TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP 2

CHI PHÍ VỐN

GV: Trần Thị Thùy Dung

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use.
NỘI DUNG
 Nguồn hình thành vốn doanh nghiệp:
 Nợ vay.
 Cổ phiếu ưu đãi.
 Cổ phiếu thường.
 Chi phí vốn bình quân gia quyền WACC.
 Các yếu tố ảnh hưởng đến WACC.
 Chi phí vốn cận biên.
 Điều chỉnh chi phí vốn dựa vào rủi ro.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 2
Xác định giá trị nội tại của doanh nghiệp:
Chi phí vốn bình quân WACC

Net operating
profit after taxes − Required investments
in operating capital

Free cash flow

(FCF) ¿

Weighted average
cost of capital (WACC)

Market interest rates Cost of debt Firm’s debt/equity mix

Market risk aversion Cost of equity Firm’s business risk

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 3
Chi phí vốn
Tổng quát
 Vốn là toàn bộ số tiền ứng trước được sử dụng để
đầu tư hình thành nên các tài sản cần thiết cho quá
trình sản xuất kinh doanh với mục đích sinh lời.
 Nguồn vốn là nguồn tài trợ đến từ nhà đầu tư cho vốn.
 Chi phí vốn là tập hợp chi phí để doanh nghiệp huy
động và sử dụng nguồn vốn.
 Khoản phải trả, nợ lũy kế, thuế được tạm hoãn không
phải là nguồn vốn từ nhà đầu tư nên không tính chi phí
vốn. Các mục này được điều chỉnh khi tính toán dòng
tiền của dự án.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 4
Chi phí vốn
Ý nghĩa chi phí vốn

 Chi phí vốn là một yếu tố quan trọng cần xác định
trong hoạt động dự toán vốn, nhằm đánh giá xem
doanh nghiệp có nên thực hiện một dự án nào đó hay
không. Nếu huy động vốn với chi phí cao hơn tỷ lệ sinh
lời kỳ vọng, kết quả kinh doanh sẽ thua lỗ. 

 Khi nói đến chi phí vốn, chỉ xét đến các nguồn vốn dài
hạn bao gồm: nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 5
Nguồn vốn dài hạn

 Vay dài hạn

 Vay ngắn hạn thường xuyên

 Cổ phiếu ưu đãi.

 Cổ phiếu phổ thông.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 6
Chi phí vốn trước thuế và sau thuế

 Thuế có tác động đến nguồn vốn tài trợ.

 Hầu hết các công ty tính toán tác động của

thuế trong chi phí vốn. Do đó, cần tập trung
vào chi phí sau thuế.

 Chỉ có chi phí nợ bị ảnh hưởng bởi thuế.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 7
Chi phí vốn và chi phí vốn cận biên

 Chi phí vốn là chi phí doanh nghiệp phải trả khi huy
động vốn và sử dụng vốn.

 Chi phí vốn cận biện là chí phí của đồng vốn cuối cùng
mà doanh nghiệp huy động.

 Chi phí vốn được sử dụng chủ yếu để đưa ra các quyết
định liên quan đến việc tăng vốn đầu tư mới. Vì vậy,
chúng ta nên tập trung vào chi phí cận biên.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 8
Chi phí nợ vay
 Chi phí nợ vay trước thuế: Lãi vay trên khoản
nợ mới.
 Chi phí nợ vay sau thuế: Chi phí nợ vay tính
đến ảnh hưởng của thuế.
 Chi phí nợ vay sau thuế được sử dụng trong
WACC vì giá trị cuối cùng của doanh nghiệp thu
được là dòng tiền sau thuế. 
 Lãi vay thực tế thay đổi khi số lượng cho vay
tăng lên.
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 9
Chi phí nợ vay
Phương pháp xác định

 Phương pháp 1: Hỏi một nhân viên ngân hàng

đầu tư về lãi suất coupon sẽ là bao nhiêu đối
với khoản nợ mới.
 Phương pháp 2: Tìm xếp hạng trái phiếu cho
công ty và sử dụng lợi tức của các trái phiếu
công ty khác có xếp hạng tương tự.
 Phương pháp 3: Tìm lợi tức của khoản nợ hiện
tại của công ty, nếu có.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 10
 Trái phiếu đáo hạn sau 15 năm, 12% trả lãi 6
tháng 1 lần, mệnh giá = $1000, bán với giá
$1,153.72. Cho biết rd?

0 1 2 30
rd ?
...
1,153.72 60 60 60 1,000

INPUTS 30 1153.72 60 1000

N I/YR PV PMT FV
OUTPUT 5.0% 2 rd 10%

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 11
Chi phí nợ vay sau thuế
 Lãi vay sẽ được giảm trừ thuế thu nhập
doanh nghiệp. Chi phí nợ vay sau thuế:
 rd sau thuế rd trước thuế (1 T)
 rd sau thuế 10%(1 0.40) 6%.
 Sử dụng lãi suất danh nghĩa.
 Chi phí phát hành không đáng kể nên có
thể bỏ qua.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 12
Chi phí cổ phiếu ưu đãi

 Cổ phiếu ưu đãi là hình thức huy động lai giữa

cổ phiếu và trái phiếu.

 Chi phí cổ phiếu ưu đãi không được giảm trừ

thuế thu nhập doanh nghiệp.

 Gần đây một số công ty đã giới hạn thời gian

của cổ phiếu ưu đãi.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 13
Cổ phiếu ưu đãi: Pp $116.95; 10%Q;
Mệnh giá $100; F 5%. Tính rp ?

Chi phí cổ phiếu ưu đãi: 𝐷𝑝 0.1( $100 ) $10

𝑟 𝑝= = = =0.090=9%
𝑃𝑝 ( 1 −𝐹 ) $116.95 (1 −0.05 ) $111.10
0 rp ? 1 2 ∞
...
111.1 2.50 2.50 2.50

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 14
Lưu ý:
 Chi phí phát hành cổ phiếu ưu đãi là đáng kể,
vì vậy được phản ánh trong chi phí vốn. Sử
dụng giá ròng để xác định lượng vốn huy động.
 Cổ tức cổ phiếu ưu đãi không được khấu trừ
thuế, do đó không cần điều chỉnh tác động của
thuế. Chỉ cần rp.
 rp danh nghĩa được sử dụng.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 15
Rủi ro đối với nhà đầu tư từ cổ phiếu
ưu đãi và nợ ?
 Cổ phiếu ưu đãi rủi ro hơn so với nợ. Doanh nghiệp
không bắt buộc phải trả cổ tức ưu đãi.
 Tuy nhiên, các công ty có động lực trả cổ tức ưu đãi
bởi :
• Nếu không trả cổ tức ưu đãi sẽ không thể trả cổ tức
cổ phiếu thường.
• Nếu không trả sẽ khó huy động thêm vốn trên thị
trường.
• Cổ đông cổ phiếu ưu đãi có thể giành quyền kiểm
soát công ty trong một số trường hợp.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 16
Lợi suất cổ phiếu ưu đãi so với nợ vay

 Tại Mỹ: 70% cổ tức cổ phiếu ưu đãi không chịu thuế

với các doanh nghiệp vì vậy doanh nghiệp là nhóm sở
hữu nhiều cổ phiếu ưu đãi nhất.

 Do đó, cổ phiếu ưu đãi thường có lợi tức trước thuế

thấp hơn lợi tức trước thuế của nợ.

 Lợi tức sau thuế cho các nhà đầu tư và chi phí sau
thuế cho nhà phát hành cổ phiếu ưu đãi cao hơn so
với nợ, phù hợp vì rủi ro cổ phiếu ưu đãi cao hơn.
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 17
Cổ phiếu ưu đãi và nợ
rp 9%, rd 10%, T 40%

rp, AT rp rp(1 0.7)(T)

9% 9%(0.3)(0.4) 7.92%

rd, AT 10% 10%(0.4) 6.00%

Phần bù rủi ro cổ phiếu ưu đãi sau thuế :

1.92%
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 18
Hình thức tăng vốn chủ sở hữu?

 Phát hành cổ phiếu thường mới (trực

tiếp).

 Giữ lại lợi nhuận(gián tiếp): Tái đầu tư

thu nhập không được chi trả dưới dạng
cổ tức.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 19
Tại sao lợi nhuận giữ lại có chi phí? (1)

 Lợi nhuận của doanh nghiệp có thể được tái

đầu tư hoặc chi trả dưới dạng cổ tức.

 Chi phí cơ hội nếu thu nhập được tái đầu tư.

 Các nhà đầu tư có thể mua chứng khoán khác

để kiếm được lợi nhuận.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 20
Tại sao lợi nhuận giữ lại có chi phí? (2)
 Chi phí cơ hội: Lợi tức mà các cổ đông hoàn
vốn có thể kiếm được từ các khoản đầu tư thay
thế có rủi ro như nhau.
 Cổ đông có thể mua những cổ phiếu các công
ty tương tự và kiếm rs, hoặc cũng có thể mua
lại cổ phiếu của chính công ty đang nắm giữ và
kiếm rs. Vì vậy, rs là chi phí của thu nhập giữ lại
tái đầu tư và nó là chi phí cổ phiếu thường.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 21
Ba cách tinh chi phí vốn cổ phần
thường, rs:

1. CAPM: rs rRF (rM rRF)b

rRF (RPM)b.

2. DCF: rs D1/P0 g.

3. Lợi suất trái phiếu cộng phần bù rủi ro:

rs rd Bond RP.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 22
Chi phí vốn chủ sở hữu (CAPM) :
rRF 5.6%, RPM 6%, b 1.2

rs rRF (RPM )b

5.6% (6.0%)1.2 12.8%.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 23
Số liệu trong mô hình CAPM

 Hầu hết các nhà phân tích sử dụng tỷ lệ lợi tức trái
phiếu chính phủ dài hạn (10 đến 20 năm) như một ước
tính của rRF.

 Hầu hết các nhà phân tích sử dụng tỷ lệ 3,5% đến 6%

cho phần bù rủi ro thị trường (RPM)(Thị trường Mỹ)

 Phương thức ước tính beta rất đa dạng, và ước tính có

khoảng tin cậy rộng.
(More . .)
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 24
Phương pháp cổ tức tăng trưởng đều:
D0 $3.12; P0 $50; g 5.8%. Tính rs

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 25
Dự báo tốc độ tăng trưởng
 Sử dụng tốc độ tăng trưởng trong quá khứ
nếu bạn tin rằng tương lai sẽ giống như quá
khứ.
 Tham khảo từ các nhà phân tích : Giá trị
dòng, Zacks, Yahoo! Finance, Cafef
 Sử dụng mô hình lợi nhuận giữ lại, được minh
họa trên slide tiếp theo.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 26
Mô hình lợi nhuận giữ lại(1)
 Giả sử công ty đã kiếm được lợi nhuận 15%
trên vốn chủ sở hữu (ROE = 15%) và đã trả
cổ tức 62% lợi nhuận của công ty.

 Nếu kết quả này dự kiến sẽ lặp lại, thì điều gì

sẽ xảy ra trong tương lai?

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 27
Mô hình lợi nhuận giữ lại(2)

Tốc độ tăng trưởng từ mô hình:

g (Tỷ lệ giữ lại lợi nhuận)(ROE)
g (1 Tỷ lệ chi trả cổ tức)(ROE)

g (1 0.62)(15%) 5.7%.

Kết quả ~ 5.8%.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 28
Phương pháp tăng trưởng cổ tức có
thể được áp dụng nếu g thay đổi?

 CÓ, cổ phiếu có tốc độ tăng cổ tức

không đều dự kiến ​đến một thời điểm cụ
thể trong tương lai sẽ tăng trưởng đều,
thường là trong 5 đến 10 năm.

 Khi đó, cách tính toán sẽ phức tạp hơn.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 29
Lãi suất trái phiếu cộng với phần bù rủi ro:
rd 10%, RP 3.2%

rs rd phần bù rủi ro ước tính

rs 10.0% 3.2% 13.2%

Phần bù rủi ro này khác với phần bù rủi ro thị

trường RPM trong CAPM  RP thể hiện phần bù
cho nhà đầu tư khi đầu tư vào cổ phiếu thường
so với trái phiếu của cùng DN
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as

r như một giá trị ước tính

permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 30
Dự báo kết quả cuối cùng của rs?

Phương pháp Kết quả dự báo

CAPM 12.8%

Mh cổ tức tăng đều 12.4%

rd phần bù rủi ro 13.2%

Bình quân 12.8%

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 31
Ba phương pháp có gì đáng chú
ý?
Đều khó áp dụng do:
-PP1: Giả định g=constant và g <rs là
không hợp lý. Khó xác định g.
-PP2: Khó xác định chính xác rM và β
-PP3: Khó xác định phần bù rủi ro
-PP1 và PP2: Chỉ áp dụng với công ty cổ
phần
GV Trần Thị Thùy Dung - NEU
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as V-32

permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 32
Chi phí phát hành cổ phiếu thường mới
Chi phí của cố phiếu thường mới và chi phí lợi nhuận giữ
lại giống nhau về mặt bản chất.
Tại sao chi phí cổ phiếu thường mới cao hơn chi phí lợi
nhuận giữ lại?
 Khi một công ty phát hành cổ phiếu phổ thông mới,
họ cũng phải trả chi phí phát hành cho người bảo
lãnh phát hành.

 Phát hành cổ phiếu phổ thông mới có thể gửi tín hiệu
tiêu cực đến thị trường vốn, điều này có thể làm giảm
giá cổ phiếu.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 33
Chi phí cổ phiếu thường mới : P0 $50, D0
$3.12, g 5.8%, F 15%

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 34
Chi phí vốn bình quân WACC
Xác định các trọng số cho WACC

 Các trọng số là tỷ lệ phần trăm của các

nguồn tài trợ trên tổng nguồn huy động.

 Nếu có thể, luôn luôn sử dụng cơ cấu

vốn mục tiêu cho công ty khi được tài
trợ bằng các loại vốn khác nhau.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 35
Ước tính trọng số cho cơ cấu vốn (1)

 Nếu không biết cơ cấu vốn mục tiêu, ước

tính các trọng số bằng cách sử dụng các giá
trị thị trường tốt hơn là các giá trị sổ sách.

 Nếu bạn không biết giá trị thị trường của

nợ, thì nên sử dụng các giá trị sổ sách của
nợ, đặc biệt nếu là nợ ngắn hạn.
(More . .)
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 36
Dự báo cơ cấu vốn
Giả sử giá cổ phiếu là 50 đô la, số lượng 3 triệu
cổ phiếu, công ty có 25 triệu $ cổ phiếu ưu đãi và
75 triệu $ nợ.
Vs $50(3 million) $150 million.

Vp $25 million.

Vd $75 million.

Tổng giá trị $150 $25 $75 $250 triệu.

(More . .)
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 37
 Dự báo cơ cấu vốn

ws $150/$250 0.6

wp $25/$250 0.1

wd $75/$250 0.3

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 38
WACC – Chi phí vốn bình quân gia quyền

WACC wdrd(1 T) wprp wsrs + were

*Doanh nghiệp sử dụng lợi nhuận giữ lại

WACC 0.3(10%)(1 0.4) 0.1(9%) 0.6(12.8%)
WACC 10.38% 10.4%

*Doanh nghiệp huy động cổ phiếu thường mới

WACC 0.3(10%)(1 0.4) 0.1(9%) 0.6(13.6%)
WACC 10.86% 10.9%

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 39
Các yếu tố ảnh hưởng đến WACC của
doanh nghiệp?
 Các yếu tố không thể kiểm soát:
• Điều kiện thị trường, đặc biệt là lãi suất.
• Phần bù rủi ro thị trường.
• Thuế suất.
 Các yếu tố có thể kiểm soát:
• Chính sách cơ cấu vốn.
• Chính sách cổ tức.
• Chính sách đầu tư. Các công ty có các dự án rủi ro
thường có chi phí vốn cổ phần cao hơn.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 40
WACC doanh nghiệp có đúng với toàn
lượng vốn huy động?
 KHÔNG! WACC tổng hợp, phản ánh rủi ro
của một dự án trung bình được thực hiện
bởi công ty.
 Các bộ phận/dự án khác nhau có thể có
rủi ro khác nhau. WACC bộ phận/dự án
nên được điều chỉnh để phản ánh cơ
cấu vốn và rủi ro của bộ phận/dự án
đó.
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 41
Chi phí vốn điều chỉnh theo rủi ro
 Ước tính chi phí vốn từng bộ phận kinh
doanh nếu nó đứng độc lập.
 Điều này đòi hỏi phải ước tính beta của
từng bộ phận, chi phí nợ và cấu trúc vốn.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 42
Phương pháp thuần để ước tính Beta cho
từng bộ phận

 Tìm một số công ty giao dịch công khai

trong kinh doanh dự án.
 Sử dụng beta trung bình làm cở sở cho
beta dự án
 Khó tìm được công ty như vậy.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 43
Phương pháp kế toán để ước tính Beta
 Chạy hồi quy giữa ROA dự án và ROA
của chỉ số S & P.
 Betas kế toán có mối tương quan (0,5 -
0,6) với betas thị trường.
 Nhưng thông thường, không thể lấy dữ
liệu về ROA các dự án mới trước khi
quyết định ngân sách vốn được đưa ra.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 44
Chi phí vốn thành phần áp dụng
mô hình CAPM (1)
Target debt ratio 10%.
rd 12%.

rRF 5.6%.

T 40%.
betaDivision 1.7.

Phần bù rủi ro thị trường 6%.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 45
Chi phí vốn thành phần áp dụng mô
hình CAPM(2)
Tỉ suất lợi tức yêu cầu trên vốn chủ sở
hữu:
rs rRF (rM rRF)bDiv.
rs 5.6% (6%)1.7 15.8%.
WACCDiv. wd rd(1 T) wsrs
0.1(12%)(0.6) 0.9(15.8%)
14.94% 14.9%
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 46
WACC bộ phận và WACC cả doanh
nghiệp
 WACC bộ phận 14.9% và WACC
doanh nghiệp 10.4%.
 Dự án điển hình trong thành phần
nên chấp nhận nếu tỉ suất sinh lời
trên 14.9%.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 47
Ba loại rủi ro dự án là gì?
 Rủi ro khi đứng độc lập.
 Rủi ro liên quan đến doanh nghiệp.
 Rủi ro liên quan đến thị trường.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 48
Làm thế nào từng loại rủi ro được sử dụng?
 Rủi ro độc lập là dễ nhất để tính toán.

 Rủi ro thị trường về mặt lý thuyết là tốt nhất

trong hầu hết các tình huống.
 Tuy nhiên, chủ nợ, khách hàng, nhà cung cấp
và nhân viên bị ảnh hưởng nhiều hơn bởi rủi
ro của công ty.
 Do đó, rủi ro doanh nghiệp cũng có liên quan.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 49
Chi phí vốn điều chỉnh theo rủi ro của
từng dự án
 Bắt đầu bằng cách tính toán chi phí vốn.
 Sử dụng phán đoán để tăng hoặc giảm
chi phí vốn cho một dự án riêng lẻ so với
chi phí của bộ phận.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 50
Chi phí khoản nợ mới (30 năm): Par
$1,000, Coupon 10% trả hàng năm, và F
8% or F 2%
 Do chính sách thuế, phương pháp tính chi phí
nợ sau thuế phụ thuộc vào chi phí phát hành
lớn như thế nào. Giả sử trái phiếu được phát
hành với giá bằng mệnh giá:
 Nếu F> 0,25 × đáo hạn tính bằng năm thì sử
dụng phương pháp lợi suất không đổi.
 Nếu F <0,25 × đáo hạn tính bằng năm thì sử
dụng phương pháp phân bổ tuyến tính.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 51
Chi phí phát hành nợ mới (30 năm): Par $1,000,
Coupon 10% trả hàng năm, và F 8%

F 8% 0.25% (30) 7.5% vì thế sử dụng phương

pháp lợi suất không đổi
Sử dụng máy tính tài chính:
• N 30
• PV 1,000(1 0.08) 920 net proceeds
• PMT (0.10)(1,000) 100 pre-tax coupons
• FV 1,000
Tìm ra chi phí trước thuế I/YR: 10.91%
Chi phí sau thuế 10.91%(1 40%) 6.55%
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 52
Chi phí phát hành nợ mới (30 năm): Par $1,000,
Coupon 10% trả hàng năm, and F 2%

F 2% 0.25%(30) 7.5% vì thế sử dụng

PP phân bổ tuyến tính.
Chi phí phát hành 2% $1000 $20
Phân bổ cho mỗi coupon payment $20/30
$0.6667
Tiết kiệm thuế từ phân bổ $0.6667 40%
$0.2667
continued…
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 53
Phương pháp phân bổ tuyến tính
(tiếp)
Phần tiết kiệm thuế từ phân bổ chi phí phát hành
$0.6667 40% $0.2667
Sử dụng máy tính tài chính:
• N 30
• PV 1,000(1 0.02) 980 net proceeds
• PMT [(0.10)(1,000)(1 0.4) 0.2667
59.733 after-tax coupon tax savings
• FV 1,000
Solving for I/YR: 6.12%
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 54
Nhận xét về chi phí phát hành:
 Chi phí phát hành phụ thuộc vào rủi ro của
công ty và loại vốn được huy động.
 Chi phí phát hành là cao nhất cho vốn chủ sở
hữu. Tuy nhiên, vì hầu hết các công ty không
thường xuyên phát hành vốn chủ sở hữu, chi
phí cho mỗi dự án là khá nhỏ.
 Chúng ta sẽ thường xuyên bỏ qua chi phí phát
hành khi tính toán WACC.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 55
Bốn sai lầm nên tránh
 Chi phí nợ hiện tại so với chi phí nợ quá khứ
 Trộn các biện pháp hiện tại và quá khứ để
ước tính phần bù rủi ro thị trường
 Tỷ trọng theo giá trị sổ sách so với tỷ trọng
theo giá trị thị trường
 Thành phần vốn không chính xác
Xem các slide tiếp theo để biết chi tiết.

(More . .)
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 56
Chi phí nợ hiện tại và chi phí nợ quá
khứ
 Khi ước tính chi phí nợ, không sử dụng
lãi suất coupon của khoản nợ hiện tại,
lãi suất này đại diện cho chi phí của nợ
trong quá khứ.
 Sử dụng lãi suất hiện tại để dự báo chi
phí cho khoản nợ mới.

(More . .)
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 57
Dự tính phần bủ rủi ro thị trường
 Khi ước tính phần bủ rủi ro cho phương pháp
CAPM, không trừ tỷ lệ trái phiếu chính phủ dài
hạn hiện tại khỏi lợi nhuận trung bình trong
quá khứ trên các cổ phiếu phổ thông.

 Ví dụ: nếu rM quá khứ là khoảng 12,2% và lạm

phát thúc đẩy rRF hiện tại lên tới 10%, thì phần
bù rủi ro thị trường hiện tại không phải là
12,2% - 10% = 2,2%!

(More . .)
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 58
Dự báo tỷ trọng
 Sử dụng cấu trúc vốn mục tiêu để xác định các
trọng số.
 Nếu bạn không biết tỷ trọng mục tiêu, thì hãy
sử dụng giá trị thị trường hiện tại của vốn chủ
sở hữu.
 Nếu bạn không biết giá trị thị trường của nợ,
thì có thể dùng giá trị sổ sách của nợ, đặc biệt
là đối với nợ ngắn hạn.
(More . .)
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 59
Nguồn vốn là nguồn tài trợ đến từ
nhà đầu tư.
 Các khoản phải trả, dồn tích và thuế
hoãn lại không phải là nguồn tài trợ đến
từ các nhà đầu tư, vì vậy chúng không
được đưa vào tính toán của WACC.
 Chúng ta điều chỉnh các khoản mục này
khi tính toán dòng tiền dự án, nhưng
không đưa vào khi tính WACC.

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 60
Chi phí vốn bình quân (WACC)

Chi phí vốn bình quân tính được tính bằng bình
quân gia quyền của chi phí nợ và chi phí vốn chủ sở
hữu theo tỷ lệ mỗi loại vốn trong tổng nguồn vốn
tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.
WACC = wdrd(1-T) + wprp + wsrs + were

Trong đó: w là tỷ trọng của mỗi nguồn vốn trong tổng

nguồn vốn của DN.
và wd + wp + ws + we = 1
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as V-61

permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 61
 Bài tập minh họa xác định chi phí vốn
Bài 1: Đầu năm 2011 để thực hiện kế hoạch mở rộng sản xuất kinh
doanh, công ty cổ phần Tùng Dương dự định huy động vốn bằng các
hình thức vay vốn ngân hàng, giữ lại lợi nhuận, và phát hành cổ phiếu
ưu tiên. Lãi suất cho vay trung, dài hạn của ngân hàng là 15%/năm.
Mức phần thưởng rủi ro cho các cổ đông khi đồng ý để lại lợi nhuận
sau thuế ước tính bằng 4%. Nếu phát hành cổ phiếu ưu tiên thì giá
bán dự kiến là 10.000 VND/cổ phiếu. Cổ tức mỗi năm cho một cổ phiếu
bằng 2.000 VND. Chi phí phát hành 1.000 VND/cổ phiếu. Cho biết
Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp bằng 28%.
1. Xác định chi phí vốn của công ty khi huy động những nguồn trên.
2. Tính chi phí vốn bình quân biết công ty chọn cơ cấu vốn với 30%
vay ngân hàng, 50% giữ lại lợi nhuận, và còn lại là từ phát hành
cổ phiếu ưu đãi?

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 62
Bài tập minh họa xác định chi phí vốn
Bài 2: Kế hoạch huy động vốn cho năm 2010 của công ty Quang Hà
có thể đ­ược tóm tắt nh­ư sau:
Cuối năm 2009, công ty dự kiến thu được khoản lãi ròng là 6 tỷ VND
và sẽ chia cổ tức 60%. Bên cạnh đó, công ty có thể phát hành cổ
phiếu th­ường mới, giá bán 50000 VND/cổ phiếu; chi phí phát hành cổ
phiếu thư­ờng mới là 10%; cổ tức dự kiến năm 2009 D0 = 3000 VND/
cổ phiếu và tốc độ tăng tr­ưởng kỳ vọng của nó là 8% mỗi năm.
Thoả thuận của ng­ười cho vay vốn với số lượng và lãi suất nh­ư sau:
Số l­ượng vay Lãi suất
Đến 1.2 tỷ VND 14%
Trên 1.2 tỷ VND 15%
Biết thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 25%
Yêu cầu: Xác định chi phí từng nguồn vốn của công ty?
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 63
Bài tập xác định chi phí vốn bình quân

2. Sau khi tính toán chi phí của từng nguồn vốn và căn cứ vào
nhu cầu tài trợ trong năm tới, công ty Quang Hà quyết định cơ
cấu vốn mục tiêu với 40% là từ vay ngân hàng và còn lại là
VCSH. Xác định chi phí vốn cận biên (WMCC) của công ty trong
các trường hợp sau khi công ty quyết định huy động:
a) 2.5 tỷ c) 4 tỷ
b) 3 tỷ d) 5 tỷ
(Biết rằng công ty sẽ lựa chọn huy động những nguồn vốn rẻ
hơn trước khi tính tới huy động nguồn đắt.)

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as V-64

permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 64
Chi phí vốn cận biên (WMCC)
Chi phí vốn cân biên: là chi phí của một
đồng vốn mới được doanh nghiệp huy
động thêm.
Chi phí vốn cận biên sẽ tăng khi ngày
càng có nhiều vốn được huy động thêm
trong một khoảng thời gian nào đó. Tại
sao?

GV Trần Thị Thùy Dung - NEU

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as V-65

permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 65
Điểm gẫy BP

Điểm gẫy BP: là mức huy động vốn mà tại đó có

sự thay đổi về chi phí của một hay nhiều thành
phần vốn, từ đó chi phí vốn bình quân cũng thay
đổi.
Tại sao xuất hiện điểm gãy BP?
Xác định:
BP =

GV Trần Thị Thùy Dung - NEU

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as V-66

permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 66
 Đồ thị chi phí vốn cận biên

WACC

Quy mô huy động

Khi lựa chọn nguồn vốn huy động vốn, trước hết, doanh nghiệp sẽ lựa
chọn những nguồn vốn có chi phí thấp sau đó mới dùng đến những
nguồn có chi phí cao hơn.
 Chi phí vốn cận biên có xu hướng tăng dần. V-67
© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 67
 Bài tập về chi phí vốn cận biên
Bài 2: (tiếp)
Sau khi tính toán chi phí của từng nguồn vốn và căn cứ vào nhu
cầu tài trợ trong năm tới, công ty Quang Hà quyết định cơ cấu vốn
mục tiêu với 40% là từ vay ngân hàng và còn lại là VCSH.
Xây dựng đồ thị chi phí vốn cận biên của công ty Quang Hà?
Giả sử DN đang cân nhắc sử dụng vốn huy động được để đầu tư
vào các dự án độc lập, có cùng mức độ rủi ro:

Dự án Số vốn (tỷ VNĐ) Tỷ suất lợi nhuận

A 2 15%
B 3.5 14%
C 5.5 12%

Công ty Quang Hà nên chấp nhận và bác bỏ đầu tư những dự án V-68

© 2019 Cengage Learning. All Rights Reserved. May not be copied, scanned, or duplicated, in whole or in part, except for use as
nào?permitted in a license distributed with a certain product or service or otherwise on a password-protected website for classroom use. 68