‫الجمهــورية الجزائــرية الديمقــراطية الشعبيـــة‬

‫وزارة التعليــم العــالي والبحــث العلم ـي‬

‫جــامعة محــمد خيضــر – بسكرة –‬
‫كــلية العلــوم االقتصــادية والتجــارية وعلــوم التسييــر‬
‫قســـم علـــوم التسييــر‬

‫المــــوضـــوع‬

‫دور األدوات المالية الدولية في جذب العملة الصعبة‬

‫حالة استشرافية الجزائر‬

‫مذكـرة مقـدمـة كجـزء مـن مـتطلـبات نيـل شهـــادة المــــاستر في العـــلوم االقتصادية‬

‫تخـــصص‪ :‬مالية واقتصاد دولي‬

‫األستاذ‬ ‫إعـداد‬
‫الـمشرف‪:‬‬ ‫الطــالــبة‪:‬‬

‫محمد عدنان بن ضيف‬ ‫‪‬‬ ‫رحمة برباري‬ ‫‪‬‬

‫‪/http://www.univ-biskra.dz‬‬

‫الجــامعي‪2017-2016::‬‬
‫المـــوسم الجــامعي‬
‫السممة‬
 ‫ممخص‪:‬‬
‫تسعى الدكؿ إلى تككيف مستكل مف العمبلت الصعبة كلذاؾ تعمؿ عمى جذبيا أما بزيادة‬
‫صارتيا أك عف طريؽ االستثمارات األجنبية‪ ،‬كمف بيف طرؽ جذبيا لمعممة الصعبة طرح أكراؽ‬
‫مالية في األسكاؽ العالمية كاستثمارات أجنبية غير مباشرة كمف بيف ىذه األكراؽ نذكر السندات‬
‫كاألسيـ الدكلية كالصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬
‫يرمي تنسيؽ الجيكد الدكلية إلى تكحيد المعايير كاألسس المنظمة ألسكاؽ رأس الماؿ‪،‬‬
‫كمعالجة التحديات العمميةإلصدار األدكات المالية الدكلية‪.‬‬
‫كقد حاكلنا مف خبلؿ ىذه الدراسة التكصؿ إلى أف لؤلدكات المالية الدكر الفعاؿ في جذب‬
‫العممة الصعبة كتظير أىمية التعامؿ بالعمبلت األجنبية كنتيجة حتمية لعمميات التجارة الدكلية‬
‫كالعبلقات بيف الدكؿ التي يترتب عمييا دفع جزء مف مستكرداتيا مف السمع كرؤكس األمكاؿ لعمبلت‬
‫أخرل غير عمبلتيا الكطنية‪.‬‬
 ‫شكر وعرفان‬
‫أشكر المكلى عز كجؿ أكال الذم أعانني كأمدني بالقكة كالعزيمة كأبمغ مرادم في انجاز ىذا‬
‫العمؿ‪.‬‬
‫"بن الضيف محمد عدنان" الذم قبؿ تأطير‬ ‫نتقدـ بخالص الشكر الى األستاذ المشرؼ‬
‫مذكرتي‪ ،‬كعمى منحي مف كقتو كجيده الثميف في سبيؿ تكجييو فجزاه اهلل خيرا‪ ،‬فما عممي اال ثم ار‬
‫مف فرعو كشعاع مف شمسو كقطرات مف السحاب الذم تتصاعد مف بحر عممو الزاخر‪ ،‬أدامؾ اهلل‬
‫فخ ار كمسا ار لطمبتؾ كأتقدـ الى أساتذة العمكـ كاالقتصادية عمى المجيكدات الجبارة كالمعمكمات‬
‫التي اكتسبناىا خبلؿ سنكات الدراسة‪.‬‬
‫كال أنسى شكرم أيضا لكالديا كلصديقتي التي اعانتني بدعميا كفاء مالكي كأيضا عزكز‬
‫خميفي‪ ،‬ككذلؾ كؿ مف أعانني إلتماـ ىذا العمؿ سكل مف قريب أك بعيد كلك بكممة كأسأؿ اهلل أف‬
‫يجعمني ممف يكثر ذكره فيناؿ كيحفظ أمره‪.‬‬
 ‫اإلهداء‬

‫بسم اهلل الرحمان الرحيم " وقل ربي زدني عمما "‬
‫حمدا كثي ار كشك ار لخالؽ كمكالم باسط اليديف بالنعـ مالؾ الممؾ ذك الجبلؿ كاإلكراـ الذم‬
‫أمدني بالصبر كالعزيمة إلتماـ ىذا العمؿ فالعمـ كالجيؿ ظبلـ‪.‬‬
‫أىدم ىذا العمؿ المتكاضع لػ‪:‬‬
‫"وقضى ربك أال تعبدوا اال إياها وبالوالدين إحسانا إما يبمغن‬ ‫مف قاؿ فييـ عز كجؿ‪:‬‬
‫عندك الكبر احداها او كالهما ال تقل لهما أفا وال تنهرهما وقل لهما قوال كريما " االسراء ‪.23‬‬
‫الى أعز ما أممؾ في الكجكد الى قرة عيني الى األرض التي احتضنتني بدفئيا‪ ،‬الى الذم‬
‫رعاني كحرص عمى طمباتي‪ ،‬الى أم كأبي " الشيخة " ك "أحمد" حفظيما اهلل كأطاؿ اهلل في‬
‫عمرىما‪.‬‬
‫الى كؿ شجرة العائمة كفركعيا إخكاتي كأخكاتي كجذكرىا أبنائيـ (الى أخي العزيز خميفة)‬
‫الى احباء قمبي كرفاؽ دربي كصديقاتيالمكاتي نقشت أسمائيـ في قمبي كنحتت صكرىـ في ذكرياتي‬
‫مكراد‪ ،‬كسيمة كعقيمة‪ ،‬سمية سمماف‪ ،‬سمية زبيرم‪ ،‬محمد كليد‪ ،‬اليادم‪ ،‬سفياف‪ ،‬نكر اليدل‪ ،‬إيماف‪،‬‬
‫صييب‪ ،‬ككثر‪ ،‬صفاء‪ ،‬ببلؿ‪ ،‬إسبلـ‪ ،‬أحبلـ‪ ،‬خديجة‪ ،‬كال أنسى حبيبتي ىناء قرم كرمزم‪ ،‬كفاء‪،‬‬
‫كماؿ‪ ،‬إكراـ‪ ،‬فاتح‪ ،‬عمجية‪ ،‬بثينة‪ ،‬ككؿ مف لـ أذكر اسمو الى كؿ طالب عمـ‪ ،‬كخاصة الى طمبة‬
‫العمكـ االقتصادية تخصص مالي كاقتصاد دكلي لسنة التخرج ‪ ،2017-2016‬الى أساتذة العمكـ‬
‫االقتصادية كخاصة األستاذ المشرؼ حفظو اهلل‪.‬‬
‫مقدمــــــــــــــــــة‬
 ‫مقدمة‬

‫يترتب عمى العبلقات االقتصادية الدكلية مجمكعة مف عبلقات المديكنية كالدائنية‪ ,‬يستمزـ تسكيتيا بإجراء‬
‫إلى االحتفاظ بنسبة معينة مف‬ ‫مدفكعات دكلية كتحقيؽ االستقرار االقتصادم ‪ ,‬ليذا تسعى أغمب دكؿ العالـ‬
‫العمبلت الصعبة ( األجنبية ) القابمة لمتداكؿ ‪,‬كالتي تساعدىا عمى الحفاظ عمى قيمة العممة المحمية مقابؿ‬
‫العمبلت األخرل ‪ ,‬التي يمكف استثمارىا في خزائف الدكؿ األخرل‪ ,‬فتكفر جك أك مناخ مبلئـ لبلستثمار‬
‫األجنبي‪ ،‬كذلؾ تساعد عمى تعزيز ثقة الدائنيف في الدكلة ‪ ,‬ككذلؾ تستخدـ في تسكية المدفكعات الدكلية ‪,‬كما‬
‫تقكـ بضماف كاردات البمد مف السمع مف أجؿ مكاجية تزايد العجز في الميزاف التجارم ‪ ,‬لذلؾ فاف اكتساب كحيازة‬
‫العممة الصعبة يساعد الدكؿ عمى تجنب السياسات االقتصادية الغير مرغكب فييا‪ .‬ليذا فدكؿ العالـ تسعى إلى‬
‫جذب رؤكس األمكاالألجنبية مف اجؿ االستثمار الذم يساعد عمى تقكية اقتصاديات الدكؿ‪.‬‬
‫‪،‬‬ ‫كمف اجؿ الحصكؿ عمى العممة الصعبة فاف الدكلة تتبع مجمكعة مف الطرؽ لجذب العممة الصعبة‬
‫إلى الخارج ‪ ,‬أك عف طريؽ تكفير جك يبلءـ االستثمارات‬ ‫كمف بيف ىذه الطرؽ مثبل القياـ بتشجيع الصادرات‬
‫األجنبية المباشرة مف خبلؿ بعض المميزات كتكفير المكاد األكلية المناسبة تخفيض تكاليؼ النقؿ ‪ ,‬ككذلؾ تقكـ‬
‫بتقديـ بعض التسييبلت ‪,‬كتحقيؽ االستقرار السياسي ك االجتماعي داخؿ الدكلة ‪ ,‬حيث أف ىذه الشركط إذا تـ‬
‫تكفيرىا في البمد سيؤدم إلى جذب المستثمر األجنبي ‪,‬كبالتالي سيككف ىناؾ تدفؽ لرؤكس األمكاؿ األجنبية‬
‫لمدكلة ‪.‬كما أسكاؽ األكراؽ المالية تككف مف بيف أىـ الجكانب الممتازة التي مف خبلليا يمكف جذب العممة‬
‫الصعبة بحيث أف سكؽ األكراؽ المالية المتطكر كالنشط كالذم يتكفر عمى أدكات استثمارية متنكعة كمختمفة ‪,‬‬
‫كتحكميا قكانيف كاضحة كمبلئمة تككف مناخ يصمح لبلستثمار األجنبي ‪.‬‬
‫‪,‬فنجد أف مف بيف البدائؿ الجيدة التي يمكف استخداميا ىي‬ ‫لقد تعددت كسائؿ جذب العممة الصعبة‬
‫األدكات المالية الدكلية كالتي تتككف مف األسيـ الدكلية ‪ ,‬السندات الدكلية‪ ,‬ككذلؾ الصككؾ اإلسبلمية التي ذاع‬
‫صيتيا كاستخداميا في اآلكنةاألخيرة ‪.‬ككف ىذه األدكات تجذب المستثمريف مف مختمؼ دكؿ العالـ الف ليا مقدرة‬
‫عمى تكفير كؿ االحتياجات المطمكبة ‪.‬‬
‫فتعد الجزائر مف بيف الدكؿ التي تسعى جاىدة الى تحقيؽ التنمية كذلؾ في جميع المجاالت مف خبلؿ‬
‫ما تقكـ بو مف إصبلحات ‪ .‬رغـ التعامؿ الشبو منعدـ ليذه األدكات المالية في الجزائر ‪,‬فيي تسعى دائما إلى‬
‫لجذب المستثمر األجنبي المباشر كبالتالي رؤكس األمكاالألجنبية لتقكية اقتصادىا كتنشيط سكقيا المالي ‪.‬‬

‫ب‬
 ‫مقدمة‬
‫إشكالية الدراسة‪:‬‬
‫تشيد األدكات المالية الدكلية نمك كبير في أغمب التعامبلت االقتصادية فتعتبر األدكات المالية الدكلية مف أسيـ‬
‫دكلية كسندات دكلية ككذلؾ الصككؾ اإلسبلمية كسيمة جيدة لجذب العمبلت الصعبة كالمدخرات الحقيقية كتجميع‬
‫األمكاؿ البلزمة مف المستثمريف سكاء أفرادا كانكا أك منظمات أعماؿ أك حككمات لتمكيؿ المشاريع‪.‬‬
‫كانطبلقا مف ىذا يمكننا طرح اإلشكالية التالية‪:‬‬

‫كيف تساهم األدوات المالية الدولية في جذب العممة الصعبة ؟‪.‬‬

‫كتندرج ضمف ىذه اإلشكالية مجمكعة مف األسئمة الفرعية كىي‪:‬‬

‫‪- 1‬ما طبيعة عمميات السكؽ المالي الدكلي؟‬
‫‪- 2‬ما ىي أىـ األداة المالية الدكلية كما دكرىا الذم تقكـ بو في السكؽ المالي الدكلي؟‬
‫‪- 3‬ما المقصكد بالعممة الصعبة ككيؼ يتـ جذبيا بكاسطة األدكات المالية؟‬
‫‪- 4‬ما المقصكد بالسكؽ المالي الجزائرم؟ كما ىي أىـ األدكات المالية المتداكلة فيو؟‬

‫الفرضيات‪:‬‬
‫‪- 1‬يعتبر السكؽ المالي الدكليإطار لتحريؾ االستثمارات المالية الدكلية‪.‬‬
‫‪- 2‬العممة الصعبة ىي كسيمة تتـ التعامؿ بيا في العالـ الخارجي كذلؾ لتسكية العبلقات الدكلية كالمدفكعات‬
‫الدكلية‪.‬‬
‫‪- 3‬إف االحتياط المصرفي الدكلي كسيمة لممدفكعات الرسمية‪ ،‬كىي جزء ميـ في االستثمار الدكلي‪.‬‬
‫‪- 4‬يعتمد عمى األسيـ كالسندات كالدكلية ككذا الصككؾ في جذب العممة الصعبة‬

‫أهمية الدراسة‪:‬‬
‫تكمف أىمية الدراسة مف أىمية المتغيريف‪:‬‬
‫‪- 1‬األدكات المالية‪ :‬يدرس البحث كؿ مف السندات كالسيـ الدكلية كالصككؾ اإلسبلمية التي القت ركاجا‬
‫كبير في األسكاؽ المالية العالمية‪.‬‬
‫‪- 2‬العممة الصعبة‪ :‬تؤدم العمبلت الصعبة عند تككينيا عند مستكيات كامنة كمبلئمة دك ار ميما في تجنب‬
‫الدكؿ سياسات اقتصادية كاجتماعية غير مرغكب فيياكما تضمف القتصاداتيا الصمكد أماـ اليزات‬
‫المالية كاالقتصادية‪.‬‬

‫ج‬
 ‫مقدمة‬
‫أهداف الدراسة‪:‬‬

‫تسعى ىذه الدراسة إلى تحقيؽ جممة مف اليداؼ كىي‪:‬‬

‫‪- 1‬التعرؼ عمى األسكاؽ المالية الدكلية كأىـ مقكماتيا كمعايير تقسيميا‪.‬‬
‫‪- 2‬التعرؼ عمى طبيعة عمميات سكؽ األكراؽ المالية‪.‬‬
‫‪- 3‬التعرؼ عمى األدكات المالية الدكلية كابراز كؿ مف األنكاع كالخصائص‪.‬‬
‫‪- 4‬التعرؼ عمى الدكر الكبير الذم تقكـ بو كؿ مف السندات كاألسيـ الدكلية كالصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬
‫‪- 5‬معرفة كيؼ تتـ إدارة احتياطي الصرؼ األجنبي‪.‬‬
‫‪- 6‬التعرؼ عمى العممة الصعبة ككيؼ تعمؿ األدكات المالية الدكلية‪.‬‬
‫‪- 7‬التعرؼ عمى كاقع العممة الصعبة في الجزائر ككيؼ تعمؿ األدكات المالية في جذبيا‪.‬‬

‫أسباب اختيار الموضوع‪:‬‬

‫‪ ‬االىتماـ الشخصي حكؿ المكضكع كمعرفة المزيد عنو‪.‬‬
‫‪ ‬محاكلة تقديـ بحث أكاديمي يدخؿ في مجاؿ التخصص‪.‬‬
‫‪ ‬التعرؼ عمى األدكات المالية الدكلية األكثر تداكال‪.‬‬
‫‪ ‬التعرؼ عمى مختمؼ كيفيات جذب العممة الصعبة‪.‬‬
‫‪ ‬ال مكجد الكثير مناؿدراسات التي تناكلت مكضكع األدكات المالية الدكلية كجذبيا لمعممة الصعبة‪.‬‬

‫منهج الدراسة‪:‬‬

‫المنهج التاريخي‪ :‬كذلؾ بتتبع نشأة كؿ مف األسكاؽ المالية كاألدكات المالية كاالحتياط المصرفي كالسكؽ المالي‬
‫الجزائرم‪.‬‬
‫المنهج الوصفي‪ :‬كذلؾ مف خبلؿ عرض لممفاىيـ األساسية لؤلسكاؽ كاألدكات المالية كاالحتياط المصرفي‬
‫كالعممة الصعبة مف أنكاع كخصائص كأىمية‪.‬‬
‫المنهج التحميمي‪ :‬كذلؾ مف خبلؿ تحميؿ دكر كؿ مف السندات كاألسيـ الدكلية في جذب العممة الصعبة كذلؾ‬
‫بتحميؿ معطيات األدكات المالية كالعممة الصعبة‪.‬‬

‫صعوبات الدراسة‪:‬‬
‫‪ ‬انعداـ المراجع الذم تناكلت األدكات المالية كجذب العممة الصعبة‪.‬‬
‫‪ ‬أغمب المراجع في مجاؿ العممة الصعبة بالمغة اإلنجميزية‪.‬‬

‫د‬
 ‫مقدمة‬
‫هيكل البحث‪:‬‬
‫بيدؼ االلماـ الجيد بالمكضكع تـ تناكلو مف خبلؿ مقدمة كثبلث فصكؿ إلى الخاتمة كتـ‬
‫ذلؾ عمى النحك التالي‪:‬‬
‫مقدمة‪ :‬تـ عرض اإلطار العاـ لبحث ثـ إشكالية البحث كاالسئمة الفرعية كفرضياتو‬ ‫‪‬‬
‫كاألىمية كاىداؼ الدراسة كالمنيج المتبع كصعكبات التي كاجيتو ؼ انجاز المذكرة ككؿ مف‬
‫أسباب اختيار المكضكع كالدراسات السابقة‪.‬‬
‫الفصؿ األكؿ‪ :‬بعنكاف األسكاؽ المالية الدكلية كالذم يتضمف ثبلث مباحث‪ ،‬المبحث‬ ‫‪‬‬
‫األكؿ بعنكاف ماىية األسكاؽ المالية كيتضمف ما يمي‪ :‬نشأة كتعريؼ األسكاؽ المالية‪ ،‬كظائؼ‬
‫األسكاؽ المالية‪ ،‬معاير تقسيـ األسكاؽ المالية أما المبحث الثاني تحت عنكاف طبيعة عمميات‬
‫سكؽ االكراؽ المالية الدكلية كيتضمف ما يمي الكسطاء المعاممكف بالسكؽ كعمميات سكؽ‬
‫األكراؽ كآلية التعامؿ في االسكاؽ المالية الدكلية أما المبحث الثالث تحت عنكاف األدكات‬
‫المالية المتداكلة في األسكاؽ المالية كيتضمف ما يمي السندات الدكلية (تعريؼ السندات‪،‬‬
‫أنكاع السندات‪ ،‬خصائص السندات)كاألسيـ الدكلية (تعريؼ األسيـ‪ ،‬قيـ األسيـ‪ ،‬أنكاع‬
‫األسيـ‪ ،‬خصائص األسيـ) الصككؾ اإلسبلمية‪( :‬تعريؼ الصككؾ‪ ،‬خصائص الصككؾ‪،‬‬
‫اىداؼ الصككؾ‪ ،‬أنكاع الصككؾ‪ ،‬أىمية الصككؾ)‪.‬‬
‫الفصؿ الثاني‪ :‬بعنكاف العممة الصعبة كيتضمف مبحثيف المبحث األكؿ بعنكاف ماىية‬ ‫‪‬‬
‫‪:‬تعريؼ االحتياطات‪ ،‬صيغيا‬ ‫احتياطات الصرؼ كتندرج ضمنو مفيكـ احتياطات الصرؼ‬
‫الدكلية‪ ،‬خصائص‪ ،‬نمكذج ‪,‬مككنات احتياطات الصرؼإدارة احتياطي الصرؼ‪.‬المبحث الثاني‬
‫بعنكاف ماىية العممة الصعبة حيث تضمف مفيكـ العممة الصعبة أسس العممة الصعبة ك‬
‫أىمية العممة الصعبة‪.‬أما المبحث الثالث جاء بعنكاف األدكات المالية الدكلية كجذب العممة‬
‫الصعبة حيث تـ تقديـ فيو كيفية جذب العممة الصعبة بالنسبة لكؿ أداة السندات الدكلية‬
‫كاألسيـ الدكلية كالصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬

‫ه‬
 ‫مقدمة‬
‫الفصؿ الثالث ‪ :‬كالذم جاء بعنكاف األدكات المالية الدكلية ك جذب العممة الصعبة حيث تككف‬
‫مف مبحثيف األكؿ جاء بعنكاف مدخؿ لبلقتصاد الجزائريحيث عرفنا فيو السكؽ المالي الجزائرم‬
‫كنشأتو ككذلؾ أنكاع كخصائص السكؽ المالي الجزائرم ثـ تحدثنا عف كاقع العممة الصعبة في‬
‫الجزائر‪ ،‬أما المبحث الثاني تحت عنكاف دكر األدكات المالية الدكلية في جذب العممة الصعبة في‬
‫الجزائر تحدثنا فيع عف تطكر األدكات المالية الدكلية في الجزائرم ‪,‬كعبلقة األدكات المالية‬
‫الجزائرية بالعممة الصعبة كفي األخير قدمنا دراسة استشرافية لتطبيؽ األدكات المالية الدكلية في‬
‫الجزائر‪.‬‬

‫و‬
‫الفصل األول‪:‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫تمهيد‪:‬‬
‫تعتبر األسكاؽ المالية المحرؾ األساسي كذلؾ لنمك اإلقتصاد‪ ،‬كذلؾ أف التطكر اإلقتصادم‬
‫ىذا يرتبط بشكؿ أساسي بكجكد سكؽ أكراؽ مالية متطكر إذ كاف ليذا التطكر الدكر الكبير في‬
‫إقباؿ الجميكر عمييا كالى زيادة التعامؿ معيا إصدار كتداكال‪ ،‬كعمى إعتبار أنيا المحرؾ األساسي‬
‫لئلقتصاد إرتأينا إلى كضع الفصؿ األكؿ بعنكاف األسكاؽ المالية كمشتقاتيا كالذم سنتكمـ فيو مف‬
‫خبلؿ كضع أربع مباحث عمى مايمي‪:‬‬
‫المبحث األكؿ‪ :‬بعنكاف‪ :‬ماىية األسكاؽ المالية كالذم سنتناكؿ فيو عمى نشأة األسكاؽ‬
‫المالية كتعريفيا كأىـ خصائصيا‪ ،‬ككذلؾ عمى أىـ الكظائؼ المسندة ليذه األسكاؽ‪ ،‬كأىـ المعايير‬
‫التقسيـ ليذه األسكاؽ المالية الدكلية‪ ،‬أما المبحث الثاني نتناكؿ فيو أىـ المشتقات المالية كىي‬
‫العقكد المستقبمية كالعقكد اإلختبارية كالعقكد المبادالت كأخي ار المبحث الثالث الذم سنتناكؿ فيو‬
‫طبيعة عمميات سكؽ األكراؽ المالية كتندرج ضمنو المطالب التالية‪ :‬أىـ الكسطاء المتعاممكف‬
‫بالسكؽ كالمطمب الثاني عمميات سكؽ األكراؽ كالمطمب الثالث آلية التعامؿ في السكاؽ كأىـ‬
‫المراكز المالية الدكلية كأىـ مؤشراتيا‪.‬‬

‫‪8‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫المبحث األول‪ :‬ماهية االسواق المالية الدولية‪.‬‬

‫إف أسكاؽ األكراؽ المالية بمثابة سكؽ مثالي تتحقؽ فيو المنافسة الحرة ككذلؾ تحدد فيو‬
‫األسعار‪ ،‬كيتـ ذلؾ كفقا لقانكف الطمب كالعرض‪ ،‬كمف أجؿ ذلؾ كانت سكؽ المالية محؿ إىتماـ‬
‫الكثير مف الدكؿ‪ ،‬كسكؽ األكراؽ المالية مكاف معيف كنكع خاص مف السمع كاألكراؽ المالية تشكؿ‬
‫جزء مف السكؽ المكازم لمسكؽ النقدم‪ ،‬كاف إنشاء سكؽ األكراؽ المالية يقتضي تكفير مجمكعة مف‬
‫الشركط حتى تؤدم الدكر المككؿ ليا عمى جميع األصعدة‪.‬‬
‫المطمب األول‪ :‬نشأة وتعريف األسواق المالية‪.‬‬
‫الفرع األول‪ :‬نشأة األسواق المالية‪:‬‬
‫إف األصكؿ التاريخية لؤلسكاؽ المالية تعكد إلى العيكد القديمة الركمانية في القرف الخامس‬
‫قبؿ الميبلد‪ ،‬ثـ مرت بمراحؿ حتى كجد مركز بيع كشراء األكراؽ المالية في القرف التاسع عشر في‬
‫فرنسا ثـ تدرجت ىذه األسكاؽ‪ ،‬كاتسع نطاقيا حتى أصبحت بالصكرة التي ىي عمييا اآلف‪.‬‬
‫ككذلؾ أنشأ اليكناف متجر المقايضات في أثينا‪ ،‬إف مايبلحظ مف خبلؿ إستقرائنا لتاريخ نشأة‬
‫سكؽ األكراؽ المالية‪ ،‬أك مايعرؼ ببكرصة األكراؽ المالية أنيا لـ تنشا بيياكميا كنظميا كادارتيا‪،‬‬
‫كلنشكء ىذه األسكاؽ يمكف تقسيميا إلى أربعة مراحؿ كىي‪:‬‬
‫‪ -1‬مرحمة إنشاء بورصات البضائع‪:‬‬
‫إف التطكر كاإلنتقاؿ مف المرحمة الزراعية إلى المرحمة الصناعية كما رافؽ ذلؾ مف ىجرة‬
‫األيدم العاممة إلى المدف‪ ،‬أدل إلى إزدحاـ السكاف فييا‪ ،‬كبذلؾ أصبح تمكيف ىذه المدف تمكينا‬
‫منظما باألغذية كالحبكب مف المشاكؿ العسيرة فاقتضى كجكد سكؽ عالمي لئلتجار الزراعية‪ ،‬فنشأ‬
‫فريؽ جديد مف المتعامميف سمكا بالمضاربيف ليتحممكا حظر تقمبات األسعار‪ ،‬كذلؾ نشا تجار‬
‫الجممة المخازف لتحمؿ حظر اإلتجار (‪.)1‬‬
‫‪ -2‬مرحمة التعامل باألرواق التجارية‪:‬‬
‫بدأت في فرنسا في القرف الثالث عشر تداكؿ الكمبياالت كالسحكبات اإلذنية حيث أكجد الممؾ‬
‫فيميب األشقر مينة سماسرة الصرؼ مف أجؿ تنظيـ ىذا التداكؿ‪ ،‬كفي إنجمت ار نجدىـ يتعاممكف‬
‫بسندات اإلئتماف سنة ‪1688‬ـ‪.‬‬

‫(‪ )1‬شعباف محمد اسبلـ البركارم‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية مف منظكر إسبلمي‪ ،‬دار الفكر المعاصر‪ ،‬بيركت‪ ،2001 ،‬ص ‪.33‬‬
‫‪9‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫‪ -3‬مرحمة اتعامل باألوراق المالية في المقاهي وعمى األرصفة ‪:Bouediene‬‬

‫خبلؿ ىذه المرحمة يتـ التعامؿ باألكراؽ المالية عمى قارعة الطريؽ الذم يككف قريبا مف‬
‫بكرصة البضائع كالمقاىي في األياـ الممطرة كالباردة‪ ،‬ففي لندف بعد أف خرج ىؤالء المتعاممكف مف‬
‫البكرصة الممكية لمبضائع‪ ،‬كانكا يجتمعكف في ممر بكرصة البضائع‪ ،‬كفي األياـ الممطرة كانكا‬
‫يتجيكف إلى المقاىي كمقيى جكناتاف‪.‬‬
‫‪ -4‬مرحمة استغالل بورصات األوراق المالية بمبانيها وأنظمتها‪:‬‬
‫كاف ليذا التطكر نشكء مشاريع ضخمة لـ يستطع المستثمر الفرد كحده القياـ باألعباء المالية‪،‬‬
‫فنمك اإلقتصاد كتطكر الصناعة كزيادة الدخكؿ مف ناحية‪ ،‬كركاج التعامؿ في األكراؽ المالية أدل‬
‫إلى ضركرة قياـ أسكاؽ األكراؽ المالية المستقمة‪ ،‬كبالتالي ضركرة تطكر نظميا كأسميب التعامؿ‬
‫فييا(‪.)1‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬تعريف األسواق المالية الدولية‪:‬‬
‫‪ :1‬تعريف السوق‪:‬‬
‫في المغة العامة يقصد بالسكؽ ذلؾ المكاف الجغرافي الذم يتـ فيو إلتقاء البائعكف كالمشتركف‬
‫كتتبادؿ فيو السمع كالخدمات (‪ ،)2‬كنجد أف لكؿ سكؽ مف األسكاؽ أعراؼ كتقاليد تنظـ العمؿ فييا‪،‬‬
‫تطكر كأىمية بأنظمة خاصة بيا كبقكاعد كآلية عمؿ معينة تضبط‬‫نا‬ ‫كتتمتع األسكاؽ التي ىي أكثر‬
‫أدائيا كتحفظ الحقكؽ الخاصة كالعامة المتعمقة بنشاطيا (‪.)3‬‬

‫‪ :2‬تعريف األسواق المالية‪:‬‬

‫قبؿ التطرؽ إلى تعريؼ األسكاؽ المالية نجد أف ىناؾ خمط بيف السكؽ المالية كسكؽ رأس‬
‫الماؿ ‪ ،Marchè Financier et le Marchè des copitaux‬حيث نجد أف السكؽ المالية‬
‫تتضمف جميع الكسطاء كالمؤسسات المالية المختمفة‪ ،‬باإلضافة إلى سكؽ النقد‪ ،‬تتككف السكؽ‬
‫المالية مف جانبيف ىما‪:‬‬

‫(‪ )1‬شعباف محمد اسبلـ البركارم‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.34‬‬

‫(‪ )2‬شمعكف شمعكف‪ ،‬الرياضيات اإلقتصادية‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،1994 ،‬ص ‪.241‬‬
‫(‪ )3‬آؿ سميماف‪ ،‬مبارؾ‪ ،‬أحكاـ التعامؿ في األسكاؽ المالية المعاصرة‪ ،‬كنكز اشبيميا‪ ،‬الرياض‪1426 ،‬ق‪ ،‬ص ‪.41‬‬
‫‪10‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫‪ :1:2‬تعريف السوق النقدية‪:‬‬

‫إف األسكاؽ النقدية ىي أسكاؽ مالية تتعامؿ بأدكات استثمارية قصيرة األجؿ سيمة التحكيؿ‬
‫إلى سيكلة (‪ ،)1‬ففي ىذه السكؽ يرتكز عرض كطمب األمكاؿ القابمة لئلقراض لفترة تقؿ عف عاـ‪،‬‬
‫كبذلؾ يتـ عرض ىذه األمكاؿ مف جانب كؿ مف يرغب في تكظيؼ مدخراتو كذلؾ عف طريؽ‬
‫التخمي عف منافع نقكده لفترة قصيرة في مقابؿ الحصكؿ عمى عائدىا (‪.)2‬‬
‫كتتميز ىذه األكراؽ المالية النقدية بعدة خصائص التي تميزىا عف غيرىا مف األسكاؽ المالية‬
‫(‪)3‬‬
‫كىي‪:‬‬
‫‪- 1‬تتداكؿ في األسكاؽ النقدية أدكات مالية قصيرة األجؿ تتراكح فترة تسديدىا ما بيف يكـ كاحد‬
‫كفي بعض الحاالت سنة كاحدة كبشكؿ عاـ‪.‬‬
‫‪- 2‬تتميز األسكاؽ النقدية بسيكلتيا العالية كذلؾ لسيكلة تحكيؿ األدكات المتداكلة فييا إلى نقكد‬
‫كىذا ما دفع الناس إلى إطبلؽ إسـ األسكاؽ النقدية‪.‬‬
‫‪- 3‬نظ ار لتعامؿ األسكاؽ النقدية بأدكات قصيرة األجؿ كارتفاع سيكلتيا فإنيا مقارنة بأسكاؽ رأس‬
‫الماؿ التي تتعامؿ باألدكات االستثمارية طكيمة األجؿ تعاني مف مخاطر أقؿ لمفشؿ‪.‬‬

‫‪ :2:2‬تعريف سوق رأس المال‪:‬‬

‫ىك ذلؾ المكاف الذم يجتمع فيو قكل العرض كالطمب لممتاجرة برؤكس األمكاؿ كاألكرؽ‬
‫المالية كالقركض بأنكاعيا‪ ،‬فيك يعتبر بذلؾ فضاء يمتقي فيو األعكاف اإلقتصاديكف ذكم العجز‬
‫المالي كالذم ىـ في حاجة لؤلمكاؿ‪ ،‬كيتـ بذلؾ التعامؿ عمى أساس الثركة التي يتفقكف عمييا (‪.)4‬‬
‫‪ -‬يمكف تعريؼ األسكاؽ المالية عمى أنيا ىي اآللية (األسمكب كاإلجراءات) التي يتـ بكاسطتيا بيع‬
‫كشراء كمبادلة السمع كالخدمات أك األصكؿ المالية (األسيـ كالسندات كماشابيما)(‪.)5‬‬

‫(‪ )1‬عبد المنعـ مبارؾ‪ ،‬محمكد يكنس‪ ،‬النقكد كأعماؿ البنكؾ كاألسكاؽ المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2003 ،‬ص ‪.133‬‬
‫(‪ )2‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬استثمارات في البكرصة‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط‪ ،1‬األردف‪ ،2006 ،‬ص ص ‪.71 – 69‬‬
‫(‪ )3‬محمد إبراىيـ‪ ،‬األسكاؽ المالية كالنقدية‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط‪ ،1‬األردف‪ ،2006 ،‬ص ‪.20‬‬
‫‪(4) F. lerousc, Marchés internationaux des caoitaux, Montréal, 2ème édition, 1995, p : 03.‬‬
‫(‪ )5‬زياد رمضاف‪ ،‬مركاف شمكط‪ ،‬األسكاؽ المالية الشركة العربية المتحدة لمتسكيؽ كالتكريدات‪ ،‬القاىرة‪ ،2007 ،‬ص ‪.6‬‬
‫‪11‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ -‬كتعرؼ كذلؾ األسكاؽ المالية عمى أنيا‪ :‬ذلؾ اإلطار الذم يجمع بائعي األدكات المالية بمشترم‬
‫تمؾ األدكات‪ ،‬كذلؾ بغض النظر عف الكسيمة التي تحقؽ بيا ىذا الجمع أك المكاف الذم يتـ فيو‪،‬‬
‫كلكف بشرط تكفر قنكات إتصاؿ فعالة فيما بيف المتعامميف في السكؽ بحيث تجعؿ األثماف السائدة‬
‫في أية لحظة زمنية معينة كاحدة بالنسبة ألم كرقة مالية متداكلة فييا (‪.)1‬‬
‫«اإلطار الذم مف خبللو تمتقي الكحدات‬ ‫‪ -‬يعرؼ "أرشد فؤاد التميمي" األسكاؽ المالية بأنيا‪:‬‬
‫االستثمارية مع كحدات اإلدخار كذكم الفكائض المالية لعقد الصفقات القصيرة أك الطكيمة األجؿ‬
‫مف خبلؿ تداكؿ لؤلداة المالية المناسبة‪ ،‬أك مف خبلؿ عمميات المتاجرة بأدكات السكؽ »(‪.)2‬‬
‫مف خبلؿ ىذه التعاريؼ نجد أنيا تقؼ عمى بعض الخصائص كنذكر منيا مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬تتسـ األسكاؽ المالية بتداكؿ األدكات المالية ىذا ما أكسبيا أىمية بالغة خاصة مف الناحية‬
‫التمكيمية لممشركعات اإلنتاجية قيد التاسيس أك القائمة التي تحتاج إلى سيكلة الكافية‬
‫المرتبطة بفترات السداد المناسبة‪.‬‬
‫‪- 2‬تتسـ األسكاؽ المالية بعكائد مرتفعة نسبيا‪ ،‬كلذلؾ استقطبت عمى إىتماـ المسثمريف بيدؼ‬
‫الحصكؿ عمى فكائد أكبر مف خبلؿ فركؽ األسعار‪.‬‬
‫جدا مقارنة باألسكاؽ النقدية‪ ،‬كذلؾ لككف أدكات اإلستثمار طكيمة‬
‫‪- 3‬تتسـ بدرجات عالية ن‬
‫األجؿ مما يكلد مخاطر سعرية‪ ،‬سكقية‪ ،‬كتنظيمية (‪.)3‬‬

‫المطمب الثاني‪ :‬وظائف األسواق المالية‪:‬‬

‫إف سكؽ األكراؽ المالية أىمية كبيرة لئلقتصادم الكطني كذلؾ لما ليا مف أثر في تكفير رؤكس‬
‫األمكاؿ البلزمة لتمكيؿ خطط التنمية‪ ،‬كنجد بذلؾ أف لؤلسكاؽ المالية تقكـ بالعديد مف الكظائؼ‬
‫الدائمة ألىميتيا كالتي يمكف تمخيصيا في النقاط التالية‪:‬‬

‫(‪ )1‬كليد صافي‪ ،‬أنس البكرم‪ ،‬األسكاؽ المالية كالدكلية‪ ،‬دار المستقبؿ لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪ ،2008 ،‬ص ‪.16‬‬
‫‪،2010‬‬ ‫(‪ )2‬أرشد فؤاد التميمي‪ ،‬األسكاؽ المالية في إطار التنظيـ كتقييـ األدكات‪ ،‬دار اليازكرم العممية لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪،‬‬
‫ص ‪.92‬‬
‫(‪ )3‬جماؿ جكيداف الجمؿ‪ ،‬األسكاؽ المالية كالنقدية‪ ،‬دار الصفاء لمطباعة كالنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪ ،‬األردف‪ ،2002 ،‬ص ‪.56‬‬
‫‪12‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪- 1‬أداة تمكيؿ اإلقتصاد عف طريؽ جذب المدخرات مف األعكاف اإلقتصادييف كذلؾ مف أجؿ‬
‫تمكيؿ اإلقتصاد‪ ،‬كىذا عف طريؽ تجميع رؤكس األمكاؿ مف المتعامميف اإلقتصادييف‪ ،‬الذيف‬
‫يتمتعكف بالقدرة عمى التمكيؿ الذاتي‪.‬‬
‫‪- 2‬تضمف األسكاؽ المالية لممؤسسات المكارد المالية عمى المدل الطكيؿ‪ ،‬كتسيؿ بذلؾ عممية‬
‫النمك كتسمح لمدكلة مف أداء سياستيا اإلقتصادية بقدر كبير مف األداء‪.‬‬
‫‪- 3‬تساىـ األسكاؽ المالية في زيادة كعي المستثمريف كتبصيرىـ بكاقع الشركات كالمشركعات‪،‬‬
‫كبذلؾ يتـ الحكـ عمييا بالنجاح أك بالفشؿ‪ ،‬إذ أف إنخفاض أسعار األسيـ بالنسبة لشركة‬
‫مف الشركات دليؿ قاطع عمى عدـ نجاحيا أك عمى ضعؼ مركزىا المالي (‪.)1‬‬
‫‪- 4‬تعمؿ األسكاؽ المالية عمى تكجيو الفكائض لممؤسسات اإلقتصادية ذات العجز م التمكيؿ‬
‫أك التي تريد تكسيع نشاطيا مف أجؿ المساىمة في تنمية كتطكير ىذه المؤسسات‬
‫اإلقتصادية‪ ،‬باإلضافة إلى أنيا تؤمف لمدكلة مكارد إضافية تساعد عمى تحقيؽ سياستيا‬
‫اإلقتصادية كاإلجتماعية‪ ،‬فيي بذلؾ تمثؿ القناة الكاممة لمتمكيؿ المباشر كالسريع كاألمثؿ‬
‫بيف المدخر كالمستثمر‪.‬‬
‫‪- 5‬تمثؿ السكؽ المالية سمطة رقابة خارجية غير رسمية عمى كفاءة السياسات اإلستثمارية‬
‫كالتمكيمية كالتشغيمية كالتسكيقية لمشركات المدرجة أكراقيا المالية فييا‪ ،‬كعميو فإف الشركات‬
‫التي تتبع إدارتيا سياسات كفؤة تحقؽ نتائج أعماؿ جيدة‪ ،‬كتتحسف أسعار أسيميا في‬
‫السكؽ‪ ،‬أما الشركات التي تعاني مف سكء اإلدارة فإف نتائج أعماليا لف تككف مرضية‪ ،‬لذلؾ‬
‫فإف أسعار أسيميا تنخفض في السكؽ(‪.)2‬‬
‫‪- 6‬أداة كمؤشر لمحالة اإلقتصادية حيث تساعد األكراؽ المالية في تحديد اإلتجاىات اليامة‬
‫في عممية التنبؤ‪ ،‬فيي تعتبر المركز الذم يتـ فيو تجميع التذبذبات التي تحدث في الكياف‬
‫اإلقتصادم‪ ،‬كتسجيميا‪ ،‬كحجـ المعامبلت مقيد باألمكاؿ السائمة المتداكلة (‪.)3‬‬
‫‪- 7‬أداة مساىمة في دعـ اإلئتماف الداخمي كالخارجي‪ ،‬حيث أف عمبلت البيع كالشراء في‬
‫سكؽ األكراؽ المالية تعد مظي ار مف مظاىر اإلئتماف الداخمي‪ ،‬فإذ ما إزدادت مظاىر‬

‫‪(1) A. choinel, et G. Rouyer, les marchés financiers structures et acteurs, Revue bonque, paris, 2ème‬‬
‫‪edition, 1997, p : 35.‬‬
‫(‪ )2‬بف أعمر بف حاسيف‪ ،‬فعالية األسكاؽ المالية في الدكؿ النامية‪ ،‬دراسة قياسية‪ ،‬أطركحة لنيؿ شيادة دكتكراه في العمكـ‬
‫اإلقتصادية تخصص نقكد‪ ،‬بنكؾ كمالية‪ ،‬جامعة أبي بكر بمقايد‪ ،‬تممساف‪ ،2013 – 2012 ،‬ص ص ‪.22 – 21‬‬
‫(‪ )3‬رسمية قرياقص‪ ،‬أسكاؽ الماؿ‪ ،‬الدار الجامعية لطباعة كنشر كتكزيع‪ ،‬مصر‪ ،1999 ،‬ص ‪.48‬‬
‫‪13‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫اإلئتماف ليشمؿ األكراؽ المالية المتداكلة في أسكاؽ األكراؽ المالية الدكلية‪ ،‬أصبح مف‬
‫الممكف قبكؿ ىذه األكراؽ كغطاء لعقد القركض المالية‪.‬‬

‫‪ -‬كيتطمب سكؽ الماؿ تكافر عدد مف المقكمات األساسية لكي يصبح سكؽ فعاال قاد ار عمى‬
‫تحقيؽ تمؾ األىداؼ التي رسميا كمف بيف ىذه المقكمات نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬كجكد ذلؾ اإلطار التشريعي كالتنظيمي المرف القادر عمى التطكر بإستمرار لمتكيؼ مع‬
‫المتغيرات كالي يطمأف المستثمريف كالمدخريف كيكفر الحماية البلزمة لحقكؽ المتعامميف مما‬
‫يؤدم إلى خمؽ جك مف الثقة في األسكاؽ‪.‬‬
‫‪- 2‬كضكح الخطة اإلقتصادية المتبعة في الدكلة كالتي تحدد لرأس الماؿ الخاص كدكره‪.‬‬
‫‪- 3‬إتباع السياسات التي تشجع اإلدخار كاإلستثمار‪.‬‬
‫‪- 4‬تكفر مشاريع ذات الجدكل اإلقتصادية كالربحية المجزئة كالتي تسمح بإستيعاب رأس الماؿ‬
‫المعركض‪.‬‬
‫‪- 5‬كجكد مؤسسات مالية كمصرفية كمف كافة التخصصات مما يشكؿ بيئة متكاممة مف‬
‫المؤسسات المالية تسمح بتعبئة المدخرات كتكلد قركض اإلستثمار‪.‬‬
‫‪- 6‬تكفير شبكة جيدة مف المتعامميف كالكسطاء في السكؽ (‪.)1‬‬

‫المطمب الثالث‪ :‬معايير تقسم األسواق المالية الدولية‪:‬‬

‫‪ -‬إف تقسيـ األسكاؽ المالية الدكلية يتـ كفؽ معايير دكلية كتنقسـ ىذه المعايير إلى فرعيف الفرع‬
‫األكؿ كيتمثؿ في أىـ المراحؿ اتي تمر فييا األكراؽ المالية كالفرع الثاني أىـ معايير التقسيـ كىي‬
‫كالتالي‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬المراحل التي تمر فيها األوراق المالية في السوق‪:‬‬
‫أوال‪ :‬سوق اإلصدار‪ :‬يككف مف طرؼ مؤسسة متخصصة تعرض فيو لمجميكر ألكؿ مرة أكراقا‬
‫مالية قامت بإصدارىا لحساب منشأة أعماؿ أك جية حككمية كتسمى ىذه المؤسسة ببنؾ‬
‫اإلستثمار(‪ ،)2‬كيتـ تداكؿ األكراؽ المالية في ىذا السكؽ مف خبلؿ البنكؾ اإلستثمارية كالمصارؼ‬

‫(‪ )1‬رسمية قرياقص‪ ،‬أسكاؽ الماؿ‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.50‬‬

‫(‪ )2‬ىندم منير إبراىيـ‪ ،‬سمسمة األكراؽ المالية ( ‪ )2‬األسكاؽ الحاضرة كالمستقبمية‪ ،‬المؤسسة العربية المصرفية‪ ،‬المنامة‪ ،‬البحريف‪،‬‬
‫‪ ،1998‬ص ‪.8‬‬
‫‪14‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫التجارية كبيكت السمسرة‪ ،‬كتعتبر عممية اإلصدار عممية غير دكرية‪ ،‬فيي ليست عممية متكررة‪،‬‬
‫فقاـ المستثمر ببيع ما يممكو مف أسيـ فإف تتـ مف قبمو مباشرة‪ .‬أم يصبح البائع الجديد لؤلسيـ‬
‫ىك المستثمر كليس المنشأة المصدرة لتمؾ األسيـ أكؿ مرة كتتـ العممية الجديدة في السكؽ‬
‫الثانكية(‪.)1‬‬
‫ثانيا‪ :‬السوق الثانوي‪ :‬كىي عبارة عف األسكاؽ التي يتـ فييا تداكؿ األكراؽ المالية لشركات قائمة‬
‫سبؽ تككينيا أك إصدارىا في السكؽ األكلى‪ ،‬إذ يكفر ىذا السكؽ لؤلكراؽ المالية المصدرة في‬
‫السكؽ األكلية عنصر السيكلة‪ .‬إذ يستمد السكؽ األكلية فاعميتو ككفائتو مف السكؽ الثانكية (‪.)2‬‬
‫ثالثا‪ :‬السوق الثالث‪ :‬ىك قطاع مف السكؽ غير المنظـ إذ يتـ فيو صفقات بيع كشراء األكراؽ‬
‫المالية خارج السكؽ المنظمة‪ ،‬كيقكـ السكؽ الغير منظـ بتنفيذ العمميات كالتفاكض في مقدار‬
‫العمكلة مع العمبلء ككذا التعامؿ مع كبار المستثمريف ذكم الخبرة العالية في ىذا المجاؿ‪.‬‬
‫رابعا‪ :‬السوق الرابع‪ :‬يعتبر قطاع مف السكؽ الغير منظـ‪ ،‬إذ ال يحتاج إلى السماسرة كالكسطاء‬
‫إلجراء صفقاتيـ التجارية‪ ،‬كانما تتـ اإلتصاالت مباشرة بيف األطراؼ مف خبلؿ التمفكف أك الحاسب‬
‫اآللي كيسيؿ ذلؾ شبكة اإلتصاالت التنمكية المتخصصة لذلؾ (‪.)3‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬معايير أخرى لتقسيم األسواق المالية‪:‬‬
‫ىذه المعايير ىي عبارة عف شبكة مف العبلقات لمتداخمة كالمترابطة بحكـ العبلقات التبادلية‬
‫بيف األدكات المالية كمف أىـ ىذه المعايير نذكر‪:‬‬
‫أوال‪ :‬من حيث القوانين التي تخضع لها السوق‪:‬‬
‫‪ :1‬السوق المحمية‪ :‬يقتصر التعامؿ فييا مف قبؿ المكاطنيف كالمقيميف بيذه الدكلة أك المنطقة‬
‫كيطبؽ فييا قكانينيا الخاصة التي تختمؼ عف األسكاؽ المحمية األخرل‪.‬‬
‫‪ :2‬السوق األجنبية‪ :‬كىي السكؽ الممحقة بالسكؽ المحمية كتطبؽ عمييا تعميمات كقكانيف خاصة‬
‫باألجانب تختمؼ عف القكانيف المطبقة عمى المقيميف كالمكاطنيف فييا‪.‬‬
‫‪ :3‬السوق الخارجية‪ :‬تنطبؽ عمى أم سكؽ لمتعامؿ المالي خارج حدكد السمطة السياسية لمبمد كال‬
‫يربطيا بالسكؽ المحمي سكل العممة المستخدمة ككحدة لقياس قيمة الحقكؽ المالية‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬من حيث طبيعة التمويل‪:‬‬

‫(‪ )1‬الزبيدم‪ ،‬حمزة محمكد‪ ،‬اإلستثمار في األكراؽ المالية‪ ،2001 ،‬ص ‪.114‬‬
‫(‪ )2‬ىاركف محمد صبرم ‪ ،‬أحكاـ السكاؽ المالية األسيـ كالسندات‪.45 ،1998 ،‬‬
‫(‪ )3‬حنفي‪ ،‬عبد الغفار‪ ،‬قرباقص‪ ،‬األسكاؽ كالمؤسسات المالية‪ ،‬الدار الجامعية اإلبراىيمية‪ ،‬مصر‪ ،2004 ،‬ص ‪.55‬‬
‫‪15‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ :1‬سوق التمويل المباشر‪ :‬تمثؿ التعامؿ مع األكراؽ المالية التي تصدرىا الشركات المقترضة‬
‫كتسكقيا مباشرة‪ ،‬كينطبؽ ذلؾ عمى األسكاؽ األكلية كيتـ ذلؾ دكف استخداـ كسطاء أك خبراء‬
‫تسكيؽ‪.‬‬
‫‪ :2‬سكؽ التمكيؿ غير المباشر‪ :‬ينطبؽ ىذا التمكيؿ عمى األسكاؽ الثانكية كالتي ال يتـ فييا بيع أك‬
‫شراء األدكات إال مف خبلؿ كسيط(‪.)1‬‬
‫ثالثا‪ :‬مف حيث مدة اإلستحقاؽ‪ :‬بالنسبة لمدة اإلستحقاؽ يمكف نقسـ األسكاؽ إلى أسكاؽ رأسمالية‬
‫كتتميز بمدة إستحقاؽ طكيمة كأسكاؽ نقدية تتميز بمدة إستحقاؽ قصيرة ال تزيد عف سنة كالمخاطرة‬
‫فييا أقؿ(‪.)2‬‬

‫(‪ )1‬العيسى السيد عمي‪ ،‬النقكد كالمصارؼ كاألسكاؽ المالية‪ ،2004 ،‬ص ‪.120‬‬
‫(‪ )2‬العيسى السيد عمي‪ ،‬المرجع السابؽ‪ ،‬ص ‪.120‬‬
‫‪16‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫المبحث الثاني‪ :‬طبيعة عمميات األسواق المالية‪.‬‬

‫تمعب سكؽ األكراؽ المالية دكر كبير كذلؾ مف خبلؿ تشجيع اإلدخار كتنمية الكعي‬
‫اإلستثمارم بيف األفراد كالتعامؿ مع كحدات العجز كالفائض عبر آليات بيع كشراء األكراؽ المالية‬
‫عف طريؽ النظاـ الذم يشتغؿ بو سكؽ األكراؽ المالية كلتكضيح طبيعة عمميات سكؽ األكراؽ‬
‫المالية تقدـ أىـ الكسطاء كالمتعاممكف بالسكؽ كتحديد طبيعة تمؾ العمميات (‪.)1‬‬
‫المطمب األول‪ :‬الوسطاء المتعاممون بالسوق المالي الدولي‪:‬‬
‫يمكف تصنيؼ األطراؼ المتعاممة في سكؽ إلى األكراؽ المالية إلى صنفيف كىما كالتالي‪:‬‬
‫الصنف األول‪ :‬المتعاممون حسب الهدف من التعامل‪:‬‬
‫يعتبر التعامؿ الكجو الرئيسي لممتعاممكف في بيع كشراء األكراؽ المالية في تخطيط عمميات‬
‫(‪)2‬‬
‫البيع كالشراء كتصنؼ إلى أربع عناصر كىي كالتالي‪:‬‬
‫‪ :1‬المضاربون المحترفون‪ :‬ييتـ الحترفكف بمتابعة تحركات األسعار بالسكؽ بصفة دائمة‪ ،‬إذ‬
‫تيدؼ إلى اإلستفادة مف فركؽ األسعار‪ ،‬ككذلؾ تقكـ بالتنبؤ بإتجاه السكؽ تخطيط عممياتو إذ‬
‫يستخدـ المضارب المحترؼ أدكات التحميؿ اإلحصائي كاإلقتصادم كيفسره بذلؾ العكامؿ الخارجية‬
‫المؤثرة عمى السكؽ كالتعرؼ عمى أىـ العمميات الفنية التي تدكر داخؿ السكؽ‪.‬‬
‫‪ :2‬المضاربون الهواة‪ :‬ييدؼ ىؤالء المضاربكف إلى اإلستفادة مف فركؽ األسعار مف دكف أف‬
‫تيتـ بدراسة العكامؿ المؤثرة عمى السكؽ‪ ،‬كال تقكـ بدراسة إتجاىات السكؽ‪ ،‬كال تتطمب سياسة مرنة‬
‫تتفؽ مع دكرات اليبكطية ألسعار األسيـ كبذلؾ نجدىـ يختفكف مف األسكاؽ كذلؾ لتفادم‬
‫الخسائر‪.‬‬
‫‪:3‬المتآمرون‪ :‬تيدؼ ىذه المجمكعة إلى التحكـ في األسعار كتكجيو السكؽ صعكدا كىبكطا‬
‫بكسائؿ مصطنعة‪ ،‬بيدؼ أف يصبح السعر السائد في الكرقة المالية بالسكؽ أعمى أك بسعر أدنى‬
‫مف السعر العادؿ الناتج عف قكل العرض كالطمب العادييف‪ ،‬كيتميز ىؤالء بتكافر المكارد المالية‬

‫(‪ )1‬أحمد سعد عبد المطيؼ‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ،1998 ،‬ص ‪.29‬‬
‫(‪ )2‬أحمد سعد عبد المطيؼ‪ ،‬مرجع نفسو‪ ،‬ص ‪.32‬‬
‫‪17‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫الضخمة لدييـ التي تمكنيـ مف تحقيؽ أىدافيـ‪ ،‬كيستفيد ىؤالء مف المحترفيف مف اإلتجاىات‬
‫الطبيعية ألسعار أسيـ السكؽ‪.‬‬
‫الصنف الثاني‪ :‬المتعاممون إلى عرضين وطالبين‪ :‬يقسـ المتعامميف في سكؽ األكراؽ المالية إلى‬
‫كؿ مف العارضيف كالطالبيف لرأس الماؿ‪:‬‬
‫‪ :1‬الطالبون لرأس المال‪ :‬يعتركف أصحاب األمكاؿ أم المدخرات أك مف ليـ فائض في مكاردىـ‬
‫المالية‪ ،‬كيريدكف إستثمارىا عمى شكؿ قيـ منقكلة‪ ،‬كعمى العمكـ ينقسـ طالبك رؤكس األمكاؿ إلى‬
‫(‪)1‬‬
‫فئتيف ىما‪:‬‬
‫الفئة األولى‪ :‬تضـ أصحاب اإلدخار الفردم كىك لجزء المتبقي مف الدخؿ بعد عممية اإلنفاؽ‬
‫كتتميز ىذه الفئة بقمة رؤكس األمكاؿ المراد إستثمارىا كبالتناظر كعدـ التجانس‪.‬‬
‫الفئة الثانية‪ :‬تضـ البنكؾ كالشركات التأميف كصناديؽ اإلبداع كاإلدخار كصناديؽ اإلستثمار‪،‬‬
‫كمف أىـ كظائؼ ىذه الشركات عممية التكظيؼ في سكؽ األكراؽ المالية بيدؼ تحقيؽ إجراءات‬
‫إضافية(‪.)2‬‬
‫كيقصد بالعارضيف لرؤكس األمكاؿ في شكؿ أكراؽ مالية‪،‬‬ ‫‪ :2‬العارضون لرؤوس األموال‪:‬‬
‫كيأخذكف في أغمب األحياف شكؿ الشركات الصناعية كالتجارية‪ ،‬كالشركات التي تصدر األسيـ‬
‫كالسندات لتمكيؿ احتياجاتيا‪ ،‬باإلضافة إلى الحككمات التي تصدر السندات‪ ،‬بدؼ تغطية العجز‬
‫في الميزانية أك بيدؼ إمتصاص السيكلة في األسكاؽ أك مكاجية نفقات غير مادية‪...‬إلخ‪.‬‬
‫المطمب الثاني‪ :‬عمميات سوق األوراق المالية الدولية‪:‬‬
‫تقكـ األسكاؽ المالية بعمميات البيع كالشراء كتككف ىذه العمميات إـ عمميات عاجمة أك‬
‫عمميات آجمة كىي‪:‬‬
‫‪ :1‬العمميات العاجمة‪:‬‬
‫يتـ مف خبلليا تنفيذ عقكدىا كذلؾ مف طرؼ كؿ مف البائع كالمشترم‪ ،‬كبذلؾ يسمـ البائع األكراؽ‬
‫‪ 48‬ساعة عمى األكثر‪ ،‬كمف خبلؿ ىذه‬ ‫جدا‬
‫المالية كيدفع المشترم ثمنيا خبلؿ فترة كجيزة ن‬
‫العمميات يجب تبيف مايمي‪:‬‬
‫‪ +‬كؿ أمر نكع الصفقة‪.‬‬

‫(‪ )1‬محمكد أميف زكيؿ كيكنس البطريؽ‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية كمكقعيا في األسكاؽ‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ،2002 ،‬ص ‪.51‬‬
‫(‪ )2‬مصطفى رشدم شيحة‪ ،‬إقتصاديات النقكد كالمصارؼ‪ ،‬دار المعرفة‪ ،‬مصر‪ ،‬الطبعة السادسة‪ ،1996 ،‬ص ‪.551‬‬
‫‪18‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ +‬طبيعة الكرقة المالية‪.‬‬
‫‪ +‬مكضكع الصفقة‪.‬‬
‫‪ +‬الكمية المطمكبة مف ىذه األكراؽ المالية‬
‫‪ +‬السعر المرغكب فيو مف طرؼ العميؿ لتنفيذ أكامره‪.‬‬
‫في ىذه العمميات يكجد شرط أساسي ىك إلزامية حيازة األكراؽ المالية مكضكع الصفقة‪،‬‬
‫كذلؾ لتسميميا إلى السماسرة المكمفيف بتنفيذ األكامر في سكؽ األكراؽ المالية(‪.)1‬‬
‫كمف األسباب التي أدت المتعاممكف في األسكاؽ المالية إلى التعامؿ العاجؿ نذكر سببيف‬
‫أساسييف ىما‪:‬‬
‫أ‪ :‬اإلحتفاظ بها‪ :‬يعني اإلستفادة مما ترجع عمييـ مف أرباح عند تكزيعيا كغيرىا مف الحقكؽ‬
‫المتعمقة باألكراؽ المالية المشترات(‪.)2‬‬
‫ب‪ :‬المضاربة عمى إرتفاع أسعارها‪ :‬كذلؾ بيعيا لدل تحسيف أسعارىا في السكؽ مع مبلحظة أف‬
‫أسعار األكراؽ المالية في السكؽ العاجمة أقؿ إرتفاعا مف أسعارىا في السكؽ اآلجمة‪.‬‬
‫‪ :2‬العمميات اآلجمة‪:‬‬
‫يقكـ كؿ البائع كالمشترم عمى تصنيفيا في تاريخ معيف يجرم فيو التسميـ ماعدا حاالت‬
‫التأجيؿ التي يتفؽ عمييا الطرفاف عمى شركط تأجيميا كتعكيضيا‪ ،‬كتجرم الصفقة في كؿ شير مرة‬
‫كاحدة كذلؾ قبؿ آخر جمسة مف جمسات البكرصة حيث تسكم الفقات نيائيا بيف المتعامميف في‬
‫بيعا كشراء كيتـ دفع الثمف كتسميـ األكراؽ المالية فعميا خبلؿ عدة أياـ مف‬
‫سكؽ األكراؽ المالية ن‬
‫تاريخ الصفقة‪.‬‬
‫‪ -‬يقكـ العمميات اآلجمة في السكؽ عمى العديد مف العمميات التي يقكـ عمييا التعامؿ المالي كمف‬
‫بيف ىذه العمميات نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬العمميات البائنة والقطعية أو عمميات بسيطة‪ :‬يتـ تنفيذىا بمكعد ثابت يسمى مكعد التصفية‪،‬‬
‫إذ يمتزـ المتعاقدكف فيو يدفع الثمف كتسميـ األكراؽ المالية مكضكع الصفقة‪ ،‬كال يمكنيـ الرجكع عف‬
‫تنفيذ العممية إلى المتعامميف في العمميات الباتة تأجيؿ مكعد التسكية النيائية حتى مكعد تسكية‬
‫الحقة‪.‬‬

‫(‪ )1‬شمعكف شمعكف‪ ،‬البكرصة الجزائر‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.51‬‬

‫(‪ )2‬مرجع نفسو‪ ،‬ص ‪.52‬‬
‫‪19‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ :2‬العمميات اآلجمة بشرط التعويض‪ :‬إذ يقكـ فييا كؿ مف البائع كالمشترم عمى تصفيتيا في‬
‫تاريخ معيف عمى أنو يحؽ ألحد الطرفيف عدـ تنفيذ اعممية كذلؾ مقابؿ تخميو عف مبمغ مف الماؿ‬
‫المتفؽ عميو مسبقنا كتعكيض‪ ،‬كيتنازؿ عف تنفيذ الصفقة‪ ،‬كتنقسـ العمميات اآلجمة بشرط التعكيض‬
‫إلى‪:‬‬
‫أ‪ :‬العمميات الشرطية لممشتري‪ :‬يككف مف خبلليا عمى المشترم أف يختار بيف استسبلـ الصككؾ‬
‫كبيف التخمي عف التعكيض‪ ،‬كبذلؾ يككف لبائع ممزما بالقرار النيائي لممشترم كيجب أف تتضمف‬
‫أكامر السكؽ المتعمقة بالعمميات اآلجمة شرط التعريض ثبلثة عناصر كىي السعر كمقدار‬
‫التعكيض كأجؿ التصفية‪.‬‬
‫ب‪ :‬العمميات الشرطية لمبائع‪ :‬يقكـ البائع في يكـ جكاب الشرط تنفيذ الصفقة أك التنازع عف‬
‫تنفيذىا مقابؿ تعكيض متفؽ عمييا سبقا‪.‬‬

‫المطمب الثالث‪ :‬آلية التعامل في األسواق المالية الدولية‪:‬‬

‫‪ -‬يتـ التعامؿ في األسكاؽ المالية يككف كفؽ مؤشرات التي يتـ مف خبلليا تحديد التكجيات التي‬
‫يمارسيا كؿ مف المستثمركف كالمضاربكف كالمحممكف الماليكف في األسكاؽ كقيؿ ذكر المؤشرات‬
‫البد مف تعريؼ المؤشرات ككيفية استخداـ المؤشر‪.‬‬
‫الفرع االول‪ :‬تعريف مؤشرات األسواق المالية الدولية‪:‬‬
‫‪ -‬يعرؼ المؤشر عمى أنو قيمة رقمية تقيس التغيرات الحادثة في سكؽ األكراؽ المالية كيتـ تككيف‬
‫المؤشر كتحديد قيمتو في مرحمة أك فترة البداية ثـ يتـ مقارنة قيمة المؤشر بعد ذلؾ عند أم نقطة‬
‫زمنية كبالتالي يمكف التعريؼ عمى تحركات السكؽ سكاء لؤلعمى أك األسفؿ حيث يعكس المؤشر‬
‫أسعار السكؽ كاتجاىيا(‪.)1‬‬
‫‪ -‬يمخص المؤشر أداء األسكاؽ المالي اإلجمالي حيث يتككف مف الشركات في كؿ القطاعات‬
‫المختمفة لئلقتصاد فيك بذلؾ يمثؿ اسمكب سيؿ تحكيؿ األداء اإلقتصادم إلى صكرة كمية‪ ،‬كيعتبر‬
‫بذلؾ المؤشر المالي باركمتر لقياس درجة التطكر اإلقتصادم بصفة عامة كالسكؽ بصفة خاصة‬
‫كالقطاعات المككنة لو بدرجة أخص(‪.)2‬‬

‫(‪ )1‬محمد صالح الحناكم‪ ،‬جبلؿ إبراىيـ العيد‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية بيف النظرية كالتطبيؽ‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ،2002 ،‬ص‬
‫‪.251‬‬
‫(‪ )2‬أحمد سعد عبد المطيؼ‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.234‬‬
‫‪20‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬المؤشرات المستخدمة في تحميل أسواق األوراق المالية الدولية‪:‬‬
‫مف بيف المؤشرات المستخدمة في تحميؿ ألسكاؽ نذكر مايمي‪:‬‬

‫أ‪ :‬مؤشر حجم سوق األوراق المالية‪ :‬كيتحدد عف طريؽ‪:‬‬

‫* الرسممة السكقية إذ تقاس بقيمة األسيـ المدرجة في السكؽ نسبة إلى إجمالي الناتج المحمي‬
‫اإلجمالي لمدكلة‪.‬‬
‫قيمةاإلجماليالمدرج في السىق‬
‫األسهم‬
‫الرسممة السكقية =‬
‫الناتج المحلي‬
‫* عدد الشركات المدرجة‪ :‬كتدؿ عمى عمؽ السكؽ كتنكعيا كيقاس نمكىا نسبة إلى الفترات‬
‫السابقة‪.‬‬
‫ب‪ :‬السيولة‪ :‬كتحدد عف طريؽ‪:‬‬
‫‪ -‬نسبة حجـ التداكؿ إلى إجمالي الناتج المحمي‪.‬‬
‫‪ -‬الدكرات نسبة إجمالي األسيـ المتداكلة في رسممة السكؽ‪.‬‬
‫ج‪ :‬تقمبات العوائد‪ :‬كتقاس بمعامؿ اإلختبلؼ الذم يقيس درجة تقمبات العكائد النسبية لمسيـ خبلؿ‬
‫فترة زمنية معينة أك يقاس بإستخداـ اإلنحراؼ المعيارم‪.‬‬
‫د‪ :‬درجة تركز السوق‪ :‬كتحسب بقياس الرسممة السكقية ألكبر عشر شركات في السكؽ نسبة إلى‬
‫إجمالي القيمة السكقية(‪.)1‬‬
‫‪ -‬تختمؼ مؤشرات األسكاؽ المالية الدكلية مف دكلة إلى أخرل كيرجع السبب في ىذا اإلختبلؼ‬
‫إلى إختبلؼ األكراؽ المالية المتداكلة في السكؽ مف جية كالى األكراؽ المالية التي تدخؿ في‬
‫حساب المؤشر العاـ مف جية أخرل‪ ،‬كتختمؼ كذلؾ المؤشرات تبعا لساليب بناءىا كأىـ المؤشرات‬
‫الدكلية األكثر نشاطا نجدىا في الدكلة التالية الكاليات المتحدة األمريكية كالياباف كفرنسا‪ ،‬بريطانيا‪.‬‬
‫الفرع الثالث‪ :‬أهمية المؤشرات الدولية‪:‬‬
‫‪ -‬يمثؿ نشاط الشركات المالية الدكلية التي تداكؿ أكراقيا المالية في سكؽ راس الماؿ الجانب‬
‫األكبر مف النشاط اإلقتصادم في الدكلة‪ ،‬فإذ اتسمت سكؽ رأس الماؿ بقدر مف الكفاءة فإف‬

‫(‪ )1‬حساف خضر‪ ،‬تحميؿ األسكاؽ المالية‪ ،‬سمسمة دكرية تعني بقضايا التنمية في األقطار العربية‪ ،‬العدد السابع كالعشركف ( ‪،)27‬‬
‫مارس‪ ،2004 ،‬ص ‪.9‬‬
‫‪21‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫المؤشر المصمـ بعناية لقياس حالة السكؽ ككؿ مف شأنو أف يككف مرآة لمحالة اإلقتصادية العامة‬
‫لمدكلة‪.‬‬
‫‪ -‬لمؤشرات اسعار األسيـ الدكر الكبير كذلؾ في التنبأ لمحالة اإلقتصادية المستقبمية كيت ذلؾ قبؿ‬
‫حدكث أم تغيير قبؿ فترة زمنية‪.‬‬
‫‪ -‬مؤشرات البكرصات تساعد في عممية التقييـ اإلقتصادم لؤلصكؿ كالثركات القكمية عمى مستكل‬
‫اإلقتصاد الكمي‪.‬‬
‫‪ -‬يقيس مؤشر سكؽ األكراؽ المالية مستكل األسعار في السكؽ‪ ،‬حيث يقكـ عمى عينة مف أىـ‬
‫المنشآت التي يتـ تداكليا في اسكاؽ الماؿ المنظمة أك غير المنظمة أك كبلىما‪ ،‬كغالبا ما يتـ‬
‫إختيار العينة بطريقة تتيح لممؤشر أف يعكس الحمة اتي عمييا سكؽ رأس الماؿ كالذم يستيدؼ‬
‫المؤشر قياسو‪.‬‬

‫‪22‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫المبحث الثالث‪ :‬األدوات المالية المتداولة في االسواق المالية الدولية‪.‬‬

‫تعتبر األكراؽ المالية أدكات تمكيؿ في سكؽ األكراؽ المالية‪ ،‬إذ تعتبر أصكؿ مالية مف جية‬
‫نظر المستثمريف فييا‪ ،‬كتعتبر بذلؾ العمكد الفقرم ليذا السكؽ إذ تعد قانكنا تحامميا في أصؿ رأس‬
‫مالو (نقدم أك عيني) تجاه جية اإلصدار‪ ،‬كيمكف تقسـ ىذه األدكات إلى أكراؽ ممكية كأكراؽ‬
‫مديكنية‪ ،‬كتعني بأدكات الممكية منح جزء مف رأس ماؿ الشركة المساىميف مقابؿ دفع أمكاؿ‬
‫تستخدـ في نشاطات الشركة المختمفة إذ يرتبط ىذا النكع مف األدكات باصؿ مادم (سمع‪ ،‬مكاد‬
‫أكلية) أك بأصؿ مالي (أسيـ كسندات) أك باصؿ صكرم (مؤشرات البكرصة‪ ،‬مؤشرات األسعار)‪،‬‬
‫ىذه األكراؽ ىي‪ :‬اسيـ أك سندات أك صككؾ إذ تعطى لحامميا الحؽ في الحصكؿ عمى جزء مف‬
‫معا‪ ،‬بما أنيا تضمف حؽ أصحابيا في إسترداد القيمة األصمية لمكرقة‬
‫الربح أك العائد أك الحقيف ن‬
‫في نياية مدة معينة أك الحؽ في الحصكؿ عمى جزء مف األصكؿ المادية المقابمة ليا في ظركؼ‬
‫معينة كلتكضح ىذا قسمت المبحثإلى ثبلث مطالب كالمطالب إلى فركع تندرج ضمف السندات‬
‫الدكلية كاألسيـ الدكلية كالصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬

‫المطمب األول‪ :‬السندات الدولية‪:‬‬

‫كتندرج ضمنيا العديد مف الفركع كىي‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬تعريف السندات الدولية‪:‬‬
‫تعتبر السندات أحد األدكات المالية طكيمة األجؿ‪ ،‬إذ تعتبر أداة تمكيؿ تمجأ إلييا تصدره‬
‫«كعد‬ ‫الشركات أك الحككمة لجميع األمكاؿ لتمكيؿ مشاريعيـ كيمكف تعريؼ السند عمى أنو‪:‬‬

‫‪23‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫مكتكب مف قبؿ المقترض ام المصدر بدفع مبمغ معيف مف الماؿ إلى حاممو بتاريخ معيف‪ ،‬مع‬
‫دفع الفائدة لمستحقة عمى القيمة اإلسمية بتاريخ معيف »(‪.)1‬‬
‫‪ -‬عرؼ السند بأنو‪« :‬صؾ قابؿ لمتداكؿ يثبت حؽ حاممو فييا قدمو مف ماؿ عمى سبيؿ القرض‬
‫لمشركة كحقو في الحصكؿ عمى الفكائد المستحقة كاقتضاء دينو في الميعاد المحدد إلنتياء مدة‬
‫القرض»(‪.)2‬‬
‫‪ -‬كعرفو بأنو‪ « :‬تمؾ الصككؾ متساكية القيمة كقابمة لمتداكؿ تمثؿ قرض طكيؿ األجؿ يعتمد عف‬
‫طريؽ اإلكتتاب العاـ»(‪.)3‬‬
‫‪ -‬كأيضا يعرؼ بأنو‪« :‬أداة تمكيؿ مباشرة ما بيف كحدات العجز (المقترض) ككحدات الفائض‬
‫(المقرض)‪ ،‬فيك عبارة عف قرض مج أز إلى كحدات قياسية كؿ كحدة تدعى السند »(‪.)4‬‬
‫مف خبلؿ التعاريؼ السابقة نستنتج أف السندات تمثؿ دينا عمى الجية المصدرة سكاء كانت شركة‬
‫أك حككمة‪ ،‬كالمبلحظ مف ذلؾ أنو عندما يتـ شراء سند مف طرؼ المستثمر فإنو قد يكافؽ بذلؾ‬
‫عمى إقتراض مبمغ معيف مف الماؿ ألحدل ىذه الشركات أك الحككمات كيتـ بعد ذلؾ المكافقة مف‬
‫طرؼ المصدر عمى رد ىذا المبمغ عند حمكؿ المكعد‪ ،‬كأىـ العمكمات التي تصاحب اإلصدار‬
‫نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬القيمة اإلسمية كىي القيمة التي يتـ فييا إصدار السند ألكؿ مرة‪.‬‬
‫‪- 2‬معدؿ الكربكف حيث يتحصؿ المستثمر عمى كربكنات عمى أساسيا يتـ تحصيؿ الفكائد‬
‫الدكرية عمى السند‪.‬‬
‫‪- 3‬أجؿ اإلستحقاؽ‪ ،‬كىك تاريخ استحقاؽ السند أك ذلؾ التاريخ المتفؽ عميو‪.‬‬
‫‪- 4‬الحقكؽ المرتبة عمى الجية المصدرة(‪.)5‬‬

‫كمف أىـ شركط إصدار سندات القرض نذكر مايمي‪:‬‬

‫(‪ )1‬عبد اهلل بف السعيد بف فيد الم ارزقة‪ ،‬مدل تأثير المعمكمات المحاسبية كغير المحاسبية عمى القيمة السكقية لؤلسيـ‪ ،‬دراسة‬
‫ميدانية عمى السكؽ المالية السعكدية‪ ،‬رسالة مف متطمبات الحصكؿ عمى درجة الماجستير في المحاسبة‪ ،‬جامعة الممؾ عبد العزيز‪،‬‬
‫بدكف سنة‪ ،‬ص ‪.50‬‬
‫(‪ )2‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬اإلستثمارات في البكرصة‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط‪ ،1‬األردف‪ ،2006 ،‬ص ‪.366‬‬
‫(‪ )3‬سمير عبد الحميد رضكاف‪ ،‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار النيار‪ ،1996 ،‬ص ‪.197‬‬
‫(‪ )4‬محمد محمكد الداغر‪ :‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار الشركؽ لمنشر كالتكزيع‪ ،‬ط‪ ،1‬األردف‪ ،2005 ،‬ص ‪.197‬‬
‫(‪ )5‬سعيد تكفيؽ عبيد‪ ،‬اإلستثمار في األكراؽ المالية‪ ،‬مكتبة عيف شمس‪ ،‬مصر‪ ،1998 ،‬ص ‪.51‬‬
‫‪24‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ ‬أف يككف قد دفع رأس ماؿ الشركة بكاممو‪ ،‬إذ ليس لمشركة أف تستديف أمكاالن جديدة كىي لـ‬
‫تستكؼ مف مساىمييا قيمة األسيـ التي تعيدكا بتقديميا‪.‬‬
‫‪ ‬أال يجاكز القرض رأس ماؿ الشركة‪ ،‬ذلؾ أف رأس ماؿ الشركة يعد الضماف العاـ لمدائنيف‬
‫حممة السندات‪ ،‬كمف ثـ فإنو يجب أال يزيد مقدار الديف عمى ىذا الضماف كاال تعرض‬
‫الدائنكف ضيمع حقكقيـ فييا لك أخفقت الشركة في أعماليا‪.‬‬
‫‪ ‬أف تحصؿ الشركة عمى مكافقة الييئة العامة لممساىميف بقرار يخضع لمصادقة الك ازرة‬
‫المختصة(‪.)1‬‬

‫‪ -‬كلصاحب السند‪ ،‬ككؿ دائف الحؽ في الحصكؿ عمى فائدة ثابتة تدفع في مكاعيدىا‪ ،‬ككذلؾ‬
‫استرداد قيمة السند في األجؿ المحدد لو‪ ،‬كال يجكز لمشركة تقديـ ميعاد الكفاء أك تأخيره كما يشترط‬
‫عند إصدار سندات القرض النص عمى إمكانية تحكيؿ ىذه السندات إلى أسيـ كي تتخمص‬
‫الشركة مف عبء دفع فكائد القرض أك رد قيمتو‪.‬‬
‫أ‪ :‬السندات األوروبية‪ :‬ىي عبارة عف السنات التي يصدرىا المقترضكف المنتمكف إلى دكلة معينة‬
‫خارج حدكد دكلتيـ في سكؽ رأس الماؿ لدكلة أخرل كبعممة تختمؼ عف عممة الدكلة التي تـ فييا‬
‫طرح ىذه السندات لئلكتتاب‪ ،‬فمثبل لك قامت شركات أمريكية ببيع سندات في لندف مقيمة بامارؾ‬
‫لمماني فإف ىذه السندات تكصؼ باألكركبية‪.‬‬
‫كعممية إدارة كتنظيـ اإلصدار تتـ عف طريؽ بنكؾ اإلستثمار أك التجمعات المصرفية مقابؿ‬
‫عمكلة‪ ،‬كيتـ بعد ذلؾ تشكيؿ مجمكعات البيع المتككنة مف مجمكعة البنكؾ كالكسطاء كاسعة‬
‫اإلنتشار التي تتكلى تسكيؽ اإلصدارات بيف المستثمريف النيائييف "المؤسسات كاألفراد" كتككف عادة‬
‫الفكائد المستحقة عمى ىاتو السندات معفاة مف الضرائب‪.‬‬
‫ب‪ :‬السندات األجنبية‪ :‬كىي عبارة عف سندات دكلية يصدرىا المقترضيف الذيف ينتمكف لدكلة‬
‫معينة خارج حدكد دكلتيـ في أسكاؽ رأس الماؿ لدكلة أخرل‪ ،‬كبعممة نفس الدكلة التي طرح‬
‫‪ "OPEL‬سندات إلى الكاليات‬ ‫السندات فييا‪ ،‬فمثبل لك باعت شركة صناعة السيارات األلمانية "‬
‫المتحدة فإف ىذه السندات ستقيـ بالدكالر األمريكي بكصفيا سندات أجنبية‪ ،‬كيتـ طرح كبيع ىذه‬
‫السندات بكاسطة التجمعات المصرفية‪ .‬كفي السكؽ الثانكم تتداكؿ ىذه السندات األجنبية بإنتقاليا‬

‫‪(1) Valdez Steven, An Iantroduction to Global Einancial Markets, 2nd ed, Macmillan press, ltd,‬‬
‫‪2008, p 365- 366.‬‬
‫‪25‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫مف مصدرييا األصمييف إلى مشتريف جدد‪ .‬كتتميز ىذه السنكات بإنخفاض تكاليؼ عممية اإلصدار‬
‫بالمقارنة بتكاليؼ إصدار السندات األككبية(‪.)1‬‬
‫عمى الرغـ مف سيطرة الدكالر األمريكي كعممة إصدار عالمية في سكؽ السندات الدكلية إال أف‬
‫بعض العمبلت األكركبية كاآلسيكية بدأ تجمب المصدريف العالمييف‪ ،‬إذ إزدادت أىمية المارؾ‬
‫األلماني كاليف الياباني في سكؽ اإلصدارات السندية الدكلية‪ .‬مف العمبلت العربية التي تمتص‬
‫بعض اإلصدارات بيا نجد‪ :‬الدينار الككيتي‪ ،‬الدينار البحريني كاللاير السعكدم‪ .‬كما تمت إصدارات‬
‫بعض دكؿ الجنكب مثؿ دكالر ىكنككنج‪ .‬ىذا باإلضافة إلى العمبلت األكركبية المستعممة بدرجة‬
‫أكبر مف العمبلت العربية‪.‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬أنواع السندات الدولية‪:‬‬
‫تتنكع السندات بإختبلؼ كجية نظر مستخدمييا كأىـ أنكاع السندات نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬أنواع السندات حسب الجهة المصدرة ‪ :‬حسب ىذا المعيار يمكف أف نصنؼ السندات إلى‬
‫(‪)2‬‬
‫نكعيف رئيسييف ىما‪:‬‬
‫‪ :1-1‬سندات عامة ‪ :‬كىي سندات صادرة عف الخزينة العامة‪ ،‬كذلؾ عمى أنيا قركض تمثؿ‬
‫الدكلة فييا طرؼ المديف‪ ،‬أما دائنكىا فيـ البنكؾ‪ ،‬الشركات القطاع العاـ أك القطاع الخاص‬
‫كالخكاص‪ ،‬كىذا بيدؼ تحقيؽ مايمي‪:‬‬
‫‪ -‬تغطية العجز في الميزانية العامة‪.‬‬
‫‪ -‬اإلشراؼ عمى نشاط البنكؾ مف خبلؿ التأثير عمى حجـ سيكلتيا‪.‬‬
‫‪ -‬تنمية العي اإلدخارم لدل األفراد لضماف عممية الحصكؿ عمى المكاد المالية البلزمة لتنمية‬
‫اإلقتصاد‪.‬‬
‫‪ -‬التحكـ في األزمات اإلقتصادية كذلؾ في فترة التضخـ‪.‬‬

‫‪ :2-1‬سندات خاصة ‪ :‬كىي السندات التي تصدرىا شركات مساىمة بغرض الحصكؿ عمى‬
‫األمكاؿ البلزمة لتمكيؿ مشاريعيا‪ ،‬بدال مف المجكء إلى إصدار أسيـ جديدة‪ ،‬كالتي مف شأنيا أف‬
‫تؤدم إلى إنضماـ مساىميف جدد‪.‬‬
‫‪ :2‬أنواع السندات حسب طريقة السداد‪ :‬كيمكف تمييز نكعيف ىما‪:‬‬

‫(‪ )1‬بني ىاني‪ ،‬األسكاؽ المالية‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.82‬‬

‫‪(2) G. Defosse et p Balley la bourçe des valeurs que sais- je Edition Bouchène Alger, 16ème eotion‬‬
‫‪19993, p 18.‬‬
‫‪26‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ :1-2‬سندات تسدد عند تاريخ إستحقاقها ‪ :‬حيث تقكـ الجية المصدؽ بتسديد حقكؽ حاممييا‬
‫عندما يصؿ تاريخ اإلستحقاؽ(‪.)1‬‬
‫‪ :2-2‬سندات تسدد قبل تاريخ إستحقاقها ‪ :‬كذلؾ بيدؼ التقميؿ مف ديكف الشركة كاعادة الحقكؽ‬
‫ألصحاب السندات‪.‬‬

‫‪ :3‬أنواع السندات حسب الحقوق واإلمتيازات المقدمة لمالكيها ‪ :‬كنميز مايمي‪:‬‬

‫‪ :1-3‬سندات قابمة لمتحويل إلى أسهم ‪ :‬تتميز بإمكانية تحكيميا إلى أسيـ عادية إذا رغب‬
‫المستثمر في ذلؾ‪ ،‬كىذه السندات يفضميا المستثمركف كثي ار كخاصة إذا كانت الشركة حققت‬
‫معدالت نمك عالية(‪.)2‬‬
‫‪ :2-3‬سندات ذات عالوة ‪ :‬لمالكيا الحؽ في التعكيض بمبمغ يفكؽ سعر إصدارىا كالمقصكد‬
‫بالعبلكة مبمغ مف الماؿ يدفع مف طرؼ المصدر كامؿ السند عند ميعاد اإلستحقاؽ‪ ،‬غضافة إلى‬
‫مبمغ إصدار السند‪.‬‬
‫‪ :4‬أنواع السندات حسب معدل العائد‪ :‬نميز نكعاف كىما‪:‬‬
‫‪ :1-4‬سندات معدل الثابت ‪ :‬ىذا النكع يقدـ عائدا مماثبل لكؿ السنكات إلى غاية نياية مدة‬
‫القرض‪ ،‬كيزداد الطمب عمى ىذا النكع في حالة إنخفاض معدالت الفائدة في البنكؾ ذلؾ لككف‬
‫يمكف المستثمر مف الحصكؿ عمى عائد أكثر مما ىك عميو في السكؽ‪.‬‬
‫‪ :2-4‬سندات ذات المعدل المتغير ‪ :‬يتغير معدؿ فائدتو حسب معدؿ الفائدة السائدة في السكؽ‪،‬‬
‫أك حسب معدؿ التضخـ‪ ،‬كفي غالب األحياف يككف بمعدالت فائدة تصاعدية‪.‬‬
‫‪ :5‬أنواع السندات حسب ما تحققه الشركة ‪:‬‬
‫كتنقسـ إلى‪:‬‬
‫‪ :1-5‬سندات عادية‪ :‬ال تتأثر بما تحققو الشركة مف النتائج عف أداء نشاطيا (‪.)1‬‬

‫‪(1) M Donis, Valeurs mobiliere et portefuille, Quèbc, SMG, 1993, p 61.‬‬

‫(‪ )2‬عبده محمد مصطفى محمد‪ ،‬تقييـ الشركات كاألكراؽ المالية ألغراض التعامؿ في البكرصة‪ ،‬الدار الجامعية لمنشر كالتكزيع‪،‬‬
‫مصر‪ ،‬د‪ .‬س‪ ،‬ص ‪.15‬‬
‫‪27‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ :2-5‬سندات الدخل‪ :‬يتأثر بحجـ النشاط‪ ،‬كما تحققو الشركة مف نتائج حسنة‪.‬‬
‫الفرع الثالث‪ :‬خصائص السندات الدولية‪:‬‬
‫لمسندات الدكلية عدة خصائص تميزىا عف غير مف األدكات كأىميا مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬تعتبر أدكات تعاقدية تقكـ عمى إلتزامات مالية بيف المصدر كالمستثمر تحدد فييا العكائد‬
‫الدكرية‪ ،‬كحتى نياية فترة التسديد بمعدالت ثابتة‪ ،‬كذلؾ ميما تقمبت األسعار السكقية‪،‬‬
‫كميما كانت ربحية الجيات المصدرة كظركفيا المالية‪.‬‬
‫‪- 2‬تخضع السندات لنكعيف مف القيـ باإلضافة إلى قيميا اإلسمية‪ ،‬كىما أدنى عند بيعيا‬
‫يخصـ كيقيـ أعمى عف بيعيا (‪.)2‬‬
‫‪- 3‬يعتبر السند مستند ديف لحاممو عمى الجية المقترضة‪ ،‬كال يحؽ لحامؿ السند التدخؿ في‬
‫إدارة الشركة كتصريؼ شؤكنيا‪.‬‬
‫‪- 4‬لحامؿ السند الحؽ في الحصكؿ عمى العائد‪ ،‬أم الفائدة سكاء حققت الشركة أرباح أك‬
‫تحممت خسائر كال يمكف تأجيؿ تسديد الفائدة‪ ،‬كيترتب عمى العجز عف دفعيا إفبلس‬
‫الشركة‪.‬‬
‫‪- 5‬تحقيؽ ميزة ضريبية لمشركة المصدرة كذلؾ يخصـ فكائد السندات مف الكعاء الضريبي‬
‫لمربح‪ ،‬بإعتبار ىذه الفكائد ضمف التكاليؼ التي تتحمميا المؤسسة‪.‬‬
‫‪ 6‬ت‪-‬كاجو السندات مخاطر إنتمائية عديدة أىميا ما يتعمؽ بتقمبات أسعار الفائدة‪ ،‬كبقابمية‬
‫إستدعائيا مف قبؿ الجيات المصدرة ليا عند إنخفاض ىذه األسعار لتعرض محميا سندات‬
‫جديدة تحمؿ فكائد أعمى‪.‬‬
‫‪- 7‬إف إرتفاع سعر سند ما عند إنخفاض عائدة يككف أكبر مف إنخفاض ىذا السعر عند إرتفاع‬
‫العائد المذككر(‪.)3‬‬

‫كتعكد أىمية السندات الدكلية إلى ككنيا أداة إستثمارية طكيمة األجؿ لمساىمتيا في إعادة‬
‫تكزيع المدخرات المتكافرة عالميا عمى جميع مختمؼ المقترضيف مف كافة أرجاء العالـ‪ ،‬كيتعامؿ‬

‫(‪ )1‬محمد عثماف إسماعيؿ حميد‪ ،‬اسكاؽ راس الماؿ كبكرصة األكراؽ المالية كمصادر تمكيؿ مشركعات األعماؿ‪ ،‬دار النيضة‬
‫العربية‪ ،‬مصر‪ ،1993 ،‬ص ‪.139‬‬
‫(‪ )2‬سمير عبد الحميد رضكاف‪ ،‬األسكاؽ المالية كدكرىا في تمكيؿ التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار النيار‪ ،1996 ،‬ص ‪.197‬‬
‫(‪ )3‬ىكشبار معركؼ كاكامكال‪ ،‬اإلستثمار كاألكراؽ المالية‪ ،‬دار اصفاء لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪ ،‬األردف‪ ،2003 ،‬ص ‪.110‬‬
‫‪28‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫كثير مف البنكؾ في السكؽ الثانكية لسندات األكرك‪ ،‬إذ تمتاز بأنيا تكفر عائدا مضمكنا كقمة‬
‫المخاطر لحاممييا‪ ،‬كذات سيكلة مرتفعة رغـ طكؿ آجاؿ إستحقاقيا‪ ،‬إذ أصبحت ىذه السكؽ جزء‬
‫ال يتج أز مف عمميات التمكيؿ الدكلي مما ساعد عمى نشأة سكؽ رأس الماؿ طكيؿ األجؿ‪.‬‬
‫كالمبلحظ كذلؾ عمى أف لحاممي السندات حقكؽ يتمتعكف بيا كأىميا‪:‬‬
‫‪ -‬الحؽ في إستيفاء الفكائد عمى أساس القيمة اإلسمية لمسندات‪.‬‬
‫‪ -‬الحؽ في إقامة دعكل إفبلس عمى الشركة في حالة تأخرىا عف دفع قيمة السند‪.‬‬
‫‪ -‬الحؽ في األكلكية في الحصكؿ عمى جزء مف أمكاؿ المؤسسة عند التصفية قبؿ الدائنيف‬
‫اآلخريف كحممة األسيـ العادية كالممتازة(‪.)1‬‬

‫المطمب الثاني‪ :‬األسهم الدولية‪:‬‬

‫كتندرج ضمنيا العديد ف الفركع أىميا‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬تعريف األسهم الدولية‪:‬‬
‫‪ -‬لغة‪ :‬ىك جمع أسيـ كىك في المغة يطمؽ عمى معاف منيا‪ :‬النصيب كجمعو السيماف بضـ‬
‫السيف كيقاؿ سيامو أم قاسمو كمنو شركة المساىمة(‪.)2‬‬
‫أما بالسنبة لمتعريؼ اإلصطبلحي فاألسيـ ىي عبارة عف كرقة مالية طكيمة األجؿ‪ ،‬تمثؿ جزء مف‬
‫رأس الماؿ الذم يقسـ إلى عدة أجزاء صغيرة متساكية‪ ،‬كؿ جزء أك قسـ منيا يسمى سيما‪ ،‬كلو‬
‫ثمف معيف‪ ،‬كيعتبر العدد الذم يمتمكو الشخص مف ىذه األسيـ حصتو في راس الماؿ ىي قابمة‬
‫لمتداكؿ‪ ،‬كلكؿ سيـ قيـ مختمفة‪ ،‬إسمية يصدر بيا قيمة سكقية تتحدد في البكرصة كفقا لمعرض‬
‫كالطمب كقيمة دفترية تستعمؿ في حالة تصفية الشركة (‪.)3‬‬
‫كلؤلسيـ العديد مف التعاريؼ نذكر مايمي‪:‬‬
‫تعرؼ األسيـ عمى أنيا‪« :‬عبارة عف صككؾ متساكية القيمة قبالة لمتداكؿ في بكرصة األكراؽ‬
‫المالية بطرؽ تجارية‪ ،‬حيث يمثؿ مشاركة في رأس ماؿ إحدل شركات األمكاؿ عمكما‪ ،‬كيمثؿ‬

‫(‪ )1‬سميرة رجب سعيد‪ ،‬إدارة اإلستثمار‪ ،‬دار النيضة العربية‪ ،‬مصرف ‪ ،1999‬ص ‪.244‬‬
‫(‪ )2‬محمد فتح اهلل لنشار‪ ،‬التعامؿ باألسيـ‪ ،‬دار الجامعة الجديدة لمنشر‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2006 ،‬ص ‪.55‬‬
‫(‪ )3‬حساف خضر‪ ،‬تحميؿ األسكاؽ المالية‪ ،‬سمسمة جسر التنمية‪ ،‬المعيد العربي لمتخطيط بالككيت‪ ،‬العدد‪ 27 ،‬مارس‪ ،2004 ،‬ص‬
‫‪.4‬‬
‫‪29‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫السيـ حصة الشريؾ في الشركة التي ساىـ في رأسماليا كالذم يتككف مف مجمكع الحصص سكاء‬
‫كانت الحصة نقدية أك عينية»(‪.)1‬‬
‫كايضا يعرؼ عمى أنو‪« :‬ىك حؽ المساىمة في شركة األمكاؿ‪ ،‬كىك الصؾ الذم يثبت ىذا‬
‫الحؽ القابؿ لمتداكؿ كفقا لقكاعد القانكف التجارم»(‪.)2‬‬
‫مف خبلؿ التعاريؼ السابقة يمكف القكؿ بأف السيـ ىك عبارة عف صككؾ متساكية القيمة كذلؾ‬
‫سكاء كانت نقدية أك عينية‪ ،‬كىك يعني كذلؾ أنو يمثؿ حقكؽ ممكية في الشركات التي تقكـ بطرحيا‬
‫في السكؽ عند التأسيس أك عندما تحتاج إلى تمكيؿ غضافي لتكسيع أنشطتيا اإلستثمارية‪.‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬قيم األسهم الدولية‪:‬‬

‫لؤلسيـ العديد مف القيـ نذكر أىميا‪:‬‬
‫‪ :1‬القيم اإلسمية لمسهم‪ :‬كىي قيمة السيـ عند إصداره أكؿ مرة‪ ،‬كىي عادة أقؿ مف القيمة‬
‫ااسكفية‪ ،‬كىي تعتبر بذلؾ قيمة نظرية لتغطية رأس الماؿ‪ ،‬كىي منصكص عمييا في عقد التأسيس‬
‫كتكمف كظيفتيا األساسية في تحديد حصة السيـ الكاجب في ممكية المؤسسة (‪.)3‬‬
‫‪ :2‬القيم الدفترية أو القيمة المحاسبية ‪ :‬كتعادؿ قيمة السيـ عند التصفية‪ ،‬كتحسب مف خبلؿ‬
‫جمع قيـ المكجكدات المادية كالمالية النقدية مطركحا منيا قيـ اإللتزامات بما فييا الحصص المقررة‬
‫بمعادالت ثابتة ألصحاب األسيـ الممتازة كالسندات المستحقة‪ ،‬ثـ تقسـ الناتج عمى عدد األسيـ‬
‫العادية‪ ،‬كيكمف إعتماد الصيغة التالية‪.)4( :‬‬
‫المال‪+‬اإلحتياطات‪+‬أرباح الغير‬
‫رأساألسهم‬ ‫المساهمينحقىق‬
‫إجمالياألسهم‬
‫=‬ ‫القيمة الدفترية =‬
‫عدد‬ ‫عدد‬
‫كبالتالي فإف القيمة الدفتية لمسيـ تمثؿ مؤش ار ضعيفا لقيمة السيـ كيرجع ذلؾ لعدة أسباب كىي‪:‬‬
‫‪- 1‬تشير القيمة الدفترية لمسيـ إلى القيمة التاريخية كليس إلى القيمة المستقبمية‪.‬‬

‫(‪ )1‬مصطفى رشدم شيحة كزينب حسف عكض اهلل‪ ،‬اإلقتصاد كالبنكؾ كبكرصات األكراؽ المالية‪ ،‬المطبعة الحديثة بالقاىرة‪،‬‬
‫مصر‪ ،‬ط‪ ،1993 ،1‬ص ‪.169‬‬
‫(‪ )2‬شمعكف شمعكف‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.28‬‬
‫(‪ )3‬محمد صالح الحناكم كنياؿ فريد مصطفى كجبلؿ العيد‪ ،‬اإلستثمار في األكراؽ المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪،2003 ،‬‬
‫ص ‪.191‬‬
‫(‪ )4‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.192‬‬
‫‪30‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪- 2‬القيمة الدفترية تعكس فقط قيمة اإلستثمارات بكاسطة المبلؾ في الكرقة المالية (‪.)1‬‬

‫‪ :3‬القيمة السكقية‪ :‬ىي سعر السيـ خبلؿ التداكؿ في األسكاؽ الثانكية‪ ،‬الذم يخضع لظركؼ‬
‫العرض كالطمب‪ ،‬ذلؾ أف ىذه الظركؼ تعكس البيئة اإلقتصادية كالسياسية كاإلجتماعية المحيطة‬
‫كخاصة بالنسبة لظركؼ التبادؿ الدكلية كالداخمية‪ ،‬كانعكاس التقمبات اإلقتصادية السكقية كاختناقات‬
‫اإلقتصاد المحمي‪ ،‬كقد تبيف أف قيمة الكرقية لؤلسيـ قد تغيرت مف مرة كاحدة إلى عشر مرات (‪.)2‬‬
‫كالمبلحظ أف القيمة السكقية لمسيـ تمثؿ محصمة إلتقاء قكل العرض كالطمب أم مف خبلليا يتحقؽ‬
‫السعر العادؿ لمسيـ‪.‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬أنواع األسهم الدولية‪:‬‬

‫يمكف ذكر أنكاع األسيـ كيتـ ذلؾ حسب التقسيـ التالي‪:‬‬
‫أوال‪ :‬تقسيم األسهم حسب الشكل الذي تتداول به ‪:‬‬
‫كينقسـ إلى مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬األسهم اإلسمية ‪ :‬كىي أسيـ تحمؿ إسـ صاحبيا‪ ،‬كتدكف فييا البيانات المقيدة في السجؿ‬
‫كتشمؿ عمى مايمي‪ :‬اإلسـ‪ ،‬المقب‪ ،‬الكطف كجنسية المساىـ كنكع كرقة األسيـ التي يمتمكيا‪ ،‬كنكع‬
‫الشركة كعنكانيا‪ ،‬رأسماليا كمركزىا باإلضافة إلى بياف المدفكع مف قيمة األسيـ‪.‬‬
‫‪ :2‬أسهم لحاممها ‪ :‬يككف السيـ لحاممو عندما يصدر بشيادة ال تحمؿ إسـ مالؾ ىذا السيـ‪ ،‬كيتـ‬
‫التنازؿ عف ىذا النكع مف األسيـ بتسميمو مف اليد إلى أخرل‪ ،‬كال تمتزـ الشركة بتسديد حقكؽ السيـ‬
‫لمحائز ليا‪.‬‬
‫‪ :3‬أسهم ألمر ‪ :‬يشترط أف تدفع كؿ قيمتيا اإلسمية‪ ،‬إذ أف الشركة ال تستطيع أف تتعرؼ عمى‬
‫المساىـ األخير‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬تقسيم األسهم حسب الحصة التي يدفعها المساهم ‪:‬‬
‫‪ :1‬أسهم عينية ‪ :‬كتمثؿ حصة عينية مف رأس ماؿ الشركات المساىمة العامة كالمساىمة عمى‬
‫شكؿ إستثمار مادم أك مخزكنات كال يجكز لمشركة تسميـ ىذه األسيـ إلى أصحابيا إال عند تسميـ‬

‫(‪ )1‬رسمية قرياقص‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.19‬‬

‫(‪ )2‬ىكشيار معركؼ كاكامكال‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.92‬‬
‫‪31‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫المكجكدات التي تقابميا‪ ،‬كتعتبر قيمتيا مدفكعة بالكامؿ‪ ،‬كقد منع القانكف الدكلة تداكؿ ىذا النكع‬
‫مف األسيـ إال بعد مركر فترة مف الزمف كتككف سنتيف‪.‬‬
‫‪ :2‬أسهم نقدية ‪ :‬كىي أسيـ تدفع مقابؿ مساىمات نقدية كال تصبح قابمة لمتداكؿ بالطرؽ التجارية‬
‫إال بعد تأسيس الشركة بصفة نيائية‪ ،‬أم عند صدكر العقد التأسيسي لمشركة‪.‬‬
‫نقدا (‪.)1‬‬
‫‪ :3‬أسهم مختمطة‪ :‬كىي أسيـ تدفع بعض قيمتيا عينا كيسدد الباقي ن‬
‫ثالثا‪ :‬تقسيم األسهم حسب الحقوق التي يتمتع بها صاحبها ‪ :‬كتقسـ إلى مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬األسهم العادية ‪ :‬ىي أداة ممكية ذات صفة مالية قابمة لمتداكؿ تمنح لحامميا لمحصكؿ عمى‬
‫(‪ .)2‬كبذلؾ فإف‬ ‫عكائد غير ثابتة بجانب حصتو في مكجكدات الشركة كالمثبتة في شيادة السيـ‬
‫األسيـ العادية ىي األداة األكلى التي تصدرىا الشركة‪.‬‬
‫‪ :2‬األسهم الممتازة‪ :‬تعتبر أداة ممكية مف الناحية القانكنية‪ ،‬إذ أف السيـ الممتاز يشبو السند‪ ،‬كليـ‬
‫حؽ األكلكية في الحصكؿ عمى األرباح الدكرية لمشركة كعمى قيمتيا عند التصفية قبؿ حممة‬
‫األسيـ العادية(‪.)3‬‬
‫الفرع الرابع‪ :‬خصائص األسهم الدولية‪:‬‬
‫تتميز األسيـ بجممة مف الخصائص أىميا‪:‬‬
‫‪ :1‬تساوي القيمة األسمية لألسهم ‪ :‬حيث يتـ تقسيـ رأس الماؿ الشركة إلى أسيـ متساكية القيمة‬
‫فبل تكجد لبعض األسيـ قيمة إسمية أعمى مف قيمة األسيـ األخرل‪ ،‬كىذه القيمة لؤلسيـ تحدد مف‬
‫طرؼ القانكف في كثير مف الدكؿ حيث ىنا حد أدنى كأعمى لمسيـ فيك يقتضي المساكاة في‬
‫الحصكؿ عمى أرباح الشركة(‪.)4‬‬
‫‪ :2‬عدم قابمية السهم لمتجزئة ‪ :‬إف األصؿ في السيـ أف تككف ممكيتو لشخص كاحد كلكف ىذا‬
‫ليس بشرط‪ ،‬حيث يمكف أف يككف لشخصيف‪ ،‬لكف بالسنبة لمشركة البد مف أف يككف الممثؿ كاحد‪.‬‬

‫(‪ )1‬سميرة لطرس‪ ،‬كفاءة سكؽ رأس الماؿ كأثرىا عمى القيمة السكقية لمسيـ ‪ +‬دراسة مجمكعة مف األسكاؽ رأس الماؿ العربية‪،‬‬
‫أطركحة لنيؿ شيادة دكتكراه في العمكـ اإلقتصادية‪ ،‬جامعة منتكرم‪ ،‬قسنطينة‪ ،2010 ،2009 ،‬ص ‪.30‬‬
‫(‪ )2‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.34‬‬
‫(‪ )3‬عبد النافع عبد اهلل الزررم كغازم تكفيؽ فرج األسكاؽ المالية‪ ،‬دار كائؿ لمنشر‪ ،‬عماف‪ ،‬الردف‪2001 ،‬ف ص ‪.160 – 159‬‬
‫(‪ )4‬محمد فتح اهلل النشار‪ ،‬التعامؿ باألسيـ‪ ،‬دار الجامعة الجديدة لمنشر‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2006 ،‬ص ‪.57 – 55‬‬
‫‪32‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ :3‬قابمية السهم لمتداول ‪ :‬يفسر ذلؾ إمكانية إنتقاؿ ممكية مف شخص آلخر بأم سبب مف أسباب‬
‫إنتقاؿ الممكية‪ ،‬ألف ىذه الخاصية ىي األكثر قبكال لمتفرقة بيف شركات األشخاص كاألمكاؿ‪ ،‬ذلؾ‬
‫أف شركات األشخاص تقكـ في المقاـ األكؿ عمى اإلعتبار الشخصي (‪.)1‬‬
‫المطمب الثالث‪ :‬الصكوك اإلسالمية‬
‫تندرج ضمف ىذا المطمب العديد مف الفركع التي تتضمف مايمي‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬تعريف الصكوك اإلسالمية‪:‬‬
‫أ‪ :‬في المغة‪:‬‬
‫الصككؾ جمع صؾ‪ ،‬كصكو بمعنى ضربو كأصؿ الكممة "الصؾ" ىي "جؾ" أم‪" ،‬كتاب" كىي‬
‫تعتبر بذلؾ كممة فارسية معربة كمف معاني "الصؾ" أنيا إعتراؼ بالماؿ المقبكض أك كثيقة حؽ‬
‫في ممؾ كنحكه(‪.)2‬‬
‫‪ -‬يقكؿ أبك منصكر عف الصؾ أنو الذم يكتب لمعيدة معرب أصمو جؾ‪ ،‬يجمع صكاكا كصكككا‬
‫ككانت الرزاؽ تسمى صكاكا ألنيا كانت تخرج مكتكبة‪ ،‬حيث نجد األفراد يكتبكف لمناس بأرزىـ‬
‫كأعطياتيـ كتابا(‪.)3‬‬

‫ب‪ :‬في اإلصطالح‪:‬‬

‫تعرؼ الصككؾ عمى انيا اكراؽ مالية تككف إسمية أك لحامميا متساكية القيمة كىي تمثؿ‬
‫حقكؽ ممكية أصكؿ نقدية أك عينية كذلؾ حسب شركط معينة متفؽ عمييا‪ ،‬كيشترؾ حممتيا في‬
‫صافي أرباح كخسائر المكجكدات التي تمثميا‪ ،‬كما أنيا قابمة لمتداكؿ كال تمثؿ دينا لحامميا في ذمة‬
‫مصدرىا‪ ،‬كيعتمد إصدارىا عمى عقد مف عقكد شرعية(‪.)4‬‬
‫‪ -‬ىك أدكات إقتراض تـ تطكيرىا مف قبؿ المختصيف لكي تكفر الجانب التمكيمي الميـ لممؤسسات‬
‫المالية اإلسبلمية‪ ،‬كأنيا متنكعة كتناسب معظـ أكجو النشاط التجارم كاإلستثمارم (‪.)5‬‬

‫(‪ )1‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.57‬‬

‫‪ ،2013‬ص‬ ‫(‪ )2‬أحمد شعباف محمد عمي‪ ،‬الصككؾ كالبنكؾ اإلسبلمية أدكات لتحقيؽ التنمية‪ ،‬دار الفكر‪ ،‬الجامعة اإلسكندرية‪،‬‬
‫‪.26‬‬
‫(‪ )3‬زياد جبلؿ الدماغ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كدكرىا في التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار الثقافة‪ ،‬الردف‪ ،2012 ،‬ص ‪.67‬‬
‫‪ 19‬لمجمع الفقو اعالمي‪،‬‬ ‫(‪ )4‬عبد العظيـ أبك زيد كمعيد الجارحي‪ ،‬الصككؾ‪ :‬قضايا فقيية كاقتصادية‪ ،‬كرقة مقدمة إلى الدكرة‬
‫الشارقة (مف ‪ 26‬إلى ‪.)2009 – 4 – 30‬‬
‫(‪ )5‬زياد جبلؿ الدماغ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كدكرىا في التنمية اإلقتصادية‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.68‬‬
‫‪33‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪ -‬إذ يعتبر بذلؾ التصكيؾ كثائؽ متساكية القيمة تمثؿ حصصا في ممكية أعياف أك منافع أك‬
‫خدمات أك في كحدات مشركع معيف أكنشاط إستثمارم خاص‪ ،‬كيتـ ذلؾ بعد تحميؿ قيمة الصككؾ‬
‫كقفؿ باب اإلكتتاب كبدء إستخداميا فيما اصدرت مف أجمو‪ .‬كالصككؾ تمثؿ جزء مف ممكية أصكؿ‬
‫محددة كبيعيا يمثؿ جزء مف أصكؿ المشركع (‪ .)1‬كتعتبر كذلؾ أداة إستثمارية إذ تقكـ عمى اساس‬
‫المضاربة لمشركع أك نشاط إستثمارم معيف‪ ،‬بحيث ال يككف لمالكو فائدة أك نفع مقطكع‪ ،‬كانما‬
‫تككف لو نسبة مف الربح مف ىذا المشركع بقر ما يممؾ مف الصككؾ‪ ،‬إذ نجد بذلؾ أف ىذه‬
‫الصككؾ اإلسبلمية كاف يسعى المنظمكف مف كرائيا ألف تككف البديؿ الناجح الذم تقدمو‬
‫اإلستثمارات كفؽ األساليب اإلسبلمية‪.‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬خصائص الصكوك اإلسالمية‪:‬‬
‫لمصككؾ اإلسبلمية خصائص تميزىا عف غيرىا مف األدكات المالية الدكلية‪ ،‬كمف بيف ىذه‬
‫الخصائص نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬تمثؿ الصككؾ ممكية لحامميا أك مالكيا حصصا شائعة في أصكؿ ليا‪ ،‬كذلؾ إذ كانت‬
‫معا‪ ،‬إذ ال تمثؿ ديف في ذمة مصدرىا لحامميا كىذا ما‬
‫أعيانا أك منافع أك خدمات أك ن‬
‫يميزىا عمى عف غيرىا مف السندات لتقميدية‪.‬‬
‫‪- 2‬يعطى الصؾ اإلستثمارم اإلسبلمي لحاممو حصة مف الربح‪ ،‬تتيح لحامميا فرصة الحصكؿ‬
‫عمى أرباح المشركع كبصكرة غير محددة مقدما كبحسب مساىمات حممة الصككؾ‬
‫المختمفة(‪.)2‬‬
‫‪- 3‬قابمية بعض الصككؾ لمتداكؿ مف حيث المبدأ كمف بينيا‪ ،‬صككؾ المضاربة‪ ،‬صككؾ‬
‫المشاركة‪ ،‬صككؾ اإلجارة إذ يمكف تداكليا في خطة معينة كذلؾ عندما تمثؿ سمعة‪ ،‬أما‬
‫عندما تتحكؿ إلى ديف في ذمة الغير فبل يصح تداكليا‪.‬‬
‫‪- 4‬تستثمر الصككؾ في مشاريع كأنشطة تتفؽ مع أحكاـ الشريعة إذ تخصص حصيمة‬
‫اإلكتتاب في الصككؾ اإلسبلمية لئلستثمار في مشركع أك نشاط يتفؽ مع أحكاـ الشريعة‬

‫(‪ )1‬سامي يكنس‪ ،‬كماؿ محمد‪ ،‬الصككؾ المالية اإلسبلمية‪ ،‬األزمة‪ ،‬المخرج‪ ،‬دار الفكر العربي‪ ،‬القاىرة‪ ،2010 ،‬ص ‪.141‬‬
‫(‪ )2‬نادية أميف محمد عمي‪ ،‬صككؾ اإلستثمار الشرعية خصائص كأنكاع‪ ،‬بحث مقدـ إلى المؤتمر العممي السنكم الرابع عشر‪،‬‬
‫‪-15‬‬ ‫المؤسسات المالية اإلسبلمية‪ ،‬معالـ الكاقع كآفاؽ المستقبؿ‪ ،‬كمية الشريعة كالقانكف‪ ،‬جامعة اإلمارات العربية المتحدة‪ ،‬يكمي‬
‫‪ 17‬مام ‪ ،2005‬ص ‪.988‬‬
‫‪34‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫اإلسبلمية‪ ،‬فإذ كانت ىذه الحصيمة تستثمر في أنشطة محرمة كصناعة الخمكر مثبل‪ ،‬فإف‬
‫ىذا الصؾ ال يعد إسبلميا‪ ،‬إذ ال يجكز غصداره كتداكلو كال يحؿ الربح العائد منو‪.‬‬
‫‪- 5‬تصدر الصككؾ اإلسبلمية عمى أساس عقكد شرعية بضكابط تنظـ إصدارىا حيث أنيا‬
‫تصدر بصيغ التمكيؿ اإلسبلمية كافة كالمضاربة كاإلجارة كالمزارعة كالسمـ كغيرىا مف‬
‫صيغ التمكيؿ اإلسبلمية األخرل(‪.)1‬‬
‫‪- 6‬تتحمؿ الصككؾ اإلسبلمية أعباء كالتبعات المترتبة عمى ممكية األصكؿ المتمثمة في الصؾ‬
‫سكاء كانت األعباء مصاريؼ إستثمارية أك تراجع في قيمة الصؾ‪ ،‬إذ أف ىذه المصاريؼ‬
‫تككف عمى حامؿ الصؾ كليس عمى المستفيد مف منفعة المكجكدات (‪.)2‬‬
‫‪- 7‬تنتقؿ ممكية الصككؾ الصادرة إسـ مالكيا بالقيد في سجؿ خاص كتنتقؿ لحامميا بالمناكبة‪.‬‬
‫‪- 8‬تتميز بحؽ حممة الصككؾ في اإلدارة إذ ىناؾ إختبلؼ في تمؾ الصيغة التي تستثمر بيا‬
‫حصيمتيا كالعقد الشرعي الي يصدر الصؾ عمى أساسو كالصفة الشرعية لحامؿ الصؾ‪،‬‬
‫مف حيث ككنو بائع أك مشترم أك مؤجر أك مضارب أك شريؾ أك ككيؿ إستثمار (‪.)3‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬أهداف الصكوك اإلسالمية‬

‫لمصككؾ اإلسبلمية أىداؼ كثيرة نذكر منيا مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬العمؿ عمى زيادة السيكلة كيككف ذلؾ إذ تكفرت لمالكي األصكؿ خاصة التي ال تكجد ليا‬
‫سكؽ نشطة لبيعيا أك ألف آجاؿ إستحقاقيا طكيمة‪.‬‬
‫‪- 2‬العمؿ عمى التقميؿ مف مخاطر اإلئتماف ذلؾ أف المنشأة التي تريد تصكيؾ بعض أصكليا‬
‫ال تككف مسؤكلة عف الكفاء لجممة الصككؾ‪ ،‬ذلؾ أف التصكيؾ يبقى عممية بيع حقيقي‬
‫لؤلصكؿ كبذلؾ تـ نقؿ مخاطر اإلئتماف إلى الغير‪.‬‬

‫(‪ )1‬القرة داغي‪ ،‬عمي محي الديف‪ ،‬بحكث في فقو البنكؾ اإلسبلمية‪ ،‬دراسة فقيية كاقتصادية‪ ،‬دار البشائر اإلسبلمية‪ ،‬بيركت‪،‬‬
‫‪ ،2002‬ص ‪.339‬‬
‫(‪ )2‬القرة داغي‪ ،‬عمي محي الديف‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.339‬‬
‫(‪ )3‬فؤاد محمد محيسف‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية (التكريؽ) كتطبيقاتيا المعاصرة كتداكليا‪ ،‬ممخص دراسة الدكتكراه مقدـ إلى الدكرة ‪19‬‬
‫لمجمع الفقو اإلسبلمي الدكلي إمارة الشارقة‪ ،‬دكلة اإلمارات العربية المتحدة‪ 5 – 1 ،‬جمادل األكؿ ‪ 1430‬المكافؽ لػ ‪30 – 26‬‬
‫أفريؿ ‪ ،2009‬ص ‪.21‬‬
‫‪35‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪- 3‬العمؿ عمى الدمج بيف أسكاؽ اإلئتماف كأسكاؽ رأس الماؿ إذ أف عممية التصكيؾ تؤدم إلى‬
‫تنشيط سكؽ اإلئتماف كسكؽ رأس الماؿ كيتـ ذلؾ مف خبلؿ تداكؿ الصككؾ التي تصدرىا‬
‫عف األصكؿ المراد تسييميا في السكاؽ المالية‪.‬‬
‫‪- 4‬إعتبار التصكيؾ مصدر تمكيمي مف خارج الميزانية‪ ،‬إذ بإمكانو إخفاء رصيد األصكؿ مف‬
‫الميزانية العمكمية‪ ،‬إذ أنو يتـ بيع األصكؿ عمى الشركة المتخصصة كيحؿ محميا في‬
‫الميزانية المنشأة المصدرة ثمنيا التي تدفعو إلييا الشركة المتخصصة(‪.)1‬‬
‫‪- 5‬تعمؿ الصككؾ اإلسبلمية عمى تكسيع قاعدة المستثمريف كذلؾ بيدؼ تجميع رؤكس األمكاؿ‬
‫البلزمة لتمكيؿ التكسع في النشاط لغرض الحصكؿ عمى أصكؿ جديدة‪ ،‬كتعمؿ عمى‬
‫المكائمة بيف آجاؿ األصكؿ كاإللتزامات لمحد مف المخاطر (‪.)2‬‬

‫الفرع الرابع‪ :‬أنواع الصكوك اإلسالمية‪:‬‬

‫لمصككؾ اإلسبلمية أنكاع كثيرة تختمؼ كتتنكع بإختبلؼ طبيعة العقد الشرعي الذم تصدر‬
‫الصككؾ عمى أساسو كأىـ ىذه الصككؾ يمكف تصنيفيا إلى مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬الصكوك القائمة عمى أساس عقود الشراكة‪ :‬كتتفرع ضمنيا الصككؾ التالية‪:‬‬
‫أ‪ :‬صكوك المقارضة‪ :‬ىي تمؾ الكثائؽ المكحدة القيمة المحررة بو كذلؾ عمى أساس المشاركة في‬
‫نتائج الرباح الصافية‪ ،‬كىي مف البدائؿ التي أقرىا مجمس مجمكع الفقو اإلسبلمي في دكرة المؤتمر‬
‫الرابع في جدة سنة ‪1407‬ق‪ ،‬إذ تـ تعرفيا عمى أنيا أدة إستثمارية تقكـ عى تجزئة رأس ماؿ‬
‫المضاربة‪.‬‬
‫كىي تتيح بذلؾ لحامميا فرصة الحصكؿ عمى أرباح المشركع كبصكرة غير محددة مقدما‪ ،‬كىي‬
‫(‪)3‬‬
‫ايضا قابمة لمتداكؿ إذ تمثؿ محبل ألصؿ معركؼ يعمؿ في نشاط معمكـ غير مخالؼ لمشرع‬

‫(‪ )1‬عبد العظيـ جبلؿ أبك زيد عمي الجارحي‪ ،‬أسكاؽ الصككؾ اإلسبلمية ككيفية اإلرتقاء بيا‪ ،‬ندكة الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬جدة‪،‬‬
‫‪ ،2010‬ص ‪.16‬‬
‫(‪ )2‬زياد جبلؿ دماغ‪ ،‬دكر الصككؾ اإلسبلمية في دعـ المكازنة العامة مف منظكر تمكيؿ اإلسبلمي‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.74‬‬
‫(‪ )3‬محمد مصطفى جبر إسماعيؿ‪ ،‬سندات المقارضة كأحكاميا الشرعية‪ ،‬دار النفائس‪ ،‬األردف‪ ،2006 ،‬ص ‪.90‬‬
‫‪36‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫‪7‬‬
‫دفع األرباح إلى المستثمريف‬

‫‪6‬‬
‫الكعد بالشراء بع غنتياء أجؿ المشركع لشراء الصككؾ أك أصكؿ الصككؾ‬

‫‪4‬‬

‫مضارب (المصدر)‬ ‫‪3‬‬ ‫صكؾ‬ ‫ربح الماؿ‬

‫‪37‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫نقؿ بيع األصكؿ التي تمثميا الصككؾ إلى المستثمريف‬

‫مقابؿ رأس الماؿ المساىـ بو‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)1‬نمكذج تنظيـ عممية الصككؾ المضاربة‬

‫المصدر‪ :‬زياد جبلؿ الدماغ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كدكرىا في التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار الثقافة لمنشر‬
‫كالتكزيع‪ ،‬األردف‪ ،‬عمانف ‪ ،2012‬ص ‪.104‬‬
‫ب‪ :‬صكوك المشاركة‪ :‬تعتمد ىذه الصككؾ عمى عقد المشاركة الجائز شرعا كىي مشابية كثير‬
‫الصككؾ المقارضة أك المضاربة‪ ،‬كلكف اإلختبلؼ األساسي بينيما يتمثؿ في اف أصحاب ىذا‬
‫النكع ليـ الحؽ في اإلدارة مثؿ األسيـ كتختمؼ عف األسيـ في ككنيا مؤقتة بمشركع معيف أك مدة‬
‫معينة‪.‬‬

‫‪7‬‬
‫دفع األرباح إلى المستثمريف‬
‫‪6‬‬
‫الكعد بإعادة الشراء بعد اإلنتياء‬

‫‪4‬‬
‫يصدر المصدر شيادة الصككؾ‬
‫عمى الشركة‬
‫الطرؼ األكؿ‬ ‫الطرؼ الثاني‬
‫‪3‬‬
‫(المصدر)‬ ‫(المستثمركف)‬

‫‪38‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫إسياـ برأس الماؿ‬

‫تدفع حصيمة بيع المشركع الجاىز لحممة الصككؾ المشاركة‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)2‬نمكذج تنظيـ عممية صككؾ المشاركة‬

‫المصدر‪ :‬زياد جبلؿ الدماغ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كدكرىا في التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار الثقافة لمنشر‬
‫كالتكزيع‪ ،‬األردف‪ ،‬عماف‪ ،2012 ،‬ص ‪.107‬‬
‫ج‪ :‬الصكوك المزارعة‪ :‬ىي الصككؾ التي يمثؿ الصؾ فييا ممكية مشاعة األرض زراعية مرتبطة‬
‫بعقد مزراعة عمى شركة اإلنتاج الزراعي تحدد فيو حقكؽ كالتزامات الطرفيف‪ ،‬حيث تقكـ ىذه‬
‫الشركة بشراء مجمكعة مف األراضي كتتكفؿ بشراء البذكر معيا مف جية كتجييزىا باألدكات مف‬
‫جية أخرل‪ ،‬ثـ تقكـ الصككؾ المزارعة بطرح قيمة األرض كتجييزاتيا كتبرـ الشركة إتفاقا مع مف‬
‫يستصمح األرض‪ ،‬حيث يتـ ىذا اإلتاؽ في عقد مزارعة تتكلى‪ ،‬الشركة ىذا اإلتفاؽ‪.‬‬
‫‪ :2‬الصكوك القائمة عمى أساس عقود البيع‪ :‬يككف بيف كؿ مف جية اإلصدار كحممة الصككؾ‬
‫كأىـ ىذه الصككؾ نذكر مايمي‪:‬‬
‫أ‪ :‬صكوك السمم‪:‬‬
‫ىي صككؾ قائمة عمى عقد سمـ كتمثؿ ممكية جزئية مف رأس ماؿ عممية السمـ‪ ،‬حيث يككف‬
‫رأس الماؿ مقسـ إلى أجزاء كيعبر عف كؿ جزء بصكف كالسـ ىك رأس الماؿ معجؿ في مقابؿ‬

‫‪39‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫سمعة مؤجمة‪ ،‬كتتـ ىذه العممية مف خبلؿ دفع رأس ماؿ مف طرؼ حممة الصككؾ لشراء سمعة‬
‫كذلؾ بسعر متفؽ عميو(‪.)1‬‬
‫ب‪ :‬صكوك اإلستصناع‪ :‬ىي صككؾ منبثقة عف عممية قائمة عمى قيد اإلستصناع حيث تمثؿ‬
‫ممكية فرعية أك كمية لرأس ماؿ عممية اإلستصناع كيككف بذلؾ رأس الماؿ مقسـ إلى أجزاء ككؿ‬
‫جزء يعبر عنو بصؾ(‪.)2‬‬

‫‪5‬‬
‫يطمب المصدر مف المستثمريف أف تصنع بثمف معيف‬

‫‪1‬‬
‫يصدر المصدر شيادة صككؾ اإلستصناع‬
‫عمى ثبكت ما في ثمنو مف سداد ثمف البيع مقسط‬
‫عمى اآلجاؿ المتفقة‬

‫المصدر‬

‫صككؾ اإلستصناع‬ ‫المستثمركف‬

‫(‪ )1‬كماؿ تكفيؽ حطاب‪ ،‬نحك سكؽ مالية إسبلميةف جامعة اليرمكؾ‪ ،‬األردف‪2،‬ط‪ ،2007 ،2‬ص ‪.58‬‬
‫(‪ )2‬جمعة عمي محمد‪ ،‬معجـ المصطمحات اإلقتصادية كاإلسبلمية‪ ،‬مكتبة الكعيبات‪ ،‬الرياض‪ ،2000 ،‬ص ‪.356‬‬
‫‪40‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬

‫يطمب المستثمركف مف المقاكؿ أف يقكـ بإنشاء الشركع حسب‬

‫المكاصفات كحسب مبمغ شراء المتصنع‬

‫تدفع حصيمة بيع المشركع الجاىز لحممة الصككؾ المشاركة (المستثمركف)‬

‫الشكؿ (‪ :)3‬نمكذج تنظيـ عممية صككؾ اإلستصناع‬

‫المصدر‪ :‬زياد جبلؿ الدماغ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كدكرىا في التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار الثقافة لمنشر‬
‫كالتكزيع‪ ،‬األردف‪ ،‬عماف‪ ،2012 ،‬ص ‪.115‬‬
‫ج‪ :‬صكوك المرابحة‪ :‬تعتبر ىذه الصككؾ ممكية جزئية مف رأس ماؿ السمعة المباعة بالمرابحة‬
‫كيقسـ إلى أجزاء متساكية كؿ جزء يمثؿ حصة معب ار عنيا بصؾ‪ ،‬كتعتبر كذلؾ صككؾ متساكية‬
‫القيمة منبثقة عف عممية قائمة عمى عقد المرابحة (‪.)1‬‬

‫‪1‬‬

‫المصدر‬ ‫‪2‬‬
‫المستثمركف‬

‫ثـ يعيد المستثمركف بيع األصكؿ عمى‬

‫(‪ )1‬سامي حسف أحمد حمكد‪،‬تطبيقات بيكع المرابحة اآلمرة بالشراء مف اإلستثمار البسيط لى بناء رأس الماؿ اإلسبلمي مع إختيار‬
‫‪،1988‬‬ ‫تجربة البركة في البحريف كنمكذج عممي‪ ،‬مجمة مجمع الفقو اإلسبلمي العدد الخامس‪ ،‬المجمد الثاني‪ ،‬المممكة السعكدية‪،‬‬
‫ص ‪.754‬‬
‫‪41 3‬‬
‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫المصدر بثمف يتفقاف عميو‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)4‬نمكذج تنظيـ عممية صككؾ المرابحة‬

‫المصدر‪ :‬زياد جبلؿ الدماغ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كدكرىا في التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار الثقافة لمنشر‬
‫كالتكزيع‪ ،‬األردف‪ ،‬عماف‪ ،2012 ،‬ص ‪.117‬‬

‫الفرع الخامس‪ :‬أهمية الصكوك اإلسالمية‪:‬‬

‫لمصككؾ اإلسبلمية أىمية كبيرة في األسكاؽ المالية الدكلية تميزىا عف غيرىا مف األدكات‬
‫المالية الدكلية كىي كالتالي‪:‬‬
‫‪- 1‬يؤدم إلى منح التحكيؿ كالتسييبلت تـ تحريفيا كاستبعادىا مف ميزانياتيا اعمكمية خبلؿ‬
‫فترة قصيرة كبالتالي فإنو يغنييا عف تككيف مخصصات لديكف المشككؾ في تحصيميا‪.‬‬
‫‪- 2‬يساعد التصكيؾ في تحسيف نسبة كفاية رأس الماؿ ألنو عبارة عف عمميات خارج الميزانية‪.‬‬
‫‪- 3‬تمنح الصككؾ اإلسبلمية عكائد أعمى مقارنة ببقية اإلستثمارات المالية األخرل كىي األكراؽ‬
‫المالية الحككمية كالسندات ذات اآلجاؿ المتقاربة كليا تدفقات مالية يمكف التنبؤ بيا (‪.)1‬‬
‫‪- 4‬تعمؿ الصككؾ اإلسبلمية عمى مسايرة التغيرات الدكلية الحاصمة في سكؽ التمكيؿ بغرض‬
‫إرضاء المستثمر المحمي بدال مف إنتقالو لبلستيبلؾ ىذه الخدمات في الخارج كتأثير ذلؾ‬
‫عمى ميزات العمميات الرأسمالية‪.‬‬

‫(‪ )1‬القرة داعي كعمي محي الديف بحكث في فقو البنكؾ اإلسبلمية‪ ،‬دراسة فقيية كاقتصادية‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.184‬‬
‫‪42‬‬
 ‫األسواق المالية الدولية‬ ‫الفصل األول ‪:‬‬
‫‪- 5‬ينتج التصكيؾ أداة قميمة التكمفة مقارنة باإلقتراض المصرفي كذلؾ بسبب قمة الكسطاء‬
‫كالمخاطر المرتبطة بالكرقة المالية المصدرة‪.‬‬

‫يقكـ بكضع أسس البنية التحتية لجعؿ اإلقتصاد مرك از ماليا مرمكقا كبأدكت أكثر جاذبية (‪.)1‬‬

‫خالصة‬

‫(‪ )1‬عبد اهلل بف محمد المطمؽ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬ندكة الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬جدةف ‪ ،2010‬ص ‪.13‬‬
‫‪43‬‬
‫الفصل الثاني‪:‬‬
‫العممة الصعبة‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬

‫المبحث األول‪ :‬ماهية إحتياطات الصرف‬

‫تعتبر اإلحتياطات الدكلية كسيمة المدفكعات الرسمية‪ ،‬كقد كانت سابقا فقط مف الذىب‬
‫كأحيانا الفضة‪ ،‬إذ نجد أف الدكؿ تسعى‪.‬‬
‫المطمب األول‪ :‬مفهوم إحتياطات الصرف‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬تعريف إحتياطات الصرف‪:‬‬
‫تشمؿ إحتياطات الصرؼ في المعنى الدقيؽ تمؾ الكدائع كالسندات بالعممة األجنبية فقط‪،‬‬
‫كمع ذلؾ يمكف أف تعرؼ بمايمي‪:‬‬
‫تعرؼ عمى أنيا‪« :‬أصكؿ إحتياط في ميزاف المدفكعات كتقع ضمف الحساب المالي‪،‬‬
‫كبالتالي فإنيا عادة ما تككف جزءا ميما مف كضع اإلستثمار الدكلي لمدكلة‪» .‬‬
‫كأيضا‪« :‬ىي تمؾ األصكؿ التي ترغب الحككمات في اإلحتفاظ بيا‪ ،‬ألف حككمات الدكؿ األخرل‬
‫تقبميا في تسكية الديكف كالمعامبلت الكلية‪ ،‬كاعتمادا عمى قابمية ىذه األصكؿ لمقبكؿ في‬
‫المعامبلت الدكلية فإف الحككمات الدكؿ المختمفة تسعى دائما إلى تككيف ىذه األصكؿ كاإلحتفاظ‬
‫بيا كذلؾ إلستخداميا كاحتياطات كطنية في الفترات التي يحث فييا عجز طارئ أك مؤقت في‬
‫مكازيف مدفكعاتيا»(‪.)1‬‬
‫كتعتبر كذلؾ مجمكعة كسائؿ الدفع الدكلية المسيرة كالمكجكدة لدل البنؾ المركزم لحساب‬
‫األمة بيدؼ تمكيؿ التبادالت الخارجية كالدكلية‪ ،‬حيث تنشأ ىذه اإلحتياطات الدكلية نتيجة تشكؿ‬
‫الرصيد الحاصؿ مف خبلؿ المبادالت مع العالـ الخارجي‪ ،‬فيما يخص السمع كالخدمات كأيضا‬
‫رصيد رؤكس األمكاؿ مف كالى الخارج(‪.)2‬‬
‫كتعتبر كذلؾ تمؾ األمكاؿ الخارجية المتاحة لمسمطات النقدية في أم كقت كالخاضعة‬
‫لسيطرتيا ألغراض التمكيؿ المباشر الختبلالت المدفكعات أك لضبط حجميا بصكرة مباشرة عف‬
‫طريؽ التدخؿ في سكؽ الصرؼ لمتأثير عمى سعر الصرؼ العممة أك ألغراض أخرل كلكؿ ىذه‬
‫األغراض مجتمعة(‪.)3‬‬

‫(‪ )1‬عبد الرحمف يسرم أحمدف اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬دار الجامعات المصرية‪ ،‬د س‪ ،‬ص ص ‪.78 - 73‬‬
‫(‪ )2‬بمقيكس عبد القادر‪ ،‬إحتياطات الصرؼ األجنبي كتمكيؿ التنمية في الجزائر‪ ،‬مذكرة لنيؿ شيادة الماجستير في العمكـ التجارية‪،‬‬
‫جامعة مستغانـ‪ ،2008 -2007 ،‬ص ‪.18‬‬
‫‪(3) Balance of payments manual, international monetary fund, Washington, USA march, 2008, p‬‬
‫‪150.‬‬
‫‪45‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫يرل بعض اإلقتصادييف أف اإلحتياطات الدكلية ىي عبارة عف تشكيمة مف األصكؿ‬
‫األجنبية السائمة اتي يتـ إستخداميا في تسكية المدفكعات الدكلية (‪.)1‬‬
‫إذف فاإلحتياطات الدكلية ىي مجمكعة مف األصكؿ الخارجية السائمة‪ ،‬كىي خاضعة لسيطرة‬
‫لسمطة النقدية كتستعمؿ في تمكيؿ ميزاف المدفكعات كمعالجة إختبلالتو كىذا الجدكؿ يكضح‬
‫(‪)2‬‬
‫إحتياطات الصرؼ لبعض الدكؿ لسنة ‪:2007‬‬

‫جدكؿ رقـ‪ :01‬احتياطات الصرؼ لبعض الدكؿ لسنة ‪2007‬‬

‫إحتياطي الصرؼ األجنبي‬ ‫الدكؿ‬
‫‪79‬‬ ‫ليبيا‬
‫‪276‬‬ ‫السعكدية‬
‫‪1559‬‬ ‫الصيف‬

‫الفرع الثاني‪ :‬صيغ اإلحتياطات الدولية‪:‬‬

‫كأىميتيا لئلحتياطات الدكلية صيغ مختمفة نذكر أىميا‪:‬‬
‫أ‪ :‬إجمالي اإلحتياطات الدولية اإلسمية‪ :‬يعبر عف ما تممكو الدكؿ مف إحتياطات دكلية رسمية‪.‬‬
‫ب‪ :‬اإلحتياطات الدولية الصافية‪ :‬يعبر صافي اإلحتياطات الدكلية الرسمية عف إجمالي ىذه‬
‫اإلحتياطات مطركحا منو اإللتزامات األجنبية القصيرة األجؿ‪ ،‬كىذا المؤشر ميـ في المقاربات‬
‫الدكلية‪ ،‬فإذا كانت دكلة تممؾ مخزكف معتبر مف اإلحتياطات الدكلية لكف مخزكف المديكنية كبير‬
‫فيككف ىذا المؤشر مضمؿ خاصة في المقرنة بيف الدكؿ‪ ،‬فكثير مف الدكؿ ممثمة في بنككيا‬
‫المركزية كتقكـ بعرض ىذا المؤشر كديؿ قكم عمى السيكلة الدكلية ليذا البمد تحت مسمى صافي‬
‫اإلحتياطات الدكلية‪.‬‬

‫‪ ،3‬جكيمية‬ ‫(‪ )1‬محمد بف عمي العقمة‪ ،‬محددات اإلحتياطات الدكلية في الدكؿ العربية‪ ،‬مجمة آفاؽ جديدة‪ ،‬السنة العاشرة‪ ،‬العدد‬
‫‪ ،1998‬ص ‪.169‬‬
‫(‪ )2‬عبد القادر بككرديد‪ ،‬إثر مستكل إحتياطات الصرؼ عمى اإلقتصاد الكمي مذكرة مجستير‪ ،‬تخصص نقكد كتمكيؿ‪ ،‬كمية العمكـ‬
‫اإلقتصادية كعمكـ التسيير‪ ،‬جامعة محمد خيضر‪ ،‬بسكرة‪ ،2009 ،‬ص ‪.9‬‬
‫‪46‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫ج‪ :‬إجمالي اإلحتياطات الدولية الحقيقية‪ :‬تعرؼ عمى أنيا اإلحتياطات الدكلية اإلسمية بالدكالر‬
‫األمريكي المكتمشة بمؤشر أسعار اإلستيبلؾ في الكاليات المتحدة األمريكية حيث تقكـ بإزالة‬
‫التشكىات السريعة عف طريؽ المكمش عف مؤشر اإلحتياطات الدكلية اإلسمية كالذم يعبر عف‬
‫القدرة الشرائية الدكلية ليذا المخزكف‪ ،‬كتقكـ البنكؾ المركزية بنشر ىذا المؤشر دكريا تحت المسمى‬
‫اإلحتياطات الدكلية الحقيقية‪.‬‬
‫د‪ :‬اإلحتياطات الدولية الصافية الحقيقية‪ :‬يعتبر أىـ مؤشر يتعمؽ بما تممكو السمطات النقدية فعبل‬
‫مف نقد أجنبي‪ ،‬كالذم يعبر فعبل عف مبلءتيا‪ ،‬حيث تقكـ بإزالة التغيرات السعرية عف مؤشر‬
‫اإلحتياطات الدكلية الصافية‪.‬‬
‫‪ -4‬أهمية إحتياطات الصرف‪:‬‬
‫إلحتياطا الصرؼ الدكلي أىمية بالغة إذ تكمف فيمايمي‪:‬‬
‫‪ -‬يسمح اإلحتياطي األجنبي الرسمي لممصرؼ المركزم لمدكلة بشراء العممة المحمية‪ ،‬كىذا‬
‫العمؿ يكمف في تحقيؽ اإلستقرار في سعر العممة المحمية‪ ،‬كتعمؿ أحيانا البنكؾ المركزية‬
‫في كؿ أنحاء العالـ في بيع كشراء اإلحتياطي األجنبي في محاكلة منيا التحكـ في أسعار‬
‫الصرؼ‪.‬‬
‫‪ -‬تغطية اإلصدار النقد في العمميا التي ترمز إلى الحفاظ عمى إستقرار سعر الصرؼ أك دعـ‬
‫الديف العاـ المستحؽ لصالح الدكلة الدائنة‪.‬‬
‫‪ -‬إف الكمية الكبيرة إلحتياطات الصرؼ تعتبر ضمانا جيدا إلصدار النقكد عمى المستكل‬
‫الداخمي(‪.)1‬‬
‫‪ -‬السحب مف إحتياطات الصرؼ يساعد عمى مكاجية عجز ميزاف المدفكعات‪ ،‬ككذلؾ تجنب‬
‫السياسات اإلقتصادية غير المرغكبة إجتماعيا‪.‬‬

‫(‪ )1‬أحبلـ لشمح‪ ،‬أثر تغير عممة إحتياطات الصرؼ عمى حركة رؤكس األمكاؿ‪ ،‬دراسة حالة الجزائر‪ ،‬مذكرة ماستر‪ ،‬تخصص‬
‫مالية كاقتصاد دكلي كمية العمكـ اإلقتصادية كعمكـ التسيير‪ ،‬جامعة محمد خيضر‪ ،‬بسكرة‪ ،2003 ،‬ص ‪.9‬‬
‫‪47‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫الفرع الثالث‪ :‬خصائص اإلحتياطات الدولية‪:‬‬
‫لئلحتياطات الدكلية مجمكعة مف الخصائص‪:‬‬
‫‪ -‬أف تككف اإلحتياطات الدكلية خاضعة لسيطرة اسمطة النقدية فيي بذلؾ تمؾ اإلحتياطات‬
‫مف النقد األجنبي المكجكدة تحت تصرؼ السمطة النقدية‪ ،‬كرقابتيا افعالة إذ تعرؼ السمطة‬
‫النقدية عمى انيا تضـ البنؾ المركزم ككحدات مؤسسة (‪.)1‬‬
‫‪ -‬اإلحتياطات الدكلية لبمد ما تعني تمؾ اإلحتياطات المكجكدة تحت تصرؼ الدكلة أم‬
‫السمطات الندية كالتي يمكنيا أف تمجأ غمييا بسرعة لمكاجية العجز الطارئ بميزاف‬
‫المدفكعات‪.‬‬
‫‪ -‬إف عناصر اإلحتياطات التي يجب أف تؤخذ في اإلعتبار تمؾ العناصر التي تتسـ بأنيا‬
‫رسمية أم في دائرة سمطة الدكلة‪ ،‬كىكذا تستبعد مف نطاؽ اإلحتياطات الدكلية لئلقتصاد‬
‫الكطني ما في حكزة األفراد مف ذىب كعمبلت أجنبية‪.‬‬
‫‪ -‬إف اإلحتياطات السائمة تشمؿ كافة األصكؿ التي تتمتع بالقبكؿ العاـ في الكفاء باإللتزامات‪،‬‬
‫كتتميز بإمكانية سرعة المجكء إلييا أك سرعة تحكيميا إلى نفكذ بأقؿ قدر مف الخسارة ىذا‬
‫فيما يخص مفيكـ السيكلة لؤلصكؿ‪.‬‬
‫‪ -‬لضماف تكفير اإلحتياطات تعطى األكلكية القصكل في العادة إلى السيكلة كىي القدرة عمى‬
‫تحكيؿ أصكؿ إحتياطية أجنبية عمى نقد أجنبي بسرعة‪ ،‬رغـ ذلؾ ينطكم عمى تكمفة‬
‫تتضمف عادة قبكؿ أدكات إستثمارية ذات عائد أقؿ‪.‬‬

‫الفرع الرابع‪ :‬نموذج اإلحتياطات الدولية‪:‬‬

‫تعتمد المصاريؼ المركزية عمى معايير صندكؽ النقد الدكلي كذلؾ لنشر البيانات المرتبطة‬
‫باإلحتياطات الصرؼ األجنبي إذ تسمح بإتاحة بيانات حديثة شاممة‪ ،‬كيككف ىذا المعيار عمى‬
‫أساس شيرم في غضكف أسبكع كاحد مف نياية الشير المرجعي‪ ،‬إذ تعتبر بيانات األصكؿ‬
‫اإلحتياطية الرسمية كاحد مف العناصر الرئيسية لمنمكذج بيانات اإلحتياطات الدكلية بالعمبلت‬
‫األجنبية‪.‬‬

‫– مذكرة تخرج لنيؿ شيادة‬ ‫(‪ )1‬بكبكرديد عبد القادر‪ ،‬أثر مستكل إحتياطات الصرؼ عمى اإلقتصاد الكمي ‪ -‬حالة الجزائر‬
‫الماجستير في العمكـ اإلقتصادية‪ ،‬جامعة بسكرة‪ ،2009 – 2008 ،‬ص ‪.6 – 4‬‬
‫‪48‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫إف مف بيف المفاىيـ المتداخمة لنمكذج بيانات اإلحتياطات الصرفي السيكلة بالعمبلت‬
‫األجنبية كاإلحتياط في إطار كاحد‪ ،‬كتعتبر السيكلة ىي المكاد مف النقد األجنبي التي تمتمكيا‬
‫السمطات النقدية كالحككمية المركزية لتمبية الزيادة المفاجئة في الطمب عمى النقد األجنبي كصافي‬
‫المسحكبات المحددة سمفنا أك المحتممة عمى المكارد بالعمبلت األجنبية نتيجة الطمب عمى الصرؼ‬
‫األجنبي عمى المدل القصير كاألنشطة خارج الميزانية لمسمطات‬
‫كمف بيف خصائص ىذا النمكذج الذم يعمؿ عمى تسيير عمميات التقدير بشأف ما إذا كاف‬
‫لمبمد إحتياطات صرؼ أجنبية كافية كنذكر أىميا مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬المؤسسات‪ :‬يغطي ىذا النمكذج جميع الكيانات المسؤكؿ عف اإلستجابة ألزمات العممة كتشمؿ‬
‫البنكؾ المركزية التي تحكز أك تدير إحتياطات الصرؼ األجنبي كالحككمة المركزية (‪.)1‬‬
‫‪:2‬األنشطة المالية‪ :‬مف أجؿ تحميؿ السيكلة يتـ إدراج فقط األدكات بالعممة األجنبية سكاء أصبل‬
‫أك إلتزاما‪.‬‬
‫‪ :3‬معامالت المشتقات المالية‪ :‬يغطي النمكذج مختمؼ األنشطة المالية المشتقة كيركز عمى‬
‫المشتقات المالية التي يتـ تسكيقيا بالعمبلت األجنبية‪.‬‬
‫‪ :4‬مبادئ التقييم‪ :‬يستند تقييـ مكارد الصرؼ األجنبي في النمكذج عمى أسعار السكؽ أما‬
‫المسحكبات مف مكارد النقد األجنبي فيتـ تقييميا باألسعار اإلسمية الفعمية‪.‬‬
‫‪ :5‬األفق الزمني‪ :‬يرتكز النمكذج عمى السيكلة كيغطي المدل القصير كيتـ إدراج المدد القصير‬
‫حتى شير كاحد كأكثر مف شير كاحد كأكثر مف ثبلثة شيكر حتى سنة كاحدة‪ ،‬لكي يتـ تقييـ كضع‬
‫السيكلة لدل البمد خبلؿ السنة الكاحدة‪.‬‬

‫المطمب الثاني‪ :‬مكونات إحتياطات الصرف‪:‬‬

‫يتككف إحتياط الصرؼ األجنبي مف عناصر عدة كأىميا نذكر مايمي‪:‬‬
‫أوال‪ :‬الذهب النقدي‪ :‬لمذىب النقي تعاريؼ عدة نذر أىميا‪:‬‬
‫‪ :1‬تعريف الذهب النقدي‪" :‬الذىب النقدم ىك أصؿ حقيقي يمثؿ قدرة شرائية معترؼ بيا مف‬
‫طرؼ جميع إقتصاديات ميما إختمفت أنماط تنظيميا كالتشريعات المعمكؿ بيا‪ ،‬كيقكـ حائز ىذا‬
‫الذىب يتنازؿ عنو لصالح البنؾ المركزم فيصبح ممؾ لو أك أصبل مف أصكلو كيعطي مقابؿ ذلؾ‬

‫‪(1) IMF, tntenational Reserves and Foreign Gurrency liquidity: Guidelines for Data template, 2011,‬‬
‫‪p 4.‬‬
‫‪49‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫نقكد قانكنية إلى ىذه الجية فنقكؿ حينئذ إف البنؾ المركزم قاـ بتنفيذ األصؿ أم مقابؿ الحصكؿ‬
‫عميو نقكدا قانكنية(‪.)1‬‬
‫كيعتبر الذىب أكثر العناصر ثبات في السيكؿ الدكلية كذلؾ لمدكر الذم لعبو ككذلؾ‬
‫إلمكانية إقتراضو أك حتى رىنو كىناؾ صعكبة في قياسو نظ ار لمتبادالت في أسعاره في األسكاؽ‬
‫العالمية(‪.)2‬‬
‫يقكـ مجمس الذىب لعالمي كؿ سنة بنشر تقرير حكؿ إحتياطي الذىب النقدم الرسمية‬
‫حيث تعتبر الكاليات المتحدة األمريكية صاحبة أكبر إحتياطي مف الذىب كالجدكؿ التالي يكضح‬
‫مقدار إحتياطات الذىب النقدم لمجمكعة مف الدكؿ‪.)3( :‬‬

‫ركسيا‬ ‫الصيف‬ ‫الياباف‬ ‫الصندكؽ‬ ‫ألمانيا‬ ‫كـأ‬ ‫الدكؿ كالييئات‬

‫النقد الدكلي‬ ‫الدكلية‬
‫‪386.6‬‬ ‫‪600.0‬‬ ‫‪765.2‬‬ ‫‪3.217.3 3.427.8 8.133.5‬‬ ‫إحتياط الذىب النقدم ‪2005‬‬

‫‪438.2‬‬ ‫‪600.0‬‬ ‫‪765.2‬‬ ‫‪3.217.3 3.417.4 8.133.5‬‬ ‫إحتياط الذىب النقدم ‪2007‬‬

‫المصدر‪ :‬مجمس الذىب العالمي‪ ،‬إحصائيات الذىب النقدم‪ ،‬لندف‪ ،2008 ،‬ص ‪.03‬‬

‫‪ :2‬خصائص الذهب النقدي‪:‬‬

‫‪- 1‬لقد ظيرت ىذه القاعدة كإنعكاس لفكرة الحرية اإلقتصادية كمف ثـ كاف مف حؽ أم شخص‬
‫أف يحكؿ ما في حكزتو مف نقكد إلى أكزاف نسبية مف الذىب‪ ،‬بمعنى أنو كاف لو حرية‬
‫اإلختيار لتحكيؿ النقكد إلى ذىب كالذىب إلى نقكد بدكف أم قيد (‪.)4‬‬
‫‪- 2‬قابمية التداكؿ كقابمية نقؿ الممكية كقابمية التسكيؽ كقابمية التحكيؿ‪.‬‬

‫(‪ )1‬لطرش الطاىر‪ ،‬تقنيات البنكؾ‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،‬ط‪ ،2003 ،2‬ص ‪.40‬‬
‫(‪ )2‬يكسؼ أحمد البطريؽ‪ ،‬السياسات الدكلية في المالية العامة‪ ،‬ط‪ ،2‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،‬د‪ .‬س‪ ،‬ص ‪.189‬‬
‫(‪ )3‬بكبكرديد عبد القادر‪ ،‬أثر مستكل إحتياطات الصرؼ‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.17‬‬
‫‪،2002‬‬ ‫(‪ )4‬أحمد فريد مصطفى‪ ،‬سيير محمد السيد حسيف‪ ،‬السياسات النقدية كالبعد الدكلي لميكركف مؤسسات شباب الجامعة‪،‬‬
‫ص ‪.7‬‬
‫‪50‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫‪- 3‬يمكف الدكلة مف الحفاظ لى إستقرار المستكل العاـ لؤلسعار‪ ،‬كمنع حدكث التضخـ كالحفاظ‬
‫عمى القكة الشرائية لمعممة‪.‬‬
‫‪- 4‬يحقؽ نكع مف اإلستقرار عمى مستكل التجارة الدكلية نتيجة أسعار الصرؼ الثابتة بيف‬
‫جميع العمبلت إذ ال يمكف ألم دكلة التبلعب بسعر صرؼ عممتيا لتحقيؽ مزايا تجارية‬
‫عمى حساب الدكؿ األخرل‪.‬‬
‫‪- 5‬ساد في ظؿ ىذه القاعدة مبدأ حرية إستيراد كتصدير الذىب بيف الدكؿ بدكف قيد أك شرط‪،‬‬
‫فإذ كاف النظاـ يعتمد عمى المسكككات فإف الشخص الذم يرغب في تصدير كمية مف‬
‫الذىب يستطيع أف يحصؿ عمييا مف التداكؿ‪ ،‬أما إذا كاف النظاـ يعتمد عمى السبائؾ فإف‬
‫ىذا الشخص سكؼ يمجأ إلى البنؾ المركزم لمحصكؿ عمييا بالسعر القانكني(‪.)1‬‬
‫‪- 6‬العبلقة القانكنية التي ربط بيف الكحدة النقدية كبيف معدف الذىب الصافي‪.‬‬
‫‪- 7‬حرية األفراد في صير المسكككات الذىبية التيكانت تمثؿ أساسا كحدة النقد المتداكلة مع‬
‫إحتفاظ الدكلة بحؽ إصدار كميات مف األكراؽ النقدية‪.‬‬

‫‪ :3‬أهمية الذهب النقدي‪:‬‬

‫‪ -‬يعد التنكع أمر ميـ بالنسبة لمحفظة األصكؿ المالية األجنبية المممككة لمسمطات النقدية‪ ،‬كمف‬
‫الكاضح أف سعر الذىب يمكف أف يتقمب ككذلؾ بالنسبة لمعمبلت األجنبية كؿ مف أسعار الصرؼ‬
‫كأسعار الفائدة المككنة لئلحتياطات‪.‬‬
‫‪ -‬لمذىب النقدم قكة شرائية حقيقية في المدل الطكيؿ عمى عكس العمبلت التي تفقد قيمتيا عمى‬
‫المدل البعيد‪ ،‬كبذلؾ نجد أف الذىب ال يتأثر بالتشكىات السعرية‪.‬‬
‫‪ -‬إف تكمفة الفرصة البديمة إلحتياطي الذىب تعتبر عبلكة تأميف كتدفعو السمطات النقدية كذلؾ‬
‫لتكفير الحماية ضد إحتماالت التعرض إلى صدمات ليا أضرار شديدة عمى اإلقتصاد الكطني (‪.)2‬‬
‫‪ -‬إف إقراض الذىب أك الحصكؿ عمى قركض بضماف الذىب يمكف ىذا المتاجرة بو لتكليد‬
‫األرباح‪.‬‬

‫(‪ )1‬حيدر ىاشـ‪ ،‬أزمة الدكالر‪ ،‬المؤسسة العربية لمدراسات كالنشر‪ ،‬بيركت‪ ،‬ط‪ ،1971 ،1‬ص ‪.28‬‬
‫(‪ )2‬حيدر ىاشـ‪ ،‬أزمة الدكالر‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.30‬‬
‫‪51‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫‪ -‬إف إمتبلؾ الحككمات لمذىب يعطي الثقة لؤلفراد إذ تككف األكراؽ النقدية غير معرضة لمتضخـ‬
‫كما أف كلحاالت التصنيؼ اإلئتماني تعطي أىمية لمدكؿ التي تممؾ الذىب في إحتياطاتيا كىك‬
‫مؤشر الثقة اإلئتمانية لمبمد(‪.)1‬‬
‫ثانيا‪ :‬حقوق السحب الخاصة‪:‬‬
‫‪ :1‬تعريف حقوق السحب الخاصة‪:‬‬
‫لقد كلد كاىتماـ المجتمع الدكلي كالمؤسسات النقدية العالمية كعمى رأسيا صندكؽ النقد الدكلي‬
‫لسنكات عديدة إلى كالدة حقكؽ لسحب الخاصة كالتي تعرؼ عمى أنيا عبارة عف نقد إحتياطي‬
‫دكلي يستخدـ ككسيمة جديدة لدعـ أصكؿ السيكلة لدكلية التقميدية كالذىب كالدكالر كاحتياطات‬
‫العممة األجنبية القابمة لمتداكؿ(‪.)2‬‬
‫كتعرؼ أيضا عمى أنيا‪« :‬أداة تستعمؿ عمى أنيا أداة تكميمية لئلحتياطات الدكلية كىي‬
‫مجرد أداة حسابية دفترية ستعمميا صندكؽ النقد الدكلي كبعض المؤسسات الدكلية ضمف أدكات‬
‫السيكلة األخرل كبالتالي ليس ليا كجكد حقيقي كمممكس »(‪.)3‬‬
‫كتعرؼ كذلؾ عمى أنيا قيكد دفترية يجرييا الصندكؽ النقدم الدكلي إلستخداميا في تسكية‬
‫المدفكعات الدكلية كتستمد ىذه لحقكؽ القانكنية بمجرد إلتزاـ األعضاء عمى مستكل الصندكؽ بأف‬
‫يقبميا في أم كقت كمف أم دكلة في حدكد قيمة إجمالية محددة (‪.)4‬‬
‫كعندما تـ إنشاء ‪ DTS‬كحدة ثـ تقكيميا بػ ‪ 0.888‬غ مف الذىب كىك ما يعادؿ القيمة‬
‫اإلسمية لمدكالر قبؿ تخفيضو عاـ ‪1971‬ـ‪ ،‬كبعد إعبلف تخفيض الدكالر كالغاء قابمية التحكيؿ إلى‬
‫الذىب أصبحت ‪ DTS‬تساكم ‪ 1.2663‬دكالر أمريكي‪ ،‬كفي نياية ‪1980‬ـ قيمت كحدة حقكؽ‬
‫السحب الخاصة عمى أسعار الصرؼ في السكؽ لسمة مف عمبلت الدكؿ األعضاء ‪ 16‬التي تأتي‬
‫في ظؿ الدكؿ المصدر لمسمع كالخدمات‪.‬‬
‫‪:2‬خصائص حقوق السحب الخاصة‪:‬‬

‫(‪ )1‬يكسؼ أحمد البطريؽ‪ ،‬السياسات الدكلية في المالية العامة‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.190‬‬
‫(‪ )2‬مدني بف شيرة‪ ،‬سياسات اإلصبلح اإلقتصادم الجزائرم كالمؤسسات المالية الدكلية‪ ،‬جامعة إبف خمدكف‪ ،‬تيارت‪ ،‬الجزائر‪،‬‬
‫‪ ،2008‬ص ‪.61‬‬
‫(‪ )3‬مازف عبد السبلـ أدىـ‪ ،‬العبلقات اإلقتصادية كالنظـ النقدية الدكلية‪ ،‬الدار األكاديمية‪ ،‬طرابمس‪ ،2007 ،‬ص ‪.147‬‬
‫(‪ )4‬مجدم محمد شياب‪ ،‬أسس العبلقات اإلقتصادية لدكلية‪ ،‬منشكرات الحمبي الحقكقية‪ ،‬بيركت‪ ،‬د‪ .‬س‪ ،‬ص ‪.183‬‬
‫‪52‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫لحقكؽ السحب الخاصة العديد مف الخصائص التي تميزىا عف غيرىا مف مككنات إحتياطي‬
‫الصرؼ كأىميا مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬حقكؽ السحب الخاصة تستخدـ لمحصكؿ عمى العمبلت القابمة لمتحكيؿ‪ ،‬كال يمكف‬
‫إستخداميا لمحصكؿ عمى الذىب‪.‬‬
‫‪ 888.671‬غراـ) بحيث‬ ‫‪- 2‬تـ تحديد قيمة كحدة السحب الخاصة بكزف معيف مف الذىب (‬
‫‪ 1971‬ك ‪ ،1973‬كسبب إلغاء‬ ‫تككف متساكية لقيمة الدكالر األمريكي مرتيف في عامي‬
‫‪ 1974‬سمة العمبلت لتحديد قيمة كحدة‬ ‫إرتباط الدكالر بالذىب‪ ،‬حيث تـ إستخداـ سنة‬
‫السحب الخاصة بالنسبة لمدكالر في األسكاؽ المالية العالمية يكميا(‪.)1‬‬
‫‪- 3‬التخصيص الجديد لحقكؽ السحب الخاصة يعد إذف جكىريا‪ ،‬حيث يزيد عف أكثر مف‬
‫خمسة أضعاؼ التخصيصات التي تمت مسبقا مف قبؿ الصندكؽ‪.‬‬
‫‪- 4‬يتـ التعامؿ في كحدات السحب الخاصة مف خبلؿ إدارة كحدات حقكؽ السحب الخاصة في‬
‫صندكؽ النقد الدكلي(‪.)2‬‬
‫‪- 5‬إف أساس تخصيص حقكؽ السحب الخاصة ىك حصة الدكلة في رأس ماؿ الصندكؽ‪،‬‬
‫جدا ألنيا تحدد القكة التصكيتية‬
‫كلذلؾ فإف حصة الدكلة في رأس ماؿ الصندكؽ تعد ميمة ن‬
‫لمدكلة في ق اررات الصندكؽ‪.‬‬
‫‪- 6‬ال يجكز ألم عضكا أف يمنح مساعدات خارجية لمغير بإستخداـ حقكؽ السحب الخاصة أك‬
‫أف يستعمميا في ضماف قرض معيف كلكف ىذا الشرط تجاكزتو األياـ أيضا‪.‬‬

‫المطمب الثالث‪ :‬إدارة إحتياطي الصرف‬

‫الفرع األول‪ :‬تعريف إدارة إحتياطي الصرف‬
‫ىي إدارة إحتياطات الصرؼ عممية تكفؿ غتاحة قدر كاؼ مف األصكؿ األجنبية الرسمية‬
‫المممككة لمقطاع العاـ لمسمطات المختصة بصفة دائمة‪ ،‬كما تكفؿ سيطرة السمطات عمييا لتحقيؽ‬
‫طائفة محددة مف أىداؼ الدكلة‪.‬‬
‫كتعتبر كذلؾ تمؾ العممية التي تدار بيا أصكؿ القطاع العاـ عمى نحك يكفؿ إتاحة األمكاؿ‬
‫إلستخداـ في أم كقت‪ ،‬كادارة المخاطرة بحكمة‪ ،‬كتكليد عائد معقكؿ عمى األرصدة المستثمرة‪.‬‬

‫(‪ )1‬ىيثـ صاحب عجاـ‪ ،‬عمي محمد سعكد‪ ،‬التمكيؿ الدكلي‪ ،‬دار الكندم‪ ،‬طرابمس‪ ،2002 ،‬ص ‪.238‬‬
‫(‪ )2‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.239‬‬
‫‪53‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫كبذلؾ نجد إدارة إحتياطي الصرؼ تعمؿ عمى تحقيؽ األىداؼ التالية‪:‬‬
‫‪- 1‬السيطرة عمى مخاطر السيكلة كاإلئتماف بأسمكب حكيـ‪.‬‬
‫‪- 2‬كفاية إحتياطي النقد األجنبي لتمبية طائفة محددة مف األىداؼ القكمية‪.‬‬
‫‪- 3‬تشمؿ اإلحتياطات األصكؿ األجنبية الرسمية لدل القطاع العاـ التي تككف متاحة لمسمطات‬
‫دائمة كخاضعة لسيطرتيا‪.‬‬
‫‪ 4‬ت‪-‬كافؽ إستراتيجية إدارة اإلحتياطات مع بيئة السياسات المميزة لكؿ بمد أك إتحاد السيما‬
‫ترتيبات النقد كالصرؼ(‪.)1‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬أهمية إدارة إحتياطي الصرف‪:‬‬

‫تكمف أىمية إدارة إحتياطي الصرؼ األجنبي فيمايمي‪:‬‬
‫‪ 1‬ت‪-‬زيد القدرة الكمية لمبمد أك المنطقة عمى تحمؿ الصدمات‪ ،‬فالسياسات المبلئمة في مجاؿ‬
‫إدارة الحكافظ المتعمقة بمجمكعة عمبلت الحافظة كاختيار أدكات اإلستثمار كالمدة المقبكلة‬
‫لحافظة اإلحتياطات‪.‬‬
‫‪- 2‬ف اليمية لممارسات السممية تككف في التجارب التي ادل فييا ضعؼ ممارسات إدارة‬
‫اإلحتياطات أك اقترانيا بالمخاطر إلى تقييد قدرة السمطات المختصة عمى اإلستجابة بصكرة‬
‫قعالة لؤلزمات المالية‪ ،‬األمر الذم أدل إلى زيادة حدة ىذه األزمات‪.‬‬
‫‪- 3‬تستطيع الممارسات كالسياسات السممية إلدارة اإلحتياطات أف تدعـ اإلدارة السممية‬
‫لؤلقتصاد الكمي‪ ،‬كلكنيا ليس بديبل ليا‪ ،‬كعبلكة عمى ذلؾ فإف عدـ سبلمة السياسات‬
‫اإلقتصادية يمكف أف تعرض مقدرة السمطات عمى إدارة اإلحتياطات لمخاطر بالغة (‪.)2‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬المبادئ التوجيهية ألدارة إحتياطات الصرف‪:‬‬

‫لكؿ دكلة سياسات خاصة في إدارة إحتياطاتيا حيث تعتبر ىذه المبادئ تكجييية كليست إلزامية‬
‫نذكر منيا مايمي‪:‬‬

‫(‪ )1‬بككرديد عبد القادر‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.185‬‬

‫(‪ )2‬أحمد الطبيب محمدم‪ ،‬إدارة إحتياطات الصرؼ في الجزائر‪ ،‬مذكرة ماجستير‪ ،‬تخصص نقكد كمالية‪ ،‬كمية العمكـ اإلجتماعية‬
‫كاإلنسانية‪ ،‬جامعة حسيبة بف بكعمي‪ ،‬الشمؼ‪ ،2008 ،‬ص ‪.81‬‬
‫‪54‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫‪- 1‬إجراء تحاليؿ لمزايا كتكاليؼ حيازة اإلحتياطات كبالشكؿ الذم يسيؿ عمميات إعداد‬
‫اإلستراتيجيات البديمة كالخاصة بإدارة اإلحتياطات‪.‬‬
‫‪- 2‬يجب أف تككف إستراتجيات إدارة اإلحتياطي مكافقة مع بيئة السياسات المميزة لكؿ بمد أك‬
‫إتحاد‪ ،‬فإدارة اإلحتياطات في الدكؿ لنامية تختمؼ عف إدارتيا في الدكؿ المتقدمة‪.‬‬
‫‪- 3‬تكزيع كتحديد مسؤكليات كؿ طرؼ في إدارة اإلحتياطات ربما في ذلؾ الترتيبات التنظيمية‬
‫بيف الحككمة كالييئة المختصة بإدارة اإلحتياطات كغيرىا مف الييئات‪ ،‬حتى تككف مف‬
‫األىداؼ العامة إلدارة كاضحة المعالـ(‪.)1‬‬

‫المبحث الثاني‪ :‬ماهية العممة الصعبة‪:‬‬

‫يعتبر سكؽ العممة الصعبة أكبر سكؽ في العالـ إذ يقدر حجـ عممياتو اليكمي بحكالي‬
‫‪ 1200‬مميار كمعظـ ىذه العمميات تتـ بالعمبلت التالية‪ :‬الدكالر‪ ،‬اليكرك‪ ،‬االسترليني‪ ،‬الفرنؾ‬
‫جدا بعد الحرب العالمية الثانية‪،‬‬
‫السكيسرم‪ ،‬اليف الياباني‪ ،‬كنجد أف حجـ ىذا السكؽ كاف ضئيبل ن‬
‫ككانت أسعار العمبلت مقابؿ بعضيا ثابتة لذلؾ لـ تكؼ المؤسسات المالية كالبنكؾ تشعر بأية‬
‫مخاطر‪.‬‬
‫المطمب األول‪ :‬مفهوم العممة الصعبة‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬تعريف العممة الصعبة‪:‬‬
‫لمعممة الصعبة العديد مف التعاريؼ كمف بينيا نذكر‪:‬‬
‫«ىي العممة التي ال تفرض دكلتيا قيكدا عمى مدفكعاتيا الخارجية أك عمى مكجكدات الدكؿ‬
‫األخرل مف عممتيا أم أف ليذه العممة الحرية بالدخكؿ كالخركج إلى الدكلة كالدكؿ األخرل دكف أية‬
‫قيكد أك دكف أخذ المكافقة مف السمطات النقدية بإخراج العممة»‪.‬‬
‫كتعد كسيمة يتـ التعامؿ بيا في العالـ الخارجي لتسكية العبلقات الدكلية كالمدفكعات الدكلية‬
‫إذ تحضى بالقيمة العاـ كتتمتع بحرية الدخكؿ كالخركج‪.‬‬

‫(‪ )1‬أحمد الطبيب محمدم‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.81‬‬

‫‪55‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫كتعرؼ أيضا عمى أنيا عمبلت كطنية قابمة لمتحكيؿ كشائعة اإلستخداـ في تسكية المدفكعات‬
‫الدكلية كتقبؿ الدكؿ عمى اإلحتفاظ بيا كأداة لمتسكية عمى المستكل العالمي (‪.)1‬‬
‫‪1944‬‬ ‫كيعكد تاريخ أسكاؽ العمبلت إلى ذلؾ اإلتماع الذم تـ يف الحمفاء في شير جكيمية‬
‫كذلؾ لمنظر في المسائؿ المالية التي سكؼ تسكد بعد الحرب العالمية الثانية‪ ،‬كبالرغـ مف كجكد‬
‫ممثميف ألربعة كأربعكف دكلة فغف المفاكضيف الرئيسييف كانكا ىـ ممثمي أمريكا كأنجمت ار كقد نتج‬
‫عف ىذا اإلجتماع مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬إعتبار الدكالر كاألسترليني معمبلت إحتياطية لدل الدكؿ األعضاء‪.‬‬
‫‪- 2‬إنشاء ‪ FMI‬ليقدـ القركض إلى أعضاء الصندكؽ ضمف شركط محددة أىميا اإللتزاـ مف‬
‫قبؿ األعضاء ببنكد ىذه اإلتفاقية بحيث يدفع األعضاء اإلشتراؾ في الصندكؽ بالعممة‬
‫المحمية‪.‬‬
‫‪- 3‬عمى كؿ عضك تحديد سعر العممة لبمده نسبة ثانية مف الدكالر عمى أف ال تتذبذب بنسة‬
‫تزيد عف ‪ %1‬كتثبت سعر الذىب عف ‪ 35‬دكالر أك نصو‪.‬‬
‫‪- 4‬عمى جميع الدكؿ األعضاء العمؿ عمى اإلحتفاظ بمخزكف جيد مف الدكالر كذلؾ لغرض‬
‫السيطرة عمى األسعار المثبتة‪.‬‬

‫كتتعدد العكامؿ التي تؤثر عمى طمب العممة الصعبة كمف بينيا نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬الميزاف التجارم لمحساب بالعممة األجنبية كبذلؾ تؤدم التجارة لمسمع كالخدمات إلى زيادة‬
‫عمى العمبلت التي يتـ السداد بيا‪.‬‬
‫‪- 2‬معدؿ التضخـ إذ يؤدم إلى جعؿ عممة الببلد أقؿ جذبا لمعمبلء نظ ار لخسارة قيمتيا‬
‫األصمية نتيجة لمتضخـ‪.‬‬
‫‪ 3‬إ‪-‬رتفاع معدالت الفائدة يعد أمر حتمي عمى المدل البعيد مف أجؿ الحفاظ عمى قيمة العممة‬
‫ألكثر عرضة لممخاطرة‪.‬‬
‫‪- 4‬النظـ اإلقتصادية كدكرىا في جذب أكبر عدد مف المستثمريف فضبل عف زيادة الطمب عمى‬
‫العممة(‪.)2‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬أنواع العمالت الصعبة‪:‬‬

‫(‪ )1‬بككرديد عبد القادر‪ ،‬اثر احتياطات الصرؼ عمى اإلقتصاد الكمي‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.22‬‬
‫(‪ )2‬بككرديد عبد القادر‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.25‬‬
‫‪56‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫تعددت العمبلت الصعبة كمف بينيا نذكر مايمي‬
‫أوال‪ :‬الدوالر األمريكي‪:‬‬
‫الدكالر األمريكي ىك قديـ قدـ الكيات المتحدة األمريكية‪ ،‬إذ يعد العممة الرسمية في الكاليات‬
‫المتحدة األمريكية كتساكم مئة سنة كيعتبر كذلؾ العممة المحكرية كعممة اإلحتياط الدكلية كىك‬
‫العممة األساسية التي تقبؿ في التسكيات الدكلية مما أتاح لو المزيد مف السيطرة عمى النظاـ النقدم‬
‫الدكلي كيتـ ذلؾ مف خبلؿ التأثير عمى المؤسسات النقدية العالمية كدرجة السيكلة الدكلية‪.‬‬
‫ىناؾ العديد مف الدراسات التي تطرقت إلى أصؿ رمز الدكالر األكثر شيكعا عمى نطاؽ‬
‫كاسع كفؽ لمكتب النقش كالطباعة في الكاليات المتحدة ذلؾ أف الرمز تطكر نتيجة لتطكر الحركؼ‬
‫الميكسيكية أك اإلسبانية كالتي ىي ‪ $PS‬كىي تقصير لكممة ‪.Peso‬‬
‫كنجد أف الدكالر األمريكي إكتسب صفتو الدكلية بشكؿ رسمي في ضكء ىيمنة أمريكا عمى‬
‫‪ 1944‬التي أكجدت النظاـ النقدم الدكلي كالمؤسسة المالية‬ ‫إتفاقية كمق اررات بريتف ككدز عاـ‬
‫الدكلية بعد الحرب العالمية الثانية كقد تحققت صفة العممة القيادية في الدكالر بإعتماده عممة أكبر‬
‫إقتصاد في العالـ مف جية كأف أمريكا قد سمحت لمدكؿ العضاء بتثبيت بما يعادليا مف الدكالر‬
‫المريكي كاإلحتفاظ بأرصدة الدكالر في إحتياطات إلى جانب الذىب كذلؾ لغرض التدخؿ في‬
‫أسعار الصرؼ(‪.)1‬‬
‫في عاـ ‪ 1864‬فكضت المصار القكمية األمريكية إلصدار النقد إال أف نطاؽ التعامؿ بو‬
‫لـ يكف كاسعا حتى عاـ ‪ ،1935‬بسبب إنخفاض قيمتو كمف ثـ بدأت الخزانة األمريكية في إصدار‬
‫‪ 12‬كالية إصدار العممة‬ ‫العممة الرئيسية‪ ،‬بينما تكلت المصاريؼ اإلحتياطية الفيدرالية في‬
‫اإلحتياطية بفئات مختمفة عمى جانب العممة التي كانت تصدرىا‪.‬‬
‫أىـ األنكاع المتداكلة مف العممة الكرقية األمريكية نذكر أكليا العممة اإلحتياطية الفيدرالية‬
‫كتمثؿ ‪ %99‬مف مجمكع العمبلت المتداكلة كتتميز العممة الخاصة بيذا النكع بكجكد خاتميف بكجو‬
‫الكرقة المالية لكؿ فئة أحدىما بالجية اليمنى كيعرؼ بخاتـ الخزانة كىك أخضر المكف‪ ،‬كالختـ‬
‫اآلخر يقع عمى يسار ميدالية المنتصؼ كيمثؿ مصدر اإلصدار كىك المكف األسكد عادة‪ ،‬النكع‬
‫الثاني مف العممة األمريكية تصدرىا الخزانة كقد الحاجة إليو كيتميز بكجكد خاتـ الخزانة فقط عمى‬

‫(‪ )1‬عبد الكريـ جابر العيساكم‪ ،‬التمكيؿ الدكلي (مدخؿ حديث)‪ ،‬دار صفاء لمنشر‪ ،‬عماف‪ ،2012 ،‬ص ‪.301‬‬
‫‪57‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫يميف صكرة ميدرالية المنتؼ كيطبع بمداد أحمر المكف‪ ،‬أما النكع الثالث فتصدره الخزانة كيتميز‬
‫خاتـ الخزانة بالمكف األزرؽ‪ ،‬كقد أكقفت الكاليات المتحدة األمريكية إصداره (‪.)1‬‬
‫ثانيا‪ :‬اليورو‪:‬‬
‫تعكد فكرة إنشاء كحدة نقدية أكركبية إلى سنكات الخمسينيات مف القرف العشريف كنظ ار لكجكد‬
‫نظاـ بركنت ككدز كلـ تتحسف الدكؿ األكركبية إلى إقامة نظاـ خاصة بيا كذلؾ نظ ار ألسبقية‬
‫الممفات اإلقتصادية الخاصة بإنشاء سكؽ أكركبية مكحدة عمى القضايا النقدية إال أنو كمع إنييار‬
‫نظا بريتف ككدز كاشتداد اإلختبلالت النقدية الدكلية سارعت الدكؿ األكركبية إلى تجسيد مشركع‬
‫لكحدة بدءا بإقامة نظاـ نقدم أكركبي إلى إنشاء عممة أكركبية مكحدة‪.‬‬
‫لقد كاف اليدؼ الرئيسي لميكرك ىك تحقيؽ الكحدة النقدية بيف الدكؿ األكركبية التي تعتبر‬
‫بدكرىا أىـ حمقات الكحدة اإلقتصادية األكركبية المستيدفة‪ ،‬كذلؾ ألف كجكد عممة مكحدة سيؤكد‬
‫ىذه الكحدة اإلقتصادية‪ ،‬كتيدؼ دكؿ اإلتحاد األكركبي إلى تحقيؽ مجمكعة مف األىداؼ مف بينيا‬
‫ذكر مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬خمؽ سكؽ مالي أكركبي يقكـ عمى أسس إقتصادية مكحدة‪.‬‬
‫‪- 2‬إيجاد دكر فعاؿ لمعممة األكركبية عمى المستكل الدكلي‪.‬‬
‫‪- 3‬إتباع سياسة نقدية مكحدة في اإلتحاد األكركبي بالتكازم مع السياسة التجارية كالسياسات‬
‫الزراعية المشتركة في دكؿ اإلتحاد‪.‬‬
‫‪- 4‬تبلقي سمبيات كمخاطر تقمبات أسعار الصرؼ بيف عمبلت الدكؿ األعضاء باإلتحاد‪.‬‬
‫‪- 5‬خمؽ مزيد مف الشفافية في األسعار كالتكالي كزيادة المنافسة‪ ،‬كرفع معدالت النمك‬
‫اإلقتصادم في الدكؿ األعضاء(‪.)2‬‬

‫ثالثا‪ :‬الجنيه اإلسترليني‪:‬‬

‫لقد احتؿ الجنيو األسترليني حتى الحرب العالمية األكلى مكانة الصدارة في تسكية المدفكعات‬
‫الدكلية‪ ،‬كما كاف عمى الدكؿ إال أف تحصؿ عمى الذىب أك عمى الجنيو اإلسترليني لتسديد‬
‫إلتزماتيا الدكلية‪ ،‬تمؾ الظاىرة تحققت بفضؿ تدفقات اإلستثمارات في إنجمترا‪ ،‬كتدفؽ الكاردات إلييا‬

‫(‪ )1‬أحمد حشيش‪ ،‬اساسيات اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬منشكرات الحمبي الحقكقية‪ ،‬لبناف‪ ،2003 ،‬ص ‪.121‬‬
‫(‪ )2‬رمزم زكي‪ ،‬افحتياطات الدكلية كاألزمات اإلقتصادية في الدكؿ النامية كدار الكتب‪ ،‬مصر‪ ،1994 ،‬ص ‪.47‬‬
‫‪58‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫مما تسبب النجمت ار مف ظركؼ داخمية كتصكر إقتصادم صناعي ىائؿ كثقة عالمية مما مكف‬
‫إنجمت ار مف السيطرة عمى نظاـ التمكيؿ كاإلئتماف الدكلي (‪.)1‬‬
‫‪ -‬كقد نشرت مكتبة مجمس العمكـ في ‪ 2006‬كثيقة كاشتممت عمى مؤشر األسعار بالجنيو لكؿ‬
‫سنة مابيف ‪ 1750‬ك ‪ 2005‬حيث نصت عمى أف ىناؾ سنة جديرة اإلىتماـ مف حيث تقمبات في‬
‫مستكيات األسعار قبؿ ‪ 1914‬إال أنو لـ تكف ىناؾ زيادة ثابتة طكيمة األجؿ في األسعار المرتبطة‬
‫بالفترة حتى ‪ ،1945‬كيمكف القكؿ أنو منذ ‪ 1945‬فإف األسعار إرتفعت في كؿ عاـ بحيث أف‬
‫الزيادة اإلجمالية أكثر مف ‪ 27‬مرة(‪.)2‬‬
‫كىذا الجدكؿ يكضح القكة الشرائية لكاحد جنيو بريطاني‪:‬‬

‫جدكؿ رقـ‪ :02‬القكة الشرائية لكاحد جنيو بريطاني‬

‫القكة الشرائية‬ ‫السنة‬ ‫القكة الشرائية‬ ‫السنة‬ ‫القكة الشرائية‬ ‫القكة الشرائية السنة‬ ‫السنة‬
‫المعادلة‬ ‫المعادلة‬ ‫المعادلة‬ ‫المعادلة‬
‫‪0.117 2001‬‬ ‫‪0.152‬‬ ‫‪1991‬‬ ‫‪0.271‬‬ ‫‪1981‬‬ ‫‪1.00‬‬ ‫‪1971‬‬
‫‪0.115 2002‬‬ ‫‪0.146‬‬ ‫‪1992‬‬ ‫‪0.250‬‬ ‫‪1982‬‬ ‫‪0.935‬‬ ‫‪1972‬‬
‫‪0.112 2003‬‬ ‫‪0.144‬‬ ‫‪1993‬‬ ‫‪0.239‬‬ ‫‪1983‬‬ ‫‪0.855‬‬ ‫‪1973‬‬
‫‪0.109 2004‬‬ ‫‪0.141‬‬ ‫‪1994‬‬ ‫‪0.227‬‬ ‫‪1984‬‬ ‫‪0.735‬‬ ‫‪1974‬‬
‫‪0.106 2005‬‬ ‫‪0.136‬‬ ‫‪1995‬‬ ‫‪0.214‬‬ ‫‪1985‬‬ ‫‪0.592‬‬ ‫‪1975‬‬
‫‪0.102 2006‬‬ ‫‪0.133‬‬ ‫‪1996‬‬ ‫‪0.207‬‬ ‫‪1986‬‬ ‫‪0.510‬‬ ‫‪1976‬‬
‫‪0.0980 2007‬‬ ‫‪0.123‬‬ ‫‪1997‬‬ ‫‪0.199‬‬ ‫‪1987‬‬ ‫‪0.439‬‬ ‫‪1977‬‬
‫‪0.943 2008‬‬ ‫‪0.125‬‬ ‫‪1998‬‬ ‫‪0.190‬‬ ‫‪1988‬‬ ‫‪0.407‬‬ ‫‪1978‬‬
‫‪0.0952 2009‬‬ ‫‪0.123‬‬ ‫‪1999‬‬ ‫‪0.176‬‬ ‫‪1989‬‬ ‫‪0.358‬‬ ‫‪1979‬‬
‫‪2010‬‬ ‫‪0.119‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪0.161‬‬ ‫‪1990‬‬ ‫‪0.303‬‬ ‫‪1980‬‬

‫(‪ )1‬أحمد حشيش‪ ،‬أساسيات اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬منشكرات الحمبي الحقكقية‪ ،‬لبناف‪ ،2003 ،‬ص ‪.210‬‬
‫(‪ )2‬المرجع نفسو‪ ،‬ص ‪.212‬‬
‫‪59‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬األسواق الرئيسية لمعمالت األجنبية‪:‬‬

‫نذكر مايمي‪:‬‬
‫ىناؾ تقارب ممحكظ بيف جميع األسكاؽ الكطنية الرئيسية الكبرل في العالـ حيث أصبحت‬
‫احدا‪ ،‬كيعد سكؽ اليكرك دكالر ىك السكؽ الذم يبدأ في النمك كالتطكر‬
‫بمجمميا تشكؿ سكقا دكليا ك ن‬
‫منذ عاـ ‪ 1957‬بسبب الشركع في اإلحتفاظ بكدائع بالدكالر األمريكي لدل البنكؾ اليكركبية كمف‬
‫ثـ تكسع ليشمؿ آية دكالرات مكدعة لدل البنكؾ العاممة خارج الكاليات المتحدة‪.‬‬
‫كيتميز سكؽ العمبلت األجنبية عف غيره مف األسكاؽ المالية بشكؿ خاص كاألسكاؽ‬
‫التجارية بشكؿ عاـ بعدـ كجك مكاف محدد إلتصاؿ البائعيف كالمشتريف‪ ،‬ففي سكؽ األسيـ يتصؿ‬
‫المشتركف كالبائعكف مع بعضيـ البعض في مكف يعرؼ ببكرصة األسيـ كالسندات‪ ،‬كعند التعامؿ‬
‫بالسمع المختمفة فيناؾ في بعض المدف الكبرل أسكاؽ خاصة بكؿ سمعة رئيسية مثؿ السكر كالقيكة‬
‫كالقطف‪ ،‬يجتمع ابائع كالمشترم كالكسطاء لشراء كبيع السمع‪.‬‬
‫كالمبلحظ أف عممية اإلتصاؿ بيف المتعامميف في أسكاؽ العمبلت األجنبية تتـ عف طريؽ‬
‫الياتؼ كالفاكس‪ ،‬حيث يككف في كؿ بنؾ غرفة أك أكثر مخصصة لمتعامؿ بالعمبلت األجنبيية‪،‬‬
‫حيث يجمس عدد مف المتعامميف حكؿ مكتب كاحد أك أكثر حسب حجـ كنشاط البنؾ في سكؽ‬
‫العمبلت األجنبية كيككف ىذا المتب مزكد بعدد كبير مف أجيزة التمفكف‪ ،‬الفاكس‪ ،‬التمكس‪ ،‬أجيزة‬
‫المعمكمات كيكفر في ىذا الغرفة عادة أجيزة تمفكف كأجيزة تمكس تربط البنؾ مع الكسطاء مباشرة‬
‫حتى تسيا ميمة المتعامميف (‪.)1‬‬
‫كيتعامؿ في كسؽ العمبلت الصعبة العديد مف العمبلت كنذكر مف بينيـ مايمي‪:‬‬
‫إذ تتعامؿ ىذه المؤسسات مع سكؽ العمبلت‬ ‫‪ :1‬البنوك والمؤسسات المالية خارج السوق‪:‬‬
‫الصعبة ككسيط لعمبلئيا الراغبيف في التعامؿ مع سكؽ العمبلت الصعبة‪ ،‬إذ تقكـ بالنيابة عنيـ‬
‫بشراء كبيع تمؾ العمبلت البلزمة لعمميات تحكيؿ مستكرداتيـ كصادراتيـ كالتعامؿ بأدكات السكؽ‬
‫المختمفة بأسيـ أك بالنيابة عنيـ(‪.)2‬‬

‫(‪ )1‬عبد الكريـ جابر العيساكم‪ ،‬التمكيؿ الدكلي (مدخؿ حديث)‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.229‬‬
‫(‪ )2‬المرجع نفسو‪ ،‬ص ‪.122‬‬
‫‪60‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫‪ :2‬األفراد‪ :‬إذ التطكر الذم كصؿ إليو الحاسكب كاإلتصاالت اإللكتركنية ظير عدد كبير مف‬
‫الشركات المتخصصة في التعامؿ بمعمبلت الصعبة حصراف كترخص ىذه الشركات رسميا لمعمؿ‬
‫في التعامؿ بالعمبلت الصعبة مف خبلؿ بنؾ معتمد يكدع المتعاممكف أمكاليـ فيو بشكؿ منفصؿ‬
‫عف أمكاؿ الشركة المذككرة‪.‬‬
‫‪ :3‬البنوك والمؤسسات داخل السوق‪ :‬تتعامؿ ىذه البنكؾ مع سكؽ العمبلت الصعبة لحسابيا‬
‫الخاص أك النيابة عف عمبلئيا داخؿ السكؽ‪ ،‬كيتـ ذلؾ مف خبلؿ السكطاء حيث يتصؿ البنؾ مع‬
‫الكسيط إما عارضا بيع العممة أك طالبا شرائيا بسعر معيف‪ ،‬كبذلؾ يتصؿ ىذا الكسيط مع البنكؾ‬
‫الخرل مقدـ بذلؾ العرض ليا‪.‬‬
‫المطمب الثاني‪ :‬أسس العممة الصعبة‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬األسس التي تقوم عميها العممة‬
‫يتـ التعامؿ في أسكاؽ العمبلت األجنبية عادة بتسمية طرفي السعر‪ ،‬أم إعطاء سعر‬
‫الشراء كالبيع لمعممة كقبؿ تسمية األسعار في السكؽ‪ ،‬يقكـ المتعاممكف في صباح كؿ يكـ عمؿ‬
‫بدراسة كافة المكاضيع كالتقارير المرتبطة بالعمبلت األجنبية‪ ،‬كأسكاقيا كتطكرات أسعارىا كالعكامؿ‬
‫المؤثرة فييا باإلضافة إلى اإلطبلع عمى أسعار اإلغبلؽ في األسكاؽ األخرل لتحديد سعر اإلفتتاح‬
‫في أسكاقيـ‪.‬‬
‫كبذلؾ نجد أف المتعاممكف يفضمكف عدـ البدء بإعطاء أسعار إفتتاح بؿ اإلنتظار حتى يبدأ‬
‫غيرىـ بذلؾ لكي ال يككنكا متأكديف في إتجاه أسعار السكؽ كتغمؽ معظـ األسكاؽ (‪.)1‬‬
‫‪ -‬تقكـ بالتحكيؿ النقدم كالمالي لمعمبلت في حساباتيا المالية كعمبلتيا النقدية إلى الشركة األـ‬
‫كالمركز الرئيسي لمشركة‪ ،‬كيتـ تسجيؿ مقدار البالغ المحكلة مع أسعار صرؼ ىذه العمبلت بما‬
‫يقابميا مف أسعار صرؼ العمبلت الخارجية كاألجنبية كالتاريخ الذم تـ فيو تحكيؿ األمكاؿ‪.‬‬
‫الفرع الثاني‪ :‬أساليب ضبط العممة الصعبة‪:‬‬
‫ىناؾ العديد مف األساليب المختمفة التي تضبط عممية العممة الصعبة كأىميا نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬التقويم الحر‪ :‬ببساطة تترؾ الحككمات السكؽ أف تقرر قيمة العممة فبل تتفؽ أية مكارد لدعـ‬
‫قيمتيا كمنعيا مف التراجع‪ ،‬كيقصد بذلؾ السماح لمعممة الصعبة بإمتصاص الصدمات اإلقتصادية‪،‬‬

‫(‪ )1‬أحمد حشيش‪ ،‬أساسيات اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.250‬‬
‫‪61‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫كفي حيف أف ىذا يحكؿ دكف كقكع إنييارات مفاجئة بمعنى الخركج عف نطاؽ تقمب أسعار‬
‫العمبلت‪.‬‬
‫‪ :2‬التقويم الموجه‪ :‬التدخؿ الحككمي يجرم تقريره عمى أساس كؿ حالة بمفردىا ككسيمة لتسييؿ‬
‫الخطكات التي تككف مستحية بدكف ىذا التدخؿ في العمبلت‪ ،‬كبينما تدعي عدة بمداف مقدمة أنيا‬
‫ذات أسكاؽ حرة‪ ،‬فإنيا تتدخؿ أحيانا لتغير أسعار الصرؼ‪.‬‬
‫‪ :3‬مجمس العممة‪ :‬يعتبر ذلؾ اإلطار القانكني ذلؾ أف العممة المحمية مسنكدة دائما باإلحتياطي‬
‫مف الدكالر أك أية عممة قكية أخرل‪ ،‬ما يجعؿ في الكاقع كؿ العممتيف بديمتيف لبعضيما البعض‪،‬‬
‫كىذا ما يمنع الحككمة مف طبع الماؿ لتمكيؿ العمميات الحككمية‪.‬‬
‫إف تقمب األسعار صرؼ‬ ‫‪ :4‬أسعار الصرف المتحركة ونطاق تقمب أسعار صرف العمالت‪:‬‬
‫العمبلت يتـ ببطء كفقا لمتضخـ كىذا يمكف أف يجرم بشكؿ طبيعي إذا كاف التضخـ معتدال ككاف‬
‫سعر الصرؼ ثابتا نسبيا(‪.)1‬‬
‫المطمب الثالث‪ :‬أهمية العممة الصعبة‪:‬‬
‫تعرؼ العمبلت األجنبية المتكفرة لدكلة ما بأنيا مكجكدات ىذه الدكلة مف عمبلت الدكؿ‬
‫األخرل‪ ،‬كالتي تشمؿ أكراؽ النقد األجنبي كالكدائع تحت الطمب كألجؿ بعمبلت ىذه الدكؿ‬
‫باإلضافة إلى السندات الحككمية كالذىب ككذلؾ حقكؼ السحب الخاصة‪.‬‬
‫كتشمؿ كذلؾ أية إلتزامات مالية عمى الدكؿ كالييئات الدكلية كاإلقميمية يمكف تحكيميا إلى نقكد‬
‫جاىزة‪.‬‬
‫كتظير أىمية التعامؿ بالعمبلت األجنبية كنتيجة حتمية لعمميات التجارة الدكلية كالعبلقات‬
‫بيف الدكؿ التي يترتب عمييا دفع جزء مف مستكرداتيا مف السمع كرؤكس األمكاؿ لعمبلت أخرل‬
‫غير عمبلتيا الكطنية‪.‬‬
‫كيعتبر الدكالر األمريكي العممة الرئيسية األكلى في العالـ‪ ،‬ألنو يعد أكثر العمبلت‬
‫إستعماال في تمكيؿ التجارة كالمدفكعات الخارجية كما أنو عممة الدفع في تجارة النفط الدكلية‪،‬‬
‫كباإلضافة إلى أنو عممة التدخؿ لممحافظة عمى أسعار العمبلت األخرل‪ ،‬لذلؾ أصبحت معظـ‬
‫الدكؿ تحتفظ بالدكالر كعممة إحتياط رئيسية ضمف مكجداتيا مف العمبلت المختمة (‪.)2‬‬

‫(‪ )1‬عبد الكريـ جابر العيساكم‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.256‬‬

‫(‪ )2‬عبد الكريـ جابر العيساكم‪ ،‬نفس المرجع‪ ،‬ص ‪.260‬‬
‫‪62‬‬
‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬

‫المبحث الثالث‪ :‬األدوات المالية وجذب العممة الصعبة‬

‫المطمب األول‪ :‬األسهم الدولية والسندات الدولية وجذب العممة الصعبة‬

‫‪63‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬

‫المطمب الثاني‪ :‬الصكوك اإلسالمية وجذب العممة الصعبة‪:‬‬

‫احتمت الصككؾ اإلسبلمية مكانة ميمة عالميا‪ ،‬كاتسعت بصكرة كبيرة خبلؿ السنكات األخيرة‪ ،‬كذلؾ لمقبكؿ‬
‫الذم حظيت بو مف طرؼ المتعامميف في السكؽ المالية‪.‬‬

‫الجدول رقم ‪ :03‬حجم إصدارات الصكوك وعددها في العالم خالل ‪2012-2005‬‬

‫‪2010‬‬ ‫‪2009‬‬ ‫‪2008‬‬ ‫‪2007‬‬ ‫‪2006‬‬ ‫‪2005‬‬ ‫السنة‬

‫‪47.78‬‬ ‫‪31.92‬‬ ‫‪16.23‬‬ ‫‪44.76‬‬ ‫‪26.14‬‬ ‫‪11.20‬‬ ‫قيمة اإلصدار‬
‫‪73‬‬ ‫‪758‬‬ ‫‪199‬‬ ‫‪198‬‬ ‫‪208‬‬ ‫‪78‬‬ ‫عدد الصكوك‬
‫المصدر‪( :‬لعمش‪ ،2012 ،‬ص ‪)128‬‬

‫في ظؿ الثبلث السنكات األكلى فقط حجـ الصككؾ اإلسبلمية مف ‪ 11‬مميار دكالر سنة ‪ 2005‬إلى ‪44‬‬
‫مميار دكالر سنة ‪ ،2007‬أم أف اإلصدار تضاعؼ بمقدار ‪ 4‬مرات‪.‬‬

‫كخبلؿ ‪ 2008‬نبلحظ أف ىناؾ انخفاضا حاد في حجـ الصككؾ اإلسبلمية رغـ أف عددىا بقي ثابتا تقريبا‬
‫عند حدكد ‪ 198‬صكا‪ ،‬كيمكف إرجاع أسباب إلى األزمة التي ألمت بالنظاـ المالي العالمي في ىذه السنة كالتي‬
‫أثرت سمبا عمى ثقة المستثمريف‪ ،‬ثـ تعكد إلى االرتفاع لتبمغ ‪ 47‬مميار دكالر خبلؿ ‪.201‬‬

‫الجدول رقم‪ :04‬القيمة اإلجمالية لصكوك اإلسالمية عالميا خالل ‪2012-2005‬‬

‫قيمة اإلصدارات (بالمليون دوالر أمريكي)‬ ‫السنىات‬

‫‪13150.97‬‬ ‫‪2005‬‬
‫‪24816.71‬‬ ‫‪2006‬‬
‫‪41350.41‬‬ ‫‪2007‬‬
‫‪24546.66‬‬ ‫‪2008‬‬
‫‪37632.68‬‬ ‫‪2009‬‬
‫‪57821.95‬‬ ‫‪2010‬‬
‫‪64‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫‪91357.48‬‬ ‫‪2011‬‬
‫‪111849.26‬‬ ‫‪2012‬‬
‫المصدر (ناصر‪ ،2013 ،‬ص ‪)55‬‬

‫‪ 2012-2005‬بكتيرة كأحجاـ‬ ‫إف القيمة اإلجمالية ( ‪ 400‬مميار دكالر أمريكي) تكزعت عمى السنكات‬
‫‪-2005‬‬ ‫إصدارات مختمفة كمتفاكتة نظ ار لما تميزت بو ىذه الفترة مف أحداث بداية بما شيدتو الفترة ما بيف‬
‫‪ 2007‬مف طفرة في زيادة قيمة إصدارات الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬نظ ار لتزامنيا مع االرتفاع في األسعار النفط‬
‫‪ 2007‬الرقـ القياسي في حجـ‬ ‫كالنمك االقتصادم السريع لمدكؿ العربية النفطية بشكؿ عاـ‪ ،‬إذ نسجؿ عاـ‬
‫إصدارات الصككؾ سنكيا في تاريخ صناعة الصككؾ اإلسبلمية أنذاؾ حيث كصؿ الحجـ السكقي لمصككؾ‬
‫المصدرة في تمؾ السنة إلى ما يزيد عف ‪ 41‬مميار دكالر كقد شيدت صناعة الصككؾ اإلسبلمية في السنكات‬
‫التي سبقت ‪ 2008‬نمكا مظطربا‪ ،‬حيث كصؿ معدؿ زيادة قيمة اإلصدارات إلى حكالي ‪ %89‬في عاـ ‪2006‬‬
‫مقارنة مع عاـ ‪ ،2005‬كالى نسبة نمك كصمت حكالي ‪ %67‬عاـ ‪.2007‬‬

‫أما عاـ ‪ 2008‬فيعتبر محطة أخرل كانحراؼ في مسيرة صناعة الصككؾ عما كانت عميو مف قبؿ‪ ،‬كىـ‬
‫‪ ،2008‬كانتقاؿ تبعات ازمة الضائقة االئتمانية مف المنتجات‬ ‫العاـ الذم شيد تفجر األزمة المالية العالمية‬
‫التقميدية إلى الصككؾ ككذا مشكمة قضايا الخبلفات الشرعية كالتكافؽ مع الشريعة اإلسبلمية لييكمة بعض‬
‫إصدارات الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬حيث كانت ليذه األحداث تأثيرات كاضحة أدت إلى بطء كاضح في سكؽ‬
‫‪2007‬ـ إلى‬ ‫الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬كيعبر أكؿ تراجع في مسيرة صناعة الصككؾ اإلسبلمية فمف نمك كبير عاـ‬
‫نسبة تراجع كصمت إلى ما يزيد عف ‪ %40‬في عاـ ‪ ،2008‬تمثؿ فييا قيمتو ‪ 24.5‬مميار دكالر أمريكي‪ ،‬لكف‬
‫سرعاف ما تعافت إصدارات الصككؾ اإلسبلمية إلى حد ما في عاـ ‪ ،2009‬ليبمغ الحجـ السكقي لقيمة إصدارتيا‬
‫إلى حكالي ‪ 38‬مميار دكالر أمريكي بنسبة نمك فاقت ‪ %53‬عف عاـ ‪ 2008‬ككاصؿ ىذا النمك زخمو ليسجؿ‬
‫عاـ ‪ 2010‬انطبلقة غير مسبكقة في سكؽ إصدارات الصككؾ اإلسبلمية بنسبة نمك بمغت حكالي ‪ %54‬كالتي‬
‫عكست ما قيمتو ‪ 57.8‬مميار دكالر‪ ،‬كيرجع المراقبكف انتعاش ىذا السكؽ إلى التعافي االقتصادم الذم شيدتو‬
‫أغمبية الدكؿ اإلسبلمية‪ ،‬فضبل عف التعافي النسبي لؤلسكاؽ العالمية‪ ،‬كيضاؼ إلى ىذا االرتفاع الذم شيدتو‬
‫أسعار النفط كبيذا سجؿ عاـ ‪ 2010‬رقما قياسيا جديدا في صناعة الصككؾ اإلسبلمية متفكقا بذلؾ عف عاـ‬
‫‪ 2011‬ك ‪ 20012‬حيث بمغت نسبة نمك عاـ‬ ‫‪ ،2007‬كقد استمر ىذا النمك كاالنتعاش لسكؽ اإلصدارات في‬
‫‪ 2011‬حكالي ‪ %58‬تعكس ما قيمتو ‪ 91.3‬مميار دكالر‪ ،‬كبيذا حققت صناعة الصككؾ اإلسبلمية نسبة نمك‬
‫كصمت إلى حكالي ‪ %264‬خبلؿ ‪2001-2010‬ـ‪.‬‬

‫* دور الصكوك في توفير العممة الصعبة‪:‬‬

‫‪65‬‬
 ‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫يمكف لصككؾ اإلسبلمية أف تكفر العممة الصعبة‪ ،‬كذلؾ الستقطابيا لعدد كبير مف المستثمريف مف‬
‫مختمؼ دكؿ العالـ كليس العالـ اإلسبلمي فحسب‪ ،‬إذ أصبحت الصككؾ مكازية لمسندات في االستثمار المتاح‬
‫لجميع األفراد كحككمات في دكؿ أكركبا كأمريكا‪.‬‬

‫كمع استمرار الداء المميز لمصككؾ كما يكتنؼ االستثمارات الغربية مف مخاطر كمف أبرزىا األزمة المالية‬
‫العالمية ‪ ،2008‬ستمعب في جذب المستثمريف كبالتالي تكفير العممة الصعبة لمدكؿ المصدر ليا‪.‬‬

‫تكفر الصككؾ اإلسبلمية العممة الصعبة مف خبلؿ المشاريع المصدرة مف أجميا‪ ،‬خصكصا إذا كانت‬
‫الدكؿ المضيفة تسمح لممساىميف األجانب االكتتاب في ىذه الصككؾ‪.‬‬

‫كىنالؾ عدة مشاريع طرحت في كثير مف البمداف بالعممة الصعبة يمكف ايجازىا فيما يمي(‪:)1‬‬

‫تمكيؿ مؤسسة المكاني كالجمارؾ كالمنطقة الحرة دبي بمبمغ تجاكز ‪ 2.8‬مميار دكالر كذلؾ عبر الصككؾ‬ ‫‪.1‬‬
‫اإلسبلمية مصدرة بكاسطة بنؾ دبي اإلسبلمي‪.‬‬
‫صككؾ االستثمار الصادرة عف البنؾ اإلسبلمي لمتنمية –جدة‪ -‬بقيمة ‪ 400‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.2‬‬
‫أصدرت مؤسسة نقد البحريف حتى نياية عاـ ‪ 2007‬صكككا قيمتيا ‪ 1.3‬مميار دكالر في تسعة‬ ‫‪.3‬‬
‫إصدارات منذ ‪ 2001‬تـ إدراج جزء منيا تبمغ قيمتو ‪ 780‬مميكف دكالر في سكؽ البحريف لؤلكراؽ المالية‪ ،‬كما‬
‫تصدر أيضا صككؾ السمـ كىي صككؾ شيرية بقيمة ‪ 25‬مميكف دكالر‪.‬‬
‫صككؾ اإلجازة الدكلية لحككمة قطر بقيمة ‪ 700‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.4‬‬
‫كالية ساكسكني أنيالت األلمانية أكؿ ممتزـ سيادم يصدر صكككا إسبلمية في بمد غير مسمـ بحجـ‬ ‫‪.5‬‬
‫‪ 100‬مميكف يكيك‪.‬‬
‫صككؾ إجازة شركة تبريد اإلماراتية بحجـ ‪ 100‬مميكف دكالر عاـ ‪ 2002‬ككذلؾ ‪ 250‬مميكف دكالر في‬ ‫‪.6‬‬
‫العاـ ‪.2006‬‬
‫صككؾ االنتفاع لمنشأت البحريف بحجـ ‪ 340‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.7‬‬
‫صككؾ إجارة (درة البحريف) بمبمغ ‪ 152.5‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.8‬‬
‫صككؾ إجازة حككمة بكستاف بحجـ ‪ 600‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.9‬‬
‫صككؾ المشاركة دبي بحجـ ‪ 200‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.10‬‬
‫صككؾ اإلجارة طيراف افمارات بحجـ ‪ 100‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.11‬‬
‫صككؾ المشاركة دار االستثمار البحريف بحجـ ‪ 100‬مميكف دكالر‪.‬‬ ‫‪.12‬‬

‫(‪ )1‬براضية حكيـ‪ ،‬التصكيؾ كدكره في إدارة السيكلة السيكلة بالبنكؾ اإلسبلمية‪ ،‬مذكرة مقدمة ضمف متطمبات نيؿ شيادة‬
‫الماجستير‪ ،‬تخصص‪ :‬محاسبة كمالية قسـ عمكـ التسيير‪ ،‬جامعة حسبة بف بكعمي‪ ،‬الشمؼ‪ ،2011 ،‬ص‪.33‬‬
‫‪66‬‬
‫العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثاني ‪:‬‬
‫(‪)1‬‬
‫صككؾ االستثمار أمبلؾ االمارتية بحجـ ‪ 250‬مميكف دكالر‪.‬‬

‫خالصة‬

‫(‪ )1‬الجكيرية أسامة عبد الحميـ‪ ،‬صككؾ االستثمار كدكرىا التنمكم في االقتصاد‪ ،‬مذكرة مقدمة ضمف متطمبات نيؿ شيادة‬
‫الماجستير‪ ،‬قسـ الدراسات العميا‪ ،‬معيد الدعكة لدراسات اإلسبلمية ‪ ،2009‬ص‪.20‬‬
‫‪67‬‬
 ‫الفصل الثالث‪:‬‬
‫األدوات المالية الدولية وجذب‬
‫العممة الصعبة‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫تمهيد‪:‬‬
‫اف تحقيؽ النمك االقتصادم‪ ،‬كضماف استم ارريتو يعتبر مف األىداؼ الرئيسية لمسياسات االقتصادية في‬
‫كؿ الدكؿ‪ ،‬كيرتبط ىذا األخير بدرجة كبيرة بأداء كمردكدية المؤسسات االقتصادية التي تعتبر نكاة االقتصاد‬
‫الكطني كسعيا منيا لتكسيع نشاطاتيا يتطمب منيا تكفير المكارد المالية البلزمة لذلؾ‪ ،‬كقد يككف ذلؾ عف طريؽ‬
‫مكاردىا الخاصة كىك ما يعرؼ بالتمكيؿ الذاتي أك مف خبلؿ المجكء الى الجياز المصرفي كىذا ما يعرؼ‬
‫بالتمكيؿ الغير المباشر‪ ،‬عمى عكس ىالتمكيؿ غير المباشر يعتبر التمكيؿ المباشر تمؾ اآلليسة التي تسمح‬
‫لممؤسسات بالحصكؿ عمى المكارد المالية مف الجميكر سكاء كانكا أفراد أك مؤسسات أخرل مباشرة كدكف كساطة‬
‫المؤسسات المالية‪ ،‬كذلؾ خبلؿ آلية السكؽ المالي‪.‬‬
‫كمف ىذا المنطمؽ نحاكؿ مف خبلؿ ىذه الكرقة ابراز دكر السكؽ المالي في االقتصاديات الكطنية‬
‫كاآلليات التي تمكف مف تفعيمو بما يسمح مف تنكع مصادر التمكيؿ أماـ األعكاف االقتصادييف‪.‬‬
‫كالجزائر عمى غرار كثير مف الدكؿ التي باشرت إصبلحات اقتصادية بغية التحكؿ مف نظاـ االقتصاد‬
‫المكجو نحك تبني آليات اقتصاد السكؽ كذلؾ بإنشاء سكؽ األكراؽ المالية " البكرصة " كرغـ أف سكؽ األكراؽ‬
‫المالية في الجزائر في مرحمتيا الجنينية‪ ،‬فمقد كاجيتيا مشاكؿ حالت دكف تحقيؽ األىداؼ المنتظرة منيا‪ ،‬لذلؾ‬
‫تظير أىمية دراسة سبؿ تطكير كتنمية ىذه السكؽ كآلية تستيدؼ خمؽ ركافد مستمرة مف التدفقات المالية‬
‫البلزمة لتمبية احتياجات المشاريع االستثمارية‪.‬‬

‫‪69‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫المبحث األول‪ :‬مدخل لإلقتصاد الجزائري‬
‫إف تحقيؽ النمك اإلقتصادم‪ ،‬كضماف إستم اررية يعتبر مف األىداؼ الرئيسية لمسياسات اإلقتصادية في‬
‫كؿ الدكؿ‪ ،‬إذ يرتبط ىذا األخير بدرجة كبيرة بأداء كمردكدية المؤسسات اإلقتصادية التي تعتبر نكاة لئلقتصاد‬
‫الكطني الجزائرم كقد باشترت الجزائر بإصبلحات إقتصادية بغية التحكؿ مف نظاـ اإلقتصاد المكجو نحك تبني‬
‫كميات إقتصاد السكؽ‪ ،‬كذلؾ بإنشاء سكؽ األكراؽ المالية‪ ،‬كرغـ أف سكؽ األكراؽ المالية في الجزائر في مرحمتيا‬
‫التحسينية فنجدىا قد كاجيت مشاكؿ حالت دكف تحقيؽ األىداؼ المنتظرة‪.‬‬

‫المطمب األول‪ :‬نشأة وتعريف السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬نشأة السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫تـ اإلعبلف عف إنشاء السكؽ المالي الجزائرم ضمف برنامج اإلصبلح اإلقتصادم عاـ ‪1987‬ـ كدخؿ‬
‫حيز التطبيؽ عاـ ‪1988‬ـ‪ ،‬أما التحضير الفعمي فكاف إبتداء مف سنة ‪ 1990‬كأىـ المراحؿ التي مر بيا التطكر‬
‫نذكر مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬المرحمة التقريرية (‪:)1992 – 1990‬‬
‫لقد ظيرت فكرة إنشاء بكرصة الجزائر عاـ ‪ 1990‬كبيذا نص المرسكـ رقـ ‪ 101 -90‬المؤرخ بتاريخ ‪27‬‬
‫مارس ‪ 1990‬عمى إمكانية مفاكضة قيـ الخزينة بيف المؤسسات العمكمية فقط‪ .‬كأكضح بذلؾ ىذا المرسكـ كؿ‬
‫أنكاع األسيـ التي بإمكانيا القياـ بإصدارىا الشركات العمكمية اإلقتصداية ككذلؾ شركط مفاكضتيا(‪.)1‬‬
‫في أكتكبر ‪ 1990‬إتخذت الحككمة قرار إنشاء ىذه الييأة بتسمية مؤقتة "شركة القيـ المتداكلة" كالمبلحظ‬
‫كذلؾ أف صناديؽ لمساىمة الثمانية قامت بتأسيس شركة ذات أسيـ برأس ماؿ يقدر بمبمغ ‪ 320000‬دج‪ ،‬مكزع‬
‫بحصص متساكية بيف الصناديؽ الثمانية‪ ،‬كيديرىا مجمس إدارة متككف مف ثماينة أعضاء ككؿ عضك يمثؿ أحد‬
‫صناديؽ المساىمة‪.‬‬
‫‪ :2‬المرحمة اإلبتدائية (‪:)1996 – 1993‬‬
‫تـ في ىذه المحمة تعديؿ القانكف التجارم الذم كاف ال يتكافؽ مع شركط سير البكرصة حيث منع قانكف‬
‫‪ 04 – 88‬المؤرخ بتاريخ ‪ 12‬جانفي ‪ 1988‬عممية تنازؿ الشركات العمكمية عف أسيميا لغير لمؤسسات‬
‫العمكمية ليذا الغرض كبمكجب المرسكـ اتشريعي رقـ ‪ 08 -93‬المؤرخ في ‪ 25‬أفريؿ ‪ 1993‬تـ إدخاؿ بعض‬
‫التعديبلت عمى القانكف التجارم يتعمؽ األمر بتعديبلت خاصة بشركات األسيـ كبالقيـ المنقكلة ففيما يخص‬

‫(‪ )1‬صبلح الديف السيسي‪" ،‬دراسات نظرية كتطبيقية‪ :‬قضايا إقتصاديمعاصرة"‪ ،‬دار غريب لمطباعة كالنشر التكزيع‪ ،‬القاىرة‪،‬‬
‫‪ ،2003‬ص ‪.90‬‬
‫‪70‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫الشركات األسيـ فقد نص المرسكـ بصفة كاضحة عمى إمكانية تأسيسيا كالشركع في العرض العمكمي لئلدخار‬
‫سكاء عند تأسيس اشركة أك عند تقرير رفع رأسماليا(‪.)1‬‬
‫كالمبلحظ أف الشركة أصبحت تشكؿ كسيمة فعالة لتعبئة اإلدخار‪ ،‬أما فيما يخص القيـ المنقكلة فقد نص‬
‫المرسكـ عمى إمكانية غصدار أنكاع جديدة مف القيـ المنقكلة إذ تتمثؿ فيمايمي‪ :‬أسيـ التمتع‪ ،‬شيادات اإلستثمار‪،‬‬
‫شيادات الحؽ في التصكيت‪ ،‬شيادات المشاركة‪ ،‬السنكات القابمة لمتحكيؿ إلى أسيـ كسندات المرفقة بأذكنات‬
‫اإلكتتاب‪.‬‬
‫كبذلؾ تعد القيـ المنقكلة ىي سندات قابمة لمتداكؿ إذ تصدرىا شركات المساىمة كتككف مسعرة في البكرصة‬
‫أك يمكف أف تسعر كتمنح حقكؽ مماثمة حسب الصنؼ كما تسمح بالدخكؿ مباشرة أك بصكرة غير مباشرة في‬
‫حصة معينة مف رأسماؿ الشركة المصدرة(‪.)2‬‬
‫‪ :3‬مرحمة اإلنطالق الفعمية‪ :‬من ‪ 1996‬إلى وقتنا الحالي‪:‬‬
‫مع نياية سنة ‪ 1996‬كانت كؿ الظركؼ جاىزة مف الناحية القانكنية كالتقنية إلنشاء بكرصة القيـ المنقكلة حيث‪:‬‬
‫‪ -‬تـ كضع نص قانكني إلنشاء كتنظيـ ىذه البكرصة‪.‬‬
‫‪ -‬أصبح لمبكرصة مكاف مادم بغرفة التجارة‪.‬‬
‫‪ -‬تـ تشكيؿ لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة في فيفرم ‪.1996‬‬
‫مع بداية عاـ ‪ 1997‬تـ إختيار الكسطاء في العمميات البكرصية يمثمكف مختمؼ المؤسسات المالية‬
‫(البنكؾ كشركات تأميف) حيث تكلت لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة ميمة تككيف ىؤالء عف طريؽ‬
‫اإلستعانة بمخبراء الكندييف كتنظيـ عدة ممتقيات مف بينيا ممتقييف أسبكعييف في كؿ مف تكنس كفرنسا‪ ،‬بيدؼ‬
‫اإلستفادة كلك بشكؿ سطحي مف خبرة ىذيف البمديف في مجاؿ التعامؿ بالسكؽ المالي(‪.)3‬‬
‫‪ 1997‬عمى تييئة الجك المبلئـ‬ ‫كبذلؾ عممت لجنة التنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة طكاؿ سنة‬
‫كتحضير كؿ الييئات المعنية لمشركع في العمؿ بالتاريخ المحدد كأىـ ثبلث شركات قامت باإلصدار الفعمي‬
‫األكراؽ المالية بغية رفع رأسماليا اإلجتماعي مرك ار بالبكرصة كىي‪:‬‬
‫‪- 1‬شركة الرياض سطيؼ‪ :‬فتح رأسماليا اإلجتماعي بنسبة ‪%20‬‬

‫(‪ )1‬المرسكـ التشريعي رقـ ‪ 08 -93‬المؤرخ في ‪ 25‬أفريؿ ‪ ،1993‬المعدؿ كالمتمـ ألمر رقـ ‪ 59 -75‬المؤرخ في ‪ 26‬سبتمبر‬
‫‪ 1975‬المتضمف لمقانكف التجارم‪ ،‬الجريدة الرسمية‪ ،‬العدد ‪ 27‬الصادر بتاريخ ‪ 25‬أفريؿ ‪.1993‬‬
‫(‪ )2‬قاسـ شاكش لمياء‪ ،‬األسكاؽ المالية الناشئة ‪ -‬حالة الجزائر‪ -‬مذكرة لنيؿ شيادة ماجستير في العمكـ اإلقتصادية فرع نقكد‬
‫كمالية‪ ،‬جامعة البميدة‪ ،‬كمية العمكـ اإلقتصادية كعمكـ التسيير‪ ،‬السنة الجامعية ‪ ،2005/2004‬ص ‪.160‬‬
‫‪(3) COSOB, Guide de la bourse et des operation boursiers, la Bourse d’alger, collection guides plus,‬‬
‫‪96, p 06.‬‬
‫‪71‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪- 2‬مجمع صيداؿ‪ :‬رفع رأسماليا اإلجتماعي بنسبة ‪%20‬‬
‫‪- 3‬فندؽ األكراسي‪ :‬رفع رأسمالو اإلجتماعي بنسبة ‪%20‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬تعريف السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫تعددت األسكاؽ كتشعبت حتى يكاد الباحث يضيع في طياتيا نظ ار لتداخميا كدقة الفصؿ بينيا‪ ،‬لذا‬
‫ككخطكة أكلى يجب البحث عف تعريؼ مناسب لمسكؽ المالية محؿ الدراسة‪ ،‬كعرض أىـ خصائصيا كأقساميا‪.‬‬
‫تعرؼ عمى أنيا مكاف إلتقاء عرض األمكاؿ (المدخريف) بالطمب عمييا (المستثمريف) كتساعد عمى‬
‫تحكيؿ جزء مف مدخرات المجتمع إلى إستثمارات مفيدة إلتماـ عمميات التمكيؿ الراسمالي‪.‬‬
‫كتعرؼ أنيا نظاـ يتـ بمكجبو الجمع بيف البائعيف كالمشتريف لنكع معيف مف األكراؽ أك ألصؿ مالي‬
‫معيف(‪.)1‬‬
‫تعتبر السكؽ المالية أحد أىـ ىذه األسكاؽ‪ ،‬كأىـ نتائج النظاـ اإلقتصادم اليبرالي الذم يعتمد عمى حرية‬
‫المبادرة كمبدأ المنافسة الحرة‪ ،‬أيف تبحث كؿ مؤسسة عف رؤكس األمكؿ البلزمة لتمكيؿ مشاريعيا‪ ،‬سكاء كاف‬
‫تمكيبل داخميا ذاتيا أك تمكيبل خارجيا يعتمد عمى اإلستدانة مف السكؽ النقدية أك يعتمد عمى اإلستثمار في السكؽ‬
‫المالية(‪.)2‬‬
‫كمف خبلؿ التعاريؼ نستنتج أف السكؽ المالي الجزائرم أنيا مفيكـ إقتصادم بحت‪ ،‬إذ حظيت بتنظيـ‬
‫قانكني محكـ صاحبيا عمى مر العصكر كاألزمنة‪.‬‬

‫المطمب الثاني‪ :‬تطوير السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬إجراءات تطوير لسوق المالي‪:‬‬

‫لتحقيؽ التطكر لسكؽ المالي الجزائرم يجب تكفر مجمكعة مف العناصر تتمثؿ فيمايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬إرساء ثقافة بكرصية‪ :‬إف أغمبية المكاطنيف الجزائرييف يجيمكف لمعنى البكرصة كألىميتيا كلمياميا إذ نجد أف‬
‫السبب ارئيسي يتمثؿ في ككف السمطات الجزائرية لـ تفكر في إدراج مفاىيـ السكؽ المالي في المنظكمة التربكية‬
‫أك حتى التطرؽ إلييا مف خبلؿ كسائؿ اإلعبلـ المختمفة كأم منتكج جديد‪.‬‬

‫(‪ )1‬صاطكرم الجكدم‪ ،‬أثر كفاءة سكؽ رأس الماؿ عمى اإلستثمار في األكراؽ المالية مع دراسة حالة الجزائر‪ ،‬رسالة مقدمة لنيؿ‬
‫درجة دكتكراه في عمكـ التسيير‪ ،‬فرع مالية المدرسة العميا لمتجارة‪ ،‬الجزائر‪ ،2006 ،‬ص ‪.5‬‬
‫(‪ )2‬جمعكف نكاؿ‪ ،‬دكر التمكيؿ المصرفي في التنمية اإلقتصادية‪ -‬حالة الجزائر‪ -‬مذكرة مقدمة لنيؿ درجة الماجستير في عمـ‬
‫التسيير‪ ،‬تخصص مالية‪ ،‬جامعة الجزائر‪ ،2005 ،‬ص ‪.12‬‬
‫‪72‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ :2‬الجانب المالي كيتمثؿ في تحديد رسـ التكظيؼ في القيـ المنقكلة كذلؾ بغرض جمب المستثمريف كليس‬
‫المضاربيف نحك السكؽ المالي البد في بداية األمر إخضاع القيـ المنقكلة إلى عكائد متغيرة كعكائد ثابتة‪ ،‬ككذلؾ‬
‫البد مف إخضاع اليـ المضافة الناتجة عف التنازؿ عف القيـ لمعدؿ ضريبة مرتفع نكعا ما‪ ،‬ككذلؾ البد مف‬
‫‪ OPCVN‬كىذا مف أجؿ تشجيعيـ كبذلؾ تشجيع‬ ‫تقميص معدالت الضرائب عمى العكائد الناتجة عف نشاط‬
‫المستثمريف عمى اإلدخار في البكرصة بكضع ىؤالء حافظتيـ تحت تصرؼ ىذا النكع مف الشركات‪.‬‬
‫كيتمثؿ كذلؾ في التعديؿ المالي لممؤسسات الجزائرية إذ يتطمب السكؽ المالي أف تككف المؤسسات التي‬
‫تطمح الدخكؿ إلى البكرصة ناجعة ذات مردكدية‪ ،‬لكف أغمبية الشركات الجزائرية في الكقت الراىف ماليا كتنظيميا‬
‫كتسييريا ىشة‪ ،‬أنيت البعض منيا برنامجيا التطييرم بينما لـ ينتيي البعض اآلخر بعد‪ ،‬كعميو يعد ضركريا‬
‫إعادة النظر في نتائج عممية التطيير المالية لممؤسسات الجزائرية كاإلسراع فييا(‪.)1‬‬
‫‪ :3‬جمب المستثمر‪ :‬تتحقؽ ثقة المستثمر في القيـ المنقكلة بتكفير اإلستقرار السياسي إذ يبحث المتثمر في‬
‫األكراؽ المالية دكما عف األمف كاإلستقرار قبؿ تكظيؼ أمكالو كيتأكد مف أف سياسة البمد مستقرة كغير قابمة‬
‫لمتغيير كلتحقيؽ ذلؾ كجمب المستثمر ككسب ثقتو البد مف إستنباط ألمف كالسمـ كبيذا نصؿ إلى سكؽ مالي‬
‫ناجع‪ ،‬ككذلؾ العمؿ عمى حماية المدخر كىذا الشيء الذم يساىـ في ترقية كتطكير سكؽ القيـ المنقكلة‪ ،‬كأيضا‬
‫العمؿ عمى كضع سياسة الخكصصةحيز التطبيؽ إذ تسيؿ الخكصصة عمى المدخركف شراء قيـ جديدة‪.‬‬
‫‪ -‬إف ىذا التطكر الجاد كالفعاؿ لمسكؽ المالي يستمزـ كضع جممة مف الشركط كأىميا مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬شروط تتعمق بطبيعة السوق‪ :‬كتتضمف العناصر التالية‪:‬‬
‫‪ -‬مبدأ تعايش قسميف مف السكؽ المالية‪،‬أم سكؽ اإلصدار كسكؽ التعامبلت‪.‬‬
‫‪ -‬مبدأ تعدد المتدخميف في السكؽ المالية بصفتيـ عارضيف كطمبيف لممكارد المالية عمى المدل الطكيؿ‪،‬‬
‫كعميو ينبغي تعميـ مبدأ المساكاة كفتح ىذه األسكاؽ لجميع األعكاف االقتصادييف‪ :‬الخزينة العمكمية‪،‬‬
‫البنكؾ‪ ،‬المؤسسات‪.‬‬
‫‪ -‬مبدأ إصدار القيـ المنقكلة‪ ،‬بتنكيع القيـ المنقكلة الصادرة كالتي يتـ التفاكض عمى أساسيا في السكؽ‬
‫المالية‪.‬‬

‫(‪ )1‬صاطكرم الجكدم‪ ،‬أثر كفاءة سكؽ رأس الماؿ عمى اإلستثمار‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.20‬‬
‫‪73‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫(‪)1‬‬
‫إف المجاالت الكبرل التي يجب تطكيرىا لتكسيع السكؽ تتمثؿ في‪:‬‬
‫‪ -‬مجال السوق األولية ‪ :‬تسمح ىذه الميمة لئلدخار السائؿ مف التكجو مباشرة لممؤسسات‪ ،‬كتسمح بتحكيؿ‬
‫أمكاؿ اإلدخار إلى سندات ممكية أك ديكف‪ ،‬كبالتالي تضمف تمكيؿ االقتصاد بكاسطة مدخريف ذكم أسيـ أك‬
‫دائنيف يمكف المجكء إليو بمقتضى اإلجراءات القانكنية الخاصة بافعبلف العمكمي لبلدخار‪.‬‬
‫‪ -‬مجال السوق الثانوية ‪ :‬إف ىذه الميمة في السكؽ المالية ضركرية لضماف السير الحسف لمميمة األكلية‪،‬‬
‫حيث تمكف المستثمر األكلي عمى المدل الطكيؿ مف التنازؿ أك تغيير ىيكمة حافظتو في أم كقت‪ ،‬كتضمف‬
‫سيكلة كحركية األمكاؿ المكظفة (البيع كالشراء في أم كقت)‪.‬‬
‫كما أف عممية تطكير حجـ السكؽ تتطمب تحفيز جانب الطمب عمى األكراؽ المالية مف جية كتنشيط جانب‬
‫العرض مف جية أخرل(‪.)2‬‬
‫‪ :1‬جانب الطمب‪:‬‬
‫اء كاف محميا أك أجنبيا بمجمكعة مف العناصر تعد بمثابة محددات‬
‫يتأثر الطمب في سكؽ األكراؽ المالية سك ن‬
‫رئيية ليذا الطمب‪ ،‬منيا االستقرار االقتصادم كتكافر بنية أساسية قكية لسكؽ الماؿ مف حيث إجراءات كقكاعد‬
‫كنظـ التعامؿ في األكراؽ المالية‪ ،‬إضافة إلى تكافر مجمكعة مف األدكات االستثمارية المتنكعة التي تمكف‬
‫المستثمر مف تنكيع محفظة األكراؽ المالية‪.‬‬
‫كيتمثؿ الطمب عمى األكراؽ المالية في طمب محمي يأتي مف داخؿ االقتصاد الكطني‪ ،‬كطمب أجنبي في صكرة‬
‫تدفقات مالية‪ ،‬سكاء كاف كراء ىذه التدفقات أفراد أـ مؤسسات‪ ،‬كتتطمب عممية تحفيز الطمب عمى األكراؽ‬
‫المالية‪ ،‬كتطكيره العمؿ عمى‪:‬‬
‫أ‪ :‬تقوية قاعدة المستثمرين المؤسسين‪ :‬يمكف أف تتـ عممية تقكية قاعدة المستثمريف المؤسسيف مف خبلؿ‪:‬‬
‫إنشاء المزيد مف صناديؽ االستثمار بأنكاعيا المختمفة‪ ،‬سكاء كانت مغمقة ذات رأس ماؿ ثابت‪ ،‬أك‬
‫مفتكحة ذات رأس ماؿ متغير‪ ،‬حيث يعرض ىذا النكع مف االستثمارات األكثر استق اررا‪ ،‬كالتي تعكد بالنفع عمى‬
‫كؿ مف المستثمر األجنبي كالسكؽ المحمي لمبمد‪ ،‬فتتيح لممستثمريف فرصة التنكيع في أسيـ دكلية بتكمفة‬
‫منخفضة‪ ،‬إضافة إلى أف ىذه الصناديؽ يمكف أف تؤدم إلى رفع كفاءة السكؽ المحمي‪ ،‬نظ ار لما تتطمبو مف‬
‫مستكل مرتفع مف الرقابة كنظـ المعمكمات كتقارير أداء الشركات كفقا لمنظـ العالمية‪ ،‬كمف أىـ ىذه الصناديؽ‬

‫(‪ )1‬المجمس الكطني االقتصادم كاإلجتماعي‪ ،‬إشكالية إصبلح المنظكمة المصرفية‪ -‬عناصر مف أجؿ فتح نقاش اجتماعي‪،-‬‬
‫الدكرة ‪ ،16‬نكفمبر ‪ ،2000‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ص ‪.107 -106‬‬
‫‪ ،2002‬ص ص ‪– 141‬‬ ‫(‪ )2‬شذا جماؿ خطيب‪ ،‬العكلمة المالية كمستقبؿ األسكاؽ العربية لرأس الماؿ‪ ،‬مؤسسة طابا‪ ،‬عماف‪،‬‬
‫‪.152‬‬
‫‪74‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ CNEP‬الذم تتمثؿ ميمتو في جمع االدخارات‬ ‫التي تعمؿ في الساحة الكطنية‪ :‬الصندكؽ لمتكفير كاالحتياط‬
‫الصغيرة لمعائبلت كاألفراد كتمكيؿ العمميات ذات المنفعة الكطنية (البناء)‪ ،‬كبنؾ الفبلحة كالتنمية الريفية‬
‫‪ BADR‬الذم يقكـ بجمع الكدائع لتككيف رأس ماؿ ثابت كمنح قرض لتمكيؿ القطاع الفبلحي كترقية النشاطات‬
‫الفبلحية‪.‬‬
‫تفعيؿ الدكر الذم يمكف أف تمعبو صناديؽ المعاشات في تطكير سكؽ رأس الماؿ كبما تكفره مف سيكلة‬
‫مستمرة في السكؽ‪ ،‬يؤدم تخفيض حجـ التقمبات في األسعار‪.‬‬
‫خمؽ كيانات جديدة مثؿ صناديؽ التأميف‪ ،‬كالمعاشات الخاصة‪ ،‬كزيادة النسبة المستثمرة مف قبميا في‬
‫األكراؽ المالية‪ ،‬كالسماح بطرح نظـ بديمة اختيارية لممتعامميف‪ ،‬كاالستفادة مف أمكاؿ صناديؽ تكفير البريد‪.‬‬
‫ب‪ -‬زيادة العائد النسبي لالستثمار في األوراق المالية‪ :‬كيمكف ذلؾ مف تخفيض سعر الفائدة في إطار السياسة‬
‫النقدية كأدكاتيا كاعادة ىيكمة الحكافز الضريبية لصالح المستثمريف‪ ،‬مثؿ‪ :‬إعفاء جزء مف الدخؿ مف الضريبة‬
‫عمى أف يستثمر في أكراؽ مالية‪.‬‬
‫ج‪ -‬تعميق الوعي االستثماري‪ :‬كيتـ ىذا مف خبلؿ حمبلت التكعية كاإلعبلـ لجذب صغار المدخريف أك مف‬
‫خبلؿ إعداد برامج متخصصة في الثقافة االقتصادية‪ ،‬تبث في اإلذاعة التمفزيكف كعمى مكاقع الشبكة العنكبكتية‪.‬‬
‫حيث أثبتت دراسات تحميمية حديثة التأثير‬ ‫ح‪ -‬تحفيز الطمب األجنبي والمحافظة عمى استقرار السوق‪:‬‬
‫اإليجابي لمحافظة العممة المحمية عمى مركزىا أماـ العمبلت األجنبية‪ ،‬عمى أداء السكؽ نتيجة تخفيض المخاطر‬
‫التي يتعرض ليا المستثمر األجنبي‪.‬‬
‫كما أنو مف األىمية بالسماح لو باالستثمار في األكراؽ األكثر استق ار ار كاألقؿ خطكرة‪ ،‬إلى أف تصؿ السكؽ‬
‫إلى درجة الكفاءة المطمكبة الستقباؿ رؤكس األمكاؿ األجنبية‪ ،‬التي قد ينجـ عنيا تقمبات في حركية السكؽ‪.‬‬
‫‪ :2‬جانب العرض‪:‬‬
‫ييدؼ المستثمر في األكراؽ المالية دائما غمى تحقيؽ أقصى عائد بأقؿ درجة مخاطرة‪ ،‬كتنقسـ مخاطر‬
‫االستثمار في األكراؽ المالية عمى نكعيف ىما‪:‬‬
‫‪ -‬المخاطر المنتظمة‪ :‬كتتمثؿ في المخاطر التي ال يمكف لممستثمر تجنبيا كتعكد إلى أسباب خاصة بالسكؽ‪،‬‬
‫كيمكف الحد منيا مف خبلؿ تحقيؽ االستقرار في األداء االقتصادم‪.‬‬
‫‪ -‬المخاطر غير المنتظمة ‪ :‬كىي تمؾ المخاطر التي يستطيع المستثمر منيا‪ ،‬حيث أنيا ترتبط بالشركات‬
‫جيدا‪.‬‬
‫المصدرة لتمؾ األكراؽ‪ ،‬كيمكف لممستثمر أف يتجنبيا عف طريؽ تككيف محفظة متنكعة تنكيعا ن‬

‫‪75‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫كلكي يتحقؽ ىدؼ التنكيع بالنسبة لممستثمر بما يخفض مف درجة المخاطرة البد أف يتـ تنشيط جانب العرض‬
‫في سكؽ األركاؽ المالية‪ ،‬كيمكف أف يتـ ذلؾ مف خبلؿ مايمي‪:‬‬
‫أ‪ -‬تشجيع الطرح العام في جانب األسهم‪ :‬تعد األسيـ المصدر األساسي الذاتي لمتمكيؿ طكيؿ األجؿ سكاء‬
‫كانت أسيميا عادية أـ ممتازة‪ ،‬كيستمزـ تنشيط سكؽ األسيـ مجمكعة مف اإلجراءات مف ضمنيا‪:‬‬
‫‪ -‬تشجيع تنفيذ برامج الخكصصة أك استكماؿ ما بدأ منيا لما ليا مف دكر فاعؿ في طرح المزيد مف‬
‫األدكات كتنشيط السكؽ‪ ،‬حيث تسيـ برمج الخكصصة في تكسيع قاعدة الممكية‪ ،‬كفي خفض درجة‬
‫التركيز القطاعي لسكؽ األكراؽ المالية‪.‬‬
‫‪ -‬تشجيع إنشاء صناديؽ رأس الماؿ المخاطر‪ ،‬لما ليا مف دكر في تأىيؿ المزيد مف الشركات لمطرح‬
‫العاـ‪.‬‬
‫‪ -‬قصر الحكافز الضريبية كتخفيض رسكـ القيد لشركات الطرح العاـ فقط‪.‬‬
‫‪ -‬تشجيع الشركات عمى طرح أسيـ ممتازة‪ ،‬كالعمؿ عمى نشر الكعي بالسبة لخصائصيا االستثمارية‪.‬‬
‫ب‪ -‬تنمية سوق األدوات ذات الدخل الثابت‪ :‬كثيرة ىي المزايا التي تعكد عمى االقتصاد القكمي مف تنشيط سكؽ‬
‫السندات المحمية‪ ،‬كيمكف أف تضـ عممية تنمية ىذا السكؽ مف خبلؿ‪:‬‬
‫‪ -‬تحكيؿ الديف قصير األجؿ إلى سندات خزانة ذات آجاؿ استحقاؽ متنكعة‪ ،‬مما يساعد راسمي السياسة‬
‫النقدية في التحكـ في المعركض النقدم مف خبلؿ عمميات السكؽ المفتكحة‪.‬‬
‫‪ -‬عدـ تدخؿ البنؾ المركزم في تحديد أعار فائدة السندات الحككمية المصدرة كااللتزاـ بقكل السكؽ‪.‬‬
‫‪ -‬تقسيـ اإلصدار الكاحد إلى إصدارات متعددة بأحجاـ صغيرة كآلجاؿ استحقاؽ متنكعة كبصفة مستمرة‪.‬‬
‫‪ -‬قياـ الحككمة بإصدار سندات دكلية لتخفيض الطمب الداخمي عمى الصرؼ األجنبي‪.‬‬
‫ج‪ -‬تنمية األدوات واآلليات المستحدثة‪ :‬كمف تمؾ األدكات التي يمكف استحداثيا‪:‬‬
‫‪ -‬أنكاع جديدة مف السندات‪ :‬مف أىميا كأكثرىا شيكعا السندات التي تتمتع ببعض حقكؽ الممكية‪ ،‬منيا‪:‬‬
‫‪ ‬السندات القابمة لمتحكيؿ إلى أسيـ‪.‬‬
‫‪ ‬السندات القابمة لمبيع‪.‬‬
‫‪ ‬السندات المصاحبة لحقكؽ شراء األسيـ‪.‬‬

‫‪76‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬المشتقات‪ :‬تعرؼ المشتقات بأنيا أدكات استثمارية متنكعة‪ ،‬كسميت بيذا االسـ ألنيا مشتقة مف أدكات‬
‫استثمارية تقميدية مثؿ‪ :‬األسيـ كالسندات‪ ،‬كتشمؿ المشتقات‪ ،‬المستقبميات‪ ،‬كعقكد االختيار‪ ،‬كالعقكد اآلجمة‪،‬‬
‫(‪)1‬‬
‫كالمبادالت كالمقايضة‪ ،‬كدخكؿ ىذه المشتقات غمى سكؽ رأس الماؿ يتطمب تكافر ثبلثة أمكر أساسية‪:‬‬
‫‪ ‬االستعانة بخبراء ممارسيف ليذا العمؿ في األسكاؽ الخارجية‪ ،‬لنقؿ تمؾ الخبرة لؤلسكاؽ المحمية‪.‬‬
‫‪ ‬كضع معايير كقكاعد قانكنية منظمةف كطرحيا لممناقشة مع خبراء سكؽ النقد كالماؿ لتقميؿ المخاطر‪.‬‬
‫‪ ‬خمؽ كزيادة الكعي لدل المستثمريف بماىية المشتقات‪ ،‬كنكعياتيا‪ ،‬كأسباب كأساليب استخداميا ككذلؾ‬
‫درجة مخاطرىا كالقكاعد المنظمة ليا ليتـ تفادم حدكث مشاكؿ أثناء التطبيؽ‪.‬‬
‫‪ -‬إدراج األوراق المالية اإلسالمية‪ :‬إف إدراج ىذا النكع مف األكراؽ المالية سكؼ يسيـ في تنشيط البكرصة‬
‫كيدخؿ نكعية جديدة مف المتعامميف‪ ،‬إذ ما تكفرت ليا الكسائؿ الفنية كاألطر القانكنية كالنظامية إلدراجيا‪ ،‬مف‬
‫منظكر المعامبلت اإلسبلمية التي تستمزـ الشركط التالية‪:‬‬
‫‪ ‬أف تمثؿ الكرقة حصة شائعة مف مكجكدات المؤسسة‪ ،‬أك المشركع‪ ،‬أك الصندكؽ‪ ،‬بعبارة أخرل أال تمثؿ‬
‫الكرقة دينا عمى الجية المصدرة‪.‬‬
‫‪ ‬أف يككف عائد الكرقة المالية نسبة متفؽ عمييا مف الربح الذم سكؼ يتحقؽ فعبل‪ ،‬دكف تحديد مسبؽ‬
‫لمعائد أك نسبتو مف القيمة االسمية لمكرقة المالية‪.‬‬
‫مشركعا مف منظكر فقو المعامبلت‪ ،‬إذ ال يصح أف يتـ إصدار أك تداكؿ‬
‫ن‬ ‫‪ ‬أف يككف نشاط الجية المصدرة‬
‫اسيـ المشركعات التي تدير أنشطة محرمة(‪.)2‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬األدوات المتداولة في السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫كلما يتميز بو كؿ مف األدكات المتداكلة في األسكاؽ النقدية مف خصكصيات استثمارية‪ ،‬سكؼ نعالج‬
‫(‪)3‬‬
‫األدكات التالية‪:‬‬
‫‪ -‬أكال‪ :‬أذكنات الخزينة‪.‬‬
‫‪ -‬ثانيا‪ :‬قبكالت مصرفية‪.‬‬
‫‪ -‬ثالثا‪ :‬شيادات اإليداع القابمة لمتداكؿ‪.‬‬
‫‪ -‬رابعا‪ :‬أكراؽ تجارية‪.‬‬

‫(‪ )1‬منير إبراىيـ ىندم‪ ،‬أدكات االستثمار في أسكاؽ رأس الماؿ‪ ،‬منشأة المعارؼ‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،1997 ،‬ص ‪.6‬‬
‫(‪ )2‬أحمد محي الديف‪ ،‬األدكات االستثمارية اإلسبلمية في تنشيط التداكؿ بالبكرصات العربية ‪ -‬إستراتيجيات تنشيط البكرصات‬
‫العربية كالربط بينيا‪ ،-‬بيركت‪ ،1995 ،‬ص ص ‪.128 -125‬‬
‫(‪ )3‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬استثمارات في البكرصة‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط‪1‬ف األردف‪2006 ،‬ف ص ‪.81‬‬
‫‪77‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬خامسا‪ :‬يكرك دكالر‪.‬‬
‫‪ -‬سادسا‪ :‬اتفاقيات إعادة الشراء‪.‬‬
‫أوال‪ :‬أذونات الخزينة‪:‬‬
‫‪ 3‬أشير‬ ‫تصدر مف طرؼ الخزينة المركزية كذلؾ لمتداكؿ في األسكاؽ المالية مف أجؿ مدة تتراكح ما بيف‬
‫إلى ‪ 12‬شي ار عمى اساس الخصـ مقابؿ عدـ دفع فكائد عمى ىذه االذكنات‪ ،‬فيككف العائد التعكيضي (عف‬
‫الفكائد) عبارة عف الفرؽ بيف سعر الشراء االذكنات كسعرىا االسمى‪ ،‬كىكذا فإف الفائدة المدفكعة عمى األدكات‬
‫ىي معدؿ الخصـ عمى سعر البيع‪ -‬إف أسمكب الخصـ يعد تحفي از عمى االدخار‪ ،‬حيث يمكف ليـ اإلفادة مف‬
‫(‪)1‬‬
‫بعض الفكائد المالية المتاحة كعدـ تعطميا‪ ،‬إضافة إلى أنو ىناؾ مزايا أخرل أذكر منيا‪:‬‬
‫‪ - 1‬كجكد إعفاءات مف ضرائب الدخؿ‪ ،‬كىنا كمما كانت ىذه الضرائب مرتفعة ازداد تكجو المستثمريف نحك‬
‫الضرائب‪.‬‬
‫‪ - 2‬تتسـ اذكنات الخزينة بفتراتيا القصيرة كضمانيا الرسمي مف قبؿ جية حككمة مركزية كبالتالي تككف‬
‫ىذه األداة مف األكثر أدكات األسكاؽ النقدية آمانا‪.‬‬
‫‪ - 3‬زيادة النافس السكقي الذم يضمف السعر العادؿ لكافة األطراؼ كذلؾ لكثرة عدد المشتريف كالبائعيف‪.‬‬
‫‪ - 4‬تتميز اذكنات الخزينة في األسكاؽ المالية بسرعة تداكليا كانخفاض تكاليؼ ىذا التداكؿ كىذا ما يحقؽ‬
‫سيكلة عالية نسبيا‪.‬‬
‫‪ - 5‬إف إصدار االذكنات الخزينة لحامميا قد جعميا مرنة في التعامؿ السكقي‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬قبوالت مصرفية‪:‬‬
‫تعتبر مف أقدـ األدكات المعتمدة لتسييؿ التبادؿ التجارم كالذم بدأ إستخدامو في أكركبا منذ القرف الثاني‬
‫عشر‪ ،‬كلكنيا لـ تدخؿ أسكاؽ الكاليات المتحدة األمريكية حتى عاـ ‪ ،1913‬كلـ تصبح مف األدكات الرئيسية في‬
‫األسكاؽ النقدية إال في ستينات القرف الماضي‪ ،‬كذلؾ بعد التكسع الكبير الذم شاىدتو التجارة الدكلية‪ ،‬كدخكؿ‬
‫البنكؾ التجارية كالمؤسسات المالية األخرل كأىـ األطراؼ االستثمارية الميتمة بأسكاؽ القبكالت المصرفية‪.‬‬
‫فبفضؿ ىذه األطراؼ لـ تعد القبكالت المعنية أدكات مالية فقط قصيرة األجؿ‪ ،‬بؿ صارت كذلؾ مكارد مالية‬
‫لمبنكؾ الكبيرة التي تمكؿ التبادالت القصيرة األجؿ‪ ،‬كالمحفز األكبر ىك اإلعفاء مف الضرائب‪.‬‬

‫(‪ )1‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.79‬‬

‫‪78‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫تصدر القبكالت المصرفية عف البنكؾ التجارية عادة مقابؿ الخصـ المعيف‪ ،‬كذلؾ ككائؽ دفع أجمو عند‬
‫محاكلة التجار في بمد ما إستيراد سمعة ما مف بمدألخر‪ ،‬فتككف ىذه القبكالت ضمانة عمى قيمة ىذه السمع التي‬
‫تسمـ مف طرؼ األجانب غمى المستكرديف‪ ،‬كأف ذلؾ كفقا لمشركط المتفؽ عمييا‪.‬‬
‫‪ -‬إف القبكالت المصرفية أداة نقدية قصيرة األجؿ فإف فترة تسديدىا تحددت غالبا ما بيف ‪ 30‬يكـ ك ‪ 270‬يكـ‪،‬‬
‫كيمكف لممصدريف األجانب اإلحتفاظ بالكثائؽ الضماف المصرفي حتى يحيف مكعد استحقاقيا ليتسممكا قيميا‬
‫كاممة كذلؾ بشكؿ خاص لمبنكؾ التجارية‪ ،‬البنكؾ المذككرة تحمؿ مسؤكلية نيائية لتسميـ المدفكعات المطمكبة‪.‬‬
‫(‪)1‬‬
‫كىنا نميز نكعيف مف الدفع‪:‬‬
‫‪ - 1‬دفع البنؾ لممبمغ المتفؽ عميو تماما‪.‬‬
‫‪ - 2‬دفع البنؾ المشترؾ في كقت الحؽ عمى التجييز‪ ،‬فينتظر المصدر حتى يتـ التصدير كتدفع الرسكـ‬
‫كالضرائب‪ ،‬إف الميـ في ىذه الحالة ىك دفع المستكردكف المبمغ المستحؽ مسبقا‪ ،‬كفي حالة عدـ الدفع‬
‫البد لمبنؾ الممتزـ إف يدفع مكانو المبمغ المستحؽ‪.‬‬
‫ثالثا‪ :‬شهادات اإليداع القابمة لمتداول‪:‬‬
‫كىي كثائؽ تصدرىا المصارؼ التجارية تعطى بمكجبيا الحؽ في التبادؿ‪ ،‬كذلؾ في فترة تتراكح ما بيف شير‬
‫كاحد ك ‪ 4‬أشير‪ ،‬كأحيانا أقؿ مف ‪ 12‬شير‪.‬‬
‫كتؤكد ىذه الكثائؽ إيداع مبمغ نقدم معيف‪ ،‬كفيما يخص معدؿ العكائد فإف شيادات اإليداع تحمؿ سع ار‬
‫لمفائدة يمكف أف يككف محددا أك ثابتا‪.‬‬
‫كتصدر الشيادات لمعينة لصالح حامميا أك بإسـ المشترم األكؿ عمما بأف المعدؿ المدفكع قابؿ لممساكمة‬
‫بيف المصدر كالمشترم كذلؾ حسب ظركؼ السكؽ النقدية كيكمف االختبلؼ بيف ىذه األداة كغيرىا ىك أنيا‬
‫تحمؿ فائدة عمى المبالغ األصمية‪ ،‬حيث تقابؿ ىذه الكثائؽ أمكاؿ مكدعة لدل المصارؼ كتككف قابمة لمتداكؿ‬
‫لفترة زمنية معينة‪.‬‬
‫كيمكف تميز نكعيف مف شيادات اإليداع‪:‬‬
‫أ‪ :‬نوع عام‪:‬‬
‫يجرل بمكجبو طرح كثائؽ عمى الجميكر االكتتاب العاـ‪ ،‬فيتـ تسجيؿ ىذه الكثائؽ بأسماء مكتتبييا‪ ،‬كلكف‬
‫عند التداكؿ تقكـ الجيات المصرفية المصدرة بتظييرىا حسب أسماء األشخاص الذيف يتداكلكنيا كتكثؽ كافة‬
‫التغيرات البلحقة إلكتساب في سجبلت الجيات المعينة عمما بأف شيادات اإليداع ىذه تباع بادنى قيمة‪.‬‬

‫(‪ )1‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬استثمارات في البكرصة‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.84‬‬
‫‪79‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫ب‪ -‬نوع خاص‪:‬‬
‫بمكجبو يجرل التعاقد مع مستثمريف محدديف بالذات كيمكف لشيادات اإليداع المعتمدة كفؽ ىذا النكع تداكليا‬
‫في األسكاؽ المالية المحمية‪ ،‬غير أف مف الضركرم أف يسترد المشترم الذم صدرت بإسمو ىذه الشيادات قيمتيا‬
‫في نياية فترة التسديد مف البنؾ الذم قاـ بإصداره ألكؿ مرة‪.‬‬

‫ابعا‪ :‬األوراق التجارية‪:‬‬

‫رً‬
‫تعتبر األكراؽ التجارية ضمف األكراؽ المالية قصيرة األجؿ كتتراكح مدتيا ما بيف يكـ كاحد كتسعة أشير‬
‫كىي غير مضمكنة‪ ،‬كتصدر بقيـ كبيرة تبمغ مئة ألؼ مميكـ دكالر كبالتالي تقكـ المؤسسات المعركفة بتصفيتيا‬
‫اإلئتمانية العالية (مف بيف البنكؾ التجارية كشركات التأميف كصناديؽ التقاعد‪ ...‬إلخ) بإصدارىا‪ ،‬كمع ذلؾ بدأت‬
‫مف خبلؿ السنكات األخيرة شركات تتسـ بمراتب إئتمانية أدنى بإصدار األكراؽ المذككرة‪.‬‬
‫خامسا‪ :‬يورو دوالر‪:‬‬
‫ىذا مصطمح لمداللة المصرفية عمى الكدائع المصرفية بالدكالر األمريكي كالتي يتـ إيداعيا في بنكؾ غير‬
‫أمريكية أك في فركع لبنكؾ أمريكية تقع خارج الكاليات المتحدة األمريكية‪ ،‬كلؾ بدال مف االحتفاظ بالعمبلت‬
‫المحمية حسب مكاقع ىذه البنكؾ أك الفركع‪.‬‬
‫(‪)1‬‬
‫ساىمت عدة عكامؿ في تعاظـ دكر الكدائع بد الحرب العالمية الثانية أذكر منيا مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬إعتماد الدكالر حتى عاـ ‪ 1971‬كعممة رئيسية لتحديد أسعار صرؼ العمبلت بالدكؿ األعضاء في‬
‫صندكؽ النقد الدكلي حيث كانت ىذه ترتبط في تثبيتيا بقابمية تحكيؿ العممة األمريكية إلى ذىب‪.‬‬
‫‪- 2‬إعتبار الدكالر عممة أساسية لحساب كثير مف العمبلت الدكلية‪ ،‬كخاصة لتحديد بعض المكاد (السمع)‬
‫األكثر أىميية في اإلقتصاد العالمي مثؿ البتركؿ الخاـ‪.‬‬
‫‪- 3‬دكر المساعدات األمريكية‪ ،‬كخبلؿ مشركع "مارشاؿ" في إعادة إعمار الدكؿ األكركبية المتضررة مف‬
‫الحرب العالمية الثانية كقد قدمت غالبية ىذه المساعدات بالدكالر األمريكي‪.‬‬
‫‪- 4‬إدخاؿ بنؾ – انجمت ار‪ -‬عاـ ‪ 1957‬رقابة شديدة عمى إستخداـ غير المقيميف – لمجنيو اإلسترليني –‬
‫كىذا ما أدل بنكؾ الممكية المتحدة إلى البحث عف عممة أخرل دكلية مف أجؿ تمكيؿ التجارة الدكلية‪.‬‬

‫(‪ )1‬محمد محمكد الداغر‪ ،‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار الشركؽ‪ ،‬ط‪ ،1‬األردف‪ ،2005 ،‬ص ‪.90‬‬
‫‪80‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪- 5‬إشتداد األزمات اإلقتصادية بيف كؿ مف بريطانيا كفرنسا كالتي أدت إلى ىبكط قيمة الجنيو اإلسترليني‬
‫في عاـ (‪ 1969‬بػ ‪ )%6.14‬كالى ىبكط الفرنؾ الفرنسي عاـ (‪1969‬بػ ‪.)%15‬‬
‫‪- 6‬فرض الحككمة األمريكية عاـ ‪ 1963‬ضريبة تعادؿ الفائدة عمى المقيميف األمريكية الذيف يشتركف أدكات‬
‫أجنبية كذلؾ بغرض تقميؿ التدفقات الخارجية لرأس الماؿ‪.‬‬
‫‪- 7‬إتجاه البنكؾ األمريكية إلى سكؽ اليكرك ك الدكالر‪.‬‬
‫‪- 8‬البحث عف المقترضيف األكركبييف عف سكؽ دكلية إلصدار سنداتيـ لممستثمريف‪ ،‬كقد بادرت بذلؾ سمطة‬
‫الطرؽ الرئسية لمحككمة اإليطالية عاـ ‪.1963‬‬
‫‪- 9‬فرض الحككمة األمريكية في عاـ ‪ 1965‬ما عرؼ بقيكد اإلستثمار األجنبي الطكعية كذلؾ لمتابعة‬
‫الشركات األمريكية العاممة في اإلستثمارات الخارجية‪ ،‬كدفعيا اإلىتماـ بتحسيف حالة الميزاف المدفكعات‬
‫األمريكيي‪.‬‬
‫‪ - 10‬حساسية كدائع اليكرك كدكالر الشديدة لتقمبات أسعار الفائدة كأسعار الصرؼ‪ ،‬يمكف أف تسبب دفقات‬
‫كبيرة ليذه الكدائع‪.‬‬
‫سادسا‪ :‬إتفاقيات إعادة الشراء‪:‬‬
‫كىي إتفاقيات بعقد عمى قركض قصيرة األجؿ تقدـ بضمانات حككمية تتراكح فترات تسديدىا ما بيف يكـ‬
‫كاحد أك أسبكعيف كتستخدـ ىذه اإلتفاقيات عند محاكلة إحدل الشركات تحريؾ أمكاليا المعطمة في حساب‬
‫مصرفي معيف‪ ،‬كذلؾ عف طريؽ شراء ىذه االذكنات في كقت سدادىا كذلؾ بمبمغ أعمى بقميؿ مف سعر شراء‬
‫الشركة المشترية ليا‪.‬‬

‫المطمب الثالث‪ :‬خصائص السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬مكونات سوق المالية الجزائرية ‪:‬‬

‫يتككف ىيكؿ بكرصة الجزائر مف لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة‪ ،‬شركة إدارة بكرصة القيـ المتداكلة‪،‬‬
‫كالمؤتمف المركزم عمى السندات‪.‬‬
‫أوال‪ :‬لجنة تنظيم ومراقبة عمميات البورصة ‪:*COSOB‬‬

‫‪* COSOB, La commission d’organisation et surveillance des opération.‬‬

‫‪81‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ 10 -93‬سنة ‪ 1993‬كتتمتع ىذه المجنة باالستقبللية اإلدارية‬ ‫تأسست ىذه المجنة بمقتضى المرسكـ رقـ‬
‫كالمالية(‪ ،)1‬تتككف ىذه المجنة مف رئيس كستة أعضاء‪ ،‬كتكضع المجنة تحت كصاية ك ازرة المالية كىي تيتـ‬
‫(‪)2‬‬
‫بتنظيـ كمراقبة أكراؽ القيـ المتداكلة بغية‪:‬‬
‫‪ -‬حماية المستثمريف في القيـ المتداكلة‪.‬‬
‫‪ -‬ضماف السير الحسف لمسكؽ كشفافيتيا‪.‬‬
‫كتعتبر سمطة التنظيـ مف أبرز مياميا‪ ،‬حيث تقكـ ىذه المجنة بالتشريع كتنظيـ سكؽ القيـ المنقكلة مف خبلؿ‪:‬‬
‫‪ -‬قبكؿ النشاطات التي يقكـ بيا كسطاء عمميات البكرصة‪.‬‬
‫‪ -‬نشر المعمكمات عف إصدار القيـ المنقكلة عف طريؽ النداء العاـ لبلدخار‪.‬‬
‫‪ -‬شركط القبكؿ كالتفاكض عمى القيـ المنقكلة في البكرصة‪.‬‬
‫‪ -‬تسيير حافظة القيـ المنقكلة‪ .‬العركض العامة لمبيع‪.‬‬
‫أما األنظمة الصادرة عف ‪ ،cosob‬فيتـ المصادقة عمييا مف طرؼ الكزير المكمؼ بالمالية‪،‬‬
‫كتنشر في الجريدة الرسمية‪ ،‬كتحقؽ ىذه المجنة في مدل إحتراـ الكسطاء كالشركات لمقكانيف كالقكاعد كخاصة‬
‫نشر المعمكمات عف كاقع المؤسسة‪ .‬كؼ حالة مخالفة القكانيف كالتشريعات‪ ،‬فإف لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات‬
‫البكرصة مف صبلحياتيا معاقبة المخالفيف لما ليا مف سمطة تأديبية كتحكيمية‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬شركة إدارة بورصة القيم المتداولة ‪:*SGBV‬‬
‫تأسست شركة إدارة بكرصة القيـ المتداكلة سنة ‪ ،1993‬كىي مسؤكلة عف تنفيذ اإلجراءات العممية كالتقنية‬
‫الضركرية لممبادالت عمى القيـ‪ ،‬كتعرؼ بأنيا "شركة إدارة بكرصة القيـ" كىي شركة ذات أسيـ مممككة لمكسطاء‬
‫الماليكف‪.‬‬
‫(‪)3‬‬
‫حدد مياـ ىذه الشركة المرسكـ التشريعي ‪ 10 -93‬الصادر سنة ‪ 1993‬كالمتمثمة في‪:‬‬
‫‪ -‬التنظيـ لعمميات الدخكؿ الخاصة بالقيـ المنقكلة‪.‬‬
‫‪ -‬تسييؿ المبادالت بيف الكسطاء كتسجيؿ عمميات التفاكض‪.‬‬
‫‪ -‬تنظيـ عمميات المقاصة الخاصة بالتعامبلت في القيـ المنقكلة‪.‬‬
‫‪ -‬كضع نشرة رسمية لمتسعيرة كتشمؿ معمكمات عف السكؽ‪.‬‬

‫‪(1) COSOB, guide de la bourse, édition MTP, Alger, p 06.‬‬

‫(‪ )2‬محمد براؽ‪ ،‬كاقع التنمية كبكرصات القيـ المتداكلة في العالـ‪ -‬مع دراسة حالة الجزائر‪ ،‬أطركحة دكتكراه‪ ،‬جامعة الجزائر‪،‬‬
‫‪ ،1999‬ص ‪.377‬‬
‫‪* SGBV : La société de gestion de la bourse des valeurs.‬‬
‫‪(3) Guide de fonctionnement de la bourse, édition MLP , Alger 2004, p 04.‬‬
‫‪82‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫كتمارس شركة إدارة بكرصة القيـ المتداكلة نشاطيا تحت مراقبة لجنة تنظيـ عمميات البكرصة‪.‬‬
‫ثالثا‪ :‬المؤتمن المركزي عمى السندات‪:‬‬
‫‪ 05‬بنكؾ) كالثبلث شركات المصدرة لمقيـ‬ ‫ىك شركة ذات أسيـ‪ ،‬يساىـ فييا الكسطاء المعتمدكف (‬
‫المنقكلة باإلضافة إلى شركة تسيير بكرصة القيـ كالخزينة العمكمية كبنؾ الجزائر‪ ،‬حيث المساىمة الدنيا في رأس‬
‫ماؿ الشركة محددة بمميكني دينار جزائرم(‪ ،)1‬كتتمثؿ كظائفو في‪:‬‬
‫‪ -‬فتح كادارة حسابات جارية لؤلكراؽ المالية لصالح ماسكي الحسابات بما يسيؿ تكصيميا بيف الكسطاء مف‬
‫خبلؿ القياـ بالتحكيبلت بيف الحسابات‪.‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬أنواع أسواق رأس المال الجزائري‪:‬‬

‫سوق رأس المال‪:‬‬

‫تمثؿ سكؽ األكراؽ المالية إحدل المؤسسات المالية الكسيطة في السكؽ المالية لعرض كلطمب األكراؽ‬
‫المالية‪ ،‬كىي سكؽ ثانكية لؤلكراؽ المالية تجرم خبلليا عممية التداكؿ بيعا كشراء‪ ،‬بعد أف تـ إصدار األكراؽ‬
‫المالية في السكؽ األكلى‪.‬‬
‫‪ :1‬السوق األولى‪:‬‬
‫يختص ىذا السكؽ في التعامؿ مع اإلصدار الجديد مف األكراؽ المالية لتمكيؿ مشركعات جديدة‪ ،‬إذف‬
‫النشأة التي ىي بحاجة إلى أمكاؿ يمكنيا إصدار أكراؽ مالية (أسيـ كسندات)‪ ،‬ثـ طرحيا لبلكتتاب العاـ أك‬
‫الخاص كىذا يعطي فرصة لممنشأة المختمفة كاألفراد الستثمار مدخراتيـ‪ ،‬كالسكؽ األكلى أيضا كسيمة لتجميع ىذه‬
‫المدخرات كتقديميا لممؤسسات‪ ،‬نتيجة لذلؾ نشأت العبلقة بيف المدخريف (المكتتبيف أك المساىميف كبيف تمؾ‬
‫المنشآت)(‪.)2‬‬
‫يتـ إصدار األسيـ كالسندات بطريقتيف‪:‬‬
‫األولى‪ :‬ىي قياـ الشركات المصدرة لؤلسيـ كالسندات باإلتصاؿ بعدد مف المؤسسات المالية المتخصصة لكي‬
‫تنفؽ معيا عمى تصريؼ أك شراء األكاؽ المصدرة كفي ىذه الحالة يقع عمى ىذه األخية مسؤكلية تسكيؽ ىذه‬
‫األكراؽ‪.‬‬

‫‪ ،2004‬الجزائر‪ ،2004 ،‬ص‬ ‫(‪ )1‬لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة‪ ،‬االستعبلـ عف المؤتمف المركزم عمى السندات‪ ،‬تقرير‬
‫‪.03‬‬
‫(‪ )2‬محمد محمكد الداغر‪ ،‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار الشركؽ‪ ،‬ط‪ ،1‬األردف‪ ،2005 ،‬ص ص ‪.240 - 239‬‬
‫‪83‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫الثانية‪ :‬فيي قياـ بنؾ االستثمار بإصدار الكراؽ الممكية نيابة عف المنشأة أم يقكـ بتمكيؿ شراء اإلصدار مقدما‬
‫ثـ يعيد بيعو في السكؽ األكلى‪.‬‬
‫كيدعى كذلؾ بسكؽ اإلصدار‪ ،‬حيث يقكـ بدكره مف خبلؿ‪:‬‬
‫أ‪ :‬قياـ مؤسسة مالية متخصصة بإصدار لحساب منشأة األعماؿ أك جية عامة‪ ،‬كتدعى ىذه المؤسسة المنشأة‬
‫لمسكؽ األكلية بنكير االستثمار أك المتعيد كىي مؤسسات مالية كبيرة تقدـ المشكرة لممنشآت‪ ،‬فضبل عف‬
‫المشاركة في اإلصدار‪ ،‬محققة بذلؾ نمط التمكيؿ الحديث غير المباشر‪ ،‬كالبد مف اإلشارة إلى أف المتعيديف قد‬
‫يمارسكف الكساطة في األكراؽ المالية ككنو مصرفا يعبر عف التكجييات المعاصرة نحك المؤسسة المالية الكسيطة‬
‫الشمكلية‪.‬‬
‫كعميو فإف بنكير االستثمار (المتعيد) كسيط بيف جية اإلصدار (خاصة أك عامة)‪( ،‬طبيعية أك معنكية) ككحدات‬
‫االستثمار المحتممة‪.‬‬
‫ب‪ :‬األسموب المباشر‪ :‬حيث تقكـ جية اإلصدار باإلتصاؿ بالمستثمريف المحتمميف ألكراقيا لتسكيؽ إصدارىا‪،‬‬
‫كقد يأخذ الشكؿ المباشر طريقة المزايدة خاصة بالنسبة لؤلكراؽ المالية الحككمية‪.‬‬
‫يتضح بأف السكؽ األكلى (اإلصدار) ك السكؽ الذم تنشأ المؤسسات المالية المتعمدة (بنكير االستثمار)‬
‫عمما أف تسكيؽ اإلصدار يجرم في إطار قكاعد قانكنية تعمف عنيا الجيات المسؤكلة عف الجانب المالي في‬
‫اإلقتصاد‪ ،‬مثؿ لجنة األكراؽ المالية كالبكرصة )‪ (SEC‬في الكاليات المتحدة األمريكية‪ ،‬لمتأكد مف صحة البيانات‬
‫كطبيعة اإلصدار كىدفو كتسعيره(‪.)1‬‬
‫إف األسكاؽ األكلية غير معركفة جيدا لدل الجميكر ألف بيع ىذه األكراؽ يتـ خمؼ أبكاب مغمقة عكس‬
‫السكؽ الثانكم (البكرصات)‪.‬‬
‫‪ :2‬السوق الثانوي‪:‬‬
‫كىك الذم تتداكؿ فيو األكراؽ المالية التي سبؽ إصدارىا في السكؽ األكلى كتعمؿ فيو المؤسسات المالية‬
‫التي تقكـ بتنشيط تداكؿ ىذه األكراؽ‪ ،‬كتكفير عنصر السيكلة مثؿ شركات السمسرة كشركات إدارة محافظة‬
‫األكراؽ المالية‪.‬‬
‫كيمثؿ سكؽ تداكؿ األركاؽ المالية بعد االكتتاب بيا في السكؽ المالي‪ ،‬كيعد السكؽ الرئيسي لؤلكراؽ المالية‬
‫(‪)2‬‬
‫المرجح لنمط النشاط االقتصادم كالمالي في االقتصاديات المعاصرة‪ .‬يقسـ سكؽ التدكؿ إلى‪:‬‬

‫(‪ )1‬عبد النافع الزرارم‪ ،‬عازم فرح‪ ،‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار كائؿ لمنشرف األردف‪ ،2001 ،‬ص ‪.62‬‬
‫(‪ )2‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.242‬‬
‫‪84‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫أ‪ :‬أسواق األوراق المالية المنظمة‪:‬‬
‫كتدعى ببكرصة األكراؽ المالية المختمفة بيعا كشراء‪ ،‬بمكجب إجراءات كقكاعد ككسطاء كتكاليؼ كتكقيتات‬
‫محددة بالقانكف محاط بشفافية اإلفصاح عف المعمكمات كتسجيميا كعرضيا بشكؿ متميز كتحتضف معظـ دكؿ‬
‫العالـ سكقا لؤلكراؽ المالية المنظمة أك أكثر‪ ،‬مثؿ سكؽ نيكيكرؾ لؤلكراؽ المالية كالسكؽ األمريكية لتداكؿ األسيـ‬
‫كبكرصة طككيك كبكرصة لندف ككذلؾ سكؽ عماف لؤلكراؽ الماليك كسكؽ القاىرة كاإلسكندرية لؤلكراؽ المالية‬
‫كغيرىا‪.‬‬
‫أ‪ 1/‬التسجيل‪ :‬كتعد قكاعد التسجيؿ كاجراءاتيا في السكؽ المنظمة أساسية لقبكؿ الكرقة المالية ككنمكذج لقكاعد‬
‫(‪)1‬‬
‫التسجيؿ في ‪ NYSE‬فإف الشركط العامة ىي‪:‬‬
‫‪- 1‬مكانة مناسبة لنشأة الكرقة المالية عمى مستكل اإلقتصاد‪.‬‬
‫‪- 2‬سجؿ أداء مستمر في الصناعة التي تنتمي إلييا‪.‬‬
‫‪- 3‬إنتمائيا إلى قطاع أك صناعة تتميز بالنمك‪.‬‬
‫كالشركط الخاصة ىي‪:‬‬
‫‪- 1‬تحقيؽ صافي ربح (قبؿ الضريبة) لممنشأة صاحبة الكرقة ال يقؿ عف ( ‪ )2.5‬إثنيف كنصؼ مميكف دكالر‬
‫لمعاـ السابؽ لمتسجيؿ كال يقؿ عف ( ‪ )2‬إثنيف مميكف دكالر لمعاميف السابقيف‪ ،‬أك أف ال يقؿ الربح في‬
‫السنكات الثبلث األخيرة عف (‪ )6.5‬مميكف دكالر كبحد أدنى (‪ )4.5‬مميكف دكالر في السنة األخيرة‪.‬‬
‫‪- 2‬قيمة رأس الماؿ لؤلصكؿ المممكسة (‪ )18‬مميكف دكالر أك أكثر‪.‬‬
‫‪- 3‬أف ال يقؿ عدد األسيـ المتداكلة عف (‪ )1.1‬مميكف سيـ كبحد أدنى (‪ )18‬مميكف دكالر‪.‬‬
‫‪- 4‬كجكد (‪ )1200‬مساىـ عمى األقؿ يمتمؾ كؿ منيـ (‪ )100‬سيـ‪.‬‬
‫‪- 5‬كجكد (‪ )2200‬مساىـ عمى األقؿ بمتكسط حجـ تداكؿ شيرم ‪ 100000‬سيـ عمى مدل الستة أشير‬
‫األخيرة‪.‬‬

‫أ‪ 2/‬عضوية السوق‪:‬‬

‫يمكف التعامؿ مع سكؽ األكراؽ المالية المنظمة ككنيا منشأة أعماؿ تعمؿ كسيطا ماليا كتتككف ىذه المنشأة‬
‫)‪ (NYSE‬كيجعميا قادرة عمى‬ ‫مف مجمكعة شركات سمسرة‪ ،‬يجعميا تمتمؾ مقعدا أك أكثر في السكؽ كما في‬
‫المتاجرة في األكراؽ المالية‪.‬‬

‫(‪ )1‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.241‬‬

‫‪85‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫ب‪ :‬أسواق األوراق المالية غير المنظمة‪:‬‬
‫كىي أسكاؽ لؤلكراؽ المالية ال تحكز عمى مكقع جغرافي محدد‪ ،‬فضبل عف تعامبلتيا باألكراؽ المالية غير‬
‫المسجمة‪.‬‬
‫كما أف العمكالت ال تتقؽ كفؽ نسب محددة بؿ ىي عمكالت ناجمة عف فرؽ أسعار البيع كالشراء كال يكجد‬
‫نظاـ محدد يسجؿ العمكلة كما ىك في السكؽ المنظمة بؿ يترؾ لمتفاكض‪.‬‬
‫)‪ (OTC‬لتميزىا عف المعامبلت في‬ ‫كتدعى معامبلت األسكاؽ غير المنظمة بالمعامبلت فكؽ الطاكلة‬
‫الطاكلة لمسكؽ المنظمة‪ ،‬كتكاد تككف ىذه السكؽ منتشرة في الكقت الحاضر بشكؿ كبير بناء عمى ما كفرتو‬
‫أجيزة الحاسكب مف إمكانية اإلتصاؿ كعرض كتسجيؿ كخزف كبيرة ليذه السكؽ‪.‬‬
‫كمف أبرز ىذه األسكاؽ المالية غير المنظمة سكؽ ناسداؾ )‪ (NASDAQ‬اإلتحاد الكطني لتجارة األكراؽ‬
‫المالية لبيع كشراء اإللكتركني‪ ،‬كتتعامؿ ‪ NASDAQ‬بأسيـ ما يقارب (‪ )5400‬شركة ذات التقنية العالية كتمثؿ‬
‫سكؽ تجار‪ ،‬حيث يكجد أكثر مف ( ‪ )500‬تاجر يعدكف صناع السكؽ يبيعكف كيشتركف لحسابيـ الخاص كلغيرىـ‬
‫كىـ ال يتقاضكف ىكامش بؿ يحققكف فركقات‪ ،‬كيتعاممكف إلكتركنيا كبذلؾ فيـ يحققكف أرباحا جراء فرؽ البيع‬
‫كالشراء ككذلؾ يحققكف عائدا آخر نتيجة لتغيرات األسعار لؤلكراؽ المالية التي لدييـ‪.‬‬
‫كيجرم نشر المعمكمات كاألسعار بنظاـ عالي‪ ،‬كفي إطار أسكاؽ األكراؽ المالية غير المنظمة التي تتعامؿ‬
‫فكؽ الطاكلة ك الي يتككف مف منشآت السمسرة مف غير األعضاء في السكؽ المنظمة كىي سكؽ ال تتحدد‬
‫بالتعامبلت في أكقات عمؿ السكؽ المنظمة بؿ تستمر لما بعد ذلؾ‪.‬‬
‫كالشكؿ المكالي يبيف العبلقة بيف المتعامميف في السكؽ األكلى كالسكؽ الثانكم‪.‬‬
‫الشكؿ رقـ ‪ :05‬العبلقة بيف المتعامميف في السكؽ األكلى كالسكؽ الثانكم‪.‬‬

‫طرح األكراؽ المصدرة‬ ‫طرح األكراؽ المصدرة‬ ‫إصدار أكراؽ مالية‬

‫السكؽ األكلية‬
‫المتعاممكف‬

‫‪ -‬البنكؾ‬
‫‪ -‬الشركات‬
‫‪ -‬الحككمة‬
‫‪ -‬المؤسسات‬
‫‪86‬‬

‫السكؽ الثانكية‬
‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫المصدر‪ :‬شعباف محمد إسبلـ البركارم‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية مف منظكر إسبلمي‪ ،‬دمشؽ‪ ،‬دار الفكر‪،‬‬
‫‪ ،2001‬ص ‪.69‬‬

‫‪ :3‬السوق الثالث‪:‬‬
‫يمثؿ جزء مف السكؽ الغير منظمة حيث يتككف مف السماسرة الغير أعضاء في البكرصة الذيف يقدمكف‬
‫خدمات التعامؿ في األكراؽ المالية لممؤسسات االستثمارية كصناديؽ االستثمار لممعاشات كاألمكاؿ التي تديرىا‬
‫لبنكؾ نيابة عف عمبلئيا‪ ،‬كتتميز معامبلت ىذا السكؽ بصغر تكمفة المعامبلت كسرعة تنفيذىا‪.‬‬
‫كمؤسسات السمسرة في السكؽ الثالثة ىي مؤسسات كبيرة مستعدة لمبيع كالشراء لؤلكراؽ المالية بكميات‬
‫مبالغ فييا ككميات كبيرة كبذلؾ فيي تنافس المتخصصيف في السكؽ المنظمة‪ ،‬كتستعيف المؤسسات االستثمارية‬
‫الكبيرة كبعض المصارؼ بيذه المؤسسات في السكؽ الثالثة كلك عندنا لميدؼ كراء خمؽ ىذه السكؽ فيك الرغبة‬
‫مف قبؿ السماسرة الكبار في تخفيض التكاليؼ كالقيكد التي تفرضيا السكؽ المنظمة‪.‬‬
‫‪ :4‬السوق الرابع‪:‬‬
‫ىك سكؽ التعامؿ المباشر بيف الشركات الكبيرة كالمصدرة لؤلكراؽ المالية كبيف أغنياء المستثمريف دكف‬
‫الحاجة إلى سماسرة كتجار األكراؽ المالية كيتـ باإلضافة إلى‪:‬‬
‫(‪)1‬‬
‫أسواق العقود المستقبمية‪:‬‬
‫ىي أسكاؽ تتعامؿ أيضا باألسيـ كالسندات كلكف مف خبلؿ عقكد كاتفاقيات يتـ تنفيذىا في تاريخ الحؽ‪.‬‬

‫(‪ )1‬عبد النافع الزرارم‪ ،‬غازم فرح‪ ،‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار كائؿ لمنشر‪ ،‬األردف‪ ،2001 ،‬ص ‪.65‬‬
‫‪87‬‬
‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫ككذلؾ برزت السكؽ الرابعة ككنيا سكؽ أكراؽ مالية غير منظمة إال أنيا ما يميزىا ىك تجاكز الكساطة‬
‫لشركات السمسرة بإتجاه التعامؿ المباشر ما بيف المؤسسات االستثمارة الكبيرة كاألثرياء كالتعامبلت الضخمة‬
‫كبذلؾ فيي إستراتيجية لتخفيض إضافي في تكاليؼ كعمكالت التعامؿ باألكراؽ المالية‪.‬‬
‫كعمى الرغـ مف تعدد األسكاؽ كتنكع عممياتيا كطبيعة التنظيـ إال أنيا جميعا تخضع لقكاعد تتراكح ما بيف‬
‫تشريعات كلكائح ممزمة كما بيف أخبلقيات كأعراؼ المينة‪ ،‬لذلؾ يبلحظ أف الحككمات كصناعة األكراؽ المالية‬
‫ييتماف باإلشراؼ كالمتابعة لؤلسكؽ المالية كنشر المعمكمات كالشفافية كتييئة البنية التحتية (خصائص كسائؿ‬
‫نشر المعمكمات لتسييؿ عممية أطراؼ السكؽ)‪.‬‬
‫كالشكؿ المكالي يكضح أنكاع أسكاؽ رأس الماؿ‪.‬‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)6‬أنكاع األسكاؽ المالية‪.‬‬

‫السكؽ المالي‬

‫سكؽ النقد‬ ‫سكؽ رأس الماؿ‬

‫السماسرة‬

‫البنكؾ التجارية‬
‫أسكاؽ آجمة‬ ‫اأسكاؽ حاضرة‬

‫‪88‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫تتداكؿ فييا األكراؽ المالية القصيرة األجؿ‬ ‫تتداكؿ فييا األكراؽ المالية الطكيمة‬
‫التي تصدرىا المنشآت‬
‫المصدر‪ :‬عبد النافع الزرارم‪ ،‬د غازم فرح‪ ،‬األسكاؽ العممية‪ ،‬دار كائؿ لمنشر‪ ،‬عماف‪ ،‬األردف‪.‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬خصائص السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫تتسـ ىذه األكراؽ بخصائص عديدة‪ ،‬تميزىا عف غيرىا مف األسكاؽ المالية كالتي يمكف أف نذكر منيا‬
‫(‪)1‬‬
‫مايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬تتداكؿ في األسكاؽ النقدية أدكات مالية قصيرة األجؿ تتراكح فترة تسديدىا ما بيف يكـ كاحد كفي بعض‬
‫الحاالت سنة كاحدة كذلؾ بشكؿ عاـ‪.‬‬
‫‪- 2‬تتميز األسكاؽ النقدية بسيكلتيا العالية كذلؾ لسيكلة تحكيؿ األدكات المتداكلة فييا إلى نقكد كىذا ما دفع‬
‫الناس إلى إطبلؽ إسـ األسكاؽ النقدية‪.‬‬
‫‪- 3‬نظ ار لتعامؿ األسكاؽ النقيدة بأدكات قيرة األجؿ كارتفاع سيكلتيا فإنيا مقارنة بأسكاؽ رأس الماؿ التي‬
‫تتعامؿ باألدكات االستثمارية طكيمة األجؿ تعاني مف مخاطر أقؿ لمفشؿ‪.‬‬
‫‪- 4‬إف غالبية األسكاؽ النقدية تتعامؿ بأدكات ذات قيـ كبيرة كبالتالي فإنيا في الكاقع غالبا ما تككف أسكاؽ‬
‫جممة لمعامبلت كبيرة‪ ،‬تتجاكز في الكالياة المتحدة األمريكية فمثبل مميكف دكالر كىذا ما يجعؿ االستثمار‬
‫مرك از عمى المؤسسات الكبيرة بدال مف األشخاص الطبيعييف أك يجرل التبادؿ مف خبلؿ تكسط سماسرة‬

‫(‪ )1‬محمد إبراىيـ الشديفات‪ ،‬األسكاؽ الممية كالنقدية‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط‪ ،1‬األردف‪ ،2006 ،‬ص ‪.80‬‬
‫‪89‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫أك متاجريف يتركز دكرىـ في جمع الزبائف في حاالت خاصة بالتبادؿ في البنكؾ الكبيرة كذلؾ ألف مف‬
‫الصعب عمى الصغار المستثمريف تممؾ ىذه األدكات مباشرة‪ ،‬كىذا ببل شؾ يقمؿ مف درجة المخاطرة‪.‬‬

‫المطمب الرابع‪ :‬وظائف السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬وظائف السوق المالي‪ :‬لسكؽ المالي الجزائرم كظائؼ عديدة تكمف فيمايمي‪:‬‬
‫‪- 1‬ييدؼ إلى تجميع المدخرات كتكجيييا نحك االستثمار‪ :‬إف السكؽ المالي عبارة عف سكؽ يتـ التداكؿ فيو‬
‫صككؾ شركات أنشطة مختمفة كتتسـ ىذه السكؽ بالمركنة إذ ينقؿ المستثمر أمكالو مف مشركعات قائمة‬
‫ليشترم أسيـ كسندات في مؤسسات أخرل كمف ثـ فإف ىذه السكؽ تسعى لتنمية اإلدخار كتشجيع‬
‫تكظيفو مف أجؿ السمعة‪.‬‬
‫‪- 2‬تمكيف المستثمر مف الحكؿ عمى عائد معقكؿ مف إستثماراتو المالية‪.‬‬
‫‪- 3‬اإلىتماـ بكسائؿ اإلعبلـ‪.‬‬
‫‪- 4‬إستقرار كحدة النقد كالشؾ أف إستقرار العممة في دكلة ما كمحاكلة السيطرة عمى التضخـ يعتبر مف‬
‫أدكات جذب رؤكس األمكاؿ‪.‬‬
‫‪- 5‬تساعد في تنمية كتطكير أساليب التمكيؿ المختمفة (طكيمة‪ ،‬متكسطة‪ ،‬قصيرة األجؿ) لممشركعات عف‬
‫طريؽ تحريؾ األمكاؿ‪.‬‬
‫‪- 6‬تكفير أك زيادة كمية المصادر المالية المتاحة حيث تتيح فرص عديدة لكؿ مف الدائنيف كالمدينيف مف‬
‫خبلؿ تكفير قنكات إستثمارية متعددة‪.‬‬
‫‪- 7‬تقديـ المعمكمات المالية إلى األفراد كالمشاريع التي تتعمؽ باألصكؿ المالية المختمفة المتكفرة في السكؽ‬
‫المالي‪.‬‬
‫‪- 8‬تساعد في العممية التنمكية كتككف في نفس الكقت مؤش ار لؤلحكاؿ اإلقتصادية كمرآة عاكسة لما يحدث‬
‫في اإلقتصاد‪.‬‬
‫الشكؿ رقـ ( ‪ :)7‬كظائؼ السكؽ المالي‪.‬‬

‫مؤسسات مالية كسيطة‬

‫الفكائد‬ ‫الفكائد‬
‫أمكاؿ‬ ‫أمكاؿ‬

‫المقرضكف‬ ‫المقرضكف (المدخركف)‬

‫‪ -‬القطاع العائمي‬ ‫‪90‬‬ ‫‪ -‬المؤسسات التجارية‬

‫‪ -‬المؤسسات التجارية‬ ‫‪ -‬الحككمية‬
‫‪ -‬الحككمة‬ ‫‪ -‬القطاع العائمي‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫أكراؽ مالية‬ ‫أمكاؿ‬

‫أكراؽ مالية‬ ‫أمكاؿ‬

‫أمكاؿ‬ ‫أكراؽ مالية‬

‫المصدر‪ :‬أحمد القيمي اإلماـ‪ ،‬األكراؽ المالية في الببلد العربية‪ ،‬إتحاد المصارؼ العربية‪ ،‬لبناف‪.‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬دور السوق المالي الجزائري ‪:‬‬

‫إف الدكر االقتصادم الذم تمعبو سكؽ األكراؽ المالية يرتبط أساسا بجانبيا المالي‪ ،‬حيث أف مشاركة رؤكس‬
‫األمكاؿ األجنبية في االستثمارات المحمية‪ ،‬يزيد مف مردكدية المؤسسات االقتصادية الخاصة كالعامة كىذا ما‬
‫يعكد باإليجاب عمى اإلقتصاد الكمي ليكجيو نحكل اإلنعاش كالتسريع مف كتيرة التنمية‪ .‬ىذا اليدؼ الذم تسعى‬
‫إليو العديد مف البمداف‪ ،‬ليذا فقد أصبحت اليكـ تكلي إىتماما أكبر بسكؽ األكراؽ المالية لبمكغ غايتيا المرجكة‪،‬‬
‫كفي ىذا الصدد سنحاكؿ معرفة الدكر األساسي ليذه السكؽ في الحياة اإلقتصادية‪.‬‬
‫‪ :1‬دور سوق األوراق المالية في إستقطاب رؤوس األموال األجنبية‪:‬‬
‫تسعى سكؽ األكراؽ المالية إلى جمب اإلستثمارات األجنبية كىذا بإتباع طرؽ شتى أىميا‪ :‬منح فكائد مرتفعة‬
‫كمغرية كتبياف مكانة الشركات المقيدة لدييا‪ .‬حيث أف إنضماـ الشركة إلى ىذه السكؽ يخمؽ ليا مكانة خاصة‬
‫بيف الشركات كيدؿ عمى أكضاعيا اإلقتصادية الجيدة كمركزىا المالي المقبكؿ‪.‬‬
‫كمنو فإف تدفقات رؤكس األمكاؿ األجنبية تعمؿ عمى الرفع مف حجـ السيكلة عمى مستكل البمد المستقبؿ‪ ،‬مما‬
‫يخمؽ مصد ار ماليا تتمكف مف خبللو المؤسسات مف تمكيؿ مشاريعيا (‪ ،)1‬كخير دليؿ عمى أىمية رؤكس األمكاؿ‬
‫األجنبية في اإلنتعاش اإلقتصادم تجارب البمداف الناشئة في جنكب شرؽ آسيا كأمريكا البلتينية التي تشيد أسكاؽ‬
‫األكراؽ المالية بيا ديناميكية كبيرة‪.‬‬
‫‪ :2‬دورها في زيادة اإلدخار‪:‬‬

‫(‪ )1‬فريد النجار‪ ،‬البكرصات كالينسدة المالية‪ ،‬مؤسة شباب الجامعة‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،1999 ،‬ص ‪.16‬‬
‫‪91‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫إذ تكفر سكؽ األكراؽ المالية عمى الميؿ لئلدخار‪ ،‬مف خبلؿ ما تكفره مف مجمكعة كبيرة مف الخيارات‬
‫لكحدات الفائض؛ كتكفيرىا ألصكؿ مالية تعتبر أكثر جاذبية مف نكاحي السيكلة كالعائد كالمخاطرة‪ ،‬كمف ثـ فيي‬
‫تشجيع الكحدات ذات الفائض لتقميؿ اإلنفاؽ اإلستيبلكي لصالح اإلدخار‪.‬‬
‫‪ :3‬دورها في عالج المديونية‪:‬‬
‫فمف خبلؿ جذبيا لممدخرات األجنبية لئلستثمار في األسيـ المصدرة محميا تساىـ سكؽ األكراؽ المالية في‬
‫تفادم المشاكؿ التي تنتج عف اإلقراض الخارجي‪ ،‬المتمثمة أساسا في زيادة مدفكعات خدمة الديف‪ .‬كما تساىـ‬
‫سكؽ األكراؽ المالية في تخفيؼ عبء المديكنية الخارجية مف خبلؿ تقنية تكريؽ الديف فحكل ىذه التقنية ىك‬
‫تحكيؿ الديف إلى كرقة مالية قابمة لمتداكؿ في أسكاؽ الماؿ الدكلية‪ .‬كتسمى األدكات المالية التي تستخدـ في ىذه‬
‫التقنية بسندات التخارج‪ .‬إذ يمكف لممصارؼ الدائنة تحكيؿ القركض التجارية إلى أكراؽ مالية قابمة لمتداكؿ(‪.)1‬‬
‫‪ :4‬دورها في عممية الخصخصة‪:‬‬
‫عمدت الكثير مف الكؿ إلى إنتياج سياسة اإلصبلح اإلقتصادم كذلؾ عف طريؽ تحرير االقتصاد كاألخذ‬
‫بمبدأ آليات السكؽ كقد كاف مف نتاجيا تكسيع قاعدة الممكية كتفعيؿ الدكر الذم يضطمع بو القطاع الخاص في‬
‫االقتصاد‪ ،‬كمما ساعد عمى تطبيؽ كتكسيع قاعدة الممكية‪ ،‬في إطار ما يعرؼ بالخصخصة‪ .‬كلكف ىذه األخيرة‬
‫يعترييا العديد مف الصعاب الناجمة عف صعكبة تقدير القيمة الحقيقية ألصكؿ ىذا القطاع‪ ،‬كمف ىنا تأتي أىمية‬
‫األسكاؽ المالية‪ ،‬حيث أف العبلقة كثيقة بيف خصخصة القطاع العاـ كبيف كجكد أسكاؽ مالية ذات كفاءة عالية‬
‫تكفر المناخ البلزـ لتمكيؿ اإلستثمارات عبر تعبئة المدخرات مف خبلؿ ىذه السكؽ‪.‬‬
‫كتشير تجارب الخصخصة في دكؿ العالـ بأف البرامج الناجحة كانت مرتبطة بكجكد سكؽ ماؿ نظمة ككبيرة‬
‫مما يسمح بإستيعاب األكراؽ المالية لممؤسسات المراد خصخصتيا‪ ،‬في حيف أف األسكاؽ التي تعاني مف ضعؼ‬
‫كعدـ تكفر بنية أساسية لدييا تؤدم إلى إعاقة عممية الخصخصة أك عدـ إستيعابيا‪ .‬كمف ىنا تمعب األسكاؽ‬
‫المالية دك ار ىاما في إتماـ عممية الخصخصة بنجاح‪ ،‬حيث أف العبلقة بينيما ىي عبلقة كطيدة‪ .‬فسكؽ األكراؽ‬
‫المالية تزدىر كتتكسع كتتعمؽ بكجكد عمميات الخصخصة‪ ،‬ككذا الخصخصة بحاجة إلى سكؽ أكراؽ مالية قادرة‬
‫عمى تسييؿ عمميات التخصيص‪.‬‬
‫(‪)2‬‬
‫كمف أبرز مزايا االجكء إلى سكؽ األكراؽ المالية في عممية الخصخصة مايمي‪:‬‬
‫‪ -‬تكسيع سكؽ األكراؽ المالية كتشجيع صغار المدخريف‪.‬‬

‫(‪ )1‬عمر صقر‪ ،‬العكلمة كقضايا إقتصادية معاصرة‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2003 ،‬ص ‪.125‬‬
‫(‪ )2‬حساف خضر‪ ،‬تحميؿ األسكاؽ المالية‪ ،‬مجمة جسر التنمية‪ ،‬العدد ‪ ،27‬المعيد العربي لمتخطيط‪ ،‬مارس ‪ ،2004‬ص ‪.08‬‬
‫‪92‬‬
‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬إبعاد الشبية في عممية كحدات القطاع العاـ كعدـ تمييز فئة دكف أخرل عند إجراء البيع‪.‬‬
‫‪ -‬إحبلؿ ىدؼ تعظيـ الربح لدل المستثمريف مف القطاع الخاص محؿ تعظيـ المنفعة‪.‬‬
‫‪ :5‬دورها تمويل خطط التنمية‪:‬‬
‫كذلؾ عف طريؽ طرح أكراؽ مالية حككمية في تمؾ السكؽ‪ .‬حيث رافؽ بركز أىمية األكراؽ المالية التي‬
‫تصدرىا شركات المساىمة إزدياد إلتجاء الحككمات إلى اإلقتراض العاـ مف أفراد الشعب‪ ،‬لسد نفقاتيا المتزايدة‬
‫كتمكيؿ مشركعات التنمية كذلؾ عف طريؽ إصدار لسندات كاألذكف التي تصدرىا الخزانة العامة ذات اآلجاؿ‬
‫المختمفة‪ ،‬كمف ىنا صارت ىذه الصككؾ مجاال لتكظيؼ األمكاؿ ال يقؿ أىمية عف أكجو التكظيؼ األخرل‪.‬‬
‫‪ :6‬دورها في تقييم الشركات والمشروعات‪:‬‬
‫إف سكؽ األكراؽ المالية تعتبر أداة ىامة لتقكيـ الشركات كالمشركعات‪ .‬حيث تساىـ في زيادة كعي‬
‫المستثمريف كتبصيرىـ بكاقع الشركات كالمشركعات‪ ،‬كيتـ الحكـ عمييا بالنجاح أك الفشؿ‪ .‬فإنخفاض أسعار‬
‫األسيـ بالنسبة لشركة مف الشركات دليؿ قاطع عمى عدـ نجاحيا أك عمى ضعؼ مركزىا المالي؛ كىك ما قد‬
‫يؤدم إلى إجراء بعض التعديبلت في قيادتيا أك سياستيا أمبل في تحسيف مركزىا‪.‬‬
‫‪ :7‬دورها في تجنب اآلثار التضخمية‪ :‬إذ لك قامت البنكؾ التجارية بعمميات التمكيؿ ألدل ذلؾ عمى زيادة‬
‫مفرطة في حجـ اإلئتماف المحمي‪ ،‬كبالتالي إحداث مكجات تضخمية‪ ،‬خاصة أف ىذه القركض تأخذ طابع‬
‫القركض طكيمة مما يتطمب فترة طكيمة قبؿ تحقيؽ النتائج(‪.)1‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬معوقات سوق األوراق المالية في الجزائر ‪:‬‬

‫لقد أصبحت بكرصة الجزائر كاقعا مممكسا مف الناحية المؤسساتية كىذا في حد ذاتو خطة ىامة نحك‬
‫المساىمة في تمكيؿ المشاريع اإلستثمارية‪ .‬إال أنو كمف خبلؿ المؤشرات السابقة نجد أف ىناؾ معكقات حالت‬
‫دكف تحقيؽ الفعالية المرجكة منيا كىذه العقبات قد تأخذ طابع إقتصادم‪ ،‬كاجتماعي كثقافي كتنظيمي‪...‬إلخ‪.‬‬
‫كعميو فإنو البد مف تشخيص ىذه العقبات حتى يتسنى لنا إعطاء الحمكؿ التي مف شأنيا أف تساىـ في‬
‫تحقيؽ األىداؼ المرجكة مف بكرصة الجزائر‪.‬‬
‫‪ :1‬المعوقات اإلقتصادية‪:‬‬

‫(‪ )1‬صبلح الديف السيسي‪ ،‬دراسات نظرية كتطبيقية‪ :‬قضايا إقتصادية معاصرة‪ ،‬دار غريب لمطباعة كالنشر كالتكزيع‪ ،‬القاىرة‪،‬‬
‫‪ ،2003‬ص ‪.90‬‬
‫‪93‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ :1-1‬التضخم‪ :‬كذلؾ مف خبلؿ تأثيره عمى اإلدخار‪ ،‬إذ يؤدم إلى التقميؿ مف الميؿ إلى اإلدخار بؿ كتقميؿ‬
‫حجـ المدخرات المكجكدة فعبل‪ .‬حيث يدفع التضخـ األفراد ذكم الدخكؿ لثابتة أك المنخفضة إلى المجكء إلى‬
‫مدخراتيـ إلقتطاع جزء منيا إلنفاقيا عمى السمع اإلستيبلكية رغبة منيـ في المحافظة عمى مستكيات إستيبلكيـ‬
‫عندما ال تكفي دخكليـ النقدية الجارية في تحقيؽ مستكيات اإلستيبلؾ التي إعتادكا عمييا‪.‬‬
‫كاذا إستمر الكضع عمى ىذه الحالة فمف الممكف أف يؤدم إلى ىبكط معدؿ اإلدخار الكطني إلى مستكيات‬
‫غير مرغكب فييا‪ .‬كقد شكىد في بداية التسعينات إرتفاعا كبي ار لمعدالت التضخـ بالجزائر‪ ،‬ترجمت بإرتفاع‬
‫مستكل أسعار السمع كزيادة تداكؿ الكتمة النقدية‪.‬‬
‫كما أف المستثمر عندما يتخذ ق ارراتو اإلستثمارية‪ ،‬البد أف تككف حسابات التكمفة كالعائد عمى أساس األرقاـ‬
‫الحقيقية كليست اإلسمية‪ ،‬ذلؾ ألف العائد يفقد جزءا مف قيمتو نتيجة اإلنخفاض في قكتو الشرائية خبلؿ فترة‬
‫اإلستثمار تبعا لمعدؿ التضخـ السائد خبلؿ ىذه الفترة‪.‬‬
‫إضافة إلى أنو يؤدم إلى تكجيو رؤكس األمكاؿ إلى فركع النشاط اإلقتصادم األقؿ إنتاجية‪ ،‬فعند ظيكر‬
‫الحالة التضخمية تمجأ الدكلة إلى رفع سعر الفائدة لمحد مف التضخـ‪ ،‬األمر الذم يؤدم باألفراد إلى إيداع ما‬
‫لدييـ مف أمكاؿ في البنكؾ لمحصكؿ عمى فائدة عالية كمضمكنة‪ ،‬كبما أف التضخـ يعبر عف الحالة السيئة التي‬
‫(‪)1‬‬
‫كىكذا‬ ‫يمر بيا اإلقتصاد فإنو يشجع عمى إنتقاؿ رؤكس األمكاؿ نحك األسكاؽ األجنبية التي تتميز باإلستقرار‬
‫فإف التضخـ يمثؿ عائقا بالنسبة لنشاط البكرصة في الجزائر مف خبلؿ تكجيو رؤكس األمكاؿ في مياديف أخرل‬
‫غير البكرصة‪.‬‬
‫‪ :2-1‬السوق الموازية‪ :‬إف األرباح المحققة في ىذه السكؽ عمى قدر كبير مف األىمية لذا فإف كجكد ىذه‬
‫السكؽ ال يشجع إطبلقا عمى تكجيو إدخاراتيا نحك اإلستثمار في األكراؽ المالية‪.‬‬
‫‪ :3-1‬ضعف الحوافز الجبائية‪ :‬ما يميز النظاـ الجبائي الجزائرم ىك أنو أخضع األعكاف اإلقتصادييف إلى‬
‫‪ %30‬مف األرباح‪ ،‬ىذه النسبة‬ ‫ضرائب مرتفعة عمى الدخؿ‪ ،‬فمثبل نسبة الضريبة عمى أرباح الشركات تعادؿ‬
‫تؤدم إلى تخفيض نسبة األرباح القابمة لمتكزيع عمى المساىميف‪ ،‬زيادة عف الضريبة عمى الدخؿ اإلجمالي التي‬
‫تخضع ليا مرة أخرل التكزيعات عند تحكيميا إلى حسابات المساىميف‪ ،‬كؿ ىذه الضرائب تضعؼ مف مردكدية‬
‫األمكاؿ المستثمرة في األكراؽ المالية‪ .‬لذا فإف ىذا الضغط الجبائي أدل بيـ إلى تغيير سمككيـ اإلدخارم‬
‫كاإلستثمارم‪.‬‬

‫‪ ،1981/1978‬دار النيضة‬ ‫(‪ )1‬السيد محمد أحمد جاىيف‪ ،‬سياسة الصرؼ األجنبي خبلؿ فترة اإلنفتاح اإلقتصادم لمصر‬
‫العربية‪ ،2001 ،‬القاىرة‪ ،‬ص ‪363‬‬
‫‪94‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ %80‬مف مجمكع‬ ‫يمثؿ القطاع العمكمي لممؤسسات اإلقتصادية قرابة‬ ‫‪ 4-1‬ضعف الجهاز اإلنتاجي‪:‬‬
‫اإلستثمارات الجزائرية كأىـ ما يميز ىذا القطاع‪:‬‬
‫‪ -‬إرتفاع عدد العماؿ كضعؼ مردكدية العمؿ كيد عاممة غير مؤىمة‪.‬‬
‫‪ -‬مؤسسات عمكمية غير متكازنة ماليا‪.‬‬
‫‪ -‬تعييف مسيرم المؤسسات غالبا ما يككف إلى إعتبارات غير إقتصادية مما ينعكس سمبا عمى أداء ىذه‬
‫المؤسسات‪.‬‬
‫ضؼ إلى ذلؾ أف أغمبية المؤسسات الخاصة مككنة عمى شكؿ شركات ذات مسؤكلي محدكد أك شركة ضامف‬
‫ليس لدل مبلكيا إستعداد لفتح رأس ماليا لمغير‪.‬‬
‫‪ :2‬المعكقات السياسية كالتشريعية‪:‬‬
‫‪ :1-2‬المعوقات السياسية‪ :‬مف المعركؼ أف بكرصة الجزائر أنيا إفتتحت في ظركؼ سياسية غير مستقرة كىذا‬
‫ما أسيـ في مما ساىـ في عرقمة النشاط الفعمي لبكرصة األكراؽ المالية‪ .‬بحكـ أف المشتثمر يبحث دائما عمى‬
‫عامؿ األماف كالمردكدية بالدرجة األكلى‪ ،‬كىذاف العامبلف ال يتحققاف إال في محيط يتميز باإلستقرار السياسي‪ ،‬إذ‬
‫عادة ما تنفر رؤكس األمكاؿ مف البمداف أيف تسكد الحركب‪ ،‬اإلنقبلبات السياسية‪ ،‬كالتغيرات المستمرة لمسياسات‬
‫كالقكانيف المتعامؿ بيا‪.‬‬
‫‪ :2-2‬المعوقات التشريعية‪ :‬طبقا لمقانكف المتضمف شركط القيد ببكرصة الجزائر نجد أنو يشترط كجكب إصدار‬
‫األكراؽ المالية مف الشركات ذات األسيـ (‪ ،)1‬إال أف أغمب مؤسسات القطاع الخاص في الجزائر شركات ذات‬
‫مسؤكلية محدكدة أك شركات ذات شخض كحيد‪ ،‬ضؼ إلى ذلؾ اإلطار التشريعي البطيء حيث أف تأسيس‬
‫بكرصة الجزائر كاف في التاريخ الذم تـ فيو إنشاء لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة‪ ،‬إال أف تعييف أعضائيا‬
‫لـ يكف إال بتاريخ ‪ ،1995-12-27‬أما التنصيب الرسمي فمـ يتـ إال في شير فيفرم مف عاـ ‪ .1996‬كما أف‬
‫‪ 1997-05-21‬رغـ أف المرسكـ التشريعي رقـ‬ ‫شركة إدارة بكرصة القيـ إنعقدت جمعيتيا التأسيسية بتاريخ‬
‫‪ 10-93‬المؤرخ في ‪ 23‬مام ‪ 1993‬قد نص صراحة عمى إنشائيا (‪ ،)2‬نفس الشيء يمكف ذكره عند التطرؽ‬

‫(‪ )1‬المادة ‪ 30‬مف نظاـ لجنة تنظيـ كرقابة عمميات البكرصة رقـ ‪ 03-97‬المؤرخ في ‪ 18‬نكفمبر ‪ ،1997‬الجريدة الرسمية‪ ،‬العدد‬
‫‪ ،87‬المؤرخ في ‪.1997-12-29‬‬
‫(‪ )2‬بككساني رشيد‪ ،‬معكقات أسكاؽ األكراؽ المالية في الدكؿ العربية كسبؿ تفعيميا‪ ،‬رسالة لنيؿ درجة الدكتكراه في العمكـ‬
‫اإلقتصادية تخص نقكد كمالية‪ ،‬جامعة الجزائر‪ ،2006/2005 ،‬ض ‪.182‬‬
‫‪95‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫لمكسطاء في عمميات البكرصة حيث نجد صدكر نظاـ ‪ COSOB‬رقـ ‪ 03-96‬المؤرخ في ‪ 03‬جكاف ‪1996‬‬
‫المتعمؽ بيـ(‪ ،)1‬إال أف تأسيس معظـ شركات الكساطة كاف في سنة ‪.1999‬‬
‫‪ :3‬المعوقات اإلجتماعية والثقافية والدينية‪:‬‬
‫‪ :1-3‬العائق اإلجتماعي والثقافي‪ :‬إف العامؿ الديمغرافي في الجزائر جعؿ العائبلت منشغمة بحاجياتيا مف‬
‫غذاء كلباس إضافة إلى ىذا فإف العائبلت تميؿ إلى تكجيو إدخارىا أساسا نحك البنكؾ العمكمية بإعتبارىا تمثؿ‬
‫أكبر قدر ممكف مف الثقة كاألماف كىذا مما يؤدم إلى إعاقة عمؿ البكرصة في الجزائر‪ .‬كما نجد غياب الثقافة‬
‫البكرصية لدل أفراد المجتمع كذلؾ لجيؿ الفئات العريضة مف المجتمع بماىية البكرصة كأىميتيا‪ ،‬التي تمثؿ‬
‫عائقا حقيقيا بالنسبة لمعظـ الناس غير الكاعيف مف أجؿ إستثمار أمكاليـ في القيـ المتداكلة‪.‬‬
‫‪ :2-3‬العامل الديني‪ :‬ال يخفى عمى أحد أف المجكء إلى عممية التمكيؿ عف طريؽ البكرصة مف خبلؿ إصدار‬
‫أسيـ كسندات ىي مف إحدل طرؽ التمكيؿ العصرية غير أف التعامؿ بيا مف طرؼ المجتمعات العربية‬
‫كاإلسبلمية يعترييا بعض الحرج مف الناحية الدينية خاصة السندات بإعتبارىا قرض ربكم‪ ،‬كاذا ما نظرنا إلى‬
‫قرار مجمع الفقو اإلسبلمي المنعقد في دكرة مؤتمره السابع بجدة مف ‪ 1992-4-9‬الذم أقر بأف األصؿ حرمة‬
‫اإلسياـ في شركات تتعامؿ أحيانا بالمحرمات كالربا كنحكه بالرغـ مف أنشطتيا األساسية مشركعة (‪ ،)2‬كؿ ىذا‬
‫مف شأنيا أف يؤثر عمى الق اررات اإلستثمارية لممدخريف التي البد أف تصب في خانة الكسب الحبلؿ‪.‬‬
‫‪ :4‬المعوقات التنظيمية‪:‬‬
‫‪ :1-4‬قمة المؤسسات المدرجة‪ :‬تعتبر المؤسسات المحرؾ األساسي لمبكرصة‪ ،‬فيي العامؿ الذم يؤدم إلى‬
‫نمكىا حيث كمما زاد عدد المؤسسات المدرجة في البكرصة كمما زادت فعالية البكرصة كالعكس صحيح‪ .‬كما‬
‫يبلحظ اآلف في بكرصة الجزائر ىك أف ىناؾ عدد محدكد جدا مف المؤسسات المدرجة‪ ،‬ذلؾ ألف عدد‬
‫المؤسسات المؤىمة كالقادرة عمى أف تدرج في البكرصة محدكد جدا كىذا بسبب الكضعية المالية المتدىكرة التي‬
‫تميز المؤسسات‪ ،‬كىذا ما يعيؽ نمك البكرصة‬
‫‪ :2-4‬عدـ تنكع األكراؽ المالية‪ :‬يعد التنكع أحد أىـ الركائز التي تقكـ عمييا األسكاؽ المالية في الدكؿ المتقدمة‬
‫إذ تعرض أماـ المستثمريف تشكيمة متنكعة كمتعددة مف األكراؽ المالية‪ ،‬تفسح ليـ المجاؿ كاسعا إلختيار منيا ما‬
‫يبلءـ إمكانياتيـ‪ ،‬كأىدافيـ كميكالتيـ الشخية‪ ،‬كالتنكيع مف ىذا المنطمؽ يعمؿ عمى تخفيض حجـ المخاطر‪ .‬أما‬

‫(‪ )1‬نظاـ لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة رقـ ‪ 03-96‬المؤرخ في ‪ 03‬جكاف ‪ 1996‬المتعمؽ بشركط إعتماد الكسطاء في‬
‫عمميات البكرصة‪ ،‬الجريدة الرسمية‪ ،‬العدد ‪ ،36‬الصادر في ‪ 01‬جكاف ‪.1997‬‬
‫(‪ )2‬جاسـ عمي الشامسي‪ ،‬سكؽ إسبلمية لؤلكراؽ المالية في ضكء ق اررات المجامع الفقيية اإلسبلمية بيف األمؿ كالكاقع‪ ،‬المؤتمر‬
‫العممي السنكم الرابع عشر‪ ،‬كمية الشريعة كالقانكف‪ ،‬جامعة اإلمارات العربية المتحدة‪ ،‬ص ‪.743‬‬
‫‪96‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫البكرصة الجزائرية فيي حديثة النشأة كال نتداكؿ فييا إال ثبلثة أصناؼ مف األكراؽ المالية‪ ،‬مما يجعميا بذلؾ‬
‫تفتقر لمكفاءة التقنية كما كسبؽ اإلشارة إليو‪ ،‬األمر الذم يرفع مف حجـ المخاطر‪ ،‬كيحد مف رغبة المستثمريف‬
‫عمى اإلستثمار في األكراؽ المالية‪.‬‬
‫‪ :3-4‬غياب الشفافية‪ :‬سكاء بالنسبة لمتعامؿ في القيـ المتداكلة أك بالنسبة لمصداقية المعمكمات التي يجب أف‬
‫تقدميا المؤسسات المقيدة في البكرصة لمجميكر‪ ،‬بحيث يجب أف تككف ىذه المعمكمات ذات طابع إقتصادم‬
‫مالي‪ ،‬محاسبي‪ ...‬إلخ كذلؾ بغرض معالجة الكضعية السابقة كالحالية كالمستقبمية لممؤسسة‪ .‬كفي حالة الجزائر‬
‫ال نجد نظاـ معمكمات يضمف الشفافية لمستعممييا يضاؼ إليو صعكبة الحصكؿ عمى ىذه المعمكمات التي‬
‫تسمح لممتعاميف القياـ بالعمميات التي يريدكنيا في الكقت المناسب دكف الكقكع في خطر‪.‬‬
‫‪ :4-4‬سير عمل البورصة‪ :‬حيث نجد أف شركة إدارة بكرصة القيـ كانت تنظـ حصص التفاكض مرة كاحدة في‬
‫األسبكع كذلؾ كؿ إثنيف مف الساعة ‪ 09:30‬إلى الساعة ‪ 10:30‬صباحا‪ .‬ضؼ غمى ذلؾ أف عممية التسكية‬
‫تتـ خبلؿ أسبكعا كامبل مما يعرقؿ السير الحسف لمتعامبلت فإذا كاف أمر المساىـ غير منفذ كميا كىناؾ مدة‬
‫طكيمة ليستمـ شيادة السيـ‪ ،‬فيذا الكقت الطكيؿ سيط مف رغبتو في القياـ بأمر بيع أك شراء آخر‪.‬‬
‫كما نبلحظ نقص الكسطاء خاصة الخكاص منيـ إذ أف ىناؾ خمس مؤسسات فقط تعمؿ ككسيط في عمميات‬
‫البكرصة‪.‬‬

‫المطمبالخامس‪ :‬التجربة الجزائرية في مجال الصرف‪.‬‬

‫الدينار الجزائري في ظل مجال الصرف‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬تطور أنظمة تسعير الدينار الجزائري والصرف‪ :‬ىناؾ أربعة مراحؿ‪:‬‬
‫‪ :1-1‬المرحمة األولى (‪:)1973 -1964‬‬
‫في ىذه الفترة كؿ بمد عضك في صندكؽ النقد الدكلي ممزما بالتصريح عف تكافؤ عممتو بالنسبة إلى كزف‬
‫محدد مف الذىب الصافي أك بالنسبة لمدكالر‪ ،‬حيث حددت الجزائر سعر صرؼ الدينار بما يعادؿ ‪ 0.18‬غراما‬
‫مف الذىب‪ ،‬كخبلؿ ترة ضعؼ فرنؾ الفرنسي شرعت الجزائر تطبيؽ مخططات تنمكية كىذه الخطكة أدت إلى‬
‫‪1‬ج=‬ ‫عدـ إنخفاض الدينار الجزائرم مع إنخفاض الفرنؾ الفرنسي رغـ عبلقتو لثابتة مع افرنؾ الفرنسي‪:‬‬
‫‪ 0.888‬ج بيف أكت ‪ 1969‬كديسمبر ‪ 1973‬كمع إستمرار إنخفاض الدينار‬ ‫‪ 1.25‬فرنؾ أم ؼ ؼ =‬
‫بإنخفاض الفرنؾ كأماـ ىذه الكضعية ظير نظاـ جديد لتسعير إلى تحقيؽ ىدؼ مزدكج‪:‬‬

‫‪97‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬تكفير دعـ مقنع لممؤسسات الجزائرية بكاسطة قيمة دج تفكؽ قيمتو الحقيقية‪ ،‬كىذا لتخفيؼ تكمفة‬
‫التجييزات كالمكاد األكلية كمختمؼ المدخبلت المستكردة‪.‬‬
‫‪ -‬السماح لممؤسسات الكطنية بالقياـ بتنؤاتيا عمى المدل الطكيؿ دكف أف تتعرض لتغيرات عنيفة (تنازلية)‬
‫لسعر الصرؼ‪ ،‬كىذا عف طريؽ غستقرار القيمة الخارجية لمدينار الجزائرم(‪.)1‬‬
‫‪ :2-1‬المرحمة الثانية (‪:)1986 - 1974‬‬
‫تـ تحديد قيمة دج عمى أساس سمة مككنة مف ‪ 14‬عممة مف ضمنيا الدكالر األمريكي‪ ،‬كيتـ حساب سعر‬
‫صرؼ الدينار الجزائرم بالنسبة إلى العمبلت المسعرة مف قبؿ البنؾ المركزم ج حسب الطرؽ التالية‪:‬‬
‫) 𝑛𝑖𝑗 ‪($/ 𝑗𝑖𝑜 )− ($/‬‬ ‫) 𝑛𝑖𝑗 ‪($/ 𝑗𝑖𝑜 )− ($/‬‬
‫عمى أف تؤخذ لقيمة األكبر‬ ‫أك‬ ‫* حساب عممة بالنسبة لمدكالر األمريكي‬
‫) 𝑛𝑖𝑗 ‪($/‬‬ ‫) 𝑜𝑖𝑗 ‪($/‬‬

‫مف بيف المتغيريف ‪ $/ jio‬أك ‪ $/ jin‬كمقاـ لحساب التغير النسبي كنرمز ىنا‪:‬‬
‫‪ :$‬دكال أمريكي‪.‬‬
‫‪ :Ji‬كؿ عممة مف العمبلت الصعبة ‪ 13‬التي تككف في سمة دج‪.‬‬
‫‪ :$/Jio‬سعر ‪ $‬بالنسبة لكؿ عممة مف العمبلت الصعبة األخرل المككف لمسمة سنة ‪.1974‬‬
‫‪ :$/jin‬سعر ‪ $‬بالنسبة لكؿ عممة مف العمبلت األخرل المككنة لمسمة اليكـ‪.‬‬
‫* حساب المتكسط المرجح بالتغيرات النسبية لمعمبلت التي تتككف منيا سمة دج بالنسبة لػ ‪ $‬أم مجمكع التغيرات‬
‫‪ $/Ji‬مرجحة بالعمؿ ‪ ai‬حيث يمثؿ ىذا المعامؿ كزف كؿ عممة في السمة‪.‬‬
‫* حساب سعر الصرؼ اليكمي لمدكالر األمريكي بالنسبة لمػ دج‪ ،‬يتـ ىذا كفؽ الطريقة التالية‪:‬‬
‫‪ +1( =($/DA)n-‬مجمكع التغيرات النسبية ‪$/Ji‬مرجحة بالعامؿ ‪.)ai‬‬
‫‪=($/DA)n-‬سعر الصرؼ اليكمي ػلؿ‪ $‬دج‪.‬‬
‫‪=($/DA)o-‬سعر صرؼ ‪ $‬بالنسبة لػ دج في ‪( 1974‬سنة األساس)‪.‬‬
‫‪ :3-1‬المرحمة الثالثة (سبتمبر ‪ -1986‬مارس ‪:1987‬‬
‫أدخؿ خبلؿ ىذه المرحمة تعديؿ طفيؼ عمى حساب معدؿ صرؼ دج مقارنة بالطرؽ السابقة‪ ،‬فأصبح بذلؾ‬
‫التغير النسبي لكؿ عممة‪ ،‬تدخؿ في سمة دج‪ ،‬يحسب عمى أساس مخرج يساكم معدؿ الصرؼ السائد في سنة‬
‫األساس ‪ 74‬كيعتبر ىذا التعديؿ تمييدا لسياسة التسيير الحركي لمعدؿ صرؼ الدينار التي شرع في العمؿ بيا‬
‫إنطبلقا مف مارس ‪.)2(87‬‬

‫(‪ )1‬محمكد حمياتف مدخؿ لمتحميؿ النقدم‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،1966 ،‬ص ص ‪.156 -155‬‬
‫(‪ )2‬محمكد حميدات‪ ،‬مدخؿ لمتحميؿ النقدم‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،1966 ،‬ص ‪.158 -157‬‬
‫‪98‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ :4-1‬المرحمة الرابعة (مارس ‪ -1987‬منتصف ‪:)1992‬‬
‫أدل التدىكر المفاجئ سعر البتركؿ سنة ‪ 86‬إلى دخكؿ اإلقتصاد الجزائرم في أزمة حادة تميزت بعجز نتج‬
‫عنو تباطؤ خطير في النشاط اإلقتصادم إثر تدني الكاردات لمختمؼ المدخبلت التي يحتاجيا الجياز اإلنتاجي‬
‫الذم ظؿ تابعا في ىذا المجاؿ لمسكؽ العالمية‪ ،‬كقد أدل ىذا الكضع إلى محاكلة إدخاؿ إصبلحات جذرية في‬
‫مختمؼ المجاالت أم التكجو إلى إقتصاد تكجيو آليات السكؽ الحرة كبعد ذلؾ أصبح الدينار الجزائرم قاببل‬
‫لمتحكيؿ في المعامبلت الجارية مع الخارج(‪.)1‬‬
‫ضؼ إلى ىذه المرحمة تطكر سعر الصرؼ الدينار الجزائرم مقابؿ الدكالر األمريكي‪.‬‬
‫جدكؿ رقـ‪ :05‬تطكر سعر الصرؼ الدينار الجزائرم مقابؿ الدكالر األمريكي‬
‫‪2000‬‬ ‫‪1999‬‬ ‫‪1998‬‬ ‫‪1997‬‬ ‫‪1996‬‬ ‫‪1995‬‬ ‫‪1994‬‬ ‫‪1993‬‬ ‫‪1992‬‬
‫‪75.6‬‬ ‫‪66.574‬‬ ‫‪58.739‬‬ ‫‪57.70‬‬ ‫‪54.749‬‬ ‫‪47.66‬‬ ‫‪35.059‬‬ ‫‪23.345‬‬ ‫‪21.836‬‬
‫‪6‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬
‫صندكؽ النقد العربي‪ -‬التقرير اإلقتصادم العربي المكجو سبتمبر ‪ ،2001‬ص ‪.363‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬نظام تحديد قيمة الدينار الجزائري ‪:‬‬

‫منذ جانفي ‪ 74‬أصبح يتمتع بشيء مف الحرية في تحديد قيمتو أماـ العديد مف العمبلت كىذا بفضؿ تقييـ‬
‫يكمي لقكتو الشرائية يحدد عف طريؽ عبلقة ثابتة بيف الدينار كسمة مف العمبلت‪ ،‬كتتحدد ىذه القيمة بكاسطة‬
‫أىمية المبادالت مف السمع كالخدمات ككذلؾ حركات رؤكس األمكاؿ مف تمؾ العممة مقارنة العمبلت الخرل‪.‬‬
‫كمنذ ‪ 89‬قررت الحكمة تخفيض الدينار بشكؿ إدارم إلى غاية أف يصبح لمدينار قيمة خارجية حقيقية‪ ،‬أم‬
‫الكصكؿ إلى تحكيؿ تاـ‪ .‬كىناؾ عدة أسباب لخمؽ النظاـ الجديد‪:‬‬
‫‪ -‬نظاـ مقيد كمراقب بالنسبة إلمكانيات الحيازة عمى العممة الصعبة كتحقيؽ المبادالت لخارجية‪.‬‬
‫‪ -‬الدينار الجزائرم ليس لو قابمية التحكيؿ إلى العمبلت الصعبة األخرل في األسكاؽ العالمية‪.‬‬
‫‪ -‬عدـ كجكد سكؽ داخمي لمبادلة العمبلت يحدد بصفة تمقائية قيمة دج (حسب قكة الطمب كالعرض)‪.‬‬
‫إف كجكد الخصائص السابقة يدؿ عمى أف السمطات الجزائرية إتبعت منذ اإلستقبلؿ طريقة تسمى طريقة‬
‫سمة العمبلت كىي طريقة إحصائية تأخذ بعيف اإلعتبار كؿ العمبلت األجنبية التي تتعامؿ بيا الدكلة حسب‬
‫‪ 14‬عممة‬ ‫أىمية كؿ عممة كحسب التبادؿ التجارم مع تمؾ الدكؿ التي تممؾ تمؾ العممة‪ ،‬تحتكم سمة العمبلت‬
‫‪ $‬دكر العممة الكسيطة كتتحدد القيمة‬ ‫(‪ ،$‬اليف الياباف‪ ،‬الفرنؾ الفرنسي‪ ،‬المارؾ األلماني‪ ،)...‬أيف يمعب‬

‫(‪ )1‬محمكد حميدات‪ ،‬المرجع السابؽ‪ ،‬ص ‪.160 -195‬‬

‫‪99‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫الخارجية لمدينار حسب القيمة الخارجية لػ ‪ $‬في سكؽ باريس لمعمبلت‪ ،‬تحسب معامبلت الترجيح المستعممة‬
‫عمى أساس ىيكؿ جانب النفقات مف ميزاف العمبلت الجارية(‪.)1‬‬
‫قصيرة دكف أف تجر كرائيا إنعكاسات إقتصادية غير سميمة‪ ،‬كيركب العممة الصعبة‪ ،‬كانييار النظـ‬
‫الضريبية كتكسع كازدىار السكؽ المكازية‪ ،‬كىكذا كجدت الجزائر نفسيا حبيسة حمقة مفرغة لئلختبلالت اإلقتصاد‬
‫‪ %45‬كتكالت ىذه التخفيضات بشرائح‬ ‫الكمي‪ ،‬مما أدل بالحككمة الجزائرية إلى تخفيض العممة الكطنية بنسبة‬
‫متعاقبة خبلؿ الفترة ‪.1994/1990‬‬
‫‪ -1‬أسباب تخفيض سعر العممة‪:‬‬
‫(‪)2‬‬
‫إف ىذا التخفيض المتتابع الذم إتخذتو الجزائر لعدة أسباب منيا‪:‬‬
‫‪- 1‬مكاجية أسعار الصرؼ المغالي فييا‪ ،‬كالتي نتجت عف التدىكر في معدالت التبادؿ التجارم الدكلي‪،‬‬
‫كمكاجية المشاكؿ المتعمقة بميزاف المدفكعات‪.‬‬
‫‪- 2‬الحيمكلة دكف إرتفاع سعر الصرؼ الحقيقي (السكؽ المكازية)‪ ،‬كبيذا تحقؽ تصحيح المستكل الشامؿ‬
‫لؤلسعار‪ ،‬كمف شأف الزيادة في مستكل األسعار أف تخفيض فعبل مف القيمة الحقيقية لمثركات التي تدكر‬
‫خارج القطاع البنكي‪.‬‬
‫‪- 3‬المساعدة عمى المحافظة عمى القدرة التنافسية لمنتجي السمع الكطنية‪ ،‬كتكسيع أسكاؽ الصادرات‪،‬‬
‫كبالتالي إمكانية الزيادة في النمك اإلقتصادم الكطني‪.‬‬
‫‪- 4‬ىك رد فعؿ لئلختبلالت األساسية المرتبطة بتمديد عدد كبير مف األىداؼ إلدارة سعر الصرؼ‪ ،‬حيث‬
‫إعتبرت الجزائر ىذا اإلجراء عنص ار أساسيا لتحسيف فعالية نظاـ الصرؼ األجنبي‪ ،‬يتماشى مع جيكد‬
‫الدكلة كاألداء اإلقتصادم كالمالي‪ ،‬كىذا في كقت تعاني فيو الدكلة مف ضغكط في المدفكعات الخارجية‬
‫الجادة‪ ،‬كالتي إنعكست في شكؿ إنخفاض في إحتياطات النقد األجنبي كانخفاض إمكانية اإلستيراد‪.‬‬
‫إف تخفيض العممة البد أف يككف مرفكؽ بسياسات كاجراءات إقتصادية متكاممة كشاممة قصد التخفيؼ مف‬
‫تكاليؼ ىذه السياسة‪ ،‬كعمى رأسيا عممية الفكارؽ اإلجتماعية‪ ،‬بإعتبارىا سياسة مشابية نكعا ما إلى سياسة‬

‫(‪ )1‬محمكد حميدات‪ ،‬المرجع السابؽ‪ ،‬ص ‪.162 -161‬‬

‫(‪ )2‬مبارؾ بكعشة‪ ،‬السياسة النقدية كآثار تخفيض العممة الكطنية‪ ،‬مجمة العمكـ اإلنسانية‪ ،‬كمية العمكـ اإلقتصادية‪ ،‬جامعة منتكرم‪،‬‬
‫قسنطينة‪ ،‬الجزائر‪ ،‬العدد ‪ ،1999 -12‬ص ص ‪.84 -83‬‬
‫‪100‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫تخفيض األسعار الداخمية كليذا عمى حسب ىذه السياسة تشترط أف تككف األسعار كاألجكر تتمتع بالمركنة عمى‬
‫حسب الكضعية اإلقتصادية(‪.)1‬‬
‫إف ىذه التخفيضات التي إعتمدت عمييا السمطة النقدية كاف مف كرائيا أسباب داخمية كخارجية‪ ،‬متصمة كمترابطة‬
‫فيما بينيا كحمقة مفرغة‪.‬‬
‫‪ -2‬األسباب الداخمية إلختالل الدينار الجزائري‪:‬‬
‫يمكف حصر أىميا فيمايمي‪:‬‬
‫‪ -‬سكء التسيير في السياسات اإلقتصادية المتبعة منذ السبعينات‪ ،‬كالمجسدة أساسا في شكؿ شعارات‬
‫لمتنمية كالتصنيع كالتخطيط كالمنطكية عمى قدر كبير مف اإلنفاؽ اإلستثمارم بتدخؿ أجيزة الدكلة‬
‫كتغميب األكلكية اإلجتماعية‪.‬‬
‫‪ -‬إستفحاؿ ظاىرة السكؽ المكازية أك السكؽ السكداء كتيريب رؤكس األمكاؿ كالمضاربة حكؿ العمبلت‬
‫األجنبية مما ساعد عمى تدىكر العممة المحمية‪.‬‬
‫*‪ ،‬كعدة تقمبات ساعدت في تعميؽ إختبلالت االقتصاد‬ ‫‪ -‬عرفت المكازنة العمكمية الجزائرية عج از‬
‫الجزائرم‪.‬‬
‫‪ 1993‬كالذم كمفيا في سنة‬ ‫‪ -‬إتباع الدكلة لدعـ األسعار كانشاء صندكؽ لدعـ الفئات االجتماعية سنة‬
‫كاحدة حكالي ‪ 2456‬مميار دينار كانشاء صندكؽ ضماف اإلنتاج‪.‬‬
‫‪ -‬زيادة اإلناؽ العسكرم خاصة منذ سنة ‪ ،1992‬إذ إستمزمت األكضاع السائدة في الجزائر اإلعبلف عف‬
‫حالة طكرئ سنة ‪ 1991‬ببناء مؤسسات عسكرية ضخمة مما أثر عمى إستمرار تزايد أعباء الدفاع‬
‫الكطني‪.‬‬
‫‪ -‬الككارث التي عرفتيا الجزائر خبلؿ فترة الثمانينات أىميا الزالزؿ‪ ،‬إنييار المباني‪ ،‬الجفاؼ‪ ،‬كؿ ىذا‬
‫إستدعى تخصيص مبالغ مالية ضخمة خاصة بيا‪.‬‬
‫‪-3‬األسباب الخارجية إلختالل الدينار الجزائري‪:‬‬
‫كمف األسباب الخارجية إلختبلؿ الدينار‪ ،‬نذكر منيا مايمي‪:‬‬

‫‪(1) Jean- louis besson et Yann échirard, « optimalité et soutenabilité de unin monéétaire‬‬
‫‪européenne », collage « union dans un monde en mutation », du 16 au 27 août 2004, université jean‬‬
‫‪moulin Lon 3, p 359.‬‬
‫* العجز المكازم‪ :‬ىك عدـ قدرة اإليرادات العامة عمى تغطية النفقات العامة كىك الكضع الذم عانت مو المكازنة العمكمية‪.‬‬
‫‪101‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬اإلعتماد الكبير عمى صادرات البتركؿ‪ ،‬ككاردات مف السمع األساسية خاصة الغذائية منيا‪ ،‬أحدث عجز‬
‫في ميزاف الدفكعات كحصيمة لتقمبات أسعار البتركؿ كتقمبات أسعار صرؼ الدينار الجزائرم المرتبطة‬
‫بتدىكر الدكالر األمريكي‪.‬‬
‫‪ -‬تطكر اليكف الخارجية الجزائرية بمختمؼ العمبلت في ظؿ تعاظـ فكرة التحرير االقتصادم كالتنمية‪،‬‬
‫فبعدما كانت حد ظرفيا في الستينات لتصبح أزمة حقيقية بسبب سكء التسيير المنتيج الذم ساعد عمى‬
‫تفاقـ حجـ الديكنية خاصة مع تزاييد مستكل خدمة لديف مف جية كتزايد اإلنفاؽ بشكؿ سريع جدا مف‬
‫جية أخرل مابؿ تراجع في العمبلت الصعبة‪.‬‬
‫‪ -‬إف إنعداـ الرقابة الصارمة عمى أسعار الصرؼ كرؤكس األمكاؿ أدل بيركب األمكاؿ إلى الخارج مع‬
‫تدىكر االستقرار السياسي كاالقتصادم كفقداف الثقة في العممة المحمية كفي الجياز المصرفي‪.‬‬
‫‪ -‬آثار إعتماد برنامج مكافحة ندرة السمع (إستيداؼ مكاد البناء قطع الغيار‪ ،‬كأغذية األنعاـ‪ ،‬كسمع‬
‫‪ 1979‬ككاف‬ ‫اإلستيبلؾ الغذائية كالصناعية)‪ ،‬الذم تـ إق ارره مف قبؿ الحككمة الجزائرية في أكتكبر‬
‫حجمو المالي ‪ 1.25‬مميار دكالر إلى أف كصؿ في نياية الثنمانينات إلى ‪ 03‬مميار دكالر سنكيا‪ ،‬مما‬
‫أدل بتآكؿ االحتياطات مف العممة الصعبة‪.‬‬

‫‪ -4‬آثار تخفيض سعر العممة الوطنية‪:‬‬

‫(‪)1‬‬
‫إف تخفيض قيمة العممة الكطنية يؤثر عمى أسعار المنتجات األجنبية بإحدل الطريقتيف‪:‬‬
‫‪- 1‬تخفيض أسعار السمع كالخدمات الكطنية مقابؿ العمبلت الكطنية‪ ،‬مما يؤدم إلى زيادة الطمب الخارجي‬
‫عمى المنتجات الكطنية كبالتالي زيادة الصادرات الكنية‪.‬‬

‫‪،1989‬‬ ‫(‪ )1‬ب‪ -‬برنييو كا‪ .‬سيمكف‪ ،‬أصكؿ االقتصاد الكمي‪ ،‬ترجمة‪ .‬د‪ /‬عبد اهلل كابراىيـ شمس الديف‪ ،‬الكتاب لمنشر كالتكزيع‪،‬‬
‫بيركت‪ ،‬ص ‪.425‬‬
‫‪102‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ 2‬ا‪-‬رتفاع أسعار السمع كالخدمات األجنبية المستكردة‪ ،‬مما يؤدم إلى نقص الطمب الكطني عمى ىذه السمع‬
‫كالخدمات‪ ،‬كبالتالي تقميص الكاردات كتحسف في الميزاف التجارم كالشكؿ المالي يكضح السياسة‬
‫المنطقية المتتالية إلنخفاض سعر العممة الكطنية‪.‬‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)8‬السمسمة المنطقية لتخفيض سعر العممة‪.‬‬

‫تخفيض‬

‫تغييرات في األسعار المتعمقة بالمنتكجات الكطنية كاألجنبية‬

‫‪103‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫إنخفاض في أسعار المنتكجات الكطنية‬ ‫إرتفاع أسعار الكاردات المعبر عنيا‬

‫المعبر عنيا بالنقكد األجنبية‬ ‫بالنقكد الكطنية‬

‫إرتفاع الطمب األجنبي‬ ‫تقميص في الكاردات‬

‫زيادة في الصادرات الكطنية‬ ‫إحبلؿ المنتجات الكطنية لمكاردات‬

‫إرتفاع في اإلنتاج كالدخكؿ‬

‫زيادة في األرباح كالطاقة التراكمية‬ ‫زيادة العممة‬

‫المصدر‪ :‬مبارؾ بكعشة‪ ،‬السياسة النقدية كآثار تخفيض العممة الكطنية‪ ،‬مجمة العمكـ اإلنسانية‪ ،‬جامة منتكرم‪،‬‬
‫قسنطينة‪ ،‬الجزائر‪ ،‬العدد ‪ ،1999 -12‬ص ‪.86‬‬

‫أ‪ :‬آثار تخفيض العممة الوطنية عمى مستوى الصادرات‪:‬‬

‫مبدئيا فإف تخفيض سعر العممة الكطنية يؤدم إلى زيادة الصادرات مف السمع الكطنية‪ ،‬مما يخمؽ زيادة في نمك‬
‫الطمب الخارجي عمييا‪ ،‬كبالتالي زيادة في حجـ كقيمة الصادرات الكطنية (كما يبينو الشكؿ ( ‪ ،))1-6‬كانخفاض‬
‫في كاردات الدكلة مف السمع كالخدمت‪ ،‬مما يؤدم إلى تخفيض في العجز في الميزاف التجارم‪ ،‬حيث سجؿ‬
‫الميزاف التجارم الجزائرم لسنة ‪1995‬ـ عج از بقيمة ‪ 521‬مميكف دكالر مقابؿ ‪ 864‬مميكف دكالر سنة ‪.1994‬‬
‫كما أف الصادرات الجزائرية عرفت سنة ‪ 1995‬إرتفاعا بنسبة ‪ %21‬مقارنة بػ ‪ 1994‬كيعكد ىذا اإلرتفاع إلى‪:‬‬

‫‪104‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪- 1‬التحسف الذم عرفتو أسكاؽ تصدير النفط‪.‬‬
‫‪ 510‬مميكف دكالر خبلؿ سنة‬ ‫‪- 2‬القيمة المرتفعة لمصادرات خارج قطاع المحركقات‪ ،‬حيث قدرت بػ‬
‫‪ ،1995‬ك ‪ 276‬مميكف دكالر سنة ‪ ،1994‬حيث تتشكؿ ىذه الصادرات مف مكاد نصؼ مصنعة كمكاد‬
‫غذائية كتجييزات صناعية‪.‬‬
‫كميما كاف التحسف في الصادرات مف السمع الكطنية‪ ،‬فإنو يستكجب عمى المؤسسات الكطنية أف تزيد‬
‫مبيعاتيا لمخارج‪ ،‬حيث تتمكف مف تغطية الخسارة في إيرادات العممة األجنبية المنجزة عف إخفاض قيمة العممة‬
‫الكطنية‪ ،‬خمؽ دفع قكم لؤلنشطة االقتصادية مع المحافظة عمى مركنة الطمب الخارجي بالنسبة لمسعر إضافة‬
‫إلى الخصائص األخرل لمسمع النكعية‪ ،‬خدمات ما بعد البيع‪... ،‬إلخ)‪.‬‬
‫كيشير بعض االقتصادييف (‪ ،)1‬بأف تخفيض العممة الكطنية نظريا يؤدم إلى إعادة التكازف الخارجي لمبمد‪ ،‬فقبؿ‬
‫السبعينات ظيرت ىذه اآلثار مكاتية تقربا بسرعة‪ ،‬لكف مف المبلحظ اليكـ بأف اآلثار السمبية تقكل‪ ،‬حيث أنو قبؿ‬
‫أف تعكض اآلثار اإليجابية لتخفيض العممة اآلثار السمبية كتعيد التكازف التجارم‪ ،‬يمكف أف يسرع التضخـ كيزيؿ‬
‫اآلثار األكلى اإليجابية ليذا التخفيض مما يؤدم إلى حمقة مفرغة حقيقية‪ ،‬كما يكضحو الشكؿ المكالي‪.‬‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)9‬الحمقة المفرغة لتخفيض العممة‪.‬‬

‫تخفيض العممة‬
‫تقيقر الميزاف الخارجي‬

‫إرتفاع في أسعار السمع المستكردة‬ ‫اإلنتشار الميكانيكي‬

‫التي ليس ليا بديؿ محمي‬
‫االرتفاع الضمني لمتكاليؼ‬
‫(‪ )1‬ب‪ -‬برنييو ك إ‪ .‬سيمكف‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.429‬‬
‫‪105‬‬
‫كاألسعار‬
‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫قكاعد مؤسساتية‬ ‫تغيرات سيككلكجية‬
‫اآلثار المتتابعة‬

‫لعب التكقعات المسبقة لمتضخـ‬

‫لعب القياس‬

‫المصدر‪ :‬مبارؾ بكعشة‪ ،‬صدر سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.88‬‬

‫ب‪ :‬آثار تخفيض العممة الوطنية عمى مستوى الواردات‪:‬‬
‫نظريا كمف إحدل نتائج تخفيض العممة الكطنية‪ ،‬اإلرتفاع في األسعار المستكردة‪ ،‬كاآلثار المباشرة لو‬
‫المنعكسة عمى السمع اإلستيبلكية‪ ،‬كالكسيطة‪ ،‬كفي حالة مصاحبة ىذا اإلرتفاع في األسعار بتصحيحات في‬
‫الدخكؿ‪ .‬سيؤدم ذلؾ إلى آثار أخرل لمتضخـ بالنسبة لؤلجكر‪ ،‬حيث أف تخفيض العممة لو أثر تضخمي كاضح‬
‫كيكلد‪:‬‬
‫‪- 1‬لكلب أسعار‪ -‬أجكر (كما يكضحو الشكؿ رقـ (‪.)3 -6‬‬
‫‪- 2‬حمقة مفرغة لتخفيض العممة الكطنية‪.‬‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)10‬لكلب األسعار كاألجكر‪:‬‬

‫ارتفاع سعر سمع االستيبلؾ‬

‫‪106‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫تخفيض العممة‬ ‫ارتفاع سعر الكاردات‬ ‫ارتفاع األجكر‬

‫ارتفاع سعر سمع االستيبلؾ‬

‫المصدر‪ :‬برنييو كاسيمكف‪ ،‬ص ‪.425‬‬
‫إف ىذا األثر كاضح في االقتصاد الجزائرم‪ ،‬حيث أنو بعد التخفيض في العممة الكطنية كالغاء القيكد‬
‫عمى األسعار‪ ،‬إنطمقت الضغكط المكبكتة لمسيكلة المفرطة‪ ،‬مما أسيـ في زيادة متكسط المعدؿ السنكم‬
‫لمتضخـ(‪ ،)1‬مف حكالي ‪ %10‬بيف ‪ 88-84‬إلى حكالي ‪ %25‬في ‪ 91 -90‬ك ‪ %30‬سنة ‪ ،1995‬إال أف‬
‫اإلنخفاض في الكاردات لسنة ‪ 1996‬يرجع حسب المسؤكليف إلى عدـ قدرة المؤسسات الكطنية عمى االستيراد‬
‫لتحقيؽ برنامجيا‪ ،‬كذلؾ نظ ار لمعجز المقدر بػ ‪ 122‬مميار دينار‪ ،‬الذم تكاجو خزينتيا‪ ،‬كبالتالي امتناع البنكؾ‬
‫عف تزكيدىا بالقركض البلزمة لذلؾ‪ ،‬بالرغـ مف أف الحككمة خصصت ‪ 148‬مميار دينار سنة ‪ 1995‬لتطيير‬
‫المؤسسات العمكمية‪.‬‬
‫كؿ ىذه القيكد أممت عمى المؤسسات الكطنية سياسة إحبلؿ السمع الكطنية التي أصبت أسعارىا نسبيا‬
‫منخفضة‪ ،‬محؿ سمع مستكردة أصبحت أسعارىا نسبيا عالية‪ .‬كلعؿ ىذا ما يفسر االتفاقات المبرمة أخي ار بيف‬
‫المؤسسات الكطنية ىذا السمكؾ اإلقتصادم سيؤدم إلى تشجيع الصادرات كتخفيض الكاردات‪ ،‬لكف ىذه العممية‬
‫تحتاج إلى كقت زمني لنجاحيا‪.‬‬
‫كما أف التخفيض في العممة الكطنية أدل إلى إرتفاع في أسعار السمع األساسية ما بيف ‪.)2(%100-25‬‬
‫كفي حالة عدـ تمكف الدكلة الحد مف ىذا االرتفاع‪ ،‬فإنو قد يمغي المنافع كالفكائد الناجمة عف إجراءات‬
‫تخفيض العممة الكطنية‪ ،‬إال أف األسباب المؤدية إلى إرتفاع األسعار الكطنية يمكف تمخيصيا في مايمي‪.)3(:‬‬
‫‪ -1‬أثر اإلنتشار الميكانيكي (أنظر الشكؿ رقـ ( ‪ )2-6‬ألسعار السمع المستكردة كبعض أسعار السمع المصدرة‬
‫بالعممة الكطنية عمى أسعار السمع الكطنية التي تحؿ محميا‪ ،‬كأسعار السمع الكطنية المندمجة فييا‪ ،‬حيث يمتد‬

‫(‪ )1‬صالح نكلي كبيتر ككرنيميكس كأندريا جكرجيك‪ ،‬جيد جاد في شماؿ إفريقيا لجعؿ العمبلت قابمة لمتحكيؿ‪ ،‬مجمة التمكيؿ‬
‫كالتنمية‪ ،‬ديسمبر ‪ ،1992‬ص ‪.45‬‬
‫(‪ )2‬تقرير مناخ االستثمار في الجميكرية الجزائرية‪ ،‬لسنة ‪ 1994‬ف المؤسسة العربية لضماف االستثمار الككيت‪ ،‬ص ‪.104‬‬
‫(‪ )3‬د‪ .‬عبد الفتاح غرباؿ كآخركف‪ ،‬السياسات التصحيحية في االقتصاد التكنسي‪ ،‬السياسات التصحيحية كالتنمية في الكطف‬
‫‪ 22 -20‬فيفرم ‪ 1988‬المعيد العربي لمتخطيط‪ ،‬دار الرازم لمطباعة‬ ‫العربي‪ ،‬بحكث كمناقشات ندكة عقدت بالككيت في الفترة‬
‫كالنشر كالكزيع‪ ،‬ط‪ ،1‬لبناف‪1989 ،‬ف ص ص ‪.135 -117‬‬
‫‪107‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫ىذا اإلنتشار إلى أسعار منتجات مختمؼ قطاعات اإلنتاج الكطنية‪ ،‬بمعدالت تتناسب مع طبيعة التشابؾ‬
‫الصناعي القائـ في اإلقتصاد كمع درجة اإلعتماد عمى مستزمات كعكامؿ اإلنتاج األكلية المستكردة كالداخمية في‬
‫العمميات اإلنتاجيية المحمية‪.‬‬
‫‪ -2‬األثر الميكانيكي عمى األسعار نتيجة النخفاض قيمة الدعـ الحككمي لؤلفراد كالمؤسسات كلزيادة الضرائب‪.‬‬
‫‪ -‬كميما كانت األسباب فإف تخفيض العممة الكطنية يؤدم إلى تقييد الطمب النيائي‪ ،‬كارتفاع األسعار المحمية‬
‫لمسمع المستكردة‪ ،‬بنسبة التخفيض في سعر الصرؼ مقابؿ العممة التي يتـ بيا اإلستيراد‪ ،‬ىذا اإلرتفاع في‬
‫األسعار ينجر عنو أثار ىامة في مستكيات الدخكؿ كالثركات‪ ،‬ىي نتائج ىامة إقتصاديا كسياسيا كاجتماعيا‪.‬‬
‫ج‪ :‬أثار تخفيض العممة الكطنية عمى األجكر كالقدرة الشرائية‪:‬‬
‫بالنسبة لممؤسسات الكطنية في المرحمة األكلى‪ ،‬يككف لتخفيض العممة الكطنية أثر سمبي‪ ،‬حيث يؤدم إلى‬
‫تخفيض القدرة الشرائية لممؤسسات الكطنية‪ ،‬نتيجة إرتفاع سعر المكاد الكسيطة المستكردة‪ ،‬لكف في مرحمة الحقة‬
‫سترتفع القدرة الشرائية لممؤسسات الكطنية عف طريؽ الفعالية االقتصادية‪ ،‬في زيادة اإلنتاج كبالتالي الزيادة في‬
‫التصدير‪ .‬أما بالنسبة لؤلفراد فإنا اآلثار تكك سمبية‪ ،‬كتؤدم إلى إنخفاض القدرة الشرائية لؤلسر‪ ،‬كبالتالي النقص‬
‫في الطمب الفعاؿ‪ ،‬كتتحمؿ الفئات اإلجتماعية ضعيفة الدخؿ عبأيف‪:‬‬
‫‪- 1‬زيادة أسعار السمع المستكردة مف الخارج‪.‬‬

‫الجزائر‪.‬‬ ‫المبحث الثاني‪ :‬األدوات المالية الدولية وجذب العممة الصعبة في‬
‫المطمب األول‪ :‬تطوير األدوات المالية في الجزائر‪:‬‬

‫األسكاؽ المككنة في الجزائر‪ :‬تظـ سكؽ الماؿ الجزائرم لمقيـ المنقكلة مجمكعة مف المتعامميف‬
‫االقتصادييف المحمييف المكزعيف عمى سكقي األسيـ كالسندات‪ ،‬أما أىـ المؤسسات التي أدرجت أكراقيا المالية‬
‫في البكرصة خبلؿ الفترة الممتدة مف ‪ 1998‬إلى يكمنا ىذا مصنفة حسب طبيعة السكؽ‪:‬‬

‫الفرع األول‪ :‬السوق الرئيسية‪:‬‬

‫المكجية لمشركات الكبرل‪ ،‬كيكجد حاليا أربع (‪ )04‬شركات مدرجة في تسعيرة السكؽ الرئيسية‪ ،‬كىي‪:‬‬
‫‪108‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬مجمع صيداؿ ‪ :SAIDAL‬الناشط في القطاع الصيدالني‪.‬‬
‫‪ -‬مؤسسة التسيير الفندقي األكراسي ‪ :EL AURASSI‬الناشطة في قطاع السياحة‪.‬‬
‫‪ -‬أليانس لمتأمينات ‪ :ALLIANCE‬الناشطة في قطاع التأمينات‪.‬‬
‫‪ -‬أف – سي ا‪ -‬ركيبة ‪ :NCA‬الناشطة في قطاع الصناعات الغذائية‪.‬‬
‫كسكؽ المؤسسات الصغيرة كالمتكسطة المخصصة لمشركات الصغيرة كالمتكسطة‪ ،‬كقد تـ إنشاء ىذه السكؽ‬
‫في سنة ‪ 2012‬بمكجب نظاـ لجنة تنظيـ عمميات البكرصة مراقبتيا رقـ ‪ 01-12‬المؤرخ في ‪ 18‬صفر ‪1433‬‬
‫المكافؽ ‪ 12‬يناير ‪ ،2012‬المعدؿ كالمتمـ لمنظاـ رقـ ‪ 03-97‬المؤرخ في ‪ 17‬رجب ‪ 1418‬المكافؽ ‪ 18‬نكفمبر‬
‫‪ 41‬بتاريخ ‪ 15‬يكليك‬ ‫‪ 1997‬المتعمؽ بالنظاـ العاـ لبكرصة القيـ المنقكلة‪( .‬صادر في الجريدة الرسمية رقـ‬
‫‪.)2012‬‬
‫مصدر بديبل لمحصكؿ عمى‬
‫نا‬ ‫كيمكف ليذه السكؽ أف تكفر لممؤسسات الصغيرة كالمتكسطة عند انطبلقيا‬
‫رؤكس أمكاؿ ما يتيح فرصة ممتازة لمنمك بالنسبة لممؤسسات الصغيرة كالمتكسطة مف خبلؿ سكؽ ُمحكمة التنظيـ‬
‫لممستثمريف مف أجؿ تكظيؼ استثماراتيـ‪ ،‬كحتى منتصؼ سنة ‪ 2014‬لـ تدرج أم مؤسسة في إطار ىذا السكؽ‪.‬‬
‫أما فيما يتعمؽ بحجـ إصدارات الشركات األربعة في السكؽ الرئيسية يمكف تمخيصيا في الجدكؿ التالي‪:‬‬

‫الجدكؿ رقـ ‪ :06‬إصدارات شركات السكؽ الرئيسي في بكرصة الجزائر حتى نياية سنة ‪.2013‬‬
‫رمز ‪ISIN‬‬ ‫القيمة‬ ‫عدد األسيـ‬ ‫الرمز في‬ ‫اسـ الشركة‬ ‫القطاع‪ /‬الفئة‬
‫اإلسمية دج‬ ‫المتداكلة‬ ‫البكرصة‬
‫‪DZ0000010037‬‬ ‫‪380‬‬ ‫‪1.804.511‬‬ ‫‪ALL‬‬ ‫أليانس‬ ‫التأمينات‬
‫لمتأمينات‬
‫‪DZ0000010045‬‬ ‫‪100‬‬ ‫‪2.122.988‬‬ ‫‪ROUI‬‬ ‫أف سي أ‬ ‫الصناعة‬
‫ركيبة‬ ‫الغذائية‬

‫‪109‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪DZ0000010029‬‬ ‫‪250‬‬ ‫‪1.200.000‬‬ ‫‪AUR‬‬ ‫األكراسي‬ ‫الفندقة‬
‫‪Dz0000010003‬‬ ‫‪250‬‬ ‫‪2.000.000‬‬ ‫‪SAI‬‬ ‫صيدا‬ ‫الصيدلة‬
‫المصدر‪Rapprt COSOB 2013, p : 75:‬‬
‫‪،SONELGA‬‬ ‫‪ .1‬سوق سندات الدين‪ :‬أما بالنسبة لسكؽ سندات االستحقاؽ نجد كؿ مف‪ :‬شركة سكنمغاز‬
‫‪ ،AIR ALG‬كالجزائرية‬ ‫‪ ،Spa DAHLI‬شرؾ النقؿ الجكم الجزائرية‬ ‫الجزائر لمفندقة كالضيافة كالعقارات‬
‫لبلتاالت‪ ،‬كشركة سكنطراؾ ‪ ،SONATRACH‬فندؽ الرياض سطيؼ ‪ ،ERIAD‬المؤسسة المالية االئتماف‬
‫اإليجارم المغاربي بالجزائر ‪ ،MLA‬كبطبيعة الحاؿ جؿ ىذه المؤسسات المصدرة في ىذا السكؽ حمت تكاريخ‬
‫إستحقاؽ سنداتيا‪ ،‬األمر الذم إستكجب خركجيا مف البكرصة‪ ،‬حيث يكجد سند كاحد مدرج في تسعيرة ىذه‬
‫السكؽ‪ ،‬كىك خاص بشركة الجزائر لمفندقة كالضيافة كالعقارات ‪ ،Spa DAHLI‬التي مف المقرر أف يحؿ تاريخ‬
‫إستحقاؽ سندىا في سنة ‪.2016‬‬
‫‪ -‬كسكؽ كتؿ سندات الخزينة العمكمية )‪ (OAT‬المخصصة لمسندات التي تصدرىا الخزينة العمكمية الجزائرية‪،‬‬
‫كتأسست ىذه السكؽ سنة ‪ 2008‬كتحصي حاليا ‪ 27‬سند لمخزينة العمكمية مدرجة في التسعيرة بإجمالي أكثر‬
‫مف ‪ 320‬مميار دينار جزائرم‪.‬‬
‫عاما‪ ،‬مف خبلؿ‬
‫‪ 7‬ك ‪ 10‬ك ‪ 15‬ن‬ ‫كيتـ التداكؿ عمى سندات الخزينة‪ ،‬التي تتنكع فترات إستحقاقيا بيف‬
‫الكسطاء في عمميات البكرصة كشركات التأميف التي تحكز صفة "المتخصيف في قيـ الخزينة" بمعدؿ خمس‬
‫حصص في األسبكع‪.‬‬

‫‪ .2‬نشاط الشركات المدرجة في بورصة الجزائر وحجم تداوالتها‪:‬‬

‫‪ :2.1‬بالنسبة لممتعاممين في السوق الرئيسية‪ :‬في ىذا العنصر مف البحث نعمؿ عمى تحميؿ حجـ كقيمة‬
‫المعامبلت التي تمت في ىذه السكؽ‪ ،‬سكاء عمى مستكل السكؽ األكلي كالذم يمثؿ سكؽ اإلصدار‪ ،‬ثـ عمى‬
‫مستكل السكؽ الثانكم أيف يتـ تداكؿ األكراؽ المالية فيو‪.‬‬
‫‪ ،2013‬شكؿ جديد مف األسيـ‬ ‫‪ 1.1.2‬السوق األولي (سوق اإلصدار )‪ :‬شيدت السكؽ األكلية خبلؿ عاـ‬
‫المدرجة كالمتعمقة بشركة ‪ NCA‬ركيبة لعاممة في مجاؿ الصناعة الغذائية‪ ،‬التي حازت عمى تأشيرة الدخكؿ مف‬
‫‪ 06‬فيفرم ‪ ،213‬مف خبلؿ إصدار ‪ %25‬مف إجمالي‬ ‫طرؼ لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة بتاريخ‬

‫‪110‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫رأسماليا لبلكتتاب كالتداكؿ كالبالغ ‪ 2.122.988‬سيـ‪ ،‬كبيذا يصبح عدد المتعامميف في السكؽ الرئيسي –سكؽ‬
‫رأس الماؿ‪ -‬لبكرصة الجزائر ىك أربعة متعامميف‪.‬‬
‫‪ 2.1.2‬السوق الثانوي (سوق التداول)‪ :‬خبلؿ السنة المالية ‪ 2013‬بمغ حجـ التداكؿ اإلجمالي ‪120.681‬‬
‫سيـ محققا بذلؾ زيادة صافية قدرىا ‪ %143.94‬مقارنة مع السنة المالية ‪ ،2012‬كالجدكؿ التالي يبيف تفاصيؿ‬
‫حجـ تداكؿ كؿ متعامؿ خبلؿ سنة ‪.2013‬‬
‫جدكؿ رقـ ‪ :07‬تفاصيؿ حجـ تداكؿ كؿ متعامؿ خبلؿ سنة ‪2013‬‬
‫حجـ التداكؿ (سيـ)‬ ‫الرمز في البكرصة‬ ‫اسـ الشركة‬
‫‪40‬‬ ‫‪ALL‬‬ ‫أليانس لمتأمينات‬
‫‪102.238‬‬ ‫‪ROUI‬‬ ‫أف سي أ ركيبة‬
‫‪11.702‬‬ ‫‪AUR‬‬ ‫األكراسي‬
‫‪6.701‬‬ ‫‪SAI‬‬ ‫صيدا‬
‫‪120.681‬‬ ‫الحجم اإلجمالي‬
‫المصدر‪ :‬التقرير السنكم ‪ COSOB‬لسنة ‪.2013‬‬
‫أما القيمة المتداكؿ لعاـ ‪ 2013‬اإلجمالية فقد بمغت نحك ‪ 49.116.990‬دينار مسجمة بذلؾ إرتفاعا نسبتو‬
‫حكالي ‪ %36.29‬مقارنة بالعاـ السابؽ‪ ،‬مكزعة عمى الشركات المدرجة عمى النحك التالي‪:‬‬

‫جدكؿ رقـ‪ :08‬الشركات المدرجة في البكرصات كقيمة تداكليا‬

‫قيمة التداكؿ (دج)‬ ‫الرمز في البكرصة‬ ‫اسـ الشركة‬
‫‪27.400‬‬ ‫‪ALL‬‬ ‫أليانس لمتأمينات‬
‫‪40.943.600‬‬ ‫‪ROUI‬‬ ‫أف سي أ ركيبة‬
‫‪4.246.440‬‬ ‫‪AUR‬‬ ‫األكراسي‬
‫‪3.899.550‬‬ ‫‪SAI‬‬ ‫صيدا‬
‫‪49.116.990‬‬ ‫القيمة اإلجمالية‬
‫‪111‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫المصدر‪ :‬التقرير السنكم ‪ COSOB‬لسنة ‪.2013‬‬
‫الشكؿ رقـ (‪ :)12‬تطكر قيمة التداكؿ افجمالية خبلؿ الفترة الممتدة مف سنة ‪ 2010‬حتى سنة ‪( 2013‬دج)‪.‬‬

‫المصدر‪ :‬التقرير السنكم ‪ COSOB‬لسنة ‪.2013‬‬

‫كمف خبلؿ الشكؿ يتضح أف قيمة األسيـ المتداكلة تتطكر بشكؿ عشكائي منذ عاـ ‪ ،2010‬كالمبلحظ أف‬
‫سنة ‪ 2011‬سجمت أكبر قيمة تداكؿ خبلؿ الفترة‪ ،‬نتيجة دخكؿ متعامؿ ثالث جديد كالمتمثؿ في شركة التأميف‬
‫أليانس محققة بذلؾ قيمة تداكؿ بمغة ‪ 161.414.250‬دج خبلؿ السنة كالتي تمثؿ نسبة ‪ %87.19‬مف إجمالي‬
‫القيمة المتداكلة لنفس السنة‪ .‬أما تفصيؿ تداكالت أسيـ الشركات األربعة كما يمي‪:‬‬
‫‪ :1.2.1.2‬أسهم األوراسي ‪ :AUR‬يعتبر فندؽ األكراسي أكؿ متعامؿ أدرجت أسيمو بالسكؽ الرئيسي لبكرصة‬
‫‪ ،1999‬مف خبلؿ طرح ‪ 1.200.000‬سيـ لبلكتتاب العاـ مف أصؿ‬ ‫الجزائر ككاف ذلؾ في منتصؼ سنة‬
‫‪ 400‬دج‪ ،‬حيث سجمت أسيـ‬ ‫‪ 6.000.000‬سيـ مككف لرأس ماؿ الندؽ‪ ،‬ككاف سعر العرض لمسيـ الكاحد‬
‫‪ 260.814‬سيـ‪ ،‬منيا‬ ‫‪ 315‬أمر حجميا بمغ‬ ‫‪ 2013‬أكامر إجمالية عددىا‬ ‫فندؽ األكراسي خبلؿ سنة‬
‫‪ 241.381‬سيـ تتعمؽ بأكامر شراء ك ‪ 19.433‬سيـ حجـ أكامر البيع‪ ،‬محققا بذلؾ قيمة تداكؿ إجمالية خبلؿ‬
‫السنة ‪ 4.246.440‬دج‪ ،‬بتداكؿ ‪ 11.702‬سيـ محققة زيادة ‪ 1.136.185‬دج مقارنة بسنة ‪ ،2012‬أما‬
‫‪ 2010‬حتى نياية سنة ‪ 2013‬نكضحيا مف‬ ‫األسعار السكقية ألسيـ األكراسي خبلؿ الفترة الممتدة مف سنة‬
‫خبلؿ البياف التالي‪:‬‬

‫الشكؿ رقـ (‪ :)11‬تطكر السعر السكقي لسيـ األكراسي خبلؿ الفترة ‪.2013/2010‬‬

‫‪112‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫المصدر‪ :‬إعداد الباحث باإلعتماد عمى مكقع بكرصة الجزائر ‪www.sgbv.dz‬‬

‫يتضح مف البياف أف الحد األدنى ألسعار السكؽ التي حققتيا أسيـ الفندؽ خبلؿ الفتة ىي ‪ 340‬دج لمسيـ‬
‫ككاف ذلؾ خبلؿ نياية سنة ‪ 2012‬كاستمر ذلؾ حتى منتصؼ سنة ‪ 2013‬ليبدأ في التحسف ليحقؽ بنياية سنة‬
‫‪ 2013‬قيمة ‪ 390‬دج لمسيـ‪ ،‬في حيف كاف أقصى سعر حققو السيـ خبلؿ الفترة ىك ‪ 500‬دج منتصؼ سنة‬
‫‪ 2011‬كاستمر حتى بداية سنة ‪.2012‬‬
‫‪ 2.2.1.2‬أسهم شركة التأمين أليانس ‪ :ALL‬ميز بكرصة الجزائر سنة ‪ 2011‬بدخكؿ متعامؿ جديد كالمتمثؿ‬
‫في شركة التأميف أليانس التي طرحت حصة حجميا ‪ 1.804.511‬سيـ لمجميكر كىي تعادؿ ما نسبتو ‪%31‬‬
‫‪ 380‬دج لمسيـ الكاحد‪ ،‬حيث تحصمت ىذه الشركة‬ ‫مف إجمالي أسيـ رأسماؿ الشركة التي تحمؿ قيمة اسمية‬
‫عمى تأشير لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة ‪ COSOB‬بتاريخ ‪ ،2010/08/08‬أما الطرح الفعمي لؤلسيـ‬
‫‪ IOB‬ىك القرض‬ ‫في السكؽ كاف يكـ ‪ 2011/03/07‬كالكسيط المتعامؿ في البكرصة الذم إخترتو الشركة‬
‫الشعبي الجزائرم ‪.CPA‬‬
‫‪ 668‬أمر متضمنة حجـ إجمالي بػ‪:‬‬ ‫بمغ عدد األكامر التي سجمتيا الشركة خبلؿ أكؿ سنة تداكؿ ليا‬
‫‪ 765.637‬سيـ نيا ‪ 226.310‬سيـ كاف مكضكعيا أكامر بيع‪ ،‬في حيف الباقي ‪ 539.327‬سيـ كحجـ أكامر‬
‫‪ 194.475‬سيـ ما يعادؿ قيمة‬ ‫شراء‪ ،‬أما عدد األسيـ التي تداكلت في البكرصة خبلؿ ىذه السنة بمغ عدىا‬
‫سكقية إجمالية ‪ 161.414.250‬دج‪ ،‬بينما كخبلؿ سنتي ‪ 2012‬ك ‪ 2013‬تراجع حجـ تداكؿ أسيـ الشركة‬
‫بصكرة كبيرة‪ ،‬كما يكضحو البيانيف التالييف‪:‬‬

‫الشكؿ رقـ ‪ :12‬حجـ كقيمة تداكؿ أسيـ شركة التأميف أليانس خبلؿ الفترة ‪:2013/2011‬‬

‫المصدر‪ :‬إعداد الباحث باإلعتماد عمى التقارير السنكية ‪ COSOB‬لمسنكات ‪.2013 ،2012 ،2011‬‬

‫‪113‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫يتضح مف الجدكؿ أعبله أف أحجاـ كقيـ تداكؿ أسيـ شركة التأميف أليانس قد تراجعت كبشكؿ بير منذ‬
‫بداية تداكليا ألكؿ مرة سنة ‪ ،2011‬حيث نبلحظ أنو بسنة ‪ 2012‬كاف مستكل التراجع تقريبا ‪ %860‬مقارنة‬
‫‪ 2013‬أدنى مستكل تداكؿ‬ ‫بسنة ‪ ،2011‬كيقابمو كذلؾ نفس التراجع في حجـ تداكؿ السنتيف‪ ،‬لتسجيؿ سنة‬
‫ألسيـ الشركة حيث لـ يتجاكز حجـ تداكليا ‪ 40‬سيـ مقابؿ قيمة ‪ 27.400‬دج مسجمة بذلؾ مستكل تداكؿ شبو‬
‫‪ 2.845‬أمر بحجـ‬ ‫معدكـ مقارنة بحجـ األكامر المسجمة في البكرصة المتعمقة بأسيـ الشركة كالبالغة‬
‫‪ 1.569.696‬سيـ منيا ‪ 70‬سيـ حجـ أكامر الشراء ك ‪ 1.569.625‬سيـ حجـ أكامر البيع‪.‬‬
‫أما السعر السكقي لسيـ شركة التأميف أليانس خبلؿ نياية سنة ‪ 2013‬بمغت ‪ 610‬دج لمسيـ مسجمة بذلؾ‬
‫إنخفاض كبير يقدر بنحك ‪ 220‬دج لمسيـ مقارنة بأكؿ قيمة لو عند سنة اإلصدار‪.‬‬
‫‪ %20‬مف رأس مالو‬ ‫‪ 3.2.1.2‬أسهم مجمع صيدال ‪ :SAI‬قاـ مجمع صيداؿ بتخصيص حصة نسبتيا‬
‫‪ 500‬مميكف دج ليتـ طرحيا في بكرصة الجزائر لبلكتتاب‪ ،‬كقد كزعت عمى‬ ‫اإلجتماعي كالتي تعادؿ‬
‫‪ 2.000.000‬سيـ‪ ،‬بقيمة إسمية بمغت ‪ 250‬دج لمسيـ الكاحد‪ ،‬أما رأس الماؿ المتبقي فيبقى مم نكا لمدكلة‪ .‬كتـ‬
‫تحديد سعر إصدار السيـ بػ ‪ 800‬دج خبلؿ فترة اكتتاب إبتداءا مف ‪ 15‬فيفرم ‪ 1999‬إلى غاية ‪ 15‬مارس‬
‫‪.1999‬‬
‫أما فيما يتعمؽ األكامر التي سجميا المجمع خبلؿ سنة ‪ 2013‬فقد بمغت ‪ 692‬أمر مقارنة بػ‪ 1.196 :‬أمر سنة‬
‫‪ 2012‬ك ‪ 476‬أمر سنة ‪ ،2011‬في حيف بمغ حجـ أكامر سنة ‪ 2013‬قرابة ‪ 254.162‬سيـ منيا ‪124.114‬‬
‫‪6.701‬‬ ‫سيـ تخص أكامر شراء ك ‪ 130.048‬سيـ حجـ أكامر البيع‪ ،‬أما حجـ التداكؿ اإلجمالي تركز عمى‬
‫سيـ سنة ‪ 2013‬بإنخفاض نسبتو ‪ %55.4‬مقارنة بالسنة السابقة‪.‬‬
‫كبنفس السنة ‪ 2013‬بمغت قيمة التداكؿ اإلجمالي ألسيـ المجمع ‪ 3.899.550‬دج عف طريؽ تنفيذ‬
‫‪ 48‬صفقة‪ ،‬ما يعادؿ ‪ %8‬مف إجمالي قيمة التداكؿ المحققة خبلؿ ىذه السنة في البكرصة‪ ،‬أما فيما يتعمؽ‬
‫بتطكر قيمة التداكؿ أسيـ المجمع خبلؿ الفترة ‪ 2013/2010‬يعكسيا البياف التالي‪:‬‬

‫الشكؿ‪ :13‬تطكر قيمة التدكؿ أسيـ مجمع صيداؿ خبلؿ الفترة ‪.2013/2010‬‬

‫‪114‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫المصدر‪ :‬إعداد الباحث باإلعتماد عمى مكقع بكرصة الجزائر ‪www.sgbv.dz‬‬
‫يتضح جميا مف البياف أف أعمى قيمة تداكؿ سجمتيا أسيـ المجمع كانت بسنة ‪ 2011‬بتنفيذ ‪ 476‬أمر مف‬
‫‪ 2012‬نتيجة تراجع عدد األكامر المنفذة‬ ‫خبلؿ ‪ 155‬صفقة ليتراجع ىذا المستكل إلى النصؼ تقريبا سنة‬
‫كحجميا‪.‬‬
‫‪ 2010‬إلى غاية نياية سنة ‪ ،2013‬لـ‬ ‫أما بخصكص تطكر القيمة السكقية ألسيـ المجمع خبلؿ الفترة‬
‫تسجؿ أم إستقرار مطكؿ مقارنة بأسيـ الشركتيف السابقتيف‪ ،‬فقد بمغت أقصى قيمة ليا بداية منتصؼ سنة‬
‫‪ 450‬دج‬ ‫‪ 2011‬بتسجيميا لقيمة ‪ 720‬دج لمسيـ الكاحد‪ ،‬لتتراجع أسعار أسيـ المجمع بعد ذلؾ إلى مستكل‬
‫لمسيـ نياية سنة ‪.2013‬‬
‫‪ :ROUI‬كما سبؽ ذكره تحصمت شركة أف سي أ ركيبة عمى تأشيرة‬ ‫‪ 4.2.1.2‬أسهم أن سي أ رويبة‬
‫الدخكإللى بكرصة الجزئر خبلؿ سنة ‪ 2013‬كىي أكؿ سنة تداكؿ ألسيـ الشركة‪ ،‬حيث إستطاعت ىذه الشركة‬
‫خبلؿ سنة ‪ 2013‬أف تتحصؿ عمى نسبة ‪ %83.35‬مف قيمة التداكؿ اإلجمالية لبكرصة الجزائر بداية مف تاريخ‬
‫‪ ،2013/06/3‬مف خبلؿ تنفيذ ‪ 43‬صفقة بحجـ تبادؿ ‪ 102.238‬سيـ‪ ،‬أما السعر السكم ألسيـ الشركة سجؿ‬
‫إستقرار تقريبا تاـ خبلؿ السنة بقيمة ‪ 400‬دج لمسيـ‪ ،‬أما التذبذب المسجؿ في األسعار لـ يتجاكز ‪ 5‬دج خبلؿ‬
‫السنة‪.‬‬
‫‪ 3.1.2‬سوق المؤسسات الصغيرة والمتوسطة‪ :‬تعتبر شركط إدراج المؤسسات الصغيرة كالمتكسطة في السكؽ‬
‫الرئيسية صارمة نكعا ما‪ ،‬عادة ال تممؾ المؤسسات الصغيرة كالمتكسطة القدرة الكافية لتحقيؽ ىذه الشركط‪ ،‬ليذا‬
‫‪ 2012‬عمى تمؾ الشركط حيث تميزت بتخفيفيا‪ ،‬كمع ذلؾ لـ‬ ‫أُدرجت بعض التعديبلت التنظيمة خبلؿ سنة‬
‫يسجؿ ىذا السكؽ أم إدراج حتى منتصؼ سنة ‪.2014‬‬
‫‪ 2.2‬بالنسبة لممتعاممين في سوق سندات الدين‪ :‬خبلؿ سنة ‪ ،2013‬لـ تمنح لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات‬
‫البكرصة أم تأشيرة تتعمؽ بالسندات‪ ،‬بإستثناء الديناميكية التي شيدتيا البكرصة في منح التأشيرات مف قبؿ‬
‫المجنة خبلؿ الفترة ‪ ،2008 -2004‬ىذه الديناميكية لـ تتـ مبلحظتيا خبلؿ األربع سنكات األخيرة‪ ،‬األمر الذم‬
‫يقمؿ مف حجـ السندات المتداكلة في السكؽ‪.‬‬
‫كخبلؿ سنة ‪ 2010‬لكحظ حمكؿ تكاريخ إستحقاؽ أربعة قركض سندية‪ ،‬كصؿ مجمكع مبمغيا ‪ 27.26‬مميار‬
‫دج في مقابؿ ‪ 14.11‬مميار دج خبلؿ سنة ‪ ،2009‬كيتعمؽ األمر بسندات المؤسسات التالية‪ :‬الشركة الكطنية‬
‫‪ ،2010/07/20‬ثـ شركة الخطكط الجكية الجزائرية بتاريخ‬ ‫ألشغاؿ اآلبار إستحقت سنداتيا بتاريخ‬
‫‪ ،2010/12/01‬كبعدىا بعشرة أياـ إستحقاؽ سندات المؤسسة الكطنية ألشغاؿ الحفر‪ ،‬لتغمؽ السنة بحمكؿ‬

‫‪115‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ 11‬قرض سندم في رصيد الشركة بتاريخ‬ ‫إستحقاؽ ثاني قرض سندم لمجمكعة سنكلغاز مف أصؿ‬
‫‪.2010/12/27‬‬
‫كبداية مف سنة ‪ 2011‬أصبح عدد المؤسسات المسعرة لسنداتيا في البكرصة أربعة ىي‪ :‬إتصاالت الجزائر‬
‫المستحؽ سنداتيا خبلؿ ىذه السنة‪ ،‬كسندم مؤسسة سكنمغاز إحداىميا يستحؽ ىذه السنة كالثاني سنة ‪،2014‬‬
‫باإلضافة إلى القرض السندم لشركة داحمي لمفندقة‪ .‬كىذا يصبح عدد المؤسسات المسعرة لسنداتيا في البكرصة‬
‫‪ 2014‬كشركة داحمي المستحقة سنة‬ ‫بعد نياية ‪ 2011‬مؤسستيف ىما‪ :‬سندم شركة سكنمغاز المستقة سنة‬
‫‪.2016‬‬
‫أما فيما يتعمؽ بمؤشرات سكؽ سندات الديف‪ ،‬بمغت قيمة إجمالي السندات المتداكلة لممتعامميف سكنمغاز‬
‫كشركة ذات األسيـ داحمي لمفندقة في بكرصة الجزائر نياية سنة ‪ 2013‬مبمغ ‪ 51.911‬مميكف دج مف خبلؿ‬
‫تداكؿ ‪ 6.908‬سند إلجمالي المؤسستيف‪ ،‬كالبياف أسفمو يبرز تطكر قيمة كحجـ التداكؿ سكؽ سندات الديف خبلؿ‬
‫الفترة ‪.2013 – 2010‬‬

‫الشكؿ رقـ ‪ :14‬تطكر قيمة كحجـ التداكؿ سكؽ سندات الديف خبلؿ الفترة ‪( 2013 -2010‬مميكف دج)‪:‬‬

‫المصدر‪ :‬إعداد الباحث باإلعتماد عمى التقارير السنكية ‪ COSOB‬لمسنكات ‪.2010 ،2013 ،2012 ،2011‬‬
‫يتضح مف البياف أف قيمة التداكؿ بمغت ذركتيا خبلؿ سنة ‪ 2012‬نتيجة حجـ التداكؿ الكبير الذم حققتو‬
‫‪ 548.68‬مميكف دج ما نسبتو ‪ %86.11‬مف قيمة التداكؿ‬ ‫سندات شركة سكنمغاز كالتي بمغت لكحدىا قمة‬
‫اإلجمالية‪ ،‬أـ سنة ‪ 2013‬إنخفضت قيمة التداكؿ إلى أدنى مستكل ليا خبلؿ الفترة ككؿ مسجمة بذلؾ تراجع‬
‫نسبتو ‪ %918‬مقارنة بسنة ‪ 2012‬بالنسبة لسند سكنمغاز المستحؽ سنة ‪ 2014‬سجؿ خبلؿ العشر جمسات‬
‫بالبكرصة تسعة مرات سعر تداكؿ نسبتو ‪ %100‬كجمسة كاحدة بنسبة ‪ %101‬في حيف سند شركة داحمي لمفندقة‬
‫خبلؿ إحدل عشر جمسة لـ تتجاكز سعر تداكؿ النسبة ‪.%95‬‬
‫‪ :OTA‬حتى نياية سنة ‪ 2013‬بمغ عدد خطكط سندات‬ ‫‪ 3.2‬السوق الثانوي لسنادات الخزينة العمومية‬
‫الخزينة العمكمية المسجمة ببكرصة الجزائر ‪ 26‬خط‪ ،‬بزيادة خط كاحد مقارنة بسنة ‪ ،2012‬أما لقيمة اجمالية‬

‫‪116‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫لسندات ىذه الخطكط سنة ‪ 2013‬كانت ‪ 303.759‬مميار دج‪ ،‬مقابؿ ‪ 297.204‬مميار دج سنة ‪ 2012‬ك‬
‫‪ 273.354‬مميار دج سنة ‪.2011‬‬

‫الفرع الثالث‪ :‬تطور القيمة السوقية لبورصة الجزئر خالل الفترة ‪:2013-2010‬‬

‫مف خبلؿ العرض السابؽ الذم أبرنا مف خبللو تفصيؿ تداكالت الشركات المسجمة في بكرصة الجزائر في‬
‫كؿ مف سكقي األسيـ كالسندات‪ ،‬سنحاكؿ اآلف إستخداـ مؤشر إجمالي لتقييـ أداء بكرصة الجزائر كىك مؤشر‬
‫قيمة التداكؿ اإلجمالية لؤلكراؽ المالية المقيدة في البكرصة خبلؿ الفترة ‪ ،2013-2010‬مف خبلؿ البياف التالي‪:‬‬
‫المصدر‪ :‬إعداد الباحث معتمدا عمى‪ :‬التقارير التي تصدرىا بكرصة الجزائر كالمنشكرة عمى مكقعيا اإللكتركني‪.‬‬
‫‪2011‬‬ ‫يتضح مف البياف كخبلؿ الفترة المعنية أف أداء بكرصة الجزائر تزايد كبشكؿ كبير بداية مف سنة‬
‫‪ 1.8‬مميكـ سيـ خبلؿ السنة كتحقيؽ البكرصة لقيمة سكقية‬ ‫بدخكؿ شركة التأميف أليانس كاصدارىا أزيد مف‬
‫إجمالية بمغت ‪ 14.96‬مميار دج‪ ،‬ليتراجع ىذا لمستكل خبلؿ السنة المكالية ‪ 2012‬إلى مبمغ ‪ 13.02‬مميار دج‬
‫بإنخفاض نسبتو ‪ ،%129.5‬ليرتفع ىذا المستكل خبلؿ سنة ‪ 2013‬بدخكؿ متعامؿ رابع لمبكرصة ىك شركة أم‬
‫سي أ ركيبة بتدكيؿ أزيد مف ‪ 2.1‬مميكف سيـ األمر الذم ساىـ في زيادة القيمة اسكقية لبكرصة الجزائر بنسبة‬
‫‪ ،%6.07‬لتستقر القيمة السكقية لمبكرصة عند مستكل ‪ 13.81‬مميار دج‪.‬‬

‫المطمب الثاني‪ :‬عالقة األدوات المالية بالعممة الصعبة ‪:‬‬

‫تعتبر المؤسسة المصرفية الخمية األساسية لتمكيؿ االقتصاد‪ ،‬كتكمف أىميتيا في تنمية ثركات الببلد‬
‫كجمب العمة الصعبة‪ .‬إال أف المصرؼ يحتاج إلى كسائؿ تمكنيا مف البقاء كاالستمرار في تحقيؽ نشاطيا أك‬
‫تطكيره أك تغييره مثميا مثؿ جسـ اإلنساف الذم يحتاج إلى ىكاء كماء كمكاد تمكنو مف العيش كتجديد طاقاتو‪.‬‬
‫‪ 1929‬سببا ألزمة اقتصادية طكيمة شاركت فيو المصارؼ‬ ‫كانت األزمة االقتصادية الكبرل لسنة‬
‫بمشاركتيا في المضاربة خبلؿ العشرينات‪ ،‬كىك ما أدل إلى إفبلس آالؼ المؤسسات‪ .‬كبدأت المصارؼ تفمس‬
‫تباعا‪ ،‬فأكثر مف ‪ 10000‬إفبلس مصرفي في أقؿ مف ‪ 10‬سنكات في الكاليات المتحدة األمريكية‪ .‬مف أجؿ الحد‬
‫ىذا اإلنييار المصرفي‪ ،‬تدخمت الدكؿ عف طريؽ إصدار جممة مف القكانيف المصرفية في الثبلثينات لتنظيـ‬
‫المينة‪ ،‬كىي التي أعطت لممصارؼ شكميا الحالي في ظؿ رقابة الدكة‪ .‬فإضطرت الحككمات إلى إصدار‬
‫القكانيف البلزمة كضع الشركط لمزاكلة أعماؿ المصارؼ لحمايتيا مف خطر إفبلس يسبب ما قد يصيبيـ مف‬
‫الخسائر أك غير ذلؾ‪.‬‬

‫‪117‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫إنتشر المصرؼ الشامؿ بشكؿ كاسع في الكاليات المتحدة األمريكية مف خبلؿ شركات قابضة يككف صيارفة‬
‫شاممة تعد مف االىتمامات الكبيرة لممصارؼ عمى المستكل عالمي ضمف المعطيات الجديدة لمعكلمة االقتصادية‬
‫خاصة مع نياية التسعينات مف القرف العشريف‪ .‬في أغمب دكؿ العمـ إلعادة ىيكمة عمؿ كاعادة ىيكمة عممياتيا‬
‫قصد التأقمـ مع الكاقع كالكضع االقتصادم المالي العالمي‪ ،‬كبقي النقاش قائـ حكؿ فعالية المصارؼ التقميدية‬
‫مف خبلؿ عبلقاتيـ بالمستثمريف‪.‬‬
‫الفرع األول‪ :‬االصالحات المصرفية في الجزائر‪:‬‬
‫ىناؾ ضركرة إلصبلح الجياز المصرفي الجزائرم‪ :‬داخميا بسبب فشؿ سياسة التطيير المالي الجذرم مف‬
‫أجؿ القضاء عمى الحمقة المفرغة لممديكنية لمفرطة لممؤسسات العمكمية‪ ،‬فقد تحممت الخزينة العمكمية العبء‬
‫الكبير‪ .‬كخارجيا نتيجة لجممة مف الظركؼ االقتصادية العممية المتميزة بيا يعرؼ بالعكلمةؾ إنييار أسعار‬
‫المحركقات‪ ،‬تسيير المديكنية الخارجية حسب معدالت الفكائد كآجاؿ ال تطاؽ كعمميات إعادة النظر عمى عمؿ‬
‫لجياز المصرفي في خطط التعديؿ الييكمي يتطمب إعادة النظر عمى عمؿ الجياز المصرفي‪.‬‬
‫تعرؼ الجزائر ىذه السنكات األخيرة تغيرات جذرية في جميع مؤسساتيا‪ ،‬سكاء التي تتعمؽ بالدكلة أك تمؾ‬
‫التي تمس بالقطاع االقتصادم كالمالي‪ .‬كىذا بسبب تغيير ظاميا االقتصادم مف نظاـ مخطط إلى نظاـ تسكده‬
‫المنافسة أك مايسمى بإقتصاد السكؽ‪.‬‬
‫أ‪ :‬اإلصالحات المصرفية لسنة ‪:1986‬‬
‫جاءت إصبلحات ‪ 1986‬كرد مباشر إلنخفاض أسعار البتركؿ كنقص المداخؿ الذم أدل إلى ضعؼ في‬
‫مراحؿ التمكيؿ باإلضافة إلى كجكد صعكبات في التعامؿ بيف الجياز المصرفي كالمؤسسات المكمية ترجع لكجكد‬
‫تكطيف إجبارم لدل مصرؼ كاحد عند التمكيؿ كغياب سياسة تأطير القركض كعدـ كجكد سكؽ نقدية كسكؽ‬
‫مالية‪.‬‬
‫كفقا لقانكف ‪ 12-86‬المؤرخ بتارم ‪ 1986/08/19‬بالنسبة لقانكف البنكؾ كالقرض‪ ،‬فإف الدكلة أرادت‬
‫إعطاء دك ار أكثر أىمية لمبنكؾ الثانكية‪ ،‬كىذا بالقياـ ببعض التغيرات عمى مستكل اليياكؿ االستشارية كالمتمثمة‬
‫في إنشاء مجمس كطني لمقرض كلجنة لمراقبة عمميات البنكؾ بدال مف مجمس القرض كالمجنة التقنية لممؤسسات‬
‫المصرفية المنشئة سنة ‪ .1971‬فقد ألزمت المارؼ بمتابعة إستخداـ القركض التي تمنحيا كمتابعة الكضعية‬

‫‪118‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫المالية لممؤسسات االقتصادية العمكمية‪ ،‬كبالتالي اتخاذ كؿ التدابير الضركرية لمتقميؿ مف مخاطر عدـ رد‬
‫القرض المصرفية(‪.)1‬‬
‫جاء المخطط الكطني لمقرض في القانكف ‪ 12-86‬المؤرخ في ‪ 19‬سبتمبر ‪1986‬ـ المتعمؽ بنظاـ البنكؾ‬
‫كالقرض‪ .‬ليشكؿ النظاـ المصرفي داخؿ ىذا القانكف‪ ،‬أداة تطبيؽ السياسة التي تقررىا الحككمة في مجاؿ جمع‬
‫المكارد كترقية االدخار كتمكيؿ االقتصاد‪.‬‬
‫يعتبر المخطط الكطني لقرض عبارة عف ترجمة عمية لمكسائؿ كاألىداؼ التنمكية التي سطرتيا الحككمة في‬
‫المجاؿ المالي ليحدد‪ ،‬في إطار المخطط الكطني لمتنمية‪ ،‬األىداؼ المطمكب تحقيقيا في مجاؿ جمع المكارد‬
‫كالعممة‪.‬‬
‫‪........‬مراحل أساسية‪:‬‬
‫‪- 1‬جمع المعمكمات مف المؤسسات االقتصادية بتقدير مف قبؿ المؤسسات القرض لكي تقدـ لمبنؾ المركزم‬
‫الذم يدرسيا كيقدميا لمك ازرة المعنية‪.‬‬
‫‪- 2‬تحديد التكازنات الكمية‪ ،‬بناء عمى ما سبؽ‪ ،‬يعد المجمس الكطني لمقرض رفقة الحككمة مخطط لمقرض‬
‫الكطني بالتكافؽ مع أىداؼ التنمية االقتصادية السنكية‪.‬‬
‫‪- 3‬كأخي ار تنفيذ المخطط الكطني لمقرض مف قبؿ البنؾ المركزم الجزائرم‪.‬‬
‫ب‪ :‬االصالحات المصرفية لسنة ‪:1988‬‬
‫أدت اإلصبلحات االقتصادية إلى إحداث تغيرات عميقة عمى النظاـ المصرفي منذ ‪ 1986‬بإصدار قانكف‬
‫البنكؾ كالقركض لبعث الجياز المصرفي مف خبلؿ تجديد صبلحياتو‪ ،‬ثـ تدعيمو بقانكف آخر الستقبللية‬
‫المؤسسة العمكمية رقـ ‪ 06-88‬الصادر في بداية سنة ‪ 1988‬اء ىذا اإلجراء كحد لييمنة تدخؿ الدكلة في‬
‫النشاط االقتصادم كمحاكلة إعطاء ديناميكية جديدة آلليات التمكيؿ كإلعطاء استقبللية مالية كفي التسيير(‪.)2‬‬
‫تدعمت ىذه اإلرادة بقكانيف استقبللية المؤسسات سنة ‪ 1988‬التي تضمنت نصكصيا المعتمدة في ىذا اإلطار‬
‫إشارات االنتقاؿ مف نظاـ التسيير المركزم لبلقتصاد إلى النظاـ البلمركزم في التسيير‪ .‬فصدر قانكف استقبللية‬
‫المؤسسات العمكمية كالتي أصبحت البنكؾ بمكجبو مؤسسات اقتصادية مستقمة‪.‬‬
‫الجزائر كغيرىا مف الدكؿ النفطية‪ ،‬فقد شرعت الجزائر منذ سنة ‪ 1988‬في تطبيؽ برنامج إصبلحي كاسع‬
‫شمؿ مختمؼ القطاعات االقتصادية‪ .‬تطبيؽ مبادئ ىذه اإلصبلحات استمزـ ىندسة جديدة لمجياز المصرفي‬

‫(‪ )1‬جماؿ جكيداف الجمؿ‪ ،‬تشريعات مالية مصرفية‪ ،‬ط‪ ،‬دار صفاء لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪ ،‬مركز الكتاب األكاديمي‪ ،‬عماف‪،‬‬
‫‪.2002‬‬
‫(‪ )2‬زياد رمضاف‪ ،‬محفكظ جكدة‪ ،‬االتجاىات المعاصة في إدارة البنكؾ‪ ،‬ط‪ ،‬دار كائؿ لمطباعة كالنشر‪ ،‬عماف‪.2000 ،‬‬
‫‪119‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫كالمالي كفرض آليات تمكيؿ مغايرة لتمؾ التي اتبعت مف قبؿ‪ .‬كعميو‪ ،‬فقد مست اإلجراءات المتخذة في ىذا‬
‫‪ 06-88‬المؤرخ في ‪ 12‬جانفي ‪ 1988‬الذم نص عمى‬ ‫اإلطار القطاع المصرفي كالمالي‪ ،‬ككضع القانكف‬
‫استقبللية المؤسسات المصرفية كالمالية‪ ،‬فأصبحت مؤسسات القرض عبارة عف مؤسسات عمكمية تعمؿ بقكاعد‬
‫المتاجرة كالمردكدية‪.‬‬
‫في إطار استقبللية المؤسسات‪ ،‬تغير تعامؿ المصرؼ مع المؤسسات االقتصادية العمكمية‪ ،‬فأصبحت‬
‫تراعي في تعامميا عاممي المردكدية كالمخاطرة‪ .‬كأصبحت المصارؼ متسمحة بعدة صبلحيات منيا معالجة‬
‫ممفات الطالبيف لبلستثمارات كذا التفاكض بيف المصرؼ كالمتعامميف االقتصادييف‪.‬‬
‫‪ 08‬ف القانكف ‪ 01-88‬المؤرخ في ‪ 1988/01/12‬المحدد الستقبللية المصارؼ‬ ‫فقد جاء في المادة‬
‫العمكمية‪ :‬أف الدكلة ليست مسؤكلة عف (‪ ).....‬االقتصادية كال يمكف أف تدخؿ في التطيير إال في قانكف‬
‫المالية‪ .‬لكف يبلحظ تراجع تطبيؽ االستقبللية المصارؼ العمكمية كاف كانت أكلى المؤسسات التي تطبؽ القكاعد‬
‫التجارية‪ ،‬فيي مازالت تخضع لكصاية ك ازرة المالية‪.‬‬
‫ج‪ :‬االصالحات المصرفية منذ سنة ‪:1990‬‬
‫منذ بداية التسعينات مف القرف الماضي‪ ،‬كاف إصبلح المؤسسات المصرفية في صمب اإلصبلحات‬
‫االقتصادية التي أطمقت عمييا "استقبللية المؤسسات العمكمية" ترتب عمييا حتما انعكاسات عمى المؤسسات‬
‫العمكمية فرضتيا الظركؼ االقتصادية التي مرت بيا الببلد ففي ظؿ تطكر مفاىيـ االقتصاد الحر‪ ،‬تمعب‬
‫المصارؼ دك ار ال يمكف تخيمو حيث كضعت أصابعيا ضاغطة عمى مفاتيح التقدـ في كؿ قطاعات المجتمع‪:‬‬
‫تمكيؿ المشاريع الصغيرة كالمتكسطة كالضخمة‪ ،‬تمكيؿ الكراؽ المالية‪ ،‬ضاربة عرض الحائط بالتخصص في‬
‫‪ 7‬أياـ في‬ ‫مجاالت معينة‪ ،‬كالخركج عف الكاقع الزماف لمعمؿ المصرفي‪ ،‬فأصبحت بعص المصارؼ تعمؿ‬
‫األسبكع ك‪ 24‬ساعة عمى ‪ 24‬ساعة‪.‬‬
‫ابتدءا مف أكتكبر ‪ ،1994‬أصبح سعر الصرؼ مرنا مف خبلؿ عقد جمسات يكمية لتحديد السعر تحت إدارة‬
‫بنؾ الجزائر‪ ،‬فقد كاف يتـ تحديد سعر الصرؼ لجميع المعامبلت يكميا بناء عمى عركض مقدمة مف البنكؾ‬
‫التجارية في بداية كؿ جمسة كأيضا في ضكء تكفر العممة األجنبية‪ ،‬ككاف مف الخطكات الميمة التي اتخذت في‬
‫جانفي ‪ 1996‬إستحداث سكؽ النقد األجنبي فيما بيف البنكؾ‪ ،‬كالذم سمح فيو لمبنكؾ التجارية كالمؤسسات‬
‫المالية بأف تحفظ بمراكز لعمبلت أجنبية‪ ،‬كيمكف إعادة تكطيف مصيمة الصادرات مباشرة مف خبلؿ سكؽ النقد‬
‫األجنبي بيف البنكؾ‪ ،‬كقد مثمت ىذه في المرحمة األكلى مجمؿ المكارد المتاحة لمبنكؾ كالمؤسسات المالية‪.‬‬

‫‪120‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫مع انتقاؿ محصبلت الصادرات النفطية مف سكنطراؾ إلى بنؾ الجزائر‪ ،‬أصبح البنؾ أكبر مكرد لمنقد‬
‫األجنبي كمف ثـ فإنو يقكـ بدكر رئيسي في السكؽ المرفية‪ ،‬كمع ذلؾ فقد تكيفت البنكؾ التجارية بشكؿ طيب مع‬
‫النظاـ الجديد‪ ،‬كقد احتفظت السمطات بنظاـ الحسابات بالعممة األجنبية في ىذه المرحمة لئلحتفاظ بثقة حائزم‬
‫النقد األجنبي كخصكصا القطاع الخاص‪ ،‬كقد اتخذت في ديسمبر ‪ 1996‬لنقد األجنبي إلصبلح نظاـ الصرؼ‬
‫بعد إنشاء مكاتب الصرافة لتعميؽ السكؽ كتسييؿ كصكؿ الجميكر إلى النقد األجنبي‪.‬‬
‫كفي أفريؿ ‪ 1994‬تـ حؿ المجنة الخاصة كألغيت القاعدة التي تقضي بتمكيؿ بعض الكاردات مف مكارد‬
‫المستكرد الخاصة‪ ،‬كما ألغيت شركط الحدكد الدنيا عمى آجاؿ السداد بالنسبة لتسييبلت تمكيؿ الكاردات باستثناء‬
‫كاردات السمع الرأسمالية‪ ،‬كلك أف ىذه الشركط ألغيت تدريجيا في ‪ ،1995‬كبحبلؿ منتصؼ ‪ ،1995‬أزيمت كؿ‬
‫الضكابط عمى أسعار الصرؼ في تجارة السمع‪ ،‬ككاف مف المقرر إلغاء القيكد عمى مدفكعات السمع غير المنظكرة‬
‫عى مراحؿ‪ :‬أكال بالنسبة لمصحة كالتعميـ كبعد ذلؾ لجميع الخدمات األخرل غير منظكرة‪ ،‬كباإلضافة إلى ذلؾ‪،‬‬
‫أصبحت المصارؼ تممؾ حرية تقديـ النقد األجنبي لممستكرديف بناء عمى طمباتيـ‪ ،‬بينما أنيى بنؾ الجزائر تكفير‬
‫‪ 1996‬أصبح في اإلمكاف صرؼ‬ ‫الغطاء األجؿ عمى النقد األجنبي كالذم كاف يمنح لممؤسسات‪ ،‬كبنياية‬
‫المدفكعات الخاصة بنفقات الصحة كالتعميـ كغير ذلؾ مف النفقات في الخارج‪ ،‬كقد ألغيت القيكد النيائية عمى‬
‫المدفكعات بالنسبة لممعامبلت الجارية المتبقية بما في ذلؾ السفر ألغراض السياحة في ‪ ،1997‬كقبمت الجزائر‬
‫االلتزامات التي تنص عمييا المادة الثامنة مف اتفاقية صندكؽ النقد الدكلي في سبتمبر ‪.)1(1997‬‬
‫ابتداءا مف ‪ 1994‬كانت الجيكد مكجية إلى امتثاؿ البنكؾ التجارية لمعايير محسنة تشمؿ العمؿ المصرفي‬
‫كالمحاسبة المصرفية كشرعت البنكؾ في تنفيذ برنمج إلعادة الييكمة الداخمية كالمالية‪ ،‬كقد طمب مف جميع البنكؾ‬
‫القائمة أف تتقدـ مف جديد لمحكؿ عمى ترخيص بمزاكلة العمؿ المصرفي مف بنؾ الجزائر‪ ،‬كبعد ذلؾ أجرت‬
‫السمطات عمميات التدقيؽ بالتعاكف مع البنؾ لدكلي لتحديد احتياجات إعادة الرسممة في البنكؾ مف أجؿ الكفاء‬
‫‪ ،1994‬إنتيت عمميت التدقيؽ‬ ‫بنسبة الحد األدنى لراس الماؿ إلى األصكؿ المرجحة بمخاطر‪ ،‬كفي نياية‬
‫(‪ )............‬ىك البنؾ الكحيد الجزائرم ىك البنؾ الكحيد مف بيف البنكؾ الخمسة المممككة لمدكلة الذم لـ‬
‫يحتاج إلى رأس ماؿ إضافي‪ ،‬كعمى أساس عمميات التقيؽ لعاـ ‪ 1995‬كبيانات الرقابة المصرفية التي جمعيا‬
‫بنؾ الجزائر مؤخرا‪ ،‬فقد كجدت ىناؾ حاجة إلى إعادة رسممة إضافية لثبلثة بنكؾ عامة في ‪.1998‬‬
‫كانت إعادة رسممة كؿ بنؾ مصحكبة بتكقيع عقكد أداء بيف الحككمة كمديرم البنكؾ‪ ،‬كبمقتضى ىذه العقكد‬
‫يتحمؿ مديرك البنؾ بشكؿ مباشر المسؤكلية الخالصة عف احتراـ نسب كفاية رأس الماؿ المحددة مف قبؿ‬

‫(‪)1‬طمعت أسعد عبد الحميد‪ ،‬اإلدارة الفعالة لخدمات البنكؾ الشاممة‪ ،‬ط‪ ،‬المتحدة لئلعبلف (الطبعة العاشرة)‪ ،‬القاىرة‪.1998 ،‬‬
‫‪121‬‬
‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫الجزائر‪ ،‬أما البنكؾ بدكرىا فقد منحت استقبللية متزايدة في اتخاذ الق اررات التشغيمية بشأف تكزيع االئتماف‪ ،‬كعمى‬
‫األخص رفض تقديـ أم قركض لممشاريع ذات المخاطر العالية‪ .‬كفي ىذا السياؽ بدأت البنكؾ التجارية في‬
‫‪ 1996‬في إعادة جدكلة بعض ديكف المؤسسات العامة بتحكيؿ المسحكبات عمى المكشكؼ القصير األجؿ إلى‬
‫قركض متكسطة األجؿ‪.‬‬
‫إف مشكبلت النظاـ المصرفي التي بدأت في نتصؼ لسبعينيات مف القرف العشريف في بعض البمداف اآلسيكية‬
‫(إندكنيسيا كتايمندا كككريا الجنكبية) أظيرت إمكانيات حدكثعدكل إقميمية مثؿ ما حدث في القارة األمركية مف‬
‫أزمات مصرفية خبلؿ الثمانينات كبداية التسعينيات (في الشيمي كككلكمبيا كالمكسيؾ كفنزكيبل كالكاليات المتحدة‬
‫األمريكية) كال سيما في الكقت الراىف لمعكلمة المالية‪.‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬إصالح الجهاز المصرفي في ظل العولمة‪:‬‬

‫بالرجكع لمكاقع المصرفي الجزائرم‪ ،‬ىناؾ عدة مبررات تمح بشدة عمى ضركرة إصبلح الجياز المصرفي‬
‫الجزائرم ليتأقمـ مع العكلمة‪ ،‬نذكر منيا‪:‬‬
‫‪ -‬االنفتاح المصرفي الدكلي نحك العالمية كاحتراـ المنافسة المصرفية‪.‬‬
‫‪ -‬االرتفاع المستمر لمعدالت الفكائد الدكلية كالتذبذب المستمرة في أسعار صرؼ العمبلت‪.‬‬
‫‪ -‬التمكيؿ التضخمية عمى ندرة مكارد التمكيؿ‪.‬‬
‫‪ -‬تضاؤؿ الفرؽ بيف المصارؼ االستثمارية كالمصارؼ التجارية‪.‬‬
‫‪ -‬تطكر تكنكلكجيا المعمكمات كاالتصاؿ يتطمب المكاكبة كتحقيؽ تكامؿ مرفي‪.‬‬
‫‪ -‬زيادة كحدات مصرفية متخصصة كفركع‪.‬‬
‫كتكاصؿ عمميات االندماج المالي كالمصرفي بشكؿ كبير في السنكات األخيرة كتداخؿ المصارؼ مع‬
‫النشاطات االقتصادية األخرل مع تنامي الخدمات كاألعماؿ المصرفية في ظؿ االقتصاديات الحديثة‪ :‬بطاقة‬
‫القرض‪ ،‬القرض االستيبلكي‪...‬إلخ‪.‬‬
‫تعد اإلصبلحات الييكمة ىامة جدا في البرامج التي تعدىا الحككمات بما فييا الجياز المصرفي‪ .‬كفي ىذا‬
‫الشأف‪ ،‬فإف برنامج التعديؿ يشترط تطبيقو ندكؽ النقد الدكلي مف الدكلة المدنية التي ترغب في إعادة جدكلة‬
‫ديكنيا كيتمثؿ في محكريف أساسييف ىما‪:‬‬
‫‪ -‬تقميص أك محك عدـ التكازنات االقتصادية لداخمية كالخارجية‪.‬‬
‫‪ -‬كادخاؿ عناصر تككينية القتصاد اسكؽ الذم يعتبر اإلطار المبلئـ لتنمية اقتصادية مستمرة متكازنة‪.‬‬

‫‪122‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫إف تجديد نسب الفائدة كاعطاء القركض بطريؽ إدارية ال تناسب مع تشجيع االدخار كتكجيو المكارد نحك‬
‫االستثمار فيجب أف تككف نسب فائدة القركض مدركسة حسب قكانيف السكؽ المكضكعية لتشجيع المستثمريف‬
‫كالمدخريف عمى السكاء ىذا ما يستدعي إعادة النضر في المنظكمة المصرفية كاعطاء استقبللية كمركنة لمبنؾ‬
‫المركزم إلتاحة الفرصة لو لمعمؿ بمكضكعية كعقبلنية أكثر مف الكسائؿ النقدية المعتمدة في برنامج التعديؿ‬
‫الييكمي‪ ،‬نذكر‪ :‬تخفيض قيمة الدينار‪ ،‬جعؿ تسيير الدينار مرف يشبو سكؽ العممة الصعبة‪ ،‬يتحكـ بنؾ الجزائر‬
‫كحده في العرض‪ ،‬كاستخداـ األدكات السياسية كالنقدية غير المباشرة (‪.)1‬‬
‫أمضت الجزائر في سنة ‪ 1994‬اتفاقية االستعداد االئتماني مع صندكؽ النقد الدكلي‪ ،‬بحيث فرض عمييا‬
‫ىذا األخير شركطا قاسية كما عمييا إال تطبيقيا أك االعتماد عمى نفسيا‪ ،‬كما إعادة الجدكلة سكل إحدل الشركط‬
‫المجحفة التي فرضيا عمييا الصندكؽ حيث فرضت تحيرير التجارة الخارجية عف طريؽ تخفيض سعر الصرؼ‬
‫كالغاء الرقابة عمى النقد األجنبي‪ ،‬أك تقميصيا إلى حد أدنى‪ ،‬كتحرير االستيراد مف القيكد الخاصة إلى جانب‬
‫إلغاء االتفاقيات الثنائية التجارية‪ ،‬باإلضافة إلى إلغاء تدعيـ األسعار ككجكب تحريرىا(‪.)2‬‬
‫كيتمثؿ تعديؿ التجارة الخارجية في بنامج التعديؿ الييكمي في التخفيؼ مف العكائؽ في أكجو االستيراد‬
‫بتحطيـ احتكار الدكلة مع التخفيؼ مف حدة نظاـ التعريفة الجمركية لكف في نفس الكقت تسعى الدكلة إلى‬
‫تشجيع اتصدير عف طريؽ ركض تدعيـ كنظاـ ضماف لمتصدير مبلئـ‪.‬‬
‫كبالنظر لبلقتصاد الجزائرم‪ ،‬نجده اقتصاد ىش كتبعيتو كبيرة لمخارج سكاء في تمكيف االستيبلؾ النيائي‬
‫لمعائبلت أك تمكيف االستيبلؾ الكسيط قصد تمكيؿ الجياز اإلنتاج لتمكيؿ التنمية االقتصادية لمببلد‪.‬‬
‫انطبلقا مف سنة ‪ ،1988‬استمزـ برنامج اإلصبلحات االقتصادية كضع ىندسة جديدة لمجياز المصرفي‬
‫كالمالي تتماشى كمبادئ االقتصاد الحر‪ ،‬كنص القانكف ‪ 10-90‬المتعمؽ بالنقد كالقرض المؤرخ في ‪ 19‬رمضاف‬
‫‪1410‬ق المكافؽ لػ ‪ 14‬أفريؿ ‪1990‬ـ عمى ضركرة تعديؿ ىذا الجياز كاعادة النظر في نظاـ مؤسساتو بيدؼ‬
‫إقامة قطاع مصرفي كمالي متنكع كمتطكر يقكـ عمى أساس عبلقات جديدة مع مختمؼ القطاعات االقتصادية‬
‫التي تعيش مرحمة التحكؿ نحك إقتصاد السكؽ الذم يعني دخكؿ مصارؼ أجنبية منافسة‪ .‬كلف تكتسي‬

‫(‪ )1‬عبد المطمب عبد العظيـ‪ ،‬البنكؾ الشاممة‪ :‬عممياتيا كاداراتيا‪ ،‬ط‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪.2000 ،‬‬
‫(‪ )2‬المجمس الكطني االقتصادم كاالجتماعي " ‪ "C.N.E.S‬مشركع التقرير حكؿ إشكالية اصبلح المنظكمة المصرفية‪ :‬عناصر مف‬
‫أجؿ فتح نقاش اجتماعي‪ ،‬الدكرة السادسة عشرة‪ ،‬الجزائر‪ ،‬نكفمبر‪.2000 ،‬‬
‫‪123‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫اإلصبلحات االقتصادية الجارية مصداقية حقيقية لدل الشركاء المحتمميف إال إذ تخمص القطاع المصرفي مف‬
‫الحصار الذم يطكقو(‪.)1‬‬
‫‪ 14‬أفريؿ ‪1990‬‬ ‫إف المصارؼ الجزائرية اتي لـ تحصؿ عمى االعتماد كفؽ قانكف النقد كالقرض المؤرخ في‬
‫أصبحت في كضعية غير قانكنية‪ .‬كؿ ىذا يؤثر عمى مصداقية المنظكمة المصرفية كالببلد خاصة كاف الجزائر‬
‫ممزمة باحتراـ االتفاقيات المبرمة مع صندكؽ النقد الدكلي‪.‬‬
‫تتمثؿ أبعاد كتطبيؽ القانكف ‪ 10-90‬المتعمؽ بالنقد كالقرض المؤرخ في ‪ 14‬أفريؿ ‪ 1990‬في األىداؼ التالية‪:‬‬
‫‪ -‬كضع حد لكؿ تدخؿ إدارم في القطاع المصرفي‪ ،‬إذ ألغى التمييز بيف القطاعيف العاـ كالخاص كبيف‬
‫القطاع الكطني الخاص كالقطاع األجنبي‪.‬‬
‫‪ -‬رد االعتبار لدكر بنؾ الجزائر في تسيير النقد كالقرض‪ ،‬كجعؿ ذلؾ مف مياـ المصارؼ‪.‬‬
‫‪ -‬إعادة االعتبار لقيمة الدينار‪.‬‬
‫‪ -‬تشجيع االستثمارات األجنبية‪.‬‬
‫‪ -‬كالتطيير المالي لمقطاع العمكمية كاشراؾ سكؽ مالية في تمكيؿ األعكاف االقتصادييف‪.‬‬
‫‪ 14‬أفريؿ ‪ ،1990‬بقي القطاع المصرفي‬ ‫بالرغـ مف كجكد القانكف ‪ 10-90‬لمنقد كالقرض المؤرخ في‬
‫العمكمي يسير عمى نفس منكاؿ األصمي‪.‬‬
‫‪ -‬أصبحت الغاية مف قانكف النقد كالقرض غامضة بسبب التبايف بيف معيار االقتصاد المالي لمسكؽ الذم‬
‫يقترحو لقانكف كالمكؾ الكظيفي الحالي لمصارؼ‪ .‬زد عمى ذلؾ أنيا مازالت غير قادرة عمى االستجابة لشركط‬
‫اعتمادىا‪.‬‬
‫‪ -‬بإصدار ىذا القانكف‪ ،‬دخمت الجزائر في مسار تحرير اقتصادىا عف طريؽ تعديؿ ذاتي إرادم‪ .‬فحاكؿ ىذا‬
‫القانكف تكفيؽ بيف أجيزة التسيير النقدم كأجيزة اإلنتاج كتصكر كمكانة المنظكمة المصرفية في التنظيـ الجديد‬
‫لبلقتصاد الكطني بتنسيؽ عمؿ مختمؼ السمطات النقدية كالسمطات العمكمية‪.‬‬
‫‪ -‬يتصكر قانكف النقد كالقرض بناء اقتصاد سكؽ مالية‪ ،‬فأسس سمطة حقيقية في مجاؿ النقد كالقرض عف طريؽ‬
‫مجؿ النقد كالقرض الذم سف تنظيمات عديدة يصدرىا محافظ بنؾ الزائر التي تعززت بشكؿ كبير مع التكقيع مع‬
‫صندكؽ النقد الدكلي في أفريؿ ‪.1994‬‬

‫(‪ )1‬بف حمكدة محبكب‪ ،‬محاضرات في مقياس "تقنيات مرفية"‪ ،‬أعماؿ غير منشكرة‪ ،‬كمية العمكـ االقتصادية كعمكـ التسيير‪ ،‬جامعة‬
‫الجزائر‪.2002 ،‬‬
‫‪124‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬لـ يتـ تطبيؽ قانكف النقد كالقرض بعد بصفة فعمية ما داـ القطاع المصرفي العمكمي يستمر في الخضكع‬
‫لنفس اإلجراءات المعمكؿ بيا منذ ‪ 1970‬في تكزيع القرض‪ ،‬كما لـ يعتمد حدا أدنى مف الصرامة في المبيعات‬
‫النقدم‪.‬‬
‫كاف البد مف إعادة تنشيط دكر البنؾ المركزم الذم كاف في الماضي عبارة عف مؤسسة تقنية‪ ،‬تأثيرىا‬
‫ضعيؼ جدا عمى التكسع النقدم‪ ،‬انحصرت مياميا في تقديـ تسبيقات لمخزينة‪ ،‬إعادة تمكيؿ البنكؾ التجارية‬
‫(خاصة عمميات إعادة الخصـ التي لـ تكف بيدؼ سكل تزكيد المصارؼ بالسيكلة البلزمة)‪ ،‬رقابة الصرؼ‬
‫كالتجارة الخارجية‪ .‬كبيذا استرجع بنؾ الجزائر دكره الفعاؿ في إدارة كؿ مف النقكد كالمصارؼ‪.‬‬
‫‪ 1971‬ك ‪ 1985‬قد سيطرت عمى الجياز المصرفي الجزائريف‬ ‫إذا كانت الخزينة في الفترة الممتدة بيف‬
‫شاركت الخزينة العمكمية بصفة أساسية (‪ )..............‬اقتصاد يعتمد عمى طابع االستدانة عف طريؽ تدخميا‬
‫كاكبر مقرض كمستثمر‪ ،‬فإف ذلؾ تغير بع أف مياـ الخزينة مف عمميات تمكيؿ االقتصاد كاكتفت بتمكيؿ‬
‫استثمارات البنية األساسية‪.‬‬
‫كفؽ قانكف النقد كالقرض ‪ 10-90‬المؤرخ في ‪ 14‬أفريؿ ‪ ،1990‬لـ يعد تمكيؿ االستثمارات مف مياـ‬
‫الخزينة العمكمية كما كاف عميو سابقا قبؿ ‪ ،1990‬فجاء قانكف القرض كالقرض إلبعاد تحرير الخزينة العمكمية‬
‫مف عبء منح القركض كجعؿ ذلؾ مف مياـ المصارؼ‪ .‬فأصبح تدخؿ الخزينة محدد كفؽ سياسة اإلصبلح‬
‫‪ 16‬مارس ‪ 1991‬لمتطيير المالي لممؤسسات العمكمية االقتصادية كفؽ‬ ‫االقتصادم‪ ،‬فقد جاء المرسكـ في‬
‫شركط محددة‪.‬‬
‫‪ 10-90‬المؤرخ في ‪ 14‬أفريؿ‬ ‫نتيجة كجكد عدد مف النقائص في التطبيؽ العممي لقانكف النقد كالقرض‬
‫‪ 01-01‬المؤرخ في ‪ 04‬ذم‬ ‫‪ ،1990‬قامت السمطات بإجراء عدد مف التعديبلت عمى القانكف بإصدار األمر‬
‫الحجة ‪1421‬ق المكافؽ لػ ‪ 27‬فيفرم ‪2001‬ـ‪ ،‬حيث تـ الفصؿ بيف مجمس إدارة بنؾ الجزائر كمجمس النقد‬
‫كالقرض‪.‬‬
‫مف نقائص سير المنظكمة المصرفية‪ ،‬يمكف أف نمخص منيا‪:‬‬
‫‪ -‬العجز في التسيير (تنظيـ‪ ،‬تأطير‪ ،‬التكيؼ مع التغيرات‪...‬الخ)‪.‬‬
‫‪ -‬عدـ القدرة عمى تقدير المخاطرة كعجز المصارؼ عمى مكاجيتو‪.‬‬
‫‪ -‬نقائص جياز اإلعبلـ كالتسكيؽ كالمكاصبلت السمكية كالبلسمكية‪.‬‬
‫‪ -‬غياب المنافسة‪.‬‬
‫‪ -‬كضياع الكقت نتيجة لصبلبة التأخر في العصرنة السيما التكنكلكجيا‪.‬‬

‫‪125‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫قبؿ الخكض في كاقع عمؿ المصارؼ الجزائرية‪ ،‬يمكف إبداء عدد مف المبلحظات في عبلقة المصارؼ العمكمية‬
‫(‪)1‬‬
‫بالمؤسسات االقتصادية‪ ،‬تمخص بعضيا فيمايمي‪:‬‬
‫‪ -‬درجة المصارؼ في دائرة المتاجرة‪ ،‬مما يجعميا مضطرة لمراجعة عبلقتيا المؤسسات االقتصادية‬
‫العمكمية‪.‬‬
‫‪ -‬تفرض المصارؼ عمى الصفقات االقتصادية تأخير غير مبرر كتكاليؼ غير قانكنية ال يعاقب عمييا أم‬
‫تنظيـ أك قانكف لؤلخبلقيات‪.‬‬
‫‪ -‬كجكد ثغرات كنقائص ال حصر ليا في المراقبة المصرفية عند متابعة مختمؼ عمميات تمكيؿ التجارة‬
‫الخارجية (خاصة في الكاردات)‪.‬‬
‫‪ -‬إف إلجبار جميع عماؿ المؤسسات العمكمية عمى فتح حسابات مصرفية عندما يصؿ المبمغ إلى ‪1200‬‬
‫دينار أثر كبير في إنياؾ قدرات التسيير كحرماف فئات أخرل مف مستعممي المنظكمة المصرفية في‬
‫المؤسسات التابة لمقطاع الخاص كأصحاب الميف الحرة‪.‬‬
‫‪ -‬كأف السكؽ المصرفية ناد ار ما تتكفر عمى مركنة شفافة تكاريخ القيمة المستعممة في مختمؼ عممياتيا‬
‫كالمتعامؿ بيا مع الزبائف‪.‬‬
‫ارتبط التفاكض التجارم المتعدد األطراؼ في إطار اتفاقية الغات "االتفاقية العامة لمتعرفة الجمركية‬
‫كالتجارة‪ "G.A.T.T -‬بيف سنكات ‪1986‬ك ‪ 1993‬باألرغكام‪ ،‬الذم انتيى في أفريؿ ‪ 1994‬إلى اتفاؽ نيائي‬
‫بمدينة مراكش المغربية يضـ ‪ 110‬بمد‪ .‬كانطبلقا مف ىذا التاريخ‪ ،‬أصبح عمى الدكؿ ضركرة إجراء تعديبلت في‬
‫‪ "O.M.C‬التي ظيرت لمكجكد‬ ‫سياستيا االقتصادية الكطنية بما يتماشى كتكجيات المنظمة العالمية لمتجارة "‬
‫ابتداء مف ‪ .1995/01/01‬ففي السابؽ لـ تكف الغات تتضمف قكاعد تتعمؽ بالتجارة في الخدمات مثؿ‬
‫‪ 1993‬أضافت تحرير‬ ‫المصارؼ كالتأميف كالنقؿ البحرم كالسياحة‪ .‬إال أف الجكلة األخيرة في األرغكام سنة‬
‫التجارة في السمع الزراعية كتحرير تجارة الخدمات المالية التي تتضمف العمؿ المصرفي‪.‬‬
‫تسعى المنظمة العالمية لمتجارة لتحرير قطاع التجارة عمى المستكل العالمي لتبني سياسة تحرير الخدمات‬
‫المصرفية‪ ،‬فقد اتجو األمر نحك حماية ىذا القطاع مف المنافسة األجنبية كفؽ المبادئ التالية(‪.)2‬‬
‫‪ -‬عدـ التفرقة أك التمييز بيف المؤسسات األجنبية كالمؤسسات الكطنية في أداء ىذه الخدمات‪.‬‬
‫‪ -‬تطبيؽ مبدأ الدكلة األكلى بالرعاية عمى كافة الدكؿ األعضاء في االتفاقية‪.‬‬

‫(‪ )1‬أحمد عمي دغيـ‪ ،‬اقتصاديات البنكؾ مع نظاـ نقدم كاقتصام عالمي جديد‪ ،‬ط‪ ،‬مكتبة مدبكلي‪ ،‬القاىرة‪.1989 ،‬‬
‫(‪ )2‬طارؽ عبد العاؿ حماد‪ ،‬التطكرات العالمية كانعكاساتيا عمى أعماؿ البنكؾ‪ ،‬ط‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكنديرية‪.1999 ،‬‬
‫‪126‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ -‬االلتزاـ بمبدأ الشفافية بكضع كؿ القيكد التي تضعيا الدكلة‪.‬‬
‫‪ -‬كتخفيؼ القيكد تدرجيا عمى كصكؿ المؤسسات األجنبية لؤلسكاؽ الكطنية لمدكؿ األعضاء‪.‬‬
‫تغير األداء كالعمؿ المصرفي كانعكاس لمعكلمة‪ ،‬فقد تضخمت األعماؿ بدخكليا في مجاالت أخرل جديدة‬
‫مثؿ قياـ المصرؼ بفتح شركات (‪ ).........‬جارم عف المصارؼ الشاممة التي تعتبر تمؾ الكيانات المصرفية‬
‫التي تسعى دائما كراء تنكيع مصادر التمكيؿ كتعبئة أكبر قدر ممكف مف المدخرات مف كافة القطاعات كتكظؼ‬
‫مكاردىا كتضخ كتمنح االئتماف المصرفي لجميع القطاعات‪ .‬معنى ىذ أنيا مصارؼ غير متخصصة تقكـ عمى‬
‫استراتيجية التنكيع في كؿ األنشطة االقتصادية(‪.)1‬‬
‫ىناؾ أربعة اتجاىات تحد جذريا في العالـ المالي تتمثؿ في اندماج المؤسسات‪ ،‬عكلمة العمميات‪ ،‬تطكير‬
‫تكنكلكجيات جديدة‪ ،‬كتدكيؿ الصناعات المصرفية‪ .‬ففي الكاليات المتحدة األمريكية‪ ،‬أدل إلغاء القيكد المصرفية‬
‫بيف الكاليات في عاـ ‪ 1994‬إلى إطبلؽ مكجة مف االندماجات‪ .‬كقد أتاحت التطكرات التكنكلكجية كخاصة النمك‬
‫المثير لمخدمات المصرفية كخدمات السمسرة في األنترنت لمعكلمة أف تذىب إلى مدل أبعد مف ىيكؿ الممكية‬
‫الخاص بالتكتبلت المالية كأف تصؿ إلى أسكاؽ التجزئة‪ .‬فتدكيؿ الصناعة الصرفية يزيد مف طمس الحدكد بيف‬
‫الخدمات المصرفية كغير المصرفية‪ .‬كمثاؿ ذلؾ دخكؿ منتجات التأميف مف خبلؿ فركع المصارؼ كىي ظاىرة‬
‫تعرؼ بالتأميف المصرفية(‪.)2‬‬

‫المطمب الثالث‪ :‬رؤية استشراقية لصكوك اإلسالمية في الجزائر‪:‬‬

‫تعد الجزائر مف بيف الدكؿ النفطية التي تعتمد عمى الصادرات النفطية‪ ،‬في تككيف رصيد مف العممة الصعبة‬
‫حيث أف ‪ %94‬مف التغيرات الحاصمة في احتياطاتيا مف العممة الصعبة سببيا التغير في أسعار النفط‪ ،‬كفي‬
‫ظؿ األزمة الحالية الراىنة كالمتمثمة في انييار أسعار النفط‪ ،‬ستكاجو الجزائر عدة مشاكؿ نتيجة انخفاض‬
‫رصيدىا مف العممة الصعبة كمف بيف المشاكؿ امترتبة عف نقص االحتياطات عجز ميزاف التجارم‪ ،‬التي تمثؿ‬
‫اعائدات النفطية أىـ مكاردىا‪ ،‬ليذا أصبح مف الضركرم طرح بدائؿ لتمكيؿ ىذا العجز كباعتبار أف أدكات‬
‫التمكيؿ اإلسبلمي أصبحت في الكقت الحالي أكثر قدرة كجاىزية لمتعامؿ بكفاءة مع التقمبات كاألزمات‬
‫االقتصادية‪ ،‬كتعد الصككؾ أبرز ىذه األدكات‪.‬‬

‫(‪ )1‬خبراء صندكؽ النقد الدكلي‪ ،‬كريـ النشاشيبي‪ ،‬باتريسيا ألكنزك‪ ،‬جاك‪ ،‬ستيفانيا بازكني‪ ،‬آالف فيميرف نيككؿ الفرمبكزا‪ ،‬كسباستياف‬
‫باريس ىكرفيتزف الجزائر‪ :‬تحقيؽ االستقرار كالتحكؿ إلى اقصاد السكؽ‪ ،‬ط‪ .‬صندكؽ انقد الدكلي كاشنطكف‪.1998 ،‬‬
‫(‪ )2‬بف حمكدة محبكب‪ ،‬األثر المالي لممديكنية المصرفية لممؤسسة‪ :‬حالة المؤسسة العمكمية االقتصادية في ظؿ االصبلحات‬
‫االقتصادية كالمالية‪ ،‬أركحة دكتكراه دكلة في العمكـ االقتصادية (فرع نقكد كمالية)‪ ،‬معيد العمكـ االقتصادية‪ ،‬جامعة الجزائرف‬
‫‪.1997‬‬
‫‪127‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫الفرع األول‪ :‬اقتراح تمويمي لصكوك اإلسالمية في الجزائر‪:‬‬

‫يمكف لمجزائر أف تستفيد مف ىذه الصككؾ كفؽ الرؤل التالية‪:‬‬

‫أوال‪ :‬صكوك اإلجارة‪:‬‬
‫يمكف اعتماد عمى مختمؼ أنكاع الصككؾ اإلسبلمية عمى حالة الجزائر‪ ،‬كيسمح اعتمادىا بالتخفيؼ مف‬
‫العجز كالحيمكلة دكف الكقكع فيو مستقببل إلرتباط الصككؾ بالقطاع الحقيقي‪.‬‬
‫إذ افترض أنو سيتـ تمكيؿ العجز بالمجكء إلى إصدار صككؾ اإلجارة مثبل فإف اإلجراءات كالتالي‪ :‬تقكـ‬
‫ك ازرة المالية الجزائرية بتعييف األصكؿ التي ستقكـ بتأجيرىا كلتكف ميناء جيجؿ مثبل‪ ،‬تنشأ ىذه الك ازرة شركة ذات‬
‫غرض خاص لتقكـ بتحكيؿ ممكية األصكؿ المؤجرة ليا (الميناء)‪ ،‬يتـ إصدار الصككؾ بقيـ متساكية تمثؿ كؿ‬
‫منيا حصة شائعة في ممكية منافع الميناء محؿ التمكيؿ‪ ،‬يتـ االكتتاب في الصككؾ بحيث تمثؿ الحصيمة ثمف‬
‫شراء الميناء بكؿ تجييزاتو كالتي تعكد إلى الشركة ذات الغرض الخاص التي قامت بعممية التصكيكف كىنا تـ‬
‫تغطية ثمف الشراء األصكؿ بحصيمة االكتتاب كتمزـ الك ازرة بدفع األقساط التأجير لحممة الصككؾ‪ ،‬في حيف‬
‫يمكنيا التصرؼ في حصيمة البيع لتمكيؿ الميزانية‪ ،‬أما المكتتبيف فيمكنيـ بيع الصككؾ في البكرصة‪.‬‬
‫كتـ اختيار الصككؾ القائمة عمى الممكية لتمكيؿ الميزانية العامة في الجزائر كذلؾ لي (مفتاح‪ ،‬عمرم‪،2016 ،‬‬
‫ص ‪:)18‬‬
‫‪- 1‬قابميتيا لمتداكؿ بأسعار تحددىا قكل السكؽ دكف التقيد بالقيمة االسمية ليا‪.‬‬
‫‪- 2‬ال تشكؿ ىذه األدكات مديكنية عمى الحككمة الجزائرية‪.‬‬
‫‪- 3‬تعتبر ىذه األدكات نكعا مف الخكصصة في الممكية فقط حيث ال تتضمف التدخؿ في القرار اإلدارم‪.‬‬
‫‪- 4‬إف عرض الصككؾ القائمة عمى الممكية لكتتاب العاـ ىك نكع مف الممارسة الديمقراطية فيما يتعمؽ‬
‫بمشركعات الحككمية‪.‬‬
‫‪- 5‬إف ربط التمكيؿ كايراداتو الدكرية لمممكؿ بالمكجكدات العينية الحقيقية يسيؿ عممية الرقابة عمى الجيات‬
‫المستفيدة مف التمكيؿ‪.‬‬
‫ثانيا‪ :‬صكوك المشاركة‪:‬‬
‫يمكف لمجزائر أف تستخدـ الصككؾ اإلسبلمية إلنشاء مشاريع مشتركك مع جيات أجنبية كذلؾ باستخداـ صككؾ‬
‫المشاركة‪.‬‬
‫فإذا افترضنا أنو سيتـ إنشاء مصنع لؤللبسة بيف الجزائر كتركيا كذلؾ مف خبلؿ طرح صككؾ المشاركة‪ ،‬حيث‬
‫سيككف ‪ %51‬مف الصككؾ بالعممة المحمية ك ‪ %49‬بالعممة الصعبة حيث‪:‬‬

‫‪128‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪- 1‬ستقكـ الشركة ذات الغرض الخاص بإصدار صككؾ كفقا لنشرة اإلصدار كيقكـ حممت الصككؾ بتسديد‬
‫القيمة بيا كالمقدرة ‪ %51‬لممستثمر المحمي ك ‪ %49‬لمستثمر األجنبي‪.‬‬
‫‪- 2‬تبرـ الشركة ذات الغرض الخاص عقد مشاركة بينيا كبيف إدارة المصنع كشريؾ محتاج لسيكلة‪.‬‬
‫‪- 3‬تقكـ الشركة ذات الغرض الخاص بدفع االكتتاب إلى إدارة المصنع‪.‬‬
‫‪- 4‬تقكـ إدارة المصنع بدفع حصيمتيا العينية بعد تقكيميا كالمتمثمة في آالت قديمة كقطعة مف األرض‬
‫كبعض المنشآت األخرل‪.‬‬
‫‪- 5‬تبرـ الشركة ذات الغرض الخاص عقد مع إدارة المصنع إلدارة المشاركة كاستثمار رأس ماليا‪.‬‬
‫‪- 6‬تدفع إدارة المصنع حصة حممة الصككؾ مف الربح المتحصؿ عميو‪ ،‬كحسب نسب االكتتاب‪.‬‬
‫‪- 7‬تقكـ الشركة ذات الغرض الخاص باستبلـ الربح مف إدارة المصنع كدفع إلى حممة الصككؾ حسب نسب‬
‫اكتتاب المستثمر‪.‬‬
‫‪- 8‬تقكـ إدارة المصنع كؿ فترة بإطفاء عدد مف الصككؾ حسب االتفاؽ‪.‬‬
‫‪- 9‬يتـ تسميـ ثمف ىذه الصككؾ إلى الشركة ذات الغرض الخاص لتقكـ بتسميميا لحممة الصككؾ التي تـ‬
‫إطفاءىا عمى أف ال يتـ إطفاء ىذه الصككؾ بقيمتيا االسمية‪.‬‬
‫الشكؿ (‪ :) 15‬عممية ىيكمة لصككؾ المشاركة إلنشاء مصنع ألبسة بيف الجزائر كتركيا‪.‬‬

‫‪7‬‬ ‫الشركة ذات الغرض‬ ‫‪8‬‬

‫الخاص‬

‫‪9‬‬ ‫‪4‬‬

‫‪1‬‬
‫آالت قديمة‬
‫‪2‬‬
‫كأراضي‬
‫‪3‬‬
‫‪6‬‬

‫‪5‬‬

‫‪10‬‬ ‫حممة الصككؾ‬

‫إدارة المصنع‬

‫‪11‬‬

‫‪129‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫المصدر‪ :‬مف إعداد الطالبة باإلعتماد عمى ما سبؽ‬
‫‪ :1‬إصدار الصككؾ ‪ :2‬جمع حصيمة الصككؾ ‪ :3‬إبراـ عقد مشاركة ‪ :4‬حصيمة الصككؾ ‪ :5‬الحصة العينية‬
‫‪ :6‬إبراـ عقد إدارة ‪ :7‬دفع حصة الحممة مف الربح ‪ :8‬تكزيع األرباح عمى حممة الصككؾ ‪ :9‬تعيد بالشراء ‪:10‬‬
‫شراء ‪ :11‬إطفاء الصككؾ‪.‬‬
‫ثالثا‪ :‬صكوك االستصناع‪:‬‬
‫تعد التمكر مف أبرز المنتجات الغذائية التي تعتمد عمييا في تجارتيا الخارجية‪ ،‬كيحتاج ىذا المنتج إلى كسائؿ‬
‫نقؿ كالطائرات‪ ،‬ليذا يمكف لمجزائر أف تستفيد مف صككؾ االستصناع في صناعة طائرات لنقؿ ىذه التمكر‬
‫كيككف ذلؾ كالتالي‪:‬‬
‫‪- 1‬إبراـ عقد استصناع بيف الجية المصدرة (الشركة المصدرة لتمكر) كالمقاكؿ عمى مكصفات الطائرات‬
‫التي تريد صناعتيا‪.‬‬
‫‪- 2‬تبيع الجية المصدرة (الشركة المصدرة لتمكر) إلى الجية الممكلة نقدا بثمف الطائرات لمحصكؿ عمى‬
‫تمكيؿ البلزـ ليذا المشركع‪.‬‬
‫‪- 3‬تقكـ الجية الممكلة بدفع ثمف المصنكع إلى الجية المصدرة عاجبل‪ ،‬كفي ىذه الحالة تدفع الجية الممكلة‬
‫إلى المقاكؿ نقدا ليصنع الطائرات نيابة عف الجية المصدرة‪.‬‬
‫‪- 4‬تقكـ الجية الممكلة بإعادة بيع الطائرات لمجية المصدرة فك ار بمثؿ الثمف األكؿ مع زيادة ربح معمكـ عمى‬
‫الدفعة عمى دفعة كاحدة أك أقساط بحسب مراحؿ التصنيع المشركع‪.‬‬
‫‪- 5‬تصدر شركة التمكر استصناع بالعممة الصعبة إلثبات إلتزاميا بتسديد ثمف شراء الطائرات‪ ،‬كتسمميا إلى‬
‫الجية الممكلة‪.‬‬
‫الشكؿ (‪ :)16‬عممية ىيكمة صككؾ استصناع إلنشاء طائرات‪.‬‬

‫‪4‬‬

‫‪2‬‬
‫الجية المصدرة‬ ‫الجية الممكلة‬
‫شركة التمكر‬ ‫‪3‬‬

‫‪1‬‬ ‫‪130‬‬
‫‪5‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬

‫المصدر‪ :‬مف إعداد الطالبة باإلعتماد عمى ما سبؽ‪.‬‬

‫‪ :1‬ابراـ عقد استصناع ‪ :2‬البيع لمجية الممكلة نقدا بثمف تكمفة الطائرات ‪ :3‬دفع تكمفة الطائرات عاجبل إلى‬
‫شركة التمكر ‪ :4‬إعادة بيع الطائرات إلى شركة التمكر ‪ :5‬إصدار صككؾ استصناع بالعممة الصعبة إلثبات‬
‫المديكنية‪.‬‬

‫الفرع الثاني‪ :‬الصكوك اإلسالمية المستخدمة في تمويل المشاريع التنموية والتي يمكن االستفادة‬
‫منها في الجزائر‪:‬‬

‫ما أحكج الجزائر اليكـ إلى صيغ كآليات لتمكيؿ مشاريعيا التنمكية بأسمكب المشاركة في الربح كالخسارة‪ ،‬أم‬
‫أنو ال يأخذ إال حصة مف عائ كربح المشركع كيتحمؿ مخاطر ىذه المشاريع كخسارتيا‪ ،‬خاصة في مرحمة ما‬
‫بعد النفط كالبحبكحة المالية التي تعيشيا‪.‬‬
‫كالكاقع أف حممة الصككؾ أك المؤسسات المالية اإلسبلمية الممكلة ال تمكؿ إال المشاريع ذات الجدكل االقتصادية‬
‫كالتي يستطيع مدير المشركع فييا شراء المشركع في نياية مدة التمكيؿ مف أرباح المشركع أ مف مكاره األخرل‪.‬‬
‫كانطبلقا مف ذلؾ سنحاكؿ إظيار مدل إمكانية االستفادة مف مختمؼ أنكاع الصككؾ اإلسبلمية في تمكيؿ‬
‫المشاريع التنمكية حسب بعض الفقياء‪ ،‬كالتي يمكف لمجزائر أف تستفيد منيا في ىذا المجاؿ‪ ،‬كذلؾ مف خبلؿ‬
‫مايمي‪:‬‬
‫‪ :1‬الصكوك الصادرة عمى اساس عقد بيع اصل أو عين موجودة عند اإلصدار مؤجرة أو قابمة لمتأجير‪:‬‬
‫قد تحتاج الحككمة أك الشركة أك فرد إلى تدبير مكارد مالية الستخداميا في تمكيؿ إنشاء مشركع جديد أك‬
‫تطكير مشركع قائـ أك في تمكيؿ رأس الماؿ العامؿ ليذا المشركع‪ ،‬أك لتمكيؿ شخصي‪ ،‬كبدالن مف المجكء إلى‬
‫تحصيؿ ىذا التمكيؿ عف طريؽ قرض بفائدة‪ ،‬فإنو يصدر صككؾ أعياف مؤجرة أك قابمة لمتأجير‪ ،‬كتككف حصيمة‬
‫غصدار الصككؾ ىي ضمف ىذه العيف‪ ،‬كاذا كاف المصدر بحاجة إلى إستخداـ ىذه العيف فإف لو أف يستأجرىا‬
‫مف حممة الصككؾ إجارة منتيية بالتمميؾ بقسط أجرة ثابت‪ ،‬كذلؾ بقسمة تكاليؼ العيف عمى فترات اإلجارة كقسط‬

‫‪131‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫متغير يتـ أال تعمؽ عميو يمثؿ العائد أك الربح‪ ،‬كبكفاء المستأجر بالتزماتو بدفع األجرة طكاؿ مدة اإلجارة بتمميؾ‬
‫العيف‪.‬‬
‫كيمثؿ الصؾ في ىذه الحالة حصة شائعة في ممكية حقيقية لمعيف‪ ،‬لذا فإف ىذه الصككؾ يجكز تداكليا مف‬
‫لحظة إصدارىا كحتى نياية مدتيا‪ ،‬كما أنو يجكز استردادىا مف مصدرىا بشركط معينة‪ ،‬كقد تككف اإلجارة‬
‫تشغيمية‪ ،‬يعكد فييا األصؿ غمى حممة الصككؾ في نياية مدة اإلجارة‪ ،‬كذلؾ بأف يككف طالب التمكيؿ في حاجة‬
‫إلى مدات كآالت لعممية كاحدة أك عدة عمميات‪ ،‬مثؿ المقاكليف‪ ،‬كفي ىذه الحالة يصدركف صككؾ أعياف قابمة‬
‫لمتأجير تستخدـ حصيمتيا في شراء ىذه المعدات لتؤجر لمصدر مدة تعكد بالعيف بعدىا إلى حممة الصككؾ‬
‫لمتصرؼ فييا حسبما يركف‪ ،‬ألنيا مممككة ليـ‪.‬‬
‫كيظير مف ىنا أىمية ىذه الصككؾ كدكرىا في تمكيؿ المشاريع االستثمارية‪ ،‬كفي استقطاب المكارد المالية‬
‫لمصدر الصككؾ‪ ،‬فك يبيع أصبل أك منفعة أصؿ لحممة الصككؾ في مقابؿ شيء يستخدمو في كافة أنشطتو‬
‫التجارية كالصناعية كالزراعية كالتعدينية كاالستخراجية‪ ،‬كذلؾ لتطكير مشاريع جديدة‪ ،‬كقد يستخدمو في تكفير‬
‫رأس الماؿ العامؿ ليذه المشاريع‪ ،‬كيمكنو أف يمكؿ حاجاتو الشخصية ألنو يممؾ ثمف األصؿ الذم باعو لحممة‬
‫الصككؾ‪ ،‬كلو كامؿ الحؽ في استخدامو حسب احتياجاتو‪ ،‬فيذه الصككؾ إ نذا تعد مالية متميزة لجمب المكارد‬
‫المالية الستخداميا في تمكيؿ المشاريع االستثمارية‪ ،‬كالتي تساـ في تحقيؽ التنمية االقتصادية لمبمد‪ ،‬بجانب‬
‫تمكيؿ كافة أنشطة امصدر دكف قيكد عمى ىذا االستخداـ(‪.)1‬‬
‫‪ :2‬الصكوك الصادرة عمى أساس عقد بيع منفعة صل موجود عند اإلصدار يممكه المصدر بعقد إجارة أو يممك‬
‫األصل نفسه‪:‬‬
‫قد تحتج مؤسسات الدكلة أك شركة أك فرد إلى تكفير مكار مالية الستخداميا في تمكيؿ تطكير مشاريع‬
‫اتثمارية قائمة أك في إنشاء مشاريع جديدة أك تكفير رأس الماؿ العامؿ ىذه المشاريع أك حتى ألغراض شخصية‪،‬‬
‫كبدالن مف أف يمجأ إلى التمكيؿ عف طريؽ القرض بفائدة فإنو يقكـ بإصدر صككؾ يبيع بمقتضاىا منفعة أصكؿ‬
‫يممكيا لمدة طكيؿ كالعقارات كالطائرات كالسفف كالمصانع كالسدكد كالمعدات كاآلالت‪ ،‬لحممة الصككؾ‪ ،‬كتككف‬
‫حصيمة إصدار ىذه الصككؾ ىي أجرة ىذه األصكؿ‪ ،‬أم ثمف منفعتيا‪ ،‬ثـ يقكـ حممة الصككؾ بإعادة تأجير‬
‫ىذا لمغير‪ ،‬كيككف لفرؽ بيف األجريف ىك عائد أك ربح ىذه الصككؾ‪.‬‬

‫(‪ )1‬سميماف ناصر‪ ،‬بف زيد ربيعة‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كأداة لتمكيؿ التنمية االقتصادية كمدل إمكانية االستفادة منيا في الجزائر‪،‬‬
‫ص ‪.16‬‬
‫‪132‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫كلممصدر أف يستأجر ىذه األصكؿ مف حممة الصككؾ لمدة قصيرة إذا احتاج إلييا كتككف األجرة التي‬
‫يدفعيا ىي عائد الصككؾ‪ ،‬كيمكف أف تعكد باقي مدة المنفعة إلى المصدر غذا تعيد بإعادة شرائيا مف حممة‬
‫الصككؾ مقابؿ ثمف أك أجرة محددة‪.‬‬
‫كالصككؾ التي تصدر لدفع أجرة األصكؿ تمثؿ حصة شائعة في ممكية منفعة األصؿ المستأجرف كلذا فإنو‬
‫يجكز تداكليا كاستردادىا مف لحظة إصدارىا‪ ،‬كقبؿ بيع ىذه المنفعة بعقد إجارة مف الباطف‪ ،‬كذلؾ بما يتفؽ عميو‬
‫حامؿ الصؾ كمشتريو ىك‪ ،‬أما بعد بيع ىذه المنفعة فإف التداكؿ يككف بالقيمة اإلسمية‪ ،‬كيثمف الحاؿ اآلف الصؾ‬
‫يمثؿ األجرة‪ ،‬كىي ديف في ذمة المستأجر مف الباطف في ىذه الحالة‪.‬‬
‫‪ :3‬الصكوك الصادرة عمى أساس عقد إجارة أصل موصوف في الذمة‪:‬‬
‫قد ال تكجد لدل طالب التمكيؿ حككمة كانت أك شركة أصكؿ جاىزة يبيعيا أك يؤجرىا لحممة الصككؾ‪،‬‬
‫فيؤجر أصكالن بمكاصفات محددة ينكم إنشائيا أك تككف تحت اإلنشاء كالمباني أك المطارات كالمصانع كغيرىا‪،‬‬
‫ّ‬
‫كىنا تجيز الشريعة لو إصدار صككؾ يؤجر بمقتضاىا لحممة اصككؾ ىذه األصكؿ إجارة مكصكفة في الذمة‬
‫لمدة طكيمة كأربعيف سنة مثبلن‪ ،‬ثـ يستأجرىا ىك أك غيره مف حممة الصككؾ‪ ،‬لمدة أقصر ىي مدة الصككؾ‬
‫بأجرة معمكمة‪ ،‬يككف الفرؽ بيف ىذه األجرة كاألخيرة التي دفعيا حممة الصكك لممؤجر ىي عائد ىذه الصككؾ‪،‬‬
‫كلممصدر المؤجر أف يتعامبل بشراء باقي المنفعة بسعر السكؽ أك بالقيمة العادلة أك صافي القيمة أك بما يتـ‬
‫االتفاؽ عميو عند تنفيذ البيع‪.‬‬
‫كفي ىذا النكع مف الصككؾ سيحصؿ مصدرىا عمى مكارد مالية يمكؿ بيا مشاريعو االستثمارية‪ ،‬كىي‬
‫حصيمة إصدار الصككؾ (أم أجرة العيف المكصكفة في الذمة أك ثمف منفعتيا)‪ ،‬كىي عيف ال تكجد في ممكو‬
‫عند إصدار الصككؾ‪ ،‬بؿ ستكجد في المستقبؿ بمكاصفات معينة‪ ،‬كبيذا تككف ىذه الصككؾ كسيمة أك أداة‬
‫لتكفير المكارد المالية المطمكبة لتمكيؿ إنشاء المشاريع االستثمارية التنمكية لمدكلة أك تطكير مشاريع قائمة‪ ،‬أك‬
‫تمكيؿ رأس الماؿ العامؿ ليذه المشاريع‪ ،‬أك حتى لتمكيؿ الحاجات الشخصية‪.‬‬
‫‪ :4‬الصكوك الصادرة عمى أساس عقد بيع الخدمات‪:‬‬
‫إذا رغبت المؤسسات التي تقدـ خدمات لمغير مثؿ المؤسسات الطبية كالتعميمية كاالستثمارية كمؤسسات النقؿ‬
‫كاالتصاالت كغيرىا مف الخدمات في تكفير مكاردىا لتمكيؿ تطكير أنظمتيا االستثمارية القائمة أك إنشاء كحدات‬
‫أك مشاريع استثمارية جديدة أك لمقابمة نفقاتيا الجارية (رأس الماؿ العامؿ)‪ ،‬فإنيا تستطيع أف تصدر صككؾ‬
‫خدمات تبيع بمقتضاىا لحممة الصككؾ مجمكعة مف خدمات النقؿ أك االتصاالت‪ ،‬كتككف حصيمة إصدار ىذه‬
‫الصككؾ ىي ثمف أك أجرة ىذه الخدمات‪ ،‬كذلؾ بديبلن عف القرض الربكم‪ ،‬كيستطيع ممثؿ ىذه الصككؾ‬

‫‪133‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫(األميف‪ ،‬كيتمثؿ عادة في الشركة الػ ‪ SPV‬أف يبيع ىذه الخدمات التي اشتريت جممة بالنقد لطالبي ىذه الخدمات‬
‫مقابؿ أجرة تدفع مؤجمة أك عمى أقساط‪.‬‬
‫كتعد صككؾ الخدمات أداة مالية متميزة الستقطاب المكارد المالية لمؤسسات الخدمات‪ ،‬إذ تمكنيا مف تكفير‬
‫التمكيؿ البلزـ لتمكيؿ مشاريعيا االستثمارية الجديدة‪ ،‬تطكير المشاريع القائمة‪ ،‬كما أنيا تكفر رأس الماؿ العامؿ‪.‬‬
‫‪ :5‬الصكوك الصادرة عمى أساس عقد بيع سمما‪:‬‬
‫فردا إلى تمكيؿ عمميات االنتاج زراعيا أك صناعيا أك تعدينيا أك غيرىا‪،‬‬
‫قد يحتاج المنتج حككمة أك شركة أ ن‬
‫كبدال مف المجكء إلى تكفير ىذا التمكيؿ عف طريؽ قرض بفائدة فإنو يصدر صككؾ سمـ يبيع المصدر لمصككؾ‬
‫بمقتضاىا عممية مف إنتاجو لزراعي أك الصناعي أك التعديني أك االستخراجي‪ ،‬يسمميا لككيؿ حممة الصككؾ في‬
‫المستقبؿ دفعة كاحدة اك عمى دفعات‪ ،‬كتككف حصيمة إصدار ىذه الصككؾ ىي الثف الذم يممؾ المنتج التصرؼ‬
‫كنقدا‪ ،‬كيقبض الثمف في‬
‫فيو بكؿ أنكاع التصرؼ‪ ،‬ففي ىذه الصككؾ يبيع المنتج إنتاجو في المستقب بالجممة ن‬
‫الحاؿ‪.‬‬
‫كبذلؾ يظير أف صككؾ السمـ تعد أداة متميزة لجذب المكارد المالية لتمكيؿ األنشطة االستثمارية التي تقكـ‬
‫بيا الحككمات كالشركات كاألفراد الذيف يعممكف في مجاؿ إنتاج زراعي أك عمميات اإلنتاج كمشاريعو‬
‫االستثمارية‪.‬‬
‫‪ :6‬الصكوك الصادرة عمى أساس عقد بيع أصل يتولى البائع تصنيعه‪:‬‬
‫تتضمف نشرة إصدار ىذه الصككؾ إيجابا؛ أم عرضا مف مصدر الصؾ (المستخدـ أك المستفيد مف‬
‫حصيمتو) حككمة أك شركة أك مؤسسة فردية‪ ،‬بصفتو مستيدفنا (أم مشتريا استصناعيا) مكجيا إلى جميكر‬
‫المكتتبيف أك إلى فئة محددة منيـ كبعض المؤسسات المالية أك طرم أك سد أك مطار‪ ،‬كذلؾ بثمف معيف‪ ،‬فإذا‬
‫مستصنعا‪،‬‬
‫ن‬ ‫تـ قبكؿ ىذا العرض باالكتتاب في لصككؾ كدفع قيمتيا انعقد االستصناع بيف مصدر الصؾ بصفتو‬
‫استصناعيا‪ ،‬كبيف المكتتبيف في الصككؾ بصفتيـ صانعيف‪ ،‬ثـ يقكـ ممثؿ حممة الصككؾ بالتعاقد مع‬
‫ن‬ ‫أم مشتريا‬
‫صانع آخر في استصناع مك واز يصنع العيف ب‪ ....‬يدفع لو مف حصيمة إصدار الصككؾ‪ ،‬كيسمـ ىذا األصؿ‬
‫لممصدر‪.‬‬
‫كمف ىنا يظير أف صؾ االستصناع أداة مالية متميزة لجمب أك تكفير المكارد المالية لمحككمات كالشركات‬
‫التي تحتاج إلى شراء سمع صناعية كسكنية‪ ،‬فيؤالء يصدركف صكككا تستخدـ حصيمتيا في تصنيع ىذه السمع‬
‫ثـ تسمـ بعد تصنيعيا إلى مشترييا استصناعيا ليدفع ثمنيا عمى أقساط أك دفعة كاحدة في المستقبؿ‪ ،‬كعائد ىذه‬

‫‪134‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫الصككؾ ىك الفرؽ بيف تكمفة تصنيع السمعة كثمف بيعيا لممصدر‪ ،‬فحممة الصككؾ يبيعكف السمعة المصنعة إلى‬
‫المصدر بثمف معيف يدفع عمى أقساط‪ ،‬ثـ يتفقكف مع مف يقكـ بالتصنيع بثمف يدفع لو مرحمة التصنيع‪.‬‬
‫‪ :7‬الصكوك الصادرة عمى أساس عقد البيع المراجعة‪:‬‬
‫إذا احتاجت حككمة أك شركة تمكيؿ شراء سمع أك بضاعة مثؿ الطائرات كالسفف كالمصانع كالعقارات‬
‫كالبضائع عمى أف يدفع الثمف في أجؿ محدد كدفعة كاحدة أك عمى دفعات فإنيا تحصؿ عمى لؾ بإصدار‬
‫صككؾ المرابحة ألمر بالشراء‪ ،‬كتتضمف نشرة إصدار ىذه الصككؾ أم اإليجاب الذم تتضمنو كعدا ممزما مف‬
‫مصدرىا‪ ،‬أم الراغب في اإلستفادة مف حصيمة إصدارىا‪ ،‬أك مف البنؾ اإلسبلمي الذم ينكب عنيـ بشراء‬
‫بضاعة بمكاصفات بثمف محدد أك بما قامت بو البضاعة عمى المشترم مع ربح معمكـ مبمغا مقطكعا أك نسبة‬
‫محددة مف تكاليؼ البضاعة‪ ،‬يدفع في مكاعيد محددة‪ ،‬كذلؾ بعد تممؾ حممة الصككؾ أك مدير اإلصدار نائبا‬
‫عنيـ ليذه البضاعة كقبضيا‪ ،‬فإذا تـ االكتتاب كدفع المكتتبيف قيمة الصككؾ التي تمكؿ عممية الشراء كما يتبعو‬
‫اعتمادا عمى ىذا الكعد الممزـ باستخداـ‬
‫ن‬ ‫مف تكاليؼ التأميف كالشحف كالتفريغ كغيرىا قاـ ممثؿ حممة الصككؾ‬
‫حصيمة االكتتاب في تمؾ البضاعة المكعكد بشرائيا مف المصدر‪ ،‬كقبضيا القبض الناقؿ لمضماف ثـ يقكـ بتكقيع‬
‫عقد المراجعة لممصدر الكاعد بالشراء نيابة عف حممة الصككؾ كي يتكلى بعد ذلؾ تسميـ البضاعة لمشترييا‬
‫كتحصيؿ الثمف كتكزيعو عمى حممة صككؾ المراجعة لآلمر بالشراء‪ ،‬كلممثؿ حممة الصككؾ أف يعيف مدير‬
‫أجر لقياـ بيذه العمميات حسبما تقرره نشرة اإلصدار‪.‬‬
‫استثمار كيحدد لو نا‬
‫كيتمثؿ التمكيؿ في ىذه الصككؾ في حصكؿ مشترم البضاعة عمى البضاعة التي يحتاجيا لتجارة أك استخداـ‬
‫بثمف مؤجؿ يدفع عمى أقساط أك دفعة كاحدة‪ ،‬ذلؾ بديبل عف اقتراضو فائدة كشارء البضاعة بنفسو بمبمغ القرض‪،‬‬
‫كبذلؾ تككف صككؾ المراجعة أداة لجذب التمكيؿ كتحصيؿ المكارد المالية‪.‬‬
‫‪ :8‬الصكوك الصادرة عمى أساس عقد المضاربة‪:‬‬
‫إذا كاف المقصكد مف إصدار الصككؾ ىك تكفير رأس ماؿ مضاربة الستثماره في مشركع استثمارم خاص‬
‫أك نشاط استثمارم معيف فإف ىذه الصككؾ تسمى صككؾ المضاربة المقيدة‪ ،‬كاذا كاف النشاط الذم تستثمر فيو‬
‫عاما فتسمى صككؾ المضاربة المطمقة‪ ،‬كفي كبل الحالتيف فإف ىذه الصككؾ تكفر المكارد‬ ‫حصيمة الصككؾ ن‬
‫المالية التي تحتاج إلييا الحككمات كالحركات كاألفراد الذيف لدييـ مشاريع إنتاجية‪ ،‬يرغبكف في تنفيذىا‪ ،‬كليس‬
‫لدييـ رأس الماؿ أك التمكيؿ البلزـ‪ ،‬كلكف مكاردىـ المالية تسمح ليـ برد ىذا التمكيؿ كتممؾ المشركع في‬
‫المستقبؿ‪.‬‬

‫‪135‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫كيظير مف العرض المقدـ أف صككؾ المضاربة تمثؿ أداة ممتازة لجذب كتدبير المكارد المالية البلزمة‬
‫لتمكيؿ خطة االستثمار كانشاء المشاريع االستثمارية بجميع أنكاعيا‪ ،‬كتطكير القائـ منيا باإلحبلؿ كالتجديد‬
‫كاضافة خطكط إنتاج جديدة عمى أف يتحمؿ المستثمركف حممة الصككؾ مخاطر االستثمار مقابؿ حصكليـ عمى‬
‫نسبة مف أرباح المشركع حتى يقكـ المضارب بتممؾ دفعة كاحدة أك عمى دفعات‪ ،‬كذلؾ مف حصتو في الربح أك‬
‫مف مكارده الخاصة‪ ،‬كبذلؾ تمكؿ خطط التنمية مف خبلؿ ىذه الصككؾ بدكف تكمفة عمى أصحاب ىذه المشاريع‪،‬‬
‫ذلؾ أف حممة الصككؾ ال يحصمكف عمى حصة مف ربح المشاريع التي تمكليا حصيمة إصدار صكككيـ مع‬
‫تحمميـ لمخاطر االستثمار التي البد لممضارب فييا‪.‬‬
‫كيظير أف صككؾ المزارعات بأنكاعيا تعد أداة جيدة لتدبير التمكيؿ البلزـ لؤلنشطة الزراعية بصكرىا المختمفة‪،‬‬
‫كىك تمكيؿ يتحمؿ فيو الممكلكف حممة الصككؾ جميع مخاطر االستثمار مقابؿ حصكليـ عمى نسبة مف‬
‫المحصكؿ أك األرض المغركسة‪ ،‬كىذا ما يساعد عمى تنفيذ خطط التنمية الزراعية كاستغبلؿ جميع المساحات‬
‫في الزراعة كالغرس كرعاية البساتيف‪ ،‬كذلؾ بديبلن عف القركض الزراعية حتى الميسرة منيا‪ ،‬ىذه القركض تحمؿ‬
‫أمر يتنافى مع العدؿ‪.‬‬
‫المزارع كىك الطرؼ الضعيؼ فييا كامؿ مخاطر المشاريع الزراعية‪ ،‬كىك ه‬

‫الفرع الثالث‪ :‬التحديات القانونية والتنظيمية التي تواجه صناعة الصكوك اإلسالمية في الجزائر ‪:‬‬

‫يشكؿ غياب اإلطار التشريعي كالقانكني الذم ينظـ العمؿ بالصككؾ اإلسبلمية في الجزائر تمكيؿ الخطط‬
‫التنمكية لمبمد‪ ،‬كيمكف تكضيح ىذا العائؽ في عدة جكانب‪ ،‬بحيث لـ يتضمف القانكف المصرفي الجزائرم‬
‫كالتنظيمات التي يصدرىا مجمس النقد كالقرض كالتشريعات الجبائية ذات الصمة بالنشاط المصرفي كالمالي‬
‫أحكاما خاصة تيدؼ إلى مراعاة خصكصياتيا كالضكابط الشرعية اإلسبلمية دكف أف يككف المقصكد مف كضع‬
‫ىذه األحكاـ الخاصة مراعاة األحكاـ الشرعية‪ ،‬بقدر ما كاف اليدؼ إيجاد أساس قانكني لتطكير ىذه المنتجات‬
‫في السكؽ الجزائرم بكصفيا منتجات طكرتيا الصناعة المالية التقميدية‪ ،‬كالمقصكد ىنا منتجي اإلجارة التمكيمية‬
‫أك ما أطمؽ عميو المشركع الجزائرم (االقتصاد اإليجارم) كالمشاركة في رأس ماؿ الشركات‪ ،‬كيسمى في القانكف‬
‫الجزائرم برأس الماؿ المخاطر‪ ،‬يضاؼ إلى ىاتيف الحالتيف نشاط إنشاء إدارة المحافظ االستثمارية المنصكص‬
‫عمييا في المادة ‪ 73‬مف قانكف النقد كالقرض‪.‬‬

‫‪136‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫كلعمو مف األىمية بمكاف التنكيو إلى أف غياب االعتراؼ القانكني الصريح بالصناعة المالية اإلسبلمية ككؿ‬
‫كبالصككؾ اإلسبلمية بشكؿ خاص لـ يشكؿ عائقا يمنع كجكدىا كالتعامؿ بيا بقدر ما ىك عامؿ كابح يحكؿ‬
‫دكف تمكينيا مف ترجمة مبادئيا كقكاعدىا الشرعية بشكؿ صحيح ككامؿ منسجـ في الممارسة الميدانية لمعمؿ‬
‫المصرفي كالمالي‪.‬‬
‫كميا مع التكصيؼ الشرعي‬
‫كفيمايمي أىـ المكاد القانكنية المنظمة لمنشاط المصرفي كالمالي غير المنسجمة ن‬
‫لعممية إصدار كالتعامؿ بالصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬
‫‪ :1‬عمى مستوى قانون النقد والقرض‪:‬‬
‫بالرجكع إلى القانكف رقـ ‪ 10/90‬لسنة ‪ 1990‬كاألمر رقـ ‪ 11-03‬المؤرخ في ‪ 26‬أكت ‪ 2003‬المتعمؽ‬
‫بالنقد كالقرض نبلحظ غياب تاـ لعقكد التمكيؿ اإلسبلمية كالتي تصدر الصككؾ اإلسبلمية عمى أساسيا‪.‬‬

‫‪ :2‬عمى مستوى القانون التجاري‪:‬‬

‫ال يتيح القانكف التجارم إصدار صككؾ االستثمار بصفتيا تمثؿ حقكؽ ممكية متساكية القيمة كمشاعة في‬
‫أعياف أك منافع أك حصص في شركات دكف أف يككف لحاممييا صفة المساىميف‪ ،‬فالقيـ المنقكلة التي يتيح‬
‫القانكف لشركات األسيـ إصدارىا إما أسيـ أك شيدات استثمار تمثؿ ممكية في رأس ماؿ الشركة‪ ،‬أك سندات‬
‫بمختمؼ أنكاعيا تمثؿ ديكنا عمييا‪ ،‬كألف االستثمار في األسيـ ال يتنافى مع الضكابط الشرعية إال أنيا ال تشكؿ‬
‫بديبل عف صككؾ المشاركة أك المضاربة كغيرىا كأدكات استثمار قصيرة أك متكسطة المدل ذات سيكلة‪ ،‬كيمكف‬
‫عائد أعمى‪ ،‬أما السندات فككنيا أدكات ديف فبل يمكف التعامؿ بيا القتراف عكائدىا بمعدؿ الفائدة المحرمة شرعا‬
‫كعد جكاز تداكليا بالقيمة السكقية حسب قانكف العرض كالطمب‪.‬‬
‫‪ :3‬عمى مستوى قانون توريق القروض الرهنية العقارية‪:‬‬
‫بالرجكع إلى القانكف رقـ ‪ 05/06‬الصادر بتاريخ ‪ 20‬فبراير ‪2006‬ـ كالمتضمف تكريؽ القركض الرىنية‪،‬‬
‫فإنيا ال تتكافؽ مع التكييؼ الشرعي لعممية التصكيؾ‪ ،‬كيبلحظ أف ىذا القانكف يعرؼ عممية التكريؽ بتحكيؿ‬
‫القركض الرىنية إلى أكراؽ مالية‪ ،‬أم أنو حصر عممية التكريؽ في الديكف العقارية‪ ،‬كىذا ال يتكافؽ مع التكييؼ‬
‫الشرعي لعممية التصكيؾ كالتي تعني تحكيؿ األصكؿ كالمكجكدات إلى أجزاء يمثؿ كؿ منيا صكا قاببل لمتداكؿ‬
‫ألغراض االستثمار في سكؽ الماؿ كفؽ الضكابط كالمعايير الشرعية‪.‬‬
‫‪ :4‬عمى مستوى قانون الضرائب‪:‬‬

‫‪137‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫إف إصدار صككؾ إسبلمية قائمة عمى صيغ البيكع كالبيع اآلجؿ كالسمـ كاالستصناع كفؽ قكاعدىا الشرعية‬
‫شكبل كمضمكنا بصفتيا صيغ ناقمة لممكية أعياف قد تؤدم إلى معاممة ضريبية مجحفة بحؽ ىذه األدكات إذا ما‬
‫قكرنت بنظريتيا التقميدية‪ ،‬أم إذا طبقت عمييا أحكاـ الضريبة الخاصة بعقكد البيع مف ضريبة عمى القيمة‬
‫المضافة كالرسـ عمى النشاط الميني إضافة إلى الضرائب التي تخضع ليا عائدات القيـ المنقكلة كالمتمثمة في‬
‫الضريبة عمى الدخؿ اإلجمالي كالضريبة عمى أرباح الشركات‪ ،‬لككف معدؿ الفائدة ىك المشكؿ لكعاء الضريبة‬
‫بالنسب لمسندات التقميدية في حيف أنو مشكؿ مف كامؿ ثمف البيع أك االستصناع في حالة صككؾ البيكع‪ ،‬كىك‬
‫ما سيؤثر عمى تنافسية ىذه األداة مقارنة بغرينتيا التقميدية‪.‬‬
‫‪ :5‬عمى مستوى بورصة القيم المنقولة في الجزائر (بورصة الجزائر)‬
‫‪ cosob‬إدراج‬ ‫‪2010‬ـ رفضت لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة‬ ‫بالرجكع الى التقرير السنكم‬
‫الصككؾ اإلسبلمية تحت مسمى (السندات اإلسبلمية)‪ ،‬ضمف القيـ المنقكلة المتداكلة في السكؽ الجزائرية مبررة‬
‫ذلؾ بعدـ كجكد سند قانكني مدني أك تجارم يحكـ فكرة الممكية المقيدة‪ ،‬كدكف حؽ استعماؿ أك عدـ كجكد نظاـ‬
‫الشمركة ذات الغرض الخاص‪ SPV‬التي تقكـ عمييا ىذه األدكات‪.‬‬

‫الفرع الرابع‪ :‬الحمول المقترحة‬

‫ىناؾ العديد مف الحمكؿ يمكف اقتراحيا عمى الييئات المالية المعينة في الجزائر إلصدار التعامؿ‬
‫بالصككؾ اإلسبلمية كنكرد أىميا ما يمي‪:‬‬
‫‪ -‬ضركرة كضع نظاـ تشريعي كقانكني كضريبي خاص كلكئح داخمية تنظـ عممية إصدار كتداكؿ كاطفاء‬
‫الصككؾ اإلسبلمية الى تنظيـ كتخصيص محاكـ قضائية لحماية حقكؽ حممة الصككؾ كبما يتفؽ‬
‫كأحكاـ الشريعة‪ ،‬كىذا ما يستكجب إحداث التعديبلت المناسبة عمى مستكل أىـ‪.‬‬
‫‪ :1‬عمى مستوى قانون النقد والقرض‬
‫تتمثؿ في أىـ مايمي‪:‬‬

‫‪138‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ ‬إضافة بند في قانكف النقد كالقرض يتـ فيو االعتراؼ بعقكد تمكيؿ اإلسبلمية‪ ،‬عقكد المشاركة كالمضاربة‬
‫في تمكيؿ المشاريع كالعمميات التجارية مع تقاسـ الرح كالخسارة دكف الحاجة الى المساىمة في رأس ماؿ‬
‫الشركات‪ ،‬إجارة المنافع كالخدمات‪ ،‬المراجعة‪ ،‬السمـ‪ ،‬الككالة‪ ..‬كغيرىا‪.‬‬
‫‪ ‬إضافة فقرة الى الفصؿ المتعمؽ بمراقبة البنكؾ كتككف خاصة بالمؤسسات المالية اإلسبلمية المتعاممة‬
‫بالصككؾ اإلسبلمية بكضع نظاـ متكامؿ لمرقابة الشرعية بدأ تعييف ىيئة رقابة شرعية مف ذكم الكفاءة‬
‫كاإلختصاص مف قبؿ الجمعية العامة لممساىميف تعني بمراقبة إحتراـ ىذه المؤسسات لمضكابط الشرعية‬
‫عند إصدارىا كتعامميا بالصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬
‫‪ ‬تكسيع مياـ المجنة المصرفية لمتحقؽ مف تكفر البنكؾ كالمؤسسات المالية التي تتعامؿ بالصككؾ‬
‫اإلسبلمية عمى نظاـ متكامؿ لمرقاية يكفؿ التزاميا الفعمي بالضكابط الشرعية العامة كالخاصة إلصدار‬
‫كتداكؿ الصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬
‫‪ ‬اعتبار المعايير لييئة المحاسبة كالمراجعة لممؤسسات المالية ‪ AADIFI‬إطا ار مرجعيا لتقييـ مدل التزاـ‬
‫المؤسسات المتعاممة بالصككؾ اإلسبلمية بضكاطيا الشرعية‪.‬‬
‫‪ :2‬عمى مستوى القانون التجاري‬
‫‪ ‬إضافة فقرة لمفصؿ المتعمؽ بالقيـ المنقكلة التي تصدرىا شركات المساىمة تؤسس لمصككؾ اإلسبلمية‬
‫باعتبارىا تمثؿ‪:‬‬
‫‪ -‬حؽ ممكية مشاعة في أعياف أك منافع أك خدمات لصككؾ المراجعة كالسمـ كاإلستصناع كاإلجارة‪.‬‬
‫‪ -‬حقكؽ ممكية مشاعة في مكجكدات مشركع معيف أف يككف لحامميا صفة كحقكؽ كالتزامات المساىـ‬
‫(صككؾ المشاركات كالمشاركة كالمضاربة)‪ ،‬حيث يسمح بإضافة الصككؾ اإلسبلمية كنكع مف أنكاع‬
‫القيـ المنقكلة المتداكلة في السكؽ المالي الجزائرم المذككر في أحكاـ القانكف التجارم بتداكليا في‬
‫بكرصة الجزائر‪.‬‬
‫‪ :3‬عمى مستوى قانون ضرائب‬
‫‪ ‬إدراج مادة في كؿ مف قانكف الضرائب المباشرة كقانكف الضرائب الغير مباشرة كقانكف التسجيؿ كقانكف‬
‫الطبع تنص عمى أف تعامؿ عمميات البيع كالش ْار لمصككؾ اإلسبلمية المصدرة ضريبيا كعمميات إئتماف‬
‫عمى غرار القركض كاإلئتمانات الربكية دكف تفضيؿ كال تمييز تفاديا الم إزدكاجية ضريبية قد تتعرض‬
‫ليا ىذه العمميات عمبل بمبدأ الحياد الضريبي ككما ىك معمكؿ بو عمى عمميات اإلجازة التمكيمية‪.‬‬

‫‪139‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ ‬ككإقتراح أف تعفى مف الضرائب عكائد الصككؾ االسمية المسعرة في البكرصة أك المتداكلة في السكؽ‬
‫‪ 46‬مف قانكف‬ ‫المنظمة لمدة معينة إبتداءا مف أكؿ إدراج في السكؽ المالي تبعا ألحكاـ المادة رقـ‬
‫المالية لسنة ‪2009‬ـ‪ ،‬كالمطبؽ عمى األسيـ كالسندات المرجة في بكرصة الجزائر بيدؼ التشجيع عمى‬
‫التعامؿ بالصككؾ اإلسبلمية إصدا ار كتداكال كادراجا في البكرصة‪.‬‬
‫‪ :4‬عمى مستوى مجمس النقد والقرض‬
‫‪ ‬التنظيـ المحاسبي‪ :‬تمكيف المؤسسات المتعاممة لمصككؾ اإلسبلمية مف تقييد عمميات تداكؿ السمع‬
‫كالمنافع كالخدمات لمصككؾ اإلسبلمية طبقا لممعايير المحاسبية لييئة المحاسبة كالمراجعة ‪.AAOIFI‬‬
‫‪ ‬التنظيـ المتعمؽ بالشركط المصرفية (أسعار الخدمات المالية)‪ :‬السماح بإدراج العكائد المتغيرة لمصككؾ‬
‫اإلسبلمية مع استبعاد ضماف القيمة االسمية لمصككؾ كالعائد‪.‬‬
‫‪ ‬التنظيـ االحترازم (معيار كفاية رأس الماؿ)‪ :‬األخذ في االعتبار الطبيعة االستثمارية لمصككؾ اإلسبلمية‬
‫‪ IFSB‬في ىذا‬ ‫في ترجيح المخاطر المرتبطة بيا‪ ،‬كذلؾ باالستعانة بمعايير مجمس الخدمات المالية‬
‫الشأف كالمتمثؿ في معيار متطمبات كفاية رأس الماؿ لمصككؾ كالتصكيؾ كاالستثمارات العقارية‪.‬‬
‫إضافة الى ما سبؽ البد أف تتكفر في القانكف الخاص بالصككؾ اإلسبلمية النقاط التالية‪:‬‬
‫‪ ‬البد مف االستفادة كمراقبة التجارب الدكلية كتأصيؿ إصدار قانكف لمصككؾ اإلسبلمية خاص بالجزائر‪.‬‬
‫‪ ‬ضركرة التمييز بيف المنشئ ( ‪ )Originator‬كككيؿ اإلصدار ( ‪ )Issuer‬الحيث أف األخير عادة ما‬
‫‪ SPV‬كالفصؿ بينيما في الذمة المالية ضركرم حتى ال يمكف‬ ‫يككف الشركة ذات الغرض الخاص‬
‫لدائني المنشئ إدخاؿ أمكاؿ ككيؿ اإلصدار في اضماف العاـ‪.‬‬
‫‪ ‬التحديد الدقيؽ لمطبيعة القانكنية لمصككؾ كأدكات ممكية كليس ديف‪.‬‬
‫‪ ‬تحديد مصادر القانكف المطبؽ عمى ىذه الصككؾ (القانكف الخاص بالصككؾ ثـ الشريعة االسبلمية)‬
‫كمنح االختصاص القضائي لبلقطاب المتخصصة مع ضركرة تككينو في ىذا المجاؿ كتضييؽ نطاؽ‬
‫ضابط النظاـ العاـ في تنفيذ الق اررات التحكيمية الخاصة بمنازعات الصككؾ‪.‬‬
‫‪ ‬فرض عقكبات مبلئمة عند مخالفة اإلصدارات لمنصكص القانكنية المنظـ (المخالفات الشرعية أك‬
‫التنظيمية)‪.‬‬
‫‪ ‬تشكيؿ اما ىيئة حممة الصككؾ في كؿ إصدار أك ىيئة كطنية عامة (جمعية كطنية) ممكلة مف جزء‬
‫مف رسكـ اإلصدار لحماية مصالح حمؿ الصككؾ عمى األقؿ‪.‬‬

‫‪140‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫‪ SRH‬كشركة ذات‬ ‫‪ ‬كنقترح ىنا في بداية التجربة أف تتكلى ىذه الميمة شركة إعادة التمكيؿ الرىني‬
‫غرض خاص ‪ SPV‬كىك ما يتطمب إضافة بند في المادة الثانية ( ‪ )02‬مف القانكف ‪ 05/06‬المتعمؽ‬
‫بتكريؽ القركض الرىينة‪ ،‬يتضمف التعريؼ بالتصكيؾ اإلسبلمي‪ ،‬كاضافة مادة في الفصؿ الثاني مف ىذا‬
‫القانكف تتضمف كيفية اصدار كتداكؿ كاطفاء الصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬
‫‪ ‬كضع اطار كامؿ لمتشريعات القانكنية لمتعامؿ بالصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬كذلؾ فيما يتعمؽ بالتنظيـ القانكني‬
‫لسكؽ التداكؿ بالصككؾ مف جميع جكانبو مثؿ قكاعد التعامؿ‪ ،‬تعديد الككاالت المتخصة في التقييـ‪،‬‬
‫تعيف شركات سمسارة كشركات كساطة متخصصة كمؤىمة في مجا التعامؿ بالصككؾ اإلسبلمية في‬
‫بكرصة الجزائر‪.‬‬

‫خالصة‪:‬‬

‫بحكـ انتماء الجزائر لمدكؿ النامية‪ ،‬فيي تجد في العكلمة سمبيات تمس اقتصادىا‪ ،‬كتيز مف سيادتيا‬
‫خاصة في المجاؿ المصرفي كالمالي‪ ،‬فيي الزلت تعاني مف مشاكؿ في نظاميا المصرفي‪ ،‬كجمكد في سكقيا‬
‫المالي‪ ،‬لذلؾ فالتحديات التي ستكاجييا ستككف أكبر في ظؿ التغيرات الييكمية التي طرأت عمى التمكيؿ المحمي‬
‫كالدكلي في العقديف األخيريف‪.‬‬

‫‪141‬‬
 ‫األدوات المالية الدولية وجذب العملة الصعبة‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬
‫لكف رغبة الجزائر في اإلندماج في االقتصاد العالمي كمسايرة التطكرات الدكلة‪ ،‬مف خبلؿ ضماف تأشيرة‬
‫انضماميا الى المنظمة العالمية لمتجارة‪ ،‬كالتكجو نحك االلتزاـ بتحرير خدماتيا المصرفية كالمالية أماـ الييئات‬
‫الدكلية‪ ،‬يطرح الكثير مف االنعكاسات كاالثار‪ -‬اإليجابية كالسمبية‪ -‬المحتممة عمى النظاـ المصرفي كالمالي‬
‫الجزائرم التي تمثؿ في حد ذاتيا تحديات مستقبمية‪ ،‬حيث تصبح ىذه التحديات ضركرة يجب االعداد ليا كالبحث‬
‫عف استراتيجيتيا مف خبلؿ كضع آليات تسمح بإعادة ىيكمة صناعة الخدمات المصرفية في اطار التحكؿ الى‬
‫البنكؾ الشاممة‪ ،‬كالعمؿ عمى اندماج كخكصصة البنكؾ بما يسيؿ ليا الفعالية كتطكير أدائيا لزيادة القدرة عمى‬
‫مكاجية منافسات الكيانات المصرفية العمبلقة‪.‬‬

‫‪142‬‬
‫الخاتمـــــــــــة‬
 ‫الخاتمة‬
‫تعتبر العممة الصعبة ىي المحرؾ األساسي لمتعامبلت الخارجية لذلؾ تسعى الدكؿ جاىدة لبلحتفاظ بيا‬
‫كاستخداميا في االستثمارات الخارجية كذلؾ مف أجؿ تقكية كتطكير اقتصادىا كبذلؾ تطكير سكؽ األكراؽ المالية‬
‫كدكاـ نشاطو ‪.‬‬
‫فتعتبر األدكات المالية الدكلية مف بيف أىـ الكسائؿ التي تمكننا مف الحصكؿ أك جذب العممة الصعبة ‪,‬حيث أف‬
‫األسيـ ك السندات مف األدكات األكثر استعماال في مختمؼ الدكؿ أما بالنسبة لمصككؾ اإلسبلمية فقد بدا‬
‫استخداميا في اآلكنةاألخيرة‪،‬كىذا مايجعؿ مف ىذه األدكات محؿ ثقة بالنسبة لممستثمريف ‪,‬كبالتالي تقكـ بجذب‬
‫األمكاؿ األجنبية بحيث يمكف القكؿ عنيا أنيا أدكات استثمارية ناجحة رغـ بعض العراقيؿ التي تكجييا في‬
‫الجزائر كلكف إذا تـ استخداميا فسينشط سكؽ األكراؽ الماليةفيحدث تدفؽ لرؤكس األمكاؿ األجنبية بفعؿ‬
‫االستثمار األجنبي المباشر كبالتالي تطكر االقتصاد‪.‬‬
‫إف محاكلة الحصكؿ عمى أمكاؿ ألجاؿ طكيمة أك متكسطة‪ ،‬يتطمب بالضركرة اف تمجا الى أسكاؽ الماؿ‬
‫كالف الظركؼ في تمؾ األسكاؽ تؤثر عمى تكمفة األمكاؿ كمدل تكافر طرؽ التمكيؿ المختمفة‪ ،‬فإف قرار االستثمار‬
‫سيتأثر أيضا‪ ،‬لذلؾ يصبح مف الضركرم اف تككف اإلدارة المالية بالمنشأة عمى عالـ بظركؼ أسكاؽ الماؿ‪.‬‬
‫كما اف لؤلدكات المالية الدكلية (األسيـ الدكلية‪ ،‬السندات الدكلية‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية) دكر فعاؿ في‬
‫جذب العممة الصعبة‪.‬‬
‫‪ :1‬اختبار الفرضيات‪:‬‬
‫‪ .1‬الفرضية األكلىيعتبر السكؽ المالي الدكليإطار لتحريؾ االستثمارات المالية الدكلية‪ .‬صحيحة بحيث أف‬
‫السكؽ المالي الدكلي ىك الذم يتـ فيو بيع كشراء األكراؽ المالية المستخدمة في االستثمارات‪.‬‬
‫‪ .2‬الفرضية الثانية العممة الصعبة ىي كسيمة تتـ التعامؿ بيا في العالـ الخارجي كذلؾ لتسكية العبلقات‬
‫الدكلية كالمدفكعات الدكلية‪ .‬صحيحة ألف التعامبلت الخارجية فيما بيف الدكؿ ال تككف بالعممة المحمية‬
‫ألنو يصعب العممية كبالتالي العممة الصعبة تككف عممة ترضي الطرفيف في تسكية العبلقات الدكلية‬
‫كالمدفكعات الدكلية بنفس العممة‪.‬‬
‫‪ .3‬الفرضية الثالثةإف االحتياط المصرفي الدكلي كسيمة لممدفكعات الرسمية‪ ،‬كىي جزء ميـ في االستثمار‬
‫الدكلي‪ .‬صحيحة ألف االحتياط الصرفي تستخدمو الدكؿ لتسكية مدفكعاتيا كتحقيؽ االستقرار‬
‫االقتصادم‪.‬‬

‫‪144‬‬
 ‫الخاتمة‬
‫‪ .4‬الفرضية الرابعة يعتمد عمى األسيـ كالسندات كالدكلية ككذا الصككؾ في جذب العممة الصعبة ‪.‬خاطئة‬
‫ألنو ليست ىذه االدكات الكحيدة التي مف خبلليا يمكننا جذب العممة الصعبة فالمصادرمتنكعة مثبل‬
‫االسبلمية المرابحة كالسمـ كغيرىا كاألدكات االخرل‪.‬‬

‫‪ :2‬نتائج الدراسة‪:‬‬
‫‪ .1‬يعتبر السكؽ المالي مف المصادر الميمة كالحيكية في تمكيؿ قطاعات اإلنتاج السمعي كالخدمي‪.‬‬
‫‪ .2‬تمعب السكؽ المالي دك ار ميما في زيادة اإلنتاج المحمي اإلجمالي كمف ثـ زيادة الدخؿ القكمي كبالتالي‬
‫في رفع معدالت النمك االقتصادم بسبب كجكد العبلقة بيف األسكاؽ المالية كزيادة معدالت النمك‬
‫االقتصادم‪.‬‬
‫‪ .3‬إف مستكل أداء المشارككف في السكؽ يؤثر كثي ار في نشاط السكؽ كيعمؿ عؿ تكسيع أداء دكره في‬
‫عمكـ االقتصاد القكمي‬
‫‪ .4‬إف البيئة االقتصادية الحاضنة لمسكؽ ليا دكر حيكم كفاعؿ كمؤثر في السكؽ بحيث ال بد مف اتخاذ‬
‫جميع العكامؿ االزمة لتكفير أسباب البيئة الصالحة لنجاح السكؽ‪.‬‬
‫‪ .5‬تعبر احتياطات الصرؼ عمى انيا األصكؿ الخارجية المتاحة لسمطات النقدية في أم كقت كالخاضعة‬
‫لسيطرتيا ألغراض التمكيؿ المباشر الختبلالت ميزاف المدفكعات‪.‬‬
‫‪ .6‬تعد العمبلت الصعبة بمثابة صماـ اماف يحتفظ بو البمد كيمجا ليو عند الضركرة لكي يحمي نفسو مف‬
‫اثار الصدمات االقتصادية الخارجية كاتي مكف اف يتعرض ليا االقتصاد الكطني مف جراء عبلقاتو‬
‫االقتصادية التجارية‬
‫‪ .7‬تكفر الصككؾ اإلسبلمية العممة الصعبة لمدكؿ المضيفة خصكصا إذا كانت قكانينيا تسمح لممساىميف‬
‫األجانب باالكتتاب بيذه الصككؾ‪.‬‬

‫‪ :3‬االقتراحات‪:‬‬
‫‪ .1‬العمؿ عمى تفعيؿ االسكاؽ المالية الدكلية مف خبلؿ المكائمة بيف المصداقية كالكفاءة‪.‬‬
‫‪ .2‬ضركرة التكعية بأىمية األسكاؽ المالية الدكلية كاألدكات المالية الدكلية ما يساىـ في االقباؿ عمييا مف‬
‫طرؼ لمستثمريف‪.‬‬
‫‪ .3‬العمؿ عمى تطكر الصككؾ اإلسبلمية كتسكيقيا‪.‬‬
‫‪ .4‬العمؿ عمى كضع قكانيف كتشريعات تنظـ عمؿ كؿ مف السندات الدكلية كاالىـ كالصككؾ اإلسبلمية‪.‬‬
‫‪ .5‬ضركرة االستمرار في نشر الكعي المالي كثقافة االدكات المالية الدكلية في أكساط المستثمريف‬
‫كمجتمعات االعماؿ بكصفيا أدكات مالية استثمارية كحمكؿ مبتكرة‪.‬‬

‫‪145‬‬
 ‫الخاتمة‬
‫زيادة الكعي لدل المكاطنيف باألدكات مالية الدكلية مف خبلؿ اجراء ندكات مفتكحة تعريفية بيذه األدكات المالية‬
‫الدكلية كمميزات‪.‬‬

‫‪146‬‬
‫قائمة المصادر‬
‫والمراجع‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
A. choinel, et G. Rouyer, les marchés financiers structures et acteurs,
Revue bonque, paris, 2ème edition, 1997
Balance of payments manual, international monetary fund, Washington,
USA march, 2008.
COSOB, Guide de la bourse et des operation boursiers, la Bourse
d’alger, collection guides plus, 96
COSOB, guide de la bourse, édition MTP, Alger,
(1) F. lerousc, Marchés internationaux des caoitaux, Montréal, 2ème
édition, 1995, p : 03.
(1) G. Defosse et p Balley la bourçe des valeurs que sais- je Edition
Bouchène Alger, 16ème eotion 19993, p 18.
(1) Guide de fonctionnement de la bourse, édition MLP , Alger 2004, p
04.
(1) IMF, tntenational Reserves and Foreign Gurrency liquidity: Guidelines
for Data template, 2011, p 4.
(1) Jean- louis besson et Yann échirard, « optimalité et soutenabilité de
unin monéétaire européenne », collage « union dans un monde en
mutation », du 16 au 27 août 2004, université jean moulin Lon 3, p 359.
(1) M Donis, Valeurs mobiliere et portefuille, Quèbc, SMG, 1993, p 61.
(1) Valdez Steven, An Iantroduction to Global Einancial Markets, 2nd ed,
Macmillan press, ltd, 2008, p 365- 366.
‫ دراسة حالة‬،‫ أثر تغير عممة إحتياطات الصرؼ عمى حركة رؤكس األمكاؿ‬،‫) أحبلـ لشمح‬1(
،‫ تخصص مالية كاقتصاد دكلي كمية العمكـ اإلقتصادية كعمكـ التسيير‬،‫ مذكرة ماستر‬،‫الجزائر‬
.9 ‫ ص‬،2003 ،‫ بسكرة‬،‫جامعة محمد خيضر‬
‫ تخصص نقكد‬،‫ مذكرة ماجستير‬،‫ إدارة إحتياطات الصرؼ في الجزائر‬،‫) أحمد الطبيب محمدم‬1(
.81 ‫ ص‬،2008 ،‫ الشمؼ‬،‫ جامعة حسيبة بف بكعمي‬،‫ كمية العمكـ اإلجتماعية كاإلنسانية‬،‫كمالية‬

148
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬أحمد الطبيب محمدم‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.81‬‬
‫(‪ )1‬أحمد حشيش‪ ،‬أساسيات اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ‪.250‬‬
‫‪ ،2003‬ص‬ ‫(‪ )1‬أحمد حشيش‪ ،‬اساسيات اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬منشكرات الحمبي الحقكقية‪ ،‬لبناف‪،‬‬
‫‪.121‬‬
‫‪ ،2003‬ص‬ ‫(‪ )1‬أحمد حشيش‪ ،‬أساسيات اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬منشكرات الحمبي الحقكقية‪ ،‬لبناف‪،‬‬
‫‪.210‬‬
‫(‪ )1‬أحمد سعد عبد المطيؼ‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ،1998 ،‬ص ‪.29‬‬
‫(‪ )1‬أحمد شعباف محمد عمي‪ ،‬الصككؾ كالبنكؾ اإلسبلمية أدكات لتحقيؽ التنمية‪ ،‬دار الفكر‪،‬‬
‫الجامعة اإلسكندرية‪ ،2013 ،‬ص ‪.26‬‬
‫(‪ )1‬أحمد عمي دغيـ‪ ،‬اقتصاديات البنكؾ مع نظاـ نقدم كاقتصام عالمي جديد‪ ،‬ط‪ ،‬مكتبة‬
‫مدبكلي‪ ،‬القاىرة‪.1989 ،‬‬
‫(‪ )1‬أحمد فريد مصطفى‪ ،‬سيير محمد السيد حسيف‪ ،‬السياسات النقدية كالبعد الدكلي لميكركف‬
‫مؤسسات شباب الجامعة‪ ،2002 ،‬ص ‪.7‬‬
‫(‪ )1‬أحمد محي الديف‪ ،‬األدكات االستثمارية اإلسبلمية في تنشيط التداكؿ بالبكرصات العربية ‪-‬‬
‫إستراتيجيات تنشيط البكرصات العربية كالربط بينيا‪ ،-‬بيركت‪ ،1995 ،‬ص ص ‪.128 -125‬‬
‫(‪ )1‬أرشد فؤاد التميمي‪ ،‬األسكاؽ المالية في إطار التنظيـ كتقييـ األدكات‪ ،‬دار اليازكرم العممية‬
‫لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪ ،2010 ،‬ص ‪.92‬‬
‫(‪ )1‬آؿ سميماف‪ ،‬مبارؾ‪ ،‬أحكاـ التعامؿ في األسكاؽ المالية المعاصرة‪ ،‬كنكز اشبيميا‪ ،‬الرياض‪،‬‬
‫‪1426‬ق‪ ،‬ص ‪.41‬‬
‫(‪ )1‬الجكيرية أسامة عبد الحميـ‪ ،‬صككؾ االستثمار كدكرىا التنمكم في االقتصاد‪ ،‬مذكرة مقدمة‬
‫ضمف متطمبات نيؿ شيادة الماجستير‪ ،‬قسـ الدراسات العميا‪ ،‬معيد الدعكة لدراسات اإلسبلمية‬
‫‪ ،2009‬ص‪.20‬‬
‫(‪ )1‬الزبيدم‪ ،‬حمزة محمكد‪ ،‬اإلستثمار في األكراؽ المالية‪ ،2001 ،‬ص ‪.114‬‬
‫(‪ )1‬السيد محمد أحمد جاىيف‪ ،‬سياسة الصرؼ األجنبي خبلؿ فترة اإلنفتاح اإلقتصادم لمصر‬
‫‪ ،1981/1978‬دار النيضة العربية‪ ،2001 ،‬القاىرة‪ ،‬ص ‪363‬‬
‫(‪ )1‬العيسى السيد عمي‪ ،‬النقكد كالمصارؼ كاألسكاؽ المالية‪ ،2004 ،‬ص ‪.120‬‬

‫‪149‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬القرة داغي‪ ،‬عمي محي الديف‪ ،‬بحكث في فقو البنكؾ اإلسبلمية‪ ،‬دراسة فقيية كاقتصادية‪ ،‬دار‬
‫البشائر اإلسبلمية‪ ،‬بيركت‪ ،2002 ،‬ص ‪.339‬‬
‫(‪ )1‬القرة داغي‪ ،‬عمي محي الديف‪ ،‬مرجع سبؽ ذكره‪ ،‬ص ‪.339‬‬
‫(‪ )1‬المادة ‪ 30‬مف نظاـ لجنة تنظيـ كرقابة عمميات البكرصة رقـ ‪ 03-97‬المؤرخ في ‪ 18‬نكفمبر‬
‫‪ ،1997‬الجريدة الرسمية‪ ،‬العدد ‪ ،87‬المؤرخ في ‪.1997-12-29‬‬
‫(‪ )1‬المجمس الكطني االقتصادم كاالجتماعي " ‪ "C.N.E.S‬مشركع التقرير حكؿ إشكالية اصبلح‬
‫المنظكمة المصرفية‪ :‬عناصر مف أجؿ فتح نقاش اجتماعي‪ ،‬الدكرة السادسة عشرة‪ ،‬الجزائر‪،‬‬
‫نكفمبر‪.2000 ،‬‬
‫(‪ )1‬المجمس الكطني االقتصادم كاإلجتماعي‪ ،‬إشكالية إصبلح المنظكمة المصرفية‪ -‬عناصر‬
‫‪-106‬‬ ‫‪ ،16‬نكفمبر ‪ ،2000‬مرجع سابؽ‪ ،‬ص ص‬ ‫مف أجؿ فتح نقاش اجتماعي‪ ،-‬الدكرة‬
‫‪.107‬‬
‫(‪ )1‬المرسكـ التشريعي رقـ ‪ 08 -93‬المؤرخ في ‪ 25‬أفريؿ ‪ ،1993‬المعدؿ كالمتمـ ألمر رقـ‬
‫‪ 59 -75‬المؤرخ في ‪ 26‬سبتمبر ‪ 1975‬المتضمف لمقانكف التجارم‪ ،‬الجريدة الرسمية‪ ،‬العدد ‪27‬‬
‫الصادر بتاريخ ‪ 25‬أفريؿ ‪.1993‬‬
‫(‪ )1‬ب‪ -‬برنييو كا‪ .‬سيمكف‪ ،‬أصكؿ االقتصاد الكمي‪ ،‬ترجمة‪ .‬د‪ /‬عبد اهلل كابراىيـ شمس الديف‪،‬‬
‫الكتاب لمنشر كالتكزيع‪ ،1989 ،‬بيركت‪ ،‬ص ‪.425‬‬
‫(‪ )1‬براضية حكيـ‪ ،‬التصكيؾ كدكره في إدارة السيكلة السيكلة بالبنكؾ اإلسبلمية‪ ،‬مذكرة مقدمة‬
‫ضمف متطمبات نيؿ شيادة الماجستير‪ ،‬تخصص‪ :‬محاسبة كمالية قسـ عمكـ التسيير‪ ،‬جامعة‬
‫حسبة بف بكعمي‪ ،‬الشمؼ‪ ،2011 ،‬ص‪.33‬‬
‫(‪ )1‬بمقيكس عبد القادر‪ ،‬إحتياطات الصرؼ األجنبي كتمكيؿ التنمية في الجزائر‪ ،‬مذكرة لنيؿ‬
‫شيادة الماجستير في العمكـ التجارية‪ ،‬جامعة مستغانـ‪ ،2008 -2007 ،‬ص ‪.18‬‬
‫(‪ )1‬بف أعمر بف حاسيف‪ ،‬فعالية األسكاؽ المالية في الدكؿ النامية‪ ،‬دراسة قياسية‪ ،‬أطركحة لنيؿ‬
‫شيادة دكتكراه في العمكـ اإلقتصادية تخصص نقكد‪ ،‬بنكؾ كمالية‪ ،‬جامعة أبي بكر بمقايد‪ ،‬تممساف‪،‬‬
‫‪ ،2013 – 2012‬ص ص ‪.22 – 21‬‬

‫‪150‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬بف حمكدة محبكب‪ ،‬األثر المالي لممديكنية المصرفية لممؤسسة‪ :‬حالة المؤسسة العمكمية‬
‫االقتصادية في ظؿ االصبلحات االقتصادية كالمالية‪ ،‬أركحة دكتكراه دكلة في العمكـ االقتصادية‬
‫(فرع نقكد كمالية)‪ ،‬معيد العمكـ االقتصادية‪ ،‬جامعة الجزائرف ‪.1997‬‬
‫(‪ )1‬بف حمكدة محبكب‪ ،‬محاضرات في مقياس "تقنيات مرفية"‪ ،‬أعماؿ غير منشكرة‪ ،‬كمية العمكـ‬
‫االقتصادية كعمكـ التسيير‪ ،‬جامعة الجزائر‪.2002 ،‬‬
‫(‪ )1‬بكبكرديد عبد القادر‪ ،‬أثر مستكل إحتياطات الصرؼ عمى اإلقتصاد الكمي ‪ -‬حالة الجزائر –‬
‫مذكرة تخرج لنيؿ شيادة الماجستير في العمكـ اإلقتصادية‪ ،‬جامعة بسكرة‪ ،2009 – 2008 ،‬ص‬
‫(‪ )1‬بككساني رشيد‪ ،‬معكقات أسكاؽ األكراؽ المالية في الدكؿ العربية كسبؿ تفعيميا‪ ،‬رسالة لنيؿ‬
‫‪ ،2006/2005‬ض‬ ‫درجة الدكتكراه في العمكـ اإلقتصادية تخص نقكد كمالية‪ ،‬جامعة الجزائر‪،‬‬
‫‪.182‬‬
‫‪1994‬ف المؤسسة العربية لضماف‬ ‫(‪ )1‬تقرير مناخ االستثمار في الجميكرية الجزائرية‪ ،‬لسنة‬
‫االستثمار الككيت‪ ،‬ص ‪.104‬‬
‫(‪ )1‬جاسـ عمي الشامسي‪ ،‬سكؽ إسبلمية لؤلكراؽ المالية في ضكء ق اررات المجامع الفقيية‬
‫اإلسبلمية بيف األمؿ كالكاقع‪ ،‬المؤتمر العممي السنكم الرابع عشر‪ ،‬كمية الشريعة كالقانكف‪ ،‬جامعة‬
‫اإلمارات العربية المتحدة‪ ،‬ص ‪.743‬‬
‫(‪ )1‬جماؿ جكيداف الجمؿ‪ ،‬األسكاؽ المالية كالنقدية‪ ،‬دار الصفاء لمطباعة كالنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪،‬‬
‫األردف‪ ،2002 ،‬ص ‪.56‬‬
‫(‪ )1‬جماؿ جكيداف الجمؿ‪ ،‬تشريعات مالية مصرفية‪ ،‬ط‪ ،‬دار صفاء لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪ ،‬مركز‬
‫الكتاب األكاديمي‪ ،‬عماف‪.2002 ،‬‬
‫(‪ )1‬جمعة عمي محمد‪ ،‬معجـ المصطمحات اإلقتصادية كاإلسبلمية‪ ،‬مكتبة الكعيبات‪ ،‬الرياض‪،‬‬
‫‪ ،2000‬ص ‪.356‬‬
‫(‪ )1‬جمعكف نكاؿ‪ ،‬دكر التمكيؿ المصرفي في التنمية اإلقتصادية‪ -‬حالة الجزائر‪ -‬مذكرة مقدمة‬
‫لنيؿ درجة الماجستير في عمـ التسيير‪ ،‬تخصص مالية‪ ،‬جامعة الجزائر‪ ،2005 ،‬ص ‪.12‬‬
‫(‪ )1‬حساف خضر‪ ،‬تحميؿ األسكاؽ المالية‪ ،‬سمسمة جسر التنمية‪ ،‬المعيد العربي لمتخطيط بالككيت‪،‬‬
‫العدد‪ 27 ،‬مارس‪ ،2004 ،‬ص ‪.4‬‬

‫‪151‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬حساف خضر‪ ،‬تحميؿ األسكاؽ المالية‪ ،‬سمسمة دكرية تعني بقضايا التنمية في األقطار العربية‪،‬‬
‫العدد السابع كالعشركف (‪ ،)27‬مارس‪ ،2004 ،‬ص ‪.9‬‬
‫‪ ،27‬المعيد العربي‬ ‫(‪ )1‬حساف خضر‪ ،‬تحميؿ األسكاؽ المالية‪ ،‬مجمة جسر التنمية‪ ،‬العدد‬
‫لمتخطيط‪ ،‬مارس ‪ ،2004‬ص ‪.08‬‬
‫(‪ )1‬حنفي‪ ،‬عبد الغفار‪ ،‬قرباقص‪ ،‬األسكاؽ كالمؤسسات المالية‪ ،‬الدار الجامعية اإلبراىيمية‪ ،‬مصر‪،‬‬
‫‪ ،2004‬ص ‪.55‬‬
‫‪ ،1971 ،1‬ص‬ ‫(‪ )1‬حيدر ىاشـ‪ ،‬أزمة الدكالر‪ ،‬المؤسسة العربية لمدراسات كالنشر‪ ،‬بيركت‪ ،‬ط‬
‫‪.28‬‬
‫(‪ )1‬خبراء صندكؽ النقد الدكلي‪ ،‬كريـ النشاشيبي‪ ،‬باتريسيا ألكنزك‪ ،‬جاك‪ ،‬ستيفانيا بازكني‪ ،‬آالف‬
‫فيميرف نيككؿ الفرمبكزا‪ ،‬كسباستياف باريس ىكرفيتزف الجزائر‪ :‬تحقيؽ االستقرار كالتحكؿ إلى اقصاد‬
‫السكؽ‪ ،‬ط‪ .‬صندكؽ انقد الدكلي كاشنطكف‪.1998 ،‬‬
‫(‪ )1‬د‪ .‬عبد الفتاح غرباؿ كآخركف‪ ،‬السياسات التصحيحية في االقتصاد التكنسي‪ ،‬السياسات‬
‫التصحيحية كالتنمية في الكطف العربي‪ ،‬بحكث كمناقشات ندكة عقدت بالككيت في الفترة ‪22 -20‬‬
‫فيفرم ‪ 1988‬المعيد العربي لمتخطيط‪ ،‬دار الرازم لمطباعة كالنشر كالكزيع‪ ،‬ط ‪ ،1‬لبناف‪1989 ،‬ف‬
‫ص ص ‪.135 -117‬‬
‫‪ ،1999‬ص‬ ‫(‪ )1‬رسمية قرياقص‪ ،‬أسكاؽ الماؿ‪ ،‬الدار الجامعية لطباعة كنشر كتكزيع‪ ،‬مصر‪،‬‬
‫‪.48‬‬
‫(‪ )1‬رمزم زكي‪ ،‬افحتياطات الدكلية كاألزمات اإلقتصادية في الدكؿ النامية كدار الكتب‪ ،‬مصر‪،‬‬
‫‪ ،1994‬ص ‪.47‬‬
‫(‪ )1‬زياد جبلؿ الدماغ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كدكرىا في التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار الثقافة‪ ،‬الردف‪،‬‬
‫‪ ،2012‬ص ‪.67‬‬
‫(‪ )1‬زياد رمضاف‪ ،‬محفكظ جكدة‪ ،‬االتجاىات المعاصة في إدارة البنكؾ‪ ،‬ط‪ ،‬دار كائؿ لمطباعة‬
‫كالنشر‪ ،‬عماف‪.2000 ،‬‬
‫(‪ )1‬زياد رمضاف‪ ،‬مركاف شمكط‪ ،‬األسكاؽ المالية الشركة العربية المتحدة لمتسكيؽ كالتكريدات‪،‬‬
‫القاىرة‪ ،2007 ،‬ص ‪.6‬‬

‫‪152‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬سامي حسف أحمد حمكد‪،‬تطبيقات بيكع المرابحة اآلمرة بالشراء مف اإلستثمار البسيط لى بناء‬
‫رأس الماؿ اإلسبلمي مع إختيار تجربة البركة في البحريف كنمكذج عممي‪ ،‬مجمة مجمع الفقو‬
‫اإلسبلمي العدد الخامس‪ ،‬المجمد الثاني‪ ،‬المممكة السعكدية‪ ،1988 ،‬ص ‪.754‬‬
‫(‪ )1‬سامي يكنس‪ ،‬كماؿ محمد‪ ،‬الصككؾ المالية اإلسبلمية‪ ،‬األزمة‪ ،‬المخرج‪ ،‬دار الفكر العربي‪،‬‬
‫القاىرة‪ ،2010 ،‬ص ‪.141‬‬
‫‪ ،1998‬ص‬ ‫(‪ )1‬سعيد تكفيؽ عبيد‪ ،‬اإلستثمار في األكراؽ المالية‪ ،‬مكتبة عيف شمس‪ ،‬مصر‪،‬‬
‫‪.51‬‬
‫(‪ )1‬سميماف ناصر‪ ،‬بف زيد ربيعة‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية كأداة لتمكيؿ التنمية االقتصادية كمدل‬
‫إمكانية االستفادة منيا في الجزائر‪ ،‬ص ‪.16‬‬
‫(‪ )1‬سمير عبد الحميد رضكاف‪ ،‬األسكاؽ المالية كدكرىا في تمكيؿ التنمية اإلقتصادية‪ ،‬دار النيار‪،‬‬
‫‪ ،1996‬ص ‪.197‬‬
‫(‪ )1‬سمير عبد الحميد رضكاف‪ ،‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار النيار‪ ،1996 ،‬ص ‪.197‬‬
‫(‪ )1‬سميرة رجب سعيد‪ ،‬إدارة اإلستثمار‪ ،‬دار النيضة العربية‪ ،‬مصرف ‪ ،1999‬ص ‪.244‬‬
‫(‪ )1‬سميرة لطرس‪ ،‬كفاءة سكؽ رأس الماؿ كأثرىا عمى القيمة السكقية لمسيـ ‪ +‬دراسة مجمكعة مف‬
‫األسكاؽ رأس الماؿ العربية‪ ،‬أطركحة لنيؿ شيادة دكتكراه في العمكـ اإلقتصادية‪ ،‬جامعة منتكرم‪،‬‬
‫قسنطينة‪ ،2010 ،2009 ،‬ص ‪.30‬‬
‫(‪ )1‬شذا جماؿ خطيب‪ ،‬العكلمة المالية كمستقبؿ األسكاؽ العربية لرأس الماؿ‪ ،‬مؤسسة طابا‪،‬‬
‫عماف‪ ،2002 ،‬ص ص ‪.152 – 141‬‬
‫(‪ )1‬شعباف محمد اسبلـ البركارم‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية مف منظكر إسبلمي‪ ،‬دار الفكر‬
‫المعاصر‪ ،‬بيركت‪ ،2001 ،‬ص ‪.33‬‬
‫(‪ )1‬شمعكف شمعكف‪ ،‬الرياضيات اإلقتصادية‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،1994 ،‬ص‬
‫‪.241‬‬
‫(‪ )1‬صاطكرم الجكدم‪ ،‬أثر كفاءة سكؽ رأس الماؿ عمى اإلستثمار في األكراؽ المالية مع دراسة‬
‫حالة الجزائر‪ ،‬رسالة مقدمة لنيؿ درجة دكتكراه في عمكـ التسيير‪ ،‬فرع مالية المدرسة العميا لمتجارة‪،‬‬
‫الجزائر‪ ،2006 ،‬ص ‪.5‬‬

‫‪153‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬صالح نكلي كبيتر ككرنيميكس كأندريا جكرجيك‪ ،‬جيد جاد في شماؿ إفريقيا لجعؿ العمبلت‬
‫قابمة لمتحكيؿ‪ ،‬مجمة التمكيؿ كالتنمية‪ ،‬ديسمبر ‪ ،1992‬ص ‪.45‬‬
‫(‪ )1‬صبلح الديف السيسي‪" ،‬دراسات نظرية كتطبيقية‪ :‬قضايا إقتصاديمعاصرة"‪ ،‬دار غريب‬
‫لمطباعة كالنشر التكزيع‪ ،‬القاىرة‪ ،2003 ،‬ص ‪.90‬‬
‫(‪ )1‬طارؽ عبد العاؿ حماد‪ ،‬التطكرات العالمية كانعكاساتيا عمى أعماؿ البنكؾ‪ ،‬ط‪ ،‬الدار‬
‫الجامعية‪ ،‬اإلسكنديرية‪.1999 ،‬‬
‫(‪ )1‬عبد الرحمف يسرم أحمدف اإلقتصاد الدكلي‪ ،‬دار الجامعات المصرية‪ ،‬د س‪ ،‬ص ص ‪- 73‬‬
‫‪.78‬‬
‫(‪ )1‬عبد العظيـ أبك زيد كمعيد الجارحي‪ ،‬الصككؾ‪ :‬قضايا فقيية كاقتصادية‪ ،‬كرقة مقدمة إلى‬
‫الدكرة ‪ 19‬لمجمع الفقو اعالمي‪ ،‬الشارقة (مف ‪ 26‬إلى ‪.)2009 – 4 – 30‬‬
‫(‪ )1‬عبد العظيـ جبلؿ أبك زيد عمي الجارحي‪ ،‬أسكاؽ الصككؾ اإلسبلمية ككيفية اإلرتقاء بيا‪ ،‬ندكة‬
‫الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬جدة‪ ،2010 ،‬ص ‪.16‬‬
‫(‪ )1‬عبد القادر بككرديد‪ ،‬إثر مستكل إحتياطات الصرؼ عمى اإلقتصاد الكمي مذكرة مجستير‪،‬‬
‫تخصص نقكد كتمكيؿ‪ ،‬كمية العمكـ اإلقتصادية كعمكـ التسيير‪ ،‬جامعة محمد خيضر‪ ،‬بسكرة‪،‬‬
‫‪ ،2009‬ص ‪.9‬‬
‫(‪ )1‬عبد الكريـ جابر العيساكم‪ ،‬التمكيؿ الدكلي (مدخؿ حديث)‪ ،‬دار صفاء لمنشر‪ ،‬عماف‪،‬‬
‫‪ ،2012‬ص ‪.301‬‬
‫(‪ )1‬عبد اهلل بف السعيد بف فيد المرازقة‪ ،‬مدل تأثير المعمكمات المحاسبية كغير المحاسبية عمى‬
‫القيمة السكقية لؤلسيـ‪ ،‬دراسة ميدانية عمى السكؽ المالية السعكدية‪ ،‬رسالة مف متطمبات الحصكؿ‬
‫عمى درجة الماجستير في المحاسبة‪ ،‬جامعة الممؾ عبد العزيز‪ ،‬بدكف سنة‪ ،‬ص ‪.50‬‬
‫(‪ )1‬عبد اهلل بف محمد المطمؽ‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬ندكة الصككؾ اإلسبلمية‪ ،‬جدةف ‪،2010‬‬
‫ص ‪.13‬‬
‫(‪ )1‬عبد المطمب عبد العظيـ‪ ،‬البنكؾ الشاممة‪ :‬عممياتيا كاداراتيا‪ ،‬ط‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫‪.2000‬‬
‫(‪ )1‬عبد المنعـ مبارؾ‪ ،‬محمكد يكنس‪ ،‬النقكد كأعماؿ البنكؾ كاألسكاؽ المالية‪ ،‬الدار الجامعية‪،‬‬
‫اإلسكندرية‪ ،2003 ،‬ص ‪.133‬‬

‫‪154‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫‪ )1‬عبد النافع عبد اهلل الزررم كغازم تكفيؽ فرج األسكاؽ المالية‪ ،‬دار كائؿ لمنشر‪ ،‬عماف‪ ،‬الردف‪،‬‬
‫‪2001‬ف ص ‪.160 – 159‬‬
‫(‪ )1‬عبده محمد مصطفى محمد‪ ،‬تقييـ الشركات كاألكراؽ المالية ألغراض التعامؿ في البكرصة‪،‬‬
‫الدار الجامعية لمنشر كالتكزيع‪ ،‬مصر‪ ،‬د‪ .‬س‪ ،‬ص ‪.15‬‬
‫‪ ،2003‬ص‬ ‫(‪ )1‬عمر صقر‪ ،‬العكلمة كقضايا إقتصادية معاصرة‪ ،‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫‪.125‬‬
‫‪ ،1999‬ص‬ ‫(‪ )1‬فريد النجار‪ ،‬البكرصات كالينسدة المالية‪ ،‬مؤسة شباب الجامعة‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫‪.16‬‬
‫(‪ )1‬فؤاد محمد محيسف‪ ،‬الصككؾ اإلسبلمية (التكريؽ) كتطبيقاتيا المعاصرة كتداكليا‪ ،‬ممخص‬
‫دراسة الدكتكراه مقدـ إلى الدكرة ‪ 19‬لمجمع الفقو اإلسبلمي الدكلي إمارة الشارقة‪ ،‬دكلة اإلمارات‬
‫العربية المتحدة‪ 5 – 1 ،‬جمادل األكؿ ‪ 1430‬المكافؽ لػ ‪ 30 – 26‬أفريؿ ‪ ،2009‬ص ‪.21‬‬
‫(‪ )1‬قاسـ شاكش لمياء‪ ،‬األسكاؽ المالية الناشئة ‪ -‬حالة الجزائر‪ -‬مذكرة لنيؿ شيادة ماجستير في‬
‫العمكـ اإلقتصادية فرع نقكد كمالية‪ ،‬جامعة البميدة‪ ،‬كمية العمكـ اإلقتصادية كعمكـ التسيير‪ ،‬السنة‬
‫الجامعية ‪ ،2005/2004‬ص ‪.160‬‬
‫(‪ )1‬كماؿ تكفيؽ حطاب‪ ،‬نحك سكؽ مالية إسبلميةف جامعة اليرمكؾ‪ ،‬األردف‪ ،‬ط ‪ ،2007 ،2‬ص‬
‫‪.58‬‬
‫(‪ )1‬لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة‪ ،‬االستعبلـ عف المؤتمف المركزم عمى السندات‪ ،‬تقرير‬
‫‪ ،2004‬الجزائر‪ ،2004 ،‬ص ‪.03‬‬
‫‪ ،2003 ،2‬ص‬ ‫(‪ )1‬لطرش الطاىر‪ ،‬تقنيات البنكؾ‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،‬ط‬
‫‪.40‬‬
‫(‪ )1‬مازف عبد السبلـ أدىـ‪ ،‬العبلقات اإلقتصادية كالنظـ النقدية الدكلية‪ ،‬الدار األكاديمية‪،‬‬
‫طرابمس‪ ،2007 ،‬ص ‪.147‬‬
‫(‪ )1‬مبارؾ بكعشة‪ ،‬السياسة النقدية كآثار تخفيض العممة الكطنية‪ ،‬مجمة العمكـ اإلنسانية‪ ،‬كمية‬
‫العمكـ اإلقتصادية‪ ،‬جامعة منتكرم‪ ،‬قسنطينة‪ ،‬الجزائر‪ ،‬العدد ‪ ،1999 -12‬ص ص ‪.84 -83‬‬
‫(‪ )1‬مجدم محمد شياب‪ ،‬أسس العبلقات اإلقتصادية لدكلية‪ ،‬منشكرات الحمبي الحقكقية‪ ،‬بيركت‪،‬‬
‫د‪ .‬س‪ ،‬ص ‪.183‬‬

‫‪155‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫‪ ،1‬األردف‪ ،2006 ،‬ص‬ ‫(‪ )1‬محمد إبراىيـ الشديفات‪ ،‬األسكاؽ الممية كالنقدية‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط‬
‫‪.80‬‬
‫(‪ )1‬محمد إبراىيـ‪ ،‬األسكاؽ المالية كالنقدية‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط ‪ ،1‬األردف‪ ،2006 ،‬ص ‪.20‬‬
‫(‪ )1‬محمد براؽ‪ ،‬كاقع التنمية كبكرصات القيـ المتداكلة في العالـ‪ -‬مع دراسة حالة الجزائر‪،‬‬
‫أطركحة دكتكراه‪ ،‬جامعة الجزائر‪ ،1999 ،‬ص ‪.377‬‬
‫(‪ )1‬محمد بف عمي العقمة‪ ،‬محددات اإلحتياطات الدكلية في الدكؿ العربية‪ ،‬مجمة آفاؽ جديدة‪،‬‬
‫السنة العاشرة‪ ،‬العدد ‪ ،3‬جكيمية ‪ ،1998‬ص ‪.169‬‬
‫(‪ )1‬محمد صالح الحناكم كنياؿ فريد مصطفى كجبلؿ العيد‪ ،‬اإلستثمار في األكراؽ المالية‪ ،‬الدار‬
‫الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪ ،2003 ،‬ص ‪.191‬‬
‫(‪ )1‬محمد صالح الحناكم‪ ،‬جبلؿ إبراىيـ العيد‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية بيف النظرية كالتطبيؽ‪،‬‬
‫الدار الجامعية‪ ،‬مصر‪ ،2002 ،‬ص ‪.251‬‬
‫(‪ )1‬محمد عثماف إسماعيؿ حميد‪ ،‬اسكاؽ راس الماؿ كبكرصة األكراؽ المالية كمصادر تمكيؿ‬
‫مشركعات األعماؿ‪ ،‬دار النيضة العربية‪ ،‬مصر‪ ،1993 ،‬ص ‪.139‬‬
‫(‪ )1‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬استثمارات في البكرصة‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط ‪ ،1‬األردف‪ ،2006 ،‬ص‬
‫ص ‪.71 – 69‬‬
‫(‪ )1‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬استثمارات في البكرصة‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط ‪1‬ف األردف‪2006 ،‬ف ص‬
‫‪.81‬‬
‫‪ ،1‬األردف‪،2006 ،‬‬ ‫(‪ )1‬محمد عكض عبد الجكاد‪ ،‬اإلستثمارات في البكرصة‪ ،‬دار الحامد‪ ،‬ط‬
‫ص ‪.366‬‬
‫‪،2006‬‬ ‫(‪ )1‬محمد فتح اهلل النشار‪ ،‬التعامؿ باألسيـ‪ ،‬دار الجامعة الجديدة لمنشر‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫ص ‪.57 – 55‬‬
‫‪،2006‬‬ ‫(‪ )1‬محمد فتح اهلل لنشار‪ ،‬التعامؿ باألسيـ‪ ،‬دار الجامعة الجديدة لمنشر‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫ص ‪.55‬‬
‫(‪ )1‬محمد محمكد الداغر‪ :‬األسكاؽ المالية‪ ،‬دار الشركؽ لمنشر كالتكزيع‪ ،‬ط ‪ ،1‬األردف‪،2005 ،‬‬
‫ص ‪.197‬‬

‫‪156‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬محمد مصطفى جبر إسماعيؿ‪ ،‬سندات المقارضة كأحكاميا الشرعية‪ ،‬دار النفائس‪ ،‬األردف‪،‬‬
‫‪ ،2006‬ص ‪.90‬‬
‫(‪ )1‬محمكد أميف زكيؿ كيكنس البطريؽ‪ ،‬بكرصة األكراؽ المالية كمكقعيا في األسكاؽ‪ ،‬الدار‬
‫الجامعية‪ ،‬مصر‪ ،2002 ،‬ص ‪.51‬‬
‫‪ ،1966‬ص‬ ‫(‪ )1‬محمكد حمياتف مدخؿ لمتحميؿ النقدم‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪،‬‬
‫ص ‪.156 -155‬‬
‫(‪ )1‬محمكد حميدات‪ ،‬مدخؿ لمتحميؿ النقدم‪ ،‬ديكاف المطبكعات الجامعية‪ ،‬الجزائر‪ ،1966 ،‬ص‬
‫‪.158 -157‬‬
‫(‪ )1‬مدني بف شيرة‪ ،‬سياسات اإلصبلح اإلقتصادم الجزائرم كالمؤسسات المالية الدكلية‪ ،‬جامعة‬
‫إبف خمدكف‪ ،‬تيارت‪ ،‬الجزائر‪ ،2008 ،‬ص ‪.61‬‬
‫(‪ )1‬مصطفى رشدم شيحة كزينب حسف عكض اهلل‪ ،‬اإلقتصاد كالبنكؾ كبكرصات األكراؽ المالية‪،‬‬
‫المطبعة الحديثة بالقاىرة‪ ،‬مصر‪ ،‬ط‪ ،1993 ،1‬ص ‪.169‬‬
‫(‪ )1‬مصطفى رشدم شيحة‪ ،‬إقتصاديات النقكد كالمصارؼ‪ ،‬دار المعرفة‪ ،‬مصر‪ ،‬الطبعة السادسة‪،‬‬
‫‪ ،1996‬ص ‪.551‬‬
‫(‪ )1‬منير إبراىيـ ىندم‪ ،‬أدكات االستثمار في أسكاؽ رأس الماؿ‪ ،‬منشأة المعارؼ‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫‪ ،1997‬ص ‪.6‬‬
‫(‪ )1‬نادية أميف محمد عمي‪ ،‬صككؾ اإلستثمار الشرعية خصائص كأنكاع‪ ،‬بحث مقدـ إلى المؤتمر‬
‫العممي السنكم الرابع عشر‪ ،‬المؤسسات المالية اإلسبلمية‪ ،‬معالـ الكاقع كآفاؽ المستقبؿ‪ ،‬كمية‬
‫الشريعة كالقانكف‪ ،‬جامعة اإلمارات العربية المتحدة‪ ،‬يكمي ‪ 17 -15‬مام ‪ ،2005‬ص ‪.988‬‬
‫‪ 03-96‬المؤرخ في ‪ 03‬جكاف ‪1996‬‬ ‫(‪ )1‬نظاـ لجنة تنظيـ كمراقبة عمميات البكرصة رقـ‬
‫المتعمؽ بشركط إعتماد الكسطاء في عمميات البكرصة‪ ،‬الجريدة الرسمية‪ ،‬العدد ‪ ،36‬الصادر في‬
‫‪ 01‬جكاف ‪.1997‬‬
‫(‪ )1‬ىاركف محمد صبرم ‪ ،‬أحكاـ السكاؽ المالية األسيـ كالسندات‪.45 ،1998 ،‬‬
‫‪ )2‬األسكاؽ الحاضرة كالمستقبمية‪ ،‬المؤسسة‬ ‫(‪ )1‬ىندم منير إبراىيـ‪ ،‬سمسمة األكراؽ المالية (‬
‫العربية المصرفية‪ ،‬المنامة‪ ،‬البحريف‪ ،1998 ،‬ص ‪.8‬‬

‫‪157‬‬
 ‫ق ائمة المصادر والمراجع‬
‫(‪ )1‬ىكشبار معركؼ كاكامكال‪ ،‬اإلستثمار كاألكراؽ المالية‪ ،‬دار اصفاء لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪،‬‬
‫األردف‪ ،2003 ،‬ص ‪.110‬‬
‫(‪ )1‬ىيثـ صاحب عجاـ‪ ،‬عمي محمد سعكد‪ ،‬التمكيؿ الدكلي‪ ،‬دار الكندم‪ ،‬طرابمس‪ ،2002 ،‬ص‬
‫‪.238‬‬
‫(‪ )1‬كليد صافي‪ ،‬أنس البكرم‪ ،‬األسكاؽ المالية كالدكلية‪ ،‬دار المستقبؿ لمنشر كالتكزيع‪ ،‬عماف‪،‬‬
‫‪ ،2008‬ص ‪.16‬‬
‫(‪ )1‬يكسؼ أحمد البطريؽ‪ ،‬السياسات الدكلية في المالية العامة‪ ،‬ط ‪ ،2‬الدار الجامعية‪ ،‬اإلسكندرية‪،‬‬
‫د‪ .‬س‪ ،‬ص ‪.189‬‬
‫(‪)1‬طمعت أسعد عبد الحميد‪ ،‬اإلدارة الفعالة لخدمات البنكؾ الشاممة‪ ،‬ط‪ ،‬المتحدة لئلعبلف (الطبعة‬
‫العاشرة)‪ ،‬القاىرة‪.1998 ،‬‬

‫‪158‬‬
‫فهرس المحتويات‬
 ‫فهرس المحتويات‬

‫السممة‬

‫ممخص‬

‫شكر كعرفاف‬

‫اإلىداء‬

‫‪.............‬‬
‫‪. ................................................................‬أ‬ ‫مقدمػ ػ ػ ػ ػ ػ ػ ػ ػػة‬

‫الفصؿ األكؿ‪:‬األسكاؽ المالية الدكلية‬

‫‪..................‬‬
‫‪.....‬‬
‫‪8‬‬ ‫‪................................................................‬‬ ‫تمييد‬

‫‪.............‬‬
‫‪9................................‬‬ ‫المبحث األكؿ‪ :‬ماىية االسكاؽ المالية الدكلية‬

‫‪.............‬‬
‫‪9................................‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬نشأة كتعريؼ األسكاؽ المالية‬

‫‪.......................‬‬
‫‪..........‬‬
‫‪9‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬نشأة األسكاؽ المالية‬

‫‪...............‬‬
‫‪10................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬تعريؼ األسكاؽ المالية الدكلية‬

‫‪.................‬‬
‫‪12.. ................................‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬كظائؼ األسكاؽ المالية‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪14‬‬ ‫المطمب الثالث‪ :‬معايير تقسـ األسكاؽ المالية الدكلية‬

‫‪...........................‬‬
‫‪............‬‬
‫‪14‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬المراحؿ التي تمر فييا األكراؽ المالية في السكؽ‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪15‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬معايير أخرل لتقسيـ األسكاؽ المالية‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪17‬‬ ‫المبحث الثاني‪ :‬طبيعة عمميات األسكاؽ المالية‬

‫‪...............‬‬
‫‪...............................‬‬
‫‪17‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬الكسطاء المتعاممكف بالسكؽ المالي الدكلي‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪18‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬عمميات سكؽ األكراؽ المالية الدكلية‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪20‬‬ ‫المطمب الثالث‪ :‬آلية التعامؿ في األسكاؽ المالية الدكلية‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪20‬‬ ‫الفرع االكؿ‪ :‬تعريؼ مؤشرات األسكاؽ المالية الدكلية‬

‫‪...............‬‬
‫‪21‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬المؤشرات المستخدمة في تحميؿ أسكاؽ األكراؽ المالية الدكلية‬

‫‪...................‬‬
‫‪21‬‬
‫‪.... ................................‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬أىمية المؤشرات الدكلية‬
‫‪160‬‬
 ‫فهرس المحتويات‬
‫‪.....................‬‬
‫‪......‬‬
‫‪23‬‬ ‫المبحث الثالث‪ :‬األدكات المالية المتداكلة في االسكاؽ المالية الدكلية‬

‫‪........................‬‬
‫‪.........‬‬
‫‪23‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬السندات الدكلية‬

‫‪....................‬‬
‫‪.....‬‬
‫‪23‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬تعريؼ السندات الدكلية‬

‫‪.....................‬‬
‫‪......‬‬
‫‪26‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬أنكاع السندات الدكلية‬

‫‪.........................‬‬
‫‪..........‬‬
‫‪29‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬األسيـ الدكلية‬

‫‪.....................‬‬
‫‪......‬‬
‫‪29‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬تعريؼ األسيـ الدكلية‬

‫‪.........................‬‬
‫‪..........‬‬
‫‪30‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬قيـ األسيـ الدكلية‬

‫‪......................‬‬
‫‪.......‬‬
‫‪31‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬أنكاع األسيـ الدكلية‬

‫‪....................‬‬
‫‪.....‬‬
‫‪33‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫المطمب الثالث‪ :‬الصككؾ اإلسبلمية‬

‫‪................‬‬
‫‪33. ................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬تعريؼ الصككؾ اإلسبلمية‬

‫‪...............‬‬
‫‪34................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬خصائص الصككؾ اإلسبلمية‬

‫‪................‬‬
‫‪35. ................................‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬أىداؼ الصككؾ اإلسبلمية‬

‫‪..................‬‬
‫‪36‬‬
‫‪... ................................‬‬ ‫الفرع الرابع‪ :‬أنكاع الصككؾ اإلسبلمية‬

‫‪...............‬‬
‫‪42 ................................‬‬ ‫الفرع الخامس‪ :‬أىمية الصككؾ اإلسبلمية‬

‫‪...............‬‬
‫‪43 ................................................................‬‬ ‫خبلصة‬

‫الفص الثاني‪:‬العممة الصعبة‬

‫‪...............‬‬
‫‪45 ................................‬‬ ‫المبحث األكؿ‪ :‬ماىية إحتياطات الصرؼ‬

‫‪...............‬‬
‫‪45 ................................‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬مفيكـ إحتياطات الصرؼ‬

‫‪.................‬‬
‫‪45.. ................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬تعريؼ إحتياطات الصرؼ‬

‫‪..................‬‬
‫‪46‬‬
‫‪... ................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬صيغ اإلحتياطات الدكلية‬

‫‪...............‬‬
‫‪48................................‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬خصائص اإلحتياطات الدكلية‬

‫‪.................‬‬
‫‪48.. ................................‬‬ ‫الفرع الرابع‪ :‬نمكذج اإلحتياطات الدكلية‬

‫‪...............‬‬
‫‪49................................‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬مككنات إحتياطات الصرؼ‬

‫‪.................‬‬
‫‪53.. ................................‬‬ ‫المطمب الثالث‪ :‬إدارة إحتياطي الصرؼ‬

‫‪161‬‬
 ‫فهرس المحتويات‬
‫‪...............‬‬
‫‪53................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬تعريؼ إدارة إحتياطي الصرؼ‬

‫‪...............‬‬
‫‪54................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬أىمية إدارة إحتياطي الصرؼ‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪54‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬المبادئ التكجييية ألدارة إحتياطات الصرؼ‬

‫‪...................‬‬
‫‪55‬‬
‫‪.... ................................‬‬ ‫المبحث الثاني‪ :‬ماىية العممة الصعبة‬

‫‪...................‬‬
‫‪55‬‬
‫‪.... ................................‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬مفيكـ العممة الصعبة‬

‫‪.....................‬‬
‫‪......‬‬
‫‪55‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬تعريؼ العممة الصعبة‬

‫‪....................‬‬
‫‪.....‬‬
‫‪56‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬أنكاع العمبلت الصعبة‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪60‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬األسكاؽ الرئيسية لمعمبلت األجنبية‬

‫‪...................‬‬
‫‪61‬‬
‫‪.... ................................‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬أسس العممة الصعبة‬

‫‪...............‬‬
‫‪61................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬األسس التي تقكـ عمييا العممة‬

‫‪...............‬‬
‫‪61................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬أساليب ضبط العممة الصعبة‬

‫‪...................‬‬
‫‪62‬‬
‫‪.... ................................‬‬ ‫المطمب الثالث‪ :‬أىمية العممة الصعبة‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪63‬‬ ‫المبحث الثالث‪ :‬األدكات المالية كجذب العممة الصعبة‬

‫‪...................‬‬
‫‪63‬‬
‫‪....‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬األسيـ الدكلية كالسندات الدكلية كجذب العممة الصعبة‬

‫‪...............‬‬
‫‪...............................‬‬
‫‪64‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬الصككؾ اإلسبلمية كجذب العممة الصعبة‬

‫‪...............‬‬
‫‪67 ................................................................‬‬ ‫خبلصة‬

‫الفصؿ الثالث‪:‬األدكات المالية الدكلية كجذب العممة الصعبة‬

‫‪..................‬‬
‫‪69‬‬
‫‪... ................................................................‬‬ ‫تمييد‬

‫‪...............‬‬
‫‪70 ................................‬‬ ‫المبحث األكؿ‪ :‬مدخؿ لئلقتصاد الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪70‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬نشأة كتعريؼ السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪70 ................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬نشأة السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪72................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬تعريؼ السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪72‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬تطكير السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪72................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬إجراءات تطكير لسكؽ المالي‬

‫‪162‬‬
 ‫فهرس المحتويات‬
‫‪...............‬‬
‫‪...............................‬‬
‫‪77‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬األدكات المتداكلة في السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪81‬‬ ‫المطمب الثالث‪ :‬خصائص السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪81................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬مككنات سكؽ المالية الجزائرية‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪83‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬أنكاع أسكاؽ رأس الماؿ الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪89‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬خصائص السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪90‬‬ ‫المطمب الرابع‪ :‬كظائؼ السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪.....................‬‬
‫‪......‬‬
‫‪90‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬كظائؼ السكؽ المالي‬

‫‪...............‬‬
‫‪91 ................................‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬دكر السكؽ المالي الجزائرم‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪93‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬معكقات سكؽ األكراؽ المالية في الجزائر‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪97‬‬ ‫المطمب الخامس‪ :‬التجربة الجزائرية في مجاؿ الصرؼ‬

‫‪...............‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪99‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬نظاـ تحديد قيمة الدينار الجزائرم‬

‫‪.................‬‬
‫‪108.‬‬ ‫المبحث الثاني‪ :‬األدكات المالية الدكلية كجذب العممة الصعبة في الجزائر‬

‫‪................‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪108‬‬ ‫المطمب األكؿ‪ :‬تطكير األدكات المالية في الجزائر‬

‫‪............................‬‬
‫‪............‬‬
‫‪108‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬السكؽ الرئيسية‬

‫‪................‬‬
‫‪117‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬تطكر القيمة السكقية لبكرصة الجزئر خبلؿ الفترة ‪2013-2010‬‬

‫‪................‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪117‬‬ ‫المطمب الثاني‪ :‬عبلقة األدكات المالية بالعممة الصعبة‬

‫‪................‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪122‬‬ ‫الفرع الثاني‪ :‬إصبلح الجياز المصرفي في ظؿ العكلمة‬

‫‪.........................‬‬
‫‪.........‬‬
‫‪127‬‬ ‫المطمب الثالث‪ :‬رؤية استشراقية لصككؾ اإلسبلمية في الجزائر‪:‬‬

‫‪...............................‬‬
‫‪...............‬‬
‫‪128‬‬ ‫الفرع األكؿ‪ :‬اقتراح تمكيمي لصككؾ اإلسبلمية في الجزائر‬

‫الفرع الثاني‪ :‬الصككؾ اإلسبلمية المستخدمة في تمكيؿ المشاريع التنمكية كالتي يمكف االستفادة منيا في‬
‫‪................‬‬
‫‪131 ................................................................‬‬ ‫الجزائر‬

‫‪............‬‬
‫‪136‬‬ ‫الفرع الثالث‪ :‬التحديات القانكنية كالتنظيمية التي تكاجو صناعة الصككؾ اإلسبلمية في الجزائر‬

‫‪...........................‬‬
‫‪...........‬‬
‫‪138‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫الفرع الرابع‪ :‬الحمكؿ المقترحة‬

‫‪................‬‬
‫‪141................................................................‬‬ ‫خبلصة‬

‫‪................‬‬
‫‪143‬‬
‫‪................................................................‬‬ ‫الخاتم ػ ػ ػ ػ ػػة‬
‫‪163‬‬
 ‫فهرس المحتويات‬
‫‪...............................‬‬
‫‪...............‬‬
‫‪147‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫قائمة المصادر كالمراجع‬

‫‪................‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪159‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫فيرس المحتكيات‬

‫‪................‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪165‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫قائمة األشكاؿ‬

‫‪................‬‬
‫‪................................‬‬
‫‪166‬‬ ‫‪................................‬‬ ‫قائمة الجداكؿ‬

‫‪164‬‬
 ‫فهرس المحتويات‬
‫قائمة األشكال‬
‫الصفحة‬ ‫العنوان‬
‫‪37‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)1‬نمكذج تنظيـ عممية الصككؾ المضاربة‬
‫‪38‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)2‬نمكذج تنظيـ عممية صككؾ المشاركة‬
‫‪40‬‬ ‫الشكؿ (‪ :)3‬نمكذج تنظيـ عممية صككؾ اإلستصناع‬
‫‪41‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)4‬نمكذج تنظيـ عممية صككؾ المرابحة‬
‫‪85‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)5‬العبلقة بيف المتعامميف في السكؽ األكلى كالسكؽ الثانكم‬
‫‪87‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)6‬أنكاع األسكاؽ المالية‬
‫‪89‬‬ ‫الشكؿ رقـ ( ‪ :)7‬كظائؼ السكؽ المالي‬
‫‪102‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)8‬السمسمة المنطقية لتخفيض سعر العممة‬
‫‪104‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)9‬الحمقة المفرغة لتخفيض العممة‬
‫‪110‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)10‬لكلب األسعار كاألجكر‬
‫‪111‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)12‬تطكر قيمة التداكؿ افجمالية خبلؿ الفترة الممتدة مف سنة ‪2010‬‬
‫حتى سنة ‪( 2013‬دج)‬
‫‪112‬‬ ‫الشكؿ رقـ (‪ :)11‬تطكر السعر السكقي لسيـ األكراسي خبلؿ الفترة ‪2013/2010‬‬
‫‪113‬‬ ‫الشكؿ رقـ ‪ :12‬حجـ كقيمة تداكؿ أسيـ شركة التأميف أليانس خبلؿ الفترة‬
‫‪2013/2011‬‬
‫‪114‬‬ ‫الشكؿ‪ :13‬تطكر قيمة التدكؿ أسيـ مجمع صيداؿ خبلؿ الفترة ‪2013/2010‬‬
‫‪115‬‬ ‫الشكؿ‪ :14‬تطكر قيمة كحجـ التداكؿ سكؽ سندات الديف خبلؿ الفترة ‪2013 -2010‬‬
‫(مميكف دج)‬
‫‪128‬‬ ‫الشكؿ (‪ :) 15‬عممية ىيكمة لصككؾ المشاركة إلنشاء مصنع ألبسة بيف الجزائر‬
‫كتركيا‬
‫‪129‬‬ ‫الشكؿ (‪ :)16‬عممية ىيكمة صككؾ استصناع إلنشاء طائرات‬

‫‪165‬‬
 ‫فهرس المحتويات‬
‫قائمة الجداول‬

‫الصفحة‬ ‫العنىان‬
‫‪46‬‬ ‫جدكؿ رقـ‪ :01‬احتياطات الصرؼ لبعض الدكؿ لسنة ‪2007‬‬
‫‪59‬‬ ‫جدكؿ رقـ‪ :02‬القكة الشرائية لكاحد جنيو بريطاني‬
‫‪63‬‬ ‫الجدكؿ رقـ ‪ :03‬حجـ إصدارات الصككؾ كعددىا في العالـ خبلؿ ‪2012-2005‬‬
‫‪64‬‬ ‫الجدكؿ رقـ‪ :04‬القيمة اإلجمالية لصككؾ اإلسبلمية عالميا خبلؿ ‪2012-2005‬‬
‫‪97‬‬ ‫جدكؿ رقـ‪ :05‬تطكر سعر الصرؼ الدينار الجزائرم مقابؿ الدكالر األمريكي‬
‫‪108‬‬ ‫الجدكؿ رقـ ‪ :06‬إصدارات شركات السكؽ الرئيسي في بكرصة الجزائر حتى نياية‬
‫سنة ‪2013‬‬
‫‪110‬‬ ‫جدكؿ رقـ ‪ :07‬تفاصيؿ حجـ تداكؿ كؿ متعامؿ خبلؿ سنة ‪2013‬‬
‫‪111‬‬ ‫جدكؿ رقـ‪ :08‬الشركات المدرجة في البكرصات كقيمة تداكليا‬

‫‪166‬‬
 :‫ممخص‬
‫تسعى الدكؿ إلى تككيف مستكل مف العمبلت الصعبة كلذاؾ تعمؿ عمى جذبيا أما بزيادة‬
‫ كمف بيف طرؽ جذبيا لمعممة الصعبة طرح أكراؽ‬،‫صارتيا أك عف طريؽ االستثمارات األجنبية‬
‫مالية في األسكاؽ العالمية كاستثمارات أجنبية غير مباشرة كمف بيف ىذه األكراؽ نذكر السندات‬
.‫كاألسيـ الدكلية كالصككؾ اإلسبلمية‬
،‫يرمي تنسيؽ الجيكد الدكلية إلى تكحيد المعايير كاألسس المنظمة ألسكاؽ رأس الماؿ‬
.‫كمعالجة التحديات العممية إلصدار األدكات المالية الدكلية‬
‫كقد حاكلنا مف خبلؿ ىذه الدراسة التكصؿ إلى أف لؤلدكات المالية الدكر الفعاؿ في جذب‬
‫العممة الصعبة كتظير أىمية التعامؿ بالعمبلت األجنبية كنتيجة حتمية لعمميات التجارة الدكلية‬
‫كالعبلقات بيف الدكؿ التي يترتب عمييا دفع جزء مف مستكرداتيا مف السمع كرؤكس األمكاؿ لعمبلت‬
.‫أخرل غير عمبلتيا الكطنية‬

Résumé
États cherchent à former un niveau de devises et la pièce travaille sur attirer
soit une augmentation Sartha ou par des investissements étrangers, et les
moyens attirés par devises mis des titres financiers sur les marchés mondiaux
sont classés comme indirects et entre ces documents étrangers mentionner les
obligations, les actions internationales et instruments islamiques.

Il vise à coordonner les efforts internationaux visant à unifier les normes et les
fondations des marchés de capitaux en voie d'adhésion, et pour relever les
défis de la version scientifique des instruments fin anciers internationaux.

Nous avons essayé à travers cette étude a conclu que les instruments financiers
de rôle efficace pour attirer des devises fortes et montrent l'importance des
transactions en monnaie étrangère comme résultat inévitable des opératio ns
du commerce international et les relations entre les pays auraient à payer une
partie des importations de biens et fonds à d'autres devises autres que leurs
têtes de monnaies nationales.