Chương 5

Rủi ro và lợi nhuận

CHƯƠNG 8 – GIÁO TRÌNH QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH (BIÊN DỊCH)
Mục tiêu học tập

• Hiểu được khái niệm • Nắm được mô hình thể

các loại rủi ro dưới góc hiện mối quan hệ giữa
độ các nhà đầu tư trên rủi ro và tỷ suất lợi
thị trường tài chính. nhuận đòi hỏi trên một
• Cách đo lường rủi ro 1 tài sản, một danh mục
tài sản riêng lẻ, 1 danh đầu tư
mục đầu tư

1 2
 Khái niệm cơ bản về rủi ro
và lợi nhuận

Rủi ro của một tài sản

riêng lẻ
Nội dung

Rủi ro của một danh mục đầu tư

Mô hình CAMP và đường SML –

Mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro
1. Khái niệm cơ bản về lợi nhuận và rủi ro

Lợi nhuận đầu tư tài

chính

Rủi ro đầu tư tài

chính
 Lợi nhuận đầu tư
Lợi nhuận đầu tư (suất sinh lợi đầu tư) – đo lường các kết quả tài chính của
một khoản đầu tư.
Lợi nhuận đầu tư tài chính bao gồm:
 Thu nhập định kỳ từ tài sản đầu tư
 Chênh lệch giá tài sản đầu tư = giá bán– giá mua
Lợi nhuận có thể là lợi nhuận quá khứ hay lợi nhuận tương lai (dự tính).
Lợi nhuận có thể:
Tính bằng tiền (giá trị tuyệt đối).
Tính bằng phần trăm (giá trị tương đối) – Tỷ suất lợi nhuận/Suất sinh lời
 Ví dụ về lợi nhuận đầu tư

Mua và nắm giữ 100 Cổ phiếu PNJ trong 9 tháng. Mua với giá 110 ngàn đồng,
bán với giá 168 ngàn đồng. Được chia cổ tức 8 ngàn đồng. Lợi nhuận thu
được của nhà đầu tư là bao nhiêu?

 Tỷ suất lợi nhuận 9 tháng = = 60%

/
 Tỷ suất lợi nhuận 12 tháng = (1+0.6) −1 = 0.87 (87%)
Ví dụ về lợi nhuận đầu tư
Lợi nhuận đầu tư của DN HANIC là bao nhiêu?
Nếu biết công ty bỏ ra chi phí 131 tỷ đồng để mua 6,5 triệu cổ phiếu của công
ty Sapa Hưng Yên và 3 triệu cổ phiếu của công ty Tân Hoàng Cầu. HANIC
bán lại sau 2 tuần thu được 383 tỷ đồng.
 Lợi nhuận bằng tiền = Số tiền thu được – Số tiền đã đầu tư
= 383 – 131 = 252 tỷ đồng
ố ề đượ ố ề đã đầ ư
 Lợi nhuận tính bằng phần trăm =
ố ề đã đầ ư
ợ ậ
= = = 1.92 (192%)
ố ề đã đầ ư
Xác định và đo lường lợi nhuận kỳ vọng
 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng (dự tính) - Expected Return
Đo lường lợi nhuận có thể ở tương lai
Dự vào phân phối xác suất (Ex-Ante data)
Là biến ngẫu nhiên - random variable
 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng được xác định: ̂ = ∑

Trong đó: P là xác suất xảy ra tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng thứ i, là các
biến cố tỷ suất lợi nhuận có thể xảy ra.
8-1 Tính tỷ suất lợi nhuận dự tính của 1 cổ phiếu có phân phối như
sau:

Cầu đối với sp Xác suất Tỷ suất lợi nhuận có thể xảy ra
Yếu 0.1 (50%)
Dưới trung bình 0.2 (5%)
Trung bình 0.4 16%
Trên trung bình 0.2 25%
Cao 0.1 60%
Tổng 1
 Rủi ro đầu tư tài chính?

Rủi ro là khả năng các sự kiện không mong đợi xảy ra

Rủi ro đầu tư tài chính là khả năng suất sinh lời (tỷ suất lợi nhuận) dự
tính khác với thực tế.
Khả năng suất sinh lời thực tế càng chênh lệch nhiều so với suất sinh lời
dự tính thì rủi ro càng lớn. Khả năng này được đại diện bằng phân phối
xác suất.
 Rủi ro đầu tư tài chính là xác suất để suất sinh lời dự tính khác thực tế
Rủi ro đầu tư tài chính?

Stock X

Stock Y

Suất sinh
-20 0 15 50 Lời (%)
 cổ phiếu nào rủi ro hơn? Tại sao?
2. Rủi ro riêng lẻ của tài sản

 Rủi ro riêng lẻ là rủi ro mà một nhà đầu tư gặp phải khi họ chỉ nắm giữ
duy nhất 1 tài sản.
 Rủi ro riêng lẻ xảy ra khi lợi nhuận thực tế và lợi nhuận kỳ vọng của tài
sản có sự chênh lệch nhau.
 Mỗi một loại tài sản có mức độ rủi ro khác nhau.
Đo lường rủi ro riêng lẻ

Độ lệch chuẩn/
Phương sai

Hệ số biến thiên
Độ lệch chuẩn

 Độ lệch chuẩn đo lường rủi ro riêng cuả một khoản đầu tư riêng lẻ.
 Độ lệch chuẩn càng lớn thì xác suất suất sinh lời thu được càng thấp
hơn suất sinh lời dự tính.
 Công thức tính độ lệch chuẩn
Ví dụ độ lệch chuẩn

Giả sử có lợi nhuận của hai công ty trong từng tình huống như sau:
R và s có phân phối chuẩn:
 Ví dụ tính độ lệch chuẩn

Cầu đối với sp Xác suất Tỷ suất lợi nhuận có thể xảy ra
Yếu 0.1 (50%)
Dưới trung bình 0.2 (5%)
Trung bình 0.4 16%
Trên trung bình 0.2 25%
Cao 0.1 60%
Tổng 1
 Độ lệch chuẩn khi biết tỷ suất lợi nhuận thực tế
Tính độ lệch chuẩn khi có dữ liệu trong quá khứ (EX-Post Data)

Năm Tỷ suất LN Tỷ suất LN Độ lệch chuẩn Phương sai

thực tế trung bình
1 .15 .105 .045 .002025

2 .09 .105 -.015 .000225

3 .06 .105 -.045 .002025

4 .12 .105 .015 .000225

Totals .00 .0045

Phương sai = .0045 / (4-1) = .0015 Độ lệch chuẩn = .03873

 Hệ số biến thiên

■ Hệ số biến đổi (CV) – đo lường rủi ro tương đối, đo lường mỗi đơn vị lợi
nhuận, được tính bằng cách lấy độ lệch chuẩn chia cho lợi nhuận kỳ vọng

■ Công thức tính hệ số biến thiên: CV =

̂

■ Hệ số biến thiên càng cao thì mức độ rủi ro càng lớn.

■ Đây là chỉ tiêu đánh giá rủi ro tốt hơn trong trường hợp các khoản đầu tư
cần lựa chọn không bằng nhau.
 Ví dụ tính hệ số biến thiên

Cầu đối với sp Xác suất Tỷ suất lợi nhuận có thể xảy ra
Yếu 0.1 (50%)
Dưới trung bình 0.2 (5%)
Trung bình 0.4 16%
Trên trung bình 0.2 25%
Cao 0.1 60%
Tổng 1
8-6. Cổ phiếu X và Y có phân phối xác suất như sau:

P X Y
0.1 (10%) (35%)
0.2 2% 0%
0.4 12% 20%
0.2 20% 25%
0.1 38% 45%
a. Tính tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng (tỷ suất lợi nhuận dự tính) của cổ phiếu Y.
Biết rằng = 12%.
b. Tính độ lệch chuẩn của X (biết = 20.35%). Tính hệ số biến thiên của
Y. Có khi nào phần lớn các nhà đầu tư cho rằng cổ phiếu Y ít rủi ro hơn
cổ phiếu X không?
  Nhà đầu tư có khuynh hướng né tránh rủi ro:
NĐT ưa thích lợi nhuận và e ngoại rủi ro,
không thích rủi ro và yêu cầu suất sinh lời cao
hơn để nắm giữ các tài sản có mức độ rủi ro
Giả định cao.
khi xem xét  Phần bù rủi ro (RP) là mức chênh lệch giữa tỷ
rủi ro và lợi suất lợi nhuận kỳ vọng của 1 tài sản rủi ro cao
nhuận của và một tài sản rủi ro thấp
tài sản

Tất cả các tài sản tài chính đều được kỳ vọng sẽ

sản sinh ra dòng tiền, và rủi ro của tài sản dựa
vào mức rủi ro của các dòng tiền đó.
 3. Lợi nhuận và rủi ro của một danh mục đầu tư

Danh mục đầu tư là sự kết hợp của hai hay nhiều chứng khoán hoặc tài sản

Nguồn: Fund Performance Report VEIL (23/11-30/11/2017)

Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư

• Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư

Định nghĩa là tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng trung bình có trọng
số của các tài sản trong danh mục đầu tư

• = + + ⋯+
Công thức
• =∑

Chú ý: Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư ( ) thường
khác với tỷ suất lợi nhuận thực tế - là tỷ suất thu được thực tế trong
quá khứ ( )
Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư
Ví dụ: 1 danh mục đầu tư gồm 2 chứng khoán A và B. Chứng
khoán A có tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng 14,68% chiếm tỷ trọng 65%
tổng danh mục. Chứng khoán B có tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng 12%.
Hãy tính tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư.

Lời giải: = + = 0.65 14.68 + 0.35 12 = 13.74

Rủi ro của danh mục đầu tư

 Rủi ro của danh mục đầu tư đo lường bởi phương sai và độ lệch chuẩn của
danh mục đầu tư
 Công thức tính phương sai và độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư gồm 2
chứng khoán j và k
Độ lệch chuẩn : =
Phương sai:
 Phương sai của danh mục đầu tư phụ thuộc vào phương sai của từng chứng
khoán cá biệt và hiệp phương sai giữa hai chứng khoán đó.
 Ví dụ tính độ lệch chuẩn danh mục đầu tư

Một danh mục đầu tư gồm 2 cổ phiều: CP1 và CP2. CP1 có lợi nhuận kỳ vọng
16%, độ lệch chuẩn 15%. CP2 có lợi nhuận kỳ vọng 14% với độ lệch chuẩn 12%.
Hệ số tương quan giữa 2 cổ phiếu này là 0.4 và nhà đầu tư bỏ tiền bằng nhau vào
2 cổ phiếu này. Hỏi lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư?

Lời giải:
Lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư:
= + = 0.5 x 16+ 0.5 x 14 = 15%

Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư:

Rủi ro của danh mục đầu tư

 Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư thấp hơn độ lệch chuẩn của các

tài sản trong danh mục và thường thấp hơn trung bình độ lệch chuẩn

của các tài sản trong danh mục

 Danh mục đầu tư cho tỷ suất lợi nhuận ở mức trung bình nhưng mức

độ rủi ro thì thấp hơn so với từng tài sản trong danh mục.
Hệ số tương quan tỷ suất lợi nhuận

Tương
quan tỷ • Là xu hướng và mức độ biến động cùng nhau
suất lợi của tỷ suất lợi nhuận của các tài sản
nhuận

Xu
hướng • Biến động cùng chiều là tương quan dương (+)
biến • Biến động ngược chiềulà tương quan âm (-)
động

Hệ số
tương Đo lường mức độ và hướng tương quan của tỷ suất
quan sinh lời các tài sản.
( )
Công thức tính hệ số tương quan tỷ suất lợi nhuận
Ý nghĩa của hệ số tương quan tỷ suất lợi nhuận

-1≤ ≤1
 Nếu = -1 các tài sản đầu tư có tương quan nghịch biến tuyệt đối
 Toàn bộ rủi ro của danh mục đầu tư được loại trừ hoàn toàn
 Nếu = 1 Các tài sản đầu tư có tương quan đồng biến tuyệt đối
 Đa dạng hóa không có tác dụng giảm thiểu rủi ro danh mục đầu tư
 Nếu = 0 Các tài sản đầu tư hoàn toàn độc lập với nhau
 Đa dạng hóa không có tác dụng làm giảm thiểu rủi ro danh mục đầu tư
Các loại rủi ro trong đầu tư tài chính

Rủi ro phi
Rủi ro hệ
hệ thống
thống (rủi Tổng rủi ro
(rủi ro
ro thị NĐT chịu
công ty, rủi
trường)
ro cá biệt)
 Đa dạng hoá danh mục đầu tư

 Kết hợp đầu tư vào nhiều loại chứng khoán không có tương quan cùng chiều
 Sự sụt giảm lợi nhuận của chứng khoán này được bù đắp bằng sự gia tăng lợi
nhuận của chứng khoán kia => cắt giảm rủi ro
 Đa dạng hoá chỉ cắt giảm được rủi ro không toàn hệ thống chứ không cắt
giảm được rủi ro toàn hệ thống
 Đa dạng hoá danh mục đầu tư

 Khi cho thêm nhiều chứng khoán vào danh mục đầu tư, rủi ro của danh mục
đầu tư sẽ giảm xuống.

 Với một danh mục đầu tư được đa dạng hoá, các nhà đầu tư sẽ loại bỏ hoàn
toàn một nửa rủi ro so với việc khi nắm giữ một chứng khoán riêng lẻ.

 Nhà đầu tư chỉ còn gánh chịu rủi ro thị trường, do vậy lợi nhuận của
chứng khoán phản ánh mức rủi ro thị trường.
Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM -Capital Asset Pricing Model)

 CAPM thể hiện mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro hệ thống.

 Rủi ro phi hệ thống (Unsystematic risk) có thể loại trừ bằng

cách đa dạng hóa.

 CAPM được sử dụng để xác định tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi.

 Đo lường mức độ tương quan của một cổ phiếu với thị trường.
Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)
= + . = + ℎầ ù ủ ℎị ườ .
= + − .
Trong đó:
r : Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi;
r : lãi suất phi rủi ro; (kí hiệu khác: )
r : Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi/tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của thị trường;
β : rủi ro thị trường tác động đến tài sản j
 đo lường sự biến động của một chứng khoán so với sự biến động của thị
trường. Đo lường rủi ro hệ thống. Khi bj = 1, biến động giống thị trường.
 Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi = tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng khi thị trường cân bằng
Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

 được xác định như sau:

 Ước tính b
bằng phương
Security Returns

pháp hồi quy

Slope = bi
Return on market %

Ri = a i + b i Rm + ei
 Ước lượng hệ số beta

 Sử dụng chỉ số thị trường chứng khoán để đại diện cho danh mục thị
trường: thay Mô hình CAPM bằng Mô hình Chỉ số (Index Model)
 Số liệu lịch sử: Suất sinh lợi hàng tháng trong vòng 60 tháng gần
đây.
 Ước lượng hàm hồi quy:
– Ri= a+ βRM+ ε
Ví dụ ước lượng hệ số beta
Hệ số beta trên web: cafef.vn
 Hệ số beta của danh mục đầu tư

 Hệ số beta của danh mục đầu tư, p, là tổng beta của từng chứng khoán riêng
lẻ tính theo tỷ trọng từng chứng khoán.
 Hệ số beta của danh mục đầu tư

 Tính beta của danh mục đầu tư sau:

 Lợi nhuận rủi ro của danh mục đầu tư
 Tỷ suất lợi nhuận lợi nhuận đòi hỏi của danh mục đầu tư n tài sản:

= + + + ⋯+ =

Trong đó: : tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi của danh mục đầu tư
: tỷ trọng của tài sản i trong danh mục
( = số tiền đầu tư vào tài sản i/ tổng số tiền đầu tư vào danh mục)
: tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi của danh mục đầu tư
 Mô hình CAMP danh mục đầu tư:
= + . = + − .
 Đường thị trường chứng khoán - SML

 Trục hoành là hệ số j, trục

25% tung là suất sinh lời đòi
hỏi, rj, hình vẽ của mô hình
20%
Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi

CAPM chính là đường

15%
SML.
 rf là hệ số chặn.
10%
 (rM-rF), là phần bù rủi ro
5% thị trường hay chính là hệ
số góc.
0%
0 0.5 1 1.5 2 2.5

Rủi ro thị trường ( bj)

Đường thị trường chứng khoán - SML

25%

20%
Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi

15%

10% Phần bù rủi ro của cổ phiếu

5%
Lãi suất phi rủi ro
0%
0 0.5 1 1.5 2
Rủi ro bj
 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro thị trường
Lợi nhuận
CK Kỳ vọng Rủi ro b
Alta 17.4% 1.29
Market 15.0 1.00
Am. Foam 13.8 0.68
T-bills 8.0 0.00
Repo Men 1.7 -0.86

 Khoản đầu tư nào là tốt nhất ?

Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng và tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi

̂ r
Alta 17.4% 17.0% Định giá thấp
Market 15.0 15.0 Cân bằng
Am. F. 13.8 12.8 Định giá thấp
T-bills 8.0 8.0 Cân bằng
Repo 1.7 2.0 Định giá cao
 ri (%) SML: ri = rRF + (RPM) bi
ri = 8% + (7%) bi
.
Alta Market
rM = 15 .
Am. Foam
rRF = 8 T-bills
Repo . Rủi ro, bi
-1 0 1 2
SML và các khoản đầu tư
Tác động của lạm phát lên SML

25% SML2

SML1
20%
Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi

15%

10%
Tăng lên trong lạm phát dự kiến
5%

0%
0 0.5 1 1.5 2 2.5
Rủi ro bj
 Ảnh hưởng của sự e ngại rủi ro đến đường SML

25% SML2

SML1

20%
Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi

15%

10%

5%

0%
0 0.5 1 1.5 2 2.5
Rủi ro bj
Ảnh hưởng của rủi ro của chứng khoán đến SML

 Nếu một chứng khoán ít rủi ro hơn (rủ ro hệ thống giảm xuống), đường
SML sẽ thay đổi như thế nào?

 Không làm thay đổi. Hệ số beta của chứng khoán thay đổi, tỷ suất lợi
nhuận giảm xuống dưới đường SML!
 Hạn chế của CAMP là cho rằng
Đơn giản, dễ ứng dụng trong tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng chỉ
thực tế phụ thuộc vào 1 yếu tố duy nhất
là rủi ro

Một số đánh giá

về mô hình
CAMP
Có 1 số phát hiện khác khi áp
dụng, tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng Trong nghiên cứu cũng có
còn chịu ảnh hưởng: quy mô những ý kiến trái chiều: Fama
doanh nghiệp, P/E và M/B, hiệu French, những nghiên cứu về mô
ứng tháng Giêng hình đa nhân tốt
Mặc dù có những ý kiến trái chiều về mô hình CAMP, CAMP vẫn được sử
dụng như một nền tảng lý thuyết trong nghiên cứu, và xem xét rủi ro hệ thống
trong thực tế. Lý do:
 Nhà đầu tư quan tâm đến cả rủi ro của công ty và rủi ro thị trường
 Tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi của nhà đầu tư là dựa trên rủi ro ở tương lai, còn
beta lại được tính từ dữ liệu quá khứ
 Khuyến nghị đầu tư cổ phiếu dựa trên lý thuyết lợi nhuận – rủi ro
• Các khoản đầu tư có lợi nhuận càng cao thì rủi ro càng nhiều
• Bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư một cách hợp lý, các nhà đầu tư có thể
giảm thiểu đáng kể rủi ro cho danh mục đầu tư của mình mà không ảnh hưởng
nhiều đến tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục
• Khi xem xét kết quả đầu tư tài chính, các nhà đầu tư cần chú ý đến tỷ suất lợi
nhuận thực.
• Cổ phiếu trong dài hạn sẽ ít rủi ro hơn trong ngắn hạn, do sự biến động giá cổ
phiếu được bù trừ cho nhau qua thời gian.
• Khi mua một cổ phiếu, cần xác định cổ phiếu này được định giá đúng hay
không