Duracija i konveksnost

obveznica
Prof.dr Zoran Jeremi

Kamatni rizik osetljivost na promene

kamatnih stopa
Porastom i padom kamatnih stopa na tritu za
obveznice istog rizika, vlasnici postojeih obveznica
mogu ostvariti gubitak ili dobitak
Cene obveznica i kamatne stope na tritu za
obveznice istog nivoa rizika su u negativnoj
korelaciji...
Cene dugoronih obveznica osetljivije su na
promenu kamatnih stopa nego cene kratkoronih
obveznica,
Prof.dr Zoran Jeremi

Razlozi ...
via diskontna stopa ima vei uticaj kada se primenjuje na
vremenski udaljenije novane tokove: npr ako kamatne stope
porastu, obveznica je manje vredna jer se njeni novani tokovi
diskontuju po sada vioj stopi)
Vlasnici obveznica sa duim rokom dospea zapravo
zahtevaju kompenzaciju za vei rizik kojem su izloeni u
odnosu na vlasnike kratkoronih obveznica usled neizvesnosti
oko kretanja buduih kamatnih stopa, odnosno cena
obveznica na tritu.
Znaajan je i faktor rizika likvidnosti obveznice u budunosti
koji takoe zahteva kompenzaciju za vei rizik kod dueg roka
(Teorija premije za likvidnost)
Prof.dr Zoran Jeremi

Osetljivost cene obveznica na promenu

prinosa

Osetljivost cene obveznica na promenu prinosa poveava se

pribliavanjem dospea obveznice, ali po opadajuoj stopi, tj
kamatni rizik je manje nego srazmeran dospeu obveznica.

Cena obveznica sa 8% kuponskom stopom

Prinos do dospea
obveznice

1 godina

8%
9%
% promene cene*

10 godina

1000
990,83
-0,92

1000
935,82
-6,42

20 godina

1000
908,71
-9,13

Cena beskuponskih obveznica

Prinos do dospea
obveznice

1 godina

8%
9%
% promene cene*

925,93
917,43
-0,92

10 godina

463,19
422,41
-8,8

20 godina

214,55
178,43
-16,84

Prof.dr Zoran Jeremi

* Procentualna promena cene jednaka

je vrednosti obveznice pri prinosu 9%
do dospea umanjenoj za vrednost
obveznice pri poetnojm 8% prinosu i
podeljenoj vrednou pri poetnom 8
% prinosu

Osetljivost cene obveznica na promenu prinosa

Iz navedenog primera zapaa se i sledee:
obveznica sa niom kuponskom stopom pokazuje veu osetljivost
na promene kamatne stope, odnosno:
Kamatni rizik je u inverznoj relaciji sa kuponskom stopom
obveznice.
To znai da su cene obveznica sa viom kamatnom stopom manje
osetljive na promene kamatnih stopa nego cene obveznica sa
niskom kamatnom stopom
Osetljivost cene obveznice na promenu njenog prinosa u
negativnoj je korelaciji sa prinosom do dospea po kojem se
obveznica trenutno prodaje

Prof.dr Zoran Jeremi

Duracija (trajanje)
Tvorac koncepta duracije obveznice je Frederick
Macaulay, 1938.
Trajanje (duracija) se rauna kao ponderisani prosek
rokova do svake kuponske isplate i isplate glavnice,
koje prima vlasnik obveznice.
Ponder za period do svake pojedinane isplate se
rauna kao udeo koji ta isplata ima u ukupnoj vrednosti
obveznice.
Taj udeo se rauna kao sadanja vrednost budue
isplate podeljena cenom obveznice

Izraunavanje duracije (trajanja)

obveznice

w t C F t (1 y )

P ric e

D t wt
t 1

C F t C a s h F lo w f o r p e r io d t

Izraunavanje duracije
8%
Time
Bond years

Sum

Payment PV of CF Weight C1 X
(10%)
C4

80

72.727

.0765

.0765

80

66.116

.0690

.1392

1080

811.420

.8539

2.5617

950.263

1.0000

2.7774

Izraunavanje duracije kuponske obveznice i

obveznice bez kupona, primer u excelu

Odnos trajanja i cene obveznice

Promena cene je proporcionalna duraciji, a ne dospeu

DP/P = -D x [D(1+y) / (1+y)

D* = modified duration
D* = D / (1+y)
DP/P = - D* x Dy

Modifikovana duracija D* meri osetljivost obveznice

na promene kamatnih stopa. Dobija se kad se
duracija (D) podeli sa (1+ prinos do dospea)

Trajanje obveznice (Duration)

Duracija je mera efektivnog dospea obveznice
Ponderisani prosek vremena do kojeg je svako
pojedinano plaanje primljeno, sa ponderima
koji su proporcionalni sadanjim vrednostima
plaanja
Duracija je kraa od dospea, izuzev kod
beskuponskih obveznica
Kod beskuponskih obveznica duracija je jednaka
dospeu (jer se obveznica isplauje jednokratno,
na kraju)

Upotreba duracije
Zbirna mera efektivnosti dospea portfolia
Immunizacija kamatnih stopa kod
pasivnog menadmenta
Net worth immunization
Target date immunization

Mera osetljivosti cena obveznica na

promene kamatnih stopa

Pravila duracije
1. Trajanje beskuponske obveznice jednako je njenom roku dospea
2. Ako su rok dospea i prinos do dospea isti, obveznice sa niom
kuponskom stopom imaju due trajanje i osetljivije su na promene
kamatne stope
3. Ako je kuponska stopa konstantna, trajanje obveznice i njena
osetljivost na kamatne stope poveavaju se sa rokom dospea
4. Ako su ostali faktori konstantni trajanje kuponske obveznice je
due i njena osetljivost na promene kamatnih stopa je vea kada je
prinos do dospea obveznice nii.
5. Trajanje obveznice bez dospea sa jednakim isplatama = 1+y/y

Prof.dr Zoran Jeremi

Duracija obveznice v.s. dospee obveznice

Izvor: BKM; Osnovi investiranja, s 328

Prof.dr Zoran Jeremi

Pasivni menadment obveznica

Imunizacija: zatita neto vrednosti portfolia od rizika promene

kamatnih stopa-kamatnog rizika
duracija aktive = duracija pasive
Usklaivanje dospea aktive i pasive banaka:
pasivu preteno ine kratkoroni depoziti klijenata (kratka
duracija)
Aktivu preteno ine komercijalni, potroaki i hipotekarni krediti,
koji imaju due trajanje (duraciju) od depozita pa je osetljivija na
promene kamatnih stopa
Svaka institucija sa fiksnim buduim obavezama (penzioni fondovi,
osiguranja, banke) treba da primeni strategiju imunizacije kao
zatite od kamatnog rizika

Prof.dr Zoran Jeremi

Konana vrednost portfolia obveznica nakon 5 godina (svi prihodi

reinvestirani)

Izvor: Osnovi investiranja,s. 331

Prof.dr Zoran Jeremi

Trina vrednost bilansa

Izvor, isto s. 333.

Prof.dr Zoran Jeremi

Imunizacija

Kuponska obveznica u potpunosti finansira obavezu po

kamatnoj stopi od 8%.
Pored toga krive sadanje vrednosti se dodiruju u taki Y
= 8% tako da e obaveze biti u potpunosti finansirane ak
i ako se kamatne stope promene (isto,s. 333)
Prof.dr Zoran Jeremi

Konveksnost dve obveznice

Odnos izmeu cene i
prinosa obveznica
kod duracije nije
linearan.
Konveksnost je svojstvo
obveznice koje se
odnosi na oblik krive
kaja odraava odnos
cene i prinosa
obveznice
Izvor: isto,s. 338.
Prof.dr Zoran Jeremi

Aktivno upravljanje obveznicama

Upravljanje obveznicama na bazi predvianja kamatnih stopa:
Ako se predvia pad kamatnih stopa, menaderi e
poveati duraciju portfolia
Ako se predvia rast, duracija e biti skraena
Ekstraprinos e biti ostvaren samo ako su informacije i
procene analitiara superiorne u odnosu na trite
Kao i kod akcija, ekstraprinos moe biti ostvaren samo ako
se odluka donese pre nego to se informacije odraze na
kompletno trite, odnosno na cene obveznica.
Prof.dr Zoran Jeremi

Svopovi obveznica
1. Supstitucijski svop (substitution swap): razmena jedne obveznice
za drugu sa slinim karakteristikama, ali povoljnijom cenom
2. Svop zasnovan na meutrinom rasponu (intermarket spread
swap): razmena 2 obveznice iz razliitih sektora trita obveznica
3. Svop zasnovan na predvianju kamatne stope (rate anticipation
swap): zamena koja se vri zato to se predvia promena kamatnih
stopa na tritu
4. Svop radi istog poveanja prinosa (pure yield pickup swap):
zamerna obveznice koja ima krau duraciju obveznicom koja ima
due trajanje (duraciju)
5. Poreski svop: zamena 2 sline obveznice radi poreskih olakica
Prof.dr Zoran Jeremi

Analiza horizonta
Predvianje stope prinosa obveznica koje se uglavnom
zasniva na predvianju krive prinosa na kraju
investicionog horizonta
Cena obveznica rauna se uzimajui u obzir predvieni
prinos do dospea na kraju investicionog perioda
Prihod od kupona ostvaren u tom periodu sabira se sa
predvienim kapitalnim dobitkom ili gubitkom i na taj
nain se predvia ukupan prinos na obveznicu u toku
perioda investiranja (videti primer s. 342)

Prof.dr Zoran Jeremi

Uslovna imunizacija (Contingent

Immunization)

A : portfolio je imunizovan kada njegova vrednost padne do prelomne take t

B : vrednost portfolia ostaje iznad prelomne take i moe biti aktivno upravljana u celom periodu

Prof.dr Zoran Jeremi