Professional Documents
Culture Documents
اختيار المشاريع في حالة التأكد
اختيار المشاريع في حالة التأكد
ﺗﻤﺜﻞ ﻓ RN ﺗﻤﺜﻞ DRﻓ ة ﺳ داد ،وﺗﻤﺜﻞ Inv0ﺗ ﻠﻔﺔ ﺳ ﺜﻤﺎر أو ﺳ ﺜﻤﺎر و ،أﻣﺎ
اﻟﻌﻮاﺋﺪ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع.
ﺣﺎﻟﺔ ﻋﺪم ﺛﺒﺎت اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻳﺠﺐ ﺣﺴﺎب اﻟﺘﺪﻓﻖ اﻟﻨﻘﺪي اﻟﺪاﺧﻞ اﻟ اﻛ أﻣﺎ
اﻟ ﺗﻤﺜﻞ اﻟﺴﻨﺔ اﻟ y1 ﺣ اﻟﻮﺻﻮل إ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع ،و ﺎﻟﺘﺎ ﺣﺼﺮ ﻓ ة ﺳ داد ﺑ ن
اﻟﺘﺪﻓﻖ y1 ﺴﺒﻘ ﺎ ،ﻳﻘﺎﺑﻞ اﻟﺴﻨﺔ ﺴﺎوت ﻓ ﺎ اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ وﺗ ﻠﻔﺔ اﳌﺸﺮوع و y0اﻟﺴﻨﺔ اﻟ
. x0و ﻌﻄﻰ اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﺮ ﺎﺿﻴﺔ أﻣﺎ اﻟﺴﻨﺔ y0ﻓﻴﻘﺎﺑﻠ ﺎ اﻟﺘﺪﻓﻖ اﻟﻨﻘﺪي اﻟ اﻛ x1 اﻟﻨﻘﺪي اﻟ اﻛ
ﻛﻤﺎ ﻳ :
y1 y0
DR y0 ) ( x x1
x1 x1
ﻓ ة ﺳ داد اﻟ ﻳ ﺴﺎوى اﻟﺸ ﻞ رﻗﻢ ) (2ﺗﻤﺜﻴﻼ ﺑﻴﺎﻧﻴﺎ ﻟﻔ ة ﺳ داد ،ﺣﻴﺚ ﻳﻮ ﻳﻮ
ﻓ ﺎ اﻟﺘﺪﻓﻖ اﻟﻨﻘﺪي اﻟﺼﺎ ﺑﺎﻟﺼﻔﺮ ،أي اﻟﻨﻘﻄﺔ اﻟ ﻳ ﺴﺎوي ﻓ ﺎ اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﻟﺪاﺧﻠﺔ ﻣﻊ
ﺗ ﻠﻔﺔ اﳌﺸﺮوع.
اﻟﺳﻧوات
ﻓﺗرة اﻻﺳﺗرداد
Source: Bridie M michailof p 22
ﺗﻛﻠﻔﺔ
اﻟﻣﺷروع
ﻟﻄﺮ ﻘﺔ ﻓ ة ﺳ داد ﻣﺰاﻳﺎ وﻋﻴﻮب ،ﻓﻤﻦ ﻣﺰاﻳﺎ ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ ﻮ ﺳ ﻮﻟﺔ ا ﺴﺎب ،وﻛﺬا
ﺣﺎﻟﺔ ﻋﺪم أﻗﻞ ﻓ ة ﻣﻤﻜﻨﺔ ،ﺧﺎﺻﺔ اﺳ داد أﻣﻮال أ ﻤﻴ ﺎ ﺑﺎﻟ ﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺴ ﺜﻤﺮ اﻟﺬي ﻳﺮﻏﺐ
اﻃﻤﺌﻨﺎﻧﮫ ﻟﻠﻈﺮوف ﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ .ﻛﻤﺎ ﻌﻄﻲ ﺬا اﳌﻌﻴﺎرﻧﻈﺮة ﻣﺒﺪﺋﻴﺔ ﺣﻮل ﻓﺎﺋﺪة اﳌﺸﺮوع ﻣﻦ ﻋﺪﻣﮫ .ﻛﻤﺎ
أﺳﺮع وﻗﺖ، ﺴ ﺟﻊ رأﺳﻤﺎﻟ ﺎ ﺬا اﳌﻌﻴﺎر ﻣﺸ ﻠﺔ ﻋﺪم اﻟﺘﺄﻛﺪ ﻋﻦ ﻃﺮ ﻖ ﺗﻔﻀﻴﻞ اﳌﺸﺎر ﻊ اﻟ ﻌﺎ
)(ii
ﻓ ﻠﻤﺎ زادت ﻓ ة ﺳ داد زادت ﻣﻌ ﺎ درﺟﺔ ﻋﺪم اﻟﺘﺄﻛﺪ.
ﻻ ﻌﻄﻲ أ ﻤﻴﺔ ﻟﻠﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ﻌﺪ ﻓ ة ﺳ داد ،ﻓﺈذا أﻣﺎ ﻣﻦ ﻋﻴﻮب ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ ،ﻓ
اﻟﺴﻨﻮات ﻣﺎ ﻌﺪ ﻓ ة ﺳ داد ﻓﺈﻧﮫ ﻻ ﻳﺆﺧﺬ ﺎﻧﺖ اﳌﻘ ﺣﺎت ﺳ ﺜﻤﺎر ﺔ ذات ﺗﺪﻓﻘﺎت ﻧﻘﺪﻳﺔ ﻋﺎﻟﻴﺔ
ﺎ ،ﻛﻤﺎ أن ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ ﻗﺪ ﺗﻤ اﳌﺸﺎر ﻊ ذات درﺟﺔ ﺧﻄﺮﻋﺎﻟﻴﺔ ،ﻟ ﻮن أن اﳌﺸﺎر ﻊ ذات ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ
ﺑﺪاﻳﺔ ﺣﻴﺎ ﺎ ﻳ ﻮن ﻟ ﺎ درﺟﺔ ﺧﻄﺮ ﻋﺎﻟﻴﺔ ﺴ ﻴﺎ .وأ ﻢ ﻋﻴﺐ ﻟ ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ ﻮ ﻋﺪم أﺧﺬ ﺎ اﳌﺮﺗﻔﻊ
)(iii
ﻌ ن ﻋﺘﺒﺎرﻟﻠﻘﻴﻤﺔ اﻟﺰﻣﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻮد.
-2ﻃﺮ ﻘﺔ ﻣﺮدودﻳﺔ اﻟﻮﺣﺪة اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ
ﻌﺘ ﻃﺮ ﻘﺔ ﻣﺮدودﻳﺔ اﻟﻮﺣﺪة اﳌﺴ ﺜﻤﺮة Critère de rendementﻣﻦ ﺑ ن اﻟﻄﺮق اﳌﺴﺘﻌﻤﻠﺔ
ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺘﺄﻛﺪ و ﺣﺎﻟﺔ ﺛﺒﺎت ﻗﻴﻤﺔ اﻟﻮﺣﺪة اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ﻋ ﻣﺮ اﻟﺰﻣﻦ .ﻓ ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺗﻘﻴﻴﻢ واﺧﺘﻴﺎر اﳌﺸﺎر ﻊ
اﳌﺸﺮوع ،وﺣ ﻳﺘﻢ ﻗﺒﻮل اﳌﺸﺮوع ﻳﺠﺐ أن ﺗﻔﻮق ﻌ ﻋﻦ ﻣﺮدودﻳﺔ ﻞ وﺣﺪة ﻧﻘﺪﻳﺔ ﻣﺴ ﺜﻤﺮة
ﻣﺮدودﻳﺔ اﻟﻮﺣﺪة اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ﻟﮫ اﻟﻮاﺣﺪ ،و ﺣﺎﻟﺔ اﳌﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ ،ﻓﺈن اﳌﺸﺮع اﻟﺬي ﻟﮫ أﻛ
ﻣﺮدودﻳﺔ ﻟﻠﻮﺣﺪة اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ﻳ ﻮن أﻓﻀﻞ ﻣﺸﺮوع.
ﻓﺈذا ﺎن ﻣﺸﺮوع ﻣﺎ ﻣﺪة ﺣﻴﺎﺗﮫ ،nﺗ ﻠﻔﺘﮫ وﻟﻴﺔ ، I0ﻌﻄﻲ ﺗﺪﻓﻘﺎت ﻧﻘﺪﻳﺔ ﺳﻨﻮ ﺔ ، cftﻓﺈن
ﻌﻄﻰ ر ﺎﺿﻴﺎ ﻛﻤﺎ ﻳ : r ﻣﺮدودﻳﺔ اﻟﻮﺣﺪة اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ﻟ ﺬا اﳌﺸﺮوع
N
cf
t 1
t
r
I0
BN
t 1
t
BNM
N
اﺗﺨﺎذ اﻟﻘﺮار ﺳ ﺜﻤﺎري واﳌﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ اﳌﻘ ﺣﺔ ﺑ ﻮء ﻳﺘﻢ اﺳﺘﺨﺪام ﺬا اﳌﻌﺪل
اﳌﺆﺳﺴﺔ إ ﺗﺤﺪﻳﺪ ﻣﺴﺘﻮى أو ﺣﺪ أد ﻰ ﳌﺘﻮﺳﻂ ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﳌﻘﺒﻮل ﻟﺪ ﺎ .وﻣﻦ ﺧﻼل ذﻟﻚ ،ﻳﺘﻢ
ﺣﺎﻟﺔ اﳌﺸﺎر ﻊ رﻓﺾ أو ﻗﺒﻮل اﳌﺸﺮوع ،ﻓﺎﳌﺸﺎر ﻊ اﻟ ﻟ ﺎ ﻣﺘﻮﺳﻂ ﻋﺎﺋﺪ أﻛ ﻣﻦ ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ د ﻰ
اﻟﻮﺣﻴﺪة ،أﻣﺎ ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺘﻔﺎﺿﻞ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ ،ﻓﻴﺨﺘﺎراﳌﺸﺮوع اﻟﺬي ﻟﺪﻳﮫ أﻛ ﻣﺘﻮﺳﻄﺔ ﻋﺎﺋﺪ ﻣﺤﺎﺳ .
ا ﺴﺎب ﻮ ﺎ ﺗﺘﻤ ﺑﺎﻟ ﺴﺎﻃﺔ واﻟﺴ ﻮﻟﺔ ﺗﺘ ﺺ ﻣﺰاﻳﺎ ﻃﺮ ﻘﺔ ﻣﺘﻮﺳﻂ اﻟﻌﺎﺋﺪ اﳌﺤﺎﺳ
واﻟﺘﻄﺒﻴﻖ ،ﻛﻤﺎ ﺗﺄﺧﺬ ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ ﻞ اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع ﺑﻤﺎ ذﻟﻚ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﳌﺘﺒﻘﻴﺔ .أﻣﺎ ﻋﻦ
ﻋﺪم أﺧﺬ ﺎ ﻌ ن ﻋﺘﺒﺎر اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺰﻣﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻮد ،ﺛﻢ أن اﺧﺘﻼف ﺗﺘﻤﺜﻞ ﻋﻴﻮب ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ ،ﻓ
ﻣﺨﺘﻠﻒ اﳌﺆﺳﺴﺎت ﻳﺆدي إ اﺧﺘﻼف اﻟﻨﺘﺎﺋﺞ .ﻛﻤﺎ أن اﻋﺘﻤﺎد اﻟﻄﺮ ﻘﺔ اﻟﻄﺮق اﳌﺤﺎﺳ ﻴﺔ اﳌﺴﺘﺨﺪﻣﺔ
ﻋ اﻟﺒﻴﺎﻧﺎت اﳌﺤﺎﺳ ﻴﺔ اﻟ ﻣﻦ ﻣﺒﺎد ﺎ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ اﻟﺘﺎر ﺨﻴﺔ ،واﻟﺬي ﻟﮫ ﻋﺪة اﻧﺘﻘﺎدات ﺴ ﺐ ﺗﺄﺛ ﻩ ﻋ
ﺛﻘﺔ اﻟﺒﻴﺎﻧﺎت ﻣﻦ ﺑ ن ﻋﻴﻮب ﻃﺮ ﻘﺔ ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﳌﺤﺎﺳ .
-1ﺗﻤﺎر ﻦ ﻣﺤﻠﻮﻟﺔ
اﻟﺰﻣﻦ ،tﺑﺎﻋﺘﺒﺎر اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﺣﻴﺚ ﺗﻤﺜﻞ kﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث ،أﻣﺎ cftﻓ
،nو ﺤﺴﺐ اﻟﺘﺪﻓﻖ اﻟﻨﻘﺪي اﻟﺼﺎ cftﺑﻄﺮح ﺗ ﺎﻟﻴﻒ اﻟ ﺸﻐﻴﻞ Dtﻟﻠﺴﻨﺔ t أن ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع
N
VF ﻣﻦ ﻳﺮادات Rtﻟﻠﺴﻨﺔ tوﺗﺼﺒﺢ ، cft Rt Ctو ﻳﻤﺜﻞ cft (1 k )tاﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ ،أﻣﺎ
t 1
اﻟﺰﻣﻦ tﺑﺎﻓ اض أن ﺎﻳﺔ ﻣﺪة ﺣﻴﺎﺗﮫ ،وﺗﻤﺜﻞ I tﺗ ﻠﻔﺔ اﳌﺸﺮوع اﻟﻘﻴﻤﺔ اﳌﺘﺒﻘﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع ﻓ
ﺗ ﻠﻔﺔ اﳌﺸﺮوع ﻣﻮزﻋﺔ ﺣﺴﺐ اﻟﺴﻨﻮات.
ﻳﺨﺘﻠﻒ ﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث ﻣﻦ ﻣﺆﺳﺴﺔ إ أﺧﺮى ،ﺣﺴﺐ اﻟ ﻴ ﻠﺔ اﳌﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع وﺗ ﻠﻔﺔ ﻞ
ﻤﻴﻊ اﳌﺆﺳﺴﺎت أو ﻣﺼﺪر ﻣﻦ ﻣﺼﺎدر اﻟﺘﻤﻮ ﻞ .و ﺎﻟﺘﺎ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻻ ﻳﺠﺐ أن ﻳ ﻮن اﳌﺸﺮوع ﻣﻘﺒﻮﻻ
اﻟﻌﻜﺲ ،ﻗﺪ ﻳﻮﺟﺪ ﻣﺸﺮوع ﻣﺮﻓﻮض ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﺎ ﻟﻜﻨﮫ ﻣﻘﺒﻮل ﻣﺆﺳﺴﺔ أﺧﺮى.
ﺣﺴﺐ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ ،ﻓﺈن اﳌﺸﺮوع ﻳﻘﺒﻞ إذا وﻓﻘﻂ إذا ﺎﻧﺖ ﺬﻩ اﻟﻘﻴﻤﺔ أﻛ ﺗﻤﺎﻣﺎ
ﻣﻦ اﻟﺼﻔﺮ ،و ﺬا ﻌ أن اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ ﻗﺪ ﻏﻄﺖ ﺗ ﺎﻟﻴﻒ اﳌﺸﺮوع ﺗﻤﺎﻣﺎ
وأﻋﻄﺖ ﻓﺎﺋﻀﺎ ﻣﺎﻟﻴﺎ ﻳﺘﻤﺜﻞ ر ﺢ أو ﻓﺎﺋﺾ ﺧﺰ ﻨﺔ ﻗﺪرﻩ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ.
-2-2اﳌﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ ﺣﺎﻟﺔ ﺴﺎوي اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ وﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺎر ﻊ
إذا واﺟ ﺖ اﳌﺆﺳﺴﺔ ﻋﺪدا ﻣﻦ اﳌﺸﺎر ﻊ Pﻟ ﺎ ﻧﻔﺲ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ I 0وﻧﻔﺲ ﻣﺪة ا ﻴﺎة ،N
ﻓﺈن اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺎر ﻊ :
N
VANi cfti (1 k ) t VFi (1 k ) N I 0
t 1
i 1, 2 ,..., P و . t 1, 2 ,..., N اﻟﺰﻣﻦ tﻟﻠﻤﺸﺮوع iﺣﻴﺚ ﺗﻤﺜﻞ cftiاﻟﺘﺪﻓﻖ اﻟﻨﻘﺪي اﻟﺼﺎ
وﻟﻠﻤﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن ﺬﻩ اﳌﺸﺎر ﻊ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻳﺠﺐ ﺧﺘﻴﺎر ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ اﻟ ﻟ ﺎ ﻗﻴﻤﺔ ﺣﺎﻟﻴﺔ ﺻﺎﻓﻴﺔ
ﻣﻮﺟﺒﺔ ، VANj 0أﻣﺎ اﳌﺸﺎر ﻊ اﻟ ﻟ ﺎ ﻗﻴﻤﺔ ﺣﺎﻟﻴﺔ ﺻﺎﻓﻴﺔ ﺳﺎﻟﺒﺔ ﻓﺈ ﺎ ﺗﺮﻓﺾ .و ﻌﺪ ذﻟﻚ ،ﻓﺈن
اﳌﺸﺮوع اﻟﺬي ﻟﮫ أﻛ ﻗﻴﻤﺔ ﺣﺎﻟﻴﺔ ﺻﺎﻓﻴﺔ ﻮ أﺣﺴﻦ ﻣﺸﺮوع ﺑﺎﻟ ﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ.
-3-2اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﺣﺎﻟﺔ اﺧﺘﻼف ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع أو اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع
ﺣﺎﻟﺔ ﻻ ﻳﻤﻜﻦ اﺳﺘﻌﻤﺎل اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﺴﺎﺑﻘﺔ ﻟﻠﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ
اﺧﺘﻼف أﻋﻤﺎراﳌﺸﺎر ﻊ أو اﺧﺘﻼف اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟ ﻢ.
-1-3-2ﺣﺎﻟﺔ اﺧﺘﻼف ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺎر ﻊ
ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺎ إذا أرادت اﳌﺆﺳﺴﺔ اﳌﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن ﻋﺪة ﻣﺸﺎر ﻊ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻣﻦ اﳌﻤﻜﻦ ﺟﺪا أن ﺗ ﻮن أﻋﻤﺎر
وﻟﻴﺔ I 0 ﺬﻩ اﳌﺸﺎر ﻊ ﻣﺨﺘﻠﻔﺔ .ﺑﺎﻓ اض أن اﳌﺆﺳﺴﺔ واﺟ ﺖ ﻣﺸﺮوﻋ ن Aو Bﻟ ﻤﺎ ﻧﻔﺲ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ
ﺬﻩ Mو ﺎﻓ اض أن .N>M ﻟﻜﻦ ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع ول Nأﻣﺎ ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ
ا ﺎﻟﺔ ،ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ ﺛﻼﺛﺔ ﺧﻴﺎرات ﻣﻤﻜﻨﺔ ،و :
-اﻟﺒﺤﺚ ﻋﻦ ﻣﺸﺮوع Cﻣﺪة ﺣﻴﺎﺗﮫ N-Mﻳﻀﺎف إ اﳌﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ ﻟﮫ ﻧﻔﺲ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ ،ﺛﻢ ﻳﺘﻢ اﳌﻘﺎرﻧﺔ
ﺑ ن ﻞ ﻣﻦ VANو ، VANB VANCوأﻛ ﻗﻴﻤﺔ ﻮ اﳌﺸﺮوع اﳌﻔﻀﻞ ،ﻟﻜﻦ ﺗﻠﺰم ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ A
اﻟﺒﺤﺚ ﻋﻦ ﻣﺸﺮوع ﺛﺎﻟﺚ ﺑﻤﺪة ﺣﻴﺎة ﻣﺤﺪدة ،و ﺴﺘﻠﺰم دراﺳﺔ ﺟﻤﻴﻊ ﺟﻮاﻧﺐ ﺬا اﳌﺸﺮوع و ﺬا
ﻣﺮﻣ ﻠﻒ ﺑﺎﻟ ﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ و ﺄﺧﺬ وﻗﺘﺎ ﻃﻮ ﻼ.
ﺎﻳﺔ اﻟﺒﻨﻚ ﳌﺪة ،N-Mو VAN B -ﺗﻮﻇﻴﻒ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﻨﺎﺗﺠﺔ ﻋﻦ اﳌﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ
اﳌﺪة ﻳﺘﻢ اﳌﻘﺎرﻧﺔ ﺑ ن ﻞ ﻣﻦ VANو VANإﺿﺎﻓﺔ إ ﻗﻴﻤﺔ اﻟﻔﻮاﺋﺪ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ اﻟﻨﺎﺗﺠﺔ ﻋﻦ
B A
أن اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ ﻟﻠﺘﻮﻇﻴﻔﺎت اﻟﺒﻨﻜﻴﺔ ﺴﺎوي ﺬﻩ ا ﺎﻟﺔ، اﻟﺒﻨﻚ .اﳌﺸ ﻞ ﺗﻮﻇﻴﻒ VAN B
اﻟﺼﻔﺮ ،ﻷن ﻣﺎ ﻳ ﺘﺞ ﺴ ﺐ ﻣﻌﺪل اﻟﻔﺎﺋﺪة ﻳﺨﺼﻢ ﺑﻤﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث .و ﺎﻟﺘﺎ ،ﻻ ﻳﻤﻜﻦ اﺳﺘﻌﻤﺎل
ﺬﻩ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ.
-ا ﺎﻟﺔ اﻟﺜﺎﻟﺜﺔ ،و ﻗﺒﻮل ﻓﺮﺿﻴﺔ ﺗﺠﺪﻳﺪ اﳌﺸﺎر ﻊ Aو Bﺑﺎﳌﻀﺎﻋﻒ اﳌﺸ ك ﺻﻐﺮ Lﻟ ﻞ ﻣﻦ N
و .Mو ﻨﺎ ﺗ ﺴﺎوى ﻣﺪة ﺣﻴﺎة ﻞ ﻣﺸﺮوع .ﺛﻢ ﻳﺘﻢ ﺣﺴﺎب اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع ﻌﺪ
اﻟﺘﺠﺪﻳﺪ.
ﺣﺎﻟﺔ اﺧﺘﻼف ﻣﺪة ﺣﻴﺎة ﻞ ﻌﺘ ا ﺎﻟﺔ اﻟﺜﺎﻟﺜﺔ اﻟﻄﺮ ﻘﺔ اﳌﻨﺎﺳﺒﺔ ﻟﻠﻤﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ
ﻣﺸﺮوع ،ﻓﻔﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﻣﺸﺮوﻋ ن Aو ،Bﻟ ﻤﺎ ﻧﻔﺲ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ، I 0ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع ول Nأﻣﺎ
ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ ،Mاﳌﻀﺎﻋﻒ اﳌﺸ ك ﺻﻐﺮ ﻟ ﻞ ﻣﻦ Nو Mﻮ .Lﻓﺈن اﳌﺸﺮوع A
ﺳ ﺘﺠﺪد Kﻣﺮة ﺣﻴﺚ . K L Nأﻣﺎ اﳌﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ Bﻓﺴ ﺘﺠﺪد Kﻣﺮة ﺣﻴﺚ . K L M
B B A A
ﻌﻄﻰ اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﺮ ﺎﺿﻴﺔ ﻟﻠﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ VANA/ﻟﻠﻤﺸﺮوع Aﻌﺪ اﻟﺘﺠﺪﻳﺪ ﻛﻤﺎ ﻳ :
/ 1 (1 k ) N . K A
VAN ( N , K A ) VAN A
A
1 (1 k ) N
ﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث. ﺗﻤﺜﻞ VANاﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع Aﻗﺒﻞ اﻟﺘﺠﺪﻳﺪ ،أﻣﺎ kﻓ A
ﺑﺼﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ ،إذا ﺎن ﻨﺎك ﻣﺸﺮوع ﻣﺎ ﻟﮫ ﻗﻴﻤﺔ ﺣﺎﻟﻴﺔ ﺻﺎﻓﻴﺔ VANﺣﻴﺚ ،VAN>0ﻣﺪة ﺣﻴﺎﺗﮫ
ﻌﻄﻰ VAN /
،Tوﺗﻢ ﺗﺠﺪﻳﺪﻩ Kﻣﺮة ،و kﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث ،ﻓﺈن اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻌﺪ اﻟﺘﺠﺪﻳﺪ
T .K
/ ) 1 (1 k
VAN (T , K ) VAN ر ﺎﺿﻴﺎ ﻛﻤﺎ ﻳ :
1 (1 k ) T
اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺎر ﻊ -2-3-2ﺣﺎﻟﺔ ﺧﺘﻼف
ﺣﺎﻟﺔ اﺧﺘﻼف ﻻ ﻳﻤﻜﻦ اﺳﺘﻌﻤﺎل اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻣﺒﺎﺷﺮة ﻟﻠﻤﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ
اﻟﺘ ﺎﻟﻴﻒ وﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺎر ﻊ ،ﻓﺒﺎﻓ اض أن اﳌﺆﺳﺴﺔ واﺟ ﺖ ﻣﺸﺮوﻋ ن AوBﻟ ﻤﺎ ﻧﻔﺲ ﻣﺪة ا ﻴﺎة،
I0Bﺣﻴﺚ . I 0A I 0Bو I0Aأﻣﺎ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ ﻓ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع ول
، VANﻓﺈن ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ ﺣﺎﻟﺘ ن ﻟﻠﻤﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑﻴ ﻤﺎ ،و ﻤﺎ: B VANو 0 A 0
-إﻳﺠﺎد ﻣﺸﺮوع ﻟﮫ ﻧﻔﺲ ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوﻋ ن اﻟﺴﺎﺑﻘ ن ﺗ ﻠﻔﺘﮫ وﻟﻴﺔ . I 0A I 0Bﺛﻢ ﻳﺘﻢ ﺣﺴﺎب
ﻗﻴﻤ ﺎ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ وإﺿﺎﻓ ﺎ إ اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع Bوﻣﻘﺎرﻧ ﺎ ﻣﻊ اﻟﻘﻴﻤﺔ
ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع .Aواﻟﺒﺤﺚ ﻋﻦ ﺬا اﳌﺸﺮوع ﺬﻩ ا ﺼﺎﺋﺺ ﻣ ﻠﻒ ﺑﺎﻟ ﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ
و ﺄﺧﺬ وﻗﺘﺎ ﻛﺒ ا.
-ﺑﺎﻓ اض إﻣ ﺎﻧﻴﺔ ﺗﻜﺮار اﳌﺸﺎر ﻊ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻳﺠﺐ ﺗﻜﺮار اﳌﺸﺮوﻋ ن ﺣ ﺗ ﺴﺎوي اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟ ﻤﺎ،
وﺗ ﻮن ﻋﻦ ﻃﺮ ﻖ إﻳﺠﺎد اﳌﻀﺎﻋﻒ اﳌﺸ ك ﺻﻐﺮ Lﻟ ﻞ ﻣﻦ I0Aو . I0Bو ﺎﻟﺘﺎ ،ﻓﺈن اﳌﺸﺮوع A
. KB L ﻣﺮة ،ﺣﻴﺚ K أﻣﺎ اﳌﺸﺮوع Bﻓﺴ ﺘﻜﺮر ،KA L ﻣﺮة ،ﺣﻴﺚ K ﺳ ﺘﻜﺮر
I 0B B
I 0A A
، VANA/ﺣﻴﺚ VANA/ KA.VANA وﻣﻨﮫ ،ﻓﺈن اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع Aﻌﺪ اﻟﺘﻜﺮار
/
. VANB ، VANB/ﺣﻴﺚ KB .VANB واﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع Bﻌﺪ اﻟﺘﻜﺮار ،
VANA/ﺣﻴﺚ ، VANA/ K1.VANAأﻣﺎ اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع Aﻌﺪ اﻟﺘﻜﺮار
اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع Bﻌﺪ اﻟﺘﻜﺮارﻓ VANB/ﺣﻴﺚ . VANB/ K2.VANB
ﻞ ﻣﺸ ﻠﺔ ﻋﺪم ﺴﺎوي أﻋﻤﺎر اﳌﺸﺮوﻋ ن .ﻳﺘﻢ ﻌﺪ ﻋﻤﻠﻴﺔ اﻟﺘﻜﺮار ﺗﺄ ﻲ ﻋﻤﻠﻴﺔ اﻟﺘﺠﺪﻳﺪ وذﻟﻚ
ﻣﺮة R1 ﻟ ﻞ ﻣﻦ Nو . Mو ﺎﻟﺘﺎ ،ﻳﺘﻢ ﺗﺠﺪﻳﺪ اﳌﺸﺮوع ول P2 ﺣﺴﺎب اﳌﻀﺎﻋﻒ اﳌﺸ ك ﺻﻐﺮ
P2
. R2
M ﺣﻴﺚ R2 ﺣﻴﺚ ، R1 P2 Nأﻣﺎ اﳌﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ ﻓﻴﺘﺠﺪد ﻣﺮة
ﻌﺪ اﻟﻘﻴﺎم ﻌﻤﻠﻴﺔ اﻟﺘﻜﺮار واﻟﺘﺠﺪﻳﺪ ،ﻳﻤﻜﻦ ﺣﺴﺎب اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع ول
VANA//
واﳌﺸﺮوع اﻟﺜﺎ ﻲ . VANB//ﺣﻴﺚ:
// 1 (1 k ) M .R2
/ // ) / 1 (1 k
N . R1
VAN (M , R2 ) VAN
B B VAN A ( N , R1 ) VAN Aو
1 (1 k ) M 1 (1 k ) N
واﳌﺸﺮوع اﻟﺬي ﻳﺤﻘﻖ أﻛ ﻗﻴﻤﺔ ﺣﺎﻟﻴﺔ ﺻﺎﻓﻴﺔ ﻮ اﳌﺸﺮوع اﳌﻔﻀﻞ.
-3ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ
ﻌ ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ TRI Taux de Rendement Interneذﻟﻚ اﳌﻌﺪل اﻟﺬي إذا ﻣﺎ ﺗﻢ
اﺳﺘﺨﺪاﻣﮫ ﻛﻤﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث ﺻﻴﻐﺔ اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻓﺈن ﺬﻩ اﻟﻘﻴﻤﺔ ﺴﺎوي اﻟﺼﻔﺮ ،أي
)(viii
ﻮ ﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث اﻟﺬي ﺴﺎوي ﺑ ن اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ ﻣﻊ اﻟﺘ ﻠﻔﺔ وﻟﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع.
ﻓﺈذا ﺎن ﻨﺎك ﻣﺸﺮوع ﻣﺎ ،ﻣﺪة ﺣﻴﺎﺗﮫ ،Nوﺗ ﻠﻔﺘﮫ ، I tﻌﻄﻲ اﳌﺸﺮوع ﺗﺪﻓﻘﺎت ﻧﻘﺪﻳﺔ ﺻﺎﻓﻴﺔ
ﺎﻳﺔ ﻋﻤﺮ اﳌﺸﺮوع . VFﺣﺴﺐ اﻟﺘﻌﺮ ﻒ ﻛﻤﺎ ﻌﻄﻲ ﻗﻴﻤﺔ ﻣﺘﺒﻘﻴﺔ t 1, N ﺳﻨﻮ ﺔ CFtﺣﻴﺚ
اﻟﺴﺎﺑﻖ ،ﻓﺈن ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ TRIﻟ ﺬا اﳌﺸﺮوع ﻳﺤﺴﺐ ﻛﻤﺎ ﻳ :
N N
CFt VF It
VAN 0 t
N
t
0
) t 1 (1 TRI ) (1 TRI ) t 0 (1 TRI
N N
CFt VF It
t
N
t
) t 1 (1 TRI ) (1 TRI ) t 0 (1 TRI
ﻳﻤﺜﻞ اﻟﺸ ﻞ رﻗﻢ ) (3اﻟﺘﺤﺪﻳﺪ اﻟﺒﻴﺎ ﻲ ﳌﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ ،ﺣﻴﺚ ﻳﻼﺣﻆ ﻣﻦ ﺧﻼل ﺬا
ﻋﻼﻗﺔ ﻋﻜﺴﻴﺔ ،وﻧﻘﻄﺔ ﺗﻘﺎﻃﻊ اﻟﺸ ﻞ أن اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑ ن اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ وﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث
اﻟﻨﻘﻄﺔ اﻟ ﻳ ﺴﺎوى ﻓ ﺎ اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﺪاﻟﺔ ﻣﻊ ﻣﺤﻮر اﻟﻔﻮاﺻﻞ اﻟﺬي ﻳﻤﺜﻞ ﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث
ﻌ ﻋﻦ ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ ﻣﻊ ﺗ ﺎﻟﻴﻒ اﳌﺸﺮوع اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ ،و اﻟ
ﻟﻠﻤﺸﺮوع ﺣﺴﺐ اﻟﺘﻌﺮ ﻒ.
اﻟﺸ ﻞ رﻗﻢ ) :(3اﻟﺘﺤﺪﻳﺪ اﻟﺒﻴﺎ ﻲ ﳌﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ
VAN
TRI
k
Source: Guedj Norbert, Finance d’entreprise, Les règles des jeux, Edition d’organisation,2ieme édition, paris, 2004, p :293.
إﻳﺠﺎد ﻗﻴﻤﺔ ﺗﻘﺮ ﻴﺔ ﳌﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ TRIﺑﻮاﺳﻄﺔ اﻟ اﻣﺞ ﺣﺼﺎﺋﻴﺔ ،ﻛﻤﺎ ﺗﻮﺟﺪ ﺗﻘﻨﻴﺔ ا ﺼﺮ
اﻟﻘﻴﻤﺔ k1 ﻹﻳﺠﺎد ﺬﻩ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺘﻘﺮ ﻴﺔ ،وذﻟﻚ ﻋﻦ ﻃﺮ ﻖ إﻳﺠﺎد ﻣﻌﺪ اﺳﺘﺤﺪاث ،ﻳﻮاﻓﻖ اﳌﻌﺪل ول
ﺗ ﻮن ﻓﻴﮫ اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻣﻮﺟﺒﺔ . VAN
2 k2 ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﺳﺎﻟﺒﺔ ، VANوﻣﻌﺪل ﺛﺎ ﻲ
1
ﻌﺪ ﺣﺼﺮ ﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ ،ﻳﻤﻜﻦ اﺳﺘﻌﻤﺎل اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﺮ ﺎﺿﻴﺔ TRI k 1 , k 2 و ﺎﻟﺘﺎ ﻓﺈن
اﳌﻮاﻟﻴﺔ ﻹﻳﺠﺎد اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺘﻘﺮ ﻴﺔ ﳌﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ ﻛﻤﺎ ﻳ :
VAN 2
TRI k 2 ( k 1 k 2 ).
VAN 1 VAN 2
kﺻﻐ ا ﻓﺈن ﻗﻴﻤﺔ TRIﺗ ﻮن دﻗﻴﻘﺔ. 1 , k2 ﺗﺠﺪر ﺷﺎرة إ أﻧﮫ ﻠﻤﺎ ﺎن اﳌﺠﺎل
ﳌﻌﻴﺎرﻣﻌﺪل اﻟﻌﺎﺋﺪ اﻟﺪاﺧ ﻋﺪة ﻣﺰاﻳﺎ وﻛﺬﻟﻚ ﻋﺪة ﻋﻴﻮب ،ﻓﻤﻦ أ ﻢ ﻣﺰاﻳﺎ ﺬا اﳌﻌﻴﺎرﻣﺎ ﻳ :
-ﻳﺮا اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺰﻣﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻮد ﺑﺎﺳﺘﻌﻤﺎﻟﮫ اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ.
-ﻌﺘ ﻣﻘﻴﺎﺳﺎ داﺧﻠﻴﺎ ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ.
ﺣﺎﻟﺔ ،اﻟﺬي ﻳﻤﻜﻦ ﻟﻠﻤﺸﺮوع ﺗﺤﻤﻠﮫ ﻗ -ﻌﻄﻰ ﺬا اﳌﻌﻴﺎر ﻣﻌﻠﻮﻣﺎت ﻋﻦ ﻣﻌﺪل اﻟﻔﺎﺋﺪة
ﺗﻤﻮ ﻠﮫ ﺑﺎﻻﻗ اض اﻟﻜ .
ﻢ ﻣﻊ ﺪف ﻌﻈﻴﻢ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺴﻮﻗﻴﺔ ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ. -ﻳ
أﻣﺎ ﺑﺎﻟ ﺴﺒﺔ ﻟﻌﻴﻮب ﺬا اﳌﻌﻴﺎر ،ﻣﺎ ﻳ :
ﻌﺾ ا ﺎﻻت ﻟﻨﻔﺲ اﳌﺸﺮوع. -ﻇ ﻮر أﻛ ﻣﻦ ﻣﻌﺪل ﻋﺎﺋﺪ داﺧ
-ﻌﻘﺪ وﻃﻮل ﻋﻤﻠﻴﺔ ﺣﺴﺎﺑﮫ ،ﺣﻴﺚ ﻠﻤﺎ زادت ﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع زادت درﺟﺔ ﻌﻘﻴﺪ ا ﺴﺎب.
-ﻋﺪم أﺧﺬﻩ ﻌ ن ﻋﺘﺒﺎرﻣﺸ ﻠﺔ ﻋﺪم اﻟﺘﺄﻛﺪ وﻇﺮوف اﳌﺨﺎﻃﺮة.
-4ﻣﻌﻴﺎرﻣﺆﺷﺮاﻟﺮ ﺤﻴﺔ
ﻳﻘﺪم ﻣﻌﻴﺎر ﻣﺆﺷﺮ اﻟﺮﺤﻴﺔ IPIndice de profitabilitéﻓﻌﺎﻟﻴﺔ ﻣﻮال اﳌﺴ ﺜﻤﺮة اﳌﺸﺮوع ،ﻓ ﻮ
ﻳﻘﺎس ﺑﻮاﺳﻄﺔ ﻗﺴﻤﺔ ﺻﺎ اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ ﻋ ﺗ ﻠﻔﺔ ﺳ ﺜﻤﺎر ،و ﻮ ﻳﻤﺜﻞ أﻳﻀﺎ ﺴﺒﺔ
)(ix
اﻟﻌﻮاﺋﺪ ﻋ اﻟﺘ ﺎﻟﻴﻒ أو ﻣﺎ ﺴ ﺑﻤﺮدودﻳﺔ ﻞ وﺣﺪة ﻧﻘﺪﻳﺔ ﻣﺴ ﺜﻤﺮة.
)(x
ﻳﻤﻜﻦ ﻗﻴﺎس ﻣﺆﺷﺮ ر ﺤﻴﺔ IPﻣﺸﺮوع ﻣﺎ ﺑﻮاﺳﻄﺔ اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﺮ ﺎﺿﻴﺔ اﳌﻮاﻟﻴﺔ:
N
t
) cf (1 k
t VF (1 k ) N
t 1
IP N
t
) I (1 k
t 0
t
VAN
IP N
1
t
) I (1 k
t 0
t
اﻟﻔ ة ،tﺣﻴﺚ ، t 1, N اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ ﺗﻤﺜﻞ Nﻣﺪة ﺣﻴﺎة اﳌﺸﺮوع ،أﻣﺎ cftﻓ
اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﻔ ة tﺣﻴﺚ ، t 0 , N وVF ﺗ ﻠﻔﺔ اﳌﺸﺮوع وﺗﻤﺜﻞ kﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث ،أﻣﺎ I tﻓ
ﺎﻳﺔ ﻣﺪة ﺣﻴﺎﺗﮫ. اﳌﺘﺒﻘﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺮوع
N N
و ﺬا ﻣﺎ ﻌ أن It (1 k)t
t 0
ﻓﺈذا ﺎن اﻟ ﺴﻂ cft (1 k )t VF (1 k ) Nأﻛ ﻣﻦ اﳌﻘﺎم
t 1
،IP>1ﻓﺈن اﳌﺸﺮوع ﻣﻘﺒﻮل ،ﻷن اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ ﻐﻄﻲ ﺗ ﺎﻟﻴﻒ اﳌﺸﺮوع .أﻣﺎ إذا
ﺎن اﻟﻌﻜﺲ ،ﻓﻴﻌ ذﻟﻚ أن اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ اﳌﺴﺘﺤﺪﺛﺔ ﻻ ﻐﻄﻲ اﻟﺘ ﺎﻟﻴﻒ ،أي ،IP<1
اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﺮ ﺎﺿﻴﺔ ﳌﺆﺷﺮ اﻟﺮ ﺤﻴﺔ أﻧﮫ ﻠﻤﺎ ارﺗﻔﻊ ﻣﻌﺪل و ﺎﻟﺘﺎ ﻓﺈن اﳌﺸﺮوع ﻣﺮﻓﻮض .وﺗﻮ
ﺳﺘﺤﺪاث kاﻧﺨﻔﺾ ﻣﺆﺷﺮ اﻟﺮ ﺤﻴﺔ ،IPأي وﺟﻮد ﻋﻼﻗﺔ ﻋﻜﺴﻴﺔ ﺑ ن ﻣﻌﺪل ﺳﺘﺤﺪاث وﻣﺆﺷﺮ
اﻟﺮ ﺤﻴﺔ.
و ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺘﻔﺎﺿﻞ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻳﺠﺐ اﳌﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن اﳌﺸﺎر ﻊ اﻟ ﻟ ﺎ ﻣﺆﺷﺮ ر ﺤﻴﺔ أﻛ
ﺬﻩ ا ﺎﻟﺔ ،ﻳﺘﻢ اﺧﺘﻴﺎر اﳌﺸﺮوع اﻟﺬي ﻟﮫ أﻛ ﻣﺆﺷﺮ ر ﺤﻴﺔ ،ﻷن ذﻟﻚ ﻌ أن اﻟﻮﺣﺪة ﻣﻦ اﻟﻮاﺣﺪ.
اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﳌﺴ ﺜﻤﺮة ذﻟﻚ اﳌﺸﺮوع ﻌﻄﻲ أﻛ ﻋﺎﺋﺪ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﻌﺎﺋﺪ اﻟﻮﺣﺪة اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﳌﺸﺎر ﻊ ﺧﺮى.
ﻣﺜﻞ اﳌﻌﺎﻳ اﻟﺴﺎﺑﻘﺔ ،ﻓﺈن ﳌﻌﻴﺎر ﻣﺆﺷﺮ اﻟﺮ ﺤﻴﺔ ﻣﺰاﻳﺎ وﻋﻴﻮب ،ﺗﺘﻤﺜﻞ ﻣﺰاﻳﺎ ﻣﺆﺷﺮ اﻟﺮ ﺤﻴﺔ ﻓﻴﻤﺎ
ﻳ :
-ﻳﻤﻜﻦ اﺳﺘﻌﻤﺎﻟﮫ ﺣﺎﻟﺔ ﻋﺪم ﺴﺎوي اﻟﺘﺪﻓﻘﺎت اﻟﻨﻘﺪﻳﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ.
-ﻳﺄﺧﺬ ﻌ ن ﻋﺘﺒﺎراﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺰﻣﻨﻴﺔ ﻟﻠﻨﻘﻮد.
-ﻳﻤﻜﻦ ﻋﺘﻤﺎد ﻋﻠﻴﮫ ﺣﺎﻟﺔ اﳌﻔﺎﺿﻠﺔ ﺑ ن ﻋﺪة ﻣﺸﺎر ﻊ ذات ﺗ ﺎﻟﻴﻒ وأﻋﻤﺎرﻣﺨﺘﻠﻔﺔ.
ﻌﺾ ﺣﻴﺎن ،ﻣﻤﺎ ﻳﺆدي إ ﺣﺮﻣﺎن اﳌﺆﺳﺴﺔ ﻣﻦ ﻓﺸﻠﮫ ﺗﺘﻤﺜﻞ أﻣﺎ ﺑﺎﻟ ﺴﺒﺔ ﻟﻠﻌﻴﻮب ،ﻓ
)(xi
ﻓﺮص اﺳ ﺜﻤﺎر ﺔ ﻳﻨﺠﻢ ﻋ ﺎ ﻣ ﺎﺳﺐ ،و ﻮ ﻣﺎ ﻳ ك أﺛﺮا ﻣﻨﻌﻜﺴﺎ ﻋ ﺛﺮوة اﳌﺴﺎ ﻤ ن.
-5ﻣﺤﺪودﻳﺔ رأس اﳌﺎل
ﻣﻌﺎﻳ ﺗﻘﻴﻴﻢ واﺧﺘﻴﺎر اﳌﺸﺎر ﻊ أن ﻣﺸ ﻠﺔ اﻟﺘﻤﻮ ﻞ ﻏ ﻣﻄﺮوﺣﺔ ،ﻟﻜﻦ اﻟﻮاﻗﻊ ﻟﻘﺪ ﺗﻢ اﻓ اض
ﻳ ﺴﻢ ﺑﺎﻟﻨﺪرة وﻗﻠﺔ ﻛﻤﻴﺔ اﻟﺘﻤﻮ ﻞ ،ﻣﻤﺎ ﻳﻔﺮض ﻋ اﳌﺆﺳﺴﺔ ﺗﺨﻄﻴﻂ اﺳ ﺜﻤﺎرا ﺎ ﺑﻄﺮ ﻘﺔ ﺗﺆدي إ
ﺳﺘﻐﻼل ﻣﺜﻞ ﳌﻮارد ﺎ ،وﻣﻦ ﺳﺒﺎب ا ﻮ ﺮ ﺔ اﻟ ﺗﺆدي إ ﻣﺤﺪودﻳﺔ رأس اﳌﺎل ﻮ ﺳﻮق اﻟﺘﻤﻮ ﻞ
ﻧﻔﺴﮫ اﻟﺬي ﻳﺤﺪد ﺴﺐ اﻟﺘﻤﻮ ﻞ ﻣﻦ أﺟﻞ اﻟﺘﻘﻠﻴﻞ ﻣﻦ ﻣﺨﺎﻃﺮ ﺳﺮاف ﺗﻤﻮ ﻞ اﳌﺸﺎر ﻊ ،وﻛﺬا ﺿﺮورة
ﺗﻔﺎدي اﳌﺆﺳﺴﺔ ﻟﻠﺘﻨﻤﻴﺔ اﻟﺴﺮ ﻌﺔ ﺣ ﻻ ﺗﺆدي ﺎ إ ﻋﺪم اﻟﺘﺤﻜﻢ واﺧﺘﻼل وﻇﺎﺋﻔ ﺎ .وﻟ ﺬا ،ﻓﺈﻧﮫ
ﻇﻞ ﻓﺮﺿﻴﺔ اﻟﻨﺪرة اﻟ ﺴ ﻴﺔ ﻟﻸﻣﻮال ﻳﻔﺮض ﻋ اﳌﺆﺳﺴﺔ دراﺳﺔ ﺳﺘﺨﺪام ﻣﺜﻞ ﻟﻠﻤﻮارد اﳌﺎﻟﻴﺔ
اﻟﻼزﻣﺔ ﻟﻠﺘﻤﻮ ﻞ.
ﻓﺈذا ﺎﻧﺖ ﺗﻮاﺟﮫ ﻣﺆﺳﺴﺔ ﻣﺎ nﻣﺸﺮوع ،ﻟ ﻞ ﻣﺸﺮوع ﻟﮫ ﻗﻴﻤﺔ ﺣﺎﻟﻴﺔ ﺻﺎﻓﻴﺔ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻟ ﻞ
ا ﺪول رﻗﻢ ) (1ﻣﺸﺎر ﻊ اﳌﺆﺳﺴﺔ ﻣﻊ اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ورأس ﻣﺸﺮوع ﺴﺘﻠﺰم رأس ﻣﺎل ،ﻳﻮ
اﳌﺎل اﳌﺴ ﺜﻤﺮﻟ ﻞ ﻣﺸﺮوع.
ﻇﻞ ﻣﺤﺪودﻳﺔ ﻌﻈﻴﻢ ﻣﺠﻤﻮع اﻟﻘﻴﻤﺔ ا ﺎﻟﻴﺔ اﻟﺼﺎﻓﻴﺔ ﻟﻠﻤﺸﺎر ﻊ ﻣﺸ ﻠﺔ اﳌﺆﺳﺴﺔ و ﺎﻟﺘﺎ ،ﺗﺘ
رأس اﳌﺎل ،و ﻤﻜﻦ ﺻﻴﺎﻏﺔ ﻣﺸ ﻠﺔ اﺧﺘﻴﺎر اﳌﺸﺎر ﻊ ﺑﺎﻟ ﺴﺒﺔ ﻟﻠﻤﺆﺳﺴﺔ ﺑﺎﻓ اض ﻗﺎﺑﻠﻴﺔ اﻟﺘﺠﺰﺋﺔ واﻟﺘﻌﺪد
ﻲ: ﻟﻠﻤﺸﺎر ﻊ ﺑﺎﻟ ﻧﺎﻣﺞ ا ﻄﻲ
MaxZ a1VAN 1 a 2VAN 2 ... a N VAN N
s/c: a1 I 1 a 2 I 2 ... a N I N I 0
وإذا ﺎﻧﺖ اﳌﺸﺎر ﻊ ﻏ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺘﻌﺪد وﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺘﺠﺰﺋﺔ ،ﻓﺈﻧﮫ ﻳﺠﺐ إﺿﺎﻓﺔ اﻟﻘﻴﺪ ، aj 1أﻣﺎ إذا
ﺎﻧﺖ اﳌﺸﺎر ﻊ ﻏ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺘﻌﺪد وﻏ ﻗﺎﺑﻠﻴﺔ ﻟﻠﺘﺠﺰﺋﺔ ﻓﺈﻧﮫ ﻳﺠﺐ إﺿﺎﻓﺔ اﻟﻘﻴﺪ ، a j Nﺣﻴﺚ N
ﻣﺠﻤﻮﻋﺔ ﻋﺪاد اﻟﻄﺒﻴﻌﻴﺔ.
i
-ﻣﺣﻣد ﺳﻌﯾد ﻋﺑد اﻟﮭﺎدي ،اﻹدارة اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻋﻣﺎن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2008 ،ص.195:
ii ieme
- Guedj Norbert, Finance d’entreprise, Les règles des jeux, Edition d’organisation,2 édition, paris, 2004,
p :290.
iii
-ﻣﺣﻣد ﻣطر ،إدارة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ،اﻹطﺎر اﻟﻧظري واﻟﺗطﺑﯾﻘﺎت اﻟﻛﻣﯾﺔ ،ﻣؤﺳﺳﺔ اﻟوراق ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ،ﻋﻣﺎن ،1999 ،ص
ص.304-302:
iv
- Ardalan Abol , Economic and Financial analysis for engineering and project management, Technomic
Publications, New Holland, 1993, p 20
v
- Guedj Norbert, Op-cit, 2004, p :291.
vi
- Richard A Defusco and all, Quantitative Investment Analysis, John Wiley & Sons, Inc, Second Edition, USA,
2007, P: 40.
vii
- Guedj Norbert, Op-cit, 2004, p :291.
viii ieme
- Jacques Chrissos et Roland Gillet, Décision d’investissement, Dareios & Pearson Education, 3 Edition,
Paris, 2012, P : 149.
ix
- Djatio. E, p: 75.
x
- Guedj Norbert, Op-cit, 2004, p :292.
xi
-ﻧﺻر اﻟدﯾن ﺑن ﻣﺳﻌود ،دراﺳﺔ وﺗﻘﯾﯾم اﻟﻣﺷﺎرﯾﻊ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ،ﻣﻊ دراﺳﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﺷرﻛﺔ اﻹﺳﻣﻧت ﺑﺑﻧﻲ ﺻﺎف ،ﻣذﻛرة ﻣﺎﺟﺳﺗﯾر ،ﻛﻠﯾﺔ اﻟﻌﻠوم
اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ واﻟﺗﺳﯾﯾر ،ﺟﺎﻣﻌﺔ أﺑﻲ ﺑﻛر ﺑﻠﻔﺎﯾد ،ﺗﻠﻣﺳﺎن ،2010 ،ص.164 :