Единадесета глава - Печалба на търговското дружество - формиране

и разпределение

УЧЕБНИ ЦЕЛИ

¨ След усвояване на материала в тази глава вие ще можете:

 да изчислявате печалбата преди амортизации, лихви и данъци; печалбата от
дейността; печалбата преди лихви и данъци; печалбата преди данъци и нетната
печалба на търговското дружество;
 да оценявате оперативния ливъридж;
 да оценявате финансовия ливъридж;
 да оценявате ефекта от различните форми на изплащане на дивиденти.

Тази глава е посветена на финансовия резултат на търговското дружество и различните

показатели за неговото измерване. Разглежда се въпросът за бизнес риска на дружеството
и оперативния ливъридж. Анализират се финансовият риск и финансовият ливъридж.
Особено внимание е отделено на дивидентната политика на акционерното дружество и
нейното влияние.

1. СЪЩНОСТ НА ПЕЧАЛБАТА НА ТЪРГОВСКОТО ДРУЖЕСТВО

Печалбата на търговското дружество е положителният финансов резултат за определен

период. Тя има изключително важно значение, защото представлява:
- показател за оценяване на финансовото състояние;
- източник за финансиране на инвестициите.
Печалбата се анализира на различни нива, което позволява да се изследват финансовият
резултат и факторите, които го определят.
Определяне на печалбата по отчета за доходите:
Нетни приходи от продажби
минус
Себестойност на продажбите (преки разходи по производството без амортизациите)
равно на
Брутен марж
минус
Разходи по продажбите, общи и административни разходи
2 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

равно на
Печалба преди амортизации, лихви и данъци (EBDITА)
минус
Амортизации на дълготрайните материални и нематериални активи
равно на
Печалба от дейността / Оперативна печалба
плюс/минус
Други извънредни приходи / други извънредни разходи
плюс/минус
положителна (отрицателна) разлика от финансови операции
плюс
Приходи от дивиденти и лихви
равно на
Печалба преди лихви и данъци (EBIT)
минус
Разходи за лихви
равно на
Печалба преди данъци (EBT), наричана също " счетоводна печалба"
минус
Данък върху печалбата
равно на
Нетна печалба (NI), наричана също "балансова печалба"

Където:
Нетни приходи от продажби (Net sales) - приходите на дружеството от продажбата на
продукция и предоставянето на услуги. Представят се без оборотните данъци (ДДС,
акцизи, мита).
Себестойност на продажбите (Cost of sales) - в едно типично производствено
предприятие себестойността на продажбите включва всички разходи, които се извършват
по закупуването и превръщането на суровините и материалите в готова продукция.
Себестойността на продажбите се формира от преките производствени разходи. Те биват:
преки разходи за материали; преки разходи за труд; други преки разходи (заплати на
производствените ръководители, разходи за ремонт и поддръжка, разходи за
електроенергия за производството, разходи за консумативи и други).
Разходи по продажбите, общи и административни разходи - заплати и комисионни
възнаграждения на търговските посредници; разходи за реклама и промоции; разходи за
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 3

представителни цели; заплати на директорите; заплати на административния персонал;

разходи по поддръжка на офисите и други непреки разходи.
Печалба от дейността (Оперативна печалба)
Нетна печалба (Net income - NI)
Показателят "Печалба от дейността" се използва за сравнителен анализ на
рентабилността на търговското дружество по отношение на други дружества с аналогична
дейност. Този показател не се влияе нито от капиталовата структура на дружеството, нито
от тежестта на данъчното облагане.
На основата на този показател се оценява бизнес рискът на дружеството.

2. БИЗНЕС РИСК И ОПЕРАТИВЕН ЛИВЪРИДЖ

Бизнес рискът се определя от относителния дял на постоянните разходи в общия обем

на разходите по дейността. Ако относителният дял на постоянните разходи е голям, всяко
изменение в обема на нетните приходи от продажби ще оказва силно влияние върху
печалбата от дейността.

РЕШЕНА ЗАДАЧА:
Да анализираме две аналогични търговски дружества с една и съща производствена
дейност, но с различно съотношение между постоянните и променливите разходи.
Търговско дружество А
Нетни приходи от продажби 1 000 000 лв.
Разходи по производството без амортизации 400 000 лв.
в т.ч. постоянни 100 000 лв.
променливи 300 000 лв.
Разходи по продажбите 100 000 лв.
в т.ч. постоянни 80 000 лв.
променливи 20 000 лв.
Общи и административни разходи 200 000 лв.
в т.ч. постоянни 150 000 лв.
променливи 50 000 лв.
Амортизации 200 000 лв.
в т.ч. постоянни 200 000 лв.
променливи 0 лв.
Печалба от дейността = 1 000 000 - 900 000 = 100 000 лв.
4 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

Съотношение между постоянни и променливи разходи

58,89 % : 41,11 %

Търговско дружество Б
Нетни приходи от продажби 1 000 000 лв.
Разходи по производството без амортизации 500 000 лв
в т.ч. постоянни 20 000 лв.
променливи 480 000 лв.
Разходи по продажбите 100 000 лв.
в т.ч. постоянни 20 000 лв.
променливи 80 000 лв.
Общи и административни разходи 200 000 лв.
в т.ч. постоянни 50 000 лв.
променливи 150 000 лв.
Амортизации 100 000 лв.
в т.ч. постоянни 100 000 лв.
променливи 0 лв.
Печалба от дейността = 1 000 000 - 900 000 = 100 000 лв.
Съотношение между постоянни и променливи разходи
21,11 % : 78,89 %
Да анализираме промените на показателя "Печалба от дейността" при 10 % изменение
на приходите от продажби на двете дружества. За опростяване ще приемем, че
променливите разходи са правопропорционални на нетните приходи от продажби.
Решение:
Увеличаване на нетните приходи от продажби с 10 %
Търговско дружество А
Нетни приходи от продажби 1 100 000 лв.
Разходи по производството без амортизации 430 000 лв.
в т.ч. постоянни 100 000 лв.
променливи 330 000 лв.
Разходи по продажбите 102 000 лв.
в т.ч. постоянни 80 000 лв.
променливи 22 000 лв.
Общи и административни разходи 205 000 лв.
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 5

в т.ч. постоянни 150 000 лв.

променливи 55 000 лв.
Амортизации 200 000 лв.
в т.ч. постоянни 200 000 лв.
променливи 0 лв.
Печалба от дейността = 1 100 000 - 937 000 = 163 000 лв.
Нетните приходи от продажби се увеличават с 10 %, а печалбата от дейността се
увеличава с 63 %
Нетните приходи от продажби се намаляват с 10 %:
Търговско дружество А
Нетни приходи от продажби 900 000 лв.
Разходи по производството без амортизации 370 000 лв.
в т.ч. постоянни 100 000 лв.
променливи 270 000 лв.
Разходи по продажбите 98 000 лв.
в т.ч. постоянни 80 000 лв.
променливи 18 000 лв.
Общи и административни разходи 195 000 лв.
в т.ч. постоянни 150 000 лв.
променливи 45 000 лв.
Амортизации 200 000 лв.
в т.ч. постоянни 200 000 лв.
променливи 0 лв.
Печалба от дейността = 900 000 - 863 000 = 37 000 лв.
Нетните приходи от продажби се намаляват с 10 %, а печалбата от дейността се
намалява с 63 %

Увеличаване на нетните приходи от продажби с 10 %

Търговско дружество "Б"
Нетни приходи от продажби 1 100 000 лв.
Разходи по производството без амортизации 548 000 лв.
в т.ч. постоянни 20 000 лв.
променливи 528 000 лв.
Разходи по продажбите 108 000 лв.
в т.ч. постоянни 20 000 лв.
6 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

променливи 88 000 лв.

Общи и административни разходи 215 000 лв.
в т.ч. постоянни 50 000 лв.
променливи 165 000 лв.
Амортизации 100 000 лв.
в т.ч. постоянни 100 000 лв.
променливи 0 лв.
Печалба от дейността = 1 100 000 - 971 000 = 129 000 лв.
Нетните приходи от продажби се увеличават с 10 %, а печалбата от дейността се
увеличава с 29 %

Нетните приходи от продажби се намаляват с 10 %:

Търговско дружество "Б"
Нетни приходи от продажби 900 000 лв.
Разходи по производството без амортизации 452 000 лв.
в т.ч. постоянни 20 000 лв.
променливи 432 000 лв.
Разходи по продажбите 92 000 лв.
в т.ч. постоянни 20 000 лв.
променливи 72 000 лв.
Общи и административни разходи 185 000 лв.
в т.ч. постоянни 50 000 лв.
променливи 135 000 лв.
Амортизации 100 000 лв.
в т.ч. постоянни 100 000 лв.
променливи 0 лв.
Печалба от дейността = 900 000 - 829 000 = 71 000 лв.
Нетните приходи от продажби се намаляват с 10 %, а печалбата от дейността се
намалява с 29 %

Примерът показва, че при едни и същи изменения в приходите от продажби печалбата

от дейността ще се изменя в различна степен в зависимост от съотношението между
постоянни и променливи разходи. Колкото е по-голям делът на постоянните разходи в
общия обем на разходите по дейността, толкова по-уязвимо е дружеството към евентуален
спад на приходите от продажби. Изменението на печалбата от дейността служи за
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 7

измерване на бизнес риска на търговското дружество. Изчисляват се показателите

дисперсия и стандартно отклонение. Ако стойностите на тези показатели са високи, се
прави изводът, че бизнес рискът е висок.
Показател за оперативен ливъридж DOL

DOL =

където:
Q е обемът на производството (продажбите) в натурално изражение;
P - продажната цена за единица продукция;
V - променливите разходи за единица продукция;
F - постоянните разходи без амортизациите;
A - амортизациите.

За търговско дружество "А"

DOL = = 6,3

За търговско дружество "Б"

DOL = = 2,9

@ Въпроси за самоподготовка

Въпрос 1. Кое от следните търговски дружества от един и същ отрасъл и с една и

съща големина има най-голям бизнес риск?
А със съотношение "променливи разходи : условно постоянни разходи"
50 % : 50 %;
Б със съотношение "променливи разходи : условно постоянни разходи"
70 % : 30 %;
В със съотношение "променливи разходи : условно постоянни разходи"
30 % : 70 %;
......................................................................................................................................
......................................................................................................................................
Отговор: В
8 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

3. ФИНАНСОВ РИСК И ФИНАНСОВ ЛИВЪРИДЖ

Финансовият риск зависи от относителния дял на финансирането с дългосрочни

кредити, по които има фиксирани плащания. Лихвите по кредитите като постоянен
финансов разход, увеличават риска по отношение на показателя "Печалба преди данъци" и
следователно по отношение на показателя "Нетна печалба".
Показатели за анализ на финансовия риск:
1. Дълг по дългосрочните кредити : Собствен капитал
2. Дълг по дългосрочните кредити : (Дълг по дългосрочните заеми +
+ Собствен капитал)

3. Дълг по дългосрочните кредити : Активи

4. Коефициент на покритие на разходите за лихви =

5. Коефициент на покритие на плащанията по кредити1 =

РЕШЕНА ЗАДАЧА:
Да анализираме две търговски дружества, които имат една и съща дейност, един и същ
дял на постоянните разходи в общия обем на разходите по дейността, но различна
капиталова структура и различни финансови разходи за лихви. Лихвеният процент по
дългосрочните кредити е 15 %.Данъкът върху печалбата е 10 %.
Показатели Търговско дружество "А" Търговско дружество "Б"
Печалба от дейността 100 000 100 000
Собствен капитал (E) 400 000 200 000
Дългосрочен дълг (D) 0 200 000
Финансови разходи за лихви 0 30 000
Печалба преди данъци 100 000 70 000
Данък върху печалбата 10 000 7 000
Нетна печалба 90 000 63 000
Нетна печалба на 1 лв. СК 0,225 (22,5 %) 0,315 (31,5 %)

Анализът показва, че търговско дружество "Б" има по-висока нетна печалба на 1 лв.
собствен капитал поради това, че използва дългосрочно привлечен капитал. В нашия
пример капиталовата структура на ТД "Б" е 50 % собствен капитал и 50 % дългосрочно
привлечен капитал. Цената на финансирането с дългосрочно привлечения капитал е по-

1
(НП + Лихви по кредити) : (Лихви по кредити + Погашения по главниците).
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 9

ниска от нормата на възвръщаемост, която се получава от използването на капитала в

дружеството. В резултат на това се повишава нетната печалба от един лев собствен
капитал.
Изводът е, че използването на дългосрочно привлечен капитал е в интерес на
дружеството, защото повишава нетната печалба от един лев собствен капитал.
Винаги ли се проявява този ефект на финансовия ливъридж?

Идентификатор по оф-лайн курс Корпоративни

финанси КФИФ 00050 – Анимация за ефект на
финансовия ливъридж

Идентификатор по он-лайн курс Корпоративни

финанси КФИН 00050 – Анимация за ефект на
финансовия ливъридж

Ефектът на финансовия лост може да бъде положителен или отрицателен в зависимост

от размера на печалбата преди лихви и данъци, която се получава от единица капитал.
Решенията за финансирането на предприятието следва да отчитат критичната точка на
нетния доход на една акция.
Критична точка на нетния доход на една акция
Нетният доход на една акция се получава, като доходът, намален с лихвите по
кредитите и данъка върху печалбата, се разделя на броя на обикновените акции на
дружеството.

EPS =

Където:
EPS- нетен доход на една акция;
EBIT – доход преди лихви и данъци / доходът от който не са извадени лихвите по
кредитите и данъка върху печалбата/;
I – лихви по кредитите;
T – размер на данъка върху печалбата;
Nos – брой на обикновените акции на дружеството.
10 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

Критичната точка на нетния доход на една акция е тази стойност, която е една и съща
както при финансиране на инвестицията с акции, така и при финансирането с облигации.
Всъщност тя зависи от размера на EBIT и на лихвите по кредитите.

Където:
I1 – лихви по кредитите, ако финансирането се извърши с емисия на акции;
I2 – лихви по кредитите, ако финансирането се извърши с емисия на облигации /дълг/;
Nos1 – брой на обикновените акции на дружеството, ако финансирането се извърши с
емисия на акции;
Nos2 – брой на обикновените акции на дружеството, ако финансирането се извърши с
емисия на облигации /дълг/

Пример:
Да приемем, че дружество „Алфа” разполага с капитал 500 000 лв., от които 300 000
собствен капитал /30 000 бр.обикновени акции по цена 10 лв./ и 200 000 дълг /40 000
бр.облигации по цена 5 лв./. Лихвеният процент по дълга е 12%. Дружеството предвижда
инвестиция в размер на 200 000 лв. Оценяват се два варианта на финансиране на
инвестицията:
Първи вариант – емисия на 20 000 бр. нови акции;
Втори вариант – емисия на 40 000 бр. нови облигации.
Очаква се, че след извършване на инвестицията, Печалбата преди лихви и данъци EBIT
ще бъде 90 000 лв. Данъкът върху печалбата е 10%.
Да изчислим при какъв размер на EBIT за дружеството ще бъде безразлично дали да
финансира с но ви акции или с нови облигации, защото нетният доход на една акция ще
бъде един и същ.
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 11

EBIT = 84 000 лв.

Ако EBIT, която се очаква е по-голяма от така изчислената критична стойност,
финансирането следва да се извърши с облигации, защото в този случай нетният доход на
една акция ще бъде по-висок. Ако EBIT, която се очаква е по-малка от така изчислената
критична стойност, финансирането следва да се извърши с акции, защото нетният доход на
една акция ще бъде по-висок.
В нашия пример очакваната EBIT е 90 000 лв., следователно, финансирането следва да
бъде извършено с емисия на облигации /дълг/.
Да проверим дали е така. Да изчислим нетния доход на една акция при двата варианта
на финансиране:
При първи вариант:

лв.

При втори вариант:

лв.

Ако очакваната EBIT е не 90 000 лв., а 60 000 лв., тогава нетният доход на една акция
ще бъде:
При първи вариант:

лв.

При втори вариант:

лв.
12 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

Направените разсъждения се отнасят не само за акционерни дружества, но и за

предприятията с друга организационно-правна форма. Тогава се изчислява нетния доход
на единица собствен капитал.

Финансов риск
Използването на дългосрочно привлечен капитал поражда финансов риск за
търговското дружество. Той се изразява в това, че при промяна на печалбата от дейността
ще се предизвика различна степен на изменение на нетната печалба от един лев собствен
капитал в зависимост от дела на дългосрочно привлечения капитал.

Да приемем, че печалбата от дейността в двете дружества нараства с 10 %. Да изчислим

какво е изменението на нетната печалба от един лев собствен капитал:
Показатели Търговско дружество "А" Търговско дружество "Б"
Печалба от дейността 110 000 110 000
Собствен капитал (E) 400 000 200 000
Дългосрочен дълг (D) 0 200 000
Финансови разходи за лихви 0 30 000
Печалба преди данъци 110 000 80 000
Данък върху печалбата 11 000 8 000
Нетна печалба 99 000 72 000
Нетна печалба на 1 лв. СК 0,2475 (24,75 %) 0,36 (36,00 %)
% на изменение на нетната
печалба на 1 лв. СК + 10 % + 14.29 %
Да приемем, че печалбата от дейността в двете дружества намалява с 10 %. Да изчислим
какво е изменението на нетната печалба от един лев собствен капитал:
Показатели Търговско дружество "А" Търговско дружество "Б"
Печалба от дейността 90 000 90 000
Собствен капитал (E) 400 000 200 000
Дългосрочен дълг (D) 0 200 000
Финансови разходи за лихви 0 30 000
Печалба преди данъци 90 000 60 000
Данък върху печалбата 9 000 6 000
Нетна печалба 81 000 54 000
Нетна печалба на 1 лв.СК 0,2025 (20,25 %) 0,27 (27,00 %)
% на изменение на нетната
печалба на 1 лв. СК - 10 % - 14,29 %
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 13

Анализът показва, че при една и съща промяна на печалбата от дейността се получава

различна степен на изменение на нетната печалба от един лев собствен капитал. Нетната
печалба от един лев собствен капитал на търговско дружество "Б" се променя в по-голяма
степен от нетната печалба от един лев собствен капитал на търговско дружество "А".
Колкото е по-голям делът на дългосрочно привлечения капитал в общия капитал на
търговското дружество, толкова по-голяма ще бъде степента на изменение на нетната
печалба от един лев собствен капитал. Това означава, че при нарастване на печалбата от
дейността нетната печалба от един лев собствен капитал ще нараства в по-голяма степен,
при намаляване на печалбата от дейността нетната печалба от един лев собствен капитал
ще намалява в по-голяма степен. Следователно увеличаването на дела на дългосрочно
привлечения капитал води до увеличаване на риска по отношение на нетната печалба.
Повишава се т.нар. финансов риск на търговското дружество.
Влиянието на капиталовата структура на търговското дружество върху нетната печалба
от един лев собствен капитал се нарича "ефект на финансовия лост" (финансов ливъридж).
Показатели за финансов ливъридж DFL

където:
Q e обемът на производството (продажбите) в натурално изражение;
P- продажната цена на единица продукция;
V- променливите разходи за производството на единица продукция;
F- условно-постоянните разходи без разходите за амортизация;
A - разходите за амортизация;
I - финансовите разходи за лихви по дългосрочни кредити.
Показателят DFL1 може да се представи в опростен вид, като:
DFL1 = Печалба преди лихви и данъци : (Печалба преди лихви и данъци - Финансови
разходи за лихви по дългосрочните кредити).

За търговско дружество "А"

DFL1 = 100 000 : 100 000 = 1
За търговско дружество "Б"
DFL1 = 100 000 : 70 000 = 1,429
14 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

DFL2 = % на изменение на нетната печалба : % на изменение на печалбата от дейността

За търговско дружество "А"
DFL2 = 10 : 10 = 1
За търговско дружество "Б"
DFL2 = 14,29 : 10 = 1,429

Показател за общ ливъридж:

За търговско дружество "А"

DOL х DFL = 6,3 х 1 = 6,3

За търговско дружество "Б"

DOL х DFL = 2,9 х 1,429 = 4,144

4. ДИВИДЕНТИ И ДИВИДЕНТНА ПОЛИТИКА

Дивидентът е доход на акционерите с източник нетната печалба на акционерното

дружество.
Дивидентната политика включва решенията относно разпределението на нетната
печалба на акционерното дружество и изплащането на дивиденти в различни форми.
Оптималната дивидентна политика се състои в установяването на такава пропорция на
разпределение на нетната печалба и прилагането на такива форми на изплащане на
дивидентите, в резултат на които се максимизира цената на акциите (стойността) на
дружеството.
В специализираната литература се оформят две диаметрално противоположни
становища относно определянето на частта от нетната печалба, която следва да се изплати
като дивиденти:
Първото становище се основава на т.нар. Остатъчна теория за дивидента. Тя се основава
на предположението, че изплащането на дивиденти ще зависи от възможностите на
дружеството да финансира високоефективни инвестиционни проекти. Ако дружеството
има възможност да разширява своята дейност и да извършва високоефективни инвестиции,
то ще заделя голяма част от своята нетна печалба за реинвестиране. Акционерите ще бъдат
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 15

съгласни на такова решение, защото нормата на възвръщаемост, която ще се получи от

инвестициите на дружеството (IRR; MIRR), е по-висока от r. По тази логика се стига до
изводът, че дружеството може да реинвестира цялата нетна печалба, без да изплаща
дивиденти и това няма да доведе до негативни резултати, напротив - ще осигури траен
растеж и нарастване на цената на акциите. Дивидентната политика, която съответства на
това становище, се състои в това, че първо трябва да се определи нетната печалба,
необходима за финансиране на инвестициите, и след това да се разпредели остатъкът като
дивиденти по акциите.
Второто становище се основава на виждането, че информацията за дивидента играе
важна роля и определя цената на акциите на регулирания капиталов пазар. Ниските
дивиденти отблъскват тези инвеститори, които се интересуват от получаването на текущи
доходи за покриване на текущи потребности. Същевременно част от акционерите, които не
са доволни от ниските дивиденти, започват да продават своите акции. Намалява се
търсенето на акциите, увеличава се предлагането, което води до падане на пазарния курс.
Дивидентната политика, която съответства на това становище, се състои в това, че първо
трябва да се определи частта от нетната печалба, която да се разпредели под формата на
дивиденти, като се отчитат дивидентите от предходните години и необходимият темп на
нарастване. След това се определя остатъкът, който се задържа като неразпределена
печалба и се използва за финансирането на инвестиции.
На практика дивидентната политика на акционерното дружество се определя от
разнообразни външни и вътрешни фактори, като:
- състоянието на регулирания капиталов пазар;
- фазата на икономическия цикъл;
- големината на акционерното дружество;
- финансовото състояние на дружеството;
- стратегията на развитие на дружеството;
- структурата на акционерите;
- данъчното облагане на доходите от дивиденти и доходите от нарастване на капитала;
- други.
Стратегии при определяне на дивидентната политика:
- стратегия за изплащане на дивиденти с постоянен темп на нарастване;
- стратегия за поддържане на постоянен коефициент на изплащане на дивиденти (част
от нетната печалба, която се изплаща като дивиденти);
- стратегия за изплащане на сравнително нисък постоянен дивидент плюс надбавка,
която зависи от рентабилността. Тази стратегия дава възможност за провеждане на гъвкава
16 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

дивидентна политика. Подходяща е за компании с големи колебания в нетната печалба по

години.

Теория на Милър и Модилияни за влиянието на дивидентната политика

върху цената на акциите и стойността на акционерното дружество

Според тази теория дивидентната политика не оказва влияние върху стойността на

акционерното дружество. Ако дружеството изплати по-големи дивиденти, то ще бъде
принудено да направи нова емисия на акции, за да запази съотношението дълг / собствен
капитал при финансиране на инвестициите. Да допуснем, че новите акции се купуват от
нови инвеститори. В резултат на новата емисия старите акционери ще загубят от
намаляването на стойността на една акция. Следователно положителният ефект от
увеличения дивидент ще се неутрализира от отрицателния ефект на намаляване на
стойността на притежаваните акции. Теорията на Милър и Модилияни има много
привърженици, но тя не е подкрепена с емпирични изследвания. Тя не взема предвид
ефекта от данъчното облагане на доходите, транзакционните разходи, емисионния курс на
новите акции.
Форми на изплащане на дивиденти:
1. Изплащане на дивидентите пропорционално на притежаваните акции (cash dividends) -
най-често срещана.
2 Чрез обратно изкупуване на акции от страна на акционерното дружество (share
repurchase). Акционерното дружество изкупува собствени акции на регулирания капиталов
пазар и намалява своите акции в обръщение. Изкупените акции се съхраняват като
съкровищни акции (treasury stock) и по-късно могат отново да бъдат пуснати в обръщение
чрез продажба на фондовата борса. Парите за дивидентите се получават само от тези
акционери, които решават да продадат своите акции на акционерното дружество.
3. Изплащане на дивидента или на част от него чрез безплатно раздаване на
допълнителни акции. По този начин се трансформира част от неразпределената печалба на
акционерното дружество в акционерен капитал и допълнителен капитал.
4. Чрез раздробяване на акциите. Номиналната стойност на една акция се намалява.
Прилага се с цел да се влияе в посока на намаляване на темпа на нарастване на курса на
акциите на регулирания капиталов пазар. Ако темпът на нарастване на пазарния курс е
твърде висок, има опасност акциите да станат толкова скъпи, че да се затрудни търговията
с тях. Обикновено се определят граници на пазарния курс, при които търговията се
осъществява без затруднения. В случай на предвиждане, че курсът ще надхвърли горната
граница, се прилага техниката на раздробяване.
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 17

Формата на изплащане на дивидента влияе върху баланса на акционерното дружество и

върху цената на неговите акции. Да разгледаме това влияние при следните три варианта:
Вариант А - изплащане на дивиденти по всяка акция.
Вариант Б - изплащане на дивиденти чрез изкупуване на акции на регулирания
капиталов пазар.
Вариант В - изплащане на дивиденти чрез безплатно раздаване на допълнителни акции,
пропорционално на притежаваните до момента стари акции. Може да се разгледа като
изплащане на дивиденти в парична форма на акционерите, които ги реинвестират в
допълнителни акции на акционерното дружество. При този вариант обаче се избягва
данъчното облагане на дивидентите (при тяхното изплащане) и транзакционните разходи
(при покупката на новите акции).
Нека да разгледаме следния опростен пример.
Акционерно дружество "Х" приключва годината с 1,8 млн. лв. нетна печалба.
Коефициентът на изплащане на нетната печалба е 0,5. Следователно дружеството ще
изплати като дивиденти 0,9 млн. лв. (0,5 х 1,8 =0,9). Броят на акциите в обръщение е 90
хиляди. Следователно дивидентът е 10 лв. на акция.
Начален баланс (преди изплащане на дивиденти)
Активи - пазарна стойност:
Парични средства и пазарни ценни книжа 3 млн. лв.
Други активи 12 млн. лв.
Всичко 15 млн. лв.
Пасиви + Собствен капитал - пазарна стойност:
Пасиви 6 млн. лв.
Собствен капитал 9 млн. лв.
в т.ч. печалба 1,8 млн. лв.
Всичко 15 млн. лв.
Брой на акциите в обръщение 90 хил.
Стойност на една акция 100 лв.

Вариант А - изплащане на дивидент 10 лв. на акция

Активи - пазарна стойност:
Парични средства и пазарни ценни книжа 2,1 млн. лв.
Други активи 12 млн. лв.
Всичко 14,1 млн. лв.
Пасиви + Собствен капитал - пазарна стойност:
Пасиви 6 млн. лв.
18 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

Собствен капитал 8,1млн. лв.

в т.ч. печалба 0,9 млн. лв.
Всичко 14,1 млн. лв.
Брой на акциите в обръщение 90 хил.
Стойност на една акция 90 лв. (8 100 000 : 90 000)
Вариант Б - изкупуване на свои акции за 0,9 млн. лв.
Активи - пазарна стойност:
Парични средства и пазарни ценни книжа 2,1 млн. лв.
Други активи 12 млн. лв.
Всичко 14,1 млн. лв.
Пасиви + Собствен капитал - пазарна стойност:
Пасиви 6 млн. лв.
Собствен капитал 8,1 млн. лв.
в т.ч. печалба 0,9 млн. лв.
Всичко 14,1 млн. лв.
Брой на акциите в обръщение 81 хил. (90000 - 900000:100)
Стойност на една акция 100 лв. (8 100 000 : 81 000)

Вариант В - безплатно раздаване на допълнителни акции

Активи - пазарна стойност:
Парични средства и пазарни ценни книжа 3 млн. лв.
Други активи 12 млн. лв.
Всичко 15 млн. лв.
Пасиви + Собствен капитал - пазарна стойност:
Пасиви 6 млн. лв.
Собствен капитал 9 млн. лв.
в т.ч. печалба 1,8 млн. лв.
Всичко 15 млн. лв.
Брой на акциите в обръщение 99 хил.
(900 000: 100 =9 000 допълнителни)
Стойност на една акция 90,91 лв. (9 000 000: 99 000)

Примерът показва, че дивидентната политика влияе на баланса на акционерното

дружество и на стойността на неговите акции. Финансовият мениджър трябва да избере
най-подходящата политика, като отчита както финансовото състояние и инвестиционната
стратегия на дружеството, така и състава и структурата на акционерите.
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 19

РЕЗЮМЕ
1. Същност на печалбата. Показатели за анализ.Печалбата на търговското
дружество е положителния финансов резултат за определен период от време. Тя се
анализира на различни нива, което позволява да се изследва финансовият резултат и
факторите, които го определят.
Брутен марж
Печалба преди амортизации, лихви и данъци /EBDITА/
Печалба от дейността / Оперативна печалба/
Печалба преди лихви и данъци /EBIT/
Печалба преди данъци /EBT/, наричана също " счетоводна печалба"
Нетна печалба /NI/, наричана също "балансова печалба"
2. Бизнес риск и оперативен ливъридж.
Оперативният ливъридж представлява зависимостта между изменението
на приходите от продажби и изменението на печалбата от дейността.
Бизнес рискът се изразява в това, че изменението на печалбата от дейността
в следствие на изменението на приходите от продажби е в различна степен. Бизнес
рискът се определя от относителния дял на постоянните разходи в общия обем на
разходите по дейността.
Показател за оперативен ливъридж DOL

DOL=

където:
Q - обем на производството /продажбите/ в натурално изражение;
P - продажна цена за единица продукция;
V - променливи разходи за единица продукция;
F - постоянни разходи без амортизациите;
A – амортизации
3.Финансов ливъридж и финансов риск.
Финансовият ливъридж представлява зависимостта между изменението на
печалбата от дейността и изменението на нетната печалба. Той се определя от
относителния дял на дълга при финансиране на дейността на предприятието.
Лихвите по кредитите, като постоянен финансов разход, увеличават риска по
отношение на показателя "Печалба преди данъци" и следователно, по отношение на
показателя "Нетна печалба".
Показател за финансов ливъридж DFL
20 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

DFL =

където :
Q - обем на производството /продажбите/ в натурално изражение;
P- продажна цена на единица продукция;
V- променливи разходи за производството на единица продукция;
F- условно-постоянни разходи, без разходите за амортизация;
A - разходи за амортизация;
I - финансови разходи за лихви по дългосрочни кредити.

Финансовият риск се изразява в това, че изменението на нетната печалба в

следствие на изменението на печалбата от дейността е в различна степен.
4. Дивидентът е доход на акционерите от разпределението на нетната печалба на
дружеството. Дивидентите могат да бъдат в различни форми. Решенията относно
относителния дял на нетната печалба, който ще бъде изплатен като дивиденти и
относно формите на изплащане на дивиденти е обект на дивидентната политика на
предприятието.

@ Задачи за самоподготовка

1. Изчислете критичната стойност на EBIТ . Акционерно дружество

„Омега”разполага с капитал 120 000 лв., от които 70 000 лв. собствен капитал и
50 000 лв. банков кредит.Лихвеният процент по кредита е 15%. Предвижда се
инвестирането на 60 000 лв.Очакваната печалба преди лихви и данъци е 25 000 лв.
Анализират се два варианта:
Първи вариант – увеличение на собствения капитал с 60 000лв.
Втори вариант – получаване на нов банков кредит 60 000 лв.
.........................................................................................................................................................
.....................................................................................................................................................
Отговор: 27 000 лв.
2. По информацията в задача 1 изчислете нетния доход на единица собствен
капитал при първи и втори вариант на финансиране.
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 21

.........................................................................................................................................................
.........................................................................................................................................................
Отговор: 0,12 ; 0,11
22 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...

@ Въпроси за самоподготовка

Въпрос 1. Практиката показва, че при обявяване на раздробяване на акциите общата

пазарна стойност на акциите на акционерното дружество се повишава.
Как бихте обяснили това явление?
......................................................................................................................................
......................................................................................................................................
Въпрос 2. Да допуснем, че акционерно дружество "Х" приключва годината с висока
нетна печалба. Финансовият мениджър предлага да се използва цялата
нетна печалба за изкупуване на собствени акции на дружеството. Как ще
се промени пазарната цена на акциите на АД "Х" при разкриването на тази
информация на регулирания капиталов пазар?
......................................................................................................................................
......................................................................................................................................

Ñ КЛЮЧОВИ ПОНЯТИЯ И ТЕРМИНИ

Ефект на финансовия лост (финансов ливъридж) - влиянието на капиталовата
структура на търговското дружество върху нетната печалба от един лев собствен капитал.
Дивидентна възвръщаемост - отношението между дивидента и цената на акцията.
Дивидентна политика - решенията относно разпределението на нетната печалба на
акционерното дружество и изплащането на дивиденти в различни форми.

Литература

1. Георгиева, М. – „Корпоративни финанси - практическо пособие”, Изд. „Ваньо

Недков”, С., 2011 г.
2. Динев, Д. и Ненков, Д. - “Финанси на съвременната фирма” С., 1992 г.
3. Петров, Г. и колектив - “Корпоративни финанси”, С., Тракия-М, 2012 г.
4.Brealey R.A., Myers S.C., Allen F. - “Principles of Corporate Finance”, 9th, McGraw-
Hill Irwin, 2008
5. Ross, S.A., Westerfield R.W., Jaffe J. – “Corporate Finance – Core Principles and
Applications”, 2nd Edition, McGraw-Hill, 2009
Допълнителна литература:
1. Вачков, С. и др., „Корпоративни финанси”, СТЕНО, Варна, 2006 г.
2. „Корпоративни финанси, учебно помагало”, Лотос 23, Варна, 2007 г.
 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ... 23

3. Higgins, R. – “Analysis for Financial Management”, IRWIN, 1992

24 Петнадесета глава  Печалба на търговското дружество - формиране ...