‫ﺟﺎﻣﻌﺔ‪ :‬ﻣﺣﻣد اﻟﺻدﯾق ﺑن ﯾﺣﻲ‪ -‬ﺟﯾﺟل‬

‫ﻛﻠﯾﺔ‪ :‬اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ واﻟﻌﻠوم اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ وﻋﻠوم اﻟﺗﺳﯾﯾر‬

‫ﻗﺳم‪ :‬اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ‬

‫اﻟﺳﻧﺔ‪ :‬اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﻣﺎﺳﺗر اﻗﺗﺻﺎد ﻧﻘدي وﺑﻧﻛﻲ‬

‫ﺳﻠﺳﻠﺔ دروس ﻓﻲ ﻣﻘﯾﺎس‪:‬‬

‫ﺗﺳﯾﯾر اﻟﻣﺣﺎﻓظ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫اﻷﺳﺗﺎذ‪ :‬ﻋﻣﺎر ﺻﺎﯾﻔﻲ‬

‫اﻟﺳﻧﺔ اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ ‪2021/2020‬‬

‫‪1‬‬
 ‫اﻟﻣﺣور اﻷول‪ :‬اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫أوﻻ‪ :‬ﻣﻔﻬوم اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫ﺛﺎﻧﯾﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات اﻟﻔردﯾﺔ‬

‫ﺛﺎﻟﺛﺎ‪ :‬اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬

‫راﺑﻌﺎ‪ :‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل وﻧظرﯾﺔ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز‬

‫‪2‬‬
 ‫راﺑﻌﺎ‪ :‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل وﻧظرﯾﺔ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز‬
‫‪ -1‬ﻣﻔﻬوم ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻌﺗﺑر اﻟﺗﻧوﯾﻊ أﺣد أﻫم ﻣﺑﺎدئ ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬وﯾﻘﺻد ﺑﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻋدم ﺣﺻر ﻣﻛوﻧﺎت اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺔ واﺣدة‪ٕ ،‬واﻧﻣﺎ ﺗﻘﺳﯾم اﻟﻣﺑﻠﻎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‬
‫ﻋﻠﻰ ﻋدد ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺎت ﻣن ﻣﺧﺗﻠف اﻟﻘطﺎﻋﺎت وﻛذﻟك داﺧل اﻟﻘطﺎع‬
‫اﻟواﺣد‪.‬‬
‫وﯾﻘوم اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻋﻠﻰ ﻣﺑدأ ﺗﻘﺳﯾم اﻟﻣﺧﺎطر ﻋﻠﻰ ﻋدد ﻣن اﻷﺻول‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺑﻬدف ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر وذﻟك دون اﻟﺗﺿﺣﯾﺔ ﺑﺎﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬وﺑﺻورة أﺧرى ﯾﻘوم اﻟﺗﻧوﯾﻊ‬
‫ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺛل اﻟﻘﺎﺋل‪" :‬ﻻ ﺗﺿﻊ ﻛل اﻟﺑﯾض ﻓﻲ ﺳﻠﺔ واﺣدة"‪ ،‬واﻟﻣﻘﺻود ﻣن وراء ذﻟك أن اﺳﺗﺛﻣﺎر‬
‫ﻛل اﻷﻣوال ﻓﻲ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ واﺣدة ﻗد ﯾرﺗب ﻣﺧﺎطر ﻋﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﻛﺈﻓﻼس ﺷرﻛﺔ أو ﺗراﺟﻊ ﺳﻌر اﻟورﻗﺔ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻣﺎ ﯾﻌﺻف ﺑﺄﻣوال اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر‪ ،‬أﻣﺎ ﺗﻘﺳﯾم اﻟﻣﺑﻠﻎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﻠﻰ ﻋدد ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫ﻣن ﺷﺄﻧﻪ ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر‪ ،‬ﻷن ﺗراﺟﻊ ﺳﻌر ﺳﻬم أو إﻓﻼس ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ ﻻ ﯾﻌﻧﻲ ﺑﺎﻟﺿرورة ﺗراﺟﻊ‬
‫أﺳﻌﺎر ﻛل اﻷﺳﻬم أو إﻓﻼس ﻛل اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗدﺧل أﺳﻬﻣﻬﺎ ﻓﻲ ﺗﻛوﯾن اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪.‬‬
‫‪ -2‬ﻋواﻣل ﻧﺟﺎح ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬
‫ﯾﺗوﻗف ﻧﺟﺎح أو ﻓﺷل ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﻣدى اﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻟﻬدف‬
‫اﻟرﺋﯾﺳﻲ ﻟﻬذﻩ اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ واﻟﻣﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ إﻟﻰ ﺣدﻫﺎ اﻷدﻧﻰ‪ ،‬ﻣﻊ ﺿﻣﺎن‬
‫ﺗﺣﻘﯾق اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣﻧﻬﺎ‪ ،‬ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺳﯾﺎق ﻋﻠﻰ ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أن ﯾراﻋﻲ ﺛﻼﺛﺔ اﻋﺗﺑﺎرات ﻫﺎﻣﺔ‪،‬‬
‫وﻫﻲ‪:‬‬
‫‪ -‬ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ‪ :‬ﺗﺗﻌدد ﻣﺻﺎدر وأﺳﺑﺎب ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬وﻣﻊ أن اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون‬
‫ﻓﻲ اﻟﺳوق ﯾﺻﻧﻔوﻧﻬﺎ ﺗﺻﻧﯾﻔﺎت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻋﻠﻰ أﺳس ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪ ،‬إﻻ أن اﻟﺗﺻﻧﯾف اﻷﻛﺛر ﺷﯾوﻋﺎ‬
‫وﻛذﻟك ﻣﺻﺎدرﻫﺎ ﻫو ﻛﻣﺎ ﺗﻣت اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻪ ﺳﺎﺑﻘﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻋدد أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ :‬زﯾﺎدة ﻋدد اﻷﺻول اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ ،‬ﯾؤدي إﻟﻰ‬
‫ﺗزاﯾدت ﻣزاﯾﺎ ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻓﻲ ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطرﻫﺎ واﻟﻌﻛس ﺑﺎﻟﻌﻛس‪ ،‬ﺣﯾث ﺗﻧﺧﻔض اﺣﺗﻣﺎﻻت‬

‫‪3‬‬
‫ﺗرﻛز اﻟﺧﺳﺎرة ﻓﻲ ﻋدد ﻗﻠﯾل ﻣن اﻷﺻول‪ .‬ﻟﻛن ﻋﻠﻰ ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أن ﯾراﻋﻲ أﯾﺿﺎ وﺟود ﺣد‬
‫ﻣﻌﻘول ﻟﺗﻌدد ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ وذﻟك ﻟﻠﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ ﺟدوى ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ‪ ،‬وﻟﺿﻐط‬
‫ﻧﻔﻘﺎت ﺗﺳﯾﯾرﻫﺎ‪.‬‬
‫‪ -‬ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ :‬ﯾﻌﺗﺑر ﻫذا اﻟﻌﺎﻣل أﻛﺛر اﻟﻌواﻣل ﺣﺳﻣﺎ ﻓﻲ ﻧﺟﺎح أو‬
‫ﻓﺷل ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬إذ أن ﻧوع اﻻرﺗﺑﺎط اﻟﻘﺎﺋم ﺑﯾن ﻋواﺋد أﺻول اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﻣدى‬
‫ﻗوﺗﻪ أو ﺿﻌﻔﻪ ﯾﺣدد ﻓﻌﺎﻟﯾﺔ ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ‪.‬‬
‫‪ -3‬أﺷﻛﺎل ﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪:‬‬
‫ﯾﻌﺗﺑر اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻣن أﻫم أﻋﻣﺎل اﻟﻣدﯾر اﻟذي ﯾﺗوﻟﻰ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‪ .‬وﻧﻣﯾز ﺑﯾن‬
‫أﺳﻠوﺑﯾن ﻓﻲ اﻟﺗﻧوﯾﻊ و ﻫﻣﺎ ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ ‪:‬‬
‫أ‪ -‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺳﺎذج‪ :‬ﯾﻌﺗﻣد اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺳﺎذج أو أﺳﻠوب اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺑﺳﯾط ﻋﻠﻰ اﻻﺧﺗﯾﺎر اﻟﻌﺷواﺋﻲ‬
‫ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ وزﯾﺎدة ﻋددﻫﺎ ﻗدر اﻹﻣﻛﺎن‪ ،‬ﻓﻬو ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ ﻓﻛرة ﻣﻔﺎدﻫﺎ‬
‫أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ ﺗﻧوﻋت اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺿﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻛﻠﻣﺎ اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض‬
‫ﻟﻬﺎ ﻋﺎﺋدﻫﺎ‪ .‬ﻓﺎﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺛﻼث أﺳﻬم ﻟﺷرﻛﺎت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﯾﺗﻌرض ﻋﺎﺋدﻫﺎ ﻟﻣﺧﺎطر أﻗل‬
‫ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻌرض ﻟﻬﺎ ﻣﺣﻔظﺔ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺳﻬﻣﯾن ﻓﻘط‪ ،‬واﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺧﻣﺳﺔ‬
‫أﺳﻬم ﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﻧطوي ﻋﻠﻰ ﻣﺧﺎطر أﻗل ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﻣﻊ ﻣﺣﻔظﺔ ﺗﺗﻛون ﻣن أرﺑﻌﺔ أﺳﻬم‪ .‬وﯾﻠﺟﺄ‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﻛون ﻏﯾر ﻗﺎدر ﻋﻠﻰ ﺗﺣدﯾد اﻟﻌواﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻸوراق‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻧﺎﺗﺟﺔ ﻋﻧﻬﺎ ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻻرﺗﺑﺎط ﻓﯾﻣﺎ ﺑﯾﻧﻬﺎ‪ .‬وﻋﻠﻰ اﻟرﻏم اﻧﻪ ﻻ‬
‫ﯾﻣﻛن ﺗﺣدﯾد ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺿﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﻓق ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻧوﯾﻊ إﻻ أن‬
‫ﺑﻌض اﻟدراﺳﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ ﺗﺷﯾر إﻟﻰ أن اﺣﺗواء اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻋﻠﻰ ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ ﻣن ‪ 10‬إﻟﻰ ‪ 15‬ورﻗﺔ‬
‫ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺷﺄﻧﻪ ﺗﺧﻔﯾض اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وأن اﻟﻣﻐﺎﻻة ﻓﻲ ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾرﺗب‬
‫آﺛﺎ ار ﻋﻛﺳﯾﺔ ﻣﺛل اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺧﺎطﺋﺔ‪ ،‬ﺻﻌوﺑﺔ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ و ارﺗﻔﺎع ﺗﻛﺎﻟﯾﻔﻬﺎ‪.‬‬
‫ب‪ -‬اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل )ﺗﻧوﯾﻊ ﻣﺎرﻛوﺗﯾز(‪:‬‬
‫ﻋﻠﻰ ﻋﻛس اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﺳﺎذج اﻟذي ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ اﻻﺧﺗﯾﺎر اﻟﻌﺷواﺋﻲ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻛون‬
‫ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﻓﺈن اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻷﻣﺛل اﻟذي ﻗدﻣﻪ ﻫﺎري ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﺻﺎﺣب ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وﻫﻲ‬
‫‪4‬‬
‫ﻧظرﯾﺔ ﺗﻬدف إﻟﻰ ﺗﺑﯾﺎن دور اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟﻣدروس ﻓﻲ ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﺣﯾث ﺑﯾﻧت أن‬
‫اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻫو اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﻣرﺟﺢ ﻟﻠﻌواﺋد ﻋﻠﻰ اﻷﺻول اﻟﻔردﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻬﺎ إﻻ أن‬
‫ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أﻗل ﻣن اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﻣرﺟﺢ ﻟﻠﻣﺧﺎطرة اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪ .‬وأن‬
‫ﺗﺧﻔﯾض ﻣﺧﺎطرة اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻻ ﯾﻌﺗﻣد ﺑﺷﻛل ﻛﺑﯾر ﻋﻠﻰ زﯾﺎدة ﺣﺟم اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑل ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻟﺗﺑﺎﯾن‬
‫اﻟﻣﺷﺗرك أو ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد ﻣﺧﺗﻠف اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وأن أﻓﺿل ﺗﺷﻛﯾﻠﺔ‬
‫ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ﻫﻲ اﻟﺗﺷﻛﯾﻠﺔ اﻟﺗﻲ ﻟﻬﺎ ﻣﻌﺎﻣﻼت ارﺗﺑﺎط ﺳﺎﻟﺑﺔ أو ذات ارﺗﺑﺎط ﻣوﺟب ﻣﻧﺧﻔض‪ .‬وﻟﻘد‬
‫اﺳﺗﻧﺗﺞ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ اﻧﺧﻔض ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻣﺧﺗﻠف اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﻠﻣﺎ اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ‪ ،‬ﺑل وﻗد ﯾﺗﻌدى ذﻟك ﻣن ﺧﻼل ﺗﺧﻔﯾض ﺟزء ﻣن‬
‫اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ اﻟدوﻟﻲ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫وﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أن ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻟم ﺗﺣدد اﻟﻌدد اﻟﻣﻼﺋم ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟذي‬
‫ﯾﺧﻔض اﻟﻣﺧﺎطرة إﻟﻰ أدﻧﻰ ﻣﺳﺗوﯾﺎﺗﻬﺎ‪ ،‬إﻻ أن اﻟﺑﻌض ﯾرى أن اﻟﻌدد اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ‬
‫اﻟذي ﯾﺧﻔض أﻏﻠب اﻟﻣﺧﺎطر ﻏﯾر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﺣﻘﯾق ﻓواﺋد اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﯾﻛون ﻋﻧد ﺑﻧﺎء ﻣﺣﻔظﺔ‬
‫ﻣن ‪ 12‬إﻟﻰ ‪ 15‬ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ‪.‬‬
‫وﻟﻘد ﻗدم ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻧﻣوذﺟﻪ ﻋﻠﻰ اﻟﻧﺣو اﻟﺗﺎﻟﻲ ‪:‬‬

‫= ‪d‬‬ ‫∑‬ ‫∑ ‪x d +‬‬ ‫∑‬ ‫‪xxddp‬‬

‫‪∑X = 1‬‬ ‫ﺑﺎﻟﻣﻌطﯾﺎت اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ‪:‬‬

‫) ‪R = ∑ X (R‬‬
‫ﺣﯾث ‪ :‬‬
‫‪ : x‬ﻧﺳﺑﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪i‬‬
‫‪:d‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪i‬‬
‫‪:x‬ﻧﺳﺑﺔ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﺳﻬم ‪j‬‬
‫‪ :d‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﺳﻬم ‪j‬‬
‫‪:p‬ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن اﻟﺳﻬم ‪ i‬و‪j‬‬

‫‪5‬‬
 ‫‪ :R‬اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ ‪p‬‬
‫‪ :R‬اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم ‪) i‬اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﻘرر أو ﻣﺗوﺳط اﻟﻌﺎﺋد(‬
‫‪:d‬اﻻﻧﺣراف اﻟﻣﻌﯾﺎري ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ ‪p‬‬
‫و ﻛﻣﺎ ﺳﺑق اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻪ‪ ،‬ﯾﻌﺗﺑر ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻣن أﻛﺛر اﻟﻌواﻣل أﻫﻣﯾﺔ ﻓﻲ ﻧﺟﺎح أو‬
‫ﻓﺷل ﺳﯾﺎﺳﺔ ﺗﻧوﯾﻊ اﻷﺻول ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﺣﯾث أن ﻓﻌﺎﻟﯾﺔ ﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﺗﺗوﻗف ﻋﻠﻰ ﻧوع‬
‫اﻻرﺗﺑﺎط اﻟﻘﺎﺋم ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻷﺳﻬم اﻟﻣﺗواﺟدة ﻓﻲ اﻟﻣﺣﻔظﺔ وﻛذﻟك ﻣدى ﻗوة أو ﺿﻌف ﻣﻌﺎﻣل‬
‫اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾﻧﻬﺎ‪ ،‬وﻫو ﯾﺗراوح ﺑﯾن)‪ (1+‬ﺣﯾث ﯾﻛون ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻣوﺟب ﺗﺎم و )‪ (-1‬ﺣﯾث ﯾﻛون‬
‫ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺳﺎﻟب ﺗﺎم‪ .‬ﻣن ﻫذا اﻟﻣﻧطﻠق ﻓﺈن ﻋﻠﻰ ﻣدﯾر اﻟﻣﺣﻔظﺔ أن ﯾراﻋﻲ ﻋﻧد اﻟﺗﻧوﯾﻊ ﻛل‬
‫ﻧوع ﻣن أﻧواع اﻻرﺗﺑﺎط اﻟﻣوﺟودة ﺑﯾن ﻣﺧﺗﻠف اﻷﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣﺣﻔظﺔ‪.‬‬
‫وﻣن ﻫﻧﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﻘول ﺑﺄن ﺑﻧﺎء ﻣﺣﻔظﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺳﻬﻣﯾن )‪ (A‬و )‪ (B‬إذا ﻛﺎن ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط‬
‫ﯾﺳﺎوي )‪ (1+‬ﻻ ﯾؤدي إﻟﻰ ﺗﺧﻔﯾض درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة‪ ،‬ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ أن ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﻓﻲ ﻫذﻩ‬
‫اﻟﺣﺎﻟﺔ ﺗﻛون ﻣﺗوﺳطﺎ ﻣرﺟﺣﺎ ﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻣﻌﺎ‪ ،‬أﻣﺎ إذا ﻛﺎن ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﯾﻘﺗرب أو‬
‫ﯾﺳﺎوي اﻟﺻﻔر‪ ،‬ﻓﺈن ذﻟك ﯾؤدي إﻟﻰ ﺗﺧﻔﯾض درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة ﻏﯾر أﻧﻪ ﻻ ﯾؤدي إﻟﻰ اﻟﺗﺧﻠص ﻣن‬
‫ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺷﻛل ﻛﻠﻲ‪ .‬أﻣﺎ ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﻛون ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﯾﺳﺎوي )_‪ (1‬ﻓﺈن ذﻟك ﯾﻣﻛن أن‬
‫ﯾؤدي إﻟﻰ اﻟﺗﺧﻠص ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﻔظﺔ ﺑﺷﻛل ﻛﻠﻲ‪ .‬واﻟﺷﻛل اﻟﺗﺎﻟﻲ ﯾوﺿﺢ ﺑﻌض ﺣﺎﻻت‬
‫اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد ﺳﻬﻣﯾن ﻓﻲ ﻣﺣﻔظﺔ اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ‪:‬‬

‫اﻟﺷﻛل رﻗم )‪ :(01‬ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن اﻟﻌواﺋد ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم‬

‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫اﻟﻌﺎﺋد‬ ‫‪A‬‬
‫‪B‬‬
‫‪A‬‬ ‫‪A‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪B‬‬

‫اﻟزﻣن‬ ‫اﻟزﻣن‬ ‫اﻟزﻣن‬

‫ارﺗﺑﺎط ﺳﺎﻟب ﺗﺎم‬ ‫ﻋدم وﺟود ارﺗﺑﺎط‬ ‫ارﺗﺑﺎط ﻣوﺟب ﺗﺎم‬

‫‪6‬‬
 ‫وﺗﻔﺳر ﺣﺎﻻت ﻣﻌﺎﻣل اﻻرﺗﺑﺎط ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ‪:‬‬
‫‪ :P(A. B) = 1 (1‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻗوي وﻣوﺟب ﺗﺎم‪ ،‬أي أن اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻋواﺋد‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن ﺗﺄﺧذ ﻧﻔس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﻔس اﻟﻧﺳﺑﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) = −1 (2‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻗوي وﺳﺎﻟب ﺗﺎم‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن ﺗﺄﺧذ ﻋﻛس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﻔس اﻟﻧﺳﺑﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) = 0 (3‬ﻻ ﯾوﺟد أي ارﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن‬
‫ﺗﺄﺧذ اﺗﺟﺎﻫﺎت ﻣﺳﺗﻘﻠﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) < 1 (4‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﻣوﺟب‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن‬
‫ﺗﺄﺧذ ﻧﻔس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﺳب ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪.‬‬
‫‪ :P(A. B) > −1 (5‬اﻻرﺗﺑﺎط ﺑﯾن ﻋواﺋد اﻟﺳﻬﻣﯾن ﺳﺎﻟب‪ ،‬أي أن ﻋواﺋد اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾن‬
‫ﺗﺄﺧذ ﻋﻛس اﻻﺗﺟﺎﻩ وﺑﻧﺳب ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ‪.‬‬
‫‪ -4‬ﻧظرﯾﺔ ﻣﺎرﻛوﯾﺗز‪:‬‬
‫وﺗﻌرف ﺑﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬وﻫﻲ ﻧظرﯾﺔ ﺗﻌﻧﻰ ﺑﺎﻟﻘ اررات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟرﺷﯾدة ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺳواء‬
‫ﻛﺎﻧوا أﻓرادا أو ﺷرﻛﺎت ﻣن ﺣﯾث اﻟﻣوازﻧﺔ ﺑﯾن اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﻣراﻓﻘﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷﺻول‬
‫اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أو اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ‪ ،‬وﺗﻌود ﺑداﯾﺔ ظﻬور ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ إﻟﻰ ﻋﺎم ‪ 1952‬ﻋﻠﻰ ﯾد ﻣﻧظرﻫﺎ اﻷول‬
‫ﻫﺎري ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﺛم طورت ﻓﯾﻣﺎ ﺑﻌد ﻣن طرف ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺑﺎﺣﺛﯾن اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﯾن أﻣﺛﺎل ﺟﯾﻣس‬
‫ﺛوﺑﯾن اﻟذي أﺿﺎف ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ﻋﺎم ‪ ،1958‬ﺛم وﯾﻠﯾﺎم ﺷﺎرب اﻟذي اﻗﺗرح‬
‫ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌﯾر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎم ‪.1964‬‬
‫و ﺗﻘوم ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﻔروض أﻫﻣﻬﺎ‪:‬‬
‫‪ -‬إن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻧظر ﻟﻛل ﺑدﯾل اﺳﺗﺛﻣﺎري ﻣن ﻣﻧظور اﻟﺗوزﯾﻊ اﻻﺣﺗﻣﺎﻟﻲ ﻟﻠﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻣن‬
‫اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺧﻼل ﻓﺗرة ﻣﻌﯾﻧﺔ‪.‬‬
‫‪ -‬إن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﻬدف إﻟﻰ ﺗﻌظﯾم اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻔﺗرة واﺣدة‪ ،‬وأن ﻣﻧﺣﻧﻰ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ﻟﻪ ﯾﻌﻛس‬
‫ﺗﻧﺎﻗص اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪.‬‬
‫‪ -‬ﯾﻧظر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ اﻟﻣﺧﺎطر ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ اﻟﺗﻘﻠب ﻓﻲ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪.‬‬
‫‪7‬‬
 ‫‪ -‬اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ ﻣﺗﻐﯾرﯾن أﺳﺎﺳﯾن ﻓﻘط ﻫﻣﺎ اﻟﻌﺎﺋد واﻟﻣﺧﺎطر‪.‬‬
‫‪ -‬اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﺑﻐض اﻟﻣﺧﺎطر ﻓﻬو ﯾﺧﺗﺎر اﻟﺑدﯾل اﻷﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ وﺟود ﺑدﯾﻠﯾن ﻟﻬم ﻧﻔس‬
‫اﻟﻌﺎﺋد‪ ،‬وﯾﺧﺗﺎر اﻟﺑدﯾل اﻷﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد ﻋﻧد ﻧﻔس درﺟﺔ اﻟﻣﺧﺎطرة‪.‬‬
‫إﻻ أن ﺟوﻫر ﻫذﻩ اﻟﻔروض واﻟذي ﺗﻘوم ﻋﻠﯾﻪ ﻧظرﯾﺔ اﻟﻣﺣﻔظﺔ‪ ،‬ﻫو ﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﻣﻧﻔﻌﺔ‬
‫اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪ ،‬ﺣﯾث أﻧﻪ ووﻓﻘﺎ ﻟﻬذﻩ اﻟﻧظرﯾﺔ ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون ﯾﺣﻘﻘون درﺟﺎت‬
‫ﻣﺗﻔﺎوﺗﺔ ﻣن اﻹﺷﺑﺎع و ذﻟك ﺗﺑﻌﺎ ﻟﺗﻔﺎوت درﺟﺎت اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘوﻧﻬﺎ ﻣن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻗﻊ‪.‬‬
‫وﺑﺎﻟرﻏم ﻣن ﻛون ﺗﻧﺎﻗص اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺣدﯾﺔ ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻫﻲ اﻟﻘﺎﻋدة ﻟدى ﻣﻌظم‬
‫اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻏﯾر أن ﻣﺎرﻛوﯾﺗز ﻗد ﺑﻧﻰ ﻓرﺿﯾﺗﻪ ﻋﻠﻰ أﺳﺎس أن ﻟﻛل ﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﻧﺣﻧﻰ ﻣﻧﻔﻌﺔ ﺧﺎص‬
‫اﺗﺟﺎﻩ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وذﻟك ﺑﺣﺳب درﺟﺔ ﺗﻘﺑﻠﻪ ﻟﻠﻣﺧﺎطرة‪ ،‬وﻋﻠﯾﻪ اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ ﻗد ﺗﻛون ﻣﺗزاﯾدة أو ﺛﺎﺑﺗﺔ أو‬
‫ﻣﺗﻧﺎﻗﺻﺔ ﻣﻊ زﯾﺎدة ﻋﺎﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر‪.‬‬

‫‪8‬‬