Chương 3.

Định giá và quyết định đầu tư các

công cụ tài chính

C r e a t e d b y P h u o n g Tr a n
Câu hỏi thảo luận
2

1/ Các công cụ tài chính được sử dụng nhằm mục đích

gì?
2/ Vì sao phải định giá các
 Chương 2.
Định giá và quyết định đầu tư các
công cụ tài chính

Chứng khoán nợ
 Nội dung chương
4

Định giá tín phiếu

Định giá trái phiếu
Định giá cổ phiếu thường
Định giá cổ phiếu ưu đãi
 Lý do đầu tư chứng khoán nợ
5

Chứng khoán nợ là các loại công cụ nợ ngắn hạn và dài hạn do Chính phủ hoặc các
doanh nghiệp phát hành nhằm huy động nợ từ các nhà đầu tư trên thị trường.
 Khi thiếu hụt vốn, doanh nghiệp trở thành một trong những nhà phát hành
chứng khoán nợ trên thị trường.
 Khi thặng dư vốn, doanh nghiệp lại trở thành một trong những nhà đầu tư
chứng khoán nợ trên thị trường.

Căn cứ nhà phát hành

Căn cứ thời hạn
Chính phủ Công ty
Ngắn hạn  Tín phiếu Kho bạc  Chứng chỉ tiền gửi của
(T-notes) ngân hàng (CD)
 Kỳ phiếu của ngân hàng
 Tín phiếu công ty
Dài hạn  Trái phiếu Chính phủ  Trái phiếu công ty
(public bond) (corporate bond)
 Trái phiếu đô thị (city
bond)
6
 Đầu tư chứng khoán nợ ngắn hạn hay tín phiếu
7

 Xác định cơ hội đầu tư

Tín phiếu Kho bạc (VNĐ) là một loại chứng khoán nợ ngắn hạn và được
xem là chứng khoán phi rủi ro.

Khái niệm “phi rủi ro”:

 Không rủi ro trả nợ
 Không rủi ro lãi suất
 Không rủi ro ngoại hối
 Tín phiếu Kho bạc phát hành bằng VND được xem là đầu tư phi rủi ro

Đấu thầu quyền mua Tín phiếu kho bạc trên thị trường sơ cấp
 Đầu tư chứng khoán nợ ngắn hạn hay tín phiếu
8

 Xác định lãi suất trúng thầu trên thị trường sơ cấp
Ví dụ: Trong đợt phát hành 26/06/2000, chính phủ dự kiến huy động 300
tỷ đồng (300.000 tín phiếu, mỗi tín phiếu có mệnh giá 1 triệu đồng, kỳ hạn
3 tháng). Số thành viên dự thầu là 4.
Phiếu đặt thầu Lãi suất đặt thầu Khối lượng tín phiếu đặt thầu
Thành viên A 4,50% 100 tỷ đồng
Thành viên B 4,95% 140 tỷ đồng
Thành viên C 4,95% 110 tỷ đồng
Thành viên D 5,00% 100 tỷ đồng

 Lãi suất trúng thầu: 4,95% (áp dụng cho cả thành viên A, B, C)
 Thành viên A: mua được 100 tỷ đ (100.000 tín phiếu)
 Thành viên B: mua được 200 x 140/(140+110) = 112 tỷ đ (112.000 tín phiếu)
 Thành viên C: mua được 200 x 110/(140+110) = 88 tỷ đ (88.000 tín phiếu)
 Đầu tư chứng khoán nợ ngắn hạn hay tín phiếu
9

 Định giá tín phiếu

Thị trường sơ cấp Thị trường thứ cấp

F F
P P
rT it
1 1
360 360

P : giá tín phiếu Kho bạc bán ra

F : mệnh giá tín phiếu Kho bạc
r : lãi suất trúng thầu (%/năm)
i : lãi suất phi rủi ro hiện hành trên thị trường (%/năm)
T : kỳ hạn của tín phiếu
t : số ngày từ thời điểm tính toán đến khi tín phiếu đáo hạn
360: số ngày trong năm
 Đầu tư chứng khoán nợ ngắn hạn hay tín phiếu
10

 Định giá tín phiếu

Ví dụ: Một tín phiếu Kho bạc mệnh giá 1.000.000đ, kỳ hạn 91 ngày (3
tháng), lãi suất trúng thầu là 4,95%/năm. Giá tín phiếu này là bao nhiêu?
---
F 1.000.000
P   987.642đ
rT 4,95%  91
1 1
360 360
 Đầu tư chứng khoán nợ ngắn hạn hay tín phiếu
11

 Định giá tín phiếu

Ví dụ: Một tín phiếu Kho bạc mệnh giá 1.000.000đ, kỳ hạn 91 ngày (3
tháng), lãi suất trúng thầu là 4,95%/năm. Giả sử OCB mua tín phiếu trên
và nắm giữ được 25 ngày. Bây giờ OCB muốn bán lại tín phiếu cho VAB.
Lãi suất phi rủi ro hiện hành là 4,5%. Giá bán tín phiếu ở thời điểm này là
bao nhiêu?
---

F 1.000.000
P   991.817đ
it 4,5%  (91  25)
1 1
360 360
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
12

 Trái phiếu (bond) là công cụ nợ dài hạn phát hành nhằm huy động vốn dài hạn, theo
đó nhà phát hành cam kết trả cho người nắm giữ trái phiếu một số tiền lãi nhất định và
trả lại số tiền gốc khi trái phiếu đến hạn.
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
13

 Định giá trái phiếu

 Định giá trái phiếu không thời hạn
 Định giá trái phiếu có thời hạn được hưởng lãi định kỳ
 Định giá trái phiếu có thời hạn không được hưởng lãi định kỳ
 Định giá trái phiếu trả lãi theo định nửa năm
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
14

 Định giá trái phiếu không thời hạn (perpetual bond hay consol)

I
V
kd
I : số tiền đều mà nhà đầu tư được hưởng từ trái phiếu
kd : tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư đòi hỏi từ việc đầu tư trái phiếu (còn
gọi là lãi suất hiện hành. Tỷ suất lợi nhuận này thay đổi phụ thuộc vào lãi
suất trên thị trường)
Ví dụ:
Giả sử bạn mua một trái phiếu được hưởng lãi $50 một năm trong khoảng
thời gian vô hạn và bạn đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận đầu tư là 12%. Giá của
trái phiếu
I này được tính như sau:
50
V   $416,67
kd 12%
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
15

 Định giá trái phiếu có thời hạn được hưởng lãi định kỳ

 1  1  K d  n  MV
V  I  
 (1  k ) n
 K d  d

Ví dụ:
Anh A mua trái phiếu Chính phủ mệnh giá 100.000đ, lãi suất 8,5%, thời hạn
5 năm. Trái phiếu được phát hành vào ngày 21/10/2003. Hỏi giá trái phiếu là
bao nhiêu, nếu:
a. Định giá vào ngày 21/10/2003?
b. Định giá vào ngày 21/10/2007?
c. Định giá vào ngày 12/05/2007?
Biết tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 12%.
 Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
16

 Định giá trái phiếu có thời hạn được hưởng lãi định kỳ

Số tiền lãi được hưởng hàng năm là: I = 100.000 x 8,5% = 8.500đ
a. Nếu định giá vào ngày 21/10/2003 trái phiếu còn được hưởng 5 kỳ lãi.
Vậy giá trị trái phiếu sẽ là:
I I I I MV
V    
(1  k d )1 (1  k d ) 2 (1  k d ) 3 (1  k d ) 4 (1  k d ) 4
8.500 8.500 8.500 8.500 8.500 100.000
       87.383,28đ
(1  0,12) (1  0,12)
1 2
(1  0,12) (1  0,12)
3 4
(1  0,12) (1  0,12)
5 5
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
17

 Định giá trái phiếu có thời hạn được hưởng lãi định kỳ

Số tiền lãi được hưởng hàng năm là: I = 100.000 x 8,5% = 8.500đ
b. Nếu định giá vào ngày 21/10/2007 trái phiếu còn được hưởng 1 kỳ lãi.
Vậy giá trị trái phiếu sẽ là:
I MV
V 
(1  k d )1 (1  k d )1
8.500 100.000
   96.875đ
(1  0,12) (1  0,12)
1 1
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
18

 Định giá trái phiếu có thời hạn được hưởng lãi định kỳ

Số tiền lãi được hưởng hàng năm là: I = 100.000 x 8,5% = 8.500đ
c. Nếu định giá vào ngày 12/05/2007, trước tiên cần định giá trái phiếu
vào ngày 21/10/2007 như sau:
I MV
V21/10 / 2007  
(1  k d )1 (1  k d )1
8.500 100.000
   96.875đ
(1  0,12)1 (1  0,12)1
Sau đó, lấy hiện giá của giá trái phiếu ở thời điểm này, giản đơn và
tính trong 159 ngày cho thời hạn từ ngày 12/05/2007 đến 21/10/2007
như sau:
V21/10 / 2007
V12 / 05 / 2007   91.999đ
0,12  159
1
360
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
19

 Định giá trái phiếu có thời hạn không được hưởng lãi định kỳ (zero-
coupon bond)
MV
V
(1  kd ) n

Ví dụ: Giả sử Ngân Hàng Đầu Tư và Phát Triển Việt Nam phát hành trái
phiếu không trả lãi định kỳ, thời hạn 10 năm và mệnh giá là $1.000. Nếu tỷ
suất lợi nhuận đòi hỏi của nhà đầu tư là 12%, giá bán của trái phiếu này sẽ là:

MV 1.000
V   $322
(1  kd ) n
(1  0,12)10

Nhà đầu tư bỏ ra $322 để mua trái phiếu này và không được hưởng lãi định
kỳ trong suốt 10 năm nhưng bù lại khi đáo hạn nhà đầu tư thu về được $1.000
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
20

 Định giá trái phiếu trả lãi theo định kỳ nửa năm

  K d  2 n 
1  1   
I  2   MV
V 
2 Kd 
(1 
K d 2n
)
 2  2
 
Ví dụ: Công ty U.S.B Corporation phát hành trái phiếu mệnh giá $1.000, kỳ
hạn 12 năm, trả lãi theo định kỳ nửa năm với lãi suất 10% và nhà đầu tư
mong có tỷ suất lợi nhuận 14% khi mua trái phiếu này. Áp dụng mô hình
định giá vừa nêu trên, chúng ta có giá bán loại trái phiếu này là:
100 / 2 100 / 2 1.000
V   ...   $770,61
(1  0,14 / 2) (1  0,14 / 2)
1 2
(1  0,14 / 2) 24
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
21

 Lợi suất đầu tư trái phiếu

 Lợi suất đầu tư trái phiếu lúc đáo hạn (yield to maturity)

 Lợi suất đầu tư lúc trái phiếu được thu hồi (yield to call)
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
22

 Lợi suất đầu tư trái phiếu lúc đáo hạn (YTM)

I I I MV
P0    ...  
(1  YTM )1 (1  YTM ) 2 (1  YTM ) n (1  YTM ) n
Ví dụ: Giả sử bạn mua một trái phiếu có mệnh giá 1.000$, thời hạn 3 năm
và được hưởng lãi suất hàng năm là 5% với giá là $900. Bạn giữ trái phiếu
này cho đến khi đáo hạn, lợi suất đầu tư trái phiếu này là bao nhiêu?
---
50 50 50 1.000
900    
(1  YTM )1 (1  YTM ) 2 (1  YTM ) 3 (1  YTM ) 3
 YTM  8,95%
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
23

 Lợi suất đầu tư lúc trái phiếu được thu hồi (YTC)
I I I Pc
P0    ...  
(1  YTC )1 (1  YTC ) 2 (1  YTC ) m (1  YTC ) m
Trong đó:
I : số tiền lãi nhận được hàng năm
m : số năm nắm giữ trái phiếu
Pc : giá khi thu hồi trái phiếu
P0 : giá trị hiện hành của trái phiếu
Ví dụ: Một trái phiếu mệnh giá 100.000 đồng, thời gian đáo hạn là 2 năm, lãi suất
coupon 8%/năm, hiện đang bán với giá 103.000 đồng. Giả sử sau một năm trái
phiếu được thu hồi lại với giá 105.000 đồng. Tính lợi suất mua lại của trái phiếu?
---
8.000 105.000
103.000  
(1  YTC )1 (1  YTC )1 
YTC  9,71%
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
24

Ví dụ 1:
Trooper Ltd phát hành trái phiếu mệnh giá $1.000 với lãi suất hàng năm là
10%, đáo hạn trong 5 năm. Giá trị của trái phiếu là bao nhiêu nếu tỷ suất
lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là:
a. 10%
b. 6%
c. 12%
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
25

a. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 10%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (10%,5) 1.000

379,08
+
620,90 PVIF (10%,5)

~$1.000
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
26

b. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 6%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (6%,5) 1.000

421,24
+
747,30 PVIF (6%,5)

$1.168,54
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
27

c. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 12%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (12%,5) 1.000

360,48
+
567,40 PVIF (12%,5)

$927,88
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
28

Ví dụ 2:
Tương tự như ví dụ 1, nhưng trái phiếu đáo hạn trong 3 năm. Giá trị của
trái phiếu là bao nhiêu trong ba trường hợp như ví dụ 1?
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
29

a. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 10%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (10%,3) 1.000

248,69
+
751,30 PVIF (10%,3)

~$1.000
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
30

b. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 6%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (6%,3) 1.000

267,30
+
839,60 PVIF (6%,3)

$1.106,9
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
31

c. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 12%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (12%,3) 1.000

240,18
+
711,80 PVIF (12%,3)

$951,98
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
32

Ví dụ 3:
Tương tự như ví dụ 1, nhưng trái phiếu đáo hạn trong 15 năm. Giá trị của
trái phiếu là bao nhiêu trong ba trường hợp như ví dụ 1?
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
33

a. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 10%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (10%,15) 1.000

760,61
+
239,40 PVIF (10%,15)

~$1.000
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
34

b. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 6%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (6%,15) 1.000

971,22
+
417,30 PVIF (6%,15)

$1.388,52
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
35

c. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu cầu là 12%

0 1 2 3 4 5

100 100 100 100 100

PVIFA (12%,15) 1.000

681,09
+
182,70 PVIF (12%,15)

$863,79
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
36

$1.388,52 kd = 6%

$1.168,54
$1.106,90
$1.000 $1.000 kd = 10%
15 5 3
$951,98
$927,88

$863,78 kd = 12%
Đầu tư chứng khoán nợ dài hạn hay trái phiếu
37

Từ việc phân tích Ví dụ 1, 2, 3 trên đây chúng ta có thể rút ra một số nhận
xét sau đây:
 Giá trị trái phiếu có quan hệ trái chiều với tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư yêu
cầu. Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu tăng (giảm) thì giá trị trái phiếu giảm
(tăng).
 Khi lãi suất trên thị trường bằng lãi suất trái phiếu thì giá trị trái phiếu
bằng mệnh giá của nó.
 Khi lãi suất trên thị trường thấp hơn lãi suất trái phiếu thì giá trị trái phiếu
sẽ cao hơn mệnh giá của nó.
 Khi lãi suất trên thị trường cao hơn lãi suất trái phiếu thì giá trị trái phiếu
sẽ thấp hơn mệnh giá của nó.
 Khi thời gian tiến dần đến ngày đáo hạn thì giá trị trái phiếu tiến dần đến
mệnh giá của nó.
 Trái phiếu dài hạn có rủi ro lãi suất cao hơn trái phiếu ngắn hạn.
 Chương 3.
Định giá và quyết định đầu tư các
công cụ tài chính

Chứng khoán vốn

 Định giá cổ phiếu thường
39

Một số khái niệm

 Cổ phiếu thường: là chứng nhận đầu tư vào công ty cổ phần và
không có thời hạn.
 Cổ đông: là người mua cổ phiếu, được chia lợi nhuận hàng năm từ
kết quả hoạt động của công ty và được sở hữu một phần giá trị công
ty tương ứng với giá trị cổ phiếu họ đang nắm giữ.
 Cổ tức: là lợi nhuận hàng năm chia cho cổ đông.
 Định giá cổ phiếu thường
40

Mô hình chiết khấu cổ tức

(g không đổi – constant growth)
 Ban đầu: D0
 Năm 1: D1 = D0(1+g)
 Năm 2: D2 = D1(1+g) = D0(1+g)(1+g) = D0(1+g)2
 Năm 3: D3 = D2(1+g) = D0(1+g)2(1+g) = D0(1+g)3
 …
Giá cổ phiếu được xác định theo mô hình Gordon:
D1
Vos  Trong đó:
kos  g g = Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại x ROE
 Định giá cổ phiếu thường
42

Ví dụ 1:
Hiện tại, công ty A trả cổ tức là 40.000 đồng. Cổ tức công
ty này được kỳ vọng có tốc độ tăng trưởng 6% mãi mãi
trong tương lai. Hỏi giá cổ phiếu là bao nhiêu nếu nhà
đầu tư đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận là 14%?
---
Ta có: g = 6%
D1 = D0 (1+g) = 40.000 (1+6%) = 42.400đ
Theo mô hình Gordon, giá của cổ phiếu sẽ là:
D1 42.400
Vos    530.000đ
k os  g 14%  6%
 Định giá cổ phiếu thường
43

Mô hình chiết khấu cổ tức

(g = 0 zero growth)
 D0 = D1 = D2 = …

Giá cổ phiếu được tính theo công thức sau:

D1
Vos 
k os
 Định giá cổ phiếu thường
44

Mô hình chiết khấu cổ tức

(g thay đổi – non-constant hay supernormal growth)
t1
0 1 2 3 4 5

g1 g2
 Giá cổ phiếu được tính theo trình tự sau:
 Tìm hiện giá cổ tức cho mỗi năm trong suốt thời kỳ t .
1

 Tìm giá trị cổ phiếu vào năm cuối cùng trong thời kỳ t 1 theo mô
hình Gordon.
 Tìm hiện giá của giá cổ phiếu vừa tìm được.
 Giá trị lý thuyết của cổ phiếu Vos chính bằng tổng hiện giá cổ
tức và hiện giá của giá cổ phiếu vào năm cuối của thời kỳ t 1.
 Định giá cổ phiếu thường
45

Mô hình chiết khấu cổ tức (trường hợp g thay đổi –

non-constant hay supernormal growth)
0 1 2 … n-1 n …

D1 D2 … Dn-1 Dn …
=D0(1+g1) =D0(1+g1)2 =D0(1+g1)n-1 =Dn-1(1+g2)
D1(1+kos)-1
D2(1+kos)-2
…
Dn-1(1+kos)-(n-1)
Dn
Vn 1 
k os  g 2
Vn-1(1+kos)-(n-1)

?
46
 Định giá cổ phiếu thường
47

 Ví dụ 2:
Hiện tại, công ty B trả cổ tức là 40.000đ. Cổ tức công ty này được
kỳ vọng có tốc độ tăng trưởng 6% trong 5 năm đầu, sau đó tốc độ
tăng trưởng cổ tức chỉ còn 5% mãi mãi. Hỏi giá cổ phiếu là bao
nhiêu nếu nhà đầu tư đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận là 14%?
---
Năm 1: D1 = D0(1+g1) = 40.000(1+6%) = 42.400đ
Năm 2: D2 = D0(1+g1)2 = 40.000(1+6%)2 = 44.944đ
Năm 3: D3 = D0(1+g1)3 = 40.000(1+6%)3 = 47.641đ
Năm 4: D4 = D0(1+g1)4 = 40.000(1+6%)4 = 50.499đ
Năm 5: D5 = D0(1+g1)5 = 40.000(1+6%)5 = 53.529đ
Năm 6: D6 = D5(1+g2) = 53.529(1+5%) = 56.205đ
 Định giá cổ phiếu thường
48

0 1 2 3 4 5 6

42.400 44.944 47.641 50.499 53.529 56.205

PVIF(14%,1)
37.193
PVIF(14%,2)
34.583
PVIF(14%,3)
32.156
PVIF(14%,4)
29.899
PVIF(14%,5)
27.801
D6
V5 
ke  g 2
 624.500
PVIF(14%,5)
324.346
485.978
 Định giá cổ phiếu thường
49

Mô hình chiết khấu dòng tiền tự do (Free cash flows)

 Dòng tiền tự do là dòng tiền thực sự mà doanh nghiệp có thể tạo ra
sau khi để lại một phần để duy trì hoặc mở rộng các tài sản phục vụ
cho sản xuất kinh doanh.

Dòng tiền hoạt động

Free
LN hoạt Thay
Cash
động Khấu Chi đầu đổi
Flow
ròng sau hao tư trong
thuế VLĐ
 Định giá cổ phiếu thường
50

PP định giá cổ phiếu dựa vào dòng tiền tự do

1. Chia thời kỳ hoạt động của công ty thành hai thời kỳ: Thời kỳ có lợi thế cạnh
tranh và thời kỳ còn lại.
2. Ước lượng dòng tiền tự do cho thời kỳ có lợi thế cạnh tranh.
3. Giả định dòng tiền tự do cho thời kỳ còn lại có tốc độ tăng trưởng không đổi và
ước lượng dòng tiền tự do cho thời kỳ này.
4. Xác định giá trị công ty dựa vào dòng tiền tự do.
 Tính hiện giá dòng tiền tự do (FCFt) trong thời kỳ có lợi thế cạnh tranh trong

khoảng T năm PV của FCF

FCF1 FCF2 FCFT
trong thời kỳ    ... 
có ưu thế cạnh (1  kos )1 (1  kos ) 2 (1  kos )T
tranh

 Tính giá trị phần còn lại Giá trị phần còn lại FCFT 1

(RVT) (k os  g )
 Định giá cổ phiếu thường
51

PP định giá cổ phiếu dựa vào dòng tiền tự do

 Tính hiện giá của giá trị phần còn lại

RVT FCFT 1
PV ( RVT )  
(1  k os )T (1  k os )T (k os  g )
 Tính giá trị công ty bằng tổng hiện giá dòng tiền tự do thời kỳ có lợi thế
cạnh tranh và hiện giá dòng tiền tự do thời kỳ còn lại.
 Tính giá trị phần vốn chủ sở hữu

Giá trị vốn chủ sở hữu (E) = V – Giá trị thị trường của nợ (D)
5. Tính giá trị cổ phiếu
E V D
V 
n n
 Định giá cổ phiếu thường
52

Ví dụ 3: Giả sử để định giá cổ phiếu, bạn thu thập được dữ

liệu tài chính của công ty C như sau:
 Doanh thu năm vừa qua: 1.000 tỷ đồng
 Ban quản lý dự báo doanh thu tăng trưởng 12%/năm trong 2 năm đầu,
sau đó tốc độ tăng trưởng giảm còn 8% cho 3 năm kế tiếp, và còn 4%
cho những năm còn lại.
 Tỷ lệ lãi gộp (Thu nhập hoạt động/Doanh thu) kỳ vọng ở mức 12%
 Thuế thu nhập công ty là 28%
 Cứ mỗi tỷ đồng doanh thu tăng thêm thì giá trị tài sản công ty tăng
thêm 0,45 tỷ đồng
 Chi phí sử dụng vốn của công ty là 12%
 Công ty hiện đang có 250 tỷ đồng nợ
 Số cổ phần đang lưu hành của công ty 100 triệu CP
Dựa vào thông tin thu thập được, hãy định giá cổ phiếu công ty C.
 ---
 Định giá cổ phiếu thường
53

 Dựa vào các số liệu đề bài cho, chúng ta lập được bảng tính như sau:

0 1 2 3 4 5 6
1. Doanh thu 1.000 1.120 1.254 1.355 1.463 1.580 1.643
2. Thu nhập hoạt động 134 151 163 176 190 197
3. Thuế 38 42 46 49 53 55
4. Thu nhập sau thuế 97 108 117 126 137 142
5. Chi đầu tư tài sản ròng 54 60 45 49 53 28
6. Dòng tiền tự do 43 48 72 78 84 114
7. Hiện giá FCF của 5 năm đầu 224
8. Giá trị phần còn lại 1.419
9. Hiện giá của giá trị phần còn lại 805
10. Giá trị công ty 1.030
11. Giá trị nợ 250
12. Giá trị vốn chủ sở hữu (tỷ đ) 780
13. Số cổ phần (triệu CP) 100
14. Giá trị cổ phần (đồng) 7.800
 Định giá cổ phiếu thường
54

Phương pháp định giá cổ phiếu theo tỷ số PE

Ví dụ 4: Một công ty kỳ vọng sẽ kiếm được lợi nhuận trên mỗi cổ
phiếu là $3 trong năm tới và tỷ số P/E bình quân ngành là 15 thì giá cổ
phiếu sẽ là:

P = EPS x P/E
= 3 x 15
= $45
 Định giá cổ phiếu ưu đãi
55

Phân biệt cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu thường

Cổ phiếu thường Cổ phiếu ưu đãi
Được hưởng cổ tức không cố định, có Được hưởng cổ tức cố định bất kể kết
thể cao hay thấp tùy theo kết quả kinh quả kinh doanh cao hay thấp
doanh
Được hưởng cổ tức sau cổ phiếu ưu đãi Được hưởng cổ tức trước cổ phiếu
thường
Được chia tài sản sau cùng trong Được chia tài sản trước khi chia cho
trường hợp công ty bị thanh lý cổ đông thường trong trường hợp
công ty bị thanh lý
Giá cả thường dao động mạnh hơn cổ Giá cả thường ít dao động hơn cổ
phiếu ưu đãi phiếu thường
Lợi nhuận và rủi ro cao hơn cổ phiếu Lợi nhuận và rủi ro thấp hơn cổ phiếu
ưu đãi thường
 Định giá cổ phiếu ưu đãi
56

Định giá cổ phiếu ưu đãi

Giá cổ phiếu ưu đãi được xác định như sau:
D ps
V ps 
k ps

Trong đó:
Vps : giá trị cổ phiếu ưu đãi
Dps : cổ tức hàng năm cổ phiếu ưu đãi
kps : tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư đòi hỏi
 Định giá cổ phiếu ưu đãi
57

 Ví dụ 5: Giả sử REE phát hành cổ phiếu ưu đãi mệnh giá 1.000.000

đồng và tuyên bố trả cổ tức hàng năm là 9%. Giả sử bạn là nhà đầu tư
đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận 14% khi mua cổ phiếu này, vậy giá cổ phiếu
này là bao nhiêu?
---
Cổ tức cổ phiếu ưu đãi hàng năm: 1.000.000 x 9% = 90.000đ
Giá cổ phiếu: D ps 90.000
V ps    642.857đ
k ps 14%
 Lợi suất đầu tư cổ phiếu
58

 Ví dụ 6: Năm trước công ty A trả cổ tức là 40.000 đồng. Cổ tức công ty

này được kỳ vọng có tốc độ tăng trưởng 6% mãi mãi trong tương lai.
Nếu tỷ suất lợi nhuận mà bạn đòi hỏi là 14%. Giá trị lý thuyết mà bạn
tính được sẽ là 530.000đ. Tuy nhiên khi ra thị trường, bạn thương lượng
và chỉ có thể mua cổ phiếu của công ty A với giá 600.000đ. Hỏi lợi suất
đầu tư của bạn là bao nhiêu?
---
D1 D 40.000  (1  6%)
P0   ke  1  g   6%  13%
ke  g P0 600.000

(Trong đó: P0 là giá thị trường của cổ phiếu)

Trong trường hợp này, lợi suất đầu tư thực tế nhỏ hơn tỷ suất lợi nhuận
mong đợi của bạn do bạn mua cổ phiếu mắc hơn so với giá bạn định
mua.
 Lợi suất đầu tư cổ phiếu
59

 Ví dụ 7: Giả sử REE phát hành cổ phiếu ưu đãi mệnh giá 1.000.000

đồng và tuyên bố trả cổ tức hàng năm là 9%. Nếu bạn là nhà đầu tư đòi
hỏi tỷ suất lợi nhuận 14% khi mua cổ phiếu này, vậy giá cổ phiếu này là
642.857đ. Tuy nhiên, khi ra thị trường, bạn thương lượng và có thể mua
cổ phiếu của công ty A với giá 640.000đ. Hỏi lợi suất đầu tư của bạn là
bao nhiêu?
---
D ps D ps 90.000
P0   k ps    14,06%
k ps P0 640.000

Trong trường hợp này, lợi suất đầu tư thực tế cao hơn tỷ suất lợi nhuận
mong đợi của bạn do bạn mua được cổ phiếu rẻ hơn so với giá bạn định
mua.
 Quyết định đầu tư cổ phiếu
60

Để có thể đưa ra quyết định mua hay bán, bạn phải dựa trên một số căn
cứ.
 Dựa vào kết quả phân tích và định giá cổ phiếu:
 Giá trị lý thuyết < giá trị thị trường  bán cổ phiếu. (overvalued)
 Giá trị lý thuyết > giá trị thị trường  mua cổ phiếu. (undervalued)
 Dựa vào lý thuyết kỳ vọng hợp lý:
 Nếu bạn dự báo hợp lý và rất nhiều các nhà đầu tư khác cũng dự báo
như bạn, họ cũng sẽ ra lệnh mua cổ phiếu X giống như bạn. Kết quả
là giá cổ phiếu X tăng lên đúng như kỳ vọng của bạn và bạn là người
chiến thắng.
 Nếu bạn dự báo không hợp lý, quá khác so với dự báo của các nhà
đầu tư khác. Trong khi họ đưa ra lệnh bán cổ phiếu X, bạn lại mua
vào cổ phiếu X. Kết quả là do có quá nhiều người bán cổ phiếu X mà
giá cổ phiếu này giảm. Điều này chứng tỏ bạn đã quyết định sai lầm.
 61
Trái phiếu A Trái phiếu B
Mệnh giá $150.000 $150.000
Lãi suất 10%/năm 10%/năm
Phương thức trả lãi Hàng năm Hàng năm
Thời hạn 10 5
Ngân hàng Agribank phát hành trái phiếu với tổng mệnh giá là 1.500 tỷ đồng. Sacombank quyết định mua trái phiếu của
Agribank với tổng mệnh giá 15 tỷ đồng, lãi suất 10% và thời hạn là 10 năm. Biết giá phát hành trên thị trườ ng sơ cấp đúng
bằng mệnh giá.
Nếu Sacombank giữ trái phiếu đến khi đáo hạn thì lợi suất đầu tư là bao nhiêu phần trăm?
62
 Nếu 5 năm sau khi mua, Sacombank quyết định bán trái phiếu ra thị trường thứ cấp và lãi suất thị trường lúc này lên đến
15%. Hỏi giá bán trái phiếu lúc này là bao nhiêu?
 Giả sử ACB mua trái phiếu từ Sacombank theo đúng giá bán của Sacombank nhưng phải trả thêm chi phí môi giới bằng 1% giá
mua. Nếu ACB giữ trái phiếu cho đến khi đáo hạn thì lợi suất đầu tư của ACB là bao nhiêu phần trăm?
Công ty của bạn đang nắm giữ trái phiếu Chính phủ có thời hạn 15 năm, mệnh giá 1 tỷ đồng và được
hưởng lãi hàng năm là 100 triệu đồng. Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của công ty đối với trái phiếu này là
12%.
Xác định giá trị của trái phiếu.
63
 Giá trị của trái phiếu sẽ là bao nhiêu nếu tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của công ty tăng lên đến 15% hoặc giảm xuống
còn 8%?
 Một trái phiếu khác có tính chất giống hệt trái phiếu này, ngoại trừ thời hạn chỉ có 5 năm thay vì 15 năm. Làm lạ i
yêu cầu của câu b đối với trái phiếu này.
 Giải thích xem kết quả tính toán ở câu b và c có thể sử dụng như thế nào để phân tích rủ i ro lãi suất khi mua trái
phiếu.
Hiện tại, cổ phần của công ty International Paper được bán với giá $80. Các nhà phân tích ch ứng khoán
đã dự đoán tỷ lệ tăng trưởng thu nhập trong dài hạn là 8%. Công ty đang chi trả cổ tức ở hiện tại là $1,5 cho
mỗi cổ phần thường.
64
 Giả định cổ tức được mong đợi sẽ tăng trưởng cùng với thu nhập là 8% một năm cho đến
vĩnh viễn. Tỷ suất sinh lời mà các nhà đầu tư đang mong đợi là bao nhiêu?
 Công ty International Paper mong đợi sẽ có được tỷ suất sinh lời trên giá trị sổ sách vốn
chủ sở hữu là 12% và tỷ lệ chi trả cổ tức là 60% thu nhập. Dự đoán này đã ngụ ý gì cho g và
kos?
 65
 Cổ phần thường công ty A dự kiến sẽ có mức chi trả cổ tức là $10 cho đến vĩnh viễn.
 Cổ phần thường công ty B dự kiến sẽ có mức chi trả cổ tức vào năm sau là $5. Biết tỷ lệ tăng trưở ng cổ tứ c là
4% một năm cho đến vĩnh viễn.
 Cổ phần thường công ty C dự kiến sẽ có mức chi trả cổ tức vào năm sau là $5. Biết tỷ lệ tăng trưở ng cổ tứ c là
20% một năm trong 5 năm (tính từ hiện tại) và bằng 0 sau đó cho đến vĩnh viễn.
 Nếu tỷ lệ vốn hóa theo thị trường cho mỗi cổ phần thường là 10%, cổ phần thườ ng nào có giá trị nhất?
 Nếu tỷ lệ vốn hóa thị trường là 7% thì sao?
 66

Bạn đang nắm giữ 200 cổ phiếu ưu đãi hiện có giá bán là
$400 và cổ tức hàng năm được hưởng là $34. Hỏi:
Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu là bao nhiêu?
Nếu tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của bạn là 8%, bạn nên
mua hay nên bán cổ phiếu này?