‫‪ARDL‬‬

‫استخدام نموذج ‪ ARDL‬لتحديد العالقة بين مؤشر السوق املالي وسعر الصرف‬
‫الدينار العراقي للمدة (‪)2017-2007‬‬
‫‪Use The ARDL Model To Determine The Relationship Between The‬‬
‫‪Stock Financial Market and The Exchange Rate Iraqi Dinar‬‬
‫)‪For The Period (2007-2017‬‬

‫بسام أمين صبري‬ ‫مروان عبد الرسول حمودي‬ ‫د‪.‬عمار عبد الهادي شالل‬
‫مدرس مساعد‬ ‫مدرس مساعد‬ ‫مدرس‬
‫رئاسة الجامعة‬ ‫كلية اإلدارة واالقتصاد‬ ‫كلية اإلدارة واالقتصاد‬
‫جامعة االنبار‬ ‫جامعة االنبار‬ ‫جامعة االنبار‬
‫‪07813996584‬‬ ‫‪07803802980‬‬ ‫‪07808902081‬‬
‫‪Ammarda81@gmail.co‬‬
‫@‪Bassamsabri80‬‬ ‫@‪Marwanhmodi11‬‬
‫‪m‬‬
‫‪gmail.com‬‬ ‫‪gmail.com‬‬
‫املستخلص‪:‬‬
‫يهدف البحث إلى تحليل العالقة بين نتائج مؤشر السوق املالي مع سعر صرف الدينار العراقي املوازي‪،‬‬
‫مع أثبات وجود أثر لتقلبات مؤشر السوق املالي على سعر الصرف األجنبي لعملة البلد الذي يشهد تقلبات‬
‫في سوقه األساس ي لألوراق املالية ‪ ،‬وباستخدام نماذج التكامل املشترك الذي استخدم مؤخرا في تحليل‬
‫والكشف عن التقلبات في األسواق املالية خاصة‪ ،‬واملخاطر املترتبة عليها‪ .‬إذ يشمل البحث على تحليل‬
‫البيانات السنوية لدولة العراق للمدة (‪, )2017-2007‬واستخدم البحث املنهج التقليدي‪ ،‬واملنهج‬
‫التطبيقي في مناقشة وتحليل العالقة بين التقلبات في السوق املالي وتقلبات سعر الصرف‪ ،‬وتوصل البحث‬
‫إلى أن نتائج التحليل تؤكد على أن التقلبات في مؤشر السوق املالي يؤثر في سعر صرف عملة الدولة في املدى‬
‫القصير‪.‬‬
‫الكلمات املفتاحية ‪ :‬سوق األوراق املالية ‪ ،‬سعر الصرف‬
‫‪Use The ARDL Model To Determine The Relationship Between The‬‬
‫‪Stock Financial Market and The Exchange Rate Iraqi Dinar‬‬
‫)‪For The Period (2007-2017‬‬

‫‪Marwan Abdul Rasul‬‬ ‫‪Bassam Ameen‬‬

‫‪Dr.Ammar A.Shallal‬‬
‫‪Hammoodi‬‬ ‫‪Sabri‬‬
‫‪Assistant‬‬
‫‪Lecturer‬‬ ‫‪Assistant Lecturer‬‬
‫‪Lecturer‬‬
‫‪College‬‬
‫‪College administration‬‬
‫‪administration and‬‬ ‫‪University‬‬
‫‪and economies‬‬
‫‪economies‬‬ ‫‪Headquarter‬‬

‫‪University of‬‬
‫‪University of anbar‬‬ ‫‪University of anbar‬‬
‫‪anbar‬‬
‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪714‬‬
 ‫‪ARDL‬‬

‫‪07808902081‬‬ ‫‪07803802980‬‬ ‫‪07813996584‬‬

‫‪Ammarda81@gmail.c‬‬
‫@‪Marwanhmodi11‬‬ ‫@‪Bassamsabri80‬‬
‫‪om‬‬
‫‪gmail.com‬‬ ‫‪gmail.com‬‬

‫‪Abstract :‬‬
‫‪The research aims to analyze the relationship between the results of the‬‬
‫‪stock market index with the exchange rate of the Iraqi dinar parallel, with‬‬
‫‪the presence of an impact of the fluctuations of the stock market index on‬‬
‫‪the foreign exchange rate of the currency of the country that is fluctuating‬‬
‫‪in its main stock market ,Using common integration models that have‬‬
‫‪recently been used in analyzing and detecting fluctuations in particular‬‬
‫‪financial markets and their risks. The research also includes analyzing the‬‬
‫‪annual data of the State of Iraq for the period (2007-2017).‬‬
‫‪The research used the traditional and applied approache in discussing‬‬
‫‪and analyzing the relationship between the fluctuations in the financial‬‬
‫‪market and exchange rate fluctuations.‬‬
‫‪Keywords: Stock Financial Market , Exchange Rate‬‬
‫املقدمة‪:‬‬
‫ظهر اهتمام كبير في اآلونة األخيرة بدراسة التقلبات في أسواق املال العاملية من حيث أسباب‬
‫ظهورها‪ ،‬واآلثار املترتبة عليها السيما بعد األزمات الكبيرة التي واجهها االقتصاد العالمي‪ ،‬والتي كان أخرها‬
‫أزمة عام ‪ , 2008‬وقد ساعدت هذه التقلبات في األسواق املالية وحساسيتها العالية الى ظهور بوادر‬
‫األزمة‪ ،‬والتي انتقلت أثارها سريعا وتحولها إلى تقلبات كبيرة في األسواق املالية املحلية في الدولة املسببة‬
‫لالزمة ‪ ,‬ثم انتقال هذه التقلبات الكبيرة إلى األسواق العاملية وأسواق الدول األخرى األكثر ارتباطا وانفتاحا‬
‫على السوق العاملية‪ ،‬وكانت إحدى أهم قنوات االنتقال هذه هي التقلبات في سعر الصرف األجنبي نتيجة‬
‫للتقلبات في أسواق الصرف املالية‪ .‬وبطبيعة الحال أن هذه التقلبات تكون غير محبذة من قبل املستثمرين‬
‫أو حتى من صناع القرار ‪ ,‬ألنها تخلق نوع من عدم الثقة لدى املتعاملين في التعامالت املالية واالقتصادية‬
‫‪ ,‬وبالتالي فان الكشف عن العالقة بين أسعار األسهم وأسعار الصرف أصبحت حاسمة بالنسبة لألكاديميين‬
‫واملتعاملين وصناع القرار‪ .‬لذا وجد الباحثون نتائج متناقضة حول وجود العالقة واتجاه تلك العالقة بين‬
‫املتغيرات‪،‬وكذلك أوجدت بعض الدراسات أن هناك عالقة ذات داللة إحصائية إيجابية بين املتغيرات‪،‬بينما‬
‫أظهرت بعض الدراسات األخرى عدم وجود أي عالقة ذات داللة إحصائية بين أي من املتغيرات‪ ،‬لذلك‬
‫ليس هناك اي انسجام بين نتائج الباحثين بشأن العالقة بين أسعار األسهم وأسعار الصرف والتي تبرر‬
‫الحاجة إلى املزيد من األبحاث في هذا املجال‪.‬‬
‫وقد تم تناول تحليل العالقة بين السوق املالي وأسعار الصرف في هذا البحث مع افتراض وجود آثارا‬
‫للتقلبات في السوق املالي على أسعار صرف العملة املحلية تجاه الدوالر األمريكي‪ ،‬وباستخدام البيانات‬
‫السنوية ملؤشر السوق العراق لألوراق املالية فضال عن سعر صرف العملة‪ ،‬وباستخدام نموذج االنحدار‬
‫الذاتي ذو فترات اإلبطاء املوزعة (‪. (ARDL‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪715‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫ا‬
‫اوال‪ :‬املنهجية ‪:‬‬

‫‪-1‬أهمي ةةة البح ة ‪ :‬تنب ععع أهمي ععة البح ععث م ععن أهمي ععة املتغي عرات املبحوث ععة‪ ،‬وه ععي الس ععوق امل ععالي‪ ،‬وس عععر الص ععرف‬
‫املوازي‪ ،‬والعالقعة بيههمعا ‪ ،‬والسعيي إلثبعات األثعر الكبيعر للتقلبعات فعي السعوق املعالي علعى سععر الصعرف فضعال ععن‬
‫ملع ععا تفترنع ععه الندريع ععة االقتصع ععادية ألثع ععر تقلب ععات سع عععر الصع ععرف علع ععى السع ععوق املاليع ععة‪ .‬كع ععذلك ف ع عأن الكثيع ععر مع ععن‬
‫املختص ععين يع ععزون س ععرعة انتق ععال آثع عار األزم ععة املالي ععة العاملي ععة إل ععى العالق ععة الوطي ععدة ب ععين الس ععوق امل ععالي وس عععر‬
‫الصرف األجنبي‪.‬‬
‫‪-2‬مشكلة البح ‪ :‬تكمن مشكلة البحث في إن اغلب الدراسات التي تناولت هذا املونوع لم تصل إلى‬
‫إثبات نتائج العالقة واألثر لتقلبات السوق املالي في سعر الصرف املوازي‪ ،‬وذلك لعدة أسباب مهها ما يكمن في‬
‫طبيعة النماذج القياسية املستخدمة التي ال تأخذ بندر االعتبار التقلبات اليومية وعدم تجانس التباين‬
‫‪ Heteroskedascity‬لالنحدار الذاتي في بيانات مؤشر السوق املالية اليومية وسعر الصرف للعملة‬
‫املحلية‪ ،‬أو اعتمادها بيانات فصلية أو سنوية‪ ،‬وفي هذه الحالة يقل احتمال ظهور التقلبات الشديدة في‬
‫السالسل الزمنية مقارنة بالتقلبات اليومية‪.‬‬

‫‪-3‬فرضية البح ‪ :‬يستند البحث الى فرنيتين مفادها‪:‬‬

‫‪ ‬وجود اثعر للتقلبعات فعي مؤشعر سعوق بغعداد لعألوراق املاليعة فعي سععر الصعرف املعوازي ‪ ،‬علعى العرغم معن‬
‫افتعراض الندريععة االقتصععادية أن اتجععاه العالقععة يكععون مععن سعععر الصععرف إلععى السععوق املاليععة‪ ،‬وهععذا ال‬
‫ينفي وجود اثر للتقلبات في سعر الصرف على مؤشر سوق األوراق املالية في الوقت نفسه‪.‬‬
‫‪ ‬إن بيانات مؤشر السوق املالي وسعر الصعرف األجنبعي للسالسعل الزمنيعة فعي الععراق تععاني معن مشعكلة‬
‫عدم تجانس التباين ‪.Heteroskedascity‬‬

‫‪-4‬أهداف البح ‪ :‬يهدف البحث إلى تحليل العالقة بين تقلبات مؤشر السوق املالي في سعر الصرف املوازي‬
‫في العراق‪ ،‬مع إثبات وجود أثر أكيد لتقلبات مؤشر السوق املالي على سعر الصرف املوازي لعملة هذا البلد‬
‫الذي يشهد تقلبات في سوقه األساس ي لألوراق املالية‪.‬‬

‫‪-5‬أسلوب البح ‪ :‬اعتمد البحث األسلوب الوصفي والتحليلي لغرض معرفة طبيعة العالقة بين السوق‬
‫املالي وسعر الصرف املوازي‪ ،‬وقد استخدم املنهج القياس ي الكمي بهدف تحليل البيانات الفصلية ملؤشر سوق‬
‫العراق لألوراق املالية‪ ،‬وعالقة تقلباته وأثاره على سعر صرف العملة في العراق للمدة (‪)2017-2007‬‬
‫وباستخدام نموذج (‪. (ARDL‬‬
‫ا‬
‫ثانيا‪ :‬الدراسات السابقة ‪:‬‬

‫لتعزيز أطار البحث تم االطالع على مجموعة من الدراسات السابقة‪ ،‬والتي تم االستفادة مهها في البحث‬
‫‪ ,‬كدراسة ( ‪ ) Goudarzi and Ramanarayanan ,2011‬سعت الى معرفة اثر األخبار الصحيحة‬
‫والخاطئة على تقلبات في سوق املالي الهندي باستخدام نموذج ‪ ARCH‬خالل األزمة املالية العاملية‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪716‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫‪, 2008‬واستنتجت الدراسة إلى أن األخبار الخاطئة تزيد من التقلبات في السوق املالي الهندي أكثر من‬
‫األخبار الصحيحة‪ ,‬اما دراسة املعموري والزبيدي(‪ )2014‬هدفت إلى معرفة اثر تقلبات سعر صرف‬
‫الدينار العراقي على املؤشر العام ألسعار أسهم الشركات املدرجة في سوق العراق لألوراق املالية ‪,‬واستعانة‬
‫بمنهجية (جوهانسن‪-‬جسليوس)للتكامل املشترك ومتجه االنحدار الذاتي وسببية(جرانجر)الختبار العالقة‬
‫للمدة (‪ ,)2011-2005‬وتوصلت الدراسة إلى وجود عالقة بين املتغيرات املذكورة ‪ ,‬بينما دراسة‬
‫ميدو(‪ )2016‬هدفت الدراسة إلى اختبار اثر تقلبات أسعار الليرة السورية على قيم أسهم الشركات‬
‫املساهمة املدرجة في سوق دمشق لألوراق املالية والبالغ ‪ 22‬شركة ‪,‬وغطت الدراسة البيانات الشهرية‬
‫للفترة الزمنية املمتدة (‪ ,)2012-2010‬واستنتجت الدراسة وجود عالقة بين أسعار أسهم الشركات‬
‫املدرجة في السوق وأسعار صرف الليرة السورية مقابل عمالت الدول قيد الدراسة ‪ , , ,‬فيما بينت دراسة‬
‫( ‪ ) Sichoongwe,2016‬آثار تقلب سعر الصرف على سوق األسهم في زامبيا‪,‬وتم استخدام بيانات‬
‫السالسل الزمنية للفترة (‪ )2015-2000‬استخدم نموذج ( ‪ )GARCH‬في تحديد العالقة بين تقلب‬
‫سعر الصرف واألسهم عوائد السوق‪ ,‬وقد وجد أن هناك عالقة سلبية بين تقلب سعر الصرف والسهم‬
‫عوائد السوق‪ ,‬فيما سعت دراسة (‪)Perera, 2016‬الى معرفة آثار تقلبات سعر الصرف على تقلبات‬
‫العائد في سوق األسهم ‪,‬واستخدمت الدراسة بيانات السالسل الزمنية اليومية لعائدات مؤشر أسعار‬
‫األسهم (‪ )ASPI‬الكولومبي لفترة (‪,)2015 – 2010‬وكذلك استخدمت نموذج تقدير التغاير الالأرادي‬
‫املشروط (‪ )GARCH‬املعمول به من أجل تحديد تأثير التبادل وتقلب سعر الفائدة على تقلبات سوق‬
‫األسهم‪ ,‬واستنتجت الدراسة الى أن تقلب سعر صرف اليورو له تأثير إيجابي ومهم على تقلب عائد ‪ASPI‬‬
‫في حين تقلبات أسعار صرف الدوالر األمريكي والجنيه البريطاني تكون سلبية وغير ذات أهمية‪ ،‬وعموما فإن‬
‫نتائج الدراسة تسلط الضوء على أن تقلب سعر الصرف هو عامل آخر محدد لتقلبات عائد سوق األوراق‬
‫املالية حيث ينبغي االهتمام به عند اتخاذ قرارات االستثمار في سوق رأس املال‪.‬‬

‫لقد تميزت هذه الدراسة عن الدراسات املذكورة انها اخذت اثر التقلبات لسعر الصرف في مؤشر االداء‬
‫العام للسوق املالي ‪ ،‬فضال عن ان اغلب البيانات في هذا الصدد تأخذ يومية اما هذه الدراسة فقد تميزت‬
‫ببياناتها الربع سنوية (الفصلية) لقياس العالقة بين سعر الصرف املوازي والسوق املالي‪.‬‬

‫ثالثا ‪ :‬اإلطار النظري ‪: Theoetical Framework‬‬

‫‪1-3‬نموذج االنحدار الذاتي ذي الفجوات الزمنية املوزعة ‪:‬‬
‫‪Approach to contegration the Autoregressive Distributed Lag:‬‬
‫طور هذا النموذج من قبل ‪ pesaran‬عام ‪ 1997‬و ‪ shinand‬عام ‪ 1998‬ويتميز هذا النموذج‬
‫بأنه ال يتطلب ان تكون املتغيرات متكاملة من نفس الدرجة وانه يمكن تطبيقه بغض الندر عما اذا كانت‬
‫السالسل الزمنية مستقرة عند مستوياتها او متكاملة من الدرجة األولى او خليط من االثنين ‪،‬والشرط‬
‫الوحيد لتطبيق هذا االختبار هو ان ال تكون السالسل الزمنية متكاملة من الدرجة الثانية ‪ ،‬فالنموذج يأخذ‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪717‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫عدد كافي من فترات التخلف الزمني من البيانات من نموذج اإلطار العام فضال عن امليزات األخرى التي‬
‫ستذكر الحقا‪(.‬حسين واخرون‪)9: 2017،‬‬

‫يتم اختبار التكامل املشترك بواسطة نموذج (‪ )ARDL‬باستخدام أسلوب الحدود ( ‪Bound‬‬
‫‪)Test‬الذي ونعه ‪ pesaran‬عام ‪ ،2001‬وذلك بدمج نماذج االنحدار الذاتي ‪Autoregressive‬‬
‫)‪ )Model‬ونماذج فترات اإلبطاء املوزعة ( ‪ ) Distributed Lag Model‬في هذه املنهجية وهنا‬
‫تكون السلسلة الزمنية دالة في أبطاء قيمتها وقيم املتغيرات التفسيرية الحالية وإبطائها بفترة واحدة او أكثر‬
‫(‪.)pesaran,Shin,2001: 289‬‬

‫ويتميز نموذج (‪ )ARDL‬من غيره من النماذج املستخدمة في اختبارات التكامل املشترك كونه متطورا‬
‫عهها بما يأتي ‪( :‬الكبيس ي‪)18: 2012،‬‬

‫‪-1‬يمكن استخدامه بغض الندر عن درجة التكامل بين املتغيرات سواء كانت باملستوى االصلي او الفرق‬
‫االول‪.‬‬
‫‪-2‬ياخذ العدد الكافي من فترات التخلف الزمني من اجل الحصول على افضل مجموعة من البيانات في اطار‬
‫نموذج االتجاه العام‪.‬‬
‫‪-3‬من خالله يمكن الحصول على نموذج تصحيح الخطا باستخدام التحويل الخطي البسيط اذ ان نموذج‬
‫تصحيح الخطا يساعد في قياس العالقة قصيرة االجل بين املتغيرات الداخلة في النموذج وبذلك فان نموذج‬
‫‪ ARDL‬له القدرة على قياس املعلمات في االجل القصير والطويل في نفس الوقت‪.‬‬
‫‪-4‬يعد هذا النموذج من اكثر النماذج اهمية في التطبيق عند تحديده للتكامل املشترك وال سيما في‬
‫العينات الصغيرة‪.‬‬

‫‪ 2-3‬استخدام نموذج (‪: )ARDL‬‬

‫لتطبيق اختبار التكامل املشترك باستخدام نموذج (‪ )ARDL‬يستوجب القيام بالخطوات االتية‪:‬‬
‫(حسن وشومان‪)180 :2013 ،‬‬

‫الخطوة االولى ‪ :‬يتمثل في اختيار فترة اإلبطاء املثلى للفروق األولى لقيم املتغيرات في أنموذج تصحيح الخطأ‬
‫غير املقيد‪ ,‬وذلك باستعمال اختبارات مختلفة لتحديد هذه الفترة هي‪:‬‬

‫‪ ‬اختبار اكاكي ‪(AIC) Akaike information criterion‬‬

‫‪ ‬اختبار هانان‪ -‬كيونن ‪)HQ( Hannan-Quinn‬‬
‫‪ ‬اختبار شوارتز‪)SC( Schwarz information criterion‬‬

‫الخطوة الثانية ‪ :‬تتمثل في تقدير نموذج تصحيح الخطأ غير املقيد(‪ )UECM‬بواسطة طريقة العمربعات‬
‫الصغرى االعتيادية (‪.)OLS‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪718‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫الخطوة الثالثة ‪ :‬يتمثل في اختبار املعنوية االجمالية ملعامالت املتغيرات املبطئة بواسطة اختبار )‪. )F‬‬

‫الخطوة الرابعة ‪ :‬تتم مقارنة قيمة )‪ )F‬املحسوبة مع قيمة )‪ )F‬الجدولية واملحسوبة من قبل بيساران‬
‫وآخرين ‪ ، Pesaran et al‬وهناك قيمتين جدوليتين إلحصاء )‪)F‬؛ ألنه يمتلك توزيع غير معياري‪ ،‬قيمة‬
‫الحد األدنى وتفترض أن كل املتغيرات مستقرة في قيمتها األصلية‪ ,‬وقيمة الحد األعلى وتفترض أن املتغيرات‬
‫مستقرة في الفروق األولى لقيمها‪ ,‬ويكون االستنتاج وفق الحاالت االتية‪:‬‬

‫‪ -1‬إذا كانت قيمة (‪ (F‬املحسوبة اكبر من قيمة الحد األعلى لقيمة )‪ )F‬الجدولية فسوف يتم رفض‬
‫فرنية العدم مما يعني ذلك وجود عالقة تكامل مشترك بين املتغيرات ‪.‬‬

‫‪ -2‬إذا كانت قيمة (‪ (F‬املحسوبة أقل من قيمة الحد األدنى لقيمة (‪ (F‬الجدولية فيتم قبول فرنية‬
‫العدم بعدم وجود تكامل مشترك بين املتغيرات ‪.‬‬

‫‪-3‬أما إذا كانت قيمة )‪ )F‬املحسوبة تقع بين قيم الحدين األدنى واألعلى لقيم (‪ (F‬الجدولية فأن النتيجة‬
‫عدم امكانية تحديد عما إذا كان هناك تكامل مشترك بين املتغيرات من عدمه‪.‬‬

‫‪ -3-3‬مفهوم سعر الصرف وانواعه‪:‬‬

‫‪ -1-3-3‬مفهوم سعر الصرف‪ :‬تستخدم النقود كأداة للتبادل في املعامالت التجارية الداخلية بالعملية‬
‫الوطنية وذلك من اجل تحقيق االهداف االقتصادية واالجتماعية املرسومة ‪ ،‬فضال عن انها تعد وسيط في‬
‫املبادالت الدولية القائمة بين الدول بالعمالت األجنبية‪ ,‬ومن هذا املنطلق يعرف سعر الصرف بانه نسبة‬
‫التبادل بين وحدة النقد األجنبية و وحدة النقد الوطنية كذلك يعني انه عدد الوحدات التي يجب دفعيا‬
‫من عملة معينة للحصول على عملة أخرى كما يمكن تعريفه بطريقة عكسية على أنه عدد الوحدات من‬
‫العملة األجنبية الالزمة للحصول على وحدة واحدة من العملة املحلية ‪(.‬ميدو‪)8: 2016،‬‬

‫‪ -2-3-3‬أنواع سعر الصرف‪ :‬يعد سعر الصرف وسيط مهم لربط االقتصاد املحلي باقتصاديات الدول‬
‫االخرى ‪ ،‬نتيجة الختالف املدفوعات الداخلية والخارجية الناتجة من عمليات التبادل التجاري‪ ,‬فدهرت‬
‫انواع عديدة من أسعار الصرف وكما يلي ‪(:‬الدليمي ‪)12-10: 2014،‬‬

‫‪-1‬سعر الصرف االسمي‪ :‬هو سعر العملية املحلية بداللة وحدات من العملة االجنبية ‪ .‬ان سعر الصرف‬
‫ً‬ ‫ً‬ ‫ً‬
‫االسمي تطرأ عليه تغيرات تسمى اما تدهورا او تحسنا‪ ،‬فاذا كان تحسنا فهذا يعني ارتفاع سعر العملية‬
‫املحلية مقابل العمالت األجنبية والعكس صحيح‪.‬‬
‫‪-2‬سعر الصرف الحقيقي‪ :‬ويقصد به نسبة مستوى السعر العالمي للسلع املتاجر بها الى االسعار املحلية‬
‫مقاس بعملة مشتركة‪.‬‬
‫‪-3‬سعر الصرف الفعلي الحقيقي ‪ :‬يقصد بهذا املؤشر قياس متوسط التغير في سعر الصرف لعملة بلد ما‬
‫بالنسبة للعمالت االخرى في مدة زمنية معينة ‪ ،‬وهذا املؤشر يستخدم في قياس منافسة البلد مقابل البلدان‬
‫االخرى‪.‬‬
‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪719‬‬
 ‫‪ARDL‬‬

‫‪-4‬سعر الصرف العاجل واألجل‪ :‬يقصد بسعر الصرف العاجل بانه سعر الصرف االجنبي الذي يتم تطبيقه‬
‫في عمليات بيع وشراء العمالت االجنبية مقابل التسليم في الحال ‪ .‬وعلى العكس من ذلك فان سعر الصرف‬
‫االجل هو السعر الذي يتم بواسطته عملية بيع وشراء العمالت االجنبية في تاريخ الحق في تاريخ ابرام عقد‬
‫الصفقة‪ .‬على ان يتم تحديد السعر ‪ ،‬وتاريخ التسليم ‪ ،‬ومبالغ العملتين مونع التعامل في التاريخ نفسه‬
‫إلبرام عقد الصفقة‪.‬‬
‫‪-5‬سعر الصرف التوازني‪ :‬ويتحدد هذا السعر عندما يتقاطع كل من منحنى طلب السوق مع منحنى عرض‬
‫السوق الخاصين بالعمالت االجنبية‪.‬‬
‫‪-6‬سعر الصرف التقاطيي‪ :‬ان حساب هذا النوع من اسعار الصرف يتم بين عملتين عن طريق اسعار صرف‬
‫ثنائية اخرى ‪ .‬مثال اذا كان لدينا سعر صرف بين الدينار العراقي والدوالر االمريكي وسعر صرف بين الدينار‬
‫االردني والدوالر األمريكي فانه بإمكاننا حساب سعر الصرف بين الدينار العراقي والدينار األردني‪.‬‬

‫‪ 1-4‬تقلبات السواق املالية ‪:‬‬

‫‪ 1-1-4‬تفسير التقلبات في السوق املالي‪ :‬يعد املؤشر العام للسوق املالي أحدى أهم الوسائل التي يسترشد‬
‫بها املستثمرون في اتخاذ قراراتهم االستثمارية‪ ,‬حيث يعرف بأنه مؤشر يعبر عن التطورات اإلجمالية‬
‫الحاصلة في أداء السوق ككل‪ ,‬ومن ثم يعد من املؤشرات الدقيقة املعبرة عن األداء العام للبورصة‬
‫(الفهداوي‪, )39 :2019,‬وان تفسير سلوك التقلبات في السوق املالي مهم جدا ولعدة أسباب‪ ،‬فالتقلب‬
‫في األسواق املالية يعد احد األسباب املهمة في حدوث التقلبات االقتصادية الكلية‪ ،‬فضال عن ذلك فان‬
‫التقلبات في تلك األسواق ليست ثابتة (أي أنها متباينة)‪ ،‬لذلك يجب إدراك محددات التباين التي قد‬
‫تساعد على توفير أفضل النماذج لتسعير األوراق املالية (الخيارات) ‪ .‬فالفهم األفضل لطبيعة املخاطر التي‬
‫تواجه االستثمارات أصبح ذو أهمية كبيرة منذ ظهور البحوث بهذا الصدد والتي أجريت مؤخرا وأظهرت أن‬
‫املستثمرين يميلعون إلى حمل محافظ متنوعة‪ ،‬ومن جهعة أخرى فان مععرفة املخاطر لها أهمععية كبيرة في‬
‫تقييم حجععم االستثمار وعععوائعده (‪ ,)Dennis and Strickland, 2004: 24‬ذلك الن املخاطر كلما‬
‫ازدادت فان ذلك يؤشر على زيادة احتمال الحصول على عوائد اكبر نتيجة االستثمار في األصول‪ ،‬والعكس‬
‫صحيح في حالة انخفاض املخاطر‪.‬‬

‫‪ 2-1-4‬مفهوم التقلبات‪:‬‬
‫التقلب قد يستخدم كمقياس إحصائي لتشتت عوائد مؤشر السوق املالية‪ ،‬ويمكن أن تقاس التقلبات إما‬
‫باستخدام االنحراف املعياري أو التباين بين عوائد مؤشر السوق‪ ،‬وبعبارة أخرى‪ ،‬فان التقلب يشير إلى‬
‫مقدار من عدم اليقين أو املخاطرة في حجم التغيرات في قيمة العائد‪ ،‬حيث يستخدم معامل التباين‬
‫(‪ )Coefficient of Variation‬لقياس درجة تقلبات مؤشر السوق املالي خالل مدة زمنية معينة‬
‫(صندوق النقد العربي‪.)6 :2004 ،‬‬
‫ً‬
‫إن السمة الرئيسية ألي أصل هعي عائعده‪ ،‬فعالعائعد يعد ععادة متغي عرا عشوائيا‪ ،‬وتعد التقلبات مععن أهم‬
‫ععوامعل الجععذب للمستثعمعريعن‪ ،‬كعما يمكععن إيضاح املزيعد عن أهمعية التقلبات من خالل اآلتي( ‪Ladokhin,‬‬
‫‪:)2009: 5-8‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪720‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫‪ -‬إن تقلبات األصول تصف انتشار نتائج هذا املتغير‪ ،‬أي إن التقلبات في أسعار األصول املالية تعكس‬
‫حالة ربحية تلك األصول في الحانر‪ ،‬وتساعد على تخمين وتوقع حالتها مستقبال‪.‬‬
‫‪ -‬تمارس التقلبات دورا هاما في العديد من التطبيقات املالية‪ ،‬واستخدامها األساس ي هو لتقدير قيمة‬
‫مخاطر السوق إذ أنها مقياس كمي ملخاطر السوق‪.‬‬
‫‪ -‬يعد التقلب املعلمة الرئيسية لتسعير املشتقات املالية‪ ،‬كما ان جميع خيارات التسعير الحديثة تعتمد‬
‫على تقنيات معلمة التقلب لتقييم األسعار‪.‬‬
‫‪ -‬يستخدم التقلب إلدارة املحافظ االستثمارية وإدارة املخاطر بشكل عام‪ ،‬وهي من األهمية ملكان هذه‬
‫النسبة للمؤسسات املالية وليس فقط ملعرفة القيمة الحالية لتقلب األصول املدارة‪ ،‬ولكن أيضا‬
‫لتكون قادرة على تقدير قيمها في املستقبل‪.‬‬
‫‪ -‬التنبؤ بالتقلبات مهم جدا خاصة بالنسبة للمؤسسات التي ينطوي عليها تداول األوراق املالية وإدارة‬
‫املحافظ‪ ،‬فالتقلبات متصلة باملخاطر‪ ،‬ولكهها ليست بالضبط نفس الش يء‪ ،‬الن املخاطرة هي عدم‬
‫التأكد من نتيجة سلبية لبعض األحداث (عوائد األسهم على سبيل املثال)‪ ،‬إال إن مقاييس التقلب‬
‫امتداد للنتائج‪ ،‬وهذا يشمل النتائج اإليجابية وكذلك السلبية‪.‬‬
‫‪ -‬للتقلبات في سوق معين اثر على حالة األسواق األخرى بفعل االندماج املالي والعوملة والعوامل‬
‫االقتصادية الكلية‪ ،‬فالتقلب في سوق مالي معين قد يؤثر في حالة سوق الصرف األجنبي للعملة‬
‫املحلية والتأثير في األسواق املالية املرتبطة بالسوق املالية صاحبة التقلب‪.‬‬
‫نجد أن حساسية التقلبات في قيمة األسهم تعد مؤشرا قويا على احتمالية تحقيق عوائد سوق األسهم‬
‫عند دمج تقلبات السوق املالي‪ ،‬آذ ترتبط عادة حساسية التقلبات املتوقعة على مستوى عالي مع انخفاض‬
‫عوائد األسهم في املستقبل (‪,)Guo and Savickas, 2005: 24‬وفي الوقت ذاته سيتعرض املستثمر‬
‫أو املضارب هنا ملخاطر عالية نتيجة تلك التقلبات‪.‬‬

‫‪ 3-1-4‬خصائص التقلبات‪:‬‬
‫لقد قدمت مبررات عديدة العتبار التقلب قضية مهمة في حعد ذاتها‪ ،‬ذلك ملا له من أهمية وخصائص‬
‫مميزة أساسية لالنضباط املالي في األسواق املالية‪ ،‬ومن هذه األسباب ما يأتي‪)Daly, 2011: 48( :‬‬
‫(‪)Ladokhin , 2009 : 5-8‬‬
‫ل‬
‫‪ ‬عندما تتقلب أسعار األصو بشكل حاد على مدى الفروق في الوقت القصير بقدر يوم واحد أو‬
‫أقل‪ ،‬يمكن للمستثمرين أن يجدوا صعوبة في قبول أن تفسير هذه التغيرات التي قد تكمن في‬
‫املعلومات حول العوامل االقتصادية األساسية‪ ،‬وهذا ربما يؤدي إلى أنعاف الثقة في األسواق‬
‫املالية‪ ،‬وتخفيض تدفق رؤوس األموال إلى أسواق األسهم‪.‬‬
‫‪ ‬بالنسبة للشركات االستثمارية‪ :‬فيعتبر التقلب عامل مهم في تحديد احتمال اإلفالس‪ ،‬ومدى‬
‫ارتفاع التقلب لهيكل رأس املال املتاح‪ ،‬وارتفاع احتمال التخلف عن السداد‪ ،‬فالتقلبات في مؤشر‬
‫السوق املالي يغير حالة السوق االستثمارية‪ ،‬مما يؤثر على حالة وأسعار أسهم الشركات املساهمة‬
‫فيها‪.‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪721‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫التقلب هو عامل مهم في تحديد انتشار العروض والطلبات للشركات املساهمة‪ ،‬كما أن ارتفاع‬ ‫‪‬‬
‫تقلب األسهم على نطاق أوسع هو الفارق بين أسعار العرض والطلب من صانع القرار في السوق‪،‬‬
‫فيؤثر تقلب األسهم بالتالي على السيولة في السوق‪ ،‬ومن ثم على قيمة وحالة مؤشر السوق‬
‫املالية‪.‬‬
‫تتأثر تقنيات التحوط ومهها تأمين املحفدة بمستوى التقلب‪ ،‬إذ تزداد أسعار التأمين والتحوط‬ ‫‪‬‬
‫ملوجودات املحفدة مع زيادة التقلبات‪.‬‬
‫الندرية االقتصادية واملالية مهها تشير إلى أن املستهلكين غالبا ما يعزفون عن املجازفة‪ ،‬ذلك‬ ‫‪‬‬
‫لوجود ارتباط املخاطرة بالنشاط االقتصادي‪ ،‬لذلك يالحظ انخفاض مستوى املشاركة في هذا‬
‫النشاط‪ ،‬وبذلك سيكون للتقلبات املتزايدة عواقب سلبية على االستثمار في السوق املالية‪.‬‬
‫زيادة التقلب بمرور الوقعت قد يقعنع الهعيئات التنديمية وأصحاب رؤوس األموال‪ ،‬واملمولين إلجبار‬ ‫‪‬‬
‫الشركات على تخصيص نسبة أكبر من رؤوس أموالهم املتاحة لالستفادة من االستثمارات‬
‫املمكععنة‪ ،‬وذلك على حساب تخصيص الكعفاءة املحتملة ‪ ,‬وهذا يعني أن زيادة التقلبات التي‬
‫يقابلها زيادة احتمال تحقيق املزيد من العوائد‪ ،‬فان ذلك يدفع بأصحاب رؤوس األموال إلى‬
‫االستثمار في األصول التي تتعرض لتلك التقلبات طمعا لتحقيق اكبر قدر ممكن من العوائد‪ ،‬على‬
‫حساب االستثمار في مشاريع ذات كفاءة عالية‪ ،‬ومخاطرة واطئة أو معقولة‪.‬‬
‫ً‬
‫تباين التقلبات‪ :‬التقلب عكس الثبات على مر الزمن‪ ،‬فضال عن ذلك فإنه يسلك أنماطا معينة‪،‬‬ ‫‪‬‬
‫هذا يعني أن التحركات الكبيرة في العوائد تميل إلى أن تكون متبوعة بتحركات كبيرة أخرى‪،‬‬
‫وبالتالي فان االقتصاد لديه دورات من حيث فترات التقلبات املرتفعة وفترات التقلبات‬
‫املنخفضة‪ ،‬آذ إن فترات التقلب الشديدة عادة ما تشير إلى األزمات االقتصادية والركود‪ ،‬والعكس‬
‫في حالة فترات التقلبات األقل حدة‪ ،‬وبذلك يقسم التقلب إلى تقلبات منخفضة وتقلبات مرتفعة‬
‫متزامنة مع الدورات االقتصادية‪.‬‬
‫ً‬
‫اثر الرفع املالي ‪ :‬تحركات األسعار ترتبط سلبيا مع التقلبات‪ ،‬هذا يعني أن تقلب أسعار األوراق‬ ‫‪‬‬
‫املالية يميل إلى الزيادة عندما تنخفض التدفقات النقدية للشركة والعكس يحصل كذلك‪ ،‬إذ‬
‫يعتبر هذا التأثير مهم بشكل خاص ألسواق األوراق املالية‪.‬‬
‫التحركات املشتركة في التقلبات‪ :‬تقلب مؤشرات األسواق املختلفة تميل إلى التحرك في أنماط‬ ‫‪‬‬
‫معينة‪ ،‬على سبيل املثال‪ ،‬فإن ارتفاع معدل التقلب ملؤشر سهم معين املدرج في السوق على‬
‫األرجح يسبب ارتفاع تقلب العوائد لحاملي األسهم األخرى في نفس السوق‪ .‬كما أن تقلب مؤشر‬
‫سوق معين ارتفاعا أو انخفانا يؤدي إلى التأثير على مؤشر األسواق املالية األخرى املرتبطة بهذا‬
‫السوق حسب اندماج األسواق املالية والعوملة املالية‪.‬‬

‫‪ :4-1-4‬أنواع التقلبات‪:‬‬
‫توجد العديد من التقلبات التي تواجهها األسواق املالية‪ ،‬مهها التقلبات املوسمية والتقلبات املستقبلية‪،‬‬
‫ً‬
‫فضال عن التقلبات من حيث مدتها الزمنية (التقلبات قصيرة األمد والتقلبات طويلة األمد)‪ ،‬وبالرغم من‬
‫ً‬
‫وجود هذه األنواع من التقلبات أال انه سيتم التركيز على تصنيف أخر للتقلبات أكثر شيوعا ولها تأثيرها على‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪722‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫حركة مؤشر السوق املالية‪ ،‬وترعى أهمية اكبر من الباحثين واملستثمرين‪ ،‬وهي التقلبات التاريخية والتقلبات‬
‫الضمنية وكما يلي ‪:‬‬
‫أ‪ -‬التقلبات التاريخية أو التقلبات املتحققة )‪ : (HV‬هي مقياس لتغيرات السعر الفعلي خالل مدة زمنية‬
‫محددة في املاض ي‪ ،‬وريانيا فالتقلب التاريخي هو انحراف قياس ي في مؤشر السوق (أو في العوائد) خالل‬
‫مدة محددة‪ .‬أما التقلبات املستقبلية (املتوقعة) فهي االنحراف املعياري ملؤشر السوق (او في العوائد)‬
‫خالل فترة ما في املستقبل (‪ ،)Chiu, 2002, 2‬وعادة فاالختيار سيكون ما بين الحانر وتاريخ انتهاء‬
‫صالحية الخيار‪ .‬كذلك يمكن تعريف التقلبات التاريخية بأنها تقلبات سلسلة من أسعار األسهم بالندر إلى‬
‫الوراء عبر املسار التاريخي لسعر األسهم املعينة‪ ،‬ويرد بالتالي تقدير التقلبات التاريخية عن طريق األجراء‬
‫األكثر شيوعا وهو االنحراف املعياري (‪ .)Kotzé, 2005: 5‬أو باستخدام معامل التباين‬
‫(‪ )Coefficient of Variation‬كما بينا سابقا في تقلبات مؤشر السوق املالي ‪.‬‬
‫ب‪ -‬التقلبات الضمنية )‪ :(IV‬هي التقلبات الحاصلة ألسعار العمالت أو األوراق املالية املبنية على نماذج‬
‫ندرية األسعار (كنماذج تسعير األوراق املالية)‪ ،‬كما أنه قياس ملقدار التغير ألسعار العمالت أو األدوات‬
‫املالية التي يتوقعها السوق‪ .‬أذن فالتقلبات الضمنية يمكن استنباطها من أسعار التبادل‪ ,‬ألنها تعكس‬
‫املفهوم السوقي ملتغيرات التقلبات‪ ،‬أو ما يسمى بتأرجح أسعار العرض والطلب بين االرتفاع واالنخفاض‪.‬‬
‫ففي تجارة العمالت واألدوات املالية األخرى يستخدم معدم املحللون املاليون هذه األداة (التقلبات‬
‫الضمنية) ‪ ,‬وذلك باالعتماد على ندم تسعير هذه األدوات‪ ،‬كما يعتبر معدم املستثمرين بأن التقلب‬
‫الضمني من العوامل املهمة في األسواق املالية وأسواق العمالت‪ ،‬آذ يختلف التقلب الضمني عن التاريخي‬
‫في كونه يأخذ في االعتبار تحرك األسعار املستقبلية لألدوات املالية كالعمالت واألوراق املالية وكذلك‬
‫املشتقات املالية‪ ،‬ويستخدم املحللون املاليون عدة مؤشرات مالية فنية وأساسية وذلك في محاولة ملعرفة‬
‫اتجاه أسعار األوراق املالية املختلفة‪ ,‬وهم يولون اهتماما ملؤشر التقلب الضمني لألسعار لكونه يساعد في‬
‫تصنيف هذه األصول املالية وباختيار ما يناسبها من املؤشرات الفنية وذلك إلمكان استطالع أسعارها‬
‫املستقبلية‪ ,‬وقد أثبتت هذه األداة نجاحها في استطالعات املحللين املاليين في دراسة أسعار اليورو مقابل‬
‫الدوالر على سبيل املثال (صايمة‪.)6-5 :2009 ،‬‬
‫وبما أن التقلبات الضمنية هي التقلبات التي تنطوي عليها األسعار السوقية للخيار استنادا إلى نموذج تسعير‬
‫األوراق املالية كنموذج ‪ Black-Scholes‬إذ يعد هذا النموذج واحد من أهم التطورات في تاريخ تسعير‬
‫األدوات املالية‪ ،‬وقد اوجد من خالل القدر الكبير من البحوث باعتباره محاولة الختبار نموذج التسعير‬
‫وتحسينه‪ ،‬كما استندت صناعة املنتجات املشتقة الجديدة كثيرا على هذا النموذج) ( ‪Chance,2012‬‬
‫‪ ،):130‬وبمعنى أخر أن التقلبات عند استخدامها في نموذج التسعير‪ ،‬فإنها تعطي القيمة الندرية للخيار‬
‫مساوية لسعر السوق الحالي لهذا الخيار‪ ،‬آذ يعتبر التقلب الضمني هو املدهر الخارجي لخارطة ثالثية األبعاد‬
‫تصف وظيفة التقلب الضمني لسعر االنطراب ووقت نضج الخيار‪ ،‬إنافة إلى انه عادة ما تكون البيانات‬
‫قليلة وببساطة محرفة أو استقرائية (‪ .)Deryabin, 2010: 1‬اي ان تسعير الخيار هو تحديد السعر‬
‫الذي يباع به الخيار في السوق املالي‪ ،‬سواء في اإلصدارات األصلية عند تأسيس الشركة أو في اإلصدارات‬
‫التالية عند زيادة رأسمالها (املهدي‪ ،)15 :2006 ،‬وترتفع أسعار األوراق املالية عندما تكون التقلبات‬
‫املتوقعة لقيمة األصل األساس ي كبيرة‪ ،‬والعكس بالعكس‪ ،‬باإلنافة إلى أن نماذج تسعير األوراق املالية‬
‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪723‬‬
 ‫‪ARDL‬‬

‫يمكن ان تعكس أنتاج التقلب الضمني بوصفها وظيفة من أسعار األوراق املالية ( ‪Baker and‬‬
‫‪.)Wurgler, 2006: 13‬‬
‫ففي إطار انتشار قفزة التقلبات واملخاطرة والعائد‪ ،‬يتوقع أن يكون عائد السهم معتمدا على حجم‬
‫متوسط القفزة لسعر األسهم‪ ،‬والتي يمكن االستدالل عليها من ميل التقلب الضمني للخيار‪ .‬هذا يعني‬
‫وجود عالقة سلبية بين عائد األسهم املتوقع وبين ميل التقلب الضمني‪ ،‬واملدعومة بقوة من قبل األدلة‬
‫التطبيقية والدراسات املتعددة في هذا الصدد (‪.)Yan, 2008: 1‬‬
‫أما فيما يخص أهمية التقلبات الضمنية على أسعار وتقلبات الخيار‪ ،‬فيمكن لكل خيار عادة ان يكون له‬
‫تقلبات نمنية مختلفة‪ ،‬إذ ان هنالك العديد من األوراق املالية على األسهم‪ ،‬وبأسعار مضطربة مختلفة‬
‫وتواريخ انتهاء الصالحية املختلفة أيضا‪ .‬حتى نمن تاريخ االنتهاء نفسه فان األوراق املالية ستكون نمن‬
‫انطراب األسعار والتقلبات الضمنية املختلفة‪ ،‬ويعمل التقلب الضمني بمثابة وكيل ( ‪ ) Proxy‬لقيمة‬
‫الخيار‪ ،‬فهو املعلمة الوحيدة في تسعير األوراق املالية التي ال يمكن مالحدتها مباشرة من السوق‪ ،‬وال يمكن‬
‫استخدام "التحوط" ‪ Hedge‬أو التعويض ‪ Offset‬مع بعض األدوات التجارية األخرى‪ ،‬ألن كل العوامل‬
‫األخرى يمكن ان تكون "محتجزة" ‪ ،Locked In‬فسعر الخيار أصبح يعتمد كليا على التقلبات الضمنية‪،‬‬
‫وهذه تعد حقيقة مهمة للندر فيها عندما يتم البحث عن القيمة النسبية في األوراق املالية‪ ،‬آذ انه وملقارنة‬
‫القيمة النسبية لخيارين‪ ،‬ما علينا سوى الندر إلى التقلبات الضمنية الخاصة بهما (‪.)Jain, 2001: 4‬‬

‫‪ 2-5‬التقلبات في سعر الصرف‪:‬‬

‫تقلبات سعرالصرف أصبحت سمة أساسية من سمات ندام النقد الدولي ‪The Bretton-Woods‬‬
‫‪ exchange rate system‬في الوقت الحانر مقارنة بأي وقت مض ى منذ انهيار ندام بريتون وودز‬
‫للتعادالت الثابتة في ‪ ،1973-1971‬اذ ليس من املستغرب في أعقاب تزايد استخدام املشتقات املالية في‬
‫األسواق املالية‪ ،‬وبعد امتداد العمل املؤثر ل ع (‪ Black-Scholes )1973‬على الصرف األجنبي عن طريق‬
‫(‪ ،Garman-Kohlagen )1983‬فاملشتقات املالية للعملة أصبحت ‪-‬أكثر من أي وقت مض ى‪ -‬تعتبر‬
‫طريقة شائعة للتحوط لتقلبات أسعار صرف العمالت األجنبية و‪/‬أو التنبؤ في أسواق العمالت ( ‪Dunis‬‬
‫‪.)and Huang, 2001, 2‬‬
‫أن الحقيقة الكامنة وراء عملية التقلبات أنها غير قابلة للرصد‪ ،‬فعمليات تقلب عوائد سعر الصرف لها‬
‫آثار كبيرة في العديد من النماذج في االقتصاد املالي الحديث‪ ،‬وكان من النتائج األكثر شيوعا في كثير من‬
‫الدراسات املالية التطبيقية هي أنه على الرغم من أن العائد على أصول املضاربة يحتوي على ارتباط‬
‫متسلسل إلى حد ما‪ ،‬إال أن عوائد تلك األصول والتحوالت القوية في السوق ترتبط مع بعضها بشدة‪ ،‬كما‬
‫أن هنالك استجابة غير متماثلة للتقلبات اإليجابية والسلبية "الصدمات" في أسواق الصرف‪ ،‬آذ يتم‬
‫احتساب القيمة املعرنة للخطر من خالل االستفادة من توقعات التقلبات (‪.)Conrad, 2003, 2-3‬‬
‫ألسعار الصرف آثارا مباشرة وغير مباشرة على السياسات التجارية‪ ،‬ومن بين اآلثار املباشرة‪ ،‬فان تقلبات‬
‫سعر الصرف تعتبر الوتد األساس ‪ Wedge‬بين األسعار املحلية واألسعار األجنبية لخدمة التداول الجيدة‬
‫ودورا مهما في التوازن في سعر صرف العملة‪ .‬من جهة أخرى‪ ،‬فان تلك الحركات في أسعار الصرف تعتمد‬
‫على تدفقات رؤوس األموال الدولية وغيرها من العوامل مثل حركة االقتصاد الكلي والسياسات النقدية‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪724‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫ملختلف الشركاء التجاريين‪ ،‬فالصدمات النقدية وأوناع االقتصاد الكلي األخرى تمارس دورا رئيسيا في‬
‫تحديد األسعار والسياسات‪ ،‬اذ ان التغيرات في السياسة النقدية تحث وتشجع تدفق رؤوس األموال‬
‫األجنبية‪ ،‬والتي بدورها تسبب تغيرات في قيمة العملة مؤثرا في نهاية املطاف على مستوى التداول‪.‬‬
‫تؤدي تقلبات أسعار الصرف في أسواق العملة األجنبية إلى تشجيع حركات املضاربة‪ ،‬وفي ظل أسعار‬
‫الصرف املرنة فان املضاربة تسبب تأرجحا واسعا في قيم مختلف العمالت ويصبح تدخل البنوك املركزية‬
‫نروريا للحد من اتساع تقلبات أسعار الصرف وهو ما يحمل البنوك املركزية عبئا ماليا لتدخلها في أسواق‬
‫صرف عمالتها للتخفيف من حدة هذه التقلبات وذلك عن طريق إنشاء ما يعرف بصناديق تثبيت الصرف‬
‫(‪ ،)Exchange Stabilization Fund‬غير أن ميلتون فريدمان ‪ Milton Friedman‬اليرى في‬
‫هذا الخصوص سببا يدعو للخوف من املضاربة آذ أنها قد تؤدي إلى االستقرار وذلك عند قيام األفراد ببيع‬
‫العملة التي ارتفع سعرها مقابل العمالت األجنبية األخرى منخفضة السعر بهدف بيعها في املستقبل بنسبة‬
‫أعلى‪ ،‬مما يشير إلى إن هذه املضاربة ذات طبيعة مؤدية الى االستقرار(املضاربة املستقرة)‪ ،‬ويصح الش يء‬
‫نفسه النخفاض سعر الصرف املتحفز من قبل السوق في حالة ترتيبات سعر الصرف املرنة وفي حالة وجود‬
‫الصدمة الخارجية فأن االقتصاديات املدولرة بشدة تتجه للتعديل من خالل سوق السلع وعوامل اإلنتاج‬
‫بمساعدة األسواق املالية أذا ما كانت متطورة بشكل كافي‪ ،‬إذ إن مدى استخدام تعديل سعر الصرف‬
‫لتخفيض الصدمات الخارجية هو محدد بأثر املرور (‪ )pass-through affect‬لتقلبات سعر الصرف إلى‬
‫التضخم وأثره في الندام املالي (‪.)Schweickert, 2005, 2-3‬‬

‫‪Discussion of Empirical Results‬‬ ‫رابعا‪ :‬مناقشة نتائج التحليل التطبيقي‬

‫‪: 1 -4‬قياس العالقة بين مؤشر السوق املالي وسعر صرف الدينار العراقي‬

‫بعد أن تتطرقنا إلى العالقة بين تقلبات مؤشر السوق املالي وتقلبات سعر الصرف في الفقرات السابقة‪،‬‬
‫واألسباب والقنوات الداعمة والناقلة لتلك التقلبات بين السوقين املالي وسعر الصرف‪ ،‬لقياس العالقة بين‬
‫مؤشر السوق املالي وسعر صرف الدينار العراقي سنقوم بتطبيق نموذج االنحدار الذاتي ذو فترات اإلبطاء‬
‫ً‬
‫املوزعة (‪ ,(ARDL‬إذ سيتم ذلك وفقا ملخرجات البرنامج القياس ي (‪ )EVIEWS9‬للسالسل الزمنية‬
‫للمتغيرات الداخلة في النموذج‪.‬‬

‫‪ :1-1-4‬وصف املتغيرات املستخدمة في النموذج‪ :‬يمكن توصيف متغيرات الدراسة حسب الجدول اآلتي‪:‬‬
‫جدول ( ‪ )1‬توصيف متغيرات الدراسة‬
‫املدة‬ ‫الرمز‬ ‫املتغيرات‬
‫‪INX‬‬ ‫مؤشر السوق املالي (املتغير املستقل)‬
‫‪2017 – 2007‬‬
‫‪EX‬‬ ‫سعر الصرف املوازي (املتغير التابع)‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين‪.‬‬
‫‪ : 2 -1-4‬طبيعة بيانات البحث‪:‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪725‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫تم تحويل البيانات السنوية إلى بيانات ربع سنوية لغرض تطبيق طرق االقتصاد القياس ي التي ستعطي نتائج‬
‫أكثر دقة ومونوعية فيما إذا كانت السلسلة الزمنية طويلة‪ ,‬إذ تم تحويل البيانات السنوية إلى بيانات ربع‬
‫سنوية من خالل برنامج االقتصاد القياس ي ( ‪. ) EVIEWS9‬‬

‫‪ : 3 -1-4‬اختبار جذر الوحدة ‪:‬‬

‫تم اختبار االستقرارية (السكون) للسالسل الزمنية للمتغيرات قيد الدراسة حسب اختبار فيليبس‪ -‬بيرون‬
‫(‪ ,)p-p‬واختبار ديكي‪-‬فوللر املطور (‪ ،(ADF‬كما في الجدول ( ‪ )2‬والجدول ( ‪.)3‬‬
‫ً‬
‫جدول ( ‪ ) 2‬نتائج اختبارات جذر الوحدة وفقا الختبار فيليبس‪ -‬بيرون (‪ (p-p‬عند املستوى والفرق االول‬

‫املستوى‬
‫‪EX‬‬ ‫‪IND‬‬
‫‪With Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫‪-2.3093‬‬ ‫‪-0.8879‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0.1737‬‬ ‫‪0.7826‬‬
‫‪n0‬‬ ‫‪n0‬‬
‫‪With Constant & Trend‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫‪-2.4452‬‬ ‫‪-2.1942‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0.3525‬‬ ‫‪0.4806‬‬
‫‪n0‬‬ ‫‪n0‬‬
‫& ‪Without Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬
‫‪Trend‬‬ ‫‪-0.1269‬‬ ‫‪0.0137‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0.6342‬‬ ‫‪0.6816‬‬
‫‪n0‬‬ ‫‪n0‬‬
‫الفرق االول‬
‫)‪d(EX‬‬ ‫)‪d(IND‬‬
‫‪With Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫‪-6.3249‬‬ ‫‪-6.4667‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬
‫***‬ ‫***‬
‫& ‪With Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬
‫‪Trend‬‬ ‫‪-6.3868‬‬ ‫‪-6.4202‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬
‫***‬ ‫***‬
‫& ‪Without Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬
‫‪Trend‬‬ ‫‪-6.4031‬‬ ‫‪-6.4031‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬
‫***‬ ‫***‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬
‫ا‬
‫جدول ( ‪ )3‬نتائج اختبارات جذر الوحدة وفقا الختبار ديكي‪-‬فوللر املطور )‪ (ADF‬عند املستوى‬
‫والفرق االول‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪726‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫املستوى‬
‫‪EX‬‬ ‫‪IND‬‬
‫‪With Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫‪-2.1832‬‬ ‫‪-0.8879‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0.2151‬‬ ‫‪0.7826‬‬
‫‪n0‬‬ ‫‪n0‬‬
‫& ‪With Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬
‫‪Trend‬‬ ‫‪-2.4452‬‬ ‫‪-2.1459‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0.3525‬‬ ‫‪0.5064‬‬
‫‪n0‬‬ ‫‪n0‬‬
‫& ‪Without Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬
‫‪Trend‬‬ ‫‪-0.1269‬‬ ‫‪0.0137‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0.6342‬‬ ‫‪0.6816‬‬
‫‪n0‬‬ ‫‪n0‬‬
‫الفرق االول‬
‫)‪d(EX‬‬ ‫)‪d(IND‬‬
‫‪With Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫‪-6.3249‬‬ ‫‪-6.4667‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬
‫***‬ ‫***‬
‫& ‪With Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬
‫‪Trend‬‬ ‫‪-6.3869‬‬ ‫‪-6.4205‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬
‫***‬ ‫***‬
‫& ‪Without Constant‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬
‫‪Trend‬‬ ‫‪-6.4031‬‬ ‫‪-6.4031‬‬
‫‪Prob.‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬
‫***‬ ‫***‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬

‫نالحظ من الجدوالن ( ‪ ) 2‬و (‪ ) 3‬أن املتغيرات (‪ )IND ,EX‬غير مستقرة عند املستوى األصلي‬
‫للبيانات‪ ,‬وأنها تصبح مستقرة بعد أخذ الفرق األول لها عند مستوى (‪ )%1‬لكال االختبارين‪.‬‬

‫‪ : 4-1-4‬نتائج اختبارات التكامل املشترك للعالقة بين مؤشر السوق املالي وسعر الصرف‪.‬‬

‫يوضح الجدول ( ‪ ) 4‬نتائج التقدير األولي لنموذج (‪ )ARDL‬للعالقة مؤشر السوق املالي وسعر الصرف‪.‬‬

‫جدول ( ‪ ) 4‬نتائج التقدير الولي وفق نموذج (‪ )ARDL‬للعالقة بين مؤشر السوق املالي وسعر‬
‫الصرف‪.‬‬

‫‪Variable‬‬ ‫‪Coefficient‬‬ ‫‪Std. Error‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫*‪Prob.‬‬

‫)‪EX(-1‬‬ ‫‪0.555854‬‬ ‫‪0.101524‬‬ ‫‪5.475085‬‬ ‫‪0.0000‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪727‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫‪IND‬‬ ‫‪-0.10346‬‬ ‫‪0.037314‬‬ ‫‪-2.77264‬‬ ‫‪0.0091‬‬

‫)‪IND(-1‬‬ ‫‪0.071634‬‬ ‫‪0.052864‬‬ ‫‪1.355065‬‬ ‫‪0.1846‬‬
‫)‪IND(-2‬‬ ‫‪7.53E-15‬‬ ‫‪0.051219‬‬ ‫‪1.47E-13‬‬ ‫‪1.0000‬‬
‫)‪IND(-3‬‬ ‫‪-4.45E-15‬‬ ‫‪0.051219‬‬ ‫‪-8.68E-14‬‬ ‫‪1.0000‬‬
‫)‪IND(-4‬‬ ‫‪0.098406‬‬ ‫‪0.041996‬‬ ‫‪2.34325‬‬ ‫‪0.0253‬‬
‫‪C‬‬ ‫‪524.2994‬‬ ‫‪121.0751‬‬ ‫‪4.330366‬‬ ‫‪0.0001‬‬
‫‪R-squared‬‬ ‫‪0.78216‬‬ ‫‪Mean dependent var‬‬ ‫‪1205.8‬‬
‫‪Adjusted R-‬‬
‫‪squared‬‬ ‫‪0.742553‬‬ ‫‪S.D. dependent var‬‬ ‫‪46.2364‬‬
‫‪S.E. of regression‬‬ ‫‪23.46001‬‬ ‫‪Akaike info criterion‬‬ ‫‪9.3061‬‬
‫‪Sum squared resid‬‬ ‫‪18162.28‬‬ ‫‪Schwarz criterion‬‬ ‫‪9.601654‬‬
‫‪Log likelihood‬‬ ‫‪-179.122‬‬ ‫‪Hannan-Quinn criter.‬‬ ‫‪9.412963‬‬
‫‪F-statistic‬‬ ‫‪19.74789‬‬ ‫‪Durbin-Watson stat‬‬ ‫‪1.416082‬‬
‫)‪Prob(F-statistic‬‬ ‫‪0.00000‬‬
‫املصدر‪ :‬من أعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬

‫تشير نتائج التقدير األولي في الجدول ( ‪ )4‬أن معامل التحديد بلغ (‪ ,)%78‬وأن معامل التحديد املصحح‬
‫بلغ كذلك (‪ )%74‬وهذه نتائج جيدة تعطي قوة تفسيرية للنموذج‪ ،‬كما تشير النتائج إلى أن النموذج‬
‫معنوي‪,‬ويتضح من خالل قيمة ( ‪ )R-squared‬ان املتغير املستقل (السوق املالي) يؤثر بنسبة (‪)%78‬‬
‫على املتغير التابع (سعر الصرف) ‪ ،‬اي التغيرات التي تحصل باملتغير التابع (‪ )%78‬تعود للتغيرات التي‬
‫تحصل في املتغير املستقل‪ ،‬ونسبة (‪ )%22‬نتيجة متغيرات لم يتضمهها النموذج او تعود للمتغير العشوائي‪.‬‬

‫‪ 5 -1-4‬اختبار فترة اإلبطاء املثلى ‪:‬‬

‫يالحظ من الجدول (‪ ) 5‬والشكل (‪ ) 1‬ان النموذج الذي تم اختياره حسب منهجية (‪ )ARDL‬هو من‬
‫الرتبة (‪ ,)1,4‬إذ يتم اختيار فترة اإلبطاء املثلى التي تعطي أقل قيمة للمعايير املستخدمة‪.‬‬

‫جدول ( ‪ )5‬نتائج اختبار فترة اإلبطاء املثلى‬

‫‪Model‬‬ ‫‪LogL‬‬ ‫*‪AIC‬‬ ‫‪BIC‬‬ ‫‪HQ‬‬

‫‪Adj. R-‬‬ ‫‪Specification‬‬
‫‪sq‬‬
‫‪16‬‬ ‫‪-179.122‬‬ ‫‪9.3061‬‬ ‫‪9.601654 9.412963 0.742553‬‬ ‫)‪ARDL(1, 4‬‬

‫‪11‬‬ ‫‪-179.069 9.353475 9.691251 9.475604 0.735203‬‬ ‫)‪ARDL(2, 4‬‬

‫‪6‬‬ ‫‪-179.005 9.400253 9.780251 9.537649 0.727541‬‬ ‫)‪ARDL(3, 4‬‬
‫‪17‬‬ ‫‪-182.2‬‬ ‫‪9.410012 9.663344 9.501609 0.708548‬‬ ‫)‪ARDL(1, 3‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪728‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫‪18‬‬ ‫‪-183.822 9.441091 9.652201 9.517422 0.692964‬‬ ‫)‪ARDL(1, 2‬‬

‫‪19‬‬ ‫‪-184.826‬‬ ‫‪9.4413‬‬ ‫‪9.610188 9.502365 0.686122‬‬ ‫)‪ARDL(1, 1‬‬
‫‪1‬‬ ‫‪-178.924 9.446206 9.868426 9.598867 0.719596‬‬ ‫)‪ARDL(4, 4‬‬
‫‪12‬‬ ‫‪-182.156 9.457776 9.753329 9.564638 0.700387‬‬ ‫)‪ARDL(2, 3‬‬
‫‪14‬‬ ‫‪-184.474 9.473719 9.684829‬‬ ‫‪9.55005‬‬ ‫‪0.68278‬‬ ‫)‪ARDL(2, 1‬‬
‫‪13‬‬ ‫‪-183.781 9.489037 9.742368 9.580633 0.684582‬‬ ‫)‪ARDL(2, 2‬‬
‫‪9‬‬ ‫‪-184.019 9.500952 9.754284 9.592549 0.680801‬‬ ‫)‪ARDL(3, 1‬‬
‫‪7‬‬ ‫‪-182.101 9.505032 9.842808 9.627161 0.691871‬‬ ‫)‪ARDL(3, 3‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪-181.239 9.511962‬‬ ‫‪9.89196‬‬ ‫‪9.649357‬‬ ‫‪0.69534‬‬ ‫)‪ARDL(4, 3‬‬
‫‪8‬‬ ‫‪-183.261 9.513037 9.808591‬‬ ‫‪9.6199‬‬ ‫‪0.683364‬‬ ‫)‪ARDL(3, 2‬‬
‫‪4‬‬ ‫‪-183.406 9.520296‬‬ ‫‪9.81585‬‬ ‫‪9.627159 0.681057‬‬ ‫)‪ARDL(4, 1‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪-182.555 9.527765 9.865541 9.649894 0.684786‬‬ ‫)‪ARDL(4, 2‬‬
‫‪20‬‬ ‫‪-190.653 9.682663 9.809329 9.728462 0.591305‬‬ ‫)‪ARDL(1, 0‬‬
‫‪15‬‬ ‫‪-190.344 9.717197 9.886085 9.778261 0.586399‬‬ ‫)‪ARDL(2, 0‬‬
‫‪10‬‬ ‫‪-189.945 9.747234 9.958344 9.823565 0.582991‬‬ ‫)‪ARDL(3, 0‬‬
‫‪5‬‬ ‫‪-189.409 9.770474 10.02381 9.862071 0.582061‬‬ ‫)‪ARDL(4, 0‬‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪ )Eviews9‬يتضح‬
‫من الجدول (‪ )5‬ان النتائج املرتبة (‪ )1.4‬هي افضل فترة ابطاء او هي فترة اإلبطاء املثلى ‪،‬ألنها تقلل‬
‫األخطاء الى أدنى حد ممكن‪.‬‬

‫الشكل‪ ) 1( :‬نتائج اختبار فترة اإلبطاء املثلى‪.‬‬

‫‪Akaike Information Criteria‬‬

‫‪9.8‬‬

‫‪9.7‬‬

‫‪9.6‬‬

‫‪9.5‬‬

‫‪9.4‬‬
‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪729‬‬

‫‪9.3‬‬
 ‫‪ARDL‬‬

‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬

‫‪: 6-1-4‬اختبار الحدود للعالقة بين مؤشر السوق املالي وسعر الصرف املوازي‪:‬‬

‫من أجل اختبار مدى وجود عالقة تكامل مشترك بين املتغيرات يتم حساب إحصائية (‪ ،)F‬فإذا كانت قيمة‬
‫إحصائية (‪ )F‬املحسوبة أكبر من الحد األعلى للقيم الحرجة فأننا نرفض فرنية العدم القائلة بعدم وجود‬
‫عالقة توازنية طويلة األجل ونقبل الفرنية البديلة‪ ,‬أما إذا كانت القيمة املحسوبة أقل من الحد األدنى‬
‫للقيم الحرجة فأننا نقبل فرنية العدم ونرفض الفرنية البديلة‪ ,‬والجدول ( ‪ )6‬يوضح نتائج اختبار‬
‫الحدود لنموذج (‪.)ARDL‬‬

‫جدول ( ‪ ) 6‬نتائج اختبار الحدود للعالقة بين مؤشر السوق املالي وسعر الصرف‬

‫‪Test Statistic‬‬ ‫‪Value‬‬ ‫‪K‬‬

‫‪F-statistic‬‬ ‫‪11.17832‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪Critical Value Bounds‬‬
‫‪Significance‬‬ ‫‪I0 Bound‬‬ ‫‪I1 Bound‬‬
‫‪10%‬‬ ‫‪4.04‬‬ ‫‪4.78‬‬
‫‪5%‬‬ ‫‪4.94‬‬ ‫‪5.73‬‬
‫‪2.5%‬‬ ‫‪5.77‬‬ ‫‪6.68‬‬
‫‪1%‬‬ ‫‪6.84‬‬ ‫‪7.84‬‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬

‫اذا كانت قيمة (‪ )F‬االحصائية اكبر من القيم الحرجة او على االقل اكبر من قيمتها عند مستوى (‪)%10‬‬
‫فان هذا يدل على معنوية العالقة وان هناك عالقة تكامل مشترك بيههما ‪ ،‬واذا كانت القيمة االحصائية‬
‫(‪ )F‬اقل من القيمة الحرجة فان هذا يدل على عدم وجود تكامل مشترك ‪.‬‬

‫اذ تدهر النتائج أن القيمة املحسوبة إلحصائية ( ‪ ) F‬تساوي (‪ )11.17832‬وهي أكبر من قيمة (‪)F‬‬
‫الحرجة عند حدها األعلى عند مستوى (‪ ،)%1‬مما يعني رفض فرنية العدم وقبول الفرنية البديلة‪ ،‬أي‬
‫أن هناك عالقة تكامل مشترك بين املتغيرات خالل مدة البحث‪.‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪730‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫‪ :7-1-4‬نتائج تقدير معلمات الجل الطويل والجل القصير ومعلمة تصحيح الخطأ ‪:‬‬

‫بع ع ع ععد التأكع ع ععد مع ع ععن وج ع ع ععود عالقع ع ععة تكام ع ع ععل مشع ع ععترك ينبغ ع ع ععي اآلن الحص ع ع ععول عل ع ع ععى املق ع ع ععدرات الطويل ع ع ععة والقصع ع ععيرة‬
‫األجل ملعلمات النموذج املقدر ومعلمة تصحيح الخطأ‪ ,‬والجدول (‪ ) 7‬يدهر ذلك‪.‬‬

‫جدول ( ‪ )7‬نتائج تقدير معلمات الجل الطويل والجل القصير ومعلمة تصحيح الخطأ‬

‫‪Variable‬‬ ‫‪Coefficient‬‬ ‫‪Std. Error‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫‪Prob.‬‬

‫)‪D(IND‬‬ ‫‪-0.10346‬‬ ‫‪0.037314‬‬ ‫‪-2.77264‬‬ ‫‪0.0091‬‬

‫))‪D(IND(-1‬‬ ‫‪0.00000‬‬ ‫‪0.051219‬‬ ‫‪0.00000‬‬ ‫‪1.0000‬‬
‫))‪D(IND(-2‬‬ ‫‪0.00000‬‬ ‫‪0.051219‬‬ ‫‪0.00000‬‬ ‫‪1.0000‬‬
‫))‪D(IND(-3‬‬ ‫‪-0.09841‬‬ ‫‪0.041996‬‬ ‫‪-2.34325‬‬ ‫‪0.0253‬‬
‫)‪CointEq(-1‬‬ ‫‪-0.44415‬‬ ‫‪0.101524‬‬ ‫‪-4.37477‬‬ ‫‪0.0001‬‬
‫‪Long Run Coefficients‬‬
‫‪Variable‬‬ ‫‪Coefficient‬‬ ‫‪Std. Error‬‬ ‫‪t-Statistic‬‬ ‫‪Prob.‬‬

‫‪IND‬‬ ‫‪0.149909‬‬ ‫‪0.039322‬‬ ‫‪3.812316‬‬ ‫‪0.0006‬‬

‫‪C‬‬ ‫‪1180.467‬‬ ‫‪12.47473‬‬ ‫‪94.62866‬‬ ‫‪0‬‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬

‫تشير نتائج الجدول ( ‪ )7‬إلى وجود عالقة قصيرة األجل بين املتغيرات‪ ،‬كما تشير إلى وجود عالقة توازنية‬
‫طويلة األجل بين مؤشر السوق املالي وسعر الصرف‪ ,‬ألن معلمة تصحيح الخطأ سالبة ومعنوية إحصائيا عند‬
‫مستوى (‪ ,)%1‬إذ يعبر معامل تصحيح الخطأ عن سرعة التكيف بين األجل القصير إلى األجل الطويل‪,‬‬
‫ً‬ ‫ً‬ ‫ً‬
‫وهو ما يستلزم أن يكون سالبا ومعنويا حتى يقدم دليال على وجود عالقة تكامل مشترك بين املتغيرات‪ ,‬ومن‬
‫خالل النتائج تدهر قيمة تصحيح الخطأ أنها معنوية وتأخذ القيمة السالبة‪ ,‬مما يعني أن اختالل التوازن‬
‫يصحح خالل (‪ )%44‬من الزمن‪ ,‬كما تشير قيمة االحتمالية إلى معنوية العالقة في األجل الطويل‪ ،‬عند‬
‫مستوى (‪ ،)%1‬وتشير قيمة املعلمة إلى وجود عالقة أثر معنوية طردية تتجه من مؤشر السوق املالي إلى‬
‫سعر الصرف‪ ،‬إذ أن ارتفاع مؤشر السوق املالي بمقدار وحدة واحدة يؤدي إلى ارتفاع سعر الصرف بمقدار‬
‫(‪ )14‬وحدة‪ ،‬وبالعكس‪.‬‬

‫‪ :8-1-4‬اختبار سالمة نموذج ‪: ARDL‬‬

‫‪: 1-8-1-4‬اختبار ثبات التجانس للتباين (‪)ARCH‬‬

‫نالحظ من خالل الجدول ( ‪ )8‬أن النموذج ال يعاني من مشكلة عدم تجانس التباين؛ ألن قيم كل من‬
‫(‪ (Prob.Chi-Square ، Prob.F‬غير معنوية واكبر من مستوى معنوية (‪ )%5‬حسب اختبار‬
‫‪. Heteroskedasticity Test: ARCH‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪731‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫جدول ( ‪ )8‬نتائج اختبار ثبات تباين حدود الخطأ (تجانس التباين)‬

‫‪Heteroskedasticity Test: ARCH‬‬

‫‪F-statistic‬‬ ‫‪0.401981‬‬ ‫)‪Prob. F(4,31‬‬ ‫‪0.8057‬‬
‫‪Obs*R-squared‬‬ ‫‪1.775188‬‬ ‫)‪Prob. Chi-Square(4‬‬ ‫‪0.777‬‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬

‫‪ :2-8-1-4‬اختبار االرتباط الذاتي املتسلسل ‪LM‬‬

‫يدهر الجدول ( ‪ )9‬أن نموذج (‪ )ARDL‬خالي من مشكلة االرتباط الذاتي ألن قيم كل من‬
‫(‪ (Prob.Chi-Square ، Prob.F‬غير معنوية واكبر من مستوى معنوية (‪ )%5‬حسب اختبار‬
‫)‪.(Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test‬‬

‫جدول (‪(Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test) ) 9‬‬

‫‪Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test‬‬

‫‪F-statistic‬‬ ‫‪1.600183‬‬ ‫)‪Prob. F(4,29‬‬ ‫‪0.2009‬‬
‫‪Obs*R-squared‬‬ ‫‪7.232317‬‬ ‫)‪Prob. Chi-Square(4‬‬ ‫‪0.1241‬‬
‫املصدر‪ :‬من إعداد الباحثين باالعتماد على مخرجات برنامج االقتصاد القياس ي (‪)Eviews9‬‬

‫خامسا‪ :‬االستنتاجات والتوصيات‪:‬‬

‫‪ : 1-5‬االستنتاجات ‪Conclusions‬‬
‫‪-1‬أثارت العالقة بين السوق املالي وسعر الصرف جدال كبيرا بين االقتصاديين واملاليين واألكاديميين‪ ،‬من‬
‫حيث مدى وجودها وأهميتها وتجاهها ودرجة تأثير تقلبات كل سوق بالسوق األخرى في حالة حدوث‬
‫التقلبات‪.‬‬
‫‪ -2‬أظهرت نتائج اختبارات االستقرارية (السكون) حسب اختبار ديكي فوللر املطور (‪ (ADF‬املوسع‬
‫واختبار فيليبس بيرون (‪ )p-p‬أن جميع املتغيرات غير مستقرة عند املستوى األصلي للبيانات وأصبحت‬
‫مستقرة بعد اخذ الفروق األولى لها‪.‬‬
‫‪ -3‬أظهرت نتائج اختبارات الحدود وجود تكامل مشترك بين مؤشر السوق املالي وسعر صرف الدينار العراقي‬
‫عند مستوى (‪.)%1‬‬
‫‪ -4‬أثبتت النتائج أن فرنية البحث التي تنص على وجود عالقة معنوية طردية بين املتغيرات خالل مدة‬
‫البحث‪ ،‬إذ أثبتت اختبارات تقدير معلمات األجل الطويل واألجل القصير ومعلمة تصحيح الخطأ‪ ،‬وجود‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪732‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫عالقة أثر معنوية طردية تتجه من مؤشر السوق املالي إلى سعر الصرف‪ ،‬إذ أن ارتفاع مؤشر السوق املالي‬
‫بمقدار وحدة واحدة يؤدي إلى ارتفاع سعر الصرف بمقدار (‪ )14‬وحدة‪ ،‬والعكس صحيح‪.‬‬
‫‪-5‬أوضحت نتائج اختبار سالمة النموذج (اختبار ثبات التجانس للتباين ‪ ،ARCH‬اختبار االرتباط الذاتي‬
‫ملتسلسل ‪ ،)LM‬أن النموذج ال يعاني من مشكلة عدم تجانس التباين‪ ،‬كما أوضحت أن نموذج‬
‫(‪ )ARDL‬خالي من مشكلة االرتباط الذاتي‪.‬‬

‫‪ :2-5‬التوصيات ‪Recommendation‬‬
‫‪-1‬تحليل البيانات املالية اليومية في حالة رغبة الباحثين في الكشف عن حجم التقلبات ومدى تأثيرها على‬
‫السلسلة الزمنية املعنية او مقارنتها بالسالسل واملتغيرات األخرى‪.‬‬
‫‪-2‬االستفادة من نتائج هذه الدراسة خصوصا فيما يتعلق بنوع العالقات املكتشفة واملقدرة في معادلة‬
‫االنحدار الذاتي املشروط عدم تجانس التباين عند ونع أو تبني سياسة نقدية من جانب البنوك املركزية في‬
‫الدول قيد الدراسة باعتبارها املسؤول األول عن االستقرار النقدي في تلك الدول‪.‬‬

‫‪-3‬فك ارتباط (العملة النقدية) بع (الدوالر األمريكي) في العراق‪ ،‬وذلك إلتاحة الفرصة أمام رؤوس األموال‬
‫األجنبية التدفق بحرية من والى خارج الدولة املعنية‪ ،‬فضال عن منح املزيد من الحرية للمستثمرين‬
‫واملضاربين الختيار وتنويع امثل ملحافدهم االستثمارية بحسب التقلبات املتوقعة في السوق املالية وسعر‬
‫الصرف‪ .‬وبعد أن أصبح الدوالر األمريكي عرنة للتقلبات املستمرة في سعر صرفه‪ ،‬مما يتطلب البحث عن‬
‫سلة من العمالت النقدية واألصول املالية األكثر استقرارا من الدوالر األمريكي لضمان استقرار سعر صرف‬
‫العملة املحلية لتلك الدول‪.‬‬
‫‪-4‬زيادة انفتاح أسواق املال للدولة قيد الدراسة والسيي إلى رفع كفاءتها املعلوماتية والشفافية لزيادة‬
‫القدرة والسالسة في تدفق املعلومات من والى السوق املالية‪ ،‬مما يمنح املستثمرين والسماسرة املزيد من‬
‫القدرة على التنبؤ والتحوط بالتقلبات املتوقعة في تلك السوق‪.‬‬
‫املصادر‪:‬‬
‫اوال‪ :‬املصادر العربية‪:‬‬
‫‪-1‬الدليمي ‪،‬فيصل غازي فصل‪، 2014،‬العالقة التبادلية بين سعر الصرف وامليزان التجاري العراقي‬
‫للمدة(‪، )2012-1980‬رسالة ماجستير غير منشورة ‪،‬كلية االدارة واالقتصاد ‪،‬جامعة االنبار‪.‬‬
‫‪-2‬حسن وشومان‪ ،‬علي عبد الزهرة ‪،‬عبد اللطيف حسن(‪ )2013‬تحليل العالقة التوازنية طويلة االجل‬
‫باستعمال اختبارات جذر الوحدة واسلوب دمج النماذج املرتبطة ذاتيا ونموذج توزيع االبطاء )‪(ARDL‬‬
‫‪،‬بحث منشور ‪،‬مجلة العلوم االقتصادية ‪ ،‬املجلد(‪ ،)9‬العدد(‪.)34‬‬
‫‪-3‬حسين وموس ى‪،‬كريم سالم ‪،‬حيدر طالب‪ ،2017،‬محددات النمو االقتصادي في العراق ‪:‬دراسة قياسية‬
‫للمدة(‪ )2016-1970‬بحث مقبول للنشر ‪،‬جامعة القاسية‪.‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪733‬‬

 ‫‪ARDL‬‬

‫‪-4‬صايمة ‪،‬عبد العزيز فريد ‪ ،2009،‬نحو نموذج رياض ي لقياس أثر نسبة الفائدة والتذبذب الضمني‬
‫مجتمعين في استطالع أسعار العمالت العاملية الرئيسية‪ ،‬أطروحة دكتوراه غير منشورة‪ ،‬كلية الدراسات‬
‫اإلدارية واملالية العليا في جامعة عمان العربية للدراسات العليا‪.‬‬
‫‪-5‬صندوق النقد العربي‪ ،2004،‬مجلة جسر التنمية‪ ،‬العدد السابع والعشرون‪ ،‬السنة الثالثة‪.‬‬
‫‪-6‬الكبيس ي ‪،‬محمد صالح سلمان ‪،‬واخرون‪،2012،‬تحليل العالقة السببية بين تغيرات سعر الصرف‬
‫ومعدالت التضخم في االقتصاد العراقي للمدة (‪، )2009-1980‬بحث منشور‪ ،‬مجلة كلية االدارة‬
‫واالقتصاد ‪،‬جامعة كربالء ‪،‬املجلد االول ‪،‬العدد الرابع‪.‬‬
‫‪-7‬املصطلحات املالية‪ ،‬إصدارات سوق البحرين املالي ‪.BFX‬‬
‫‪-8‬املعموري‪,‬عامر عمران كاظم ‪,‬الزبيدي ‪,‬سليم رشيد عبود ‪ ,)2014(,‬اثر تقلبات أسعار الصرف على‬
‫املؤشر العام ألسعار األسهم دراسة تطبيقية –في سوق العراق لألوراق املالية للمدة(‪-2005‬‬
‫‪,)2011‬بحث منشور ‪,‬مجلة اإلدارة واالقتصاد ‪,‬جامعة كربالء‪,‬املجلد الثالث‪,‬العدد الثاني عشر ‪.‬‬
‫‪-9‬املهدي‪،‬نزيه محمد الصادق ‪" ،2006‬األوراق املالية املتداولة في األسواق والبورصات "األسهم" "‪،‬‬
‫مؤتمر أسواق األوراق املالية والبورصات‪ ،‬املجلد األول‪ ،‬جامعة األمارات العربية املتحدة‪ ،‬دبي‪.‬‬
‫‪-10‬ميدو‪,‬معتز باهلل محمد‪,2016,‬اثر تقلبات أسعار الصرف في األسواق املالية ‪/‬دراسة تحليلية لسوق‬
‫دمشق لألوراق املالية ‪ ,‬رسالة ماجستير منشورة ‪,‬جامعة دمشق ‪,‬كلية االقتصاد‬
‫‪-11‬الفهداوي‪,‬عبد الرزاق ابراهيم شبيب‪ ".) 2019(,‬تحليل اثر سياسات التحرير املالي في اداء األسواق‬
‫املالية ملجموعة من الدول النامية مع أشارة خاصة للعراق للمدة (‪ ,") 2017-2004‬اطروحة دكتوراه‬
‫غير منشورة‪ ,‬جامعة االنبار ‪,‬كلية االدارة واالقتصاد‪.‬‬

‫ثانيا‪ /‬املصادر االجنبية‪:‬‬

‫‪1-‬‬ ‫‪Baker, Wurgler , Malcolm and Jeffrey,2006 "Investor Sentiment in‬‬
‫‪the Stock Market", Journal of Economic Perspectives.‬‬
‫‪2-‬‬ ‫‪Chiu,Christina ,2002 "Analysis of Historical and Implied Volatility‬‬
‫‪of the S&P 100 and Nasdaq 100 Indices", Undergraduate College,‬‬
‫‪Leonard N. Stern School of Business, New York University‬‬
‫‪3-‬‬ ‫‪Conrad, et. al.,2003 "Modelling and predicting exchange rate‬‬
‫‪volatility via power ARCH models: the role of long-memory",‬‬
‫‪University of Mannheim, Germany, 2003.‬‬
‫‪4-‬‬ ‫‪Daly, Kevin,2011 "An Overview of the Determinants of Financial‬‬
‫‪Volatility: An Explanation of Measuring Techniques", Modern‬‬
‫‪Applied Science, Vol. 5, No. 5, University of Western Sydney,‬‬
‫‪Australia.‬‬
‫‪5-‬‬ ‫‪Dennis, Strickland, Pateick J. and Deon,2004 "The determinants of‬‬
‫‪idiosyncratic volatility", Mc Intire School of Commerce, University‬‬
‫‪of Virginia, Virginia.‬‬

‫‪V. 29-2019‬‬ ‫‪734‬‬

 ARDL

6- Deryabin Mikhail V.,2010 "Implied volatility surface reconstruction

for energy markets: spot price modelling vs surface parametrization",
Portfolio Management and Trading, Denmark.
7- Dunis Huang, Christian L. and Xuehuan ,2001,Forecasting and
Trading Currency Volatility: An Application of Recurrent Neural
Regression and Model Combination, Liverpool Business School and
CIBEF.
8- Goudarzi, Hojatallah and Ramanarayanan, C.S. 2011"Modeling
Asymmetric Volatility in the Indian Stock Market"International
Journal of Business and Management Vol. 6, No. 3
9- Guo, Savickas, Hui and Robert, 2005 "Idiosyncratic Volatility", Stock
Market Volatility, and Expected Stock Returns, Research Division in
Federal Reserve Bank of ST., Louis.
10- Jain,2001, Ravi Kant, "Putting volatility to work, Trading
Strategies".
11- Kotzé ,Dr. A. A., 2005"Stock Price Volatility: a primer, Financial
Chaos Theory".
12- Ladokhin,Sergiy,2009 "Forecasting volatility in the stock market",
University Amsterdam, Amsterdam.
13-Schweickert, Rainer,2005 "Exchange Rate Policy in a Dollarized
Economy ACGE analysis for Bolivia", Rainer Thiele and Manfred
Wiebelt, Germany.
14-Yan,Shu Jump Risk,2008 "Stock Returns and Slope of Implied
Volatility Smile", Moore School of Business, University of South
Carolina, Carolina.
15-Sichoongwe, Kiru.2016 ,"Effects of Exchange Rate Volatility on the
Stock Market: The Zambian Experience" Journal of Economics and
Sustainable Development. Vol.7, No.4,

16-Perera H. A. P. K,2016," Effects of Exchange Rate Volatility on

Stock Market Return Volatility: Evidence from an Emerging Market"
International Journal of Science and Research (IJSR), Volume 5 Issue 1.
17-M.Pesaran, , Y. Shin, Smith, 2001, Bounds Testing Approaches to the
Analysis of Level Relationships. Journal of Applied Econometrics,
Vol.16.
.

:‫ املواقع االلكترونية‬:‫ثالثا‬
:‫ املوقع االلكتروني للبنك املركزي العراقي‬.1
http://www.cbi.iq/index.php?pid=Statistics
V. 29-2019 735
 ARDL

:‫ املوقع االلكتروني للسوق املالية العراقية‬.2

http://www.isx-iq.net/isxportal/portal/uploadedFilesList.html

3. Chance, Don M ,2012 "An Introduction to Derivatives & Risk

Management", Thomson South-Western, Sixth Edition, Louisiana
State University. Available
at:http://www.cengagebrain.com.au/content/9781285211381.pdf

V. 29-2019 736