‫وزارة التعليم العالي والبحث العلمي‬

‫جامعة يحيى فارس بالمدية‬

‫كلية العلوم االقتصادية والتجارية وعلوم التسيير‬

‫بحث بعنوان‪:‬‬

‫نماذج تقييم المحافظ االستثمارية‬

‫واستراتيجيات بناء المحفظة‬
‫المالية‬

‫تخصص‪ :‬اقتصاد نقدي وبنكي‬ ‫‪.‬في مقياس‪:‬تسيير المحافظ المالية‬

‫‪:‬من إعداد الطالب‬

‫خالدي الطاهر‬ ‫‪‬‬

‫ضويفي موسى‬ ‫‪‬‬

‫السنة الجامعية‪2024 /2023 :‬‬ ‫‪-‬‬

‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬

‫خــــطــة البـــحث‪:‬‬

‫مقدمة‬

‫المبحث األول‪ :‬ماهية المحافظ المالية‬

‫المطلب األول‪ :‬مفهوم المحفظة المالية‬

‫المطلب الثاني‪ :‬أنواع المحافظ المالية‬

‫المطلب الثالث‪ :‬العوامل المؤثرة في بناء المحافظ االستثمارية‬

‫المبحث الثاني‪ :‬نماذج تقييم المحافظ المالية‬

‫المطلب األول‪ :‬نموذج تسعير األصول الرأسمالية‬

‫المطلب الثاني‪ :‬نظرية تسعير المراجحة ونماذج فاما وفرنش‬

‫المطلب الثالث‪ :‬نظرية المالية السلوكية‬

‫المبحث الثالث‪ :‬استراتيجيات بناء المحفظة المالية‬

‫المطلب األول‪ :‬استراتيجيات تشكيل وتنويع المحفظة االستثمارية‬

‫المطلب الثاني‪ :‬استراتيجيات تنويع تاريخ االستحقاق‬

‫خاتمة‬

‫قائمة المراجع‬

‫‪2‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫مقدمة‪:‬‬

‫يعتمد التقييم الجيد ألي أصل مالي على إيجاد القيمة العادلة لمخاطر االس‪44‬تثمار في‪44‬ه‪ ،‬حيث أص‪44‬بحت‬
‫عملية تقييم األوراق المالية تتم وفق إجراءات تعتمد على أساس علمي‪.‬‬

‫حيث تعد نماذج تقييم المحافظ االستثمارية نقطة تحول مهمة في بن‪44‬اء النظري‪44‬ة المالي‪44‬ة الحديث‪44‬ة‪ ،‬حيث‬
‫أسهمت هذه النم‪4‬اذج في اث‪4‬راء المعرف‪4‬ة في ه‪4‬ذا المج‪4‬ال‪ ،‬كونه‪4‬ا تن‪4‬اقش العالق‪4‬ة الرئيس‪4‬ية ال‪4‬تي يب‪4‬ني عليه‪4‬ا‬
‫المس ‪44‬تثمر قرارات ‪44‬ه‪ ،‬وهي العالق ‪44‬ة بين العائ ‪44‬د والمخ ‪44‬اطرة‪ ،‬فكلم ‪44‬ا زادت توجه ‪44‬ات المس ‪44‬تثمر نح ‪44‬و تعظيم‬
‫العوائد ارتفعت درجة المخاطرة التي يتعرض لها‪ ،‬لذلك يجب االعتم‪44‬اد على اس‪44‬تراتيجيات بن‪44‬اء المحاف‪44‬ظ‬
‫المالية‪.‬‬

‫وعليه من خالل ما سبق يمكن طرح االشكال التالي‪:‬‬

‫فيما نماذج تقييم المحافظ االستثمارية؟ وماهي استراتيجيات بناء المحفظة المالية ؟‬ ‫‪‬‬

‫‪1‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫المبحث األول‪ :‬ماهية المحافظ المالية‬
‫تعد المحافظ المالية من المواضيع الجديدة نسبيا في النظرية المالية الحديثة‪ ،‬نتطرق في هذا المبحث‬
‫لمفهوم المحافظ المالية‪ ،‬أنواعها وأخيرا العوامل المؤثرة في بناء المحافظ االستثمارية‪.‬‬

‫المطلب األول‪ :‬مفهوم المحافظ المالية‬

‫تعرف المحفظة بأنها تشكيلة من األصول قد تكون حقيقية مث‪44‬ل العق‪4‬ارات و ال‪44‬ذهب أو مالي‪44‬ة مث‪44‬ل األس‪44‬هم‬
‫و الس ‪44‬ندات أو م ‪44‬زيج من الن ‪44‬وعين من األص ‪44‬ول‪ ،‬و يقص ‪44‬د ب ‪44‬المفهوم الخ ‪44‬اص للمحفظ ‪44‬ة االس ‪44‬تثمارية تل ‪44‬ك‬
‫المحفظ ‪44‬ة ال ‪44‬تي تتك ‪44‬ون جمي ‪44‬ع أص ‪44‬ولها من اس ‪44‬تثمارات مالي ‪44‬ة فق ‪44‬ط‪ ،‬كاألس ‪44‬هم والس ‪44‬ندات والعمالت‪ ،‬فهي‬
‫تختلف عن المفهوم العام للمحفظة االستثمارية باقتصارها على االستثمار في األوراق المالية؛ كما تع‪44‬ني‬
‫المحفظ‪44‬ة بالنس‪44‬بة للمس‪44‬تثمرين في األوراق المالي‪44‬ة بأنه‪44‬ا توليف‪44‬ة أو مجموع‪44‬ة من األوراق المالي‪44‬ة لش‪44‬ركات‬
‫تك ‪44‬ون ذات خص ‪44‬ائص مختلف ‪44‬ة مث ‪44‬ل (الص ‪44‬كوك‪ ،‬األس ‪44‬هم‪ ،‬الس ‪44‬ندات‪ ،‬المش ‪44‬تقات المالي ‪44‬ة‪...‬الخ)و مث ‪44‬ل ه ‪44‬ذه‬
‫‪1‬‬
‫المجموعة من األوراق يتشكل منها محفظة األوراق المالية‪.‬‬

‫و تعرف المحفظة المالية بخاصيتين هما العائد والمخاطرة‪.‬‬

‫العائد‪ :‬العائ ‪44‬د ه ‪44‬و المقاب ‪44‬ل ال ‪44‬ذي يطمح المس ‪44‬تثمر بالحص ‪44‬ول علي ‪44‬ه مس ‪44‬تقبال نظ ‪44‬ير اس ‪44‬تثماره ألموال ‪44‬ه‬ ‫‪.1‬‬
‫‪2‬‬
‫فالمستثمر يتطلع دائما إلى هذا العائد بهدف تنمية ثروته وتعظيم أمالكه‪.‬‬

‫أما العائد المتوقع هو القيمة المتوقع‪4‬ة للعوائ‪4‬د المحتم‪4‬ل ح‪4‬دوثها عن‪4‬د االس‪4‬تثمار في المش‪4‬روع"‪ .‬وفي حال‪4‬ة‬
‫عدم التأكد يصعب تحديد عائد االستثمار المتوقع بسهولة‪ ،‬ولذلك فإن المستثمر يسعى لتق‪4‬دير العائ‪44‬د حيث‬
‫أن ذل‪44‬ك يس‪44‬اعده في تق‪44‬دير المخ‪44‬اطر المحيط‪44‬ة به‪44‬ذا العائ‪44‬د‪ ،‬ولكن إذا ك‪44‬ان المس‪44‬تثمر يعم‪44‬ل في ظ‪44‬ل التأك‪44‬د‬
‫التام‪ ،‬فإن‪4‬ه من الممكن ل‪4‬ه أن يح‪4‬دد بدق‪44‬ة تام‪4‬ة العائ‪4‬د المتوق‪44‬ع الحص‪44‬ول علي‪4‬ه من االس‪4‬تثمار‪ ،‬في ظ‪4‬ل ع‪4‬دم‬
‫التأك ‪44‬د يص ‪44‬بح من المس ‪44‬تحيل على المس ‪44‬تثمر أن يح ‪44‬دد بدق ‪44‬ة حجم العائ ‪44‬د ال ‪44‬ذي يتوق ‪44‬ع تحدي ‪44‬ده‪ ،‬غ ‪44‬ير أن ‪44‬ه‬
‫يس ‪44‬تطيع أن يض ‪44‬ع إط ‪44‬اًر للتوزي ‪44‬ع االحتم ‪44‬الي له ‪44‬ذا العائ ‪44‬د‪ ،‬أي يس ‪44‬تطيع تق ‪44‬دير ع ‪44‬دد االحتم ‪44‬االت الممكن ‪44‬ة‪،‬‬
‫ووزن كل احتمال‪ ،‬وقيمة العائد المتوقع في ظله‪.‬‬

‫‪ 1‬العمراوي حنان‪ ،‬مطبوعة الدعم البيداغوجي في مقياس إدارة المحافظ المالية‪ ،‬مطبوعة موجهة لطلبة السنة الثانية ماستر‪ ،‬تخصص إدارة مالية‪،‬‬
‫جامعة الجزائر‪ ،3‬الجزائر‪ ،2018 ،‬ص ‪.1‬‬
‫‪ 2‬حسني علي خربوش وآخرون‪ ،‬إدارة المحافظ االستثمارية‪ ،‬ط‪ ،1‬دار زهران للنشر والتوزيع‪ ،‬األردن‪ ،1999 ،‬ص ‪.115‬‬
‫‪2‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫المخاطرة ‪ :‬تعرف المخاطرة على انه‪4‬ا حال‪4‬ة ع‪4‬دم التأك‪4‬د أو التذب‪4‬ذب أو الخس‪4‬ارة المتعلق‪4‬ة باالس‪44‬تثمار‬ ‫‪.2‬‬
‫في أصل ما‪ ،‬أو قد تعني ان العائد الفعلي الذي يحصل عليه المستثمر يكون أقل من العائ‪44‬د المتوق‪44‬ع‪.‬‬
‫‪1‬‬

‫المطلب الثاني‪ :‬أنواع المحافظ المالية‬

‫‪2‬‬
‫يختلف نوع المحفظة المالية باختالف األهداف التي تسعى له فنجد ‪:‬‬

‫محفظ‪44 4‬ة ال‪44 4‬دخل‪ :‬ترتك‪44 4‬ز على األوراق المالي‪44 4‬ة ال‪44 4‬تي تعطي دخال (عائ‪44 4‬دا( س‪44 4‬نويا عالي‪44 4‬ا‪ ،‬س‪44 4‬واء ك‪44 4‬ان‬ ‫‪-1‬‬
‫مص ‪44‬درها توزيع ‪44‬ات األرب ‪44‬اح بالنس ‪44‬بة لحمل ‪44‬ة األس ‪44‬هم‪ ،‬أو الفوائ ‪44‬د ال ‪44‬تي ت ‪44‬دفع لحمل ‪44‬ة الس ‪44‬ندات‪ ،‬وع ‪44‬ادة‬
‫يفض ‪44‬ل المس ‪44‬تثمرين المح ‪44‬افظين (ال ‪44‬ذين ال يحب ‪44‬ذون المخ ‪44‬اطرة ول ‪44‬و ك ‪44‬انت تنط ‪44‬وي على عوائ ‪44‬د أك ‪44‬بر)‬
‫وصغار المستثمرين تكوين مثل هذه المحافظ‪.‬‬
‫محفظة النمو‪ :‬تعتمد هذه المحفظة على األوراق المالية التي تحقق إيرادات رأسمالية ت‪44‬ؤدي إلى نم‪44‬و‬ ‫‪-2‬‬
‫أم ‪44‬وال المحفظ ‪44‬ة و زيادته ‪44‬ا و المتمثل ‪44‬ة أساس ‪44‬ا في أس ‪44‬هم الش ‪44‬ركات ال ‪44‬تي تحق ‪44‬ق نم ‪44‬وا في إيراداته ‪44‬ا؛‬
‫وبالتالي فمعدالت النمو تكون المعيار األساسي إلنتقاء أدوات االستثمار ولقيم أداء المدراء‪.‬‬
‫المحفظة المختلطة ‪ :‬يرتكز هذا النوع من المحاف‪44‬ظ على األس‪44‬هم ال‪44‬تي تعطي توزيع‪44‬ات نقدي‪44‬ة عالي‪44‬ة‪,‬‬ ‫‪-3‬‬
‫و األسهم التي تؤدي إلى نمو و زيادة أموال المحفظة المالي‪4‬ة )أس‪4‬هم الش‪4‬ركات ال‪4‬تي تحق‪4‬ق نم‪4‬و عالي‪4‬ا‬
‫في إيراداتها(‪.‬‬
‫المحفظ‪4‬ة المتوازن‪4‬ة ‪ :‬يه‪4‬دف المس‪4‬تثمر من خالل المحفظ‪4‬ة المتوازن‪4‬ة الحص‪4‬ول على توزيع‪4‬ات نقدي‪4‬ة‬ ‫‪-4‬‬
‫من أرب‪4‬اح األس‪4‬هم و فوائ‪4‬د الس‪4‬ندات‪ ،‬وفي نفس ال‪4‬وقت المحافظ‪4‬ة على رأس الم‪4‬ال المس‪4‬تثمر‪ ،‬ه‪4‬ذا م‪4‬ا‬
‫يفس‪44‬ر أنه‪44‬ا من أس‪44‬هم عادي‪44‬ة‪ ،‬أس‪44‬هم ممت‪44‬ازة و س‪44‬ندات ه‪44‬ذا يتطلب توافق‪44‬ا دقيق‪44‬ا بين العائ‪44‬د والمخ‪44‬اطرة‬
‫لتحقيق التوازن العام الستثمارات الخاصة في مكوناتها‪.‬‬

‫‪ 1‬حسني علي خربوش وآخرون‪ ،‬نفس المرجع‪ ،‬ص ‪.116‬‬

‫‪ 2‬العمراوي حنان‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.2-1‬‬
‫‪3‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫المطلب الثالث‪ :‬العوامل المؤثرة في بناء المحفظة االستثمارية‬
‫لغرض بناء محفظة استثمارية مثلى ال ب‪44‬د ان نأخ‪44‬ذ بنظ‪44‬ر االعتب‪44‬ار جمل‪44‬ة من المح‪44‬ددات او العوام‪44‬ل ال‪44‬تي‬
‫‪1‬‬
‫تؤثر في عملية البناء وهي كالتالي‪:‬‬

‫االعتم‪44‬اد على راس الم‪44‬ال الخ‪44‬اص للمحفظ‪44‬ة في تموي‪44‬ل اس‪44‬تثماراتها دون اللج‪44‬وء الى االق‪44‬تراض من‬ ‫‪-1‬‬
‫الغير‪.‬‬
‫يجب ان يك‪44‬ون هن‪44‬اك م‪44‬زيج من األوراق المالي‪44‬ة يالئم اه‪44‬داف المحفظ‪44‬ة من حيث تحقي‪44‬ق عائ‪44‬د اك‪44‬بر‬ ‫‪-2‬‬
‫بمخاطر اقل ‪.‬‬
‫يجب تحدي‪44‬د دورة االس‪44‬تثمار اي الف‪44‬ترة الزمني‪44‬ة لالس‪44‬تثمار مس‪44‬بقا ‪ ,‬ويتم اختي‪44‬ار ان‪44‬واع االس‪44‬تثمارات‬ ‫‪-3‬‬
‫التي تتالئم مع تلك المدة ‪ ,‬اي قد تكون استثمارات قصيرة األجل او طويلة األجل ‪.‬‬
‫امكاني‪44‬ة اج‪44‬راء التغي‪44‬يرات في مكون‪44‬ات المحفظ‪44‬ة وحس‪44‬ب الحاج‪44‬ة الى ذل‪44‬ك خصوص‪44‬ا اذا م‪44‬ا تغ‪44‬يرت‬ ‫‪-4‬‬
‫الظ‪44‬روف االقتص‪44‬ادية او ظ‪44‬روف الش‪44‬ركات او ظ‪44‬روف القط‪44‬اع ال‪44‬ذي تنتمي الي‪44‬ه األوراق المالي‪44‬ة في‬
‫المحفظة ‪.‬‬
‫تحقي‪44‬ق مس‪44‬توى مالئم من التنوي‪44‬ع بين القطاع‪44‬ات ال‪44‬تي تتش‪44‬كل منه‪44‬ا األوراق المالي‪44‬ة داخ‪44‬ل المحفظ‪44‬ة‪،‬‬ ‫‪-5‬‬
‫فمن الخط ‪44 4‬أ ترك ‪44 4‬يز االس ‪44 4‬تثمارات في اس ‪44 4‬هم ش ‪44 4‬ركة واح ‪44 4‬دة ح ‪44 4‬تى وان ك ‪44 4‬ان راس الم ‪44 4‬ال المس ‪44 4‬تثمر‬
‫صغيرا ‪ ,‬فكلما زاد تنوع االستثمارات في قطاعات مختلفة ادى الى انخفاض المخاطر‬
‫الظ‪44‬روف الشخص‪44‬ية للمس‪44‬تثمر من حيث العم‪44‬ر والوض‪44‬ع االجتم‪44‬اعي وحالت‪44‬ه الص‪44‬حية ومع‪44‬دل دخل‪44‬ه‬ ‫‪-6‬‬
‫وطبيعة النظام االقتصادي ومنحنى االستهالك والنظرة النفسية لألموال ومدى تقبل فكرة المخاطرة‬

‫‪ 1‬أحمد الحسيني‪ ،‬المحفظة االستثمارية‪ ،‬مطبوعة محاضرات‪ ،‬قسم العلوم المالية والمصرفية‪ ،‬د‪.‬ب‪ ،2022 ،‬ص ‪.12‬‬
‫‪4‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫المبحث الثاني‪ :‬نماذج تقييم المحافظ المالية‬
‫تع‪44‬د نم‪44‬اذج تق‪44‬ييم المحاف‪44‬ظ المالي‪44‬ة نقط‪44‬ة تح‪44‬ول مهم‪44‬ة في بن‪44‬اء النظري‪44‬ة المالي‪44‬ة الحديث‪44‬ة‪ ،‬وق‪44‬د ظه‪44‬رت ع‪44‬دة‬
‫نماذج من بينها نموذج التسعير بالمراجحة ونماذج فاما وفرنش متعددة العوامل‪ ،‬نموذج تسعير األص‪44‬ول‬
‫الرأسمالية الذي لم يتمكن من تفسير بعض الحاالت الشاذة التي تحدث في األسواق الرأسمالية‪ ،‬مم‪44‬ا أدى‬
‫ببعض الب‪44‬احثين إلى إدخ‪44‬ال التحلي‪44‬ل النفس‪44‬يمن أج‪44‬ل تفس‪44‬ير ه‪44‬ذه الس‪44‬لوكيات‪ ،‬مم‪44‬ا نتج عن‪44‬ه نم‪44‬اذج المالي‪44‬ة‬
‫السلوكية‪.‬‬

‫المطلب األول‪ :‬نموذج تسعير األصول الرأسمالية‬

‫يعت ‪44‬بر اف‪444‬تراض وج ‪44‬ود األص ‪44‬ل الخ ‪44‬الي من المخ ‪44‬اطر ه ‪44‬و العام ‪44‬ل األساس ‪44‬ي في تط ‪44‬وير نم ‪44‬وذج تس ‪44‬عير‬
‫األصول الرأسمالية‪ ،‬ويعرف على أنه ذلك األصل الذي يكون عائ‪4‬ده المتوق‪4‬ع مع‪4‬روف على وج‪4‬ه اليقين‪،‬‬
‫بمعنى أن تباين عوائد هذا األصل أو انحرافه المعياري يساوي صفر‪ ،‬كما أن ارتباط عوائ‪44‬ده م‪44‬ع عوائ‪44‬د‬
‫جميع األصول ذات المخاطر هي صفر أيضا‪ .‬وق‪4‬د ظه‪4‬ر مفه‪4‬وم األص‪4‬ل الخ‪4‬الي من المخ‪4‬اطر ألول م‪4‬رة‬
‫من خالل دراس‪444‬ة ‪ Tobin‬س‪444‬نة ‪ 1958‬ح‪444‬ول موض‪444‬وع تفض ‪44‬يل الس ‪44‬يولة‪ ،‬إال أن ‪ Sharpe‬س‪444‬نة ‪1964‬‬
‫استخدم هذا المفهوم في تصميم نموذج تس‪4‬عير األص‪4‬ول الرأس‪4‬مالية‪ ،‬وتم تط‪4‬وير ن‪4‬وعين من العالق‪4‬ات في‬
‫‪1‬‬
‫إطار نموذج تسعير األصول الرأسمالية وهما‪:‬‬

‫خ‪4‬ط س‪4‬وق رأس الم‪4‬ال ‪ :‬وه‪4‬و عب‪4‬ارة عن نم‪4‬وذج يق‪4‬دم اإلط‪4‬ار الع‪4‬ام لرب‪4‬ط وتحدي‪4‬د العالق‪4‬ة بين العائ‪4‬د‬ ‫‪-‬‬
‫المتوق‪44‬ع ومخ‪44‬اطر المحفظ‪44‬ة المثلى‪ ،‬يح‪44‬دد ه‪44‬ذا الخ‪44‬ط العالق‪44‬ة التوازني‪44‬ة بين العائ‪44‬د المتوق‪44‬ع والمخ‪44‬اطر‬
‫الكلي‪44‬ة للمحاف‪44‬ظ المنوع‪44‬ة بكف‪44‬اءة‪ ،‬وانطالق‪44‬ا من نظري‪44‬ة المحفظ‪44‬ة ف‪44‬إن المس‪44‬تثمرون يخت‪44‬ارون مح‪44‬افظهم‬
‫االستثمارية على أي نقطة في الحد الكفء‪ ،‬حيث تمثل كل نقطة في هذا الحد العائ‪44‬د األعلى من بين‬
‫كل االستثمارات التي لها نفس المخاطر‪ ،‬وهي كذلك تمث‪44‬ل المخ‪44‬اطر األق‪44‬ل من بين ك‪44‬ل االس‪44‬تثمارات‬
‫ال‪44‬تي له‪44‬ا نفس العائ‪44‬د المتوق‪44‬ع‪ ،‬وه‪44‬ذا يع‪44‬ني أن هن‪44‬اك نقاط‪44‬ا عدي‪44‬دة على الح‪44‬د الكفء وأن ك‪44‬ل مس‪44‬تثمر‬
‫سيختار النقطة التي تتناسب مع موقفه تجاه المخاطر‪.‬‬
‫خط سوق األوراق المالية ‪ :‬وهو نموذج يق‪4‬دم اإلط‪44‬ار الع‪44‬ام لرب‪44‬ط وتحدي‪44‬د العالق‪44‬ة بين العائ‪44‬د المتوق‪44‬ع‬ ‫‪-‬‬
‫ومخاطر األوراق المالية‪ ،‬وقد لقد بين ‪ Sharpe‬أن قيم العائد المتوق‪44‬ع واالنح‪4‬راف المعي‪4‬اري لألص‪4‬ل‬

‫‪ 1‬سليمة حشايشي‪ ،‬نحو نموذج مقترح لتقييم األصول المالية في األسواق المالية العربية‪ ،‬أطروحة دكتوراه في العلوم االقتصادية‪ ،‬جامعة فرحات‬
‫عباس‪ ،‬سطيف‪ ،1‬الجزائر‪ ،2018 ،‬ص ‪.55‬‬
‫‪5‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫المنفرد ال تقع على خط سوق رأس المال‪ ،‬وذلك كون األصل المنفرد ال يتمتع بكف‪44‬اءة المحاف‪44‬ظ ال‪44‬تي‬
‫تمتاز بالتنويع‪ .‬وفي حالة توازن السوق فإن أي أصل هو جزء من المحفظة ذات الكفاءة ‪ M‬الواقعة‬
‫على خ‪4‬ط س‪4‬وق رأس الم‪4‬ال‪ ،‬وبالت‪4‬الي ف‪4‬إن هن‪4‬اك عالق‪4‬ة بين ه‪4‬ذه األص‪4‬ول بش‪4‬كلها المنف‪4‬رد والمحفظ‪4‬ة‬
‫ذات الكفاءة‪ ،‬وتتمثل هذه العالقة بمدى مساهمة األصل المنفرد بالمخاطر الكلية للمحفظة‪.‬‬

‫المطلب الثاني‪ :‬نظرية تسعير المراجحة ونماذج فاما وفرنش‬

‫تعت‪44‬بر نظري‪44‬ة تس‪44‬عير المراجح‪44‬ة ونم‪44‬اذج فام‪44‬ا وف‪44‬رنش‪ ،‬نم‪44‬اذج بديل‪44‬ة لنم‪44‬وذج تس‪44‬عير األص‪44‬ول الرأس‪44‬مالية‪،‬‬
‫حيث أدخلت عدة عوامل يمكن من خاللها تقدير العائ‪44‬د على االس‪44‬تثمار في األص‪44‬ول المالي‪44‬ة‪ ،‬وه‪44‬ذا خالف‪44‬ا‬
‫لنم ‪44‬وذج تس ‪44‬عير األص ‪44‬ول الرأس ‪44‬مالية ال ‪44‬ذي ي ‪44‬رى أن مخ ‪44‬اطر الس ‪44‬وق هي العام ‪44‬ل المفس ‪44‬ر الوحي ‪44‬د لعوائ ‪44‬د‬
‫‪1‬‬
‫االستثمار في األصول المالية‪ ،‬وفيما يأتي نستعرض هذين النموذجين البديلين‪.‬‬

‫نظرية تسعير المراجحة‬ ‫‪.1‬‬

‫تقوم نظرية تسعير المراجحة على أس‪4‬اس إدخ‪4‬ال ت‪4‬أثير العوام‪4‬ل االقتص‪44‬ادية الخارجي‪4‬ة والعوام‪4‬ل الداخلي‪4‬ة‬
‫الخاصة بكل ش‪4‬ركة على مع‪4‬دل العائ‪4‬د على األوراق المالي‪4‬ة‪ ،‬وهي نظري‪4‬ة بديل‪4‬ة لنم‪4‬وذج تس‪4‬عير األص‪4‬ول‬
‫الرأس‪44 4‬مالية‪ ،‬ق ‪44 4‬دمها ‪ Ross Steveen‬ع‪44 4‬ام ‪ 1976،‬يعتم‪44 4‬د بش‪44 4‬كل أساس‪44 4‬ي في ص ‪44 4‬ياغتها على منط‪44 4‬ق‬
‫المراجح‪44‬ة‪ ،‬وال‪44‬ذي يف‪44‬ترض أن عائ‪44‬د الس‪44‬هم يرتب‪44‬ط بالمخ‪44‬اطر الخاص‪44‬ة بالش‪44‬ركة وبتغ‪44‬يرات عائ‪44‬د محفظ‪44‬ة‬
‫السوق‪ ،‬وبالتالي فإن هذه النظري‪4‬ة تتماش‪4‬ى م‪4‬ع التقس‪4‬يم األساس‪4‬ي للمخ‪4‬اطر إلى مخ‪4‬اطر منتظم‪4‬ة ومخ‪4‬اطر‬
‫غير منتظمة‪ ،‬وبما أن المخاطر غير المنظمة يمكن تجنبها عن طريق التنويع‪ ،‬ف‪44‬إن ه‪4‬ذه النظري‪4‬ة تتعام‪4‬ل‬
‫فقط مع المخاطر المنتظمة‪ ،‬لكنها تتوجه إلى المصدر الرئيسي للخطر وليس مجرد مصدر وس‪4‬يط تتمث‪4‬ل‬
‫في عائد محفظة السوق أو عائد مؤشر السوق كوكيل عن عائد محفظة السوق‪ ،‬وهذه النظرية تقوم على‬
‫أس‪444‬اس أن المحاف‪444‬ظ المنوع ‪44‬ة بش‪444‬كل جي‪444‬د س‪444‬وف تختفي فيه ‪44‬ا المخ ‪44‬اطر الخاص ‪44‬ة (المخ ‪44‬اطر المنتظم‪444‬ة)‪.‬‬
‫وتص‪44‬بح جمي‪44‬ع محاف‪44‬ظ المراجح‪44‬ة (المتس‪44‬اوية في القيم‪44‬ة) معرض‪44‬ة لنفس العوام‪44‬ل وبالت‪44‬الي يجب أن يك‪44‬ون‬
‫له‪44‬ا نفس الس‪44‬عر فعن‪44‬د الت‪44‬وازن ال توج‪44‬د محاف‪44‬ظ مراجح‪44‬ة جدي‪44‬دة يمكن للمس‪44‬تثمر التح‪44‬ول إليه‪44‬ا دون تحم‪44‬ل‬
‫مخاطر أكبر‪.‬‬

‫‪ 1‬سليمة حشايشي‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.65‬‬

‫‪6‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫نماذج فاما وفرنش متعددة العوامل ‪:‬‬ ‫‪.2‬‬

‫قام ‪44‬ا فام ‪44‬ا وف ‪44‬رنش بتط ‪44‬وير النم ‪44‬اذج المعدل ‪44‬ة لنم ‪44‬وذج تس ‪44‬عير األص ‪44‬ول الرأس ‪44‬مالية أش ‪44‬هرها على االطالق‬
‫النموذج ثالثي العوامل قدماه سنة ‪ 1992‬والنموذج خماسي العوامل تم تقديمه مؤخرا سنة ‪2015،‬‬

‫نموذج فاما وفرنش ثالثي العوامل‬ ‫‪-‬‬

‫أك‪44‬دا ‪ French & Fama‬من خالل الدراس‪44‬ة ال‪44‬تي ق‪44‬دماها س‪44‬نة ‪ 1992‬أن عوائ‪44‬د المحفظ‪44‬ة االس‪44‬تثمارية‬
‫تكون مرتبطة بثالثة عوامل أساسية وهي‪:‬‬

‫يتمث ‪44‬ل في حساس ‪44‬ية عائ ‪44‬د المحفظ ‪44‬ة لعوائ ‪44‬د الس ‪44‬وق وهي ‪ β‬المحفظ ‪44‬ة كم ‪44‬ا ج ‪44‬اء في نم ‪44‬وذج ‪Sharpe‬‬ ‫‪‬‬
‫)‪(1964‬؛‬
‫هو عامل الحجم فإذا كانت الشركات الصغيرة أكثر مخ‪44‬اطرة من الش‪44‬ركات الكب‪44‬يرة فيتوق‪44‬ع أن تك‪44‬ون‬ ‫‪‬‬
‫للشركات الصغيرة عوائد أكبر‪ ،‬وبالتالي فان المحاف‪44‬ظ ال‪44‬تي تض‪44‬م أس‪44‬هم ش‪44‬ركات ص‪44‬غيرة تك‪44‬ون أك‪44‬بر‬
‫عائد؛‬
‫و عامل القيمة متمثال في القيمة الدفترية لحقوق الملكية مقسوما على القيمة السوقية لحق‪44‬وق الملكي‪44‬ة‪،‬‬ ‫‪‬‬
‫ف‪44‬إذا ك‪44‬انت القيم‪44‬ة الس‪44‬وقية أك‪44‬بر من القيم‪44‬ة الدفتري‪44‬ة يك‪44‬ون الس‪44‬هم ج‪44‬ذابا بالنس‪44‬بة للمس‪44‬تثمرين باعتب‪44‬اره‬
‫مؤش ‪44‬را على وض‪444‬عية جي ‪44‬دة للمؤسس ‪44‬ة مس ‪44‬تقبال والعكس إذا ك ‪44‬انت القيم ‪44‬ة الدفتري ‪44‬ة أك ‪44‬بر من القيم ‪44‬ة‬
‫السوقية‪.‬‬
‫نموذج فاما وفرنش خماسي العوامل ‪:‬‬ ‫‪-‬‬

‫ظرا لالنتقادات الموجهة لنم‪4‬وذج ‪ french & Fama‬ثالثي العوام‪4‬ل من قب‪4‬ل العدي‪4‬د من الب‪4‬احثين أمث‪4‬ال‪:‬‬
‫(‪ Marx – Novy )2013‬و(‪ ،Xie ,Wei ,Titman )2004‬والذين أجمعوا أن النموذج ثالثي العوامل‬
‫غير كامل على الرغم من تحسن القدرة التفسيرية له مقارنة مع نم‪4‬وذج تس‪4‬عير األص‪4‬ول الرأس‪4‬مالية‪ ،‬ق‪4‬ام‬
‫‪ french & Fama‬بإضافة عاملين يعكسان الربحية واالس‪4‬تثمار للوص‪4‬ول إلى النم‪4‬وذج الخماس‪4‬ي‪ ،‬حيث‬
‫أن العام ‪44 4‬ل الراب ‪44 4‬ع يمث ‪44 4‬ل عام ‪44 4‬ل الربحي ‪44 4‬ة أي الف ‪44 4‬رق بين عوائ ‪44 4‬د أس ‪44 4‬هم الش ‪44 4‬ركات ذات الربحي ‪44 4‬ة القوي ‪44 4‬ة‬
‫والضعيفة‪ ،‬أما العام‪4‬ل الخ‪4‬امس فيمث‪4‬ل عام‪4‬ل االس‪4‬تثمار أي الف‪4‬رق بين عوائ‪4‬د أس‪4‬هم الش‪4‬ركات ذات القيم‪4‬ة‬
‫‪1‬‬
‫∗∗ أما العامل الخامس فيمثل عامل االستثمار السوقية العالية والمنخفضة‪.‬‬

‫‪ 1‬سليمة حشايشي‪ ،‬مرجع سابق‪،‬ص ‪.72‬‬

‫‪7‬‬
‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬

‫‪8‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫المطلب الثالث‪ :‬نظرية المالية السلوكية‬
‫تعت ‪44‬بر المالي ‪44‬ة الس ‪44‬لوكية ف ‪44‬رع من ف ‪44‬روع االقتص ‪44‬اد الس ‪44‬لوكي‪ ،‬ويع ‪44‬د ه ‪44‬ذا األخ ‪44‬ير منهج ح ‪44‬ديث من من ‪44‬اهج‬
‫التحلي‪44‬ل االقتص‪44‬ادي ال‪44‬ذي ي‪44‬دمج التبص‪44‬ر الس‪44‬يكولوجي بس‪44‬لوكيات األف‪44‬راد‪ ،‬بغي‪44‬ة وص‪44‬ف وتحلي‪44‬ل الس‪44‬وق‬
‫وإ عطاء نتائج تتف‪4‬ق بدرج‪4‬ة أك‪4‬بر م‪4‬ع الواق‪44‬ع‪ ،1‬حيث أن ظه‪4‬ور ح‪4‬االت ش‪4‬اذة متع‪4‬ددة في األس‪4‬واق المالي‪4‬ة‪،‬‬
‫أدت إلى زعزع‪44‬ة الثق‪44‬ة في ص‪44‬حة في نم‪44‬اذج تق‪44‬ييم األص‪44‬ول المالي‪44‬ة والمنبثق‪44‬ة ب‪44‬دورها من فرض‪44‬ية كف‪44‬اءة‬
‫س ‪44‬وق رأس الم ‪44‬ال‪ ،‬حيث أص ‪44‬بحت ه ‪44‬ذه النم ‪44‬اذج غ ‪44‬ير ق ‪44‬ادرة على ش ‪44‬رح كيفي ‪44‬ة تس ‪44‬عير األص ‪44‬ول المالي ‪44‬ة‬
‫وتفس‪44 4‬ير س‪44 4‬لوك األس‪44 4‬واق‪ ،‬في ظ‪44 4‬ل ظه‪44 4‬ور ح‪44 4‬االت ش‪44 4‬اذة وتش‪44 4‬وهات في أس‪44 4‬واق رأس الم‪44 4‬ال‪ ،‬كاآلث‪44 4‬ار‬
‫الموسمية‪ ،‬وآثار حجم الشركة‪ ،‬وأثر الزخم ‪ .....‬إلخ‪ ،‬أدى لظهور هذه النظرية‪.‬‬

‫تق‪44‬وم المالي‪44‬ة الس‪44‬لوكية على فرض‪44‬يتين أساس‪44‬يين جاءت‪44‬ا مناقض‪44‬تين لفرض‪44‬يات كف‪44‬اءة الس‪44‬وق الم‪44‬الي‪ ،‬أولى‬
‫هاتين الفرضيتين هي عدم تمتع كافة المستثمرين بالرشادة‪ ،‬وهي فرضية مناقضة لفرضية نظرية كف‪44‬اءة‬
‫الس‪44‬وق الم‪44‬الي ال‪44‬تي تنص على رش‪44‬ادة المس‪44‬تثمرين‪ ،‬وتع‪44‬نى الرش‪44‬ادة أو العقالني‪44‬ة في أن المس‪44‬تثمر س‪44‬وف‬
‫يتخ‪4‬ذ الق‪4‬رار األفض‪4‬ل على اإلطالق‪ ،‬من خالل قدرت‪4‬ه على بن‪4‬اء توقع‪4‬ات وق‪4‬رارات منطقي‪4‬ة نتيج‪4‬ة لتحلي‪4‬ل‬
‫المعلوم‪4‬ات المتاح‪4‬ة و االس‪4‬تفادة من التج‪4‬ارب الس‪4‬ابقة‪ ،‬وتظه‪4‬ر الرش‪4‬ادة في ق‪4‬درة المس‪4‬تثمرين على تعظيم‬
‫المنفعة المتوقعة والوصول إلى أعلى درجة من الرضا‪.‬‬

‫أم ‪44‬ا ث ‪44‬اني ه ‪44‬اتين الفرض ‪44‬يتين فهي محدودي ‪44‬ة المراجح ‪44‬ة (التحكيم)‪ ،‬وهي أيض ‪44‬ا فرض ‪44‬ية مناقض ‪44‬ة لفرض ‪44‬ية‬
‫كف ‪44‬اءة الس ‪44‬وق الم ‪44‬الي ال ‪44‬تي تنص على أن عملي ‪44‬ة المراجح ‪44‬ة تعم ‪44‬ل على إع ‪44‬ادة الت ‪44‬وازن للس ‪44‬وق الم ‪44‬الي‪،‬‬
‫وتع‪44‬رف المراجح‪44‬ة على أنه‪44‬ا عملي‪44‬ة الش‪44‬راء وال‪44‬بيع الم‪44‬تزامن لنفس الورق‪44‬ة المالي‪44‬ة على مس‪44‬توى س‪44‬وقين‬
‫مختلفين من أج ‪44 4‬ل االس ‪44 4‬تفادة من ف ‪44 4‬ارق الس ‪44 4‬عر‪ ،‬وتعت ‪44 4‬بر المراجح ‪44 4‬ة ن ‪44 4‬وع من أن ‪44 4‬واع المض ‪44 4‬اربة قلي ‪44 4‬ل‬
‫المخ ‪44‬اطرة‪ ،‬حيث تعتم ‪44‬د على االس ‪44‬تفادة من ف ‪44‬روق األس ‪44‬عار لألدوات المالي ‪44‬ة المتطابق ‪44‬ة أو المتش ‪44‬ابهة في‬
‫األسواق المختلفة‪.‬‬

‫‪ 1‬عبد الرحمان بن سانية‪ ،‬صالح الدين نعاس‪ ،‬علي بن الضب‪ ،‬الخلفية النظرية للمالية السلوكية وتحليل سلوك المستثمر في سوق رأس المال‪ ،‬مجلة‬
‫االمتياز لبحوث االقتصاد واإلدارة‪ ،‬العدد ‪ ،2017 ،2‬ص ‪.16‬‬
‫‪9‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬

‫المبحث الثالث‪ :‬استراتيجيات تكوين المحافظ المالية‬

‫تتكون المحافظ االستثمارية على استراتيجيات التنويع من األدوات المالية ‪.‬‬

‫المطلب األول‪ :‬استراتيجيات تشكيل وتنويع المحفظة االستثمارية‬

‫‪1‬‬
‫هناك عدة معايير يمكن على أساسها تشكيل وتنويع المحفظة االستثمارية نذكر منها ‪:‬‬

‫تنويع جهة اإلصدار‪ :‬يقصد بذلك عدم تركيز االستثمارات في ورقة مالية تصدرها ش‪44‬ركة واح‪44‬دة‪ ،‬وإ نم‪44‬ا‬
‫توزيع االستثمارات على عدة أصول مالية تصدرها شركات مختلفة ويوجد في هذا الصدد استراتيجيتان‬
‫شائعتان هما التنويع الساذج وتنويع ماركويتز‬

‫استراتيجية التنويع الساذج "البسيط" ‪ :‬يقوم على فكرة أساس‪4‬ية تش‪4‬ير في محتواه‪4‬ا أن‪4‬ه كلم‪4‬ا زاد تنوي‪4‬ع‬ ‫‪‬‬
‫االس‪44‬تثمارات ال‪44‬تي تتض‪44‬منها المحفظ‪44‬ة كلم‪44‬ا انخفض‪44‬ت المخ‪44‬اطر ال‪44‬تي يتع‪44‬رض له‪44‬ا عائ‪44‬دها‪ ،‬وق‪44‬د يأخ‪44‬ذ‬
‫التنويع الساذج صورة تتمثل في وضع حد أقصى للمبالغ المستثمرة في في إصدار واحد‪.‬‬
‫استراتيجية ماركويتز ‪ :‬تعتمد هذه االستراتيجية على طرق علمية في اختيار أص‪44‬ول المحفظ‪44‬ة‪ ،‬تق‪4‬وم‬ ‫‪‬‬
‫على أس‪444‬اس العالق‪444‬ة االرتباطي‪444‬ة بين عوائ‪444‬د األص‪444‬ول ال ‪44‬تي تتك ‪44‬ون منه ‪44‬ا المحفظ ‪44‬ة وليس على ع ‪44‬دد‬
‫األس ‪44‬هم ال ‪44‬تي تحتويه ‪44‬ا المحفظ ‪44‬ة‪ ،‬فكلم ‪44‬ا ك ‪44‬ان االرتب ‪44‬اط بين عوائ ‪44‬د االس ‪44‬تثمار أق ‪44‬رب إلى (‪ )1-‬وه ‪44‬و‬
‫ارتب ‪44‬اط س ‪44‬لبي كام ‪44‬ل يك ‪44‬ون التنوي ‪44‬ع أفض ‪44‬ل ويعطي نت ‪44‬ائج جي ‪44‬دة في تخفيض المخ ‪44‬اطرة‪ ،‬أم ‪44‬ا إذا ك ‪44‬ان‬
‫االرتباط أقرب إلى (‪ )+1‬يكون أثر التنويع محدود جدا وتكون دلرجة المخاطرة كبيرة جدا‪.‬‬

‫‪ 1‬زناقي فاطمة الزهراء‪ ،‬بلخادم أسماء‪ ،‬إدارة مخاطر المحفظة المالية باستخدام نماذج األمثلة‪ ،‬مذكرة ماستر في العلوم االقتصادية‪ ،‬جامعة الدكتور‬
‫موالي طاهر بسعيدة‪ ،‬الجزائر‪ ،2022 ،‬ص ‪.13‬‬
‫‪10‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫المطلب الثاني‪ :‬استراتيجية تنويع تاريخ االستحقاق‬
‫تف‪44‬رض التقلب ‪44‬ات في س ‪44‬عر الفائ ‪44‬دة على المس ‪44‬تثمر توزي ‪44‬ع اس ‪44‬تثماراته بين األوراق المالي ‪44‬ة قص ‪44‬يرة األج ‪44‬ل‬
‫واألوراق المالية طويلة األجل بش‪4‬كل ي‪4‬ؤدي لالس‪4‬تفادة من مزاي‪4‬ا ك‪4‬ل منهم‪4‬ا وتقلي‪4‬ل مخ‪4‬اطر االس‪4‬تثمار في‬
‫‪1‬‬
‫كل منهما‪ ،‬وتنقسم االستراتيجيات المتبعة لتحقيق ذلك لثالثة أنواع تتمثل في ‪:‬‬

‫االستراتيجية الهجومية ‪:‬‬ ‫‪.1‬‬

‫تقوم على تح‪4‬ول المس‪4‬تثمر من األوراق المالي‪4‬ة قص‪44‬يرة األج‪4‬ل إلى أوراق مالي‪4‬ة طويل‪4‬ة األج‪4‬ل والعكس‪،‬‬
‫وفق‪44 4‬ا لالتجاه‪44 4‬ات المتوقع‪44 4‬ة ألس‪44 4‬عار الفائ‪44 4‬دة‪ ،‬ف‪44 4‬إذا أش‪44 4‬ارت التوقع‪44 4‬ات إلى ارتف‪44 4‬اع أس‪44 4‬عار الفائ‪44 4‬دة يس‪44 4‬ارع‬
‫المس ‪44‬تثمر ل ‪44‬بيع األوراق المالي ‪44‬ة طويل ‪44‬ة األج ‪44‬ل‪ ،‬واس ‪44‬تخدام حص ‪44‬يلتها لش ‪44‬راء أوراق قص ‪44‬يرة األج ‪44‬ل قب ‪44‬ل‬
‫ح‪44‬دوث ارتف‪44‬اع فعلي في أس‪44‬عار الفائ‪44‬دة‪ ،‬أم‪44‬ا اذا توق‪44‬ع انخف‪44‬اض في س‪44‬عر الفائ‪44‬دة ف‪44‬إن علي‪44‬ه أن يق‪44‬وم ب‪44‬بيع‬
‫األوراق المالية قصيرة األجل واستبدالها باألوراق المالية طويلة األجل‪.‬‬

‫استراتيجية تدرج تواريخ االستحقاق ‪:‬‬ ‫‪.2‬‬

‫يقص ‪44‬د ب ‪44‬ه توزي ‪44‬ع مخصص ‪44‬ات المحفظ ‪44‬ة على اس ‪44‬تثمارات ذات ت ‪44‬واريخ اس ‪44‬تحقاق متدرج ‪44‬ة‪ ،‬يقتض ‪44‬ي قي ‪44‬ام‬
‫المس‪44‬تثمر بوض‪44‬ع ح‪44‬د أقص‪44‬ى لت‪44‬اريخ االس‪44‬تحقاق ال‪44‬ذي يمكن قبول‪44‬ه‪ ،‬بع‪44‬د ذل‪44‬ك يق‪44‬وم بوض‪44‬ع هيك‪44‬ل ت‪44‬واريخ‬
‫االستحقاق ت‪4‬وزع على أساس‪4‬ها والم‪4‬وارد المالي‪4‬ة المتاح‪4‬ة‪ ،‬فل‪4‬و أن المس‪4‬تثمر يخط‪4‬ط الس‪4‬تثمار ‪ 10‬ملي‪4‬ون‪،‬‬
‫وأقص‪44‬ى ت‪44‬اريخ اس‪44‬تحقاق ه‪44‬و ‪ 10‬س‪44‬نوات‪ ،‬فإن‪44‬ه ي‪44‬وزع مخصص‪44‬ات المحفظ‪44‬ة على ‪ 10‬أج‪44‬زاء ك‪44‬ل ج‪44‬زء‬
‫يس‪44 4‬تحق في ت‪44 4‬اريخ يختل‪44 4‬ف عن األج‪44 4‬زاء األخ‪44 4‬رى‪ ،‬وحس‪44 4‬ب ه‪44 4‬ذه االس‪44 4‬تراتيجية فإن‪44 4‬ه بع‪44 4‬د ع‪44 4‬ام يحص‪44 4‬ل‬
‫المس‪444‬تثمر على قيم‪444‬ة األوراق المالي‪444‬ة ال‪444‬تي تس‪444‬تحق خالل س ‪44‬نة ويق ‪44‬وم باس ‪44‬تثمارها من جدي‪444‬د في أوراق‬
‫تستحق خالل ‪ 10‬سنوات وهكذا‪.‬‬

‫استراتيجية التركيز على االستثمارات طويلة وقصيرة األجل ‪:‬‬ ‫‪.3‬‬

‫يتم فيه ‪44 4 4‬ا الترك ‪44 4 4‬يز على األوراق قص ‪44 4 4‬يرة األج ‪44 4 4‬ل (األوراق التجاري ‪44 4 4‬ة‪ ،‬ش ‪44 4 4‬هادات اإلي ‪44 4 4‬داع والقب ‪44 4 4‬والت‬
‫المصرفية)وطويلة األجل(األس‪4‬هم والس‪4‬ندات)‪ ،‬دون االس‪4‬تثمار في األوراق المالي‪4‬ة متوس‪4‬طة األج‪4‬ل‪ ،‬وه‪4‬ذا‬
‫ألن األوراق المالية قصيرة األجل مخصصة لمواجهة طلبات السيولة‪ ،‬أما األوراق المالية طويل‪4‬ة األج‪4‬ل‬

‫‪ 1‬زناقي فاطمة الزهراء‪ ،‬بلخادم أسماء‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.14‬‬

‫‪11‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫فهي مخصص ‪44‬ة لزي ‪44‬ادة األرب ‪44‬اح‪ ،‬بينم ‪44‬ا االس ‪44‬تثمارات متوس ‪44‬طة األج ‪44‬ل فال تس ‪44‬اهم ال في الس ‪44‬يولة وال في‬
‫األرباح‪.‬‬

‫إن الواق‪44 4‬ع العملي يش‪44 4‬ير إلى أن تنوي‪44 4‬ع االس‪44 4‬تثمارات بين األج‪44 4‬ل القص‪44 4‬ير واألج‪44 4‬ل الطوي‪44 4‬ل يعتم‪44 4‬د على‬
‫توقعات سعر الفائدة كما في حالة االستراتيجية الهجومية‪ ،‬فإذا توقع المستثمر ارتفاع أسعار الفائ‪44‬دة يجب‬
‫عليه التركيز على األوراق المالية قصيرة األج‪4‬ل‪ ،‬وإ ذا توق‪44‬ع انخف‪4‬اض أس‪44‬عار الفائ‪44‬دة يجب علي‪44‬ه الترك‪44‬يز‬
‫على األوراق المالية طويلة األجل‪.‬‬

‫‪12‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫خاتمة‬
‫تط‪44‬ورت نم‪44‬اذج تق‪44‬ييم المحاف‪44‬ظ االس‪44‬تثمارية ع‪44‬بر ال‪44‬زمن محاول‪44‬ة في ك‪44‬ل م‪44‬رة تحس‪44‬ين ق‪44‬درتها على تفس‪44‬ير‬
‫التغيرات في عوائ‪4‬د األس‪4‬هم‪ ،‬فبع‪4‬د نم‪4‬وذج تس‪4‬عير األص‪4‬ول الرأس‪4‬مالية ومختل‪4‬ف التع‪4‬ديالت علي‪4‬ه‪ ،‬ظه‪4‬رت‬
‫نظري‪44‬ة المراجح‪44‬ة ثم نم‪44‬اذج فام‪44‬ا وف‪44‬رنش متع‪44‬ددة العوام‪44‬ل إلى غاي‪44‬ة نظري‪44‬ة المالي‪44‬ة الس‪44‬لوكية ال‪44‬تي ب‪44‬اتت‬
‫االتجاه الح‪4‬ديث في تق‪4‬ييم االس‪4‬تثمارات المالي‪4‬ة‪ ،‬وأص‪44‬بحت النم‪4‬اذج الس‪4‬ابقة ورغم ح‪4‬داثتها تس‪4‬مى بالنم‪4‬اذج‬
‫التقليدية‪. .‬‬

‫‪13‬‬
 ‫بحث حول نماذج تقييم المحافظ االستثمارية واستراتيجيات بناء‬
‫المحفظة المالية‬
‫قائمة المراجع‪:‬‬
‫أحم‪44‬د الحس‪44‬يني‪ ،‬المحفظ‪44‬ة االس‪44‬تثمارية‪ ،‬مطبوع‪44‬ة محاض‪44‬رات‪ ،‬قس‪44‬م العل‪44‬وم المالي‪44‬ة والمص‪44‬رفية‪،‬‬ ‫‪-1‬‬
‫د‪.‬ب‪.2022 ،‬‬
‫حسني علي خرب‪44‬وش وآخ‪44‬رون‪ ،‬إدارة المحاف‪44‬ظ االس‪44‬تثمارية‪ ،‬ط‪ ،1‬دار زه‪44‬ران للنش‪44‬ر والتوزي‪44‬ع‪،‬‬ ‫‪-2‬‬
‫األردن‪.1999 ،‬‬
‫زن‪44‬اقي فاطم‪44‬ة الزه‪44‬راء‪ ،‬بلخ‪44‬ادم أس‪44‬ماء‪ ،‬إدارة مخ‪44‬اطر المحفظ‪44‬ة المالي‪44‬ة باس‪44‬تخدام نم‪44‬اذج األمثل‪44‬ة‪،‬‬ ‫‪-3‬‬
‫مذكرة ماستر في العلوم االقتصادية‪ ،‬جامعة الدكتور موالي طاهر بسعيدة‪ ،‬الجزائر‪2022 ،‬‬
‫س‪44 4‬ليمة حشايش‪44 4‬ي‪ ،‬نح‪44 4‬و نم‪44 4‬وذج مق‪44 4‬ترح لتق‪44 4‬ييم األص‪44 4‬ول المالي‪44 4‬ة في األس‪44 4‬واق المالي‪44 4‬ة العربي‪44 4‬ة‪،‬‬ ‫‪-4‬‬
‫أطروحة دكتوراه في العلوم االقتصادية‪ ،‬جامعة فرحات عباس‪ ،‬سطيف‪ ،1‬الجزائر‪2018 ،‬‬
‫عبد الرحمان بن سانية‪ ،‬صالح ال‪4‬دين نع‪4‬اس‪ ،‬علي بن الض‪44‬ب‪ ،‬الخلفي‪4‬ة النظري‪4‬ة للمالي‪4‬ة الس‪4‬لوكية‬ ‫‪-5‬‬
‫وتحليل سلوك المس‪44‬تثمر في س‪44‬وق رأس الم‪44‬ال‪ ،‬مجل‪44‬ة االمتي‪44‬از لبح‪44‬وث االقتص‪44‬اد واإلدارة‪ ،‬الع‪44‬دد‬
‫‪.2017 ،2‬‬
‫العمراوي حنان‪ ،‬مطبوعة الدعم البيداغوجي في مقياس إدارة المحافظ المالي‪4‬ة‪ ،‬مطبوع‪4‬ة موجه‪4‬ة‬ ‫‪-6‬‬
‫لطلبة السنة الثانية ماستر‪ ،‬تخصص إدارة مالية‪ ،‬جامعة الجزائر‪ ،3‬الجزائر‪.2018 ،‬‬

‫‪14‬‬