MOMENT 1

Räkenskapsanalys I

Att tänka på vid nyckeltalsanalys

● Val av tidsperiod, bestämma tidsspann. Kan vara både historiskt och framåtriktat. Kan vara
både kvartalsvis, månadsvis och årsvis.
● TIllgången av information styr hur djup analys som kan göras.
○ Informationen ska granskas och redigeras

● Nyckeltal måste relateras till något för att det ska vara värdefullt. Detta kan ske genom
○ benchmark, eller
○ bolagets eget historik,
○ kan jämföras med bolagets egna kommunicerade målsättningar.

Alltid jämföra nyckeltal med något! Beräkna alltid nyckeltalen själva, även om företagen själva
har skrivit ut nyckeltalen, men då vet man inte hur företaget har räknat eller justerat för att
komma fram till dessa siffror.

Vilken bransch?
● Hur branschen ser ut präglar affärsiden, styrningen och kostnadsstrukturen. Består det av en
stor del av fasta kostnader?
● Branschen har gemensamma cykler, vad kan man förvänta sig av bolag i denna branschen?

● Tidsjämförelser, över egen historisk utveckling, blir vi bättre eller sämre?

● Framtidiskuterade börvärden, hur bör man ligga till för att vara ett hälsosamt företag.
● Generella tumregler, dock inte alltid så intressant.
○ VARNING, det är svårt att generalisera. Undvik tumregler till största del.

→ Branschdata säger mer, då tidsperiod, mode och annat också kan påverka!

Analysschema
● Storleksutveckling
○ Hur stor omsättning och omsättningsutveckling
○ Antal anställda och förändring
○ Tillgångar och förändring
○ Ev. inflationsjustering

● Kapitalbindning
○ Kapitalflödesanalysens användningsområde
○ Detaljanalys av rörelsekapital utveckling

● Kapitalanskaffning
 ○ Kapitalflödesanalysens källor
○ Detaljanalys av finansiell hävstångseffekt

● Likviditet
○ Kassaslikviditet
○ Balanslikviditet
○ Likvida medel i procent av omsättningen

● Soliditet
○ Soliditet
○ Andel eget kapital

● Effektivitet
○ I balansräkningsutnyttjande, kapitalutnyttjande
○ I utbyttjande av arbetsresurser
○ I uppbyggnad av kostnads/intäktsstruktur

● Lönsamhet
○ Räntabilitet på totalkapital = RT
○ Räntabilitet på eget kapital = RE
○ I relation till omsättning

● Flexibilitet
○ Planeringsförmåga
○ Reservtillgång
○ Omvärldskunskap
○ Idérikedom
○ Förberedda alternativ

Kapitalomsättningsmarginalen KOM * Tillgångars omsättningshastighet = TR

RE = [RT + (RT-RS)*S/E]

Sammanfattande analysschema
● Storleksutveckling, tillväxt
● Kapitalbindning, kassaflödesanalys
● Likviditet, företags betalningsförmåga på kort sikt
● Soliditet, företagets förmåga att överleva på lång sikt
● Effektivitet, hur bra vi är
● Lönsamhet, hur bra vi är
● Flexibilitet, hur mycket bättre kan vi bli

EBITDA = Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) är ett mått på ett företags
rörelseresultat före räntor, skatter, avskrivningar och nedskrivningar (inklusive
goodwillavskrivningar).
EBIT = EBIT är resultatet före räntor och skatter. Man räknar alltså bort skatter, ränteintäkter och
räntekostnader. EBIT är samma sak som rörelseresultat.

EBT = Earnings before tax. Resultat före skatt

Storleksutveckling
● (Volym * Pris ) = omsättningsförändring i löpande kr
● Tillväxt är alltid strategisk faktor, även när man inte växer / väljer att inte växa

Om man ser att omsättningen ökar, antingen att försäljningsvolymen ökat eller att priset är högre?
Tillväxten behandlas på strategisk nivå.

● De vanligaste nyckeltalen
○ Omsättning
○ Antal anställda
○ Totala tillgångar
○ Infaltionsjuserade variabler, real och nominell tillväxt
○ Samt inflationen i sig själv

Rörelsekapital vid analys av tillväxt

Kapitalanvändning som fordrar särskild analys
Starkt korrelerat med tillväxt → Ju mer ett företag växer desto mer kapital binds.

Rörelsekapitalbehov beror på storleksutveckling

● Rörelsekapital = Omsättningstillgångar - kortfristiga skulder

(Kundfordringar + lager) - kortfristiga skulder
○ Rörelsekapitalbehovet varierar stort beroende på bransch
○ Rörelsekapitalet kan variera stort beroende på säsong (skistar)

→ Om man växer mycket, binder man mycket rörelsekapital, finansiering via eget kapital eller
skulder. Kräver planering!

Starkt samband mellan tillväxt i omsättning och rörelsekapital

Om omsättningen ökar så ökar rörelsekapitalbindning, ju snabbare man växer desto mer rörelsekapital
binds. Ju större omsättning desto mer kommer kundfordringarna att öka.
“ju mer vi säljer, desto större kundfordringar”

Total current assets = Omsättningstillgångar

Total current liabilities = Totala kortfristiga skulder

RÖK (Rörelsekapital) = OT - KS
(Omsättningstillgångar - kortfristiga skulder)

Alternativa definitioner
● Nettorörelsekapital (OT-KS-Likvida medel)
 ○ Man tar alltså ej med likvida medel, det kan bero på att om man ser att det är negativt
att ett företag har stort rörelsekapital pga stor kassa. Tar man bort den får man bort
den effekten.
● Exkludera finansiella tillgångar och skulder

Generell bild nyckeltal beräkning

Alla nyckeltal finns i form av bråk: Täljare / Nämnare

När nyckeltal består av täljare från resultaträkning och nämnare från balansräkningen bör man ta
snittet av BR måttet:

Resultaträkningsmått /Genomsnittligt BR mått dvs (IB+UB)/2

Resultaträkningen är summan av vad som hänt det som hänt de senaste månaderna.
Balansräkningen ger bara en siffra på hur det ser ut vid balansdagen dvs i slutet av året. Det ger ingen
bild av hur det förändrats över året.

→ Görs inte om man har RR/RR eller BR/BR utan endast när dessa är blandade!

Soliditet och likviditet

● Att överleva på kort och lång sikt
○ Kort sikt = Klara löpande betalningar → likviditet
○ Lång sikt = tåla förluster → soliditet

Likviditet
● Likviditet delas upp i två olika likviditetsmått:
○ Kassalikviditet → exklusive lager!
○ Balanslikviditet

Definitionen är OT/KS, men eftersom lager är svårt att på beställning göra om till likvida medel
exkluderas lager från definitionen av kassalikviditet.

Kassalikviditet
● Den som inte kan betala förfallna skulder är skyldig att ställa in betalningarna
(Konkurrenslagen)
● Betalningsförmåga en fråga om överlevande → Det går fort att få problem om man slarvar
med likviditeten
○ Kassalikviditet = Omsättningstillgångar I (exkl. lager) / kortfristiga skulder
○ Tumregel > 1
→ Då är omsättningstillgångarna större än kortfristiga skulderna.

Balanslikviditet
● Ett mått som används, men som har sämre förmåga att prognostisera likviditetsproblem kallas
balanslikviditet.
○ Balanslikviditet = Omsättningstillgångar II (inkl. lager) / kortfristiga skulder
○ Tumregeln vara minst 2.
○ För tillverkande företag bör kvoten dock vara något högre (3)
○ Återförsäljare kan vara lägre (1) Lagret har högre omsättningshastighet.
Likviditetsstyrning
Man använder sig inte av nyckeltalen så mycket till likviditetsstyrningen, för att beräkna nyckeltalen
så utgår man från årsredovisningens rapporter, dvs resultaträkning och balansräkning, men när dessa
har publicerats kan företaget redan ha gått i konkurs!
● Likviditetsbudget, månadsvis eller t.om. veckobasis!
● Finansiell ettårsbudget - Framåtriktad finansieringsanalys, hur tror vi att företaget utvecklas,
gärna i kombination med likviditetsbudgeten!
● Bedömningen av kundinbetalningar
● Prioriteringsordning vid utbetalningar

Likviditetsstrategi
● Glöm inte att expansion kostar rörelsekapital
● Vid knapp likviditet förlamas först ekonomiavdelningen, sedan företagsledningen.
○ Vilka kunder kan Sitter och ringer kunder och ber dem att betala snabbare, ber
leverantörer skicka varor snabbare trots att man inte betalat de tidigare varorna.
● Granska checklistor för akut likviditetssituation
● Vårda likviditeten!

Likviditetsproblem
● Bakomliggande orsak: Tidsskillnad mellan inbetalning och utbetalning
● Utbetalning sker ofta före inbetalning → Kapitalbehov!
● Exempel faktorer orsaker likviditetsproblem:
○ Svängningar i betalningsströmmar, t.ex. lön en gång per månad, semesterlön en
gång per år
○ Säsongsvägningar, ingen investerar före semestern, varans säsongsväningar (skistar)
○ Spekulationsmotiv, den som kan betala snabbt får bästa rabatten
○ Bristande lönsamhet, utgifterna är större än inkomsterna dvs bolagen går med
förlust. Lönsamheten påverkar huruvida företaget kan betala sina skulder.

Kritik mot nyckeltalet likviditet

● Statiska mått
● Förfallotider för fordringar och skulder
● Omkostnader
● Kvottal
● Tumregler (olika betalnings förhållanden)
● Är en hög kassalikviditet bra? = Innebär mycket rörelsekapital, kan ha för hög likviditet, då
binder man för mycket kapital. Ur perspektivet att bedöma betalningsförmåga på kort sikt kan
man inte ha för hög likviditet. Men ur ett kapitalbindning perspektiv kan man ha för hög
likviditet.

Faktorer som påverkar likviditeten

+ Vinst
+ Försäljning AT, sale lease back, sälja till någon men att leasa den sedan.
+ Minskning varulager
+ Minskning Kundfordringar (KuFo)
+ Ägartillskott, förutsatt att bolaget tidigare levt upp till ägarnas avkastningskrav
+ Långfristig upplåning, kan vara möjligt att få lån via bank
 + Ökning av korta skulder

- Förlust
- Investeringar i AT
- Ökning varulager
- Ökning KuFo
- Aktieutdelning
- Amortering av skulder
- Minskning av korta skulder

Tumregler
● Behov utan säsongsvängning ofta 5-10% av omsättning som kassa och bank
● Eller: kassalikviditet = 100%
● Eller: balanslikviditet = 200%
● Eller: tillfredsställande rörelsekaptialstruktur
● Eller: ingen tumregel alls

Soliditet = andel eget kapital

● Andelen eget kapital av det totala kapitalet, hur stor del av de totala kapitalet är finansierat av
eget kapital? Desto större del desto mer solid är företaget.
● Också ett mått på risk, ju mer skulder du har, desto lägre soliditet, desto större finansiell
utväxling desto större risk.

● Soliditeten mäter andelen eget kapital / total kapital

○ E / (E + S) = Soliditet

● Vanligt målvärde bland stora företag är en soliditet på cirka 35-50%

● Soliditet mäter finansiell utväxling = Finansiell risk

● Soliditeten anger hur stor del av företagets balansomslutning som är finansierade med eget
kapital
● För aktiebolag inkluderas eget kapitals andel av obeskattade reserver
○ Obeskattade reserver = vinst som ännu inte tagits upp till beskattning. Lagstiftningen
möjliggör att man kan spara vinsten i exempelvis periodiseringsfonder.

● Vid förlust kan den andel av obeskattade reserver som är eget kapital kan användas (dvs 78%,
med antagande om en skattesats på 22%)
○ Företagets betalningsförmåga är större än eget kapitalet det är eget kapitalet + 78% av
obeskattade reserver!

● Synlig soliditet att jämföra med soliditet

● I koncerner är detta inget problem (finns inga obeskattade reserver)

Gearing
Gearing = (Finansiella skulder - Likvida medel) / Eget kapital
Tar bara med de finansiella skulderna.
 ● Det finns bra och “dålig” skuldsättning. Bra skuld = leverantörsskuld, den är räntefri. Bank
och finansiella kostar pengar. Den dåliga, dvs finansiella skulder.
● Ett högt värde sätter stor press på företaget att ständigt leverera kassaflöden. Begreppet ligger
nära hävstångs diskussionen och har företaget ökande vinster ger en hög gearing högre
avkastning.
● Det motsatta gäller vi sämre resultat.
● I långkonjunkturer är oftast högt “gear”ade företag sårbara. Kommer de klara av sina
skuldbetalningar?

Vårda soliditet grunden för strategin

● Styrelsen via mål sätter ramarna för företagsledningen.
● Är ett styrelsebeslut – fördelningen mellan eget och lånat kapital.
● Flera företag redovisar i sina årsredovisningar vilket kapitalstrukturstrategi man har
● Grunden för en småföretagare
● Riskkapital (dvs eget kapital) alltid knapp och dyr resurs på lång sikt

(Ägarledda) Små företag strävar ofta efter så hög soliditet som möjligt, småföretagare hart ofta hela
sin förmögenhet bunden i företaget. Alla pengarna man har, har satsats på bolaget. Man har alla ägg i
en korg, de har en stor risk, således är därför många småföretagare måna om att har hög soliditet.

Räkenskapsanalys II

Eget kapital - buffert för risker.

Definition:
● Eget kapital = alla tillgångar minus alla skulder
● D.v.s eget kapital får ta alla risker, både vid brist på tillgångar och oväntade skulder

Mått på hur mycket pengar som finns som kan möta förluster. Visar hur mycket förlust de kan hantera.

Eget kapitals fördelar framför skulder

● Ger lånemöjligheter, ju högre soliditet (högre eget kapital) ju mer villig är banken att långa ut
pengar
● Förlusttålighet, ju mer eget kapital desto högre förlusttålighet
● Villkorligt, ovillkorad
● Löptiden för eget kapital är,
● Riskbenägenheten, om man inte är beredd att ta risk ska man ej investera i företag
● Kontroll, ger ägande och ägande ger kontroll i form av aktier.

Soliditet över tid

Soliditeten har blivit bättre, under denna period sedan 2010 har räntorna gått ner. Lägre ränta borde
innebär att företag borde vara mer villiga att ta lån, men istället har företagen stärkt sina
balansräkningar. Mycket tyder på att många inte stärkt sig tillrcäkligt då många inte klarar sig pga
corona.

Utveckling av utlåning till företag

Ligger runt 5% per år, vilket är relativt lågt jämfört med innan finanskrisen. Men ser hälsosamt ut. Det
är ganska stabilt.

Soliditeten är företagets kapitalstruktur

● Olika teorier/förklaringar för varför företag har den soliditet de har/vill ha:

● Modigliani & Miller (1963)

○ Företagsvärdet påverkas positivt av lånefinansiering på grund av en skattesköld. De
fann även ett linjärt samband mellan RE (avkastning) och skuldsättningsgrad.
○ Välj skuldsättningsgrad som ger maximal värde för bolaget.

● Trade off-teorin
○ Ett företags optimala kapitalstruktur bestäms genom en avvägning mellan de
kostnader och fördelar som lånefinansiering medför.

● Pecking order-teorin
○ Företagen föredrat att finansiera enligt en viss finansieringshierarki på grund av
asymmetrisk information.

● Market timing-teorin
○ Finansieringen av eget kapital påverkas av marknadsvillkoren.

Effektivitet
Det finns flera olika effektivitetsmått, men som extern har vi inte tillgång till specialiserade siffror
vilket gör att vår förmåga att mäta effektivitet blir begränsad. Måtten blir grova och mäter ofta den
sammanlagda effekten av en mångfald företeelser.

● Ekonomi - att hushålla med knappa resurser. Fordrar effektivitet! Mått typ: Effekt /
resursinsats, t.ex. omsättning / anställd.
● Kapitalutnyttjande i balansräkningen. Några mått:
○ Tillgångarnas omsättningshastighet (Kapitalomsättningshastighet)
Omsättning/Tillgångar
○ Genomsnittlig kundkredit tid i dagar
○ Lageromsättningshastighet
○ Anläggningstillgångar / anställd

● Effektivitet kan också mätas med resurser utanför balansräkningen:

○ Omsättning / anställd
○ Bruttovinst / anställd
○ Personalkostnad / anställd
○ Bruttovinst / arbetstimme; personalkostnad / timme
○ Bruttovinst per öppethållandetimme i butik, personalkostnad per öppethållandetimme
 ○ Förädlingsgrad

Effektivitet i användningen av anläggningstillgångar

● Anläggningstillgångar / anställd
○ Hur mycket investering fordrar en anställd för att kunna verka?

● Speciellt intresse hyrda lokaler

○ Hyreskostnad per kvadratmeter försäljningsyta och timme kan jämföras med
omsättning per timme

Lönsamhet
● Vinsten är ofta det övergripande målet i finansiell strategi
● Vinsten är dock en funktion av många variabler

Relatera rörelseresultat för att kunna få en bild av om det verkligen är bra!

Kan jämföras med:
● Omsättning
● Ägarnas insättning
● Investeringar
→ När man talar om lönsamhet så är det i absoluta tal, men det måste sättas i relation till omsättning,
kapital, antalet anställda eller något annat!

Talar ofta om räntabilitetsmått, mått där lönsamhet ställs mot någon form av kapital.
● Med räntabilitet (avkastningsgrad) menar vi resultatet ställt i relation till kapital.

Två sätt att sätta vinst i relation till storlek

● Vinsten jämfört med omsättning, verksamhetsvolymen, dvs summan av allt man gjort
○ Marginalmått
● Vinst jämfört med kapital, kapital är vad för resurser som satts in
○ Avkastningsmått eller räntabilitetsmått

Olika vinstmarginaler
● Bruttomarginal (Gross margin) = Bruttovinst / omsättning
○ Bruttovinst = omsättning - kostnad sålda varor

● Rörelsemarginal (Operating margin) = Rörelseresultat (EBIT) / Omsättning

● Vinstmarginal = Vinst / Omsättning

→ OBS! Olika definition av vinstmarginal förekommer. Proffesionellt sätt att hantera denna fråga:
Vilken nivå av vinstmarginal talas det om?

Kostnad sålda varor innefattar

● Inköpsvärdet för råmaterial, exempelvis producerade företag
● Komponenter och halvfabrikat
● Samtliga direkta och indirekta tillverkningskostnader, vid funktionsindelad resultaträkning
○ Lön till anställda i produktionen
 ○ Avskrivningar på maskiner som används i produktionen
○ Inköp av produkter (handelsföretag)
○ Underleverantörer (tjänsteföretag)

Kapitalersättningsmarginal = ersättning till eget + främmande kapital / omsättning

Verklig vinst = Resultat efter finansnetto (EBT)

Rörelsemarginal helst över 7%, svårt att påverka marginalen beror på branschen.

Den viktiga vinstmarginalen

● Kapitalersättningsmarginalen
○ Vinstmarginal = (Rörelseresultat + fin. intäkter) / Omsättning
→ Hur mycket pengar bolaget har kvar att betala ränta, aktieutdelning, och skatt.

● Visat hur många % av nettoomsättningen som återstår för att finansiera verksamheten, d.v.s
för att betala räntekostnader till långivarna och redovisa en acceptabel vinst för ägarna.

Vinstmarginalen kan förbättras genom att:

● Öka omsättningen, detta kan ske på två sätt:
○ öka volym (om volymen ökar ökar antagligen kostnaderna)
○ höja priserna (bättre om det går, kostnaderna ökar ej)

● Lägre rörelsekostnader

Kapitalomsättningshastighet
● Effektivitetsmått
● Visat hur mycket företaget binder sina tillgångar.
○ Omsättning/ Totalt kapital

● Högre kapitalomsättning desto bättre. Ju mer omsättning man kan få ut för så lite tillgångar
som möjligt

Förbättrad kapitalomsättningshastighet genom:

● öka omsättningen,
○ ökad volym, risk att dra med sig investeringar vid
○ höjt pris
● minska kapitalbindningen i t.ex. lager, kundfordringar
● arbete enligt “just in time”, istället för att hålla lager

Räntabilitetsmått
Räkna ut RT på två sätt:
● “uppifrån och ner”
○ Rörelseresultat (EBIT) + finansiella intäkter

● “nerifrån och upp”

○ Resultat efter finansiella poster (EBT) + finansiella kostnader
Räkna ut RE
● Årets resultat + bokslutsdispositioner + skatt

Vinst (EBT) + Finanskostnad = kapitalersättning

eget kapital + lånat kapital = totalt kapital

DuPont-modellen
● RT = kapitalersättning (vinst) / totalt kapital

● RT = (kapitalersättning / omsättning) x (omsättning / total kapital)

○ Vinstmarginal = kapitalersättning/omsättning
○ Kapitalomsättningshastighet = Omsättning / Totalt kapital

Vad är det som gör att RT förändrats, dvs avkastningen på totalt kapital ändras?
→ Antingen har vinstmarginalen förändrats eller så har kapitalomsättningshastigheten förändrats!

Alltså:
RT = Vinsmarginal * Kapitalomsättningshastigheten

DuPont-formeln
RT = (kapitalersättning / omsättning ) x (omsättning / totalt kapital)

OBS! när man blandar resultaträkningsmått och balansräkningsmått så ska man ta genomsnitt, IB +
UB dividerat med två!!! Räkna snitt på övningsuppgifter och på tenta!!! Dvs, IB totalt kapital + UB
totalt kapital dividerat med 2!

Samband mellan RT, VM och KOH

● Ju högre vinstmarginal, desto mer effekt av effektivare kapitalbindning
● Alltså bättre att fokusera på att förbättra marginalen vid hög KOH

Högst vinstmarginal får bättre effekt av en förbättring av kapitalomsättningshastigheten.

Bolag med låg marginal bör i första hand få ordning på det. En förbättring av marginalen ger mer
effekt, större effekt på RT.
Bolag med hög marginal, får stor effekt. Bör fokusera på förbättra kapitalomsättningshastighet vilket
ger större effekt om man har en högre marginal.
Låg kapitalomsättningshastighet och låg vinstmarginal = sämst att vara
Hög vinstmarginal och hög kapitalomsättningshastighet = bäst!

Mer om RT
● RT påverkas inte av företagets kapitalstruktur, dvs fördelningen av totalt kapital (S+E).
● Finansiella kostnader ingår inte i nyckeltalens täljare då finansiella kostnader inte hänger ihop
med själva rörelsen utan med företagsfinansiering. RT visar avkastningen på totala kapitalet
oavsett dess finansiering.
● Vi kan också säga att RT är “räntan” på hela företaget

DuPont-modellen
Tre användningsområden
● Förklara en uppnådd avkastning
● Simulera hur avkastningen påverkas
● Beräkna vad som krävs för en viss avkastning

Det är inte så lätt att lösa problem med att bara öka omsättningen. Ett samband som inte direkt
illustreras i du-pont modellen: för att öka volymen måste kanske marknadsföringen intensifieras, d.v.s
kostnaderna ökar samtidigt. Genom att ändra en variabel påverkas andra - följdeffekter!

Räkenskapsanalys III
Avkastning på eget kapital = Re

Vinst (EBT) / Eget kapital + Finanskostnad / Lånat kapital

Re = Resultat e. finansnetto / Eget kapital

Re kan mätas före eller efter skatt

● Före skatt är vanligast, skatt kan skilja sig mellan bolag.
Re före skatt mäter effektiviteten i …
→ verksamheten (kapitalanvändningen) finansieringen (kapitalanskaffning)
RE efter skatt
Mått på värdeökningen för ägarna (Shareholder Value) detta är ett mått efter skatt → jämför med
avkastningskravet Re (=kalkylräntan för en investering)

Re före skatt mäter effektivitet i verksamheten och i finansiering. Till skillnad från RT då det kan
jämflras mellan olika bolag oavsett hur de är finansierade.

Egna kapitalets räntabilitet Re (ROE)

Re = Resultat e. finansnetto dvs resultat före skatt EBT / (Genomsnitt IB + UB Eget kapital)

Avkastningen på eget kapital kan ökas:

OM Rt ökar ökar även RE.
● Genom en hög räntabilitet på totala tillgångar
● Genom en hög andel räntefria skulder vilket ger en låg genomsnitt räntekostnad
● Genom en hög andel skulder, förutsatt att totala tillgångarnas räntabilitet är högre än
skuldräntesatsen

Rs = Genomsnittlig skuldränta

(Vinst (EBT) / Eget kapital) + (Finanskostnad / Lånat kapital)

Rs = Finansiella kostnader / Totala skulder

Företagets genomsnittliga skuldränta Rs

Rs = Räntekostnader / (IB + UB skulder/2)

OBS! Låneräntan → Blanda inte skuldräntan ihop med låneräntan. Låneräntan är (ska vara) det
samma som den räntesats bolaget betalar på sin räntebärande lån.

Låneränta = räntekostnader / finansiella skulder (räntebärande skulder)

Riskbuffert
Riskbuffert = (Rt - Rs)
● Nyckeltalet visat på om ett företag kan belåna företaget!
● Riskbuffert bör/måste positiv annars har företaget en negativ effekt av belåning. Har företag

Om rt är mindre än rs dvs negativ riskbuffert stora problem, samt låg soliditet och hög
skuldsättningsgrad då är det stora problem.
Rsyss = Räntabilitet på sysselsatt kapital

Rsyss = Kapitalersättning / (IB + UB sysselsatt kapital/2)

Kapitalersättning = Rörelseresultat + finansiella intäkter

Sysselsatt kapital = JEK + räntebärande skulder

Justerat eget kapital = egat kapital + 73,7% obeskattade reserver (endast aktuellt i AB)

eller

Sysselsatt kapital = Totala tillgångar - icke räntebärande skulder

RT = tar ej hänsyn till finansiering → mer rättvisande jämförelse med Rsyss!

Rsyss anger den avkastning på eget och främmande (lånat) kapital som företaget måste generera för
att:
● Betala räntor till kreditinstitut på främmande
● Uppfylla ägarnas avkastningskrav

Rsyss är, i högre grad än Rt direkt jämförbart med kapitalmarknadsräntan, dvs kostnaden för att skaffa
nytt kapital till verksamheten.

Eftersom Rsyss speglar bättre avkastning på det kapital som faktiskt investerats i verksamheten.

Ett företag med en stor del räntefri finansiering (leverantörsskulder eller förskottsfakturering),
redovisar en sämre Rt än det bolag som har mindre gratis finansiering.

Samband mellan Re, Rt och S/E

● Ju högre skuldsättning desto högre Re allt annat lika
● Ju större riskbuffert desto mer effekt av hävstången

Kapitalstrukturformeln

Re = RT + (Rt - Rs) x S/E

Ju högre RT desto högre Re.

Ju högre skulder så länge Rt är större än Rs ger högre Re

Flexibilitet
Det är skillnad mellan
● företag som ser till att saker händer, → företag med flexibilitet + kunna ställa om!
● företag som ser saker händer och
 ● företag som undrar vad som hände

Tre grunder för flexibilitet

● Ekonomiska reserver - att ha råd göra bra affärer, ha råd låta bli göra dåliga affärer
● Planeringsförmåga - alternativa planer, “early warning system”
● Besultskraft - vidta åtgärder i tid, “aldrig skjutas som sittande fågel”

Tillväxt för bolag i sverige har legat mellan 3% och 7%.

Rörelsemarginal i genomsnitt för svenska företag 7%

MOMENT 2
Hänvstångsformeln

Räntabilitet på eget kapital

Re = Rt + (Rt - Rs) * S/E

● Ju högre Rt, desto högre Re

● Om riskbufferten (Rt-Rs) är positiv så kan ett företag öka avkastningen på eget kapital
genom ökad upplåning
● Ökad upplåning innebär högre risk

Kapitalersättning = Totala tillgångar * Räntabilitet på totalt kapital

Olika utfall vid S/E = 1 c

Re (Total risk) = Operativ risk (Rt) + FInansiell risk (Rt-Rs)*S/E

Vinst före skatt kan beräknas som:

EBT = Rt x EK + (Rt-Rs) x S

Rt x EK + (Rt-Rs) x S = EBT

→ Dividera med EK

RT x EK + (Rt-Rs) x S / EK = EBT / EK

→ Re = Rt + (Rt - Rs) x S/E

LÖSA UT RT UR HÄVSTÅNGSFORMELN
S.k WACC-formeln

Rt = (Re x E/T) + (Rs x S/T)

● Notera dock att WACC-formeln används för att bestämma kostnaden för kapital
● Det går inte att öka Rt genom att öka andelen skulder
● Detta eftersom effekten av högre skulder tas ut av lägre Re som en följd av högre
räntekostnader.

FÖRELÄSNING KAPITAL BINDNING

Rörelsekapital = OT - KS
Kapitalbindning = Hur mycket kapital binds i företaget och finns inte tillräckligt för
investeringar, amorteringar eller aktieutdelning.
Kapitalbehov =Hur mycket kapital behöver företaget hitta finansiering till.

Dessa begrepp behandlas normalt i finansplanen (en del av affärsplanen)

Finansplanen:
● Ge upplysning om vilka kapital- eller finasieringsbehov företaget har
● Visar ett företags kapitalanvändning och kapitalanskaffning
● Visar företagets finansiella mål och den finansiella strategi ledningen tillämpar för att
uppnå målen.
● Visar hur ett prognostiserat kapitalbehov ska finansieras
● Innehåller alltid en prognos av resultat-, balansräkning och kassaflöde.

Varför finns kapitalbehov i företag?

● Kapital krävs för att företag ska kunna skaffa tillgångar och göra löpande
utbetalningar
● Kapitalbehovet finns p.g.a tidsskillnaden mellan “pengar in och pengar ut”.
● För att beräkna kapitalbehovet behöver vi känna till utbetalningarna (och
inbetalningarna).

Kapitalbehov och tillväxt

● Tillväxt innebär generellt ett ökat kapitalbehov
● Tillväxt innebär som regel att delar i företaget påverkas olika.
○ Inga investeringar idag = investeringar imorgon
○ Ökning av kapacitet = ökning av fasta kostnader = volymkänsligt
○ Företaget växer = mer personal = mer fasta kostnader, utbildningskostnader
○ Företaget växer = mer kundfordringar, varulager, risk för kreditförluster
○ Kapitalet växer, men med fler externt kapital = högre räntekänslighet
Kopplat till risk, binder mer kapital, mer fasta kostnader, ökad finansiell risk.

Tillväxt eller konsolidiering

● Ett vägval:
○ Tillväxtstrategi som innebär, investeringar i anläggningstillgångar, rekrytering
av personal, större kapitalbehov, ökad bankfinansiering och därmed ökad risk
eller
○ konsolidering strategi, minska kostnader, outsourcing för att minska kostnader
och kapitalbindning, rationalisering av rörelsekapital. utrangera
anläggningstillgångar istället för att köpa nya.

Vilka kapitalbehov finns i företag?

Anläggningskapital (AT) + Rörelsekapitalbehov (ökade kundfor. eller lager) +
likviditetsreserv = Totalt kapitalbehov

Maskiner, inventarier och byggnader

● Som vi redan konstaterat finns det vid finansiell planering en stark koppling mellan
rörelsekapital och omsättning, även om ändrade lagrings- och kredittider kan medföra
justeringar uppåt eller nedåt av kapitalbindningen.
● Sambandet mellan anläggningstillgångar och omsättning är inte lika uppenbart. Med
samma anläggningstillgångar kan ett företag ha liten omsättning (0) eller stor
omsättning (då tillgångarna används maximalt).
● Sambandet mellan anläggningstillgångar och omsättning är m.a.o. komplicerat, och
det kan många gånger vara direkt missvisande att söka avbilda den relationen med
något nyckeltal eller några ekvationer.
● Anläggningstillgångarna sätter en övre gräns för omsättningens storlek. Om där inte
finns någon relation alls mellan de båda variablerna i modellen finns det risk för att
man heller inte upptäcker ologiska lösningar. Det skulle kunna innebära att man
räknar med en omsättning som överskrider tillgänglig kapacitet.
● Kapitalbindningen är värdet av nyanskaffade och tidigare anskaffade
anläggningstillgångar.

Investeringar i AT ofta stegvis

→ Tenderar att komma stötvis
● Om befintlig kapacitet är hårt utnyttjad kan även en liten omsättningsökning ställa
krav på omfattande investeringar i anläggningar.

Finansiellt över/underskott

Finansiellt underskott Finansiellt överskott

Kapitalbindning Minska kapitalbindning Öka kapitalbindning

 ● kapitalrationalisering ● investera i
● sälja anläggningar anläggningstillgång
● uppskjuta investeringar ● investera i
värdepapper

Finansiering Öka finansiering Minska finansiering

● öka upplåning ● öka amortering
● nyemission ● minska upplåning
● minska utdelningar ● öka utdelning

Kapitalbindning (inkl. rörelsekapital)

Kapitalbehovet är beroende av verksamhetens omfattning. Ju större verksamheten är,
desto större kommer kapitalbindningen att vara. I vårt exempel var
kapitalomsättningshastigheten konstant. Ett sådant linjärt samband behöver emellertid
inte gälla alla gånger. Det finns många tänkbara orsaker till att ett företags
kapitalbindning inte behöver vara direkt proportionellt mot dess omsättning.

Kapital i balansräkningen
Två typer av tillgångar (Kapital användning):
Anläggningstillgångar
Omsättningstillgångar

→ investera i anläggningstillgångar, eller binda kapital i omsättningstillgångar

Två typer på skuldsidan (kapitalanskaffning)

Eget kapital
Skulder (Främmande kapital)

Rörelsekapital (RÖK)
● Rörelsekapital är “skillnaden” mellan kortfristiga skulder och omsättningstillgångar.
○ Kundfordringar
○ Lager
○ Leverantörsskulder
○ Likvida medel

Rörelsekapitalbehov beror av storleksutveckling

→ starkt samband mellan omsättning och rörelsekapital
● Rörelsekapital = omsättningstillgångar - kortfristiga skulder
● Rörelsekapitalet varierar stort mellan branscher
● Svårt att rationalisera rörelsekapital området
● Ofta bortglömt område för rationaliseringar, vanligtvis mer fokus på kostnader

Rörelsekapital = Eget kap + långa skulder - AT

Verksamhetscykel
Hur lång tid tar det från lager inköp till att kunderna har betalat.

Kassaflödescykel
Från att vi betalar till kunderna betalar.

Planering av rörelsekapital
● Den vanligaste metoden för planering av rörelsekapital i befintliga verksamheter är
den s.k procent metoden.
● För beräkning av rörelsekapitalbehov i nya verksamheter kan den alternativa
genomsnittsmetoden används.

Vad menar vi med rörelsekapitalbindning?

● I det här sammanhanget är vi intresserade av hur mycket att företagets totala
kapitalbehov som utgör rörelsekapital
● Rörelsekapitalbehovet uttrycks i utbetalningskronor, dvs den kostnad som företaget
haft för att anskaffa produkten/tjänsten
● Detta innebär att kapitalbehovet i rörelsekapital kan finansieras med löpande vinster,
eget kapital eller extern finansiering

Procentmetoden
→ Allt i relation till omsättningen
→ Hur mycket kommer man binda i lager nästa år? Dvs göra en prognos.
● Hur mycket lager hade man året innan i procent av omsättningen?
○ Finns det någon anledning till att denna procent kommer ändras?

Rörelsekapital i uppstartsfas
● Hur kan vi uppskatta rörelsekapitalbehovet om vi inte har någon historik att luta oss
emot?
○ Vi kan utgå från vår produktkalkyl, dvs kostnader per producerad enhet
(utbetalning).
○ Sedan prognostiserar vi hur många produkter vi tror vi kommer sälja
(omsättning)
○ Slutligen uppskattar vi omsättningshastigheten för respektive
rörelsekapitalspost (genomloppstiden).

Genomsnittsmetoden
Omsättning x Utbetalning/st x Genomloppstid = Kapitalbindning RÖK

Omsättningshastighet kundfordringar
Omsättningen av kundfordringar = Försäljning / Kundfordringar

365 / omsättningen av kundfordringar = antal dagar

Alt. kundfordringar *365 / omsättning

Kundfordringar
● Faktisk betalning 30 dagar
● Avtalad betalningstid ca 27 dagar
● Stora företag har avtalad på ca 29 dagar och betalar på 34 dagar
● I Italien är snittet 96 dagar, i Asien ofta ca 60 dagar

Sätt att förbättra betalningsdisciplinen:

● Skriva tydligt på fakturan. Betalning skall vara oss tillhanda
● Två kravbrev räcker - “ett brev och en bomb” Snabbt över på muntlig kontakt med
den som inte betalat fakturan. Varför betalar man/betalar man inte?
● Plusränta före förfallodag, minusränta efter.

Styrning av kundfordringar
● Arbeta med kredit policys
● Kreditgodkännande procedurer
● Kredittermer
● Kontroll
● Inbetalningar

Lagrets omsättningshastighet

Kostnader för försäljning av varor/lager

kan också uttryckas i antalet dagar som produkter i genomsnitt ligger i lager:

365 / lageromsättning

Lagerstyrning
● Lämplig nivå att ha av lager, ej förstora lager utan anledning
● Typer av lagerkostnader
● Nivån på säkerhetslager, hur stora behöver de vara, kan de göras mindre?
● Hut mycket skall man betala
● Beställningstidpunkter, när ska man beställa?

Leverantörsskuldernas omsättningshastighet

KSV / Lev. skulder = omsättning av leverantörsskulder

Kan också uttryckas i antal dagar

365 / omsättningen av leverantörsskulderna

Kassa och bank (likvida medel)
● Marknadsmässiga säsongssvängningar typ
○ Semestertiltje, julrusch

● Finansiella säsongsvägningar
○ Semesterlön en gång per år
○ Amortering och ränte en gång per kvartal
○ Många utbetalningar förs en gång per månad
● Säkerhetskapital för oväntad störning
● Strategiskt kapital (att ha råd att göra en bra affär - och att ha råd att avstå från en
dålig)

Styrning av likvida medel (cash management)

● Prognos över likvida medel
● Styrning av kassaflöde
● Bank relationer
● Investering av likvida medel

Kapitalbindning(inkl.rörelsekapital)
● Allmänt kan man förvänta sig ett starkare samband mellan omsättning och
kapitalbindning i omsättningstillgångar än mellan omsättning och
anläggningstillgångar. I det senare fallet inträffar förändringarna i kapitalbindningen
språngvis. Det sker då tillgänglig kapacitet utnyttjas till fullo och en
omsättningsökning därför måste mötas med nyinvesteringar i anläggningar.
● I de fall en relativt stor andel av företagets tillgångar binds i anläggningstillgångar är
antagandet om en konstant kapitalomsättnings hastighet en alldeles för grov
förenkling (vårt exempel).
● De vanligaste tillgångarna där det uppstår kapitalbindning är kassa, kundfordringar,
lager och anläggningstillgångar i form av maskiner och inventarier.

Ledig kapacitet = lågt investeringsbehov!

● Finns det däremot ledig kapacitet kan omsättningen öka utan att detta ställer krav på
några investeringar alls i anläggningstillgångar.

Omsättningen kan växa snabbare än lagret, ex om man säljer mer av en produkt med kortare
tid på lager.

● Lageromsättningshastigheten kan vara olika för olika produkter. Det får till följd att
en omsättningsökning som leder till en annorlunda produktmix även påverkar den
genomsnittliga kapitalomsättningshastigheten.

Längre kredittider försämrar KOH → negativt ur effektivitets synpunkt.

 ● Olika kundkategorier kan ha olika betalningstid. En omsättningsökning som leder till
annorlunda kundsammansättning påverkar även den genomsnittliga betalningstiden
och därmed även kapitalomsättningshastigheten.

RÖKs storlek måste styras med dess komponenter (=systemnivå) som utgångspunkt.

RÖK-ökning genom … RÖK-minskning genom…

Kassa + Positivt Kassa - Negativt

KuFo + Negativt KuFo - Positivt

Varulager + Negativt Varulager - Positivt

KS - Negativt KS + Positivt

Sätt som kan minska kapitalbidningen

● Höj priserna (lager är oförändrat men omsättning ökar, KOH ökar) Höja volymen
behöver inte innebär lägre kapitalbindning.
● Lägg ut legoarbete, låta någon annan producera och sedan köpa in.
● Köpa in halvfabrikat
● Minska genomloppstiden
● Begränsa sortimentet, specialisera
● Håll inte lager bara för gardering mot brist
● Förbättra krav rutinerna. Fakturera snabbt.
● Inför skiftarbete.
● Hyr/leasa istället för att köpa/bygga själva. Leasebacklösning.
● Låt leverantörerna svara för lagerhållning.

Kapitalets omsättningshastighet (KOH)

Mått på effektivitet, visar företagets förmåga att använda sina tillgångar för att generera
försäljning.

Uträkning av RÖK
OT - KS = RÖK

Annan definition av RÖK

● Omsättningstillgångar, exkl. likvida medel och finansiella placeringar minus
kortfristiga skulder exkl. räntebärande skulder.

Exempelpå”positiva” RÖK‐minskningar utifrån poster inom RÖK‐området

1. Kapital har frigjorts genom att man tagit itu med tröga betalare bland kunderna. Ju
kortare kredittider desto mindre kundfordringar.
 2. Genom att hålla nere storleken på lager, effektiviseringar av produktion och
lagerhållning har kapital kunnat frigöras ur varulagret.
3. Man har lyckats förhandla sig till längre kredittider från leverantörerna,
”gratisfinansieringen” ökar.
4. Skulle huvudorsaken till en RÖK-minskning bero på svagt kassaflöde (dålig
lönsamhet med i sämsta fall negativt ITM) är det negativt.

Sammanfattning
● För att uppskatta ett projekts eller företags totala kapitalbehov behöver en
likviditetsprognos upprättas.
● För att bedöma hur mycket av det totala kapitalbehov som kommer att bindas i
rörelsekapital kan man använda:
○ Procentmetoden
○ Genomsnittsmetoden

FL INVESTERINGSKALKYLERING

Rörelsekapitalet och den finansiella styrningen

● Kapitalbehovsberäkning - hur mycket kapital binds?
● Investeringskalkyl - avgöra är kapitalbindningen lönsam?
● Utgångspunkten är att “kapitalbindning kostar pengar”. Allra mest om det finansieras
med eget kapital, lite billigare med lån. Det gäller att investeringen åtminstone ska
täcka dessa kostnader.

Orsaker för kapitalinvesteringar

● De huvudsakliga skälen är:
○ Ersätta förbrukade tillgångar
○ Öka företagets effektivitet
○ Skaffa tillgångar för expansion
○ Förvärv av annan verksamhet
○ Anpassa sig till lagar och förordningar
○ Tillfredsställa anställda
○ Miljömässig hänsyn

Investeringar
● Begreppet används då någon resurs anskaffas som förbrukas vid någon senare
tidpunkt.
● Livslängd på åtminstone några år
● Alla inköp är inte att klassas som investeringar.
● Den “klassiska” investeringen är köp av anläggningstillgångar.

● Investeringar ger inte nödvändigtvis upphov till kassaflöden eller intäkter senare, de
kan också sänka kostnader.
 ○ Sale-leaseback lösningar.
● Gäller t.ex. köp av kontor framför att hyra.

Investeringar
● Reinvestering (ersättningsinvestering)
● Expansionsinvestering
● Rationalisering
● Miljö- och säkerhetsinvesteringar

Tre typer av investeringar

● Reala investeringar
○ Anläggningstillgångar
● Finansiella investeringar
○ Aktier i dotterbolag eller intressebolag
● Immateriella investeringar
○ Produktutveckling, varuutveckling, patent. Ofta i samband med förvärv.

De behandlas dock olika

● Materiella investeringar har särskilda investeringsrutiner varvid medel äskas för det
specifika investeringar objektet. Ofta krävs att en investeringskalkyl bifogas till
äskandet där investeringens finansiella konsekvenser har utretts.
● Immateriella investeringar finansieras vanligtvis genom ramanslag i budgeten.
Anslagets storlek avgörs ofta med hjälp av tumregler. Exempelvis kan
forskningsbudgeten eller reklambudgeten uppgå till en viss procent av omsättningen.

Investeringskalkyl används som underlag till beslut.

● Långsiktiga konsekvenser
● Betalningsströmmar (in- och utbetalningar)
● Stor initial satsning - löpande in - och utbetalningar.

Används
● Jämföra betalningar vid olika tidpunkter, investeringsalternativ för att jämföra när
kassaflöden kommer
● Göra alternativ jämförbara
● Bedöma lönsamhet och likviditet för olika alternativ
● Bedöma risk och osäkerhet
● Legitimera en invesetering

Diskonteringsteknik - Nuvärdesberäkning

Slutsvärdesfaktor = belopp x (1+r)^n

→ för beräkning av slutvärdet av en enstaka betalning.

Nuvärdesfaktor = belopp x 1 / (1+r)^n

→ för beräkning av nuvärdet av en enstaka betalning.

Helhetsbedömning
● Kvalitativ
○ Driftsäkerhet
○ Arbetsmiljö
○ Hur verksamheten påverkas
○ Servicemöjligheter
○ Alternativ användning
○ Samhällsåtaganden

● Kvantitativ
○ Lönsam eller ej
○ Likviditet
○ Resultat

Investeringskalkyl är ungefär densamma som likviditetsbudget.

● Men är till skillnad för hela tillgångens livslängd.
● Vilka betalningsströmmar en investering orsakar
● När betalningsströmmarna kommer att inträffa.

Grundläggande begrepp

● G= Grundinvestering
○ Flera utbetalningstillfällen, egna resurser, rörelsekapital, utbildning,
inkörning, finansiella kostnader.
○ Sunk costs. Kostnad som är tagen, oavsett om projektet genomförs eller inte
kommer den finnas. Ta ej med den.

● a = Inbetalningsöverskott (driftnetto)
○ a = inbetalningar - utbildningar
○ positivt/negativt, besparing

● R = restvärde
○ Inbetalning
○ Verklig värde ej bokfört värde!
○ Negativa restvärden - utbetalning

● n = kalkylhorisont
○ Ekonomisk livslängd
○ (Teknisk livslängd)

● r = kalkylränta
Kalkulräntan = r
● Speglar värdet av ett belopp flyttat i tiden
● Gäller hela livslängden, samma ränta i hela perioden
● Kan utgöra
○ Låneränta på långfristigt kapital
○ Räntan som företag förlorar genom att använda sparade pengar,
alternativkostnad.
○ Avkastning andra investeringar företaget förväntas ge, jobba med
avkastningskrav. Tröskelvärden.
● Ju högre kalkylränta = desto högre krav på investeringens lönsamhet.

Kalkylränta och kostnad för investeringen

● Kalkylränta avkastningskravet som företaget har på sina investeringar.
● Bestäms internt, olika investeringar kan ha olika avkastningskrav. Riskfyllda kan
sättas högre avkastningskrav.
● Klassindelningen av investeringsprojekt efter stigande lönsamhetskrav.

Kalkylräntan
→ Vad är kostnaden för finansieringen?

Företag kan finansiera sig på två sätt:

● Eget kapital eller
● Skulder
→ där eget kapital är det dyrare

● Avkastningskravet på de totala tillgångar.

● Vägt genomsnitt, Rt-kravet för hela företaget
● Vägda kapitalkostnaden (finansieringskostnaden) = (Re*E + Rs*S)/ T

Alternativ kostnad
● Den kostnad man teoretiskt drabbas av genom att välja ett visst handlingsalternativ
och alternativa förräntning möjligheter.
○ Om man ej har gjort investeringen hade vi fått det här…

Investeringsbedömningar
● De teoretiska korrekta
○ Nuvärdesmetoden (kapitalvärdemetoden)
○ Annuitetsmetoden
○ Internräntemetoden

● De teoretiskt felaktiga
○ Payback metoden.
Payback metoden
● Den enklaste metoden
● Handlar om att relatera betalningsöverskottet till grundinvesteringen för beräkning av
investeringens återbetalningstid.
● Tiden bör vara så kort som möjlig, men det betyder inte att den nödvändigtvis är
lönsam!
● Säger mer om investeringens likviditetsmässiga konsekvenser.
● Korta återbetalningstider är förstås önskvärda för företag med likviditetsproblem, eller
sådana som finns i dynamiska miljöer.

Grundinvestering/Inbetalningsöverskott = Payback tiden

→ G/a

Om Payback tiden är kortare än ekonomiska livslängden är det ok!

Fördelar
● Enkel att använda
● Den mest använda metoden
● Behöver inte ta hänsyn till r (samtidigt en nackdel)
● Betalningar efter payback-tidens slut behöver inte uppskattas

Nackdelar
● Tar ej hänsyn till r
● Gynnar kortsiktiga investeringar
● Svår att räkna med vid riskbedömning

→ Payback är en likviditetskalkyl inte en lönsamhetskalkyl.

Nuvärdesmetoden (Kapitalvärdemetoden)
Förfarande där värdet på t.ex. en fastighet bedöms med utgångspunkt från förväntade
avkastningar vilka nuvärdesberäknas till värdetidpunkten.

Nuvärdestekniker
● Investeringens nuvärde beräknas genom en summering av diskonterade
betalningsöverskott och eventuellt restvärde. Då grundinvesteringen subtraheras från
nuvärdet erhålls investeringens resultat i form av ett kapitalvärde.
● Kapitalvärdet anger om investeringen är lönsam. Eftersom där redan finns ett
avkastningskrav inbyggt i kalkylräntan visar kapitalvärdet vad investeringen ger
utöver avkastningskravet.
 ● Med andra ord – ett kapitalvärde som är noll visar att investeringen är lönsam
eftersom den exakt når upp till avkastningskravet. Ett negativt kapitalvärde visar att
investeringen inte klarar avkastningskravet, men kan ändå uppvisa en
bokföringsmässig vinst.

CFt ( Kassaflöde) / (1+r)^t - Grundinvestering

Lika stora inbetalningsöverskott varje år = Tabell C (nuvärdessumma)

- G + a * r (tabell C) + R * r (Tab B)

- G
+ Nuvärde av inbetalningsöverskott (a)
+ Nuvärde av restvärde
= Kapitalvärde
→ Lönsamt om positivt kapitalvärde!

Tabell B nuvärde av en krona om n år.

Nuvärdesmetoden
● Alla betalningsströmmar görs om till samma tidpunkt - tidpunkten för
grundinvesteringen.
● Investering är lönsam om:
○ Kapitalvärdet är lika med eller större än 0!
○ Alternativt med högst kapitalvärde är fördelaktigast!
● När?
○ Investeringar av engångskaraktär
○ Kan vara missvisande då projekt

Fördelar
● Tar hänsyn till r
● Tar hänsyn till samtliga kassaflöden under den ekonomiska livslängden.
● Lämplig när de årliga a är olika stora.

Nackdelar
● Svårare att räkna med, i jämförelse med payback metoden.
● Valet av r har stor betydelse för resultatet.
● Klarar ej av flera investeringar med olika livslängder.
 Nettonuvärdeskvoten = Nuvärde / G

För att en investering ska vara lönsam, ska nuvärdeskvoten vara över ett. Det alternativ
som har högst kvot är mest lönsam.

Finns även ett mått som heter nettonuvärde kvoten och här räknar man
täljaren”nuvärdet‐G”

Annuitet
● En engångsinvestering fördelas med lika stora belopp under ett visst antal år.
● Årskostnad = avskrivning + ränta
● Årskostnad = Amortering + ränta
a - Annuiteten av (Grundinvesteringen - nuvärde av restvärde) = överskott /underskott
→ Positivt värde eller minst negativt värde - lönsamt alternativ!

Fördelar
● Förenklar att alla in‐ och utbetalningar fördelas jämt över investeringens ekonomiska
livslängd med lika stora belopp (annuiteter).
● Bra att använda vid olika livslängd på upprepade investeringar
● Ger ett mått på resultat per år.

Nackdelar
● Mindre lämplig att använda vid olika storlek på inbetalningsöverskotten.

→ Bättre att få större kassaflöden tidigt.

Internräntemetoden (IRR)
● Beräknar den räntesats som innebär att nuvärdet = 0
● Investeringen är lönsam om internränta är högre än kalkylräntan
● En investerings internränta, i, är ett mått på den högsta finansieringskostnad som ett
investeringsprojekt skulle kunna bära.
● OBS! En orealistiskt hög internränta - pengarna måste ju kunna placeras till denna
höga avkastning.

- G + a * 1 - (1+r) - n/r + R * 1/ (1+r)n = 0

allt är givet förutom r → ta reda på vid vilken ränta som ger 0. (internräntan)
Lönsamt om
Internräntan är större än kalkylräntan.
Alla investeringar med positivt kapitalvärde har internränta som är högre än kalkylräntan

Metod Beslutsregel Rangordning

Nuvärde Lönsam om nuvärdet är Ju högre nuvärde desto

positivt bättre

Annuitet Lönsam om annuiteten är Ju högre annuitet desto

positiv bättre

Internränta Lönsam om internräntan är Ju högre internränta desto

högre än räntekravet bättre

Pay-back Lönsam om Ju kortare tid desto bättre

återbetalningstiden är
kortare än kravet

Risk och osäkerhet

● Försiktighetsprincipen
○ Generella risktillägg
○ Nedvärdering restvärde
○ Höjda lönsamhetskrav
○ Kortare återbetalningstider
○ Kort kalkylhorisont

● Avvecklingsanalys – tas med redan i investeringskalkylen

○ Skräddarsydda lokaler – ej alternativ användning
○ Billig och snabb avveckling – positivt för investeringsobjektet

Felkällor
● Kalkylränta – inflation ATT EJ HA REALRÄNTA MEN HA MED INFLATION
● Grundinvesteringens storlek
● Ekonomisk livslängd – restvärde
● Inbetalningsöverskottets storlek
● Tidpunkt för in och utbetalningar

Känslighetsanalys
 ● Vid känslighetsanalys varieras en förutsättning i taget (ek. livslängd, kalkylränta,
inbetalningsöverskottet)
● Separat riskanalys
○ Hänsyn till möjliga utfall
○ Sannolikhet för dessa
○ Optimist eller pessimistkalkyl

Inflation och kalkyler

Realkalkyl
Dagens prisnivå för alla betalningar
Ränta=ränta innan kompensation för inflation

Nominell kalkyl
Priser och löner justeras upp för varje år med hänsyn till förväntade nivåer.
Räntan=räntan inklusive kompensation för inflation.

Real ränta =1+nominell ränta/1+inflationstakt

Nominell ränta =1+realränta*1+inflation

Att hantera osäkerhet i kalkyler

● Säkerhetsmarginaler är viktigt (använd högre kostnader och kortare livslängd)
● Flera kalkyler (för att kunna jämföra)
● Vad händer om investeringen/projektet misslyckas?
● Pay-back metod (för nära framtid)
● Höj kravet för nettovärdet (ska vara +)
● ”Vad händer om – kalkyl” (ändra förutsättningar)
● Högre kalkylränta (kräv mer)

VIKTIGA BEGREPP FÖRETAGSVÄRDERING

Tre begrepp på värde:
● Marknadsvärde
● nyttjandevärde
● pris

● Marknadsvärde
Med marknadsvärde menas det förväntade pris till vilken en överlåtelse skulle ske på en
öppen och oreglerad marknad mellan en villig köpare och en villig säljare, då köparen inte är
tvingad att köpa och säljaren inte är tvingad att sälja och båda har likvärdig och relevant
information.”

● Nyttjandevärde
● Det ekonomiska värdet för en specifik ägare, beroende på vem som äger är företaget
olika värt.
● Nyttjande är specifikt
● Nyttjandevärdet inkluderar synergier

Pris
● Det faktiska pris som uppmäts i en affär mellan parter.
● Pris omfattas synergier
● Pris påverkas av faktorer som förhandlingsstyrka och förhandlingstaktik

Effektiva marknader
Är en där marknadspriset och värde är detsamma, detta sker dock sällan.

Anomalier - markander är inte i alla lägen effektiva

● Småbolagseffekten, isf inte få samma avkastning från både små och stora bolag. Vissa
studier, högre avkastning genom att investera i små bolag.
● Januarieffekten, börsutveckling generellt sett bättre i januari.
● fredag-den-trettonde-effekten, inte köper aktier då.
● superbowl-effekten, ser på sb, handlar ej aktier.
● P/E-talseffekten, bolag med låga Pe tal, lågt tal=lågt värderade. Överavkastning.

Praktiska effekter av EMH

● Användande av värderingsmodeller vid investeringsbeslut (d.v.s., vilka aktier som är
över-resp. undervärderade) baseras på
○ en uppfattning att marknader är ineffektiva och således sätter felaktiga priser
○ ett antagande om hur och när dessa ineffektiviteter kommer bli korrigerade.

● I en effektiv marknad, är börskursen den bästa uppskattningen av värdet. Syftet med

värderingsmodeller blir då att underbygga börskursen eftersom den då alltid är rätt,
finns inga felprissatta aktier.

Valuation bias
Värdering är subjektiv.

Värderingsmodeller
 ● Avkastningsvärdering
○ DCF-ansats
○ Utdelningsbara medel
○ Diskonterade vinster
● Relativvärdering
● Substansvärdering

Valet av värderingsmodell kan inte påverka värdet. Värdet utgörs alltid av nuvärdet av den
framtida avkastningen.

Kassaflödesmodellen - DCF
● Vad är det: I en DCF analys är värdet de förväntade diskonterade kassaflödena.
● Filosofisk utgångspunkt: Alla tillgångar har ett “intrinsic” verkligt värde som kan
skattas i form av kassaflöden, tillväxt och risk.
● Informationsbehov: För att göra en DCF-värdering behöver du:
○ Skatta livslängd till tillgången, going concern, dvs föralltid
○ Skatta förväntade kassaflödena under denna livslängd
○ Skatta avkastningskravet till dessa kassaflödena.

Relativvärdering
● Vad är det: Värdet till alla tillgångar kan skattas genom att titta på marknadspriset till
“liknande”eller “jämförbara”tillgångar.
● Filosofisk utgångspunkt: Det verkliga värdet till en tillgång är omöjlig (eller nästan
omöjlig) att estimera. Värdet till en tillgång är vad någon är villig att betala för den
(baserad på karaktärsdragen).
● Informationsbehov : För att kunna göra en relativvärdering behövs
○ En identisk tillgång, eller en grupp av jämförbara eller liknande tillgångar.
Brister i jämförelse.
○ Standardiserad mätning av tillgången (vid aktier, görs detta genom att dela
priset med en allmän vari

Riskjustering
Variationen avgör risk. Hög risk avgörs av prognosen. Kommer utfallet sannolikt avvika från
prognosen är risken hög. Är man säker på prognosen är risken låg.

Avkastningskravet
Ett av de mest centrala delarna av företagsvärdering:
● Det finns två intressenter
○ Långivare
○ Ägare
CAPM: Kostnaden för eget kapital
● Alla använder CAPM för att uppskatta Re:
○ Kostnad för eget kapital = Riskfri ränta + Beta * Riskpremien

● Vilket betyder:
○ Riskfri ränta utgörs av räntan på t.ex. svenska statsobligationer
○ Riskpremien utgörs av skillnaden mellan avkastningen på börsen och den
riskfria räntan
○ Beta räknas ut genom regression mellan aktiens utveckling gentemot
marknadens utveckling.

Företagets vägda kapitalkostnad (WACC)

Avkastningskravet bestäms av:

● Det allmänna ränteläget
○ låga räntor → uppgång på börsen.
○ Avkastningskrav går ner aktiekursen går upp.
● Risk
● Den allmänna marknadssituationen
○ Osäkra tider, högre riskpremie
● Kapitalstruktur
○ Operativa risker, hur verksamheten drivs. Högre beta.
○ Finansiell risk, hur man är finansierad.
○ Stor finansiell risk högre avkatningskrav.

CAPM

Re = rf + B (rm - rf)

Re = aktiens avkastning
Rf = riskfria räntan (statsskuldväxlar, statsskuldsväxlar, statsobligationer)
Rm = marknadsavkastningen
B = aktiens betavärde (risk)

Logikenbakom CAPM
● Riskfria räntan, som är den säkra placeringen
● Riskpremien, som är räntan för den extra risken för att gå in på en osäker
aktiemarknad relativt den säkra obligationsmarknaden
● Betavärdet, som mäter den relativa risken hos enskilda aktier kontra aktiemarknaden
totalt sett.
Antagande kring CAPM
● Alla investerare förväntas handla rationellt
 ● Alla investerare har lika förväntningar om risk och avkastning
● Alla investeringar har samma tidshorisont
● Alla investerare har tillgång till samma information
● Obegränsade möjligheter till in- och utlåning till riskfri ränta
● Inga skatter eller transaktionskostnader föreligger
● Möjlighet till blankning
● Tillgångarna är likvida, fullt delbara och tillgång massan är fixerad.

Riskfriränta
● Det som gör något riskfritt är, att den faktiska avkastningen är den samma som den
förväntade.
● För att en investering ska vara riskfri krävs
○ Ingen default risk (d.v.s. ingen risk för konkurs etc.)
○ Ingen reinvesteringsrisk

1. Tidsperspektivet är viktigt: p.g.a. att kassaflödena kommer vid olika tidpunkter.

2. Alla länders obligationer är inte riskfria: Det finns vissa länder där det finns default
risk.

Vilken Ränta Ska Man Använda

● Samma ränta i WACC som i kassaflödet
● Samma ränta vid beräkning av riskpremie som i WACC
● Samma ränta vid bedömning av lånekostnad
● Vanligtvis används en lång statsobligationsränta

Beta
Beskriver risken i finansieringsteoretiska modeller:
● beta mäter eller uppskattar den extra risken till en diversifierad portfölj
● beta mäter den relativa risken till en tillgång

● Beta bestäms av:

○ branschtillhörighet,
○ företagets kostnadsstruktur samt
○ företagets kapitalstruktur

Estimering av Beta
● Standardmetoden för att räkna fram beta är att köra en regression med aktiens
avkastning (Rj) mot marknadens avkastning (Rm)

Rj= a + b Rm
○ Där a är intercept och b är lutningen i regressionen.
● Lutningen är då det samma som aktiens betavärde, och mäter aktiens risk.
● Beta har tyvärr 3 stora problem:
 ○ Den har med all sannolikhet hög standardavvikelse, om du hittar en med låg –
det är något fel
○ Den reflekterar företagets affärsinriktning historiskt sett, som inte
nödvändigtvis är dagens affärsinriktning
○ Den reflekterar företagets genomsnittliga hävstång historiskt sett och inte
dagens.

KASSAFLÖDESVÄRDERING
● Redovisad vinst är ej korrelerad med aktiens pris
● Redovisningstekniska åtgärder påverkar inte aktiens pris
● Marknaden värderar beslut som berör det långsiktiga kassaflödet och inte på
kortsiktiga åtgärder som påverkar den redovisade vinsten
● Att värdera delarna leder till att det blir lättare att se och förstå de olika
värdeskapande källorna i rörelsen, vilket är till nytta för prognosarbetet.

Särskilt lämplig vid:

● Komplicerade värderingssituationer
● Företag i problem
● Cykliska företag
● Företag med outnyttjade tillgångar, ledig produktionskapacitet, svårt att hitta liknande
bolag dvs relativvärdering kan ej användas.
● Företag som omstruktureras
● Företag involverade i uppköp
● Privata företag

Situationer där det är svårt att hitta jämförelseobjekt, dvs relativvärdering kan ej användas.

P = summan av alla kassaflöden diskonterade till nuvärde.

P = CFt / (1+r)^t
t= 1

Nuvärdet av alla kassaflöden = värdet av ett bolag

Vad avgör värdet på ett bolag? → Nuvärdet av alla framtida kassaflöden diskonterade med ett
riskavvägt avkastningskrav.

Tre olika modeller

● Diskontering av kassaflöde till rörelsen. (Vanligast) Här räknas värdet fram på hela
företaget och vad det är värd för båda ägare (aktieägare) och långivare. Bygger på vad
som förenklad kan sägas vara värdet på företaget genom nuvärdesberäkning av alla
 framtida kassaflödena. Kassaflöde är i grunden skillnaden mellan en periods
inbetalningar och utbetalningar.
● Diskontering av vinster. Här räknas värdet på företaget fram för bara aktieägarna. I
denna modell tar vi inte hänsyn till långivarnas kassaflöden. När detta värde divideras
med antalet aktier i företaget får vi fram värdet per aktie, som är det centrala vid
aktievärdering av börsnoterade företag.
● Diskontering av framtida utdelningarna. Denna modell räknar också fram det egna
kapitalets värde, d.v.s. aktieägarnas värde.

Process vid företagsvärdering

Verksamhetsanalys → Uppskatta företagets avkastningskrav → Beräkna prognosvärdet →
Beräkna residualvärdet → Beräkna aktievärdet

Bruttokassaflödet
Skatten är schablonskatt på ebit, i och med att vi ej beaktar räntekostnader kan ej skatten vara
påverkad, skatten så som den skulle se ut om bolaget inte haft några skulder.

Försäljning
- rörelsens kostnader
- avskrivningar
= EBIT (resultat efter avskrivningar)
+ / - Extraordinära intäkter och kostnader
+/- Skatt
=NOPLAT (resultat efter skatt)
+ avskrivningar
= Gross cash-flow

+/- förändringar i rörelsekapitalet

+/- nettoinvesteringar i AT
= GROSS INVESTMENT

FREE CASH-FLOW = CROSS CASH-FLOW - CROSS INVESTMENT

Uträkning av kassaflödena
EBIT ( 1 - skatt)
+ avskrivningar
- Investeringar
- Förändringar i Rök
= Fria kassaflöden
Nyckeln till en bra värdering är en bra analys
● Verksamhetsanalys
○ Nuläge och potential till utveckling – vad är värdedrivare?
○ Affärsmodell – hur tjänar bolaget pengar?
○ SWOT-analys

● Finansiell historik
○ Resultat-, balansräkningar och kassaflöde (0-5 år)
○ Justeringar relevanta för värderingsändamål
○ Vad utgör en normal intjäning?

Syfte med analys:Vad är rimlig grund för framtidsförväntan?

Företagsvärde = Framtida kassaflöden / Kapitalkostnaden

Historisk analys
● Försäljningstillväxt:Vilken tillväxt bolagets försäljning kommer att uppvisa. Helt
enkelt vilken procentuell ökning i försäljningen bolaget kan förväntas ha.
● Rörelsemarginal:Vinsten för rörelsen delat med omsättningen.
● Skattesats:Här menas den skattesats som bolaget ska betala under normala
förhållanden, alltså den bolagsskatt som gäller i landet.
● Investeringar i rörelsekapital:Mängden pengar som måste tillföras för att stödja
företagets expansion. När man ökar sin omsättning ökar även utlägg såsom
exempelvis kundfordringar.
● Investeringar i anläggningstillgångar: Mängden pengar som måste investeras för
att stödja expansion. Här menas de utgifter som måste göras för
testutrustning, maskiner och liknande långsiktiga investeringar.
● Avkastningskrav:WACC, det framräknade avkastningskravet som företaget måste
leverera för att investerare ska bli nöjda. Baserat på bolagets risk och
kapitalstruktur. Detta är den ”ränta” som ska användas vid diskonteringen av
bolagets framtida kassaflöden.
● Konkurrensfördelsperioden:Tidshorisonten under vilken man kan åtnjuta
konkurrensfördelar gentemot konkurrenterna. Denna tidshorisont påverkas av
forskning och utveckling och är mycket svår att bedöma och kvantifiera. Denna
tidshorisont är det tidsperioden man gör prognosen för, och ärm.a.o. perioden
från datumet mellan då analysen görs och innan residualvärdet.

UPPSKATTA FÖRETAGETS AVKASTNINGSKRAV

● Utgångspunkten är:
WACC = (1-Tc) rD * D/(D+E) + Re * E/(D+E)

Tc = företagets bolagsskatt
rD = Långivarnas avkastningskrav
Re= ägarnas avkastningskrav
E = ägarnas kapital (marknadsvärde)
D = Långivarnas kapital (marknadsvärde)

Dessa går ej att hitta i balansräkningen, bokfört värde på eget kapital har ingen relevans, detta
är marknadsvärdet!!!!!

Uträkning av långivarnas avkastningskrav:

Räntekostnader / räntebärande skulder (KS+LS) = Räntekostn. (1-skatt) / räntebärande

skulder

Ägarnas avkastningskrav = CAPM

● ri= aktiens avkastningskrav
● rf=riskfria räntan (statsskuldsväxlar,statsobligationer)
● rm=marknadsavkastningen
● β= aktiens betavärde (risk)

BERÄKNA PROGNOSVÄRDET
Beräkna utveckling utifrån historiska data
● Analytikerestimat
● Makroanalys
● Branschanalys
● Tillväxtanalys
● Företagsledningens prognoser

BERÄKNA RESIDUALVÄRDET
Restvärdet utgörs av nuvärde av alla framtida kassaflöden i oändlig tid. Verksamheten ska ha
nått steady state.
Gordon’s formel

𝑅𝑒𝑠𝑡𝑣ä𝑟𝑑e = u𝑡ℎå𝑙𝑙𝑖𝑔𝑡 𝑘𝑎𝑠𝑠𝑎𝑓𝑙ö𝑑𝑒 / (𝑊𝐴𝐶𝐶-g) = uthållig tillväxt

Bedöma uthållig tillväxt

● Den stabila tillväxttakten kan inte vara högre än tillväxttakten i ekonomin generellt
men den kan vara lägre.
○ Om vi antar att ett lands ekonomi består av företag med hög och låg tillväxt
kan vi nog anta att de med låg tillväxt vill ha tillväxt som är lägre än ekonomin
generellt.
○ Den stabila tillväxttakten kan vara negativ. Det leder förstås till att företaget
kommer försvinna med tiden.
 ● Praxis är att utgå från den förväntade framtida inflationen vid bedömning av uthållig
tillväxt. I Sverige uppskattas den till 2%, vilket är i mitten av Riksbankens
inflationsmål på 1-3%

PN = FCFF / (WACC-g)
Rv = PN / (1+WACC)^N
N = antal år vi diskonterar

Eftersom vi oftast räknar fram det egna kapitalets värde, som t.ex. vid värdering av aktier,
måste ytterligare några moment utföras innan analysen är klar.
Den hela arbetsgången ser därför ut enligt följande:
● Beräkna nuvärdessumman av fria kassaflöden under den prognostiserade perioden.
● Addera till detta ett residualvärde, från perioden efter den ovan prognostiserade.
● Addera, i förekommande fall, nuvärdet av värdepappersinnehav och övriga
rörelsefrämmande investeringar till punkt 1 och 2.
● Dra bort lånen eftersom vi värderar aktier eller det egna kapitlet.
● Addera till företagets likvida medel.

EV = verksamhetens värde

Värdet kan uttryckas i absoluta termer;

eller i form av en värde multipel.

Multiple = Numerator = What you are paying for the asset/ Denominator = What you are
getting in return

Vanliga multiplar:
Ev / sales (omsättning)
Ev / EBITDA
Ev / EBIT
Ev / kassaflöde i finansiering
Ev / anställd

Vanliga P-multiplar:
P/E (aktievärde delat med vinsten före eller efter skatt)
P/kassaflöde finansiering
P / bokfört värde eget kapital

Börsvärde + finansiell nettoskuld = enterprise value

P/E = börsvärde / årets resultat
ARBETSPROCESS RELATIVVÄRDERING
1. Välj jämförande företag
2. Hitta tillräcklig finansiell information
3. Räkna ut nyckeltal, kvoter och multiplar
4. Utvärdera och jämföra
5. Bestäm värdet.

Vilka Företag Skall Man Jämföra Med?

● Eftersom de flesta multiplar bara mäter relationen mellan två aspekter, och vi inte kan
kontrollera för andra skillnader bör företagen vara lika i termer av risk, tillväxt och
kassaflöden.
● Annars brukar följande kriterier vara mest använda vid val av jämförelseföretag:
○ bransch
○ teknologi
○ kundbas
○ storlek
○ finansiell hävstång (risk)

4 tester vid multipelvärdering

● Definitionstest
○ Vara konsekvent hur man uttrycker multipel
○ Konsekvent med tidpunkt
○ Det måste finnas en konsistens mellan täljaren och nämnaren. De måste mäta
samma saker. Består täljaren av företagsvärde måste och nämnaren göra det.
○ Pris/EBITDA är en vanlig använd multipel som används felaktig då täljaren
mäter värdet på EK och nämnaren mäter intäkter. Ger stora skillnader mellan
företag med olika lån eftersom EBITDA mäts innan lån.

● Beskrivningstest
○ Man måste känna till flera branscher, bara för att ett företag ser undervärderat
ut gentemot andra inom samma bransch kan hela branschen vara övervärderat.
○ Vilket mått skall användas? Medelvärde eller median?
○ Vad gör vi extremvärden eller outliers?

● Analytisktest
○ Viktigt förstå vad som styr variablerna som ligger till grund för
multipelvärdering, som t.ex. antagandet att ett företag med P/E-tal på 12 är
högre värderat än ett på 8 när det egentligen är lägre p.g.a. t.ex. tillväxttakten.
○ Relativvärdering är ett implicit sätt att värdera kassaflöde, tillväxt och risk.

● Tillämpningstest
 ○ Vi kommer aldrig att hitta det perfekta jämförelsebolaget och det kommer
därför finnas skillnader i multiplar och värdedrivare som vi måste beakta.
○ Metoder att beakta skillnader:
■ Subjektiv justering, växa i linje med betsson
■ Modifiering, P/E dela med tillväxt och få PEG
■ Statisk justering
● EV/S multipeln beror framför allt av tillväxt, marginal, storlek
och rörelserisk.
● EV/EBITDA och EV/EBIT - multipel beror framförallt av
tillväxt i rörelseresultat, storlek och rörelserisk.
● P/E multipeln beror framförallt av vinsttillväxt, storlek,
rörelserisk, finansiell risk.

3 olika kassaflödesmodeller
● Värdering av det totala företaget NPV = FCFFt/(1+r)^t
● Värdering av det egna kapitalet NPV = FCFEt/(1+r)^t
● Värdering av utdelningarna NPV = DIVt / (1+r)^t

Koppling mellan DCF och relativvärdering

Värdet av eget kapital = P0 = DIV1/(re-g)

DIV1= förväntade utdelning nästa år
re = kostnaden för eget kapital eller avkastningskrav
g = förväntad långsiktig tillväxt

Vi låter utdelningarna bestå av vinst per aktie * b (utdelningandelen eller pauout ratio)

DIV1 = b * EPS1

Nästa års vinst är relaterad till årets vinst med tillägg till tillväxttakten:
EPS1 = EPS0 * (1+g)

Vi får då följande
P0 = b*EPS0*(1+g) /(re-g)

Delar vi med vinst per aktie får vi = P0 / EPS0 = P/E = b*(1+g) / (re-g)

Förutsatt att prissättningen på marknaden är korrekt

Anledning till att SKF har högre PE än volvo. Högre utdelningsandel, högre tillväxt, eller
lägre ris.
Små bolag tenderar att ha större risk än större bolag.

P/E-tal och fundamenta

Hitta korrekta värdet på multipeln genom DCF!

V0 = FCFF1/(WACC-g)

Härledning till DCF

FCFF = EBIT (1-t) + avskrivningar - netto investeringar - RöK
= (EBITIDA - avskrivningar) (1-t) - NI + avksrivningar - RöK
= EBITDA (1-t) + avskrivningar (t) - Netto investeringar - RöK

Det ger följande formel för företagsvärde:

Värde = EBITDA (1-t) + avskrivningar (t) - nettoinvestering - RöK / (WACC - g)

Delar vi båda sidor med EBITDA får vi:

Värde EV/EBITDA = (1-t) / (WACC-g) + (Avskrivningar(t) /EBITDA)/(WACC-g) -

(NI/EBITDA) / (WACC - g) - (RöK / EBITDA) / (WACC-g)

Multipel storlek EV/EBITDA beror av:

● Skattesatsen, lägre skatt – högre multipel. Gör det svårt att göra internationella
jämförelser.
● Avskrivningar, högre avskrivningar – högre multipel
● Netto investeringar, högre NI – lägre multipel. Här gäller att kolla varför företagen
har höga investeringar. Kan tvingas till investeringar och då ”luras” vi av låg multipel.
● RöK, lägre RöK – högre multipel.
● WACC, lägre avkastningskrav – högre multipel.
● Tillväxttakt, högre tillväxt – högre multipel.

Relativvärdering och kassaflödeanalysen är två sidor av samma mynt.