PRIORITETNE DIONICE - su u pravnom i računovodstvenom pogledu vlasničke vrijednosnice.

Za
financijske menadžere predstavljaju hibridne vrijednosnice Prioritetne dionice su dakle hibridne ili quasi
kreditne vrijednosnice koje svom imatelju, prioritetnom dioničaru daju pravo na fiksnu dividendu i
uvjetno pravo upravljanja kompanijom.

Prioritetne dionice dijele se na:

 Kumulativne prioritetne dionice koje svom imatelju daju pravo na isplatu neisplaćenih
dividendi u određenom razdoblju, najčešće 3 godine. Kumulativne dividende moraju se
isplatiti prije običnih dividenda. Većina prioritetnih dionica izdaje se zbog zaštite
imaoca kao kumulativne dionice
 Participativne prioritetne dionice svom imatelju daju pravo sudjelovanja u
neočekivanoj zaradi tvrtke. Participacija se najčešće definira na način da se uz fiksnu
dividendu dobije i ekstra dividenda u visini razlike između obične i fiksne prioritetne
dividende
 Konvertibilne prioritetne dionice dioničarima daju pravo konverzije u obične dionice
emitenta. Prioritetni dioničari ovo pravo neće iskoristiti ako tržišna cijena dionice
nadmaši konverzijsku cijenu.

Participativne prioritetne dionice su rijetkost, konvertibilne prioritetne dionice su u pravilu opozive. Ako
prioritetne dionice nisu konvertibilne ni opozive riječ je o vječnom zajmu. U odnosu na obveznice
prednost je ta što se dividende mogu preskočiti, te poboljšavaju financijsko stanje tvrtke.

Inovacije prioritetnih dionica

 Prioritetne dionice s varijabilnom stopom nose stopu koja je vezana uz neki indeks ili
vrijednosnice kao što su državne trezorske note i obveznice.
 Povjereničke prioritetne dionice – inovacija u SAD-u to su dionice koje su instrument
vječnog povrata s dividendama koje su porezno odbitna stavka kao i kamate.

Metode povlačenja prioritetnih dionica:

 Provizija opoziva – daje element fleksibilnosti financiranju tvrtke jer tvrtka može na taj
način povući emisiju a ne skupljim metodama kao što su kupnja na otvorenom tržištu,
tenderom za kupnju po cijeni iznad tržišne ili konverzijom
 Fond koji se iscrpljuje može putem redovnog povlačenja dionica utjecati na cijenu
preostalih dionica
 Konverzija znači mogućnost povlačenja. Kako su uglavnom i opozive ako je tržišna
cijana značajno iznad cijene poziva, kompanija prisiljava na konverziju opozivom

Zašto kompanije koriste prioritetne dionice????

1. Mogu biti zainteresirane za financiranje bez rasta zaduženosti ili ustupanja prava glasa
2. Možda uopće nemaju ove alternative
3. Porezne preferencije

Prednosti financiranja emisijom prioritetnih dionica

1. Zakonski karakter prioritetne dividende – ako je u teškoj financijskoj situaciji tvrtka
može propustiti plaćanje prioritetne dividende, a da ne ide u bankrot
2. Fleksibilnost gotovinskih tijekova – tvrtka koristi sredstva iz vanjskih izvora na koja
plaća fiksni iznos, a kako često nema roka dospijeća ili je on efektivno veoma dug, ne
mora iscrpljivati gotovinski tijek otplatom glavnice kao kod klasičnih dugovnih
vrijednosnica.

1
 3. Zaštita kontrole postojećih dioničara tvrtke – emisijom dionica, tvrtka koja ima
neizvjesne gotovinske primitke, te zbog toga ne može preuzeti rizik plaćanjna obveza
po dugu, može emitirati prioritetne dionice te tako izbjeći razrjeđivanje dioničke
glavnice.

Nedostaci financiranja emisijom prioritetnih dionica

1. Prioritetne dividende nisu porezno odbitna stavka za tvrtku emitenta stoga je poslije
porezni trošak ovakvog oblika financiranja veći u odnosu na trošak kredita ili obveznica
2. Prioritetne dividende su u pravilu fiksni trošak jer tvrtka ne želi ugroziti svoj ugled
među investitorima pa emisija prioritetnih dionica povećava financijsku polugu, a time i
financijski rizik te posljedično trošak financiranja.

LIZING - predstavlja ugovor kojim se oprema, postrojenja ili druga imovinski objekti uzimaju u najam,
uz obvezu plaćanja fiksne naknade

Prednosti u odnosu na bankarski kredit:

 Ne veže kapital, i ne traži dodatni kolateral
 Lizing financira ukupnu investiciju
 Opcija „prodaja i uzimanje u zakup“ oslobađa kapital koji je uložen u investiciju
 Usklađenost vijeka trajanja dobra i roka lizinga

Klasifikacija/podjela lizinga
 Prema vrsti
 Financijski
 Operativni
 Prema predmetu
 Lizing nekretnina (zgrade, trgovački centri...)
 Lizing pokretnina ( strojevi, oprema, vozila, plovila...)
 Prema učešću
 Lizing s avansnim plaćanjem (akontacijom)
 Lizing s plaćanjem depozita (jamčevinom)
 Lizing s plaćanjem učešća
 Prema sudionicima
 Domaći lizing
 Međunarodni lizing (prekogranični)

Uvjeti da bi se najam mogao klasificirati kao financijski

1. Najmom se vlasništvo nad sredstvom prenosi na najmoprimca po završetku trajanja najma
2. Najmoprimac ima mogućnost kupnje sredstava po cijeni koja se očekuje da će biti dosta niža od fer
vrijednosti pa je realno čekivati kupnju sredstava
3. Trajanje najma odnosi se na veći dio vijeka trajanja sredstva (više od 75 %)
4. Na početku najma sadašnja vrijednost minimalnih plaćanja najma veća je ili jednaka fer vrijednosti
sredstava
5. Predmet najma je posebne vrste pa ga samo najmoprimac može koristiti bez većih preinaka

Financijski lizing je vrsta najma kojim najmoprimac stječe pravo isključivog korištenja imovinskog
objekta i snosi troškove njegovog održavanja. Financijski lizing ima obilježja kupnje na kredit. Koristi i
rizik vezani uz predmet lizinga prelaze na najmoprimca premda vlasništvo prelazi na primatelja lizinga
tek plaćanjem zadnje lizing rate. Računovodstveni aspekt lizinga ogleda se u obračunu amortizacije na

2
imovinski objekt, te prikazu obveze po lizingu u bilanci kao dugoročnih obveza s tim da se trošak
poslovanja , što je porezno odbitna stavka, priznaje samo dio lizing naknade koji se odnosi na kamate

Operativni lizing je vrsta otkazivog, kratkoročnog lizinga koja ne pruža mogućnost otkupa imovinskog
objekta na kraju razdoblja najma. Kod ove vrste lizinga ne dolazi do transfera rizika vezanog za
vlasništvo na korisnika lizinga. Troškove održavanja objekta uzetog na lizing snosi sam davatelj lizinga, a
u računovodstvu korisnika lizing se tretira izvanbilančno. Primatelj lizinga obračunava najamninu u
ugovorenim razdobljima a davatelj obračunava amortizaciju. Lizing obroci su trošak poslovanja. Nakon
isteka roka predmet lizinga se vraća davatelju lizinga. Zbog svojih obilježjja nalikuje običnom najmu.

Iznos financiranja
Iznos financiranja dobije se kada se od nabavne vrijednosti odbiju jamčevina, akontacija i učešće.
Jamčevina je beskamatni depozit koji primatelj daje kao osiguranje za uredno i pravodobno ispunjenje
obveza davatelju lizinga. Određuje se u visini buduće vrijednosti predmeta lizinga. Primatelj je knjiži kao
potraživanje za dane depozite. Iznos financiranja računa se kao razlika između nabavne cijene i ostatka
vrijednosti.
Akontacija je unaprijed plaćeni iznos dijela lizing obroka a primatelj je knjiži kao unaprijed plaćene
troškove, a davatelj kao odgođeni prihod.
Učešće je oblik avansnog plaćanja koji primatelj knjiži kao potraživanje za dugotrajnu materijalnu
imovinu.

WARANT je dugoročna opcija kupnje određenog broja običnih dionica kompanije emitenta po
specificiranoj cijeni – izvršnoj cijeni – tijekom određenog razdoblja.

Prednosti financiranja warantima

1. Plasman emisije temeljnih vrijednosnica u planiranom obujum i/ili uz niži trošak
financiranja za rizičnije emitente
2. gotovinski priliv – dok kod konvertibilnih vrijednosnica ne dolazi do kupnje za
gotovinu, nego razmjene jedne vrijednosnice za drugu, kod izvršenja waranta imalac ga
predaje izdatniku plaćajući izvršnu cijenu za dionicu
3. odgođeno, premda neizvjesno, financiranje vlastitim kapitalom za rastuće tvrtke u
vrijeme kada su dodatna sredstva najpotrebnija

Nedostaci financiranja warantima

1. razrjeđivanje zarade po dionici, i moguće razrjeđivanje kontrle postojećih dioničara u
slučaju izvršenja waranta
2. moguće teškoće u realizaciji dodatne emisije običnih dionica ako tvrtka ima neizvršene
warante u prometu

Karakteristika waranata je da emitent ne može direktno prisiliti imaoce na izvršenje.

Međutim, postoje situacije koje navode na izvršenje kao što su:
 rast dividendi
 približenje datuma istjecanja kada tržišna cijena dionice nadmašuje izvršnu
cijenu
 utvrđivanje fleksibilne izvršne cijene koja nakon određenog razdoblja raste
prema unaprijed propisanoj dinamici iu određenom iznosu.

3
 Waranti i opcije – sličnosti i razlike bilo u ispitu

Opcija je ugovor koji imaocu daje pravo da kupi (proda) realnu ili financijsku imovinu po
unaprije dogovorenoj cijeni unutar određenog razdoblja.
Opcije se dijele na :
 opcija poziva - imaocu daju pravo kupnje običbe dionice po unaprijed određenoj –
izvršnoj cijeni za određeno razdoblje (Američka opcija) ili na određeni datum
(Europska opcija)
 opcija ponude – daje pravo na prodaju obične dionice po određenoj cijeni za određeno
razdoblje.
Vrijednost opcije poziva ovisi o izvršnoj cijeni, cijeni dionice, varijabilnosti cijene dionice, datumu
istjecanja i kamatnoj stopi bez rizika. Warant se razlikuje od opcije u tome što je dugoročnog karaktera, te
što se za jedan warant, ovisno o pokazatelju izvršenja, može kupiti više ili manje od jedne dionice. Osim
toga, ključna je razlika između waranta i opcije i s korporacijskog gledišta. Pri emisiji waranta emitent
određuje: izvršnu cijenu, pokazatelj izvršenja i datum istjecanja. Ako izvršna cijena dionice na datum
istjecanja nadmašuje tržišnu cijenu dionice, warant je bezvrijedan i neće se izvršiti, i obrnuto.

KONVERTIBILNE VRIJEDNOSNICE su konvertibilne obvezice ili konvertibilne prioritetne dionice

Vrednovanje konvertibilnih obveznica

Vrijednost konvertibilne obveznice može se razmatrati kroz 3 komponentne vrijednosti:
 Klasična vrijednost (investicijska vrijednost)
 Konverzijska vrijednost
 Opcijska vrijednost

Vrijednost klasične obveznice je vrijednost koju bi obveznica imala bez opcije konverzije. Vrijednost
klasične obveznice jednaka je sadašnjoj vrijednosti kuponskih plaćanja i glavnice dobivenih
diskontiranjem traženom stopom povrata. Vrijednost klasične obveznice predstavlja donju granicu ili
„pod“ za cijenu konvetribilije.
Konverzijska vrijednost je ona što bi obveznica vrijedila ako se trenutno konvertira po tekućoj tržišnoj
cijeni. Vrijednost konvertibilne obveznice ne može pasti ispod konverzijske vrijednosti. Konvertibilna
obveznica se ne može prodavati po cijeni nižoj od konverzijske
Opcijska vrijednost –razlika između vrijednosti obveznice i donje granice predstavlja opcijsku vrijednost.

Prednosti financiranja konvertibilnim obveznicama

1. Mogućnost kreditnog financiranja uz niže fiksne troškove i manje restriktivne odredbe
ugovora o emisiji obveznica
2. Mogućnost odgođenog financiranja emisijom dionica po većoj cijeni od tekuće u
trenutku emisije
3. konvertibilne vrijednosnice mogu se izdati i u uvjetima restrektivnog tržišta kapitala
4. Pri emisiji klasičnih obveznica i redovnih dionica plaćaju se 2 puta troškovi emisije a
kod emisije konvertibilija samo jednom.

Nedostaci financiranja konvertibilnim obveznicama

1. Odgođeno financiranje vlastitim kapitalom kod naknadnog nepovoljnog trenda nije

moguće, jer ne dolazi do konverzije po niskoj tržišnoj cijeni, što znači i nemogućnost
planirane promjene strukture kapitala
2. mogući negativan utjecaj na cijenu običnih dionica zbog financijskog rizika i
mogućnost razrjeđivanja zarade po dionici u budućnosti

4
 3. prednost financiranja jeftinim obveznicama će se izgubiti kada dođe do konverzije
4. kod naknadnog visokog rasta cijene dioica tvrtki bilo bi bolje da se financirala
klasičnim obveznicama, a kasnije pozvala emisiju u zamjenila je emisijom običnih
dionica.

Konvertibilije i waranti u financiranju

Utjecaj na:
 likvidnost – prestaju izdaci (kod konverzije) / postižu novi GT (kod izvršenja waranta)
 profitabilnost – niži troškovi financiranja
 fleksibilnost – manja restrektivnost odredbi ugovora o emisiji obveznica tj. priorotetnih
dionica

Hibridno financiranje pogodno za tvrtke:

 s velikim rastom
 poduzetnike početnike
 male tvrtke
 tvrtke s potencijalnim visokim agencijskim troškovima na relaciji dioničari – vlasnici
dugovnih instrumenata

Razlike između waranata i konvertibilija

1. U METODI EMISIJE : obveznice s warantima i prioritetne dionice s warantima obično
se izdaju u privatnom plasmanu, a konvertibilne obveznice javnom ponudom
2. PO EFEKTU NA GOTOVINSKE TIJEKOVE I STRUKTURU KAPITALA TVRTKE:
waranti se izvršavaju za gotovinu i time povećavaju imovinu tvrtke i dovode do
povećanja dioničke glavnice , dok kod konverzije ne dolazi do trenutne promjene
gotovine ,a u strukturi kapitala smanjuje se udio duga i zamjenjuje dioničkom
glavnicom
3. PREMA MOGUĆNOSTI ODVAJANJA INSTRUMENATA U PAKETU
FINANCIRANJA: waranti se u pravilu mogu odvojiti od obveznice uz koju su izdani,
pa imalac može prodati warant, a zadržati obveznicu, ili pak zadržati warant a prodati
obveznicu što nije slučaj kod konvertibiliji gdje us obveznice i opcije vezani zajedno
4. PREMA NAČINU EMISIJE: waranti se mogu izdatineovisno od drugih instrumenata

7. CJELINA
Teorije strukture kapitala

Miller – Moodigliani teorija irelevantnosti strukture kapitala

Miller i Modigliani postavili su temelje moderne teorije strukture kapitala.
Prvu prije – poreznu verziju svoje teorije postavili su 1958. godine ustvrdivši da su odluke o
strukturi kapitala irelavantne . Vrijednost tvrtke determirana je očekivanim gotovinskim
tijekovima i poslovnim rizikom. U uvjetima perfektnih tržišta nije moguće povećati vrijednost
tvrtke financijskim odlukama. Vrijednost zadužene tvrtke jednaka je vrijednosti nezadužene
tvrtke što je izraženo postavkom I.
V z=V n
Vz - vrijednost tvrtke koja se zadužuje
Vn - vrijednost tvrtke koja se ne zadužuje

5
 Prema ovom gledištu financijske poluge nemaju utjecaja na prosječni ponderirani trošak
kapitala, jer je utjecaj jeftinijeg financiranja zaduživanjem kompenziran rastom tražene stope
povrata na vlastiti kapital zbog većeg rizika, što izražava postavka II.
D
r e =r o + ( r −r )
E o d
re - tražena stopa povrata na vlastiti kapital
ro - trošak kapitala tvrtke koja ne koristi financijsku polugu
D
E - omjer duga i vlastitog kapitala
rd - kamatna stopa/trošak duga

1964. godine autori su postavili poslije – poreznu MM teoriju. Respektirajući postojanje

korporacijskih poreza , ali ne i troškove financijskih neprilika vezanih za korištenje
zaduživanja, MM utvrđuju da je vrijednost tvrtke pozitivno vezana s polugom, što je izraženo
poslije – poreznom prepozicijom.

MM postavka I s porezima glasi

EBIT (1−T k ) EBIT ( 1−T k )
V n= V z= +T k D=V n +T k D
r0 r0
EBIT – dobitak iz poslovanja
Tk - stopa korporacijskog poreza na dobit

MM postavka II s porezima glasi

D
r e =r 0 + 1−T k )( r 0−r d )
E(
Tradicionalno gledište na strukturu kapitala
Ovo gledište zastupa stav da je optimalna struktura kapitala ona pri kojoj je minimalan trošak financiranja
kompanije – ponderirani prosječni trošak kapitala. Prema ovom gledištu, kako se tvrtka počinje zaduživati
koristeći male iznose duga, raste rizik dioničara bez utjecaja na rizik imaoca obveznica. Stoga su
vjerovnici spremni ulagati u dugovne instrumente poduzeća uz stopu povrata bez rizika ili blisku njoj.
Kako je dug jeftiniji izvor financiranja, ukupni trošak kapitala tvrtke biti će niži , a samim time veća
vrijednost tvrtke. Financijski menadžer mora koristiti onu razinu duga koja minimizira trošak kapitala
tvrtke i maksimalizira njenu vrijednost.

Teorija izbora (agencijski modeli)

Nastala je kao odgovor na MM teoriju irelevantnosti strukture kapitala uvođenjem u razmatranje
čimbenika iz realnog svijeta kao što su troškovi financijskih neprilika i agencijski troškovi. Optimalna
razina financijske poluge postiže se u točki u kojoj se izjednačuju koristi i troškovi duga. Foinancijske
neprilike se javljaju kada kompanija nije u stanju servisirati obveze prema kreditorima, ili ih servisira s
poteškoćama.

Vrijednost vrijednost tvrtke koja se sadašnja vrijednost sadašnja vrijednost

tvrtke = financira samo vlastitim + porezne olakšice - troška financijskih
kapitalom neprilika

Pored troška financijskih neprilika u realnom svijetu se javljaju i agencijski troškovi.

Nižu polugu trebaju imati razvojne tvrtke iz domene visoke tehnologije.

6
Teorija signalizacije
Zastupa stav da menadžeri i li drugi zaposlenici imaju privatne informacije o perspektivi tvrtke ili
investicijskim prilikama. Kada očekuju dobre efekte planiranih investicija i perspektivno poslovanje
tvrtke, menadžeri će preferirati financiranje emisijom dugovnih instrumenata. Implikacije ove teorije su
da je financijska poluga pozitivno vezana s vrijednošću tvrtke a prema nekim autorima, poluga je i
pozitivno vezana i s vjerojatnošću bankrota.

Teorija „postupka slaganja“ („redosljeda pakiranja“)

Tvorci ove teorije polazeći od asimetrije između menadžera i vanjskih investitora definiraju redoslijed
financiranja koji preferiraju menadžeri. Smatra se da menadžeri preferiraju financiranje novih financijskih
projekata prema sljedećem redosljedu: najprije interno generirana gotovina, zatim nisko rizični dugovni
instrumenti – obveznice, pa hibridne vrijednosnice, i na kraju obične dionice. Kako preferiraju interno
financiranje investicija, tvrtke provode politiku stabilnih dividendi. Financijski menadžeri financijske
odluke onose prema principu najmanjeg otpora.

TEORIJE DIVIDENDI

Modernističko (MM) gledište na politiku dividendi

Osnovne pretpostavke teorije su:
 Nema poreza ni transakcijskih troškova
 Tržišna očekivanja su homogena
 Odluke o strukturi kapitala su irelavantne
 Politika kapitalnih ulaganja je neovisna o politici dividendi
Ovaj pristup pokazuje da politika dividendi ne može povećati vrijednost tvrtke, dakle, nije relavantna,
zato što menadžment svojim odlukama ne može povećati dividendu po dionici, a da je ne smanji na neki
budući datum.

Tradicionalističko gledište na politiku dividendi – Teorija ptice u ruci

Teorija „ptice u ruci“ naziv je za teoriju koja utvrđuje da se vrijednost tvrtke može maksimalizirati
pokazateljem isplate dividendi. Tradicionalisti su nastojali utvrditi pravila za razinu dividendi i brzinu
prilagođavanja dividendi promjenama zarada. Neke analize su pokazale da mlađe, rizičnije tvrtke imaju
manji pokazatelj isplate, a njihovi dioničari očekuju velike kapital dobitke. Starije, stabilnije tvrtke teže
većem pokazatelju isplate dividende.

Teorija porezne preferencije

Polazi od razlika između stope poreza na dohodak i stope poreza na kapital dobitak. Prema ovoj teoriji
investitori preferiraju da tvrtka ne isplaćuje dividende, već žele kapital dobitak. Po ovoj teoriji rezultat
povećanja dividendi, bio bi pad dionice i rast tražene stope povrata na vlastiti kapital.

POLITIKA DIVIDENDI
Tvrtke u pravilu često ne mjenjaju iznos dividendi ni politiku dividendi. Definiranje politike dividendi
tvrtke trebaju povezati s analizom investicija koje im stoje na raspolaganju, te s analizom svoje
likvidnosti. Suvišak gotovine tvrtka može investirati u realne i financijske investicije , ili otkupiti vlastite
dionice.

7
 Vrste politike dividendi – bilo u ispitu
 Politika rezidualnih dividendi – ova politika temelji se na stavu da tvrtk atreba zadržati i
reinvestirati zarade ako je stopa povrata koja se može tako zaraditi veća od stope koju
bi investitori u prosjeku mogli sami ostvariti od investicija s jednakim rizikom.
 Politika reguluiranih (stabilnih ) dividendi je najčešća politika dividendi. Kada tvrtka
objavljuje neki apsolutni iznos dividendi po dionici, očekuje se da će ga moći održati i
dogledno vrijeme u budućnosti.
 Politika višestrukih povećanja dividendi (stalno rastućih dividendi)polazi od stava da
tržište nagrađuje konstantni porast dividendi, pa preporuča česta i mala povećanja
dividendi. Ovoj politici ide u prilog i postojanje inflacije koja vodi rastu zarade.
 Politika konstantnog pokazatelja isplate temelji se na isplati konstantne stope iz zarada
tvrtke za dividende. Ovakva politika značila bi da će s variranjem zarada tvrtke varirati
i dividende, što je vrlo nepovoljno s aspekta različite dividendne klijentele.
 Politika regularne plus ekstra dividende realizira se isplatom dividendi u dva dijela:
regularne i ekstra dividende. Ova politika prikladna je za tvrtke s dost avarijabilnim
zaradama i gotovinskim tijekovima.

OTKUP DIONICA
Otkupom dionica tvrtka kupuje dionice odsvojih dioničara za gotovinu, i drži ih u trezoru kao trezorske ili
vlastite dionice, te ih prodaje u slučaju potrebe za gotovinom. Otkup dionica može biti alternativa
gotovinskim dividendama. Otkup dionica se koristi za veće promjene strukture kapitala i to posebno kod
tvrtki čiji GT su obilni, a nemaju dovoljno raspoloživih investicijskih mogućnosti s pozitivnom NSV.
Mogu biti i alternativa gotovinskim dividendama radi realizacije poreznih koristi za dioničare kada tvrtka
ima akumuliranu suvišnu gotovinu.

METODE OTKUPA DIONICA

 Otkup na tržištu – može utjecati na cijenu kod većih otkupa
 Otkup tender ponudom – dioničarima se nudi otkup po utvrđenoj cijeni( ako se javi
puno dioničara otkup se vrši na pro rata bazi)
 Otkup pregovorom s većim dioničarima - od njih se dionice otkupljuju po većoj cijeni
od tržišne zbog toga što menadžment ne želi te dioničare ili ih možda želi favorizirati.

PREDNOSTI OTKUPA DIONICA

 Daje pozitivan signal – menadžeri smatraju da je dionica podcijenjena
 Može ukloniti s tržišta blok dionica koji je snižavao P0
 Dioničari s različitim preferencijama u pogledu gotovine imaju mogućnost izbora
 Mogu se ostvariti veće i brže promjene u strukturi kapitala
 Ako menadžment procijeni da je obilati GT privremenog karaktera preferirat će otkup
dionica umjesto povećanih ili ekstra dividendi
 Dobra investicija u slučaju iznenadnog pada cijene dionice za koju menadžment smatra
da je privremena

NEDOSTACI OTKUPA DIONICA

 Ako dioničari nemaju jednake preferencije prema dividendama i kapital dobitku,
gotovinske dividende bi mogle povoljnije utjecati na cijenu dionice
 Dioničar koji se odluči za prodaju možda nije svjestan svih efekata prodaje ili ne
raspolaže informacijama vezanim za vrednovanje tvrtke
 Može se dogoditi da tvrtka plati previsoku, iznadravnotežnu cijenu za dionice

8
 VREDNOVANJE – slajdovi
PROGNOZA NACIONALNOG GOSPODARSTVA
To je baza za procjenu perspektive pojedinih industrija i prognozu trendova na financijskom tržištu.

Važni elementi ove prognoze su:

 Prognoza gospodarskih ciklusa
 Prognoza trenda monetarne i fisklane politike
 Prognoza glavnih ekonomskih pokazatelja
Prognoza gospodarskih ciklusa bitna je za industrije koje su usko vezane za cikluse . Postoje i
one koje nisu (hrana, lijekovi) te one kojima recesija u gospodarstvu odgovara.

PROGNOZA INDUSTRIJE
Uključuje osjetljivost na gospodarski ciklus, životni ciklus i strukturu industrije, konkurenciju, regulativu,
poslovni ciklus, financijske standarde

a) Osjetljivost djelatnosti na gospodarske cikluse ovisi o :

 Osjetljivosti prihoda na stanje u gospodarstvu – postoje dobra čija je potražnja relativno
neovisna o razini dohotka (neophodna dobra ili jeftinija dobra koja supstituiraju slična
skuplja dobra u doba recesije)
 Poslovnoj poluzi – visoka poluga znači veću profitabilnost u vrijeme rasta i teže rezanje
troškova u vrijeme recesije
 Financijskoj poluzi koja je posljedica zaduženosti. Veća zaduženost znači veće
mogućnosti zarade ali i veći pad profita u slučaju recesije.

b) Životni ciklus industrije

Životni ciklus industrije (proizvoda) prikazuje se krivuljom kroz 5 faza: osnivanje, rast, ekspanzija,
zrelost i pad.
U prvoj fazi tvrtka započinje s kapitalom vlasnika, te najčešće sredstvima obitelji i bankarskim kreditom,
a karakterizira je nedostatak kapitala i reinvestiranje dobiti. Ako je tvrtka uspješna raste prodaja, zarade i
imovina industrije/tvrtke.
U fazi rasta tvrtka se uspjela pozicionirati na tržištu. Tvrtke postaju profitabilne. Povećane su potrebe za
kapitalom pa neke tvrtke idu na inicijalnu ponudu dionica. Zbog većih potreba za investiranjem tvrtke
rijetko dijele dividende, osim dividendi u dionicama zbog efekta signaliziranja.
Investiranje u tvrtke prve dvije faze: velika mogućnost dobitka ali i gubitka. Pri kraju 2. faze životnog
ciklusa može se očekivati da tvrtke počmu dijeliti i gotovinsku dividendu.
U 3. fazi imovina i zarade tvrtke rastu po nižoj stopi . Zbog ulaska konkurencije, potrebe proizvodnje
padaju, pa je tvrtka u stanju plaćati gotovinske dividende. Pored toga obično raste i pokazatelj isplate
dividendi u ovoj fazi (sa razine od 5 – 15% na razinu 25 – 30 % neto dobiti)
U fazi zrelosti stopa rasta prodaje tvrtke pada na razinu stope rasta gospodarstva. Kako su potrebe za
investiranjem smanjene a GT iz poslovanja veći od razvojnih potreba tvrtke, pa se i stopa isplate
dividendi povećava na rasopon 45 – 50 % u zemljama s razvijenim tržištima vrijednosnica.
Faza pada događa se vezano uz razvoj tehnologije , ako nije bilo inovacija i rast konkurentnosti. Pri tome
pad ne mora zahvatiti cijlu industriju, nego pojedine tvrtke. Tvrtke znaju povećati pokazatelj isplate do
100% radi efekta signaliziranja,a nelikvidnost ih kasnije prisiljava na smanjenje ili ukidanje dividende.

c) Struktura djelatnosti

9
Ekonomska struktura djelatnosti definira konkurenciju unutar djelatnosti. Monopolske situacije su rijetke
a javljaju se u zrelim djelatnostima. Ponekad su rezultat vladine regulative. Oligopolska situacija je
pretežito zrelim djelatnostima (nafta, automobilski i avio prijevoznici) a moguća je jaka konkurencija.
Savršena konkurencija je rijetka, a nalikuje joj stanje u prerađivačkoj industriji nekih razvijenih zemalja.
Analiza treba uključivati i važne ekonomske čimbenike za tu djelatnost (raspoloživost sirovina) te vladinu
regulaciju (zaštita okoliša, sigurnost)

Konkurentsku strukturu industrije analizira se kroz čimbenike:

 Opasnost od dolaska novih konkurenata
 Suparništvo između konkurenata
 Pritisak na cijenu zamjenskih proizvoda
 Pregovaračka moć kupca
 Pregovaračka moć dobavljača

ANALIZA TVRTKE
 Fundamentalna analiza
 Tehnička analiza

Tehnička analiza
Temelji se na elementima vremenske dinamike i to na razini vrijednosnica ili tržišta vrijednosnica.
Tehnička analiza polazi od postojanaj psiholoških i emocionalnih faktora koji utječu na cijenu dionica.
Međutim, ova analiza ima malo temelja bilo u fundamentalnom vrednovanju, bilo u teoriji psihologije, a
često uključuje arbitrarne metode.
Profit se namjerava ostvariti kupnjom po niskim i prodajom po visokim cijenama.
Tehnička naliza uključuje:
1. Analizu dijagrama cijena
 Teorija Dow indeksa
 Pristup pomičnih prosjeka
 Sheme kretanja tržišnog indeksa
2. Suprotan pristup

Dijagram cijena
 Prema Teoriji Dow indeksa moguće je iz kretanja indeksa odvojiti dnevne fluktuacije i
sekundarna kretanja od primarnih trendova koji predstavljaju tržište bikova ili
medvjeda. Za promjenu primarnog trenda potrebno je i kretanje sektorskih indeksa u
istom smjeru
 Prema pristupu pomičnih prosjeka prate se prosječne cijene u najnovijem izabranom
razdoblju i to kao ponderirani ili obični prosjeci. Logika je da kada prosjek krene
silaznim putem dobiva se signal za prodaju i obrnuto.

Suprotan pristup
Temelji se na vjerovanju u efekt pretjerane akcije koja opisuju kretanje tržišnih cijena znatno iznad ili
ispod prave vrijednosti pod utjecajem straha i pohlepe investitora. Cilj je kupovati podcijenjeno i
prodavati precijenjeno.
METODE PROCJENE TVRTKE
 Metode procjene temeljene na imovini – statične metode procjene
 Knjigovodstvena vrijednost
 Ispravljena knjigovodstvena vrijednost
 Zamjenska vrijednost

10
  Likvidacijska vrijednost
 Metode procjene temeljene na zaradi – dinamične metode procjene
 Diskontirani GT
 Multiplikatori

A ) Statične metode procjene

 Knjigovodstvena vrijednost – u svijetu se ova metoda ne koristi za vrednovanje pri
kupnji / preuzimanju poduzeća jer koristi knjigovodstvene, tj. povijesne podatke.

Neto knjigovodstvena vrijednost = knjigovodstvena vrijednost imovine – vrijednost obveza

 Ispravljena (knjigovodstvena ) vrijednost – polazi se od knjigovodstvene kao bazne te

se ova onda korigira tako da se procjenjuje tržišna vrijednost najznačajnijih
sredstava.Ispravljena vrijednost se utvrđuje relacijom:

Ispravljena vrijednost = tržišna vrijednost imovine – obveze

Radi usklađivanja s tržišnom vrijednosti kod procjene stavki imovine pažnju treba
obratiti na građevinske objekte i zemljišta, opremu, zalihe materijala, zalihe gotovih
proizvoda. Stavke obveza je lakše utvrditi. Pored toga, treba razmotrite elemente koji nisu
sastavni dio bilance a mogu predstavljati dodatnu vrijednost poduzeća ili smanjenje
vrijednosti

 Kombinirane metode
Ako se u procjenu uključi goodwill ili nove investicijske prilike radi se o kombiniranoj
metodi jer se vrijednost tvrtke promatra kao zbroj vrijednosti postojeće imovine, te dio koji
je posljedica mogućnosti zarade

 Likvidacijska vrijednost
Kod ove metode polazi se od simulacije stečaja i likvidacije tvrtke, te pretpostavlja da će
poduzeće prestati s radom a njegova imovina će se prodati radi namire vjerovnika – nije
pogodna metoda za vrednovanje poduzeća koje se prodaje. Iskustvo pokazuje da je
likvidacijska vrijednost poduzeća mala u odnosu na knjigovodstvenu i zamjensku.

B) Dinamičke metode
 Diskontirani GT – ovaj pristup je fundamentalni. Polazi od očekivanih gotovinskih
tijekova pa je vrijednost tvrtke odrođena sposobnošću tvrtke da generira gotovinske
tijekove od imovine s kojom raspolaže, očekivanom stopom rasta gotovinskih tijekova,
vremenom potrebnom da postigne stabilan rast i troškom kapitala.
 Multiplikatori – kod ovog pristupa – relativnog vrednovanja – cilj je utvrditi vrijednost
tvrtke na temelju cijene slične imovine na tržištu.

PRISTUP DISKONTIRANIH GOTOVINSKIH TIJEKOVA

1. Pristup (model) diskontiranih dividendi - DDM model je najviše korišten model.
Varijante modele procjene definirane su prema karakteru očekivanog gotovinskog
tijeka od dividendi: 1. model konstantnih dividendi; 2. model konstantnog rasta

11
 dividendi( Gordobov); 3. model nekonstantnog rasta. Cilj modela je utvrditi vrijednost
tvrtke na temelju procjene iznosa, dinamike i rizičnosti dividendi
2. Alternativni pristup – Model diskontiranih GT – slobodni gotovinski tijek se računa
bez otplate duga i kamatne olakšice. Procjena GT može se vršiti na dva načina:
A) EBIT (1-t)
- (kapitalno ulaganje – amortizacija)
- projena neto radnog kapitala
= slobodni gotovinski tijek za tvrtku

B) EBIT (1-t) (1- stopa reinvestiranja) = Slobidni gotovinski tijek za tvrtku

Relativno vrednovanje – multiplikatori

Cilj je utvrditi vrijednost tvrtke na temelju cijene slične imovine na tržištu. U ovu svrhu koriste
se multiplikatori: Multiplikator zarade (P/E pokazatelj); Multiplikator neto gotovinskog tijeka
(pokazatelj P/FCF); Multiplikator prihoda (pokazatelj P/UP)

KAPITALNA ULAGANJA: PROCJENA GT, TROŠAK

KAPITALA I RIZIK – slajdovi i 8. i 9. cjelina u knjizi

Relavantni GT – procjena GT projekta („ekonomski tijek“)

U procjenu treba uključiti relevantne GT. Relevantni GT su:
 GT nakon oporezivanja korigirani za amortizaciju
 GT korigirani za rezidualnu vrijednost
 Oportunitetni GT
 Prateći efekti

Klasifikacija GT
1. Inicijalni GT
 Inicijalni izdatak – javljaju se u sadašnjosti npr. trošak montiranja, dopreme...
 Prodajna cijena postojeće imovine i porezni efekti te prodaje
 Porezna olakšica
 Promjena neto radnog (obrtnog) kapitala
2. GT iz poslovanja
 Gotovinski prihodi
 Gotovinski rashodi
 Negotovinski rashodi – obračunata amortizacija je negotovinski izdatak koji
umanjuje poreznu osnovicu
3. Konačni GT
 GT od prodaje projekta i porezni egekt prodaje
 Gotovinski primici na ime povrata neto obrtnog kapitala
 Gotovinski izdaci vezani za zatvaranje projekta
WACC koncept
Prema WACC pristupu suma očekivanih gotovinskih tijekova od projekta diskontira se
troškom kapitala, koji se utvrđuje kao ponderirani prosjek kombinacije izvora iz kojih se tvrtka
planira financirati.

12
Za računanje pondera preporuča se uzeti udio pojedine komponenete kapitala u ukupnoj
strukturi kapitala na temelju tržišne vrijednosti pojedinih komponenti.
Ukoliko su knjigovodstvene vrijednosti blizu tržišnima, mogu se koristiti kao aproksimacija
tržišnih vrijednosti.

Trošak trajnog kapitala ks može se utvrditi na jedan od tri načina.

Prvi pristup temelji se na Gordonovom modelu.
D
k s= 1 + g
P0

Drugi način izračuna troška trajnog kapitala je upotreba modela za vrednovanje kapitalne
imovine (CAPM) za računanje tražene stope povrata
k s=R f + ( Rm −R f ) β j

Prema trećem prsitupu, trošak dioničke glavnice može se izračunati i upotrebom pristupa
povrata na obveznice
k s=k d +RP

Dinamička analiza projekta

Dinamička analiza sadrži:
 Analizu prihvatljivosti projekta s aspekta:
a) profitabilnosti/povećanja bogatstva vlasnika
b) likvidnosti
Analiza likvidnosti – hoće li se na temelju poslovanja projekta moći servisirati obveze po
kreditu, podmirivati obveze prema državi i zaposlenicima? Pripremaju se stvarni GT –
korekcija se vrši: u primicima – dodavanjem izvora financiranja (vlastiti i tuđi); u izdacima –
dodavanjem iznosa rate

TRETMAN RIZIKA
Metode mjerenja rizika:
 Metode koje uzimaju u obzir protok vremena kao generalnu mjeru rizika
 Scenario analiza
 Analiza osjetljivosti
 Simulacija

1. Metode koje uzimaju protok vremena kao generalnu mjeru rizika

Najčešće korištene metode iz ove grupe su:
a) PBP metoda
b) Korekcija diskontne stope

PBP metoda koristi se uz DCF metode za procjenu rizika. Uz jednake NPV prednost se
daje projektima s kraćim PBP. Ograničenja ove metode su zanemarivanje neizvjesnoti GT
konkretnih projekata i postavkla o izvjesnosti GT do razdoblja povrata

Korekcija diskontne stope koristi se kao metoda respektiranja rizika kod DCF metoda
ocjene. Korigiranjem diskontne stope naviše penalizira se povrat projekta i to na način da
se više „penaliziraju“ udaljeniji GT. Ograničenja metode su: previd varijabilnosti

13
 konkretnih GT i problem odluke treba li korekciju vršiti na razini korporacije ili
diferencirano prema projektima

2. Scenario analiza
Metoda se temelji na normalnoj distribuciji vjerojatnosti. Polazi se od pristupa da je na
temelju procjene neizvjesnosti GT projekta moguće procijeniti varijabilnost povrata (NPV,
IRR) i tako procijeniti vjerojatnost različitih ishoda
a) izračun SD NP
Prvi korak je izračun očekivanih GT po razdobljima i standardne devijacije gotovinskih
tijekova. Nakon toga može se izračunati očekivana NPV i vjerojatnost NPV projekta
b)moguće je izračunati i druge mjere rizika kao što je „z“ obilježje
c) izračun koeficijenta varijacije KV
Na neefikasnim tržištima nije samo sustavni , tržišni rizik važan, već postaje važan i ukupni
rizik. Korisna mjera rizika postaje koeficijent varijacije. Između različitih alternativa bira se
projekt s najmanjim KV

3. Analiza osjetljivosti
Pokazuje kako NPV ili IRR reagira na date promjene ulaznih varijabli. Menadžment
postavlja niz „što ako“ pitanja.
Može se ići i korak dalje te nacrtati grafove osjetljivosti osim ako se dobiju brojčane
vrijednosti. Što je linija strmija , NPV je osjetljiviji na promjene date varijable, ili u
komparaciji s drugima, projekt je rizičniji

4. Simulacija
Procijenjuje se distribucija vjerojatnosti za niz varijabli relavantnih za gotovinske tijekove
projekta. Slučajnim izborom varijabli iz svake relavantne distribucije dobiva se distribucija
vjerojatnosti mogućih NPV. Usporedba projekata vrši se na temelju NPV i standardne
devijacije distribucije.

11. POGLAVLJE i slajdovi ANALIZA FINANCIJSKIH

IZVJEŠĆA; slajdovi FINANCIJSKO PLANIRANJE

Du Pont sustav pokazatelja

Omogućuje menadžerima ocjenu performanci tvrtke u terminima povrata na ulaganje. Analiza se može
vršiti u obliku analize ROA i ROE analize. Osnovna du Pont jednadžba izražava povrat na imovinu kao
rezultat profitne marže i obrta ukupne imovine. Komparacija du Pont jednadžbe za tvrtku i industriju daje
ideju menadžmentu o tome koja su kritična područja za povećanje povrata na imovinu. Proširena du Pont
jednadžba pokazuje kako kombinacija profitne marže, obrta imovine i financijske poluge determinira
stopu povrata na vlastiti kapital, potvrđujući međuzavisnost pokazatelja. Ona predstavlja važno sredstvo
analize za menadžere.

neto dobitak prodaja

x
Osnovna Du Pont jednadžba (ROA) = prodaja ukupna imovina

Proširena Du Pont jednadžba

14
 neto dobitak prihodi od prodaje ukupna imovina
x x
ROE = prihodi od prodaje ukupna imovina dionička glavnica tj.,

ROE = profitna marža x obrt ukupne imovine x multiplikator dioničke glavnice

tj.,

ROE = ROA x multiplikator dioničke glavnice

Horizontalna analiza – Analiza putem indeksiranih izvješća

Indeksirani, trendni račun dobiti i gubitka i indeksirana / trendna bilanca pružaju informacije o apsolutnim
promjenama pojedinih stavki u izvješćima.Ova izvješća pripremaju se na način da se tijekom određenog
razdoblja stavke sukcesivnih izvješća podijele sa stavkama iz izvješća koje je odabrano kao bazno ili
standardno izvješće.

Vertikalna analiza – analiza putem strukturnih izvješća

Strukturna izvješća / izvješća uobičajene veličine. Izvješća uobičajene veličine omogućuju usporedbu
relativne strukture računa kompanije kroz vrijeme. Račun dobiti i gubitka uobičajene veličine priprema se
dijeljenjem stavki računa s prihodima od prodaje. Ostale stavke se prikazuju kao postotak. Kod bilance
uobičajene veličine sve stavke prikazuju se kao postotak ukupne imovine.

ANALIZA PUTEM POKAZATELJA

Njačešće se spominje sljedećih 5 pokazatelja. Pored ove grupe pokazatelja koristi se i sustav pokazatelja
od kojih je u širokoj upotrebi du Pont sustav pokazatelja

Pokazatelji likvidnosti
Koriste se za procjenu sposobnosti tvrtke da udovolji kratkoročnim obvezama kratkotrajnom
imovinom. Za analizu ove sposobnosti najčešće se koriste 2 pokazatelja likvidnosti:
 Pokazatelj tekuće likvidnosti
 Pokazatelj ubrzane likvidnosti

Pokazatelji menadžmenta imovine (efikasnosti, aktivnosti)

Koriste se za ocjenu efikasnosti kojom se upravlja imovinom tvrtke za generiranje date razine
prodaje. Temeljni pokazatelji menadžmenta imovine su:
 Prosječno razdoblje naplate potraživanja
 Pokazatelj obrta zaliha
 Pokazatelj obrta dugotrajne imovine
 Pokazatelj obrta ukupne imovine

Pokazatelj menadžmenta duga (zaduženosti)

Pokazatelji zaduženosti koriste se za procjenu financijskog rizika tvrtke. Najčešći pokazatelji
menadžmenta duga su:
 Pokazatelj ukupnog duga prema ukupnoj imovini
 Pokazatelj pokrića kamata.
 Pokazatelj pokrića fiksnih naknada

Pokazatelji profitabilnosti (rentabilnosti)

15
 Pokazatelji profitabilnosti izražavaju snagu zarade tvrtke. Niska profitabilnost upućuje na
propast tvrtke u budućnosti.Najčešće korišteni pokazatelji profitabilnosti su:
 Bruto profitna marža
 Neto profitna marža
 Temeljna snaga zarade tvrtke
 Povrat na ukupnu imovinu /investicije (ROA ili ROI)
 Povrat na vlastiti kapital /dioničku glavnicu (ROE)

Tržišni pokazatelji
Ovi pokazatelji odraz su stavova investitora o performancama i perspektivi tvrtke. Pokazatelj
cijena zarada
 Pokazatelj tržišna/knjigovodstvena vrijednost
 Stopa isplate dividendi
 Povrat od dividendi
 Du Pont sustav pokazatelja

EVA
EVA – Dodana ekonomska vrijednost
Dodana ekonomska vrijednost – vrijednost koju tvrtka stvara iznad vrijednosti angažiranog
kapitala.
Osnovni elementi EVA –e:
 Neto dobit iz redovne djelatnosti
 Angažirani kapital
 Ponderirani prosječni trošak kapitala

EVA=NOPAT – trošak kapitala

NOPAT = neto dobit iz poslovanja nakon oporezivanja
Trošak kapitala = angažirani kapital x WACC
Angažirani kapital = neto dugotrajna imovina – neto radni poslovni kapital

FINANCIJSKO PLANIRANJE – PLANSKI DOKUMENTI

Planska bilanca
Planska bilanca predstavlja pregled imovine tvrtke na neki budući datum. Priprema planske bilance ovisi
o tome je li planska bilanca: cilj koji treba ostvariti ili očekivanje.
CILJ
Polazna točka je ciljna razina imovine koju se predviđa da će tvrtka imati na temelju planirane stope rasta.
Ciljna razina imovine determinira i ciljni iznos kapitala, a kratkoročni dugovi predstavljaju komponentu
koja dovodi u ravnotežu ukupnu imovinu i izvore.

OČEKIVANJE
Ako bilanca predstavlja očekivanje (prognozu) pozicije tvrtke na određeni datum u budućnosti koristi se
više tehnika:
 tehnika zadržanog rasta
 tehnika zadržanog rasta i proporcionalne kompozicije
 tehnika ekstrapolacije

16
Planski račun dobiti i gubitka
Daje projekciju poslovnih performansi tvrtke tijekom nekog budućeg razdoblja. Uz prikaz prihoda i
troškova daje se i planirana raspodjela dobiti iz poslovanja.
Ako se planski račun dobiti i gubitka tretira kao cilj, menadžment daje prognozu ciljnog neto prihoda od
prodaje. Na temelju tih projekcija putem uobičajenih udjela troškova rade se projekcije troškova.

Kapitalni proračun ,tj. proračun realnih investicija

Daje pregled planiranih investicija u realnu imovinu, te izvora financiranja te imovine. Stjecanje realne
imovine traži duži vremenski rok ulaganja i time nosi veći rizik pogreške u prognozi. Procjenu realne
imovine treba vršiti primjenom analize rizik – povrat.
Neku imovinu treba uključiti u portfelj ako je njen doprinos tvrtki takav da je porast rizika opravdan
porastom povrata.
Kod izbora međusobno isključivih projekata ili u uvjetima racioniranja kapitala treba izabrati projekt koji
ima bolji povrat relativno prema riziku ili niži rizik relativno prema povratu.
Kako su podaci iz proračuna realnih investicija ulazni podaci za planski račun dobiti i gubitka i prorčun
gotovine, ovaj proračun mora biti završen prije njih.

Gotovinski proračun
Ima za svrhu osigurati financijsko poslovanje bez neprilika tijekom planskog horizonta. Gotovinski
proračun prikazuje iznose i dinamiku gotovinskih primitaka i izdatak, pa tako i eventualnih viškova ili
manjkova gotovine. Pored toga daje prognozu mjesečnog gotovinskog salda. Proračun gotovine je dio
kratkoročnog planiranja.Glavnina gotovinskih primitaka dolazi od prodaje.
Izrada proračuna gotovine odvija se u 3 faze:
 predviđanje gotovinskih primitaka
 predviđanje gotovinskih izdataka
 izračun hoće li tvrtka imati gotovinski višak / manjak u odnosu na optimalni saldo
gotovine

Financijsko planiranje
Financijsko planiranje j procjes procjene učinka investicijskih i financijskih odluka.

Koristi dugoročnog planiranja

1) Tvrtka predviđa probleme prije nego se pojave. Neke pripremaju planove aktivnosti za
potencijalne probleme u poslovanju
2) Njima tvrtka komunicira sa interesnim skupinama čije je povjerenje od vitalne važnosti
i za tvrtke s valutnom organizacijskom imovinom
3) Predstavlja standard za mjerenje performansi. Top menadžment treba:
 Dodijeliti odgovornost
 Utvrditi točke tolerancije, tj. minimalne prihvatljive razine, npr. u terminima
pokazatelja
 Odrediti maksimalne iznose izdataka za svaki plan aktivnosti.
Rezultati planiranja su: planska financijska izvješća i proračuni.

Sadržaj financijskog plana

Financijski plan bi trebao sadržavait:
1) Ciljeve

17
 2) Dinamiku postizanja ciljeva
3) Pretpostavke na kojima je plan temeljen
4) Opis temeljnih strategija
5) Standard za procjenu ostvarenja ciljeve
6) Proračune
7) Financijski program
8) Niz planskih financijskih izvješća
9) Strategiju reakcije na nepovoljne događaje

13. POGLAVLJE i slajdovi

Financiranje sredstvima dobavljača i poslovnih partnera
KOMERCIJALNI KREDITI iz inozemstva omogućuju tvrtki da svoje poslovanje financira iz sredstava
inozemnih dobavljača. Pod komercijalnim kreditima u našem zakonodavstvu podrazumijeva se
uvoz/izvoz roba i usluga na kredit, uvoz/izvoz roba i usluga s rokom naplate preko 150 dana te financijski
lizing. Ovi krediti se najčešće realiziraju u domeni uvoza sirovina i repromaterijala, suvremene opreme, a
moguće je i ugovaranje izvođenja investicijskih radova na kredit

LIZING (VEĆ OBJAŠNJENO )

FRANŠIZING – franchising kompanija daje ekskluzivno lokalno pravo obavljanja posla na

propisani način na određenom području za određeno razdoblje za uzvrat plaćanja tantijeme i/ili
ostalih naknada.
Prema vrsti franšizing se može klasificirati kao:
 franšizing u domeni distribucije koji se ugovara između proizvođača i trgovca što
uključuje: ekskluzivno pravo trgovine, eksklutivno pravo distribucije ili registriranu
trgovačku marku.
 Poslovni franšizing koji uključuje ukupni poslovni koncept.; prodaju poslovnog ili
marketing sustava, odnosno pravo poslovanja na unaprijed određeni način.
Prema subjetima koji su uključeni u franšizing sustav razlikuje se domaći i međunarodni
franšizing.

KONTRATRGOVINA omogućuje dobivanje proizvoda/usluga od stranih dobavljača na temelju ugovora.

Preko kontratrgovine tvrtke dolaze do potrebnog uvoza bez angažiranja financijskih sredstava i bez
potrebe nabave stranih sredstava plaćanja.

Krediti banaka i specijaliziranih financijskih institucija

ROBNI KREDIT odobrava strani kreditor , a zajmoprimac se obvezuje da će kredit upotrijebiti za
plaćanje unaprijed definiranog uvoza i to iz zemlje kreditora. Kredit se odobrava uvozniku ili njegovoj
banci za plaćanje izvoznika u gotovini. Time uvoznik rješeva problem financiranja, dok se izvozniku
istovremeno rješava problem upravljanja potraživanjima iz inozemstva i pratećih financijskih i političkih
rizika.

FINANCIJSKI KREDIT – glavni motiv zajmodavca je sigurno i profitabilno plasiranje sredstava.

Zajmoprimac sredstva može upotrijebiti u sferi financiranja, za odobravanje kredita inozemstvu ili pak za
financiranje uvoza robe i usluga. Prodajom deviza na nacionalnom deviznom tržištu zajmoprimac može
iskoristiti zajam za realizaciju domaćih nabavki unapređujući bilo kratkotrajnu imovinu ili za interna ili
vanjska kapitalna ulaganja. Na taj način gospodarski subjekt može ostvariti prema potrebi troškovno,
financijsko i organizaciono restrukturiranje

18
RAMBURSNI KREDIT - je specijalna vrsta akceptnog kredita. Često se koristi u vanjskoj i to
prekomorskoj trgovini. Rambursni kredit prvenstveno predstavlja kreditiranje uvoznika, ali i izvoznika.
Izvoznik daje nalog svojoj – posredničkoj – banci za podnošenje mjenice na akcept rambusnoj banci uz
predaju dokumenata. Time ona odobravaakceptacijski kredit uvozniku za koji uvoznikova – akreditivna –
banka daje garanciju pravodobne dostave pokrića o roku dospijeća mjenice.

MEĐUNARODNI FACTORING podrazumjeva prodaju potraživanja faktoru. Međunarodni factoring je

u pravilu pravi faktoring. Kod međunarodnog faktoringa prisutni su sljedeći subjekti: izvoznik, domaći –
izvozni faktor, uvoznik, strani – uvozni faktor.
Pored uobičajenih funkcija faktor može preuzeti i funkciju obavljanja vanjskotrgovinskih poslova.
Izvoznik i uvoznik obično prodaju ugovaraju na otvoreni račun ili uz akcept mjenice. Izvoznik otprema
robu, fakturu i robne dokumente uvozniku dostavljajući kopiju fakture izvoznom faktoru. Izvozni faktor
odmah odobrava predujam izvozniku te šalje kopije faktura stranom, uvoznom faktoru. Uvozni faktor
preuzima brigu o bonitetu uvoznika, vodi knjigovodstvo potraživanja, te brine da uvoznik uredno
podmiruje svoje obveze što omogućuje pravovremenu reakciju u slučaju neizvršenja obveza u
planiranom roku, iznosu i dinamici.

HIPOTEKARNI KREDIT – odobravaju specijalizirane banke – hipotekarne banke na temelju zaloga

nepokretne imovine. Ovi krediti su pogodni za financiranje investicija u inozemstvu. Hipotekarne banke
nisu karakteristične za sve nacionalne financijske sustave, a kao primjer druge tradicije mogu se navesti
njemačke hipotekarne banke.

FORFAITING predstavlja instrument financiranja vanjske trgovine na srednji i kratki rok. Financiranje
forfetingom nalikuje financiranju međunarodnim faktoringom. Kao razlike treba navesti da je u slučaju
forfetinga prisutna: prodaja/cesija potraživanjima i aktivna uloga dužnika – uvoznika

Investiranje u nova tržišta / metode ulaska na strana tržišta

VLASNIČKE METODE su:
 Zajednička ulaganja (udio do 50%; vlasništvo 50:50; većinsko vlasništvo)
 Supsidijari u 100% vlasništvu ( stjecanje poduzeća; osnivanje novih poduzeća)
NEVLASNIČKE METODE su:
 Izvoz ( indirektni; kooperativni; direktni)
 Ugovori (licenca; franšizing; ugovorna proizvodnja)

ZAJEDNIČKA ULAGANJA su poduhvat koji posjeduju i vode dvije ili više tvrtki. U osnivanju tržišta
tvrtke koriste zajednička ulaganja sa domaćim partnerima koristeći konkurentne prednosti: Ericsson je
dobio novo tržište , ekspertna znanja za istočna tržišta i dobro obrazovane kadrove, a Tesla - know – how

Procjena investicijskih projekata u inozemstvu

Procjena investicijskih projekata u inozemstvu provodi se po istoj proceduri i uz primjenu istih
metoda kao u slučaju ulaganja u zemlji. Međutim, ova procedura je složenija i izložena većem
stupnju rizika.
Za potencijalnu investiciju potrebno je utvrditi:
 NPV očekivanih GT
 Internu stopu povrata
Potencijalni strani projekt može se analizirati na temelju njegovih GT, na temelju GT
roditeljske kompanije ili uz primjenu obe metode.
Multinacionalna tvrtka bi trebala investirati samo ako na projektu može zaraditi prihod
prilagođen za rizik koji je viši od prihoda što ga može zaraditi lokalni konkurent

19
 Procjena međunarodnih investicija primjenom prilagođene NPV metode
Kod međunarodnih ulaganja prema ovoj metodi koriste se prilagodbe za:
a) koristi od zaduživanja i
b) efekt na GT roditeljskoj kompaniji

NPV a =Temeljna NPV +SV porezne olakšice + SV naknade

Relavantni čimbenici kod ulaganja u inozemstvu
MNK kod ulaganja u inozemstvo treba procijeniti: inicijalno ulaganje, potražnju, cijenu,
varijabilne troškove, fiksne troškove i vijek investicije

Relavantni čimbenici su:

 inicijalna vrijednost
 potražnja
 cijena
 varijabilni troškovi
 fiksni troškovi
 vijek trajanja projekta
 rezidualna vrijednost
 ograničenja transfera sredstava
 porezno zakonodavstvo
 devizni tečajevi
 trošak kapitala

POGLAVLJE 12. do 426 stranice.

Tržišta deviznih futuresa i opcija

Valutni futures ugovori pojavili su se početkom 70 –ih. Valutni futures su standardizirani ugovori koji
definiraju isporuku određenog iznosa neke valute prema unaprijed utvrđenom tečaju – futures tečaj – ma
određeni dan u budućnosti. Kupci ugovora stječu „dugu opciju“ a prodavač „kratku opciju“ u valutnom
futuresu.
Futures pozicija se obično zatvara zauzimanjem suprotne pozicije na datum ili prije datuma istjecanja.
Kako se manje od 5% ovih ugovora namiruje isporukom valuta, 95% ih de facto predstavlja oklade u
smjeru kretanja deviznoh tečaja u budućnosti. Kupci se, dakle, klade da će devizni tečaj te valute rasti, a
prodavatelji ugovora da će padati. Stoga pri rastu tečaja kupci zarađuju, a prodavatelji gube, i obrnuto.
Heding sa futures ugovorom sličan je hedgingu s terminskim ugovorom. Ako neka kompanija želi
vrijednost imovine determirane u stranoj valuti fiksirati u terminima domaće valute, prodat će valutni
futures, i obrnuto. Na taj način pad (rast) vrijednosti imovine u domaćoj valuti uslijed deprecijacije
(aprecijacije) strane valute je kompeziran s dobitkom (gubitkom) na futures ugovoru. Spekulanti će na
ovom tržištu kupovati ugovore kada očekuju rast deviznih tečaja i prodavati u obrnutom slučaju.

Valutna opcija javila se početkom 80 – ih.

Razlikuju se:
 Opcija poziva
 Opcija ponude

Opcija može biti Europska i Ameročka.

Spekulanti na opcijskom tržištu kupuju valutnu opciju poziva kada očekuju rast spot tečaja iznad cijne
realizacije, a opciju ponude kad očekuju njegov pad ispod te cijene. Ako se očekivanja ostvare, spekulanti
će ostvariti zaradu. Suprotno, mogu prodati opciju u minimalizirati gubitak,

20
21