp là cao nhất và chi phí vốn bình quân
(WACC) của doanh nghiệp là thấp nhất.
364

lOMoARcPSD|19516581
• Giá trị của DN sẽ tăng tại một tỷ lệ nợ nhất định, sau

đó giá trị của DN không đổi và sẽ giảm nếu tiếp tục gia
tăng tỉ lệ nợ.
• WACC doanh nghiệp thay đổi theo cấu trúc vốn. Ban
đầu khi mới gia tăng tỉ lệ nợ thì WACC giảm, đến một
mức nào đó, nếu cứ tiếp tục gia tăng tỉ lệ nợ thì
WACC sẽ tăng lên. Điểm thấp nhất của WACC là cấu
trúc vốn tối ưu.
365
366

lOMoARcPSD|19516581
Giải thích:
• Chi phí nợ thấp hơn chi phí vốn chủ sở hữu và sử dụng nợ
vay tạo ra một khoản tiết kiệm thuế từ lãi vay.
• Chi phí nợ và chi phí vốn chủ sở hữu sẽ tăng lên cùng với
gia tăng mức độ sử dụng nợ do rủi ro gia tăng.
Do vậy, khi mới bắt đầu sử dụng nợ thì WACC giảm, nhưng
đến một giới hạn nào đó, nếu tiếp tục gia tăng sử dụng nợ,
thì phần gia tăng của WACC do rd và re tăng lại vượt trội so
với phần tiết kiệm WACC do sử dụng nợ thay thế vốn chủ sở
hữu, làm cho WACC tăng lên.
367
6.4 LÝ THUYẾT M&M (MODIGLIANI & MILLER)
Lý thuyết về cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu vào năm 1958 khi
giáo sư Franco Modigliani và Merton Miller (M&M) xuất bản
một bài báo khoa học về cấu trúc vốn.
▪ LT M&M trong môi trường không có thuế TNDN (1958)
▪ LT M&M trong môi trường có thuế TNDN (1963)

Lý thuyết M&M tập trung vào hai định đề:
▪ Định đề 1: Giá trị doanh nghiệp
▪ Định đề 2: Chi phí sử dụng vốn
368

lOMoARcPSD|19516581
LÝ THUYẾT M&M (MODIGLIANI & MILLER)
Một số giả định của lý thuyết M&M:

Thị trường tài chính hoàn hảo:
✓Không có chi phí môi giới; Không có thuế; Không có chi
phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính
✓Nhà đầu tư và DN có thể vay nợ với cùng mức lãi suất
✓Thông tin cân xứng: Các nhà đầu tư có đầy đủ thông tin
như nhà quản trị DN về các cơ hội đầu tư của DN trong
tương lai
369
Lý thuyết M&M (Modigliani & Miller)

Lý thuyết M&M trong môi trường không có thuế TNDN
Giả định rằng có hai công ty U (Unleverage) và L
(Leverage) giống hệt nhau, ngoại trừ U (Unleverage)
không vay nợ và L (Leverage) có vay nợ, cùng tạo ra
lợi nhuận hoạt động EBIT như nhau.
370

lOMoARcPSD|19516581
Tiêu chí Công ty Unleverage Công ty Leverage

100% Vốn chủ sở hữu EL chiếm a%
Cấu trúc vốn
(EU) DL chiếm (1 – a)%
Giá trị công ty VU = EU VL = EL + DL
Lãi vay phải trả 0
Lợi nhuận sau thuế EBIT
Thu nhập cổ đông EBIT
Thu nhập chủ nợ 0
Tổng thu nhập cho
EBIT
nhà đầu tư
371
Định đề 1: Giá trị Doanh nghiệp

Trong môi trường không thuế, giá trị doanh nghiệp có
vay nợ (VL) bằng với giá trị doanh nghiệp không vay
nợ (VU)
VL = VU
Trong một thị trường hoàn hảo, không có cơ cấu
vốn nào là cơ cấu tối ưu. Giá trị doanh nghiệp độc
lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
372

lOMoARcPSD|19516581

.
Nguyên tắc tổng giá trị không đổi theo quan điểm M&M
373

▪ Hai DN giống hệt nhau, chỉ khác nhau về cấu trúc vốn
dẫn đến giá trị doanh nghiệp khác nhau thì hoạt động
kinh doanh chênh lệch giá sẽ xảy ra.
▪ Các nhà đầu tư sẽ mua cổ phiếu của doanh nghiệp có giá
thấp và bán cổ phiếu của doanh nghiệp có giá cao. Kinh
doanh chênh lệch giá sẽ làm tăng giá cổ phiếu của
doanh nghiệp có giá trị thấp và giảm giá cổ phiếu của
doanh nghiệp có giá trị cao cho đến khi giá thị trường của
hai cổ phiếu này bằng nhau.
▪ Do vậy, giá trị doanh nghiệp không thay đổi khi thay đổi
cơ cấu vốn nhờ hoạt động kinh doanh chênh lệch giá.
374

lOMoARcPSD|19516581

Lý thuyết M&M sử dụng nghiệp vụ kinh doanh chênh lệch
giá (arbitrage) làm minh chứng cũng như cơ sở giải thích
hành vi của nhà đầu tư để đưa ra kết luận giá trị doanh
nghiệp và chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) độc lập
với cơ cấu vốn trong trường hợp không có thuế thu nhập
doanh nghiệp.
375
376

lOMoARcPSD|19516581

Chi phí vốn
Phần bù rủi ro tài chính

khi tăng tỷ trọng nợ
0
D/E
377
378

lOMoARcPSD|19516581

Lý thuyết M&M trong môi trường có thuế TNDN
Ví dụ: Giả định rằng có hai công ty U (Unleverage) và L

(Leverage) giống hệt nhau, cùng tạo ra lợi nhuận hoạt
động EBIT như nhau là 1.000 tỷ đồng.
Công ty U (Unleverage) không sử dụng nợ và công ty L
(Leverage) có sử dụng nợ, chi phí lãi vay là 100 tỷ đồng.
Thuế suất TNDN 25%. Các số liệu báo cáo kết quả kinh
doanh được nghiên cứu giả định như sau:
379

Công ty Unleverage Công ty Leverage
LN trước thuế và lãi vay 1000 1000
Lãi vay phải trả 0 (100)

Lợi nhuận trước thuế 1000 900
Thuế thu nhập DN (250) (225)
Lợi nhuận sau thuế 750 675
Thu nhập cổ đông 750 675
Thu nhập chủ nợ 0 100
Tổng TN các NĐT 750 + 0 = 750 100 + 675 = 775
Lá chắn thuế 0 x 25% = 0 100 x 25% = 25
380

lOMoARcPSD|19516581

Định đề 1: Trong điều kiện có thuế, giá trị của công ty
có sử dụng nợ (VL) lớn hơn giá trị của công ty không
sử dụng nợ (VU) đúng bằng hiện giá của khoản tiết
kiệm thuế từ lãi vay.
VL = VU + D.t
381

Định đề 1:Giá trị doanh nghiệp
Giá trị doanh nghiệp Giá trị doanh nghiệp
có sử dụng nợ
Hiện giá của

lá chắn thuế
Giá trị doanh nghiệp

không sử dụng nợ
0
Giá trị nợ (D)
382

lOMoARcPSD|19516581

383

384

lOMoARcPSD|19516581

Định đề 2:
Chi phí vốn
Chi phí vốn cổ phần (re)
Phần bù rủi ro tài chính

khi tăng tỷ trọng nợ
rU WACCU
WACCL
Chi phí nợ (rd)
0 D/E
Chi phí vốn trong môi trường có thuế
385
Kết luận: Giá trị DN và chi phí sử dụng vốn trong

trường hợp không có và có thuế TNDN
Không thuế Có thuế
Định đề 1
Định đề 2
386

lOMoARcPSD|19516581
Lý thuyết M&M chưa mang tính thuyết phục trong thực tiễn
vì chưa đề cập đến một số vấn đề liên quan đến quyết định
lựa chọn cơ cấu vốn như:
+ Chi phí kiệt quệ tài chính (financial distress cost)
+ Chi phí phá sản (bankruptcy costs)
+ Chi phí đại diện (agency cost)
+ Sự bất cân xứng thông tin (information asymmetric)
387
Ví dụ: Công ty có EBIT hàng năm là 504 triệu đồng cho tới
mãi mãi.
Khi chưa sử dụng nợ; chi phí sử dụng vốn là 14%/năm.
Nếu doanh nghiệp sử dụng nợ với cơ cấu (D/E) = 25%; lãi
suất vay 10%/năm.
Tính giá trị vốn chủ sở hữu và chi phí sử dụng vốn chủ sở
hữu của công ty sau khi sử dụng nợ theo lý thuyết M&M
trong điều kiện:
a. Không có thuế TNDN
b. Có thuế TNDN. Biết thuế suất thuế TNDN là 20%.
388

lOMoARcPSD|19516581
Ví dụ: Cấu trúc vốn hiện tại công ty X gồm 800 triệu
đồng vốn cổ phần thường và 400 triệu đồng nợ vay với
lãi suất vay 11%/năm. Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu
của công ty hiện là 16%.
Công ty đang có kế hoạch điều chỉnh cơ cấu vốn bằng
cách vay nợ 150 triệu đồng và dùng số tiền này để mua
lại cổ phần đang lưu hành nhằm giảm bớt vốn chủ sở
hữu. Hiện công ty đang chịu thuế TNDN với thuế suất là
20%. Vận dụng lý thuyết M&M xác định:
a. EBIT của công ty?
b. Giá trị thị trường và WACC của công ty sau khi điều
chỉnh cơ cấu vốn?
389
390

lOMoARcPSD|19516581
6.4 LÝ THUYẾT ĐÁNH ĐỔI CẤU TRÚC VỐN

(TRADE-OFF THEORY)
Lý thuyết M&M bỏ qua chi phí kiệt quệ tài chính, vì thế,
DN có thể tăng tỷ lệ vốn vay để hưởng lợi ích từ lá chắn
thuế mà không cần nghĩ đến nguy cơ vỡ nợ. Đây hoàn
toàn là một giả định phi thực tế.
Thực tế, chi phí phá sản là rất lớn. Ví dụ: Warner J. B.
(1977), người tiên phong nghiên cứu về chi phí phá sản,
đã khảo sát 31 doanh nghiệp phá sản từ năm 1890 đến
năm 1986 và kết luận rằng chi phí phá sản trung bình
khoảng 3% giá trị sổ sách hoặc 20% giá trị thị trường
của vốn chủ sở hữu của năm trước phá sản.
391

(TRADE-OFF THEORY)
Chi phí kiệt quệ tài chính (Financial distress cost): Là chi phí
phát sinh từ việc sử dụng nợ, bao gồm 2 phần:
▪ Khi DN có nguy cơ phá sản: uy tín và danh tiếng của công
ty giảm sút, có thể bị mất khách hàng, các nhà cung cấp
vốn đòi hỏi suất sinh lời cao hơn dẫn đến gia tăng chi phí
sử dụng vốn, nhà cung cấp đưa ra tiêu chuẩn bán chịu khắt
khe hơn và điều khoản bán chịu thắt chặt hoặc phát sinh
những tổn thất do áp lực cạnh tranh…
▪ Khi DN phá sản: chi phí trả cho luật sư, tòa án giải quyết
phá sản, chi phí thanh lí tài sản, chi phí trả cho kế toán và
nhân viên quản trị công ty trong quá trình chờ phá sản…
392

lOMoARcPSD|19516581

(TRADE-OFF THEORY)
▪ Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, doanh

nghiệp sử dụng nợ sẽ được lợi ích tăng thêm từ lá
chắn thuế của lãi vay, nhưng đánh đổi với lợi ích
này là sự gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính.
▪ Doanh nghiệp sẽ cân nhắc để lựa chọn mức độ sử
dụng nợ tối ưu sao cho giá trị doanh nghiệp là cao
nhất.
393

(TRADE-OFF THEORY)
VL = VU + PVLá chắn thuế – PVChi phí kiệt quệ tài chính
Cơ cấu vốn của doanh nghiệp là tối ưu khi hiện giá

của chi phí kiệt quệ tài chính biên tế bằng hiện giá của
khoản tiết kiệm thuế biên tế thì giá trị doanh nghiệp đạt
cực đại.
Nếu tiếp tục gia tăng mức độ sử dụng nợ thì giá trị
doanh nghiệp sẽ bị giảm bởi chi phí kiệt quệ tài chính
tăng nhanh hơn so với lợi ích tăng thêm của khoản tiết
kiệm thuế từ lãi vay
394

lOMoARcPSD|19516581

(TRADE-OFF THEORY)
Giá trị
DN
Giá trị DN khi sử dụng nợ
theo lý thuyết M&M
PV(chi phí kiệt quệ

tài chính)
PV(lá chắn thuế)

Giá trị DN
theo lý thuyết đánh đổi
Giá trị DN khi sử dụng

100% VCSH
0
Mức độ sử dụng D/E
nợ tối ưu
395
6.5 LÝ THUYẾT ƯU TIÊN TRONG LỰA CHỌN

NGUỒN TÀI TRỢ
Lý thuyết thứ tự ưu tiên trong lựa chọn nguồn tài trợ (Lý
thuyết trật tự phân hạng, Pecking Order Theory) được đề
xuất lần đầu tiên bởi Gordon Donaldson vào năm 1961
và được phát triển bởi Stewart C. Myers và Nicolas
Majluf vào năm 1984.
Lý thuyết thứ tự ưu tiên trong lựa chọn nguồn tài trợ liên
quan đến vấn đề bất cân xứng thông tin, chi phí đại
diện và những “tín hiệu” mà ban giám đốc đưa ra bằng
quyết định tài trợ của mình.
396 Ths Võ Thiên Trang

lOMoARcPSD|19516581
LÝ THUYẾT ƯU TIÊN TRONG LỰA CHỌN NGUỒN

TÀI TRỢ
Thứ tự ưu tiên trong lựa chọn nguồn tài trợ

+ Doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn từ bên trong trước
(Lợi nhuận giữ lại)
+ Nếu cần các nguồn vốn từ bên ngoài, DN sẽ phát hành bắt đầu
bằng chứng khoán nợ, sau đó có thể là chứng khoán “lai” (trái
phiếu có thể chuyển đổi…) và chứng khoán vốn chỉ được phát
hành sau cùng (cổ phiếu ưu đãi, cổ phiếu thường)
Lợi Vốn góp trực

nhuận Nợ tiếp từ chủ sở
giữ lại hữu

TÀI TRỢ
Giải thích thứ tự ưu tiên lựa chọn nguồn tài trợ
• Tồn tại sự bất cân xứng thông tin (information
asymmetry) giữa nhà quản trị DN và nhà đầu tư
▪ Nhà quản trị DN có nhiều thông tin về tiềm năng tăng trưởng
cũng như hiểu rõ được khả năng sinh lợi của các dự án trong
tương lai hơn những nhà đầu tư bên ngoài.
▪ Nguồn tài trợ bên trong (Lợi nhuận giữ lại): được khuyến
khích lựa chọn đầu tiên bởi vì DN không phải công khai
thông tin về các cơ hội đầu tư tiềm năng cho các nhà đầu tư
hoặc các chủ nợ, ngoại trừ công bố mức chi trả cổ tức =>
Bảo mật thông tin cho các cơ hội đầu tư mới

lOMoARcPSD|19516581

TÀI TRỢ

▪ Nguồn tài trợ bên ngoài: nợ được ưu tiên sử dụng trước
so với vốn góp từ các CSH vì:
✓Chi phí sử dụng nợ thấp hơn so với chi phí sử dụng vốn
CSH.
✓Sử dụng nợ sẽ không làm cho quyền kiểm soát của các
chủ sở hữu hiện tại bị phân tán và tránh được những
phản ứng tiêu cực của thị trường nếu phát hành cổ
phiếu mới.

TÀI TRỢ

Chi phí đại diện
Nhà quản trị DN muốn đảm bảo quyền kiểm soát cho các
chủ sở hữu hiện tại, giảm chi phí đại diện của vốn chủ sở
hữu mới và tránh được những phản ứng tiêu cực của thị
trường nếu phát hành cổ phiếu mới.

lOMoARcPSD|19516581

TÀI TRỢ

Lý thuyết “tín hiệu”: được phát triển dựa trên vấn đề bất
cân xứng thông tin giữa DN và NĐT.
▪ NĐT suy đoán tình hình hiện tại và triển vọng của DN
dựa trên việc phân tích các quyết định của nhà quản trị
DN. Theo đó, một DN có triển vọng tốt trong tương lai
sẽ tự tin hơn trong việc đi vay, trong khi một doanh
nghiệp có triển vọng không tốt sẽ có xu hướng phát
hành cổ phiếu, nhằm chia sẻ những khoản thua lỗ với
NĐT mới.
▪ Việc DN phát hành thêm cổ phần phát ra tín hiệu không
tốt về triển vọng của DN, dẫn đến giá cổ phiếu sẽ giảm.

TÀI TRỢ

Vì vậy, nếu dự án có triển vọng tăng trưởng, đem lại lợi
nhuận cao thì nhà quản trị sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn
từ lợi nhuận giữ lại trước, tiếp đến vay nợ và phát hành cổ
phần sau cùng, để không phải chia sẻ lợi nhuận với cổ
đông mới và không phải tốn chi phí phát sinh liên quan
đến việc phát hành cổ phiếu mới.

lOMoARcPSD|19516581

TÀI TRỢ
Kết luận:
Lý thuyết thứ tự ưu tiên trong lựa chọn nguồn tài trợ
không đưa ra mô hình xác định cơ cấu vốn tối ưu cho
doanh nghiệp mà hướng dẫn thứ tự ưu tiên lựa chọn
nguồn tài trợ cho các dự án trong tương lai.
Lý thuyết này đã giúp làm rõ những hành động lựa
chọn nguồn tài trợ của nhà quản trị, cũng như đã giải thích
phản ứng của thị trường chứng khoán đối với quyết định
huy động vốn từ bên ngoài của doanh nghiệp.

TÀI TRỢ
Hạn chế:
Tuy nhiên, lý thuyết thứ tự ưu tiên trong lựa chọn
nguồn tài trợ đã không xét đến ảnh hưởng của thuế thu
nhập DN, tình trạng kiệt quệ tài chính, bỏ qua những vấn
đề tiêu cực có thể phát sinh nếu như nhà quản trị doanh
nghiệp nắm giữ quá nhiều tiền mặt…
Như vậy, lý thuyết này không thể thay thế các lý
thuyết khác mà là bổ sung thêm, làm rõ quyết định tài trợ
của nhà quản trị doanh nghiệp.

Slide TCDN Up Xem TL

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Slide TCDN Up Xem TL

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

lOMoARcPSD|19516581

Slide TCDN - uP XEM TL

Studocu is not sponsored or endorsed by any college or university

Trường Đại Học Ngân Hàng TP.HCM

TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

THS. VÕ THIÊN TRANG

Trường Đại Học Ngân Hàng TP.HCM

GIỚI THIỆU MÔN HỌC

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 1

GIỚI THIỆU MÔN HỌC

TÊN HỌC PHẦN TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

GIẢNG VIÊN Võ Thiên Trang

MỤC TIÊU MÔN HỌC

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 2

MÔN HỌC TIỀN ĐỀ

KẾT CẤU MÔN HỌC

GIÁ TRỊ THEO THỜI

CHƯƠNG 3 LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO 6 tiết

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 3

TÀI LIỆU HỌC TẬP

ĐÁNH GIÁ MÔN HỌC

Thành phần Phương thức Tỷ lệ

Tiểu luận nhóm 20%

Thi cuối kỳ (40 câu trắc

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 4

Trường Đại Học Ngân Hàng TP.HCM

TỔNG QUAN VỀ TÀI

THS. VÕ THIÊN TRANG

NỘI DUNG CHƯƠNG 1

1.2. Mục tiêu quản trị tài chính doanh nghiệp

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 5

MỤC TIÊU CỦA CHƯƠNG

▪ Hiểu được sự ảnh hưởng của các nhân tố ảnh hưởng

KHÁI NIỆM VỀ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

▪ Tài chính hình thành do sự dịch chuyển của dòng tiền

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 6

KHÁI NIỆM VỀ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

Hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp diễn ra là một

Vốn đầu Các yếu Sản xuất Hàng

KHÁI NIỆM VỀ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

▪ Tài chính doanh nghiệp là các quan hệ kinh tế phát sinh

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 7

MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP

➢Giảm thiểu rủi ro

MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP

Một số vấn đề cần chú ý

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 8

MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP

Một số vấn đề cần chú ý

MỤC TIÊU CỦA DOANH NGHIỆP

Một số vấn đề cần chú ý

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 9

QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

Quản trị tài chính doanh nghiệp là việc lựa chọn

CÁC QUYẾT ĐỊNH TÀI CHÍNH CHỦ YẾU

CÁC QUYẾT ĐỊNH

Quyết định Quyết định Quyết định Quyết định

Downloaded by ?? Ng?c Nh? Ý (doongcnhuy@gmail.com) 10

BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN

❖Hàng tồn kho ❖ Nợ và vay ngắn hạn

+ Nợ và vay dài hạn

❖Phát hành trái phiếu

Tài sản dài hạn Vốn chủ sở hữu