‫الجمهورية الجزائرية الديمقراطية الشعبية‬

‫‪Ministry of Higher Education‬‬ ‫و ازرة التعليم العالي والبحث العلمي‬

‫‪and Scientific Research‬‬
‫جامعة سطيف ‪1‬‬
‫‪UNIVERSITY SETIF 1‬‬
‫‪Faculty‬‬ ‫‪of‬‬ ‫‪Economics‬‬ ‫كلية العلوم االقتصادية والتجارية‬
‫‪Commerce and Management‬‬ ‫التسيير‬ ‫وعلوم‬
‫‪Sciences‬‬

‫قسم العلوم االقتصادية‬

‫محاضرات في مقياس إدارة المخاطر المالية‬

‫مطبوعة بيداغوجية موجهة لطلبة السنة الثالثة إدارة مالية‬

‫إعداد‪ :‬الدكتورة يوسفي إمان‬

‫الخبراء المقيمين للمطبوعة‪:‬‬

‫‪ -‬الدكتور عصماني عبد القادر‬

‫‪ -‬الدكتورة لطرش سميرة‬
1
 ‫فهرس المحتويات‬
‫فهرس المحتويات ‪2 ...................................................................................‬‬

‫قائمة األشكال ‪9 ......................................................................................‬‬

‫قائمة الجداول ‪9 ......................................................................................‬‬

‫مقدمة ‪10 ............................................................................................‬‬

‫‪.‬األهداف التعليمية‪10 ........................................................................... ...‬‬

‫‪ .‬المكتسبات السابقة ‪11........................................................................... .‬‬

‫‪.‬مضمون المحاضرات حسب المقرر الوزاري‪11 .................................................... .‬‬

‫الفصل األول‪ :‬اإلطار النظري للمخاطر المالية‬

‫‪ 1.‬ماهية الخطر‪13 .............................................................................. ...‬‬

‫‪ 1.1‬مفهوم الخطر‪13....................................................................................... ..‬‬

‫‪ 2.1‬تعريف الخطر ‪13 ..................................................................... Risk Definition:‬‬

‫الخطر لغة ‪13 .........................................................................................................‬‬

‫الخطر اصطالحا ‪13 .................................................................................................‬‬

‫الخطر في المفهوم المالي ‪14 ........................................................................................‬‬

‫الخطر من وجهة نظر التأمين ‪15 ..................................................................................‬‬

‫‪ 1.1‬الخطر وعدم التأكد )‪15 ................................................................... (Uncertainty‬‬

‫‪.3‬تصنيفات المخاطر ‪16 .............................................................................‬‬

‫‪ 1.3‬أنواع المخاطر من حيث المصدر‪17 .............................................................‬‬

‫‪ 1.1.3‬مخاطر السوق ‪17 ...................................................................... Market Risks‬‬

‫‪ 1.1.1.3‬تعريف مخاطر السوق ‪17 .............................................................................‬‬

‫‪ 2.1.1.3‬أنواع مخاطر السوق ‪17 ..............................................................................‬‬

‫مخاطر أسعار الفائدة ‪17 ......................................................... Interest Rate Risk‬‬ ‫أ‪.‬‬

‫‪2‬‬
‫قياس مخاطر أسعار الفائدة ‪18 ......................................................................................‬‬

‫ب‪ .‬مخاطر أسعار الصرف‪20 ................................................... Exchange Rate Risk‬‬

‫ج‪ .‬مخاطر أسعار السلع ‪21 ................................................. Commodities price risk‬‬

‫مخاطر أسعار األوراق المالية‪21 ............................................. Securities price risk‬‬ ‫د‪.‬‬

‫ه‪ .‬مخاطر التضخم ‪21 ...................................................................... Inflation Risk‬‬

‫إدارة المخاطر السوقية ‪21 ................................................................................‬‬

‫أنواع االئتمان ‪22 .............................................................................‬‬

‫تعريف مخاطر االئتمان ‪23 ...................................................................‬‬

‫صور المخاطر االئتمانية ‪23 ..................................................................‬‬

‫المخاطر المتعلقة بالعميل ‪24 .........................................................................‬‬

‫مخاطر العملية االئتمانية‪24 ................................................ Operation Risk:‬‬

‫المخاطر المتعلقة بالمؤسسة المانحة لالئتمان ‪24 ....... Institutions’ Related Risks‬‬

‫‪ 4.3.2.3‬مخاطر الظروف العامة ‪25 ................................... General Condition Risk‬‬

‫طرق إدارة مخاطر االئتمان ‪25 .............................................................................‬‬

‫المخاطر التشغيلية‪26 ................................................... Operational Risks‬‬

‫‪ .‬تعريف المخاطر التشغيلية ‪26 .............................................................................‬‬

‫مظاهر المخاطر التشغيلية ‪27 ..............................................................................‬‬

‫‪ .‬مخاطر االفراد ‪27 ................................................................ People Risk‬‬

‫‪ .‬المخاطر الطبيعية ‪28 .................................................................................‬‬

‫‪28 ................................................‬‬ ‫‪ .‬المخاطر التكنولوجية‬

‫‪ .‬مخاطر العمليات ‪28 ..................................................................................‬‬

‫‪ .‬المخاطر السياسية ‪29 ................................................................................‬‬

‫‪.‬أسباب ظهور المخاطر التشغيلية ‪29 .......................................................................‬‬

‫‪3‬‬
‫مخاطر السيولة ‪29 ..............................................................................................‬‬

‫مفهوم السيولة ‪29 ................................................................ Liquidity Risks‬‬

‫تعريف مخاطر السيولة ‪31 ...............................................................................‬‬

‫مقاييس المخاطر ‪31 ............................................................................‬‬

‫مخاطر الفشل المالي ‪32 ........................................................................‬‬

‫تعريف الفشل المالي ‪32 .....................................................................................‬‬

‫مظاهر الفشل المالي ‪33 .................................................................................‬‬

‫قياس مخاطر الفشل المالي ‪33 ..........................................................................‬‬

‫مخاطر الروافع ‪35 ..............................................................................‬‬

‫الرفع المالي ‪35 ...............................................................................................‬‬

‫‪ 1.1.7.3‬قياس درجة الرفع المالي ‪36 ..............................................................................‬‬

‫‪ 2.1.3.7‬تحليل العالقة بين الرفع المالي والمردودية المالية واالقتصادية ‪36 ................................‬‬

‫‪ 3.1.7.3‬مخاطر الرفع المالي ‪39 ...............................................................................‬‬

‫‪ 2.3.7‬الرفع التشغيلي ‪39 ............................................................................................‬‬

‫‪ 1.2.3.7‬مخاطر الرفع التشغيلي ‪40 ............................................................................‬‬

‫‪ 3.3.7‬الرفع الكلي أو المشترك ‪40 .................................................................................‬‬

‫‪ 8.3‬مخاطر أخرى ‪43 ...............................................................................‬‬

‫‪ 1.8.3‬المخاطر االستراتيجية ‪43 ........................................................... Strategic Risks‬‬

‫مخاطر السمعة ‪43 ................................................................ Reputation Risk‬‬

‫‪ 3.8.3‬المخاطر القطرية أو الدولية ‪44 ...................................................... Country Risk‬‬

‫‪ 4.8.3‬المخاطر القانونية والتنظيمية ‪44 .................................. Legal & Regulatory Risks‬‬

‫‪ 5.8.3‬مخاطر الحوكمة ‪45 .............................................................. Governance Risk‬‬

‫‪ 6.8.3‬مخاطر اإلفصاح ‪45 ............................................................... Disclosure Risk‬‬

‫‪ 9.2‬مخاطر السحب ‪45 ................................................................. Withdrawal Risk‬‬

‫‪4‬‬
‫‪ 7.8.3‬مخـاطر اإلزاحة التجارية‪46 .................................. Displaced Commercial Risk:‬‬

‫‪ 8.8.3‬مخاطر المشروع‪46 ..........................................................................................‬‬

‫ثانياً‪ :‬أنواع المخاطر من حيث ارتباطها بالمؤسسة ‪47 ..................................................‬‬

‫‪ . 1‬مخاطر منتظمة‪47 ................................................................... Systematic Risks‬‬

‫‪ . 2‬مخاطر غير منتظمة ‪47 ........................................................ Unsystematic Risks‬‬

‫‪ .3‬المخاطر الكلية ‪48 ................................................................................................‬‬

‫‪ .4‬تصنيف المخاطر حسب نتائجها ‪48 ...............................................................‬‬

‫‪ 1.4‬مخاطر مضاربية ‪49 ............................................................................................‬‬

‫‪ 2.4‬مخاطر بحتة ‪49 .................................................................................................‬‬

‫‪ .5‬تصنيف المخاطر حسب إدارتها ‪49 ...............................................................‬‬

‫‪ .6‬عوامل ظهور المخاطر في المؤسسات واألسواق المالية ‪50 .........................................‬‬

‫الفصل الثاني‪ :‬إدارة المخاطر المالية‬

‫‪ .1‬إدارة المخاطر ‪52 ............................................... RISKS MANAGEMENT‬‬

‫‪ .2‬استراتيجيات إدارة المخاطر ‪53 ....................................................................‬‬

‫‪ 3.‬سياسة إدارة المخاطر ‪55 .........................................................................‬‬

‫‪ .4‬هيكل وتنظيم إدارة المخاطر ‪55 ...................................................................‬‬

‫‪ 1.4‬دور اإلدارة العليا ‪55 ............................................................................................‬‬

‫‪ 2.4‬دور وحدات العمل ‪56 ..........................................................................................‬‬

‫‪ 3.4‬دور وظيفة إدارة المخاطر ‪56 .................................................................................‬‬

‫‪ 5.4‬دور المراجع الداخلي ‪56 .......................................................................................‬‬

‫‪ 5.‬خطوات إدارة المخاطر ‪57 ........................................................................‬‬

‫‪ 1.5‬التعرف على المخاطر وتحديدها)‪57 ........................................ (Risk Identification‬‬

‫‪ 2.5‬تحليل المخاطر‪58 ..................................................................... Risk Analysis :‬‬

‫‪ 3.5‬قياس المخاطر ‪58 .................................................................. Risk Assessment‬‬

‫‪ 4.5‬وصف المخاطر‪59 ................................................................ Risk description :‬‬

‫‪5‬‬
‫‪ 5.5‬معالجة المخاطر‪60 ................................................................. Risk Treatment:‬‬

‫‪ 6.5‬مراقبة وتقييم عمليات إدارة المخاطر‪60 Evaluation and review of Risk Management‬‬

‫معوقات إدارة المخاطر ‪60 ........................................................................‬‬

‫‪ّ .6‬‬
‫الفصل الثالث‪ :‬اختيار االستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬
‫‪ .1‬الخطر وعدم التأكد )‪62 .......................................................... (Uncertainty‬‬

‫‪ .2‬أصول الخطر في قرار االستثمار ‪62 ..............................................................‬‬

‫‪ 1.2‬مفهوم القرار االستثماري ‪62 .....................................................................................‬‬

‫‪ 2.2‬أهمية القرار االستثماري ‪62 .....................................................................................‬‬

‫‪ 3.2‬خصائص القرار االستثماري ‪63 ...............................................................................‬‬

‫‪ 3.3‬ظروف اتخاذ القرار االستثماري ‪63 ...........................................................................‬‬

‫‪ 1.1.3‬المعايير التي تهتم بعنصر الزمن (غير المخصومة) ‪64 ..............................................‬‬

‫‪ 1.1.1.3‬معيار فترة االسترداد ‪64 .....................................................Pay-Back Period‬‬

‫‪ 2.1.1.3‬معيار مؤشر معدل العائد ‪66 .........................................................................‬‬

‫‪ 2.1.3‬المعايير التي تهتم بعنصر الزمن (المخصومة) ‪67 ......................................................‬‬

‫‪1.2.1.3‬معيار القيمة الحالية الصافية )‪67 .............................. Net Present Value(NPV‬‬

‫‪ 2.2.1.3‬معيار مؤشر الربحية )‪69 ......................................... Profitability Index (PI‬‬

‫‪ 3.2.1.3‬معيار معدل العائد الداخلي)‪70 ........................ Internal Rate Of Return(IRR‬‬

‫‪ 2.3‬معايير القرار في حالة عدم التأكد والخطر ‪71 .....................................................‬‬

‫‪ 1.2.3‬األدوات اإلحصائية لقياس المخاطر المالية ‪71 ..........................................................‬‬

‫‪‬أوال‪ :‬االسلوب البياني لقياس المخاطر االستثمارية‪71 .............................................. ......‬‬

‫ثانيا‪ :‬األسلوب الكمي لقياس المخاطر االستثمارية ‪73 ........................................................‬‬

‫‪ 2.2.3‬اختبارات االوضاع الضاغطة ‪74 ..........................................................................‬‬

‫‪ 1.2.2.3‬المنهجيات المختلفة الختبارات االوضاع الضاغطة ‪74 ...........................................‬‬

‫‪6‬‬
‫‪.3.2.3‬طريقة تحليل التعادل‪78 ................................................ Break-Even Analysis‬‬

‫الفصل الرابع‪ :‬االستثمار في األوراق المالية‬

‫‪ .1‬تعريف االستثمار المالي‪81 .......................................................................‬‬

‫‪ 2.‬أدوات االستثمار المالي ‪81 .......................................................................‬‬

‫األسهم ‪82 ............................................................................................ Stocks‬‬

‫السندات‪84 ................................................................................................... ..‬‬

‫المشتقات المالية ‪85 ............................................................................................‬‬

‫‪ 1.3.2‬تعريف المشتقات المالية ‪85 ........................................................... Derivatives‬‬

‫المحددات األساسية لق اررات االستثمار ‪86 .........................................................‬‬

‫ّ‬ ‫‪.4‬‬

‫‪ 1.4‬نوع المستثمر ‪87 ................................................................................................‬‬

‫‪ 2.4‬االستراتيجية المالئمة الستثمار ‪87 ...........................................................................‬‬

‫العالقة بين العائد والمخاطرة ‪89 ...............................................................................‬‬

‫‪ .‬مخاطر االستثمار في األوراق المالية‪89 ...........................................................‬‬

‫مخاطر األسهم ‪90 ..............................................................................................‬‬

‫‪ 2.5‬مخاطر السندات ‪90 ............................................................................................‬‬

‫مخاطر المشتقات المالية ‪91 ..................................................................................‬‬

‫‪ .‬المشتقات المالية كوسيلة للتحوط من المخاطر‪93 ..................................................‬‬

‫الفصل الخامس‪ :‬إدارة المخاطر المالية في األسواق المالية‬

‫‪ 1.‬مفهوم إدارة المخاطر المالية في األسواق المالية ‪95 .................................................‬‬

‫تحليل العالقة بين العائد والمخاطرة لورقة مالية واحدة ‪95 ................................................‬‬ ‫‪2.‬‬

‫‪ 3.‬تحليل العالقة بين العائد والمخاطرة لمحفظة األوراق المالية ‪100 .....................................‬‬

‫‪ 1.3‬تعريف المحفظة االستثمارية ‪100 ............................................................................‬‬

‫‪ 2.3‬مدير المحفظة ‪101 ............................................................... Portfolio Manager‬‬

‫‪ 3.3‬قياس العائد والمخاطرة للمحفظة االستثمارية ‪101 ..........................................................‬‬

‫‪7‬‬
‫‪ 1.3.3‬عائد المحفظة االستثمارية ‪101 ....................................................... Portfolio Return‬‬

‫‪ 2.3.3‬مخاطر المحفظة االستثمارية ‪103 ........................................................................‬‬

‫‪ .1.2.3.3‬االنحراف المعياري ‪103 ................................................................................‬‬

‫‪ 2.2.3.3‬التباين المشترك أو التغاير )‪104 ................................................. (Covariance‬‬

‫‪ 3.2.3.3‬معامل االرتباط ‪106 .............................................. Correlation Coefficient‬‬

‫‪ 3.3.3‬المحافظ الكفؤة ‪107 ............................................................ Efficient Portfolio‬‬

‫خاتمة ‪113 ...........................................................................................‬‬

‫قائمة المراجع‪114 ....................................................................................‬‬

‫‪8‬‬
 ‫قائمة األشكال‬

‫الشكل رقم ‪ :1‬العالقة بين مستوى االقراض والمردودية المالية ‪39 ...............................................‬‬

‫الشكل رقم ‪ :2‬المخاطر المنتظمة والغير منتظمة ‪48 .............................................................‬‬

‫الشكل رقم ‪ :3‬المخاطر المضاربية والمخاطر البحتة ‪49 ..........................................................‬‬

‫الشكل رقم ‪ :4‬تمثيل التعادل بيانيا ‪79 ................................................................................‬‬

‫الشكل رقم ‪ :5‬نموذج لمحفظة استثمارية ‪101 .......................................................................‬‬

‫الشكل رقم ‪ :6‬فرص االستثمار في فضاء العائد والمخاطرة ‪107 ................................................‬‬

‫الشكل رقم ‪ :7‬منحنيات سواء المستثمر ‪108 ........................................................................‬‬

‫الشكل رقم ‪ :8‬منحنيات سواء المستثمر وتحديد المحفظة المثلى ‪109 ...........................................‬‬

‫قائمة الجداول‬

‫الجدول رقم ‪ :1‬أهم المؤشرات المستخدمة في قياس المخاطر ‪32 ......................................‬‬

‫الجدول رقم ‪ :2‬تقييم درجات الخطر ‪58 ..............................................................‬‬

‫الجدول رقم ‪ :3‬وصف المخاطر ‪59 .................................................................‬‬

‫‪9‬‬
 ‫مقدمة‬
‫المؤسسات بشتى أنواعها تنشط ضمن بيئة داخلية وخارجية ديناميكية ومتغيرة تفرض عليها جملة من القيود‬
‫في شكل تهديدات أو نقاط ضعف قد تعرقل نشاطها وتهدد استمرارها‪ .‬وهذا بفعل عدم التأكد الذي يسود بيئة‬
‫األعمال والذي يجعل المؤسسات االقتصادية معرضة لجملة من المخاطر في غالب األحيان يصعب التعامل‬
‫معها والتخلص من ح ّدة اثارها‪.‬‬

‫المخاطر التي تتعرض لها المؤسسة متنوعة ومختلفة لذلك يمكن اعتماد عدة معايير لتصنيفها كأن تكون‬
‫نظامية أو غير نظامية مالية أو غير مالية‪ ،‬داخلية أو خارجية‪ ،‬كبيرة أو صغيرة‪ ،‬مخاطر يمكن إدارتها‬
‫وأخرى ال يمكن إدارتها‪...‬‬

‫من أهم المخاطر التي تعترض نشاط المؤسسة نجد مخاطر التشغيل ومخاطر السيولة ومخاطر االئتمان و‬
‫مخاطر السوق باإلضافة إلى بعض المخاطر األخرى كالمخاطر االستراتيجية والمخاطر القطرية ومخاطر‬
‫الحيازة التجارية وغيرها‪ .‬كل هذه المخاطر من شأنها أن تؤثر على أداء المؤسسات واستمرارها لذلك وجب‬
‫على هذه األخيرة إيجاد تقنيات واستراتيجيات إلدارة هذه المخاطر‪ .‬حيث أن نجاح المؤسسات يتوقف على‬
‫أداء ومكانة إدارة الخاطر بها‪.‬‬

‫على ضوء ما سبق سنحاول من خالل هذا العمل تقديم مفاهيم للخطر والتعريف بأهم المخاطر التي قد تواجه‬
‫المؤسسات‪ ،‬مع تقديم أهم االستراتيجيات والتقنيات الكمية والغير كمية إلدارتها‪ ،‬اضافة إلى تحليل العالقة بين‬
‫العائد والمخاطرة لألوراق والمحافظ المالية‪.‬‬

‫‪ .‬األهداف التعليمية‬

‫بعد دراسة هذا المقياس سيكون الطالب قادر على‪:‬‬

‫‪ -‬تعريف أهم المخاطر التي تواجه المؤسسات؛‬
‫‪ -‬تصنيف المخاطر وفق معايير مختلفة؛‬
‫حدتها؛‬
‫‪ -‬تقديم حلول استراتيجية للتخلص من المخاطر والتقليل من ّ‬
‫‪ -‬قياس المخاطر وفق أساليب كمية مختلفة؛‬

‫‪10‬‬
 ‫‪ -‬تحديد العالقة بين العائد والمخاطرة؛‬
‫‪ -‬المفاضلة بين االستثمارات المالية انطالقا من المخاطر والعائد؛‬
‫‪ -‬تقييم مخاطر االو ارق المالية والمحافظ االستثمارية؛‬

‫‪ .‬المكتسبات السابقة‬

‫قبل دراسة هذا المقياس يفترض أن يكون الطالب قد اكتسب قاعدة علمية من مقاييس سابقه تمهيدا‬
‫لدراسة مقياس تسيير المخاطر المالية؛ من بين هذه لمقاييس نذكر‪:‬‬
‫‪ -‬الهندسة المالية؛‬
‫‪ -‬االحصاء؛‬
‫األسواق المالية؛‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -‬مالية المؤسسة أو التحليل المالي‪.‬‬

‫‪ .‬مضمون المحاضرات حسب المقرر الوزاري‬

‫األول‪ :‬اإلطار النظري للمخاطر المالية‪.‬‬

‫الفصل ّ‬
‫‪ 1.1‬مفهوم إدارة المخاطر المالية‪.‬‬
‫‪ 2.1‬أنواع المخاطر المالية‬
‫الفصل الثاني‪ :‬إدارة المخاطر المالية‬
‫‪ 2.1‬مفاهيم إدارة المخاطر‬
‫‪ 2.2‬استراتيجيات ادارة المخاطر‬
‫‪ 3.2‬خطوات إدارة المخاطر‬
‫الفصل الثالث‪ :‬اختيار االستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‪.‬‬
‫‪ 1.3‬مفاهيم الخطر وعدم التأكد‪.‬‬
‫‪ 2.3‬أصول الخطر في قرار االستثمار‪.‬‬
‫‪ 3.3‬المقاييس المختلفة للخطر‪.‬‬
‫‪ 4.3‬معايير القرار في حالة عدم التأكد والخطر‪.‬‬
‫الفصل الرابع‪ :‬االستثمار في األوراق المالية‬

‫‪11‬‬
 ‫‪ 1.4‬أهمية االستثمار في األوراق المالية‬
‫‪ 2.4‬مخاطر االستثمار في األوراق المالية‬
‫الفصل الخامس‪ :‬إدارة المخاطر المالية في األسواق المالية‪.‬‬
‫‪ 1.5‬مفهوم إدارة المخاطر المالية في األسواق المالية‪.‬‬
‫‪ 2.5‬تحليل العالقة بين العائد والمخاطرة لورقة مالية واحدة‬
‫‪ 3.5‬تحليل العالقة بين العائد والمخاطرة لمحفظة األوراق المالية‪.‬‬

‫‪12‬‬
 ‫اإلطارالنظري للمخاطراملالية‬ ‫الفصل األول‬

‫‪ .1‬ماهية الخطر‬
‫مفهوم الخطر‬ ‫‪1.1‬‬

‫يعيش االنسان في ظل بيئة متغيرة محفوفة بشتى أنواع المخاطر التي من شأنها أن تعيق تحقيق أهدافه‬
‫المختلقة وفي معظم األحيان الزمت هذه المخاطر اإلنسان منذ األزل بحكم ّأنه يعيش في بيئة معقدة ومتغيرة‬
‫ويسودها عدم التأ ّكد‪ ،‬هذا ما جعل االنسان يواجه في كثير من الحاالت صعوبة في اتخاذ الق اررات المختلفة‬
‫نظ ار لما يشعر به من خوف وشك وعدم تأ ّكد‪ .‬فالخطر قد يكون عبارة عن حدث مفاجئ يؤدي إلى نتائج‬
‫سلبية ومن أمثلة المخاطر التي قد تصيب االنسان سواء في جسمه أو في ممتلكاته على سبيل المثال ال‬
‫السير والسرقة ‪...‬الخ‪.‬‬
‫على سبيل الحصر نذكر‪ :‬األمراض المختلقة ونشوب الحرائق وحوادث ّ‬

‫وفي مجال المال واألعمال هنالك عدة أنواع من المخاطر التي يمكن أن تواجه المستثمر والتي يختلف نوعها‬
‫أن العالقة بين المخاطر والعائد‬
‫وشدتها ودرجة تأثيرها حسب نوع االستثمار ومجاله ومدته الزمنية‪ ،‬وبما ّ‬
‫يفسر برغبته في تحقيق عوائد مرتفعة في‬
‫عالقة طردية فتحمل المستثمر لجزء من هذه المخاطر سوف ّ‬
‫يتميز بالشك وعدم التأكد‪.‬‬
‫المستقبل الذي ّ‬

‫‪ 2.1‬تعريف الخطر ‪Risk Definition:‬‬

‫الخطر لغة‬

‫‪1‬‬
‫متردد بين أن يوجد وأال يوجد‬
‫الخطر بفتحتين هو اإلشراف على الهالك وخوف التلف يقال‪ :‬هذا أمر خطر‪ ،‬أي ّ‬

‫الخطر اصطالحا‬

‫يعرف مصطلح "الخطر" في قاموس اكسفورد على ّانه خسارة أو إصابة أو غيرها‪ .‬أو امكانية حدوث صدفة‬
‫‪2‬‬
‫تكون لها نتائج وآثار سلبية‪.‬‬

‫الرازي محمد بن أبي بكر‪ ،‬مختار الصحاح‪ ،‬دار الثقافة اإلسالمية‪ ،‬جدة‪ ،‬السعودية‪1986 ،‬م‪ ،‬ص‪. 80‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪2‬‬ ‫‪The Oxford Illustrated Dictionary, Oxford University Press, London, UK, P.728.‬‬

‫‪13‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫الخطر في المفهوم المالي‬

‫الخطر باللغة اإلنجليزية (‪ ،)Risk‬ال يوجد تعريف ثابت أو مفهوم محدد لمصطلح الخطر فقد اختلفت‬
‫وتنوعت التعاريف فيما يخصص هذا المصطلح حيث عر ّّفه العديد من الباحثين كل حسب وجهة نظره‬
‫وحسب مجال حدوث المخاطر ومن هذه التعاريف يمكن ذكر ما يلي‪:‬‬

‫أن درجة تقلبات‬

‫يعرف ‪ Mullins‬الخطر على ّأنه احتمال انحراف العوائد الفعلية عن العوائد المتوقعة‪ ،‬حيث ّ‬
‫‪3‬‬
‫العوائد المتوقعة المحتملة تحدد درجة المخاطرة‪.‬‬

‫الخطر ظاهرة أو حالة معنوية تالزم الشخص عند اتخاذه الق اررات أثناء حياته اليومية مما يترتب عليه حالة‬
‫‪4‬‬
‫الشك أو الخوف أو عدم التأكد من نتائج تلك الق اررات التي يتخذها هذا الشخص بالنسبة لموضوع معين‪.‬‬

‫‪5‬‬
‫والمخاطـرة هي الحالـة التي تتضمن احتمال االنحراف عن الطريق الذي يوصل إلى نتيجة متوقعة ومأمولة‬

‫‪6‬‬
‫"ينشأ الخطر عندما يكون هناك احتمال ألكثر من نتيجة والمحصلة النهائية غير معروفة‬

‫وتعرف أيضا على أنها ظواهر وأحداث تهدد انجاز األهداف وتؤثر سلبا في استم اررية الوحدة الهادفة إلى‬
‫تحقيق رسالتها وتعتبر المخاطر بأنها تعرض المؤسسة المانحة لالئتمان الى خسائر غير متوقعة حيث تكمن‬
‫‪7‬‬
‫المخاطرة في إمكانية انحراف التدفقات النقدية المتوقعة‬

‫تواجه المؤسسات المصرفية أنواعا خاصة من المخاطر نظ ار لطبيعة نشاطها ويمكن إعطاء تعريف للمخاطر‬
‫البنكية‪" :‬هو حالة عدم التأكد في استرجاع رؤوس األموال المقرضة أو تحصيل أرباح مستقبلية متوقعة"‪.8‬‬

‫‪3‬‬
‫‪Mullins David, Dose The Capital Assets Pricing Model Work? Harvard Business Review, Vol. 60, No.1, Jan-‬‬
‫‪Feb.‬‬
‫‪ 4‬شريف محمد العمري ومحمد محمد عطا‪ ،‬االصول العلمية والعملية للخطر والتأمين‪ ،‬الطبعة األولى‪ ،2012 ،‬ص ‪7‬‬
‫‪5‬‬
‫‪Vaughan, Emmett J., and Vaughan, Therese. Fundamentals of Risk and Insurance. John Wiley & Sons, US.‬‬
‫‪2007, P.2.‬‬
‫‪6‬‬
‫‪Jorion, Phillipe and Sarkis J. Khoury, Financial Risk Management Domestic & International dimensions,‬‬
‫‪Blackwell, Publishers, Cambridge, Massachusetts, 1996, p 2.‬‬
‫‪ 7‬رجاء رشيد عبد الستار‪ ،‬تقويم األداء المالي لمصرف الرشيد وأهميته في قياس مخاطر السيولة المصرفية‪ ،‬مجلة كلية بغداد للعلوم االقتصادية العدد‬
‫الحادي والثالثون‪ ،‬بغداد‪ ،‬العراق‪ .2012 ،‬ص ‪.125‬‬
‫‪8‬‬
‫‪Anne Marie Percie du Sert, Risque et contrôle de risque, Economica, Paris, France, 1999, p : 25.‬‬

‫‪14‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫الخطر من وجهة نظر التأمين‬

‫من وجهة نظر التأمين هو عبارة عن حدوث شيء في المستقبل يكون محتمل الوقوع وال يتوقف على إرادة‬
‫طرفي العقد التأميني‪.9‬‬

‫إن المخاطرة جزء ال يتج أز من أي عمل يقوم به اإلنسان‪ ،‬ولكنها تكتسب أهمية خاصة عندما تكون دراسة‬
‫ّ‬
‫المخاطر جزءاً من عملية اتخاذ الق اررات المالية فقدرة أي أصل من األصول على توليد العائد المتوقع هي أمر‬
‫غير مضمون‪ ،‬ولذلك فإننا نسعى دائماً إلى دراسة القوى التي يمكن أن تؤثر في قدرة ذلك األصل على توليد‬
‫العوائد في ظل بيئة عمل محفوفة بالمخاطر المختلفة‪.‬‬

‫‪ 1.1‬الخطر وعدم التأكد )‪(Uncertainty‬‬

‫عموما يعبر عدم التأكد عن موقف ال تتوافر فيه لمتخذ القرار معلومات تاريخية كافية يمكن االعتماد عليها‬
‫واستغاللها في وضع توزيع احتمالي للتدفقات النقدية المستقبلية‪ ،‬ومن ثم فعليه أن يضع تصورات معقولة‬
‫للصورة التي يمكن أن يكون عليها التوزيع االحتمالي‪ .‬وبما أن تقديرات التوزيع االحتمالي قائمة على‬
‫تصورات متخذ القرار فإنه يطلق عليها بالتوزيع االحتمالي التقديري ‪(Subjective Probability‬‬
‫)‪Distribution‬فإذا كان القرار االستثماري جديد من نوعه‪ ،‬أو أن المنشآت المنافسة ترفض تزويد متخذ‬
‫القرار بمعلومات تاريخية مفيدة‪ ،‬فال سبيل لوضع توزيع احتمالي للتدفق النقدي إال بالبحث واالستشارة مع من‬
‫لهم دراية بهذا النشاط‪ ،‬وذلك من أجل وضع تصور لهذا التوزيع‪. 10‬‬

‫أن عدم التأكد‪ :‬هي الحالة التي يتعذر فيها وضع أي توزيع احتمالي موضوعي نتيجة‬
‫باختصار يمكن القول ّ‬
‫لعدم توافر أي بيانات ويعتمد في ذلك على الخبرات الشخصية ولذلك يطلق عليه بالتوزيع االحتمالي‬
‫الشخصي‪.‬‬

‫من خالل ما سبق يمكن استنتاج النقاط التالية‪:‬‬

‫✓ إدخال العنصر االحتمالي في وقوع الخطر وليس عنصر عدم التأكد‪ ،‬وبذلك يمكننا استخدام أسلوب‬
‫القياس الكمي للخطر بطريقة رياضية بعيدة عن االعتبارات الشخصية‪.‬‬

‫‪ 9‬إبراهيم أبو النجا‪ ،‬التأمين في القانون الجزائري‪ ،‬الجزء األول‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬ديوان المطبوعات الجزائرية‪ ،‬الجزائر‪ ،1992 ،‬ص ‪.57 -56‬‬
‫‪ 10‬هندي منير‪ ،‬أساسيات االستثمار وتحليل األوراق المالية‪ ،‬منشأة المعارف‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪ ،2008 ،‬ص‪.223‬‬

‫‪15‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫✓ يترتب على وقوع الخطر خسارة احتمالية‪.‬‬

‫✓ هذه الخسارة مادية تصيب الثروة أو معنوية‪.‬‬
‫ويجب اإلشارة هنا إلى وجود اختالف بين‪:‬‬
‫✓ الخطر‪ :‬وهو مسبب الخسارة مثل خطر انخفاض األسعار‪.‬‬
‫✓ المجازفة‪ :‬هي التي تزيد من إمكانية وفرص نشوء خسارة‪.‬‬
‫✓ المخاطرة‪ :‬تعبر عن خسارة متوقعة لقرار في ظل حدث معين (النتيجة المحتملة الناتجة عن الخطر)‪.‬‬
‫كما تجدر اإلشارة إلى أن المخاطرة مصطلح مرتبط بالخط‪ ،‬فهو يعبر عن ذلك المقياس لدرجة الخطورة‬
‫والذي تحكمه مجموعة من البديهيات يمكن حصرها فبما يلي‪:‬‬
‫‪ -‬ال توجد أنشطة بدون مخاطرة فالخطر مصاحب لحياة اإلنسان‪.‬‬
‫‪ -‬المخاطرة جزء ال يتج أز من عملية صنع القرار‪.‬‬
‫‪ -‬بعض المخاطر قد تخبو ولكن ما تلبث أن تظهر مخاطر أخرى‪.‬‬

‫‪ -‬إذن وفقا لهذه البديهيات المخاطرة مسئولية الجميع في المؤسسة ألن الخطر ال يفرق بين أي‬
‫جهة فيها‪ ،‬وبما أن الخطر مصادره عديدة فإن له عدة حلول من بينها حل أمثل قد يكون خفيا‬
‫فالمطلوب من إدارة المؤسسة البحث عنه وتفعيله‪.‬‬

‫‪.3‬تصنيفات المخاطر‬

‫هنالك عدة تصنيفات يمكن اعتمادها لتصنيف المخاطر في المصارف نظ ار لعدة أسباب داخلية وخارجية ولذا‬
‫يمكن تصنيفها كما يلي‪:‬‬
‫▪ التصنيف على أساس مصدر الخطر؛‬
‫▪ التصنيف على أساس االرتباط بالمؤسسة؛‬
‫▪ التصنيف على أساس إدارة المخاطر؛‬
‫▪ التصنيف على أساس مسبب الخطر؛‬

‫‪16‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪ 1.3‬أنواع المخاطر من حيث المصدر‬

‫تواجه المؤسسات المالية مخاطر متعددة قد تعيق نشاطها وتؤدي بها إلى تحقيق خسائر مالية ومادية ومعنوية‬
‫ومن أهم هذه المخاطر نذكر‪:‬‬

‫‪ 1.1.3‬مخاطر السوق ‪Market Risks‬‬

‫‪ 1.1.1.3‬تعريف مخاطر السوق‬

‫تعرف مخاطر السوق ّ‬

‫بأنها الخسارة التي يمكن أن تنجم جراء تغيرات غير متوقعة في القيمة السوقية لألدوات‬
‫‪11‬‬
‫المالية‬

‫تتمثل مخاطر السوق في المصارف التقليدية أسعار الصرف وأسعار الفائدة وتقلب أسعار السوق وتسمى‬
‫كذلك بالمخاطر التجارية أو مخاطر تقلبات األسعار‪ ،‬وهي مخاطر مالية ناتجة عن تقلب قوى العرض‬
‫والطلب وتقلب األسعار في السوق‪ ،‬وتتأثر بها كل المؤسسات المالية وال يمكن التخلص منها بالتنويع‪ ،‬وهي‬
‫من المخاطر الذي يحرص المصرف على تفاديها‪ ،‬لذلك سعت المصارف إلى أن تكون هذه المخاطر في‬
‫‪12‬‬
‫حدها األدنى الممكن ضمن إطار الضوابط‬

‫أن مخاطر السوق هي عبارة عن مخاطر الخسارة بسبب التحركات‬

‫من خالل ما سبق يمكن القول باختصار ّ‬
‫والتقلبات في مستوى أسعار السوق وتشما مخاطر أسعار الفائدة ومخاطر أسعار السلع واألوراق المالية‬
‫باإلضافة إلى تقلبات أسعار الصرف‪.‬‬

‫‪ 2.1.1.3‬أنواع مخاطر السوق‬

‫تواجه المصارف انواع عديدة من المخاطر السوقية التي تؤثر على أدائها وسمعتها في السوق إذا لم يتم‬
‫التحكم فيها ومواجهتها بشكل سليم ومن أهم هذه المخاطر نذكر‪:‬‬
‫أ‪ .‬مخاطر أسعار الفائدة ‪Interest Rate Risk‬‬

‫‪11‬‬

‫‪12‬‬

‫‪17‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫وهي عبارة عن تعرض المؤسسة المالية إلى تغييرات في أسعار الفائدة‪ .‬وهي مخاطر تنشأ من عدة مصادر‪،‬‬
‫فمخاطر إعادة التقييم تكون بسبب التفاوت الزمني آلجال إعادة تقييم األصول والخصوم‪ ،‬وحتى في حالة‬
‫تشابه خصائص إعادة التقييم‪ ،‬فربما تظهر ما يعرف بمخاطرة األساس وهي الفرق بين السعر اآلني واآلجل‬
‫إذا لم يكن هناك ارتباط تام بين التعديل في أسعار الفائدة على األصول والخصوم‪ .‬تتزايد مخاطر اسعار‬
‫الفائدة في حالة عدم توافر نظام معلومات لدى البنك يتيح له ما يلي‪:‬‬
‫‪ −‬الوقوف على معدل تكلفة االلتزامات ومعدالت العائد على االصول‪.‬‬
‫‪ −‬تقدير مقدار الفجوة بين االصول وااللتزامات من حيث اعادة التسعير ومدى الحساسية لمتغيرات اسعار‬
‫الفائدة‪.‬‬
‫‪ −‬يتوقف مقدار مخاطر اسعار الفائدة على مدى اختالفها عن التوقعات التي بنيت عليها الفجوة ومدى‬
‫‪13‬‬
‫تمكن البنك من تصحيح اوضاعه في الوقت المناسب‪.‬‬

‫قياس مخاطر أسعار الفائدة‬

‫هنالك عدة طرق يمكن للمصارف أن تستخدمها لقياس مخاطر أسعار الفائدة منها‪:‬‬
‫‪ -‬طريقة تحليل الفجوة ‪Gap analysis‬‬

‫تحليل الموجودات والمطلوبات الحساسة لسعر الفائدة في الميزانية للبنوك التجارية‬

‫الموجودات الحساسة لسعر الفائدة‪ :‬القروض قصيرة األجل‪ ،‬األوراق المالية قصيرة األجل‪ ،‬القروض بسعر‬
‫فائدة متغيرة‪ ،‬األوراق المالية التي تحمل سعر فائدة متغيرة‪.‬‬

‫المطلوبات الحساسة لسعر الفائدة‪ :‬الودائع قصيرة األجل‪ ،‬الودائع بسعر فائدة متغيرة‪ ،‬شهادات االيداع‬
‫قصيرة األجل أو ذات سعر الفائدة المتغيرة‬

‫الفجوة = (الموجودات الحساسة – المطلوبات الحساسة)‬

‫ويمكن تمييز ثالث أنواع من الفجوات وهي‪:‬‬

‫أسعد حميد العلي‪ ،‬إدارة المخاطر التجارية مدخل إدارة المخاطر‪ ،‬الذاكرة للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان‪ ،‬األردن‪ ،2013 ،‬ص ‪.393‬‬ ‫‪13‬‬

‫‪18‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫الفجوة الموجبة‪ :‬الموجودات الحساسة أكبر من المطلوبات الحساسة‪ .‬الخطورة في حال انخفاض سعر الفائدة‬
‫مما يؤدي على انخفاض صافي دخل الفوائد‪.‬‬
‫الفجوة السالبة‪ :‬المطلوبات الحساسة أكبر من الموجودات الحساسة‪ .‬الخطورة في حال ارتفاع سعر الفائدة‬
‫الفجوة الصفرية‪ :‬الموجودات الحساسة تساوي المطلوبات الحساسة‪.‬‬

‫‪ -‬تحليل فجوة المدة ‪Duration Gap‬‬

‫إن تحليل فجوة المدة هو أحد الطرق األخرى التي تُستخدم في قياس أثر تغير أسعار الفائدة على صافي قيمة‬
‫أصول المؤسسة (القيمة السوقية لحقوق الملكية)‪ .‬ويعتبر هذا القياس نموذجياً بالنسبة للمؤسسات المالية التي‬
‫لديها محافظ تداول تتكون من كميات كبيرة من األدوات (السندات) ذات الدخل الثابت؛ ألنه يبين تغير القيمة‬
‫السوقية ألحد األصول أو الخصوم الناتج عن التغيرات التي تط أر على أسعار الفائدة‪ .‬وقد شرع بعض محللي‬
‫التمويل األصغر في استخدام طريقة تحليل المدة‪ ،‬فيتعاملون مع محفظة قروض العمالء والقروض التمويلية‬
‫كما لو ك انت سندات‪ ،‬وذلك لغرض هذا التحليل‪ .‬والمبدأ بالنسبة للقروض هو المبدأ نفسه بالنسبة لألوراق‬
‫المالية (السندات) ذات الدخل الثابت‪ ،‬حيث يتغير صافي القيمة الحالية للتدفقات النقدية عندما تتغير أسعار‬
‫الفائدة في السوق‪.‬‬

‫كلما طالت مدة أحد األصول أو الخصوم كان تغير صافي قيمته الحالية أكبر عندما تتغير أسعار الفائدة‪.‬‬
‫وينتج عن تغير صافي القيمة الحالية لألصول والخصوم ارتفاع أو انخفاض في قيمة حقوق الملكية‪ .‬وتُحسب‬
‫فجوة المدة بالنظر إلى المتوسط المرجح لمدة األصول مخصوماً منه المتوسط المرجح لمدة الخصوم‪ .‬ويدل‬
‫أي رقم أكبر من الصفر (فجوة مدة إيجابية) على أن مدة األصول أطول من مدة الخصوم‪ ،‬على حين تُظهر‬
‫فجوة المدة السلبية أن مدة الخصوم أطول من مدة األصول‪.‬‬

‫تحاول المؤسسة أن تجعل فجوة المدة صف اًر أو تساويه‪ ،‬حتى تحد من أثر سعر الفائدة‪ .‬ويمكنها عندئذ من‬
‫خالل حساب فجوة المدة أن تعمد ديناميكياً إلى التحوط ضد مخاطر سعر الفائدة عن طريق زيادة أو تقليل‬
‫على اتجاه أسعار الفائدة‪ .‬فإذا كانت للمؤسسة فجوة مدة سلبية فعليها أن تزيد مدة األصول‪ .‬وعلى العكس من‬
‫ذلك‪ ،‬إذا كانت لديها فجوة مدة إيجابية فعليها أن تزيد مدة الخصوم‪ .‬ولذلك قد ترغب إدارة مؤسسة التمويل‬

‫‪19‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫األصغر في تعيين حدود النسبة المئوية للتغير في القيمة االقتصادية لحقوق الملكية حتى تصاحب أي حدود‬
‫تم تعيينها لألثر على الربحية (األثر على األرباح) مقابل األرباح المتوقعة‪.‬‬
‫‪ -‬طريقة تحليل المحاكاة ‪Simulation approaches‬‬

‫هي عبارة عن برمجيات يتم تثبيتها على جهاز الكمبيوتر تستخدم معادالت فجوة االستحقاق أو فجوة األمد‬
‫مع اختالف في المدخالت‪ ،‬كما تتفاوت نماذج المحاكاة من جداول العرض البسيطة إلى النماذج‬
‫المعقدة‪14‬المدخالت جدا المستندة للحاسب اآللي‪ .‬ومن أمثلة مدخالت التدفق النقدي من األصول والخصوم‬
‫التعاقدية‪ ،‬تنبؤات بديلة ألسعار الفائدة‪ ،‬حيث يتم قياس مخاطر سعر الفائدة من خالل محاكاة أداء خطط‬
‫البنك في ظل سيناريوهات (مشاهد) بديلة‪ ،‬ثم تقدير التقلبات الناتجة في دخل الفائدة الصافي‪ ،‬وغير ذلك من‬
‫المتغيرات المستهدفة‪.‬‬

‫ب‪ .‬مخاطر أسعار الصرف ‪Exchange Rate Risk‬‬

‫تنشأ مخاطر أسعار الصرف نتيجة للتقلبات التي تط أر في األسواق على أسعار صرف العمالت األجنبية‪.‬‬
‫وكما هو معلوم فإن المصارف تقوم باالحتفاظ عادة بجزء من أصولها بالعمالت األجنبية‪ ،‬لتلبية احتياجات‬
‫عمالئها المختلفة‪ .‬ولتجنب الوقوع في مشاكل السيولة لتي قد تتحول في المستقبل إلى مخاطر الثقة‪ ،‬لذلك‬
‫فإن أي تغيير في أسعار العمالت سينعكس على قيمة تلك األصول سلباً أو إيجاباً‪ .‬من هنا تأتي أهمية‬
‫مخاطر أسعار الصرف إذ أنها تُعنى بتحديد نسبة األرباح والخسائر في األصول المصرفية‪ .‬وتوصف أسواق‬
‫العمالت األجنبية بأنها عالية المخاطر وشديدة التأثُّر والحساسية بالظروف السياسية واالقتصادية‪.‬‬

‫إن أهم شروط الصرف شرعا القبض الفوري وتحديد سعر الصرف على أساس السعر الحاضر وبالتالي ال‬
‫يجوز شرعا التعامل بنظام الصرف اآلجل لذلك يرى البعض أنه ال توجد مخاطر لسعر الصرف في‬
‫المصارف اإلسالمية‪ ،‬ولكن هذا ال يمنع من وجود مخاطر للصرف األجنبي يتعلق بالمعامالت والعمليات‬
‫بالعمالت األجنبية‪ ،‬وهذه من المخاطر التي ال يمكن التخلص منها باألساليب السائدة لذلك مثل‪ :‬مقايضة‬
‫الودائع‪ ،‬أو العمليات اآلجلة والمستقبليات‪ ،‬وتثبيت سعر صرف الصفقات مدة األجل وأساليب لموازنة سعر‬
‫الصرف ال تجوز شرعا‪.‬‬

‫‪ 14‬عبد العاطي الشين محمد منسي‪ ،‬استراتيجيات إدارة مخاطر أسعار الفائدة المرتبطة بأصول وخصوم البنوك التجارية المصرية‪ ،‬رسالة دكتوراه‬
‫غبر منشورة‪ ،‬كلية التجارة‪ ،‬قسم إدارة األعمال‪ ،‬جامعة القاهرة‪ ،‬ص ‪.1997 ،123‬‬

‫‪20‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫ج‪ .‬مخاطر أسعار السلع ‪Commodities price risk‬‬

‫تنشأ مخاطر التسعير نتيج ًة للخسائر التي تحدث في قيم أصول المصرف‪ ،‬بناء على قوى العرض والطلب‪،‬‬
‫والظروف السائدة في األسواق‪ ،‬من حي‪15‬ث التضخم والركود‪ .‬وتكمن مخاطر التسعير فيما يجابهه المصرف‬
‫من خسائر محتملة قد تؤِّثّر سلباً على إيراداته‪ ،‬وتعرقله عن استقطاب موارد مالية جديدة‪ .‬فالمستثمرون‬
‫يبحثون بطبعهم عن العوائد العالية‪ .‬وقد يحتاج المصرف إلى فترة من الوقت حتى يتمكن من استعادة الثقة‬
‫المفقودة‪ ،‬وتأخذ أصوله مكانها ووضعها بين األصول المصرفية األخرى‪ .‬وكما هو معلوم فإن قوة المركز‬
‫المالي للمصرف‪ ،‬وقدرته في تقديم عوائد مرتفعة من أبرز العوامل التي تحدد قيمة أصوله‪.‬‬
‫د‪ .‬مخاطر أسعار األوراق المالية ‪Securities price risk‬‬

‫وتنشأ هذه المخاطر نتيجة لتقلبات أسعار األوراق المالية في أسواق رأس المال سواء كانت هذه التقلبات بفعل‬
‫عوامل حقيقة أو عوامل مصطنعة وغير أخالقية‪ ،‬كاإلشاعات واالحتكار والمقامرة وعمليات اإلحراج والبيع‬
‫والشراء الصوري ونحو ذلك‪ ،‬وهو ما يؤثر على القيمة السوقية للصكوك اإلسالمية‪.‬‬

‫قد يتعرف المصرف لمخاطر أسعار األسهم حين يكون مالكا ألسهم وتنخفض أسعارها‪ ،‬أو تكون األسهم‬
‫ضمانا لديه فينخفض قيمة الضمان الذي لديه مقابل تسهيالت أو تمويل ممنوح لعمالئه‪.‬‬

‫ه‪ .‬مخاطر التضخم ‪Inflation Risk‬‬

‫وهي المخاطر الناتجة عن االرتفاع العام في األسعار ومن ثم انخفاض القيمة الشرائية للعملة‪.‬‬

‫إدارة المخاطر السوقية‬

‫‪16‬‬
‫يمكن اعتماد بعض االساليب للتقليل من مخاطر الصرف منها‪:‬‬

‫تجنب مخاطر الصفقات‬ ‫أ‬

‫‪ 16‬طارق هللا خان وحبيب أحمد‪ ،‬إدارة المخـاطر‪ :‬تحليل قضايا في الصنـاعة المـالية اإلسـالمية‪ ،‬ورقة مناسبات رقم ‪ ،5‬المعهد اإلسالمي للبحوث‬
‫والتدريب‪ ،‬البنك اإلسالمي للتنمية‪ ،‬جدة‪ ،‬المملكة العربية السعودية‪ ،2003 ،‬ص‪ ،.67‬ص ص‪182-179 :‬‬

‫‪21‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫من الممكن أن تتجنب المؤسسة مخاطر الصفقات من خالل التعامل بعمالت مستقرة نسبيا لكن بالمقابل‬
‫سوف يفقد المؤسسة حصصا سوقية لذلك وجب عليها التوفيق بين تعظيم كل من الحصص السوقية مع‬
‫تخفيض مخاطر الصفقة‪.‬‬
‫ب‪ .‬المقاصة‪ :‬استخدام هذه الطريقة لتسوية المدفوعات بين الشركات التابعة للمصرف أو بمطابقة رصيد‬
‫العمالت للمستحقات والمدفوعات إذا كان الطرف اآلخر غير تابع للشركة األم‪.‬‬
‫ج‪ .‬مقايضة الخصوم‪ :‬باالتفاق على تبادل سلعتين بين شركتين أجنبيتين يتم تحكيم سعري صرف بلديهما‬
‫بعملة قوية لتجنب مخاطر الصفقة للجهتين معا‪.‬‬
‫د‪ .‬التغطية‪ :‬عن طريق التوازي باستثمار وديعتين بنفس األجل بعمليتين مختلفتين لتغطية مخطر االرتفاع‬
‫في العملة المستحقة‪.‬‬
‫ي‪ .‬االستثمار في األسهم‪ :‬يشكل االستثمار في األسهم العادية في الغالب حماية للمستثمر من مخاطر القوة‬
‫الشرائية لوحدة النقد‪ ،‬نظ ار الستجابة أسعار األسهم في السوق المالي لظروف التضخم‪ ،‬فترتفع أسعارها‬
‫هي األخرى‪ ،‬مما يحافظ على القيمة الحقيقية لالستثمار فيها‪.‬‬

‫مخاطر االئتمان‬
‫أنواع االئتمان‬

‫يمكن أن نميز بين عدة أنواع من االئتمان والذي يختلف بحسب نوع المؤسسة المانحة وفيما يلي سنوضح‬
‫أنواع االئتمان‪:‬‬
‫‪ -‬االئتمان المصرفي‬

‫يعرف االئتمان بأنه الثقة التي يوليها المصرف أو المؤسسة المالية لشخص ما سواء أكان طبيعياً أم معنوياً‪،‬‬
‫بأن يمنحه مبلغاً من المال الستخدامه في غرض محدد‪ ،‬خالل فترة زمنية متفق عليها وبشروط معينة مقابل‬
‫عائد مادي متفق عليه أو فائدة متفق عليها‬

‫وتعرف القروض المصرفية بأنها تلك الخدمات المقدمة للعمالء التي يتم بمقتضاها تزويد األفراد والمؤسسات‬
‫ّ‬
‫والمنشآت في المجتمع باألموال الالزمة على أن يتعهد المدين بسداد تلك األموال وفوائدها والعموالت المستحقة‬
‫عليها والمصاريف دفعة واحدة‪ ،‬أو على أقساط في تواريخ محددة‪ .‬ويتم تدعيم هذه العالقة بتقديم مجموعة من‬

‫‪22‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫الضمانات التي تكفل للمصرف استرداد أمواله في حال توقف العميل عن السداد بدون أية خسائر‪ .‬وينطوي‬
‫هذا المعنى على ما يسمى بالتسهيالت االئتمانية ويحتوي على مفهوم االئتمان والسلفيات‪ ،‬حتى إنه يمكن أن‬
‫يكتفى بأحد تلك المعاني للداللة على إحداها‪.‬‬

‫‪ -‬االئتمان التجاري‬

‫يظهر هذا النوع من االئتمان عندما يقوم المورد ببيع سلعه على الحساب‪ ،‬وهو أسلوب معتمد بين التجار حيث‬
‫المنتج المواد األولية دون دفع قيمتها حاال فالمورد يمنح له ائتمانا حتى يقوم باإلنتاج والبيع‪ .‬ومن‬
‫يشتري ُ‬
‫خصائص هذا االئتمان نذكر‪:‬‬
‫‪ -‬ال يستند إلى أسس علمية وإنما يرتكز على الخبرات المتراكمة عن سابقة التعامل مع المدين؛‬
‫‪ -‬هو عبارة عن ائتمان مؤقت إ ّما أن يكون مكتوبا أو كمبياالت أجلة؛‬
‫‪ -‬يأخذ الصفة الشخصية واالعتبار االجتماعي عند التعامل‪.‬‬

‫تعريف مخاطر االئتمان‬

‫يمكن تعريف مخاطر االئتمان على أنها مخاطر الخسارة الناتجة عن عدم قدرة أو عدم رغبة العميل في‬
‫‪17‬‬
‫تسديد ما عليه من مستحقات‪.‬‬

‫فقد يكون عدم التسديد نتيجة لعدم قدرة العميل الفعلية وبالتالي فهو راجع لظروف قاهرة خارجة عن إرادته كم‬
‫يمكن أن يكون على التسديد بسبب عدم رغبة العميل في التسديد بحيث يحاول بطريقة أو بأخرى التحايل‬
‫رد ما عليه في الوقت المناسب والمحدد‪.‬‬
‫على المصرف بعدم ّ‬

‫جيد ودقيق لتحديد‬

‫لذلك ينبغي على المصارف والمؤسسات المانحة لالئتمان أن تقوم بدراسة العمالء بشكل ّ‬
‫أفضل من يمكن أن يمنح له االئتمان‪.‬‬
‫صور المخاطر االئتمانية‬

‫‪17‬‬
‫‪Jorion Garp, P., Financial Risk Manager Handbook, 5th edition, John Wiley & Sons, Inc. New Jersey. Us.‬‬
‫‪2009., P 623‬‬

‫‪23‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫قد تتعدد أسباب المخاطر االئتمانية فيعضها قد يتعلق بالعميل وبعضها بنشاط العميل وبعضها قد يتعلق‬
‫بالظروف العامة ومنها ما قد يتعلق بالمصرف في حد ذاته ويمكن اختصار هذه المخاطر فيما يلي‪:‬‬
‫المخاطر المتعلقة بالعميل‬

‫وتشمل ما يلي‪:‬‬

‫شخصية العميل ‪Customer Character:‬‬

‫وتمثل خصائص شخصية العميل ومدى التزامه بتسديد ما عليه في الوقت المناسب والتي يمكن التأ ّكد منها‬
‫من وثائق ثبوت الشخصية أو الغرفة التجارية ‪....‬‬

‫مخاطر النشاط‪Risk :‬‬

‫وهي المخاطر المرتبطة بحسب طبيعة النشاط سواء كان زراعياً أم صناعياً أو تجارياً أو خدمياً فباختالف نوع‬
‫النشاط ستختلف مخاطر االئتمان المرتبطة به‪.‬‬

‫مخاطر العملية االئتمانية‪Operation Risk :‬‬

‫وهي المخاطر المتعلقة بنوعية االئتمان وهذا األخير له صور عديدة ومتنوعة سواء تعلق األمر بالمصارف‬
‫التجارية أو اإلسالمية فقط يكون في شكل (قروض – حسابات جارية مدينة – خصم كمبياالت‪ ،‬خطابات‬
‫ضمان‪ ،‬اعتمادات مستنديه) بالنسبة للمصارف التجارية وقد يظهر في صيغ التمويل اإلسالمية المختلفة‬
‫بالنسبة للمصارف اإلسالمية كأن يظهر في )المرابحة‪ -‬المشاركة‪ -‬المضاربة‪ -‬السلم‪ -‬المزارعة‪-‬اإلجارة‪.(...‬‬

‫كما قد يظهر هذا النوع من المخاطر في المؤسسات التي تقدم االئتمان التجاري للموردين أو التي تقوم ببيع‬
‫سلعها على الحساب‪.‬‬

‫المخاطر المتعلقة بالمؤسسة المانحة لالئتمان ‪Institutions’ Related Risks‬‬

‫وترتبط هذه المخاطر بمدى قدرة المصرف والمؤسسة المانحة لالئتمان على اتخاذ تدابير وقاية وعالجية للحد‬
‫من مخاطر االئتمان إذ يتوجب على هذه المؤسسات ان تكون حذرة في التعامل مع العميل ودقيقة في‬
‫تشخيص وضعه من خالل القيام بدراسات الجدوى االقتصادية والمالية للمشاريع المقدمة من طرف العمالء‬

‫‪24‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫واالبتعاد عن التحيز والبيروقراطية في دراسة الطلبات المختلفة المقدمة للحصول على أشكال التمويل‬
‫المختلفة‪ ،‬فأي خطأ ُيرتكب في هذا الصدد سوف يعود بالسلب على المؤسسات ويجعلها تتحمل خسائر كبيرة‪.‬‬
‫كما قد تنشأ هذه المخاطر المتعلقة بطبيعة السياسة االئتمانية المنتهجة سواء كانت توسعية أو إنكماشية‬
‫وكذلك مدى توافق هذه السياسة مع السياسة االقتصادية العامة للبلد‪.‬‬

‫‪ 4.3.2.3‬مخاطر الظروف العامة ‪General Condition Risk‬‬

‫الشك وعدم التأ ّكد مما يجعلها تتحمل‬

‫تنشط جميع المؤسسات باختالف أنواعها في ظل بيئة متغيرة يسودها ّ‬
‫مخاطر ائتمان اضافية ترتبط بالظروف االقتصادية والسياسية واالجتماعية والثقافية والتكنولوجية والتي من‬
‫شأنها أن تؤثر على وضعية العميل المالية ومقدرته على السداد‪ ،‬فظروف الكساد أو األزمات المالية‬
‫واالقتصادية باإلضافة إلى عدم االستقرار السياسي كلها أمثلة عن أوضاع من شأنها أن تؤثر سلبيا على‬
‫مالءة العميل وقدرته االئتمانية‪.‬‬

‫طرق إدارة مخاطر االئتمان‬

‫حتى يتم تجنب مخاطر االئتمان يمكن اعتماد االجراءات التالية‪:‬‬

‫دراسة العميل يجب أن تتم دراسة العميل بشكل جيد حيث يمكن للمؤسسات المانحة لالئتمان أن تعتمد على‬
‫أهم هذه األساليب نذكر‪:‬‬
‫عدة أساليب لدراسة العميل طالب االئتمان من ّ‬

‫✓ يمكن أيضا االعتماد على النسب المختلفة التي يقدمها التحليل المالي لدارسة الوضعية المالية للعميل‬
‫بشكل معمق ومن بين أهم النسب التي يمكن االعتماد عليها نذكر‪:‬‬
‫‪ -‬نسب التوازن المالي كحساب راس المال العامل واحتياجات راس المال العامل والخزينة‪.‬‬
‫‪ -‬نسب الدوران‪ :‬كدوران المخزون ودوران العمالء والموردين‪.‬‬
‫‪ -‬نسب السيولة العامة‬
‫‪ -‬نسب التمويل الذاتي‬
‫‪ -‬نسب الربحية‬
‫‪ -‬نسب المديونية‬
‫‪ -‬المردودية االقتصادية والمردودية المالي‬

‫‪25‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪ -‬الرفع المالي‬
‫‪ -‬التقييم المالي للمشروع االستثماري من خالل صافي القيمة الحالية‪ ،‬معدل العائد الداخلي‪ ،‬فترة‬
‫االسترداد ومؤشر الربحية‪.‬‬
‫‪ -‬التنويع‪ :‬حيث يتم التنويع في العمالء وتجنب تركيز التعامل مع فئة قليلة من العمالء لتوزيع وتقليل‬
‫مخاطر االئتمان‪ ،‬أيضا ينغي على المؤسسات أن تنوع في عملياتها االئتمانية مثال بالنسبة‬
‫للمصارف يجب أال تركز كل تمويالتها في شكل قروض قصيرة بل يجب أن تعتمد على تنويع‬
‫العمليات االئتمانية‪.‬‬
‫‪ -‬طلب الضمانات‪ :‬قبل منح االئتمان ينبغي أن تقوم المؤسسات بطلب ضمانات كافية تغطي المخاطر‬
‫االئتمانية المختلف ة‪ ،‬وهنا يجب أن نركز على نوع الضمان بحيث يجب أن تتوفر جملة من‬
‫الخصائص في الضمان حتى نقول إنه ضمان جيد‪ ،‬من بين هذه الخصائص نذكر‪:‬‬
‫‪ o‬يجب أال يكون الضمان محل نزاع بين طرفين أو أكثر؛‬
‫‪ o‬يجب أن ترجع لكية الضمان للعميل بالدرجة األولى؛‬
‫‪ o‬يجب أن يغطي الضمان قيمة االئتمان بحيث يكون كافيا؛‬
‫‪ o‬يجب أن تكون قيمة الضمان ثابتة مع مرور الوقت بحيث تفضل العقارات والمعادن النفيسة‬
‫‪ -‬تدريب موظفي االئتمان‪ :‬يجب على المؤسسة أن تقوم بتدريب الموظفين المسؤولين عن منح‬
‫االئتمان لتجنب التعامل مع عمالء قد يتسببون في وقوع مخاطر ائتمانية‪.‬‬

‫المخاطر التشغيلية‪Operational Risks‬‬

‫‪ .‬تعريف المخاطر التشغيلية‬

‫وهي مخاطر عرفتها لجنة بازل للرقابة المصرفية على أنها‪" :‬مخاطر التعرض للخسائر التي تنجم عن عدم‬
‫كفاية أو انخفاض أداء العمليات الداخلية أو األشخاص أو األنظمة أو التي تنجم عن أحداث خارجية تتضمن‬
‫‪18‬‬
‫المخاطر القانونية‪ ،‬ولكنها ال تتضمن المخاطر االستراتيجية ومخاطر السمعة‪.‬‬

‫‪18‬‬ ‫‪Basel committee on international banking supervision, International Convergence of Capital Measurement and Capital‬‬
‫‪Standards, June 2006, p 144.‬‬

‫‪26‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫إن مصطلح المخاطر التشغيلية يشير في معناه الواسع إلى مخاطر الخسائر الناجمة عن فشل األنظمة أو‬
‫ّ‬
‫العمليات والذي يمكن أن يشمل العمليات الميكانيكية والبشرية‪ ،‬أخطاء في التصميم اإلجرائي ووظيفة‬
‫‪19‬‬
‫النظام‪.‬‬

‫مظاهر المخاطر التشغيلية‬

‫ومن أبرز مظاهر مخاطر التشغيل في المصارف يمكن ذكر ما يلي‪:‬‬

‫‪ .‬مخاطر االفراد ‪People Risk‬‬

‫وتنشأ هذه المخاطر نتيجة الموارد البشرية سواء كانوا موظفين أو عمال تشغيليين أو مدراء أو حتى عمالء‬
‫وقد يكون سبب هذه المخاطر مقصودا أم غير مقصود وترجع أسبابه إلى الخبرة والكفاءة واألخالق وااللتزام‬
‫الوظيفي وغيرها ويمكن تصنيفها إلى‪:‬‬

‫االحتيال‪ :‬والذي يمكن ان يكون داخليا او خارجيا‪:‬‬

‫‪ −‬االحتيال الداخلي‪ :‬تلك األفعال واألنشطة التي من شأنها أن تؤدي إلى من الغش أو إساءة استعمال‬
‫ممتلكات المصرف أو التحايل على القانون واللوائح التنظيمية من طرف المسؤولين أو الموظفين‬
‫بالمصرف‪.‬‬
‫‪ −‬االحتيال الخارجي‪ :‬كما يمكن أن يكون االحتيال خارجيا في شكل أفعال وتصرفات تهدف إلى الغش أو‬
‫إساءة استعمال الممتلكات أو التحايل على القانون من طرف عمالء المصرف‪.‬‬
‫‪ −‬التوقف عن العمل‪ :‬والذي قد يكون بسبب الغيابات المتكررة أو االضرابات أو تسرب الموظفين من‬
‫المصرف وانتقالهم إلى العمل في مصارف أخرى منافسة‪.‬‬
‫حدة في المصارف‬
‫‪ −‬ارتفاع معدالت األخطاء المرتكبة من طرف الموظفين‪ :‬ويبدو هذا األمر أكثر ّ‬
‫اإلسالمية التي تعتبر فتية بتجربته القصيرة مقارنة مع مثيالتها التقليدية‪ ،‬إذ يفتقر موظفوها إلى الخبرة‬
‫في مجال تنفيذ المعامالت االسالمية‬
‫‪ −‬إهمال في تنفيذ المهام (نشاط غير مالئم مصرفياً‪ ،‬استشارات خاطئة‪ ،‬التحيز)‬
‫‪ −‬إعطاء معلومات سرية عن العمالء‪.‬‬

‫‪19‬‬ ‫‪Yen Yee Chong, Investment Risk Management, John Wiley & Sons Ltd, Chichester, England. 2004, P 16.‬‬

‫‪27‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪ −‬ارتكاب أخطاء محاسبية‪.‬‬

‫‪ −‬فقدان وثائق مهمة أو تلفها‪.‬‬
‫‪ −‬مخاطر التزوير وتزييف العمالت السرقة الجرائم االلكترونية‪ :‬في ظل التطور التكنولوجي السريع الذي‬
‫يشهده العالم اليوم‪ ،‬أصبحت المصارف تعاني من مخاطر اضافية كالجرائم االلكترونية المختلفة تزييف‬
‫العمالت والسرقات التي تتم عبر قرصنة الحسابات والصرافات االلية‬
‫‪ −‬ممارسات العمل والسالمة المهنية في مكان العمل‪ :‬وهي األعمال التي ال تتفق مع طبيعة الوظيفة‬
‫واشتراطات قوانين الصحة والسالمة‪ ،‬بمعنى اخر فهي عبارة عن الظروف التي يؤدي فيها الموظف‬
‫بالمصرف عمله والتي ال تتميز بتوفر األمان بل قد تؤدي إلى التأثير على صحة وسالمة الموظف‪.‬‬

‫‪ .‬المخاطر الطبيعية‬

‫تحدث هذه المخاطر نتيجة األضرار في أصول المصرف وموجوداته المادية فعادة ما تتسبب الكوارث‬
‫الطبيعية كالزالزل والبراكين والعواصف وغيرها في تضرر موجودات المصارف وتلفها‪.‬‬

‫‪ .‬المخاطر التكنولوجية‬

‫وتتمثل هذه المخاطر فيما يلي‪:‬‬

‫‪ −‬المخاطر ذات الصلة بفشل األجهزة أو عدم ّتوفر الوسائل لفترة مؤقتة أو لمدة طويلة (مرافق العقارات‬
‫والمعدات وأنظمة الكمبيوتر أو األجهزة الفنية ‪ )...‬الالزمة ألداء المعامالت المعتادة وغيرها من‬
‫المشاكل‪.‬‬
‫‪ -‬الخلل في األنظمة بما في ذلك أنظمة الكمبيوتر وأجهزة اإلعالم المختلفة‪ :‬فأي خلل في هذه االنظمة‬
‫واألجهزة سوف يؤثر بالسلب على أداء المصارف وعلى سمعتها لما ينجر عنها من تأخر في تنفيذ‬
‫المعامالت المختلفة‪.‬‬

‫‪ .‬مخاطر العمليات‬

‫وتتمثل في مخاطر التنفيذ وإدارة المعامالت من خالل اإلخفاق في تنفيذ المعامالت أو إدارة العمليات‬
‫والعالقات مع العمالء‪ .‬لعدم توفر العنصر البشري الكفء والمتتبع للتكنولوجيا المعاصرة في تسيير وإدارة‬
‫موارد البنك‪ .‬فتنشأ مخاطر العمليات نتيجة لعدم كفاءة العمليات الداخلية ووجود ضعف في أنظمة الرقابة‬
‫‪28‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫والتدقيق الداخلي‪ ،‬أخطاء في إ دارة العمليات وحسابات العمالء‪ ،‬مثل إدخال البيانات والدخول إلى البيانات‬
‫غير المصرح لهم االطالع عليها وخسائر بسبب اإلهمال‪.‬‬

‫‪ .‬المخاطر السياسية‬

‫يمكن تصنيف المخاطر السياسية أيضا ضمن المخاطر التشغيلية ومن أبرز مظاهرها الحصار االقتصادي‬
‫والثورات واالضطرابات والحروب والتأميم والمصادرة‪.‬‬

‫‪.‬أسباب ظهور المخاطر التشغيلية‬

‫نتيجة التطور التكنولوجي واألزمات التي حدثت تأ ّكد ظهور مخاطر ذات أهمية إلى جانب مخاطر االئتمان‬
‫‪20‬‬
‫ومخاطر السوق‪ ،‬ومن أهم هذه المخاطر التشغيلية ومن أهم أسباب هذه األخيرة نذكر ما يلي‬
‫‪ −‬إذا لم يتم التحكم بالشكل المالئم في التقنيات اآللية المتطورة المستخدمة في المؤسسات‪ ،‬فمن الممكن أن‬
‫يحول ذلك مخاطر أخطاء المعالجة اليدوية للبيانات إلى مخاطر أعطال في نظام الكمبيوتر وخصوصا مع‬
‫تزايد االعتماد على األنظمة المتكاملة على المستوى الدولي‬
‫‪ −‬ينطوي النمو في التجارة اإللكترونية على مخاطر محتملة مازالت أبعادها غير معروفة تماما على سبيل‬
‫المثال‪ ،‬عمليات االحتيال الخارجية وموضوعات أمن نظم الكمبيوتر؛‬
‫‪ −‬عمليات االندماج الكبرى وإعادة النظر في عمليات الدمج والتحالف تشكل اختبا ار لقدرة األنظمة الجديدة أو‬
‫األنظمة المتكاملة حديثًا على االستمرار؛‬
‫‪ −‬االستخدام المتزايد للخدمات المساندة المقدمة من أطراف أخرى وكذلك المشاركة أنظمة المقاصة والتسويات‬
‫يفرض ضرورة المحافظة على نظم عالية الجودة للرقابة الداخلية‪.‬‬

‫مخاطر السيولة‬

‫مفهوم السيولة ‪Liquidity Risks‬‬

‫يمكن تعريف السيولة في البنك التجاري على أنها " ‪:‬قدرة البنك التجاري على تسديد جميع التزاماته التجارية‬
‫‪21‬‬
‫نقدا واالستجابة لطلبات االئتمان ومنح القروض الجديدة وهذا يتطلب‪:‬‬

‫صندوق النقد العربي‪ ،‬اللجنة العربية للرقابة المصرفية‪ ،‬إدارة المخاطر التشغيلية وكيفية احتساب المتطلبات الرأسمالية لها‪ ،‬ابوظبي‪ ، 2004،‬ص‬ ‫‪20‬‬

‫‪.7‬‬

‫‪29‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪-‬توفر نقد سائل لدى البنوك بشكل كاف‬

‫‪-‬سهولة الحصول على نقد عن طريق ‪:‬‬

‫تسييل بعض موجودات البنك بالسرعة الكافية لمواجهة االحتياجات النقدية الفورية أو العاجلة‬
‫القدرة على ّ‬ ‫•‬
‫ودون التضحية بقيمة هذه الموجودات‪.‬‬
‫قدرة البنك على االقتراض من المؤسسات المالية األخرى أو إصدار أسهم جديدة بأسعار وتكاليف‬ ‫•‬
‫مقبولة‬

‫جيدة إذا تمكن من مواجهة التزاماته الطارئة دون التعرض لخسارة معتبرة ويضيف‬
‫تعتبر سيولة المصرف ّ‬
‫‪ Rose‬أن سيولة المصرف تكون ّ‬
‫جيدة إذا كان يتمتع بسهولة الحصول على األموال بكلفة معقولة وبالقدر‬
‫المطلوب وفي الوقت المناسب‪ ،‬ويعني ذلك إما إن يمتلك المصرف المبالغ المالئمة عند احتياجاته للسيولة أو‬
‫القدرة على الحصول على األموال المطلوبة من خالل االقراض أو تسييل بعض الموجودات ويؤكد ‪ Rose‬أن‬
‫‪22‬‬
‫نقص السيولة المصرفية يعتبر أحد االشارات لتعرض المصرف للمشاكل المالية‬

‫ومن هنا فإن مفهوم السيولة ُيقسم إلى ‪: 23‬‬

‫وي َّعبر عنه بكمية الموجودات التي يمكن تحويلها إلى نقد في وقت ما لإليفاء‬
‫• مفهوم كمي‪ُ :‬‬
‫بااللتزامات المستحقة والمترتبة على المؤسسة ودون تأخير‪.‬‬

‫وي َّعبر عنه بكمية الموجودات القابلة للتحويل السريع إلى نقد‪ ،‬مضافاً إليها األموال‬
‫• مفهوم نقدي‪ُ :‬‬
‫التي يتم الحصول عليها نتيجة تسديد التزامات العمالء‪ ،‬أو من خالل الحصول على ودائع جديدة في‬
‫المصارف أو من خالل بيع أصول معينة‪.‬‬

‫أن السيولة هي قدرة المؤسسة سواء كانت مالية أو اقتصادية على مواجهة االلتزامات قصيرة‬
‫كما يمكن القول ّ‬
‫األجل في مواعيد استحقاقها بحيث يحتفظ المصرف بقدر من ودائع عمالئه في صورة نقدية وشبه نقدية‬

‫‪ 21‬أسعد حميد العلي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.181‬‬

‫‪22‬‬
‫‪Rose, Peter S. Commercial Bank Management, McGraw-Hill, Irwin,2002, p 347.‬‬
‫‪ 23‬علي محيي الدين القرداغي‪ ،‬إدارة السيولة في المؤسسات المالية االسالمية‪ ،‬مجلة إسرا الدولية للمالية اإلسالمية‪ ،‬المجلد األول‪ ،‬العدد األول‪،‬‬
‫ديسمبر‪ ،2010‬ص‪.23 :‬‬

‫‪30‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫يمكن تحويلها إلى نقد دون خسارة تذكر‪ .‬وتحتفظ المؤسسة ببعض األصول السهلة التحويل إلى سيولة في‬
‫وقت قصير ودون تحمل خسائر‪.‬‬

‫تعريف مخاطر السيولة‬

‫وينشأ هذا النوع من المخاطر عندما تكون المؤسسة غير قادرة على تغطية نفسها في الوقت المناسب أو‬
‫‪24‬‬
‫بالسعر الذي تعتبره معقوال‪.‬‬

‫فمخاطر السيولة تحدث في المؤسسة في حالة عجزها عن الوفاء باحتياجات دائنيها الفورية أو صعوبة‬
‫أن وجود فائض فيها يشكل خط ار بالنسبة للمؤسسات التي‬
‫الحصول على السيولة في الوقت المناسب كما ّ‬
‫سوف تضيع عوائد معتبرة نتيجة عدم استثمارها لألموال فتتحمل بذلك تكاليف فرص بديلة كما ستتحمل‬
‫أن لجوء المؤسسات المالية‬
‫مخاطر نتيجة حيازتها لألموال بدل استثمارها كالسرقة وغيرها‪ ،‬باإلضافة إلى ّ‬
‫اإلسالمية إلى االحتفاظ بقدر كبير من السيولة سيؤثر بال شك على مقدار العائد الذي ستدفعه لعمالئها‪ ،‬مما‬
‫يدفع العمالء للبحث عن مؤسسات تقدم لها عوائد أفضل فيلجئون في غالب األحيان الى المصارف التقليدية‬
‫التي تعرض منتجات وخدمات عديدة بفوائد مغرية‪.‬‬

‫مقاييس المخاطر‬
‫في الجدول الموالي قمنا باستعراض أهم النسب المعتمدة لقياس المخاطر المختلفة كما يلي‪:‬‬

‫‪24‬‬
‫‪Louis Esch, Robert Kieffer and Thierry Lopez, Asset & Risk Management: Risk Oriented Finance, John Wiley‬‬
‫‪& Sons Ltd, Chichester, England. 200, p 16.‬‬

‫‪31‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫الجدول رقم ‪ :1‬أهم المؤشرات المستخدمة في قياس المخاطر‬

‫المؤشرات المستخدمة في القياس‬ ‫نوع المخاطر‬

‫‪ -‬صافي أعباء القروض ‪ /‬إجمالي القروض‬ ‫المخاطر االئتمانية‬
‫‪ -‬مخصصات الديون المشكوك في تحصيلها‪ /‬إجمالي القروض‬
‫‪ -‬مخصصات الديون المشكوك في تحصيلها‪ /‬القروض المستحقة‬
‫‪ -‬الودائع األساسية ‪ /‬إجمالي األصول‬ ‫مخاطر السيولة‬
‫‪ -‬الودائع المتقلبة ‪ /‬إجمالي األصول‬
‫‪ -‬األصول الحساسة – الخصوم الحساسة‬
‫‪-‬المركز المفتوح في كل عملة ‪ /‬القاعدة الرأسمالية‬ ‫مخاطر أسعار الصرف‬
‫‪-‬إجمالي المراكز المفتوحة ‪ /‬القاعدة الرأسمالية‬
‫‪-‬إجمالي األصول ‪ /‬عدد العاملين‬ ‫مخاطر التشغيل‬
‫‪-‬مصروفات العمالة ‪ /‬عدد العاملين‬
‫‪-‬حقوق المساهمين ‪ /‬إجمالي األصول‬ ‫مخاطر رأس المال‬
‫‪-‬الشريحة األولى من رأس المال ‪ /‬األصول المرجحة بأوزان المخاطرة‬
‫‪-‬القاعدة الرأسمالية ‪ /‬األصول المرجحة بأوزان المخاطرة‬

‫المصدر‪ :‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬إدارة المخاطر(أفراد‪ -‬إدارات‪ -‬شركات‪ -‬بنوك) الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ، 2003 ،‬ص‪.239 :‬‬

‫مخاطر الفشل المالي‬

‫تعريف الفشل المالي‬

‫ويعرف أيضاً ّأنه التوقف عن سداد‬

‫هو عدم القدرة على سداد االلتزامات قصيرة األجل في تاريخ االستحقاق‪ّ ،‬‬
‫فوائد القروض أو السندات‪ ،‬وتوقف الشركة عن سداد توزيعات األسهم الممتازة‪.25‬‬

‫أسامة عبد الخالق األنصاري‪ ،‬اإلدارة المالية‪ ،‬كلية التجارة جامعة القاهرة‪ .‬القاهرة‪ ،‬مصر‪ ،‬بدون سنة‪.‬‬ ‫‪25‬‬

‫‪32‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫مظاهر الفشل المالي‬

‫من أهم مظاهر الفشل المالي نذكر‪:‬‬

‫‪ -‬اللجوء إلى االقتراض بغرض توزيع األرباح على المساهمين؛‬
‫‪ -‬تمويل األصول الجارية بقروض قصيرة األجل؛‬
‫‪ -‬عدم تناسب حقوق الملكية لألموال المستثمرة في المشروع؛‬
‫‪ -‬تأجيل سداد أقساط قروض متوسطة األجل؛‬
‫اللجوء إلى االقتراض قصير األجل لدفع الفوائد على القروض‪ ،‬متوسطة األجل؛‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -‬نقص قيمة رأس المال العامل‪ ،‬نتيجة لنقص قيمة المخزون السلعي‪ ،‬دون أن يقابل ذلك نقص في‬
‫قيمة اإللتزامات قصيرة األجل؛‬
‫‪ -‬عدم تكوين المؤونات والمخصصات الكافية‪ ،‬للديون المشكوك في تحصيلها ؛‬
‫‪ -‬عدم تكوين المخصصات‪ ،‬واإلحتياطات الكافية‪ ،‬لعمليات اإلحالل والتجديد‪ ،‬لألصول الثابت؛‬
‫‪ -‬انخفاض معدل العائد على األموال المستثمرة؛‬
‫‪ -‬تأجيل سداد أوراق الدفع؛‬
‫إضافة إلى‪:‬‬
‫‪ -‬انخفاض مستويات الربحية في المؤسسة لفترات مختلفة؛‬
‫‪ -‬ضعف أنظمة الرقابة الداخلية في المؤسسة؛‬
‫‪ -‬تأجيل عمليات التوسع ودخول أسواق جديدة‪.‬‬

‫قياس مخاطر الفشل المالي‬

‫نموذج التمان‬

‫يتنبأ باحتمالية افالس الشركة من عدمه خالل سنة أو سنتين‪ ،‬طوره بفحص ‪ 85‬شركة صناعية عام ‪68‬‬
‫وطورت الحقا ‪ z- scores‬اضافية للشركات الصناعية الخاصة النموذج ‪ A‬وآخر للشركات العامة ‪ /‬شركات‬
‫الخدمات نموذج ‪ B‬ثبتت دقته بنسبة ‪ %95‬من حاالت التنبؤ باإلفالس لغاية قبل سنتين من الفشل للشركات‬
‫غير الصناعية كذلك‪ .‬وهو االكثر تطبيقا وقبوال بين نماذج التنبؤ المتعددة‬

‫‪33‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫متغيرات النموذج‪ :‬الموجودات المتداولة‪ ،‬مجموع الموجودات وصافي المبيعات والفائدة ومجموع االلتزامات‬
‫والمطلوبات المتداولة والقيمة السوقية للحقوق‪ ،‬االرباح قبل الضريبة‪ ،‬االرباح المحتجزة‪.‬‬

‫‪Z = 0.012X1 + 0.014X2 + 0.033X3 + 0.006X4 +0.999X5‬‬

‫حيث‬
‫رأس المال العامل على ‪ /‬اجمالي االصول‪.‬‬
‫االرباح المحتجزة ‪ /‬اجمالي االصول‪.‬‬
‫‪ :‬االرباح قبل الفائدة والضريبة‪ /‬اجمالي االصول‪.‬‬
‫‪ :‬القيمة السوقية للحقوق ‪ /‬القيمة الدفترية إلجمالي االلتزامات‪.‬‬

‫‪ :‬المبيعات ‪ /‬اجمالي االصول‪.‬‬

‫‪ -‬اذا كانت قيمة ‪ 3 = Z‬او اكثر فذلك يعني وضع مأمون ‪ most likely safe‬حسب البيانات المالية‪،‬‬
‫ولكن عوامل اخرى كسوء االدارة والوضع االقتصادي العام قد تسبب انعكاس الوضع‪.‬‬
‫‪ -‬اذا كانت قيمة ‪ Z‬تقع بين ‪ 3 – 2.8‬تعتبر الشركة ‪ probably safe‬لكنها تقع في المنطقة الرمادية‬
‫االقل مما يعرف بـ ‪.relative safety‬‬
‫‪ -‬اذا كانت قيمة ‪ Z‬تقع بين ‪ 2.7 – 1.8‬يعني احتمال افالس الشركة خالل سنتين ‪likely to be‬‬
‫‪ bankrupt‬وقد يلزم اتخاذ اجراء حاسم ازاءها‪.‬‬
‫‪ -‬اذا كانت ‪ Z‬اقل من ‪ 1.8‬يعني احتمال االفالس قوي جدا ‪ highly likely‬ومن النادر توقع تعافي‬
‫شركة لها وضع مالي ينتج هذه العالمة او اقل منها‪.‬‬

‫مثال‪:‬‬

‫اعتمادا على المعلومات المبينة بالجدول أدناه قم بحساب قيمة ‪ Z score‬مع شرح كل نتيجة؟‬

‫‪2021‬‬ ‫‪2020‬‬ ‫‪2019‬‬

‫‪1000$‬‬ ‫‪1000$‬‬ ‫‪1000$‬‬ ‫اجمالي االصول‬
‫‪4000$‬‬ ‫‪800$‬‬ ‫‪4000$‬‬ ‫رأس المال العامل‬

‫‪34‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪6600$‬‬ ‫‪700$‬‬ ‫‪6600$‬‬ ‫االرباح المحتجزة‬

‫‪2660$‬‬ ‫‪300$‬‬ ‫‪2660$‬‬ ‫االرباح قبل الفائدة والضريبة‬
‫‪2000$‬‬ ‫‪2000$‬‬ ‫‪2000$‬‬ ‫القيمة السوقية للحقوق‬
‫‪2000$‬‬ ‫‪4000$‬‬ ‫‪2000$‬‬ ‫القيمة الدفترية إلجمالي‬
‫االلتزامات‬
‫‪2000$‬‬ ‫‪1000$‬‬ ‫‪3000$‬‬ ‫المبيعات‬

‫الحل‪:‬‬

‫𝟗𝟏𝟎𝟐𝐙‬

‫فذلك يعني وضع مأمون ‪ ،‬ولكن عوامل اخرى كسوء االدارة والوضع االقتصادي العام‬ ‫أكبر من‬ ‫قيمة ‪.‬‬
‫قد تسبب انعكاس الوضع‬

‫𝟎𝟐𝟎𝟐𝒁‬

‫يعني احتمال االفالس قوي جدا ومن النادر توقع تعافي شركة لها وضع مالي ينتج هذه‬ ‫اقل من‬ ‫قيمة‬
‫العالمة او اقل منها‬

‫𝟏𝟐𝟎𝟐𝒁‬
‫يعني احتمال افالس الشركة خالل سنتين وقد يلزم اتخاذ اجراء حاسم ازاءها‬ ‫–‬ ‫تقع بين‬ ‫قيمة‬

‫مخاطر الروافع‬
‫سيتم التطرق في هذا الحور إلى الرفع المالي والرفع التشغيلي‪:‬‬

‫الرفع المالي‬

‫يعتمد على التكاليف الثابتة المالية أي مقدار التمويل بالدين مقابل التمويل بالملكية ‪ ..‬فكلما زاد الدين زادت‬
‫المخاطر و لكن في المقابل زاد العائد على الملكية فأي خسائر في المؤسسة سيكون أثرها مضاعف بالنسبة‬

‫‪35‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫لحقوق الملكية في المقابل ايراد أفضل و ليس أكثر بالنسبة لحقوق الملكية ولكن مخاطر عالية قد تسبب‬
‫االفالس‪.‬‬

‫وتسمى الرافعة المالية أيضا بالمتاجرة بالملكية‪ ،‬وتعني قيام المؤسسة باستخدام أموال الغير من اجل تحقيق‬
‫أكبر عائد ممكن للمالكين وأصحاب المؤسسة‪.‬‬

‫‪ 1.1.7.3‬قياس درجة الرفع المالي‬

‫يعكس التغير الذي يحدث في العائد كما تبين سابقا فإن الرفع المالي المتاح للمالك (أي صافي الربح بعد‬
‫الضريبة أو ربحية السهم) نتيجة لتغير معين في صافي الربح قبل الفائدة والضرائب‪.‬‬

‫وينشأ الرفع المالي من وجود التكاليف المالية الثابتة المتمثلة في فوائد القروض وتوزيعات األسهم الممتازة‬
‫ومع ثبات العوامل األخرى على حالها ترتفع درجة الرفع المالي كلما زادت التكاليف المالية‪.‬‬

‫‪= DFL‬الربح قبل الفائدة والضريبة ‪ /‬الربح قبل الفائدة والضريبة –الفائدة او توزيعات االسهم الممتازة‬

‫‪ 2.1.3.7‬تحليل العالقة بين الرفع المالي والمردودية المالية واالقتصادية‬

‫يمكن أيضا قياس اثر الرفع المالي من خالل تحليل العالقة الموجودة بين المردودية المالية (معدل العائد‬
‫على األموال الخاصة) و المردودية االقتصادية (معدل العائد على األموال المستثمرة)‬

‫‪Rf = (1 – T) Re + (1 – T) (Re – i) D / E‬‬

‫المردودية المالية = المردودية االقتصادية )‪ + (T-1‬اثر الرافع المالية )‪(T-1‬‬

‫‪ :T‬معدل الضريبة‬
‫‪ :i‬معدل الفائدة‬
‫‪ :D‬الديون‬
‫‪ :‬األموال الخاصة‪E‬‬
‫مثال‪ :‬بغرض تمويل إجمالي استثماراتها و البالغة ‪ 10000‬ون تدرس إدارة إحدى المؤسسات االختيار بين‬
‫البدائل التمويلية التالية ‪:‬‬

‫‪36‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫البديل ‪4‬‬ ‫البديل ‪3‬‬ ‫البديل ‪2‬‬ ‫البديل ‪1‬‬ ‫البديل التمويلي‬
‫‪2000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪8000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫األموال الخاصة ‪E‬‬

‫‪8000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪0‬‬ ‫األموال المقترضة ‪D‬‬

‫‪%400‬‬ ‫‪%100‬‬ ‫‪25%‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪D/E‬‬

‫كما أن معدل العائد على االستثمار( المردودية االقتصادية‪ ) Re‬الذي تحققه المؤسسة يتغير تبعا للظروف‬
‫االقتصادية التي سوف تسود و ذلك على النحو التالي‪:‬‬

‫‪ % 15‬أو ‪ % 10‬او ‪% 08‬‬

‫معدل الفائدة على األموال المقترضة )‪% 10 = (i‬‬
‫معدل الضريبة على األرباح )‪% 50 =(T‬‬
‫المطلوب‪ :‬دراسة اثر البدائل التمويلية على المردودية المالية للمؤسسة‬

‫‪Re=15%‬‬ ‫الحالة األولى‪:‬‬

‫البديل ‪4‬‬ ‫البديل ‪3‬‬ ‫البديل ‪2‬‬ ‫البديل ‪1‬‬ ‫البديل التمويلي‬

‫‪1500‬‬ ‫‪1500‬‬ ‫‪1500‬‬ ‫‪1500‬‬ ‫النتيجة قبل ف و ض‬

‫(‪)800‬‬ ‫(‪)500‬‬ ‫(‪)200‬‬ ‫‪0‬‬ ‫الفوائد‬

‫‪700‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪1300‬‬ ‫‪1500‬‬ ‫النتيجة قبل الضريبة‬

‫‪350‬‬ ‫‪500‬‬ ‫‪650‬‬ ‫‪750‬‬ ‫مقدار الضريبة‬

‫‪350‬‬ ‫‪500‬‬ ‫‪650‬‬ ‫‪750‬‬ ‫النتيجة الصافية‬

‫‪% 17.5‬‬ ‫‪%10‬‬ ‫‪% 8.125‬‬ ‫‪% 7.5‬‬ ‫المردودية المالية‬

‫معدل المردودية االقتصادية للمؤسسة أكبر من تكلفة االقتراض( ‪ (Re>i‬و بالتالي أثر الرافعة يلعب دو ار‬
‫ايجابيا و يزيد في مردودية األموال الخاصة‪.‬‬

‫‪37‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪Re=10%‬‬ ‫الحالة الثانية‪:‬‬

‫البديل ‪4‬‬ ‫البديل ‪3‬‬ ‫البديل ‪2‬‬ ‫البديل ‪1‬‬ ‫البديل التمويلي‬

‫‪1000‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫النتيجة قبل ف و ض‬

‫(‪)800‬‬ ‫(‪)500‬‬ ‫(‪)200‬‬ ‫‪0‬‬ ‫الفوائد‬

‫‪200‬‬ ‫‪500‬‬ ‫‪800‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫النتيجة قبل الضريبة‬

‫)‪(100‬‬ ‫)‪(250‬‬ ‫)‪(400‬‬ ‫)‪(500‬‬ ‫مقدار الضريبة‬

‫‪100‬‬ ‫‪250‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪500‬‬ ‫النتيجة الصافية‬

‫‪%5‬‬ ‫‪%5‬‬ ‫‪%5‬‬ ‫‪%5‬‬ ‫المردودية المالية‬

‫المردودية االقتصادية للمؤسسة مساوية لتكلفة االقتراض ( ‪ )Re=i‬و بالتالي ليس هناك أثر للرفع المالي‬
‫على مردودية األموال الخاصة‪.‬‬

‫‪Re=08%‬‬ ‫الحالة الثالثة‪:‬‬

‫البديل ‪4‬‬ ‫البديل ‪3‬‬ ‫البديل ‪2‬‬ ‫البديل ‪1‬‬ ‫البديل التمويلي‬

‫‪800‬‬ ‫‪800‬‬ ‫‪800‬‬ ‫‪800‬‬ ‫النتيجة قبل ف و ض‬

‫)‪)800‬‬ ‫)‪)500‬‬ ‫)‪)200‬‬ ‫‪0‬‬ ‫الفوائد‬

‫‪0‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪600‬‬ ‫‪800‬‬ ‫النتيجة قبل الضريبة‬

‫‪0‬‬ ‫)‪(150‬‬ ‫)‪(300‬‬ ‫)‪(400‬‬ ‫مقدار الضريبة‬

‫‪150‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪400‬‬ ‫النتيجة الصافية‬

‫‪%0‬‬ ‫‪%3‬‬ ‫‪% 3.75‬‬ ‫‪%4‬‬ ‫المردودية المالية‬

‫المردودية االقتصادية للمؤسسة أقل من تكلفة االقتراض ( ‪ )Re<i‬و بالتالي زيادة االقتراض ينعكس سلبا‬
‫على مردودية األموال الخاصة‪.‬‬

‫‪38‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫يمكن تمثيل العالقة بين مستوى االقتراض والمردودية المالية كما يلي‪:‬‬
‫الشكل رقم ‪ :1‬العالقة بين مستوى االقراض والمردودية المالية‬

‫‪Rf‬‬

‫‪Re>i‬‬

‫‪Re=i‬‬
‫‪Re‬‬
‫‪Re<i‬‬
‫‪D/CP‬‬

‫‪ 3.1.7.3‬مخاطر الرفع المالي‬

‫‪ -1‬انخفاض العائد على حقوق المساهمين نتيجة لكون مردود االستثمار اقل من كلفة االقتراض‪.‬‬
‫‪ -2‬احتمال تدخل الدائنين وسيطرتهم على المؤسسة‪.‬‬
‫‪-3‬في فترات انخفاض التضخم يتم الوفاء بأموال قوتها الشرائية أفضل من القوة الشرائية لألموال المقترضة‪.‬‬
‫‪-4‬قد يؤدي التأخر في الوفاء الى ايذاء سمعة المؤسسة االئتمانية والحد من قدرتها على االقتراض‪.‬‬

‫‪ 2.3.7‬الرفع التشغيلي‬
‫نقصد بالرافعة التشغيلية أ ّن تغي ار صغي ار نسبيا فى المبيعات يؤدى إلى تغير كبير في األرباح التشغيلية‪ ،‬أي‬
‫األرباح قبل الفوائد والضرائب‪ ،‬وهذا يعنى ان المنشأة تتسم بدرجة عالية من الرفع التشغيلي اذا كانت نسبة‬
‫التكاليف الثابتة الى التكاليف الكلية مرتفعة‪ ،‬مما يعنى انه بسبب ارتفاع نسبة التكاليف الثابتة غير المالية‬
‫يترتب على تغيير ضئيل في حجم المبيعات تغيير اكبر في صافى الربح التشغيلي قبل الفوائد والضرائب‬
‫وذلك مع ثبات العوامل االخرى‪.‬‬
‫‪39‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫يعرف الرفع التشغيلي بانه‪:‬‬

‫قدرة الشركة على استخدام االصول ذات التكلفة الثابتة لتعظيم أثر التغير في المبيعات على التغير في الربح‬
‫التشغيلي وذلك وفقا للقانون التالي‪:‬‬

‫الرفع التشغيلي = التغير في الربح التشغيلي‪ /‬التغير في المبيعات‬

‫مثال‪ :‬إذا كانت مبيعات الشركة في السنة السابقة ‪ 200‬مليون اورو وأرباحها ‪ 50‬مليون أورو وفي السنة‬
‫الحالية المبيعات ‪ 250‬م اورو وأرباحها ‪ 70‬مليون أورو في هذه الحالة نسبة التغير في المبيعات =‬
‫(‪ 25 % = 100* )200/200-250‬نسبة التغير في األرباح = (‪40% = 100 * )50 / 50-70‬‬
‫إذا درجة الرفع التشغيلي = ‪.160 = % 25 / %40‬‬

‫‪ 1.2.3.7‬مخاطر الرفع التشغيلي‬

‫إن الشركات التي تعتمد بشكل كبير على الرفع التشغيلي يجب أن ال تعتمد بالمقابل على نسبة كبيرة من‬
‫ّ‬
‫الديون لتمويل استثماراتها‪ ،‬حيث ّأنه كلما ارتفعت درجات الرفع التشغيلي ّأدى ذلك إلى ارتفاع نسبة‬
‫ثم زيادة المخاطر المتعلقة بالقدرة على الوفاء‬
‫التذبذب في قدرة المؤسسة على خدمة ديونها‪ ،‬ومن ّ‬
‫بالتزاماتها اتجاه دائنيها وهذا ما سيؤثر بالسلب على قدرتها االئتمانية وعلى سمعتها في المستقبل‪.26‬‬

‫‪ 3.3.7‬الرفع الكلي أو المشترك‬

‫بما أن استخدام الرفع التشغيلي يؤدي لزيادة حساسية األرباح للتغير في المبيعات‪ ،‬واستخدام الرفع المالي‬
‫يؤدي لزيادة حساسية األرباح للتغير في نسبة الدين‪ .‬وبالتالي فإن الرفع الكلي أو المشترك يشير إلى استخدام‬
‫الشركة للرفع المالي والرفع التشغيلي في نفس الوقت‪ ،‬األمر الذي يزيد من حساسية األرباح للتغير في‬
‫المبيعات وفي نسبة الدين‪ .‬فالزيادة في المبيعات ستؤدي الى زيادة أكبر في الربح قبل الفوائد والضرائب‪ ،‬وإذا‬
‫ما اقترن وجود الرفع التشغيلي بوجود الرفع المالي فان الزيادة الحاصلة في الربح قبل الفائدة والضريبة ستكون‬
‫أكبر‪.‬‬

‫‪26‬‬
‫‪Bolten, S. E., & Conn, R. L. (1981). Essentials of managerial finance: Principles and practice. Boston:‬‬
‫‪Houghton Mifflin.p 89.‬‬

‫‪40‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫ويتم ايجاده وفقا للمعادلة التالية‪:‬‬

‫درجة الرافعة الكلية = درجة الرافعة المالية× درجة الرافعة التشغيلية‬

‫أو‬

‫الرفع الكلي = التغير في ربح السهم ‪ /‬التغير في المبيعات‬

‫مثال (‪: )2‬‬

‫اليك البيانات المالية التالية إلحدى الشركات‪:‬‬

‫‪2019‬م‬ ‫‪2018‬م‬ ‫بيان‬

‫‪42,000,000‬‬ ‫‪35,000,000‬‬ ‫صافي المبيعات‬

‫‪10,800,000‬‬ ‫‪9,000,000‬‬ ‫التكلفة المتغيرة‬

‫‪10,000,000‬‬ ‫‪10,000,000‬‬ ‫التكلفة الثابتة‬

‫‪20,800,000‬‬ ‫‪19,000,000‬‬ ‫تكلفة المبيعات‬

‫‪21,200,000‬‬ ‫‪16,000,000‬‬ ‫الربح التشغيلي‬

‫‪1,500,000‬‬ ‫‪1,500,000‬‬ ‫الفوائد‬

‫‪19,700,000‬‬ ‫‪14,500,000‬‬ ‫الربح قبل الضرائب‬

‫‪3,940،000‬‬ ‫‪2,900,000‬‬ ‫الضرائب ‪%20‬‬

‫‪15,760,000‬‬ ‫‪11,600,000‬‬ ‫صافي الربح‬

‫‪5,000,000‬‬ ‫‪5,000,000‬‬ ‫عدد االسهم‬

‫‪3.15‬‬ ‫‪2.32‬‬ ‫ربح السهم‬

‫المطلوب‪:‬‬
‫‪41‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫قم بحساب مايلي‪:‬‬

‫‪ - .1‬الرفع المالي‬
‫‪ -.2‬الرفع التشغيلي‬
‫‪ .3‬الرفع الكلي‬

‫اوال ‪ :‬حساب الرفع التشغيلي‬

‫وذلك وفقا للقانون التالي ‪:‬‬

‫الرفع التشغيلي = التغير في الربح التشغيلي‪ /‬التغير في المبيعات‬

‫‪ 1,625 = %20/ %32.5‬مرة‬

‫ويعني ذلك ان تغير المبيعات بنسبة ‪ %1‬يؤدي تغير الربح التشغيلي بسبة ‪. %1.625‬‬

‫ثانيا حساب الرفع المالي‬

‫=الربح قبل الفائدة والضريبة ‪/‬الربح قبل الفائدة والضريبة‪-‬الفوائد‬

‫‪1،1=1,500,000-16,000,000/16,000,000‬مرة‬

‫الرفع المالي = التغير في ربح السهم ‪ /‬التغير في الربح التشغيلي‬

‫‪ 1.1 = %32.5 / %35.8‬مرة‬

‫ثالثا‪ :‬حساب الرفع الكلي‬

‫ويتم ايجاده وفقا للمعادلة التالية‪:‬‬

‫الرفع الكلي = التغير في ربح السهم ‪ /‬التغير في المبيعات‬

‫‪ 1.79 = %20 / %35.8‬مرة‬

‫‪42‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫أو الرفع الكلي = الرفع التشغيلي ‪ X‬الرفع المالي‬

‫= ‪1.625 X 1.1‬‬

‫= ‪.1.79‬‬

‫‪ 8.3‬مخاطر أخرى‬

‫يمكن أن نميز بين مجموعة أخرى من المخاطر إضافة إلى ماتم ذكره سابقا وذلك كما يلي‪:‬‬

‫‪ 1.8.3‬المخاطر االستراتيجية ‪Strategic Risks‬‬

‫هي تلك المخاطر الحالية والمستقبلية التي يمكن ان تكون لها تأثير على ايرادات المؤسسة وعلى راس مالها‬
‫نتيجة التخاذ ق اررات خاطئة او التنفيذ الخاطئ للق اررات وعدم التجاوب المناسب مع التغيرات المختلفة‪ .‬يتحمل‬
‫مجلس اإلدارة المسؤولية الكاملة عن المخاطر االستراتيجية وكذلك اإلدارة العليا التي تتمثل مسؤولية في‬
‫‪27‬‬
‫ضمان وجود ادارة مخاطر استراتيجية مناسب في المؤسسة‪.‬‬

‫ان السياسات المتعلقة باستراتيجيات العمل هي حاسمة لمعرفة القطاعات التي ستقوم المؤسسة بالتركيز عليها‬
‫على المدى القصير والطويل وبالتالي البد من وجود ارشادات تبين توقيت وإجراءات المراجعة االستراتيجية‪.‬‬
‫ومن أجل وجود إدارة مخاطر استراتيجية قوية لدي المؤسسات البد من توفر انظمة معلومات كي يتمكن ادارة‬
‫المخاطر من المراقبة والتنبؤ بالظروف االقتصادية المستقبلية مثل النمو االقتصادي والتضخم واتجاه اسعار‬
‫العملة‪ ..‬الخ كذلك تحتاج المؤسسات إلي انظمة رقابة داخلية لضمان عدم تعرضها لمخاطر استراتيجية‪.‬‬

‫مخاطر السمعة ‪Reputation Risk‬‬

‫تنشأ مخاطر السمعة بسبب ظهور بعض المخاطر األخرى في المؤسسة كالمخاطر التكنولوجية‪ ،‬مثال فقدان‬
‫البيانات نتيجة لضعف نظم المعلومات في المؤسسة وهذا ما سوف يؤدي بالتأكيد إلى تضرر سمعة‬
‫المؤسسة‪.28‬‬

‫‪ 27‬إبراهيم الكراسنة‪ ،‬أطر أساسية ومعاصرة في الرقابة على البنوك وإدارة المخاطر‪ ،‬معهد السياسات االقتصادية‪ ،‬صندوق النقد العربي‪ ،‬أبو ضبي‪،‬‬
‫االمارات‪ ،2006 ،‬ص ‪.37‬‬
‫‪28‬‬
‫‪Paul Sweeting, Financial Enterprise Risk Management, Cambridge university press, Cambridge, UK, 2011, P 97‬‬

‫‪43‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫احتمالية انخفاض ايرادات المؤسسات أو قاعدة عمالئها نتيجة لترويج اشاعات سلبية عنها وعن نشاطاتها‪،‬‬
‫هذه المخاطر هي نتيجة لفشل المؤسسة في إدارة أحد او كل انواع المخاطر الي تم ذكرها سابقا‪ .‬لذا وجب‬
‫على مجلس اإلدارة أن يتعامل مع مخاطر السمعة‪ ،‬ويظهر أن هذا النوع هو تحت السيطرة من أجل الحفاظ‬
‫على سالمة ومتانة المؤسسة وسمعتها‪ .‬كذلك ينبغي على ادارة المؤسسة أن يكون لديها فهم كامل بكل‬
‫مكونات مخاطر السمعة وأن يكون لديها االلتزام بالتقييد بكافة القوانين واألنظمة‪ .‬كما ينبغي أن تكون هذه‬
‫المؤسسات على دراية تامة بمكامن مخاطر السمعة وكذلك مصادر هذه المخاطر وأن يكون لديها أنظمة‬
‫وإجراءات وسياسات قادرة على اكتشاف والتعامل مع مخاطر السمعة‪.‬‬

‫‪ 3.8.3‬المخاطر القطرية أو الدولية ‪Country Risk‬‬

‫تعتبر المخاطر القطرية أو مخاطر الدولة المدخل األساسي الذي ترتكز عليه المؤسسات في الدخول إلى بلد‬
‫بناء على مستوى مخاطر الدولة‪.‬‬
‫ما من عدمه وتحديد مستوى التقبل للمخاطر األخرى ً‬

‫بشكل عام فإن مخاطر الدولة تعرف أنها عبارة عن الخسائر المحتملة الناجم عن عدم الوفاء بااللتزامات‬
‫تجاه المؤسسة نتيجة مخاطر وأحداث سياسية أو اقتصادية أو بيئية أو اجتماعية متعلقة بدولة معينة مما‬
‫يجعل األفراد أو المؤسسات غير قادرين على الوفاء بالتزاماتهم تجاه هذه المؤسسة أياّ كانت طبيعة هذه‬
‫االلتزامات‪ ،‬ولذلك يعتبر هذا الخطر متأصل أو مالزم للدولة (‪ )Inherent‬بغض النظر عن مستوى كفاءة‬
‫إدارة المؤسسة وأدائها في تلك الدولة‪ .‬وتتمثل المخاطر القطرية في ثالثة عناصر أساسية والمتمثلة في مدى‬
‫االستقرار السياسي‪ ،‬ومستوى االستقرار االقتصادي‪ ،‬ومدى توفر الموارد الطبيعية والتعرض للكوارث‪ ،‬حيث أن‬
‫المخاطر القطرية تزيد من درجة عدم اليقين للمؤسسات (‪ )Uncertainty‬وبالتالي تعتبر مدخالً هاماً لدراسة‬
‫وتقييم المخاطر ككل‪.‬‬

‫‪ 4.8.3‬المخاطر القانونية والتنظيمية ‪Legal & Regulatory Risks‬‬

‫أن المخاطر القانونية تظهر نتيجة عدم االلتزام بالقوانين واإلرشادات والتعليمات المنظمة للعمل‬
‫يمكن القول ّ‬
‫المؤسسي وتنشأ المخاطر القانونية (‪ ،)Legal Risks‬عن عدم التزام المؤسسة بالقوانين المنظمة للعمل في‬
‫الدولة التي تنشط فيها‪ ،‬في حين تنشأ المخاطر التنظيمية (‪ )Regulatory Risk‬عن عدم احترام المؤسسة‬
‫للقوانين واللوائح التنظيمية الداخلية في المؤسسة‪.‬‬

‫‪44‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫في الممارسة العملية في المصارف مثال يتم تغطية كل معاملة مصرفية بعقد (شفوي أو مكتوب) مما يجعله‬
‫يحتوي على درجة معينة من المخاطر القانونية‪ .‬يكون هذا الخطر أكثر وضوحا في المعامالت التي تنطوي‬
‫على األوراق المالية المعقدة مثل المشتقات المالية‪ .‬ومن وجهة نظر الجهة التنظيمية‪ ،‬فإن المخاطر القانونية‬
‫هي مخاطر عدم قانونية العقود قابلة للتنفيذ‪ .‬يجب أن تكون المخاطر القانونية محدودة ومدارة من خالل‬
‫‪29‬‬
‫السياسات التي يتم تطويرها من قبل المصرف ويجب وضع إجراء لضمان التزام الطرفين باالتفاقات‪.‬‬

‫أن المخاطر القانونية تنتج عن مخاطر النزاع في الوصول إلى الضمان‪ .‬باإلضافة فإن‬
‫ويضيف ‪ّ Bessis‬‬
‫الضمان في المعامالت الدولية يخضع لعدد من القوانين‪ ،‬مثل قانون المقرض والمقترض وكذا المكان الذي‬
‫‪30‬‬
‫يوجد فيه الضمان وقانون العقد‪.‬‬

‫‪ 5.8.3‬مخاطر الحوكمة ‪Governance Risk‬‬

‫إن أهمية الحوكمة والمخاطر المرتبطة بسوء تطبيقها جذبت مؤخ ار انتباه العديد من الباحثين وصناع القرار‪.‬‬
‫ّ‬
‫وتشير مخاطر الحوكمة في المؤسسة إلى المخاطر الناجمة عن عدم تطبيق الحكم الراشد فيها‪ ،‬وسوء إدارة‬
‫األعمال وعقد االجتماعات وااللتزامات‪ ،‬وضعف البيئة المؤسسية الداخلية والخارجية‪ ،‬بما في ذلك المخاطر‬
‫‪31‬‬
‫القانونية مما يعرقل المؤسسات في تنفيذ معامالتها‪.‬‬
‫‪ 6.8.3‬مخاطر اإلفصاح ‪Disclosure Risk‬‬

‫تنتج هذه المخاطر نتيجة عدم قيام المؤسسة اإلسالمي باإلفصاح عن بعض المعلومات أو اإلفصاح عن‬
‫معلومات خاطئة كأن تفصح عن معلومات مالية خاطئة ومن المعلوم أن هذه المعلومات مهمة جدا بالنسبة‬
‫للمستثمرين التخاذ ق اررات استثمارية مختلفة‪ .‬وهذا ما يؤدي إلى فقدان الثقة من طرف العمالء والمتعاملين‬
‫نتيجة غياب المصداقية لدى المؤسسة سواء كانت مؤسسة اقتصادية أو مالية أو غيرها‪.‬‬
‫‪ 9.2‬مخاطر السحب ‪Withdrawal Risk‬‬

‫نجد هذا النوع من المخاطر في البنوك أين يقود نظام العائد المتغير على ودائع االدخار واالستثمار إلى‬
‫حالة عدم التأكد من القيمة الحقيقية للودائع فالمحافظة على قيمة األصول بمعنى تخفيض مخاطر الخسارة‬
‫‪29‬‬
‫‪Louis Esch, Robert Kieffer and Thierry Lopez, Op. cit, p 23.‬‬
‫‪30‬‬
‫‪Joël Bessis, Risk Management in Banking, John Wiley & Sons Ltd, Chichester, England, 2002. P 530.‬‬
‫‪31‬‬
‫‪Van Greuning, Hennie and Iqbal., Zamir, “Risk Analysis for Islamic Banks”. The World Bank, Washington,‬‬
‫‪US, 2008, p 179.‬‬

‫‪45‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫جراء معدل العائد المنخفض ربما يكون العامل المهم في ق اررات العمالء الخاصة بسحبهم أرصدة ودائعهم‪.‬‬
‫من وجهة نظر البنك‪ ،‬فإن ذلك يؤدي إلى مخاطر السحب التي يكون ورائها معدل العائد المنخفض مقارنا‬
‫بالمؤسسات المالية األخرى‪.‬‬

‫‪ 7.8.3‬مخـاطر اإل زاحة التجارية‪Displaced Commercial Risk:‬‬

‫هذا النوع من المخـاطر هو تحويل مخـاطر الودائع إلى المساهمين ويحدث ذلك عندما تقوم المصارف‪،‬‬
‫وبسبب المنافسة التجارية في السوق المصرفية‪ .‬بدعم عائدات الودائع من أرباح المساهمين ألجل أن تمنع أو‬
‫تقلل من لجـوء المودعين إلى سحب أموالهم نتيجة العـوائد المنخفضة عليها‪ .‬ومخاطر اإلزاحة التجارية تعني‬
‫أنه قد يعجز المصرف اإلسالمي مثال (رغم أنه يعمل وفق ضوابط الشريعة اإلسالمية) عن إعطاء عائد‬
‫منافس على الودائع مقارناً بالمصارف اإلسالمية أو التقليدية المنافسة‪ .‬وهنا قد يتوفر الدافع مرة أخرى لكي‬
‫يقرر المودعون سحب أموالهم‪ .‬ولمنع ذلك يحتاج مالكو المصرف اإلسالمي إلى أن يتخلوا عن بعض أرباح‬
‫‪32‬‬
‫أسهمهم لصالح المودعين في حسابات االستثمار‪.‬‬

‫‪ 8.8.3‬مخاطر المشروع‬

‫مخاطر المشروع عبارة عن مصطلح يشمل العديد من المخاطر التشغيلية األخرى ذات الصلة بمشروع‬
‫‪33‬‬
‫فانجاز مشروع معين قد يتطلب الحصول على موارد مالية واقتناء أصول مادية كاقتناء أجهزة‬ ‫معين‬
‫حد كبير على مدى جودة‬
‫الكمبيوتر مثال أو بعض االنظمة المعلوماتية وبالتالي فنجاح لمشروع سيعتمد إلى ّ‬
‫هذه األنظمة واألجهزة وأي خلل فيها يسؤدي إلى فشل المشروع وتعرضه إلى خسائر‪.‬‬

‫أن المؤسسات بأنواعها سواء كانت مالية أو اقتصادية أو غيرها تتعرض للعديد من‬
‫الحظنا من خالل ما سبق ّ‬
‫المخاطر التي تهدد سالمتها واستمرارها‪ ،‬ويقع على عاتق تلك المؤسسات مهمة إدارة تلك المخاطر للتخلص‬
‫حدتها‪.‬‬
‫منها أو تجنبها أو على األقل التقليل من ّ‬

‫‪ 32‬طارق هللا خان وأحمد حبيب‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص‪.67‬‬

‫‪33‬‬
‫‪Paul Sweeting, Op. Cit, P 110.‬‬

‫‪46‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫ثانياً‪ :‬أنواع المخاطر من حيث ارتباطها بالمؤسسة‬

‫يقسم الباحثون المخاطر بطرق مختلفة من ذلك تقسيم المخاطر إلى‪:‬‬

‫ّ‬

‫‪ . 1‬مخاطر منتظمة ‪Systematic Risks‬‬

‫وهي المخاطر “العامة” التي تتعرض لها جميع المنشآت بالسوق بصرف النظر عن خصائص المنشأة ـ‬
‫من حيث النوع أو الحجم أو هيكل الملكية … إلخ ـ وتنشأ هذه المخاطر عن متغيرات لها صفة العمومية‬
‫أي أنها تؤثر في السوق بشكل عام‪ ،34‬وتؤدي إلى عدم التأكد من عائد االستثمار‪ ،‬ولهذه المخاطر عدد‬
‫من الخصائص‪:‬‬
‫‪ -‬مخاطر ال يمكن تجنبها أو تخفيضها بالتنويع وتعرف بمخاطر السوق؛‬
‫‪ -‬ال يقتصر تأثيرها على شركة معينة أو قطاع معين‪.‬‬
‫‪ -‬ترتبط هذه المخاطر بالظروف االقتصادية والسياسية واالجتماعية مثل الكساد والتضخم‪ ،‬ارتفاع‬
‫الفائدة‪ ،‬األزمات االقتصادية‪ ،‬االستقرار السياسي في المنطقة‪...‬إلخ‪.‬‬
‫‪ -‬تنتج عن عوامل تؤثر في السوق بشكل عام؛‬
‫‪ -‬وتقع مسؤولية التقليل والتخفيف منها على عاتق الدولة‪.‬‬

‫‪ .2‬مخاطر غير منتظمة ‪Unsystematic Risks‬‬

‫وهي المخاطر “الخاصة” التي تواجه شركة معينة‪ ،‬نتيجة لخصائص وظروف تلك الشركة‪ .‬حيث تؤثر‬
‫على مقدار العوائد المتوقعة من شركة معينة أو صناعة معينة أو قطاع معين‪ ،‬وال تؤثر على نظام‬
‫السوق الكلي‪.‬‬

‫وتعرف كذلك بأنها " المخاطر الناتجة عن عوامل تتعلق بشركة معينة أو بقطاع معين وتكون مستقلة‬
‫ّ‬
‫عن العوامل المؤثرة في النشاط االقتصادي ككل " ومن أمثلة تلك المخاطر‪:‬‬
‫األخطاء اإلدارية؛‬ ‫‪-‬‬
‫‪ -‬ظهور اختراعات جديدة منافسة لما تنتجه الشركة؛‬
‫‪ -‬الحمالت اإلعالنية من المنافسين؛‬
‫‪ -‬تغير أذواق المستهلكين بالنسبة لسلعة أو خدمة هذه الشركة؛‬

‫‪34‬‬
‫‪Paul Sweeting, op. cit, P 97.‬‬

‫‪47‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪ -‬تغير في تكاليف العمليات ألسباب تتعلق بطبيعة اإلنتاج المتبعة‪.‬‬

‫والمخاطر الغير نظامية على عكس المخاطر النظامية هي مخاطر يمكن تجنبها أو تخفيضها عن طريق‬
‫التنويع‪.‬‬

‫‪ .3‬المخاطر الكلية‬

‫المخاطر الكلية هي التباين الكلي في معدل العائد على االستثمار في السوق المالية أو في مجال استثماري‬
‫أخر‪ ،‬وأيضا عند جمع المخاطر النظامية مع الخاطر الالنظامية فإنها ستشكل المخاطر الكلية أو مخاطر‬
‫المحفظة‪ ،‬وهذه المخاطر هي التي سيتحملها المستثمر في األوراق المالية‪ ،‬و باعتبار أن المستثمر يستطيع‬
‫التأثير على المخاطر الالنظامية من خالل التنويع فانه ال يستطيع التأثير على المخاطر النظامية‪ ،‬وبالتالي‬
‫فأنه يمكن التقليل من المخاطر الكلية إلى أقصى درجة ممكنة والتي تتمثل في المخاطر النظامية ويمكن‬
‫تمثيل كل من المخاطر النظامية والغير نظامية بيانيا كما يلي‪:‬‬

‫الشكل رقم ‪ :2‬المخاطر المنتظمة والغير منتظمة‬

‫االنحراف‬
‫المعياري‬
‫لعوائد‬
‫المحفظة‬

‫مخاطر غير منتظمة‬

‫مخاطر كلية‬
‫مخاطر منتظمة‬

‫عدد األوراق المالية في المحفظة‬

‫المصدر من إعداد الباحث‬

‫‪ .4‬تصنيف المخاطر حسب نتائجها‬

‫يمكن تقسيم المخاطر حسب نتائجها إلى نوعين أساسين وهما‪:‬‬

‫‪48‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫‪ 1.4‬مخاطر مضاربية‬

‫هي المخاطر التي تحقق أحد النتائج الثالثة التالية‪ :‬تحقق خسائر أو تحقيق أرباح أو بقاء األمور على حالها (ال ربح‬
‫وال خسارة)‪ ،‬هي األخطار التي تنشأ بفعل اإلنسان وألجله‪ ،‬كأن يقوم المستثمر باستثمار أمواله ليستغل فرصة‬
‫تغير األسعار ليحقق من ورائها أرباحا معينة‪ ،‬وربما قد تكون الظروف غير مواتية والتوقع غير سليم والتنبؤ‬
‫ليس في محله فيسبب خسارة مادية أو قد يحصل على مبلغ مسو لمبلغ االستثمار فال يحقق بذلك ال ربح وال‬
‫خسارة‪.‬‬

‫‪ 2.4‬مخاطر بحتة‬

‫تختلف عن سابقتها في أن عدم وقوع الخسارة المادية ال يعني تحقق ربح مادي‪ ،‬وغالبا ما يكون خارجا عن‬
‫إرادة الشخص وهو يسعى لحماية نفسه منه‪ ،‬فالمخاطر البحتة لها نتيجة واحدة وهي الخسارة مثال الحرائق إذا‬
‫حدث الحريق سوف تكون هنالك خسارة‪ .‬والشكل الموالي يوضح أكثر هذين النوعين من المخاطر‪:‬‬
‫الشكل رقم ‪ :3‬المخاطر المضاربية والمخاطر البحتة‬

‫أنواع مخاطر المشروع‬

‫مخاطر مضاربية‬ ‫مخاطر بحتة‬

‫إمكانية تحقيق ربح أو خسارة أو‬ ‫إمكانية تحقيق خسارة فقط‬

‫تعادل‬

‫تقلب أسعار األوراق المالية في‬ ‫مثال‪ :‬تخريب األصول بسبب‬

‫السوق الملي‪.‬‬ ‫الحرائق أو الفياضانات أو الرياح‬
‫تقلب أسعار المواد ألولية في‬ ‫تعرض ممتلكات المؤسسة للسرقة‪...‬‬
‫السوق‬

‫قد تمثل تهديدا للمؤسسة كما قد‬

‫تمثل فرصة‬

‫‪ .5‬تصنيف المخاطر حسب إدارتها‬

‫ويقسم بعض الباحثين المخاطر من حيث إمكانية إداراتها الى‪:‬‬
‫‪ -‬مخاطر يمكن التخلص منها‬
‫‪49‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫وهي المخاطر البسيطة التي ال تؤثر على المؤسسة بشكل كبير كالمخاطر الصغيرة والغير مهمة‪.‬‬
‫‪ -‬و مخاطر يمكن تحويلها ألطراف أخرى‬
‫بعض المخاطر في المؤسسة يتم عادة تحويلها إلى أطراف أخرى سواء عن طريق البيع أو التأمين أو‬
‫استخدام المشتقات المالية‪ ،‬فباعتماد الطرق السابقة الذكر يتم نقل الخطر جزئيا أو كليا إلى طرف اخر‪.‬‬
‫مخاطر بإمكان المؤسسة التعامل معها وإداراتها بنفسها‬
‫بعض المخاطر تكون مهمة ألنها في حالة تركها دون إدارة ومعالجة قد تسبب خسائر كبيرة في المؤسسة‬
‫فتعمل هذه األخيرة على اتباع بعض األساليب إلدارتها وذلك بغض التخلص منها بشكل نهائي أو على األقل‬
‫حدتها‪.‬‬
‫التقليل من ّ‬

‫‪ .6‬عوامل ظهور المخاطر في المؤسسات واألسواق المالية‬

‫يعود سبب حدوث المخاطر في المؤسسات واألسواق المالية إلى عوامل عديدة نذكر منها‪:‬‬
‫‪ −‬زيادة حدة المنافسة األمر الذي أدى بالمؤسسات إلى البحث عن حصة سوقية معتبرة وذلك بتوسيع دائرة‬
‫يؤدي إلى تحمل مخاطر مرتفعة؛‬
‫الزبائن وبالتالي تحقيق أعلى عائد على رأس المال المستثمر األمر الذي ّ‬
‫‪ −‬اتساع أعمال البنوك خارج الميزانية وتحولها مـن األعمال التقليدية إلى أسواق المال مما أدى إلى تعرضها‬
‫إلى أزمات السيولة‪ ،‬باإلضافة إلى مخاطر السوق األخرى والتضخم وتقلبات األسعار؛‬
‫‪ −‬التغيرات الهيكلية التي شهدتها المؤسسات واألسواق المالية في السنوات األخيرة‪ ،‬نتيجة التحرر من القيود‬
‫على حركة رؤوس األموال وانفتاح األسواق المحلية؛‬
‫‪ −‬تزايدت المخاطر بأشكالها المتنوعة التي تواجـه عمل المؤسسات لتضم العديد من أنواع المخاطر التي لم‬
‫تكن محل اهتمام من قبل‪.‬‬

‫‪50‬‬
 ‫اإلطار النظري املخاطر املالية‬

‫أسئلة الفصل‬

‫‪ -‬ما المقصود بالمخاطر في المؤسسة؟‬

‫‪ -‬ما الفرق بين الخطر وعدم التأكد؟‬
‫‪ -‬الرفع المالي سالح ذو حدين ناقش ذلك؟‬
‫‪ -‬المخاطر التي تؤثر على شركة معينة تسمى بالمخاطر ‪:.............‬‬
‫‪ o‬النظامية‬
‫‪ o‬السوقية‬
‫‪ o‬غير نظامية‬
‫‪ o‬غير قابلة للتنويع‬
‫‪ -‬المخاطر التي يمكن القضاء عليها بالتنويع هي ‪.......‬‬
‫‪ o‬بيتا‪.‬‬
‫‪ o‬المخاطر التي تخص الشركة‬
‫‪ o‬مخاطر السوق‬
‫‪ o‬المخاطر المنتظمة‬
‫‪ -‬اإلضرابات العمالية في شركة معينة ‪ ,‬األخطاء اإلدارية ‪ ,‬ظهور اختراعات جديدة الحمالت اإلعالمية‬
‫والتغير في أذواق المستهلكين عبارة عن أمثلة لـ‪:‬‬
‫‪ o‬المخاطر النظامية‬
‫‪ o‬المخاطر الغير نظامية‬
‫‪ o‬مخاطر‬

‫‪51‬‬
 ‫إدارة المخاطر المالية‬ ‫الفصل‬

‫‪ .1‬إدارة المخاطر ‪RISKS MANAGEMENT‬‬

‫تعرف إدارة المخاطر بأنها " تلك العملية التي يتم من خاللها تنسيق الجهود لتوجيه نشاطات المؤسسة‬
‫‪35‬‬
‫ومراقبتها وفقا للمخاطر المحيطة بها"‬

‫تحليل وإدارة مخاطر المشروع عبارة عن العملية التي تمكن من معرفة المخاطر وتحليل تلك المخاطر‪ ،‬ومن‬
‫ثم وضع الحل المناسب الذي يزيل ذلك الخطر أو يقلل من آثاره‪ .‬وبشكل آخر فهي العملية التي تزيد من‬
‫‪36‬‬
‫نجاح وإنهاء المشروع من منظور التكلفة والوقت والمواصفات‪ ،‬بأقل ما يمكن من مشكالت‬

‫لهذا يجب أن تكون عملية إدارة المخاطر شاملة ومتكاملة تغطي كل اإلدارات واألقسام التابعة للمؤسسة‬
‫حتى يكون هناك إدراك ووعي بهذه اإلدارة‪ ،‬كما تعتمد على العناصر الرئيسية التالية‪ :‬التعريف الدقيق‬
‫للمخاطر التي تنطوي عليها أنشطة المؤسسة والحد من المخاطر بشكل فعال‪ ،‬بناء على قياس دقيق وصحيح‬
‫للمخاطر وتقييم لإلجراءات والطرق واألدوات‪ ،‬من خالل إطار سليم للمراقبة والمتابعة‪ ،‬وبنية تنظيمية وبشرية‬
‫وفنية مناسبة‪ .‬وتهدف إدارة المخاطر بشكل رئيسي إلى التأكد من استيفاء كافة المتطلبات القانونية وفي كل‬
‫‪37‬‬
‫األوقات‪ ،‬وحصر إجمالي التعرض للمخاطر‪ ،‬باإلضافة إلى تحديد تركز المخاطر وتفاديه‬

‫وعرف ‪ Hamilton‬إدارة الخطر على أنها نشاط يمارس بشـكل يـومي سواء على مستوى األفراد أو‬
‫المنظمات؛ ألن أي قرار ترتبط نتائجه بالمستقبل‪ ،‬وطالما أن المستقبل غير مؤكد فالبد من االعتماد على‬
‫‪38‬‬
‫مبادئ إدارة المخاطر‪ .‬وأوضح ‪ Hamilton‬أن إدارة المخاطر تتضمن األنشطة التالية ‪:‬‬
‫‪ )1‬تجميع المعلومات عن األصول الخطرة بالشركة ‪.‬‬
‫‪ )2‬تحديد التهديدات المتوقعة ‪ Threats‬لكل أصل ‪.‬‬
‫‪ )3‬تحديد مواطن الخلل ‪ Vulnerabilities‬الموجودة بالنظام والتـي تسـمح للتهديـد‬

‫‪35‬‬
‫‪Terje Aven, quantitative risk assessment, the scientific platform, Cambridge university press, New York, US,‬‬
‫‪2011, P 1.‬‬
‫‪36‬‬
‫‪Beckers, Stan, (2004), “A Survey of Risk Management Theory and Practice”, in Carol Alexander (Editor),‬‬
‫‪Risk Management and Analysis, Volume 1: Measurement and Modeling Financial Risk, John Wiley and Sons,‬‬
‫‪West Sussex pp:39-60.‬‬
‫‪ 37‬سمير الخطيب‪ ،‬قياس وإدارة المخاطر بالبنوك‪ ،‬منشأة المعارف‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2005،‬ص‪.19-20‬‬
‫‪38‬‬
‫‪Hamilton, C.R., " New trends in Risk Management «, Information Systems Security, 1998, Vol. 7, No.1,‬‬
‫‪PP.70 – 78‬‬

‫‪52‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫‪ )4‬تحديد الخسائر التي يمكن أن تتعرض لها المنشأة إذا حدث التهديد المتوقع‪.‬‬
‫‪ )5‬تحديد األساليب واألدوات البديلة التي يمكن االعتماد عليها لتدنية أو تجنب الخسائر المحتملة‪.‬‬
‫‪ )6‬تحديد األساليب واألدوات التي قررت المنشأة االعتماد عليها فـي إدارة المخـاطر المحتملة‪.‬‬

‫الهدف من إدارة المخاطر هو وضع أنسب سياسة لمواجهة الخسائر المتوقعة بأقل تكاليف ممكنة؛ ويتولى عادة‬
‫هذه الوظيفة شخص يسمى مدير المخاطر ‪.‬وتنحصر وظيفة مدير المخاطر فيما يلي‪:39‬‬

‫‪ -‬اكتشاف المخاطر الخاصة بكل نشاط على حدى سواء كان هذا النشاط لفرد أو لمشروع‪.‬‬
‫‪ -‬تحليل كل خطر من المخاطر التي تم اكتشافها ومعرفة طبيعته ومسبباته وعالقته بالمخاطر األخرى‪.‬‬
‫‪ -‬قياس درجة الخطورة واحتمال حدوث الحادث وتقدير حجم الخسارة‪.‬‬
‫‪ -‬اختيار أنسب وسيلة إلدارة كل من المخاطر الموجودة لدى الفرد أو المشروع حسب درجات األمان‬
‫والتكلفة الالزمة‪.‬‬

‫أن إدارة المخاطر تمثل جزءا أساسيا من اإلدارة االستراتيجية ألي مؤسسة‬
‫ومن التعاريف السابقة يمكن القول ّ‬
‫وهي تعبر عن اإلجراءات التي تتبعها المؤسسات بشكل خاص ومنظم‪ ،‬لمواجهة األخطار المصاحبة‬
‫ألنشطتها المختلقة بهدف تحقيق المزايا المستدامة من كل نشاط ومن محفظة كل األنشطة‪ .‬إذ ينبغي أن‬
‫تكون إدارة المخاطر عملية مستمرة ومتواصلة يتم فيها تحليـل المخـاطر التـي تواجـه المؤسسة بصفة منتظمة‪.‬‬

‫‪ .2‬استراتيجيات إدارة المخاطر‬

‫النقل‪ :‬في كثير من االحيان يتم التعامل مع المخاطر بنقلها إلى طرف اخر كما هو الحال بالنسبة للتأمين إذ‬
‫يتم نقل الخطر عن طريق العقود‪.‬‬

‫كليا وذلك من خالل محاولة تفادي النشاطات التي تؤدي‬

‫إما جز ّئيا أو ّ‬
‫التجنب ‪:‬يمكن تجنب الخطر ومسبباته ّ‬
‫إلى حدوث خطر ما ‪.‬ومثال على ذلك عدم شراء أسهم لشركة ما أو الدخول في صفقة أو صيغة من صيغ‬
‫إن التجنب يبدو حال لجميع المخاطر‬
‫التمويل اإلسالمي لتجنب‪ .‬الخسارة أو تجنب مخاطر قانونية معينة‪ّ .‬‬
‫ولكنه في الوقت ذاته قد يؤدي إلى الحرمان من الفوائد واألرباح التي كان من الممكن الحصول عليها من النشاط‬

‫عاطف عبد المنعم ومحمد محمود الكاشف وسيد كاشف‪ ،‬تقييم وإدارة المخاطر‪ ،‬مركز تطوير اإلدارات العليا‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر‪ ،2008 ،‬ص ‪.6‬‬ ‫‪39‬‬

‫‪53‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫كل من العائد والمخاطرة‬

‫الذي تم تجنبه إذ من المعروف في عالم المال واألعمال أن العالقة طردية بين ّ‬
‫بحيث كلما زادت هذه األخيرة ارتفع احتمل الحصول على االرباح والعكس صحيح‪.‬‬

‫حدته من خالل تجزئة االنشطة أو تنويع المحافظ‬

‫التجزئة والتنويع‪ :‬يمكن تفادي الخطر أو التقليل من ّ‬
‫االستثمارية المعرضة للمخاطر بحيث يضمن عدم تعرض جميع أجزائها للمخاطر في ان واحد والتنويع يمكن‬
‫أن يشمل‪:‬‬
‫‪ −‬المناطق الجغرافية‪ :‬كأن ال يكون للمؤسسة فرع واحد وإنما عدة فروع موزعة على مناطق جغرافية‬
‫مختلفة‪.‬‬
‫‪ −‬التنويع في الزبائن‪ :‬بحيث ال يتم تركيز التعامل مع زبون واحد أو قلة من الزبائن و ّإنما يجب‬
‫استقطاب شريحة واسعة من الزبائن‪.‬‬
‫‪ −‬التنويع في االنشطة واالستثمارات‪:‬‬

‫لكن لتطبيق استراتيجية التنويع يجب أن تتوفر مجموعه من الشروط لدى المؤسسة‪:‬‬
‫‪ −‬شرط فني يتعلق بطبيعة الشيء والنشاط الذي ترغب المؤسسة في تجزئته‪.‬‬
‫‪ −‬وشرط مالي يتعلق بقدرة المؤسسة ومركزها المالي الذي يسمح لها بتوسيع وتنويع استثماراتها‪.‬‬
‫‪ −‬قدرات وطاقات بشرية مؤهلة وذات خبرة كافية إلدارة المشاريع المختلفة بكفاءة‪.‬‬

‫القبول‪ :‬وتعني قبول الخسائر عند حدوثها شريطة أن ال تكون هذه الخسائر كبيرة ومتكررة بحيث ّ‬
‫تعد هذه‬
‫الطريقة استراتيجية مقبولة في حالة المخاطر الصغيرة والتي تكون فيها تكلفة التأمين ضد الخطر على مدى‬
‫وتعد األزمات‬
‫الزمن أكبر من إجمالي الخسائر ‪.‬كل المخاطر التي ال يمكن تجنبها أو نقلها يجب القبول بها ّ‬
‫االقتصادية والسياسية أفضل مثال على ذلك حيث ال يمكن التأمين على الممتلكات ضد الحرب مثال‪.‬‬

‫االستسالم‪ :‬في بعض االحيان قد تتعرض المؤسسات إلى جملة من المخاطر التي ال يمكن تجاوزها بأي‬
‫شكل من األشكال فيكون السبيل الوحيد أمامها هو االستسالم وخير مثال على ذلك بنك ‪Lehman‬‬
‫‪ Brothers‬الذي أعلن استسالمه وأشهر إفالسه بعد األزمة المالية لسنة ‪.2008‬‬

‫‪54‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫‪ .3‬سياسة إدارة المخاطر‬

‫تقوم أداره المخاطر بالحماية وبإضافة قيمة للمنظمة ولمختلف األطراف ذات المصلحة من خالل دعم أهداف‬
‫المنظمة عن طريق‪:‬‬
‫‪ −‬تطوير أساليب اتخاذ القرار والتخطيط وتحديد األولويات عن طريق اإلدراك الشامل والمنظم ألنشطة‬
‫المنظمة‪ ،‬والتغيرات والفرص السلبية واإليجابية المتاحة‪.‬‬
‫‪ −‬المساهمة في االستخدام )التخصيص) الفعال لرأس المال والموارد المتاحة للمنظمة‪.‬‬
‫‪ −‬حماية وتطوير أصول وسمعة المنظمة‪.‬‬
‫‪ −‬تطوير ودعم القوى البشرية وقاعدة معلومات المنظمة‪.‬‬
‫‪ −‬تعظيم كفاءة التشغيل‪.‬‬

‫‪ .4‬هيكل وتنظيم إدارة المخاطر‬

‫تختلف أدوار إدارة الخاطر في المصارف باختالف المستويات االدارية المختلفة ويمكن تلخيص هذه األدوار‬
‫كما يلي ‪:40‬‬

‫‪ 1.4‬دور اإلدارة العليا‬

‫يقع على عاتق اإلدارة العليا مسئولية تحديد االتجاه االستراتيجي للمنظمة‪ ،‬وخلق بيئة وهياكل إدارة المخاطر‬
‫لتعمل بصورة فعالة يجب كحد أدني‪ ،‬أن تأخذ اإلدارة العليا في الحسبان عند تقييم نظام الرقابة الداخلية ما‬
‫يلي‬
‫‪ −‬طبيعة ومدى حجم األخطار المقبولة التي تستطيع المنظمة تحملها ضمن نشاطها الخاص‪.‬‬
‫‪ −‬احتمالية تحقق تلك األخطار‪.‬‬
‫‪ −‬كيفية إدارة األخطار غير المقبولة‪.‬‬
‫‪ −‬قدرة المنظمة على تخفيض احتمال تحقق المخاطر وتأثيره على النشاط‪.‬‬
‫‪ −‬تكاليف وعوائد المخاطر وأنشطة التحكم في المخاطر المطبقة‪.‬‬
‫‪ −‬فاعلية عمليات إدارة المخاطر‪.‬‬

‫‪ 40‬الجمعية المصرية إلدارة المخاطر‪ ،‬معيار إدارة الخطر‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر ‪/http://ermaegypt.org/homehg‬‬

‫‪55‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫‪ 2.4‬دور وحدات العمل‬

‫تتضمن ما يلي‪:‬‬
‫‪ −‬تتحمل وحدات العمل المسئولية األولى في إداره المخاطر على أساس يومي‪.‬‬
‫‪ −‬تعتبر وحدات العمل مسئولة عن نشر الوعي بالمخاطر داخل نشاطها‪ ،‬كما يجب تحقيق أهداف‬
‫المنظمة من خالل نشاطها‪.‬‬
‫‪ −‬يجب أن تصبح إدارة المخاطر موضوع لالجتماعات الدورية لإلدارة وذلك لألخذ في الحسبان‬
‫مجاالت التعرض للخطر ووضع أولويات العمل في ضوء تحليل للخطر فعال‪.‬‬
‫‪ −‬يجب أن تتأكد إدارة وحدة العمل من شمول إدارة المخاطر ضمن المرحلة الذهنية للمشروعات وحتى‬
‫انتهاء المشروع‬

‫‪ 3.4‬دور وظيفة إدارة المخاطر‬

‫ويجب أن تتضمن وظيفة إدارة المخاطر ما يلي‪:‬‬

‫‪ −‬وضع سياسة واستراتيجية إدارة المخاطر‪.‬‬
‫‪ −‬التعاون على المستوى االستراتيجي والتشغيلي فيما يخص إدارة المخاطر‪.‬‬
‫‪ −‬بناء الوعي الثقافي للخطر داخل المنظمة ويشمل التعليم المالئم‪.‬‬
‫‪ −‬تصميم ومراجعة عمليات إدارة المخاطر‪.‬‬
‫‪ −‬التنسيق بين أنشطة مختلف الوظائف التي تقدم النصيحة فيما يخص نواحي إدارة المخاطر داخل‬
‫المنظمة‪.‬‬
‫‪ −‬تطوير عمليات مواجهة المخاطر والتي تتضمن برامج الطوارئ واستم اررية النشاط‪.‬‬
‫‪ −‬أعداد التقارير عن المخاطر وتقديمها لإلدارة العليا وأصحاب المصلحة‪.‬‬

‫‪ 5.4‬دور المراجع الداخلي‬

‫قد يختلف دور المراجع الداخلي من منظمة ألخرى‪ ،‬وعمليا قد يتضمن دور المراجع الداخلي كل أو‬
‫بعض ما يلي‪:‬‬

‫‪56‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫‪ −‬تركيز عمل المراجع الداخلي على األخطار الهامة‪ ،‬التي تم تحديدها بواسطة اإلدارة‪ ،‬ومراجعة‬
‫عمليات إدارة المخاطر داخل المنظمة‪.‬‬
‫‪ −‬منح الثقة في إدارة المخاطر‬
‫‪ −‬تقديم الدعم الفعال والمشاركة في عمليات إدارة المخاطر‪.‬‬
‫‪ −‬تنسيق عملية إعداد تقرير المخاطر المقدم لإلدارة العليا ولجنة المتابعة الداخلية ‪ ...‬الخ ‪.‬‬
‫‪ −‬بغرض تحديد الدور األكثر مالئمة لمنظمة معينة‪ ،‬يجب على المراجعة الداخلية التأكد من عدم‬
‫اإلخالل بالمتطلبات المهنية الخاصة بتحقيق االستقاللية والموضوعية ‪.‬‬

‫‪ .5‬خطوات إدارة المخاطر‬

‫تمر عملية إدارة المخاطر في أغلب المصارف والمؤسسات بالمراحل التالية‪:‬‬

‫التعرف على المخاطر وتحديدها )‪(Risk Identification‬‬ ‫‪1.5‬‬
‫‪41‬‬
‫التعرف على المخاطر هي الية تحديد ماذا وكيف ولماذا تحدث االمور‬

‫يتم التعرف على المخاطر عن طريق ‪:‬‬

‫‪ −‬التحديد المعتمد على األهداف ‪:‬إن المنظمات والفرق العاملة على مشروع ما جميعها لديها أهداف‪ ،‬فأي حدث‬
‫يعرض تحقيق هذه األهداف إلى خطر سواء جزئيا أو كليا يعتبر خطورة ‪.‬‬

‫‪ −‬التحديد المعتمد على السيناريو ‪:‬في عملية تحليل السيناريو يتم خلق سيناريوهات مختلفة قد تكون طرق بديلة‬
‫لتحقيق هدف ما أو تحليل للتفاعل بين القوى في السوق‪ ،‬لذا فإن أي حدث يولد سيناريو مختلف عن الذي تم‬
‫تصوره وغير مرغوب به‪ ،‬يعرف على أنه خطورة ‪.‬‬
‫‪ −‬التحديد المعتمد على التصنيف ‪:‬وهو عبارة عن تفصيل جميع المصادر المحتملة للمخاطر ‪.‬‬
‫‪ −‬مراجعة المخاطر الشائعة ‪:‬في العديد من المنظمات هناك قوائم بالمخاطر المحتملة الحدوث يتم إعدادها بناء‬
‫على البيانات التاريخية ألخطار وقعت في الماضي أو وقعت في مؤسسات تنشط في نفس القطاع‪.‬‬

‫‪41‬‬
‫‪Dale. Cooper, Stephen Grey, Geoffrey Raymond and Phil Walker, Project Risk Management Guidelines‬‬
‫‪Managing Risk in Large Projects and Complex Procurements, 5th edition, John Wiley & Sons Ltd, Chichester,‬‬
‫‪England.2005, p 03.‬‬

‫‪57‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫‪ 2.5‬تحليل المخاطر‪Risk Analysis :‬‬

‫هو االستخدام المنتظم للمعلومات المتاحة لتحديد عدد المرات التي قد تحدث فيها أحداث معينة وتحديد حجم‬
‫‪42‬‬
‫عواقبها‪ .‬قد تستخدم لهذا الغرض مجموعة واسعة ومتنوعة من النماذج والتقنيات الرياضية‪.‬‬

‫يتم هذا التحليل بأخذ إمكانية حدوث الخطر ودرجة تأثيره على أهداف المؤسسة بعين االعتبار‪ ،‬حتى يتم‬
‫تحديد قاعدة واضحة للطريقة التي يجب أن تدار بها األخطار المقيمة‪.‬‬
‫‪ 3.5‬قياس المخاطر ‪Risk Assessment‬‬

‫حال‬ ‫هل ُيعقل أن ُيحدد الحل ببساطة بدون قياس وتحليل وتقييم ُ‬
‫للمخاطرة؟ اإلجابة ببساطة ال‪ ،‬فلكي تضع ً‬
‫المخاطرة وتقييمها بهدف‬
‫المخاطرة فإنه من الواجب أوًال أن يتم تحليل ُ‬
‫عمليا وخطة استراتيجية حكيمة إلدارة ُ‬
‫ً‬
‫الربط بين احتمالية حدوثها والتأثير الناتج عن حدوثها وكيف ُيمكن التحكم فيها والتقليل من تأثيرها إذا كان‬
‫سيئا‪ .‬يمكن تقدير المخاطر بأسلوب كمي أو شبه كمي أو نوعي من حيث احتمال التحقق والنتائج‬
‫التأثير ً‬
‫المحتملة‪.‬‬

‫هنالك العديد من الطرق االحصائية لتقييم درجة المخاطر لكن من أبسط هذه الطرق وأكثرها نجاعة هو‬
‫وصف المخاطر وتصنيفها إلى عالية جدا‪ ،‬عالية‪ ،‬متوسطة‪ ،‬منخفضة‪ ،‬منخفضة جدا وذلك باالعتماد على‬
‫خاصيتين وهما تأثير الخطر ودرجة احتمال حدوث الخطر‬
‫الجدول رقم ‪ :2‬تقييم درجات الخطر‬

‫منخفض‬ ‫متوسط‬ ‫عالي‬ ‫االحتمال‬

‫التأثير‬

‫متوسط‬ ‫عالي‬ ‫عالي جدا‬ ‫عالي‬

‫منخفض‬ ‫متوسط‬ ‫عالي‬ ‫متوسط‬

‫منخفض جدا‬ ‫منخفض‬ ‫متوسط‬ ‫منخفض‬

‫‪42‬‬
‫‪Dale. Cooper, Stephen Grey, Geoffrey Raymond and Phil Walker Op. Cit. p 03.‬‬

‫‪58‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫المصدر‪ :‬من إعداد الباحث‬

‫‪ 4.5‬وصف المخاطر‪Risk description :‬‬

‫يهدف وصف المخاطر إلى عرض األخطار التي تم تعريفها في أول مرحلة وذلك باستخدام جدول ويمكن‬
‫استخدام جدول مفصل لوصف المخاطر كما هو موضح بالجدول رقم ‪ ،2‬لتسهيل عملية وصف وفحص‬
‫األخطار‪ ،‬واستخدام أسلوب مصمم بطريقة جيدة ضروري للتأكد من إجراءات تعريف ووصف وفحص‬
‫األخطار بطريقة شاملة‪.‬‬

‫إذا أخذنا في الحسبان نتائج واحتماالت كل خطر في الجدول‪ ،‬يصبح من الممكن إعطاء األولوية لألخطار‬
‫الرئيسية والتي تحتاج إلى التحليل بطريقة أكثر تفصيال‪.‬‬

‫يمكن تصنيف األخطار التي تم تعريفها والمصاحبة لألنشطة والتخاذ الق اررات إلى است ارتيجية أو تكتيكية ويتم‬
‫التركيز على المخاطر ذات األهمية وذات لنتائج السلبية حتى يتم تصحيحها وتفاديه في المستقبل‪.‬‬
‫الجدول رقم ‪ :3‬وصف المخاطر‬

‫تطوير‬ ‫المعالجة األجراء‬ ‫أساليب‬ ‫التكلفة‬ ‫التقدير‬ ‫توقعات‬ ‫طبيعة‬ ‫المخاطر‬

‫اإلستراتيجية‬ ‫المتوقع‬ ‫والتحكم في المخاطر‬ ‫الكمي‬ ‫اإلدارة‬ ‫المخاطر‬

‫والسياسة‬ ‫للتطوير‬ ‫للمخاطر‬ ‫العليا‬

‫اإلدارة‬ ‫وتحديد‬ ‫الوسائل األولية التي يتم توصيات‬ ‫توقعات‬ ‫أو أصحاب (األهمية‪،‬‬ ‫مثال‪:‬‬ ‫إسم‬

‫عن‬ ‫المسئولة‬ ‫بواسطتها أداره المخاطر لتخفيض‬ ‫لخسارة‬ ‫واالحتمال‬ ‫المصلحة‬ ‫تشغيلي‪،‬‬ ‫الخطر‪:‬‬

‫تطوير‬ ‫حالياً‪ ،‬ومستويات الثقة المخاطر‬ ‫والتأثير المالي‬ ‫)‬ ‫وتوقعاتهم)‬ ‫سيولة‪،‬‬ ‫مثال‬

‫اإلستراتيجية‬ ‫التحكم‬ ‫أساليب‬ ‫في‬ ‫للخطر‪،‬‬ ‫ائتماني ‪...‬‬ ‫حريق‬

‫والسياسة‬ ‫المطبق‬

‫مصر‬ ‫القاهرة‪،‬‬ ‫الخطر‪،‬‬ ‫إدارة‬ ‫معيار‬ ‫المخاطر‪،‬‬ ‫إلدارة‬ ‫المصرية‬ ‫الجمعية‬ ‫المصدر‪:‬‬
‫‪/http://ermaegypt.org/homehg‬‬

‫‪59‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫‪ 5.5‬معالجة المخاطر‪Risk Treatment :‬‬

‫يتم في هذه المرحلة اقتراح الحلول المناسبة لمواجهة المخاطر المختلفة بناء على النتائج المتحصل عليها‬
‫من عملية تحليل وقياس المخاطر‪ ،‬ويجب أن تكون الحلول منطقية وموضوعية وتراعي موارد المؤسسة‪.‬‬
‫‪ 6.5‬مراقبة وتقييم عمليات إدارة المخاطر ‪Evaluation and review of Risk Management‬‬

‫تتطلب إدارة المخاطر الفعالة نظام لتقديم التقارير والمراجعة للتأكد من التعرف الفعال على األخطار وفحصها‬
‫وأن إجراءات التحكم في المخاطر المالئمة قد تم اتخاذها‪ .‬ويجب إجراء المراجعة الدورية للسياسة ومستويات‬
‫التوافق مع القوانين‪ ،‬ومراجعة معايير األداء لتحديد فرص التطوير‪ .‬يجب على أي عمليات للرقابة والمراجعة‬
‫أن تحدد فيما إذا كانت ‪:‬‬
‫‪ −‬اإلجراءات المتبعة قد أعطت النتائج المخطط له‪.‬‬
‫‪ −‬اإلجراءات المتبعة والمعلومات التي تم جمعها بغرض فحص األخطار كانت مالئمة‪.‬‬
‫‪ −‬التطوير المعرفي قد ساعد على الوصول إلى ق اررات أفضل وتحديد الدروس المستفادة لفحص وإدارة‬
‫األخطار مستقبال‪.‬‬
‫معوقات إدارة المخاطر‬
‫‪ّ .6‬‬

‫المعوقات التي من شأنها أن تحد من‬

‫ّ‬ ‫كباقي العمليات االدارية األخرى تواجه عملية إدارة المخاطر العديد من‬
‫أهمها فيما يلي‪:‬‬
‫فعاليتها ونجاعتها ويمكن اختصار ّ‬ ‫ّ‬
‫مما يؤدي إلى‬
‫‪ −‬في كثير من األحيان يتم تقييم وترتيب المخاطر بشكل غير دقيق وغير مناسب ّ‬
‫يؤدي إلى تشتيت‬
‫تضييع الوقت والجهد مع المخاطر الغير محتملة الحدوث والذي من شأنه أن ّ‬
‫فعالية لتحقيق عوائد أكبر‪.‬‬
‫المصادر المالية والبشرية والتي كان من الممكن أن تستغل بشكل أكثر ّ‬

‫‪ −‬إعطاء عمليات إدارة المخاطر أولوية عالية جدا على حساب باقي العمليات االستراتيجية األخرى يؤدي‬
‫إلى إعاقة عمل المصرف في إكمال مشاريعه واستثماراته أو حتى المباشرة فيها ‪.‬‬

‫أسئلة الفصل‬
‫‪ -‬ما المقصود بالمخاطر؟‬
‫‪ -‬ما هي أهم تصنيفات المخاطر؟‬

‫‪60‬‬
‫إدارة املخاطراملالية‬ ‫الفصل الثاني‬

‫‪ -‬أُذكر أهم مراحل عملية إدارة المخاطر؟‬

‫‪ -‬ما هي أهم استراتيجيات إدارة المخاطر؟‬
‫‪ -‬كيف يتم التعرف على المخاطر في المؤسسة؟‬

‫‪61‬‬
 ‫اختيار االستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫‪ .1‬الخطر وعدم التأكد )‪(Uncertainty‬‬

‫عموما يعبر عدم التأكد عن موقف ال تتوافر فيه لمتخذ القرار معلومات تاريخية كافية يمكن االعتماد عليها‬
‫واستغاللها في وضع توزيع احتمالي للتدفقات النقدية المستقبلية‪ ،‬ومن ثم فعليه أن يضع تصورات معقولة‬
‫للصورة التي يمكن أن يكون عليها التوزيع االحتمالي‪ .‬وبما أن تقديرات التوزيع االحتمالي قائمة على‬
‫تصورات متخذ القرار فإنه يطلق عليها بالتوزيع االحتمالي التقديري ‪(Subjective Probability‬‬
‫)‪Distribution‬فإذا كان القرار االستثماري جديد من نوعه‪ ،‬أو أن المنشآت المنافسة ترفض تزويد متخذ‬
‫القرار بمعلومات تاريخية مفيدة‪ ،‬فال سبيل لوضع توزيع احتمالي للتدفق النقدي إال بالبحث واالستشارة مع من‬
‫لهم دراية بهذا النشاط‪ ،‬وذلك من أجل وضع تصور لهذا التوزيع‪.‬‬

‫‪ .2‬أصول الخطر في قرار االستثمار‬

‫‪ 1.2‬مفهوم القرار االستثماري‬

‫يمكن تعريف القرار االستثماري على ّأنه القرار الذى يقوم على اختيار البديل االستثماري الذي يقدم أكبر‬
‫عائد استثماري من بين بديلين على األقل‪ ،‬والمبني على مجموعة من دراسات الجدوى التي سبقت عملية‬
‫االختيار‪.43‬‬

‫وبالتالي يمكن القول أن القرار االستثماري هو عبارة عن مفاضلة بين مجموعة من البدائل االستثمارية ومن‬
‫ثم اختيار أفضل بديل يقدم أكبر عائد وفق أحد الطرق المعتمدة لالختيار‪.‬‬

‫‪ 2.2‬أهمية القرار االستثماري‬

‫إن عملية اتخاذ الق اررات االستثمارية تعد من العمليات المصيرية والبالغة األهمية والتي يتم اتخاذها في‬
‫المؤسسات بشتى أنواعها؛ حيث ُيعتبر القرار االستثماري من أهم الق اررات التي يتم اتخاذها؛ نتيجة تأثيره‬
‫بشكل مباشر في أرباح المؤسسة وفي المحافظة على استقرارها وفي المحافظة على السيولة المالية فيها‪،‬‬
‫جميع هذه المؤشرات هي مؤشرات أساسية تسعى أي مؤسسة إلى تحقيقها بغض النظر عن الظروف الداخلية‬
‫والخارجية المحيطة بها‪.‬‬

‫‪ 43‬عبد المطلب عبد الحميد‪ ،‬دراسة الجدوى االقتصادية التخاذ القرار االستثماري‪ ،‬الدار الجامعية للطباعة والنشر والتوزيع‪ 2012،‬ص‪.39‬‬

‫‪62‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫فاألرباح التي تجنيها المؤسسات من خالل االستثمارات المحتفلة تمكنها من تحقيق األهداف التي أنشأت من‬
‫أجلها‪ ،‬كما تساهم في رفع قيمتها السوقية وكذا دفع األرباح لحملة األسهم وتعظيم قيمتهم‪ ،‬إضافة إلى إمكانية‬
‫التوسع وانشاء استثمارات جديدة‪.‬‬

‫‪ 3.2‬خصائص القرار االستثماري‬

‫المميزة للقرار االستثماري من بينها نذكر‪:‬‬

‫ّ‬ ‫هنالك مجموعة من الخصائص‬
‫‪ -‬قرار غير متكرر‪ ،‬ألن كل تطبيقات دراسات الجدوى تتم في فترات زمنية؛‬
‫‪ -‬له تكاليف ثابتة ال يمكن تسويتها أو التخلص منها بسهولة‪.‬‬
‫‪ -‬تتم الق اررات االستثمارية من خالل العديد من الشروط والظروف التي يجب تجاوزها‪ ،‬مثل عدم‬
‫اليقين‪ ،‬والقدرة الشرائية للنقود‪ ،‬والمشاكل المتعلقة بعدم قدرة بعض المتغيرات على أن تكون قابلة للقياس‪.‬‬
‫فعالة؛‬
‫‪ -‬قرار استراتيجي يتطلب رؤية مستقبلية ّ‬
‫‪ -‬يتميز كل شكل من أشكال االستثمار بمخاطر معينة‪.‬‬

‫‪ 3.3‬ظروف اتخاذ القرار االستثماري‬

‫تواجه المستثمر متخذ القرار ثالثة ظروف رئيسية هي‪:‬‬
‫✓ حالة التأكد‬

‫تعبر عن الظروف المثالية لعملية اتخاذ القرار االستثماري حيث ّ‬

‫أن المعلومات حول كل من البدائل‬ ‫وهي ّ‬
‫المتاحة و الظروف المحيطة باالستثمار وكذا النتائج عنها واألهداف التي يسعى المستثمر إلى تحقيقها تكون‬
‫معروفة ومعلومة‪.‬‬
‫✓ حالة عدم التأكد‬
‫هي حالة عدم توفر لمعلومات عن االحتماالت والبدائل ونتائجها وتوزيعا ا االحتمالية وهنا يعتمد اتخاذ القرار‬
‫على طبيعة التخمينات التي بموجبها يتم تقدير العوائد المستقبلية‪ ،‬ويعتمد هذا التقدير على معايير إذ يقع‬
‫االختيار على أقلها‪ ،‬وأخي ار المعيار التشاؤمي إذ يتم عرض أقل عائد لكل بديل واختيار أكبر عائد من بينها‪.‬‬
‫✓ حالة المخاطرة‬
‫هي الحالة التي يكون فيها متخذ القرار على دراية بالمعلومات الجزئية وغير الكاملة عند تقرير احتمال تحقق‬
‫النتائج بحيث يتوفر لديه التوزيع االحتمالي للبيانات‪.‬‬

‫‪63‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫‪ .3‬معايير اتخاذ القرار االستثماري‬

‫في هذا الفصل سيتم التطرق إلى أهم معايير اتخاذ القرار االستثماري وذلك في ظل التأكد التام وفي ظل‬
‫المخاطر وعدم التأكد‪.‬‬
‫‪ 1.3‬معايير اتخاذ القرار االستثماري في ظل التأكد التام‬
‫حتى تقوم المؤسسة بالمفاضلة بين البدائل االستثمارية المختلفة واختيار أفضلها‪ ،‬تستخدم جملة من المعايير‬
‫وواألساليب قد تختلف من مؤسسة لألخرى اختالفا العتبارات أصحاب المصلحة فيها‪:‬‬

‫‪ 1.1.3‬المعايير التي تهتم بعنصر الزمن (غير المخصومة)‬

‫المعايير المخصومة هي معايير تفترض أن قيمة النقود ثابتة مع مرور الزمن‪ ،‬بحيث تهمل معامل الخصم‬
‫في تقدير التدفقات النقدية الداخلة‪ ،‬وتتكون بدورها من معيارين رئيسين هما‪:‬‬

‫‪ 1.1.1.3‬معيار فترة االسترداد ‪Pay-Back Period‬‬

‫(األولي)‪ ،44‬كما‬
‫تعرف فترة االسترداد‪ ،‬على ّأنها الفترة الزمنية الالزمة السترجاع قيمة االستثمار المبدئي ّ‬
‫تعرف أيضا على ّأنها المدة التي يسترد فيها المشروع استثما ارته من صافي إيراداته إذ يقوم على القيمة‬
‫التراكمية للتدفقات النقدية ومقارنتها مع االنفاق المبدئي‪ ،‬والعالقة التالية توضح ذلك‪:‬‬

‫‪Io‬‬
‫= 𝑅𝑃𝐼‬
‫𝑖𝐹𝐶‬
‫‪ :IPR‬مؤشر فترة االسترداد‪.‬‬
‫‪ :Io‬االستثمار المبدئي‪.‬‬
‫‪ :CFi‬صافي التدفقات النقدية السنوية‪.‬‬

‫فهذه العالقة توضح عدد السنوات الواجب على صافي التدفقات النقدية تغطية قيمة االستثمار‬
‫المبدئي‪ ،‬ويتم المفاضلة وفق هذا المعيار نظ ار لالستثمار الذي يسترجع أمواله في أقصر مدة زمنية ممكنة‪.‬‬

‫مثال‪ :1‬إذا كان لدينا مشروع تكلفته المبدئية تقدر ب ‪ 200‬مليون دينار‪ ،‬وكان صفي التدفق النقدي‬
‫السنوي ‪ 50‬مليون دينار‪ .‬والمطلوب حساب فترة االسترداد للمشروع‪.‬‬

‫‪ 44‬طالل كداوي‪ ،‬تقييم القرارات االستثمارية‪ ،‬دار اليازوري العلمية للنشر والتوزيع الطبعة الثانية‪ ،‬األردن‪ ،2015،‬ص ‪.128‬‬

‫‪64‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫فترة االسترداد =‬
‫‪Io‬‬
‫𝑖𝐹𝐶‬

‫= ‪ 4‬سنوات‬ ‫=‬
‫‪200‬‬
‫‪50‬‬

‫إذا كانت الفترة المقبولة من طرف المستثمر هي ‪ 5‬سنوات فالمشروع مقبول وذو جدوى اقتصاديا‪.‬‬

‫تستخدم هذا الطريقة في حالة تساوي التدفقات النقدية لكن في حال عدم تساوي التدفقات النقدية‬
‫السنوية الصافية يمكن اعتماد طريقتين الحتساب فترة االسترداد‪:‬‬

‫الطريقة األولى تسمى طريقة المتوسطات الحسابية ويمكن التعبير عنها بالصيغة الرياضية التالية‪:‬‬
‫‪Io‬‬
‫= 𝑅𝑃𝐼‬
‫𝑁‪∑ 𝐶𝐹𝑖/‬‬
‫𝑅𝑃𝐼‪ :‬مؤشر فترة االسترداد‪.‬‬
‫‪ :Io‬االستثمار المبدئي‪.‬‬
‫‪ :CFi‬صافي التدفقات النقدية السنوية‪.‬‬
‫𝑁‪ :‬عدد السنوات‪.‬‬
‫مثال ‪ :2‬يفكر أحد المستثمرين في االستثمار في مشروع قدرت تكلفته المبدئية ب ‪ 300‬مليون دينار‪ ،‬وكانت‬
‫صافي تدفقاته النقدية خالل عمره المتوقع ب ‪ 5‬سنوات كالتالي‪.80 ،70 ،60 ،50 ،40 :‬‬

‫وبالتالي يمكن حساب فترة االسترداد بطريقة المتوسطات كالتالي‪:‬‬

‫= ‪ 5‬سنوات‬
‫‪300‬‬
‫)‪5/(40+50+60+70+80‬‬

‫الطريقة الثانية‪ :‬طريقة الخصم فيمكن توضيحها من خالل الجدول التالي بالتطبيق على نفس المثال‬
‫السابق‪:‬‬
‫الربح السنوي الصافي (مليون دينار)‬ ‫السنة‬
‫)‪(40-300‬‬ ‫‪260‬‬ ‫‪1‬‬
‫)‪(50-260‬‬ ‫‪210‬‬ ‫‪2‬‬
‫)‪(60-210‬‬ ‫‪150‬‬ ‫‪3‬‬
‫)‪(70-150‬‬ ‫‪80‬‬ ‫‪4‬‬
‫)‪(80-80‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪65‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫أن فترة استرداد تكاليف المشروع سيكون في السنة الخامسة‬

‫من خالل النتيجة في الجدول أعاله نالحظ ّ‬
‫للمشروع‪.‬‬

‫ويمكن استخدام هذه الطريقة للمفاضلة بين مشروعين حيث تكون االفضلية للمشروع الذي يسترد تكاليفه‬
‫االولية في فترة أقل‪ .‬ولكن ما يعاب على هذا المعيار‪ ،‬هو تجاهله لعنصر الخطر‪ ،‬فعلى الرغم من أن‬
‫التدفقات النقدية الخارجة لشراء التجهيزات والمعدات الجديدة معروفة بدرجة كبيرة جدا‪ ،‬إال أن التدفقات النقدية‬
‫الداخلة والمتولدة من تشغيل تلك المعدات تتميز بحالة عدم التأكد و اليقين‪.‬‬

‫أيضا يعد مؤشر فترة االسترداد من بين المؤشرات المعتمدة لقياس المخاطر باعتباره أحد معايير الربحية‬
‫التجارية‪ ،‬حيث كلما طالت فترة استرداد األموال المستثمرة (رأس المال) في مشروع معين كلما كلما زادت‬
‫‪45‬‬
‫درجة المخاطرة وعدم التأ ّكد بمعنى تتزايد المخاطرة بطول الفترة الالزمة السترداد رأس مال المشروع‬

‫‪ 2.1.1.3‬معيار مؤشر معدل العائد‬

‫على عكس طريقة العائد األعظم‪ ،‬فإن طريقة معدل العائد المتوسط تأخذ في الحسبان كل االرباح‬
‫المتوقعة خالل العمر االفتراضي لالستثمار‪ ،‬للوصول إلى متوسط العائد لرأس المال المستثمر يمكن حسابه‬
‫كما يلي‪:‬‬

‫𝑛‪∑𝐶𝐹𝑖/‬‬
‫= 𝑅𝑇‬
‫‪Io‬‬
‫‪ :TR‬معدل العائد‪.‬‬
‫‪ :CFi‬التدفقات النقدية الصافية‪.‬‬
‫‪ :n‬العمر االفتراضي لألصل‪.‬‬
‫‪ :Io‬االستثمار المبدئي‪.‬‬
‫ويتم اتخاذ القرار االستثماري وفق هذا المعيار‪ ،‬باختيار البديل ذو معدل العائد األكبر أو في حالة‬
‫عدم توافر عدة بدائل‪ ،‬يتم مقارنة معدل العائد المتوقع‪ ،‬مع معدل العائد المرغوب من قبل المستثمر في‬
‫المشروع‪.‬‬

‫‪ 45‬نبيل شاكر‪ ،‬إعداد دراسات الجدوى وتقييم المشروعات الجديدة ‪ ،‬جامعة عين شمس‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر‪ ،1996 ،‬ص‪.409‬‬

‫‪66‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫ولكن هذا المعيار بدوره يعاني من قصور‪ ،‬فمثل سابقه يهمل القيمة الزمنية للنقود‪ ،‬وال تعطي اهتماما‬
‫لعنصر الخطر والعالقة بينه وبين العوائد المتوقعة‬
‫‪ 2.1.3‬المعايير التي تهتم بعنصر الزمن (المخصومة)‬

‫على خالف المعايير السابقة التي أهملت عنصر الزمن‪ ،‬تأخذ هذه المعايير عنصر الزمن بعين‬
‫العتبار عند التقييم‪ .‬فلدراسة وتحليل امكانية فرصة االستثمار‪ ،‬ينبغي االخذ في الحسبان عاملين هما الربحية‬
‫والزمن‪ ،‬حيث اهتمت هذه المعايير بالقيمة الزمنية للنقود‪ ،‬والتي تميز بين الوحدة النقدية في الزمن الحاضر‬
‫والوحدة النقدية المتوقع الحصول عليها في المستقبل‪.‬‬

‫وهناك ثالث طرق رئيسة لتقييم االستثمارات‪ ،‬والمفاضلة بينها وهي‪:‬‬

‫‪1.2.1.3‬معيار القيمة الحالية الصافية )‪Net Present Value(NPV‬‬

‫تعتبر صافي القيمة الحالية واحدة من الطرق التي يمكن االعتماد عليها في معرفة جدوى‬
‫االستثمارات المستهدفة‪ ،‬وهي طريقة تعتمد أساسا على خصم التدفقات النقدية‪ ،‬التي تأخذ في الحسبان القيمة‬
‫الزمنية للنقود‪ ،‬وتعمل على تحسين فعالية تقييم االستثمارات‪ ،‬وتعتمد على معدل الخصم و الذي يختلف من‬
‫مؤسسة ألخرى‪ ،‬مما يجعل االستثمار المقبول في مؤسسة قد ال يكون مقبوال في أخرى‪.‬‬

‫وتكون صافي القيمة الحالية موضحة في العالقة التالية‪:‬‬

‫𝑖𝐹𝐶 ‪∑𝑛𝑖=1‬‬
‫= 𝑉𝑃𝑁‬ ‫𝑜𝐼 ‪−‬‬
‫𝑛)𝑡 ‪(1 +‬‬
‫‪ :NPV‬صافي القيمة الحالية‬
‫‪ :CFi‬التدفقات النقدية الصافية‪.‬‬
‫‪ :Io‬االستثمار المبدئي‪.‬‬
‫‪ :n‬العمر االفتراضي لألصل‪.‬‬
‫‪ :t‬معدل الخصم‪.‬‬
‫كما يمكن تطبيق القانون التالي لحساب القيمة الحالية الصافية‪:‬‬

‫‪67‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫إذا كان صافي القيمة الحالية موجبا‪ ،‬فيقبل المشروع االستثماري في ذلك االصل‪ ،‬أما إذا كان سالبا‪،‬‬
‫فيرفض‪ .‬أما إذا كان هناك مجموعة من البدائل‪ ،‬فإن المشروع الذي يحقق أكبر قيمة لصافي القيمة الحالية‬
‫هو الذي يتم اختياره‪ ،‬شريطة أن تكون موجبة‪.‬‬
‫وما يعاب على هذه الطريقة رغم استخدامها بكثرة من قبل المؤسسات‪ ،‬فهو عدم بيان بدقة العائد‬
‫الفعلي لالستثمار‪ ،‬لذلك جاءت طريقة معدل الربحية لتعالج النقص في طريقة صافي القيمة الحالية‪.‬‬
‫مثال ‪ :4‬إذا كان لدينا مشروع قيمة تكلفته المبدئية ‪ 150‬مليون دينار وكان عمره المتوقع مساويا ل‬
‫‪ 6‬سنوات‪ ،‬والجدول الموالي يلخص اهم المعطيات حول االنتاج واألسعار والتكاليف‪:‬‬

‫نفقات التشغيل بالدينار‬ ‫السعر بالدينار‬ ‫اإلنتاج (وحدة)‬ ‫السنة‬

‫‪1250‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪1120‬‬ ‫‪2400‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪971‬‬ ‫‪2200‬‬ ‫‪35000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪925‬‬ ‫‪2100‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪925‬‬ ‫‪2100‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪925‬‬ ‫‪2100‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫‪6‬‬

‫أن سعر الخصم المعتمد من طرف المستثمر هو ‪ 5‬بالمائة‪ ،‬على ضوء المعطيات السابقة‬
‫مع العلم ّ‬
‫‪.‬‬
‫أحسب القيمة الحالية الصافية للمشروع‬
‫الحل‪:‬‬

‫القيمة الحالية للتدفق النقدي الصافي‬ ‫معامل الخصم عند سعر ‪% 5‬‬ ‫السنة‬
‫صافي التدفق النقدي 𝐢𝐅𝐂‬
‫)‪Qi(Pi-Ci‬‬

‫‪23.810‬‬ ‫‪0.9524 20000(2500-1250) =25‬‬ ‫‪1‬‬

‫‪29.024‬‬ ‫‪0,9070‬‬ ‫‪25000(2400-1120) =32‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪37.024‬‬ ‫‪0.8638‬‬ ‫‪35000(2200-971) =43‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪38.667‬‬ ‫‪0.8227‬‬ ‫‪40000(2100-925) =47‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪36.825‬‬ ‫‪0.7835 40000(2100-925) =47‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪35.071‬‬ ‫‪0.7462 40000(2100-925) =47‬‬ ‫‪6‬‬

‫‪68‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫‪200.540‬‬ ‫المجموع‬
‫وبالتالي فالقيمة الحالية الصافية تساوي‪:‬‬
‫‪200.540-150=50.450‬‬
‫نقول في هذه الحالة أن المشروع ذو جدوى ّ‬
‫ألن قيمته الحالية الصافية موجبة‪.‬‬
‫ومنه نستنتج أن القيمة الحالية الصافية قد تكون موجبة أو سالبة أو معدومة وحتى يتم اختيار‬
‫لمشروع يجب أن نختار المشروع الذي يقدم قيمة حالية صافية موجة‪ ،‬أيضا يمكن استخدام هذا المعيار‬
‫للمفاضلة بين لبدائل بحيث نختار البديل الذي يقدم أعلى قيمة حالية صافية‪.‬‬

‫‪ 2.2.1.3‬معيار مؤشر الربحية )‪Profitability Index (PI‬‬

‫معيار دليل الربحية ال يقل أهمية عن سابقه‪ ،‬ويعبر دليل الربحية عن نسبة الربح لكل وحدة نقدية‬
‫مستثمرة‪.‬‬

‫‪ ،‬ويكون موضحا في العالقة التالية‪:‬‬

‫𝑖𝐹𝐶 ‪∑𝑛𝑖=1‬‬
‫𝑛)𝑡 ‪(1 +‬‬
‫= 𝐼𝑃‬
‫𝑜𝐼‬
‫‪ :PI‬مؤشر الربحية‪.‬‬
‫‪ :Io‬االستثمار المبدئي‪.‬‬
‫‪ :CFi‬التدفقات النقدية الصافية‪.‬‬
‫‪ : n‬العمر االفتراضي لألصل‪.‬‬
‫‪ :t‬معدل الخصم‪.‬‬
‫اعتمادا على بيانات المثال األول قم بحساب مؤشر الربحية‪.‬‬

‫𝑛∑‬‫𝑖𝐹𝐶 ‪𝑖=1‬‬
‫‪200.540‬‬ ‫𝑛)𝑡‪(1+‬‬
‫=‬ ‫= 𝐼𝑃‪= 1.33.‬‬
‫‪150‬‬ ‫𝑜𝐼‬

‫‪69‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫وتكون القاعدة العامة لقبول أو رفض المشاريع‪ ،‬هو مقارنتها بالواحد الصحيح‪ ،‬فإذا كان المشروع‬
‫أكبر من الواحد يقبل‪ ،‬والعكس صحيح‪ .‬ففي حالة المثال المقدم فإن المشروع مقبول ألن مؤشر الربحية أكبر‬
‫من الواحد‪.‬‬
‫فيختار المشروع الذي يقدم أكبر قيمة لمؤشر الربحية‪ ،‬مراعيا‬
‫أما في حالة المفاضلة بين مجموعة بدائل ُ‬ ‫ّ‬
‫الشرط األّول (أكبر من الواحد)‪.‬‬

‫‪ 3.2.1.3‬معيار معدل العائد الداخلي )‪Internal Rate Of Return (IRR‬‬

‫ويقصد به معدل الخصم الذي تتساوى عنده القيمة الحالية للتدفقات النقدية الداخلة مع التدفقات النقدية‬
‫الخارجة‪ ،‬بمعنى اخر هو سعر الخصم الذي يجعل القيمة الحالية الصافية للمشروع مساوية للصفر ويعتبر‬
‫هذا المعيار أحد المعايير الدقيقة لتقييم االستثمارات المقترحة‪ ،‬فهي تقوم على أساس معدل الخصوم و الذي‬
‫يساوي القيمة الحالية للتدفقات النقدية في المستقبل بتكلفة االستثمار‪ ،‬كما تأخذ هذه الطريقة اعتبار التوقيت‬
‫الزمني للتدفقات النقدية‪ ،‬وهذا معناه أن القيمة الحالية الصافية مساوية للصفر‪ ،‬وتكون ممثلة بالعالقة التالية‪:‬‬

‫𝑖𝐹𝐶 ‪∑𝑛𝑖=1‬‬
‫‪− 𝐼𝑜 = 0‬‬
‫𝑛)𝑅𝑅𝐼 ‪(1 +‬‬
‫‪ :IRR‬معدل العائد الداخلي‬
‫‪ :CFi‬التدفقات النقدية الصافية‪.‬‬
‫‪ :Io‬االستثمار المبدئي‪.‬‬
‫‪ :n‬العمر االفتراضي لألصل‪.‬‬
‫مثال‪:‬‬
‫إذا كانت التكلفة المبدئية للمشروع تقدر ب ‪ 123400‬مليون دينار وكانت لتدفقات النقدية الصافية‬
‫للمشروع حسب عمره االفتراضي مبينة بالجدول أدناه‪:‬‬
‫التدفق النقدي (مليون دينار)‬ ‫السنة‬
‫‪36200‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪54800‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪48100‬‬ ‫‪3‬‬
‫بناء على المعطيات السابقة قم بحساب معدل العائد الداخلي‪:‬‬

‫‪70‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫‪+‬‬ ‫في هذه الحالة‬

‫‪36200‬‬ ‫‪54800‬‬ ‫‪48100‬‬
‫=‪NPV‬‬ ‫‪+‬‬
‫‪(1+𝐼𝑅𝑅)1‬‬ ‫‪(1+𝐼𝑅𝑅)2‬‬ ‫‪(1+𝐼𝑅𝑅)3‬‬

‫وبالتالي فمعدل العائد الداخلي في هذه الحالة يساوي ‪ 5,96%‬أي ‪0,0596‬‬

‫مجديـاً‪.‬‬
‫ّ‬ ‫‪ -‬في حالة مشروع واحد إذا كان معدل العائد الداخلي ≤ تكلفة رأس المال يكون المشروع‬
‫‪ -‬في حالة أكثر من مشروع كلما كان الفرق بين معدل العائد الداخلي وتكلفة رأس المال أكبر كان‬
‫المشروع أفضل‪.‬‬
‫‪ -‬على الرغم من التفضيل األكاديمي القوي لمعيار صافي القيمة الحالية‪ ،‬إال أن مديري الشركات‬
‫يميلون الى تفضيل معدل العائد الداخلي‪ ،‬وهو في نظرهم االمثل في تحليل االستثمارات‬

‫‪ 2.3‬معايير القرار في حالة عدم التأكد والخطر‬

‫يمكن االعتماد على مجموعة من الطرق واألساليب إلدارة المخاطر وقياسها منها‪:‬‬

‫‪ 1.2.3‬األدوات اإلحصائية لقياس المخاطر المالية‬

‫(‪)46‬‬
‫يمكن االعتماد على جملة من المقاييس االحصائية لقياس المخاطر المالية كما يلي‪:‬‬

‫وتعتمد هذه األدوات على قياس درجة التشتت في قيم المتغير المالي محل االهتمام‪ ،‬أو قياس درجة حساسيته‬
‫تجاه التغيرات التي تحدث في متغير أخر‪ ،‬ومن أهم هذه األدوات‪:‬‬

‫‪‬أوال‪ :‬االسلوب البياني لقياس المخاطر االستثمارية‪:‬‬

‫اذ يمكن وضع البيانات المالية للتدفقات النقدية لمشروع معين خالل فترات زمنية معينة في شكل بياني‬
‫ومن خالل الشكل يمكن الحكم على المخاطر بحيث كلما كان التشتت كبي ار دل ذلك على زيادة‬
‫المخاطر‪ .‬في المثال التالي سنقوم برسم بياني باستخدام االعمدة حيث يمثل المحور الرأسي احتماالت‬
‫حدوث الظروف االقتصادية‪ ،‬بينما يمثل المحور االفقي التدفقات النقدية في ظل كل احتمال‪.‬‬

‫مثال‪ :1‬لنفترض أن بنك البركة الجزائري كان لديه فرصة لالستثمار في مشروعين وكانت العوائد المتوقعة‬
‫من المشروعين مبينة في الجدول الموالي‪:‬‬

‫‪46‬‬ ‫‪Ross, S.A., Westerfield, R.W., & Jaffe, J. Modern Financial Management, McGraw-Hill International edition, New York,‬‬
‫‪US, 2009, PP. 268 – 273.‬‬
‫‪-‬‬
‫‪71‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫الوحدة مليون دج‬

‫المشروع ‪2‬‬ ‫المشروع ‪1‬‬ ‫االحتمال‬

‫‪190‬‬ ‫‪150‬‬ ‫‪0.25‬‬

‫‪200‬‬ ‫‪200‬‬ ‫‪0.5‬‬
‫‪210‬‬ ‫‪250‬‬ ‫‪0.25‬‬

‫المطلوب‪:‬‬
‫قم بالمقارنة بين المشروعين من ناحية المخاطرة وذلك باالعتماد على التمثيل البياني‪.‬‬
‫الحل‪:‬‬

‫المشروع الثاني‬
‫المشروع األول‬

‫االحتمال‬ ‫االحتمال‬

‫التددددددفقات‬
‫النقديددددددددددة‬ ‫التدفقات‬
‫النقدية‬
‫‪0 190‬‬ ‫‪200 210‬‬ ‫مليون دج‬
‫‪0 150‬‬ ‫‪200‬‬ ‫‪250‬‬ ‫مليون دج‬

‫كقاعدة عامة تزداد المخاطر كلما زادت درجة تشتت (تقلب) التدفقات النقدية المصاحبة للتغيرات في الظروف‬
‫االقتصادية إذا من خالل الشكلين نجد ان المشروع (‪ )2‬ينطوي علي مخاطر اقل من المخاطر التي ينطوي‬
‫عليها المشروع )‪ (1‬حيث أن التدفقات النقدية لالقتراح الثاني اقل تشتتا من التدفقات النقدية لالقتراح االول رغم‬
‫انه يحقق قيمة متوقعة أكبر للتدفقات النقدية‪.‬‬

‫‪72‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫ثانيا‪ :‬األسلوب الكمي لقياس المخاطر االستثمارية‬

‫يعطي اسلوب الرسم البياني فكرة عن حجم المخاطر التي ينطوي عليها التدفق النقدي لالقتراح االستثماري‪،‬‬
‫غير انه يفشل في تزويدنا بقياس دقيق لحجم هذه المخاطر ‪.‬لذا يتم استخدام اسلوب كمي حتى يتم اجراء‬
‫قياس دقيق لحجم المخاطر التي ينطوي عليها كل اقتراح‪ .‬وعلى ضوء ذلك يمكن تمييز مجموعة من‬
‫االساليب وهي‪:‬‬
‫المدى‪Range :‬‬ ‫‪‬‬

‫والذي يتمثل في الفرق بين أعلى قيمة وأدنى قيمة للمتغير المالي موضع االهتمام‪ ،‬ويمكن استخدام المدى‬
‫كمؤشر للحكم على المستوي النسبي للخطر‪ .‬وكلما زادت قيمة المدى كان ذلك مؤش اًر على ارتفاع مستوى‬
‫الخطر المصاحب للمتغير المالي موضع االهتمام‪.‬‬

‫بالرجوع للمثال رقم ‪ 1‬قارن بين المشروعين من حيث المخاطر؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫مدى المشروع االول ‪ 100=150-250‬مليون دج‪.‬‬

‫مدى المشروع الثاني ‪ 20=190-210‬مليون دج‪.‬‬

‫‪ 100‬أكبر من ‪ 20‬وبالتالي المشروع االول أكثر مخاطرة من المشروع الثاني‬

‫‪ ‬التوزيعات االحتمالية‪Probability distributions :‬‬

‫وهي تقدم أداة كمية أكثر تفصيالً من مقياس المدى‪ ،‬وذلك من خالل تتبع سلوك المتغير المالي وتحديد‬
‫القيم المتوقعة الحدوث في ظل األحداث الممكنة‪ .‬وتحديد التوزيع االحتمالي لهذه القيم‪ ،‬واستخدامه في‬
‫المقارنة بين مستويات الخطر المصاحبة لعدد من األصول المستقلة‪ ،‬وبما يمكن من المفاضلة فيما بينها‪.‬‬
‫وكلما كان التوزيع االحتمالي أكثر اتساعاً نحو الطرفين كان ذلك مؤش اًر على ارتفاع مستوى الخطر‪.‬‬

‫‪ ‬االنحراف المعياري‪Standard deviation :‬‬

‫‪73‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫يعتبر أكثر المقاييس اإلحصائية استخداماً كمؤشر للخطر الكلي المصاحب للمتغير المالي‪ ،‬وهو يقيس‬
‫درجة تشتت قيم المتغير موضوع الدراسة حول القيمة المتوقعة له‪ ،‬وكلما زادت قيمة االنحراف المعياري دل‬
‫ذلك على ارتفاع مستوى الخطر‪ .‬ويحدد االنحراف المعياري بالعالقة التالية‪:‬‬

‫‪n‬‬
‫‪‬‬ ‫‪( Rn − R ) 2‬‬
‫‪‬‬ ‫=‬
‫‪n = 1‬‬
‫‪n‬‬

‫‪ 2.2.3‬اختبارات االوضاع الضاغطة‬

‫هي مجموعة من االختبارات على شكل سيناريوهات من أجل الوصول إلى مدى مرونة وقوة القطاع‬
‫المصرفي في تحمل الصدمات والهزات االقتصادية التي تتعرض لها المصارف نتيجة لعدة عوامل قد تكون‬
‫داخلية أو خارجية ويمكن أن نميز نوعين من هذه السيناريوهات‪:‬‬

‫‪ 1.2.2.3‬المنهجيات المختلفة الختبارات االوضاع الضاغطة‬

‫ويمكن التمييز بين األساليب التالية‪:‬‬

‫أ‪ .‬تحليل الحساسية‪Sensitivity Analysis‬‬

‫يعتبر تحليل الحساسية أبسط طرق تحليل المخاطر حيث يتلخص مفهومه باستخدام قيمة عددية متوقعة ألحد‬
‫عناصر أو أهداف المشروع ودراسة تأثيره على المشروع ككل‪ ،‬ويتم تغيير هذه القيمة بأخرى (نفس العنصر)‬
‫ويتم دراسة التأثير‪ ،‬ويتم تكرار ذلك األمر بعدة قيم تصاعدية وتنازلية‪ ،‬منها يعرف أثر تغيير قيمة هذا‬
‫العنصر على المشروع ضمن مدى التغير‪ ،‬ويمكن تكرار تلك العملية على عناصر أخرى كل على حدى‬
‫لدراسة تأثير كل منها‪.‬‬
‫ويعتمد تحليل الحساسية أثر التغير في المتغيرات الداخلة في عملية التقييم والتي قد تكون عبارة عن مدخالت‬
‫ومخرجات صافي التدفق النقدي طوال العمر االفتراضي للمشروع‪ ،‬على معايير التقييم والتي قد تتمثل في‬
‫معدل العائد السنوي أو فترة االسترداد أو صافي القيمة الحالية أو معدل العائد الداخلي‪.47‬‬
‫ولغرض تحديد درجة المخاطرة في المشروع باستخدام تحليل الحساسية البد من االعتماد على مؤشر يدعى‬
‫مؤشر أو دليل الحساسية )‪ (Sensitivity Index‬والذي يمكن حسابه وفق العالقة الرياضية التالية‪:48‬‬

‫‪ 47‬حمدي عبد العظيم‪ ،‬دراسات الجدوى االقتصادية وتقييم المشروعات‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر‪ 1999،‬ص ‪.197‬‬

‫‪74‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫معدل التغيرفي معيار التقييم‬

‫مؤشر أو دليل الحساسية =‬
‫معدل التغييرفي العامل المؤثر‬

‫المعدل أقل من الواحد الصحيح بينما تكون درجة‬

‫ّ‬ ‫حيث نقول أن المخاطر متدنية نسبيا في حالة كان هذا‬
‫المخاطر مرتفعة إذا فاقت قيمة هذا المؤشر الواحد الصحيح‪ .‬للتوضيح أكثر سوف نأخذ المثال التالي‪:‬‬
‫مثال‪ :‬لتكن لدينا شركة سيفيتال المختصة في انتاج المواد الغذائية وحصلنا على البيانات المدونة أدناه فيما‬
‫يخص التغير في أسعار بيع الوحدة الواحدة وتغير سعر المادة األولية المستعملة‪:‬‬
‫القيمة الحالية الصافية مليون دينار سعر المادة األولية (دينار)‬ ‫سعر البيع (دينار)‬ ‫السيناريو‬

‫‪20‬‬ ‫‪160‬‬ ‫وضع طبيعي ‪210‬‬

‫‪18‬‬ ‫‪190‬‬ ‫‪230‬‬ ‫ازدهار‬

‫‪30‬‬ ‫‪110‬‬ ‫‪200‬‬ ‫ركود‬

‫المطلوب‪ :‬أُحسب مؤشر الحساسية للقيمة لحالية الصافية تبعا للتغيرات في سعر البيع وفي سعر المادة‬
‫األولية في ظل أوضاع االزدهار والركود‪.‬‬
‫ّ‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ .1‬مؤشر القيمة الحالية الصافية للتغير في سعر البيع في حالة االزدهار‪:‬‬
‫معدل التغيرفي معيار التقييم‬
‫مؤشر أو دليل الحساسية =‬
‫معدل التغييرفي العامل المؤثر‬
‫‪190−160‬‬

‫=‬
‫‪160‬‬ ‫‪0.1875‬‬
‫‪230−210‬‬
‫‪0.09523‬‬
‫‪210‬‬

‫‪=1.97‬‬
‫‪ .2‬مؤشر القيمة الحالية الصافية للتغير في سعر البيع في حالة الركود‪:‬‬
‫‪110−160‬‬

‫=‬
‫‪160‬‬ ‫‪−0.3125‬‬
‫‪230−210‬‬
‫‪0.09523‬‬
‫‪210‬‬

‫‪=-3.2815‬‬

‫‪48‬‬
‫‪Marvin Rausand, Risk Assessment: Theory, Methods and Applications, John Wiley and Sons, New Jersey, 2011,‬‬
‫‪p 512.‬‬

‫‪75‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫‪110−160‬‬

‫=‬
‫‪160‬‬ ‫‪−0.3125‬‬
‫‪200−210‬‬
‫‪−0.0476‬‬
‫‪210‬‬

‫‪=6. 5651‬‬

‫‪ .3‬مؤشر القيمة الحالية الصافية للتغير في سعر الوقود في حالة االزدهار‬

‫‪190−160‬‬

‫=‬
‫‪160‬‬ ‫‪0.1875‬‬
‫‪18−20‬‬
‫‪0.1‬‬
‫‪20‬‬

‫‪=1.875‬‬
‫‪ .4‬مؤشر القيمة الحالية الصافية للتغير في سعر الوقود في حالة الركود‬
‫‪110−160‬‬

‫=‬
‫‪160‬‬ ‫‪0.3125‬‬
‫‪30−20‬‬
‫‪0.5‬‬
‫‪20‬‬

‫‪=-0.625‬‬
‫أن سعر البيع في وضع االزدهار ارتفع ب ‪ 20‬وحدة من ‪ 210‬إلى‬
‫من خالل المثال المقدم أعاله‪ ،‬نالحظ ّ‬
‫‪ 230‬وهذا ما ترتب عنه زيادة في قيمة القيمة الحالية الصافية ب ‪ 30‬مليون‪ ،‬وقد ظهر مؤشر الحساسية‬
‫موجبا وأكبر من الواحد الصحيح مما يدل على حساسية معيار التقييم (القيمة الحالية الصافية) للتغير في‬
‫أما في حالة الركود‬
‫سعر البيع‪ .‬وهذا ما يدل على ارتفاع درجة المخاطرة في المشروع عند ارتفاع سعر البيع‪ّ .‬‬
‫وانخفاض سعر البيع ب عشر وحدات الحظنا ارتفع مؤشر الحساسية إلى ‪ 6. 5651‬عن الحالة األولى‪ ،‬وهذا‬
‫دليل على ارتفاع مستوى المخاطرة عند انخفاض سعر البيع‪ .‬نتيجة الرتفاع المرونة السعرية وهذا ما يدل‬
‫بدوره على اهمية سعر البيع في تحليل الجدوى االقتصادية للمشروع‪.‬‬
‫مما يدل‬
‫أماّ في حالة تغير سعر المادة األولية فقد ظهر المؤشر متدنيا في حالتي الركود واالزدهار معاً‪ّ ،‬‬
‫على انخفاض درجة حساسية القيمة الحالية الصافية للتغير في سعر المادة األولية‪.‬‬
‫مثال‪ :‬لدينا مشروع اقتصادي إلنتاج األجهزة الكهرومنزلية‪ ،‬قمنا بدراسة الجدوى الخاصة به وذلك في ظل‬
‫أوضاع اقتصادية عادية وكان سعر بيع الجهاز الواحد ‪ 520‬دوال ار بينما تكاليف المادة األولية بلغت ‪190‬‬
‫دوالر للجهاز الواحد وكانت نتائج التقييم كما هي موضحة في الجدول التالي‪:‬‬
‫القيمة‬ ‫المؤشر‬

‫‪%23‬‬ ‫معدل العائد على رأس المال‬

‫‪76‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫‪ 5‬سنوات‬ ‫فترة االسترداد‬

‫‪%25‬‬ ‫معدل العائد الداخلي‬

‫وفي ظل سيناريو ارتفاع سعر البيع ب ‪ 10‬بالمائة‪ ،‬أصبحت قيم معايير التقييم كالتالي‪:‬‬
‫القيمة‬ ‫المؤشر‬

‫‪%30‬‬ ‫معدل العائد على رأس المال‬

‫‪ 3‬سنوات‬ ‫فترة االسترداد‬

‫‪%35‬‬ ‫معدل العائد الداخلي‬

‫المطلوب‪ :‬أُحسب مؤشر الحساسية للمعايير البينة بالجداول السابقة‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫𝟑𝟐‪𝟑𝟎−‬‬
‫𝟑𝟐‬
‫مؤشر حساسية معدل العائد على رأس المال =‬
‫𝟏‪.‬‬

‫𝟒𝟑𝟎𝟑‪𝟎.‬‬
‫=‬ ‫‪=3.04‬‬
‫𝟏‪𝟎.‬‬

‫𝟓‪𝟑−‬‬
‫𝟓‬
‫مؤشر حساسية فترة االسترداد=‬
‫𝟏‪𝟎.‬‬

‫𝟔𝟔𝟔𝟔‪𝟎.‬‬
‫=‬ ‫‪=-6.66‬‬
‫𝟏‪𝟎.‬‬

‫‪𝟑𝟓−‬‬
‫𝟓𝟐‬
‫=‬ ‫مؤشر حساسية معدل العائد الداخلي‬
‫𝟏‪𝟎.‬‬

‫𝟒‪𝟎.‬‬
‫=‬ ‫‪=4‬‬
‫𝟏‪𝟎.‬‬

‫أن قيم مؤشر الحساسية لجميع المعايير أعلى من الواحد الصحيح‪ ،‬مما يدل‬
‫من خالل النتائج السابقة نالحظ ّ‬
‫على ارتفاع درجة حساسية هذه المعايير للتغير في سعر البيع األمر الذي يؤكد االستنتاج السابق حول اهمية‬
‫سعر البيع في تحديد جدوى المشاريع‪.‬‬

‫‪77‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫ب‪ .‬تحليل السيناريوهات‪Scenario Analysis‬‬

‫ويمكن أن نميز نوعين من السيناريوهات‬
‫السيناريوهات ذات المتغير الواحد‪(Single – Factor Shocks):-‬‬
‫باستخدام هذا المنهج يتم دراسة تأثير كل متغير على حده على الوضع المالي للمؤسسة مع افتراض ثبات‬
‫المتغيرات األخرى‪ ،‬وذلك بهدف تقييم مدى حساسية الوضع المالي للمؤسسة لمتغير معين والمقارنة مع‬
‫الحساسية للمتغيرات أخرى‪.‬‬
‫السيناريوهات ذات المتغيرات المتعددة‪Multi-Factor Scenarios:-‬‬
‫يهدف هذا النوع من اختبارات األوضاع الضاغطة إلى تقييم تأثير عدة متغيرات مجتمعة تتعلق بالمخاطر‬
‫المختلفة التي تواجه المؤسسة على وضعه المالي‪.‬‬
‫ج‪ .‬محاكاة مونتي كارلو ‪Monte Carlo Simulation Analysis‬‬
‫محاكاة مونتي كارلو‪ ،‬أو محاكاة االحتماالت‪ ،‬هي تقنية تستخدم لفهم تأثير المخاطر وعدم اليقين في النماذج‬
‫المالية وإدارة المشاريع والتكلفة ونماذج التنبؤ األخرى‪ .‬بحيث يتم اختيار قيمة عشوائية لكل من المهام‪،‬‬
‫استنادا إلى مجموعة من التقديرات‪ .‬ويحسب النموذج استنادا إلى هذه القيمة العشوائية‪ .‬يتم تسجيل نتيجة‬
‫النموذج‪ ،‬وتكرر العملية‪ .‬يحسب النموذج مئات أو آالف المرات‪ ،‬في كل مرة باستخدام قيم مختلفة بشكل‬
‫عشوائي‪ .‬عند اكتمال المحاكاة‪ ،‬يكون لدينا عدد كبير من النتائج في النموذج‪ ،‬كل على أساس قيم اإلدخال‬
‫العشوائي‪ .‬وتستخدم هذه النتائج لوصف احتمال أو احتمال الوصول الى نتائج مختلفة في النموذج‪.‬‬

‫‪.3.2.3‬طريقة تحليل التعادل ‪Break-Even Analysis‬‬

‫تعرف نقطة التعادل بأنها اقل مستوى انتاجي أين يمكن للمشروع أن يستمر بالعمل دون تعرضه لخسائر‬
‫مالية‪ .‬أي مسـتوى التشـغيل الذي ال يحقق فيها المشروع أرباحا أو خسائر‪ ،‬ويمكن تعبير عن نقطـة التعادل‬
‫علـى أساس حجم اإلنتاج بالوحدات في حالة كون إنتاج المشروع يقتصر على سلعه واحدة أو كنسبة مئوية‬
‫من الطاقـة اإلنتاجيـة المستخدمة أو مقدر عوائد المبيعات‪ .49‬كلما انخفضت نقطة التعادل كلما ارتفعت فرص‬

‫‪ 49‬مدحت القريشي‪ ،‬دراسات الجدوى االقتصادية وتقييم المشروعات الصناعية‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬دار وائل للنشر والتوزيع‪ ،‬عمان األردن‪ ،2012 ،‬ص‬
‫ص ‪.177-176‬‬

‫‪78‬‬
 ‫اختياراالستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫المشروع في تحقيـق األرباح وتقلص احتمال تحقيق الخسائر‪ .‬إن الفرق بين حد االستخدام المتوقع لطاقة‬
‫المشروع الكلية وبـين نقطة التعادل يمثل منطقة األمان التي يتمتع بها المشروع‪.‬‬

‫تحتسب نقطة التعادل عادة لكامل الطاقة االنتاجية المتاحة في سنة تشغيل اعتيادية‪ .‬ويمكن تحليل التعادل‬
‫وفق الطرق التالية‪:‬‬

‫أ‪ .‬تحليل نقطة التعادل بيانيا‬

‫الشكل رقم ‪ :4‬تمثيل التعادل بيانيا‬

‫التكاليف‬ ‫أرباح‬ ‫إجمالي اإليرادات‬

‫خسائر‬
‫اجمالي التكاليف‬

‫التعادل‬ ‫التكاليف المتغيرة‬

‫(نقد)‬
‫التكاليف الثابتة‬

‫حجم االنتاج‬
‫حجم (كمية) التعادل‬

‫ب‪ .‬تحليل التعادل بالنسبة المئوية من الطاقة االنتاجية القصوى‪:‬‬

‫التكاليف الثابتة لالنتاج‬
‫×‪%100‬‬ ‫معدل استغالل الطاقة اإلنتاجية للمشروع = =‬
‫االيرادات االجمالية‪ −‬إجمالي التكاليف المتغيرة‬

‫أ‪ .‬تحليل التعادل بالكمية‬

‫الثابتة التكاليف‬
‫نقطة التعادل بعدد الوحدات المباعة=‬
‫سعر بيع الوحدة‪−‬تكلفة متغيرة للوحدة‬
‫ب‪ .‬تحليل التعادل بالقيمة‬
‫التكاليف الثابتة‬
‫نقطة التعادل بقيمة المبيعات =‬
‫𝟏‪]−‬تكلفة متغيرة للوحدة‪/‬سعر بيع الوحدة[‬

‫‪79‬‬
 ‫اختيار االستثمارات في حالة عدم التأكد ووجود الخطر‬ ‫الفصل الثالث‬

‫أسئلة‬
‫تمرين‪ :1‬قدرت التكاليف االستثمارية لمشروع ما ب ‪3000000‬دج وكانت تدفقاته النقدية السنوية الداخلة‬
‫على مدى ‪5‬سنوات ‪ 600000‬فما هي فترة االسترداد لهذا المشروع علما أن الفترة النموذجية =‪ 4‬سنوات‪.‬‬
‫تمرين‪ :2‬قدرت التكلفة االستثمارية لمشروع ما ‪ 400000‬دج وقدرت التدفقات النقدية على مدى أربع سنوات‬
‫كما يلي‪:‬‬
‫السنة األولى= ‪ ،50000‬السنة الثانية= ‪ ،70000‬السنة الثالثة= ‪ ،90000‬السنة الرابعة= ‪.110000‬‬
‫احسب فترة االسترداد علما أن المدة النموذجية للمشروع هي أربع سنوات‪.‬‬
‫تمرين‪:3‬‬
‫لدينا مشروعين استثماريين ‪ B , A‬تكلفتها ‪ 9000‬دج مدة الحياة االقتصادية ‪ 5‬سنوات بالنسبة للمشروعين‬
‫القيمة المتبقية ‪ 2000‬دج للمشروع ‪ A‬و ‪1500‬للمشروع ‪ B‬والتدفقات النقدية للمشروعين تظهر في الجدول‬
‫التالي‪:‬‬
‫الوحدة " دج "‬
‫‪5‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪1‬‬ ‫السنوات‬
‫‪3000‬‬ ‫‪4000‬‬ ‫‪3500‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪4000‬‬ ‫التدفقات لنقدية للمشروع ‪A‬‬
‫‪2000‬‬ ‫‪4500‬‬ ‫‪4500‬‬ ‫‪2600‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫لتدفقات لنقدية للمشروع‪B‬‬
‫وحدد أي المشروعين أفضل مع‬
‫أن سعر الخصم ‪ 12 %‬أحسب القيمة الحالية الصافية للمشروعين ّ‬
‫إذا علمت ّ‬
‫التعليل‪.‬‬

‫‪80‬‬
 ‫االستثمارفي األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫‪ .1‬تعريف االستثمار المالي‬

‫يمكن تعريف االستثمار المالي بأنه شراء تكوين رأسمالي موجود‪ ،‬وهذا يعني شراء حصة في رأس مال (سهم)‬
‫أو حصة في قرض (سند أو شهادة إيداع أو إذن خزينة) تعطي مالكها حق المطالبة باألرباح أو الفوائد‬
‫وبالحقوق األخرى التي تضمنها القوانين ذات العالقة‪.‬‬

‫‪ .2‬أدوات االستثمار المالي‬

‫تعرف أداة االستثمار المالي بأنها األصل المالي‪ ،‬الذي يحصل عليه المستثمر لقاء المبلغ المالي الذي‬
‫يستثمره وتصنف بحسب معايير مختلفة إلى أصناف متنوعة‪.‬‬
‫أوالّ‪ :‬معيار الملكية‬
‫تصنف االدوات االستثمارية حسب معيار الملكية إلى‪:‬‬
‫ـ أدوات دين ومن أمثالها أذونات الخزينة وشهادات اإليداع والسندات‪...‬‬
‫ـ أدوات ملكية مثل األسهم بنوعيها الممتازة والعادية‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬معيار األجل‬
‫تصنف األدوات االستثمارية حسب معيار األجل إلى‪:‬‬
‫ـ أدوات قصيرة األجل تستحق خالل سنة أو أقل مثل‪ :‬أذونات الخزينة وشهادات اإليداع وعقود العمالت‬
‫األجنبية لألجل القصير‪.‬‬
‫وأدوات طويلة األجل وتستحق في فترة أطول من سنة ومن أمثلتها األسهم والسندات‪.‬‬
‫ثالثا‪ :‬حسب معيار الدخل‬
‫وحسب معيار الدخل تصنف إلى‪:‬‬
‫ـ أدوات ذات الدخل الثابت مثل أذونات الخزينة والسندات ذات سعر الفائدة الثابت واألسهم الممتازة‪.‬‬
‫ـ وأدوات ذات دخل متغير مثل األسهم العادية والسندات ذات سعر الفائدة العائم‪.‬‬

‫‪81‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫األسهم ‪Stocks‬‬

‫يعتبر حامل السهم مالكا للمؤسسة وتعتبر األسهم من األدوات الشائعة للتمويل الطويل األجل خاصة‬
‫رأس المال الدائم‪ ،‬فشركات المساهمة تعتمد اعتمادا تاما على إصدار أسهمها للحصول على رأس المال‬
‫الالزم‪ ،‬وذلك إما عند إنشائها أو عند توسيعها‪.‬‬

‫ويمكن تمييز مجموعتين أساسين من األسهم هما‪:‬‬

‫✓ األسهم العادية‪ :‬هي أسهم ليس لها خصائص إضافية حيث قيمها متساوية تمنح لممتلكها الحق في‬
‫الحصول على أرباح والحق في التصويت‪ ،‬كما تعرف كذلك على أنها عبارة عن صكوك ملكية تعد‬
‫بمثابة حق في ملكية المؤسسة‪ ،‬وتعطي لحاملها الحق في حضور الجمعية العامة السنوية للشركة‬
‫والحصول على توزيعات إذا ما حققت المؤسسة أرباحا‪.‬‬
‫✓ األسهم الممتازة‪ :‬وهي التي تمنح لمالكها حقوقا إضافية ال يتمتع بها صاحب السهم العادي‪ ،‬مثل أن‬
‫يحصل مالكها على أسبقية عن حملة األسهم العادية في الحصول على نسبة من األرباح المؤسسة‪ ،‬كما‬
‫أن مالكها يتمتع بأولوية في الحصول على حقوقه عند تصفية المؤسسة قبل حامل األسهم العادية‪ ،‬وبعد‬
‫حملة السندات‪ ،‬ومن أسباب لجوء المؤسسة إلى إصدار األسهم الممتازة كمصدر تمويلي‪ ،‬نذكر ما يلي‪:‬‬
‫‪ -‬زيادة الموارد المالية المتاحة للمؤسسة من خالل ما يلقاه هذا النوع من األسهم من إقبال لدى‬
‫المستثمرين‪.‬‬
‫‪ -‬استعمال أموال الغير دون إشراكهم في اإلدارة‪ ،‬باعتبار أنه ليس لهم الحق في التصويت‬
‫حقوق حملة األسهم العادية ‪:‬‬
‫يتمتع حملة األسهم العادية بصفتهم مالكين للشركة بمزايا وحقوق متعددة مصدرها القانون الحاكم لمكان‬
‫تسجيل الشركة بالدرجة األولى‪ ،‬ثم عقد تأسيسها ونظامها الداخلية بالدرجة الثانية‪ ،‬وبالقدر الذي ال‬
‫يتعارضان فيه مع القانون ‪ .‬وتقسم حقوق حملة األسهم العادية الى مجموعتين هما‪:50‬‬
‫الحقوق الجماعية (‪ Collective Rights‬وهي مجموعة الحقوق التي تملكها هيئة المساهمين‬ ‫‪-‬‬
‫كمجموعة‪ ،‬مثل حق انتخاب مجلس إدارة الشركة ‪.‬‬

‫‪ 50‬محمد عقل مفلح‪ .‬مقدمة في اإلدارة المالية‪ ،‬دار المستقبل للنشر والتوزيع‪.‬ط‪. 1‬عمان‪ ،‬األردن‪ .2000 ،‬ص ‪.100‬‬

‫‪82‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫‪ -‬الحقوق الفردية ( )‪Individual Rights‬وهي الحقوق التي يتمتع بها المساهم كفرد‪ ،‬كحقه في‬
‫الحصول على شهادة بمساهمته‪ .‬وفيما يلي أهم حقوق المساهمين‪:‬‬
‫‪ -‬حق االشتراك في االرباح لجميع المساهمين دون استثناء الحق في المشاركة في االرباح المقرر‬
‫توزيعها على أسس متساوية‪ ،‬دونما تمييز بين حملة األسهم من نفس الفئة‬
‫‪ -‬الحق في حضور اجتماعات الجمعيات العمومية المختلفة‪:‬‬
‫‪ -‬الحق في التصويت‪ :‬إن حملة األسهم العادية هم مالكوها‪ .‬لذلك يكون لهم حق اختيار من يمثلهم في‬
‫إدارتها‪ ،‬وعلى هذا األساس يشارك حملة األسهم العادية في انتخب أعضاء مجلس إدارة الشركة‪،‬‬
‫والتصويت على أية تعديالت على نظامها‪ .‬وتتساوى األسهم – بشكل عام – في حق التصويت حيث‬
‫يعطى لكل سهم صوت واحد‪.‬‬
‫‪ -‬حق األولوية في ا الكتتاب )‪Preemptive Rights‬‬
‫حق نقل ملكية األسهم‪ :‬ال يحق للمساهم إعادة أسهمه للشركة ليسترجع في المقابل ما دفعه ثمنا‬ ‫–‬
‫لها‪ ،‬الن األموال المدفوعة تمثل ملكية الشركة‪ ،‬وستبقى دائمة بدوام الشركة نفسها‪.‬‬
‫‪ -‬الحق فيما تبقى من موجودات الشركة عند تصفيتها‪:‬‬
‫إذا تمت تصفية الشركة ألي سبب‪ ،‬تدفع حقوق العاملين والحكومة والدائنين أوال‪ ،‬وحملة األسهم الممتازة‬
‫ثانيا‪ ،‬وما يبقى بعد ذلك يدفع لحملة األسهم العادية‪.‬‬
‫‪ -‬الحق في االطالع على حسابات الشركة ضمن حدود معينة‪.‬‬
‫– المسؤولية المحدودة المقتصرة على مقدار مساهمته في الشركة‪.‬‬

‫‪ -‬نقاط التشابه واالختالف بين األسهم العادية والممتازة‬

‫يمكن التمييز بين جملة من نقاط التشابه واالختالف بين األسهم العادية والمتازة وذلك كما يلي‪:‬‬
‫أ‪ .‬التشابه بين األسهم العادية واالسهم الممتازة‪:‬‬
‫كالهما يمثل أموال الملكية في الشركة المساهمة‪.‬‬
‫ال يوجد تاريخ محدد لردهما للمالكين‪.‬‬
‫عدم دفع العوائد لحملتها ال يؤدي الى اإلفالس‪.‬‬
‫االختالف مع األسهم العادية‪:‬‬ ‫ب‪-‬‬
‫الشركة ليست ملزمة بدفع عائد ثابت لألسهم العادية‬

‫‪83‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫لحملة األسهم الممتازة األولوية في الحصول على االرباح الموزعة‪.‬‬

‫هناك حد أقصى لما يمكن أن يحصل عليه حملة األسهم الممتازة‪ ،‬في حين ال يوجد مثل هذا الحد‬
‫بالنسبة لحملة األسهم العادية‬
‫غالبا ال يكون لحملة األسهم الممتازة حق في التصويت‪ ،‬في حين يكون هذا حقا أساسيا لحملة األسهم‬
‫العادية‪.‬‬
‫‪ -‬القيم المختلفة لألسهم‬
‫أ‪ .‬القيمة االسمية‪)Par Value( :‬‬
‫وهي القيمة التي تكون مبينة في السهم‪ ،‬وذلك عندما يصدر األسهم أول مرة‪ ،‬فإنه يكون بالقيمة االسمية‪ ،‬أي‬
‫القيمة التي دفعت المتالكه ابتداء‪ ،‬وهذا ما يفرضه الشرع‪ ،‬إذ أن الصك الذي يثبت حصة الشريك في رأس‬
‫مال الشركة‪ ،‬يجب أن يكون مطابقا ًّ للمبلغ الذي ساهم به الشريك حقيقة‪ ،‬خاصة أنه يترتب على مقدار‬
‫قيمته حصة الشريك من األرباح‪.‬‬
‫ب‪ .‬القيمة السوقية‪)Market Value( :‬‬
‫وهي قيمة األسهم التي يباع بموجبها السهم في السوق‪ ،‬وقد تكون هذه القيمة أعلى أو أقل من القيمة الدفترية‬
‫جيدا وتحقق أرباح فمن المتوقع ان السعر السوقي للسهم سيكون أعلى من‬
‫أو االسمية‪ ،‬فإذا كان أداء الشركة ً‬
‫القيمة الدفترية أو االسمية‪ ،‬أما إذا كان أداء الشركة ضعيف فمن المتوقع أن ينخفض سعر سهمها في السوق‬
‫وربما يصل إلى أقل من القيمة الدفترية أو االسمية‬
‫ج‪ .‬القيمة الدفترية ‪Book Value‬‬
‫فتتمثل في قيمة حقوق الملكية والتي ال تتضمن األسهم الممتازة ولكن تتضمن اإلحتياطات واألرباح‬
‫المحتجزة المال مقسومة على عدد األسهم العادية المصدرة‪.‬‬
‫د‪ .‬القيمة التصفوية للسهم‪Liquidation Value :‬‬
‫تمثل هذه القيمة التي يتوقع حامل السهم الحصول عليها إذا تمت تصفية الشركة‪ ،‬وذلك بعد دفع حقوق‬
‫الدائنين‪ ،‬يتم بعد ذلك تقسيم ما تبقى بين أصحاب األسهم العادية‪.‬‬

‫السندات‬

‫التمويل بإصدار السندات يعتب ار تمويال بالمديونية طويلة األجل‪ ،‬وتعد السندات بمثابة عقد أو اتفاق بين‬
‫المؤسسة (المقترض) والمستثمر (المقرض)‪ ،‬بمقتضى هذا االتفاق يقرض الطرف الثاني مبلغا معينا إلى‬

‫‪84‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫الطرف األول الذي يتعهد برد أصل المبلغ وفوائد متفق عليها في تواريخ محددة‪ ،‬وقد ينطوي العقد على‬
‫شروط أخرى لصالح المقرض مثل رهن بعض األصول الثابتة ضمانا للسداد أو وضع قيود على إصدار‬
‫سندات أخرى في تاريخ الحق‪ ،‬كما قد يتضمن العقد شروطا لصالح المقترض مثل حق استدعاء قبل تاريخ‬
‫االستحقاق‬
‫‪ -‬أنواع السندات‪:‬‬
‫يمكن التمييز بين عدة أنواع من السندات‪:51‬‬
‫السند لحامله‪ :‬وهو السند القابل للتداول عن طريق الشراء والبيع حيث يدفع لحامله الفائدة وأصل الدين‪.‬‬
‫السند االسمي‪ :‬تتحقق الحماية للسند من السرقة والتالعب ألنه مسجل باسم شخص معين وال يدفع المبلغ‬
‫والفائدة إال له‪.‬‬
‫السند القابل للتحويل إلى سهم‪ :‬وذلك بناءا على رغبة حامله ووفقا للشروط فيمكن تحويل السند إلى سهم‬
‫عادي‪.‬‬
‫السند المضمون‪ :‬وهو السند برهن ثابت لألراضي أو اآلالت أو االوراق المالية‪.‬‬
‫السند غير المضمون‪ :‬أي السند الغير مضمون بأصل معين ولكن مضمون بالمركز االئتماني للمؤسسة‪.‬‬
‫السند الذي ال يحمل معدال للفائدة‪ :‬وهو السند الذي يصدر بخصم من القيمة االسمية على أن يسترد‬
‫المكتتب القيمة االسمية في تاريخ االستحقاق والفرق بين القيمة االسمية والقيمة المدفوعة هي مقدار الفائدة‬
‫التي يستحقها المكتتب‪.‬‬
‫السند ذو سعر الفائدة‪:‬‬
‫وهو السند الذي يتلقى صاحبه فائدة وقد تكون هذه الفائدة ثابتة أو متغيرة‪.‬‬
‫كما توجد عدة أنواع أخرى من السندات لم يتم ذكرها هنا‪.‬‬

‫المشتقات المالية‬

‫‪ 1.3.2‬تعريف المشتقات المالية ‪Derivatives‬‬

‫تصنف المشتقات المالية على ّأنها منتجا من منتجات الهندسة المالية وهي عبارة عن عقود تشتق قيمتها‬
‫من قيمة أصل أخر وقد يكون هذا األخير سمها أو سندا وسلعة أو عملة أجنبية‪ .‬وتسمح المشتقات‬

‫‪ 51‬محمد‪ ،‬الفاتح المغربي‪ ،‬إدارة التمويل المصرفي ‪ ،‬الطبعة األولى‪ .‬األكاديمية الحديثة للكتاب الجامعي‪ ،‬القاهرة‪ .2019 ،‬ص ‪.65‬‬

‫‪85‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫للمستثمر بتحقيق مكاسب أو خسائر اعتمادا على أداء األصل موضوع التعاقد وللمشتقات أربعة عقود‬
‫‪52‬‬
‫رئيسية تتمثل في‪:‬‬
‫أوال‪- :‬العقود اآلجلة‪:‬‬
‫‪Forwardas‬اتفاق على شراء أو بيع أصل في وقت مستقبلي معين مقابل سعر معين‪ .‬ويكون العقد عادة‬
‫بين مؤسستين ماليتين أو بين مؤسسة مالية وأحد عمالئها من المنشآت وال يتم تداوله عادة في البورصات‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬الخيارات‪Options :‬‬
‫يعرف عقد الخيار بأنه عقد يمثل حقا للمشتري) وليس التزاما (في بيع أو شراء شيء معين بسعر محدد)‬
‫سعر التعاقد أو الممارسة (خالل فترة زمنية محددة‪ ،‬ويلزم بائعه ببيع أو شراء ذلك الشيء بالسعر المتفق عليه‬
‫خالل تلك الفترة الزمنية مقابل مبلغ محدد يدفعه مشتري العقد يسمى بعالوة الصفقة الشرطية‪.‬‬
‫هنالك نوعان أساسيان من الخيارات الشراء اآلجل‪ /‬البيع اآلجل‪ ،‬فخيار الشراء اآلجل ‪ call option‬يعطي‬
‫أما خيار البيع اآلجل ‪put‬‬
‫معين‪ّ .‬‬
‫حائزه الحق في شراء األصل محل العقد في تاريخ معين مقابل سعر ّ‬
‫‪option‬فيعطي حائزه الحق في بيع األصل محل العقد في ميعاد معين ومقابل سعر معين‪.‬‬
‫ثالثا‪ :‬العقود المستقبلية‪Futures :‬‬
‫على غرار العقد اآلجل فإن العقود المستقبلية هي اتفاق بين طرفين على شراء أو بيع أصل ما في وقت‬
‫معين في المستقبل بسعر معين‪ ،‬ولكن على خالف العقود اآلجلة يتم تداول العقود المستقبلية في البورصات‪،‬‬
‫ألن طرفي العقد قد ال‬
‫تحدد البورصة سمات معيارية معينة للعقد‪ ،‬ونظ ار ّ‬
‫ومن أجل جعل التداول ممكنا ّ‬
‫بأن العقد سوف يحترم‪.‬‬
‫فإن البورصة تعطي كالً من الطرفين ضمانا ّ‬
‫يعرفان بعضهما البعض بالضرورة ّ‬
‫أن العقود المستقبلية هي عقود يتم االتفاق فيها عند إبرام العقد على الشيء‬
‫فبشكل عام يمكن القول ّ‬
‫المباع‪ ،‬وكميته وسعره على أن يتم التسليم ودفع الثمن في تاريخ الحق في المستقبل‪.‬‬
‫رابعا‪ :‬المبادالت ‪ Swops‬عقد المبادلة هو عقد يبرم بين طرفين يتفقان فيه على تبادل تدفقات نقدية خالل‬
‫فترة مستقبلية وله أنواع عديدة لعل من أهمها وأكثرها شيوعا ما يلي‪:53‬‬
‫‪-‬عقود مبادلة أسعار الفائدة؛‬
‫‪ -‬عقود مبادلة العمالت‪.‬‬
‫المحددات األساسية لق اررات االستثمار‬
‫ّ‬ ‫‪.4‬‬

‫‪ 52‬طارق عبد العال حماد‪ ،‬المشتقات المالية‪ ،‬الدار الجامعية للطبع والنشر والتوزيع‪ ،‬االسكندرية‪ ،‬مصر‪ .2001 ،‬ص ص ‪.18-12‬‬
‫‪ 53‬هندي منير‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.3‬‬

‫‪86‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫القرار االستثمار يتحدد وفق ثالث محددات أساسية وهي‪:‬‬

‫‪ -‬نوع المستثمر؛‬
‫‪ -‬وجود استراتيجية مناسبة لالستثمار؛‬
‫‪ -‬العالقة بين العائد ولمخاطرة‪.‬‬

‫نوع المستثمر‬ ‫‪1.4‬‬

‫إن لطبيعة المستثمر دور كبير في تحديد رغبته في االستثمار في مشاريع عالية أو متوسطة أو متدنية‬ ‫ّ‬
‫المخاطر بحيث يمكن التمييز بين ثالث أنواع من المستثمرين تم تصنيفهم وفقا للرغبة والقدرة على تحمل‬
‫المخاطر االستثمارية المختلفة‪:‬‬

‫المستثمر المتحفظ ‪Conservative Investor‬‬

‫وهو المستثمر الذي يعطي األولوية لعنصر االمان مقارنة بباقي العناصر المؤثرة على االستثمار وبالتالي‬
‫ينعكس نمط هذا المستثمر على ق ارراته االستثمارية فيكون حساسا جدا تجاه عنصر المخاطرة على حساب‬
‫العائد فيميل الى اقتناء االستثمارات المتدنية الخطورة‪.‬‬

‫المستثمر المضارب ‪Speculator Investor‬‬

‫وهذا النوع على عكس المستثمر المتحفظ فهو يعطي األولية لعنصر الربحية وبالمقابل تكون تكون حساسيته‬
‫تجاه عنصر المخاطرة منخفضة فيغامر هذا المستثمر بدخول استثمارات عالية الخطورة أمال منه في تحقيق‬
‫عوائد مرتفعة ترضي غروره االستثماري‪.‬‬

‫المستثمر المتوازن ‪Balanced Investor‬‬

‫هو النمط الذي يندرج تحته غالبية المستثمرين بحيث يوازن المستثمر في اهتمامه بين عنصري العائد‬
‫والمخاطر فيعمل على المبادلة بين هذين العنصريين فيتخذ ق اررات استثمارية مدروسة بدقة تهدف إلى تقليل‬
‫المخاطرة وتعظيم لعائد بحيث تكون درجة حساسيته للمخاطر معقولة تجعل منه مستثم ار رشيدا وعقالنيا‪.‬‬

‫االستراتيجية المالئمة الستثمار‬ ‫‪2.4‬‬

‫حيث أن المستثمر قد يتبنى استراتيجيات مختلفة لالستثمار وذلك وفقا ألولوياته االستثمارية‪ ،‬والتي بدورها‬
‫ترتبط بمنحنى تفضيله االستثماري )‪ (investor preference curve‬والذي باألصل يختلف حسب درجة‬
‫حساسية المستثمر للعناصر األساسية التالية‪:‬‬

‫‪87‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫أ‪ .‬الربحية ‪Profitability‬‬

‫ب‪ .‬السيولة ‪Liquidity‬‬
‫‪Safety‬‬ ‫ت‪ .‬األمان‬
‫السيولة والربحية هدفان متالزمان ومتعارضان في ان واحد‪ .‬ومبدأ التالزم بينهما ناشئ عن أهمية كل منهما‬
‫لبقاء واستمرار المؤسسات بأنواعها‪ .‬فالسيولة ضرورية لتفادي خطر اإلفالس والتصفية‪ ،‬والربحية ضرورية‬
‫للنمو واستمرار البقاء‪ ،‬ألن الخسارة ستؤدي الى تآكل حقوق أصحاب المؤسسة‪ ،‬وبالتالي تصفيتها‪ .‬أما‬
‫التعرض بين هذين العنصرين‪ ،‬فناشئ من أن تحقق المزيد من إحداهما‪ ،‬ال بد أن يكون على حساب اآلخر‪.‬‬
‫فالسيولة تعني االحتفاظ أكثر بالنقد وشبه النقد‪ ،‬والربحية تعني االبتعاد األكثر عنهما‪ ،‬باعتبار أن دخل‬
‫االستثمار في األصول‪ ،‬األقرب الى النقد‪ ،‬غالبا ما يكون أقل من دخل االستثمار في األصول األخرى األقل‬
‫سيولة‪ ،‬بحكم ما تضمه من مخاطر‪.‬‬

‫يظهر التعارض بشكل أوضح بين مصالح كل من حملة األسهم والمودعون‪ .‬فالمساهمون باعتبارهم مالكين‬
‫للمؤسسة‪ ،‬فهم يتطلعون إلى ربحية عالية على استثماراتهم‪ ،‬لذا فهم يميلون إلى قليل من التضحية في السيولة‬
‫ألجل تحسين الربحية‪ .‬والمودعون قدموا للمصرف الجزء األكبر من المصادر المالية التي يستثمرها أو‬
‫يستخدمها في عملياته اليومية فهم يتطلعون الى األمان‪ ،‬وإمكانية استرداد أموالهم عند الحاجة إليها دون‬
‫تحمل خسائر وتضييع وقت‪ ،‬فهم حتما ميالون الى مزيد من السيولة‪ ،‬وهذا يتطلب تضحية من المؤسسة‬
‫ببعض األرباح‪.‬‬

‫وبسبب هذا التعارض‪ ،‬كانت المهمة الصعبة الملقاة على إدارة المؤسسات هي الموازنة بين السيولة‬
‫والربحية‪ ،‬اذ دون هذه الموازنة قد تفقد المؤسسة إحداهما ما يعرضها لمخاطر قد تؤدي بها إلى خسائر‬
‫جسيمة‪ .‬فالمخاطرة عنصر مهم آخر يتم أخذه في عين االعتبار عند استثمار األموال‪ ،‬لتحقيق الربحية التي‬
‫بدورها ترتبط بعالقة طردية مع المخاطر لذلك وجب على المؤسسات أن تعمل على إدارة المخاطر المختلفة‬
‫للتّقليل من اثارها ولتعظيم عوائدها من االستثمارات المختلفة‪.‬‬

‫‪88‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫العالقة بين العائد والمخاطرة‬

‫من المعروف أن العالقة بين العائد والمخاطرة هي عالقة طردية‪ ،‬حيث كلما زاد عنصر الخطر في استثمار‬
‫معين كلما زادت األرباح المطلوبة من طرف المستثمر‪ .‬وعلى هذا األساس يمكن تقسيم السياسات االستثمارية‬
‫إلى ثالث سياسات كآالتي‪:‬‬

‫سياسة استثمارية متحفظة أو دفاعية‬

‫تنتهج هذه السياسة من طرف المستثمر المتحفظ وهي عبارة عن استثمار األموال المتاحة في أدوات مالية‬
‫متدنية المخاطرة كالسندات طويلة األجل أو أذون خزانة بما يضمن من توفير دخل منتظم على المدى‬
‫الطويل‪.‬‬

‫سياسة استثمارية هجومية‬

‫يميل إلى اعتماد هذه السياسة المستثمر المضارب لذي يسعى إلى تحقيق ارباح مرتفعة‪ ،‬وتركز هذه السياسة‬
‫على تحقيق أرباح رأسمالية نتيجة لحدوث تقلبات في أسعار األوراق المالية والتي تكون غالباً في صورة أسهم‬
‫عادية‪ ،‬حيث يتم شراؤها بأسعار منخفضة واالحتفاظ بها ثم بيعها عندما ترتفع أسعارها‪ ،‬وتتميز تلك السياسة‬
‫بارتفاع عنصر المخاطرة‪.‬‬

‫سياسة المتوازنة‬

‫وهي تجمع بين تحقيق عنصر األمان وجني أرباح رأسمالية‪ ،‬وتتكون المحفظة عند إتباع تلك السياسة من‬
‫أسهم عادية وأوراق مالية قصيرة األجل وأدوات استثمارية طويلة األجل كالسندات‪ ،‬تعتمد هذه السياسة من‬
‫طرف المستثمر المتوازن الذي يوازن المستثمر في اهتمامه بين عنصري العائد والمخاطر‪.‬‬

‫تلخص هذه السياسات في مضمونها العالقة بين العائد والمخاطرة وكذا توجه المستثمرين نحو انتهاج سياسة‬
‫معينة تتماشى مع طبيعة المستثمر وميوله ودرجة حساسيته اتجاه المخاطر‪.‬‬
‫‪ .‬مخاطر االستثمار في األوراق المالية‬
‫تتعرض األوراق المالية إلى مخاطر متعددة وفي هذا المحور سنركز على مخاطر كل من األسهم والسندات‬
‫وذلك كما يلي‪:‬‬

‫‪89‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫مخاطر األسهم‬
‫من بين المخاطر التي يتعرض لها حملة األسهم‪:‬‬
‫‪ -‬ال يجوز للمستثمر حامل السهم الرجوع إلى المؤسسة المصدرة للسهم السترداد قيمته؛‬
‫‪ -‬مخاطر اإلفالس المتمثلة في عجز المؤسسة عن سداد إلتزاماتها؛‬
‫‪ -‬مخاطر القوة الشرائية للنقود؛‬
‫‪ -‬إن توسع قاعدة المساهمين يؤدي إلى انخفاض عائد السهم؛‬
‫‪ -‬مخاطر تقلب أرباح المؤسسة ففي حالة عدم تحقيق األرباح فليس من حق المستثمر المطالبة بنصيبه‬
‫من األرباح؛‬
‫‪ -‬إن توزيعات األرباح التي تجريها المؤسسة ال تخفف من العبء الضريبي‪.‬‬
‫مخاطر السندات‬ ‫‪2.5‬‬
‫مقابل المزايا التي يقدمها السند‪ ،‬لكن هناك مخاطر كثيرة يتعرض لها المستثمرون‪ ،‬وتتمثل فيما يلي ‪:‬‬
‫‪ -‬مخاطر السيولة‬
‫تفتقر السندات لخاصية السيولة‪ ،‬خصوصا إذا كانت طويلة األجل أو كانت من فئة متدنية الجودة‪ ،‬وبسبب‬
‫ه ذه الخاصية يتعرض حامل السند لما يعرف بمخاطر القوة الشرائية لوحدة النقد في الفترات التي يسودها‬
‫التضخم االقتصادي حيث تنخفض القيمة الحقيقية للسند عن القيمة االسمية التي يصدر بها‪ ،‬وكلما طال أجل‬
‫‪54‬‬
‫السند ترتفع هذه المخاطر والعكس‬
‫‪ -‬مخاطر تقلب أسعار الفائدة‬
‫تتحرك أسعار الفائدة صعودا أو هبوطا باتجاه معاكس لتحرك أسعار الفائدة السائدة في أسواق المال من هنا‬
‫يتعرض حملة السندات إلى مخاطر هبوط أسعار سنداتهم عندما ترتفع أسعار الفائدة السوقية خصوصا في‬
‫فترات التضخم‪ .‬مخاطر األسعار السوقية لهذه الموجودات ستعكس آثاره على حقوق المساهمين وحملة‬
‫السندات معا‪.‬‬
‫‪ -‬استدعاء السند‪ :‬تصدر بعض الشركات سنداتها مقرونة بشرط االستدعاء ويعطي هذا للشركة المصدرة‬
‫حق إطفاء سنداتها خالل فترة محددة بقيمة تدعى القيمة االستدعائية للسند والتي غالبا ما تكون أعلى من‬
‫قيمته االسمية بعالوة تسمى عالوة االستدعاء ويكون شرط االستدعاء مالزما في بعض الحاالت للسندات‬
‫القابلة للتحويل لذا تستخدم الشركة المصدرة حقها في استدعاء سنداتها في األحوال التي ترتفع فيها‬

‫‪ 54‬محمد مطر‪ ،‬األسس النظرية والعلمية لبناء وإدارة المحافظ االستثمارية ‪ ،‬دار وائل للنشر والتوزيع‪ ،‬الطبعة األولى‪ ،‬األردن‪ ،2016 ،‬ص ‪.111‬‬

‫‪90‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫األسعار السوقية ألسهمها العادية لدرجة تجعل القيمة التحويلية للسند أكبر من قيمته عند االستدعاء ما‬
‫يغري الشركة المصدرة على استدعاء سنداتها وذلك لغلق الطريق أمام حملة السندات القابلة للتحويل من‬
‫تحويلها إلى أسهم عادية ويحدث غالبا عند انخفاض أسعار الفائدة السوقية‪.55‬‬
‫مخاطر اإلطفاء السنوي للسندات‪:‬‬
‫في الغالب تتخل عقود اصدار السندات بنودا تخص اطفاء السندات وهو ما ينص على حق المؤسسة‬
‫المصدرة للسندات في اطفاء جزءا من سنداتها المصدرة سنويا نسبة محددة من اإلصدار‪ .‬وينطوي العقد أيضا‬
‫على االلية التي تحدد بموجبها السندات المطفأة‪ ،‬وتستخدم المؤسسات هذه الطريقة حتى تتحوط ضد االرتفاع‬
‫الذي قد يحدث في أسعار السندات السوقية أو في أسعار الفائدة للسندات ذات السعر فائدة متغير‪ ،‬فيقومون‬
‫بإطفاء السندات القابلة لإلطفاء وهذا ما سوف يعود بالسلب على حملة هذه السندات من خالل حرمانهم من‬
‫تحقيق أرباح‪.‬‬
‫مخاطر الرفع المالي‪Financial Leverage Risk :‬‬
‫تعتبر السندات من أدوات الدين لذلك يفضل حاملو السندات دائما أن تبقى نسبة الرفع المالي في المؤسسة‬
‫في حدود النسب المعيارية المتعارف عليها‪ ،‬الن ارتفاع هذه األخيرة بشكل كبير سوف يشكل خط ار على‬
‫حملة السندات في حالة تعرض المؤسسة إلى افالس أو عسر مالي‪ .‬كما أن االرتفاع المفرط لنسبة الرفع‬
‫المالي في مؤسسة معينة سوف يؤثر سلبا على تقييم أسهمها وسنداتها ما سيعرضها بالمقابل لمخاطر‬
‫انخفاض أسعار أوراقها المالية‪.‬‬
‫مخاطر االفالس‪:‬‬
‫بالرغم من األولوية التي يحظى بها أصحاب السندات عن أصحاب األسهم في كل من توزيعات األرباح وكذا‬
‫الحق في موجودات المؤسسة عن االفالس وتصفية المؤسسة إالّ أن خطر اإلفالس سوف يالحق هذه الفئة‬
‫من الدائنين وذلك بسبب انخفاض أسعار أصول المؤسسة عند تصفيتها وتضرر سمعتها‪.‬‬

‫مخاطر المشتقات المالية‬

‫المشتقات المالية سالح ذو حدين فهي تستخدم للتحوط وإدارة المخاطر كما يمكن أن تنطوي هي بذاتها على‬
‫أهمها فيما يلي‪:‬‬
‫جملة من المخاطر يمكن توضيح ّ‬
‫‪ -‬المخاطر االئتمانية‬

‫المرجع نفسه‪ ،‬ص ‪.112‬‬ ‫‪55‬‬

‫‪91‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫تشير المخاطر االئتمانية هنا إلى الخسارة الناتجة عن تعثر الطرف المقابل وعجزه عن الوفاء بالتزاماته التي‬
‫نص عيلها عقد المشتقات‪ .‬وتكمن هذه الخسارة في كلفة إحالل عقد جديد محل العقد السابق وهناك عدد من‬
‫السياسات واإلجراءات التي تمكن المتعاملون في أسواق المشتقات – من إدارة هذه المخاطر االئتمانية‪ -‬نذكر‬
‫منها ما يلي‪:56‬‬
‫‪ -‬أدوات الرقابة الداخلية التي تضمن تقدير المخاطر االئتمانية قبل الدخول في تعامالت مع الطرف‬
‫المقابل‪ ،‬مع الرقابة على هذه المخاطر خالل مدة كل تعامل معها؛‬
‫‪ -‬التوثيق الدقيق للتعامالت مما يقلل من حدة المخاطر االئتمانية‪ ،‬وبالتالي يساعد على االلتزام‬
‫القانوني لتنفيذ العقود؛‬
‫‪ -‬الدراسة الجيدة للطرف المقابل من ناحية الجدارة االئتمانية والمالءة المالية للتقليل من هذا النوع من‬
‫المخاطر؛‬
‫‪ -‬توفير الضمانات الالزمة التي تدعم االئتمان وتقلل أو تحد من التعرض لمخاطر تعثر األطراف‬
‫المقابلة‬
‫‪ -‬المخاطر التشغيلية‬
‫تتلعق المخاطر التشغيلية في هذا النوع من األوراق المالية بعدم كفاءة العنصر البشري في إدارتها وارتكاب‬
‫األخطاء سواء في صياغة العقود الخاصة بالمشتقات المالية أو في تنفيذ مختلف المعامالت المرتبطة بها‪،‬‬
‫وهذا بسبب نقص الخبرة والكفاءة‪ .‬اضافة إلى عدم فعالية األنظمة سواء المعلوماتية أو االدارية أو الرقابية‬
‫منها‪.‬‬
‫‪ -‬مخاطر السوق‬
‫ترتبط مخاطر السوق في لمشتقات المالية بالتقلبات الغير متوقعة التي تشهدها أسعار هذه العقود والتي تعود‬
‫في غالب األحيان إلى التقلبات في أسعار األصول محل التعاقد‪ ،‬كما قد يحدث هذا النوع من المخاطر‬
‫بسبب نقص السيولة الذي يؤدي بدوره إلى انخفاض أسعار بعض األصول وعدم إمكانية إبرام عقود مشتقات‬
‫للتحوط ضد احتمال استمرار هذا التدهور ومن هنا ينبغي تشخيص عناصر هده المخاطر ومعرفة كيفية‬
‫تفاعلها مع بعضها البعض حتى يمكن تقديرها وتحديد األدوات التي يمكن استخدامها للحد من هذه المخاطر‬
‫والتقليل منها‪.‬‬

‫‪ 56‬فرج عبد العزيز عزت‪ ،‬اقتصاديات البنوك (الصناعة المصرفية والمالية الحديثة)‪ ،‬البيان للطباعة والنشر‪ ،‬مصر‪ ،2002،‬ص ‪.31‬‬

‫‪92‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫حدة هذا النوع من المخاطر بالنسبة لألسواق المحتكرة التي يتحكم فيها المحتكرين الذين يبرمون عقود‬
‫وتزيد ّ‬
‫شراء وبيع بمبالغ طائلة تؤدي إلى تغير األسعار لألصول والسلع المختلفة‪ .‬أيضا التقلب في أسعار صرف‬
‫العمالت المختلفة وأسعار الفائدة من شأنه أن يحدث مخاط ار في هذا النوع من األوراق المالية‪.‬‬
‫‪ -‬المخاطر القانونية‬
‫تظهر هذه المخاطر كنتيجة لعدم القدرة على تنفيذ عقود المشتقات نتيجة سوء توثيقها أو نتيجة عدم تمتع‬
‫الطرف المقابل بالصالحيات الضرورية للتعاقد والوضع القانوني غير األكيد لبعض المعامالت وعدم القدرة‬
‫على التنفيذ القضائي في حالة العسر واإلفالس وكذلك تؤدي التغيرات في البيئة القانونية إلى بعض‬
‫المخاطر‪.‬‬
‫‪ -‬مخاطر السيولة‬
‫يتمثل هذا النوع من المخاطر في مخاطر عدم لقدرة على تسديد االلتزامات من طرف المتعاملين في‬
‫المشتقات المالية والتي قد تؤدي باألطراف المقابلة إلى اعسار مالي‪ ،‬وترتبط مخاطر السيولة بشكل واضح‬
‫مع مخاطر االئتمان حيث أن اعسار المدين وتعثره المالي يؤدي إلى عدم قدرته على تسديد ما عليه من‬
‫مستحقات في الوقت المناسب األمر الذي سوف يخلق مشكل سيولة لدى الطرف المقابل‪.‬‬
‫‪ .‬المشتقات المالية كوسيلة للتحوط من المخاطر‬
‫أ‪ .‬إدارة المخاطر باستخدام عقود الخيارات‪:‬‬
‫تعتبر حقوق الخيارات أحد أهم األدوات االستثمارية المعاصرة‪ ،‬تقدم هذه العقود للمستثمرين فرص التقليل من‬
‫المخاطر التي يتعرضون لها ومن أبرز هذه المخاطر تغيرات األسعار التي تحدث بالنسبة لألصول واألوراق‬
‫المالية التي يحوزها المستثمر أو يطمح في الحصول عليها مستقبال‪ .‬ويمكن استخدام هذا النوع من‬
‫ضد المخاطر كما يلي‪:‬‬
‫المشتقات للتحوط ّ‬
‫‪ .‬التغطية ضد المخاطر باستخدام حق خيار الشراء‪:‬‬
‫تعطي خيارات الشراء للمستثمرين فرصة للتحوط ضد مخاطر تقلب لقيمة السوقية لألوراق المالية التي‬
‫يرغبون في الحصول عليها في المستقبل‪ ،‬حيث تمنحهم هذه العقود الحق في إلزام الطرف الثاني في العقد‬
‫بتنفيذ االتفاق إذا ما ارتفعت أسعار األوراق المالية خالل فترة التعاقد على السعر المتفق عليه‪ ،‬وبذلك يضمن‬
‫الحصول على األوراق المالية محل االتفاق بسعر التنفيذ بغض النظر عن مقدار االرتفاع في أسعار األوراق‬
‫المالية عن سعر التنفيذ‪.‬‬
‫‪ .‬التغطية ضد المخاطر باستخدام حق خيار البيع‪:‬‬
‫‪93‬‬
 ‫االستثمار في األوراق املالية‬ ‫الفصل الرابع‬

‫يعطي هذا النوع من الخيارات لصاحبه فرصة البيع لحماية استثماراته من مخاطر انخفاض القيمة السوقية‬
‫لها‪ ،‬حيث يتيح هذا الحق إلزام الطرف الثاني تنفيذ االتفاق إذا انخفضت أسعار األوراق المالية محل التعاقد‬
‫عن سعر التنفيذ‪.‬‬
‫ب‪ .‬إدارة المخاطر باستخدام العقود المستقبلية‪:‬‬
‫تعتبر عملية التحوط ضد المخاطر من بين أبرز غايات العقود المستقبلية إذ يرغب المستثمرون في‬
‫تخفيض المخاطرة من خالل التحوط الذي يسعى إلى تجنب تعرضه لمخاطر التغيرات السعرية على مركز‬
‫أخذه أو سيأخذه في السوق الحاضر‪ ،‬ويتم التحوط بأخذ مركز عكسي في سوق العقود المستقبلية فلو أن‬
‫المستثمر يمتلك أصل ما وله مركز في السوق الحاضر ويخشى من مخاطر التغيرات السعرية التي قد‬
‫يتعرض لها األصل‪ ،‬يمكنه أخذ مركز عكسي في سوق العقود وذلك ببيع عقد مستقبلي مماثل على نفس‬
‫األصل‪ ،‬أما إذا كان المستثمر يخطط لبيع أصل ما في السوق الحاضر يصبح لزاما عليه أخذ مركز عكسي‬
‫في سوق العقود بشراء عقد على ذات األصل‪ ،‬وفي ظل هذا النوع من التحوط فإن الخسائر التي يتعرض‬
‫لها المستثمر في أحد األسواق تعوضها المكاسب التي يحققها في السوق اآلخر‪.‬‬
‫ث‪ .‬إدارة المخاطر باستخدام عقود المبادالت‪:‬‬
‫تعد عقود المبادلة أحد أدوات تغطية المخاطر‪ ،‬ومن أكثرها استخداما لتغطية مخاطر تغير سعر الفائدة‪،‬‬
‫وتعتبر عقود مبادلة معدل الفائدة الثابتة بمعدل الفائدة المتغيرة من أكثر هذه األدوات استخداما‪ ،‬والهدف‬
‫الرئيسي منها هو تخفيض تكلفة التمويل وذلك عن طريق توقع السيناريوهات المحتملة لمسار أسعار‬
‫الفائدة السوقية‪ ،‬والدافع األساسي الذي دعا الطرفين إلى عقد هذا االتفاق هو أن كل منهما قد نظر إلى‬
‫المشكلة من زاوية تختلف عن الزاوية التي نظر منها اآلخر‪ ،‬ففي حين وجدت المؤسسة األولى طبقا‬
‫لظروفها وتوقعا أن من مصلحتها استبدال معدل الفائدة الثابتة عن القرض بمعدل فائدة متغير‪ ،‬رأت‬
‫المؤسسة الثانية العكس وبأن مصلحتها وطبقا لظروفها وتوقعا ا تقتضي استبدال معدل الفائدة المتغير‬
‫بمعدل الفائدة الثابت‪ ،‬وهكذا التقت مصلحة الطرفين عند انجاز عقد المبادلة‪ ،‬فالمؤسسة األولى تستطيع‬
‫تجنب مخاطر ارتفاع سعر الفائدة‪ ،‬وعلى وجه الخصوص عندما ترتفع أسعار الفائدة عن معدل العائد‬
‫الذي تحققه استثما ارتها‪ ،‬حيث تستطيع أن تحصل على الفرق من الطرف الثاني للمبادلة‪.‬‬

‫‪94‬‬
 ‫إدارة املخاطر املالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫‪ .1‬مفهوم إدارة المخاطر المالية في األسواق المالية‬

‫يمكن القول بأن إدارة المخاطر هي تلك اإلجراءات واألساليب والسياسات التي تسعى المؤسسة إلى‬
‫حدتها‪،‬‬
‫انتهاجها بغرض مواجهة المخاطر المختلفة التي يمكن أن تواجهها أو على األقل تقلل من ّ‬
‫وفي األسواق المالية تسعى إدارة المخاطر إلى التعرف على المخاطر المرتبطة باألدوات المالية‬
‫المختلفة المتداولة في األسواق المالية‪.‬‬

‫‪ .2‬تحليل العالقة بين العائد والمخاطرة لورقة مالية واحدة‬

‫لتقييم المخاطر الخاصة بورقة مالية واحدة يمكن االعتماد على عدة أساليب احصائية األسلوب‬
‫البياني والمدى واالنحراف المعياري وغيرها من المقاييس التي تم ذكرها وشرحها سابقا‪.‬‬

‫‪ ‬االنحراف المعياري‪Standard deviation :‬‬

‫يعتبر أكثر المقاييس اإلحصائية استخداماً كمؤشر للخطر الكلي المصاحب للمتغير المالي‪ ،‬وهو يقيس‬
‫درجة تشتت قيم المتغير موضوع الدراسة حول القيمة المتوقعة له‪ ،‬وكلما زادت قيمة االنحراف المعياري دل‬
‫ذلك على ارتفاع مستوى الخطر‪ .‬لتحديد االنحراف المعياري يجب أوال حساب الوسط الحسابي للعوائد‬
‫المتوقعة والذي يمكن حسابه في حالتين‪:‬‬
‫➢ حساب المتوسط الحسابي للعوائد في حالة البيانات التاريخية‪ :‬وهو عبارة عن مجموع العوائد‬
‫مقسومة على عدد الفترات‪ .‬ال يحبذ المختصون في التمويل هذا الرقم‪ ،‬ألنه ببساطة يعطي صورة‬
‫متوسطة عما حصل ( يمكن ان يكون هنالك عوائد موجبة و عوائد سالبة لكن متوسطها سيعطي‬
‫صورة إيجابية اكثر من الالزم)‬

‫‪‬‬
‫‪n‬‬
‫= ‪E(R) = R‬‬ ‫‪j =1‬‬
‫‪Rij / n‬‬

‫حيث ‪ : Rij :‬معدل العائد الممكن تحقيقه ( المنتظر ) من حيازة األصل ‪ i‬في الزمن )‪ (t‬والمرتبط‬
‫بحالة الطبيعة‪j.‬‬

‫‪ :n‬عدد حاالت الطبيعة‪.‬‬

‫مثال‪ 2‬اشتريت سهم عادي طرحه بنك السالم الجزائري احتفظت بالسهم لخمس سنوات و العوائد‬
‫السنوية الستثمارك كانت‪ %30 , %20 , %10 , %90:‬و – ‪.%90‬‬

‫‪95‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫المطلوب حساب المتوسط الحسابي لعوائد السهم‪.‬‬

‫الحل‪ :‬المتوسط الحسابي ‪%12‬‬

‫➢ حساب المتوسط الحسابي للعوائد في حالة البيانات المستقبلية‬

‫تتعلق التدفقات النقدية لالقتراحات االستثمارية بالمستقبل‪ ،‬والمستقبل غير معروف علي وجه اليقين‪ ،‬فهناك‬
‫العديد من االحتماالت ممكنة الحدوث‪.‬‬
‫لذا يقتضي االمر وضع تصورات لما يحتمل ان تكون عليه هذه التدفقات في المستقبل وهو ما يطلق عليه‬
‫التوزيع االحتمالي‪.‬‬
‫حساب القيمة المتوقعة (العائد المتوقع)‬

‫‪‬‬
‫‪n‬‬
‫= ‪E(R) = R‬‬ ‫‪j =1‬‬
‫‪Rij  Pj‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫𝑗𝑃‪ :‬احتمال تحقق حالة الطبيعة‬
‫مثال‪ 3‬بافتراض أن لدينا ثالث ظروف اقتصادية رواج كساد وحالة اقتصادية عادية ولدينا مشروع اقتصادي‬
‫مقترح على بنك البركة الجزائري ومن خالل التوزيع االحتمالي للظروف االقتصادية تم بناء الجدول التالي‪:‬‬
‫التدفقات النقدية المتوقعة مليون‬ ‫التوزيع االحتمالي‬ ‫الظرف االقتصادي‬

‫دج‬

‫‪2500‬‬ ‫‪15%‬‬ ‫كساد‬

‫‪8000‬‬ ‫‪55%‬‬ ‫عادي‬

‫‪12000‬‬ ‫‪30%‬‬ ‫رواج‬

‫المطلوب‪ :‬حساب العائد المتوقع للمشروع‪.‬‬

‫الحل‪:‬‬

‫=)‪E(R‬‬ ‫مليون دج ‪= 2500*0.15+ 8000*0.55+12000*0.30=8375‬‬

‫حساب االنحراف المعياري في حالة البيانات التاريخية‬

‫‪96‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫‪n‬‬
‫‪‬‬ ‫‪( Rn − R ) 2‬‬
‫‪‬‬ ‫=‬
‫‪n = 1‬‬
‫‪n‬‬

‫يمكن الحصول على التباين من خالل تربيع االنحراف المعياري‬

‫مثال ‪ :4‬أمام المصرف فرصة لالستثمار في أحد السهمين (‪,)A, B‬والموضحة بالجدول ادناه‪:‬‬
‫عائد السهم ‪B‬‬ ‫عائد السهم ‪A‬‬

‫‪30%‬‬ ‫‪10%‬‬
‫‪5%‬‬ ‫‪15%‬‬
‫‪10%‬‬ ‫‪20%‬‬

‫المطلوب‪ :‬وضح أي من السهمين أكثر مخاطرة؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫‪ .1‬حساب المدى‪ A= 10%, B= 20% :‬اذن ‪ B‬اكثر مخاطرة‬

‫‪ .2‬حساب العائد‬
‫‪R A = (0.10 + 0.15 + 0.2) / 3 = 15%‬‬
‫‪RB = (0.30 + .05 + .10) / 3 = 15%‬‬

‫العوائد متساوية اليعني أن المخاطر متساوية لذلك يجب ان نقوم بحساب االنحراف المعياري‬
‫‪ A = .0408 = 4.08%‬‬
‫‪ b = 0.108 = 10.8%‬‬
‫حساب االنحراف المعياري في حالة البيانات المستقبلية‬
‫ان قياس المخاطرة في هذه الحالة يعتبر أكثر أهمية من الحالة السابقة نظ ار الن المستثمرين والمدراء الماليين‬
‫يقيمون مشاريع استثمارية مستقبلية وخصوصا عند تكوين محافظ استثمارية‪ ،‬حيث يتم في هذه الحالة تقدير‬
‫احتمال حدوث القيم المتوقعة للمشاريع االستثمارية بناء على تجربة سابقة أو بناء على حدس واجتهاد متخذ‬
‫القرار‪ .‬ويتم هنا استخراج القيمة المتوقعة (العائد المتوقع) ‪ The Expected Value‬لكل مشروع لتحل هذه‬

‫‪97‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫القيمة محل الوسط الحسابي في معادالت االنحراف المعياري ومعامل االختالف‪ .‬وتصبح المعادالت‬
‫المستخدمة في هذه الحالة كما يلي‪:‬‬

‫= ‪J‬‬ ‫‪‬‬
‫‪n‬‬
‫‪j =1‬‬
‫(‬ ‫‪R‬‬ ‫‪j‬‬ ‫‪−‬‬ ‫‪R‬‬ ‫)‬ ‫‪2‬‬
‫‪ Pj‬‬

‫‪ ‬معامل االختالف‪Coefficient of variation :‬‬

‫هو مقياس نسبى (أو معياري) لدرجة التشتت‪ .‬حيث يربط بين الخطر (مقاساً باالنحراف المعياري)‬
‫وبين العائد (مقاساً بالقيمة المتوقعة)‪ ،‬ولذلك يصبح معامل االختالف أكثر دقة وتفضيالً عن االنحراف‬
‫المعياري عند المقارنة بين عدة أصول مستقلة ومختلفة فيما بينها من حيث العائد والخطر‪ .‬إن معامل‬
‫االختالف يعبر عن درجة الخطر لكل وحدة من العائد‪ ،‬وكلما ارتفعت قيمته دل ذلك على ارتفاع مستوى‬
‫الخطر‪.‬‬

‫معامل االختالف = االنحراف المعياري ÷ الوسط الحسابي‬

‫‪‬‬
‫= ‪CV‬‬
‫‪R‬‬

‫مثال‪ :5‬يبين الجدول التالي التدفقات النقدية القتراحين استثماريين (‪ )2( )1‬واحتماالت حدوثها في الظروف‬
‫االقتصادية المبينة ادناه‪ .‬والمطلوب حساب العائد المتوقع وتوضيح اي المشروعين اكثر ربحية؟ وأكثر‬
‫مخاطرة؟‬

‫المشروع (‪)2‬‬ ‫المشروع (‪)1‬‬ ‫السيناريوهات‬

‫احتمال الحدوث‬ ‫التدفق النقدي‬ ‫احتمال‬ ‫التدفق‬ ‫الظروف‬

‫الحدوث‬ ‫النقدي‬ ‫االقتصادية‬

‫‪0.25‬‬ ‫‪50‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪25‬‬ ‫رواج‬

‫‪98‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫‪0.50‬‬ ‫‪25‬‬ ‫‪0.50‬‬ ‫‪20‬‬ ‫ظروف طبيعية‬

‫‪0.25‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪0.25‬‬ ‫‪15‬‬ ‫كساد‬

‫‪ .1‬حساب العائد التوقع‪:‬‬

‫‪E(R1)=𝑹_𝟏 = (25*0.25)+(20*0.5)+(15*0.25) = 20‬‬

‫‪E(R2)= 𝑹_𝟐 = (50*0.25)+(25*0.5)+(10*0.25)=27,50‬‬

‫‪20>27,50‬‬

‫‪ .2‬حساب االنحراف المعياري ومعامل االختالف‬

‫‪Pj‬‬ ‫‪Ri1‬‬ ‫‪Ri1 − R1‬‬ ‫‪( Ri1 − R1 ) 2‬‬ ‫‪( Ri − R1) 2  Pj‬‬
‫‪0.25‬‬ ‫‪25‬‬ ‫‪25-20=5‬‬ ‫‪25‬‬ ‫‪6.25‬‬

‫‪0.50‬‬ ‫‪20‬‬ ‫‪20-20=0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬

‫‪0.25‬‬ ‫‪15‬‬ ‫‪15-20=-5‬‬ ‫‪25‬‬ ‫‪6.25‬‬

‫‪12.5‬‬

‫‪Pj‬‬ ‫‪Ri 2‬‬ ‫‪Ri 2 − R2‬‬ ‫‪( Ri 2 − R2 ) 2‬‬ ‫‪( Ri − R1) 2  Pj‬‬

‫‪0.25‬‬ ‫‪50‬‬ ‫‪50-27,50=22,50‬‬ ‫‪506,25‬‬ ‫‪126.5625‬‬

‫‪0.50‬‬ ‫‪25‬‬ ‫‪25-27,50=-2,50‬‬ ‫‪6,25‬‬ ‫‪3.125‬‬

‫‪0.25‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪10-27,50=-17,50‬‬ ‫‪306,2500‬‬ ‫‪76.5625‬‬

‫‪206.25‬‬

‫‪99‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫‪ 2 = 14.36‬‬ ‫‪ 1 = 3.53‬‬

‫‪CV2 = 0.52‬‬ ‫‪CV1 = 0.17‬‬

‫‪ ‬معامل بيتا‪Beta coefficient :‬‬

‫وهو مقياس لمدى حساسية قيم المتغير المالي موضع الدراسة للتغيرات التي تحدث في متغير آخر‪( ،‬فمثالً‬
‫يمكن قياس درجة حساسية عائد سهم معين للتغيرات في عائد السوق‪ ،‬أو للتغيرات في أسعار الفائدة بالبنوك‬
‫‪ ،)...‬ويدل معامل بيتا المرتفع على ارتفاع درجة الحساسية وبالتالي ارتفاع مستوى الخطر‪.‬‬
‫‪ .3‬تحليل العالقة بين العائد والمخاطرة لمحفظة األوراق المالية‬
‫تعريف المحفظة االستثمارية‬ ‫‪1.3‬‬
‫المحفظة االستثمارية هي بمثابة أداة مركبة من أدوات االستثمار تتكون من أصلين أو أكثر وتخضع إلدارة‬
‫شخص يسمى مدير المحفظة‪ .57‬وتختلف المحفظة االستثمارية باختالف مكوناتها فقد تجمع بين أصول‬
‫حقيقية كالعقارات والمعادن النفيسة والسلع المختلفة وأصول مالية كاألسهم والسندات والمشتقات المالية‬
‫وغيرها‪ ،‬كما قد تتكون من أصول مالية فقط لكن في معظم األحيان يفضل المستثمرون امتالك محفظة‬
‫استثمارية متنوعة تجمع بين عدة أصول مختلفة وذلك بغرض تنويع المخاطر والتقليل منها‪ .‬والشكل الموالي‬
‫يوضح نموذجا لمحفظة استثمارية‪.‬‬

‫محمد مطر‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.187‬‬ ‫‪57‬‬

‫‪100‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫الشكل رقم ‪ :5‬نموذج لمحفظة استثمارية‬

‫محفظة استثمارية‬

‫أصول مالية‬ ‫أصول حقيقية‬

‫شهادات‬ ‫سندات‬ ‫أسهم‬ ‫أذونات‬

‫إيداع‬ ‫خزينة‬

‫سلع‬ ‫معادن‬ ‫عقارات‬

‫بالتيين‬ ‫فضة‬ ‫ذهب‬

‫مدير المحفظة ‪Portfolio Manager‬‬ ‫‪2.3‬‬

‫يعرف مدير المحفظة على ّأنه الشخص الذي تخول له عملية إدارة المحفظة وقد يكون مدير المحفظة هو‬ ‫ّ‬
‫نفسه مالكها كما قد يكون شخصا اخر تم توكيله بذلك‪.‬‬

‫أماّ عن نظرية المحفظة فهي تنسب إلى العالم ‪ Markowitz‬الذي أوجدها سنة ‪ 1952‬ليتناولها بعده العديد من‬
‫العلماء بالدراسة والتطوير منهم نذكر ‪ Turner, Conen, Sharp‬وغيرهم‪.‬‬

‫قياس العائد والمخاطرة للمحفظة االستثمارية‬ ‫‪3.3‬‬

‫‪ 1.3.3‬عائد المحفظة االستثمارية ‪Portfolio Return‬‬

‫إن العائد المتوقع للمحفظة االستثمارية عبارة عن الوسط المرجح للعوائد المتوقعة على االستثمارات (األسهم‬
‫مثال) الداخلة في تكوين المحفظة‪ ،‬ويتم الترجيح بنسبة (وزن) ‪ Weight‬االستثمار‪ ،‬وذلك كما يلي‪:‬‬

‫‪101‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫) 𝑛𝑅 𝑛𝑊( ………‪𝑅𝑝 = (𝑊1 𝑅1 ) + (𝑊2 𝑅2 ) +‬‬

‫𝑗𝑅 𝑗𝑊 ‪𝑅𝑝 = ∑𝑛𝑗=1‬‬

‫حيث‪:‬‬

‫𝑝𝑅‪ :‬العائد المتوقع للمحفظة‪.‬‬

‫𝑛𝑊 ‪ :‬الوزن النسبي لألصل ‪.n‬‬

‫𝑛𝑅‪ :‬العائد المتوقع لألصل ‪.n‬‬

‫مثال‪ :‬مستثمر لديه محفظة استثمارية تبلغ قيمتها ‪ 1000000‬دينار متكونة من أسهم وسندات‪ ،‬قيمة األسهم‬
‫‪600000‬دينار وقيمة السندات ‪ 400000‬دينار ويبلغ العائد من األسهم ‪ ،%10‬بينما يبلغ العائد من السندات‬
‫‪.%14‬‬

‫أحسب عائد المحفظة للمستثمر؟‬

‫الحل‪:‬‬

‫𝑗𝑅 𝑗𝑊 ‪𝑅𝑝 = ∑𝑛𝑗=1‬‬

‫ّأوال نقوم بحساب األوزان النسبية لالستثمارات حيث‪:‬‬

‫الوزن النسبي لألسهم ) 𝐴𝑊( = قيمة األسهم \إجمالي االستثمارات‬

‫‪𝑊𝐴 = 600000/1000000= 0.6‬‬

‫الوزن النسبي للسندات 𝐵𝑊 = قيمة السندات ‪ /‬إجمالي االستثمارات‬

‫𝐵𝑊‪=400000/1000000=0.4‬‬

‫حساب عائد المحفظة‬

‫‪102‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫𝑗𝑅 𝑗𝑊 ‪𝑅𝑝 = ∑𝑛𝑗=1‬‬

‫‪0.6×0.1+0.4×0.14‬‬

‫‪𝑹𝒑 = 0.116=11.6%‬‬

‫‪ 2.3.3‬مخاطر المحفظة االستثمارية‬

‫بعدة مقاييس احصائية من بينها‪:‬‬

‫تقاس مخاطر المحفظة االستثمارية ّ‬

‫‪ .1.2.3.3‬االنحراف المعياري‬

‫تقاس مخاطرة المحفظه باالنحراف المعيارى لعائداتها وفقا للعالقة التالية‪:‬‬

‫𝒊𝑷 ‪σp = √𝜮(𝒓𝒑𝒊 – 𝒓ˆ𝒑)²‬‬

‫أن‪:‬‬
‫حيث ّ‬
‫‪ :σp‬االنحراف المعيارى للمحفظة االستثمارية‪.‬‬
‫‪ :rpi‬العائد على المحفظه فى حالة االقتصاد ‪.i‬‬
‫‪ : rˆp‬معدل العائد المتوقع على المحفظة‪.‬‬
‫‪ :Pi‬احتمال حدوث حالة االقتصاد ‪.i‬‬
‫أن هذه المعادلة هي نفسها معادلة االنحراف المعياري لورقة مالية واحدة‪.‬‬
‫ونالحظ ّ‬
‫أما في حالة قياس المخاطر لورقتين ماليتين )‪ (A and B‬فيتم اعتماد العالقة التالية‪:‬‬
‫ّ‬

‫𝑩‪𝛔𝐩 = √𝐰𝐀𝟐 𝛔𝟐𝐀 + 𝐰𝐁𝟐 𝛔𝟐𝐁 + 𝟐𝛔𝐀 𝛔𝐁 𝑾𝑨 𝑾𝑩 𝝆𝑨,‬‬

‫إن الهدف الرئيسي لتكوين المحافظ االستثمارية يكمن في رغبة المستثمر في تنويع المخاطر التي يتعرض‬
‫ّ‬
‫لها بهدف التقليل منها‪ ،‬ولهذا السبب وجب على المستثمر اختيار أوراق مالية ترتبط فيما بينها ارتباطا سالبا‬

‫‪103‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫مهمين في تحليل المحفظة‬

‫قوياّ أو موجبا ضعيفا‪ .‬ولهذا السبب وجب علينا التعرف على مقياسين احصائيين ّ‬
‫هما‪:‬‬

‫‪ 2.2.3.3‬التباين المشترك أو التغاير )‪(Covariance‬‬

‫يدل التباين المشترك أو كما يطلق عليه في بعض األحيان التغاير على مدى تحرك متغيرين أو أصلين أو‬
‫ورقتين ماليتين مع بعضهما البعض في اتجاه واحد‪.‬‬

‫فمن المعلوم أن مخاطر المحفظة قد تفوق وقد تقل كما قد تساوي مجموع مخاطر االصول المشكلة لها وهذا‬
‫حسب التباين المشترك لهذه األصول‪ .‬ويأخذ التباين المشترك أحد األشكال التالية‪:‬‬

‫‪ -‬التباين المشترك كبي ار وموجبا‪ :‬يكون التباين المشترك لألصلين كبي ار و موجبا اذا كان لعائداتهما‬
‫انحرافات معياريه كبيرة و يتحركان مع بعضهما البعض‪.‬‬
‫‪ -‬التباين المشترك لألصلين كبي ار و سالبا‪ :‬يكون التباين المشتر لألصلين كبي ار وسالبا إذا كان لهما‬
‫انحرافات معيارية كبيرة و يتحركان في اتجاهين متعاكسين‪.‬‬
‫التباين المشترك لألصلين صغي ار‪ :‬يظهر التباين المشترك صغي ار اذا كانت تحركات عوائد األصلين‬ ‫‪-‬‬
‫عشوائية‪ ،‬عوضا عن الزيادة و النقصان مع بعضهما البعض او في حالة ما إذا كان ألي األصلين‬
‫انحراف معيارى صغير‪.‬‬

‫التباين المشترك بين سهمين ‪A & B‬‬

‫يعطى التباين المشترك بين سهمين يرمز لهما ب ‪ A & B‬بالعالقة التالية‪:‬‬

‫‪̅ A )(R Bi − R‬‬

‫‪Covariance= Cov(AB) =∑(𝑅𝐴𝑖 − R‬‬ ‫𝑖𝑃)‪̅ B‬‬

‫حيث‪:‬‬
‫𝑖𝐴𝑅 ‪ :‬عوائد السهم ‪ A‬في حالة االقتصاد ‪.i‬‬
‫𝑖𝐵𝑅 ‪ :‬عوائد السهم ‪ B‬في حالة االقتصاد ‪.i‬‬

‫‪104‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫̅̅̅ العائد المتوقع للسهم ‪.A‬‬

‫‪: RA‬‬
‫̅̅̅ العائد المتوقع للسهم ‪.B‬‬
‫‪: RB‬‬
‫𝑖𝑃 ‪ :‬احتمال حدوث حالة االقتصاد ‪.i‬‬
‫مثال‪:‬‬
‫لتكن لدينا عوائد سهمين واالحتمال المقابل لهما ممثلة في الجدول التالي‪:‬‬
‫االحتمال‬ ‫عوائد السهم ‪B‬‬ ‫عوائد السهم ‪A‬‬

‫‪0.1‬‬ ‫‪6%‬‬ ‫‪14%‬‬

‫‪0.2‬‬ ‫‪8‬‬ ‫‪12‬‬

‫‪0.4‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪10‬‬

‫‪0.2‬‬ ‫‪12‬‬ ‫‪8‬‬

‫‪0.1‬‬ ‫‪14‬‬ ‫‪6‬‬

‫المطلوب‪ :‬أُحسب العائد المتوقع و االنحراف المعياري والتباين المشترك للسهمين ‪A&B‬‬
‫الحل‪:‬‬
‫‪ .1‬حساب العائد المتوقع لكل سهم‪:‬‬

‫‪‬‬
‫‪n‬‬
‫= ‪E(R) = R‬‬ ‫‪j =1‬‬
‫‪Rij  Pj‬‬
‫‪̅ A = (0.1×0.14)+(0.2×0.12)+(0.4×0.1)+(0.2×0.08)+(O.1×0.06)=0.1‬‬
‫‪R‬‬
‫‪̅ A =10%‬‬
‫‪R‬‬
‫‪̅ B = (0.1×0.006)+(0.2×0.08)+(0.4×0.1)+(0.2×0.12)+(O.1×0.14)=0.1‬‬
‫‪R‬‬
‫‪̅ B =10%‬‬
‫‪R‬‬

‫‪ .2‬حساب االنحراف المعياري‬

‫= ‪J‬‬ ‫‪‬‬
‫‪n‬‬
‫‪j =1‬‬
‫‪( R j − R ) 2  Pj‬‬

‫‪105‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫‪𝛔A = 0.1×(0.14-0.1)+ 0.2×(0.12-0.1)+ 0.4×(0.1-0.1)+ 0.2×(0.08-0.1)+ O.1×(0.06-‬‬

‫‪0.1)=2.2‬‬
‫‪𝛔B = 0.1×(0.06-0.1)+ 0.2×(0.08-0.1)+ 0.4×(0.1-0.1)+ 0.2×(0.12-0.1)+ O.1×(0.14-‬‬
‫‪0.1)=2.2‬‬
‫‪ .3‬حساب التباين المشترك‬

‫‪̅ A )(R Bi − R‬‬

‫‪Covariance= Cov(AB) =∑(𝑅𝐴𝑖 − R‬‬ ‫𝑖𝑃)‪̅ B‬‬

‫‪Cov(AB) = (6-10)(14-10)(0.1) + (8-10)(12-10)(0.2) + (10-10)(10-10)(0.4) + (12-‬‬

‫)‪10)(8-10)(0.2) + (14-10)(6-10)(0.1‬‬

‫‪Cov(AB) = - 4.8‬‬
‫أن التبيان المشترك لألصلين سالبا وهو يدل على الحركة العكسية لعوائد‬
‫من خالل هذا المثال نالحظ ّ‬
‫السهمين بحيث إذا كان عائد السهم األول كبي ار يكون عائد السهم الثاني صغيرا‪.‬‬
‫‪ 3.2.3.3‬معامل االرتباط ‪Correlation Coefficient‬‬
‫معامل االرتباط هو عبرة عن مفهوم احصائي يدل على العالقة الخطية بين متغيرين ويتم حسابه وفق العالقة‬
‫الرياضية التالية‪:‬‬
‫‪Correlation coefficient (AB) = ρAB = Cov(AB)/σAσB = Cov(AB)= ρAB *σAσB‬‬

‫االشارة السالبة لمعامل االرتباط تعني أن المتغيرين يتحركان في نفس االتجاه‪ ،‬بينما تدل االشارة الموجبة‬
‫أنهما يتحركان في اتجاه واحد‪ ،‬بينما إذا قاربت قيمة معامل االرتباط الصفر فإنهما يتحركان مستقلين‬
‫أن‪:‬‬
‫عن بعضهما البعض‪.‬وتتراوح قيمة هذا المعامل من ‪ 1-‬إلى ‪ .1+‬حيث ّ‬
‫‪ ρAB=-1‬ارتباط سالب تام ‪(perfect negative correlation),‬‬
‫‪ :ρAB=0‬اليوجد ارتباط ‪(no correlation),‬‬
‫‪ : ρAB=+1‬ارتباط موجب تام ‪(perfect positive correlation),‬‬

‫‪106‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫بالرجوع إلى المثال السابق قم بحساب معامل االرتباط؟‬

‫الحل‪:‬‬
‫‪Correlation coefficient (AB) = ρAB = Cov(AB)/σAσB = Cov(AB)= ρAB *σAσB‬‬
‫)‪= =- 4.8/(2.2*2.2‬‬
‫‪= - 0.991‬‬

‫أن قيمة معامل االرتباط تساوي تقريبا ‪ -1‬وهذا مايدل على أن عوائد السهمين‬
‫نالحظ من خالل هذا المثال ّ‬
‫مرتبطة ارتباطا سالبا تاماً‪ ،‬فهي تتحرك في اتجاهين متعاكسين تماماً‪.‬‬
‫‪ 3.3.3‬المحافظ الكفؤة ‪Efficient Portfolio‬‬
‫يمكن تعريف المحفظة الكفؤة على ّأنها تلك المحفظة التي تقدم أعلى مستوى للعائد المتوقع عند أي مستوى‬
‫من المخاطرة‪ ،‬أوأقل مستوى من المخاطر ألي عائد متوقع‪.‬‬

‫(الفعال)‪Efficient Frontier :‬‬

‫ّ‬ ‫الحد الكفؤ‬

‫يمثل هذا الحد مجموعة المحافظ التي تحتوي فقط على المخاطر الغير قابلة للتنويع أي المخاطر النظامية‪.‬‬

‫األصول المنفردة‪ :‬هي أصول أو أوراق مالية تنطوي على المخاطر القابلة للتنويع والمخاطر الغير قابلة‬
‫للتنويع بمعنى المخاطر النظامية والغير نظامية‪.‬‬
‫الشكل رقم ‪ :6‬فرص االستثمار في فضاء العائد والمخاطرة‬

‫‪Markowitz‬‬ ‫‪Efficient‬‬
‫‪Portfolios‬‬
‫المحافظ الكفؤة‬

‫‪Efficient Frontier‬‬

‫الحد الكفؤ‬
‫‪Individual assets‬‬
‫أصول منفردة‬

‫‪107‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫المحفظه المثالية ‪Optimal Portfolio‬‬

‫بغرض تحديد المحفظة المثالية للمستثمر ينبغي ّأوال أن نعين موقفه تجاه المخاطرة فكما تلكمنا سابقا‬
‫هنالك ثالث أنواع للمستثمرين (المضارب‪ ،‬المتوازن‪ ،‬المتحفظ) ولكل نوع دالة للمخاطرة والعائد‪ ،‬أو‬
‫مايسمى بمنحنيات السواء‪.‬‬
‫تبنى دالة المخاطرة والعائد للمستثمر على المفاهيم االقتصادية النمطية لنظرية المنفعة ومنحنيات السواء‬
‫(الحياد)‪.‬‬
‫كلما كان الميل لمنحنى حياد المستثمر أكثر انحدا ار كلما زاد رفض المستثمر للمخاطرة‪.‬‬
‫وتجدر االشارة إلى أنه يمكن رسم عدد ال نهائي من منحنيات الحياد لكل مستثمر‪.‬‬
‫من خالل الشكل الموالي الذي يمثل خارطة السواء للمستثمر والتي تبين سلوك المستثمر حيال المخاطرة‪،‬‬
‫نالحظ أن هذه المنحنيات تعكس العالقة الطردية بين المخاطرة والعائد حيث كلما ارتفعت مستويات‬
‫المخاطرة طلب المستثمر مستويات أعلى من العائد كمكافأة لتحمله مخاطر إضافية‪.‬‬

‫الشكل رقم ‪ :7‬منحنيات سواء المستثمر‬

‫‪1‬‬
‫العائد‬ ‫‪2‬‬
‫)‪E(R‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪4‬‬

‫المخاطرة 𝛔‬

‫كما تبينها‬ ‫أما عن المحفظة المثلى للمستثمر فتتحدد بنقطة التماس بين منحنيات السواء وبين الحد الكفؤ‬
‫ّ‬
‫النقطة )‪ (O‬في الشكل الموالي‪:‬‬

‫‪108‬‬
‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫الشكل رقم ‪ :8‬منحنيات سواء المستثمر وتحديد المحفظة المثلى‬

‫العائد‬
‫)‪E(R‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪2‬‬
‫‪3‬‬
‫‪O‬‬
‫‪4‬‬

‫المخاطرة 𝛔‬

‫‪109‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫أسئلة الفصل‬
‫‪ -‬ما المقصود بالمحفظة االستثمارية؟‬
‫‪ -‬ما الهدف من تكوين المحافظ االستثمارية؟‬
‫‪ -‬ما هي المحفظة الكفؤة؟‬
‫‪ -‬كيف يتم تحديد المحفظة المثالية؟‬
‫ضع دائرة على الجواب الصحيح‬
‫أي من األسهم التالي يملك أكبر مخاطر غير نظامية مع العلم أن كل من االنحراف المعياري ومعامل‬ ‫‪)1‬‬
‫البيتا لكل سهم مبينة بين قوسين‪:‬‬
‫السهم ‪(  = 1.10,  = 62% ) A‬‬ ‫‪)a‬‬
‫السهم ‪(  = 1.05,  = 47% ) B‬‬ ‫‪)b‬‬
‫السهم ‪(  = 1.30,  = 53% ) C‬‬ ‫‪)c‬‬
‫السهم ‪(  = 0.90,  = 59% ) D‬‬ ‫‪)d‬‬
‫‪ )2‬إذا كان العائد الطلوب ألحد األسهم ‪11.4 %‬والعائد الخالي من المخاطر ‪ %5‬والعائد المتوقع على‬
‫محفظة السوق ‪ %13‬فما هو معامل البيتا على هذا السهم حسب نظرية تسعير األصول الرأسمالية‬
‫)‪:(CAPM‬‬
‫‪%11.8 .a‬‬
‫‪%0.10 .b‬‬
‫‪% 0.8 .c‬‬
‫‪%0.13 .d‬‬
‫‪ )3‬مخاطر االئتمان هي مخاطر‬
‫‪ )a‬عدم قدرة العميل على التسديد‬
‫‪ )b‬عدم الرغبة في التسديد‬
‫‪ )c‬التاخر في التسديد‬
‫‪ )d‬جميع ماذكر‬
‫‪ )4‬من مخاطر السندات‪:‬‬

‫‪110‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫مخاطر السيولة‬ ‫‪.a‬‬

‫مخاطر االفالس‬ ‫‪.b‬‬
‫مخاطر استدعاء السند‬ ‫‪.c‬‬
‫كل ماذكر صحيح‬ ‫‪.d‬‬
‫تمرين‪: 1‬‬
‫إذا كانت لديك معطيات عن استثمار في سهمين‪ A‬و ‪ B‬مبينة في الجدول الموالي‪:‬‬
‫المشروع ‪B‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬

‫‪0.14‬‬ ‫‪0.11‬‬ ‫معدل العائد المتوقع‬

‫‪0.06‬‬ ‫‪0.06‬‬ ‫االنحراف المعياري‬

‫‪10000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫قيمة االستثمار في كل سهم‬

‫المطلوب‪ :‬أحسب العائد المتوقع على المحفظة المكونة من السهمين ‪A‬و ‪B‬؟‬

‫تمرين ‪ :2‬بافتراض وجود ثالث حاالت لالقتصاد حالة أزمة حالة كساد حالةة اادةةة وحالةة ازد ةار ولةدة ا‬
‫العوائد المالةة لشركتي جازي وموبةلةس كما ي ممثلة في الجدول الموالي‪:‬‬
‫حالة االقتصاد‬ ‫عوائد شركة جازي‬ ‫عوائد شركة موبيليس‬

‫أزمة‬ ‫‪-20%‬‬ ‫‪5%‬‬

‫ركود‬ ‫‪10‬‬ ‫‪20‬‬

‫اادي‬ ‫‪30‬‬ ‫‪-12‬‬

‫ازد ار‬ ‫‪50‬‬ ‫‪9‬‬

‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ .1‬أحسب العائد المتوقع لكل شركة؟‬
‫‪ .2‬أحسب التباةن واال حراف المعةاري للشركتةن؟‬
‫‪111‬‬
 ‫إدارة املخاطراملالية في األسواق املالية‬ ‫الفصل الخامس‬

‫‪ .3‬أحسب معامل االختالف للشركتةن؟‬

‫‪ .4‬أحسب معامل التغاةر ‪Covariance‬ومعامل االرتباط ‪ Correlation‬؟‬

‫التمرين الثاني‪ :‬إذا أتةحت لك البةا ات التالةة المتعلقة بعائد سهمةن‪)A( :‬و (‪.)B‬‬
‫المشـــــــــروع ‪B‬‬ ‫المشــــــــــروع ‪A‬‬

‫العائد المنتظر‬ ‫احتمال العائد‬ ‫العائد الم تظر‬ ‫احتمال العائد‬

‫‪% 50‬‬ ‫‪% 10‬‬ ‫‪% 30.8‬‬ ‫‪0.05‬‬ ‫الحالة ‪1‬‬

‫‪% 30‬‬ ‫‪% 20‬‬ ‫‪% 23‬‬ ‫‪0.20‬‬ ‫الحالة ‪2‬‬

‫‪% 10‬‬ ‫‪% 40‬‬ ‫‪%8‬‬ ‫‪0.50‬‬ ‫الحالة ‪3‬‬

‫‪% 10-‬‬ ‫‪% 20‬‬ ‫‪% 7-‬‬ ‫‪0.20‬‬ ‫الحالة ‪4‬‬

‫‪% 30-‬‬ ‫‪% 10‬‬ ‫‪% 22-‬‬ ‫‪0.05‬‬ ‫الحالة ‪5‬‬

‫‪= 1‬‬ ‫‪ =1‬‬

‫المطلوب‪:‬‬
‫‪ .1‬حساب معدل العائد المتوقع المرجح؟‬
‫‪ .2‬أحسب اال حراف المعةاري ومعامل االختالف لكل سهم؟ ما و السهم االكثر مخاطرة؟‬
‫؟‬ ‫‪ Covariance‬ومعامةةةةةل االرتبةةةةةاط ‪Correlation‬‬ ‫‪ .3‬أحسةةةةةب معامةةةةةل التغةةةةةاةر‬

‫‪112‬‬
 ‫خاتمة‬

‫تواجه بيئة األعمال تغيرات سريعة تنعكس بالدرجة األولى على االقتصاد وخاصة المؤسسات‪ ،‬استجابة لذلك‬
‫وفي ظل المنافسة الدولية تتحرك هذه المؤسسات لوضع هياكل وعمليات حكم تتسم بالفعالية تماشيا مع‬
‫حاجتها الى المزيد من المعلومات المالئمة والموثوق بها التخاذ الق اررات مع تركيز عملها على بيان المخاطر‬
‫المختلفة التي قد تتعرض لها‪.‬‬

‫إدارة المخاطر هي جزء أساسي في اإلدارة اإلستراتيجية ألي مؤسسة‪ .‬وهي اإلجراءات التي تتبعها المؤسسات‬
‫بشكل منظم لمواجهة األخطار المصاحبة ألنشطتها‪ ،‬بهدف تحقيق المزايا المستدامة من كل نشاط ومن‬
‫محفظة كل األنشطة‪ ،‬لذلك نجد أن اإلدارة اإلستراتيجية الناجحة تسعى جاهدة لمعرفة ما يحيط بها من فرص‬
‫وتهديدات من اجل تقليص حاالت عدم التأكد‬

‫ويمكن القول إن معرفة جوهر المخاطر وتقويمها وإدارتها هي من العوامل الرئيسية في نجاح المؤسسات‬
‫بصفة عامة‪ ،‬فإذا كان الدخول في المخاطرة هدفه الحصول على عائد أعلى فأن عدم إدارة هذه المخاطر‬
‫المرجوة لهذه الشركات‪.‬‬
‫ّ‬ ‫بطريقة علمية صحيحة قد يؤدي إلى فقدان العائدات والفشل في تحقيق األهداف‬

‫ومن خالل هذه المحاضرات فقد قدمنا لمحة عن المخاطر وأنواعها وكذا اليات إدارتها‪ ،‬إضافة إلى استعراض‬
‫العالقة بين العائد والمخاطرة بالنسبة لألوراق والمحافظ المالية‪ .‬فبعد دراسة الطالب لهذا المقياس سوف يكون‬
‫قاد ار على تعريف المخاطر والتمييز بين مختلف أنواعها واقتراح اليات مختلفة إلدارة المخاطر‪ ،‬وكذا قياسها‬
‫وتقييمها‪.‬‬

‫‪113‬‬
 ‫قائمة المراجع‬

‫المراجع باللغة العربية‬

‫إبراهيم أبو النجا‪ ،‬التأمين في القانون الجزائري‪ ،‬الجزء األول‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬ديوان المطبوعات الجزائرية‪،‬‬
‫الجزائر‪.1992 ،‬‬
‫إبراهيم الكراسنة‪ ،‬أطر أساسية ومعاصرة في الرقابة على البنوك وإدارة المخاطر‪ ،‬معهد السياسات االقتصادية‪،‬‬
‫صندوق النقد العربي‪ ،‬أبو ضبي‪ ،‬االمارات‪.2006 ،‬‬
‫أسامة عبد الخالق األنصاري‪ ،‬اإلدارة المالية‪ ،‬كلية التجارة جامعة القاهرة‪ .‬القاهرة‪ ،‬مصر ‪ .‬بدون سنة‪.‬‬
‫مصر‬ ‫القاهرة‪،‬‬ ‫الخطر‪،‬‬ ‫إدارة‬ ‫معيار‬ ‫المخاطر‪،‬‬ ‫إلدارة‬ ‫المصرية‬ ‫الجمعية‬
‫‪/http://ermaegypt.org/homehg‬‬
‫حمدي عبد العظيم‪ ،‬دراسات الجدوى االقتصادية وتقييم المشروعات‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر‪.1999،‬‬
‫الرازي محمد بن أبي بكر‪ ،‬مختار الصحاح‪ ،‬دار الثقافة اإلسالمية‪ ،‬جدة‪ ،‬السعودية‪.1986،‬‬
‫رجاء رشيد عبد الستار‪ ،‬تقويم األداء المالي لمصرف الرشيد وأهميته في قياس مخاطر السيولة المصرفية‪،‬‬
‫مجلة كلية بغداد للعلوم االقتصادية العدد الحادي والثالثون‪ ،‬بغداد‪ ،‬العراق‪.2012 ،‬‬
‫سمير الخطيب‪ ،‬قياس وإدارة المخاطر بالبنوك‪ ،‬منشأة المعارف‪ ،‬اإلسكندرية‪.2005،‬‬
‫شريف محمد العمري ومحمد محمد عطا‪ ،‬االصول العلمية والعملية للخطر والتأمين‪ ،‬الطبعة األولى‪،‬‬
‫‪.2012‬‬
‫صندوق النقد العربي‪ ،‬اللجنة العربية للرقابة المصرفية‪ ،‬إدارة المخاطر التشغيلية وكيفية احتساب المتطلبات‬
‫الرأسمالية لها‪ ،‬ابوظبي‪. 2004،‬‬
‫طارق هللا خان وحبيب أحمد‪ ،‬إدارة المخـاطر‪ :‬تحليل قضايا في الصنـاعة المـالية اإلسـالمية‪ ،‬ورقة مناسبات‬
‫رقم ‪ ،5‬المعهد اإلسالمي للبحوث والتدريب‪ ،‬البنك اإلسالمي للتنمية‪ ،‬جدة‪ ،‬المملكة العربية السعودية‪،‬‬
‫‪.2003‬‬
‫طارق عبد العال حماد‪ ،‬المشتقات المالية‪ ،‬الدار الجامعية للطبع والنشر والتوزيع‪ ،‬االسكندرية‪ ،‬مصر‪،‬‬
‫‪.2001‬‬

‫‪114‬‬
‫طالل كداوي‪ ،‬تقييم الق اررات االستثمارية‪ ،‬دار اليازوري العلمية للنشر والتوزيع الطبعة الثانية‪ ،‬األردن‪.2015،‬‬

‫عادل بن عبد الرحمان بن أحمد بوقري‪ "،‬مخاطر صيغ التمويل التجارية اإلسالمية في بالمصارف‬
‫السعودية"‪ ،‬أطروحة دكتوراه في االقتصاد اإلسالمي غير منشورة‪ ،‬جامعة أم القرى‪ ،‬المملكة العربية‬
‫‪.‬‬ ‫السعودية‪،‬‬
‫عاطف عبد المنعم ومحمد محمود الكاشف وسيد كاشف‪ ،‬تقييم وإدارة المخاطر‪ ،‬مركز تطوير اإلدارات العليا‪،‬‬
‫القاهرة‪ ،‬مصر‪.2008 ،‬‬
‫عبد العاطي الشين محمد منسي‪ ،‬استراتيجيات إدارة مخاطر أسعار الفائدة المرتبطة بأصول وخصوم البنوك‬
‫التجارية المصرية‪ ،‬رسالة دكتوراه غبر منشورة‪ ،‬كلية التجارة‪ ،‬قسم إدارة األعمال‪ ،‬جامعة القاهرة‪،‬‬
‫‪.1997‬‬
‫عبد المطلب عبد الحميد‪ ،‬دراسة الجدوى االقتصادية التخاذ القرار االستثماري‪ ،‬الدار الجامعية للطباعة‬
‫والنشر والتوزيع‪.2012،‬‬
‫علي محيي الدين القرداغي‪ ،‬إدارة السيولة في المؤسسات المالية االسالمية‪ ،‬مجلة إس ار الدولية للمالية‬
‫اإلسالمية‪ ،‬المجلد األول‪ ،‬العدد األول‪ ،‬ديسمبر‪.2010‬‬
‫فرج عبد العزيز عزت‪ ،‬اقتصاديات البنوك (الصناعة المصرفية والمالية الحديثة)‪ ،‬البيان للطباعة والنشر‪،‬‬
‫مصر‪.2002،‬‬
‫محمد عقل مفلح‪ .‬مقدمة في اإلدارة المالية‪ ،‬الطبعة األولى‪ .‬دار المستقبل للنشر والتوزيع‪ .‬عمان‪ ،‬األردن‪،‬‬
‫‪.2000‬‬
‫محمد مطر‪ ،‬األسس النظرية والعلمية لبناء وإدارة المحافظ االستثمارية‪ ،‬دار وائل للنشر والتوزيع‪ ،‬الطبعة‬
‫األولى‪ ،‬األردن‪.2016 ،‬‬
‫محمد‪ ،‬الفاتح المغربي‪ ،‬إدارة التمويل المصرفي‪ ،‬الطبعة األولى‪ .‬األكاديمية الحديثة للكتاب الجامعي‪ ،‬القاهرة‪،‬‬
‫‪.2019‬‬
‫مدحت القريشي‪ ،‬دراسات الجدوى االقتصادية وتقييم المشروعات الصناعية‪ ،‬الطبعة الثانية‪ ،‬دار وائل للنشر‬
‫والتوزيع‪ ،‬عمان األردن‪.2012 ،‬‬
‫نبيل شاكر‪ ،‬إعداد دراسات الجدوى وتقييم المشروعات الجديدة‪ ،‬جامعة عين شمس‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مصر‪.1996 ،‬‬
‫هندي منير‪ ،‬أساسيات االستثمار وتحليل األوراق المالية‪ ،‬منشأة المعارف‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬مصر‪.2008 ،‬‬

‫‪115‬‬
 ‫المراجع باللغة االجنبية‬

Anne Marie Percie du Sert, Risque et contrôle de risque, Economica, Paris,

France, 1999.
Basel committee on international banking supervision, International
Convergence of Capital Measurement and Capital Standards, June
2006.
Beckers, Stan, (2004), “A Survey of Risk Management Theory and Practice”,
in Carol Alexander (Editor), Risk Management and Analysis, Volume 1:
Measurement and Modeling Financial Risk, John Wiley and Sons, West
Sussex.
Bolten, S. E., & Conn, R. L. (1981). Essentials of managerial finance: Principles
and practice. Boston: Houghton Mifflin.
Dale. Cooper, Stephen Grey, Geoffrey Raymond and Phil Walker, Project Risk
Management Guidelines Managing Risk in Large Projects and Complex
Procurements, 5th edition, John Wiley & Sons Ltd, Chichester,
England.2005.
Hamilton, C.R., " New trends in Risk Management «, Information Systems
Security, 1998, Vol. 7, No.1, PP.70 – 78
Joël Bessis, Risk Management in Banking, John Wiley & Sons Ltd, Chichester,
England, 2002.
Jorion Garp, P., Financial Risk Manager Handbook, 5th edition, John Wiley &
Sons, Inc. New Jersey. Us. 2009.
Jorion, Phillipe and Sarkis J. Khoury, Financial Risk Management Domestic &
International dimensions, Blackwell, Publishers, Cambridge,
Massachusetts, 1996.
Louis Esch, Robert Kieffer and Thierry Lopez, Asset & Risk Management: Risk
Oriented Finance, John Wiley & Sons Ltd, Chichester, England. 2005.
Marvin Rausand, Risk Assessment: Theory, Methods and Applications, John
Wiley and Sons, New Jersey, 2011.
Mullins David, Dose the Capital Assets Pricing Model Work? Harvard Business
Review, Vol. 60, No.1, Jan-Feb.
Paul Sweeting, Financial Enterprise Risk Management, Cambridge university
press, Cambridge, UK, 2011.
Rose, Peter S. Commercial Bank Management, McGraw-Hill, Irwin,2002.
Ross, S.A., Westerfield, R.W., & Jaffe, J. Modern Financial Management,
McGraw-Hill International edition, New York, US, 2009, PP. 268 – 273.

116
Terje Aven, quantitative risk assessment, the scientific platform, Cambridge
university press, New York, US, 2011.
The Oxford Illustrated Dictionary, Oxford University Press, London, UK.2022.
Van Greuning, Hennie and Iqbal., Zamir, “Risk Analysis for Islamic Banks”.
The World Bank, Washington, US, 2008.
Vaughan, Emmett J., and Vaughan, Therese. Fundamentals of Risk and
Insurance. John Wiley & Sons, US. 2007.
Yen Yee Chong, Investment Risk Management, John Wiley & Sons Ltd,
Chichester, England. 2004.

117