Fin1: Komprimerede Noter

Julius Buch
Juni 2023

1 Til eksamen
Installér solver: Excel → Options → Add-inns → Go → tjek Solver.

2 Deterministiske betalingsrækker
Definition 1: Et finansielt marked består af et par (π, C). Ved at betale pris πi til tid
0 er man berettiget til en betalingsstrøm (ci,1 , ..., ci,T ) til tidspunkter 1, ..., T . Negative
elementer er short positioner.

Definition 2: En portefølje θ har betalingsstrømmen C ⊤ θ og prisen på denne er til

tidspunkt 0 givet ved π · θ = π ⊤ θ = θ⊤ π

Definition 3: En portefølje er en arbitrage mulighed såfremt der gælder (−π·θ, C ⊤ θ) > 0.

Theorem 1: Markedet er arbitrage-frit hvis og kun hvis der eksisterer en strengt positiv
diskoteringsvektor d så π = Cd

Definition 5: Markedet er komplet hvis der for ethvert y eksisterer et θ så C ⊤ θ = y.

Det vil sige, at et givent aktivs betalingsrække kan replikeres.

Theorem 2: Såfremt markedet er arbitragefrit er det komplet hvis og kun hvis der findes
en unik diskonteringsvektor.

Definition 6: Betalingsrækken for en nulkuponsobligation med udløb t er givet ved den

t’the enhedsvektor et .
1
Definition 7: Den korte rente er til tidspunkt 0 givet ved r0 = d1 − 1 og en en-periods
dt
forward rate er således f (0, t) = dt+1 − 1 hvor d0 = 1.

Definition 8: Yield to maturity til tid 0 af en nulkuponobligation med udløb t er givet

ved
1 1
y(0, t) = ( )t − 1 (1)
dt

1
og eftersom at

dt (1 + y(0, t))t = 1 (2)

kan vi anse yield som værende de gennemsnitlige forward rates eller den gennemsnitlige
rente tjent på en nulkupon-obligation.

Definition 9: Rentekurven er på tidspunkt 0 givet ved y(0, 1), ..., y(0, T ).

Definition 10: Yield to maturity for et aktiv cT = (c1 , ..., cT ) er givet ved
T
X ci
π= (3)
i=1
(1 + y)i

Definition 11: En annuitet med udløbstid τ , hovedstol F og kuponrente R er en obli-

gation hvis betalinger er konstante mellem tidspunkt 1 og τ .

Definition 12: En ”bullet bond” med udløbstid τ , hovedstol F og kuponrente R er

karakteriseret ved at have it = ct for t = 1, ..., τ − 1 og cτ = (1 + R)F . Eftersom der ikke
er nogen ændring i hovedstolen før τ har vi ct = RF for alle t < τ .

Definition 13: Et serielån eller obligation med udløb τ , hovedstol F og kuponrente R

er karakteriseret ved at have δt konstant for alle t = 1, ..., τ .

Definition 14: ”internal rate of return” for et aktiv (c1 , ..., cT ) er en løsning til ligningen
T
X ci
π= (4)
i=1
(1 + y)i

Definition 15: Givet en rentekurve y(0, 1), ..., y(0, T ) er nutidsværdien P V og nettonu-
tidsværdien N P V defineret som
T T
X ci X ci
P V (c) = i
og N P V (c) = − c0 (5)
i=1
(1 + y(0, i) i=1
(1 + y(0, i))i

Definition 16: For en ikke-negativ betalingsrække er Macaulay-varigheden givet ved

  T
∂ 1+r 1 X ct
D(c; r) = − P V (c; r) = t (6)
∂r P V (c; r) P V (c; r) t=1 (1 + r)t

Varigheden er et ret fundamentalt koncept især i praktisk finansiering. Vi kan simpelt

fortolke varigheden som obligationens følsomhed overfor renteændringer, selvfølgelig med
negativt forhold givet sammenhæng mellem pris/rente. Bemærk i øvrigt at der selvfølgelig
PT ct
gælder P V (c; r) = t=1 (1+r) t.

Definition 17: Ved først at definere

ct 1
wt = t
(1 + r) P V (c; r)

2
har vi konveksiteten for obligationen givet ved
T
X
K(c; r) = t2 w t (7)
t=1

som selvfølgelig simpelt kan fortolkes som den andenafledte til nutidsværdien.

3 Porteføljeteori
Vi kigger på en simpel model med tidspunkter 0 og 1. Agenten har en initialformue W0
og investerer denne så
n
X
W0 = ai Si, 0 (8)
i=1

hvor Si udtrykker forskellige aktiver og ai de korresponderende enheder der holdes. Vi

kan også udtrykke ai som relative porteføljevægte i stedet og vi definerer
ai Si,0 ai Si,0
wi = Pn = (9)
i=1 ai Si,0 W0

sæt w = (w1 , ..., wn )⊤ og har w⊤ 1 = 1. Dvs. at vi allokerer mod S med vægte wi i

vektoren w således at denne summerer til 1. Enhver vektor der opfylder dette beskriver
en ”investeringsstrategi”. Det kan vises (s. 47) at den terminale formue er givet ved

W1 = W0 (1 + w⊤ r) (10)

hvor r selvfølgelig udtrykker aktiv i’s afkast over perioden. Det følger heraf at

E(W1 ) = W0 (1 + w⊤ E(r)) (11)

eftersom at r er den eneste stokastiske variabel. Vi tager også for givet at

V ar(W1 ) = W02 w⊤ Cov(r)w (12)

Porteføljeteori handler i sin essens om, at vælge w således at variansen minimeres for et
givet forventet afkast. Vi finder således en minimum-varians-portefølje (MVP).

3.1 MVP uden risikofrit aktiv

Vi betragter et marked med n risikofyldte aktiver. Vi antager at der for aktiverne findes
vektorer med afkast og videre at E(r) = µ og Cov(r) = Σ.

Optimale vægte: Vi kan bestemme de optimale porteføljevægte ved

 
−1 −1 µp
ŵ = Σ [µ 1]A (13)
1

3
med
 
1 c −b
A−1 =
ac − b2 −b a

Proposition 3: Lad xa og xb være to MVP’s med middel-afkast µa og µb . Da er en

enhver anden MVP xc en lineær kombination af xa og xb αxa + (1 − α)xb også en MVP.

Proposition 4: For alle MVP’s undtagen den globale, eksisterer en unik ortogonal MVP.
Hvis første portefølje har middel-afkast µP har den ortogonale
a − bµP
µzP =
b − cµP

3.2 MVP med risikofrit aktiv

Vi betragter nu en portefølje med n + 1 aktiver indekseret ved 0, 1, ..., n hvor 0 svarer
til det risikofrie aktiv med deterministisk rente µ0 . For de risikofrie aktiver definerer vi
µei som ”excess rate of return” dvs. afkast over det risikofrie. Middel excess return for
porteføljen er således

µeP = w⊤ µe

og variansen

σPe = w⊤ Σw

med optimale vægte

µeP
ŵ = Σ−1 µe
(µ ) Σ−1 µe
e ⊤

så nu bliver tangens-porteføljen den portefølje kun med risikofyldte aktiver, som har den
højeste sharpe-ratio.

Proposition 6: Lad xmv være en portefølje på mean-variance frontier med afkast rmv
forventet afkast µmv og varians σmv . Lad xP være en arbitrær portefølje. Da gælder

µP − µ0 = βP,mv (µmv − µ0 )

hvor

Cov(rP , rmv )
βP,mv = 2
σmv

4
3.3 CAPM
CAPM forsøger at give et svar på hvad der helt generelt giver aktiver deres priser. Betragt
en økonomi med n risikofyldte aktiver og ét risikofrit. Lad µ0 = r0 betegne den risikofrie
rente. Eftersom at tangens-porteføljen er efficient har vi

Eri − µ0 = βi,tan (E(rtan ) − µ0 ) (14)

hvor

Cov(ri , rtan )
βi,tan = 2
σtan
ss

Optioner
Den fair pris på en call option må være ækvivalent med prisen på en replikerende portefølje
som opfylder

a(uS) + bR = Cu
a(dS) + bR = Cd

hvor løsningen til ovenstående er givet ved

   
R − d Cu u − R Cd
C0 = + .
u−d R u−d R
R−d
Alternativt, q = u−d så
Cu Cd
C0 = q + (1 − q) .
R R
Vi kan beskrive et marked med usikkerhed på samme måde som det deterministiske setup.
I stedet for datoer, har vi blot ”stadier” EN: ”states”. Et finansielt marked består af en
vektor π og en N × S matrix D hvor vi fortolker den i’te række af D som payoff i
stadierne 1, ..., S. Tid 0 prisen for det i’te aktiv er πi . En portefølje er stadig en vektor
θ hvis indgange repræsenterer antal aktiver købt til tid 0.

Definition 19: ψ >> 0 er en ”state-price” vektor for systemet (π, D) hvis der gælder

π = Dψ

Prop: Systemet er arbitrage-frit hvis og kun hvis der eksisterer en state-price vektor.

Definition 21: et aktiv c = (c1 , ..., cS ) er redundant givet systemet, såfremt der eksisterer
en portefølje θc så D⊤ θc = c.

5
Definition 22: Markedet er komplet hvis der for hver y eksisterer θ således at

D⊤ θ = y

Proposition 9: Hvis markedet er komplet og arbitragefrit eksisterer der præcis én state-
price vektor.